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Costo de capital
Cesáreo Gámez
Octubre 2008
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Intro
Anteriormente se discutieron las técnicas de evaluación de proyectos basadas en la estimación de los flujos de caja
Ahora discutiremos la tasa de descuento apropiada para flujos de efectivo riesgosos
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Invest in project
El costo de capital propio (equity)
Firm withexcess cash
Shareholder’s Terminal
Value
Pay cash dividend
Shareholder invests in
financial asset
Because stockholders can reinvest the dividend in risky financial assets, the expected return on a capital-budgeting project should be at least as great as the expected return on a financial asset of comparable risk.
A firm with excess cash can either pay a dividend or make a capital investment
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El costo de capital propio (equity)
Desde el punto de vista de la empresa, el rendimiento esperado de sus acciones es el costo de capital propio:
Ri = Rf + β(Rm – Rf)
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El costo de capital propio (equity)
Para estimar el costo del capital propio, necesitamos saber tres cosas:
1. La tasa libre de riesgo RF
FM RR 2. El premio al riesgo de mercado
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,
)(
),(
M
Mi
M
Mii
σ
σ
RVar
RRCovβ 3. La beta de la empresa,
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Ejemplo (p 322)
Quantram Company tiene una β de 1.3 y no tiene deuda, la tasa libre de riesgo es de 5.0% y la prima de riesgo del mercado de 8.4%
Quantram está evaluando una serie de proyectos que tienen el mismo perfil de riesgo de la empresa
¿Cuál sería la tasa de descuento apropiada?
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Ejemplo (p 322)
Para obtener la tasa de descuento usamos el CAPM:
)( FMiF RRβRR
%8.43.1%5 R
%15.9R
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Estimación de beta
Portafolio de mercado – Portafolio de todos los activosde una economía. En la práctica, se usa un índice del mercado bursátil (S&P 500, IPC), para representar el mercado.
Beta – Sensibilidad de los rendimientos de un activo respecto a los del mercado
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Estimación de beta
Teóricamente, el cálculo de beta es directo:
Ejemplo p. 324
2
2
)(
),(
M
i
M
Mi
σ
σ
RVar
RRCovβ
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Estimación de beta
Problemas1.1.- Betas pueden cambiar a lo largo del tiempo
2.2.- El tamaño de muestra (No de observaciones) puede ser inadecuado
3.3.- Las betas son influidas por cambios en apalancamiento y riesgo financiero
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Estimación de beta
Soluciones• Los problemas 1 and 2 pueden ser moderados con
mejores técnicas estadísticas
• El problema 3 puede remediarse ajustando por cambios en el riesgo del neocio y financiero
• Es recomendable observar (y a veces usar) las betas del sector o de empresas comparables.
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Estimación de beta
Betas reales
¿Qué periodo usar?
Dilema analítico
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Estimación de beta
Series muy cortas: no son estadísticamente representativas
Series largas: ganas precisión estadísitca
Corres el riesgo de mezclar “peras con manzanas”
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(In) estabilidad de beta
La mayoria de los analistas consideran que la beta de una empresas que permanence en el mismo sector (actividad) es generalmente estable
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(In) estabilidad de beta
Sin embargo, esto no significa que no puede cambiar• Cambios en las líneas de productos
• Cambios en la tecnología
• Cambios en la regulación
• Cambios en el apalancamiento (deuda)
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Usando la Beta sectorial
Frecuentemente se dice que la beta del sector es más representativa del riesgo que la beta individual
Si se cree que las operaciones de la empresa son similares a las del sector, se puede usar la beta del sector
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Usando la Beta sectorial
Si se considera que las operaciones dela empresa son fundamentalmente diferentes que las del resto del sector, usar la beta individual
No olvidar los ajustes por apalancamiento
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Determinantes de Beta
Riesgo de negocios• Ciclicidad de los ingresos
• Apalancamiento operativoRiesgo financiero
• Apalancamiento financiero
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Ciclicidad de los ingresos
Las empresas pro-cíclicas tienden a tener betas altas• Bienes duraderos,bienes suntuarios son procíclicas.
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Ciclicidad de los ingresos
Las empresas a-cíclicas tienden a tener betas bajas• Bienes básicos, servicios, son menos afectadas por
el ciclo económico
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Apalancamiento operativo
El apalancamiento operativo mide la sensibilidad de la empresa (proyecto) respecto a sus costos fijos
El apalancamiento operativo aumenta con los costos fijos
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Apalancamiento operativo
El apalancamiento operativo aumenta los efectos de la ciclicidad en beta
El grado de apalancamiento operativo está dado por:
Ejemplo p. 330
DOL = EBIT Sales
Sales EBIT×
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Apalancamiento financiero y beta
Apalancamiento operativo se refiere a la sensibilidad de los costos fijos de producción de la empresa.
Apalancamiento financiero es la sensibilidad de la empresa a los costos fijos de financiamiento
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Apalancamiento financiero y beta
La relación entre las betas de la empresa, el capital propio y la deuda está dada por:
Asset = Debt + Equity
Debt × Debt + Debt + Equity
Equity × Equity
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Apalancamiento financiero y beta
El apalancamiento financiero siempre aumenta la beta del capital propio en relación a la beta de la empresa
Si suponemos que la deuda tiene una Beta de cero, la ecuación anterior queda:
βActivos = βCapital (C/C+D)
Entonces: βCapital = βActivos (1+ D/C)
Para todo D/C > 0, βCapital > βActivos Ejemplo p. 333
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Extensiones del modelo básico
La empresa vs. el proyectoEl costo de capital con deuda
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La empresa vs. el proyecto
El costo de capital de un proyecto depende del uso que se dé a los recursos, no de su fuente
Entonces, depende del riesgo del proyecto, no del riesgo de la empresa
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La empresa vs. el proyecto
El costo de capital de un proyecto dependerá de:
La actividad (giro de negocio)Su apalancamiento operativoSu apalancamiento financiero
(deuda)
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La empresa vs. el proyecto
Si el proyecto está en al mismo giro de la empresa y su apalancamiento es similar, se usa la beta de la empresa
Si no es así, se deberá ajustar (desapalancar)
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El Costo de Capital con Deuda
El Costo Promedio Ponderado de Capital (WACC) está dado por:
rWACC = Equity + Debt
Equity × rEquity + Equity + Debt
Debt × rDebt ×(1 – TC)
rWACC = S + B
S× rS +
S + B
B× rB ×(1 – TC)
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El Costo de Capital con Deuda
El hecho de que los pagos de interés sean deducibles de impuestos explica el término
(1 – TC) Parte del pago de intereses se “compensa”
con menor pago de impuestos Ejemplo P. 335
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Reducción del costo de capital
Costo de capital y liquidez Costos de transacción
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Reducción del costo de capital
Costos de transacción: Honorarios y comisiones Diferencia entre precio solicitado y
ofrecido (bid-ask spread) Costos de impacto en el mercado
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Reducción del costo de capital
El costo de comprar un activo no líquido reduce el rendimiento
El rendimiento esperado del inversionista es el costo de capital para la empresa
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Reducción del costo de capital
¿Qué puede hacer la empresa? Divulgar más y mejor información Atraer más inversionistas potenciales
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Reducción del costo de capital
Papel de los analistas de valores Agencias calificadoras Reducen asimetrías de información Empresas grandes vs. pequeñas El rol del mercado eficiente
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Lecturas
Para esta sesión:
Ross, Stephen A, Randolph W. Westerfield y Jeffrey Jaffe (2005). Finanzas Corporativas (7a Edición). Mc Graw-Hill.
Capítulo 12
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Ejercicios
12.2 12.4 12.8 12.10 12.11 12.15
