SVEUČILIŠTE U RIJECI

EKONOMSKI FAKULTET

Kristina Svirčić

MONETARNA POLITIKA EUROPSKE CENTRALNE BANKE

DIPLOMSKI RAD

Rijeka, 2013.

SVEUČILIŠTE U RIJECI

EKONOMSKI FAKULTET

MONETARNA POLITIKA EUROPSKE CENTRALNE BANKE

DIPLOMSKI RAD

Predmet: Financijska trţišta i institucije

Mentor: prof. dr. sc. Zdenko Prohaska

Studentica:Kristina Svirčić

Studijski smjer: MeĎunarodno poslovanje

JMBAG: 0081094793

Rijeka, rujan 2013.

SADRŽAJ

Stranica

1. UVOD ....................................................................................................... 1

1.1. Problem, predmet i objekt istraživanja ............................................ 1

1.2. Radna hipoteza ................................................................................. 1

1.3. Svrha i ciljevi istraživanja ................................................................ 2

1.4. Metodologija istraživanja ................................................................. 2

1.5. Struktura rada .................................................................................. 3

2. TEMELJNE ZNAČAJKE MONETARNE POLITIKE ............................. 4

2.1. Pojmovno odreĎenje monetarne politike .......................................... 4

2.2. Instrumenti monetarne politike ........................................................ 7

2.3. Transmisijski mehanizmi monetarne politike ................................ 12

3. EUROPSKA CENTRALNA BANKA ...................................................... 17

3.1. Presjek povijesnog razvoja Europske centralne banke .................. 18

3.2. Institucionalno ureĎenje Europske centralne banke ...................... 24

3.3. Neovisnost Europske centralne banke ............................................ 31

4. ZNAČAJKE MONETARNE POLITIKE EUROPSKE

CENTRALNE BANKE ........................................................................... 36

4.1. Strategija monetarne politike Europske centralne banke .............. 36

4.2. Implementacija monetarne politike i njeni instrumenti ................. 43

4.2.1. Operacije na otvorenom trţištu .............................................. 47

4.2.2. Ustaljene pogodnosti ............................................................. 52

4.2.3. Minimalne obvezne pričuve za kreditne institucije ................. 54

4.3. Reakcija Europske centralne banke na financijsku krizu ............. 56

4.3.1. Regulatorne reforme Europske unije ...................................... 56

4.3.2. Mjere Europske centralne banke u rješavanju

duţničke krize zemalja članica Europske unije ...................... 61

5. ZAKLJUČAK ......................................................................................... 63

LITERATURA ........................................................................................ 66

POPIS TABLICA .................................................................................... 69

POPIS GRAFIKONA .............................................................................. 69

POPIS SHEMA ....................................................................................... 70

1

1. UVOD

U ovom dijelu diplomskog rada obraĎuju se sljedeće tematske jedinice: 1)

problem, predmet i objekt istraţivanja, 2) radna hipoteza, 3) svrha i ciljevi

istraţivanja, 4) metodologija istraţivanja i 5) struktura rada.

1.1. Problem, predmet i objekt istraživanja

Europska centralna banka, osnovana prema Ugovoru o Europskoj uniji, središnja

je institucija monetarnog sustava Europske unije. Nadzire količine novca u

optjecaju te upravlja sluţbenim deviznim pričuvama zajedno sa središnjim

bankama drţava članica. Jedan od glavnih zadataka Europske centralne banke je

odrţavanje stabilnosti cijena u zoni eura te očuvanje kupovne moći eura. To

podrazumijeva strogo kontroliranje inflacije, što znači da godišnje povećanje

potrošačkih cijena treba biti manje od 2%. U svrhu postizanja danih joj zadataka

Europska centralna banka koristi različite instrumente monetarne politike, kao

što su: operacije na otvorenom trţištu, ustaljene pogodnosti i minimalne

rezerve.

Problem istraţivanja ovog diplomskog rada je odrediti uspješnost monetarne

politike Europske unije u postizanju namijenjenih joj zadataka, u prvom redu

stabilnosti europske valute.

Predmet istraţivanja odnosi se na istraţivanje temeljnih značajki monetarne

politike Europske unije te prezentaciju dobivenih rezultata u okviru ovog

diplomskog rada.

Objekt istraţivanja je: monetarna politika Europske centralne banke.

1.2. Radna hipoteza

U skladu s predmetom, problemom i objektom istraţivanja moguće je postaviti

radnu hipotezu: instrumentima monetarne politike Europska unija djeluje na

2

odrţanje kupovne moći eura, odnosno na stabilnost cijena i u konačnici na

oblikovanje jedinstvene monetarne politike koja moţe odgovoriti na izazove

globalnog financijskog sustava.

1.3. Svrha i ciljevi istraživanja

Europska centralna banka ima iznimno visoku razinu neovisnosti po pitanju

europskog novca, a kao središnja banka cijelog sustava Europske unije ima punu

pravnu osobnost i pravo donošenja obvezujućih odluka te neovisnost od

institucija Europske unije i njezinih članica.

Svrha diplomskog rada je pobliţe predstaviti Europsku centralnu banku, njenu

povijest, funkcioniranje, neovisnost, strategiju i instrumente, kako bi se što

bolje shvatio način djelovanja Europske centralne banke u monetarnom sustavu

Europske unije.

Cilj diplomskog rada je ukazati na vaţnost monetarne politike Europske unije za

odrţavanje stabilnosti cijena u zoni eura te očuvanje kupovne moći eura.

1.4. Metodologija istraživanja

U ovom diplomskom radu, s naslovom Monetarna politika Europske centralne

banke, istraţivanju i formuliranju rezultata istraţivanja pristupilo se uz

korištenje različitih metoda znanstvenog istraţivanja, kao što su: induktivna i

deduktivna metoda, metoda analize i sinteze, metoda kompilacije, metoda

klasifikacije, komparativna metoda i deskriptivna metoda.

Istraţivanje se temelji na relevantnoj literarnoj graĎi prikupljenih iz

elektronskih izvora, ali i eminentnih autora koji istraţuju problematiku

monetarne politike općenito, a posebice Europske centralne banke.

3

1.5. Struktura rada

Diplomski rad je tematski podijeljen u pet meĎusobno povezanih dijelova.

U prvom dijelu, Uvodu, istaknuti su predmet, problem i objekt istraţivanja,

prezentirani su radna hipoteza, svrha i cilj istraţivanja, ukazano je na

metodologiju istraţivanja te je dan uvid u strukturu rada po pojedinim

tematskim jedinicama.

Drugim dijelom, s naslovom Temeljne značajke monetarne politike, dan je

teorijski pregled temeljnih obiljeţja monetarne politike. Pri tome je istaknut

pojam monetarne politike, a posebno su prezentirani instrumenti monetarne

politike i monetarni transmisijski mehanizam.

U trećem dijelu, s naslovom Europska centralna banka, prikazan je povijesni

razvoj Europske centralne banke. Istraţeno je institucionalno ureĎenje Europske

centralne banke te je predstavljena njezina neovisnost.

Značajke monetarne politike Europske centralne banke naslov je četvrtog dijela.

U njemu je dan uvid u strategiju monetarne politike Europske centralne banke.

Detaljan prikaz monetarne politike dan je kroz pojedine instrumente kojima se

koristi Europska centralna banka: operacije na otvorenom trţištu, ustaljene

pogodnosti i minimalne rezerve. Predstavljena je i reakcija Europske centralne

banke na financijsku krizu.

4

2. TEMELJNE ZNAČAJKE MONETARNE POLITIKE

U svrhu detaljnog prikaza monetarne politike Europske centralne banke

potrebno je uvodno istraţiti monetarnu politiku s teorijskog aspekta. Stoga se u

ovom dijelu diplomskog rada obraĎuju dvije teme: 1) pojmovno odreĎenje

monetarne politike i 2) instrumenti monetarne politike.

2.1. Pojmovno odreĎenje monetarne politike

Jedno od najizraţenijih obiljeţja suvremenog svijeta je proces globalizacije. Taj

proces utječe na sva područja i oblike društvenog ţivota, uključujući

gospodarstvo, politiku, znanost, poljoprivredu itd. Globalizacija je značajno

pridonijela povećanju obujma meĎunarodne razmjene i mobilnosti ključnih

čimbenika proizvodnje rada i kapitala. Utjecala je, takoĎer, i na nestajanje

granica u povezivanju različitih dijelova svijeta, ali i na nestajanje granica u

monetarnom području.

Kao što je globalizacija dio suvremenog svijeta, tako je i funkcioniranje

gospodarstva nezamislivo bez novca. Prisutan je u svim područjima ţivota, u

najrazličitijim oblicima. Tijekom povijesti u funkciji novca pojavljivale su se

različite robe (stoka, duhan, srebro, zlato, obveznice pojedinaca), a isto tako

novac je roba koja je ljudima sluţila za plaćanje i pojavljivanje u različitim

oblicima, kao robni, kovani, papirni, knjiţni. Monetarna politika se bavi novcem

kao sredstvom razmjene, kreditima i novčanokreditnim odnosima, te proučava

cijeli sklop novčanih odnosa, sve komponente novčane mase i uzroke njihove

promjene.

U literaturi je prisutan veći broj definicija monetarne politike. Perišin i

suradnici (2001:15) definiraju monetarnu politiku kao politiku stvaranja i

poništavanja, odnosno emisije i povlačenja novca. Tepšić i suradnici (1984:118)

monetarnu politiku promatraju kao dio ekonomske politike koja se sastoji od

mjera koje se odnose na stvaranje, poništavanje, raspodjelu i preraspodjelu

5

novčane mase. Monetarna politika se moţe defin irati i kao kreiranje i

upravljanje novčanom masom u cilju postizanja stabilnosti ci jena i tečaja. To je

snaţno sredstvo kojim monetarna vlast utječe na realne ekonomske procese.

Monetarne vlasti putem ekonomskih mehanizama prenose svoje namjeravane

efekte na realne ekonomske varijable (bruto domaći proizvod, primjerice) .

Provoditelj monetarne politike je centralna banka. Monetarna politika treba

gospodarske subjekte opskrbiti dovoljnom količinom novca da bi realni sektor

mogao dobro funkcionirati i ostvarivati svoje ciljeve: porast proizvodnje,

zaposlenost, potrošnju itd. (Babić, 2000:289). Monetarna politika, dakle, u

središte svog interesa stavlja novac kao instrument kupovne moći, vodi računa o

komponentama novčane mase i širih monetarnih agregata, te prati uzroke

promjena njihove veličine. Monetarna politika suvremenih drţava najuţe je

povezana uz njenu kreditnu politiku, jer se reguliranje novčanog optjecaja ne

moţe ograničiti samo na kontrolu gotovog novca, već i na kontrolu i reguliranje

depozitnog novca, kvazi novca, oročenih i drugih ograničenih depozita.

Monetarna politika sa svojim mjerama i instrumentima snaţno utječe na fiskalnu

politiku i uopće na makroekonomsku politiku. Taj utjecaj je dvosmjeran.

Reguliranjem ponude i potraţnje novca monetarnom se politikom ostvaruju i širi

ciljevi ekonomske politike, kao što su: stabilnost zaposlenosti i cijena,

ravnoteţa platne bilance, rast BDP-a i dr.

Za bolje sagledavanje monetarne politike potrebno je dati kratak prikaz teorije

monetarizma. Monetarna politika od 1970-ih godina dobiva pod utjecajem

teorije monetarizma veći značaj i postaje glavno sredstvo u voĎenju

stabilizacijske politike.

Monetarna politika moţe biti (Kesner-Škreb, 1994:669): ekspanzivna,

restriktivna i neutralna.

Ekspanzivna monetarna politika ima za posljedicu porast novčane mase brţe od

bruto domaćeg proizvoda. Provodi se tako da centralna banka na otvorenom

trţištu, tj. na sekundarnom trţištu vrijednosnih papira kupuje drţavne

6

obveznice. Kupnja drţavnih obveznica na otvorenom trţištu tj. kupnja drţavnih

obveznica koje su već u posjedu pojedinca, banaka ili drugih financijskih

posrednika predstavlja posrednu vezu izmeĎu centralne banke i drţavne riznice.

Drţavna riznica u praksi rijetko prodaje svoje obveznice izravno centralnoj

banci. Kupujući drţavne obveznice na otvorenom trţištu, centralna banka dodaje

na račune poslovnih banaka svjeţ novac koji se dalje kreditnom multiplikacijom

umnoţava. Zato se kupnja drţavnih obveznica od centralne banke naziva

monetizacijom duga (Kesner-Škreb, 1994:669).

Efekti ekspanzivne monetarne politike su (Kesner-Škreb, 1994:669): porast

novčane ponude, smanjenje kamatnih stopa, povećanje investicija, povećanje

BDP-a i proizvodnje te porast zaposlenosti.

Restriktivna monetarna politika ja politika manje ponude novca od potraţnje.

Provodi je centralna banka kada u nacionalnoj ekonomiji postoji inflacija ili se

pojavljuju inflatorni pritisci i tendencije. Usmjerena je na smanjenje novčane

mase u optjecaju i odrţavanje relativne stabilnosti cijena i kupovne moć i

nacionalne monete, odnosno posredno spuštanje nivoa narasle agregatne traţnje

(Rječnik financijskih pojmova, 14.07.2012., https://instantkredit.hr/rjecnik/

restriktivna-monetarna-politika )

Neutralna monetarna politika je politika kod koje je rast odnosno smanjenje

novčane mase jednako rastu odnosno smanjenju BDP-a.

7

2.2. Instrumenti monetarne politike

Temeljna zadaća svake monetarne politike koju provodi centralna banka je

kontroliranje ponude novca u optjecaju, kamatnih stopa i uvjeta kreditiranja.

Zadatak je ekonomske politike u segmentu monetarne politike zadovoljiti

gospodarske subjekte optimalnom količinom novca. Ne postoji ista razina

potrebne optimalne količine novca. To uvjetuju različiti čimbenici: cijene,

dohoci, stupanj proizvodnje i sl. Osiguranjem dostatne količine novca postiţu se

stabilni ekonomski odnosi. Glavni instrumenti kojima to centralna banka postiţe

su operacije na otvorenom trţištu, promjene stope obveznih pričuva te promjene

eskontne stope centralne banke. MeĎutim, sloţenost financijskih i monetarnih

odnosa te brojni drugi čimbenici utječu na to da centralna banka kao najviša

monetarna vlast svake zemlje mora biti vrlo oprezna i paţljiva u svom

svakodnevnom reguliranju monetarnih i financijskih kretanja.

Perišin i suradnici (2001:206-306) izdvajaju četiri instrumenta monetarne

politike:

politiku otvorenog trţišta,

politiku refinanciranja,

politiku rezervi likvidnosti,

selektivnu kreditnu politiku.

Politika otvorenog tržišta je instrument koji centralne banke primjenjuju

regulirajući količinu novca u optjecaju. Operacijama na otvorenom trţištu

centralna banka kupuje i prodaje drţavne vrijednosne papire. Kupovinom

vrijednosnih papira umnoţava se količina novca u optjecaju, a prodajom

vrijednosnih papira povlači se novac iz optjecaja. Upravo se stoga smatra da je

politika otvorenog trţišta veoma vaţan mehanizam za postizanje financijske

stabilnosti (Veselica, 2002:608). Regulirajući rezerve banaka, centralna banka

postiţe multiplikativne efekte na kreditnu aktivnost banaka i utječe na opću

gospodarsku aktivnost u zemlji. Predmet kupoprodaje u operacijama na

8

otvorenom trţištu su redovno kratkoročni vrijednosni papiri drţavnog duga

(blagajnički zapisi), vrijednosni papiri centralne banke, inozemni kratkoročni

vrijednosni papiri, kratkoročne zaduţnice s fiksnom kamatnom stopom i sl .

(Politika otvorenog trţišta, 19.07.2012., http://www.premiumsoft.co.rs/index.

php?option=com_glossary&letter=P&id=3000 ).

Ovaj instrument monetarne politike u primjeni je od samog početka korištenja

monetarne politike. Engleska banka ga je primjenjivala tako da je u uvjetima

obilja novca plasirala drţavne obveznice i tako “prorjeĎivala novac”, i obratno,

u uvjetima nedostatka novčanog optjecaja kupovala je drţavne obveznice i tako

povećavala novčanu masu. Francuska banka bila je prvi put ovlaštena kupovati i

prodavati drţavne vrijednosnice 1928. godine, Reeichsbanka 1933., a Švedska i

Belgijska banka tek 1940. godine. Danas je za primjenu instrumenta politike

otvorenog trţišta razvijeno trţište vrijednosnih papira (Perišin i suradnici,

2001:279). Operacije na otvorenom trţištu Hrvatske narodne banke u primjeni

su od 2005. godine. Obuhvaćaju redovite operacije, operacije fine prilagodbe i

strukturne operacije, a provode se (Operacije provoĎenja operacija na

otvorenom trţištu, 2008:1):

operacijama povratne kupnje vrijednosnih papira (repo operacijama),

obratnim operacijama povratne kupnje vrijednosnih papira (obratnim repo

operacijama,

izravnim kupnjama vrijednosnih papira i

izravnim prodajama vrijednosnih papira.

U kontekstu politike otvorenog trţišta značajan je mehanizam kamatnih stopa

koje se formiraju pri prodaji i kupnji vrijednosnih papira na otvorenom trţištu u

funkciji ponude i potraţnje, kao i njihovo utvrĎivanje od strane centralne banke.

Značajna je i politika eskontne stope (diskontna politika) koju primjenjuje

centralna banka kao dopunsku mjeru politike otvorenog trţišta. Na razlici

izmeĎu kamatne i eskontne stope dolazi do interakcije izmeĎu poslovnih banaka

9

i centralne banke. Porast eskontne stope centralne banke utječe na porast

kamatne stope poslovnih banaka u odnosu na komitente. Kombinacijom politike

otvorenog trţišta i politike eskontne stope centralna banka utječe na

oţivljavanje, odnosno na restringiranje gospodarskih aktivnosti. Ta su dva

mehanizma značajna ako su organski uklopljena u ostale mehanizme

gospodarskog sustava. Efikasnost tog mehanizma ovisi o uspostavljenom trţištu

novca i kapitala i o deviznom trţištu, a to je opet sve skupa u funkciji okruţenja

u kojem je institucionaliziran mehanizam gospodarskog sustava i unutar kojeg

se poduzimaju odreĎene mjere (Veselica, 2002:609).

Politika otvorenog trţišta značajna je i sa stajališta voĎenja politike drţavnog

duga, a to se posebice odnosi na obveznice i operacije povezane s njima.

Kupovne i prodajne transakcije centralne banke utječu na kreditni potencijal

poslovnih banaka i na formiranje trţišne kamatne stope.

Politika otvorenog trţišta i eskontne stope limitirana je koncepcijom

gospodarskog sustava, a to se, prije svega, odnosi na djelovanje trţišnih

mehanizama, što mora doći do punog izraţaja u sferi financijskih odnosa.

Potrebno je postojanje razvijenosti sekundarnog trţišta vrijednosnih papira.

Politika refinanciranja je instrument monetarne politike koji je prethodio

politici otvorenog trţišta. Nakon što iscrpe svoje izvore sredstava, poslovne

banke mogu dodatnu količinu novca dobiti od centralne banke tako da joj

ponude na prodaju prihvatljive vrijednosnice. Ako je riječ o mjenicama, tada

centralna banka odobrava eskontni kredit, a u slučaju drugih vrijednosnica

lombardni kredit. U skladu s tim, politika refinanciranja je sastavljena od dvije

politike: diskontne politike i lombardne politike (Perišin i suradnici, 2001:297).

Diskontna politika ili politika eskontne stope je instrument monetarne politike

pomoću kojeg centralna banka utječe na opseg bankovnih kredita, a na taj način

i na količinu novca u optjecaju. UsklaĎivanjem visine diskontne stope centralne

banke reguliraju visinu aktivnih kamatnih stopa poslovnih banaka te postavljaju

10

uvjete refinanciranja na osnovi reeskonta robnih mjernica ili drugih

vrijednosnica. U slučaju inflatornog kretanja cjelokupnog gospodarstva

centralna banka povisuje iznos diskontne stope, što rezultira poskupljenjem

bankovnih kredita te smanjenjem potraţnje za njima, a u slučaju recesije sniţava

diskontnu stopu, i na taj način pojeftinjuje bankovne kredite te potiče nove

investicije (Andrijašević i Račić-Ţlibar, 1997:42). Promjenama u visini

diskontne stope centralna banka utječe na ponudu i potraţnju za novcem.

Diskontna politika podrazumijeva i odreĎivanje ostalih uvjeta reeskonta, kao što

je reeskont u pogledu rokova i kvalitete mjenica koje se reeskontiraju, pa t ako i

odreĎivanje reeskontnog plafona, odnosno ukupnog iznosa do kojeg centralna

banka dopušta refinanciranje.

Lombardnu politiku centralna banka primjenjuje u s lučaju kada se radi o drugim

vrstama vrijednosnica.

U izvoĎenju politike refinanciranja centralne banke se koriste kvantitativnim i

kvalitativnim elementima (Perišin i suradnici, 2001:297). U kvantitativne

elemente ubrajaju se: odreĎivanje diskontne i lombardne kamatne stope i

maksimalni iznos refinanciranja. Kvalitativni elementi su: kvaliteta mjenica

koje je centralna banka spremna prihvatiti i kvaliteta drugih vrijednosnica koje

je centralna banka spremna prihvatiti na rediskont ili relombard.

Politika rezervi likvidnosti jedan je od instrumenata monetarne politike. Ovim

se instrumentom centralna banka koristi na način da odreĎuje visinu rezerve

likvidnosti u obliku stope rezerve likvidnosti, što je zapravo postotak od

odreĎenih depozita koji banke izdvajaju i duţne su drţati na svom računu kod

centralne banke (Leko, 1998:23). Centralna banka propisuje posebne obvezne

rezerve poslovnim bankama (kod centralne banke) kako bi utjecala na količinu

novca kao prometnog i plateţnog sredstva. Svrha obveznih rezervi je reguliranje

kreditne i monetarne multiplikacije. Kreditni potencijal poslovnih banaka

regulira se promjenama u visini stopa obveznih rezervi (Veselica, 2002:608).

11

Posebne obvezne rezerve odreĎuju se kao stopa u odnosu na pojedine vrste, u

pravilu ročnost depozita u bankama, s tim da ih se mora poloţiti na računu kod

centralne banke. Kada se ţeli smanjiti kreditna ekspanzija stopa se povećava. U

slučaju kada kreditnu aktivnost banaka treba podrţati stope se smanjuju.

Stope obvezne rezerve različite su u pojedinim razdobljima i u pojedinim

zemljama, ovisno o ciljevima koji se ţele monetarnom politikom postići.

Diferencirana politika vezana uz stope obveznih rezervi, različito se vodi prema

depozitima koji sluţe kao osnovica za obračun rezervi. Obvezna rezerva je u

stabilnim monetarnim politikama značajan instrument reguliranja kreditnog

potencijala banaka.

U uvjetima nelikvidnosti nacionalnog gospodarstva obvezna rezerva ima

karakter administrativne mjere, koja uz svu primjenu, ne daje kvalitetne efekte.

Širi pojam od obveznih rezervi koje se obračunavaju primjenom odgovarajućih

stopa na osnovicu koju utvrdi centralna banka je tzv. likvidna rezerva, kao

instrument kojim se izbjegava insolvencija banaka depozitara. Cilj je likvidnom

rezervom učiniti depozite sigurnima, likvidnima i plativima po viĎenju

(Veselica, 2002:609).

U razdoblju nelikvidnosti poslovna banka ne bi mogla raspolagati sredstvima na

svojim drugim računima koje vodi. Ako banka daje avala na vrijednosne papire

što ih izdaju gospodarski subjekti, ako daje garanciju za njihove obveze i izdaje

vrijednosne papire ona mora, radi odrţavanja likvidnosti , formirati posebnu

rezervu likvidnosti. Kada banka na svom računu nema sredstva za namirenje

obveza koristi se najprije sredstvima svog rezervnog fonda, a potom sredstvima

obvezne rezerve kod centralne banke.

Selektivna kreditna politika kao instrument monetarne politike označava

kvalitativnu kontrolu, koja sadrţi snaţne elemente diskrecijske politike. Za nju

se moţe reći da je zapravo kontrola upotrebe odreĎenih sredstava kao i kontrola

likvidnosti banaka, odnosno pokrića odreĎenog plasmana odreĎenim izvorima.

12

Smisao ove politike je osigurati likvidnost i sigurnost sredstava, ali i odreĎenom

kreditnom orijentacijom potpomognuti opća nastojanja ekonomske politike. Ne

svodi se, dakle, samo na kontrolu likvidnosti bankarskih plasmana i kontrolu

likvidnosti kredita već je prvenstveno orijentirana na namjenu kredita i

odreĎivanje odgovarajućih gospodarskih interesnih namjena, te na korištenje

kredita. U skladu s navedenim moţe se zaključiti da je propisivanje uvjeta

kreditiranja najznačajniji dio selektivne kreditne politike.

Posebno je potrebno istaknuti da instrumenti monetarne politike nisu statične

veličine, već se modificiraju u ovisnosti od promjene uvjeta u ekonomskom i

novčanom sustavu te u ovisnosti od promjena c iljeva ekonomske, a posebice

monetarne politike. Ovisni su i o odnosima u kreditnom sustavu, njegovim

organizacijskim oblicima i njegovim funkcijama, a što umnogome ovisi od

razvijenosti financijskog trţišta koje svojom mreţom tokova utječe na brzinu

transakcija, a time i na brzinu optjecaja i efikasnosti formiranja i uporabe

novčanog kapitala. Formalno jedan instrument monetarne politike moţe se

različito primjenjivati i imati pred sobom različite ciljeve, a k tome i različite

efekte u uvjetima konvertibilnosti valute i u uvjetima nekonvertibilnosti, u

uvjetima fiksnih i fluktuirajućih tečajeva, u zemlji s razvijenom i zemlji s

nerazvijenom ekonomijom, kao i u različitoj razvijenosti financijskog trţišta.

2.3. Transmisijski mehanizmi monetarne politike

U svrhu razumijevanja monetarne politike potrebno je dati temeljne odrednice

transmisijskih mehanizama.

Monetarni transmisijski mehanizam se definira kao prijenosni mehanizam

utjecaja monetarnih kretanja na realna kretanja u gospodarstvu kao što su

investicije, potrošnja, zaposlenost, realni nacionalni dohodak i razina cijena

(Perišin i suradnici, 2001:230). Izuzetno je vaţan segment normalnog

13

funkcioniranja ukupnog trţišnog gospodarstva i postizanja monetarne ravnoteţe

u novim uvjetima. Vaţnost transmisijskog kanala je različita u različitim

zemljama, ovisno o razvijenosti financijskog sustava, ali i o institucionalnom

okviru. Mishkin (1996) pod uobičajenim transmisijskim kanalima kojima

monetarna politika utječe na razinu cijena i outputa podrazumijeva:

1) djelovanje kamatnom stopom,

2) djelovanje kroz cijenu ostale aktive (tečaj, cijena vrijednosnica, cijene

stanova, zemljišta),

3) kreditne kanale (bankarski krediti, bilančni kanal poduzeća i kućanstva).

Kamatna stopa je najstariji poznati transmisijski mehanizam monetarne

politike koji predstavlja, takoĎer, i osnovicu kejnezijanskog IS/LM

makroekonomskog modela. IS-LM (engl. Investment – Saving/ Liquidity

preference – Money supply) (investicije – štednja/ likvidnost – novčana masa)

model pokazuje odnos izmeĎu kamatnih stopa i outputa na trţištu dobara i

usluga i novčanom trţištu (grafikon 1), odnosno razinu dohotka i kamatnjaka u

koordinatnom sustavu.

Grafikon 1: IS-LM krivulja

i

iE

YE

E

LM

krivulja

IS

krivulja

Izvor: Keynesian, 17.11.2012., http://web.uconn.edu/cunningham/econ309/is-lm.pdf

14

Efekt kamatnih stopa na investicije prikazan je u grafikonu 1 krivuljom IS, a

efekt potraţnje za novcem krivuljom LM. Presjek IS-LM krivulje prikazuje

točku na koju su novčana trţišta i trţišta roba i usluga u ravnoteţi (Tica,

2007:193). IS krivulja je padajuća krivulja. Pokazuje odnos kamatne stope i

outputa pri ravnoteţi na trţištu dobara. Porast kamatne stope smanjuje

investicije, što vodi smanjenju outputa. To rezultira smanjenjem potrošnje i

daljnjim smanjenjem investicija. Desno od ravnoteţne točke na IS krivulji doći

će do investiranja uslijed pogodnih kretanja na trţištu što rezultira manjom

kamatnom stopom. LM krivulja je rastuća krivulja. Prikazuje odnos outputa i

kamatne stope pri ravnoteţi na novčanom trţištu. Veći output znači i veću

potraţnju za novce i stoga veću kamatnu stopu. Lijevo od ravnoteţne točke na

LM krivulji vlada potraţnja na novcem kada je malo novca na trţištu i kada su

kamatne stope niske. Desno od ravnoteţne točke je ponuda novca pri visokom

kamatnjaku i velike količine novca na trţištu.

Kamatna stopa kao transmisijski mehanizam monetarne politike djeluje na način

da ekspanzivna monetarna politika dovodi do pada realnih kamatnih stopa koje

sniţavaju troškove kapitala i dovode do rasta investicija i outputa. Iako je

izvorno Keynes govorio o značenju odluka o investicijama, tijekom godina

jednako značajan transmisijski mehanizam kamatne stope uočen je u potraţnji

kućanstva za trajnim dobrima i investicijama kućanstava. Ovaj mehanizam

karakterizira naglasak na realnoj, a ne na nominalnoj kamatnoj stopi i na

dugoročnoj kamatnoj stopi, a ne na kratkoročnoj (Ţigman i Lovrinčević,

2005:447).

Monetarna politika djeluje na razinu cijena i outputa kroz cijenu ostale aktive.

Nedostatak IS/LM modela je što je fokusiran samo na jednu cijenu, kamatnu

stopu, a zanemaruju se ostale cijene u gospodarstvu. Zbog toga se uvode još

neke vrste imovine koje predstavljaju osnovicu za transmisijski mehanizam:

tečajni kanal, kanal cijena vrijednosnica i kanal cijena stanova i zemljišta.

Tečajni kanal postaje posebno interesantan u uvjetima globalizacije i

15

prevladavanja fleksibilnih tečajnih reţima koji kroz transmisijski mehanizam

utječu na veličinu neto meĎunarodne razmjene. Način djelovanja se manifestira

kroz smanjenje vrijednosti domaće valute što utječe na povećanje neto izvoza i

agregatnog outputa. Tu je posebno značajan tzv. “pass-through” učinak kojim se

promjena tečaja u manjoj ili većoj mjeri reflektira na razinu cijena (Ţigman i

Lovrinčević, 2005:447).

Kod pojašnjenja kanala cijena vrijednosnica u literaturi se obično navode dva

transmisijska mehanizma (Ţigman i Lovrinčević, 2005:448): Tobinova q teorija

investicija i učinak imovine na osobnu potrošnju. Tobinova q teorija opisuje

mehanizam kojim monetarna politika utječe na cijenu vrijednosnica. Tobinov q

je jednak trţišnoj vrijednosti poduzeća (odreĎena je ukupnom vrijednošću

dionica poduzeća) podijeljenoj s troškovima zamjene kapitala (novonabavne

vrijednosti poduzeća, koja je odreĎena time koliko bi koštali strojevi i oprema

koje poduzeće posjeduje kad bi se ponovno kupili). Kada je q veći od 1, isplati

se investirati u strojeve i opremu, jer je trţišna vrijednost poduzeća (odnosno

iznos kapitala koji je prikupljen na trţištu) veća od onoga što je potrošeno za

njegovo prikupljanje. Monetarna politika djeluje na način da svojom

ekspanzijom povećava raspoloţivu količinu novca i potrošnju, pa raste potraţnja

za vrijednosnicama. To nadalje, dovodi do rasta njihove cijene, uz istovremeno

padanje kamata, što utječe na rast investicija. Vrijedi i obrnuto.

Transmisijski mehanizam utjecaja imovine na osobnu potrošnju je vrlo sličan

Tobinovom q jer djeluje kroz cijenu vrijednosnica. Kada cijena vrijednosnica

raste, raste i cijena ukupno raspoloţive imovine, a time i potrošnja, odnosno

output.

Kanal cijena stanova i zemljišta djeluje na isti način kao i kanal cijena

vrijednosnica. S obzirom da udio vrijednosti ove imovine ima sve veći značaj u

ukupnoj imovini kućanstava, značaj kanala cijena stanova i zemljišta postaje sve

veći. To posebice dolazi do izraţaja kada dugoročni čimbenici, primjerice,

demografski utječu na promjenu relativnih cijena.

16

Kanal bankarskih kredita temelji se na promišljanju da banke zauzimaju

središnje mjesto u financijskom sustavu te da su zaduţene za rješavanje

problema asimetričnih informacijama. Pretpostavka je, takoĎer, da ne postoji

mogućnost perfekte zamjene bankarskih depozita ostalim izvorima sredstava.

Transmisijski mehanizam funkcionira na način da ekspanzivna monetarna

politika povećava bankarske rezerve i depozite i time povećava ukupnu količinu

kredita. Kada su banke središte financijskog sustava, povećana kreditna

aktivnost rezultira povećanjem investicija i potrošnje onih subjekta koji posluju

s bankama (Ţigman i Lovrinčević, 2005:449). Monetarna politika, pri tome ima

znatno veći utjecaj na izdatke malih poduzeća i kućanstava nego na izdatke

velikih poduzeća koja mogu koristiti druge izvore financiranja, kao što je

primjerice trţište kapitala. Iako ovaj transmisijski mehanizam postaje sve manje

značajan s rastom globalizacije i širenjem poslova bankarskog sektora, još

uvijek je prevladavajući u veoma plitkim financijskim trţištima i na trţištima s

osobito dominantnom ulogom banaka u odnosu na druge posrednike.

Bilančni kanal, kao i kanal bankarskih kredita, nastaje zbog asimetričnih

informacija na kreditnom trţištu. Naime, što je manja neto vrijednost poduzeća,

jača je negativna selekcija i raste moralni hazard u kreditiranju takvih poduzeća.

Razlog tome moţe se traţiti u činjenici da manja vrijednost poduzeća smanjuje

vrijednost kolaterala i povećava gubitke od loše selekcije. Banke u tom slučaju

smanjuje ukupne kreditne investicije što za posljedicu ima pad gospodarske

aktivnosti. U obrnutom slučaju, rastom neto vrijednosti poduzeća smanjuje se

moralni hazard, jer se u ukupnim kreditima povećava udio “dobrih” kredita, što

dovodi do povećanja investicijske aktivnosti iznad očekivane. Isti mehanizam

djeluje i na bilancu kućanstava.

Posebno je potrebno naglasiti da se intenziviranjem procesa globalizacije broj

transmisijskih mehanizama povećava.

17

3. EUROPSKA CENTRALNA BANKA

Europska centralna banka (engl. European Central Bank) je centralna banka za

europsku jedinstvenu valutu, euro (ECB: The Europen Central Bank,

10.07.2012., http://www.ecb.europa.eu/ecb/html/index.en.html ). Temeljni

zadatak ECB-a je odrţavanje kupovne moći eura i time stabilnosti cijena u

eurozoni. Eurozona obuhvaća 17 europskih zemalja koje su uvele euro od 1999.

godine. ECB je osnovan u lipnju 1998. godine, te mu je dano sedam mjeseci

pripreme za provoĎenje zadatka zamjene valute zemalja koje su uvodile

jedinstvenu valutu – euro, kao i osmišljavanje monetarne politike za eurozonu.

Sjedište banke je u Frankfurtu. Osnivači ECB-a bili su 11 drţava članica

Europske monetarne unije (EMU), a u 2012. godini ih je 17 drţava članica.

Odrţavanje stabilnosti cijena u eurozoni ECB provodi postavljanjem dviju

smjernica (Matošević, 2002:9): odrţavanje inflacije od 2% ili manje i monetarna

stabilnost. Stabilnost cijena u srednjem roku definirana je kao osnovni cilj jer se

tretira kao sredstvo za postizanje umjerenog ekonomskog rasta i stvaranja

radnih mjesta, poboljšavanje razine produktivnosti i ţivotnog standarda ,

odnosno kao osnova za odrţiv gospodarski rast i prosperitet Europe . Jedinstvena

monetarna politika EMU odnosi se na cijelo područje primjene eura, pa se ne

moţe koristiti za rješavanje regionalnih problema ili za rješavanje specifičnih

problema pojedinih gospodarstava neke od drţava članica.

Dana 1. lipnja 1998. godine osnovan je Europski sustav centralnih banaka

(ESCB), kao institucionalni okvir koji obuhvaća ECB i središnje banke svih

zemalja članica Europske unije. Kako bi se dao što detaljniji prikaz ECB, u

ovom dijelu diplomskog rada obraĎuju se sljedeće teme : 1) presjek povijesnog

razvoja Europske centralne banke, 2) institucionalno ureĎenje Europske

centralne banke i 3) neovisnost Europske centralne banke.

18

3.1. Presjek povijesnog razvoja Europske centralne banke

Povijesni razvoj ECB-a moţe se pratiti kroz genezu Europske monetarne unije s

obzirom da je njegov osnutak usko povezan s uspostavom Europske monetarne

unije.

Europska ekonomska i monetarna unija (engl. Economic and Monetary Union)

naziv je za proces harmoniziranja ekonomskih i monetarnih politika drţava

članica Europske unije s ciljem uvoĎenja zajedničke valute euro (Entereurope,

Vodič kroz informacije o Europskoj uniji, 2.06.2012., http://www.

entereurope.hr/page.aspx?PageID=81 ). Europska ekonomska i monetarna unija

je vezana uz proces ekonomskog povezivanja europskih zemalja koji je započeo

1950. godine Schumanovom deklaracijom1. MeĎutim, predvodnici ideje o

eurointegracijama u 1950-im godinama bili su orijentirani na uspostavu carinske

unije i zajedničkog poljoprivrednog trţišta te nisu imali viziju uspostavljanja

jače monetarne integracije i uspostavu zajedničke valute. To je i razumljivo s

obzirom da su zemlje Europske ekonomske zajednice (EEC) u tom razdoblju

sudjelovale u meĎunarodnom monetarnom sustavu Bretton-Woods-a, unutar

kojeg su valute zemalja bile fiksirane s mogućnošću prilagodbe, a koji je

funkcionirao do 1960-ih godina. Godine 1962. tzv. Marjolin memorandumom2

Europska komisija je predloţila da carinska unija preraste u ekonomsku uniju do

kraja 1960-ih godina s nepovratno fiksiranim meĎusobnim tečajevima valuta

zemalja članica EEC. Promjene meĎunarodnih gospodarskih okolnosti krajem

1960-ih godina dovode do neodrţivosti Bretton-Woodskog sustava, a prioriteti

ekonomskih politika drţava članica EEC se sve više počinju razilaziti. Stoga

1 Francuski ministar vanjskih poslova Robert Schuman 9. svibnja 1950. godine predstavio je

prijedlog ujedinjenja proizvodnje ugljena i čelika Francuske i Njemačke, čime je stvoren politički okvir za stvaranje buduće zajednice drţava na tlu Europe – Europske unije.

2 U listopadu 1962. godine Europska komisija je donijela Marjolin memorandum, koji se moţe

smatrati sluţbenim polazištem monetarne integracije u Europi. Memorandumom je započela rasprava o zajedničkoj valuti i potaknut je niz mjera u području monetarne suradnje. Prema odredbama Memoranduma osnovan je 1964. godine Odbor guvernera nacionalnih središnjih banaka Europske ekonomske zajednice sa sjedištem u Baselu. Bio je to Odbor koji je pripremio prvi nacrt Statuta Europske centralne banke u 1990. godini. (European economi, http://ec. europa.eu/economy_finance/publications/publication12081_en.pdf )

19

1969. godine Europska komisija predlaţe tzv. Barre Plan stvaranja ekonomske i

monetarne unije. Slijedom toga iste je godine u Haagu odlučeno da se EEC u

uvjetima sve veće svjetske nestabilnosti u fazama mora transformirati u

monetarnu uniju. Time su ujedno začeti formalni temelji EMU (Mintas-Hodak,

2010:329).

U izvješću skupine stručnjaka koju je predvodio Pierre Werner, pod nazivom

Werner Report, objavljenom 1970. godine predloţeni su temeljni obrasci

procesa ujedinjenja koji su uključivali stabilizaciju i usko definirane granice

fluktuacije meĎusobnih tečajeva valuta zemalja članica, nepovratno fiksiranje

njihovih tečajeva do 1980., te uspostavljanje potpune liberalizacije kapitalnih

tokova. U njemu, meĎutim, nisu predloţeni čvršći kriteriji za koordinaciju

ekonomske politike u uvjetima monetarnog ujedinjenja.

Realizacija plana uspostavljanja ekonomske i monetarne unije započela je u

oţujku 1971. godine. Prva faza realizacije plana podrazumijevala je uspostavu

sustava progresivnog suţavanja granica fluktuacije meĎusobnih tečajeva,

sustava poznatog pod imenom “zmija u tunelu”, a koji je postao operativan u

travnju 1972. godine (grafikon 2).

Grafikon 2: “Zmija u tunelu”, fluktuacija meĎusobnih tečajeva zemalja

Europske unije u rasponu 2,25%, sustav uspostavljen 1972.

godine

+2,25%

+2,25%

2,25%

snake

središnja

valuta dolar

Izvor: Kane, 188:132.

20

Sustav “zmije u tunelu” podrazumijevao je fluktuaciju meĎusobnih tečajeva

zemalja članica u rasponu 2,25% u odnosu na središnji paritet, uz ograničenu

fluktuaciju prema dolaru (Mintas-Hodak, 2010:330). U 1973. godini osnovan je

Fond za europsku monetarnu suradnju čija je zadaća bila smanjenje meĎusobne

fluktuacije tečajeva, potpomaganje intervencije na deviznom trţištu i

potpomaganje procesa namirenja meĎu centralnim bankama vezano uz njihovu

zajedničku politiku s deviznim pričuvama. Sustav “zmije u tunelu”, meĎutim,

nije doţivio uspjeh. Usprkos tome stabiliziranje fluktuacije meĎusobnih

tečajeva članica EEC smatralo se ključem za ostvarivanje konvergencije

kamatnih stopa i stopa inflacije te posljedičnim primirenjem kolebanja kapitala

meĎu europskim zemljama, a onda i načinom smanjenja vanjskog utjecaja

američke monetarne politike. U skladu s tim 1979. godine formiran je Europski

monetarni sustav (EMS), sa zadaćom uspostave fiksnih tečajeva s mogućnošću

prilagodbe meĎu zemljama članicama (u uskom rasponu od 2,25%). Pravila tog

sustava su se često mijenjala. EMS je funkcionirao na temelju stabilnih, ali

prilagodljivih tečajeva. Tada je formiran i ERM3 koji je dopuštao uske

fluktuacije valuta. Izvan dopuštenih fluktuacija tečajevi pojedinih zemalja mogli

su se mijenjati samo dogovorom zemalja unutar tog sustava. To je bila radikalna

promjena (potreba koordinacije i zajedničkog donošenja odluka) u odnosu na

dotadašnje slobodno formiranje tečajeva od strane svake zemlje. Kao

obračunska jedinica uveden je ECU (engl. European currency unit). Uspostava

EMS moţe se okarakterizirati uspješnim jer je tijekom 1980-ih omogućio

konvergenciju i sniţavanje stopa inflacije uz pri ličan stupanj stabilnosti

tečajeva. EMS je, takoĎer, uspio poboljšati koordinaciju monetarne politike, kao

preduvjeta za uspostavu jedinstvene monetarne politike unutar EMU.

Uspostavom jedinstvenog trţišta 1. srpnja 1987. godine poraslo je i uvjerenje o

potrebi uvoĎenja zajedničke valute kojom bi se osigurala transparentnost cijena,

smanjili transakcijski troškovi i eliminirali tečajni rizici meĎu članicama

zajedničkog trţišta. U skladu s tim objavljeno je u travnju 1989. godine

3 ERM, engl. Exchange rate mechanism, sustav valutnih tečajeva, a danas, kao njegov nasljednik postoji tzv. ERM II.

21

Delorsovo izvješće, u kojem se monetarna unija definirana kao valutno područje

unutar kojeg se politike vode zajednički u svrhu ostvarivanja zajedničkih

makroekonomskih ciljeva. Kao nuţni preduvjeti za ostvarenje monetarne unije

navedeni su (Samardţija, 1994:64):

1. osiguranje potpune i nepovratne konvertibilnosti valuta,

2. potpuna liberalizacija trţišta kapitala i puna integracija bankovnog i drugih

financijskih trţišta i

3. uklanjanje margina fluktuacije i nepovratno zamrzavanje valutnih tečajeva.

Prva dva zahtjeva bila su ispunjena, tj . europske valute postigle su

konvertibilnost 1958. godine, zahvaljujući suradnji unutar Europske platne

unije, a kretanje kapitala liberalizirano je 1990. godine (Kenen, 1996:14). U

Delorsovom izvješću predviĎene su tri faze u formiranju Ekonomske i

monetarne unije (Kandţija i Host, 2001:1271-1276). Prva faza se odnosi na

donošenje direktiva o potpunoj liberalizaciji kretanja kapitala u srpnju 1990.

godine. Cilj ove faze bio je realizacija konvergencije izmeĎu ekonomskih

politika i uska kooperacija izmeĎu centralnih banaka uključujući koherenciju

izmeĎu monetarne prakse u okviru EMS. U skladu s člankom 109. G Sporazuma

o Europskoj uniji sustav košarice ECU zamrznut je 1. studenog 1993. godine

kada je stupio na snagu Maastrichtski sporazum, zasnivajući se na sastavu

košarice definirane 21. listopada 1989. godine, kada su u košaricu ušle peseta i

escudo. Druga faza je započela 1. siječnja 1994. godine. U njoj se prema

Sporazumu o Europskoj uniji angaţira svaka zemlja članica u otklanjanju javnih

deficita i započinjanju procesa neovisnosti svojih centralnih banaka. Sukladno

dispozicijama članka 109.F CE, Komitet guvernera centralnih banaka i

Europskog fonda za monetarnu kooperaciju ukinuti su, a zamijenio ih je

Europski monetarni institut (EMI). To je bilo privremeno tijelo osnovano sa

svrhom jačanja suradnje nacionalnih centralnih banaka i koordinacije monetarne

politike te izvršavanja priprema potrebnih za uspostavu ESCB, voĎenje

jedinstvene monetarne politike i uvoĎenje jedinstvene valute u trećoj fazi.

22

Zamijenjen je 1. lipnja 1998. godine (ECB: All glossary entrise, 9.06.2012.,

http://www.ecb.int/ home/glossary/html/glosse.en.html#194 ).

Člankom 117. (bivši članka 109f) Ugovora o osnivanju Europske unije EMI-u su

dane sljedeće ovlasti (ECB: Overview oft he perparatory work undertaken by the

EMI, 7.06.2012., http://www.ecb.europa.eu/ecb/history/emu/html/emi.en.

html ):

priprema niza instrumenata i postupaka za voĎenje jedinstvene monetarne

politike u području upotrebe eura kao valute,

analiza potencijalne strategije monetarne politike,

unaprjeĎivanje usklaĎivanja prikupljenih statističkih podataka, te njihova

obrada i distribucija unutar euro zone,

usklaĎivanje ostalih financijskih podataka,

razvijanje okvira za voĎenje deviznih transakcija,

upravljanje deviznim rezervama zemalja koje su dio euro zone,

unaprjeĎenje efikasnosti meĎudrţavnih plaćanja i transakcija vrijednosnica,

integracija trţišta euro novca, te razvijanje tehničke infrastrukture i

priprema euro novčanica uključujući dizajn i tehničku specifikaciju.

S ciljem daljnjih priprema za uspostavu ESCB, kako je istaknuto u Statutu

ESCB i ECB, EMI ima zadatak (ECB: Overview oft he perparatory work

undertaken by the EMI, 7.06.2012., http://www.ecb.europa.eu/ecb/history/

emu/html/ emi.en.html ):

definirati pravila i standarde računovodstvenih politika radi kasnijeg što

preciznijeg sastavljanja različitih računa ESCB-a,

uspostaviti sustav informacijske i komunikacijske podrške za operacionalne i

tehničke funkcije,

utvrĎivati načine i putove voĎenja poslovne politike ESCB-a,

odrţavati stabilnost financijskog sustava i kreditnih institucija i

izvještavati o postignutim učincima.

23

Uz izvršenje navedenih zadataka, EMI je imao obvezu sudjelovanja u donošenju

različitih zakona unutar zajednice, a koji su bili usko povezani s trećom fazom.

U okviru pripremnih aktivnosti vezanih za treću fazu suraĎivao je i s različitim

institucijama unutar Europske unije i o tome je izvještavao Vijeće Europske

unije. Institut je, dakle, trebao pripremiti monetarnu uniju za prijelaz prema

trećoj fazi, a posebice: koordinaciju monetarnih politika radi osiguranja

stabilnosti cijena, te uvoĎenje ESCB u uvjetima jedinstvene monetarne politike

da bi se uspostavila jedinstvena valuta. Institut je, stoga, u 1994. godini započeo

seriju studija o pripremi tehnike i odredbi treće faze koje su se posebno odnosile

na novčanice, statistiku, sustav plaćanja informiranje, harmonizaciju

instrumenata i tehnike monetarnih politika, kao i harmonizaciju računovodstva.

Treća faza stvaranja EMU predviĎala je nepovratno fiksiranje tečajeva

nacionalnih valuta, uvoĎenje eura kao depozitnog novca, voĎenje jedinstvene

monetarne politike u okviru Europskoga sustava središnjih banaka, stupanje na

snagu europskog tečajnog mehanizma (ERM 2), stupanje na snagu Pakta o

stabilnosti i rastu, zamjena gotovine u optjecaju nacionalnih valuta eurom od 1.

siječnja 2002. godine. Ova je faza započela 1. siječnja 1999. godine. Pregled

faza razvoja Europske monetarne unije dan je u tablici 1.

Tablica 1: Razvoj Europske monetarne unije po fazama, 1990.-2002. godine

1. faza 2. faza 3. faza

podfaza A podfaza B podfaza C

liberalizacija

tokova

kapitala

koordinacija

ekonomskih,

financijskih i

monetarnih

politika

Europski

monetarni

institut

(EMI)

autonomija

nacionalnih

središnjih

banaka

scenarij

tranzicije

ime valute:

euro

Europska

centralna

banka (ECB)

i Europski

sustav

središnjih

banaka

(ESSB)

zemlje

članice

fiksirane

stope

početak

provoĎenja

monetarne

politike

knjiţni euro

konverzija

novčanica i

kovanica u

euro

01.07.1990. 01.01.1994. 12. mj. 1995. 5. mj. 1998. 01.01.1999. 01.01.2002.

Izvor: Mitas-Hodak, 2010:333.

24

Osnivanje ECB-a bilo je dakle, predviĎeno u drugoj fazi razvoja Europske

monetarne unije, zajedno s Europskim sustavom centralnih banaka (ESCB).

Sporazum o Europskoj uniji predviĎa uvoĎenje jedinstvene monetarne politike

zasnovane na jedinstvenoj valuti kojom će upravljati jed instvena i neovisna

centralna banka. U skladu s tim 1998. godine je osnovan ECB. Monetarna unija

podrazumijeva uspostavu zajedničke monetarne politike te je jedan od zadataka

ECB-a bilo definiranje i implementacija monetarne politike u eurozoni.

3.2. Institucionalno ureĎenje Europske centralne banke

ECB je osnovan kao jezgra Eurosustava i ESCB. Eurosustav čine ECB i

nacionalne centralne banke 17 zemalja članica eurozone , odnosno zemalja

članica koje koriste euro (shema 1).

Shema 1: Organizacija Eurosustava

Izvor: ECB: Organisation, 7.06.2012., http://www.ecb.int/ecb/educational/ facts/orga/html/or_002.en.html

25

Zanimljivo je da je Ugovorom iz Maastrichta ESCB-u, a ne ECB-u, dan mandat

za očuvanje stabilnosti cijena i podršku ukupnoj ekonomskoj politici Europske

unije. Tri su glavna razloga zbog čega je ustrojen sustav centralnog bankarstva u

Europi umjesto jedne centralne banke (ECB:Organisation, 7.06.2012., http://

www.ecb.int/ecb/educational/facts/orga/html/or_002.en.html ,):

Pristup izgradnje Eurosustava temelji se na postojećim kompetencijama

nacionalnih centralnih banaka, njihovom institucionalnosti , stručnosti i

izvrsnoj operativnoj sposobnosti. Štoviše, nekoliko centralnih banaka

obavlja dodatne poslove uz one Eurosustava.

S obzirom na geografski veliku eurozonu i dugogodišnje odnose izmeĎu

nacionalnih bankarskih zajednica i njihovih nacionalnih banaka, smatralo se

prikladnim dati kreditnim institucijama pristupnu točku za centralno

bankarstvo u svakoj zemlji članici koja se nalazi u eurozoni.

S obzirom na mnoštvo naroda, jezika i kultura u eurozoni, smatralo se da bi

nacionalne banke najbolje posluţile kao pristupna točka Eurosustavu.

Uloga ECB-a u Eurosustavu je da predstavlja lokacijsko središte za tijela koja

donose odluke u okviru ESCB-a i Eurosustava, osigurava konzistentno

provoĎenje politike i da samim time ima ovlasti za uvoĎenje sankcija te da

inicira i izraĎuje legislativu iz područja njegovog djelovanja.

ESCB čini ECB i nacionalne centralne banke svih 28 drţava članica Europske

unije. Moţe se stoga, reći da je Eurosustav podsustav ESCB-a. Organizacija

ESCB prikazana je shemom 2.

26

Shema 2: Organizacija Europskog sustava centralnih banaka

Izvor: ECB: Organisation, 24.08.2013., http://www.ecb.europa.eu/ecb/educa tional/facts/orga/html/or_001.en.html ,

Eurosustav i ESCB se meĎusobno, dakle, znatno razlikuju. Dok Eurosustav

predstavlja ECB i nacionalne središnje banke drţava koje su ušle u Europsku

monetarnu uniju i prihvatile euro, ESCB predstavlja banke u okviru Eurosustava

i nacionalne središnje banke ostalih drţava članica Europske unije, a koje nisu

uvele euro. ESCB obuhvaća dakle i nacionalne banke drţava koje još uvijek

imaju svoju nacionalnu valutu, za koju provode vlastitu monetarnu politiku i

imaju monetarni suverenitet. Nisu uključene u obavljan je temeljnih djelatnosti

monetarne unije, kao što je voĎenje monetarne politike za područje eura.

U provoĎenju aktivnosti ESCB-a i Eurosustava vaţnu ulogu imaju nacionalne

centralne banke, koje svoje zadatke provode u skladu s pravilima, uputama i

smjernicama koje donose upravljačka tijela ECB-a. Odluke se donose u ECB-u,

a provode se decentralizirano, odnosno preko nacionalne centralne banke.

Zadaci nacionalnih centralnih banaka su (Institucionalni ustroj i uloga središnjih

27

banaka u Europskoj unijii, 9.06.2012., http://www.hnb.hr/medjunarodna_sura

dnja/h-institucionalni-ustroj.htm ):

provoĎenje operacija monetarne politike (kao agenti ECB-a),

operativno upravljanje deviznim pričuvama ECB-a,

upravljanje vlastitim deviznim pričuvama,

obavljanje platnog prometa i nadzor platnih sustava,

izdavanje novčanica zajedno s ECB-om,

prikupljanje i obrada statističkih podataka te

pomoć ECB-u pri provoĎenju i izdavanju publikacija te izradi ekonomskih

analiza.

Usvajanjem Lisabonskog ugovora (čl. 13), ECB je postao institucija Europske

unije. Osnovan je, kako je već istaknuto 1. lipnja 1998. godine zajedno s ESCB.

Ugovor ograničava aktivnosti ECB-a na odreĎena tematska područja, a odnose

se na središnje bankarske funkcije u odnosu na euro (čl. 127. i 282. do 283.

Ugovora o Europskoj uniji). ECB je smješten u tri zgrade u središtu Frankfurta

na Majni (Njemačka), a u istočnom dijelu grada gradi se novo sjedište, koje bi

trebalo biti završeno u 2014. godini.

UvoĎenjem eura 1999. godine ECB preuzima potpunu odgovornost za

monetarnu politiku u eurozoni. Glavni razlog osnutka ECB a bilo je stvaranje

monetarne unije s jedinstvenom valutom eurom. Drţave koje sudjeluju u

monetarnoj uniji prenijele su ovlasti nad monetarnom politikom na europsku

razinu, odnosno Centralnu banku. ECB nadzire količinu novca u optjecaju,

upravlja tečajem eura, brine se za funkcioniranje platnog sustava te zajedno sa

središnjim bankama drţava članicama drţi i upravlja sluţbenim deviznim

pričuvama. Osnovni cilj mu je odrţati stabilnost cijena te voĎenje jedinstvene

monetarne politike unutar eurozone (Scheller, 2006:45). To pretpostavlja strogo

kontroliranje inflacije što podrazumijeva da godišnje povećanje potrošačkih

cijena treba biti manje od 2%.

28

Zanimljivo je da je Ugovorom iz Maastrichta, a kasnije i Lisabonskim

ugovorom ESCB-u dan mandat za očuvanje stabilnosti cijena i podršku ukupnoj

ekonomskoj politici Europske unije. Zadaće ESCB-u su (Kandţija i Ţivko,

2004:74):

definiranje i implementacija monetarne politike u eurozoni,

obavljanje deviznih operacija,

formiranje i upravljanje sluţbenim deviznim rezervama drţava članica,

unaprjeĎenje operacija platnog prometa.

ECB djeluje kao pravna osoba na temelju meĎunarodnog javnog prava. Samo

ona moţe dopustiti izdavanje eura. Neovisna je u provoĎenju svojih ovlasti i

upravljanju svojim financijskim sredstvima. Tu neovisnost poštuju institucije,

tijela, uredi i agencije Europske unije te vlade drţava članica. Tijela ECB-a koja

donose odluke su: Upravno vijeće i Izvršni odbor. Ova tijela upravljaju ESCB-om.

Uz navedena tijela djeluje i Opće vijeće. Osim njim, ECB ima kontrolne

mehanizme, unutrašnje i vanjske. U unutrašnje mehanizme ubrajaju se: interna

revizija, sustav interne kontrole, etički kodeks i pravila “insider trading-a”4,

budţetska autorizacija, sluţbenik za zaštitu podataka, OLAF (Europski ured za

sprječavanje prijevara istraga i pravila za sprječavanje prijevara) unutar ECB -a i

odbor unutrašnjih revizora. Vanjske kontrolne mehanizme čine: eksterni revizori

i ECA. Eksterni revizori kontroliraju račune i financijske izvještaje ECB -a, a

ECA proučava operativnu efikasnost menadţmenta. ECB je podijeljen u 17

poslovnih područja kojima rukovode menadţeri i direktori čija je duţnost

podnošenje izvještaja članovima Izvršnog odbora o radu svakog pojedinog

područja.

Upravno vijeće i Izvršno vijeće, kako je istaknuto, donose odluke i upravljaju

Eurosustavom i ESCB-om. Upravno vijeće ECB-a je najviša instanca ECB-a.

Sastavljeno je od šest članova Izvršnog odbora i guvernera nacionalnih

4 Nedopušteni oblik korištenja povlaštenih informacija radi postizanja eksterne koristi na trţištu.

29

centralnih banaka iz 17 drţava eurozone. Predsjednika, potpredsjednika i ostala

četiri člana Izvršnog odbora imenuje Europsko vijeće kvalificiranom većinom iz

redova priznatih osoba s profesionalnim iskustvom u monetarnim ili bankarskim

poslovima, na preporuku Vijeća i nakon savjetovanja s Europskim parlamentom

i Upravnim vijećem ECB-e. Mandat im traje osam godina i ne mogu biti

ponovno izabrani.

Upravno vijeće se nalazi na vrhu piramide odlučivanja i donosi strateške odluke

za Eurosustav. Riječ je odlukama vezanim za donošenje monetarne politike

(primarno odluke o visini kamatnih stopa), ali i o drugim odlukama kao što su

odluke vezane za odobravanje izdavanja novčanica eura, prihvaćanja godišnjeg

izvješća i financijskih računa ECB-a. Temeljne su mu funkcije (ECB: Governing

Council, 15.06.2012., http://www.ecb.europa.eu/ecb/orga/decisions/govc/

html/index.en.html ):

usvajanje smjernica i odluka potrebnih za obavljanje poslova povjerenih

Eurosustavu,

oblikovanje monetarne politike eurozone – uključuje odluke o monetarnim

ciljevima, ključne kamatne stope i odredbe rezervi u Eurosustavu te

utvrĎivanje smjernica za njihovu provedbu.

Članovi Upravnog vijeća sastaju se dva puta mjesečno. Pritom, prilikom

odlučivanja svaki član ima jednakovrijedan glas.

Izvršni odbor je operativno tijelo ECB-a, a sastoji se od šest članova:

predsjednika i potpredsjednika ECB-a i četiri druga člana koji su zaposleni na

puno radno vrijeme u ECB-u. Imenuju se zajedničkim dogovorom šefova drţava

ili vlada drţava članica Eurozone. Mandat članova izvršnog odbora je osam

godina.

Izvršno vijeće je odgovorno za donošenje i provoĎenje tzv. dnevnih operativnih

odluka. U tom smislu, Izvršni odbor ima zadatak (ECB:Executive Bord,

30

15.06.2012., http://www.ecb.europa.eu/ecb/orga/decisions/eb/html/index.en.

html ):

pripremiti materijal za sastanke Upravnog vijeća,

provoditi monetarnu politiku u eurozoni u skladu sa smjernicama i odlukama

Upravnog vijeća; pritom Izvršno vijeće daje potrebne upute nacionalnim

središnjim bankama Eurozone,

upravljati tekućim poslovanjem ECB-a,

obavljati delegirane ovlasti koje na njega prenese Upravno vijeće ECB-a,

uključujući odreĎene regulatorne ovlasti.

Opće vijeće ECB-a je privremeno tijelo koje postoji do trenutka dok sve članice

Europske unije ne uvedu euro. Sastavljeno je od predsjednika i potpredsjednika

ECB-a i guvernera centralnih banaka 27 zemalja članica Europske unije. Opće

vijeće se sastaje svaka tri mjeseca. Opće vijeće sudjeluje pri (ECB: General

Council, 15.06.2012., http://www.ecb.europa.eu/ecb/orga/decisions/ genc/html/

index.en.html ):

izvršenju savjetodavnih zadaća ECB-a,

prikupljanju statističkih informacija,

pripremi godišnjeg izvješća o ECB-u,

uspostavljanju pravila potrebnih za obračun i izvještavanje o operacijama

koje obavljaju nacionalne središnje banke,

provedbi mjera vezanih uz ključ za upis kapitala ECB-u, ako već nisu

definirani ugovorom,

utvrĎivanju uvjeta zapošljavanja u ECB-u,

hitnim pripremama za osnivanje neopozive stope pretvorbe izmeĎu eura i

valuta drţava članica s odstupanjem.

31

Osnovni zadatak Općeg vijeća je savjetodavna uloga prilikom pripreme članica

za pristupanje Eurosustavu. U tom kontekstu, Opće vijeće prihvaća Izvještaje o

konvergenciji i nadgleda funkcioniranje tečajnog mehanizma ERM II.

3.3. Neovisnost Europske centralne banke

Temeljna pretpostavka za obavljanje funkcija i ispunjavanje zadanih ciljeva

ECB-a je njegove neovisnosti. U skladu s člankom 130. Ugovora o

funkcioniranju Europske unije prilikom provoĎenja ovlasti te obavljanja svojih

zadaća i duţnosti u skladu s Ugovorima i Statutom ECB-a, niti ECB niti

nacionalne centralne banke Eurosustava, niti bilo koji član njihovih tijela koje

donose odluke ne moţe traţiti ili primati upute od institucija, tijela, ureda ili

agencija Europske unije, bilo koje vlade drţava članica ili bilo kojeg drugog

tijela. Institucije Europske unije i vlade drţava članica moraju poštivati ovo

načelo i ne smiju pokušavati utjecati na ECB ili na nacionalne centralne banke.

Neovisnost ECB-a, dakle, podrazumijeva postojanje visokog stupnja slobode

odlučivanja pri voĎenju monetarne politike. Neovisnost ECB-a ogleda se u četiri

segmenta (Vujčić, 2003:56):

institucionalna neovisnost,

neovisnost u donošenju odluka o monetarnoj politici,

osobna neovisnost duţnosnika ECB-a,

financijska neovisnost.

Institucionalna neovisnost je potrebna kako bi se omogućilo djelotvorno i

samostalno provoĎenje monetarne politike s ciljem ostvarivanja stabilnosti

cijena, bez mogućnosti uplitanja drugih institucija Europske unije ili drţava

članica u definiranje ciljeva i donošenja odluka. Odluke monetarne politike o

cilju, smjerovima djelovanja i odabiru odgovarajućih instrumenata potpuno su u

nadleţnosti ECB-a, te se ne mogu decentralizirati na nacionalne razine.

Nacionalne centralne banke, meĎutim, provode monetarne operacije u skladu s

32

odlukama ECB-a. Time ostvaruju operativnu ili funkcionalnu neovisnost u

definiranju i ostvarivanju svog osnovnog cilja djelovanja.

Neovisnost u donošenju odluka ECB-a o monetarnoj politici znači da osobe

izvan ECB-a ne smiju utjecati na donošenje odluka. Time se onemogućavaju

utjecaji od strane trećih osoba i pristranost u voĎenju monetarne politike.

Neovisnost o raznim političkim pritiscima i osobnim interesima ECB postiţe

duţim rokovima na koje se biraju duţnosnici središnjih banaka, koji se obično

ne poklapaju s političkim ciklusom. Minimalni mandat kojeg moţe dobiti

guverner središnje banke zemalja članica je pet godina, s tim da se mandat moţe

produţiti. Zaštita članova odbora omogućena je i strogim propisima koji

reguliraju uvjete njihova otpuštanja. Guverneri središnje banke ne mogu biti

diskrecijski otpušteni, niti ih se moţe otpustiti zbog njihovih rezultata

prethodnih godina. Time se nastoji zaštiti sustav centralnog bankarstva od

političkih utjecaja u pojedinim drţavama članicama. Guverner nacionalne

centralne banke se moţe smijeniti jedino u slučaju njegove nesposobnosti

obavljanja duţnost, u slučaju starosti i bolesti, isteka mandata ili povrede

etičkog kodeksa.

Financijska neovisnost se ogleda u činjenici da kapital ECB-a upisuju jedino

neovisne nacionalne središnje banke (NCB) drţava članica EMU-a. Kapital

ECB-a dolazi iz nacionalnih centralnih banaka svih drţava članica Europske

unije. Dana 1. srpnja 2013. godine iznosio je 10,8 mlrd. eura, a zemlje eurozone

sudjelovale su sa 7,5 mrld. eura (tablica 2). Pri osnivanju, kapital ECB-a iznosio

je 5 mlrd. eura.

33

Tablica 2: Kapital ECB-a po nacionalnim centralnim bankama (NCB)

eurozone, 1. srpnja 2013. godine

Nacionalna centralna banka Ključ kapitala (u %) Uplaćeni kapital (€)

Belgija – National Bank van België

Njemačka – Deutsche Bundesbank

Estonia – Eesti Pank

Irska – Central Bank of Ireland

Grčka – Bank of Greece

Španjolska – Banco de Espana

Francuska – Banque de France

Italija – Banca d'Italia

Cipar – Cedntral Bank of Cyprus

Luxemburg – Banque centrale du Luxembourg

Malta – Bank Centrali ta'Malta

Nizozemska – De Nederlandsche Bank

Austrija – Oesterreichische Nationalbank

Portugal – Banco de Portugal

Slovenija – Banka Slovenije

Slovačka – Národná banka Slovenska

Finska – Suomen Pankki – Finlands Bank

2,4176

18,7603

0,1780

1,1111

1,9483

8,2533

14,1342

12,4570

0,1333

0,1739

0,0635

3,9663

1,9370

1,7636

0,3270

0,6881

1,2456

261.705.370,91

2.030.803.801,28

19.268.512,58

120.276.653,55

210.903.612,74

893.420.308,48

1.530.028.149,23

1.348.471.130,66

14.429.734,42

18.824.687,29

6.873.879,49

429.352.255,40

209.680.386,94

190.909.824,68

35.397.773,12

74.486.873,65

134.836.288,06

Ukupno 69,5581 7.529.669,242,49

Izvor: ECB:Capital subscription, 27.07.2013., http://www.ecb.europa.eu/ecb/ orga/capital/html/index.en.html

Udio svake banke izračuna se pomoću ključa, u jednakom omjeru koji odraţava

postotak njene drţave u cjelokupnoj populaciji i bruto domaćem proizvodu

Europske unije. Udio se aţurira svakih pet godina ili kad nova drţava postane

članicom (ECB:Capital subscription, 15.06.2012., http://www.ecb.int/ecb/

orga/capital/html/index.en.html ). Od početka treće faze ekonomske i

monetarne unije, od 1. siječnja 1999. godine ključ je promijenjen četiri puta, u

prvom petogodišnjem razdoblju, 1. siječnja 2004. godine i 1. siječnja 2009.

godine, te privremene promjene 1. svibnja 2004. godine kada je Europska unija

proširena za 10 članica i 1. siječnja 2007. godine pristupanjem Bugarske i

Rumunjske.

Kada se govori o neovisnosti ECB-a potrebno je ukazati i na neovisnost

nacionalnih centralnih banaka, što je propisano u Statutu ECB-a i Ugovorom o

34

osnivanju Europske unije. Razlikuju se četiri aspekta neovisnosti centralnih

banaka (Vlahović i Cerović, 2005:10):

funkcionalna – sloboda izbora cilja monetarne politike,

institucionalna – sloboda izbora instrumenata monetarne politike (definiranje

i implementacija),

osobna – uloga, status i sastav najvišeg organa centralne banke,

financijska – budţetska neovisnost i zabrana monetarnog financiranja.

Drţave koje ţele postati članicama Europske unije moraju svoja vlastita

zakonodavstva i institucionalni okvir centralnog bankarstva prilagoditi

Sporazumu iz Maastrichta i Lisabonskom ugovoru te statutima ESCB-a i ECB-a.

TakoĎer, moraju osigurati institucionalne garancije da će njihove centralne

banke ostati ili postati neovisne centralne banke.

ECB ima obvezu transparentnosti i odgovornosti. Transparentnost znači da ECB

opskrbljuje javnost i trţišta pravovremeno svim relevantnim informacijama o

svojoj strategiji, procjeni i odlukama o monetarnoj politici, kao i o svojim

postupcima. Transparentnost pomaţe javnosti u razumijevanju monetarne

politike ECB-a, što ujedno čini politiku vjerodostojnijom i učinkovitijom.

Transparentnošću ECB daje javnosti informacije o svim aktivnostima u svom

mandatu i pripremama za ostvarivanje vlastitih ciljeva. Pri tome se potiče

kredibilitet, samodisciplina i predvidivost (ECB:Transparency, 15.06.2012.,

http://www.ecb.int/ecb/orga/transparency/html/index.en.html ). Kredibilitet

ovisi o uspješnom obavljaju zadataka ECB-a. Posebno je korisna redovita

komunikacija o procjeni ECB-a o ekonomskoj situaciji. Za ECB je korisno i

upoznavanje javnosti s onim što ECB moţe, a što ne moţe učiniti. Snaţna

predanost transparentnosti, takoĎer, nameće samodisciplinu političarima. To

osigurava da njihove političke odluke i objašnjenja budu prezentirana na

vrijeme. ECB, takoĎer, objavljuje strategiju monetarne politike i redovito

izvještava o procjeni gospodarskih kretanja. To pomaţe trţištu da razumije

35

odgovor monetarne politike na izazove koji proizlaze iz gospodarskih kretanja,

te omogućava predviĎanje monetarne politike u srednjoročnom razdoblju.

Trţišna očekivanja na taj način mogu biti učinkovitija i točnija. Ukoliko

sudionici na trţištu mogu predvidjeti odgovore politike, to omogućava brzu

implementaciju promjena u monetarnoj politici u financijskim varijablama. To,

nadalje, moţe skratiti proces kojim se aktivnosti monetarne politike prenose na

investicijske i potrošačke odluke, ubrzati potrebne prilagodbe gospodarstva te

potencijalno povećati učinkovitost monetarne politike.

Odredba o transparentnosti i odgovornosti ECB-a utvrĎena je odredbama o

tjednom operativnom i tromjesečnom detaljnom izvještavanju javnosti. ECB

izraĎuje i objavljuje izvješća o aktivnostima ESCB-a najmanje tromjesečno, a

konsolidirano financijsko izvješće ESCB-a objavljuje se svakog tjedna. Izvješća

o aktivnostima ESCB i monetarnoj politici za tekuću godinu ECB dostavlja

Europskom parlamentu, Europskom vijeću i Komisiji. Na Europskom

parlamentu se raspravlja o godišnjim izvješćima, dok se saslušanja u

parlamentarnim odborima organiziraju četiri puta godišnje. IzmeĎu ECB -a i

tijela Europske unije postoji dvosmjerna horizontalna komunikacija.

Predsjednik Komisije i jedan član (u pravilu član Komisije zaduţen za

ekonomiju i financije) mogu sudjelovati na sastancima Općeg vijeća, ali bez

prava. Tako je predsjednik Izvršnog odbora ECB-a pozvan na sastanke Komisije

kada se raspravlja i odlučuje o pitanjima ECB-a, a poziva se zajedno s

guvernerima središnjih banaka na neformalne sastanke ECOFIN-a.5

5 ECOFIN – tijelo koje se sastoji od ministara ekonomije i financija zemalja članica.

36

4. ZNAČAJKE MONETARNE POLITIKE EUROPSKE

CENTRALNE BANKE

Primarni cilj monetarne politike ECB-a je odrţavanje stabilnosti cijena. To se

ujedno smatra najboljim doprinosom koji monetarna pol itika moţe učiniti za

gospodarski rast i stvaranje radnih mjesta. Operacije monetarne politike odnose

se na upravljanje kratkoročnim kamatnim stopama, čime se utječe na

gospodarski razvoj, a u svrhu odrţavanja stabilnosti cijena u eurozoni u

srednjoročnom razdoblju. ECB je usvojio specifičnu strategiju kako bi osigurao

uspješno voĎenje monetarne politike. Stabilnost cijena definirana je u odnosu na

godišnje povećanje harmoniziranog indeksa potrošačkih cijena (engl.

Harmonised Index of Consumer Prices), koji za eurozonu iznosi 2%. U svrhu

odrţavanja stabilnosti cijena, cilj je ECB-a odrţavanje inflacije ispod 2%, ali u

neposrednoj blizini 2%, u srednjoročnom razdoblju.

Detaljan prikaz monetarne politike ECB-a prikazan je u ovom dijelu diplomskog

rada obradom sljedećih tema: 1) strategija monetarne politike Europske

centralne banke, 2) implementacija monetarne politike i njeni instrumenti i 3)

reakcija Europske centralne banke na financijsku krizu.

4.1. Strategija monetarne politike Europske centralne banke

Strategija općenito predstavlja koordinirani skup aktivnosti koj i vodi postizanju

ţeljenog cilja. U slučaju ECB-a, strategijom monetarne politike u prvom redu se

precizno odreĎuje cilj, a zatim i skup informacija koje je potrebno analizirati,

kao i način njihova analiziranja, što uključuje i odabir instrumenata, kako bi se

stvorila odgovarajuća podloga za donošenje odluka monetarne politike koje bi

vodile ka ostvarivanju zadanog cilja. Monetarnom strategijom se, nadalje,

odreĎuje i način komunikacije s trţištima, jer dobra komunikacija omogućava

37

povećanje vjerodostojnosti odnosno kredibiliteta monetarne politike i time

osnaţenje i njenu učinkovitost (Mintas-Hodak, 2010:346).

Temeljni cilj ECB-a je odrţavanje stabilnosti cijena. Dvojaki su razlozi za

definiranje ovog cilja:

1. desetljeća empirije i ekonomskih istraţivanja naveli su na zaključak da

monetarna politika jedino odrţavanjem stabilnosti cijena moţe pridonijeti

dugoročnom porastu ţivotnog standarda,

2. monetarna politika, putem kratkoročnih kamatnih stopa, srednjoročno moţe

utjecati samo na nivo cijena, a ne i na realne varijable.

Objašnjenja i makroekonomski argumenti na kojima se temelji postizanje

stabilnosti cijena nalaze se u činjenici da i inflacija i deflacija uzrokuju troškove

u obliku smanjenja općeg ekonomskog blagostanja (Bilas, 2005:50). Potrebno

je, dakle, izbjegavati i dugotrajnu inflaciju i deflaciju. Stabilnost cijena

pridonosi postizanju visoke razine gospodarske aktivnosti i zaposlenosti iz

nekoliko razloga (ECB: Benefits of price stability, 20.06.2012., http://www.ecb.

int/mopo/ intro/benefits/html/index.en.html). Prvo stabilnost cijena poboljšava

transparentnost cjenovnog mehanizma. U okolnostima stabilnosti lakše se mogu

prepoznati promjene kod relativnih cijena (primjerice, cijene različitih

proizvoda), s obzirom da one nisu učinjene manje vidljivim fluktuacijama na

ukupnoj razini cijena. Kao rezultat, poduzeća i domaćinstva mogu biti bolje

informirani prilikom donošenja odluka o potrošnji i investicijama te učinkovitije

alocirati vlastita sredstva. Pomaţući trţištu u usmjeravanju resursa ka najvećoj

proizvodnosti, stabilnost cijena povećava efikasnost potencijala ekonomije.

Drugo, ako investitori spoznaju da će se u budućnosti odrţati stabilnost cijena,

neće zahtijevati “premije zbog inflacijskih rizika” kako bi ih kompenzirali zbog

rizika vezanog za drţanje aktive tijekom duţeg vremenskog razdoblja.

Smanjenjem ove premije za rizik u stvarnoj kamatnoj stopi, monetarna politika

moţe doprinijeti efikasnosti raspodjele trţišta kapitala i pruţiti poticaj za

investiranje. To povratno djeluje na ekonomski rast. Treće , vjerojatnost

38

odrţavanja stabilnosti cijena rezultira malom vjerojatnošću preusmjeravanja

resursa namijenjenih proizvodnji ka ograničavanju inflacije. Četvrto, porezni

sustav i sustav socijalne zaštite mogu doprinijeti stvaranju poticaja koji dovode

do poremećaja ekonomskog ponašanja. U većini slučajeva, ti su poremećaji

pogoršani inflacijom ili deflacijom. Stabilnost cijena eliminira stvarne troškove

koji su uključeni kada inflacija vodi ka poremećaju utjecaja poreznog sustava i

sustava socijalne zaštite. Peto, odrţavanje stabilnosti cijena sprječava veću i

arbitrarnu preraspodjelu bogatstva u profit koji nastaje u inflatornom i

deflatornom okruţenju. Navedeni argumenti upućuju da centralna banka koja

odrţava stabilnost cijena čini znatan doprinos ostvarivanju širih ekonomskih

ciljeva, kao što je viši standard ţivota, visoka razina ekonomske aktivnosti i

bolji izgledi za zaposlenje. Tome ide u prilog činjenica da ekonomije s niţom

inflacijom imaju brţi rast u duţem razdoblju.

U skladu s navedenim, strategija monetarne politike ECB-a temelji se na

kvantitativnoj definiciji stabilnosti cijena. Stabilnost cijena je prvobitno bila

odreĎena kao godišnje povećanje HICP-a za euro područje koje je niţe od 2% u

srednjem roku, a naknadno je minimalno pojašnjena na način da kaţe da se pod

stabilnošću cijena podrazumijeva odrţavanje godišnje stope inflacije (HICP)

ispod, ali blizu 2% u srednjem roku. Pojašnjenjem se htjelo izbjeći potencijalnu

interpretaciju da ECB naginje deflaciji kao dobrom ishodu za stabilnost cijena.

Kvantitativna definicija stabilnosti cijena donosi se zbog sljedećih razloga

(ECB: Benefits of price stability, 20.06.2012., http://www.ecb.int/mopo/

intro/benefits/html/ index.en.html ):

1. monetarna politika postaje transparentna,

2. definirani kvantum se moţe uzeti kao mjera kojom se ECB moţe prozvati za

odgovornost,

3. definicija omogućava javnosti da formira očekivanja za buduće kretanje

cijena, radi ulaganja u kapitalna dobra i investiranja.

39

Postavlja se, takoĎer, pitanje zašto baš 2%, a ne neki drugi postotak. ECB daje

sljedeće objašnjenje (ECB: Benefits of price stability, 20.06.2012., http://

www.ecb.int/mopo/intro/benefits/html/index.en.html ):

stopa inflacije ispod ali u neposrednoj blizini 2% dovoljno je niska da bi

gospodarstvo u potpunosti iskoristilo prednosti stabilnosti cijena ,

ona, takoĎer, ističe ECB-ovu predanost da osigura odgovarajuću marţu kako

bi se izbjegli rizici deflacije. Postojanje takvog osiguranja od deflacije je

vaţno jer nominalne kamatne stope ne mogu pasti ispod nule. U deflatornom

okruţenju monetarna politika nije u mogućnosti dovoljno stimulirati

agregatnu potraţnju uz pomoć korigiranja kamatnih stopa. Ta činjenica

pokazuje da se monetarna politika teţe bori s deflacijom nego s inflaci jom,

uzima u obzir mogućnost inflacije HICP malo iznad realne inflacije kao

rezultat male, ali pozitivne pristranosti u mjerenju promjene razine cijena

korištenjem HICP-a,

osigurava dovoljnu razinu za rješavanje implikacija uzrokovanih različitim

inflacijama u eurozoni. Njime se izbjegava da pojedine zemlje u eurozoni

imaju vrlo nisku razinu inflacije ili, čak, deflacije.

Mintas-Hodak i suradnici (2010:346) daju odgovor na navedeno pitanje na

sljedeći načine. Naime, smatra se da je stopa inflacije koja je n iţa, ali blizu 2%

s jedne strane konzistentna s općom percepcijom niske inflacije, a s druge strane

ona osigurava dovoljnu marginu za pogrešku mjerenja inflacije, a prema kojoj

se uobičajeno prilikom mjerenja inflacije precjenjuje za neki mali iznos. Time

se zapravo izbjegava mogućnost “ciljane” deflacije. Vaţna je i formulacija “u

srednjem roku”, jer monetarna politika ne moţe svojim mjerama utjecati na

inflaciju u kratkom roku, posebice ne na onu koja nije mogla biti predviĎena.

Mjere monetarne politike djeluju s vremenskim odmakom. Naime, s obzirom na

pomake u transmisijskom mehanizmu, promjene monetarne politike napravljene

danas, utjecati će na razinu cijena tek nakon nekoliko mjeseci ili čak godina. To

znači da ECB mora utvrditi što je potrebno unutar monetarne politike učiniti

danas da bi se odrţala stabilnost cijena u budućnosti. U tom smislu monetarna

40

politika treba biti orijentirana na budućnosti. Osim toga, prisutna je i

neizvjesnost u pogledu intenziteta utjecaja monetarne politike na cijene (s

obzirom na kompleksnost transmisijskog mehanizma), tako da je odreĎena

promjenjivost inflacije u kratkom roku neizbjeţna. Zbog toga ECB ističe

potrebu odrţavanja stabilnosti cijena u srednjoročnom razdoblju, kao i potrebu

prekomjernog aktivizma od strane monetarne politike te tako stvaranju

nepotrebne kratkoročne volatilnosti. Konačno, ECB je suočen sa znatnom

neizvjesnošću glede pouzdanosti ekonomskih pokazatelja, strukture

gospodarstva eurozone i transmisijskog mehanizma pojedinih monetarnih

politika, posebno tijekom prvih nekoliko godina (Scheller, 2006:81).

Stope inflacije prema HICP-u u drţavama članicama EMU bile su na kraju 2012.

godine veće od 2%. Na razini EMU inflacija je iznosila 2,5%. Stopu inflacije

ispod 2% imala je Irska i Grčka, dok su stopu inflacije nešto iznad 2% imale

Francuska i Njemačka (grafikon 3).

Grafikon 3: Stopa inflacije prema HICP-u za drţave članice EMU, prosinac

2012. godine

Izvor: Eurostat, 28.07.2013., http://epp.eurostat.ec.europa.eu/tgm/table.do? tab=table&init=1&language=en&pcode=tec00118&plugin=1

41

Zemlje članice eurozone blago odstupaju od prosječne vrijednos ti HICP-a na

razini EMU-a. Prosječna vrijednost HICP-a za eurozonu kretala se od 1999.

godine na razini od oko 2,04% (grafikon 4). Taj je postotak nešto veći od ECB-ove

definicije poţeljne inflacije koja bi trebala biti ispod, ali blizu 2%. MeĎutim, u

biti je ta razlika marginalna, i moţe se reći da je ECB-ovo voĎenje monetarne

politike uspješno ovladalo inflatornim kretanjima tijekom razdoblja od kada je

osnovan.

Grafikon 4: Kretanje HICP-a i prosječna inflacija na razini EMU, od 1990.-

2014. godine

HICP

Prosječna inflacija od 1999.

Izvor: ECB: Monetary Policy, 4.08.2013., http://www.ecb.europa.eu/mopo/ html/index.en.html

Uz kvantitativnu definiciju stabilnosti cijena, dodatni dio strategije monetarne

politike ECB-a odnosi se na tzv. dvokraki okvir kojim se ECB sluţi pri

analiziranju kretanja cijena (Mintas-Hodak i suradnici, 2010:346-347) (shema

3). Jedan krak okvira odnosi se na ekonomsku analizu, dok se drugi krak odnosi

na monetarnu analizu. Svrha ekonomske analize je identificirati rizike po

stabilnosti cijena u kratkom i srednjem roku, uz pomoć sagledavanja širokog

broja ekonomskih i financijskih pokazatelja. Ta se analiza u praksi svodi na

42

projiciranje glavnih makroekonomskih varijabli za euro područje uz pomoć

modela. Naime, jedino dubinsko shvaćanje ekonomske situacije s njenim

specifičnostima moţe pomoći pri razumijevanju što i kako utječe na inflaciju, a

upravo je to odlučujuće za donošenje dobrih odluka pri voĎenju monetarne

politike.

Shema 3: Prikaz strategije monetarne politike ECB-a orijentirana na stabilnosti

cijena

Analiza

o ekonomskoj aktivnosti i

šokovima

Upravno vijeće

donosi odluke o monetarnoj politici temeljeno na procjeni ukupnog rizika po

stabilnost cijena

Analiza

o monetarnim trendovima

Primarni cilj stabilizacija cijena

Ekonomska

analiza

Monetarna

analiza

provjera

Cijeli skup informacija

Izvor: Scheller, 2006:83.

Drugi krak, monetarna analiza, obuhvaća duţe razdoblje i odnosi se na

identifikaciju rizika po stabilnosti cijena u srednjoročnom i dugoročnom

razdoblju. S obzirom da prevladava mišljenje kako je inflacija u dugom roku

monetarni fenomen, koja ima uporište u postojanju veze izmeĎu kretanja

monetarnih varijabli i inflacije, posebna paţnja kod monetarne analize daje se

monetarnim i kreditnim kretanjima, posebice kretanju monetarnog agregata

43

ukupno likvidnih sredstava (M3). Monetarna analiza, u biti, predstavlja

svojevrsnu provjeru konzistentnosti nalaza ekonomske analize, ona je dakle,

kontrola ekonomskoj analizi. Kao takva, koristi se da bi se pri donošenju odluka

o monetarnoj politici smanjila mogućnost pogrešaka uslijed prevelikog

oslanjanja na rezultate modela. Potrebno je, takoĎer, istaknuti da se tijekom

proteklog razdoblja dvokraki okvir strategije ECB-a pokazao pouzdanim

mehanizmom za ocjenjivanje rizika po stabilnost cijena, što potvrĎuje i

nepostojanje potreba za izmjenom njegovih glavnih elemenata.

4.2. Implementacija monetarne politike i njeni instrumenti

Implementacija monetarne politike ECB-a svodi se na upravljanje likvidnošću

uz pomoć odgovarajućih instrumenata. Proces donošenja odluka o monetarnoj

politici ECB-a odreĎuje Upravno vijeće donoseći odluku o visini ključne

kamatne stope ECB-a, dok je Izvršni odbor odgovoran za samu operativnu

implementaciju te politike. ECB ima ulogu kreatora likvidnosti u bankovnom

sustavu te na taj način utječe na kratkoročnu kamatnu stopu na trţištu novca, a

preko nje i na kretanje cijena. ECB utječe na likvidnost oslanjanjem na tri

instrumenta (Mintas-Hodak i suradnici, 2010:348):

operacije na otvorenom trţištu,

ustaljene pogodnosti,

minimalne obvezne pričuve za kreditne institucije.

Cilj je korištenja navedenih instrumenata izbalansirati likvidnost bankovnog

sustava eurozone na način da se kratkoročne kamatne stope na trţištu novca što

više pribliţe ključnoj kamatnoj stopi ECB-a koju odreĎuje Upravno vijeće.

U 2011. godini Eurosustav je u postizanju ciljeva monetarne politike koristio

operacije otvorenog trţišta (redovite operacije, dugoročne operacije i operacije

44

fine prilagodbe), ustaljene pogodnosti i minimalne obvezne pričuve za kreditne

institucije. Osim ovih instrumenata Eurosustav je, takoĎer, koristio

nestandardne mjere, koje uključuju Program otkupa pokrivenih obveznica 2 i

Program trţišta vrijednosnih papira. Navedene instrumente monetarne politike

Eurostat je koristio i u 2012. godini. U rujnu 2012. godine Europska centralna

banka najavila je operativne značajke nove nestandardne mjere, pod nazivom

Outright Monetary Transactions (skr. OMT), potencijalno neograničenog

programa za kupovinu obveznica emitiranih od strane prezaduţenih članica

eurozone.

Tijekom 2012. godine Upravno vijeće je četiri puta promijenilo kamatnu stopu

od 1 na 0,8% (grafikon 5).

Grafikon 5: ECB kamatne stope i prekonoćne kamatne stope, siječanj 2012.-

siječanj 2013.

u %

kamatne stope na redovite operacije

kamatne stope na granične kredite

kamatne stope na depozite

kamatne stope na prekonoćne kredite (EONIA)

Izvor: Annual report 2012, 2013:79.

45

Dana 13. travnja 2011. godine kamatna stopa na redovite operacije, granične

kredite6 i prekonoćne depozite porasla je za 25 baznih poena na 1,25%, 2,00% i

0,5%. Tu je još 25 baznih poena povećanja u ostalim ključnim ECB stopama s

efektom od 13. lipnja. Upravno vijeće se odlučilo za niske ECB stope od 25

baznih poena s efektom od 9. studenog. Dana 14. prosinca sve ključne stope su

smanjenje za 25 baznih poena, što je donijelo povratak na razinu s koje su

startali (1,0%, 1,75% i 0,25%) (Annual report 2011, 2012:80). U 2012. godini

kamatna stopa na redovite operacije, granične kredite i prekonoćne depozite bila

je reducirana za 25 baznih poena na 0,75%, 1,50% i 0,00%. Širina koridora

kamatnih stopa zadrţana je na 150 baznih poena (75 baznih poena s obje strane

fiksne stope redovitih operacija) (Annual report 2012, 2013:79).

Implementacija monetarne politike tijekom 2012. godine bila je ponovno

potaknuta naporima Eurosustava za rješavanjem napetosti u nekim segmentima

financijskog trţišta i smanjenja ugroţenosti transmisijskog mehanizma

monetarne politike. Cjelokupna raspodjela i fiksne stope postupka provedbe

natječaja za redovite operacije i dugoročne operacije nastavljene su. Kao

posljedica toga, izvanredni volumen operacija refinanciranja bio je upravljan od

strane potraţnje iz ugovornih strana, što se odrazilo na temeljne postavke

likvidnosti. Potraţnja bankarskog sustava za likvidnost od Eurosustava porasla

je kao posljedica dviju trogodišnjih dugoročnih operacija, u kojoj kombinaciji s

iznosom većim od 100 mlrd. eura koji su bili alocirani 800 različitih subjekata.

Kao rezultat, bankovni sustav je dosegao ukupnu po traţnju za likvidnošću u

iznosu većem od 1.200 mlrd. eura u prvoj polovici 2012. godine, ali je

stabilizirana u drugoj polovici i marginalizirana do kraja godine, kada su tenzije

na financijskom trţištu djelomično popustile.

Prosječne dnevne potrebe za odrţavanje likvidnosti bankovnog sustava u 2011.

godini iznosile su 470 mlrd. eura, što je za 16% manje nego u 2010. godini.

Minimalne obvezatne pričuve smanjene su u prosjeku u 2011. godini do 208

6 Engl. margin lending facility – stalni instrument Eurosustava kojim se druge ugovorne strane mogu koristiti za dobivanje prekonoćnoga kredita od NCB-a po unaprijed odreĎenoj kamatnoj stopi.

46

mlrd. eura u usporedbi s 212 mlrd. eura u 2010. godini. Prosječni mjesečni iznos

viška rezervi u 2011. godini iznosio je 253 mil. eura, što je više nego u

prethodnim godinama (126 mil. u 2010. i 103. mil. u 2009. godini) (Annual

report 2011, 2012:81.). Velika količina viška likvidnosti (razlika izmeĎu

likvidnih sredstava Eurosustava i potreba za likvidnošću bankarskog sustava)

rezultirala je rastom prekonoćnih depozita. Prosječna dnevna upotreba

prekonoćnih depozita iznosila je oko 25 mlrd. eura tijekom prve polovice 2011.

godine, a stalno je rasla od 87 mlrd. eura na dan 1. kolovoza do 528 mlrd. eura

na kraju godine.

U 2012. godini prosječna dnevna potreba za odrţavanje likvidnosti bankovnog

sustava, definirana kao suma autonomnih čimbenika7 i obveznih pričuva,

iznosile su 487,6 mlrd. eura, što je 4% više nego u 2011 . godini (Annual report

2012, 2013:81.). Blagi porast potreba za likvidnošću bio je kombinacija

rezultata porasta autonomnih čimbenika, za 47%, na 381,6 mrld. eura i znatnog

smanjenja obvezne pričuve, kao posljedica odluke Upravnog vijeća u prosincu

2011. godine za reduciranjem stope od 2% na 1% s primjenom od 18. siječnja

2012. godine. Glavni utjecaj na povećanje autonomnih čimbenika imali su

depoziti drţava, koji su znatno porasli u 2012. godini. Minimalni zahtjevi

smanjeni su na 106 mlrd. eura tijekom 2012. godine za razliku od 208 mlrd.

eura tijekom 2011. godine. Prosječna mjesečna količina viška rezervi u 2012.

godini iznosila je 208,7 mlrd. eura (Annual report 2012, 2013:79 i 80).

Detaljan prikaz instrumenata monetarne politike ECB-a dan je u daljnjem tekstu

obradom sljedećih tematskih cjelina: 1) operacije na otvorenom trţištu, 2)

ustaljene pogodnosti i 3) minimalne obvezne pričuve za kreditne institucije.

7 Autonomni čimbenici su stavke na bilanci plaćanja Eurostata, kao što je novac u optjecaju i

depoziti drţava, koji imaju utjecaj na tekuće račune kreditnih institucija, ali nisu pod izravnom kontrolom upravljanja likvidnošću ECB-a.

47

4.2.1. Operacije na otvorenom tržištu

Operacije na otvorenom trţištu smatraju se najvaţnijim instrumentom

monetarne politike u procesu upravljanja likvidnošću i kratkoročne kamatne

stope na trţištu novca. Provode se decentralizirano u smislu da transakcije

provode nacionalne centralne banke, a ECB koordinira postupak.

Pet vrsta instrumenata je dostupno Eurosustavu. Najvaţniji instrument su tzv.

reversne transakcije8 koje se odnose na repo ugovore

9 ili kolateralizirane

kredite. Eurosustav, takoĎer, koristi izravne (engl. outright) transakcije10

,

emisiju zaduţnica, devizni swap11

i prikupljanje oročenih prekonoćnih depozita

kod nacionalnih središnjih banaka. Reversne transakcije se uobičajeno koriste

kod glavnih operacija refinanciranja i kod dugoročnih operacija refinanciranja,

ali su u uporabi i operacija finog prilagoĎavanja. Za osiguranje navedenih

transakcija, ECB prihvaća (Perišin, Šokman & Lovrinović, 2001, p. 206):

vrijednosnice prvog reda i vrijednosnice drugog reda. Vrijednosnice prvog reda

su visokokvalitetne i najkvalitetnije, a vrijednosnice drugog reda su manje

kvalitetne.

Operacije na otvorenom trţištu inicira ECB, koji odlučuje o instrumentima i

rokovima i uvjetima njihove implementacije. Operacije na otvorenom trţištu

moguće je ostvariti na temelju standardnih ponuda, brzih ponuda i bilateralnih

procedura. Razlikuju se temeljem ciljeva, regulatora i procedura. U skladu s tim

koriste se četiri vrste operacija otvorenog trţišta (ECB: Introduction,

4.07.2012., http://www.ecb.europa.eu/mopo/implement/intro/html/index.en.

html :

8 Revers transakcije – označavaju kupovinu vrijednosnih papira (sa stajališta kupca).

9 Repo ugovori (engl. Repurchase Agreement) – prodaja i ponovna kupovina vrijednosnih papira

na unaprijed točno dogovoreni datum po unaprijed ugovorenoj cijeni. 10

Izravne (engl. outright) transakcije su instrument monetarne politike ECB-a koji predviĎa kupovinu obveznica zemalja eurozone, koje se uz velike poteškoće financiraju na financijskim trţištima, a zauzvrat te zemlje moraju provoditi stroge uvjete, koje dogovaraju s fondovima za spas eura.

11 Devizni swap (engl. currency swap) je trgovina valutama na meĎunarodnom planu kojom banke, uvoznici i investitori eliminiraju devizni rizik, odnosno gubitak nastao zbog kolebanja deviznih tečajeva.

48

redovite operacije (eng. main refinancing operation),

dugoročne operacije (engl. longer-term refinancing operation),

operacije fine prilagodbe (engl. fine-tuning operations),

strukturne operacije (engl. structural operatins).

Putem redovitih i dugoročnih operacije kreira se likvidnost, dok se putem

operacija fine prilagodbe likvidnost moţe kreirati ili povlačiti, prema potrebi.

Redovite operacije su najvaţnije operacije otvorenog trţišta i imaju glavnu

ulogu u usmjeravanju kretanja financijskog trţišta, jer daju vaţne signale koji

utječu na ponašanje transaktora. One poboljšavaju likvidnost na trţištu i

signaliziraju neravnoteţu monetarne politike s obzirom na razinu poduzetih

mjera. To su operacije koje se provode jednom tjedno i imaju rok dospijeća od

tjedan dana. Izvršavaju se na aukcijama u formi prema kojoj ECB postavlja

minimalnu kamatnu stopu i fiksni iznos likvidnosti koji se odobrava, a banke

nude kamatne stope (na razini minimalno postavljene ili iznad nje) uz koje

potraţuju odreĎene iznose likvidnosti. Sve alokacije likvidnosti (prema svim

bankama) odreĎuju se “po cijeni” granične kamatne stope, a to je ona stopa kod

koje je iskorišten cjelokupni iznos alokacije likvidnosti ECB-a. Od 2008. godine

kada je nastupila globalna financijska kriza ECB je aukcije redovitih operacija

počeo obavljati u formi s fiksnom kamatnom stopom, što implicira da ECB

postavlja kamatnu stopu i kreira likvidnost u iznosu koju banke traţe (bez

limita) (Mintas-Hodak i suradnici, 2010:350).

Tijekom 2011. i 2012. godine svih 52 redovite operacije izvedene su kao aukcije

s fiksnom kamatnom stopom, u kojoj su sve ponude bile prihvaćene. Broj

povlaštenih klijenata povećan je na 2.319 u 2011. godini, što je u odnosu na

2010. godinu povećanje za 22,9%. U 2012. godini broj povlaštenih klijenata

smanjen je na 2.298 u usporedbi s 2011. godinom kada je iznosio 2.319, te je

smanjen za 1%. Broj mikrofinancijskih institucija smanjen je s 7.533 krajem

2011. godine na 7.059 krajem 2012. godine (Annual report 2012, 2013:81).

49

Prosječan volumen alotmana u redovitim operacijama iznosio je 98 mlrd. eura

(u usporedbi s 159 mlrd. eura u 2011. godini) (Annual report, 2013, 81).

Dugoročnije operacije se provode mjesečno putem povratnih repo operacija na

temelju odgovarajućeg kolaterala, imaju rok dospijeća tri mjeseca, a cilj im je

dodatno poboljšanje likvidnosti financijskog trţišta u dugom roku. Za razliku od

glavnih operacija refinanciranja ne signaliziraju trţištu nove smjerove

monetarne politike. Kamatne stope se uglavnom slobodno formiraju, a u

odreĎenim rijetkim situacijama ECB ih svojim diskrecijskim pravom moţe

fiksirati na odreĎenoj razini. Njihove su aukcije imale formu, do eskalacije

globalne financijske krize, prema kojoj je ECB odreĎivao samo likvidnosti koje

će se alocirati (nije signalizirao minimalnu kamatnu stopu), a banke su licitirale

s iznosima uz varijabilne kamatne stope. Od 30. listopada 2008. godine ECB je i

za sve ove operacije uveo aukciju s formom fiksne kamatne stope, koju odreĎuje

ECB, i neograničenog iznosa alokacije likvidnosti. Pritom je fiksna kamatna

stopa bila istovjetna onoj od redovitih operacija.

U 2011. godini prosječne dnevne likvidnosti alocirane u regularnim

tromjesečnim dugoročnim operacijama, specijalnim operacijama refinanciranja i

dopunskih dugoročnih operacija iznosile su 373 mlrd. eura, a u 2012. godini

1.022 mlrd. eura. Dugoročne operacije sudjelovale su u tromjesečnim aukcijama

prosječno sa 72,7 mlrd. eura i ostale nepromijenjene tijekom 2011. godine, u

rasponu od minimalno 29,7 mlrd. eura alociranih u prosincu do maksimalno

140,6 mlrd. eura alociranih u rujnu. U 2012. godini sudjelovale su s 14,4 mrld.

eura, u rasponu od minimalno 6,2 mlrd. eura alociranih u listopadu do

maksimalno 26,3 mrld. eura alociranih u lipnju (Annual report 2012, 2013:81) .

Prosječan volumen alokacije u jednomjesečnim operacijama refinanciranja

iznosio je 66,8 mlrd. eura u 2011 godini, a prosječan broj ugovora iznosio je 47

(Annual report 2011, 2012:81). U 2012. godini on je smanjen na 17,8 mrld.

eura, a prosejčan broj ugovora bio je 26. Konačno, u trogodišnjim dugoročnim

operacijama koje su se primjenjivale od oţujka 2012. godine, izdano je 800

50

ugovora za iznos od 529,5 mlrd. eura, dok je u trogodišnjim dugoročnim

operacijama koje se primjenjuju od prosinca 2011. godine sudjelovalo 523

ugovora s iznosom od 489,2 mlrd. eura (Annual report 2012, 2013:82).

Osim operacija na otvorenom trţištu koje se koriste za provedbu monetarne

politike, ECB moţe pruţiti i likvidnost u drugim valutama.

Vezano uz redovite i dugoročne operacije po trebno je istaknuti da je na

njihovim aukcijama veliki broj banaka.

Operacije fine prilagodbe nisu standardan način na koji ECB djeluje na

likvidnost sustava, one se izvode prema potrebi i cilj im je ublaţavanje i

sprječavanja iznenadnih oscilacija kamatnih stopa i napetosti na financijskom

trţištu. U tom smislu, ne postoji uobičajena dinamika njihova izvoĎenja, kao što

je to slučaj s redovitim i dugoročnim operacijama, niti te operacije imaju

standardiziranu ročnost. Za njih je vaţno da se mogu izvesti promptno (u roku

od 90 minuta nakon objave). Riječ je, dakle, o brzim i pravovremenim akcijama

koje usmjeravaju trend trţišta u ţeljenom smjeru sa što manje odstupanja.

Aukcije se odvijaju u skladu s tendencijama na trţištu. Za njih je znakovito

sudjelovanje malog broja banaka (svega 130-ak) za koje se smatra da su

najaktivnije na trţištu novca. MeĎutim, u jeku eskalacije globalne financijske

krize (6. listopada 2008. godine) bio je dopušten pristup aukcijama finih

prilagodbi svim bankama koje inače mogu pristupiti aukcijama redovitih i

dugoročnih operacija.

Kako bi ubrizgao likvidnosna sredstva na trţištu vrijednosnica , ECB provodi

tjednu ubrizgavajuću likvidnost operacija fine prilagodbe prikupljajući

jednotjedne prekonoćne depozite s fiksnom stopom za tjedni iznos koji

odgovara veličini unutar Programa trţišta vrijednosnih papira, podmirenih

prethodnog petka. Ove operacije fine prilagodbe su izvedene kao aukcije s

promjenjivim stopama s maksimalnom cjenovnom stopom jednakom

prevladavajućoj stopi redovitih operacija. Štoviše, ECB provodi operacije fine

51

prilagodbe kako bi se suprotstavile likvidnosnoj neravnoteţi zadnjeg dana

razdoblja odrţavanja. U 2011. godini je odrţano 12 operacija ubrizgavajuće

likvidnosti, s jednodnevnim dospijećem kao aukcije s promjenjivom stopom s

maksimalnom cjenovnom stopom jednakom prevladavajućoj stopi redovitih

operacija. U prosjeku, 154 mlrd. eura je apsorbirano kroz ove operacije, a

sudjelovalo je 136 banaka (Annual report 2011, 2012:83). Ova monetarna mjera

prestala se koristiti 14. prosinca 2011. godine.

Strukturne operacije provodi Eurosustav putem povratnih transakcija, izravnih

transakcija i izdavanja duţničkih certifikata. Ove operacije se koriste kada ECB

ţeli prilagoditi strukturnu poziciju Eurosustava financijskom sustavu (na

regularnoj ili neregularnoj osnovi). Strukturne operacije u obliku obrnutih

transakcija ili izdavanja duţničkih instrumenata provode nacionalne centralne

banke putem standardnih aukcija. Strukturne operacije u obliku izravnih

transakcija vrše se kroz bilateralne postupke.

Upravno vijeće je u svibnju 2010. godine odlučilo pokrenuti Program trţišta

vrijednosnih papira (engl. Securities Markets Programme). Cilj ovog

privremenog programa bio je rješavanje nedostataka u funkcioniranju pojedinih

segmenata trţišta vrijednosnih papira u eurozoni i ponovno uspostavljanje

odgovarajućeg transmisijskog mehanizma monetarne politike. Program provodi

Eurosustav portfolio menadţeri koji obavljaju kupovinu obveznica na pojedinim

trţištima eurozone sa svrhom trţišne intervencije. Kupovine su obavljene od

svibnja 2010. do oţujka 2011. godine i od kolovoza 2011. do veljače 2012.

godine. Program je u rujnu 2012. godine prekinut. Ukupan iznos obveznica

kupljen u okviru SMP-a iznosi 219,5 mlrd. eura, dok je na kraju 2012. godine

iznosio 208,7 mlrd. eura (Annual report 2012, 2013:82).

Dana 6. listopada 2011. godine Upravno je vijeće odlučilo pokrenuti novi

program otkupa pokrivenih obveznica (engl. Covered Bond Purchase

Programmes). Ovaj je program pokrenut s ciljem da olakša financijske uvjete

bankama i poduzećima te da potakne banke na odrţavanje i proširenje

52

kreditiranja svojih klijenata. Eurosustav u sklopu ovog programa namjerava

otkupiti obveznice u nominalnom iznosu od 40 mlrd. eura. Kupovina obveznica

provodi se na oba trţišta vrijednosnica (na primarnom i na sekundarnom)

temeljem odreĎenih kriterija. PredviĎeno je da će program biti priveden kraju do

kraja listopada 2012. godine. Do 30. prosinca 2011. godine otkupljeno je

obveznica u iznosu od 3,1 mrld. eura. Upravno vijeće je, takoĎer, odlučilo

strukturirati CBPP2 portfolio vrijednosnih papira koji bi bio na raspolaganju za

kreditiranje. Kreditiranje je dobrovoljno i provodi se kroz kreditiranje

vrijednosnicama ponuĎeno od centralnog depozitara vrijednosnica, ili kroz

odgovarajuće repo transakcije s podobnim ugovornim stranama. Prethodni

program otkupa pokrivenih obveznica (CBPP) dovršen je 2010. godine. Prema

ovog programu otkupljeno je oko 60 mlrd. eura obveznica u jednogodišnjem

razdoblju od 1. srpnja 2009. godine do 30. lipnja 2010. godine. Od oţujka 2010.

godine vrijednosni papiri prikupljeni u okviru ovog programa dostupni su za

kreditiranje vrijednosnicama na zahtjev povlaštenih ugovornih stranaka prema

prikladnom kolateralu. Iako je ta kreditna aktivnost i dalje ograničena u smislu

iznosa, smatra se da je korisna za pravilno funkcioniranje trţišta te da su

vrijednosni papiri koji se drţe u sklopu ovog programa u principu na

raspolaganju za kreditiranje (Annual report 2011, 2012:83). Na primarnom i na

sekundarnom trţištu u razdoblju od studenog 2011. do listopada 2012. godine

kupljeno je ukupno 16.418 mlrd. eura pokrivenih obveznica (Annual report

2012, 2013:82).

4.2.2. Ustaljene pogodnosti

Banke mogu koristiti dva oblika ustaljenih pogodnosti: prekonoćne kredite

(engl. marginal lending facility) i prekonoćne depozite (engl. deposit facility).

Banke, dakle, mogu od Eurosustava dobiti prekonoćnu likvidnost uz podlogu

odgovarajućeg kolaterala, a isto tako mogu dati Eurosustavu prekonoćnu

likvidnost. Ove dvije mogućnosti formiraju svojevrsni koridor oko ECB

53

minimalne kamatne stope (kod redovitih operacija), a što smanjuje volatilnost

kratkoročnih stopa na trţištu novca. Pritom, raspoloţiva mogućnost

prekonoćnog kredita odreĎuje gornju granicu koridora, a raspoloţiva mogućnost

prekonoćnog depozita donju granicu koridora. Uobičajeno, radi se o koridoru od

100 temeljnih bodova, koji je suţen na 50 temeljnih bodova u listopadu 2008.

godine, a zatim ponovno proširen na 100 temeljnih bodova početkom 2009.

godine, a onda u svibnju 2009. godine ponovno suţen, ali na 75 temeljnih

bodova (Mintas-Hodak i suradnici, 2010:351). To znači da se kamatna stopa

kretala u iznosu od 1%, odnosno 0,5%, i od svibnja 2009. godine u koridoru od

0,75%.

Na kraju 2011. godine 2.605 banaka je koristilo prekonoćne kredita, a 2.976

prekonoćne depozite. Prosječna dnevna upotreba prekonoćnih depozita bila je

120 mlrd. eura, što je u odnosu na 2010. godinu smanjenje za 17,8%, a u odnosu

na 2009. godinu povećanje za 10,9%. Prosječno dnevno korištenje prekonoćn ih

kredita iznosilo je 2,1 mlrd. eura, te je u odnosu na 2010. godinu povećano za

1,48 mlrd. eura (Annual report 2011, 2012:83).

Na kraju 2012. godine 2.321 banka imala je pristup prekonoćnih kredita, a 2.910

prekonoćnim depozitima. Korištenje prekonoćnih dopozita ostalo je na visokoj

razini tijekom prve polovice 2012. godine doseţući vrh s 827,5 mlrd. eura dana

5. oţujka. Zahvaljujući smanjenju stope depozita na nulu u lipnju 2012. godine,

prosječna sredstva pomoći u vidu depozita smanjenja su sa 701,9 mil . eura na u

prvih šest mjeseci 2012. godine na 282,8 mil. eura u drugoj polovici 2012.

godine (Annual report 2012, 2013:82). Prosječna dnevna upotreba depozita

tijekom 2012. godine iznosila je 484,3 mlrd. eura, što je znatno povećanje u

odnosu na 2011. godinu kada je iznosila 120 mlrd. eura. Prosječna dnevna

sredstva za prekonoćne kredite iznosila je 1,76 mlrd. eura (u usporedbi s 2,1

mrld. eura u 2011. godini i 0,62 mlrd. eura u 2010. godini) (Annual raport 2012,

2013:84).

54

4.2.3. Minimalne obvezne pričuve za kreditne institucije

Minimalna obvezna pričuva integralni je dio operacijskog okvira monetarne

politike. ECB nalaţe depozitnim institucijama drţanje minimalnog iznosa novca

na računu kod nacionalne središnje banke u okviru propisa o minimalnim

rezervama ESCB. Minimalne rezerve likvidnosti zapravo su obvezne pričuve

koje se obračunavaju na prosječan iznos depozita na računima depozitnih

institucija u proteklih 30 dana, a koje se moraju odrţavati takoĎer u sljedećih 30

dana. Od 1999. do 2011. godine minimalne obvezne pričuve iznosila je 2%

osnovice za obvezne pričuve kreditne institucije, koja se odnosi na bilančno

stanje institucije. U prosincu 2011. godine Upravno vijeće je odlučilo smanjiti

stopu rezerve s 2% na 1%, a razdoblje odrţavanja obvezne pričuve započelo je

18. siječnja 2012. godine. Minimalna obvezna pričuva iznosila je 106 mlrd. eura

tijekom 2012. godine, što je polovica iznosa iz 2011. godine (Annual raport,

2013:84). Na izdvojene obvezne pričuve nacionalna središnja banka plaća

kamate (tzv. stopa remuneracije) u visini kamatnjaka koji ESCB primjenjuje u

glavnim operacijama refinanciranja. Minimalne rezerve likvidnosti u praksi

ECB imaju dva monetarna cilja 1) stabiliziranje kamatne stope na novčanom

trţištu i 2) kreiranje ili proširenje strukturnih likvidnosnih manjkova. Sustav

minimalnih rezervi karakterizira pet elemenata (Implementation of monetary

policy in European union, 9.07.2012., http://www.banque-france.fr/fileadmin/

user_upload/banque_de_france/Politique_Monetaire/Minimum-reserves. pdf ):

1. Obvezne pričuve su duţne imati sve kreditne institucije osnovane u euro

području.

2. Obvezne pričuve za svaku kreditnu instituciju se računaju mnoţeći stopu

rezervi koja iznosi 2%, s obvezama u obliku prekonoćnih depozita, depozita

s rokom dospijeća ili obavijesnom razdoblju do dvije godine, dugovnim

vrijednosnicama s rokom dospijeća do dvije godine i papira (zapisa) trţišta

novca. U ove obveze ne ulaze obveze prema institucijama u euro području i

obveze prema Eurosustavu. Kreditna institucija ima još pravo odbiti

55

paušalnu naknadu (engl. lump-sum allowance) u iznosu od 100.000,00 eura

prije konačnog izračuna obveznih rezervi.

3. Kreditna institucija ispunjava obvezu svoje obvezne minimalne rezerve ako

su njene prosječne dnevne rezerve, izračunate za period od 24. u mjesecu do

23. u sljedećem mjesecu, barem jednake obveznim rezervama.

4. Rezerve se renumeriraju prosječnim kamatnim stopama glavnih operacija

refinanciranja tijekom obračunskog razdoblja.

5. Kreditne institucije se mogu prijaviti Nacionalnim centralnim bankama

drţava članica, u kojima su smješteni, za dozvolu da svoje minimalne

rezerve drţe indirektno, preko posrednika (intermedijara) .

Prosječni iznos minimalnih rezervi kod ESCB sluţi za stabiliziranje kamatnjaka

na novčanom trţištu dajući pri tome bankama inicijativu da razmotre efekte

povremenih fluktuacija svoje likvidnosti. Obvezne rezerve sluţe za proširenje

strukturnih likvidnosnih manjkova što moţe biti korisno u cilju poboljšanja

sposobnosti ESCB da efikasno djeluje kao ponuĎač likvidnosti. Politiku rezerve

likvidnosti ECB provodi odreĎivanjem obvezne rezerve na različite depozite.

Baza za obračun obvezne rezerve uključuje prekonoćne depozite, depozite s

dospijećem do dvije godine, vrijednosnice s dospijećem do dvije godine i

instrumente novčanog trţišta s dospijećem do jedne godine. Razdoblje

odrţavanja obvezne rezerve je jedan mjesec, počevši od 24. u mjesecu do 23. u

narednom mjesecu. ECB na izdvojenu obveznu rezervu odobrava odreĎeni

kamatnjak (tzv. stopa remuneracije). Mjere kontrole rizika na financijskim

instrumentima koje posjeduje ESCB kao rezultat transakcija imaju za cilj

zaštititi ESCB od gubitaka koji mogu nastati kao posljedica promjene trţišne

cijene vrijednosnica koje ona posjeduje u svom portfelju.

56

4.3. Reakcija Europske centralne banke na financijsku krizu

Globalna financijska kriza postupno je jačala od ljeta 2007. godine, kada su na

vidjelo izašli problemi s drugorazrednim hipotekarnim kreditima. No, tek je

trebalo otkriti koliko su ti proizvodi bili prisutni u cijelom financijskom

sustavu. Američke vlasti su već u proljeće 2008. godine započele proces

dokapitalizacije nekoliko većih financijskih institucija, a svoj vrhunac

financijska kriza doseţe krajem rujna 2008. godine, s propašću Lehman

Brothersa (Bokan i suradnici, 2010:2). Financijska kriza iz Amerike se širi na

druge zemlje. Zemlje članice Europske unije tijekom sljedećih godina suočene

su s efektima financijske krize koji se manifestiraju u padu BDP-a, niskoj razini

zaposlenosti, sniţenju stope inflacije ispod dopuštene itd.

4.3.1. Regulatorne reforme Europske unije

Europska unija je brzo reagirala na financijsku krizu s “Putokazom regulatorne

reforme” ECOFIN, i izvješćem Europske komisije pod nazivom Strategija

ekonomskog oporavka. Ova dva akcijska plana pruţaju osnovu jačanja

regulatornog okvira Europske unije, i u skladu su s globalnim inicijativama na

kojima se temelji regulatorna agenda G20 kao i Geinterov plan u Sjedinjenim

Američkim Drţavama. Osim toga, EU je vrlo brzo reagirao i u izmjeni

postojećih zakona ograničavanjem pravila za likvidnost banaka u strukturiranju

investicijskih tokova gdje su korišteni vrijednosni papiri. Dakle, aţurirana su

načela upravljanja likvidnošću.12

U skladu s Putokazom, EU je pristao izvršiti izmjene u regulatornom reţimu

vrijednosnih papira, hibridnog kapitala i nacionalnom nadzoru vrijednosnih

papira, te poboljšanju tijekova regulatornih informacija. U sektoru u kojem

većinu imovine ima 36 meĎunarodnih banaka, vaţno je postaviti nadzor za

12

Economic Crisis in Europe: Causes, Consequences and Responses, European economy, European Commission, Luxembourg, 2009., 7., str. 75.

57

svaku od tih institucija. Inicijative na razini Europske unije usmjerene su na

likvidnost, monetarnu polugu, dinamiku izdvajanja rezervi i kvalitetu kapitala.

S druge strane cilj regulatorne reforme je rješavanje područja koja su imala

manje nadzora u prošlosti. Zemlje članice EU dogovorile su se o odgovarajućim

pravilima za rejting kako bi osigurale ispunjenje MeĎunarodnog kodeksa dobre

prakse.

Slabosti financijske politike su otkrivanje globalne financijske krize, pa

aktivnosti Europske unije mogu imati puni učinak samo ukoliko su one dio

globalnih napora za poboljšanje stabilnosti, odnosno ukoliko su dio financijskog

sektora i realnog sektora. Europska unija mora raditi s trećim zemljama kako bi

osigurala, izmeĎu ostalog, konvergenciju prema ključnim regulatornim načelima

i izbjegla besmislene regulatorne frikcije.

MeĎunarodna suradnja na regulaciji financijskog trţišta i meĎunarodnih

financijskih institucija pokrenuta je na samitu G20 u Washingtonu u studenom

2008. godine, te je temelj za uspostavu pojačanog nadzora i regulatornih

standarda financijskih institucija i financijskog trţišta. U tom procesu Europska

komisija aktivno sudjeluje.

Europska komisija je u studenom 2008. godine zaduţila Radnu grupu na čelu s

Jacquesom de Larosièrom da predloţi izmjene sa svrhom ojačanja integrirane

europske supervizije s ciljem učinkovitije zaštite potrošača i vraćanja povjerenja

u financijski sustav. Temeljem zaključaka De Larosière izvješća krajem 2009.

godine Europska komisija je prihvatila paket nacrta zakona u svrhu jačanja

nadzora financijskog sustava. Cilj tih poboljšanih kooperativnih aranţmana je

odrţivo učvrstiti financijsku stabilnost u cijeloj Europskoj uniji, osigurati

primjenu istih tehničkih pravila i njihovu dosljednu provedbu, detektirati rizike

u sustavu u ranoj fazi i omogućiti efikasnije djelovanje u izvanrednim

situacijama i kod rješavanja nesuglasica meĎu supervizorima. U tu svrhu

razvijena je makroprudencijalna regulacija čini je cil j stabilnost ukupnog

financijskog sustava i nadopuna je prudencijalnoj regulaciji pojedine financijske

58

institucije. Institucijsku podršku makroprudencijalnoj regulaciji čini Europski

odbor za sustavni rizik (engl. European Systemic Risk Bord, skr. ESRB).

Njegova je svrha rano otkrivanje rizika financijskog sustava u cjelini kako bi

reakcija bila brza i pravovremena. ESRB prati i procjenjuje potencijalne

prijetnje financijske stabilnosti koje bi se mogle pojaviti iz makroekonomskih

kretanja i kretanja unutar financijskog sustava kao cjeline (makroprudencijalni

nadzor). Kako bi se navedeno postiglo, ESRB treba pravovremeno izdavati

upozorenja o sustavnim rizicima koji se koncentriraju i, tamo gdje je to

potrebno, dati preporuke o načinu djelovanja. ESRB se bav i jednom od

osnovnih slabosti koje je svjetska financijska kriza samo dodatno potaknula, a

to je ranjivost financijskog sustava prema meĎusobno povezanim, sloţenim,

sektorskim i meĎusektorskim sustavnim rizicima.

U dijelu mikroprudencijalne regulacije osnovan je Europski sustav financijskih

nadzornih agencija (engl. European System of Financial Supervisors , skr.

ESFS). Čine ga nacionalni supervizori i tri nove Europske nadzorne agencije

(engl. European Supervisors Authorities, skr. ESAs) za bankarstvo, vrijednosne

papire i financijsko trţište te osiguranje i zaposleničke mirovine (Hrvatski ured

za osiguranje, 04.08.2013., http://www.huo.hr/hrv/uskladjivanje-s-eu-regulaci

jom/100/ ).

ESFS je sastavljen od snaţne mreţe nacionalnih financijskih supervizora koji

suraĎuju zajedno s Europskim nadzornim agencijama na zaštiti financijske

stabilnosti na razini individualnih financijskih institucija, kao i zaštiti korisnika

financijskih usluga (mikroprudencijalni nadzor). Zadatak je ESFS da postane

operacijska mreţa sa zajedničkim i meĎusobno povećanim odgovornostima. Na

razini Europske unije, tri Odbora nadzornih agencija (engl. Committees of

Supervisors – CEIOPS, CESR i CEBS) zamijenjeni su s tri nove europske

nadzorne agencije: Europskom agencijom za nadzor banaka (engl. European

Banking Authority, skr. EBA), Europskom agencijom za nadzor osiguranja i

zaposleničkih mirovina (engl. European Insurance and Occupational Pensions

59

Authority, skr. EIOPA) te Europskom agencijom za nadzor vrijednosnih papira i

financijskog trţišta (engl. European Securities and Markets Authorities , skr.

ESMA) od kojih bi svako tijelo imalo svoju pravnu osobnost (Hrvatski ured za

osiguranje, 04.08.2013., http://www.huo.hr/hrv/uskladjivanje-s-eu-regulacijo

m/100/ ). Okvir makro i mikro regulacije i nadzor financijskog sektora prikazan

je shemom 4.

Shema 4: Makro i mikro regulacija i nadzor financijskog sektora

Izvor: Hrvatski ured za osiguranje, 04.08.2013., http://www.huo.hr/hrv/usklad jivanje-s-eu-regulacijom/100/

Europski stabilizacijski mehanizam pokrenut je u listopadu 2012. godine, kao

trajni mehanizam stabilnosti eurozone koji će s postojećim Europskim fondom

za financijsku stabilnost (engl. European Financial Stability Facility, skr.

EFSF) moći akumulirati kapacitet zajmova od 700 mlrd. eura (500 mlrd. za

ESM i oko 200 mlrd. eura za EFSF). U isto vrijeme postignut je dogovor izmeĎu

članica Europske unije o uspostavi jedinstvenog nadzora europskih banaka, što

je prvi korak prema uspostavi bankovne unije. Prema postignutom dogovoru,

60

mehanizam jedinstvenog nadzora banaka biti će operativan tijekom 2013.

godine, a do 2014. godine svih 6.000 banaka u eurozoni doći će pod nadzor

(Godišnji izvještaj 2012, 05.08.2013., https://raiffeisenbank.ba/templates/defa

ult/users_data/pages_content/bih_sa_linkovima.pdf ).

Uspostava Europskog stabilizacijskog mehanizma prvi je korak ka reformi

nadzora financijskog sektora u Europskoj uniji . Drugi korak predstavljaju napori

koje Europska unija poduzima u smjeru izgradnje bankovne unije. Središnji

element te inicijative je uspostava Jedinstvenog mehanizma za superviziju

banaka. U njemu vaţnu ulogu ima Europska središnja banka koja dobiva

supervizorske ovlasti. Pravni temelji jedinstvenog mehanizma za superviziju

banaka već postoje, te se predviĎa da bi Europska središnja banka već u 2014.

godini mogla preuzeti nadzor nad bankama u eurozoni. Jedinstvenom

mehanizmu za superviziju mogu dobrovoljno pristupiti i članice Europske unije

koje još nisu uvele euro. Europska središnja banka će provoditi nadzor zajedno s

nacionalnim tijelima, a kako ne moţe operativno pokrivati sve banke, nadzirati

će veliki i sustavno vaţne banke u članicama Jedinstvenog mehanizma za

superviziju. Vaţan element buduće bankovne unije je izgradnja snaţnog i

usklaĎenog sustava osiguranja depozita i dogovor po pitanju zajedničkih pravila

za oporavak i rješavanje banaka i investicijskih društava. Uz djelovanje ka

uspostavi Jedinstvenog mehanizma za superviziju radi se i na uspostavi

Jedinstvenog mehanizma za rješavanje za bankovnu uniju. Cilj tog mehanizma

je osigurati učinkovito upravljanjem rješavan jem banaka pokrivenih

centraliziranim nadzorom koje se suočavaju s poteškoćama uz minimalne

troškove za porezne obveznike (A.Š., 14.08.2013, http://www.vecernji.hr/

vijesti/bankovna-unija-kao-jamac-ocuvanja-fiskalne-odrzivosti-clanak-593425 )

Vidljivo je, dakle, da se čine značajne aktivnosti kako bi se spriječile ponovne

duţničke krize u zemljama članicama Europske unije.

61

4.3.2. Mjere Europske centralne banke u rješavanju dužničke

krize zemalja članica Europske unije

Financijsku krizu posebno su osjetile Grčka, Španjolska i Portugal. Duţnička

kriza navedenih zemalja ozbiljno je zaprijetila daljnjem proširenju eurozone.

Prenošenje globalne ekonomske krize s bilance banaka na drţavne račune,

različito poimanje fiskalne politike od zemlje do zemlje i potpuno oprečni

strukturni problemi pojedinih zemalja članica unutar monetarne unije izazvali su

značajan pad vrijednosti europske valute. MeĎutim, osim što su izazvali

deprecijaciju eura, problemi zemalja članica utjecali su i na smanjenje

kredibiliteta Europske centralne banke. U takvim uvjetima Europska centralna

banka počela je kupovati drţavne obveznice (Crno bijeli svijet monetarne

politike, 17.07.2012., http://www.eizg.hr/hr-HR/Crno-bijeli-svijet-monetarne-

politike-594.aspx . U tu svrhu osnovan je Europski fond za financijsku

stabilnost (EFSF) s vrijednošću od 440 mlrd. US$, a svaki potez tog fonda mora

biti ratificiran u nacionalnim parlamentima.

Grčka je u 2009. godini zapala u krizu izazvanu velikim deficitom proračuna od

preko 12% BDP-a koji je u 2010. godini nastavio rasti i iznosio više od 13%

BDP-a. S obzirom da u Europskoj uniji nije bilo predviĎeno pruţanje pomoći za

članicu eurozone koja je na rubu drţavnog stečaja , intenzivirale su se aktivnosti

drţava članica u rješavanju nastalog problema. Zatraţena pomoć grčke Vlade od

Europske unije naišla je na protivljenje ostalih drţava Europske unije, posebice

visokorazvijenih drţava, kao što su Njemačka, Francuska i Velika Britanija,

koje bi trebale snositi najveći dio troškova pomoći Grčkoj. Taj trend je posebice

bio izraţen u Njemačkoj, čija je vlada u 2009. godini potrošila desetke milijardi

dolara na financijsku pomoć posrnulim istočnoeuropskim drţavama.

ECB je tijekom prve polovice 2010. godine u više navrata znatno ublaţio svoja

pravila o plasiranju kapitala, kako bi omogućio Grčkoj da dobije potreban novac

uz netrţišno nisku kamatu, kakva nije dostupna ostalim drţavama. Tako je u

travnju 2010. godine oko 65 milijardi eura, novca ECB-a, plasirano Grčkoj, a

62

ECB se obvezao na kupovinu grčkih drţavnih obveznica bez obzira na pad

njihova kreditnog rejtinga. Cilj koji je ECB postavio bilo je očuvanje stabilnosti

eura.

Kupovinom obveznica ECB je do 2011. godine intervenirao na grčkom,

talijanskom, irskom, portugalskom i španjolskom trţištu. Od svibnja 2010.

godine do kolovoza 2011. godine ECB je kupio oko 74 mlrd. eura rizične

imovine kako bi stabilizirao grčko, irsko i portugalsko trţište. U travnju 2011.

godine ECB je zaustavio kupnju tih obveznica, a kredibilitet ECB je snaţno

smanjen. U ljeto 2011. godine ECB je odlučila otkupiti oko 200 mlrd. eura

talijanskih i oko 60 mlrd. eura španjolskih obveznica, kako bi utjecao na

stabilnost na tim trţištima (ECB: za rizične obveznice Španjolske i Italije 2,5

milijarde eura dnevno?, 28.07.2012., http://www.poslovni.hr/vijesti/ecb-za-

rizicne-obve znice-spanjolske-i-italije-25-milijarde-eura-dnevno-184587.aspx )

ECB i Eurosustav nastoje odgovoriti na izazove koje pred njih postavljaju

situacije koje nisu predviĎene Statutom i Ugovorima o Europskoj uniji.

Pronalaze se načini kako bi se odrţala stabilnost cijena unutar eurozone te

očuvala jedinstvena valuta – euro.

63

5. ZAKLJUČAK

Europsku centralnu banku osnovalo je 1998. godine 11 drţava članica Europske

monetarne unije (danas ih je 17), zajedno s Europskim sustavom centralnih

banaka. ECB je osnovan kao jezgra Eurosustava i ESCB. Eurosustav čine ECB i

nacionalne centralne banke 17 zemalja članica eurozone, odnosno zemalja

članica koje koriste euro. ESCB čini ECB i nacionalne centralne banke svih 28

drţava članica Europske unije. Moţe se stoga, reći da je Eurosustav podsustav

ESCB-a. Zanimljivo je da je Ugovorom iz Maastrichta ESCB-a, a ne ECB, dan

mandat za očuvanje stabilnosti cijena i podršku ukupnoj ekonomskoj politici

Europske unije. Uloga ECB u Eurosustavu je da on predstavlja lokacijsko

središte za tijela koja donose odluke u okviru ESCB-a i Eurosustava, osigurava

konzistentno provoĎenje monetarne politike i da samim time ima ovlasti za

uvoĎenje sankcija te da inicira i izraĎuje legislativu iz područja njegovog

djelovanja. ECB je uvoĎenjem eura 1999. godine preuzeo potpunu odgovornost

za monetarnu politiku u eurozoni. Temeljne zadaće ECB-a su nadziranje

količine novca u optjecaju, upravljanje tečajem eura, briga za funkcioniranje

platnog sustava te zajedno s centralnim bankama drţava članica EMU drţanje i

upravljanje sluţbenim deviznim pričuvama. Osnovni cilj ECB-a je odrţati

stabilnost cijena te uvoĎenje jedinstvene monetarne politike unutar eurozone .

Funkcije ECB-a su: definiranje i implementacija monetarne politike u eurozoni,

obavljanje deviznih operacija, formiranje i upravljanje sluţbenim deviznim

rezervama drţava članica, te unaprjeĎenje operacija platnog prometa. ECB,

dakle, ima vaţnu ulogu u oblikovanju i provoĎenju monetarne politike EMU-a.

Pri reguliranju količine novca u optjecaju ECB se koristi različitim

instrumentima monetarne politike. Ti instrumenti su: operacije na otvorenom

trţištu, ustaljene pogodnosti i minimalne obvezne pričuve za kreditne

institucije. Cilj korištenja navedenih instrumenata je izbalansirati likvidnost

bankovnog sustava eurozone na način da se kratkoročne kamatne stope na

trţištu novca što više pribliţe ključnoj kamatnoj stopi ECB-a koju odreĎuje

Upravno vijeće. U 2012. godini Eurosustav je u postizanju ciljeva monetarne

64

politike koristio operacije otvorenog trţišta (redovite operacije, dugoročne

operacije i operacije fine prilagodbe), ustaljene pogodnosti i minimalne obvezne

pričuve za kreditne institucije. Osim ovih instrumenata Eurosustav je, takoĎer,

koristio nestandardne mjere, koje uključuju Program otkupa pokrivenih

obveznica i Program trţišta vrijednosnih papira. Najvaţniji instrument kojim se

koristi ECB je politika otvorenog trţišta, putem koje upravlja kamatnim

stopama, likvidnošću bankarskog sustava i gospodarstva, te se signaliziraju

pravci promjena u monetarnoj politici. U okviru operacija na otvorenom trţištu,

ECB je u 2012. godini koristio: redovite operacije, dugoročne operacije,

operacije fine prilagodbe i strukturne operacije. Monetarnom politikom ECB

djeluje na stabilnosti cijena u eurozoni.

Monetarna politika ECB-a prilagoĎava se nastalim promjenama na novčanom

trţištu, posebice u vrijeme financijske krize koja je potekla iz SAD -a, a tijekom

2008. i 2009. godine zahvatila cijeli svijet. Efekti koje je izazvala globalna

financijska kriza odrazili su se i na gospodarstvo zemalja eurozone, a posebice

je snaţne efekte osjetila Grčka. Zatim su slijedili i problemi unutar Irske,

Portugala, Španjolske i Italije. ECB i Eurosustav nema definiranu politiku koju

bi primijenio u nastalim situacijama. Stoga su neke od aktivnosti koje su ECB i

Euroustav provodili bile izvan njihovih Statuta. Kako bi se pomoglo zemljama

članicama eurozone u kriznim situacijama osnovan je Europski fond za

financijsku stabilnost (EFSF) s vrijednošću od 440 mlrd. US$, a svaki potez tog

fonda mora biti ratificiran u nacionalnim parlamentima. Osim toga, unutar

monetarne politike ECB i Eurosustav uvode programe otkupa obveznica, i na taj

način nastoje intervenirati na trţište vrijednosnica.

Navedeni instrumentarij za provoĎenje monetarne politike od uvoĎenja eura

pokazao se vrlo fleksibilnim. Štoviše, on s izuzetkom u specifičnih situacija,

kao što je to slučaj s globalnom financijskom krizom, uspješno upravljao

kamatnim stopama na trţištu novca koje su u velikoj mjeri bile podudarne sa

signalnom kamatnom stopom ECB-a, odnosno kamatnom stopom redovitih

65

operacija refinanciranja. U tom smislu moţe se zaključiti da ECB i Eurosustav

provode efikasnu monetarnu politiku.

TakoĎer se djeluje na operacionalizaciji Europskog mehanizma za stabilizaciju i

bankovne unije. Time se djeluje ka reformi nadzora financijskog sektora u

Europskoj uniji, što ima za cilj stvaranje stabilnog financijskog sustava.

66

LITERATURA

1) Knjige

Babić, M. 2000, Makroekonomija, Mate, Zagreb.

Kandţija, V., Ţivko, I. 2004, Poslovna politika banaka, Sveučilište u Mostaru i

Ekonomski fakultet Sveučilišta u Rijeci, Mostar-Rijeka.

Kane, D. R. 1998, Principles of international finance, Croom Helm, New York.

Kenen, Peter B. 1996, Economic and monetary union in Europe, Cambridge

University Press, United Kingdom.

Mintas Hodak, Lj. (ur.) 2010, Europska unija, Mate d.o.o., Zagreb.

Mitas-Hodak, Lj. (ur.) 2004, Europska monetarna unija: prošlost, sadašnjost i

budućnost, Mate i Zagrebačka škola ekonomije i managementa, Zagreb.

Perišin, I., Šokman, A., Lovrinović, I. 2001, Monetarna politika, Fakultet

ekonomije i turizma “Dr. Mijo Mikrović”, Pula.

Samardţija, V. 1994, Europska unija i Hrvatska Putevi povezivanja i

suradnje, IRMO, Zagreb.

Vujčić, B. (ur.) 2003, Euro Europska monetarna unija i Hrvatska, Masmedia,

Zagreb.

2) Članci

Bilas, V. 2005, 'Teorija optimalnog valutnog područja; euro i Europska monetarna

unija', Zbornik radova Ekonomskog fakulteta u Zagrebu, god. 3, pp. 39-53.

Kesner-Škreb, M. 1994, 'Financiranje javnog duga', Financijska praksa, vol. 18,

no. 6, pp. 669-671.

Matošević, L. 2002, UvoĎenje eura, Osiguranje, vol. 39, no. 8, pp. 8-11.

Tica, J. 2007, 'Elementi za izradbu makroekonomskog modela hrvatskog

gospodarstva', Zbornik Ekonomskog fakulteta Sveučilišta u Zagrebu , Zagreb,

vol. 5, no. 5, pp. 187-201.

Veselica, V. 2002, 'Kamatna i profitna stopa', Ekonomski pregled, vol. 53, no. 7-

8, pp. 601-621.

Ţigman, A. i Lovrinčević, Ţ. 2005, 'Monetarna politika ciljane inflacije i

transmisijski mehanizam – iskustva za Hrvatsku', Ekonomski pregled, vol. 56,

no. 7-8, pp. 433-457.

67

3) Ostali izvori

A.Š., 2013, 'Bankovna unija kao jamac očuvanja fiskalne odrţivosti',

EUučionica, 14.08.2013, http://www.vecernji.hr/vijesti/bankovna-unija-kao-

jamac-ocuvanja-fiskalne-odrzivosti-clanak-593425

Annual report 2011, 2012, Europska centralna banka, Frankfurt am Main.

Annual report 2012, 2013, Europska centralna banka, Frankfurt am Main.

Andrijašević, S. i Račić-Ţlibar, T. (ur.) 1997, Rječnik osiguranja, Masmedia,

Zagreb.

Bokan, N. i suradnici 2010, 'Utjecaj financijske krize i reakci ja monetarne

politike u Hrvatskoj', Istraţivanja, Hrvatska narodna banka, Zagreb, I-25.

Crno bijeli svijet monetarne politike, 17.07.2012., http://www. eizg.hr/hr-

HR/Crno-bijeli-svijet-monetarne-politike-594.aspx.

ECB, 27.07.2013., http://www.ecb.europa.eu

ECB: za rizične obveznice Španjolske i Italije 2,5 milijarde eura dnevno?,

28.07.2012., http://www.poslovni.hr/vijesti/ecb-za-rizicne-obveznice-spanjo

lske-i-italije-25-milijarde-eura-dnevno-184587.aspx.

Economic Crisis in Europe: Causes, Consequences and Responses, European

economy, European Commission, Luxembourg, 2009., 7.

European economi 2008, Economic Papers, no. 302, 18.11.2012. http://ec.

europa.eu/economy_finance/publications/publication12081_en.pdf

Eurostat, 28.07.2013., http://epp.eurostat.ec.europa.eu/tgm/table.do?

tab=table&init=1&language=en&pcode=tec00118&plugin=1

Godišnji izvještaj 2012, 05.08.2013., https://raiffeisenbank.ba/templates/

default/users_data/pages_content/bih_sa_linkovima.pdf

Hrvatski ured za osiguranje, 04.08.2013., http://www.huo.hr/hrv/usklad

jivanje-s-eu-regulacijo m/100/

Keynesian, 17.11.2012., http://web.uconn.edu/cunningham/econ309/is-lm. pdf

Leko, V. (ur.) 1998, Rječnik bankarstva, Masmedia, Zagreb.

Mishkin, F. S. 1996, 'The Channels of Monetary Transmission: Lessons for

Monetary Policy', NBER Working Paper Series, no. 5464, 17.07.2012.,

68

http://www.nber.org/papers/w5464.pdf

Procedure provoĎenja operacija na otvorenom trţištu 2008, Hrvatska narodna

banka, Zagreb, 19.07.2012., http://www.hnb.hr/monet/operacije/ operacije-na-

otvorenom-trzistu/procedure-provodenja-oot.pdf

Rječnik financijskih pojmova, 14.07.2012., https://instantkredit.hr/

rjecnik/restriktivna-monetarna-politika

Scheller H. K. 2006, The European Central Bank, History, role and functions,

second revised, 10.06.2012., http://www.ecb.int/ pub/pdf/other/ ecb

historyrolefunctions2006en.pdf?3242d43f8c850a02d 36f2520be4c5030

Tepšić, R. i suradnici 1984, Rječnik računovodstva i financija, Informator, Zagreb.

Vlahović, M. i Cerović, S. 2005, Nezavisnost centralne banke – primjer zemalja

zapadnog Balkana, Centralna banka Crne Gore, Sektor za istraţivanje i

statistiku, 2.07.2012., Podgoricahttp://www.cb-mn.org/slike_i_fajlovi/fajlovi/

fajlovi_publikacije/radne_studije/Nezavisnost_Centralne_banke.pdf

69

POPIS TABLICA

Redni

broj Naslov tablice Stranica

1. Razvoj Europske monetarne unije po fazama, 1990.-

2002. godine 23

2. Kapital ECB-a po nacionalnim centralnim bankama

(NCB) eurozone, 29. prosinca 2010. godine 33

POPIS GRAFIKONA

Redni

broj Naslov grafikona Stranica

1. IS-LM krivulja 13

2. “Zmija u tunelu”, fluktuacija meĎusobnih tečajeva zemalja

Europske unije u rasponu 2,25%, sustav uspostavljen

1972. godine 19

3. Stopa inflacije prema HICP-u za drţave članice EMU,

prosinac 2012. godine 40

4. Kretanje HICP-a i prosječna inflacija na razini EMU, od

1990.-2014. godine 41

5. ECB kamatne stope i prekonoćne kamatne stope, siječanj

2012.- siječanj 2013. 44

70

POPIS SHEMA

Redni

broj Naslov sheme Stranica

1. Organizacija Eurosustava 24

2. Organizacija Europskog sustava centralnih banaka 26

3. Prikaz strategije monetarne politike ECB-a orijentirana na

stabilnosti cijena 42

4. Makro i mikro regulacija i nadzor financijskog sektora 59

71

IZJAVA

kojom izjavljujem da sam diplomski rad s naslovom MONETARNA POLITIKA

EUROPSKE CENTRALNE BANKE izradila samostalno pod voditeljstvom prof.

dr. sc. Zdenka Prohaske i asistentice dr. sc. Bojane Olgić Draţenović. U radu

sam primijenila metodologiju znanstveno-istraţivačkog rada i koristila literaturu

koja je navedena na kraju diplomskog rada. TuĎe spoznaje, stavove, zaključke,

teorije i zakonitosti koje sam izravno ili parafrazirajući navela u diplomskom

radu na uobičajen, standardan način citirala sam i povezala s fusnotama s

korištenim bibliografskim jedinicama. Rad je pisan u duhu hrvatskog jezika.

TakoĎer, izjavljujem da sam suglasna s objavom diplomskog rada na sluţbenim

stranicama Fakulteta.

Studentica:

Kristina Svirčić