Bolsas de Valores Mercado Primario

7/26/2019 Bolsas de Valores Mercado Primario

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UNIVERSIDAD NACIONAL MAYOR DE SAN MARCOS

FACULTAD DE DERECHO Y CIENCIA POLTICA

E. A. P. DE DERECHO

Financiamiento de las medianas empresas en el

mercado primario de valores

TESIS

para optar el ttulo profesional de Abogado

AUTOR

Vladimir Rodrguez Cairo

Lima-Per

2009


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INDICE

N Pgina

RESUMEN 05

INTRODUCCIN 06

CAPITULO 1: PLANTEAMIENTO METODOLGICO DE LA INVESTIGACIN

1.1 Planteamiento del Problema 091.1.1 Fundamentacin del Problema 09 1.1.2 Preguntas de Investigacin 12

1.1.3 Justificacin del Estudio 121.1.4 Delimitacin metodolgica 12

1.2 Objetivos 131.2.1. Objetivo General 13

1.2.2. Objetivos Especficos 141.3. Tipo de Investigacin 141.4. Formulacin de las Hiptesis 14

1.4.1. Hiptesis general 141.4.2. Hiptesis especficas 151.4.3. Identificacin de variables e indicadores 16

1.4.4. Definicin conceptual de variables 171.5 Mtodo y Diseo de la investigacin 181.6 Poblacin en estudio y seleccin de la muestra 191.7 Tcnicas de recoleccin, medicin y anlisis de datos 21

CAPITULO 2: ASPECTOS LEGALES DEL MERCADO PRIMARIO DE VALORES2.1 Sistema financiero 222.2 Estructura regulatoria del sistema financiero 272.3 La Intermediacin financiera 27

2.3.1 Intermediacin indirecta 292.3.2 Intermediacin directa 30

2.3.2.1 El Mercado de valores 302.3.2.2 Regulacin del mercado de valores en el Per 32

2.4 Instrumentos negociados en el mercado de valores 342.4.1 Los Ttulos Valores 34

2.4.1.1 Valores materializados 362.4.1.2 Valores desmaterializados 37

2.4.2 Los Valores Mobiliarios 372.4.2.1 Formas de representacin 372.4.2.2 Clasificacin de los valores mobiliarios 38

2.5 Organizacin del mercado de valores peruano 392.6 La oferta pblica y oferta privada de valores 41

2.6.1 Naturaleza jurdica de la oferta pblica de valores 422.6.2 La oferta pblica primaria en el Per 43

2.7 Registro Pblico del Mercado de Valores (RPMV) 452.7.1 Secciones del Registro Pblico del Mercado de Valores 46

2.7.2 Inscripcin en el RPMV. Obligatoria y facultativa 472.7.3 Informacin que deben presentar las empresas inscritas 482.7.4 Inscripcin en el registro de un valor objeto de OPP 49


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2.8 Clasificacin de riesgo 512.8.1 Clasificacin obligatoria y facultativa 512.8.2 Criterios para la clasificacin 522.8.3 Categoras de riesgo 52

2.9 Prospecto informativo 532.10 La emisin en el mercado primario de valores 55

2.10.1 Emisin de acciones 552.10.2 Emisin de bonos 572.10.3 Procedimiento para la colocacin de activos financieros 612.10.4 El underwriting 622.10.5 Modalidades de colocacin del underwriting 64

2.10.5.1 Colocacin en firme 642.10.5.2 Colocacin no en firme 66

2.10.6 El underwriting en la legislacin peruana 682.10.7 Contrato de emisin de bonos 692.10.8 Anlisis comparativo de las ventajas y desventajas de la

emisin de bonos 71

CAPTULO 3: OFERTAS PBLICAS PRIMARIAS DE BONOS CORPORATIVOS EN EL PER

3.1 Colocacin anual de ofertas pblicas primarias en elmercado de valores 743.2 Colocacin anual de ofertas pblicas primarias de bonos

corporativos en el Per 763.2.1 Ranking de las empresas que colocaron bonos

corporativos en el Per durante el perodo 2003-2008 783.2.2 Clasificacin de las empresas que emitieron bonos

corporativos en el Per 793.2.3 Empresas que colocaron anualmente mayores y menores

Montos a travs de bonos corporativos 2003-2008 833.2.4 Montos mximos y mnimos colocados por empresa mediante

bonos corporativos durante el perodo 2003-2008 873.3 Colocacin de bonos corporativos por medianas empresas

perodo 2003-2008 90

CAPTULO 4: ANLISIS ACTUARIAL DE LA EMISIN DE BONOS CORPORATIVOSCON Y SIN FLEXIBILIZACIN NORMATIVA4.1 Costos por financiamiento de las medianas empresas en el mercado

de bonos 924.2 Costos de emisin de bonos corporativos sin flexibilizacin

Normativa 954.2.1 Costos de emisin de una oferta pblica primaria de

bonos corporativos en cada fase 964.2.2 Estimacin del impacto de los costos de emisin en la TEA

de financiamiento de una OPP de bonos corporativos 99

4.2.3 Monto mnimo de las emisiones de bonos corporativos 1014.2.3.1 Estimacin del monto mnimo de emisiones

de bonos corporativos segn las condicionesactuales: sin flexibilizacin normativa 102

4.3 Costos de emisin de bonos corporativos asumiendo laflexibilizacin normativa 1054.3.1 Estimacin del monto mnimo de emisiones de bonos

Corporativos 1054.4 Anlisis comparativo del financiamiento a travs de bonos

corporativos y acciones 1104.5 Principales limitaciones a la oferta pblica primaria en el Per 112


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CAPTULO 5: FINANCIAMIENTO Y SISTEMA DE GARANTAS5.1 Factores determinantes en el financiamiento empresarial 116

5.1.1 El riesgo pas y las elevadas tasas de intermediacinFinanciera 116

5.1.2 Los esquemas de garantas y las herramientos parareducir el riesgo 117

5.1.3 Experiencias de financiamiento de medianas empresas 1185.2 Sistema de garantas y tiempos de ejecucin en el Per 1225.3 El marco legal para garantizar obligaciones crediticias 1275.4 El entorno legal para las garantas reales 129

5.4.1 De qu manera afecta los crditos con garanta real de bienes 1295.4.2 De qu manera afecta los crditos sin garanta real 131

CAPTULO 6: PROPUESTA NORMATIVA6.1 Fundamentacin 1336.2 Propuesta 135

CONCLUSIONES 137

RECOMENDACIONES 138

BIBLIOGRAFA 139

ANEXO 144

Anexo N 01: Colocacin anual de las ofertas pblicas por emisor y tipo

de moneda: 2003-2008

APNDICE 147

Apndice N 01: Teora de los Fondos Prestables


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RESUMEN

En la actualidad los pases en vas de desarrollo como el nuestro consideranal Mercado de Valores muy atractivo para los inversionistas nacionales einternacionales, ya que ste se caracteriza por canalizar flujos de fondos desde losagentes superavitarios (ofertantes de fondos prestables) hacia los agentesdeficitarios (empresas emisoras o demandantes de fondos prestables), lo cual tienecomo consecuencia un mayor nivel de inversin, generando a la vez crecimientoeconmico y de esta manera, el beneficio de todos los participantes. Las medianas

empresas se desenvuelven en un entorno financiero en el cual se exigen requisitoscomo solvencia, capital social, rentabilidad y trayectoria, lo cual resulta difcil decumplirlos, siendo escasas las empresas que pueden cumplir con stos.

En estos tiempos, el financiamiento de las medianas empresas secircunscribe fundamentalmente al sistema crediticio tradicional: bancario y nobancario. Sin embargo, estas empresas requieren otra alternativa de financiamientodistinta a las tradicionales. Una alternativa fundamental es la emisin de bonos oacciones en el mercado primario de valores. Obtener financiamiento a travs deeste mercado resulta ms eficiente para las medianas empresas que recurrir a uncrdito bancario, por el menor costo financiero que significa la emisin de valoresmobiliarios de mediano y largo plazos.

En atencin a la problemtica desarrollada, la presente investigacin, tienecomo propsito fundamental establecer la incidencia que tiene el marco legal einstitucional en el menor costo por financiamiento para el Mercado Primario deValores. Una caracterstica de nuestro Mercado de Valores es la inflexibilidad en loreferente a los requisitos a los cuales se encuentran sujetas las Ofertas PblicasPrimarias de Valores. Por lo tanto, mediante el anlisis actuarial y asumiendo laflexibilizacin normativa se determina el monto de emisin de bonos corporativos delas medianas empresas.

Por lo anteriormente expuesto, el mercado primario de valores se presentacomo una adecuada alternativa de financiamiento para las medianas empresasPeruanas, que podra generar nuevas perspectivas de financiamiento sin dependerdel crdito bancario, a veces de dfcil acceso y generalmente, de alto costo.

El trabajo se orienta nicamente a las medianas empresas por el potencialque significa este sector empresarial. No existe una ley en nuestro pas que impidaa las micro y pequeas empresas acceder al Mercado Primario de Valores comoalternativa de financiamiento, sin embargo, dada la escala reducida de las micro ypequeas empresas se encuentran imposibilitadas de acceder a este mercado yaque ste se encuentra estructurado para requerimientos de capital significativos.


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INTRODUCCIN

Segn el INEI, la economa peruana analizada a travs del PBI como uno delos principales indicadores econmicos, ha experimentado un crecimientocontinuo en los ltimos 84 meses (desde enero 2001 a enero de 2008. Aislando eltema de la actual crisis econmica mundial, que obviamente afectar a nuestropas, sin embargo, el mencionado crecimiento, se sustenta en la expansin de lademanda interna.

Segn la Publicacin Per: The Top 10000 companies, el segmento demedianas empresas es el de mayor crecimiento, tenindose por ejemplo que elao pasado (2008) alrededor de 700 empresas migraron de pequeas a medianasempresas. Es as que el crecimiento del pas y las mejoras en las condiciones denegocios abren una ventana de oportunidades para las empresas, quienes debenestar preparadas para afrontar este crecimiento.

Ello implica afrontar retos ampliando y diversificando sus relaciones conproveedores financieros y alternativas de financiamiento.

En ese sentido, el perodo 2003-2008 se caracteriz por la expansin del

mercado primario de valores peruano. Este crecimiento fue impulsado por diversosfactores que transformaron nuestro mercado. Durante los noventa el pas llev acabo diversas reformas estructurales e institucionales, con la finalidad de promoverla inversin y establecer reglas de juego claras en nuestra sociedad. El mercadode valores y su estructura regulatoria no fueron ajenos a dichos procesos dereforma. Durante dicho perodo se dictaron nuevas leyes, la Ley del Mercado deValores, la Ley de Ttulos Valores, as como una nueva Ley General deSociedades. Tales normas establecen el marco regulatorio de los ttulos y delmercado de valores, as como los objetivos de la regulacin, las funciones de laComisin Nacional Supervisora de Empresas y Valores (CONASEV) como entidadsupervisora, los deberes y obligaciones de las entidades y personas participantes

en el mercado de valores y los derechos y mecanismos de proteccin de losinversinistas.

Por lo tanto, nuestro mercado de valores experiment un importantedinamismo, el cual se vio favorecido por el xito alcanzado en la aplicacin de lasreformas estructurales como la macroeconmica (disciplina fiscal y disciplinamonetaria), microeconmica (regulacin de los mercados), del Estado (disminucindel tamao del Estado y reforma tributaria), de la propiedad (leyes claras quegarantizan el derecho de propiedad) e institucionales (marco institucional) que seimplementaron en la economa peruana, lo cual permiti su integracin al mundoglobalizado.

El Mercado Primario de Valores como alternativa de financiamiento permitefinanciar grandes proyectos de inversin, posibilitando de esta manera el


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crecimiento econmico de nuestro pas, ya que eleva la capacidad productiva delos sectores. Mediante el contrato de underwriting se permite el acceso de lasempresas al mercado de capitales, para obtener el financiamiento que se necesita.

Por lo expuesto, el trabajo de investigacin titulado Financiamiento de las

Medianas Empresas en el Mercado Primario de Valores ,analiza los aspectoslegales de las Ofertas Pblicas Primarias de bonos corporativos en el Per y suimplicancia en el acceso al financiamiento de las medianas empresas al MercadoPrimario de Valores. Asimismo, explica por qu existe un nmero reducido deempresas que accedieron al mercado primario de valores como alternativa definanciamiento empresarial en el Per.

Una economa saludable requiere un sistema financiero que movilice fondosde los agentes superavitarios hacia los agentes deficitarios. Para tal efecto, resultanecesario que exista una adecuada legislacin que permita el acceso de las

medianas empresas. Por ello, el trabajo de investigacin tiene por objeto Identificarlas restricciones legales existentes en nuestro pas que encarecen elfinanciamiento de las Medianas Empresas en el Mercado Primario de Valores yproponer las modificaciones correspondientes que permitan el acceso de esteimportante sector empresarial.

En los ltimos aos se ha observado en nuestro pas una significativautilizacin del mercado primario de valores por el sector privado, aunque sin llegara los niveles alcanzados por los principales mercados de la regin. Pese a que enlos ltimos aos se ha progresado notablemente, lo cual ha permitido mejorar; sin

embargo, se requiere de algunos cambios para que propicien su fortalecimiento ydinamismo.

El trabajo se estructura por captulos, con un resumen, en el cual secontempla el propsito de la investigacin. El Captulo 1 est referido alPlanteamiento Metodolgico de la Investigacin, dentro del cual se encuentra elplanteamiento del problema, los objetivos, las hiptesis, as como los aspectosmetodolgicos de la investigacin. El Captulo 2, abarca los aspectos legales delmercado pirmario de valores, donde se resea los elementos que conforman elsistema financiero, la importancia del Mercado de Valores, las ofertas pblicas

primarias en el mercado de valores. Luego, el Captulo 3, comprende las OfertasPblicas Primarias de Bonos Corporativos en el Per. El captulo 4 abarca elanlisis actuarial de la emisin de bonos corporativos con y sin flexibilizacinnormativa. El captulo 5 est referido al financiamiento y sistema de garantas ypor tlimo, el captulo 6 contiene la propuesta normativa; finalizando con lasconclusiones y recomendaciones que se derivan de la investigacin.


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FIN NCI MIENTO DE L S

MEDI N S EMPRES S EN EL

MERC DO PRIM RIO DE

V LORES


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CAPTULO

1PLANTEAMIENTO METODOLGICODE LA INVESTIGACIN

1.1. PLANTEAMIENTO DEL PROBLEMA

1.1.1. FUNDAMENTACIN DEL PROBLEMAAunque los problemas que enfrentan las empresas en el Per van ms

all de los que se mencionan a continuacin. Sin embargo, desde el punto devista metodolgico se consideran los siguientes:

Finanzas. Tecnologa y sistemas de informacin. Comercializacin y comercio exterior. Estructura regulatoria y competencia. Organizacin y Recursos humanos.

Otros.


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Cada una de estas reas tiene a su vez un conjunto de problemas yuna jerarquizacin que le son propios y no necesariamente comunes a todoslos pases, pero que s representan de manera suficiente la problemticageneral de las medianas empresas.

En el mbito de las finanzas, el financiamiento es considerado uno delos principales obstculos para las empresas en general y las medianas enparticular. Los empresarios frecuentemente se quejan del escaso acceso alsistema financiero formal y del elevado costo financiero que implica unendeudamiento a travs del sistema bancario.

En general, las empresas tienen dos alternativas de financiamiento:recurrir al sistema bancario tradicional o financiarse a travs del Mercado deValores, va emisin de bonos o acciones.

Con relacin al sistema bancario, la gran mayora de empresas

peruanas que acceden a financiamiento bancario deben pagar altas tasas deinters, por lo que el retorno de su inversin se ve seriamente afectado. Estalimitacin es ms grave an si reparamos que en un mundo globalizadonuestras empresas deben competir con empresas extranjeras que acceden afinanciamiento en condiciones ms favorables. En efecto, el crdito en elPer es costoso y son pocas las empresas que pueden obtener tasascompetitivas con el sistema bancario, y es menor an el nmero de aquellasque pueden financiarse a travs del mercado de valores.

Con relacin al mercado de valores como alternativa definanciamiento, en nuestro pas, las empresas han preferido financiarse atravs de la emisin de bonos. Son pocas las empresas que han realizadoemisin de acciones (slo existe un caso en los ltimos seis aos).

Por tal razn, la Oferta Pblica Primaria de Valores (OPPV) es uno delos aspectos que las legislaciones del Mercado de Valores del Mundo seocupan de regular y legislar de manera precisa y cuidadosa. Esta precisin ycuidado lleva a que los legisladores y entidades reguladoras se ocupen deeste tema de una manera multidisciplinaria, sobre la base de diferentesespecialidades profesionales, tales como la econmica, legal y contable.

Al respecto, una de las principales limitantes al desarrollo de la ofertapblica primaria de valores e incorporacin de nuevos emisores al mercadoprimario de valores peruano la constituye la reducida escala de la mayora deempresas que conforman el sector empresarial en el Per.

Por el lado de la oferta de valores, la existencia de costos fijos deemisin hacen inviable econmicamente ofertas pblicas primarias de montospequeos, puesto que elevan los costos efectivos de financiamiento porunidad monetaria emitida, resultando stos mayores a los costos alternativosofrecidos en el sistema bancario. As, cuanto menor sea el monto de laemisin, menor el plazo de la emisin y mayor el nivel de riesgo, mayor ser

el impacto de los costos de emisin en la tasa efectiva anual definanciamiento. Actualmente, los requisitos a los cuales se encuentran sujetaslas Ofertas Pblicas Primarias no posibilitan la reduccin de los costos.


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Otra caracterstica de nuestro mercado es el nmero reducido de

nuevas emisiones de bonos corporativos debido a los costos de emisin y alexceso de costos de transaccin por el regulador: i) informacin y ii)regulacin dispersa. Asimismo, algunas de las grandes empresas emisoras

concentran la mayora de las emisiones y sobre todo nuestro mercado secaracteriza por la ausencia de gobierno corporativo.

Otro de los problemas en cuanto al financiamiento que se tiene en elPer es la ejecucin de las garantas. Aun cuando en teora es un procesoexpeditivo, en la prctica es un proceso por dems lento, debido a problemasinherentes a nuestro Poder Judicial. Adems, existen casos en los que seutilizan determinadas figuras legales a fin de burlar el cumplimiento de talesgarantas. Esto origina, adems de una elevada tasa de inters activa, quelos intermediarios financieros castiguen el valor de los inmuebles. As, en uncrdito normal se tasar el inmueble a fin de obtener su valor comercial y

luego se obtendr un valor de realizacin automtica (normalmente esequivalente al 75% del valor comercial), sobre el que se otorgar un crdito.

Por lo tanto, la problemtica legal de la presente investigacinconsiste en identificar las restricciones normativas existentes en nuestro pasque encarecen el financiamiento de las medianas empresas en el MercadoPrimario de Valores.

Es necesario que la legislacin actual no sea un impedimento orestriccin para aquellas empresas que requieren financiar sus proyectos deinversin y por ende se debe proponer las modificaciones correspondientes

que permitan el acceso de este sector empresarial.

Los trabajos de Stiglitz y Weiss en 1981 en su obra Credit Rationing inMarkets with Imperfect Information, American Economic Review, demostraronque la complejidad de los mercados financieros se debe a la falta deinformacin completa y perfecta, y a que la informacin entre acreedores ydeudores es asimtrica, vale decir que los deudores potenciales saben msque los acreedores acerca del destino que le darn a sus fondos, lo cual abreoportunidades para que surja el riesgo moral. La seleccin adversa y laposibilidad de riesgo moral crean imperfecciones en el mercado que hacenimposible el equilibrio de oferta y demanda, por lo que se justifica algn tipo

de intervencin, sobre todo en el diseo de productos y tecnologasfinancieras apropiadas, as como en formar mejores gestores e intermediariosfinancieros para contrarrestar estas asimetras.

En consecuencia, el reto actual consiste, disear reglas de juegoclaras para el financiamiento a travs del mercado primario de valores queoperen de forma exitosa desde el punto de vista del desempeo financiero ya la vez, logren que una amplia base de empresas realicen ofertas pblicasprimarias de valores.


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1.1.2 PREGUNTAS DE INVESTIGACIN

El problema de investigacin plantea las interrogantes siguientes :

Problema Principal

Cules son las restricciones que establece nuestra legislacinpara que una mediana empresa realice una Oferta PblicaPrimaria de valores en el Mercado de Valores?.

Problemas Especficos

Cmo es la incidencia del marco legal e institucional en elmenor costo por financiamiento para las medianas empresas enel Mercado Primario de Valores?.

Por qu existe un nmero reducido de medianas empresasque accedieron al mercado primario de valores como alternativade financiamiento?.

1.1.3 JUSTIFICACIN DEL ESTUDIO

a. El trabajo de investigacin, permiti identificar las restricciones

normativas que existen en el Per que encarecen el financiamiento de lasmedianas empresas en el Mercado Primario de Valores.

b. Se estableci la incidencia del marco legal e institucional en el menorcosto de emisin de las medianas empresas en el Mercado Primario deValores.

c. En nuestro pas, son escasas las investigaciones sobre aspectos legalesdel financiamiento de las medianas empresas a travs del MercadoPrimario de Valores, por lo que se considera que este trabajo ser unaporte significativo para contribuir a la incorporacin de nuevas empresas

al mercado de valores.d. Sobre la base del anlisis legal y actuarial se proponen modificaciones a

nuestra Ley del Mercado de Valores.

1.1.4 DELIMITACIN METODOLGICA

1.1.4.1 Delimi tacin Temporal

Se tomaron datos del Mercado Primario de Valores de los aos

comprendidos fundamentalmente durante el perodo 2003-2008.


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Para efecto de esta delimitacin, el trabajo de investigacin seanaliza el marco legal de las Ofertas Pblicas Primarias, los costosde emisin de bonos corporativos y las empresas que realizaronOfertas Pblicas Primarias en el Per durante el perodo 2003-2008.

Asimismo, el anlisis del presente estudio se orientafundamentalmente a la posibilidad de que las Medianas Empresaspuedan acceder al Mercado Primario de Valores. En tal sentido, seplantean algunos supuestos en cuanto a la flexibilizacin derequisitos exigidos a la Oferta Pblica Primaria para reducir el costode emisin de bonos corporativos.

1.1.4.2 Delimi tacin Espacial

La investigacin se realiza al Mercado Primario de Valores del Per.

Para efecto de esta delimitacin, es necesario definir qu es lamediana empresa, ya que el tamao de los montos de emisin delas Ofertas Pblicas Primarias se encuentra en relacin directa altamao de los activos y en relacin inversa a la tasa efectiva definanciamiento, que es el elemento esencial para que una empresatome la decisin de acceder al mercado o alguna fuente definanciamiento alternativa.

Al respecto, el sistema financiero, los bancos vienen empleandocategora que en promedio fluctan entre los siguientes valores1:

Microempresa = ventas anuales menores a US$ 50 000.Pequea empresa = ventas anuales mayores a US $ 50 000 y

menores de US $ 1 milln.

Mediana empresa = ventas anuales mayores a US $ 1 milln ymenores a US $ 30 millones.

Gran empresa = ventas anuales mayores a US $ 30 millones.

1.2 OBJETIVOS

1.2.1 OBJETIVO GENERAL:

Identificar las restricciones normativas existentes en nuestro pas queencarecen el financiamiento de las medianas empresas en el MercadoPrimario de Valores y proponer la modificacin legal correspondiente quepermita el acceso de este sector empresarial.

1 MINISTERIO DE ECONOMA Y FINANZAS, Resultado de Consulta Ciudadana: Acceso a Financiamiento atravs del Mercado de Valores; 116 pginas, Lima 23 de mayo de 2001, pgina 25.


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1.2.2 OBJETIVOS ESPECFICOS:

Analizar los aspectos legales de las Ofertas Pblicas Primarias deValores en el Per y su implicancia en el acceso al financiamiento de las

medianas empresas al Mercado Primario de Valores.

Explicar por qu existe un nmero reducido de empresas que accedieronal mercado primario de valores como alternativa de financiamientoempresarial en el Per.

1.3. TIPO DE INVESTIGACIN

Por el nivel de conocimientos que se adquieren, el estudio es de tipo

Descriptivoy Explicativo.Es estudio es descriptivo porque identifica las restricciones normativasexistentes en nuestro pas que encarecen el financiamiento de lasmedianas empresas en el Mercado Primario de Valores. Asimismo,analiza los aspectos legales de las Ofertas Pblicas Primarias de Valoresen el Per y su implicancia en el acceso al financiamiento de lasmedianas empresas a este segmento del mercado.

El estudio es explicativoya que se centra en explicar por qu son pocaslas empresas que acceden al mercado primario de valores y

especficamente por qu existe un nmero reducido de empresas queaccedieron al mercado primario de valores como alternativa definanciamiento empresarial en el Per.

1.3 HIPTESIS DE INVESTIGACIN

1.4.1 HIPTESIS GENERAL (HG):

HG: Los requisitos a los cuales se encuentran sujetas las Ofertas

Pblicas Primarias de Valores (OPP) como la necesidad de contar conun agente colocador, entidad estructuradora y en el caso de emisinde deuda, dos empresas clasificadoras de riesgo, representante deobligacionistas, constituyen restricciones normativas al financiamientode las medianas empresas en el Mercado Primario de Valores porqueencarecen el costo de emisin de las medianas empresas y para queacceda un mayor nmero de empresas a este mercado, es necesariomodificar nuestra legislacin cuando se trate de bonos corporativos, enel supuesto de que el monto de la emisin no sea superior a los 5millones de dlares.


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Variables:

1. Variable independiente:

Requisitos a los cuales se encuentran sujetas las OPP.

2. Variable dependiente: Financiamiento de las medianas empresas en el Mercado

Primario de Valores.

1.4.2. HIPTESIS ESPECFICAS (HE):

HE N 01: La Ley del Mercado de Valores hace inviableeconmicamente las Ofertas Pblicas Primarias de bonos corporativos

de las medianas empresas, ya que establece costos fijos de emisinen el mercado primario de valores.

Variables:

1. Variable independiente: Costos Fijos de emisin en el Mercado Primario de

Valores.

2. Variable dependiente: Ofertas Pblicas Primarias de las medianas empresas.

HE N 02: Para posibilitar el acceso de nuevas medianas empresasal mercado primario de valores, es necesario modificar los artculos 50,56 y 280 de la Ley del Mercado de Valores, dando la posibilidad deeliminar la necesidad de intervencin de una entidad estructuradora yque la exigencia de dos clasificadoras de riesgo se limite a una sola enlos casos de emisiones de bonos corporativos de medianas empresasinferiores a los 5 millones de dlares.

Variables:

1. Variable independiente: Ley del Mercado de Valores.

3. Variable dependiente: Acceso de nuevas medianas empresas al mercado

primario de valores.


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1.4.3 IDENTIFICACIN DE VARIABLES E INDICADORES

HIPTESIS VARIABLES INDICADORES

Hiptesis General Variable dependienteColocacin anual de Ofertas Pblicas Primarias de Valores en el Per:2003-2008.

Nmero de Medianas Empresas que se financiaron a travs del MercadoPrimario de Valores Peruano: 2003-2008.Empresas que emitieron los mayores montos en soles y dlares: 2003-2008.Empresas que emitieron los menores montos en soles y dlares: 2003-2008.

Financiamiento de lasmedianas empresas en elMercado Primario deValores.

Empresas segn el ranking de las top 10,000 en el Per al 2007.

Variable independienteCostos de estructuracin y clasificacin de riesgo con modificacin legal

Costos de estructuracin y clasificacin de riesgo sin modificacin legal.

Costos de inscripcin del valor en el Registro Pblico del Mercado de

Valores (en unidades monetarias) : tasa CONASEV, inscripcin CAVALI,inscripcin BVL, Gastos Legales y notariales, Impresin de prospecto.

Costos posteriores a la inscripcin (en unidades monetarias y porcentaje):comisin representante de obligacionistas, derechos de CAVALI, derechosde cotizacin BVL y CONASEV.

Los requisitos a los cuales seencuentran sujetas las OfertasPblicas Primarias de Valores (OPP)como la necesidad de contar con unagente colocador, entidadestructuradora y en el caso de emisinde deuda, dos empresas clasificadorasde riesgo, representante deobligacionistas, constituyenrestricciones normativas alfinanciamiento de las medianasempresas en el Mercado Primario deValores porque encarecen el costo de

emisin de las medianas empresas ypara que acceda un mayor nmero deempresas a este mercado, esnecesario modificar nuestra legislacincuando se trate de bonos corporativos,en el supuesto de que el monto de laemisin no sea superior a los 5millones de dlares

Requisitos a los cualesse encuentran sujetas lasOPP

Costos de colocacin en el Mercado Primario de Valores (en unidadesmonetarias y porcentaje).

Hiptesis Especfica N 01 Variable dependiente

Monto de las Ofertas Pblicas Primarias de Valores en el Per: 2003-2008

Nmero de Ofertas Pblicas Primarias de Valores en el Per: 2003-2008.

Valores Mobiliarios materia de Oferta Pblica en el Per.

Monto mnimo de emisin de bonos corporativos en el Mercado Primariode Valores Peruano sin flexibilizacin normativa.

Ofertas PblicasPrimarias de lasmedianas empresas.

Monto mnimo de emisin de bonos corporativos en el Mercado Primariode Valores Peruano con flexibilizacin normativa.

Variable independiente

Costos fijos de emisin en el Mercado Primario de Valores.

Costos de estructuracin, asesora legal, clasificacin de riesgo, gastosnotariales, impresin de prospecto, presentacin de la oferta, aviso endiarios (en unidades monetarias).

La Ley del Mercado de Valores hace

inviable econmicamente las OfertasPblicas Primarias de bonoscorporativos de las medianasempresas, ya que establece costosfijos de emisin en el mercado primariode valores.

Costos Fijos de emisinen el Mercado Primariode Valores.

Costo efectivo anual de emitir en el mercado primario de valores

Hiptesis Especfica N 02 Variable dependiente

Monto mnimo de emisin de bonos corporativos sin modificacin legal

Monto mnimo de emisin de bonos corporativos con modificacin legal

Acceso de nuevasmedianas empresas al

mercado primario devalores. Montos de emisin de bonos corporativos de las medianas empresas

Variable independiente

Costos de emisin de bonos corporativos sin modificacin legal

Costos de emisin de bonos corporativos con modificacin legal

Para posibilitar el acceso de nuevasmedianas empresas al mercado

primario de valores, es necesariomodificar los artculos 50, 56 y 280 dela Ley del Mercado de Valores, dandola posibilidad de eliminar la necesidadde intervencin de una entidadestructuradora y que la exigencia dedos clasificadoras de riesgo se limite auna sola en los casos de emisiones debonos corporativos de medianasempresas inferiores a los 5 millones dedlares.

Ley del Mercado deValores.

Costo de emisin de bonos corporativos


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1.4.4 DEFINICIN CONCEPTUAL DE LAS VARIABLES

Financiamiento de las medianas empresas en el Mercado Primariode Valores.

Es una operacin mediante el cual, el agente deficitario, obtiene losrecursos que requiere a cambio de ofrecer en el mercado primario devalores activos financieros como acciones y bonos. El agentedeficitario demanda fondos prestables a cambio de la emisin devalores.

Requis itos a los cuales se encuentran sujetas las OPPSon las exigencias establecidas en la normativa vigente para lacolocacin de ofertas pblicas primarias en el mercado de valores.Losrequisitos a los cuales se encuentran sujetas las Ofertas PblicasPrimarias de Valores (OPP) son la necesidad de contar con un agentecolocador, entidad estructuradora y en el caso de emisin de deuda,dos empresas clasificadoras de riesgo y un representante deobligacionistas.

Ofertas Pblicas Primarias de las medianas empresas.Invitacin, adecuadamente difundida, que las medianas empresasdirigen al pblico en general o a determinados segmentos de ste,para realizar cualquier acto jurdico referido a la colocacin de nuevosvalores mobiliarios, emitidos para tal fin.

Costos Fijos de emisin en el Mercado Primario de Valores.

Aquellos que no dependen del monto de emisin de los valores comolos costos de estructuracin, asesora legal, clasificacin de riesgos,gastos notariales, impresin de prospectos, presentacin de la oferta,aviso en diarios.

Acceso de nuevas medianas empresas al mercado pr imario devalores.Empresas potenciales que logren acceder a colocar bonoscorporativos en el mercado primario de valores, cuando se trate deemisiones inferiores a los 5 millones de dlares.

Ley del Mercado de Valores.

Disposicin legal que regula los aspectos relacionados al Mercado deValores, en el que se establecen los requisitos aplicables a las ofertaspblicas de valores mobiliarios.


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1.5. MTODO Y DISEO DE LA INVESTIGACIN

1.5.1 Mtodos

Analt ico.- Mediante este mtodo se busca la asociacin o correlacin

entre variables: cual es la causa, o cual es el efecto los aspectoslegales de las Ofertas Pblicas Primarias de Valores en el Per y suimplicancia en el acceso al financiamiento de las medianas empresas alMercado Primario de Valores.

El mtodo analtico implica la descomposicin del objeto de estudio, ensus partes constitutivas. Sobre esta base, se analiza las formas definanciamiento utilizadas en el Mercado Primario de Valores: emisin deacciones y emisin de bonos.

Inductivo.- Este mtodo involucra procedimientos que van desde losimple o de lo particular hacia lo compuesto o general, es decir, de laspartes (hechos individuales) al todo (generalizaciones).

En ese sentido, a travs de este mtodo, se recopil varios datos yobservar suficientes hechos referidos al marco legal del financiamiento atravs del mercado primario de valores, analizarlos para descubrir susanalogas y diferencias, compararlos y tomar nota de sus caractersticascomunes y proponer las modificaciones correspondientes que permitan elacceso de este sector empresarial, generalizando sus caractersticas.

Comparativo, porque se establecen las diferencias existentes entre elcosto de emisin de bonos corporativos actualmente y el costo deemisin considerando la flexibilizacin normativa de algunos de losrequisitos exigidos a las Ofertas Pblicas Primarias.

Asimismo, se recurre a este mtodo para establecer las diferencias entreel financiamiento a travs del Mercado Primario de Valores y elfinanciamiento mediante el sistema bancario, constrastndolo con larealidad.

1.5.2 Diseo No ExperimentalEn la presente investigacin no se manipularon variables, se analizaron losaspectos legales del financiamiento empresarial en el mercado primario devalores, sin intervenir en su desarrollo.

Asimismo, se precisa que el diseo de la investigacin es por objetivos, deacuerdo con el esquema siguiente:OG: Objetivo GeneralOE: Objetivo EspecficoCP: Conclusin ParcialHG: Hiptesis General

CF: Conclusin Final


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1.6. POBLACIN EN ESTUDIO Y SELECCIN DE LA MUESTRA

1.6.1 Poblacin en estudioEmpresas que realizaron ofertas pblicas primarias en el Per, tanto ensoles como en dlares durante el perodo 2003-2008.

Unidad de anlisisEmpresas que colocaron bonos corporativos en el Per, tanto en soles

como en dlares durante el perodo 2003-2008.1.6.2 Marco muestral

Para efectos del presente trabajo de investigacin, se ha visto porconveniente considerar la informacin estadstica sobre el mercadoprimario de valores elaborada por CONASEV y actualizada a diciembre de2008.

1.6.3 Diseo muestralPor la naturaleza de la investigacin el diseo muestral es:

No Probabilstico, de tipo discrecional.En el muestreo no probabilsticola probabilidad no es igual para todos los elementos del espacio muestral;se realiza una seleccin al azar de los elementos de la muestra y no seutilizan procedimientos formales, los datos obtenidos a travs de estamodalidad permiten generalizaciones de la poblacin.En el muestreo discrecional la seleccin de los elementos de la muestra larealiza un experto que indica al investigador qu elementos de la poblacinson los que ms pueden contribuir al estudio.

Procedimiento de muestreoNo se utilizaron procedimientos formales.

La muestra comprende a las empresas que realizaron ofertas pblicasprimarias de bonos corporativos en el Per.

Tamao de la muestraPara determinar la muestra dentro del universo, se aplic la frmulasiguiente:

OE N 01

OE N 02

CP N 01

CP N 02

HG

CFOG

n = Z p q N

E2

(N-1) + Z2

p q


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Donde:

n = Tamao de la muestra.Z = Lmite de confianza (valor de la distribucin normal estandarizada

que corresponde al grado de confianza seleccionado).p = Proporcin de aciertos (proporcin de la poblacin que cumple con

la caracterstica que nos interesa medir).q = Proporcin de errores (proporcin de la poblacin que no cumple

con la caracterstica que nos interesa medir).E = Nivel de precisin para generaliza resultados. Margen de error

permitido. Error muestral o mxima diferencia que el investigadorest dispuesto a admitir entre la proporcin de la poblacin y laproporcin muestral para el nivel de confianza que ha fijado.

Nivel de conf ianza : 98%

Valor de la distr ibucin : 2.33

Margen de error estadstico: + - 2%

RepresentatividadDe acuerdo con la informacin sobre las empresas que realizaronofertas pblicas primarias de bonos corporativos comprendidas en lamuestra representan el 69.57% del total de empresas que recurrieronal mercado de valores mediante bonos corporativos como alternativade financiamiento.

Universo: empresas que realizaron OPP de bonos corporativos en elmercado de valores 69(100%)

Empresas que emitieron bonos corporativos en el Per seleccionadaspara la muestra 48

(69.57%)

Considerando un lmite de confianza de 98% y un margen de error del2% y luego de ajustar la muestra inicial, se ha determinado que eltamao de la muestra bajo el supuesto de la mxima dispersin

(p=q=0.5), es de 47 empresas elegidas.

n = (5.4289) (0.5) (0.5) (48)(0.0004)(47)+(5.4289)(0.5)(0.5)

n = 47


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1.7. TCNICAS DE RECOLECCIN, MEDICIN Y ANLISIS DE

DATOS

1.7.1 Tcnicas de recoleccin de datosDe acuerdo al contexto de la investigacin se utilizaron las

tcnicas siguientes :

1. Entrevistas aplicadas a los especialistas y expertos aspectos legalesdel mercado primario de valores.

2. Anlisis documental de la informacin relacionada con el mercadoprimario de valores.

3. Anlisis estadstico de los datos relacionados al mercado primario devalores durante el perodo 2003-2008.

1.7.2 Validez y confiabilidad de las tcnicas de recoleccin de datos

A fin de verificar que las tcnicas de recoleccin de datos poseenlos criterios de validez y confiabilidad, se efectu una evaluacin previaa cargo de especialistas.


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CAPTULO

2ASPECTOS LEGALES DEL

MERCADO PRIMARIO DE VALORES

2.1. SISTEMA FINANCIERO

El sistema financiero est constituido por el conjunto de empresas bancarias,financieras y dems entidades de derecho pblico o derecho privado, debidamenteautorizadas para operar en la intermediacin financiera2. El sistema financierocanaliza el ahorro hacia la inversin y el consumo, movilizando activos financieros,para tres fines: liquidacin de transacciones, mantenimiento precautorio de reservasy usos especulativos.

El concepto de sistema financiero abarca:

1) los mercados financieros,2) los instrumentos financieros o activos financieros y3) los intermediarios financieros.

2 La Ley General del Sistema Financiero y Sistema de Seguros y Orgnica de la Superintendencia de Banca ySeguros Ley N 26702 del 09/12/1996, en su glosario de trminos establece que la Intermediacin

Financiera es la actividad que realizan las empresas del sistema financiero consistente en la captacin defondos bajo cualquier modalidad, y su colocacin mediante la realizacin de cualquiera de las operacionespermitidas por ley.


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1) Mercado Financiero.- Es el mecanismo o lugar a travs del cual seinterrelacionan agentes deficitarios y superavitarios, ofertantes y demandantes deactivos financieros, dentro de un marco institucional constituido por reglas formales(leyes) e informales (costumbres)3; la interaccin de la oferta y la demandadeterminan los precios de los activos financieros.

El sistema financiero ser el marco, dentro del cual los diversos agenteseconmicos superavitarios y deficitarios buscarn los instrumentos financieros querequieran.

Los mercados financieros facilitan a los agentes econmicos deficitarios querequieren capital (fondos prestables) lo tomen de aquellos que lo tienen disponible,los agentes superavitarios (inversionistas).

Por ello, los mercados financieros permiten canalizar el ahorro interno yexterno hacia los agentes deficitarios con la finalidad de que estos lo inviertan enactividades productivas. En el mercado financiero cabe distinguir dos submercados4:

A) Mercado de dinero o mercado monetario, mercado en el que se llevan acabo operaciones a corto plazo y por lo tanto, de elevado grado de liquidez; asu vez el mercado de dinero se subdivide en: a) Mercado interbancario a cortoplazo, b) Mercado de ttulos;

3 Douglass C. NORTH, premio nbel en economa en 1993, en su obra Instituciones, Cambio Institucional yDesempeo Econmico, define las instituciones como las reglas de juego de una sociedad o msformalmente, son las limitaciones ideadas por el hombre que dan forma a la interaccin humana. Porconsiguiente, estructuran incentivos en el intercambio humano, sea poltico, social o econmico. Asimismo,sostiene que las instituciones pueden ser formales e informales. Las instituciones formales son las reglasescritas en las leyes y reglamentos y son restricciones creadas por el hombre para resolver problemasespecficos. Por otro lado, las instituciones informales son las reglas no escritas, que se van acumulando conel transcurso del tiempo y quedan registradas en los usos y costumbres.

4 Adaptado de COSTA Luis - FONT Monserrat, Nuevos Instrumentos Financieros en la Estrategia Empresarial,Segunda edicin, Editorial ESIC, Madrid 1 992, pginas 32-34.


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B) Mercado de capitales, donde se realizan operaciones a mediano y largoplazo; a su vez este mercado se subdivide en: a) Mercado de valores. Noexiste uniformidad en la doctrina respecto de la definicin de mercado devalores. Sin embargo, la opinin mayoritaria inscribe al mercado de valoresdentro del concepto, ms amplio y genrico, de mercado de capitales,

entendido como ... aquel en que se efecta toda clase de inversiones otransacciones relativas a capitales o activos financieros, cualquiera sean sunaturaleza, caractersticas o condiciones5; b) Mercado interbancario a largoplazo.

Debido a la globalizacin de los Mercados Financieros6 por todo elmundo, las entidades de cualquier pas que buscan conseguir fondos nonecesitan limitarse a sus mercados domsticos (en el que los emisores deactivos financieros son residentes en el pas en cuestin que es donde realizansus emisiones y en donde dichos activos se negocian). Tampoco losinversionistas de un pas se limitan a los activos financieros emitidos en sus

mercados domsticos.

2) Activos financieros.- Llamados tambin instrumentos financieros, son valoresemitidos u ofrecidos por agentes econmicos deficitarios a los agentessuperavitarios y que se caracterizan por incorporar derechos sobre activosreales. Los activos financieros son los bonos, las acciones, entre otros.

3) Intermediario Financiero.- Agente econmico especializado (empresaespecializada) en las actividades de compra-venta de contratos financieros(prstamos y depsitos) y activos financieros primarios y secundarios.

Los intermediarios financieros estn constituidos por diversas instituciones, lascuales canalizan los ahorros o recursos de los agentes superavitarios hacia losagentes deficitarios a travs de prstamos o inversiones.

Jorge Fernndez Baca7sostiene que cuanto ms grande y slido sea elsistema financiero de un pas o una regin, mayores sern las oportunidades deinversin que se irn creando y explotando, lo que permitir un crecimientoeconmico sostenido y la subsecuente mejora en los niveles de empleo y devida. Si el sistema financiero es pequeo y dbil, muy pocas sern lasoportunidades de inversin que puedan ser aprovechadas adecuadamente, y elpas o regin estar condenado al estancamiento y la pobreza.

5 TOLA NOSIGLIA Jos, El Mercado de Valores y la Bolsa en el Per; Mass Comunicacin, Lima 1994, pgina20.

6 FABOZZI Frank - MODIGLIANI Franco - FERRI Michael, Mercados e Instituciones Financieras; Editorial

Prentice Hall Hispanoamericana S.A, Mxico 1996, pginas 9-10.7 FERNNDEZ BACA Jorge, Teora y Poltica Monetaria, Primera edicin, Universidad del Pacfico, Lima 2008,

pgina 43.


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IMPERFECCIONES DEL MERCADO Y PROBLEMAS DE INFORMACIN

Adam Smith8, en su tratado de 1776 argumentaba que el mercadoconduce, como si de una mano invisible se tratara, a la eficacia econmica. Unode los grandes logros intelectuales de mediados del siglo XX (debido a Gerard

Debreu9

y a Kenneth Arrow10

) consista en fijar un conjunto de condiciones sincuyo concurso la mano invisible de A. Smith no poda funcionar. Entre ellas seinclua un gran nmero de condiciones poco realistas, que la informacin fueraperfecta o la que estableca la perfeccin de la competencia. Aunque todo elmundo reconociera que estos supuestos eran poco realistas, exista laesperanza de que, si el mundo real no se alejaba demasiado de tales supuestos

si la informacin no fuera demasiado imperfecta-, entonces la teora de lamano invisible seguira sirviendo como descripcin fiel de la economa. Peroesta esperanza se basaba ms en la fe que en la ciencia.11

En el mundo real actual, la informacin es incompleta y asimtrica

(existen problemas de informacin)12

. Joseph Stiglitz13

en sus investigacionesdurante el ltimo cuarto de siglo, ha demostrado que una de las razones de lainvisibilidad de esa mano invisible es tan sencilla como que la mano no aparecepor ninguna parte. Hasta en los pases muy desarrollados, los mercadosfuncionan de manera considerablemente distinta a lo previsto por las teoras delos mercados perfectos.

La informacin es incompleta porque un cierto tipo de la informacin esdifcil o incluso imposible de obtener en el mercado y/o los costos de adquisicinson muy elevados. Surge cuando los precios de mercado no trasmiten toda lainformacin que se requiere para llevar a cabo el intercambio. Los dos efectos

principales que genera sobre la conducta de los agentes son: incremento de laincertidumbre y el riesgo, y la formacin de mercados incompletos ysegmentados. El Estado puede atenuar el problema de la informacin

8 Economista escocs (1725-1790), considerado como el padre de la Economa moderna y representante dela Escuela Clsica. En su obra "Investigacin sobre la naturaleza y las causas de la riqueza de las naciones",sostiene que la Economa es la ciencia de la riqueza, que esta se crea produciendo bienes, cosas,mercancas, de modo que la produccin es el objeto fundamental de la Economa Poltica; que la verdaderarazn de la riqueza de las naciones no est en el comercio ni en la acumulacin de metales preciosos (comosostenan los mercantilistas) ni en la fuerza productiva de la tierra (argumento de los fisicratas), sino en eltrabajo humano - ya sea en la agricultura o en la industria - pero como ste es ms o menos productivo,

mucho depende de cmo est organizado y perfeccionado; que la productividad del trabajo aumenta con ladivisin de ste.9 Francs nacionalizado en Estados Unidos. Obtuvo el Premio Nbel de Economa en 1983 "Por sus estudios

sobre el equilibrio del mercado".10 En 1972, JOHN R. HICKS (Gran Bretaa) y KENNETH J. ARROW(Estados Unidos), obtuvieron el Premio

Nbel de Economa "Por sus aportaciones destacadas a la teora general del equilibrio y del bienestar".11 STIGLITZ Joseph E., Los felices 90. La semilla de la destruccin; Santillana Ediciones Generales, 415

pginas, Argentina 2003, pginas 13-50.12 Existe informacin asimtrica o imperfecta cuando la informacin sobre la calidad y caractersticas de los

bienes y servicios intercambiados no est distribuida de forma simtrica (igual) entre los consumidores y losproductores, entonces, una de las partes de la relacin econmica sea comprador o vendedor tiene mejor omayor informacin que la otra parte sobre una transaccin. En los mercados de informacin asimtrica suele

haber menos compradores y vendedores que cuando hay informacin perfecta.13 En el 2001, GEORGE A. AKERLOF, A. MICHAEL SPENCE y JOSEPH E. STIGLITZ (estadounidenses),

obtuvieron el Premio Nbel de Economa Por sus anlisis de los mercados con informacin asimtrica.


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incompleta a travs de la generacin directa de informacin, la regulacineconmica y en general, con el establecimiento de reglas.

La aversin al riesgo significa que el agente econmico no est dispuesto aasumir riesgos14. Supuesto que se suele plantear en las finanzas respecto alcomportamiento de los inversionistas: se asume que a los inversores no les gusta elriesgo, por tanto para que alguien acepte asumir un mayor riesgo al realizar unainversin deber esperar un mayor rendimiento de la misma.

La seleccin adversa es aquella situacin por la cual, la poltica de preciosconduce a que solamente los clientes menos convenientes contraten servicios; por

ejemplo, un alza en los precios de los seguros conlleva a que slo se aseguren lospeores riesgos. Es el proceso por el que los miembros "poco atractivos" de un grupode compradores o de vendedores tienen ms probabilidades de participar en unintercambio voluntario.

El riesgo moral se refiere a la tendencia segn la cual, las personas realizanmenos esfuerzos para proteger los bienes que tienen asegurados contra robos odaos15, es decir, la parte informada puede realizar la accin equivocada (no hacerlo suficiente para impedir el accidente). En general, existe riesgo moral cuando unade las partes de un acuerdo tiene un incentivo, despus de logrado el acuerdo, paraactuar de una manera que le produzca beneficios adicionales a costa de la otra

parte.

Por lo expuesto, la informacin constituye un importante factor en laselecciones y comportamientos de los agentes econmicos.

J. Stiglitz16, seala que suministrar informacin a una persona no suponereducir la cantidad que tienen otras. La eficiencia17 requiere que se difunda

14 Para el lenguaje comn, el riesgo es simplemente un mal resultado. Tambin es la probabilidad que ocurraalgn evento desfavorable. Posibilidad que el rendimiento efectivo obtenido de una inversin financiera seamenor que el rendimiento esperado.

15 FRANK Robert H, Microeconoma y Conducta; Editorial McGraw-Hill, 796 pginas, Espaa 1 992, pg. 219.16 STIGLITZ J., Economa del sector pblico; Antoni Bosch Editores, Barcelona 1 988, pg. 112.

Problemas deinformacin

IInnffoorrmmaacciinniinnccoommpplleettaa

Aversin al riesgo

Seleccin adversa

Riesgo moral

Problemas de

agencia y principal

IInnffoorrmmaacciinnaass iimmtt rrii ccaa


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gratuitamente o, ms precisamente, que slo se cobre el costo de trasmitirla, losagentes privados suministrarn informacin suficiente, por la misma razn que losmercados no suministran bienes pblicos18. En consecuencia, los agentes privadosno tendrn incentivos para producirla porque de hacerlo cualquier persona la podrausar sin pago alguno. Este problema desincentiva la produccin privada.

2.2. ESTRUCTURA REGULATORIA DEL SISTEMA FINANCIERO

La Constitucin Poltica del Per de 1993, en su Captulo V, artculo 84seala que el Banco Central de Reserva del Per (BCRP) es persona jurdica dederecho pblico y que tiene autonoma en el marco de su Ley Orgnica19. En estemismo artculo se establece que la finalidad esencial, del BCR es preservar laestabilidad Monetaria.

La Ley Orgnica del BCR (26123) en sus artculos 1, 2 y 3 reafirman esaautonoma y la sola sujecin a su ley. Se establece tambin la plena autonomapresupuestal del BCR, lo que es otro de los aspectos positivos. Queda pues, en elmarco legal, determinada la autonoma de la que debe gozar el BCRP.

17 La eficiencia se refiere a la relacin medios-fines. Una organizacin o sistema es eficiente en la medida quecumpla los fines que se ha propuesto con el menor empleo de recursos posible. Significa hacer lo mismo enmenos tiempo, en forma ms mecnica, minimizando el empleo de los recursos.

18 Los bienes pblicosson el ejemplo extremo de externalidad positiva. Benefician de una manera indivisible atoda una sociedad, independientemente de que las personas deseen o no comprarlos. Se puede consumiren forma simultnea por todos y del que no se puede excluir a nadie. La falla del mercado suelemanifestarse en que se ofrece una cantidad insuficiente de dicho bien.

19 La Constitucin Poltica del Per establece cuatro aspectos fundamentales para dar confianza a la monedanacional: 1) Asigna al Banco Central el mandato fundamental de defender la estabilidad monetaria. 2) Otorgaautonoma enmarcada por su propia Ley Orgnica, por lo cual la gestin tcnica, administrativa y

presupuestal del Banco se rige por esta Ley. 3) Delega el gobierno del Banco Central a un Directorio de 7miembros que no representan inters particular y que pueden ser removidos por el Congreso slo por faltagrave. 4) Prohbe financiar al sector pblico.


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Sus funciones son: emitir billetes y monedas, regular la cantidad de dinero,administrar las reservas internacionales e informar al pas sobre las finanzasnacionales.

La Superintendencia de Banca y Seguros (SBS) es una institucin conpersonera jurdica de derecho pblico, autonoma funcional, administrativa yeconmica, que controla, en representacin del Estado, las empresas bancarias,financieras, de seguros, cajas de ahorro y crdito, etc.

La Comisin Nacional Supervisora de Empresas y Valores (CONASEV),es una institucin pblica del Sector Economa y Finanzas. Tiene personera jurdicade derecho pblico interno y goza de autonoma funcional, administrativa yeconmica.

La finalidad de CONASEV es promover el mercado de valores, velar por la

transparencia, la correcta formacin de precios y la proteccin de los inversionistas,procurando la difusin de toda la informacin necesaria para la adopcin de lasdecisiones financieras relativas a los valores y la igualdad de trato a todos ellos.Asimismo, se encarga de dictar las normas que regulan el mercado de valores, ascomo de supervisar y controlar las diferentes instituciones que participan en dichomercado.

2.2.1 ESTRUCTURA DEL SISTEMA FINANCIERO

El sistema financiero est comprendido, en primer lugar, por el mercado devalores y la banca de inversin y en segundo lugar, por el sistema bancario y nobancario.


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2.3. LA INTERMEDIACIN FINANCIERA

Sistema conformado por mecanismos e instituciones que permiten canalizarlos recursos o fondos de los agentes superavitarios hacia los agentes deficitarios.

La intermediacin financiera denomina a un tipo especfico de servicio, es laactividad habitual consistente en la captacin de fondos o recursos, bajo cualquiermodalidad y su colocacin en forma de crditos o inversiones. El proceso deintermediacin puede ser indirecto y directo.

2.3.1 Intermediacin indirecta: sistema bancario

En la intermediacin indirecta participa un intermediario (generalmente unbanco) que capta recursos del pblico (ahorristas) pagando por ellos tasas deinters pasivas y luego, los coloca en forma de prstamos, cobrando al segundo(agente deficitario) una tasa de inters activa. El diferencial entre las tasas activas ypasivas es el spread financiero que debe permitir la cobertura de los costosoperativos y la generacin de ganancias.

Roberto Keil sostiene que el inters es conceptuado como: a) suma de dineroque el deudor debe entregar a su acreedor por el uso del dinero de ste. b) preciodel dinero, que es el valor del dinero expresado en trmino monetarios y seexterioriza como porcentaje, o sea, como tipo de inters o tasa de inters20.La tasade inters constituye un precio relativo bsico en la economa. Mediante el manejoinducido de las tasas de inters, las autoridades monetarias buscan mantener la

inflacin bajo control y estimular el crecimiento econmico.

El ahorrista (agente superavitario) y el demandante de fondos (agentedeficitario) se vinculan indirectamente a travs del intermediario, esto significa quelas empresas financieras especializadas como los bancos y otras institucionesfinancieras son las que efectan la transferencia de excedentes de recursos de losagentes superavitarios hacia los deficitarios.

Bajo el esquema de intermediacin financiera indirecta, los agentessuperavitarios no pueden identificar al destinatario final de sus fondos yconsecuentemente, son incapaces de conocer el nivel de riesgo que asumen.

20 KEIL ROJAS Roberto, Lecciones de Derecho Monetario; Segunda edicin, Rentera Editores SAC, 287pginas, Lima 2004, pg. 155.


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2.3.2 Intermediacin directa: mercado de valores

La intermediacin directa se da cuando los agentes deficitarios necesitanfondos para financiar sus proyectos de inversin y no les resulta conveniente osuficiente tomarlos del sistema bancario, entonces recurren a la emisin ycolocacin de valores mobiliarios (ya sean acciones o bonos) captando as, losrecursos necesarios directamente de los ofertantes de fondos (agentessuperavitarios).

En la intermediacin financiera directa el agente superavitario asumedirectamente el riesgo que implica otorgar recursos al agente deficitario. Losintermediarios directos fundamentalmente son los bancos de inversin.

2.3.2.1 El Mercado de ValoresSe llevan a cabo transacciones relativas a determinados activos financieros21.

El objetivo de este mercado es canalizar los recursos o fondos prestables de losagentes superavitarios hacia los agentes deficitarios para su inversin enactividades productivas.

Es importante indicar que en este mercado se llevan a cabo transaccionescon distintos instrumentos, entre los cuales se pueden mencionar: instrumentosaccionarios, instrumentos de deuda (bonos), instrumentos de efectivo e

instrumentos derivados.

Estructura del Mercado de Valores

La clasificacin ms usual del Mercado de Valores distingue a los mercadosprimarios y mercados secundarios22. Ambos mercados son recprocamente

21 Los activos financieros son instrumentos financieros emitidos por entidades pblicas o privadas queincorporan derechos sobre activos reales. Estos valores representan simultneamente, una alternativa definanciamiento para el emisor o demandante de fondos (agente deficitario) y una alternativa de inversin para

el ofertante de fondos o inversionista (agente superavitario).22 NORIEGA NAIRN Fernando, La Bolsa de Valores, Instituciones e Instrumentos del Mercado de Valores

Peruano; Primera edicin, Universidad de San Martn de Porres, Lima 1998, pgina 33.

Agente deficitario(tomador de fondos)

Fondos (S/. $)

Emisin de valores

Banco de Inversin

Asesora

Agente superavitario(inversionista)


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complementarios. A su vez, ste ltimo se compone del mercado burstil y delmercado extraburstil.

Tanto el mercado primario como el secundario son recprocamentecomplementarios. La existencia de un mercado primario de valores, hace posible lapresencia de un mercado secundario de valores.

El mercado primario, es aquel donde se efectan ventas de valores recinemitidos a los compradores originales, motivo por el cual es denominado mercadode nuevas emisiones. Se llevan a cabo las ofertas pblicas primarias de acciones,bonos e instrumentos de corto plazo, asimismo, las emisiones privadas y lasemisiones de los gobiernos.

El mercado secundarioes aqul donde se efectan transacciones que implicansimples transferencias de activos financieros ya existentes y por lo tanto, el volumen

de tales operaciones refleja el grado de liquidez del mercado. Este es un mercadode reventa, el cual permite nuevamente tener liquidez a los tenedores de valores.

La Bolsa de Valores23 es en definitiva, un rgano de centralizacin de laoferta y demanda de valores. La importancia de tal centralizacin para el desarrollo

23 Andrs Surez Surez en su obra Decisiones ptimas de inversin y financiacin manifiesta que el origende la Bolsa se cree que tuvo lugar en la ciudad de las Brujas (Blgica) siglo XIII y deriva del apellido de unaimportante familia de banqueros de aquella ciudad: los "Van de Bourse". En un edificio que perteneca a estafamilia se asentaba un establecimiento comercial similar a las Lonjas que florecan ms al sur (Italia,Espaa). Sobre la fachada del edificio figuraba un escudo con tres Bolsas esculpidas y por ello, a dicho

edificio se le conoci popularmente con el nombre de la Bolsa. La palabra fue adoptada por Italia (Borsa),Francia (Bourse), Alemania (Brse), Espaa (Bolsa), etc., pero no en los pases anglosajones, en donde alos Mercados de Valores se les denomina Stock Market o Stock Exchange.


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del Mercado de Valores, deriva de la mayor liquidez que ella origina. Tiene porobjeto fomentar la transaccin o contratacin de valores pblicos y privados. Es elprincipal mercado secundario de negociacin. Son mercados organizados odebidamente reglamentados, cuyo objetivo es facilitar la realizacin detransacciones o negociaciones de activos o instrumentos financieros con laintermediacin de agentes especializados.

La historia de la actividad burstil en el Per tiene su origen en 1860 con lacreacin de la Bolsa Mercantil de Lima24. Nuestro mercado de valores es uno de losde mayor tradicin en Amrica Latina. Gran parte de estos aos la regulacin ysupervisin de las operaciones burstiles recay completamente en la misma Bolsade Valores hasta que en 1970 aparece la Comisin Nacional Supervisora deEmpresas y Valores.

2.3.2.2 Regulacin del Mercado de Valores en el Per

El Estado regula el Mercado de Valores Peruano a travs de una Leyprincipal (la Ley del Mercado de Valores) en la que se establecen los objetivos queinforman la regulacin de esa materia25. En ese sentido, el Rgimen legal delMercado de Valores Peruano lo constituyen las disposiciones legales msimportantes que regulan la actividad del mercado de valores, las cuales seencuentran contenidas en la Ley del Mercado de Valores, as como en lanormatividad vigente emanadas de un rgano especial: Comisin NacionalSupervisora de Empresas y Valores (CONASEV).

El Mercado de Valores en el Per se encuentra regulado, entre otras, por las

normas siguientes :i. Decreto Legislativo N 861.- Ley del Mercado de Valores, de fecha 22 de

octubre de 1996 y sus respectivas modificaciones.

ii. Texto nico Ordenado de la Ley del Mercado de Valores, aprobado porDecreto Supremo N 093-2002-EF, de fecha 11 de junio de 2002.

iii. Reglamento del Registro Pblico del Mercado de Valores, aprobado porResolucin N 079-97-EF/94.10, y sus respectivas modificaciones.

iv. Resolucin de Gerencia General N 211-98-EF/94.11, mediante la cual seaprob los Manuales para el Cumplimiento de los Requisitos Aplicables a las

Ofertas Publicas de Valores Mobiliarios.v. Resolucin Gerencia General N 129-2001-EF/94.11, norma que modifica el

Manual para el Cumplimiento de los Requisitos Aplicables a las OfertasPblicas de Valores Mobiliarios y que aprueba formatos correspondientes alcontrato de emisin y al acto de emisin de papeles comerciales y/o delprograma de tales valores.

24 LPEZ Rafael SOUSA Lorenzo, Banca de Inversin en el Per; Publicaciones Universidad de Piura, Piura1996, pgina 23.

25 SERRA PUENTE-ARNAO Gerardo, EL Mercado de Valores en el Per; Editores Cultural Cusco S.A., Lima2002, pgina 137.


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vi. Reglamento de Oferta Pblica Primaria y de Venta de Valores Mobiliarios,aprobado por Resolucin CONASEV N 141-98-EF/94.10, y sus respectivasmodificaciones.

El Decreto Legislativo N 755 y el Decreto Legislativo N 861El aspecto regulatorio26, fue de singular importancia la Ley del Mercado de

Valores, Decreto Legislativo N 755(1991), actualmente derogado, la cual sent lasbases para el posterior desarrollo del mercado de valores. Dicha norma fortalecilos mecanismos de revelacin de informacin con la finalidad que todos losparticipantes del mercado se encuentren en igualdad de condiciones al momento detomar sus decisiones de inversin. En este sentido, regul la obligacin de informar,la informacin privilegiada y aquella considerada reservada, y el deber de reserva.Asimismo, regul por primera vez a instituciones que asumiran un rol protagnico,tales como los fondos mutuos de inversin en valores, las empresas clasificadorasde riesgo y las instituciones de compensacin y liquidacin.

El Decreto Legislativo N 861, Ley del Mercado de Valores, y el D.L. N 862,Ley de Fondos de Inversin y sus Sociedades Administradoras (ambas publicadasel 22 de octubre de 1996) perfeccionaron los mecanismos introducidos por elDecreto Legislativo N 755, permitiendo la adecuacin de la regulacin a estndaresinternacionales y alentando la creacin de nuevos mecanismos para la canalizacinde los excedentes a las actividades productivas27.

La Ley del Mercado de Valores, seala entre otras las innovacionessiguientes: delimitacin de los conceptos de oferta pblica y privada, facilidadespara la emisin de valores de corto plazo, precisin que toda persona jurdica puederecurrir al endeudamiento en el Mercado de Valores, procedimiento expeditivo deinscripcin de ofertas pblicas para los emisores que cumplan con sus obligacionesde informacin al mercado, flexibilizacin de los lmites de inversin de los fondosmutuos as como ampliacin de sus posibilidades de inversin y reduccin delpatrimonio neto mnimo y nmero mnimo de partcipes, facultad de las SociedadesAgentes de Bolsa para administrar fondos mutuos y fondos de inversin, as comopara participar en procesos de titulizacin28 previa constitucin de subsidiarias,eliminacin de la exigencia legal de clasificar acciones, reduccin de las exigenciaspatrimoniales a las clasificadoras de riesgo y obligacin de dar publicidad a lasmetodologa de clasificacin, fortalecimiento de las normas sobre uso deinformacin privilegiada.

26 MINISTERIO DE ECONOMA Y FINANZAS, Resultado de Consulta Ciudadana: Acceso a Financiamiento atravs del Mercado de Valores; Lima mayo de 2001, pginas 38-39.

27 La finalidad de la Ley del Mercado de Valores es promover el desarrollo ordenado y la transparencia delMercado de Valores, as como la adecuada proteccin del inversionista.

28 La titulizacin es el procedimiento por el cual una empresa independiza parte de sus activos para financiarseu obtener liquidez a menor costo financiero, a travs de la colocacin de valores respaldados por dichosactivos (cuentas por cobrar). Puede resultar buena alternativa de financiamiento para aquellas empresas que

tienen un alto nivel de endeudamiento. Una empresa tituliza sus activos en primer lugar, para obtenerfinanciamiento a menor costo y en segundo lugar, la titulizacin puede resultar una buena alternativa definanciamiento para aquellas empresas que tienen un alto nivel de endeudamiento.


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Normas Supletor ias de la Ley del Mercado de ValoresEl artculo 9 de la Ley del Mercado de Valores, dispone que se aplica

supletoriamente a los aspectos no regulados en la LMV, las disposicionessiguientes:

a. Ley General de Sociedades LGS (Ley N 26887).

b. Ley de Ttulos Valores LTV (Ley N 27287).c. Ley General del Sistema Financiero y del Sistema de Seguros yOrgnica de la Superintendencia de Banca y Seguros LGSFySS(Ley N 26702).

d. Cdigo de Comercio (C. de C.).e. Cdigo Civil (CC) y Cdigo Procesal Civil (CPC).f. Cdigo Penal (CP).g. Ley del Procedimiento Administrativo General (Ley N 27444).h. Usos burstiles y mercantiles.

Una de las modificaciones a la LMV, D. Leg. N 861, ha sido por la Ley N

27649, en la cual se consideran como normas supletorias los usos burstiles localese internacionales y la Ley del Procedimiento Administrativo General.

2.4. INSTRUMENTOS NEGOCIADOS EN EL MERCADO DE VALORES

Los instrumentos del Mercado de Valores estn constituidos por instrumentosfinancieros como ttulos valores o valores mobiliarios que son materia denegociacin en dicho mercado.

2.4.1 Los Ttulos ValoresEn cuanto a su denominacin, no hay uniformidad ni en la doctrina ni en la

legislacin. En Francia los efectos de comercio sirven para denominar a ttulos decorto plazo, como las letras de cambio y cheques; y denomina valores mobiliarioscuando se trata de identificar ttulos de largo plazo como las acciones y los bonos.En Alemania se les denomina Werpapier que tiene un significado de papier valeuren francs y ttulo valor en espaol. En Italia se les denomina Ttulo de crdito. ElCdigo Suizo us en el idioma alemn werpapier; en el idioma italiano titoli dicredito; y en el idioma francs papier valuers. En Espaa se us la terminologattulos de crdito. Winizky ha desarrollado la teora de los ttulos circulatorios, enrazn a su finalidad29.

Se ha objetado, con la expresin ttulo de crdito, que ella alude a una solade las variedades de esta clase de documento: a los ttulos de contenido crediticio,es decir, a aquellos que imponen obligaciones que dan derecho a prestaciones endinero u otra cosa cierta. En cambio, se confiere a la expresin ttulo-valor unaacepcin ms amplia, pues hace referencia a distinta clase de prestaciones, cuyocontenido son diversos valores patrimoniales y no solo el crdito. As, hay ttulosrepresentativos de mercaderas o de derechos sobre ellas o de servicios, o unconjunto de derechos de participacin, o un status de socio, segn se haexpresado30.

29 MONTOYA ALBERTI, Hernando. Nueva Ley de Ttulos Valores. Gaceta Jurdica. Lima Julio 2000. Pgina 730 MONTOYA MANFREDI, Ulises. Obra citada. Pgina 15 16.


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Garrigues dice que una parte de la doctrina espaola habla de ttulos decrdito. Pero esta denominacin es poco comprensiva, porque, por un lado, noalude a otro aspecto distinto del crdito, cual es la denominacin jurdica de la cosamisma, propia de los ttulos llamados de tradicin; mientras, por otro lado, existenttulos (acciones de S.A.) que no atribuyen un solo derecho de crdito a su titular,

sino ms bien un conjunto de derechos subjetivos de ndole varia, que componenuna cualidad o posicin jurdica compleja; por esta razn, prefiere el nombre dettulos-valores para designar jurdicamente ciertos documentos cuyo valor, estandorepresentado por el derecho al cual se refiere el documento, es inseparablementedel ttulo mismo31.

Sols Espinoza dice que la denominacin ttulo valor expresa con precisin laamplia variedad de ttulos que forman parte de esa categora jurdica. En efecto, lamencionada aceptacin no solamente comprende a los ttulos representativos decrdito, sino tambin a los de mercaderas, e incluso tanto ms al ttulorepresentativo de participacin; en cambio, la expresin literal de ttulo de crdito

contiene un significado limitado solamente a los ttulos representativos, de underecho de crdito, de modo que esta terminologa es inadecuada y apareceinsuficiente para definirla32.

Las denominaciones han estado ligadas a la existencia de un soporte papel,a un cartn, aspecto que actualmente se encuentra superado con la existencia delos ttulos desmaterializados, por lo que quizs el trmino ttulo valor no resulte eladecuado para identificar lo desmaterializado (sin papel, electrnico) con un meroregistro en cuenta33.

En el Derecho Cambiario moderno se reconocen e identifican como gnero alos valores negociables y como especie: a los en ttulo o ttulos valores y, a losvalores electrnicos, que a la propia ley del mercado de valores, D.Leg. N 861, losdenomina anotaciones en cuenta y registro34.

31 GARRIGUES, Joaqun. Curso de Derecho Mercantil. Tomo III. Editorial Temis. Bogot, Colombia, 1987.Pgina 85.

32 SOLIS ESPINOZA, Jorge Alfredo. Temas sobre derecho cartular. Idemsa. Lima 1995. Pgina 1333

MONTOYA ALBERTI, Hernando. Obra citada. Pgina 7 834 BEAUMONT GALLIRGOS Ricardo CASTELLARES AGUILAR Rolando; Comentarios a la nueva ley de

Ttulos Valores; Editorial Gaceta Jurdica, Lima 2000, pag. 8.

Valores

Negociables

Valores materializadosValores re resentados en ttulo

Valores desmaterializados(Valores representados por anotaciones

en cuenta)Gnero


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El actual artculo 1 de la Ley No. 27287, alude a valores materializados querepresenten o incorporen derechos patrimoniales evidenciando el abandono a laconcepcin tpicamente cartular, ya que pueden tambin existir ttulos valoresdesmaterializados35.

2.4.1.1 Valores materializados

Vivante sostiene que el ttulo de crdito es un documento necesario paraejercitar el derecho literal y autnomo expresado en el mismo36.

En la doctrina espaola el profesor Garrigues lo define diciendo que ttulovalor es un documento sobre un derecho privado, cuyo ejercicio y cuya transmisinestn condicionados a la posesin del documento37.

Snchez Calero, reproduciendo la definicin de Vivante, dice que el ttulo-valor es el documento esencialmente transmisible necesario para ejercitar elderecho literal y autnomo en l mencionado38.

Para la nueva ley de Ttulos Valores los valores materializados (ttulosvalores en sentido estrito) son documentos de carcter formal que representan ocontienen (incorporen) derechos patrimoniales y que estn destinados a lacirculacin.

La Ley N 27287 establece expresamente que los valores materializados querepresenten o incorporen derechos patrimoniales tendrn la calidad y efectos deTtulo Valor, cuando estn destinados a la circulacin, siempre que renan losrequisitos formales esenciales que, por imperio de la ley, les corresponda segn sunaturaleza. Las clusulas que restrinjan o limiten su circulacin o el hecho de nohaber circulado no afectan su calidad de ttulo valor.

Segn DESEMO, citado por Silva Vallejo, el Ttulo de crdito, aparte de serun documento especial es tambin un documento formal que obedece a losrequisitos de forma prescritos por la ley bajo conminacin de la invalidez del ttulocomo tal. No basta, por tanto, la escritura, sino que son necesarias todas lasindicaciones que la ley requiere para que el ttulo de crdito asuma un determinadotipo y pueda considerar regular y, por lo tanto, despliegue la eficacia que le espropia39.

El Artculo 1, numeral 1.2, establece que la falta de un requisito formalesencial destruye la eficacia del titulo valor como tal, pero no invalida el acto jurdicoque dio origen a la creacin o transferencia del documento40.

35 BEAUMONT CALLIRGOS, Ricardo y CASTELLARES AGUILAR, Rolando. Obra citada. Pgina 43.36 VIVANTE, Csar. Tratado de Derecho Mercantil. Volumen III, Editorial Reus. Madrid 1936. Pginas 136

13737 BROSETA PONT, Manuel. Manual de Derecho Mercantil. Editorial Tecnos. Madrid 1983. Pgina 54238 SANCHEZ CALERO, Fernando. Instituciones de Derecho Mercantil. Editorial Revista de Derecho Privado.

Madrid 1986. Pgina 33339 SILVA VALLEJO, Jos Antonio. Teora General de los Ttulos Valores. Cultural Cuzco, Lima 1989. Pgina

666.40 Este artculo establece que si le falta alguno de los requisitos formales esenciales que le corresponda, el

documento no tendr carcter de ttulo valor, quedando a salvo los efectos del acto jurdico a los que hubieredado origen su emisin o transferencia.


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2.4.1.2 Valores desmaterializados

Actualmente se ha puesto en evidencia la insuficiencia del mecanismotradicional de la incorporacin del derecho al ttulo o soporte documentado en papel

para atender las nuevas necesidades, inicindose as un proceso de crisis.El enorme volumen de ttulos que actualmente son objeto de transacciones en

bolsa, ha obligado a que en la mayora de los pases, se sustituya el documento,soporte del derecho, por una anotacin contable. Se debe aclarar que estaproblemtica solamente afecta a aquellos ttulos que son cotizados y negociados enlos mercados de valores. Lo que significa que la aparicin de los valoresrepresentados en anotacin de cuentas no constituye, una alteracin universal delconcepto de ttulo valor.

Con la desmaterializacin se busca darle mayor agilidad, eficiencia,

seguridad y disminucin de costos al mercado de valores a efecto de lograr unmejor desarrollo del mismo.

La desmaterializacin puede describirse "como el fenmeno de prdida delsoporte cartular por parte del valor incorporado, optando por la alternativa de sudocumentacin por medios contables o informticos". Con la desmaterializacin ocon la inmovilizacin de los valores se elimina las inexactitudes derivadas deprocesos manuales y del trasiego fsico de ttulos, en igual forma con ladesmaterializacin se disminuyen una serie de costos asociados al uso de papel41.

2.4.2 Los Valores MobiliariosLa Ley del Mercado de Valores, D. Leg. N 861, en su artculo 3,

expresamente establece que son valores mobiliarios aquellos emitidos en formamasiva y libremente negociables que confieren a sus titulares derechos crediticios,dominiales o patrimoniales, o los de participacin en el capital, el patrimonio o lasutilidades del emisor.

La colocacin en forma masiva tiene como consecuencia que dichos valoressean representados mediante anotaciones en cuentas, ya que de otra manera(representacin en papel) complica su operatividad, en razn de que sus

transacciones requeriran el endoso y posterior entrega al nuevo propietario.

2.4.2.1 Formas de representacin de los valoresLos valores negociables pueden constar en ttulo o en anotacin en cuenta.

El Artculo 80 de la Ley del Mercado de Valores establece que los valores puedenser representados por anotaciones en cuenta o por medio de ttulos,independientemente que se trate de valores objeto de oferta pblica o privada.Cualquiera fuera su forma de representacin confieren los mismos derechos yobligaciones a sus titulares.

Segn el artculo 2.4 de la Ley de Ttulos Valores, la forma de representacin

de valores, sea en ttulo o por anotacin en cuenta, es una decisin voluntaria del41 GARCA KILROY, Catiana. Apuntes para la Liquidacin de Valores, San Jos, Costa Rica, 1998, p.134.


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Cuadro comparativo

Acciones Bonos Instrumentos de cortoplazo

Naturaleza Capital Pasivo no corriente Pasivo corriente

Plazo Indefinido Definido mas de unao

Definido menor a un ao

Riesgo Capital de riesgo Garanta especfica Garanta especfica

RetribucinDividendosaleatorios

Intereses fijos Intereses fijos

Elaboracin: CONASEV, Acceso a Financiamiento a travs del Mercado de Valores; pgina 21.

El ttulo II, captulo I de la LTV contempla lo relacionado a las acciones. Elartculo 257.1 establece que la accin se emite slo en forma nominativa. Esindivisible y representa la parte alcuota45 del capital de la sociedad autorizada aemitirla. Se emite en ttulo o mediante anotacin en cuenta y su contenido se rigepor la ley de la materia.

El ttulo III, captulo I de la LTV contempla lo relacionado a los valoresrepresentativos de deuda. El artculo 263.1 establece que los valoresrepresentativos de obligaciones incorporan una parte alcuota o alicuanta46 de uncrdito colectivo concedido a favor del emisor, quien mediante su emisin y

colocacin reconoce deudas a favor de sus tenedores. Cada emisin puede serhecha en una o varias series, numeradas. Los valores que representan lasobligaciones pueden ser slo nominativas o al portador.

2.5. ORGANIZACIN DEL MERCADO DE VALORES PERUANO

Existen cuatro participantes fundamentales en todo mercado de valores:

A) Los Reguladores

La regulacin del Mercado de Valores por parte del Estado est acargo de CONASEV (Comisin Nacional Supervisora de Empresas yValores). A diferencia de algunos otros pases, el ente regulador del sectorpblico en Per est especializado nicamente en el mercado burstil y notiene participacin en la supervisin de otros mercados como el bancario o elde seguros.

CONASEV es una institucin pblica del sector economa cuyafinalidad es promover el mercado de valores, velar por la transparencia, lacorrecta formacin de precios y la proteccin de los inversionistas,

45 Segn el diccionario de la Lengua Espaola, el trmino alcuota significa proporcional (perteneciente a la

proporcin).46 Segn el diccionario de la Lengua Espaola, el trmino alicuanta significa parte.


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procurando la difusin de toda la informacin necesaria para la adopcin delas decisiones financieras relativas a los valores y la igualdad de trato a todosellos. Asimismo, se encarga de dictar las normas que regulan el mercado devalores, as como de supervisar y controlar las diferentes instituciones queparticipan en dicho mercado.

B) Los IntermediariosEn Per actualmente slo se encuentra en operacin la Bolsa de

Valores de Lima (BVL). A travs de la BVL operan las Sociedades deAgentes de Bolsa. Cada Sociedad de Agentes de Bolsa est facultada porLey para administrar fondos de inversin, para operar en el exterior conttulos de Deuda Pblica Externa del Per, para realizar prstamos de valoresy operaciones de reporte, para fungir como fiduciario en fideicomisos detitulizacin y para operar con derivados.

Finalmente, es importante mencionar dentro de la estructura de la

intermediacin en el mercado de valores peruano el papel que juega la Cajade Valores y Liquidaciones CAVALI47. Esta sociedad annima creada enmayo de 1997 tiene por objeto la liquidacin de operaciones y el registro devalores representados por anotaciones en cuenta como producto de la nuevatendencia a la desmaterializacin del mercado burstil en Per.

C) Los InversionistasInversor. Persona natural o jurdica que invierte sus recursos en la

adquisicin de acciones, obligaciones u otro activo financiero buscandorentabilidad y liquidez, as como obtener ganancias en las transferencias devalores. Los inversionistas en las sociedades annimas tienenresponsabilidad limitada: arriesgan slo el dinero que invierten. Losinversionistas se preocupan de dos caractersticas cruciales de un portafolio:su tasa esperada de retorno y el riesgo.

Inversionis ta individual

Personas naturales que tienen excedentes de recursos (ahorros) y quebuscan la mejor alternativa de inversin para poder colocar su dinero y asobtener una rentabilidad adecuada. Adquieren o venden ttulos en cantidadesmenores. Se considera inversionista individual al pblico en general yentidades no especializadas en adquirir valores mobiliarios.

Inversionista institucionalLos principales demandantes de valores mobiliarios son los

inversionistas institucionales48 como las AFPs, Empresas de Seguros,

47 La Resolucin CONASEV N 057-2002-EF/94.10 de fecha 18.09 de 2002, aprob el Reglamento Interno de

CAVALI ICLV S.A., segn las disposiciones que norman esta clase de instituciones, aunque conposterioridad a la aprobacin, la Resolucin N 031-99-EF/94.10 que constituye el marco normativo ha sidomodificado en algunos artculos por la Resolucin N 022-2003-EF/94.10 de fecha 08.04.2003.

48 Entidad especializada que administra recursos financieros y los orienta a la adquisicin de carteras de

valores. Realizan inversiones significativas reuniendo los pequeos ahorros de otros y actuandocolectivamente en su nombre. La importancia de los inversionistas institucionales radica en el hecho que su

actividad en este mercado es desarrollada con carcter permanente, con profesionalismo y cautela; adems,siempre tienen claros sus objetivos de inversin, actan considerando el mediano y largo plazo,constituyndose en factores de estabilidad para el Mercado de Valores y la economa en su conjunto.


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Agentes de Intermediacin, Fondos Mutuos, Fondos de Inversin, Bancos,Financieras (Artculo 8, inciso j de la LMV).

Las AFPs han sido las principales compradoras de valores (bonos) enlas emisiones locales de los diferentes pases.

D) Los EmisoresEmpresas o entidades gubernamentales que emiten valores con la

finalidad de obtener dinero para financiar sus actividades.Las empresas emisoras o agentes deficitarios son aquellas que

requieren fondos, sea para financiar un nuevo proyecto de inversin o parareestructurar sus pasivos con un financiamiento, generalmente de largoplazo.

La importancia de las empresas emisoras radica en que constituyen lafuente del mercado primario (emisin primaria) que da origen al mercado de

capitales, al generar nuevas ofertas de valores, sean stas ofertas pblicas oprivadas.

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2.6. LA OFERTA PBLICA Y OFERTA PRIVADA DE VALORES

La oferta de valores puede ser definida como el acto por el cual una personanatural o jurdica ofrece, a fin de celebrar un acto traslativo de dominio, un valor o unconjunto de valores, ponindolos a disposicin, sea del pblico en general, sea deun determinado sector o persona, mediante un procedimiento que asegure laposibilidad de que el conocimiento de la oferta llegue a la o las personaspotencialmente interesadas, a travs de un medio de comunicacin adecuado.

Interconexin del mercado primario y mercado sencundario.- La oferta pblicay la oferta privada

Mercado Primario

Mercado Secundario

AGENTE

SUPERAVITARIO

Inversionista

AGENTEDEFICITARIO

Emisor

VM=S/.+rVM=S/.+r

AGENTESUPERAVITARIO

Inversionista

Oferta pblica Oferta rivada

Oferta pblica Oferta rivada


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Documents

Bolsas de Valores Mercado Primario