Embed Size (px)
Citation preview
SVEUČILIŠTE U RIJECI
EKONOMSKI FAKULTET
MONIKA VUJIČIĆ
KARAKTERISTIKE NOVČANOG TRŽIŠTA EU
DIPLOMSKI RAD
Rijeka, 2014.
SVEUČILIŠTE U RIJECI
EKONOMSKI FAKULTET
KARAKTERISTIKE NOVČANOG TRŽIŠTA EU
DIPLOMSKI RAD
Kolegij: Monetarna politika EU
Mentor: prof. dr.sc. Mario Pečarić
Student: Monika Vujičić, 0081125061
Rijeka, 2014.
Sadržaj
1. UVOD ................................................................................................................................ 1
1.1. PROBLEM, PREDMET I OBJEKT ISTRAŽIVANJA ........................................ 1
1.2. RADNA HIPOTEZA I POMOĆNE HIPOTEZE .................................................. 1
1.3. SVRHA I CILJEVI ISTRAŽIVANJA .................................................................... 2
1.4. ZNANSTVENE METODE ....................................................................................... 2
1.5. STRUKTURA DJELA .............................................................................................. 2
2. POJAM I FUNKCIJE NOVČANOG TRŽIŠTA .......................................................... 4
2.1. POJMOVNO ODREĐENJE NOVČANOG TRŽIŠTA ......................................... 6
2.3. SUDIONICI I INSTRUMENTI NOVČANOG TRŽIŠTA .................................... 7
2.3.1. SUDIONICI NOVČANOG TRŽIŠTA ............................................................. 7
2.3.2. INSTRUMENTI NOVČANOG TRŽIŠTA .................................................... 15
3. NOVČANO TRŽIŠTE EU ............................................................................................ 23
3.1. ZNAČAJ NOVČANOG TRŽIŠTA EU ................................................................. 25
3.2. STRUKTURA NOVČANOG TRŽIŠTA EU ........................................................ 27
3.2.1. NEOSIGURANO TRŽIŠTE EU ....................................................................... 28
3.2.2. OSIGURANO TRŽIŠTE EU ............................................................................ 31
3.2.3. OTC TRŽIŠTE DERIVATA ............................................................................. 31
4. PREKONOĆNO NOVČANO TRŽIŠTE EU .............................................................. 35
4.1. PREKONOĆNO TRŽIŠTE I MONETARNA POLITIKA ................................. 36
4.2. KAMATNE STOPE NA PREKONOĆNOM TRŽIŠTU EU .............................. 41
4.3. DETERMINANTE PREKONOĆNOG NOVČANOG TRŽIŠTA ...................... 49
4.4. EFIKASNOST NOVČANOG TRŽIŠTA EUROPSKE UNIJE .......................... 53
5. ZAKLJUČAK ................................................................................................................. 49
POPIS LITERATURE ........................................................................................................... 57
POPIS TABLICA ................................................................................................................... 61
POPIS GRAFIKONA ............................................................................................................ 61
POPIS SLIKA ......................................................................................................................... 62
1
1. UVOD
Uvod sadrži pet međusobno povezanih dijelova: 1) problem, predmet i objekt
istraživanja, 2) radna hipoteza i pomoćne hipoteze, 3) svrha i ciljevi istraživanja, 4)
znanstvene metode i 5) struktura rada. U nastavku se obrazlažu navedeni dijelovi
Uvoda.
1.1. PROBLEM, PREDMET I OBJEKT ISTRAŽIVANJA
Problem istraživanja ovog rada je funkcioniranje i regulacija novčanog tržišta EU,
odnosno koji su sudionici i instrumenti novčanog tržišta, te njegov utjecaj na financijski
sektor. Predmet istraživanja ovog rada: istražiti europsko tržište novca tj. reforme koje
provodi Europska Unija u vezi novčanog tržišta, upravljanje likvidnošću na novčanom
tržištu EU te suodnos novčanog tržišta i monetarne politike.
1.2. RADNA HIPOTEZA I POMOĆNE HIPOTEZE
Glavna hipoteza: znanstvenim metodama je moguće analizirati novčano tržište EU,
objasniti aktivnosti sudionika i ukazati na važnost sudjelovanja ECB-a na novčanom
tržištu.
Na temelju ovako postavljene radne hipoteze definiraju se pomoćne hipoteze, a one su:
H1: Spoznajama o karakteristikama moguće je utvrditi pojmovno određenje novčanog
tržišta, te osnovne značajke i ciljeve novčanog tržišta.
H2:Europska središnja banka ima na raspolaganju instrumentarij kojim može provoditi
politiku likvidnosti i u situacijama u kojima dolazi do poremećaja za financijskim
tržištima.
H3:Monetarna politika ECB-a je učinkovita u utjecaju na prekonoćnu kamatnu stopu
(EONIA) kao početnu točku monetarnog transmisijskog kanala.
2
1.3. SVRHA I CILJEVI ISTRAŽIVANJA
Svrha rada je objasniti i analizirati novčano tržište EU. Glavni cilj ovog rada je istražiti
učinkovitost novčanog tržišta EU. Među ostale ciljeve rada istražili smo kako se
osigurava likvidnost na novčanom tržištu Europske Unije, kolike su kamatne stope
novčanog tržišta, te koliko je efikasno novčano tržište Europske Unije.
1.4. ZNANSTVENE METODE
Prilikom izrade diplomskog rada korišteno je u odgovarajućoj kombinaciji više
znanstvenih metoda: metoda indukcije i dedukcije, analize i sinteze, kompilacije, kao i
spoznaje pojedinih autora.
1.5. STRUKTURA RADA
Rad je podijeljen u pet međusobno povezanih dijelova.
Prvi dio odnosi se na UVOD gdje su definirani predmet, problem i objekt istraživanja,
postavljena je temeljna hipoteza i pomoćne hipoteze, definirani su svrha, ciljevi i
metode korištene za izradu ovog rada, kao što je i prikazana struktura rada.
U drugom dijelu, POJAM I FUNKCIJE FINANCIJSKOG TRŽIŠTA ponuđene su
definicije, pojašnjena je funkcija novčanog tržišta, opće karakteristike novčanog tržišta i
navedeni su sudionici novčanog tržišta. Težište je na instrumentima tržišta novca. U
ovom dijelu rada objašnjene su vrste i zadaće financijskih instrumenata te likvidnost i
efikasnost tržišta novca.
Sam naslov trećeg dijela rada, NOVČANO TRŽIŠTE EU , daje osvrt na tržište novca u
Europskoj Uniji. Opisana je struktura novčanog tržišta, značaj i specifičnosti tržišta.
Također, dat je prikaz analize novčanog tržišta u Europskoj Uniji. U ovom dijelu rada
novčano tržište Europske Unije sagledano je u širem kontekstu i aktualno stanje.
U četvrtom dijelu PREKONOĆNO NOVČANO TRŽIŠTE objašnjena je trenutna
aktualna situacija na prekonoćnom tržištu, njegovu povezanost s monetarnom
3
politikom, te kamatne stope i determinante prekonoćnog novčanog tržišta, kao i
efektivnost novčanog tržišta Europske unije.
I peti dio, ZAKLJUČAK, dio koji predstavlja sintezu cijelog istraživanja.
4
2. POJAM I FUNKCIJE NOVČANOG TRŽIŠTA
Financijsko tržište je zajednički naziv za sva specijalizirana, međusobno povezana
tržišta, na području neke zemlje na kojima se susreću ponuda i potražnja za različitim
financijskim instrumenima. (Čalopa, Klačmer, Cingula, 2009, str.2)
Svaka država samostalno uređuje svoje financijsko tržište koje djeluje pod utjecajem
nacionalnih pravnih propisa i postupaka, ali elementi međusobne povezanosti kod
uređivanja financijskih tržišta između država moraju postojati zbog obavljanja
gospodarskih djelatnosti u različitim zemljama. Financijsko tržište je u prikupljanju
ponude i potražnje potpuno otvoreno prema konkurentnom djelovanju. Povećanje
ponude, kao i smanjenje potražnje smanjuje cijenu, dok smanjenje ponude ili povećanje
potražnje povećava cijenu na tržištu.
Ako je novac roba kojom se trguje, onda je državni mehanizam djelovanja na
konkurenciju kamatna stopa koju propisuje središnja banka, te ona kao takva djeluje na
ponudu i potražnju novca, ali i svih ostalih instrumenata na financijskom tržištu.
(Čalopa, Klačmer, Cingula, 2009, str. 5)
Efikasan sistem financiranja društvene reprodukcije nije moguće izgrađivati bez
organizacije i djelovanja financijskog tržišta u čijem sklopu novčano tržište zauzima
dominantnu ulogu.
Slika 1: Shematski prikaz strukture financijskog tržišta
Izvor: obrada studenta prema Prohaska, Analiza vrijednosnih papira, str. 17
Financijsko tržište
Tržište novca Tržište kapitala
Dogovoreno tržište (tržište kredita)
Tržište dugoročnih vrijednosnih papira
Bilateralno
kratkoročni krediti
Tržište kratkoročnih vrijednosnih papira
Primarno tržište (emisija)
Sekundarno
tržište (promet)
Burze OTC tržišta
5
Treba napomenuti kako tržište novca i novčano tržište nije isto. Novčano tržište je širi
pojam od tržišta novca. Tržište novca je dio novčanog tržišta, koje predstavlja
organizirani mehanizam s točno utvrđenim sudionicima, njihovim pravima i obvezama,
te definiranim prostorom i vremenom funkcioniranja. Razlika između novčanog tržišta i
tržišta novca je u sljedećem: sudionici novčanog tržišta su svi subjekti financijskog
sistema jedne zemlje, dok su sudionici tržišta novca banke i specijalizirane financijske
organizacije u zemlji. I na tržištu novca i novčanom tržištu trguje se vrijednosnim
papirima, ali osim vrijednosnih papira novčano tržište uključuje i devizna sredstva, te
kredite s rokom dospijeća do jedne godine.
Poslovanje na novčanom tržištu omogućava ostvarivanje kamatnih prinosa na viškove
novčanih sredstava kojima raspolažu financijske institucije i gospodarski subjekti.
(http://limun.hr/main.aspx?id=12431&Page=2)
Novčano tržište razvijalo se u skladu s gospodarskim razvitkom pojedine zemlje,
okruženja i mogućnosti koje mu je pružao ukupni ekonomski i politički sustav u
određenom vremenskom razdoblju. Stoga je najrazvijenije novčano tržište u SAD-u, jer
je imalo najpovoljnije uvjete za razvoj. Njegovi počeci razvoja vezuju se za 19. stoljeće.
U početku je funkcija bila objediniti bankarski sustav koji je bio razdijeljen uglavnom
radi različitih restrikcija. Razvoj novčanog tržišta omogućio je bankama lakše
obavljanje njihovih funkcija u ekonomiji te izbjegavanje blokada, koje su ih
ograničavale. S obzirom da je bilo čvrsto vezano uz geografski razvoj, tržište novca je u
svom razvoju bilo podložno zastojima. Nakon srednjeg vijeka, te procvata i rasta u 19. i
početkom 20. stoljeća, velika svjetska kriza koja je započela 30-ih godina 20. stoljeća
imala je utjecaj i na razvoj tržišta novca. No, uključivanje većeg broja zemalja u
međunarodne financijske tokove i pojava većeg broja financijskih instrumenata pravi
uzlet bilježi tek početkom 1980. godine.
6
2.1. POJMOVNO ODREĐENJE NOVČANOG TRŽIŠTA
Novčano tržište je dio ukupnog financijskog tržišta koje obuhvaća tržište kratkoročnih
zajmova i tržište kratkoročnih vrijednosnih papira s rokom dospijeća od nekoliko sati do
jedne godine. Kada se govori o novčanom tržištu, javlja se određena pojmovna
konfuzija.
Pokušavajući pojmovno odrediti što predstavlja novčano tržište, potrebno je odmah
istaknuti da novčano tržište nije nikakvo institucionalno i prostorno omeđeno tržište.
Ponajprije se radi o mreži financijskih institucija, investitora, kompanija i državnih
organizacija koje ''trguju'' kratkoročnim financijskim instrumentima. (Primorac, 2000,
str. 2).
Novčano tržište je tržište na kojemu se odvijaju transakcije velikoga obujma te ono u
biti predstavlja ukupne novčane transakcije jedne nacionalne ekonomije. U okviru
ovoga tržišta funkcionira niz užih i specijaliziranih tržišta, koji zajedno čine njegov
integralni dio. Jedno od najznačajnijih specijaliziranih tržišta je tržište novca čiji je
osnovni zadatak sadržan u ostvarivanju jedinstva i koordinacije osnovnih bankarskih
principa likvidnosti i rentabilnosti. Tržište novca je najznačajniji dio novčanog tržišta u
okviru jedne nacionalne ekonomije, odnosno tržište na kojem se omogućuje i osigurava
kupnja i prodaja međubankarskog depozitnog novca i kratkoročnih vrijednosnih papira.
(Ristić, 1990, str. 23)
Novčano tržište je tržište na veliko, odnosno na njemu su prisutni samo sposobni,
kapitalno moćni specijalisti. Njegov zadatak je da organizira učinkovit protok slobodnih
novčanih sredstava iz sektora suficita u sektore deficita. Novčano tržište je razgranat
mehanizam regulacije i upravljanja likvidnošću koje je od životnog značenja za sve
gospodarske subjekte. Svaki od njih ima svakodnevne potrebe za dodatnim izvorom
kratkoročnih sredstava, ali isto tako imaju i privremeno slobodna sredstva koja nije
razumno držati nezaposlenima zbog učinkovitijeg kapitala.
7
Osnovna svrha novčanog tržišta je u sljedećem:
a) da pruži transparentnu tržišnu mogućnost plasmana viškova financijskih
institucija u vidu likvidnih kratkoročnih instrumenata novčanog tržišta;
b) da olakša likvidnost financijskih i nefinancijskih organizacija;
c) da olakša kratkoročno financiranje države i poduzeća. (Mrkušić, 1973, str. 10)
Trgovanje na tržištu novca odvija se uz minimalan rizik, jer se radi o visoko likvidnim
financijskim instrumentima što za potencijalnog investitora predstavlja relativno visoku
sigurnost ulaganja. Naravno, visoka sigurnost ulaganja rezultira i relativno nižim
prinosima. Tržište novca sastavljeno je od tri tržišna segmenta: tržišta kratkoročnih
vrijednosnih papira, tržišta kratkoročnih kredita i međubankarskog tržišta novca.
Financijsko tržište nije zatvoreno tržište koje egzistira unutar pojedinog monetarnog
sustava. Organizacijski, to je složen sustav s uređenim odnosima sudionika.
To je, dakle, skup različitih tržišta. Zadatak mu je svakodnevno opskrbljivanje banaka
novcem.
Na novčanom tržištu trguje se instrumentima koji nose kamatni prinos i koji dospijevaju
u roku kraćem od godine dana. Tipovi transakcija na novčanom tržištu su:
· novčane transakcije (cash transactions),
· terminske transakcije (forward of future contract),
· opcije (option contracts),
· swaps (currency swaps, interes rate swaps).
(http://forexcroatia.hr/prezent/NovcanoTrziste.ppt)
Novčano tržište je osnovna podloga na kojoj se razvija i tržište kapitala. Stabilno tržište
kapitala ne može se izgraditi ako ne funkcionira dobro organizirano novčano tržište.
Razlika između tržišta novca i tržišta kapitala je u roku na koji se prenose sredstva sa
suficitarnih na deficitarne sudionike financijskog tržišta. Kriterij razlikovanja je jedna
godina. (Lovrinović, 1997, str.175)
Novčanom tržištu je zadatak svakodnevno opskrbljivanje banaka novcem, kako bi im se
osigurala likvidnost, tekuća plaćanja njihovih komitenata. Na ovom tržištu trguje se
bankovnim likvidnim rezervama i kratkoročnim vrijednosnicama. Ovo tržište nema
8
fiksnu lokaciju, trguje se na ''riječ'', suvremenim telekomunikacijskim sredstvima.
(http://hr.wikipedia.org/wiki/Makroekonomija)
Postoje mnogobrojni ciljevi novčanog tržišta. Neki od njih za koje možemo reci da su
najistaknutiji su: održavanje optimalne likvidnosti novčanog zemlje, te zadovoljavanje
potražnje za novčanim sredstvima subjekata tržišta. Na ovom tržištu se uravnotežuje
ponuda i potražnja novčanih sredstava kao osnovni preduvjet stabilnog tržišta i
razvijenog gospodarstva.
Novčano tržište također ima ključnu ulogu u provođenju monetarne politike Europske
centralne banke, jer se odluke banke prvo provode upravo na novčanom tržištu.
Preduvjet za efikasnu monetarnu politiku je također novčano tržište Europske
monetarne Unije, jer omogućava podjednaku distribuciju likvidnosti i homogenu razinu
kratkoročnih kamatnih stopa u području eurozone.
2.2. SUDIONICI I INSTRUMENTI NOVČANOG TRŽIŠTA
Već smo napomenuli kako je novčano tržište tržište na veliko, stoga na njemu postoje
brojni instrumenti i sudionici. U nastavku ćemo vidjeti koji su to sudionici i instrumenti
kojima se trguje na novčanom tržištu, te koje su njihove glavne funkcije.
2.2.1. SUDIONICI NOVČANOG TRŽIŠTA
Možemo reći da je svaki gospodarski subjekt sudionik novčanog tržišta, bilo
neposredno, bilo posredno, jer su potrebe za kratkoročnim sredstvima svakodnevne.
Ipak, kao najvažnije sudionike na novčanom tržištu možemo izdvojiti:
1) centralna (središnja) banka,
2) banke (depozitne financijske institucije),
9
3) brokeri i dileri,
4) korporacije,
5) razne privatne agencije sponzorirane od države,
6) uzajamni fondovi i
7) transaktori s burze.
Jedan način da se govori o igračima na novčanom tržištu bio bi da prebroje oni koji se
zadužuju i oni koji kreditiraju. Problem takvog pristupa je da je većina sudionika na
novčanom tržištu aktivna na obje strane tržišta. Primjerice, neka velika banka će se
agresivno zaduživati na novčanom tržištu, prodajući certifikate o depozitu velikih
denominacija. Istovremeno će poduzećima odobravati kratkoročne plasmane putem
svojih odjela za komercijalno kreditiranje. Unatoč tome, možemo identificirati primarne
sudionike tržišta novca – Ministarstvo financija, Sustav federalnih rezervi, komercijalne
banke, pravne osobe, investicijske tvrtke i tvrtke za trgovanje vrijednosnim papirima,
pravne osobe. (Mishkin, Eakins, 2005, str. 218)
a) Središnja (centralna) banka
Središnja banka (emisijska i centralna) smatra se jednom od najvećih izuma
čovječanstva, pa postoji tvrdnja kako su tri otkrića u povijesti najvažnija: vatra, kotač i
središnja banka. (Perišan, Šokman, Lovrinović, 2001, str. 267).
Centralna banka je ključni sudionik novčanog tržišta, jer na njemu provodi politiku
otvorenog tržišta odnosno transakcijama s instrumentima novčanog tržišta regulira
količinu novca u opticaju. Uz centralnu banku, kao aktivni sudionik ovog tržišta javlja
se i ministarstvo financija koje emisijama kratkoročnih instrumenata, najčešće
blagajničkih zapisa, pribalja sredstva za funkcioniranje države. (Lovrinović, 1995).
Središnja banka je najznačajnija financijska institucija svake moderne države, jer
predstavlja vrhovnu vlast nad svim bankama jedne zemlje. Iz tog razloga, a nezavisno
od ponekih odluka vlade i postojećih zakona, njezina uloga je poprilično samostalna i
centralizirana. Središnja banka ima monetarnu vlast u državi, a njezina samostalnost, ali
10
i monopolistički položaj je vidljiv kod emisije primarnog novca, tj. zakonskog sredstva
plaćanja.
Njen je zadatak motrenje deviznog tečaja. Ovisno o državi, središnja banka ima pravo
regulirati devizni tečaj. Kontroliranje banaka jedna je od najvažnijih funkcija središnje
banke. Središnje banke najčešće propisuju određene zakone koje ostale banke moraju
poštivati. Najveći dio obavljanja poslova za državu se odnosi na državni proračun.
(http://hr.wikipedia.org/wiki/Sredi%C5%A1nja_banka)
Politika otvorenog tržišta je danas najvažniji mehanizam regulacije količine novca u
opticaju, a podrazumijeva kupnju i prodaju vrijednosnica koje emitira država ili neka
njezina agencija. Ovaj instrument monetarne regulacije može se provoditi na tržištu
kapitala i na novčanom tržištu.
Operacije na novčanom tržištu utječu na gospodarstvo u tri oblika:
· Mijenja se razina stanja novčanih sredstava depozitnih institucija. Kada
središnja banka kupuje vrijednosnice od komercijalnih banaka i privatnog
sektora, povećat će se količina novca u opticaju i obrnuto.
· Mijenjaju se cijene vrijednosnica i prihod d njih. Središnja banka svojim
kupnjama ili prodajama može utjecati na cijenu obveznica, ali i na kamatne
stope. Porastom kupnje porast će cijene obveznica, ali će se smanjiti prinos.
· Mijenjaju se ekonomska očekivanja. Na otvorenom tržištu prisutan je učinak
najave. Ako središnja banka intenzivnije kupuje vrijednosnice, to može biti znak
ekspanzivne monetarne politike koja će smanjiti kamatne stope i povećati
investicije i proizvodnju. (Lovrinović, 1997, str. 177)
Glavna aktivnost središnje banke je provođenje monetarne i kreditne politike što
uključuje potpunu nadležnost nad funkcioniranjem cjelokupnog financijskog sustava, te
ponudu novčanih sredstava i plasmane kredita kojima se utječe na ostvarivanje
ekonomskih ciljeva države. Utjecajem na taj segment, središnja banka nastoji povećati
rast gospodarstva, održati odgovarajuću razinu inflacije, utjecati na smanjenje
nezaposlenosti i štititi vrijednost nacionalne valute. (Rose, 1999, str. 66)
11
Središnja banka se nalazi kao posrednik u funkciji plaćanja i to čini sa novcem, koji je
zakonsko sredstvo plaćanja. Tu funkciju mora obavljati jer ostale banke unutar svog
sustava sve transakcije obavljaju svojim knjiškim novcem.
Središnja banka može izaći na svako tržište kao i svaka drugo poduzeće i kupovati ili
prodavati vrijednosne papire. Sve banke su obavezne deponirati određenu svotu novca
kod središnje banke. Tim načinom se može utjecati na količinu novca u optjecaju, a
samim time i na stanje gospodarstva.
(http://hr.wikipedia.org/wiki/Sredi%C5%A1nja_banka)
b) Depozitne financijske institucije
Najvažniji sudionici na novčanom tržištu se depozitne financijske institucije, kao što su
banke i štedne institucije. Banke i štedne institucije su profitne financijske institucije
koje obavljaju poslove prikupljanja novčanih sredstava, plasiranja novčanih sredstava u
obliku kredita te razne posredničke poslove. Iz prikupljanja novčanih sredstava
(depozita) imaju mogućnost daljnjeg plasiranja novca. Na prikupljena novčana sredstva
banke i štedionice plaćaju kamate (pasivna kamata za banku), a na plasirana sredstva u
obliku kredita naplaćuju kamatu (aktivna kamata za banku). (Ferizović, 2004, str. 112)
Kako banke postaju najvažniji regulatori novčanih kretanja, javila se i potreba
definiranja principa bankarskog poslovanja. Osnovni principi bankarskog poslovanja su
sljedeći: princip likvidnosti, princip poslovnosti, princip sigurnosti i efikasnosti ulaganja
sredstava u reprodukciju, princip rentabilnosti. (Čalopa, Cingula, 2009, str. 32)
Banke, kao najvažniji sudionici novčanog tržišta, međusobno trguju kratkoročnim
pozajmicama, najviše prekonoćnim. Iako je kratkoročna pozajmica svaka pozajmica s
rokom dospijeća do jedne godine, rijetko se ugovaraju pozajmice s rokom dospijeća
dužim od mjesec dana. Pokušaj ugovaranja pozajmice na rok dospijeća od tri mjeseca ili
duže redovito podrazumijeva ugovaranje uz valutnu klauzulu. Razlog tome je povijesna
povezanost uz stranu valutu koja nosi određenu sigurnost u očuvanju vrijednosti, iako se
radi o pozajmicama na kraći rok u kojem se ne događaju značajnije promjene tečaja.
12
Banke obavljaju nekoliko različitih uloga na novčanom tržištu od kojih je najvažnije
pozajmljivanje sredstava u cilju zadovoljavanja njihovih potreba za kratkoročnim
sredstvima u cjelokupnom portfolio menadžmentu. Pored navedenog banke trebaju
kratkoročna sredstva i za prilagođavanje svoje pozicije koja se odnosi na rezerve
likvidnosti kod centralne banke.
Banke su najvažniji sudionici na novčanom tržištu, a središte novčanog tržišta je u
trading departmanima koji su njegov najživlji segment. (http://www.rba.gov.au/fin-
stability/fin-inst/)
Kada je riječ o bankama, treba reći da se radio o heterogenoj kategoriji financijskih
institucija koja je različita od zemlje do zemlje. Zajedničko im je to da: 1) primaju
depozite, 2)daju kredite i 3) u aktivi imaju veće ili manje iznose državnih vrijednosnica.
Banke reguliraju svoju likvidnu poziciju na nekoliko načina:
· kupovinom ili prodajom novca na tržištu federalnih fondova,
· pozajmljivanjem na eurotržištu koje je alternativa tržištu federalnih fondova,
· plasiranjem dijela svoje kratkoročne aktive na otvorenom tržištu, tj. prodajom
vrijednosnica,
· međusobnim odnosima, odnosno transakcijama s drugim bankama, tj. repo i
revers poslovima.
(http://en.wikipedia.org/wiki/Bank)
Banke kao sudionici novčanog tržišta pretežito trguju međusobno, a manje s ostalim
sudionicima, osobito kao korisnici njihovih sredstava. Razlog tome je činjenica što
banka koja uzme pozajmicu od financijske institucije koja nije banka, mora na tu
pozajmicu izdvojiti obveznu pričuvu, što poskupljuje posao. U slučaju kada banke
međusobno pozajmljuju novac, nema dodatnog izdvajanja obvezne pričuve jer se radi o
depozitnim institucijama koje su obveznu pričuvu već izdvojile.
13
c) Investicijski fondovi
Investicijski fondovi tržišta novca su fondovi koji prikupljaju novac od grupe malih
ulagača te ga investiraju u instrumente tržišta novca. Investicijski fondovi tržišta novca
postoje od ranih 1970-ih. Ipak, niske kamatne stope prije 1977. držale su ih podalje od
toga da postanu posebno povoljna alternativa bankovnim depozitima. Prije uvođenja
investicijskih fondova kao računa za male ulagače, klijenti su morali koristiti čekove
kada su htjeli kupovati ili prodavati vrijednosnice.
Investicijski fondovi tržišta novca su otvoreni investicijski fondovi koji ulažu jedino u
vrijednosnice tržišta novca. Važno obilježje investicijskih fondova je što mnogi
odobravaju pogodnosti za ispisivanje čekova. Često ne naplaćuju naknadu niti imaju
minimalni iznos po čeku sve dok je saldo računa iznad propisane razine. Ta pogodnost,
kao i kamatne stope, čine račune vrlo popularnima kod malih ulagača. Novac uložen u
investicijske fondove investiran je instrumente tržišta novca. (Mishkin, Eakins, 2005,
str. 238)
Investicijski fondovi koji raspolažu najvećom imovinom u vlasništvu su velikih banaka.
Razlog tome je potpora koju fondovi imaju od banaka koje usmjeravaju dio imovine
fondovima na upravljanje. S vremenom će potpora banke biti sve manja jer je ulaganje
u fondove u snažnom porastu. Struktura investicijskih fondova vrlo je različita, a
temeljna razlika između njih je rizičnost ulaganja i visina prinosa.
Investicijskim fondovima upravljaju društva za upravljanje investicijskim fondovima na
temelju statuta fonda i odredbi Zakona o investicijskim fondovima. Vrijednost imovine
pojedinog fonda izračunava i utvrđuje društvo za upravljanje investicijskim fondovima.
(http://hr.wikipedia.org/wiki/Investicijski_fondovi)
Grafikon 1. pokazuje tipičnu alokaciju sredstava fondova novčanog tržišta EU. Budući
da je rizik neplaćanja za te vrijednosnice vrlo nizak i rizik investicijskih fondova tržišta
novca je vrlo nizak.
14
Grafikon 1: Sredstva fondova novčanog tržišta EU
Izvor: obrada studenta prema podacima ECB-a
U ukupnoj alokaciji sredstava fondova tržišta novca, najveći dio zauzimaju upravo
komercijalni zapisi (38,5%).
Postoji nekoliko podjela investicijskih fondova, ali osnovna je na otvorene i zatvorene
investicijske fondove.
Otvoreni investicijski fond nema svojstvo pravne osobe, a predstavlja zasebnu imovinu.
Njegov predmet poslovanja je prikupljanje novčanih sredstava kroz izdavanje i prodaju
dokumenata o udjelu. Sredstva prikupljena od pojedinačnih vlasnika uštede u fondu
koriste se za kupovinu vrijednosnih papira – dionica, obveznica, blagajničkih zapisa i
drugih zakonom dozvoljenih vrijednosnih papira, brojnih i različitih izdavatelja. Na taj
način investicije su raspoređene na različite subjekte, čime se i rizik diverzificira.
Cjelokupna imovina fonda podijeljena je na jednake dijelove tj. udjele. Svi udjeli u
fondu su ravnopravni, odnosno imaju ista prava te obuhvaćaju sve vrijednosti koje čine
imovinu fonda. Vlasnici fonda su ulagači (fizičke i pravne osobe) koji ulažu novac i na
takav način kupuju udjele fonda. Cilj poslovanja, odnosno ulaganja, je ostvarenje dobiti
od prihoda ostvarenih od kamata s tržišta novca i obveznica, odnosno dividenda kao i
porast vrijednosti udjela koji se treba ostvariti temeljem kapitalnog rasta vrijednosti
dionica. (http://hr.wikipedia.org/wiki/Investicijski_fondovi)
Zatvoreni investicijski fond je dioničko društvo kojemu je predmet poslovanja isključivo
prikupljanje novčanih sredstava i imovinskih stvari javnom ponudom svojih
neograničeno prenosivih dionica i ulaganje tih sredstava, uz uvažavanje načela
sigurnosti, profitabilnosti, likvidnosti i razdiobe rizika. Dionice zatvorenog fonda glase
15
na ime i neograničeno su prenosive. Ne smije izdavati povlaštene dionice ni dionice s
različitim pravima. (http://hr.wikipedia.org/wiki/Investicijski_fondovi)
2.2.2. INSTRUMENTI NOVČANOG TRŽIŠTA
U razvijenim financijskim sistemima, na novčanom se tržištu trguje čitavom lepezom
različitih financijskih instrumenata. Najpoznatiji su: komercijalni papiri, bankarski
akcepti, inter-bankarski krediti, oročeni depoziti, državni papiri, instrumenti lokalnih
državnih institucija, financijski papiri međunarodnih organizacija i slični instrumenti.
Kratkoročni vrijednosni papiri predstavljaju osnovnu komponentu trgovanja na tržištu
novca iz razloga što svaku novčano transakciju prati određeni oblik vrijednosnog
papira. Svrha različitih vrijednosnih papira je udovoljiti potrebama i interesima
različitih sudionika na tržištu novca. Najčešći kratkoročni vrijednosni papiri koji
sudjeluju u financijskim transakcijama na novčanom tržištu su: trezorski zapisi
(blagajnički zapisi), komercijalni zapisi (trgovački papiri), certifikati o depozitu,
bankovni akcepti, sporazumi o reotkupu (repo krediti). (Čalopa, Cingula, 2009, str. 24)
a) Blagajnički ili trezorski zapisi
Blagajnički zapisi, odnosno''Treasuy bills'' su kratkoročne obveze države koje u njeno
ime emitira centralna banka. Blagajnički ili trezorski zapisi su specifični kratkoročni
vrijednosni papiri s rokom dospijeća od 3 mjeseca do godinu dana, a omogućavaju
potpunu regulaciju novca u opticaju i uspostavljanje ravnoteže u likvidnom sustavu
banaka. Za njihovo izdavanje zadužene su državne institucije, kao što su: centralne
banke, državne agencije te ministarstvo financija s ciljem uspostavljanja ravnoteže
između državnih prihoda i državnih rashoda. Trezorski zapis glasi na donositelja što mu
daje karakteristiku lako prenosivog vrijednosnog papira, a emitira se s kamatnom
stopom koja se ugovorom dogovara.
16
U velikom broju zemalja, posebno u razvijenom dijelu svijeta, ovi se instrumenti
smatraju najsigurnijim kratkoročnim vrijednosnim papirom. Premda trezorski zapisi, u
usporedbi s komercijalnim papirima, izgledaju manje atraktivni, zbog u pravilu, nižih
prinosa, oni ipak predstavljaju najmasovniji instrument trgovanja na novčanim
tržištima. Suvremene države emitiraju trezorske zapise za osiguravanje kratkoročnog
financiranja ili prevladavanja vremenskog nesklada između budžetskih prihoda i
rashoda. Mnoge su tranzicijske zemlje koristile ovaj instrument za financiranje tekućeg
budžetskog deficita. U posljednjim godinama smanjuje se uloga trezorskih zapisa
jednostavno zato jer SAD i zemlje Europske unije odražavaju politiku budžetskog
suficita. (http://www.merriam-webster.com/dictionary/treasury%20bill)
Blagajnički zapisi centralne banke svojevrstan su surogat trezorskih zapisa.
Modernizacijom novčanog sustava i izmjenom zakona o narodnoj banci očekuje se
postupna supstitucija blagajničkih zapisa u trezorskim zapisima. (Primorac, 2000, str. 7)
Blagajnički zapis smatra se ''nerizičnim'' financijskim instrumentom, a sigurnost i
umjereni prinos glavna su mu obilježja. Zapis se prodaje uz diskont, dakle umanjen za
kamatu, a o dospijeću isplaćuje se nominalna vrijednost upisana na zapisu. Blagajničke
zapise koje izdaje Hrvatska narodna banka upisuju banke i druge financijske
organizacije. Zapisi su temeljni instrument kojim HNB politikom otvorenog tržišta
regulira količinu novca u opticaju i to na način da izdavanjem i prodajom zapisa povlači
viškove novčanih sredstava u bankarskom sustavu.
Blagajnički zapisi imaju četiri bitne osobine po kojima imaju prednost kod investitora, a
to su:
1) nepostojanje rizika gubitka,
2) visoka likvidnost,
3) izuzeće od poreza,
4) nizak iznos denominacije. (http://bs.scribd.com/doc/67987080/FTI-new)
Rizik gubitka ne postoji, jer za zapise garantira država. Osim toga, blagajnički zapisi se
koriste u repo transakcijama od strane banaka, jer su izuzeti od izdvajanja obvezne
rezerve. Visok stupanj likvidnosti blagajničkih zapisa podrazumijeva mogućnost da se
17
oni veoma brzo mogu konvertirati u gotov novac uz niske troškove. To je moguće zato
jer su blagajnički zapisi homogen instrument s visokim stupnjem organizacije tržišta.
Mjera likvidnosti nekog financijskog instrumenta je ''spread'', odnosno razlika između
cijene po kojoj dileri kupuju (bid) i cijene po kojoj prodaju (ask ili offer) blagajničke
zapise.
Blagajnički zapisi su veoma prihvatljive vrijednosnice za komercijalne banke, uzajamne
fondove, građane, strane banke itd. od svih drugih instrumenata novčanog tržišta
individualni investitori najviše kupuju blagajničke zapise, s tim da je njihov udio bitno
veći, jer su posredno uključeni putem uzajamnih fondova. Bitno je naglasiti da interes
individualnih investitora raste usporedo s rastom kamatne stope na tržištu.
Relativno mali udio fondova novčanog tržišta u kupovini blagajničkih zapisa rezultat je
činjenice da dioničari ovih fondova nisu izuzeti od oporezivanja profita.
(http://www.investopedia.com/exam-guide/finra-series-6/investment-securities/treasury-
bills.asp)
b) Komercijalni zapisi ili trgovački papiri
Komercijalni zapisi ili trgovački papiri su vrijednosni papiri s rokom dospijeća do 6
mjeseci, a koji banku ili poduzeće koje ih izdaje stavljaju u dužnički odnos. Poduzeća i
banke ih koriste radi pribavljanja kratkoročnih novčanih sredstava. Komercijalni
vrijednosni papiri nisu osigurani stoga što komercijalne zapise u pravilu izdaju velika
poduzeća s određenim kredibilitetom. Komercijalne zapise emitiraju poduzeća radi
pribavljanja kratkoročnih novčanih sredstava od širokog kruga vlasnika sredstava čiji
interes je prvenstveno povoljna kamata, koja na zapise treba biti veća od kamate na
depozite odgovarajuće ročnosti uložene u banke, kao i u dobivanju nekih drugih
pogodnosti što ih kupcima mogu ponuditi izdavatelji zapisa.
U sljedećoj tablici prikazan je način postupanja s komercijalnim zapisima u Njemačkoj,
Belgiji i Italiji, članicama Europske Unije.
18
Tablica 1: Postupanje s komercijalnim zapisima u državama članicama EU
Njemačka Belgija Italija
Trguje li se organizirano komercijalnim zapisima? ne Ne Ne
Postoji li mogućnost javnog izdanja komercijalnih
zapisa?
da Da Da
Postoji li obveza licenciranja javnog izdanja od
strane državne institucije?
da Da Da
Moraju li tvrtke koje trguju komercijalnim zapisima
biti licencirane od strane državne institucije?
da Da Da
Mogu li banke participirati u trgovini komercijalnim
zapisima?
da Da Da
Izvor: Smiljan, 1990, str. 4
Nebankovne korporacije uvelike koriste komercijalne zapise za financiranje zajmova
koje odobravaju svojim klijentima. Na primjer General Motors Acceptance Corporation
(GMAC) posuđuje novac izdajući komercijalni zapis te ga koristi za davanje zajmova
potrošačima koji kupuju automobile General Motorsa. Slično tome, Household Finance
i Chrysler Credit koriste komercijalne zapise za financiranje zajmova klijentima.
Ukupan broj tvrtki koje izdaju komercijalne zapise varira između 600 i 800, ovisno o
razini kamatnih stopa.
Osnovne prednosti financiranja tvrtki izdavanjem komercijalnih zapisa su:
− konkurentna cijena financiranja vezana uz tržišne uvjete
− prilagodba veličine izdanja tržišnim okolnostima, potrebama izdavatelja i interesi
investitora
− diversifikacija izvora financiranja
− oslobađanje imovine izdavatelja.
Komercijalne banke su prvi kupci komercijalnih vrijednosnih papira. Tržište se uvelike
proširilo pa danas uključuje velike osiguravajuće tvrtke, nefinancijska poduzeća,
skrbnike te državne mirovinske fondove. Te tvrtke privlači relativno nizak rizik
neplaćanja, kratko dospijeće i visoki prinosi što ih vrijednosnice nude. Trenutačno je
nedospjelo oko 1,5 milijardi dolara komercijalnih zapisa.
19
c) Certifikati o depozitu
Certifikati o depozitu spadaju u grupaciju najtraženijih vrijednosnih papira koje izdaje
poslovna banka kao potvrdu za primijenjena oročena sredstva. Certifikat o depozitu je
zadužnica banke. Vrijednosni je prenosivi papir kojim banke pribavljaju kratkoročna
novčana sredstva s rokom od nekoliko tjedana ili dugoročna s rokovima od više godina.
Certifikate o depozitu banke ''prodaju'' emitirajući njihova izdanja u velikim iznosima ili
ih izdaju na temelju depozita. Zbog povjerenja u dužnike – banke, emitente, tražen su
instrument financijskog tržišta. (Saunders, 2006, str. 138)
Glavne odrednice ovog instrumenta su: iznos depozita, datum dospijeća, kamatna stopa
i način obračuna kamata.
Certifikatom o depozitu, depozitna banka se obvezuje da će po isteku vremena oročenja
isplatiti donosiocu certifikata o depozitu oročena sredstva zajedno s kamatama koje su
utvrđene pri potpisivanju tog vrijednosnog papira. Takvi certifikati se sastavljaju na
vremensko razdoblje 30 do 180 dana, a služe kao svojevrsni oblik garancije banki da u
tom vremenu ima na raspolaganju novac koji može plasirati na tržište kroz unaprijed
dogovoreno vrijeme.
Certifikati o depozitu su vrijednosni papiri na ime. Oni glase po naredbi vlasnika pa se
mogu prenositi indosamentom. Certifikati o depozitu moraju sadržavati sljedeće bitne
elemente:
1. oznaku da je to certifikat o depozitnim sredstvima,
2. tvrtku odnosno naziv i sjedište izdavaoca,
3. tvrtku odnosno naziv i sjedište upisnika,
4. novčanu svotu na koju glasi certifikat,
5. rok na koji su sredstva deponirana,
6. visinu kamatne stope,
7. način obračuna isplate kamate,
8. datum i mjesto izdavanja, te serijski broj s kontrolnim brojem certifikata o
deponiranim sredstvima,
20
9. faksimil potpisa ovlaštenih osoba izdavaoca certifikata o deponiranim
sredstvima,
10. druga prava imaoca certifikata.(Orsag, 1992, str. 166)
Certifikati o depozitu donose viši prinos jer su rizičniji i nisu izuzeti od poreznih
opterećenja.
d) Bankovni akcepti
Bankovni akcept je vrijednosni papir u obliku mjenice koji banku stavlja u dužnički
odnos prema imaocu takve mjenice. Komitent banke vuče mjenicu na banku koja ju je u
svojstvu dužnika potpisala, odnosno akceptirala. Svojim potpisom banka se obvezuje da
će akceptiranu mjenicu na dan dospijeća isplatiti donosiocu mjenice. Bankovni akcept
predstavlja lako utrživi vrijednosni papir iz razloga što komitent banke nakon njenog
akceptiranja ima mogućnost trgovanja s tom mjenicom na tržištu novca. Bankovni
akcepti se koriste još od 12. stoljeća, ali svoju najveću važnost postigli su sredinom 20.
Stoljeća kada je i porastao volumen međunarodnog trgovanja.
Bankovni akcepti su ključni za međunarodnu trgovinu. Bez njih se mnoge transakcije ne
bi dogodile jer se uključene strane ne bi osjećale adekvatno zaštićene od gubitaka.
Postoje također i druge prednosti: Izvozniku se plaća odmah. To je važno kada je rok
plaćanja mnogo vremena nakon isporuke. Izvoznik je zaštićen od valutnog rizika jer
lokalna banka plaća u domaćoj valuti. Izvoznik ne mora procijenjivati kredibilitet
uvoznika jer uvoznikova banka garantira plaćanje. (Mishkin, Eakins, 2005, str. 232)
Kamatne stope na bankovne akcepte su niske jer je rizik neplaćanja nizak. Primjerice,
niti jedan ulagač u bankovne akcepte u SAD-u nije pretrpio gubitak glavnice tokom više
od 60 godina. Razlog jest činjenica da samo banke novčanih sredstava sudjeluju na tom
tržištu.
21
e) Repo krediti
Sporazumi o reotkupu ili repo krediti predstavljaju kratkoročne kredite koje uzima vlada
neke zemlje. Element osiguranja takvih kredita su vrijednosni papiri čija se prodaja
odnosno kupnja odvija putem brokerskih društava ili investicijskih banaka na neki
unaprijed određeni datum po unaprijed dogovorenoj cijeni. Posljednjih godina sve je
vidljiviji rast transakcija i značaj repo ugovora. ''Repos'' ugovore koriste komercijalne
banke i dileri državnim vrijednosnicama kao alternativno sredstvo financiranja zaliha
njihovih državnih vrijednosnica. (Lovrinović, 2005, str. 189)
Tržište repo kredita je značajan segment tržišta novca, a njegovom intenzivnom razvoju
je pridonio rast deficita državnog budžeta, promjenjive stope inflacije i nerazmjer i
promjenjivost kamatnih stopa. Ove se transakcije sastoje od dvije operacije.
Najjednostavnije rečeno, ta operacije počinje kada banka, ili neki drugi diler, prodaje
vrijednosnice investitoru, obvezujući se da će ih reotkupiti na određen dan i po
specifičnoj cijeni. (http://www.investopedia.com/terms/r/repurchaseagreement.asp)
Za investitore kupovina repo-a predstavlja profitabilnu upotrebu slobodne trgovine,
dok bankama omogućuje držanje velikih iznosa instrumenata novčanog tržišta, čiju
likvidnost održavaju praktičnim posuđivanjem tih instrumenata. I jedni i drugi
profitiraju iz anticipiranja promjena kamatnih stopa i igraju na veoma uskim
marginama. Operacije sa repo-ima su veoma kratkoročne, po pravilu traju svega
nekoliko dana, ali se mogu ugovarati i na duže, fiksno određene periode. Promet repo-a
na novčanom tržištu vrtoglavo raste, posebno u SAD-u, ali se širi i na europska tržišta.
Tržište repo-a u SAD-u naraslo je u posljednjih dvadeset godina za oko dvadeset pet
puta. I europska tržišta ovim instrumentom pokazuju izrazitu dinamiku. U Velikoj
Britaniji su repo operacije službeno priznate od 1996. godine i od tada je tržište naraslo
na oko 400 milijardi dolara. I njemačko i francusko tržište, i pored početnih sumnji i
oklijevanja, izrazito brzo raste.
Repo transakcije imaju dosta sličnosti s osiguranim kreditnim aranžmanima kod kojih
određene vrijednosnice služe kao kolaterali. Prodaja vrijednosnica s ugovorom
(obvezom) njihovog ponovnog reotkupa je vrsta kolateraliziranog zaduživanja i
22
predstavlja obvezu prodavaoca po kupovnoj cijeni, koja odražava ugovornu obvezu
prijenosa novca na račun kupca o konačnom roku dospijeća.
Graf pokazuje da su repo poslovi između banaka kao i oni između ostalih financijskih
institucija sklopljeni na vrlo kratke rokove dospijeća, većinom do tjedan dana, te da
obim repo poslova nije znakovit.
Graf 2: Struktura europskog novčanog tržišta s obzirom na ročnost transakcije
Izvor: ECB
Gornji grafikon pokazuje koliko je repo tržište važan dio europskog novčanog tržišta,
pogotovu kada su u pitanju duži rokovi dospijeća.
23
3. NOVČANO TRŽIŠTE EU
Već smo napomenuli kako je novčano tržište segment financijskog tržišta na kojem se
trguje kratkoročnom imovinom i obvezama, najčešće u trajanju do godine dana. To je
ujedno i sastavna poveznica između središnje banke i poslovnih banaka. Eurosustav
osigurava likvidnost banaka u svojim redovitim operacijama na otvorenom tržištu, a
ponekad i s ad hoc operacijama fine prilagodbe. Osim tih transakcija banka zahtjeva od
središnje banke potrebe za likvidnošću, a to se vrši putem transakcija između banaka na
međubankarskom tržištu.
Za monetarnu politiku je od iznimne važnosti da novčano tržište dobro funkcionira, jer
time jamči da središnja banka ne mora stalno djelovati kao posrednik za likvidnost.
Osim toga, na novčanom tržištu kamatne stope su glavna polazna točka u procesu
prijenosa monetarne politike.
(http://www.bundesbank.de/Redaktion/EN/Standardartikel/Press/Contributions/2013_1
0_29_nagel_ref.html#doc158570bodyText3)
Od siječnja 1999. Europska centralna banka (ECB) odgovorna je za provođenje
monetarne politike za europodručje – najveće gospodarstvo svijeta nakon Sjedinjenih
Američkih Država. (http://www.ecb.europa.eu/ecb/orga/escb/html/index.hr.html) Tada
je uveden euro kao zajednička valuta, te je time došlo do brze integracije europskog
novčanog tržišta. Također uvođenje eura je predstavljalo bitan trenutak za europske
banke, zbog rasta tržišnog financiranja banaka, što je bilo od iznimne važnosti. Novčano
tržište Europske Unije može se podijeliti na cash segment, odnosno novčani dio, te na
derivatives segment, koji predstavlja segement izvedenica. Novčani segment u
najvećem dijelu čine izvedenice vezane uz kamatne stope, a svi važni dijelovi vezani uz
osigurano tržište Europske Unije čine segment izvedenica.
Broj i vrsta aktivnih sudionika i njihovo učešće u organiziranom trgovanju novčanog
tržišta Europske Unije potvrđuju dugogodišnju konzistentnost koja mu pruža stabilnost.
Banke su i dalje najsnažniji i najbrojniji sudionici novčanog tržišta EU. Među ostalima,
istaknuta su društva za osiguranje, investicijski fondovi, stambene štedionice i ostali.
24
Institucionalno okruženje koje djeluje na novčanom tržištu Europske Unije, može se
izraziti u četiri elementa:
1) Europska centralna banka - tijelo koje odlučuje o makroekonomskoj monetarnoj
politici;
2) operativni okvir za provedbu monetarne politike i upravljanje likvidnošću od strane
ECB-a (monetarni instrumenti politike, kao što su operacije na otvorenom tržištu,
obvezne pričuve, itd.);
3) privatno trgovačko okruženje, uključujući i različite financijske instrumente kojima
se trguje (depoziti, repo, derivati, itd.), kao i trgovački sadržaji (elektronska
posredovanja, elektronički informacijskih sustava, itd.) i organizacija tržišta;
4) plaćanja i rješavanje infrastruktura (plaćanje velikih sustava vrijednosti, sustavi za
rješavanje vrijednosnih papira, itd.).
U sljedećoj tablici prikazan je broj banaka koje su dio novčanog tržišta Europske Unije,
po zemljama članicama u 2013. godini.
Tablica 2: Broj banaka sudionica novčanog tržišta po zemlji
ZEMLJA BROJ BANAKA
Belgija 3 Luksemburg 2
Bugarska 4 Mađarska 3
Češka 8 Malta 5
Danska 1 Nizozemska 5
Njemačka 16 Austrija 8
Estonija 3 Poljska 11
Irska 6 Portugal 14
Grčka 5 Rumunjska 3
Španjolska 11 Slovenija 3
Francuska 9 Slovačka 2
Italija 8 Finska 2
Estonija 2 Švedska 3
Latvija 3 UK 16
Litva 3 Švicarska 2
Izvor: obrada studenta prema podacima ECB-a
25
Iz tablice je uočljivo kako na je na europskom novčanom tržištu prisutna 161 banka, od
toga najveći broj banaka je iz Ujedinjenog Kraljevstva, Njemačke, Portugala, Poljske i
Španjolske.
Novčano tržište EU je primarni izvor kratkoročnih sredstava svih banaka u zemlji. U
Eurozoni, potrebe banke za kratkoročnim sredstvima određene su obveznim pričuvama i
autonomnim čimbenicima. Kreditne institucije dužne su držati minimalne rezerve
(izračunavaju se na temelju veličine njihove kratkoročne obveze) kod središnje banke
tijekom određenog vremenskog razdoblja održavanja obvezne pričuve (RMP), što
otprilike iznosi oko mjesec dana. Autonomni čimbenici uključuju novac u opticaju,
depozite vlada u nacionalnim središnjim bankama eurozone, te domaću i inozemnu
aktivu održanu od strane nacionalnih središnjih banaka i druge imovine. Dok se
obvezna pričuva unaprijed zna, evolucija autonomnih čimbenika je više podložna
neočekivanim šokovima. Čak i ako financijske institucije mogu ekstrapolirati redovite
trendove u evoluciji većine sastavnica tih čimbenika (osobito novca i depozita države),
ti čimbenici ostaju podložni odstupanjima od redovitih trendova, stoga šokovi dovode
do neočekivanih (pozitivnih ili negativnih) potreba za kratkoročnim sredstvima. Ovi
(neočekivani) šokovi na autonomne čimbenike mogu biti utjecati na novčani položaj
pojedinca ili na novčani položaj svih tržišnih sudionika na na novčanom tržištu. Ti
šokovi su posebno značajni u određene dane u kojima protok u platnim sustavima sve
više napet.
3.1. ZNAČAJ NOVČANOG TRŽIŠTA EU
Decentralizirana novčana tržišta su ključna komponenta financijskog sustava. Tri su
čimbenika kojima možemo objasniti važnost novčanog tržišta: njihov doprinos tržišne
učinkovitosti i tržišne discipline; njihov utjecaj na financijsku stabilnost i na
financiranje uvjeta u gospodarstvu u cjelini; i njihova uloga kao početne karike u lancu
prijenosa monetarne politike.
26
Kretanja na novčanom tržištu EU mogu imati duboke implikacije za financijsku
stabilnost i funkcioniranje cjelokupnog gospodarstva, jer ona utječu na uvjete
financiranja s kojima se suočavaju nefinancijska poduzeća i kućanstava. Budući da je
bitan izvor financiranja svih banaka, novčano tržište EU ima značajan utjecaj na
veličinu bilanci financijskih institucija i iznosa kredita koji se može produljiti.
Novčano tržište ima središnju ulogu u prijenosu monetarne politike u Eurozoni. To je
zbog toga što se financijski sustav Eurozone u velikoj mjeri temelji na kamatnim
stopama prekonoćnog novčanog tržišta. Kada novčano tržište funkcionira normalno,
ECB može utjecati na više stope dospijeća, koje su relevantne za utvrđivanje aktivne
kamatne stope banaka. Nesmetano funkcioniranje novčanog tržišta, dakle, jamči da se
impuls monetarne politike prenosi preko financijskog sustava u gospodarstvu, bez
oštećenja.
Funkcije novčanog tržišta EU:
Monetarna ravnoteža: Da bi se održala ravnoteža ponude/potražnje kratkoročnih
sredstava.
Gospodarski rast: Olakšava gospodarski rast tako što ima na raspolaganju
kratkoročna sredstava u različitim jedinicama u gospodarstvu kao što je
Promicanje trgovine i industrije: Nudi financiranje trgovine i industrije
Pomaganje monetarnoj politici EU
Neinflatorni izvor financija tijelima Europske Unije
Cilj Europske centralne banke je postići potpuno funkcioniranje novčanog tržišta, jer
bez njegovog funkcioniranja politika kamatnih stopa postaje sve više nepredvidiva, što
nikako nije u interesu banke. Upravo zbog toga Europska centralna banka provodi mjere
koje su krajnje potrebne kako bi se umanjio utjecaj tržišne likvidnosti na operacije
financijskih institucija i sprječavanje da odu u bankrot ili kako se ne bi smanjili njihovi
kreditni poslovi.
(http://www.ecb.europa.eu/press/key/date/2009/html/sp090211.en.html)
27
3.2. STRUKTURA NOVČANOG TRŽIŠTA EU
Europsko novčano tržište obuhvaća sve zemlje Europske Unije, odnosno 28 zemalja
članica. Osnovne funkcije novčanog tržišta Europske Unije je transfer sredstava između
novčano suficitarnih subjekata i novčano deficitarnih subjekata, transfer rizika između
sudionika financijskog tržišta koji traže eliminaciju rizika i onih koji su spremni rizike
prihvatiti određivanje promptnih i terminskih cijena (spot and forward) za financijske
proizvode, novčane depozite i valute.
Na sljedećoj slici prikazan je shematski prikaz novčanog tržišta Europske Unije.
Slika 2: Shematski prikaz novčanog tržišta EU
Izvor: obrada studenta prema Blancheton, Bordes, Maveyruad, Rous, 2012, str. 133
Novčano tržište EU
Organizirano tržište Neorganizirano
tržište
Europska centralna
banka
Komercijalne
banke
Kooperativne
banke
Pozivno tržište novca
Tržište trezorskih zapisa
Tržište komercijal.
papira
28
Europska centralna banka, zajedno s komercijalnim i kooperativnim bankama čini
organizirano tržište Europske Unije. Ovdje se promatraju kratkoročni krediti na
novčanom tržištu. Neorganizirano tržište čini pozivno tržište novca, tržište trezorskih
zapisa i tržište komercijalnih papira.
Novčano tržište čine brojni segmenti koje možemo svrstati u četiri široke kategorije:
segment neosiguranog tržišta, osigurano tržište (repo tržišta i swap tržišta), segment
derivata kratkoročnog duga i kratkoročno tržište vrijednosnica (The short - term
securities market). (Pečarić, 2010/2011)
Novčano tržište Europske unije ima ključnu ulogu u provođenju monetarne politike
Europske centralne banke jer se odluke banke prvo reflektiraju upravo na ovom tržištu.
Najvažniji segmenti novčanog tržišta EU prikazani na grafikonu 2, su:
1. Neosigurani međubankarski tržišta
2. Repo tržišta
3. Swap tržište
Grafikon 2: Struktura europskog novčanog tržišta
Izvor: obrada studenta prema http://www.otpinvest.hr/main.aspx?id=152
29
Slika 3: Podjela novčanog tržišta EU
Izvor: obrada studenta prema ECB money market study 2012
Neosigurana depozitna tržišta su ona tržišta u kojima kreditne institucije razmjenjuju
kratkoročnu likvidnost bez garancije kolaterala, dok su repo tržišta ona tržišta u kojima
kreditne institucije razmjenjuju kratkoročnu likvidnost uz kolateral. Swap tržište
predstacvlja tržište u kojima se fiksna kamatna stopa zamjenjuje za varijabilnu, a dijeli
se na: tržište futuresa za kratkoročne instrumente i tržište kratkoročnih vrijednosnih
papira. (http://www.otpinvest.hr/main.aspx?id=152)
Swap se koristi kod operacija finog prilagođavanja, s ciljem povećanja ili smanjenja
likvidnosti na tržištu. Devizni swap je instrument koji se koristi u monetarnoj politici,
pri kojem Eurosustav promptno kupuje ili prodaje euro za neku valutu i istovremeno
terminski prodaje ili kupuje euro za drugu određenu valutu.
Za razliku od swap tržišta, jedan od uvjeta na osiguranom tržištu je da su mu ugovori
potpomognuti kolateralima. Dospijeće ovog tržišta je manje koncentrirano na
kratkoročne rokove: manje od 20 % se odnosi na dospijeća preko noći, dok oko 80%
prometa se odnosi na dospijeća do jednog mjeseca. (Euro money market study 2012)
NOVČANO TRŽIŠTE EU
Osigurano
tržište Neosigurano
tržište OTC tržište
derivata
30
3.2.1. NEOSIGURANO TRŽIŠTE EU
Neosigurana depozitna tržišta su ona tržišta u kojima kreditne institucije razmjenjuju
kratkoročnu likvidnost bez garancije kolaterala, dok su repo tržišta ona tržišta u kojima
kreditne institucije razmjenjuju kratkoročnu likvidnost uz kolateral. Neosigurana tržišta
uključuju širok raspon malih, srednjih i velikih kreditnih institucija.
Obujam trgovanja na ovom tržištu nije ravnomjerno raspoređen. Raspodjela trgovanja
iznosi preko 60% transakcija s obzirom na strukturu dospijeća u korist prekonoćnih
zajmova. Uvođenjem eura (zajedničke valute Europodručja) 2002. godine upravo na
segmentu neosiguranog novčanog tržišta su uspostavljeni EONIA i EURIBOR, koji su
nužni za određivanje kamatne stope na hipoteke i slične zajmove.
U 2012-oj godini prosječan dnevni promet za neosigurane gotovinske kredite i
zaduživanja dosegnuo je svoju najnižu razinu od 2002 godine. Neosigurani zajmovi
ugovoreni su već drugu godinu za redom, a posljedice toga su pad za 31% na godišnjoj
razini. Djelatnost zaduživanja opala je za 38% u 2012 godini, nakon povećanja u 2011
po prvi put u četiri godine. Za razliku od prethodnih godina, pad neosiguranih tržišta
nije uravnotežen sa porastom osiguranog prometa, što je smanjilo po prvi put od 2008
godine. Međutim, pad repo tržišta bio je manje izražen nego u neosiguranom segmentu.
(ECB money markes study 2012)
Grafikon 3: Prosječni dnevni promet neosiguranih tržišta
Izvor: ECB, Euro money market survey 2012.
31
Banke koje su sudjelovale u istraživanju navele su dva glavna razloga koja su dovela do
pada u neosiguranim gotovinskim kreditiranjima i zaduživanjima. Prvi je svjetska kriza
i njezino širenje na bankarski sektor, čime je povećana averzija prema riziku, te je time
kreditna sposobnost zaduživanja banaka, što je primarni izvor zabrinutosti za
zajmodavce. Te drugi razlog, značajna likvidnost u bankarskom sektoru.
Većina prometa u neosiguranim kreditima i zaduživanjima ostao je koncentriran u
2012-oj godini, te je iznosio otprilike 83% ukupnih kredita i 66% ukupnog zaduženja.
Dakle, smanjenje ukupnog prihoda u 2012-oj godini može se pripisati uglavnom padu
aktivnosti, pogotovo za neosigurana zaduživanja.
3.2.2. OSIGURANO TRŽIŠTE EU
Na osiguranom tržištu reguliraju se transakcije povratne kupnje vrijednosnih papira i
obratne transakcije povratne kupnje vrijednosnih papira.
(http://www.hnb.hr/propisi/ugovori/h-okvirni-repo-ugovor.pdf) Najznačajni segment
osiguranog novčanog tržišta je repo tržište, koje je u značajnoj mjeri zastupljeno na
europskom novčanom tržištu. Oni svoje transakcije temelje na kolateralima, zbog čega
se i nazivaju osigurana tržišta.
Ne repo tržištu se trguje vrijednosnim papirima, najčešće trezorskim zapisima.
Vrste kolaterala u repo aranžmanima:
General Collateral – sudionici transakcije ne specificiraju vrstu vrijednosnih
papira koja služi kao osiguranje plasmana
Special Collateral – sudionici transakcije specificiraju izdavatelja obveznice
koju su spremni prihvatiti kao kolateral
Specific Collateral – smisao ove vrste repo transakcija jest pokrivanje kratkih
pozicija u trgovanju vrijednosnim papirima i kao kolateral se daje točno
određeni vrijednosni papir. (www.forexcroatia.hr/prezent/NovcanoTrziste.ppt)
Repo tržište doživljava daljnje širenje na globalnim volumena trgovanja u zadnjih
dvadeset godina, s visokom aktivnošću banaka godina. Neki od razloga za sve veći
interes u repo transakcije su sljedeći:
32
- Sve veća potreba za ograničavanjem izloženosti kreditnom riziku, te
ograničenja koja proizlaze iz adekvatnosti kapitala;
- Pojava novih igrača, kao što su osiguravajuća društva i malih i srednjih banaka;
Osim repo poslova između banaka, banke u poslovanju sa svojim klijentima također
razvijaju repo poslove. Snažan rast repo tržišta posljednje dvije godine zabilježen je
zbog uključivanja sve većeg broja različitih sudionika financijskog tržišta u repo tržište,
među kojima su investicijski fondovi i pravne osobe.
Ovogodišnje istraživanje pokazuje značajan pad u segmentu repo tržišta nakon
izvanrednog rasta prošle godine, što je prikazano u sljedećem grafikonu.
Grafikon 4: Prosječan dnevni promet repo tržišta
Izvor: ECB, Euro money market survey 2012.
Promet knjiženih i repo transakcija smanjen je za 15%. No bez obzira na to, repo
segment predstavlja oko 35% ukupnog prometa. Ovogodišnji pad na osiguranom tržištu
može se pripisati uglavnom povišenom stupnju rizika. To se također odnosi na
dužničke krize u Eurozoni. (ECB money market study 2012)
Visoka razina neizvjesnosti povezanih sa stupnjem rizika rezultiralo je time da
investitori usvoje restriktivnije kreditne politike u pogledu vrijednosnih papira.
Istraživanja pokazuje da je, kao i u prethodnoj godini, djelatnost zaduživanja u
osiguranom tržištu nadjačala kreditne aktivnosti tijekom drugog tromjesečja 2012
godine. To bi moglo biti povezano s činjenicom da su banke koje sudjeluju u
33
istraživanju trebale imati veću potrebu za gotovinom te imati bolji pristup
međubankarskom tržište od drugih.
Mogućnost redovitog korištenja repo poslova predstavlja jednu od najvažnijih potpora
likvidnosti europskog bankarskog sustava. Repo kredit, kao instrument monetarne
politike, ima osnovni cilj povećanje likvidnosti u sustavu, a središnja banka, temeljem
diskrecijske odluke, odlučuje o eventualnom dokidanju repo aukcije kada procijeni da je
likvidnost sustava zadovoljavajuća.
Tablica 3: Repo stope u postocima, stanje na dan 10.09.2014
Izvor: obrada studenta prema http://www.repofundsrate.com/
Tablica pokazuje da su repo poslovi između banaka kao i oni između ostalih
financijskih institucija sklopljeni na vrlo kratke rokove dospijeća, većinom do tjedan
dana, te da obujam repo poslova nije znakovit
Polugodišnje istraživanje objavljeno od strane European Repo Council (ERC) of the
International Capital Market Association (ICMA) u lipnju 2012 izvijestilo je
smanjenje nepodmirenih iznosa od oko 8% u odnosu na lipanj 2011, što je manji pad
nego što je zabilježeno u istraživanju Eurosustava (15%). (ECB money market study
2012)
34
3.2.3. OTC TRŽIŠTE DERIVATA
Over-the-counter (OTC) derivati su ugovori kojima se trguje izravno između dvije
strane, ne treba prolaziti kroz razmjenu ili drugog posrednika. Proizvodima kao što su
swaps, ugovori o terminskoj stopi i drugim sličnim instrumentima gotovo su uvijek
trguje na ovaj način.
Derivat je financijski ugovor vezan za buduću vrijednost ili status osnovne veličine na
koju se odnosi (npr. kretanje kamatnih stopa). (http://www.ubs-
asb.com/Portals/0/Casopis/2012/4/UBS-Bankarstvo-4-2012-Vukovic.pdf)
Instrumenti kojima se trguje na OTC tržištu derivata su prekonoćni swap, devizni swap,
kamatni swap, međuvalutni swap, te ostali terminski ugovori. Svim standardiziranim
OTC derivatnim ugovorima trguje se na burzama ili elektroničkom trgovanju platformi.
Grafikon 5: Prosječni dnevni promet na OTC tržištu derivata
Izvor: obrada studenta prema ECB money market survey 2012
U 2012. godini zabilježen je pad u trgovanju na OTC tržištu derivata u odnosu na 2011.
godinu, ali i značajan porast u odnosu na 2002. godinu. U 2012.-oj godini na OTC
tržištu derivata najviše se trgovalo deviznim swap, dok je najmanje trgovanja u 2012.-oj
godini zabilježeno u prekonoćnom swap-u.
Promet deviznim swap-om povećan je za 24% u 2011.-oj godini, u usporedbi s 2010.
35
4. PREKONOĆNO NOVČANO TRŽIŠTE EU
Prekonoćno tržište je komponenta na novčanom tržištu koja uključuje kredit u
najkraćem roku. Vjerovnici su suglasni posuditi zajmoprimcima sredstava samo "preko
noći", tj. dužnik mora vratiti posuđena sredstava uvećana za kamate na početku
poslovanja sljedeći dan. S obzirom na kratak rok kredita, kamatna stopa na
prekonoćnom tržištu je najniža stopa po kojoj banke posuđuju novac. Većina aktivnosti
u tzv. prekonoćnom tržištu se u stvari događa ujutro odmah nakon početka poslovanja
za taj dan. (http://en.wikipedia.org/wiki/Overnight_market)
Prekonoćne kamatne stope su operativni cilj monetarne politike koja je bitna za
vremensku strukturu kamatnih stopa. Razumijevanje odrednica i dinamika prekonoćne
stope je stoga od presudne važnosti za provedbu monetarne politike na učinkovit način.
Banke su najveći sudionik na prekonoćnom tržištu, iako neke druge velike financijske
institucije, npr. investicijski fondovi, također kupuju i prodaju sredstva na prekonoćnom
tržištu, kao način upravljanja nepredviđenih novčanih potreba.
Prekonoćno tržište je tržište na kojem banke kreditiraju jedna drugu u određenom roku.
Većina međubankarskih kredita su s dospijećem od jednog tjedna ili manje, odnosno
najveći dio njih se isplaćuje preko noći. Krediti se dodjeljuju međubankarskom stopom
(koja se ujedno naziva prekonoćnom stopom, ako je rok kredita preko noći). Nizak
obujam prometa na tom tržištu je glavni čimbenik financijske krize 2007.
(http://www.bankofengland.co.uk/publications/Documents/quarterlybulletin/2013/qb13
0304.pdf)
Banke su dužne držati adekvatnu količinu likvidnih sredstava, kao što je novac, kako b
upravljala potencijalnim klijentima. Ako banka ne može zadovoljiti te uvjete
likvidnosti, onda će morati posuditi novac na međubankarskom tržištu za pokrivanje
manjka. Neke banke, s druge strane, imaju višak likvidnih sredstava iznad i izvan uvjeta
likvidnosti. (Jackson, Sim, 2013, str. 226.)
36
Međubankarska stopa je kamatna stopa koja se naplaćuje na kratkoročne kredite između
banaka. Banke mogu posuditi novac od druge banke, ali isto tako i nekoj drugoj banci
posuditi novac na međubankarskom kreditnom tržištu kako bi se upravljalo likvidnošću
i zadovoljilo propise obvezne pričuve. Kamatna stopa ovisi o dostupnosti novca na
tržištu, o prevladavajućim stopama i o određenim uvjetima iz ugovora. Postoji širok
raspon objavljenih međubankovnih stopa, uključujući i stope federalnih fondova (SAD),
LIBOR (UK) i Euribor (Eurozona). (http://books.google.hr/books?id=Zle0_-
zk1nsC&printsec=frontcover#v=onepage&q&f=false)
4.1. PREKONOĆNO TRŽIŠTE I MONETARNA POLITIKA
Operacije na novčanom tržištu igraju važnu ulogu u usmjeravanju kamatnih stopa,
upravljanju likvidnosti na tržištu te signaliziranju smjer monetarne politike.
Središnja banka je najaktivniji sudionik novčanog tržišta te uvodi mjere monetarne
politike, među kojima su najznačajnije:
a) redovne operacije čija je uloga povećati likvidnost u bankarskom sustavu i na
novčanom tržištu. Najznačajnija redovita mjera je repo aukcija središnje banke koja se
obavlja svake srijede, a na kojoj sve banke imaju mogućnost povući repo kredit s rokom
dospijeća od jednog tjedna, uz trezorske zapise kao prihvatljiv kolateral.
b) operacije fine prilagodbe čiji je osnovni cilj povećati ili smanjiti likvidnost na
novčanom tržištu, a provode se putem izravnih kupnji ili prodaja vrijednosnih papira
između banaka i središnje banke. Ove operacije nisu standardizirane kako po pitanju
učestalosti tako ni po pitanju dospijeća, a broj sudionika je ograničen. Kao i redovne
operacije, operacije fine prilagodbe podrazumijevaju posjedovanje trezorskih zapisa kao
kolaterala kojega središnja banka prihvaća od banke pri provedbi ove operacije.
c) strukturne operacije također imaju cilj smanjiti ili povećati likvidnost, slične su
operacijama fine prilagodbe s razlikom što se strukturne operacije provode putem
standardnih ponuda i mogu im pristupiti sve banke koje ispunjavaju potrebne kriterije.
37
Razlikuju se od redovnih operacija i operacija fine prilagodbe i po prihvatljivom
kolateralu koji je proširen na sve državne vrijednosne papire
Uz neposredne ciljeve smanjenja ili povećanju likvidnosti bankarskog sustava i
ukupnog novčanog tržišta, krajnji ciljevi uvođenja operacija su:
- stabiliziranje prekonoćne kamatne stope
- efikasnije upravljanje likvidnošću
- formiranje referentne kamatne stope
- razvoj novčanog tržišta
Tablica daje pregled operacija monetarne politike Eurosustava.
Tablica 4: Operacije monetarne politike Eurosustava
Operacije
monetarne
politike
Vrste
transakcija
Dospijeća Frekvencija Postupak
Operacije
otvorenog
tržišta
Pružanje likvidnosti
Apsorpcija
likvidnosti
Glavne
operacije
refinanciranja
Obrnute
transakcije
2 tjedna Tjedno Standardne
ponude
Dugoročne operacije
refinanciranja
Obrnute
transakcije
3 mjeseca Mjesečno Standardne
ponude
Operacije fine
prilagodbe
Obrnute
transakcije
Valutni swap Nije
standardizirano
Nije regularno Brzi natječaji
Valutni swap
Pobjednik kupi
Prikupljanje
fiksnih
oročenih depozita
Obrnute
transakcije
Pobjednik
proda
Nije regularno
Bilateralni
postupci
Bilateralni
postupci
Strukturne
operacije
Obrnute
transakcije
Pobjednik kupi
Izdvajanje
dužničke potvrde
Pobjednik
proda
Standardizirani/
Nestandardizirani
Redoviti i
izvanredni
Standardne
ponude
Stalni sadržaji
Stalni objekti Obrnute
transakcije
Prekonoćni Pristup po
nahođenju ugovorne
strane
Depozitni
objekti
Depoziti Prekonoćni Pristup po
nahođenju ugovorne
strane
Izvor: The ECB monetary policy strategy and the monetary market, str. 328
38
Stalno raspoložive mogućnosti osiguravaju ili smanjuju likvidnost prekonoćnim
dospijećem. Njihove kamatne stope obvezuju prekonoćne kamatne stope na tržištu. Ta
je stopa poznata pod nazivom EONIA (prekonoćni prosječni indeks).
Stranke koje udovoljavaju uvjetima mogu upotrijebiti dvije stalno raspoložive
mogućnosti:
· granični kredit osigurava strankama da ishode prekonoćnu likvidnost na temelju
prihvatljivih jamstava. Kamatna stopa za tu mogućnost predstavlja gornju
granicu za prekonoćnu tržišnu kamatnu stopu.
· depozitni instrument omogućuje strankama da plasiraju prekonoćne depozite
preko eurosustava. Kamatna stopa za taj depozitni instrument predstavlja donju
granicu za prekonoćnu tržišnu kamatnu stopu.
(http://www.europarl.europa.eu/aboutparliament/hr/displayFtu.html?ftuId=FTU
_4.1.3.html)
Redovite operacije na otvorenom tržištu Eurosustava sastoje se od ''jednog tjedna
likvidnosti'' te pružaju operacije u eurima (glavne operacije refinanciranja, ili MROs),
kao i ''tri mjeseca likvidnosti'', također pružanje operacija u eurima (dugoročne operacije
refinanciranja, ili LTROs). MROs služe upravljanju kratkoročne kamatne stope kako bi
njome upravljali stanjem likvidnosti, dok LTROs za cilj pruža dodatno, dugoročno
refinanciranje za financijski sektor.
Trenutno, redovite djelatnosti pružaju posebne-term operacije refinanciranja u eurima s
rokom dospijeća od jednog razdoblja održavanja ili 36 mjeseci. Osim toga, u
posljednjih nekoliko godina Eurosustav je pokrenuo dva programa pri kupnji obveznica
(CBPP, koji je završen u lipnju 2010, te CBPP2, koji je završen u listopadu 2012.) Od
10. svibnja 2010 do veljače 2012 je provedena intervencija u dužničkim tržištima pod
nazivom Securities Markets Program (SMP), koji je prekinut u rujnu 2012.
39
U sljedećoj tablici može se vidjeti primjer trgovanja operacija otvorenog tržišta.
Tablica 5: Primjer trgovanja operacija otvorenog tržišta
Izvor: http://www.ecb.europa.eu/mopo/implement/omo/html/index.en.html
U kolovozu 2012 Europska centralna banka (ECB) najavila je mogućnost obavljanja
poslova izravno na otvorenom tržištu, odnosno na srednjim suverenim tržištima
obveznica kako bi se očuvao odgovarajući prijenos monetarne politike te prostodušnost
monetarne politike.
Uspjeh uvođenja operacija na otvorenom tržištu odrazilo se na stabiliziranje prekonoćne
kamatne stope. Razlog tome je činjenica što su banke tek nakon jedne godine korištenja
repo kredita naučile racionalnije raspolagati ovim izvorom likvidnosti.
Na slijedećem grafu prikazane su prekonoćne međubankarske stope kreditiranja,
mjerene na kraju tekućeg mjeseca u eurima.
Grafikon 6: Prekonoćne međubankarske stope kreditiranja
Izvor:
http://www.dailyfx.com/forex/fundamental/article/special_report/2014/04/29/forex-
trading-euro-to-us-dollar-interest-rate-charges.html
40
Kraj travnja 2014 godine je proizveo oštar skok prekonoćnih međubankarskih kamatnih
stopa (LIBOR) u eurima, za razliku od prethodnih mjeseci, čime je prekonoćna kamatna
stopa u travnju iznosila 0,6%.
Razvoj novčanog tržišta u uvjetima aktivnije uloge središnje banke u skladu je s
razvojem suvremenog novčanog tržišta u kojemu je središnja banka vrlo snažan
sudionik.
Do uvođenja operacija središnje banke na otvorenom tržištu, obvezna pričuva je bila
jedini izravan i redovit instrument monetarne politike kojim se regulirala likvidnost
bankarskog sustava i sveukupnog novčanog tržišta. Obvezna pričuva je djelotvoran
instrument izravno usmjeren na reguliranje ukupnih aktivnosti banke jer je vezan uz
izvore sredstava od kojih kasnije ovisi ukupno poslovanje banke.
U sljedećoj tablici prikazana je baza kreditnih institucija koje podliježu obveznoj
pričuvi u Europskoj Uniji u razdoblju od 2010 godine do travnja 2014 godine.
Tablica 6: Baza kreditnih institucija koje podliježu obveznoj pričuvi
Izvor: http://sdw.ecb.europa.eu/reports.do?node=100000135
Iz tablice je uočljivo kako je ukupna obvezna pričuva kreditnih institucija Europske
Unije u 2013 godine iznosila 17 841,1 izraženih u milijunima eura, te je to najmanje
izdvajanje institucija u zadnjih nekoliko godina. Do travnja 2014 godine izdvajanja su
porasla.
41
4.2. KAMATNE STOPE NA PREKONOĆNOM TRŽIŠTU EU
Na novčanom tržištu Europske Unije postoji više kamatnih stopa, ali najznačajnije od
njih su EONIA, LIBOR i EURIBOR. EONIA (Euro OverNight Index Average) je
učinkovita prekonoćna kamatna stopa izračunata kao ponderirani prosjek svih
prekonoćnih neosiguranih kreditnih transakcija na međubankarskom tržištu u eurima.
Pokrenuta je u okviru eurozone od strane doprinosa panel banaka. To je jedan od dva
mjerila za tržišta novca i kapitala u euro zoni (drugi se Euribor). LIBOR (The London
Interbank Offered Rate) je međubankovna prosječna kamatna stopa vodeće banke u
Londonu, te će biti naplaćen ako postoji zaduživanje kod drugih banaka. To je primarno
mjerilo, uz EURIBOR, za kamatne stope diljem svijeta.
EURIBOR (The Euro Interbank Offered Rate) je dnevna referentna stopa, objavljena od
strane Europske bankarske federacije, na temelju prosječne kamatne stope po kojoj
banke unutar Eurozone nude posuditi neosigurana sredstva prema drugim bankama u
euro veleprodajnom tržištu novca (ili međubankarskom tržištu).
Postavljanjem kamatnih stopa, monetarna politika utječe na gospodarstva, te u
konačnici na razinu cijena, na više načina. Transmisijski mehanizam monetarne politike
počinje s postavljanjem službenih kamatnih stopa. Europska središnja banka (ECB)
osigurava sredstva ili prima depozite od sudionika na tržištu u tim stopama, koje tada
služe kao mjerilo za međubankovne tržišne kamatne stope. Kamatne stope novčanog
tržišta s duljim rokom dospijeća, kao što su 3 - i 6-mjesečni Euribor, koji se naširoko
koristi kao indeks za kamatne stope na bankovne kredite u nekoliko zemalja Eurozone,
pod utjecajem je očekivanja kamatnih stopa s kraćim rokom dospijeća, likvidnosti i
premije kreditnog rizika. Dakle, promjene službenih kamatnih stopa banaka utječu na
troškove financiranja i na kamatne stope na bankovne kredite. Referentne stope
središnje banke prenose se uzduž krivulje prinosa i drugih cijena imovine. Slijedom
toga središnja banka je u stanju utjecati na investicijske i potrošačke odluke i, u
konačnici, na potrošačke cijene. Eurosustav utječe na kratkoročne kamatne stope,
budući da postavlja cijenu monetarne baze, od kojih je Eurosustav jedini opskrbljivač
(dobavljač). Smatra se da je ECB bio vrlo uspješan u usmjeravanju prekonoćne kamatne
42
stope, jer EONIA nije nikada napustila koridor kamatnih stopa, osim nekoliko
odstupanja, koji se uobičajno javljaju na kraju razdoblja održavanja obvezne pričuve, te
EONIA usko slijedi politiku stope (policy rate) ECB-a. S obzirom da ECB koristi
operacije fine prilagodbe (FTO) na zadnji dan svog operativnog okvira, učinak
likvidnost čini se iracionalan na prvi pogled jer bi očekivano stanje likvidnosti na
posljednji dan trebalo biti neutralno nakon pružanja ili u većini slučajeva apsorbcije
FTO-a.
(http://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/other/approachestomonetarypolicyrevisited2011en.p
df)
Grafikon 7: Kamatni koridor EONIA-e, 3-mjesečnog EURIBOR-a i stalno raspoloživih
mogućnosti
Izvor: http://economics.soc.uoc.gr/macro/docs/Year/2011/papers/paper_3_4.pdf
Pod normalnim okolnostima ECB predviđa likvidnost, tako da je EONIA fiksirana blizu
kamatne stope refinanciranja. Stoga ECB koristi EONIA-u kao instrument za
prikazivanje stava monetarne politike. Međutim, to se promijenilo u listopadu 2008.
godine, kada su se kreditna tržišta zamrznula i kad je ECB preplavilo novčano tržište s
neograničenom količinom likvidnosti. S druge strane to je smanjilo EONIA-u i donijelo
olakšanje na europskim novčanim tržištima. ECB-ova kamatna stopa na depozitne
instrumente od tada predstavlja pod (donju granicu) za EONIA-u. Prekonoćna stopa
43
postala je sve volatilnija tijekom razdoblja održavanja kao i likvidnost koju je postalo
sve teže kontrolirati.
Razlika u stopama su različita dospijeća spomenutih stopa, dok je glavna razlika između
EONIA-e, s jedne strane, i LIBORA i EURIBORA, s druge strane, ta što se EURIBOR i
LIBOR temelje na kamatnim stopama koje navode članovi povjerenstva na referentno
vrijeme i ne moraju nužno odražavati razinu na kojoj se prave transakcije izvršavaju,
dok je EONIA efektivna stopa, što znači da se obračunava na temelju stvarnih kreditnih
poslova koje provode članovi povjerenstva u jednom danu (HUB analize, 2008., str.2).
U sljedećoj tablici prikazane su kamate stope prekonoćnog novčanog tržišta u razdoblju
od 2010 godine do travnja 2014 godine.
Tablica 7: Kamatne stope prekonoćnog novčanog tržišta
Izvor: http://sdw.ecb.europa.eu/reports.do?node=100000175
U travnju 2014 godine prekonoćne kamatne stope u Eurozoni iznosile su 0,25%
EONIA, 0,32% EURIBOR (u razdoblju od tri mjeseca), te 0,42% EURIBOR (u
razdoblju od jedne godine). Prekonoćne tromjesečne kamatne stope LIBORA iznosile
su 0,23% u SAD-u, te 0,14% u Japanu u travnju 2014 godine.
Na sljedećem grafikonu prikazano je kretanje kamatnih stopa u Eurozoni, u razdoblju
od 1994 godine do kraja 2012 godine izraženo u mjesečni, tromjesečnim i godišnjim
44
kamatama. Također prikazane su tromjesečne kamatne stope u Eurozoni, SAD-u i
Japanu također u razdoblju od 1994 do 2012 godine.
Grafikon 8: Kretanje preokonoćnih kamatnih stopa u razdoblju od 1994 – 2012 godine
Izvor: http://sdw.ecb.europa.eu/reports.do?node=100000175
EURIBOR podrazumijeva prosječnu međubankarsku kamatnu stopu po kojoj
prvorazredne banke unutar Europske monetarne unije nude sredstva denominirana u
eurima putem neosiguranih oročenih depozita na rok od jednog dana do dvanaest
mjeseci. Ova međunarodna kamatna stopa utvrđuje se svakog radnog dana u Bruxellesu
i Banka ga primjenjuje dva radna dana nakon datuma utvrđivanja. Štoviše, EURIBOR
je i osnovica pri ugovaranju i određivanju kamatnih stopa te u transakcijama sa
zajmoprimcima izvan tržišta. Kamata na te zajmove određuje se kao zbroj varijabilnog
EURIBOR-a i kamatne marže koja se naziva ''spread'' i čija visina ovisi o procijenjenoj
kreditnoj sposobnosti zajmoprimca, ročnosti zajma i troškovima administracije kredita.
Takve promjenjive kamatne stope osiguravaju bankama fiksnu profitnu stopu, a preko
varijabilnog EURIBOR-a se na dužnika prebacuje rizik promjene osnovne cijene
kapitala. European Banking Federation i ACI - The Financial Markets Association
objavljuju podatke o visini stopa EURIBOR-a, a uz to valja spomenuti da postoji
petnaest različitih EURIBOR-ovih stopa.
(http://www.investopedia.com/terms/e/euribor.asp)
Paneli banaka moraju svoje poslovanje objavljivati na Reuters-u svaki dan najkasnije do
10:45 sati do kada je TARGET otvoren. U 11 sati Reuters eliminira najvećih i
najmanjih 15% prikupljenih iznosa te izračunava prosjek od ostatka iznosa
45
(neeliminiranih), zaokružuje na tri decimalna broja i objavljuje prosjek kao EURIBOR.
U slučaju da više od 50% panel banki ne uspije dostaviti ove informacije Reutoersu do
11:00 sati, Reuters će odgoditi izračun EURIBORA dok ne prikupi najmanje 50%
iznosa panel banki. (http://en.wikipedia.org/wiki/Euro_Interbank_Offered_Rate)
EONIA i EURIBOR su sponzorirani od strane Europske bankovne federacije (EBF) i na
financijskim tržištima Association (ACI), dok euro Libor objavljuje British Bankers
'Association (Euribor, 2012.)
Prosječna kamatna stopa, općenito se može smatrati reprezentativnom ili referentnom
ukoliko sadrži tri glavne karakteristike. Prvo da se izračunava na ''duboko'', likvidnom
tržištu. To je tržište veoma konkurentno pa niti jedan sudionik ne može utjecati na
kamatnu stopu velikim iznosom kredita/depozita ili namjernom manipulacijom.
Izračunavanje vaganoga prosjeka na temelju iznimno velikoga broja transakcija
osigurava reprezentativnost i stabilnost tako izračunate kamatne stope. Druga
karakteristika je da se referentna kamatna stopa nalazi pod utjecajem temeljnih
kamatnih stopa tržišta novca. Pri tom, središnje banke određuju temeljne kamatne stope
na tržištu novca sukladno ciljevima monetarne politike. Kao najpoznatije temeljne
kamatne stope mogu se spomenuti: stopa na federalna sredstva (eng. federal funds rate)
u SAD-u i minimalna kamatna stopa za refinanciranje kod Europske središnje banke
(ECB). Kao treća karakteristika važna je reprezentativnost kamatne stope koja je čini
referentnom. To znači da se u mnogim ugovorima o zajmovima pojavljuje kao osnovica
za izračun krajnje kamatne stope koju plaća dužnik. Tako aktivna kamatna stopa postaje
varijabilna zavisno o kretanju referentne kamatne stope. Primjerice, banka ponudi
klijentu zajam u eurima uz kamatnu stopu EURIBOR +2% (200 bps). Takav način
kotiranja kamatne stope koristan je za obje strane. Banka se štiti od kamatnoga rizika –
potencijalnog gubitka kojemu bi bila izložena u slučaju rasta kamatnih stopa na tržištu u
budućnosti ako bi kamatnu stopu u ugovoru odredila fiksnom. Također, banka može
transparentno i uz primjenu odgovarajućih analiza ''graditi'' finalnu kamatnu stopu za
krajnjeg dužnika. Na ulazni trošak (u ovom slučaju EURIBOR) može nadograđivati
operativne troškove, naknadu za rizik i očekivani povrat na angažirani kapital. Tako se
banka disciplinira ne bi li za svaku vrstu kredita ostvarila barem minimalnu dobit.
Suprotno tomu, ako bi interno subvencionirala neke vrste kredita, to ne bi bilo dobro ni
46
za banku, ni za natjecanje na tržištu. S pozicije klijenta, on ima priliku jasno razlikovati
maržu od ulaznoga troška sredstava banka tako postaje jedini dućan u kojemu kupac
može očitati cijenu po kojoj je trgovac nabavio robu.
(http://www.tradingeconomics.com/euro-area/interest-rate)
Na sljedećem grafu prikazana je stopa kretanja EURIBORA u razdoblju od 1999 do
2014 godine mjerena u razdoblju od jednog mjeseca, tri mjeseca i godine dana.
Grafikon 9: Stopa kretanja EURIBOR-a u razdoblju od 1999 - 2014 godine
Izvor:
http://en.wikipedia.org/wiki/Euribor#mediaviewer/File:EuriborChart12m3m1w.svg
Razlike u kretanjima EURIBOR kamatne stope u razdoblju od mjesec dana, tri mjeseca
i godine dana gotovo su zanemarive. Najviši EURIBOR u svim prikazanim razdobljima
bio je najviši 2008 godine, kada je došlo do naglog pada, čemu je uzrok financijska
kriza.
Od ožujka 2002. godine, Europska bankarska federacija (EBF) također pruža referentnu
kamatnu stopu za osigurani dio na europskom tržištu novca, pod nazivom Eurepo.
Odnosi se na stopu po kojoj su krediti osigurani s vrijednosnicama od ''pre-specifi ed
Eurepo general Collateral'' (GC).
47
Izračun mehanizama je identičan onim drugim EBF mjerilima, no panel sadrži banke s
visokim kreditnim rejtingom koji su aktivni na tržištu Eurepo GC. U konačnici, u lipnju
2005. godine, EBF je uveo novu referentnu stopu za europsko tržište derivata, posebno
za tržište EONIA-e swap, s namjerom olakšavanja prekonoćih indeksiranih swap tržišta.
Eonia Swap Indeks služi kao osnova za Eonia swap forward rate agreements (FRAs),
kojim se trguje na „over-the-counter“ tržištu (OTC), a Eonia swap indeks futures, s
kojima se od lipnja 2008. godine trguje na Euronext.liffe. S nastankom turbulencija na
financijskim tržištima, što je rezultiralo u dislokaciji u različitim segmentima novčanog
tržišta, sudionici na tržištu su iskazali zabrinutost cjelovitim referentnim kamatnim
stopama na novčanom tržištu, posebice za nezaštićenim kreditima, tvrdeći da oni mogu
podcijeniti stvarne troškove zaduživanja na međubankarskom tržištu. Unatoč tome što
su ovi odnosi uglavnom bili usredotočeni na referentne kamatne stope američkoga
dolara, bilo je i povremenih kritika kvalitete euro referentne kamatne stope za
nezaštićene kredite, uključujući i Euribor i euro Libor. Dana 13. lipnja 2008. godine,
Upravni odbor Euribor objavilo je priopćenje da je "Euribor u potpunosti
zadovoljavajući i pouzdan benchmark" kao odgovor na ta pitanja. Britanska udruga
banaka provodi slične aktivnosti poput savjetovanja i istraživanja kvalitete Libor-a, u
lipnju, zaključivši da je i LIBOR ''potpuno snažan i ispravan benchmark''. To dovodi do
zaključka da se uvjetno navedene zabrinutosti o cjelovitosti referentne stope novčanoga
tržišta pokazuju da će se to vjerojatno više odraziti na ograničenja vezana za
financiranje okruženja, a manje na probleme mehanizma kojim su referentne stope
postavljene. U isto vrijeme, uočljiva je činjenica da je na tržištu rad stalno u tijeku, za
održavanje i poboljšavanje postojećih referentnih kamatnih stopa, ili razvijanja novih
referentnih kamatnih stopa (ECB, 2009., str.11).
Već smo spomenuli da EONIA predstavlja kamatnu stopu za prekonoćne kredite unutar
Europske monetarne Unije. Eonia referentne stope izračunavaju se od strane Europske
središnje banke, na temelju cjelokupne prekonoćne međubankovne imovine stvorene
prije kraja RTGS sustava u 18:00 po srednjoeuropskom vremenu, a objavljeno preko
Thomson Reuters svaki dan prije 19:00 po srednjoeuropskom vremenu. EONIA
predstavlja ponderirani prosjek svih prekonoćnih neosiguranih kreditnih transakcija na
48
međubankarskom tržištu, koje se poduzimaju u zemljama Europske unije i Europskog
udruženja slobodne trgovine (EFTA).
Na sljedećem grafikonu prikazano je kretanje stope EONIA-e u razdoblju od 1999 do
2009 godine.
Grafikon 10: Stopa kretanja EONIA-e od 1999 do 2009 godine
Izvor: http://en.wikipedia.org/wiki/Eonia
Iz grafikona možemo vidjeti da je do porasta EONIA-e došlo tijekom 2000. godine i
početkom krize 2007. godine. EONIA ''spread'' je relativno stabilan od 2004. godine do
početka previranja financijskih tržišta 2007. godine.
Osoblje ECB-a izračunava stopu EONIA-e na osnovi podataka dostupnih u 18:30, pa
čak i ako su u to vrijeme ti podaci nepotpuni. Ako nakon 18:30 po srednjeeuropskom
vremenu osoblje ECB-a koje sudjeluje u sastavljanju EONIA-e ima razloga vjerovati da
doprinos ne bi
stigao na vrijeme za objavu u 19:00, ECB osoblje izračunava EONIA-u na temelju
dostupnih, čak i nepotpunih podataka. Ukoliko ECB osoblje sastavljanju EONIA imaju
razloga vjerovati da su podneseni podaci banke netočni, te da se ne mogže potvrditi ili
izmijeniti i dopuniti panel banke na vrijeme objavljivanja EONIA-e u 19:00, ECB
osoblje će odbaciti ovu tvrdnju prilikom izračunavanja EONIA-e. Podaci bi trebali biti
dostupni za javnost isti dan između 19:45 i 20:00, te objavljeni u tri decimale. Primjer
trenutne EONIA-e, te EONIA-e izračunate prvi dan u mjesecu i prvi dan u godini (od
2005 do 2014 godine) prikazan je u sljedećoj tablici.
49
Tablica 8: Stopa trenutne EONIA-e i EONIA u prethodnom razdoblju
Trenutna stopa Stopa prvog dana u mjesecu Stopa prvog dana u godini
06-26-2014 0,036% 06-02-2014 0,226% 01-02-2014 0,152%
06-25-2014 0,043% 05-02-2014 0,159% 01-01-2013 0,131%
06-24-2014 0,036% 04-01-2014 0,194% 01-02-2012 0,390%
06-23-2014 0,031% 03-03-2014 0,156% 01-03-2011 0,421%
06-20-2014 0,025% 02-03-2014 0,140% 01-04-2010 0,341%
06-19-2014 0,010% 01-02-2014 0,152% 01-02-2009 2,221%
06-18-2014 0,015% 12-02-2013 0,112% 01-02-2008 3,782%
06-17-2014 0,030% 11-02-2013 0,092% 01-02-2007 3,600%
06-16-2014 0,027% 10-01-2013 0,080% 01-02-2006 2,350%
06-13-2014 0,026% 09-02-2013 0,079% 01-03-2005 2,090%
Izvor: http://www.euribor-rates.eu/eonia.asp
Iz tablice se može uočiti kako se trenutne stope EONIA-e ne razlikuju previše, ali
uzimajući u obzir stope prvog dana u godini možemo zamijetiti kako je najveća stopa
EONIA-e bila u 2008 godini te je iznosila 3,782% dok je u 2014 godini iznosila
0,152%, čime se je stopa EONIA-e smanjila u razdoblju od 2008 godine do 2014
godine za 2,630%.
4.3. DETERMINANTE PREKONOĆNOG NOVČANOG TRŽIŠTA
Prekonoćna kamatna stopa je na kratkoročnoj krivulji prinosa i ravnoteže ishod ponude
i potražnje za rezervama banaka. Tu je razvijen strukturni model za opskrbu, a potražnja
za rezervama omogućuje dubinsku analizu interakcije između središnje banke, kao
jedinog dobavljača neto rezervi, i poslovnih banaka, na strani potražnje. Precizne
pretpostavke ovog tržišta, odnosno institucionalni detalji o obveznom tržištu, imaju
važne implikacije za ponašanje prekonoćne stope. Te implikacije su izvedene iz
teorijskog modela i njihove veličine procjenjuju prekonoćne stope za Eurozonu.
Ponašanje prekonoćne kamatne stope je važno iz nekoliko razloga. U većini modela
središnje banke pretpostavlja se da ona ima savršenu kontrolu nad kamatnim stopama.
Transmisijski mehanizam monetarne politike u tim modelima počivaju na kratkotrajnim
kamatnim stopama. Promjene u kratkoročnim stopama dovode do dugoročnih kamatnih
50
stopa. Upravo te dugoročne kamatne stope predstavljaju relevantne varijable za tvrtkinu
uštedu. Ulaganja i štednja time utječu na proizvodnju i cijene, što i predstavlja konačne
ciljeve središnje banke. Međutim, kontrola kratkoročnih kamatnih stopa u praksi je
daleko od savršenog. Kamatne stope se određuju na tržištima, pod utjecajem čimbenika
ponude i potrošnje. Središnja banka ima jak utjecaj na strani ponude, ali ne mogu ga
kontrolirati savršeno. Konkretno, pretpostavka je u mnogim modelima da središnja
banka ima savršenu kontrolu nad analizom kamatne stope. Središnje banke imaju
interes za proučavanje determinanti prekonoćnih kamatnih stopa. Ponašanje
prekonoćnih stopa ovisi o obveznoj opskrbi, ali jednako tako i o institucionalnom
okviru tržišta.
Osim već navedenog utjecaja Eurosistema na ponašanje EONIA-e kroz operacije
otvorenog tržišta, trajno raspoložive mogućnosti i obvezne pričuve, ponašanje EONIA-e
također ovisi i o nekim karakteristikama funkcioniranja tržišta novca kao što su to: efekt
likvidnosti, efekt komponenti kreditnog rizika, efekt kalendara, efekt razdoblja
održavanja obvezne pričuve, „bidding behaviour“' efekt, efekt rizika kontrapartije i
efekt operacija fine prilagodbe.
EONIA pod utjecajem tih različitih efekata ima ponekad jako veliku volatilnost unutar
samog koridora. U nastavku će se detaljnije objasniti svaku od njih
(https://www.ecb.europa.eu/stats/money/mmss/html/index.en.html):
Efekt likvidnosti (Liquidity
analysis,https://www.ecb.europa.eu/mopo/liq/html/index.en.html) ukazuje na
sposobnost središnje banke da utječe na razinu kamatnih stopa kroz promjene u opskrbi
rezervi. S obzirom da je jedna od relevantnih komponenti za razvoj kamatnih stopa
novčanoga tržišta, posebno EONIA-je, premija likvidnosti, može se očekivati da će se
sposobnost utjecaja Eurosustava na kamatne stope promijeniti. Eurosustav u potpunosti
ne određuje opskrbu rezervama od kada je počeo s dodjelom punog postupka u
operacijama refinanciranja, a to može podrazumijevati učinak niske likvidnosti. No
postojanje učinka likvidnosti je teško odrediti. Lakše je odrediti učinak likvidnosti u
slučaju nezadovoljavajućeg načina upravljanja likvidnošću centralne banke. U dužim
51
vremenskim okvirima, postojanje istog je od manje važnosti pošto privremeni učinci ne
putuju uzduž krivulje prinosa. Svakako, u trenutnom slučaju postojanje učinka
likvidnosti od neupitne je važnosti, čak i s makroekonomskog gledišta.
Tržišna turbulencija je također pod utjecajem komponenti kreditnog rizika. Efekt
prekonoćog segmenta nije čist. S jedne strane, ovaj segment nije predmet razmatranja
kreditnog rizika. S druge strane, veća sklonost kratkoročnim dospijećima na štetu
dugoročnih zbog kreditnog rizika, može implicirati neizravan učinak na prekonoćnom
segmentu. Ako je to slučaj, to može značiti da monetarna politika gubi sposobnost da
utječe na kamatne stope (Credit risk,
www.ecb.europa.eu/pub/pdf/scpwps/ecbwp1445.pdf).
Efekt kalendara prepoznaje se u činjenici da EONIA ima veće vrhove na kraju mjeseca i
izrazito na kraju polugodišta zahvaljujući povećanoj potražnji banaka za rezervama,
zbog očekivanog povećanja plaćanja zadnjih dana u mjesecu. Otkriven je također i blagi
učinak koji dovodi do povećanja EONIA „spread-a“ tijekom dana kad se sastaje
Upravno vijeće.
Efekt rizika kontrapartije - nakon kolovoza 2007. godine banke plaćaju veće premije
glavnih operacija refinanciranja jer negativna selekcija na međubankarskom tržištu
prisiljava ih da se više oslanjaju na rezerve stečene ravno iz ECB-a, koja time povećava
graničnu stopu. Ovaj kreditni rizik povećava volatilnost prekonoćne stope stavljanjem
pritiska na nju. Međutim, aktivne politike likvidnosti (prednjim punjenjem i dopunskim
dugoročnim refinanciranjem) su učinkovite u borbi protiv ovog porasta. Kao čimbenike
koji utječu na rizik u određenoj mjeri, koristi se pokrivenost omjera („bid-to-cover-
ratio“) MRO-a te neizvjesnost (nesigurnost) likvidnosti zbog čega bi banke trebale
ostavljati tzv. sigurnosne ponude po visokim stopama kako bi osigurale barem
djelomični uspjeh u smanjenu rizika. Banke imaju agresivniji pristup u ponudi kada su
suočene sa nesigurnosti likvidnosti. Ovakav pothvat (učinak) bi mogao biti uzrok
samoodrživosti i povećati EONIA „spread“. Utvrđeno je da su visoki ''bit-to-ratio'' te
visoka nesigurnost likvidnosti statistički značajne i da znatnije utječu na povećavanje
razine „spread-a“ u operativnom okviru nakon ožujka 2004. godine (dok je u starom
52
operativnom okviru bio beznačajan) (Credit default swaps and counterparty risk,
http://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/other/creditdefaultswapsandcounterpartyrisk2009en.
pdf).
„Bidding behaviour“ (http://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/scpwps/ecbwp1052.pdf) –
učinci na ishode MRO-a na novčanom tržištu, uključujući EONIA-u pokazuju da je u
nastajanju, granična stopa MRO-a značajna i pozitivno doprinosi EONIA-i. Dodatne
informacije stavljaju naglasak na „spread“ između ponderiranog prosjeka i granične
stope MRO-a čija je značajnost očitovana samo na razini od 10%. Stabiliziranje učinka
aukcija na tržištu novca, kao rezultat nestanka i sigurnosti ponude se pogoršala
isključenjem kamatne stope tržišta novca iz politički predviđene razine kamatne stope.
Očito je da visoka granična stopa MRO-a dovodi do visoke EONIA-e. Kao što je
utvrđeno prije, ovo je jedan od razloga zašto je ECB odlučio prilagoditi „fixed-rate full
allottment policy“.
Efekt očekivanja kamatne stope za razdoblje održavanja - očekivanje povećanja ili
smanjenja stope (razlika između forward stope implicira 1-mjesečnu i 2-mjesečnu
EONIA swap stopu i sredinu koridora) također utječe na „spread“ u starom
operacijskom okviru, gdje promjene kamatne stope su često održive tijekom razdoblja
održavanja, dok u novom operacijskom okviru nemaju baš neku statističku značajnost.
Očekivani „spread“ tjedan dana unaprijed je pozitivno koreliran s trenutnim „spread-
om“, dok utjecaj očekivanja na volatilnost nije statistički relevantan (Interest rate
expectations and uncertainty during ECB governing council days,
http://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/scpwps/ecbwp1391.pdf).
Efekt operacija finog prilagođavanja na EONIA „spread“, ukazuje da „spread“ teži ka
povećanju kad se likvidnost povlači operacijama finog prilagođavanja, ali kad se
opskrbljuje likvidnost operacijama fine prilagodbe to nema značajan utjecaj na
„spread“ (http://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/scpwps/ecbwp983.pdf).
53
4.4. EFIKASNOST NOVČANOG TRŽIŠTA EUROPSKE UNIJE
Koliko je efikasno novčano tržište Europske unije najlakše se može uočiti tijekom
financijskih kriza. Financijska previranja koja su započela 2007. godine imala su
značajan utjecaj na funkcioniranje novčanoga tržišta. U ljeto te iste godine, ulagači su
počeli jak proces preispitivanja rizika vezanih uz revalorizacija na tržištu za
sekuritizaciju kojem je izloženo američko subprime tržište. U kolovozu, ti strahovi
proširili su se na banke i novčano tržište u eurozoni. Nesigurnost o istinskoj vrijednosti i
izloženost banaka, osobito, imovine koja ima podlogu u vrijednosnicama dovodi do
prve faze krize likvidnosti. Dok sudionici na tržištu su nesigurni o vlastitoj potrebi za
likvidnošću, s obzirom na kontekst veće volatilnosti, oni također revidiraju naviše svoj
ugovornostranački kreditni rizik u kontekstu asimetričnih informacija i neizvjesnosti
bilance banaka. To je prevedeno kao povećana potražnja za likvidnošću. Banke
povećavaju potražnju za likvidnošću središnje banke i pokazuju sklonost da rezerve
pune na početku tj. držati više depoziti kod središnje banke nego što je potrebno na
početku razdoblja održavanja kao mjeru opreza.
Tokom financijske krize, većina značajnih aktivnih politika likvidnosti ECB-a pokazale
su se učinkovite i adekvatne da zadrže EONIA-u u prosjeku još bliže glavnoj stopa
unatoč povećanju volatilnosti i izvora povećanja pritska. Drugo, važnost i veličina
mnogih varijabli dramatično se promijenila kao rezultat napetosti na novčanom tržištu.
Rezultati pokazuju kako aktivna politika likvidnosti ECB-a punjenja likvidnosti na
početku razdoblja održavanja i ciljanje prema neutralnoj likvidnosti na kraju razdoblja
je bila uspješna u smanjivanju EONIA-e. To znači da krivulja potražnje nije ravna sve
do posljednjeg dana razdoblja održavanja (barem u kriznim vremenima) kao što se
moglo očekivati. Tijekom posljednjeg MRO politika likvidnosti i dalje je glavni
pokretač „spread-a“ s koeficijentima otprilike iste veličine kao i pod normalnim
tržišnim uvjetima. Jedina jasna razlika je strmiji uspon od drugog do zadnjeg dana.
54
Efikasnost novčanog tržišta Europske unije očituje se u činjenici da je u kriznim
situacijama ECB imala dovoljno fleksibilan okvir kojimje mogla odgovoriti na pojedine
izazove u različitim fazama krize. S obzirom da su izazovi prije svega dolazili iz
povišenih nesigurnosit na novčanim tržištima, ECB je odgovarala na pojedine šokove s
primarnim ciljem da stabilizira prekonoćnu kamatnu stopu koja joj je implicitni cilj, kao
i osigura efikasniju alokaciju likvidnosti kontrapartijama, a sve uz zadržavanja jasnog
signala monetarne politike prema kretanju makroekonomskih varijabli.
(http://www.ecb.europa.eu/press/key/date/2012/html/sp120616.en.html)
55
5. ZAKLJUČAK
Financijsko tržište je vrlo složen sustav koji se sastoji od velikog broja različitih
subjekata i njihovih aktivnosti. Poslovi na financijskom tržištu predstavljaju vrlo
složene transakcije koje uključuju velik broj subjekata, na koje pojedina pogreška ili
kretanje može imati utjecaja. Ubrzani rad potreba za likvidnošću, odnosno novcem,
utjecao je na stvaranje novčarskih (monetarnih) sustava svake zemlje pojedinačno.
Monetarni sustav pojedine zemlje podrazumijeva zakonske propise, kojima se određuje
novčana jedinica jedne zemlje, te novčane institucije koje kreiraju novac i utječu na
njegovu količinu i opticaj. Time se ispunjavaju pretpostavke za financijska, odnosno
novčana tržišta, a time i tržišta novca u punom značenju i funkciji. Novčano tržište, kao
osnovna potpora aktivnom tržištu kapitala, u velikoj je napetosti. Novčano tržište je
posebno upravo zato što središnja banka postavlja kratkoročne kamatne stope i djeluje
kao jedini i krajnji pružatelj likvidnosti u određenoj valuti, čime dominira na strani
ponude. Osim izravnog refinanciranja iz središnje banke, sudionici na tržištu novca
mogu međusobno trgovati u odnosu na njihove očekivane kratkoročne kamatne stope, te
financirati svoja trgovanja vrijednosnim papirima.
Operacije na otvorenom tržištu igraju važnu ulogu u usmjeravanju kamatnih stopa,
upravljanju likvidnosti na tržištu te signaliziranju smjer monetarne politike. Središnja
banka je najaktivniji sudionik novčanog tržišta te uvodi radikalne mjere monetarne
politike. Za uspješno provođenje jedinstvene monetarne politike u monetarnoj uniji
potreban je visok stupanj konvergencije zemalja članica.
Osiguravanje ravnoteže novčanog tržišta, koja je izuzetno bitna u očuvanju stabilnosti
financijskog sustava, zadaća je monetarne politike. U toj zadaći najvažnije je
podržavanje optimalne razine likvidnosti koje u središnjoj banci ima dovoljno.
Aktivna politika likvidnosti ECB-a punjenja likvidnosti na početku razdoblja
održavanja i ciljanje prema neutralnoj likvidnosti na kraju razdoblja je uspješna u
smanjivanju EONIA-e. Središnja banka ima mogućnost utjecaja na kamatne stope kad
premija rizika likvidnosti prevladava. Međutim, sposobnost središnje banke da utječe na
kamatne stope ako premija kreditnog rizika prevladava je najvjerojatnije niska. ECB
ima sve instrumente na raspolaganju tj. široki okvir koji omogućuje akomodaciju
56
šokovima, što znači da su prepreke za potpuni povratak normale u ekonomiju Eurozone
određene i političkim tonovima jer je ECB spremna odgovoriti na sve situacije koje joj
se nađu kao prepreka ili ometanje normalnog funkcioniranja tržišta novca.
Prekonoćni indeks (EONIA) je temeljna kamatna stopa novčanog tržišta i ugovora
različitih derivata. Pod normalnim okolnostima ECB predviđa likvidnost, tako da je
EONIA fiksirana blizu kamatne stope refinanciranja.
ECB kirurški zahvaća u pojedina tržišta s jedne strane dok s druge strane širokim
okvirom i obilatom provizijom likvinosti djeluje na pozicije velike kontrapartije.
Promjenama u ročnosti operacija djeluje i na dugoročnije stope, swap linijama na
probleme financiranja u stranoj valuti, a modifikacijom natječaja monetarnih operacija
kao i promjenama u vremenu provizije likvidnosti ECB utječe na nesigurnost vezanu za
financiranje što se manifestira snižženim spread-ovima na tržoštima novca i
pekonoćnom stopom koja onda kad je to neophodno predstavlja stav monetarne
politike.
Novčano tržište EU napravilo je najveći pomak i danas je gotovo pa savršeno
integrirano. Visok stupanj integracije ostvaren je i na tržištu državnih obveznica. Na
tržištu korporativnih obveznica rokovi dospijeća te kreditni rizik i dalje se značajno
razlikuju, ali je primijećen trend povećanja stupnja integracije.
Iako je europsko tržište novca relativno efikasno, u budućnosti se mora okrenuti
ciljevima kojima će postići napredak cjelokupnog gospodarskog sustava, financijskih
tržišta, a time i tržišta novca. Što bolje funkcionira tržište novca, automatski se
osigurava optimalna likvidnost novčanog i kreditnog sustava, i zadovoljava se potražnja
za novčanim sredstvima subjekata tržišta, se ostvaruju dopunski prihodi banaka i drugih
sudionika na tržištu novca.
57
POPIS LITERATURE
KNJIGE:
1. Čalopa Klačmer, Marina; Cingula, Marijan, Financijske institucije i tržište
kapitala, TIVA, Fakultet organizacije i informatike, Varaždin, 2009.
2. Ferizović, Mersud: Finansijska tržišta, Ekonomski fakultet, Univerziteta u
Bihaću, Grafičar, Bihać, 2004.
3. Lovrinović, Ivan: Novčano tržište - ishodište financijskog tržišta i mogućnost
njegovog razvitka u Hrvatskoj, Zagreb – vlastita naknada, 1995.
4. Lovrinović. I., Novčano tržište – srce financijskog tržišta, O-tisak, Zagreb, 1997.
5. Mishkin, Federic S.; Eakins, Stanley G.: Financijska tržišta + institucije, MATE,
Zagreb, 2005.
6. Orsag, Silvije: Financiranje emisijom vrijednosnih papira, Institut za javne
financije, Zagreb, 1992.
7. Perišin, Ivo; Šokman, Antun; Lovrinović, Ivan: Monetarna politika, Fakultet
ekonomije i turizma ''Mijo Mirković'', Pula, Sveučilište u Rijeci, 2001.
8. Pečarić, M., Skripta ''Europski monetarni sustav'', ak. godina 2010/2011, prema:
''ECB; Euro money market survey'', September 2009
9. Primorac, Žarko: Novčano tržište – neka međunarodna iskustva korisna za
Hrvatsku, PricewaterhouseCoopers, Zagreb, 2000.
10. Prohaska, Zdenko: Analiza vrijednosnih papira, Infoinvest, Zagreb, 1996.
11. Ristić, Života: Tržište novca teorija i praksa, Beograd, 1990.
12. Rose, Peter S.: Menadžment komercijalnih banaka, MATE, Zagreb, 1999.
INTERNETSKE STRANICE:
13. http://forexcroatia.hr/prezent/NovcanoTrziste.ppt, pregledano 20.03.2014
14. http://www.ecb.europa.eu/ecb/orga/escb/html/index.hr.html, pregledano
03.04.2014
15. http://www.hnb.hr/propisi/ugovori/h-okvirni-repo-ugovor.pdf, pregledano
17.06.2014
58
16. http://www.investopedia.com/terms/r/repurchaseagreement.asp, pregledano
21.04.2014
17. http://www.ecb.europa.eu/press/key/date/2009/html/sp090211.en.html,
pregledano 22.04.2014
18. http://bs.scribd.com/doc/67987080/FTI-new, pregledano 03.04.2014
19. http://hr.wikipedia.org/wiki/Makroekonomija, pregledano 06.04.2014
20. http://www.otpinvest.hr/main.aspx?id=152, pregledano 05.04.2014
21. http://www.ecb.int, pregledano 15.06.2014
22. http://www.rba.gov.au/fin-stability/fin-inst/, pregledano 20.04.2014
23. http://hr.wikipedia.org/wiki/Sredi%C5%A1nja_banka, pregledano 20.04.2014
24. http://www.europarl.europa.eu/aboutparliament/hr/displayFtu.html?ftuId=FTU_
4.1.3.html, pregledano 15.06.2014
25. http://www.ecb.europa.eu/mopo/implement/omo/html/index.en.html, pregledano
13.06.2014
26. www.forexcroatia.hr/prezent/NovcanoTrziste.ppt, pregledano 17.06.2014
27. http://www.merriam-webster.com/dictionary/treasury%20bill, pregledano
17.06.2014
28. http://www.bundesbank.de/Redaktion/EN/Standardartikel/Press/Contributions/2
013_10_29_nagel_ref.html#doc158570bodyText3, pregledano 17.06.2014
29. http://www.investopedia.com/terms/r/repurchaseagreement.asp, pregledano
21.05.2014
30. http://www.ubs-asb.com/Portals/0/Casopis/2012/4/UBS-Bankarstvo-4-2012-
Vukovic.pdf, pregledano 11.09.2014
31. http://books.google.hr/books?id=Zle0_-
zk1nsC&printsec=frontcover#v=onepage&q&f=false, pregledano 09.09.2014
32. http://www.bankofengland.co.uk/publications/Documents/quarterlybulletin/2013
/qb130304.pdf, pregledano 11.09.2014
33. http://www.dailyfx.com/forex/fundamental/article/special_report/2014/04/29/for
ex-trading-euro-to-us-dollar-interest-rate-charges.html, pregledano 27.05.2014
34. http://sdw.ecb.europa.eu/reports.do?node=100000135, pregledano 15.06.2014
35. http://sdw.ecb.europa.eu/reports.do?node=100000175, pregledano 15.06.2014
36. http://www.investopedia.com/terms/e/euribor.asp , pregledano 13.06.2014
59
37. http://www.tradingeconomics.com/euro-area/interest-rate, pregledano
17.06.2014
38. http://en.wikipedia.org/wiki/Eonia, pregledano 14.06.2014
39. http://www.euribor-rates.eu/eonia.asp, pregledano 15.06.2014
40. http://en.wikipedia.org/wiki/Euro_Interbank_Offered_Rate , pregledano
14.06.2014
41. http://en.wikipedia.org/wiki/Euribor#mediaviewer/File:EuriborChart12m3m1w.s
vg , pregledano 14.06.2014
42. https://www.ecb.europa.eu/stats/money/mmss/html/index.en.html, pregledano
11.07.2014
43. http://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/scpwps/ecbwp983.pdf, pregledano
31.07.2014
44. http://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/scpwps/ecbwp1052.pdf, pregledano
10.08.2014
45. www.ecb.europa.eu/pub/pdf/scpwps/ecbwp1445.pdf) pregledano 12.08.2014
46. http://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/other/creditdefaultswapsandcounterpartyrisk2
009en.pdf, pregledano 13.08.2014
47. http://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/scpwps/ecbwp1391.pdf, pregledano
10.08.2014
48. http://www.ecb.europa.eu/press/key/date/2012/html/sp120616.en.html,
13.08.2014
49. http://www.repofundsrate.com/, pregledano 09.09.2014
50. https://www.ecb.europa.eu/mopo/liq/html/index.en.html, pregledano 12.08.2014
51. http://limun.hr/main.aspx?id=12431&Page=2, pregledano 09.09.2014
52. http://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/other/approachestomonetarypolicyrevisited20
11en.pdf, pregledano 03.09.2014
53. http://economics.soc.uoc.gr/macro/docs/Year/2011/papers/paper_3_4.pdf,
pregledano 13.09.2014
60
ČLANCI:
54. Blancheton B., Bordes C., Maveyruad S., Rous P., '' Risk of liquidity and
contagion of the crisis on the United States, United Kingdom and euro zone
money markets'', International Journal of Finance & Economics. Apr2012, Vol.
17 Issue 2, p124-146. 23p. 11 Charts, 4 Graphs
55. Chernenko Sergey, Sunderam Adi, '' Frictions in Shadow Banking: Evidence
from the Lending Behavior of Money Market Mutual Funds'', Review of
Financial Studies. Jun2014, Vol. 27 Issue 6, p1717-1750. 34p
56. Euro money market survey 2012.
57. Euro money market study 2013.
58. Gaspar Vi'tor, Perez-Quiros Gabriel, Sicilia Jorge, ''The ECB monetary policy
strategy and the money market'', INTERNATIONAL JOURNAL OF
FINANCE AND ECONOMICS, Int. J. Fin. Econ. 6: 325–342 (2001)
59. Jackson Christopher, Sim Mathew, ''Recent developments in the sterling
overnight money market'', Bank of England Quarterly Bulletin. 2013 3rd
Quarter, Vol. 53 Issue 3, p223-232. 10p
60. The ECB monetary policy strategy and the monetary market
61. Levine, Ross, 2005. "Finance and Growth: Theory and Evidence," Handbook of
Economic Growth, in: Philippe Aghion & Steven Durlauf (ed.), Handbook of
Economic Growth, edition 1, volume 1, chapter 12, pages 865-934
61
POPIS TABLICA
REDNI BROJ NASLOV STRANICA
1. Postupanje s komercijalnim zapisima u državama
članicama EU
18
2. Broj banaka sudionica po zemlji 24
3. Repo stope u postocima, stanje na dan 10.09.2014 33
4. Operacije monetarne politike Eurosustava 37
5. Primjer trgovanja operacija otvorenog tržišta 39
6. Baza kreditnih institucija koje podliježu obveznoj
pričuvi
40
7. Kamatne stope prekonoćnog novčanog tržišta 43
8. Kamatne stope prekonoćnog novčanog tržišta 49
POPIS GRAFIKONA
REDNI BROJ NASLOV STRANICA
1. Sredstva fondova novčanog tržišta EU 14
2. Struktura europskog novčanog tržišta 26
3. Prosječni dnevni promet neosiguranih tržišta 30
4. Prosječni dnevni promet repo tržišta 32
5. Prosječni dnevni promet na OTC tržištu derivata 34
6. Prekonoćne međubankarske stope kreditiranja 39
7. Kamatni koridor EONIA-e, 3-mjesečnog EURIBOR-a
i stalno raspoloživih mogućnosti
42
8. Kretanje preokonoćnih kamatnih stopa u razdoblju od
1994 – 2012 godine
44
9. Stopa kretanja EURIBOR-a u razdoblju od 1999 -
2014 godine
46
10. Stopa kretanja EONIA-e od 1999 do 2009 godine 48
62
POPIS SLIKA
REDNI BROJ NASLOV STRANICA
1. Shematski prikaz strukture financijskog tržišta 4
2. Shematski prikaz novčanog tržišta EU 27
3. Podjela novčanog tržišta EU 29
63
