Luz Del Sur Julio 2014

Julio 21, 2014

Luz del Sur S.A.A. (LUSURC1) Seguimiento de Cobertura: Monopolio natural de distribución eléctrica en la

zona centro y sur de la ciudad de Lima, en la principal zona de expansión urbana

de la capital peruana. Las tarifas se encuentran reguladas en compra y venta de

energía. Existe un nivel importante en el crecimiento de las inversiones en líneas

de distribución y también crecimiento en las ventas. Es constante en la

repartición de dividendos.

Recomendación de Inversión: Mantener y comprar

Precio de la acción: PEN 10.16

Valuación (en Millones de Nuevos Soles)

Costo de Capital

Perfil General de la Empresa Ubicación: Avenida Canaval y Moreyra Nº 380 Lima – Lima – San Isidro Industria: Sector Electricidad Productos y Servicios: Distribución de energía Eléctrica

Dirección de Internet: www.luzdelsur.com.pe

Analistas: Director de Investigación:

Patricia Bravo

[email protected]

Eduardo Court

[email protected]

Kristel Castillo

[email protected]

Sergio Kawasaki

[email protected]

Víctor Lazo Vásquez

[email protected]

2010 2011 2012 2013

Utilidad Neta (PEN miles) 290,745 296,811 306,214 315,855

Acciones en Circulación (miles) 486,951 486,951 486,951 486,951

Utilidad por Acción (UPA) 0.597 0.610 0.629 0.648

2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023

Flujo de Caja Libre

105

189

198

217

228

268

322

419

483

9,828

VAN PEN 6,113

Tasa Libre de Riesgo 6.48% Pasivo no Corriente (PNC) 1,177 PEN

Prima de Mercado 6.20% Patrimonio (PAT) 1,608 PEN

Tasa Riesgo País 1.62% Beta apalancado 0.575

Costo del Accionista (re) 11.67% Beta del Sector 0.380

CCPP 8.47%

http://www.luzdelsur.com.pe/

mailto:[email protected]





Reporte Financiero Burkenroad Perú – (Luz del Sur) Julio 20, 2013

2

EVOLUCIÓN DEL

PRECIO DE LA

ACCION

Figura 1 Precios históricos de LUSURC1. Tomado de Bolsa de Valores de Lima.

RESUMEN DE

INVERSIÓN

El valor objetivo estimado de la acción de Luz del Sur S.A.A. es de S/.

10.16, cifra muy cercana al valor actual del mercado de S/. 9.20, y el

cual históricamente viene mostrando una tendencia casi lineal constante.

Respecto a la empresa, dado que Sempra es el accionista mayoritario,

teniendo el 80% del patrimonio, al amparo de un contrato de concesión

que tiene varios años, las variaciones en las economías externas no

deberían afectar de sobremanera a Luz del Sur. De hecho, se proyecta

que la concesión continúe en el largo plazo. En ese contexto, para

mantener esta tendencia se espera que el Perú tome una actitud

optimista, con un buen manejo económico, desarrollando los grandes

proyectos, y promoviendo las inversiones del sector privado, con lo cual

se espera que el país llegue a crecer este año entre 3% y 4.5%. De otro

lado, en el Perú no hay un riesgo de crisis financiera, los flujos de

capitales y la demanda por las exportaciones peruanas continuarán

manteniéndose dentro del rango moderado1.

El Sur del Perú será la región con más crecimiento seguido del Oriente,

Lima y el Norte. Asimismo, la elección de nuevas autoridades regionales

del próximo octubre hará que baje el ritmo de la inversión pública

durante el primer y segundo trimestres de 2015. Uno de los factores

ambientales que afectarán este contexto conservador para el Perú, de

haber un Fenómeno del Niño intenso en el país también se verá efectos

en el sector. Además, se debe considerar que los créditos para inversión

en hidroeléctricas y en gas implican decisiones estratégicas que

favorecen la infraestructura del país y, en particular, del sector y de la

empresa que de verse estancados detendrían el panorama auspicioso de

1 Información obtenida en Conferencia “Perú: Inversiones y Desarrollo 2014,” organizada por FOREX Perú y el

profesor Eduardo Court, 17 de Julio de 2014, en CENTRUM Católica Graduate Business School.


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crecimiento para Luz del Sur.

Finalmente, ya que el valor fundamental del cálculo de nuestra

valorización muestra un upside de 8.62%, con un precio objetivo de S/.

10.16 por acción, y considerando los análisis macroeconómicos

presentados, se recomienda MANTENER O COMPRAR acciones de

la empresa, las mismas cuya volatilidad no se evidencia muy alta, al ser

un activo de refugio y el retorno por dividendos es casi constante. La

rentabilidad de la empresa resulta de los dividendos que paga.

TESIS DE

INVERSIÓN

Luz del Sur S.A.A. desarrolla importantes inversiones permanentemente

con el objetivo de ampliar su capacidad de servicio, por lo que

constantemente mejora su capacidad tecnológica y productiva. Sin

embargo, debido al acelerado crecimiento de la economía, las crecientes

necesidades de la población y las de las actividades productivas en la

zona de operaciones de la empresa, hay muchas presiones por mejorar el

abastecimiento de energía eléctrica.

Por ello, se está apostando por una inversión de S/. 78.9 millones

(equivalente a US$ 28.1 millones aproximadamente), principalmente, en

el proyecto de generación de la Central Hidroeléctrica Santa Teresa y en

el mejoramiento y expansión del sistema eléctrico de distribución. La

distribución de las inversiones realizadas se muestra a continuación:

Figura 2 Inversiones por Tipo de Activos de Luz del Sur S.A.A. Tomado de “Actualización N° del Prospecto Marco del Tercer Programa de Emisión de

Bonos Corporativos e Instrumentos de Corto Plazo de Luz del Sur S.A.A.,” por Luz del

Sur, 17 de marzo de 2014.

En específico, la empresa ha invertido en tres subsidiarias: (a) Edecañete

S.A. que es una filial de Luz del Sur S.A.A. adquirida en julio de 1996,

para prestar servicio público de distribución de energía eléctrica, en la

Provincia de Cañete; (b) la Inmobiliaria Luz del Sur S.A. que administra

actividades mobiliarias e inmobiliarias, en general, incluyendo la

compra-venta, y el arrendamiento y construcción de inmuebles; y (c) el

Proyecto Hidroeléctrica Santa Teresa, cuyas actividades de exploración

empezaron en 2011, se vienen avanzado al 90%, y va a ser puesta en

operación el 23 de Agosto del 2014.


4

En 2013, destacaron también las inversiones efectuadas en el sistema de

distribución que implicaron mejoramiento en las conexión finales con los

clientes (22.58% de lo invertido). La empresa ejecutó inversiones por S/.

252.77 millones al cierre del tercer trimestre del 2013, las que se

destinaron principalmente al mejoramiento y a la expansión del sistema

eléctrico. Del total invertido se destinaron a actividad de generación

eléctrica el 36.89% (S/. 93.25 millones) a setiembre de 2013.

Otros trabajos a los que se destinaron importantes recursos fueron las

mejoras y la expansión del alumbrado público, así como la reducción de

las pérdidas de energía que han permitido reducirlas a 7.2% como

promedio anual al cierre del tercer trimestre de 2013, lográndose

alcanzar un indicador cercano al nivel internacional reconocido, como

estándar óptimo, en cuanto a pérdidas técnicas (6%).

Figura 3 Pérdidas de energía en el sector eléctrico peruano. Tomado de “Análisis del Sector Eléctrico Peruano,” por Equilibrium Clasificadora de

Riesgo, Octubre 2013.

Asimismo, recientemente el Estado viene invirtiendo en infraestructura

para construir un Nodo Energético en el Sur del país y en el proyecto del

Gasoducto Sur Peruano para el mejoramiento del abastecimiento de gas

natural al sistema de generación de energía eléctrica.

Figura 4 Proyección de generación eléctrica en el Perú. Tomado de “Análisis del Sector Eléctrico Peruano,” por Equilibrium Clasificadora de


La razón por la que apunta a invertir proporcionalmente más en


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proyectos de generación como son los proyectos hidráulicos y de gas, en

donde el grupo Sempra tiene interés de tener algún tipo de participación,

es la búsqueda de mayores inversiones en proyectos de generación de

energía (hidroeléctricos y gas natural) permitirán reducir los costos de

ventas que es uno de los principales inductores de valor de la Compañía.

En consecuencia, al reducir los costos de ventas la empresa proyecta que

la rentabilidad de la inversión sea mayor para Luz del Sur. De hecho, las

ventas han llegado a marzo de 2014 al valor de S/. 590.6 millones,

básicamente, como resultado de mayor volumen de energía demandada

por el crecimiento de la población urbana en Lima. Un porcentaje

elevado de las ventas (38%) en el año 2014 corresponde a los clientes

residenciales, los cuales consumen electricidad de baja tensión, y rinden

utilidades mayores, además, tienen una demanda por energía más

estable.


6

VALUACIÓN Para determinar el valor de la empresa se ha utilizado el método de flujo

de caja descontado (DCF) para el período de tiempo de 10 años futuros

(2014-2022), hallando el Valor Actual Neto y el precio fundamental por

acción.

Para determinar los flujos de caja libre para cada período, se tomaron

proyecciones de los inductores de valor del estado de resultados,

inversiones en activos fijos y capital de trabajo.

Se realizó además el cálculo del Costo Promedio Ponderado de Capital a

partir del costo de la deuda y el costo del patrimonio de la empresa. Esta

tasa de descuento es de 8.4727%.

El VAN obtenido es de S/. 6,113.485 millones. Quitando la deuda actual

tenemos que el valor de la empresa es de S/. 4,936.44 millones. El

capital social de Luz del Sur está constituido por 486,951 mil acciones,

por lo que el precio fundamental objetivo es de S/. 10.16 por acción.

Las proyecciones utilizadas en el cálculo del flujo de caja libre fueron:

Incremento anual de ventas: Las ventas de Luz del Sur en los últimos

años ha experimentado un comportamiento errático. El rango de

variación en los crecimientos ha sido desde 3.34% hasta 13.27%, con un

crecimiento promedio de 7.95% anual. El método utilizado en la

proyección es el de medias móviles, resultando en un promedio de

crecimiento de 7.81%.

Costo de ventas como porcentaje sobre ventas: El comportamiento de los

costos ha mostrado una tendencia en forma de “U”, iniciando en el 2007

con 70.03% para luego disminuir a 67.44% en el 2010 y nuevamente

incrementarse en el 2013 hasta 73.65%. Para determinar las

proyecciones de este inductor se ha utilizado la suavización exponencial

con factor 0.5, el cual marca una tendencia decreciente en los costos,

cerrando el año 2023 con 68.59%.

Gastos generales como porcentaje sobre ventas: El promedio de gastos

en los años analizados ha sido de 2.594% sobre las ventas. Para

proyectar los siguientes años se ha utilizado el método de medias

ponderadas con un peso final de 30% obteniendo un promedio de 2.9%.

Depreciación como % del activo fijo del año anterior: La depreciación

ha experimentado un comportamiento descendente porcentualmente,

desde 4.625% en el 2007 hasta 2.947% en el 2013. El método de

proyección es el de suavización exponencial simple con parámetro de

suavización de 0.48. Esto nos resulta también en un comportamiento

descendente desde 3.11% en 2014 hasta 2.96% en el 2023.

Impuesto a la renta: Se mantiene constante en 30%.

Caja necesaria como porcentaje de costo de ventas: El comportamiento


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de la caja también ha sido errático, sin embargo debido al modelo de

negocio y a las NOF, puede considerarse como de poca variabilidad para

los años siguientes. Aun así, estamos considerando el método de medias

móviles obteniendo un promedio de 1.07%.

Cuentas por cobrar como porcentaje sobre ventas: En los últimos años

este porcentaje ha ido incrementándose hasta alcanzar el 33.2% de las

ventas, sin embargo debemos tener en cuenta que a pesar de que hubo un

incremento en la morosidad, la mayor parte son obligaciones recientes y

el monto que podría considerarse incobrable es reducido. Se utilizó el

método de suavización simple con 0.82 de parámetro para los

pronósticos, que arrojan un promedio de 26.66%.

Existencias como porcentaje de las ventas: Las existencias han mostrado

un comportamiento descendiente desde 1.63% hasta 0.986%. La

proyección se realizó mediante el método de suavización con 0.82 de

parámetro, obteniendo una proyección de la misma manera descendiente

desde 1% hasta 0.82%.

Inversiones previstas en activo fijo (CAPEX) (miles): Las inversiones en

activo fijo de Luz del Sur se han ido incrementando en los últimos años.

En el 2013 registró un total S/. 572 millones por las inversiones en

Cañete y la hidroeléctrica Santa Teresa. Para los siguientes años no se

espera una inversión tan extensiva, promediando S/. 293 millones por

año.

Cuentas por pagar como porcentaje sobre costo de ventas: Las cuentas

por pagar se han proyectado a través del método de medias ponderadas

con un peso final de 40% y finalmente promedia 29.69% para el período

2014-2023.

Costo de la deuda antes de impuestos (Kd): Para estimar el costo de

deuda se utilizó el método de suavización simple con parámetro 0.5. Este

costo ha ido reduciéndose de manera constante en los últimos años,

desde 6.5% en el 2007 a 5.8% en el 2013. El resultado de la proyección

muestra la misma tendencia hacia la baja de la tasa, de 5.87% a 5.75%.

Porcentaje de recursos propios sobre recursos totales: Si bien en los

últimos años ha mostrado una tendencia alcista, en el período 2012-2013

se produjo una caída de 10% en la participación patrimonial sobre el

total de obligaciones de la empresa. Para la simulación se ha empleado el

método de medias ponderadas con 60% del peso en el valor final. Esto

resulta en un incremento pequeño pero constante desde 58% hasta 61%.

Tasa de crecimiento de los flujos después del último año: Calculado

mediante la fórmula g=〖ROE〗_f*b. El resultado de la operación es

1.98%.

Rentabilidad libre de riesgo (Rf): La rentabilidad libre de riesgo ha ido

disminuyendo paulatinamente a lo largo de la última década, debido

principalmente al fortalecimiento de la economía peruana y la reducción


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del riesgo país. En el 2013 se registró la tasa de 6.48% libre de riesgo. En

la proyección de los años siguientes, se usó una suavización simple con

0.4 de parámetro de suavización, cerrando el 2023 con 5.78% de tasa.

Beta desapalancado: El beta desapalancado del sector Utilities

(Electricity), calculado por Damodaran, muestra una tendencia

decreciente en el período 2007-2013 desde 0.621 hasta 0.38. Por

suavización exponencial con parámetro 0.35 se obtiene un

comportamiento de igual manera decreciente pero con una pendiente

menos pronunciada. El beta del 2023 sería de 0.323.

Rentabilidad del mercado (Rm): En los años analizados, ha mostrado un

comportamiento errático, sin embargo se espera obtener pequeños

incrementos en los rendimientos.


9

ANÁLISIS DE LA

INDUSTRIA

El sector eléctrico peruano es uno de los pocos sectores de la

economía del país que se encuentra altamente regulado.

En este sentido, existen las siguientes Entidades Reguladoras

dentro del sector:

El Ministerio de Energía y Minas – MINEM.- Es el órgano

regulador del Estado Peruano que cumple con emitir las normas

regulatorias de los sectores de minería, hidrocarburos y

electricidad. En el caso específico del sector electricidad es el

órgano encargado de conducir las políticas energéticas de

mediano y largo plazo. Asimismo, es la entidad estatal encargada

de otorgar concesiones y autorizaciones para participar en el

sector eléctrico, entre otras funciones.

OSINERGMIN.- Es el Organismo Supervisor de la Inversión en

Energía y Minería, una institución pública encargada de regular y

supervisar que las empresas del sector eléctrico, hidrocarburos y

minero cumplan las disposiciones legales de las actividades que

desarrollan. Entre otras funciones regula las tarifas máximas

aplicables al sector eléctrico.

El Comité de Operación Económica del Sistema

Interconectado Nacional (COES). El COES es una entidad

privada, sin fines de lucro y con personería de Derecho Público.

Está conformado por todos los Agentes del SEIN (Generadores,

Transmisores, Distribuidores y Usuarios Libres) y su finalidad es

coordinar la operación de corto, mediano y largo plazo del SEIN

al mínimo costo, preservando la seguridad del sistema y el mejor

aprovechamiento de los recursos energéticos

Asimismo, también podemos encontrar a las Empresas actoras del

sector eléctrico. Aquí hay que tomar en cuenta que la Ley de

Concesiones Eléctricas (Ley Nº 25844) divide el sector eléctrico en

tres grandes actividades: generación, transmisión y distribución de

energía eléctrica a los clientes:

Empresas de Generación, encargadas de producir, generar y

planificar la capacidad de abastecimiento de energía a través de

diferentes fuentes de generación, entre las que destacan el agua

(energía hidroeléctrica), el gas natural, carbón y petróleo

(energía termoeléctrica).

Empresas de Transmisión, quienes transfieren la energía en

niveles de muy alta, alta y media tensión desde las generadoras

hacia los distribuidores. El sistema de transmisión está

conformado por un conjunto de líneas que elevan o reducen la

tensión para permitir las interconexiones.


10

Empresas de Distribución, que reciben la energía de las

generadoras o transmisoras y las llevan hacia el usuario final.

Las líneas de distribución operan a menor voltaje que la línea de

transmisión, a través de redes de media y baja tensión.

Figura 5 Actores del sector eléctrico peruano. Tomado de “Análisis del Sector Eléctrico Peruano,” por Equilibrium Clasificadora de


Finalmente están los Clientes, quienes consumen la energía eléctrica

generada y distribuida, y que de acuerdo al tamaño de su demanda y

potencia requerida, pueden ser:

Clientes regulados. Estos son aquellos clientes cuya demanda

máxima de electricidad es menor de 200 Kw. por suministro.

Son abastecidos por distribuidoras y pagan tarifas de electricidad

reguladas por OSINERGMIN.

Clientes libres. Son los grandes consumidores de electricidad

(importantes complejos mineros, comerciales e industriales, por

ejemplo). Estos clientes tienen consumos mayores a 200 Kw. Y

pueden llegar hasta consumos de 2,500 Kw. Para este tipo de

clientes, es su elección ser regulado o libres. Sin embargo, si

superan los 2,500 Kw. automáticamente se convierten en un

cliente libre.

La energía eléctrica puede ser producida por generadoras que utilizan

recursos renovables (generación hidráulica, eólica, solar,

mareomotriz, biomasa y geotérmico) y por generadoras que utilizan

recursos no renovables (como gas natural, petróleo y carbón). Las

primeras tienen tendencia a un menor costo de producción y a un

menor impacto en el medio ambiente, aunque requieren de mayor

inversión inicial y tiene mayor dependencia en factores

meteorológicos y exposición a la ocurrencia de fenómenos naturales,


11

principalmente en el caso de las generadoras hidráulicas.

Regulación del Sector Eléctrico Nacional

Como bien dijimos el sector eléctrico es un sector altamente

regulado. Hay que tener en cuenta pues, que el Gobierno del Perú ha

emitido diversas normas que promueven la diversificación de la

matriz energética peruana, buscando el desarrollo y la inversión en

centrales de generación eléctrica con energías renovables.

El sector eléctrico peruano se encuentra regulado por la ley de

Concesiones Eléctricas (Decreto Ley Nº 25844) la cual a su vez se

encuentra reglamentada por el Decreto Supremo Nº 009-93-EM y

modificatorias. Mediante esta ley, se establecieron las normas para

desarrollar las actividades de generación, transmisión y distribución

de energía eléctrica, todo ello con el objetivo de asegurar las

condiciones para mantener la eficiencia del mercado, permitiendo un

régimen de libre fijación de precios por parte de las generadoras

(definido por la libre competencia), y el establecimiento de un

sistema de precios regulados para aquellos actores que por la

naturaleza de su actividad así lo requieran por constituir monopolios

naturales. Otras normas principales aprobadas son las siguientes:

Ley para Promover la Generación de Electricidad con Energías

Renovables (Decreto Legislativo 1002), y su Reglamento

(Decreto Supremo 012-2011-EM), que garantiza la participación

en la oferta total de hasta 5% en el consumo anual en los

primeros 5 años, una tasa interna de retorno de 12%, con

prioridad de este tipo de energía para el despacho regulado por el

COES, y precio garantizado a través de las subastas realizadas

por OSINERGMIN.

Ley para Promover el Uso Eficiente del Gas Natural y las

inversiones en Centrales Hidroeléctricas (Decreto Legislativo

1041), que incentiva el uso de ciclos combinados, garantiza una

tasa interna de retorno de 12%, a través del factor de descuento

fijado en los contratos de licitación. Se ha fijado un plazo de

hasta 20 años para los contratos de suministro en las centrales

hidroeléctricas.

Ley de Fomento de la Generación Hidráulica (D.L. 1058), que

permite esquemas de depreciación acelerada (a una tasa no

mayor a 20%) para el cálculo del impuesto a la renta aplicable en

este tipo de proyectos, vigente hasta el año 2020.

La ampliación de los alcances de la Ley de Recuperación

Anticipada del Impuesto General a las Ventas a las Empresas de

Generación Hidroeléctrica (D.S. 037-2007-EF), en donde se

contempla la devolución del impuesto a favor de las empresas

titulares de concesiones definitivas de generación de energía

eléctrica que empleen recursos hidráulicos y otros renovables.


12

La fijación de Tarifas Eléctricas

La fijación de tarifas eléctricas se realiza en el marco estipulado por

la Ley de Concesiones Eléctricas. La estructura de las mismas debe

reflejar el costo económico de los recursos utilizados en las distintas

actividades, tanto de generación, transmisión y distribución. Las

tarifas de energía que se cobran al cliente final se calculan tomando

en consideración los siguientes componentes:

Precio en Barra: En la estructura del precio en barra se toman en

cuenta dos factores, el costo de la energía y el de la potencia. Este

precio es fijado por OSINERGMIN en base a la variación de la oferta

y la demanda, incorporando en dicha variación el precio de los

combustibles. El estudio mediante el cual se define el precio en barra

es actualizado en los meses de mayo y noviembre de cada año, lo que

permite al organismo regulador reajustar el precio en barra en

concordancia con las proyecciones efectuadas para un horizonte de

cuatro años.

Costo Total de Transmisión: Comprende la anualidad de la inversión

y los costos estándares de operación y mantenimiento del Sistema

Económicamente Adaptado. A través de este costo los principales

generadores conectados al sistema principal abonan a la empresa

Transmisora una compensación mensual en forma de ingreso tarifario

(el cual depende de la tarifa en barra) y de peaje por conexión

(diferencia entre el Costo Total de Transmisión y el Ingreso

Tarifario).

Valor Agregado de Distribución (VAD): Según lo estipulado en la

Ley de Concesiones Eléctricas el VAD representa el costo total en el

que se incurre para poner a disposición del cliente la potencia y

energía. El VAD se basa en una empresa modelo eficiente y

considera los siguientes componentes:

Los costos asociados al cliente, de manera independiente de su

demanda

de potencia y de consumo de energía.

Pérdidas estándares de distribución y potencia de energía.

Costos estándares de inversión, mantenimiento y operación por

unidad

de potencia suministrada.

El VAD tiene un factor de corrección determinado por ventas de

potencia en horas fuera de punta y en horas punta de la empresa de

distribución.

Garantía de Red Principal: Este factor es una tarifa adicional que se

incorpora en Noviembre de 2002 como un cobro por el uso del

gaseoducto, esto con el objetivo de garantizar la recuperación del


13

costo del servicio al inversionista a través de los Ingresos

Garantizados Anuales.

Precio Spot: El precio spot corresponde al precio de venta de energía

entre generadoras que se realiza con la finalidad de poder cumplir de

manera adecuada con los contratos de dotación de energía a clientes y

poder cubrir de esta manera los desbalances en términos de

generación. El precio spot se determina en base a la libre oferta y

demanda del mercado, por lo que fluctúa en línea con la capacidad y

disponibilidad de energía de cada empresa generadora.

Costo Marginal Idealizado: Mediante Decreto de Urgencia N°049-

2008, se creó el concepto del costo marginal idealizado (CmgI) que

se define como el costo marginal de corto plazo de la energía en el

SEIN, sin considerar que existe restricción alguna en la producción,

en el transporte de gas natural ni en la transmisión de electricidad.

Asimismo, dicho concepto contempla que el CmgI no podrá ser

superior a un valor límite que será definido por el Ministerio de

Energía y Minas (MEM). De igual manera, la diferencia entre los

costos variables de operación que incurran las centrales que operan

con costos variables superiores a los CmgI serán cubiertos por la

demanda a nivel nacional, mediante un cargo adicional en el Peaje de

Conexión al Sistema Principal de Transmisión.


14

DESCRIPCIÓN DE

LA COMPAÑÍA

Luz Del Sur es una empresa dedicada a las actividades de

distribución, transmisión y generación eléctrica, pudiendo además

desarrollar otras actividades vinculadas o derivadas de la utilización,

explotación y/o disposición de su infraestructura, recursos, activos,

así como las relacionadas con su objetivo principal.

La compañía tiene sus orígenes en 1994 bajo el nombre de Edelsur,

como resultado de la escisión de operaciones de la estatal

Electrolima. En el mismo año, Ontario Quinta A.V.V (hoy Ontario

Quinta S.R.L.) adquirió del Estado Peruano el 60% de las acciones

de la empresa, en el marco del proceso de privatización del sector

eléctrico. En 1996 la empresa se separa en dos: Luz del Sur Servicios

(hoy Tecsur), dedicada a servicios de energía, y la actual Luz del Sur.

La compañía cuenta con dos empresas subsidiarias: La empresa de

Distribución Eléctrica de Cañete S.A. - Edecañete donde participa

con 99.99% del capital social, dedicada a la distribución de energía

eléctrica a nueve (9) distritos ubicados en la Provincia de Cañete, con

un área de concesión de 900km2; y, Inmobiliaria Luz del Sur S.A.,

empresa constituida en mayo de 1996, dedicada al desarrollo de

actividades mobiliarias e inmobiliarias en general, incluyendo la

compra-venta, y el arrendamiento y construcción de inmuebles, en la

cual participa con 99.99% del capital social.

Zona de Concesión

Figura 6 Zona de concesión Luz del Sur. Tomado de página Web de Luz del Sur (www.luzdelsur.com.pe).

Luz del Sur tiene una zona de concesión, para la distribución

eléctrica, al Sur - Este de Lima, con una extensión aproximada de

3,000 Km2, donde abarca 30 de los más importantes distritos de


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Lima, e incluyen en conjunto más de cuatro (4) millones de

habitantes. Es importante destacar que en esta área se concentra la

más importante actividad comercial, turística y de servicios, además

de una significativa parte de las empresas productivas del país.

Para atender adecuadamente a más de 950 mil clientes, Luz del Sur

cuenta con 10 sucursales y un centro de pago ubicados

estratégicamente en su zona de concesión.

Los distritos que atiende son los siguientes:

Tabla 1 Distritos de atención de Luz del Sur

Lima Cercado (*) San Juan de Miraflores Santa Cruz de Flores

Jesús María (*) Chorrillos Chilca

La Victoria Villa El Salvador Pucusana

San Isidro (*) Ate-Vitarte Santa María del Mar

Surquillo La Molina San Bartolo

Miraflores El Agustino(*) Punta Negra

San Luis Villa María del Triunfo Punta Hermosa

Lince Chaclacayo Lurín

San Borja Lurigancho-Chosica Pachacamac

Barranco Asia Cieneguilla

Santiago de Surco Mala 16 distritos de Huarochirí

Santa Anita San Antonio Calango Nota. (*) Distritos con cobertura parcial

Negocios y operaciones

Luz del Sur es una compañía dedicada a las actividades de

distribución, transmisión y generación eléctrica. En cuanto a las

actividades de generación, con fecha 13 de julio del 2010,

Proinversión otorgó a Luz del Sur la buena pro de la licitación

internacional para el desarrollo de la Central Hidroeléctrica Santa

Teresa, la cual se encuentra ubicada en la región del departamento

del Cuzco.

Posteriormente, en febrero del 2012, se aprobó la concesión

definitiva para desarrollar la actividad de energía eléctrica en la

Central Hidroeléctrica Santa Teresa la cual efectúa la Empresa de

Generación Eléctrica Machupicchu (Egemsa), a favor de Luz del Sur.

Esta nueva central debería entrar en producción en el segundo

semestre del 2014, con una capacidad instalada de 98 megavatios y

una inversión estimada de US$ 150 millones, utilizando las aguas

turbinadas que descarga la Central Hidroeléctrica Machupicchu,

perteneciente a Egemsa.

La actividad principal de Luz del Sur es el servicio público de

distribución de energía eléctrica. La energía eléctrica consumida en la

ciudad de Lima es comercializada y distribuida por dos empresas que

se dividen el mercado de acuerdo a un criterio geográfico, sin

competir entre ellas: Edelnor y la propia Luz del Sur.

En los últimos años, el número de clientes atendidos por Luz del Sur


16

viene incrementándose, brindando a setiembre del año 2013, el

servicio de distribución eléctrica a más de 949 mil clientes. El

incremento en el número de clientes atendidos por la empresa es

explicado principalmente por el mayor número de clientes

residenciales, ocasionando en respuesta al crecimiento demográfico,

lo cual se refleja en la construcción de viviendas y edificios

multifamiliares. A la vez, viene registrando un incremento paulatino

en el consumo promedio de energía.

Por su parte, el número de los clientes industriales y de los otros

clientes diversos (compuesto por el consumo de las municipalidades

y del sector gobierno, entre otros) también han registrado un

incremento, aunque en menor proporción. Es de notar que los clientes

residenciales, a pesar de representar el 90% de los clientes atendidos

por Luz del Sur consumieron menos del 40% del total de energía

físico vendida al tercer trimestre del 2013. Ello se explica por el

importante nivel de consumo de los demás clientes, principalmente

aquellos de giro industrial.

En términos monetarios, los clientes residenciales son los que

mayores ingresos proporcionan a la empresa. Estos también son los

que mayor estabilidad tienen en sus consumos y los que mejor

margen bruto generan.

Finalmente Luz del Sur adquiere energía que distribuye de diversas

empresas generadoras que pertenecen al Sistema Interconectado

Nacional (SINAC), en base a contratos licitados mediante subastas

públicas. Luz del Sur mantiene una sólida relación comercial con sus

distintos proveedores de energía, manteniendo 25 contratos vigentes

con una potencial contratada de 1,298.47 MW, para atender la

creciente demanda en su zona de concesión en los próximos periodos.

Ingresos

Durante el año 2013, los ingresos operativos ascendieron a S/.

2,200.9 millones, cifra superior en 5.94% respecto al año 2012.

Al 31 de diciembre de 2013, los ingresos provenientes de las ventas

de electricidad ascendieron a S/. 2,118.7 millones, 5.99% mayor a lo

vendido el año anterior. Este resultado se debió al incremento de

4.73% en el volumen físico de la energía vendida y al aumento del

precio promedio por venta de energía en 1.20%.

Tabla 2 Ingresos por distribución de energía eléctrica


17

Nota. Tomado de Memoria Anual 2013 Luz del Sur.

El número de clientes se incrementó en 3.87% alcanzando un total de

995,912 al cierre del año 2013, de los cuales es de destacar la

participación mayoritaria de los clientes de Luz del Sur, que

representan el 96.38%

Tabla 3 Número de clientes 2012-2013

Los ingresos provenientes de los servicios complementarios, que

comprenden la construcción de nuevas conexiones, mantenimiento e

instalación de medidores, cobros por corte y reconexión, afectaciones

e ingresos diversos, se incrementaron de S/. 74.0 millones durante el

año 2012 a S/. 77.7 millones en el año 2013, lo que representó un

aumento de 5.00%.

Los mayores crecimientos se observaron en los otros servicios y el

mantenimiento e instalación de medidores, que aumentaron en

103.95% y 4.01%, respectivamente. Ingresos por venta y alquiler de

oficinas

Con relación a los alquileres, en el ejercicio 2013 se obtuvo un

ingreso de S/. 4.6 millones, cifra inferior en 1.97% a la del año

anterior que fue S/. 4.7 millones. Los costos y gastos operativos

totales durante el año 2013 ascendieron a S/. 1,620.0 millones, 8.94%

mayor a los S/. 1,487.0 millones obtenidos en el año 2012.

Inversiones

Las inversiones en el sector eléctrico nacional han ido incrementando

paulatinamente, en línea con el crecimiento de la economía nacional

y con ello, la mayor demanda de energía. Como se puede apreciar del

gráfico a continuación, en el 2012 las inversiones del sector

ascendieron a US$ 2,425 millones, representando un crecimiento de

24.74% respecto del 2011 (US$ 1,944 millones).


18

A enero del ejercicio 2013, sin embargo, ha habido una reducción de

la inversión, considerando el mismo periodo del ejercicio 2012. De

los US$ 2,425 millones del año 2012, el 2013 solo tuvo inversiones

de US$ 2,160 millones. Esto se produce, en parte, por la

desaceleración económica del país.

Figura 7 Inversiones en el sector eléctrico 1997-2013. Tomado de Class & Asociados, 2013.

De la inversión realizada en el ejercicio 2013, 66.0% ha sido

realizada por empresas de generación eléctrica, 14.8% por empresas

de transmisión eléctrica y 12.2% por empresas de distribución

eléctrica, como es el caso de Luz del Sur. La diferencia, 7.0% se

destinó a electrificación rural.

A fin de satisfacer la creciente demanda de energía eléctrica,

determinada por el mayor número de clientes atendidos, Luz del Sur

realizar importantes inversiones, lo cual demuestra el compromiso de

la empresa para ofrecer un servicio de calidad y eficiencia.

Al cierre del tercer trimestre del ejercicio 2013, Luz del Sur ejecutó

inversiones por S/. 252.77 millones, los cuales se destinaron

principalmente al mejoramiento ya la expansión del sistema eléctrico.

Del total invertido a setiembre de 2013, S/. 36.89% se destinaron a la

actividad de generación eléctrica.


19

Figura 8 Inversiones ejecutadas en el 2013. Tomado de OSINERGMIN, 2013.

Otros trabajos efectuados, que involucraron importantes recursos, son

las mejoras y la expansión del alumbrado público, así como la

reducción de pérdidas de energía, las que han permitido reducir

significativamente este indicador. Cabe mencionar que según el

análisis sectorial de Class & Asociados a diciembre del 2013, las

pérdidas de energía de Luz del Sur fluctúan a setiembre de 2013 es de

7.11%. Uno de los sistemas más eficientes del sector.

Figura 9 Pérdidas de energía. Tomado de Class & Asociados, 2013.


20

ANÁLISIS DE LOS

COMPETIDORES

La industria de la distribución eléctrica en el Perú está compuesta por

21 empresas, según da cuenta OSINERGMIN, de las cuales el 48%

son empresas públicas y el 52% restante son privadas.

Figura 10 Empresas distribuidoras al 2013. Tomado de OSINERGMIN, 2013.

No obstante, son solo dos (entre ellas Luz del Sur) las que concentran

cerca del 70% del total de la venta de energía de las distribuidoras

eléctricas a clientes finales. A junio de 2013 las ventas de las

distribuidoras ascendió a 20,945 de Gw.h (giga vatios por hora). Luz

Del Sur lidera la cobertura de ventas con el 32% del mercado,

seguido por Edelnor e Hidrandina, con el 7%. El 95% de las ventas

de la compañía es al mercado regulado.

Figura 11 Participación de mercado de distribuidoras eléctricas 2013. Tomado de OSINERGMIN, 2013.

Considerando que las empresa generadoras también ofrecen energía

directamente a los clientes finales, el total de lo vendido (por

generadoras y distribuidoras) durante el 2013 alcanzó los S/.

7’167,896 millones. De esto, el 57.78% fue vendido por tan solo dos


21

empresas, una de las cuales fue Luz del Sur.

En dicho consolidado, y por un margen muy pequeño, Luz del Sur es

la empresa que mantiene la segunda mayor participación de ventas

del sector.

Figura 12 Participación en ventas y energía de las distribuidoras eléctricas en

Perú en 2013. Tomado de “Análisis del Sector Eléctrico Peruano,” por Equilibrium Clasificadora de


La facturación del sector eléctrico en total alcanzó los S/. 4,652

millones en el primer semestre del año 2013, monto superior en 6% al

monto facturado el mismo periodo del año anterior, debido al

aumento de los precios medios de electricidad (0.244%) y al mayor

nivel de ventas de energía (6.02%). La facturación a usuarios libres

representó el 31% de total facturado, mientras que los usuarios

regulados el 69% restante durante el primer semestre de 2013.

En relación a los usuarios libres, se destaca la facturación de las

empresas generadoras Enersur y Edegel que representaron el 22.1% y

el 15.8% del total facturado a dichos usuarios respectivamente.

Las empresas generadoras y distribuidoras registraron el 26% y 74%

del total facturado, respectivamente. Se destaca el nivel de facturación

de Enersur con una participación de 26.5% entre las empresas

generadoras, y de Luz del Sur con una participación cercana al 30%

entre las empresas distribuidoras.


22

Figura 13 Ventas de electricidad en el 2013. Tomado de OSINERGMIN, 2013.

El número de clientes de las firmas Distribuidoras de energía en el

país en el año 2013 sumaron 5’828,445, de los cuales casi la totalidad

(99.9%) son clientes regulados. Las empresas que poseen mayor

participación en la atención a los clientes registrados fueron: Edelnor

con el 20.6%, Luz del Sur con el 15.8%, Hidrandina con el 11.4% y

Electrocentro con el 10.3%.

Como se ha podido observar, los principales participantes del

mercado de distribuidas de energía eléctrica son Luz del Sur,

Edelnor e Hidrandina. Las cifras muestran que Luz del Sur es la

empresa con la posición financiera más fuerte, seguida de cerca de

Edelnor, lo que hace de esta empresa una excelente alternativa de

inversión.


23

DESEMPEÑO Y

CONOCIMIENTO

DE LA GERENCIA

Luz del Sur cuenta con la siguiente estructura en su Directorio, la cual

está conformada por cuatro Directores titulares y la misma cantidad de

suplentes. Los Directores son elegidos por ley por la Junta General de

accionistas.

El Presidente del Directorio cuenta con un poco más de tres años en el

cargo y el Vicepresidente un poco más de dos años.

Todos los miembros del Directorio tienen estudios de Maestría y en

Universidades de prestigio.

El último cambio en el Directorio se llevó a cabo en el año 2013 en

donde se nombró a Trevor Mihalik como Director titular y a Ricardo

Moreno como Director suplente.

Asimismo, la estructura de su Plana Gerencial está conformada como

sigue en la tabala a continuación. Es importante sabe que el Gerente

General tiene 15 años en la empresa en dicho cargo.

ANÁLISIS DE LOS

ACCIONISTAS

Luz del Sur mantiene un capital social de 486’951,371 acciones

comunes las cuales tienen un valor nominal de S/.0.68 cada una.

Su principal accionista es Ontario Quinta S.R.L. quien posee el

61.16% del capital social de Luz del Sur. Asimismo, Peruvian

Opportunity Company S.A.C. (POC) posee el 16.73% y las AFPs

locales poseen el 8%.

Cabe mencionar que POC posee el 99.99% del accionariado de

Ontario Quinta S.R.L y de Energy Business International S.R.L. Por

lo tanto POC es propietaria indirecta y directamente del 79.82% del

capital del Luz del Sur.

En el año 2011 se dio un cambio en la participación del accionariado


24

por lo tanto lo mismo se podría originar en el futuro.

De la misma manera cabe indicar que los principales accionistas de

POC son Sempra Energy International Holdings N.V. y Sempra

Americas Bermuda Ltd con el 50% cada uno respectivamente.

ANÁLISIS DE

RIESGO

Riesgos de abastecimiento

Debido a que Luz del Sur depende de las empresas generadoras de

electricidad cualquier problemática en ellas va a afectar a la empresa.

Uno de los principales riesgos es que estas empresas no puedan

abastecer la demanda de Luz del Sur y ello debido principalmente por

problemas climáticos.

En consecuencia de ello en la medida en que haya una incertidumbre

con respecto al abastecimiento de las empresas generadoras

eléctricas, ello será un riesgo para Luz del Sur y todas las empresas

distribuidoras de energía eléctrica a mediano y largo plazo.

Riesgos de regulación

Luz del Sur está regido por entidades reguladoras como Osinergmin a

la cual se encuentran sometidas las empresas de distribución de

energía eléctrica.

Asimismo el Ministerio de Energía y Minas (MINEM) aprobó el

Código Nacional de Electricidad, el cual regula aspectos técnicos y

seguridad de las instalaciones.

Estos altos niveles de regulación pueden convertirse en un problema

para las empresas distribuidoras originando pérdidas financieras.

Por otro lado, también los precios se encuentran regulados por ser un

concesionario de distribución eléctrica. Cabe indicar que las tarifas

para clientes libres están a precio de mercado.

Riesgo comercial

Luz del Sur al tener una dependencia alta al gas natural y ante una

situación de déficit de generación producto ésta puede generar un

racionamiento de electricidad e incremento de las tarifas. En

consecuencia de ello se debe de diversificar la oferta con la finalidad

de minimizar este riesgo.

Asimismo se debe de considerar que a pesar que Luz del Sur tiene la

concesión de distribución del servicio público es una zona específica,

les confiere exclusividad. Sin embargo los clientes libres pueden

contratar servicios directamente a las empresas generadoras de

electricidad, los cuales no cuentan con contratos con Luz del Sur.

Actualmente estos representan el 5.3% de las ventas de Luz del Sur

en el primer trimestre del 2014.


25

Riesgo de control por parte de Accionistas

Existe un riesgo que los accionistas mayoritarios aumenten el control

con la adquisición de mayor porcentaje en la participación del Capital

social de Luz del Sur.

En el año 2013, el 3.885% de las acciones fueron vendidas a POC a

través de la Bolsa de Valores de Lima. Con ello POC incrementó si

participación sobre el capital social de Luz del Sur a 79.82%.

En el futuro puede cambiar la composición accionaria de la

Compañía.

RESULTADOS

FINANCIEROS Y

PROYECCIONES

Análisis de los Estados Financieros

Podemos observar que el total de activos se ha incrementado en 33%

a S/. 3,449.9 millones al 31 de diciembre del 2013 con respecto al 1

de enero del 2011 en el Estado de Situación Financiera de Luz del

Sur.

Las principales cuentas que se han incrementado en el Activo

corriente son las cuentas por cobrar comerciales en 27% a 337,299

miles debido principalmente el incremento de recibos y cuotas

producto de facturación vencida.

Asimismo, se observa un incremento del activo no corriente

principalmente en la cuenta Propiedad, Planta y equipo en 35% a

2,908.4 millones debido principalmente al incremento de Obras en

curso producto de las obras efectuadas en el Proyecto Santa Teresa

por S/.397,354.

Por otro lado, se evidencia un incremento del 46% a 1,841.5 millones

en el total del Pasivo. El mayor incremento se ha dado en 140%

(175,305 mil) en obligaciones financieras a corto plazo y 70%

(355,690 mil) en obligaciones financieras de largo plazo debido al

incremento de préstamos bancarios y bonos corporativos.

El Patrimonio se ha incrementado en 21% a 1,608.4 millones debido

al incremento de Otras reservas de Patrimonio, producto del superávit

de revaluación neto en 133,929 mil efectuada en el año 2013 y a los

resultados acumulados.

Los ingresos por distribución de energía se han incrementado en el

2013 con respecto al 2012 en 6% (120,546 mil) en el Estado de

Resultados como consecuencia de la mejora en la gestión de la

empresa y a los mejores indicadores del crecimiento de la economía

del país. Asimismo los costos de distribución de energía también se

han incrementado en 9% (130,294 mil) debido principalmente a la

compra de energía eléctrica a las empresas generadoras.

La ganancia neta del año se ha incrementado en 3% (9,859 mil) en el

2013 con respecto al 2012 y, asimismo, representa el 15% de los

ingresos por distribución.

Indicadores Financieros

En la siguiente tabla se adjuntan los principales ratios de Luz del Sur:


26

Se puede mencionar que la Utilidad/Ventas, indica que la empresa

está siendo rentable en el 2013 en 14.58%, lo cual fue muy similar en

el 2012 en 14.96%. Por cada nuevo sol de ventas, 0.14 es el

rendimiento de la empresa y es un margen superior a sus

competidores.

El ratio de liquidez corriente y liquidez ácida es de 0.64 y 0.59,

respectivamente, en el 2013 lo que indica que no cubre las

obligaciones a corto plazo. Por otro lado, ante las entidades

financieras la empresa mantiene es una buena situación económica.

Asimismo, se puede observar los siguientes ratios de rentabilidad de

los últimos años:


27

Ambos ratios se han comportado muy estables durante las últimos años,

sin embargo, en el 2013 ha disminuido como resultado del incremento

de los activos y del patrimonio en comparación con la utilidad neta.

Asimismo, se ha realizado más inversiones en ampliación

de su infraestructura como respuesta del incremento de las ventas,

algo que viene siendo productivo para las operaciones

actuales de la empresa.


28

Apéndice A

Estados Financieros Históricos 2012 -2013 (Estado de Situación Financiera)


29

Apéndice B

Estados Financieros Históricos 2012 -2013 (Estado de Resultados)


30

Apéndice C

Estados Financieros Históricos 2012 -2013 (Estado de Flujos de Efectivo)


31

Apéndice D Balance General proyectado simplificado Luz del Sur 2013-2023

BALANCE 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023

Caja Necesaria 9,157 22,219 18,701 18,800 20,842 23,305 25,300 25,809 29,425 30,489 32,689

CxC 719,584 638,397 653,532 704,753 767,146 840,413 916,485 983,922 1,056,121 1,137,798 1,227,839

Existencias 21,353 23,233 24,552 25,807 27,104 28,613 30,256 32,047 33,878 35,818 37,870

Activo Fijo Bruto 4,118,707 4,359,866 4,619,367 4,897,499 5,188,411 5,504,708 5,830,944 6,157,260 6,448,482 6,746,856 7,050,783

Depreciación (acumulada) 1,210,254 1,300,732 1,395,199 1,494,021 1,597,794 1,706,693 1,821,245 1,941,554 2,067,431 2,197,573 2,332,019

Activo f ijo menos depreciación 2,908,453 3,059,134 3,224,168 3,403,478 3,590,618 3,798,015 4,009,699 4,215,706 4,381,051 4,549,282 4,718,763

TOTAL ACTIVO 3,658,547 3,742,984 3,920,954 4,152,838 4,405,710 4,690,347 4,981,740 5,257,485 5,500,474 5,753,387 6,017,162

Proveedores 588,863 474,218 502,636 556,337 612,231 667,848 721,507 765,238 817,333 879,534 946,898

Deuda total 1,177,040 1,381,298 1,362,699 1,403,616 1,472,685 1,562,454 1,660,645 1,756,982 1,832,633 1,904,980 1,980,466

Patrimonio neto 1,608,360 1,887,468 2,055,619 2,192,885 2,320,794 2,460,045 2,599,588 2,735,266 2,850,508 2,968,874 3,089,798

TOTAL PASIVO 3,374,263 3,742,984 3,920,954 4,152,838 4,405,710 4,690,347 4,981,740 5,257,485 5,500,474 5,753,387 6,017,162

NECESIDADES OPERATIVAS DE

FONDOS (NOF)161,231 209,631 194,150 193,023 202,861 224,484 250,534 276,542 302,091 324,571 351,501


32

Apéndice E Estado de Resultados proyectado simplificado Luz del Sur 2013-2023

Apéndice F

Flujo de caja libre proyectado Luz del Sur 2013-2023

CUENTA DE RESULTADOS 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023

Ventas 2,166,171 2,321,138 2,504,399 2,709,858 2,912,527 3,147,540 3,406,012 3,663,438 3,949,034 4,260,517 4,596,521

Costo de las ventas 1,595,442 1,649,187 1,772,543 1,910,623 2,045,781 2,202,565 2,374,251 2,543,608 2,730,543 2,934,092 3,152,779

Gastos Generales 45,134 65,212 72,830 79,910 85,394 91,497 98,311 105,387 114,448 123,562 133,227

Margen Operativo Bruto

(BAAIT)525,595 606,739 659,025 719,325 781,351 853,478 933,449 1,014,443 1,104,043 1,202,863 1,310,514

Depreciación (del periodo) 70,870 90,478 94,467 98,822 103,773 108,899 114,552 120,309 125,877 130,142 134,446

BAIT 454,725 516,261 564,558 620,503 677,578 744,579 818,897 894,133 978,166 1,072,721 1,176,068

Intereses 69,095 82,471 81,013 83,095 86,807 91,709 97,059 102,282 106,266 110,016 113,916

Impuestos 115,689 130,137 145,063 161,223 177,231 195,861 216,552 237,555 261,570 288,811 318,646

BDT 269,941 303,653 338,481 376,186 413,540 457,009 505,287 554,296 610,330 673,893 743,507

Variación BDT 12% 11% 11% 10% 11% 11% 10% 10% 10% 10%

Flujo de Caja Libre 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023

(+) Depreciación del periodo 90,478 94,467 98,822 103,773 108,899 114,552 120,309 125,877 130,142 134,446

(-) Incremento de NOF 48,400 -15,482 -1,126 9,837 21,623 26,050 26,008 25,549 22,481 26,929

(-) Inversiones 241,159 259,501 278,131 290,913 316,297 326,236 326,316 291,222 298,374 303,927

Flujo de Caja Libre 104,572 188,929 198,003 216,563 227,988 267,553 322,281 419,437 483,181 547,096

Variación Flujo de Caja Libre 81% 5% 9% 5% 17% 20% 30% 15% 13%

Documents

Luz Del Sur Julio 2014