PRIYREDNA IZGRADNJA (2002) XLV: 1-2, str. 87-101

UDC 336.645Prethodno saopstenje

Erika Malesevic"Drago Soldat**

ANALIZA RIZIKA INVESTICIONIH PROJEKATA SA OCENOMTEHNICKIH FAKTORA PROFITABILNOSTI

l.Uvod

Rezultati ukupnih aktivnosti investicionih projekata u ekonomskomveku poslovanja projektuju se na bazi tehnolosko-tehnickih, trzisnih i ek­onomsko-finansijskih analiza, po stalnim cenama i pod pretpostavljenimuslovima koji vaze u vreme njihove izrade.

S obzirom da su projektovani uslovi skloni promenama, to u ek­onomskom veku njihove realizacije moze doci do odstupanja od pred­videnih i ostvarenih rezultata poslovanja.

Jedna od sustinskih karakteristika mogucih promena u procesu reali­zacije investicija je neizvesnost koja se najcesce javlja u vidu nekog rizika,koji se moze kvantifikovati i na osnovu toga odrediti njegova velicina.Identifikacijom i grupisanjem rizicnih faktora moze se odrediti njihovuticaj na ostvarljivost formulisanih investicionih ciljeva.

Ocena nivoa rizika ulaganja u investicije zahteva informacije 0

novcanim tokovima u ekonomskom veku poslovanja, cija je analiza profi­tabilnosti zavisna od projektovanih tehnolosko-tehnickih uslova projekatakoji uslovljavaju kljucne parametre investicionog odlucivanja preko ka­paciteta i obima proizvodnje, zivotnog veka proizvoda i upotrebnog peri­oda osnovnih sredstava, pri cemu angazovana oprema ima poseban znacaj.I ostali faktori kao sto su potraznja za proizvodima iz proizvodnog pro­grama, prodajne cene, troskovi proizvodnje, prognozirana produktivnost isl. takode imaju znacajan uticaj na visinu parametara koji pokazuju pri­nosnu moe projekata (isplativost-profitabilnost), cija se realizacija pred-

* Yanredni prof., Gradevinski fakultct, Subotica**Yisi naucni saradnik, Institut za ekonomiku investiranja

Beogradska banka ADRad je primljen 200 I.

PRIVREDNA IZGRADNJA GODINA XLV

vida konkretnom investicijom (rok vracanja, neto sadasnja vrednost, in­terna stopa prinosa).

Analiza rizika kao bitnog faktora neizvesnosti ima za ciljsagledavanje dogadaja koji u buducnosti, tj. u ekonomskom veku moguuticati na ponasanje investicija, odnosno investicionih projekata, ne sarnosa ekonomsko-finansijskog nego i sa i tehnolosko-tehnickog stanovista,sto je i cilj ovog rada.

2. Identifikacija i grupisanje rizika

Proces identifikacije rizika obuhvata cetiri znacajne aktivnosti:- identifikacija rizicnih faktora,- grupisanje rizicnih faktora,- analiza uticaja rizicnih faktora,- odredivanje odgovarajucih metoda upravljanja rizikom.

Identifikacija rizicnih faktora vrsi se za svaku konkretnu projektnuvarijantu koja se ostvaruje u fazi preliminarnih istrazivanja, pre izradepredinvesticione i investicione studije [1].Tokom identifikacije rizicnihfaktora potrebno je izvrsiti prvo njihovo grupisanje na osnovu izvora rizika

Grupisanje rizicnih faktora ima dva osnovna cilja koji se svode naotkrivanje izvora rizika a potom i na analiticko ukazivanje na ponasanjeodredenih uticajnih faktora.

Otkrivanje i analiza izvora rizika vrsi se takode u pripremnoj faziizrade investicionih projekata, pri cemu se njihova mogucnost realizacijeformulise na osnovu prihvatljivog rizika za svaku investiciju koja je pred­met realizacije.

S obzirom da se neizvesnost pa samim tim i nuznost kvantifikacijerizika pojavljuje u pripremanju investicione odluke, to je posebno znaca­jno da se u postupku donosenja konacne investicione odluke izvrsi njihovootkrivanje i grupisanje. Na taj nacin moguce je jos u fazi pripremanjainvesticione odluke, tj. u fazi preliminarnih istrazivnja (pre izrade bilo kojeod investicionih studija), analizom rizika u pojedinim projektnim varijan­tama uticati na njihovo smanjenje ili eliminisanje u bilo kojoj konkretnojinvesticiji koja ce biti oblikovana po metodoloskim pravilima Svetskebanke i vazecim resenjima u vezi stirn. [1,2].

Grupisanje izvora rizika daje uvid u to koji rizici (grupa rizicnihfaktora) na koje kljucne parametre vrse najveci uticaj. Istovremeno, pruzase mogucnost preciznijeg formulisanja (kvantificiranja) kljucnih kriteri­juma za donosenje investicione odluke kao sto su troskovi, vreme, rokvracanja, neto sadasnja vrednost (NSV), interna stopa rentabiliteta (ISR) idr.

88

BRO.lI-2 ANALIZA RIZIKA INVESTICIONIH PROJEKATA '"

Grupisanje izvora rizika i analiza njihovog uticaja na kljucne kriteri­jijume odlucivanja su paralelni procesi, koji treba da diferenciraju [3]:

- izvore rizika eksternog karaktera (izvan projekata),- izvore rizika internog karaktera (unutar projekata),

Na osnovu toga moze se izvrsiti grupisanje rizika na one koji uticuna:

- primarne ciljeve projekta1. vreme ostvarivanja,2. troskove,3. druge parametre vezane za ostvarivanje projekata.

- promene ekonomsko-finansijskih kriterijuma odlucivanja (efekti):1. rok vracanja,2. NSV,3. ISR i dr.

Kompleksna analiza uticaja i meduzavisnost rizika i kriterijuma in­vesticionog odlucivanja omogucuje i formulisanje adekvatnih metodaupravljanja rizikom, sto je takode nuzno odrediti u fazi pripremanja inves­ticione odluke. Na osnovu sistematizacije najznacajnijih faktora rizika injihovog uticaja na odgovarajuce kriterijume investicionog odlucivanjapovecava se mogucnost adekvatnog izbora metoda upravljanja rizikomtokom realizacije konkretnog investicionog projekta, ciji je osnovni cilj unjegovom smanjenju. Sistematizaciju najznacajnijih faktora rizika i njihovuticaj na rizicne zavisno promenljive dat je u Tabeli 1.

U toku celokupnog projektnog ciklusa potrebna je identifikacija ianaliza rizika jer ukoliko se raspolaze sa vise informacija 0 ostvarljivostiprojekta, manji je rizik i neizvesnost njegovog ostvarivanja. Medutim,treba napomenuti da ukljucivanje mnogobrojnih rizicnih faktora najcescepre koci nego doprinosi realizaciji projekta. Otuda ceo metodololoskiproces analize rizika treba da vodi racuna 0 broju i znacaju rizicnih faktora,odnosno potrebna je selekcija i preferiranje onih rizicnih faktora koji na­jvise ugrozavaju ostvarljivost, te njihovo razgranicenje od onih koji seodgovarajucim metodama mogu smanjiti ili izbeci.

Znacajnu grupu rizicnih faktora predstavljaju tehnolosko-tehnicki riz­ici, koji su vezani za odgovarajuci izbor tehnickih resenja gradevinskihobjekata i infrastrukture kao i tehnologije proizvodnje.

Tehnologijom proizvodnje vrsi se sveobuhvatno sagledavanje karak­teristika proizvodnog procesa i svih ostalih faktora koji proizilaze iz os­novnih pitanja u vezi sa realizacijom planirane investicije od kojih sukapacitet a u okviru njega obim proizvodnje od posebnog znacaja. Osimovoga i drugi faktori (zastita covekove okoline i zastita na radu, dinamickiplan ulaganja i sama investiciona ulaganja) koji po svojoj koncepciji i

PRIVREDNA IZGRADNJA GODINA XLV

nacinu realizacije pripadaju resenjima u okviru tehnoloskih aspekatatehnologije, imaju takode znacajan uticaj na ukupnu profitabilnost inves­ticije [2]

3.0cena uticajnih tehnoloskih faktora

U nastavku izlaganja daje se ocena osnovnih tehnoloskih faktora, neumanjujuci pri tome vaznost tehnickih faktora koji se prvenstveno odnosena gradevinske objekte sa instalacijama i infrastrukturom, a nisuobuhvaceni u ovim razmatranjima.

Uticajni tehnoloski faktori u skladu sa tehnologijom rada grupisanisu shodno utvrdenom riziku navedenom u Tabeli 1., na sledeci nacin:

a) Tehnoloska resenja,b) Zastita covekove okoline i zastita na radu,c) Dinamicki plan investicionih aktivnosti,d) Investiciona ulaganja.

Tabela 1. Najznacajniji faktori rizika kod investicionih projekata

Izvori i klasifikacija faktora rizika Zavisno promenljive vclicine

EKSTERNI FAKTORI

1. Makronivo

- promene u poreskom sistemu Investicioni troskovi

- kretanjc inflacijc Rok vracanja

- promene cena,

- promene pravnih regulativa i dr.

2. Tdisni rizici

- globalna trzisna kretanja Komercijalni efekti

- karaktcr trzisne konkurencije Rok vracanju

- pouzelanost trzisnih prcdvidenja

- kolibanje cena

- trzisna konjunktura i elr.

3. Tehnolosko-tehnlcki rizici

- realizacija tehnickih resenja objekta i infrastrukture Tehnicko - tehnoloski parametri

- tehnologija funkcionisanja invcsticije Investicioni troskovi

- pouzdanost tehnologije Rok vracanja

- neizvesnost u razvoju primenjene tchnologije i e1r.

9°

BROJ 1-2 ANALIZA RIZIKA INVESTICIONIH PROJEKATA ...

4. Finansijski rizici

- obezbedivanje optimalnc strukture finansiranja lnvesticioni troskovi

- mogucnost obezbedivanja finansijskih izvora Rok vracanja

- ncizvesnost troskova resursa i dr.

INTERNI FAKTORI

l. Rizici 1I priprcmi i realizaciji projekta

- tacna formulacija invcsticionih ciljeva Investicioni troskovi

- adckvatan izbor strategijc ugovaranja i obracuna Vrerne realizacije

- izbor izvodaca.dobav ljaca i drugih ucesnika Ocekivani efi!kti

- efikasno funkcionisanje monitoringa i kontrolinga - komcrcijalni efekti

- kadrovska struktura i dr - drustveni cfekti

3.1. Tehnoloska resenja

Ocena tehnoloskih resenja u okviru ukupne tehnologije investicijeobuhvata proucavanje proizvodnog programa i karakteristika proizvoda,tehnoloskog procesa proizvodnje, kapaciteta i obima proizvodnje, opreme,materijalnih inputa proizvodnje i karakteristika sirovina i repromaterijala,energenata i organizacionih resenja.

U zavisnosti od tipa projekata' vrsi se ocena proizvodnog programa ikarakteristika proizvoda radi analize obuhvatnosti postojecih i novoplani­ranih proizvoda razvrstanih po grupama ili asortimanu. Pri ovome seobavezno jasno definise namena proizvoda kao i to da li se doticni proiz­vodi proizvode za poznatog kupca ili su namenjeni za dalju preradu ili pakza finalnu potrosnju. Veoma je bitno definisati da Ii se prozvodi koji supredmet investicije proizvode za domace ili strano tdiste i da Ii imajukonkurenciju na njemu. Da li proizvod planiran za proizvodnju ima sup­stitat na tdstu, takode je bitno pitanje ove analize [1, 2].

Kod analize tehnoloskog procesa proizvodnje postojeceg stanja, stozavisi od tipa projekta, akcenat se stavlja na mogucnost njegove realizacijeu postojecim uslovima proizvodnje. Inace, bez obzira na tip projekta,analiza je usmerena na verodostojnost njegovog izvodenja, adekvatnostirasporeda opreme sa naznacenim transportnim putevima, radnim mestima,ev. medufaznim skladistima i sl,

1 Tip projekata podrazumcva njihovu podelu prema statusu trZista, prema nameni i njihovojslozenosti, Poscbno jc intercsantna podela projekata prema statusu rrZista (nova investicija,modernizacija i prosirenje i rekonstrukcija). Dctaljnije vidcti u [2].

91

PRIVREDNA IZGRADNJA GODINA XLV

Nacin skladistelja sirovina, repromaterijala i pornocnog materijala,nacin organizacije unutrasnjeg transporta, kontrola kvaliteta i sl., takode jepredmet occne investicije pO ovom kriterijumu. Ocena se odnosi i na sernuprotoka materijala sa danima vezivanja za skladiste, semu rasporedenostizaliha i sirovina i sl. Kod projekata tipa nove investicije obavezno sesprovodi analiza porekla i nacina osvajanja predvidene tehnologije. Ovaocena posebno treba da ukaze na moguca poboljsanja u odnosu na posto­jece stanje kod projekata tipa prosirenja i modernizacija [4].

Analiza iskoriscenosti proizvodnog kapaciteta u postojecoj proizvod­noj delatnosti veoma je bitna i ona je indikator potrebe investiranja posebnokod projekata rekonstrukcije. Ocena obima proizvodnje vrsi se u zavisnostiod raspolozivog fonda radnog vremena i pri tome se uporeduje sa optimal­nim obimom razmatrane proizvodnje i obimom moguceg plasmanautvrdenog u trzisnoj analizi. Za neke tipove projekta, obim proizvodnje cese realizovati postepenim koriscenjern kapaciteta II ekonomskom vekuprojekta. Obim proizvodnje planira se u zavisnosti od asortimana proiz­voda po godinama ekonomskog veka projekta.

Ocena angazovane opreme vrsi se u zavisnosti od tipa projekta, pricemu se ona usmerava na vrstu i karakteristike kao i na njenu prikladnosti funkcionalnost sa analizom mogucnosti uklapanja u postojecu proizvod­nju kod projekata tipa modernizacije, prosirenja i rekonstrukcije. Analizaisporucilaca opreme s obzirom na reference, pogotovo za projekte tipanove investicije i vece slozenosti je od posebnog znacaja, Pored navedenogbitna je i analiza da Ii se oprema nabavlja na domacem iii inostranomtrzistu,

Ocena planirane potrosnje sirovina i repromaterijala po jedinici proiz­voda, kao i ukupna potrosnja po veku projekta u zavisnosti od utvrdenogobima proizvodnje, vrsi se radi utvrdivanja njihove realnosti i racional­nosti. Karakteristike sirovina i repromaterijala analiziraju se prvenstvenoradi sagledavalja mogucnosti njihove nabavke na triistu, pri cemu je pose­bno bitno istaci da li se mogu nabaviti na domacem triistll [1].

Pri oceni potrosnje energenata u predvidenoj investiciji posebno seanalizira potrosnja tehnoloskih kao i potrosnja netehnoloskih energenata,pri cemu se posebna analiza posvecuje vrsti primenjenih energenata sobzirom na njihovu eventualnu deficitarnost. Realnost predvidenepotrosnje energcnata i mogucnost ljihovog obezbedenja od posebnog suznacaja za funkcionisanje programa.

Postojeca organizovanost investitora govori 0 njegovoj sposobnosti irazvojnom putu i u vezi je sa mogucnoscu organizovanja nove proizvodnjepredvidene investiranjem.

BROJ 1-2 ANALIZA RIZIKA INVESTICIONIH PROJEKATA ...

Organizaeiona resenja projekata tipa prosirenja, modernizacije i rek­onstrukcije razmatraju se s ciljem sagledavanja mogucnosti uklapanjanove organizaeije u postojecu, Kod projekata tipa nove investieijeobavezna je izrada eelokupnne organizaeione strukture, pri cemu se pose­bna paznja posvecuje informacionim sistemima. U okviru organizaeionihresenja vrsi se, u zavisnosti od tipa projekata, analiza stepena strucnosti ibroja radnika. Za projekte tipa nove investieije sprovodi se i analizamogucnosti obezbedenja predvidenog broja radnika, njihove obuke i s1.

3.2. Oeena iivotne okoline i radne sredine

Utieaj investieije na covekovu okolinu, posebno za projekte tzv."prljavih tehnologija" veoma je bitan. Analizom utieaja tehnoloskihprocesa na zivotnu i radnu sredinu utvrduju se eventualne potrebe zaprojektom resenja i mera zastite covekove okoline. Analiza u vezi sa ovimmora biti poverena organizaeijama koje su za to osposobljene.

Svi programi koji mogu biti zagadivaci okoline (voda, vazduh i tlo)zahtevaju vrlo detaljne analize i elaboraeije lokaeijskih resenja, zbog cegase moraju navesti postupci evakuaeije i preciscavanja otpadnih materija dostepena koji je dozvoljen za konkretnu lokaeiju.

U tom smislu mora se saciniti speeifikaeija troskova za zastitu sredinei zastitu na radu. Neophodno je u postupku analiza oeeniti sve pojedinacnenormative utrosaka sa jedinicnim eenama i godisnjim potrebama sredstavaza zastitu,

Zastita na radu se u postupku oeene analizira u zavisnosti od pred­vdenog tehnoloskog proeesa, pri cemu se proucava opasnost i eventualneposledice po radnike u procesu proizvodnje.

3.3. Dinamicki plan investieionih aktivnosti

S obzirom da dinamicki plan predstavlja polaznu osnovu za izradufinansijskog plana investieije to se pri njegovoj oceni posebna paznjaposvecuje analizi planiranih investicionih aktivnosti, pocev od prvih idejapreko medurokova za pojedinacne aktivnosti, pa sve do pocetka realizaeijeinvestieije, tj. njene eksploatacije, Nerealne procene izvodljivosti i di­namike realizaeije projekta predstavljaju najcesci uzrok a time i rizikprekoracenja rokova, jer se obicno zanemaruju bitni cinioci brzine gradenja- investiranja.

93

PRIVREDNA IZGRADNJA GODINA XLV

Realnost dinamickog plana investicije zavisna je od pripremljenosti,odnosno, obezbedenosti uslova (u vezi sa dokumentacijom, dozvolama,saglasnostima i s1.) neophodnih za pravovremeni pocetak i zavrsetak in­vesticije i njeno uvodenje u proces koriscenja.

Povecanje efikasnosti procesa investiranja podrazumeva izbor resenjakoja obezbeduju smanjenje nepredvidljivosti toka procesa i eliminacijurizika u pogledu vecih odstupanja od planskih elemenata u pripremitehnoloskih resenja investicije.

3.4. Deena investicionih ulaganja

Investiciona ulaganja u osnovna .sredstva (zemljiste, gradevinski ob­jekti sa instalacijama, infrastruktura i oprema), pratece i obrtne troskovepredstavljaju troskove investicije.

Investiciona ulaganja imaju bitan uticaj na najvaznije eliminacionepokazatelje uspesnosti projekta - vreme povracaja ulozenih sredstava, kaoi na likvidnost. Procenom investicionih ulaganja dolazi se do podataka kojicine ulazne velicine bitne za odgovarajuce proracune, projekcije i proceneu ekonomsko - finansijskoj analizi.

Metodoloski klise tehnicke strukture troskova ulaganja u stalnim ce­nama (cene u vremenu izrade projekta), dat je u Tabeli 2 [5].

Obrazac tehnicke strukture troskova ulaganja u stalnim cenama (ceneu vremenu izrade projekta), dat je u Tabeli 2.

4.Uticaj tehnolosko - tehnickog rizika na profitabilnost projekata

Ulaganja u tehnologiju cija su tehnoloska resenja prezentovana uprethodnoj tacki zahteva sagledavanje relevantnih efekata, koja se postizuinvestiranjem.

Krajnji efekti se sagledavaju na osnovu neto novcanog (cash flow)toka koji produkuje ukupno funkcionisanje investicije sa tehnolosko ­tehnickog stanovista (objekti i oprema).

Analiza rizika ulaganja u tehnolosko - tehnicka resenja, odnosno ukonkretnu investiciju mogu se sagledati na primeru sledeceg projekta [6]:

94

BROJ 1-2 ANALIZA RIZIKA INVESTICIONIH PROJEKATA ...

Tabela 2. Prikaz tehnicke strukture investicionih ulaganja

Red. Opis vrste ulagania Perml Troskovi StrukturaBroj ulaganja ulaganja

1.0. INVESTICIJE U OSNOVNA SREDSTVA

1.1. Nabavka i uredenje zcmljistn

1.2. Objekti infrastrukture

1.3. Objekti sa instalaeijama

1.4. Oprema-domaca

1.4.1. Troskovi u domacoj valuti

1.5. Oprema-uvozna

lSI. Troskovi u stranoj valuti

2.0 ULAGANJA U PRA TECE TROSKOVE

2.1. Materijalna prava

2.1.1. Putenti.licencc.modcf ....

2.2. Osnivacka ulaganja

2.2.1. lstrazivanja

2.2.2. Izrada studija

2.2.3. Izrada invest. dokument.f----

2.2.4. Obuka strucnog kadra

2.3. Fizicke rezervc

2.31. lzrada invest. dokumeut

2.3.2. Transport i montaza oprcme

2.3.3. Nadzor

2.3.4. Inzcnjcring

2.3.5. Troskovi-takse.dozvole ..

3.0 ULAGANJA U TRAJNA OBRTNA

1--SREDSTVA

4.0. UKUPNA ULAGANJA

4.1. Troskovi u domacoj valuti

4.2. Troskovi u stranoj valuti

Ulaganja u posmatrani projekat iznose 120.000 USD,Operativni godisnji troskovi projekta iznose 24.000 USD (cash odliv),Ekonomski vek projekta je 3 god.Cena kapitala je 10%.Novcani tok na kraju godineGodina 0 (pre investiranja) 120.000 USDGodina 1 24.000 USDGodina 2 24.000 USDGodina 3 " 24.000 USDCena kapitala 10% SV =179.686.000 USD

95

PRIVREDNA IZGRADNJA GODINA XLV

n.253USD, za vremenski period od 3 godine,

n.253USD, , za vremenski period od 6 godina.

Ako konkretni projekat koji je potrebno izvrsiti, traje 6 godina, taclana osnovu prezentovanih podataka proizilazi da je zamenu pretpostavljeneproizvodne opreme neophodno zameniti nakon 3 gocline eksploatacije.

Ocena rizicnosti moze se izvrsiti primenom:metoda najmanjeg zajed­nickog multiplikatora i metodom jednakih troskova.

Koristeci metodu najmanjeg zajednickog multiplikatora u naveclenomprimeru, najmanji multiplikator je sest godina sa operativnim troskovima od24.000 USD u svakoj godini i sa SV (10%) = - 314,69 % (cash flow odliv).

Metod najmanjeg zajednickog multiplikatora cesto zahteva vecenapore u analizi, narocito ako se radi 0 heterogenom sastavu opreme, sarazlicitim vekom trajanja. Iz tih razloga metoda jeclnakih godisnjih trosk­ova razlicitog trajanja projekta je povoljnija za primenu. Ona se zasnivana bazi jednakih godisnjih anuiteta. Jeclnaki godisnji anuitet moze seodrediti na osnovu sledece formule:

- sadasnja vrednost troskova = jednaki godisnji trosak x anuitetni faktorza n godina od r %Resavajuci jednacinu po jednakim godisnjim troskovima dobija se:

. I ki di y.. Yk' sadasl~ja vrednost o~jektalee na IgO tsnjitros OVI . ., k di d 01. anuitetni fa tor za n go ina 0 r vo

Koristeci navedene podatke za posmatrani projekat dobijaju sesledece vrednosti godisnjih troskova:

179.6862,4869

314.6904,3553

Na osnovu dobijenih vrednosti godisnji troskovi (diskontovani cashflow odliv) za posmatrani projekat iznosi 72.253 USD.

Profitabilnost projekata na osnovu ocene tehnolosko - tehnickih­parametara moze se odrediti definisanjem i uporednom analizom netosadasnje vrednosti i indeksa profitabilnosti kao u slucaju jednog konkret­nog projekta - Tabela 3.

Tabela 3. Analiza profitabilnosti konkretnog projekta

Posmutrani Iznos Sadasnja Neto Indeks Rangirunje Rangiranjeprojekut investicije vrednost sadasnju profitabilnosti po metodu po indeksu

vrednost SVlInvesticije NSV profi-tabilnosti

A 25.000 32.500 7.500 1,30 6 2

96

BROJ 1-2 ANALIZA RIZIKA INVESTICIONIH PROJEKATA ...

Vecina investitora ima limitarana sredstva, stoga je potrebno racion­alno ulaganje kapitala..Racionalno investiranje nalaze rangiranje razlicitihprojektnih varijanti pre izrade investicione studije radi optimalne kornbi­nacije investicija, da bi se zadovoljio uslov ogranicenosti visine kapitala.Proucavanja ove problematike spada u domen rangiranja investicija i nijetema ovog rada.

5. Elementi za ocenu rizika

Analiza rizika se vrsi na osnovu:analize osetljivosti,analize verovatnoce.Pri ovome u obzir se uzimaju oni rizicni faktori koji proizilaze lZ

tehnolosko - tehnickih elemenata investicionog projekta.

5.1. Analiza osetTjivosti

Elementi koji mogu biti faktor rizika i uticati na neto sadasnju vred­nost prikazani su na Slici 1.

Procenjenaprodajna cena

Procenjenitroskovi kapaitala

Procenjeniobim proizvodnjc

Procenjeniopcrativni troskovi

Procenjeniinicijalni troskovi

Slika 1.Analiza osetljivost NSV prema promenama u nezavisnim varijablama

97

PRIVREDNA IZGRADNJA GODINA XLV

Analiza osetljivosti moze se ilustrovati na pimeru investiranja u deoopreme, dakle kod investicije tipa rekonstrukcije, modernizacije iliprosirenja, pri cemn su procene najverovatnijeg novcanog toka za posma­trani vremenski period, kao u Tabeli 4.

kT b I 4 Pa ea rocene novcanoz to aGodina 0 Godina 1 Godina 2 Godina 3

Inicijalni trosak -200.000

Novcani priliv 300.000 300.000 300.000(10.000 jedinica na30 usn po jedinici) ._-

Varijubilni troskovi 200.000 200.000 200.000

Neto novcani tok -200.000 +100.000 +100.000 +100.000

Trosak kapitaia je 15% i neto sadasnja vrednost je 28.300 USD.Za prezentovane podatke, analiza osetijivosti obuhvata analizu uticaja

sledecih parametara na neto sadasnju vrednost:l.Obim prodaje: Posto su novcani tokovi jednaki svake godine,

mogu se koristitii kumulativne diskontne tablice u Apendiksu C. Diskontnifaktor za 15% i tri godine je 2,283. Ako se diskontni faktor podeli sazahtevanom sadasnjom vrednosti od 200.000 USD, tada se dobija godisnjinovcani tok od 87.604 USD. Posto je najverovatniji novcani tok +100.000,neto novcani tok moze opasti priblizno za 12.400 USD svake godine, prenego sto NSV postane jednaka nula, Prema tome ukupni prihodi od prodajemogu opasti za 37.200 USD (ako pretpostavimo da je neto nove ani tok33,1 % ad prodaje). Po prodajnoj ceni ad 30 USD po jedinici, avo pred­stavija 1240 jedinica, iIi alternativno, maze se konstatovati da obim prodajemaze opasti za 12,4%, pre nego sto NSV postane negativna.

2.Prodajna cena: Kada je obim prodaje 10.000 jedinica godisnje,ukupniprihodi ad prodaje mogu opasti na 287.600 USD (300.000 USD­12.400 USD), pre nego sto NSV postane negativna (pretpostavija se da seukupni varijabiini troskovi i broj prodatih jedinica nece menjati). Ovapredstavija prodajnu cenu ad 28.76 USD ili smanjenje ad 1.24 USD pojedinici, sto je smanjenje ad 4,1 % prodajne cene.

3.Varijabilni troskovi.Ukupni varijabiini troskovi se mogu povecatiza 12.400 USD ili 1.24 USD po jedinici.Ovo predstavija porast ad 6,2%.

4.Inicijalni izdatak: Inicijaini izdatak moze porasti za iznos NSV prenego sto se investicija izjednaci, Inicijalni izadak stoga maze da se povecaza 28.300 USD iIi 14,15%.

BROJ 1-2 ANALIZA RIZIKA INVESTICIONIH PROJEKATA ...

5.Trosak kapitala: Interna stopa prinosa projekta je 23%. Shodnotome, trosak kapitala se moze povecati za 53%, pre nego sto NSV postanenegativna.

Elementi na koje je NSV osetljivija su prodajna cena .koju pratevarijabilni troskovi, zbog cega je vazno obratiti i vazno obratiti posebnupaznju na ove stavke.

5.2. Analiza verovatnoce

Analiza verovatnoce moze se ilustrovati na primeru preduzeca kojeinvestira II deo opreme cije je ulaganje 20.000 USD. Projekat je procenjenna peiod od tri godine, a procenjeni noveani tokovi i njihove verovatnocesu sledece kao u Tabeli 5.

Tabela 5. Analiza verovatnoceGodina I Godina 2 Godina 3

Verovarnoca Neto novcani Verovarnocu Neto novcani Verovatnoca Neto novcanitok tok tok

0,10 10.000 0,10 (-5.000) 0,10 (-10.000)

0,25 15.000 0,25 0 0,25 (-5.000)

0,30 20.000 0,30 5.000 0,30 0

0,25 25.000 0,25 10.000 0,25 5.000

0,10 30.000 0,10 15.000 0,10 10.000

Ocekivana 20.000 Occkivuna 5.000 Ocekivana 0vrednost vrednost vreclnost

Operativni troskovi novcanog toka bilo koje godine ne zavise odoperativnih troskova novcanog toka prethodne godine. Bezrizican trosakkapitala je 10%.

Ocekivane vrednosti novcanog toka se mogu upotrebiti da se izracunaocekivana neto sadasnja vrednost projekta, tako sto se dodaju diskontovaneneto sadasnje vrednosti ocekivanih vrednosti za svaku godinu.

Stoga sledi:

Ocekivana NSV = 2~.~~0+ 5.0002+_0_1-20.000=2.314, (1,10) (1,10)

Jedna od metoda za opisivanje nesigurnosti koja je povezana sa ovimposmatranim projektom je da se konstruise celokupan raspored verovat­noca za NSV projekta. Npr., projekat ce imati negativnu NSV od 22.554USD, ako se desi najnepovoljniji moguci ishod za svaku od tri godine

99

PRIVREDNA IZGRADNJA GODINA XLV

zajedno.Posto su novcani tokovi nezavisni, verovatnoca da se ovo desi je0,001 (tj.O,1O x 0,10 x 0,10).

Ovim pristupom moze se uraditi celokupan raspored verovatnoca zaNSV projekta, ciji raspored verovatnoca daje informacije 0 njegovom.riz­iku.

6. Zakljucak

S obzirom da su projektovani uslovi tehnolosko-tehnickih, trzisnih iekonomsko-finansijskih analiza investicija, skloni promenama, to ce uekonomskom veku realizacije doci do odstupanja od predvidenih iostvarenih rezultata poslovanja a time i do neizvesnosti koja se najceScejavlja u vidu nekog rizika. U tom smislu potrebna je jasna identifikacija igrupisanje rizicnih faktora radi odredivanja njihovog uticaja na ostvar­ljivost forrnulisanih investicionih ciljeva.

Ocena nivoa rizika ulaganja u investicije zasniva se na informacijamai neophodnim analizama novcanih tokova u ekonomskom veku projekta.Analiza profitabilnosti projekta, odnosno investiranje uz minimalan riziku direktnoj je zavisnosti od projektovanih tehnolosko-tehnickih uslovaprojekata, koji uslovljavaju kljucne parametre investicionog odlucivanja,

Otkrivanje, grupisanje i analiza izvora rizika forrnulise na osnovunjihovih prihvatljivih vrednosti za svaku investiciju koja je predmet reali­zacije bez obzira na vrstu, velicinu, slozenost i tip projekata.

Metodololoski proces analize rizika treba da vodi racuna 0 broju iznacaju rizicnih faktora, odnosno 0 potrebi selekcije i preferiranja onihrizicnih faktora koji najvise ugrozavaju ostvarljivost, kao i njihovo razgra­nicenje od onih koji se odgovarajucim metodama mogu smanjiti ili izbeci.

Uticajni tehnoloski faktori u skladu sa tehnologijom rada, koji irnajuznacajan uticaj na rizik investicije obuhvataju proucavanje proizvodnogprograma i karakteristika proizvoda, tehnoloskog procesa proizvodnje, ka­paciteta i obima proizvodnje, opreme, materijalnih inputa proizvodnje ikarakteristika sirovina i repromaterijala, energenata i organizacionihresenja.

Zastita covekove okoline sa zastitom na radu, dinamicki plan inves­tiranja i investiciona ulaganja takode su bitni aspekti uticaja na rizik inves­ticije.

Analiza osetljivosti i analiza verovatnoce kao elementi za ocenu riz­ika, kroz prezentovane primere na jasan nacin ukazuju na njegov znacaj uprocesu investiranja i mogu posluziti kao opsti model primenljiv u praksi ..

JOO

BROJ 1-2

Literatura

ANALIZA RIZIKA INVESTICIONIH PROJEKATA ...

[1] Prirucnik za primenu rajednicke metodologije za oceljivanjedrustvene i ekonomske opravdanosti i efikasnosti investiranja u SFRJ,-Op­erativno uputstvo za izradu investicionog programa, Udruzenje banakaJugoslavije, Beograd, 1988.

[2] Plavsic, R., Soldat, D., Duboljic, R., Milanovic, LJ. D., Knezevic,S., Irrada investicione studije, "AS DELO", Beograd, 1998.

[3] Malesevic, D., Malesevic, E., Analiza investiclja, Univerzitet"Braca Karic", Fakultet za trgovinu i bankarstvo "Janacije i Danica Karic",Beograd, 2001.

[4] Prirucnik za pripremu industrijskih studija izvod(jivosti,Evropskicentar za mir i razvoj Univerziteta za mir UN, Beograd, 1988.

[5] Dokumentacija instituta za ekonomiku investiranja, Beogradskabanka, a.d., (case study), Beograd, 1996-2000.

[6] Dokumentacija konkretnih projekata realizovanih na teritorijiSuboticke regije, Gradevinski fakultet, (case study), Subotica, 1998 ­2000.

Rezime

U radu sc u uslovima neizvesnosti poslovanja analizira rizik u procesuinvestiranja. Analiza rizika kao bitnog faktora neizvesnosti vrsi se sanamerom sagledavanja dogadaja koji u ekonomskom veku projekta moguuticati na ponasanje investicija sa tehnolosko-tehnickog i ekonomsko-fi­nansijskog stanovista.

Abstract

When working on analysis of the risk involved in the process ofinvestment, analysis of risk as an important factor for uncertainty is donewith an intention of observing an event, which during an economic projectperiod can affect the behaviour of growth in the technological-technicaland economic-financial state.

WI