20-02-2018 1

Stock Lab Camp - 22. februar 2018

Aktieanalysechef Jacob Pedersen, CFA

Værdiansættelse af aktier i Sydbank

20-02-2018 2

Agenda

• Aktieanalytiker – hvem, hvad og hvordan • Strategisk regnskabsanalyse – eksempel

− Med udgangspunkt i Vestas• Værdiansættelse – eksempel

− Med udgangspunkt i Vestas

20-02-2018 3

Baggrund

Teoretisk baggrund• Student Viborg Katedralskole (1995)• Handelsstudent (1-årig HH) fra Viborg Handelsskole (1996)• HD (F) fra Handelshøjskolen i Århus (2002)• CFA (Chartered Financial Analyst – 2008)

Praktisk baggrund:• Bankelev/Privatkunde/Investeringsrådgiver i Jyske Bank 1996-2002• Aktieanalytiker i Sydbank siden juni 2002• Senioranalytiker i Sydbank fra januar 2007• Aktieanalysechef i Sydbank siden januar 2016• Har ansvar for Sydbanks aktiestrategi• Har analyseansvar for Vestas, SAS

20-02-2018 4

Aktieanalyse

Aktieanalyse involverer mange fagområder• Finansiering• Regnskab• Økonomistyring• Nationaløkonomi• Organisation / strategi• Markedsføring• Jura (skatteret, selskabsret)

20-02-2018 5

Arbejdsopgaver

Alsidige arbejdsopgaver• Analyse (informationsindsamling + opbygning/vedligehold af regneark)• Udarbejdelse af analyser• Mediekontakt• Briefing af Sydbanks investeringsrådgivere (øvrig organisation)• Deltagelse i telekonferencer og analytikermøder• Virksomhedsbesøg• Kundearrangementer i investeringscentrene• Intern uddannelse

20-02-2018 6

Arbejdsopgaver – at slå markedet

Vores arbejdsopgave er:• Slå markedet

• Find langsigtede trends• Find under/overvurderede aktier

Aktiemarkedet er• Drevet af psykologi• I perioder drevet af irrationel adfærd hos investorerne• Ekstremt svært (okay – næsten umuligt) at slå i længere perioder ad gangen

20-02-2018 7

SAS 16/10/13

JAN FEB MAR APR MAY JUN JUL AUG SEP6

8

10

12

14

16

18

20

22

24

26

SAS

6

8

10

12

14

16

18

20

22

24

26

Source: Thomson Reuters Datastream

Timing er ALT – for den kortsigtede investor

Timing er ALT!

20-02-2018 8

SAS 16/10/13

2010 2011 2012 20130

20

40

60

80

100

120

140

160

180

SASOMX COPENHAGEN BMARK (OMXCB) - PRICE INDEX

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

Source: Thomson Reuters Datastream

Fundamental analyse er ALT for den langsigtede…

Afkast danske aktier: 70%

Afkast SAS: -65%

20-02-2018 9

Informationsindsamling

Grundsten i analysearbejdet• Årsrapporten• Kvartalsrapporter• Fondsbørsmeddelelser• Møder – analytikermøder – ”one-on-one”• Brancheforeninger• Konkurrenter – Peer group• Kunder• Leverandører• Hjemmesider• Aviser• Offentlige myndigheder• O.S.V

20-02-2018 10

Aktieanalyse i Sydbank

Strategisk analyse

Værdiansættelses-modelEstimater Anbefaling

PorterSWOT

VærdikædeLivscyklusPESTEL

OmsætningIndtjening

PengestrømBalanceWACC

DCFEVAP/E

EV/EBITDAm.fl

KØBHOLDSÆLG

Succes/FiaskoPsykologi, markedsstemning, timing

20-02-2018 11

AnsvarsfraskrivelseAlmindelige oplysninger om udarbejdelse af analyser i SydbankDenne analyse er udarbejdet af Sydbanks aktieanalyseafdeling, som er en del af Sydbank Markets, en forretningsenhed i Sydbank. Sydbank er under tilsyn af Finanstilsynet. Sydbank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på objektiv og uafhængig analyse. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter aktieanalyseaktiviteterne i Sydbank.Finansielle modeller og metoder anvendt i denne analyseDe anbefalinger og holdninger, der udtrykkes i denne analyse er dannet på basis af en kombination af Discounted Cash Flow-analyse, branchekendskab, peer-group multipel analyse samt selskabsspecifikke og markedstekniske elementer (begivenheder der påvirker både selskabets finansielle og driftsmæssige profil). Analysens omsætnings- og indtjeningsestimater (markeret med E efter det angivne årstal) er baseret på segmenterede modeller under anvendelse af subjektive vurderinger af relevante fremtidige markedstendenser og konjunkturforventninger. De heraf fremkomne resultater er samlet i en værdiansættelsesmodel, som også tager højde for den seneste udvikling i historiske rapporter. Endvidere tages der højde for selskabets egne samt konkurrerende selskabers forventninger. Analysen er udarbejdet på grundlag af information fra kilder, som Sydbank finder troværdige. Primære kilder: Vestas, Gamesa, Siemens, GE, MHI Vestas Offshore, Nordex, Senvion, Suzlon, Iberdrola, Dong. Risikovurdering og følsomhedEn vurdering af de væsentligste risikoforhold og en kategorisering af risikoen (lav, middel eller høj) i forbindelse med anbefalingerne og holdningerne til denne analyse, herunder en følsomhedsanalyse, er gengivet i den senest udsendte Aktienyt på dette selskab, der kan findes på http://www.sydbank.dk/investering/analyser/aktier. Heraf fremgår ligeledes en vurdering af selskabets konkurrenceposition, som scores på en skala fra 1 til 5, hvor en høj score er ensbetydende med en stærk konkurrenceposition. De anførte risikofaktorer og følsomhedsanalysen kan dog ikke anses for at være udtømmende.ValutakursrisikoSåfremt aktiekursen er noteret i en anden valuta end danske kroner kan valutakursudsving påføre investorer tab eller gevinst.Interessekonflikter. Denne investeringsanalyse har ikke været forelagt det omhandlede selskab forud for analysens offentliggørelse.Planlagte opdateringer af analysen. Denne analyse planlægges opdateret kvartalsvist.Anbefalingsstruktur. Inden for det seneste kvartal har Sydbank haft investeringsanbefalinger på 27 selskaber. Fordelingen af anbefalinger fremgår nedenfor under ”Fordeling af anbefalinger”. Betydningen af anbefalingerne på selskabsniveau fremgår nedenfor under kursudvikling. På selskabsniveau:Anbefaling Kursudvikling Tidshorisont Fordeling af anbefalingerKøb Bedre end gennemsnittet af virksomheder i kategorien 12 måneder 33,3%Hold På linje med gennemsnittet af virksomheder i kategorien 12 måneder 45,8%Sælg Dårligere end gennemsnittet af virksomheder i kategorien 12 måneder 20,8%Vi opdeler virksomhederne i to kategorier - cykliske og defensive aktier. Køb betyder således, at aktien vil klare sig relativt bedre end de øvrige selskaber i kategorien. Hold betyder, at aktien vil klare sig på linje med de øvrige selskaber i kategorien. Endelig betyder sælg, at vi forventer, at aktien vil klare sig dårligere end de øvrige aktier i kategorien. Eventuelle ændringer i anbefalingen i forhold til den seneste anbefaling på selskabet fremgår af denne analyse. Denne investeringsanalyse henvender sig til Sydbanks kunder og må ikke uden Sydbanks udtrykkelige samtykke offentliggøres eller distribueres videre. Sydbank påtager sig intet ansvar for mangler, herunder eventuelle fejl i kilder, trykfejl eller beregningsfejl, samt efterfølgende ændrede forudsætninger.Anbefalinger i analysen er udtryk for bankens generelle holdning og kan ikke alene danne grundlag for investeringsbeslutninger. Anbefalinger kan medtages i forbindelse med rådgivning i Sydbank, hvor tillige kunders individuelle forhold skal indgå.Investering er forbundet med risikoen for økonomisk tab. Hverken historiske afkast og kursudvikling eller prognoser for fremtiden i materialet kan anvendes som pålidelig indikator for fremtidige afkast og kursudvikling. Et afkast og/eller en kursudvikling som beskrevet i dette materiale kan blive negativ. Hvor oplysningerne er baseret på bruttoafkast, vil gebyrer, provisioner og andre omkostninger kunne medføre, at afkastet bliver lavere end anført i materialet. Hvor materialet oplyser om den skattemæssige behandling af en disposition, er det med forbehold for, at den skattemæssige behandling altid afhænger af den enkelte kundes individuelle situation og at reglerne i øvrigt kan ændre sig fremover. I analysen nævnes aktier, som har risikomærkningen gul. Risikomærkningen gul betyder, at når der investeres i aktier, er der risiko for, at det investerede beløb kan tabes helt eller delvist. Produkttypen er typisk ikke vanskelig at gennemskue.Denne publikation er ikke et tilbud om eller en opfordring til at købe eller sælge finansielle instrumenter. Sydbank fraskriver sig ethvert ansvar for tab, der måtte have direkte eller indirekte sammenhæng med dispositioner, der er foretaget alene på baggrund af anbefalinger i analysen.Banken eller dens ansatte kan besidde finansielle instrumenter omhandlet i analysen.Sydbank A/S, Peberlyk 4, 6200 Aabenraa, cvr. nr. 12626509 er under tilsyn af Finanstilsynet, Århusgade 110, 2100 København Ø

20-02-2018 12

Casebaseret værdiansættelse

20-02-2018 13

Indledende overblik – hvad laver Vestas

Forretningsområde:– Produktion af vindmøller, servicering/overvågning af vindmøller– Rådgivning imf. udvikling af vindmølleparker Branche: Industri, kapitalgoder

Produkter:– 2 MW platform – V90-V120 2-2,2 MW– 4 MW-platform – V105-V150 3,45-4,2 MW– Serviceprodukter: AOM2000-AOM5000

Kunder– Primært: Energiselskaber, forsyningsselskaber og uafhængige

projektudviklere.

20-02-2018 14

Indledende overblik – konkurrenter og position

Konkurrenter:Siemens Gamesa, GE, Enercon, Suzlon, Nordex, Goldwind, Sinovel

Vestas’ position:– Markedsleder med produktionsfaciliteter på alle betydende markeder– Eneste reelt globale spiller – men Siemens-Gamesa kommer til at ligne– Premium-produkt med solid dokumentation– Tidligere tiders førerposition i havmøllesegmentet er sat over styr

20-02-2018 15

Strategisk regnskabsanalyse

De teoretiske modeller giver overblikket – og komplementerer hinanden:• PESTEL (Political, Economic, Socio-culturel, Technology, Environmental, Legal)• 5 forces • Værdikædeanalyse• SWOT• Produktlivscyklus

20-02-2018 16

PEST – Vestas

Politiske forhold:Stor regulering af energisektoren!Støtteordninger på kraftig retur.

Godkendelsesprocedurer.Skiftende opbakning til vedvarende energi.

Krav om lokalproduktion.

Socio-kulturelle forhold:”NIMBY” –effekt kan påvirke negativt.

Udbygning af produktionskapacitet på nye markeder kræver lokalt kendskab.

Økonomiske forhold:Begrænset effekt af konjunkturudsving.

Renteniveau/stålpriser og adgang til finansiering er vigtig for mølleprisen.

Teknologiske forhold:Historisk: Problemer med designfejl.

Nye mølletyper sætter nye teknologiske standarder: Test er helt nødvendig.

Gear/direct drive.Helt nye teknologier afprøves!

Miljø forhold:Nøglekomponent i renere energiforsyning

Lovmæssige forhold:Patent-sager i USA i sektoren.

20-02-2018 17

Porters 5 forces – branchens attraktivitet

Konkurrenter

Konkurrence-intensitet

KunderKunder

Leverandører

SubstitutterSubstitutterPotentielle

konkurrenter

Kundernes forhandlingskraft

Leverandørernes forhandlingskraft

Trusler fra substitutter

Trusler fra nye konkurrenter

20-02-2018 18

Porters 5 forces - Vestas

Leverandører• Kvalitetsleverandørerne (fx. af gear) har en vis forhandlingsmagt, men lave

elektricitetspriser og deraf følgende prispres forplanter sig igennem værdikæden.

Substitutter• Olieprisudviklingen får kun begrænset direkte effekt pga. lav konkurrence mellem

olie (transport) og vindenergi (elektricitet). Solenergi oplever også fremdrift og lavere produktionspris,

Indgangsbarrierer• Medium teknologiindhold og tiltagende globalisering samt fokus på afprøvede

teknologier øger indgangsbarrierer. Opkøb er den nemmeste vej til at etablere en betydende position i sektoren.

20-02-2018 19

Porters 5 forces - Vestas

Kunder• Kunderne (særligt uden for Kina) søger mod kvalitet og pålidelighed. Stor fokus på

pris men også på de totale omkostninger igennem projektets levetid.

Konkurrenceintensitet• Konkurrencen er intensiveret markant efter at faste tilskud til vindmøllestrøm er

erstattet af auktionslignende udbudsrunder.

20-02-2018 20

SWOT-analysen – en simpel grundsten

Strengths Weaknesses

ThreatsOpportunities

20-02-2018 21

SWOT-analysen – Vestas

Styrker:• Eneste reelt globale spiller. Dokumentation og driftsikkerhed blandt sektorens

bedste Meget robust produkt reducerer usikkerhed for kunderne.

Svagheder:• Relativt dyre møller betyder højere investeringssum.

Muligheder:• Udsigt til behersket vækst. Øge markedsandel i Kina, Brasilien og Indien. Øge

serviceaktiviteter og satsning på integration af vedvarende energiformer.

Trusler:• Kinesiske konkurrenter. Mere energiportefølje-salg. Forsyningsselskaber vælger

kendte samarbejdspartnere. Designfejl. Nye designs. Vigende politisk opbakning.

20-02-2018 22

Boston Matricen – den med dyrene

20-02-2018 23

Boston Matricen - Vestas

V136-3,45MW

V150- 4,2 V126 3,3 MW

V110 – 2,0 MW

V112-3,3MW

V100-2,0MW

Service

V90 1,8/2MW

V90-3MW

20-02-2018 24

Værdikædeanalyse

Leverandørleddet VirksomhedenAnden forarbejd-

ningsindustri Detailleddet

Værdisystemet

Værdikæden

20-02-2018 25

Værdikædeanalyse

Værdisystemet

Projektforberedelse Produktion/opførelse

Projektejerskab

Vestas

Komponentproduktion Møllesamling,

Opførelse

20-02-2018 26

Værdikædeanalyse - Vestas

Produktion

Vinge/tårn/styring Produktion:

Vindmølle

Opstilling / Service/overvågning

af parker

Værdikæden - Vestas

Leverandører

Gear/tårne mm.

Stål/råvare-producenter

Ejerskab vindmøllepark

20-02-2018 27

Værdikædeanalyse – Vestas - fortsat

• Leverandørled: Konsolidering/Globalisering pågår. Vigtigt at producere nøglekomponenter selv. Nøgleleverandører på vækstmarkeder skal findes. Ikke udsigt til væsentlige ændringer i forhandlingsklimaet. Fortsat globalisering nødvendig for at sikre kvalitet og vækst.

• Kundeled: Kunderne bliver større, mere professionelle og kender GE/Siemens. Stor del af omstilling allerede foretaget – men større kunder bliver stadig vigtigere fremover.

• Outsourcing: Intet aktuelt behov.• Forward/backward-integration− Er allerede i dag tæt på at kunne være projektudvikler – vil ikke…helt! − Frasalg og outsourcing er (stort set) tilendebragt – intet presserende behov

for opkøb og insourcing. Konsolidering pågår i sektoren i høj fart.

− Opkøb/samarbejder med beslægtede industrier pågår

20-02-2018 28

Prismodel - Citat

”Prognoser har to egenskaber: De stemmer aldrig helt, men de stemmer mere end slet ingen prognoser”

Manfred Rommel

20-02-2018 29

Vestas - Prismodel

Estimation af omsætning: Parametre• Samlet installeret kapacitet globalt• Vestas’markedsandel• Pris pr. MW• Serviceomsætning

Konklusion: • Markedsandel omkring 17% fald fra 18-19% i 2018-2019

• Vækst i servicesalg på gns. 10% i de første år – 6% herefter

• Forventet langsigtet omsætningsvækst frem mod 2027: 3,4% pr. år.

20-02-2018 30

Vestas - Investeringsmodel

Investeringsniveau:• Historisk mønster og forventninger til fremtiden – Capex% = 5,0% på længere

sigt Lavere behov for produktionsudvidelser på kort- og mellemlang sigt

Afskrivninger• Historisk mønster + forventninger til fremtiden• På basis af eksisterende aktiver og forventet investeringsniveau• Fordeling i resultatopgørelsen

− Hvis funktionsopdelt resultatopgørelse: Fordeling på poster foretages

20-02-2018 31

Vestas – Omkostningsmodel

Omkostninger, OBS: Afskrivningerne indgår som ”fast” element• Produktionsomkostninger: Klar forringelse fra 2016/17-niveauet som følge af

hårdt prispres men også bedre kapacitetsudnyttelse og projekthåndtering.• F&U: Fastholdt 2017-niveau i % af omsætning.• Salg- og distributionsomk.: Støt stigende i takt med højere aktivitetsniveau – men

lidt mindre stigning end omsætningsstigningen.• Adm. omkostninger: Stigende i takt med stigende aktivitetsniveau – men

marginalt lavere end omsætningsstigningen.• Langsigtet overskudsgrad på ca. 10,0%.

20-02-2018 32

Klar til estimater for resultatopgørelse og balance

• Vi kan nu lave estimater for resultatopgørelse og balance ved brug af • Prismodel Omsætning• Investeringsmodel Capex og afskrivninger + mat. anlægsaktiver• Omkostningsmodel Indtjening• Resterende balanceposter – Linkes i % til omsætningen. Vurdering af udvikling i

arbejdskapital mm.• Finansposter estimeres ud fra forventet renteniveau og udvikling i likvider og gæld.

• Pengestrømme fra driften og fra investeringer

20-02-2018 33

Estimater - Citat

”Meninger er værdiløse, fakta ubetalelige”

Ukendt

20-02-2018 34

Konklusion - estimater

0

200

400

600

800

1.000

1.200

1.400

1.600

0

2.000

4.000

6.000

8.000

10.000

12.000

14.000

2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E

Mio. EUR

Omsætning (venstre) Resultat af primær drift (Højre akse)

20-02-2018 35

Værdiansættelse

Terminalværdi DCF EV/EBITDA

NOPLAT

ICEVEVA

WACC

P/E

EV/EBIT

EV/NOPLAT

20-02-2018 36

Værdiansættelse

Værdiansættelse

AbsolutVærdiansættelse

Dividende-modellen

Cash-flow-modellen EVA-modellen

Relativ værdiansættelse

P/E EV/EBITEV/EBITDA

Et hurtigt overblik…

20-02-2018 37

DCF-modellen – trin for trin

• Estimation af det frie cash-flow i budgetperioden.

• Estimation af det frie cash-flow i terminalperioden

• Tilbagediskontering af 1)+2) med de vejede gennemsnitlige kapitalomkostninger (WACC) Værdi til ejere og långivere

• Markedsværdien af ikke-driftsmæssige aktiver, som kan sælges uden at selskabets frie cash-flow reduceres, tillægges.

• Markedsværdien af den rentebærende gæld fratrækkes Værdien af egenkapitalen.

• Værdien af egenkapitalen deles med antallet af udestående aktier.

Teoretisk aktiekurs

tt

1t0 )WACC1(FCF

EV

hvor…

FCF = Frit cash flow til selskabet (både ejere og långivere)WACC = Vægtede gns. kapitalomkostninger (både ejere og långivere)

20-02-2018 38

EVA-modellen – trin for trin

1. Estimation af EVA i budgetperioden.2. Estimation af EVA i terminalperioden3. Tilbagediskontering af 1)+2) med de vejede

gennemsnitlige kapitalomkostninger (WACC) Værdi til ejere og långivere

4. Værdien af den investerede kapital i starten af målingsperioden tillægges.

5. Markedsværdien af ikke-driftsmæssige aktiver, som kan sælges uden at selskabets frie cash-flow reduceres, tillægges.

6. Markedsværdien af den rentebærende gæld fratrækkes Værdien af egenkapitalen.

7. Værdien af egenkapitalen deles med antallet af udestående aktier.

Teoretisk aktiekurs

t1tt

1t00 )WACC1(IC*)WACCROIC(

ICEV

hvor

IC0 = Den investerede kapital i starten af målingsperioden

ROIC = Afkastet på den investerede kapital i virksomheden (NOPLAT/IC)

WACC = Vejede gns. kapitalomkostninger (både ejere og långivere)

20-02-2018 39

Vestas – hvad afspejler aktiekursen?

• En aktiekurs på 434 kr. pr. aktie afspejler • Omsætningsvækst på 3,4% i de næste 10 år• Overskudsgrad på 7,8% i de næste 10 år• Et afkastkrav (WACC) på 8%

• Tror DU som investor på noget bedre, så KØB• Tror du som investor på noget ringere, så SÆLG

Lavvækstscenario Aktuel kurs Højvækstscenario Forudsætninger og kommentarer:Fair værdi 375 434 500 Simpel DCF-model. IKKE kursmål.Omsætningsvækst i forecastperiode 2% 3% 4% 10 års forecastperiode, år 1 = Sydbank-estimaterOverskudsgrad i forecastperiode 6,8% 7,8% 8,8% Overskudsgrad år 1-10.Kapitalomkostning (WACC) i forecastperiode 8,0% 8,0% 8,0% Aktuel Sydbank-estimeret WACCKurspotentiale -13,6% - 15,1% Afvigelser ift. aktuel anbefaling kan forekomme

20-02-2018 40

Hvad er Sydbanks estimater?

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

16%

2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E 2021E

Overskudsgrad ‐ Sydbankestimat Overskudsgrad ‐ fair kurs

20-02-2018 41

Fair værdi / kursmål

• Fair værdi med de angivne forudsætninger: 509 kr. pr. aktie• Dagens kurs på Vestas-aktien: ca. 434 kr. • Kurspotentiale: 17%

KØB Vestas

20-02-2018 42

Følsomhedsanalyse Fair kurs Følsomhed

Basisscenario 464 -

+ 1%-point på WACC 409 -11,9%- 1%-point på WACC 536 15,5%

+ 1%-point på omsætningsvækst 502 8,2%- 1%-point på omsætningsvækst 426 -8,2%

+ 1%-point på overskudsgrad 428 -7,8%- 1%-point på overskudsgrad 500 7,8%

+1%-point på CAPEX 429 -7,5%-1%-point på CAPEX 499 7,5%

Illustration af følsomhed

Derfor: Fair value er ekstremt følsom – små justeringer kan ændre værdien markant

Kursmål skal benyttes med stor respekt og forsigtighed!

WACC er (også) kilde til stor usikkerhed.

20-02-2018 43

Fordele/ulemper ved EVA/DCF

Øvrige udfordringer

• Prognoseperiodens længde: Hvor længe før ligevægt nås?

Stærke mærkevarer øger sandsynligheden for langvarigt overnormalt afkast

• Egne aktier

Vi reducerer antallet af aktier i værdiansættelsen med beholdningen af egne aktier

• Associerede virksomheder og minoriteter

Vi benytter primært de bogførte værdier

Fordele Ulemper

* Teoretisk korrekt værdiansættelse * Terminalværdiens betydning

* Tilfører forståelse af selskabet * Er ikke den absolutte sandhed!!!

* Følsom overfor ændringer i forudsætninger

20-02-2018 44

P/E (Price/Earning)

P/E er: Prisen investor betaler for 1 krones overskud i selskabet

tatNettoresulBørsværdi

P/E EPS

Aktiekurs

P/E-niveauet afhænger af • Markedskursen

• Forventninger til fremtidig indtjening • Risiko

20-02-2018 45

P/E (Price/Earning)

Problemer ved P/E:- Negativ EPS (opstart, F&U)

- Er historisk P/E korrekt fremadrettet?- Forskelle i finansiering

- Afhængig af regnskabsprincipper- Forskelle i vækst/risiko

- Cykliske selskaber

Fordele ved P/E:- Let at forstå

- Let at beregne- Let at finde i databaser/aviser mm.

20-02-2018 46

Peer-group-sammenligning

Problem: Hvilke selskaber skal indgå?

Problem: Tendens til at overvurdere aktien i perioder, hvor markedet er dyrt og undervurdere i perioder, hvor markedet er

billigt.

2017 2018 2019 2017 2018 2019 2017 2018 2019VESTAS 13,4 14,7 13,4 0,9 0,9 0,9 5,6 6,3 6,0Siemens Gamesa ‐ 18,0 13,1 ‐ ‐ ‐ ‐ ‐ ‐Nordex SE 17,1 161,7 32,7 0,4 0,4 0,4 4,8 7,1 6,0Suzlon 6,9 291,2 12,4 1,3 1,9 1,4 7,5 13,8 9,2Senvion 31,5 50,7 10,9 0,2 0,2 0,2 2,9 3,6 2,4Gennemsnit 17,2 107,3 16,5 0,7 0,9 0,7 5,2 7,7 5,9

P/E EV/Revenue EV/EBITDA

20-02-2018 47

Analysekonklusion - Citat

”En økonom tager ofte fejl, men er aldrig i tvivl”

Ukendt

20-02-2018 48

Q&A

Tak for opmærksomheden

Tid til spørgsmål og svar