Capital Riesgo y Financion Pymes_EOI

8/13/2019 Capital Riesgo y Financion Pymes_EOI

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Capital ri

y financiade Pymes


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Prlogo ..................................................................................................................................................

1. Introduccin ..............................................................................................................................

2. Financiacin especializada para pymes y emprendedores....

3. Antecedentes de la actividad de capital riesgo ................................

4. El concepto de capital riesgo .................................................................................

5. El ciclo de capital riesgo: formalizacin de las operaciones

5.1. Captacin ..........................................................................................................................

5.2. Inversin .............................................................................................................................

5.3. Desinversin ....................................................................................................................

6. Condiciones para el desarrollo del capital riesgo ..........................

6.1. Aspectos generales que afectan a la actividad ...............................

6.2. Determinantes de la captacin de fondos .........................................

6.3. Determinantes de la inversin de fondos ...........................................

7. Tipos de operaciones de capital riesgo .......................................................

8. La conexin entre el inversor y el empresario: qu busca

ndice


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10. Ventajas y desventajas de la financiacin a travs de capit

11. Impacto de capital riesgo en la economa y en las empresafinanciadas .............................................................................

12. Inversores ngeles...............................................................................................................

12.1. Antecedentes ............................................................................................................12.2. Definicin y caractersticas de los inversores ngeles...........

12.3. Tipos de inversores ngeles ........................................................................

12.4. Redes de inversores ngeles........................................................................

12.5. Diferencias entre capital riesgo e inversores ngeles ...........

13. Entorno legal e institucional del capital riesgo en Espaa..

13.1. Aspectos legales y fiscales.............................................................................

13.2. Tipos de entidades de capital riesgo (ECR)....................................

13.3. Organizacin del sector...................................................................................

13.4. Mercados especializados ................................................................................

14. Cifras del capital riesgo en Espaa y en el mundo........................

Bibliografa .............................................................................................................................................


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GRFICO 1. RELACIN ENTRE RIESGO Y GRADO DE MADUREZ DE LA EMPRESA RLOS DIFERENTES TIPOS DE INVERSORES..............................................................

GRFICO 2. LA RELACIN ENTRE PARTICIPANTES EN EL MERCADO DE CAPITAL RIEUN MBITO FORMAL E INFORMAL ......................................................................

GRFICO 3. LOS FACTORES QUE AFECTAN EN LA CREACIN DE NUEVAS EMPRESA

GRFICO 4. EQUILIBRIO DE OFERTA Y DEMANDA DE CAPITAL RIESGO........................

GRFICO 5. EL MERCADO DE CAPITAL RIESGO: SUBMERCADOS....................................

GRFICO 6. FASES DE LA ACTIVIDAD DE CAPITAL RIESGO ................................................

GRFICO 7. EL PROCESO DE INVERSIN EN CAPITAL RIESGO...........................................

GRFICO 8. FACTORES QUE INFLUYEN EN LA ACTIVIDAD DE CAPITAL RIESGO ........

GRFICO 9. TOTAL DE EMPRESAS QUE ELABORARON UN PLAN DE NEGOCIO ESC

GRFICO 10. ACEPTACIN DE LA ENTREGA ESCALONADA DE FONDOS A LA FINAN

GRFICO 11. DISPOSICIN A ASISTIR A REUNIONES ESPECFICAS PARA PONER EN CINVERSORES Y EMPRESARIOS..................................................................................

GRFICO 12. ESQUEMA DE PREPARACIN DEL PLAN DE NEGOCIO ...............................

GRFICO 13. CUADRO DEL TOTAL DE INVERSIN POR REGIONES GEOGRFICAS EN

ndice de grficos


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CUADRO 1. CARACTERSTICAS DE LOS ACTORES QUE INTERVIENEN EN APOYO DPYME EN CRECIMIENTO, CLASIFICACIN TRADICIONAL .............................

CUADRO 2. FORMAS PREFERIDAS PARA ENTRAR EN CONTACTO CON INVERSORESNO CONOCIDOS ..........................................................................................................

CUADRO 3. VENTAJAS DE LA FINANCIACIN A TRAVS DE CAPITAL RIESGO...........

CUADRO 4. DESVENTAJAS DE LA FINANCIACIN A TRAVS DE CAPITAL RIESGO ...

CUADRO 5. DIFERENCIAS ENTRE INVERSORES NGELES E INVERSORES DE CAPITAL

CUADRO 6. LOS VEINTE PASES PRINCIPALES POR VOLUMEN DE INVERSIN Y FONCAPTADOS EN PRIVATE EQUITYEN 2005.......................................................

ndice de cuadros


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Prlogo

Desde EOI escuela de negocios, que tiene en el mundo de las Pymespales ejes de accin, potencindolas con herramientas tales como nde creacin y consolidacin de empresas, disponemos de un observ

para valorar la importancia de que el sistema financiero ofrezca recupara este tipo de empresas.

Ello adquiere mayor relevancia dado el importante papel que las Pcreacin de empleo y riqueza en Espaa. Las empresas nuevas, jvedadas, no son el objetivo preferente de la actividad financiera tradsa en elementos de garanta que en muchos casos estos negocios nciones de ofrecer. Sin embargo, estas empresas suelen mostrar un pee innovacin que requiere importantes recursos financieros para su

Los sistemas financieros ofrecen algunas opciones especializadas, coriesgo y los inversores ngeles. Tambin se ha avanzado en otorgar alas Pymes a travs de ayudas de las Administraciones Pblicas y de intcieros especializados, como las sociedades de garanta recproca.

El capital riesgo, como fuente de recursos financieros estables, se centrapresariales jvenes pero con altas expectativas, a los que aporta no solamciero, sino que juega un papel activo en su evolucin, control y acceso negocios. Desde un punto de vista ms informal, los inversores llamadoabordan la financiacin en las fases ms iniciales de los proyectos empr


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Las empresas nuevas, jvenes o no consolidadas no son el objetivo predad financiera tradicional. sta se basa en elementos de garanta que,estos negocios no estn en condiciones de ofrecer. Generalmente, no d

realizables, o bien solamente cuentan con activos intangibles de valor minable, generan flujos de caja negativos y no disponen de una histordibilidad. Y, sin embargo, con frecuencia, este tipo de empresas muestcimiento e innovacin que requiere importantes recursos financieros p

El riesgo de lo nuevo, definido por Stinchcombe en 1965 como el dad (the liability of newness) y las asimetras de informacin que se

emprendedores y los mercados financieros, entre otros factores, difcin de estas actividades dentro del circuito habitual. Los problemas deden provocar que los recursos financieros no se canalicen adecuadampresas que los necesitan.

El problema de la escasez de medios financieros en este tipo de empr

1. Introduccin


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El capital riesgo, como fuente de recursos financieros estables, se cencin de negocios jvenes y arriesgados, pero con altas expectativasaporta no solamente apoyo financiero, sino que juega un papel activy control, facilitando su acceso a una red de contactos potencialmentorno de los negocios.

Debido a este enfoque, la actividad de capital riesgo, con un importantslos ltimos aos, se contempla cada vez ms como uno de los motoredesarrollo econmico, el avance de las sociedades y la renovacin de su

El desarrollo empresarial y la actividad econmica impulsada por la inconsideran motores clave de la economa y del progreso, como se recbre del Consejo de Europa celebrada en Niza (Francia) en diciembre

je empresarial se estima fundamental en las polticas de empleo. El cade los factores que pueden influir en el xito de ese empresariado.

Si bien han sido pases altamente desarrollados los que han actuado coactividad de capital riesgo, cada vez se observa una mayor expansin en pases en vas de desarrollo por su fomento del crecimiento econm

En un estudio publicado por la Organizacin para la Cooperacin y e

micos (OCDE) en el ao 1996, se reflejaba el valor que esta organizate de los pases ms industrializados del mundo, otorga a una actividasin tener un peso sustancial en el valor global de la actividad financieun papel fundamental en el proceso de innovacin. Igualmente, la OCactividad de capital riesgo como un componente crtico del xito de empresarial y de alta tecnologa y recomendaba a todos los pases qutrategias para animar la disponibilidad de capital de estas caractersti

Los gobiernos de la mayora de los pases apoyan la actividad de caefecto sobre el crecimiento y el empleo que genera. Este apoyo se llma directa o indirecta.

De forma directa algunos gobiernos han emprendido un proceso de


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Numerosos estudios han documentado la fuerte relacin entre capitcin, sobre todo en el entorno de Estados Unidos, y se ha llegado a la el capital riesgo tiene un impacto sustancial en la innovacin industrnorteamericana, pas en el que algunas estimaciones atribuyen al cap8% y el 10% de la misma.

Cabe distinguir la actividad de financiacin de carcter informal quedo una familia o una persona adinerada prestan fondos a una empressonas, con una idea de negocio, frente a la actividad formal y organice como capital riesgo.

A los inversores que se prestan a financiar proyectos, sin seguir normforma ms intuitiva que las entidades de capital riesgo, se les conoce

mo inversores ngeles.La actividad de capital riesgo tiene, sin embargo, un carcter ms forral, se organiza y articula como actividad financiera en los sistemas finyora de los pases, con normativas y leyes que la regulan, asociacionlas entidades que la llevan a cabo y estadsticas que marcan la evoluc

Por otro lado, en la introduccin de este trabajo, conviene realizar una

nolgica. Capital riesgo es el trmino ms utilizado para referirse a la ter financiero que consiste en la toma de participacin minoritaria en edas, de forma temporal, por parte de intermediarios financieros especialiutilizada habitualmente en ingls para referirse a esta actividad es vent

No obstante, en los ltimos aos, se observa una tendencia a la utilizprivate equity, del que no hay un equivalente en castellano, y que s

ner un significado algo ms amplio. La mayor diferencia radica en quse especifica el grado de desarrollo de la empresa participada, que ppresa madura, y que la participacin puede ser minoritaria o mayorunos aos, se ha observado una mayor orientacin hacia este seguentorno espaol y europeo.


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La literatura financiera recoge extensamente los problemas con que sme a la hora de tratar de consolidarse y crecer. A las de carcter finaficultades de otro tipo.

Un documento desarrollado por una comisin del Parlamento britnianlisis de la situacin de los emprendedores en la Unin Europea, idreas principales de preocupacin e inters para desarrollar una poltprendedura. Las tres reas son:

Reducir las barreras al crecimiento y desarrollo de las empresas po

La mejora del acceso a personal cualificado y entrenado.

Mejor acceso a los medios financieros.

La reduccin de la carga y barreras derivadas de la legislacin

La promocin de las redes de contactos.

ilib l i l d l d d

2. Financiacin especialipara pymes y emprended


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Ya especficamente en los aspectos financieros, entre las dificultades frentarse el emprendedor se habla del equity gap o problema debido sos propios. ste es probablemente el ms importante y el que se trdirecta en este estudio. Algunos autores han expuesto los motivos paca el equity gap en los mercados financieros de los pases avanzados

Sin embargo, la literatura tambin cita el llamado competence gapparacin, que en ocasiones afecta a los emprendedores y directempresas.

Un tercer factor frecuentemente mencionado y que dificulta el proges el matching gap, que se produce cuando en un sistema financiero ra financiacin de pymes pero, por una razn u otra, la conexin en

demandantes de fondos no se realiza adecuadamente. En general ode conocimiento mutuo y entendimiento entre los inversores potencirios o emprendedores. Las regulaciones complejas tambin dificultan do los inversores deben registrarse y certificarse o la relacin entre ambernada por contratos complejos y con muchas clusulas. Asimismaltos costes de las transacciones, derivados de estudios de due diligen

gales y de consultores, etc. Finalmente, otro de los problemas es la flas inversiones, puesto que al tratarse de empresas no cotizadas no donde deshacer las posiciones.

Los sistemas financieros de los pases, tanto desarrollados como en han propuesto en los ltimos aos soluciones para fomentar la finanas empresas, de base tecnolgica o con planes de expansin en ge

Se ha analizado, en la literatura cientfica, cules son las fuentes de finbituales dependiendo de la fase de desarrollo en que se halle la emprey Hay (1996 y 2003) se desarroll el grfico 1, citado frecuentementtores en trabajos sobre financiacin de pymes, y que expresa qu tipo


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Financiacin especializada par

Las dos frmulas de financiacin ms especficas para pymes incipiesores ngeles y el capital riesgo, que conforman el mbito de este ecentran en la financiacin de negocios jvenes o en consolidacin, dmente pequeo y medio.

No obstante, distintos informes estn planteando en los ltimos aoque del capital riesgo hacia fases ms avanzadas y operaciones may

una definicin ms amplia conocida comoprivate equity, frente a loles, que se mantienen en las primeras etapas de desarrollo de proyecsin embargo, muestra ciertas diferencias entre pases.

Generalmente se reconoce que la actividad de los inversores ngeles tiete ms informal que la de capital riesgo Se produce cuando una fam

Fuente: Kelly y Hay (1996 y 2003).

GRFICO 1. RELACIN ENTRE RIESGO Y GRADO DE MADUREZ DE LA EMPREDIFERENTES TIPOS DE INVERSORES

Familia, amigos

Inversores ngeles

Alto riesgo

Bajo riesgo

Start Up Mad

Capital riesgo

Corporaciones

Mercados de

capitales

pblicos

Bancos comerciales


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con reas de contenido fuertemente tecnolgico, por lo que se puedguna manera, la expansin de la actividad de capital riesgo est ligadatos de gran avance tecnolgico.

El grfico 2 permite una excelente visualizacin de la relacin que sefirmas financiadas y los inversores.

En el caso de inversores informales o inversores ngeles, la relacin epresa demandante de fondos es directa.

Cuando interviene una entidad de capital riesgo, sta participa comnanciero especializado, apareciendo una doble relacin de agencia. vnculo indirecto entre inversores y empresas demandantes de fondo

En ambos modos de inversin, tanto directo como indirecto, se produc

GRFICO 2. LA RELACIN ENTRE PARTICIPANTES EN EL MERCADO DE CAPITAMBITO FORMAL E INFORMAL

Inversores

Efectivo:

recursos propios

y deuda

Gestin y

soporte tcnico

DIRECTA

Empresas

Venta de acciones

Reembolso de deuda

Beneficios y retorno

de capitales originales

Captacin Fondos

Entidad Capital Riesgo

Venta de acciones

Reembolso de deuda Efectivo: recursos propios y deuda

Apoyo a la gestin, seguimientode resultados y estado de las inversiones

INDIRECTA

Fuente: Elaboracin propia a partir de Baygan y Freudenberg (2000).


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Financiacin especializada par

Distingue as las incubadoras de empresa, los asesores, los inversoredades de capital riesgo y las redes de inversores ngeles. Todos estos han recibido mucho apoyo e inters en los ltimos aos por parte denes Pblicas en la mayora de los pases desarrollados.

No obstante, el apoyo financiero no es el nico requisito para que u

pequeo empresario pueda salir adelante.El grfico 3 muestra los factores que pueden afectar a la aparicin y vos negocios.

stos son esencialmente de dos tipos: externos (derivados del entornducto del propio proyecto de empresa o sus promotores).

El entorno, en todas sus dimensiones, en la esfera macroeconmica y tura que fomenta la emprendedura y la empresa, afecta en la creacsu desarrollo.

En el mbito interno, el empuje personal, la capacidad del emprenderes tambin tienen una importante repercusin.

CUADRO 1. CARACTERSTICAS DE LOS ACTORES QUE INTERVIENEN EN APOYCRECIMIENTO, CLASIFICACIN TRADICIONAL

Incubadora Pblico/privado Persona jurdica N.A.

Asesor Privado/pblico Persona jurdica/fsica N.A.

Inversor ngel Privado Persona fsica PropioCapital riesgo Privado/pblico Persona jurdica De terceros

Redes de inversoresngeles Privado/pblico Persona jurdica N.A.

Fuente: Rasila (2004).

Tipo de Fuente establecimiento Organizacin de fondos


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En los siguientes captulos se analizan en detalle las caractersticas de

de los inversores de capital riesgo como de los inversores ngeles, porla financiacin de pymes y, consecuentemente, en su creacin y cons

GRFICO 3. LOS FACTORES QUE AFECTAN A LA CREACIN DE NUEVAS EMP

Fuente: Krueger, 2003.

IntencinFactores

exgenos

Empuje

personal

Factibilidad Factores

desencadenantes

Deseabilidad

social


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En la literatura sobre capital riesgo se citan antecedentes muy lejanosealan a la reina Isabel la Catlica de Espaa como la primera emriesgo, al financiar el descubrimiento y exploracin de Amrica por Coln o tambin a Gutenberg, quien recibi dinero ajeno en 1450 paryecto de construir la primera imprenta.

El capital riesgo, en su forma organizada, como actividad financiera mocin de pequeas y medianas empresas mediante la toma de pcapital de forma temporal, tiene su cuna en Estados Unidos. En 1946mera firma moderna de capital riesgo,American Research and Depor personas cercanas al Massachussets Institute of Technology(MIT)Harvard y hombres de negocios. La principal inversin de ARD fueCorporation.

Tras la Segunda Guerra Mundial aparecieron los especialistas en capcentraron en la financiacin de firmas que crean capaces de un crecim

3. Antecedentes de la actde capital riesgo


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sas, prctica que estaba limitada por la normativa. Sin embargo, muchcepto las financiadas o apoyadas por bancos, fracasaron.

Hasta finales de los aos setenta y principios de los ochenta, el capitun peso importante en la economa de Estados Unidos. Esto se prodgunos cambios legislativos, as como por la revolucin tecnolgica de

setenta. Entre las transformaciones legislativas destacan la autorizacipensiones a invertir en capital riesgo, as como mejoras en las condicilas plusvalas por ganancias de capital y un nuevo rgimen jurdico qcalmente determinadas formas societarias.

La aparicin de dos instituciones tambin favoreci el desarrollo d1971 se cre el mercado National Association of Securities Dealers

tation (NASDAQ), especializado en la cotizacin de empresas de En Estados Unidos, ms de 3.000 empresas han salido a cotizacinganizados en los ltimos veinticinco aos. En 1973, se crea la Natpital Association (NVCA) para promover el desarrollo del capital rlogros debe mencionarse la elaboracin de estadsticas e informestados Unidos.

En los aos ochenta, se observa en Estados Unidos un cierto procesinnovacin tecnolgica y de trasvase del empuje empresarial de la costa oeste. Entre los aos ochenta y noventa, empresas hoy consoliddo tecnolgico como Apple Computers, Cisco Systems y Sun Microsyfueron financiadas a travs de capital riesgo.

En Europa, la actividad se desarrolla sobre todo hacia mediados de Como ocurre en Estados Unidos, no obstante, se pueden identificar oradores desde el perodo inmediatamente posterior a la Segunda Gu

En el Reino Unido, en 1929 se cre un comit presidido por lord Mafic la existencia de ungap o desfase en la financiacin de las compmedianas (equity gap) y que desde ese momento empez a conocers

Antecedentes de la


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Antecedentes de la

sarrollo bilateral o multilateral, como elAsian Development Bank, el Wche Entwicklungs Gesselschaft (DEG) y el British Commonwealth Fun

En Asia, Japn es el primer pas en el que existen indicios de esta actconstituy la entidadJapanese Small and Medium Enterprise Investmemocin de la inversin en pequeas y medianas empresas, con apoy

cos. Ms tarde, a primeros de los aos setenta, aparecieron las primrcter privado, con apoyo de bancos y sociedades de valores. En 197Kyoto Enterprise Development(KED), con el nimo de emular el modericana. Sin embargo, tuvo poco xito y desapareci pocos aos mtiempo, se form en Tokio la entidad Nippon Enterprise Developmentpetrleo iniciada en 1973 fren la carrera de crecimiento del sector.

Si bien los orgenes de la industria en el rea Asia-Pacfico se remonatrs, sobre todo en Japn, su nivel de desarrollo se ha mantenido sdel registrado en los pases occidentales ms avanzados. En los aos siones enprivate equityen Asia, se centraban en operaciones muy mas de participacin generalmente minoritarias y, slo de forma ocasifases de inicio de negocio. Posteriormente, comenz a desarrollarsepor el rea por parte de los pases ms avanzados, una vez que sus me

ban alcanzado elevados niveles de inversin y valorando el menor gasitico como una oportunidad de negocio.

Hacia finales de los noventa, al igual que ocurri en prcticamente toddustria de capital riesgo en Asia alcanz una gran expansin centradcomunicaciones, sufriendo posteriormente el desplome de la burbujtualmente, la actividad vuelve a marcar nuevos mximos, con un imp

yor de las operaciones transnacionales procedentes de dentro y fuera Pacfico es una regin que importa fondos del resto del mundo y quimportantes centros financieros: Hong Kong y Singapur, que actan res de recursos financieros en la regin. Reciben fondos de pases eunos sobre todo Hong Kong confiados en su sistema jurdico y ento


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Existen distintas definiciones del trmino y de la actividad de capellas, sin embargo, citan caractersticas comunes que destacan su orto bsico.

La actividad de capital riesgo se entiende como una forma de financiate dirigida a empresas de tamao pequeo y mediano, con un plan nueva creacin, pero siempre innovadoras y en crecimiento y, con freter tecnolgico. La participacin en la sociedad se realiza generalmenritaria, por la adquisicin de acciones ordinarias, acciones preferentes oto de deuda (frecuentemente convertible en acciones) y, en algunosotros instrumentos, como los prstamos participativos.

La financiacin es de carcter temporal y, tras un cierto perodo de ttra en el medio y largo plazo, la entidad de capital riesgo abandona ciada liquidando su participacin a travs de distintas vas: por la salcapitales de la participada, por colocacin privada a terceros, por ve

4. El concepto de capital


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menos a travs de sus vehculos tradicionales. Algunas entidades frias han abierto en los ltimos aos divisiones especializadas parade operaciones.

El alcance de la definicin de capital riesgo vara entre reas geogrUnidos, el trmino capital riesgo se suele reservar a las operaciones

sicin de ttulos en empresas en sus primeras fases de desarrollo (sepansion), excluyendo las operaciones de buy-outentre las que cabe cidas como LBO (Leveraged buy-out) y MBO (Management buy-out). LCapital Association (NVCA) de Estados Unidos define capital riesgo clitado por profesionales que invierten junto con la direccin en emcrecimiento rpido y que tienen el potencial para convertirse en emp

de riqueza. Capital riesgo es una importante fuente de capital paradestart-up.

Mart Pelln (2002) define capital riesgo como una actividad financprovisin de recursos a medio y largo plazo, generalmente de formaqueas y medianas empresas en proceso de arranque o de crecimienpermanencia ilimitada en su accionariado.

La definicin de capital riesgo en Europa sigue, sin embargo, unas paincluyendo prcticamente cualquier operacin en empresas no cotizaasociacin que aglutina la prctica en Europa, conocida como Europand Venture Capital Association (EVCA). Mart y Balboa (2005) indicsera ms apropiado usar la expresin genricaprivate equity, ya qupartir de los aos ochenta se han centrado en operaciones de buy-ouavanzadas de desarrollo en la empresa, dados los pobres resultados que se produjeron en inversiones en etapas tempranas, en aos anterprivate equitytambin muestra una posicin de cierto rechazo a los y aventura implcitos en la acepcin restringida de la actividad.

Algunos autores sealan las diferencias en ganancias potenciales en

El


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En el caso de Asia, elAsian Venture Capital Journal(AVCJ) tambin sigplia, incluyendo en sus estadsticas lo que se considera tanto capital riequity.

La actividad de capital riesgo es una accin de intermediacin financieal menos, tres partes implicadas: los inversores que aportan los fondos

requieren financiacin y las entidades de capital riesgo que actan cofinancieros.

Las entidades de capital riesgo entran en acuerdos y contratos tantode fondos como con las firmas en las que invierten. Se produce, porelacin de agencia y, en ambos casos, es frecuente que el capital se escalonada y con opcin de abandono de la inversin.

En ambas relaciones (inversor-entidad de capital riesgo y entidad de presario) hay un esquema de compensaciones similar. En ambas se depara conseguir liquidez y adems, en caso de fracaso, tanto el empretidad de capital riesgo sufrirn restricciones futuras de capital y su redaada.

Los fondos pueden ser ofrecidos directamente por los inversores a la

entorno no organizado o informal, a travs del circuito de inversores versores ngeles, que no forman parte de las estadsticas de capital rra que este tipo de inversores tiene un peso muy importante en el drial en Estados Unidos, siendo bastante menor en Europa y Asia.

Los inversores, tanto de capital riesgo como ngeles, prestan un dobpresa financiada. No slo se ofrecen fondos, sino tambin asesoramy direccin y soporte de carcter tcnico. Incluso, se aporta mayor creceros, derivada del apoyo e inters que se recibe de un inversor externe haber realizado un esfuerzo de anlisis previo.

Esta tendencia a la ayuda y asesoramiento se refuerza en los ltimos


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Dado que la entidad de capital riesgo posee un inters econmico entiene adems unos derechos de control sobre la participada para vigvalor de la misma y el cumplimiento de los objetivos propuestos. Porejercido, reduce las asimetras informativas latentes en el proceso. Lapital riesgo concentran su inversin en empresas tecnolgicas y jveasimetras de informacin son muy importantes, por lo que el contromuy necesario. De dicho control pueden derivarse acciones de protela opcin de abandonar un proyecto.

La actividad de capital riesgo puede estudiarse desde distintos ngupectiva de la captacin de fondos, de la inversin de dichos fondos ycin entre ambas realizada por las entidades especializadas en capita

La captacin de fondos para el capital riesgo es protagonizada porprivados o institucionales, que deciden aportar recursos a una entidgo para su posterior aplicacin en proyectos de inversin. Suelen ssas, compaas de seguros, fondos de pensiones, particulares y tamlos gobiernos de los pases o instituciones de carcter pblico.

En ocasiones, la captacin de fondos muestra un importante compnal, con fondos procedentes de varios pases para ser invertidos en

La inversin de fondos de capital riesgo, por el contrario, tiene comempresas y emprendedores que precisan recursos financieros parapansin o consolidacin de sus empresas.

Las entidades de capital riesgo, en este contexto, realizan la funccin financiera, captando los fondos de los oferentes y aplicndolo

de las empresas que los requieren.A cambio de realizar esta gestin, que implica la custodia de los foinversiones, el control y seguimiento de empresas en cartera, la idesarrollo de la estrategia de salida ms oportuna, entre otras funciocapital riesgo recibe una retribucin sta se produce en forma de

El


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por parte de diversos inversores y una demanda de recursos por empresas.

Gompers y Lerner (2002) explican el grado de equilibrio en el mercago a nivel de un pas, sealando que la oferta de capital riesgo vieseo de los inversores por dedicar fondos a la actividad. Los inversor

ms fondos en capital riesgo cuanto mayor sea la expectativa de reda. La curva de oferta se representara, por tanto, con las expectatien el eje vertical y la cantidad ofrecida por los inversores en el eje

La demanda viene dada por el nmero de firmas emprendedoras qde capital riesgo. Cuanto ms rendimiento exigen los inversores, mro de empresas que pueden cumplir ese requisito. Por tanto, la curv

ne una pendiente negativa. En su interseccin, las curvas de ofertcan el nivel de capital riesgo en la economa. El grfico 4 muestra la oferta y demanda de capital riesgo en una economa.

GRFICO 4. EQUILIBRIO DE OFERTA Y DEMANDA DE CAPITAL RIESGO

Fuente: Gompers y Lerner (2002).

Retorno

esperado

R

C Cantidad

O

D


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instante, precisndose con frecuencia varios aos para colocar los redo. Cada operacin especfica de inversin lleva aparejado un tiempmalizacin muy amplio, por ser operaciones singulares y con muchos

Las peculiaridades de la actividad y la aparicin de un intermediario estidad de capital riesgo) determinan la divisin efectiva del mercado

dos, cada uno con su oferta y su demanda, dependiendo la actividadel equilibrio entre ambos submercados.

En el primer submercado, los inversores ceden fondos a la entidad den el segundo, la entidad de capital riesgo los asigna a las empresasfondos.

El equilibrio en el primer submercado se obtiene a partir de los recurs

invertir los inversores finales y de la rentabilidad y el riesgo que estn dpero tambin de los fondos que estn interesadas en captar las entidago. Dicho equilibrio se materializa en una cifra de fondos captados po

El equilibrio en el segundo submercado depende de los fondos que lapital riesgo tienen para colocar y de la demanda de recursos por partra desarrollar sus proyectos. Se materializa en la cifra de inversin re

rodo concreto.Existe un importante desfase temporal entre una y otra fase, por el larglisis e inversin que se requiere en el segundo submercado y de captaen el primero.

El grfico 5 muestra la actividad de capital riesgo analizada desde la dos submercados, cada uno de ellos con una oferta y una demanda

dad de capital riesgo depende del equilibrio entre las dos vertientes tacin de fondos e inversin, existiendo mltiples factores que afectafacetas del mismo, que se desarrollan extensamente en el captulo 6

GRFICO 5. EL MERCADO DE CAPITAL RIESGO: SUBMERCADOS


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La entidad de capital riesgo lleva a cabo la tarea de captar recursos invertirlos, tras un proceso de estudio, en empresas con dficit de fonms adelante esa inversin y devolver el capital ms las posibles plusvres, cobrando comisiones por el servicio de intermediacin prestado.

Es una actividad cclica en la que se captan fondos de los inversoresversin de carcter temporal en las empresas en cartera (generalmentdependiendo del sector, pas, estadio, etc.) y posteriormente se retolos inversores con las plusvalas correspondientes, en caso de produc

La actividad de capital riesgo fluye en tres fases que se podran reprerece en el grfico 6. Las tres etapas se van repitiendo de forma suces

5. El ciclo de capital rieformalizacin de las

operaciones

GRFICO 6. FASES DE LA ACTIVIDAD DE CAPITAL RIESGO


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5.1. CaptacinEn esta fase, se suelen revisar y definir los siguientes aspectos:

Identificacin y captacin de inversores (fundraising).

Forma jurdica para la gestin de los fondos captados.

Formalizacin de las participaciones: contrato entre oferentes de focapital riesgo.

Relacin de agencia y asimetra informativa entre los inversores y tal riesgo.

El capital riesgo se nutre de fondos aportados por inversores de dist

presas que desean diversificar sus actividades hacia sectores de mayopensiones, bancos, particulares, fondos de inversin, organismos o icas y otros. La entidad de capital riesgo debe contar con inversores, sentarles su proyecto e involucrarles en el mismo, si no dispone de e

Existen ciertas diferencias entre pases respecto a quines son los ofpara el capital riesgo, pudiendo variar de forma importante el peso

frente al privado o, incluso, el tipo de inversor.

Los inversores participan en el capital riesgo a travs de distintas formran de unos pases a otros. Aportan fondos pero, generalmente, no sde su gestin. Los inversores suelen recibir un folleto o reglamento qte del proyecto de constitucin de la entidad gestora, detalla las lnedesea seguir en las inversiones: sectores en los que se especializar,

sas a financiar y otras. El inversor no suele participar en las decisioneentidad de capital riesgo es la que gestiona y controla las inversiones

Una vez captados los inversores, se procede a la formalizacin de su entidad de capital riesgo.

El ciclo de capital riesgo: formal


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sucesivos de una misma entidad de capital riesgo tienen menos dificucin una vez que sta ha forjado un historial.

La literatura especializada recoge varias formas por medio de las cuy las entidades de capital riesgo definen su relacin. De manera genlizar clusulas restrictivas en los contratos, que tratan de limitar los

futuros. Cuanto mayor es la posibilidad de conflictos entre la entiday sus inversores, ms severas son las clusulas en la constitucin deriesgo.

Entre las clusulas ms habituales, se pueden sealar las siguientes:

a) Fijar una vida limitada a los fondos de capital riesgo, de forma qpuedan mantener los recursos permanentemente.

b) Escalonar la entrega de fondos, con la opcin de no aportar fondinicial o de retirarlos antes de la terminacin de la vida del fondo.

c) Prohibir a la entidad de capital riesgo reservarse ventajas frente a laofrecen a los inversores del fondo.

d) Fijar la remuneracin de la entidad de capital riesgo, que gener

componentes: comisin de gestin (fija) y comisin por resultadoe) Prohibir a la entidad de capital riesgo iniciar un fondo hasta haber

tamente el anterior.

f) Prohibir la inversin en determinadas empresas o sectores: por npor ser ms arriesgadas o por haber invertido la misma entidad deun fondo anterior.

g) Fijar un esquema de distribucin prevista de los resultados de las idenacin en perodos.

h) Definir la informacin y seguimiento de la actividad realizada quidi t l tid d d it l i


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Generacin del deal-flow. Identificacin de proyectos potenciales.

Valoracin de proyectos potenciales en sucesivos anlisis y filtros.

Diseo y negociacin de la operacin.

Formalizacin y blindaje de la operacin.

Seguimiento y control de la operacin por medios externos e inter

Apoyo a los gestores de la empresa.

Este proceso podra representarse grficamente como sigue.

Generacin del deal flow. Identificacin de proyectos potencia

Las entidades de capital riesgo suelen identificar los proyectos posibflow) a partir de distintas fuentes. Las ms habituales son: las reuniodores; las solicitudes directas que reciben de empresas que necesitantactos de grupos de empresas relacionados con la entidad de capitaasesores o intermediarios, entre otras.

Cabe sealar algunos estudios como el de Fried y Hisrich (1994), quietir de un anlisis emprico, que las entidades de capital riesgo no budirectamente sino que suelen recibir ofertas a partir de una base de

GRFICO 7. EL PROCESO DE INVERSIN EN CAPITAL RIESGO

Fuente: Elaboracin propia.

Generacinoperaciones

Evaluaciny anlisis

Diseo ynegociacin

Formalizaciny blindaje

Entrega de

fondos

Seguimiento y

apoyo gestin



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Tyebjee y Bruno (1984) destacan cinco fases en la actividad inversorageneracin de operaciones, seleccin, evaluacin, estructuracin y aversin. De estas cinco fases, la que denominan estructuracin corregociacin del precio y de las clusulas que limitan el riesgo del inversce tras la fase de evaluacin del proyecto.

Fried y Hisrich (1994) observaron, en un estudio emprico, que la neprecio a pagar se produce mucho antes y que una vez que ste se fijaactividades de evaluacin. En este sentido, definieron un esquema entidades de capital riesgo siguen para decidir sobre proyectos poteseala que el plazo medio que transcurre desde que se inicia un estsin hasta que se produce la entrega inicial de fondos es de 97,1 detapas que identificaron son las siguientes:

a) Generacin de proyectos potenciales.

b) Filtrado basado en caractersticas propias de la entidad de capital

Algunas entidades tienen criterios de inversin establecidos en cula inversin, sectores, situacin geogrfica o estadio de desarrollo lo tanto, rechazarn de forma automtica los proyectos que no se

chos criterios.

c) Filtrado genrico.

A partir de una revisin genrica del Plan de Negocio y de cualquiponible que sea relevante al proyecto, la entidad de capital riesgoseguir adelante en un proyecto concreto.

d) Primera fase de la evaluacin.La entidad de capital riesgo recaba ms informacin externa e intcon la que el empresario incluye en el Plan de Negocio. Visitar la con los directivos y valorar su capacidad y compromiso, contactli t d b tid li it dit


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e) Segunda fase de la evaluacin.

En esta fase se amplan los anlisis sobre la empresa a financiar, pfoque de la entidad de capital riesgo, que ahora se centra en idelos obstculos para realizar la operacin y cmo superarlos.

f) Cierre de la evaluacin.

En dicha fase se ultiman los detalles de la estructura de la operaclos documentos legales.

Mart y Balboa (2004) sealan que, entre los factores principales en los inversores de capital riesgo destacan los aspectos relacionados cotivo de la empresa (experiencia, honestidad, conocimiento del mercatencia, capacidad de trabajo en equipo, etc.), el potencial del mercado

petitiva del producto o servicio.Sahlman (1990) estudia los mtodos que las entidades de capital riejuzgar las posibilidades de los proyectos. Dichos mtodos incluyen, snicas habituales de valoracin, partiendo de una estimacin a futuro ylor terminal sobre el que se aplica una tasa de descuento para estimSobre este valor se calcula el porcentaje de propiedad que debera cor

tidad de capital riesgo. En esta lnea, al autor hace una reflexin socuento que se determina en este proceso, considerando que, en genque se aprecia en otros activos financieros.

Diseo y negociacin de la operacin

La participacin de la firma de capital riesgo es siempre de carcter tetoda la operacin se disea segn esta circunstancia.

La valoracin de este tipo de inversiones es siempre laboriosa debidoempresas no cotizadas en mercados organizados y, por tanto, no havalor de mercado.

Por ello, a partir del Plan de Negocio, y, en concreto, segn el modefi i h li d bl l f d i



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Formalizacin y blindaje de la operacin

Dada la naturaleza del negocio, los mecanismos de proteccin que ltal riesgo utiliza en su relacin con la financiada, en la parte previa a lto o en el diseo de la operacin, constituyen una parte muy importacin y se ha recogido extensamente en la literatura.

Kaplan y Strmberg (2004) clasifican los riesgos inherentes a una opriesgo en: a) riesgos asociados con la incertidumbre externa, sobre pio, tanto la entidad de capital riesgo como la empresa tendran la mb) riesgos asociados con la incertidumbre interna, en la que la infoes interna a la empresa, la cual estar en principio ms informada qupital riesgo y c) riesgos asociados con la complejidad.

Existe una segunda relacin de agencia entre la entidad de capital riede la empresa participada. Se producen importantes asimetras de inoperacin de esta naturaleza y, muy en particular, en las fases ms inrrollo de una idea o proyecto. Por ello, se suele acentuar la faceta dproyectos, en los que hay mayor riesgo y mayor desconocimiento dreales de los mismos.

Existe evidencia de que las asimetras de informacin en la inversin eparte de una entidad de capital riesgo podran ser ms altas en unos pEn concreto se ha estudiado el caso en China, con un espectacular avidad de capital riesgo, donde se consideran potencialmente mayortodo de aspectos culturales.

Las herramientas para la definicin de la relacin entre la entidad de

empresa financiada y el control sobre esta ltima que se han recogidestudios son las siguientes:

a) Entrega escalonada de fondos.

La entrega escalonada de fondos sometida a hitos comprobables


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b) Posibilidad de abandono de la inversin.

La posibilidad de que la entidad de capital riesgo abandone la fsta pudiera ser viable, es fundamental en la relacin, ya que conde el efecto de sealar que la inversin no es buena ante otros pres de capital.

c) Elaboracin de un contrato detallado.

Por lo general, la relacin entre los gestores de los fondos de inversgo y las empresas est gobernada por un contrato que define los ciones de cada grupo. A travs de este contrato se pretende minmas de agencia, por lo que se suelen aadir provisiones que limitconflictos. En dicho contrato se fija la cantidad y el plazo de las en

la forma y trminos de la inversin, derecho de abandono, derecredencin de ttulos convertibles, situacin de empleados clave, macin, representacin en rganos de gobierno corporativo, etcun contrato muy detallado entre la entidad de capital riesgo y la epuede ayudar a minimizar los costes de agencia.

Una caracterstica habitual de los contratos de inversin de capit

tensin y el uso de clusulas positivas (lo que la empresa en carclusulas negativas (lo que no debe hacer). Algunas de estas clustes en otros contratos de financiacin ms habituales (prstamos onos) como, por ejemplo, exigir a la empresa que contrate seguroso restringir la posibilidad de la compra de otras empresas o de adel inversor. Tambin se aaden clusulas ms especficas de una

tipo, como definir la participacin del inversor en los rganos de dde la empresa, protecciones sobre el valor de las acciones adquiridversor a la recompra de las acciones, opciones sobre acciones (slos directivos actuales y futuros de la empresa, etc.



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Por otro lado, el uso de deuda convertible sirve para preservar los tidad de capital riesgo, que puede negociar con la empresa financiones para aportar los fondos mucho ms atractivas que las que cionista y, por tanto, sometido a la normativa general que afecta a loa derechos. Por otro lado, son ttulos con mejor posicin en el ordcaso de liquidacin de la sociedad.

e) Sindicacin de las participaciones entre ms de una entidad de ca

La sindicacin puede deberse a dos circunstancias. Por un lado, pversificacin mayor del riesgo, ya que permite invertir en un maypresas. Por otro lado, por una bsqueda de una segunda opininlisis de la operacin por ms de un inversor, en cuyo caso la evid

se recaba slo de firmas con igual o mejor capacidad de anlisis.As, la sindicacin podra ser un mecanismo a travs del cual las eriesgo resuelven las incertidumbres de informacin acerca de invles y comparten su investigacin. Tambin puede deberse simplemnancieros.

f) Remuneracin de los directivos de la empresa.

La compensacin puede usarse como un elemento de control y, utilizada en las operaciones de capital riesgo. Al ofrecer incentivopios u opciones, se alinean los intereses del empresario y de la entidgo. El uso de las opciones aade adems la posibilidad de reforzdel directivo o empleado clave durante un perodo de aos (vestingla utilizacin de recursos propios como compensacin, se puede e

zar una dilucin de la participacin en caso de resultados no satisNo suele darse la solicitud de garantas como forma de blindaje de lams tpica de operaciones tradicionales de endeudamiento.

Seguimiento y control de la operacin por medios externos e i


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Tambin se produce con frecuencia la participacin activa en la tomtrascendencia, como puede ser la contratacin de personal clave o la vas fuentes de financiacin, entre otras.

Habitualmente, la entidad de capital riesgo recibe ms representaciAdministracin de la que correspondera proporcionalmente a sus de

Una de las grandes diferencias entre la financiacin por medio de cavs de otras fuentes es que en capital riesgo la empresa financiera sede la financiada, con lo que se produce un alineamiento de los interesse materializa en una cooperacin mucho ms cercana que en cualqfinanciacin.

Existen otros medios de control de la participacin, como limitar la s

o accionistas clave, la posibilidad de despedirles de su puesto de tradimitir, la dilucin de las participaciones de los mismos en caso de qlos objetivos marcados, la exigencia de distintos informes en diferengatoriedad de auditora de cuentas peridica u otras revisiones indeptrol sobre el pago de dividendos y devolucin de capital, el derecho dnas decisiones, etc.

Bruton, Ahlstrom y Yeh (2004) indican que, en la regin de Asia (en cTaiwn y Hong Kong, objeto de su estudio), no se puede asumir qupuesto en el consejo de la empresa participada y que, incluso si se obconlleva el mismo significado y efectos que tendra en un pas occiddo a que el gobierno corporativo en estos pases es menos slido y lade directivos externos es limitada, adems de que la informacin reccompletamente fiable. Por todo ello, elementos de control habituales

tales, como obtener estados contables e informacin financiera y unen el Consejo, pueden no implicar un mejor control en Asia. El tiemfuerzo para realizar el seguimiento de la inversin en Asia podra serior al de pases occidentales.



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Un elemento adicional que aporta la empresa de capital riesgo a la partigio o reputacin derivado de estar apoyada por una firma de carctterna a la empresa. Ello supone un reconocimiento a la labor interna dne efecto ante terceras personas, cuya contribucin podra ser valiosincluyendo la posibilidad de acceder a ms capital derivado del respaldtos que les aporta.

Las entidades de capital riesgo suelen estar gestionadas por personapreparacin y peso especfico en el mundo financiero y empresarial. punto adicional importante para empresas pequeas de corte familiarsiones locales, al poder contar con esa visin y apoyo por parte de su

Otro aspecto relevante dentro de este apartado sera el relativo a la

parte de la empresa respecto a la entidad de capital riesgo que partinos autores constatan que las entidades de capital riesgo con mayorms posibilidades de que sus ofertas sean aceptadas por la empresagar un importe inferior por su participacin.

5.3. DesinversinEn la literatura se han tratado los siguientes aspectos relativos a la doperaciones de capital riesgo:

Identificacin de posibles salidas.

Formalizacin de la salida.

Devolucin de aportaciones y distribucin de plusvalas entre inver

Efectos fiscales.

Un riesgo importante de los inversores es no poder recuperar su inveexistencia de una estrategia de salida viable es fundamental para el dtividad de capital riesgo.


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mento de la salida a cotizacin, como una seal negativa al merccasos, se tiende a esperar un cierto perodo de tiempo antes de votro lado, un requisito habitual entre los bancos de inversin que mercado (lock up period).

Sin embargo, no todos los pases cuentan con mercados de capi

avanzados para permitir la salida a cotizacin de empresas pequenolgico. Por ello, algunos autores sealan que el xito y desarrode capital riesgo en un pas viene marcado por la existencia de meque cuentan con posibilidades para empresas de reducida capital

b) Recompra.

Adquisicin de las acciones por parte de los accionistas antiguos.

c) Venta a terceros en una operacin privada.Adquisicin de las acciones por parte de terceros, tanto del entorfinanciero, excepto otras entidades de capital riesgo.

d) Venta a otro inversor de capital riesgo.

Compra por parte de otra firma del sector, operacin que se conocbuy-out.

e) Liquidacin de la operacin por su propia naturaleza.

En ocasiones, la inversin consiste en la adquisicin de un determposteriormente se vende. Podra ser el caso de una operacin de crio, no siendo sin embargo este sector uno de los tpicos de capita

f) Absorcin del capital de la sociedad de capital riesgo por parte de

ciada va endeudamiento.En este caso, la empresa se hace de nuevo con el control de sus acdose para comprar los ttulos en poder de la entidad de capital rie

g) Liquidacin por insolvencia


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El carcter de la actividad de capital riesgo, el hecho de que las tranduzcan en el mbito privado y el limitado nmero de observacionesean escasos los estudios dedicados a los factores que afectan al dactividad.

Por otro lado, estos factores no inciden de manera homognea en difalgunos determinantes afectan de forma distinta a tipos diferentes deversores de capital riesgo. Por ejemplo, la rigidez del mercado laboranegativamente a las empresas en fases iniciales, pero no tiene impacnes de capital riesgo en empresas en etapas ms avanzadas. Asimismohacer lquida la inversin en una empresa a travs de una OPI afecta

nes de capital riesgo privado que pblico.

Megginson (2004) seala cules son, bajo su punto de vista, las condque un pas tenga un sector saneado y amplio dedicado a la financianes de capital riesgo:

6. Condiciones para edesarrollo del capital rie


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Un mercado activo para operaciones OPI, aunque ste podra serque un inductor de la actividad de capital riesgo.

Un sistema de pensiones con fondos importantes y con inversores pensos a las inversiones de riesgo.

A continuacin se analizan los elementos que determinan el desarro

de capital riesgo, distribuidos entre los aspectos generales que afectanterminantes de la captacin de fondos y los que ataen a la inversin

6.1. Aspectos generales que afectan a la actiLos factores que afectan al desarrollo de la actividad de capital riesgtanto a la naturaleza del negocio como al medio en el que se produc

teratura disponible se citan factores propios de la actividad de capitaotros centrados en aspectos ms generales, como el entorno macroecco legal e institucional.

Mart (1998) propone la existencia de cuatro condiciones bsicas paracionamiento de los mercados de capital riesgo: la existencia de un aterior; la disponibilidad de un mercado de valores que admita ttulos d

ducida dimensin y/o historia; la flexibilidad de la regulacin de la activpenalizar la obtencin de plusvalas a largo plazo; y la existencia de uvorezca la creacin de empresas. Dicho autor hace referencia a Estaun ejemplo de pas que cumple las condiciones. En Estados Unidos,mercado interior de ms de 250 millones de personas, con una rentane del mercado NASDAQ, que permite la salida a cotizacin de em

Adems, las autoridades no son intervencionistas y dan un trato fisplusvalas generadas. A ello, se aade un sistema educativo y un entque promueven la flexibilidad y movilidad funcional y geogrfica, e inde riesgos.

Y h d i l li i l i id d d

Condiciones para el d


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tados por la disponibilidad de condiciones que fomenten la creatividla toma de riesgos y la actitud emprendedora. Por el lado de la oferta, haya capital que est dispuesto a invertir en proyectos arriesgados, ucin entre rentabilidad y riesgo, y una estructura de incentivos haciaproyectos menos atractivos para el sector privado.

GRFICO 8. FACTORES QUE INFLUYEN EN LA ACTIVIDAD DE CAPITAL RIESGO

Oferta

(inversores)

Otros factores

Resultados

crecimiento

Evolucin

empresa

Capital riesgo

Demanda

(empresarios)

Entidad

capital riesgo

Disponibilidad capital

Propensin a financiar

proyectos arriesgados

Relacin entre riesgo y rentabilidadEficiencia mercados financieros

Estructura incentivos

Expectativas crecimiento, etc.

Experiencia en evaluacin

y apoyo

Empresas alto riesgo

Ideas

CreatividadEmprendedu

Toma riesgo

Barreras a la emprendeduEstructura de incentivos

etc.

Sistema educativoSistema de innovacin

etc.


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educativo eficaz, con sistemas para la innovacin y pocas barreras sariales, puede fomentar las actitudes relativas a la toma de riesgosideas en negocios rentables. Asimismo, la disponibilidad de un nmespecialistas con la experiencia necesaria en la evaluacin, financcin y asesoramiento con firmas de alto riesgo, es otro de los facsarrollo de la actividad.

Algunos autores opinan que la existencia de excelentes universidaddesarrollo de la cultura empresarial; en Estados Unidos, tanto el Maste of Technology (MIT) como la Universidad de Stanford jugaron un pen el desarrollo de las reas tecnolgicas de Boston y Silicon Valley, r

Otro aspecto relevante es que la actividad empresarial tiene que estapas y no ser considerada socialmente reprobable, como lo era en Japalgunos pases de mbitos, culturas o religiones distintos al occidenta

Anualmente se publica el informe Global Entrepeneurship Monitor(Byque examina la relacin entre las actividades de emprendedores y el cmico en un importante grupo de pases a travs de un estudio longielaborado se basa en la idea de que las condiciones que favorecen al actividades de emprendedores en un pas (educacin, sistema finantructuras, polticas gubernamentales, etc.) crean oportunidades parasores, con el consiguiente efecto posterior sobre el crecimiento econ

Marco legal y normativo y cultura de respeto a los contratos ozados

Tanto en la relacin entre el inversor-entidad de capital riesgo como e

capital riesgo-emprendedor se elaboran contratos. stos suelen ser crando clusulas positivas y negativas. Asimismo, deben estar enmarcalegal de cada pas en cuanto a su definicin y tambin en lo relativopara poder hacerlos valer en caso de conflicto. As, es fundamental pala actividad de capital riesgo el que exista un entorno legal que perm



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Por otro lado, una parte sustancial de los fondos que se utilizan en etal riesgo proceden de otros pases, existiendo un importante compnal. El inversor extranjero generalmente ser ms exigente acerca de mandar para emprender un proceso de inversin en un pas distinentorno le es ms ajeno. En este contexto internacional, las dificultainversiones en distintos pases, con diferentes marcos legales y con em

dran conocer bien los mnimos detalles para no cumplir con sus obligael inversor de capital riesgo se sienta mucho ms desprotegido si no ro y un sistema legal que obligue al cumplimiento de los pactos.

La Porta, Lpez de Silanes, Shleifer y Vishny (1998) sealan la imporlegal como mecanismo de gobierno de la empresa. Y aaden que,que las leyes de un pas protegen los derechos de los inversores y el a

dichas leyes son reforzadas son los determinantes bsicos de la forcionan las actividades de financiacin empresarial y de gobierno de pas. En definitiva, indican que el entorno legal atae a la efectividananciero.

La Porta, Lpez de Silanes y Shleifer (2006) realizaron un estudio enpases en los que valoraron el entorno legal relativo a los mercados d

serie de indicadores de desarrollo de dichos mercados. En su trabajo portancia de regular el problema de agencia que se produce entre lvios de una empresa y los inversores externos, para asegurar el desardos de capitales. Tambin destacan la necesidad de reformas legadesarrollo financiero. Los beneficios del desarrollo legal parecen apoen la contratacin privada, en la obligacin de informacin estandar

da a la resolucin privada de litigios. En su ensayo elaboran una tablaque valoran ocho variables relativas al entorno legal para cada uno dun valor para cada pas y cada variable segn unas encuestas realizadnales del mbito legal en cada pas de la muestra.


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la cultura emprendedora unida a la de asuncin de riesgos es precisade la actividad.

Apoyo del sector pblico

La participacin del sector pblico en el capital riesgo se justifica porson atrados por la innovacin tecnolgica y por la creacin de riquez

produce a partir de la actividad de capital riesgo.El efecto de la actividad del sector pblico, que se canaliza a travs driadas, puede impactar tanto en la demanda como en la oferta de cdemanda, creando polticas de apoyo al emprendedor, promocin dla actividad emprendedora y otras actuaciones de carcter fiscal, gaoferta, la influencia del sector pblico puede llegar sobre todo a tra

cin directa y de polticas fiscales sobre las plusvalas generadas en pital riesgo.

Varios autores han incidido en las distintas formas en que el sector ptribuir al negocio de capital riesgo y el resultado en su desarrollo. L(2003) estudian el impacto del apoyo del sector pblico sobre el capipa e indican que el efecto puede venir, sobre todo, por el hecho de q

seala aprobacin de la actividad de capital riesgo y compromiso en Hay muchas formas por las que los gobiernos pueden influir en la ariesgo. De un modo directo, aportando fondos a las empresas, asumca liquidez para ciertos tipos de proyectos de inversin y que deben cLos gobiernos pueden aportar fondos directamente en ciertas empregar fondos en entidades de capital riesgo privadas e, incluso, crear s

capital riesgo. De forma indirecta, los gobiernos pueden influir en ella creacin de polticas y condiciones de entorno, incluyendo las recuales ciertos inversores pueden llevar a cabo operaciones de capitalllo de mercados secundarios especializados y polticas fiscales.

f



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Estabilidad macroeconmica, poltica y social

Una poltica monetaria y fiscal que asegure un entorno econmico regido de la inflacin y con una moneda estable y bien valorada es, spositivo para la inversin en capital riesgo, sobre todo cuando los foun pas distinto al de gestin.

Dado la inseguridad implcita en la actividad de capital riesgo, si el enriesgos, se incrementan las posibilidades de fracaso y ello retrae a los sector.

El riesgo o inestabilidad derivado del riesgo pas o del riesgo soberanotizar el plazo suficiente para materializar las inversiones de capital riesglos beneficios de una operacin ya realizada, con lo que podra tene

cias finales negativas para el desarrollo de la actividad en un pas.El crecimiento del Producto Interior Bruto (PIB)

Gompers y Lerner (1998) citan que el nivel general de salud de la eclos factores que pueden afectar a la actividad de capital riesgo y a laSi la economa crece se generarn ms oportunidades de negocio en dundar en mayores aportaciones de fondos a capital riesgo para ac

tunidades.Falta de coordinacin o conexin entre oferta y demanda de fo

Se produce cuando no hay adecuada asignacin de fondos para empdores. Hay demanda y existe oferta de fondos, pero no coinciden. Cmandan fondos, pero no los reciben, y los fondos se enfocan hacia ode no hay tanta demanda y quedan sin colocar.

Baygan y Freudenberg (2000) indican que, en el mbito nacional, puceso de fondos y exceso de demanda, y que ciertas entidades, sectorden atraer demasiados fondos y otras menos de los deseados. El resudeterminado sector, por ejemplo, se produce incluso un aumento de


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Los rendimientos de la actividad de capital riesgo

Gompers y Lerner (2002) definen la oferta de fondos para capital ridisposicin de los inversores para ofrecer fondos para tal fin. Y el famotiva al inversor a ceder fondos para capital riesgo es la tasa de remda, frente a la que se podra obtener en inversiones alternativas.

Los resultados son importantes desde la perspectiva de las firmas indinversores favorecen invirtiendo en las firmas que muestran ms xitopara el inversor dan lugar a una mayor oferta de fondos, y esos retocionados por la fuerza del mercado de OPI, que es generalmente la ssa de una operacin de capital riesgo.

Mart (2002) indica que uno de los principales factores que tradiciona

tudiado en la literatura como determinantes de los fondos que se ccapital riesgo es la rentabilidad obtenida por los inversores (en pases ctrica suficientemente larga) y la rentabilidad conseguida en las inv(como variable presuntamente correlacionada con las inversiones en

En relacin con la rentabilidad de las inversiones en capital riesgo convmo factor potencialmente importante, el retraso o desfase que se pr

macin sobre la situacin de la inversin. Al tratarse de inversiones etizadas, sus valores no estn actualizados. Adicionalmente, si no existfije un precio, toda valoracin tendra siempre un elemento subjetivo pendiendo del mtodo de valoracin utilizado.

Las barreras/facilidades para que determinados tipos de inversoactividad de capital riesgo

Las limitaciones a inversores potenciales analizadas en la literatura se pos: limitaciones derivadas del tipo de actividad principal realizada potaciones fruto de la nacionalidad del potencial inversor.

Las normativas que prohben la participacin en operaciones de cap



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En Espaa, en 2004, se aprob el Reglamento de la Ley de Planes y nes (Real Decreto 304/2004) que acepta, entre los valores aptos parafondos de pensiones, aquellos no admitidos a negociacin en mercque implica la posibilidad de adquirir empresas a travs del capital rie

En algunos pases se dificulta la inversin de extranjeros, por ejemplo

relacin de sectores econmicos en los que los inversores extranjerosespecialmente en industrias consideradas como estratgicas, tales cocomunicaciones y energa.

Otra muestra de posibles limitaciones a inversores sera el caso de patoridades frenan las inversiones hacia otros pases por motivos poltic

Consecuentemente, un cambio en una normativa que limita la entra

tipo de inversores puede afectar la oferta de fondos, que cambiara dete un nuevo marco normativo.

Impuestos sobre las ganancias de capital

Distintos autores han estudiado la importancia de esta variable, tantsector en su totalidad, como para inversores individuales, sobre todode Estados Unidos.

Depender, pues, de la situacin especfica en cada pas respecto deque exista sobre los oferentes de fondos y la motivacin que una redsuponer sobre ellos.

Existencia de mercados para operaciones de Oferta Pblica Inic

Las inversiones de capital riesgo se producen, generalmente, en emp

zan en mercados organizados. La colocacin en el mercado de valorelidas tpicas del inversor de capital riesgo, aunque en ocasiones no participacin hasta despus de pasado un plazo desde la salida al meafectar a la cotizacin y como garanta ante los nuevos inversores.


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Algunos autores sealan que en Alemania no se produjo el lanzamienactividad de capital riesgo hasta que sta rompi los lazos de la banccional. Este proceso coincidi con la creacin en marzo de 1997 della cotizacin de empresas jvenes dentro de la Bolsa alemana. Desdeta finales de 2000, ms de trescientas empresas salieron a cotizar en supuso un rcord en la economa alemana desde la Segunda Guerra

Capitalizacin burstil y rendimiento del mercado

Varios autores coinciden en sealar un impacto positivo de los aumezacin burstil sobre la captacin de fondos para capital riesgo. Esto los inversores valoran favorablemente los aumentos en el valor de la stil, al crearse un entorno ms propicio a la actividad financiera y pocados de capitales como un vehculo de salida.

Gompers y Lerner (1998) opinan que la rentabilidad de los mercadosefecto sobre la captacin de fondos para capital riesgo, puesto que erentabilidades obtenidas por los inversores en la salida.

Reputacin y habilidad de la empresa de capital riesgo y sus di

Los oferentes de fondos necesitan una forma de evaluar la habilidad

la entidad de capital riesgo, antes de decidir a quin cederle sus fondLa reputacin, medida por el nmero de aos que lleva la firma estabpital total que gestiona, tiene un efecto significativo sobre la captacira capital riesgo, tanto en nmero de fondos como en el volumen de La reputacin se consigue a travs de los procedimientos, la conductasados y contratando a personas con excelentes credenciales y experie

Mart (2002) seala que cuanto ms prolongada sea la antigedadcapital riesgo, mayor ser la informacin disponible en relacin congestores.

Balboa y Mart (2007) estudian cules son los factores que determi



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capital riesgo es mayor.

6.3. Determinantes de la inversin de fondosEntre los factores que afectan a la inversin de fondos y que han sidoteratura, se pueden citar los siguientes:

La carga administrativa sobre la constitucin y desarrollo de acsariales

La normativa de constitucin de sociedades puede llegar a ser tan bubente en algunos pases que desfavorezca la actividad empresarial, en ticular, la actividad de capital riesgo.

Baygan y Freudenberg (2000) indican que los procedimientos para el

negocios afectan tanto al nmero de nuevas empresas como al desarsas de capital riesgo. Igualmente citan que, una vez constituidas, lasas a veces son desproporcionadamente abrumadas con normativasplimiento que hacen difcil su funcionamiento. Y esto se produce porequisitos legales que tienen la naturaleza de costes o cargas fijas, cde cumplirlas, por empleado, es bajo en empresas grandes y despro

pequeas.La OCDE (2002) analiza las barreras para los emprendedores en los pconcluye que son bajas en Reino Unido, Canad, Australia y Nueva ZJapn, Francia e Italia.

Legislacin y flexibilidad de los mercados laborales

Distintos estudios sealan que un aspecto fundamental para el desarr

de capital riesgo es que haya un mercado laboral flexible, dotado conxima calidad y personal tecnolgico suficientes como para cubrir las nmas en crecimiento.

J W ll (2000) l l i id l d d t b j


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Black y Gilson (1998) indican que pases como Alemania y Japn, corales ms regulados, tienen una menor actividad de capital riesgo, entuales, que Estados Unidos y el Reino Unido, que cuentan con mercadflexibles.

Cultura de transparencia y fiabilidad en la informacin a terce

Las entidades de capital riesgo, en su papel de intermediarios especialducir los desfases de informacin entre oferentes y demandantes collado previo a la adquisicin de las compaas en cartera y con el segriori. En este contexto, el factor de la calidad y fiabilidad de la informla empresa adquiere gran importancia.

Dado que las pequeas empresas en fases iniciales son proyectos arri

tra de informacin puede reducirse si el pas en el que opera la empcontables estrictas. La falta de informacin precisa sobre la empresa pque se establezca una mayor prima de riesgo en el precio de compra

La fiabilidad, oportunidad y transparencia de la informacin operativacida a los inversores y la disponibilidad de los directivos para ser somgrado de control por parte de terceras personas es fundamental en e

relaciones entre los directivos de las empresas y los inversores siempredosis de dificultad, pero la situacin se agrava si el marco legal o de la empresa no es fuerte y claro.

Si el empresario que entra en una relacin profesional con una entidgo no est dispuesto a asumir compromisos de transparencia y honezonable concluir que se establece una barrera al desarrollo de la actires de capital riesgo encuentran complicado, a la hora de aprobar la osobre la competencia y honestidad del empresario al cual se van a ensustanciales de fondos. Si hay leyes estrictas y un marco legal bien delos efectos de esta posible deficiencia.



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Gompers y Lerner (1998) identificaron que la inversin en I+D, en losy acadmico, afecta positivamente la actividad de capital riesgo, y relmento de dicha actividad en Estados Unidos en los aos noventa conoportunidades tecnolgicas.

Una nueva lnea de avance tecnolgico, por ejemplo, podra desencimportante de demanda de fondos. Por el contrario, la reduccin drbilidades y del inters por ciertos tipos de inversiones en tecnologa pdisminucin significativa de la actividad de capital riesgo.

Romain y Van Pottelsberghe (2003) sealan que tasa de crecimientoen I+D, el valor del conocimiento y el nmero de patentes de alto vinversin en capital riesgo de un pas.

Proteccin de los derechos de propiedad intelectual

Distintos estudios indican que los regmenes y procedimientos de lospiedad intelectual juegan un papel importante en la supervivencia y cempresa. En empresas en estadios iniciales y de base tecnolgica, lospiedad intelectual son en muchas ocasiones el nico activo. Por ello,es vital un sistema legal que refuerce los derechos de propiedad intetosos y lentos sistemas habituales en muchos pases, adems de los c

miento y de defensa ante demandas.


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En relacin con las operaciones de inversin, existe una terminologa llada, muy utilizada en el sector de capital riesgo. Los tipos de inversiote mencionados por la literatura se detallan a continuacin1.

La inversin en fases iniciales (early-stage) del desarrollo de una

ce en las formas conocidas como:

Semilla (Seed)

Es una inversin que se produce antes de que exista como tal uempresa realmente organizada.

Los fondos aportados pueden ser utilizados por la empresa para

ducto o para preparar prototipos. El empresario estar en la fasidea de negocio e incluso el propio producto. Hay un elevado rpuesto que, en esencia, se est prestando financiacin a ideas.

En esta fase no hay ventas generalmente ni, por supuesto, bene

7. Tipos de operacionescapital riesgo


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Tipos de ope


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pios, como, por ejemplo, los bonos subordinados con warraconvertibles.

Reorientacin (Turnaround)

En ocasiones, las operaciones MBO y MBI llevan asociado un camen una empresa en dificultades. Si se produce cambio en el equ

un MBI. Capital de sustitucin (Replacement)

En este tipo de operacin, se produce un cambio en el grupo inveel inversor de capital riesgo entra en el capital de una empresa pde un accionista o grupo de accionistas. No se produce una nuedos, sino solamente una sustitucin entre accionistas.

El papel del inversor financiero en este caso ser revitalizar la emsicin de nuevo accionista, lo que se enmarca dentro del enfoqutal riesgo, en donde el inversor no slo aporta recursos financiergestin all donde sea posible. Este tipo de operaciones suele prosas familiares en segunda o tercera generacin, en las que con frlos accionistas tienen el mismo inters en la empresa o pueden

ciente preparacin para llevar adelante el negocio.


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Las entidades de capital riesgo son intermediarios financieros que bu

a travs de las plusvalas que puedan realizar a partir de su actividad dversin en empresas que necesitan recursos financieros.

Por ello, tratan de localizar empresas con un potencial importante de

las que puedan vislumbrar una salida exitosa pasado un determinadopo, que suele oscilar entre 3 y 7 aos.

Por tanto, las dos caractersticas ms importantes que se podran cit

nanciado y de la operacin son:

Negocio innovador, con potencial futuro y de revalorizacin posib

generacin de una ganancia a medio-largo plazo. Posibilidad de salida para la entidad de capital riesgo finalizado e

ciacin, ya que precisa liquidar su posicin para devolver los fond

finales.

8. La conexin entre el iny el empresario: qu bu

inversor de capital ries


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Preparacin de un Plan de Negocio escrito.

Las entidades de capital riesgo solicitarn este documento de sus ciados. Dada su importancia e inters, se trata en un captulo apar

Existencia de un equipo directivo experto y un capital humano eleva, de una buena gestin.

Las entidades de capital riesgo no son solamente financiadores, sinoelevado nivel de relacin y conexin con las empresas en cartera. Anan el negocio a fondo desde el punto de vista productivo y econmlen buscar empresas con una buena proyeccin o potencialidad encio, bien gestionadas y con empresarios involucrados y con conocim

Posesin de productos innovadores y con proyeccin en el mercad

Con frecuencia, las entidades de capital riesgo muestran inters edos a la tecnologa o estn dispuestas a valorar esa opcin de mando que buscan empresas en expansin y con potencial de crecimasociarse a sectores tecnolgicos.

Existencia de propiedad intelectual y/o industrial desarrollada y, emedios de proteccin de la misma.

Relacionado con el enfoque innovador e incluso tecnolgico de laque buscan invertir, las entidades de capital riesgo habitualmentecar empresas con propiedad industrial desarrollada, con tecnologabien la tengan ya registrada o tengan intencin de ello.

Ubicacin del centro principal de decisin en el mismo pas o cerca

capital riesgo. Aceptacin del instrumento por medio del cual se har la financia

Generalmente, la participacin se har a travs del capital social o ti i ti E l tili t bi i t t d

La conexin entre el inversor y el empresario: qu busca el


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Admisin de un contrato de inversin.

La entidad de capital riesgo antes de invertir ofrecer, por lo generaempresa a participar con una serie de clusulas positivas y negativaposibles conflictos futuros y cuya aceptacin es un requisito indisp

Aceptacin de la participacin en el control de la gestin y otros m

La entidad de capital riesgo tratar de proteger sus inversiones y dtorno de informacin asimtrica. Por ello, intentar establecer disticontrol en la sociedad participada que le permitan un seguimiento adems del cumplimiento de las clusulas fijadas en el contrato pr

Por otro lado, esta participacin se traduce tambin en un apoyo a la empresa financiada, por cuanto la empresa de capital riesgo apo

to de gestin de empresas en similares fases y caractersticas a lo llas sucesivas inversiones.

El control en el mbito interno se suele ejercer tomando parte de lministracin de la participada.

En el mbito externo, generalmente el inversor de capital riesgo solicen auditoras peridicas por profesionales independientes.

Aprobacin de la existencia de ms entidades participantes en la finciacin sindicada.

En ocasiones, la operacin de capital riesgo se disear de forma ccada con otras entidades del mismo sector. La empresa deber asms de una entidad de financiacin en el proyecto.

Admisin de la entrega escalonada de fondos.

En ocasiones, la entidad de capital riesgo entregar los fondos de da, a medida que se vayan cumpliendo ciertos hitos u objetivos, lo siderado y aceptado por la entidad financiada


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En ocasiones, se fija un tope mximo de facturacin de la empresa

Situacin financiera razonable.

Ocasionalmente, la entidad de capital riesgo podra exigir que la emliquidez, a veces medida a travs de un activo corriente mayor que e

Aceptacin de la cantidad a financiar.

La entidad de capital riesgo tratar de lograr la adecuacin del impor la empresa a la poltica de riesgos del financiador, la cual suele volmenes de facturacin, solvencia, calidad del producto o sectoempresa, uso o destino de los fondos, carcter ms o menos tecnpresa, etc.

8.3. Conclusiones en el mbito empricoEn un estudio emprico realizado por EOI escuela de negocios en 20muestra de pymes. Se trata de empresas de 10 a 200 empleados, de de 10 aos de vida, que hayan tenido beneficios en el ltimo ao y cpansin o inversin que requiera recursos financieros externos (deudte los 3 prximos aos. Se seleccionaron 200 empresas de diversos s

les y de servicios, de las provincias de Madrid, Barcelona, Sevilla, Valeser las que cuentan con un mayor tejido productivo y las que acumucentaje del PIB.

Asimismo, se realiz un estudio de los requisitos planteados habituatidades de financiacin especializadas en pymes: entidades de capitares ngeles.

Se elabor una serie de anlisis tratando de ver hasta qu punto se cuacin entre los requisitos solicitados por las entidades financiadorasdos) y las empresas a recibir los recursos financieros (demandantes d

A partir del trabajo realizado, y para la muestra de empresas estudiad



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Aspectos formalesElaboracin del Plan de Negocio escrito

De la muestra de empresas analizada, todas ellas con planes de inverszo de los siguientes 3 aos, slo un 33,5% haba preparado un docdescribiendo su plan de negocio.

Las empresas ubicadas en la provincia de Barcelona superan ligeramemuestra, con un 38,8% que s realizan documentos escritos o planes da de Madrid con un 37%. Por debajo de la media, las empresas deen un 33,3%, Valencia un 22,2% y Vizcaya un 26,3%.

En cuanto a la antigedad de las empresas, las que tienen 6 aos o mdad superan la media con un 40%, mientras que las ms antiguas

(31,5%).Donde s se observ una diferencia importante es en las empresas cventas. Entre las que facturan ms de 2 millones de euros anuales, un nes escritos. Las que facturan entre 1,1 y 2 millones de euros elabo28,6%, frente a solamente un 24,4% de las empresas que facturan de euros.

En lo relativo al nmero de empleados, tambin las mayores, que tienempleados realizan con mayor frecuencia planes escritos, en un 56%tre 21 y 50 empleados en un 37,5%, y entre 10 y 20 empleados en u

Como conclusin, el perfil de la empresa que realiza un Plan de Negra presentar a una entidad financiera sera el de una empresa con mdos, que factura ms de 2 millones de euros, situada en Barcelona o

nos de 6 aos de antigedad. Aun as, el porcentaje de las significativamente bajo.

Este aspecto destaca negativamente frente a lo que consta como unde las entidades dispuestas a financiar este tipo de empresas, que suel


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Equipo humano experimentado y profesional

Para valorar el grado de preparacin y experiencia de los directivos qnes, factor que tiene un peso fundamental en las decisiones de los pres, se pregunt a las empresas de la muestra por el nmero de aos dfesional que, de forma combinada, sumaban sus ejecutivos de prime

En un 60% de los casos, se concentraban en el tramo entre 10 y 30 aprofesional combinada, que es la opcin ms habitual en todas las proTambin es la opcin ms frecuente para todos los tramos de antigedpara todos los tamaos de empresa, medido en cifra de ventas o de nm

La cifra, analizada de forma absoluta, parece suficientemente represedo de experiencia importante y, por tanto, favorece las operaciones d

GRFICO 9. TOTAL DE EMPRESAS QUE ELABORARON UN PLAN DE NEGOCIO(PORCENTAJE DEL TOTAL DE LA MUESTRA)

Fuente: Encuesta EOI, Consolidacin de pymes y medios financieros, 2006.

S 34%

NS/NC 2%

No 64%



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Por ello, en la encuesta se procedi a preguntar sobre la disposicinceder parte del control y a someterse a auditoras externas.

Actualmente, el 40% de las empresas de la muestra realizan auditoras pno las realizan. Acerca de si estaran dispuestas a hacerlo en el futuro,que admitiran auditarse en el caso de que lo requiera la entidad financcifra importante, muestra todava un alto porcentaje de la poblacin an

sea ese tipo de seguimiento, lo cual podra dificultar la entrada de inver

En lo relativo a otros medios de control de la participada, a si estaran partir o ceder participacin en la gestin de la empresa a los inversora la empresa, slo un 19,5% asumira la cesin de una participacinpuesto en el Consejo de Administracin o en los comits ejecutivos sms habitual).

Se observa, por tanto, una importante reticencia a compartir la gestcon aquellas entidades dispuestas a ceder fondos para su financiacitualmente un requisito para inversores externos y, por tanto, podra sla conexin entre oferta y demanda y el cierre de operaciones.

Plazo de devolucin de la financiacin

En el anlisis que se realiz de la oferta de fondos, se observ que untante de conexin entre la oferta y la demanda de fondos es el relatide los plazos de cesin y toma de fondos. Las entidades de capital rcarlo entre 3 y 7 aos.

Tras el anlisis de la muestra, se observa que un 50% de las empresaste, piensan que podrn devolver los fondos en un plazo mximo decorresponde con lo observado en la oferta.

Un 10,5% de la muestra indica necesitar ms de 10 aos para devolicitados. Este ltimo plazo parece excesivo para entidades de capital por las limitaciones a un mximo de 10 aos de vida que se impone h


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va que las empresas que menos venden, de menos de 1 milln de eu(y por tanto ms pequeas, bajo ese criterio) tienen mayor concentraclargos que las empresas que ms facturan. Este hallazgo puede guarhecho de que al facturar menos cantidad tambin su generacin de la devolucin de la financiacin es menor.

Instrumentos de financiacin

Acerca de los instrumentos de financiacin que ms podran interesarla muestra, para cubrir sus necesidades de cara a su consolidacin, epersos y son poco favorecedores de las formas de financiacin que strabajo, puesto que se hallan ms vinculados a las actividades tradicidiacin financiera.

Los prstamos a tipo fijo y las lneas de crdito parecen despertar el ma

tinuacin, los prstamos a tipo variable, la lnea de descuento comercial. Los prstamos participativos (a inters variable en funcin de resuno resultan atractivos a las empresas de la muestra.

Los prstamos a tipo fijo son la opcin preferida de las empresas de nes de facturacin. En las empresas mayores, la segunda eleccin mneas de crdito bancario. Las empresas con menos facturacin, sin e

con ms frecuencia los prstamos a tipo de inters variable, la ampliacial y a continuacin la lnea de crdito bancaria y la lnea de descuen

Este punto, el relativo a la formalizacin de la financiacin, parece poaspectos relevantes a considerar para las entidades participantes en eciones de financiacin.

Aspectos econmicosImporte de la inversin

Un aspecto importante para valorar la conexin entre oferta y demandtimar la adecuacin entre ambas es conocer cules son los importes q



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Desde el lado de la demanda, a travs del estudio realizado, se obsesas de la muestra requieren cantidades relativamente pequeas para

El tramo ms importante es el de las empresas que desean invertir entreeuros, con un 61% de las empresas por debajo de 600.000 euros.

Se observa que las empresas con mayor volumen de facturacin tieamplio en cuanto a las cifras que desean invertir, manteniendo un 1la intencin de financiar ms de 3 millones de euros. Las empresas qupor el contrario, se concentran en las inversiones de menos de 180.0na de las encuestadas, en este nivel de facturacin, mostr inters 1,2 millones de euros.

Por otro lado, las empresas con menor tamao, bajo el criterio de ndos, son tambin las que esperan financiar menores cantid

Documents

Capital Riesgo y Financion Pymes_EOI