UNIVERZA V MARIBORU EKONOMSKO-POSLOVNA FAKULTETA

MARIBOR

DIPLOMSKO DELO

POMEN ODNOSOV Z JAVNOSTMI PRI

OBLIKOVANJU TEČAJA DELNIC Kandidat: Primož Stošicki Vrsta študija: Redni Št. indeksa: 81490671 Program: Univerzitetni Študijska smer: Finance in Bančništvo Mentor: izr. prof. dr. Damijan Mumel Somentor: izr. prof. dr. Dušan Zbašnik

Maribor, december 2003

ZAHVALA Hvala vsem tistim

1

PREDGOVOR Informacije, znanje, storitve in drugi nematerialni dejavniki imajo v vseh državah v celovitem procesu ustvarjanja vrednosti vedno pomembnejšo vlogo. Predstavljajo namreč vse večji del dodane vrednosti, ki so jo potrošniki pripravljeni plačati. In prav te informacije so tiste, ki globoko posežejo v običajni (matematični) model oblikovanja cene na podlagi stroškov ali kakšnih drugih finančnih informacij. Uspešni svetovni managerji namreč vse bolj in bolj spoznavajo, da povečevanje vrednosti delnic in ustrezen odnos do delničarjev predstavljajo pomemben strateški cilj družbe, ki se kaže tudi v preprečevanju sovražnih prevzemov, zmanjšujejo pritiske zunanjih delničarjev in povečujejo pripadnost tistih zaposlenih, ki so tudi lastniki družbe. Vodstva uspešnih podjetij, se namreč dobro zavedajo načinov s katerimi skrbijo za tečaj delnic njihovih podjetij. Ob tem pa se tudi zavedajo, da objava poslovnih rezultatov za kaj takšnega že dolgo ne zadošča več, objavljanje poslovnih rezultatov namreč predstavlja le potrebni in nikakor ne zadostni pogoj. Obstajajo namreč še številni nebilančni faktorji, ki se v računovodskih izkazih ne odrazijo, vendar postajajo ključni za napovedovanje prihodnje uspešnosti podjetja in s tem tudi gibanja tečaja delnic. Sem med številnimi drugimi vsekakor sodijo vrednost blagovnih znamk, franšiz, patentov, licenc, tržni položaj, inovacije in razvoj, sposobnost prilagajanja trgu, vizija družbe in karizma vodstva. Nikakor se ne sme zanemariti splošne in organizacijske kulture podjetja ter seveda odnos in komuniciranje z delničarji. Prav pomena slednjega se mnoga, zlasti ameriška podjetja dobro zavedajo. Nekatera še preveč, zato so vse svoje aktivnosti gradile zgolj na oblikovanju informacij in njihovem pomenu na rast delnic. Ker za lepimi besedami in številkami bilanc ni bilo nobene prave osnove, je ameriški, pa tudi svetovni trg vrednostnih papirjev stresla afera Enron, ki je globoko zamajala ugled informacij, ki jih družbe namenjajo deličarjem. Prav zato je tudi na tem področju etika še kako pomembna, vlagatelji pa so tisti, ki se morajo zavedati tveganja, ki je neločljivo povezan z za vlagatelje sladkim donosom. Vsi trgi se zavedajo pomena pravočasne in korektne informacije, ki je posredovana trgu kot celoti, vendar pa je ob tem tudi vse več nevarnosti, ki so povezane s širjenjem neresničnih ali preveč optimističnih novic. Prav zaradi vsega tega namenjamo v nadaljevanju dela pozornost tveganju, donosu in informacijam, vsem neločljivim dejavnikom, ki tako krepko vplivajo na gibanje tečaja delnic na borzi. V kolikor želimo proučevati odnos med temi tremi dejavniki, moramo najprej spoznati organiziran trg vrednostnih papirjev in način oblikovanja tečaja na njem. Poleg tega pa je potrebno natančno definirati, tveganje in donos, ki ga zahtevajo vlagatelji zaradi prevzetega tveganja. Spoznati moramo tudi dejavnike, ki so vgrajeni v tečaj nekega vrednostnega papirja in tako tudi vplivajo na gibanje njegovega tečaja na borzi. Nenazadnje pa moramo pri proučevanju tematike spoznati tudi informacijske kanale, po katerih ključne informacije, povezane z vsemi dejavniki, pridejo do vlagateljev, ki jih nato vgradijo v ceno delnice.

2

KAZALO

1 UVOD ........................................................................................................................... 5

1.1 Opredelitev področja in opis problema............................................................. 5

1.2 Namen, cilji in osnovne trditve........................................................................... 5 1.2.1 Namen............................................................................................................ 5 1.2.2 Cilji ................................................................................................................ 6 1.2.3 Trditve ........................................................................................................... 6

1.3 Predpostavke in omejitve raziskave................................................................... 6 1.3.1 Predpostavke.................................................................................................. 6 1.3.2 Omejitve ........................................................................................................ 7

1.4 Uporabljene metode raziskovanja ..................................................................... 7

2 KOTACIJA DELNIC NA BORZI............................................................................. 8

2.1 Organiziran trg vrednostnih papirjev ............................................................... 8

2.2 Zgodovina organiziranega trga vrednostnih papirjev v Sloveniji ................ 10

2.3 Oblikovanje tečajev delnic in postopek trgovanja na ljubljanski borzi ....... 12

2.4 Vrednotenje naložb ........................................................................................... 14 2.4.1 Tveganje ...................................................................................................... 15 2.4.2 Donosnost naložbe....................................................................................... 17

2.5 Analiza in izbira delnic ..................................................................................... 19 2.5.1 Tehnična analiza .......................................................................................... 20 2.5.2 Temeljna analiza.......................................................................................... 21

2.6 Dejavniki, ki vplivajo na tečaj delnic na borzi................................................ 23 2.6.1 Narodno-gospodarski dejavniki................................................................... 23

2.6.1.1 Inflacija .......................................................................................................................... 24 2.6.1.2 Odnos do tveganja.......................................................................................................... 26 2.6.1.3 Poslovni oziroma gospodarski cikli ............................................................................... 27 2.6.1.4 Donosnost na trgu kapitala............................................................................................. 28

2.6.2 Dejavniki posamezne družbe....................................................................... 29 2.6.2.1 Politika dividend ............................................................................................................ 29 2.6.2.2 Računovodski izkazi ...................................................................................................... 32 2.6.2.3 Kazalniki ........................................................................................................................ 34 2.6.2.4 Drugi dejavniki .............................................................................................................. 37

3 ODNOSI Z JAVNOSTMI......................................................................................... 39

3.1 Opredelitev odnosov z javnostmi ..................................................................... 39

3.2 Naloge odnosov z javnostmi.............................................................................. 40

3.3 Področja odnosov z javnostmi.......................................................................... 41 3.3.1 Odnosi z interno javnostjo........................................................................... 43 3.3.2 Odnosi s kupci ............................................................................................. 44 3.3.3 Odnosi z okoljem......................................................................................... 45 3.3.4 Odnosi s politično javnostjo ........................................................................ 46 3.3.5 Odnosi z mediji............................................................................................ 46

3

3.3.6 Odnosi s finančnimi javnostmi .................................................................... 49 3.3.6.1 Razlike med posameznimi vlagatelji.............................................................................. 49 3.3.6.2 Komuniciranje z vlagatelji ............................................................................................. 50 3.3.6.3 Drugi deležniki............................................................................................................... 51 3.3.6.4 Regulatorji...................................................................................................................... 53

3.4 Pomen odnosov z javnostmi pri oblikovanju tečaja delnic na borzi............. 55

3.5 Odnosi z javnostmi v kriznih razmerah .......................................................... 59

4 PRIMER SAVA D.D. ................................................................................................ 61

4.1 Predstavitev družbe........................................................................................... 61

4.2 Organiziranost in delovanje centra za korporativno komuniciranje........... 63

4.3 Raziskava............................................................................................................ 65 4.3.1 Metodologija................................................................................................ 65 4.3.2 Vpliv odnosov z javnostmi na tečaj delnic.................................................. 66

4.3.2.1 Vpliv poslovno pomembnih informacij ......................................................................... 69 4.3.2.2 Vpliv objav v nacionalnih medijih ................................................................................. 69 4.3.2.3 Vpliv objav v lokalnih medijih ...................................................................................... 70

5 SKLEP ........................................................................................................................ 71

6 SEZNAM VIROV...................................................................................................... 73 SEZNAM SLIK Slika 1 : Razmerje med pričakovano donosnostjo in tveganjem......................................... 18 Slika 2 : Vpliv inflacije na SML.......................................................................................... 25 Slika 3 : Vpliv odnosa do tveganja na SML........................................................................ 26 Slika 4 : Deležniki podjetja ................................................................................................. 40 Slika 5 : Medsebojna povezanost finančnih javnosti........................................................... 52 Slika 6 : Gibanje tečaja Sava d.d. in objave od 27.2. do 10.4. 2002 ................................... 68 Slika 7 : Gibanje indeksov SBI20 in Kemija ter objave od 27.2. do 10.4. 2002................. 68 SEZNAM PRILOG Priloga 1: Primer nevtralne objave na seo-net ................................................................ 78 Priloga 2: Primer manj pomembne objave na seo-net .................................................... 79 Priloga 3: Primer pomembnejše objave na seo-net......................................................... 80 Priloga 4: Primer pomembne objave na seo-net ............................................................. 81 Priloga 5: Primer nevtralne objave v nacionalnih medijih.............................................. 83 Priloga 6: Primer manj pomembne objave v nacionalnih medijih.................................. 84 Priloga 7: Primer pomembnejše objave v nacionalnih medijih ...................................... 85 Priloga 8: Primer pomembne objave v nacionalnih medijih........................................... 86 Priloga 9: Primer nevtralne objave v lokalnih medijih ................................................... 88 Priloga 10: Primer manj pomembne objave v lokalnih medijih ....................................... 89 Priloga 11: Primer pomembnejše objave v lokalnih medijih............................................ 90 Priloga 12: Primer pomembne objave v lokalnih medijih ................................................ 91

4

1 UVOD

1.1 Opredelitev področja in opis problema Diplomsko delo obravnava področje, ki se je v Sloveniji začelo razvijati šele ob koncu nekdanjega ekonomskega sistema, konec osemdesetih, ko se je v Ljubljani ustanovila Jugoslovanska borza vrednostnih papirjev. Trgovanje na borzi pa se je razmahnilo šele po končanem lastninskem preoblikovanju večine slovenskih družb sredi devetdesetih let prejšnjega stoletja. Diplomsko delo obravnava multidisciplinarno materijo, ki zajema poslovne finance in odnose z javnostmi. Prvi del naloge se nanaša na oblikovanje tečaja na borzi in dejavnike, ki vplivajo na vrednost podjetja ter posredno na tečaj delnic in odločitve vlagateljev. Drugi del pa se nanaša na področje odnosov z javnostmi, predvsem s finančnimi javnostmi. Na tečaj delnic na borzi namreč vplivata ponudba in povpraševanje, ki sta odvisna od preferenc različnih vlagateljev. Njihovo odločanje po večini temelji na podlagi najrazličnejših informacij o ravni obrestnih mer, pričakovane gospodarske rasti in splošne klime v gospodarstvu. Vlagatelji se za nakup posameznega vrednostnega papirja odločajo na podlagi uspešnosti poslovanja, finančne strukture podjetja, deleža prodaje na domačih in tujih trgih, pričakovane rasti podjetja in diverzifikaciji panog, moči podjetja, uspešnosti managementa in pričakovane donosnosti. Vlagatelji se pri izbiri posameznega vrednostnega papirja odločajo na podlagi različnih informacij. Nekatere od teh informacij so vsakodnevno dostopne v medijih, kot je dnevna borzna kotacija, zaključni račun, letna poročila in podobno. Po drugi stani pa na vlagateljeve odločitve vplivajo tudi druge informacije o poslovanju podjetij, ki pa navadno niso splošno dostopne. Za te informacije skrbijo v službi za odnose z javnostmi, ki javnosti posredujejo pomembnejše informacije o poslovnih dogodkih, ki lahko vplivajo na tečaj delnic. Diplomska naloga proučuje vpliv, ki ga imajo različni odnosi z javnostmi na oblikovanje tečaja delnic.

1.2 Namen, cilji in osnovne trditve

1.2.1 Namen Materija, ki jo obravnava diplomska naloga je zlasti v Sloveniji dokaj neraziskana, zato diplomsko delo natančneje proučuje vpliv, ki ga imajo odnosi z javnostmi na spremembo tečaja delnic na borzi. Povezave pa so preverjene tudi z empirično analizo gibanja tečaja delnice Sava d.d. in aktivnostmi službe za odnose z javnostmi v omenjeni družbi. Diplomska naloga je razdeljena v tri sklope, prva dva predstavljata teoretično osnovo, tretji pa aplikativni del. Tako je v prvem delu diplome natančneje predstavljen način trgovanja na organiziranem trgu, zlasti način oblikovanja tečaja vrednostnih papirjev na tem trgu in metode vrednotenja naložb. V nadaljevanju pa so natančneje predstavljeni dejavniki, ki vplivajo na tečaj delnic.

5

V drugem delu diplomske naloge so predstavljeni odnosi z javnostmi, njihove naloge, organiziranost in etika. Posebna pozornost je namenjena delovnim področjem odnosov z javnostmi, pri tem pa je večja pozornost namenjena odnosom z mediji in odnosom s finančnimi javnostmi, saj prav ti odnosi najbolj vplivajo na odločitve vlagateljev pri oblikovanju tečaja delnic.

1.2.2 Cilji Tretji del diplomske naloge je aplikativen, kjer je proučevano delo službe za korporativno komuniciranje v delniški družbi Sava. Tako je v tretjem delu predstavljena organiziranost službe v omenjeni družbi in načini komuniciranja s posameznimi javnostmi. Poleg tega pa naloga vsebuje analizo gibanja tečaja delnice omenjenega podjetja na ljubljanski borzi vrednostnih papirjev v primerjavi z odnosi s posameznimi javnostmi.

1.2.3 Trditve Diplomsko delo preverja ali poleg drugih dejavnikov na oblikovanje tečaja delnice na borzi vplivajo tudi odnosi z javnostmi. Saj lahko z učinkovitimi odnosi z javnostmi podjetje informacije, ki bi jih javnost izvedela šele z določenim časovnim zamikom, posreduje že prej. Pri tem pa lahko podjetje, zlasti če gre za komunikacijo s finančno javnostjo, vpliva na ponudbo oziroma povpraševanje po njihovi delnici. To pa pomeni, da se trg odzove prej, kot pa če bi neke poslovne informacije prejel po drugih kanalih. Tako so v nalogi prikazane povezave med informacijami, ki jih podjetje posreduje zainteresirani javnosti in gibanjem tečaja delnic. Poleg tega velja, da več kot podjetje namenja sredstev za oglaševanje in odnose z javnostmi, večja in hitrejša bo odzivnost tečaja delnic na različne spremembe pri poslovanju podjetja (pozitivna korelacija).

1.3 Predpostavke in omejitve raziskave

1.3.1 Predpostavke Slovenski finančni trg še ni povsem razvit, zato se taki vplivi odražajo šibkeje, kot se to dogaja na razvitih finančnih trgih. Poleg tega udeleženci na trgu ne razpolagajo z vsemi informacijami enako, kljub temu, da naj bi bile informacije dostopne vsem. Pri samem pridobivanju informacij pa prihaja tudi do določenih časovnih zamikov. Raziskava se osredotoča le na delnice enega podjetja, pri čemer pa se ne da odpraviti vseh vplivov trga in okolja na gibanje tečaja.

6

1.3.2 Omejitve Pri proučevanju omenjenega problema se srečujemo s številnimi omejitvami, s katerimi se srečujejo tudi vlagatelji sami. Tako eno glavnih omejitev predstavlja že prej omenjena omejitev, da slovenski finančni trg še ni povsem razvit. Poleg tega večina podjetij na ljubljanski borzi kotira sorazmerno kratek čas, tako da je proučevanje obravnavanega primera možno le omejeno obdobje. Gre za zelo obsežno materijo, ki jo je težko raziskati v celoti, zaradi česar je izjemno zahtevno proučiti vpliv odnosov z javnostmi za denimo vse delnice, ki sestavljajo SBI20. Prav zaradi prevelikega obsega, ki bi ga terjalo proučevanje vseh delnic na borzi, se naloga osredotoča na proučevanje enega samega podjetja (Sava d.d.). Poleg tega je dostop do nekaterih podatkov omejen, saj v določenih primerih velja za poslovno skrivnost.

1.4 Uporabljene metode raziskovanja V diplomskem delu je kombiniran deskriptivni in analitični pristop. V prvem delu diplomske naloge je na deskriptivni način predstavljeno trgovanje na borzi vrednostnih papirjev in odnosi z javnostmi. V analitičnem delu pa je proučevano razmerje med odnosi z javnostmi in spremembo tečaja delnic. V okviru deskriptivnega pristopa je uporabljena različno domača in tuja literatura, ki obravnava omenjeno problematiko. Pri analitičnem proučevanju problema je proučevano gibanje tečaja, ki ga posreduje ljubljanska borza vrednostnih papirjev in aktivnosti službe za odnose z javnostmi v podjetju Sava d.d oziroma Korporativnega komuniciranja.

7

2 KOTACIJA DELNIC NA BORZI V sodobnem tržnem gospodarstvu je osrednje mesto trgovanja lastniških deležev v družbah, dolžniških razmerij in tudi blaga na borzah. Gre namreč za prostor, kjer se na organiziran način stekata ponudba in povpraševanje po določenem standardiziranem blagu. Samo trgovanje na borzi pa preko borznih posrednikov poteka brez fizične prisotnosti blaga (Štravs et al. 1995, 14). Osnovno poslanstvo borze je zagotavljanje pogojev za soočanje ponudbe in povpraševanja, torej prodajalcev in kupcev po vrednostnih papirjih. Njena skrb je organizirano, pregledno, pošteno in učinkovito borzno trgovanje. Borza je namreč neke vrste mehanizem za prenos denarnih presežkov in prihrankov, ki nastajajo v enem delu gospodarstva in gospodinjstev, na drugi del gospodarstva, ki potrebuje investicije in razvoj (Ljubljanska borza 2003a, 1). Glede na vrsto blaga, s katerim se trguje na borzi, so nastale različne vrste borz, pišejo Štravs, Ribič in Jagodic (1995, 15-16), ki borze delijo na blagovne, devizne, terminske storitvene borze in borze vrednostnih papirjev. Na blagovnih borzah se trguje z različnimi vrstami blaga, kot so kava, žito, nafta, kovine in podobno. Z devizami in tudi s terjatvami do tujih bank se trguje na deviznih borzah. Za najsodobnejše borze veljajo terminske borze, na njih pa se trguje s terminskimi pogodbami za nakup določenega blaga. Storitvene borze so redke, na njih pa se trguje z določenimi standardiziranimi pogodbami za tuje valute. Najbolj poznane so borze vrednostnih papirjev, na katerih se trguje s kratkoročnimi, dolgoročnimi in lastniškimi vrednostnimi papirji, o njih pa bomo podrobneje govorili tudi v nadaljevanju diplomskega dela. V svetu imajo borze vrednostnih papirjev različno organizirano trgovanje, saj borzno trgovanje na nekaterih borzah poteka že povem elektronsko, medtem, ko nekatere še vedno trgujejo "na praketu". Prav zaradi obsežnosti materije bomo v nadaljevanju diplomske naloge pozornost namenili Ljubljanski borzi vrednostnih papirjev.

2.1 Organiziran trg vrednostnih papirjev Za trgovanje na borzi velja pet borznih načel, in sicer transparentnost, likvidnost, varnost, poštenost in učinkovitost. Teh načel v celoti sicer ne izpolnjuje nobena borza na svetu, kljub temu pa vse težijo k temu cilju. Ker slovenski finančni trg še ni dovolj razvit, tudi ta načela ne veljajo povsem. Z likvidnostjo borzni trg zagotavlja ublažitev nihanj, gre za nenavadne spremembe obsega ponudbe oziroma povpraševanja. Načelo varnosti vlagateljem zagotavlja večjo varnost, kot če bi trgovali na neorganiziranem trgu. Z načelom poštenosti se vsem udeležencem v borznem poslovanju zagotavlja enake možnosti za poslovanje. Najpomembnejše načelo pa je zagotovo transparentnost, to namreč zagotavlja preglednost, jasnost in javnost poslovanja in trgovanja na borzi. Iz vseh naštetih načel pa samo po sebi izhaja tudi načelo učinkovito, k čemur še dodatno pripomore standardiziranost in tipiziranost borznega blaga. Borza vrednostnih papirjev je neke vrste javni servis, katerega pomena se mnogi niti ne zavedajo, vendar pa kot izjemno pomembno sprejemajo informacije, ki jih ponuja borza, kot je denimo borzna tečajnica. Borze vrednostnih papirjev morajo biti v slovenskem pravnem redu organizirane kot delniške družbe z najmanjšim ustanovnim kapitalom 10

8

milijonov tolarjev in so organizirane na podlagi zakona o gospodarskih družbah. Delničarji borze so lahko le borzno posredniške družbe, ki so članice borze, Republika Slovenija in Banka Slovenije. Delež posameznih delničarjev, razen države in centralne banke, pa ne sme preseči deset odstotkov vseh delnic. Zakon o trgu vrednostnih papirjev (Uradni list RS 56/1999) tudi določa, da morajo biti delnice borze izdane v nematerializirani obliki, z njimi pa se ne sme trgovati. Borza vrednostnih papirjev mora za svoje delovanje pridobiti dovoljenje agencije za trg vrednostnih papirjev, pravna oseba, ki ne pridobi položaja borze vrednostnih papirjev, pa v sodnem registru ne more vpisati imena "borza vrednostnih papirjev". Borza lahko opravlja le storitve v zvezi z organiziranjem trgovanja z vrednostnimi papirji, če pridobi dovoljenje agencije za trg vrednostnih papirjev, pa lahko organizira tudi trgovanje z drugimi finančnimi instrumenti. Zakon o trgu vrednostnih papirjev organiziran trg vrednostnih papirjev opredeljuje kot trg, ki je posredno ali neposredno dostopen javnosti, njegovo trgovanje pa nadzirajo pristojne institucije. Trgovanje na organiziranem trgu, tega sestavljata borzni in prosti trg, mora skladno z zakonom potekati redno. Na organiziranem trgu se lahko trguje zgolj s tistimi vrednostnimi papirji, za katere je izdajatelj uspešno opravil prvo javno prodajo in pridobil dovoljenje agencije za trg vrednostnih papirjev. V borzno kotacijo se lahko uvrstijo tisti vrednostni papirji, ki izpolnjujejo zakonske pogoje in pogoje, ki jih za uvrstitev v kotacijo določi borza. O sami uvrstitvi v kotacijo pa odloča borza. V borzno kotacijo se lahko uvrstijo vrednostni papirji, za katere ne veljajo omejitve trgovanja. Vrednostni papirji morajo biti, kot to določa zakon o trgu vrednostnih papirjev, tudi neomejeno prenosljivi in izdani v nematerializirani obliki. Na podlagi novih pravil ljubljanske borze, ta so v veljavo stopila v začetku leta 2003, se lahko v borzno kotacijo uvrstijo delnice izdajateljev, katerih kapital znaša 500 milijonov tolarjev, delnice posameznega razreda pa morajo obsegati najmanj 200 milijonov tolarjev (Ljubljanska borza 2003b, 5-8). Pogoj za uvrstitev v borzno kotacijo je tudi, da ima delnice posameznega razreda v lasti vsaj 150 imetnikov, v javnosti pa mora biti vsaj 25 odstotkov posameznega razreda delnic. Pri tem pa borza proučuje število lastnih delnic in delnic tistih vlagateljev z več kot deset odstotnim lastništvom delnic posameznega razreda. Pravila za uvrstitev obveznic na organiziran trg so nekoliko milejša, saj mora izdajatelj pred uvrstitvijo v kotacijo poslovati vsaj tri leta in predložiti triletne revidirane računovodske izkaze, skupna nominalna vrednost prodane serije obveznic pa mora znašati vsaj 300 milijonov tolarjev. Ne glede na te določbe pa borza v borzno kotacijo uvrsti obveznice Republike Slovenije in tiste obveznice, za katere je država izdala zakonsko jamstvo. Vendar pa mora vsako podjetje preden se odloči, da bo svoje delnice uvrstilo na organiziran trg skrbno pretehtati prednosti in slabosti takšnega ravnanja. Med prednosti uvrščamo zlasti lažjo prenosljivost vrednostnega papirja, s povečano likvidnostjo pa se zniža zahtevana donosnost naložbe in s tem strošek, ki ga ima podjetje za financiranje. Preko tečaja delnic pa lahko vodstvo podjetja tudi sledi zaupanju vlagateljev in dejanski tržni ceni podjetja. Pričakovanja javnosti, ki se odsevajo v tržni ceni delnice, so lahko močna spodbuda za vodstvo pri razvijanju strateškega planiranja in nadaljnjega razvoja podjetja. S kotacijo delnic podjetja na borzi se poveča tudi medijska pozornost in javni interes za to podjetje, s tem se poveča tudi interes tujih investitorjev za naložbe v takšno

9

podjetje. Tako si lahko podjetje preko kotacije na borzi ustvari oziroma izboljša svoj ugled v javnosti, zlasti, če javnosti tekoče obvešča o dogajanju v podjetju, saj kotacija prinese tudi neke vrste publiciteto in prestiž, saj uvrstitev v borzno kotacijo za potencialne investitorje predstavlja znak, da bo vložek v takšno podjetje transparentna in likvidna naložba (Ljubljanska borza 1994, 11 - 14). Po drugi strani pa obstaja tudi nekaj slabosti, ki jih morajo upoštevati v podjetju preden zaprosijo za uvrstitev delnic v borzno kotacijo, kamor sodi zlasti večja javnost poslovanja, saj mora podjetje, ki kotira na borzi stalno in pravilno obveščati javnost o spremembah v svojem poslovanju in finančnem stanju. Poleg tega pa lahko trenutna tržna nihanja, deloma tudi zaradi špekulacij pokažejo nerealno vrednost delnice, podjetje katerega vrednostni papirji kotirajo na borzi pa mora plačati sprejemno pristojbino ob uvrstitvi vrednostnega papirja v borzno kotacijo, nato pa mora poravnati tudi stroške letnega vzdrževanja kotacije, ki pa so različni za lastniške in dolžniške vrednostne papirje (Ljubljanska borza 1994, 11 - 14). Ob tem pa se mora vodstvo podjetja zavedati, da lahko podjetje s kotacijo na borzi postane tarča takšnih ali drugačnih prevzemov.

2.2 Zgodovina organiziranega trga vrednostnih papirjev v Sloveniji1 Prvi borzni sestanek v Ljubljani je bil 18. avgusta 1924, ob njeni otvoritvi se je trgovalo s 27 vrednostnimi papirji; od tega je bilo največ državnih, ostali pa so bili predvsem vrednostni papirji slovenskih denarnih zavodov in industrijskih podjetij. Vendar pa je borza delovala le do leta 1941, ponovno pa je bila ustanovljena šele ob razpadu komunističnega sistema. Ponovno vzpostavitev trga kapitala in odprtje borze sta zvezna zakona o vrednostnih papirjih in o trgu denarja in trgu kapitala namreč omogočila šele leta 1989. Takrat še Jugoslovanska borza vrednostnih papirjev je bila tako uradno ustanovljena 26. decembra 1989, prvi borzni sestanek pa je potekal 29. marca, na njem pa je sodelovalo 14 borznih posrednikov, ki so trgovali z 11 vrednostnimi papirji. Leta 1992 je začel delovati še Trg plemenitih kovin in borzni depo. V začetku leta 1993 je borza začela z dnevnim objavljanjem borzne tečajnice, veliko prelomnico v razvoju ljubljanske borze pa je predstavljala uvedba elektronskega informacijskega sistema BIS, s katerim je bilo 8. decembra omogočeno elektronsko trgovanje. Z novim zakonom o trgu vrednostnih papirjev, ki je v veljavo stopil 14. marca 1994, pa je bila podana nova zakonska podlaga za poslovanje ljubljanske borze in za trgovanje na njej. Leta 1995 je pričel delovati izvenborzni organiziran trg C. Februarja je uprava borze ukinila četrtkove borzne sestanke, 14. decembra pa je bil na ljubljanski borzi zadnji borzni sestanek, torej zadnje trgovanje na "parketu" ljubljanske borze, od tedaj dalje, namreč trgovanje poteka zgolj elektronsko. V letu 1996 je na ljubljanski borzi začela kotirati delnica Kolinske iz Ljubljane, prva dematerializirana delnica iz lastninskega preoblikovanja, s tem pa je začela tudi dejansko poslovati Centralna klirinško depotna družba (KDD), ki je sicer začela delovati že 2.

1 Povzeto s spletne strani ljubljanske borze http://www.ljse.si/StrSlo/OBorzi/Kronolog/od89do99.htm (2003c)

10

februarja 1993. Z uvrstitvijo potrdil o lastništvu (GDR) SKB Banke na londonsko borzo, 12. februarja 1997, so na tujih borzah začele kotirati tudi delnice slovenskih podjetij, saj so se jim že 20. junija pridružili še GDR podjetja BTC. S 1. avgustom je Ljubljanska borza vrednostnih papirjev omogočila tudi sklepanje poslov s svežnji (več o trgovanju na borzi in o trgovanju s svežnji bomo govorili v poglavju 2.3). V naslednjem letu, natančneje 23. januarja 1998, se je na Ljubljanski borzi začelo trgovati tudi z delnicami prvih dveh investicijskih skladov, Kompas sklad 1 in 2. Dobro leto za tem je ljubljanska borza začela tudi uradno objavljati indeks delnic pooblaščenih investicijskih družb PIX. Leta 1999 je v veljavo stopil novi zakon o trgu vrednostnih papirjev, borzno poslovanje preko BIS pa je zamenjal nov, sodobnejši trgovalni sistem BTS. Ljubljanska borza je 21. junija 2000 uvedla nova pravila in s 1. julijem pričela z izračunavanjem novih in izpopolnjenih borznih indeksov. Ti so Slovenski indeks delnic SBI 20, Netehtani slovenski borzni indeks SBI 20NT, Indeks prostega trga IPT, Indeks delnic pooblaščenih investicijskih družb PIX, Indeks obveznic BIO. Poleg tega je borza uvedla tudi izračunavanje panožnih borznih indeksov, kot so hrana in pijača, farmacija, kemija, nafta in plin, transport ter trgovina. Z novim letom 2001 je borza združila borzni kotaciji A in B v enotno borzno kotacijo, 1. julija pa je Banka Slovenije odpravila vse omejitve, ki so bile povezane z investiranjem nerezidentov na slovenskem trgu kapitala. Zaradi uskladitve nekaterih pooblaščenih investicijskih družb z določbami zakona o investicijskih skladih in družbah za upravljanje je 1. avgusta 2002 prišlo do razširitve uradne tečajnice, s katero so podatki o investicijskih skladih dodatno razčlenjeni. Tako se ločeno navajajo podatki o investicijskih družbah in pooblaščenih investicijskih družbah, ki so svoje poslovanje uskladile z zahtevami omenjenega zakona ter ločeno o tistih pooblaščenih družbah, ki te uskladitve še niso izvedle. Sicer pa je v lanskem letu je začel delovati elektronski sistem obveščanja izdajateljev - SEOnet. V letošnjem letu je uprava borze sprejela novo metodologijo izračunavanja indeksov, s katerim so posodobili način izračunavanja ter prilagodili značilnosti indeksov za uporabo v indeksnih skladih. Največ sprememb v metodologiji je bilo opravljenih prav pri osrednjem borznem indeksu SBI 20, s ciljem povečati naložbenost, minimizirati spremembe v sestavi in povečati transparentnost pri izračunavanju indeksov. Ljubljanska borza je bila ves čas aktivna tudi na področju mednarodnega sodelovanja, saj je bila gostiteljica številnih mednarodnih srečanj, kot so srečanje Evropskega združenja borz vrednostnih papirjev. Borza je vključena v izračun delniškega indeksa srednjeevropskih borz CESI in je polnopravna članica svetovnih borz FIBV ter Evropskega združenja borz FESE. Poleg sodelovanja z londonsko borzo in drugimi evropskimi borzami, pa je bila ljubljanska borza posebej aktivna pri sodelovanju z borzami z območja nekdanje Jugoslavije. Tako s pomočjo tehnologije borznega trgovalnega sistema poslujejo tudi črnogorska, banjaluška, sarajevska in varaždinska borza. Za ljubljansko borzo je značilno, da glede na tržno kapitalizacijo delnic, ki so nanjo uvrščene, spada med manjše borze v Srednji Evropi, kar je zaradi majhnosti slovenskega gospodarstva tudi razumljivo. Kot piše Kleindienst (2000, 215 – 221) je razvoj slovenskega trga kapitala moč razdeliti v dva dela. V prvi fazi, ki je trajala do sredine leta 1996, se je na Ljubljanski borzi vrednostnih papirjev trgovalo z delnicami manjših podjetij, zato je bil pomen tega trga kapitala v narodnogospodarskem smislu relativno majhen, saj je

11

tržna kapitalizacija delnic na organiziranem trgu še konec leta 1995 znašala le 1,8 odstotka slovenskega BDP. Visoka rast tega trga kapitala se je kot še piše Kleindienst (ibidem, 215 – 221) začela šele leta 1996, ko so se na ljubljansko borzo začele uvršati tudi delnice iz procesa lastninskega preoblikovanja podjetij. Tržna kapitalizacija delnic na ljubljanski borzi se je leta 1996 glede na leto poprej potrojila, do konca avgusta 1999 pa se je tržna kapitalizacija delnic na Ljubljanski borzi vrednostnih papirjev povečala za faktor 13. S tem pa se je povečal tudi pomen trga kapitala v Sloveniji. Hkrati z rastjo tržne kapitalizacije se je povečeval tudi vrednostni promet z delnicami na organiziranem trgu, vendar pa je bila stopnja rasti prometa precej nižja od stopnje rasti tržne kapitalizacije. Slovenski trg kapitala je bil do preloma tisočletja izrazito tranzicijski, saj so na gibanja tečajev delnic na borzi vplivali predvsem dejavniki, značilni za tranzicijske trge, osnovni dejavniki, kot so makroekonomske razmere in poslovna uspešnost izdajateljev pa so ostali v ozadju. Kljub temu, da slovenski trg kapitala še ni povsem razvit, pa je pričakovati, da se bo v prihodnje povečal pomen makroekonomskih razmer in uspešnost izdajateljev pri oblikovanju tečaja delnice. Kot ugotavljajo Aver, Petrič in Zupančič (2000, 343 – 345), je glavna ovira za dosego učinkovitosti slovenskega trga kapitala majhno število udeležencev na trgu in majhna tržna kapitalizacija vrednostnih papirjev, ki kotirajo na njem. Na nadaljnji razvoj slovenskega trga kapitala pa bodo vplivali številni dolgoročni dejavniki, kot so nagnjenost in način varčevanja, učinkovitost in samodejnost bančnega sistema, pokojninska reforma, slovenski javni dolg in slovenski institucionalni investitorji. Za dobro poslovanje sekundarnega trga pa so izjemno pomembni tako imenovani vzdrževalci trga ali market makers, ki bi "skrbeli" za vzdrževanje stabilnosti cen in preprečevali manipulacije.

2.3 Oblikovanje tečajev delnic in postopek trgovanja na ljubljanski borzi S prihodom sodobne informacijske tehnologije je elektronsko oziroma računalniško trgovanje izpodrinilo nekdanje trgovanje v borznih dvoranah, prav ljubljanska borza je bila med prvimi na svetu, ki se je odločila za ta način borznega trgovanja, saj se je za tak način trgovanja odločila že leta 1993. Leta 1999 je razvila svoj lastni trgovalni sistem BTS (Borzni trgovalni sistem), ki ga trži tudi v tujini. Preko omenjenega sistema lahko trgujejo le člani borze, ki so med seboj povezani preko osrednjega računalnika ljubljanske borze, samo trgovanje pa temelji na samodejnem povezovanju ustrezne ponudbe in povpraševanja. To pomeni, da v primeru, ko se nakupni tečaj ujema s prodajnim, sistem samodejno sklene posel. Oblikovanje tečaja in sklenitev borznega posla je najlažje prikazati na primeru. Če želi neka oseba kupiti delnico določene družbe, za nakup določene delnice se odloči na podlagi razmisleka, ki ga povzemamo v nadaljevanju, na drugi strani pa obstaja prodajalec, ki želi delnico prodati. Ker se ti osebi načeloma ne poznata, ne moreta priti v neposredni stik. Prav zato trgovanje poteka preko borze. Pri tem kupec poda naročilo za nakup delnic borznemu posredniku, prodajalec pa poda prodajno naročilo, pri tem gre praviloma za različna borzna posrednika. Borzni posrednik naročilo zatem vnese v BTS, kjer se, če so za to izpolnjeni pogoji, kot so cena in količina delnic ujemata, posel tudi sklene.

12

Ljubljanska borza dnevno oblikuje uradni enotni tečaj2 vsakega vrednostnega papirja, ki kotira na borzi in ga objavlja v tečajnici. Kot pišejo Jamnik, Krašovec in Žnidaršič (2000, 184 - 187), se pri izračunavanju uradnega enotnega tečaja kot utež uporablja promet posameznega vrednostnega papirja pri določenem tečaju. Enotni tečaj se oblikuje že med trgovanjem tekočega dne, pri izračunavanju tečajev posameznega vrednostnega papirja pa se ne upoštevajo aplikacijski posli z vrednostnim papirjem, razen če je šlo za edino trgovanje tega dne. Pri tem pa velja pripomniti, da so iz izračuna enotnega tečaja izključeni tudi posli s svežnji. Z vrednostnimi papirji se trguje v lotih, ki predstavljajo količinsko enoto delnic in jih predpiše borza. Pri obveznicah se za lot šteje najmanjši apoen posamezne obveznice, pri delnicah pa v večini primerov en lot predstavlja eno delnico. Poleg tega borza predpiše tudi minimalno število lotov, s katerimi je moč trgovati. Obveznice kotirajo v odstotkih glede na osnovo za kotacijo, ki je lahko kar nominirana vrednost, torej tista, ki je napisana na obveznici. Če gre za anuitetno obveznico, ko se del glavnice odplača hkrati z obrestmi, pa je osnova za kotacijo ustrezno zmanjšana za že zapadli del dolga. Ker obveznice kotirajo brez pripisanih oziroma že natečenih obresti, se borzni posredniki pri poslih z obveznicami pogajajo le za odstotek od trenutne osnove za kotacijo. Vrednost že natečenih obresti pa se izračunava vsak dan posebej in je dana tako za kupca, kot za prodajalca in je tako tudi neodvisna od tečaja obveznice (Jamnik et al. 2000, 183 - 184). Delnice kotirajo v tolarskih zneskih za en lot, vključujoč dividendo, ki pripada delnici do dne izplačila oziroma do dneva kotacije brez dividende, ki ga določi borza. Ta dan se posebej označi tudi v borzni tečajnici z oznako "brez (ex) kupona". Kupec oziroma prodajalec delnice imata možnost, da borznemu posredniku posredujeta vrstno naročil, na podlagi katerih borzni posrednik oblikuje povpraševanje oziroma ponudbo delnic. Kot piše Kleindienst (2001, 346 - 352), lahko stranka borznemu posredniku posreduje eno od naslednjih tipov naročil, in sicer tržno naročilo, omejeno naročilo in naročilo s preudarkom, na voljo pa so mu še nekatere dodatne možnosti. Pri tržnem naročilu kupec oziroma prodajalec borznemu posredniku ne postavlja nobenih pogojev glede nakupne ali prodajne cene delnice. V tem primeru se namreč naročilo izvrši takoj, in sicer po trenutni ceni. Podobno tržnemu naročilu je tudi naročilo s preudarkom, saj v tem primeru stranka ne določi cenovnih omejitev, naročilo pa se izvrši še isti dan, vendar pa daje borznemu posredniku možnost, da naročilo izvrši v najbolj primernem trenutku (Kleindienst 2001, 346 - 352). Za razliko od tržnega naročila, katerega prednost je zlasti hitrost pri sklepanju poslov, pa kupec oziroma prodajalec pri oddaji naročila določi najvišjo ceno po kateri namerava vrednostni papir kupiti ali najnižjo po kateri ga namerava prodati. Prednost tega naročila je, kot piše Kleindienst (2001, 346 - 352), zlasti v tem, da se stranka zaščiti pred tveganjem, da bi vrednostni papir kupila po previsoki oziroma prenizki ceni. Vendar pa obenem tvega, da do nakupa oziroma prodaje sploh ne bo prišlo, saj se utegne zgoditi, da naročila ne bo moč izvesti. Do tega lahko pride tedaj, ko se cena ali količina delnic ne ujemata, tedaj morata borzna posrednika ceni uskladiti. To pomeni, da mora borzni posrednik, ki delnice kupuje, ponujeno ceno delnice dvigniti in borzni posrednik, ki 2 Uradni enotni tečaj je tehtana aritmetična sredina vseh tečajev, so bili doseženi s posameznim vrednostnim papirjem in se izračuna ob koncu trgovalnega dne.

13

delnice prodaja, ceno znižati. Če se ponudbena in povpraševana cena ne izenačita, tedaj do sklenitve posla ne pride. Prav zato pa se lahko zgodi, da bo moral kupec oziroma prodajalec kasneje pristati na slabše pogoje. Ob naročilu za nakup oziroma prodajo delnic lahko kupec oziroma prodajalec določi tudi nekatere posebne pogoje izvršitve. Tako lahko poleg obveznih sestavin naročila podajo tudi omejitev najmanjše količine, glede katere je možno skleniti posel, pišejo Jamnik, Krašovec in Žnidaršič (2000, 176 - 179). Takšna naročila se sicer na trgu prikazujejo ločeno od naročil brez posebnih pogojev ter so tudi ustrezno označena. Ob izračunu ravnotežnega tečaja se ob odpiranju trga namreč ne upoštevajo. Pri borznem poslovanju poznamo tudi naročilo vse ali nič, to je možnost, ko kupec oziroma prodajalec zahteva, da se transakcija izvrši le pod pogojem, če je opravljen promet s celotno količino vrednostnih papirjev, sicer se posel ne sklene. Poleg tega je možno določiti minimalno količino prvega sklenjenega posla, druga možnost pa je, da se določi minimalno količino vseh sklenjenih poslov, količino takih naročil pa določi član borze. Poleg tega lahko investitor, ki hkrati kupuje in prodaja vrednostne papirje, določi, da se del vrednostnih papirjev proda šele nato pa se opravi nakup, kar imenujemo pogojeno naročilo. Investitor lahko tudi določi vrednost nakupa ali prodaje vrednostnih papirjev, kar imenujemo vrednostno naročilo. Ljubljanska borza svojim članom omogoča tudi poseben način sklepanja poslov z večjimi količinami vrednostnih papirjev tudi izven borznega sistema BTS oziroma tako imenovano trgovanje s svežnji. Pri trgovanju s svežnji velja, da mora osnovna vrednost svežnja predstavljati najmanj 30 milijonov tolarjev, kar pomeni, da mora biti število vrednostnih papirjev, pomnoženo z zadnjim enotnim tečajem, preseči vrednost 30 milijonov tolarjev. Borzni posredniki takšne posle prijavijo kot posle s svežnji, borza pa jih nato vnese v sistem BTS (Ljubljanska borza 2003d). Pri tem je pomembno zlasti to, da za posle s svežnji ne veljajo tržne cenovne omejitve, kot so na primer največ desetodstotna dnevna nihanja, kar pomeni, da ima sveženj zaradi svoje narave, drugačno ceno, kot ji narekuje uradni tečaj tega dne na organiziranem trgu. Doseženi tečaj poslov s svežnji niso vključeni v izračun enotnega tečaja vrednostnega papirja in tudi ne v izračun delniškega indeksa SBI. Na ta način je borza zagotovila večjo transparentnost poslovanja, saj je tako zagotovila, da je sedaj znan obseg in cena dela poslov, ki so se do tedaj sklepali mimo borznega trga, poleg tega pa je na ta način borznim članom znižala stroške borzne provizije. Ker Klirinško-depotna družba ne garantira izpolnitve obveznosti kupca in prodajalca, se obveznosti članov Klirinško-depotne družbe iz teh poslov ne vključujejo v obvezno rezervo.

2.4 Vrednotenje naložb Vlagatelji, ki investirajo v vrednostne papirje imajo različne preference, glede kupljenih vrednostnih papirjev. Na splošno pa velja, da se za vlaganja v vrednostne papirje odločajo tisti vlagatelji, ki so za višji dohodek pripravljeni tudi tvegati, saj se skupaj z donosnostjo naložbe povečuje tudi tveganje. Medtem, ko eni v vrednostne papirje vlagajo zato, da bi čim hitreje ustvarili kapitalske dobičke, se drugi zadovoljijo z dohodkom iz kapitala, torej z obrestmi iz obveznic ali pa dividend iz naslova delnic.

14

V grobem lahko vlagatelje v delnice razdelimo na dva dela, in sicer na pasivne in aktivne vlagatelje. Slednji investirajo v delnice nekega podjetja dolgoročno, saj želi postati solastnik družbe, s svojim lastniškim deležem pa vsako leto pridobi dividendo, kot nagrado za njegov vložek, ki odtehta njegovo tveganje. Takšni vlagatelji kupijo vrednostne papirje vsaj za nekaj let, poleg tega pa navadno sodelujejo tudi pri upravljanju podjetja. Aktivne vlagatelje lahko nato razdelimo tudi na večinske, ki imajo v podjetju kontrolni delež (večji kot 50 odstotkov) in na strateške, ki imajo v lasti od 20 do 50 odstotkov delnic, vendar pa podjetja nimajo povsem v lasti (Damodaran 2001, 213 - 216). Po drugi strani pa pasivni vlagatelji na borzo vlagajo z namenom preprodaje in borzne špekulacije. Borzni špekulantje želijo z visokimi cenovnimi razlikami doseči čim večji kapitalski dobiček, pri tem pa je za svoj zaslužek pripravljen sprejeti tudi večje tveganje. Pri preprodajanju pa vlagatelj kupi večje količine delnic in za svoj zaslužek izkoristi že majhne razlike v ceni (Damodaran 2001, 213 - 216). Kljub temu, da v Sloveniji velja prepričanje, da v delnice vlagajo zlasti špekulanti in da so ti za trg škodljivi, pa temu ni tako, saj v številnih primerih povečujejo promet z vrednostnimi papirji. Pri tem pa je pomembno tudi dejstvo, da ima strateški vlagatelj možnost, da kupi ali proda neke delnice, ne da bi resneje posegel v tečaj delnice. Prav zaradi slednjega je eno najpomembnejših vprašanj pri finančnem poslovanju, s katerim se ukvarjajo vlagatelji, kako kapital čim ceneje kupiti in ga nato čim dražje prodati. Pri vsakem nakupu oziroma prodaji mora vlagatelj poskušati oceniti vrednost tistega, kar kupuje oziroma prodaja, in nato ocenjeno vrednost primerjati s ceno na trgu. Pri tem pa kot instrumenti nakupa in prodaje kapitala igrajo pomembno vlogo prav vrednostni papirji (Mramor 1995, 51 - 52). Na trgu vrednostnih papirjev obstaja cela vrsta faktorjev, ki vplivajo na cene vrednostnih papirjev, kljub temu, da se neukem opazovalcu zdi, da se te cene gibljejo popolnoma nepredvidljivo, in da je to le posledica nepredvidljivega spleta teh faktorjev. Odločitve vlagateljev o naložbah so vezane na vrsto izračunov za posamezne naložbe in njihovim primerjanjem z drugimi naložbami (Štravs et al. 1995, 76 - 78). Vrednost naložbe ni odvisna samo od njenih prihodnjih dohodkov, temveč tudi od njenega tveganja. Na oblikovanje tečaja vplivajo želje in preference vlagateljev, ki jih oblikuje na podlagi pridobljenih informacij in različnih analiz. Pri tem pa vlagatelj upošteva zlasti donosnost, ki mu jo bo ta naložba prinesla in tveganje, ki ga neka naložba predstavlja. Prav korelacija med donosom in tveganjem je tista, ki najbolj vpliva na odločitev za eno od delnic. Pri svojih odločitvah pa se vlagatelji zanašajo tudi na mnenja in nasvete strokovnjakov, zlasti analitikov vrednostnih papirjev.

2.4.1 Tveganje Slovar slovenskega knjižnega jezika tveganje definira kot nevarnost, da se nekdo znajde v zmoti ali je deležen očitkov. V ekonomskem smislu pa ga lahko razumemo kot možnost, da pride do neljubih dogodkov, ko ekonomski subjekt ne bo sposoben poravnati dolgov ali zagotoviti ustreznega donosa.

15

Tveganje je moč definirati tudi kot nevarnost napačne odločitve, pri čemer obstaja odprto vprašanje, kako meriti takšno nevarnost (Schneider 1971, 65; povz. po Duhovnik in Mramor 1995, 237). Investicijsko tveganje je, kot pišeta Duhovnikova in Mramor (1995, 237 - 239), povezano z verjetnostjo, da bo dejanska donosnost nižja od pričakovane. Čim večja je verjetnost nizke ali negativne donosnosti, tem bolj tvegana je investicija. Verjetnosti lahko pripišemo tudi možnim izidom ali donosnostim investicije. Ker donos v primeru delnice predstavljajo dividende in kapitalski dobiček, se od bolj tvegane delnice pričakujejo tudi večje stopnje donosa, da se vlagatelj odloči za nakup takšne delnice. V primeru delnic namreč tveganje predstavlja možnost, da podjetje ne bo sposobno izplačati pričakovanih dividend, ali da delnica ne bo rasla skladno s pričakovanji. Že zaradi same definicije tveganja izhaja, da pri vsaki naložbi obstaja možnost, da ob vložku v tvegano naložbo, ne bo mogoče doseči zahtevanega donosa, saj če temu ne bi bilo tako - torej bi bilo vedno možno iztržiti pričakovani donos - tedaj to ne bi bila več tvegana naložba (Brigham, Gapenski in Ehrhardt 1999, 160 - 161). Zaznavanje tveganja in negotovosti je od človeka do človeka različno. Če tudi bi bila stališča glede določene stopnje tveganja med posamezniki enaka, bi bil njihov odnos do te stopnje tveganja različen, saj lahko odnos do tveganja teoretično utemeljimo s pomočjo teorije koristnosti. Sodobna teorija tveganje razdeli na dve vrsti tveganj, in sicer tržno tveganje in specifično tveganje. Tržno tveganje se nanaša na tveganje nekega gospodarstva kot celote in odseva negotovosti v celotnem gospodarstvu, medtem, ko se specifično tveganje nanaša na določeno podjetje. Vlagatelj lahko tveganje zmanjša, če vlaga v različne vrednostne papirje in s tem oblikuje portfelj, saj je moč z razpršenostjo bistveno zmanjšati tveganje, ki izhaja iz naložbe v en sam vrednostni papir. Če vlagatelj svoja sredstva dovolj razprši, se bo tveganje njegovega portfelja približalo tržnemu tveganju. Kljub temu, pa vlagatelji z oblikovanjem portfelja znotraj neke ekonomije ne more zaobiti tržnega tveganja. Kot omenjeno, tveganje vlagatelji sprejemajo različno, zato lahko vlagatelje razdelimo v tri skupine, in sicer vlagatelje, ki tveganj ne sprejemajo in jih imenujemo tudi risk averse, vlagatelje, ki tveganje kontrolirajo ali risk controllerje ter iskalce oziroma ljubitelje tveganja (risk seekers ali risk lovers), ki so zaradi visokih donosov pripravljeni tudi veliko tvegati. Kljub temu pa tudi iskalci oziroma ljubitelji tveganja ne bodo vlagali v nek vrednostni papir, če ne bodo pričakovali dovolj visokih donosov, s katerimi bi kompenzirali tveganje (Antunović 1999, 115 - 120). Na splošno velja, da je za podjetje manj tvegano, da si zagotovi nova investicijska sredstva na podlagi lastniškega kapitala v primerjavi z dolžniškim. Podjetje delničarjem namreč ni dolžno izplačevati dividend. Za razliko od posojil, kjer je potrebno redno plačevanje anuitet, pa delničarjem vse do likvidacije družbe ne izplačuje delniškega kapitala. Prav tako dolžniški kapital ni podvržen omejitvam, ki jih sicer upoštevajo posojilodajalci, ko preverjajo kreditno sposobnost in stopnjo zadolženosti ter terjajo zavarovanje posojila (Myddelton 2000, 107 - 108 in 112 -116). Prav zaradi tveganja, da podjetje delničarjem ne bo izplačalo dividend, in da po morebitnem stečaju ne bo moč poplačati delničarjev, pa je zahtevana stopnja donosa v primeru lastniškega kapitala zelo visoka, kar lastniški kapital uvršča med najdražje vire sredstev.

16

2.4.2 Donosnost naložbe Pojem donos na splošno označuje število denarnih enot, ki jih prejme investitor v določenem obdobju nad vsoto dospele naložbe, običajno pa jo merimo v enoletnem obdobju (Mramor 1995, 73). Ker dobiček iz naložbe ni primerno merilo za medsebojno primerjanje posameznih naložb, saj ne upošteva zneska, ki ga je zanj treba odšteti, je pravo merilo razmerje med prejetim dohodkom in vloženimi sredstvi. Takšno razmerje imenujemo donosnost naložbe in pravi, da je naložba tem bolj donosna, čim manj denarja je zanjo treba odšteti pri nakupu in čim večji dohodek prinaša (Štravs et al. 1995, 76 - 78). Za vlagatelje predstavlja največji motiv pri nakupu vrednostnih papirjev ustrezen dobiček oziroma donos. Slednjega sestavljata rast borznega tečaja, tako imenovani kapitalski dobiček in dividenda. Donos je praviloma sorazmeren s prevzetim tveganjem, saj naj bi bil ob večjem tveganju večji tudi donos in obratno.Večji pričakovani donos spremlja višje tveganje, toda večje kot je tveganje, večja je tudi možnost izgube. Ker je delnica bolj tvegana od obveznice, blagajniškega zapisa ali zakladne menice, vlagatelji zahtevajo večji donos, saj se mora tveganje poplačati (Ljubljanska borza 2003, 1). Ker vlagatelji zaradi pričakovanih donosov prevzemajo tudi večje tveganje, je zanje, kot že omenjeno, pomembno obvladovanje tveganj, kar pa je mogoče doseči z razpršitvijo in oblikovanjem portfelja. Vendar pa se pri tem pojavlja vprašanje ali je za vlagatelja resnično bolje, da oblikuje portfelj, se sicer s tem izogne tveganju, vendar pa je zato prikrajšan za nagrado, ki se kaže v večjem donosu. Ali pa je morda bolje, da vlagatelj tvega in vsa svoja sredstva vloži v en sam vrednostni papir in se nato nadeja visokih donosov. Takšno ravnanje Myddelton (2000, 131) primerja s tem, da bi vsa svoja jajca položili v eno samo košaro in nato opazovali, kaj se bo s to košaro dogajalo. Kot že omenjeno, vsako finančno naložbo spremlja tveganje, saj nihče ne ve zagotovo ali se bodo pričakovanja na podlagi katerih je bila sprejeta odločitev, uresničila ali ne. Posledica tega je, da nekatere finančne naložbe prinašajo več kot so vlagatelji pričakovali, druge pa manj. Pomembno vlogo pri preučevanju korelacije med donosom in tveganjem ima tako imenovani Capital Asset Pricing Model (CAPM). Ta predpostavlja, da je pričakovana stopnja donosa za vsako delnico enaka donosu netvegane naložbe povečane za številne premije, ki odsevajo tveganje, kot je denimo varnost kasnejšega izplačila, prihodnost družbe, finančni položaj, struktura sredstev in podobno. Kot pišejo Hickman, Hunter, Byrd (2002, 187 - 190), se s CAPM modelom pričakovana stopnja donosa neke delnice izrazi kot funkcija tveganja na trgu. Višina tržne premije je odvisna od stopnje odpora, ki ga imajo investitorji do tveganja, pri čemer je premija za relativno varne naložbe enaka razliki med zahtevano stopnjo donosa za relativno varno naložbo. Če poznamo tržno premijo za tveganje in tveganje posamezne delnice, ki ga izračunamo na podlagi β3 koeficienta, lahko izračunamo tudi premijo za tveganje delnice (Duhovnik in Mramor 1995, 242 - 249). Če je vrednost koeficienta β

3 Koeficient β predstavlja mero splošnega tveganja in izraža odnos med variabilnostjo stopnje donosa celotnega trga ter je izračunan kot količnik kovariance med obema spremenljivkama in variance stopnje donosa lastniškega kapitala podjetja (Praznik 2003. 11 - 14).

17

večja od ena, je naložba bolj tvegana od povprečja na trgu in obratno če je koeficient β manjši od ena. Na podlagi CAPM lahko vlagatelj, če pozna netvegano stopnjo donosa, koeficient β in zahtevano tržno stopnjo donosa, izračuna zahtevano stopnjo donosa za i-to delnico. CAPM, kot piše Praznik (2003, 11 -14), namreč meri zahtevano stopnjo donosa na podlagi treh elementov, in sicer netvegane mere donosa, koeficienta β in pribitka za kapitalsko tveganje, kar izraža tudi naslednja formula: Ki = Krf + (Kmr - Krf) βi (1), pri čemer so: - Ki zahtevana stopnja donosa za i-to delnico, - Krf zahtevana stopnja donosa za netvegano naložbo - Kmr zahtevana tržna stopnja donosa in - βi beta koeficient i-te delnice. Razmerje med prevzetim tveganjem in zahtevano stopnjo donosa najlažje prikažemo s tako imenovano premico trga vrednostnih papirjev ali security market line (SML), ki jo prikazujemo v sliki 1. SLIKA 1: RAZMERJE MED PRIČAKOVANO DONOSNOSTJO IN TVEGANJEM

0 2 4 6 8

1

0 12 14 16 18 20

0 0,5 1 1,5 2 2,5 Tveganje (βi)

Zaht

evan

a st

opnj

a do

nosa

ab

c

a

b

d c

SML Khr

Kmr

Klr

Krf

Simboli: SML - Security market line, Krf = 6 % - Zahtevana stopnja donosa za netvegane naložbe, Klr = 8,5 % - Zahtevana stopnja donosa za relativno varne naložbe, Kmr = 11 % - Zahtevana tržna stopnja donosa, Khr = 16 % - Zahtevana stopnja donosa za visoko tvegane naložbe, a - Netvegana stopnja donosa, b - Premija za relativno varne naložbe, c - Tržna premija za tveganje, d - Premija za visoko tvegane naložbe in βi - Koeficient β za i-to naložbo in za povprečno tvegano naložbo znaša 1. Prirejeno po Brigham in Houston (1996, 162).

18

Nagib SML odraža stopnjo nenaklonjenosti tveganju v gospodarstvu, saj večji kot je odpor povprečnega investitorja do tveganja, večji je nagib premice, premija za tveganje katerekoli delnice in zahtevana stopnja donosa. Sčasoma, ko se pogoji v gospodarstvu in podjetju spreminjajo, se spreminja tudi SML in položaj podjetja na njej, saj se spreminja njegov koeficient β (Duhovnik in Mramor 1995, 247 - 249). Tako se koeficient β spremeni, če podjetje spremeni svojo poslovno politiko, spremeni sestavo premoženja, do njene spremembe pa lahko pride tudi zaradi različnih dejavnikov. Zaradi spremenjenega koeficienta β, pa se, kot je razvidno iz enačbe (1), spremeni tudi zahtevana stopnja donosa, kar v sliki 1 opazimo kot premik vrednostnega papirja po abscisni osi (Brigham in Houston 1996, 160 - 165). Za razliko od dejavnikov podjetja, ki ne vplivajo na premike SML, pa nanjo vplivata zlasti inflacija in obnašanje vlagateljev. Tako spremenjena inflacijska stopnja vpliva na premik SML po ordinatni osi, sprememba odnosa vlagateljev do tveganja pa spremeni smerni koeficient SML. Več o vplivu obeh dejavnikov na zahtevano stopnjo donosa bomo govorili v poglavju 2.6.1.

2.5 Analiza in izbira delnic Prav zaradi tveganja, ki je prisoten na borznem trgu, morajo vlagatelji precej pozornosti nameniti obvladovanju oziroma zmanjševanju tveganj, kar je najenostavnejše z razpršitvijo lastništva. Vlagatelj, ki svoje premoženje razprši na dovolj veliko število delnic različnih izdajateljev, lahko s precejšnjo verjetnostjo pričakuje, da bo ustvaril podobno donosnost, kot jo kaže borzni indeks. Še bolj pa ta ugotovitev velja za investitorje, ki portfelj premoženja oblikujejo v skladu s sestavo borznega indeksa, deloma pa tudi za tiste vlagatelje, ki se odločajo za nakup delnic investicijskega sklada, ki se glasi na določen borzni indeks. V slovenski, pa tudi v tuji praksi, se precej pozornosti namenja pretekli in pričakovani donosnosti delnic in drugih finančnih naložb, precej manjša pozornost se namenja obravnavi njihovega preteklega in pričakovanega tveganja. Za vlagatelje sta seveda pomembna tako pričakovana donosnost kot pričakovano tveganje naložb, saj cilj vlaganja v vrednostne papirje ni in ne sme biti maksimizacija donosnosti premoženja, temveč, kot že omenjeno, optimizacija razmerja med donosnostjo in tveganjem tveganega premoženja. Investitor naj bi v naslednjem koraku tveganje celotnega premoženja prilagodil svojemu osebnemu profilu tako, da premoženje ustrezno razporedi med tvegane in netvegane naložbe. Tveganje delnic pa ni ključnega pomena zgolj za vlagatelje, temveč tudi za njihove izdajatelje, saj neposredno vpliva na strošek lastniškega kapitala in tako tudi na njegovo tržno vrednost (Kleindienst 1999, 12). Izpostavljenost tveganju je moč zmanjšati na več načinov, tako lahko vlagatelj denimo izbere delnice povsem naključno in jim v portfelju dodeli enake deleže. Lahko se odloči za izvajanje pasivne indeksne strategije in premoženje oblikuje v sestavi določenega borznega indeksa. Vlaganje si lahko olajša tudi tako, da svoje premoženje v vrednostne papirje vlaga posredno, torej preko vzajemnih skladov ali pa da svoja sredstva v upravljanje borzni hiši, ki sama oblikuje portfelj. Investitor se lahko odloči za najzahtevnejšo, a tudi najbolj učinkovito metodo, ko delnice sistematično prouči in v protfelj vključi le tiste, za katere

19

meni, da so glede na svoje značilnosti, zlasti glede donosnosti in tveganja, zanj najprimernejše. Analiza delnic je pomembna z več vidikov. Investitor namreč teži k temu, da bi našel delnice, ki so podcenjene, upajoč, da bo s časoma borzni trg spoznal njeno pravo vrednost, da se bo cena teh delnic bistveno zvišala. Poleg tega je analiza pomembna tudi tedaj, ko se investitor odloča za nakup delnic iz primarne izdaje oziroma za nakup dodatnih delnic podjetja. Vrednotenje delnic pa ima pomembno vlogo tudi pri spajanju in prevzemanju podjetij, tako da ne pride do oškodovanja delničarjev enega ali drugega podjetja. V večini primerov se vlagatelji, če se odločijo za natančnejšo analizo delnic, odločajo za eno od dveh osnovnih skupin metod, in sicer za tehnično analizo, ki prihodnje trende nekega vrednostnega papirja napoveduje na podlagi dosedanjih tečajev, in temeljno analizo, pri kateri se napovedi oblikujejo na podlagi informacij, ki zadevajo trenutno in prihodnjo uspešnost poslovanja ter tveganje podjetja.

2.5.1 Tehnična analiza Tehnična analiza temelji na spoznanju, da se zgodovina ponavlja, kar se kaže tudi pri spremljanju gibanja tečajev na borzi, saj se gibanje tečaja, ki ga najbolj nazorno prikažemo v grafu, prikaže obnašanje večine vlagateljev. Pri tej metodi analitik proučuje gibanje tečaja delnic, saj ti po prepričanju zagovornikov tehnične analize prikazujejo ravnanja špekulantov ter strateških in portfeljskih vlagateljev. Zaradi prepričanja, da se dogajanja in trendi ponavljajo, pa lahko analitiki predvidevajo, kako naj bi se tečaji gibali v prihodnosti. Poleg tega pa analiza temelji na spoznanju, da kljub občutku vlagatelja, da je pri svojih odločitvah povsem neodvisen, pa se ta vedno ravna enako kot množica. Neugodno je namreč, da ima vlagatelj povsem diametralno stališče večini drugih vlagateljev. Zato tudi sam sledi njihovim ravnanjem (Kahn 1999, 10 - 14). Pri tehnični analizi vlagatelj identificira začetno fazo trenda in ga spremlja vse dotlej, ko ni razvidno, da se bo trend začel obračati (Pring 1991, 2). Ker tehnična analiza temelji na predpostavki, da v podobnih situacijah ljudje reagirajo na spremembe bolj ali manj enako, lahko vlagatelji z natančnim analiziranjem obnašanja trga predvidijo morebitne začetke oziroma konce določenega trenda gibanja tečaja delnice. Ponavljanje določenih značilnosti in vzorcev, po katerih se obnaša trg vrednostnih papirjev oziroma posamezni vrednostni papir, tehničnim analitikom zadostuje, da poiščejo točke na podlagi katerih sklepajo prihodnje obnašanje trenda (Kahn 1999, 15 - 22). Vlagatelj pa se praviloma odloči za vložek v tisti vrednostni papir, pri katerem je napovedana vrednost tečaja na podlagi prejšnjih gibanj višja od tiste, ki je bila oblikovana na borzi. Po drugi strani pa se bo za prodajo odločil, ko bo napovedana vrednost nižja od tiste, ki je bila na borzi oblikovana na podlagi ponudbe in povpraševanja. Ker tehnična analiza trg preučuje zgolj na podlagi preteklih podatkov, ki služijo za izračunavanje različnih kazalnikov, le ta ne nudi natančnih napovedi gibanja tečaja neke delnice, saj analitiki predvidevanja oblikujejo na podlagi preteklih izkušenj. Pri kritiki tehnične analize je treba upoštevati tudi dejstvo, da trg ne odseva prave vrednosti neke

20

delnice, saj v realnosti ne razpolaga z vsemi informacijami, temveč odraža vrednost v očeh investitorjev. Tehnična analiza pozornost vlagateljev odvrne od temeljnih dejavnikov, ki vplivajo na vrednostne papirje in jih usmeri k matematičnim in statističnim metodam. Kljub temu zagovorniki tehnične analize priznavajo vrednosti informacij, ki zadevajo prihodnjo uspešnost poslovanja podjetja, njegovo tveganje in uspešnost gospodarstva v katerem podjetje deluje, vendar pa trdijo, da te informacije za uspešno trgovanje z vrednostnimi papirji niso nujno potrebne. Menijo namreč, da se bo trg na nek pomemben dogodek, ki utegne odločilno vplivati na prihodnjo uspešnost poslovanja podjetja, odzval počasi (Kleindienst 2001, 200 - 202). Vendar se je pri tem treba zavedati, da pomembnih časovnih vrzeli na trgu ni. Poleg tega pa tehnična analiza zahteva tudi dovolj razmeroma visoko zahtevo po likvidnosti trga ter dolgo zgodovino podatkov o preteklih cenah in prometu, saj je pomembna domneva tehnične analize, da se zgodovina ponavlja. Tehnična analiza temelji na štirih predpostavkah, da je cena vrednostnega papirja rezultat ponudbe in povpraševanja, da so vsi dejavniki, ki delujejo na ponudbo in povpraševanje že vračunani v ceno, ki se gibljejo v trendih in da se dogajanje na trgih ponavlja. Ker tehnična analiza zahteva veliko časa, vsakodnevni stik s trgom in dobro poznavanje matematičnih in statističnih modelov je ta metoda za neprofesionalne vlagatelje neprimerna. Poleg tega je po svoji naravi izjemno kratkoročna, vendar pa naj bi vlagatelji v vrednostne papirje načeloma vlagali dolgoročno (Kleindienst 2001, 200 - 202). Ob tem velja dodati, da ima tehnična analiza pri povprečnem ameriškem borznem analitiku le okoli 10-odstotni pomen pri odločanju, medtem ko ima temeljna analiza kar 90-odstotni pomen. Kljub številnim kritikam tehnične analize, pa se je potrebno zavedati, da predstavlja razumevanje dolgoročnih trendov cen vrednostnih papirjev pomemben prispevek k uspešnemu investiranju. Tako tehnična analiza vlagateljem omogoča razumevanje okolja, v katerem se oblikuje cena in investira denar (Mramor in Duhovnik 1995, 259 - 260).

2.5.2 Temeljna analiza Temeljna analiza je grajena na predpostavki, da ima vsaka delnica svojo notranjo vrednost, ki jo lahko določimo na podlagi različnih kazalnikov, kot so finančna moč podjetja, podatki o preteklih izplačilih dividend, stopnja rasti celotnega prihodka podjetja v preteklosti, tržne možnosti v prihodnosti, značilnosti panoge podjetja, značilnosti njegove konkurence, splošni ekonomski in politični položaj v državi in svetu ter še nekatere druge informacije (Mramor 1993, 140). Na podlagi teh temeljev lahko vlagatelj s pomočjo temeljne analize določi notranjo vrednost delnice, ki jo nato primerja s ceno, ki jo ta delnica dosega na trgu. Notranja vrednost delnice je ocena njene dejanske vrednosti, ki se v večini primerov razlikuje od njene tržne vrednosti, saj sta obe vrednosti le redkokdaj enaki. Kljub temu, da notranja vrednost delnice niha manj kot tržna vrednost, pa to ne pomeni, da se notranja vrednost sčasoma ne spreminja. Ob tem pa velja opozoriti, da gre pri notranji vrednosti delnice, ki jo izračunamo na podlagi temeljne analize za oceno. Prav zato namreč obstaja

21

možnost napak, ki jih vlagatelji sčasoma skušajo zmanjševati, saj upoštevajo nove informacije, ki jih pridobijo (Mramor 1993, 140 - 145). Notranja vrednost delnice je enaka sedanji vrednosti vseh denarnih tokov, ki jih lastnik pričakuje v prihodnosti. Ker pa je ta odvisna od sposobnosti, znanja in izkušenj analitika, pa je to izrazito subjektivna vrednost. Če vlagatelj ugotovi, da je neka delnica precenjena, bo skušal takšne delnice prodati, saj je v tem primeru notranja vrednost delnice nižja od trenutnega tečaja na borzi. Če pa ugotovi, da je delnica podcenjena, pa bo skušal takšno delnico kupiti, saj je njena dejanska vrednost višja od tržne. Od učinkovitosti trga kapitala pa je odvisno, koliko časa bo preteklo, da se bosta notranja in tržna vrednost izenačili. Bolj kot je trg razvit, hitreje se bo tržna vrednost približala notranji. Prav zaradi dejstva, da trg ni povsem učinkovit, prihaja do časovnih zamikov med izenačitvijo obeh vrednosti, prav zato pa temeljna analiza nudi rezultate, ki pripomorejo k dolgoročnejšemu investiranju. Čeprav poglobljena temeljna analiza terja še celo več informacij kot tehnična, pa je za razliko od slednje primerna tudi za neprofesionalne vlagatelje. Večina neprofesionalnih vlagateljev sicer nima niti dovolj časa niti dovolj informacij, da bi lahko na podlagi temeljne analize dosegli nadpovprečno visoko donosnost pri pogostem trgovanju z vrednostnimi papirji. Kljub temu pa ima temelja analiza pomembno vlogo pri izbiri in spoznavanju vrednostnih papirjev, ki jih bo investitor vključil v svoj portfelj (Kleindienst 2001, 2002 - 2003). Temeljna analiza naj bi odgovorila na tri osnovna vprašanja, in sicer kolikšni so pričakovani denarni tokovi naložbe v analizirano delnico, kdaj naj bi ti denarni tokovi nastopili in kolikšna je verjetnost, da bodo denarni tokovi različni od pričakovanih, oziroma kolikšno je tveganje delnice (Barker 2001, 14 - 20). Donos pri delnici je sestavljen iz izplačanih dividend ter kapitalskega dobička oziroma morebitne izgube. Pri vrednotenju delnic poznamo dve skupini modelov, in sicer dividendno-diskontne in relativne modele vrednotenja. Pri dividendno-diskontnih modelih lahko vlagatelj kot osnovo za izračun oziroma določitev vrednosti delnice uporabi dividende. Pri tem poznamo tri modele, ki temeljijo na različnih predpostavkah, prvi tako predvideva, da bo podjetje izplačevalo enake dividende, drugi predvideva enakomerno rast dividend in tretji neenakomerno rast dividend. Pri relativnih modelih pa je najbolj priljubljen in najbolj pogosto uporabljen model multiplikatorja dobička oziroma tako imenovani price/earning ratio, čemur Mramor (1993, 191) pripisuje predvsem enostavnosti takšnega izračuna. Kljub temu pa je nemogoče pričakovati, da bodo vlagatelji delnice ocenjevali zgolj po kazalniku multiplikatorja dobička, torej po donosu na delnico, saj morajo vlagatelji ocenjevati tudi kvaliteto delnice (Myddelton 2000, 29). Zaradi specifičnosti podatkov, ki jih vlagateljem nudita temeljna in tehnična analiza, bi morali investitorji za uspešno vlaganje v vrednostne papirje upoštevati obe metodi vrednotenja vrednostnih papirjev. Temeljna analiza bi jim tako zagotovila možnost za dolgoročni uspeh pri investiranju, tehnična analiza pa bi pripomogla k pravilnemu terminiranju njihovih transakcij. Tako bi vlagatelji na podlagi temeljne analize pridobili podatke o tem, v katere vrednostne papirje bi bilo smiselno vlagati, na podlagi tehnične analize pa bi določili primeren trenutek za nakup oziroma prodajo vrednostnih papirjev.

22

2.6 Dejavniki, ki vplivajo na tečaj delnic na borzi Finančnih analitikov podatki iz preteklosti ne zanimajo preveč, saj iščejo predvsem informacije o prihodnjem poslovanju podjetja, saj je njihova glavna naloga narediti tri ali celo petletne projekcije poslovnih rezultatov. Kot piše Stane Petavs (2001, 84), so zadnja leta borzni analitiki pri vrednotenju delnic podjetij naredili kar precejšen korak naprej. Medtem ko se je pred leti vrednost delnic v Sloveniji ocenjevala bolj na pamet, pa so sedanje analize v glavnem že primerljive z analizami, ki jih izvajajo v tujini. Vendar se morajo vlagatelji zavedati, da analitiki niso poceni, zato si prave analitične oddelke lahko privošči le peščica finančnih družb. Tako referenčne analize izdeluje manj kot deset slovenskih podjetij, druge družbe in posamični vlagatelji pa si pomagajo predvsem z javno dostopnimi izsledki analiz. Čeprav je ocenjevanje preteklega tveganja delnic zahtevnejša naloga od ocenjevanja njihove pretekle donosnosti, pa je ocenjevanje prihodnjega tveganja delnic nekoliko manj tvegano od ocenjevanja njihove prihodnje donosnosti. Za vlagatelje je seveda pomembno prihodnje, ne pa preteklo tveganje delnic. Vendar pa večina praktikov pri analizi izhaja iz izhodišča, da je preteklo tveganje delnic dober napovedovalec njihovega prihodnjega tveganja, ki jih ustrezno kvalitativno prilagodijo. Za izhodišče se običajno vzamejo trgovalni podatki za določeno preteklo obdobje. Kot smo že omenili v poglavju 2.4, lahko dejavnike, ki vplivajo na spremembo tečaja delnic razdelimo na dva dela, in sicer narodno-gospodarske dejavnike, torej dejavnike, ki vplivajo na delovanje celotnega trga, in na dejavnike posameznega podjetja. Tako med narodno-gospodarske dejavnike prištevamo splošno raven obrestnih mer, ki vsebuje tudi inflacijo, pričakovano gospodarsko rast, ukrepe makroekonomske politike, ciklično gibanje gospodarstva, zunanji cenovni šoki, kot denimo nenadno povišanje cene nafte in podobno. Če se vlagatelj odloči za vlaganje v tujini, mora poleg naštetih dejavnikov upoštevati tudi deželno tveganje, ki ga objavljajo priznane mednarodne institucije. Narodno gospodarske dejavnike bomo natančneje proučevali v poglavju 2.6.1. Med dejavnike posameznega podjetja prištevamo likvidnost vrednostnega papirja, tveganost nabavnih in prodajnih trgov, razpršenost proizvodnje, možnost stavk, sposobnost vodstva in finančno strukturo podjetja. Slednjo je moč analizirati na podlagi številnih kazalnikov, kot so denimo, donosnost kapitala, donos na delnico, razmerje med ceno delnice in donosom na delnico, pa tudi na podlagi koeficienta obračanja zalog, obračanja sredstev in podobno. Vlagatelji si pri analizi delnic lahko pomagajo tudi z bilancami, ki jih podjetje izkazuje ob koncu poslovnega leta, vse več podjetij pa izdeluje tudi vmesne bilance, ki služijo prav investitorjem pri njihovem odločanju. Več o dejavnikih posameznega podjetja bomo govorili v poglavju 2.6.2.

2.6.1 Narodno-gospodarski dejavniki Za razliko od specifičnega tveganja, se vlagatelji, kot že omenjeno v poglavju 2.4, tržnemu tveganju praktično ne morejo izogniti. Gre namreč za številne dejavnike, ki vplivajo na celotno gospodarstvo. Med glavne makroekonomske kazalce Cottle, Murray in Block

23

(1988, 52) štejejo rast bruto domačega proizvoda, nagnjenost k varčevanju in ponudbo prihrankov, povpraševanje po sredstvih, ki izvirajo iz potrošnje gospodinjstev, gospodarstva in države ter stopnjo inflacije, inflacijska pričakovanja, odnos do tveganja ter donosnost na trgu kapitala. Da bi lahko vrednotili trg delnic, je potrebna primerjalna analiza segmentov trga vrednostnih papirjev, zlasti primerjalna analiza donosnosti različnih vrednostnih papirjev. Pri tej analizi je ključna analiza obrestnih mer, saj obrestne mere na cene vrednostnih papirjev vplivajo na treh ravneh. Višje obrestne mere namreč povečujejo stroške podjetij, kar povzroča nižje dobičke. Po drugi strani pa višje obrestne mere zmanjšujejo obseg novih investicij, kar vpliva na gospodarsko aktivnost, ki se kasneje odrazi na višini pričakovanega dobička. Poleg tega pa višje obrestne mere povečujejo tudi zahtevano stopnjo donosa za prevzeto višjo raven tveganja. Na obrestne mere vplivajo zlasti ponudba prihrankov oziroma povpraševanje po le-teh, pričakovana inflacija in monetarna politika. Raven obrestnih mer se spreminja tudi zaradi ponudbe in povpraševanja na denarnem trgu, tako ob povečanem obsegu depozitov le-te padejo in narastejo ob povečanju povpraševanja po kreditih. Torej je raven obrestnih mer odvisna tudi od investicijske aktivnosti in nagnjenosti k varčevanju. Monetarna politika lahko s ponudbo denarja vpliva na stopnjo inflacije in gospodarsko aktivnost ter raven obrestnih mer. Slednjo lahko uravnava preko količine denarja v obtoku ali neposredno preko eskontne obrestne mere (obrestna mera centralne banke za posojila poslovnim bankam), s čimer se zmanjšuje obseg danih kreditov. S spremembo eskontne obrestne mere, se avtomatično spremenijo tudi vse druge obrestne mere v nekem narodnem gospodarstvu, zato to obrestno mero imenujemo tudi ključna obrestna mera. Posredno pa lahko centralna banka na spremembo obrestne mere vpliva preko količine denarja v obtoku, če se le ta poveča, obrestne mere padejo. Če se količina denarja v obtoku zmanjša pa obrestna naraste (Savin 1999, 9 - 14). Pomemben dejavnik pri oblikovanju tečaja delnic so tudi gospodarska rast neke ekonomije in njene napovedi ter gospodarska pričakovanja vodilnih podjetij. Sorazmerno visoka gospodarska rast, med drugim je ta posledica ekspanzivne monetarne in fiskalne politike, in optimistične napovedi gospodarske rasti v prihodnje, so za vlagatelje jasen znak, da imajo podjetja ugodne razmere za nadaljnji razvoj in rast. To pa je jasen znak, da si lahko investitorji nadejajo višjih dividend in večje kapitalske dobičke, kar poveča povpraševanje po vrednostnih papirjih. Na raven obrestnih mer in posledično zahtevanih stopenj donosa vpliva tudi deficit državnega proračuna. Država mora namreč za zagotovitev potrebnih finančnih sredstev, najeti posojila, s čimer dvigne raven obrestnih mer, ali pa povečati količino denarja v obtoku (takšno ravnanje je v primeru, da ima država neodvisno centralno banko, praktično nemogoče), s čimer se zviša stopnja inflacije (Brigham in Houston 1996, 124 - 125).

2.6.1.1 Inflacija Med pomembnejše makroekonomske dejavnike, ki vplivajo na trg vrednostnih papirjev je tudi možnost, da se država znajde v finančni makroekonomski krizi, kar se odrazi na

24

povišani stopnji inflacije. Ta namreč neposredno vpliva na povišanje zahtevane stopnje donosa za netvegane naložbe, in obratno, če se zaradi restriktivne monetarne politike pričakuje zmanjšanje inflacije (Brigham, Gapenski in Ehrhardt 1999, 184 - 189). Ker se vlagatelji inflacije zavedajo, jo tudi vgradijo v ceno oziroma zahtevano stopnjo donosa, vendar pa pri tem v ceno vgrajujejo pričakovano stopnjo inflacije. Povečana inflacijska stopnja pomakne SML po ordinatni osi navzgor, zmanjšana stopnja inflacije pa premico pomakne navzdol. V sliki 2, kjer prikazujemo vpliv inflacije na SML, predpostavimo, da je inflacijska stopnja znašala 3 odstotke, realna stopnja donosa za netvegano naložbo pa je znašala 3 odstotke. Po spremenjenih makroekonomskih razmerah je le-ta narasla na 5 odstotkov in tako, če se realna stopnja donosa za netvegano naložbo ne spremeni, nominalna stopnja donosa znašala 8 odstotkov. Po restriktivni monetarni politiki pa je inflacija padla na 1 odstotek, s čimer se zmanjša zahtevana nominalna stopnja donosa za netvegano naložbo. SLIKA 2: VPLIV INFLACIJE NA SML

0 0,5 1 1,5Tveganje (ß)

Zaht

evan

a st

opnj

a do

nosa

Kmr2

Kmr1

Krf2

Krf1

Krf3 K*

SML3

SML1

SML2

b

a

c

Simboli: SML1 - SML, ko je inflacija 3 %, [SML1 = 6 + 5ßi], SML2 - SML, ko je inflacija 5 %, [SML1 = 8 + 5ßi], SML3 - SML, ko je inflacija 1 %, [SML1 = 4 + 5ßi], a - Realna zahtevana stopnja donosa, [3 %], b - Začetna inflacijska stopnja, [3 %], c - Sprememba inflacijske stopnje, [∆i = 2 %], Kmr1 = 11 % - Zahtevana tržna stopnja donosa ob 3 % inflaciji, Kmr2 = 13 % - Zahtevana tržna stopnja donosa ob 5 % inflaciji, Krf1 = 6 % - Zahtevana stopnja donosa za netvegane naložbe ob 3 % inflaciji, Krf2 = 8 % - Zahtevana stopnja donosa za netvegane naložbe ob 5 % inflaciji, Krf3 = 4 % - Zahtevana stopnja donosa za netvegane naložbe ob 1 % inflaciji in K* = 3 % - Realna zahtevana stopnja donosa. Prirejeno po Brigham, Gapenski in Ehrhardt (1999, 188).

25

2.6.1.2 Odnos do tveganja Poleg ponudbe in povpraševanja lahko vlagatelji na oblikovanje tečaja vrednostnih papirjev vplivajo tudi s svojim obnašanjem oziroma z odnosom do tveganja. Kot smo že omenili v poglavju 2.4.1, lahko vlagatelje ločimo v tri skupine, in sicer tiste, ki se tveganja ne zavedajo, ki ga skušajo obvladati, oziroma, ki iščejo tveganje. Če se vlagatelji tveganja sploh ne zavedajo, to pomeni, da je smerni koeficient enak nič, saj je zahtevana stopnja donosa za netvegano naložbo enaka zahtevani stopnji donosa za tvegano naložbo. Vendar pa se vlagatelji tveganja zavedajo, od njihovega obnašanja pa je odvisno, kolikšen pomen dajejo tveganju (Brigham, Gapenski in Ehrhardt 1999, 184 - 189). Ker lahko večina investitorjev spremeni svoj odnos do tveganja, se lahko spremeni tudi zahtevana stopnja donosa za prevzeto tveganje. Na SML se takšna preferenca odrazi v spremembi smernega koeficienta premice. Bolj kot se vlagatelji zavedajo tveganja, večji bo smerni koeficient SML in obratno, manj kot se ga zavedajo, manjši bo smerni koeficient, posledično pa bo SML položnejša. Vpliv odnosa vlagateljev do tveganja na zahtevano stopnjo donosa ponazarjamo s pomočjo SML v sliki 3. SLIKA 3: VPLIV ODNOSA DO TVEGANJA NA SML

0 0,5 1 1,5 2

Tveganje (ß)

Zaht

evan

a st

opnj

a do

nosa

Khr2 Kh1=Km2

Kmr Klr2

Klr1

Krf

1

SML2

SML1

ab

Simboli: SML1 - SML pred spremembo odnosa do tveganja, [SML1 = 6 + 5 βi], SML2 - SML po spremembi odnosa do tveganja, [SML1 = 6 + 7,5 βi], a - Premija za tveganje na trgu pred spremembo, [kmr1 - krf = 5 %], b - Premija za tveganje na trgu po spremembi, [km2 - krf = 7,5 %], Krf = 6 % - Zahtevana stopnja donosa za netvegano naložbo, Klr1 = 8,5 % - Zahtevana stopnja donosa za relativno varne naložbe pred spremembo, Klr2 = 9,75 % - Zahtevana stopnja donosa za relativno varne naložbe po spremembi, Kmr1 = 11 % - Zahtevana tržna stopnja donosa pred spremembo, Km2 = Kh1 = 13,5 % - Zahtevana tržna stopnja donosa po spremembi in zahtevana stopnja donosa

za tvegano naložbo pred spremembo in Khr2 = 17,25 % - Zahtevana stopnja donosa za tvegano naložbo po spremembi. Prirejeno po Brigham, Gapenski in Ehrhardt (1999, 189).

26

Vlagatelji si pri napovedovanju splošnih tržnih gibanj lahko pomagajo z različnimi modeli, mi se bomo dotaknili treh, in sicer raziskave pričakovanj, spremljanja ekonomskih kazalcev in ekonometričnih modelov. Vlagatelji oziroma analitiki skušajo makroekonomske kazalce napovedati s pomočjo anketiranja nosilcev odgovornosti na pomembnih funkcijah v vladi in v gospodarstvu. Tako skušajo ugotoviti njihova pričakovanja o bodočih izdatkih in investicijah. Vzporedno pa anketirajo tudi prebivalstvo pri katerem želijo napovedati pričakovane investicije. Omenjena metoda temelji na teoriji pričakovanj, kar pomeni, da je za prihodnji razvoj neke spremenljivke ključno pričakovanje subjektov o njenem bodočem razvoju (če ekonomski subjekti pričakujejo določeno stopnjo inflacije, le to tudi vgradijo v svoja pričakovanja, s tem pa tudi pripomorejo k ustvarjanju tovrstne inflacije). Kljub temu, da si lahko vlagatelji z mnenji anketirancev izdatno pomagajo, pa kljub temu največjo težo daje subjektivna ocena tako anketiranca kot analitika.

2.6.1.3 Poslovni oziroma gospodarski cikli Borzni analitiki in tudi nekateri vlagatelji bodoče makroekonomske razmere napovedujejo tudi s pomočjo poslovnih (gospodarskih) ciklov4. Slednje namreč poteka na podlagi prepričanja, ki ga kaže ekonomska zgodovina, da se gospodarska aktivnost ciklično spreminja. Poslovni cikel sestavlja nihanje outputa, inflacije, obrestnih mer in zaposlenosti in zaznamuje vsa tržna gospodarstva (Samuelson in Nordhaus 2002, 432 - 437). Ekonomska zgodovina kaže, da utegne država več let uživati živahni ekonomski razcvet, čemur pa utegne slediti obdobje recesije ali celo finančne krize, redko pa tudi podaljšane gospodarske krize ali depresije. Prej ali slej gospodarstvo doseže dno in začne se okrevanje gospodarstva, ki pa je lahko bodisi hitro, bodisi počasno. Razcvet lahko pomeni dolgo obdobje visokega in stabilnega povpraševanja mnogih zaposlitvenih možnosti in rastočih življenjskih standardov. Po drugi strani pa ga lahko označi hitra in naraščajoča inflacija ter špekulacije, čemur pa sledi še en nagel padec ekonomske dejavnosti. Kot pišeta Samuelson in Nordhaus (2002, 432 - 437), se poslovni (gospodarski) cikel razdeli v dve glavni stopnji, in sicer recesijo ali krčenje ter ekspanzijo ali razcvet. Slednja se kaže v povečani potrošnji prebivalstva, povečanju zaposlenosti, povečanju inputa, in inflacije, cen surovin, poveča se tudi rast plač. Poleg tega se začnejo povečevati tudi poslovni dobički, zaradi povečanega povpraševanja po kreditih se zvišajo tudi obrestne mere, razcvet gospodarstva pa je moč zaznati tudi z rastjo cen delnic. Ko se gospodarstvo znajde v recesiji je moč opaziti zrcalno sliko gospodarske ekspanzije. Prav ti kazalci pa so za finančnega analitika oziroma vlagatelja vodilni ekonomski kazalci, ki že nekaj mesecev prej napovedujejo bodisi vrh ali dno konjukturnega cikla. Pri tem se morajo vlagatelji oziroma analitiki pri tem zavedati, da cikli niso identični, saj so razmere, ki vplivajo bodisi na ekspanzijo bodisi na recesijo različni, vendar pa se med njimi pojavljajo nekatere podrobnosti, ki nudijo precej informacij za odločanje.

4 Poslovni (gospodarski ) cikel je nihanje celotnega narodnega outputa, dohodka in zaposlenosti, ki običajno traja od dve do deset let z gospodarskim razcvetom (ekspanzijo) ali krčenjem (kontrakcijo) v večini sektorjev gospodarstva.

27

Ekonomska teorija je v preteklosti razvila kar nekaj orodij za napovedovanje bodočih sprememb v gospodarstvu. Eno takšnih predstavlja tudi ekonometrični model5, ki ga sestavljajo zapletene matematično-statistične metode. Slednje zahtevajo precejšnjo mero teoretičnega znanja in zmogljiv informacijski sistem, zato so bolj primerne za institucionalne vlagatelje, kot pa za individualne investitorje. Analitični okvir se začne oblikovati z enačbami, ki predstavljajo agregatno povpraševanje in ponudbo, z uporabo tehnik sodobne ekonometrije pa se vsako od enačb prilagodi podatkom za pretekla obdobja. S tem analitiki pridobijo ocene parametrov, ki jih nato korigirajo s svojimi izkušnjami in presojo. Nato sestavijo celoten model in ga uporabljajo kot sistem enačb, tako manjši sistem obsega od deset do dvajset enačb, v zahtevnejši pa lahko najdemo tudi od nekaj sto do 10.000 spremenljivk. Kljub temu, da so ekonometrični modeli izjemno zahtevni, so se napovedi na podlagi teh modelov izkazale za bistveno bolj realne kot napovedi izvedene s pomočjo drugih metod (Samuelson in Nordhaus 2002, 437 - 438).

2.6.1.4 Donosnost na trgu kapitala Poleg običajnih tržnih gibanj je pri odločitvi o nakupu neke delnice pomemna tudi pričakovana donosnost delnic neke borze vrednostnih papirjev. Za to borzni analitiki oziroma vlagatelji uporabijo metodo analize trga delnic, ki je ključna za izračun notranje vrednosti delnic. Pričakovana stopnja donosa se po tej metodi izračuna s pomočjo multiplikatorja dobička, ki zajema delnice vključene v nek borzni indeks. Tako analitiki postopoma ocenijo dobiček na delnico za podjetja v borznem indeksu, nato ocenijo multiplikator dobička za delnice, ki ga določajo delež dividend v dobičku, zahtevana stopnja donosnosti in ocenjena stopnja rasti dividend. Z zmnožkom omenjenih spremenljivk pa analitiki izračunajo končno vrednost borznega indeksa. Končno analitiki donosnost trga delnic izračunajo s pomočjo spodnje enačbe (Damjanovič 2000, 10):

s

esfR I

DIIE +−= (2),

pri čemer so: - Er - pričakovana donosnost delnic, ki kotirajo na neki borzi, - If - vrednost borznega indeksa ob koncu obdobja, - Is - vrednost borznega indeksa na začetku obdobja in - De - pričakovana vrednost dividend v časovnem obdobju.

5 Ekonometrični model je sistem enačb, ki predstavlja obnašanje gospodarstva, ocenjeno na podlagi preteklih podatkov.

28

2.6.2 Dejavniki posamezne družbe Med dejavnike posamezne družbe štejemo tiste dejavnike, na katere lahko vpliva podjetje samo oziroma tiste, ki imajo neposredni vpliv na ceno ene same delnice. Kljub temu pa v tem delu obravnavamo tudi analizo panoge v kateri deluje podjetje, saj poslovna nihanja v panogi niso odvisna zgolj od tržnih nihanj, temveč tudi od številnih drugih dejavnikov, ki so odvisni od podjetij v panogi. Ker na podjetja znotraj določene panoge vplivajo zelo podobni dejavniki, je smiselno pričakovati, da bodo gibanja tečajev njihovih delnic v povprečju med seboj močneje povezana, kot bodo povezana z gibanji tečajev delnic podjetij iz drugih panog. Kot piše Kleindienst (2001, 255 - 258), se bo tako investitor tveganju najlažje izognil, če bo svoj portfelj oblikoval iz delnic podjetij iz različnih panog. Postopek pričakovanega donosa panoge je enak kot pri oceni donosnosti trga delnic, vendar pa analitiki pri tem upoštevajo le indekse podjetij znotraj panoge. Poleg tega, da analiza panoge vlagatelju omogoča odločitev o izbiri neke panoge, mu analiza omogoča tudi izbiro posamezne delnice, saj se vlagatelj za nakup neke delnice ne bo odločil zgolj na osnovi perspektivnosti panoge, v kateri se delnica nekega podjetja nahaja. Donosnosti posameznih podjetij namreč pozitivno ali negativno odstopajo od panožnega povprečja. Pri analizi panoge si analitik ali vlagatelj pomaga s panožnimi borznimi indeksi. Ljubljanska borza vrednostnih papirjev objavlja pet tovrstnih indeksov, in sicer indeks delnic podjetij, ki delujejo v proizvodnji hrane in pijač (indeks hrana in pijača), indeks kemija, v katerega so vključena kemijska podjetja, indeks nafta in plin, indeksa delnic obeh slovenskih naftnih družb, transportnih podjetij (indeks transport) in indeks trgovina, ki združuje delnice trgovskih družb. Na tečaj delnic nekega podjetja na borzi najpomembneje vpliva njihova notranja vrednost. Nanjo vpliva pričakovana rast, kakovost upravljanja, sestava lastništva, stanje osnovnih in obratnih sredstev, kadrov, faz reprodukcijskega procesa in raznolikosti proizvodnje. Borzni analitiki pri ugotavljanju notranje vrednosti delnic uporabljajo tako imenovano analizo podjetja. Gre za kompleksno analizo, ki je za povprečnega investitorja izjemno zahtevna, saj vključuje tudi ocene managementa in raziskovalno-razvojnega oddelka družbe, blagovne znamke in starosti podjetja. Med najpomembnejše dejavnike pa vsekakor štejemo uspešnost poslovanja, finančno in lastniško strukturo podjetja ter skrb za delničarje, kamor sodi zlasti politika dividend.

2.6.2.1 Politika dividend Skrb za delničarje proučujemo zlasti na podlagi izplačila dividend oziroma tako imenovane politike dividend, kjer velja šest glavnih značilnosti. Koeficient izplačila dividend se od panoge do panoge razlikuje. Podjetja tudi zelo nerada zmanjšajo dividendo oziroma preskočijo njeno izplačilo, kar pa kljub temu storijo tedaj, ko slutijo recesijo, saj tedaj dividendo znižajo, po končani recesiji pa višino dividende izjemno nerade povečajo. Kot piše Antunović (1999, 187), pa se pogostost izplačila dodatnih dividend z leti manjša, dividende pa naraščajo po razmeroma stalni stopnji, v primerjavi z rastjo dobička po obdavčitvi. Vendar pa na izplačilo dividend vplivajo številni dejavniki, kot so denimo izdane obveznice, ki podjetje pri tem omejujejo, ali pa denimo računovodski kazalniki, kot je na primer razmerje med kratkoročnimi sredstvi in kratkoročnimi obveznostmi. Poleg

29

tega pa na politiko dividend vplivajo tudi načrti in pričakovanja delničarjev oziroma pričakovana višina dividend, uvrstitev podjetja na seznam stabilnih podjetij. V praksi poznamo več vrst politike dividend, in sicer teorijo irelevantnosti dividend, teorijo davčne preference in teorijo "bolje vrabec v roki kot golob na strehi". Poleg tega pa se pri tem upoštevajo tudi nekatere druge teorije, kot denimo teorija dividend kot signala trgu ali teorija stroškov nadzora (Brigham, Gapenski in Ehrhardt 1999, 660 - 666). Kot piše Antunović (1999, 196), teorija dividend kot signala trgu izhaja iz prepričanja, da so v praksi managerji bolje obveščeni o resnični vrednosti svojega podjetja, kot pa zunanji lastniki. Torej če je vodstvo podjetja optimistično, oziroma je podjetje podcenjeno, tedaj je mogoče optimizem signalizirati skozi izplačilo dividend. Teorija stroškov nadzora pa izhaja iz možnosti, da management ne skrbi za interese lastnikov temveč lastne interese zato je v interesu vlagateljev, da nadzirajo management, kar pa je lahko tudi izjemno drago. Teorija irelevantnosti dividend sicer izhaja iz predpostavke, da dividende ne vplivajo na ceno delnic nekega podjetja oziroma ta ne vpliva na strošek kapitala. Iz omenjene teorije tako izhaja, da se vrednost podjetja odraža zgolj v kapitalskem dobičku in tveganju podjetja. Teorija je namreč grajena na predpostavki, da delničarji niso pripravljeni plačati premije za nekaj, kar si lahko ustvarijo sami. Namreč če vlagatelj zahteva določen donos, lahko tega dobi preko dividende, če pa dividende niso izplačane, pa lahko ta donos dobi tako, da delnico proda in ob tem zahteva dodatno premijo. Po drugi strani pa lahko vlagatelj, če podjetje izplača višje dividende, kot jih je pričakoval, presežno izplačilo porabi za nakup novih delnic podjetja (Brigham, Gapenski in Ehrhardt 1999, 661). Teorija "bolje vrabec v roki kot golob na strehi" izhaja iz predpostavke, da so nekateri delničarji mnenja, da so dividende v daljni prihodnosti bolj tvegane v primerjavi z dividendo, ki je izplačana takoj. Kljub temu, da je takšno ravnanje varljivo, saj vlagatelji v delnice načeloma vlagajo zato, da se odpovedo sedanji porabi za večjo porabo v prihodnosti, v tem primeru, pa je njihovo ravnanje povsem neproduktivno. Poleg tega povečanje trenutne dividende ne zmanjša tveganosti prihodnjih denarnih tokov podjetja, podjetje pa z izplačilom dividend prenese nalogo iskanja privlačnih naložb s svojih na vlagateljeva ramena (Antunović 1999, 195). Zaradi davčne zakonodaje obstajajo trije različni razlogi, zakaj si vlagatelji preferirajo nižje dividende v primerjavi z višjimi. Prvi se nanaša na višje obdavčenje dividend, v primerjavi z obdavčenjem dolgoročnih kapitalskih dobičkov. Prav zato dolgoročni vlagatelji preferirajo večje kapitalske dobičke. Poleg tega vlagatelji, v primeru kapitalskih dobičkov davek plačajo, šele tedaj ko delnico prodajo, v nekaterih primerih pa so plačila davka iz kapitalskega dobička celo oproščeni. Tretji razlog pa izvira iz naslova dedovanja, ko dediču ni treba plačati nobenega davka iz kapitalskega dobička, ki ga je ustvaril njegov prednik. Kot pišejo Brigham, Gapenski in Ehrhardt (1999, 661 - 662), prav te prednosti vplivajo na vlagatelje, da se raje odločajo za nižje dividende in večje kapitalske dobičke, kar morajo podjetja pri snovanju svoje dividendne politike tudi upoštevati. Delnice vlagateljem zagotavljajo pričakovan denarni tok, zato jih je moč vrednotiti, kot preostalo premoženje, torej s pomočjo sedanje vrednosti bodočih denarnih tokov. Pričakovan denarni tok sicer sestavljata dva elementa, kot že omenjeno, se denarni tok

30

izkazuje preko kapitalskega dobička in izplačanih dividend. Prav pričakovane dividende pa lahko vlagatelji uporabijo za izračun vrednosti delnic, saj je za izračun sedanje vrednosti bodočih dividend moč uporabiti podobno enačbo, kot jo vlagatelji uporabljajo za vrednotenje obveznic, torej naslednjo enačbo:

( ) ( ) ( ) ( )∑∞

=∞

∞

+=

++⋅⋅⋅+

++

+=

1tt

s

t

s2

s

2

s

1D k1

Dk1

Dk1

Dk1

DPV (3),

pri čemer so:

- PVD - sedanja vrednost bodočih dividend, - Dt - pričakovana vrednost dividende v časovnem obdobju,

- ks - zahtevana stopnja donosa za delnico in - t - časovno obdobje.

Podjetja s svojo politiko dividend vplivajo tudi na pričakovane dividende, tako lahko vlagatelji v glavnem pričakujejo tri vrste izplačila dividend, in sicer enakomerno rast izplačanih dividend, da te ne bodo rasle in neobičajno oziroma neenakomerno rast dividend, če vlagatelj pričakuje, da dividende v prihodnjem obdobju ne bodo rasle, temveč bodo ostale nespremenjene. Kar bi lahko zapisali tudi kot: t321 DDDD =⋅⋅⋅=== . Ker se višina izplačanih dividend ne povečuje, se s časoma, ko se približuje neskončnosti, sedanja vrednost bodočih dividend zmanjšuje proti nič (Brigham in Houston 1996, 282 - 283). To pa pomeni, da bo vsota njihovih sedanjih vrednosti enaka vrednosti delnice, tako dobimo naslednjo enačbo:

s0 k

DP = (4),

pri čemer so:

- P0 - dejanska tržna vrednost delnice, - D - pričakovana višina izplačanih dividend in - ks - zahtevana stopnja donosa.

Kljub temu, da je teorijo nenaraščajočih dividend v nekaterih primerih mogoče uporabiti, pa je bolj verjetno, da se bodo podjetja odločila za rast njihovih dividend. Pričakovana rast izplačanih dividend je sicer od podjetja do podjetja drugačna, vendar je moč pričakovati, da bodo dividende rasle po enaki stopnji, kot rase bruto domači proizvod (BDP). Običajna oziroma stalna rast dividend je pogosto imenovana tudi Gordonov model6. Model temelji na treh predpostavkah, in sicer, da bo podjetje obstajalo za vedno, da bo dividenda naraščala po stalni stopnji, in da je stopnja rasti manjša od zahtevane donosnosti delničarjev. Kot pišeta Brigham in Houston (1996, 284 - 287) dividende naraščajo kot posledica rasti dobička na delnico. Vendar pa je rast dobička odvisna od številnih dejavnikov, kot denimo inflacija, delež dobička, ki ga podjetje porabi za nove investicije,

6 Gordonov model je ime dobil po ekonomistu Myronu Gordonu, ki ga je razvil in ga tudi populariziral.

31

in stopnje donosnosti lastniškega kapitala. Ob upoštevanju omenjenega modela lahko dejansko tržno vrednost delnice izračunamo s pomočjo naslednje enačbe:

( )( )

( )( )

( )( )

( )gk

Dgkg1D

k1g1D

k1g1D

k1g1DP

s

1

s

0

s

02

s

20

1s

10

0 −=

−+

=++

+⋅⋅⋅+++

+++

= ∞

∞

, (5),

pri čemer so: - P0 - dejanska tržna vrednost delnice, - D0 - višina zadnje že izplačane dividende, - D1 - višina pričakovane dividende, - ks - zahtevana stopnja donosa in - g - stopnja rasti. Vendar pa morajo analitiki, ki delnice vrednotijo na podlagi modelov rasti upoštevati, da na podjetje vpliva tako imenovani življenjski cikel podjetja, saj se podjetje v svoji zgodnji razvojni fazi razvija hitreje kot celotno gospodarstvo. V njegovi zreli fazi, se le-ta razvija po enaki stopnji, kot narodno gospodarstvo, ob koncu življenjskega cikla podjetja, pa začne rast podjetja zaostajati za narodnim gospodarstvom. Analitiki morajo najprej izračunati sedanjo vrednost za obdobje nenavadno visoke rasti. Nato mora izračunati vrednost delnice, po koncu razvojne faze podjetja, saj tedaj delnice preidejo v obdobje normalne rasti, zato diskontira še sedanjo vrednost delnice za čas, ko se bo podjetje razvijalo po normalni stopnji. Ob koncu analize mora oba parametra združiti, da dobi notranjo vrednost delnice oziroma njeno sedanjo vrednost (Brigham in Houston 1996, 287 - 289).

2.6.2.2 Računovodski izkazi Vsekakor je za določitev vrednosti delnice in posledično za njen nakup na borzi izjemno pomembna tudi finančna struktura in uspešnost poslovanja nekega podjetja. Tovrstne podatke podjetje prikazuje v računovodskih izkazih, ki so osredotočeni na računovodski dobiček, ki pa ni najboljša kategorija za vrednotenje vrednostnih papirjev, saj njihovo vrednotenje temelji na denarnih tokovih. V večini primerov so sicer računovodski podatki povezani z uspešnostjo podjetja, tako visok računovodski dobiček predstavlja tudi visoke denarne pritoke in sposobnost plačevanja visokih dividend. Ker v praksi obstaja kar nekaj izjem, kot je denimo afera Enron, je potreben ritičen pregled vseh računovodskih podatkov. Prav zato mora analitik, kot pišeta Mramor in Duhovnikova (1995, 260 - 278), pogledati za "računovodske številke". Podatki, ki jih pripravijo računovodje so osnovne informacije, vendar jih glede na obseg posredovanih informacij ločimo na računovodske informacije za zunanje uporabnike in računovodske informacije za notranje uporabnike. Slednjim je na voljo širši spekter računovodskih izkazov, saj so te informacije namenjene vodstvu podjetja, finančni službi, ki te informacije potrebujejo za svoje odločanje. V nekaterih primerih lahko med notranje uporabnike prištejemo tudi sindikalne zaupnike, nabavno ali prodajno službo in podobno.

32

Po drugi strani se za zunanje uporabnike šteje državo oziroma njene službe za nadzor nad poslovanjem podjetij, vendar imajo inšpektorji pri svojem delu omogočen vpogled v celotno dokumentacijo podjetja. Poleg nekaterih drugih uporabnikov so najpomembnejši uporabniki računovodskih podatkov najrazličnejši vlagatelji. Temeljni cilj računovodskega procesa je izdelava številčnih podatkov o preteklih poslovnih dogodkih, ki so koristni in celo nepogrešljivi za finančne managerje, analitike in investitorje, ko ti skušajo napovedati prihodnost. Kljub temu, da računovodski izkazi prikazujejo podatke iz preteklosti, pa jih je ob poznavanju logike njihovega nastanka moč tudi koristno uporabiti. Računovodski izkazi temeljijo na treh temeljnih predpostavkah, in sicer časovni omejenosti delovanja, dosledni stanovitnosti in strogem upoštevanju nastanka poslovnega dogodka. Zaradi uporabe različnih računovodskih politik vrednotenja sredstev in številnih drugih dejavnikov, kot je denimo evazija davkov je knjigovodska vrednost različna od poštene tržne vrednosti sredstev (Mayr 2000, 9). To ne pomeni, da so ti računovodski podatki slabi ali celo nepravilni, temveč, da je pri njihovi analizi potrebno upoštevati tudi to dejstvo. Ob tem je potrebno poudariti, da vrednost posameznega sredstva, izkazanega v poslovnih knjigah, dolgoročno ne sme presegati njegove poštene tržne vrednosti ali nadomestljive vrednosti. Torej, da se v računovodskih izkazih praviloma izkazujejo vrednosti, ki ne presegajo iztržljivih vrednosti. V praksi so največkrat prisotne štiri vrste računovodskih izkazov, in sicer bilanca stanja, izkaz uspeha, izkaz finančnih tokov in izkaz denarnih tokov. V glavnem bilanca stanja uporabniku pove, kolikšna sredstva so bila na določen dan vložena v podjetje, kako je podjetje prišlo do teh sredstev in kako jih je naložilo. V nasprotju z bilanco stanja, ki prikazuje stanje vrednosti na določen dan, bilanca uspeha prikazuje tok vrednosti v določenem časovnem obdobju. Iz nje je namreč mogoče razbrati kolikšne prihodke, odhodke in kakšen je bil poslovni izid podjetja v določenem časovnem obdobju. Izkaz finančnih tokov je računovodski izkaz, ki prikazuje pritoke in odtoke denarnih sredstev v določenem obdobju in so ga včasih označevali tudi kot izkaz sprememb finančnega stanja podjetja ali izkaz virov in uporabe sredstev. Pri uporabi izkaza denarnih tokov analitik proučuje koliko sredstev in na kakšen način so ta pritekla na račun podjetja ter koliko in na kakšen način so ta odtekla z računa. Torej gre pri izkazu denarnih tokov za analizo prejemkov in izdatkov v določenem časovnem obdobju. Dobiček, ki ga izkazuje podjetje v izkazu uspeha še ne zagotavlja nemotenega poslovanja, pišeta Mramor in Duhovnikova (1995, 270 - 278), saj lahko podjetje, ki je usmerjeno k povečevanju dobička občasno zaide v pomanjkanje denarnih sredstev, namesto, da bi zagotavljalo njihov pritok. Ustvarjanje dobička namreč za podjetje pomeni le ključ za preživetje in odraža sposobnost vodstva podjetja, da proda njihove proizvode, nadzira stroške in tako ustvarja dobiček. Vodstvo podjetja pa mora nadzirati tudi finančno stanje podjetja, kar pomeni vzdrževati sredstva in obveznosti do njihovih virov, in sicer v ustreznem razmerju in okviru, pa tudi v pravilnih razmerjih glede na raven stroškov in prodaje. Poleg tega mora vodstvo nenehno skrbeti za zagotavljanje zadostnih denarnih sredstev, saj mora biti podjetje v vsakem trenutku sposobno poplačati svoje obveznosti.

33

2.6.2.3 Kazalniki S stališča vlagatelja je napovedovanje prihodnosti osnovni namen računovodskih izkazov, medtem ko je za vodstvo podjetja njihova analiza pomembna za predvidevanje bodočega dogajanja in kar je še pomembnejše, služi za začetno točko za načrtovanje procesov v prihodnosti. Analiza poslovnih kazalnikov predstavlja prvi korak v finančni analizi, pri čemer so kazalniki oblikovani tako, da pomenijo razmerja med določenimi postavkami računovodskih izkazov. V nadaljevanju prikazujemo nekaj osnovnih kazalnikov, in sicer kazalnike vodoravne finančne strukture, obračanja sredstev, zadolženosti, dobičkonosnosti in tržne vrednosti. S pomočjo medsebojne primerjave in povezave računovodskih izkazov lahko investitorji in posojilodajalci ugotavljajo različne podatke o podjetju, in sicer nadzor nad obdobjem kreditiranja kupcev, čas zalog, obveznosti do dobaviteljev, glede na stroške in zaloge, vpliv aktivnih in pasivnih časovnih razmejitev na denarni tok. Poleg tega se lahko s primerjavo različnih izkazov izračuna višino vnaprej plačanih stroškov v primerjavi s stroški poslovanja in podobno. Računovodski izkazi predstavljajo položaj podjetja na določen dan in njegovo poslovanje v določenem časovnem obdobju. Prava vrednost računovodskih izkazov se pokaže v tem, da jih je mogoče uporabiti kot osnovo za napovedovanje bodočega dobička in dividend podjetja (Mramor in Duhovnik 1995, 270 - 278). Ena glavnih skrbi finančnih analitikov je plačilna sposobnost podjetja. Popolna analiza plačilne sposobnosti zahteva sestavljanje predračuna gibanja denarnih sredstev, medtem ko zagotavlja analiza kazalnikov hitro in lahko uporabljivo merjenje plačilne sposobnosti. Med kazalnike vodoravne finančne strukture prištevamo kratkoročni koeficient (current ratio), ki predstavlja razmerje med kratkoročnimi sredstvi in kratkoročnimi dolgovi in pospešeni koeficient (quick ratio), ki predstavlja razmerje med kratkoročnimi sredstvi, zmanjšanimi za zaloge, in kratkoročnimi dolgovi. Slednji izhaja iz dejstva, da predstavljajo zaloge najmanj likviden del kratkoročnih sredstev, zato se predpostavlja, da v primeru likvidacije prav zaradi njih najpogosteje prihaja do izgub. Oba koeficienta tako izračunamo z naslednjima enačbama (Brigham, Gapenski in Ehrhardt 1999, 73 - 74):

dolgovi ikratkoročnsredstva akratkoročnkoeficient iKratkoročn = (6) in

dolgovi ikratkoročnzaloge -sredstva akratkoročnkoeficient Pospešeni = (7).

Naslednji sklop kazalnikov predstavljajo kazalniki obračanja sredstev, ki pomagajo odgovoriti na vprašanje, ali je višina posamezne postavke sredstev v bilanci stanja upravičena, previsoka ali prenizka glede na tekočo in predvideno raven poslovanja. V zvezi s tem obstajata tri vrste kazalnikov, in sicer koeficient obračanja zalog, povprečno število dni vezave sredstev in koeficient obračanja osnovnih sredstev (Brigham, Gapenski in Ehrhardt 1999, 74 - 77). Koeficient obračanja zalog (inventory turnover ratio) je opredeljen kot razmerje med proizvajalnimi stroški prodanih proizvodov in zalogami. Kazalnik povprečnega števila dni vezave terjatev (average collection period) se uporablja za oceno terjatev do kupcev in predstavlja povprečno časovno obdobje v katerem podjetje

34

čaka na priliv sredstev. Koeficient obračanja osnovnih sredstev (fixed assets turnover ratio) pa nakazuje, kako učinkovito uporablja podjetje osnovna sredstva. Kazalnike se izračuna z naslednjimi enačbami.

zalogeproizvodovprodanih stroški niproizvajalzalog obračanja Koeficient = (8),

prodaje od prihodki dnevni povprečnikupcev do terjatve terjatev vezavdni število Povprečno = (9) in

sredstevosnovnih vrednost neodpisanaprodaje od prihodkisredstevosnovnih obračanja Koeficient = (10).

Skupina kazalnikov zadolženosti se uporablja za proučevanje načina financiranja dolgov oziroma finančnih vzvodov (financial leverage), ki jih uporablja podjetje. Omenjeni kazalniki so pomembni s treh zornih kotov, saj z dolžniškim povečanjem kapitala lastniki ohranijo nadzor nad podjetjem z omenjeno naložbo, posojilodajalci pri določanju obrestne mere upoštevajo tudi delež, ki so ga za financiranje projekta namenili lastniki, kar pomeni da bo obrestna mera, v primeru majhne soudeležbe lastnikov podjetja bo obrestna mera višja. Poleg tega pa se poveča donosnost lastniškega kapitala, če donos na sredstva presega obrestno mero na izposojeni kapital (Brigham, Gapenski in Ehrhardt 1999, 77 - 81). Obstajaja veliko različnih kazalnikov zadolženosti, kot denimo mnogokratnik pokritja odtokov financiranja z denarnim pritokom (cash flow coverage ratio), mnogokratnik obresti in letnega plačila (interest and annual repayment ratio) in kazalnik pokritja vseh stroškov financiranja (fixed charge coverage ratio - FCC). V nadaljevanju se bomo dotaknili dveh, in sicer stopnje zadolženosti (debt ratio) in mnogokratnika obresti (times interest earned - TIE ratio), izračunati pa ju je mogoče z naslednjimi enačbami:

100Stopnja ⋅=sredstva vsa

dolg celotnitizadolženos (11) in

obrestistrošek davkiin obrestmi preddobiček T =IE (12).

Dobičkonosnost je rezultat velikega števila politik in odločitev, ki jih sprejema podjetje, zato kazalniki dobičkonosnosti zagotavljajo nekaj informacij o načinu poslovanja podjetja. Kazalniki dobičkonosnosti namreč predstavljajo kombinirane učinke vodoravne finančne strukture, obračanja sredstev in zadolženosti na poslovne rezultate. Med kazalnike dobičkonosnosti med drugim uvrščamo kazalnik dobičkonosnosti prodaje (profit margin on sales), temeljni kazalnik donosnosti (basic earning power - BEP), kazalnik donosnosti premoženja (return on assets - ROA) in kazalnik donosnosti lastniškega kapitala (return on equity - ROE), ki jih izračunamo z naslednjimi enačbami (Brigham, Gapenski in Ehrhardt 1999, 81 - 84):

100D ⋅=prodaje od prihodki

dobiček čistiprodajeost običkonosn (13),

35

premoženje celotnodavkiin obrestmi preddobiček

=BEP (14),

premoženje celotnomdelničarjenamenjen dobiček, čisti

=ROA (15) in

kapital delniškimdelničarjenamenjen dobiček, čisti

=ROE (16).

Pri oblikovanju kazalnikov tržne vrednosti morajo analitiki, poleg osnovnih knjigovodskih podatkov uporabljajo tudi tržne podatke. Med najpomembnejše kazalnike, ki jih pri svojih odločitvah uporabljajo analitiki in vlagatelji sodijo kazalniki, ki dajejo podrobnejše podatke o delnicah, zlasti kazalnike donosnosti delnice. Tako knjigovodsko vrednost delnice, njeno kapitalsko donosnost in dividendno donosnost ter skupno donosnost delnice (Ljubljanska borza 2003c, 1 - 2). Med kazalniki trga pa omenjamo tudi multiplikator dobička7 (price/earnings ratio - P/E) in razmerje med tržno in knjižno vrednostjo podjetja (market to book ratio - M/B). Omenjene kazalnike izračunamo s pomočjo naslednjih enačb:

delnicštevilokapitala alastniškeg vrednost kaknjigovods vrednost =kaKnjigovods (17),

obdobjazačetku na tečajenotniobdobju v tečajaenotnega spremembadonosnost Kapitalska = (18),

obdobjazačetku na tečajenotniobdobju vdividenda izplačanadonosnost =Dividnedna (19),

donosnost kapitalska donosnost dividendnadonosnost Skupna += (20),

delnico nadobiček delnice cena

=E/P (21) in

delnice vrednost kaknjigovodsdelnice cena

=B/M (22).

7 Multiplikator dobička pove, koliko denarnih enot so investitorji v danem trenutku pripravljeni plačati za eno denarno enoto čistega dobička, ki jo je podjetje ustvarilo na eno delnico v preteklem obračunskem obdobju. Ta sicer pogosto uporabljeni kazalnik pa ima precej pomanjkljivosti, ena takšnih je v dejstvu, da upošteva preteklo uspešnost poslovanja. Vrednost delnice pa je odvisna od prihodnje in ne pretekle uspešnosti, ki jo med drugim prikazuje čisti dobiček, ki ga je podjetje ustvarilo v preteklosti. Zato analitiki pogosto uporabljajo ustreznejši kazalnik, pričakovani multiplikator dobička (Ljubljanska borza 2003c, 2).

36

2.6.2.4 Drugi dejavniki Na uspešnost poslovanja, kot že omenjeno kažejo tudi številni drugi dejavniki, ena takšnih je tudi stopnja diferenciacije proizvodnje. Podjetje, ki proizvaja le en izdelek, je namreč izjemno ranljivo, saj se morebitno zmanjšanje prodaje izdelka, močno odrazi na poslovnem izidu nekega podjetja. Prav zato je za podjetje pomembno, da proizvaja večje število različnih izdelkov. V glavnem lahko ločimo dve vrsti diferenciacije proizvodnje. Pri prvi gre za komplementarne izdelke, ki se med seboj dopolnjujejo in ustvarjajo sinergijske učinke. Če podjetje proizvaja sezonske izdelke, pa je dobro, da svojo proizvodnjo prilagodi sezonskim nihanjem. Precej pomemben dejavnik, ki vpliva na uspešnost poslovanja je tudi konkurenca v panogi, ta namreč znižuje cene in podjetje tako sili v zniževanje stroškov. S primerjavo podjetja z drugimi podjetji v panogi je moč pridobiti precej pomembnih informacij o prihodnosti podjetja, kar vlagatelju pomaga pri odločitvi. Analitik oziroma vlagatelj lahko predvideva, da bo podjetje, ki deluje v nekonkurenčni panogi ustvarjalo velik denarni tok in posledično večjo vrednost delnic. Po drugi strani pa bo podjetje v zelo konkurenčni panogi velik denarni tok doseglo le izjemoma. V takšnih razmerah pa se kot izjemno pomembno izkažejo izkušnje, ki jih ima v panogi neko podjetje. Podjetje oziroma vodstvo podjetja, ki panogo dobro pozna lahko lažje in učinkoviteje načrtuje dolgoročne strategije in pričakovan denarni tok (Hackel in Livnat 1992, 34 - 41). Tudi dobro vodstvo podjetja vpliva na vrednost podjetja, saj lahko vodstvo z dobro strategijo in cilji podjetje pomembno vpliva na prihodnost družbe. Na podlagi njihovega znanja in izkušenj lahko managerji s pravilnimi odločitvami pripomorejo k večanju lastniškega kapitala družbe, medtem ko slábo vodstvo pogosto porablja sredstva za nepotrebne investicije, zmanjšujejo denarni tok, kar se odraža v obnašanju vlagateljev, ki zato zahtevajo večji donos na vložen kapital (Hackel in Livnat 1992, 41 - 47). Dobro vodstvo podjetja ima tudi dobre odnose z zaposlenimi, kar se odraža v korporativni pripadnosti. Vendar mora vodstvo podjetja za dobre odnose z zaposlenimi skrbeti ves čas. Zaposleni namreč poleg primernega zaslužka in dobrih delovnih pogojev terjajo tudi širok splet najrazličnejših ugodnosti od malice, prostega izhoda, delovnega vzdušja, odnose z drugimi zaposlenimi in podobno. Deloma na vrednost podjetja vpliva tudi starost podjetja, saj starost podjetja po eni strani vpliva na izkušnje, po drugi pa na dobro ime podjetja. Prav dobro ime družbe igra pomembno vlogo pri nadaljnjem razvoju podjetja, zato mora analitik upoštevati tudi dobro ime podjetja in njegovih produktov. Na slednjega najbolj vpliva visoka kakovost izdelka oziroma opravljenih storitev, saj se zadovoljen kupec pogosto odloči za ponovni nakup drugega izdelka. K temu pa vsekakor vpliva tudi skrb za kupce, kamor sodi nenehna komunikacija z njimi, garancija in dober servis. Vsekakor so poleg dobre kontrole izdelkov za zadovoljstvo kupcev pomembne tudi raziskave in razvoj, saj le skrb za razvoj izdelkov ohranja njihovo konkurenčnost.

37

Velik vpliv na oblikovanje tečaja delnic na borzi ima likvidnost delnic, deloma je le ta pogojena z ostalimi dejavniki, ki vplivajo na vrednost podjetja, deloma pa se nanaša tudi na lastniško strukturo. Če je lastniška struktura dokaj enovita, torej da ima strateškega partnerja, ki ima v lasti več kot 75 odstotkov delnic, tedaj so delnice sorazmerno nelikvidne, zato bo to avtomatično povzročilo manjše povpraševanje po delnicah. To pa vpliva na tveganje in posledično tudi na donosnost. Vendar pa je pri tem treba upoštevati tudi dejstvo, da ima podjetje, ki ga upravljajo lastniki, praviloma večje donose, kot tiste družbe, ki jih upravljajo najeti managerji. Prav zato se v svetu pojavljajo rešitve, ko so managerji ob uspešnem poslovanju družbe deležni posebnih nagrad, tudi v obliki lastniškega deleža (Hackel in Livnat 1992, 45 - 47). Ob tem velja pripomniti, da se za lastniško vodeno podjetje štejejo že tista podjetja, kjer lastniški delež enega samega delničarja presega 20 odstotkov celotne emisije delnic.

38

3 ODNOSI Z JAVNOSTMI

3.1 Opredelitev odnosov z javnostmi Odnosi z javnostmi so slovenski prevod angleškega izraza Public relations. V praksi se za odnose z javnostmi tako v svetu, kot v Sloveniji uporablja tudi kratica PR. V številnih slovenskih podjetjih še vedno uporabljajo neprimeren izraz stiki z javnostjo, ki se je uporabljal v preteklosti in ne zajema vseh funkcij, ki jih imajo odnosi z javnostmi danes. Odnosi z javnostmi pa v glavnem odsevajo mnenje Pineasa T. Barnuma, prvega, ki se je z njimi profesionalno ukvarjal, ko je dejal (Gruban et al. 1990, 7),: "Ni slabe publicitete," in "Vsako minuto se rodi še en naivnež." To pomeni, da ni pomembno, kaj se o nekom piše, pomembno je, da je napisanega čim več, naivnežev, ki verjamejo vsemu, kar je zapisano pa tako ali tako nikoli ne zmanjka. Glede imena vede – "odnosi z javnostmi" obstaja več dilem. V preteklosti so jih poimenovali stiki z javnostjo, kar ni primerno predvsem zaradi dejstva, da stiki asocirajo na nekaj občasnega, na nekaj kar je že bilo vzpostavljeno in nato prekinjeno ter se sedaj ponovno vzpostavlja, zato je izraz odnos primernejši. V zvezi s terminom odnosi z javnostjo oziroma odnosov z javnostmi, je prevladalo mnenje, da je slednji izraz primernejši, predvsem spričo dejstva, da se odnosi z javnostmi ukvarjajo z različnimi javnostmi, ki so si med seboj zelo različne. Slovar slovenskega knjižnega jezika odnose definira kot povezavo med posamezniki, skupinami in podobno, kot denimo v povezavi "z družbenimi spremembami se spreminjajo tudi družbeni odnosi" oziroma "imeti dobre odnose s sosednjimi državami". V ekonomskem smislu Slovar slovenskega knjižnega jezika odnose definira kot povezavo med ljudmi oziroma skupinami v nekem procesu, kot denimo pri nakupovanju (blagovno-denarni odnosi). Javnosti pa Slovar slovenskega knjižnega jezika definira kot pripadnike družbenopolitične skupnosti v odnosu do nekega dogajanja ali stvari. Tako bi lahko odnose z javnostmi definirali kot povezavo med podjetjem in družbenopolitično skupnostjo v odnosu do dogajanj in stvari. Sicer pa enoznačne definicije, ki bi opredelila odnose z javnostmi v svetu ni. Tako v svetu obstaja preko 470 različnih definicij odnosov z javnostmi, vse pa govorijo o: "Odnosi z javnostmi se ukvarjajo s komuniciranjem med posamezniki, organizacijami in njihovimi okolji". Gruban, Verčič in Zavrl v Pristopu k odnosom z javnostmi (1997, 17,18) navajajo štiri definicije. Med njimi se Barnumovem pojmovanju odnosov z javnostmi najbolj približuje definicija, ki jo je leta 1995 sprejelo britansko društvo za odnose z javnostmi (IPR): "Bistvo odnosov z javnostmi je sloves, ki je rezultat tega, kar počnete in tistega, kar drugi pravijo o vas." Edward L. Bernays, oče odnosov z javnostmi jih opredeljuje takole: "Odnosi z javnostmi z informiranjem, s prepričevanjem in prilagajanjem organizirajo podporo javnosti za dejavnost, načelo, gibanje ali institucijo." (Gruban Et al. 1997, 17,18). Mednarodno združenje za odnose z javnostmi (IPRA) je leta 1978 na svetovni skupščini v Mexico Cityju odnose z javnostmi opredelilo na naslednji način: "Odnosi z javnostmi so veščina in družbena veda o analiziranju trendov, napovedovanju njihovih posledic, o svetovanju

39

organizacijskim voditeljem in o izvajanju načrtovanih programov dejanj v interesu organizacij in javnosti." Skladno z definicijo Ameriškega društva za odnose z javnostmi (PRSA) iz leta 1982 so odnosi z javnostmi funkcija upravljanja, ki odkriva, vzpostavlja in vzdržuje vzajemno koristne odnose med organizacijo in različnimi javnostmi, od katerih sta odvisna njen uspeh ali neuspeh.

3.2 Naloge odnosov z javnostmi Za uspešno delovanje odnosov z javnostmi mora podjetje in svetovalec za odnose z javnostmi dobro poznati vse deležnike, torej vse ljudi, ki so v kakršnihkoli odnosih s podjetjem in za katere je delovanje organizacije pomembno (Gruban et al. 1997, 12). Svetovalci za odnose z javnostmi se morajo zavedati vseh sprejemnih in ciljnih skupin, slednje pa je mogoče doseči s pomočjo sprejemnih skupin. Te namreč neposredno komunicirajo s podjetjem in informacije nato prenesejo na ciljne skupine. Tako kot ne obstaja enoznačna definicija odnosov z javnostmi, tudi ne obstaja enotne razlaga, kaj sodi med odnose z javnostmi. Obseg nalog, ki naj bi jih izvajala služba za odnose z javnostmi, je različen od avtorja do avtorja. Eno od delitev tako prikazujemo v sliki 4. SLIKA 4: DELEŽNIKI PODJETJA

Finančne javnosti • banke, • borze • analitiki, • delničarji in • investicijski skladi.

PODJETJE

Mediji • televizija, • radio, • časopisi in • tiskovne agencije.

Zunanje skupine • kupci, • dobavitelji in • druga podjetja.

Državni organi • vlada, • zakonodajalec, • državna uprava in • lokalna uprava.

Druge javnosti • lokalna skupnost, • varstvo potrošnikov, • interesne skupine in • mnenjski voditelji.

Interne javnosti • vodstvo, • zaposleni in • sindikati.

Prirejeno po Potočnik (2002, 345).

40

Sicer pa večina avtorjev odnose z javnostmi pojmuje kot: • odnose z interno javnostjo, • odnose s kupci, • odnose z okoljem, • odnose s politično javnostjo, • odnose z mediji in • odnose s finančnimi javnostmi.

Menim, da bi morali zgornjim petim vrstam javnosti oziroma področjem delovanja odnosov z javnostmi doda še šesto in sicer krizne odnose z javnostmi. Gre za specifično delovanje službe za odnose z javnostmi v času izrednih razmer, na katere v podjetju niso pripravljeni in terjajo hitro reakcijo podjetja. Podjetje z dobro organizirano službo za odnose z javnostmi lahko v kriznih razmerah veliko pridobi na svojem ugledu, ob napačni reakciji pa lahko ugled tudi zelo hitro izgubi. Odnosi z javnostmi so zelo primerno orodje predvsem zaradi visoke stopnje prepričljivosti, svoje neopaznosti in dramatizacije. Sporočila, ki jih podjetje posreduje javnosti preko službe za odnose z javnostmi so bolj verodostojna in zato bolj prepričljiva, kot oglasi. Sporočila, ki do kupcev pridejo v obliki vesti dosežejo večji krog ljudi, kot bi jih dosegla prodajno usmerjena akcija. Glede na doseg, ki ga imajo vesti, imajo odnosi z javnostmi veliko izrazno moč za predstavljanje podjetja ali izdelka (Kotler 1996, 616). Kotler pri tem še dodaja, da marketinške službe premalokrat izkoriščajo odnose z javnostmi, ali pa jih uporabijo kasneje, čeprav velja, da premišljena kombinacija odnosov z javnostmi ter marketinškega spleta daje zelo dobre učinke. Vendar pa lahko to dejstvo podjetja zavede, da službo za odnose z javnostmi vključijo v marketinško službo ali ji jo celo podredijo, kar pa glede na definicije in obseg nalog, ki jih imajo odnosi z javnostmi nikakor ni primerno. Pri odnosih z javnostmi in njihovimi funkcijami obstajajo štirje modeli in sicer model tiskovnega predstavništva, model javnega informiranja, model dvosmernih asimetričnih odnosov in model dvosmernih simetričnih odnosov. Prva dva modela sta enosmerna modela komunikacije, ko podjetje le predstavi svoja stališča, podatke o nekem izdelku ter drugo, nikakor pa ga ne zanima odziv javnosti na njihove aktivnosti. Ker se je tak model izkazal za neprimernega, se je pojavil model dvosmernih asimetričnih odnosov, ki do neke mere vzpostavlja povratno zanko, torej povratno komunikacijo okolja z podjetjem, ki na ta način spozna želje in cilje okolja in jih s pridom izkoristi. Dvosmerni simetrični model pa je naravnan tako, da ne le vpliva na okolje, temveč okolju omogoča, da s povratno zanko vpliva tudi na podjetje samo. Med vsemi modeli je slednji najbolj učinkovit, vendar pa ga je zelo težko vzpostaviti in ga uporabljajo le najbolje organizirane službe za odnose z javnostmi (Gruban Et al. 1997, 51).

3.3 Področja odnosov z javnostmi Kot smo že omenili v poglavju 3.1, ni enoznačne definicije, ki bi definirala področja dela v odnosih z javnosti. Nikakor ne moremo favorizirati ene funkcije odnosov z javnostmi, saj le sistematično delo z vsemi vrstami javnosti, te smo našteli že v poglavju 3.2, lahko daje najboljše rezultate. Ker v pričujočem delu obravnavamo vpliv odnosov z javnostmi na

41

tečaj delnic, se bomo v nadaljevanju osredotočili na odnose s finančnimi javnostmi in odnose z mediji, saj sta prav ti javnosti tisti, ki imata največji vpliv na gibanje tečaja. Pri odnosih z mediji in kriznih odnosih z javnostmi ne moremo trditi, da gre za kakšno posebno skupino javnosti, vendar pa so aktivnosti, ki jih mora opraviti služba za odnose z javnostmi v podjetju, tako specifične, da jih lahko obravnavamo kot samostojno področje obravnave. Podjetje lahko s premišljenimi odnosi z mediji veliko pridobi, saj lahko preko medijev vpliva na vse zainteresirane javnosti, predvsem na politično in finančno javnost ter na okolje, posredno pa lahko vpliva tudi na interno javnost. Pri kriznih odnosih z javnostmi je bistvena predvsem hitrost, ob neki kritični situaciji se mora podjetje čim hitreje odzvati na dano situacijo in zainteresirani javnosti ponuditi želene podatke. Raziskave delovanja javnosti so pokazale, da lahko glede na njihovo aktivnost javnosti razdelimo še v štiri skupine, in sicer na nejavnosti, prikrite javnosti, ozaveščene javnosti in aktivne javnosti. Na splošno velja, kot pišejo Verčič, Zavrl in Rijavec (2002, 47 - 49), da z nejavnostmi ni potrebno komunicirati, saj jih podjetje ne zanima, prav tako pa te javnosti ne zanimajo podjetja. Za podjetje so najpomembnejše prikrite javnosti, ki o njem še nimajo nikakršnega mnenja, kljub temu pa je zelo verjetno, da si ga bodo v bližnji prihodnosti ustvarile. Prav zato lahko podjetje z učinkovitem komuniciranjem tudi vpliva na njihovo mnenje. Za razliko od prikritih javnosti imajo aktivne javnosti jasno oblikovano mnenje in ga običajno niso pripravljene spreminjati. Med omenjenima skrajnostma so ozaveščene javnosti, ki so že v procesu oblikovanja mnenja, zato je z njimi moč razpravljati, s spoštljivim in razumnim komuniciranjem pa je mogoče vplivati na njihovo končno mnenje. V konkretni situaciji se družbeno okolje navadno razdeli še v štiri javnosti, to so ravnodušne, enoproblemske, večproblemske in vseproblemske javnosti. Ravnodušne javnosti so nejavnostim podobne v tem, da jih podjetje ne zanima. Za enoproblemske javnosti je značilno, da se praviloma ukvarjajo z eno samo problematiko, vendar s to izjemno zavzeto. K oblikovanju večproblemske javnosti pripomorejo mediji, ki strnjeno poročajo o nekem problemu in so o njem bistveno slabše seznanjene, kot enoproblemske javnosti. Za podjetja so najbolj neprijetne vseproblemske javnosti, ki imajo o vseh vprašanjih izoblikovano mnenje, ki ga ponujajo tudi drugim, denimo s pismi bralcev (Verčič, Zavrl in Rijavec 2002, 47 - 49). Za učinkovito delo službe za odnose z javnostmi je treba nenehno pripravljati podlage za delo. Zato je zelo pomembna izdelava Adreme in njeno sprotno ažuriranje. Za boljši ugled je za podjetje dobro, če izdela celostno grafično podobo, izdela priročnik za odnose z javnostmi ter da ob pomembnejših dogodkih ali obiskih natančno izdela protokol. Nenehno pa mora služba analizirati medijske objave o podjetju, tako imenovanega clipinga, analizirati notranje in zunanje javnosti podjetja. Prav tako je pomembna analiza zakonodajnega postopka, analiza podatkov, vsebine in odločevalskega okolja, ki se najlaže izdela s pomočjo različnih anket.

42

3.3.1 Odnosi z interno javnostjo Odnosi z interno javnostjo zajemajo zlasti komuniciranje z zaposlenimi. Smiselno pa je, da te odnose jemljemo širše, saj je za podjetje pomembna tudi komunikacija s svojci zaposlenih, kar se izkaže za koristno predvsem v primeru hujših delovnih nesreč. Gre za izjemno pomembno področje odnosov z javnostmi, saj dobri odnosi z interno javnostjo pripomorejo boljši pripadnosti podjetju in njegovim ciljem. Ključni dejavnik vsakega podjetja in njegovo konkurenčno prednost zagotovo predstavljajo zaposleni, zato je te odnose potrebno še posebej skrbno gojiti. Podjetje brez komunikacij ne more delovati. Temeljni nalogi odnosov z interno javnostjo predstavljata podpora organizacijskih ciljev, politike in programa ter zadovoljitev potreb in želja zaposlenih. Tako mora služba za odnose z javnostmi in njen svetovalec za odnose z interno javnostjo prispevati k zdravim odnosom med vodstvom in zaposlenimi ter med samimi zaposlenimi. Poleg tega pa spodbujati timsko delo, medsebojno komunikacijo, kar vodi do močne organizacijske strukture in konkurenčnosti organizacije. S pomočjo različnih društev, ki delujejo znotraj podjetja (kulturno, športno in podobno), z organizacijo različnih letovanj, ustrezno prehrano in stanovanjsko politiko ter z nagradami za uspešno delo je moč uspešno graditi pripadnost k podjetju (Požar 1998, 179-187). S pomočjo uspešnih odnosov z zaposlenimi pa je moč graditi tudi boljšo kulturo podjetja, ki je odvisna od obnašanja zaposlenih in odnosov med zaposlenimi, v veliki meri pa vpliva na prepoznavnost med konkurenti (Đurić 1992, 92). Glavne naloge odnosov z interno javnostjo je namreč ugotavljanje, vzpostavljanje in vzdrževanje dobrega odnosa med podjetjem in njegovimi zaposlenimi, saj prav na teh odnosih temelji tudi prihodnost podjetja. Odnosi z interno javnostjo, kot piše Alison Theaker (2001. 132), temeljijo na štirih stopnjah zaposlovanja, kjer prav komuniciranje predstavlja ključni dejavnik. Tako mora podjetje intenzivno komunicirati z interno javnostjo takoj ob zaposlitvi novega delavca, ko mu predstavi njegovo delo in že takoj na začetku skuša vzpostaviti določeno stopnjo pripadnosti k družbi. Tudi v času povsem običajnega poslovanja, so odnosi z zaposlenimi izjemno pomembni, saj ohranjajo korporativno pripadnost, zaposlene pa obveščajo o dogajanju v podjetju in drugih informacijah, ki se nanašajo na njihovo delo. V procesu odnosov z interno javnostjo je najbolj pomembno informiranje zaposlenih o sprejetih odločitvah na najvišjih ravneh managementa. Potrebno jih je seznaniti s poslovno politiko in bodočimi načrti za razvoj podjetja. Poleg zaslužka so za zaposlene pomembne tudi nagrade in priznanja, ko so delavci ob posebnih dosežkih tudi nagrajeni. Za ključno pa se je komuniciranje izkazalo v primeru kriznih situacij, bodisi ob okvari proizvodnje linije, odpuščanju ali stečaju. V kriznem obdobju pa tudi o sicer bolečih, odpuščanjih in drugih varčevalnih ukrepih, ki jih je podjetje prisiljeno sprejeti (Đurić 1992, 91). Velja namreč, da je varčevalne ukrepe dosti laže sprejeti, če so tisti, ki jih taki ukrepi prizadenejo, o njih in njihovih vzrokih obveščeni. Za uspešno delovanje podjetja je nujna tudi komunikacija v obratni smeri, saj mora management upoštevati tudi predloge, ki jih dajejo zaposleni. Odziv zaposlenih na različne ankete, ki jim jih posreduje oddelek za odnose z zaposlenimi, bo bistveno večji, če bo management izrazil interes do takšnih predlogov in jih v čim večji meri tudi upošteval pri

43

organizaciji proizvodnega procesa. Na tak način je mogoče v podjetju bistveno zmanjšati konflikte in najti učinkovite rešitve za njihovo odpravljanje oziroma preprečevanje (Đurić 1992, 91). Raziskave so pokazale, da zaposleni v podjetjih najbolj pogrešajo komuniciranje o splošni usodi podjetja, politiki plač, kadrovski politiki, možnostih za izobraževanje, ugodnostih, ki jih imajo, organizacijski strukturi podjetja, povezovanju posameznih delov podjetja in njegovih organizacijskih enot ter njihovi uspešnosti. Zaposleni pa pogrešajo tudi informacije o zadovoljstvu končnih porabnikov izdelkov ali storitev ter o aktualnem dogajanju v podjetju (Gruban Et al. 1997, 98-99). Pri komuniciranju z interno javnostjo sta se v praksi za najbolj učinkovita načina izkazala nabiralnik za predloge zaposlenih in časopis za zaposlene. Slednjemu v velikih podjetjih, kjer se poslovno okolje hitro spreminja, dodajajo še dnevne ali tedenske biltene, kjer zaposlene obveščajo o najnovejših dogodkih v podjetju. Pri odnosih z interno javnostjo lahko podjetjem pomagajo tudi oglasne deske, kjer so obešena obvestila za zaposlene, različna gradiva in brošure ter poslanice managementa oziroma generalnega direktorja.

3.3.2 Odnosi s kupci Podjetje mora skrbeti tudi za odnose s kupci, saj na ta način ohranja zavedanje o njegovem obstoju tudi med kupci. Odnosi s kupci so kot del odnosov z javnostmi nastali s prepletanjem marketinške funkcije, zato se tovrstni odnosi tudi zelo dopolnjujejo tudi z drugimi marketinškimi prijemi, s katerimi podjetje pridobiva kupce. Vendar pa Alison Theaker (2002, 186) opozarja na konflikt, ki se pojavlja med marketingom in odnosi z javnostmi, saj smatra naj bi bila po mnenju službe za marketing služba za odnose z javnostmi marketingu podrejena in obratno. Kljub temu pa morata obse službi tesno sodelovati, saj bosta le tako uspela ustvariti najboljše učinke. Ob tem pa poudarja, da vsa podjetja potrebujejo odnose z javnostmi, medtem ko nekatera podjetja marketinga posebnega oddelka ne potrebujejo. Odnosi z javnostmi lahko pomembno pripomorejo k učinkovitosti marketinške funkcije v podjetju, tako lahko prevzamejo sedem nalog odnosov s kupci (Cutlip, Center in Broom 1985, 495 - 496; povz. po Theaker 2001, 187). Tako lahko podjetje s pomočjo odnosov z javnostmi promovira uvedbo nove proizvodne linije ali nov izdelek ali storitve na trgu, po drugi strani pa lahko promovira nadgradnjo že poznanega izdelka ali storitve. Poleg tega je mogoče s pomočjo ugleda in zaupanja družbe ustvariti ugled izdelka ali storitve, po drugi strani pa je mogoče s pomočjo uglednega izdelka dvigniti tudi ugled podjetja. Sicer pa lahko služba za odnose z javnostmi skrbi za javno mnenje, pomaga pri neposrednih odnosih s kupci in preverjanju njihovega zadovoljstva ter skrbi za ustrezni medijski odziv na predstavitvah novih izdelkov, promociji prodaje in nastopih. Posebej pomembna naloga odnosov s potrošniki je skrb za zadovoljstvo uporabnikov izdelkov ali storitev, zato med drugim obravnava tudi njihove pritožbe, pripombe in predloge. Poleg tega spremlja stalne potrošnike in se pogovarja z nekdanjimi potrošniki, zlasti o razlogih za zamenjavo izdelka oziroma storitve in stroških, ki so jih ti imeli zaradi prehoda h konkurenci. Podjetje pri odnosih s potrošniki skrbi tudi za oblikovanje dogodkov, ki omogočajo ustvarjanje novic ali zgodb, kot so otvoritve novih prostorov ali prodajaln, uvajanje novih izdelkov oziroma storitev in podobno. Na splošno velja, da

44

najboljši odnosi s potrošniki združujejo lepo, dobro in koristno. Tako izdelek oziroma storitev povezujejo s spoštovanimi ali priljubljenimi dogajanji in osebnostmi ter ga na ta način ozaveščajo pri potrošnikih (Gruban et al. 1997, 118 - 119). K ugledu podjetja pa pomembno pripomorejo tudi dobri odnosi z odjemalci. Tu ne gre za enosmerno komunikacijo (reklame), temveč za dvosmerno komunikacijo med podjetjem in odjemalci. Gre za celovite odnose, ki zajemajo podporo uporabnikom preko brezplačne telefonske številke, različnimi nasveti kupcem ter obveščanje kupcev s pomočjo hišnega časopisa. Poleg tega pa izvajajo tudi različne ankete in nagradne akcije.

3.3.3 Odnosi z okoljem Oddelek za odnose z okoljem se ukvarja s komuniciranjem z lokalno skupnostjo, potrošniki ter drugimi javnostmi, ki jih delovanje podjetja zadeva. Sem sodijo odnosi z lokalno skupnostjo, lokalnim prebivalstvom, odjemalci. Poleg tega pa k tem lahko prištevamo tudi različna sponzorstva in donacije, ki jih podjetja v lokalnem okolju ponudijo različnim športnim in kulturnim društvom ter ostalim. Gre torej za zelo širok spekter aktivnosti, ki jih mora svetovalec, pristojen za to področje, izvajati. Dobri odnosi z lokalno skupnostjo so ključnega pomena za nemoteno delovanje kateregakoli podjetja. Večina jih je sicer tako nepomembnih, da se lokalna skupnost komajda zmeni zanje. Druga pa bistveno posegajo v njihovo življenjsko okolje in način življenja, da od njih terjajo formalne odnose, ki temeljijo na medsebojnem razumevanju in spoštovanju. Tako sodelovanje se terja predvsem od podjetij, ki bistveno posegajo v prostor s hrupom, presežnimi emisijami v zrak, vodotoke ali kako drugače obremenjujejo okolje v katerem delujejo (Gruban et al. 1997, 110). Tako mora svetovalec ves čas negovati odnose z lokalno skupnostjo in jih sproti obveščati o aktualnem dogajanju v podjetju. Najbolje je, da podjetje, ki obremenjuje okolje, temu okolju oziroma lokalnemu prebivalstvu ponudi tudi nekaj v zameno. V največ primerih gre tu za različne oblike sponzorstev in drugih dotacij, ki pa jih podjetje lahko s pridom izkoristi tudi v promocijske namene. Različna sponzorstva pa so za podjetja pomembna tudi zato, ker mu omogočajo stalno reklamo in si s tem dviguje svoj ugled. Podjetje lahko, za vzpostavitev boljših odnosov z lokalno skupnostjo, tudi financira gradnjo kakšnega, za lokalno skupnost, zelo pomembnega objekta. Za učinkovite odnose z zunanjimi javnostmi oziroma z okoljem, se svetovalci lahko poslužujejo različnih brošur, gradiv, lahko delijo letake ali pa se predstavijo okolju z biografijo podjetja. Zelo uspešne metode so tudi spletne strani, odprti telefoni, informacijske pisarne. Podjetja lahko okolje dosežejo tudi s pomočjo sponzorstev in dotacij, organiziranjem dneva odprtih vrat, različnih prireditev in drugih dogodkov. Ciljne zunanje javnosti je moč doseči tudi s pomočjo oglasov, seminarjev, simpozijev in različnih sej.

45

3.3.4 Odnosi s politično javnostjo Glede na velik pomen, ki ga ima država na poslovanje podjetij, predvsem pri davčnem obremenjevanju podjetij ter sprejemanju in izvajanju zakonskih predpisov, mora podjetje zelo pozorno sodelovati s politično javnostjo oziroma z vlado. Pri procesu komunikacije z državnimi institucijami si podjetja prizadevajo aktivno sodelovati pri pripravi zakonskih in podzakonskih predpisov, da bi v čim večji meri zaščitili svoje poslovne interese. Osnovna naloga svetovalca za odnose z javnostmi je v tem primeru spremljanje in razlaga predlaganih sprememb zakonodaje. Še pomembnejše pa je aktivno sodelovanje in vplivanje na sprejemanje zakonodaje s pomočjo različnih raziskav (javnomnenjskih in znanstvenih) in pravnih dejanj (Đurić 1992, 99,100). Najučinkovitejši pristop pri odnosih s politično javnostjo predstavlja lobiranje, ki je najbolj razvito v Združenih državah Amerike in Veliki Britaniji, kjer je tudi zakonsko urejeno (Gruban Et al. 1997, 109). Lobiranje ima kljub visokim etičnim standardom na tem področju v Sloveniji še zelo negativen prizvok. Gre za to, da lobist izkoristi svoja poznanstva in povezave za zastopanje interesov svojega naročnika. Poleg tega pa lobisti svojim naročnikom ponujajo tudi niz koristnih informacij o postopku, v katerem se nek zakonski akt nahaja ter o ostalih relevantnih podatkih. V kontinentalni Evropi lobiranje poteka predvsem s povezovanjem političnih in gospodarskih ukrepov v različnih pomembnih ustanovah, kot so gospodarske in obrtne zbornice, gospodarska interesna združenja, pa tudi preko političnih strank in njihovih gospodarskih forumov. Ker je bila ta oblika vplivanja na sprejemanje zakonodaje slabo pregledna in je bilo lobiranje povezano s številnimi škandali (podkupovanje in druge oblike pridobivanja protipravne koristi), so to področje tudi zakonsko uredili. Predvsem na sedežu Evropske unije se lobiranje odpira javnemu nadzoru in tako postaja bolj pregledno (Gruban Et al. 1997, 109).

3.3.5 Odnosi z mediji Mnogi so mnenja, da je ta del odnosov z javnostmi najpomembnejši, kar sicer po eni strani drži. Saj je preko medijev možno posredovati najpomembnejše informacije o družbi skorajda vsem zainteresiranim javnostim. Zaradi dejstva, da v Sloveniji še ne obstaja dodiplomski in podiplomski študijski program odnosov z javnostmi, v službah za odnose z javnostmi dela zelo veliko univerzitetnih diplomiranih novinarjev, ki so vsaj kratek del svoje kariere namenili svojemu poklicu, kar pa jim daje tudi veliko prednost, saj zna zelo dobro oceniti, katera informacija je za medije zanimiva in katera ne. Ker pa so se sami ukvarjali z novinarskim delom, se kaj hitro lahko zgodi, da odnosom z mediji dajejo preveliko težo. Kljub zelo širokemu dosegu javnosti, kot ga imajo mediji, pa svetovalci za odnose z javnostmi ne smejo vseh svojih aktivnosti namenjati le komuniciranju z mediji, saj je osebni stik z zainteresiranimi javnostmi, ki ga preko medijev ne moremo doseči, še kako pomemben. Za svetovalca za odnose z mediji so zelo pomembne izkušnje z različnimi mediji. Za uspešno delo je bistvenega pomena poznavanje tehnologije posameznega medija, saj je delo "pišočega" novinarja zelo drugačno od dela radijskega ali televizijskega novinarja.

46

Vsakdo med njimi ima svoje zahteve glede posredovanja informacije. Medtem ko za "pišočega" novinarja zadostuje podana informacija na novinarski konferenci, elektronski mediji navadno zahtevajo tudi izjavo, posebno izjavo odgovornih oseb, ki jo televizija podkrepi z ustreznim slikovnim gradivom. Poseben medij predstavljajo tudi tiskovne agencije, ki so organizacije za posredovanje informacij. Te proti plačilu posredujejo domačim in tujim naročnikom, torej so tiskovne agencije novinarske hiše novinarskih hiš. Pri sodelovanju med službo za odnose z javnostmi in mediji je najpomembnejše medsebojno zaupanje, zato je za svetovalca bistvenega pomena, da novinarju nudi resnične informacije, novinar pa jih mora objaviti korektno brez prilagajanja resnice. Izjemno pomembno je, da se to medsebojno zaupanje ohrani, saj ga je, potem kot se enkrat poruši, zelo težko ponovno vzpostaviti. To pa še posebej velja za svetovalce, ki komunicirajo z mediji, da teh odnosov ne ogrožajo zaradi kratkoročnih interesov podjetja. Za učinkovito komuniciranje z mediji so potrebni medijski načrti, ki niso načrti dela na področju odnosov z medij, temveč zajemajo njihov del, ki se neposredno nanaša na izvajanje strateških odnosov z mediji. S pomočjo medijskih načrtov, ki se delijo na dolgoročne, kratkoročne in projektne, skuša podjetje na njegovo pobudo zgraditi želeno podobo o podjetju (Verčič, Zavrl in Rijavec 2002, 63 - 71). Dolgoročni načrt predstavlja orodje, ki pomaga udejanjiti medijsko strategijo in je navadno najmanj enoleten, lahko pa zajame tudi večletno obdobje. Takšen načrt predstavlja vodič iz sedanje v želeno medijsko podobo, vendar pa pri tem upošteva tudi tiste spremembe, ki se utegnejo zgoditi v tem času. Po drugi strani pa kratkoročni medijski načrti predstavljajo izvedbene načrte, ki opredeljujejo zgodbe, nastope in dogodke. Podjetje pripravi projektne načrte za izvedbo pomembnejših dogodkov in bolj zapletenih orodij na področju odnosov z mediji, ki zajemajo ljudi in sredstva ter njihovo razporeditev v času. Medijski načrti vsebujejo štiri osnovne elemente iz katerih lahko nastanejo medijske vsebine: novice, zgodbe, nastopi in dogodki. Novice nastajajo v medijskih poročilih bodisi na pobudo podjetja, bodisi brez njih in so izključno to, kar novinarji in uredniki prepoznajo kot novice in jih kot takšne tudi posredujejo svojemu občinstvu. Organizacije, ki so vešče odnosov z mediji pa lahko utrinke iz njihovega življenja predstavijo tako, da jih novinarji zaznajo kot novice. Zgodbe so sestavljene iz zaporedja novic, so pripovedi, ki se razvijajo skozi čas. Ena sama novica ne pomeni prav dosti in se tako hitro pozabi. Novice so pomembne prav zato, ker predstavljajo temeljni kamen zgodb. Nastopi so praviloma povezani z novicami in zgodbami, čeprav lahko pomembni in zanimivi posamezniki novico spodbudijo zgolj s svojim nastopom. Dogodki so izvorni povodi za nastanek novic, čeprav se v zadnjih letih vse več dogodkov ustvarja zato, da bi postali novice. Pravilno pripravljeni in izvedeni dogodki prispevajo k odprtosti organizacije in preglednosti njenega dela. Prednost dogodkov je, da omogočajo soustvariti okolje v katerem se podjetja lahko predstavijo (Verčič, Zavrl in Rijavec 2002, 64 - 65). Najpogostejši obliki komuniciranja z mediji sta novinarske konference (k novinarski konferenci sodi tudi ustrezna novinarska mapa) in sporočila za javnost. Poleg tega so zelo učinkoviti tudi delovni zajtrki, kosila in večerje. Pripravljajo pa se tudi različni dogodki, ki so zanimivi za medije, seminarje, simpozije, otvoritve, dneve odprtih vrat, novinarska potovanja in podobno. Svetovalci za odnose z mediji pripravljajo tudi predstavitvene materiale družbe ter druga raznovrstna gradiva, ki so namenjena novinarjem. Organizirajo

47

pa tudi različne intervjuje in osebna srečanja z vodilnimi delavci podjetja. Pri pripravi nekega medijskega dogodka, mora svetovalec oceniti posledice takega dogodka ter kakšen interes bo le-ta vzbudil pri novinarjih. Natančno mora preveriti časovni okvir dogodka in oceniti ali morda gradivo ni zastarelo. Izjemno pomemben dejavnik predstavljajo tudi povabljeni gostje (predsednik države, ministri, visoki znanstveniki in podobno), saj dogodku dajejo dodatno težo (Bivins 1991, 30,31). K učinkovitemu komuniciranju bistveno pripomorejo tudi vnaprej pripravljena in do neke mere poenotena orodja, ki so v pomoč pri načrtovanju, izvajanju in merjenju učinkov različnih komunikacijskih dejavnosti ter bistveno olajšajo vsakodnevno dejavnost na področju odnosov z mediji. Z oblikovanjem ustrezne infrastrukture lahko podjetje prihrani precej časa, z urejenostjo pa tudi dodatno vpliva na oblikovanje njegove podobe v javnosti. Tako naj bi si podjetje v naprej pripravilo adremo, to je namreč eden izmed osnovnih in hkrati najbolj nepogrešljivih pripomočkov v odnosih z mediji. Seznam medijev in novinarjev z njihovimi osnovnimi podatki namreč omogoča hitro in ciljano posredovanje želenih informacij. Podjetje naj bi vnaprej določil tudi svojega govorca, saj se tako v vsakem trenutku ve, kdo je prava oseba za odgovore na določena vprašanja. Podjetja morajo poskrbeti tudi za ustrezen arhiv, saj novinarji pogosto potrebujejo dodatno gradivo, kot so zgodovinski podatki, tiskovine in fotografije. Za učinkovitejšo predstavitev je pomembna tudi osebna izkaznica podjetja, ki daje novinarjem osnovne podatke o podjetju. Sestavni del vsakega formalnega srečanja z novinarji je tudi razlagalno gradivo, ki se, kot pišejo Verčič, Zavrl in Rijavec (2002, 72 - 107), prilagaja priložnosti, zaradi katere je podjetje stopilo v stik z novinarji. Takšno gradivo sicer sodi v novinarsko mapo, ki je paket različnih informacij in dokumentov. Z razvojem računalniške tehnologije je koristen vir podatkov postal tudi internet, zato je za podjetje dobro, če informacije namenjene novinarjem objavijo tudi na svetovnem spletu. Za lažje komuniciranje ob nepričakovanih dogodkih je za podjetje dobro, če oblikuje medijski priročnik, v katerem so navedene informacije za različne zaposlene, ki bi se utegnili znajti v situaciji, ko morajo komunicirati z mediji. Podobno nalogo pa ima tudi priročnik najpogostejših vprašanj in odgovorov, v katerem so zbrana najrazličnejša prijetna in neprijetna, splošna in konkretna novinarska vprašanja o podjetju in njenih posameznikih ter odgovori nanje. Svetovalci za odnose z mediji se morajo zavedati, da novinarji svoje delo opravljajo profesionalno z visoko mero odgovornosti, zato je pri odnosih z njimi potrebno upoštevati številna pravila. Najpomembnejše tovrstno pravilo pravi, da je z novinarji potrebno komunicirati sproščeno in pošteno (Đurić 1992, 98). Sodelovanje z novinarji je nujno ob vsakem trenutku in jim nuditi čim bolj celovito informacijo. Izrazu »brez komentarja« se je potrebno čim bolj izogibati. Podjetja morajo vedno dovoliti urednikom, da sporočila uredijo in ocenijo njihovo pravo informativno vrednost. Nič slabega ni če podjetje od novinarja zahteva avtorizacijo, če gre za daljši prispevek v katerem bodo objavljene pomembne novosti o podjetju, če pa dogodek ni izjemno pomemben, tedaj se je avtorizaciji dobro izogniti. Prav tako se je priporočljivo izogniti embargu na določeno objavo, če to ni nujno potrebno. Nikakor pa podjetje ne sme zasipavati medijskih hiš s sporočili za javnost o nepomembnih dogodkih, saj medijske hiše

48

takih sporočil ne bodo upoštevale, kar pomeni, da bodo opustile tudi poročanje o zelo zanimivem dogodku.

3.3.6 Odnosi s finančnimi javnostmi Pri odnosih z vlagatelji gre za posebno vrsto odnosov z javnostmi, saj obsegajo mnogo specifičnih značilnosti, ki pomembno vplivajo na pravila upravljanja med organizacijo in njenimi vlagatelji oziroma lastniki. Ker nepoznavanje razmer v nekem podjetju povečuje tveganje, je namen odnosov s finančnimi javnostmi oblikovanje želene sestave lastniškega kapitala in izposojenih sredstev ter nato v upravljanje pričakovanj vlagateljev in posojilodajalcev, pišejo Gruban, Verčič in Zavrl (1997, 102). Tako lahko rečemo, da je temeljni namen komuniciranja s finančnimi javnostmi v ustvarjanju naložbenega trga, ki je izčrpno obveščen o podjetju in njegovi uspešnosti poslovanja. Pomen odnosov s finančnimi javnostmi pa se kaže tudi pri obveščanju podjetja o njegovih naložbenih možnostih na finančnem in kapitalskem trgu (Razpet, Verčič in Vesel 2001, 21). Svetovalci za odnose z javnostmi morajo pri oblikovanju strategije komuniciranja s finančnimi javnostmi najprej prepoznati vse finančne javnosti. Nekatere med njimi odnosi z javnostmi obravnavajo kot samostojno javnost, vendar pa gre v tem primeru za specifično komuniciranje, ki se nekoliko razlikuje od običajnih komunikacijskih poti. Tako med finančne javnosti štejemo posojilodajalce, medije, borzne analitike in borzne posrednike, ki se v Sloveniji zaradi majhnosti prostora pogosto pojavljajo v eni in isti osebi ter vlagatelje oziroma delničarje. Prav slednji pa med vsemi finančnimi javnostmi predstavljajo najpomembnejšo javnost.

3.3.6.1 Razlike med posameznimi vlagatelji Zaradi posameznih razlik med posameznimi vlagatelji, ki so deloma že opredeljeni v poglavju 2.4, morajo službe za odnose z javnostmi vlagatelje oziroma delničarje med seboj segmentirati. Vlagatelje tako lahko ločimo na dva načina, in sicer na pasivne in aktivne vlagatelje ter po drugi strani na portfeljske, strateške in institucionalne vlagatelje (Razpet, Vesel in Verčič 2003, 46 - 48). Vlagatelji imajo namreč, kljub temu, da je njihov cilj maksimiranje dobička, cel spekter svojih preferenc in razlogov zakaj se odločajo za nakup nekega vrednostnega papirja. Svetovalci za odnose z javnosti jih morajo za učinkovito komuniciranje prepoznati in jim primerno pripraviti tudi ustrezne komunikacijske kanale. Komuniciranje z majhnimi delničarji poteka povsem drugače, kot z institucionalnimi vlagatelji, ali s strateškimi lastniki, kljub temu, da bi se takšnim oblikam tudi zaradi zakonske regulative želeli izogniti. Na trgu vrednostnih papirjev namreč obstaja pravilo, da nobena od finančnih javnosti nima privilegijev, zato je treba informacije, ki bi utegnile vplivati na tržno ceno delnice, posredovati celotnemu trgu in ne le posamezniku oziroma skupini posameznikov. Zahteva lastnikov po informacijah o podjetju je povsem naravna in upravičena. Kljub enotni želji lastnikov po informacijah pa je treba lastnike ločiti na dva dela, in sicer male in institucionalne vlagatelje. Lastniki imajo namreč različne lastnosti, nagibe in motive, zato

49

je pri komuniciranju z njimi treba uporabiti različne prijeme in komunikacijske poti. Poleg tega lahko vlagatelje, kot je že omenjeno v poglavju 2.4, ločimo na tudi pasivne in aktivne vlagatelje. Za aktivne vlagatelje je značilna aktivna strategija investiranja, ki velja za tradicionalno in pomeni, da se upravljavci sredstev oziroma vlagatelji o nakupu oziroma prodaji odločajo na osnovi raziskav, analitičnih metod in modelov, omenjenih v poglavju 2.5 in 2.6. Po drugi strani pasivni vlagatelji uporabljajo pasivno strategijo, kar pomeni, da oblikujejo portfelj generičnih skupin delnic in obveznic glede na določeno osnovo. Poleg aktivnih in pasivnih vlagateljev oziroma malih in institucionalnih delničarjev poznamo tudi portfeljske in strateške vlagatelje. Prvi skušajo s pomočjo delnic oblikovati sorazmerno varen in donosen portfelj, strateški pa se želijo z nakupom delnic aktivno vključiti v upravljanje podjetja. Univerzalnega odgovora o optimalni strukturi lastništva ni, vendar načeloma velja pravilo, pišejo Razpet, Veselova in Verčič (2003, 36 - 41), da se skušajo velika podjetja osredotočiti na institucionalne vlagatelje in sočasno zavreti erozijo individualnih lastnikov. Srednje velika podjetja imajo bazo malih delničarjev, ki se umikajo institucionalnim vlagateljem, medtem ko mala podjetja zasledujejo svoj naravni segment malih vlagateljev in hkrati skušajo privabiti institucionalne vlagatelje. Za razliko od malih delničarjev, ki tvegajo svoj denar, institucionalni vlagatelji upravljajo s tujimi sredstvi. Bolj kot so pri tem uspešni, večji bo tudi njihov zaslužek, saj si za upravljanje s sredstvi zaračunavajo provizijo, ki pa je odvisna od ustvarjenega donosa. Prav zato so institucionalni vlagatelji bolj usmerjeni v donose, ki jih je možno hitro doseči, kot v dolgoročno pomoč podjetjem za njihovo dolgoročno rast. Po drugi strani pa lahko med institucionalne lastnike štejemo tudi nekatere strateške vlagatelje, ki v podjetje svoja sredstva vlagajo dolgoročno, zato je v njihovem interesu, da se podjetje dolgoročno razvija. Mali delničarji načeloma nimajo možnosti aktivnega upravljanja podjetja, zato za njihovo zaščito skrbijo regulatorji trga. V zadnjem času velika podjetja vse bolj skrbijo za svoje male delničarje, saj se tako obvarujejo pred velikim številom institucionalnih lastnikov (razen strateških) in pred sovražnimi prevzemi. Srednje velika podjetja lahko uberejo srednjo pot, zlasti če se zaradi rasti poslovanja odločijo za novo emisijo delnic. Komuniciranje z vlagatelji se je izjemno pomembno izkazalo pri malih podjetjih, ki se morajo osredotočati zlasti na male delničarje in borzne posrednike oziroma analitike. Majhna podjetja zaradi manjše likvidnosti delnic in nizke kapitalizacije namreč niso primerna za vlaganja institucionalnih vlagateljev.

3.3.6.2 Komuniciranje z vlagatelji Preden podjetje začne komunicirati z lastniki mora najprej ugotoviti, kdo so njegovi lastniki in kakšna je njihova struktura, zlasti glede razmerja med malimi in institucionalnimi delničarji, domačimi in tujimi ter notranjimi in zunanjimi lastniki. Temu sledi podrobnejša analiza institucionalnih delničarjev. S slednjo podjetje ugotovi, katere pomembne institucije so lastnice podjetja, kako pomembna je naložba v podjetje glede na celotni portfelj. Kot pišejo Razpet, Veselova in Verčič (2003, 85 - 91), sem sodi tudi prepoznavanje odgovornih za sprejemanje investicijskih odločitev in metod, ki jih imajo institucije za oblikovane portfelja.

50

V primeru, da podjetje zazna močno skupino malih delničarjev, mora natančno analizirati tudi njih. Kdo so, njihovo starost, spol, ozadje (kako ali zakaj so kupili delnice podjetja). V nobenem primeru podjetje ne sme zanemarjati lojalne skupine malih delničarjev, zlasti ob sovražnih prevzemih. Zgolj analiza baze delničarjev za učinkovito komuniciranje ne zadošča, zato je treba ugotoviti tudi profil delničarjev. Pred začetkom komuniciranja je primerno izvesti tudi primerjalno raziskavo med delničarji, kjer podjetje izmeri njihova stališča, saj tako izve, koliko vlagatelji že vedo o podjetju in kolikšna so napačna zaznavanja ali prepričanja. Za vsak program odnosov z vlagatelji je bistvenega pomena maksimalno razumevanje značilnosti industrije oziroma panoge, v kateri se podjetje nahaja in njenih perspektiv in pričakovanih težav. Po drugi strani pa je treba, piše Razpet (1998, 680 - 685), zelo natančno poznati tudi vse posebnosti podjetja, njegove cilje in strategije ter vse dejavnike, ki bodo vplivali na uresničevanje teh ciljev ali na zaostajanje za njimi. Preden podjetje definira cilje posameznega programa odnosov z vlagatelji, se mora zavedati realnega dometa takšnih programov, saj takšen program ne more reševati vseh težav v podjetju. Zlasti pa se mora zavedati, da težav, ki niso komunikacijske narave, ne more reševati s komunikacijo. Prav zato si podjetje v programu ne sme zastaviti neuresničljivih ciljev oziroma ciljev, na katere nima vpliva. Kljub temu, da bo komuniciranje vplivalo na tečaj delnice, je nesmiselno določiti točno vrednost tečaja delnice. Podjetje lahko cilje odnosov z vlagatelji veže na strukturo delničarjev, kot na primer ohranjanje široke baze malih delničarjev. Poleg tega si podjetje kot cilj lahko zada boljšo stabilnost vrednosti delnice, maksimizacija cene delnice. Podjetje si lahko v programu za cilj zada določeno percepcijo, ki naj bi jo o podjetju imele posamezne finančne javnosti. Z ustreznimi tipi programov pa lahko kontrolira tudi osip baze delničarjev, se brani pred prevzemi ali vodi kampanjo zbiranja pooblastil (Razpet 1998, 681 - 682). Z lastniki oziroma delničarji je moč najbolj učinkovito komunicirati s pismi delničarjev, raznimi poročili (četrtletnimi, polletnimi in letnimi) ter s skupščinami in poročili s skupščin delničarjev oziroma družbenikov. Podjetja se lahko poslužujejo tudi različnih anket in raziskav. Lastnikom lahko informacije posredujejo v klubih delničarjev, na brezplačni telefonski številki, dnevu odprtih vrat, s časopisom podjetja ali pa preko oglaševanja (Gruban Et al. 1997, 104). Če želi družba obveščati svoje lastnike o aktualnem dogajanju v podjetju je najbolje, da te informacije posreduje preko odnosov z mediji, saj je taka vrsta obveščanja najhitrejša in najbolj učinkovita. Organizira pa lahko tudi srečanja, posreduje sporočila preko elektronske pošte ali preko drugih medijev.

3.3.6.3 Drugi deležniki Oddelki za odnose s finančnimi javnostmi se morajo zavedati, da morajo komunicirati z večjim številom različnih vrst oziroma skupin vlagateljev. Gre za komuniciranje z delničarji, finančnimi analitiki, posojilodajalci in drugimi. Zavedati se je namreč potrebno, da so vse omenjene javnosti med seboj tesno povezane. Tako podjetje posreduje informacije neposredno vlagateljem ali drugim institucijam, kot so regulatorji trga, borza. Poleg tega posreduje tudi informacije medijem in finančnim analitikom, ki pridobljene podatke preuredijo in jih nato posredujejo vlagateljem in drugim institucijam (Theaker 2001, 163). Takšne povezave pa najlažje prikažemo s sliko 5.

51

SLIKA 5: MEDSEBOJNA POVEZANOST FINANČNIH JAVNOSTI

Istitucije: - AVTP in - ljubljanska borza.

Vlagatelji: - institucionalni, - portfelijski in - strateški.

DRUŽBA Borzni analitiki in posredniki

Mediji

Simbol: AVTP - Agencija za trg vrednostnih papirjev Prirejeno po Theaker (2001, 163). Finančni analitiki so se v preteklosti že večkrat izkazali za pomemben del javnosti, ko gre za odnose s finančnimi javnostmi. Njihova glavna naloga je, da vlagateljem in potencialnim vlagateljem zagotavljajo natančne podatke o podjetju in panogah (Theaker 2001, 161 - 162). Finančni analitiki so namreč tisti, ki lahko z določenimi namigi ter reakcijami v določenem trenutku zelo vplivajo na tečaj delnice nekega podjetja. Zato se je že večkrat izkazalo za koristno, da jim podjetje nudi čim več in čim bolj kvalitetne informacije o podjetju, njegovem položaju in načrtih. Poleg tekočih informacij, ki jih analitiki pridobijo preko javnih medijev, so službam za odnose z javnostmi na voljo še naslednja orodja: knjige podatkov, osebne predstavitve, srečanja z vodstvom podjetja, delovni zajtrki, kosila in večerje ter posebna poročila za analitike. Poleg borznih analitikov pomembne informacije vlagateljem dajejo tudi borzni posredniki, ki investicijskih priporočil vlagateljem ne dajejo "na pamet", temveč za to porabijo številne formalne in neformalne vire, ki jih morajo svetovalci za odnose z javnostmi dobro poznati in vplivati na njihova sporočila. Tako se morajo, pišejo Razpet, Veselova in Verčič (2003, 48 - 49), nemudoma odzvati na morebitne dezinformacije in tako preprečiti zavajanje javnosti, zlasti vlagateljev. Zanje enega ključnih virov informacij predstavljajo poročila o pretekli uspešnosti podjetja in načrti poslovanja, poleg informacij, ki jih pridobijo z osebno komunikacijo, pa natančno spremljajo tudi nastope odgovornih v podjetju in se pogovarjajo s predstavniki podjetja. Pomen službe za odnose z javnostmi pri komuniciranju s posojilodajalci je odvisna od tega za kakšno vrsto posojila gre. Če družba najema bančno posojilo, potem bo tudi izjemno dobra kampanja lahko storila zelo malo, saj bi podjetje z njihovo pomočjo doseglo le marginalno znižanje obrestne mere, kakšnega bistvenega vpliva na sklepanje posla pa ne bi

52

imela. Če pa se družba odloči, da bo potrebna finančna sredstva poiskala na finančnem trgu, v večini primerov gre tu za izdajo kratkoročnih ali dolgoročnih obveznic ter za novo emisijo delnic, pa je komuniciranje s potencialnimi vlagatelji še kako pomembno. Glavno vlogo ima pri tem zagotovo prospekt, ki ga mora podjetje izdelati ob javni ponudbi nove emisije delnic ali pa, ko na finančnem trgu ponudi svoje obveznice. Poleg kvalitetno izdelanega prospekta pa si svetovalec lahko pomaga z vsemi orodji, ki so mu na voljo. Poleg opisanih finančnih javnosti velja posebej opozoriti na specifičnosti še nekaterih drugih skupin lastnikov, kot so domači in tuji lastniki, zaposleni, ki so tudi lastniki delnic podjetja in drugi. Posebno skupino javnosti predstavljajo tudi mediji, ti so natančneje opisani že v poglavju 3.3.5, ki pomembno vplivajo na oblikovanje mnenja pri vlagateljih in potencialnih vlagateljih, pa tudi pri drugih finančnih javnostih. Povsem specifično vrsto odnosov s finančno javnostjo pa predstavlja komunikacija s potencialnimi lastniki ob izdaji novih delnic ali kakšnih drugih vrednostnih papirjev. Skrbeti morajo tudi za tisti segment odnosov z javnostmi, ki jim ga nalaga veljavna zakonodaja in drugi predpisi oziroma pravila, kot na primer pojasnilo zakaj je vrednost določenega vrednostnega papirja, ki kotira na borzi, padla oziroma narasla za več kot deset odstotkov ter pomembnejše dogodke, ki utegnejo vplivati na tečaj delnic. Družbe tovrstne informacije navadno posredujejo preko prej omenjenega sistema SEOnet.

3.3.6.4 Regulatorji Upravljanje odnosov z vlagatelji je povsod po svetu tesno vpeto tudi v regulatorno okolje, ko imajo podjetja v svojem komuniciranju z vlagatelji manj svobode, kot pri komuniciranju z drugimi deležniki (Razpet 1998, 676 - 677). Kljub temu, se predpisi s tega področja od države do države razlikujejo, pa so različne pristojnosti institucij na kapitalskem trgu in obseg samoregulacije. Tako je prepovedano trgovanje na podlagi notranjih informacij, spoštovati je treba tudi predpise s področja prevzemov ter enakomerne obveščenosti. Podjetje mora upoštevati pravila o mestu objave vseh podatkov, ki so pomembni za trgovanje na borzi, pa tudi načela obveščanja domačih in tujih investitorjev. Za spoštovanje pravil trgovanja in zakonodaje so pristojne različne institucije, od običajnih organov pregona (policija, tožilstvo), tudi Agencija za trg vrednostnih papirjev in organi Ljubljanske borze vrednostnih papirjev. Prav zato mora svetovalec za odnose z javnostmi v podjetju poznati vso zakonodajo s področja trga vrednostnih papirjev in jo tudi dosledno upoštevati. Pravila, ki jih morajo upoštevati delniške družbe pri obveščanju javnosti o vseh pomembnih dogodkih ali okoliščinah, ki lahko vplivajo na njihovo poslovanje, so povsem preprosta. Vsaka informacija, ki bi lahko povzročila spremembo cene vrednostnega papirja mora biti javno objavljena takoj po nastanku. Podjetje pa jo mora objaviti tako, da ne bo ustvaril neenakovrednega položaja vlagateljev. Bolj kot se družbe držijo teh pravil in bolj kot so pri tem profesionalne, bolje je obveščen trg vrednostnih papirjev, piše Klemenc (2001, 25). To pa pomeni, da bodo tečaji vsebovali več informacij, saj bo tveganje zato manjše. Večja informiranost trga kapitala pa bo pripomogla tudi k vse višji stopnji zaupanja v trg kapitala.

53

Med razvitimi trgi so, kar zadeva strogost in natančno določenost pravil, vodilni anglosaksonski trgi, zlasti ameriški. Tako so na teh trgih med prvimi zaostrili obveznosti obveščanja, ki jih imajo delniške družbe. Tako so uzakonili obvezno razkritje vseh cenovno občutljivih informacij takoj po njihovem nastanku, in to celotnemu trgu brez zapostavljanja posameznih udeležencev (Klemenc 2001, 25). V združenih državah so direktivo o poštenem razkritju še dopolnili tudi z urejanjem področja neformalnih odnosov, ki jih imajo izdajatelji z institucionalnimi vlagatelji oziroma analitiki. Pri takšnih stikih se namreč pogosto posredujejo pomembne, še nejavne informacije o izdajatelju delnic. Te pa lahko oseba, ki takšne informacije pridobi, tudi izrabi. Tako omenjena ameriška direktiva govori, če oseba pridobi pomembne, še nejavne informacije o podjetju, in družba ob tem presodi, da bo oseba s temi informacijami trgovala, tedaj mora izdajatelj to informacijo posredovati tudi celotnemu trgu. S sprejetjem omenjenega pravila pa so analitiki oziroma institucionalni lastniki izgubili primerjalno prednost, da prvi pridobijo občutljive informacije o podjetju, saj so njihovo vlogo prenašanja informacij na trg dobili mediji. Medijem je bil tako zagotovljen neposredni dostop do cenovno občutljivih informacij, ki so bile pred tem na voljo analitikom. Prav ta primer nazorno prikazuje pomen notranjih informacij, piše Usenik (2001, 27), saj so imeli pred sprejetjem omenjene direktive institucionalni lastniki in analitiki prednost, da so lahko pred javnostjo in brez nje neposredno komunicirali z nosilci notranjih informacij v podjetjih. Po drugi strani pa so denimo mediji do javne objave teh informacij o njih le ugibali, ali pa so zanje izvedeli iz druge roke. To pomeni, da so imeli analitiki skoraj neomejeno dostopen prvi vir informacij. Usenik (2001, 27) sicer ugotavlja, da bi bilo v Sloveniji potrebno odpraviti postopkovne ovire, ki podaljšujejo čas prehoda informacij od podjetij do javnosti. Veljavna slovenska zakonodaja sicer od izdajateljev zahteva takojšnjo objavo vseh informacij, ki bi lahko pomembneje vplivale na ceno vrednostnega papirja. kljub temu pa jim ob tem nalaga kar nekaj opravil, ki močno upočasnijo prihod informacij na finančni trg, torej dosežejo prav nasproten učinek. Tako Usenik (ibidem) meni, da bi morali odpraviti določbo, ki izdajateljem nalaga posredovanje informacij v presojo borzi ter jo nadomestiti z določbo o hkratnem posredovanju informacij v vednost. S tem bi po njegovem mnenju še naprej ohranili glavno načelo splošnega in neselektivnega posredovanja informacij javnosti. Hkrati pa bi se s tem medijem omogočili hitrejši dostop do teh informacij in s tem tudi hitrejše in učinkovitejše obveščanje javnosti. Po drugi strani bi na podjetja prenesli tudi večjo odgovornost za izpolnjevanje takšne določbe, ki ureja področje obveščanja javnosti in jim ponuja zadovoljive in dovolj jasne smernice za sodelovanje z mediji. Ob tem moramo omeniti še poseben sistem obveščanja finančnih javnosti, ki deluje v okviru Ljubljanske borze vrednostnih papirjev, ki je prav zaradi želje po celoviti obveščenosti javnosti uvedla tako imenovani sistem SEOnet. Skladno s pravili ljubljanske borze morajo družbe, katerih delnice kotirajo na borzi, javnost obvestiti o vseh poslovnih in drugih dogodkih, povezanih z njenim poslovanjem. Zlasti tistim, ki bi lahko pomembneje vplivali na ceno vrednostnih papirjev oziroma na sposobnost družbe, da izpolni obveznosti, ki izhajajo iz vrednostnih papirjev. Od 15. januarja 2002 imajo družbe možnost izbire mesta objave tovrstnih informacij. Tako lahko svoja obvestila objavijo bodisi v dnevniku, ki izhaja na območju celotne Slovenije, bodisi v elektronski obliki na spletnih straneh borze imenovanih SEOnet (Lovka in Ulaga 2002, 10 - 11).

54

3.4 Pomen odnosov z javnostmi pri oblikovanju tečaja delnic na borzi Raziskave na razvitih trgih kapitala kažejo, da dobiček predstavlja le še polovico vrednosti podjetja, medtem ko je druga polovica, ki vpliva na presojo vlagateljev o sposobnosti družbe za doseganje uspeha v prihodnosti odvisna od številnih dejavnikov. Lidija Bregar (2002, 35) sem uvršča pričakovano rast prihodkov, pričakovani denarni tok in druge finančne kazalce ter kakovost vodstva načine vodenja jasno vizijo, dolgoročni strateški program in podobno. Prav zato po njenem mnenju postaja način, kako učinkovito bo podjetje predstavilo pričakovanja za prihodnost, ki bo prepričala vlagatelje, da je naložba v njihovo družbo najboljša izbira, izjemnega pomena. S tem namenom podjetja uporabljajo splet različnih trženjskih orodij, s katerimi želijo vplivati na oblikovanje ponudbe in povpraševanja po delnicah, končni cilj pa predstavlja dvig vrednosti njihovega tečaja oziroma povečanje vrednosti za delničarje. Glavna naloga odnosov s finančnimi javnostmi je tako skrb za to, da cena delnice na borzi odseva dejansko vrednost delnice oziroma podjetja, skrbi pa tudi za ustrezno likvidnost obveznic, ki jih je izdalo podjetje. Temu cilju pa sledi s pomočjo vzbujanja zavedanja o podjetju v finančnih javnostih. To namreč pripomore tudi k povečanemu interesu za nakup delnic, kar povzroči povišanje tečaja delnic na borzi. Dobra služba za odnose z javnostmi bo, kot piše Alison Theaker (2001, 164), poskrbela za zmanjšanje stroška kapitala, poskrbeti pa mora tudi za povečanje ugleda podjetja. V primeru slabega ugleda in nizke ocene podjetje ne bo moglo zbrati potrebnega kapitala za njegove naložbe. Do slabe ocene podjetja namreč lahko pride tudi zaradi prešibke promocije podjetja in njegove poslovne strategije. Poleg tega pa mora podjetje zagotavljati ustrezno likvidnost delnic in obveznic, saj bodo investitorji raje povpraševali po bolj likvidnih delnicah. Vrednost podjetij se vse bolj premika od materialnih k nematerialnim sredstvom, prav to komponento vrednosti pa podjetja premalokrat uporabijo za povečevanje vrednosti delnic. Raziskave na različnih kapitalskih trgih so namreč pokazale, da je v zadnjem desetletju prišlo do velikega razkoraka med knjigovodsko vrednostjo podjetja v bilancah stanja in tržno vrednostjo podjetja, ki med drugim upošteva tudi omejena neopredmetena sredstva8. Kot piše Lidija Kupljen Gabrijelčič (2002, 22 - 23), je prispevek dobrih odnosov z delničarji k tečaju delnic na borzi ocenjen na 10 do 15 odstotkov. Prav zato podjetja vse pogosteje vlagajo v tovrstno trženje svojih delnic. Nepopolna obveščenost namreč prinaša tveganja, ki jih vlagatelji vračunajo v ceno, saj zaradi prevzetega tveganja terjajo večji donos. Prav šibek odnos med podjetji in njihovimi vlagatelji povzroča, da je večina delnic na slovenskem kapitalskem trgu podcenjenih. Kot je pokazala raziskava družbe za komunikacijski management Pristop, ki jo je izvedel aprila 2001, imata le dve podjetji izmed 38, ki kotirajo na borzi, osebo, ki je odgovorna zgolj za komuniciranje z vlagatelji, 18 podjetij pa je to nalogo naložilo nekomu, ki se sicer ukvarja z nečem drugim. Kar 17 podjetij nima središčne osebe, ki bi bila odgovorna za 8 Med neopredmetena sredstva med drugim štejemo vrednost blagovnih znamk, franšiz, patentov, licenc, vizijo družbe, njen ugled, karizmo vodstva, splošno in organizacijsko kulturo podjetja, odnos in komuniciranje z delničarji in okoljem, tržni položaj, sposobnost prilagajanja trgu, inovacije, intelektualni kapital in sposobnosti zaposlenih, vlaganja v raziskave in razvoj ter podobno.

55

komuniciranje s finančnimi javnostmi. Približno polovica podjetij vlagateljev in drugih finančnih javnosti ne prepoznava kot dovolj pomembne, da bi za komuniciranje z njimi angažirali vsaj enega človeka. Pred tem je Pristop izvedel še eno raziskavo, ki je pokazala, da le devet izmed 40 podjetij v borzni kotaciji ljubljanske borze dosega tržno vednost, ki je presegala njihovo knjigovodsko vrednost, v povprečju pa je ta znašala 80 odstotkov njihove knjigovodske vrednosti. Razlogov za takšno stanje je po ocenah Razpeta, Verčiča in Veselove (2001, 21) več. Med njimi pa sta najpomembnejša dva. Prvi izvira iz lastninskega preoblikovanja podjetij, ko je bil kapital nekdanjih družbenih podjetij pred lastninjenjem precenjen, drugi pa izvira iz neprijaznega vedenja vodstev večine podjetij do njihovih lastnikov in splošnih razmer na trgu ter nepoznavanja trga. Kljub temu, da so se razmere v zadnjih letih na tem področju bistveno izboljšale, pa se precej podjetij še vedno ne zaveda, da so delničarji primarna finančna javnost in da morajo biti vse dejavnosti namenjene temu, da vlagatelji dobijo zadostne, pravočasne in točne informacije, ki vplivajo na njihove odločitve. Pozornost, ki jo javnost namenja javnim objavam računovodskih dobičkov, krepi prepričanje poslovne javnosti, da so tečaji delnic pod velikim, če že ne popolnim vplivom poročil o dobičkih. Toda številna vodstva družb spoznavajo, da rast dobičkov nujno ne vodi k zvišanju vrednosti podjetja in s tem tržne vrednosti njihovih delnic. Izključna uporaba zgolj temeljnih kazalcev pri vrednotenju cene delnic je namreč pomanjkljiva zaradi številnih slabosti, ki jih nudijo računovodski kazalci glede določanja vrednosti podjetja in s tem tečajev (Kupljen 2002, 26). Ti kazalci se, kot že omenjeno nanašajo izključno na preteklost in v celoti ne upoštevajo naložb, niti časovne vrednosti denarja ali tveganja ter znanja kot kapital, vrednost blagovnih znamk in podobno. Vse to pa lahko vodstva podjetij pripelje do zanemarjanja dolgoročnih prednosti za podjetje na račun kratkoročnega objavljanja dobičkov. S tem pa zanemarjajo pomembno dejstvo, da vlagatelje bolj kot preteklo poslovanje zanima prihodnost poslovanja, njegove napovedi in perspektive. Ob tem Kupljen Gabrijelčičeva (2002b, 23) opozarja, da najnovejše študije kažejo, da so delničarji preplavljeni z dragimi informacijami, ki jih sploh ne zanimajo iz katerih ne zvedo dejstev, ki bi jih želeli zvedeti. Prav zato mora podjetje pozornost nameniti kakovosti, specifičnosti in pravočasnosti informacije ter zlasti pridobivanju povratne informacije s strani delničarjev. Ob tem poudarja, da poročanje ni le izpolnjevanje pravil temveč kaže na dober odnos do delničarjev. Najboljši zgled podjetjem dajejo vodilne svetovne družbe, ki vlagateljem posredujejo bistveno več informacij, kot to določa zakonodaja in pravila. Podjetja, ki kotirajo na borzah imajo še posebno natančno predpisana pravila poročanja o letnih in polletnih poslovnih rezultatih in raznih poslovnih dogodkih, ki lahko pomembno vplivajo na ceno delnice. Primarni in osnovni namen tega je preprečiti trgovanje na podlagi notranjih informacij, ki še niso bile javno objavljene. S takšnimi borznimi pravili se ščiti zlasti manjšinske delničarje, ki nimajo neposrednega dostopa do pomembnih podatkov o poslovanju podjetja. Kupljen Gabrijelčičeva (2002b, 22 - 23) podjetjem svetuje, da pri svojem poročanju sledijo priporočilom ameriškega inštituta za odnose z vlagatelji (National Investor Relations Institute, Virginia). Tako svetuje, da naj imajo podjetja ves čas konsistentno politiko poročanja, nove informacije pa naj se ne podajajo selektivno,

56

temveč z javnimi objavami, ki naj bi bile razumljive in preproste. Poleg tega naj bi podjetje imenovalo posameznika ali skupino v podjetju, ki bo izključno odgovorna za javne komentarje, ki se nanašajo na poročanje in obveščanje o pomembnih poslovnih dogodkih. Kot že omenjeno v poglavju 3.3.6.4, je za podjetje dobro, če po srečanjih z analitiki, borznimi posredniki, mediji in po intervjujih preveri, ali ni morebiti posredoval kakšnih občutljivih informacij, ki še niso javno znane. Če je do tega po naključju prišlo, pa omenjeni inštitut priporoča, da podjetje nemudoma obvesti javnost o omenjenih informacijah. Sicer pa je za sogovornike na tovrstnih srečanjih dobro, če se na pogovor vnaprej pripravijo, da morebiti ne bi posredovali novih, še neobjavljenih informacij. Sicer pa naj bi si podjetje prizadevalo, da ohranja pričakovanja investitorjev na realnem nivoju. Tako se je preveč optimističnim napovedim bolje izogibati, saj lahko neuresničene napovedi povzročijo precej dodatnih nalog in škode (ibidem, 22 - 23). Morebitne napačne ali zavajajoče informacije, ki so jih v javnost posredovali zaposleni, mora družba nemudoma popraviti. Ameriški inštitut za odnose z javnostmi svetuje podjetjem, da sledijo napovedi in komentarje borznih analitikov ter jih po potrebi komentirajo oziroma tudi popravijo. Podjetje naj bi si z analitiki zagotovilo dobre odnose, zato je priporočljivo, da podjetje pregleda napovedi in jih po potrebi še pred objavo popravi. Družba naj bi tudi pripravila politiko za pomoč in usmerjanje analitikov. Kljub temu, da se je stanje na tem področju v zadnjem času izboljšalo, pa so borzni posredniki mnenja, da slovenska podjetja, ki kotirajo na borzi, ne znajo pravilno predstavljati svojega poslovanja. Pri predstavljanju načrtov je to še bistveno slabše. Bistveno izboljšanje razmer na tem področju se pričakuje v začetku leta 2004, ko se bodo dokončno začela uporabljati nova borzna pravila. Z novimi pravili, ki so stopila v veljavo že leta 2003, je ljubljanska borza nekatera področja uskladila s spremenjeno zakonodajo, bistvene novosti pa uvedla prav pri obveščanju o poslovanju družb. Med drugimi se z novimi pravili določa obveznost predložitve in objave četrtletnih podatkov o poslovanju, pravila pa dodatno opredeljujejo nekatere cenovno občutljive informacije. Gre predvsem za objave poročil nadzornega sveta glede potrditve letnega poročila - te bodo morale biti objavljene takoj po seji nadzornega sveta oz. najkasneje ob objavi sklica skupščine (Pivk 2002, 26). Nova pravila predpisujejo tudi objavo izdelanih ocen preteklega poslovanja, morebitnih odstopanj od napovedanega in napoved prihodnjega poslovanja in pomembnejših sklepov nadzornega sveta, če so te podlaga za posredovanje informacij tretjim osebam. Javnost bo morala biti tudi seznanjena s spremembami deležev vrednostnih papirjev izdajatelja v lasti uprave ali nadzornega sveta izdajatelja, ter z izvršeno pridobitvijo ali odsvojitvijo lastnih delnic izdajatelja, in sicer najkasneje takrat, ko pridobljene ali odsvojene delnice dosežejo odstotek celotnega kapitala ter ob vsakem preseženem nadaljnjem odstotku. Družbe pa bodo imele tudi skrajšan rok za objavo povzetka revidiranega letnega poročila, in sicer na pet mesecev po preteku poslovnega leta. Sicer pa bo to določilo bo začelo veljati z začetkom leta 2004. Najpomembnejše orodje, ki ga imajo podjetja pri komuniciranju z vlagatelji je letno poročilo. Pri tem se je treba zavedati, da ga kljub temu, da je letno poročilo namenjeno zlasti vlagateljem, s pridom uporabijo tudi novinarji. Slednji pripravijo tudi podlago za finančne analitike, potencialne vlagatelje, kupce, mnenjske voditelje in regulatorje. Prav

57

zato Bivins (1991, 145) predlaga, da podjetje pri pripravi letnega poročila upošteva vse javnosti in ne le vlagatelje. Tako morajo podjetja ob pripravi letnih poročil slediti zlasti trem ciljem, tako naj bi zagotavljali poštene, pregledne in odgovorne podatkom. Ob tem pa Horvatova (2002, 21) dodaja, da mora podjetje zaradi vpliva različnih škandalov, ki so se zgodili v Združenih državah Amerike, zagotoviti, da letno poročilo ne vsebuje neresničnih izjav oziroma, da v njem niso izpuščena nobena pomembna dejstva, zaradi česar bi bili lahko podatki zavajajoči. Paziti pa bodo morala tudi na čas priprave poročil, saj prepozno izdana poročila izgubijo vso svojo vrednost. Časnik Finance že od leta 2000 pripravlja akcijo ocenjevanja najboljših letnih poročil. Tako je na tretjem tekmovanju za najboljše letno poročilo za leto 2001 sodelovalo 55 podjetij in finančnih ustanov. Najboljša poročila pa so vsebovala tudi poročilo o ravnanju z okoljem oziroma so predstavila tudi strategijo podjetja. Horvatova (2002, 21) ob tem ugotavlja, da se je kakovost poročil glede na pretekla leta izboljšala, kljub temu pa med poročili obstajajo še velike razlike. Tako na eni strani obstajajo podjetja, ki veliko vlagajo v poročanje, na drugi strani pa tista, ki pripravijo zgolj poslovno poročilo, ali pa računovodsko poročilo sestavljeno iz računovodskih izkazov brez razkritij ali celo brez komentarjev. Sicer pa se bodo morala podjetja na tem področju še razvijati, tako bodo morala predstaviti še več informacij o trajnostnem razvoju podjetja in o vidikih upravljanja družb ter bolj jasno, kako podjetja tekoče nadzirajo pravilnost in uspešnost poslovanja. O letnem poročilu delničarji družbe odločajo na letni skupščini, ki jo morajo družbe skladno z veljavno zakonodajo sklicati vsaj enkrat letno. Na skupščino so vabljeni vsi delničarji, člani uprave in nadzornega sveta. Zaradi boljše komunikacije z mediji pa je za podjetje dobro, če na skupščino povabi novinarje ali pa takoj po njej skliče novinarsko konferenco, na kateri se pojasnijo odločitve skupščine. Zakon o gospodarskih družbah (Uradni list RS 30/1993 in 45/2001) sicer določa, da o sklicu skupščine odloča uprava družbe, poleg tega pa se jo skliče tudi na pisno zahtevo manjšine delničarjev, katerih lastniški delež podjetja znaša vsaj pet odstotkov. V zahtevi za sklic pa morajo biti navedeni tudi razlogi za sklic in namen skupščine. Skupščina je namenjena uresničevanju pravic delničarjev, na njej pa delničarji poleg odločanja o letnem poročilu odločajo tudi o uporabi bilančnega dobička, imenovanju in odpoklicu članov nadzornega sveta ter podelitvi razrešnice članom uprave in nadzornega sveta. Delničarji odločajo tudi o spremembah statuta, ukrepih za povečanje in zmanjšanje kapitala, prenehanju družbe, imenovanju revizorja ter o drugih zadevah, če tako določa statut. Skupščina predstavlja pomemben del komunikacije med delničarji in podjetjem oziroma njegovo upravo, vendar mora podjetje še pred skupščino intenzivno komunicirati z delničarji. Kljub temu, da je podjetje uspešno, se namreč lahko na skupščini zgodijo presenečenja. Že en sam negativen sklep skupščine predstavlja nezaupnico upravi podjetja. Zato se mora podjetje na skupščino izjemno dobro pripraviti, saj je z dobro komunikacijo pred samo skupščino lažje doseči podporo sklepom, ki jih je predlagala uprava. Sicer pa se podjetja organiziranja skupščine lotevajo na dva načina. Ena si prizadevajo za njihovo čimprejšnje končanje, druga pa jih izkoristijo kot velik dogodek. Slednja podjetja izkoristijo za tesnejše vzpostavljanje stikov z delničarji, predstavitve podjetja. Prav različna srečanja predstavljajo eno izmed pomembnejših komunikacijskih orodij za komuniciranje s finančnimi javnostmi, saj pisno oziroma elektronsko komuniciranje ne

58

zadostuje. Kot pišejo Razpret, Tič Veselova in Verčič (2003, 108 - 109), morajo ljudje, ki sprejemajo investicijske odločitve, videti predsednika uprave, se srečati z upravo podjetja ter v živo presojati njihovo osebnost in kredibilnost. Prav zato so osebna srečanja, bodisi skupinska bodisi individualna, še posebej pomembna, saj lahko na njih finančne javnosti presojajo management in vodje komuniciranja z delničarji. Ena od takšnih priložnosti, ko lahko podjetje povabi novinarje, upravitelje skladov in analitike, je izdaja letnega in vmesnih poročil. Z razvojem sodobnih tehnologij pa so postale vse bolj pomembne tudi elektronske poti komuniciranja z vlagatelji in drugimi javnostmi, in sicer od najrazličnejših elektronskih servisov, kot so SEOnet ter zlasti Bloomberg in Reuters, ki objavlja številne poslovne informacije, do elektronske pošte in spletnih strani podjetja. Vlagatelji in finančna javnost se namreč vse bolj oklepajo informacij, ki jim jih nudijo novi mediji, ki jih v primerjavi z ostalimi odlikujeta zlasti hitrost pretoka informacij in tudi splošna razširjenost. Tako številni borzni posredniki, vlagatelji in analitiki ves čas neposredno spremljajo najnovejše podatke o borznem trgovanju, poslovanju podjetij in podobno. Enega najpomembnejših novih medijev predstavlja internet, na katerem lahko podjetje predstavi tako svoje izdelke, kot tudi svoje poslovanje. Za razliko od tiskanih poročil, ki so zaradi visokih stroškov tiskanja navadno bolj skopi, pa svetovni splet nudi številne možnosti. Kot piše Shel Holtz (1998, 138 - 141), nudi internet številne prednosti, saj lahko podjetje na svoji spletni strani objavi zgolj eno poročilo, ki bo na voljo milijonom ljudi, stroški takšne objave pa so bistveno nižji, kot pri tiskani izvedbi. Tako lahko podjetje na svoji spletni strani objavi tudi letno poročilo, vendar pa to ne pomeni, da podjetje tam naloži priponko, ki si jo uporabniki lahko naložijo na svoj računalnik, pač pa morajo za uspešno predstavitev storiti bistveno več. Potrebno je poskrbeti za ustrezno oblikovno podobo, ki se razlikuje od podobe v tiskani izdaji, upoštevati pa je treba tudi zakonitosti svetovnega spleta, saj dokumenti in sličice ne smejo biti preobsežni. Slednje namreč bistveno podaljšuje čas nalaganja spletne strani oziroma dokumenta, česar pa obiskovalci spletnih strani ne marajo. Primerjava med domačimi in tujimi spletnimi stranmi nam kaže na bistveno zaostajanje slovenskih spletnih predstavitev v primerjavi s tujimi. Podatki, ki jih podjetja namenjajo obiskovalcem se večinoma dotikajo zgolj letnih poročil in predstavitve podjetja, medtem ko natančnejše strategije razvoja in podobno navadno najdemo zgolj na spletnih straneh tujih podjetij. Seveda v Sloveniji obstajajo tudi izjeme, vendar so te izjemno redke. Podobno lahko trdimo tudi za ostala komunikacijska orodja, tudi klasična, ki niso povezana s sodobnimi tehnologijami.

3.5 Odnosi z javnostmi v kriznih razmerah Obvladovanje kriz je v podjetjih zelo zahtevno in rizično opravilo, isto pa velja za krizne odnose z javnostmi. Verjetnost, da bo neko podjetje zašlo v takšno ali drugačno krizo je zelo verjetna, vendar pa nihče ne more z gotovostjo trditi, kdaj in do kakšne krize bo v podjetju prišlo. Ob nenadnem kriznem dogodku lahko podjetje zagotovo računa na nenadno reakcijo medijev, predvsem, če gre za krizo večjih razsežnosti. Če je služba za odnose z javnostmi na različne kritične situacije pripravljena, tedaj lahko podjetje takšno

59

krizo izkoristi za svojo promocijo in izboljševanje dobrega imena. Če pa podjetje na krizo ni pripravljeno, tedaj je zelo verjetno, da bo v prvih izjavah ravnalo napačno, kar pa bo resno ogrozilo ugled in dobro ime podjetja. Reakcija službe za odnose z javnostmi je odvisna od vrste in razsežnosti krize. Zato se mora pripraviti na različne krizne situacije, ki se lahko zgodijo. Tako mora izdelati scenarije različnih kriz, ki lahko zajamejo podjetje. Večja verjetnost je, da ga prizadene kakšna likvidnostna kriza ali požar, kot pa naravna nesreča, vendar pa se morajo podjetja zavedati, da imajo manj verjetne krize širše razsežnosti in da so medijsko bistveno bolj odmevne kot manjše krize. Ključnega pomena za službo za odnose z javnostjo je, da se je ob nastanku krizne situacije sposobna čim hitreje organizirati predvsem, če gre za nenadne situacije, kot so naravne nesreče. Svetovalec za odnose z mediji mora nemudoma postati na voljo novinarjem za njihova vprašanja in jim ostati na voljo 24 ur dnevno do konca kriznega obdobja (predvsem, če se situacija spreminja iz ure v uro). Poleg tega pa je potrebno pripravljati tudi redne novinarske konference, kjer medijem ponudijo ažurne informacije o najnovejšem poteku krize. Zelo koristno je, da si podjetje že v ne-kriznem obdobju pripravi gradivo, ki jim bo v pomoč ob izbruhu krize. Zavedati se je namreč potrebno, da vzrokov za nastanek krize ne bomo odkrili takoj, zato je najbolje, če novinarjem ob prvem srečanju poleg osnovnih informacij ponudimo še nekaj dodatnih informacij o podjetju. Če gre za naravno nesrečo pa tudi o zgodovini takih nesreč in podobno. Ob nastanku krize, ki je posledica napačnih odločitev v podjetju, se je pred prvimi izjavami za javnost nujno potrebno odločiti, katere in koliko informacij bo podjetje posredovalo v javnost, če jih sploh bo. Ta odločitev mora biti sprejeta izjemno hitro in brez zavlačevanja. Tovrstne krizne situacije je bistveno teže nadzorovati in nanje vplivati, zato terjajo še posebej izkušen tim svetovalcev za odnose z javnostmi. Pri kriznih odnosih z javnostmi so ključnega pomena odnosi z mediji, čeprav ne smemo zanemarjati ostalih segmentov odnosov z javnostmi. Odvisno od tega za kakšno vrsto krize gre, mora služba za odnose z javnostmi še posebej pozorno komunicirati s tistimi segmenti javnosti, ki jih je krizna situacija osebno prizadela. V primeru težke delovne nesreče, odnosom s poškodovanim delavcem in njegovimi svojci, v primeru finančnega škandala odnosom s finančno javnostjo. Zavedati se je potrebno, da taki dogodki zanimajo prav vse vrste javnosti, tako da je v končni fazi potrebna komunikacija prav z vsemi, čeprav se je določenim segmentom nujno posvečati bolj kot drugim. Med krizo mora podjetje najprej poskrbeti za najbolj prizadete, njihove svojce, prijatelje in znance, zatem pa seznaniti splošno javnost o tem, kaj se je zgodilo. Ob tem je pomembno, da podjetje o ničemer ne ugiba, in da vse kar ve pove hitro. Po tem, ko se kriza razvija, mora podjetje zgodbo dopolnjevati, vendar pri tem ne sme ničesar prikrivati. V kriznih razmerah mora namreč podjetje težiti k zmanjševanju škode, saj je dolgoročna škoda, ki jo bo utrpela medijska podoba podjetja, odvisna od tega, kako odgovorno je podjetje ravnalo med krizo, in od škode, ki jo je povzročilo drugim. Zavedati se je namreč potrebno, da se pomen krize razvije šele po njenem izteku. Podjetje namreč medijsko krizo prebrodi tedaj, ko mu ta ne pusti dolgoročno nepopravljive škode, kar pa je moč oceniti šele nekaj mesecev ali celo let po krizi.

60

4 PRIMER SAVA D.D.

4.1 Predstavitev družbe Save d.d. se mnogi spomnijo kot uspešno proizvajalko avtomobilskih pnevmatik, vendar se je njeno poslovanje v zadnjih šestih letih povsem spremenilo, saj je družba iz gumarskega podjetja postala uspešen holding za strateško upravljanje družb. Tako je danes Sava d.d. registrirana kot holdinška družba za upravljanje in financiranje s šestimi strateškimi dejavnostmi, in sicer gumarstvo, kemija, trgovina, turizem nepremičnine in naložbene finance. Poslovno skupino Sava tako sestavlja 21 aktivnih podjetij v Sloveniji in tujini, z letnim prometom v višini 48 milijard tolarjev. Skupina zaposluje več kot 2600 ljudi in ustvarja 3,4-odstotno donosnost na kapital9. Poslovna skupina Sava je leta 2002 ustvarila 47,9 milijarde tolarjev prihodkov od prodaje, od tega pa je 66 odstotkov prihodkov realizirala na domačem trgu. Poslovna skupina je ustvarila 1,44 milijarde tolarjev čistega dobička, kar je za 26 odstotkov več kot leta 2001. Po obsegu je prodajo najbolj povečalo področje trgovine, kjer je družba ustvarila skoraj tri milijarde več prihodkov kot leta 2001, sledita pa ji področji gumarstva in kemije. Matična družba je leta 2002 ustvarila 1,58 milijarde tolarjev čistega dobička ter 2,99 milijarde tolarjev čistih prihodkov od prodaje. Sava je leta 2002 za investicije v osnovna sredstva namenila 2,4 milijarde tolarjev, večino za prenovo blejskega Grand Hotela Toplice. Sicer pa je družba ameriškemu koncernu Goodyear za 38 milijonov dolarjev prodala 20-odstotni delež v skupnem podjetju Sava Tires. S tem je ostala imetnica 20-odstotnega deleža, medtem ko je Goodyear svoj delež povečal na 80 odstotkov. V prvih šestih mesecih leta 200310 pa je Poslovna skupina Sava v primerjavi z enakim lanskim obdobjem povečala prihodke iz prodaja za 18 odstotkov, ki so znašali nekaj manj kot 26 milijard tolarjev. Čisti dobiček pa je v prvem polletju leta dosegel 778 milijonov tolarjev in ostal na lanskoletni ravni. Matična družba Sava je v prvem poletju ustvarila 898 milijonov tolarjev čistega dobička, kar je za osem odstotkov več kot v enakem obdobju leta 2002. Družba Sava je namreč kot odziv na globalizacijske procese v svetovni industriji leta 1997 po prekinitvi sodelovanja s koncernom Continental, povezala s koncernom Goodyear. S slednjim je tako podpisala pogodbo o dolgoročnem poslovnem partnerstvu, ki sicer predstavlja največjo investicijo ameriškega gospodarstva v Sloveniji. Tako so leta 1997 ustanovili dve joint venture11 družbi v večinski lasti tujega partnerja, in sicer Sava Tires d.o.o., ki proizvaja avtomobilske pnevmatike, in Goodyear Engineered Products Europe d.o.o., ki proizvaja klinaste jermene in mehove zračnega vzmetenja. Obe družbi sta začeli

9 Podatki povzeti iz letnega poročila Sava d.d. za leto 2002, [Online] Available: http://www.sava.si/3/3b/frame.htm [Avgust, 30. 2003]. 10 Podatki povzeti iz polletnega poročila Sava d.d. za leto 2003, [Online] Available: http://www.sava.si/3/3c/frame.htm [Avgust, 30. 2003]. 11 Joint venture je ena od oblik strateškega povezovanja podjetij, pri katerem se deli dveh ali več podjetij združijo v eno samo podjetje z namenom ustvarjanja sinergijskih učinkov. Združevanje nadzira posebna skupina managerjev iz obeh ali več podjetij. Sicer pa je joint venture pogosto uporabljen pri združevanjih evropskih, japonskih in ameriških družb (Brigham, Gapenski, Ehrhardt 1999, 1011).

61

delovati leta 1998 in sta omogočili doseganje pogojev za dolgoročno rast, razvoj in varnost delovnih mest teh programov(Bohorič, Bregar 2003, 1 - 2). Po ustanoviti dveh mešanih družb je Sava ohranila lastništvo blagovne znamke, z odprodajo programov, ki sedaj delujejo v okviru koncerna Goodyear pa je družba pridobila 120 milijonov dolarjev svežega kapitala. To je Savi omogočilo pospešiti razvoj gumarskih programov, ki so ostali v njeni lasti, in začeti novo razvojno pot. Vodstvo družbe je k sodelovanju povabilo mednarodno svetovalno hišo Roland Berger, ki je skupaj s Savinimi strokovnjaki začrtala razvojno strategijo za nadaljnjo rast in razvoj družbe. Nova razvojna strategija je bila začrtana v dveh osnovnih smereh, prva je temeljila na prestrukturiranju obstoječih gumenotehničnih programov, druga pa na širitvi dejavnosti ter rasti družbe s prevzemi in ustanavljanjem novih podjetij (Bohorič, Bregar 2003, 3). V prvem obdobju uresničevanja Savine nove razvojne usmeritve je bila družba usmerjena v prestrukturiranje gumarskih programov ter v naložbe v posodobitev in širitev zmogljivosti. V letu 2000 pa je družba na podlagi prevzemov in notranje rasti hčerinskih podjetij trikratno povečala obseg poslovanja in prerasla v velik poslovni sistem in ob tem uresničila obsežne naložbe in sprožila več pomembnih razvojnih projektov, usmerjenih v vse večjo skupino podjetij. Skupina se je tako leta 2001 organizacijsko konsolidirala in nadaljevala s prestrukturiranjem poslovnih programov ter v večini dejavnosti, skladno z notranjimi računovodskimi pravili, izvedla t.i. čiščenje bilanc (Bregar 2002, 35 - 37). V začetku leta 2002 se je matična družba Sava d.d., kot obvladujoča družba Poslovne skupine Sava, z izločitvijo dotedanje proizvodnje gumarskih programov v samostojno podjetje Savatech tudi formalno preoblikovala v holding, ki vključuje upravljanje in financiranje skupine, opravlja pa tudi nekatere funkcije, ki so sicer značilne za koncern. Dosežki preteklega obdobja Savi omogočajo potrebno osnovo za krepitev poslovne učinkovitosti. Strategija njenega razvoja tako predvideva povečanje dodane vrednosti in ustvarjenega donosa na kapital, ki naj bi po načrtu do leta 2007 narasla na najmanj 10 odstotkov (Bohorič, Bregar 2003, 5 - 8). To naj bi zagotovili z zagotavljanjem operativne odličnosti in nadaljnjo rastjo skupine, saj naj bi ohranili oziroma izboljšali uspešnost na področju finančnih naložb in poslovanja ter usposobili dejavnosti in podjetja skupine za krepitev organske rasti in učinkovitosti poslovanja. Približevanju cilju - 10-odstotni donosnosti - naj bi, kot pišeta Bohorič in Bregarjeva (2003, 5 - 8), potekalo v štirih temeljnih strateških smereh, pri čemer se dve nanašata na holding, dve pa na odvisne družbe. Tako naj bi holding skrbel za kombiniranje učinkovitega aktivnega upravljanja strateških poslovnih področij in izvajanja finančnih naložb. Matična družba naj bi poleg tega zagotavljala tudi najsodobnejše sisteme vodenja, ter delovanje kompetenčnih centrov znanj12. Po drugi strani pa naj bi bile odvisne družbe osredotočene na razvoj, krepitev ter dolgoročno zadrževanje portfelja globalno

12 Kompetenčni centri znanj opravljajo naloge s ključnih strateških področij in delujejo v okviru matične družbe in skrbijo za prenos znanja tako s holdinga do posameznih podjetij kot tudi nazaj. Kompetenčni centri znanj delujejo po sistemu mrežnega vodenja in so v Savi organizirani za sledeča ključna poslovna področja: strateške finance, ravnanje s človeškimi viri, sisteme trženja, strateško računovodstvo, plan in analize, informatiko in operativni kontroling, strateško nabavo, obvladovanje stroškov in operativno odličnost, sisteme kakovosti, ekologijo in varstvo ter korporativno komuniciranje in pravno pisarno.

62

konkurenčnih proizvodov in storitev. Zagotavljale pa naj bi tudi operativno odličnost in stroškovno učinkovitost. V luči tega naj bi družba do leta 2005 zagotavljala vztrajno rast tržne vrednosti družbe, dosegla šestodstotno donosnost na delniški kapital, dosegla naj bi tudi 10-odstotno letno rast prodaje in povečevala delež nosilnih izdelkov in storitev. Prav tako naj bi družba dosegla vsaj 12-odstotno letno naraščanje dodane vrednosti, znižala delež stroškov materiala in storitev za najmanj dve odstotni točki ter dosegla popolno uveljavitev in delovanje kompetenčnih centrov in pospešitev izmenjave znanj (Bohorič, Bregar 2003, 9).

4.2 Organiziranost in delovanje kompetenčnega centra za korporativno komuniciranje13

Kompetenčni center za korporativno komuniciranje deluje v okviru holdinga Sava d.d. in skrbi za zagotavljanje poslovne politike na področju korporativnega komuniciranja do vseh družb skupine, poleg tega pa ustvarja tudi sistemske rešitve, ki odvisnim družbam pomagajo pri njihovem delu. Center za korporativno komuniciranje v matični družbi zaposluje pet ljudi, vendar pa kompetenčni center tvorijo tudi vsi sodelavci, ki se s tem področjem ukvarjajo v posameznih družbah skupine. Področje odnosov z javnostmi je po posameznih hčerinskih družbah različno organizirano glede na velikost oziroma potrebe posameznega podjetja. V hčerinskih družbah večje velikosti in v bolj usmerjenih v široko potrošnjo so običajno odnosi z javnostmi v domeni enega ali več sodelavcev, katerim to predstavlja polno delovno obveznost. S tem je zagotovljena strokovnost in integracija toka informacij znotraj in izven družbe. Za manjše družbe pa je tudi v Poslovni skupini Sava najbolj ekonomičen model, da funkcijo odnosov z javnostmi deljeno izvaja več oseb in sicer poleg svojih ostalih delovnih zadolžitev. V takih primerih npr. funkcijo odnosov s kupci v celoti načrtuje in izvaja prodajna služba, za finančne javnosti skrbita finančna in računovodska služba, za družbeno odgovornost in odnose z mediji uprava podjetja. Služba za koroprativno komuniciranje pokriva različna področja znotraj holdinga, ki se sicer nanašajo na odnose z javnostmi. Tako skrbijo za korporativno podobo, kot je celostna podoba, predstavitveni material na ravni skupine in holdinga, skrbijo pa tudi za odnose z mediji in področje odnosov z družbenim okoljem. V sodelovanju z ostalimi kompetenčnimi centri in direktorji družbe zagotavljajo enoten in usklajen pretok informacij iz družbe oziroma skupine v širšo javnost oziroma v posamezne segmente javnosti. Družba z mediji komunicira proaktivno, torej preko novinarskih konferenc, sporočil za javnost, novoletnih srečanj. Poleg tega aktualne novice objavljajo tudi na spletnih straneh družbe, novinarjem pa pošiljajo tudi letna in polletna poročila. Zaradi velikosti same družbe, njenega pomena v slovenskem prostoru ter ugleda njenega vodstva, v Savi beležijo tudi veliko število nenačrtovanih objav. Med slednje sodijo zlasti komentarji pomembnih gospodarskih in družbeno-političnih dogajanj v Sloveniji. Družba je sicer do novinarjev

13 Osebna komunikacija z direktorico kompetenčnega centra za korporativno komuniciranje Lidijo Bregar, 8. septembra 2003.

63

uveljavila politiko odprtih vrat, zato jim vedno skušajo zagotoviti želene informacije, razen v primerih, ko bi to naletelo ob pravilo enakopravnega obveščanja vseh delničarjev. Poslovno pomembne informacije mora družba, skladno z določbami zakona o trgu vrednostnih papirjev in pravil ljubljanske borze najprej objaviti v sistemu SEOnet. Slednjega v družbi pozdravljajo in ga ocenjujejo, kot koristen medij, ki je uvedel ustreznejši sistem obveščanja vlagateljev, kot je veljal pred tem. Prednosti sistema se kažejo tudi v hitrosti in možnosti celovitega podajanja informacij, sistem pa odlikuje tudi pregleden in hiter arhiv vseh pomembnih informacij. Po objavi informacije v sistemu SEOnet pa družba poslovno pomembne informacije objavi tudi na njihovi spletni strani ter jih posreduje medijem in z njimi seznani zaposlene. Kompetenčni center za korporativno komuniciranje med drugim skrbi za doseganje in vzdrževanje prepoznavnosti ter ugleda družbe, njenih izdelkov in storitev, blagovnih znamk in aktivnosti v očeh vlagateljev. Tako finančnim javnostim predstavlja sposobnosti družbe na načine, ki dokazujejo končno zmožnost družbe za donosno oplemenitenje vloženih sredstev. Prikazuje pa tudi specifične sposobnosti družbe in vzdržuje kredibilnost in konsistentnost v komuniciranju ter dejanskemu delovanju. Za razliko od minimalnega obsega obveščanja delničarjev, ki ga predpisujeta zakon o trgu vrednostnih papirjev in pravil ljubljanske borze, pa zgornja meja komuniciranja ni določena in je odvisna od kreativnosti in pripravljenosti družbe za pritegnitev pozornosti zanimanja za njihovo delnico. Tako v družbi za komuniciranje z vlagatelji uporabljajo številne metode, od predpisanih letnih in medletnih poročil do pisem delničarjev. Kot posebno obliko komuniciranja z vlagatelji družba pripravlja letno skupščino delničarjev. Skrbi pa tudi za druge osebne in neosebne oblike komuniciranja. Za odnose z vlagatelji pa skrbijo tudi s pomočjo medijev, ki javnostim posredujejo najrazličnejše informacije o poslovanju družbe in dogajanju v njej. Drugačne oblike komuniciranja je mogoče zaznati pri komuniciranju z institucionalnimi vlagatelji, kjer je osebni pristop, bolj pomemben. Za komuniciranje z borznimi analitiki pa v sodelovanju s korporativnim komuniciranjem skrbi kompetenčni center za strateške finance oziroma oseba, zadolžena za odnose z vlagatelji. Ob tem pa vsa tovrstna komunikacija poteka skladno s pravilom enakopravne obveščenosti vlagateljev. Sava je že ves čas, odkar časnik Finance pripravlja izbor najboljšega letnega poročila, med dobitniki priznanj. Za učinkovito delo center tesno sodeluje z ostalimi kompetenčnimi centri v matični družbi. Tako sodelujejo s posebno osebo, ki skrbi za komuniciranje z vlagatelji, kar Savo uvršča med redke družbe, ki imajo posebnega zaposlenega, ki skrbi za komuniciranje z vlagatelji. V družbi pa imajo vzpostavljen tudi skupino za poročanje, ki jo sestavljajo predstavniki kompetenčnih centrov, ki sodelujejo tako na področju obveznega poročanju, kot tudi drugih vprašanjih vezanih na razvoj področja. V družbi se tudi zavedajo značilnosti slovenskega kapitalskega trga, da so delnice podjetij večinoma podcenjene, kar ne povzroča le nezadovoljstva lastnikov, temveč podjetja zato postanejo tudi tarča prevzemov. Prav zato vrednost za delničarje vodstvo družbe ustvarja s povečanjem notranje vrednosti podjetja z ustreznimi strateškimi usmeritvami, ki skupini zagotavljajo dolgoročno rast, razvoj in poslovno uspešnost. Ob aktivnostih, usmerjenih v povečanje produktivnosti dela, v zniževanje obsega ter s tem stroškov kapitala in v rast

64

prihodnjih prostih denarnih tokov pa družba vse več pozornosti namenja kakovostnemu komuniciranju z delničarji in drugimi finančnimi javnostmi. Za izboljšanje odnosov z javnostmi so v družbi pripravili tudi priročnik o izvrševanju pravil o poročanju za Poslovno skupino Sava. V poslovni skupini pa pripravljajo tudi projekt raziskave finančnih javnosti, s katerim naj bi pridobili ugotovitve glede obveščenosti finančnih javnosti o Savi, naklonjenosti finančnih javnosti družbi in njenemu vodstvu, ugledu Save v finančnih javnosti ter o zaupanju v delnico, kot naložbeno priložnost. Tako naj bi družba izmerila odnos do izvajanja strategije družbe od leta 1997 do 2002 in prenovljene strategije, ki jo bo družba izvajala v obdobju od 2003 do 2007.

4.3 Raziskava Informacije so v sodobnem svetu izjemno pomembne in zato imajo tudi svojo ceno. Kot že večkrat omenjeno, so ustrezne in zadostne informacije o poslovanju družb tiste, ki zmanjšujejo tveganje na finančnih trgih in kot take zmanjšujejo podcenjenost delnic. Raziskava proučuje vpliv medijskih objav o družbi Sava d.d. na gibanje tečaja delnic v obdobju od 1. januarja 2002 do 30. junija 2003. V tem času je bilo o družbi objavljenih skupno 2324 najrazličnejših objav v tiskanih in elektronskih medijih. Poleg tega je v raziskavo vključenih tudi 40 poslovno pomembnih informacij, ki jih je družba na podlagi zakona o trgu vrednostnih papirjev in pravil ljubljanske borze objavila v sistemu SEOnet.

4.3.1 Metodologija Analiza je razdeljena na tri dele, in sicer na analizo poslovno pomembnih objav v sistemu SEOnet, analizo objav v nacionalnih medijih ter analizo objav v lokalnih in manj pomembnih nacionalnih medijih. Pri tem so bile analizirane objave v sistemu SEOnet in v klipingu Sava d.d., ki ga za omenjeno družbo izvaja podjetje Pristop. Objave poslovno pomembnih informacij v sistemu SEOnet namreč pomembneje vplivajo na gibanje tečaja delnic, kot objava v lokalnem časopisu. Pri tem ni bilo upoštevanih 508 objav, saj so se nanašale bodisi na dogodke, v katerih je družba nastopala kot sponzor, bodisi športne prireditve, v katerih je sodeloval športnik, ki ga družba sponzorira. Tako je bilo v analizo vključenih 1816 objav, od tega 1168 iz leta 2002 in 648 iz prvega polletja 2003. Iz analize so bili izključeni tudi borzni komentarji, ki se nanašajo na golo poročanje z borznega parketa, kjer pa je bila delnica Sava d.d. zgolj omenjena brez vsebinskih komentarjev o poslovanju družbe. Poleg tega pa se borzni komentarji nanašajo pretekle dogodke, ki že reflektirajo že objavljena dejstva o poslovanju podjetja. Analiza, ki sicer zajema subjektivno oceno pomembnosti posameznih objav, je bila tako izvedena z ocenami od 0 do 3, pri čemer so najvišjo oceno 3 prejele poslovno najpomembnejše informacije, kot je objava nekonsolidiranih in konsolidiranih poslovnih rezultatov ter denimo sporočilo o uresničevanju vizije družbe. Z oceno dve so bile ocenjene pomembnejše objave, kot denimo pridobitev lastniškega deleža v eni od družb. Ocena 1, namenjena manj pomembnim objavam, je bila dodeljena sporočilom o prodaji nekaterih deležev, obisku tujih diplomatov v družbi in podobno. Z oceno nič so bile

65

ocenjene nevtralne objave, ki nimajo vpliva na gibanje tečaja delnic, kot so sprememba mesta objave ali že prej omenjena borzna poročila. Objave, ki bi utegnile negativno vplivati na tečaj delnic so bile ocenjene z negativno oceno. Ker je gibanje tečaja odvisno tudi od trenutnega gibanja na trgu, smo v analizi primerjali tudi gibanje tečaja delnice Sava d.d. z dvema borznima indeksoma, in sicer SBI20, ki kaže na gibanje trga ter indeksom Kemija, ki reflektira gibanje tečajev v panogi. Tečaj delnic Sava d.d. je vse analiziranje bolj ali manj sledil gibanju SBI 20, do večjega odstopanja je prišlo le od konca avgusta do konca oktobra 2002 ter v drugi polovici leta 2003, ko je tečaj delnic omenjene družbe zaostajal za tečajem osrednjega borznega indeksa.

4.3.2 Vpliv odnosov z javnostmi na tečaj delnic Kot omenjeno, je tečaj delnic Sava d.d. v proučevanem obdobju sledil gibanju osrednjega borznega indeksa in tudi indeksa kemija, kjer so odstopanja bistveno manjša. Slednje je deloma posledica dejstva, da je delnica Save najbolj zastopana v izračunu omenjenega borznega indeksa, in sicer v višini 42 odstotkov, kar pomeni, da se indeks kemija ravna po gibanju tečaja delnic Sava. Kljub temu pa je bilo moč v raziskavi zaznati tudi odstopanja, ki so bila praviloma povezana različnimi objavami. Trg delnic je najbolj reagiral na poslovno pomembne informacije, in sicer na objavo poslovnih rezultatov, zasedanje skupščine družbe, sejo nadzornega sveta ter dan izplačila dividend. Pomembnejši odziv na gibanje tečaja je bilo moč zaznati tudi pri pomembnejših informacijah glede prevzemov novih družb, uresničevanja poslovne strategije in podobno. Odstopanja je bilo moč zaznati marca 2003, ko je bil splošni trend gibanja tečajev, kar se odraža tudi v gibanju SBI 20, negativen. V tem času so namreč tečaji delnic, kljub pozitivnim poslovnim rezultatom upadali, vendar pa so bili padci vrednosti delnic Save manjši od padcev osrednjega borznega indeksa. Po drugi strani manj pomembne objave v ničemer niso vplivale na gibanje tečaja delnic. Poslovno pomembne informacije so se vgradile v ceno delnic v obdobju do deset dni, saj je trg vrednostnih papirjev v Sloveniji majhen, poleg tega še ni povsem razvit, zato se poslovne informacije v ceno delnic vgradijo z določenim časovnim zamikom. Zanimivo je, da je trg vrednostnih papirjev občutneje reagiral šele po objavi poslovno pomembnih informacij v dnevnem časopisju in ne neposredno po objavi v sistemu SEOnet, čeprav je tudi po objavi v sistemu SEOnet moč opaziti povečano povpraševanje po delnici družbe. Glede na to, da je bil sistem SEOnet vzpostavljen šele leta 2002, je moč pričakovati, da se bo njegov pomen v prihodnje še povečeval. Po drugi strani pa objave v lokalnih medijih na tečaj delnic pomembneje ne vplivajo, kljub temu pa mora družba skrbeti za ustrezno komuniciranje s temi mediji, saj se s tem gradi zaupanje okolja v podjetje. Zaradi obsega prikazov in tabel v nadaljevanju prikazujemo le vpliv objav na gibanje tečaja delnic Sava d.d. meseca marca 2002, saj se ta mesec odražajo vse značilnosti, vpliva objav na gibanje tečaja. Te prikazujemo v spodnji tabeli in v slikah 6 in 7, ki zajemajo obdobje od 27. februarja do 10. aprila 2002, saj se le tako lahko prikaže tudi vgraditev informacij v ceno delnice.

66

Datum Enotni tečaj SAVA d.d.

Sprememba tečaja

SBI20 Sprememba SBI20

KEMIJA Sprememba KEMIJA

SEOnet Nacionalni mediji

Lokalni mediji

27/2/2002 18.170,57 -0,80 2.221,90 -0,28 2.051,69 0,41 0 28/2/2002 18.316,94 0,81 2.214,80 -0,32 2.054,01 0,11 3, 2 2 1/3/2002 18.490,56 0,95 2.220,76 0,27 2.081,78 1,35 3, 1 3 2/3/2002 XXX XXX XXX XXX XXX XXX 3 4/3/2002 18.452,68 -0,20 2.227,02 0,28 2.088,18 0,31 3, 3, -1 1 5/3/2002 18.487,04 0,19 2.244,45 0,78 2.100,06 0,57 3, 1, 3, 3 3 6/3/2002 18.983,84 2,69 2.262,00 0,78 2.120,61 0,98 7/3/2002 18.986,89 0,02 2.282,43 0,9 2.125,06 0,21 3, 3, 2, 0 8/3/2002 19.220,63 1,23 2.318,77 1,59 2.148,48 1,1 1, 2 1, 2, 3

11/3/2002 19.397,73 0,92 2.349,42 1,32 2.153,90 0,25 12/3/2002 19.411,14 0,07 2.349,73 0,01 2.173,04 0,89 2 13/3/2002 19.460,11 0,25 2.337,18 -0,53 2.161,26 -0,54 2, 0 2 14/3/2002 19.249,88 -1,08 2.337,84 0,03 2.153,97 -0,34 2 1 15/3/2002 19.177,61 -0,38 2.346,90 0,39 2.144,36 -0,45 1 1 18/3/2002 19.235,08 0,30 2.362,68 0,67 2.142,59 -0,08 19/3/2002 19.451,53 1,13 2.406,98 1,88 2.152,86 0,48 1 20/3/2002 19.526,86 0,39 2.427,35 0,85 2.155,78 0,14 21/3/2002 19.679,32 0,78 2.454,49 1,12 2.172,82 0,79 1 22/3/2002 19.603,68 -0,38 2.445,50 -0,37 2.160,47 -0,57 1 25/3/2002 19.482,38 -0,62 2.430,39 -0,62 2.143,53 -0,78 3, 2 26/3/2002 19.486,52 0,02 2.437,23 0,28 2.161,37 0,83 27/3/2002 19.540,04 0,27 2.468,67 1,29 2.175,57 0,66 -1 28/3/2002 19.904,70 1,87 2.512,04 1,76 2.200,34 1,14 29/3/2002 20.420,56 2,59 2.550,55 1,53 2.225,21 1,13 3 2/4/2002 20.458,26 0,18 2.526,87 -0,93 2.251,58 1,19 3/4/2002 20.408,16 -0,24 2.492,33 -1,37 2.256,57 0,22 3, 2 4/4/2002 20.607,83 0,98 2.492,27 0 2.311,78 2,45 5/4/2002 20.996,60 1,89 2.529,52 1,49 2.359,85 2,08 8/4/2002 21.572,05 2,74 2.577,63 1,9 2.397,79 1,61 9/4/2002 21.988,25 1,93 2.598,31 0,8 2.433,41 1,49

10/4/2002 21.817,02 -0,78 2.594,47 -0,15 2.424,35 -0,37 SAVA SBI 20 GUMA Legenda:

Sprememba marec 10,44% 14,85% 6,89% 0 Nevtralna objava Sprememba 27.2. - 10.4. 2002

20,07% 16,77%

18,16% 1 Manj pomembna objava

2 Pomembnejša objava 3 Pomembna objava za trgovanje delnic * Negativne ocene ponazarjajo, članke, ki negativno vplivajo na tečaj delnic

TA

BE

LA

: OB

JAV

E IN

GIB

AN

JE T

EČ

AJA

DE

LN

IC SA

VA

OD

27.2. DO

10.4. 2002

67

SLIKA 6: GIBANJE TEČAJA SAVA D.D. IN OBJAVE OD 27.2. DO 10.4. 2002

15.000,0016.000,0017.000,0018.000,0019.000,0020.000,0021.000,0022.000,0023.000,00

27/2/

2002

1/3/20

02

5/3/20

02

7/3/20

02

11/3/

2002

13/3/

2002

15/3/

2002

19/3/

2002

21/3/

2002

25/3/

2002

27/3/

2002

29/3/

2002

3/4/20

02

5/4/20

02

9/4/20

02

3 3 3 3 3 2 2 2 2 1 1 1 1 3 3 3

SLIKA 7: GIBANJE INDEKSOV SBI20 IN KEMIJA TER OBJAVE OD 27.2. DO

10.4. 2002

1.500,00

1.700,00

1.900,00

2.100,00

2.300,00

2.500,00

2.700,00

27/2/

2002

1/3/20

02

5/3/20

02

7/3/20

02

11/3/

2002

13/3/

2002

15/3/

2002

19/3/

2002

21/3/

2002

25/3/

2002

27/3/

2002

29/3/

2002

3/4/20

02

5/4/20

02

9/4/20

02

3 3 3 3 3 2 2 2 2 1 1 1 1 3 3 3

Legenda: Enotni tečaj Sava d.d. Poslovno pomembne informacije Indeks Kemija Objave v nacionalnih medijih Indeks SBI 20 Objave v lokalnih medijih Ocene: 0 Nevtralna objava 1 Manj pomembna objava 2 Pomembnejša objava 3 Pomembna objava * Negativne ocene predstavljajo objave, ki bi utegnile negativno vplivati na gibanje tečaja

Družba Sava je 28. februarja objavila poslovne rezultate za leto 2001 ter postala 82,85-odstotna lastnica družbe Chemo, dan kasneje pa je javnost seznanila tudi s podatki o uresničevanju njene poslovne strategije. Omenjene informacije so se še isti dan odrazile v tečaju, vendar pa so bistveno večji impulz vlagateljem posredovali časniki, ki so te podatke objavili štiri dni kasneje, in sicer 4. in 5. marca, ko je moč zaznati bistven porast tečaja delnic Save, zlasti v primerjavi z osrednjim borznim indeksom. Tako se je objava poslovnih rezultatov v tečaj delnice dokončno vgradila 11. marca. Podobno značilnost je bilo moč zaznati tudi 29. marca, ko je družba objavila konsolidirane poslovne rezultate, mediji pa so o njih obširneje poročali 3. aprila, vlagatelji pa so te informacije v ceno delnic vgradili 9. aprila. Po drugi strani pa na tečaj delnic niso vplivali manj pomembni dogodki, kot je bil obisk ameriškega veleposlanika v družbi in objave tako poslovnih rezultatov, kot tudi druge informacije v lokalnih medijih.

4.3.2.1 Vpliv poslovno pomembnih informacij Po uvedbi sistema SEOnet leta 2002, se je večina javnih gospodarskih družb odločila, da bo svoje poslovno pomembne informacije objavljala v tem sistemu, kar je 27. februarja 2002 storila tudi Sava d.d. Prednost sistema je zlasti v hitrosti posredovanja informacij, vendar pa zlasti ob uvedbi sistema vlagatelji nanj še niso bili navajeni, zato objave v okviru omenjenega sistema še ne povzročijo takojšnjih reakcij na kapitalskem trgu. Deloma je takšno ravnanje moč pripisati tudi dejstvu, da trg vrednostnih papirjev še ni povsem razvit oziroma, da je premajhen, zato vsi inštrumenti trga ne delujejo tako, kot bi morali. Vsekakor pa je moč pričakovati, da se bo v prihodnje pomen sistema objav poslovno pomembnih informacij preko sistema SEOnet še povečeval, kar bo v nadaljevanju povzročilo tudi krajše odzivne čase pri vgraditvi teh informacij v tečaj delnic.

4.3.2.2 Vpliv objav v nacionalnih medijih Ob številnih prednostih, ki jih kaže elektronsko objavljanje informacij, imajo kljub temu še vedno veliko prednost klasični mediji, kot so časopisi. Analiza je namreč pokazala, da vlagatelji bistveno bolj reagirajo na objavljene pomembne informacije o poslovanju podjetja v dnevnih časopisih, kot v sistemu elektronskih objav, saj se tovrstne informacije v ceno vgradijo že naslednji dan, dokončno pa v roku dveh dni po objavi. Kot že omenjeno, je moč pričakovati, da se bo njihov pomen na račun elektronskih objav zmanjševal, kljub temu pa bodo časniki ostali pomemben vir informacij o poslovanju podjetja. Časopisi namreč posredujejo številne informacije o podjetju, ki ne predstavljajo poslovno pomembnih informacij, vendar pa so za prihodnje poslovanje družbe pomembne, zato jih vlagatelji upoštevajo. Vendar pa vlagatelji na nepreverjene informacije in namigovanja ter manj pomembne informacije ne reagirajo tako izrazito, kot v primeru pomembnejših informacij.

69

4.3.2.3 Vpliv objav v lokalnih medijih Vpliva objav v lokalnih medijih na gibanje tečaja ni mogoče zaznati, kljub temu, pa tovrstnega komuniciranja podjetje ne sme opustiti, saj predstavlja pomemben kanal za komuniciranje z okoljem in tudi za grajenje korporativnega ugleda. Eden takšnih primerov je denimo sponzoriranje čistilne akcije, ki ne povzroča nikakršnih pozitivnih ali negativnih vplivov na tečaj delnic, kljub temu pa je izjemnega pomena za krepitev odnosov z okoljem in nenazadnje vpliva tudi na pozitiven odnos širše javnosti do družbe. Ob tem je moč trditi, da se bodo tudi tovrstni odnosi na dolgi rok prav tako vgradili v tečaj delnice, saj se bo z zaupanjem in dobrim sodelovanjem okolja in podjetja ustvarjalo sinergijske učinke, ki bodo dolgoročno prispevali k večji dodani vrednosti in posledično tudi k dodani vrednosti za vlagatelje. Prav slednje pa predstavlja ključni vzvod za oblikovanje tečaja delnic na borzi.

70

5 SKLEP Podjetja pridobivajo potrebna sredstva za svoje poslovanje na finančnem in kapitalskem trgu, torej z izdajo delniških vrednostnih papirjev, s katerimi se trguje na borzi. Investitorji vlagajo svoja sredstva v delnice zlasti zaradi pričakovanih dobičkov, ki jih bodo zato deležni. Dobički iz naslova delnic se delijo na kapitalske dobičke in dividende, ker pa slednje predstavljajo le manjši del dobička, se vlagatelji po večini odločajo za vlaganje zaradi kapitalskih dobičkov. Prav zato pa morajo podjetja nenehno skrbeti, da bodo vlagatelji na borzi, kjer se steka ponudba in povpraševanje po delnicah, po njihovih delnicah povpraševali. Prav povpraševanje je namreč tisto, ki povečuje ceno neke delnice in s tem tudi kapitalske donose za njene lastnike. Vlagatelji zahtevajo takšen donos delnice, ki bo ustrezal prevzetemu tveganju s strani vlagatelja, namreč večje kot je tveganje večji donos bo zahteval vlagatelj. Kljub temu, da lahko podjetje pomembno pripomore k zmanjševanju tveganja za vlagatelja, pa nanj ne more vedno vplivati. Tako na tveganje vplivajo tudi narodno-gospodarski dejavniki, kot so inflacija, poslovni oziroma gospodarski cikli, donosnost na trgu kapitala ter splošni odnos vlagateljev do tveganja. Po drugi strani pa obstajajo tudi številni dejavniki, na katere podjetje lahko vpliva, in sicer politika dividend, poslovanje družbe, njeno vodstvo. Za lažje ocenjevanje donosnosti naložb so v svetu razvili številne metode za vrednotenje delnic, pri tem sta najbolj poznani temeljna in tehnična analiza. Slednja temelji na preteklih dogodkih, saj njeni zagovorniki smatrajo, da se dogajanje na trgu ponavlja, analiza pa temelji tudi na principu obnašanja množic. Po drugi strani pa temeljna analiza analizira številne dejavniki v podjetju in izven njega, ki bi utegnili vplivati na poslovanje podjetja. Vlagatelji si pri izbiri delnic, ki jih nameravajo kupiti, lahko pomagajo tudi z medsebojno primerjavo delnic, in sicer s pomočjo številnih kazalnikov, ki jih lahko izračunajo na podlagi računovodskih izkazov in podatkov o preteklem gibanju tečaja delnic. Za ustrezno analizo delnic so potrebne številne informacije, s katerimi pogosto razpolaga zgolj podjetje, zato je pomembno, da te informacije posreduje javnostim. Prav za to področje skrbijo službe za odnose z javnostmi, ki skrbijo za odnose z zaposlenimi, s kupci, z okoljem, s politično javnostjo, mediji in vlagatelji. Vendar se posamezne finančne javnosti med seboj razlikujejo, zato se morajo svetovalci za odnose z javnostmi osredotočiti na komuniciranje z mediji, regulatorji, analitiki, borznimi posredniki in vlagatelji. Vsaka od naštetih skupin javnosti zahteva posebno komuniciranje, vendar pa mora podjetje v odnosih s temi vlagatelji skrbeti za zakonsko določeno enakopravno obveščenost vlagateljev. V Sloveniji je za to namenjen elektronski sistem obveščanja vlagateljev SEOnet, preko katerega lahko delniške družbe posredujejo pomembne poslovne informacije, ki bi utegnile vplivati na tečaj delnic na borzi. Poleg omenjenih informacij, ki jih podjetja objavljajo na podlagi zahtev zakona o trgu vrednostnih papirjev in pravil ljubljanske borze, so številne informacije objavljene tudi v dnevnem časopisju, na katere vlagatelji pogosto reagirajo. Če želi podjetje tržiti svoje delnice mora tako skrbeti za ustrezno informiranje vlagateljev o dogajanju v podjetju, njegovih načrtih in tekočem poslovanju. Le na tak način bodo vlagatelji delnici zaupali, s tem pa se zmanjša tudi možnost morebitnih prevzemov podjetja.

71

V številnih podjetjih še vedno velja zmotno prepričanje, da se delnico izda in uvrsti v borzno kotacijo, s tem pa se delo konča. Delnice so v zadnjem času postale tržno blago za katerega obstajajo tržne zakonitosti in za uspešno delovanje podjetja je te delnice treba tudi ustrezno tržiti. Prav zato morajo biti aktivnosti za odnose z vlagatelji skrbno načrtovane. Tako bi moralo podjetje določiti odgovorno osebo za odnose z delničarji, ki tesno sodeluje z upravo in službo za odnose z javnostmi. Poleg tega pa morajo svetovalci za odnose z javnostmi natančno poznati trg delnic, poznati segmente vlagateljev ter drugih finančnih javnosti ter delnice, ki jo trži. Kot že omenjeno, se informacije, ki jih podjetje posreduje javnosti odrazijo v gibanju tečaja delnic. Pri tem pa lahko informacije razdelimo v štiri sklope, in sicer na nevtralne, manj pomembne, pomembnejše in poslovno pomembne informacije. Slednje so tiste, ki najbolj ključno vplivajo na gibanje tečaja delnic in se v zelo kratkem času vgradijo v tečaj delnice. Kljub temu je to obdobje v Sloveniji sorazmerno dolgo, čemur botruje sorazmerno nerazvit trg vrednostnih papirjev in majhnost trga. Po drugi strani pa manj pomembne informacije na gibanje tečaja delnic ne vplivajo. Vlagatelji v Sloveniji, kot je pokazala omenjena raziskava v delniški družbi Sava, še vedno najpogosteje reagirajo na objave v dnevnem časopisju, kljub temu, da družbe poslovno pomembne informacije najprej objavijo v sistemu elektronskega obveščanja vlagateljev. V prihodnosti lahko pričakujemo, da se bo pomen elektronskih objav poslovno pomembnih informacij še povečeval. Raziskava je pokazala, da tečaj delnic, vsaj kratkoročno, reagira na objavljene informacije ter poleg tega sledi splošnemu trendu gibanja tečajev na trgu, torej osrednjemu borznemu indeksu SBI 20. Kljub temu pa občasno prihaja do odstopanj, med objavljenimi informacijami in gibanjem tečaja, kar je moč pripisati številnim dejavnikom, ki niso posledica informacij na trgu oziroma vrednotenja posameznih delnic s strani vlagateljev. S časoma lahko pričakujemo, da bodo poslovno pomembne informacije postale še pomembnejše in bodo še izraziteje vplivale na gibanje tečaja, zato je za podjetja ključno, da dobro skrbijo za odnose z vlagatelji. Zgolj z natančno izdelano strategijo komuniciranja in nenehno skrbjo za vlagatelje bodo podjetja lahko zmanjšala tveganje vlagateljev in s tem zmanjšala zahtevano donosnost ter odpravila podcenjenost delnic. Slednje pa zmanjšuje tudi možnost sovražnih prevzemov.

72

6 SEZNAM VIROV 1. Antunović, Peter. 1999. Finance podjetja - teorija in praksa. Brdo pri Kranju: Center

Brdo - Sklad za razvoj managementa. 2. Aver, Boštjan, Matjaž Petrič, in Blaž Zupančič. 2000. Učinkovitost trga kapitala. V

Trg kapitala v Sloveniji, urednik D. Mramor. Ljubljana: Gospodarski vestnik. 3. Barker, Richard. 2001. Determining value. London: Prentice hall. 4. Bivins, Thomas. 1991. Handook for public relations writing. Chicago: NTC Business

books. 5. Bohorič, Janez in Bregar, Lidija. 2003. Strukturno prilagajanje kot nujnost in kot

priložnost za uspeh - primer razvojne strategije Save d.d. Kranj: Sava d.d. 6. Bregar, Lidija. 2002. Trženje delnic kot sestavni del odnosov z vlagatelji in

priložnost za povečanje vrednosti podjetja. V Nabavno poslovanje s primeri iz prakse, urednik Vekoslav Potočnik. Ljubljana: Ekonomska fakulteta.

7. Brigham, Eugene F. in Joel F. Houston. 1996. Fundamentals of financial management. Orlando: Dryden press - Harcourt brace college publishers.

8. Brigham, Eugene F., Louis C. Gapenski in Michael C. Ehrhardt. 1999. Financial management - theory and practice. Orlando: Dryden press - Harcourt brace college publishers.

9. Cottle, Sidney, Roger Murray in Frank Block. 1988. Graham and Dodd's Security analysis. New York: McGraw-Hill.

10. Damjanovič, Primož. 2000. Temeljna primerjalna analiza vrednosti pivovarne Laško d.d. in Pivovarne Union d.d., Diplomsko delo. Ljubljana: Ekonomska fakulteta.

11. Damodaran, Aswath. 2001. The dark side of valuation. London: Prentice Hall. 12. Duhovnik, Meta in Dušan Mramor. 1995. Tveganje in stopnje donosa. V Borzni

priročnik, urednik D. Veselinovič. Ljubljana: Gospodarski vestnik. 13. Đurić, Milenko D.. 1992. Public relations – ključ uspešnog nastupa na tržištu.

Beograd: Institut za tržištna istraživanja. 14. Gruban, B., D. Verčič, F. Zavrl. 1997. Pristop k odnosom z javnostmi. Ljubljana:

Pristop. 15. Gruban, B., M. Maksimovič, D. Verčič, F. Zavrl. 1990. ABC PR – odnosi z

javnostmi na prvi pogled. Ljubljana: PR center – Tiskovno središče Ljubljana. 16. Hackel, Kenneth S. in Livnat, Joshua. 1992. Cash flow and security analysis.

Homewood: Business one Irwin. 17. Hickman, Kent A., Hugh O. Hunter in John W. Byrd. 2002. Foundations of corporate

finance. Ohio: South - western Thomson Learning. 18. Horvat, Tatjana. 2002. Letno poročilo v pričakovanju sprememb. Finance 203, 21. 19. Holtz, Shel. 1998. Public Relations on the Net. New York: Amacom. 20. Jamnik, Gorazd, Jani Krašovec, in Marko Žnidaršič. 2000. Pravna ureditev trgovanja

na organiziranih trgih. V Trg kapitala v Sloveniji, urednik D. Mramor. Ljubljana: Gospodarski vestnik.

21. Johnsson, Hans V. A. et al. 2000. Donos na komuniciranje. Ljubljana: Pristop. 22. Kahn, Michael N. 1999. Technical analysis plain & imple. London: Financial Times

Prentice Hall. 23. Kleindienst, Robert. 1999. Borzni fokus: Kako tvegane so delnice na Ljubljanski

borzi? Finance 116, 12.

73

24. Kleindienst, Robert. 2000. Analiza razvoja trga in splošnih gibanj tečajev na ljubljanski borzi v obdobju 1992 - 1999. V Trg kapitala v Sloveniji, urednik D. Mramor. Ljubljana: Gospodarski vestnik.

25. Kleindienst, Robert. 2001. Varčevanje v domačih in tujih delnicah. Ljubljana: GV Založba.

26. Klemenc, Tomaž. 2001. Vlagatelji pri obveščanju ne smejo biti zapostavljeni. Finance 103, 25.

27. Kotler, Philip. 1996. Marketing management – Trženjsko upravljanje. Ljubljana: Slovenska knjiga.

28. Kupljen Gabrijelčič, Lidija. 2002. Možnost vplivanja vodstva družb in delničarjev na vrednost delnice. Finance 52: 26.

29. Kupljen Gabrijelčič, Lidija. 2002b. Odnosi z vlagatelji so pomembni. Bilten Ljubljanske borze 02: 22 - 23.

30. Ljubljanska borza vrednostnih papirjev. 2003a. Vodič po Ljubljanski borzi. Ljubljana: Ljubljanska borza.

31. Ljubljanska borza vrednostnih papirjev. 2003b. Pravila borze (prečiščeno besedilo). Ljubljana: Ljubljanska borza.

32. Ljubljanska borza vrednostnih papirjev. 2003c. Letni imenik in analiza vrednostnih papirjev Ljubljanske borze. Ljubljana: Ljubljanska borza.

33. Ljubljanska borza vrednostnih papirjev. 1994. Zakaj in kako v javnost in na borzo. Ljubljana: Ljubljanska borza.

34. Lovka, Tanja in Ulaga Kitek, Helena. 2002. Obveščanje javnih družb. Bilten Ljubljanske borze 2/02: 10, 11.

35. Mayr, Branko. 2000. Kako brati računovodske izkaze. Ljubljana: Novi forum. 36. Mramor, Dušan. 1993. Osnove poslovnih financ 2. Ljubljana: Univerza v Ljubljani,

Ekonomska Fakulteta. 37. Mramor, Dušan. 1995. Poglavja iz poslovnih financ. Ljubljana: Univerza v Ljubljani,

Ekonomska Fakulteta. 38. Mramor, Dušan in Meta Duhovnik. 1995. Modeli vrednotenja dolgoročnih

vrednostnih papirjev. V Borzni priročnik, urednik D. Veselinovič. Ljubljana: Gospodarski vestnik.

39. Myddelton, D. R. 2000. Managing Business Finance. London: Financial Times Prentice Hall.

40. Petavs, Stane. 2001. Analiza: Vrednost delnic kroji prihodnost. Gospodarski vestnik 32, 84.

41. Pivk, Alen. 2002. Z novim letom nova pravila Ljubljanske borze. Dnevni servis Slovenske tiskovne agencije 357 (23.12.2002), 26.

42. Potočnik, Vekoslav. 2002. Temelji trženja s primeri iz prakse. Ljubljana: GV založba.

43. Požar, Janja. 1998. Odnosi z zaposlenimi. V Preskok v odnose z javnostmi, uredniki: Gruban, B., D. Verčič, F. Zavrl. Ljubljana: Pristop.

44. Praznik, Bojan. 2003. Strošek kapitala. Ljubljana: Slovenski inštitut za revizijo. 45. Pring, J. Martin. 1991. Technical analysis explained. New York: McGraw-hill Inc.. 46. Razpet, Aleš, Marija Tič Vesel in Dejan Verčič. 2003. Komuniciranje s finančnimi

javnostmi. Ljubljana: GV Založba. 47. Razpet, Aleš, Dejan Verčič in Marija Tič Vesel. 2001. Komuniciranje s finančnimi

javnostmi. Finance 89, 21. 48. Razpet, Aleš. 1998. Odnosi z vlagatelji. Teorija in praksa 35: 671 - 685.

74

49. Republika Slovenija. 1999. Zakon o trgu vrednostnih papirjev (ZVTP-1). Uradni list Republike Slovenije 56/1999: 7090 - 7146.

50. Republika Slovenija. 1999. Zakon o gospodarskih družbah (ZGD). Uradni list Republike Slovenije 30/1993: 1631 - 1735.

51. Republika Slovenija. 1999. Zakon o gospodarskih družbah (ZGD-F). Uradni list Republike Slovenije 45/2001: 5030 - 5068.

52. Samuelson, Paul A. in William D. Nordhaus. 2002. Ekonomija. Ljubljana: GV Založba.

53. Savin, Davor. 1999. Transmisijski mehanizem denarne politike. V Teorija in praksa obrestnih mer, urednika: N. Borak in D. Savin. Ljubljana: Zveza ekonomistov Slovenije.

54. SAZU - Slovenska akademija znanosti in umetnosti. 2002. Slovar slovenskega knjižnega jezika. Ljubljana: DZS - Državna založba Slovenije.

55. Štravs, A. S., M. Ribič, Z. Jagodic. 1995. Borza vrednostnih papirjev. Ljubljana: Forum.

56. Theaker, Alison. 2001. The public relations handbook. London: Routledge. 57. Useni, Boštjan. 2001. Za neučinkovitost trga kapitala je kriva tudi zakonodaja.

Finance 103, 27. 58. Verčič, Dejan, Zavrl, Franci in Rijavec Petja. 2002. Odnosi z mediji. Ljubljana: GV

Založba. ELEKTRONSKI VIRI: 1. Ljubljanska borza vrednostnih papirjev (2003c). Kronologija 1989 - 2002. [Online]

Available: http://www.ljse.si/StrSlo/OBorzi/Kronolog/od89do99.htm [Avgust 12, 2003].

2. Ljubljanska borza vrednostnih papirjev (2003d). Poslovanje s svežnji na Ljubljanski borzi. [Online] Available: http://www.ljse.si/StrSlo/Trgovanj/Sveznji/sveznji.htm [Avgust 12, 2003].

3. Ljubljanska borza vrednostnih papirjev. Sistem obveščanja. [Online] Available: http://seonet.ljse.si/menu/default.asp [Avgust, 30. 2003].

4. Sava d.d. (2003a). Za investitorje. [Online] Available: http://www.sava.si/3/frame.htm [Avgust, 30. 2003].

5. Sava d.d. (2003b). O Savi. [Online] Available: http://www.sava.si/1/entry.htm [Avgust, 30. 2003].

6. Sava d.d. (2003b). Razvojna strategija. [Online] Available: http://www.sava.si/1/1a/frame.htm [Avgust, 30. 2003].

7. Polletno poročilo Sava d.d. za leto 2003, [Online] Available: http://www.sava.si/3/3c/frame.htm [Avgust, 30. 2003].

DRUGI VIRI: 1. Sava d.d. 2002. Letno poročilo 2001. Kranj: Sava Kranj. 2. Sava d.d. 2003. Letno poročilo 2002. Kranj: Sava Kranj. 3. Arhiv službe za odnose z javnostmi Sava d.d. 2002, 2003. Kliping Sava Kranj.

Ljubljana: Pristop.

75

POVZETEK Tečaj delnice vrednostnega papirja se na borzi oblikuje na podlagi ponudbe in povpraševanja, vendar vplivajo na dejansko oblikovanje tečaja številni zapleteni in med seboj povezani dejavniki. Ti temeljijo na odnosu med tveganjem in donosom. Večje kot je tveganje, da se pričakovanja iz nakupa neke delnice ne bodo uresničila, večja je stopnja donosa, ki jo za svojo naložbo zahteva vlagatelj. Odločitev vlagatelja za nakup vrednostnega papirja je prav zato odvisna od številnih finančnih dejavnikov, in sicer celotnega trga vrednostnih papirjev, tekočega poslovanja, strateške usmeritve izdajatelja vrednostnega papirja. Vlagatelji iščejo tiste vrednostne papirje, ki so podcenjeni in bo zato cena njihovih delnic v bodoče rasla. Velik del tveganja je odvisen tudi od informacij; če so vse informacije, ki jih vlagatelj potrebuje za odločitev dostopne, tedaj je tveganje manjše, kateremu se vlagatelj izpostavlja, s tem pa je posledično manjša tudi zahtevana stopnja donosa. Prav na tem področju pa se izkaže pomen odnosov z javnostmi, ki so tisti člen v podjetju, ki skrbi za čim boljšo obveščenost javnosti o dogajanju in poslovanju podjetja. Pomen tovrstnih odnosov se namreč odraža tudi na borzi vrednostnih papirjev, saj vlagatelji v primeru relevantnih informacij nemudoma reagirajo, kar se odrazi tudi na tečaju delnic. Ker je slovenski trg vrednostnih papirjev sorazmerno nerazvit, se tovrstne informacije na tečaju delnic ne odrazijo v tolikšni meri, kot se to odraža na razvitih trgih. KLJUČNE BESEDE Ključne besede: borza, vrednostni papirji, analiza, temeljna analiza, tehnična analiza, donosnost, tveganje, odnosi z javnostmi, odnosi z mediji, odnosi z vlagatelji.

76

ABSTRACT Prices of securities on the stock market are determined by supply and demand. In effect, a cocktail of numerous complicated and inter-connected factors all play their part in determining the actual price. These factors are based on the relationships between risk and yield. The higher the risk that the anticipated outcome of a purchase will not happen, the higher the yield that is demanded of the investment by the investor. The decision of an investor to purchase a certain stock therefore depends on a number of financial issues including: the position of the stock market as whole, present performance and the strategic aims of the issuing institution. Investors seek stocks that are under-priced and whose price will thus grow in the future. Much of the risk depends on the information available - the risk that an investor assumes is reduced if all the information required is at their disposal, and subsequently the expected yield is also decreased. It is in this field that the importance of public relations - the part of the company in charge of providing the public with as much information about the company and its operations as possible - comes to the fore. The true meaning of these relations is reflected on the stock market, since investors are bound to act immediately to relevant news, thereby affecting the stock price. Since Slovenia's securities market is still in the early stages of development, the effect of relevant information is not as broad as that seen on more developed markets. KEY WORDS Key words: stock exchange, securities, stock market, analysis, security analysis, technical analysis, yield, risk, public relations, media relations, investor relations.

77

PRILOGA 1: PRIMER NEVTRALNE OBJAVE NA SEO-NET Datum: 27. februar 2002 Medij: SEOnet Vrsta medija: Poslovno pomembne inf. Avtor: Sava d.d. Vrsta informacije: Obvestilo Način poročanja: Nevtralen Ocena: 0 Mnenje: Sporočilo družbe Sava, da bo poslovno pomembne informacije odslej objavljala na elektronskem portalu SEOnet, namesto časnika Delo. Gre za običajno obvestilo, ki nikakor ne vpliva na oblikovanje tečaja delnic.

PSI-12/02

SAVA, d.d., Kranj

Sprememba mesta javnih objav

Na podlagi določil Pravil Ljubljanske borze d.d. in ZTVP-1 (Ur.l.RS, št.56/99) družba SAVA, d.d., Kranj objavlja naslednje sporočilo:

Družba Sava d.d., Škofjeloška cesta 6, 4502 Kranj, obvešča javnost, da bo v prihodnje v skladu s Statutom družbe in Pravili Ljubljanske borze, d.d., objavljala sporočila za javnost v elektronski obliki na spletni strani Ljubljanske borze, www.ljse.si, v sklopu sistema elektronskega obveščanja SEOnet.

Sava d.d.

Uprava Datum: 27. 2. 2002 08:04

78

PRILOGA 2: PRIMER MANJ POMEMBNE OBJAVE NA SEO-NET Datum: 28. februar 2002 Medij: SEOnet Vrsta medija: Poslovno pomembne inf. Avtor: Sava d.d. Vrsta informacije: Sporočilo Način poročanja: Nevtralen Ocena: 1 Mnenje: Družba Sava d.d. preko elektronskega sistema SEOnet obvešča finančno javnost o pridobitvi okoljskega certifikata njihove hčerinske družbe Sava Guma, ki deluje na Ptuju. Gre za informacijo, ki bistveno ne bo vplivala na gibanje tečaja, saj je Sava Guma le ena od hčerinskih družb, pridobitev okoljskega certifikata pa sama po sebi bistveno ne vpliva na gibanje tečaja.

PSI-17/02

SAVA, d.d., Kranj

Sava Guma d.o.o. prejela okoljski certifikat ISO 14001

Na podlagi določil Pravil Ljubljanske borze d.d. in ZTVP-1 (Ur.l.RS, št.56/99) družba SAVA, d.d., Kranj objavlja naslednje sporočilo:

Župan Mestne občine Ptuj,Miroslav Luci je danes slovesno izročil certifikat, ki potrjuje, da tudi Sava Guma, d.o.o., sistematično ravna z okoljem v skladu s standardi ISO 14001. Direktor Iztok Podobnik je certifikat prevzel v imenu programa, ki sodi v okvir Savinih gumarskih programov, ki so v letošnjem letu združeni v družbi Savatech d.o.o. Z današnjo podelitvijo so vsi Savini gumarski programi urejeni v skladu z okoljskim standardom ISO 14001.

Sava d.d. Uprava

Datum: 28. 2. 2002 14:05

79

PRILOGA 3: PRIMER POMEMBNEJŠE OBJAVE NA SEO-NET Datum: 28. februar 2002 Medij: SEOnet Vrsta medija: Poslovno pomembne inf. Avtor: Sava d.d. Vrsta informacije: Pridobitev lastniškega deležaNačin poročanja: Nevtralen Ocena: 2 Mnenje: Družba Sava d.d. obvešča finančno javnost, da je postala skoraj 83-odstotna lastnica družbe Chemo. Gre za informacijo, ki kaže na širitev družbe in na njeno rast, kar vsekakor vpliva na tečaj delnic, vendar pa je družba Chemo le ena od hčerinskih družb, ki sestavljajo poslovno skupino Sava.

PSI-14/02

SAVA, d.d., Kranj

Sporočilo za javnost

Na podlagi določil Pravil Ljubljanske borze d.d. in ZTVP-1 (Ur.l.RS, št.56/99) družba SAVA, d.d., Kranj objavlja naslednje sporočilo:

Družba Sava d.d. sporoča, da je dne 27.02.2002 kupila na prostem trgu Ljubljanske borze 271.047 delnic družbe Chemo, trgovsko in proizvodno podjetje, d.d. in s tem postala imetnica 82,85% družbe Chemo.

Sava d.d. Uprava

Datum: 28. 2. 2002 08:13

80

PRILOGA 4: PRIMER POMEMBNE OBJAVE NA SEO-NET Datum: 28. februar 2002 Medij: SEOnet Vrsta medija: Poslovno pomembne inf. Avtor: Sava d.d. Vrsta informacije: Objava poslovnih rezultatov Način poročanja: Nevtralen Ocena: 3 Mnenje: Družba Sava d.d. objavlja poslovne rezultate v letu 2001. Gre za poslovno najpomembnejše informacije, ki zelo pomembno vplivajo na gibanje tečaja delnic.

SAVA, d.d., Kranj

Objava nerevidiranih nekonsolidiranih računovodskih izkazov

Na podlagi določil Pravil Ljubljanske borze d.d. in ZTVP-1 (Ur.l.RS, št.56/99) družba SAVA, d.d., Kranj objavlja nerevidirane nekonsolidirane računovodske izkaze za leto 2001

Sava d.d. Uprava

Datum: 28. 2. 2002 08:07

81

82

PRILOGA 5: PRIMER NEVTRALNE OBJAVE V NACIONALNIH MEDIJIH Datum: 13. marec 2002 Medij: STA Vrsta medija: Nacionalni medij Avtor: Florjan Maček Vrsta informacije: Vest - borza Način poročanja: Nevtralen Ocena: 0 Mnenje: Nacionalna tiskovna agencija je objavila borzni komentar, kjer ni podala nobenih informacij o poslovanju podjetja oziroma kakšnih drugih poslovnih informacij, temveč zgolj opisuje minulo dogajanje na borzi. SBI 20 izgubil pol odstotka Ljubljana, 13. marca (STA) - Na Ljubljanski borzi vrednostnih papirjev se je delniški indeks SBI 20 danes oblikoval pri 2337,18 točke, kar je 12,55 točke oz. 0,53 odstotka manj kot v torek. Vrednost indeksa pidov PIX se je zvišala za 2,37 točke oz. 0,13 odstotka na 1831,20 točke, indeksa obveznic BIO pa za 0,36 točke oz. 0,33 odstotka na 107,52 točke, medtem ko je vrednost indeksa prostega trga IPT padla, in sicer za 16,49 točke oz. 0,82 odstotka ter trgovanje končala pri 2005,6 točke. Borzni posredniki so sicer sklenili 1687 poslov, katerih skupni promet je znašal 1,09 milijarde tolarjev, od tega je dobrih 778 milijonov tolarjev odpadlo na posle v borzni kotaciji. Po torkovi ustavitvi rasti tečajev je danes na borznem parketu prišlo do rahlih korekcij delniških tečajev. Promet z delnicami je bil skromen, nekateri investitorji pa so nadaljevali z unovčevanjem dobičkov. Proti koncu dneva so se tečaji začeli ponovno dvigovati, saj je BankAustria znova kupovala Lekove delnice.

Na uradnem trgu so bile sicer najprometnejše delnice Luke Koper (-0,80 odstotka na 3899 tolarjev), s katerimi je bilo za 86,57 milijona tolarjev prometa, od tega je na posel s svežnjem odpadlo 39 milijonov tolarjev. Nekaj več prometa je bilo še z delnicami Leka, katerih tečaj se je ob 80,93 milijona tolarjev prometa pocenil za 0,62 odstotka na 47.473 tolarjev. Prometnejše so bile še delnice Save (67,15 milijona tolarjev; +0,25 odstotka na 19.460 tolarjev), Živil (56,32 milijona tolarjev; +1,36 odstotka na 14.991 tolarjev) ter Krke (48,66 milijona tolarjev; -0,90 odstotka na 30.269 tolarjev). Dobrih 292 milijonov tolarjev prometa so borzni posredniki opravili tudi z državnimi obveznicami 27. in 34. izdaje.

V uradni borzni kotaciji so se sicer najbolj podražile delnice Zdravilišča Moravske toplice (1,97 odstotka), Radenske (1,84 odstotka) in Geodetskega zavoda (1,82 odstotka), medtem ko so največji padec zabeležile delnice SKB Banke (8,7 odstotka), Tehnouniona (5,44 odstotka) ter Emone Obale Koper (4,5 odstotka). Promet z vrednostnimi papirji na prostem trgu je dosegel 310,15 milijona tolarjev, od tega je na trgovanje z rednimi delnicami podjetij odpadlo 153,51 milijona tolarjev. Med delnicami podjetij so vlagatelji največ zanimanja pokazali za delnice domžalskega Heliosa, s katerimi je bilo za 86,19 milijona tolarjev prometa, njihov tečaj pa se je znižal za 3,39 odstotka na 57.000 tolarjev.

83

PRILOGA 6: PRIMER MANJ POMEMBNE OBJAVE V NACIONALNIH MEDIJIH

Datum: 8. marec 2002 Medij: Finance Vrsta medija: Nacionalni medij Avtor: Mateja Bertoncelj Vrsta informacije: Vest - okolje Način poročanja: Pozitiven Ocena: 1 Mnenje: Avtorica piše, da bo hčerinska družba Sava d.d. odpadke na uničenje odpeljala v Nemčijo. Takšno uničenje je sicer drago, vendar pa je to z vidika varovanja okolja in dejstva, da tega prejšnji lastniki niso storili zelo pomembno in lahko pomembneje vpliva tudi na prihodnje poslovanje omenjene hčerinske družbe. Vendar je ta vpliv bistveno manjši od ostalih vplivov, ki so posledica denimo poslovanja družbe.

84

PRILOGA 7: PRIMER POMEMBNEJŠE OBJAVE V NACIONALNIH MEDIJIH Datum: 28. februar 2002 Medij: Finance Vrsta medija: Nacionalni medij Avtor: B.H. Vrsta informacije: Vest - podjetja, prevzemi Način poročanja: Nevtralen Ocena: 2 Mnenje: Avtor opisuje poslovni dogodek, ko je poslovna skupina Sava d.d. postala skoraj 83-odstotna lastnica družbe Chemo. Gre za informacijo, ki kaže na širitev družbe in na njeno rast, kar vsekakor vpliva na tečaj delnic, vendar pa je družba Chemo le ena od hčerinskih družb, ki sestavljajo poslovno skupino Sava.

85

PRILOGA 8: PRIMER POMEMBNE OBJAVE V NACIONALNIH MEDIJIH Datum: 17. januar 2002 Medij: Finance Vrsta medija: Nacionalni medij Avtor: Primož Kocuvan Vrsta informacije: Analitični članek, komentar

delnice Način poročanja: Izrazito pozitiven Ocena: 3 Mnenje: Avtor analizira in komentira vrednost delnice, obenem pa pojasnjuje, da se je poslovna skupina Sava d.d. repozicionirala. Ob tem dodaja, da je moč pričakovati nadaljnjo rast delnic omenjene družbe, saj v družbi ocenjujejo, da vrednost delnice ne kaže vseh njenih potencialov, saj se vse dejavnosti še niso udejanjile. Gre za izjemno pozitivno pisanje o delnici, ki vlagatelje opozarja na potenciale, ki jih ima delnica in na njeno podcenjenost. Takšno pisanje lahko močno vpliva na gibanje tečaja, saj lahko spodbudi vlagatelja, da preferira delnico poslovne skupine v primerjavi s katero drugo delnico. Ob tem ne gre zanemariti dejstva, da je bil članek objavljen v osrednjem nacionalnem finančnem časniku, ki je namenjen prav vodilnim managerjem in vlagateljem na borzi. Delnica Save je dolgoročna naložba Primož Kocuvan Delnica Save ni draga, vendar njen tečaj ni odziven; to ni zahtevna naložba, zanimiva pa je za vlagatelje z malo znanja in/ali časa Donosnost Savinih delnic še ne kaže vseh razvojnih potencialov. Dolgoročno (v obdobju nekaj let) je v povprečju smiselno pričakovati solidno letno donosnost, ne pa tudi verodostojno napovedovati dinamike gibanja tečaja. Dejstvo je, da tečaj ni zelo odziven. Delničar nas sprašuje, kaj storiti z delnicami Save "glede na majhen donos v skoraj dveh letih". Odgovor je vedno subjektiven in odvisen vsaj od vlagateljevih potreb, zmožnosti, znanja, časa in pripravljenosti na tveganje. Ko je Sava pred leti sklenila pogodbo o sodelovanju z Goodyearom, se je začela tudi preoblikovati. Glavnina njene dotedanje dejavnosti se je prenesla na dve podjetji, v katerih je imel večinski delež Goodyear, Sava pa je kupnino začela uporabljati za preusmeritev v trgovino, kemijo in turizem. Od začetka tega leta je organizirana kot holding, vendar njena reorganizacija še ni povsem končana. Sava še vedno kupuje in ustanavlja podjetja v panogah, v katere se je preusmerila. Posledica tako obsežnega preoblikovanja podjetja je, da lahko traja nekaj časa (na primer do treh let), da nove naložbe začnejo dajati načrtovane donose. Dobičkonosno poslovanje in majhna zadolženost Tudi med reorganizacijo Sava posluje z dobičkom. Dividendna donosnost (bruto) je bila lani 3,15- in predlani 2,75-odstotna, kar je konkurenčno večini delnic na borznem trgu. Knjigovodska vrednost Savine delnice je bila 30. junija lani dobrih 28 tisoč tolarjev, njen tečaj (enotni tečaj, 15. januarja) pa je okoli 17 tisoč tolarjev. To pomeni, da delnica kotira na dobri polovici svoje knjigovodske vrednosti. V splošnem knjigovodska vrednost ni (nujno) najboljše merilo (tržne) vrednosti delnice. Pri Savi je pomembno, da je družba zelo malo zadolžena. V svojem portfelju ima nekatere zanimive naložbe, kot je delež v podjetju Sava Tires, ki ga - kolikor mi je znano - lahko

86

proda za približno 150 milijonov mark (75 milijonov evrov). Prav tako je več kot četrtinska lastnica Gorenjske banke. Zelo na grobo sta zgolj ti dve naložbi vredni vsaj 15, morda tudi več kot 20 tisoč tolarjev na delnico Save. Druge večje naložbe (brez hčerinskih družb) so dzu NFD, oba pida NFD in Zdravilišče Moravske Toplice. Trenutna donosnost ne kaže razvojnih potencialov Lidija Bregar, direktorica tržnih komunikacij in odnosov z javnostmi v Savi, je povedala, da je vlagateljeva odločitev stvar njegove presoje. Dejala je tudi, da trenutna donosnost Save ne kaže razvojnih potencialov, ker se vse dejavnosti še niso udejanjile. Savo bi lahko primerjali z Istrabenzom (oba sta holdinga) ali zelo na splošno z zelo dobrim pidom. Pri tej primerjavi je glede na razmerje med tečajem in knjigovodsko vrednostjo poceni. Uprava družbe daje (po našem mnenju) vtis, da so strokovnjaki za industrijo. Hkrati je verjetno, da bi lahko kapital v minulih letih družba nalagala tudi bolj donosno, vendar je ta vtis lahko tudi napačen glede na za domače razmere velik obseg kapitala in obsežnost preoblikovanja v zadnjih letih. Bojim se predvsem možnosti, da bi se v Savi odločili za "branjenje nacionalnih interesov", pri čemer bi po iracionalnih cenah kupovali deleže podjetij in se pri tem sklicevali na, recimo, "dobro portfeljsko naložbo". Po mojem mnenju so Savine delnice stabilna naložba, ki bi dolgoročno v povprečju morala prinašati soliden letni donos, niso pa zelo odzivne. Hkrati menim, da ni zahtevna naložba, saj se vlagatelju ni treba vsak dan ukvarjati z njo, res pa je, da mora samo vlagatelj sprejeti naložbeno odločitev in s tem odgovornost. GRAF: Gibanje tečaja delnice Save Enotni tečaj v obdobju od 6. januarja 2000 do 15. januarja 2002

87

PRILOGA 9: PRIMER NEVTRALNE OBJAVE V LOKALNIH MEDIJIH Datum: 13. marec 2002 Medij: Dolenjski list Vrsta medija: Lokalni medij Avtor: Ljudmila Bajec Vrsta informacije: Vest - borza Način poročanja: Nevtralen Ocena: 0 Mnenje: Lokalni dolenjski časnik Dolenjski list je objavil borzni komentar, kjer ne podaja nobenih informacij o poslovanju podjetja oziroma kakšnih drugih poslovnih informacij, temveč zgolj opisuje minulo dogajanje na borzi.

88

PRILOGA 10: PRIMER MANJ POMEMBNE OBJAVE V LOKALNIH MEDIJIH Datum: 14. marec 2002 Medij: Radio Triglav Vrsta medija: Lokalni medij Avtor: Neznan Vrsta informacije: Vest - obisk veleposlanika Način poročanja: Nevtralen Ocena: 1 Mnenje: Radio Triglav v svoji informativni oddaji objavlja prispevek o obisku ameriškega veleposlanika Jonnyja Younga v podjetju Sava Tires, ob tem pa v vesti pojasnjujejo, da družba Sava Tires predstavlja največji joint venture med ameriškim in slovenskim podjetjem. Članek je pomemben zlasti z vidika, da ljudje, tudi vlagatelji, poslovno skupino Sava d.d. še vedno povezujejo s proizvodnjo pnevmatik, prav zato pa lahko takšna objava vpliva na gibanje tečaja, vendar pri tem ne gre za pomembnejše informacije, ki bi lahko resneje posegle na borzni trg, saj so ti podatki po večini znani. RADIO TRIGLAV, LOKALNE VESTI, 17.30 - magnetogram poročil

Ameriški veleposlanik obiskal Savo Tires

Ameriški veleposlanik John Young je danes obiskal Savo Tires, kjer se je seznanil s poslovnimi rezultati in načrti podjetja, ogledal pa si je tudi proizvodnjo pnevmatik. Podjetje Sava Tires je bilo ustanovljeno pred tremi leti in pol s podpisom pogodbe med družbo Sava in koncernom Goodyear. Sava Tires je v 60-odstotni lasti koncerna Goodyear in velja za največjo ameriško investicijo v Sloveniji. Slovenski trg, na katerem Sava Tires z avtomobilskimi pnevmatikami dosega 70-odstotni tržni delež, je za njene proizvodne zmogljivosti premajhen, zato kar 91 odstotkov proizvodnje izvozi. Največji delež predstavlja izvoz v evropske države, sledijo države Bližnjega vzhoda, Južne Amerike, Kanade in Avstralije, približno četrtino proizvodnje pa Sava Tires proda na trge držav bivše Jugoslavije.

89

PRILOGA 11: PRIMER POMEMBNEJŠE OBJAVE V LOKALNIH MEDIJIH Datum: 8. marec 2002 Medij: Gorenjski glas Vrsta medija: Lokalni medij Avtor: Cveto Zaplotnik Vrsta informacije: Analitični članek -

poslovanje družb Način poročanja: Nevtralen Ocena: 2 Mnenje: Novinar Gorenjskega glasa v svojem članku analizira tečaje delnic gorenjskih družb, med njimi tudi poslovne skupine Sava d.d., ki se je po dobičku uvrstila na drugo mesto za Merkurjem. Gre za sorazmerno pomembno objavo v lokalnem mediju, kjer pa avtor bralcem posreduje le najosnovnejše informacije o družbah, vendar pa pri tem ne posreduje vseh informacij, ki bi jih vlagatelj potreboval za natančnejšo analizo delnic, poleg tega pa je bralec omejen na primerjavo zgolj med gorenjskimi družbami, kar je za odločanje premalo, saj je potrebna primerjava celotnega borznega trga v Sloveniji.

90

PRILOGA 12: PRIMER POMEMBNE OBJAVE V LOKALNIH MEDIJIH Datum: 5. marec 2002 Medij: Gorenjska TV Vrsta medija: Lokalni medij Avtor: Mateja Slatnar Vrsta informacije: Vest - razvojna vizija družbe Način poročanja: Pozitiven Ocena: 3 Datum: 8. marec 2002 Medij: Gorenjski glas Vrsta medija: Lokalni medij Avtor: S. Ž. Vrsta informacije: Vest - razvojna vizija družbe Način poročanja: Pozitiven Ocena: 3 Mnenje: Oba novinarska prispevka predstavljata razvojno vizijo družbe, njene načrte v prihodnje in prestrukturiranje same družbe iz proizvajalca avtomobilskih pnevmatik v poslovno skupino, ki se usmerja v razvoj izbranih gumarskih proizvodov in v povezovanje med sorodnimi podjetji. Članka sta do družbe in njenega poslovanja pozitivno pripravljena, vsebujeta pa pomembne informacije, ki lahko vplivajo na gibanje tečaja delnic, saj je vrednost delnice odvisna zlasti od pričakovanih donosov in pričakovanj vlagateljev. GORENJSKA TV, GORENJSKA TV POROČILA, 19.00 - magnetogram poročil

SEAD ALIŠIČ: Sava d.d. se dinamično razvija. Še pred 4 leti je bila pretežno poznana, kot uspešen proizvajalec avtomobilskih pnevmatik, danes pa deluje predvsem kot upravljavski center velikega poslovnega sistema, ki združuje 25 podjetij doma in v tujini. Poročilo Mateje Slatnar. MATEJA SLATNAR: Razvojna vizija Save temelji predvsem na rasti in razvoju zbranih gumarski programov, ki so po združitvi dveh družb s koncernom Goodyear ostali v Savini 100% lasti, po drugi stani pa se je Sava preusmerila v kapitalsko povezovanje s sorodnimi družbami doma in v tujini in v ustanavljanje novih družb s področja gumarstva, kemije, trgovine, turizma in nepremičninskega poslovanja. Te spremembe potrjujejo smelost in učinkovitost uresničevanja Savinih razvojnih usmeritev izpred nekaj let. Pri tem pa gre za tektonske premike v strukturi in kakovosti posamičnih programov, kjer se rezultati v popolnosti pokažejo šele na daljši rok. Slednje se predvsem odraža na rezultatih tekočega poslovanja, kjer so z intenzivno naložbeno politiko dolgoročno zagotovili pogoje za nadaljnje izboljševanje uspešnosti in povečanje donosnosti. Sava d.d. je v letu 2001 realizirala dobiček pred obdavčitvijo v višini 1 milijarda 595 milijonov tolarjev, kar je 34 odstotkov več kot v letu 2000 in 4, 8 odstotka več kot je bilo predvideno v letnem poslovnem načrtu. Izkaz uspeha Save d.d. in posledično izkaz uspeha skupine Sava ne izkazuje prave uspešnosti tekočega poslovanja. Izredno pomemben delež prihodka namreč predstavljajo prihodki od financiranja in izredni prihodki, ki se ne upoštevajo v kosmati donos od poslovanja. Ti prihodki znašajo kar 5 milijard in 717 milijonov tolarjev in so izkazani izven podbilanc. Rezultat poslovanja, oziroma rezultat izrednega delovanja, stroške financiranja teh prihodkov in nekatere druge stroške,pa so v skladu z veljavno metodologijo, knjižili kot poslovne stroške v okviru obeh navedenih podbilanc, ne glede na to, da so nastali z dejavnostjo pridobivanja prihodkov iz financiranja, oziroma izrednih prihodkov, sporočajo iz podjetja Sava d.d..

91

92