OCJENA INVESTICIJSKIH

PROJEKATA

Sadržaj modula:

Ulaganje u realne investicije

Metode ocjene investicijskih projekata

12:10 2

Pojam financijskog menadžmenta

• Odluka o ulaganjima

• Odluka o financiranju – pribavljanju financijskih

sredstava

• Odluka o raspoređivanju generiranih financijskih

sredstava

12:10 3

• Investiranje – svako ulaganje radi stjecanja

ekonomskih koristi:

– U financijsku imovinu – vrijednosni papiri i drugi

financijski instrumenti

– U realnu imovinu – materijalnu za proizvodne

svrhe, investicijski projekti

– U kvazi financijsku imovinu – nekretnine radi

iznajmljivanja ili preprodaje, zlato, plemeniti

metali – ne stječu se radi proizvodnih potreba,

nego radi štednje, odnosno spekulativnih razloga

• Donošenje odluka o dugoročnim investicijama u

realnu imovinu – budžetiranje kapitala

12:10 4

Realne investicije mogu biti:

1) investicije zamjene radi održanja poslovanja;

2) investicije zamjene radi sniženja troškova;

3) investicije proširenja postojeće proizvodnje ili

tržišta;

4) investicije proširenja na novu proizvodnju i nova

tržišta;

5) investicije radi povećanja stupnja sigurnosti i

ekološke zaštite i

6) ostale investicije (u neproizvodne kapacitete).

12:10 5

Osobitosti realnih ulaganja

1. Dugoročnost (niska likvidnost – pretvorivost u novac, slaba utrživost)

2. Značajan vremenski raskorak između ulaganja (jednokratno ili dulje razdoblje) i ostvarivanja efekata ulaganja (uzlazna i silazna faza)

3. Rizik – 3 komponente rizika:

– Individualna rizičnost – osjetljivost kriterija na promjene ulaznih elemenata

– Tržišni rizik – korelacija s profitabilnošću tržišta kapitala

12:10 6

– Dodani rizik ukupnom riziku poduzeća –

korelacija s profitabilnošću poslovanja poduzeća

4. Međuovisnost investiranja i financiranja

Dugoročno investiranje zahtijeva i dugoročno

financiranje – u razdoblju investiranja – prije davanja

učinaka dolazi do privremenog pada vrijednosti dionica,

odnosno poduzeća, a time i bogatstva dioničara

O cijeni izvora financiranja ovisi tražena stopa prinosa

12:10 7

Postupak budžetiranja kapitala

1. Pronalaženje investicijskih oportuniteta (mogućnosti)

2. Prikupljanje podataka – statistička obrada

3. Određivanje ekonomskih i novčanih tokova

investicijskih mogućnosti

4. Određivanje budžeta kapitala – visine i dinamike

investicije, te izvora financiranja

5. Vrednovanje i donošenje odluke – primjena kriterija

odlučivanja

6. Praćenje i analiza izvođenja projekta – prilagodba u

tijeku izvođenja

12:10 8

Sadržaj modula:

Ulaganje u realne investicije

Metode ocjene investicijskih projekata

12:10 9

Kriteriji odlučivanja o realnim ulaganjima su učinci

poslovne odluke na postavljene ciljeve.

• Ekonomski (računovodstveni) kriteriji – zasnivaju

se na ekonomskim stanjima i tokovima, čiju osnovu

nalazimo u računovodstvenim podacima

• Financijski kriteriji – zasnivaju se na tehnici

diskontiranja i podacima o novčanim tokovima

12:10 10

Metode ocjene investicijskih projekata

Ekonomski (računovodstveni) kriteriji

Financijski kriteriji

Procjena novčanih tokova projekta

12:10 11

Ekonomski (računovodstveni) kriteriji

• Kriterij profitabilnosti ukupnog ulaganja

• Kriterij profitabilnosti prosječne vrijednosti

ulaganja

• Kriterij stupnja pokrića tražene profitabilnosti

očekivanom

12:10 12

Kriterij profitabilnosti ukupnog ulaganja – ARR

• Mjeri odnos između prosječne godišnje vrijednosti čistog (neto) dobitka i ukupne vrijednosti ulaganja u projekt.

• Osnovni prigovori ovom kriteriju sadržani su:

– u činjenici da ulaganja u projekt sagledava kao tehničku cjelinu i ne uzima u obzir promjenu njene ekonomske vrijednosti u vijeku efektuiranja

– u činjenici da čisti dobitak promatra kao prosječan, pri čemu zanemaruje vremenski raspored viših i nižih svota čistog dobitka.

12:10 13

Kriterij profitabilnosti prosječne vrijednosti ulaganja

• Mjeri odnos između prosječne godišnje vrijednosti čistog dobitka i prosječne vrijednosti ulaganja.

• Prihvatljiviji ekonomski kriterij od prethodnog, jer uzima u obzir činjenicu da se vrijednost ulaganja ili angažirana sredstva u vijeku efektuiranja projekta mijenjaju –– početna ulaganja u projekt tijekom efektuiranja oslobađaju se

kroz amortizaciju;

– projekt po isteku vijeka efektuiranja obično ima neku konačnu vrijednost, koja će realizacijom na tržištu smanjiti ukupno angažirana sredstva u projekt;

– vrijednost uloženih sredstava angažiranih u obrtnim sredstvima obično se mijenja u toku efektuiranja projekta, a po isteku njegovog vijeka se u cijelosti i oslobađa.

• Ispravlja prvi prigovor upućen prethodnom kriteriju, ali ostaje drugi prigovor

12:10 14

Kriterij stupnja pokrića tražene profitabilnosti

• Mjeri odnos između očekivane i tražene dobiti.

• Očekivana dobit se utvrđuje predračunom inkrementalnih prihoda i troškova razmatrane projektne varijante.

• Tražena dobit je unaprijed projicirana stopa dobitka na angažirana sredstva u razdoblju efektuiranja - na temelju prosječne profitabilnosti poduzeća ili prosječne profitabilnosti vrste projekata u koju spada promatrana projektna varijanta uz korekciju za procijenjenu rizičnost projekta.

• Ako projekt predviđa konstantan dobitak tokom efektuiranja, stupanj pokrića tražene dobiti će se povećavati, jer se tražena dobit smanjuje. Ovo stoga jer se tokom efektuiranja projekta zbog oslobađanja kroz amortizaciju angažirana sredstva smanjuju.

12:10 15

• Zato stariji projekti imaju viši stupanj pokrića tražene

profitabilnosti, te dodavanje novih projekata utječe na

smanjenje ukupne profitabilnosti poduzeća.

• Ovaj kriterij korigira nedostatke prethodnih dvaju

ekonomskih kriterija s izuzetkom primjene principa

vremenske vrijednosti novca.

• Njegova prednost je u tome što pored uvida u ukupno

pokriće tražene profitabilnosti očekivanom

omogućuje praćenje projekta po razdobljima

efektuiranja.

12:10 16

Metode procjene kapitalnih ulaganja

Ekonomski (računovodstveni) kriteriji

Financijski kriteriji

Procjena novčanih tokova projekta

12:10 17

Temeljni financijski kriteriji

• Kriterij pozitivne neto sadašnje vrijednosti

• Kriterij indeksa profitabilnosti

• Kriterij interne stope prinosa

• Kriterij vremena povrata ulaganja

12:10 18

Kriterij pozitivne neto sadašnje vrijednosti

• Zahtijeva da suma diskontiranih čistih novčanih tokova u cijelom vijeku efektuiranja investicije, uključujući i investicijska ulaganja kao negativne novčane tokove i ostatak vrijednosti investicije po isteku vremena efektuiranja, bude pozitivna.

• Pozitivna neto sadašnja vrijednost investicijskog ulaganja označuje uvećanu vrijednost kojom raspolažu dioničari.

• Kada bi neto sadašnja vrijednost investicije bila nula, korporacija bi bila veća za vrijednost investicijskog ulaganja, ali njene dionice ne bi vrijedile više.

12:10 19

• Stopa po kojoj se novčani tokovi diskontiraju →

svode na sadašnju vrijednost = prosječni trošak

kapitala (prosječna ponderirana kamatna stopa na

tuđe izvore + traženi prinos na vlastiti kapital →

ovisno o ukupnoj strukturi izvora +/– korekcija za

rizik)

• Naziva se i oportunitetni trošak kapitala →

minimalna profitabilnost projekta uz koju neće padati

vrijednost poduzeća

• Kada ne bi bila zadovoljena, investitorima bi se više

isplatilo investirati u nešto drugo, a ne promatrani

projekt

12:10 20

Kriterij indeksa profitabilnosti

• Izvedenica iz kriterija neto sadašnje vrijednosti

• Odnos diskontiranih čistih novčanih tokova u vijeku

efektuiranja i ulaganja u projekt; odnos koristi i

troškova (benefit/cost pokazatelj)

• Druga varijanta: novčani primici / novčani izdaci

• Veći od 1 ako je neto sadašnja vrijednost pozitivna

• Izračunajte za prethodni primjer

12:10 21

• Pomoćni kriterij – ne upućuje na veličinu povećanja

bogatstva dioničara, već se koristi kod rangiranja

projekata koji imaju npr. jednake neto sadašnje

vrijednosti

• Osjetljiv je na visinu ulaganja – favorizira projekte s

nižim ulaganjem

12:10 22

Kriterij interne stope prinosa

• Zahtijeva da diskontna stopa koja izjednačuje

investicijska ulaganja s čistim novčanim tokovima u

toku efektuiranja projekta bude viša od tražene

diskontne stope, koju investitor definira ovisno o

rizičnosti investicije i troškovima kapitala

12:10 23

Kriterij vremena povrata ulaganja

• Zahtijeva da vrijeme povrata uloženih sredstava, uzimajući u obzir vremensku preferenciju novca, bude što kraće.

• Ovaj se kriterij često koristi u ocjenjivanju likvidnosti, pa i rizičnosti investicije, budući da dulje vrijeme povrata implicira i veći rizik u predviđanju efekata.

• Predstavlja svojevrsnu analizu prijelomne točke, jer označuje vremensku točku u kojoj su investicijska ulaganja pokrivena čistim novčanim tokovima i nakon koje se počinju ostvarivati pozitivni efekti investiranja.

12:10 24

Metode procjene kapitalnih ulaganja

Ekonomski (računovodstveni) kriteriji

Financijski kriteriji

Procjena novčanih tokova projekta

12:10 25

• Za primjenu financijskih kriterija treba oblikovati

planirane (i ostvarene) neto novčane tokove

• Polazište – ekonomski tokovi

• Kako od neto dobiti doći do neto novčanih tokova?

• Jednostavno prevođenje – pretpostavka da je razlika

između prihoda i rashoda ostvarena po razdobljima

efektuiranja projekta novac kojeg treba uvećati za

amortizaciju kako bi se dobio planirani novčani tok.

12:10 26

• Novčani tok se planira kao inkrementalni (dodatni)

koji nastaje zbog projekta

• Nataloženi troškovi (sunk cost) – obično su troškovi

istraživanja koji prethode donošenju investicijske

odluke – da li su dio inkrementalnog toka?

• Oportunitetni troškovi – da li su dio inkrementalnog

toka?

12:10 27

12:10 28

12:10 29

Diskontna stopa – tražena stopa prinosa

• Ponderirani prosječni trošak kapitala (udjeli pojedinih komponenti izvora * troškovi tih komponenti) +/-korekcije za rizik

• Trošak duga

• Trošak vlastitog kapitala – za poduzeća čije dionice kotiraju na burzi

• U malim poduzećima – komparacijom s troškovima kapitala sličnih javnih poduzeća

• Problem određivanja vijeka efektuiranja projekta –pitanje investicijskog horizonta i rezidualne vrijednosti

12:10 30

Problemi u primjeni financijskih kriterija

• Problem konfliktnosti temeljnih kriterija

– Zbog karakteristika novčanih tokova

• Problem usporedivosti projekata

– Veličina ulaganja projekata

– Vijek efektuiranja projekata

– Različita veličina i dinamika novčanih tokova

12:10 31

Novčani tokovi realnog ulaganja

• Kakvi mogu biti novčani tokovi realnog ulaganja?

– Ulaganje (negativni tokovi) + pozitivni neto

novčani tokovi

– Ulaganje (negativni tokovi) + više izmjena

predznaka novčanih tokova s zadnjim pozitivnim

tokom

– Ulaganje (negativni tokovi) + više izmjena

predznaka novčanih tokova s zadnjim negativnim

tokom

– Ulaganje + više izmjena

12:10 32

• Prednost ima kriterij neto sadašnje vrijednosti, jer uzima u obzir traženu stopu prinosa (koja je prosječni trošak kapitala korigiran za rizik). Pozitivna vrijednost povećava bogatstvo vlasnika.

• Oportunitetni trošak kapitala kojeg primjenjujemo pri izračunu NPV je prinos koji se može ostvariti na ulaganja istog rizika – to je granica prihvatljivosti ulaganja.

• Irr je matematička veličina – ovisi o novčanim tokovima.

• Zašto analitičari vole irr? → više nego NPV

12:10 33

Kriterij prosječne neto vrijednosti – anuitetni kriterij

• Zahtijeva najvišu prosječnu vrijednost čistog novčanog toka koji bi postnumerando, u vijeku trajanja investicije, amortizirao ukupnu sadašnju vrijednost investicije. Nalazi se i pod nazivom "anuitetni kriterij", jer se prosječna vrijednost čistog novčanog toka dobije korištenjem faktora iz četvrtih ili petih financijskih tablica.

• Zbroj sadašnje vrijednosti jednolikog niza novčanih tokova (anuiteta) jednak je neto sadašnjoj vrijednosti investicijske mogućnosti. Ovaj kriterij je osobito uporabljiv kod izbora među investicijskim mogućnostima različitog vijeka trajanja i različite vrijednosti ulaganja, kada kriterij neto sadašnje vrijednosti, zasebno gledano ne može biti mjerodavan.

• Tako se investicije različitog vijeka trajanja svode na ekvivalentnu prosječnu vrijednost čistog novčanog toka.

12:10 34

Temeljni problem konvencionalnog

budžetiranja kapitala

• Ne uzima u obzir moguće reakcije menadžmenta na

promijenjene okolnosti u tijeku efektuiranja projekta

• U uvjetima nepovoljnih okolnosti, menadžment može

izabrati opcije:

– Prijevremenog napuštanja projekta

– Čekanja

– Drugih prilagođavanja

12:10 35

• U slučaju izuzetno povoljnih okolnosti, menadžment

može izabrati opcije:

– Ekspanzije projekta – tehnološke inovacije,

povećanje proizvodnje

– Uvođenja dodatnih outputa – komplementarnih

projekata, odnosno novih proizvoda

Fleksibilnost budućeg poslovanja znači da je projekt

vrednovan konvencionalnim pristupom

PODCIJENJEN.

12:10 36

12:10 37