HANFA KAO NADZORNA INSTITUCIJA HRVATSKOG TRŽIŠTA KAPITALAoliver.efri.hr/zavrsni/23.B.pdf · sveuČiliŠte u rijeci ekonomski fakultet Žana spahiĆ hanfa kao nadzorna institucija

SVEUČILIŠTE U RIJECI EKONOMSKI FAKULTET

ŽANA SPAHIĆ

HANFA KAO NADZORNA INSTITUCIJA HRVATSKOG

TRŽIŠTA KAPITALA

DIPLOMSKI RAD

RIJEKA, 2013.

SVEUČILIŠTE U RIJECI EKONOMSKI FAKULTET

HANFA KAO NADZORNA INSTITUCIJA HRVATSKOG

TRŽIŠTA KAPITALA

DIPLOMSKI RAD

Predmet: Financijska tržišta i institucije

Mentor: prof. dr. sc. Zdenko Prohaska

Student: Žana Spahić

Studijski smjer: Međunarodno poslovanje

JMBAG: 0081095418

Rijeka, siječanj 2013.

SADRŽAJ

1. UVOD .......................................................................................................................... 1

1.1. PROBLEM, PREDMET I OBJEKT ISTRAŽIVANJA ........................................ 2

1.2. RADNA HIPOTEZA I POMOĆNE HIPOTEZE .................................................. 2

1.3. SVRHA I CILJEVI ISTRAŽIVANJA .................................................................. 3

1.4. ZNANSTVENE METODE ................................................................................... 3

1.5. STRUKTURA RADA ........................................................................................... 4

2. FINANCIJSKA TRŽIŠTA ........................................................................................ 6

2.1. POJAM FINANCIJSKIH TRŽIŠTA ..................................................................... 6

2.2. TRŽIŠTE KAPITALA ........................................................................................ 10

2.2.1. TEMELJNE ODREDNICE TRŽIŠTA KAPITALA .................................... 10

2.2.2. SUDIONICI NA TRŽIŠTU KAPITALA ..................................................... 14

2.3. VAŽNOST REGULACIJE I NADZORA ZA STABILNOSTI FINANCIJSKOG TRŽIŠTA ............................................................................... 16

3. TRŽIŠTE KAPITALA U REPUBLICI HRVATSKOJ ........................................ 19

3.1. ZAKONODAVNA REGULATIVA HRVATSKOG TRŽIŠTA KAPITALA ... 19

3.2. RAZVOJ TRŽIŠTA KAPITALA U REPUBLICI HRVATSKOJ ...................... 21

3.3. ZAGREBAČKA BURZA .................................................................................... 24

3.3.1. OSNIVANJE BURZE I ORGANIZACIJSKI ZAHTJEVI ........................... 26

3.3.2. TRGOVANJE NA UREĐENOM TRŽIŠTU ............................................... 28

3.3.3. NADZOR NAD BURZOM I TRGOVANJEM NA

UREĐENOM TRŽIŠTU .............................................................................. 31

3.4. ANALIZA HRVATSKOG TRŽIŠTA KAPITALA ............................................ 33

4. NADZOR HRVATSKOG TRŽIŠTA KAPITALA ............................................... 42

4.1. HRVATSKA AGENCIJA ZA NADZOR FINANCIJSKIH USLUGA .............. 42

4.2. INVESTICIJSKA DRUŠTVA ............................................................................ 43

4.3. SREDIŠNJE KLIRINŠKO DEPOZITARNO DRUŠTVO ................................. 47

5. HRVATSKA AGENCIJA ZA NADZOR FINANCIJSKIH USLUGA ............... 53

5.1. CILJEVI I NAČELA HANFE ............................................................................. 53

5.2. ZAKONODAVNI OKVIR I NADLEŽNOST AGENCIJE ................................ 56

5.3. ORGANIZACIJSKA STRUKTURA .................................................................. 58

5.4. POSTUPAK NADZORA KOJI PROVODI AGENCIJA ................................... 60

5.5. ZNAČAJ HANFE ZA STABILNOST HRVATSKOG TRŽIŠTA KAPITALA 61

6. SURADNJA I RAZMJENA INFORMACIJA NADZORNIH INSTITUCIJA

HRVATSKOG TRŽIŠTA KAPITALA .................................................................. 63

7. ZAKLJUČAK ........................................................................................................... 66

LITERATURA ............................................................................................................. 68

ČASOPISI ..................................................................................................................... 69

POPIS TABLICA ......................................................................................................... 72

POPIS GRAFIKONA .................................................................................................. 72

POPIS SLIKA ............................................................................................................... 72

1

1. UVOD

Dinamičke promjene koje se pojavljuju u svakodnevnom ekonomskom i društvenom

okruženju nameću nam neprestanu borbu za opstanak te sve veću prilagodljivost

poduzeća novonastalim gospodarskim uvjetima. Fleksibilnost poslovanja,

prepoznavanje budućih očekivanja, u skladu sa zahtjevima okruženja, potencijal je za

uspjeh gospodarstva.

Poslovno okruženje koje se suočava sa brojnim promjenama koje su sve snažnije, od

svih sudionika na financijskom tržištu traži veliku prilagodljivost u što kraćem roku.

Republika Hrvatska kao tranzicijska zemlja, kojoj se bliži ulazak u Europsku Uniju

mora udovoljiti traženim uvjetima koji se pred nju postavljaju. Jedan od uvjeta je

prilagodba financijskog sustava razvijenim sustavima Europske Unije.

Republika Hrvatska implementirala je sve europske direktive koje se odnose na

područje tržišta kapitala u nacionalni propis, a to je Zakon o tržištu kapitala.

Približavajući se Europskoj Uniji naše tržište kapitala mijenja se, a kvaliteta usluga koje

investicijska društva nude povisuje se. Novo tržište kapitala bit će konkurentnije,

transparentnije, kao i tržište u kojemu će mali ulagatelj imati viši stupanj zaštite u

odnosu na profesionalnog ulagatelja. Osim razrađenog programa razvoja potrebne su i

odgovarajuće nadzorne institucije koje će pratiti ispravnost poslovanja financijskih

tržišta.

Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga (HANFA) na temelju svojih zakonskih

ovlasti donijela je brojne pravilnike, koji prate Zakon o tržištu kapitala, kako bi dodatno

regulirala djelovanje tržišta kapitala.

Tržište kapitala je složena tematika, upravo iz tog razloga činilo se opravdanim istražiti

tržište kapitala u Republici Hrvatskoj, kao i njihov nadzor pa je na toj osnovi ovaj rad i

nastao.

2

1.1. PROBLEM, PREDMET I OBJEKT ISTRAŽIVANJA

Problem istraživanja jeste nadležnost Hrvatske agencije za nadzor financijskih usluga,

njene funkcije te nadzorna uloga na tržištu kapitala.

Predmet istraživanja je istražiti sve karakteristike i ulogu Hrvatske agencije za nadzor

financijskih usluga na tržištu kapitala.

Objekt istraživanja je uloga Hrvatske agencije za nadzor financijskih usluga na

hrvatskom tržištu kapitala.

1.2. RADNA HIPOTEZA I POMOĆNE HIPOTEZE

Iz problema i predmeta istraživanja postavljena je radna hipoteza koja glasi:

Sustavnim proučavanjem hrvatskog tržišta kapitala, HANFA-e; njezinih instrumenata

kontrole, moguće je dokazati njezinu izuzetnu važnost na području zakonitog i

transparentnog funkcioniranja tržišta kapitala te samim time i njezinu važnu nadzornu

ulogu u hrvatskom gospodarstvu u cijelosti.

Ovako postavljena radna hipoteza implicira tri pomoćne hipoteze:

PH1: Adekvatnom zakonodavnom regulativom i osnivanjem neovisnih regulatornih

tijela i institucija zaštitit će se interesi društva u cjelini te akcelerirati razvoj

gospodarstva.

PH2: Objektivnim spoznajama o sve većoj konglomerizaciji hrvatskog financijskog

sustava moguće je ukazati na izuzetan značaj suradnje i razmjene informacija nadzornih

institucija u cilju uklanjanja negativnih efekata te održanja stabilnosti financijskog

sustava.

3

PH3: Formiranje jedinstvenog nebankovnog regulatora koji provodi konsolidirani

nadzor korak je na putu prema uspostavi modernog i učinkovitog nadzora i regulacije

kojemu je cilj rast, razvoj i osiguranje sigurnosti i povjerenja u financijski sustav.

1.3. SVRHA I CILJEVI ISTRAŽIVANJA

Cilj ovog rada je istražiti i izložiti teorijske spoznaje o Hrvatskoj agenciji za nadzor

financijskih usluga, njenoj važnosti na tržištu kapitala i njenim karakteristikama.

To se nastoji postići traženjem odgovora na pitanja :

1) Što je tržište kapitala?

2) Koje su institucije tržišta kapitala u Republici Hrvatskoj?

3) Što je Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga?

4) Koje su nadležnosti i uloga Hrvatske agencije za nadzor financijskih usluga?

5) Na koji način Agencija obavlja nadzor hrvatskog tržišta kapitala?

1.4. ZNANSTVENE METODE

Da bi se istražio problem ovog rada i da bi se na temelju njegova proučavanja donijeli

određeni zaključci u ovom radu su korištene sljedeće znanstvene metode: metoda

analize, kojom se stvarnost objašnjava putem raščlanjivanja složenih misaonih

tvorevina na jednostavnije sastavne dijelove koji se zatim proučavaju odvojeno ali i u

odnosu na druge dijelove. Zatim metoda dokazivanja, kojom se izvode istinitosti

pojedinih stavova na temelju činjenica ili ranije utvrđenih istinskih stavova, metoda

klasifikacije, kojom se predstavljaju osnovne skupine predmeta ili raspodjela niza

4

srodnih pojava, metoda deskripcije, kojom se opisuju predmeti i pojave te njihove veze

i odnosi, metoda kompilacije, koja predstavlja postupak preuzimanja tuđih opažanja,

stavova, zaključaka i spoznaja.

1.5. STRUKTURA RADA

Rezultati istraživanja predočeni su u pet međusobno povezanih dijelova.

U Uvodu su navedeni problem, predmet i objekt istraživanja, radna hipoteza i pomoćne

hipoteze, svrha i ciljevi istraživanja, znanstvene metode i obrazložena je struktura rada.

Naslov drugog dijela rada je Financijska tržišta. U tom dijelu rada analizirano je

Tržište kapitala, njegove temeljne odrednice te sudionici na tržištu kapitala i važnost

regulacije i stabilnost financijskog tržišta.

Tržište kapitala u Republici Hrvatskoj naslov je trećeg dijela rada. Treći dio rada

sastoji se od tematskih jedinca kao što su Zakonodavna regulativa, Razvoj tržišta

kapitala u Republici Hrvatskoj, Zagrebačka burza te Analiza hrvatskog tržišta kapitala.

Naslov četvrtog dijela rada je Nadzor hrvatskog tržišta kapitala. Taj dio rada sastoji

se od tematskih jedinica: Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga, Investicijska

društva i Središnje klirinško depozitarno društvo.

U petom dijelu rada s naslovom Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga

elaborirani su Ciljevi i načela HANFE, Zakonodavni okvir i nadležnost, Organizacijska

struktura, Značaj HANFE za stabilnost hrvatskog tržišta kapitala i Postupak nadzora

koji provodi agencija.

Suradnja i razmjena informacija nadzornih institucija hrvatskog tržišta kapitala

naslov je šestog djela rada.

5

U posljednjem dijelu, Zaključku, dana je sinteza rezultata istraživanja kojima je

dokazivana postavljena radna hipoteza.

6

2. FINANCIJSKA TRŽIŠTA

Financijsko tržište je zajednički naziv za sva specijalizirana, međusobno povezana

tržišta, na području jedne zemlje na kojima se susreću ponuda i potražnja za različitim

financijskim instrumentima: novcem i njegovim surogatima te svim vrstama

vrijednosnih papira (Klamčer Čalopa i Cingula 2005, str.2).

2.1. POJAM FINANCIJSKIH TRŽIŠTA

Pod financijskim se tržištem podrazumijeva ukupnost odnosa ponude i potražnje za

financijskim sredstvima (Prohaska 1994, str.7).

Financijsko tržište nije nužno fizičko i jedinstveno mjesto, ali je mjesto gdje se susreću

različite financijske potrebe pojedinca, korporacija i država i te se potrebe sparuju po

odgovarajućem mehanizmu vrednovanja. Tu sudionici sa viškom kapitala plasiraju taj

višak na tržište sa ciljem ostvarivanja prihoda, a oni sa potrebom za dodatnim kapitalom

tu ga prikupljaju. Tu su još i posrednici koji naplaćuju aktivno ili pasivno usluge

povezivanja sudionika te državne institucije koje djeluju i na strani potražnje i na strani

ponude i kao regulator jer financijska tržišta podliježu nacionalnim pravnim propisima i

postupcima. Svaka država samostalno uređuje svoje financijsko tržište, ali moraju

postojati elementi međusobne povezanosti sa tržištima drugih zemalja da bi se mogla

obavljati gospodarska djelatnost u različitim zemljama.

Oni koji daju sredstva se na financijskom tržištu pojavljuju na strani ponude i dobivaju

obećanje za posuđeni novac u obliku financijskog instrumenta i financijskih usluga.

Financijski instrument je specifična isprava koju primjenjuju sve financijske institucije,

a sastavljena je u pisanom obliku. Takav pisani dokument za njezinog imatelja

predstavlja mogućnost potraživanja prema imovini ili zaradi drugog subjekta, odnosno

predstavlja financijsku obvezu za njezinog izdavatelja (Klamčer Čalopa i Cingula 2005,

str.3). To mogu biti dionice, obveznice, depoziti ili police osiguranja koje sadrže

dividende, kamate, kapitalni dobitak ili neki drugi prinos. Međutim ne postoji jamstvo

7

da će se očekivani tijek budućih dohodaka ikad ostvariti pa onda trgovanje na

financijskom tržištu sa sobom nosi i određeni element rizika.

Financijska tržišta prilično su komplicirana. Ona uključuju svakodnevno na tisuće

različitih institucija, sudionika i transakcija. Sve veća globalizacija, i funkcioniranje 24

sata na dan dovode do još većih složenosti i promjena unutar tržišta. Međutim, tri se

osnovne funkcije navode kao temelj osnovnom cilju financijskog tržišta.

Prva i osnovna funkcija financijskog tržišta je u efikasnom alociranju financijskih

sredstava od suficitarnih na deficitarne ekonomske jedinice (Prohaska 1994, str.7).

Poput ove i druga osnovna funkcija financijskog tržišta proizlazi iz podjele na posredno

i neposredno financijsko tržište. Na tzv. neposrednom financijskom tržištu izdaju se

primarni vrijednosni papiri koje dužnici, odnosno njihovi emitenti direktno prodaju

krajnjim vjerovnicima odnosno kupcima. Na posrednom financijskom tržištu krajnji

vjerovnici, odnosno kupci vrijednosnih papira dobivaju umjesto direktnih indirektne

vrijednosne papire (Prohaska 1994, str.7).

Treća funkcija financijskog tržišta je funkcija transformacije. Financijske institucije

pretvaraju direktne vrijednosne papire u indirektne, vršeći tzv. funkciju transformacije,

na osnovi koje stvaraju nove vrijednosne papire (Prohaska 1994, str.7).

Financijsko se tržište dijeli još na primarno i sekundarno tržište. Na primarnom tržištu

izdaju se novi vrijednosni papiri, dok se na sekundarnom tržištu vrši promet već

emitiranih vrijednosnih papira. Sekundarno je tržište posebno značajno za primarno

tržište jer postojećim financijskim instrumentima osigurava visok stupanj likvidnosti.

Dva su načina ako pojedinac ili poduzeće žele doći do sredstava na financijskom tržištu.

Najčešća metoda je izdavanje dužničkog instrumenta, kao što je obveznica ili hipoteka.

Ti instrumenti predstavljaju ugovornu obvezu dužnika da će imatelju instrumenta

isplaćivati fiksni novčani iznos u redovitim intervalima (isplate kamate i glavnice) do

unaprijed određenog datuma (datum dospijeća), kada se obavlja završna isplata. Drugi

način prikupljanja novčanih sredstava je emitiranje vlasničkog udjela, poput običnih

8

dionica, što predstavlja potraživanje prema udjelu u neto dohotku i neto imovini

poduzeća.

Prema četvrtom i najvažnijem kriteriju ročnosti financijsko se tržište dijeli na tržište

novca i tržište kapitala. Razlika između tržišta novca i tržišta kapitala je u tome na koji

se rok prenose sredstva sa suficitarnih na deficitarne sudionike financijskog tržišta.

Uobičajen rok odnosno kriterij razlikovanja je jedna godina (Prohaska 1994, str.8).

Na grafikonu 1 prikazana je struktura financijskog tržišta. Financijsko je tržište

prvenstveno podijeljeno na tržište novca i tržište kapitala. Tržište novca podrazumijeva

bilateralno kratkoročne kredite i multilateralno kratkoročne vrijednosne papire. Tržište

se kapitala u širem smislu dijeli na dva pojedinačna tržišta: tržište dugoročnih

vrijednosnih papira i tržište dugoročnih kredita. Tržište dugoročnih vrijednosnih papira

ili tržište kapitala užem smislu dijeli se opet na primarno ili emisiono tržište i

sekundarno tržište koje sačinjavaju burze vrijednosnih papira i trgovanje „licem u lice“

ili OTC.

SLIKA 1 Struktura financijskog tržišta

IZVOR: Prohaska 1994, str. 8

9

Uz formiranje i transfer novčanog kapitala i njegovo usmjeravanje, financijsko tržište

ima i sljedeće funkcije (Novak 1999, str.11). Štednom funkcijom nudi se širok izbor

oblika štednje (obveznice, dionice, depoziti-ročni i po viđenju, police životnih i

mirovinskih osiguranja, vrijednosne papire i sl.), kojima se potiče sklonost štednji i

investicijama. Funkcija likvidnosti omogućuje investitorima da svoja potraživanja što

brže i bez gubitaka pretvore u novac (najlikvidnija imovina). Ova je funkcija najuže

povezana sa razvijenošću tzv. sekundarnog-transakcijskog financijskog tržišta na kojem

se preprodaju financijska potraživanja. Kreditna funkcija omogućava stalnu opskrbu

kreditima pojedince, poduzeća i državu, jer je kredit osnovni oblik suvremenog

financiranja. Funkcija plaćanja osigurava instrumente i sigurne postupke i mehanizme

masovnih domaćih i međunarodnih plaćanja po najnižoj cijeni. Zdrav, stabilan i

učinkovit financijski sustav je potpora državnoj politici za što efikasnije provođenje

makroekonomskih ciljeva (zaposlenost, niska inflacija, stabilnost, konkurentnost i sl.) i

zato ima i političku funkciju. Raznim oblicima financijskih ulaganja omogućiti će se

očuvanje realne vrijednosti novčanog kapitala ili povećanja buduće kupovne moći i to je

funkcija bogatstva. Financijsko tržište svojom funkcijom rizika ne izbjegava nego

preuzima rizike koji nastaju u realnom sektoru.

Zašto je preusmjeravanje sredstava od štediša prema potrošačima toliko važno za

gospodarstvo? Odgovor leži u činjenici da ljudi koji štede najčešće nisu poduzetnici

odnosno ljudi koji znaju za raspoložive profitabilne prigode za ulaganja. Bez

financijskih tržišta veoma je teško prenijeti sredstva od osobe koja ne vidi prigode za

ulaganja do osobe koja vidi ; obje su osobe zatočene u takvom staju i objema je lošije

nego kada tržišta djeluju. Stoga su financijska tržišta ključna za napredak ekonomske

efikasnosti.

Možemo vidjeti zašto su financijska tržišta toliko važna i zašto imaju veliku i

odgovornu ulogu u ekonomiji. Ona omogućavaju premještanje sredstava od ljudi kojima

nedostaju prigode za produktivna ulaganja do ljudi koji imaju takve prigode. Čineći to,

financijska tržišta doprinose većoj proizvodnji i efikasnosti u cjelokupnom

gospodarstvu. Također izravno potiču blagostanje potrošača, jer im omogućavaju bolje

vremensko planiranje i raspored kupnji. Mladim ljudima omogućavaju kupnju onog što

10

im je potrebno i što si mogu priuštiti, čime preskaču čekanje kad bi štedili cjelokupan

iznos koji bi trebali platiti.

2.2. TRŽIŠTE KAPITALA

Tržište kapitala je bitan segment financijskog tržišta. To je skup institucija, financijskih

instrumenata i mehanizama pomoću kojih se dugoročno slobodna sredstva štednje

prenose od suficitarnih deficitarnim jedinicama koje ulažu u kapitalnu izgradnju i

opremu (Leko 2008, str.93). Prijenos sredstava se postiže prodajom vrijednosnih papira

u obliku dionica ili obveznica onima koji imaju višak sredstava. Na tržištu kapitala

obavlja se promet vrijednosnim papirima koji imaju rok dospijeća od godine dana i više

ili su trajne vrijednosti poput dionica. U širem smislu, tržište se kapitala može definirati

kao skup odnosa ponude i potražnje za dugoročnim financijskim sredstvima na rok duži

od godinu dana (Prohaska 1996., str.16).

2.2.1. TEMELJNE ODREDNICE TRŽIŠTA KAPITALA

Trgovanje na tržištima kapitala se odvija na primarnom i sekundarnom tržištu. Primarno

tržište je ono na koje se uvode nove akcije i obveznice. Investicijski fondovi,

korporacije, investitori mogu kupovati vrijednosnice ponuđene po prvi put, a to

izdavanje se zove inicijalna prva ponuda i glavni joj je motiv dobivanje novaca za

investicije. Međutim, koristi se kako bi osnivači i prvi investitori imali načina da unovče

svoje investicije. Ali i nakon što je kompanija izvršila inicijalnu prvu ponudu, ona će

kasnije imati potrebu za dodatnim sredstvima. Tad se više ne govori o inicijalnoj prvoj

ponudi, već je svaka sljedeća prodaja novih dionica ili obveznica samo primarna tržišna

transakcija. Bitna karakteristika primarnog tržišta kapitala je da tržište funkcionira uz

prisutnost velikog rizika.

11

Emisija vrijednosnih papira kod primarnog tržišta kapitala može biti u tri oblika:

direktna emisija, indirektna i interna emisija. Kod direktne emisije vrijednosnih papira

izdavatelj i kupac su u direktnoj vezi, dok je kod indirektne prisutan posrednik. Interna

emisije vrijednosnih papira se obavlja na osnovu ostvarene dobiti u korporaciji. Posao

izdavanja, odnosno primarne emisije vrijednosnog papira prilično je složen i najčešće

zahtjevan da bi ga izdavatelj mogao samostalno odraditi. Banke, odnosno njihovi odjeli

za investicijsko bankarstvo najčešće odrađuju posao od ideje do realizacije primarne

emisije.

Posebno značenje na primarnom tržištu imaju informacije o bonitetu emitenta

vrijednosnica i o rejtingu tvrtke. Bonitet je izraz koji sintetički izražava vrijednost,

pouzdanost, poslovnu i posebice kreditnu sposobnost. Ocjene o bonitetu i rangiranja

emitenata služe investitorima pri ocjeni rizika, a emitentima pri utvrđivanju tržišne

pozicije, a time i utvrđivanja cijene predmetne vrijednosnice na emisijskom tržištu.

Prikupljane informacija o bonitetu danas je visokoprofesionalizirani posao posebnih

organizacija koje ga obavljaju uz naknadu. Najpoznatije Moody´s, Standard & Poor´s,

Fitch, Euromoney rangiraju emitente, pojedine emisije ili zemlje dodjeljujući im ocjene

od tri A (najniži rizik) do C ili D (najrizičnije). Ove se slovne ocjene dopunjuju i

brojčanim oznakama. Važno je napomenuti da su i najrizičnije vrijednosnice pogodne

za ulaganja, ali je odluka o njihovoj kupnji povezana sa najvišim stupnjem rizika kojeg

se time preuzima. Zbog toga se institucionalnim investitorima najčešće ograničavaju

ulaganja u visokorizične vrijednosnice (Leko 2008, str.55).

Sekundarno tržište je tržište na kojem se obavlja stalna kupoprodaja već emitiranih

vrijednosnih papira koji su u ruke investitora došli rasprodajom na primarnom tržištu.

Zove se i transakcijsko tržište. Na njemu se ne prikupljaju nova novčana sredstva već se

samo mijenja vlasnik vrijednosnice, tj. vrijednosnice se preprodaju. Sekundarno tržište

se posebno pravno i organizacijski uređuje radi zaštite sudionika na njemu. Posebno

značenje sekundarnog tržišta je u tome da pruža laganu mogućnost investitoru da

preproda vrijednosni papir koji posjeduje, čime mu omogućava osobinu likvidnosti i

oslobađa mu novčana sredstva za drugačije plasmane. Bez uređenog sekundarnog tržišta

ni primarno tržište ne vrijedi mnogo jer bez sekundarnog tržišta, vrijednosnice koje su u

12

nas u prošlosti bile su samo prosti papiri s kojima se nije moglo ništa učiniti do njihova

roka dospijeća. Ova se tržišta razlikuju od zemlje do zemlje.

Na sekundarnim tržištima se omogućuje unovčenje ranijih ulaganja, tj. likvidnost

investitora uz relativno stabilne izvore financiranja za emitenta. Osiguranje likvidnosti

je osnovna funkcija sekundarnog tržišta bez kojeg bi funkcioniranje primarnog tržišta

bilo dovedeno u pitanje. Sekundarno tržište je posebno važno kod vrijednosnica tržišta

kapitala, vrijednosnice koje imaju dugi rok dospijeća, uslijed veće mogućnosti promjene

cijene vrijednosnica i činjenice da je unovčenje vrijednosnica daleko u budućnosti,

odnosno da su očekivani gotovinski tijekovi vremenski udaljeniji. Zbog nelikvidnosti i

veće neizvjesnosti u slučaju da svoja potraživanja ne mogu unovčiti na sekundarnom

tržištu, investitori bi bili neskloni ulaganju sredstava u ovakve vrijednosnice, što bi se

uvelike odrazilo na obujam primarnog tržišta (Vidučić 2006, str.110).

U pravilu se transakcije s vrijednosnim papirima obavljaju u bankama, na klasičnoj

burzi vrijednosnica koja je najorganiziraniji oblik sekundarnog tržišta i na tzv. OTC

(over-the-counter) tržištu na kojem se kupoprodaje obavljaju na principu automatskih

kompjutorskih kotiranja na mreži kompjutora, kako je to slučaj u Sjedinjenim

Američkim državama. Računala dilera na takvom se tržištu nalaze u stalnoj vezi, što im

omogućava poznavanje cijena kod drugih dilera pa OTC tržište može biti veoma

konkurentno i ne mora se bitno razlikovati od tržišta sa organiziranom burzom (Mishkin

& Eakins 2005, str.19). To je drugi važan oblik organiziranog sekundarnog tržišta i na

njemu se trguje dionicama i obveznicama manjih ili novijih tvrtki koje najčešće nisu, ali

mogu biti uvrštene i na burzama.

Burza vrijednosnica organizirano je i centralizirano fizičko mjesto trgovanja dionicama

i obveznicama na kojem članovi burze trguju prema specifičnom skupu pravila

regulacije i to kao posrednici (brokeri) ili za vlastiti račun (dealeri, traderi) (Leko 2008,

str.87). Sve veće burze imaju svoju zgradu, određene članove te izabrano upravljačko

tijelo. Moraju raspolagati osobljem, opremom, tehničkim uvjetima i organizacijom koja

omogućuje da svi članovi burze mogu istovremeno, ravnopravno i pod jednakim

uvjetima davati i prihvaćati ponude za kupnju i prodaju vrijednosnih papira, da svi

članovi burze u istom trenutku imaju jednaki pristup tržišnim informacijama o

13

vrijednosnim papirima kojima se trguje. Mjesta na burzi, koja se kupuju i prodaju,

predstavljaju pravo na trgovanje na burzi. Burze olakšavaju proces investiranja jer su

mjesta gdje se transakcije obavljaju učinkovito i relativno jeftino te su institucije na

kojima se neprekidnim transakcijama testira vrijednost papira (Novak 1999, str.236).

Važnost burzi za gospodarski razvoj je velika jer se na burzama provodi transparentna

prodaja vrijednosnih papira. Zahvaljujući tome, investitori imaju povjerenje da svi

mogu trgovati pod jednakim uvjetima te da nitko nije privilegiran zbog toga što

raspolaže s više novca ili više informacija. Državni nadzorni organi, zajedno s burzom,

nadziru trgovanje i paze da se poštuju sva pravila trgovanja i zaštite investitora

(Klamčer Čalopa & Cingula 2000, str.61).

Podjela financijskih tržišta na tržišta vlasničkih i dužničkih vrijednosnica se temelji na

obilježju financijskog odnosa između izdavatelja i vlasnika obveznice. Kao što im i sam

naziv kaže, vlasnički papiri predstavljaju udio u vlasništvu nad kompanijom i za njih su

vezana određena vlasnička prava, dok je u pozadini dužničkoga vrijednosnog papira

financijsko kreditiranje izdavatelja. Klasični vlasnički instrument je dionica, dok je

obveznica tipičan predstavnik skupine dužničkih vrijednosnica. Iako postoje određene

organizacijske razlike između tih tržišnih segmenata, oni u praksi čine cjelinu: mjesto

na kojemu se sastaju ponuda i potražnja dugoročnih financijskih instrumenata.

Pojam nacionalnog tržišta, odnosi na domaće tržište kapitala. Stoga bi se pojam

međunarodnog tržišta kapitala trebao odnositi na sva ostala nacionalna tržišta, osim

domaćega. Međutim, bitno je reći da se pod pojmom međunarodnog tržišta kapitala

podrazumijeva trgovina vrijednosnim papirima koja nije ograničena na (jedno) državno

područje, a samim tim su obuhvaćena i nadnacionalna tržišta kapitala. Tipičan primjer

nadnacionalnog tržišta jest tzv. eurotržište, koje nema posebnog uređenja, ne pripada ni

jednoj državi i čija su glavna središta Pariz, London, Luksemburg i Frankfurt.

14

2.2.2. SUDIONICI NA TRŽIŠTU KAPITALA

Sudionici na tržištu kapitala najčešće se grupiraju kao investitori, korisnici kapitala,

posrednici i država. Investitori predstavljaju kategoriju sudionika bez koje tržište ne bi

moglo djelovati. Njihovo uspješno ulaganje s ciljem ostvarivanja dobiti temelji se na

uspješnoj i točnoj prosudbi vrijednosti investicije u koju se ulaže (Klamčer Čalopa &

Cingula 2000, str.54). Korisnici kapitala su izdavatelji vrijednosnih papira koji u emisiji

prikupljaju kapital za proširenje svojih djelatnosti, dok posrednici djeluju između

investitora i korisnika kapitala na način koji je propisan zakonom i pod strogim je

nadzorom državnih tijela.

Primarni izdavatelji vrijednosnica na tržišta kapitala su savezne, lokalne vlasti i

korporacije. Savezna vlada izdaje dugoročne obveznice da bi financirali investicijske

projekte, kao što su izgradnja škola i zatvora. Vlade nikad ne izdaju dionice jer ne mogu

prodati prava vlasništva. Korporacije izdaju i obveznice i dionice. Jedna od najtežih

odluka s kojima se suočava neka tvrtka jest treba li financirati svoj rast zaduživanjem ili

emisijom kapitala. Raspored kapitala tvrtke između duga i temeljnog kapitala je njena

struktura kapitala. Korporacije mogu ući na tržišta kapitala jer nemaju dovoljno kapitala

da financiraju svoje prilike za ulaganje. Kao alternativu tvrtke mogu odabrati ulazak na

tržište kapitala jer žele sačuvati svoj kapital za podmirenje neočekivanih potreba. U oba

slučaja dostupnost efikasnim tržištima kapitala ključna je za kontinuirano zdravlje

poslovnog sektora. Najveći kupci vrijednosnica tržišta kapitala su kućanstva. Često

pojedinci i kućanstva polažu sredstva u financijske institucije, kao što su investicijski i

mirovinski fondovi, koji koriste sredstva za kupnju instrumenata tržišta kapitala kao što

su obveznice i dionice.

Za poslovne banke tržište kapitala je zanimljivo sa aspekta pasive kao i aktive. Banke

koriste tržište kapitala za financiranje dioničarskog kapitala, s obzirom da moraju imati

pravnu formu dioničarskog društva, zakonski se mogu financirati putem tržišta kapitala.

A s druge strane, poslovna banka može biti bitan investitor te također kao posrednik.

Investicijski fondovi i brokersko-dilerska društva su bitni investitori. Aktivni su na

sekundarnom tržištu i time utiču na dnevne burzovne indekse. Investicijski fondovi su

15

financijske organizacije osnovane da prikupljaju sredstva od svojih ulagača i onda ta

sredstva investiraju u različite financijske oblike, odnosno imovinu (Prohaska 1996,

str.223). Fondovi svoj kapital ulažu u dionice, preferiraju ulaganje u dionice kompanija

koje kotiraju na OTC tržištima, obveznice ili druge vrijednosne papire s fiksnim

prihodom jer je manje izlaganje riziku od promjene tečaja vrijednosnih papira. Postoje

mješoviti investicijski fondovi čiji se portfolio sastoji i od dionica i od obveznica.

Depozitne ustanove su financijske ustanove koje primaju depozit – novčani ulog koji se

čuva u depozitnoj ustanovi. To su pravne osobe koje se bave financijskim uslugama

kao što su: uzimanje novca od gospodarskih subjekata (pojedinaca, poduzeća i države)

na čuvanje i uporabu uz kamatu, davanje zajmova gospodarskim subjektima uz kamatu,

obrt vrijednosnih papira i deviza za svoju korist ili za korist svojih komitenata,

savjetodavne i posredničke usluge uz naknadu te usluge čuvanja uz naknadu svojim

komitentima. To su banke (komercijalne i investicijske) i štedne ustanove (štedionice i

štedno-kreditne ustanove). Posrednici su između gospodarskih subjekata koji imaju

viškove sredstava i voljni su ih uložiti i onih koji imaju manjak sredstava ili potrebu za

sredstvima.

U razvijenim sustavima u kojem trgovina kapitalom ima neosporno važnu ulogu, uz

djelovanje burzi i drugih oblika uređenog tržišta kapitala, pretpostavlja se i rad ostalih

institucija koje svojim djelovanjem utječu na regulaciju i kontrolu tržišta, te ga tako čine

sigurnijim za obje strane uključene u trgovinsku razmjenu. Djelovanje institucija na

tržištu kapitala uređeno je državnim zakonima, ali i internim pravilima samih institucija

koje djeluju na tržištu (Klamčer Čalopa & Cingula 2000, str.16).

16

2.3. VAŽNOST REGULACIJE I NADZORA ZA STABILNOSTI

FINANCIJSKOG TRŽIŠTA

Definiranje pravila i postavljanje kontrolnih mehanizama za operacije financijskih

institucija i tržišta čine temelj regulacije financijskog sustava. Regulacijom financijskog

sustava nastoje se ostvariti tri osnovna cilja. Prvi cilj je osiguranje od monopolističkog

ponašanja davatelja financijskih usluga, drugi cilj je zaštita investitora te zadnji

osiguranje sistemske stabilnosti financijskog sustava. Sustavom regulacije osigurava se

stabilnost i likvidnost financijskog sustava, promiče se konkurentnost i tržišna

efikasnost te se investitorima omogućuje pristup kvalitetnim informacijama.

Financije imaju ključnu ulogu u alokaciji resursa, odnosno procesu transformacije

štednje u ulaganja, a time i u rastu gospodarstva te povećanju opće razine društvenog

blagostanja. Financijska stabilnost očituje se u nesmetanom funkcioniranju svih

segmenata financijskog sustava u procesu alokacije resursa, procjene i upravljanja

rizicima te izvršavanja plaćanja, kao i otpornosti sustava na iznenadne šokove. Od

posebne je važnosti pitanje regulacije i nadzora sastavnih dijelova financijskog sustava.

Adekvatnom zakonskom regulativom i osnivanjem neovisnih regulatornih tijela i

institucija zaštitit će se interesi društva u cjelini te akcelerirati razvoj gospodarstva. U

većini zemalja propisi su usmjereni na očuvanje financijske stabilnosti i zaštite

potrošača.

Efikasan financijski sustav od ključne je važnosti za napredak svake nacionalne

ekonomije zbog sposobnosti da prevlada tržišne nesavršenosti i minimizira sistemske

rizike. Vrlo važan cilj ekonomske politike jeste financijska stabilnost. Financijski sustav

je stabilan ako ima efikasnu regulatornu infrastrukturu, efikasna i dobro razvijena

financijska tržišta te efikasne i zdrave financijske institucije.

Bankovne i nebankovne financijske institucije imaju ključnu ulogu u uspostavljanju

stabilnog i zdravog financijskog sustava . Stoga se one moraju razvijati usporedno, jer

omogućavaju važne sinergijske efekte za ekonomiju. Nebankovne institucije pri pomažu

u ubrzavanju dugoročnog financiranja i investiranja, što se postavlja kao poseban izazov

u ranim fazama razvoja bankovno orijentiranih financijskih sustava. Razvoj ugovorno-

17

štednih institucija poboljšava upravljanje rizicima, omogućava diverzifikaciju rizika te

osigurava konkurentnost na tržištu.

Kako pojedina zemlja postaje integrirana s međunarodnim financijskim tržištima,

prostor za administrativnu regulaciju kapitalnih tokova drastično opada. Politike za

reguliranje količine i vrste kapitalnih priljeva dugoročno se pokazuju neučinkovitima.

Zbog toga najučinkovitiji načini za nošenje s povećanim kapitalnim priljevima

uključuju produbljivanje financijskog tržišta, jačanje uloge nadzora i regulacije

financijskog sustava te vođenje zdrave i stabilne makroekonomske politike. Tim se

politikama zemlja odriče aktivnog sudjelovanja u reguliranju kapitalnih priljeva te se

preusmjerava na nošenje s posljedicama tih priljeva, povećava se apsorpcijski kapacitet

te otpornost financijskih sustava na rizike povezane s priljevima kapitala.

Zaostajanje u razvoju regulacije za razvojem tržišta najviše je izraženo u financijskom

segmentu svjetske ekonomije, pa je posljedično suvremena svjetska kriza začeta upravo

u financijama, proširila se u sve ekonomske sektore preko financija i uzrokovala

globalnu recesiju. Slom svjetskog financijskog sustava 2008. godine nije slučajnost, već

posljedica ekonomskog racionalnog ponašanja sudionika tržišta u uvjetima nedovoljno

razvijene regulacije. Izostanak regulacije će i na bilo kojem drugom segmentu tržišta

dovesti do razvoja negativnih tendencija koje mogu eskalirati i dovesti do krize, ali

manjih razmjera od krize koju izaziva slom financijskog tržišta. Današnja svjetska

ekonomska kriza bi morala rezultirati razvojem, sveobuhvatne i dinamične regulacije na

globalnoj razini. Svako uređenje financijskog tržišta, kao i uspostavljanje

institucionalne razine djelovanja, obiluje zakonima i regulativama (Klamčer Čalopa &

Cingula 2000, str.71). S obzirom na važnost stabilnosti institucionalnih investitora i

tržišta kapitala za sveukupni gospodarski sustav, nužno je definirati i implementirati

politiku regulacije i kontrole svih dijelova financijskog sustava.

Vrlo važnu ulogu u regulaciji svjetskog tržišta vrijednosnica ima međunarodna

organizacija IOSCO koja je postavila osnovna načela koja čine temelj regulacije

globalnog financijskog tržišta.

18

IOSCO1 je kratica za Međunarodnu organizaciju nadzornih tijela za vrijednosne papire

koja je osnovana u travnju 1983. kako bi okupila regulatore glavnih svjetskih burzi.

Premda nema stvarne ovlasti nad svojim članovima-regulatorima iz zemalja članica,

IOSCO je postavio osnovna načela koja čine temelj regulacije globalnog financijskog

tržišta. Zemlje članice IOSCO-a reguliraju više od 90% svjetskog tržišta vrijednosnica,

a članstvo organizacije postojano raste. Trenutno okuplja više od 190 članova,

podijeljenih u dvije glavne skupine: redovni članovi koji su regulatori tržišta

vrijednosnih papira te pridruženi članovi (burze, financijske organizacije i sl.). Glavni je

cilj IOSCO-a uspostava međunarodnih standarda koji povećavaju učinkovitost i

transparentnost tržišta vrijednosnih papira, štite investitore i olakšavaju suradnju

regulatora u borbi protiv financijskog kriminala. Iscrpne studije i analize, postavljanje

zajedničkih načela, kao i međunarodna razmjena iskustava čine IOSCO ne samo

međunarodnom institucijom koja postavlja standarde već i platformom za razmjenu

informacija i suradnju među članovima.

Za promet vrijednosnim papirima posebno su važne samoregulirajuće institucije koje

djeluju u skladu s državnim zakonima, ali bez izravne državne intervencije što znači po

svojim unutarnjim pravilima. One omogućuju da se promet odvija pošteno i pravilno, a

da ipak postoji tržišna sloboda umjesto državne regulative.

1 International Organisation of Securities Commissions

19

3. TRŽIŠTE KAPITALA U REPUBLICI HRVATSKOJ

Hrvatsko tržište kapitala se može označiti mladim tržištem odnosno tržištem u

nastajanju zbog relativno kratke povijesti. Tržište kapitala u Republici Hrvatskoj

razvijalo se pod snažnim utjecajem četiri faktora: zakonske regulative, privatizacije,

razvoja domaćeg tržišta javnog duga, mirovinske reforme i intenzivnog rasta i razvoja

institucionalnih investitora od 2002. godine.

Ulagati u instrumente tržišta kapitala mogu sve pravne i fizičke osobe, uz posredovanje

licenciranih brokera, koji tim instrumentima trguju preko Zagrebačke burze (ZB ili,

engleskom kraticom, ZSE). Za urednu namiru transakcija kupnje i prodaje vrijednosnih

papira na domaćem tržištu kapitala zaduženo je Središnje klirinško depozitarno društvo

(SKDD). Glatko funkcioniranje hrvatskog tržišta kapitala ovisi o aktivnostima Hrvatske

agencije za nadzor financijskih usluga (HANFA).

3.1. ZAKONODAVNA REGULATIVA HRVATSKOG TRŽIŠTA

KAPITALA

Usvajanjem Zakona o Hrvatskoj agenciji za nadzor financijskih usluga iz 2005.godine,

Zakona o tržištu vrijednosnih papira (NN 107/95, 142/98, 84/02 i 138/06), Zakona o

investicijskim fondovima (NN 107/95, 12/96, 114/01 i 150/05), Zakona o

privatizacijskim investicijskim fondovima (NN 109/97 i 114/01) i Zakona o

preuzimanju dioničkih društava (NN 124/97, 57/01 i 84/02) stvoreni su preduvjeti za

razvoj tržišta kapitala u Republici Hrvatskoj (Leko 2008, str.153). Međutim usvajanjem

Zakona o tržištu kapitala (NN 88/08) postignuto je usklađenje pravne regulative

Republike Hrvatske s pravnom stečevinom Europske Unije u poglavlju 9 pod nazivom

financijske usluge.

Zakon o tržištu kapitala stupio je na snagu 1. siječnja 2009. godine, a uređuje uvjete za

osnivanje, poslovanje, nadzor i prestanak postojanja investicijskog društva, tržišnog

operatera i operatera sustava prijeboja i namire u Republici Hrvatskoj; uvjete za

20

pružanje investicijskih usluga i obavljanje investicijskih aktivnosti i s tim povezanih

pomoćnih usluga; pravila trgovanja na uređenom tržištu; uvjete za ponudu vrijednosnih

papira javnosti i uvrštenje vrijednosnih papira na uređeno tržište; obveze u vezi s

objavljivanjem informacija koje se odnose na vrijednosne papire uvrštene na uređeno

tržište; zlouporabu tržišta; pohranu financijskih instrumenata i namiru poslova s

financijskim instrumentima; ovlasti i postupanje Hrvatske agencije za nadzor

financijskih usluga (HANFA) pri provođenju Zakona. Ovaj Zakon postavlja, umjesto

specifičnih i detaljnih pravila, jasne standarde i ciljeve koja su investicijska društva

dužna ostvarivati.

Zakon je donio promjene koje prožimaju sve sastavnice tržišta. Najznačajnija globalna

posljedica predloženog zakona o tržištu kapitala je usklađivanje s normama Europske

unije, čime se stvara pretpostavka za budući ulazak Hrvatske na jedinstveno europsko

tržište. Jačanje konkurencije, međunarodno otvaranje i proizlazeći pritisak na

konsolidaciju unutar sektora definitivno je najvažnija posljedice te nove regulative, koja

će doći do punog izražaja nakon ulaska Republike Hrvatske u EU. Sa svojih 600

članaka taj Zakon detaljno regulira osnivanje i rad investicijskih društava koja će

ubuduće morati izračunavati i adekvatnost kapitala, uz burzu uvode i nova mjesta

trgovanja, primjerice MTP2, ukida obvezu uvrštavanja u burzovnu kotaciju javnih

dioničkih društava, itd. Predviđa i osnivanje posebnog Fonda za zaštitu ulagatelja, te

osiguranje potraživanja, uglavnom malih ulagatelja, do iznosa od 150 tisuća kuna po

klijentu. Zakon detaljnije regulira i novinsko izvještavanje i moguće zlouporabe na

tržištu kapitala - korištenje povlaštenih informacija i manipulacije tržištem, a posebnim

Zakonom o kaznenim djelima protiv tržišta kapitala za takve zlouporabe propisane su uz

novčane i kazne zatvora od jedne do pet godina.

Zakon počiva na „principles based approach” (pristup temeljen na principima), što

znači da umjesto specifičnih i detaljnih pravila postavlja jasne standarde i ciljeve koje

su investicijska društva dužna ostvarivati i izbjegavanje „one size fits all”

(univerzalnog) principa. Zahtjevima se odnosi s obzirom na vrstu, opseg i složenost

poslovanja kao i vrstu i opseg investicijskih usluga i aktivnosti koje pojedino društvo

2 Mutilateralne trgovinske platforme kojima mogu upravljati i burze i investicijska društva

21

pruža i obavlja. Prednost ovakvog pristupa je fleksibilnost nužna za reguliranje raznih

subjekata i aktivnosti kojima se isti bave, a u isto vrijeme nameće veliku odgovornost na

sve aktere.

3.2. RAZVOJ TRŽIŠTA KAPITALA U REPUBLICI HRVATSKOJ

Tržište kapitala u Republici Hrvatskoj u današnjem obliku počinje djelovati osnivanjem

Zagrebačke burze tijekom 1991. godine. Dvije godine kasnije osnovano je Varaždinsko

tržište vrijednosnica koje je u početku djelovalo kao OTC tržište, a kasnije kao

Varaždinska burza. Spajanjem dviju burzi tijekom 2007. godine stvoreno je jedinstveno

nacionalno tržište kapitala. Tržište kapitala ima brojne važne funkcije među kojima se

najviše ističu da djeluje kao primarno i sekundarno tržište za vrijednosne papire.

Zagrebačka burza osnovana je još 1918. godine, nakon raspada Austro-Ugarske

Monarhije. Sve do velike gospodarske krize u tridesetim godinama Zagrebačka je burza

poslovala relativno uspješno, no tada se zbog pomanjkanja potražnje ukida trgovina

vrijednosnim papirima. Trgovina devizama, sirovinama i zlatom ipak se održala sve do

kraja Drugog Svjetskog rata (Alajbeg i Bubaš 2001, str.13).

Obnova Burze u Hrvatskoj uslijedila je tek 1991. godine, kada je 25 banaka i 2

osiguravajuća društva utemeljilo Zagrebačku burzu kao centralno mjesto trgovine

vrijednosnim papirima u Republici Hrvatskoj. U samim počecima trgovalo se na

velikim dražbama koje su organizirane u sjedištu Burze na Ksaveru i na kojima su svi

brokeri bili fizički prisutni. Godine 1994. uveden je elektronički trgovinski sustav koji

omogućava da brokeri članovi Burze budu telekomunikacijski povezani i trguju na

Burzi ne napuštajući svoje urede diljem Hrvatske.

U Republici Hrvatskoj trenutno za ovlaštenje pružanja investicijskih usluga i obavljanje

investicijske aktivnosti sukladno odredbama Zakona o tržištu kapitala imaju 27 društava

za upravljanje investicijskim fondovima, a 37 društava ovlaštenih pružati investicijske

usluge i obavljati investicijske aktivnosti (HANFA, 2012). Sva investicijska društva i

22

banke, uključujući Zagrebačku burzu, Središnje klirinško depozitarno društvo te Tržište

novca, članovi su Udruženja za poslovanje i posredovanje na financijskim tržištima.

Na Zagrebačkoj burzi trguju brokerska društva koja su članice burze u svoje ime i za

svoj račun ili po nalogu klijenta, vlasnika vrijednosnih papira. Zagrebačka burza ima i

danas funkciju centralnog mjesta trgovine vrijednosnim papirima u Republici

Hrvatskoj. U Hrvatskoj su poslovanje i aktivnosti tržišta kapitala određene Zakonom o

tržištu kapitala (NN 88/08). Prema tom Zakonu, burza se osniva kao dioničko društvo

koje mora raspolagati osobljem, opremom, tehničkim uvjetima i organizacijom koja

omogućuje svim članovima burze istovremeno, ravnopravno i pod jednakim uvjetima

davanje i prihvaćanje ponuda za kupnju i prodaju, da svi članovi burze imaju u istom

trenutku jednaki pristup tržišnim informacijama o vrijednosnim papirima kojima se

trguje i da svi mogu prodavati odnosno kupovati vrijednosne papire pod jednakim

uvjetima. Osim kao dioničko društvo, burza se može osnovati i kao Europsko društvo –

Societas Europea3 sa sjedištem u Republici Hrvatskoj.

Nova pravila Zagrebačke burze, koja su stupila na snagu 20. srpnja 2009. godine,

donijela su neke novine kao što su ukidanje kotacije javnih dioničkih društava (JDD) i

Usporednog tržišta te uvođenje novog najvišeg tržišta (Prime Market) i Multilateralne

trgovinske platforme (MTP) te mogućnost izvršavanja transakcija izvan Burze, ali pod

uvjetom da se o trgovanju obavijeste investitori i HANFA. Promijenila se i struktura

tržišta koje se sada sastoji od Uređenog tržišta kojeg čine Prime Market (novo najviše

tržište), Službeno tržište i Redovito tržište, te MTP-a na kojem će moći trgovati sve one

dionice koje nisu spremne zadovoljiti razine transparentnosti na višim kotacijama.

Najveća razlika između dotadašnjeg i novog tržišta je u tome što je sada moguće

sklapati transakcije i izvan Burze (OTC tržište), ali uz obvezu prijavljivanja tih

transakcija svim investitorima i prijavu regulatoru (HANFA-i).

3 Societas Euporea ili europsko dioničko društvo je oblik trgovačkog društva koji djeluje na

supranacionalnom nivou i čiji kapital je podijeljen na dionice. SE obavlja djelatnost na europskoj razini kao trgovačko društvo s jednom upravom i jednim sjedištem te unificiranim sustavom izvješćivanja. Ovime se izbjegava sastavljanje skupih i administrativno zahtjevnih mreža društava kćeri koji se temelje na različitim nacionalnim zakonodavstvima, budući da se ranije moralo osnivati društvo kćeri u državama u kojima društvo nije imalo registrirano sjedište te djelovati prema zakonima različitih država u kojima posluje.

23

Vodeće tržište je najzahtjevniji tržišni segment u smislu zahtjeva koje postavlja pred

izdavatelja, osobito glede transparentnosti. Trenutno u Vodećem tržištu ne kotira niti

jedna dionica. Redovito tržište obvezuje izdavatelja na dostavu samo minimalnih

informacija propisanih Zakonom o tržištu kapitala, dok za Službeno i Vodeće tržište

postoje dodatne obveze propisane Pravilima Burze.

CROBEX je službeni indeks Zagrebačke burze d.d. Počeo se objavljivati 1. rujna 1997.

godine. Bazni datum je 1. srpnja 1997. godine, a bazna vrijednost 1.000. Prilikom

odabira dionica koje će ući u sastav CROBEX-a u obzir dolaze samo dionice kojima se

trgovalo više od 90% ukupnog broja trgovinskih dana u promatranom šestomjesečnom

razdoblju. Indeks je vagan na osnovi „free float“ tržišne kapitalizacije4 , pri čemu je

težina pojedine dionice ograničena na 15%. Ukoliko se nekom od dionica koje

sačinjavaju CROBEX nije trgovalo predmetnog dana, uzima se zadnja cijena.

CROBIS je drugi službeni obveznički indeks Zagrebačke burze koji se počinje

objavljivati 1. listopada 2002. godine. Kao bazni datum utvrđen je 30. rujna 2002.

godine, a bazna vrijednost postavljena je na 100 bodova. To je cjenovni indeks vagan na

osnovi tržišne kapitalizacije, pri čemu ponder pojedine obveznice u indeksu ne može

prijeći 35%.

Indeks CROBEX10 počeo se objavljivati 7. rujna 2009. godine. Bazni datum je 31.

srpnja 2009. godine, a bazna vrijednost iznosi 1.000. vagan na osnovi free float tržišne

kapitalizacije, pri čemu je težina pojedine dionice ograničena na 20%. Ukoliko se

nekom od dionica koje sačinjavaju CROBEX10 nije trgovalo predmetnog dana, uzima

se prethodna zadnja cijena.

Dana 1. rujna 2012. godine stupaju na snagu nove odluke o indeksima CROBEX i

CROBEX10, u kojima se mijenja način izračuna tzv. free floata.

4 Free float tržišna kapitalizacija je izraz koji označava metodu obračunavanja djela vrijednosti određene

tvrtke, koja se zasniva na određivanju vrijednosti dionica kojima se redovito može trgovati na organiziranom tržištu. Free float tržišna kapitalizacija određene dionice računa se kao umnožak broja izdanih dionica, free float faktora i zadnje cijene dionice. Udjel free float tržišne kapitalizacije pojedine dionice u ukupnoj tržišnoj kapitalizaciji indeksa CROBEX, na dan revizije, ne može preći 15%. Ako

nekom dionicom nije trgovano dotičnog dana, uzima se prethodna zadnja cijena.

24

CROBIStr je službeni obveznički indeks Zagrebačke burze koji se počeo objavljivati 2.

prosinca 2011. godine. Kao bazni datum utvrđen je 1. prosinca 2011. godine, a bazna

vrijednost postavljena je na 100 bodova. Indeks ukupnog prinosa vagan na osnovu

tržišne kapitalizacije, pri čemu težina pojedine obveznice u indeksu ne može prijeći

35%.

U Hrvatskoj tržište kapitala nije zaživjelo svoju pravu svrhu, u pravilu se koristi jedino

kao sekundarno tržište na kojem se dionice mogu prodati, a ne kao mjesto gdje se

prikuplja kapital. Razvoj tržišta kapitala zahtijeva okolnosti koje bi omogućile da se na

njemu nađu likvidonosni viškovi koji bi onda bili usmjeravani u perspektivne projekte.

Ne smije se zaboraviti da kapital ima i cijenu, što implicira da projekti moraju imati i

zadovoljavajući povrat, biti konkurentni da bi se u njih ulagalo. Nadalje, potrebna je i

institucionalna podrška u ostvarenju vlasničkih prava. Drugim riječima, još uvijek se

govori o preduvjetima za razvoj, a ne o razvijenom tržištu kapitala. U današnje vrijeme

slobodnog protoka kapitala razumljivo je da zbog prepreka, a i nenalaženja profitabilnih

projekata na hrvatskom tržištu, institucionalni investitori plasiraju novac na stranim

tržištima, a ne domaćima.

3.3. ZAGREBAČKA BURZA

Glavni ciljevi burze su zaštita ulagatelja, ostvarenje fer, pravičnog i transparentnog

tržišta, smanjivanje sistemskog rizika, sprječavanje sukoba interesa do kojeg može doći

između članova, dioničara Burze, izdavatelja, malih ulagatelja i institucionalnih

ulagatelja, ostvarivanje informacijske ravnoteže između svih sudionika tržišta,

objavljivanje javnosti relevantnih informacija vezanih uz financijske instrumente kojima

se trguje na uređenom tržištu ili MTP-u i izdavatelje predmetnih instrumenata.

Svjesna važnosti odgovornog i etički utemeljenog ponašanja poslovnih subjekata u

okviru gospodarstva, svjetske korporacije usvojile su djelomično na vlastitu inicijativu,

a i po preporuci Organizacije za ekonomsku suradnju i razvoj (OECD) etički Kodeks

25

poslovanju kojim se obvezuju poštivati načela etike u svim svojim poslovnim

odnosima.

U Hrvatskoj agencija HANFA i Zagrebačka burza usvojili su početkom 2007. hrvatski

Kodeks korporativnog upravljanja (Corporate Governance Codex), u kojemu se definira

temeljna načela: transparentnost poslovanja, jasno naznačene procedure za rad

nadzornog odbora, uprave i drugih organa i struktura koje donose važne odluke,

izbjegavanje sukoba interesa, efikasna unutarnja kontrola, efikasan sustav odgovornosti.

Kodeks korporativnog upravljanja je skup pravila za transparentno iznošenje

informacija prema svim dioničarima tvrtke i javnosti. Korporativno upravljanje

podrazumijeva sustav upravljanja i nadzora nad dioničkim društvima i bavi se odnosima

između uprave dioničkog društva, njegova nadzornog odbora, dioničara i drugih

interesnih skupina koje su povezane s dioničkim društvom No, najveća mu je mana što

se radi o pravilniku savjetodavnog karaktera čija je primjena prepuštena odluci

poduzeća uvrštenih na burzu.

Kodeks bi prema svojoj namjeni trebao postaviti visoke standarde korporativnog

upravljanja i kroz veću transparentnost tvrtke zaštiti interese manjinskih dioničara

tvrtke. Tvrtke koje se odluče primijeniti kodeks u svojem poslovanju trebale bi postati

transparentne u pogledu javnog objavljivanja cjenovno osjetljivih informacija,

vlasničkoj strukturi i financijskim izvješćima. Posebno su regulirani i organi društva te

njihovi članovi, što se odnosi na glavnu skupštinu, Nadzorni odbor i Upravu. Područja

koja se u tom okviru obično problematiziraju odnose se na definiranje strateških ciljeva

društva, sredstava za ostvarenje tih ciljeva i načina mjerenja njihova ostvarenja te

definiranje odnosa ključnih interesnih skupina s društvom i međusobno.

Transparentnost trgovine na tržištima kojima upravlja burza predstavlja bitnu

pretpostavku za postojanje fer, transparentnog i pravičnog tržišta. U svrhu postizanja

transparentnosti trgovine, burza će objavljivati podatke o sklopljenim transakcijama i

ponudama koje su unesene u trgovinski sustav, ali nisu izvršene (dubini tržišta).

Objavljivanje podataka burza vrši putem javnih medija, interneta, društava koje se bave

distribucijom podataka o burzovnoj trgovini i članova.

26

Prema dosadašnjim istraživanjima najlošiju razinu transparentnosti imaju poduzeća koja

su bila uvrštena u JDD kotaciju5, tj. kotaciju javnih dioničkih društava, gdje većina

poduzeća ispunjava samo zakonski minimum o izvještavanju. Kod većine poduzeća

veliki problem predstavljaju Nadzorni odbori, čiji su članovi čak manje obrazovani od

Uprava poduzeća. Veliki problem u transparentnosti mnogih tvrtki predstavljaju i

neregulirane situacije sukoba interesa kao i nagrađivanje Uprave i NO-a. Posebno je

zabrinjavajuće što gotovo dvije trećine tvrtki ne provodi unutarnju reviziju. Postizanje

visokog stupnja transparentnosti u vlastitom interesu je poduzeća, budući da bi

podcijenjenost tvrtke na burzi mogla rezultirati neprijateljskim preuzimanjem.

Usprkos nekim pozitivnim pomacima kvaliteta korporativnog upravljanja u javnim

dioničkim društvima je još uvijek manjkava. To se, između ostalog, očituje u

nedovoljnoj transparentnosti poslovanja i neodgovarajućoj zaštiti pojedinih interesnih

skupina, poput manjih dioničara. Kvalitetno korporativno upravljanje treba udovoljiti

cilju transparentnosti poslovanja dioničkog društva, učinkovitog i efikasnog korištenja

njegovih resursa te uspostavi odnosa među interesnim skupinama koji će pripomoći

ostvarenju strateških ciljeva dioničkog društva. Povećanjem povjerenja i odgovornosti

dobro korporativno upravljanje daje društvu kredibilitet u odnosima s njegovim

poslovnim partnerima, zaposlenima i ostalima. Dobrim korporativnim upravljanjem

mogu se u dioničko društvo privući ulaganja te se njegovi investitori zaštititi.

3.3.1. OSNIVANJE BURZE I ORGANIZACIJSKI ZAHTJEVI

Osnivači burze podnose zahtjev za izdavanje odobrenja za obavljanje djelatnosti burze.

U njemu mora biti naznačeno koje djelatnosti burza namjerava obavljati te vrste

financijskih instrumenata koji se namjeravaju trgovati na uređenom tržištu. Također

mora biti priložen i opis trgovinskog sustava iz kojeg je vidljivo da isti udovoljava

5 Neka od poduzeća koja su bila uvrštena u JDD kotaciju 2007. godine, prije njenog ukidanja su: AD

Plastika, Adris, Badel 1862, Dalekovod, Centar banka, Đuro Đaković Holding, Ericsson NT, HG Spot,

IGH, Industrogradnja, KA banka, Končar Elektroindustrija, Kraš, Luka Ploče,…

27

odredbama Zakona o tržištu kapitala i propisima donesenim na temelju njega, posebno u

odnosu na financijske instrumente kojim će se trgovati, vrste trgovanja kao i planirani

volumen trgovanja (NN 88/08, čl.296). Prilikom odabira trgovinskog sustava kojim će

upravljati, mora se voditi načelima učinkovitosti, ekonomičnosti, funkcionalnosti i

zaštite ulagača.

Ukoliko su ispunjeni uvjeti propisani Zakonom, HANFA će izdati odobrenje za rad

burzi. U njemu se navodi i za koje se vrste financijskih instrumenata odnosi odobrenje.

Izdaje se na neodređeno vrijeme, ne može se prenijeti na drugu osobu i ne vrijedi za

pravnog slijednika, a burza je dužna trajno udovoljavati uvjetima pod kojima je dobila

odobrenje. U slučaju da burza želi obavljati novu djelatnost ili omogućiti trgovinu

drugim financijskim instrumentima, morat će od HANFA-e zatražiti i dobiti odobrenje i

za to.

Odobrenje za obavljanje djelatnosti burze prestaje važiti ako burza ne započne obavljati

poslove u roku od godinu dana od datuma kojeg je dobila odobrenje, ako ne obavlja

poslove dulje od šest mjeseci. Također odobrenje može prestati važiti ako burza to sama

zatraži, ako se dostavi rješenje HANFA-e kojim se oduzima, danom otvaranja

stečajnom postupka ili zaključenjem postupka likvidacije.

Vezano za organizacijske zahtjeve, burza je dužna: (NN 88/08, čl.292.)

1. propisati i primjenjivati mjere za utvrđivanje sukoba interesa između interesa burze

i/ili njezinih dioničara i javnog interesa za urednim poslovanjem uređenog tržišta,

2. spriječiti nepovoljno odražavanje sukoba interesa na poslovanje uređenog tržišta

kojim upravlja, ili na sve osobe koje sudjeluju u trgovanju na uređenom tržištu

3. raspolagati dovoljnim financijskim sredstvima, ovisno o vrsti i opsegu poslova koje

obavlja, kao i opsegu i strukturi rizika koji proizlaze iz poslovanja, a u svrhu osiguranja

urednog poslovanja,

4. propisati i primjenjivati mjere i postupke i ustrojiti sustave za utvrđivanje i

upravljanje rizicima koji proizlaze iz poslovanja te svođenje istih na najmanju moguću

mjeru, mjere i postupke i osigurati ispravno, neprekidno i učinkovito funkcioniranje

28

trgovinskog sustava te primjenjivati primjerene i djelotvorne sigurnosne mjere za

eventualne poremećaje u sustavu, transparentna i jednoznačna pravila i postupke koji

omogućuju korektno i uredno trgovanje i utvrđuju objektivne kriterije za djelotvorno

izvršavanje naloga, djelotvorne mjere koje olakšavaju nesmetano i pravovremeno

zaključivanje transakcija unutar trgovinskog sustava.

Internim aktom burza je dužna propisati podatke koji se smatraju poslovnom tajnom,

kao način korištenja tih podataka. Jednom mjesečno uprava burze mora podnijeti

izvještaj HANFA-i o stjecanju ili otuđenju financijskih instrumenata članova uprave,

nadzornog odbora i zaposlenika burze. Burza je još dužna propisati akte i pravila kojima

se uređuju opći uvjeti poslovanja burze i uređenog tržišta kojim upravlja. Oni se moraju

sačinjavati od djelokruga i organizacije poslovanja, odredbe o članovima s obzirom na

primanja u članstvo, suspenziju ili isključenja iz članstva, odredbe o vrstama i načinu

trgovanja, uključujući i odredbe o sustavima poravnanja i namire koje članovi mogu

koristiti za namiru izvršenih transakcija, odredbe u svezi objavljivanja podataka o

trgovanju, odredbe o financijskim instrumentima kojima se može trgovati na uređenom

tržištu kojim burza upravlja, uključujući odredbe o uvrštenju financijskih instrumenata

kao i privremenoj obustavi i isključenju iz trgovanja, te odredbe u svezi nadzora nad

trgovanjem, otkrivanja i postupanja u svezi zlouporabe tržišta (NN 88/08, čl.294).

Uz sve već navedeno, burza mora donijeti i cjenik, vodeći se pritom ravnopravnošću

položaja svih korisnika usluga burze i razumnim komercijalnim uvjetima. Sve pravila i

promjene burze mora odobriti HANFA.

3.3.2. TRGOVANJE NA UREĐENOM TRŽIŠTU

Uređeno tržište je multilateralni sustav koji spaja ponudu i potražnju, koji ima

odobrenje HANFA-e, redovito djeluje, a koji vodi/ili kojim upravlja burza sa sjedištem

u Republici Hrvatskoj (NN 88/08, čl.280). Za njegovu provedbu i primjeren razvoj

poslovanja burza je dužna osigurati odgovarajuća materijalna financijska sredstva, kao i

29

potrebno osoblje, a poslove upravljanja mora obavljati vodeći se načelima zaštite javnog

interesa i stabilnosti tržišta kapitala.

Trgovati na uređenom tržištu može član burze koji može postati investicijsko društvo i

kreditna institucija sa sjedištem u Republici Hrvatskoj koji su ovlašteni pružati

investicijske usluge i obavljati investicijske aktivnosti, ali i investicijsko društvo i

kreditna institucija iz države članice koji posjeduju odgovarajuće odobrenje za rad

izdano od nadležnog tijela matične države članice i za koje je Agencija pribavila

obavijest nadležnog tijela matične države članice. Burza je dužna dostaviti HANFA-i

popis članova, redovito obnavljan. Burza je dužna propisati transparentna pravila za

prijem u članstvo ili pristup uređenom tržištu, temeljena na jednoznačnim i objektivnim

kriterijima u svezi organizacijskih, tehničkih i kadrovskih uvjeta. Osim toga je dužna

nadzirati transakcije koje njezini članovi izvrše na uređenom tržištu kojim upravlja u

svrhu uočavanja kršenja pravila, neurednih uvjeta trgovanja ili ponašanja koje u sebi

sadrži indicije na zlouporabu tržišta i o tome izvijestiti HANFA-u.

Trgovanje na uređenom tržištu mora se odvijati po načelima učinkovitosti, ažurnosti,

nepristranosti i jednakosti svih sudionika. Zagrebačka burza je odabrala trgovinski

sustav za trgovanje na uređenom tržištu kojim upravlja i pri tome je vodila brigu o vrsti

financijskih instrumenata kojima se trguje na uređenom tržištu i volumenu trgovanja. U

iznimnim okolnostima može donijeti odluku kojom će odrediti vrijeme početka i/ili

završetka trgovanja, drukčije od vremena propisanog pravilima burze, obustaviti ili

prekinuti trgovanje ako je to u javnom interesu, ili u svrhu osiguravanja urednog

trgovanja na uređenom tržištu ili u slučaju kada se zbog drugih značajnih okolnosti ne

može jamčiti uredno trgovanje i o tome je dužna bez odgode obavijestiti Agenciju (NN

88/08, čl.30).

Uređeno tržište se sastoji od redovitog tržišta i službenog tržišta. Na redovito tržište

mogu se uvrstiti nematerijalizirani vrijednosni papiri kojima se može trgovati fer,

uredno i djelotvorno. Također moraju zadovoljavati sljedeće uvjete: da su izdani u

skladu s propisima koji se na njih odnose i slobodno prenosivi, da je pravni položaj

izdavatelja vrijednosnog papira u skladu s propisima Republike Hrvatske ili države

sjedišta izdavatelja, da je izdavatelj ili ponuditelj vrijednosnih papira ispunio obvezu

30

izrade prospekta, da poštuje uvjete propisane pravilnikom i člankom 35. Uredbe

Komisije (EZ-a) broj 1287/2006. Vrijednosni papiri za koje se traži uvrštenje na

službeno tržište moraju, pored uvjeta za redovito tržište, ispunjavati još i dodatne uvjete,

budući da je službeno tržište segment uređenog tržišta višeg stupnja transparentnosti,

odnosno najviši stupanj. Zahtjev za uvrštenje može podnijeti izdavatelj ili osoba koju

izdavatelj ovlasti. Burza će odbiti zahtjev za uvrštenje vrijednosnog papira ako

predmetni vrijednosni papir ili izdavatelj ne ispunjava uvjete ili prema podacima kojima

burza raspolaže proizlazi da bi uvrštenje bilo štetno po interese ulagatelja.

Tablica 1 nam pokazuje kako je bilo trgovanje na uređenom tržištu Zagrebačke burze

dana 21. studenog 2012. Ukupni i redovni promet bili su jednaki i iznosili su nešto više

od devetnaest milijuna i pedesetosam tisuća kuna, što znači da se toga dana sav promet

odvijao samo na redovitom tržištu. Blok prometa nije bilo što znači da nije bilo

nikakvih blok transakcija vrijednosnih papira, tj. prometa paketom od stotinu komada

vrijednosnica. Transakcije koje su izvršene izvan uređenog tržišta iznosile su puno više

od prometa na uređenom tržištu i to za skoro osamdeset milijuna kuna.

TABLICA 1 Izvještaj trgovanja na uređenom tržištu Zagrebačke burze za

21.11.2012.

Ukupni promet 19.058.539,25 Kn

Redovni promet 19.058.539,25 Kn

Blok promet 0,00 Kn

OTC promet 98.196.526,67 Kn

IZVOR: Izradio autor na temelju podataka Zagrebačke burze

U tablici 2 vidimo da su burzovni indeksi za dan 21. studeni 2012., usporedbom sa

prethodnim danom, narasli. Crobex je porastao za 0,40 posto i njegova vrijednost je bila

1.759,83 boda. Crobex10 je malo manje porastao, tj. 0,37 posto što znači da je njegova

vrijednost dosegla vrijednost od 993,95 boda.

31

TABLICA 2 Kretanje indeksa na uređenom tržištu Zagrebačke burze za

21.11.2012.

CROBEX® 0,40 1.759,83

CROBEX10® 0,37 993,95

IZVOR: Izradio autor na temelju podataka Zagrebačke burze

Promatramo li zajedno podatke iz prve i druge tablice, dolazimo do zaključka da je dan

21.11.2012. bio trgovinski dan na Zagrebačkoj burzi sa pozitivnim predznakom.

Dionički indeksi zabilježili su blagi porast te u periodu od dva tjedna dosegli najveću

vrijednost.

3.3.3. NADZOR NAD BURZOM I TRGOVANJEM NA UREĐENOM

TRŽIŠTU

Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga6 provodi nadzor i nad burzom i

trgovanjem na uređenom tržištu. Pod nadzor se misli provjera da li je poslovanje burze

u skladu sa Zakonom o tržištu kapitala, propisima donesenim na temelju Zakona te

vlastitim aktima, te da li se trgovanje na uređenom tržištu obavlja uredno i pravilno.

Nad burzom se nadzor obavlja praćenjem, prikupljanjem i provjerom objavljenih

podataka i obavijesti, izvještaja koje su sudionici na tržištu dužni u propisanim

rokovima dostaviti HANFA-i, podataka pribavljenim na zahtjev HANFA-e, kao i

podataka pribavljenih od drugih izvora te pregledavanjem poslovanja burze. Također

HANFA može, kada je potrebno, zahtijevati izvještaje i podatke te obaviti kontrolu

poslovnih knjiga i poslovne dokumentacije i od osoba koje su s burzom u odnosu uske

6 Poslovanje HANFE; zakonski okvir detaljnije će se obraditi u točki 5.

32

povezanosti, osobe na koju je burza prenijela značajne poslovne procese, te vlasnika

kvalificiranog udjela burze (NN 88/08, čl.339).

Nadzorne mjere koje je HANFA u mogućnosti izreći burzi su izricanje javne opomene,

nalaganje otklanjanja utvrđenih nezakonitosti i nepravilnosti što može uključivati

zahtjev za promjenom ili dopunom pravila društava te im HANFA može oduzeti čak i

odobrenje za rad. Potonja je najteža mjera i može se izreći samo ukoliko burza prestane

ispunjavati uvjete pod kojima je dobila odobrenje, a kada teško i sustavno krše odredbe

Zakona koje se odnose na poslovanje burze i pravilnika donesenih na temelju istih te

ukoliko je odobrenje izdano na temelju neistinitih podataka.

Što se tiče nadzora nad trgovanjem na uređenom tržištu i MTP-u, HANFA obavlja

nadzor u svrhu osiguranja urednog i pravilnog trgovanja na istom te s ciljem da utvrdi

postoje li na uređenom tržištu od strane sudionika tržišta djelovanja koja predstavljaju

zloupotrebu (NN 88/08, čl.341). Nadzor obavlja tako što prati trgovanje, prati, prikuplja

i provjerava izvještaje, koje su sudionici dužni dostavljati, dokumentaciju, obavijesti i

podatke koje je dobila na poseban zahtjev ili od drugih izvora, pregledava poslovanje

burze i vrši nadzor nad trgovanjem članova burze. Može rješenjem privremeno

obustaviti trgovanje financijskim instrumentom ili financijski instrument isključiti iz

trgovanja na uređenom tržištu ili MTP-u ako je potrebno u svrhu zaštite ulagatelja ili

osiguravanja redovitog i pravilnog trgovanja. Pri tome javno objavljuje odluku o

privremenoj obustavi ili isključenju financijskog instrumenta iz trgovanja. Privremena

obustava prestaje protekom roka navedenog u rješenju o obustavi ili isključenju, ili

dostavom dokaza iz kojih se može potvrditi prestanak uvjeta zbog kojih je izrečena ova

nadzorna mjera.

33

3.4. ANALIZA HRVATSKOG TRŽIŠTA KAPITALA

Prema periodičnim i godišnjim izvještajima Zagrebačke burze, promet je na burzi 1996.

godine iznosio 1.230,6 milijuna kuna. Broj aktivnih dionica bio je 45. 2 dionice su bile

uvrštene u kotaciju I, 68 u TN kotaciju, a 8 obveznica u kotaciju I.

1997. godina doživjela je razvoj prometa dionica i obveznica na Zagrebačkoj burzi.

Ukupni promet iznosio je 2049,7 milijuna kuna što je povećanje od čak 70,2%. Porastao

je broj aktivnih vrijednosnica, uvrštenih dionica, ali ne i uvrštenih obveznica, njih je

jedna manje. Dionice su uvrštene u dvije kotacije, a obveznice samo u jednu.

Radikalni pad prometa od 55,7% dogodio se 1998. godine. Za 59,3% pao je promet

dionica, a obveznica za 45,9%. CROBEX je na razini 711,6 što znači da je i on pao u

odnosu na prethodnu godinu. Smanjio se broj aktivnih vrijednosnih papira, ali i

uvrštenih dionica i obveznica. Dionica Zagrebačke banke je imala najveći promet.

U 1999. godina nastavio se trend pada prometa od prethodne godine. Pad prometa

dionica bio je za 15,5%, a obveznica 93% što je dovelo da završnog rezultata od -

40,9%. CROBEX je doživio porast od 0,5% u odnosu na prethodnu godinu. Broj

aktivnih vrijednosnih papira je bio 43 što je povećanje od 7,5%. Dvije su kotacije u koje

je uvršteno sveukupno 65 dionica.

34

TABLICA 3 Pregled trgovine na Zagrebačkoj burzi za 1998. i 1999. godinu, u

milijunima kuna

1998. 1999. % promjene

Tržišna

kapitalizacija 18.275,8 19.225,1 5,2%

CROBEX 711,6 715,3 0,5%

Ukupan broj

transakcija 12.918 7.538 -41,6%

Broj uvrštenih

dionica

Kotacija I 6 6 0%

Kotacija TN 48 59 22,9%

Sveukupni

promet 928,8 548,7 -40,9%

IZVOR: Izradio autor na temelju podataka godišnjeg izvještaja Zagrebačke burze za

1998. i 1999. godinu.

Ukupni promet za 2000. godinu iznosio je 1.990,4 milijuna kuna, što znači da su

prometi i dionica i obveznica doživjeli veliki porast. Promet obveznica je čak skočio za

2049%. 30. prosinca 2000. godine ukinuto je uvrštenje redovnih dionica Dalmatinske

banke d.d. i Varaždinske banke d.d. u kotaciju I. Dionice se od 2. siječnja 2001. godine

trguje u kotaciji TN. CROBEX je bio na razini od 890,0. Najveći relativni udio u

tržišnom kapitalu imala je dionica Plive.

U 2001.godini dogodio se pad prometa dionica od 36,7%, a porast prometa obveznica

od 54,2% što donosi na kraju ukupni rezultat pad prometa od 15,3%. Međutim indeks

CROBEX postigao je porast koji je iznosio 16,3% u odnosu na godinu prije. Broj

aktivnih vrijednosnih papira je bio 60, a uvršteno je bilo 73 dionice. Najveći promet

ostvarila je dionica Zagrebačke banke.

35


milijunima kuna

2000. 2001. % promjene

Tržišna

kapitalizacija 22.178,6 25.815,5 16,4%

CROBEX 890,0 1.034,7 16,3%

Ukupan broj

transakcija 18.175 25.943 42,7%

Broj uvrštenih

dionica

Kotacija I 4 4 0%

Kotacija TN 60 69 15%

Sveukupni

promet 1.990,4 1.684,9 -15,3%


2000. i 2001. godinu.

2002. godina zabilježila je rast prometa od 21% za dionice i 577% za obveznice, što je

ukupno povećanje od 248,9%. Indeks CROBEX je narastao za 13,3%, a CROBIS za

1,3%. Sveukupno bilo je uvršteno 73 dionice, od kojih je najveći promet imala Pliva.

Redovitim prometom trgovalo se s devet obveznica.

Redoviti promet dionicama u 2003. godini je bio 27,6% veći od prometa prethodne

godine, dok je promet obveznicama ostvario pad od 31,9%. CROBEX ja pokazao rast

1,1%, a CROBIS pad od 0,2%. U kotaciji I je bila jedna manje dionica, u TN kotaciji

čak 27 manje, ali zato u kotaciji JDD, u kojoj lani nije bilo ništa, je kotiralo 130 dionica,

tako da je povećanje vrijednosnih papira 116,7%. Najveći promet ostvarila je opet

dionica Plive, a što se tiče obveznice, obveznica Republike Hrvatske.

36


milijunima kuna

Tržišna

kapitalizacija 2002. 2003. % promjene

Dionice 28.320,4 37.130,5 31,1%

Obveznice 10.131,0 13.418,8 32,5

Ukupno 38.451,3 50.549,2 31,5%

CROBEX 1.172,6 1.185,1 1,1%

CROBIS 101.274 101,0215 -0,2%

Ukupan broj

transakcija 33.241 35.490 6,8%

Sveukupni

promet 5.879,2 12.331,0 109,7%


2002. i 2003. godinu.

Promet dionicama u 2004. bio je veći za 75% u usporedbi sa 2003, a koliko su rasle

cijene dionica najbolje govore podaci da je indeks CROBEX više od 20 puta ove godine

rušio ranije rekorde i da je na kraju godine za trećinu viši nego na njenom početku.

Tržišna kapitalizacija veća je za 70%. Udvostručen je broj novo uvrštenih obveznica, a

pored korporativnih i državnih prvi smo u Hrvatskoj uvrstili i tržištu ponudili

municipalne obveznice Koprivnice i Zadra.

Rast burzovne trgovine dionicama od 80,6% bio je u 2005.godini, a ukupni zabilježeni

promet na Zagrebačkoj burzi dostigao je 34 milijarde kuna, što je za 44% više nego

godinu dana ranije. Čitav je niz dioničkih društava koje su odlučili napraviti veliki

tržišni iskorak i podatke o svojoj kompaniji redovito, javno i transparentno objavljivati

u skladu sa uobičajenim svjetskim standardima. Od 25 novih uvrštenja na Zagrebačku

burzu ove godine čak 9 izdanja je završilo u najvišoj i najzahtijevnijoj burzovnoj

kotaciji Službenom tržištu, što jasno pokazuje kvalitativni rast burzovne ponude.

CROBEX bilježi rast od gotovo 28%, a najlikvidnije dionice (koje su ostvarile više od

37

100 milijuna kuna prometa) su ADRIS, PLIVA, Podravka, Atlantska plovidba,

Tankerska plovidba, Končar, Petrokemija, IGH, Dalekovod i KRAŠ.


milijunima kuna

Tržišna


Dionice 61.734,4 80.724,5 30,8%

Obveznice 24.559,5 34.399,4 40,1%

Ukupno 86.293,9 115.123,9 33,4

CROBEX 1.565,8 1.997,5 27,6%

CROBIS 102,17 105,82 3,6%

Ukupan broj

transakcija 52.794 101.018 91,3%

Sveukupni

promet 23.736,9 34.204,4 40,5%


2004. i 2005. godinu.

Godina velikog rasta i razvoja Zagrebačke burze i hrvatskog tržišta kapitala je 2006.

Redoviti promet dionicama više je nego udvostručen (+121,1%) u odnosu na 2005. i

prešao je deset milijardi kuna. No prava veličina rasta vidljiva je iz slijedećeg:

ovogodišnji promet dionicama gotovo je dostigao ukupni promet dionicama u pet

prethodnih godina na Zagrebačkoj burzi (2001-2005 uključivo). Dogodio se proces

javnog preuzimanja PLIVE te javna ponuda i uvrštenje u Službeno tržište dionica

najveće hrvatske naftne kompanije INE. Indeks CROBEX ove je godine narastao

60,7%. Tržišna kapitalizacija dionica udvostručena je u odnosu na godinu ranije

(+100,3%) i prešla je 160 milijardi kuna. Ono što je znakovito za daljnji razvoj tržišta je

veliko povećanje broja vrijednosnih papira uvrštenih u najvišu i najtransparentniju

burzovnu kotaciju, Službeno tržište za 42,9%. Naime, 2005 godine u ovom segmentu

tržišta bilo je 28, a na kraju ove godine 40 vrijednosnih papira (8 dionica, 3 zapisa, 29

38

obveznica). Zamjetan je trend rasta broja uvrštenja korporativnih obveznica (ove godine

u Službeno tržište uvršteno je 6 novih).

2007. godina je bila jako uspješna za Zagrebačku burzu. Dogodile su se javne ponude

dionica HT telekoma d.d. i INA d.d. koje su skrenule pozornost globalnih investitora na

Hrvatsku. Ostvaren je i rast dobiti u odnosu na prethodnu godinu od gotovo 55% pa

dobit prĳe oporezivanja za 2007. godine iznosi 17.087.000 hrvatskih kuna.


milijunima kuna

Tržišna


Dionice 197.714.,0 352.238,3 78,2%

Obveznice 40.011,3 41.696,2 4,2%

Ukupno 237.725,3 393.934,5 65,7%

CROBEX 3.209,5 5.239,0 63,2%

CROBEX10 101,06 96,48 -4,5%

Ukupan broj

transakcija 262.561 519.240 97,8

Sveukupni

promet 49.055.998.168 66.487.938.222 35,5%


2006. i 2007. godinu.

Burzovni promet u 2008. za četvrtinu je manji nego godinu dana ranije, a pale su i

cijene gotovo svih dionica. I to značajno (između 40 i 90%). Tržište je bilo puno

aktivnije nego prethodne godine jer je gotovo 50% više individualnih transakcija, a to

znači da se trgovalo brže, češće ali manjim iznosima. Redoviti godišnji promet veći je

od 17 milijardi kuna. To je manje nego u rekordnoj 2007, ali i puno više nego u 2006

godini. Dionica sa najboljim burzovnim rezultatima i najmanjim padom cijene za ovu

godinu je dionica HT-a. CROBEX je niži za 67%.

39

Redoviti promet dionicama za 2009. godinu je prepolovljen u odnosu na 2008 godinu,

no prosjek kretanja cijena najlikvidnijih dionica, (iskazan kroz službeni burzovni indeks

CROBEX), od početka godine narastao 16,4%. Najveći broj najlikvidnijih dionica

zabilježio je veliki rast cijene: HT +37,8%, Atlantska gotovo 40%, ADRIS +34,5%,

INA d.d. više od 40%, Atlantic grupa +47,7%. U drugoj polovici godine zabilježili smo

tri nova uvrštenja u zasad najvišu aktivnu burzovnu kotaciju Službeno tržište (33% više

nego lani).


milijunima kuna

Tržišna


Dionice 142.064,1 135.368,2 -4,7%

Obveznice 34.973,1 36.255,8 3,7%

Ukupno 177.037,2 171.624,0 -3,1%

CROBEX 1.722,25 2.004,06 16,4%

CROBEX10 890,11 1.054,48 18,5%

CROBIS 90,62 95,84 5,8%

Ukupan broj

transakcija 758.164 487.252 -35,7%

Sveukupni

promet 31.064.062.243 10.912.582.618 -64,9%


2008. i 2009. godinu.

Za poslovanje Zagrebačke burze 2010. godinu dogodio se preokret u prosincu kada se

dionicom INA d.d. najviše trgovalo te je postigla najveću cijenu. Tako je u konačnici

ukupni promet doživio porast od 18,2%, CROBEX 5,3%, a CROBEX10 čak 9,5%.

Ostvareno je 12,89 milijardi kuna prometa, što je 18,12 posto veći promet nego u 2009..

Redoviti promet dionicama je u odnosu na 2009. smanjen 22,3 posto i iznosi 5,7

milijardi kuna.

40

2011. godinu obilježio je postupnu, ali neumoljivu silaznu putanju tržišne kapitalizacije

i prometa. Prvo polugodište 2011. godine bilježio je rast redovitog prometa dionica,

međutim ti svi dobitci bili su poništeni tako da su indeksi zabilježili pad i to CROBEX

od -17,6%, a CROBEX10 -15,4%. Redoviti rast dionica bio je u gubitku od -9,4% u

odnosu na prethodnu godinu, no slabije trgovanje obveznicama donijelo je konačnu

korekciju od ukupnog prometa za -19,8%.


milijunima kuna

Tržišna


Dionice 140.850,4 130.630,7 -7,3%

Obveznice 52.748,8 54.102,9 2,6%

Ukupno 193.599,2 184.733,6 -4,6%

CROBEX 2.110,93 1.740,21 -17,6%

CROBEX10 1.154,30 976,16 -15,4%

Ukupan broj

transakcija 285.951 351.498 22,9%

Sveukupni

promet 7.385.575.018 5.924.304.457 -19,8%


2010. i 2011. godinu.

Najviše se trgovalo dionicama Hrvatskog telekoma d.d, a dionice INA d.d. vodile su po

pitanju tržišne kapitalizacije. Na službenom tržištu kotirala je 21 dionica, i 48

obveznica, dok je na redovitom bilo preko stotinu dionica i samo dvije obveznice.

Prva tri mjeseca 2012. godine bilježila su uzlazno kretanje prometa, a najbolji mjesec u

prvom dijelu 2012. bio je ožujak. Nakon ožujka statistika pokazuje silaznu tendenciju,

koja je kulminirala u lipnju. Tržišna kapitalizacija dionica ponešto je smanjena (-3,5%),

a u njoj je udio dionica INE d.d. i Hrvatskog telekoma d.d. bio gotovo 43%, dok je

41

dionica Hrvatskog telekoma d.d. ujedno generirala otprilike petinu prometa dionicama.

Dionički indeksi također su korigirani pa je tako CROBEX polugodište okončao slabiji

za -2,7%, a CROBEX10 za -4,7%.

Na temelju podataka iz prethodnih tablica (tablice 3 do 9), izrađen je sljedeći grafikon.

On slikovito pokazuje kako se kretala vrijednost indeksa CROBEX od 1998. do 2011.

godine. CROBEX je rastao sve do 2007. kada, kao što je već prije rečeno, doseže svoj

vrhunac u vrijednosti od 5.239,0 boda što znači da je i burza doživjela svoj procvat tada.

Sljedeće godine drastično opada, da bi kasnije zabilježio blagi rast, potom opet pad koji

je rezultat recesije u državi.

GRAFIKON 1 Kretanje vrijednosti burzovnog indeksa CROBEX na Zagrebačkoj

burzi u razdoblju od 1998. do 2011. godine

IZVOR: Izradio autor na temelju podataka godišnjih izvještaja Zagrebačke burze za

godine 1998.- 2011.

42

4. NADZOR HRVATSKOG TRŽIŠTA KAPITALA

Najvažnija institucija koja provodi nadzor poslovanja svih subjekata koji sudjeluju na

tržištu kapitala Republike Hrvatske je Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga.

Zaštita interesa ulagača te održavanje stabilnosti financijskog sustava Republike

Hrvatske osigurani su adekvatnim zakonskim okvirom, a najveću ulogu za financijski

nadzor i regulaciju imaju Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga i Hrvatska

Narodna banka.

4.1. HRVATSKA AGENCIJA ZA NADZOR FINANCIJSKIH

USLUGA

Nedepozitni segment hrvatskog financijskog tržišta od 01. siječnja 2006. godine pod

nadzorom je Hrvatske agencije za nadzor financijskih usluga. Novoosnovana institucija

pravni je sljednik Direkcije za nadzor društava za osiguranje, Komisije za vrijednosne

papire Republike Hrvatske i Agencije za nadzor mirovinskih fondova i osiguranja.

Agencija je samostalna pravna osoba s javnim ovlastima odgovorna Hrvatskom saboru.

Temeljni su joj ciljevi promicanje i očuvanje stabilnosti financijskog sustava i nadzor

zakonitosti poslovanja subjekata nadzora. U ostvarivanju svojih ciljeva Agencija se

rukovodi načelima transparentnosti, izgradnje povjerenja među sudionicima

financijskog tržišta i izvješćivanja potrošača. Posebna je njezina uloga u uspostavljanju

tržišnih pravila i kreiranju propisa te brigu o efikasnosti u nadzoru i kontroli čime će

pridonijeti razvoju financijskog sustava.

Subjekti nadzora su sve pravne ili fizičke osobe koje se bave pružanjem financijskih

usluga, savjetovanjem na financijskom tržištu, prodajom, posredovanjem ili

upravljanjem imovinom korisnika financijskih usluga. Agencija obavlja nadzor nad

poslovanjem burzi i uređenih javnih tržišta, ovlaštenih društava i izdavatelja

vrijednosnih papira, društava za upravljanje investicijskim i mirovinskim fondovima,

kao i nad samim investicijskim fondovima te mirovinskim obveznim i dobrovoljnim

43

fondovima, brokerskih društava, brokera i investicijskih savjetnika, institucionalnih

ulagatelja, društava za osiguranje, mirovinskih osiguravajućih društava, zastupnika i

posrednika u osiguranju, leasing društvima, factoring društvima i drugim nedepozitnim

financijskim institucijama.

Članovi Uprave Agencije i njezini zaposlenici ne smiju davati savjete glede trgovine

financijskim instrumentima i ulaganja u financijske instrumente, niti davati mišljenja o

povoljnosti ili nepovoljnosti stjecanja ili otuđenja financijskih instrumenata. Uloga

Agencije je licencirati, regulirati i nadzirati osobe koje pružaju usluge u nebankarskom

sustavu. Iz tog se razloga u svijetu uobičajeno koristi izraz “regulator” za takvu vrstu

institucije.

4.2. INVESTICIJSKA DRUŠTVA

Investicijsko društvo je pravna osoba čija je redovita djelatnost pružanje jedne ili više

investicijskih usluga trećima i/ili obavljanje jedne ili više investicijskih aktivnosti na

profesionalnoj osnovi (Zakon o tržištu kapitala, NN, br.88/08). Usluge koje obavljaju

su: zaprimanje i prijenos naloga u svezi jednog ili više financijskih instrumenata,

izvršavanje naloga za račun klijenata, trgovanje za vlastiti račun, upravljanje portfeljem,

investicijsko savjetovanje, usluge provedbe ponude, odnosno prodaje financijskih

instrumenata uz obvezu otkupa, usluge provedbe ponude, odnosno prodaje financijskih

instrumenata bez obveze otkupa, upravljanje multilateralnom trgovinskom platformom.

Da bi investicijsko društvo moglo pružati usluge i obavljati investicijske aktivnosti u

Republici Hrvatskoj mora prvo dobiti za to odobrenje od HANFA-e. Osnivaju se i

posluju kao društvo s ograničenom odgovornošću ili dioničko društvo, sukladno

odredbama propisa koji uređuju osnivanje i poslovanje trgovačkih društava. Također se

može osnovati i kao Europsko društvo – Societas Europea (SE) sa sjedištem u Republici

Hrvatskoj.

U odobrenju za rad, koje investicijsko društvo dobije od HANFA-e, stoji naznaka da li

je investicijsko društvo ovlašteno držati novac i/ili financijske instrumente klijenata te

44

vrijedi li na području država članica. Da bi investicijsko društvo uopće dobilo odobrenje

za rad, mora ispuniti neke uvjete koji se odnose na oblik društva, dionice društva i

temeljni kapital, stjecanje kvalificiranih udjela za sve imatelje kvalificiranih udjela te

usku povezanost, izdavanje suglasnosti članovima uprave, organizacijske zahtjeve te

pristupanje u članstvo sustava zaštite ulagatelja. Nakon odobrenja za rad, investicijsko

društvo se onda upisuje u sudski registar.

Odobrenje za rad može prestati važiti ako investicijsko društvo ne započne pružati

investicijske usluge i obavljati investicijske aktivnosti u roku od jedne godine od dana

izdavanja odobrenja za rad, ako investicijsko društvo uzastopno tijekom šest mjeseci ne

pruža investicijske usluge i ne obavlja investicijske aktivnosti za koje je odobrenje za

rad izdano, protekom navedenog roka, na vlastiti zahtjev investicijskog društva,

dostavom rješenja Agencije kojim se oduzima odobrenje za rad, ako se radi o kreditnoj

instituciji, dostavom rješenja o oduzimanju odobrenja za rad kreditnoj instituciji,

odnosno od dana prestanka važenja odobrenja po sili zakona, u skladu sa zakonom koji

uređuje osnivanje i poslovanje kreditnih institucija, danom otvaranja stečajnog postupka

te zaključenjem postupka likvidacije.

Radi ujednačenoga klasificiranja otvorenih investicijskih fondova, usporedbe prinosa te

njihovog promicanja, društva su suglasna da će klasifikaciju isključivo fondova s

javnom ponudom obavljati na jednak način, prema istoj metodologiji, a koja se

ponajprije temelji na kriteriju izloženosti imovine fondova pojedinim klasama

financijske imovine. Dioničkim fondom može se nazivati samo fond koji je trajno

izložen dioničkom tržištu u omjeru ne manjem od 70% neto imovine fonda dok su

obveznički fondovi oni koji su trajno izložen obvezničkom tržištu, tržištu trezorskih i

komercijalnih zapisa, u omjeru ne manjem od 75%. Globalno modificirano trajanje

fonda mora prelaziti 1,5. Sporedna izloženost obvezničkih fondova dioničkom tržištu

nije dopuštena. Novčanim fondom može se nazivati samo fond koji je trajno izložen

novčanom (trezorski i komercijalni zapisi, depoziti, repo poslovi) i obvezničkom tržištu,

ulaganjem u instrumente čije dospijeće nije duže od godine dana, u omjeru ne manjom

od 75% imovine fonda, pod uvjetom da globalno modificirano trajanje fonda ne prelazi

1,5. Izloženost korporativnim vrijednosnim papirima (obveznice i zapisi) ne smije

prelaziti 50% imovine fonda. Valutna izloženost fonda u odnosu na njegovu temeljnu

45

valutu ni u kom trenutku ne smije prelaziti 20%. Sporedna izloženost dioničkom tržištu

nije dopuštena. Mješoviti fond koji investira svoju imovinu u različite klase imovine, s

tim da udio pojedine klase imovine ne smije prelaziti 60% neto imovine fonda. Zadnja

klasifikacija su posebni fondovi koje je nemoguće klasificirati u jednu od navedenih

kategorija i treba ih prikazivati zasebno. Takvi fondovi su: otvoreni investicijski

fondovi s javnom ponudom, indeksni fondovi i ostali fondovi koji ne potpadaju u jednu

od četiri navedene kategorije (novčani, obveznički, mješoviti i dionički), sve vrste

zatvorenih investicijskih fondova, sve vrste otvorenih investicijskih fondova s

privatnom ponudom te sve vrste otvorenih investicijskih fondova rizičnog kapitala.

HANFA je nadležna za nadzor glede svih investicijskih usluga i aktivnosti koje pružaju

i obavljaju na području i izvan Republike Hrvatske investicijska društava s registriranim

sjedištem u Republici Hrvatskoj. Nadzor je provjera posluje li društvo u skladu s

odredbama Zakona o tržištu kapitala, propisima donesenim na temelju njega, kao i u

skladu s vlastitim pravilima, standardima i pravilima struke (Zakon o tržištu kapitala,

čl.274). Pri obavljanju nadzora HANFA posebice provjerava organizacijske uvjete,

strategije, politike i postupke koje je investicijsko društvo uspostavilo u svrhu

usklađenja svog poslovanja s pravnim aktima.

U cilju promicanja razvoja i podizanja opće razine poslovanja, profesionalnog odnosa i

stručnog obavljanja poslova upravljanja investicijskim fondovima po ekonomskim

načelima i pravilima struke u skladu s dobrim poslovnim običajima i poslovnim

moralom, radi osiguravanja kvalitetne zaštite i ponašanja na tržištu Udruženje društava

za upravljanje investicijskim fondovima Hrvatske gospodarske komore 3. srpnja 2009.

godine donijelo je „Kodeks poslovanja društava za upravljanje investicijskim

fondovima“. Odredbe Kodeksa obvezujuće su za sva društva i fizičke osobe koje

obavljaju poslove za društva. Društva će nakon prihvaćanja Kodeksa, objaviti u svojim

glasilima ili publikacijama ili na drugi način učiniti Kodeks dostupnim radi upoznavanja

svih zaposlenih u društvu te pravnih i fizičkih osoba koje u ime i za račun društva na

temelju ugovora obavljaju druge poslove.

Društvo je dužno stalno pratiti i nadzirati pravne i fizičke osobe koje obavljaju poslove

u njegovo ime i za njegov račun. Ako se utvrdi da je neka osoba (pravna ili fizička)

46

povrijedila načela na kojima se temelji ovaj Kodeks, smatrat će se da je Kodeks

povrijedilo društvo u čije ime i za čiji račun je ta osoba radila. Nuđenje ili

omogućavanje imovinske koristi ulagaču u investicijski fond, pored uvjeta dopuštenih

Zakonom o investicijskim fondovima, te prospektom ili statutom fonda, osim ako je

riječ o osobi koja na temelju ugovora o zastupanju sklapa poslove u ime i za račun

društva, davanje netočnih podataka o sebi ili o drugom društvu u pogledu uvjeta,

rizičnosti, prinosa, kao i o stručnoj i tehničkoj osposobljenosti za učinkovito pružanje

usluga, propagiranje, reklamiranje i oglašavanje korištenjem netočnih podataka ili

takvih izraza kojima se može izazvati pogrešna slika u korist društva, čime se dovodi u

povoljniji položaj u odnosu na druge ili s takvim postupcima dovodi u nepovoljniji

položaj drugo društvo te sporazumijevanje dvaju ili više društava koje ima za cilj

onemogućavanje slobodnog natjecanja u određenim poslovima ili na određenom

području se smatraju nedopuštenim ponašanjem.

Cilj je pravila omogućiti ulagačima bolje razumijevanje prikaza prinosa svakoga

investicijskog fonda radi donošenja kvalitetnih investicijskih odluka pa su tako obveze

investicijskog društava propisane Kodeksom sljedeće:

1. Svako prikazivanje prinosa fondova treba sadržavati napomenu koja navodi da

“prinosi iz prošlosti imaju informativni karakter i ne predstavljaju indikaciju mogućih

prinosa u budućnosti”.

2. Prikaz prinosa fonda treba uvijek sadržavati točno navedeno vremensko razdoblje na

koji se odnosi (datum početka i datum kraja razdoblja).

3. Prinos za razdoblja kraća od jedne godine ne smije biti prikazan na godišnjoj razini,

osim kod novčanih fondova gdje je dopušteno anualiziranje prinosa za razdoblja od

mjesec dana ili više. Jednako tako prinos ne smije biti temeljen na predviđanju.

4. Uz prikaz prinosa društvo treba objaviti dovoljno informacija kako bi se upozorilo na

stupanj rizika povezanog s ulaganjem u pojedini investicijski fond. Društvo treba

pokazati ili učiniti dostupnim na zahtjev raspodjelu imovine po klasama imovine za

svaki kraj poslovne godine u proteklih pet godina ili kraće u slučaju da fond posluje

kraće od pet godina.

47

5. Prinos jednog ili skupine investicijskih fondova ne smije se koristiti namjerno za

predstavljanje drugih proizvoda ili svih investicijskih fondova promovirane skupine bez

objave potpune informacije o drugim fondovima pod upravljanjem.

6. Društvo će pružateljima usluge izračuna prinosa dostaviti informacije potrebne radi

izračuna i usporedbe prinosa. Takve informacije uključuju podatke o investicijskim

ciljevima i strategiji fonda, podatke o neto tržišnoj vrijednosti imovine fonda, iznosu

naknade za upravljanje i ulazne/izlazne naknade, kao i detalje o bilo kojem posebnom

događaju, primjerice pripajanju, preuzimanju itd.

7. Društvo treba potvrditi pružateljima usluge izračuna prinosa da je svaki investicijski

fond uključen u odgovarajuću kategoriju investicijskog fonda.

8. Ako društvo dobije pristanak pružatelja usluga izračuna prinosa da se takav fond

povuče iz odgovarajuće klasifikacije, povlačenje je na rok od dvije godine.

4.3. SREDIŠNJE KLIRINŠKO DEPOZITARNO DRUŠTVO

Središnje klirinško depozitarno društvo d.d. (SKDD) je osnovano 18. travnja 1997. Na

temelju članka 84. Zakona o izdavanju i prometu vrijednosnim papirima (NN 107/95) i

članka 177. Zakona o trgovačkim društvima (NN 111/93) kao dioničko društvo s

nazivom tvrtke Središnja depozitarna agencija d.d.

Promjena naziva tvrtke u Središnje klirinško depozitarno društvo provedena je 13.

ožujka 2009. godine. Društvo je upisano u sudski registar Trgovačkog Suda u Zagrebu.

Posluje kao središnji depozitorij odnosno registar nematerijaliziranih vrijednosnih

papira, gdje se, u obliku elektroničkih zapisa, vode podaci o izdavateljima, vrijednosnim

papirima i vlasnicima tih vrijednosnih papira, kao i drugi podaci predviđeni zakonom.

SKDD, osim usluga depozitorija, pruža i usluge prijeboja i namire za transakcije s

nematerijaliziranim vrijednosnim papirima. Prava i obveze vezane uz obavljanje

48

pojedinih Usluga uređuju se, osim Pravilima i Uputama SKDD-a, i Ugovorom o

članstvu te drugim ugovorima sklopljenim između SKDD-a i korisnika njegovih usluga.

Grafikon 3 pokazuje trenutnu vlasničku strukturu SKDD-a. Ukupno je izdano 60 tisuća

dionica na ime, a od toga 62,30% posjeduje Republika Hrvatska. 16,61% je u posjedu

Financijske agencije (FINA), a ostatak od 21,06% pripada sudionicima na tržištu

kapitala kao što su banke, brokerske kuće, izdavatelji, organizirana tržišta. Budući da

Republika Hrvatska ima većinu dionica, ona ima i glavnu riječ pri upravljanju SKDD-

om.

GRAFIKON 2 Vlasnička struktura Središnjeg klirinškog depozitarnog društva na

dan 1.12.2012. u Republici Hrvatskoj

62,30%

16,61%

21,06%

Republika Hrvatska

Fina

Članovi tržišta kapitala

IZVOR: Izradio autor na temelju podataka s internetske stranica SKDD-a,

http://www.skdd.hr/portal/f?p=100:7:0::NO

Pri pružanju svojih usluga SKDD se drži slijedećih načela: usluge se moraju pružati u

sigurnom radnom okružju, svi podnositelji zahtjeva koji ispunjavaju propisane uvjete da

postanu članovi SKDD-a imaju to pravo, ravnopravnost između pojedinih vrsta članova,

redovitost izvještavanja, jasno utvrđeni postupci koji se provode prema članovima koji

postupaju protivno Pravilima i Uputama SKDD-a te brzo i mirno rješavanje sporova

49

između SKDD-a i članova te između članova (Središnje Klirinško Depozitarno Društvo

d.d. 2011., str.12).

Članovi SKDD-a mogu biti osobe koje su članovi burze, članovi Multilateralne

Trgovinske Platforme, društva za upravljanje investicijskim fondovima i izdavatelji

nematerijaliziranih vrijednosnih papira i druge osobe ako ispunjavaju uvjete za članstvo.

Postoje dvije vrste članova: članovi depozitorija koji su izdavatelji vrijednosnih papira i

članovi sudionici kao što su brokeri koji koriste usluge koje se odnose na primitak i

isporuku vrijednosnih papira u svoje ime, a za svoj ili tuđi račun te usluge upravljanja

portfeljem u svoje ime, a za račun klijenta, skrbnici koriste usluge koje se odnose na

skrbništvo nad vrijednosnim papirima, dok sudionici novčanog tržišta koriste usluge

koje se odnose na primitak i isporuku vrijednosnih papira u svoje ime i za svoj ili tuđi

račun.

Depozitorij je registar u kojem se pohranjuju i vode podaci o izdavateljima vrijednosnih

papira, o vrijednosnim papirima izdavatelja, o imateljima vrijednosnih papira, o

članovima sudionicima, o pozicijama, tj. o vrijednosnim papirima koji se vode kao

pozicije na računima vrijednosnih papira i njima se određuje količina, vrsta i rod

vrijednosnih papira te prava i obveze. U depozitoriju se također vode i podaci o

vrijednosnim papirima izdanim u obliku isprave koji nisu predani izdavatelju u

provedenom postupku dematerijalizacije, podaci o međunarodnom jedinstvenom

identifikacijskom broju vrijednosnog papira te drugi podaci vezani uz vrijednosne

papire. Upisom u depozitorij, svakom novom ulagatelju SKDD otvara osnovni račun

vrijednosnih papira, koji glasi na njegovo ime odnosno tvrtku (Središnje Klirinško

Depozitarno Društvo d.d. 2011., str.15).

Ulagatelj, osim osnovnog računa, može imati otvoren: zajednički, zastupnički, računi za

ostale namjene, račun portfelja, skrbnički, račun povjerenika ili trezorski račun. Osnovni

račun je račun na koji se inicijalno knjiže vrijednosni papiri kojih je jedan ulagatelj

imatelj. Ulagatelj može imati otvoren samo jedan osnovni račun. U slučaju potrebe,

SKDD može ulagatelju koji ima otvoren osnovni račun otvoriti i račune vrijednosnih

papira za ostale namjene (računi matematičke pričuve, računi obrta i slobodnih

zanimanja i sl.). Imatelj vrijednosnih papira je ulagatelj koji je vlasnik predmetnog

50

računa. Upis računa za ostale namjene obavlja isključivo SKDD na zahtjev ulagatelja, s

time da je opravdanost tog zahtjeva SKDD ovlašten sam procijeniti. Za račune za ostale

namjene uvijek se kao obavezan podatak upisuje naziv računa, dok se kao račun za

isplatu novčanih sredstava iz korporativnih akcija i dopisna adresa koriste podaci

upisani na nalogu za otvaranje predmetnog računa. Zajednički račun je račun

vrijednosnih papira na kojemu su ubilježene pozicije imatelj kojih nije u cijelosti

ulagatelj koji je vlasnik/nositelj računa, već su imatelji istih vrijednosnih papira i drugi

ulagatelji odnosno suovlaštenici. Na zajedničkom računu specificiraju se udjeli svih

suovlaštenika. Nositelj računa može biti samo jedan suovlaštenik koji kao takav ima

pravo raspolaganja i obavljanja transakcija po zajedničkom računu, ali uz pisanu

suglasnost ostalih suovlaštenika odnosno u skladu s odlukom suda. Nositelj računa je

ujedno i ulagatelj koji ostvaruje primitke iz vrijednosnih papira (dividenda, isplata

kamata ili glavnice po dospijeću itd.) ubilježenih na zajedničkom računu, te prima

obavijesti o stanju i promjenama na računu (Središnje Klirinško Depozitarno Društvo

d.d. 2012., internetska stranica, često postavljana pitanja).

Poravnanje je postupak uspoređivanja podataka po sklopljenim pravnim poslovima s

nematerijaliziranim vrijednosnim papirima, utvrđivanje rokova podmirenja tih pravnih

poslova te izračun obveza za namiru. Namira označava postupak posredovanja i

kontrole prijenosa nematerijaliziranih vrijednosnih papira i/ili plaćanja u vezi s pravnim

poslovima s vrijednosnim papirima. Prije sklapanja transakcija član-broker koji

posreduje pri prodaji mora osigurati da ulagatelj-prodavatelj raspolaže potrebnom

količinom vrijednosnih papira na poziciji registriranoj s članom. Član-broker koji

posreduje pri kupnji mora osigurati da ulagatelj-kupac uplati potreban iznos novčanih

sredstava, s tim da ulagatelj-kupac uplaćuje novčana sredstva članu, a ne SKDD-u, a

član mora u banci imati otvoren račun za posebne namjene te su sredstva na računu

zakonski izuzeta od prisilnog izvršenja. U suprotnom članovi preuzimaju rizik nenamire

zbog neispunjenja obveze iz transakcije (NN 88/08, čl.536). Podatke o trgovanjima u

SKDD-u dostavlja tržište, i to datum transakcije, datum predviđene namire, podatak o

članu-brokeru, oznaku vrijednosnog papira, količinu i cijenu te vrijeme i broj

obavljenog trgovanja na tržištu. SKDD zatim određuje vrstu namire, iznos za namiru i

poziv na broj transakcije u SK.

51

SKDD vodi i jamstveni fond te obavlja poslove Operatera Fonda za zaštitu ulagatelja na

temelju odobrenja Hrvatske agencije za nadzor financijskih usluga. To je poseban

subjekt uveden na hrvatsko tržište kapitala na temelju odredbi Zakona o tržištu kapitala.

Fond je osnovan sa svrhom zaštite tražbine klijenata Članova fonda koju Član nije u

mogućnosti isplatiti i/ili vratiti, i to u slučajevima kad je nad članom otvoren stečajni

postupak ili ako Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga utvrdi da je kod Člana

Fonda nastupila nemogućnost ispunjavanja obveza prema klijentima na način da ne

može izvršiti novčanu obvezu i/ili vratiti financijske instrument koje je držao za račun

klijenta. Fond osigurava sljedeće tražbine klijenata: novčane tražbine u kunama i u

valutama država članica koje član fonda duguje klijentu ili koje pripadaju klijentu, a

koje predmetni član fonda drži za predmetnog klijenta u vezi s investicijskim uslugama

ugovorenim s istim, financijski instrumenti koji pripadaju klijentu člana fonda, a koje

član fonda drži, administrira ili s njima upravlja za račun svog klijenta u vezi s

investicijskim uslugama ugovorenim s klijentom. Tražbine klijenta osigurane su do

vrijednosti od najviše 150 tisuća kuna po klijentu člana fonda. Članovi su fonda društva

s registriranim sjedištem u Republici Hrvatskoj, i to investicijska društva koja su

ovlaštena držati novčana sredstva i/ili financijske instrumente klijenata, kreditne

institucije ovlaštene pružati investicijske usluge i obavljati investicijske aktivnosti, kao i

podružnice investicijskih društava, kreditnih institucija i društava za upravljanje

otvorenim investicijskim fondovima s javnom ponudom iz država članica. Sredstva

fonda sastoje se od doprinosa članova fonda, sredstava naplaćenih u stečajnim

postupcima nad članom fonda, realiziranih prihoda od ulaganja slobodnih sredstava

fonda i ostalih naplaćenih prihoda. Novčana sredstva fonda uplaćuju se i vode u kunama

na posebnom računu fonda otvorenom kod Hrvatske narodne banke. Član uplaćuje dva

doprinosa u Fond: inicijalni u iznosu od 35 tisuća kuna i redoviti doprinos. Sredstva

uplaćena na ime tih doprinosa nisu povratna.

Korporativne akcije uključuju održavanje glavne skupštine dioničkog društva ili

skupštine obvezničara, obračun i isplatu dividende u novcu, smanjenje ili povećanje

temeljnog kapitala izdavatelja, podjelu ili spajanje dionica, konverziju vrijednosnih

papira, obračun i isplatu kamata i glavnice, preuzimanje dioničkih društava, prijenos

dionica manjinskih dioničara, pripajanja i spajanja društava, podjelu društava,

preoblikovanje društava, prijenos imovine dioničkih društava, izdavanje, upis i uplatu

52

prava i varanata, kao i sve ostale aktivnosti koje se odnose na ostvarivanje prava iz

vrijednosnih papira, na promjene vezane uz vrijednosne papire ili na statusne promjene

izdavatelja. Provođenje korporativnih akcija obvezno je korištenjem sustava SKDD-a.

Kao i nad ostalim sudionicima tržišta kapitala, HANFA provodi nadzor i nad Središnjim

klirinškim depozitarnim društvom. Svrha nadzora je da Agencija prikupi dokumentaciju

i provjeru obavljenih informacija i obavijesti, te obavijesti koje Središnje klirinško

depozitarno društvo ili druge osobe moraju dostavljati u skladu s odredbama Zakona, te

izricanje nadzornih mjera (NN 88/08, čl.539).

Nadzore mjere su: izricanje javne opomene, nalaganje otklanjanja utvrđenih

nezakonitosti i nepravilnosti što može uključivati zahtjev za promjenom ili dopunom

pravila društava te im HANFA može oduzeti čak i odobrenje za rad. To se događa u

slučajevima kada društvo prestane ispunjavati uvjete pod kojima je izdano odobrenje,

ako teško i sustavno krši odredbe Zakona koje se odnose na njih i ako je odobrenje

izdano na temelju neistinitih podataka.

53

5. HRVATSKA AGENCIJA ZA NADZOR FINANCIJSKIH USLUGA

Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga (HANFA) je samostalna pravna osoba

koja djeluje kao nadzorno tijelo u čiji djelokrug i nadležnost spada nadzor financijskog

tržišta, pravnih ili fizičkih osoba koje se bave pružanjem financijskih usluga,

savjetovanjem na financijskom tržištu, prodajom, posredovanjem ili upravljanjem

imovinom korisnika financijskih usluga, i nadzorom financijskih usluga koje pružaju

(NN 140/05, čl.2). HANFA je službeno započela s radom 1. siječnja 2006. godine

spajanjem Agencija za nadzor mirovinskih fondova i osiguranja (HAGENA), Komisije

za vrijednosne papire i Direkcije za nadzor društava za osiguranje.

5.1. CILJEVI I NAČELA HANFE

Temeljni ciljevi HANFA-e su promicanje i očuvanje stabilnosti financijskog sustava i

nadzor zakonitosti poslovanja subjekata nadzora. U ostvarenju svojih ciljeva rukovodi

se načelima transparentnosti, izgradnje povjerenja među sudionicima financijskog

tržišta i izvješćivanja potrošača. Ona upoznaje javnost s ulogom i načinom

funkcioniranja financijskog sustava, uključujući razvijanje svijesti o koristima i rizicima

koji su povezani s različitim vrstama ulaganja i financijskih poslova. Također osigurava

brz i ekonomičan pristup svim vrstama informacija koje mogu biti od interesa

korisnicima financijskih usluga, investitorima i ostaloj javnosti, a pri tome vodi računa

o visini troškova regulacije subjekata nadzora.

Međunarodna organizacija nadzornih tijela za vrijednosne papire (IOSCO), čija je

članica i HANFA, predlaže 30 načela kojih je potrebno provesti u praksi unutar

relevantnog pravnog okvira kako bi se ostvarila tri osnovana cilja nadzora tržišta

vrijednosnica: zaštita investitora, osiguranje poštenih, učinkovitih i transparentnih

tržišta te smanjenje sustavnih rizika. Iako postoje lokalne razlike u strukturama tržišta, ti

ciljevi čine osnovu za djelotvoran sustav nadziranja tržišta vrijednosnica. Tri osnovna

cilja blisko su povezana te se u nekim aspektima preklapaju. Mnogi od zahtjeva koji

pomažu osigurati poštena, učinkovita i transparentna tržišta također štite i investitore te

54

pomažu pri smanjenju sustavnog rizika. Isto tako, mnoge mjere koje smanjuju sustavni

rizik štite investitore (IOSCO, 2003).

Načela su svrstana u osam kategorija koja će se opisati u nastavku.

Prva načela koja se odnose na regulatora potiču da odgovornosti regulatora trebaju biti

jasne i objektivno navedene, da regulator treba biti operativno neovisan i odgovoran u

obavljanju svojih funkcija i ovlasti, treba imati primjerene ovlasti, odgovarajuće resurse

i mogućnost obavljanja svojih funkcija i izvršavanja svojih ovlasti. Regulator treba

usvojiti jasne i dosljedne regulatorne postupke te zaposlenici regulatora trebaju se

pridržavati najviših profesionalnih standarda uključujući primjerene standarde

povjerljivost.

Načela za samoregulaciju kažu da regulatorni sustav treba na primjeren način koristiti

samoregulatorne organizacije (SRO) koje imaju direktnu odgovornost za nadzor unutar

svojih područja nadležnosti, do stupnja primjerenog veličini i kompleksnosti tržišta.

SRO trebaju biti pod nadzorom regulatora te tijekom vršenja svojih ovlasti i izvršavanja

dodijeljenih obveza poštovati standarde pravednosti i povjerljivosti.

Načela za provođenje regulative za nadzor tržišta vrijednosnica su ta da regulator treba

imati opsežne ovlasti za inspekciju, istragu i nadzor, treba imati opsežne ovlasti za

potrebe provođenja odluka te također treba osigurati učinkovitu i prihvatljivu upotrebu

ovlasti za potrebe inspekcije, istrage, nadzora i provođenja odluka, te provođenje

učinkovitog programa usklađenosti.

Načela za suradnju u regulaciji nalažu da regulator treba imati ovlasti za razmjenu i

javnih i nejavnih informacija s domaćim i stranim relevantnim tijelima, trebaju

uspostaviti sustave za razmjenu informacija koji definiraju kada i kako će se

razmjenjivati javne i nejavne informacije s domaćim i stranim relevantnim tijelima i da

regulatorni sustav treba omogućiti pružanje pomoći stranim regulatorima koji pri

obavljanju svojih dužnosti i izvršavanju svojih ovlasti trebaju postavljati upite.

Mora postojati potpuna, pravovremena i ispravna objava financijskih rezultata i drugih

informacija koje su važne za odluke investitora, imatelje vrijednosnica u društvima

55

treba tretirati pošteno i nepristrano i standardi računovodstva i revizije moraju biti

visoke i međunarodno prihvaćene kakvoće. To su načela za izdavanje.

Načela za sustave zajedničkog ulaganja su ta da regulatorni sustav treba postaviti

standarde podobnosti i reguliranja onih koji žele promovirati sustave zajedničkog

ulaganja ili upravljati njima, da treba odrediti pravila koja definiraju pravni oblik i

strukturu sustava zajedničkog ulaganja te odvajanje i zaštitu imovine klijenata.

Reguliranje treba zahtijevati objavu, kako je prethodno navedeno u načelima za

izdavatelje, neophodnu za vrednovanje prikladnosti nekog sustava zajedničkog ulaganja

za određenog investitora i vrijednosti udjela investitora u sustavu i treba osigurati

postojanje odgovarajuće i vidljive osnove za vrednovanje imovine, određivanje cijena i

otkup udjela u sustavu zajedničkog ulaganja.

Načela za posrednike na tržištu uključuju da reguliranje treba omogućiti minimalne

ulazne standarde za posrednike na tržištu, trebaju postojati inicijalni i tekući kapitalni i

ostali prudencijalni zahtjevi za posrednike na tržištu koji odražavaju rizike koje

posrednici preuzimaju. Od posrednika na tržištu treba zahtijevati da se pridržavaju

standarda o unutarnjoj organizaciji i operativnim postupcima koji za cilj imaju zaštitu

interesa klijenata, osiguravanje ispravnog upravljanja rizicima, i prema kojima uprava

posrednika prihvaća primarnu odgovornost za ta pitanja. Trebaju postojati i procedure

za postupanje u slučaju neuspjeha posrednika na tržištu s ciljem minimiziranja šteta i

gubitka investitora te obuzdavanja sustavnog rizika.

Zadnju grupu načela čine načela za sekundarno tržište koja uključuju to da uspostava

sustava trgovanja uključujući i burze treba ovisiti o regulatornim ovlaštenjima i biti pod

regulatornim nadzorom, da treba postojati tekući regulatorni nadzor burzi i sustava

trgovanja koji bi morao očuvati cjelovitost trgovanja donošenjem poštenih i nepristranih

pravila koja postižu ravnotežu između zahtjeva različitih sudionika na tržištu.

Reguliranje treba promovirati transparentnost trgovanja, treba biti uspostavljeno na

način da otkrije i spriječi manipulaciju i ostale nepoštene radnje pri trgovanju, treba

osigurati ispravno upravljanje velikim izloženostima, uobičajenim rizikom i tržišnim

poremećajima. Sustavi za prijeboj i namiru transakcija vrijednosnicama trebaju biti pod

56

nadzorom regulatora, te izrađeni tako da budu pošteni, djelotvorni i učinkoviti, te da

smanjuju sustavni rizik.

5.2. ZAKONODAVNI OKVIR I NADLEŽNOST AGENCIJE

S danom početka primjene Zakona o Hrvatskoj agenciji za nadzor financijskih usluga,

počinje sa radom HANFA, a prestaju s radom Komisija za vrijednosne papire Republike

Hrvatske, Agencija za nadzor mirovinskih fondova i osiguranja i Direkcija za nadzor

društava za osiguranje.

Za zakonodavni okvir HANFA-e jako je bitan i novi Zakon o tržištu kapitala (NN

88/08) koji je stupio na snagu 1. siječnja 2009. godine. Riječ je o zakonu koji značajno

mijenja tržište kapitala u Hrvatskoj i s kojim je Republika Hrvatska implementirala sve

europske direktive koje se odnose na tržište kapitala u nacionalni propis.

U obavljanju svojih javnih ovlasti, HANFA je ovlaštena donositi propise za provedbu

zakona koji dotiču njezin djelokrug: Zakona o HANFA-i, Zakona o tržištu vrijednosnih

papira (NN 84/02.), Zakona o investicijskim fondovima (NN 114/01), Zakona o

privatizacijskim investicijskim fondovima (NN 114/01), Zakona o preuzimanju

dioničkih društava (NN 120/02), Zakona o Fondu hrvatskih branitelja iz Domovinskog

rata i članova njihovih obitelji (NN 112/04), Zakona o Umirovljeničkom fondu (NN

93/05), Zakona o obveznim i dobrovoljnim mirovinskim fondovima (NN 117/04),

Zakona o mirovinskim osiguravajućim društvima i isplati mirovina na temelju

individualne kapitalizirane štednje (NN 63/00), Zakona o osiguranju (NN 11/02),

Zakona o posredovanju i zastupanju u osiguranju (NN 27/99) i drugih zakona kada je

zakonom ovlaštena.

HANFA obavlja nadzor nad poslovanjem: burzi i uređenih javnih tržišta, ovlaštenih

društava i izdavatelja vrijednosnih papira, društava za upravljanje investicijskim,

privatizacijskim investicijskim i mirovinskim fondovima, investicijskim fondovima,

privatizacijskim investicijskim fondovima, mirovinskim fondovima, Fondom hrvatskih

branitelja iz Domovinskog rata i članova njihovih obitelji i Umirovljeničkim fondom,

57

brokerskih društava, brokera i investicijskih savjetnika, institucionalnih ulagatelja,

Središnje depozitarne agencije, Središnjeg registra osiguranika, društava za osiguranje,

mirovinskih osiguravajućih društava, zastupnika i posrednika u osiguranju te pravnih

osoba koje se bave poslovima leasinga i faktoringa, osim ako ih banke obavljaju unutar

svoje registrirane djelatnosti.

U svojoj nadležnosti, HANFA nalaže mjere za otklanjanje utvrđenih nezakonitosti i

nepravilnosti, izdaje i oduzima dozvole, odobrenja i suglasnosti kada je za to ovlaštena

Zakonom, te licencije, autorizacije, odobrenja i suglasnosti kada je za to ovlaštena

Zakonom o obveznim i dobrovoljnim mirovinskim fondovima i Zakonom o

mirovinskim osiguravajućim društvima i isplati mirovina na temelju individualne

kapitalizirane štednje i odobrenja i suglasnosti kada je za to ovlaštena Zakonom o

osiguranju, Zakonom o posredovanju i zastupanju u osiguranju, Pravilnikom o uvjetima

za dobivanje ovlaštenja za obavljanje aktuarskih poslova i Pravilnikom o uvjetima za

dobivanje ovlaštenja za obavljanje poslova za posredovanje i zastupanje u osiguranju.

Osim već navedenih poslova, u djelokrugu HANFA-e postoji još. Ona potiče, organizira

i nadgleda mjere za učinkovito funkcioniranje financijskog tržišta, vodi knjige i registre

u skladu sa zakonima, pokreće inicijativu za donošenje zakona i drugih propisa i

informira javnost o načelima po kojima djeluje financijsko tržište. Donosi podzakonske

akte radi propisivanja uvjeta, načina i procedura za jedinstveno obavljanje nadzora

unutar svog djelokruga i nadležnosti i daje mišljenje o provedbi zakona na zahtjev

stranaka u postupku ili osoba koje dokažu svoj pravni interes. Poduzima druge mjere i

obavlja druge poslove u skladu sa zakonskim ovlaštenjima.

Također i izvješćuje ostala nadzorna, upravna i pravosudna tijela o svim pitanjima koja

se neposredno ili posredno tiču njihove nadležnosti i djelokruga, povodom postupaka

koja se vode pred tim tijelima a u svezi su s postupcima iz djelokruga i nadležnosti

HANFA-e.

58

5.3. ORGANIZACIJSKA STRUKTURA

Na temelju Zakona o Hrvatskoj agenciji za nadzor financijskih usluga (NN, 140/05),

HANFA ima Upravu koja se sastoji od pet članova od kojih je jedan predsjednik. Njih

imenuje i razrješava Hrvatski sabor na prijedlog Vlade Republike Hrvatske te da bi

mogli biti imenovani moraju biti državljani Republike Hrvatske koji imaju visoku

državnu spremu, odgovarajuće stručno znanje i radno iskustvo iz područja financija,

računovodstva, poslovnog upravljanja, aktuarske znanosti ili prava. Imenuju se na

razdoblje od šest godina od dana imenovanja i mogu biti ponovno imenovani za tu

funkciju. Sve odluke iz nadležnosti Agencije Uprava donosi na sjednicama većinom od

najmanje tri glasa, s tim da predsjednik ili član Uprave Agencije ne mogu biti suzdržani

od glasovanja. Opći akti Agencije prije stupanja na snagu objavljuju se u „Narodnim

novinama”. Svi pojedinačni akti Agencije kojima se odlučuje o nečijim pravima ili

obvezama objavljuju se nakon njihove konačnosti u „Narodnim novinama”.

HANFA ima i Savjet koji je savjetodavno tijelo i sastoji se od devet članova od kojih tri

člana imenuje Vlada, a ostalih pet predstavnici udruga subjekata nadzora pri Hrvatskoj

gospodarskoj komori te zadnji je član po službenoj dužnosti predsjednik Uprave. Njihov

mandat traje četiri godine i također mogu biti ponovno imenovani na tu dužnost.

Zadatak je tog tijela davanje mišljenja te stručno i znanstveno savjetovanje na

područjima nadzornog djelovanja Agencije.

Upravno vijeće Agencije imenuje i razrješava glavnog tajnika Agencije. Imenovanje

glavnog tajnika provodi se po provedenom javnom natječaju, na mandat od šest godina,

a na koji se može biti ponovno imenovan.

Do kolovoza 2012. godine, HANFA je djelovala kroz pet sektora: sektor za licenciranje

i provođenje zakonskih mjera, sektor za superviziju I, sektor za superviziju II, sektor za

suradnju i unapređenje poslovanja i sektor za procjenu rizika, istraživanje i statistiku.

Trenutno su sektori podijeljeni prema subjektu nadzora pa je na grafikonu 2 prikazana

nova organizacijska shema.

59

GRAFIKON 3 Organizacijska shema HANFA-e na dan 01.12.2012. u Republici

Hrvatskoj

IZVOR: www.hanfa.hr

60

5.4. POSTUPAK NADZORA KOJI PROVODI AGENCIJA

Zakonom o tržištu kapitala propisano je da se na postupak nadzora, koji provodi

HANFA, primjenjuju odredbe Zakona o općem upravnom postupku (NN 53/91 i

103/96), ukoliko nije drugačije propisano.

HANFA može na dva načina provoditi nadzor i to neposrednim nadzorom kojeg

provodi ovlaštena osobe od HANFA-e u prostorijama subjekata nadzora ili pravne

osobe s kojima je nadzirana osoba izravno ili neizravno, poslovno, upravljački ili

kapitalno povezana, pregledom izvorne dokumentacije. Kontinuirani nadzor provode

ovlaštenici po zaposlenju na temelju analize izvještaja koje su subjekti nadzora dužni u

propisanim rokovima dostavljati HANFA-i te praćenjem, prikupljanjem i provjerom

dokumentacije, obavijesti i podataka dobivenih na poseban zahtjev HANFA-e, ali i iz

drugih izvora.

Državna uprava ili tijela s javnim ovlastima prijavljuju po službenoj dužnosti subjekte

HANFA-i ukoliko smatraju da za to imaju razloga. Prije nego HANFA započne

neposredni nadzor, subjektu nadzora se upućuje pismena obavijest koja mora sadržavati

predmet nadzora, podatke o tome što je subjekt dužan pripremiti za obavljanje nadzora,

podatke o osobama koje će vršiti nadzor, lokaciju nadzora i datum. Mora biti

dostavljena najmanje osam dana prije najavljenog nadzora. Nakon obavještenja, subjekt

nadzora je dužan ovlaštenoj osobi omogućiti pristup u svom sjedištu ili na drugim

mjestima gdje obavlja svoju djelatnost koja je predmet nadzora. Osim toga dužan je

omogućiti mu svu zatraženu poslovnu dokumentaciju. Kod kontinuiranog nadzora,

zaposlenik HANFA-e provjerava i vodi brigu da li su propisana izvješća i drugi podaci

dostavljeni u propisnom roku i propisanoj formi, te jesu li ti podaci točni i ispravni.

Nakon izvršenog nadzora, sastavlja se zapisnik sa detaljnim opisom utvrđenih činjenica

i dostavlja se subjektu nadzora na koji on ima pravo uložiti prigovor u roku od osam

dana od primitka zapisnika. Prigovor je dopušten iz razloga jer je moguće da je

pogrešno ili nepotpuno utvrđeno činjenično stanje ili je HANFA obavila nadzor nad

nekim nad kim nije nadležna. Prigovor mora sadržavati navođenje zapisnika na koji se

odnosi, izjavu da se navodi pobijaju u cijelosti ili djelomično, razloge prigovora i druge

podatke propisane Zakonom o općem upravnom postupku. Također se mogu predočiti i

61

dokazi koji pobijaju navede činjenice u zapisniku te sve isprave na koje se pozivao u

prigovoru. Ukoliko nisu priložene, HANFA ih neće uzeti u obzir te ne može navoditi

nove razloge prigovora nakon što istekne rok.

Nakon provedenog postupka nadzora i na temelju njega, HANFA izriče subjektu

nadzora nadzornu mjeru koja ovisi da li je za investicijsko društvo ili burzu. Ukoliko je

utvrđeno postojanje osnovane sumnje o počinjenom kaznenom djelu ili prekršaju,

HANFA će podnijeti odgovarajuću prijavu nadležnom tijelu.

5.5. ZNAČAJ HANFE ZA STABILNOST HRVATSKOG TRŽIŠTA

KAPITALA

Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga je osnovana kao politički nezavisna i

stručna nadzorna institucija. Osnivanjem jedinstvene institucije iskorištena je prednost

sinergije nadzornih tijela za nebankovne institucije te olakšan nadzor nad nedepozitnim

dijelom hrvatskog financijskog sustava. Ciljevi Agencije su jačanje povjerenja u

hrvatski financijski sustav te zaštita ulagatelja, interesa javnosti i tržišta kapitala.

Uspostavljanje tržišnih pravila, kreiranje propisa, briga o efikasnom nadzoru i kontroli

uloge su Agencije koje pridonose razvoju financijskog sustava.

S obzirom na visoku konglomerizaciju hrvatskog financijskog sustava nadzorna uloga

HANFE postaje vrlo značajna. Sve više dolazi do izražaja potreba za suradnjom

nadzornih institucija i objedinjavanja nadzora. Stoga je 2006. sklopljen Sporazum o

suradnji HNB-a i HANFA-e radi promicanja i očuvanja stabilnosti hrvatskog

financijskog sustava.

Povjerenje u tržište kapitala iznimno je važno, pa je tako dužnost Agencije nadzirati

zakonitost postupanja sudionika na tržištu, u kontekstu mogućih zlouporaba. Tržište se

može zlouporabiti korištenjem, otkrivanjem i preporučivanjem povlaštenih informacija,

kao i manipulacijom tržištem. Ulagatelji na tržištu kapitala trebaju biti u ravnopravnom

62

položaju, što se tiče informacija temeljem kojih donose svoje investicijske odluke.

Drugim riječima, nije dopušteno da netko trguje na temelju povlaštene informacije, koja

nije dostupna javnosti.

Osim nadzora zakonitosti postupanja sudionika na tržištu Agencija vodi brigu i o zaštiti

malog ulagatelja. Mali ulagatelj razvrstavanjem dobiva najvišu razinu zaštite. To je

potrebno radi povećane zašitite za one ulagatelje koji nemaju dovoljno iskustva, znanja

i stručnosti. Kod profesionalnog ulagatelja se znanje i iskustvo pretpostavljaju, a kod

malog ulagatelja se ne pretpostavljaju. Za ulagatelje ključno je povjerenje u tržište

kapitala te njihova ravnopravnost na tržištu i zato je uloga HANFE jako bitna za

cjelokupni financijski sustav.

Formiranje jedinstvenog nebankovnog regulatora koji provodi konsolidirani nadzor prvi

je korak na putu prema uspostavi modernog i učinkovitog nadzora i regulacije koji

razborito uravnotežuju troškove i koristi od financijske regulacije.

Kako bi se izgradila ukupna financijska stabilnost potrebno je stalno unaprjeđivati

suradnju između nadzornih institucija, s ciljem rasta, razvoja i osiguranja sigurnosti i

povjerenja u hrvatski financijski sustav .

63

6. SURADNJA I RAZMJENA INFORMACIJA NADZORNIH

INSTITUCIJA HRVATSKOG TRŽIŠTA KAPITALA

HANFA i druga nadležna tijela u Republici Hrvatskoj koja su nadležna za nadzor nad

financijskim institucijama, moraju na zahtjev pojedinog nadležnog tijela dostaviti

drugom sve podatke o subjektima nadzora koji su im potrebni u postupku provođenja

nadzora te u postupku povezanom s izdavanjem odobrenja. Dužna su se međusobno

obavještavati o nezakonitostima i nepravilnostima koje utvrde tijekom obavljanja

nadzora, ako su ti nalazi značajni za rad drugoga nadzornog tijela. Tako se opseg

razmjene informacija te koordinacija postupaka i aktivnosti pri nadzoru i regulaciji

financijskih institucija i grupa između HANFA-e i Hrvatske Narodne Banke (HNB),

uređuje međusobnim sporazumom o suradnji između Agencije i HNB-a.

Hrvatsko financijsko tržište definiraju velike strane banke oko kojih se okupljaju ostale

financijske institucije odnosno najvažniji institucionalni investitori. Njihovim

neformalnim ujedinjavanjem stvaraju se financijski konglomerati ili financijske grupe

kojima je cilj maksimiziranje prinosa na razini konglomerata. Velike bankarske

grupacije nalaze nov način prikupljanja i plasiranja kapitala proširujući ponudu svojih

proizvoda izvan njihove domene određene zakonodavnom regulativom.

Tri najveće bankarske grupacije dominiraju tržištem fondovske industrije, mirovinskih

fondova, tržištem osiguranja i tržištem stambene štednje te su i osnivači najznačajnijih

leasing društava, a uključene su i na tržište kapitala posredstvom brokerskih kuća koje

su u njihovom vlasništvu. Osiguravajuća društva se također nalaze u ulozi vlasnika

dijela obveznih mirovinskih društava i investicijskih fondova. Navedena umreženost

financijskih institucija koje upravljaju velikim iznosima kapitala omogućava

zaobilaženje propisa i pravila koje oštećuju državni proračun te otežavaju nadzornim

institucijama obračunavanje ukupne solventnosti konglomerata.

Razvitak i postojanje financijskih konglomerata u hrvatskom financijskom sustavu ne

možemo promatrati kao nedostatak sustava ili prepreku, potrebno ih je primjereno

nadzirati i regulirati. Učinkovit nadzor od posebnog je utjecaja na razvoj

institucionalnih investitora u smislu bolje zaštite.

64

U cilju uklanjanja negativnih efekata prouzročenih visokom konglomerizacijom

hrvatskog financijskog sustava 2006. godine potpisan je Sporazum o suradnji kojim je

uređena razmjena informacija na koje se obvezuju dvije nadzorne institucije - HNB i

HANFA. Osnovan je Operativni odbor za nadzor financijskog sustava radi bolje

koordinacije postupaka i aktivnosti dviju nadzornih agencija. Operativnim odborom

definirala se potreba i način razmjene informacija vezanih uz izdavanje/oduzimanje

odobrenja za rad i suglasnosti, provođenje postupka iz područja zaštite tržišnog

natjecanja, planovima, nalazima i poduzetim mjerama kod subjekta nadzora te suradnja

u donošenju zakonskih i provedbenih propisa.

Zakonski okvir za učinkovit nadzor financijskih konglomerata utvrđen je 2008. godine

Zakonom o financijskim konglomeratima (NN147/2008) kojim se poslovi supervizije

konglomerata i njenih subjekata dodjeljuju HANFA-i i HNB-u s obzirom na pretežito

bankovni ili osigurateljni konglomerat. Zakonom je financijski konglomerat definiran

kao grupa u kojoj najmanje jedna osoba iz grupe pripada sektoru osiguranja i najmanje

jedna osoba iz grupe pripada bankovnom sektoru ili sektoru investicijskih usluga. Ovim

se Zakonom uređuju pravila za dodatnu superviziju reguliranih subjekata, koji su dobili

odobrenje za rad u skladu s posebnim zakonima kojima se uređuje poslovanje kreditnih

institucija, investicijskih društava ili društava za osiguranje odnosno društava za

reosiguranje, a čine financijski konglomerat. Zakonom je utvrđena obveza o

izvještavanju o koncentraciji rizika na razini grupe te izvještavanje o značajnim

transakcijama unutar konglomerata.

Potpisani ugovor o suradnji na hrvatskom tržištu kapitala osim HANFE i HNB-a imaju i

Zagrebačka burza i Središnje klirinško depozitarno društvo. Ugovorom se uređuju

osnove međusobne suradnje glede poravnanja i namire transakcija sklopljenih na Burzi,

kao i druga pitanja od obostranog interesa. Njime se definira niz tehničkih detalja koji

olakšavaju razmjenu informacija između Burze i SKDD-a, dok kontinuitet suradnje

osigurava Odbor za suradnju, stručno tijelo koje će periodičkim sazivanjem razmatrati

zajednička pitanja, kao i mogućnosti unaprjeđenja funkcioniranja tržišta kapitala u

Republici Hrvatskoj, a u čijem će radu sudjelovati i predstavnik Hrvatske agencije za

nadzor financijskih usluga. Ovakvo formaliziranje suradnje Burze i SKDD-a predstavlja

vrijedan doprinos daljnjem razvoju domaćeg tržišta kapitala kroz poboljšanje tehničkih

65

pojedinosti koje se tiču obaju potpisnika, što će doprinijeti većoj efikasnosti samog

tržišta optimiziranjem protoka informacija, ali i potaknuti mogućnosti kvalitetne

diskusije njegovih ključnih institucija o svim otvorenim pitanjima kako od obostranog

interesa, tako i od interesa svih sudionika tržišta.

Prijemom Republike Hrvatske u Europsku Uniju, pojavit će se potreba za reguliranjem

suradnje HANFA-e i nadležnih tijela država članica, te potreba za razmjenom

informacija. Razmjenjivat će podatke u svezi upravljanja i vlasniče strukture

investicijskog društva, a koje mogu olakšati nadzor, provjere ispunjenja uvjeta za

izdavanje odobrenja te informacije koje će olakšati nadzor (NN 88/08, čl.557). Zakon

dozvoljava Agenciji da odbije zahtjev za suradnjom u provođenju istrage kada istraga ili

nadzor mogu imati utjecaja na suverenitet, sigurnost ili javni red u Republici Hrvatskoj,

ako je pokrenut postupak za ista djela i a iste osobe kod naših nadležnih tijela ili je već

donesena pravomoćna odluka nadležnog suda Republike Hrvatske za iste osobe i iste

radnje. Glede međunarodne suradnje HANFA je ovlaštena s nadležnim tijelima trećih

država sklopiti sporazume o suradnji u kojem se predviđa razmjena podataka s

nadležnim tijelima te države.

66

7. ZAKLJUČAK

Republika Hrvatska je zemlja koja s obzirom na svoj nekadašnji socijalistički ustroj još

uvijek svoju tržišnu privredu prilagođava cjelokupnom gospodarskom sustavu

razvijenom dijelu Europe te spada u tranzicijske ekonomije. No s obzirom na povijesne

činjenice koje su sprječavale rast i razvoj financijskog sektora, Republike Hrvatska je

zabilježila velik napredak u smislu lokalnih tržišta kapitala. Naime, ova tranzicijska

zemlja je modernizirala, mijenjala i usklađivala propise s propisima Europske unije

kako bi postala konkurentno tržište u ovom djelu Europe. O tome kako je hrvatsko

tržište kapitala privlačno domaćim, ali i stranim investitorima svjedoči i činjenica da za

razliku od nekih europskih tržišta kapitala Republika Hrvatska nema kapitalni porez na

dobit za razliku od susjednih zemalja Slovenije i Srbije. Svakako bitna činjenica koja

utječe na razvoj lokalnog tržišta kapitala jest razvoj nadzornih institucija u Republici od

kojih valja spomenuti HANFA-u, Hrvatsku agenciju za nadzor financijskih usluga.

Ovim radom objašnjeno je funkcioniranje hrvatskog tržišta kapitala i njegovih

sudionika, te je najveća pozornost usmjerena na njegov nadzor poslovanja. U nadzoru

najveću ulogu ima Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga. Ona je stalna te

neovisna pravna osoba i osnovana je radi nadzora hrvatskog tržišta kapitala. Njezine su

obveze i javne ovlasti utvrđene Zakonom, a odgovorna je Hrvatskom državnom saboru

koji predlaže, imenuje i potvrđuje članove uprave i nadzora.

Donošenjem Zakona o tržištu kapitala, koji je stupio na snagu 1. siječnja 2009.,

Republika Hrvatska implementirala je sve europske direktive koje se odnose na

područje tržišta kapitala u nacionalni propis, čime se značajno mijenja tržište kapitala u

Hrvatskoj.

Uvode se nova mjesta trgovanja, pa će tako, osim na burzi biti moguće trgovati i putem

Multilateralne trgovinske platforme i Sistemskog internalizatora. Povišeni su standardi

pružanja investicijskih usluga, koji postavljaju veće zahtjeve prema investicijskim

društvima koja takvu uslugu pružaju malom ulagaču. Uveden je i sustav zaštite malih

ulagača, a i ukinut je sustav obvezne kotacije javnih dioničkih društava. Kako bi

67

investicijska društva mogla pratiti sve zahtjeve koje im nameće zakon o tržištu kapitala

obvezna su izračunati adekvatnost kapitala, što je praksa u bankarskom sustavu.

Zakon o tržištu kapitala i drugi propisi koji se odnose na ustroj, djelatnost i

funkcioniranje tržišta kapitala imaju za cilj zaštitu malog ulagatelja, kroz pošteno,

pravedno i profesionalno postupanje u najboljem interesu klijenta, pružanje klijentu svih

mogućih informacija na razumljiv način, te pružanje usluga uzimajući u obzir okolnosti

koje su posebne za svakog klijenta.

Zakonom je određeno da se potraživanja malih ulagatelja (do 150.000 kn) trebaju

osigurati u Fondu za zaštitu ulagatelja, a članstvo u fondu investicijsko društvo ne smije

isticati u svrhu svoje promidžbe.

Za ulagatelje ključno je povjerenje u tržište kapitala te njihova ravnopravnost na tržištu.

Stoga je osnovni zadatak HANFE nadzirati zakonitost postupanja sudionika na tržištu,

odnosno sprječavanje mogućih zlouporaba korištenjem, otkrivanjem i preporučivanjem

povlaštenih informacija, kao i manipulacija tržišta kapitala.

68

LITERATURA

KNJIGE

Alajbeg, D. & Bubaš, Z. 2001, Vodič kroz hrvatsko tržište kapitala za građane,

Institut za javne financije, Zagreb.

Bajuk, J., Cvijanović, V., Dadić, T., Račić, D. & Veršić Marušić, M. 2005.,

Korporacijsko upravljanje u javnim dioničkim društvima u Republici Hrvatskoj,

Ekonomski institut, Socius d.d. i Odvjetnički ured Veršić Marušić, Zagreb.

Foley, B.J. 1998, Tržišta kapitala, Mate, Zagreb.

Klamčer Čalopa, M. & Cingula, M. 2000, Financijske institucije i tržište kapitala,

Tiva Tiskara Varaždin,Varaždin.

Leko, V. 2008, Financijske institucije i tržišta, Ekonomski fakultet Sveučilišta u

Zagrebu, Zagreb.

Mishkin, F.S. & Stanley, G.E. 2005, Financijska tržišta + institucije, Mate, Zagreb.

Novak, B. 1999, Financijska tržišta i institucije, Ekonomski fakultet u Osijeku,

Osijek.

Prohaska, Z. 1994, Upravljanje vrijednosnim papirima, Infoinvest, Zagreb.

Prohaska, Z. 1996, Analiza vrijednosnih papira , Infoinvest, Zagreb.

Simić, S. 2008, Novo tržište kapitala, Hrvatska agencija za nadzor financijskih

institucija, Zagreb.

Vidučić, Lj. 2006, Financijski menadžment, RRIF Plus, Zagreb

69

ČASOPISI

Čulinović Herc, E. 2010, „Način postupanja investicijskih društava prema

klijentima pri obavljanju investicijskih usluga i sporovi zbog povrede tih pravila“,

Zbornik Pravnog fakulteta Rijeka, v.31, br.1, str.51-83.

Jurić, D. 2008, „Društva za upravljanje investicijskim fondovima i njihove statusne

posebnosti“, Zbornik Pravnog fakulteta Rijeka, vol.29, br.1, str.1-37.

Kolar Dimitrijević, M. 1995, „O osnutku i radu Zagrebačke burze do 1945.“, Zavod

hrvatske povijesti, vol.28, str. 190-211.

Račić, D. & Cvijanović, V. 2006, „Stanje i perspektive korporativnog upravljanja u

Republici Hrvatskoj: primjer javnih dioničkih društava“, Zbornik Ekonomskog

fakulteta u Zagrebu, vol.4.,br.1, str. 205-216.

ZAKONISKI PROPISI

Zakon o Hrvatskoj agenciji za nadzor financijskih usluga, Narodne Novine,

br.140/05, Zagreb.

Pravilnik o obustavi trgovanja dionicama na burzama u Republici Hrvatskoj,

Narodne Novine, br.114/06, Zagreb.

Zakon o tržištu kapitala, Narodne Novine, br.88/08, Zagreb.

Pravilnik o organizacijskim zahtjevima za pružanje investicijskih usluga i

obavljanje investicijskih aktivnosti i pomoćnih usluga, Narodne Novine, br.5/09,

Zagreb.

70

INTERNET IZVORI

Zagrebačka burza, 2012, Pregled trgovine u 2011. godini, Zagrebačka burza,

Zagreb, Dostupno na: http://zse.hr/UserDocsImages/reports/ZSE-2011.pdf

(21.11.2012.)



(21.11.2012)



(20.10.2012)



(20.10.2012)



(20.10.2012.)



(20.10.2012)



(20.10.2012.)


Zagreb, Dostupno na: http://zse.hr/default.aspx?id=178&yr=2004 (20.10.2012.)



71


Zagreb, Dostupno na: http://zse.hr/default.aspx?id=178&yr=2002 (20.10.2012)



Zagrebačka burza, 2001, Pregled trgovine u 2000 godini, Zagrebačka burza, Zagreb,

Dostupno na: http://zse.hr/default.aspx?id=178&yr=2000 (20.10.2012)


Zagreb, Dostupno na: http://zse.hr/default.aspx?id=178&yr=1999 (20.10.2012)





Zagrebačka burza, 2011, Pravila, Zagrebačka burza, Zagreb, Dostupno na:

http://www.zse.hr/UserDocsImages/legal/Pravila%202011.pdf (21.11.2012.)

Internetska stranica Hrvatske agencije za nadzor financijskih usluga, Dostupno na:

http://www.ripe.hanfa.hr/hr/edukacija/ispiti/ (01.09.2012.)

Međunarodno udruženje osiguravateljnih nadzornih tijela, 2011, Temeljna načela

djelovanja regulatora tržišta osiguranja, standardi, smjernice i metodologija

procjene, IAIS, Dostupno na: www.ripe.hanfa.hr/repository_files/file/1284/

(10.09.2012)

Hrvatska gospodarska komora, 2010, Tržište kapitala u Republici Hrvatskoj, HGK,

Dostupno na: http://www2.hgk.hr/en/depts/banks/trziste_kapitala_2010_web.pdf

(15.08.2012.)

72

POPIS TABLICA

1. Izvještaj trgovanja na uređenom tržištu Zagrebačke burze za 21.11.2012……..30

2. Kretanje indeksa na uređenom tržištu Zagrebačke burze za 21.11.2012……….31

3. Pregled trgovine na Zagrebačkoj burzi za 1998. i 1999. godinu, u milijunima

kuna…………………………………………………………………………….34


kuna…………………………………………………………………………….35


kuna…………………………………………………………………………….36


kuna…………………………………………………………………………….37


kuna…………………………………………………………………………….38


kuna…………………………………………………………………………….39


kuna…………………………………………………………………………….40

POPIS GRAFIKONA

1. Kretanje vrijednosti burzovnog indeksa CROBEX na Zagrebačkoj burzi u

razdoblju od 1998. do 2011. godine……………………………………………41

2. Vlasnička struktura Središnjeg klirinškog depozitarnog društva na dan

1.12.2012. u Republici Hrvatskoj………………………………………………48

3. Organizacijska shema HANFA-e na dan 01.12.2012……………………..……59

POPIS SLIKA

1. Struktura financijskog tržišta……………………………………………………...8

Documents

HANFA KAO NADZORNA INSTITUCIJA HRVATSKOG TRŽIŠTA KAPITALAoliver.efri.hr/zavrsni/23.B.pdf · sveuČiliŠte u rijeci ekonomski fakultet Žana spahiĆ hanfa kao nadzorna institucija