Embed Size (px)
Citation preview
INVESTICIJSKA RAZISKAVA
-10% 0% 10% 20% 30% 40%
1M
3M
6M
12M
SBITOP PETG
0
300
600
900
1.200
1.500
70
90
110
130
150
170
mar.12 jun.12 sep.12 dec.12 mar.13
PETG SBITOP
Značilnosti vrednostnega papirja
Oznaka delnice Tip delnice Št. izdanih delnic % tujih lastnikov
Cena PETG (22.3.2013; v EUR) Tržna kapitalizacija (mio EUR) Obrat tržne kapitalizacije (ttm) Povpr. dnevni promet (000 EUR) Dividendna donosnost 52 tedenski razpon cene (EUR)
PETG navadne
2.086.301 6,64%
218,0 454,7 5,0%
81 3,8%
163,9 – 260,0
Relativni tečaj PETG in SBITOP (ttm)
Napovedi in predpostavke (MSRP)
(v mio EUR) 2012 2013F 2014F 2015F
Prihodki 3.754 3.891 4.072 4.237 EBIT 85 87 94 98 EBITDA 125 130 139 145 Čisti dobiček 54 57 66 72
EPS (EUR) 25
1 27,5 31,7 34,4
DPS (EUR)* 8,505
8,87 9,33 10,26 *za 2012 predlog uprave Kazalniki ttm 2013F 2014F
P/E 8,8 7,8 6,8
EV/Sales 0,26 0,25 0,24
EV/EBITDA 8,0 7,6 7,1
EV/EBIT 11,9 11,3 10,6
NLB Analize Področje finančnih trgov in zakladništva Čopova 3, SI-1520 Ljubljana, Slovenija T:+386 1 476 52 01, F:+386 1 476 50 65 www.nlb.si
Matjaž Jezernik Širca samostojni analitik za finančne trge (+386 1) 476 52 54 [email protected]
Petrol Nafta, plin, elektrika
KUPI KUPI
271 EUR 270 EUR
Poštena vrednost Prejšnje vrednotenje(11. december 2012)
Kljub težkim razmeram stabilni rezultati
Novice in napovedi
Kljub zaostrenim gospodarskim razmeram v Sloveniji in v regiji JV Evrope, ki so se lani še poslabšale, pa se je Petrolova količinska prodaja proizvodov iz nafte lani povišala za 7% na 2,54 mio ton. Prihodki od prodaje trgovskega blaga so porasli za 8,3% na 472 mio EUR, prihodki v segmentu energetike pa so bili z 294 mio EUR glede na leto 2011 višji za 44%. Vse našteto, vključno z rastjo maloprodajnih cen pogonskih goriv, je prihodke Petrola na ravni skupine lani popeljalo višje za 14,8% na 3.754 mio EUR.
EBIT Skupine Petrol je v lanskem letu znašal 85 mio EUR, kar je za slabih 5% višje kot v letu 2011 in v okviru naših predhodnih pričakovanj. EBITDA je znašal 124,6 mio EUR (+6,3%), čisti dobiček pa je bil s 53,9 mio EUR višji za 3%, kar je v obsegu tako naših ko tudi predhodnih ocen uprave Petrola.
Ker so bili rezultati poslovanja Petrola v lanskem letu povečini v obsegu naših predhodnih pričakovanj, iz tega naslova predpostavk vrednotenja nismo konkretneje spreminjali. Glede na strateški načrt uprave in investicije izvedene lani, smo glede na prejšnje vrednotenje znižali obseg investicij do leta 2016.
V lanskem letu so v Petrolu v opredmetena in neopredmetena osnovna sredstva investiral 117 mio EUR. V družbi Instalacija d.o.o. so 12. februarja letos s plačilom drugega dela kupnine v višini 25,9 mio EUR dokončali nakup 51% deleža v omenjenem podjetju. Za letos načrtujejo skupaj 88 mio EUR investicij.
Neto dolg skupine Petrol je lani znašal 536 mio EUR, kar je za dobrih 6% več kot ob koncu leta 2011, raven kazalnika neto dolg/EBITDA pa se je s 4,7 malenkostno povišala na 4,78, kar je zgodovinsko povprečje tega kazalnika za skupino Petrol.
Uprava Petrola je skupščino delničarjev sklicala na dan 4.4.2013. Predlagana dividenda na delnico znaša 8,50 EUR, kar je za 3% več od izplačane v letu 2012.
Ključna tveganja
Nadaljevanje zaostrenih gospodarskih razmer ohranja tveganje povezano z dlje trajajočo slabšo plačilno disciplino predvsem na trgih JV Evrope, kar bi povečevalo obratni kapital ali celo povzročilo vnovične odpise slabih terjatev.
Rast cene nafte bi se lahko odrazila v rasti poslovnih terjatev in zalog, iz česar bi lahko sledila potreba po dodatnem kratkoročnem zadolževanju pri bankah.
Petrol je na nabavni strani izpostavljen tveganju nestabilnosti tečaja valutnega para EUR-USD, ker pa na tujih trgih prodajajo v lokalnih valutah, so do tečajnih tveganj, sicer v manjši meri, izpostavljeni tudi na prodajni strani.
Na finančnih trgih vlada visoka mera negotovosti glede gospodarskega okrevanja, kar se lahko odrazi v drugačnih rezultatih od naših napovedi.
Opis podjetja
Skupina Petrol je največja slovenska energetska družba, ki Sloveniji zagotavlja celovito oskrbo z energenti, sočasno pa je tudi ena izmed največjih slovenskih trgovskih družb in največji slovenski uvoznik. Imajo okrog 60% tržni delež pri prodaji naftnih derivatov v Sloveniji, kjer ustvari okrog 80% celotnih prihodkov. Poleg prodaje naftnih derivatov predstavlja pomemben del poslovanja tudi prodaja živil in ostalega trgovskega blaga in pa prodaja ostalih energentov. Svojo prisotnost vse bolj utrjujejo tudi na trgih JV Evrope, najbolj na Hrvaškem, kjer je Petrol z 11% tržnim deležem drugi največji ponudnik goriv.
22. marec 2013
Omejitev odgovornosti: V publikaciji izražena mnenja ne pomenijo ponudbe za nakup ali prodajo določenih finančnih instrumentov ali skupin finančnih instrumentov, temveč so podana izključno za boljše razumevanje finančnih instrumentov in delovanja trga kapitala. Informacije so bile pridobljene iz virov, za katere avtor verjame, da so verodostojni, vendar pa ne zagotavlja njihove natančnosti in popolnosti. Informacije, predstavljene v tej publikaciji, ne predstavljajo notranjih informacij. Nova Ljubljanska banka d.d. in avtor ne prevzemata nobene odgovornosti za posledice odločitev, ki bi bile sprejete na podlagi mnenj in informacij, podanih v tej publikaciji. Predlagamo, da se pravne in fizične osebe pri odločanju o vlaganju v finančne instrumente posvetujejo s strokovno usposobljenimi finančnimi strokovnjaki in pri tem dobijo dodatne informacije.
SPECIFIČNA RAZKRITJA, POVEZANA Z OBRAVNAVANIM IZDAJATELJEM, OSTALA POMEMBNA RAZKRITJA IN IZJAVA ANALITIKA SO PODANI V PRILOGI 4, RAZLAGA PRIPOROČIL, SPLOŠNA RAZKRITJA, OMEJITEV ODGOVORNOSTI IN POLITIKA UPRAVLJANJA NASPROTIJ INTERESOV PRI OPRAVLJANJU INVESTICIJSKIH STORITEV IN POSLOV NLB D.D. PA SO DOSTOPNI NA NAŠI SPLETNI STRANI (www.nlb.si).
PETROL povzetek vrednotenja 22. marec 2013
Stran 2
1.200
1.480
1.760
2.040
2.320
2.600
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
CAGR 05-12=4,2%
0
100
200
300
400
500
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
CAGR 05-12=16%
0
30
60
90
120
150
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
Utekočinjen naftni plin
Zemeljski plin
0
500
1.000
1.500
2.000
2.500
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
0
80
160
240
320
400
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
Bruto dobiček
EBITDA
0
1
2
4
5
6
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2016
E
Neto dolg/EBITDA
Dolg/kapital
0
400
800
1.200
1.600
2.000
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
Slovenija
JV Evropa
EU
-40
-30
-20
-10
0
10
20
30
3
4
5
6
7
8
9
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
DPS
EPS
Slika 1 Stabilna rast prodaje proizvodov iz nafte (v 000 ton) Slika 2 Prodaja trgovskega blaga (prihodki v mio EUR)
Vir: objave podjetja
Slika 3 Perspektivna plinska dejavnost (v 000 ton) Slika 4 Segment prodaje elektrike (v MWh)
Vir: objave podjetja
Slika 5 Stabilna rast dobičkov (mio EUR) Slika 6 Načrtovano zniževanje zadolženosti
Vir: objave podjetja in lastne napovedi
Slika 7 Prodaja proizvodov iz nafte (v 000 ton) Slika 8 Dividenda in čisti dobiček na delnico (v EUR)
Vir: objave podjetja
PETROL povzetek vrednotenja 22. marec 2013
Stran 3
Kljub zaostrenim gospodarskim razmeram prodajni rezultati v lanskem letu s solidno pozitivno dinamiko.
Prodaja goriv kaže odpornost na zaostrene gospodarske razmere. Prodaja na slovenskem trgu stabilna, v JV Evropi še vedno anemična, na drugi strani pa trend prodaje proizvodov iz nafte v ostale države EU močno pozitiven. Potencial za rast prodaje goriv predstavlja predvsem nizek življenjski standard v državah JV Evrope.
V plinski dejavnosti se je lani nadaljevala visoka rast prodaje iz leta 2011, ki je presegla tudi načrte uprave. Potencial za prodajo plinov predstavlja tudi gospodarsnost porabe in nižji negativni učinki na okolje v primerjavi z ostalimi fosilnimi gorivi.
-11%
-8%
-5%
-3%
0%
3%
-30%
-16%
-2%
12%
26%
40%
20
08
20
09
20
10
20
11
20
12
Trgovsko blago Proizvodi iz nafte Realni BDP (DS)
79,6%
12,6% 7,8%
Proizvodi iz nafte
Trgovsko blago
Plin, toplota, elektrika in ostalo
Komentar poslovanja
Kljub zaostrenim gospodarskim razmeram Petrol lani s solidno prodajno dinamiko
Kljub zaostrenim gospodarskim razmeram na ključnih Petrolovih trgih, ki so se lani še poslabšale, pa se je
Petrolova količinska prodaja proizvodov iz nafte lani povišala za 7% na 2,54 mio ton. Prihodki od prodaje
trgovskega blaga so porasli za 8,3% na 472 mio EUR, prihodki v segmentu energetike pa so bili z 294 mio
EUR glede na leto 2011 višji za 44%. Vse našteto, vključno z rastjo maloprodajnih cen pogonskih goriv, je
prihodke Petrola na ravni skupine lani popeljalo višje za 14,8% na 3.754 mio EUR. V zadnjem četrtletju lani je
bila količinska prodaja proizvodov iz nafte višja za 2% in je znašala 670 tisoč ton, prihodki od prodaje trgovskega
blaga so porasli za 7,3% na 115,4 mio EUR, v segmentu energetike pa so bili prihodki višji za 2,3% in so znašali
81,4 mio EUR. Skupno so bili čisti prihodki v lanskem zadnjem četrtletju višji za 7,2% in so znašali 976 mio EUR.
Okrog polovico proizvodov iz nafte v Petrolu prodajo v veleprodaji in uprava v letnem poročilu za leto 2012
navaja negativne učinke na prodajo pogonskih goriv v tem segmentu, predvsem kot posledica zastoja v
gradbeni dejavnosti. Na slovenskem trgu so v Petrolu lani prodali 1.575 tisoč ton oz. za 1% več, na ostalih trgih
EU pa okrog 350 tisoč ton oz. za 1,5-krat več proizvodov iz nafte. Na trgih JV Evrope se je negativna gospodarska
dinamika na prodajnih rezultatih konkretneje odrazila, saj so na teh trgih skupaj prodali 610 tisoč ton oz. za 9%
manj proizvodov iz nafte, po 8% rasti v letu 2011. Med naftnimi derivati je skupna prodaja pogonskih goriv Petrola v
lanskem letu porasla za 10%, kar gre, kot že prej nakazano, na račun maloprodaje, prodaja ekstra lahkega
kurilnega olja pa je bila nižja za 7%. Dobri rezultati prodaje pogonskih goriv v maloprodaji so po besedah Petrolove
uprave tudi posledica nižjih cen goriv v prvih polovici leta 2012 glede na sosednje države. Maloprodajna mreža
Petrola se je lani povečala za 12 bencinskih servisov na 462, od tega pa v Sloveniji za 1 na 315. Kot pretekla leta
se je tudi lani nadaljeval trend povečevanja deleža dieselskega goriva v strukturi prodaje goriv, glavna razloga za to
pa sta sestava voznega parka kupcev in pa visok delež kamionskega tranzitnega prometa skozi Slovenijo.
Slika 9 Struktura prihodkov Petrola po prodajnih segmetnih v letu 2012
Slika 10 Primerjava rasti slovenskega BDP , proizvodov iz nafte in dopolnilnega asortimenta (YoY)
Viri grafov: objave podjetja, Statistični urad Republike Slovenije
Pri prodaji plinov se je nadaljevala pozitivna prodajna dinamika iz leta 2011 in lani so v Petrolu prodali za
13% več zemeljskega plina (129 tisoč ton) ter za 12,6% več utekočinjenega naftnega plina (63,5 tisoč ton).
Obe kategoriji sta presegli načrte uprave, ob tem pa velja dodati, da je Petrol je v preteklih letih investiral v plinsko
dejavnost in si tako v Sloveniji kot na trgih JV Evrope okrepil tržni položaj. Zadnje investicije vključujejo nakup
večinskega deleža v srbski družbi Beogas Invest d.o.o in nakup preostanka 49-odstotnega deleža v družbi
Jadranplin d.o.o., s slednjo investicijo pa je Petrol postal drugi največji prodajalec utekočinjenega naftnega plina na
Hrvaškem. V sklopu plinske dejavnosti ima Petrol tudi 32% lastniški delež v družbi Geoplin d.o.o. (učinki le prek
dividend), kar predstavlja dodaten potencial, saj ima družba v Sloveniji dobro razvito distribucijsko omrežje, hkrati
pa ima Geoplin tudi 50% lastniški delež v podjetju, ki se bo ukvarjalo s slovenskim delom projekta Južni tok. Glede
na relativno stabilno naravo plinske dejavnosti in omenjene naložbe, pričakujemo nadaljevanje stabilnega trenda
prodaje, večji potencial v tej dejavnost pa kot že omenjeno predstavlja projekt Južni tok.
PETROL povzetek vrednotenja 22. marec 2013
Stran 4
50%
54%
58%
62%
66%
70%
-80
-38
4
46
88
130
200
8
200
9
201
0
201
1
201
2
EBITDA Čisti dobiček Čisti dobiček/EBIT (DS)
Nenehne dopolnitve v segmentu prodaje trgovskega blaga kot pomemben faktor pozitivne prodajne dinamike.
Utrjevanje tržnega položaja na domačem trgu in širitev dejavnosti prodaje električne energije na tuje trge.
Stroški iz poslovanja kljub širitvi prodajnih aktivnosti lani na ravni iz leta 2011.
. .
-5%
0%
5%
10%
15%
1,0
1,5
2,0
2,5
3,0
3,5
4,0
2008
2009
2010
2011
2012
Obrat sredstev Finančni vzvod
Profitna marža ROE
Čisti dobiček lani s 3% rastjo. Rast plačanih obresti.
Rahlo znižanje finančnih prihodkov iz naslova dividend.
Pozitivno nas je z 8,3% rastjo presenetila prodaja trgovskega blaga, glede na letno poročilo Petrola pa večina
omenjene prodaje še izhaja iz Slovenije. Če upoštevamo rast v zadnjih letih in novosti, ki jih Petrol uvaja v tem
prodajnem segmentu, pričakujemo nadaljevanje te prakse tudi v prihodnje. Uprava ima v letu 2016 cilj doseči 508
mio EUR prihodkov iz prodaje, kar je glede na trende v preteklih letih in tudi načrtovano povečanje števila
bencinskih servisov do leta 2016 na 527 realistična napoved. Nenazadnje ima Petrol v Sloveniji po številu
bencinskih servisov okrog 60% tržni delež, kar mu pri poslovanju tega segmenta omogoča tudi relativno stabilno
dinamiko.
V dejavnosti prodaje električne energije je Petrolu na področju dobave končnim odjemalcem lani uspelo pridobiti
10 tisoč novih odjemalcev (+67%), prodaja električne energije pa je porasla za 125% na 2.400 KWh. Uvedene so
bile številne aktivnosti za optimizacijo prodajno-distribucijskih aktivnosti električne energije, med katerimi velja
izpostaviti sistem prodaje električne energije malim poslovnim odjemalcem prek prodajnih predstavnikov
veleprodaje, s čimer v Petrolu izkoriščajo prednosti, ki jim jih nudi močna veleprodajna mreža v Sloveniji. Poleg
tega možnost za nadaljnjo rast prodaje električne energije predstavljajo tudi tuji trgi in v lanskem letu so že bile
pridobljene tudi licence za dobavo električne energije končnim odjemalcem na Hrvaškem.
Nadaljevanje stroškovne kontrole
Stroški iz poslovanja so v lanskem letu praktično ostali na ravni iz leta 2011 in so znašali 252,2 mio EUR.
Stroški storitev so se znižali za slab odstotek na 116,3 mio EUR, znižanje pa je posledica ukrepov za stroškovno
optimizacijo. Iz istega razloga so se znižali tudi stroški materiala, in sicer za 12% na 30,2 mio EUR. Stroški dela so
bili kot posledica zakonsko določene rasti plač ter prenosa dela dejavnosti na Petrol, d.d., višji za 8,3% in so znašali
60,7 mio EUR. Stroški amortizacije so znašali 39,7 mio EUR in so bili kot posledica intenzivne investicijske
aktivnosti v preteklih letih višji za 9,5%. Lanskoletna stroškovna dinamika torej v večji meri odraža nadaljevanje
ukrepov za optimizacijo stroškov, kar pričakujemo tudi v prihodnje. Dobiček iz poslovanja (EBIT) je lani glede na
leto 2011 porasel za 4,8% na 85 mio EUR, kar je v okviru naših pričakovanj. Za letos pričakujemo EBIT na ravni 87
mio EUR, v okviru predhodnih napovedi, enako pa velja tudi za EBITDA, ki ga ocenjujemo pri 130 mio EUR.
Slika 11 Dobičkonosnost (četrtletno, v 000 EUR, ttm) Slika 12 3-stopenjska DuPont ROE dekompozicija
Vir: objave podjetja
Lanskoletni čisti dobiček je bil od tistega v letu 2011 višji za 3% in je znašal 53,9 mio EUR, kar je na ravni
naših predhodnih napovedi in predstavlja 12,3% ROE. Neto finančni odhodki so znašali 25,9 mio EUR, kar je za
30% manj kot v letu 2011, najvišjo rast pa so med neto finančnimi odhodki zabeležile neto plačane obresti, ki so se
več kot podvojile na 24,3 mio EUR. Slednje izhaja tako iz rasti plačanih obresti za polovico na 31,6 mio EUR, kot
tudi iz padca prihodkov od obresti za petino na 7,3 mio EUR. Dividende, prejete iz naslova družb vrednotenih po
kapitalski metodi, so bile v lanskem letu nižje za 16% in so znašale 9 mio EUR, pri čemer kot pomembnejše
izpostavimo Geoplin (28% nižje dividende), višje pa so bile dividende iz naslova družbe Gen-I, za 20%.
Pričakujemo, da bodo odhodki od obresti dalje bremenili poslovni izid, na drugi strani pa bodo dividende od družb,
vrednotenih po kapitalski metodi, protiutež. Čisti dobiček za letos ocenjujemo pri 57 mio EUR.
PETROL povzetek vrednotenja 22. marec 2013
Stran 5
2%
4%
7%
9%
12%
14%
0
24
48
72
96
120
2007
2008
2009
2010
2011
2012
Povprečna cena nafte % terjatev % zalog
0,5
2,0
3,5
5,0
6,5
0,5
0,7
0,9
1,1
1,3
1,5
2007
2008
2009
2010
2011
2012
D/E DSP/Obresti (DS) * Neto dolg/EBITDA (DS)
0
16
32
48
64
80
96
112
128
200
7
200
8
200
9
201
0
201
1
201
2
Zadržani denarni tok** Čista denarna sredstva iz poslovanja
0%
6%
12%
18%
24%
30%
200
7
200
8
200
9
201
0
201
1
201
2
Relativno stabilni kazalniki
zadolženosti.
Umiritev investicijskega ciklusa in prostor za
zniževanje zadolženosti.
Bilanca stanja, izkaz denarnih tokov
Skupni finančni dolg skupine Petrol se je lani povišal za 3,6% na 634 mio EUR, neto dolg pa je porasel za
6,2% na 633 mio EUR. Dolgoročne finančne obveznosti so se zvišale za 15% na 430 mio EUR, tiste z
ročnostjo manj od enega leta pa so se znižale za 14% na 204 mio EUR. Razmerje kratkoročne/dolgoročne
obveznosti se je tako znižalo, kar je pozitivno, vseeno pa raven zadolženosti ostaja relativno visoka, kar se, kot je
že bilo omenjeno, odraža na višini plačanih obresti in posledično bremeni celotni poslovni izid. Vseeno pa so
relativno dobri rezultati omejili rast kazalnikov zadolženosti, pri čemer se je kazalnik neto D/E zvišal z 1,25 ob koncu
leta 2010 na 1,39. Kazalnik neto dolg/EBITDA se je prav tako zvišal, vendar precej manj in sicer s 4,70 na 4,78
(konec leta 2010 4,87), kar predstavlja vrednost blizu zgodovinskega povprečja tega kazalnika za Petrol. Stanje
obratnega kapitala je ob koncu lanskega leta znašalo 92,8 mio EUR, kar je za 11,9 mio EUR manj kot ob koncu leta
2011. Denarni tokovi iz poslovnih aktivnosti po obratnem kapitalu so lani znašali 102 mio EUR, kar je za 11% več
kot v letu 2011, čista denarna sredstva iz poslovanja pa so znašala 53,7 mio EUR, kar malenkost nižje kot v letu
2011.
Slika 13 Terjatve, zaloge in cena nafte v EUR Slika 14 Kazalniki zadolženosti in likvidnosti Petrola
Slika 15 Solidno upravljanje z denarnimi sredstvi Slika 16 DSP* kot odstotek neto finančnega dolga
*DSP=denarna sredstva iz poslovanja po obratnem kapitalu in davkih in pred obrestmi
**Zadržani denarni tok definiran kot denarna sredstva iz poslovanja pred obratnim kapitalom zmanjšana za plačila dividend; Vir: Objave podjetja, lastni preračuni
Naložbe
V zadnjih štirih letih so v Petrolu v opredmetena in neopredmetena osnovna sredstva investirali 450 mio EUR,
samo v lanskem letu pa 117 mio EUR. V povprečju so na leto v tem obdobju za tovrstne naložbe porabili skoraj
dvakratnik čistih denarnih sredstev iz poslovanja, kar tudi pojasni rast obsega finančnega dolga. Glede na strateški
načrt uprave v obdobju 2012-2016 načrtujejo skupaj za 405 mio EUR naložb v opredmetena in neopredmetena
osnovna sredstva, letos pa 88 mio EUR, kar za obdobje 2014-2016 pomeni okrog 66 mio EUR letno. Če to
povežemo z načrti uprave o poslovanju, potem to pomeni zniževanje deleža izdatkov za naložbe v čistih denarnih
sredstvih iz poslovanja na 82% v letu 2016 (lastne ocene), kar daje prostor za zniževanje zadolženosti.
PETROL povzetek vrednotenja 22. marec 2013
Stran 6
40%
32%
25%
3%
Naftno trg. dejavnost v SLO Naftno trg. dejavnostJVE
Energetska dejavnost Ostalo
Slika 17 Struktura naložb v stalna sredstva v letu 2012 Slika 18 Naložbe v osnovna sredstva (v mio EUR)*
*pri napovedih za obdobje 2014-2016 so upoštevane napovedi uprave s predpostavko o konstantnem deležu v prihodkih vsako leto
Vir: objave podjetja
FCF-F vrednotenje in napovedi
Vrednotenje je bilo izvedeno na podlagi konsolidiranih finančnih izkazov, izdelanih v skladu z mednarodnimi
standardi računovodskega poročanja (MSRP).
Tabela 1 Izkaz uspeha (v mio EUR)
PREDHODNE NAPOVEDI (11.12.2012) NOVE NAPOVEDI
2013F 2014F 2015F 2013F 2014F 2015F
Poslovni prihodki 3.702 3.860 3.998 3.891 4.072 4.237
rast v % (YoY) 1,1% 4,3% 3,6% 3,7% 4,7% 4,1%
EBIT 86 93 96 87 94 98
rast v % (YoY) 2,5% 7,6% 2,9% 3,0% 6,9% 4,4%
EBITDA 131 142 148 130 139 145
rast v % (YoY) 5,2% 8,1% 3,9% 4,6% 6,3% 4,3%
Čisti dobiček 57 65 71 57 66 72
rast v % (YoY) 4,3% 14,0% 8,9% 6,5% 15,0% 8,7%
Vir: lastne napovedi
Tabela 2 Ključne predpostavke za napovedovano obdobje 2013-2022 (v mio EUR)
Leto 2013F 2014F 2015F 2016F 2017F 2018F 2019F 2020F 2021F 2022F
NOPAT 72,6 78,6 83,0 85,9 90,0 94,1 99,5 104,4 111,0 116,0
rast v % -11,6% 8,2% 5,6% 3,6% 4,8% 4,5% 5,7% 5,0% 6,3% 4,5%
Amortizacija 42,8 45,0 46,9 49,2 50,6 52,4 53,7 54,8 55,9 57,0
kot % OS 5,1% 5,2% 5,3% 5,4% 5,4% 5,3% 5,3% 5,2% 5,2% 5,1%
- NWC 12,5 19,5 16,4 17,5 12,4 11,9 8,0 5,5 11,4 8,1
NWC kot % prodaje 1,8% 2,2% 2,5% 2,8% 3,0% 3,1% 3,2% 3,2% 3,4% 3,5%
- Investicije 88,4 64,1 66,4 68,7 79,1 85,4 85,0 85,0 85,2 86,9
kot % prodaje 2,3% 1,6% 1,6% 1,6% 1,7% 1,8% 1,7% 1,7% 1,7% 1,7%
FCF-F 14,6 40,0 47,1 48,9 49,1 49,2 60,1 68,7 70,3 78,0
RE 16,2% 15,6% 14,9% 14,3% 13,7% 13,2% 12,8% 12,4% 12,1% 11,8%
RD (pred davki) 5,8% 5,8% 5,8% 5,8% 5,8% 5,8% 5,8% 5,8% 5,8% 5,8%
D/E 2,4 2,2 2,0 1,8 1,6 1,5 1,3 1,2 1,1 1,0
WACC 8,2% 8,3% 8,3% 8,3% 8,3% 8,3% 8,3% 8,3% 8,3% 8,3%
Vir: lastni izračuni
0%
70%
140%
210%
280%
350%
0
52
104
156
208
260
20
08
20
09
20
10
20
11
20
12
20
13
E
20
14
E
20
15
E
20
16
E
Investicije kot % čistih denarnih sredstev iz poslovanja
NAPOVEDI
PETROL povzetek vrednotenja 22. marec 2013
Stran 7
Nadaljevanje zaostrenih gospodarskih razmer.
Koncentracija v naftnem segmentu.
Visoka zadolženost.
Obratni kapital in nadaljnja rast obrestnih mer.
Izpostavljenost valutnim tečajem.
Rast cen nafte.
Tabela 3 Povzetek FCF-F vrednotenja
O
c
e
n
j
e
n
a
Vir: Lastni izračun.
Ocenjena vrednost Petrolove delnice znaša 271 EUR in je glede na preteklo vrednotenje višja za 1 EUR. Na
ocenjeno vrednost je rahlo negativno vplivalo zmerno znižanje napovedi za prihodnja leta, kot posledica
nadaljevanja anemičnih gospodarskih razmer, kar pa je bilo na drugi strani več kot kompenzirano z nižjo oceno tako
stroška lastniškega kapitala kot z nižjim obsegom neto dolga. Ocenjena vrednost presega trenutno tržno ceno za
26%, zato v skladu z našo razlago priporočil ohranjamo priporočilo iz preteklega vrednotenja KUPI.
Ključna tveganja za ocenjeno vrednost na podlagi FCF-F vrednotenja
Poslovanje Petrola, predvsem naftni segment, je ciklične narave in zato odvisen od splošnih gospodarskih
razmer. Gospodarska situacija tako doma kot tudi na tujih trgih se je v lanskem letu zaostrila, napovedi za letos pa
so se za Slovenijo poslabšale, kar povečini velja tudi za trge JV Evrope.
Večji del prihodkov Petrol ustvari v naftnem segmentu. Prodaja naftnih proizvodov, ki ustvarijo tudi daleč
največji delež dobička, je v luči oteženih makroekonomskih razmer izpostavljena nihanjem. Na eni strani je
slovenski trg že dosegel status zrelega, kar pomeni nižjo dinamiko, medtem ko so trgi JV Evrope manj razviti, kar
odpira potencial, vseeno pa trenutne gospodarske razmere izkoriščanja tega potenciala ne omogočajo v celoti.
Obseg finančnega dolga Petrola ostaja visok, kar pomeni visok znesek plačila obresti in tudi občutljivost
čistega dobička na spremembe obrestnih mer. Kot protiutež v Petrolu obrestna tveganja lahko v večji meri nadzirajo
oz. zavarujejo, največ prek obrestnih zamenjav.
Hkrati bi lahko poslabšana plačilna disciplina kupcev v luči zaostrenih gospodarskih razmer vplivala na
povišanje potreb po kratkoročnih virih financiranja pri bankah ali celo povzročila nove odpise poslovnih terjatev.
Petrol je na nabavni strani izpostavljen tveganju nestabilnosti tečaja valutnega para EUR-USD, ker pa na
tujih trgih prodajajo v lokalnih valutah, so do tečajnih tveganj, sicer v manjši meri, izpostavljeni tudi na prodajni
strani.
Rast cene nafte, kar bi se lahko odrazilo v rasti poslovnih terjatev in zalog, iz česar bi lahko sledila potreba po
dodatnem kratkoročnem zadolževanju pri bankah.
V mio EUR, razen na delnico
Sedanja vrednost FCF-F za napovedovano obdobje 674.554
Ocena dolgoročne rasti FCF-F 0,50%
Uporabljeni dolgoročni WACC 8,97%
Uporabljena dolgoročna EBITDA marža 36,00%
Sedanja vrednost FCF-F po obdobju 283.679
Ocenjena vrednost podjetja (EV) 958.233
Ocenjena višina neto dolga 483.085
Ocenjena vrednost lastniškega kapitala 475.148
Št. izdanih delnic (brez lastnih delnic) 6.505.478
Ocenjena vrednost delnice (EUR) 73,01
Sedanja vrednost FCF-F za napovedovano obdobje 330,1
Ocena dolgoročne rasti FCF-F 2,6%
Uporabljeni dolgoročni WACC 8,1%
Uporabljena dolgoročna EBITDA marža 3,8%
Sedanja vrednost FCF-F po obdobju 764,7
Ocenjena vrednost podjetja (EV) 1.094,8
Ocenjena višina neto dolga 537,0
Ocenjena vrednost lastniškega kapitala 557,9
Št. izdanih delnic (brez lastnih delnic) 2.061.598
Ocenjena vrednost delnice (EUR) 271
PETROL povzetek vrednotenja 22. marec 2013
Stran 8
Analiza občutljivosti
Tabela 4 Analiza občutljivosti ocenjene vrednosti delnice PETG na spremembe ključnih predpostavk (v EUR)
Dolgoročni WACC
Dolgoročna stopnja rasti FCF-F
9,1% 8,6% 8,1% 7,6% 7,1%
1,5% 166 184 206 231 260 2,0% 186 207 232 262 297 2,6% 214 240 271 307 352 3,0% 236 265 301 344 398 3,5% 267 303 346 400 469
Dolgoročna EBITDA marža
Dolgoročna stopnja rasti FCF-F
2,8% 3,3% 3,8% 4,3% 4,8%
1,5% 83 144 206 267 329 2,0% 100 166 232 299 365 2,6% 124 197 271 344 418 3,0% 143 222 301 380 459 3,5% 171 259 346 434 522
Vir: Lastni izračun
Primerjalno vrednotenje
Primerjalna analiza je bila opravljena z naborom naftnih in trgovskih podjetij v regiji. Neposredna primerjava
kazalnikov Petrola s podjetji v primerjavi je zaradi razlik v velikosti, likvidnosti delnic ter tržnemu pozicioniranju in
geografski strukturi prodaje med Petrolom in primerjalnimi podjetji nekoliko omejena.
Tabela 5 Primerjava kazalnikov vrednotenja (stanje na dan 21.3.2013)
Tržna kap. EV/Sales EV/EBITDA P/E*
Podjetje mio EUR ttm 2013F 2014F ttm 2013F 2014F ttm 2013F 2014F
Naftne družbe
OMV AG 11.142 0,41 0,45 0,46 3,0 3,5 3,4 8,1 7,6 7,3 ERG SpA 1.122 0,25 0,33 0,37 8,5 3,8 3,6 7,4 19,9 13,2 MOL Hungarian 5.657 0,55 0,57 0,56 5,8 5,0 4,6 9,8 8,6 7,6 PKN Orlen 5.419 0,26 0,27 0,28 5,8 6,7 6,6 9,7 13,3 13,5 Trgovske družbe
Koninklijke Ahold NV 12.462 0,43 0,42 0,40 5,7 6,1 5,9 15,0 12,3 11,4 Metro AG 7.369 0,16 0,16 0,16 3,1 3,2 3,1 n.p. 9,8 8,9 PS Mercator 429 0,52 0,51 0,51 n.p. 12,0 10,4 n.p. n.p. 32,5 WM Morrison 7.387 0,47 0,47 0,45 6,5 6,5 6,3 10,1 10,3 10,0 Konzum D.D. 439 0,27 n.p. n.p. 3,8 n.p. n.p. 16,3 n.p. n.p. Carrefour SA 15.606 0,27 0,26 0,25 7,9 5,4 5,0 95,0* 15,3 13,4 Tesco PLC 35.398 0,59 0,58 0,55 7,2 7,7 7,3 10,7 11,8 11,2 Skupno povprečje 6.218 0,36 0,40 0,41 6,4 5,2 4,9 9,6 12,2 11,2
Skupina Petrol ** 449 0,26 0,25 0,24 8,0 7,6 7,1 8,8 7,8 6,8
*Vrednost zaradi odstopanja ni bila upoštevana v izračunu povprečja. **Lastne delnice niso upoštevane
Vir: Bloomberg, NLB normalizirane vrednosti in napovedi za Petrol
PETROL povzetek vrednotenja 22. marec 2013
Stran 9
60
80
100
120
140
160
mar.12 maj.12 jul.12 sep.12 nov.12 jan.13 mar.13
OMV AV ERG SpA MOL HB
PKN PW PTOFS PI PETG SV
80
96
112
128
144
160
mar.12 maj.12 jul.12 sep.12 nov.12 jan.13 mar.13
mxee index mxwo index PETG SV
Tabela 6 Primerjava kazalnikov poslovanja (ttm podatki)
Podjetje EBITDA marža
EBIT marža
Profitna marža
Rast prihodkov
Div. yield TIE ratio Net debt/ EBITDA
Dolg/ Kapital
Dolg/ Sredstva
Naftne družbe
OMV AG 12,0% 7,3% 3,2% 25,2% 3,2% 6,2 0,7 0,5 0,2 ERG SpA 4,0% 2,2% 1,8% 22,1% 5,4% -0,9 3,0 1,4 0,3 MOL Hungarian 9,8% 4,0% 2,7% 3,4% 2,7% 4,8 1,4 0,6 0,2 PKN Orlen 4,2% 2,4% 2,0% 12,3% n.p. 8,0 1,3 0,4 0,2 Petrol Ofisi 3,0% 1,5% 0,1% 3,3% n.p. 1,0 5,2 1,0 0,5 Ina Industrija Nafte 12,2% 5,4% 5,0% -12,1% n.p. 9,0 1,9 0,2 0,3 Trgovske družbe
Ahold NV 6,6% 3,6% 2,5% 8,5% 3,3% 5,0 0,8 0,3 0,2 Metro AG 5,0% 2,5% 0,0% 1,2% 6,0% 2,5 1,0 1,2 0,2 Mercator n.p. 1,7% -3,6% -1,9% 5,3% 0,3 10,6 2,6 0,4 WM Morrison 7,3% 5,2% 3,6% 2,6% 4,5% 10,6 1,7 0,4 0,2 Konzum DD 6,9% 4,7% 1,7% 0,3% n.p. 1,5 -0,1 0,0 0,0 Carrefour SA 3,3% 1,9% 1,6% -4,6% 2,4% 3,5 1,1 0,7 0,4 Tesco PLC 7,6% 5,2% 4,3% 6,8% 4,4% 6,5 1,6 0,4 0,2 Skupno povprečje 6,9% 3,5% 2,2% 7,6% 3,6% 4,3 2,1 0,7 0,2
Skupina Petrol 3,3% 2,2% 1,4% 14,8% 3,8% 2,7 4,8 1,4 0,4
Vir: Bloomberg, letno poročilo skupine Petrol
Slika 19 Relativno gibanje PETG in konkurentov (ttm, v EUR) Slika 20 Relativno gibanje PETG in indeksov (ttm, v EUR)
Vir: Bloomberg
PETROL povzetek vrednotenja 22. marec 2013
Stran 10
Priloga 1 – povzetek finančnih izkazov
MSRP, v mio EUR (z izjemo EPS in DPS)
IZKAZ USPEHA
2008A 2009A 2010A 2011A 2012A 2013F 2014F 2015F 2016F 2017F 2018F
Prihodki od prodaje 2.950 2.334 2.803 3.270 3.754 3.891 4.072 4.237 4.408 4.565 4.729
NV prodanega blaga -2.663 -2.054 -2.508 -2.945 -3.426 -3.550 -3.717 -3.869 -4.027 -4.170 -4.319
Neto ostali prihodki 12,2 13,0 8,6 7,1 6,0 6,3 6,5 6,7 6,9 6,7 6,4
Kosmati donos 286 280 294 326 328 341 355 368 381 395 410
Stroški materiala 24 23 27 34 30 31 33 34 36 37 38
Stroški storitev 113 113 115 117 116 117 120 123 127 131 135
Stroški dela 50 53 54 56 61 62 64 66 69 71 74
Amortizacija 33 34 33 36 40 43 45 47 49 51 52
Drugi stroški 6 18 16 7 5 5 6 6 6 6 6
EBIT 71 51 62 81 85 87 94 98 101 106 111
Neto finančni izid -149 -36 -17 -26 -17 -18 -15 -13 -9 -7 -2
Davek na od dobička -17 7 9 2 14 12 13 13 14 15 16
Čisti dobiček -62 8 35 52 54 57 66 72 78 84 92
BILANCA STANJA
2008A 2009A 2010A 2011A 2012A 2013F 2014F 2015F 2016F 2017F 2018F
Dolgoročna Sredstva 798 790 805 984 991 1.037 1.059 1.081 1.105 1.137 1.174
Opredmetena dolgoročna sredstva 559 555 573 602 614 659 678 698 717 746 779
Neopredmetena dolgoročna sredstva 27 22 23 177 181 184 188 192 196 199 203
Dolgoročne finančne naložbe 212 213 209 206 197 194 192 191 191 191 192
Kratkoročna Sredstva 404 345 460 553 577 548 569 587 608 623 641
Zaloge 88 82 108 101 160 160 163 167 170 173 180
Kratkoročne finančne naložbe 3 1 14 16 9 5 6 9 10 9 8
Poslovne in druge terjatve 289 244 312 352 352 354 371 383 401 413 426
Denar in denarni ustrezniki 14 8 18 61 38 16 16 16 15 16 16
Aktivne časovne razmejitve 7 4 4 16 9 10 8 6 7 7 7
Ostala kratkoročna sredstva 3 6 4 8 10 4 4 5 5 5 5
Sredstva 1.202 1.136 1.266 1.537 1.572 1.585 1.627 1.668 1.712 1.760 1.815
Lastniški kapital 389 382 405 442 434 472 516 565 618 675 737
Dolgoročne obveznosti 338 267 347 427 469 459 455 446 432 414 398
Dolgoročne finančne obveznosti 307 237 319 373 430 422 420 414 401 385 371
Rezervacije 2 3 3 3 3 2 2 2 2 2 2
Ostale dolgoročne obveznosti 28 28 26 51 37 35 33 31 29 27 25
Kratkoročne obveznosti 476 487 514 668 668 654 657 656 662 670 680
Kratkoročne poslovne obveznosti 237 217 328 406 450 440 438 436 439 443 449
Kratkoročne finančne obveznosti 227 262 173 238 204 200 203 204 207 211 214
Obveznosti za davek od dohodka 0 0 3 2 0 0 0 0 0 0 0
Pasivne časovne razmejitve 12 8 9 21 14 15 15 16 17 16 17
Viri sredstev 1.202 1.136 1.266 1.537 1.572 1.585 1.627 1.668 1.712 1.760 1.815
MARŽE IN KAZALNIKI
2008A 2009A 2010A 2011A 2012A 2013F 2014F 2015F 2016F 2017F 2018F
Rast prihodkov 39,8% -20,9% 20,1% 16,7% 14,8% 3,6% 4,7% 4,1% 4,0% 3,6% 3,6%
EBIT rast 40,4% -28,2% 21,8% 28,7% 4,8% 3,0% 6,9% 4,4% 3,6% 4,8% 4,5%
Rast čistega dobička -215,7% -112,8% 349,4% 43,4% 3,0% 6,5% 15,0% 8,7% 9,3% 7,4% 9,3%
EBITDA marža 3,5% 3,6% 3,4% 3,6% 3,3% 3,3% 3,4% 3,4% 3,4% 3,4% 3,4%
EBIT marža 2,4% 2,2% 2,2% 2,5% 2,3% 2,2% 2,3% 2,3% 2,3% 2,3% 2,3%
Neto profitna marža -2,1% 0,3% 1,3% 1,6% 1,4% 1,5% 1,6% 1,7% 1,8% 1,8% 1,9%
ROE -15,9% 2,1% 8,8% 11,9% 12,4% 12,7% 13,4% 13,3% 13,3% 13,0% 13,0%
ROA -5,1% 0,7% 2,8% 3,4% 3,4% 3,6% 4,1% 4,3% 4,6% 4,8% 5,1%
EPS -29,6 3,8 17,0 25,1 25,8 27,5 31,7 34,4 37,6 40,4 44,1
DPS 5,94 5,90 7,50 8,25 8,50* 8,76 9,33 10,26 11,14 12,18 13,48
*predlog uprave
Vir: 2008 – 2012 – objave podjetja, 2013-2018 – lastne napovedi
PETROL povzetek vrednotenja 22. marec 2013
Stran 11
20
40
60
80
100
120
mar.08 mar.09 mar.10 mar.11 mar.12 mar.13
SBI TOP PETG SV
10
30
50
70
90
110
130
mar.08 mar.09 mar.10 mar.11 mar.12 mar.13
mxee index mxwo index PETG SV
0
50
100
150
200
250
mar.08 mar.09 mar.10 mar.11 mar.12 mar.13
OMV AV ERG SpA MOL HB
PKN PW PTOFS PI PETG SV
-6,2%
-6,8%
13,2%
31,8%
-6,5%
-4,3%
11,5%
2,6%
-20% -10% 0% 10% 20% 30% 40%
1M
3M
6M
12M
SBI TOP PETG
31,0%
19,7% 17,6%
8,9%
20,4%
1,2% 1,2% Ostalo
SOD
Drugi
Skupina KAD
Banke
Zavarovalnice
Lastne delnice
Priloga 2 – prikaz gibanja fin. instrumentov v zadnjih 5 letih
Slika 21 Relativno gibanje delnice Petrola in indeksa SBI TOP v obdobju zadnjih 5 let (v EUR)
Slika 22 Relativno gibanje delnice Petrola in indeksov v obdobju zadnjih 5 let (v EUR)
Vir: Bloomberg Vir: Bloomberg
Slika 23 Relativno gibanje delnice Petrola in konkurenčnih podjetij v obdobju zadnjih 5 let (v EUR)
Slika 24 Donosnost delnice Petrola na Ljubljanski borzi v obdobju zadnjih 12 mesecev
Vir: Bloomberg
Priloga 3 – lastniška struktura Petrola
Slika 25 Lastniška struktura delnic Petrola na dan 31.12.2012
Vir: objave podjetja
PETROL povzetek vrednotenja 22. marec 2013
Stran 12
Priloga 4
Specifična razkritja, povezana z obravnavanim izdajateljem in ostala pomembna razkritja Nova Ljubljanska banka d.d., Trg republike 2, 1000 Ljubljana, Slovenija (nadalje »NLB d.d.«) in finančni analitik, zadolžen za spremljanje obravnavanega izdajatelja, zagotavljata, da priporočilo ni bilo razkrito izdajatelju obravnavanega finančnega instrumenta pred njegovo uradno objavo. NLB d.d. je imela na dan 22.3.2013 v lasti 126.365 lotov delnic obravnavanega izdajatelja.. Obstaja možnost, da je NLB d.d. za obravnavanega izdajatelja v preteklosti opravljala storitve v zvezi s finančnimi instrumenti oziroma ostale storitve investicijskega bančništva. Lahko da si bo NLB d.d. tudi v prihodnosti prizadevala iskati možnost poslovnega sodelovanja z obravnavanim izdajateljem, zato obstaja tudi možnost, da bo NLB d.d. v prihodnosti za obravnavanega izdaja telja opravljala storitve v zvezi s finančnimi instrumenti oziroma ostale storitve investicijskega bančništva. NLB d.d. se lahko nahaja v bistvenem nasprotju interesov v zvezi z analiziranim finančnim instrumentom obravnavanega izdajate lja, kakor tudi v zvezi z obravnavanim izdajateljem. Politika upravljanja nasprotij interesov pri opravljanju investicijskih storitev in poslov NLB d.d., v kateri so opisani postopki in ukrepi, vključno z informacijskimi pregradami (tako imenovan Kitajski zid), ki jih NLB d.d. uporablja za identifikacijo in upravljanje z nasprotji interesov, ki lahko nastanejo v povezavi z dejavnostjo investicijskih priporočil, je dostopna na spletni strani www.nlb.si. Vse cene finančnih instrumentov in finančnih indeksov se nanašajo na ceno ob koncu zadnjega trgovalnega dne pred datumom prve objave priporočila, v kolikor ni drugače navedeno. Vse informacije o cenah finančnih instrumentov, ki jih vsebuje to priporočilo, so bile pridobljene s spletnih strani Ljubljanske borze, Bloomberg in ostalih dobaviteljev. NLB d.d. je regulirana s strani Agencija za trg vrednostnih papirjev, Poljanski nasip 6, 1000 Ljubljana, Slovenija in Banke Slovenija, Slovenska 35, 1505 Ljubljana, Slovenija, kar pa ne pomeni nujno, da sta navedena regulatorja tudi pregledala in/ali odobrila ta dokument.
Izjava finančnega analitika NLB d.d. in podpisani finančni analitik, zadolžen za spremljanje obravnavanega izdajatelja, izjavljata da nista in ne bosta prejela kakršnegakoli nadomestila, ki bi imel za posledico specifično oblikovanje priporočila ali mnenja, izraženega v priporočilu. Finančni analitik, zadolžen za spremljanje obravnavanega izdajatelja, nima pomembnih finančnih interesov oziroma nasprotij interesov v zvezi s finančnim instrumentom obravnavanega izdajatelja, kakor tudi ne bistvenega nasprotja interesov v zvezi z obravnavanim izdajateljem. Matjaž Jezernik Širca, samostojni analitik za finančne trge
Prva objava priporočila je bila opravljena dne 22.3.2013.
Predstavljeno priporočilo je bilo pripravljene za potrebe strank NLB d.d. v Sloveniji in ne more biti predmet reprodukcije, distribucije ali objave brez predhodnega pisnega dovoljenja NLB d.d. S prejemom in pregledom priporočila se bralec zavezuje, da drugim osebam ne bo razkrival vsebine, mnenj, zaključkov ali informacij, podanih v priporočilu, vključno z investicijskimi priporočili, ostalimi ocenami, napovedmi in ciljno ceno, brez predhodnega pisnega dovoljenja NLB d.d.
