ØKONOMISK VÅRSTEMNING

IMF har oppjustert sitt anslag for vekst i verdensøkonomien til 3,5% og Christine

Lagarde oppsummerte utsiktene med at: «det er vår i luften og det er vår også i

økonomien». Utsiktene for verdensøkonomien er de sterkeste siden krisen i 2008.

Det går bedre i de flest av de større økonomier i verden, drevet opp av fortsatt

kraftig stimulering gjennom lave renter og aktiv finanspolitikk. Trump har gitt noen

flere detaljer om skattereformen, men det gjenstår forhandlinger med både eget

parti, og med det demokratiske partiet for å få gjennom en så omfattende reform

som han har signalisert. Det største hinderet er at Senatet har lagt begrensinger på

budsjettkutt som vil øke underskuddet på statsbudsjettet ut over en tiårs periode.

Det ligger med andre ord an til at skattereformen vil bli justert og at kuttene blir

mer moderate enn annonsert.

Nyvalg i UK øker sjansen for at det ikke blir en så hard Brexit avtale som det til nå

har gjort. Det konservative partiet har kun hatt en majoritet på 12 seter, noe som

gjør at Theresa May har måtte lene seg på svært konservative krefter i partiet for

å sikre flertall. Med en valgseiere kan det konservative partiet få et solid flertall, og

dermed kan en gå for en mer moderat avtale med EU.

Det er positive tegn til vekst i Europa, og det ser ut til at stemningen holder seg

oppe tross usikkerhet rundt diverse valg i Europa. Det vil bli en økende diskusjon

om tidspunktet for å redusere den kraftige pengepolitiske Videre stimulering i

Europa, der de kjøper obligasjoner for EUR 60 mrd hver måned. Vi tror det vil bli

en gradvis nedtrapping av stimuleringen først neste år.

Det går bedre også i Norske økonomi, med økt optimisme, flere investeringer og

nedgang i arbeidsledigheten. Ulike spørreundersøkelser og stemningsrapporter

peker mot en vekst i år på opp mot 2%. Det er rentemøte i Norges Bank den 4.

mai. Vi tror Norges Bank kun vil gjenta sine synspunkter og prognoser fra mars, da

de la frem den forrige pengepolitiske rapport. Det vil si at rentebunnen er nådd for

denne gang, og at rentene vil bli holdt uendret helt til 2020, for så å gradvis bli satt

opp meget forsiktig i små skritt.

Overraskende sterke indikatorer i Europa og Kina og Norge på vei

Kilde: SpareBank 1 og Macrobonds

2. mai 2017

Elisabeth Holvik Sjeføkonom SpareBank 1 Gruppen +47 95 12 64 61 elisabeth.holvik@sparebank1.no

www.sparebank1.no

Side 2 av 10 ● 2. mai 2017

LAVERE LANGE RENTER OG SVAK USD – VÅR I EUROPA

Etter valgseieren til Trump har det store temaet vært å investere i aksjer i USA, samt å posisjonere seg for

høyere inflasjon. Børsene i USA har steget kraftig etter valgseieren til Trump, og S&P nådde et nytt rekordhøyt

nivå i går etter at markedet tok positivt imot signalene om skattereform. Både Russel 2000, som er en indeks

for de mindre selskaper, og teknologiindeksen Nasdaq har og steget til nye toppnoteringer. Oljeprisen har falt

mer enn 8% fra årets start, og det har bidratt til en svak utvikling på Oslo Børs, som er beveget seg sideveis

så langt i år.

Etter valgseieren til Trump steg inflasjonsforventningene i USA, målt ved forskjellen mellom vanlige

statsobligasjoner og inflasjonsbeskyttede obligasjoner, og nådde en topp på 2,08% i januar. Etter det falt

forventningene til en bunn på 1,84% for to uker siden, og har nå steget til vel 1,9%. 10 års

statsobligasjonsrenten har steget fra en bunn på 2,17 tidligere i år til vel 2,3%. Høyere korte renter, en sterk

USD og noe svakere underliggende vekstkraft i den amerikanske økonomi har bidratt til å dempe frykten for

høy inflasjon, og dertil betydelig høyere renter fremover. USD styrket seg med 4,5% fra valgseieren til Trump

og til utgangen av 2016. Så langt i år har imidlertid USD svekket seg 3,5%, til tross for renteøkningen og ny

optimisme i aksjemarkedet. Økte renter i USA har smittet over på andre regioner, og 10 års statsrenter steg

i Tyskland og er nå på 0,5%, og tilsvarende rente i Norge er på 1,8%.

Rentene i USA er på vei oppover etter at sentralbanken i USA satte opp renten i mars med nye 0,25% til et

intervall på 0,75% - 1,00%, og varslet at den ser for seg ytterligere 2 rentehevinger i USA i år.

Arbeidsledigheten i USA har falt til 4,5% og lønnsveksten viser tegn til å stige. En noe høyere oljepris vil trolig

øke oljeproduksjonen og investeringer i USA, noe som har vist seg å gi store ringvirkninger med hensyn til

sysselsetning og tjenester levert til denne sektoren.

Så langt i år har det vært en stor kapitalinngang til investeringer i fremvoksende økonomier i jakt på

investeringer med høyere renter og høyere forventet avkastning. Starten på aksjeåret i mange fremvoksende

økonomier er den sterkeste på ti år, og obligasjoner utstedt i USD og Euro er på rekordhøye nivåer.

I Norge er rentebunnen for sentralbankens styringsrente nådd, gitt at ikke kronekursen styrker seg kraftig,

eller at det blir et stort fall i boligmarkedet. Vi tror Norges Bank vil la styringsrenten ligge uendret de neste

par årene, for så å øke den i et svært sakte tempo. Den norske kronen har hold seg innen et intervall mellom

8,8 og 9,5 i år mot EUR. Historisk er fortsatt kronen på et meget svakt nivå mot EUR, og mye taler for at med

en noe høyere oljepris og gradvis bedring i fastlandsøkonomien, så er det ikke usannsynlig at kronekursen

kan styrke seg noe fremover.

Aksjer: utvikling siden årets start, indekser USA: 10 års rente og Dow Jones aksjeindeks

Kilde: SpareBank 1, Macrobonds og SSB

Side 3 av 10 ● 2. mai 2017

VÅRSTEMNING I GLOBAL OG NORSK ØKONOMI

IMF har oppjustert sitt anslag for vekst i verdensøkonomien til 3,5% og IMFs leder Christine Lagarde

oppsummerte utsiktene med at: «det er vår i luften og det er vår også i økonomien». Utsiktene for

verdensøkonomien er de sterkeste siden krisen i 2008. Det går bedre i de flest av de større økonomier i

verden, drevet opp av fortsatt kraftig stimulering gjennom lave renter og aktiv finanspolitikk. USA ligger an

til en vekst på 3,5% i år, og Kina vokste med en årlig rate på 6,9% i første kvartal i år. Oljeprisen har svingt

mellom USD 50-57 i første kvartal, og det er positivt for oljeeksporterende land som Norge. Det er fortsatt

stor optimisme i USA i etterkant av valgseieren til Trump, og til tross for nederlag i forsøket på å endre

Obamacare, er det håp om at andre valgløfter som økte infrastrukturinvesteringer og skattereform vil bli noe

av. Donald Trump har annonsert at han vil senke selskapsskatten fra dagens 35% til 15%, og at inntekt opp

til USD 24 000 skal være skattefritt, og en del fradrag som har gitt svært lav skatt for de mest formuende

skal fjernes. Ulempen med en skattereform er at den typisk vil gi skattekutt på kort sikt, i håp om økt vekst

og dermed økte skatteinntekter og lavere budsjettunderskudd i fremtiden. Dette omtales som dynamiske

skatteeffekter. Løfter om både skattekutt og økte investeringer på infrastruktur er ensbetydende med større

underskudd på statsbudsjettet og høyere statsgjeld. Se mer om skattereformen på side 8.

Den største utfordringen for verdens modne økonomier er at produktivitetsveksten ser ut til å bli vedvarende

svak. Til tross for økt optimisme blant både husholdninger og bedrifter, så øker ikke investeringer i bedriftene

like sterkt som en skulle tro ut fra de optimistiske undersøkelsene. Det kan være at bedriftene vil avvente og

se an hvordan skattereformen i USA blir. Om investeringene ikke øker utover året er det en risiko for at

veksten i BNP i USA kan bli noe svakere enn anslaget på 3,5%.

I Europa var det lettelse etter at sentrumspolitikeren Macron fikk flest stemmer i første runde av

presidentvalget i Frankrike, etterfulgt av Marine Le Pen. Aksjemarkedet steg kraftig etter at resultatet ble

kjent, og euroen styrket seg med nesten 2% mot USD. Det er stor sannsynlighet for at Macron vil vinne også

neste valgrunde den 7. mai. Macron er en representant for det bestående, men gikk til valg på å redusere

offentlige utgifter ved blant annet å kutte arbeidsledighetstrygd og sykepenger, samt å gjøre fransk økonomi

mer konkurransedyktig. Inntil i fjor var Macron finansminister i regjeringen til Manuel Valls, før han startet

sitt eget parti, En Marche!. Selv om Marine Le Pen mot formodning skulle vinne, så vil hun måtte søke støtte

i det franske parlamentet for å få gjennomført sin politikk, noe de neppe vil støtte. Dermed vil hun i praksis

måtte føre en mye mer moderat politikk. Det er helt klart behov for en ny politisk retning i Frankrike, i første

kvartal steg BNP veksten med kun 0,3%, og det tilsvarer en årlig vekst på beskjedne 0,8%.

Veksten i særlig Tyskland ser ut til å bli sterk i år. Den viktige spørreundersøkelsen blant tyske bedrifter, IFO

indeksen, viste det sterkeste optimismen siden sommeren 2011, og et nivå som normalt antyder en vekst i

BNP på 3,5%. Blir veksten i Tyskland så sterk, vil det øke presset for å redusere de kraftige stimuleringstiltak

fra sentralbanken i Europa. Det som taler for en videre sterk pengepolitisk stimulering fra sentralbanken er

den svake veksten i Sør-Europa, og at prisveksten i Europa fortsatt er lav. Hellas er et vedvarende problem,

se mer om det i egen sak på side 7.

Det er presidentvalg i Tyskland den 24. september, og Angela Merkel håper å bli gjenvalgt for 4. gang som

leder for det kristeligdemokratiske partiet (CDU). Partiet Alternativ for Tyskland (AfD) har fått svekket sin

posisjon etter at den karismatiske lederen Frauke Petry trakk seg som leder i april. Den sterkeste utfordreren

til Merkel er det sosialdemokratiske partiet (SPD), under ledelse av den stadig mer populære Martin Schulz.

Theresa May har annonsert nyvalg i UK den 8. juni, for å styrke hennes forhandlingsposisjon i Brexit

forhandlingene med EU. De siste meningsmålingene tyder på at de konservative vil øke sin oppslutning kraftig,

og øke flertallet i underhuset fra dagens 330 til rundt 400 seter, mens arbeiderpartiet kan få redusert sine

mandater til under 200.

Side 4 av 10 ● 2. mai 2017

Norsk økonomi

Veksten i norsk økonomi er i ferd med å ta seg gradvis opp, godt støttet av en noe høyere oljepris, og flere

år med kraftig stimulering av økonomien gjennom lav rente, svak kronekurs og høy oljepengebruk over

statsbudsjettet. I følge SSBs siste konjunkturbarometer er bunnen for norsk økonomi passert, og klart på vei

opp. Indeksen er fortsatt på et lavt nivå, kun 1,1% mot et historisk gjennomsnitt på 3,0, men trenden er

stigende. Over tid har konjunkturindeksen fra SSB vært en god indikator på fremtidig vekst i BNP. Eksporten

av tradisjonelle varer og tjenester har og tatt seg pent opp med hjelp av den svake kronekursen, og i første

kvartal steg eksporten av tradisjonelle varer med 6,6%. I tillegg økte oljeeksporten kraftig, noe som bidro til

en samlet eksportøkning i første kvartal på hele 25% sammenlignet med samme periode i fjor. Importen øker

imidlertid enda raskere, så handelsbalansen for fastlandsøkonomien, altså utenom olje, viser et økende

underskudd. Det er særlig veksten i privat konsum, investeringer i bedrifter og i bolig som bidrar til å løfte

veksten i år. Investeringer i boliger vil øke med nesten 12% i år, og vil nå 200 mrd kroner, mens

oljeinvesteringene er ventet å falle med nesten 10% til under 150 mrd kroner i år. Privatkonsumet vil trolig

vokse rundt 2% i år, og konsumveksten er moderat som følge av en svært beskjeden reallønnsvekst. Mens

lønnsveksten er ventet å stige med rundt 2,5% i år, er KPI anslått til 2,2%. Det gir en reallønnsvekst på kun

0,3%. Kraftig vekst i boligpriser de siste årene har dratt opp gjeldsveksten, som i år er anslått til nesten 7%.

Spareraten er redusert fra vel 10% i siste kvartal 2015 til 7,7% i siste kvartal 2016.

I siste pengepolitiske rapport fra Norges Bank ventes det at produksjon og aktivitet vil ta seg gradvis opp

videre fremover og nå et normalt nivå i 2020. Inflasjonen ventes å avta de neste par årene, mye på grunn av

svak lønnsvekst og en noe sterkere kronekurs. Norges Bank varslet at de vil holde renten uendret de neste

par årene, for så å heve den gradvis fra 2019. En ringerunde til sitt eget regionale nettverk bekrefter at

bedriftene ser lysere på utsiktene, og at de opprettholder bilde om lag slik de sa i februar. Det betyr at Norges

Bank nok kommer til å gjenta sine konklusjoner fra mars, da de la frem prognoser og analyser i den

pengepolitiske rapporten. Samtidig så er det signaler om at bankenes noe mer restriktive lånepraksis har fått

effekt på lånetilsagn på boliglån. Noe mindre lån, sammen med en rekordhøy nyboligbygging vil trolig roe ned

boligprisene fremover, og lette bekymringen i Norges Bank for både høy gjeldsvekst og høye boligpriser. Faren

for finansielle ubalanser har vært et eksplisitt moment som har gitt høyere renter enn det Norges Bank ellers

ville ha satt. Norges Bank har imidlertid presisert at for at denne risikoen skal avta, så må boligprisveksten

og gjeldsveksten synke. Dermed vil nok hensynet til finansiell stabilitet tilsi at rentebunnen er nådd for nå,

gitt at det ikke kronekursen styrker seg svært mye fremover.

De siste årene har finanspolitikken bidratt kraftig til å stimulere norsk økonomi. Regjeringen har nedjustert

handlingsregelen fra 4% til 3%, og om det legges til grunn en maksimal bruk av oljepenger på 3% fremover,

så vil det innebære en gradvis mindre ekspansiv finanspolitikk de neste årene. Samlet vil veksten i norsk

fastlandsøkonomi vokse rundt 1,7% i år, og 2% de neste par årene. Det er en betydelig forbedring fra 2016,

da veksten i fastlandsøkonomien var på kun 0,8%.

Side 5 av 10 ● 2. mai 2017

ECB: SNART PÅ TIDE Å SLUTTE Å TRYKKE PENGER?

Sentralbanken i Europa, ECB, har siden 2015 kjøpt obligasjoner i markedet og derigjennom økt

pengemengden I Europa. Som figuren under viser, så er sentralbankens balanse doblet, fra rundt EUR 1 300

til 2 800 mrd. Dette har ført til at rentene i de forskjellige eurolandene har blitt svært lave, og dermed har

sentralbanken bidratt til å stimulere økonomiene og redusere offentlige utgifter til å betjene lån.

Den kraftige stimuleringen har hatt god effekt, og veksten er på vei opp i de fleste land i Europa, optimismen

er tilbake og arbeidsledigheten er på vei ned. Euroområdet som helhet ligger an til en vekst i BNP i år på

1,6%, og 1,9% neste år. Veksten er relativt jevnt fordelt, noe som reduseres de indre spenningene i Europa

knyttet til at svært ulike land har samme valuta og samme rente.

Europa: Økt sentralbankbalanse Europa: 10 års statsobligasjonsrente

Kilde: SpareBank 1 og Macrobonds

Det store spørsmålet finansmarkedet spør seg om er om det snart er på tide for sentralbanken å avslutte den

kraftige pengepolitiske stimuleringen, og begynne å justere renten opp fra de rekordlave nivåene. I følge

planen skal sentralbanken kjøpe obligasjoner for EUR 60 mrd hver måned, og fortsette å kjøpe i hvert fall ut

året. Sentralbanken har et mandat om å holde inflasjonen like i underkant av 2% over tid. Som figuren under

til venstre viser, så er nå inflasjonen målt ved KPI indeksen nær målet om i underkant av 2% prisvekst for

euroområdet som helhet. Et annet viktig bakgrunn for å kjøpe opp obligasjoner i markedet og tilføre banker

likviditet har vært å bedre bankers utlånsevne. Kredittveksten for særlig små og mellomstore bedrifter i Sør-

Europa var negativ i flere år, men har nå stabilisert seg over nullstreken, og hatt en økende trend 7 måneder

på rad.

Euroområdet: renter, inflasjonsmål og KPI Euroområdet: kredittvekst: husholdninger og bedrifter

Kilde: SpareBank 1 og Macrobonds

Side 6 av 10 ● 2. mai 2017

Også underliggende prisvekst, malt ved KPI justert for mat og energi, steg til 1,2% i april, et kraftig hopp fra

mars da underliggende prisvekst falt til kun 0,7%. Til tross for økende prisvekst, er det mye som tyder på at

veksten ikke er veldig kraftig, og sentralbanksjef Mario Draghi uttalte på rentemøte den 27. april at risikoen

for vekst i Euroområdet var på nedsiden og at sentralbanken derfor ville fortsette å stimulere økonomien. Det

er viktig å ikke gjenta feilen fra 2011, da sentralbanken begynte heve renten som respons på at inflasjonen

steg over målet. Sentralbanken hevet da renten fra 0,25% til 0,5% og videre til 0,75% i juli 2011, før det ble

åpenbart at økonomien var altfor svak til å tåle høyere renter, og sentralbanken måtte begynne å kutte

rentene igjen allerede i november samme år. Innskuddsrenten i sentralbanken ble kuttet til negativ i 2014,

og videre til minus 0,4% i 2016.

Før eller siden må ECB begynne å avvikle den ekstremt stimulerende pengepolitikken. De følgende

politikkendringer må da skje, trolig i denne rekkefølgen:

1. slutte å si at det er sannsynlig med et videre rentekutt i sin prognose

2. avslutte å kjøpe obligasjoner for å øke sentralbankens balanse

3. varsle at det kan bli en renteheving i løpet av et par års tid i sin prognose

4. varsle at de vil begynne å redusere sentralbankens balanse på et tidspunkt

5. enten heve renten – eller redusere sentralbankens balanse – evt begge deler

I møtereferatet fra ECB den 9, mars vises det til en bred enighet om at utsiktene for vekst i Euroområdet har

bedret seg og at nedsiderisikoen er redusert. Det ble diskutert om det snart var på tide å fjerne

sannsynligheten for et rentekutt i rentebanen, men det ble konkludert med at det var for tidlig. Det var og

konsensus om at det er riktig å fortsette å kjøpe obligasjoner for EUR 60 mrd hver måned ut året, og at det

kan være aktuelt å fortsette om ikke inflasjonen tar seg opp. Av informasjon som er kommet siden rentemøtet

i mars har det meste pekt i positiv retning, både optimisme, investeringer, kredittvekst og prisvekst er alle

på vei opp. Det ser ikke ut til at den politiske risiko knyttet til de mange valg i Europa får særlig betydning for

de økonomiske indikatorene.

Side 7 av 10 ● 2. mai 2017

HELLAS – NOK EN GANG PÅ KANTEN AV STUPET….

Hellas trenger tilførsel av rundt EUR 7 mrd i løpet av sommeren for å kunne betale renter på de mange statslån

landet har tatt opp. Men, en del euroland, herunder Tyskland, har nektet å betale mer penger til Hellas før

IMF forplikter seg til å bidra. IMF på sin side nekter å bidra før Hellas statsgjeld er blitt redusert, noe altså

Tyskland nekter. Dermed befinner Hellas seg i nok en håpløs situasjon. Presidenten i Eurogruppen, Jørgen

Dijselbloem, har annonsert at han ønsker at det europeiske krisefondet, ESM, bør ta ansvar i å lede fremtidige

krisehåndteringer i Europa. Ved å ta en slik rolle i kriser, kan EU ta over den rolle IMF til nå har spilt i Europa,

og det kan være nøkkelen til å få på plass en løsning for Hellas nå.

IMF har bidratt to ganger tidligere til å redde Hellas fra konkurs. IMF sier nå at det er to betingelser for at de

skal bidra med en tredje redningspakke. Det første er at Hellas må forplikte seg til troverdige reformer, særlig

når det gjelder pensjon og skattesystem. For det andre insisterer IMF på at de andre Eurolandene må bidra

til å redusere statsgjelden til Hellas. Ingen av de to betingelsene er blitt møtt, og derfor avventer IMF. IMF

skal som hovedregel kun gi kriselån i bytte for økonomiske råd, og det forutsettes av lån fra IMF skal

tilbakebetales. IMF må svare til 189 medlemsland, og det er vanskelig å forsvare at Hellas skal få

særbehandling gang etter gang. Det strider mot IMFs vedtekter å gi lån til land med en ikke-bærekraftig

statsgjeld. Tyskland og andre euroland på sin side ønsker at IMF Skal delta for å presse Hellas til å gjennomføre

de strukturelle reformer de har lovet i snart 7 år som motytelse for å få kriselån. Med valg i september i

Tyskland vil det være dristig for Merkel å nok en gang bruke tyske skattepenger til å opprettholde generøse

pensjoner i Hellas, slik bilde helt klart vil bli presentert fra de politiske parti som er imot euroen.

BNP veksten i Hellas har vært fallende siden 2008, og nivået på landets samlede verdiskaping (BNP) er nesten

25% lavere enn i 2008. I henhold til avtalen med IMF må Hellas ha et overskudd på primærbudsjettet, altså

før renter og avdrag på lån, på 3,5% i 10 år. I fjor greide Hellas dette med god margin, men i og med at BNP

falt, så øker fortsatt gjelden og Hellas er på ny avhengig av å få hjelp til å betale renter og avdrag på lån.

Hellas: BNP vekst og arbeidsledighet Hellas og Tyskland: statsgjeld i % av BNP

Kilde: SpareBank 1 og Macrobonds

Side 8 av 10 ● 2. mai 2017

USA – FLERE DETALJER OM SKATTEREFORMEN ANNONSERT

I forrige uke ble noen flere detaljer om Trumps skattereform lagt frem. De viktigste forslagene er som følger:

redusere selskapsskatten fra dagens 35% til 15%

fjerne skattefradrag som bedrifter i dag har, dvs å øke skattegrunnlaget

engangs skattekutt for hjemføring av overskudd i utlandet, noe som kan føre mer enn USD 1000

tilbake.

Forenkle og kutte skatt på lønnsinntekter, og redusere skattetrinnene fra 7 til 3, samt å kutte

toppskatten fra 40% til 33%.

Doble bunnfradraget slik at inntekt under 24 000 blir skattefri. Det vil gi betydelig skattelette til de

med lavest inntekt.

Bedrifter kan skrive av investeringer 100% det første året de investerer

Finansminister Steven Mnuchin skal ha jobbet med detaljene i skattereformen med mål om å legge dem frem

I juni. Det var derfor en stor overraskelse for finansdepartementet når Trump annonserte forrige fredag at

skattereformen skulle legges frem allerede uken etter. Det var derfor ikke tid til å utforme detaljer, eller lage

gode prognoser på hvordan endringene vil slå ut på lang sikt med hensyn til skatteinntekter, eller vurdere de

økonomiske effektene av skattereformen. Det er derfor en grov skisse til et skattereform, heller enn en plan

som nå er lagt frem. Den viktigste jobben er å få forhandlet frem detaljer med Kongressen.

Det er ikke annonsert noen store inndekkinger i skatteplanen, og det vil i følge Tax Policy Center føre til en

reduksjon i skatteinntekter de neste ti år på hele USD 2 400mrd, mens andre anslår et langt lavere beløp.

Dette er først og fremst et problem for det republikanske partiet, som har lovet å kun støtte en revenynøytrale

(dvs at kuttene dekkes inn med økte skatter på andre området eller utgiftskutt. Tax Policy Center har beregnet

at gitt at alle de forslag som nå er kjent blir noe av, så vil det føre til store skattekutt for de 0,1% rikeste

andel av befolkningen, og de anslår skatteletten for denne gruppen til opp mot 14%. En grunn til at

skatteendringene får en så dårlig fordelingsprofil er at det store kuttet i selskapsskatt vil gjøre at eiere av

bedrifter vil få økte inntekter fra selskapene. Siden det typisk er rike mennesker som eier bedrifter, så vil det

bety at lavere selskapsskatt indirekte vil gagne de rikeste. En så store skattelette for de rikeste vil gjøre det

vanskelig å få til en bipartisan avtale, altså en avtale med både demokratene og republikanerne. Sist en stor

skattereform ble gjennomført i USA var i 1986, og da med støtte fra begge partier. Hvis ingen demokrater

støtter skattereformen må det et enstemmig republikansk parti til for å få flertall i kongressen. Det er

krevende, i og med at representantene i kongressen må svare tilbake til sine velgere i de enkelte delstater,

og ingen av dem er valgt inn for å ta ansvar for helheten. Kongressen er svært splittet etter mange år med

konflikter mellom de to partier og innad i dem.

Et viktig prinsipp med skattereformen som er skissert, og som var en stor suksess med den norske

skattereformen i 1992, er at den vil redusere de mange skattefradragene som bedrifter har i dag. Selv om

selskapsskatten er på 35%, betaler de fleste langt mindre på grunn av de mange fradrag. Ved å redusere

fradragene, vil derfor skattegrunnlaget øke, og tap av skatteinntekter bli mindre. Fordelen ved å senke

skattesatsen helt ned til 15% er at verdien av skattefradrag blir mye mindre enn om satsen er 35%. Det gjør

det mer sannsynlig at alle fradrag kan bli fjernet, og at forslaget om 15% selskapsskatt faktisk kan bli innført.

Skattesatsen kan jo alltids økes noe i årene fremover, skulle det vise seg at investeringer, jobbskaping og

dermed skatteinntektene ikke øker like mye som en håper på.

Amerikanske selskaper holder om lag USD 2 600 mrd opptjent overskudd i utlandet for å unngå den høye

skatten på hjemføring av overskudd på 35%. Ved å senke denne skatten til et sted mellom 0 og 15% håper

regjeringen av bedriftene vil hente mye av denne kapitalen hjem til USA, og bruke den til å investere. Hvis

investorene kan skrive av 100% av det investerte beløpet allerede første år, så er det ekstremt sterke

incentiver for å investere i USA. I dag gjør amerikanske selskap det stikk motsatte, og mange oppretter

hovedkontor i skatteparadis som Irland m.m.

Side 9 av 10 ● 2. mai 2017

USA: Opptjent overskudd i utlandet USA: statsgjeld i % av BNP

Kilde: SpareBank 1, Capital Economics referert til i Financial Times og Macrobonds

Økende statsgjeld det største problemet

I følge enkelte grove anslag vil statsgjelden i USA kunne øke fra dagens 77% av BNP til så mye som 110%

av BNP i 2027 om alle forslag blir gjennomført og de dynamiske effektene av skattekuttene uteblir.

Hovedproblemet for å gå gjennom skattereformer er budsjettreglene i Senatet (Reconciliation bill). Selv om

budsjettet kun krever et simpelt flertall i Senatet, så kan en ikke øke budsjettunderskuddet ut over en 10 års

horisont. Siden skattereformen av flere er anslått å øke underskuddet ut over en 10 års plan, så vil en altså

måtte ha et flertall i Senatet på 60 stemmer for å få gjennomført skattereformen som den nå er skissert. Det

vil si at de trenger et enstemmig republikansk parti, pluss 8 demokrater i Senatet for å få skattereformen

godkjent. Det virker helt usannsynlig. Alt tyder derfor på at skattereformen må justeres for å sikre at

underskuddet på statsbudsjettet fremover ikke blir for store. Det betyr mindre skattekutt, eller kutt i utgifter.

De siste anslag fra det uavhengige budsjettkontoret til kongressens, CBO, anslår at gjelden vil vokse fra vel

100% av BNP i dag til 150% i 2047, i takt med at underskuddet på statsbudsjettet gradvis vil vokse fra dagens

2,9% av BNP til nesten 10% i 2047, om en viderefører dagens politikk. Utsiktene til så store

budsjettunderskudd og en så rask oppbygging av gjelden er en kjempeutfordring for USA. Det er særlig

utgiftene knyttet til Medicare og Social Security som er ventet å øke kraftig i møte med eldrebølgen. Med

økende renter vil utfordringen knyttet til den høye gjelden øke tilsvarende. Det haster derfor med å finne

måter å redusere statens utgifter på, som vi beskrev i detalj i forrige månedsrapport.

En viktig forklaring på at veksten i BNP har vært så svak det siste tiåret er at produktivitetsveksten har vært

urovekkende svak. Finansminister Mnuchin har anslått at en bærekraftig vekst i BNP til 3% årlig. En så høy

BNP vekst er ikke mulig uten en betydelig økning i produktivitetsveksten. Det er noen lyspunkter som peker

mot en bedret produktivitetsvekst, blant annet viser en studie gjort av trend produktivitetsvekst foretatt av

Juan Antolin-Diaz et al, og referert til av Financial Times, til nye estimater for underliggende

produktivitetsvekst har økt fra et bunnpunkt på 0,3% i 2012 til 0,7% i dag. Det er og en diskusjon om

produktivitet blir målt riktig, og at om inflasjonen har blitt målt for høyt, så kan det ha ført til at

produktivitetsveksten blir undervurdert. For å øke produktivitetsveksten må investeringsviljen tilbake, og det

er her en god skattereform vil kunne bidra positivt.

Side 10 av 10 ● 2. mai 2017

Utviklingen i ulike markeder

Norge – Oslo børs siden 2006

Norge – Oslo børs siden årsskiftet

10 års statsrente – Norge, Euro, USA 10 års statsrente siden årsskifte

3 måneders interbankrente (NIBOR) 3 m NIBOR siden årsskifte

Oljeprisen siden 2005 Oljeprisen siden årsskifte

Kilde: SpareBank 1, Macrobonds