POLITIKA DOBITI PREDUZEĆA

EKONOMSKI FAKULTET BEOGRADMASTER STUDIJE

POLITIKA DOBITI PREDUZEĆA

TROŠKOVI KAPITALA PO SEGMENTIMA

Prof. dr Dejan MalinićEkonomski fakultet Beograd

ALOCIRANJE TROŠKOVA KAPITALA PO POSLOVNIM SEGMENTIMA

❑ Troškovi kapitala: prinos koji zahtevaju davaoci kapitala kao kompenzaciju za obezbeđenje neophodnih izvora finansiranja

❑ Trošak kapitala je trošak korišćenja kapitala akcionara i kreditora

❑ Stvaranje vrednosti zahteva investiranje u kapitalne projekte koji obezbeđuju prinose koji su veći od troškova kapitala projekta

❑ Procena troškova kapitala nije jednostavna na nivou preduzeća, a naročito je složena na nivou poslovnih jedinica

ALOCIRANJE TROŠKOVA KAPITALA PO POSLOVNIM SEGMENTIMA

❑ Kako treba alocirati troškove kapitala po segmentima: linearno ili diferencirano?

❑ Odgovor je povezan sa drugim pitanjem: Pod kojim uslovima poslovni segmenti doprinose povećanju vrednosti preduzeća?

❑ Neophodnost pokrića ukupnih troškova kapitala koji se odnose na segmante

Zona Y

Zona X

D

Prihvatanje nerentabilnih projekata

Odbacivanje rentabilnih projekataB

AC

Prinos i troškovi kapitala

RizikCiljni prinosi, troškovi kapitala i rizik

o

PROBLEM LINEARNOG ALOCIRANJA TROŠKOVA KAPITALA PO SEGMENTIMA

TROŠKOVA KAPITALA KAO GRANICA INVESTIRANJA U POSLOVNE SEGMENTE

❑ Prihvatljiv nivo profitabilnosti – temeljni standard je zadovoljenje interesa svih investitora

➢ Pristup investitora – minimalno očekivana profitabilnost investicija

➢ Pristup maksimiranja vrednosti akcija –profitabilnost neophodna da se zadrži postojeća vrednost akcija

❑ Prosečni ponderisani troškovi kapitala kao izbor

LINEARNO VS DIFERENCIRANO ALOCIRANJE KAPITALA PO SEGMENTIMA

SLUČAJ 1 ALOCIRANJE TROŠKOVA KAPITALA

1. Obračun prosečnih ponderisanih troškova kapitala

( )

+−+

+=

DE

Dtk

DE

EkWACC DE 1

3,0)4,01(107,016 −+=WACC

%13=WACC

❑ Da li je projekat prihvatljiv?

❑ Da li je prihvatljiv za oba investiciona centra?

❑ Šta je sa rizikom?

LINEARNO ALOCIRANJE KAPITALA PO SEGMENTIMA

SLUČAJ 1a

( )FMFE RkRk −+=

❖ Trošak kapitala je ono što investitori (ulagači u obične akcije) očekuju da će ostvariti na svojim ulaganjima

❖ Za razliku od kamatne stope na dug, trošak sopstvenog kapitala je implicitni trošak i ne može se neposredno odrediti

DIFERENCIRANO ALOCIRANJE KAPITALA PO SEGMENTIMA U SKLADU SA RIZIKOM

SLUČAJ 1b

2. Obračun prosečnih ponderisanih troškova kapitala u skladu sa rizikom

( )

+−+

+=

DE

Dtk

DE

EkWACC DE 1

3,0)4,01(107,02,15 −+=WACC

( )FMFE RkRk −+= CAPM

IC “BM”

)816(9,08 −+=Ek

%2,15=Ek

%44,128,164,10 =+=WACC

WACC

IC “PQ”

3,0)4,01(107,02,19 −+=WACC

)816(4,18 −+=Ek

%2,19=Ek

%24,158,144,13 =+=WACC

Investicioni projekat sa prinosom od 14,5% nije jednako prihvatljiv za oba IC


SLUČAJ 1b

❑ WACC je široko prihvaćena metodologija obračuna troškova kapitala, razumljiva u finansijskoj teoriji i industrijskoj praksi

❑ CAPM uzima u obzir sistematski ili tržišni rizik (rizik koji nije mogućediversificirati) i dovodi ga u vezu s očekivanim prinosom investicije

❑ CAPM metodologija je široko prihvaćena mera troškova sopstvenog kapitala, ali nije idealna mera

❑ Implementacija CAPM nije previše komplikovana

❑ Postoji problem obračuna koeficijenta za kompanije koje se ne kotiraju na tržištu, kao i na divizionom nivou

ZAŠTO WACC I CAPM?

❑ Četiri osnovna koraka u primeni CAPM modela:

1. Procena nerizične kamatne stope

2. Procena očekivane tržišne premije rizika

3. Procena koeficijenta kao mere relevantnog rizika investicije

4. Uključivanje procenjenih veličina u CAPM formulu i obračun troška kapitala

PROCENA ß KOEFICIJENTA

❑ Rizik odražava verovatnoću da cemo ostvariti prinos na investicije koji je drugačiji od prinosa koji smo očekivali

❑ Rizik uključuje i loše ishode (prinosi niži od očekivanih) ali i dobre ishode (prinosi viši od očekivanih)

❑ Rizik je kombinacija opasnosti i prilika, pri čemu investitori ostvaruju visoke nagrade realizacijom prilika, ali i visok rizik (gubitak) koji može nastati kao posledica opasnosti

❑ U finansijskoj teoriji opasnost se posmatra kao “rizik”, a prilika kao “očekivani prinos”

SISTEMATSKI I NESISTEMATSKI RIZIK

❑ Nesistematski rizik

❖ Rizik koji je specifičan za preduzeće

❖ Primeri: pogrešna procena tražnje (rizik pogrešnih projekcija), pogrešna procena snage konkurenata (konkurentski rizik), rizici koji su ograničeni samo na sektor u kome preduzeće posluje (sektorski rizik)

❖ Ovi rizici utiču na jedno ili manji broj preduzeća i mogu se izbeći diferenciranjem ulaganja

❖ U dugom roku ovaj rizik će u proseku težiti nuli

❑ Sistematski rizik

❖ Utiče na sva ili najveći broj preduzeća

❖ Na primer promene kamatnih stopa, inflaciona kretanja, recesione tendencije i sl.

❖ Ovaj rizik naziva se tržišni rizik, ne može se diferencirati i mora se procenjivati

DEFINICIJA ß KOEFICIJENTA

❑ ß koeficijent meri osetljivost (verovatnoću odstupanja) prinosa na akcije kompanije u odnosu na tržišni portfolio tj. meri volatilnost prinosa na akcije kompanije u odnosu na prinos na celom tržištu

❑ Prosečna investicija ß = 1 – očekuje se da budući prinos bude u skladu sa tržišnim prinosom

❑ Agresivna investicija ß > 1 – pokazuje da je prinos na akcije konkretne kompanije osetljiviji na tržišne fluktuacije u odnosu na prinos tržišta

❑ Defanzivna investicija ß < 1 – pokazuje da je osetljivost prinosa na akcije konkretne kompanije slabijeg intenziteta od prinosa tržišta

KORACI U PROCESU UTVRĐIVANJA ßKOEFICIJENTA PRIMENOM BOTTOM-UP

PRISTUPA

1. Identifikovanje uporedivih kompanija čijim se akcijama trguje na aktivnim tržištima

2. Utvrđivanje istorijskog ß koeficijenta za uporedive kompanije korišćenjem regresione analize

3. Utvrđivanje prosečnog ß koeficijenta (preporučuje se pre jednostavni nego ponderisani prosek)

4. Uklanjanje efekata finansijskog leveridža utvrđivanjem neleveriranog ß koeficijenta (ßu)

5. Izračunavanje trenutnog odnosa između duga i kapitala za kompaniju čija se ß utvrđuje, najbolje na bazi tržišnih vrednosti, a ako njih nema onda na bazi računovodstvenih vrednosti ili ciljnog racia.

6. Utvrđivanje ß koeficijenta sa leveridžom za konkretnu kompaniju, odnosno segment (ßl)

SLUČAJ 2 ALOCIRANJE TROŠKOVA KAPITALA

SLUČAJ OTVORENOG AKCIONARSKOG DRUŠTVA U OKVIRU KOGA POSLUJU SEGMENTI KOJI SU IZLOŽENI ISTOM POSLOVNOM I

RAZLIČITOM NIVOU FINANSIJSKOG RIZIKA

1. Obračun prosečnih ponderisanih troškova kapitala - nivo preduzeća, bez rizika

36,0964,016 +=WACC

Da li sa ovim troškovima kapitala treba opteretiti oba segmenta?

( )

+−+

+=

000.800.1000.200.3

000.800.11,0110

000.800.1000.200.3

000.200.316WACC

%48,13=WACC

Moramo obračunati rizik (ß koeficijent) za svaki segment

Ukoliko postoji veća osetljivost na uslove poslovanja ß koeficijent je veći

❖ Poslovni leveridž je određen odnosom između fiksnih i varijabilnih troškova

❖ Finansijski leveridž – povećanje finansijskih rashoda povećava ß koeficijent

1. Obračun prosečnih ponderisanih troškova kapitala - nivo preduzeća, sa rizikom

)416(5,14 −+=Ek %22184 =+=Ek

36,0964,022 +=WACC %32,17=WACC

Investitori ne jure rizična ulaganja iz zabave. Oni za veći rizik očekuju veći prinos!


SLUČAJ 2

2. Obračun prosečnih ponderisanih troškova kapitala za IC “A”

Prvi korak: Eliminisanje efekata finansijskog leveridža na nivou preduzeća

oslobođena finansijskog rizika određena je vrstom delatnosti u kojoj preduzeće posluje i njenim poslovnim leveridžom. oslobođena finansijskog rizika često se naziva i imovine

−+

=

E

Dt

LU

)1(1

−+

=

000.200.3

000.800.1)1,01(1

5,1U

996,0

506,1

5,1

5625,09,01

5,1==

+=U


SLUČAJ 2


−+=

E

DtUL )1(1

Drugi korak: Obračun sa leveridžom za IC “A”

−+=

000.800

000.200.1)1,01(1996,0""AICL

5,19,01996,0"" +=AICL

34,235,2996,0"" ==AICL


SLUČAJ 2


Troškovi kapitala IC”A” su veći u odnosu na troškove kapitala na nivou preduzeća (18,23 prema 17,32), zbog veće , odnosno veće izloženosti finansijskim rizicima.

Treći korak: Obračun troškova vlasničkog kapitala u skladu sa rizikom

( )41634,24 −+=Ek

08,3208,284 =+=Ek

Četvrti korak: Obračun prosečnih ponderisanih troškova kapitala za IC “A”

000.000.2

000.200.1)1,01(10

000.000.2

000.80008,32 −+=WACC

%23,184,583,126,094,008,32 =+=+=WACC


SLUČAJ 2

2. Obračun prosečnih ponderisanih troškova kapitala za IC “B”

Prvi korak: Eliminisanje efekata finansijskog leveridža na nivou preduzeća

996,0506,1

5,1==U


SLUČAJ 2


Drugi korak: Obračun sa leveridžom za IC “B”

22,1"" =AICL


SLUČAJ 2


Troškovi kapitala IC”A” su manji u odnosu na troškove kapitala na nivou preduzeća (16,71 prema 17,32), zbog manje , odnosno manje izloženosti finansijskim rizicima.

Treći korak: Obračun troškova vlasničkog kapitala u skladu sa rizikom

64,18=Ek

Četvrti korak: Obračun prosečnih ponderisanih troškova kapitala za IC “B”

%71,16=WACC


SLUČAJ 2

OBRAČUN PROSEČNIH PONDERISANIH TROŠKOVA KAPITALA – REKAPITULACIJA –

Nivo preduzećaUvažavanje različitog

finansijskog rizika

Bez uključivanja

rizika

Sa uključivanjemrizika

WACC - IC “A” -

WACC - IC “B” -

WACC 13,48 17,32 18,23 16,71

- 1,5 2,34 1,22

KOMENTAR:

SLUČAJ ZATVORENOG AKCIONARSKOG DRUŠTVA U OKVIRU KOGA POSLUJU SEGMENTI KOJI PRIPADAJU RAZLIČITIM DELATNOSTIMA

SLUČAJ 3 ALOKACIJA TROŠKOVA KAPITALA


SLUČAJ 3

1. Obračun prosečne vrednosti ß koeficijenta za svaku grupu preduzeća

( ) 8,168,10662,192,168,178,185,195,11 ==+++++=grupaL

( ) 3,168,7642,128,118,132,135,125,12 ==+++++=grupaL

2. Obračun prosečne vrednosti ß koeficijenta bez i sa leveridžom za IC

5,1)2,01(192,0"" −+=XICL

2,1)2,01(18,1"" −+=XICU

92,0"" =XICU

2,0)2,01(13,1"" −+=YICU

12,1" =YICU

IC “X” IC “Y”

02,2"" =XICL

5,0)2,01(112,1"" −+=YICL

57,1"" =YICL

IC “X” IC “Y”


SLUČAJ 3

3. Obračun prosečne vrednosti ß koeficijenta bez leveridža za preduzeće

4. Obračun prosečne vrednosti ß koeficijenta sa leveridžom za preduzeće

EDtUL −+= )1(1

08,1)2,01(198,0 −+=PL

IC PrihodiMultipli-kator

Procenjena vrednost IC

Učešće u vrednosti preduzeća

ßu za IC

Prosečna ßu za

preduzeće

IC “X” 12.540 3,5

IC “Y” 8.550 2,2

Preduzeće

83,1=PL


SLUČAJ 3

5. Obračun prosečnih ponderisanih troškova kapitala za preduzeće

❖ Obračun troškova sopstvenog (akcijskog) kapitala za preduzeće

( )81883,18 −+=Ek

3,26=Ek

❖ Obračun prosečnih ponderisanih troškova kapitala za preduzeće

52,0)2,01(1048,03,26 −+=WACC

%64,16=WACC

Documents

POLITIKA DOBITI PREDUZEĆA