02 DjK Racunovodstveni model vrednosti

1

RAČUNOVODSTVENI MODEL VREDNOSTI

Dr Đorđe Kaličanin Ekonomski fakultet u Beogradu

2

Sistem merenja performansi akcionarskog preduzeća (1)

• “Može se upravljati samo onime što može da bude mereno”

• Sistem merila performansi = “formalizovane, na informacijama zasnovane rutine i procedure koje menadžeri koriste za održanje ili promenu pravca u poslovanju”

• Merilo performansi = kvantitativna veličina koja se može meriti i koristiti za potrebe poređenja

– Finansijska merila (računovodstvena i ekonomska) – Nefinansijska merila (marketing, procesna, učenja i razvoja)

3


4

• Merila treba da budu:

– Usklađena sa strategijom • Strategijska mapa – savršen alat za strategijsko usklađivanje merila

– Objektivna, potpuna i respansivna

– Usklađena sa vrhovnim ciljem maksimiranja vrednosti (A – B – C – stvorena vrednost)

Na primer: A – trening zaposlenih B – zadovoljstvo potrošača C – ponovljene kupovine

• Kretanje tržišne vrednosti akcije može se smatrati adekvatnim pokazateljem efektivnosti i efikasnosti poslovanja preduzeća


5

Okvir za razumevanje

promena cene

akcije

6

Računovodstvo i vrednovanje

• Računovodstvo ima krucijalnu ulogu u merenju i proceni vrednosti: – Ono pruža informacije na osnovu kojih se vrši vrednovanje – Obezbeđuje jezik predviđanja

• Međutim, vrednovanje je:

– “koliko nauka, toliko i umetnost” (subjektivno i neprecizno) – interdisciplinarno

• Računovodstveni dobitak vs. ekonomski dobitak

– Računovodstveni dobitak – razlika vlasničkog kapitala na kraju i vlasničkog kapitala na početku perioda

• merljiv, objektivan i pouzdan pokazatelj sa širokom upotrebom; osnovna svrha nije upotreba u procesu odlučivanja; ex post orijentacija

– Ekonomski dobitak – povećanje bogatstva preduzeća u toku perioda • zasnovan na predviđanju; obojen subktivnošću; ex ante orijentacija

7

RAČUNOVODSTVENI MODEL VREDNOSTI

8

• Analitičari kapitala objašnjavaju trenutni tržišni rejting akcije na osnovu sledećih indikatora performansi:

– Dobitak pre oporezivanja – Dobitak po akciji – Neto dividenda po akciji – Pokriće dividendi – Dividendni prinos akcionarima – Racio cena akcije/dobitak po akciji

• Reč je o pristupu koji se naročito koristi za kratkoročno vrednovanje

akcija

RAČUNOVODSTVENI MODEL VREDNOSTI: Koncept i računovodstvena merila performansi

9

• Da bi se izračunao racio Cena akcije/Dobitak po akciji, neophodno je, najpre utvrditi racio Dobitak po akciji (EPS – earnings per share)

Neto dobitak Dobitak po akciji= ------------------------------------------- Broj postojećih običnih akcija

– Nalazi se i u bilansu uspeha. Može biti redukovan (diluted EPS) i neredukovan (undiluted EPS)

• Na osnovu njega se ocenjuje koliko će od ovog dobitka po akciji biti

isplaćeno u obliku dividendi, a koliko reinvestirano u posao

Isplaćene dividende Dividenda po akciji = -------------------------------------

Broj postojećih običnih akcija


10

• Da bi se obezbedilo poređenje prinosa od investicija u akcije sa alternativnim investicijama, potrebno je dodati porez koji je preduzeće platilo u ime akcionara. Time se dolazi do bruto dividende

Neto dividenda / (1- stopa poreza) = Bruto dividenda

Na primer, 15,3/(1-0,25)= 20,4

• Mera do koje preduzeće može da isplaćuje dividende pokazuje se raciom koji se zove pokriće dividendi

Neto dobitak Pokriće dividendi = -------------------------

Dividende

Na primer, Pokriće dividendi =144.000.000/72.000.000 = 2 puta


11

• Dividendni prinos akcionarima je racio od koristi za investitore koji preferiraju stabilne prinose na svoja ulaganja. Pokazuje koliki je prinos od ulaganja u akcije u vidu dividendi

Dividenda po akciji Dividendni prinos akcionarima = ---------------------------- x 100 Cena akcije

Na primer, Dividendni prinos akcionarima = (20,4/362)x100 = 5,64%

• Dividendni prinos akcionarima je povezan sa merom rizika povodom

sposobnosti preduzeća da ne isplati ili redukuje deklarisane dividende, a za koji tržište kapitala veruje da postoji.


12

• Racio cena akcije/dobitak po akciji (price/earnings per share ili P/E)

Trenutna cena akcije Racio cena akcije/ = --------------------------------------------- dobitak po akciji Evidentirani dobitak po akciji

• On pokazuje koliko je potrebno godina da se drže akcije nekog

preduzeća da bi se isplatila investicija u akcije po trenutnoj tržišnoj ceni, a na osnovu poznavanja visine trenutnog dobitka.

• Prema računovodstvenom modelu, cene akcija menjaju se u odnosu na “zahtevani” dividendni prinos akcionarima (tabela u Excelu)


13

RAČUNOVODSTVENI MODEL VREDNOSTI: Kretanje cene akcija u odnosu na zahtevani dividendni

prinos akcionarima i posledične promene racia P/E

Bruto dividenda

Dividendni prinos akcionarimazahtevan na tržištu (%)

Cena akcije (p)

Dobitak po akciji (eps)

Racio cena akcije/ dobitak po akciji (p/e)

20,4 8,0 255 30,8 8,320,4 6,0 340 30,8 11,020,4 4,0 510 30,8 16,6

14

• Ovde se dodaju još dva indikatora performansi koja su okrenuta budućnosti i koja predstavljaju rezultat aktivnosti predviđanja od strane analitičara tržišta kapitala. To su: – budući dobitak pre oporezivanja (na osnovu projektovanog bilansa uspeha) i – budući racio cena akcije/dobitak po akciji

• Na osnovu ovih veličina dolazi se do buduće cene akcije i buduće

vrednosti preduzeća

• Procena se pravi na osnovu: finansijskih projekcija, komuniciranja sa preduzećem i stručnog prosuđivanja


15

Trenutna cena akcije Mogući racio cena akcije/ = --------------------------------------------- dobitak po akciji Budući mogući dobitak po akciji Na primer, Mogući racio cena akcije/ dobitak po akciji = 362/22,9 = 15,8

• Međutim, budući mogući racio cena akcije/ dobitak po akciji, zavisi od delovanja više faktora: – predviđeni opšti trendovi kretanja cena akcija na tržištu kapitala, – pozicija na tržištu kapitala u odnosu na konkurentska preduzeća u grani i – specifični faktori vezani za samo preduzeće.

• Zato, vrednost ovog racia podleže izvesnom prilagođavanju od strane

analitičara tržišta kapitala.


16

Buduća cena = Mogući budući dobitak x Korigovani mogući budući racio akcije po akciji cena akcije/ dobitak po akciji Na primer, Buduća cena akcije = 22,9 x 17

= 389,3

• Pošto se performanse preduzeća posmatraju iz ugla akcionara, ovde je još neophodno da se izračuna očekivani ukupan prinos na držanje akcija preduzeća. Do njega se dolazi preko dve veličine: kapitalnog prinosa i dividendnog prinosa akcionarima:

Očekivani ukupni prinos (%) = Kapitalni prinos + Dividendni prinos akcionarima


17

Promena cene akcije Kapitalni prinos (%) = ------------------------------------------------------ x 100 Cena akcije na početku perioda držanja Neto dividenda po akciji/ (1- Stopa poreza) Dividendni prinos (%) = ----------------------------------------------------------- x 100 akcionarima Cena akcije Kapitalni prinos = (27,3/362) x 100= 7,54% Dividendni prinos akcionarima = (15,3/(1-0,25))x100/362= (20,4x100)/362= 5,64% Sada očekivani ukupni prinos akcionara iznosi 13,18%.


18

• Kretanje cene akcija ne zavisi isključivo od objavljenih računovodstvenih veličina u finansijskim izveštajima

• Drugi faktori koji utiču na kretanje cene akcija su: – promena mendžerskog tima – izjave analitičara – aktuelne ili najavljene strategije pripajanja/spajanja – najavljene strategije pribavljanja kapitala...

• Oni su dokaz da su računovodstvena merila dostigla limite u

objašnjenju kretanja cene akcija

RAČUNOVODSTVENI MODEL VREDNOSTI: Ograničenja

19

• Nekoliko ograničenja iskrivljuju računovodstveni dobitak kao merilo performansi: – promena metoda obračuna vrednosti zaliha (od FIFO ka LIFO vodila bi

smanjenju dobitka, hipotetički gledano) – amortizacija goodwill-a (dovodi do smanjenja dobitka) – tretman troškova istraživanja i razvoja – “Računovodstvo uspešnih poduhvata” – gotovina uložena u posao predstavlja izdatke koji su irelevantni za procenu

vrednosti – ignoriše se vremenska vrednost novca – ne uzima u obzir potrebne investicije u stalnu imovinu i neto obrtnu imovinu – dividende igraju ključnu ulogu u objašnjenju cene akcija

• Racio dobitak po akciji ima ograničenja dovodi menadžere u zabludu

prilikom odlučivanja u procesu pripajanja/spajanja (vidi tabelu u Excelu)

RAČUNOVODSTVENI MODEL VREDNOSTI: Ograničenja dobitka i dobitka po akciji

kao merila performansi

20

RAČUNOVODSTVENI MODEL VREDNOSTI: Ograničenja dobitka po akciji

u odlučivanju o pripajanjima/spajanjima

Preduzeće sa visokim raciom cena akcije/ dobitak po akciji (Hi)

Preduzeće sa niskim raciom cena akcije/ dobitak po akciji (Lo)

Hi kupuje Lo

Lo kupuje Hi

Broj običnih akcija 1.000 1.000 1.500 3.000Ukupni dobitak (u $) 1.000 1.000 2.000 2.000Ukupna vrednost (u $) 20.000 10.000 30.000 30.000Cena akcije (u $) 20 10 20 10Dobitak po akciji (u $) 1,00 1,00 1,33 0,67Cena akcije/dobitak po akciji 20 10 15 15Hi mora da emituje 500 akcija vrednosti 20$ kako bi otkupilo 1.000 akcija preduzeća Lo vrednosti 10$Lo mora da emituje 2.000 akcija vrednosti 10$ kako bi otkupilo 1.000 akcija preduzeća Hi vrednosti 20$

21

RAČUNOVODSTVENI MODEL VREDNOSTI: Divergentno kretanje dobitka po akciji i gotovine po akciji

GodinaAktuelne / predviđene

Broj akcija (m)

Prihodi od prodaje ($m)

Dobitak ($m)

Gotovina ($m)

Dobitak po akciji ($)

Gotovina po akciji ($)

1 Aktuelne 240 200 60 12 0,25 0,052 Predviđene 240 400 120 6 0,5 0,025

• Cash flow per share NOT Earnings per share!

22

Neto dobitak + Kamata (1-Stopa poreza) Stopa prinosa na ukupna ulaganja = --------------------------------------------------------- Knjigovodstvena vrednost aktive • SPNUU – Ograničenja kao merila uspeha:

– Pod uticajem arbitrarnih računovodstvenih metoda alokacije – Rast veličine preduzeća ima značajan uticaj na veličinu stope prinosa na ulaganja

• SPNUU – Ograničenja kao merila performansi buduće strategije

– Zapostavlja rezidualnu vrednost (koja obuhvata nekada i preko 50% tržišne vrednosti) – Ne zavisi od budućeg gotovinskog toka, već od investicija načinjenih u prošlosti – Pod direktnim uticajem finansijske strategije

RAČUNOVODSTVENI MODEL VREDNOSTI: Ograničenja stope prinosa na ulaganja i stope prinosa na

sopstveni kapital kao merila uspeha i performansi

Vrednost za akcionare

Stopa prinosa na

ulaganja pre plaćanja kamata

Stopa prinosa na ulaganja posle plaćanja

kamata

Više od optimalnog duga

Smanjuje se

Bez promena

Smanjuje se

Manje od optimalnog duga

Smanjuje se

Bez promena

Povećava se

23

• Svi nedostaci karakteristični za stopu prinosa na ulaganja kao merila performansi važe i za stopu prinosa na sopstveni kapital

– Stopa prinosa na ulaganja više se koristi na nivou poslovne jedinice – Stopa prinosa na sopstveni kapital više se koristi na nivou preduzeća sa jedinstvenom

strukturom finansiranja Neto dobitak Stopa prinosa na sopstveni kapital= --------------------------------------------------------- Knjigovodstvena vrednost akcijskog kapitala • Iz ugla računovođa, poželjno je svako ulaganje koje rezultuje višom stopom

prinosa na ulaganja od kamatne stope po kojoj preduzeće koristi pozajmljena sredstva

RAČUNOVODSTVENI MODEL VREDNOSTI: Ograničenja stope prinosa na sopstveni kapital kao merila

perormansi

24

• MRS 2 zahteva da je cena koštanja zaliha utvrđena po metodi FIFO ili po metodi prosečne cene

• MSFI 3 (bivši MRS 22) zabranjuje metodu udruživanja interesa i obaveznom korišćenju metoda kupovine. Amortizacija goodwill-a nije dozvoljena, ali je obavezno najmanje godišnje raditi test obezvređenja (prema MRS 36)

• MRS 38: troškove istraživanja treba priznati u razdoblju u kome su nastali. Troškove razvoja treba kapitalisati samo ako zadovoljavaju kriterijume priznavanja (visok stepen izvesnosti proizvodnje i plasmana)

• MRS 37: tamo gde je učinak vremenske vrednosti novca značajan, iznos rezervisanja predstavlja sadašnju vrednost izdataka za koje se očekuje da će biti potrebni za izmirenje obaveze (na primer, rezervisanja za obaveze po osnovu održavanja proizvoda u garantnom roku)

• O riziku se sudi na osnovu napomena, odnosno beleški uz finansijske izveštaje.

RAČUNOVODSTVENI MODEL VREDNOSTI: Otklanjanje ograničenja primenom

međunarodnih standarda finansijskog izveštavanja

25

Nekompatibilnost tradicionalnog sistema merila performansi i MZV

26

• Jednostavnost • Vidljivost • Verodostojnost

RAČUNOVODSTVENI MODEL VREDNOSTI Razlozi njegovog “upornog” korišćenja:

27

Sistem merila performansi zasnovan na vrednosti

Documents

02 DjK Racunovodstveni model vrednosti