In-Depth 인터넷 - file.mk.co.krfile.mk.co.kr/imss/write/20190225133041__00.pdf · 포털 사이트 1위)의 이용자 수도 만만치 않다. 라인 페이 사용률 확대, 라인

인터넷 (Neutral)

현금이 사라진 세상

In-Depth25 Feb. 2019

일본과 한국의 간편 결제ㆍ인터넷 전문은행 사업 환경 점검

Issue

•인터넷 업종 Top-pick으로 카카오 제시. 카카오페이, 카카오뱅크의 견고한 성장과 더불어

비용 증가율 둔화로 19년 영업이익 큰 폭의 성장 기대

•NAVER의 투자의견은 HOLD 유지. 라인의 금융 사업은 아직 대규모 투자 단계로 단기 실적

부진이 이어질 전망. 국내 사업 역시 네이버페이의 쇼핑 외 수익모델 부재로 모멘텀 제한적

Pitch

•일본 정부의 캐시리스 비전에 동참하여 간편결제 사업자들의 적극적인 시장 진출이 이어지

고 있음. 특히 라쿠텐페이, 페이페이, 라인페이는 공격적인 프로모션과 무료 수수료 정책을

내세우며 시장 침투 중

•그러나 일본 주요 간편결제 서비스는 장단이 서로 중복되거나 유사해 명확한 경쟁 우위를

가리기는 어려움. 간편결제 서비스의 이용률 또한 낮은 수준에 그치고 있음

•라인 뱅크는 명확한 서비스 차별화가 필요한 후발주자. 그러나 선두권 사업자들이 이미

오랜 시간 차별화된 서비스로 시장을 선점해왔고, 보유 자산과 서비스를 기반으로 다양한

연계 상품을 출시해온 것과 비교하면 라인 뱅크의 차별화 포인트는 명확하지 않음

•반면 국내는 주도권 경쟁 마무리 단계. 간편결제 시장에서는 네이버가 쇼핑 플랫폼과의

연계를 강점으로 거래대금을 빠르게 흡수 중. 다만 네이버페이는 네이버 쇼핑 이용자들의

편의성 제고를 위한 인프라 성격의 서비스로 추가적인 수익화 방안이 없는 점은 아쉬움

•간편송금 시장은 토스와 카카오페이가 양분하고 있으나, 거래대금 증가 속도를 고려하면

19년부터 카카오페이가 1위 사업자로 등극할 전망. 카카오페이는 최근 P2P 금융 상품

판매로 수익화를 시작했으며, 향후 바로투자증권 인수를 통해 주식/채권, 펀드, CMA 상품

등으로 투자 상품 확대할 계획

•중장기적으로 카카오의 금융 계열사는 페이, 증권, 은행으로 확대될 전망. 계열사간 유저

풀 공유, 연계 서비스 출시 등의 시너지 효과 기대

Rationale

종목명 투자의견 목표가 Top pick

NAVER HOLD 14만원

카카오 BUY 14만원

NHN엔터테인먼트 BUY 10만원

Companies on our radar

인터넷/게임/미디어 이민아

[email protected]

CONTENTS03

10

20

32

48

5152

57

62

I. Summary & Focus Charts

II. 일본 경제산업성의 캐시리스(Cashless) 비전 선포

II-1. 2025년까지 캐시리스 결제 비율 40% 목표

II-2. 다양한 사업자들의 등장 활발

II-3. 라쿠텐페이, 페이페이, 라인페이 3강 경쟁 구도

III. 일본의 비대면 금융 거래 서비스는 활성화

III-1. 일본의 인터넷 전문은행, 업체별 차별화 서비스 부각

III-2. 라인 뱅크: 명확한 서비스 차별화가 필요한 후발주자

III-3. 라인의 다양한 금융 서비스: 아직 수치화는 시기상조

IV. 주도권 경쟁이 끝나가는 한국

IV-1. 쇼핑은 네이버페이, 송금은 카카오페이

IV-2. 인터넷 전문 은행: 카카오뱅크, 압도적 시장 주도권 확보

V. 투자 전략

Top-pick 카카오(035720), 관심 종목 NHN엔터테인먼트(181710) 제시

VI. 종목별 투자의견

NAVER(035420)

카카오(035720) _Top Pick

NHN엔터테인먼트(181710)

In-Depth�인터넷

I. Summary & Focus Charts

최근 라인 주가는 금융 사업 기대감과 부진한 실적에 등락을 반복 중이다. 일본 정부의 캐시리스 사회 구

현을 위한 비전과 라인의 적극적인 시장 침투, 인터넷 전문은행 설립 계획 등을 고려하면 라인 금융 사업

의 전망은 얼핏 밝아보인다. 그러나 최근 라인 실적은 매 분기 컨센서스를 크게 하회한 수준을 기록하고

있으며, 19년에도 적자 확대가 예상되어 긍정적 전망만을 유지하기는 어렵다.

본 보고서는 라인의 금융 사업 현황을 보다 구체적으로 살펴보고 현재 라인의 시장 지위와 주도권 확보 가

능성을 타진해보고자 한다. 결론적으로 아직 라인 페이, 라인 뱅크 등 라인 금융 사업의 경쟁 우위를 확신

할 수는 없다는 판단이다. 일본 주요 간편결제 서비스는 장단이 서로 중복되거나 유사해 명확한 경쟁 우위

를 가리기 어렵고, 주요 간편결제 서비스의 이용률 또한 아직 낮은 수준에 그치고 있어 당분간 공격적인

마케팅비 지출이 불가피하다. 라인 뱅크는 명확한 서비스 차별화가 필요한 후발주자다. 그러나 7,900만의

라인 메신저 이용자를 차별화 포인트로 내세우기에는 라쿠텐(서비스 가입자 수 1억명)과 야후재팬(일본

포털 사이트 1위)의 이용자 수도 만만치 않다. 라인 페이 사용률 확대, 라인 뱅크 점유율 확보를 위해 대규

모 마케팅 비용 지출이 예상되는 점도 부담이다.

반면 한국은 간편결제•송금 서비스와 인터넷 전문은행 사업의 주도권 경쟁이 끝나가는 형국이다. 간편결

제 시장에서는 네이버가 쇼핑 플랫폼과의 연계를 강점으로 거래대금을 빠르게 늘려가고 있다. 다만 네이

버페이는 네이버 쇼핑 이용자들의 편의성 제고를 위한 인프라 성격의 서비스로 추가적인 수익화 방안이

없는 점은 아쉽다. 간편송금 시장은 토스와 카카오페이가 양분하고 있으나, 거래대금 증가 속도를 고려하

면 19년부터 카카오페이가 1위 사업자로 등극할 전망이다. 카카오페이는 18년 11월부터 P2P 금융 상품

판매로 수익화를 시작했으며, 향후에는 바로투자증권 인수를 통해 주식/채권, 펀드, CMA 상품 등으로 투

자 상품을 확대할 계획이다. 중장기적으로 카카오의 금융 계열사는 페이, 증권, 은행으로 확대되며 유저 풀

공유, 연계 서비스 출시 등의 시너지 효과가 기대된다.

19년 인터넷 업종 Top-pick으로 카카오를 추천한다. 카카오페이, 카카오뱅크의 순항과 더불어 19년에는

비용 증가 폭도 축소될 전망이다. 19년 2분기부터 영업이익이 가파르게 개선되며 주가 상승세가 나타날

가능성이 높다. NAVER의 투자의견은 HOLD를 유지한다. 광고 및 비즈니스 플랫폼의 성장 둔화, 네이버

페이 수익 모델 확장 계획 부재로 국내 사업의 모멘텀은 제한적이며, 라인의 금융 사업은 아직 투자 단계

로 당분간 비용 확대에 따른 적자 폭 확대가 이어질 전망이다.

NHN엔터테인먼트를 관심 종목으로 제시한다. 페이코 관련 사업은 마케팅비 축소로 안정적인 마진을 유

지하는 가운데 신규 기대작 ‘닥터 마리오’ 출시가 기대된다. 과거 유사 게임 흥행 성과와 마리오 IP의

글로벌 인지도를 고려하면 흥행 가능성이 높다. NHN엔터테인먼트 목표주가를 기존 72,000원에서

100,000원으로 상향하며, 매수 의견을 제시한다.

KTB Investment & Securities | 3

4 | KTB Investment & Securities


89.1%

60.0%55.4% 54.9%

51.0%45.0%

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100%

한국 중국 캐나다 영국 호주 미국 프랑스 인도 일본 독일

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유흥업소 음식점 일반소매점 백화점 편의점등

42%

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29%

26%

14%

14%

11%

수수료가 비싸서

도입 메리트가 없어서

직원들의 대응이 어려워서

신용카드 결제 수요가 적어서

도입 비용이 비싸서

현금을 신뢰할 수 있어서

입금까지 시간이 더 걸려서

단말기 설치가 어려워서

74%

64%

49%

38%

23%

19%

11%

그 자리에서 결제가 완료되어서

어디서든 결제가 가능해서

과소비 우려가 낮아서

기타 수수료가 들지 않아서

결제 소요시간이 짧아서

다른 결제 수단이 불안해서

익명성이 높아서

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008

(조엔) (%)

09 10 11 12 13 14 15 16 . . . 25

신용카드직불카드전자화폐지불비율(우)

20%

40%

신용카드회사

정부

신용카드 결제

보조금

포인트환급(5%)

중소소매점

소비자

가맹점 수수료율3.25% 상한 설정

Focus Chart 01 주요국의 캐시리스 결제 비율

Source: 일본 경제산업성, KTB투자증권

89.1%

60.0%55.4% 54.9%

51.0%45.0%

39.1% 38.4%

18.4%14.9%

0%

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30%

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60%

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7%

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42%

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32%

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14%

14%

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(조엔) (%)

09 10 11 12 13 14 15 16 . . . 25


20%

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신용카드회사

정부

신용카드 결제

보조금

포인트환급(5%)

중소소매점

소비자


Focus Chart 02 일본의 캐시리스 결제 비율 추이 및 전망


0

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17.02 17.06 17.10 18.02 18.06 18.10 19.02 19.06 19.10

가입자

MAU

(백만명)

글로벌 가입자 4,000만명 기록일본가입자 3,000만명 이상기록대만가입자 220만명 이상기록

18년 말글로벌 MAU 500만명19년 말 1,000만명 목표

Focus Chart 04 라인페이 글로벌 가입자 및 MAU 추이

Source: LINE Corp, KTB투자증권

▶ 2021년 7월 31일까지 결제 수수료 무료, 이후 2.45%▶ 2018년 12월 31일까지 신청 시 6개월 간 단말기 이용료 무료▶ 2019년 1월 1일부터 신청 시 2019년 6월까지 단말기 이용료 무료 이후 단말기 이용료는 월 1,500엔Focus

Chart 05 새로운 인센티브 프로그램 ‘My Color’

Source: LINE Corp, KTB투자증권Note: 전월 실적에 따라 차등 지급

Focus Chart 03 일본의 주요 간편결제 사업자 현황 비교

Source: 각 사, KTB투자증권

주요 업체 결제 서비스 도입 시기 비고

라인 라인페이 2014.12 텐센트와 제휴. QR/바코드 결제 시 유저 인센티브(3~5%) 제공 중

구글 구글페이(G페이) 2016.09 비접촉식 결제 시스템 펠리카(FeliCa, 일본 교통카드 기준) 방식 채택, 지원 단말에서만 결제 가능

애플 애플페이 2016.10 비접촉식 결제 시스템 펠리카(FeliCa, 일본 교통카드 기준) 방식 채택, 지원 단말에서만 결제 가능

오리가미 오리가미페이 2016.05 유니온페이와 제휴. 일본 내 오리가미 가맹점에서 유니온페이 QR 코드 발급 가능

라쿠텐 라쿠텐페이(R페이) 2016.10 KDDI와 제휴. 19년 4월 출시 예정인 au페이에 자사 QR/바코드 결제 가맹점 공유 계획

NTT도코모 d결제 2018.04 QR 코드 방식 채택

아마존 아마존페이 2018.08 QR 코드 방식 채택

야후재팬·소프트뱅크 페이페이 2018.10 알리페이와 제휴. QR 코드 활용 결제 서비스. 최근 공격적인 환급 캠페인 진행 중

KDDI au페이 2019.04(예정) 라쿠텐과 제휴. 자체 QR/바코드 결제 서비스에 라쿠텐 가맹점 연동 계획



Focus Chart 06 라쿠텐페이, 페이페이, 라인페이 서비스 비교(1): 지불 방법과 유저 인센티브

Focus Chart 07 라쿠텐페이, 페이페이, 라인페이 서비스 비교(2): 가맹점 인센티브


지불

방법

유저

인센티브

Rakuten Pay

1) 사용자 스캔 방식: 사용자가 점포에 비치된

QR 코드를 읽어 금액을 입력, 결제

2) 스토어 스캔 방식: 점포가 사용자의 바코드를

읽어 결제

3) 라쿠텐페이 단말(리더기)로 결제: 리더기에

신용카드, 전자화폐카드 접촉하여 결제

1) 라쿠텐 쇼핑몰, 라쿠텐 에디(전자화폐) 등과

연계하여 다양한 캠페인 실시

2) 라쿠텐 슈퍼포인트 지급. 지급된 슈퍼포인트는

라쿠텐 쇼핑몰, 라쿠텐 뱅크(수수료), 라쿠텐 여행,

라쿠텐 북스 등 여러 서비스에서 사용 가능

3) 온라인 결제 지원. 라쿠텐 쇼핑몰과 5,000개

이상의 제휴 사이트에서 결제 시 1%의 라쿠텐

슈퍼포인트 지급(일부 가맹점 제외)

PayPay



2) 스토어 스캔 방식: 점포가 사용자의 바코드

를 읽어 결제

1) 0.5% 포인트 환급(상시, 월 5,000엔까지)

2) 대형 캠페인 실시(100억엔 환급 이벤트)

3) 가입 점포를 지도로 표시하는 기능

(PayPay Map)

LINE Pay

1) 사용자 스캔 방식: 사용자가 점포에 비치된 QR

코드를 읽어 금액을 입력, 결제

2) 스토어 스캔 방식: 점포가 사용자의 바코드를 읽어 결제

3) 퀵페이의 NFC 결제: 펠리카 방식의 구글페이를

지원하는 안드로이드 스마트폰에서 라인페이 등록,

퀵페이 단말기에 스마트폰을 접촉하여 결제

1) 별도의 앱 설치 미필요. 모바일 메신저 라인에서

라인페이 이용 가능

2) 'My Color' 포인트 환급 제도(0.5~2% + 3%)

3) 매월 말 진행되는 포인트 환급 캠페인(10~20% 환급)

4) 청구서 납부 서비스(청구서에 인쇄된 바코드 스캔,

공공요금 납부)

5) 72만개의 퀵페이 가맹점에서 결제 가능(안드로이

드 only)

6) 온라인 결제 지원


QR 코드 스티커 부착

(단말기 불필요)

신규 신청 가맹점

프로모션

결제 수수료

지정 은행 연계

프로모션

이외

LINE Pay

O

• 6개월 간 라인페이 단말 이용료 무료(QR 결제만지

원, 이후 NFC 지원 예정)

• 이후 월 1,500엔 부과

• QR/바코드 결제는 21년 7월까지 무료, 이후 2.45%

• Star Pay, POS, 스마트폰 결제는 3.45% 내외

수수료 부과

• 없음

• 당월 결제 대금은 익월 말일에 입금(향후 라인뱅크

출범 시 지정 계좌 연계 프로모션 제공 전망)

• 스타페이(Star Pay) 단말 이용 시 알리페이, 위챗페

이 지원(결제 수수료 3.45%)

• 위챗페이 연동 계획(19년 초), 네이버페이 연동

계획(19년 중순)

• 라인페이 점포용 앱 내 사용자를 친구로 추가하여

월 1,000통의 메시지 전송 가능. 판촉, 쿠폰 메시지

배포 가능

• 라인@ 계정과 연계 가능

PayPay

O

• 21년 9월 30일까지 초기 도입 비용 무료

• 21년 9월 30일까지 무료

• 알리페이 결제의 경우 19년 9월 30일까지

무료

• 재팬 네트 뱅크 이용 시 익일 입금, 재팬

네트 뱅크 이용 시 입금 수수료 무료

• 이외 금융 기관은 최단 익영업일 입금,

19년 9월 30일까지 입금 수수료 무료

알리페이 지원

Rakuten Pay

O

• 4개월 간 단말 이용료 캐쉬백

4개월 이후 단말 가격은 18,800엔

3.24~3.74%

• 지정 계좌로 라쿠텐 뱅크 설정 시 365일

자동으로 익일 입금, 입금 수수료 무료

• 이외 금융 기관은 입금 신청 시 익영업일

입금, 수수료는 회당 210엔

• 가맹점 전용 기업 대출 서비스 제공(내점

불필요, 법인/개인 사업자 모두 신청 가능)

위챗페이 지원



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2017.02 2018.02 2018.08 2018.08

지난 1년 간이용한 적있는서비스 서비스인지도

라쿠텐페이 애플페이 라인페이

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2017 2018 2018


네이버페이 카카오페이 삼성페이 페이코

Focus Chart 08 일본 주요 간편결제 서비스 이용률 및 인지도 현황

Source: MyVoice Communications, KTB투자증권

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2017.02 2018.02 2018.08 2018.08



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2017 2018 2018



Focus Chart 09 한국 주요 간편결제 서비스 이용률 및 인지도 현황

Source: Open Survey, KTB투자증권

Focus Chart 10 일본의 인터넷 전문은행 현황


구분 설립일 개업일 현재 주요 주주 제공 서비스/강점

재팬네트뱅크 2000.09 2000.10 스미토모미쓰이은행 46.6%, 야후재팬 46.6% • 일본 최초의 인터넷 전문은행

(Japan Net Bank) • 결제 업무의 비중이 높음(온라인 쇼핑, 온라인 증권 등)

세븐뱅크(Seven Bank) 2001.04 2001.05 세븐일레븐 38.1%, 기관투자가(펀드) • 편의점 ATM 활용 가능

소니뱅크(Sony Bank) 2001.04 2001.06 소니파이낸셜홀딩스 100% • 개인 자산관리, 정기 예금, 투자 상품, 주택 대출 상품 판매

라쿠텐뱅크(Rakuten Bank) 2000.01 2001.07 라쿠텐 100% • 라쿠텐 주요 서비스와 연계

• 라쿠텐 전자상거래 플랫폼 이용 고객의 구매 내역

분석하여 맞춤형 금융 서비스 추천

• 라쿠텐 이치바(온라인 쇼핑몰)에서 상품을 구매한 경우

라쿠텐 뱅크와 연결해서 결제 가능. 저렴한 결제 수수료

SBI주신네트뱅크 2006.04 2007.09 스미토모미쓰이신탁은행 50%, • SBI그룹의 SBI증권과 연계 서비스

(SBI Sumishin Net Bank) SBI홀딩스 50% • '하이브리드 예금'과 같은 은행-증권 연계 서비스 제공

이온뱅크(Aeon Bank) 2006.05 2007.10 이온파이낸셜서비스 100% • 대형 상업 시설을 중심으로 사업 전개

지분뱅크(Jibun Bank) 2006.05 2008.06 KDDI 50%, 미쓰비시 UFJ 50% • 대형은행의 노하우를 활용

• KDDI 이용자 전용 뱅킹 서비스 제공

다이와넥스트뱅크 2010.04 2011.04 다이와증권그룹 100% • 예금 업무 주력

(Daiwa Next Bank) • 다이와증권과 연계하여 오프라인 서비스도 일부 제공

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

4.5

5.0

SBI주신네트뱅크

소니뱅크 다이와넥스트뱅크

라쿠텐뱅크

지분뱅크 재팬네트뱅크

(조엔)

10.6

5.1

2.2

14.8

1.6

3.4

0.0

2.0

4.0

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8.0

10.0

12.0

14.0

16.0

0

20

40

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100

120

140

160



라쿠텐뱅크


순자산 ROE(우)(십억엔) (%)

Focus Chart 11 각 사 예금잔액 비교(2018/03 기준)


0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

4.5

5.0



라쿠텐뱅크


(조엔)

10.6

5.1

2.2

14.8

1.6

3.4

0.0

2.0

4.0

6.0

8.0

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0

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60

80

100

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140

160



라쿠텐뱅크



Focus Chart 12 각 사 순자산과 ROE 비교(2018/03 기준)




0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

2007 2009 2011 2013 2015 2017

총예금 총대출채권(십억엔)

-1.3

-149.1

-171.0

6.4 19.1 23.9 21.8 12.1 12.2 12.6 14.5

14.9

-200

-150

-100

-50

0

50

-40.0

-30.0

-20.0

-10.0

0.0

10.0

20.0

2007 2009 2011 2013 2015 2017

순이익 ROE(우)(십억엔) (%)

Focus Chart 13 라쿠텐: 슈퍼포인트 프로그램으로 유저 LTV 확장

Source: 라쿠텐, KTB투자증권

마감일 기준 입금수수료

재팬네트뱅크 익일 무료

기타 금융기관 최단 익영업일19년 9월 30일까지 무료

총 결제 금액이1만엔 이상

입금 시기

Focus Chart 14

페이페이 가맹점이 재팬네트뱅크를 이용할 경우 익일입금, 입금수수료 무료

Source: 페이페이, KTB투자증권

Focus Chart 15 라인의 다양한 금융 서비스

Focus Chart 16 라쿠텐 에코시스템(Ecosystem)과 라인의 서비스 현황

이커머스

디지털콘텐츠

SNS메시징앱

미디어포털

통신서비스

보험증권

은행

카드

전자머니

간편결제

이커머스

디지털콘텐츠

SNS메시징앱

미디어포털

통신서비스

보험증권

2019(계획)

2019(계획)

은행

-

-

간편결제고객 유입 및lock-in

결제 인프라 서비스

금융 서비스

고객 유입 및lock-in


금융 서비스

구분 보험 스코어링 대출

국가 대만 태국 인도네시아 싱가포르 일본

서비스명 LINE

스마트투자

LINE

증권

LINE

보험

LINE

스코어

LINE

포켓 머니BITBOX 준비 중

전략적 파트너

폴리오(FOLIO)

노무라 재팬니혼고아

(Sompo JapanNipponkoa)

-

미즈호은행오리코

미즈호은행 후방은행, 중신은행,

SC은행 등

6개 사업자

카시콘 뱅크 KEB하나은행인도네시아현지법인

-

노무라

서비스

개시

시점

2018/102019

(계획)2018/10

2019상반기

(계획)

2019상반기

(계획)

2019하반기

(계획)

2019상반기

(계획)

라이선스 발급 준비

라이선스

발급 준비

2018/07

(日·美

제외)

가상화폐

거래소 App

준비 중

투자 은행 블록체인 관련 비즈니스

일본

LINE 뱅크(미정)

Source: 라쿠텐, LINE Corp, KTB투자증권

이커머스

디지털콘텐츠

SNS메시징앱

미디어포털

통신서비스

보험증권

은행

카드

전자머니

간편결제

이커머스

디지털콘텐츠

SNS메시징앱

미디어포털

통신서비스

보험증권

2019(계획)

2019(계획)

은행

-

-



금융 서비스



금융 서비스



서비스명 LINE

스마트투자

LINE

증권

LINE

보험

LINE

스코어

LINE


전략적 파트너

폴리오(FOLIO)



-



SC은행 등

6개 사업자


-

노무라

서비스

개시

시점

2018/102019

(계획)2018/10

2019상반기

(계획)

2019상반기

(계획)

2019하반기

(계획)

2019상반기

(계획)


라이선스

발급 준비

2018/07

(日·美

제외)

가상화폐

거래소 App

준비 중


일본

LINE 뱅크(미정)




Focus Chart 17 간편결제 서비스 사용 경험: 네이버페이 사용 경험이 가장 많음

Focus Chart 20 간편송금 서비스 사용 경험: 카카오페이와 토스가 압도적

27.8

20.6

15.2

7.0 8.8

47.2

56.4

27.2

34.2

29.4

12.4 12.09.0

1.811.2

1.8

14.6

8.6

0.0

10.0

20.0

30.0

40.0

50.0

60.0

24.420.2

16.813.6

8.2

49.6

59.8

35.6

55.4

35.2

21.6

14.4 13.04.8 12.2

2.8 7.29.8

카드사앱카드

네이버페이

삼성페이 카카오페이 페이코 스마일페이 로켓페이 L페이 LG페이 SSG페이 케이페이 시럽페이 페이나우

(%)

0 20 40 60 80 100

결제 과정, 시스템이 편리해서

카드를 등록하는 것이 간단해서

결제 시 추가적 혜택이 많아서

이용하는 쇼핑몰의 결제를 지원해서

보유 카드가 간편결제를 지원해서

서비스/앱이 안정적이어서

믿을만한 기업의 서비스라서

결제 가능한 가맹점 수가 많아서

개인정보 보안이 잘 되어서전체간편결제서비스네이버페이

(%)

(N=470,복수응답)

7.0 7.7 8.1

8.6 9.0 9.8 10.2

10.8

0.0

2.0

4.0

6.0

8.0

10.0

12.0

0

10,000

20,000

30,000

40,000

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

이커머스 시장 GMV네이버페이 GMV네이버페이 점유율(우)

(십억원) (%)

2017 주로사용 2017 사용경험 2018 주로사용 2018 사용 경험

(N=500, 복수응답)

Focus Chart 18 네이버페이를 주로 이용하는 이유


27.8

20.6

15.2

7.0 8.8

47.2

56.4

27.2

34.2

29.4

12.4 12.09.0

1.811.2

1.8

14.6

8.6

0.0

10.0

20.0

30.0

40.0

50.0

60.0

24.420.2

16.813.6

8.2

49.6

59.8

35.6

55.4

35.2

21.6

14.4 13.04.8 12.2

2.8 7.29.8

카드사앱카드

네이버페이


(%)

0 20 40 60 80 100










(%)


7.0 7.7 8.1

8.6 9.0 9.8 10.2

10.8

0.0

2.0

4.0

6.0

8.0

10.0

12.0

0

10,000

20,000

30,000

40,000

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18


(십억원) (%)


(N=500, 복수응답)

Focus Chart 19 국내 이커머스 시장 GMV 및 네이버페이 점유율

Source: 통계청, NAVER, KTB투자증권

27.8

20.6

15.2

7.0 8.8

47.2

56.4

27.2

34.2

29.4

12.4 12.09.0

1.811.2

1.8

14.6

8.6

0.0

10.0

20.0

30.0

40.0

50.0

60.0

24.420.2

16.813.6

8.2

49.6

59.8

35.6

55.4

35.2

21.6

14.4 13.04.8 12.2

2.8 7.29.8

카드사앱카드

네이버페이


(%)

0 20 40 60 80 100










(%)


7.0 7.7 8.1

8.6 9.0 9.8 10.2

10.8

0.0

2.0

4.0

6.0

8.0

10.0

12.0

0

10,000

20,000

30,000

40,000

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18


(십억원) (%)


(N=500, 복수응답)


15.4 15.4

6.0 4.8

27.022.6

5.014.0

4.6 9.4 2.4 1.80.0

10.0

20.0

30.0

40.0

50.0

60.0 2017 주로사용 2017 사용경험

카카오페이 토스 올원뱅크(NH은행)

네이버페이(송금)

리브(KB은행)

위비뱅크(우리은행)

페이코(송금)

아이원뱅크휙(IBK은행)

페이나우 핀크 뱅크월렛

31.8

18.8

6.2 3.6

48.6

37.4

9.8 16.88.0

8.4 9.4 2.8 2.6 3.6 2.8 2.0

2018 주로사용 2018 사용경험

(%)

(N=500, 복수응답)

0

100

200

300

400

500

0

5

10

15

20

25

30

2016 2017 2018E

이용금액 이용건수(우)(조원) (백만건)

9.0

16.8

2.1

14.1

0.0

5.0

10.0

15.0

20.0

25.0

30.0

2017 2018 2019E

토스 카카오페이(조원)

43%54% 2018점유율




Focus Chart 23 카카오뱅크, K뱅크 영업 현황 비교

0

2,000

4,000

6,000

8,000

출범 현재

고객 수

카카오뱅크 K뱅크(천명)

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

2Q18 3Q18

대출채권

카카오뱅크 K뱅크(십억원)

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

2Q18 3Q18

예수부채


0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

자본총계

자본총계


Source: 카카오뱅크, K뱅크, KTB투자증권

15.4 15.4

6.0 4.8

27.022.6

5.014.0

4.6 9.4 2.4 1.80.0

10.0

20.0

30.0

40.0

50.0

60.0 2017 주로사용 2017 사용경험



리브(KB은행)


페이코(송금)



31.8

18.8

6.2 3.6

48.6

37.4

9.8 16.88.0

8.4 9.4 2.8 2.6 3.6 2.8 2.0


(%)

(N=500, 복수응답)

0

100

200

300

400

500

0

5

10

15

20

25

30

2016 2017 2018E


9.0

16.8

2.1

14.1

0.0

5.0

10.0

15.0

20.0

25.0

30.0

2017 2018 2019E


43%54% 2018점유율

Focus Chart 21 토스와 카카오페이 송금액: 19년 점유율 변화 예상


부동산 소액투자(가계자금 대출)

온라인몰 선정산 상품(매출채권 매입)

개인채권 분산투자

0.9712.7

22.4

4

65

119

0

20

40

60

80

100

120

140

2018.11 2018.12 2019.01

투자금액 상품개수(십억원, 개)

투자

주식/채권 크라우딩펀딩

CMA

부동산PF

매출채권담보

개인신용담보

부동산담보

대출형

카카오페이

결제·송금·

멤버십 등

60.9% 보통주 10%전환우선주 8%

19.98%

60%(예상)

바로투자증권

(증권)

주식·펀드·부동산

투자, 금융상품 개발

카카오뱅크

(인터넷 은행)

예·적금, 대출 등

두나무(금융IT기업)

증권 데이터 제공

서비스 카카오스탁 운영

Focus Chart 22 카카오페이, 금융 서비스 플랫폼으로 진화 계획

Source: 카카오페이, KTB투자증권

예비 인가신청 접수

3월 26, 27일(일괄접수)

예비인가 심사(2개월)

예비인가 심사결과 발표 및 의결

본인가심사 및 확인(1개월)

인가 및영업 개시

외부평가위원회 평가를포함해 4, 5월 중 진행

5월 중

예비인가를 받은 자가 인적·물적 요건을 갖춰본인가를 신청하면1개월 내에 심사

본인가 후 6개월 이내 가능(20년 상반기 전망)

신한은행

KEB하나은행

키움증권

바리퍼블리카(토스) 등

SK텔레콤 등

교보생명 SBI홀딩스

NAVER

인터파크

+

+

+

참여 공식화

검토 중

검토 중

불참

불참

Focus Chart 24 제3 인터넷 전문은행 관련 주요 일정

Source: 금융위원회, KTB투자증권


3월 26, 27일(일괄접수)






5월 중



신한은행

KEB하나은행

키움증권


SK텔레콤 등


NAVER

인터파크

+

+

+

참여 공식화

검토 중

검토 중

불참

불참

Focus Chart 25 제3 인터넷 전문은행 참여 예상 기업

Source: 언론 자료, KTB투자증권



89.1%

60.0%55.4% 54.9%

51.0%45.0%

39.1% 38.4%

18.4%14.9%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%


7%

4%

3%

2%1%

10%

7%

5%

3%

2%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%


42%

36%

32%

29%

26%

14%

14%

11%









74%

64%

49%

38%

23%

19%

11%








70

60

50

40

30

20

10

0

45

40

35

30

25

20

15

10

5

008

(조엔) (%)

09 10 11 12 13 14 15 16 . . . 25


20%

40%

신용카드회사

정부

신용카드 결제

보조금

포인트환급(5%)

중소소매점

소비자


Figure 01 주요국의 캐시리스 결제 비율


89.1%

60.0%55.4% 54.9%

51.0%45.0%

39.1% 38.4%

18.4%14.9%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%


7%

4%

3%

2%1%

10%

7%

5%

3%

2%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%


42%

36%

32%

29%

26%

14%

14%

11%









74%

64%

49%

38%

23%

19%

11%








70

60

50

40

30

20

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0

45

40

35

30

25

20

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10

5

008

(조엔) (%)

09 10 11 12 13 14 15 16 . . . 25


20%

40%

신용카드회사

정부

신용카드 결제

보조금

포인트환급(5%)

중소소매점

소비자


Figure 02 일본 가맹점 업종별 신용카드 수수료율 현황


II. 일본 경제산업성의 캐시리스(Cashless) 비전 선포 Ⅱ-1. 2025년까지 캐시리스 결제 비율 40% 목표

1) 일본 경제산업성의 캐시리스 비전: 2025년까지 캐시리스 결제 비율 40% 목표

경제산업성이 보고한 일본의 캐시리스(비현금) 결제 비율은 18.4%로 한국 89.1%, 중국 60% 등 주변

국 대비 낮은 수준이며 캐나다 55.4%, 영국 54.9%, 미국 45% 등 선진 시장 대비로도 현저히 낮다. 사

회적으로 위조지폐 발생률이 낮고 치안 상태가 양호해 소비자 입장에서는 현금 사용에 따른 불편함이

없었고, 과소비, 카드 분실/도난 등에 대한 막연한 불안감이 캐시리스 결제 수단 확대를 저해했기 때문

이다. 가맹점 입장에서는 높은 신용카드 수수료율과 낮은 신용카드 결제 수요, 단말기 설치•유지 비용

등이 부담이었다.

일본 정부는 2017년 <미래투자전략 2017 – Society 6.0 실현을 위한 개혁> 보고서에서 신용카드, 직

불카드, 전자화폐 등 캐시리스 결제 비율을 향후 10년간 40%까지 끌어올린다는 목표를 제시했다. 나

아가 2018년 경제산업성의 <캐시리스 비전>에서는 2026년까지 캐시리스 결제 비율을 40%로 높이

고 향후 세계 최고 수준인 80%까지 높일 계획을 제시했다. 특히 최근 일본 정부는 2020년 도쿄올림픽

을 앞두고 캐시리스 결제 확대를 적극적으로 도모하고 있다. 2020년 도쿄올림픽까지 방일 관광객이

방문하는 주요 상업 시설, 숙박 시설에서의 신용카드 결제 100% 대응 체제 구축이 목표다.

한편 일본은 2019년 10월부터 현행 8%의 소비세를 10%로 인상하기로 결정했다. 동시에 2019년 10

월부터 2020년 도쿄올림픽까지 9개월 간 중소 소매점 캐시리스 결제 금액의 5%를 소비자에게 포인트

로 환급해 주는 정책도 시행하기로 했다. 소비세 인상으로 인한 소비 부진을 막기 위한 방편이자 캐시

리스 결제 수단 확대를 위한 인센티브를 직접적으로 제공하겠다는 계획이다.



89.1%

60.0%55.4% 54.9%

51.0%45.0%

39.1% 38.4%

18.4%14.9%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%


7%

4%

3%

2%1%

10%

7%

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6%

8%

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42%

36%

32%

29%

26%

14%

14%

11%









74%

64%

49%

38%

23%

19%

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70

60

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20

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40

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30

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20

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5

008

(조엔) (%)

09 10 11 12 13 14 15 16 . . . 25


20%

40%

신용카드회사

정부

신용카드 결제

보조금

포인트환급(5%)

중소소매점

소비자


Figure 03 판매자들이 캐시리스 결제 수단을 도입하지 않는 이유


89.1%

60.0%55.4% 54.9%

51.0%45.0%

39.1% 38.4%

18.4%14.9%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%


7%

4%

3%

2%1%

10%

7%

5%

3%

2%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%


42%

36%

32%

29%

26%

14%

14%

11%









74%

64%

49%

38%

23%

19%

11%








70

60

50

40

30

20

10

0

45

40

35

30

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20

15

10

5

008

(조엔) (%)

09 10 11 12 13 14 15 16 . . . 25


20%

40%

신용카드회사

정부

신용카드 결제

보조금

포인트환급(5%)

중소소매점

소비자


Figure 04 소비자들이 현금 결제를 선호하는 이유


89.1%

60.0%55.4% 54.9%

51.0%45.0%

39.1% 38.4%

18.4%14.9%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%


7%

4%

3%

2%1%

10%

7%

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2%

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8%

10%

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42%

36%

32%

29%

26%

14%

14%

11%









74%

64%

49%

38%

23%

19%

11%








70

60

50

40

30

20

10

0

45

40

35

30

25

20

15

10

5

008

(조엔) (%)

09 10 11 12 13 14 15 16 . . . 25


20%

40%

신용카드회사

정부

신용카드 결제

보조금

포인트환급(5%)

중소소매점

소비자


Figure 05 일본의 캐시리스 결제 비율 추이 및 전망


89.1%

60.0%55.4% 54.9%

51.0%45.0%

39.1% 38.4%

18.4%14.9%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%


7%

4%

3%

2%1%

10%

7%

5%

3%

2%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%


42%

36%

32%

29%

26%

14%

14%

11%









74%

64%

49%

38%

23%

19%

11%








70

60

50

40

30

20

10

0

45

40

35

30

25

20

15

10

5

008

(조엔) (%)

09 10 11 12 13 14 15 16 . . . 25


20%

40%

신용카드회사

정부

신용카드 결제

보조금

포인트환급(5%)

중소소매점

소비자


Figure 06 일본 정부의 소비증세 대책


Ⅱ-2. 다양한 사업자들의 등장 활발

1) 간편결제 서비스 경쟁 치열

다양한 전자결제 사업자들은 캐시리스 사회 구현을 위한 정부의 비전에 동참함과 동시에 시장 선점을

위해 공격적인 마케팅 전략을 펼치고 있다. 특히 IT 업체들의 간편결제 서비스 시장 진출이 활발하다.

모바일 메신저 업체인 라인이 14년 12월 라인페이 서비스를 개시했으며, 이후 오리가미페이(16년 5

월), 라쿠텐 페이(16년 10월), d결제(18년 4월), 페이페이(18년 10월) 등이 순차적으로 출시되었다. 글

로벌 사업자들의 등장도 눈에 띈다. 구글과 애플은 NFC 방식의 간편결제 서비스를 각각 16년 9월, 10

월에 출시하며 시장에 진출했다.

18년 10월 야후재팬과 소프트뱅크의 합작으로 출범한 페이페이(PayPay)는 두 차례에 걸쳐 대규모 환

급 캠페인을 진행 중이다. 1차 캠페인의 경우 예산 조기 소진으로 캠페인 시작 10일 만에 종료되기도

했다. 2월 12일부터 시작한 2차 환급 캠페인은 1) 미리 등록한 페이페이 은행 연계 계좌에서 충전 후

결제했을 경우 일괄적으로 20%를 환급하며, 2) 야후재팬 카드를 신규로 신청했을 경우 19%, 3) 일반

카드 결제의 경우 10%의 환급 포인트를 제공한다. 뿐만 아니라 10번에 1번 꼴로 전액 환급(최대 1,000

엔 한도) 이벤트도 진행하고 있다.

라쿠텐은 가장 다양한 캐시리스 결제 수단을 보유한 회사다. 자사 신용카드 라쿠텐 카드를 비롯해 전자

머니 라쿠텐 에디, '슈퍼포인트' 결제가 가능한 포인트 카드, QR 코드 결제를 지원하는 라쿠텐 페이 서

비스를 제공하고 있다. 라쿠텐은 오는 3월 18일 '라쿠텐페이' 전용 모바일 어플리케이션을 출시할 계획

이다. '라쿠텐페이' 앱은 모든 결제 방식이 하나의 플랫폼에서 이루어지도록 만든 어플리케이션으로 선

불카드 서비스 '라쿠텐 에디'와 QR 코드 결제를 우선 지원하며 향후 암호화폐 결제도 지원할 계획이다.

라쿠텐은 최근 KDDI와 결제 서비스 부문 제휴를 발표하기도 했다. 자사의 결제 서비스 경험을 KDDI

에 제공하는 한편 일본 2위 통신사인 KDDI의 유저 풀을 잠재 고객으로 가져오겠다는 계획이다. 라쿠

텐과 KDDI 이외에도 국내외 사업자들의 제휴가 활발하다. 라인은 NFC 기반 결제 서비스를 제공하는

퀵페이(QUICPay)와 제휴해 퀵페이의 72만개 오프라인 가맹점을 라인페이 가맹점과 연동했으며, 방

일 관광객 모객을 위해 텐센트와도 제휴를 결정했다. 이외에도 페이페이 진영은 소프트뱅크와 지분 관

계에 있는 알리바바와, 오리가미페이는 유니온페이와 제휴하며 시너지 효과를 모색 중이다.



Figure 07 일본의 주요 간편결제 사업자 현황 비교


주요 업체 결제 서비스 도입 시기 비고

라인 라인페이 2014.12 텐센트와 제휴. QR/바코드 결제 시 유저 인센티브(3~5%) 제공 중

구글 구글페이(G페이) 2016.09 비접촉식 결제 시스템 펠리카(FeliCa, 일본 교통카드 기준) 방식 채택, 지원 단말에서만 결제 가능

애플 애플페이 2016.10 비접촉식 결제 시스템 펠리카(FeliCa, 일본 교통카드 기준) 방식 채택, 지원 단말에서만 결제 가능

오리가미 오리가미페이 2016.05 유니온페이와 제휴. 일본 내 오리가미 가맹점에서 유니온페이 QR 코드 발급 가능

라쿠텐 라쿠텐페이(R페이) 2016.10 KDDI와 제휴. 19년 4월 출시 예정인 au페이에 자사 QR/바코드 결제 가맹점 공유 계획

NTT도코모 d결제 2018.04 QR 코드 방식 채택

아마존 아마존페이 2018.08 QR 코드 방식 채택

야후재팬·소프트뱅크 페이페이 2018.10 알리페이와 제휴. QR 코드 활용 결제 서비스. 최근 공격적인 환급 캠페인 진행 중

KDDI au페이 2019.04(예정) 라쿠텐과 제휴. 자체 QR/바코드 결제 서비스에 라쿠텐 가맹점 연동 계획



•2018년 12월 4일부터 2019년 3월 31일까지 진행 계획이었으나 예산 조기 소진으로 12월 13일 캠페인 종료•동 기간 페이페이 포인트는 총 115억엔 지급되었음

Figure 08 페이페이, 20% 캐시백과 풀 캐시백 지급 이벤트 진행



Figure 09 페이페이, 2차 20% 환급 캠페인 진행 중



Figure 11 라쿠텐과 KDDI의 결제 서비스 부문 제휴

Source: KDDI, 라쿠텐, KTB투자증권


Figure 12 다양한 사업자들의 제휴 활발


Figure 10 라쿠텐의 결제 서비스 라인업: 신용카드, 전자머니, 포인트카드, QR/바코드 결제 모두 지원



2) 라인 페이, 공격적 프로모션과 다양한 연계 서비스 제공 중

14년 12월 일본 시장에 출시된 라인페이는 일본 간편결제 서비스 중 가장 먼저 출시되었음에도 불구

하고 초기에는 성장 속도가 더뎠다. 상대적으로 낮은 신용카드 이용률과 높은 결제 수수료율 탓에 가

맹점 확보가 어려웠고 오프라인 결제 시스템 또한 미비했던 것이 영향으로 분석된다.

라인페이는 서비스 출시 2.5년이 지난 2017년 5월, 일본 내 가입자 3,000만명을 달성했다. 이후 로손,

패밀리마트 등 일본 주요 편의점과 드럭스토어 체인 등을 가맹점으로 확보하며 본격적인 사업 확장을

진행하고 있다. 현재 라인페이의 글로벌 MAU는 약 500만명 이상인 것으로 파악되며(일본 350만명 이

상 추정) 19년 말 글로벌 MAU 1,000만명(일본 750만명 이상 추정)을 확보하겠다는 것이 목표다.

18년 3월에는 오프라인 QR 및 바코드 결제 서비스를 출시하고 QR/NFC 결제가 가능한 라인페이 전

용 단말기도 출시했다. 18년 2분기 94,000개에 불과했던 라인페이의 일본 내 가맹점 수는 퀵페이

(QUICPay)와의 가맹점 연동으로 3분기 80만개를 넘어섰고, 결제 수수료 무료 정책과 단말기 무상 제

공 프로모션 등 공격적 마케팅을 진행한 결과 18년 말 가맹점 수는 133만개를 돌파했다. 이는 당초 목

표였던 18년 연말 일본 내 100만 가맹점 달성을 초과한 성과다.

최근 심화된 간편결제 시장 내 경쟁에 맞서 라인페이는 18년 8월부터 새로운 인센티브 프로그램을 시

행 중이다. 라인페이의 'My Color' 프로그램은 기존 0.5~2%의 라인페이 환급률에 오프라인 결제가 가

능한 코드 설치자의 경우 3%의 추가 인센티브를 지급한다. 코드를 설치한 유저들은 최소 3.5%에서

5%의 리워드를 제공 받는다.

연계 서비스도 눈에 띈다. 12월 7일부터 라인 페이는 라인 포인트 제공 가맹점을 알려주는 '쇼핑 고

(SHOPPING GO)' 서비스를 출시했다. 1월 15일부터는 가계부 서비스 '라인 카케이보(LINE Kakeibo)'

이용자가 라인페이 이용 시 총 50,000 포인트를 추첨으로 지급하는 이벤트도 진행하고 있다.



Figure 13 일본 라인페이 주요 사업 연혁


0

10

20

30

40

50

60

70

80

17.02 17.06 17.10 18.02 18.06 18.10 19.02 19.06 19.10

가입자

MAU

(백만명)



Figure 14 라인페이 글로벌 가입자 및 MAU 추이


시기 내용

14년 12월 라인페이 출시

15년 2월 WebPay(신용카드 결제 플랫폼 업체) 인수

15년 3월 전자결제기업 CyberSource와 전략적 제휴 체결

16년 3월 라인 페이 카드 발급 시작

사용 시 결제금액의 2% 라인 포인트로 환급

16년 4월 일본 내 라인 페이 카드 가입자 20만명 달성

16년 6월 로손 편의점 통한 계정 충전 서비스 도입

17년 5월 일본 내 라인 페이 가입자 3,000만명 달성

17년 6월 ITOCHU, 패밀리마트와 업무협약 체결

일본 라인 페이 내 월렛 탭 탑재

17년 7월 일본 라인 페이 환전 서비스 시작

17년 10월 일본 드럭스토어 체인 Tsuruha group 가맹점으로 확보

18년 3월 일본 내 QR 코드 결제 서비스 출시

18년 6월 라인 페이 for Merchant 앱 출시(3년간 설치비, 수수료 무료)

18년 8월 새로운 인센티브 프로그램 'My Color' 출시

바코드 결제 시 기존 0.5~2% 인센티브에 3% 추가 제공



▶ 2021년 7월 31일까지 결제 수수료 무료, 이후 2.45%▶ 2018년 12월 31일까지 신청 시 6개월 간 단말기 이용료 무료▶ 2019년 1월 1일부터 신청 시 2019년 6월까지 단말기 이용료 무료 이후 단말기 이용료는 월 1,500엔

Figure 15 QR/NFC 결제가 가능한 라인페이 전용 단말기 출시



Figure 16 결제 수수료와 단말기 무상 제공 프로모션 진행 중



Figure 17 QR 코드 프린트만으로도 결제 가능



Figure 18 새로운 인센티브 프로그램 ‘My Color’

Source: LINE Corp, KTB투자증권Note: 전월 실적에 따라 차등 지급


Figure 1912월 7일부터 라인 포인트를 제공하는 주변 매장을 알려주는 ‘쇼핑 고(SHOPPING GO)’ 서비스 출시



Figure 201월 15일부터 라인 가계부 이용자의 라인페이 이용 시최대 50,000 포인트 추첨으로 지급


Ⅱ-3. 라쿠텐페이, 페이페이, 라인페이 3강 경쟁 구도

1) QR 코드 결제 사용 순위는 라쿠텐페이, 페이페이, 라인페이 순

시장조사기관에 따르면 일본 QR 코드 결제 사용 순위는 라쿠텐의 라쿠텐페이가 1위, 야후재팬-소프

트뱅크의 페이페이가 2위, 라인의 라인페이가 3위로 나타났다. 시장 선점을 위한 경쟁이 치열하게 전

개되고 있는 바 아직 각 사업자들은 일본 내 자사 서비스의 가입자 수, 가맹점 수, 결제금액(GMV) 등은

공개하지 않고 있다. 라인페이 역시 지난 4분기 실적 컨퍼런스 콜에서 현재 글로벌 MAU가 약 500만명

이상이라고 공개했지만, 일본 내 MAU는 따로 공개하지 않았다. 다만 전체 라인페이 가입자 수(17년 11

월 기준 4,000만명) 중 일본 라인페이 가입자 수(17년 5월 기준 3,000만명) 비중을 고려하면 일본 라인

페이 MAU는 약 350만명을 기록하고 있을 것으로 추정된다. 이는 일본 내 라인 MAU 7,900만명 대비

4.4%에 불과한 수준으로 아직까지 간편결제 서비스의 시장 침투율은 높지 않은 것으로 파악된다.

각 서비스의 정량적 비교는 어렵지만 제공하고 있는 서비스의 내용은 비교 가능하다. 이에 사용률 순

위 1~3위를 기록한 라쿠텐페이, 페이페이, 라인페이의 지불 방법과 유저 인센티브, 가맹점 인센티브를

비교하여 장단을 분석해봤다.



130

102

97

69

46

46

35

29

27

24

라쿠텐페이(Rakuten Pay)

페이페이(PayPay)

라인페이(LINE Pay)

d결제(d pay)

오리가미페이(Origami Pay)

야후 스마트폰결제(Yahoo!

페이모(Paymo)

푸딩(Pring)

페이ID(Pay ID)

아토네(Atone)(アトネ) (n=279)

238

233

177

145

119

111

76

74

39

22

스이카(Suica)

라쿠텐에디(Rakuten Edy)

나나코(nanaco)

와온(WAON)

아이디(iD)

퀵페이(QUIC Pay)

au WALLET

파스모(PASMO)

스마트플러스(Smart Plus)

비자 터치(VISA Touch) (n=543)

Figure 21 QR 코드 결제 사용률 순위

Source: ICT Research & Consulting, KTB투자증권

130

102

97

69

46

46

35

29

27

24

라쿠텐페이(Rakuten Pay)

페이페이(PayPay)

라인페이(LINE Pay)

d결제(d pay)

오리가미페이(Origami Pay)

야후 스마트폰결제(Yahoo!

페이모(Paymo)

푸딩(Pring)

페이ID(Pay ID)

아토네(Atone)(アトネ) (n=279)

238

233

177

145

119

111

76

74

39

22

스이카(Suica)

라쿠텐에디(Rakuten Edy)

나나코(nanaco)

와온(WAON)

아이디(iD)

퀵페이(QUIC Pay)

au WALLET

파스모(PASMO)

스마트플러스(Smart Plus)

비자 터치(VISA Touch) (n=543)

Figure 22 전자화폐 결제 사용률 순위

Source: ICT Research & Consulting, KTB투자증권

2) 라쿠텐페이, 페이페이, 라인페이 서비스 비교

라쿠텐페이: 라쿠텐페이는 라쿠텐의 여러 서비스와 연계한 다양한 혜택을 제공하는 것이 장점이다. 라

쿠텐페이 이용 시 라쿠텐 쇼핑몰, 뱅크, 여행, 북스 등 여러 서비스에서 이용 가능한 ‘슈퍼포인트’를

지급한다. 라쿠텐뱅크 서비스 이용 시 발생하는 수수료 등으로 사용할 수 있다. 결제 방식은 QR 코드와

바코드 방식을 모두 지원하며 라쿠텐페이 단말기에 신용카드나 전자화폐 등을 접촉하여 결제할 수도

있다. 신규 가맹점의 경우 등록 이후 4개월 간 단말 이용료를 전액 환급하고 있다. 결제 수수료는

3.24~3.74%로 페이페이, 라인페이가 한시적으로 결제 수수료를 무료로 제공하고 있는 것과 비교하면

비용 부담은 크다. 그러나 라쿠텐페이 단말기 이용 시 라쿠텐페이뿐 아니라 애플페이, 안드로이드 페

이, 전자화폐 등 타 결제 수단도 모두 이용할 수 있다는 장점이 있다. 지정 계좌를 라쿠텐뱅크로 설정 시

365일 자동으로 익일 입금되며 수수료도 무료다. 라쿠텐은 가맹점 전용 기업 대출 서비스도 제공하고

있다. 라쿠텐 뱅크와 연계한 서비스다. 17년 여름부터는 중국의 위챗 페이 결제도 지원하고 있다.

페이페이: 월 5,000엔 한도로 상시 0.5% 포인트를 환급하고 있으며 18년 12월과 19년 2월 두 차례에

걸쳐 총 100억엔을 환급하는 대형 캠페인도 실시하고 있다. 페이페이 앱에서는 가맹점을 지도로 표시

하는 기능도 제공한다. 결제 방식은 QR 코드와 바코드 방식이다. 가맹점에는 21년 9월 30일까지 초기

도입 비용과 결제 수수료를 무료로 제공하기로 했다. 정산은 야후재팬이 지분 46.6%를 보유한 재팬 네

트 뱅크를 지정 계좌로 할 경우 익일 입금이 가능하며 입금 수수료도 무료다. 페이페이는 소프트뱅크와

지분 관계에 있는 알리페이와 제휴했다. 알리페이 가입자가 페이페이를 이용할 경우에도 19년 9월 30

일까지는 결제 수수료가 무료다.

라인페이: 별도의 앱 설치 필요 없이 라인 앱 내에서 라인페이 서비스를 이용할 수 있다는 것이 가장 큰

장점이다. 라인페이의 ‘My Color’ 프로그램은 전월 사용 실적에 따라 결제 금액의 최소 3.5%에서

최대 5%의 포인트를 인센티브로 지급한다. 매월 말에는 대규모 포인트 환급 캠페인(10~20% 환급)을

진행하기도 한다. 공공요금, 세금 등 청구서에 인쇄된 QR/바코드를 스캔하여 납부할 수 있는 청구서 납

부 서비스도 제공 중이다. 결제 방식은 QR 코드와 바코드 결제, 퀵페이 가맹점의 NFC 결제를 지원한

다. QR/바코드 결제의 경우 21년 7월까지 결제 수수료를 무료로 제공하고 이후 2.45%를 부과하기로

했다. 페이페이와 비교하여 무료 서비스 기간은 짧지만 라쿠텐페이의 결제 수수료율 3.24~3.74% 대비

로는 낮은 수준이다. 다만 정산 프로세스는 아쉽다. 라인페이의 당월 결제 대금은 익월 말일에 일괄적

으로 입금되는 구조로 익일 입금이 가능한 라쿠텐페이, 페이페이 대비로는 다소 느리다. 한편 라인페이

점포용 앱을 이용하는 판매자는 앱 내에서 소비자를 친구로 추가하여 월 1,000통의 메시지 전송도 가

능하다. 판촉, 쿠폰 메시지 등의 배포에 활용될 전망이다.

종합하면 소비자 입장에서는 대규모 환급 캠페인을 제공하는 페이페이와 라인페이를 이용할 인센티브

가 크다. 가맹점 입장에서는 라인페이와 페이페이가 각각 21년 7월, 9월까지 결제 수수료를 무료로 제

공하는 점이 매력적이다. 반면 판매 대금 정산은 라쿠텐페이와 페이페이가 유리하다. 각각 자사 인터넷

전문은행을 활용하여 익일 입금이 가능하며 입금 수수료도 무료로 제공하고 있기 때문이다.





Figure 23 라쿠텐페이, 페이페이, 라인페이 서비스 비교(1): 지불 방법과 유저 인센티브

Figure 24 라쿠텐페이, 페이페이, 라인페이 서비스 비교(2): 가맹점 인센티브


QR 코드 스티커 부착

(단말기 불필요)

신규 신청 가맹점

프로모션

결제 수수료

지정 은행 연계

프로모션

이외

LINE Pay

O

• 6개월 간 라인페이 단말 이용료 무료(QR 결제만지

원, 이후 NFC 지원 예정)

• 이후 월 1,500엔 부과

• QR/바코드 결제는 21년 7월까지 무료, 이후 2.45%

• Star Pay, POS, 스마트폰 결제는 3.45% 내외

수수료 부과

• 없음

• 당월 결제 대금은 익월 말일에 입금(향후 라인뱅크

출범 시 지정 계좌 연계 프로모션 제공 전망)

• 스타페이(Star Pay) 단말 이용 시 알리페이, 위챗페

이 지원(결제 수수료 3.45%)

• 위챗페이 연동 계획(19년 초), 네이버페이 연동

계획(19년 중순)

• 라인페이 점포용 앱 내 사용자를 친구로 추가하여

월 1,000통의 메시지 전송 가능. 판촉, 쿠폰 메시지

배포 가능

• 라인@ 계정과 연계 가능

PayPay

O

• 21년 9월 30일까지 초기 도입 비용 무료

• 21년 9월 30일까지 무료

• 알리페이 결제의 경우 19년 9월 30일까지

무료

• 재팬 네트 뱅크 이용 시 익일 입금, 재팬

네트 뱅크 이용 시 입금 수수료 무료

• 이외 금융 기관은 최단 익영업일 입금,

19년 9월 30일까지 입금 수수료 무료

알리페이 지원

Rakuten Pay

O

• 4개월 간 단말 이용료 캐쉬백

4개월 이후 단말 가격은 18,800엔

3.24~3.74%

• 지정 계좌로 라쿠텐 뱅크 설정 시 365일

자동으로 익일 입금, 입금 수수료 무료

• 이외 금융 기관은 입금 신청 시 익영업일

입금, 수수료는 회당 210엔

• 가맹점 전용 기업 대출 서비스 제공(내점

불필요, 법인/개인 사업자 모두 신청 가능)

위챗페이 지원


지불

방법

유저

인센티브

Rakuten Pay



2) 스토어 스캔 방식: 점포가 사용자의 바코드를

읽어 결제

3) 라쿠텐페이 단말(리더기)로 결제: 리더기에

신용카드, 전자화폐카드 접촉하여 결제

1) 라쿠텐 쇼핑몰, 라쿠텐 에디(전자화폐) 등과

연계하여 다양한 캠페인 실시

2) 라쿠텐 슈퍼포인트 지급. 지급된 슈퍼포인트는

라쿠텐 쇼핑몰, 라쿠텐 뱅크(수수료), 라쿠텐 여행,

라쿠텐 북스 등 여러 서비스에서 사용 가능

3) 온라인 결제 지원. 라쿠텐 쇼핑몰과 5,000개

이상의 제휴 사이트에서 결제 시 1%의 라쿠텐

슈퍼포인트 지급(일부 가맹점 제외)

PayPay



2) 스토어 스캔 방식: 점포가 사용자의 바코드

를 읽어 결제

1) 0.5% 포인트 환급(상시, 월 5,000엔까지)

2) 대형 캠페인 실시(100억엔 환급 이벤트)

3) 가입 점포를 지도로 표시하는 기능

(PayPay Map)

LINE Pay

1) 사용자 스캔 방식: 사용자가 점포에 비치된 QR

코드를 읽어 금액을 입력, 결제

2) 스토어 스캔 방식: 점포가 사용자의 바코드를 읽어 결제

3) 퀵페이의 NFC 결제: 펠리카 방식의 구글페이를

지원하는 안드로이드 스마트폰에서 라인페이 등록,

퀵페이 단말기에 스마트폰을 접촉하여 결제

1) 별도의 앱 설치 미필요. 모바일 메신저 라인에서

라인페이 이용 가능

2) 'My Color' 포인트 환급 제도(0.5~2% + 3%)

3) 매월 말 진행되는 포인트 환급 캠페인(10~20% 환급)

4) 청구서 납부 서비스(청구서에 인쇄된 바코드 스캔,

공공요금 납부)

5) 72만개의 퀵페이 가맹점에서 결제 가능(안드로이

드 only)

6) 온라인 결제 지원

3) 아직 주도적 사업자를 판별하기는 시기상조

그러나 일본 간편결제 시장의 주도적 사업자를 판별하기는 아직 시기상조라고 판단한다. 각 서비스의

장단이 서로 중복되거나 유사해 명확한 경쟁 우위를 가리기는 어렵다. 여러 사업자들이 공격적인 프로

모션과 연계 서비스로 시장에 침투하고 있는 반면 주요 간편결제 서비스의 이용률도 아직 낮다. 시장

조사기관 MyVioce Communication이 보고한 일본의 주요 간편결제 서비스 이용률 및 인지도에서 라

쿠텐페이, 애플페이, 라인페이의 서비스 인지도는 각각 65%, 68%, 60%로 과반 이상을 기록했으나 각

서비스의 이용률은 낮게 나타났다. 라쿠텐페이의 경우 지난 1년 간 이용한 적 있는 서비스라는 응답이

17년 2월 3%에서 18년 8월 13%로 높아졌으나 애플페이는 17년 2월 10%에서 18년 8월 6%로 낮아

졌고, 라인페이는 17년 2월 2%에서 18년 8월 6%로 증가했으나 여전히 사용률은 미미했다.

한국의 주요 간편결제 서비스 이용률 및 인지도와 비교하면 차이가 크다. 한국의 주요 간편결제 서비

스인 네이버페이, 카카오페이, 삼성페이의 서비스 인지도는 각각 79%, 88%, 80%를 기록했다. 지난

1년 간 이용한 적 있는 서비스에서는 네이버페이가 17년 56%에서 18년 60%로 높은 수준을 보였고

카카오페이의 이용률은 17년 34%에서 18년 55%로 크게 증가했다. 상대적으로 낮은 삼성페이와 페

이코의 이용률 역시 18년 각각 36%, 35%를 기록해 일본의 주요 간편결제 서비스 이용률(6~13%)을

크게 앞섰다.

이러한 점을 고려하면 아직까지 일본 간편결제 서비스의 갈 길은 멀다는 판단이다. 국내 주요 간편결

제 사업자인 네이버페이, 카카오페이, 삼성페이, 페이코 등이 아직 본격적인 수익화 궤도에 진입하지

못한 점과 비교해도 그렇다. 일본의 간편결제 서비스들은 대부분 가맹점, 가입자 확보 단계로 시장 주

도권을 확보하기 위해 향후 수년간 치열한 마케팅 경쟁을 펼쳐야 할 것으로 전망된다. 이는 각 회사들

의 마케팅 비용 부담으로 이어질 수 밖에 없다.



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Figure 25 일본 주요 간편결제 서비스 이용률 및 인지도 현황


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Figure 26 한국 주요 간편결제 서비스 이용률 및 인지도 현황




Figure 27 일본의 인터넷 전문은행 관련 규제


현행 일본 은행법상 주식보유 제한

• 전체 의결권의 5% 이상을 소유한 자는 5일 이내 금융청장에게 보고하여야 함(일본은행법 제52조의2의11 제 1항)

• 전체 의결권의 20% 이상을 소유한 자를 주요주주로 정의(일본은행법 제2조 제9항)

• 주요주주가 되려는 자는 사전에 금융청장의 인가를 받아야 함(일본은행법 제 52조의9 제 1항)

• 일본 은행법상 일반사업회사(비금융주력자)의 은행 지배를 특별히 제한하는 명시적 조문은 없으나, 과거 금융청의 인가 실무상 일반사업회사의 은행 지배는 제한됨

- 금융청에서 일반사업회사의 은행 지배 인가 반려해왔음

일본 은행법상 인터넷전문은행 관련 규제

• 일본 은행법상 인터넷전문은행에 관하여 규정하고 있는 특별한 조항은 없음

• 2000년 금융청에서 명시적 인가 지침을 통하여 비금융주력자의 은행 지배를 허용하며 자연스럽게 생겨난 비즈니스모델

비금융주력자의 구별 여부

• 2000년 이후 금융청의 인가 지침 변경으로 일반사업회사가 은행의 주요주주가 되는 것을 명시적으로 허용함으로써 은행 지분 취득에 관한 금융주력자/비금융력자의

구별이 사라짐

III. 일본의 비대면 금융 거래 서비스는 활성화 III-1. 일본의 인터넷 전문은행, 업체별 차별화 서비스 부각

1) 2000년 8월부터 인터넷 전문은행 규제 전면 완화

한국과 달리 일본은 은행법상 일반 사업 회사(한국 은행법상 비금융 주력자)의 은행 지분 보유를 제한

하는 명시적 조문이 없다. 인터넷 전문은행 관련 규제도 존재하지 않는다.

2000년 이전까지는 일본도 실무상 비금융주력자의 은행 인가를 제한해왔다. 이후 2000년 8월 금융청

의 인가 지침 변경으로 비금융주력자의 은행 지분 보유가 가능해지며 인터넷 전문은행 설립이 가능해

졌다. 기존의 높은 수수료 비용과 불편한 이용 환경 대비 낮은 수수료율과 비대면 거래의 편의성을 강

조한 인터넷 전문은행의 비즈니스 모델은 높은 수요를 창출했다. 기존 금융 사업자들도 저출산, 고령

화에 따른 인구 구조 악화와 초저금리 정책 등으로 수익성 악화가 지속되자 인터넷 전문은행 사업에

발을 들였다. 나아가 비즈니스 영역 확장과 연결을 목표로 한 ITㆍ인터넷 기업들이 가세하며 인터넷

전문은행 확장은 가속화 되었다.

현재 일본 인터넷 전문은행 순위는 예금잔액 기준으로 SBI주신네트뱅크, 소니뱅크, 다이와넥스트뱅크

가 선두권을 유지 중이다. SBI주신네트뱅크는 스미토모미쓰이신탁은행(50%)과 금융 사업자인 SBI홀

딩스(50%)가 지분을 보유하고 있다. 소니뱅크는 소니 그룹의 금융 지주사 소니파이낸셜홀딩스 100%

소유다. 다이와넥스트뱅크는 다이와증권그룹이 100% 소유하고 있다. 인터넷 기업이 참여한 라쿠텐뱅

크, 지분뱅크, 재팬네트뱅크가 예금잔액 순위 3~6위로 뒤를 잇고 있다. 라쿠텐 뱅크는 라쿠텐이 100%

지분을 소유한 구조로 라쿠텐의 주요 서비스들과 연계 상품을 판매하며 가장 높은 ROE(18년 기준

14.8%)를 기록 중이다. 지분뱅크는 일본 1위 은행인 미쓰비시 UFJ(50%), 2위 통신사 KDDI(50%)가 지

분을 보유하고 있고, 재팬네트뱅크는 스미토모미쓰이은행(46.6%), 야후재팬(46.6%)이 주요 주주다.



Figure 28 일본의 인터넷 전문은행 현황


구분 설립일 개업일 현재 주요 주주 제공 서비스/강점

재팬네트뱅크 2000.09 2000.10 스미토모미쓰이은행 46.6%, 야후재팬 46.6% • 일본 최초의 인터넷 전문은행

(Japan Net Bank) • 결제 업무의 비중이 높음(온라인 쇼핑, 온라인 증권 등)

세븐뱅크(Seven Bank) 2001.04 2001.05 세븐일레븐 38.1%, 기관투자가(펀드) • 편의점 ATM 활용 가능

소니뱅크(Sony Bank) 2001.04 2001.06 소니파이낸셜홀딩스 100% • 개인 자산관리, 정기 예금, 투자 상품, 주택 대출 상품 판매

라쿠텐뱅크(Rakuten Bank) 2000.01 2001.07 라쿠텐 100% • 라쿠텐 주요 서비스와 연계

• 라쿠텐 전자상거래 플랫폼 이용 고객의 구매 내역

분석하여 맞춤형 금융 서비스 추천

• 라쿠텐 이치바(온라인 쇼핑몰)에서 상품을 구매한 경우

라쿠텐 뱅크와 연결해서 결제 가능. 저렴한 결제 수수료

SBI주신네트뱅크 2006.04 2007.09 스미토모미쓰이신탁은행 50%, • SBI그룹의 SBI증권과 연계 서비스

(SBI Sumishin Net Bank) SBI홀딩스 50% • '하이브리드 예금'과 같은 은행-증권 연계 서비스 제공

이온뱅크(Aeon Bank) 2006.05 2007.10 이온파이낸셜서비스 100% • 대형 상업 시설을 중심으로 사업 전개

지분뱅크(Jibun Bank) 2006.05 2008.06 KDDI 50%, 미쓰비시 UFJ 50% • 대형은행의 노하우를 활용

• KDDI 이용자 전용 뱅킹 서비스 제공

다이와넥스트뱅크 2010.04 2011.04 다이와증권그룹 100% • 예금 업무 주력

(Daiwa Next Bank) • 다이와증권과 연계하여 오프라인 서비스도 일부 제공

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Figure 29 각 사 예금잔액 비교(2018/03 기준)


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라쿠텐뱅크



Figure 30 각 사 순자산과 ROE 비교(2018/03 기준)


2) 라쿠텐 뱅크(Rakuten Bank): 전자상거래 연계 서비스가 차별화된 강점

라쿠텐 뱅크의 전신인 eBank는 2001년 7월 자본금 4억엔으로 영업을 시작하였다. 2008년 라쿠텐과

의 첫 자본협약 체결 이후 2010년 사명을 라쿠텐 뱅크로 변경하였고 라쿠텐의 100% 자회사로 편입

되었다. 라쿠텐 뱅크의 최초 설립일은 2001년이지만 흑자전환은 2010년으로 흑자전환에는 9년 이상

의 시일이 소요되었다. 2008년 라쿠텐 자회사 편입 이후 라쿠텐 기존 서비스와의 연계로 본격적인 성

장이 시작된 것으로 파악된다.

라쿠텐 뱅크는 모기업인 라쿠텐의 일본 최대 전자상거래 플랫폼과 연계한 다수의 금융 서비스를 제공

하고 있다. 특히 라쿠텐 쇼핑 플랫폼을 이용하고 있는 법인 및 개인 사업자를 위한 금융 서비스 상품이

다양하다. 현재 라쿠텐 뱅크가 제공 중인 사업자 전용 서비스는 1) 1회 3,000개 계좌에 일괄 송금이 가

능한 종합 납부 서비스, 2) 사업자의 고객이 라쿠텐 뱅크 계좌를 보유하고 있을 경우 웹사이트에서 즉

시 결제가 가능한 간단결제 플러스, 3) 메일 주소와 전화번호 만으로 각종 대금 및 환불 처리가 가능한

메르마네 페이먼트(メルマネ), 4) 온•오프라인 사업자 모두에게 제공되는 전용 대출 상품 등이다.

라쿠텐 증권과의 연계를 통한 수익 모델도 운영 중이다. 라쿠텐 은행 예금 계좌와 라쿠텐 증권 계좌 연

동 시 기존 예금 금리의 5배를 지급하는 상품을 판매한다. 연계 상품 출시로 증권, 펀드 등 금융 상품

판매 수수료 수입이 꾸준히 증가하고 있다. 해당 상품을 출시한 2016년의 수수료 수익은 191억엔을

기록해 전년대비 16% 성장했다. 마이너스 금리 정책의 여파로 이자 수익이 점차 감소하는 일본에서

는 획기적인 상품이었다.

위와 같은 사업자 중심의 사업 전략과 수익 모델 다각화의 성과로 라쿠텐 뱅크는 현재 법인 및 개인 사

업자용 계좌 15,000좌 이상을 보유하고 있다. 5년 평균 ROE는 14%를 기록 중이다. 이는 주요 인터넷

전문은행의 평균치인 5%를 크게 상회하는 수준이다.

라쿠텐 슈퍼 포인트 프로그램으로 대표되는 라쿠텐과의 긴밀한 연계 서비스와 수수료 혜택 또한 장점

이다. 전자화폐 라쿠텐 이치바를 통해 유입된 고객은 슈퍼 포인트로 연계된 라쿠텐 카드와 라쿠텐 뱅

크 고객으로도 유입된다. 라쿠텐에 따르면 슈퍼 포인트 프로그램 시행으로 라쿠텐 유저의 LTV(Life

Time Value)는 12.7배 증가하는 효과가 있다. 이러한 강점을 기반으로 19년 1월 기준 라쿠텐 뱅크의 예

금 계좌 수는 700만좌를 돌파하며 인터넷 전문은행 중 최다를 기록했다. 19년 1월 기준 예금잔액 또한

2조 7,344억엔을 기록하며 SBI주신네트뱅크, 소니뱅크, 다이와넥스트뱅크에 이어 4위를 유지 중이다.





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Figure 31 라쿠텐 뱅크 예금과 대출채권 추이


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Figure 32 라쿠텐 뱅크 순이익과 ROE 추이


Figure 33 라쿠텐 그룹 내 금융 서비스 흐름도


Figure 34 라쿠텐 은행 및 증권 계좌 연계 서비스(머니브릿지)


Figure 35 라쿠텐 슈퍼포인트 프로그램


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Figure 36 슈퍼포인트 프로그램으로 유저 LTV 확장

Source: 라쿠텐, KTB투자증권Note: LTV(Life Time Value)

멤버십 구분 Beginner Standard Premium VIP Super VIP

혜택 제공 라쿠텐 멤버 예금잔고 예금잔고 예금잔고 예금잔고

요건 가입시 10만엔 이상 50만엔 이상 100만엔 이상 300만엔 이상

or 50 level or 75 level or 150 level or 300 level

라쿠텐 슈퍼 1배 2배 2배 3배 3배

포인트 적립

배수

ATM 출납 0회 1회 2회 5회 7회

수수료 면제

횟수

송금 수수료 1회 3회 5회 7회 10회

면제 횟수

타 혜택 라쿠텐 슈퍼 포인트로 송금 수수료 결제 가능

구분 내용

우대 금리 제공 0.1% 우대금리 제공

간편 입금 2개 정보(입금액, 계좌비밀번호)로 은행에서 증권으로 간편 입금

당일 출금 라쿠텐 증권의 예탁금을 라쿠텐 은행에서 당일 출금 가능

원스톱 로그인 라쿠텐 은행 및 라쿠텐 증권을 한번에 로그인

잔액조회 서비스 증권에서 은행 계좌의 잔액 조회 가능

해피 프로그램 증권 거래 시 슈퍼포인트 제공 및 이를 수수료 등에 이용

3) 재팬네트뱅크(Japan Net Bank): 야후재팬과의 시너지가 강점

재팬네트뱅크는 일본 최초의 인터넷전문은행으로 2000년 9월 설립되었다. 설립 당시 자본금은 200억

엔으로 사쿠라은행(50%), 스미토모은행(10%), 후지쯔(10%), 닛폰생명보험(10%) 등이 주요주주로 참

여했다. 그러나 이후 사쿠라은행과 스미토모은행의 합병, 야후재팬의 지분 매입으로 현재는 스미토모

미쓰이은행과 야후재팬이 각각 46.6%의 지분을 보유 중이다. 2017년 8월, 재팬네트뱅크의 기업 경쟁

력 강화를 골자로 한 두 기업간의 결의안이 발표되었고 야후재팬의 빅테이터와 플랫폼 활용 극대화를

목적으로 야후재팬 연결자회사 편입이 결정되었다. 야후재팬 소속 이사회 임원의 숫자가 과반수를 넘

기며 지분율의 변동 없이 야후재팬에게 실질적 지배력이 부여됐다.

이로써 재팬네트뱅크와 야후재팬의 연계는 더욱 강화되었다. 재팬네트뱅크는 야후재팬의 검색 플랫

폼과 빅데이터를 적극 활용하고 있다. 대표적 예로 야후쇼핑과 야후오쿠(옥션 사이트) 플랫폼 입점 고

객 전용 대출 상품인 ‘JNB 스토어 대출’을 들 수 있다. 입점사인 경우 담보, 보증인, 결산서 제출 없

이 온라인을 통해서만 대출 심사 완료가 가능하다. 야후쇼핑 거래 데이터를 기반으로 심사하여 보다

객관적이고 편리한 대출 서비스를 제공하고 있다.

야후재팬 계열 전 쇼핑 플랫폼에서 T포인트(일본 내 광범위하게 사용 가능한 적립금 브랜드) 적립제도

를 시행 중이며 재팬네트뱅크는 해당 적립금을 현금으로 교환해주는 서비스를 제공하고 있다. 야후재

팬이 소프트뱅크와 함께 제공하는 간편결제 서비스 페이페이와의 연계도 활발하다. 페이페이는 12월

1차 환급 프로모션에 이어 2월 12일부터 야후재팬 카드에서 충전된 페이페이 잔액으로 결제할 경우

20%, 야후재팬 카드를 신규로 신청할 경우 19%의 환급 포인트를 제공한다. 또한 페이페이 가맹점이

정산 계좌를 재팬네트뱅크로 설정할 경우 익일 입금이 가능하며 입금 수수료도 무료로 제공한다.

공격적인 프로모션 영향으로 최근 4개년간 ROE는 3.6%를 기록하고 있으나 예금잔액 CAGR(15~18

년)은 9.7%로 양호한 성장을 지속하고 있다.



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Yahoo! Japan 쇼핑, 옥션 등

재팬네트뱅크

심사

고객데이터(매출, 고객평가 등)

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Figure 37 재팬네트뱅크 예금과 대출채권 추이

Source: 재팬네트뱅크, KTB투자증권

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재팬네트뱅크

심사


대출

Figure 39 야후재팬 빅데이터 활용 대출 상품


0

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2007 2009 2011 2013 2015 2017


0.6

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1.9

4.7

4.1

2.8 2.9

5.3

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3.5 3.5

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

6.0

0.0

0.5

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2.5

3.0

3.5

2007 2009 2011 2013 2015 2017


0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

1,000

2009 2011 2013 2015 2017


-10.5

-40.6

-57.0

-69.6

10.3 8.0

25.0

3.4 2.7 1.6

-80

-60

-40

-20

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-12-10-8-6-4-20246810

2009 2011 2013 2015 2017



재팬네트뱅크

심사


대출

Figure 40 야후그룹의 투자 신탁 상품 판매


Figure 41 페이페이와 연계 프로모션 제공


마감일 기준 입금수수료

재팬네트뱅크 익일 무료

기타 금융기관 최단 익영업일19년 9월 30일까지 무료

총 결제 금액이1만엔 이상

입금 시기

Figure 42페이페이 가맹점이 재팬네트뱅크를 이용할 경우 익일입금, 입금수수료 무료


4) 지분 뱅크(Jibun Bank): 미쓰비시 UFJ 은행의 노하우와 통신사 KDDI의 유저 풀 활용

지분뱅크는 일본 최대 은행인 도쿄 미쓰비시 UFJ와 일본 2위 통신사 KDDI가 2008년 6월 설립한 인터

넷전문은행이다. 설립 당시 자본금은 200억엔으로 미쓰비시 UFJ와 KDDI가 지분 50%를 각각 보유 중

이다. 설립 후 4년만인 2013년 흑자전환 하였으며 KT가 케이뱅크 컨소시엄을 구성하였을 당시 벤치

마크 기업으로 지분 뱅크를 설정하기도 했다. 통신 사업, 전력 소매 사업 등 KDDI의 다양한 비즈니스

모델과 일본 최대 은행의 노하우가 결합된 다양한 연계 상품이 지분 뱅크의 특징이다.

2015년 12월 일본 인터넷 전문은행 중 최초로 주택담보대출 상품 판매를 시작했으며 이후 au(KDDI

통신 및 전기사업 브랜드 명) 통신 요금과 결합한 새로운 형태의 주택담보대출 상품도 출시했다. 주택

담보대출상품의 인기로 17년 총 대출채권 규모는 전년대비 무려 44% 증가했다. 이외에도 au 통신사

가입자 전용 상품인 ‘au 프라임 뱅킹’, KDDI 가입 시 저장된 개인 정보를 활용한 간편 계좌 개설, 전

화번호와 계좌 연동 등 통신사 서비스와 연계한 다양한 서비스를 제공하고 있다. KDDI의 전력 소매 사

업 시작 이후에는 연계 상품의 범위가 확장되어 au 전기 요금까지 주요 상품에 결합 되었다.

기존 au 이용자가 신규 계좌를 개설할 경우 최대 4,800 포인트를 지급하고 통신 요금과 전기 요금을

통합하여 납부하면 총 요금의 3%를 적립해주는 등 KDDI 사용자를 위한 다양한 프로모션을 진행 중이

다. au 고객을 상대로 한 다양한 프로모션으로 KDDI의 유저 풀을 흡수해 나가고 있다.

모기업인 미쓰비시 UFJ의 자금 조달 능력과 상품 개발 노하우를 활용한 큰 규모의 대출상품 판매가 지

분뱅크의 또 다른 특징이다. 일본 최대 은행의 자금조달 능력을 바탕으로 타 인터넷 전문은행 대비 선

제적으로 대출금리를 인하하는 등 매력도 높은 대출상품들을 판매 중이다. 특히 은행의 안정성이 중요

한 주택담보대출 부문에서 높은 고객 만족도를 유지하고 있다. 지분뱅크의 5년 평균 총 대출채권 성장

률은 58%로 인터넷 전문은행 평균 33%를 상회한다.



0

100

200

300

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1,000

2009 2011 2013 2015 2017


-10.5

-40.6

-57.0

-69.6

10.3 8.0

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3.4 2.7 1.6

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-12-10-8-6-4-20246810

2009 2011 2013 2015 2017


Figure 43 지분 뱅크 예금과 대출채권 추이

Source: 지분 뱅크, KTB투자증권

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1,000

2009 2011 2013 2015 2017


-10.5

-40.6

-57.0

-69.6

10.3 8.0

25.0

3.4 2.7 1.6

-80

-60

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-20

0

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-12-10-8-6-4-20246810

2009 2011 2013 2015 2017


Figure 44 지분 뱅크 순이익과 ROE 추이




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1,000

2009 2011 2013 2015 2017


-10.5

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3.4 2.7 1.6

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-12-10-8-6-4-20246810

2009 2011 2013 2015 2017


Figure 45지분뱅크, KDDI 통신과 전기 서비스 통합 이용 시 적립금 3배 지급 행사 진행


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2009 2011 2013 2015 2017


-10.5

-40.6

-57.0

-69.6

10.3 8.0

25.0

3.4 2.7 1.6

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-12-10-8-6-4-20246810

2009 2011 2013 2015 2017


Figure 46 KDDI 통신요금 연계 주택자금대출 상품


Figure 47 au 가입자를 위한 다양한 특전 상품 판매 중

au 이용자의 신규 계좌 개설 시 최대 4,800포인트 지급au 이용자의 신규 계좌 개설 시

5% au WALLET 포인트 환원au 이용자 한정 카드론 상품

기업 고객의 경우 0.5% 우대 금리 제공


III-2. 라인 뱅크: 명확한 서비스 차별화가 필요한 후발주자

1) 라인 뱅크(LINE Bank): 모바일 메신저 라인과 일본 3위 은행 미즈호은행 공동출자

라인은 자회사 라인 파이낸셜을 통해 일본 3대 은행 그룹 중 하나인 미즈호 파이낸셜 그룹과 라인 뱅

크 설립을 위한 공동 회사를 설립하기로 했다. 라인 파이낸셜이 51%, 미즈호은행이 49%의 지분을 보

유할 계획이다. 일본 내 이용자가 7,900만 명에 달하는 라인 이용자 기반에 미즈호그룹의 은행 업무 노

하우를 접목해 사용하기 쉬운 ‘스마트폰 은행’을 만들겠다는 목표다. 라이선스 발급을 준비해 2020

년 영업을 개시하겠다는 계획이다.

두 회사는 은행 설립 전인 19년 상반기 중 개인을 대상으로 신용 대출 사업을 함께 실시할 계획도 밝혔

다. 신용 대출 사업은 라인 파이낸셜이 18년 5월 설립한 ‘라인 크레딧’을 통해 진행할 계획이다. 라

인 크레딧의 출자 비율은 라인 파이낸셜 51%, 미즈호 은행 34%, 오리코 15%다. 미즈호 은행과 오리

코는 그간 쌓아온 여신 심사 노하우와 관련 데이터를 제공할 계획이다. 라인 크레딧은 개인 신용 평가

서비스인 '라인 스코어'와 개인 신용 대출 서비스인 '라인 포켓머니'를 서비스할 예정이다. 라인 스코어

는 신용평가 모델에 따라 산출한 자신의 신용평가 점수를 파악할 수 있다. 미즈호 은행과 오리코의 여

신 심사 데이터 외에도 라인 플랫폼에서의 행동 경향을 데이터로 활용해 신용평가 점수를 산출한다는

계획이다.

그러나 라인 뱅크는 명확한 서비스 차별화가 필요한 후발주자다. 라쿠텐, 야후재팬, KDDI 등 일본의

주요 ICT 업체들이 이미 오랜 시간 차별화된 서비스로 시장을 선점해왔고, 이외에도 세븐일레븐(편의

점 체인), 소니파이낸셜홀딩스(소니의 금융 지주회사), SBI홀딩스(금융 기업) 등이 보유 자산과 서비스

를 활용한 다양한 연계 상품을 출시해온 것과 비교하면 아직 라인 뱅크의 차별화 포인트는 명확하지

않다. 7,900만의 라인 메신저 이용자를 차별화 포인트로 내세우기에는 라쿠텐(서비스 가입자 수 약 1

억명)과 야후재팬(일본 포털 사이트 1위)의 이용자 수도 만만치 않다. 라인 메신저 플랫폼과 연계한 서

비스 편의성이 강점일 수 있으나 아직까지 라인 메신저 내 라인페이 이용자 수도 많지 않은 점을 고려

하면 점유율 확보에는 시일이 소요될 것으로 전망된다. 또한, 후발주자로서 유의미한 시장 점유율을

확보하기 위해 단기간 마케팅 비용 지출이 예상되는 점도 부담이다.



Figure 48 라인-미즈호은행, 라인 뱅크 설립을 위한 합작 회사 설립


49.9%

25.1%

5.0%

5.0%5.0%

5.0%5.0%

LINE Financial Taiwan

Taipei Fubon Commercial Bank

CTBC Bank

Standard Chartered Bank

Union Bank of Taiwan

Far EasTone Tele

Taiwan Mobile

Figure 49 미즈호금융그룹의 디지털 이노베이션 비전

Source: 미즈호금융그룹, KTB투자증권

라인-미즈호은행 공동출자 회사 개요

명칭 라인 뱅크 설립준비주식회사(가칭)

자본금 및 자본준비금 20억엔

출자비율 라인 파이낸셜 주식회사(51%)

주식회사 미즈호은행(49%)

설립일 결정되지 않음

미즈호은행 개요

설립일 2013년 07월 01일

자본금 1.4조엔

주요 주주 미즈호 파이낸셜 그룹(100%)

직원 수 30,301명

라인 파이낸셜 개요

설립일 2018년 01월 10일

자본금 225억엔

2) 대만/태국/인도네시아에서도 인터넷 전문은행 설립 계획

대만: 18년 11월 라인 파이낸셜 타이완(라인 파이낸셜의 대만 자회사)과 4개 은행, 2개 통신사가 인터

넷 전문은행 설립을 위한 컨소시업을 구성했다. 지분율은 라인 파이낸셜 타이완 49.9%, 4개 은행 그룹

40.1%, 2개 통신사 그룹 10%다. 4개 은행에는 대만의 4, 6위 금융 기관인 중신은행(CTBC Bank)과 후

방은행(Taipei Fubon Commercial Bank)가 포함됐다. 대만에서는 17년 12월 인터넷 전문은행 관련 샌

드박스 제도가 도입되었고, 18년 3월 대만 금감위가 인터넷 전문은행 허가 계획을 밝혔다. 은행업 내

경쟁 심화를 고려해 도입 초기에는 두 곳의 인터넷 전문은행 설립만 허가한다는 방침이다. 자본금은

100억 대만달러로 제한된다. 대만 O-Bank, Richart 디지털 은행 등 인터넷 기반의 금융 사업자들이

관심을 보이고 있으며 현재 가장 유력한 후보자는 라인과 O-Bank로 거론되고 있다. 다만 O-Bank는

자본금이 241억 대만달러로 인터넷 전문은행 설립 기준을 초과하여 허가증 발급 신청을 고려 중인 상

황이다.

태국: 18년 12월 라인 파이낸셜 아시아(18년 9월 설립, 라인 파이낸셜의 홍콩 자회사)는 태국 3~4위권

의 여신 규모 보유 기업인 카시콘 은행과 인터넷 전문은행 설립을 위한 합작 법인 ‘카시콘 라인

(Kasikorn LINE Co., Ltd.)’을 설립했다. 19년 하반기 영업 개시 이후 향후 5년 내 여신 규모 상위 5위

내의 은행이 되는 것이 목표다.

인도네시아: 18년 10월 라인은 KEB하나은행의 인도네시아 자회사인 ‘KEB 하나 인도네시아’의 주

식 20%를 취득했다. 현재 두 회사는 세부적인 서비스 상용화 계획을 마련 중이며 19년 하반기 인터넷

전문은행 서비스를 개시할 예정이다.



49.9%

25.1%

5.0%

5.0%5.0%

5.0%5.0%



CTBC Bank



Far EasTone Tele

Taiwan Mobile

Figure 50 라인 파이낸셜 대만 인터넷 전문은행 컨소시엄 지분율


49.9%

25.1%

5.0%

5.0%5.0%

5.0%5.0%



CTBC Bank



Far EasTone Tele

Taiwan Mobile

Figure 51카시콘은행, 태국에서 가장 영향력 있는 금융 브랜드로선정

Source: Millward Brown’s BrandZ Thailand, KTB투자증권

III-3. 라인의 다양한 금융 서비스: 아직 수치화는 시기상조

라인의 금융 사업 수치화는 아직 시기상조라고 판단한다. 일본 라인페이의 경우 공격적으로 가입자 및

가맹점을 확보 행보에도 아직까지 사용률은 미미하며 경쟁 또한 극심하다. 따라서 라인페이가 일본 간

편결제 서비스 시장 주도권을 확보할 것이라고 단정하기는 어렵다. 라인은 일본 외에도 대만, 태국에

서 간편결제 사업을 확장하고 있으나 아직까지 글로벌 MAU는 500만명, 일본 외 지역 MAU는 150만

명(추정)에 불과해 시장 침투율은 낮은 것으로 추정된다. 대만의 경우 라인페이의 결제대금이 최근 큰

폭 증가하였으나 보험비 납부 프로모션 영향이 컸다. 태국의 래빗 라인 페이(Rabbit LINE Pay)는 라인

과 래빗(래빗 스마트 카드 운영), AIS(태국 내 최대 통신사)가 각각 33.3%의 지분율을 소유하는 구조

다. 태국에서는 정부 주도의 무료 간편송금 플랫폼 프롬프트페이(PromptPay)와의 경쟁도 치열한 것으

로 파악된다. 무엇보다 대만, 태국의 이커머스 시장 규모(17년 기준)는 각각 427억 달러, 226억 달러로

일본의 29%, 15%에 불과한 수준이다.

라인 뱅크 역시 사업 초기 단계다. 일본에서는 미즈호금융그룹과 라인 뱅크 사업을 위한 공동회사를

설립했으나 라이선스 발급 이후 영업 개시는 2020년경 가능할 것으로 전망된다. 아직 설립 규모 등도

알려진 바 없어 초기 자본금을 임의로 가정하기도 어렵다. 참고로 일본 인터넷 전문은행들의 자본금은

라쿠텐뱅크가 260억엔, SBI주신네트뱅크와 소니뱅크가 310억엔, 재팬네트뱅크가 373억엔, 다이와넥

스트뱅크와 지분뱅크가 500억엔 수준이다. 일본 인터넷 전문은행의 흑자전환에는 평균 4.8년이 소요

되었고, 현재 가장 높은 수익성을 기록 중인 라쿠텐뱅크의 ROE가 14.8% 수준이다.

대만 라인 뱅크의 경우 정부가 처음으로 인가하는 인터넷 전문은행 두 곳에 포함될 가능성이 높다. 시

장을 선점할 수 있는 지위에 있어 긍정적이다. 그러나 인터넷 전문은행의 자본금은 100억 대만달러(약

3,650억원)로 제한되어 있다. 초기에는 이보다 낮은 수준에서 영업을 개시할 가능성이 높다. 따라서 대

만 라인 뱅크가 라인 시가총액에 미치는 영향은 제한적일 것으로 전망된다.

이외에도 라인은 스마트투자(폴리오의 테마 투자 상품 판매), 라인 증권(노무라와 함께 설립 계획), 라

인 보험(재팬 니혼고아와 공동 운영) 등으로 금융 서비스를 확장할 계획이다. 최종적인 라인의 목표는

라쿠텐과 같은 서비스-결제 인프라-금융 서비스의 에코시스템 구축일 것이다. 그러나 경쟁사인 라

쿠텐이 이미 에코시스템 구축을 완료하여 금융 서비스로 유저 베이스를 더욱 확장하고 있는 점과 비교

하면 라인의 갈 길은 멀다.



Figure 52 국가별 인구 수와 모바일 메신저 이용률, 현금 결제 비중(2007 vs. 2017) 비교

Source: LINE Corp, 카카오, 통계청, 일본 경제산업성, Euromonitor, KTB투자증권

라인 MAU(백만명) 인구 수(백만명) 인구 수 대비 라인 MAU 현금 결제 비중(2017 기준) 현금 결제 비중(2007 기준)

일본 79.0 127.0 62.2% 82% 90%

대만 21.0 23.7 88.6% 86% 91%

태국 44.0 69.3 63.5% 97% 99%

인도네시아 20.0 268.3 7.5% 96% 99%

카카오 MAU(백만명) 인구 수(백만명) 인구 수 대비 카카오 MAU 현금 결제 비중(2017 기준) 현금 결제 비중(2007 기준)

한국 43.7 51.8 84.2% 33% 78%



0

20

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일본 한국 대만 태국

(십억달러)

일본대비 29%한국대비 53%


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일본 한국 인도네시아 대만 태국

국내총생산(GDP) 1인당 GDP(우)(십억달러) (달러)

Figure 53 국가별 이커머스 시장 규모(2017 기준)

Source: 일본 경제산업성, 통계청, iResearch, 대만정보산업협회, 태국 전자상거래 개발국, KTB투자증권

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일본 한국 대만 태국

(십억달러)



0

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6,000

일본 한국 인도네시아 대만 태국

국내총생산(GDP) 1인당 GDP(우)(십억달러) (달러)

Figure 54 국가별 GDP와 1인당 GDP(2017 기준)

Source: 통계청, KTB투자증권

Figure 56 라쿠텐 에코시스템(Ecosystem)과 라인의 서비스 현황

이커머스

디지털콘텐츠

SNS메시징앱

미디어포털

통신서비스

보험증권

은행

카드

전자머니

간편결제

이커머스

디지털콘텐츠

SNS메시징앱

미디어포털

통신서비스

보험증권

2019(계획)

2019(계획)

은행

-

-



금융 서비스



금융 서비스



서비스명 LINE

스마트투자

LINE

증권

LINE

보험

LINE

스코어

LINE


전략적 파트너

폴리오(FOLIO)



-



SC은행 등

6개 사업자


-

노무라

서비스

개시

시점

2018/102019

(계획)2018/10

2019상반기

(계획)

2019상반기

(계획)

2019하반기

(계획)

2019상반기

(계획)


라이선스

발급 준비

2018/07

(日·美

제외)

가상화폐

거래소 App

준비 중


일본

LINE 뱅크(미정)

Source: 라쿠텐, LINE Corp, KTB투자증권

Figure 55 라인의 다양한 금융 서비스

이커머스

디지털콘텐츠

SNS메시징앱

미디어포털

통신서비스

보험증권

은행

카드

전자머니

간편결제

이커머스

디지털콘텐츠

SNS메시징앱

미디어포털

통신서비스

보험증권

2019(계획)

2019(계획)

은행

-

-



금융 서비스



금융 서비스



서비스명 LINE

스마트투자

LINE

증권

LINE

보험

LINE

스코어

LINE


전략적 파트너

폴리오(FOLIO)



-



SC은행 등

6개 사업자


-

노무라

서비스

개시

시점

2018/102019

(계획)2018/10

2019상반기

(계획)

2019상반기

(계획)

2019하반기

(계획)

2019상반기

(계획)


라이선스

발급 준비

2018/07

(日·美

제외)

가상화폐

거래소 App

준비 중


일본

LINE 뱅크(미정)




0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(조원)

0.0

5.0

10.0

15.0

20.0

25.0

30.0

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(만개)

1.5 1.7

1.9 2.1

2.3 2.6

2.9

3.4

13.7

16.0 17.9 18.4

20.0

22.6 24.0

26.0

Figure 57 네이버페이 거래대금 추이

Source: NAVER, KTB투자증권

0.0

0.5

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1.5

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1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(조원)

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1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(만개)

1.5 1.7

1.9 2.1

2.3 2.6

2.9

3.4

13.7

16.0 17.9 18.4

20.0

22.6 24.0

26.0

Figure 58 네이버페이 가맹점 증가 추이


IV. 주도권 경쟁이 끝나가는 한국 IV-1. 쇼핑은 네이버페이, 송금은 카카오페이

1) 네이버페이는 쇼핑 서비스의 완결성을 위한 인프라 성격

네이버페이는 네이버 쇼핑 이용자들의 편의성을 위한 인프라 성격의 서비스로 네이버 쇼핑 트래픽과

거래대금 증가를 기반으로 견조한 성장을 지속하고 있다. 지난 4분기 네이버페이의 거래대금은 3.4조

원으로 전년동기대비 62%, 전분기대비 17% 증가한 것으로 추정되며, 네이버페이를 채택한 가맹점도

매 분기 순증 2만개를 추가하며 꾸준히 증가 중이다.

네이버페이는 포인트 추가 적립 등 네이버 쇼핑 가맹점들의 마케팅 수단으로도 기능하고 있다. 최근

시작한‘포인트 플러스’시스템은 포인트 플러스가 표기된 상품을 3개월 간 30만원, 7건 이상 구매 확

정할 경우 다음 3개월 간 기존 1%의 구매적립 포인트에서 1%를 추가로 적립해주는 프로모션이다. 올

해부터 시작한 네이버페이 PG(Payment Gateway) 내재화로 인한 유휴 재원을 활용하겠다는 방침이다.

오픈서베이의 조사 자료에 따르면, 국내 간편결제 서비스 중 네이버페이의 사용 경험이 가장 높은 것

으로 나타났다. 타 간편결제 서비스 대비 네이버페이를 주로 이용하는 이유로는 ‘결제 과정, 시스템

이 편리해서(76.2%)’, ‘결제 시 추가적 혜택이 많아서(49.5%)’라는 응답이 높았다. 네이버 쇼핑 이

용 과정에서 비밀번호 입력 만으로 결제가 가능한 네이버페이의 편의성이 높은 점수를 받았으며, 기본

1% 이상을 적립해주는 네이버페이 포인트가 우호적 반응을 얻고 있는 것으로 조사된다.

온라인과 모바일을 합친 국내 이커머스 시장의 전체 거래대금 대비 네이버페이의 거래대금은 17년

7.9%에서 18년 10%로 증가했다. 정확한 추산은 어렵지만, 상당 부분의 국내 이커머스 트래픽이 네이

버를 통해 발생하고 있는 점을 고려하면 향후에도 점유율 상승은 이어질 것으로 전망된다.



27.8

20.6

15.2

7.0 8.8

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1.811.2

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8.6

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24.420.2

16.813.6

8.2

49.6

59.8

35.6

55.4

35.2

21.6

14.4 13.04.8 12.2

2.8 7.29.8

카드사앱카드

네이버페이


(%)

0 20 40 60 80 100










(%)


7.0 7.7 8.1

8.6 9.0 9.8 10.2

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(십억원) (%)


(N=500, 복수응답)

Figure 62 네이버페이를 주로 이용하는 이유


27.8

20.6

15.2

7.0 8.8

47.2

56.4

27.2

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12.4 12.09.0

1.811.2

1.8

14.6

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24.420.2

16.813.6

8.2

49.6

59.8

35.6

55.4

35.2

21.6

14.4 13.04.8 12.2

2.8 7.29.8

카드사앱카드

네이버페이


(%)

0 20 40 60 80 100










(%)


7.0 7.7 8.1

8.6 9.0 9.8 10.2

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(십억원) (%)


(N=500, 복수응답)

Figure 63 국내 이커머스 시장 GMV 및 네이버페이 점유율

Source: 통계청, NAVER, KTB투자증권

27.8

20.6

15.2

7.0 8.8

47.2

56.4

27.2

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1.811.2

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16.813.6

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14.4 13.04.8 12.2

2.8 7.29.8

카드사앱카드

네이버페이


(%)

0 20 40 60 80 100










(%)


7.0 7.7 8.1

8.6 9.0 9.8 10.2

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1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18


(십억원) (%)


(N=500, 복수응답)

Figure 59 쇼핑 서비스의 편의성을 높이기 위한 인프라 성격


27.8

20.6

15.2

7.0 8.8

47.2

56.4

27.2

34.2

29.4

12.4 12.09.0

1.811.2

1.8

14.6

8.6

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24.420.2

16.813.6

8.2

49.6

59.8

35.6

55.4

35.2

21.6

14.4 13.04.8 12.2

2.8 7.29.8

카드사앱카드

네이버페이


(%)

0 20 40 60 80 100










(%)


7.0 7.7 8.1

8.6 9.0 9.8 10.2

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(십억원) (%)


(N=500, 복수응답)

Figure 60 포인트 추가 적립 등 마케팅 수단으로도 기능

Source: NAVER, KTB투자증권Note: 포인트플러스 상품을 3개월 간 30만원, 7건 이상 구매 확정 시 다음

3개월 간 1% 추가 적립하는 프로모션

Figure 61 간편결제 서비스 사용 경험: 네이버페이 사용 경험이 가장 많음

27.8

20.6

15.2

7.0 8.8

47.2

56.4

27.2

34.2

29.4

12.4 12.09.0

1.811.2

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20.0

30.0

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24.420.2

16.813.6

8.2

49.6

59.8

35.6

55.4

35.2

21.6

14.4 13.04.8 12.2

2.8 7.29.8

카드사앱카드

네이버페이


(%)

0 20 40 60 80 100










(%)


7.0 7.7 8.1

8.6 9.0 9.8 10.2

10.8

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(십억원) (%)


(N=500, 복수응답)


2) 쇼핑 외 수익화 방안 부족은 아쉬움

그러나 네이버페이의 수익 모델 부재는 아쉽다. 현재 네이버페이의 수수료율은 신용카드, 계좌이체,

포인트 결제 등을 아울러 평균 2.7~2.8% 수준으로 추산된다. 신용카드사들에게 지급하는 수수료

(2~2.5%)와 네이버페이 포인트 지급(1% + α)을 제외하면 적자인 셈이다. 네이버페이가 서비스 편의

성과 포인트 지급 등의 혜택으로 전체 네이버 쇼핑 트래픽을 견인한다 하더라도 쇼핑 관련 매출이 포

함된 네이버의 비즈니스 플랫폼 매출 성장률이 점차 둔화되고 있는 점은 우려된다.

네이버페이와 연동된 금융 서비스는 아니지만, 최근 네이버는 스마트스토어 소상공인 지원 프로그램

‘퀵에스크로(가칭)’ 시행을 준비 중이다. 전략적 파트너십을 맺은 미래에셋대우 계열사 미래에셋캐

피탈과 함께 제공한다. 월 거래액 800만원 이상인 사업자를 대상으로 일정 수수료를 수취하는 대신 판

매 대금의 80%를 선지급하는 프로그램이다. 그 동안 이커머스 사업자들은 금융 사업자나 P2P 사업자

가 만든 대금 선지급 프로그램을 활용해왔으나 네이버는 스몰비즈니스 사업자들을 위해 업계 평균 수

수료보다 1/3 정도 수수료율을 저렴하게 책정하겠다는 계획이다.

다만 해외 주요 커머스 사업자들이 인터넷 전문은행 설립으로 가맹점 전용 기업 대출 서비스를 본격적

으로 진행하고 있는 점과 비교하면 아쉽다. 소상공인의 안정적 자금 마련을 돕고 자금 회전율을 높여

사업 확장을 지원한다는 방침은 긍정적이나 업계 평균 대비 1/3 수준으로 낮은 수수료 등을 고려하면

유의미한 실적 기여는 어려울 것으로 전망되고, 이외 상품으로의 금융 서비스 확장 가능성도 낮은 것

으로 판단된다.



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1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19E 3Q19E

비즈니스플랫폼 YoY 성장률(우)(십억원) (%) 스마트스토어사업자결제완료

배송완료

구매확정

집화완료 상품발송

판매대금선지급

후정산

(택배 집화 후, 1일 내 정산완료)

이용자

Figure 64 네이버 비즈니스 플랫폼 매출액 및 YoY 성장률 추이


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비즈니스플랫폼 YoY 성장률(우)(십억원) (%) 스마트스토어사업자결제완료

배송완료

구매확정

집화완료 상품발송

판매대금선지급

후정산

(택배 집화 후, 1일 내 정산완료)

이용자

Figure 65 스마트스토어 가맹점에 제공하는 ‘퀵 에스크로’ 서비스


3) 19년 카카오페이 점유율 토스 추월 전망

쇼핑 플랫폼을 기반으로 간편결제 시장의 과반을 점유하고 있는 네이버와 달리 간편송금 시장에서는

토스와 카카오페이의 사용률이 압도적으로 높다. 두 서비스의 송금 프로세스는 네이버페이 대비 간단

하다. 카카오페이, 토스 모두 받는 사람과 보낼 금액 입력, 비밀 번호 입력이면 송금이 가능하다. 네이

버페이의 경우 네이버 앱 내에서 송금 화면을 찾아 들어가야 하며 받는 사람도 (네이버에 없는) 친구목

록, 알기 힘든 친구의 네이버ID, 휴대폰 중 선택하게 되어 있어 복잡하다. 이후 프로세스는 보낼 금액

과 비밀번호를 입력하는 것으로 카카오페이, 토스와 동일하지만 카카오페이, 토스의 경우 내가 저장한

친구의 카카오톡 이름, 휴대폰 연락처 이름 그대로 송금이 가능했던 반면 네이버페이는 실명과 연락처

이름이 다를 경우 송금이 되지 않았다. 카카오페이는 카카오톡 메신저 플랫폼 내에서 사용할 수 있다

는 점도 장점이다. 친구와의 채팅창 내에서도 송금 화면으로 연결이 가능하며, 친구의 프로필 사진 화

면에도 송금 버튼이 존재해 접근성이 높다.

이러한 편의성을 바탕으로 카카오페이와 토스 사용 경험이 있는 이용자는 각각 49%, 37%로 나타났

다. 두 서비스를‘주로 사용’한다는 응답은 17년 각각 15%로 유사했으나 18년에는 카카오페이 32%,

토스 19%로 격차가 벌어졌다.

카카오페이의 전체 거래대금 중 송금 거래액의 비중이 전체의 70%라고 가정할 경우, 18년 기준 점유

율은 토스 54%, 카카오페이 43%로 토스의 점유율이 높았으나 카카오페이의 거래대금 증가 속도를 고

려하면 19년에는 카카오페이의 송금 점유율이 토스를 넘어설 것으로 전망된다.



Figure 66 카카오페이, 토스, 네이버페이의 간편 송금 프로세스

카카오페이

네이버페이

토스




Figure 67 간편송금 서비스 사용 경험: 카카오페이와 토스가 압도적

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6.0 4.8

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60.0 2017 주로사용 2017 사용경험



리브(KB은행)


페이코(송금)



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6.2 3.6

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8.4 9.4 2.8 2.6 3.6 2.8 2.0


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2016 2017 2018E


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25.0

30.0

2017 2018 2019E


43%54% 2018점유율


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6.0 4.8

27.022.6

5.014.0

4.6 9.4 2.4 1.80.0

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60.0 2017 주로사용 2017 사용경험



리브(KB은행)


페이코(송금)



31.8

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6.2 3.6

48.6

37.4

9.8 16.88.0

8.4 9.4 2.8 2.6 3.6 2.8 2.0


(%)

(N=500, 복수응답)

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2017 2018 2019E


43%54% 2018점유율

Figure 68 국내 간편송금 이용금액 및 이용건수 추이

Source: 금융감독원, KTB투자증권

15.4 15.4

6.0 4.8

27.022.6

5.014.0

4.6 9.4 2.4 1.80.0

10.0

20.0

30.0

40.0

50.0

60.0 2017 주로사용 2017 사용경험



리브(KB은행)


페이코(송금)



31.8

18.8

6.2 3.6

48.6

37.4

9.8 16.88.0

8.4 9.4 2.8 2.6 3.6 2.8 2.0


(%)

(N=500, 복수응답)

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43%54% 2018점유율

Figure 69 토스와 카카오페이 송금액: 19년 점유율 변화 예상


4) 토스와 카카오페이, 금융 서비스 플랫폼으로 진화

비바리퍼블리카의 간편송금 서비스 토스는 15년 2월 서비스 개시 이후 17년 6월부터 금융 상품 판매

를 시작으로 수익 모델을 본격적으로 도입하기 시작했다. 수익화의 시작은 P2P 대출업체인 ‘테라펀

딩’의 입점이었다. 테라펀딩 관계자는 17년 6월 이후 1년 동안 모집한 투자 금액의 약 45%가 토스를

통해 유입되었다고 밝히기도 했다. 현재는 어니스트펀드, 투게더, 8퍼센트 등 P2P 대출업체들의 상품

도 판매하고 있다.

토스는 17년 11월부터 신한금융투자와 제휴해 펀드매매, 18년 4월부터는 해외 주식 투자 서비스도 제

공하고 있다. 18년 11월까지 토스의 누적 투자액은 3,500억원을 돌파했다. 18년 12월에는 수협은행과

연계한 서비스로 적금, 마이너스 통장, 통장 속 금고(파킹 통장) 서비스도 출시했다. 적금은 최대 연

3.4% 금리로 선착순 10만명에 연 최대 4% 금리, 마이너스통장은 연 4% 단일 금리, 통장 속 금고는 연

최고 1.5%의 금리를 제공한다. 19년 1월에는 보험 상품 시장에도 뛰어들었다. 삼성화재, 에이스손해

보험, 교보라이프플래닛생명보험 등과 전략적 제휴 관계를 맺고 기존 보험 상품 대비 저렴한 ‘미니보

험’을 판매한다.

본격적인 수익화에 힘입어 비바리퍼블리카의 매출액은 16년 35억원, 17년 205억원에서 18년 560억

원으로 매년 가파른 증가세를 보이고 있다. 17년 영업이익은 -397억원, 18년 영업이익(KTB투자증권

추정치, fig. 72 참조)은 -433억원으로 적자에 머무르고 있으나 이는 급증하는 송금 트래픽에 따른 송

금수수료에 기인한 것으로 최근까지도 신규 금융 상품 출시가 이어지고 있는 점을 고려하면 아직 이익

레벨을 논할 단계는 아니라고 판단한다.

비바리퍼블리카는 금융 상품 판매 확대를 위해 증권사를 직접 설립할 계획이다. 기존 주주인 미국의

대표 VC 클라이너퍼킨스와 KTB네트워크 등으로부터 500억원을 조달해 설립 자금을 마련할 계획으

로 알려졌다. 아직 인가 신청 일정 등은 구체적으로 정해지지 않았지만 최근의 공격적인 사업 확장 행

보를 고려하면 가능성은 높다고 판단한다. 증권사 설립 후 자체 금융 상품 판매에 따른 외형 확대와 수

익성 개선을 기대할 만하다.



Figure 70 토스 제공 금융 서비스 현황(1)(계속)

Source: 토스, KTB투자증권

구분 서비스명 제휴업체 서비스 내용

자산운용 부동산 소액투자 테라펀딩, 어니스트펀드, 투게더펀딩 부동산P2P 채권 통합 구매

펀드 소액투자 신한금융투자 각종 펀드 투자

해외 주식투자 신한금융투자 해외 주식 매매

P2P 분산투자 에잇퍼센트 개인 P2P채권 자동분산 투자

CMA 계좌개설 신한금융투자 CMA 계좌 개설 및 거래

신용/대출 신용등급 조회 올크레딧 개인 신용등급 조회

대출 맞춤추천 제 1 금융권: KEB하나은행, 수협은행, 씨티은행, 전북은행 대출상품 비교 및 판매

제 2금융권: 웰컴저축은행, 대신저축은행, OK저축은행, 신한카드, 삼성카드, BNK 캐피탈,

우리카드, 현대캐피탈, SBI 저축은행, 애큐온저축은행, 페퍼저축은행, JT저축은행

P2P금융: 펀다, 에잇퍼센트, 피플펀드, 어니스트펀드, 펀디드

신용카드 맞춤추천 씨티카드, KB카드, 하나카드, 삼성카드, 신한카드 등 전 신용카드사 카드상품 비교 및 판매



Figure 71 토스 제공 금융 서비스 현황(2)

Source: 토스, KTB투자증권

구분 서비스명 제휴업체 서비스 내용

보험 미니보험 에이스손해보험, 교보라이프플래닛생명보험, 삼성화재 암보험, 여행자보험, 반려견 보험 등 판매.

보장기간이 짧은 단기보험이 주요 상품

내 보험 조회 규제 강화로 서비스 일시중단 개인의 보험가입 내역 분석

보험 맞춤추천 규제 강화로 서비스 일시중단 개인정보를 활용한 맞춤혐 보험 추천

자동차 보험료 조회 KB 손해보험, 한화손해보험, 삼성화재, DB손해보험, 메리츠화재, 현대해상 다이렉트 자동차 보험상품 비교 및 가입

해외여행보험 한화손해보험, 인바이유 해외여행 보험 상품 비교 및 가입

간편결제 토스 결제 11번가, Tmoney, 코레일 Musinsa, 넥슨, 엔씨소프트, 아프리카TV 등 간편결제 서비스

QR코드 결제 - QR코드 활용 결제서비스

상품권 및 혜택 한정판 굿즈 예약 메이크스타 등 한정판 물품 판매

상품권 구매 해피머니, 컬쳐랜드, 구글플레이, 아프리카TV, 틴캐시 상품권 구매

결제 이벤트/쿠폰 Tmoney, Musinsa, 넥슨, 엔씨소프트, 아프리카TV 온라인 결제 서비스

기타 자동차 이용 프로그램 현대캐피탈 자동차 장기리스 장기렌트 서비스

계좌관리 카카오뱅크, SC제일은행, NH농협은행, KB 국민은행, 신한은행, 삼성증권, 각종 은행 및 증권 계좌 통합 관리

미래에셋대우 등 32개사

환전 -

내 차 시세조회 - 차량 번호판 입력으로 중고차 시세 조회

더치페이 - 연락처 연동으로 송금 서비스

자동이체 - 토스 계좌 자동송금 서비스

ATM 현금찾기 롯데마트, 세븐일레븐, GS25, CU, 미니스톱, 서울지하철 1~4, 6, 8 호선, ATM 현금 인출 서비스

부산지하철, 대구지하철

Figure 72 비바리퍼블리카 연간 실적 약식 추정

Source: 비바리퍼블리카, KTB투자증권

구분 매출액 영업이익 총 비용 송금수수료 송금 건수 송금 건당수수료 이외 비용

(십억원) (십억원) (십억원) (백만건) (백만건) (원) (십억원)

(a) (c)=(a)-(b) (b)=(d)+(g) (d) (e) (f)=(d)x(e) (g)=(a)-(c)

2016 3.5 -22.6 26.1 14.4 48.0 300 11.7

2017 20.5 -39.7 60.2 51.0 170.0 300 9.2

2018E (KTB증권 추정) 56.0 -43.3 99.3 88.8 296.0 300 10.5

3.5

20.5

56.0

-22.6

-39.7 -43.3

-60.0

-40.0

-20.0

0.0

20.0

40.0

60.0

2016 2017 2018E(KTB투자증권 추정)

매출액 영업이익(십억원)

1.05.0

25.6

55.0

44.0

90.0

0.0

20.0

40.0

60.0

80.0

100.0

14.08시드

15.07시리즈A

16.08시리즈B

17.03시리즈C

18.06시리즈D

18.12시리즈E

(십억원)

Figure 73 비바리퍼블리카 연간 매출액 및 순이익 추이


3.5

20.5

56.0

-22.6

-39.7 -43.3

-60.0

-40.0

-20.0

0.0

20.0

40.0

60.0

2016 2017 2018E(KTB투자증권 추정)

매출액 영업이익(십억원)

1.05.0

25.6

55.0

44.0

90.0

0.0

20.0

40.0

60.0

80.0

100.0

14.08시드

15.07시리즈A

16.08시리즈B

17.03시리즈C

18.06시리즈D

18.12시리즈E

(십억원)

Figure 74 비바리퍼블리카 투자 유치 현황


카카오페이 역시 18년 11월부터 수익화를 시작했다. 토스와 유사하게 피플펀드의 P2P 대출 상품이 처

음으로 입점됐다. 현재는 부동산 P2P 대출 업계 1위인 테라펀딩과의 협업도 논의 중인 것으로 파악된

다. 카카오페이의 누적 투자금액은 19년 1월 기준 224억원, 상품 개수는 119개로 아직 미미한 수준이

나 점차 증가할 것으로 전망된다. 19년 2월에는 NH투자증권과 제휴해 연 3.5%(세전)의 CMA 발행어

음 상품을 추가하기도 했다.

카카오페이는 바로투자증권 인수를 통해 증권업 라이선스를 획득할 전망이다. 이후 주식/채권, 펀드,

투자, CMA 상품 등으로 투자 상품을 확대할 계획이다. 바로투자증권 인수 시 카카오의 금융 관계사는

간편결제 및 송금(카카오페이), 은행(카카오뱅크), 증권(바로투자증권), 이외 금융 IT 기업(두나무) 등으

로 확대된다. 중장기적으로 금융 계열사간 연계 상품과 유저 풀 활용 등 시너지 효과가 기대된다.






0.9712.7

22.4

4

65

119

0

20

40

60

80

100

120

140

2018.11 2018.12 2019.01


투자


CMA

부동산PF

매출채권담보

개인신용담보

부동산담보

대출형

카카오페이

결제·송금·

멤버십 등

60.9% 보통주 10%전환우선주 8%

19.98%

60%(예상)

바로투자증권

(증권)



카카오뱅크

(인터넷 은행)





Figure 77 카카오페이, 금융 서비스 플랫폼으로 진화 계획





0.9712.7

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4

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2018.11 2018.12 2019.01


투자


CMA

부동산PF

매출채권담보

개인신용담보

부동산담보

대출형

카카오페이

결제·송금·

멤버십 등

60.9% 보통주 10%전환우선주 8%

19.98%

60%(예상)

바로투자증권

(증권)



카카오뱅크

(인터넷 은행)





Figure 78 카카오 금융 관계사 지분 구조(예상)

Source: 카카오, KTB투자증권




0.9712.7

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2018.11 2018.12 2019.01


투자


CMA

부동산PF

매출채권담보

개인신용담보

부동산담보

대출형

카카오페이

결제·송금·

멤버십 등

60.9% 보통주 10%전환우선주 8%

19.98%

60%(예상)

바로투자증권

(증권)



카카오뱅크

(인터넷 은행)





Figure 75 카카오페이, 다양한 금융 상품 판매로 수익화 시작





0.9712.7

22.4

4

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0

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100

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2018.11 2018.12 2019.01


투자


CMA

부동산PF

매출채권담보

개인신용담보

부동산담보

대출형

카카오페이

결제·송금·

멤버십 등

60.9% 보통주 10%전환우선주 8%

19.98%

60%(예상)

바로투자증권

(증권)



카카오뱅크

(인터넷 은행)





Figure 76 카카오페이 투자금액 및 상품 개수 추이


5) 페이코, 아직은 모호한 경쟁우위

NHN엔터테인먼트의 페이코는 15년 8월 출시 이후 현재 누적 거래액 7.4조원, 이용자 수 900만명을

보유한 국내 4위 간편결제 서비스다. 18년 페이코를 사용해본 적 있다고 응답한 사용자는 35.2%를 기

록했으며 페이코를 ‘주로 사용’한다는 응답은 8.2%였다(33p, fig. 61 참조).

18년 8월 페이코에 삼성페이 결제 기능이 탑재되며 오프라인 MST 단말 설치 매장에서도 페이코로 결

제가 가능하게 되었다. 페이코 앱 내 삼성페이 결제 버튼을 누른 뒤 결제할 수 있다. 오프라인 가맹점

확대는 긍정적이나, 기존의 삼성페이 이용자라면 굳이 페이코 앱을 실행한 뒤 삼성페이를 이용할 유인

은 크지 않다. 결제 시 1%(건당 최대 100P)의 페이코 포인트를 제공하는 것이 이용 유인이다.

현재 페이코 앱에는 결제/송금/멤버십/포인트 등 결제 관련 서비스와 맞춤쿠폰, 슈퍼세이브 등의 프로

모션, 신용등급 조회, 대출 추천, 계좌 조회 등의 금융 서비스와 쇼핑, 기프트샵, 배달 등 생활 서비스가

탑재되어 있다. 페이코 쇼핑 플랫폼도 연동된다.

다만 아직까지 타 서비스 대비 경쟁우위는 모호하다는 판단이다. 페이코가 제공하는 대부분의 서비스

가 더 많은 이용자를 가진 타 간편결제 서비스에서도 제공 중이기 때문이다. 페이코 거래대금의 느린

성장 속도도 아쉽다. 페이코의 18년 분기 거래대금은 1분기 1조원, 2분기 1.1조원, 3분기 1.18조원에

서 4분기 1.23조원(QoQ 4%)에 그쳤다.

페이코 관련 마케팅비 축소는 긍정적이다. 17년 페이코 관련 마케팅비는 분기 60억원 수준까지 축소

되었으며, 18년 4분기에는 36억원까지 줄었다. 맞춤 쿠폰 제공 등의 비용 부담이 NHN페이코가 아닌

실제 광고주 부담으로 상당 부분 이전되었기 때문으로 파악된다.

페이코 사업의 실적은 여전히 분기 100억원대 적자를 기록 중이다. 17년 연간 매출액은 약 200억원에

서 18년 300억원으로 증가했으나, 영업적자는 17년 500억원에서 18년 430억원으로 적자가 지속된 것

으로 추정된다. 다만 마케팅비 집행 축소로 향후 적자 확대 가능성은 제한적인 것으로 판단된다.

NHN한국사이버결제와 광고 사업자인 NHN ACE, NHN Ads, 인크로스 실적을 모두 합친 페이코 관

련 사업 영업적자는 2분기 40억원, 3분기 30억원에서 4분기 4억원으로 줄었다. 대부분의 이익은 NHN

한국사이버결제(4분기 영업이익 62억원), 인크로스(4분기 영업이익 30억원)으로부터 발생하고 있으

나 계열회사 편입으로 중장기 시너지 효과를 모색할 수 있다는 점은 긍정적이다. 향후에도 페이코 간

편결제 사업의 적자는 지속될 전망이나 이용자 결제 행태 데이터를 활용한 광고 사업 확장은 기대할

만하다.





결제/송금/멤버십/포인트등서비스 제공

맞춤쿠폰/슈퍼세이브등다양한 프로모션제공

신용등급조회, 대출 추천, 계좌 조회 등 금융 서비스

제공

쇼핑/기프트샵/배달등생활 서비스 제공 페이코 쇼핑 플랫폼

0.4

0.5

0.80.9

1.01.1

1.21.2

0.0

0.2

0.4

0.6

0.8

1.0

1.2

1.4

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(조원)

1.0

2.0

3.5

5.0

7.2 7.4

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

6.0

7.0

8.0

16.12 17.03 17.06 17.09 17.12 18.03 18.06 18.09 18.12

(조원)

Figure 80 페이코 분기 거래액 추이

Source: NHN엔터테인먼트, KTB투자증권




제공


0.4

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1.01.1

1.21.2

0.0

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1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(조원)

1.0

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16.12 17.03 17.06 17.09 17.12 18.03 18.06 18.09 18.12

(조원)

Figure 81 페이코 누적 거래액 추이


Figure 79 페이코 애플리케이션 내 제공 서비스 현황




제공


0.4

0.5

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1.01.1

1.21.2

0.0

0.2

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0.6

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1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(조원)

1.0

2.0

3.5

5.0

7.2 7.4

0.0

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4.0

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8.0

16.12 17.03 17.06 17.09 17.12 18.03 18.06 18.09 18.12

(조원)

Source: 페이코, KTB투자증권



11.6

6.3

8.2

6.0 5.8 5.5 5.3

3.6

0.0

2.0

4.0

6.0

8.0

10.0

12.0

14.0

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(십억원)

-15.0

-10.0

-5.0

0.0

5.0

10.0

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(십억원)

20.0

30.0

-50.0 -43.0

-60.0

-40.0

-20.0

0.0

20.0

40.0

2017 2018

매출액 영업이익 매출액 영업이익(십억원)

124.0 130.0 140.0

-4.0 -3.0 -0.4

-40.0

0.0

40.0

80.0

120.0

160.0

2Q18 3Q18 4Q18

(십억원)

PAYCO 지불 쿠폰 비용 추이

PAYCO 거래규모 추이

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18

Figure 82 페이코 관련 마케팅비 추이


11.6

6.3

8.2

6.0 5.8 5.5 5.3

3.6

0.0

2.0

4.0

6.0

8.0

10.0

12.0

14.0

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(십억원)

-15.0

-10.0

-5.0

0.0

5.0

10.0

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(십억원)

20.0

30.0

-50.0 -43.0

-60.0

-40.0

-20.0

0.0

20.0

40.0

2017 2018


124.0 130.0 140.0

-4.0 -3.0 -0.4

-40.0

0.0

40.0

80.0

120.0

160.0

2Q18 3Q18 4Q18

(십억원)



1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18

Figure 83 페이코 지불 쿠폰 비용 추이


11.6

6.3

8.2

6.0 5.8 5.5 5.3

3.6

0.0

2.0

4.0

6.0

8.0

10.0

12.0

14.0

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(십억원)

-15.0

-10.0

-5.0

0.0

5.0

10.0

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(십억원)

20.0

30.0

-50.0 -43.0

-60.0

-40.0

-20.0

0.0

20.0

40.0

2017 2018


124.0 130.0 140.0

-4.0 -3.0 -0.4

-40.0

0.0

40.0

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120.0

160.0

2Q18 3Q18 4Q18

(십억원)



1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18

Figure 84 페이코 사업 실적 추이


11.6

6.3

8.2

6.0 5.8 5.5 5.3

3.6

0.0

2.0

4.0

6.0

8.0

10.0

12.0

14.0

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(십억원)

-15.0

-10.0

-5.0

0.0

5.0

10.0

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(십억원)

20.0

30.0

-50.0 -43.0

-60.0

-40.0

-20.0

0.0

20.0

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2017 2018


124.0 130.0 140.0

-4.0 -3.0 -0.4

-40.0

0.0

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120.0

160.0

2Q18 3Q18 4Q18

(십억원)



1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18

Figure 85 페이코 관련 사업 실적 추이


III-2. 인터넷 전문 은행: 카카오뱅크, 압도적 시장 주도권 확보

1) 카카오뱅크, 1Q19 흑자 전환 가능성 高

카카오뱅크의 자산총액은 영업을 개시한 17년 3분기 4.1조원에 불과했으나 불과 1년 6개월 만인 18년

4분기 12.1조원까지 성장했다. 4분기 카카오뱅크의 예수부채는 10.8조원(YoY 114%, QoQ 15%), 대

출채권은 9.1조원(YoY 97%, QoQ 17%)으로 여전히 고성장세를 이어가고 있다. 4분기 카카오뱅크 순

이익은 -54억원으로 적자가 지속됐다. 그러나 일회성 마케팅 비용이 100억원 수준으로 반영된 점을

고려하면 분기 순이익은 46억원 흑자로 돌아선 것으로 추정된다. 매 분기 마케팅 비용이 일정 수준 발

생한다고 고려해도 19년부터 분기 영업이익의 흑자전환 가능성은 매우 높다.

같은 시기 영업을 개시한 케이뱅크와 비교해도 카카오뱅크의 실적은 월등히 뛰어나다. 3분기 말 기준

카카오뱅크의 대출채권 규모는 7.8조원으로 케이뱅크의 1.4조원 대비 5.7배를 기록했다. 3분기 말 예

수부채 역시 카카오뱅크 9.4조원, 케이뱅크 1.7조원으로 카카오뱅크가 케이뱅크 대비 5.4배 많았다. 현

재 카카오뱅크, 케이뱅크의 자본금은 각각 1.3조원, 1.07억원(유상증자 반영 시) 수준이다.

카카오뱅크의 수익성 개선 여지도 높다. 3분기 기준 카카오뱅크의 NIM은 2.01%로 전분기대비 소폭

축소된 반면 예대율은 여전히 84.3%로 여유가 충분하다. 향후 추가적인 대출채권 확대를 통해 NIM 개

선이 가능하다. 최근 출시한 상품 판매도 긍정적이다. 18년 6월 출시한 카카오뱅크의 26주 적금 계좌

수는 18년 7월 30만좌에서 18년 11월 기준 59만좌로 늘었다. 카카오뱅크 전월세보증금 대출 잔액은

18년 1월 160억원에서 7월 4,320억원으로 대폭 성장했다.

19년 1월에는 중•저신용자를 대상으로 하는 비대면 사잇돌 대출 상품도 선보였다. 금리는 시중 은행

대비 저렴한 수준이다. 카카오뱅크는 연내 자체 신용평가 모델을 기반으로 한 중금리대출 상품, 제2금

융권 연계 대출 상품 등도 출시해 중금리 대출 규모를 확대할 계획이다. 현재 카카오뱅크의 중금리 대

출 규모는 약 1조원이며 2022년까지 전체 중금리 대출 상품 규모를 5.1조원까지 확대할 계획이다. 지

속적인 여수신 증가와 신규 상품 출시에 힘입어 카카오뱅크의 고성장세는 19년에도 이어질 전망이다.





Figure 86 카카오뱅크 재무상태표 (단위: 십억원)

Source: 카카오뱅크, KTB투자증권

3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18현금 및 예치금 157.2 423.4 1,089.3 1,042.6 1,363.3 -투자금융자산 399.9 523.6 740.4 1,243.4 1,353.0 -대출채권 3,315.1 4,621.7 5,860.7 7,138.9 7,791.9 9,100.0 유형자산 23.4 32.7 31.5 31.7 31.9 -무형자산 74.9 77.4 74.7 71.1 67.5 -기타자산 141.3 163.4 121.0 132.0 133.0 -자산총계 4,111.8 5,842.2 7,917.6 9,659.7 10,740.6 12,126.7 예수부채 3,331.2 5,048.3 7,128.6 8,364.5 9,358.7 10,800.0 기타부채 74.7 126.0 126.6 145.8 236.2 -부채총계 3,405.9 5,174.3 7,255.2 8,510.3 9,594.9 자본금 800.0 800.0 800.0 1,300.0 1,300.0 1,300.0 자본조정 -11.5 -11.5 -11.5 -18.7 -18.7 -기타포괄손익누계액 -0.3 -0.8 -0.5 0.4 0.7 -결손금 -0.3 -0.8 -0.5 0.0 -0.1 -이익잉여금 -82.1 -119.8 -125.6 -132.2 -136.0 -자본총계 706.0 667.9 662.4 1,149.4 1,145.8 -부채 및 자본총계 4,111.8 5,842.2 7,917.6 9,659.7 10,740.6 12,126.7

Figure 88 카카오뱅크, K뱅크 영업 현황 비교

0

2,000

4,000

6,000

8,000

출범 현재

고객 수

카카오뱅크 K뱅크(천명)

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

2Q18 3Q18

대출채권


0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

2Q18 3Q18

예수부채


0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

자본총계

자본총계


Source: 카카오뱅크, K뱅크, KTB투자증권

Figure 87 카카오뱅크 손익계산서 (단위: 십억원)


3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18영업수익 15.8 51.6 76.3 91.7 108.7 -

이자수익 11.3 37.6 54.4 66.7 79.5 -수수료수익 3.8 13.2 18.7 21.4 24.7 -공정가치측정금융자산 거래이익 0.5 0.4 1.1 3.3 4.2 -기타 영업수익 0.2 0.3 2.1 0.4 0.3 -

영업비용 63.9 89.0 83.3 94.9 108.0 -이자비용 4.4 13.4 19.5 26.2 31.5 -수수료비용 21.6 33.2 31.2 37.8 40.0 -판관비 25.5 31.2 30.2 27.5 32.5 -기타 영업비용 3.4 1.9 2.3 3.5 4.0 -

금융자산 신용손실충당금 환입액 9.0 9.3 1.5 -3.6 -4.6 -영업이익 -48.1 -37.4 -5.5 -6.8 -4.2 -영업이익률 -304.4% -72.5% -7.2% -7.5% -3.9% -세전이익 -48.1 -37.3 -5.4 -6.9 -3.9 -

법인세비용 0.0 0.3 0.1 -0.4 -0.1 -당기순이익 -48.1 -37.6 -5.5 -6.5 -3.9 -5.4 당기순이익률 -304.4% -72.9% -7.2% -7.1% -3.6% -



1.32

1.83

2.122.03 2.01

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18

(%)

99.5 91.5

82.2 85.3 83.3 84.3

0

20

40

60

80

100

120

3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(%)

300.0

526.0

590.0

0

100

200

300

400

500

600

700

18.07 18.09 18.11

(천좌)

16

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432

0

100

200

300

400

500

18.01 18.03 18.07

(십억원)

Figure 89 카카오뱅크 NIM 추이


1.32

1.83

2.122.03 2.01

0.0

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2.5

3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18

(%)

99.5 91.5

82.2 85.3 83.3 84.3

0

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3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(%)

300.0

526.0

590.0

0

100

200

300

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500

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18.07 18.09 18.11

(천좌)

16

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0

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300

400

500

18.01 18.03 18.07

(십억원)

Figure 90 카카오뱅크 예대율 추이


1.32

1.83

2.122.03 2.01

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1.0

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2.5

3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18

(%)

99.5 91.5

82.2 85.3 83.3 84.3

0

20

40

60

80

100

120

3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(%)

300.0

526.0

590.0

0

100

200

300

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500

600

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18.07 18.09 18.11

(천좌)

16

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0

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18.01 18.03 18.07

(십억원)

Figure 91 카카오뱅크 26주 적금 계좌 수 추이(18/06 출시)


1.32

1.83

2.122.03 2.01

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18

(%)

99.5 91.5

82.2 85.3 83.3 84.3

0

20

40

60

80

100

120

3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(%)

300.0

526.0

590.0

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18.07 18.09 18.11

(천좌)

16

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400

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18.01 18.03 18.07

(십억원)

Figure 92 카카오뱅크 전월세보증금 대출 잔액 추이


2) 제3 인터넷 전문은행 인가에도 선점 효과 두드러질 전망

제3 인터넷 전문은행 인가에도 카카오뱅크의 선점 효과는 두드러질 전망이다. 현재 진행되고 있는 제

3 인터넷 전문은행 인가 추진 일정은 3월 26~27일 예비인가 신청 접수, 이후 2개월 뒤 예비인가 심사,

5월 중 예비인가 심사 결과 발표 및 의결, 이후 본인가 신청 시 1개월의 심사 및 확인 기간을 걸쳐 최종

본인가 승인으로 최소 6개월 이상의 시일이 소요될 것으로 전망되기 때문이다. 인터넷 전문은행 인가

후 영업 개시는 6개월 이내 가능하게 되는데, 빠르면 20년 상반기 새로운 인터넷 전문은행이 탄생할

수 있을 것으로 전망된다. 이는 카카오뱅크의 영업 개시 시점(17년 7월) 대비 2.5~3년 늦은 수준이다.

카카오뱅크가 시장 선점으로 영업 개시 1.5년만에 흑자전환을 눈앞에 두고 있는 것과 비교하면 동일한

자산 성장 속도를 고려해도 새로운 인터넷 전문은행은 22년 말~23년경 흑자전환이 가능할 전망이다.

참여를 밝힌 ICT 기업들의 경쟁력도 카카오 대비 미흡하다. 토스를 운영하고 있는 비바리퍼블리카가

신한은행과 함께 컨소시엄을 형성하고 제3 인터넷 전문은행 인가에 나선다는 계획이나 토스의 국내

가입자 수가 19년 현재 1,100만명으로 카카오페이 가입자 수 2,600만명, 카카오톡 MAU 4,200만명 대

비 적은 수준임을 고려하면 잠재 유저 풀 규모에서 경쟁력을 갖기는 힘들다는 판단이다. 또 다른 컨소

시엄을 준비 중인 SK텔레콤과 KEB하나은행의 경우, SK텔레콤의 의결권 제한(SK텔레콤의 경우 ICT

매출 비중이 전체의 50% 미만)으로 10% 이상의 지분율 확대가 힘들 것으로 예상되어 역시 카카오뱅

크 대비 경쟁력은 제한적일 것으로 전망된다.

3) 대주주 적격성 심사 통과는 선결 과제

다만 카카오의 카카오뱅크 대주주 지위 확보를 위해서는 대주주 적격성 심사 통과가 선결 과제다. 카

카오페이의 바로투자증권 인수를 위해서도 대주주 적격성 심사 통과가 필요하다. 대주주 적격성 심사

는 금융회사 인수를 위한 필수 절차로 현행법상 금융회사 대주주는 최근 5년간 금융 관련법, 공정거래

법, 조세법 등을 위반해 벌금형 이상의 처벌을 받은 사실이 없어야 한다.

카카오 김범수 의장은 16년 카카오 대기업 집단 지정 과정에서 5곳의 계열사를 누락 신고한 혐의를 받

고 있다. 공정거래법에 따르면 자산 5조원이 넘는 대기업집단은 동일인(총수)을 비롯해 그 일가가 보

유한 기업과 지분 내역을 공정거래위원회에 신고해야 한다. 이를 신고하지 않거나 허위로 보고하면 1

억원 이하 벌금형에 처할 수 있다. 김범수 의장 역시 이러한 혐의로 1억원 벌금의 약식기소에 처해졌

으나 판결에 불복해 정식 재판을 청구한 상태다.



김범수 의장의 정식 재판 일정은 아직 확실치 않다. 다만 대주주 적격성 심사가 불승인될 경우 공정거

래법 위반이 확정된 시일부터 5년이 경과한 시점까지 금융 회사 인수 및 지분 확대가 불가능한 점을

고려하면 카카오는 정식 재판 결과를 확인한 뒤 대주주 적격성 심사를 신청할 가능성이 높다. 정확한

일정은 예상하기 어렵지만 재판에서 무죄가 확정될 경우 빠른 시일 내 카카오는 대주주 적격성 심사를

신청할 것으로 예상된다. 금감원은 대주주 적격성 심사 요청 이후 특별한 사유가 없는 한 90일 내 결론

을 통보한다. 김범수 의장 무죄 선고 여부 확인, 카카오의 대주주 적격성 심사 신청, 이후 90일 간의 심

사 기간을 고려하면 아직 바로투자증권 인수 및 카카오뱅크 대주주 지위 확보에는 시일이 소요될 것으

로 전망된다.




3월 26, 27일(일괄접수)






5월 중



신한은행

KEB하나은행

키움증권


SK텔레콤 등


NAVER

인터파크

+

+

+

참여 공식화

검토 중

검토 중

불참

불참

Figure 93 제3 인터넷 전문은행 관련 주요 일정

Source: 금융위원회, KTB투자증권


3월 26, 27일(일괄접수)






5월 중



신한은행

KEB하나은행

키움증권


SK텔레콤 등


NAVER

인터파크

+

+

+

참여 공식화

검토 중

검토 중

불참

불참

Figure 94 제3 인터넷 전문은행 참여 예상 기업


Figure 95 자본시장법상 대주주 적격 요건(금융회사인 경우)

Source: 금융감독원, KTB투자증권

1. 최근 사업연도말 현재 대주주인 금융회사의 수정재무제표에 따른 자기자본이 출자금의 4배 이상일 것

2. 대주주인 금융회사의 재무상태가 해당 금융회사에 적용하는 '금융사업의 구조 개선에 관한 법률'에 따른 적기시정조치의 기준을

상회할 것

3. 대주주인 금융회사가 '독점 규제 및 공정거래에 관한 법률'에 따른 상호출자제한 기업집단 등에 속하는 경우, 소속기업 중 금융회사를

제외한 기업의 수정 재무제표를 합산해 산출한 부채비율이 100분의 200 이하일 것

4. 대주주의 출자자금이 유상증자, 1년 내의 고정자산 매각, 내부유보, 그밖에 이에 준하는 것으로 인정하는 방법에 따라 조성한 자금

으로 그 합계액이 출자금을 초과해 차입에 따라 조성한 자금이 아닐 것(=100% 자기자금)

5. 대주주가 최근 5년간 금융관련법령 등을 위반해 벌금형 이상의 형사처벌을 받는 등 법령에 열거한 결격사유에 해당하지 않을 것



V. 투자 전략 Top-pick 카카오(035720), 관심 종목 NHN엔터테인먼트(181710) 제시

1) 인터넷 업종 Top-pick으로 카카오 제시

인터넷 업종 Top-pick으로 카카오(BUY/14만원)를 제시한다. 폭발적인 거래액 성장에 힘입어 19년

카카오페이는 국내 간편송금 시장 1위 사업자로 등극할 전망이다. 카카오페이는 지난 18년 11월부터

금융 상품 판매로 본격적인 수익화를 시작했다. 장기적으로 바로투자증권 인수 이후 주식/채권, 펀드

투자, CMA 상품 등으로 투자 상품을 확대할 계획이다. 카카오뱅크의 흑자전환 가능성도 기대된다. 지

난 4분기 카카오뱅크 순손실은 54억원을 기록했으나 일회성 마케팅 비용 100억원을 제외하면 흑자를

기록했을 가능성이 높다. 지속적인 여수신 증가, 신규 상품 확대에 힘입어 19년에도 카카오뱅크의 고

성장세는 지속될 전망이다.

지난 4분기 컨퍼런스 콜에서 인력, 마케팅비 등 대규모 투자가 18년에 대부분 마무리되었다고 언급한

점도 긍정적이다. 19년 카카오의 비용 증가율은 전년대비 감소할 전망이다. 19년 2분기부터는 본격적

인 영업이익 개선이 가능할 전망이다.

NAVER의 투자의견은 HOLD를 유지한다. 광고, 비즈니스 플랫폼의 성장 둔화와 네이버페이 수익 모

델 확장 계획 부재로 국내 사업의 모멘텀은 제한적인 상황이다. 라인의 금융 사업 성과가 중요하나, 아

직은 투자 단계로 당분간 비용 확대에 따른 적자 폭 확대가 이어질 전망이다. 금융 사업 성과 확인에는

적어도 1~2년의 시일이 소요될 것으로 전망되는 바, 현 시점에서 금융 사업 기대감을 라인 주가에 반

영하기는 시기상조라고 판단한다.

2) NHN엔터테인먼트, 페이코보다는 게임 사업에 주목할 필요

NHN엔터테인먼트의 경우, 페이코 거래대금 증가 속도는 더디지만 NHN한국사이버결제, 인크로스

등 결제-광고 사업 밸류체인을 연결회사로 편입시켜 합산 매출과 영업이익 개선이 기대된다. 페이코

관련 마케팅비도 과거 대비 대폭 축소한 수준이 유지되고 있어 대규모 적자 가능성은 제한적이다. 페

이코 사업은 향후 큰 변동 없이 현 수준을 유지할 것으로 전망한다. 반면 게임 사업 성장은 기대된다.

19년 여름 경 닌텐도의 마리오 IP를 활용, 라인과 공동 개발하는 ‘닥터 마리오’ 퍼즐 게임이 출시될

전망이다. 과거 일본 시장에서 디즈니의 IP를 활용한 퍼즐 게임 ‘라인 디즈니 츠무츠무’를 흥행 시

켰던 트랙 레코드가 있고, 마리오 IP의 글로벌 인지도가 높은 점을 고려하면 ‘닥터 마리오’ 역시 흥

행 가능성이 높다고 판단한다. NHN엔터테인먼트 목표주가를 기존 대비 39% 상향한 100,000원으로

제시하며, 매수 전략을 추천한다.



Figure 96 간편결제/송금 서비스 과거 투자 유치 현황

Source: 각 사, 언론 자료, KTB투자증권

구분 비바리퍼블리카 비바리퍼블리카 카카오페이 페이코

투자 유치 시점 2017.03 2018.12 2017.02 2017.09

평가 받은 기업 가치(십억원) 300.0 1,344.0 575.0 500.0

누적 가입자 수(천명) 6,000.0 11,000.0 14,000.0 1,700.0

누적 거래대금(십억원) 3,000.0 29,000.0 1,300.0 2,050.0

12M 거래대금(십억원) 2,991.7 17,000.0 800.0 1,900.0

가입자 당 가치(원) 50,000.0 122,181.8 41,071.4 294,117.6

누적 거래대금 대비 기업가치 10.0% 4.6% 44.2% 24.4%

Trailing 12M 거래대금 대비 기업가치 10.0% 7.9% 71.9% 26.3%

Figure 97 간편결제/송금 서비스 가입자 수 및 거래대금 현황

Source: 각 사, 언론 자료, KTB투자증권

구분 네이버페이 라인페이 카카오페이 토스 페이코

누적 가입자 수(천명) 26,000 40,000 26,000 11,000 9,000

누적 거래대금(십억원) 22,300 18,000 24,000 28,800 7,400

2018년 거래대금(십억원) 11,200 10,700 20,200 16,800 4,500

Figure 98 Global Peers Valuation(1)

Source: Bloomberg, KTB투자증권

Amazon Alphabet Facebook Twitter Microsoft Tencent Alibaba Baidu

Code AMZN US GOOG US FB US TWTR US MSFT US 700 HK BABA US BIDU US

시가총액(U$B) 795,473.6 764,934.4 456,752.5 23,587.5 839,416.9 416,371.7 444,974.3 59,886.2

주가수익률 1M -4.5 -0.1 6.7 -7.5 1.6 2.2 9.3 0.3

(%) 3M 6.8 5.7 18.7 -2.7 6.1 16.3 14.9 -6.6

P/E 2018 44.5 20.1 18.1 35.7 24.7 35.0 32.0 17.2

(x) 2019 32.7 17.4 15.4 30.1 21.9 29.5 25.9 13.6

P/B 2018 12.0 3.6 4.5 3.1 8.9 8.3 6.1 2.2

(x) 2019 8.4 3.0 3.6 2.8 7.2 6.5 5.2 1.9

P/S 2018 2.9 5.8 6.6 6.8 6.8 9.0 8.0 3.4

(x) 2019 2.4 4.9 5.5 6.0 6.1 7.0 5.8 3.0

EV/EBITDA 2018 19.0 11.2 11.4 15.7 15.2 24.2 24.4 15.1

(x) 2019 14.8 9.6 9.5 13.4 13.4 20.9 19.2 11.3

매출액 2018 275,142.0 132,145.0 68,869.2 3,481.6 124,069.0 46,464.8 55,840.7 17,351.3

(U$M) 2019 325,060.3 155,426.9 83,309.1 3,950.1 136,906.3 59,789.3 76,425.0 20,098.0

영업이익 2018 17,662.2 36,589.2 25,250.3 850.2 40,617.4 15,018.4 8,695.7 2,994.0

(U$M) 2019 25,518.0 42,767.4 29,583.0 1,019.3 46,136.4 16,739.3 13,127.1 4,300.8

순이익 2018 18,034.1 39,319.3 26,199.1 646.0 34,124.7 11,433.8 13,130.9 3,523.0

(U$M) 2019 25,334.3 45,627.8 29,974.1 789.1 38,269.6 13,776.8 17,058.5 4,370.9

OP Margin 2018 6.4 27.7 36.7 24.4 32.7 32.3 15.6 17.3

(%) 2019 7.9 27.5 35.5 25.8 33.7 28.0 17.2 21.4

NP Margin 2018 6.6 29.8 38.0 18.6 27.5 24.6 23.5 20.3

(%) 2019 7.8 29.4 36.0 20.0 28.0 23.0 22.3 21.7

매출액 성장률 2018 18.4 20.6 24.5 16.0 13.4 23.2 42.6 15.7

(%) 2019 18.1 17.6 21.0 13.5 10.3 28.7 36.9 15.8

영업이익 성장률 2018 43.7 34.0 3.3 14.4 18.4 13.1 -21.8 0.2

(%) 2019 44.5 16.9 17.2 19.9 13.6 11.5 51.0 43.6



Figure 99 Global Peers Valuation(2)

Source: Bloomberg, KTB투자증권

Rakuten Yahoo Softbank KDDI Sumitomo Sony SBI Aeon MITSUBISHI

Japan Mitsui Financial Holdings Financial UFJ

Code 4755 JP 4689 JP 9984 JP 9433 JP 8316 JP 8729 JP 8473 JP 8570 JP 8306 JP

시가총액(U$B) 10,882.7 14,608.6 101,636.9 61,968.1 50,526.6 8,306.0 4,937.4 4,419.4 71,690.1

주가수익률 1M 1.2 8.7 30.4 0.3 2.5 1.0 1.0 1.7 0.6

(%) 3M -8.6 1.0 16.4 4.0 -3.6 -10.1 -6.9 -3.3 -7.3

P/E 2018 20.0 17.9 10.5 10.6 7.3 16.1 9.4 11.5 7.8

(x) 2019 22.0 17.3 8.9 10.4 7.5 16.3 10.0 10.9 7.8

P/B 2018 1.4 1.9 1.8 1.6 0.5 1.4 1.1 1.2 0.5

(x) 2019 1.3 1.8 1.5 1.5 0.5 1.3 1.0 1.1 0.4

P/S 2018 1.0 1.7 1.2 1.3 1.9 0.6 1.7 1.1 2.1

(x) 2019 0.9 1.6 1.2 1.3 1.9 0.6 1.7 1.1 2.0

EV/EBITDA 2018 3.3 4.9 8.0 5.3 n.a. n.a. 6.0 n.a. n.a.

(x) 2019 3.1 4.8 8.6 5.3 n.a. n.a. 5.7 n.a. n.a.

ROE 2018 7.6 9.6 14.2 15.8 7.3 8.2 12.4 10.8 6.2

(%) 2019 5.4 10.2 17.8 14.9 6.8 7.8 11.4 11.0 5.8

ROA 2018 0.9 3.4 2.7 10.3 0.4 0.6 1.3 1.1 0.3

(%) 2019 0.7 3.3 3.1 10.1 0.4 0.5 1.2 1.1 0.3

매출액 2018 11,174.6 8,637.3 85,708.3 46,450.9 26,213.0 14,169.7 3,008.2 3,870.1 34,582.6

(U$M) 2019 12,612.3 9,162.2 87,409.7 47,111.0 26,227.4 14,435.7 2,958.4 4,063.4 35,819.8

영업이익 2018 878.9 1,351.6 15,443.5 9,211.2 10,456.9 1,597.1 901.0 n.a. 10,551.4

(U$M) 2019 842.3 1,400.6 11,135.6 9,314.9 10,282.7 1,579.5 944.5 n.a. 11,494.0

순이익 2018 517.8 826.1 9,084.1 5,550.4 6,899.5 529.5 471.1 371.0 8,859.1

(U$M) 2019 460.1 830.3 11,752.8 5,607.1 6,718.0 522.2 478.0 392.0 8,667.4

OP Margin 2018 7.865 15.649 18.019 19.830 39.892 11.271 29.950 n.a. 1,903.3

(%) 2019 6.678 15.287 12.740 19.772 39.206 10.942 31.925 n.a. 2,004.8

NP Margin 2018 3,330.6 4,448.8 1,825.0 2,505.9 563.5 2,692.5 2,364.4 2,562.3 1,492.4

(%) 2019 3,062.6 4,069.1 1,836.6 2,369.3 649.9 2,774.2 2,217.9 2,492.2 1,402.8

매출액 성장률 2018 12.6 3.6 2.3 1.3 -3.3 5.6 n.a. 6.3 -3.7

(%) 2019 12.9 6.1 2.0 1.4 0.1 1.9 -1.7 5.0 3.6

영업이익 성장률 2018 -38.7 -23.7 34.5 2.8 2.0 n.a. 36.0 n.a. -8.8

(%) 2019 -4.2 3.6 -27.9 1.1 -1.7 -1.1 4.8 n.a. 8.9

NAVER (035420)

카카오 (035720) _Top Pick

NHN엔터테인먼트 (181710)

VI. 종목별 투자의견



현재가(2/22)

예상 주가상승률

시가총액

비중(KOSPI내)

발행주식수

52주 최저가/최고가

3개월 일평균거래대금

외국인 지분율

주요주주지분율(%)

NAVER 자사주

국민연금공단

BlackRock Fund Advisors (외 13인)

127,000원

10.2%

209,313억원

1.42%

164,813천주

106,500 - 166,837원

607억원

59.3%

11.8

9.5

5.0

HOLD

Stock Information

Performance

Price Trend

60

65

70

75

80

85

90

95

100

105

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

160,000

180,000

18.2 18.6 18.10 19.2

60

70

80

90

100

110

120

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

160,000

18.2 18.6 18.10 19.2

60

65

70

75

80

85

90

95

100

105

110

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

90,000

18.2 18.6 18.10 19.2

주가 (좌)KOSPI 지수대비 (우)

(원) (p)


(원) (p)


(원) (p)

NAVER(035420)

라인 대규모 투자 지속

1M 6M 12M YTD

(2.3) (15.1) (23.3) 4.1

(7.6) (13.2) (15.7) (5.2)

(%)

주가상승률

KOSPI대비 상대수익률

투자의견

목표주가

Earnings

HOLD

140,000

유지

유지

유지

Valuation wide

2017 2018 2019E

37.1 31.7 32.6

6.5 4.2 3.9

18.4 16.4 15.1

0.1 0.2 0.3

PER(배)

PBR(배)

EV/EBITDA(배)

배당수익률(%)

현재 직전 변동

라인 투자 확대 추세 지속

Issue

SoTP 방식을 통해 산출한 TP 14만원과 HOLD 투자의견 유지. 최근 라인 주가는 금융

사업 기대감과 실적 부진에 등락을 반복 중. 그러나 일본 간편결제 시장 내 경쟁 심화를

고려하면 단기간 실적 부진은 이어질 것으로 전망. 국내 사업 역시 네이버페이의 쇼핑 외

수익모델 부재로 모멘텀 제한적

Pitch

•일본 라인 페이는 최근 심화된 간편결제 시장 경쟁에 맞서 대규모 프로모션과 환급 이벤트

진행 중. 그러나 라쿠텐페이, 페이페이(야후재팬-소프트뱅크) 등 경쟁 서비스 역시 공격적

인 마케팅을 진행하고 있는 점을 고려하면 아직 주도권 확보를 논할 단계는 아니라고 판단

•일본에서 설립 계획인 라인 뱅크도 명확한 차별화 포인트가 필요한 후발주자. 7,900만명에

달하는 라인 메신저 가입자 기반이 경쟁력이나, 라쿠텐 뱅크와 재팬 네트 뱅크 역시 라쿠텐,

야후재팬의 유저 풀을 기반으로 하고 있어 경쟁 우위는 제한적

•이러한 점을 고려하면 라인의 금융 사업 수치화는 아직 시기상조라는 판단. 당분간은 시장

주도권 확보를 위한 마케팅비 지출과 이에 따른 실적 부진이 이어질 수 밖에 없음

•국내 네이버페이는 쇼핑 서비스의 완결성을 위한 인프라 성격. 추가적인 수익 모델은 부재.

최근 네이버는 스마트스토어 소상공인 지원 프로그램 '퀵 에스크로' 시행을 준비 중이나

해외 주요 커머스 사업자들이 인터넷 전문은행 설립으로 가맹점 전용 기업 대출 서비스를

본격적으로 진행하고 있는 점과 비교하면 아쉬움

•라인 전략 비즈니스 적자 확대로 19년 연결 영업이익은 8,664억원(YoY -8%)으로 감소

전망. 의미 있는 사업 성과를 확인하기 전까지 라인과 동사 주가는 박스권 흐름 전망

Rationale

2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2022E

매출액 4,023 4,678 5,587 6,445 7,113 7,720 8,106

영업이익 1,102 1,179 943 866 1,061 1,254 1,462

EBITDA 1,265 1,385 1,083 1,172 1,402 1,631 1,875

순이익 759 770 636 650 796 940 944

순차입금 6,371 8,019 9,090 9,604 10,198 10,927 11,558

매출증가율 4,130 5,305 5,913 6,294 6,785 7,397 7,949

영업이익률 (3,017) (3,182) (3,129) (3,248) (3,480) (3,821) (4,128)

순이익률 23.6 16.3 19.4 15.4 10.3 8.5 5.0

EPS증가율 27.4 25.2 16.9 13.4 14.9 16.2 18.0

ROE 18.9 16.5 11.4 10.1 11.2 12.2 11.7

(단위: 십억원, %)Earnings Forecasts

Source: K-IFRS 연결 기준, KTB투자증권





Figure 02 NAVER 연결 실적 추정 표 (단위: 십억원)


1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 2017 2018 2019E

매출액 1,309.1 1,363.6 1,397.7 1,516.5 1,518.9 1,583.2 1,620.7 1,722.7 4,678.4 5,586.9 6,445.5

광고 133.1 148.7 136.1 155.1 141.2 155.6 144.1 162.6 529.4 573.0 603.5

비즈니스플랫폼 592.7 611.6 613.0 658.5 669.3 684.4 694.1 719.3 2,157.7 2,475.7 2,767.1

IT플랫폼 72.5 85.7 88.5 105.6 98.8 105.4 109.5 129.4 217.8 352.3 443.0

콘텐츠서비스 29.6 31.7 36.1 32.0 38.8 41.1 46.3 40.5 104.5 129.4 166.7

LINE 및 기타플랫폼 481.2 485.9 524.0 565.3 570.9 596.8 626.7 670.8 1,669.0 2,056.4 2,465.2

YoY Growth rate 21.0% 20.7% 16.4% 19.8% 16.0% 16.1% 16.0% 13.6% 16.3% 19.4% 15.4%

광고 18.6% 11.1% 2.4% 3.0% 6.1% 4.6% 5.9% 4.9% 32.5% 8.2% 5.3%

비즈니스플랫폼 16.1% 17.2% 11.5% 14.4% 12.9% 11.9% 13.2% 9.2% 15.7% 14.7% 11.8%

IT플랫폼 67.1% 73.5% 51.0% 59.0% 36.2% 23.0% 23.7% 22.5% 80.7% 61.8% 25.7%

콘텐츠서비스 19.8% 26.8% 32.8% 15.9% 31.2% 29.6% 28.1% 26.7% 1.3% 23.8% 28.8%

LINE 및 기타플랫폼 22.9% 21.6% 21.2% 26.8% 18.6% 22.8% 19.6% 18.7% 8.8% 23.2% 19.9%

영업비용 1,052.1 1,113.0 1,176.0 1,303.3 1,329.3 1,377.7 1,409.4 1,462.7 3,499.2 4,644.4 5,579.1

플랫폼개발/운영 183.2 190.2 193.1 192.0 194.1 196.3 198.5 200.6 605.6 758.5 789.5

대행/파트너 240.4 262.2 254.7 278.2 277.3 288.5 290.7 307.7 857.2 1,035.5 1,164.2

인프라 60.3 63.8 67.3 72.9 76.5 80.4 84.4 88.6 225.0 264.3 329.9

마케팅 71.0 84.9 82.3 99.5 100.0 102.0 104.0 106.1 242.4 337.7 412.2

LINE 및 기타 497.2 511.9 578.6 660.7 681.3 710.6 731.7 759.7 1,569.0 2,248.4 2,883.3

매출 대비 영업비용 비중 80.4% 81.6% 84.1% 85.9% 87.5% 87.0% 87.0% 84.9% 74.8% 83.1% 86.6%

플랫폼개발/운영 14.0% 13.9% 13.8% 12.7% 12.8% 12.4% 12.2% 11.6% 12.9% 13.6% 12.2%

대행/파트너 18.4% 19.2% 18.2% 18.3% 18.3% 18.2% 17.9% 17.9% 18.3% 18.5% 18.1%

인프라 4.6% 4.7% 4.8% 4.8% 5.0% 5.1% 5.2% 5.1% 4.8% 4.7% 5.1%

마케팅 5.4% 6.2% 5.9% 6.6% 6.6% 6.4% 6.4% 6.2% 5.2% 6.0% 6.4%

LINE 및 기타 38.0% 37.5% 41.4% 43.6% 44.9% 44.9% 45.2% 44.1% 33.5% 40.2% 44.7%

영업이익 257.0 250.6 221.7 213.2 189.7 205.5 211.3 259.9 1,179.2 942.5 866.4

영업이익률 19.6% 18.4% 15.9% 14.1% 12.5% 13.0% 13.0% 15.1% 25.2% 16.9% 13.4%

순이익 153.8 281.8 68.4 132.5 142.2 154.1 158.5 195.0 770.1 636.4 649.8

순이익률 11.7% 20.7% 4.9% 8.7% 9.4% 9.7% 9.8% 11.3% 16.5% 11.4% 10.1%

Figure 01 NAVER SoTP Valuation

구분 내용 주요 가정

2019년 포털 세후 영업이익(십억원) 963.4

Target multiple 15.7x 알파벳 19년 PER 19.6배를 20% 할인 적용

포털 적정가치(십억원) 15,106.0

2019년 라인 매출액(십억원) 2,249.3 카카오 19년 PSR 3.9배에 해외 사업 성과 고려해 10% 할증

Target PSR 4.3x

라인 적정가치(십억원) 9,649.4 현재 라인 시총 9.6조원과 유사한 수준

NAVER 보유 라인 지분율 71.2% CB 희석 효과 반영

할인율 20.0%

라인 지분가치(십억원) 5,496.3

순현금(십억원) 522.7 3분기 말 별도 기준, 네이버웹툰 투자금액 및 자사주 매입 금액 차감

자사주(십억원) 2,241.5 현재 주가 기준

합계(십억원) 23,366.5

주식 수 (천주) 164,813

적정 주가(원) 141,776

목표 주가(원) 140,000

현재 주가(원) 127,000

상승 여력 10.2%

Source: KTB투자증권



Figure 03 라인 연결 실적 추정 표(원화 기준) (단위: 십억원)


1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 2017 2018 2019E

매출액(기타 손익 포함) 495.8 578.4 523.2 559.3 570.9 596.8 626.7 670.8 1,883.0 2,156.7 2,465.2

매출액(기타 손익 제외) 481.2 485.8 522.3 559.3 570.9 596.8 626.7 670.8 1,760.5 2,048.6 2,465.2

Core Business 421.4 427.7 449.9 464.5 480.0 496.5 521.1 542.6 1,579.2 1,763.4 2,040.1

커뮤니케이션 73.2 70.2 69.5 68.9 68.5 68.2 68.0 67.8 305.8 281.8 272.5

컨텐츠 91.2 89.7 100.0 97.3 86.5 83.6 80.8 78.2 406.1 378.2 329.1

광고 248.5 260.6 271.4 289.3 315.9 335.3 362.7 386.9 839.7 1,069.9 1,400.8

어카운트 광고 133.1 134.3 140.1 153.3 157.8 162.6 167.5 172.5 452.7 560.7 660.4

디스플레이 광고 90.1 88.0 89.0 90.7 114.3 132.0 152.5 168.1 272.6 357.8 566.9

포털 광고 25.4 38.3 42.3 45.4 43.7 40.7 42.8 46.3 114.4 151.3 173.5

기타 8.5 7.2 8.9 9.0 9.2 9.4 9.5 9.7 27.5 33.6 37.8

Strategic Business 59.8 58.1 72.4 94.9 90.9 100.3 105.6 128.2 181.3 285.2 425.0

라인 프렌즈 33.5 39.3 51.9 69.4 50.9 57.3 67.0 79.8 123.7 194.1 254.9

핀테크/AI/커머스/모바일 26.3 18.8 20.5 25.5 40.0 43.0 38.6 48.4 57.7 91.1 170.1

영업비용 483.1 491.2 559.2 634.4 661.9 691.2 712.3 740.3 1,629.2 2,167.9 2,805.7

결제 수수료 및 라이센싱 72.1 75.2 75.6 81.7 85.6 89.5 94.0 100.6 299.3 304.6 369.8

인건비 133.2 133.2 148.3 153.8 157.5 159.7 161.9 164.1 428.8 568.5 643.1

마케팅비 38.8 44.7 58.2 59.5 62.8 65.6 68.9 73.8 156.0 201.1 271.2

인프라 및 통신비 25.7 23.8 27.0 27.2 27.7 29.0 30.4 32.6 91.8 103.6 119.8

아웃소싱비 78.3 66.9 81.6 88.1 89.9 94.0 98.7 105.6 242.3 314.9 388.1

유무형 감가상각비 23.0 25.1 29.2 32.8 33.5 34.1 34.8 35.5 72.1 110.2 137.9

기타 112.1 122.3 139.2 191.5 204.9 219.2 223.6 228.1 338.9 565.2 875.9

영업이익 12.7 87.2 -36.0 -75.1 -91.0 -94.4 -85.7 -69.5 253.8 -11.2 -340.5

영업이익률 2.6% 17.9% -6.9% -13.4% -15.9% -15.8% -13.7% -10.4% 14.4% -0.5% -13.8%

순이익 -17.8 35.5 -96.7 -125.9 -72.8 -75.5 -68.5 -55.6 84.7 -204.9 -272.4

순이익률 -3.7% 7.3% -18.5% -22.5% -12.8% -12.6% -10.9% -8.3% 4.8% -10.0% -11.1%

Figure 04 라인 연결 실적 추정 표(엔화 기준) (단위: 십억엔)


1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 2017 2018 2019E

매출액(기타 손익 포함) 50.2 60.3 51.9 56.0 57.1 59.7 62.7 67.1 186.3 218.5 246.7

매출액(기타 손익 제외) 48.7 50.6 51.9 56.0 57.1 59.7 62.7 67.1 174.2 207.2 246.7

Core Business 42.7 44.6 44.7 46.5 48.0 49.7 52.1 54.3 156.2 178.4 204.1

커뮤니케이션 7.4 7.3 6.9 6.9 6.9 6.8 6.8 6.8 30.2 28.5 27.3

컨텐츠 9.2 9.3 9.9 9.7 8.7 8.4 8.1 7.8 40.1 38.3 32.9

광고 25.2 27.2 26.9 29.0 31.6 33.6 36.3 38.7 83.1 108.3 140.2

어카운트 광고 13.5 14.0 13.9 15.3 15.8 16.3 16.8 17.3 44.8 56.7 66.1

디스플레이 광고 9.1 9.2 8.8 9.1 11.4 13.2 15.3 16.8 27.0 36.2 56.7

포털 광고 2.6 4.0 4.2 4.5 4.4 4.1 4.3 4.6 11.3 15.3 17.4

기타 0.9 0.8 0.9 0.9 0.9 0.9 1.0 1.0 2.7 3.4 3.8

Strategic Business 6.1 6.1 7.2 9.5 9.1 10.0 10.6 12.8 18.0 28.8 42.5

라인 프렌즈 3.4 4.1 5.2 6.9 5.1 5.7 6.7 8.0 12.3 19.6 25.5

핀테크/AI/커머스/모바일 2.7 2.0 2.0 2.6 4.0 4.3 3.9 4.8 5.7 9.2 17.0

영업비용 49.0 51.2 55.5 63.5 66.2 69.2 71.3 74.1 161.4 219.2 280.8

결제 수수료 및 라이센싱 7.3 7.8 7.5 8.2 8.6 9.0 9.4 10.1 29.6 30.8 37.0

인건비 13.5 13.9 14.7 15.4 15.8 16.0 16.2 16.4 42.5 57.5 64.4

마케팅비 3.9 4.7 5.8 5.9 6.3 6.6 6.9 7.4 15.5 20.3 27.1

인프라 및 통신비 2.6 2.5 2.7 2.7 2.8 2.9 3.0 3.3 9.1 10.5 12.0

아웃소싱비 7.9 7.0 8.1 8.8 9.0 9.4 9.9 10.6 24.0 31.8 38.8

유무형 감가상각비 2.3 2.6 2.9 3.3 3.3 3.4 3.5 3.6 7.1 11.1 13.8

기타 11.4 12.8 13.8 19.2 20.5 21.9 22.4 22.8 33.6 57.1 87.6

영업이익 1.3 9.1 -3.6 -7.5 -9.1 -9.4 -8.6 -7.0 24.9 -0.7 -34.1

영업이익률 2.6% 17.9% -6.9% -0.1 -15.9% -15.8% -13.7% -10.4% 14.3% -0.3% -13.8%

순이익 -1.8 3.7 -9.6 -12.6 -7.3 -7.6 -6.9 -5.6 8.1 -20.3 -27.3

순이익률 -3.7% 7.3% -18.5% -0.2 -12.8% -12.6% -10.9% -8.3% 4.7% -9.8% -11.1%



0.0

0.5

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1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(조원)

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5.0

10.0

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25.0

30.0

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(만개)

1.5 1.7

1.9 2.1

2.3 2.6

2.9

3.4

13.7

16.0 17.9 18.4

20.0

22.6 24.0

26.0

Figure 05 네이버페이 거래대금 추이


0.0

0.5

1.0

1.5

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3.0

3.5

4.0

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(조원)

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1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(만개)

1.5 1.7

1.9 2.1

2.3 2.6

2.9

3.4

13.7

16.0 17.9 18.4

20.0

22.6 24.0

26.0

Figure 06 네이버페이 가맹점 수 추이


106 117

228

173

259 261

375

0

50

100

150

200

250

300

350

400

2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(십억엔)

Figure 07 라인페이 거래대금 추이


0

10

20

30

40

50

60

70

80

17.02 17.06 17.10 18.02 18.06 18.10 19.02 19.06 19.10

가입자

MAU

(백만명)



Figure 08 라인페이 글로벌 가입자 및 MAU 추이


3%

15% 13%

65%

10%13%

6%

68%

2% 3% 6%

60%

0%

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40%

60%

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100%

2017.02 2018.02 2018.08 2018.08



56% 60%

79%

34%

55%

88%

27%36%

80%

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64%

0%

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40%

60%

80%

100%

2017 2018 2018



Figure 09 한국 주요 간편결제 서비스 이용률 및 인지도 현황


3%

15% 13%

65%

10%13%

6%

68%

2% 3% 6%

60%

0%

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60%

80%

100%

2017.02 2018.02 2018.08 2018.08



56% 60%

79%

34%

55%

88%

27%36%

80%

29%35%

64%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

2017 2018 2018



Figure 10 일본 주요 간편결제 서비스 이용률 및 인지도 현황


(단위: 원, 배)

Per share Data

EPS

BPS

DPS

Multiples(x,%)

PER

PBR

EV/EBITDA

배당수익율

PCR

PSR

재무건전성(%)

부채비율

Net debt/Equity

Net debt/EBITDA

유동비율

이자보상배율

이자비용/매출액

자산구조

투하자본(%)

현금+투자자산(%)

자본구조

차입금(%)

자기자본(%)

(단위: 십억원)

영업현금

당기순이익

자산상각비

운전자본증감

매출채권감소(증가)

재고자산감소(증가)

매입채무증가(감소)

투자현금

단기투자자산감소

장기투자증권감소

설비투자

유무형자산감소

재무현금

차입금증가

자본증가

배당금지급

현금 증감

총현금흐름(Gross CF)

(-) 운전자본증가(감소)

(-) 설비투자

(+) 자산매각

Free Cash Flow

(-) 기타투자

잉여현금

(단위: 십억원)

매출액

증가율 (Y-Y,%)

영업이익

증가율 (Y-Y,%)

EBITDA

영업외손익

순이자수익

외화관련손익

지분법손익

세전계속사업손익

당기순이익

지배기업당기순이익

증가율 (Y-Y,%)

NOPLAT

(+) Dep

(-) 운전자본투자

(-) Capex

OpFCF

3 Yr CAGR & Margins

매출액증가율(3Yr)

영업이익증가율(3Yr)

EBITDA증가율(3Yr)

순이익증가율(3Yr)

영업이익률(%)

EBITDA마진(%)

순이익률 (%)

(단위: 십억원)

유동자산

현금성자산

매출채권

재고자산

비유동자산

투자자산

유형자산

무형자산

자산총계

유동부채

매입채무

유동성이자부채

비유동부채

비유동이자부채

부채총계

자본금

자본잉여금

이익잉여금

자본조정

자기주식

자본총계

투하자본

순차입금

ROA

ROE

ROIC

대차대조표 손익계산서

현금흐름표 주요투자지표

재무제표 (NAVER)

2016 2017 2018P 2019E 2020E

4,199.9 4,784.2 5,032.3 5,314.9 5,665.6

3,394.3 3,597.3 3,699.8 3,819.2 4,051.3

693.8 1,014.1 1,153.9 1,310.8 1,424.6

10.3 36.2 41.3 46.9 51.0

2,170.7 3,235.0 4,057.5 4,288.9 4,532.7

1,195.3 1,745.5 2,329.2 2,376.1 2,424.0

863.3 1,150.0 1,368.8 1,540.0 1,723.7

112.1 339.5 359.5 372.7 385.0

6,370.6 8,019.3 9,089.8 9,603.7 10,198.3

1,803.9 2,302.7 2,666.2 2,783.8 2,871.0

424.8 543.6 812.9 923.4 1,003.6

227.3 361.0 448.2 448.2 448.2

437.1 411.3 511.0 526.4 542.5

150.0 54.5 122.6 122.6 122.6

2,241.0 2,714.1 3,177.2 3,310.2 3,413.6

16.5 16.5 16.5 16.5 16.5

1,217.2 1,507.9 1,523.5 1,523.5 1,523.5

3,810.2 4,555.5 5,227.1 5,608.0 6,099.2

(1,449.1) (1,317.5) (1,465.8) (1,465.8) (1,465.8)

(1,356.0) (1,172.2) 0.0 0.0 0.0

4,129.6 5,305.2 5,912.6 6,293.5 6,784.8

542.3 896.2 1,335.7 1,568.0 1,797.4

(3,017.0) (3,181.7) (3,129.0) (3,248.3) (3,480.5)

14.1 10.7 7.4 7.0 8.0

26.5 18.4 12.6 11.8 13.4

144.5 105.9 47.4 44.8 47.3

2016 2017 2018P 2019E 2020E

1,164.0 940.0 1,005.4 954.8 1,150.7

759.1 770.1 636.4 649.8 795.7

163.0 206.3 140.8 306.0 341.1

88.3 (138.5) 241.8 (45.6) (31.3)

(56.4) (176.2) (110.2) (156.9) (113.8)

0.0 0.0 0.1 (5.6) (4.1)

10.5 96.6 88.6 110.5 80.2

(941.7) (1,310.3) (631.4) (602.8) (651.0)

(361.0) 264.0 346.0 (27.1) (27.7)

(105.2) (651.5) (123.0) (67.5) (68.1)

(153.8) (472.2) (447.4) (451.2) (497.9)

36.0 (22.0) (31.7) (39.2) (39.2)

697.8 636.2 (34.6) (51.7) (58.7)

(340.7) 48.1 122.1 0.0 0.0

(32.1) 465.9 (42.5) (51.7) (58.7)

32.1 32.6 42.5 51.7 58.7

912.8 181.3 445.3 300.3 441.0

1,383.3 1,433.5 1,018.9 1,000.4 1,182.0

(184.6) 16.3 (130.8) 45.6 31.3

153.8 472.2 447.4 451.2 497.9

36.0 (22.0) (31.7) (39.2) (39.2)

529.9 (15.4) 629.3 352.0 499.7

105.2 651.5 123.0 67.5 68.1

424.8 (666.9) 506.3 284.5 431.7

2016 2017 2018P 2019E 2020E

4,553 4,696 4,002 3,893 4,779

21,161 26,874 30,027 33,525 37,873

226 289 310 360 390

34.1 37.1 31.7 32.6 26.6

7.3 6.5 4.2 3.8 3.4

17.8 18.4 16.4 14.9 12.1

0.1 0.2 0.2 0.3 0.3

18.5 20.0 20.5 20.9 17.7

6.4 6.1 3.7 3.2 2.9

54.3 51.2 53.7 50.9 47.2

n/a n/a n/a n/a n/a

n/a n/a n/a n/a n/a

232.8 207.8 188.7 198.4 212.8

n/a n/a n/a n/a n/a

0.2 0.0 0.7 1.3 1.2

10.6 14.4 18.1 19.7 20.6

89.4 85.6 81.9 80.3 79.4

8.4 7.3 8.8 8.1 7.3

91.6 92.7 91.2 91.9 92.7

2016 2017 2018P 2019E 2020E

4,022.6 4,678.5 5,586.9 6,445.5 7,112.6

23.6 16.3 19.4 15.4 10.3

1,102.0 1,179.2 942.5 866.4 1,060.9

32.7 7.0 (20.1) (8.1) 22.4

1,265.0 1,385.4 1,083.3 1,172.4 1,402.0

29.7 16.6 182.3 (0.0) (0.0)

37.3 47.1 36.8 38.3 38.3

0.9 (15.9) 0.0 0.0 0.0

9.8 (13.2) (31.7) (38.3) (38.3)

1,131.8 1,195.8 1,124.8 866.4 1,060.9

759.1 770.1 636.4 649.8 795.7

749.3 772.9 658.7 640.7 786.5

46.8 1.5 (17.4) 2.1 22.4

750.7 761.9 529.1 649.8 795.7

163.0 206.3 140.8 306.0 341.1

(184.6) 16.3 (130.8) 45.6 31.3

153.8 472.2 447.4 451.2 497.9

944.4 479.7 353.2 458.9 607.5

21.2 19.3 19.7 17.0 15.0

29.6 15.9 4.3 (7.7) (3.5)

25.6 15.4 3.2 (2.5) 0.4

(26.3) 19.5 7.2 (5.0) 1.1

27.4 25.2 16.9 13.4 14.9

31.4 29.6 19.4 18.2 19.7

18.9 16.5 11.4 10.1 11.2




현재가(2/22)


시가총액

비중(KOSPI내)

발행주식수



외국인 지분율


김범수 (외 41인)

MAXIMO PTE. LTD.

국민연금공단

99,300원

41.0%

82,804억원

0.56%

83,388천주

87,600 - 141,500원

364억원

23.9%

82,804억원

32.4

6.7

5.8

BUY

Stock Information

Performance

Price Trend

60

65

70

75

80

85

90

95

100

105

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

160,000

180,000

18.2 18.6 18.10 19.2

60

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80

90

100

110

120

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

160,000

18.2 18.6 18.10 19.2

60

65

70

75

80

85

90

95

100

105

110

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

90,000

18.2 18.6 18.10 19.2


(원) (p)


(원) (p)


(원) (p)

카카오(035720)

금융 사업 주도권 확보

1M 6M 12M YTD

(2.6) (20.2) (19.6) (3.6)

(8.0) (18.4) (12.0) (12.9)

(%)

주가상승률


투자의견

목표주가

Earnings

BUY

140,000

유지

유지

유지

Valuation wide

2017 2018 2019E

85.3 153.1 55.2

2.3 1.5 1.4

28.9 30.0 19.8

0.0 0.2 0.2

PER(배)

PBR(배)

EV/EBITDA(배)

배당수익률(%)


● Top-Pick

카카오페이, 카카오뱅크 시장 주도권 확보

Issue

SoTP 방식으로 산출한 TP 14만원과 인터넷 업종 Top-pick 의견 유지. 19년 카카오

페이는 국내 간편송금 시장 1위 사업자로 등극할 전망이며 카카오뱅크는 제3 인터넷

전문은행 등장에도 시장 선점적 지위 유지 전망. 바로투자증권 인수와 카카오뱅크 지분율

확대를 위한 대주주 적격성 심사 지연은 이어질 전망이나, 19년 2분기부터 본격적인

영업이익 개선이 확인되면 주가 상승 가능

Pitch

•카카오페이의 19년 연간 거래대금은 20.2조원으로 토스 16.8조원을 추월. 전체 거래대금

중 송금 비중이 70%라고 가정하면 18년 점유율은 카카오페이 43%, 토스 54%로 추정되

나 거래대금 증가 속도를 고려하면 19년 점유율은 뒤바뀔 전망

•카카오페이는 장기적으로 바로투자증권 인수 후 주식/채권, 펀드 투자, CMA 상품 등으로

투자 상품 확대 계획

•카카오뱅크의 흑자전환 가능성도 기대. 4분기 카카오뱅크 순손실은 54억원을 기록했으나

일회성 마케팅 비용 100억원을 제외하면 이미 흑자전환한 것으로 추정. 매 분기 마케팅

비용 발생을 가정해도 19년부터 분기 영업이익 흑전 가능성은 매우 높음

•카카오뱅크의 3분기 NIM은 2.01%인 반면 예대율은 84.3%로 아직 여유가 있어 추가적인

수익성 개선 여지도 높음. 향후 중금리 대출 상품 등 신규 상품 출시로 고성장세 이어갈 전망

•회사는 4분기 실적 컨퍼런스콜에서 인력, 마케팅비 등 대규모 투자가 18년 대부분 마무리

되었다고 설명. 이에 19년 카카오 비용 증가율은 전년대비 감소 예상. 19년 2분기부터는

본격적인 영업이익 개선 전망

Rationale

2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2022E

매출액 1,464 1,972 2,417 2,866 3,390 3,723 4,006

영업이익 116 165 73 170 270 321 366

EBITDA 230 295 212 315 424 486 541

순이익 65 125 16 139 214 253 297

순차입금 121 (770) (1,934) (2,048) (2,216) (2,416) (2,658)

매출증가율 57.1 34.7 22.5 18.6 18.3 9.8 7.6

영업이익률 7.9 8.4 3.0 5.9 8.0 8.6 9.1

순이익률 4.5 6.3 0.7 4.8 6.3 6.8 7.4

EPS증가율 (31.0) 82.3 (59.6) 177.2 46.7 18.3 17.4

ROE 2.2 3.4 0.3 2.7 4.0 4.5 5.1


Source: K-IFRS 연결 기준, KTB투자증권KTB Investment & Securities | 57




Figure 01 카카오 SoTP Valuation


1) 사업 가치(십억원) 19' 매출액 영업이익 세후 영업이익 Target Multiple 적정 가치 비고

카카오 광고 351.7 87.9 67.7 26.8x 1,815.7 OPM 25% 가정, 텐센트의 2019년 PER 10% 할인

다음 광고 419.3 83.9 64.6 14.1x 909.2 OPM 20% 가정, 구글의 2019년 PER 20% 할인

카카오 게임(채널링) 73.2 36.6 28.2 10.0x 281.7 OPM 50% 가정(카카오게임즈 대행 수수료 차감)

카카오 커머스 447.0 134.1 103.3 24.5x 2,530.0 OPM 30% 가정, 아마존, 알리바바, JD.com 2019년 PER 평균 30% 할인

카카오M(기존 로엔) 698.4 118.7 95.0 24.0x 2,279.5 OPM 17% 가정, 최근 경쟁 심화를 반영해 기존 PER 30배에서 20% 할인

사업 가치 합계 (a) 1,989.6 461.2 358.7 21.8x 7,816.1

(카카오M 제외 시) 1,291.2 342.5 263.7 21.0x 5,536.6

2) 자회사 지분 가치(십억원) 적정 가치 지분율 할인율 지분 가치 비고

카카오 모빌리티 1,140.0 69.3% - 790.0 투자 유치 시점 Valuation(1.6조원)을 30% 할인

카카오 게임즈 1,155.0 62.4% - 720.5 2019년 예상 순이익 770억, Target PER 15배 적용

카카오 페이 1,000.0 61.0% - 610.0 토스(Toss)가 최근 평가 받은 기업 가치와 유사한 수준으로 상향

카카오 뱅크 2,200.0 34.0% - 748.0 자본금 1.1조원, PBR 2배, 은산분리 완화 후 지분율 적용

카카오 페이지 732.0 57.6% - 421.6 투자 유치 시점 Valuation(6,100억원)을 20% 할증

지분 가치 합계 (b) 3,290.2

3) 순현금(십억원) (c) 852.6 4Q18 별도 기준 순현금

총 합계(십억원) (a) + (b) + (c) 11,958.9

주식 수(천주) 83,385

적정 주가(원) 143,417

목표 주가(원) 140,000 반올림 적용

현재 주가(원) 99,300

상승 여력 41.0%

Figure 02 카카오 수익 추정 표 (단위: 십억원)

(십억원) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 2017 2018 2019E매출액 443.8 468.4 515.4 544.7 555.4 588.9 599.3 673.1 657.2 704.2 729.4 775.5 1,972.3 2,416.7 2,866.2 광고 133.3 151.4 151.5 159.5 154.6 166.4 167.1 181.7 177.6 191.5 192.1 209.8 595.7 669.8 771.0 다음 광고 102.7 115.0 106.1 111.7 105.1 111.5 98.6 110.1 103.2 108.4 100.6 107.2 435.4 425.2 419.3 카카오 광고 30.7 36.4 45.4 47.8 49.5 54.9 68.5 71.6 74.5 83.1 91.5 102.6 160.3 244.6 351.7

콘텐츠 221.8 235.4 262.5 265.4 285.1 302.8 306.7 314.4 297.4 319.3 332.2 347.9 985.2 1,208.9 1,296.8 게임 80.3 78.7 94.0 89.2 105.6 111.6 99.4 100.3 91.5 96.1 96.6 101.4 342.2 417.0 385.6 뮤직 110.3 118.1 123.0 128.6 125.7 130.5 136.0 140.1 134.5 141.3 144.1 151.3 480.0 532.3 571.1 기타 31.2 38.7 45.5 47.7 53.8 60.7 71.3 73.9 71.3 82.0 91.5 95.2 163.0 259.6 340.1

기타 86.9 81.9 102.4 119.3 115.7 119.8 125.5 177.0 182.2 193.3 205.1 217.7 390.6 538.0 798.4 커머스 49.9 47.7 58.4 69.2 68.0 73.1 79.5 97.4 102.8 108.6 114.6 121.1 225.2 317.9 447.0 로엔 26.6 20.2 31.8 33.4 25.8 20.4 20.8 24.9 27.4 30.2 33.2 36.5 111.9 91.9 127.2 기타 10.4 14.1 12.3 16.7 21.9 26.4 25.3 54.7 52.0 54.6 57.3 60.2 53.5 128.3 224.1

YoY growth rate 83.0% 24.4% 31.7% 20.0% 25.2% 25.7% 16.3% 23.6% 18.3% 19.6% 21.7% 15.2% 34.7% 22.5% 18.6%광고 3.1% 11.1% 19.3% 12.7% 15.9% 9.9% 10.4% 13.9% 14.9% 15.1% 14.9% 15.5% 11.5% 12.4% 15.1%다음 광고 -0.8% 8.1% 8.5% 3.9% 2.3% -3.1% -7.0% -1.4% -1.8% -2.8% 2.1% -2.7% 4.9% -2.3% -1.4%카카오 광고 18.7% 21.6% 55.3% 40.5% 61.3% 50.8% 51.0% 49.8% 50.4% 51.4% 33.4% 43.3% 34.7% 52.6% 43.8%

콘텐츠 142.2% 23.7% 32.3% 19.9% 28.5% 28.6% 16.8% 18.4% 4.3% 5.5% 8.3% 10.7% 40.4% 22.7% 7.3%게임 14.2% 0.5% 19.8% -4.2% 31.5% 41.9% 5.8% 12.5% -13.4% -13.9% -2.8% 1.1% 6.9% 21.9% -7.5%뮤직 3163.9% 30.5% 28.8% 20.2% 14.0% 10.4% 10.5% 9.0% 7.0% 8.3% 5.9% 8.0% 62.0% 10.9% 7.3%기타 74.4% 78.9% 86.5% 122.8% 72.2% 57.0% 56.7% 55.0% 32.7% 35.2% 28.4% 28.8% 91.1% 59.2% 31.0%

기타 304.3% 64.2% 55.0% 31.3% 33.1% 46.2% 22.6% 48.4% 57.5% 61.4% 63.4% 23.0% 71.0% 37.8% 48.4%커머스 169.3% 107.7% 42.5% 36.0% 36.2% 53.2% 36.1% 40.7% 51.2% 48.6% 44.3% 24.4% 68.9% 41.2% 40.6%로엔 - -12.0% 77.9% 14.9% -3.0% 0.8% -34.6% -25.4% 6.2% 48.1% 59.7% 46.4% 60.2% -17.9% 38.5%기타 251.5% 251.9% 69.0% 53.0% 110.1% 87.6% 105.9% 227.8% 137.6% 107.1% 126.5% 10.0% 112.7% 140.0% 74.7%

영업비용 405.5 423.8 468.0 509.6 545.0 561.3 568.6 668.8 637.0 655.6 675.6 728.3 1,806.9 2,343.7 2,696.5 인건비 98.2 101.1 98.2 116.4 125.2 123.8 127.6 155.6 142.8 144.7 147.5 165.1 413.9 532.2 600.1 지급수수료 179.4 202.7 211.7 225.0 232.7 246.7 249.1 278.0 271.5 290.9 301.3 320.4 819.0 1,006.5 1,184.1 광고선전비 25.0 21.9 33.5 36.1 47.9 45.3 36.3 54.5 46.0 45.8 47.4 50.4 116.5 184.1 189.6 유 무형자산상각비 31.6 31.3 31.8 35.1 30.6 33.0 35.0 36.4 36.6 36.7 36.9 37.1 129.8 134.9 147.3

콘텐츠수수료 24.9 28.3 33.7 34.4 40.0 45.7 52.1 50.7 49.5 53.0 54.9 58.4 121.4 188.5 215.9 기타 46.3 38.5 59.3 62.5 68.6 66.8 68.6 93.5 90.7 84.5 87.5 96.9 206.5 297.5 359.6

영업이익 38.3 44.6 47.4 35.0 10.4 27.6 30.7 4.3 20.2 48.6 53.8 47.1 165.4 73.0 169.6 영업이익률 8.6% 9.5% 9.2% 6.4% 1.9% 4.7% 5.1% 0.6% 3.1% 6.9% 7.4% 6.1% 8.4% 3.0% 5.9%

순이익 54.5 12.5 39.9 18.2 14.6 22.5 7.4 -28.7 17.9 39.2 43.1 38.1 125.1 15.9 138.6 순이익률 12.3% 2.7% 7.7% 3.3% 2.6% 3.8% 1.2% -4.3% 2.7% 5.6% 5.9% 4.9% 6.3% 0.7% 4.8%




0.3 0.4 0.5

1.8

3.0

4.2

5.3

7.7

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

6.0

7.0

8.0

9.0

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(조원)

Figure 03 카카오페이 거래대금 추이


15.4 15.4

6.0 4.8

27.022.6

5.014.0

4.6 9.4 2.4 1.80.0

10.0

20.0

30.0

40.0

50.0

60.0 2017 주로사용 2017 사용경험



리브(KB은행)


페이코(송금)



31.8

18.8

6.2 3.6

48.6

37.4

9.8 16.88.0

8.4 9.4 2.8 2.6 3.6 2.8 2.0


(%)

(N=500, 복수응답)

0

100

200

300

400

500

0

5

10

15

20

25

30

2016 2017 2018E


9.0

16.8

2.1

14.1

0.0

5.0

10.0

15.0

20.0

25.0

30.0

2017 2018 2019E


43%54% 2018점유율

Figure 04 토스와 카카오페이 송금액: 19년 점유율 변화 예상





0.9712.7

22.4

4

65

119

0

20

40

60

80

100

120

140

2018.11 2018.12 2019.01


투자


CMA

부동산PF

매출채권담보

개인신용담보

부동산담보

대출형

카카오페이

결제·송금·

멤버십 등

60.9% 보통주 10%전환우선주 8%

19.98%

60%(예상)

바로투자증권

(증권)



카카오뱅크

(인터넷 은행)





Figure 05 카카오페이, 금융 서비스 플랫폼으로 진화 계획





0.9712.7

22.4

4

65

119

0

20

40

60

80

100

120

140

2018.11 2018.12 2019.01


투자


CMA

부동산PF

매출채권담보

개인신용담보

부동산담보

대출형

카카오페이

결제·송금·

멤버십 등

60.9% 보통주 10%전환우선주 8%

19.98%

60%(예상)

바로투자증권

(증권)



카카오뱅크

(인터넷 은행)





Figure 06 카카오 금융 관계사 지분 구조(예상)


Figure 07 카카오뱅크 재무상태표 (단위: 십억원)


3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18현금 및 예치금 157.2 423.4 1,089.3 1,042.6 1,363.3 -투자금융자산 399.9 523.6 740.4 1,243.4 1,353.0 -대출채권 3,315.1 4,621.7 5,860.7 7,138.9 7,791.9 9,100.0 유형자산 23.4 32.7 31.5 31.7 31.9 -무형자산 74.9 77.4 74.7 71.1 67.5 -기타자산 141.3 163.4 121.0 132.0 133.0 -자산총계 4,111.8 5,842.2 7,917.6 9,659.7 10,740.6 12,126.7 예수부채 3,331.2 5,048.3 7,128.6 8,364.5 9,358.7 10,800.0 기타부채 74.7 126.0 126.6 145.8 236.2 -부채총계 3,405.9 5,174.3 7,255.2 8,510.3 9,594.9 자본금 800.0 800.0 800.0 1,300.0 1,300.0 1,300.0 자본조정 -11.5 -11.5 -11.5 -18.7 -18.7 -기타포괄손익누계액 -0.3 -0.8 -0.5 0.4 0.7 -결손금 -0.3 -0.8 -0.5 0.0 -0.1 -이익잉여금 -82.1 -119.8 -125.6 -132.2 -136.0 -자본총계 706.0 667.9 662.4 1,149.4 1,145.8 -부채 및 자본총계 4,111.8 5,842.2 7,917.6 9,659.7 10,740.6 12,126.7



1.32

1.83

2.122.03 2.01

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18

(%)

99.5 91.5

82.2 85.3 83.3 84.3

0

20

40

60

80

100

120

3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(%)

300.0

526.0

590.0

0

100

200

300

400

500

600

700

18.07 18.09 18.11

(천좌)

16

84

432

0

100

200

300

400

500

18.01 18.03 18.07

(십억원)

Figure 09 카카오뱅크 NIM 추이


1.32

1.83

2.122.03 2.01

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18

(%)

99.5 91.5

82.2 85.3 83.3 84.3

0

20

40

60

80

100

120

3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(%)

300.0

526.0

590.0

0

100

200

300

400

500

600

700

18.07 18.09 18.11

(천좌)

16

84

432

0

100

200

300

400

500

18.01 18.03 18.07

(십억원)

Figure 10 카카오뱅크 예대율 추이


1.32

1.83

2.122.03 2.01

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18

(%)

99.5 91.5

82.2 85.3 83.3 84.3

0

20

40

60

80

100

120

3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(%)

300.0

526.0

590.0

0

100

200

300

400

500

600

700

18.07 18.09 18.11

(천좌)

16

84

432

0

100

200

300

400

500

18.01 18.03 18.07

(십억원)

Figure 11 카카오뱅크 26주 적금 계좌 수 추이(18/06 출시)


1.32

1.83

2.122.03 2.01

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18

(%)

99.5 91.5

82.2 85.3 83.3 84.3

0

20

40

60

80

100

120

3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(%)

300.0

526.0

590.0

0

100

200

300

400

500

600

700

18.07 18.09 18.11

(천좌)

16

84

432

0

100

200

300

400

500

18.01 18.03 18.07

(십억원)

Figure 12 카카오뱅크 전월세보증금 대출 잔액 추이


Figure 08 카카오뱅크 손익계산서 (단위: 십억원)


3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18영업수익 15.8 51.6 76.3 91.7 108.7 -

이자수익 11.3 37.6 54.4 66.7 79.5 -수수료수익 3.8 13.2 18.7 21.4 24.7 -공정가치측정금융자산 거래이익 0.5 0.4 1.1 3.3 4.2 -기타 영업수익 0.2 0.3 2.1 0.4 0.3 -

영업비용 63.9 89.0 83.3 94.9 108.0 -이자비용 4.4 13.4 19.5 26.2 31.5 -수수료비용 21.6 33.2 31.2 37.8 40.0 -판관비 25.5 31.2 30.2 27.5 32.5 -기타 영업비용 3.4 1.9 2.3 3.5 4.0 -

금융자산 신용손실충당금 환입액 9.0 9.3 1.5 -3.6 -4.6 -영업이익 -48.1 -37.4 -5.5 -6.8 -4.2 -영업이익률 -304.4% -72.5% -7.2% -7.5% -3.9% -세전이익 -48.1 -37.3 -5.4 -6.9 -3.9 -

법인세비용 0.0 0.3 0.1 -0.4 -0.1 -당기순이익 -48.1 -37.6 -5.5 -6.5 -3.9 -5.4 당기순이익률 -304.4% -72.9% -7.2% -7.1% -3.6% -

(단위: 원, 배)

Per share Data

EPS

BPS

DPS

Multiples(x,%)

PER

PBR

EV/EBITDA

배당수익율

PCR

PSR

재무건전성(%)

부채비율

Net debt/Equity

Net debt/EBITDA

유동비율

이자보상배율


자산구조

투하자본(%)


자본구조

차입금(%)

자기자본(%)

(단위: 십억원)

영업현금

당기순이익

자산상각비

운전자본증감




투자현금



설비투자


재무현금

차입금증가

자본증가

배당금지급

현금 증감



(-) 설비투자

(+) 자산매각

Free Cash Flow

(-) 기타투자

잉여현금

(단위: 십억원)

매출액

증가율 (Y-Y,%)

영업이익

증가율 (Y-Y,%)

EBITDA

영업외손익

순이자수익

외화관련손익

지분법손익


당기순이익


증가율 (Y-Y,%)

NOPLAT

(+) Dep


(-) Capex

OpFCF

3 Yr CAGR & Margins





영업이익률(%)

EBITDA마진(%)

순이익률 (%)

(단위: 십억원)

유동자산

현금성자산

매출채권

재고자산

비유동자산

투자자산

유형자산

무형자산

자산총계

유동부채

매입채무


비유동부채


부채총계

자본금

자본잉여금

이익잉여금

자본조정

자기주식

자본총계

투하자본

순차입금

ROA

ROE

ROIC



재무제표 (카카오)

2016 2017 2018P 2019E 2020E

1,217.0 1,993.1 3,156.1 3,321.2 3,555.1

886.6 1,567.9 2,731.3 2,845.6 3,013.0

251.0 307.2 304.7 351.0 411.9

12.6 21.6 22.7 26.1 30.7

4,267.2 4,356.3 4,370.3 4,395.5 4,432.2

280.1 395.7 411.8 428.5 445.9

253.9 271.0 293.4 325.9 368.8

3,733.2 3,689.6 3,665.1 3,641.1 3,617.5

5,484.1 6,349.4 7,526.5 7,716.7 7,987.2

806.0 1,040.9 1,102.8 1,159.9 1,233.1

263.1 280.4 336.5 387.7 454.9

211.3 176.6 176.6 176.6 176.6

975.2 800.7 808.0 815.5 823.4

795.9 620.8 620.8 620.8 620.8

1,781.2 1,841.6 1,910.8 1,975.4 2,056.5

33.9 34.0 38.1 38.1 38.1

3,105.0 3,603.6 4,668.4 4,668.4 4,668.4

304.0 402.5 441.5 567.1 756.6

(10.3) (11.0) (11.0) (11.0) (11.0)

(0.8) (0.8) (0.8) (0.8) (0.8)

3,702.9 4,507.8 5,615.7 5,741.3 5,930.7

3,613.3 3,415.4 3,346.7 3,344.4 3,352.3

120.6 (770.4) (1,933.9) (2,048.2) (2,215.6)

1.5 2.1 0.2 1.8 2.7

2.2 3.4 0.3 2.7 4.0

2.7 3.8 0.3 3.8 6.0

2016 2017 2018P 2019E 2020E

332.8 403.7 244.3 285.2 359.0

100.3 153.3 16.0 138.7 213.7

113.8 129.8 138.8 145.4 154.6

131.0 59.8 62.4 6.3 6.8

(28.4) (2.0) 2.5 (46.4) (60.9)

(7.8) 0.5 (1.1) (3.5) (4.5)

105.2 3.4 56.1 51.2 67.3

(1,019.2) (400.4) (158.1) (178.6) (200.0)

234.9 (201.1) (18.3) (19.1) (19.8)

(45.6) (62.6) (0.0) (2.5) (3.1)

(81.0) (75.2) (92.1) (109.2) (129.2)

(23.4) (24.9) (44.7) (44.7) (44.7)

927.3 481.6 1,058.8 (11.3) (11.4)

795.7 (188.1) 0.0 0.0 0.0

(11.3) (19.7) 1,058.8 (11.3) (11.4)

11.3 16.0 10.0 11.3 11.4

244.5 475.1 1,145.1 95.3 147.6

255.3 334.3 182.0 278.8 352.2

(171.9) (174.6) (62.4) (6.3) (6.8)

81.0 75.2 92.1 109.2 129.2

(23.4) (24.9) (44.7) (44.7) (44.7)

(632.9) (6.3) 86.3 106.6 159.0

45.6 62.6 0.0 2.5 3.1

(678.4) (69.0) 86.3 104.0 155.9

2016 2017 2018P 2019E 2020E

881 1,606 648 1,798 2,637

50,965 59,332 67,441 69,090 71,577

148 0 150 150 150

87.8 85.3 153.1 55.2 37.7

1.5 2.3 1.5 1.4 1.4

23.2 28.9 30.0 19.8 14.3

0.2 0.0 0.2 0.2 0.2

19.8 27.7 41.2 27.1 21.5

3.5 4.7 3.1 2.6 2.2

48.1 40.9 34.0 34.4 34.7

3.3 n/a n/a n/a n/a

52.5 n/a n/a n/a n/a

151.0 191.5 286.2 286.3 288.3

27.9 n/a n/a n/a n/a

1.0 0.6 1.7 0.9 0.8

75.6 63.5 51.6 50.5 49.2

24.4 36.5 48.4 49.5 50.8

21.4 15.0 12.4 12.2 11.9

78.6 85.0 87.6 87.8 88.1

2016 2017 2018P 2019E 2020E

1,464.2 1,972.3 2,416.7 2,866.2 3,390.4

57.1 34.7 22.5 18.6 18.3

116.1 165.4 73.0 169.6 269.7

31.1 42.4 (55.9) 132.4 59.0

229.9 295.2 211.8 315.1 424.3

(15.8) (12.1) 60.8 15.3 15.3

(4.2) 5.8 58.0 47.7 47.7

7.8 (13.4) 0.0 0.0 0.0

(0.5) 13.4 13.1 11.1 11.1

100.3 153.3 133.8 184.9 285.0

65.5 125.1 15.9 138.6 213.7

57.7 108.6 49.0 136.9 200.9

(16.9) 91.1 (87.2) 768.9 54.1

75.8 135.0 8.7 127.2 202.2

113.8 129.8 138.8 145.4 154.6

(171.9) (174.6) (62.4) (6.3) (6.8)

81.0 75.2 92.1 109.2 129.2

280.5 364.2 117.8 169.7 234.4

90.8 58.1 37.4 25.1 19.8

20.8 (2.1) (6.2) 13.5 17.7

46.9 14.0 8.9 11.1 12.9

2.2 (5.8) (41.3) 28.4 19.5

7.9 8.4 3.0 5.9 8.0

15.7 15.0 8.8 11.0 12.5

4.5 6.3 0.7 4.8 6.3




현재가(2/22)


시가총액

비중(KOSPI내)

발행주식수



외국인 지분율


이준호 (외 30인)

한국투자신탁운용(주)

NHN엔터테인먼트 자사주

75,000원

33.3%

14,674억원

0.10%

19,565천주

42,400 - 79,600원

50억원

16.4%

47.7

5.7

3.6

BUY

Stock Information

Performance

Price Trend

60

65

70

75

80

85

90

95

100

105

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

160,000

180,000

18.2 18.6 18.10 19.2

60

70

80

90

100

110

120

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

160,000

18.2 18.6 18.10 19.2

60

65

70

75

80

85

90

95

100

105

110

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

90,000

18.2 18.6 18.10 19.2


(원) (p)


(원) (p)


(원) (p)

NHN엔터테인먼트(181710)

5년 만에 만난 글로벌 IP

1M 6M 12M YTD

24.6 24.6 (3.5) 30.9

19.3 26.5 4.1 21.6

(%)

주가상승률


투자의견

목표주가

Earnings

BUY

100,000

유지

상향

상향

72,000

Valuation wide

2017 2018 2019E

80.6 15.9 12.1

0.9 0.9 0.8

12.4 8.3 4.8

0.0 0.0 0.0

PER(배)

PBR(배)

EV/EBITDA(배)

배당수익률(%)


페이코는 안정적, 게임은 성장 재점화

Issue

'닥터 마리오' 흥행 성과를 가정하여 실적 추정치와 목표주가를 상향. 1) 게임 부문: 19년

세후 영업이익에 Target PER 9.6배(네오위즈, 컴투스, 더블유게임즈, 믹시의 19년

평균 PER 적용), 2) 페이코: 투자 유치 시점 적정가치(5,000억원)를 10% 할증하고

지분율(76.2%)과 할인율(30%) 적용, 3) 투자자산: NHN한국사이버결제, 인크로스는

현 시총 기준 가치와 지분율, 할인율(30%) 적용, 기타 투자자산 할인율 30% 적용. 별도

기준 순현금을 합산한 적정 시총은 2조원, 목표주가는 10만원. 기존 목표주가 7.2만원

대비 39% 상향하며 매수 투자의견 유지

Pitch

•닌텐도의 '마리오' IP를 활용한 퍼즐 게임 '닥터 마리오'를 라인과 공동개발하기로 결정.

수익 구조는 '라인 디즈니 츠무츠무'와 유사한 수준 추정(동사 22.5%)

•과거 유명 IP를 활용한 퍼즐 게임 '라인 디즈니 츠무츠무'를 흥행 시켰던 트랙 레코드가

있고, '마리오'의 글로벌 IP 인지도가 높은 점을 고려하면 '닥터 마리오'의 흥행 가능성도

높다고 판단. 참고로 '라인 디즈니 츠무츠무'는 14년 1월 출시 이후 2년 뒤인 16년 4분기에

역대 최고 매출 기록(일매출 약 10억원). 현재까지도 일본 매출 순위는 iOS 10~20위권,

구글플레이 10위권을 꾸준히 유지 중. 닌텐도가 마리오 IP를 활용하여 자체 개발한 '슈퍼마

리오 런'은 IP 인지도에 힘입어 한때 글로벌 대부분의 국가에서 매출 순위 100위권 내에 진입

•이에 3분기 중순부터 '닥터 마리오'의 일매출 10억원을 가정하여 반영. 일본 시장에만 출시

되었던 '라인 디즈니 츠무츠무'와 달리 '닥터 마리오'는 글로벌로 출시. 일매출 10억원은

크게 어려운 수준은 아니라고 판단

•이외에도 글로벌 애니메이션/웹툰 IP 기반의 모바일 게임 2종 준비 중. 1분기에는 코미코

웹툰 IP를 활용한 퍼즐 게임 '미이라사육법' 일본 출시 예정 (계속)

Rationale

2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2022E

매출액 856 909 1,282 1,681 2,077 2,478 2,756

영업이익 26 35 69 128 215 304 364

EBITDA 63 68 116 191 285 381 446

순이익 7 9 111 155 221 288 333

순차입금 (445) (489) (502) (555) (668) (831) (1,036)

매출증가율 32.9 6.2 41.0 31.1 23.5 19.3 11.2

영업이익률 3.1 3.8 5.4 7.6 10.3 12.3 13.2

순이익률 0.8 1.0 8.6 9.2 10.6 11.6 12.1

EPS증가율 (92.5) 32.7 456.6 31.2 42.2 30.4 15.7

ROE 0.5 0.6 7.1 9.2 12.0 14.1 14.6





구분 내용 비고

1) 게임 부문(십억원)

19년 매출액 613.8

19년 영업이익 179.2 페이코 사업 확장 이전 영업이익률(29.2%) 적용

19년 세후 영업이익 134.4 법인세율 25% 적용

Target PER 9.60x 네오위즈, 컴투스, 더블유게임즈, 믹시의 19년 PER 평균 적용

게임 부문 가치(십억원) (a) 1,290.5

2) 페이코(십억원)

페이코 적정가치 550.0 투자 유치 시점 적정가치(5,000억원)을 10% 할증

지분율 76.2%

할인율 30.0%

페이코 지분 가치(십억원) (b) 293.4

3) 투자자산(십억원)

NHN한국사이버결제 292.6 현재 시총 기준

지분율 36.9%

할인율 30.0%

인크로스 136.2 현재 시총 기준

지분율 34.8%

할인율 30.0%

기타 투자자산 367.7

할인율 30.0%

투자자산 가치(십억원) (c) 366.1

4) 순현금(십억원) (d) 9.2 3Q18 별도 기준 순현금 적용

적정 시총(십억원) (a) + (b) + (c) + (d) 1,959.2

주식 수(천주) 19,565

적정 주가(원) 100,137

목표 주가(원) 100,000

현재 주가(원) 75,000

상승 여력 33.3%

•페이코는 향후 대규모 적자 가능성 제한적. 거래액 증가 속도 18년 1분기 1조원, 2분기 1.1조원, 3분기 1.18조

원, 4분기 1.23조원으로 더디지만, 마케팅비 축소는 긍정적

•17년 페이코 관련 마케팅비는 분기 60억원 수준까지 축소. 18년 4분기에는 36억원까지 감소. 맞춤 쿠폰 제공 등

의 비용 부담이 NHN페이코가 아닌 실제 광고주 부담으로 상당 부분 이전되었기 때문으로 파악

•NHN한국사이버결제, 인크로스, NHN ACE 등을 모두 합친 페이코 관련 사업 영업적자는 2분기 40억원, 3분기

30억원에서 4분기 4억원으로 축소. 대부분의 이익은 NHN한국사이버결제(4분기 영업이익 62억원), 인크로스

(4분기 영업이익 30억원)으로부터 발생하고 있으나 계열회사 편입으로 중장기 시너지 효과를 모색할 수 있다는 점

은 긍정적. 페이코 이용자 결제 데이터를 활용한 결제/광고 사업 합산 매출과 영업이익은 개선세 지속될 전망(끝)



Figure 01 NHN엔터테인먼트 SoTP Valuation




Figure 02 NHN엔터테인먼트 연결 실적 추정 표 (단위: 십억원)

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 1Q20E 2Q20E 3Q20E 4Q20E 2018 2019E 2020E

매출액 232.2 325.2 338.9 385.8 367.1 382.4 438.6 493.1 484.9 504.8 528.9 558.1 1,282.1 1,681.2 2,076.7

PC 게임 52.8 41.2 40.1 38.5 42.4 34.0 34.1 32.9 36.6 29.2 29.4 28.4 172.5 143.4 123.6

웹보드 게임 38.9 28.7 29.6 28.9 33.6 25.9 26.6 26.0 30.2 23.3 24.0 23.4 126.1 112.1 100.9

PC 온라인 게임 13.9 12.5 10.5 9.6 8.8 8.1 7.5 6.9 6.4 5.9 5.4 5.0 46.5 31.3 22.7

모바일 게임 63.6 57.3 67.6 76.7 81.0 85.7 132.8 171.0 159.7 163.5 167.5 171.7 265.2 470.4 662.5

기타 115.7 226.7 231.2 270.7 243.6 262.8 271.7 289.3 288.6 312.1 332.0 358.0 844.4 1,067.4 1,290.6

기술 20.3 22.9 21.2 27.5 24.7 27.2 28.6 30.9 33.9 37.3 41.1 45.2 91.9 111.4 157.5

커머스 37.1 40.6 40.8 51.5 46.3 50.9 53.5 57.8 63.5 69.9 76.9 84.6 170.0 208.5 294.9

엔터테인먼트 32.1 35.2 36.8 46.8 42.1 46.3 48.6 52.5 57.8 63.6 69.9 76.9 150.9 189.6 268.2

결제/광고 등 26.3 128.0 132.4 144.9 130.5 138.3 141.0 148.1 133.3 141.3 144.1 151.3 431.6 557.9 570.0

영업비용 216.8 310.3 317.1 369.2 346.9 359.2 404.8 442.7 438.7 454.5 473.2 495.6 1,213.3 1,553.6 1,862.0

인건비 74.8 80.2 80.3 96.3 91.3 93.0 94.7 96.4 98.2 100.0 101.9 103.7 331.6 375.4 403.9

지급수수료 91.5 181.2 182.0 217.6 200.8 209.2 240.0 269.8 265.3 276.2 289.4 305.4 672.3 919.8 1,136.2

광고선전비 15.9 14.2 18.0 17.0 18.4 19.1 24.1 24.7 24.2 25.2 26.4 27.9 65.2 86.3 103.8

감가상각비 8.4 10.2 10.5 11.5 11.0 11.5 13.2 14.8 14.5 15.1 15.9 16.7 40.6 50.4 62.3

기타 26.1 24.5 26.3 26.7 25.4 26.5 32.9 37.0 36.4 37.9 39.7 41.9 103.7 121.8 155.8

영업이익 15.4 14.9 21.8 16.7 20.2 23.2 33.8 50.4 46.2 50.3 55.7 62.5 68.7 127.6 214.7

영업이익률 6.6% 4.6% 6.4% 4.3% 5.5% 6.1% 7.7% 10.2% 9.5% 10.0% 10.5% 11.2% 5.4% 7.6% 10.3%

순이익 63.3 25.6 26.1 -4.4 30.0 32.2 40.2 52.7 49.5 52.6 56.6 61.7 110.5 155.1 220.5

순이익률 27.2% 7.9% 7.7% -1.1% 8.2% 8.4% 9.2% 10.7% 10.2% 10.4% 10.7% 11.1% 8.6% 9.2% 10.6%

지배주주순이익 55.0 23.4 20.4 -6.4 23.5 25.2 31.4 41.2 38.7 41.1 44.3 48.3 92.4 121.3 172.4


0

5

10

15

20

25

30

35

40

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50

18.11 18.12 19.01 19.02

iOS 앱스토어

구글 스토어

구글 플레이 최고수익 순위 전체 게임 Action국가 수 - 랭킹 1 도달 0 0 59국가 수 - 랭킹 5 도달 26 30 88국가 수 - 랭킹 10 도달 37 40 96국가 수 - 랭킹 100 도달 97 98 99구글 플레이 현재 수익 순위 전체 게임 Action국가 수 - 랭킹 100 도달 2 2 69iOS 앱스토어 최고수익 순위 전체 게임 Action국가 수 - 랭킹 1 도달 65 90 110국가 수 - 랭킹 5 도달 119 124 138국가 수 - 랭킹 10 도달 132 133 141국가 수 - 랭킹 100 도달 141 143 145iOS 앱스토어 현재 수익 순위 전체 게임 Action국가 수 - 랭킹 5 도달 0 0 0국가 수 - 랭킹 10 도달 0 0 0국가 수 - 랭킹 100 도달 1 24 113

마켓(iOS, 구글플레이)

30%

닌텐도

25%

라인23%

NHNE 23%

Figure 03 라인 디즈니 츠무츠무 최근 3개월간 매출 순위

Source: AppAnnie, KTB투자증권

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

50

18.11 18.12 19.01 19.02

iOS 앱스토어

구글 스토어



30%

닌텐도

25%

라인23%

NHNE 23%

Figure 04 디즈니 IP를 활용한 퍼즐게임




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45

50

18.11 18.12 19.01 19.02

iOS 앱스토어

구글 스토어



30%

닌텐도

25%

라인23%

NHNE 23%

Figure 07 ‘닥터 마리오’ 수익 배분 구조(추정)


0

5

10

15

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25

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35

40

45

50

18.11 18.12 19.01 19.02

iOS 앱스토어

구글 스토어



30%

닌텐도

25%

라인23%

NHNE 23%

Figure 08 NHN엔터테인먼트 신작 라인업





제공


0.4

0.5

0.80.9

1.01.1

1.21.2

0.0

0.2

0.4

0.6

0.8

1.0

1.2

1.4

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(조원)

1.0

2.0

3.5

5.0

7.2 7.4

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

6.0

7.0

8.0

16.12 17.03 17.06 17.09 17.12 18.03 18.06 18.09 18.12

(조원)

Figure 09 페이코 분기 거래액 추이





제공


0.4

0.5

0.80.9

1.01.1

1.21.2

0.0

0.2

0.4

0.6

0.8

1.0

1.2

1.4

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(조원)

1.0

2.0

3.5

5.0

7.2 7.4

0.0

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2.0

3.0

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5.0

6.0

7.0

8.0

16.12 17.03 17.06 17.09 17.12 18.03 18.06 18.09 18.12

(조원)

Figure 10 페이코 누적 거래액 추이


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10

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20

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45

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18.11 18.12 19.01 19.02

iOS 앱스토어

구글 스토어



30%

닌텐도

25%

라인23%

NHNE 23%

Figure 05 닌텐도가 자체개발한 게임 ‘슈퍼마리오 런’

Source: 닌텐도, KTB투자증권

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5

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25

30

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18.11 18.12 19.01 19.02

iOS 앱스토어

구글 스토어



30%

닌텐도

25%

라인23%

NHNE 23%

Figure 06 슈퍼마리오 런: IP 인지도에 힘입어 글로벌 흥행 성공

Source: AppAnnie, KTB투자증권



11.6

6.3

8.2

6.0 5.8 5.5 5.3

3.6

0.0

2.0

4.0

6.0

8.0

10.0

12.0

14.0

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(십억원)

-15.0

-10.0

-5.0

0.0

5.0

10.0

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(십억원)

20.0

30.0

-50.0 -43.0

-60.0

-40.0

-20.0

0.0

20.0

40.0

2017 2018


124.0 130.0 140.0

-4.0 -3.0 -0.4

-40.0

0.0

40.0

80.0

120.0

160.0

2Q18 3Q18 4Q18

(십억원)



1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18

Figure 11 페이코 관련 마케팅비 추이


11.6

6.3

8.2

6.0 5.8 5.5 5.3

3.6

0.0

2.0

4.0

6.0

8.0

10.0

12.0

14.0

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(십억원)

-15.0

-10.0

-5.0

0.0

5.0

10.0

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(십억원)

20.0

30.0

-50.0 -43.0

-60.0

-40.0

-20.0

0.0

20.0

40.0

2017 2018


124.0 130.0 140.0

-4.0 -3.0 -0.4

-40.0

0.0

40.0

80.0

120.0

160.0

2Q18 3Q18 4Q18

(십억원)



1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18

Figure 12 페이코 지불 쿠폰 비용 추이


11.6

6.3

8.2

6.0 5.8 5.5 5.3

3.6

0.0

2.0

4.0

6.0

8.0

10.0

12.0

14.0

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(십억원)

-15.0

-10.0

-5.0

0.0

5.0

10.0

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(십억원)

20.0

30.0

-50.0 -43.0

-60.0

-40.0

-20.0

0.0

20.0

40.0

2017 2018


124.0 130.0 140.0

-4.0 -3.0 -0.4

-40.0

0.0

40.0

80.0

120.0

160.0

2Q18 3Q18 4Q18

(십억원)



1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18

Figure 13 페이코 사업 실적 추이


11.6

6.3

8.2

6.0 5.8 5.5 5.3

3.6

0.0

2.0

4.0

6.0

8.0

10.0

12.0

14.0

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(십억원)

-15.0

-10.0

-5.0

0.0

5.0

10.0

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(십억원)

20.0

30.0

-50.0 -43.0

-60.0

-40.0

-20.0

0.0

20.0

40.0

2017 2018


124.0 130.0 140.0

-4.0 -3.0 -0.4

-40.0

0.0

40.0

80.0

120.0

160.0

2Q18 3Q18 4Q18

(십억원)



1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18

Figure 14 페이코 관련 사업 실적 추이


(단위: 원, 배)

Per share Data

EPS

BPS

DPS

Multiples(x,%)

PER

PBR

EV/EBITDA

배당수익율

PCR

PSR

재무건전성(%)

부채비율

Net debt/Equity

Net debt/EBITDA

유동비율

이자보상배율


자산구조

투하자본(%)


자본구조

차입금(%)

자기자본(%)

(단위: 십억원)

영업현금

당기순이익

자산상각비

운전자본증감




투자현금



설비투자


재무현금

차입금증가

자본증가

배당금지급

현금 증감



(-) 설비투자

(+) 자산매각

Free Cash Flow

(-) 기타투자

잉여현금

(단위: 십억원)

매출액

증가율 (Y-Y,%)

영업이익

증가율 (Y-Y,%)

EBITDA

영업외손익

순이자수익

외화관련손익

지분법손익


당기순이익


증가율 (Y-Y,%)

NOPLAT

(+) Dep


(-) Capex

OpFCF

3 Yr CAGR & Margins





영업이익률(%)

EBITDA마진(%)

순이익률 (%)

(단위: 십억원)

유동자산

현금성자산

매출채권

재고자산

비유동자산

투자자산

유형자산

무형자산

자산총계

유동부채

매입채무


비유동부채


부채총계

자본금

자본잉여금

이익잉여금

자본조정

자기주식

자본총계

투하자본

순차입금

ROA

ROE

ROIC



재무제표 (NHN엔터테인먼트)

2016 2017 2018P 2019E 2020E

749.5 947.7 948.0 1,073.5 1,231.5

477.6 594.0 546.0 589.1 696.7

180.7 228.6 263.4 336.7 381.1

21.9 16.6 29.0 37.1 42.0

1,088.7 1,169.9 1,398.3 1,458.7 1,514.8

651.4 700.2 685.9 713.7 742.7

114.3 118.0 206.7 245.8 279.3

323.0 351.8 505.7 499.1 492.8

1,838.2 2,117.6 2,346.3 2,532.2 2,746.3

267.6 396.4 406.7 469.3 508.9

92.2 173.5 256.2 327.5 370.6

23.1 90.5 16.8 6.8 1.8

60.2 63.3 81.8 83.8 86.0

9.9 14.6 27.1 27.1 27.1

327.7 459.7 488.5 553.2 594.8

9.8 9.8 9.8 9.8 9.8

1,237.6 1,237.6 1,237.6 1,237.6 1,237.6

262.6 278.4 391.2 512.5 684.9

(47.2) (19.2) (9.9) (9.9) (9.9)

(25.8) (25.8) (32.4) (32.4) (32.4)

1,510.4 1,657.9 1,857.8 1,979.0 2,151.4

579.3 636.6 1,019.0 1,073.5 1,119.1

(444.6) (488.9) (502.1) (555.2) (667.7)

0.4 0.4 5.0 6.4 8.4

0.5 0.6 7.1 9.2 12.0

1.4 0.9 5.8 9.1 14.7

2016 2017 2018P 2019E 2020E

12.9 3.5 16.9 109.5 171.8

7.1 8.7 110.5 155.1 220.5

37.0 33.5 47.2 63.2 70.3

(8.9) (2.5) 1.9 (9.8) (5.9)

(5.4) (7.5) (35.3) (73.3) (44.4)

(21.7) 5.2 (7.4) (8.1) (4.9)

6.9 24.1 72.8 71.3 43.2

107.2 (132.7) 33.1 (65.9) (69.2)

69.8 (35.1) 20.9 (9.6) (9.9)

166.9 59.9 (8.5) 53.6 53.0

(35.6) (84.0) (71.5) (86.9) (88.7)

(20.0) (5.1) (5.7) (8.8) (8.8)

(79.2) 196.2 (107.8) (10.0) (5.0)

(40.5) 74.8 (77.8) (10.0) (5.0)

(5.5) (10.7) 0.0 0.0 0.0

5.5 10.7 0.0 0.0 0.0

41.1 66.6 (57.4) 33.6 97.6

72.0 76.9 81.6 119.3 177.6

21.2 20.3 (35.7) 9.8 5.9

35.6 84.0 71.5 86.9 88.7

(20.0) (5.1) (5.7) (8.8) (8.8)

170.4 (58.3) 116.6 43.6 102.6

(166.9) (59.9) 8.5 (53.6) (53.0)

337.3 1.6 108.1 97.1 155.6

2016 2017 2018P 2019E 2020E

639 849 4,723 6,199 8,812

74,766 77,006 83,250 89,448 98,260

0 0 0 0 0

78.7 80.6 15.9 12.1 8.5

0.7 0.9 0.9 0.8 0.8

8.5 12.4 8.3 4.8 2.8

0.0 0.0 n/a n/a n/a

13.7 17.4 18.0 12.3 8.3

1.1 1.5 1.1 0.9 0.7

21.7 27.7 26.3 28.0 27.6

n/a n/a n/a n/a n/a

n/a n/a n/a n/a n/a

280.1 239.1 233.1 228.7 242.0

n/a n/a n/a n/a n/a

0.2 0.0 1.8 2.7 2.2

33.9 33.0 45.3 45.2 43.7

66.1 67.0 54.7 54.8 56.3

2.1 6.0 2.3 1.7 1.3

97.9 94.0 97.7 98.3 98.7

2016 2017 2018P 2019E 2020E

856.4 909.1 1,282.1 1,681.2 2,076.7

32.9 6.2 41.0 31.1 23.5

26.4 34.7 68.7 127.6 214.7

흑전 31.7 97.9 85.6 68.3

63.3 68.2 115.9 190.8 285.1

(0.4) 19.7 89.2 79.2 79.2

13.8 8.7 13.0 14.0 14.0

(0.6) (4.4) 2.5 0.0 0.0

(11.2) (13.7) 43.7 67.2 67.2

26.0 54.4 157.9 206.8 294.0

7.1 8.7 110.5 155.1 220.5

12.5 16.6 92.4 121.3 172.4

(95.7) 22.8 1,165.4 40.3 42.2

7.2 5.6 48.1 95.7 161.1

37.0 33.5 47.2 63.2 70.3

21.2 20.3 (35.7) 9.8 5.9

35.6 84.0 71.5 86.9 88.7

(12.6) (65.3) 59.5 62.1 136.9

47.8 17.7 25.8 25.2 31.7

(20.3) 43.1 n/a 69.1 83.5

1.1 19.4 n/a 44.4 61.1

(23.6) (44.2) (12.5) 179.4 193.3

3.1 3.8 5.4 7.6 10.3

7.4 7.5 9.0 11.3 13.7

0.8 1.0 8.6 9.2 10.6




최근 2년간 투자등급 및 목표주가 변경내용

◎ NAVER(035420)

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

Feb-17 Oct-17 Jun-18 Feb-19

NAVER

목표주가

0

40,000

80,000

120,000

160,000

200,000


카카오

목표주가

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000


NHN엔터테인먼트

목표주가

(원)

(원)

(원)

◎ 카카오(035720)

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000


NAVER

목표주가

0

40,000

80,000

120,000

160,000

200,000


카카오

목표주가

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000



목표주가

(원)

(원)

(원)



일자 목표주가 평균주가 최고가 평균주가 괴리율 최고가 괴리율

2017-03-03 192,000 165,782 192,273 -13.78 0

2017-09-04 174,000 153,524 176,050 -11.89 1.03

2017-10-30 220,000 166,154 190,270 -24.58 -13.64

2018-04-26 180,000 142,075 147,810 -21.18 -18

2018-05-28 174,000 147,182 156,622 -15.53 -10.12

2018-10-01 166,000 134,969 142,803 -18.81 -14.1

2018-10-25 140,000 123,394 137,500 -11.86 -1.79

2019-02-25 140,000 - - - -

목표주가 대비

실제주가

괴리율 (%)

* 괴리율 적용 기간: 최근 2년내 목표주가 변경일로부터 최근 종가 산출일(2019년 2월 22일)

** 괴리율 적용 산식: (실제주가 – 목표주가) / 목표주가

일자 2017.3.3 2017.9.4 2017.10.30 2018.4.26 2018.5.28 2018.10.1

투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY

목표주가 192,000원 194,000원 220,000원 180,000원 174,000원 166,000원

일자 2018.10.26 2019.01.31

투자의견 BUY HOLD

목표주가 140,000원 140,000원


2017-05-12 100,000 103,616 120,000 3 20

2017-08-10 110,000 132,840 159,500 21 45

2017-10-30 150,000 143,479 161,000 -4 7

2018-02-09 140,000 124,619 141,500 -11 1

2018-05-10 130,000 113,306 120,000 -12.84 -7.69

2018-08-09 150,000 108,400 128,000 -27.73 -14.67

2019-02-14 140,000 100,433 102,000 -28.26 -27.14

2019-02-25 140,000 - - - -

목표주가 대비

실제주가

괴리율 (%)



일자 2017.5.12 2017.8.11 2017.10.30 2018.2.8 2018.5.10 2018.8.10

투자의견 HOLD HOLD HOLD HOLD HOLD BUY

목표주가 100,000원 110,000원 150,000원 140,000원 130,000원 150,000원

일자 2019.2.14

투자의견 BUY

목표주가 140,000원

당사는 본 자료를 기관투자가 등 제 3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다.

당사는 본 자료 발간일 현재 해당 기업의 인수/합병의 주선 업무를 수행하고 있지 않습니다.

당사는 자료작성일 현재 본 자료에서 추천한 종목의 지분을 1% 이상 보유하고 있지 않습니다.

당사는 본 자료 발간일 현재 해당 기업의 계열사가 아닙니다.

당사는 동 종목에 대해 자료작성일 기준 유가증권 발행(DR, CB, IPO, 시장조성 등)과

관련하여 지난 12개월 주간사로 참여하지 않았습니다.

당사는 상기 명시한 사항 외에 고지해야 하는 특별한 이해관계가 없습니다.

본 자료를 작성한 애널리스트 및 그 배우자는 발간일 현재 해당 기업의 주식 및 주식관련

파생상품 등을 보유하고 있지 않습니다.

본 자료의 조사분석 담당자는 어떠한 외부 압력이나 간섭 없이 본인의 의견을 정확하게

반영하여 작성하였습니다.

아래 종목투자의견은 향후 12개월간 추천기준일 종가대비 추천종목의 예상 목표수익률을 의미함.

ㆍSTRONG BUY : 추천기준일 종가대비 +50%이상.

ㆍBUY : 추천기준일 종가대비 +15%이상 ~ +50%미만.

ㆍHOLD : 추천기준일 종가대비 -5% ~ +15%미만.

ㆍREDUCE : 추천기준일 종가대비 -5% 미만.

ㆍSUSPENDED : 기업가치 전망에 불확실성이 일시적으로 커졌을 경우 잠정적으로 분석 중단.

목표가는 미제시.

당사의 투자의견 중 STRONG BUY, BUY는 "매수", HOLD는 "중립", REDUCE는 "매도"에 해당.

투자의견이 시장 상황에 따라 투자등급 기준과 일시적으로 다를 수 있음.

동 조사분석 자료에서 제시된 업종 투자의견은 시장대비 업종의 초과수익률 수준에 근거한 것으로,

개별종목에 대한 투자의견과 다를 수 있음.

ㆍOverweight : 해당 업종 수익률이 향후 12개월 동안 KOSPI 수익률을 상회할 것으로 예상하는 경우

ㆍNeutral : 해당 업종 수익률이 향후 12개월 동안 KOSPI 수익률과 유사할 것으로 예상하는 경우

ㆍUnderweight : 해당 업종 수익률이 향후 12개월 동안 KOSPI 수익률을 하회할 것으로 예상되는 경우

주) 업종 수익률은 위험을 감안한 수치

종목추천관련 투자등급Compliance Notice

투자의견 비율

BUY : 92% HOLD : 8% SELL : 0%

최근 2년간 투자등급 및 목표주가 변경내용

◎ NHN엔터테인먼트(181710)

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000


NAVER

목표주가

0

40,000

80,000

120,000

160,000

200,000


카카오

목표주가

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000



목표주가

(원)

(원)

(원)


2017-07-03 96,000 76,200 82,400 -20.63 -14.17

2017-08-21 80,000 69,917 83,200 -12.6 4

2018-02-12 90,000 72,344 79,600 -19.62 -11.56

2018-04-02 80,000 61,212 70,200 -23.49 -12.25

2018-11-26 72,000 60,412 75,300 -16.09 4.58

2019-02-25 100,000 - - - -

목표주가 대비

실제주가

괴리율 (%)



일자 2017.7.3 2017.8.21 2018.2.12 2018.04.02 2018.11.26 2019.02.25

투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY

목표주가 96,000원 80,000원 90,000원 80,000원 72,000원 100,000원





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2018.12.03

2018.12.05

2018.12.10

2018.12.12

2018.12.17

2018.12.17

2019.01.02

2019.01.07

2019.01.14

2019.01.21

2019.01.28

2019.01.30

2019.02.11

2019.02.14

2019.02.18



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