26
European Financial Management, Vol. 6, No. 2, 2000, 235±260 Trading volatility spreads: a test of index option market efficiency Ser-Huang Poon and Peter F. Pope Department of Finance and Accounting, The Management School, Lancaster University, Lancaster LA1 4YX e-mail: [email protected] and [email protected] Abstract If returns on two assets share common volatility components, the prices of options on the assets should be interdependent and the implied volatility spread should mean revert. We first demonstrate, using the canonical correlation method, that there is a common component in the volatilities of the returns on S&P 100 and S&P 500 indices. We then exploit this commonality by trading on the volatility spread between tick-by-tick OEX and SPX call options listed on the CBOE. Our vega- delta-neutral strategies generated significant profits, even after transaction costs are taken into account. The results suggest that the two options markets are not jointly efficient. Keywords: market efficiency, index option, common volatility, canonical correlation, vega-delta-neutral portfolio. JEL classification: C10, C32, C53, E37, G14. 1. Introduction Most prior research on the efficiency of traded option markets usually involves testing whether options are fairly priced, conditional on a pricing model and a volatility forecast. 1 The consensus view emerging from such research is that stock option prices # Blackwell Publishers Ltd 2000, 108 Cowley Road, Oxford OX4 1JF, UK and 350 Main Street, Malden, MA 02148, USA. We would like to thank Desmond Fitzgerald for many helpful discussions on volatility spread trading, Kevin Buckley, Shi-Yu Chi, Namwon Hyung and Illias Lekkos for computing assistance, and seminar participants at Nanyang Business School, National University of Singapore, Lancaster University, the Asian Pacific Finance Association Annual Conference, and especially Stephen Taylor, Bobby Srinivasan and Jayant Raghunath Kale, for helpful comments. All remaining errors are ours. A large part of this research was conducted while Ser- Huang Poon was visiting the Nanyang Technological University in Singapore, University of California in San Diego and Erasmus University in Rotterdam. She is grateful to these institutions for their hospitality and to Erasmus Center for Financial Research for financial support. 1 Examples include Whaley (1982), Noh, Engel, and Kane (1994) and Kroner (1996).

Trading volatility spreads: a test of index option market efficiency

Embed Size (px)

Citation preview

����������� ���������� �������������

�������� ������ ���������� ���� �� ��� �� ����� �������

������� ������� ����� � � �� � ������ ���� ������ ����������

��!"���# $��� ��� $���� %� $������������� �� ����� ��� ���������� ��� ��������� ������� ��������� ���������

��������� ��� � !�"���# �$����%���������$��$�& ��� �$����%���������$��$�&

�� �����

'� ������� �� �(� ������ ����� ������ �������� ����������� ��� ����� �� �������� ��� ������ ������ )� ������������� ��� ��� ����� �������� ������ ������ ����������$ *� ���� ������������ ���� ��� �������� ���������� ������� ���� ����� � ������� ��������� � ��� ��������� �� ��� ������� �� �+, �-- ��� �+, .--�����$ *� ���� �/���� ��� ���������� )� ������ �� ��� �������� ������)��(��� ��&")�"��& 0�! ��� �,! ���� ������ ����� �� ��� 120�$ 0�� ����"�����"������� ��������� ��������� �������� ������� ���� ����� ���������� ����� �����&�� ��� �������$ ��� ������� ������� ���� ��� �(� ������ ���&��� ��� ��� 3������������$

������ � ���&�� ��������� ���/ ������ ������ ��������� ������������������� ����"�����"������� ���������

��� �� ��������� 1��� 1��� 1��� ��&� 4�'�

�� ����� ����

(�� ��)�� �����*+ �� �+� ���)*)��*, �� ������ ���)�� ����� �����, )�-��-� ���)�#.+��+�� ���)�� ��� ��)��, ��)*��� *���)�)���� �� � ��)*)�# ���� ��� � -����)�)�,����*��� � /+� *����� -)�. � ��#)�# ��� �*+ �����*+ ) �+�� ��*� ���)�� ��)*�

� 0��*�.��� $�1�)+�� 2�� ����� ��3 4�.��, 5���� 67���� 68' ��%� 9: ��� ��� (�)� ������ (������ (; ���'3� 9 ;�

<� .���� �)�� �� �+��� =� ��� %)�>#����� ��� ��, +������ �)*�)�� �� -����)�)�, ���������)�#� :�-)� 0�*���,� +)!?� 4+)� �� .�� ",��# ��� @��)� 2���� ��� *� ���)�#

�)���*�� ��� � )��� ����)*)���� �� ���,��# 0�)�� *+���� ���)���� 9�)-��)�, �� )�#������ 2��*���� 9�)-��)�,� �+� ;)�� $�*)�)* %)���*� ;�*)��)�� ;����� 4�������*����� ���*)���, ���+�� /�,���� 0�11, �)�)-��� ��� ��,��� 5�#+����+ :���� ��� +������

*� ���� ;�� �� �)�)�# ����� ��� ���� ; ���#� ���� �� �+) �����*+ .� *����*��� .+)�� ��!"���# $��� .� -))�)�# �+� ���,��# /�*+����#)*�� 9�)-��)�, )� )�#������ 9�)-��)�, ��4��)����)� )� �� =)�#� ��� A�� � 9�)-��)�, )� 5������� � +� ) #������� �� �+��

)��)���)�� ��� �+�)� +��)���)�, ��� �� A�� � 4����� ��� %)���*)�� 5����*+ ��� �)���*)���������� A7� ��� )�*���� <+���, B��3�C� ��+� A�#��� ��� :��� B���'C ��� :����� B����C�

����������� ���������� �������������

��� ���)*)���� ) ������ ����)�# �� )��)*�� ���)�� #������� )�)#�)�)*��� �1��� ������)�� ����� *�������)�# ��� �����*�)�� *�� B$+)��)� ��� )�+� ��3�C� ;���������)-� ������*+ �� ���)�# ���)�� ����� ���)*)��*, ) ������� 1, "��-�, ���<+���, B����1C� .+� ��� �+� ����)��1)�)�, �� � ����)�# ���� 1��� �� �+� �) � ��)�����)*��1)�)�, �� D$ ��� )���7 ���)�� ����� -����)�)�,� ��) ���� ��� � 1)�� )�����)�� ��)*)�# ����� /+�)� ������*+ +� �+� ��-����#� �� ��� ��E�)�)�# �7�#����-����)�)�, ����*�� �� �+� ������,)�# ��� ������� "��-�, ��� <+���, B����1C ���*��*���� )� ��-��� �� ���)�� ����� ���)*)��*,� ����� ����.)�# ��� �����*�)�� *���/+�� �+� �-)���*� )� ��-��� �� ���)�� ����� ���)*)��*, ������ ��1�� �� �)����������)�# ������*+��/+� ����� ��� ��)�� �����*+ �� ��� ���� ��� �+� ��)1)�)�, �+�� ���)�� ��)*� ���

)����)*)��� .)�+ ����*� �� ��+�� )���� ��)�� �7*����� ��� �+� )���� ��)�� ��*���)�)��)�# -����)�)�, ����*��� @� ����)*����� ��)�� �����*+ ��� ��� *��)���)���� ��)�� �� *� �� -����)�)�, *� ������ )� �+� ������ �� ��+�� ) )��� ������ �+�)� ���)�� ��)*�� 6�� �����*+ ��)#� ��*�� �� �+� ������� ��)*)�# �� ���)���� F*����, �������G ���� ���)��� � ��� +�-)�# � ���#� *� �� -����)�)�,*� ������� 6��)�� �� *����, ������� ��� .)�� 1� B) �����*�C +��#� ��� �������+��� ��� .� �7���)� �+) �������, �� ��-���� �� ���)*)��*, ��� 1��� �� ����)�# �+�-����)�)�, ����� 1��.��� �+� �.� ���)�� ��)�� 0, *��*������)�# �� �+� �����)-���)*)�# �� ���)��� ��� ������*+ �-�)� �+� ���� �� ����*�� �+� �1����� ��-�� ��-����)�)�, �� �+� ������,)�# ���� <� �7� )�� �+� �����)-� ��)*)�# �� ���)�� .�)���� ���+� D$ ��� ��� D$ ��� B)��� �+� 6A8 ��� �+� $8 ���)�� ����*�)-��,C� <� �)���-)���*� �+�� ����)�# �����#)� 1��� �� �+� 6A8! $8 ) ��)�� -����)�)�, ����� �������)��1�� �� �� �7 ���� 1�)� ����� �����*�)�� *�� ��� ����� )��� �**�����/+� �� �)���� �� �+� ����� ) ��#��)>�� � �����.H )� �*�)�� � .� �)*� �+�

���*� ��� ��� �+� ��� ���� � *� �� -����)�)�, *� ������� �*�)�� � ��*�)1� �+������ �*�)�� ' ��*�)1� �+� ��) ��)�� �� *�����*� ��� )���7 *� ��)�� ) ��)��-����)�)�)�� �*�)�� � ��*�)1� �+� ����)�# ���� ��� ������ ������ %)����,� .�*��*���� )� �*�)�� ��

!� "��� ������� �������

���� 1����� �������� � ����& ���/ �������

@� ������ �� �.� ��� ��� ������� �� ��� �� ��� *� �� ��*���� �+� ����*�)-�-����)�)�)� �� �+� �.� ��� .)�� ��� 1� �������� %�� �7� ���� ����� �+� 4��)��� ;��$�)*)�# (����� �+� -����)�)�, �� ������ �� � �������)� �� ��*� ) �E��� �� � ,�� ��)**� ������ B ����� -����)�)�, ���)��)�� 1, �+� �������)� 1��� E�����C� ��� ����,�� ��)* *� ������ B�+� �������)�G ��)���� �)�C� 4+��#� )� ��)*� ��-�� ��� ��*� �� ������ ��*��� ����� ) � ���)*)��� *���)�)�� ��� �+� ��)�)-� ��*)��)��1��.��� �+� ������ -����)�)�)� �� �+� �.� ���� /+�� )� �7��*��� ������ �� �.����)���1�� ��� *�� 1� ��*�)1�� ���E�����, 1, � *� �� ��*��� ����� .� .�����7��*� ��)*� �� ���)�� �� �+� �.� ��� �� 1� )�������������� @� ��1)���#�� 1��.����+� �.� ���)�� ��)� ) ��� �����*�� ) ��)�� -����)�)�, B�� ��)*�C �� ��� ���)�� ��)�.)�� ����)*� �����)-� �-� ��� �� ) ��)�� -����)�)�, B�� ��)*�C �� �+� ��+�� ��)��

�<� �� �+� ��� F��1)���#�G )� �+� �)�, ��1)���#� ��� � ���,�� 1, ����� ���*�)�)����� ����� ����)�# �*�� �)������� ���)�� ��)� *����� 1� ������, �)� �����

��� ���"5���� ,��� ��� ,���� $ ,���

� 0��*�.��� $�1�)+�� 2��� ����

����������� ���������� �������������

��*)�)*���,� )� � ��)� �� ��� ��)�)� ��� ���)�)�)�� �� 1�)�# *����, �������� .� �7��*�+���!��� ��� ��-��)�� )� �+�)� ) ��)�� -����)�)�, ������@� ��� � �)�)*�� ��� .� ��� �� �7���)� �+) )���)�)�� 1, �7� )�)�# ���)�� ��

�.� 9 ��*� )���7�H �+� D$ ��� B��� �+� 6A8 ���)��C ��� �+� D$ ��� )���7B��� �+� $8 ���)��C� /+� D$ ��� ) � -����!.�)#+��� )���7 *� ��))�# ���+������ 1���!*+)� ��*� �)��� �� 9 �7*+��#� ��� �+� D$ ��� ) � -����!.�)#+��� )���7 *� ��))�# ��� .)���, +��� 9 !�)��� *� �� ��*�� ;��+��#+ �+� D$ ��� )���7 *� ��)� ���, ��I �� �+� D$ ��� )���7 1, �� 1�� �� ��*�� )� ) �-��, ���#� �1�� �� D$ ��� 1, ����� -����� %�� �7� ���� � �� � ���, ����� �+������ ����� -���� �� �+� ��*� )� �+� D$ ��� )���7 *� ��)�� J���� ��)��)��� .+)�� ����� *��)���)>��)�� �� �+� D$ ��� )���7 *���)����� .� J��� ��)��)��� � � '�I�� �+� -���� �� �+� ���#�� )���7� /+�� �-�� )� �+� +)#+�, ���)���, �-��� �+�� �������� �+� '�� ��*� � )���� ��� �+� D$ ��� )���7 .��� ��*��������� .)�+ �+��)�*����� )� �+� D$ ��� )���7� �+�)� -����)�)�)� .���� *����)� *� �� -����)�)�,*� ������BC�%)#��� � ���� �+� ��)�, )���7 ��-�� ��� ������ �� D$ ��� ��� D$ ��� ��� �+�

���)�� � (��*+ ��3' �� �� ���� ���3� %)#��� �B�C �� �B*C �##�� �+�� �+� �.� )���7�+�-� -��, ) )��� ������� ��� ��� ��)-�� 1, �+� � � ��*���BC� @������ �+� *�������)��*����)*)��� 1��.��� �+� �.� )���7 ������ ) ���&�� ; ��#��)�� �� D$ ��� ������ �� D$ ��� ������ �����*�� � ��#��)�� *����)*)��� �� ���'� B.)�+ � �!���)� �� �'&���C��� � >��� *������ ��� �

���� ���� ����� ���������� � ��������

/� �1����)��� �+� 1�) �� ��� ����)�# ����� .� ���� �� ��� ���, ��� ��� *� ����*���BC 1��.��� D$ ��� ��� D$ ��� -����)�)�)�� /+� ��� ������� �� ����.��� �+� +)#+ ��#��� �� ���)���*� )� )��)-)���� ��*� )���7 -����)�)�, ��*� ����� )���)�� �����*+ B��#� 0�������-� 4+��� ��� :������ ����C� @� �� ��� �**� ������+� ��)1)�)�, �� +���!���#� ��������� )�)�,�*���)* ��)� )� )���7 -����)�)�,� .+)*++� �+� ����*� �� ��)�# ���#!���#� ��������*� +����� �� ����*� B�� 5�, ��� /�,����&C�/+� ����# ���)���*�� �� ���# � ��,� )� -����)�)�, ) *���)� �� 1, �+� )���#���)�#

���� ����� �� ��) ���� �)�# �+� K�.��� ��� $�����!"���� B��3�C ��+��� ����������� )� /�1�� �� /+� �)�� �.� ��. �� ��*+ ����� )� /�1�� � ������ �+� -���� ���+� )���#���)�# ���� ����� �� ��� �1����� ������� E����� ������ ��� �+�)���#��)�+ )* *����������� <� ������ ����� ��� �+� D$ ��� ��� D$ ��� )���7��-�� �+� ���� ��3'��3 � ��� ���)�� ��� ���� �1���)��� /+� �)�� �.� �1���)�� B)�$���� 0 ��� 4C �) �� )����� �+� ����*� �� �+� ��*� ����� *��+ �� �� 6*��1�� ��3&�/+� ��7� �.� �1!���)�� B)� $���� = ��� AC �����*� �+� -����)�)�, �����)��+)� ��)���� ��� ���)�# �+� ���)�� *�-���� 1, ��� ���)�� ����)�# ) ����)���K�������,� �+� ����� )� /�1�� � *���)� �+� �)��)�# �� ��)�� �����*+ �+�� -����)�)�,

) ���)����� A7*��� ��� �+� +����� ���!*��+ ���)�� )� $���� 0� �+� )���#���)�#���� ����� � D$ ��� ��� � D$ ���� ��� ��.�, ���)�)*���, ��)�)-�� �����*�)�# �+� ����#���)���*� )� �+� -����)�)�, �� �+� �.� ������ ��)�� <+�� �� ���� -����)�)�, ) ���!���)����,� /+) ) �+� *�� )� �+� ���!*��+ ���)�� ��� �1����� ������ �������� )�

�<� ����� �� K�.��� ��� $�����!"���� B��3�C ��� ����)� ��� 5�1)��� B����C ��� � ���)�� ����� �+� K$" ��+���

������ 6������� ������� ��&

� 0��*�.��� $�1�)+�� 2��� ����

����������� ���������� �������������

(a) Daily stock index level of S&P100 and S&P500

0

100

200

300

400

500

600

06/M

ar/84

06/M

ar/85

06/M

ar/86

06/M

ar/87

06/M

ar/88

06/M

ar/89

06/M

ar/90

06/M

ar/91

06/M

ar/92

06/M

ar/93

06/M

ar/94

06/M

ar/95

06/M

ar/96

06/M

ar/97

06/M

ar/98

S&

P10

0

0

200

400

600

800

1000

1200

S&

P500

SP100 SP500

(b) Daily stock index returns of S&P100

-0.25-0.20-0.15-0.10-0.050.000.050.10

06/M

ar/85

06/M

ar/86

06/M

ar/87

06/M

ar/88

06/M

ar/89

06/M

ar/90

06/M

ar/91

06/M

ar/92

06/M

ar/93

06/M

ar/94

06/M

ar/95

06/M

ar/96

06/M

ar/97

06/M

ar/98

(c) Daily stock index returns of S&P500

-0.25-0.20-0.15-0.10-0.050.000.050.10

06/M

ar/85

06/M

ar/86

06/M

ar/87

06/M

ar/88

06/M

ar/89

06/M

ar/90

06/M

ar/91

06/M

ar/92

06/M

ar/93

06/M

ar/94

06/M

ar/95

06/M

ar/96

06/M

ar/97

06/M

ar/98

%)#� �� =�)�, )���7 -���� ��� ������ ��� �+� ���)�� � (��*+ ��3' �� �� ���� ���3�

��3 ���"5���� ,��� ��� ,���� $ ,���

� 0��*�.��� $�1�)+�� 2��� ����

����������� ���������� �������������

/�1�� �

A�) ���� )���#���)�# ���� ����� �� ��� ������ �� D$ ��� B � D$ ��� C� D$ ��� B � D$ ��� C� ���

�+�)� *����)*�� -��)���� �� � D$ ����� , D$ ����

7 � 7 ��# L � L � � ��� � �

;� <+��� � ��� ���)�� B�� �����C� (��*+ ��3' �� �� ���� ���3

� D$ ��� ��'3�B��3'C

���&�B����C

���'3B&���C

���3�B����C

� D$ ��� ��'&�B��&'C

����'B��&3C

�����B&���C

�����B����C

�� ���&�B��&&C

�����B����C

������B���&�C

����3B��&�C

� ���&� ���3� ����� ���3��� ���&&

M����N�&��'M���&N

���&3M����N

�3�&�M��'&N

0� $��!*��+ ���)�� B�� ���C� (��*+ ��3' �� � 6*��1�� ��3&

� D$ ��� �����B���'C

�����B���3C

���&�B����C

���'3B��'�C

� D$ ��� �����B���&C

�����B��'�C

����&B��''C

���'�B��&'C

�� �����B����C

�����3B���'�C

������B����&C

������B�����C

� ����� ���&� ����� ���&��� �����

M��3�N�����M����N

����M����N

3�&3M���3N

4� $��!*��+ ���)�� B�� ���3�C�� 6*��1�� ��3& �� �� ���� ���3

� D$ ��� �����B��3�C

���&�B'�&�C

��'�3B��3�C

����&B���3C

� D$ ��� �����B����C

�����B���&C

��''�B'���C

�����B����C

�� �����B��3�C

�����'B�����C

����3B����C

����'B��'3C

� ����& ���3� ���'' ���3��� �'�3�

M���&N�����M����N

����&M��3&N

���3�M����N

=� $��!���)�� ���)�� B�� ����&C� (��*+ ��3' �� �� (�, ��33

� D$ ��� ���'�B'�''C

��'�3B����C

����3B����C

��'��B����C

� D$ ��� ���'�B��&�C

��'&�B'��&C

����3B&��'C

��'3�B'�'&C

�� ���''B��'��C

������B����3C

���3�B����C

����&B����C

� ����� ���&& ����& ���&&�� �����

M��3�N�'�3�M��&'N

����M����N

����3M��33N

A� 6��)�� � ��� ���)�� B�� �����C� ���� ��3� �� �� =�*� 1�� ����

� D$ ��� ��''�B��3�C

���&�B��'�C

���3&B����C

�����B����C

� D$ ��� ��'��B���&C

����3B��3�C

���'�B���&C

���'&B����C

�� � ����'B�����C

�����B���3C

����3B���3C

���'�B���3C

� ����� ����� ����� ������� ����3

M���'N�����M����N

�3�3'M���&N

�����M����N

8����# �!���)� ��� �������� )� ������+�� B C� �!-���� ��� �������� )� 1��*��� M N� � ) �+� ���#!���#�

��������*� )���#���)�# ���� ����� �� ) �+� ��1�� ��� ���)�)* ��� >��� *����)*�� *�������)�� )� �+� *��

�����*� �� ��##�� ������� �� ������� �� +� �� �, ����)* � � �)��)1��)�� .)�+ �� ��#��� �� ������ �

� 0��*�.��� $�1�)+�� 2��� ����

����������� ���������� �������������

$���� 4� ��� )� �+� .+��� � ��� ���)�� ��� �+� ��#��)�+ )* -��)�� �� 1��+ �1�������� E����� ������ �������� )� $���� ;�'

���� ������ ��� � ������ �������� ���������

/.� �)� ������*+� �� )����)�,)�# *� �� -����)�)�, *� ������ �, 1� ��������/+� �)�� ) �� ���� �+� *� �� ��*��� )� �+� �)�� � ��� �� ������ B��#� A�#�� ���:�>)*�)� ����C� � /+� �*��� ������*+� ������� +���� ) �� �����. 5�, ��� /�, B���&C��� �)��*��, ���� �+� *� �� *� ������ )� -����)�)�,� /+) ������*+ *������ ���*�! �-� ��� )� -����)�)�, )�*���)�# �+�� �+�� ��� ��)-�� 1, *� �� ������ ��*����5�, ��� /�, B���&C ������ � *����)*�� ��+�� �+�� ���� ��-����#� �� �)���������*�, ���� �� �+� *�������)�� ���*�)�� ��� ���#! ��� +���!���#� ��������� ���*���/+� ��� �� )����)�,)�# ���#!��� -����)�)�, *� ������ ) �+�� ������ )��� ��� ���)��)�# � �)���� *� 1)���)�� �� -����)�)�)� �+�� +� >��� *����)*�� *�������)��� =���)��� �+� 5�, ��� /�, B���&C ��) ��)�� ��+�� ��� ���-)��� )� �+� ;�����)7�/+� ����� �� ��) ��)�# �+� *����)*�� ���� ��� �������� )� ��. ��� )� ��*+

����� �� /�1�� �� /+� +,���+�) �� >��� *����)*�� *�������)�� ) *���)� �� )� ���*��� /+� �!-���� �� 5�, ��� /�,G ��1�� ��� ���)�)*� ��� )��)*��� �+�� �+��� ) ����)���� ���# � ��, )� �+� *����)*�� -��)���� �� � D$ ���� �� D$ ���� /+� ��*� �����# � ��, ) *���)� �� 1, �+� ��) ���� -���� �� �+� )���#���)�# ���� ����� ��� ����� .+)*+ ��� ���)�)*���, )��)�)�#�)+�1�� ��� >���� /+� ��) ��� �� � ��� 7 � 7 ��������

��� �� �##�� �� �E�)�)1�)� ���)�� #�-���)�# �+� -����)�)�, �� �+� D$ ��� �� �+���� �+� D$ ���� ���*����� )� �+� ��#)�� �� ����� �� ������/+� ����,� +��� ��� 1��� �� �+� ���7)� �� +)���)*�� B)��� ����)>��C -����)�)�,�

4+�)����� ��� $��1+��� B���3C �)�� ) ��)�� -����)�)�, *����)� ��� )���� ��)�� )�����)>�� -����)�)�, ��� �+�� ) ��)�� -����)�)�, ) �� ��1)��� ��) ��� �� ����)>��-����)�)�,� ����� *�������)�# ��� �����!)�!-��)�1�� ���1�� � "��*�� .� .���� �7��*�*� �� -��)��)�� )� +)���)*�� -����)�)�)� �� 1� �����*��� )� ) ��)�� -����)�)�)� �����)�� �� �+� �.� )���7�� /+) *� ����)�, )� -����)�)�)� ���-)�� �+� 1�) ��� �������)�# �����#)� ��*�)1�� )� �*�)�� ��

#� �$� ���� ������ ��� ����

/+� ���)�� ���� ��� )� �+) ���, ��� �+� 6A8 B D$ ���C ��� $8 B D$ ���C���)�� �)��� �� �+� 4+)*�#� 0���� 6��)�� A7*+��#� B406AC� 6A8 ���)�� ���; ��)*�� �,��� ����)�# )� ���� *���*��)-� ����1, ���+� ��)�� ��)*� ��� �� �� �!��)�� )����-�� ��� ���)�� ����)�# )� ���� ���+� ��� ��!��)�� )����-�� ��� ���)�� ����)�# )� ��� ���+� $8 ���)�� +�-� 1��� A������� �,�� )�*� ����)�# .���)������*�� )� ��3�� 4�����*� ��� �� �� ����� )� � ����1, ���+ ��� �� �� ' ���+ ��� �+� (��*+ E�������, *,*��� � ��)�� ��)*� ��� �� �� �!��)�� )����-�� ���

' /+� 5�, ��� /�, B���&C ����� ��� )� �+� �����.)�# �1�*�)��� ) ���)-�� ��� ���)����,���# � ��, ��)�� 1�� �+�, *��) �+�� �+�)� ���)-��)�� *�� 1� �7������ �� )�*���� *�� �+��)�-��-� ���!���)����, ��)��� @� A�#�� ��� :�>)*�) B����C � �)���� *� 1)���)�� �� ��*� ������ .� *�����*��� 1, )�) )>)�# �+� ;54" ����*� �� �+� *� 1)��� ��)�� �*+ � ���� .� ����� )� A�#�� ���

� �� B����C �� �+� ������ �� �3 )�������)���� ��*� ����� )� � ��)�!.)� ������� ���)��� �� $8 ���)�� B-)>� � 8 ��� $2C *�� +�-� ����)�, �� �� � ,���� /+� $8���)�� ����� �� �+� ���� �+�� .� ��*�)-�� ��� �+� 406A +�-� ����)�, �� �� �&� ��,�

�'� ���"5���� ,��� ��� ,���� $ ,���

� 0��*�.��� $�1�)+�� 2��� ����

����������� ���������� �������������

���)�� ����)�# )� �+� ���� ���+� ��� ��!��)�� )����-�� ��� ���)�� ����)�# )� ��� ���+� 0��+ 6A8 ��� $8 ���)�� ��� ������ ��� �3H�� �� ��H�� A / B���� �+���+� ��*� ����� *��� �� ��H��C� 0��+ ���)�� ��)� �7�)�� �� �+� ������, �����.)�#�+� �+)�� %�)��, �� �+� �7�)�, ���+ ��� ��� ������ �� � *�+ 1�)� /+� *�����*� )>�) J��� �) � �+� )���7 ��-��� /+� �)*� )>� ) ���� B�� J����C ��� ���)�� ��� )� �� �� J���� ��3 B�� J�����C ��� ���)�� ��� )� �1�-� J�� /+� *� �� �7�)�, ����� ����� ��� ��+��� ����)�# �) � ��� *�����*� )>�� ��#��+�� .)�+ �+� ����# ��� ����� �����-����)�)�, �)���#� 1��.��� D$ ��� ��� D$ ���� ��� 6A8 ��� $8 ���)�� )����*���)���� ��� ��� ����)�# �����6�� ���)�� ���� *� ��)� �)*� ���� �� ��� 6A8 ��� $8 *��� ���)�� ��� �+�

���)�� � ���� ��3� �� �� =�*� 1�� ����� ;�� ���)�� ��)*� ��� *������ ��� -)����)���� 1������, *���)�)��� ���I �� �+� 6A8 ���)�� ��� ��'I �� �+� $8 ���)�� ��)����+� 1������, ���� <� ��� �7*���� ��� ���)�� .)�+ �� �+�� � ��, �� ����)�,�/�1�� � 1���. ������ � � ��, �� �+� �� 1�� �� �����*�)�� ��� �+� ����)�#-��� � �� ���)�� �+�� ���� �+� )�)�)�� *����)�# ����<� ���� ��� /�1�� � �+�� �-�� �+� '��!,��� ���)��� �+��� ��� �&��'�� $8

�����*�)�� �+�� ���� ��� �7*��)�� *�)���)��� /+� �E�)-����� �� 1�� �� 6A8�����*�)�� ) �� �) � ���#��� ���*+)�# ��� )��)��� /+� ����� ����)�# -��� � ) ������#�� ��� 6A8 ���)��� 1�� ����)�# -��� � ��� *�����*� ) ����� )� *� ���)�� .)�+�+�� ��� $8 ���)���&

/�1�� � ��� +�. �+�� �� �����*�)�� ��� ����)�# -��� � ��� )� *�����*� .)�+���� ��, �� ����)�,� @� ��� ����)�# ) ����)��� �+� �7) � +���)�# ���)�� ) ���,� "��*�� ��� ����)�# ���#�� ���*� ���, ���)�� .)�+ ����� ��, �� ����)�,� ������. ���)*)��� �) � �� ��.)�� *�����*� �� �+� ��� �� �+� +���)�# ���)��� 5���)*�)�#�+� ����)�, �� .)�+)� � ��!��, .)���. +� �+� ����*� �� ����)�# �+�� ��, ���*�����)� �� 6A8 ��� $8 ���)�� *� � ��� �+� � � �7�)�, *,*��� /+) .)�� +��� ������*� F�+���G �7������3

/+� �)��)1��)�� �� ���,�� )� �+� ��� ����� �� /�1�� � +�. �+�� �+� ��+��-)�, ������ ���)�� ��� �+� ��!�+�! ���, ���)�� ��� �+� ���!��!� 1�� �)�� ����!��!��+� ���, ���)��� /� ����� �+�� ��� ����� ��� ��� �*���)1�� �� ���1�� ��))�#��� )��)E�)�)�,� .� +�-� �+������� ����)*��� ��� ����)�# ���#�� �� ���*� ���)��.)�+ ���,��� ��! B.+��� � ��� ! �������� �+� ��*� )���7 ��� �+� ��)�� ��)*�����*�)-��,C� �,)�# .)�+)� �+� ���� ��� ���� ��#)��� � /+� ) 1����*� 1��.��� �+��� 1�� �� �����*�)�� ��� �+� �.� ���)�� ��)� ���� � �� )������*� �.� ��������� ��� ����)�# ��)#�� %)��� ��� ����)�# ���#�� ) *������ �� $8 ���)�� ���)�#�7�*��)��� /+� ���#�� ��*+� � $8 �����*�)�� .)�+ �+� ��7� ) ��)��� 6A8�����*�)��� 1�� �)*��� �+� $8 )���� ��)�� )� �� ��*+)�# 6A8 �����*�)��

& /+) �, )��)*��� �+�� ����)*)���� )� �+�� �.� ����� ��� �)������� .)�+ �)�������

��)-��)�� �� ����� )� ���)��� @� ) ��)1�� �+�� �+��� ��� ��� ��*������ .+� ����� )� �+�+)#+�, �)E�)� 6A8 ����� .)�+ ����� ����)�# -��� � ��� *�����*�� $���)*)���� )� �+� $8 ����� *���� 1� ���#��, ���� ���#�� .+� ���, �� �+� D$ ��� ���)�� �� +��#� �+�)�

�������)� -����� �� .�)�� ���� ���!��!�+� ���, ���)�� �� ����� ��� �+�)� )�*� ��3 F/+���G ����� �+� ��)�)-)�, �� ���)�� ��)*� .)�+ ����*� �� ���)�� �) � �� ����)�,� �����

�� ���)�� .)�� ��*���� .)�+ �+� ���#� �� �) � �-�� )� ��� �+� ��+�� ���� ���� �� �)� �+� � ���9)�# �)*������ -���� �� � ��� ! )� �+� ���)�)�)�� �� ���,�� �)� ��� ��� ��,���)*��1�� �)������*� �� �+� �)��)1��)�� �������� )� /�1�� ��

������ 6������� ������� �'�

� 0��*�.��� $�1�)+�� 2��� ����

����������� ���������� �������������

�� 1�� �� �����*�)�� /���)�# -��� �

D$ ��� D$ ��� D$ ��� D$ ���

(����)�, B)� ��,C���� ����3�� ������ ��������&� ������&'������ ������3'� �&��'3 �3�����'�3 ���'��3��

����� �&��3'� ������ ���������& ��&���'�����'� ����&&& ����'� ��&���3&� ������3'���� ������ �'���� ���'����� ���&3�&&�

����� ����'� 3�3&� �'����� &�&���'����3� � ��&33 � '���''��3���&� � ����& � �����&

���3����' �&��'�� ���3������ 3���3�3��

(���,�� ��!��&����3� �'� ��� �&��&� ������

��3������ 3���� ��'�' �3����' ��3��3���������� ������� ������ '�������' ���3�������������� ���&'���� ������� ���&�'�&�� '���3��3&��������� ��������' '����� �&��'��&�& ��3���3'�

��������� �����3 '���� �&����� �''�&&&��������� ����� ���3� ���'3� ��������������� '�� ��� �����3 �&���&

����� '� ��� ���3' ������

���3����' �&��'�� ���3������ 3���3�3��

/+� ����� �� 1�� �� ����)�# ��, )� �+� � ��� ���)�� ) ������ ��'�I B����IC �� �+� D$ ��� B D$ ���C

-)������ �+� 1������, *���)�)�� ��� �7�B�9� C�! �7�B��� C� =��)�)�# ���,�� � � �7�B�9� C�! �7�B��� C )����� �� ��! +� ��� *+��#�� �+� �)��)1��)�� ���)*��1�,� 6��)�� .)�+ �� �+�� � ��, ��

����)�, ��� � )�����

/�1�� �

� ��, �� D$ ��� ��� D$ ��� *��� ���)�� �����*�)�� ��� ����)�# -��� �B� ���� ��3� �+���#+ �� =�*� 1�� ����C

D$ ��� D$ ���

6��)�� �)*��� , 1�� 6A8 $8

/���� �� 1�� �� *�����*� ���3����' �&��'��;-���#� �� 1�� �� *�����*� ��� ��, ����� �'&

/���� ����)�# -��� � ���3������ 3���3�3��;-���#� -��� � ��� *�����*� �&��� '����;-���#� -��� � ��� ��, �'��'� &����

�'� ���"5���� ,��� ��� ,���� $ ,���

� 0��*�.��� $�1�)+�� 2��� ����

����������� ���������� �������������

1�*� � �-�)��1�� .)�+)� �+� ��7� �� )������� �*���� �+� )����-�� ��� )������,����)�# ��� �1��-��)�� ) �� �� �� )����� �� #)-� � �7) � *+��*� �� �1��-)�#�� ���� ��� $8 ��)*� )� ��*+ )����-�� �-�� �+� ���)�� � ��� ���)���

%� � �������� ���� ������ ������� �������� &���'

'��� 0���� �������� ������ ��� ����� ����������

/+� 406A ���� ���� ���-)�� )���� ��)�� �� ����� ����� �����*�)�� �) � �� �����)�� �����*�)�� ��)*�� �+� ) �������� -���� �� �+� ������,)�# )���7� �7��*)���)*�� ����)�# -��� � ��� *�����*� �7�)�, ���+� %�� �+� �7�)�, ���+ ��� �+������ ����� .� *�� ���)-� �+� �) � �� ����)�,� ������ )� ��,� �7*���)�# .��������� +��)��,� /+� �) � �� ����)�, ) �+�� ������)>��� �� )�# �+�� �+��� ��� �����, )� � ,���� /� �7���*� ��� ��� �+� ���)�� ��)*�� .� ��� ���� �+� �)� ���� )���������� ��� �)-)���� ,)��� �� �+� ������,)�# ���� %�� �+� �)� ���� )������ ����� �� .� ���+� ���� �� �+� 9 /!1)�� ����)�# *���� �� �+� ����-��� ���)�� ����)�, �����%����.)�# "��-�, ��� <+���, B�����C� .� �� � �+� �)-)���� ,)��� �� 1� *���������� �+�� �7��*��� �)-)���� ��� �E��� �� �7 ��� ����)>��)��� /+� �)-)���� ,)���� 9�� ����, � ) ������)>�� ��� *��*������ 1��� �� ��� � �)-)���� �)��)1���� ���)�# �+� �)���� �+� ���)�� � �����.H

9� ��

���

�� ���� �

� ���� � B�� � C

�����

������ B�C

.+��� � ��� � ��� �+� � ���� ��� �+� �) )�# �� �+� �+ �)-)���� �� �+� )���7� �� )�+� ��*� )���7 ��-�� ��� � ) �+� ���)�� �) � �� ����)�,�K)-�� ��� �+� �1�-� )���� ��)��� ��� ) �1�� �� )�-��� �+� -���� �� ) ��)�� �������

��-)��)�� ��� �+� ����-��� ���)��!��)*)�# ����� @� �+� *�� �� �+� 6A8 ���)��� .��� �+� 0�����!;��) ��� <+���, B��3&C B0;<C ������ ��� ; ��)*�� �,�� ���)���@� �+� *�� �� �+� $8 ���)��� �+� ���� ��� ) �+� (�����!0��*�! *+��� B��&�CB(0 C ���� ��� A������� �,�� ���)�����

'��� 1������ ���/ �������� �� �����

/� ����,� �+� �����)��+)� 1��.��� 6A8 ��� $8 ) ��)�� -����)�)�)� ��� �� )����)�,)#��� )��)*��)�# �����)-� ���)�� )��)*)�#� .� ���� �� *����� � �) � ��)� �� *� ��)��

��"���� .� �� � ������ ��� �1�� �� �� �+�� �.� ��)*� �� �+� *���� �� �� ) ���������,� � +��+� .)�� ��� *� )� +) ����+����� �� � ���!)��� ����� )� +��+� ) ��� ��� �� ��*+)�#�+� ����� )� �+� ��+�� ������ /+) ) ��� �� ������)�)* �� ��)�� #)-�� �+�� �+�� �.�*�����*� ��� ������ �� �+� � � ��*��)����� /+� 0;< ���� ��� ��� *���� ��� �+� � 1����� .)��*��� ���)�� )� 6A8 *�����*�� "��*���+� ) ��)�� �� �����*�� ��� �+� 0;< ���� .)�� )�*���� � �)#+� ��.��� 1)�� .+)*+ *�� 1�*������1����*��� )� ��*���,� 1, ��O��)�# ��.��� ��� �+� ���!�� ��-�� �� -����)�)�, ����� )�

�+� ����)�# ���#�� ���=���)� �� �+� �.� ���)�� ����� ��) ��)�� ���*����� ��� �+� ��*)�)*��)�� �� ���)��G����� ��� -�#� ��� �-�)��1�� ��� �+� ���+���

������ 6������� ������� �'�

� 0��*�.��� $�1�)+�� 2��� ����

����������

� �������

���

��������

�����

%)#� �� 5����)��+)� ����# ��� ���,��� �) � �� ����)�,� ����)�# -��� � ��� -�#� )� �)*�!1,!�)*� � ����

�''

���"5

����,������,����

$,���

�0��*�.���

$�1�)+

��2�������

����������� ���������� �������������

�� ��� ��*+ �� �+� )��)*�� /+� )���7 *� ��)�� �� �� ��, �) � ��)�� +���� 1� 1��� ����� ) ��)�� �� ���)-�� ��� )��)-)���� )���7 ���)�� ��)*� �1��-�� �� �+�� ����)*������)�� )� �) �� ; ) ��)�)* ������*+ ) �� *��*����� �+� )���7 -����)�)�, � � ) ����-���#� �� ��� �+�� ��� "�.�-��� �+) )#���� �+� .���!���.� F )��G ��� ��� ���*��������*� �� ���)�� ) ��)�� -����)�)�, ��*� ����� )� ��)�� �����*+���

%)#��� � *����)� � *����*�)�� �� #���+)*�� ��������)�� �� �+� �����)��+)� �� ��.)�+ ���,��� �) � �� ����)�,� -�#� ��� ����)�# -��� �� 1��� �� ��� � ���������' @� %)#��� �B�C� .� �� ��� �1��-� � *� ����� F )��G� 1�� )� ) *���� �+�� ���� )�!�+�! ���, ���)�� ���� �� 1� �-����)*��� �����)-� �� �+� ����� %)#��� �B1C +�. �+���� �� -��, +��� ����)�, ���)�� ���� �� 1� -��, �����)*� %)#��� �B*C ��� �B�C O�)���,�##�� �+�� ���)�� .)�+ +)#+ -�#� B������� �� �+� ���7) )�, �� �+� �7��*)� ��)*� �� �+�������,)�# )���7 ��-��C ��� ���#� ����)�# -��� � ���� �� 1� ��� ������1�, ��)*���0��� �� �+�� �1��-��)��� .� *��*����� )���7 *� ��)�� �� � � .�)#+��� �-���#� ��)��)-)���� ���)�� *�����*� �� �)�# �+� �����*� �� -�#� ��� ����)�# -��� � � .�)#+��/.� ����� ��� )����-�� ��� ���H ��! )���� ��� ��)�, )����-��� @� ��) ��)�# �+�*������ ��-�� �� -����)�)�,� �+� ��! )���� ��)� �� ��� )���� ��)�� ��� �+� ���-)��+��� �� +���� .+���� �+� ��)�, ��)� �� ��� )���� ��)�� ��� �3H�� �� ��H���

(� )������� � ��� ��� �$� ������� �����

%)#��� � ���� �+� ��)�, )���7 *� ��)�� �� *� �)��� �����.)�# �+� ���*�������*�)1�� )� �*�)�� '��� �1�-�� /+� #������ �-� ��� �� ��6A8 )� %)#��� �B�C*����, ��� 1�� �+�� �� �� $8 )� %)#��� �B1C� ���+��#+ �+� �) � ��)� ������� ����6A8 ) � �.+�� ���+�� �+�� �+�� �� �� $8� /+� -����)�)�, ������ ���)��� � �+����)� �� ��6A8 �� �� $8 ��� ������� )� %)#��� �B*C� +�. #������ -��)��)�� ��� �����)���*�� /+� +��)>����� �)�� )� %)#��� �B*C B�� ����� ��-��C �������� �+� ��� ��-���� �+� -����)�)�, ����� ��� �+� ���)�� � ��� ���)��� 4� ���)�� �� �+� -����)�)�,����� ��� ,��� �� ,��� ��-��� � � )������ ����� +)�� )� �+� ����/�1�� � ������ )������, �-���#� �� )���7 �� ��� -����)�)�, ����� *� �)��� �� �+�

��! )���� )����-�� ��� �+� ����)�# -��� � *��)1����� �� �+� ��! )���� )����-��� <����� ��� /�1�� � �+� -��, ��. ����)�# -��� � ���)�# �+� �.� ��! )���� )����-�� �� ����� ���� ��� *���� %�� �+� �) � )����-�� ��� �3H'� �� ��H��� ����)�# -��� �+�. � �� )�)�� 9!+��� ���������� .)�+ �+� ����#+ �**���)�# �� �1��� ��H�� �� ��H���@� *������� �+� )������, -����)�)�, �� �� +�. � ��. ��*�)�� ����� ��H��� /+��)������*� 1��.��� )������, -����)�)�)� ��� ��� ���)�)*���, �)������� ��� >����+�.�-��� #)-�� �+� �#�)���� �� �+� ������� ����� �� �+�� -����)�)�, ��) ������

�� �� 5�1)���)� B���'C� "�,���� :� ��� ��� ���� B���'C� ��� /�,��� ��� 8� B���'C��'<� �� � �1� ��� �� ���� �� ���� �+�� �)�#�� � /+� ���)�� � ��� ) ��� ���#� �� 1� ����)��� ��, ���.������ 4+��� 4+��# ��� ��+��� B����C �)�� 1)�!�� ����� ��� �*�)-��, ������ 406A ��*� *������)�� �� 1� +)#+ ���, ���)�# �+� ����)�# +��� ��� ) �+� ��.�� �� ����� *���� /+� �������

�� ����)�# -��� � ��� 1)�!�� ����� +�-� � �)��*� ) ��*� �� ��� ����)�# ��)#�� @� �+� ����)�#) ����)�� )� �*�)�� �� .� ���#�� ��� �����*�)�� �� ���� ���*� ���� B1�� ��� ��C ����� ������� *���� <)�+ � ��� �)E�)� ����� *���)�)�� ��� � �����.�� 1)�!�� ������ �+��� ) � 1�����

*+��*� �� �)��)�# ����)��1�� ��*+)�# ���)�� ��� ��� ����)�# �����#)���� @������)�#�,� �+��� ) �� �������� 9!+��� ������� )� B) ��)��C -����)�)�,� ) )��� �� �+�-����)�)�, ������� �������� )� ���� ��� <+���, B����C ��� ��*� ������ �� �+� �? A�

������ 6������� ������� �'�

� 0��*�.��� $�1�)+�� 2��� ����

����������� ���������� �������������

/�1�� ' ���-)�� � � � ��, ���)�)* ��� ����*�������)�� *����)*)��� ���) ��)�� -����)�)�)� ��� �+� ) ��)�� -����)�)�, ������ /+��� ��� ����� ����)�# ��, )���� '��!,��� � ��� ���)��� .+)*+ �������� )��� ����3� ��! )���� )����-�� ��� � ��)�,�����)�� ��� �3H�� �� ��H��� /+��� ��� �&� ��! )���� )����-�� .+��� �+��� .� ��� �)�#�� $8 �����*�)��� /+)��,!�+��� �� �+�� �&� ��! )���� )����-�� ��� �� ��� +�-���, 6A8 �����*�)��� 6 )��)�# �+�� �&� ��! )���� )����-�� �����*�� �'�'���1��-��)�� ��� ��� ��! )���� � ����

(a) Daily implied volatility of S&P 100 (isd OEX )

0.00

0.05

0.10

0.15

0.20

0.25

0.30

8908

11

8910

23

9001

04

9003

16

9005

29

9008

08

9010

18

9012

31

9103

14

9105

24

9108

06

9110

16

9112

27

9203

10

9205

20

9207

31

9210

12

9212

22

9303

05

9305

17

9307

28

9310

07

9312

17

(b) Daily implied voaltility of S&P 500 (isd SPX )

0.00

0.05

0.10

0.15

0.20

0.25

0.30

8908

11

8910

23

9001

04

9003

16

9005

29

9008

08

9010

18

9012

31

9103

14

9105

24

9108

06

9110

16

9112

27

9203

10

9205

20

9207

31

9210

12

9212

22

9303

05

9305

17

9307

28

9310

07

9312

17

(c) Volatility spread (isd OEX / isd SPX )

0.70

0.80

0.90

1.00

1.10

1.20

1.30

8908

11

8910

23

9001

04

9003

16

9005

29

9008

08

9010

18

9012

31

9103

14

9105

24

9108

06

9110

16

9112

27

9203

10

9205

20

9207

31

9210

12

9212

22

9303

05

9305

17

9307

28

9310

07

9312

17

%)#� �� =�)�, )���7 ���)�� ) ��)�� -����)�)�, ��� -����)�)�, �����B� ���� ��3� �+���#+ �� =�*� 1�� ����C

�'� ���"5���� ,��� ��� ,���� $ ,���

� 0��*�.��� $�1�)+�� 2��� ����

����������� ���������� �������������

%)�� ���� �� /�1�� ' ������ ��*�)��)-� ���)�)* ��� �+� ��! )���� �� ��)� ��� �+�*��������)�# -����)�)�, ����� ��� �+� ���)�� � ��� ���)�� ��� ��*+ ,��� )� �+�� ��� ���)��� <� ���� �+�� �+� ��� ��6A8 ) #�������, +)#+�� �+�� �+� ��� �� $8�� .���� 1� �7��*��� ��� �� �+� #������ �������)� �)-��)�)*��)�� �� �+� D$ ��� )���7�;��+��#+ �+� -����)�)�, ��-�� �� �+� �.� )��)*� �)���, �����)� �+� -����)�)�, �����+� F�+)����G ��)�� �##��)�# �+�� �7��� � -���� )� 1��+ -����)�)�, ��)� �**��) ���������,� ��)����*)�# ��� *��O�*���� �+�� -����)�)�)� �� �+� �.� )���7� �������� ������, ������� �� ��*+ ��+���

/�1�� �

@������, ������)�, )� ���)�� ) ��)�� ������� ��-)��)�� ��� ����)�# -��� �

B� ���� ��3� �+���#+ �� =�*� 1�� ����C

6��)�� �� ��� -����)�)�, ����� 6��)�� ����)�# -��� �

B)� IC

��! )����

)����-��

���

61 ��6A8 �� $8 ��6A8��� $8

��! )����

)����-�� 6A8 $8

�3H�����H�� ��'� ���'��B������C

���'&�B������C

������B������C

�3H����3H'��3H'����H��

�������3

���'����

��H�����H�� ��'' ������B������C

���'&�B������C

������B�����'C

��H�����H����H�����H��

��������

��������

��H�����H�� ���� ���'�3

B������C

���'�3

B������C

������

B������C

��H�����H'�

��H'����H��

���'

'��3

����

'�3���H�����H�� ���& ������

B������C���'�&B������C

������B������C

��H�����H����H�����H��

'�����3�

'���'���

��H�����H�� ���� ������B������C

���'��B������C

������B������C

��H�����H'���H'����H��

���3��'�

������&�

��H�����H�� ���� ���'�3

B������C

���'��

B������C

����&&

B�����&C

��H�����H��

��H�����H��

���3

����

��'�

������H�����H�� ��&� ������

B������C���'��B������C

�����3B�����3C

��H�����H'���H'����H��

��&�����

���3���3

��H�����H�� ��&� ���'��

B������C

���'��

B������C

����33

B�����3C

��H�����H��

��H�����H��

��'&

��'�

����

��'���H�����H�� ���� ���'��

B������C���'��B������C

������B������C

��H�����H'���H'����H��

������3�

�������'

��H�����H�� ��3� ���'3�B������C

���'��B������C

������B������C

��H�����H����H�����H��

��������

��3�����

��H����'H�� ���� ���'33

B������C

���'�'

B������C

������

B�����&C

��H�����H'�

��H'���'H��

����

���3

����

'����'H����'H�� ���& ���'3�

B������C���'�&B������C

�����&B������C

�'H����'H���'H����'H��

'���'��'

'���'���

�'H�����H�� ���3 ���'3�

B������C

���'�'

B������C

������

B������C

�'H����'H'�

�'H'����H��

'���

����

����

��'&��H�����H�� ���� ����

/+� -����)�)�, ��) ��� ��� *� �)��� � �+� .�)#+��� �-���#� �� ��� ���)�� �� �1��-�� .)�+)� ��! )����

)����-�� ��� 3H�� �� ��H��� �)�# �+� �����*� �� -�#� ��� -��� � � .�)#+�� /+� ���� ��� �� ��) ���

��6A8 ) �+� 0�����!;��) ��� <+���, ����� ��� �+� ���� ��� �� ��) ��� �� $8 ) �+� (�����!0��*�!

*+��� ����� ������� ����� ��� )� ������+��� /+��� ��� �&� ))�# �1��-��)�� )� �+� $8 � ����

��� �� )� �+� 6A8 � ����

������ 6������� ������� �'&

� 0��*�.��� $�1�)+�� 2��� ����

����������� ���������� �������������

/�1�� '

=�*�)��)-� ���)�)* ��� ����*�������)�� ��� ) ��)�� -����)�)�)� ��� �+� -����)�)�, �����B� ���� ��3� �+���#+ �� =�*� 1�� ����C�

��! )���� � ��� ��� 61 (��� �� =�- :����) ��.�� ()� (�7

��3���� ��6A8 �'�'�� ���'� �����& ����� ����' ���3� ������� $8 ���'� ����'3 ��3�� ��3&� ���&� �����

��6A8��� $8 ����' ���3�3 ���3� ������ ���&� ��'��

��3� ��6A8 ��&�& ����� �����' ����� ����3 ����� ���3'

�� $8 ����� ������ ��&�� ����� ����� ���&���6A8��� $8 ���'3 ���3�3 ���'3 ������ ��&3� ����3

���� ��6A8 ����� ����� ����'� ���&�� ���'3 ����� ������� $8 ���3� �����3 ������ ���&� ����� �������6A8��� $8 ���'� ������ ��'�' ����� ��&'� ��'��

���� ��6A8 ���&� ����� ����'3 ����� ����� ����� ������� $8 ����3 ������ '���� ����' ����� ���3���6A8��� $8 ����� ���3�� ����' ����&3 ���&� �����

���� ��6A8 ����& ����� ������ ������ ����' ����� ���3��� $8 ����� ������ ����&� ����� ����� �����

��6A8��� $8 ����� ���&�� ����' ������ ��&�� �����

���� ��6A8 ����� ����� ������ ������ ���&� ���3� ���''

�� $8 ����3 �����3 ����� ����& ���&� �������6A8��� $8 ����� �����& ����� ������ ����& ����'

��! )���� ��B�'�'�� �1��-��)��C

=�)�, ��B����� �1��-��)��C

;���*�������)�� ��6A8 �� $8 ��6A8��� $8 ��6A8 �� $8 ��6A8��� $8

2�# � ���3& ����� ���3& ���&& ����� ��'��

2�# � ���3' ��3�� ����� ����' ����� �����2�# � ���3� ��3�� ����3 ����� ����' �����2�# ' ���&3 ��3�� ���3' ����� ����� ����'

2�# � ���&� ��3�� ���&� ����& ��33& ���&�2�# �� ���'& ��3�� ���'� ��&3� ��&&� �����2�# �� ����� ��3�' ����� ����' ���3� �����

2�# ��� ��3�� ��&�� ���&� ��'�& ��'�& �����

/+� -����)�)�, ��) ��� ��� *��*������ � �+� .�)#+��� �-���#� �� ��� �� �1��-�� .)�+)� ���*��� )����-���

-)>� �� )���� �� ��)�, ��� 3H�� �� ��H��� �)�# �+� �����*� �� -�#� ��� -��� � � .�)#+�� /+� 0�����!

;��) ��� <+���, ���� ) ��� �� ��) ��� ��6A8� ��� �+� (�����!0��*�! *+��� ���� ) ��� �� ��) ���

�� $8� ������� ����� ��� )� ������+��� /+��� ��� �&� B��C ))�# �1��-��)�� )� �+� $8 B6A8C ��!

)���� � ���� /+��� ) �� ))�# -���� )� �+� ��)�, � ����

�'3 ���"5���� ,��� ��� ,���� $ ,���

� 0��*�.��� $�1�)+�� 2��� ����

����������� ���������� �������������

/+� ����*�������)�� *����)*)��� �������� )� �+� �*��� ���� �� /�1�� ' *���)� �+��1��-��)�� .� ��� �1��� %)#��� �B�C ��� �B1C� )��� ��6A8 ) ��� ���)���� �+���� $8� /+� ����*�������)�� �� ��6A8 ) ����#�� �+�� �+�� �� �� $8 �� 1��+ �+� ��! )���� ��� �+� ��)�, )����-��� /+� -����)�)�, ������ ��6A8��� $8� ) ��)���,*���������� 1�� ��� �� �+� � � �7���� � �+� -����)�)�, ��-��� @� ) )������)�# �� �����+�� )�*���)�# �+� � ��)�# ���E���*, �1����)���, ����*� �+� ���)���*� ��-����)�)�, ������ �����*)�# � ��.�� ����*�������)�� *����)*)��� �� �+� ��! )����)����-��� �& /+) ����*�)�� )� ����*�������)�� �##�� �+�� �+� )������, �##��#��)�� �, +�-� ���+�� ��� -��)��)�� .)�+)� �+� ��,� @� � � �� �+�� )������, -��)��)����� )��)*��)�� �� ����� �)�E�)�)1�)� � �+� �� �� ��)�, �##��#��� �, ����� )���.�� ��1)���#� ��������)�)� 1�)�# )����)�)���

*� +�� ���� ������� ��� �� �

���� ��� ������ ����

6�� ������*+ �� ���)�# �+� O�)�� ���)*)��*, �� �+� �.� ���)�� ����� ) 1��� ��) ����)�# � ) ��� ����)�# ���� )�-��-)�# -�#�!������� +��#� ��)�)��� ��)#��� ���7���)� �)�E�)�)1�)� )� �+� �����)-� ) ��)�� -����)�)�)� 1��.��� �+� �.� ���)�� ������ ;� ��, )����*� .+�� �+� -����)�)�, ����� 1��.��� 6A8 ��� $8 ���)�� )��� +)#+ B��� ��.C� .� ��� B1�,C 6A8 *��� ��� 1�, B���C $8 *���� /+� )>� �� �+���)�)�� )� ��*+ ��# �� � ����� ) ����� )��� �� ����� �-����� -�#�!�������)�,� ;-��)��)�� �� �+) ����)�# �����#, )�-��-� ���)�# ���)�)�� ��)�)�� )� D$ ��� )���7������ ��)�# �+� �������)� �����!������� � .���� /+� ��#)* �� -�#�! ��� �����!�������+��#� ) -��, ) ���� 6�� ����)�# �����#, ) 1��� �� �+� �����)-� ��)*� *+��#� 1���#+��1��� 1, �+� �����.)�# �� �+� -����)�)�, ����� 1��.��� �.� ���)��� ��*)�)*���,� ������# ��� +��� ��)�)�� ��� 1��� �� �+� ����)*�)�� �+�� � ��*)�)* ���)�� ��)*� .)�� #���� ��� �+� ��+�� .)�� *� � ��.�� "�.�-��� .� �� ��� .��� ��� ����)�# �����#, �� 1�����*��� 1, �)�������)�� ��)*� �-� ��� �+�� ��� *���� 1, � #������� �*�� ��-���)�*���� �� ��*���� )� -����)�)�, �� ��*� ����� -����� ��#�!�������)�, �����*� ��#�)�� �+� �)�� ��� �����!�������)�, �����*� � �#�)�� �+� ������� ��#� ������� ������ �������)� ��� ����)��1)�)�,� @� ) �+� *����*��, )����)�)�� ���# -� +��� ��)�)���+�� ��� *�)�)*�� �� �+� �**� �� ��� ����)�# �����#,� %���+�� ���� ��� ����)�#�����#, ) �7��*��� �� #������� ��)�)-� #�� ����)� )� �+� -����)�)�, ����� �����-���� )�����*�)-� �� .+)*+ ���)�� ��)� �����*� �+� ��)*� ��O�� ��� *��)�# �+������ �� ������ �� �+� �E�)�)1�)� ��-��� 0��� �� �+) ����� ��*+ ) ������ ������#�������� 1, ��� ����)�# ���#�� � �����. � �+���!��#� *,*���%)�� �+� ���#�� *� ����� )� �+� �1��-��)�� ���)��� )���7 *� ��)�� ��

*� �)��� �)�# )��)-)���� *�����*� �� ���)-�� ��� ��)*� �� ���)�� .)�+ ����� ��,�� ����)�, ��� ���,��� �8� .)�+)� �+� ���#� �� ���������� <� ��� ���)-� �+�)���7 *� ��)�� -�#� )� �6A8 ��� � $8� �)�# �+� � � #���� �� ���)��� =����)�#�+� �E�)�)1�)� ����� � ��� �+� ���#�� �+�� *��*����� �+� ����)*��� )�) � ���)�� ��)*� �-� ��� � �����.H

;1B��6A8� ��� �� $8C�()�B�6A8� B��C��� $8C� B�C

�& /+� +���!�)�� �� ��)�, �� ) ��3� B ������ )� ��,C� .+���� �+� +���!�)�� �� �+� ��! )���� �� )���� B ������ )� ��! )���� ��)�C� �� ���& )�����

������ 6������� ������� �'�

� 0��*�.��� $�1�)+�� 2��� ����

����������� ���������� �������������

/� ��)##�� � ��. ������ �+� ����)*��� )�) � ���)�� ��)*� �-� ��� �� 1�#������ �+�� � ���!�� ��-��� �� .+)*+ .� *��� �+� F�)����G� /+) ) ��)#��� �� *�-�������*�)�� *��� @� �+� )�) � ��)*� *+��#� )� B�C ) #������ �+�� �� �+� ���#�� �+�� #������� � ����� )#��� �� ��� 6A8 ���)�� ��� 1�, $8 ���)�� )� �+� ��7����)�� ���-)��� �+�� ��6A8� �� �� $8� ��� -)*� -���� 6�+��.)�� �� ��. ��)�)��.)�� 1� )�)�)����� ���+��#+ �7)�)�# �������)� *���� �)�� 1� ��.���� )� ��� �� �+� �.����!�� *���)�)�� ��� ��.)��)�# ) ��� 4���)�)�� ��� ��.)��)�# ��� ��*�)1�� ������)� �+� �+)�� ��#��@� � ����� )#��� ) #�������� )� �+� �)�� ��#�� �+� �*��� ��#� )�-��-� ��*+)�#

$8 ��� 6A8 ���)�� ��� *����)�# � -�#�!������� �� � -�#�!�����!������� +��#��������)�� ; ����� 1����� ��� /�1�� �� ����)�# -��� � �� 6A8 ���)�� ) ��� #�������+�� �+�� �� $8 ���)��� @� �*�)�� � ��� ��� /�1�� '� .� +�-� ��� ����� �+�� �+���.��� �� ���� �**�)�� .+��� �+��� .� �� $8 ����� ��� �-�� +��� �� +���� 6������)�# �����#, ���)� �� �)��)�# ��*+)�# 6A8 ��� $8 ������ )�*� �+� $8 ����� ) ��� � �)E�)� � �+� 6A8 ������ �+� ��*+)�# ���*� ���� .)�+)����)�,)�# � F�)��1��G $8 �����*�)�� �)��� ; F�)��1��G $8 �����*�)�� ) ��� .)�+����� ��, �� ����)�, ��� .)�+ ���,�� �,)�# .)�+)� �+� ���� ��� ���� ��#)���<+�� � �)��1�� $8 �����*�)�� ) )����)�)��� �+� ���#�� �+�� ���*+� ��� � ��*+)�# 6A8 �����*�)��� ���)�# ) )��� *���)�)��� @� �� ��*+)�# 6A8�����*�)�� �**�� .)�+)� �+� ��7� �� )����� �+� )�)�)�� $8 �����*�)�� )�1�������� ��� �+� ��*+)�# ���*� ���� �#�)� .)�+ �+� ��7� �-�)��1�� $8�����*�)��� ; ���)���� )� �������� ��� .� �� � ������ *�� �� ��)*� �� �+���.� �,�� �� ���)�� �� �+� *���� ) ���������,� @� ��*�� �+� ������ *���� ��)1�, ��1����� �+�� ��� ���#�� �� ����� 1�*��� �+�, *�� F���� 1�*�G ��� �+� �� ��*����,E����� 6A8 ���)�� ��)*�� <� +�-� ����.�� ��� ���#�� �� ���*+ ���, F���.���G )��) ��@� � ��*+�� ��)� �� $8 ��� 6A8 �����*�)�� ��� �**�����, )����)�)��� �+�

���#�� ��7� �7� )�� )� �+� )�) � ��)*� *+��#� )� B�C ) �)�� ���#�� �+�� ���1�)���)�# ��� )���7 )���� ��)�� .)�+ *�����*� )���� ��)�� ������� �� �+� �.������*�)�� �+� ���#�� )����)�)��� @� �+� )�) � ��)*� *+��#� )� B�C� *��*������ ����+� )��)-)���� *�����*� ��)�� ) ��� ���� �+� ��*+)�# �����*�)�� ��� �1���������� �+� ���*+ ���*� ��� �� 6�+��.)�� � ��. ����� *��)�)�# �� �.� �����*�)��) )�)�)����H 6A8 6A8 ���)�� .)�� 1� ��� ��� $8 $8 ���)�� ���*+��� )���6A8� �� �� $8� ��� -)*� -���� /+� �� 1�� �� *�����*�� 6A8 ��� $8� ��� �������.)�# B��C ��� B�1C 1���. �*+ �+�� �+� ���)�� �������)� ) -�#�!�������H

$8� $8� �)�6A8�6A8� B��C

B��2 C��6A8� �� ��� )�B��2 C�� $8� �� ���� B�1C

.+��� 2 �������� �+� 1�*�!+)�� �������� B��� �)�� �)������*�C� /+� *����)*)��� )� ����� �+� �����)-��� �� *+��#� )� ��6A8� � .)�+ ����*� �� *+��#� )� �� $8� ���� ��� ��� ���� ����*�)-��,� � *������ ��� ��� � >���! ��� .+)�� ��)��5����)��+)� B��C ��� B�1C ��� �+� ���)�� �������)� -�#�!������� .)�+ ����*� ��

��� *+��#� )� -����)�)�,� 1�� ���-� �+� �������)� �1O�*� �� ����� �)�� )��� �+� �)� �+�����)�� ��)*� .)�� *+��#� �)�������)������, .+�� �+��� ��� *+��#� )� �+� ������,)�#)���7 ��-��� /+� �������)� ��� ����� �7����� *�� 1� ��) ���� �

,�� )�6A8�6A8� $8� $8� B'C

��� ���"5���� ,��� ��� ,���� $ ,���

� 0��*�.��� $�1�)+�� 2��� ����

����������� ���������� �������������

.+��� �6A8 ��� � $8 ��� �+� ����� �� �+� 6A8 ��� �+� $8 ���)�� )� �+� �������)���� )� ) ���)-�� ��� �+� �����.)�# ��#��)��H

B��2 C�� � D$ ���� �� ��� )�B��2 C�� � D$ ���� �� ���� B�C

.+��� � D$ ��� ��� � D$ ��� ���� ����*�)-��,� �+� D$ ��� ��� D$ ��� )���7 ��-��� ����� �� � ���� ����*�)-��,� � *������ ��� ��� � >���! ��� .+)�� ��)��; ) ��� ��� ��. *�� ��+�� �� +��#� ����� �7����� ) �� ���� �� ����)��

��)�)�� B�,� C )� D$ ��� ������ �� �+� �) � .+�� �+� ���)�� �������)� ) *������ ���) � ��� /+� ��,��� �� �+� ������ ��)�)��� .+�� �+� ���)�� �������)� ) �)E�)����� ���) � ��� )

�,� B� D$ ���� �� � � D$ ���� �� C� �/��

���� B�� � �� C

��� B�C

.+��� � ) �+� �)� ���� )������ ����� �� )�# �+�� �+� D$ ��� ������ ) ��)��, ��)*���"���� .� +�-� � )���� �+� �)-)���� ,)��� )� �+� �+�����)*�� ������ ��)*�� /+� �)-)����,)��� �� D$ ��� ) ��)��, ��1�� ��� ) )� �+� ��#)�� �� '��I� /+� ) ��*� �� �*+ ��� ))�� ) ��#�)#)1�� )�*� B��� ��C ) -��, ��� B�� �+�� � ��,� ��� �,�)*���, �����+� -���� � �� �C� @� ��*�� .� *���� � )� �+� �7������)�� ��� ���)���, ��� ) ��)*)�,�%)����,� )�*� �+� ���)�� ��)�)�� ��� �7��*��� �� 1� ��.���� �����)-��, E�)*��,�+��#� ���)� ��� �+� *� )���� *�����*� ��� ��� ��O���� �,�� )*���,�/+� �+)�� ��#� )� �+� ����)�# ���#�� � )�-��-� ��.)��)�# �7)�)�# ��)�)���

<� +�-� �.� �����#)� ��� ��.)��)�# ���� ��)�)��� -)>� F*� �����,G ��.)����� F)�����)#���G ��.)��� F4� �����,G ��.)�� ���� ���*� �� �� ����� � ��*)�)*�) � ������)�# �� �+� ����)�# �,�� ��*�)1�� )� �+� �����.)�# �1�*�)���F@�����)#���G ��.)�� ��� *�����*� ��� ��.���� .+�� ��� �� �+� �.� *���)�)����� ��H B)C �+� �� ����� *+��#� �)��*�)�� B��#� �+� �7)�)�# ��)�)�� ) F���# 6A8�+��� $8G 1�� �+� *������ ����� �##�� ��� +���� +��� 6A8 ��� ���# $8)�����C� ��� B))C �+� �������)� +���)�# ���)�� ���*+� �+� ���!�� �) )�� /+����#�� ��� #������)�# ��. ����� ��� ���+ 1����� ��� � ��� ���)�� ������� *��*������� �� ��.)��)�# ��� ���� ���)�� ��)�)�� )� �+� ��� ���+ �� �+�� ��� ���)���

���� '������������

/� ) ��� ��� �+� ����)�# ����� .� �� ��� )�� )�� �� @� ���*�)*�� ��� )� ��� )� �,���� �)������� -����� ; ��� ��+)�)*���� ������ �, �)�� �� �1O�*�)-��, �� �+������ ����� �� ����*�� �+�� ���� ���� -���� ��� �+� +���)�# ���)�� �+���� 6-�� ����# +��)>��� ��� )� ��� )� ��� �)���, �� ���*����� ������ �+�)� ��� -����� @�����,�.� *���� +�-� �� �)�� �� ��) ��)�� ���)�� )� ����� �� *��*����� �+�� ���� ����-����� ��� ��� �+� ����)�# �����#, )� �+� +������ ���)��� 9�����������,� ������)�� � ��� ���)��� �-�� .)�+��� ��)��)�# )�� ) ��� +��� ��� ��) ��)�# �+�*����)*�� *�������)�� ���� ����� ��� <� ���. �+�� �� ) �)���, �� 1� #������ �+�� ����+��#+ )� � ��� ��) ��� ��� ���� .� 1���. �� "���� .� ) ��, �� ��� �� ������-� )� �� �+� ��� ��+)�)*���� ���)�� ������ �� �)�� ���� �+� �*���� ��-��� @����*�)*� )� ��� )� ��� 1��+ *��� �� ����7�� ��� � ���� ��� �� �+� �+��� -����P ������ ���� ��� ���&� ��������)�# ���� �.�

��� �+��� �)*� ����*�)-��,� %�� +)#+�, �)E�)� )���7 ���)�� ������ �+� 1)�!��

������ 6������� ������� ���

� 0��*�.��� $�1�)+�� 2��� ����

����������� ���������� �������������

����� ����� ����*� �� O�� ��� �)*���3 /+� �7) � +���)�# ���)�� ��� � ��)�)�� )�� �E��� �� � ��,� <� +�-� �.� ����)�# )����-��� -)>� ��! )���� ��� ��)�,� ��� �)-�����)�# �,���/+� �)�� ����)�# �,�� ) �+� �� �##��)-�� @� ) ��)#��� �� ) )* � F�)�!+���G

��*������ .+� ����� ��� ��,� ��-))�# +)�+�� ��*))�� �� 1�,���� 6A8� $8 ���)���-��, +��� +���� 1�� ����� ���, ��*� )� ��, ��! )���� )����-��� �� )�*� �+� F�)�!+���G��*������ ) �1��-)�# �+� ����� �-� ��� ��� ��,� +��+� .)�� ��.)�� �+��������)� .+�� �+� -����)�)�, ����� *+��#� �)��*�)�� �� .+�� �+� �������)� ) +��� ��� ��� �+�� � ��,� /+� �*��� ����)�# �,�� ) )* �+� F��,!������G .+� ����� �+�����)�# ���*� )� �+� ���)�#� �1��1 )���� ��)�� �� �+� ����� ����� ���� �*�)������� �� H �� ��� ��.)�� ��� ���� ��)�)�� �� �+� � � ��, �� ����� *����/+� ��� �+��� �,�� �� ����)�# �,�� ����� � ��.�� ��*� ��� ����)�#� +��*�� �+�

�,�� ��*�)��)�� F#�!��)����,G� /+) #���� �� ������ .)�� �1��-� �+� ����� �-� ��� ��� �+� ���#� ���� �� �+� ��, ��� ���� ��)�)�� ����� �'H�� 1����� �����*���� �,�� � ������ .)�� ��.)�� �+� �������)� �+� ��7� ���)�#� �,�� ' ������ +����+� �������)� ��� �� ���� ��� .+��� ��, ��� �)E�)���� )� ���� ����� *��� �� �+���7� ��,� .+)�� �,�� � ������ ) ��� ��+)�)*����� �,�� � ������ .)�� ��.)�� +)�+�� ��)�)�� ���, )� �+� -����)�)�, ����� *+��#� �)��*�)�� �� .+�� �+� ��)�)��+���)�# ���)�� �7*��� � ��,� �,�� �� � ��� ' ��� �+� � � � �+�� ����� )�"��-�, ��� <+���, B����1C�

���� ������ �������

/�1�� � ���-)�� � � ��, �� ����)�# ����)� B)� )���7 ��)�� ��� �����C�� ��� -�#�!������� �����#)�� /+� ����)�# ����)� )� /�1�� � �� ��� )�*���� �����*�)�� *���$���)�� ��� �� �����*�)�� *��� ��#��+�� .)�+ ����� ��� -�#�!�����!������� ����)�#�����#)� ��� �������� ����� )� /�1�� ��/�1�� � ������� ��� ��*+ ����)�# �,��� �+� �� 1�� �� ����� �-�� �+� ���)�� � ���

���)��� ;�� �)-� ����)�# �,�� �����*� #�� ����)� 1�� � � �� �+�� ����)� +�-����#� �) � ��)� -��)��)��� K�� ����)� �+�� ��� ���)�)*���, #������ �+�� >��� �� �+��I ��-���� ��� �+�� �����*�� 1, /���)�# �,�� � ��� �P ��� .)�+ � ��. �)����B�� �����C� /���)�# �,�� � ��� � ����/+� ���*����#� �)#���� �������� ���������+ �+� �� 1�� �� ������ +�. �+�

�������)�� �� ����� �+�� )�-��-�� ���)�# 6A8 ���)�� ��� 1�,)�# $8 ���)��� /+�����*����#� +�.�� �+�� �+� �O��)�, �� �+� ) ������ ����� B�1��� ��I �� 3&I������)�# �� �+� ����)�# �,��C )�-��-�� ���)�# 6A8 ���)�� ��� 1�,)�# $8 ���)���5���*)�# �+� �� 1�� �� ������ �)�+�� 1, )�*���)�# �+� )>� �� �+� �)���� �� 1, ����)*�)�#

�3<� �����. "��-�, ��� <+���, B����1C 1, �� )�# �+�� � �����!��)� �����*�)�� )� )���7���)�� ) ��� �)*����<� +�-� �� *�����)�� �+� �� 1�� �� ����� ���)�# ���*� .)�+)� ��, �) � )����-�� �� �-�)� �+���)1)�)�, �+�� ��� ����)� #�������� �� �+� ��� �� �+� ) ����)�� ��� ����)1���� �� ���, � ��.��*)�)* �) � )����-�� �� *�����*���� A�*+ �� �+�� ����� *��)� �� �.� �����*�)��P ��� )� 6A8 ���)�� ��� �+� ��+�� )� $8���)����� /+� *�����*� ��� ����� �**���)�# �� �+� �) � �+� ��*+�� ��)� ����� .��� ��.����� /+�����)��1)�)�, �� �+�� *�����*� ��� ��� ������ �� 1� ��)���, *���������� @� ��*� �+� �)�� �����*�������)�� ) *��� �� >����

��� ���"5���� ,��� ��� ,���� $ ,���

� 0��*�.��� $�1�)+�� 2��� ����

����������

� �������

���

��������

�����

/�1�� �

� ��, �� #�� ����)�# ����)� B��� ����� ��� )� )���7 ��)��C ��� -�#�!������� ����)�# �����#)�B ) ����)�� ���)��H � ���� ��3� �� �� =�*� 1�� ����C�

%)���� �� ����� %)���� �� ���� %)���� �� ���&�

/���)�# �,�� ��� ��

�����

$���)�

B�!���)�C

;-�

��,

��� ��

�����

$���)�

B�!���)�C

;-�

��,

��� ��

�����

$���)�

B�!���)�C

;-�

��,

/+� F�)�!+���G�� /���� ��*� �-��, �� )���� ��� ��H�� �� �� H ���

��� ��.)�� .+�� �+� ���)� �� -����)�)�)� #�� 1�*��� �� �� �� ��, � .+)*+�-�� ) ����)���

����'

�3��I

����3

B�&���C

���' '����

���3I

���'�

B�'���C

��&� ���3�

&���I

�'��3

B�����C

����

/+� F��,!������G�� /���� ��*� �� �� H �� ��� ���� �� ��.)�� �� �' H ��

�� �+� � � ��,�&�'

&���I����B����C

���3 ���&'��I

����B����C

��&� ��'&��3I

���3B����C

��3�

/+� F#�!��)����,G�� /���� ��*� �� �' H �� ��� ���� �� ��.)�� �� � H ��

�� �+� �����.)�# ��,�

���

&3�3I

��&�

B���&C

���� �'�

3��3I

����

B����C

���� ��3

3��&I

����

B��&�C

����

'� /���� ��*� �� �' H �� ��� ���� �� ��.)�� �� �' H ���� �+� �����.)�# ��,�

���&3�3I

��3'B����C

���3 �'�3��3I

���3B���'C

���' ��33��&I

����B���3C

��&�

�� /���� ��*� �� �' H ��� ��� ���� �� ��.)�� .+�� �+�

���)� �� -����)�)�)� #�� 1�*� �� �� �� �� ��, �.+)*+�-�� ) ����)���

���

&3�3I

����

B����C

���& �'�

3��3I

3��&

B����C

���� ��3

3��&I

����&

B����C

��'�

8����# A�*+ ����� *��)� �� � ���# ��)�)�� )� 6A8 ���)�� ��� � +��� ��)�)�� )� $8 ���)�� B�� -)*� -���C .)�+ � >��� -�#� �7����� ��� �+� �������)�� F;-� =�,G ) �+�

�-���#� �� 1�� �� ��, ����� 1����� �+� �������)� ) �)E�)������ � ) �+� )�) � �7��*��� *+��#� )� �+� -���� �� �+� ���)�� �������)� ��� ��, ��. ����� �� 1� )�)�)����� /+�

���*����#� �)#��� �������� 1���. �+� �� 1�� �� ����� ) �+� ���*����#� �� ����� )�-��-�� ���)�# 6A8 ���)�� ��� 1�,)�# $8 ���)��� /+� ��� �� �+� ����� )�-��-�� ���)�#

$8 ���)�� ��� 1�,)�# 6A8 ���)���

������6�������

�������

���

�0��*�.���

$�1�)+

��2�������

����������

� �������

���

��������

�����

/�1�� �

� ��, �� ��� ����)�# ����)� B��� ����� ��� )� )���7 ��)��C ��� -�#�!������� ��� -�#�!�����!������� ����)�# �����#�B ) ����)�� ���)��H � ���� ��3� �� �� =�*� 1�� ����C�

��#�!������� �����#)� ��#�!�����!������� �����#)�

/���)�# �,�� �� ����� �� ���� �� ���&� �� ����� �� ���� �� ���&�

/+� F�)�!+���G�� /���� ��*� �-��, �� )���� ��� �H�� �� ��H���

��� ��.)�� .+�� �+� ���)� �� -����)�)�)� #�� 1�*� �� �� �� ��

��, � .+)*+�-�� ) ����)���

����B����C

��&&B���&C

'��&B��3�C

��&3B��3�C

���'B����C

&�&&B����C

/+� F��,!������G

�� /���� ��*� �� �� H �� ��� ���� �� ��.)�� �� �' H �� �� �+�� � ��,�

�&�&�B�&���C

���&�B�'���C

�&���B���'�C

�&�3�B��'��&C

���'�B�3���C

���&�B���'�C

/+� F#�!��)����,G�� /���� ��*� �� �'H�� ��� ���� �� ��.)�� �� �H�� �� �+�

�����.)�# ��,��&��3B����'C

�&���B�����C

�����B���&'C

�&��3B������C

�&���B������C

�����B�����C

'� /���� ��*� �� �'H�� ��� ���� �� ��.)�� �� �'H�� �� �+������.)�# ��,�

�&�3'B�&���C

�&���B�'���C

�����B���'�C

�����B���3�C

�����B�&���C

�����B����3C

�� /���� ��*� �� �'H��� ��� ���� �� ��.)�� .+�� �+� ���)��� -����)�)�)� #�� 1�*� �� �� �� �� ��, � .+)*+�-�� ) ����)���

�����B�����C

����&B�����C

���&B��'�C

����B���&C

����B����C

&��3B���'C

8����# �� 1�� �������� )� �+� ��1�� ��� ����)� ��� �� ��� �����*�)�� *�� .)�+ �!���)� )� ������+��� � ) �+� )�) � �7��*��� *+��#� )� �+� -���� �� �+� ���)�� �������)�

��� ��, ��. ����� �� 1� )�)�)����� A�*+ ����� *��)� �� � ���# ��)�)�� )� 6A8 ���)�� ��� � +��� ��)�)�� )� $8 ���)�� B�� -)*� -���C .)�+ � >��� -�#� �7����� ��� �+�

�������)�� =���� +��#)�# ) ���� �)�# D$ ��� ������ �� )�# �+�� ������ *�����*� ) ��)��, ��)*��� <� �� � ���!)���#�� *�����*� �7)� �+���#+���� /+� ���)�� 1)�!��

����� ) �� �� �� 1� ��3 ��� � �����!��)� �����*�)��� /+� *�� �� +��#)�# -)� D$ ��� ������ ) �� �� �� 1� �����

��'

���"5

����,������,����

$,���

�0��*�.���

$�1�)+

��2�������

����������� ���������� �������������

�+� �� 1�� �� ����� �� ��� ����� ��� ��,� +� �+� ����*� �� ��)�# �+) �,�� �� �����#, ��� �� )����� /+� �-���#� �) � ����)�# 1��.��� �+� �7�*��)�� �� ��*+)�#*�����*� ) �& �*���� %�� �+� �� �##��)-� /���)�# �,�� � ��� �+� ���� ��)�#����)���� B�� �����C� �+� �-���#� �� 1�� �� ����� ��� ��, ) � ����� .)�+ � �7) � �� ������� ��� ��,� (����-��� �� ������ �� �-���#�� ��� ���� ���� )� �+� 1��� ��*+ ��,� ����+� �7) � �� 1�� �� ����� ���� ���� �� ��, ��� ��, ) �� ������/�1�� � ������ ��� ����)�# ����)� ��� 1��+ -�#�!������� ��� -�#�!�����!�������

����)�# �����#)�� 6��)�� �����!��)� �����*�)�� *�� ��� �� �� �� 1� �3 B)��� ���

�)*�C� /+� �����*�)�� *�� ��� ��*+ ����� ) B6A8� $8C� ����� )� )���7 ��)���=���� +��#)�# ) �*+)�-�� 1, ���)�# ��)�)�� )� D$ ��� ������� ;� )�# �+�� ��*+������ ��)�)�� *�� ���� )� )���7 ��)����� �+� +��#)�# *�� � ���� �� ,�� �����;�� �)-� ����)�# �,�� �����*�� #�� ����)� � ���-)���, �������� )� /�1�� �� 1��

���, �.� �� �+� �� �)� ����)��1�� ����� ���)�# )��� �**���� �����*�)�� *�� �+�.� )� /�1�� �� /+� ����)��1�� �,�� ��� �+�� .)�+ F)�����)#���G ��.)��� -)>�/���)�# �,�� � ��� �� /+� �!���)� ��� �+� ����)� #�������� ��� -�#�!�����!������������#, *���)� �+�� ����� +��#)�# +� �+� ����*� �� ��+��*)�# ����)��1)�)�, �������*)�# -��)��)�� )� ������ ��*��/�1�� � ��� � +�. �+�� �+� ����)*��)�� �� � ��� ��)�#��� �)���� �����*�� ���#��

����)� ��� ������ 1�� ��� ������� )� ��.�� ������ /+� ����� ����)� B��� �� �����*�)��*�� ��� /�1�� �C ��� �+� -�#�!�����!������� �������)� ��� �1��� �+� � � ���)������� ��-�� �� �� <)�+ +)#+�� �!���)� ��*)���� .)�+ +)#+ �� �+� ����� )� /�1�� ���� )� ��-��� �� � 1)##�� �)����� ���� �+�� �+��� ��� -��, ��. ��������)�)� �� ����� )���� ����)*� ������ �� � �7) � �� ��� ����� ��� ��, � )� �+� *�� �� /���)�# �,�� � �� �� %�� �7� ���� /���)�# �,�� � �����*� �.� ����� )� �-��, �� ��,*� ����� .)�+ �.� ����� ��� ��, ��� �+� ��� �##��)-� /���)�# �,�� �� /������*� �+� � � ��-�� �� ����� ����)�� �,�� � ������ .���� +�-� �� 1�*� � ����##��)-� 1, ���)�# � �*+ ���#�� ��)�)�� ��� ��*+ ������@� ) .���+ ���)�# ��� /�1�� � ��� � �+�� �+� �-���#� �� 1�� �� ��, ��)�)�� ���

+��� )�*���� � �+� )>� �� �+� �)���� )�*����� <)�+ � ���#�� �)����� �+� �1��-��-����)�)�, ����� ) ����+�� �.�, ��� �+� �E�)�)1�)� ��-�� ��� .)�� ���� � ���#�� �) � ����-��� �� �E�)�)1�)� � /+� �������)� +��#� ���)� ��� ���)���, �� �� �)� �+� � � � �) ����� +��*� �+� ���� ��E�)�)�# ��.)��)�# �� � ��)�)�� ����� ��, �� �-�� )� �+� -����)�)�,����� +� ��� ,�� �������� �� �+� �E�)�)1�)� ��-��� @� ���*�)*�� ��� *���� �� �+��������)� +���)�# ���)�� �� 1� ��*�����)���� 1�� �,�� )*���, ������ �+� +��#� ���)���� 1�,���� �+� *����*� � ���� �� ���)��������� ��� �+� ��� ��)�)�� .+��� ��*���,�/+� �,�� )* ������*+ ) �)���, �� ��+��*� �+� ����)��1)�)�, �� ��� ����)�# �����%)����,� /�1�� & ���-)�� ����)��� ����,) �� �+� -�#�!����� +��#�� ����)� ��� �� ���

�����*�)�� *��� ��� ������� �+� ����)� �**���)�# �� �+� �� 1�� �� ��, �+��������)� ) +��� ��� �+� 1�,!��� �����#,� /+� ��1�� )�*���� ����� ��� /���)�# �,��� ��� � ���,P �+� �.� ��� ��� ))�# ����)�# �����#)�� /�1�� & +�. �+�� �����+��#)�# -)� D$ ��� ������ +� �+� ����*� �� ����*)�# ������ ��*� -��)��)�� 1,�1��� � E������� 2��#� �� 1�� �� ����� .��� ��.���� �� ��, �� ��� ��� /���)�# �,�� �� ��, � � .���� /+) ����, ��.)��)�# ������� ) *��)���� .)�+ �+� ��# �����*�������)�� �� �� ����� B���3& ��� ��! )���� �� ��� ��'�� ��� ��)�, �� C� 6-��'�I �� �+� ����� .��� ��.���� �� ��, �� �+� ���!�� �������)� +���)�# ���)��� @� )

�� 0��+ ��) ��� �� �����*�)�� *�� ��� ����)�# )� )���7 ���)�� ��� )� )���7 ������ �����.���+�� ������� )� "��-�, ��� <+���, B����1C�

������ 6������� ������� ���

� 0��*�.��� $�1�)+�� 2��� ����

����������

� �������

���

��������

�����

/�1�� &

=���)��� ����,) �� ��� ����)� B��� *�����*� ��� )� )���7 ��)��C ��� -�#�!�����!������� �����#)� ����� /���)�# �,�� � ��� ��

/���)�# �,�� �H �� �������� ��

����� (���

�������

����� (��)�� :����) ��.�� ()� (�7

K�� ����)� ��� -�#�!������� �����#)� ���3� �'��3 ����3 ����� '���3 ����� ���'��� ������

��� ����)� ��� -�#�!������� �����#)� ���3� '��& ����� ���3 '���� �����3 �����3� ����&���� ����)� ��� -�#�!�����!������� �����#)� ���3� &�&& ��3�' ���& ����& ����� ���3��' �'����

�����#,H ��� 6A8 6��)�� D 0�, $8 6��)�� �����#,H 0�, 6A8 6��)�� D ��� $8 6��)��

��#�!�����!���������� �� ��, +��� ��� (��� �� A�� (�� ()� (�7 ��� (��� �� A�� (�� ()� (�7

� ��� 3��� ����� ���� ��'��'� ������ &� �3��� ����� ����� �'���� �����&

� ��� ����� ����' &��� ���3��3 ������ ��� ����� '��'� ����3 �&���� ������� �3� �&��� ���3� ����3 �33��' ������ �� ���&� '���� ��&�� �3���3 ������� ��� ����� ����� 3�3� ��'��� ��'�3� '� �'��� &�3�3 ����' ��3��� �'����

' ��3 �3��� '�&'� ����& ������� ������ �� ����� ��'�& ����& �''�'& ������� �3� ���� ����� ��&� ���3��' ��&��' �'& �&�'' ����� �'��� ��'���� ��'��� � ��'��� � ��'��� ��'��� ��'��� � '���& � '���& '���& '���&

3 � &3��3 � &3��3 &3��3 &3��3 � � � � � �

���

���"5

����,������,����

$,���

�0��*�.���

$�1�)+

��2�������

����������

� �������

���

��������

�����

/���)�# �,�� �H �� ������� ������� (���

������������ (��)�� :����) ��.�� ()� (�7

K�� ����)� ��� -�#�!������� �����#)� ��3 ����& '�'3' ���33 ���&� ���&� ������& �3��3���� ����)� ��� -�#�!������� �����#)� ��3 ���& '�'�� ��&� ��'�� ����� ������& �&3���

��� ����)� ��� -�#�!�����!������� �����#)� ��3 &��3 ����� &��� '���' ��'�� ��'��'� �3���&

�����#,H ��� 6A8 6��)�� D 0�, $8 6��)�� �����#,H 0�, 6A8 6��)�� D ��� $8 6��)����#�!�����!�������

�� �� ��, +��� ��� (��� �� A�� (�� ()� (�7 ��� (��� �� A�� (�� ()� (�7

� ' ��&& ����� ���� ������ ����� � � � � � �

� �� ����3 ����� '��� ����3� ������ � ���'� ���'& ����� 3��� �&���� �� ���& 3���' ����� �&���3 ����� � � � � � �� �� ���&� &���& �3��' �'���� '3��� � &��&� �'���� �&��� ��3� �3���&' �& �&��& ������ �'��� �&���' �����' � ������ ����� ������ ������ ������� �� ���� ����' '��� ��'��'� ������ �� ����& 3�'�' ���' ��&��� �3���

/���)�# �,�� � ������ ����� ��*� �-��, �� )���� ��� ��H�� �� ��H��� ��� ��.)�� .+�� �+� -����)�)�, ����� ������ �� �� �� �� ��, � .+)*+�-�� ) ����)��� /���)�# �,�� �

������ ����� ��*� �� �'H��� ��� ���� �� ��.)�� .+�� -����)�)�, ����� ������ �� �� �� �� ��, � .+)*+�-�� ) ����)��� 4�� ��� � �����!��)� �����*�)�� )� )���7 ���)�� )

�� �� �� 1� ����� �� � �)*�� "��#)�# *�� -)� D$ ��� )���7 ������ ) �� �� �� 1� ����� � ) �+� �+��+��� ��� )�) � �7��*��� *+��#� )� ���)�� �������)� -���� 1����� �

��. ����� *�� 1� �7�*�����

������6�������

�������

��&

�0��*�.���

$�1�)+

��2�������

����������� ���������� �������������

��)1�� �+�� ����)��1)�)�, �, 1� ��+��*�� )� .� .��� �� ����7 �+) *�����)�� ���+��#� �+� ���)�� �������)� �,�� )*���,� 6-������ ����)��1)�)�, ��� ��� ������ �� 1�*��*�������� �� � ����)*���� +���)�# ���)�� �� �� 1� ��������� �� � ����)*���� 1�,!��� �����#,� /���� )�-��-)�# 1�,)�# 6A8 ���)�� ��� ���)�# $8 ���)�� ��� O�� �����)��1��� ���+��#+ ����� *���)�)�� ����)�# �� �*+ ����� �**����� �� ���E�����,�

,� "�� ��

@� �+) ����� .� �##�� � ��. .�, �� ��� �+� O�)�� ���)*)��*, �� ����� )� ���)��.�)���� �� �)���*)�� ��� �+�� ��� *��� �1�)����� /+� ��-����#� �� �+) ������*+�� ���)�# ���)�� ����� ���)*)��*, ) �+�� .� �� ��� ���� �� *���)�)�� �+� ���)*)��*,��� �� ����*�� �� -����)�)�, �� �+� ������,)�# ��� ������� @������ .� ����*�)-��,*���)�)�� ��� ��� �� ����*�� �� �����)-� -����)�)�, �-� ���� <+�� ��� ��� *����1�)���� .� �7��*� �+�)� -����)�)�)� �� �)���, � ���#!��� �E�)�)1�)� �����)��+)���� �+� -����)�)�, ����� �� 1� ��� ��-���)�#� @� �+) *��� ����)*�)�� �� -����)�)�,����� *+��#� ��� �7��*��� �� 1� ��� ���*)� �+�� ����)*�)�� )� �+� �1����� ��-���� -����)�)�,�6�� ����)�# ���� ����� �##�� �+�� �+� 6A8 ��� $8 ���)�� ����� ��� ���

O�)���, ���)*)���� /+� �����#, �� ����)�# �+� -����)�)�, ����� ������ �� #�������*��)���� ����)� �-�� ����� �����*�)�� *�� ��� ����� )��� �**����� <� �7��*� �+������7)�# �+� *�����)�� �� �+� �������)� +���)�# ���)�� )������*�� )� ��� ����)�#����� ��� .)�*+)�# �� � �,�� )* +��#)�# ������*+ .)�� )�*���� ����)��1)�)�, �)������+���6�� ����� )��)*��� �+� �7)���*� �� +���!��� �����)-� )��)*)�# 1��.��� �+� 6A8

��� $8 ���)�� ������ "��*�� �+� �.� ���)�� ����� ��� ��� O�)���, ���)*)����/+) ) *��)���� .)�+ )���� ��)�� �)*�-��,� �����)�# �� *� �� -����)�)�,*� ������� �**���)�# �� �)������� ���� )� �+� �.� ���)�� ������ %����� .��� )#+� ��� �� ����,� �+� �,�� )* �� O�)�� )���� ��)�� �)*�-��, �*�� �+� �.� ������ @� ) �)���, �+�� ��+�� *��� �� ���)�� .)�� ���� �+� ��-� �� �+) �,�� ������,)� 61-)�� �7� ��� �� ���)���1�� �)���*)�� ��� �)���, �� �)���, )#�)�)*���*� �� -����)�)�, *� ������ )�*���� ����)#� *�����*)� ��� )��)-)���� ��*�1����#)�# �� �+� � � )�����)�� �*����

-��������

0�����!;��)� K� ��� <+���,� 5� A�� FA��)*)��� ����,�)*�� �����7) ��)�� �� ; ��)*�� ���)��-����G� :������ �� ������ ���� '�� ���� ��3&� ��� ��������

0��*�� %� ��� *+���� (�� F/+� ��)*)�# �� ���)�� ��� *�������� �)�1)�)�)�G� :������ �� ,�������������� ���� 3�� (�,����� ��&�� ��� ��&���'�

0�������-� /�� 4+��� 5� ?� ��� :������ :� $�� F;54" ����)�# )� �)���*�H � ��-)�. �� �+�

�+���, ��� � �)�)*�� �-)���*�G� :������ �� ������������ ���� ��� ����� ��� �����4+��� :�� 4+��#� ?� $� ��� ��+���� "�� F/+� )������, 1�+�-)�� �� 1)�!�� ����� ��� �? A��*� ��� 406A ���)��G� :������ �� ������ ��� ;��������� �������� ���� ��� �� �����

��� �����'&�4+�)������ 0� �� ��� $��1+���� �� 5�� F/+� �����)�� 1��.��� ) ��)�� ��� ����)>�� -����)�)�,G�:������ �� ������ ��������� ���� ��� �� ���3� ��� ��������

A�#��� 5� %� ��� :�>)*�)� �� F/��)�# ��� *� �� �������G� :������ �� 2������ ��� ���������������� ���� ��� '� ����� ��� ��������

A�#��� 5� %� ��� � ��� 5�� F4� �� -����)�)�, )� )�������)���� �E�)�, �����G� :������ ��2������ ��� ������� ��������� ���� ��� �� ;��)� ����� ��� ��&��&��

��3 ���"5���� ,��� ��� ,���� $ ,���

� 0��*�.��� $�1�)+�� 2��� ����

����������� ���������� �������������

K�.���� �� ��� $�����!"����� �� F/+� ��) ��)�� ��� ����)*��)�� �� ���# � ��, �) � ��)� ����G� :������ �� ��� ����� �������� ���� '� ��3�� ��� ������3�

"��-�,� 4� 5� ��� <+���,� 5� A�� F=)-)���� ��� D$ ��� )���7 ���)�� -�����)��G� :������ �������� ��&���� ���� ��� �� ������ ��� ������&�

"��-�,� 4� 5� ��� <+���,� 5� A�� F(����� -����)�)�, ����)*�)�� ��� �+� ���)*)��*, �� �+� D$ ��� )���7 ���)�� �����G� :������ �� ������ ��������� ���� ��� ����1� ��� '��&��

"�,���� 5�� :� ��� ;� ��� ����� /�� F;���,) �� �+� ��� ���*���� �� ) ��)�� -����)�)�)�G�:������ �� ������ ��� ;��������� �������� ���� ��� ���'� ��� ������

:������ :� %�� F4����)�# ��� �)�# -����)�)�, ����*��G� �������� ;��������� ���� �� �� ����� ���

������(������ 5�� F/+���, �� ���)���� ���)�� ��)*)�#G� 2��� :������ �� �������� ��� ���������������� ���� '� ��&�� ��� �'���3��

��+� ��� A�#��� 5� %� ��� :���� ;�� F%���*��)�# -����)�)�, ��� ���)�� ��)*� �� �+� D$ ���)���7G� :������ �� ���������� ���� �� �� ���'� ��� �&����

$+)��)�� � (� ��� )�+ ��� 4� <�� F/���)�# *�� ��� �)��� ���)��H /+� ) ��)*��)�� ��� �����

���)*)��*,G� :������ �� ������ ��������� ���� 3� ��3�� ��� �&������5�,� 0� :� ��� /�,� 5� �� F@����)�,)�# *� �� ���#!���#� ��������*� )� � -�*��� �) � ��)�G�*��&�� ������ 9�)-��)�, �� 4+)*�#�� ���&�

5�1)���� $�� F2�# ���)���#�� ��#��)�� �� �) � ��)� .)�+ ���#!���#� ��������*�G� ���$

��������� ���� ��� ����� ��� ��'3���&��5�1)���)�� (�� F@ ��)�� 1)�� )�� ����G� :������ �� ������ ���� '�� ���'� ��� &&��3�3� ����� "� 5� ��� <+���,� 5� A�� F ��*� ����� ���*���� ��� -����)�)�,G� <���( �� ������

������� ���� �� �� ����� ��� �&�&��/�,���� � �� ��� 8�� 8�� F/+� ��� ���*���� �� -����)�)�, ) ��)�� 1, ����)#� �7*+��#� ���)��G�:������ �� ������ ��� ;��������� �������� ���� ��� ���'� ��� �&�&'�

<+���,� 5� A�� F������)�� �� ; ��)*�� *��� ���)�� �� �)-)����!��,)�# ��*�G� :������ �������� ��������� ���� ��� ��3�� ��� ����3�

��������� � �������� ���� ������� �������& ' ��� ������� ��������

/+) ������)7 ��*�)1� �+� *����)*�� *�������)�� ��+�� ������� )� 5�, ��� /�,B���&C ��� ��) ��)�# *� �� -����)�)�, *� ������� =����� ��)�, -����)�)�, � ��.)�+ �) ��)�� &� �� ��� ��� 3� �� B� �� � 3� �

�� � 3 � �� ���� �

�� � 3 � � � � C

� � �+� �� �� ���� -���� �� �+� ,�� ����� ��##)�# 3 �) � ��� �� �� 3� �� @� �+��� ��� � ���)����*� �� *� ������� �+��� .)�� 1� �� &� � >��� *����)*�� *�������)�� 1��.��� ����� ��� 3� �� %�� #)-�� � ��� 3� �+� E����� *����)*�� *�������)�� 1��.��� �� ��� ��� 3� ���� �+� �)#��-���� �� �+� ���)7

�B�� 3C� M���B�� CN�� 4�-B������ 3� � C M���B��� 3� � CN�� 4�-B��� 3� �� ��C� B;��C

=����� �+� �)#��-���� �� �B�� 3C 1, �� �� � � � �� �& � �� <� ���� �� ��� �+�+,���+�) 5�H

�� � � �#�)�� �+� ��������)-� 5�H

�� � � .+��� �� �� ���� & ��� � ��1��

��� ���)�)* ��� 5�� �+�� ����. ��� ��)���, *��������� )���-��)��� )

��� ��B�� �C��� �

�� �� � �

��

��� B;��C

.+��� � ) �+� � ��� )>�� � � B�� � 3� �

�� � ��� ���� � C� ��� � ) �+� ��#!� � �������*�������)�� �� �+� *����)*�� -��)��� ���� � � ��� ��� ��� � ) �+� ��#!� � �������*�������)�� �� ����+�� *����)*�� -��)��� /���� � ��� 3� �� %�� ��*+ �)#��-���� � �

� �) �+� �)#��-�*��� �� �B�� 3 C� .+���� � ) �+� �)#��-�*��� �� �� �� �� � �� ���� ��� �

������ 6������� ������� ���

� 0��*�.��� $�1�)+�� 2��� ����

����������� ���������� �������������

/+� ��1�� ��� ���)�)*� ��� +� �� �, ����)* �� �)��)1��)�� .)�+ �MB�� �C&� �N��#��� �� ������ � .+��� & ������ �+� �) ��)�� �� -�*��� �� -����)�)�)� B)���� �+��� 1�� �� ���C� @� �+) ������ &� � � .� ��� ����)�# �+� *� �� -����)�)�, )��.� )���7�� <� ��� �+� +,���+�) �+�� �+��� ) ��� *� �� *� ������� )����� �� �� � ��# �+� -����)�)�)� �� �+� �.� )���7�� <� �� �� 3� �� �����.)�# 5�,��� /�, B���&C� ��

�� �� 5�, ��� /�, B���&C ��� � �)*�)�� �� �������)��� *+�)*� �� � ��� 3 )� ���*�)*��

��� ���"5���� ,��� ��� ,���� $ ,���

� 0��*�.��� $�1�)+�� 2��� ����