제주항공 (089590) - Naverimgstock.naver.com/upload/research/company/1464157759785.pdf제주항공 (089590) Analyst 신민석 2. Valuation 이익 성장이 본격화되는 2017년부터

2016년 5월 25일 I Equity Research

제주항공 (089590)

단거리노선의 높은 수요 증가 수혜

Initiation

BUY(신규)

I TP(12M): 45,000원 I CP(5월 24일): 32,000원

Key Data Consensus Data

KOSPI 지수 (pt) 1,937.68 2016 2017

52주 최고/최저(원) 48,100/29,200 매출액(십억원) 724.0 860.8

시가총액(십억원) 829.0 영업이익(십억원) 74.8 90.0

시가총액비중(%) 0.07 순이익(십억원) 61.4 74.8

발행주식수(천주) 25,906.8 EPS(원) 2,369 2,886

60일 평균 거래량(천주) 90.4 BPS(원) 10,304 12,548

60일 평균 거래대금(십억원) 3.2

16년 배당금(예상,원) 503 Stock Price

16년 배당수익률(예상,%) 1.57

외국인지분율(%) 2.48

주요주주 지분율(%)

AK홀딩스 외 3 인 67.53

국민연금 6.27

주가상승률 1M 6M 12M

절대 (7.4) (17.5) 0.0

상대 (3.7) (14.2) 0.0

Financial Data

투자지표 단위 2014 2015 2016F 2017F 2018F

매출액 십억원 510.6 608.1 754.8 874.3 992.3

영업이익 십억원 29.5 51.4 79.3 110.5 131.7

세전이익 십억원 32.0 53.0 85.3 119.0 141.1

순이익 십억원 32.0 47.2 65.2 90.4 107.2

EPS 원 1,454 2,053 2,515 3,490 4,138

증감률 % 65.0 41.2 22.5 38.8 18.6

PER 배 N/A 19.53 12.72 9.17 7.73

PBR 배 N/A 4.48 2.89 2.28 1.83

EV/EBITDA 배 N/A 12.93 6.43 4.11 3.32

ROE % 48.23 30.24 25.13 27.79 26.24

BPS 원 3,639 8,948 11,066 14,054 17,494

DPS 원 0 400 503 698 828

Analyst 신민석

02-3771-7566

[email protected]

RA 유재선

02-3771-8011

[email protected]

50

60

70

80

90

100

110

26

31

36

41

46

51

15.11 16.2 16.5

(천원)제주항공(좌)

상대지수(우)

목표주가 45,000원, 투자의견 매수로 커버리지 개시

주항공 목 주가 45,000원, 견 매수 커 리지

개시한다. 내 비용 항공사 단 효

극 시키고 단거리 심 수 에 수 가

상 다. 목 주가는 2016 상실 PER 18

용했 재 주가는 평가 상태 단 다.

포 트는 1)보 737 단 보 비용 감

상 , 2) 가 연료비 담 감 하고 다. 3) 본,

동남아 등 단거리 심 수 가에 실 장

, 4) 재 에 규모 경 가 상 다.

2016년 하반기 실적 모멘텀 본격화

2016 상 실 비비 건비 담 다 진

할 망 다. 3 수 에 진 하 업 540억

원 비 상 가할 망 다. 스 향

에 어 상가격 티 매가 늘어 고, 재 가

매 가해 고 비 담 고 다.

지 해 상장 후 실 진하 들 실망했지

만, 비비 건비 등 비용 리 통해 하 실 가

가 상 다. 2017 후 재 가 리스료 감 등 비용

감에 수 개 모 차 망 다.

내국인 출국 확대 속, 단거리 노선 점유율 확대

2013 후 내 수는 과거 달리 장

어가고 다. 과거 내 는 민간 비 비 3

수 감 보여 지만, 근 민간 비보다 5

장 하고 다. 는 심 비

달라지 해 여행에 한 수 가 늘어 고 비용

항공사들 공 늘리 해 여행 비용 낮아

다. 또한, 지 해 는 가 하락 할 료가 사

라지 항공 가격 하락 효과도 해지고 다. 미

비용 항공사 항공사 어

, 본 도 지 고 다. 가격 경

쟁 보한 비용 항공사들 장 는 당 간 지

망 다.

제주항공 (089590) Analyst 신민석

투자포인트와 Valuation

1. 투자포인트

높은 이익 성장세를 바탕으로

Valuation 매력 확대

주항공 목 주가 45,000원, 견 매수 커 리지 개시한다. 목 주가는

상실 PER 18.0 용했다. 항공사들 Valuation 비 는

사 운용리스 항공사 차 해 비용 포함 EV/EBITDAR

다. 내 항공사 평균 EV/EBITDAR는 2016 5.8 , 주항공

쟁사 비 Valuation 매 지 않다. 하지만, 2017 실 내

항공, 아시아 항공) 비 평가 상태 , 과거 내 항공사들

10 내 Valuation 았 것 감안하 가 상승 여 가능할

2016 매 액 비 24.1% 가한 7,548억원, 업 793억원

54.1% 가가 망 다. 상 실 재도 에 건비 가

개 폭 한 지만, 하 재 장에 장과

타날 망 다. 특 , 고 장 보 고 는 본 심 업

실 개 다. 본 지진 후 리스크

등 빠 통해 안 보하고 다.

주항공 포 트는 아래 같다.

1) 내 비용 항공사 재 장에 규모 경쟁 가능하다

재는 보 737 단 22 보했다. 2016 에는 신규 4 가

가 상 다. 단 20 가 어가 고 비 담 감 하고

에 마진 개 상 다. 향후 수 상 고 해 연간 4~5

갈 계 가지고 어 2020 지 장 는 지 망 다.

2) 단거리 수 가에 수 가 상 다. 2014 후

여객 수 가 어지고 다. 민간 비 감 보다 내 수

한 항공 단거리 해 여행에 한 수 가 가하고 다

과 동남아, 등 주 지 경우 20% 상 장 지하고 어

한 항공 탕 한 해 여행 수 가 는 어질 망 다.

3) 연료비 담 가 한 다. 항공사들 원가에 가장

는 것 연료비 다. 한 연료비는 체 원가에 40% 수 에 했지만

26% 지 하락했 , 2016 1 에는 18% 가 하락에 연료비

고 다. 하 에도 가가 지 경우 연료비 비 20% 수

실 모 어질 망 다.

신민석02-3771-7566

2

목 주가는 2016

비 는 리스 항공

EV/EBITDAR 사용한

주항공 6.1 경

항공사( 한

항공사들 장 에

가능할 망 다.

억원 비

가 비비 담

장과 마진 개

업 하

리스크 하는

가능하다. 2015 말

가 가 26

감 하고, 운용 효

4~5 재 늘

후 단거리 심

수 가는

다. 특 , 본

어 당 가

비 차지하

했지만, 2015 에는

연료비 담 감 하

원가 하락에


2. Valuation

이익 성장이 본격화되는 2017년부터

Valuation 매력 확대

2016 상실 PER과 PBR 각각 12.9 , 2.9 다. 한항공과

공 원/달러 하락에 산 가가 상 에 상

상태 단 다. 하지만, 항공사들 Valuation 비 에 사용하는 EV/EBIT

경우 업 개 는 2017 후 매 아 향후 장 모

다. 탕 안 재 500원 내 당

매 다.

표 1. 항공사별 Valuation 비교

08 09 10 11 12 13 14 15 16F

PER

대한항공 N/A N/A 11.1 N/A 13.5 N/A N/A N/A 10.6

아시아나항공 N/A N/A 7.8 N/A 19.5 N/A 22.4 N/A 4.2

제주항공 19.5 12.9

한진칼 25.7 4.6 N/A 4.1

PBR

대한항공 0.9 1.2 1.4 1.2 1.2 0.7 1.4 0.9 0.8

아시아나항공 0.8 0.9 1.7 1.4 1.2 1.1 1.4 1.1 0.7

제주항공 4.5 2.9

한진칼 0.8 1.1 0.8 0.6

EV/EBITDA

대한항공 19.4 15.4 7.4 9.5 9.8 9.6 9.2 6.7 6.0

아시아나항공 22.4 (139.8) 5.9 6.5 9.2 14.0 11.1 11.0 6.8

제주항공 12.9 6.4

한진칼 22.2 21.2 13.6 7.6

EV/EBITDAR

대한항공 11.1 9.6 5.7 7.2 7.4 7.3 7.6 5.8 5.3

아시아나항공 10.6 22.0 4.8 4.8 6.6 8.9 8.2 8.0 5.4

제주항공 12.2 6.1

한진칼 18.0 17.3 10.9 6.5

자료: 하나금융투자

그림 1. 제주항공 PER 추이 그림 2. 제주항공 PBR 추이

자료: 하나금융투자 자료: 하나금융투자

0

2

4

6

8

13.12 14.6 14.12 15.6 15.12 16.6 16.12

주가 5.7X 12.1X

18.5X 24.9X 31.3X

(만원)

0

2

4

6

8

13.12 14.6 14.12 15.6 15.12

주가 2.2X 4.X

5.8X 7.5X 9.3X

(만원)

신민석02-3771-7566

3

한항공과 아시아 항

상 평가

EV/EBITDAR 비 할

모 망

당 지 동사

(단위: 배)

17F 18F

4.3 3.4

6.1 6.8

9.3 7.9

4.7 4.0

0.7 0.6

0.7 0.6

2.3 1.9

0.6 0.5

6.4 5.6

7.6 6.8

4.1 3.6

6.0 4.8

5.6 4.9

5.9 5.3

4.0 3.2

5.2 4.1

16.6 16.12

9.3X


실적 추이 및 전망

1. 상반기 고정비 부담으로 부진하지만, 하반기 이익 성장 본격화

하반기 외형 성장에 따른 이익 개선

본격화

2016 1 매 액 비 19.9% 가한 1,732억원, 업

비 27.8% 감 했다. 매 액 여객 수 가 비 19.9% 가했지만

비용 가 비 27.8% 감 했다. 특 , 건비 비비가

33.9%, 66.3% 가한 261억원, 210억원 했다. 건비는 근 재

직원수가 가했 다. 직원수는 2015 1 말 1,088 에 2016

1,483 비 34.1%가 가했다.

건비 비비 담 2 에도 어질 망 다. 2016 2 업

7.1% 가한 97억원 상 다. 2015 6월 스 향 감안하 큰

가가 상 지만, 비수 과 비비 건비 담 개

다. 3 수 에 진 하 고 비 담 감 하고 실 큰

망 다.

2016 3 매 액 비 20.7% 가한 2,128억원 상 다.

사상 첫 2,000억원 돌 할 망 다. 매 액 가 건비 비비

업 비 119.3% 가한 368억원 상 다. 재 장

가 어지 업 도 큰 폭 장할 망 다.

상장 후 장과 가에도 하고 2015 하 실 상보다

는 스 향 한 가 티 매량 가 항공 도 에

다. 주가는 상보다 진한 실 상장 후 약 하고

본격 실 장 탕 재차 등 타날 망 다.

표 2. 제주항공 분기별 실적 추이 및 전망

2015 2016F

1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2QF 3QF 4QF

매출액 1,444 1,424 1,667 1,546 1,732 1,718 2,128 1,970

항공운송 1,399 1,383 1,619 1,498 1,680 1,670 2,072 1,913

임대/기타 45 41 48 48 52 48 56 57

영업이익 216 91 168 40 156 97 368 172

세전이익 211 141 149 29 160 125 390 184

순이익 211 112 126 23 127 95 297 140

영업이익률 15.0 6.4 10.1 2.6 9.0 5.7 17.3 8.7

세전이익률 14.6 9.9 9.0 1.9 9.3 7.3 18.3 9.3

순이익률 14.6 7.9 7.5 1.5 7.3 5.5 13.9 7.1

ASK(백만km) 2,206 2,417 2,584 2,608 2,608 2,874 3,071 3,074

RPK(백만km) 1,902 1,981 2,184 2,290 2,290 2,422 2,681 2,696

연료비 325 380 375 353 288 327 408 416

정비비 126 133 208 207 210 212 208 221

인건비 195 190 209 206 261 256 251 248

자료: 제주항공, 하나금융투자

신민석02-3771-7566

4

156억원

가했지만, 업

비비가 비 각각

재가 늘어

2016 1 말

업 비

큰 폭

개 한 망

큰 폭 가할

. 매 액

비비 담 낮아

장 매 장

상보다 진한

원 보강

하고 지만, 하

(단위: 억원, %)

2Q16 증감율

QoQ YoY

(0.8) 20.7

(0.6) 20.8

(7.4) 17.4

(37.7) 7.1

(22.3) (11.8)

(25.1) (15.6)

- -

- -

- -

10.2 18.9

5.8 22.3

13.4 (13.9)

1.2 60.0

(1.7) 35.0


2. 저유가와 경쟁력 강화로 장기 성장 기대

꾸준한 외형 성장과 비용 절감으로

이익 모멘텀 2018년까지 지속 전망

주항공 2016 매 액 비 24.1% 가한 7,548억원 상 다

도 장 가 지 고 다. 보 항공 는 2015 말 22 에

26 4 가 가 망 다. 본, 동남아 등 단거리 수 가 리

하고 어 재 에 매 장 다.

업 비 54.1% 가한 793억원 상 다. 상 실

비 담 다 진하지만, 3 수 수 빠 게 개

비 54.1% 가가 가능할 망 다.

특 , 지 해 하 에는 스 향 탑승 지하 해 낮

매 비 았지만, 2016 하 에는 상가격 티 매 비 늘어

상 다. 또한, 항공 타( 내 매) 매 액도 꾸

장 마진 보가 리해질 망 다.

항공 는 재 보 737 단 용하고 다. 도 항공 수는

2016 4 감 할 망 다. 2020 지 40 항공 도

지 해 같 격한 항공 도 시 비용 가는 향후 타 지

다. 격한 장에 시행착 는 2016 상 해

에 원가 경쟁 장 망 다.

표 3. 제주항공 연간 실적 추이 및 전망

2013 2014 2015 2016F 2017F

매출액 4,323 5,106 6,081 7,548 8,743

항공운송 4,265 4,990 5,899 7,335 8,501

임대/기타 18 72 138 164 189

영업이익 152 295 515 793 1,105

세전이익 194 320 531 860 1,190

순이익 194 320 472 658 904

영업이익률 3.5 5.8 8.5 10.5 12.6

세전이익률 4.5 6.3 8.7 11.4 13.6

순이익률 4.5 6.3 7.8 8.7 10.3

ASK(백만km) 6,143 7,441 9,815 11,626 13,122

RPK(백만km) 5,115 6,313 8,357 10,089 11,313

연료비 - 1,662 1,432 1,439 1,783

정비비 - 466 674 852 961

인건비 - 593 800 1,016 1,087

자료: 제주항공, 하나금융투자

신민석02-3771-7566

5

상 다. 꾸 한 재

에 2016 에는

리 장 지

실 비비 건

개 연간 업

가격 티

늘어 마진 개

꾸 가하고 어

수는 2015 6 에

하고 다.

타 지 않 망

, 단

(단위: 억원, %)

2018F

9,923

9,660

207

1,317

1,411

1,072

13.3

14.2

10.8

14,514

12,502

2,188

1,063

1,152


수요 중심의 노선 편성으로 이익 극대화

1. 내국인 출국자 확대 지속, 저비용 항공사 점유율 상승 중

해외여행에 대한 관심 증가로 내국인

출국자수는 두 자리 성장 가능 전망

내 수는 2015 1,931 에 2016 2,143 비

상 다. 미 2016 1 내 는 비 18.3% 가한

했다. 2 는 스 감안해 리 장 가능하 에

내 가능할 망 다.

지 2013 후 내 수가 장 어가고 다. 내

내 민간 비 감 과 같 향 움직 다. 비가 늘어날수 해 여행에

수 가 가하 다. 다만, 2013 과 다 모습

2013 내 수는 민간 비 감 비 탄 가 3.0 지만

후 탄 가 5.0 아 민간 비 감 보다 내 는

하고 다.

내 수가 민간 비보다 장 하는 는 1) 비

비용 항공사 공 가에 항공 하 3) 가 하락에 할 료

단 다.

첫째 비 변 는 심 집과 동차에 한 보다는

심 늘어 해 여행에 한 수 가 아지고 다. 또한, 다양한

하는 해 여행에 한 심들 장 심 해 여행 수

째 비용 항공사들 2014 후 공 늘리 단거리 에 한

하고 다. 특 동남아, 본, 등 주 여행지 심 키지 가격

가 단 여행객 늘어 고 다. 마지막 가 하락 2015 9

료 과가 사라지 항공 가격 하 효과가 타 고 다. 근

할 료 과 간 하 지하고 어 당 간 한 가격에

지 망 다.

그림 3. 내국인 출국자수와 민간소비증감률 추이 및 전망

내국인 출국자는 민간소비 증감률

대비 높은 성장세 유지


(30)

(20)

(10)

0

10

20

30

40

03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14

내국인 출국자수 증감률(좌) 민간소비증감률(우)(%)

신민석02-3771-7566

6

비 11.0% 가가

555.8만

2016 11.0%

내 수는

해 여행에 한

보 고 다.

지만, 2013

장

비 변 2)

할 료 담

보다는 에 한

다양한 매체에 개

시키고 다.

한 수 가

가격 하락하

9월 후 할

근 가 등에도

수 가 는

(1)

0

1

2

3

4

5

6

15 16F

(%)


2. 괌은 이미 LCC가 대한항공을 넘었다

대한항공 단독 노선인 괌노선에서

저가항공사 가격 전략은 성공적으로

안착 중

2016 4월 사 항공 운항횟수는 비 4.5% 가한

다. 그 가항공사 항공사( 한항공)가 310 , 154 비

가, 5.5% 감 했다. 한항공 운항횟수 감 에도 체 공

지 해 2개 가항공사가 취항 시 했 다. 에어 산 해

지 해 7월 , 티웨 항공 천- 9월 취항하고

4월 가항공사 항공사 여객수는 4.8만 , 3.1만 각각 비

46.7% 가했다. LCC 공 가 체 여객 수 창 하는

다. 2015 한 수는 42.8만 2014 30.8만 보다

다. 해 들어 는 3개월 동안 20~30% 수 장 어가고 다

비 주항공 여객 비 22.6% 다. 2015 6월 30.3%

가 항공사 신규 취항 비 20% 수 하락하고 다. 하지만

상 하는 여객 수 가 주항공 여객실 꾸 장할

그림 4. 괌 노선 운항횟수 추이 그림 5. 괌 노선 여객수 추이

주: 4개 공항(인천, 김포, 김해, 제주) 기준. 자료: 항공포탈, 하나금융투자 주: 4개 공항(인천, 김포, 김해, 제주) 기준. 자료: 항공포탈, 하나금융투자

그림 6. 한국인 괌 입국자수 추이 그림 7. 국적사 대비 제주항공 여객수 비중

자료: 괌관광청, 하나금융투자 자료: 항공포탈, 하나금융투자

0

100

200

300

400

500

14.1 14.7 15.1 15.7 16.1

저가항공사 대형항공사(회)

0

1

2

3

4

5

6

7

14.1 14.7 15.1 15.7

저가항공사 대형항공사(만명)

(30)

0

30

60

90

0

10

20

30

40

50

60

11 12 13 14 15 16

한국인 괌 입국자수(좌) YoY(우)(천명) (%)

0

20

40

60

80

100

14.1 14.7 15.1 15.7

제주항공 국적사 전체(%)

신민석02-3771-7566

7

가한 464

비 각각 10.3%

공 늘어 는

해-

다.

비 37.8%,

효과 단

만 보다 39.0% 가했

다. 체 여객

한 후

하지만 하락

장할 망 다.

하나금융투자

16.1

대형항공사

16.1


3. 대형항공사를 따라잡고 있는 일본노선

경쟁 심화 속 두 자리 수요 증가로

저가항공사 중심의 점유율 확대 지속

2016 4월 사 본 항공 운항횟수는 비 15.8%

다. 그 가항공사 항공사가 2,553 , 3,322 비

가, 1.2% 감 했다. 2014 1월 본 가항공사 운항횟수

수 비 각각 24.6%, 29.3% 수 었지만 근 들어 40% 지 격하고

4월 가항공사 항공사 여객수는 37.1만 , 48.1만

45.6%, 0.6% 가했다. 1 평균 장 각각 66.9%, 16.2% 것

가 것 다. 는 본 큐슈 지역 지진 한 시 감

해 스 악재에도 한 본 수는 리 수 장 했

본 수가 2012 8월 후 42개월 만에 플러스 었 다

한 본 수 장 40~50% 수 지하고 어 다

본 체 여객 비 주항공 비 11.9% 다. 10% 수

하고 지만 체 여객 가하는 다. 본 리 장 가

우 실 도 꾸 가할 망 다.

그림 8. 일본 노선 운항횟수 추이 그림 9. 일본 노선 여객수 추이

주: 4개 공항(인천, 김포, 김해, 제주) 기준. 자료: 항공포탈, 하나금융투자 주: 4개 공항(인천, 김포, 김해, 제주) 기준. 자료: 항공포탈, 하나금융투자

그림 10. 한국인 일본 입국자수 추이 그림 11. 국적사 대비 제주항공 여객수 비중

자료: 일본관광청, 하나금융투자 자료: 항공포탈, 하나금융투자

0

1,000

2,000

3,000

4,000

14.1 14.7 15.1 15.7 16.1

저가항공사 대형항공사(회)

0

10

20

30

40

50

60

70

14.1 14.7 15.1 15.7

저가항공사 대형항공사(만명)

(100)

(50)

0

50

100

150

0.0

0.1

0.2

0.3

0.4

0.5

0.6

05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16

한국인 일본 입국자수(좌) YoY(우)(백만명) (%)

0

20

40

60

80

100

14.1 14.7 15.1 15.7

제주항공 국적사 전체(%)

신민석02-3771-7566

8

15.8% 가한 5,875

각각 49.2%

운항횟수 여객

격하고 다.

각각 비

것 감안하 장

감 단 다. 지

했 , 한

다. 해도

다.

수 지

장 가 지 경

하나금융투자

16.1

대형항공사

16.1


4. 국내 주요 항공사 월별 실적 추이

경쟁 심화 속 두 자리 수요 증가로

저가 항공사 점유율 확대 지속

비용항공사는 2014 후 리 상 여객 감 과 85% 수

꾸 장하고 다. 특 , 2016 1월과 2월 사상 처 90%

상 실 달 했다. 재 공 꾸 가하고 는 과

보하고 어 비용 항공사들 탑승 과 장 는 당 간 지

표 4. 항공사별 여객지표 추이

공급석(만명) 공급증감률(%) 여객수(만명) 여객증감률(%)

KAL AAR JJA JNA KAL AAR JJA JNA KAL AAR JJA JNA KAL AAR JJA JNA KAL

14년 1월 273.1 186.9 49.2 28.1 0.4 3.3 16.7 22.0 198.2 142.8 43.5 24.7 3.6 7.5 23.0 34.6 72.6

14년 2월 244.4 170.5 44.4 26.8 (1.9) 2.7 8.4 20.0 182.2 136.3 40.5 23.3 (0.1) 8.4 14.3 27.6 74.5

14년 3월 260.2 187.6 48.0 30.2 (3.5) 3.0 14.2 22.0 183.8 140.6 40.4 25.8 (3.0) 5.3 14.5 35.5 70.6

14년 4월 269.7 183.7 49.4 36.5 (2.7) 4.5 19.7 34.6 198.4 144.5 44.1 32.7 0.5 10.9 20.9 46.0 73.6

14년 5월 281.1 192.9 52.0 36.4 (2.8) 6.6 15.4 30.5 191.6 136.1 43.3 28.0 (3.5) 6.7 11.2 26.2 68.2

14년 6월 268.4 186.3 49.3 34.8 0.8 5.5 10.5 23.3 193.4 144.9 43.5 31.4 0.6 8.5 9.8 32.1 72.1

14년 7월 281.3 194.6 55.5 37.5 (0.7) 4.7 19.3 29.4 208.9 157.3 49.7 34.2 1.0 10.1 20.1 34.3 74.3

14년 8월 289.9 203.1 57.2 39.1 (0.7) 5.4 15.0 22.0 229.3 170.2 52.8 35.7 (0.8) 7.3 16.2 24.8 79.1

14년 9월 269.7 191.2 55.6 37.4 0.2 4.4 24.0 23.2 190.5 145.0 48.0 32.9 (2.6) 4.0 27.3 33.0 70.6

14년 10월 276.8 197.7 57.6 34.6 (0.8) (20.7) 18.3 7.1 207.6 160.8 52.3 31.5 1.0 11.3 30.5 20.3 75.0

14년 11월 256.5 187.0 54.7 31.3 (1.7) 4.2 23.5 8.0 182.8 147.2 48.2 28.2 (2.4) 10.4 32.1 21.2 71.3

14년 12월 266.2 190.4 58.8 36.3 (0.2) 2.9 29.7 23.4 182.5 143.4 48.6 31.2 (0.1) 10.3 31.4 30.0 68.6

15년 1월 275.4 192.9 60.4 40.0 0.8 3.2 22.9 42.5 202.3 154.4 54.7 35.2 2.1 8.1 25.7 42.6 73.5

15년 2월 250.9 178.2 55.2 35.1 2.7 4.5 24.5 30.8 195.5 148.5 49.6 31.0 7.3 9.0 22.5 33.0 77.9

15년 3월 269.3 190.9 60.0 43.1 3.5 1.7 24.9 42.5 201.5 150.9 51.2 36.3 9.7 7.3 26.8 40.8 74.8

15년 4월 276.0 188.5 65.5 35.8 2.3 2.6 32.5 (1.9) 219.9 159.8 57.2 32.5 10.8 10.6 29.8 (0.5) 79.7

15년 5월 295.6 199.1 70.8 50.4 5.2 3.2 36.1 38.2 230.6 159.6 59.9 44.5 20.4 17.3 38.4 59.2 78.0

15년 6월 272.1 181.6 69.8 44.1 1.4 (2.5) 41.6 26.9 175.5 117.3 53.8 35.2 (9.3) (19.0) 23.7 12.0 64.5

15년 7월 251.0 177.6 71.8 45.5 (10.8) (8.7) 29.3 21.3 188.0 134.4 63.7 40.1 (10.0) (14.5) 28.1 17.3 74.9

15년 8월 296.5 199.9 73.8 54.6 2.3 (1.6) 28.9 39.7 240.5 167.8 68.1 50.2 4.9 (1.4) 29.0 40.7 81.1

15년 9월 282.8 192.0 70.6 56.5 4.9 0.4 26.9 51.3 205.8 146.6 60.7 49.4 8.0 1.1 26.5 49.9 72.8

15년 10월 290.7 200.2 72.3 61.0 5.0 1.2 25.6 76.2 231.0 166.2 66.0 54.5 11.3 3.4 26.2 72.8 79.5

15년 11월 271.5 191.8 70.1 60.4 5.8 2.5 28.3 93.2 204.8 154.8 62.8 53.6 12.0 5.1 30.2 90.2 75.4

15년 12월 281.7 194.6 75.9 65.2 5.8 2.2 29.1 79.5 206.0 152.4 64.2 55.3 12.9 6.2 32.1 77.3 73.1

16년 1월 288.7 193.1 73.8 63.2 4.9 0.1 22.1 58.1 228.5 162.8 65.5 57.4 12.9 5.4 19.7 62.8 79.1

16년 2월 276.4 188.5 72.3 62.4 10.2 5.8 30.8 77.8 217.8 156.4 64.5 56.6 11.4 5.3 30.1 82.3 78.8

16년 3월 282.1 194.4 77.2 64.0 4.8 1.8 28.7 48.7 207.2 151.0 65.0 53.7 2.8 0.1 26.9 48.0 73.4

자료: 항공포탈, 하나금융투자

신민석02-3771-7566

9

수 탑승

90% 수 에 하

과 가격 경쟁

지 망 다.

탑승률(%)

AAR JJA JNA

76.4 88.5 88.1

79.9 91.2 87.0

74.9 84.1 85.3

78.7 89.2 89.5

70.6 83.2 76.7

77.8 88.3 90.3

80.8 89.5 91.1

83.8 92.4 91.4

75.8 86.2 88.2

81.3 90.8 91.0

78.7 88.2 90.0

75.3 82.6 85.8

80.1 90.5 88.1

83.3 89.8 88.5

79.1 85.4 84.3

84.8 87.4 90.8

80.1 84.6 88.3

64.6 77.1 79.7

75.7 88.7 88.1

83.9 92.4 92.1

76.3 85.9 87.3

83.0 91.3 89.3

80.7 89.6 88.6

78.3 84.5 84.7

84.3 88.7 90.8

83.0 89.2 90.7

77.7 84.2 83.9


기재 확대에 따른 비용 절감과 유가 하락 수혜

1. 보잉 737 단일 기종 확대로 비용 절감 기대

단일 기종 대량 보유에 따른 비용

절감 본격화

주항공 단거리 에 항공 보 737 꾸 운용리스하고

재는 2014 16 에 2015 22 4 가 가했 , 2016 에는

비 4 가 늘어날 다.

보 737 미 운 수는 180~190 지 가능하

항 거리는 5,376km 다. 거리상 아시아 주 도시가 커 , 미주지역

운항 가능하다. 지역 커 가 가능하지만, 한 과

필 하 에 편수가 한 다. 재는 본과 동남아 심

가 보할 경우 장 한- 심

도 가능하다.

내 비용 항공사 주항공 보 737 단 하

비하고 다. 사 프 그램과 비 시스 단 맞춰

보 에 필 한 비용 고 다. 2017 하 는 10 상

마 사들 장 도 가능해 사 에 비용 가

다. 또한, 비 능 향상 고 모 매가 량 비비

망 다. 마지막 항공 도 에 운용리스 비용도 리스 업체

상 량 매에 리스료 감 가능하다.

표 5. LCC 항공기 도입시기 및 기종

제주항공 진에어(주) 에어부산(주) 이스타항공(주) (주

도입시기 기종 도입시기 기종 도입시기 기종 도입시기 기종 도입시기

08년 5월 B737 08년 7월 B737 11년 1월 A321 09년 9월 B737 10년 6

08년 7월 B737 08년 9월 B737 12년 3월 A321 12년 3월 B737 10년 9

09년 9월 B737 08년 11월 B737 12년 11월 A320 12년 7월 B737 11년 1

10년 11월 B737 09년 3월 B737 13년 4월 A321 13년 4월 B737 11년 8

11년 6월 B737 10년 3월 B737 13년 11월 A321 13년 6월 B737 12년 5

12년 3월 B737 11년 7월 B737 14년 3월 A321 14년 8월 B737 13년 9

12년 9월 B737 12년 1월 B737 14년 7월 A321 14년 11월 B737 14년 3

12년 11월 B737 12년 4월 B737 14년 11월 A320 14년 12월 B737 14년 7

13년 6월 B737 13년 1월 B737 14년 12월 A320 15년 1월 B737 14년 12

14년 2월 B737 13년 6월 B737 15년 10월 A321 15년 6월 B737 15년 3

14년 3월 B737 13년 9월 B737 15년 11월 A321 15년 6월 B737 15년 9

14년 4월 B737 14년 7월 B737 16년 1월 A320 15년 10월 B737 15년 12

14년 6월 B737 14년 11월 B777 16년 4월 A321 16년 3월 B737 16년 3

14년 12월 B737 15년 7월 B777 16년 4월 A321 16년 4월 B737 16년 3

15년 2월 B737 15년 7월 B737 19년 7월 B737

15년 3월 B737 15년 9월 B737

15년 4월 B737 15년 10월 B737

15년 5월 B737 15년 10월 B737

15년 11월 B737 15년 12월 B777

15년 11월 B737 16년 3월 B737

15년 12월 B737

16년 2월 B737

16년 4월 B737

16년 4월 B737


신민석02-3771-7566

10

운용리스하고 다. 보

에는 26

가능하 , 운

미주지역 지

많지만, 장

심 업

하 경쟁 강

맞춰 다양한 재

상 장

가 감 시킬 수

비비 담도 감

업체 신뢰도 향

주)티웨이항공

도입시기 기종

6월 B737

9월 B737

1월 B737

8월 B737

5월 B737

9월 B737

3월 B737

7월 B737

12월 B737

3월 B737

9월 B737

12월 B737

3월 B737

3월 B737


2. WTI기준 50달러 아래에서 연료비 부담은 제한적

저유가 대표 수혜주는 항공주이며,

연료비 절감에 따른 실적 모멘텀은

당분간 지속 전망

할 료는 월 16 당월 15 지 거래 는 싱가포 항공

(MOPS) 과 다. 할 료가 과 는 가 시 항공 가

달러 WTI 산할 경우 55달러 상에 과 다. 하 는

망 WTI 50달러 수 상하고 , 단 슈

가가 하 에도 어질 것 망하고 다. 근 가 등

료가 2015 9월 후 과하지 않 것 감안하 근 가도 낮

표 6. 유류할증료 부과기준 변경내용(거리비례 구간제)

구 분 아시아나항공 진에어 티웨이항공

기존 변경 기존 변경 기존

부과군수 7 9 4 6 3

변경내용 ① 일본-중국산동 ① 500마일 미만 ① 일본-중국산동 ① 600마일 미만 ① 일본-중국산동 ①

② 중국-동북아 ② 500 ~1,000미만 ② 중국-동북아 ② 600 ~1,0미만 ② 중국-동북아 ②

③ 동남아 ③ 1,000~1,500미만 ③ 동남아 ③ 1,0~1,800미만 ③ 동남아 ③

④ CIS-서남아 ④ 1,500~2,000미만 ④ 하와이 ④ 1,800~2,400미만 ④

⑤ 중동-대양주 ⑤ 2,000~2,500미만 ⑤ 2,400~3,600미만

⑥ 유럽-아프리카 ⑥ 2,500~3,000미만 ⑥ 3,600~4,600

⑦ 미주 ⑦ 3,000~4,000미만

⑧ 4,000~5,000미만

⑨ 5,000이상

구 분 이스타항공 에어부산 제주항공

기존 변경 기존 변경 기존

부과군수 3 7 3 3 3

변경내용 ① 일본-중국산동 ① 400마일 미만 ① 일본-중국산동 ① 700마일 미만 ① 일본-중국산동 ①

② 중국-동북아 ② 400 ~ 700미만 ② 중국-동북아 ② 700 ~1,400미만 ② 중국-동북아 ②

③ 동남아 ③ 700 ~1,100미만 ③ 동남아-괌 ③ 1,400~2,0 ③ 동남아-대양주 ③

④ 1,100~1,500미만 ④

⑤ 1,500~1,900미만 ⑤

⑥ 1,900~2,300미만

⑦ 2,300이상

자료: 국토교통부, 하나금융투자

그림 12. WTI와 항공유가 스프레드 추이 그림 13. 유류할증료 적용 구간과 항공유가 추이

자료: 하나금융투자 자료: 하나금융투자

30

60

90

120

150

100

115

130

145

160

175

09 10 11 12 13 14 15 16

Spread(항공유/WTI,좌)항공유가(우)WTI(우)

(%) (US$/bbl)

0

4

8

12

16

20

09 10 11 12 13 14

유류할증료 구간(좌) 항공유가(단계)

신민석02-3771-7566

11

항공 평균 가격

항공 가 럴당 63

하 가

가능하지만,

등에도 할

수 다.

티웨이항공

변경

4

① 600마일 미만

② 600 ~1,0미만

③ 1,0~1,800미만

④ 1,800~2,400

제주항공

변경

5

① 500마일 미만

② 500 ~1,000미만

③ 1,000~1,500미만

④ 1,500~2,000미만

⑤ 2,000~2,500

30

50

70

90

110

130

150

15 16

항공유가(우)(배럴/달러)


안정적인 재무구조에 배당수익은 덤

2016년 주당 배당금 500원

시가수익률 1.6% 수준 예상

주항공 채비 2015 말 106.1% 수 다. 2014 229.2%

했다. 채비 100% 지만 항공사 업특 고 했 그리

아니라는 단 다. 항공사 한항공과 아시아 항공 각각 867.6%, 991.2%

감안하 매우 낮 수 다. 항공 리스 운용하 에 채

에 한 우 는 항공사에 비해 미미하다고 단 다. 가항공사

어 산(75.7%)보다 지만 진에어(296.4%)보다 낮다.

LCC 1 라는 경쟁 탕 우수한 창 능 보 한 것

산 2015 말 1,258억원 , 해는 비 25.1% 가한

상 다. 당 향 20% 수 지 다고 가 하 주당 당 늘어날

다. 규모가 장함에 라 당 지 해 400원에 2016 500

날 망 다. 재 주가 2016 당수 1.6% 수 다.

그림 14. 제주항공 배당성향 및 현금성자산

2015년 배당성향 22%

2016년부터 20% 유지 가정


그림 15. 제주항공 배당금과 배당수익률

이익규모 확대에 따라 배당금 증가

기대


125.8

157.4

183.7 171

0

50

100

150

200

15 16F 17F

현금성자산 배당성향(십억원)

1.0

1.6

2.2

0

200

400

600

800

1,000

15 16F 17F

배당금 배당수익률(원)

신민석02-3771-7566

12

229.2%에 크게 감

그리 수

867.6%, 991.2%

채 또는 차

비 할 경우 에

단 다.

가한 1,574억원

늘어날 것

500원 늘어

171.7

19

20

21

22

23

18F

(%)

2.6

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

18F

(%)


추정 재무제표

손익계산서 (단위: 십억원) 대차대조표

2014 2015 2016F 2017F 2018F 2014 2015 2016F

매출액 510.6 608.1 754.8 874.3 992.3 유동자산 178.0 355.5 450.0

매출원가 423.3 486.1 590.4 666.4 748.1 금융자산 106.8 272.5 344.2

매출총이익 87.3 122.0 164.4 207.9 244.2 현금성자산 77.6 125.8 157.4

판관비 57.8 70.6 85.1 97.4 112.5 매출채권 등 16.6 31.0 39.4

영업이익 29.5 51.4 79.3 110.5 131.7 재고자산 5.1 6.1 7.8

금융손익 0.1 (2.5) 4.9 6.7 7.3 기타유동자산 49.5 45.9 58.6

종속/관계기업손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 비유동자산 85.6 122.3 147.5

기타영업외손익 2.4 4.1 1.1 1.7 2.0 투자자산 0.0 1.1 1.4

세전이익 32.0 53.0 85.3 119.0 141.1 금융자산 0.0 1.1 1.4

법인세 0.0 5.8 20.2 28.6 33.9 유형자산 31.6 41.2 65.7

계속사업이익 32.0 47.2 65.2 90.4 107.2 무형자산 7.8 11.6 11.5

중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 46.2 68.4 68.9

당기순이익 32.0 47.2 65.2 90.4 107.2 자산총계 263.7 477.7 597.5

포괄이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 유동부채 135.9 200.0 252.3

(지분법제외)순이익 32.0 47.2 65.2 90.4 107.2 금융부채 3.0 24.3 25.2

지배주주표괄이익 30.7 43.3 65.2 90.4 107.2 매입채무 등 56.4 64.6 82.3

NOPAT 29.5 45.7 60.5 84.0 100.1 기타유동부채 76.5 111.1 144.8

EBITDA 37.9 61.2 79.3 110.5 131.7 비유동부채 47.7 45.9 58.5

성장성(%) 금융부채 0.0 0.0 0.0

매출액증가율 18.1 19.1 24.1 15.8 13.5 기타비유동부채 47.7 45.9 58.5

NOPAT증가율 94.1 54.9 32.4 38.8 19.2 부채총계 183.6 245.9 310.8

EBITDA증가율 64.8 61.5 29.6 39.3 19.2 지배주주지분 80.1 231.8 286.7

(조정)영업이익증가율 94.1 74.2 54.3 39.3 19.2 자본금 110.0 129.5 129.5

(지분법제외)순익증가율 64.9 47.5 38.1 38.7 18.6 자본잉여금 0.0 88.0 88.0

(지분법제외)EPS증가율 65.0 41.2 22.5 38.8 18.6 자본조정 (0.2) 0.7 0.8

수익성(%) 기타포괄이익누계 0.0 0.0 0.0

매출총이익률 17.1 20.1 21.8 23.8 24.6 이익잉여금 (29.7) 13.6 68.4

EBITDA이익률 7.4 10.1 10.5 12.6 13.3 비지배주주지분 0.0 0.0 0.0

(조정)영업이익률 5.8 8.5 10.5 12.6 13.3 자본총계 80.1 231.8 286.7

계속사업이익률 6.3 7.8 8.6 10.3 10.8 순금융부채 (103.7) (248.2) (319.0)

투자지표 현금흐름표

2014 2015 2016F 2017F 2018F 2014 2015 2016F

주당지표(원) 영업활동현금흐름 60.3 72.1 98.0

EPS 1,454 2,053 2,515 3,490 4,138 당기순이익 32.0 47.2 65.2

BPS 3,639 8,948 11,066 14,054 17,494 조정 13.4 19.8 8.7

CFPS 1,932 3,158 3,253 4,231 5,034 감가상각비 8.4 9.7 0.0

EBITDAPS 1,723 2,663 3,060 4,266 5,085 외환거래손익 (1.7) (1.8) 0.0

SPS 23,204 26,473 29,136 33,749 38,303 지분법손익 0.0 0.0 0.0

DPS 0 400 503 698 828 기타 6.7 11.9 8.7

주가지표(배) 자산/부채의 변동 14.9 5.1 24.1

PER N/A 19.5 12.7 9.2 7.7 투자활동현금흐름 (4.6) (152.0) (67.9)

PBR N/A 4.5 2.9 2.3 1.8 투자자산감소(증가) 0.8 (1.1) (0.3)

PCFR N/A 12.7 9.8 7.6 6.4 유형자산감소(증가) (3.9) (23.9) (25.7)

EV/EBITDA N/A 12.9 6.4 4.1 3.3 기타투자활동 (1.5) (127.0) (41.9)

PSR N/A 1.5 1.1 0.9 0.8 재무활동현금흐름 0.0 127.4 (8.2)

재무비율(%) 금융부채증가(감소) 3.0 21.3 0.9

ROE 48.2 30.2 25.1 27.8 26.2 자본증가(감소) 0.0 107.5 0.0

ROA 15.1 12.7 12.1 13.7 13.6 기타재무활동 (3.0) (1.4) 1.3

ROIC 204.2 180.7 223.5 199.6 102.2 배당지급 0.0 0.0 (10.4)

부채비율 229.2 106.1 108.4 98.5 89.2 현금의 증감 56.8 48.2 31.6

순부채비율 (129.5) (107.1) (111.3) (103.1) (86.5) Unlevered CFO 42.5 72.5 84.3

이자보상배율(배) 0.0 734.3 213.8 291.9 340.9 Free Cash Flow 56.4 31.5 72.3


Country Aggregates Sector Aggregates

PER(x) EPS증가율(%) PER(x)

FY1 FY2 12M Fwd FY1 FY2 FY1 FY2 12M Fwd

Korea Korea

Emerging Market Emerging Market

World World

자료: MSCI I/B/E/S Aggregates

신민석02-3771-7566

13

(단위: 십억원)

2017F 2018F

524.9 559.5

401.6 419.4

183.7 171.7

46.0 52.3

9.1 10.3

68.2 77.5

197.7 298.0

1.6 1.9

1.6 1.9

115.7 215.7

11.5 11.5

68.9 68.9

722.7 857.5

290.4 326.7

26.2 27.1

96.0 109.1

168.2 190.5

68.2 77.5

0.0 0.0

68.2 77.5

358.6 404.3

364.1 453.2

129.5 129.5

88.0 88.0

0.8 0.8

0.0 0.0

145.8 234.9

0.0 0.0

364.1 453.2

(375.4) (392.2)

(단위: 십억원)

2017F 2018F

119.6 135.2

90.4 107.2

(0.0) 0.1

0.0 0.0

0.0 0.0

0.0 0.0

0.0 0.1

29.2 27.9

(81.3) (129.9)

(0.2) (0.2)

(50.0) (100.0)

(31.1) (29.7)

(12.1) (17.2)

1.0 0.9

0.0 0.0

(0.1) 0.0

(13.0) (18.1)

26.3 (11.9)

109.6 130.4

69.6 35.2

EPS증가율(%)

FY1 FY2


투자의견 변동 내역 및 목표주가 추이

제주항공

날짜 투자의견 목표주가 날짜 투자의견

16.5.25 BUY 45,000

투자등급 관련사항 및 투자의견 비율공시

� 투자의견의 유효기간은 추천일 이후 12개월을 기준으로 적용

� 기업의 분류

BUY(매수)_목표주가가 현주가 대비 15% 이상 상승 여력 Neutral(중립)_목표주가가 현주가 대비 -15%~15% 등락 Reduce(비중축소)_목표주가가 현주가 대비 15% 이상 하락 가능

� 산업의 분류

Overweight(비중확대)_업종지수가 현재지수 대비 15% 이상 상승 여력Neutral(중립)_업종지수가 현재지수 대비 -15%~15% 등락 Underweight(비중축소)_업종지수가 현재지수 대비 -15%~15% 등락

투자등급 BUY(매수) Neutral(중립) Reduce(비중축소) 합계

금융투자상품의 비율 86.2% 11.9% 1.9% 100.0%

* 기준일: 2016년 5월 23일

Compliance Notice

� 본 자료를 작성한 애널리스트(신민석)는 자료의 작성과 관련하여 외부의 압력이나 부당한 간섭을 받지 않았으며, 본인의 의견을 정확하게 반영하여 신의성실 하게 작성하였습니다

� 본 자료는 기관투자가 등 제 3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다. � 당사는 2016년 5월 25일 현재 해당회사의 지분을 1%이상 보유 하고 있지 않습니다 � 본 자료를 작성한 애널리스트(신민석)는 2016년 5월 25일 현재 해당 회사의 유가증권을 보유하고 있지 않습니다.

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0

10,000

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40,000

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60,000

14.5 14.7 14.9 14.11 15.1 15.3 15.5 15.7 15.9 15.11 16.1 16.3 16.5

제주항공 목표주가(원)

신민석02-3771-7566

14

투자의견 목표주가

여력

등락

합계

100.0%

작성하였습니다

만한 자료 및 정보로 얻어진 결과에 대한 법적 책임소재

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제주항공 (089590) - Naverimgstock.naver.com/upload/research/company/1464157759785.pdf제주항공 (089590) Analyst 신민석 2. Valuation 이익 성장이 본격화되는 2017년부터