1402planiranje i Ocena Efektivnosti Kapitalnih Ulaganja1

PLANIRANJE I OCENA EFEKTIVNOSTI KAPITALNIH

ULAGANJA

Dragana Draganac

KAPITALNO ULAGANJE1) Kapitalno ulaganje- ulaganje u sredstva preduzeća, od

kojih se koristi očekuju u periodu dužem og jedne godine.

Kapitalno ulaganje najčešće zahteva i povećanje trajnih obrtnih sredstava, pa se i ulaganja u TOS, u ovom slučaju, smatraju kapitalnim ulaganjima.

Više alternativa za ulaganje kapitala => Svaka od tih alternativa se smatra posebnim investicionim projektom.

NOVČANI TOKOVI PROJEKTA

2) Novčani tokovi projekta:a) Inicijalni kapitalni izdatak;b) NNT od eksploatacije projekta (operativni NNT);c) NNT od likvidacione vrednosti projekta.

a) Inicijalni kapitalni izdatak Za ukupan inicijalni kapitalni izdatak najčešće pretpostavljamo da

je nastao u trenutku 0, kada i počinje eksploatacija projekta.

Primer 1: Izračunati inicijalni kapitalni izdatak za investicioni projekat “AB”, u kome se razmatra nabavka osnovnog sredstva, za koji su poznati sledeći podaci: Fakturna vrednost osnovnog sredstva iznosi 300.000, troškovi instaliranja su 40.000, neophodno je povećati obrtna sredstva za 100.000, a kratkoročne obaveze za 50.000.


Rešenje primera 1:

OPIS Iznos

Fakturna vrednost osnovnihsredstava 300.000

Troškovi instaliranja 40.000

Nabavna vrednost osnovnihsredstava 340.000

Povećanje trajnih obrtnih sredstava 50.000Inicijalni kapitalni izdatak 390.000


Klasifikacija investicionih projekata Kriterijum: motiv ulaganja:

1. Projekti ekspanzije;

2. Projekti rekonstrukcije;

3. Projekti zamene. Prilikom donošenja odluke o izboru investicionih

projekata veoma je važno tazmotriti da li je reč o nezavisnim ili međusobno isključivim projektima.

Konvencionalni (uobičajeni) i nekonvencionalni novčani tokovi projekta.


NAPOMENA: Kada su u pitanju projekti zamene, uvek se računaju diferencijalne, tj. inkrementalne vrednosti.

Primer 2: Projekat “AB” je novi projekat, koji treba da zameni stari projekat “X”, za koji su poznati sledeći podaci: nabavna vrednost je 200.000, predviđen ekonomski vek trajanja je 10 godina. Amortizacija osnovnih sredstava se obračunava korišćenjem linearne metode, a projekat je korišćen 3 godine. Osnovna sredstva starog projekta mogu se prodati za 160.000. Porez na kapitalni dobitak plaća se po stopi od 20% . U slučaju zamene projekta “X” projektom “AB”, trajna obrtna sredstva bi trebalo povećati za 10.000. Izračunati diferencijalni kapitalni izdatak.

Diferencijalni kapitalni izdatak; zahtev za povećanjem TOS usled projekta zamene => inkrementalna TOS.


Rešenje primera 2:

Diferencijalni kapitalni izdatak

300.00040.000

340.000

Neto primanje gotovine od prodaje projekta "X"

nabavna vrednost 200.000otpisana vrednost (200.000:10)*3 60.000

sadašnja vrednost 140.000prodajna vrednost 160.000

kapitalni dobitak (160.000-140.000) 20.000porez na kapitalni dobitak (20.000*0,2) 4.000

neto primanje gotovineprodaje projekta "X" (160.000-4.000) 156.000

10.000194.000

Povećanje trajnih obrtnih sredstavaDiferencijalni kapitalni izdatak

Fakturna vrednost osnovnih sredstavaprojekta "AB"

Troškovi instaliranja projekta "AB" Nabavna vrednost osnovnih sredstava

projekta "AB"


b) Neto novčani tok (NNT) od eksploatacije projekta Bitan kod dinamičkih metoda za ocenu rentabilnosti investicionog

projekta, i kod perioda povraćaja, kao statičke metode. Primer 3: Obračun anuitetnog NNT od eksploatacije projekta

( Pretpostavka: prihodi = prilivi; rashodi = odlivi => NNT = Neto dobitak + Amortizacija)

Očekivani ekonomski vek trajanja projekta “AB” je 7 godina. Svake godine se ostvaruju jednaki prihodi od prodaje od 240.000, a godišnji rashodi bez amortizacije iznose 120.000. Amortizacija se obračunava primenom linearne metode, a stopa poreza na dobitak iznosi 10% . Izračunati NNT od eksploatacije projekta “AB”.

NAPOMENA: Moramo oduzeti amortizaciju od dobitka pre amortizacije i poreza, kako bismo dobili dobitak pre poreza, i utvrdili porez na dobit, a, tek onda, na dobitak posle poreza dodajemo amortizaciju, kako bismo došli do NNT od eksploatacije projekta.


Rešenje primera 3: NNT od eksploatacije projekta “AB”

Prihodi od prodaje 240.000Rashodi, bez amortizacije -120.000Dobitak pre amortizacije

i poreza120.000

Amortizacija (340.000:7) -48.571Dobitak pre poreza 71.429

Porez na dobit -7.143Dobitak posle poreza 64.286

Amortizacija 48.571NNT od eksploatacije

projekta 112.857


i. Primer 4: i) Izračunati NNT od eksploatacije projekta “X”, ako su poznati sledeći podaci: Očekivani prihodi od prodaje za preostali period veka trajanja projekta “X” (7 godina) biće: 1.godina 160.000, 2.god. 150.000, 3. god. 150.000, 4. god. 130.000, 5. god. 120.000, 6. god. 140.000, 7. god. 130.000. Rashodi, bez amortizacije, biće, po godinama: 1.god. 110.000, 2.god. 100.000, 3.god. 100.000, 4.god. 90.000, 5.god. 80.000, 6.god. 90.000, 7.god. 83.000.

ii) Izračunati diferencijalni NNT.


Rešenje primera 4:

i) NNT od eksploatacije projekta “X”

OPIS 1.god. 2.god. 3.god. 4.god. 5.god. 6.god. 7.god.

Prihodi od prodaje 160.000 150.000 150.000 130.000 120.000 140.000 130.000

Rashodi bez amortizacije -110.000 -100.000 -100.000 -90.000 -80.000 -90.000 -83.000Dobitak pre amortizacije

i poreza 50.000 50.000 50.000 40.000 40.000 50.000 47.000

Amortizacija (200.000:10) -20.000 -20.000 -20.000 -20.000 -20.000 -20.000 -20.000

Dobitak pre poreza 30.000 30.000 30.000 20.000 20.000 30.000 27.000

Porez na dobit (10%) -3.000 -3.000 -3.000 -2.000 -2.000 -3.000 -2.700

Dobitak posle poreza 27.000 27.000 27.000 18.000 18.000 27.000 24.300

Amortizacija 20.000 20.000 20.000 20.000 20.000 20.000 20.000NNT od eksploatacije

projekta 47.000 47.000 47.000 38.000 38.000 47.000 44.300


ii) Diferencijalni NNT

Godina NNT projekta "AB" NNT projekta "X" Diferencijalni NNT

1 112.857 47.000 65.857

2 112.857 47.000 65.857

3 112.857 47.000 65.857

4 112.857 38.000 74.857

5 112.857 38.000 74.857

6 112.857 47.000 65.857

7 112.857 44.300 68.557


c) NNT od likvidacije projekta:

Likvidaciona, tj. neto rezidualna vrednost osnovnih sredstava i TOS.

Porez na kapitalni dobitak

NNT od likvidacije projekta dodajemo na primanja gotovine na kraju ekonomskog veka trajanja projekta, kako bismo dobili tačna primanja gotovine u toj godini.

EKONOMSKI VEK TRAJANJA PROJEKTA

Vremenski period u kome se očekuju koristi od investicionog projekta.

Faktori od kojih zavisi njegova dužina:

Fizičke karakteristike sredstava; Tehničko-tehnološka zastarelost sredstava; Stepen konkurencije na tržištu proizvoda, usluga ili roba.

KRITERIJUMI EFEKTIVNOSTI KAPITALNIH ULAGANJA

Kod dinamičkih metoda za ocenu rentabilnosti investicionog projekta => prosečna ponderisana cena dodatnog kapitala, odnosno zahtevana stopa prinosa.

Statičke metode za ocenu rentabilnosti investicionog projekta:

a) Period povraćaja: Kriterijum je maksimalni period povraćaja, utvrđen od strane menadžmenta.

b) Metod računovodstvene stope prinosa: Kriterijum je minimalna prihvatljiva stopa prinosa, utvrđena od strane menadžmenta.

VREMENSKA VREDNOST NOVCA

Složeni interes (kapitalizacija):

a) Neujednačeni novčani tok => I finansijske tablice;

b) Anuitetni novčani tok => III finansijske tablice.

Diskontovanje

a) Neujednačeni novčani tok => II finansijske tablice;

b) Anuitetni novčani tok => IV finansijske tablice.

DINAMIČKE (SAVREMENE) METODE ZA OCENU RENTABILNOSTI INVESTICIONIH PROJEKATA

Karakteristike: Respektuju vremensku vrednost novca (VVN); Troškove i koristi od investicionih projekata izražavaju

novčanim tokovima.

Metode: Neto sadašnja vrednost (NSV); Indeks rentabilnosti (IR); Interna stopa prinosa (ISP).

NETO SADAŠNJA VREDNOST Dinamička (savremena) metoda za ocenu rentabilnosti investicionih

projekata. Izražava rentabilnost investicionih projekata u apsolutnom iznosu. Kao diskontna stopa se najčešće koristi prosečna ponderisana cena kapitala.

NSV =

CFt = NNT od eksploatacije projekta; CFo = inicijalno kapitalno ulaganje; k = diskontna stopa; n = ekonomski vek trajanja projekta.

Pravilo za odlučivanje:

i) Nezavisni projekti: Ako je NSV > 0, projekat treba prihvatiti; Ako je NSV = 0, indiferentni smo prema (ne)prihvatanju projekta; Ako je NSV < 0, projekat treba odbaciti, jer je nerentabilan.

ii) Međusobno isključivi projekti Ako oba projekta imaju pozitivnu NSV, prihvatićemo samo jedan, i to onaj

čija je NSV viša.

n

1t0t

t CFk)(1

CF

NETO SADAŠNJA VREDNOST Primer 5: Preduzeće razmatra prihvatanje investicionog

projekta “A”, koji zahteva inicijalni kapitalni izdatak od 120.000. Od projekta se očekuju anuitetni NNT od 60.000 u ekonomskom veku njegovog trajanja od 6 godina. Prosečna ponderisana cena kapitala je 10% . Izračunati NSV projekta i oceniti da li ga treba prihvatiti.

Rešenje primera 5:

U ovom primeru, NSV je pozitivna, projekat je rentabilan, i, ako je reč o nezavisnom projektu, treba ga prihvatiti.

Sadašnja vrednost NNT-a 60.000*4,355=261.300

Kapitalni izdatak -120.000Neto sadašnja vrednost 141.300

NETO SADAŠNJA VREDNOST Primer 6: Projekat “B”, u toku svog ekonomskog veka trajanja

od 3 godine, donosi neujednačene NNT u iznosu od 40.000, na kraju prve, 60.000 na kraju druge i 48.000 na kraju treće godine. Kapitalni izdatak je 90.000. Prosečna ponderisana cena kapitala je 10% . Izračunati NSV projekta i oceniti da li ga treba prihvatiti.

Rešenje primera 6:

NSV je pozitivna, projekat je rentabilan i treba ga prihvatiti. Ukoliko je ovom projektu konkurentan projekat “A”, tj. reč je o međusobno isključivim projektima, treba prihvatiti projekat “A”, jer ima višu NSV.

Krajgodine

NNTDiskontni

faktor za 10%Sadašnja

vrednost NNT1 40.000 0,90909 36.3642 60.000 0,82645 49.5873 48.000 0,75131 36.063

122.014-90.00032.014

UkupnoKapitalni izdatak

Neto sadašnja vrednost

NETO SADAŠNJA VREDNOST Pozitivna NSV znači da će projekat ostvariti veći prinos nego što je

zahtevan prema kriterijumu prosečne ponderisane cene kapitala, a taj veći prinos će povećati vrednost preduzeća, odnosno bogatstvo akcionara.

U prethodnim primerima, kapitalni izdatak je nastajao u godini 0, a onda su ostvarivani pozitivni NNT od eksploatacije projekta. U stvarnosti je česta situacija da kapitalni izdaci nastaju u više godina pre početka eksploatacije projekta, tj. pre godine 0, kada te kapitalne izdatke svodimo na nultu godinu postupkom kapitalizacije.

Primer 7: Za projekat “C” je poznato da nastaju sledeći kapitalni izdaci: 31.12.2007, u iznosu od 120.000; 31.12.2008, u iznosu od 180.000 i 31.12.2009, u iznosu od 160.000. Redovna eksploatacija projekta počeće 1.1.2010. Od projekta se očekuje anuitetni godišnji NNT u iznosu od 200.000, u toku ekonomskog veka trajanja od 10 godina. Prosečna ponderisana cena kapitala iznosi 10% . Izračunati NSV i oceniti da li je projekat rentabilan, tj. doneti odluku o njegovom (ne)prihvatanju.

NETO SADAŠNJA VREDNOST Rešenje primera 7:

Sadašnja vrednost NNT: 200.000 * 6,1446 = 1.228.920

Vrednost kapitalnog ulaganja na dan 1.1.2010:

120.000 * = 145.200

180.000 * (1 + 0,1) = 198.000

160.000

Ukupno = 503.200

NSV = 1.228.920 - 503.200 = 725.720

NSV > 0 => Projekat je rentabilan.

2)1,01(

NETO SADAŠNJA VREDNOST Kapitalni izdaci mogu nastati i u pojedinim godinama

posle početka eksploatacije projekta, tj. posle godine 0, kada te kapitalne izdatke treba diskontovati, odnosno svesti na sadašnju vrednost.

Primer 8: Za projekat “D” je poznato da nastaju sledeći kapitalni izdaci: 31.12.2009, u iznosu od 140.000; 31.12.2011, u iznosu od 60.000 i 31.12.2012, u iznosu od 30.000. Redovna eksploatacija projekta počeće 1.1.2010. Od projekta se očekuje anuitetni godišnji NNT u iznosu od 20.000, u toku ekonomskog veka trajanja od 8 godina. Prosečna ponderisana cena kapitala iznosi 11% . Izračunati NSV i oceniti da li je projekat rentabilan, tj. doneti odluku o njegovom (ne)prihvatanju.


Sadašnja vrednost NNT-a = 20.000 * 5,146 = 102.920

- Sadašnja vrednost kapitalnih ulaganja = 140.000

60.000 * 0,812 = 48.720

30.000 * 0,731 = 21.930

210.650

NSV = (107.730)

NSV < 0 => Projekat treba odbaciti, jer je nerentabilan.

NETO SADAŠNJA VREDNOST Primer 9: Projekti zamene Preduzeće razmatra mogućnost zamene stare mašine novom. Za novu

mašinu poznati su sledeći podaci: Nabavna vrednost mašine iznosi 800.000. Ekonomski vek trajanja je 4 godine. Očekuju se sledeći godišnji NNT: 1.god. 360.000, 2.god. 400.000, 3.god. 410.000, 4.god. 400.000. Za staru mašinu raspolažemo sledećim podacima: Nabavna vrednost je iznosila 300.000. Ekonomski vek trajanja je procenjen na 6 godina. Mašina je korišćena 2 godine i mogla bi se prodati za 220.000. Novčani tokovi su anuitetni, u iznosu od 160.000.

Obe mašine se amortizuju primenom linearne metode. Stopa poreza na kapitalni dobitak iznosi 20% . Prosečna ponderisana cena kapitala

iznosi 10% . Ne pretpostavlja se povećanje TOS za novu mašinu. Primenom metode NSV ispitati da li je opravdano izvršiti zamenu stare

mašine novom.


i) Diferencijalni kapitalni izdatak

800.000

Neto primanje gotovine od prodaje stare mašine

prodajna vrednost stare mašine 220.000sadašnja vrednost stare mašine 200.000

kapitalni dobitak (220.000-200.000) 20.000porez na kapitalni dobitak (20.000*0,2) 4.000

neto primanje gotovine odprodaje stare mašine (220.000-4.000) 216.000

584.000Diferencijalni kapitalni izdatak

Nabavna vrednost nove mašine

NETO SADAŠNJA VREDNOSTii) Izračunavanje NSV za projekat zamene

NSV>0 => Treba prihvatiti zamenu stare mašine novom.

Novamašina

Staramašina

1 360.000 160.000 200.000 0,909 181.8002 400.000 160.000 240.000 0,826 198.2403 410.000 160.000 250.000 0,751 187.7504 400.000 160.000 240.000 0,683 163.920

731.710-584.000147.710

Sadašnja vrednost

diferencijalnogNNT-a

UkupnoDiferencijalni kapitalni izdatak


God.

Neto novčani tokDiferencijalni

NNT

Diskontnifaktor (10%)

NETO SADAŠNJA VREDNOST Primer 10: Utvrđivanje NSV projekta kod koga se očekuje

likvidaciona vrednost osnovnih i trajnih obrtnih sredstava. Iznos godišnje amortizacije = (NV – LV) / n; gde je

NV=nabavna vrednost, LV = likvidaciona vrednost, n = ekonomski vek trajanja projekta.

Preduzeće razmatra prihvatanje projekta “E”, za koji su poznate sledeće informacije: Ulaganje u osnovna sredstva iznosiće 600.000, a u TOS 100.000. Osnovna sredstva se amortizuju linearnom metodom u ekonomskom veku trajanja projekta od 4 godine. Likvidaciona vrednost osnovnih sredstava, na kraju veka trajanja projekta, biće 40.000, a TOS-a 100.000. Od projekta se očekuju sledeći godišnji neto dobici: 1.god. 140.000, 2.god. 160.000, 3.god. 130.000, 4.god. 120.000. Prosečna ponderisana cena kapitala iznosi 10% . Izračunati NSV i oceniti da li treba prihvatiti projekat.


NSV > 0 => Projekat je rentabilan.

God. Neto dobitak AmortizacijaLikvidaciona vrednost

osnovnih sredstavaLikvidaciona

vrednost TOS-aNNT

Diskontnifaktor za 10%

Sadašnjavrednost NNT-a

1 140.000 140.000 280.000 0,909 254.5202 160.000 140.000 300.000 0,826 247.8003 130.000 140.000 270.000 0,751 202.7704 120.000 140.000 40.000 100.000 400.000 0,683 273.200

978.290700.000278.290

UkupnoKapitalni izdatak (600.000 + 100.000)


INDEKS RENTABILNOSTI Dinamička (savremena) metoda za ocenu rentabilnosti investicionih

projekata. IR je relativna mera rentabilnosti investicionih projekata, tj. indeksna forma (Cost-benefit racio).

Indeks rentabilnosti = Metode NSV i IR na isti način rangiraju investicione projekte: NSV > 0; IR > 1 => Projekat treba prihvatiti; NSV = 0; IR = 1 => Indiferentnost; NSV < 0; IR < 1 => Projekat treba odbaciti. Ako dva projekta imaju IR koji su veći od 1, oba projekta treba

prihvatiti, ako su međusobno nezavisni, a, ako su međusobno isključivi, treba prihvatiti projekat sa većim IR.

Primer 11: Izračunati i interpretirati indekse rentabilnosti za: a)investicioni projekat “A” iz primera 5 i b) investicioni projekat “D” iz primera 8.

izdatka kapitalnog vrednost Sadašnja

a-NNT vrednost Sadašnja

INDEKS RENTABILNOSTI Rešenje primera 11:

a) IR = 261.300 / 120.000 = 2,18

IR > 1 => Projekat je rentabilan.

b) IR = 102.920 / 210.650 = 0,49

IR < 1 => Projekat je nerentabilan.

INTERNA STOPA PRINOSA Dinamička (savremena) metoda za ocenu rentabilnosti

investicionih projekata. Interna stopa prinosa (ISP) je diskontna stopa, koja

izjednačava sadašnju vrednost NNT-a od eksploatacije projekta sa sadašnjom vrednošću kapitalnog ulaganja, tj. izjednačava NSV sa nulom.

Kriterijum za odlučivanje: ISP > prosečna ponderisana cena kapitala => Projekat je rentabilan; ISP = prosečna ponderisana cena kapitala => Indiferentnost; ISP < prosečna ponderisana cena kapitala => Projekat je nerentabilan.

n

1t0t

t CF ISP) (1

CF

INTERNA STOPA PRINOSA Primer 12. Anuitetni NNT: Projekat “F” obećava anuitetni

(ujednačeni) godišnji NNT od 35.000, a inicijalni kapitalni izdatak iznosi 120.000. Ekonomski vek trajanja projekta je 4 godine. Prosečna ponderisana cena kapitala iznosi 10% . Izračunati ISP i oceniti da li je projekat rentabilan.

Rešenje primera 12:

Period povraćaja=Kapitalni izdatak/NNT = 120.000/35.000 = 3,429

Anuitetni NNT => IV finansijske tablice

U IV finansijskim tablicama za 4. godinu se može pročitati da se vrednost 3,429 nalazi između kamatnih stopa od 6% i 7%, što znači da se ISP nalazi između ove dve vrednosti. Metodom aproksimacije računamo ISP.

INTERNA STOPA PRINOSA

Manja razlika u odnosu na kapitalni izdatak/Razlika u sadašnjim vrednostima NNT-a = 1.275/2.730 = 0,47

Manja razlika u odnosu na kapitalni izdatak je u vezi sa kamatnom stopom 6% , pa na nju dodajemo iznos 0,47, i dobijamo ISP.

ISP = 6 + 0,47 = 6,47% ISP < 10% (prosečna ponderisana cena kapitala) =>

Projekat treba odbaciti.

Kamatnastopa

Diskontnifaktor

Sadašnjavrednost NNT-a

Manja razlikau odnosu na

kapitalni izdatak

6% 3,465 121.2757% 3,387 118.545

1.275

INTERNA STOPA PRINOSA Primer 13. Neujednačeni novčani tokovi: Projekat “G”

zahteva inicijalni kapitalni izdatak od 180.000. Ekonomski vek trajanja je 3 godine. NNT iznose, po godinama, 100.000, 90.000 i 40.000, respektivno. Prosečna ponderisana cena kapitala iznosi 10% . Izračunati ISP i oceniti da li je projekat rentabilan.

VAŽNO: Ukoliko je u prvim godinama veći NNT, diskontnu stopu treba povećati za 1 do 5 procentnih poena (u zavisnosti od raspona u veličini godišnjih NNT). I obratno, ukoliko je u prvim godinama manji NNT, diskontnu stopu treba smanjiti za 1 do 5 procentnih poena.

INTERNA STOPA PRINOSA Rešenje primera 13:

Prosečan NNT = 230.000/3 = 76.667

Prosečan period povraćaja = 180.000/ 76.667 = 2,348

Posmatramo IV finansijske tablice, red 3 (jer je n=3), i gledamo između kojih kamatnih stopa se nalazi broj 2,348. Iako je neujednačen NNT, prvo posmatramo IV finansijske tablice, jer, računanjem prosečnog NNT-a i prosečnog perioda povraćaja, dobijamo isti efekat kao da smo pretpostavili da je reč o projektu sa anuitetnim NNT. 2,348 je između 13% i 14% .

Pošto treba koristiti II finansijske tablice, sada dobijene kamatne stope uvećavamo za 1 do 5 procentnih poena. Radićemo tabelu sa diskontnim faktorima za kamatnu stopu od 15% i 16%.

INTERNA STOPA PRINOSA

Kraj god. NNTDiskontni


vrednost NNT-aDiskontni


vrednost NNT-a1 100.000 0,86207 86.207 0,86957 86.9572 90.000 0,74316 66.885 0,75614 68.0533 40.000 0,64066 25.626 0,65752 26.301

178.718 181.311Ukupno

INTERNA STOPA PRINOSA Manja razlika u odnosu na kapitalni izdatak/Razlika u

sadašnjim vrednostima NNT-a = 1.282/2.593 = 0,49 ISP = 16 – 0,49 = 15,51% ISP > WACC => Projekat je rentabilan i treba ga

prihvatiti. Ukoliko bi se desilo da je, u prethodnoj tabeli, trebalo

koristiti, npr. kamatne stope od 16% i 14%, onda bismo, u obrascu: Manja razlika u odnosu na kapitalni izdatak/Razlika u sadašnjim vrednostima NNT-a, brojilac pomnožili sa 2.

Documents

1402planiranje i Ocena Efektivnosti Kapitalnih Ulaganja1