1

POSLOVANjE ZATVORENIH INVESTICIONIH FONDOVA OD OSNIVANjA DO DANAS

Investicioni fondovi su jedan od najznačajnijih učesnika među institucionalnim investitorima kojima se pridaje poseban značaj u kreiranju finansijskog tržišta u svakoj zemlji. Stoga, njihovo osnivanje i poslovanje se reguliše posebnim zakonom i obavezno su pod nadzorom regulatora tržišta hartija od vrijednosti. U Republici Srpskoj dominiraju zatvoreni investicioni fondovi, nastali transformacijom privatizacionih investicionih fondova, čije je poslovanje regulisano Zakonom o investicionim fondovima1. Na tržištu kapitala Republike Srpske u 2012. godini posluje 16 investicionih fondova, i to četrnaest zatvorenih investicionih fondova sa javnom ponudom, i dva otvorena investiciona fonda sa javnom ponudom. Upravljanje navedenim fondovima obavlja trinaest registrovanih društava za upravljanje.

S obzirom na rezultate rada zatvorenih investicionih fondova u dosadašnjem periodu i nove okolnosti nastale pod uticajem velike ekonomske i finansijske krize, Komisija za hartije od vrijednosti je izvršila temeljno preispitivanje uslova za njihovo poslovanje s ciljem obezbjeđenja veće zaštite interesa investitora i vraćanje njihovog povjerenja u tržište kapitala Republike Srpske.

Pored toga, Komisija je imala u vidu i činjenicu da je potpisivanjem Sporazuma o stabilizaciji i pridruživanju sa Evropskom unijom,2 Bosna i Hercegovina preuzela obavezu da svoje propise usklađuje sa pravnom tečevinom Evropske unije. Tako je u postupku izmjena Zakona o investicionim fondovima bilo neophodno uskladiti pojedine odredbe sa direktivama koje uređuju osnivanje i poslovanje društava za upravljanje i investicionih fondova.

Naime, Direkcija za evropske integracije Bosne i Hercegovine 04.10.2010. godine dostavila je dopis svim regulatorima na finansijskom tržištu te entitetskim vladama (između ostalih i na adrese različitih ministarstva u Republici Srpskoj - Ministarstvo finansija, Ministarstvo za ekonomske odnose i regionalnu saradnju, te Kabinet predsjednika Vlade - jedinica za koordinaciju i evropske integracije sa obavještenjem da je “na sastanku Pododbora za unutrašnje tržište i konkurenciju održanog u Briselu 11. i 12. maja 2010. godine delegacija Bosne i Hercegovine preuzela obavezu izrade uporednih i transpozicionih tabela, koje trebaju da daju pregled entitetskih propisa po odgovarajućim sektorima unutrašnjeg tržišta, njihovu međusobnu usklađenost, kao i usklađenost sa pravom Evropske unije”.

Postupajući po navedenom zahtjevu, Komisija za hartije od vrijednosti je u januaru 2011. godine Ministarstvu finansija Republike Srpske dostavila uporedni pregled propisa u vezi sa tržištem kapitala, u okviru kojeg je poseban segment bio posvećen regulaciji segmenta investicionih fondova. U tom kontekstu analizirana je i legislativa Evropske unije i to: 1. Direktiva 85/611 o usklađivanju zakona, uredbi i upravnih propisa koji se odnose

na društva za zajednička ulaganja u prenosive hartije od vrijednosti (UCITS),

1 Zakon o investicionim fondovima, "Službeni glasnik Republike Srpske", br. 92/06 od 22.09.2006. godine

2 Bosna i Hercegovina je potpisala Sporazum o stabilizaciji i pridruživanju dana 16.06.2008. godine u

Luksemburgu

2

2. Direktiva 2002/87 o dodatnom nadzoru kreditnih institucija, osiguravajućih društva i investicionih društava u finansijskom konglomeratu i o izmjeni i dopuni Direktiva 73/239, 79/267, 92/49, 92/96, 93/6 i 93/22 i Direktiva 98/78 i 2000/12,

3. Direktiva 2006/49 o adekvatnosti kapitala investicionih društva i kreditnih institucija,

4. Direktiva 2007/16 o primjeni Direktive 85/611 o usklađivanju zakona, uredbi i upravnih propisa koji se odnose na društva za zajednička ulaganja u prenosive hartije od vrijednosti (UCITS) u vezi sa pojašnjenjem određenih definicija,

5. Direktiva 2009/65 o usklađivanju zakona i drugih propisa koji se odnose na društva za zajednička ulaganja u prenosive hartije od vrijednosti (UCITS),

6. Direktiva 2010/43 o primjeni Direktive 2009/65 u vezi sa organizacionim zahtjevima, konfliktima interesa, obavljanju aktivnosti, upravljanju rizicima i sadržaju ugovora između depozitara i društva za upravljanje,

7. Direktiva 2010/44 o primjeni Direktive 2009/65 u vezi sa odredbama koje se odnose na spajanje fondova, tzv. centralno – napajajuće strukture i procedure obavještavanja,

8. Uredba 139/2004 o kontroli koncentracije između preduzeća, 9. Uredba 583/2010 o primjeni Direktive 2009/65 u vezi sa ključnim informacijama

za investitorima i uslovima koji se moraju zadovoljiti kada se obezbjeđuju ključne informacije za investitore ili u vezi sa prospektom na odgovarajućem mediju, drugačijem od papirnog ili posredstvom internet stranice,

10. Uredba 584/2010 o primjeni Direktive 2009/65 u vezi sa formom i sadržajem standardnog izvještaja, upotreba elektronskih sredstava komunikacije sa nadležnim regulatorima koji treba da budu predmet izvještavanja, te procedure za verifikaciju i istragu „na licu mjesta“, kao i razmjenu informacija između nadležnih regulatora,

te su dati pojedinačni komentari u smislu razlika koje su evidentirane.

Komisija je, putem svojih predstavnika u radnoj grupi za izradu radne verzije Nacrta zakona o izmjenama i dopunama zakona o investicionim fondovima bila aktivno uključena u kreiranju predloženih zakonskih rješenja. S obzirom na predložene izmjene i dopune Zakona o investicionim fondovima i dostavljene komentare na prijedlog teksta, potrebno je dati pregled poslovanja društava za upravljanje i zatvorenih investicionih fondova u periodu od njihovog osnivanja do danas. Stoga, predmet posmatranja u ovom materijalu će biti poslovanje trinaest zatvorenih investicionih fondova (u daljem tekstu ZIF-ova), sa posebnim osvrtom na zatvorene investicione fondove nastalih transformacijom privatizacionih investicionih fondova koji su osnovani u procesu masovne vaučerske privatizacije državnog kapitala u Republici Srpskoj, u skladu sa Zakonom o privatizacionim investicionim fondovima i društvima za upravljanje privatizacionim fondovima.3

1. Trgovanje akcijama zatvorenih investicionih fondova

Zatvoreni investicioni fondovi sa javnom ponudom u Republici Srpskoj su akcionarska

društva sa sjedištem u Republici Srpskoj koje, uz dozvolu Komisije, osnivaju i njima

upravljaju društva za upravljanje. Predmet njihovog poslovanja je prikupljanje novčanih

sredstava javnom ponudom svojih neograničeno prenosivih akcija i ulaganje tih sredstava, uz

3 Zakon o privatizacionim investicionim fondovima i društvima za upravljanje privatizacionim fondovima,

Službeni glasnik br. 24/98 od 15.06.2000. godine, 63/02 od 11.10.2002. godine i 67/05 od 21.07.2005. godine

3

uvažavanje načela disperzije rizika.4 Akcije trinaest ZIF-ova u RS su javno emitovane akcije i

uvrštene su na službeno tržište Banjalučke berze. Od 01.08.2004. godine Banjalučka berza je

počela sa računanjem berzanskog indeksa investicionih fondova Republike Srpske (FIRS),

koji odražava trend kretanja cijena akcija zatvorenih investicionih fondova na službenom

berzanskom tržištu.

Slika 1. Indeks fondova Republike Srpske – FIRS u periodu 2004. – 2012. godine Na prethodnoj slici vidljivo je da se vrijednost indeksa investicionih fondova u 2008. godini

vratila na nivo iz 2004. godine, a ta vrijednost se zadržala i u 2012. godini. Pored indeksa

investicionih fondova, bitan pokazatelj atraktivnosti akcija fondova na berzi, predstavlja

podatak o ostvarenom prometu.

4 Član 60. stav 1. Zakona o investicionim fondovima

0,00

2.000,00

4.000,00

6.000,00

8.000,00

10.000,00

12.000,00

14.000,00

4

Fond

2006. 2007. 2008. 2009. 2010. 2011.

Prosj.

cijena

Ukupan

promet

Prosj.

cijena

Ukupan

promet

Prosj.

cijena

Ukupan

promet

Prosj.

cijena

Ukupan

promet

Prosj.

cijena

Ukupan

promet

Prosj.

cijena

Ukupan

promet

BLBP 8,2 6.155.674 27,5 18.418.697 11,3 2.337.610 4,2 185.585 3,2 151.384 4,3 268.620

BLKP 7,1 4.105.728 12,5 1.784.726 7,0 890.621 4,3 495.144 4,6 179.517 4,0 81.057

BRSP 7,4 4.751.614 22,9 9.624.705 10,1 790.316 3,6 419.344 2,6 53.705 4,0 421.954

EINP 28,2 13.763.869 68,4 27.408.341 26,5 2.424.487 7,7 1.125.704 6,9 310.012 9,3 978.694

EKVP 6,8 1.790.548 21,7 13.598.340 8,4 651.726 4,1 48.314 3,5 362.030 4,0 900.306

INVP 0,1 9.523.641 0,4 28.396.403 0,2 4.749.267 0,1352 271.196 0,065 534.328 0,0438 457.330

JHKP 4,1 3.682.386 10,2 3.976.404 4,4 822.666 2,8 79.389 3,1 1.099.901 3,9 598.959

KRIP 9,9 15.544.264 25,7 30.784.326 10,2 4.098.754 4,9 2.481.044 5,0 3.117.445 6,5 1.735.086

PLRP 8,7 3.814.371 23,5 11.670.279 9,9 697.551 5,2 385.044 4,0 327.391 5,0 935.678

PRVP 3,9 2.191.124 9,7 2.674.365 5,2 163.811 2,0 22.531 1,5 25.982 1,5 386.815

UNIP 1,1 4.400 1,0 1.000 1,0 400.094

VBIP 5,2 3.762.496 14,5 11.011.577 9,8 711.533 4.965,0 7.293 3,2 363.131 3,8 684.658

VIBP 6,3 1.767.152 10,5 2.873.484 5,2 160.928 2,8 21.573 2,9 52.278 4,3 77.887

ZPTP 10,7 23.422.228 24,1 36.931.136 9,7 7.944.822 5,0 2.125.306 4,1 832.135 5,9 2.923.782

Ukupno 94.275.095 199.152.783 26.448.492 7.667.467 7.410.238 10.850.920

Redovan promet 343.459.681 579.892.275 101.690.494 48.927.044 36.620.670 92.909.889

% učešća 27% 34% 26% 16% 20% 11,7%

Tabela 1. Pregled prosječnih cijena i prometa akcija zatvorenih investicionih fondova na Banjalučkoj berzi u periodu 2006. – 2011. godine

5

Podaci u prethodne tabele ukazuju na pad zainteresovanosti investicione javnosti za

investiranje u akcije zatvorenih investicionih fondova.5 Takođe, može se primijetiti da se

prosječne cijene akcija zatvorenih investicionih fondova u 2009. i 2010. godini nalaze na

najnižem nivou u posmatranom periodu, s tim da su imale blagi porast u 2011. godini.

Učešće prometa akcijama fondova u ostvarenom redovnom prometu na Banjalučkoj berzi

takođe je imalo negativni trend u posmatranom periodu, a posebno malo učešće u redovnom

prometu ima promet akcija fondova u 2011. godini. Pored navedenog, interesantan pokazatelj

predstavljaju i podaci o najvišim i najnižim cijenama akcija fondova.

5 Ovdje treba ukazati na činjenicu da je opšta zainteresovanost investitora za ulaganje na Banjalučkoj berzi u

ovom periodu, mjerena ukupnim prometom i indeksom cijena imala takođe negativni trend kretanja.

6

Fond 2006. 2007. 2008. 2009. 2010. 2011.

Najniža Najviša Najniža Najviša Najniža Najviša Najniža Najviša Najniža Najviša Najniža Najviša

BLBP 3,97 19,36 15,07 39,71 3,65 20,11 2,43 6,5 2,58 4 3,01 6,2

BLKP 4,84 10,47 8,78 15,28 4,49 10,5 3,25 5,53 4,01 5,3 2,91 4,5

BRSP 4,1 14,93 12,56 33,25 3,49 16,87 2,75 4,2 2,01 3,87 2,32 4,98

EINP 14 63,54 49,85 107,08 6,12 52,41 3,86 10,5 5,8 9,1 6 14

EKVP 3,8 12,72 11,4 26,14 4,5 17,29 3,7 5,1 2,62 4,05 3,15 5

INVP 0,072 0,249 0,212 0,555 0,089 0,28 0,044 0,089 0,034 0,067 0,041 0,083

JHKP 1,9 7,72 6,6 15,44 1,84 7,5 1,44 3,63 2,7 3,79 2,72 5,2

KRIP 5,85 18,49 17,56 37,66 2,96 19,48 2,93 7,19 4,14 7 4,9 8,54

PLRP 5,88 14,72 13,32 31,99 5,5 18,34 3,33 6,34 2,9 5,75 2,91 6,95

PRVP 2,42 8,27 5,2 14,24 3,1 8,5 1,8 2,79 1,5 1,8 1,2 2,15

VBIP 3,78 8,06 6,18 21,55 5 14,94 4,5 5,4 2,7 4,05 2,49 5

VIBP 4,7 9,22 7,2 15,49 4 7,41 2,7 3,1 2,25 3,3 3,09 5

ZPTP 7,2 18,75 16,86 35,95 2,64 18,71 2,7 7,21 3,44 4,98 4,23 7,78

Tabela 2. Pregled najviših i najnižih cijena akcija ZIF-ova u periodu 2006. - 2011. godine6

6 Najviša i najniža cijena akcija ZIF-ova po godinama predstavlja najvišu, odnosno cijenu u posmatranoj godini po kojoj su se obavljale transakcije akcijama ZIF-ova u

redovnom trgovanju na Banjalučkoj berzi

7

Na osnovu podataka iz tabele 2. vidljivo je da se razlika između najviših i najnižih cijena

akcija ZIF-ova u posmatranom periodu značajno smanjila. Najviše cijene akcija fondova

BLB, Euroinvestment i Jahorina u 2006. godini bile su oko pet puta veće od najnižih cijena

akcija ovih fondova, dok je ova razlika u 2011. godini smanjena tako da su najviše cijene

akcija bile oko dva puta veće od najnižih cijena akcija ovih fondova.

Fond Broj dana trgovanja akcijama ZIF-ova

na Banjalučkoj berzi Trgovanje akcijama

fonda (%)

ZPTP 1.029 92%

KRIP 900 81%

INVP 696 62%

EINP 619 55%

BLBP 604 54%

JHKP 589 53%

PLRP 473 42%

EKVP 436 39%

VIBP 423 38%

BRSP 423 38%

BLKP 367 33%

VBIP 283 25%

PRVP 200 18%

Prosječno 542 49%

Tabela 3. Učestalost trgovanja – likvidnost akcija ZIF-ova u periodu od 01.01.2008. do

30.06.2012. godine7

Iz prethodne tabele vidljivo je da se tek kod šest ZIF-ova trgovalo akcijama više od 50% od

ukupnog broja dana trgovanja. Izdvajaju se Zepter fond i Kristal invest fond, čijim akcijama

se trgovalo u 92%, odnosno 81% ukupnog broja dana trgovanja. Pored snažnog pada cijena i

prometa akcija svih ZIF-ova, kod više od polovine ZIF-ova akcijama se nije trgovalo ni svaki

drugi dan trgovanja. Kod fondova Privrednik invest i VB fond akcijama se trgovalo tek svaki

peti, odnosno četvrti dan trgovanja na Banjalučkoj berzi, što ukazuje na veoma slabu

zainteresovanost investitora za kupovinu ovih akcija.

Na sljedećem tabelarnom pregledu prikazani su podaci o odnosu neto vrijednosti imovine

investicionih fondova (NVI) i tržišne cijene na datum 30.06.2012. godine. Neto vrijednost

imovine zatvorenog investicionog fonda predstavlja razliku između ukupne vrijednosti

imovine i obaveza fonda na dan utvrđivanja vrijednosti. Ukupna vrijednost obračunava se na

osnovu kursnih vrijednosti hartija od vrijednosti i depozita u finansijskim institucijama, te

drugih imovinskih vrijednosti fonda. Dijeljenjem neto vrijednosti imovine sa ukupnim brojem

emitovanih akcija fonda dobija se neto vrijednosti imovine fonda po akciji8.

Fond NVI TC TC/NVI NVI/TC

BLBP 9,64 2,70 28,01% 3,57

BLKP 7,75 2,02 26,06% 3,84

7 Ukupan broj radnih dana Banjalučke berze u odobranom intervalu iznosi 808.

8 NVI se izračunava primjenom odredbi Pravilnika o utvrđivanju vrijednosti imovine investicionog fonda i

obračunu neto vrijednosti imovine po udjelu ili po akciji investiconog fond („Službeni Glasnik Republike

Srpske“, broj: 102/07, 04/08 i 23/10).

8

Fond NVI TC TC/NVI NVI/TC

BRSP 9,47 4,50 47,52% 2,10

EINP 23,86 10,05 42,12% 2,37

EKVP 10,64 3,85 36,18% 2,76

INVP 0,17 0,043 25,29% 3,95

JHKP 4,97 3,16 63,58% 1,57

KRIP 14,04 5,51 39,25% 2,55

PLRP 15,32 4,97 32,44% 3,08

PRVP 5,46 1,20 21,98% 4,55

VBIP 7,38 3,82 51,78% 1,93

VIBP 9,23 3,89 42,15% 2,37

ZPTP 16,18 5,99 37,02% 2,70

Prosječno - - 37,95% 2,87

Tabela 4. Odnos neto vrijednosti imovine (NVI) po akciji i tržišne cijene (TC) akcija ZIF-

ova na dan 30.6.2012. godine

Prema podacima iz tabele 4. vidljivo je da se akcijama zatvorenih investicionih fondova u

junu 2012. godine trgovalo sa diskontom od 36-78% u odnosu na NVI. Najveći diskont imale

su akcije fonda Privrednik invest (78,02%), a najmanji diskont akcije fonda Jahorina Koin

(36,4%). Prosječni diskont akcija svih ZIF-ova iznosio je 62,05%, odnosno NVI imovine po

akciji svih ZIF-ova u junu 2012. godine, bila je veća čak 2,87 puta u prosjeku u odnosu na

tržišnu vrijednost akcija.

Na osnovu datih podataka, može se vidjeti da akcije ZIF-ova na Banjalučkoj berzi nemaju

očekivani nivo prometa, da su cijene tih akcija na veoma niskom nivou u odnosu na neto

vrijednosti imovine po akciji koja je 2-5 puta veća, te da je veoma slaba likvidnost akcija ZIF-

ova mjerena u prometu i broju dana trgovanja. Ovdje se postavlja pitanje u čemu je osnovni

razlog ovakvog raspoloženja investitora za investiranje u akcije ZIF-ova. S jedne strane,

svjetska ekonomska i finansijska kriza uticala je na pad zainteresovanosti investicione

javnosti za ulaganje u mala i slabo razvijena tržišta kao što je tržište kapitala Republike

Srpske, imajući u vidu sve rizike sa kojima se suočavaju pri donošenju odluke o investiranju u

hartije od vrijednosti. S druge strane, razlog treba tražiti i u aktivnostima samih društava za

upravljanje u procesu upravljanja portfeljom ZIF-ova.

2. Struktura vlasništva ZIF-ova

Na dan 27.09.2012. godine u Republici Srpskoj bilo je 457.616 akcionara ZIF-ova, a najveći

među njima, Zepter fond je imao 98.180 akcionara. Ovo upućuje na zaključak da interes

involviranih ima ne samo ekonomske i socijalne, nego i političke posljedice. Stoga se ovi

razlozi ne smiju zanemariti u daljem osmišljavanju odgovarajućih promjena zakonske

regulative.

FOND < 5% 5%-10% 10%-25% Prvih 10

akcionara

BLBP 74,9 25,1 0 39,5

BLKP 70,0 30,0 0 39,0

BRSP 65,0 20,6 14,4 51,2

EINP 61,6 38,4 0 51,3

EKVP 67,3 0 32,7 39,6

INVP 76,6 13,2 10,3 34,9

9

JHKP 73,9 0 26,1 36,6

KRIP 81,2 6,7 12,2 35,3

PLRP 67,1 12,1 20,8 45,7

PRVP 83,1 0,0 16,9 33,7

VBIP 53,4 7,5 39,2 48,4

VIBP 77,7 0 22,3 26,0

ZPTP 82,3 17,7 0 34,2

Tabela 5. Struktura vlasništva ZIF-ova na dan 27.09.2012. godine9

Podaci iz prethodne tabele pokazuju da postoji značajna koncentracija u strukturi vlasništva ZIF-ova kod prvih deset akcionara. Ovo je od posebnog značaja kada se ima u vidu da, u skladu sa odredbama Zakona o investicionim fondovima, skupština akcionara ZIF-a može valjano da odlučuje ako je zastupljeno najmanje 30% akcija sa pravom glasa.

9 Jedinstveni portal tržišta kapitala, URL=http://www.blberza.com

10

BLBP BLKP BRSP EINP EKVP

Ime / naziv % Ime / naziv % Ime / naziv % Ime / naziv % Ime / naziv %

1 HYPO KASTODI 9,4 KAPITALNI PROJEKTI DOO BRČKO D. 8,8 KD BANKA DD LJUBLJANA 14,4 ARLOC PROPERTY LTD 10,0 VBIP 11,9

2 DU IF BLB 8,6 KVASKO DOO BL 8,8 BORS 7,7 HOPAX TRADING LIMITED 9,4 EMONA DOO BANJA LUKA 10,6

3 GARAČA DRAGANA 7,1 HRKAČ ALEXANDER 6,3 MAG.DR.THALER GEORG 7,4 DROVEL TRADING LIMITED 7,6 FZU HLT FOND AD PG 10,3

4 ZIF FORTUNA FOND DD 4,1 INERGA DOO BIHAĆ 6,1 CELESTINA IGOR 5,5 RAIFFEISEN -KASTODI 6,0 RAIFFEISEN -KASTODI 3,8

5 MONET BROKER BL 3,0 DU IF BIM 2,5 BLKP 3,8 NOVA BANKA - KASTODI 5,5 BLBP 1,8

6 KD BANKA DD LJUBLJANA 2,3 ZPTP 1,8 FOND ZA RESTITUCIJU RS 3,5 MANAMA TRADING LIMITED 4,9 BRSP 0,7

7 BRSP 1,7

QWEST INV. PUBLIC COMPANY LTD LIMASSOL 1,3 HYPO -KASTODI 2,8

ALTA INVEST,INVESTICIJSKE STORITVE,D.D. 2,5 VIBP 0,3

8

GBD GORENJSKA BORZNO POSREDNIŠKA DRUŽBA, D.D. 1,3

AC-SVETOVANJE IN NALOŽBE D.D. 1,2 ZPTP 2,2 HYPO -KASTODI 2,2 DUJAKOVIĆ GORAN 0,1

9 ZPTP 1,1 NOVA BANKA - KASTODI 1,1 GIGA D.O.O. LJUBLJANA 2,1 RAIFFEISEN BROKERS SA 1,7 EINP 0,1

10 EKVP 0,9 DU IF MIKROFIN 1,0 EKVP 1,9 STARČIĆ JOŽE 1,6 JAVORNIK SAMO 0,1

INVP JHKP KRIP PLRP PRVP

Ime / naziv % Ime / naziv % Ime / naziv % Ime / naziv % Ime / naziv %

OIF MONETA 10,3

NOVA BANKA - KASTODI 13,9 MAG.DR.THALER GEORG 12,2 TRIGLAV DZU DOO 20,8 NOVA BANKA - KASTODI 16,9

UNICREDIT - KASTODI 7,7

MAG.DR.THALER GEORG 12,2 RAIFFEISEN -KASTODI 6,7 RAIFFEISEN -KASTODI 6,2 ZIF FORTUNA FOND DD 4,9

ZIF FORTUNA FOND DD 5,5

ZIF FORTUNA FOND DD 4,8 KRIP 3,1 NOVA BANKA - KASTODI 5,9 JANKOVIĆ BRANE 3,5

NAPREDAK AD BIJELJINA 2,9 OIF MONETA 3,9 ZPTP 2,9 RAIFFEISEN -KASTODI 3,2 RAIFFEISEN -KASTODI 2,8

PRVP 2,0 PLRP 0,5

GBD GORENJSKA BORZNO POSREDNIŠKA DRUŽ. D.D. 2,3 ZIF FORTUNA FOND DD 2,9 ĐURIĆ BORKO 2,1

KRIP 1,8 SERDAR NIKOLA 0,3 STARČIĆ JOŽE 2,1 KRIP 2,6 ĐURIĆ VOJKO 1,1

RADIĆ STEVAN 1,3 KODERMAN DARKO 0,3 HYPO -KASTODI 1,7 ZPTP 1,4 HYPO - KASTODI 0,7

LAZAREVIĆ DUŠAN 1,2 HYPO -KASTODI 0,3 JOKSIMOVIĆ DRAŽEN 1,6 RAIFFEISEN BROKERS SA 1,1 MILOŠEVIĆ ČEDO 0,6

"PROGRES AD" DOO ZVORNIK 1,2 MIŠKIĆ MIROSLAV 0,3 BLKP 1,5 POSAVEC BARBARA 1,0 B&Č TRADE TOURS DOO 0,6

PROBANKA D.D. MARIBOR 1,1

BOBAR BANKA AD BIJELJINA 0,3

GLOBAL MARKETS LIMITED 1,3 RAFFLES ASSOCIATES LP 0,5

ALTA INVEST,INVESTICIJSKE STORITVE,D.D. 0,5

11

VBIP VIBP ZPTP

Ime / naziv % Ime / naziv % Ime / naziv %

EKVP 15,9 MIG AD 22,3 JANKOVIĆ GOJKO 6,7

EMONA DOO BANJA LUKA 13,1

ZIF "BIG-INVESTICIONA GRUPA" DD SARAJEVO 2,0

RAIFFEISEN BANK D.D. BIH SARAJEVO-KASTODI 5,9

FZU HLT FOND AD PODGORICA 10,1 HELDIĆ NEZIFA 0,4 NISICOMIR LIMITED 5,1

BLBP 7,4 UDRUŽENJE GRAĐANA POVRATNIKA U BANJALUKU 0,3 HALMSTAD INVESTMENT LIMITED 4,3

JAĆIMOVIĆ MIRJANA 0,5 BLKP 0,3 ASSET INVESTMENT N.V. CURACAO,AN 4,2

VIBP 0,3 INVENTA DOO BANJA LUKA 0,2 KRIP 2,5

EINP 0,3 SEJDIĆ ISMET 0,2

QWEST INVESTMENTS PUBLIC COMPANY LIMITED LIMASSOL 1,7

BRSP 0,3

GBD GORENJSKA BORZNO POSREDNIŠKA DRUŽBA, D.D. 0,1 STARČIĆ JOŽE 1,4

PROBANKA D.D. MARIBOR 0,2 STANIŠIĆ ACO 0,1 ŽNIDAR ROBERT 1,2

DOBRE MIHA 0,2 BILALBEGOVIĆ TARIK 0,1 JOKSIMOVIĆ DRAŽEN 1,2

Tabela 6. Pregled prvih deset akcionara ZIF-ova na dan 27.09.2012. godine10

10 Jedinstveni portal tržišta kapitala, URL=http://www.blberza.com

12

Naprijed prikazani podaci za prvih deset akcionara, upućuju na povezanost između pojedinih

društava za upravljanje, sa njima povezanih lica i značajnih akcionara fondova, mogućem

sukobu interesa i pretpostavljanju njihovih interesa interesima velikog broja malih akcionara

(preko 450.000). Upravo u cilju zaštite interesa velikog broja malih akcionara ZIF-ova,

Komisija je u predloženom tekstu izmjena i dopuna Zakona inicirala niz izmjena (pojam

povezanih lica, kvalifikovano učešće, ograničenje prava glasa društava za upravljanje i sa

njima povezanih lica u skupštini akcionara fonda, ograničenje sticanja vlasništva u IF, uslovi

za obavljanje funkcije člana nadzornog odbora IF, itd.).

3. Aktivnosti društava za upravljanje u upravljanju portfeljom ZIF-ova

Prema odredbama Zakona o investicionim fondovima, društvo za upravljanje se osniva u

pravnom obliku društva sa ograničenom odgovornošću ili akcionarskog društva, Predmet

njegovog poslovanja je isključivo osnivanje investicionih fondova i upravljanje investicionim

fondovima, odnosno ulaganje novčanih sredstava u svoje ime a za račun vlasnika udjela

otvorenih investicionih fondova, i u ime i za račun akcionara zatvorenih investicionih

fondova, te obavljanje drugih poslova određenih Zakonom.11

U slučaju da ne obavi ili

propusti da obavi, u cijelosti ili djelimično, odnosno ako nepropisno obavi bilo koji posao ili

dužnost predviđenu Zakonom, statutom ili prospektom fonda, društvo za upravljanje

odgovorno je vlasnicima udjela, odnosno akcionarima fonda za uredno i savjesno obavljanje

poslova propisanih Zakonom, pravilnikom, statutom i prospektom fonda, te ugovorom o

upravljanju zatvorenim investicionim fondom12

.

Prvi pokazatelj aktivnosti ZIF-ova čini njihovo učešće u ostvarenom prometu na Banjalučkoj

berzi. Takođe, ova grupacija učesnika ima svojevrsnu društvenu odgovornost koja se ogleda u

održavanju odgovarajućeg nivoa likvidnosti hartija od vrijednosti kojima se javno trguje na

Banjalučkoj berzi. S obzirom da još uvek nije došlo do dovoljne afirmacije osiguravajućih

društava, kao ni penzionih fondova na tržištu kapitala Republike Srpske, zatvoreni

investicioni fondovi su i dalje najveći institucionalni investitori, čime je njihova odgovornost

za tržište kapitala još veća.

2008. 2009. 2010. 2011.

Ukupan promet: - redovan promet akcijama i obveznicama, - aukcije za paket akcija

113.948.767 85.432.160 77.297.946 102.676.579

Promet koji su ostvarili IF (nisu izdvojene transakcije u kojima istovremeno utiču dva ili više fondova)

36.514.809 22.855.646 21.575.491 30.171.617

Procenat učešća 32,04% 26,75% 27,91% 29,39%

Tabela 7. Pregled ukupnog prometa i učešća prometa ZIF u ukupnom prometu ostvarenom

na Banjalučkoj berzi u periodu 2008. – 2011. godine

Na osnovu podataka iz tabele 6. vidi se da ZIF-ovi u periodu od 2008-2011. godine učestvuju

u ukupnom prometu Banjalučke berze oko 30%.

11 Član 19. Zakona o investicionim fondovima.

12 Član 48. stav 1. Zakona o investicionim fondovima.

13

Fond KUPOVINA (U KM) PRODAJA (U KM) Razlika

2006. 2007. 2008. 2009. 2010. 2011. Ukupno 2006. 2007. 2008. 2009. 2010. 2011. Ukupno

BLBP 3.639.222 2.558.361 637.986 65.796 39.788 174.185 7.115.338 4.216.678 3.849.945 1.995.484 560.833 92.018 409.967 11.124.925 -4.009.587

BLKP 4.120.191 1.267.238 3.396.189 1.544.195 1.363.596 1.832.631 13.524.040 4.349.857 2.457.091 3.008.249 1.009.106 3.710.405 2.119.119 16.653.827 -3.129.787

BRSP 495.248 1.402.221 0 6.062 0 11.727 1.915.258 1.026.256 1.932.503 533.285 34.802 314.411 254.234 4.095.491 -2.180.233

EINP 682.529 703.077 158.342 50.851 24.462 80.408 1.699.669 1.116.300 1.993.499 0 109.198 0 38204,42 3.257.201 -1.557.532

EKVP 794.048 5.537.710 1.185.131 462.208 588.716 266.651 8.834.464 1.128.052 5.658.182 755.222 718.122 811.256 521.754 9.592.588 -758.124

INVP 1.448.771 1.153.907 691.421 449.892 1.148.857 1.053.064 5.945.912 1.099.171 2.369.364 2.586.375 393.626 3.371.500 849.408 10.669.444 -4.723.533

JHKP 307.005 181.062 113.933 0 0 0 602.000 607.798 755.078 330.032 13.416 0 380265,6 2.086.590 -1.484.590

KRIP 3.098.040 20.856.816 160.647 474.272 190.789 968.152 25.748.716 3.919.870 24.608.726 1.029.925 562.710 1.747.192 445.957 32.314.380 -6.565.664

PLRP 925.328 2.655.184 700.161 159.370 52.104 538.662 5.030.809 1.428.835 4.413.109 385.691 1.592.512 502.456 1.586.652 9.909.255 -4.878.446

PRVP 1.351.343 861.877 343.475 342.000 16.685 347.812 3.263.192 241.728 1.387.256 1.075.868 219.899 353.032 427.889 3.705.672 -442.480

UNIP / / 1.423.130 76.771 0 63.866 1.563.767 / / 28.500 28.613 0 0 57.113 1.506.654

VBIP 5.915.654 4.821.209 12.270 499.495 542.729 1.035.396 12.826.753 6.136.911 4.891.417 1.701.830 1.067.417 2.140.213 483.671 16.421.459 -3.594.706

VIBP 316.709 1.597.210 0 0 0 1.956.465 3.870.384 778.909 2.098.857 356.475 3.875.000 0 0 7.109.241 -3.238.857

ZPTP 3.529.252 8.121.312 2.756.297 3.461.784 2.955.795 8.007.660 28.832.100 5.823.897 13.445.596 8.273.219 2.800.216 3.082.546 6.317.816 39.743.290 -10.911.190

Ukupno 26.623.340 51.717.184 11.578.982 7.592.696 6.923.523 16.336.678 120.772.401 31.874.262 69.860.623 22.060.155 12.985.470 16.125.028 13.834.938 166.740.476 -45.968.075

Tabela 8. Pregled kupovina i prodaja za/iz portfelj(a) fondova za period od 2006. do 2011. godine

Na osnovu podataka iz tabele 8. vidljivo je da je u posmatranom periodu odnos između vrijednosti kupovina i prodaja hartija od vrijednosti od

strane ZIF-ova takav da je u svim godinama bila veća vrijednost prodaja od kupovina hartija od vrijednosti. Ova razlika za sve ZIF-ove u

posmatranom periodu iznosi čak 45.968.075 KM. Kod nekih ZIF-ova kao što su Jahorina Koin, Euroinvestment fond, Bors invest fond u

posmatranom periodu skoro da nije bilo značajnijeg investiranja u hartije od vrijednosti, koje je iznosilo ispod 2 mil. KM. Do najvećeg

dezinvestiranja, vrijednosno posmatrano, u ovom periodu došlo je kod fondova: Zepter fond, Kristal invest fond, Invest nova fond i BLB-profit

fond. Ovdje treba primijetiti da su ZIF-ovi u 2006. i 2007. godini, kada su cijene akcija preduzeća u Republici Srpskoj imale rekordno visoke

vrijednosti, investirali preko 78 mil. KM, dok su od 2009. godine do danas, kada su cijene akcija na Banjalučkoj berzi na veoma niskom nivou,

investirali svega 30.852.897 KM.

U cilju preglednijeg prikaza aktivnosti u kupovinama, odnosno prodajama u naredne dvije tabele rangirani su ZIF-ovi po vrijednosti

kupoprodajnih transakcija na Banjalučkoj berzi.

14

RANG FONDOVI KUPOVINE UČEŠĆE

1 ZPTP 28.832.100 24% 2 KRIP 25.748.716 21% 3 BLKP 13.524.040 11% 4 VBIP 12.826.753 11% 5 EKVP 8.834.464 7% 6 BLBP 7.115.338 6% 7 INVP 5.945.912 5% 8 PLRP 5.030.809 4% 9 VIBP 3.870.384 3%

10 PRVP 3.263.192 3% 11 BRSP 1.915.258 2% 12 EINP 1.699.669 1% 13 UNIP 1.563.767 1% 14 JHKP 602.000 0%

Ukupno 120.772.401 100%

Tabela 9. Rangirani pregled kupovina ZIF-ova na Banjalučkoj berzi u periodu 2006. –

2011. godine

RANG FONDOVI PRODAJE UČEŠĆE

1 ZPTP 39.743.290 24%

2 KRIP 32.314.380 19%

3 BLKP 16.653.827 10%

4 VBIP 16.421.459 10%

5 BLBP 11.124.925 7%

9 INVP 10.669.444 6%

6 PLRP 9.909.255 6%

7 EKVP 9.592.588 6%

8 VIBP 7.109.241 4%

10 BRSP 4.095.491 2%

12 PRVP 3.705.672 2%

11 EINP 3.257.201 2%

13 JHKP 2.086.590 1%

14 UNIP 57.113 0%

Ukupno 166.740.476 100%

Tabela 10. Rangirani pregled prodaja ZIF-ova na Banjalučkoj berzi u periodu 2006. – 2011.

godine

Na osnovu podataka iz prethodne tri tabele vidi se da su Zepter fond i Kristal invest fond

najaktivniji fondovi i da ostvaruju preko 40% vrijednosti i kupovnog i prodajnog prometa

svih ZIF-ova. Međutim, treba još jednom naglasiti zabrinjavajuću činjenicu da postoji

značajna razlika u vrijednosti kupovnog i prodajnog prometa. Nesporno je da društva za

upravljanje, kao profesionalni upravljači, nisu iskoristila trendove u kretanju indeksa cijena i

prometa na Banjalučkoj berzi i kvalitetnije restrukturirali portfelje fondova kojima upravljaju.

15

Slika 2. Vrijednosti indeksa cijena BIRS i FIRS na Banjalučkoj berzi u periodu 2006. -

2012. godine13

S druge strane, značajne su aktivnosti društava za upravljanje u kupovini akcija drugih ZIF-

ova, što se vidi iz podatakau narednoj tabeli.

13 Izvor: Jedinstveni portal tržišta kapital a Republike Srpske, URL=http://www.blberza.com

30.12.04 30.12.05 29.12.06 28.12.07 31.12.08 31.12.09 31.12.10 30.12.11 1.10.12

FIRS 1.849,88 2.343,26 6.053,35 6.618,34 1.581,58 1.864,62 1.632,46 1.822,07 1.695,63

BIRS 1.150,03 1.367,22 2.884,61 2.564,33 1.027,94 991,84 956,12 876,36 828,75

0

1.000

2.000

3.000

4.000

5.000

6.000

7.000

8.000

9.000

10.000

16

ZIF

KUPOVINA ( u KM) PRODAJA ( u KM)

2006 2007 2008 2009 2010 2011 Ukupno 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Ukupno

BLBP 758.630 1.682.779 121.240 0 2.562.649 404.802 52.500 0 457.302

BLKP 76.455 104.957 506.147 560.638 62.701 2.000 1.312.898 125.145 106.059 84.343 18.839 334.386

BRSP 228.284 1.022.273 0 1.250.557 253.871 173.318 0 427.189

EINP 29.000 158.671 7.906 16.291 211.868 0 0

EKVP 186.139 2.237.042 305.366 357.721 58.352 3.144.620 234.574 2.901 162.627 0 400.102

INVP 274.205 167.667 22.183 0 464.055 32.476 32.477

JHKP 11.606 73.056 0 84.662 75.394 55.500 0 130.894

KRIP 934.508 5.665.276 2.807 50.795 48.638 6.702.025 186.396 426.047 187.013 39.058 838.514

PLRP 354.553 129.919 36.411 32.097 552.980 0 194.245 58.868 253.113

PRVP 661.381 342.542 8.915 1.012.838 0 11.429 0 11.429

UNIP / / 117.053 2.116 0 119.169 / / 0 0

VBIP 940.674 2.999.859 6.200 356.856 55.480 4.359.069 120.075 1.827.771 1.061.037 12.100 0 3.020.983

VIBP 52.454 766.418 0 818.872 182.634 0 182.634

ZPTP 1.646.524 3.766.052 23.151 12.356 7.880 5.455.964 1.203.489 1.594.774 13.117 1.505.274 4.316.655

UKUPNO 5.218.827 19.541.888 1.426.212 799.772 835.873 229.653 28.052.224 2.172.790 4.775.856 1.237.256 119.176 446.083 1.654.516 10.405.677

Tabela 11. Kupovine i prodaje za/iz portfelj(a) ZIF-a akcija drugih ZIF-ova u periodu od 2006 do 2011. godine

-

17

Iz prethodne tabele vidljivo je da se oko 25% kupovnih transakcija odnosi na ulaganja u

akcije drugih ZIF-ova, što iznosi 28,05 miliona KM, što je veoma loš pokazatelj dinamike

restrukturiranja portfelja ZIF-ova.. Ova sredstva ZIF-ovi su obezbijedili prodajom likvidnih

akcija iz svojih portfelja i, umjesto da se pozabave kvalitetnim restrukturiranjem portfelja

fondova, ta sredstva su investirali u akcije drugih fondova i tako omogućili zajednički

koordinirani nastup društava za upravljanje u procesu donošenja odluka na skupštinama

akcionara fondova kojima upravljaju. Ovakvim aktivnostima ne doprinosi se uvećanju neto

imovine fondova, imajući u vidu niske cijene akcija investicionih fondova, visoke relazovane

i nerealizovane gubitke kod fondova i opšte stanje na tržištu. U konačnici, ove aktivnosti

mogu da dovedu do potpunog izvlačenja imovine fondova, posebno kada se ima u vidu način

nastanka ovih fondova i njihova ekonomska i socijalna odgovornost.

Društva za upravljanje u procesu aktivnog upravljanja portfeljom fondova kojima upravljaju

treba da strukturiraju portfelje tako da se imovina fonda sastoji iz različitih vrsta hartija od

vrijednosti koje će omogućiti minimalan rizik uz maksimalan očekivani prinos. Pri tome,

sastavni dio njihove imovine u određenom procentu svakako treba da budu i dužničke hartije

od vrijednosti čije je primarno i sekundarno tržište u Republici Srpskoj u posmatranom

periodu doživjelo snažnu ekspanziju.

18

FOND KUPOVINA (U KM) PRODAJA (U KM)

2007. 2008. 2009. 2010. 2011 UKUPNO 2007. 2008. 2009. 2010. 2011. UKUPNO

BLBP 0 0 65.796 21.299 47.307 134.402 0 0 83.921 12.609 54.375 150.905

BLKP 0 1.278.005 459.910 676.077 635.280 3.049.272 0 0 32.948 1.099.423 668.805 1.801.176

BRSP 0 0 0 11.727 11.727 0 0 0 0 0

EINP 0 57.318 39.651 24.462 0 121.431 0 0 0 0 0

EKVP 8.833 85.028 47.615 0 125.942 267.418 0 85.300 69.335 0 81.120 235.756

INVP 0 25.878 0 235.984 156.728 418.590 0 0 54.901 32.477 87.378

JHKP 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

KRIP 0 0 0 44.919 44.919 0 1.505 0 49.418 39.058 89.981

PLRP 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

PRVP 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

UNIP 0 12.494 26.615 3.1 63.866 102.975 0 0 28.613 3.2 0 28.613

VBIP 0 0 121.710 0 804.979 926.689 0 83.084 151.195 0 334.556 568.835

VIBP 49.887 0 0 0 49.887 0 0 0 0 0

ZPTP 0 946.653 2.522.157 1.752.889 1.493.635 6.715.334 0 297.874 751.681 476.555 337.380 1.863.490

UKUPNO 58.720 2.405.376 3.283.454 2.710.711 3.384.383 11.842.644 0 467.763 1.172.594 1.638.005 1.547.772 4.826.134

Tabela 12. Kupovine i prodaje obveznica od strane ZIF-ova u periodu od 2007.-2011. godine na Banjalučkoj berzi

19

Na osnovu podataka u tabeli 12. vidljivo je da ZIF-ovi nisu imali značajnija ulaganja u

obveznice, iako neke od obveznica kao što su npr. obveznice Republike Srpske za izmirenje

ratne štete imaju prinos do dospijeća preko 15%. Razlozi za ovako pasivan pristup fondova u

procesu strukturiranja portfelja teško da ima realno ekonomsko uporište.

FOND 2010. 2011.

KUPOVINE (KM) PRODAJE (KM) KUPOVINE (KM) PRODAJE (KM)

KRIP 324.981

ZPTP 2.947.647 1.864.137 4.533.885 2.098.017

VBIP 1.048.958 881.008 27.871

BLKP 1.135.850 82.986 262.753 387.037

EKVP 109.502 66.810 43.950

BLBP

PLRP 203.398

INVP 2.244.919 439.675 896.336 708.402

PRVP 292.707 338.897 88.776

VIBP 195.996 1.956.465

BRSP

EINP 20.633

UNIP

JHKP

UKUPNO 7.975.579 3.334.616 8.609.170 3.282.231

Tabela 13. Kupovine i prodaje ZIF na tržištima izvan Republike Srpske u 2010. i 2011.

godini

Prema odredbama Zakona, investicionim fondovima u Republici Srpskoj omogućeno je

ulaganje imovine i na drugim tržištima u svijetu. Podaci dati u tabeli 13. upućuju na zaključak

da su se društva za upravljanje u strukturiranju imovine ZIF-ova orijentisala na ulaganje na

tržištu kapitala Republike Srpske.

4. Struktura portfelja ZIF-ova

Rezultat aktivnosti kupovine i prodaje hartija od vrijednosti iskazan je u strukturi portfelja

investicionih fondova, koja govori o stepenu realizacije ciljeva navedenih u prospektu

fondova.

R.

br. Naziv

investicionog

fonda

Broj emitenata

2002.

(RS)

30.06.2012. godina

RS (BiH) izvan RS

(BiH)

Ukupno

1. ZPTP 262 113 46 159

2. KRIP 111 72 0 72

3. INVP 225 142 3 145

4. BLBP 174 82 0 82

5. JHKP 94 62 0 62

6. EINP 110 43 2 45

7. BRSP 236 130 0 130

8. PLRP 143 93 1 94

9. EKVP 84 51 6 57

10. VIBP 136 120 1 121

11. PRVP 56 44 3 47

12. VBIP 81 63 6 69

13. BLKP 11 11 4 15

Tabela 14. Prikaz portfelja ZIF prema broju hartija od vrijednosti na dan 30.6.2012. godine

20

Podaci u tabeli 14. daju sliku o broju hartija od vrijednosti u inicijalnom portfelju ZIF-ova u

2002. godini, kada su nastali i broju hartija od vrijednosti na dan 30.06.21012. godine, nakon

deset godina upravljanja portfeljom. Ovo je više kvantitativni pokazatelj, ali ipak pokazuje da

su društva u posmatranom periodu veoma malo učinila u procesu restrukturiranja portfelja,

imajući u vidu kvalitet i strukturu preduzeća čijim akcijama se javno trguje na Banjalučkoj

berzi, a koja se nalaze u portfeljima ZIF-ova. Naime, značajan broj akcija iz portfelja ZIF-ova

danas je nelikvidan ili nema tržišno valorizovanu vrijednost, ali ni društva za upravljanje nisu

ništa učinila u posmatranom periodu da ove akcije prodaju na tržištu, javno ih nudeći

samostalno ili zajedno u udruženom paketu. Pored toga, ne postoji slučaj restrukturiranja

preduzeća u kojem su fondovi kao akcionari aktivno učestvovali, što je stručna i investiciona

javnost od njih u velikoj mjeri očekivala.

Prospekti ZIF-ova sadrže poglavlje koje se odnosi na vrstu imovine u koju će fond ulagati, u

kojem je kod većine fondova navedeno da će sredstva fondova kojim upravljaju, društva

ulagati u vlasničke hartije od vrijednosti (akcije), dužničke hartije od vrijednosti (obveznice),

udjele otvorenih investicionih fondova, te novčane depozite. Pored toga, neki prospekti sadrže

ograničenja ulaganja takva da će se imovina fonda ulagati u akcije do 100% neto vrijednosti

imovine fonda, u obveznice najviše 25-30%, a u novčane depozite najviše do 20%, a kod

nekih ZIF-ova navedena je i mogućnost ulaganja u nekretnine najviše do 20%, s tim da

dužničke hartije od vrijednosti koje izdaje Republika Srpska mogu da stiču bez ograničenja.

Predviđeno je, takođe, da u hartije od vrijednosti emitenata izvan Republike Srpske ZIF-ovi

mogu da ulažu do 50% imovine.

Fond Akcije Obveznice Ostale HOV

Depoziti i plasmani

Gotovina i gotovinski ekvivalenti

Nekretnine

Ukupno

BLKP 6.179.441 660.100 - - 433.484 1.491.310 8.764.334

VIBP 17.015.093 2.000.000 - - 269.691 - 19.284.784

ZPTP 99.148.548 3.662.998 697.683 17.000.000 369.791 - 120.879.020

EKVP 13.689.029 - - 150.000 274.194 - 14.113.223

BLBP 16.613.689 9.612 - - 121.039 - 16.744.340

BRSP 12.995.775 14.409 - - 315.916 - 13.326.100

VBIP 10.465.658 - - 300.000 522.946 - 11.288.604

EINP 25.613.518 93.344 - 300.000 1.060.187 - 27.067.049

INVP 30.207.135 2.358.945 - - 672.116 - 33.238.196

JHKP 9.730.332 - - - 56.784 - 9.900.171

KRIP 44.617.883 154.591 148.649 - 366.358 - 45.287.481

PLRP 24.068.427 2.578 509.298 - 1.216.852 - 25.797.155

PRVP 5.868.552 55.154 - - 35.720 - 5.959.427

UNIP 553.833 107.712 272.975 570.000 7.118 - 1.511.638

UKUPNO 316.766.913 9.119.443 1.628.605 18.320.000 5.722.196 1.491.310 353.048.467

Tabela 15. Ulaganja ZIF-ova po vrstama imovine na dan 30.06.2012. godine

Podaci u tabeli 15. prikazuju strukturu portfelja ZIF-ova koja je nastala kao rezultat svih

aktivnosti o kojima je u prethodnom dijelu bilo riječi. U strukturi portfelja još uvijek

dominiraju vlasnički instrumenti, odnosno akcije kao najznačajnija vrsta imovine kod svih

investicionih fondova, iako se u maloj mjeri pojavljuju i ulaganja u druge instrumente, gdje je

primjetno ulaganje u nekretnine kod „Balkan Investment Fond“ a.d. Banja Luka, te visok nivo

depozita kod „Zepter fond“ a.d. Banja Luka. Pored toga, kod tri fonda postoje relativno

značajni iznosi na pozicijama depozita i plasmana, te gotovine i gotovinskih ekvivalenata.

Struktura portfelja ZIF-ova u Republici Srpskoj, u osnovi, sastoji se u najvećem dijelu od

akcija domaćih preduzeća, s tim da značajnu stavku u njihovoj imovini čine depoziti,

plasmani i gotovina koja je 30.06.2012. godine iznosila cca 24 mil. KM.

21

FOND

Domaći emitenti Strani emitenti

UKUPNO Redovne akcije

Prioritetne akcije

ZIF Redovne akcije

Prioritetne akcije

ZIF

ZPTP 88.346.420 0 2.509.064 6.786.108 100.057 1.406.900 99.148.548

VIBP 13.359.265 0 3.552.076 0 0 103.752 17.015.093

PRVP 3.911.904 0 1.043.004 473.049 0 440.596 5.868.552

PLRP 22.571.716 142.500 1.345.206 0 0 9003,96 24.068.427

UNIP 403.311 0 150.522 0 0 0 553.833

EINP 25.288.355 0 279.208 45.955 0 0 25.613.518

INVP 25.255.001 0 745.962 708.545 0 3.497.626 30.207.135

VBIP 7.929.362 0 2.041.350 287.522 0 207423,02 10.465.658

BRSP 11.906.866 0 1.088.909 0 0 0 12.995.775

BLKP 2.845.760 0 2.389.503 944.177 0 0 6.179.441

EKVP 10.974.258 0 2.591.611 112.503 0 10.657 13.689.029

BLBP 14.860.805 0 1.752.885 0 0 0 16.613.689

JHKP 9.614.131 0 116.201 0 0 0 9.730.332

KRIP 40.187.668 0 4.430.215 0 0 0 44.617.883

Tabela 16. Struktura ulaganja ZIF-ova u akcije na dan 30.06.2012. godine

Iz podataka datih u tabeli 16. vidljivo da se pored redovnih akcija domaćih emitenata, kod

većine ZIF-ova javljaju ulaganja u akcije domaćih zatvorenih investicionih fondova.

Imajući u vidu činjenicu da u Republici Srpskoj postoji niz mogućnosti investiranja u

dužničke hartije od vrijednosti visokog prinosa do dospijeća14

i mogućnosti investiranja na

svjetskim finansijskim tržištima, postavlja se pitanje u čemu se sastoje ciljevi i aktivnosti

strukturiranja imovine sa ovako visokim gotovinskim pozicijama i u kojoj mjeri su propušteni

prinosi koji bi mogli biti ostvareni adekvatnim ulaganjem. Postavlja se niz pitanja kao što su:

čime su se društva stvarno rukovodila pri donošenju investicionih odluka u procesu

upravljanja fondovima ili u kojoj mjeri su se društva za upravljanje pridržavala ciljeva i

principa ulaganja koje su navela u prospektu.

5. Naknada za upravljanje

Prema članu 66. Zakona o investicionim fondovima, naknada društvu za upravljanje

imovinom zatvorenih investicionih fondova zasniva se na procentu prosječne godišnje neto

vrijednosti imovine fonda i mora se navesti u ugovoru između fonda i društva za upravljanje i

u prospektu fonda, a kao godišnji trošak može se odbiti od imovine fonda i obračunava se

prilikom svakog obračuna neto vrijednosti imovine fonda. Pored toga, članom 68. stav 1.

Zakona propisano je da pokazatelj ukupnih troškova fonda ne može biti veći od 3,5%

prosječne godišnje neto vrijednosti imovine fonda.

Neto vrijednost imovine ZIF-ova, ukupno i po akciji, predstavlja jedan od najvažnijih

parametara u poslovanju investicionih fondova. Prema propisima, za izračunavanje neto

vrijednosti imovine fonda odgovorno je društvo za upravljanje, s tim da društvo poslove

obračuna može prenijeti i na drugo lice, a na osnovu ugovora na koji saglasnost daje

Komisija.

14 Prinos do dospijeća obveznica koje emituje Republika Srpska, kao što je već navedeno, iznosi preko 16%

22

FOND Naknada za upravljanje u prvom polugodištu 2012. godini

Naknada za upravljanje 2002 - 30.06.2012. godine

Procenat naplaćenosti naknade za upravljanje

Obračunato Naplaćeno Obračunato Naplaćeno

BLBP 200.144 379.600 5.960.777 5.856.756 98%

BLKP 141.219 133.225 3.187.574 3.163.527 99%

BRSP 201.711 180.000 4.837.579 3.510.600 73%

EINP 360.584 750.000 7.547.987 6.314.149 84%

EKVP 203.225 203.628 4.773.658 4.739.723 99%

INVP 329.726 240.000 9.255.210 7.044.433 76%

JHKP 102.390 71.196 3.646.371 3.550.100 97%

KRIP 613.848 624.165 12.720.853 12.616.200 99%

PLRP 448.658 1.079.044 7.478.617 7.406.448 99%

PRVP 75.544 66.802 2.964.062 2.916.390 98%

UNIP 15.106 0 143.753 0 0%

VBBP 170.697 174.137 4.492.075 4.464.667 99%

VIBP 335.164 448.255 5.694.251 4.619.982 81%

ZPTP 1.269.678 4.158.227 28.411.267 27.410.986 96%

UKUPNO 4.467.694 8.508.279 101.114.034 93.613.961 93%

Tabela 17. Pregled obračunate i naplaćene naknade za upravljanje u 2012. godini i periodu od 2002.- jun 2012. godine

23

Kao što podaci u tabeli 17. pokazuju, u periodu od osnivanja ZIF-ova do danas, došlo je do

novčanog odliva imovine fondova u iznosu od preko 93 mil. KM, s tim da se razlika od 7,5

mil. KM u odnosu na ukupno obračunatu proviziju u iznosu od 101,1 mil. KM već nalazi na

pozicijama gotovine i oročenih depozita i mogu da budu povučene sa računa fondova u bilo

kojem trenutku. U prvom polugodištu 2012. godine društva za upravljanje su na osnovu

naknade za upravljanje obračunala preko 4,5 mil. KM, dok su naplatila dvostruko više (8,5

mil. KM), uključujući i potraživanja po ovom osnovu iz prethodnih godina.

Na osnovu datih podataka može se zaključiti da obračun naknade za upravljanje nije vezan za

ostvarene rezultate poslovanja društava u upravljanju imovinom ZIF-ova. Naime, naknada za

upravljanje, posmatrana relativno u odnosu na tržišnu vrijednost akcija ZIF-ova, u prosjeku je

2,87 puta veća od naknade koja bi se obračunavala na tržišnu kapitalizaciju. Upravo iz ovih

razloga, u prijedlogu teksta izmjena i dopuna Zakona kao osnovica za obračun naknade za

upravljanje predviđena je tržišna vrijednost akcija fonda (tržišna kapitalizacija).

6. Učešće predstavnika ZIF-ova u organima upravljanja privrednih društava

Osnovna djelatnost društava za upravljanje je aktivno upravljanje imovinom fondova sa

ciljem uvećanja neto vrijednosti imovine fondova. Međutim, društva za upravljanje, odnosno

njihova odgovorna lica su značajan dio svojih aktivnosti usmjerili na učešće u organima

upravljanja emitenata iz portfelja fondova.

Broj funkcija u emitentima iz portfelja

fondova

Broj lica povezanih sa društvom za upravljanje

Ukupan broj funkcija

6 1 6

4 1 4

2 15 30

1 46 46

Ukupno 63 86

Tabela 18. Pregled lica povezanih sa društvima za upravljanje prema broju funkcija u

emitentima iz portfelja (direktor, član upravnog odbora, član nadzornog

odbora)15

Na osnovu podataka iz tabele 18. vidljivo je da jedno lice ima šest funkcija u različitim

emitentima (direktor, član upravnog odbora, član nadzornog odbora), dok jedno lice ima četiri

funkcije itd. Ovi podaci upućuju na zaključak da je značajan dio kapaciteta društava za

upravljanje angažovan u različitim strukturama preduzeća iz portfelja ZIF-ova kojima

upravljaju. Bez obzira na date podatke, nije poznato da je neko od preduzeća iz portfelja

fondova uspješno izvršilo restrukturiranje, povećalo proizvodnju ili zaposlenost, a kao rezultat

aktivnog učešća predstavnika društava za upravljanje u organima tih preduzeća.

7. Ciljevi izmjena i dopuna Zakona o investicionim fondovima

Ciljevi i principi promjena u Zakonu u investicionim fondovima su jačanje efikasnosti rada

društava za upravljanje, utvrđivanje naknade za upravljanje u skladu sa rezultatima

15 Podaci dobijeni od društava za upravljanje.

24

poslovanja, povećanje koristi za akcionare investicionih fondova, praćenje regionalnih i

međunarodnih tokova u ovoj oblasti, odgovarajući nadzor nad radom društava za upravljanje,

usaglašavanje sa direktivama Evropske unije u ovoj oblasti u mjeri u kojoj je to za sada

prihvatljivo i primjereno našim uslovima.

Imajući u vidu naprijed navedeno, predložena je i obavezna transformacija postojećih

zatvorenih investicionih fondova nastalih od privatizacionih investicionih fondova u otvorene

investicione fondove, uz utvrđivanje razumnih rokova za usaglašavanje poslovanja sa

predloženim izmjenama .

Osnovne novine su:

1. definisanje „kvalifikovanog učešća“ u društvu za upravljanje i „povezanih lica“ u skladu

sa članom 2(1) j Direktive 2009/65/ES,

2. preciznije određivanje vrsta investicionih fondova, u zavisnosti od vrste ulaganja i tehnike

upravljanja sredstvima,

3. preciznije određivanje primjene Zakona o privrednim društvima, kao opšteg zakona koji

uređuje privredna društva, s tim da se ovaj zakon na društva za upravljanje i zatvorene

investicione fondove primjenjuje samo u onoj mjeri kako je to uređeno Zakonom o

investicionim fondovima,

4. povećava se iznos minimalnog osnovnog kapitala za društva za upravljanje sa 200.000

KM na 250.000 KM,

5. uređuju se uslovi i način sticanja kvalifikovanog učešća u društvu za upravljanje,

6. detaljnije se propisuje prenošenje poslova društva za upravljanje na druga lica,

7. detaljnije se propisuje upravljanje društva za upravljanje i uslovi koja moraju da

ispunjavaju lica koja vrše određene funkcije u društvu za upravljanje, i njihova

odgovornost za vršenje tih funkcija,

8. propisuje se obaveza revizora društva za upravljanje, odnosno fonda, da obavijesti

Komisiju, ako u toku revizije utvrdi povrede propisa koje bi mogle uticati na sistem

upravljanja društvom za upravljanje ili do davanja mišljenja revizora sa rezervom,

negativnog mišljenja ili odbijanja davanja mišljenja,

9. propisuje se obaveza društva da utvrdi adekvatna pravila o korišćenju prava glasa po

akcijama iz portfelja fonda, te da provodi odgovarajuće postupke po prigovorima

investitora,

10. detaljnije se uređuju odgovornosti društva za upravljanje u vršenju usluga upravljanja

imovinom investicionog fonda i sprečavanju sukoba interesa

11. propisuju se uslovi pod kojim zatvoreni investicioni fond može vršiti povećanje i

smanjenje osnovnog kapitala,

12. provizija za upravljanje vezuje se za tržišnu vrijednost akcija fonda,

13. propisuje se broj članova i uslovi koje moraju da ispunjavaju članovi nadzornog odbora

fonda, te detaljnije uređuju njegove nadležnosti,

14. mijenjaju se postojeće odredbe čl. 78. i 79. o ulaganjima i ograničenja ulaganja imovine

zatvorenih investicionih fondova,

15. brišu se odredbe o zatvorenim investicionim fondovima za ulaganje u nekretnine,

16. preciziraju se odredbe o skupštini akcionara zatvorenog investicionog fonda (kvorum za

održavanje skupštine i nadležnosti),

17. detaljnije se uređuju udjeli otvorenih investicionih fondova kao hartije od vrijednosti i

način prodaje i otkupa udjela,

18. minimalna vrijednost imovine otvorenog investicionog fonda sa javnom ponudom

smanjuje se sa 1.000.000 KM na 500.000 KM,

19. uređuju se statusne promjene zatvorenih investicionih fondova (spajanje, podjela i

preoblikovanje u otvoreni fond), te spajanje i likvidacija otvorenog fonda,

25

20. detaljnije se propisuju nadležnosti Komisije za hartije od vrijednosti u nadzoru nad

društvima za upravljanje,

21. u prelaznim i završnim odredbama određuju se rokovi za usklađivanje poslovanja društava

za upravljanje i fondova sa odredbama zakona, te obaveza postojećih zatvorenih

investicionih fondova da se preoblikuju u otvorene fondove.

Društva za upravljanje obavezna su da u roku od šest mjeseci usklade svoje poslovanje sa

odredbama ovog zakona (u pogledu osnovnog kapitala, organa upravljanja, interne kontrole,

stručnih kadrova i sl.). Što se tiče poslovanja investicionih fondova, u prve dvije godine

društva su u obavezi da u roku od 90 dana od dana stupanja na snagu zakona dostave Komisiji

zahtjev za davanje dozvole za vršenje funkcije članova nadzornog odbora fonda. Društvo za

upravljanje koje na dan stupanja na snagu ovog zakona upravljaju zatvorenim investicionim

fondom koji je nastao transformacijom privatizacionog investicionog fonda mora da započne

usklađivanje poslovanja, ulaganja i izloženosti prema pojedinim licima, te da najkasnije u

roku od dvije godine od dana stupanja na snagu ovog zakona u cjelosti uskladi ulaganja i

izloženost prema pojedinim licima sa odredbama ovog zakona. Ovi zatvoreni investicioni

fondova obavezni su da se, u roku od dvije godine po dobijanju rješenja o usklađenosti,

preoblikuju u otvorene investicione fondove. Komisiji je dato ovlašćenje da u slučaju

poremećaja na tržištu može produžiti rokove za usklađivanje.

Predložene reforme trebale bi da doprinesu povećanju atraktivnosti akcija postojećih

zatvorenih investicionih fondova. Sve navedeno doprinijelo bi smanjenju velike razlike

između tržišne vrijednosti akcija fondova i stvarne imovine kojom fondovi upravljaju, jačanju

odgovornosti društava za upravljanje i vraćanju povjerenja nekoliko stotina hiljada

investitora, građana Republike Srpske, u koncept privatizacije i institucije Republike Srpske.