May 20th, 2008

COMPANY REPORT

Ngày 3 tháng 4 năm 2017

www.hsc.com.vn

Xin vui lòng xem nội dung chi tiết về xung đột lợi ích và khuyến cáo cuối báo cáo này

Fiachra Aodh MacCanaGiám đốc điều hành - Phòng Nghiên cứufiachra.maccana@hsc.com.vn

Vũ Thu Hà Chuyên viên phân tích cấp caoha.vthu@hsc.com.vn

CTCP Chứng khoán TP. Hồ Chí MinhTrụ sở chínhTầng 5 & 6, Tòa nhà AB76 Lê Lai, Quận 1, TPCHMT: (+84 8) 3 823 3299 F: (+84 8) 3 823 3301

Chi nhánh Hà NộiTầng 4 & 5, 66A Trần Hưng ĐạoQuận Hoàn KiếmT: (+84 4) 3 9334693F: (+84 8) 3 9334822

www.hsc.com.vn

Air Asia có kế hoạch thành lập một liên doanh ở Việt Nam để cung cấp dịch vụ hàng không giá rẻ. Mối đe dọa tiềm tàng đến tăng trưởng của VJC tại thị trường trong nước

• Khả năng được cấp phép hoạt động lớn.

• Thị trường hàng không Việt Nam hiện rất cô đặc và có tiềm năng tăng trưởng lớn

• Mối đe dọa cạnh tranh đối với các hãng hàng không của Việt Nam hiện nay.

• Gia nhập ngành sau, liên doanh mới không thể thay thế những hàng hàng không hiện tại.

• Jetstar Pacific gần đây đã đề xuất áp giá sàn vé máy bay nhưng Cục hàng không dân dụng Việt Nam dường như không chấp thuận đề xuất này.

• Đề xuất của Jetstar Pacific có thể là để ngăn chặn Vietjet Air áp dụng khuyến mãi đặc biệt đối với các chặng bay quan trọng.

• VJC cho triển vọng tốt nhất đối với ngành hàng không và chúng tôi đánh giá NẮM GIỮ đối với cổ phiếu này.

• HSC dự báo trong năm 2017 doanh thu thuần của VJC sẽ tăng trưởng 25% và LNST tăng trưởng 10%.

Báo cáo tóm tắt Ngành Cơ sở hạ tầng & Vận tải

May 20th, 2008

COMPANY REPORT

Ngày 3 tháng 4 năm 2017

www.hsc.com.vn

Xin vui lòng xem nội dung chi tiết về xung đột lợi ích và khuyến cáo cuối báo cáo này

Trang 2

Báo chí đưa tin AirAsia Bhd – công ty điều hành hãng hàng không giá rẻ lớn nhất châu Á có kế hoạch hợp tác với một công ty nội địa thành lập một hãng hàng không mới tại Việt Nam. Hãng hàng không này dự kiến sẽ đi vào hoạt động vào đầu năm 2018. Air Asia sẽ thành lập một liên doanh tại Việt Nam với vốn điều lệ là 1.000 tỷ đồng. Trong đó, Air Asia nắm 30% cổ phần. Còn 70% cổ phần còn lại là vốn góp từ công ty TNHH Gumin thuộc sở hữu của Tập đoàn Thiên Minh (TMG) và cá nhân ông Trần Trọng Kiên – Chủ tịch HĐQT của TMG. TMG hiện điều hành sở hữu chuỗi khách sạn Victoria Hotels & Resorts ở Việt Nam và Lào. Trong khi đó, ông Kiên cũng là thành viên HĐQT của Ngân hàng TMCP Á Châu (ACB) kiêm thành viên HĐQT Công ty THHH Chứng khoán Ngân hàng TMCP Á Châu.

Nhận định nhanh – Hãng hàng không mới này có lợi thế tín nhiệm từ tên tuổi của các chủ sở hữu. Chúng tôi giả định hãng hàng không mới sẽ giành được khoảng 6-15% thị phần trong nước trong một vài năm tới. Thị trường trong nước dự kiến sẽ tăng trưởng bình quân 11% mỗi năm trong cùng giai đoạn này. Do đó, chúng tôi ước tính sự gia nhập ngành của hãng hàng không mới có thể gây áp lực làm giảm tăng trưởng doanh thu của VJC với tăng trưởng bình quân từ 22%/năm hiện tại xuống khoảng 10-18%/năm trong 3 năm tới phụ thuộc vào mức thị phần mà đối thủ mới giành được.

Hành động – Chốt lời tại VJC trong một vài tháng tới.

Khả năng được cấp phép hoạt động lớn – Nhờ một trong những cổ đông của công ty mới này là hãng hàng không giá rẻ lớn nhất châu Á trong khi đó Tập đoàn Thiên Minh hiện cũng đang điều hành thủy phi cơ tại Việt Nam – với Công ty Hàng không Hải Âu. Do đó, chúng tôi cho rằng liên doanh này sẽ đáp ứng những

điều kiện khá nghiêm ngặt để đi vào hoat động trên thị trường vận tải hàng không tại Việt Nam. Xét về cả quan điểm chuyên môn và quy mô vốn. Mối liên hệ với ACB cũng là lợi thế giúp công ty huy động vốn trong tương lai. Trong những năm qua, AirAisa cũng đã thành lập các công ty liên kết tại Indonesia, Thái Lan, Ấn Độ và Nhật Bản. Với quy mô và tiềm năng tăng trưởng của thị trường Việt Nam, việc áp dụng chiến lược tương tự đối với Việt Nam là hoàn toàn hợp lý.

Thị trường hàng không Việt Nam hiện rất cô đặc và có tiềm năng tăng trưởng lớn: Hiện tại, chỉ có 3 hãng hàng không hoạt động tại thị trường nội địa Việt Nam bao gồm hãng hàng không quốc gia cung cấp dịch vụ hàng không đầy đủ – Vietnam Airlines (HVN – UpCOM) và hai hãng hàng không giá rẻ - Vietjet Air (VJC – HSX) và Jetstar Pacific – công ty con của HVN. Xét về thị phần, đến cuối năm 2016, HVN nắm 43% thị phần, VJC nắm 42% và Jetstar Pacific nắm 15% thị phần.

Trong năm 2016, tổng lượng hành khách hàng không nội địa của Việt Nam lên tới 57 triệu khách (tăng trưởng 30%) và Việt Nam là thị trường hàng không lớn thứ 5 ở Châu Á. Lượng hành khách đã tăng trưởng bình quân 18%/năm trong giai đoạn 2010-2016. Và theo đó Việt Nam trở thành một trong thị trường hàng không phát triển nhanh nhất tại Châu Á. Trong tương lai, HSC giả định lượng hành khách nội địa sẽ tăng trưởng trung bình 11%/năm cho đến năm 2020, có nghĩa là lượng hành khách nội địa sẽ là 88 triệu khách đến năm 2020.

Mối đe dọa cạnh tranh đối với các hãng hàng không của Việt Nam hiện nay: Do liên doanh này sẽ điều hành một hãng hàng không giá rẻ, hãng này sẽ cạnh tranh trực tiếp với VJC và Jetstar Pacific – công ty con của HVN. Với vốn điều lệ 1.000 tỷ đồng, liên doanh này sẽ đáp ứng yêu cầu về nguồn vốn để điều hành một đội bay từ 11-30 máy bay. Xét về quy mô đội bay, tính đến cuối năm 2016,

Số lượng hành khách đến các sân bay Việt Nam (triệu hành khách)

20,80 23,98 24,11 28,86 34,68

44,02 57,22 10,70

12,00 13,51 15,30

16,14

19,11

23,48

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

Quốc tế Trong nước

Nguồn: ACV, HSC thu thập

Đội bay các hãng hàng không của Việt Nam

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

200

2016 2018 2019

Jetstar Pacific Vietjet Air Vietnam Airlines

Nguồn: ACV, HSC thu thập

May 20th, 2008

COMPANY REPORT

Ngày 3 tháng 4 năm 2017

www.hsc.com.vn

Xin vui lòng xem nội dung chi tiết về xung đột lợi ích và khuyến cáo cuối báo cáo này

Trang 3

Thị phần vào cuối năm 2016

Nguồn: HSC thu thập

Sân bay Tân Sơn Nhất

Vietnam Airlines43%

Vietjet Air42%

Jetstar Pacific15%

• Vietnam Airlines có 87 máy bay với kế hoạch tăng đội bay lên 91 máy bay và 94 máy bay lần lượt vào cuối năm 2017 và 2018.

• Vietjet Airl có đội bay gồm 41 máy bay và dự kiến sẽ tăng lên 54 máy bay vào cuối năm 2017 và 66 máy trong vào cuối năm 2018.

• Jetstar Pacifi do HVN nắm 68% cổ phần và có đội bay gồm 18 máy bay và dự kiến tăng lên 24 máy bay vào cuối năm 2017 và 26 máy bay vào cuối năm 2018.

Do đó, theo kịch bản cơ sở của chúng tôi, sau hai năm đi vào hoạt động, hãng hàng không mới có thể giành được 6-15% thị phần từ thị phần của những hãng hàng không hiện tại, cụ thể là từ VJC và Jetstar Pacific do cả hai hãng này hiện cạnh tranh trên phân khúc giá rẻ. Theo đó, chúng tôi đưa ra hai kịch bản;

• Giả định đến năm 2020 hãng mới giành được 6% thị phần, tăng trưởng doanh thu trung bình của VJC sẽ giảm từ 22%/năm xuống 18% trong 3 năm tới.

• Giả định đến năm 2020, hãng mới giành được 15% thị phần, tăng trưởng doanh thu trung bình của VJC sẽ giảm từ 22%/năm xuống 10%/năm trong 3 năm tới.

Ra nhập ngành sau, liên doanh mới không thể thay thế những hàng hàng không hiện tại. Hãng hàng không mới sẽ đưa hành khách vào hệ thống đường bay khu vực và đường dài của AirAsia và ngược lại. Vì vậy, mặc dù về dài hạn vị trí thứ ba trong ngành của Jetstar

Pacific có thể bị đe dọa, đối thủ mới này sẽ không thể thay thế một trong hai hãng hàng không giá rẻ lớn nhất hiện tại. Tuy nhiên, tiềm năng tăng trưởng và tỷ suất lợi nhuận sẽ giảm do cạnh tranh gia tăng. Chính phủ Việt Nam vốn mong muốn đẩy mạnh vận chuyển hàng không chắc chắc sẽ chào đón những doanh nghiệp mới xét từ quan điểm chiến lược. Đặc biệt điều này giúp hình thành hệ thống đường bay khu vực và từ đó gia tăng lượng khách du lịch đến Việt Nam.

Jetstar Pacific gần đây đã đề xuất áp giá sàn vé máy bay nhưng Cục hàng không dân dụng Việt Nam dường như không chấp thuận đề xuất này – Chuẩn bị cho dự thảo thông tư về vé máy bay đối với hàng khách trên các chuyến bay nội địa, Cục hàng không dân dụng Việt Nam (CAA) đã tiến hành thu thập ý kiến từ các hãng hàng không trong nước. Theo đó, Jetstar Pacifit đã gửi ý kiến của mình với đề xuất áp giá sàn cho vé máy bay trong nước. Tuy nhiên, CAA cho biết đây chỉ là đóng góp của Jetstar Pacific và hiện tại CAA không có ý định xin phê duyệt của Bộ trưởng Bộ Giao thông đối với việc áp giá sàn vé máy bay.

Đề xuất của Jetstar Pacific có thể là để ngăn chặn Vietjet Air áp dụng khuyến mại đặc biệt đối với các chặng bay quan trọng – Hiện tại, chúng tôi ước tính chênh lệch giá vé giữa Vietjet và Jetstar Pacific là ít hơn 200.000 đồng/vé. Jetstar Pacific nỗ lực đánh vào các chương trình khuyến mại đặc biệt của VJC, như bán vé kèm theo các điều đặc biệt với mức giá thấp hơn 100.000 đồng (giá không bao gồm thuế và phí dịch vụ). Chiến lược này xuất phát từ chương trình marketing của Vietjet Air, là hãng hàng không thường cung cấp số lượng lớn vé ở mức giá rất thấp (dưới mức chi phí) để thu hút hành khách. Và chiến lược này đã giúp Vietjet Air giành được thị phần lớn mặc dù bản thân hãng này gia nhập phân khúc giá rẻ sau Jetstar Pacific.

May 20th, 2008

COMPANY REPORT

Ngày 3 tháng 4 năm 2017

www.hsc.com.vn

Xin vui lòng xem nội dung chi tiết về xung đột lợi ích và khuyến cáo cuối báo cáo này

Trang 4

Sân bay Nội BàiTrong khi đó CAA cho rằng mở rộng và phát triển thị trường mới là mục tiêu chính ở thời điểm hiện tại và điều này đồng nghĩa với việc cho phép cạnh tranh về giá và từ đó tạo cơ hội cho những doanh nghiệp mới đủ khả năng khác. Đây là thông tin tốt đối với hành khách và đối với kinh tế vĩ mô. Tuy nhiên, theo đó môi trường cạnh tranh giữa các hãng hàng không sẽ trở nên khốc liệt hơn.

VJC cho triển vọng tốt nhất đối với ngành hàng không và chúng tôi giữ nguyên đánh giá NẮM GIỮ đối với cổ phiếu này. Như đã đề cập, NĐT trung hạn có thể cân nhắc chốt lời đối với cổ phiếu trong một vài tháng tới.

HSC dự báo trong năm 2017 doanh thu thuần của VJC sẽ tăng trưởng 25% và LNST tăng trưởng 10% - Cho năm 2017, chúng tôi dự báo doanh thu thuần là 34.402 tỷ đồng (tăng trưởng 25%) và LNST là 2.802 tỷ đồng (tăng trưởng 10%). Các giả định chính của chúng tôi bao gồm;

• Giả định doanh thu từ vận tải hành khách đạt 15.102 tỷ đồng (tăng trưởng 26%) nhờ lượng hành khách tăng 29% đạt 18,19 triệu hành khách bao gồm 15,13 triệu khách nội địa (tăng 26%) và 3,05 triệu khách quốc tế (tăng 50%); (2) giá vé bình quân sẽ tăng 5% lên 895.506 đồng nhờ tỷ trọng đóng góp lớn hơn từ phân khúc hành khách quốc tế thường có giá vé cao hơn.

• Doanh thu phụ trợ là 5.170 tỷ đồng (tăng trưởng 46%) nhờ lượng hành khách tăng 29% và doanh thu phụ trợ mỗi hành khách tăng 10%.

• Doanh thu khác tăng 18% đạt 14.129 tỷ đồng nhờ số lượng máy bay bán và cho thuê lại tăng lên 13 máy bay so với 11 máy bay trong năm 2016.

• Ước tính lợi nhuận gộp là 4.474 tỷ đồng (tăng trưởng 15%) trong khi đó tỷ suất lợi nhuận gộp giảm từ 14,2% xuống 13%. Do chi phí thuê máy bay tăng 32% và chi phí nhiên liệu tăng 31%.

- Đến cuối năm 2017 chúng tôi dự báo đội bay của VJC sẽ tăng lên 54 máy bay (tăng 29%) gồm 53 máy bay thuê hoạt động và 1 máy bay sở hữu.

- HSC dự báo chi phí nhiên liệu tăng do giá dầu Brent bình quân sẽ tăng 20% lên 52 USD/thùng.

• Chi phí bán hàng và quản lý tăng 11% lên 789 tỷ đồng dù tỷ lệ chi phí này trên doanh thu giảm còn 2,3%.

• Lỗ tài chính thuần tăng 28% lên 577 tỷ đồng. Chúng tôi dự báo chi phí lãi vay tăng 46% lên 264 tỷ đồng do VJC ghi nhận nợ dài hạn bắt đầu từ tháng 6/2016.

Nhìn chung, chúng tôi dự báo EBITDAR là 9.292 tỷ đồng (tăng trưởng 24%) và EBITDA là 4.560 tỷ đồng (tăng trưởng 16%). Nếu không bao gồm doanh thu từ bán máy bay, EBITDAR sẽ là 7.599 tỷ đồng (tăng trưởng 23%) và EBITDA sẽ là 2.988 tỷ đồng (tăng trưởng 15%). Ở mức hiện tại là 126.000 đồng, EV/EBITDAR là 5,75 lần và EV/EBITDA là 14,63 lần.

Theo đó, LNTT tăng trưởng 13% đạt 3.108 tỷ đồng. Và do thuế suất hiện hành tăng từ 7,5% từ 9,4% trong năm 2016, chúng tôi dự báo LNST sẽ là 2.801 tỷ đồng (tăng trưởng 10%), EPS là 8.687 đồng. Ở mức giá hiện tại là 126.000 đồng, P/E dự phóng là 14,5 lần.

Quan điểm đầu tư – Chúng tôi đánh giá NẮM GIỮ đối với cổ phiếu. Với EV/EBITDAR bình quân 12 tháng trước đó của các doanh nghiệp cùng ngành là 5,12 lần, chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu Vietjet là 108.000 đồng. Mặc dù vậy, NĐT trung hạn có thể cân nhắc chốt lời. Động lực hỗ trợ giá cổ phiếu chính là tiềm năng tăng trưởng do Vietjet là hãng hàng không dẫn đầu phân khúc giá rẻ tại Việt Nam – một trong những thị trường hành không tăng trưởng mạnh nhất tại Châu Á với tăng trưởng trung bình 14%/năm về lượng hành khách. Mặc dù lợi thế này có giảm nhẹ với khả năng gia nhập ngành của đối thủ mới. Dĩ nhiên giá nhiên liệu tăng cũng có thể làm giảm tỷ suất lợi nhuận của VJC mặc dù yếu tố này đã không còn quá rủi ro như trước do giá dầu thô đang giảm trở lại.

COMPANY REPORT

www.hsc.com.vn

Xin vui lòng xem nội dung chi tiết về xung đột lợi ích và khuyến cáo cuối báo cáo này

Trang 5

Khuyến cáo

Báo cáo này được viết và phát hành bởi HSC hoặc một trong các chi nhánh để phân phối tại Việt Nam và nước ngoài. Các ý kiến, dự báo và ước tính chỉ thể hiện quan điểm của người viết tại thời điểm phát hành, không được xem là quan điểm của HSC và có thể thay đổi mà không cần thông báo. HSC không có nghĩa vụ phải cập nhật, sửa đổi báo cáo này dưới mọi hình thức cũng như thông báo với người đọc trong trường hợp các quan điểm, dự báo và ước tính trong báo cáo này thay đổi hoặc trở nên không chính xác. Thông tin trong báo cáo này được thu thập từ nhiều nguồn khác nhau và chúng tôi không đảm bảo về sự hoàn chỉnh cũng như độ chính xác của thông tin.

Giá cả và các công cụ tài chính có thể thay đổi mà không báo trước. HSC có thể sử dụng các nghiên cứu trong báo cáo này cho hoạt động mua bán chứng khoán tự doanh hoặc mua bán chứng khoán cho các quỹ mà HSC đang quản lý. HSC có thể giao dịch cho chính công ty theo những gợi ý về giao dịch ngắn hạn của các chuyên gia phân tích trong báo cáo này và cũng có thể tham gia vào các giao dịch chứng khoán trái ngược với ý kiến tư vấn và quan điểm thể hiện trong báo cáo này.

Các thông tin cũng như ý kiến trong báo cáo không mang tính chất mời chào mua hay bán bất cứ chứng khoán, quyền chọn, hợp đồng tương lai hay công cụ phái sinh nào. Cán bộ của HSC có thể có các lợi ích tài chính đối với các chứng khoán và các công cụ tài chính có liên quan được đề cập trong báo cáo. Báo cáo nghiên cứu này được viết với mục tiêu cung cấp những thông tin khái quát. Báo cáo này không nhằm tới những mục tiêu đầu tư cụ thể, tình trạng tài chính cụ thể hay nhu cầu cụ thể của bất kỳ người nào nhận được hoặc đọc báo cáo này. Nhà đầu tư phải lưu ý rằng giá chứng khoán luôn biến động, có thể lên hoặc xuống. Những diễn biến trong quá khứ, nếu có, không hàm ý cho những kết quả tương lai.

Các công cụ tài chính được đề cập trong báo cáo có thể sẽ không phù hợp với tất cả nhà đầu tư. Nhà đầu tư phải có quyết định của riêng mình bằng cách tham khảo các nhà tư vấn tài chính độc lập nếu cần thiết và dựa trên tình hình tài chính và mục tiêu đầu tư cụ thể của mình.

Báo cáo này là tài sản của HSC và không được công bố rộng rãi ra công chúng, vì vậy không ai được phép sao chép, tái sản xuất, phát hành cũng như tái phân phối bất kỳ nội dung nào của báo cáo vì bất kỳ mục đích nào nếu không có văn bản chấp thuận của HSC. Khi sử dụng các nội dung đã được HSC chấp thuận, xin vui lòng ghi rõ nguồn khi trích dẫn. Mọi cá nhân, tổ chức sẽ chịu trách nhiệm đối với HSC về bất kỳ tổn thất hoặc thiệt hại nào mà HSC hoặc khách hàng của HSC phải chịu do bất kỳ hành vi vi phạm theo Khuyến cáo này và theo quy định của pháp luật.

GIẢI THÍCH CÁC MỨC ĐÁNH GIÁ CỔ PHIẾU

MUA: Kỳ vọng giá cổ phiếu sẽ có thành tích vượt thị trường chung trên 10%/nămKHẢ QUAN: Kỳ vọng giá cổ phiếu sẽ có thành tích vượt thị trường chung 10%/năm

GIỮ: Kỳ vọng giá cổ phiếu sẽ có thành tích bằng với thị trường chung KÉM KHẢ QUAN: Kỳ vọng giá cổ phiếu sẽ có thành tích kém hơn thị trường chung 10%/năm

BÁN: Kỳ vọng giá cổ phiếu sẽ có thành tích kém hơn thị trường chung trên 10%/năm

TRỤ SỞ CHÍNHTầng 5 & 6, Tòa nhà AB76 Lê Lai, Quận 1, TPHCMT : (+84 8) 3 823 3299 F : (+84 8) 3 823 3301

CHI NHÁNH HÀ NỘITầng 4 & 5, 66A Trần Hưng Đạo Quận Hoàn KiếmT : (+84 4) 3 933 4693 F : (+84 4) 3 933 4822

E: info@hsc.com.vn W: www.hsc.com.vn