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Ottima sintesi del Mercato Mobiliare
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RIASSUNTO
IL MERCATO MOBILIARE
RENZO COSTI
INDICE
CAP 1 INTRODUZIONE
CAP 2 CENNI DI STORIA DELLORDINAMENTO ITALIANO
CAP 3 LAPPELLO AL PUBBLICO RISPARMIO
CAP 4 I SERVIZI E LE IMPRESE DI INVESTIMENTO
CAP 5 GLI INVESTITORI ISTITUZIONALI
CAP 6 LA DISCIPLINA DEI MERCATI
CAP 7 LA DISCIPLINA DELLE SOCIETA CON AZIONI QUOTATE
CAP 8 I CONTROLLI SUL MERCATO MOBILIARE
Capitolo I
Introduzione
Pu essere definito il segmento del mercato finanziario sul quale
vengono prodotti o scambiati valori mobiliari. Per valori mobiliari si
intendono i prodotti finanziari naturalmente destinati alla
circolazione.
Nellambito del mercato mobiliare vanno distinti:
mercato primario:Consiste nellofferta di nuovi valori mobiliari che
le imprese o la pubblica amministrazione emettono per acquisire
nuovo risparmio.
mercato secondario :Coincide con le negoziazioni aventi per
oggetto valori mobiliari gi emessi.
mercati regolamentati e mercati non regolamentati:I primi sono
sottoposti ad una complessa disciplina speciale,mentre i secondi
sono regolati essenzialmente dalle norme generalmente applicabili
alle negoziazioni di strumenti finanziari.
I valori mobiliari si caratterizzano dunque per la loro attitudine alla
circolazione,attitudine che,per altro,non posseggono gli altri
strumenti finanziari.
I prodotti finanziari si distinguono per il loro rendimento,per il
rischio,per la scadenza mentre i valori mobiliari si caratterizzano
per la loro negoziabilit. Cosi fra un deposito e unobbligazione
soltanto la seconda pu essere considerata un valore mobiliare.
Il comma 1-bis dell'art. 2 del TUF,cosi come previsto dal D.Lgs.
164/2007 individua i valori mobiliari :
Per valori mobiliari si intendono categorie di valori che possono
essere negoziati nel mercato dei capitali, quali ad esempio:
a) le azioni di societ e altri titoli equivalenti ad azioni di societ, di
partnership o di altri soggetti e certificati di deposito azionario;
b) obbligazioni e altri titoli di debito, compresi i certificati di
deposito relativi a tali titoli;
c) qualsiasi altro titolo normalmente negoziato che permette di
acquisire o di vendere i valori mobiliari indicati alle precedenti
lettere;
d) qualsiasi altro titolo che comporta un regolamento in contanti
determinato con riferimento ai valori mobiliari indicati alle
precedenti lettere, a valute, a tassi di interesse, a rendimenti, a
merci, a indici o a misure.
Ai sensi dell'art. 1, 1 comma,lett. u),T.U. n.58 del 1998 sono
prodotti finanziari gli strumenti finanziari e ogni altra forma di
investimento di natura finanziaria.
Il 2 comma del medesimo articolo precisa che per strumenti
finanziari si intendono:
a)valori mobiliari;
b)strumenti del mercato monetario;
c)quote di un organismo di investimento collettivo del risparmio;
d)contratti di opzione,contratti finanziari a termine standarizzati
(future),swap,accordi per scambi futuri su tassi di interesse.
Il legislatore non d una definizione di strumento finanziario ma ci
offre un catalogo chiuso e tassativo che pu essere arricchito dal
Ministro dell'Economia e delle Finanze a norma
dell'art.18,5comma:
Il Ministro delleconomia e delle finanze, con regolamento adottato
sentite la Banca d'Italia e la Consob:
a) pu individuare, al fine di tener conto dell'evoluzione dei mercati
finanziari e delle norme di adattamento stabilite dalle autorit
comunitarie, nuove categorie di strumenti finanziari, nuovi servizi e
attivit di investimento e nuovi servizi accessori, indicando quali
soggetti sottoposti a forme di vigilanza prudenziale possono
esercitare i nuovi servizi e attivit;
b) adotta le norme di attuazione e di integrazione delle riserve di
attivit previste dal presente articolo, nel rispetto delle disposizioni
comunitarie.
Il legislatore ,mentre rinuncia a darci una definizione di strumento,
si cimenta in quella di prodotto finanziario, ricomprendendovi sia gli
strumenti finanziari sia ogni altra forma di investimento di natura
finanziaria e ipotizzando cosi l'esistenza di altri prodotti finanziari.
Per quanto concerne la natura del prodotto finanziario:
a) una forma di investimento;
b)di natura finanziaria.
Il tuf stabilisce che non costituiscono prodotti finanziari i depositi
bancari o postali non rappresentati da strumenti
finanziari,ritenendo cosi che i depositi bancari (o postali)sono
prodotti finanziari solo quando siano strumenti finanziari.
Capitolo II
Cenni di storia dellordinamento italiano del mercato
mobiliare
1. Mercato mobiliare e intermediari finanziari
Il mercato mobiliare costituisce, come abbiamo ricordato, un
segmento del mercato finanziario, che concorre, con gli altri
segmenti e soprattutto con linsieme degli intermediari bancari, al
trasferimento (e alla trasformazione) del risparmio dagli operatori
che hanno un saldo finanziario positivo (soprattutto le famiglie) agli
operatori economici che presentano un saldo finanziario negativo
(soprattutto imprese e pubblica amministrazione).
Nascono dunque, ed inevitabilmente, rapporti di concorrenza, in
particolare fra mercati mobiliari e intermediari bancari; e mentre
alcuni sistemi economici vedono la prevalenza degli intermediari
bancari (sistemi orientati agli intermediari), altri sistemi affidano
soprattutto al mercato mobiliare e ai relativi intermediari il
finanziamento delle imprese (modello anglosassone orientato al
mercato). Anche se appaiono sempre pi evidenti, da un lato, gli
svantaggi, per il finanziamento di uneconomia nel suo complesso,
derivanti da mercati finanziari squilibrati a favore delle banche o
del mercato e, dallaltro, la complementariet dei vari segmenti
che costituiscono lintermediazione finanziaria nel suo insieme.
Il mercato finanziario italiano sempre stato, e per certi aspetti
continua ad essere, un mercato fortemente orientato agli
intermediari bancari, nel quale il mercato mobiliare aveva una
importanza molto limitata nel finanziamento delle imprese;
innegabile, in particolare, sempre stata la debolezza del mercato
azionario e del suo pi importante segmento regolamentato: la
Borsa.
A questa costante emarginazione del mercato mobiliare ha
corrisposto una sostanziale insufficienza della relativa disciplina ed
anzi ragionevole immaginare che una, anche se non la pi
importante, delle cause che hanno ostacolato uno sviluppo
adeguato del primo sia proprio costituita dalle insufficienze del
relativo ordinamento; insufficienze che hanno impedito il formarsi
delle condizioni di trasparenza, di correttezza e di stabilit, che
abbiamo gi visto essere necessarie per lo sviluppo di un mercato
mobiliare.
Naturalmente ci si dovrebbe anche interrogare sulle forze che
hanno ostacolato, o comunque non favorito, la formazione di un
ordinamento idoneo per tale sviluppo. E nel farlo sembra inevitabile
tener presente che il mercato mobiliare avrebbe potuto rivelarsi un
pericoloso concorrente per il sistema bancario. Ma, come si
accennava, questa sembra storia passata: oggi il convincimento
che le banche abbiano bisogno di mercati regolamentati forti e che,
specularmente, un sistema bancario efficiente costituisca un
elemento essenziale per lo sviluppo del mercato mobiliare sembra
radicato. Il che forse concorre a rendere ragione dei notevoli
risultati che, anche per effetto delle direttive comunitarie, sono
stati e si stanno realizzando sulla via che permetta anche al nostro
mercato mobiliare di avere un ordinamento che ne consenta un
adeguato sviluppo: tale ordinamento ha trovato, nel 1998, una
propria organica sistemazione nel gi ricordato Testo Unico delle
norme in materia di intermediazione finanziaria.
I pochi cenni che seguono dovrebbero, quanto meno, dar conto
delle linee dellordinamento italiano, delle sue tradizionali
insufficienze e dellopera di adeguamento che lo stesso ha vissuto
negli anni pi recenti.
2. Mercato mobiliare e Borsa Valori
Per sottolineare la mancanza di unadeguata disciplina del mercato
mobiliare, basterebbe ricordare che, fino al 1983, non esisteva nel
nostro paese un ordinamento generale dello stesso, ossia un
ordinamento che prendesse in esame il mercato mobiliare in
quanto tale.
Lunico momento di questo mercato che veniva sottratto alle
norme di diritto comune, era la Borsa: ossia, come abbiamo gi
visto, una particolare organizzazione dei servizi di mercato;
mancava una qualsiasi disciplina dellappello al pubblico risparmio,
mancava una disciplina degli investitori istituzionali, non esistevano
norme particolari per le societ che facevano ricorso al risparmio
diffuso, non esisteva una regolamentazione delle imprese di
investimento (se si escludono gli agenti di cambio).
Per un lungo tratto la storia dellordinamento del mercato mobiliare
si esaurita, dunque, nella storia dellordinamento di Borsa.
E proprio perch si identifica con lordinamento del mercato
mobiliare, lordinamento di Borsa, con le sue vicende, merita di
essere ricordato in questa sede, pur riguardando un aspetto
soltanto del mercato mobiliare.
3. Il modello francese di Borsa Valori e il Codice di
Commercio del 1865
Recependo il modello adottato dalla Francia e gi attuato, in
coincidenza con il dominio francese, dalla Borsa di Milano, il Codice
di Commercio del 1865 prevede che le Borse di commercio
debbano essere istituite con decreto reale; che nelle stesse si
negozino sia merci sia titoli; che la stipulazione dei relativi
contratti, a pena di nullit, sia riservata agli agenti di cambio,
pubblici mediatori pure nominati per decreto reale; che sulla base
dei contratti cos stipulati sia determinato il prezzo ufficiale delle
merci e dei titoli; che gli agenti di cambio debbano agire in nome
proprio ma non possano operare in proprio; che gli stessi non
debbano considerarsi commercianti e non possano riunirsi in
societ per lesercizio delle proprie funzioni. La determinazione
delle tariffe per i compensi degli agenti, cos come la vigilanza sugli
stessi, sono affidate alle Camere di Commercio, organismi
formalmente pubblici ma gestiti da banche e imprese e dai cui
organi rimangono esclusi proprio gli agenti di cambio in quanto non
commercianti.
Le Camere di Commercio forniscono altres tutte le strutture e i
servizi necessari alla Borsa. Il modello si fonda, dunque, su
unorganizzazione pubblica della Borsa, imperniata formalmente
sul monopolio delle negoziazioni in capo agli agenti di cambio,
anche se i servizi sono forniti da una struttura dominata da banche
e imprese. E tra banche e agenti si realizza, quasi subito, un facile
compromesso, che incider negativamente sul futuro della Borsa
Valori.
Le negoziazioni sui valori mobiliari, e soprattutto quelle relative alle
azioni e alle obbligazioni delle societ industriali, avvengono nelle
private case dei commercianti, nei privati studi dei banchieri, e
sono solo formalmente concluse in Borsa, con salvezza del
monopolio degli agenti di cambio; in questo modo si provoca una
emarginazione sostanziale del mercato borsistico dal finanziamento
delle imprese, con una forte accentuazione del ruolo delle banche.
Effetto, questultimo, favorito anche dallobbligo per gli agenti di
operare solo come brokers, e cio con il divieto di operare in
proprio e di svolgere una qualunque altra attivit di
intermediazione.
Si impedisce cos la nascita di intermediari di mercato mobiliare
polifunzionali e di dimensioni sufficienti per contendere alle banche
il monopolio della intermediazione, anche sul fronte del credito
mobiliare che passa attraverso lacquisto e il collocamento delle
azioni e delle obbligazioni emesse dalle imprese per raccogliere
risparmio. Sono queste, attivit quasi esclusivamente svolte dalle
case bancarie.
4. Il modello anglosassone di Borsa Valori e il Codice di
Commercio del 1882
Riguardano proprio lo statuto degli agenti di cambio, e, quindi, il
ruolo degli intermediari di mercato mobiliare, le maggiori novit
introdotte dal Codice di Commercio del 1882, o meglio dal
Regolamento (R.D. 27 dicembre 1882, n. 1139) che innova, per
altro, anche la disciplina della vigilanza sulle Borse.
Gli agenti di cambio sono considerati commercianti per lattivit di
mediazione che svolgono e non pi funzionari pubblici; assumono il
relativo ruolo sulla base di unautorizzazione della Camera di
Commercio subordinata allesistenza di alcuni requisiti di moralit
ed onorabilit (e previa prestazione di una cauzione); possono
operare anche per proprio conto e non solo per conto terzi e
svolgere funzioni di consulenza per la clientela. Il controllo sulla
Borsa conservato alle Camere di Commercio e, pi esattamente,
alla Deputazione di Borsa, nominata dalla prima e che sorveglia la
Borsa e provvede allesecuzione dei regolamenti di Borsa; al
controllo della Deputazione si aggiunge quello del Sindacato di
Borsa, organo di autocontrollo degli agenti.
Il Codice del 1882 si allontana, dunque, dal modello pubblicistico
francese, soprattutto l dove considera lattivit degli agenti di
cambio unattivit di impresa e non come espletamento di una
funzione pubblica, e si avvicina al modello anglosassone, delle
borse autogestite, nel momento in cui prevede forme di
autoregolamentazione da parte degli agenti di cambio.
Daltro canto, la disciplina delle Borse di Commercio
essenzialmente contenuta nei regolamenti delle singole Borse e tali
regolamenti, pur dovendo essere approvati dal Governo centrale,
sono rimessi alle decisioni della Camera di Commercio nella cui
circoscrizione la Borsa ha la propria sede.
Ancora, la Camera di Commercio, come si visto, svolge attivit di
sorveglianza sulla Borsa e fornisce alla stessa struttura e servizi.
Sembra corretto, pertanto, sottolineare, come spesso si fatto, il
localismo che caratterizza il sistema di Borsa disegnato dal Codice
di Commercio del 1882.
Le scelte normative operate dal Codice di Commercio favoriscono
certamente lavvento della fase di maggior sviluppo che la Borsa
italiana abbia mai conosciuto (quella che va dalla met degli anni
Novanta al 1906), ma contribuiscono anche a scatenare la
profondissima crisi borsistica del 1907; crisi che segn linizio di un
lungo periodo di forte declino del nostro mercato mobiliare.
La possibilit concessa agli agenti di cambio di operare anche per
proprio conto e, pi in generale, il principio della libert di
mediazione consentirono la nascita di banche specializzate e di
societ finanziarie, le quali, insieme alle grandi banche miste,
promossero lemissione e il collocamento in Borsa delle azioni e
delle obbligazioni societarie; una Borsa ormai nazionale ed unitaria
grazie anche ai collegamenti che le trasmissioni telegrafiche
assicuravano fra le varie Borse locali. Tutto ci fece s che negli
anni 1903-1906 la massima parte del capitale azionario italiano
fosse rappresentata da azioni quotate in Borsa.
5. La riforma del 1913
Lintensit dello sviluppo della Borsa aveva fatto passare in
secondo piano i tratti di instabilit che la stessa presentava:
laccesso alle negoziazioni di Borsa era diventato indiscriminato e
molti dei negoziatori non possedevano i necessari requisiti
professionali e patrimoniali.
Daltro canto, i controlli sul mercato e sugli operatori erano affidati
esclusivamente ad organi locali (Camera di Commercio,
Deputazione di Borsa, Sindacato di Borsa), mentre il mercato era
ormai nazionale.
Il tracollo del 1907, che port per qualche anno alla totale
emarginazione della Borsa, mise in evidenza proprio lassenza di
adeguati controlli:
venne perci avviata unopera di revisione dellordinamento tutta
incentrata sulla necessit di assicurare al mercato mobiliare
maggiore stabilit. Si giunse cos alla prima disciplina organica
della Borsa: la legge 20 marzo 1913, n. 272 che avrebbe costituito
per decenni lordinamento di base del mercato mobiliare. Venne, in
generale, riaffermato il carattere pubblico dellordinamento di
Borsa, sulla scia della riforma che era stata attuata in Germania, e
vennero bandite le indulgenze che il Codice del 1882 aveva avuto
nei confronti del modello anglosassone (pluralismo e
autoregolamentazione). In particolare, al vertice dei controlli venne
posto il Governo, che si trovava in una posizione sovraordinata a
quella degli organi locali di Borsa, che pure venivano conservati e,
soprattutto, venne ristabilito il divieto per gli agenti di cambio, ai
quali venivano pur riservati gli uffici pubblici connessi alla
negoziazione (accertamento del prezzo ufficiale di Borsa e
negoziazione alle grida, con una norma transitoria che la
consentiva per un decennio anche alle banche gi operanti in
Borsa), di operare per proprio conto e di acquisire la qualit di
direttore, procuratore o di socio illimitatamente responsabile di
banca Veniva in tal modo eliminata proprio quella categoria di
intermediari polifunzionali che erano sorti dallalleanza fra una
parte degli agenti e quella parte del capitale finanziario che non si
identificava con la grande banca; alleanza che aveva caratterizzato
il precedente periodo di sviluppo della Borsa. Da quel momento non
solo diminu il peso del mercato azionario nellambito del
finanziamento dellindustria, ma anche gran parte delle emissioni
azionarie cessarono di passare attraverso la Borsa per ritornare
nelle stanze delle banche miste. La stabilit era assicurata, ma a
prezzo dellefficienza del mercato borsistico.
6. La pubblicizzazione della Borsa negli anni Venti e Trenta
Il processo di ripubblicizzazione della Borsa e di centralizzazione
della vigilanza sulla stessa prosegue nel corso degli anni Venti:
nel 1925, nellambito della politica di stabilizzazione monetaria
avviata dal regime fascista, gli agenti di cambio vengono
nuovamente e formalmente
qualificati pubblici ufficiali, viene previsto un ruolo chiuso al quale
si accede per decreto ministeriale, viene ribadito definitivamente il
principio che la negoziazione alle grida in Borsa loro riservata
(R.D.L. 7 marzo 1925, n. 222), con esclusione delle banche alle
quali la stessa era stata transitoriamente conservata dalla riforma
del 1913.
Si crea un ordine degli agenti, pubblicistico e chiuso, con esclusione
di ogni possibile ampliamento della loro attivit a funzioni diverse
da quelle dello stipulare per conto altrui i contratti nelle
negoziazioni alle grida. Nello stesso 1925 viene rafforzato il ruolo di
vertice della vigilanza sulla Borsa in capo al Governo centrale, con
attribuzione della stessa al Ministero delle Finanze e con
lirreversibile separazione delle Borse Valori dalle Borse merci,
rimaste sotto la vigilanza del Ministro dellEconomia (R.D.L. 29
luglio 1925, n. 1261).
Lemarginazione della Borsa si protrae, ed anzi, si accentua, nel
corso degli anni Trenta, anche per effetto, soprattutto nella
seconda met del decennio, della politica di finanza di guerra
che ormai il regime va attuando e che impone di governare il flusso
del risparmio privato e in particolare di spingerlo verso lacquisto di
titoli pubblici. In questa prospettiva debbono collocarsi le norme
che subordinarono al controllo pubblico le emissioni di azioni (R.D.
5 settembre 1935, n. 1613), quelle che sottoposero a particolari
oneri e poi vietarono lemissione di azioni al portatore, nonch
quelle che imposero oneri fiscali particolarmente accentuati per i
dividendi.
Si comprime in tal modo il volume delle emissioni azionarie e
inevitabilmente ed ulteriormente il significato della Borsa. Sul piano
dellordinamento merita di essere ricordato il tentativo, rimasto in
realt senza esito, di collocare la disciplina della Borsa nellambito
del disegno di riordino della finanza privata effettuato dalla legge
bancaria del 1936, il cui art. 2 prevedeva che fossero sottoposti al
controllo della Banca dItalia le emissioni di titoli che si vogliano
ammettere al mercato dei valori mobiliari nelle Borse Valori. Ma la
norma non entr mai in vigore.
7. La legge n. 216 del 1974: listituzione della Consob e la
disciplina delle societ quotate
Il crollo del regime fascista e lavvento, con la Costituzione
repubblicana, del regime democratico non modificano la struttura
di fondo dellintermediazione del nostro paese e non comportano
alcuna modificazione importante nellordinamento della Borsa.
Fino alla met degli anni Settanta lintermediazione finanziaria
rimane nella massima parte riserva del sistema bancario, per di pi
protetto nellambito di una visione, condivisa sia dalle autorit di
vigilanza sia dalla giurisprudenza, che individua nelle banche
unistituzione sociale piuttosto che unimpresa, attenta pi alla
stabilit del sistema che alla sua efficienza. E il mercato di Borsa
conserva, soprattutto per il mercato delle azioni, la propria
congenita debolezza. Anche lordinamento del mercato mobiliare
resta nella condizione nella quale laveva costretto il regime
fascista: un ordinamento che prende in considerazione soltanto la
Borsa e che riserva a questultima, sulla base della legge del 1913
e dei provvedimenti del 1925, uno statuto sostanzialmente
pubblicistico imperniato sullattivit di una categoria di
professionisti, gli agenti di cambio, ai quali era riservata lattivit di
negoziazione, ma anche inibita ogni attivit diversa dal negoziare
per conto altrui. Per assistere al primo e profondo mutamento
necessario attendere la met degli anni Settanta, e pi
esattamente la legge 7 giugno 1974, n. 216.
Neppure questa legge, a dire il vero, allarga lambito della
disciplina speciale del mercato mobiliare al di l della Borsa Valori,
ma introduce due corpi di norme, per questultima, di particolare
importanza: istituisce la Commissione nazionale per le societ e la
borsa (Consob) e detta una disciplina speciale per le societ con
azioni quotate in Borsa. Senza anticipare in questa sede un esame
puntuale della disciplina della Consob oggi vigente, basti qui
ricordare, per cogliere limportanza della sua istituzione, che alla
stessa venivano attribuiti compiti di vigilanza sia
sullorganizzazione della Borsa sia sullo svolgimento delle relative
negoziazioni.
In particolare, per quanto concerne lorganizzazione della Borsa, il
D.P.R. 31 marzo 1975, n. 138, emanato sulla base della delega al
Governo contenuta nella legge n. 216 del 1974, trasferiva alla
Consob molte delle funzioni delle quali erano precedentemente
titolari gli organi locali di Borsa (la Deputazione di Borsa e il
Comitato degli agenti di cambio nel quale si era trasformato il
Sindacato di Borsa), ma non eliminava i poteri che le leggi
precedenti attribuivano al Ministro del Tesoro (come ad es., la
istituzione, la soppressione o la chiusura della Borsa).
Non solo, ma non modificava in alcun modo il ruolo dellunica figura
di intermediario disciplinato: lagente di cambio, al quale si
conservava il monopolio delle negoziazioni alle grida, ma si vietava
ogni attivit diversa da quella di broker.
Per certi profili si pu anzi dire che la pubblicizzazione del mercato
di Borsa fu ulteriormente accentuata dalla riforma del 1974, dal
momento che la stessa non sopprimeva i poteri politici del Ministro
del Tesoro e comprimeva ulteriormente i poteri degli organi locali;
ma non v dubbio che la creazione della Consob pose le premesse
per lavvento di una struttura, diversa da quelle locali e da quelle
politiche, alla quale poteva essere e sar poi, come negli altri paesi
con un ordinamento del mercato mobiliare avanzato, affidato il
compito di dettare e far rispettare le regole tecniche del mercato.
Di grande rilievo era anche lintroduzione di una disciplina speciale
per le societ con azioni quotate in Borsa; si prendeva cos
coscienza del fatto che le societ quotate coinvolgono il risparmio
pubblico in termini e in misura diversi da quelli nei quali lo stesso
viene coinvolto dalle societ che si rivolgono ad una cerchia
ristretta di risparmiatori-soci.In particolare, si introdussero a carico
della societ quotate obblighi di trasparenza pi accentuati, sia nei
confronti della Consob sia, e soprattutto, nei confronti del mercato,
ponendo i risparmiatori, normalmente esclusi dalla gestione delle
grandi societ, in condizione di accrescere la conoscenza delle
societ delle quali avessero acquisito azioni; prevedendo anche la
creazione, per le societ quotate, di azioni di risparmio
istituzionalmente prive del diritto di voto ma privilegiate sul piano
patrimoniale.
Nella stessa direzione si imponeva alle societ quotate lobbligo
della certificazione del bilancio da parte di un controllore esterno
(le societ di revisione iscritte in un particolare albo tenuto dalla
stessa Consob).
Si avviava cos il processo di separazione della disciplina delle
societ con azioni quotate in Borsa dal diritto comune delle societ
per azioni; processo che ha avuto ulteriori sviluppi negli anni
successivi coinvolgendo anche le societ, pur non quotate, che
fanno comunque appello al
pubblico risparmio. Questo indirizzo ha trovato modo di esprimersi
in termini pi compiuti nel Testo Unico sullintermediazione
finanziaria del 1998, trovando puntuale conferma anche nella
legislazione successiva.
8. Listituzione del Mercato ristretto
Lambito del diritto speciale del mercato mobiliare si ampli, anche
se non di molto, nel 1977 attraverso la istituzione, presso le varie
Borse Valori, dei Mercati ristretti. Come accaduto normalmente in
tutti i mercati mobiliari, anche in quello italiano si era sviluppato,
soprattutto
a partire dagli anni Sessanta, un mercato parallelo a quello di
Borsa, sul quale venivano negoziati i titoli delle societ di
dimensione minore o che comunque non erano pronti per la
quotazione al mercato di Borsa.
Lorganizzazione del mercato, la sua regolamentazione
privatistica, le negoziazioni che nello stesso avvenivano erano
essenzialmente effettuate dagli agenti di cambio. Allinizio degli
anni Settanta, tuttavia, il mercato fu caratterizzato da fenomeni
speculativi che ne misero in forse la stabilit e la correttezza delle
transazioni. Una sentenza della Suprema Corte del 1974 ritenne
che la negoziazione pubblica dei valori mobiliari potesse avvenire
soltanto nelle Borse Valori, che la rilevazione ufficiale dei prezzi
fosse riservata a queste ultime e che la legge del 1913 vietasse
agli agenti di cambio di partecipare alle negoziazioni pubbliche di
valori mobiliari, anche quando gli stessi non fossero quotati in
Borsa. Si rese cos necessario un intervento legislativo capace di
riportare nella legalit quel mercato.
La legge 23 febbraio 1977, n. 49 (con i relativi regolamenti Consob)
disciplin il Mercato ristretto dei titoli non quotati in Borsa,
prevedendo che la Consob dovesse autorizzarne listituzione ed
esercitare la relativa vigilanza. Si stabil inoltre che le negoziazioni
dovessero avvenire per
lesclusivo tramite degli agenti di cambio e che le contrattazioni
dovessero effettuarsi solo per contanti, e non anche a termine, e
ci allo scopo di contenere i fenomeni speculativi che avevano in
precedenza caratterizzato quel mercato.
Nasceva cos, incardinato sulle strutture delle Borse Valori, il
secondo mercato regolamentato italiano, sulla base dello stesso
modello pubblicistico che caratterizzava il mercato di Borsa.
Le lacune del nostro ordinamento del mercato mobiliare
rimanevano ancora clamorose: non si prevedeva alcuna disciplina
per le negoziazioni che non passassero attraverso i mercati
regolamentati, non si dettavano le norme necessarie per la nascita
di investitori istituzionali, come
i fondi comuni, che lesperienza di altri paesi aveva dimostrato
essere indispensabili per lo sviluppo del mercato mobiliare,
mancava una disciplina dei servizi di investimento mobiliare
capace di consentire lo sviluppo regolamentato degli stessi.
9. La legge n. 77 del 1983 e la disciplina generale del
mercato mobiliare
La legge 23 marzo 1983, n. 77 colma due di queste lacune: detta
una disciplina generale dellappello al pubblico risparmio e
introduce finalmente anche nel nostro paese i fondi comuni di
investimento mobiliare aperti.
A) Nel corso degli anni Settanta, caratterizzati da fenomeni
inflazionistici molto accentuati, il risparmio fuggiva gli impieghi
(depositi, obbligazioni) esposti alla svalutazione monetaria e non
trovava, daltro canto, adeguato sfogo nel mercato azionario, in
condizione di accentuata emarginazione.
Si crearono cos le premesse per un tumultuoso ed incontrollato
collocamento presso il pubblico dei cc.dd. titoli atipici, ossia titoli
diversi dalle azioni e dalle obbligazioni e i cui rendimenti teorici
erano collegati ad operazioni immobiliari o imprenditoriali e
sottratti al rischio di perdita di
valore della moneta. Il fenomeno sfuggiva a qualunque controllo
della Consob, la cui vigilanza era limitata alla Borsa e al Mercato
ristretto. Furono cos possibili sul mercato mobiliare scandalose
operazioni di rapina.
La necessit di sottoporre a disciplina speciale ogni forma di ricorso
al pubblico risparmio apparve in tutta evidenza. La lacuna veniva
colmata dallart. 12 della gi citata legge n. 77 del 1983 che
sottoponeva al controllo della Consob tutte le ipotesi di
sollecitazione del pubblico risparmio dirette a provocarne
linvestimento (o il disinvestimento da) in valori mobiliari e che
attribuiva, inoltre, a questultima nozione un contenuto cos vasto
da ricomprendervi ogni investimento o disinvestimento per il quale
fosse ravvisabile un bisogno di protezione del risparmiatore.
B) Ma, come si accennava, la legge n. 77 del 1983 costituisce una
tappa fondamentale nella progressiva formazione dellordinamento
speciale del mercato mobiliare anche perch introduce (artt. 1-10)
nel nostro paese il primo tipo di investitore istituzionale, il fondo
comune di investimento mobiliare aperto. Il nostro mercato
mobiliare poteva cos avvalersi, per la prima volta, di un
intermediario capace di raccogliere grandi masse di risparmio e di
provvedere alla sua gestione in monte secondo criteri di
competenza e di diversificazione degli investimenti. E il successo
che i fondi comuni hanno registrato da allora conferma
limportanza del ruolo che gli investitori istituzionali svolgono nello
sviluppo di un moderno mercato mobiliare.
, tuttavia, necessario ricordare che soltanto allinizio degli anni
Novanta venne completata la gamma degli investitori istituzionali
del quale il risparmiatore italiano pu avvalersi, attraverso la
disciplina dei fondi mobiliari e immobiliari chiusi, dei fondi pensione
e delle societ di investimento a capitale variabile.
La legge del 1983 colma, dunque, solo in parte la lacuna del nostro
ordinamento in fatto di investitori istituzionali in valori mobiliari. Per
vederla eliminata del tutto sar necessario attendere ancora un
decennio. E non facile dirne il perch.
C) La legge n. 77 del 1983 incide sulla disciplina del mercato
mobiliare anche sotto un diverso profilo: il suo art. 11 stabilisce,
infatti, che ai soli fini del controllo dei flussi finanziari, le emissioni
di valori mobiliari di qualsiasi natura da collocare, anche
indirettamente, mediante offerte
al pubblico e le offerte in Italia di valori mobiliari esteri devono
essere comunicate alla Banca dItalia con lindicazione della
quantit e delle caratteristiche dei titoli e questa pu stabilire
lammontare massimo dellemissione o dellofferta con
provvedimento motivato con riferimento
alle esigenze di controllo della quantit e della composizione dei
flussi finanziari conformemente alle direttive generali del CIPE e del
CICR.
La norma (che non si applica alle emissioni azionarie ancora
assoggettate allautorizzazione prevista dalla gi ricordata legge n.
1613 del 1935) postula il potere, di natura per cos dire
macroeconomica, dellapparato politico amministrativo (CIPE e
CICR) di emanare direttive sulla dimensione e la conformazione dei
flussi finanziari del paese e il potere, della Banca dItalia, di inibire
le emissioni di valori mobiliari ritenute in tutto o in parte non
conformi a quelle direttive. Si tratta di una disposizione che riflette
i disegni programmatori degli anni Sessanta, di impossibile
applicazione in un mercato nazionale che non pu essere separato
dai mercati degli altri paesi e, in realt, dettata per consentire un
ulteriore controllo microeconomico sulle emissioni diverse da
quelle azionarie.
Torneremo sul punto in seguito, ma in ogni caso bene precisare
subito che la norma, abrogata dal Testo Unico delle leggi in materia
creditizia del 1993, non ha mai ricevuto una concreta applicazione,
se non in chiave di tutela del risparmio nei confronti di emissioni
che avrebbero potuto pregiudicarlo in considerazione della natura
dei titoli offerti.
10. Le riforme degli anni Ottanta
Un ruolo di qualche peso ha poi, nella costruzione dellordinamento
del mercato mobiliare, la legge 4 giugno 1985, n. 281, soprattutto
in quanto consolida il sistema introdotto dalle disposizioni
precedenti.
A) Vengono attribuite alla Consob la personalit di diritto
pubblico e la piena autonomia nei limiti stabiliti dalla legge,
sottolineandone cos la separatezza dallorganizzazione governo-
amministrazione e la natura di autorit indipendente. Ne vengono
enfatizzate lautonomia organizzativa e, soprattutto, la potest
normativa sui rapporti interprivati (artt. 1-4).
B) Vengono imposti nuovi obblighi di trasparenza, sia nei confronti
Capitolo III
Lappello al pubblico risparmio
Il T.U.F. (testo unico n58 del 1998) conosce due tipi di appello al
pubblico risparmio: l'offerta al pubblico di prodotti finanziari e
l'offerta pubblica di acquisto o scambio.
La prima, come ogni comunicazione rivolta a persone, in qualsiasi
forma e cono qualsiasi mezzo che presenti sufficienti informazioni
sulle condizioni dell'offerta dei prodotti finanziari offerti cos da
mettere un investitore in grado di decidere di acquistae o di
sottoscrivere tali prodotti finanziari ( cfr. art. 1,1comma, lett. t,
t.u.f. ).
La seconda, come ogni offerta, invito a offrire o messaggio
promozionale, in qualsiasi forma effettuati, finalizzati all'acquisto o
allo scambio di prodotti finanziari e rivolti a un numero di soggetti e
di ammontare complessivo superiori a quelli indicati nel
regolamento previsto dall'art. 100, 1comma, lett.B e C, ossia ad un
numero di soggetti pari a 100 e per un ammontare pari o superiori
a 2.500.000 euro (cfr. art. 1,1comma lett. V, t.u.f.).
Non rientrano nelle offerte al pubblico di prodotti finanziari quelle
riservate agli investitori qualificati, fra i quali rientrano le banche, le
imprese di assicurazione, le societ di gestione collettiva del
risparmio, le sicav.
Delle due tipologie di offerta la prima presenta un grado di
pericolosit per il pubblico dei risparmiatori maggiore nella
seconda, infatti solo per l'offerta al pubblico di prodotti finanziari
richiesto la pubblicazione del prospetto informativo che deve
essere autorizzato dalla Consob.
Si possono distinguere tre soggetti nell'appello al pubblico
risparmio e tre diversi ruoli: quello dell'emittente, quello del
proponente e quello degli intermediari- collocatori. Il primo si
riferisce ai prodotti finanziari oggetto dell'offerta, quello del
proponente che pu coincidere ma anche non coincidere con il
soggetto emittente. Infine vi il ruolo degli intermediari di
concludere i contratti di acquisto o di vendita dei prodotti finanziari.
L'adesione alla sollecitazione effettuata mediante la
sottoscrizione del modulo predisposto dall'offerente e analoga
disposizione vige per l'offerte di acquisto e di scambio.
Lappello al pubblico risparmio, pu avvenire in due forme:
- sollecitazione allinvestimento
- offerta pubblica di acquisto o di scambio.
Differenze:
- destinatario dellofferta: nella sollecitazione allinvestimento ci si
rivolge ai risparmiatori, mentre nelle OPA ci si rivolge ai proprietari
di prodotti finanziari
- tipologia di operazione finanziaria: nella sollecitazione
allinvestimento si realizza un investimento, perch il risparmiatore
invitato a investire il proprio denaro acquistando prodotti
finanziari, mentre nelle OPA si ha un disinvestimento, perch il
risparmiatore proprietario di strumenti finanziari invitato a
venderli contro denaro o altri strumenti)
La disciplina dellappello al pubblico risparmio trova applicazione
soltanto quando oggetto dellappello siano prodotti finanziari e
lappello abbia un particolare contenuto(proposta
contrattuale,invito a offrire,messaggio promozionale) e sia rivolto al
pubblico.
i soggetti coinvolti dallappello al pubblico risparmio
Nelle operazioni di appello al pubblico risparmio intervengono tre
soggetti: lemittente dei prodotti finanziari oggetto dellofferta
pubblica; il proponente o offerente che propone loperazione
rivolgendosi al pubblico dei risparmiatori; infine il collocatore, cio
lincaricato dallemittente, dal proponente o da altri, che provvede
alla raccolta delle adesioni o alla conclusione dei contratti
conseguenti allaccordo raggiunto.
2. lofferta al pubblico dei prodotti finanziari
- Ogni offerta, invito ad offrire o messaggio promozionale
- in qualsiasi forma rivolti al pubblico
- finalizzati alla vendita o alla sottoscrizione di prodotti finanziari
A. La fase preparatoria va dalla comunicazione effettuata alla
Consob dal sollecitante (art. 941) alla pubblicazione del prospetto
informativo:
Il testo unico in materia di intermediazione finanziaria prescrive che
coloro che intendono effettuare una sollecitazione allinvestimento
devono:
a) dare comunicazione alla Consob degli estremi dell'operazione;
b) pubblicare il prospetto diretto a realizzare la tutela informativa
dei sollecitati;
-Agli obblighi a carico del proponente si aggiunge a carico
dellemittente lonere della soggezione dellultimo bilancio
approvato e delleventuale bilancio consolidato redatto a giudizio
positivo (anche se con rilievi) da parte della societ di revisione
(giudizi negativi o impossibilitati sono ostativi al compimento della
sollecitazione).
In questa fase infine, fatto divieto di compiere annunci
pubblicitari riguardanti la sollecitazione, con l'unica possibilit di
diffondere notizie, svolgere indagini di mercato e raccogliere inten-
zioni di acquisto o sottoscrizione secondo le modalit fissate dalla
Consob.
Il controllo della Consob pone capo ad un provvedimento di
autorizzazione alla pubblicazione del prospetto, bench esso possa
perfezionarsi come atto espresso oppure nella forma del silenzio-
assenso. Ove infatti la sollecitazione si riferisca a prodotti finanziari
(nella specie strumenti) quotati o diffusi tra il pubblico in misura
rilevante, i cui emittenti siano gi normalmente soggetti ad obblighi
informativi, la Consob ha solo 15 giorni dalla comunicazione del sol-
lecitante per indicare agli offerenti informazioni integrative da
inserire nel prospetto e specifiche modalit di pubblicazione dello
stesso. Decorso il termine o la Consob avr esercitato i poteri in-
terdittivi di sospensione o divieto della sollecitazione o
diversamente si former silenzio-assenso alla pubblicazione. Ove la
sollecitazione abbia ad oggetto prodotti finanziari non quotati n
diffusi, la pubblicazione del prospetto pu seguire solo ad
autorizzazione della Consob, secondo modalit e termini fissati con
suo regolamento. L'autorizzazione consegue ad un controllo che ha
ad oggetto innanzitutto la completezza e veridicit delle
informazioni fornite mediante il prospetto. Il livello di completezza
delle informazioni valutato in primo luogo in base alla conformit
ai modelli regolamentari, ma pu andare oltre nel caso singolo tan-
to da imporre informazioni integrative o anche eventuali ag-
giornamenti di prospetti gi pubblicati*.
Una direttiva comunitaria ha dettato i criteri per il mutuo
riconoscimento dei prospetti, per cui essi possono essere
utilizzati purch approvati dalle autorit competenti di uno stato
dell'UE o di uno stato con cui l'UE ha stipulato accordi di
riconoscimento reciproco.
B. La fase esecutiva della sollecitazione va dalla pubblicazione del
prospetto sino alla scadenza della medesima come determinata nel
prospetto stesso.
- in questa fase che si attuano le adesioni degli oblati ed in
questa fase che troveranno applicazione le norme regolamentari
della Consob sulle modalit di svolgimento della sollecitazione, se-
condo principi che assicurino parit di trattamento dei destinatari e
correttezza da parte di tutti i soggetti interessati (art. 951c e 2).
- Nella fase esecutiva gli emittenti sono tenuti su richiesta della
Consob a pubblicare notizie e documenti necessari per
l'informazione del pubblico (art. 144 t.u.fin.).
- Ai medesimi obblighi informativi possono essere sottoposti con
regolamento Consob anche altri soggetti interessati, quali
lofferente, i collocatori, i relativi controllanti, controllati e collegati
e gli intermediari che svolgano servizi accessori connessi alla
emissione e collocamento di strumenti finanziari.
- Sempre a carico dell'emittente si impone nel periodo della
sollecitazione di sottoporre al giudizio di societ di revisione i
bilanci d'esercizio approvati e gli eventuali bilanci consolidati.
C. I poteri della Consob vengono estesi anche oltre la conclusione
della sollecitazione, nella fase successiva fino ad un anno dalla
conclusione.In questo periodo temporale la Consob nei confronti
dell'emittente pu, al fine di vigilare sulla correttezza delle
informazioni:
- richiedere notizie e documenti;
- assumere notizie probabilmente anche da amministratori,
sindaci, revisori e dirigenti;
- eseguire ispezioni.
D. La disciplina ovviamente completata da un sistema
sanzionatorio che comprende poteri interdittivi, sanzioni
amministrative e sanzioni penali.
La Consob pu (artt.99 e 101):
a) sospendere in via cautelare per non oltre 90 giorni la
sollecitazione in caso di fondato sospetto di violazione delle
disposizioni legali e regolamentari relative;
b) vietare la sollecitazione in caso di accertata violazione delle
dette disposizioni;
c) sospendere in via cautelare sempre per non oltre 90 giorni
l'ulteriore diffusione di annunci pubblicitari in caso di fondato
sospetto di violazioni legali o regolamentari in materia;
d) vietare l'ulteriore diffusione di tali annunci in caso di
accertata violazione;
e) vietare l'esecuzione della sollecitazione medesima in caso
di inottemperanza ai provvedimenti di cui alle precedenti lettere (c)
e (d).
Compete inoltre alla Consob un potere di richiesta di dati e notizie
e di trasmissione di atti e documenti al fine di acquisire elementi
conoscitivi, ove sussista fondato sospetto di violazione delle dispo-
sizioni sulle sollecitazioni anche nei confronti degli investitori,
acquirenti o sottoscrittori, entro un anno dall'acquisto o
sottoscrizione. La violazione delle disposizioni pu determinare
altres lirrogazione di sanzioni amministrative pecuniarie (art. 191).
Conclusa la raccolta delle adesioni, deve essere pubblicato un
avviso con i risultati della sollecitazione, il quale deve essere
inviato alla Consob.
IPOTESI DI INAPPLICABILITA della disciplina:
- sollecitazioni ad investitori professionali
- offerte rivolte a meno di 100 soggetti
- offerte di importo inferiore a 2.500.000 euro
- offerte di titoli emessi o garantiti dallo Stato o dallUE
- offerte di titoli emessi da BCE e BCN
- offerte bancarie di prodotti diversi da azioni
- offerte di prodotti assicurativi
- ulteriori offerte previste dal regolamento
3. le offerte pubbliche di acquisto o di scambio
Per offerta pubblica di acquisto (OPA) o di scambio (OPSc) si
intende ogni offerta, invito ad offrire o messaggio, in qualsiasi
forma effettuati, finalizzati all'acquisto o allo scambio di prodotti
finanziari
A -nella fase preparatoria colui che intende procedere ad una
offerta pubblica ha il duplice obbligo preventivo di:
a) dare comunicazione senza indugio alla Consob, degli elementi
essenziali e delle finalit dell'operazione.
b) pubblicare un documento d'offerta contenente le informazioni
necessarie per consentire ai destinatari di pervenire a un fondato
giudizio sull'offerta, pubblicazione e contenuto che devono
conformarsi ai criteri regolamentari fissati dalla Consob, la quale
pu entro quindici giorni dalla comunicazione (30 x i titoli nn
quotati n diffusi tra il pubblico) imporre la pubblicazione di
informazioni integrative, specifiche modalit di pubblicazione e
particolari garanzie da prestare. Alla scadenza il documento, oltre
che essere pubblicato e reso disponibile a chiunque ne faccia
richiesta, deve essere senza indugio trasmesso all'emittente.
Le regole di correttezza incidono sulle caratteristiche dellofferta:
- essa irrevocabile e qualunque clausola contraria nulla;
- rivolta a parit di condizioni a tutti i titolari dei prodotti
finanziari che ne sono oggetto;
- pu essere sottoposta a condizioni, purch il loro verificarsi non
dipenda dalla mera volont dellofferente;
- La durata dellofferta va concordata con la societ di gestione del
mercato (con la Consob per gli strumenti finanziari non quotati)
la sua durata fissata, per le offerte totalitarie e preventive, da un
minimo di 15 ad un massimo di 25 giorni (di apertura dei mercati);
mentre va dai 25 ai 40 giorni per le altre offerte, n pu avere
inizio prima che siano trascorsi 5 giorni dalla diffusione del
documento d'offerta a meno che questultimo contenga il
comunicato dell'emittente;
Sono Offerte concorrenti le offerte lanciate su strumenti finanziari
che sono gi oggetto di OPA da parte di un altro soggetto.Possono
essere lanciate fino a 5 giorni prima della data prevista per la
chiusura dellofferta precedente.
Si verifica rilancio quando, a fronte di un'OPA concorrente, il primo
offerente effettua una nuova offerta migliorativa per prezzo o per
modalit. I rilanci possono essere illimitati purch avvengano entro
un lasso temporale massimo.
Lofferta concorrente e il rilancio devono rappresentare un
miglioramento dellofferta. Non possibile ridurre il quantitativo
richiesto nella prima offerta.
Ladesione avviene tramite sottoscrizione della scheda di adesione.
Anche per la societ target (societ emittente titoli oggetto di OPA)
sono previsti obblighi informativi. Essa, infatti, entro il primo giorno
di adesione allofferta, deve emettere un COMUNICATO contenente
ogni dato utile per lapprezzamento dellofferta e la propria
valutazione circa loperazione (Art. 103, com. 3 TUF).
Si tratta dello strumento attraverso cui il mercato e gli investitori
apprendono se si tratta di unofferta amichevole od ostile.
Tale comunicato va trasmesso alla Consob 2 gg prima della
diffusione e la CONSOB puo chiedere che vengano fornite
informazioni integrative.
Poteri della Consob
Poteri di richiesta di informazioni e di ispezione nei
confronti dellofferente, emittente durante lo svolgimento
dellofferta e anche successivamente.
Potere di sospensione dell'offerta in caso di fondato
sospetto di violazione di norme primarie o regolamentari.
Potere di dichiarare decaduta l'offerta in caso di
accertamento di violazione entro 1 anno dalla conclusione
dell'offerta.
Potere sanzionatorio (sanzioni pecuniarie in vari casi o
arresto per chi espone informazioni false nelle
comunicazioni)
A norma dellart. 104 TUF La societ bersaglio pu difendersi dalle
offerte ostili purch l'assemblea ordinaria o straordinaria autorizzi
l'adozione di atti od operazioni che possono contrastare il
conseguimento degli obiettivi dell'offerta (voto favorevole di tanti
soci che rappresentino il 30% del capitale)
Altrimenti vige la passivity rule, in base alla quale le societ
quotate oggetto di offerta si astengono dal compiere atti od
operazioni che possano contrastare il conseguimento degli obiettivi
dell'offerta.
4. le offerte pubbliche di acquisto obbligatorie
Il TUF, nellintento di tutelare i soci di minoranza prevede una
soglia fissa, pari al 30% delle azioni, al superamento della quale
scatta per il detentore l'obbligo di OPA in quanto si suppone che il
soggetto, anche se non esercita il controllo, occupi una posizione
dominante nella gestione societaria.
OPA SUCCESSIVA TOTALITARIA
OPA A CASCATA
OPA DI CONSOLIDAMENTO
OPA PREVENTIVA
OPA RESIDUALE
DIRITTO DI ACQUISTO
OPA TOTALITARIA
A1. Ai sensi dell'art.106 t.u.fin. chiunque, a seguito di acquisti a
titolo oneroso, venga a detenere una partecipazione superiore alla
soglia del 30%, promuove un'offerta pubblica di acquisto sulla
totalit delle azioni quotate in mercati regolamentati italiani che
attribuiscono il diritto di voto sugli argomenti concernenti nomina
o revoca o responsabilit degli amministratori o del CdS o su altri
argomenti individuati con regolamento Consob tali da influenzare la
gestione della societ.
Il detentore qualificato ha l'obbligo di promuovere entro 30 giorni
una offerta pubblica che ha ad oggetto la totalit delle azioni
ordinarie ad un prezzo che non pu essere inferiore alla media
aritmetica fra il prezzo medio ponderato di mercato degli ultimi 12
mesi e quello pi elevato pattuito nello stesso periodo
dallofferente per acquisti di azioni ordinarie.
-Il corrispettivo pu essere costituito in tutto o in parte da
strumenti finanziari (OPSc). La Consob deve controllare la congruit
del concambio. I titoli devono essere quotati nell'UE e valutati ad
un p non superiore al p medio ponderato di mercato degli ultimi 12
mesi.
Lacquisto, anche di concerto, di una partecipazione che consente
di detenere pi del trenta per cento delle azioni ordinarie di una
societ quotata o il controllo di una societ non quotata determina
lobbligo dellofferta pubblica,quando lacquirente venga cos a
detenere, indirettamente o per effetto della somma di
partecipazioni dirette e indirette, pi del trenta per cento delle
azioni ordinarie di una societ quotata.
2. Si ha partecipazione indiretta quando il patrimonio della societ
di cui si detengono le azioni costituito in prevalenza da
partecipazioni in societ quotate o in societ che detengono
in misura prevalente partecipazioni in societ quotate.
L'OPA di concerto
L'OPA di concerto, o acquisto di concerto, disciplinata dall'art.109
del T.U.F. La norma stabilisce che, quando tra i soggetti detentori di
titoli azionari (indifferentemente persone fisiche o giuridiche)
intercorrono le seguenti relazioni, tassativamente indicate:
si tratta di aderenti ad un patto parasociale, anche nullo;
si tratta di amministratori o direttori generali di una stessa
societ, e compresa la societ di cui fanno parte;
trattasi di soggetti legati da rapporti di controllo, sia un
soggetto e le societ da esso controllate, sia le societ
sottoposte a comune controllo;
allora le precedenti soglie del 30% e del 90% vanno conteggiate
sommando le azioni possedute da ciascuno dei soggetti. In questo
caso l'obbligo di lanciare l'OPA grava solidalmente su ciascuno dei
soggetti.
Ai sensi dello stesso articolo, l'obbligo di offerta pubblica sussiste in
capo ai soggetti aderenti ad un patto che regolamenta il diritto di
voto anche quando gli acquisti siano stati effettuati nei 12 mesi
precedenti la stipulazione del patto, ovvero contestualmente alla
stessa.
OPA DI CONSOLIDAMENTO
acquisti incrementativi
Disciplinata da regolamento Consob.
Si verifica quando il soggetto che detiene partecipazioni superiori al 30% senza avere la maggioranza dei diritti di
voto in assemblea ordinaria procede ad ulteriori acquisti.
La Consob impone lOPA solo se la partecipazione si
incrementa in un anno di oltre il 3% a seguito di acquisti a
titolo oneroso di azioni ordinarie o per sottoscrizione o
conversione di diritti negoziati nel medesimo periodo.
Esonero dallobbligo di opa totalitaria successiva: lOPA preventiva
Al fine di esonerarsi dall'obbligo di opa totalitaria conseguente al
superamento della soglia del 30%, consentito promuovere
unOPA volontaria preventiva, o totalitaria o parziale, ma avente ad
oggetto almeno il 60% delle azioni ordinarie. chiaro che se la
partecipazione qualificata viene detenuta a seguito del lancio di tali
opa preventive, nulla pu addebitarsi all'offerente per aver
comunque assicurato tutela alla posizione di tutti gli interessati.
Ci tuttavia consentito ad alcune precise condizioni a tutela degli
interessi del mercato e degli azionisti. necessario che
congiuntamente:
a) offerente e soggetti di concerto non abbiano nei 12 mesi
precedenti la comunicazione alla Consob n durante lofferta (e nei
12 mesi successivi alla sua chiusura) compiuto acquisti di
partecipazioni superiori all'1% (anche mediante contratti a termine
con scadenza successiva), a evidente tutela della parit di
trattamento degli azionisti;
b) l'offerta sia stata subordinata alla approvazione della
maggioranza del capitale ordinario, computata senza tener conto
delle azioni detenute da offerente e socio di maggioranza
unitamente ai soggetti di concerto a evidente tutela dei soci di
minoranza. L'approvazione (irrevocabile) non implica
necessariamente adesione all'offerta, mentre l'adesione implica
approvazione a meno di contraria manifestazione espressa di
volont;
c) la Consob accordi l'esenzione previa verifica delle condizioni
predette. La violazione del requisito (a) nei 12 mesi precedenti
impedisce l'offerta preventiva parziale. La sua violazione nei 12
mesi successivi alla sua chiusura o la deliberazione nel medesimo
periodo di operazioni di fusione o scissione da parte della societ
emittente obbliga a lanciare lOPA totalitaria. Nulla detto sulla
violazione del requisito sub a che si realizzi durante l'offerta. Resta
il problema se in caso di OPA totalitaria sanzionatoria l'eventuale
maggior prezzo debba estendersi anche agli aderenti alla
precedente OPA preventiva parziale.
C. Esenzioni
Quando non sussistono i presupposti logici, pur essendo presenti
quelli formali, la disciplina dichiara inapplicabile l'obbligo di OPA
totalitaria successiva che si verifica nelle seguenti ipotesi:
in presenza di altri soci che detengono il controllo
in caso di salvataggio di societ in crisi
in caso di trasferimento di azioni tra societ legate da forti
rapporti di partecipazione
cause indipendenti dalla volont dell'acquirente (es. il
superamento della soglia causato dallesercizio diritti di
opzione
operazioni temporanee
fusioni e scissioni approvate e motivate da esigenze
industriali
OPA residuale
Ai sensi dell'art. 108 t.u.fin. chiunque venga a detenere una
partecipazione superiore al 90% promuove un'offerta pubblica di
acquisto sulla totalit delle azioni con diritto di voto al prezzo
fissato dalla Consob, se non ripristina entro quattro mesi un
flottante sufficiente ad assicurare il regolare andamento delle
negoziazioni. Listituto si muove in una logica parzialmente
diversa da quella che ispira l'obbligo di opa totalitaria successiva.
Non si tratta di apprestare meccanismi di tutela degli azionisti nella
fase di trasferimento del controllo, bens di tutela della minoranza
per il venir meno di un flottante sufficiente ad assicurare il regolare
andamento delle negoziazioni che porta alla cancellazione del titolo
dalla quotazione, flottante che normalmente fissato alla
diffusione fra il pubblico del 10% del titolo. Ci spiega perch:
- l'obbligo di OPA residuale sulla totalit delle azioni con
diritto di voto prescinde dalla tipologia degli acquisti che hanno
portato al superamento della soglia del 90%;
- lobbligo viene meno se il detentore qualificato ripristina
entro 4 mesi un flottante sufficiente;
- rimesso alla Consob su proposta della societ di gestione
del mercato, elevare la soglia per singole societ assicurando il
regolare andamento delle negoziazioni;
- il prezzo di offerta determinato dalla Consob secondo
criteri regolamentari.
DIRITTO DI ACQUISTO art. 111 TUF
Il soggetto che, a seguito di OPA totalitaria, viene a detenere pi
del 98% delle azioni con diritto di voto di un'altra societ, ha diritto
ad acquistare le azioni residue (squeeze-out) entro 4 mesi dalla
conclusione purch abbia dichiarato l'intenzione di avvalersi di tale
diritto nel documento di offerta Il prezzo di acquisto fissato da un
esperto nominato dal Presidente del tribunale del luogo ove la
societ emittente ha sede, tenuto conto anche del prezzo
dellofferta e del prezzo di mercato dellultimo semestre.
Sanzioni
La violazione delle disposizioni concernenti l'OPA obbligatoria
sanzionata a vari livelli. Oltre alla sanzione pecuniaria
amministrativa sino ad un massimo di 103.291 euro (art.192),
rilevano soprattutto la sospensione del diritto di voto estesa
all'intera partecipazione detenuta e l'obbligo di alienazione entro
12 mesi delle azioni eccedenti le soglie qualificate (sanzionata
penalmente: art. 173). Ove poi il diritto di voto venga esercitato lo
stesso, la deliberazione annullabile anche su impugnazione della
Consob se senza il voto di coloro che avrebbero dovuto astenersi
non si sarebbe raggiunta la necessaria maggioranza (c.d. prova di
resistenza).
Le offerte fuori sede
Per offerta fuori sede si intendono la promozione e il collocamento
presso il pubblico di strumenti finanziari in luogo diverso dalla sede
legale o dalle dipendenze dell'emittente, del proponente
l'investimento o del soggetto incaricato della promozione o del
collocamento; Non costituisce offerta fuori sede quella effettuata
nei confronti di investitori professionali L'efficacia dei contratti di
collocamento di strumenti finanziari o di gestione di portafogli
individuali conclusi fuori sede sospesa per la durata di sette giorni
decorrenti dalla data di sottoscrizioneda parte dell'investitore.
Entro detto termine l'investitore pu comunicare il proprio recesso
senza spese ncorrispettivo al promotore finanziario o al soggetto
abilitato; tale facolt indicata nei moduli o formulari consegnati
allinvestitore.
L'omessa indicazione della facolt di recesso nei moduli o formulari
comporta la nullit dei relativi contratti, che pu essere fatta valere
solo dal cliente.
Per le offerte fuori sede,i soggetti abilitati si avvalgono di promotori
finanziari.
Il soggetto abilitato che conferisce l'incarico responsabile in
solido dei danni arrecati a terzi dal promotore finanziario, anche se
tali danni siano conseguenti a responsabilit accertata in sede
penale.
Capitolo IV
I servizi e le imprese di investimento
1. Da intermediazione immobiliare a servizi di investimento
Col nuovo TU si parla non pi di attivit di intermediazione
mobiliare ma di servizi di investimento il cui oggetto sono
strumenti finanziaria.(le imprese di investimento>>Italia ancora
SIM).
Linee portanti della disciplina:
-riserva dellattivit a particolare categoria dimprese
-imposizione a queste di regole di stabilit, trasparenza e
correttezza
-previsione di vigilanza ispettiva informativa e
regolamentare sui soggetti autorizzati da parte di Banca
dItalia(regole sulla stabilit) e Consob(correttezza e
trasparenza).
Attuazione direttiva MIFID nel 2007 non ha cambiato molto,
introdotto:
-2 nuovi servizi investimento: consulenza e gestione sistemi
multilaterali di negoziazione
-nuovo servizio accessorio: ricerca materia di investimenti
-ampliato la nozione di strumenti finanziari ai derivati da
strumenti non finanziari>>mutuo riconoscimento agisce anche su
questi.
(Questa disciplina si applicherebbe solo agli strumenti finanziari.
Ma L262/05 ha ampliato in via deccezione anche alla
sottoscrizione e collocamento di prodotti diversi dagli strumenti
emessi da banche e assicurazioni).
Servizi di investimento
Legislatore ha rinunciato a definizione generale>>catalogo
tassativo(servizi necessariamente tipici) ampliabile da ministero
economia>>risulta in una limitazione della libera iniziativa
economica.
2. I servizi di investimento
1)Negoziazione per conto proprio: attivit di acquisto per la
rivendita dealing di strumenti finanziari sia dentro che fuori mercati
con scopo di realizzare lo spread. Questa attivit distinta dalla
mera attivit di trading>>mera movimentazione del proprio
portafoglio per ottimizzarne struttura o rendimento.
2)Esecuzione di ordini per conto dei clienti(negoziazione per conto
terzi): attivit di acquisto/vendita per conto altrui il cui corrispettivo
del broker non lo spread ma la provvigione per il servizio
ricevuto.
3)Attivit diretta a far acquisire dai risparmiatori nuovi o gi emessi
titoli per conto di un emittente o di potenziale venditore attraverso
la loro distribuzione. Il collocamento pu essre preceduto da
acquisto o sottoscrzione da parte del collocatore(dealer) ma anche
no(broker) in tal caso egli pu assumere garanzia di acquistare
parte o tutti i titoli non collocati.
4)Gestione portafogli: gestione su base discrezionale e
individualizzata di portafogli di investimento che includono 1o+
strumenti finanziari e nellambito di un mandato del cliente. Ha una
sua specifica disciplina.
5)Ricezione e trasmissione di ordini: attivit di chi si limita a
ricevere e trasmettere al negoziatore gli ordini di acquisto/vendita
della clientela; vi rientra anche il brokeraggio puro>>mette in
contatto interessati senza vincoli di collaborazione o mandato.
6)Consulenza in materia di investimenti: prestazione di
raccomandazioni personalizzate a cliente dietro sua richiesta o per
iniziativa del prestatore del servizio. Non personalizzata qualora
diffusa su canali di distribuzione. Lattuazione del MIFID lha
ricollocato tra i servizi non accessori>>si differnzia da quello
accessorio di ricerca in materia di investimento per il carattere
personalistico.
7)Gestione di sistemi multilaterali di negoziazione: gestione di
sistemi multilaterali che consentono incotro al loro interno in base
a regole non discrezionali di interessi multipli di acquisto/vendita di
terzi relativo a strumenti finanziari. Questo servizio di investimento
anche un mercato; si differenzia dalla internalizzazione per il fatto
che la societ di gestione non rientra in alcun modo nel contratto
tra i due soggetti.
8)Organizzazione e attivit dellinternalizzatore sistematico:
soggetto che in modo organizzato frequente e sistematico negozia
per conto proprio o eseguendo ordini del cliente al di fuori di un
mercato regolamentato o di un sistema multilaterale di
negoziazione. Internalizzazione unifica due servizi gi
previsti>>negoziazione per proprio conto e esecuzione di ordini
per conto clienti.
3. i servizi accessori
Il loro utilizzo differente dai servizi di investimento: necessario
per stabilire quelle attivit diverse da quelle di investimento che i
soggetti possono esercitare senza specifica autorizzazione(alle SIM
precluso per legge esercizio di attivit non tassativamente
indicate). Ai servizi accessori in generale si applicano regole di
comportamento per lo svolgimento dei servizi di investimento(non
si applicano invece alle altre attivit finanziarie e strumentali).
Sono ampliabili dal ministero della finanza sentite BI e consob. Tra i
servizi accessori:
-custodia e amministrazione di strumenti finanziari
-locazione cassette di sicurezza
-concessione finanziamenti per effettuare investimenti che
conivolgano la stessa SIM
-consulenze in materia di Corporate Finance
-costituzione di consorzi a garanzia e collocamento
-ricerca in materia di investimenti(spersonalizzata)
-intermediazione in cambi quando collegata alla prestazione di
servizi di investimento
4. lesercizio professionale dei servizi di investimento
Questa attivit riservata alle imprese di investimento(SIM,
comunitarie e non) e alle banche. Tale riserva opera solo per
lesercizio professionale nei confronti del pubblico: necessaria
abitualit e protrazione nel tempo dellattivit che sia rivolta verso
il mercato(escludendo quindi attivit dirette a sogg dello stesso
gruppo o in numero limitato).
Deroghe alla riserva:
-intermediari finanziari iscritti ad elenco speciale se autorizzati da
BI possono effettuare negoziazione per conto proprio e ordini per
terzi limitatamente a strumenti derivati e finanziari previsti dal TU
bancario.
-societ di gestione mercati regolamentati possono anche gestire
sistemi multilaterali
-in via transitoria possono esercitare le Fiduciarie e di revisione fino
a completamento riforma organica che avevano ottenuto iscrizione
allalbo speciale Sim limitatamente gestione portafogli; agenti di
cambio iscritti a ruolo(ad esaurimento).
-applicazione del MIFID ha fatto si che persone fisiche che
rispettino criteri reg. min. delle finanze possano svolgere attivit di
consulenza in materia di investimenti senza detenere somme o
strumenti dei clienti(c un albo).
Seppur lettera della legge conferisce a ministero possibilit di
ampliare soggetti solo assieme allampliamento servizi>>si ritiene
le due cose possano essere autonome.
5 . laccesso allesercizio dei servizi di investimento:
Autorizzazione delle Sim
La consob concede lautorizzazione alle Sim per lo svolgimento di
uno o pi servizi di investimento. necessaria per ogni servizio in
modo distinto. Si tratta di autorizzazione vincolata>>se sono
soddisfatti requisiti legali si deve dare; tali requisiti sono ispirati
alla sana e prudente gestione della societ:
-deve essere SPA
-indicato nel nome>>SIM
-collocazione in italia di sede legale e direzione generale
-capitale non inferiore a quanto previsto da BI in relazione ai servizi
-presentazione assieme ad atto costitutivo di programma circa
attivit iniziale e conseguente relazione sulla struttura
organizzativa che deve essere adeguata
-amministratori, direttori controllori>>indipendenza onorabilit
profess. Stabiliti da reg. min. finanze
-possesso dei soci con partecipazioni qualificate di requisiti di
onorabilit DM economia
-struttura del gruppo di cui parte societ non pregiudichi effettivo
esercizio della vigilanza
Per servizi accessori, altre attivit finanziarie e strumentali non
serve nessuna autorizzazione. Le sim sono iscritte in un albo presso
Consob.
Autorizzazione delle banche
Essendo esse gi sottoposte a controllo della Banca
dItalia>regolamentare, ispettiva informativa; laccesso alle banche
ai serivizi di investimento>>BI ne autorizza lesercizio (sentita la
Consob se riguarda sistemi multilaterali) valutando lidoneit
dellorganizzazione e sistema dei controlli rispetto sana e prudente
gestione e rispetto normativa.(sostanzialmente si presuppone che
una banca soddisfi gi requisiti)
Imprese di investimento e banche comunitarie ed extracomunitarie
Imprese di investimento comunitarie:
mutuo riconoscimento pi libert di circolazione e di stabilimento.
Se impresa esercitasse attivit non compresa in quelle del mutuo
riconoscimento(al momento coincidono perfettamente con quelle di
servizi di investimento) necessiterebbe dellautorizzazione.
No succursale>>necessaria solo info alla CONSOB
Succursale>>info 2 mesi prima di istituirla ma no potere
autorizzatorio
Banche comunitarie>>mutuo riconoscimento, libert stabil. E circ.;
norme simili a quelle dellimpresa.
Imprese extracomunitarie necessitano sempre di autorizzazione
della consob:
-succursale con capitale richiesto da BI con prestazione programma
e requisiti soggettivi(non necessario se non c succursale)
-nel suo paese ha ricevuto equivalente autorizzazione
-paese esistano simili controlli a quelli epr le sim
-apposite intese tra paese e consob e BI
-stato dorigine conceda clausola di reciprocit a nostre sim l
-consob stabilisce quali attivit necessitano e quali no di succursale
Attivit transfrontaliera delle imprese di investimento italiane
Sim che intende aprire succursale in altro paese
CEE>>comunicazione a BI che provvede entro 90gg a notificarlo
allautorit estera competente. BI pu rifiutare notifica per motivi
circa adeguatezza dellorganizazzione dello stato finanziario
economico e patrimoniale.
Nessun potere pare esservi in caso servizio reso senza succursale.
Sim pu esercitare servizi diversi da quelli resi in Italia solo su
autorizzazione BI.
Nel caso Sim apra succursale paese extraCEE necessari oltre a
requisiti come per CEE anche legislazione che permetta vigilanza
adeguata ed esistenza di apposite collaborazioni tra BI Consob e
stato ospitante+ agevole accesso di casa madre su info succursale.
6. la prestazione dei servizi
TUF fissa alcuni principi generali validi per tutti i servizi e regole
particolari per ciascun tipo:
-criteri generali di comportamento per sim e banche
-regole circa contratti dinvestimento
-norme dirette a garantire separazione dei patrimoni dei clienti
oggetto del contratto
-norme circa sottoscrizione e collocamento prodotti finanziari
bancari assicurativi
Norme speciali per: gestione portafogli investimento; negoziazione
nei mercati reg.; internalizzazione sistematica.
-norme servizi resi fuori sede
-norme servizi resi per collocamento a distanza
Criteri generali
Questi criteri sono da seguire per prestazione di servizi di
investimento e accessori:
1)Imprese e banche devono comportarsi:
-con diligenza correttezza trasparenza e servire al meglio
linteresse del cliente e integrit dei mercati
-acquisire info necessarie dai clienti e operare affinch essi siano
adeguatamente informati
-le comunicazioni pubblicitarie devono essere corrette chiare e non
fuorvianti
-disporre di controlli interni che rendano efficace lo svolgimento del
servizio
2)Per arginare conflitti di interesse lattuazione della direttiva
MIFID>>impone agli intermediari di organizzarsi in modo tale che
sia consentito di individuare e gestire i conflitti, con obbligo di
informazione solo qualora le misure organizzative adottate non
siano sufficienti ad assicurare con ragionevole certezza la tutela
dellintersse del cliente. Ad oggi rimesso a regolamento
congiunto BI e consob la gestione di conflitti dinteresse
potenzialmente pregiudizievoli per clienti.
3)Consob sentita BI disciplina con reg. gli obblighi in dei soggetti
abilitati in materia di: trasparenza, correttezza dei comportamenti.
La disciplina congiunta invece prevista circa prestazione dei
servizi, gestione del risparmio collettivo e obblighi dei soggetti in
materia di: organizzazione contabile amministrativa, controllo
conformit normativa, procedure interne di controllo, responsabilit
degli amministratori
Circa il Regolamento Intermediari utile sottolineare la differenza
tra cliente professionale e al dettaglio>>solo per il secondo tutte le
informazioni rese dalla sim devono essere analitiche e indicare
puntualmente costi e oneri connessi alla prestazione del servizio.
4)Reg. Intermediari impone anche regole di adeguatezza e
appropriatezza del servizio:
Adeguatezza>>ottenere dal cliente info necessarie in merito a sue
conoscenze/esperienze nel settore in base a strumento finanziario,
situazione finanziaria, obiettivi di investimento.
>>specifica operazione consigliata deve soddisfare: corrisponde
agli obiettivi del cliente; sopportabile finanziariamente il rischio
connesso; natura tale per cui cliente possieda consocenze per
comprendere i rischi.
Appropriatezza>>si applica ai servizi che non sono di consulenza e
gestione portafoglio>>art 41-42 Reg. Intermediari(presunzione di
esperienza per professionali e avvertimento in caso si consideri
inappropriato un certo servizio per un certo cliente).
5)Execution only: nel caso di specie non sono necessari requisiti di
adeguatezza e appropriatezza; necessario che broker informi che
non dar valutazioni>>modulo standard.
Best Execution: intermediario deve individuare per ciascuna
categoria di strumenti almeno le sedi di esecuzione che
permettono di ottenere miglio risultato in modo duraturo per
esecuzione ordini+orientare la scelata della sede di esecuzione tra
le possibili seguendo questa logica.
6)Tutte le imprese di investimento possono operare in nome
proprio ma per conto del cliente>>solo fiduciarie per possono
mantenere intestazione fiduciaria fino a termine del rapporto di
investimento le sim devono subito intestare a cliente gli strumenti.
Forma e contenuto dei contratti di investimento
TUF>>per servizi finanz. E accessori necessaria forma scritta con
copia rilasciata a cliente. La mancanza della forma scritta(non la
consegna della copia) determina nullit che pu essere fatta valere
solo da cliente.
Essendo forma scritta talvolta inutile o incompatibile>>Consob
sentita BI con regolamento determina motivando che particolari tipi
di contratto possano o debbano essere stipulati in altra forma.
Alle prestazioni dei servizi di investimento sono disapplicate regole
di trasparenza del TU bancario>>quelle del TUF sono maggiori.
Unica limitazione alla volont delle parti>>divieto di rinviare agli
usi la determinazione del corrispettivo dovuto e degli oneri a carico
cliente>>nullit>>nulla dovuto alla banca.
Reg.Intermediari specifica il contenuto del contratto per i clienti al
dettaglio allart 37>>non previsto un regime speciale di
invalidit>>diritto comune+norme in materia di clausole abusive.
(Strumenti derivati>>TUF stabilito la disapplicazione del
1933c.c.>>obbligazioni naturali)
Responsabilit da prestazione di servizi
In caso di violazione di quelle regole cui gli intermediari dei servizi
devono attenersi Cassazione sez.un. ha determinato non sussistere
alcun tipo di nullit assoluta ne relativa>>nessuna norma le
prevede>>resta solo risarcimento del danno.
Responsabilit sar pre-contrattuale o contrattuale a seconda se le
norme violate si riferiscano ad una o laltra fase.
TUF precisa>>nei risarcimenti per violazioni connesse a servizi
dinvestimento o accessori spetta a soggetti abilitati provare di
aver agit con la specifica diligenza.
Questa norma non si applica ove attore invochi violazione diretta di
una specifica norma, ove invece faccia riferimento alla specifica
diligenza vi sar linversione dellonere probatorio>>resta per
onere dellattore provare almeno violazione di norme di carattere
generale altrimenti clienti farebbero sempre causa.
Direttiva MIFID>>2 elemnti processuali nuovi: abilitate le
associazioni dei consumatori riconosciute nel codice del consumo
ad agire per tutela interessi collettivi; applicabili a controversie
intermediari-investitori le procedure di conciliazione e arbitrato
prevista da L262/2005.
Separazione patrimoniale
Norme che sanciscono separazione tra patrimonio intermediario e
cliente e tra clienti>>necessarie per giustificare struttura dei
soggetti abilitati che deve rendere agevole lindividuazione dei
singoli patrimoni. Inoltre utile per nei casi di insolvenza o
frodi>>sanzioni penali per volontaria confusione di patrimonio.
Questo fa s che azioni sono ammesse rispettivamente sui proprio
patrimoni.
Tali norme valgono anche in caso di deposito presso
terzi>>esplicita esclusione di compensazione giuridica o giudiziale.
Mentre intermediario non pu utilizzare salvo diversa disposizione
contrattuale nellinteresse proprio o di terzi gli strumenti finanziari
dei clienti; cosa possibile per le banche soltanto nel caso del
denaro>>>si presuppone che esso sia passato di propriet alla
banca.
Gestione del portafogli di investimento
Gestione portafogli diversa da amministrazione di strumenti
finanziari in quanto lintermediario ha un potere di disposizione
che assente nelle gestioni a monte.
La gestione portafogli>>personalizzata e cliente pu intervenire
spesso.
un contratto tipico riservato alle sim e banche; norme
inderogabili per questo contratto:
-necessaria forma scritta(inderogabile anche da consob)
-cliente pu impartire istruzioni vincolanti
-cliente pu recedere sempre senza penali; intermediario solo nei
casi previsti
-possibile esercizio rappresentanza solo in forza di procura scritta e
per ogni assemblea
-sim o banca se non disposto da contratto non possono delegare a
terzi gestione
-7gg sospensivi per fuori sede o a distanza
Sono nulli i patti contrari.
Regolamento intermediari MIFID contratto clienti al dettaglio:
-indica tipo strumenti e operazioni
-indica obiettivi gestione e livello di rischio entro quale effettuarla
-indica se pu essere caratterizzato da effetto leva
-indica se delegato a terzi esecuzione incarico
-metodo e frequenza valutazione
Questo regolamento sottolinea soprattutto doveri di informazione e
particolare attenzione sugli obblighi di rendicontazione>>ogni
6mesi.
Negoziazione su mercati regolamentati
Fino al 98 le banche non potevano accedere a mercati>>solo
sim>>con TUF cade preclusione per banche e si afferma potest
regolamentare della consob che nel rispetto della direttiva europea
poteva attuare concetrazione delle negoziazioni.
Con d.lgs. del 2007 attuativo direttiva MIFID>>eliminata potest
regolamentare della consob in materia di concentrazione e
ampliamento soggetti oltre che a sim e banche.
Sottoscrizione e collocamento prodotti finanziari emessi da banche
e assicurazioni
A livello generale i servizi di investimento hanno necessariamente
per oggetto strumenti finanziari>>non si applica disciplina a
prodotti finanziari che non siano anche strumenti. Eccezione del
TUF per banche e assicurazioni>>a prodotti finanziari emessi da
questi soggetti.
7. Vigilanza sullesercizio dei servizi di investimento
Prestazione dei servizi di investimento e soggetti autorizzati ad
effettuarla sono sottoposti a vigilanza pubblica. La direttiva MIFID
ha cambiato gli