In-Depth 2차전지 산업 (Overweight)file.mk.co.kr/imss/write/20190819113243__00.pdf · 2019-08-19 · Hyundai-Kia 121.9 121.1 0.8 94 28.4 2,852 1,011 2.9 BMW Group 127.1 120.6

In-Depth19 Aug. 2019

종목명 투자의견 목표가 Top pick

LG화학 BUY 49만원

삼성SDI BUY 30만원

SK이노베이션 BUY 22만원

천보 BUY 9만원

에코프로비엠 BUY 7.2만원

코윈테크 N/R

씨아이에스 N/R

CATL N/R

소재의 시대 4: 2차전지편

3Q19부터 ESS 투자 재개와 EV 신모델 출시 수혜로 2차전지 수요 V자 회복 전망. 관련

소재 및 장비 Value chain 분석

Issue

ESS 투자 재개와 EV 시장 확대 수혜로 국내 배터리 업계 중장기 실적 성장 전망. 당사 투자

선호도는 소재업체 > 배터리 제조업체 > 장비업체 순. 국내 배터리 제조사는 본업 비중이

크기 때문에 소재업체 대비 2차전지 매출 비중이 적고, 장비 업체는 반도체/Display 대비

기술 난이도가 낮고 실적 변동성이 크기 때문. 소재 업체인 천보(목표주가 9만원)와 에코프로

비엠(목표주가 7.2만원)에 대해 투자의견 Buy로 Coverage 개시

Pitch

•전세계 배터리 수요는 2019년 248GWh→2023년 866GWh로 CAGR +37% 성장

추정. 동 기간 xEV는 102GWh→496GWh로 전체 수요 성장을 견인할 전망

•전방 수요 증가에 발맞춰 국내 배터리 3사(LG화학, 삼성SDI, SK이노베이션)도 대규모

증설 중. 중대형 배터리 합산 Capa는 2019년 95GWh→2023년 400GWh로 CAGR

+43% 증가 전망. 동 기간, 업체별로는

1) LG화학: 70GWh → 210GWh, CAGR +43%

2) 삼성SDI: 20GWh → 90GWh, CAGR +43%

3) SK이노베이션: 5GWh → 84GWh, CAGR +78%

•통상적으로 완성차 부품은 IT 보다 개발 기간과 부품 수명 주기가 긴 특징. 현재 배터리 업

체 수주 물량은 2022년 이후 출시 예정 모델향인 셈. 2차전지 업체의 향후 3~5년간 증설

계획은 현실화될 가능성이 매우 높은 것으로 판단. 관련 소재와 장비 업체 수혜 전망

Rationale

Companies on our radar

자동차/운송 이한준

[email protected]

반도체/Display 문정윤

[email protected]

스몰캡 김영준

[email protected]

2차전지 산업 (Overweight)

정유/석유화학 이희철

[email protected]

반도체/Display 김양재

[email protected]

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CONTENTS03

06

09

16

3132

41

49

53

56

I. Focus Charts

II. 2차전지 시장 전망

II-1. 전세계 2차전지 수요는 구조적으로 점증

II-2. 전방 수요 성장에 발맞춰 2차전지 업계도 대규모 증설 중

III. 완성차 업계 EV 출시 전망

III-1. 규제에 대응하는 OEM

III-2. 업체별 생산 계획

IV. 국내 2차전지 업계, 중장기 대규모 증설

IV-1. LG화학, First mover advantage

IV-2. 삼성SDI, Step by Step

IV-3. SK이노베이션, 2018년부터 EV 배터리 수주 급증

I. 종목별 투자의견

천보 (278280) _ Top picks

에코프로BM (247540)

코윈테크 (282880)

씨아이에스 (222080)

CATL (300750 CH) _ 해외기업 분석

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KTB Investment & Securities | 3

I. Focus Charts

In-Depth�2차 전지

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1,000

`18 `19E `20E `21E `22E `23E

Others Stationary Battery

Electric Mobility Consumer Electronics

(GWh)

Source: Yole Development, KTB투자증권

0

200

400

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800

`18 `19E `20E `21E `22E `23E

Others

xEV

E-Truck

E-BUS

e-Bikes

(GWh)


2018A 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E CAGR

Capa(GWh)

Total 55 95 160 205 290 384 48%

LG화학 35 70 110 135 170 210 43%

삼성SDI 15 20 30 45 60 90 43%

SK이노베이션 5 5 20 25 60 84 78%

YoY

Total 44% 73% 69% 28% 42% 32%

LG화학 40% 100% 57% 23% 26% 24%

삼성SDI 50% 33% 50% 50% 33% 50%

SK이노베이션 57% 0% 319% 25% 142% 40%

Source: 각 사, KTB투자증권

Source: ICCT, JATO, KTB투자증권

OEM 실제 평균 CO2 배출량 (g/km) 목표 CO2 배출량 (g/km) 대당 벌금 2018년 판매량 총 벌금

2018년 2017년 차이 2021년 목표 목표 대비 차이 (Euro/대) (천대) (십억Euro)

VW Group 121.2 121 0.2 96 25.2 2,525 3,638 9.2

PSA 114.2 111.9 2.3 91 23.2 2,194 2,457 5.4

Renault Group 113.2 109.8 3.4 92 21.2 2,207 1,615 3.6

FCA 125.3 120.1 5.2 92 33.3 3,373 961 3.2

Daimler 134.3 125.1 9.2 102 32.3 3,192 941 3.0

Hyundai-Kia 121.9 121.1 0.8 94 28.4 2,852 1,011 2.9

BMW Group 127.1 120.6 6.5 102 25.1 2,609 1,018 2.7

Ford 123.7 120.8 2.9 96 27.7 2,576 992 2.6

Nissan Group 112.9 115.9 -3.0 95 17.9 1,807 630 1.1

Volvo 130.2 124.5 5.7 108 22.2 2,425 317 0.8

Toyota 101.3 102.3 -1.0 94 7.3 745 733 0.6

Focus Chart 01 전세계 2차전지 수요 전망

Focus Chart 02 Electric Mobility 2차전지 수요 전망

Focus Chart 03 국내 2차전지 업체 중대형 Capa 전망

Focus Chart 04 주요 OEM의 2018년 EU 신차판매의 평균 CO2 배출량 및 2021년 예상되는 벌금 규모

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4 | KTB Investment & Securities

0%

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80%

100%

VWGroup

PSA

Renault-Nissan

-Mitsubishi

Daimler

BMW

Group

FCA

Ford

JLR

Toyota-Lexus

Hyundai-Kia

Volvo

Total

FCEV BEV PHEV HEV Diesel Gasoline CNG Others

Source: Transport & Environment(T&E), KTB투자증권

0

30

60

90

120

150

LGC SDI SKI CATL Panasonic

2018 2019E(조원)

Source: 업계 자료, KTB투자증권

-5%

0%

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17 18 19E 20E

CATL매출(좌) LG화학 매출(좌)

CATL OPM(우) LGC OPM(우)(mil.$)

Source: LG화학, CATL, KTB투자증권

0

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90

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`18 `19E `20E `21E `22E `23E

(GW)

Source: 삼성SDI, KTB투자증권

-5%

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5%

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5

10

15

`18 `19E `20E `21E `22E `23E

ESS 매출액 EV 매출액중대형 배터리 영업이익률 (우)

(조원)


Focus Chart 07 CATL과 LG화학 중대형 배터리 매출/OPM 비교

Focus Chart 08 주요 EV 배터리업체 수주액 현황(추정)

Focus Chart 09 삼성SDI 중대형 배터리 Capa 전망

Focus Chart 10 삼성SDI 중대형 배터리 부문 실적 전망

Focus Chart 06 OEM별 2025년 차종믹스 전망(EU 생산대수 기준)

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5,000

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18E 19E 20E 21E 22E 23E

CAPA(좌) ASP(좌)

EVB 매출(우)

(GWh,$/kWh) (십억원)

Source: SKI, CATL, KTB투자증권

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10,000

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2016 2017 2018 2019E2020E2021E2022E2023E

화학부문매출 배터리/분리막매출

화학OPM 배터리OPM(십억원)

Source: SKI, CATL, KTB투자증권

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`17 `18 `19E `20E `21E

매출액(좌) 영업이익률(우)(십억원)

Source: 에코프로비엠, KTB투자증권

0%

2%

4%

6%

8%

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0

400

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1,200

1,600

2,000

`18 `19E `20E `21E

NCA NCM 기타 OPM(우)(십억원)


0%

5%

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`17 `18 `19E `20E `21E


Source: 천보, KTB투자증권

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300

`18 `19E `20E `21E

전자소재2차전지기타영업이익률(우)

(십억원)


Focus Chart 11 SKI EV 배터리 CAPA 및 매출 전망

Focus Chart 12 SKI 석유화학/배터리 매출/이익률 전망 비교

Focus Chart 13 천보 연간 매출액 및 영업이익률 전망

Focus Chart 14 천보 사업부문별 연간 매출 전망

Focus Chart 15 에코프로비엠 연간 매출액 및 영업이익률 전망

Focus Chart 16 에코프로비엠 사업부문별 연간 실적 전망

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II. 2차전지 시장 전망

II-1. 전세계 2차전지 수요는 구조적으로 점증

전세계 2차전지 수요는 2019년 248GWh → 2023년 866GWh로 CAGR +38% 성장할 것으로 추정한

다. 주요 부문별로는 Electric Mobility 부문 수요가 가장 가파르게 늘어날 전망이다. 친환경에 대한 관

심과 정부 지원 정책이 맞물리면서 일반 승용차와 더불어 상용차까지 EV 비중이 빠르게 증가하고 있

다. CE(Consumer Electronics)도 파워툴을 중심으로 2차전지 채택이 확산되고 있고, Stationary도 신재

생에너지와 데이터센터 투자 확대 트렌드에 힘입어 매년 설치가 점증하고 있다.

Electric Mobility 수요는 2019년 162GWh → 2023년 720GWh로 CAGR +50% 증가할 것으로 추정한

다. 2차전지 내 비중도 2019년 66% → 2023년 83%로 확대되며 전체 수요 성장을 견인할 전망이다.

세부 부문별로는 xEV의 경우 2019년 102GWh → 2023년 496GWh로 가장 가파르게 수요가 늘어날

것으로 예상한다. 최근 재정 부담으로 각국 정부의 EV 보조금이 축소되고 있지만, 친환경차 의무 판매

비중 확대와 환경에 대한 소비자 인식 변화로 인해 EV 보급은 빠르게 확산될 전망이다. 전세계 순수

전기차 BEV(Battery Electric Vehicle) 수요는 2019년 230만대에서 2023년 900만대까지 점증할 것으

로 추정한다.

CE 수요는 2019년 68GWh → 2023년 97GWh로 CAGR +10% 늘어날 전망이다. 스마트폰과 노트북

등 기존 시장 성장을 주도해오던 IT 향 수요는 둔화되었으나, 파워툴과 가든툴, 가정용 청소기 등

Non-IT 향 수요는 점증하고 있다. 특히 파워툴의 경우 디젤 시장을 대체하면서 연평균 15%대 성장

을 이어갈 것으로 추정한다.

Stationary 수요는 2019년 13GWh → 2023년 35GWh로 CAGR +25% 증가할 것으로 추정한다. 국내

ESS 화재 영향으로 수요는 1H19 다소 정체되었으나, 2H19 ESS와 데이터센터 투자 재개로 재차 성장

성을 회복할 것으로 예상한다. 중장기 신재생 에너지 투자 확대 수혜로 Stationary 수요도 구조적으로

늘어날 전망이다.

2023년까지 전세계 2차

전지 수요는 CAGR

+37% 성장 전망

Electric Mobility 수요는

일반 승용차와 상업차 EV

확산으로 가장 가파른

성장세 전망

CE는 IT 수요 약세에도

불구 Non-IT 중심 안정

적인 성장세 전망

Stationary 수요는 ESS

투자 재개 수혜로 2H19부

터 성장성 회복. 중장기

신재생에너지 투자 확대

수혜 전망

0

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800

1,000

`18 `19E `20E `21E `22E `23E

Others Stationary Battery

Electric Mobility Consumer Electronics

(GWh)

Figure 01 전세계 2차전지 수요 전망


0

200

400

600

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`18 `19E `20E `21E `22E `23E

Others

xEV

E-Truck

E-BUS

e-Bikes

(GWh)

Figure 02 Electric Mobility 2차전지 수요 전망


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Figure 03 전세계 2차전지 시장 전망 (단위: 십억달러)


2018A 2019A 2020A 2021A 2022A 2023A CAGR

시장 규모(십억달러)

Total 34 43 54 63 74 86 20%

Consumer Electronics 19 21 22 24 25 27 7%

Power tools 5 7 7 8 9 9 11%

Mobile 4 4 4 5 5 5 6%

Tablet & Laptops 4 4 4 4 5 5 4%

Others 6 6 6 7 7 8 7%

Electric Mobility 12 19 28 34 43 52 33%

e-Bikes 0 1 1 1 2 2 38%

e-BUS 3 3 3 3 3 3 1%

e-Truck 1 2 5 7 9 10 47%

xEV 7 12 18 22 29 36 39%

Others 1 1 1 1 1 1 9%

Stationary Battery 2 2 3 3 3 3 10%

Others 1 1 2 2 3 3 31%

2차전지 셀 수요(GWh)

Total 171 248 361 503 668 866 38%

Consumer Electronics 61 68 75 82 89 97 10%

Power tools 17 22 25 28 30 32 13%

Mobile 13 13 14 16 17 19 8%

Tablet & Laptops 13 13 14 15 16 18 7%

Others 18 19 21 23 25 28 9%

Electric Mobility 96 162 263 391 541 720 50%

e-BUS 22 26 31 35 39 43 14%

e-Truck 11 21 43 79 108 138 66%

xEV 53 102 170 252 360 496 56%

Others 7 8 10 12 15 19 23%

Stationary Battery 12 13 18 22 28 35 25%

Others 3 4 6 8 10 14 36%

주요 가정

출하량(백만대)

Mobile 1,850.0 1,770.0 1,820.0 1,830.0 1,840.0 1,840.0 0%

Tablet&Note PC 326.1 321.1 319.5 320.3 320.1 320.2 0%

e-Bus 0.2 0.2 0.2 0.3 0.3 0.3 12%

e-Truck 0.1 0.3 0.5 0.9 1.2 1.5 62%

BEV 1.3 2.3 3.5 5.0 6.8 9.0 47%

PHEV&HEV 2.9 3.2 3.6 3.9 4.2 4.6 10%

셀당 용량

e-Bus(kWh) 134.1 135.0 135.5 138.0 140.0 142.0 1%

e-Truck(kWh) 82.1 84.0 86.0 88.0 90.0 92.0 2%

BEV(kWh) 32.0 38.0 43.0 45.0 48.0 50.0 9%

PHEV&HEV(kWh) 3.6 4.5 5.5 6.8 8.0 10.0 23%

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Figure 04 국내 2차전지 업체 중대형 Capa 전망

2018A 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E CAGR

Capa(GWh)

Total 55 95 160 205 290 384 48%

LG화학 35 70 110 135 170 210 43%

삼성SDI 15 20 30 45 60 90 43%

SK이노베이션 5 5 20 25 60 84 78%

YoY

Total 44% 73% 69% 28% 42% 32%

LG화학 40% 100% 57% 23% 26% 24%

삼성SDI 50% 33% 50% 50% 33% 50%

SK이노베이션 57% 0% 319% 25% 142% 40%


II-2. 전방 수요 성장에 발맞춰 2차전지 업계도 대규모 증설 중

국내 2차전지 업체도 투자에 나서고 있다. 국내 3사(LG화학, 삼성SDI, SK이노베이션) 중대형 전지 Capa

는 2019년 95GWh → 2023년 400GWh까지 가파르게 늘어날 전망이다. LG화학은 폴란드와 중국, 삼성

SDI는 헝가리와 국내, SK이노베이션은 폴란드와 미국 등지에 Capa를 증설하고 있다.

LG화학의 중대형 전지 Capa는 2019년 70GWh → 2023년 210GWh까지 늘어날 전망이다. 2019년 폴

란드와 중국에서 대규모 증설 중이며, 주요 고객사는 GM과 Volkswagen, Daimler, Renault, Ford, Volvo

현대기아차 등이 있다. 동사는 전세계 2차전지 1위권 업체이며 시장 점유율 확대 전략을 바탕으로 시장

을 주도하고 있으며, 1Q19 기준 수주 잔고만 110조원에 달한다. 동사는 파우치형 매출 비중이 절대적

이었으나, 최근 북미 고객사 공급 가능성이 커지면서 원통형 Capa도 대폭 증설하고 있다. 중국 난징 Fab

의 경우 2019년 Capa는 전년대비 2배 증가했으며, 신규 고객사 확보 여부에 따라 추가 투자에 나설 계

획이다.

삼성SDI의 중대형 전지 Capa는 2019년 20GWh → 2023년 90GWh까지 증가할 것으로 예상한다. 2019

년 헝가리와 국내를 중심으로 증설하고 있으며, 주요 고객사는 BMW와 Volkswagen, Audi, Chrysler 등

이다. 동사는 중대형과 더불어 소형 전지(특히 원통형)에서도 강점이 있으며, 단기 시장 점유율 보다는

중장기 수익성 중심 수주 전략을 펼치고 있다.

SK이노베이션의 중대형 전지 Capa는 2019년 5GWh → 2022년 60GWh까지 늘어날 전망이다. 2019년

헝가리와 미국을 중심으로 증설하고 있으며, 주요 고객사는 Volkswagen, Daimler, 현대기아차 등이다.

국내 2차전지 업체 중 후발 주자이나 최근 그룹내 전폭적인 지지와 자본력을 바탕으로 대규모 증설에

나서고 있다.

2023년까지 국내 3사

중대형 전지 Capa는

+43% 증가

LG화학, 전세계 중대형

전지 1위권 업체. 시장

점유율 확대 중심 수주

전략. 2023년까지 중대형

Capa는 +32% 증가

삼성SDI, 수익성 중심

수주 전략. 2023년까지

중대형 Capa는 +46%

증가

SK이노베이션, 후발 주자

로 공격적인 증설 중.

2023년까지 중대형

Capa는 +105% 증가

2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:49 페이지 8



III. 완성차 업계 EV 출시 전망

III-1. 규제에 대응하는 OEM

글로벌 기후협약의 이행, 그리고 환경규제 강화일로에 있는 주요국들은 자동차 산업에 대한 규제를 마

련해 놓았다. 주로 연비 규제, CO2 배출량에 대한 직접적인 규제, 친환경차 의무판매제 등이 있는데,

국내 2차전지 업체들에게 단기간 내 가장 큰 영향을 주는 것은 EU의 CO2 규제이다. 중국의 NEV의무

판매제도 2019년부터 시행되고 있지만 중국 내 EV 차량 증가가 국내 배터리 업체 실적에 큰 영향을

주지 않는다. 국내 배터리 업체는 중국 NEV 보조금 지급 대상에서 제외되어 있기 때문이다.

EU의 CO2 규제가 중요

Figure 06 주요국 자동차 산업 환경 관련 규제

Source: KTB투자증권

EU 중국 한국 일본 미국

2020년 목표CO2 배출량(g/km) 95 116 97 122 113

2020년 목표연비(km/ℓ) 24.5 20.1 21.0 22.2 17.4

NEV 및 ZEV 규제 2020년 12% 2025년 22%

Figure 05 글로벌 주요국 승용차 대상 CO2 배출상한 로드맵

Brazil 2017: 138

EU 2030: 59

Japan 2020: 122*India 2022: 113

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

200

220

0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

2000 2005 2010 2015 2020 2025 2030

CO2 emission values (g/km), normalized to NEDC

Fuel consumption (l/100 km gasoline equivalent)

Canada 2025: 99US 2025: 99

China2020:117

KSA 2020: 142

Mexico 2018: 145

S. Korea 2020: 97

historicalperformance

enactedtarget

proposedtarget

Source: ICCT, KTB투자증권

2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:49 페이지 9



EU의 로드맵을 본다면, OEM들은 2020/2021년까지 평균 CO2 배출량을 약 95g/km 이하까지 감축해

야 한다. 2020년은 판매량의 95%에 해당하는 차량들을 대상으로 집계하므로 가장 배출량이 많은 5%

의 차량들은 집계대상에서 제외할 수 있다. 즉, 과도기라고 볼 수 있고 2021년부터는 본격적으로 모든

차량에 대해 평균 95g/km 이하로 배출량을 맞추어야 한다. 당연히 EU지역에서 판매된 신차에 한하며,

각 OEM들의 평균중량 별로 상한수치에 약간의 차이를 보인다.

CO2 규제가 제정되기 전인 2000년부터 2007년까지 EU의 승용차(신차판매) 평균 CO2 배출량은 연

평균 1.2%의 속도로 감소했다. 2008년 CO2 규제가 시행된 이후, 2008년부터 2015년까지 연평균

3.5%의 속도로 빠르게 감소해 2015년 목표치인 130g/km를 크게 하회하는 성과를 보여주었다.

그러나 2016년부터는 재차 CO2 평균 배출량이 상승하는 추세이다. ICCT가 가집계한 EU 신차의 2018

년 평균 배출량은 121g/km였고, 이는 2017년보다 2g/km 증가한 것이다. CO2 배출량이 증가세로 돌

아선 것은 연료압축비가 더 높아 CO2 배출량이 적은 디젤 차량 수요가 감소하고 있기 때문이다. 2018

년 EU 지역의 디젤엔진 차량 판매량은 YoY 18% 감소했다. 2017년 디젤차량의 평균 CO2 배출량은

117.9g/km이었고, 가솔린 차량은 123.4g/km이었다. 감소한 디젤 수요의 대부분이 가솔린 차량으로 이

전되면서 평균 CO2 배출량이 증가세로 전환된 것으로 분석한다. 또한 단위당 CO2 배출량이 많은

SUV 판매 증감률이 세단보다 우위에 있기 때문에 디젤 차량의 배출량도 2017년 117.9g/km에서

122.3g/km로, 가솔린 차량은 2017년 123.4g/km에서 125.5g/km로 증가하고 있다. 2018년 배출량에서

2020/21년 목표치인 95g/km를 맞추려면 연평균 7.6%의 속도로 배출량이 감소해야 하는데, 이러한 추

세라면 달성이 쉽지 않을 전망이다.

2020년부터

평균 CO2 배출량

95g/km 이하

최근 2년간

평균 CO2 배출량은

오히려 증가

Figure 07 EU CO2 감축 로드맵 및 실제 CO2 배출량 추이

2015: 130 g/km

2021: 95 g/km

80

100

120

140

160

180

2000 2005 2010 2015 2020

Average CO2 emission values (g/km, NEDC) Historical data Trends Targets

Rate needed to meet2015 target:-2.5%/year 2007–2015

Business as usual:-1.2%/year 2000–2007

Historical rate withfirst standard:-3.5%/year 2007–2015

Historical rate withsecond standard:0.3%/year 2015–2018


2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:49 페이지 10



2021년, 각 OEM들의 CO2 평균 배출량이 2018년 수준에 그대로 머무른다고 가정할 경우 벌금 부과

가 불가피하다. EU의 규제는 CO2 배출량 상한을 초과하는 분에 대해 g당 95~100유로를 부과하고, 여

기에 전체 판매량을 곱하는 방식이다. OEM별로 상한수치가 다른 것은 앞서 언급한 바와 같이 평균중

량이 다르기 때문이다. 평균중량이 높을수록 상한 수치는 높게 책정해주고 있다. 대부분의 OEM들은

대당 1,800~3,400유로(243~460만원)의 벌금을 부과 받게 되고, 2018년의 연간 판매량을 적용하면 천

문학적인 금액을 지불해야 한다. JATO의 분석에 따르면 판매량이 많은 VW의 경우는 무려 92억유로

(약 12.5조원)의 벌금이 예상되며 현대/기아차의 경우는 29억유로(약 4조원)의 부담이 발생할 것으로

예상된다. VW의 벌금은 2018년 세전이익의 76%에 해당하고, 이익이 크게 감소해있는 현대/기아차의

벌금은 순이익의 132%에 해당하는 규모이다.

디젤수요가 지속 감소세이고, SUV 판매비중이 상승하고 있으므로 아무런 조치도 취하지 않는다면

mix상 CO2 평균 배출량은 지속 상승할 것이다. 개별 차량의 연비개선도 한계가 뚜렷하다. 이러한 부

담에 직면해 있기 때문에 글로벌 OEM들은 CO2 배출량이 zero인 EV 출시를 서두르는 것이다. 또한

OEM들은 “슈퍼크레딧”제도와 “Eco-innovation Credit”으로 CO2 감축을 인정받을 수 있다.

슈퍼크레딧 제도는 CO2 배출량이 50g/km 이하인 차량들은 1대가 아닌 여러 대 판매한 것으로 간주

하는 제도이다. 평균 배출량을 더욱 떨어뜨리는 효과가 있다. 저배출 차량 1대 판매 시, 2013년에는 3.5

대, 2014년에는 2.5대, 2015년에는 1.5대 판매한 것으로 간주되고, 2020년부터는 다시 2대 판매한 것

으로 계산된다. 2021년부터는 1.5대, 2022년부터는 1.33대로 조정되며, 2025년부터는 슈퍼크레딧은

사라진다. 각 OEM이 슈퍼크레딧을 이용해 CO2 감축을 인정받을 수 있는 연간 총량은 7.5g/km이다.

Eco-innovation Credit은 LED 라이팅 등 여러가지 효율 개선 기술을 탑재한 차량이 탑재 전 대비 CO2

배출량이 감소한 것으로 인정받을 경우 평균 배출량 수치를 추가로 삭감해주는 제도이다. 2021년까지

만 유효하며, 각 OEM 당 Eco-innovation Credit을 이용해 감축 가능한 총량은 7g/km이다.

평균 CO2 배출량을

줄이지 못한다면

연간 벌금은 수조원대

친환경차를

판매할 수밖에 없다

슈퍼크레딧 제도

Eco-innovation Credit

Figure 08 주요 OEM의 2018년 EU 신차판매의 평균 CO2 배출량 및 2021년 예상되는 벌금 규모

Source: ICCT, JATO, KTB투자증권

OEM 실제 평균 CO2 배출량 (g/km) 목표 CO2 배출량 (g/km) 대당 벌금 2018년 판매량 총 벌금

2018년 2017년 차이 2021년 목표 목표 대비 차이 (Euro/대) (천대) (십억Euro)

VW Group 121.2 121 0.2 96 25.2 2,525 3,638 9.2

PSA 114.2 111.9 2.3 91 23.2 2,194 2,457 5.4

Renault Group 113.2 109.8 3.4 92 21.2 2,207 1,615 3.6

FCA 125.3 120.1 5.2 92 33.3 3,373 961 3.2

Daimler 134.3 125.1 9.2 102 32.3 3,192 941 3.0

Hyundai-Kia 121.9 121.1 0.8 94 28.4 2,852 1,011 2.9

BMW Group 127.1 120.6 6.5 102 25.1 2,609 1,018 2.7

Ford 123.7 120.8 2.9 96 27.7 2,576 992 2.6

Nissan Group 112.9 115.9 -3.0 95 17.9 1,807 630 1.1

Volvo 130.2 124.5 5.7 108 22.2 2,425 317 0.8

Toyota 101.3 102.3 -1.0 94 7.3 745 733 0.6

2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:49 페이지 11



EU지역에 출시된 친환경차(BEV+PHEV+FCEV) 차종은 2018년말 약 60여종이었다. 이는 EU 전체

신차판매의 2.0%에 해당하는 점유율이다. T&E에 따르면 2020/21년 95g/km 규제를 이행하기 위해서

는 약 10% 수준까지 친환경차 점유율이 상승해야 할 것으로 전망된다. 차이가 꽤 많이 나는 상황이라

이행 가능 여부에 의심이 갈 수도 있으나, EU 지역에 한해서는 2018년까지 친환경차 판매가 OEM들

에 의해 의도적으로 억제되었다고 보아야 한다. 2020년부터 친환경차를 최대한 많이 판매해야 하는

만큼, 그 직전까지는 OEM들이 굳이 친환경차 판매에 적극적일 이유가 없었기 때문이다. 2018년 EU

에 출시 예정이었던 수많은 BEV 모델들이 2019년 혹은 그 이후로 출시가 연기되었던 바 있고, 차량인

도 대기기간 역시 6~12개월로 매우 길게 잡혀 있다. 플러그인 하이브리드(PHEV) 차량의 경우 WLTP

시행 이후 슈퍼크레딧 부여 기준인 50g/km 배출량을 초과하는 것으로 판정되었는데, VW, Porsche,

Mercedes Benz, Audi 등의 OEM은 PHEV 출시 계획을 철회하기도 했다.

이제 규제가 임박했으므로 2019년을 기점으로 EV 출시가 가속화될 전망이다. 현재까지 공개된 생산

계획을 종합해보면, 2020년에는 176개, 2021년에는 214개, 2025년에는 333개 모델이 판매될 전망이

다. 95g/km 규제의 시행과 맥이 닿아 있는 부분이다. 차종별 양산대수를 정확히 예측하기 어려우나,

T&E에 따르면 2025년 친환경차 생산량은 약 4백만대에 달해 2019년의 6배에 달할 것으로 추정되고

있다.

2018년 EU 친환경차

점유율 2%. 지금까지는

적극적일 이유가 없었다

2020년 규제 이행을 위해

2019년부터 출시 가속화

Figure 09 EU 지역 연도별 친환경차 판매 모델수 추이 및 전망

350

(개)

300

250

200

150

100

50

02012

Volkswagen Group

Volvo/Geely Hyundai-Kia

FCA

Jaguar Land Rover Ford

Suzuki

Subaru

Honda

Tesla Mazda

Renault-Nissan-Mitsubishi

PSA Toyota

Daimler BMW

2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025


2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:49 페이지 12



Figure 10 EU 지역 연도별 BEV 출시되는 모델수(좌) 및 연간 총 판매되는 모델수(우)

VW

PSA

Daimler


BMW Group

Toyota-Lexus

FCA

Hyundai-Kia

Volvo-Geely

Jaguar-Land Rover

Ford

Tesla

Honda

Suzuki

Mazda

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

200

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019E

2020E

2021E

2022E

2023E

2024E

2025E

(개)

0

5

10

15

20

25

30

35

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019E

2020E

2021E

2022E

2023E

2024E

2025E

(개)


Figure 11 EU 지역 연도별 PHEV 출시되는 모델수(좌) 및 연간 총 판매되는 모델수(우)

VW

PSA

Daimler


BMW Group

Toyota-Lexus

FCA

Hyundai-Kia

Volvo-Geely

Jaguar-Land Rover

Ford

Honda

Subaru

Mazda

0

10

20

30

40

50

60

(개)

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019E

2020E

2021E

2022E

2023E

2024E

2025E

0

20

40

60

80

100

120

140

160(개)

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019E

2020E

2021E

2022E

2023E

2024E

2025E


2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:49 페이지 13



Figure 12 OEM별 2025년 차종믹스 전망(EU 생산대수 기준)

0%

20%

40%

60%

80%

100%

VWGroup

PSA

Renault

-Nissan

-Mitsubishi

Daimler

BMW

Group

FCA

Ford

JLR

Toyota

-Lexus

Hyundai

-Kia

Volvo

Total

FCEV BEV PHEV HEV Diesel Gasoline CNG Others


III-2. 업체별 생산 계획

BEV 리더는 단연 Volkswagen 그룹이다. 2025년 기준 약 1백만대의 BEV 양산이 예상된다. 이는 유럽

BEV생산의 약 3분의 1을 차지하는 규모이다. 자회사인 Audi, SEAT, Skoda를 포함한 Volkswagen의

BEV는 5개의 MEB(Modularer E-Antriebs Baukasten) 플랫폼 공장에서 양산될 예정이다. Daimler는

11%, Renault-Nissan은 10% 점유율을 각각 예상해볼 수 있다. PHEV까지 포함하면, 2025년 VW그룹

이 약 120만대, PSA그룹이 70만대, Daimler그룹과 Renault-Nissan그룹이 합산 50만대 정도를 양산하

게 되며, 이들을 합산하면 EU 친환경차 생산량의 60% 정도가 될 전망이다.

T&E에 따르면 업체별 2025년 친환경차(HV제외) 생산비중은 19~23% 수준까지 상승할 전망이다.

Volvo의 친환경차 비중이 약 60%에 달할 전망이며, FCA 27%, Daimler 26% 순이다. Toyota와 현대/기

아차는 수출 물량이 있기 때문에 EU 내 친환경차 생산비중에 대한 전망이 어렵다.

VW을 주축으로

PSA, Daimler,

Renault-Nissan이

60%를 차지

2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:49 페이지 14



Figure 13 주요 OEM 글로벌 BEV 출시 일정

Source: Marklines, EV-database, KTB투자증권

OEM Model 출시예정 배터리 탑재용량 주행거리 전비 0-100km/h

(년) (kwh) (km) (kWh) (초)

VW e-Bora 2019

VW e-Lavida 2019

VW e-Up! Gen 2 2019 36.8 225 16.4 12.5

VW BUDD-e 2020

VW e-Delivery 2020

VW I.D. Crozz II 2020

VW ID.3 Long Range 2020 82.0 475 16.2 5.5

VW ID.3 Mid Range 2020 62.0 370 15.7 6

VW ID.3 Standard Range 2020 48.0 300 15 8

VW ID. ROOMZZ 2021

VW I.D. BUZZ Concept 2022

VW I.D. Vizzion concept 2022

Audi e-tron 50 quattro 2019 71.0 275 22.9 7

Audi e-tron Sportback concept 2019 95.0 360 23.2 5.5

Audi Q2L e-tron 2019

Audi Q4 e-tron 2020 83.0 425 19.5 6.3

Audi e-tron GT 2021 90.0 415 20.5 3.5

Porsche Taycan 2019 96.0 430 20.9 3.5

Porsche Taycan Cross Turismo 2020 96.0 400 22.5 3.5

SEAT el-Born 2020 62.0 370 15.7 6

SEAT Mii Electric 2020 36.8 225 16.4 12.5

Skoda CITIGOe iV 2020 36.8 225 16.4 12.5

Skoda VISION iV 2020 83.0 450 18.4 5.9

Peugeot e-2008 SUV 2020 50.0 275 17.3 9

Peugeot e-208 2020 50.0 295 16.1 8.1

Peugeot Polestar 2 2020

Opel/Vauxhall Corsa-e 2020 50.0 290 16.4 8.1

DS 3 Crossback E-Tense 2020 50.0 280 17 8.7

Mercedes-Benz EQA 2020 60.0 350 17.1 5

Mercedes-Benz eActros 2021

Mercedes-Benz eVito 2022

BMW iX3 2020 75.0 350 21.4 5

Mini Mini Cooper SE 2020 32.6 185 15.6 7.3

Volvo XC40 Electric 2020 78.0 400 18.8 5

Renault Zoe ZE50 R110 2019 55.0 325 16 11.4

Renault Zoe ZE50 R135 2019 55.0 325 16 9.5

Renault Zoe R110 2020 44.1 260 15.8 11.4

Nissan IMx 2020

Honda Honda e 2019 35.5 200 16 8

Mitsubishi eX Concept 2020

Hyundai IONIQ Electric 2019 38.3 265 14.5 9.7

Hyundai Kona Electric 2019 39.0 400 16 7.6

Kia e-Niro 2019 39.0 240 16.3 9.8

Kia e-Soul 2020 39.0 230 17 9.6

Kia e-Soul 2020 64.0 370 17.3 7.9

Tesla Model Y Long Range 2021 75.0 440 16.8 5.8

Tesla Model Y Long Range (Dual Motor) 2021 75.0 425 17.4 5.1

Tesla Model Y Long Range Performance 2021 75.0 400 18.5 3.7

Tesla Model Y Standard Range 2021 60.0 300 16.7 6.2

Tesla Roadster (Next) 2021 200.0 970 20.6 2.1

2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:49 페이지 15



IV. 국내 2차전지 업계, 중장기 대규모 증설

IV-1. LG화학, First mover advantage

LG화학은 EV 배터리 관련해서 2000년 미국에 연구법인을 설립했고, 2004년에는 USABC(미국전기

차 개발 컨소시엄) 프로젝트를 수주하며 중대형 배터리 시장에 본격 진입했다. 타사와 비교하기 쉽지

않은 업력과 노하우(10년간 210만대 EV에 배터리 탑재)를 보유하고 있다. 금년 상반기 기준으로 글로

벌 EV 배터리 M/S는 12.8%로 4위를 기록했고, 중국 시장을 제외한 M/S(1~5월 기준)는 파나소닉

(43.5%)에 이어 2위(26.4%)를 기록하고 있다.

한편 동사의 중대형 배터리는 파우치(Polymer) 타입이다. 파우치형은 에너지 밀도가 높고 성능과 가격

면에서 유리한 것으로 알려졌다. 특히 ‘Stack & Folding’(쌓고 접는) 및 세라믹코팅 분리막(SRS) 관

련 특허기술로 타사대비 차별화된 경쟁력을 갖추고 있다. 올해 볼보자동차 그룹의 배터리 공급업체로

최종 선정되면서 동사가 최초 개발한 롱셀(Long Cell) 배터리 기술이 적용될 것으로 알려졌다. 에너지

밀도를 크게 향상시키면서 배터리 팩 내부 공간을 최대한 활용할 수 있는 방식으로 향후 3세대 전기차

양산 시 다수 채택될 전망이다. 원통형 배터리도 올해 중국 공장의 생산능력을 2배로 늘리면서 E-

mobility(EV, 이륜차, 삼륜차 등) 시장 확대에 적극 대응하고 있다.

전세계 EV 배터리 1위권

업체

오랜 업력과 노하우

차별화된 경쟁력 보유

Company LGC SDI Panasonic CATL SKI

VW/AUDI ■ ■ ■ ■ ■BMW □(LVS) ■ ■Daimler ■ ■ ■Renault ■ □ ■GM ■ ■

Ford ■ ■

Hyundai/KIA ■ ■ ■Toyota ■ ■Volvo ■ ■ ■JLR ■ ■Tesla □ ■ □

■: Have tight partnership or Have big volume MP project

□: Have discussing project or Have small volume MP project

0

1

2

3

4

폭스바겐

르노/닛산

현대기아

테슬라

토요타

GM

BYD

Geely

BMW

BAIC

다임러

볼보

2025년 글로벌 EV 목표 (백만대)

LG화학

삼성SDI

파나소닉

ATL

10

15

20

25

30

2015 2016 2017 2018

(%)

0

50

100

150

200

250

17 18 19E 20E 21E 22E 23E

CATL-EVB CAPA LG화학-EVB CAPA(GWh)

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

17 18 19E 20E



0

3,000

6,000

9,000

12,000

15,000

18,000

21,000

0

50

100

150

200

18 19E 20E 21E 22E

수주잔고(좌)CAPA(좌)EVB 매출(우)

(조원, GWh) (십억원)

0

30

60

90

120

150


2018 2019E(조원)

-200

-100

0

100

200

300

0

1,000

2,000

3,000

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1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19E4Q19E

전지 매출액 (좌) 전지 영업이익 (우)(십억원) (십억원)

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16 17 18 19E 20E 21E 22E

매출-화학(좌) 매출-전지(좌)

OP-화학(우) OP-전지(우)

(십억원) (십억원)

500 Cycles500 Cycles

Winding Lamination & Stacking

자체 특허 안정성 강화 분리막(SRS)

SRS 분리막 단면도

나노 세라믹 코팅 층

다공성 PO 물질(폴리올레핀)

분리막

Figure 16 LG화학 차별화 특허기술1 : Stack & Folding

Source: LG화학, KTB투자증권



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분리막

Figure 17 LG화학 차별화 특허기술2 : 안전성 강화 분리막 SRS




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Figure 14 LG화학 파우치(폴리머) 배터리




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Figure 15 LG화학 원통 배터리


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Figure 18 주요 차 OEM과 배터리 공급사 현황




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분리막

Figure 19 글로벌 차 OEM의 2025년 전기차 생산 목표


주요 자동차 메이커 대부분에 배터리 공급

LG화학의 현재 EV 배터리 수주 잔고는 110조원이다. 특히 글로벌 자동차 메이커 상위 20개사 중 13개

업체에 EV 배터리를 공급하며 시장을 주도하고 있다. 배터리 수주 프로젝트가 대형화되고 모듈형 플랫

폼화되어 감에 따라 동사와 같은 상위 전지업체들의 수주 규모는 더욱 확대될 전망이다. 안전성 및 성능

등에 민감한 전기차의 특성상 진입장벽이 높은 편이며, 막대한 CAPEX 및 R&D 비용, 고효율/차세대 타

입으로의 빠른 시장 변화 등을 감안하면 후발주자가 쉽게 진입하기 어려울 것으로 판단된다. 특히 동사

의 경우 이미 확보된 공급망을 통한 추가 수주가 이어지고 있으며, 3세대 전기차가 본격 출시되는 2020

년 이후 성장세는 더욱 가속화될 것으로 예상된다.

배터리 관련 Supply Chain 확보에서도 타사대비 차별화가 예상된다. 우선 미국, 중국, 유럽, 한국 등 글

로벌 공급 체제를 구축하고 있다. 특히 폴란드 공장은 올해 2배로 확장할 계획이어서 향후 시장이 확대

되는 유럽 시장에 적극 대응할 것으로 보인다. 한편 전지 주원료 중에서 가장 큰 비중을 차지하는 양극

재 내재화 비율을 현재 20%에서 향후 35%로 확대할 계획이며, 이외에도 수산화리튬, 코발트, 황산니켈

등의 JV 및 공급계약을 체결함으로써 핵심소재의 안정적 조달이 예상된다.

자동차 상위 20개 중

65%와 공급계약 체결

글로벌 공급망 측면에서

타사대비 경쟁력 우위

Figure 20 주요 배터리 업체와 소재 공급사 현황

Source: SNE리서치, KTB투자증권

기업 양극재 음극재 분리막 전해액 동박

LG Chem Umicore Posco chem Toray Enchem KCFT

Nichia Mitsubishi Chem Senior Guotai Hwarong Iljin Materials

L&F, Posco chem BTR Ube Wason

Samsung SDI Umicore Mitsubishi Chem Asahi Kasei Central Glass Iljin Materials

ECOPRO BTR Toray Mitsubishi Chem CCP

L&F Panax E-tec

Panasonic Sumitomo Metal Mining Hitachi Chemical Sumitomo Chemical Mitsubishi Chem Nippon Denkai

Nichia JFE Ube Ube Furukawa

Mitsubishi Chem KCFT

CATL Pulead ShanShan SEMcorp Guotai Hwarong Wason

ShanShan BTR Cangzhou Mingzhu Tinci-Kaixin Nuode

XTC Putailai Jieli Capchem CCP

2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:49 페이지 17



2020년 EV 배터리 본격 도약 예상

금년 상반기 기준 글로벌 점유율은 12.8%로 4위 수준이다. 보조금 규제 등으로 시장 접근이 제한되어

있는 중국 시장을 제외하면 26.4%로 글로벌 2위업체다.

하지만 내년부터는 동사의 EV 배터리 M/S 상승이 예상된다. 이유는 다음과 같다.

① 올해 상반기 YoY +92% 성장한 글로벌 전기차(BEV) 시장에서 중국 비중은 56%이다. 다음은 유럽

23%, 북미 17% 순이다. 강력한 환경규제(21년 CO2 95g)를 앞두고 2020년부터 유럽의 전기차 시장

이 본격 성장할 것으로 예상된다. 특히 VW의 MEB 프로젝트 관련 판매가 본격화되는 가운데 초기에

는 동사가 대부분 점유할 전망이다. 이외에도 다수 글로벌 차 OEM에 내년부터 공급을 본격 확대한다.

② 중국의 전기차 보조금은 내년 하반기 이후 거의 의미가 없어질 전망이며, 보조금 제도가 완전히 폐

지되는 2021년 이후 동사의 판매 확대가 본격화될 전망이다. 동사는 중국 로컬 1위업체인 지리자동

차와 배터리 JV(10GWh)를 설립한 바 있다. 이외에도 중국 및 아시아 지역의 다수 스타트업 등에 배

터리를 공급할 것으로 알려졌다.

한편 테슬라의 중국 상해 신공장에 LG화학의 배터리 공급 가능성이 제기되고 있다. 실제 동사의 중국

원통형 배터리 생산능력은 올해 2배로 확대될 전망이다. 이럴 경우 기존 중대형(파우치) 전지에서의 확

고한 입지와 함께 원통형 배터리를 채택하는 EV 시장에도 본격적으로 동사의 영역이 확장될 수 있을 것

으로 보인다.

현재는 4위지만...

2020년부터 LG화학

글로벌 M/S 본격 확대

예상

원통형 EV 배터리

시장에서도 입지 확대 모색



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Figure 21 글로벌(중국 외) EV 배터리 M/S 전망

Source: Lux Research, KTB투자증권



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Figure 22 소형 배터리 시장점유율 추이

Source: B3, KTB투자증권

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Capacity 및 실적 전망

동사의 EV 배터리 수주 잔고는 17년말 42조원 → 18년말 78조원 → 19.1Q말 110조원으로 급증했다. 금

년 하반기에도 GM, 현대/기아차, 아우디, VW(re-allocation) 등 주요 프로젝트 발주가 예정되어 있어 올

해 말에도 동 수주 금액은 더욱 증가할 전망이다.

이러한 공급계약 급증에 맞춰 동사의 EV 배터리 CAPA도 당초 계획대비 계속 상향 조정되고 있다. 2020

년 CAPA 목표치는 당초 70GWh에서 90GWh로 확대된 이후 재차 수정되어 110GWh까지 늘어났다. 동

사는 2024년까지 배터리 부문에 13조원 이상을 투자해 생산능력을 250GWh까지 확대할 예정이다. EV

배터리 매출액도 18년 2.9조원 → 19E 5조원 → 20E 10조원 → 21E 15조원 수준으로 대폭 증가할 전망

이다. 2023년경에는 동사 전체 매출에서 전지부문이 차지하는 비중이 절반을 상회할 것으로 추정된다.

원통형 배터리 CAPA도 올해 중국 공장을 2배로 확장하면서 작년말 연간 10억셀에서 19년말 18억셀

규모로 대폭 늘어날 예정이다. EV 외에도 다양한 E-mobility(이륜차, 삼륜차, 전동차) 시장 확대, 특히

중국 및 동남아 시장에서의 급증세가 예상된다는 점에서 이에 대한 대응으로 보인다. 테슬라에 대한 신

규 공급 가능성과 각종 EV 스타트업에 대한 공급 확대 등도 염두에 둔 것으로 판단된다.

향후 CAPA 및 수주금액 등을 감안하면, LG화학의 배터리 전체 매출액은 20~21년 사이 현재 1위 업체

인 CATL을 넘어설 수 있을 전망이다. 물론 CATL도 중국 로컬업체를 포함한 글로벌 상위 차 OEM 대

부분과 공급계약을 체결하면서 향후 성장세가 가파를 전망이나, 중국 외 시장, 특히 유럽 시장이 개화되

는 초기 국면에서는 LG화학의 성장세가 더 높을 것으로 추정된다. 동사는 중국업체 외에는 EV 배터리

시장에서 규모의 경제 효과를 가장 빨리 달성하는 업체가 될 것으로 예상되며, 금년 4분기부터 이러한

효과가 가시화될 것으로 판단된다. 우려되었던 폴란드 공장의 초기 양산 안정화 지연은 올해 4분기 경

수율 90% 달성 시 빠르게 완화될 전망이다.

LG화학 전체 실적은 올해를 저점으로 향후 본격적인 증익 추세로의 반전이 예상된다. 석유화학 등 기

타 부문은 미중 무역분쟁 등 대외 불확실성으로 인해 뚜렷한 회복세를 낙관하기는 어려우나 동사의 경

우 다운스트림 및 특화제품 중심으로 적정 수준의 이익을 유지할 수 있을 전망이다. 반면에 배터리 부문

은 EV 및 ESS 등 중대형 전지를 중심으로 실적이 본격 개선되면서 향후 외형 및 이익 비중을 빠르게 높

여 나갈 것으로 판단된다. 대부분 전지 부문의 호전 영향으로 동사 전체 영업이익은 2020년에 YoY

+61.2% 증익이 예상된다.

EV 배터리 수주잔고

가파른 증가세

이에 따라 CAPA도

계획 상향 지속

원통형 배터리

중국 CAPA 배증

내년 이후

현재 1위 CATL

따라잡을 듯

배터리 기여도 본격화로

내년 전체 높은 증익 추정

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Figure 23 CATL과 LG화학 배터리 CAPA 비교(전망)




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Figure 24 CATL과 LG화학 중대형 배터리 매출/OPM 비교




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Figure 25 LG화학 EV배터리 수주잔고 및 CAPA/매출 전망




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Figure 26 주요 EV 배터리업체 수주액 현황(추정)




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Figure 27 LG화학 배터리 분기 실적




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Figure 28 LG화학 배터리 및 석유화학 매출/OPM 추정


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Figure 30 LG화학 12MF PER Band


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Figure 31 LG화학 12MF PBR Band


Figure 29 LG화학 전사 실적 추정 (단위: 십억원, %)


<분기실적> <연간실적>

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19E 4Q19E 2018 2019E 2020E

매출액 6,553.6 7,051.9 7,234.9 7,342.7 6,639.1 7,177.4 7,916.0 8,512.1 28,183.0 30,244.7 36,273.4

(QoQ,YoY) 1.9% 7.6% 2.6% 67.5% -9.6% 8.1% 10.3% 7.5% 9.7% 7.3% 19.9%

석유화학 4,100.3 4,402.5 4,384.4 4,100.5 3,748.8 3,936.4 4,063.1 4,087.5 16,987.7 15,835.8 16,012.6

전지 1,244.5 1,494.0 1,704.3 2,076.9 1,650.1 2,009.4 2,662.9 3,218.8 6,519.6 9,541.1 15,148.5

첨단소재 1,107.0 1,136.8 1,221.7 1,247.2 1,233.9 1,253.5 1,307.2 1,309.6 4,712.7 5,104.2 5,231.8

생명과학 131.1 150.9 135.3 157.8 143.5 154.0 139.7 161.7 575.1 598.9 667.8

팜한농 236.9 187.6 92.1 83.1 228.0 169.6 88.6 80.0 599.8 566.2 614.3

(연결조정) -266.2 -319.9 -302.9 -322.8 -365.2 -345.5 -345.5 -345.5 -1,211.9 -1,401.6 -1,401.6

영업이익 650.8 703.3 602.4 289.6 275.4 267.5 486.6 628.1 2,246.1 1,657.6 2,672.4

(QoQ,YoY) 5.8% 8.1% -14.3% -51.9% -4.9% -2.9% 81.9% 29.1% -23.3% -26.2% 61.2%

석유화학 598.4 662.8 528.4 241.8 398.6 382.2 396.1 419.0 2,031.4 1,595.9 1,713.3

전지 2.1 27.0 84.3 95.8 -147.9 -128.0 103.9 225.3 209.2 53.3 916.5

첨단소재 28.8 19.7 31.1 -8.3 3.5 19.0 20.9 19.6 71.3 63.1 86.3

생명과학 7.0 15.8 13.2 13.5 11.8 10.9 9.1 9.9 49.5 41.6 46.7

팜한농 45.4 11.4 -18.8 -22.7 38.2 9.1 -17.7 -20.0 15.4 9.6 15.4

(연결조정) -30.9 -33.4 -35.8 -30.5 -28.8 -25.7 -25.7 -25.7 -130.6 -105.9 -105.9

영업이익률 9.9% 10.0% 8.3% 3.9% 4.1% 3.7% 6.1% 7.4% 8.0% 5.5% 7.4%

석유화학 14.6% 15.1% 12.1% 5.9% 10.6% 9.7% 9.8% 10.3% 12.0% 10.1% 10.7%

전지 0.2% 1.8% 4.9% 4.6% -9.0% -6.4% 3.9% 7.0% 3.2% 0.6% 6.1%

정보전자 2.6% 1.7% 2.5% -0.7% 0.3% 1.5% 1.6% 1.5% 1.5% 1.2% 1.7%

생명과학 5.3% 10.5% 9.8% 8.6% 8.2% 7.1% 6.5% 6.1% 8.6% 7.0% 7.0%

팜한농 19.2% 6.1% -20.4% -27.3% 16.8% 5.4% -20.0% -25.0% 2.6% 1.7% 2.5%

2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:49 페이지 21



삼성SDI는 2011년부터 본격적으로 EV 배터리 사업을 전개했다. 시장 조사 기관인 SNE리서치에 따르

면, 동사는 2018년 전세계 EV 배터리 시장 점유율 기준 8위를 차지했다. 해외 진출이 어려운 중국 기

업과 자국 Captive Market 물량만 소화하고 있는 일본 기업을 제외하면 동사를 전세계 EV 배터리 3대

제조사로 평가할 수 있다.

삼성SDI는 경쟁사와는 달리 중장기 관점으로 수익성 중심 수주 전략을 추구하고 있다. 경쟁사인 CATL

과 LG화학, SK이노베이션은 시장 주도권 확보를 위해 공격적인 수주 경쟁을 벌이고 있지만, 동사는

저가 수주를 지양하고 수익성 위주 안정적인 수주에 주력하고 있다. 때문에 경쟁사와는 달리 민감한

정보(고객사, 수주 규모 등)를 밝히지 않고, 중장기 배터리 Capa 계획도 수주와 연동되어 있기 때문에

구체적인 규모에 대해 보수적으로 언급하고 있다.

삼성SDI EV 배터리 포트폴리오는 크게 각형(Prismatic)과 원통형(Cylindrical)으로 나눌 수 있다. 동사

는 전세계 각형 EV 배터리 시장을 주도하고 있으며, 현재 매출 비중도 각형이 절대적이다. 원통형의

경우 전세계 중소형 배터리 1위권 업체로 2019년부터 중대형 EV향 사업 다각화에 나서고 있다.

각형은 파우치형(Pouch) 대비 디자인 자유도는 떨어지나 안정성 부문에서 강점이 있다. 삼성SDI의 각

형 배터리를 탑재한 대표 모델은 BMW I-Series를 꼽을 수 있다. 원통형은 각형과 파우치형 대비

BMS(Battery Management System) 부담이 커지지만 Cell과 Pack 비용이 저렴하다는 장점이 있다. 또

한 각형과 파우치형과는 다르게 NCA 구조를 채택하고 있기 때문에 에너지 밀도가 높고 출력이 세다.

Tesla가 원통형 배터리 채택 EV 특허를 공개한 이후 최근 중국과 유럽에서 관련 EV 출시가 본격화되

고 있다. 삼성SDI의 원통형 배터리를 탑재한 모델은 4Q19 중국 업체를 시작으로 중장기 점증할 전망

이다.

전세계 EV 배터리

선두 업체

M/S 확대보다는 중장기

수익성 중심 전략

추구

삼성SDI는 각형과 원통형

EV 배터리 포트폴리오

보유

각형은 안정성 강점,

원통형은 가격과 출력 강점

4Q19부터 EV향 원통형

배터리 매출 가시화 전망

연도 세대배터리 Capa

(Ah)

에너지

(kWh)

주행거리

(Miles)구조

2013 1세대 60 22 80 NCM 1:1:1

2016 2세대 94 33 110 NCM 4:3:3

2018 3세대 120 38 160 NCM 6:2:2

2021 5세대 NCA

0

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60

90

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`18 `19E `20E `21E `22E `23E

(GW)

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`18 `19E `20E `21E `22E `23E


(조원)

0%

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20%

0

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15

20

`16 `17 `18 `19E `20E `21E

매출액 (좌) 영업이익률 (우)(조원)

-20%

-10%

0%

10%

20%

0

1

2

3

4

1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19 3Q19 1Q20 3Q20

에너지 솔루션 전자재료

영업이익률 (우)

(조원)

Figure 32 삼성SDI 각형 배터리

Source: 삼성SDI


(Ah)

에너지

(kWh)

주행거리

(Miles)구조

2013 1세대 60 22 80 NCM 1:1:1

2016 2세대 94 33 110 NCM 4:3:3

2018 3세대 120 38 160 NCM 6:2:2

2021 5세대 NCA

0

30

60

90

120

`18 `19E `20E `21E `22E `23E

(GW)

-5%

0%

5%

10%

0

5

10

15

`18 `19E `20E `21E `22E `23E


(조원)

0%

5%

10%

15%

20%

0

5

10

15

20

`16 `17 `18 `19E `20E `21E


-20%

-10%

0%

10%

20%

0

1

2

3

4

1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19 3Q19 1Q20 3Q20



(조원)

Figure 33 삼성SDI 원형 배터리

Source: 삼성SDI

IV-2. 삼성SDI, Step by Step

2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:49 페이지 22



주요 고객사는 BMW, Volkswagen, Jaguar, Chrysler 등

최근 글로벌 완성차 업계는 EV 배터리 조달처를 다변화하고 있다. 과거 EV 시장 초창기에는 기술 개발

을 위해 전략 공급처를 설정한 뒤 독점적으로 배터리를 조달했으나, EV 모델이 늘어나고 출하량도 급증

하면서 안정적인 배터리 수급을 위해 공급처를 이원화하고 있다. 배터리 조달 이원화는 시장 확대 국면

에서 자연스러운 흐름으로 판단한다. BMW의 경우 기존 삼성SDI 독점에서 최근 CATL와 Northvolt 등

으로 조달처를 다변화했다. 반면 삼성SDI도 신규 수주 정보를 밝히지 않았으나 다양한 고객사로부터 신

규 수주를 받고 있고 이 중에는 새로운 고객사도 다수 포함된 것으로 알려져 있다.

삼성SDI 주요 고객사는 BMW와 Volkswagen, Porsche, Audi, Jaguar, Chrysler 등을 꼽을 수 있다. BMW

의 경우 향후 2025년까지 25개 EV 모델을 출시 예정이며 BEV라인업인 I-Series 외 기존 라인업에도

PHEV 채택 비중을 대폭 확대할 계획이다. Volkswagen의 경우 중장기 MEB(Modular Eletric-driver

toolkit) 플랫폼을 중심으로 향후 10년간 70여종의 전기차 2,200만대를 생산하겠다는 뜻을 밝혔다.

Jaguar도 2018년 I-Pace에 이어 2020년 E-Type을 출시할 예정이고 중장기 원통형 배터리 EV 출시 모

델을 대폭 늘일 계획이다. 최근 Volvo도 삼성SDI와 함께 차세대 전기트럭 개발에 나섰다. 구체적인 적

용 모델과 양산시기, 물량을 밝히지 않았으나 전기트럭은 일반 승용차 대비 배터리 탑재량이 많고, 트럭

시장 내 Volvo 점유율도 높기 때문에 중장기 삼성SDI 수혜가 기대되는 대목이다.

전세계 EV 출하량 급증,

완성차 업계는 안정적인

배터리 수급을 위해 조달처

이원화 중

삼성SDI 주요 고객사도

중장기 EV모델 출시 확대

계획


(Ah)

에너지

(kWh)

주행거리

(Miles)구조

2013 1세대 60 22 80 NCM 1:1:1

2016 2세대 94 33 110 NCM 4:3:3

2018 3세대 120 38 160 NCM 6:2:2

2021 5세대 NCA

0

30

60

90

120

`18 `19E `20E `21E `22E `23E

(GW)

-5%

0%

5%

10%

0

5

10

15

`18 `19E `20E `21E `22E `23E


(조원)

0%

5%

10%

15%

20%

0

5

10

15

20

`16 `17 `18 `19E `20E `21E


-20%

-10%

0%

10%

20%

0

1

2

3

4

1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19 3Q19 1Q20 3Q20



(조원)

Figure 34 BMW I3

Source: BMW


(Ah)

에너지

(kWh)

주행거리

(Miles)구조

2013 1세대 60 22 80 NCM 1:1:1

2016 2세대 94 33 110 NCM 4:3:3

2018 3세대 120 38 160 NCM 6:2:2

2021 5세대 NCA

0

30

60

90

120

`18 `19E `20E `21E `22E `23E

(GW)

-5%

0%

5%

10%

0

5

10

15

`18 `19E `20E `21E `22E `23E


(조원)

0%

5%

10%

15%

20%

0

5

10

15

20

`16 `17 `18 `19E `20E `21E


-20%

-10%

0%

10%

20%

0

1

2

3

4

1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19 3Q19 1Q20 3Q20



(조원)

Figure 35 Volvo, 삼성SDI와 전기트럭 협력 강화

Source: Volvo

2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:49 페이지 23



중장기 성장 전략: 본 게임은 2022년부터

EV 배터리 성능은 시간이 갈수록 개선되고 있다. 대다수 전기차에 탑재된 NCM 구조의 경우 니켈 함유

량을 늘이고 있다. 니켈 비중이 늘어나면서 에너지 밀도를 높일 수 있고, 상대적으로 코발트 비중이 줄

면서 원가도 낮출 수 있기 때문이다. 과거 니켈 코발트, 망간 비중은 1:1:1→6:2:2→최근 8:1:1까지 개선

되었다.

삼성SDI는 NCM과 더불어 NCA를 중심으로 EV 배터리 시장을 재편하려 하고 있다. NCA는 NCM 대비

출력이 크고, Cobalt 함유량도 적기 때문에 원가 경쟁력을 갖춘 기술이다. 동사는 이미 소형 원통형 배

터리를 NCA 구조로 양산하고 있고 2022년 이후 중대형 각형 배터리에도 NCA를 확대 적용할 계획이

다. 때문에 삼성SDI의 중장기 전략도 초기 EV 배터리 시장보다는 중장기 시장에 초점이 맞춰져 있다.

기술 변화가 큰 EV 배터리 시장에서 무분별하게 증설하는 것보다는 기술 트랜드 변화와 수주 규모에 맞

춰 효과적으로 증설할 계획이다.

원통형 배터리도 삼성SDI의 추가 성장 모멘텀이다. Tesla의 특허 공개 이후 유럽과 중국 완성차 업계를

중심으로 원통형 배터리를 탑재한 EV 모델 출시가 본격화될 전망이다. 원통형 배터리는 NCA구조로 출

력이 높고, 차체 바닥에 안정적으로 배치할 수 있기 때문에 차체 주행성 측면에서 강점이 있다. 또한 배

터리 규격이 18650→21700으로 커지면서 수명과 출력 성능도 개선되고 있다. 삼성SDI는 전세계 원통

형 배터리 시장을 주도하는 업체이다. 4Q19부터 중국향 EV 원통형 매출을 시작으로 중장기 가파른 매

출 성장이 기대된다. 참고로 동사 원통형 배터리 내 EV 매출 비중은 2019년 1%에서 2022년 25%까지

점증할 것으로 추정한다.

NCM 622 → 811로

기술 발전

삼성SDI는 중장기 중대형

EV 배터리 시장에서 NCA

구조로 시장 재편 전략

4Q19부터 EV향 원통형

배터리 매출 가시화 전망


(Ah)

에너지

(kWh)

주행거리

(Miles)구조

2013 1세대 60 22 80 NCM 1:1:1

2016 2세대 94 33 110 NCM 4:3:3

2018 3세대 120 38 160 NCM 6:2:2

2021 5세대 NCA

0

30

60

90

120

`18 `19E `20E `21E `22E `23E

(GW)

-5%

0%

5%

10%

0

5

10

15

`18 `19E `20E `21E `22E `23E


(조원)

0%

5%

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5

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20

`16 `17 `18 `19E `20E `21E


-20%

-10%

0%

10%

20%

0

1

2

3

4

1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19 3Q19 1Q20 3Q20



(조원)

Figure 36 삼성SDI 배터리 성능 변화



(Ah)

에너지

(kWh)

주행거리

(Miles)구조

2013 1세대 60 22 80 NCM 1:1:1

2016 2세대 94 33 110 NCM 4:3:3

2018 3세대 120 38 160 NCM 6:2:2

2021 5세대 NCA

0

30

60

90

120

`18 `19E `20E `21E `22E `23E

(GW)

-5%

0%

5%

10%

0

5

10

15

`18 `19E `20E `21E `22E `23E


(조원)

0%

5%

10%

15%

20%

0

5

10

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20

`16 `17 `18 `19E `20E `21E


-20%

-10%

0%

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0

1

2

3

4

1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19 3Q19 1Q20 3Q20



(조원)

Figure 37 중대형 EV 배터리 기술 전망

Source: Yole Development

2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:49 페이지 24



Capacity 및 실적 전망

삼성SDI는 국내 울산과 헝가리 Goed, 중국 Xian에 중대형 배터리 Fab을 보유하고 있다. 소형 원통형

Fab은 국내 천안과 중국 Tianjin에 있으며, Pack은 미국 Auburn Hills와 중국 Changchun, 오스트리아

Zettling에 위치한다.

2019년 연말 기준 중대형 각형 Capa는 20GWh이며 지역별로는 울산과 헝가리 Goed, 중국 Xian이 각

각 8GWh, 7GWh, 5GWh를 차지한다. 중장기 동사 Capa는 2019년 GWh→2023년 90GW까지 CAGR

+45.6% 증가할 것으로 추정하며, 헝거리 중심 Capa 증설을 예상한다.

원통형 전지 Capa는 2019년 연말 기준 1.2억셀 규모로 지역별로는 국내 천안과 중국 텐진 Fab을 보유

하고 있다. 중장기 동사 Capa는 2019년 1.2억셀에서 2023년 2.5억셀로 CAGR +20.1% 증가할 것으로

추정한다. Non-IT향과 EV향 수요 대응을 위해 기존 지역 외에도 헝가리에서도 Capa를 늘일 계획이다.

참고로 원통형 배터리는 Non-IT 파워툴의 경우 12~13개 탑재되지만, 자동차는 5,000~8,000개까지 탑

재되기 때문에 자동차 수주에 따라 추가 증설 계획도 대폭 확대될 가능성이 있다.

2019년 삼성SDI 중대형 전지 실적은 매출액 3조7,860억원, 영업이익 -1,266억원으로 예상한다. 부문

별 매출은 EV 2조3,560억원, ESS 1조4,300억원으로 추정한다. 1H19는 국내 ESS 화재와 EV 비수기 영

향으로 예상 대비 부진한 실적을 기록했으나, 2H19부터 ESS 투자 재개와 EV 신모델 출시 수혜로 가파

른 실적 개선세가 기대된다. 동사 EV 매출은 EV 시장 성장과 대규모 Capa 증설에 힘입어 2019년 2조

3,560억원 → 2020년 3조1,000억원 → 2021년 4조9,050억원으로 점증하고 BEP 시점은 2021년부터 가

능할 것으로 추정한다.

동사 중대형 Capa는 2019년 20GWh→2020년 30GWh→2021년 45GWh→2022년 60GWh→2023년

90GWh로 급격히 늘어날 전망이다. 통상 10GWh 증설 시 약 9,000억원 CAPEX가 소요되기 때문에 전

사 2020년 CAPEX는 2.0조원에서 2023년 3.2조원까지 점증할 것으로 추정한다. 동사 EBITDA는 2020

년 2.2조원에서 2023년 4.1조원까지 늘어날 것으로 추정하기 때문에 중장기 CAPEX 부담은 적다.

삼성SDI, 중대형 배터리

Fab은 한국과 헝거리,

중국에 위치

중대형 Capa:

2019년 20GWh →

2023년 90GWh

원통형 Capa:

2019년 1.2억셀 →

2023년 2.5억셀

중대형 전지 매출액:

2019E 3.8조원 →

2023E 11.5조원


(Ah)

에너지

(kWh)

주행거리

(Miles)구조

2013 1세대 60 22 80 NCM 1:1:1

2016 2세대 94 33 110 NCM 4:3:3

2018 3세대 120 38 160 NCM 6:2:2

2021 5세대 NCA

0

30

60

90

120

`18 `19E `20E `21E `22E `23E

(GW)

-5%

0%

5%

10%

0

5

10

15

`18 `19E `20E `21E `22E `23E


(조원)

0%

5%

10%

15%

20%

0

5

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20

`16 `17 `18 `19E `20E `21E


-20%

-10%

0%

10%

20%

0

1

2

3

4

1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19 3Q19 1Q20 3Q20



(조원)

Figure 38 삼성SDI 중대형 배터리 Capa 전망



(Ah)

에너지

(kWh)

주행거리

(Miles)구조

2013 1세대 60 22 80 NCM 1:1:1

2016 2세대 94 33 110 NCM 4:3:3

2018 3세대 120 38 160 NCM 6:2:2

2021 5세대 NCA

0

30

60

90

120

`18 `19E `20E `21E `22E `23E

(GW)

-5%

0%

5%

10%

0

5

10

15

`18 `19E `20E `21E `22E `23E


(조원)

0%

5%

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0

5

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20

`16 `17 `18 `19E `20E `21E


-20%

-10%

0%

10%

20%

0

1

2

3

4

1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19 3Q19 1Q20 3Q20



(조원)

Figure 39 삼성SDI 중대형 배터리 부문 실적 전망


2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:49 페이지 25



Figure 40 삼성SDI 전사 실적 추정 (단위: 십억원)


1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19E 4Q19E 1Q20E 2Q20E 3Q20E 4Q20E 2018A 2019E 2020E

주요 부문별 매출액

Total 1,908.9 2,249.8 2,522.8 2,478.6 2,304.0 2,404.5 2,839.5 3,042.5 2,729.4 2,900.3 3,026.3 3,265.4 9,160.1 10,590.4 11,921.4

전자재료 소계 489.9 518.7 598.2 597.2 572.1 581.2 598.7 596.8 581.4 593.7 629.9 636.7 2,204.0 2,348.8 2,441.6

에너지 솔루션 소계 1,419.0 1,729.2 1,924.6 1,881.4 1,731.9 1,821.4 2,240.8 2,445.7 2,148.1 2,306.7 2,396.4 2,628.7 6,954.2 8,239.7 9,479.8

소형 872.9 928.9 1,148.9 1,113.5 1,106.0 1,161.4 1,110.8 1,075.7 1,118.1 1,206.7 1,166.4 1,198.7 4,064.2 4,453.9 4,689.8

중대형 546.1 800.3 775.7 767.9 625.9 660.0 1,130.0 1,370.0 1,030.0 1,100.0 1,230.0 1,430.0 2,890.0 3,785.9 4,790.0

영업이익

Total 72.0 152.8 241.5 248.7 118.8 157.3 228.3 270.5 160.9 210.0 281.1 311.8 715.0 774.8 963.8

전자재료 소계 47.6 62.5 102.6 104.9 86.3 87.2 92.8 94.0 82.9 92.2 104.9 98.8 317.6 360.3 378.8

에너지 솔루션 소계 24.4 90.3 138.9 143.8 32.5 70.1 135.5 176.4 78.0 117.8 176.2 213.0 397.4 414.6 585.1

소형 87.1 92.9 154.4 159.1 132.7 141.7 135.5 131.2 139.8 150.8 151.6 155.8 493.5 541.2 598.1

중대형 -62.7 -2.6 -15.5 -15.4 -100.2 -71.6 0.0 45.2 -61.8 -33.0 24.6 57.2 -96.2 -126.6 -13.0

영업이익률

Total 3.8% 6.8% 9.6% 10.0% 5.2% 6.5% 8.0% 8.9% 5.9% 7.2% 9.3% 9.5% 7.8% 7.3% 8.1%

전자재료 소계 9.7% 12.0% 17.2% 17.6% 15.1% 15.0% 15.5% 15.8% 14.3% 15.5% 16.6% 15.5% 14.4% 15.3% 15.5%

에너지 솔루션 소계 1.7% 5.2% 7.2% 7.6% 1.9% 3.8% 6.0% 7.2% 3.6% 5.1% 7.4% 8.1% 5.7% 5.0% 6.2%

소형 10.0% 10.0% 13.4% 14.3% 12.0% 12.2% 12.2% 12.2% 12.5% 12.5% 13.0% 13.0% 12.1% 12.2% 12.8%

중대형 -11.5% -0.3% -2.0% -2.0% -16.0% -10.8% 0.0% 3.3% -6.0% -3.0% 2.0% 4.0% -3.3% -3.3% -0.3%

EBITDA

Total 201.6 291.6 395.7 408.3 309.0 365.4 445.3 498.5 399.4 459.5 552.6 599.3 1,297.2 1,618.2 2,010.8

전자재료 81.8 95.7 135.1 137.3 124.8 126.2 131.8 133.0 121.4 130.7 145.4 139.3 449.9 515.7 536.8

에너지 솔루션 119.8 195.8 260.6 271.0 184.3 239.2 313.5 365.4 278.0 328.8 407.2 460.0 847.3 1,102.5 1,474.1

감가상각비 129.6

Total 129.6 138.8 154.2 159.6 190.2 208.1 217.0 228.0 238.5 249.5 271.5 287.5 582.2 843.3 1,047.0

전자재료 34.2 33.2 32.5 32.4 38.5 39.0 39.0 39.0 38.5 38.5 40.5 40.5 132.3 155.5 158.0

에너지 솔루션 95.5 105.5 121.8 127.2 151.8 169.1 178.0 189.0 200.0 211.0 231.0 247.0 450.0 687.9 889.0

삼성디스플레이

매출액 7,540.0 5,666.0 10,088.0 9,174.0 6,124.0 7,500.0 12,400.0 10,641.0 7,148.2 7,265.0 14,424.5 12,634.5 32,468.0 36,665.0 41,472.1

영업이익 408.3 135.5 1,101.1 974.9 -561.0 670.0 1,058.9 1,035.0 29.0 282.6 1,587.1 1,631.4 2,619.8 2,202.9 3,530.1

영업이익률 5.4% 2.4% 10.9% 10.6% -9.2% 8.9% 8.5% 9.7% 0.4% 3.9% 11.0% 12.9% 8.1% 6.0% 8.5%

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Figure 41 삼성SDI 12MF PBR Band


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Figure 42 삼성SDI 12MF EV/EBITDA Band


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IV-3. SK이노베이션, 2018년부터 EV 배터리 수주 급증

SK이노베이션의 금년 상반기 기준 글로벌 EV 배터리 점유율은 2.4%로 8위 수준이었다. 작년 동기 수

준이 1% 미만이었던 점을 감안하면 빠르게 점유율을 늘리고 있다. 동사가 배터리를 공급하고 있는 기

아차, 다임러 등의 전기차 판매량이 증가하고 있기 때문이다.

한편 동사의 EV 배터리 사업은 비교적 최근에 급증세를 나타내고 있다. 수주 잔고는 16년말 35GWh 수

준에서 18년말 325GWh(40조원), 19.3월말 430GWh로 급증했다. 최근 1~2년 사이에 동사 EV 배터리

수주가 급증한 것은 기존 공급업체(다임러, 중국업체, 현대/기아차) 외에 추가로 폭스바겐(VW) MEB 프

로젝트를 수주하였기 때문이다. VW이 동사 수주 증가분의 절반 내외를 차지하고 있는 것으로 추정된

다. 올해 하반기에도 현대/기아차, VW(re-allocation) 등의 발주가 예상된다는 점에서 동사 수주액은 추

가로 늘어날 것으로 예상된다.

EV 배터리 글로벌 8위업체

VW 등 신규 공급으로

최근 2년 사이 수주 급증

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고에너지밀도 전극 SK 분리막 (Global No.2)셀 (Cell) 모듈 (Module) 팩 (Pack)

Figure 43 SKI 분리막

Source: SKI, KTB투자증권

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Figure 44 SKI 파우치 배터리


Figure 45 SKI 배터리 공장 현황

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Capacity 및 실적 전망: 3세대 전기차 시대를 기다리며

EV 배터리 수주액이 급증하면서 동사 CAPA도 향후 빠르게 늘어날 전망이다. 17년말 1.1GWh (18년말

4.7 GWh)에 불과했던 동사 CAPA는 내년 말 20GWh(헝가리 +7.5, 중국 +7.5), 2022년말 60GWh로 급

증할 것으로 예상된다. 2025년에는 100GWh를 목표로 하고 있다.

이에 따라 작년에 3500억대에 불과했던 EV 배터리 매출액은 내년 1조원, 2021년 2조원, 2022년경에는

3~4조원대로 크게 늘어날 전망이다. 만약 VW, 중국 로컬업체 등과의 JV과 추가로 성사된다면 향후 예

상 매출 규모는 더욱 확대될 가능성이 있다. 현재 연간 3천억 수준의 영업 적자를 기록하고 있는 EV 배

터리 부문은 2022년경 손익분기점(BEP)에 도달할 수 있을 전망이다.

한편 동사는 글로벌 2위 배터리 분리막 업체다. 작년말 기준 분리막 CAPA는 3.6억m2 수준이었으나, 내

년에는 8.6억m2, 2022년 20억m2 수준으로 대폭 확대될 전망이다. 동 부문 매출도 작년 2800억 수준에

서 2022년에는 1조원 수준에 달할 것으로 추정된다. 동 부문의 OPM은 20%대라는 점을 감안하면 견조

한 이익 기여도가 예상된다.

다만 공격적인 수주 확대에 따른 배터리 수익성 우려, LG화학과의 소송전, 가파른 수주 및 CAPA 확대

에 따른 Supply Chain 확보 우려 등은 향후 다소 부담 요인으로 작용할 수 있다. 3세대 EV 배터리부터는

적정 마진 이상 프로젝트를 선별 수주하겠다는 전략은 장기적인 관점에서 긍정적이다.

SK이노베이션 전체 실적은 내년에 개선될 것으로 추정된다. IMO 황 함량 규제 효과로 경유 중심으로

마진 정제마진 개선이 예상되어 석유 부문의 영업실적이 호전될 것으로 보이기 때문이다. EV 배터리 부

문의 적자 구조가 당분간 이어질 수 있겠지만, 연간 3조원대의 CAPEX 투자에는 큰 무리가 없을 것으로

보인다. 다만 재무구조 부담 증가로 향후 배당 둔화 가능성은 존재한다.

2020년 CAPA 60GWh

목표

2022년경 BEP 예상

배터리 분리막 글로벌 2위

강점

배터리 소재 공급체인

지속 확보 필요

내년 IMO 규제 시행으로

전사 실적 개선 전망

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Figure 46 SKI EV 배터리 CAPA 및 매출 전망


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Figure 47 SKI 석유화학/배터리 매출/이익률 전망 비교


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Figure 48 SKI 전사 실적 추정 (단위: 십억원, %)


<분기실적> <연간실적>

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19E 4Q19E 2018 2019E 2020E

매출액 12,166 13,438 14,959 13,948 12,849 13,104 13,813 13,830 54,511 53,594 54,585

(QoQ,YoY) -7.3% 10.5% 11.3% 6.3% -7.9% 2.0% 5.4% 0.1% 18.1% -1.7% 1.8%

석유 8,687 9,773 10,900 9,833 8,760 9,464 9,997 10,029 39,194 38,250 39,584

화학 2,439 2,532 2,886 2,828 2,502 2,420 2,510 2,333 10,684 9,765 9,361

윤활유 780 818 823 846 757 847 837 842 3,266 3,282 3,213

석유개발 157 185 193 220 176 164 158 166 755 664 680

영업이익 712 852 836 -281 331 498 422 580 2,118 1,831 2,471

(QoQ,YoY) -15.8% 19.7% -1.9% 적전 흑전 50.3% -15.1% 37.4% -34.3% -13.5% 35.0%

석유 325 533 408 -554 -6 279 205 381 713 859 1,544

화학 285 238 346 250 320 185 201 184 1,118 890 655

윤활유 129 126 132 74 47 78 71 69 461 266 254

석유개발 45 59 72 80 55 51 47 51 256 205 210

영업이익률 5.8% 6.3% 5.6% -2.0% 2.6% 3.8% 3.1% 4.2% 3.9% 3.4% 4.5%

석유 3.7% 5.5% 3.7% -5.6% -0.1% 3.0% 2.1% 3.8% 1.8% 2.2% 3.9%

화학 11.7% 9.4% 12.0% 8.8% 12.8% 7.6% 8.0% 7.9% 10.5% 9.1% 7.0%

윤활유 16.5% 15.4% 16.0% 8.8% 6.2% 9.2% 8.5% 8.2% 14.1% 8.1% 7.9%

석유개발 28.5% 32.1% 37.2% 36.4% 31.5% 31.1% 30.0% 31.0% 33.9% 30.9% 30.9%

기타 -70.0% -80.1% -77.8% -57.9% -41.3% -45.6% -33.0% -23.0% -70.2% -32.8% -11.0%

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Figure 49 SK이노베이션 12MF PER Band


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Figure 50 SK이노베이션 12MF PBR Band


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V. 종목별 투자의견

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2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:49 페이지 30


천보 (278280)_ Top pick

에코프로비엠 (247540)

코윈테크 (282880)

씨아이에스 (222080)

CATL (300750 CH) _ 해외기업 분석

V. 종목별 투자의견


2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:49 페이지 31

현재가 (8/14)

예상 주가상승률

시가총액

비중(KOSDAQ내)

발행주식수

52주 최저가 / 최고가

3개월 일평균거래대금

외국인 지분율

주요주주지분율(%)

이상율 (외 24인)

천보우리사주 (외 1인)

자사주 (외 1인)

64,900원

23.3%

6,490억원

0.32%

10,000천주

47,300 - 86,300원

67억원

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BUY

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주가 (좌)

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주가 (좌)


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천보(278280)

뛰는 배터리, 나는 전해질

1M 6M 12M YTD

(15.3) 29.0 n/a n/a

(2.9) 48.6 n/a n/a

(%)

주가상승률

KOSDAQ대비 상대수익률

투자의견

목표주가

Earnings

BUY

90,000

신규

신규

Valuation wide

2018 2019E 2020E

n/a 25.8 17.4

n/a 3.1 2.6

n/a 14.4 9.0

0.0 0.0 0.0

PER(배)

PBR(배)

EV/EBITDA(배)

배당수익률(%)

현재 직전 변동

● Top-Pick

천보 신규 Coverage 개시

Issue

투자의견 Buy, 목표주가 90,000원(2020E EPS 24x, 업계 평균에 10% 할증 적용)로

신규 Coverage 개시. 예상대비 부진한 업황 영향으로 동사 주가는 연중 고점 대비 -

25% 하락했으나 최근 주가 조정 국면을 매수 기회로 판단. 전방 고객사 반도체 소재 재

고 조정이 일단락되었고, 2차전지 고객사도 6월 이후 ESS 투자 재개와 4Q19 EV 신모

델 출시로 가동률 V자 회복세. 특히 EV 보급 확대로 국내 2차전지 업계 Capa는 2023

년까지 CAGR +42% 전망. 동사는 2차전지 전해질 독과점 업체, 전방 업계 증설 수혜

로 중장기 외형 성장 전망

Pitch

•2007년 설립된 동사는 Display, 반도체, 2차전지 소재 업체. 2018년 기준 매출 비중은 전

자소재 59%, 2차전지 26%, 기타 15% 순

•동사 중장기 성장 모멘텀은 2차전지 소재. 동사는 전해질 독과점 업체로 LiFSI와,

LiPO2F2, LiDFOP 등을 양산. 동사는 국내 배터리 3사를 모두 최종고객사로 확보

•2019E 매출액 1,437억원(+19.7% YoY), 영업이익 302억원 (+11.7% YoY), 순이익

253억원 (+11.5% YoY) 추정. 1H19는 전방 업계 가동률 조정과 소재 재고 축소 영향으

로 부진한 실적을 기록했으나 2H19부터 중장기 실적 개선세 전망

•국내 배터리 3사 중대형 Capa는 2019년 95GWh에서 2023년 384GWh로 CAGR

+42% 급증. 동사 역시 대규모 증설을 통한 중장기 실적 성장 전망

•전방 수요 증가 대응을 위해 동사도 Capa 증설 중. 2018년 LiFSI는 2018년 300톤→2020

년 900톤으로 증가. LiPO2F2와 LiDFOP도 각각 145톤→750톤, 0톤→540톤으로 증설 전

망. 본격적인 증설 모멘텀은 4Q19 이후 발생할 것으로 추정

•EBITDA는 2020년 605억원에서 2023년 1,272억원까지 개선 전망. 중장기 대규모

CAPEX에 따른 Cashflow 부담은 적은 것으로 판단

Rationale

2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2022E

매출액 72 87 120 144 208 284 353

영업이익 15 18 27 30 47 66 80

EBITDA 20 25 35 40 61 84 99

순이익 13 15 23 25 37 52 63

순차입금 11 11 (6) (77) (94) (140) (192)

매출증가율 13.1 21.6 37.3 19.6 45.0 36.5 23.9

영업이익률 20.7 20.6 22.5 21.0 22.5 23.3 22.6

순이익률 17.5 16.9 18.9 17.5 17.9 18.4 17.8

EPS증가율 n/a n/a n/a n/a 48.0 40.8 20.0

ROE 22.2 21.3 24.5 15.7 16.1 19.0 18.9

(단위: 십억원, %)Earnings Forecasts

Source: K-IFRS 연결 기준, KTB투자증권



•문정윤 [email protected]

2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:49 페이지 32



천보는,

•2019년 매출액 1,437억(+19.6% YoY), 영업이익 302억

(+11.7% YoY) 예상. 전방 반도체/Display 가동률 하락과 고객

사 내 소재 재고 축소 여파로 성장세 둔화 및 수익성 소폭 하락 전망

•분기별 실적은 2Q19 저점 회복세 전망. 2차전지 매출 본격 확대

예상. 전방 배터리 업체 Capa 증설 효과 기대

•2020E 매출액 2,084억(+45.0% YoY), 영업이익 468억원

(+54.9% YoY) 추정. 2차전지 신규 Capa 본격 가동으로 큰 폭

의 성장세 예상

2007년 설립되었으며, 2019년 2월 KOSDAQ에 상장했

다. 현재 시가총액은 6,490억원 (8/14)이며 화학 업종에

속해있다.

동사는 Display, 반도체 및 2차전지 소재 업체이다. Dis-

play는 LCD 식각액 첨가제와 OLED 발광 소재이며, 이중

LCD 식각액 첨가제 ATZ는 글로벌 시장 내 95% M/S로

독점 지위이다. 반도체 미세 패턴 공정용 핵심 소재도 고

객사 내 독점하고 있다. 2차전지의 경우 전해질과 전해액

첨가제를 공급한다. 동사는 전해질 3종 (LiFSI, LiPO2F2,

LiDFOP)을 세계 최초로 상용화에 성공하였다. 동사의 전

해질은 시장에서 보편적으로 사용되는 LiPF6 대비 소량

으로도 전지 성능을 큰 폭 개선할 수 있어 수익성도 높은

편이다. 이중 LiFSI는 해외 업체 2곳과 과점 시장을 형성

하고 있다.

이상율 대표이사는 회사 지분 35.98%를 보유한 최대주

주이다. 최대주주 및 특수관계인이 총 59.46% 지분을 보

유하고 있다.

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상장 후 실적 및 업황기대감으로 주가 상승

전방 반도체/Display 수요부진 및 실적 기대감 부재

ESS 화재로 셀업체 수주 공백,중국 전기차 보조금 정책 변경등 센티먼트 악화

전자소재,59%

기타, 15%

2차 전지,26%

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매출액(좌) OPM(우)(십억원)

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1Q19 3Q19E 1Q20E 3Q20E 1Q21E 3Q21E

매출액(좌) 2차전지(우)(십억원)

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LiFSI LiPO2F2 LiDFOP 첨가제(십억원)

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삼성SDI LG화학 SK이노베이션(GWh/년)

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1Q19 3Q19E 1Q20E 3Q20E 1Q21E 3Q21E


Source: Guardent Health Inc., KTB투자증권

Financials

•2019년 2월 신규 상장. 각 사업부 내 독과점 지위와 업황 기대감

으로 주가 상승

•4월부터 ESS화재 발생에 따른 셀 업체 신규 수주 공백, 중국

전기차 보조금 폐지 및 미국 연비 규제 완화로 센티먼트 악화

•전방 반도체/Display 수요 부진 및 실적 기대감 부재로 주가

약세 지속

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Source: Bloomberg, KTB투자증권

주가 Performance

•2018년 주요 제품별 매출 비중은 전자소재 59%, 2차전지 26%,

기타 15%

•전자소재는 Display 소재와 반도체 소재. 독과점 지위로 고마진

매출원. 다만 전방 증설 둔화와 투자 지연 영향으로 매출 감소 전망

•2차전지 소재 중 전해질은 기존 LiPF6 대체제. 큰 폭의 배터리

성능 개선 효과로 동종 업계 소재 대비 우위. LiFSI와 LiDFOP는

높은 기술 장벽으로 독과점 시장 형성. 2차전지 매출비중은

`’18A~’20E 26%->64%로 확대 전망

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사업부문 Breakdown

2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:49 페이지 33



I. Valuation목표주가 90,000원, BUY 의견으로 커버리지 제시

천보에 대해 목표주가 90,000원(2020E EPS 24x), 투자의견 BUY로 신규 Coverage를 개시한다. Target

multiple은 동종 업계 평균 Valuation에 10% 할증하였다. 2H19부터 전방 업황 회복으로 실적 성장이

재개되고 1H20 전해질 Capa 증설이 마무리된다는 점을 고려해서 2020년 기준 Target multiple을 산

정했다. 2020년 국내 배터리 업체 합산 Capa는 162GWh(+71% YoY)로 대폭 늘어난다. 동사는 국내

배터리 3사를 모두 최종 고객사로 확보했으며, 전해질 소재 독과점 지위를 감안했을 때 중장기 성장 스

토리가 명확한 업체이다. 또한 경쟁사 대비 수익성이 뛰어나다는 점도 재평가할 필요가 있다. (1H19

동사 영업이익률 20% 상회 vs 동종 소재 업계 7% 수준)

현재 동사 주가는 2020E PER은 17.4x로 Peer Group 평균인 22x대비 저평가 된 수준이다. 동사의 1)

광범위한 매출처와 2)독과점 지위에 따른 고수익성, 3) 안정적인 재무 구조를 고려했을 때, 10% 할증

한 24x을 충분히 적용 가능하다고 판단한다. 동사는 충분히 국내 2차전지 소재 업체 중 중장기 투자 매

력이 가장 부각되는 업체이다.

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80

100

1Q19 3Q19E 1Q20E 3Q20E 1Q21E 3Q21E


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200

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600

800

1,000

1,200

`18 `19E `20E `21E

(Ton/년)

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1Q19 3Q19E 1Q20E 3Q20E 1Q21E 3Q21E


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`18 `19E `20E `21E


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200

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`18 `19E `20E `21E `22E `23E


0

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1Q19 3Q19E 1Q20E 3Q20E 1Q21E 3Q21E


Figure 02 천보 12개월 Forward PBR Band 추이


Figure 03 Peer Valuation Table (단위: 십억원)


기업명 Mkt Cap. P/E (x) P/B (x) ROE (%) EV/EBITDA (x)

1W 1M 3M 6M YTD 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E

엘엔에프 655 4.1 (15.1) 7.3 (26.9) (27.3) 69.6 23.4 4.3 3.7 6.4 17.9 27.8 13.7

일진머티리얼즈 1,831 11.4 (1.7) 19.9 (9.4) (3.2) 34.5 24.5 3.1 2.8 9.8 12.4 16.5 11.4

포스코케미칼 2,955 5.6 (8.4) (5.4) (30.1) (23.9) 23.4 19.2 3.4 2.9 15.3 16.2 19.7 13.7

Stella-Chemifa 403 (2.4) (7.1) (6.0) (9.6) 3.9 13.2 20.2 - - 7.8 5.0 - -

2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:49 페이지 34



II. 실적 전망

II-1. 2019년 및 2020년 실적 전망

2019년 실적은 매출액 1,437억원(+19.7% YoY), 영업이익 302억원 (+11.7% YoY), 순이익 253억원

(+11.5% YoY)으로 추정한다. 사측 연초 가이던스 대비 부진한 실적이나 최근 부진한 업황과 대외 불

확실성에도 불구 전년대비 실적 성장이 기대된다는 측면에서 의미가 있다.

사업부문별로 보면, 2차전지 부문 매출액은 629억원(+102% YoY)로 추정한다. 동사는 전해질 및 첨

가제를 양산한다. 동사가 생산하는 전해질 LiFSI, LiPO2F2, LiDFOP는 시장에 보편화된 LiPF6 대비

소량 투입으로도 배터리 성능을 큰 폭 개선시킬 수 있다. 따라서 동사 전해질의 수익성은 LiPF6 대비

우위에 있다. 동사는 전해질 독과점 지위 업체로 직접적인 고객사는 국내외 전해액 업체이다. 이들 업

체는 전해액을 LG화학과 삼성SDI, SK이노베이션에 공급하고 있기 때문에, 사실상 국내 배터리 3사는

모두 동사의 고객사인 셈이다. 2H19는 EV 신모델 출시 수혜로 가파른 실적 개선세를 시현할 것으로

예상한다.

전자소재 부문 매출액은 578억원(-19% YoY)로 추정한다. 세부 산업별로는 Display 451억원(+1.3%

YoY), 반도체 127억원(-52.0% YoY)으로 예상한다. 먼저 Display의 경우 동사는 LCD 식각액 첨가제

와 OLED Red Host 및 공통층 중간체를 양산한다. 특히 LCD 식각액 첨가제는 동사 전세계 M/S가

95%로 독점 품목이다. Display 소재 실적은 중국 Panel 업체가 자국 정부 지원 아래 꾸준히 증설하고

있기 때문에 업황 대비 안정적인 실적을 이어갈 것으로 전망한다. 반도체의 경우 동사는 SOH 중간체

를 양산한다. SOH(Spin on Hardmasks)는 반도체 포토레지스트 하부에 적용되는 막질로 공정 미세화

수혜로 매년 수요가 늘어나는 품목이다. 1H19는 반도체 업계 가동률 조정과 고객사 소재 재고 조정 여

파로 부진한 실적을 기록했다. 하지만 최근 고객사 소재 재고 조정은 일단락되었고, 전방 반도체 업계

는 원가 절감을 위한 공정 미세화에 적극적으로 나서고 있기 때문에 1H19 저점 동사 반도체 매출은 중

장기 개선될 것으로 추정한다.


(+50.9% YoY)으로 추정한다. 동사 성장 모멘텀은 2차전지 부문이다. 2차전지 부문은 전방 고객사 증

설에 힘입어 매출액 1,153억원(+82% YoY)을 추정한다. 동사 2차전지 매출비중은 2019E 44%→2020E

55%로 확대되면서 전사 실적 개선세를 견인할 것으로 전망한다. 전자재료 부문은 반도체 업황 개선

과 중국 Display 업체 증설 수혜로 매출액 697억원(+21% YoY)을 추정한다.

2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:49 페이지 35



Figure 04 천보 분기별 수익 추정 (K-IFRS 연결기준) (단위: 십억원)


1Q19 2Q19 3Q19E 4Q19E 1Q20E 2Q20E 3Q20E 4Q20E 1Q21E 2Q21E 3Q21E 4Q21E 2019E 2020E 2021E

매출액

Total 33.6 33.4 35.8 40.8 43.0 47.9 55.6 61.9 63.7 69.4 73.9 77.4 143.7 208.4 284.4

y-y 30.6% 20.0% 19.2% 12.0% 27.8% 43.3% 55.3% 51.5% 48.3% 44.8% 33.0% 25.0% 19.7% 45.0% 36.5%

q-q -7.8% -0.5% 7.0% 14.1% 5.2% 11.5% 16.0% 11.4% 3.0% 8.8% 6.6% 4.7%

전자소재 15.0 13.4 14.2 15.2 15.4 16.6 18.2 19.6 19.0 19.6 20.4 20.9 57.8 69.7 80.0

2차전지소재 13.0 14.4 15.8 19.7 21.9 25.6 31.5 36.4 38.8 43.8 47.6 50.4 62.9 115.3 180.6

기타 5.7 5.7 5.7 5.9 5.7 5.8 5.9 5.9 5.9 5.9 6.0 6.0 23.0 23.3 23.8

매출 비중

전자소재 45% 40% 40% 37% 36% 35% 33% 32% 30% 28% 28% 27% 40% 33% 28%

2차전지소재 39% 43% 44% 48% 51% 53% 57% 59% 61% 63% 64% 65% 44% 55% 64%

기타 17% 17% 16% 14% 13% 12% 11% 10% 9% 9% 8% 8% 16% 11% 8%

영업이익

Total 7.3 6.8 7.5 8.6 9.4 10.8 12.4 14.2 14.4 15.8 16.8 17.4 30.2 46.8 64.4

y-y 66.7% 28.3% -6.2% -8.1% 29.2% 58.1% 66.0% 64.3% 15.6% 11.6% 17.2% 9.8% 11.7% 54.8% 37.6%

q-q -22.1% -7.0% 10.0% 15.2% 9.6% 13.8% 15.5% 14.1% 1.4% 10.1% 6.5% 3.1%

영업이익률 21.7% 20.3% 20.9% 21.1% 22.0% 22.4% 22.4% 22.9% 22.5% 22.8% 22.8% 22.4% 21.0% 22.5% 22.6%

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`19.02 `19.03 `19.04 `19.05 `19.06 `19.07

(원)

(원)




전자소재,59%

기타, 15%

2차 전지,26%

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60,000

70,000

80,000

90,000

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`19.03 `19.04 `19.05 `19.06 `19.07 `19.08

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80,000

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`19.03 `19.04 `19.05 `19.06 `19.07 `19.08

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(십억원)

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`18 `19E `20E `21E

(Ton/년)

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`18 `19E `20E `21E


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Figure 05 연간 매출액 및 영업이익률 전망


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전자소재,59%

기타, 15%

2차 전지,26%

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`19.03 `19.04 `19.05 `19.06 `19.07 `19.08

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Figure 06 사업부문별 연간 매출 전망


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II-2. 2Q19 Review 및 3Q19 Preview

동사는 2Q19 매출액 334억원(-0.5% QoQ, +20.0% YoY), 영업이익 68억원(-7.0% QoQ, +28.3%

YoY), 순이익 6.0억원(-4.8% QoQ, +63.2% YoY)으로 컨센서스를 소폭 상회하는 실적을 기록했다.

반도체 업황 부진으로 전자소재 부문 실적은 부진했으나 2차전지 매출이 호조를 보이면서 전분기 수

준 매출을 유지했다. 영업이익률은 고수익성 전자소재 매출 감소로 전분기 대비 소폭 하락했다.

3Q19 실적은 매출액 334억원(+7.0% QoQ, +19.2% YoY), 영업이익 75억원(+10% QoQ, -6.2%

YoY)을 추정한다. 계절 성수기에 진입하면서 전자소재와 2차전지 부문 매출이 전분기 대비 소폭 개선

될 것으로 전망한다. 영업이익률은 전자재료 매출 비중이 감소하면서 전년 대비 소폭 하락할 것으로

추정한다. 다만, 2차전지 부문의 경우 매출이 성장하면서 이익률도 꾸준히 개선되고 있다. 동사 분기

영업이익률도 2Q19 저점 중장기 회복될 것으로 추정한다.

Figure 07 분기별 실적 전망

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Figure 08 2차전지 사업 부문 분기 매출 전망

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III. 2차전지 사업 전망

2020년부터 본격적인 증설 모멘텀 발생 전망

천보의 중장기 성장 모멘텀은 2차전지 소재다. 2차전지 부문 매출은 2019년 629억원→2023년 3,241

억원으로 CAGR +50% 증가할 것으로 추정한다. 매출 비중도 19년 44%→22년 75%까지 늘어날 전망

이다. 주력 매출원은 LiFSi와 LiPO2F2, LIDFOP이며 동사가 세계 최초로 상용화한 품목이다. 주요 고

객사는 국내외 전해액 공급사이며, 최종 고객사는 국내 배터리 3사 비중이 크다.

천보의 전해질은 전해액의 핵심 소재로 배터리 성능을 개선할 수 있다. 현재 전해질 시장은 LiPF6 중

심이었으나 최근 LiFSI 첨가 비중이 점차 확대되고 있다. 2021년 이후 차세대 중대형 배터리에 첨가

비중이 대폭 늘어날 가능성도 있다. LiFSI 시장은 동사와 해외 두 업체가 과점 시장을 형성하고 있다.

2019E~2023E 국내 배터리 3사 연간 Capa는 2019년 95GWh→2023년 384GWh로 CAGR +42% 성

장할 것으로 예상된다. 주요 업체별로는 LG화학 70→210GWh, 삼성SDI 20→90GWh, SK이노베이션

5→84GWh로 대규모 증설 예정이다. 동사는 국내 3사를 모두 최종공급처로 확보했다. 동사도 전방 업

계 증설 계획에 맞춰 증설 중이다.

전방 수요 증가에 대응하기 위해 천보도 대규모 CAPEX를 집행하고 있다.

1) LiFSi의 경우 2018년 300톤에서 2020년 900톤까지 Capa를 늘일 계획이다. 이르면 4Q19부터 300

톤->780톤으로 Capa가 증가하기 때문에 1Q20부터 가파른 실적 개선세가 기대된다.

2) LiPO2F2 Capa는 2018년 145톤에서 2020년 750톤으로 증가한다. 3Q19 일부 증설이 종료되기 때

문에 4Q19부터 추가 매출이 발생할 전망이다.

3) LiDFOP는 과거 LiFSi와 LiPO2F2라인에서 소량 생산했으나 4Q19부터 전용 Capa가 완성된다.

2020년 540톤까지 증설할 계획으로 중장기 매출 기여도가 확대될 것으로 추정한다.

동사는 2020년부터 2차전지 성장 주도 하에 꾸준한 성장세를 이어갈 것으로 예상된다. 또한, 동사의 2

차전지 소재는 높은 기술 경쟁력으로 동종 업계 소재 대비 수익성도 우위를 점하고 있으며, 지속적인

원가 개선 노력을 통해 추가적인 개선 여지가 있다. 따라서, 동사의 실적 중장기 성장스토리는 기대할

가치가 충분하다고 판단한다.

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1Q19 3Q19E 1Q20E 3Q20E 1Q21E 3Q21E


Figure 09 국내 배터리3사 연간 중대형 Capa 전망


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`19.02 `19.03 `19.04 `19.05 `19.06 `19.07

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Figure 10 천보 연간 2차전지 Capa 전망


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전자소재,59%

기타, 15%

2차 전지,26%

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`19.03 `19.04 `19.05 `19.06 `19.07 `19.08

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`19.03 `19.04 `19.05 `19.06 `19.07 `19.08

4.0x

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`18 `19E `20E `21E

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1Q19 3Q19E 1Q20E 3Q20E 1Q21E 3Q21E


Figure 11 천보 매출액 및 2차전지 매출비중 전망


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`19.02 `19.03 `19.04 `19.05 `19.06 `19.07

(원)

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전자소재,59%

기타, 15%

2차 전지,26%

40,000

50,000

60,000

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80,000

90,000

100,000

`19.03 `19.04 `19.05 `19.06 `19.07 `19.08

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31x

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50,000

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70,000

80,000

90,000

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`19.03 `19.04 `19.05 `19.06 `19.07 `19.08

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Figure 12 천보 연간 2차전지 제품별 매출 전망


2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:49 페이지 39

(단위: 원, 배)

Per share Data

EPS

BPS

DPS

Multiples(x,%)

PER

PBR

EV/EBITDA

배당수익율

PCR

PSR

재무건전성(%)

부채비율

Net debt/Equity

Net debt/EBITDA

유동비율

이자보상배율

이자비용/매출액

자산구조

투하자본(%)

현금+투자자산(%)

자본구조

차입금(%)

자기자본(%)

(단위: 십억원)

영업현금

당기순이익

자산상각비

운전자본증감

매출채권감소(증가)

재고자산감소(증가)

매입채무증가(감소)

투자현금

단기투자자산감소

장기투자증권감소

설비투자

유무형자산감소

재무현금

차입금증가

자본증가

배당금지급

현금 증감

총현금흐름(Gross CF)

(-) 운전자본증가(감소)

(-) 설비투자

(+) 자산매각

Free Cash Flow

(-) 기타투자

잉여현금

(단위: 십억원)

매출액

증가율 (Y-Y,%)

영업이익

증가율 (Y-Y,%)

EBITDA

영업외손익

순이자수익

외화관련손익

지분법손익

세전계속사업손익

당기순이익

지배기업당기순이익

증가율 (Y-Y,%)

NOPLAT

(+) Dep

(-) 운전자본투자

(-) Capex

OpFCF

3 Yr CAGR & Margins

매출액증가율(3Yr)

영업이익증가율(3Yr)

EBITDA증가율(3Yr)

순이익증가율(3Yr)

영업이익률(%)

EBITDA마진(%)

순이익률 (%)

(단위: 십억원)

유동자산

현금성자산

매출채권

재고자산

비유동자산

투자자산

유형자산

무형자산

자산총계

유동부채

매입채무

유동성이자부채

비유동부채

비유동이자부채

부채총계

자본금

자본잉여금

이익잉여금

자본조정

자기주식

자본총계

투하자본

순차입금

ROA

ROE

ROIC

대차대조표 손익계산서

현금흐름표 주요투자지표

재무제표 (천보)

2017 2018 2019E 2020E 2021E

42.0 71.9 141.5 167.2 190.6

2.5 19.2 89.3 106.6 115.5

16.6 23.7 26.9 27.1 33.9

19.6 26.1 22.4 30.5 38.2

59.7 62.8 97.8 114.1 146.2

2.0 1.3 1.4 1.5 1.5

57.0 60.3 95.2 111.5 143.6

0.7 1.2 1.1 1.1 1.1

101.7 134.7 239.2 281.3 336.8

23.2 25.8 25.2 29.2 32.1

5.4 7.2 7.6 11.5 14.4

13.7 13.2 12.1 12.1 12.1

1.6 1.4 1.4 1.5 1.5

0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

24.8 27.1 26.6 30.7 33.7

1.1 4.0 5.1 5.1 5.1

4.2 8.8 87.5 87.5 87.5

71.6 94.8 120.0 158.1 210.6

(0.0) (0.0) (0.0) (0.0) (0.0)

0.0 (0.0) (0.0) (0.0) (0.0)

77.0 107.6 212.6 250.7 303.2

88.2 101.6 135.4 156.2 199.8

11.2 (6.0) (77.1) (94.5) (103.4)

16.1 19.1 13.5 14.6 17.0

21.3 24.5 15.8 16.5 19.0

19.9 24.1 21.0 26.3 29.7

2017 2018 2019E 2020E 2021E

14.3 22.2 36.2 47.4 59.0

14.8 22.6 25.2 38.1 52.5

6.6 8.0 9.6 13.7 17.9

(8.8) (12.4) 1.4 (4.5) (11.5)

(2.8) (6.6) 2.4 (0.3) (6.8)

(8.3) (6.5) 3.7 (8.1) (7.6)

0.3 2.7 0.1 3.9 2.9

(13.9) (22.1) (117.0) (33.4) (53.6)

0.0 0.0 (2.5) (3.4) (3.5)

0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

(14.3) (12.4) (44.5) (30.0) (50.0)

(0.1) (0.5) 0.0 0.0 0.0

(1.1) 6.7 78.3 0.0 0.0

(1.1) 6.7 0.0 0.0 0.0

0.0 0.0 78.3 0.0 0.0

0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

(0.6) 6.8 (2.4) 13.9 5.4

25.3 36.3 36.4 51.9 70.5

7.9 10.1 (1.0) 4.5 11.5

14.3 12.4 44.5 30.0 50.0

(0.1) (0.5) 0.0 0.0 0.0

2.6 1.8 (79.2) 13.9 5.4

0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

2.6 1.8 (79.2) 13.9 5.4

2017 2018 2019E 2020E 2021E

1,853 2,829 2,530 3,810 5,252

9,619 13,450 21,142 24,955 30,210

0 0 0 0 0

n/a n/a 25.2 16.7 12.1

n/a n/a 3.0 2.6 2.1

n/a n/a 14.1 9.0 6.5

n/a n/a n/a n/a n/a

n/a n/a 17.4 12.3 9.0

n/a n/a 4.4 3.1 2.2

32.2 25.2 12.5 12.2 11.1

14.6 n/a n/a n/a n/a

45.5 n/a n/a n/a n/a

181.0 279.1 561.3 573.1 593.5

29.1 51.3 n/a 106.7 146.8

0.8 0.5 0.3 0.2 0.2

95.1 83.2 59.9 59.1 63.1

4.9 16.8 40.1 40.9 36.9

15.1 10.9 5.4 4.6 3.8

84.9 89.1 94.6 95.4 96.2

2017 2018 2019E 2020E 2021E

87.5 120.1 143.7 208.4 284.4

21.6 37.3 19.6 45.0 36.5

18.0 27.0 30.2 46.8 64.4

21.0 49.9 11.7 54.9 37.6

24.6 35.1 39.8 60.5 82.3

(1.3) (0.3) 0.4 (0.3) (0.3)

(0.6) (0.5) 0.2 (0.4) (0.4)

(0.7) 0.3 0.2 0.2 0.2

0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

16.7 26.7 30.6 46.5 64.1

14.8 22.6 25.3 38.1 52.5

14.8 22.6 25.2 38.1 52.5

18.0 52.7 11.5 50.9 37.8

16.0 22.9 24.9 38.4 52.8

6.6 8.0 9.6 13.7 17.9

7.9 10.1 (1.0) 4.5 11.5

14.3 12.4 44.5 30.0 50.0

0.5 8.4 (9.0) 17.6 9.2

18.4 23.6 25.9 33.5 33.3

22.2 20.3 26.6 37.4 33.5

24.6 22.4 26.3 34.9 32.9

20.2 18.9 26.2 37.0 32.4

20.6 22.5 21.0 22.5 22.6

28.2 29.2 27.7 29.0 28.9

16.9 18.9 17.6 18.3 18.5




2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:50 페이지 40

현재가 (8/16)


시가총액

비중(KOSDAQ내)

발행주식수

52주 최저가 / 최고가


외국인 지분율


에코프로 (외 4인)

에코프로비엠우리사주 (외 1인)

자사주신탁 (외 1인)

52,300원

37.7%

10,649억원

0.52%

20,361천주

49,350 - 73,000원

122억원

1.5%

54.9

3.7

0.4

BUY

Stock Information

Performance

Price Trend

60

70

80

90

100

110

120

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

19.3 19.4 19.5 19.6 19.7 19.8

주가 (좌)


(원) (p)

60

100

140

180

220

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

19.2 19.3 19.4 19.5 19.6 19.7 19.8

주가 (좌)


(원) (p)

에코프로비엠(247540)

EV향 양극재로 성장 가속화 전망

1M 6M 12M YTD

(15.6) n/a n/a n/a

(3.3) n/a n/a n/a

(%)

주가상승률


투자의견

목표주가

Earnings

BUY

72,000

신규

신규

Valuation wide

2018 2019E 2020E

n/a 22.6 15.7

n/a 2.9 2.4

n/a 13.1 9.5

n/a 0.0 0.0

PER(배)

PBR(배)

EV/EBITDA(배)

배당수익률(%)


에코프로비엠 신규 Coverage 개시

Issue

투자의견 Buy, 목표주가 72,000원(2020E EPS 22x, 업계 평균 22x 적용)로 신규

Coverage 개시. 최근 업황 약세로 부진한 주가 흐름 지속했으나 현 시점을 매수 적기로

판단. 2H19 고객사 재고 조정 해소 및 EV향 수요 증가로 회복세 전망. 2020E~2023E

EV 보급 확대로 고객사 Capa CAGR +63% 전망. 동사는 하이니켈 양극재 독과점 지

위로 중장기 성장 동력 확보

Pitch

•전세계 유일한 하이니켈 NCA 및 NCM 동시 생산 업체. 2018년 매출비중 NCA 84%,

NCM 8%, 기타 9%. 순. 주요 고객사는 삼성SDI와 SK이노베이션

•2019년 매출액 7,142억원(+21.2% YoY), 영업이익 551억원 (+9.4% YoY), 순이익

462억원 (+25.3% YoY) 예상. 1H19 고객사 재고 조정 영향으로 부진한 실적 기록했으나

2H19 EV향 양극재 공급 확대로 실적 회복 전망

•주요 고객사 Capa는 2019년 25GWh에서 2023년 174GWh로 CAGR +63% 급증

전망. 동사의 독과점 지위 고려 시 중장기 CAGR +33% 외형 성장 예상

•전방 고객사 수요 대응 위해 동사도 중장기 대규모 CAPEX 투자 중. 동사 Capa는 2019E

연2.9만톤→2020E 5.5만톤→2021E 11.3만톤 전망

•NCA: 2019E~2023E 향후 연평균 +24% 외형 성장 예상. 삼성SDI는 4Q19부터 EV

모델에 원통형전지 공급 예정. EV향 전지의 규격 확대와 사용량 대폭 증가 수혜 전망. 동사

NCA Capa도 2018년 1.5만톤에서 2020년 4.3만톤으로 증가 예상

•NCM: 2019E~2023E 향후 연평균 60% 증가 전망. NCM811은 SKI에 전량 공급. 배터

리 성능 개선 위해 하이니켈 NCM 수요 급증. 동사 NCM Capa는 2018년 1,650톤에서

2020년 1.2만톤으로 증가 전망

•대규모 Capa 증설은 고객사 요청 기반. Capa 증가는 외형 성장으로 직결될 전망

Rationale

2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2022E

매출액 100 290 589 714 1,125 1,626 1,945

영업이익 9 22 50 55 92 138 173

EBITDA 18 40 73 87 144 213 266

순이익 7 15 37 46 66 96 125

순차입금 95 133 180 77 307 452 421

매출증가율 적지 190.3 103.3 21.2 57.5 44.5 19.6

영업이익률 9.4 7.7 8.5 7.6 8.2 8.5 8.9

순이익률 6.9 5.2 6.3 6.4 5.9 5.9 6.4

EPS증가율 n/a n/a n/a n/a 42.6 45.9 29.7

ROE n/a 14.1 26.7 17.1 16.0 19.5 20.7


Source: K-IFRS 별도 기준, KTB투자증권



•문정윤 [email protected]

2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:50 페이지 41



에코프로비엠은,

•2019년 실적은 매출액 7,142억원(+21.2% YoY), 영업이익

540억원 (+7.3% YoY)예상. 1H19 Non-IT 시장 성장 둔화와

ESS 수요 감소 영향. 2H19 수요 회복으로 전년 대비 소폭 성장

전망

•분기별 실적은 2Q19 저점 회복세 전망. 2H19 ESS 투자 재개

및 Non-IT향 재고 조정 마무리로 실적 회복 예상. 4Q19부터

EV향 공급 확대 전망

•2020E 매출액 1조1,251억원(+57.5% YoY), 영업이익 918억

원 (+68.2% YoY) 추정. 전방 EV Capa 증가 수혜로 NCA 및

NCM 매출 확대 전망

2016년 에코프로에서 물적분할 되었으며, 2019년 3월

KOSDAQ에 상장했다. 현재 시가총액은 1조893억원

(8/14)이며 전기전자 업종에 속해있다.

동사는 2차전지 양극재 독과점 업체이다. 양극재는 배터

리 원가 비중 40%를 차지하는 핵심 소재이다. 동사는 하

이니켈 NCA 및 NCM을 동시에 생산하는 업체이다. NCA

는 고출력 장점으로 전동 공구등 Non-IT 원통형 전지에

주로 채택된다. 2018년 기준 NCA시장 내 동사 점유율은

20%로 일본 업체 SMM(43%), BASF TODA(11%)와 과

점을 형성하고 있다. NCA 고객사로는 삼성SDI와 TMM

를 확보하고 있다.

NCM은 EV 범용 양극재이다. 동사는 니켈 비중이 80%인

NCM811을 생산하며, 전량 SK이노베이션에 공급하고 있다.

에코프로는 회사 지분 54.76%를 보유한 최대주주이다.

최대주주 및 특수관계인이 총 54.91% 지분을 보유하고

있다.

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(원)

ESS 수요 감소 및Non-IT 재고 조정으로수요 악화. 코발트 가격 하락

ESS 화재 원인 조사 결과발표. 배터리 셀 불확실성소멸되며 실적 회복 기대

전기차 시장 및 Non-IT 향 원통형 전지 시장 기대감 부재

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삼성SDI SK이노베이션(Gwh)

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Financials

•전방 고객사 ESS 투자 중단 및 Non-IT향 원통형전지 재고 조

정으로 NCA 수요 감소. 또한, 원재료인 코발트 가격 급락하며 실

적 부진 우려

•6월 ESS 화재 원인 조사 결과 발표하며 배터리 셀 불확실성 소

멸. ESS 수요 회복 기대감 상승

•전기차 시장 및 전동공구 등 Non-IT향 원통형 전지 시장 둔화로

기대감 하락

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주가 Performance

•2018년 주요 제품별 매출 비중은 NCA 84%, NCM 8%, 기타 9%

•NCA는 전동 공구 등 Non-IT 원통형 전지에 주로 채택. 주요 고

객사는 삼성SDI와 TMM(Murata). NCA 내 삼성SDI 비중은 약

60% 차지

•NCM의 주요 탑재처는 EV. 동사가 생산하는 NCM은 모두 니켈

비중이 80%에 달하는 NCM811. 전량 SK이노베이션에 공급 중

• 제품별 매출 비중은 NCA ̀ 19E 85%→20E 79%, NCM은 19E

13%→20E 20% 전망

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사업부문 Breakdown

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Figure 01 에코프로비엠 12개월 Forward PER Band 추이


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Figure 02 에코프로비엠 12개월 Forward PBR Band 추이


Figure 03 Peer Valuation Table (단위: 십억원)


기업명 Mkt Cap. P/E (x) P/B (x) ROE (%) EV/EBITDA (x)

1W 1M 3M 6M YTD 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E

엘엔에프 655 4.1 (15.1) 7.3 (26.9) (27.3) 69.6 23.4 4.3 3.7 6.4 17.9 27.8 13.7

일진머티리얼즈 1,831 11.4 (1.7) 19.9 (9.4) (3.2) 34.5 24.5 3.1 2.8 9.8 12.4 16.5 11.4

포스코케미칼 2,955 5.6 (8.4) (5.4) (30.1) (23.9) 23.4 19.2 3.4 2.9 15.3 16.2 19.7 13.7

Stella-Chemifa 403 (2.4) (7.1) (6.0) (9.6) 3.9 13.2 20.2 - - 7.8 5.0 - -

I. Valuation

목표주가 72,000원, BUY 의견으로 커버리지 제시

에코프로비엠에 대해 목표주가 72,000원(2020E EPS 22x), 투자의견 BUY를 제시한다. Target multi-

ple은 동종 업계 평균 Valuation을 적용했다. 2H19 전방 고객사 Non-IT향 소재 재고 조정이 일단락

되고, 2020년부터 EV향 증설 Capa가 본격 가동된다는 점을 근거로 2020년 기준 Target multiple을 적

용했다.

2020년 동사의 고객사인 삼성SDI와 SK이노베이션의 합산 Capa는 50GWh로 +100% YoY 증가할 전

망이다. 동사는 하이니켈 NCA 및 NCM이 동시 양산 가능한 유일한 업체이다. 전방 고객사의 Capa 증

설은 동사의 실적 성장으로 직결될 전망이다. 따라서, 중장기 성장 스토리가 본격 전개되는 2020년 실

적을 기반으로 동사의 가치를 평가하는 것이 타당하다고 판단한다.

현재 동사 주가는 2020E PER 15.9x이며, 동종 업계 평균은 22x 수준이다. 동사의 하이니켈 NCA 및

NCM 독과점 지위 고려 시 저평가 매력이 부각된다.

2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:50 페이지 43



II. 실적 전망 II-1. 2019년 및 2020년 실적 전망


(+24.7% YoY)으로 추정한다. 1H19 1) ESS 화재 영향과 2)전동 공구 등 원통형 전지 시장 성장 둔화

에 따른 고객사 재고 조정 여파가 컸다. 하지만 2H19부터는 고객사 재고 조정 마무리와 EV향 양극재

수요 증가로 점진적인 회복세를 예상한다.

사업부문별로 보면, NCA는 매출액 6,135억(+24.0% YoY), 매출비중 86%을 전망한다. NCA는 니켈,

코발트와 알루미늄으로 구성된 양극재이다. 니켈 함량이 80% 이상으로 고출력 장점과 원가 경쟁력을

보유하고 있으며, 주로 전동 공구 등 Non-IT 원통형 전지에 채택된다. NCA 시장 내 동사 점유율은

20%로 일본 업체 SMM(43%), BASF TODA(11%)와 과점을 형성하고 있다. 주요 고객사는 삼성SDI와

TMM(Murata)이며, NCA 사업 내 삼성SDI 매출비중은 약 60% 수준이다. 2H19 ESS 불확실성 해소로

소재 수요가 회복 중이며, 4Q19부터는 삼성SDI의 EV향 원통형 전지 수요가 본격 증가할 전망이다. 비

록 Non-IT향 원통형 전지 시장은 성장세가 둔화되고 있으나, 동사는 고객사의 EV향 배터리 내 원통

형 전지가 채택되면서 새로운 성장 동력을 확보했다. 현재 동사는 고객사 원통형 전지 내 sole vendor

로 NCA를 공급 중이다. Non-IT향 전동공구 내 원통형 전지는 12~13개 정도 탑재되는 반면 EV향 전

지 내 탑재량은 5,000~8,000개까지 대폭 증가한다. 또한 규격도 18650→21700으로 확대된다. 동사의

최대 고객사인 삼성SDI가 4Q19를 기점으로 EV향 원통형 전지 생산을 대폭 증가하면서 동사의 NCA

소재 수요도 폭발적으로 증가할 것으로 예상한다.

NCM은 매출액 943억(+103.5% YoY), 매출비중 13%을 전망한다. NCM은 니켈, 코발트와 망간으로

구성된 양극재이다. 니켈 함량 조절이 가능하며 안정성이 높아 EV용 전지에 주로 사용된다. 기존엔 니

켈 함량이 50% 미만인 NCM이 많이 사용되었으나, 출력 및 에너지밀도가 낮다는 단점이 부각되고 있

다. EV의 주행거리를 제고시키기 위해선 니켈 비중을 늘여야 한다. 동사는 니켈 비중이 80%인

NCM811을 생산하며, 전량 SK이노베이션에 공급하고 있다. SK이노베이션은 Umicore, Easpring으로

부터 NCM622를 조달해왔다. 하지만 시장 내 후발주자로서 경쟁력을 키우기 위해 고출력 장점의

NCM811 사용량이 증가하고 있다. NCM811 매출은 매분기 성장세를 기록하고 있으며 하반기에도 성

장세를 이어나갈 것으로 예상한다.

2020년 실적은 매출액 1조1,251억원(+57.5% YoY), 영업이익 918억원 (+68.2% YoY), 순이익 658억

원 (+43.2% YoY)으로 추정한다. NCA는 삼성SDI의 EV향 원통형 전지 출하 증가 수혜를 예상한다.

NCA은 매출액 8,893억(+57.3% YoY), 매출비중 79%를 전망한다. NCM은 SK이노베이션의 공격적

인 Capa 증설 예정으로 가파른 성장세를 예상한다. NCM은 매출액 2,300억(+144.0% YoY), 매출비중

20%를 전망한다.

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Figure 05 연간 매출액 및 영업이익률 전망


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Figure 06 사업부문별 연간 실적 전망


Figure 04 에코프로비엠 분기별 수익 추정 (K-IFRS 별도기준) (단위: 십억원)


1Q19 2Q19 3Q19E 4Q19E 1Q20E 2Q20E 3Q20E 4Q20E 1Q21E 2Q21E 3Q21E 4Q21E 2019E 2020E 2021E

매출액

Total 180.7 136.0 180.4 217.1 222.7 265.9 305.0 331.5 352.3 378.2 425.3 470.3 714.2 1,125.1 1,626.0

y-y 59.3% 5.3% 10.6% 18.3% 23.3% 95.5% 69.0% 52.7% 58.2% 42.2% 39.5% 41.8% 21.2% 57.5% 44.5%

q-q -1.5% -24.7% 32.7% 20.3% 2.6% 19.4% 14.7% 8.7% 6.3% 7.3% 12.5% 10.6%

NCA 158.7 111.3 154.1 189.3 190.6 217.2 230.6 250.9 267.7 286.0 320.9 356.5 613.5 889.3 1,231.1

NCM 18.9 24.2 24.9 26.3 30.8 47.2 72.9 79.1 83.1 90.7 102.7 112.1 94.3 230.0 388.6

Others 3.1 1.4 1.4 1.5 1.3 1.4 1.4 1.6 1.5 1.5 1.7 1.6 7.4 5.7 6.3

매출비중

NCA 88% 82% 85% 87% 86% 82% 76% 76% 76% 76% 75% 76% 86% 79% 76%

NCM 10% 18% 14% 12% 14% 18% 24% 24% 24% 24% 24% 24% 13% 20% 24%

Others 2% 1% 1% 1% 1% 1% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 1% 1% 0%

영업이익

Total 14.5 11.1 12.4 16.0 16.6 20.7 25.1 27.2 28.2 30.7 36.1 39.8 54.0 89.6 134.9

y-y 43.2% -2.2% -15.2% 12.2% 13.8% 87.3% 102.8% 69.7% 70.5% 48.5% 44.1% 46.1% 7.3% 65.8% 50.6%

q-q 1.7% -24.0% 11.9% 29.8% 3.2% 25.0% 21.2% 8.6% 3.7% 8.8% 17.6% 10.1%

영업이익률 8.1% 8.1% 6.9% 7.4% 7.4% 7.8% 8.2% 8.2% 8.0% 8.1% 8.5% 8.5% 7.6% 8.0% 8.3%

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II-2. 2Q19 실적 Review 및 3Q19 Preview

동사는 2Q19 매출액 1,360억원(-24.7% QoQ, +5.3% YoY), 영업이익 111억원(-24.0% QoQ, -

2.2% YoY)을 기록했다. 매출액은 컨센서스 하회, 영업이익은 소폭 상회하였다. 전방 Non-IT 시장 성

장 성장세 둔화에 따른 재고조정 영향이 가장 컸으며, ESS 화재사고로 인한 수요 감소 및 전구체 사업

중단으로 매출이 감소했다. 또한, 동사의 원가 구조는 원재료비와 가공비로 구성되어 있다. 이중 원재

료비 내 메탈은 LME 시세와 연동되는데, 2Q19 코발트 평균 가격이 하락하면서 판가도 하락하였다.

3Q19 실적은 매출액 1,804억원(+10.6% QoQ, +32.7% YoY), 영업이익 124억원(+11.9% QoQ, -

15.2% YoY)을 예상한다. ESS 투자 재개와 전방 고객사의 재고 조정이 마무리되면서 실적 회복세를

전망한다. 하지만 기존 보유한 원가 부담이 높은 재고가 매출로 발생되면서 영업이익은 컨센서스를 하

회할 것으로 예상한다.



Figure 07 분기별 매출액 및 영업이익률 전망

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Figure 08 사업부문별 분기 실적 전망

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Figure 09 삼성SDI 및 SK이노베이션 연간 Capa 전망


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Figure 10 에코프로비엠 연간 Capa 전망


III. 중장기 Capa 전망 NCA 및 NCM Capa 전망

동사 매출액은 2019년 7,142억원→2023년 2,2066억원으로 CAGR +33% 증가할 것으로 추정한다. 동

사는 현재 하이니켈계 NCA와 NCM 양극재를 동시 양산 가능한 유일한 업체이다. 양극재는 배터리 원

가 비중 40%를 차지하는 핵심 소재로, 배터리의 용량과 전압을 결정한다. 전기차의 주행거리 요구가

높아지면서 하이니켈 양극재 수요가 증가하고 있다. 전기차 시장의 성장세는 하이니켈 양극재의 시장

성장으로 직결될 전망이다.

동사의 고객사인 삼성SDI와 SK이노베이션은 중장기 Capa 증설을 계획하고 있다. 2019E~2023E 고객

사 Capa는 CAGR +63% 성장할 것으로 전망한다. 업체별로는 삼성SDI 20→90GWh, SK이노베이션

5→84GWh로 공격적인 Capa 증설을 계획 중이다. 동사도 고객사 수요 대응을 위해 중장기 Capa 증설

을 진행 중에 있다. 현재 증설 중인 CAM5 공장 Capa는 연 2.6만톤규모로 올해 10월 완공될 예정이다.

시운전 및 고객사 모델 승인 후 2Q20말부터 본격 가동할 것으로 예상된다. CAM5 증설 이후 동사

Capa는 2019년 연2.9만톤에서 연5.5만톤으로 증가할 예상이다. 또한, 현재 CAM6 공장 증설을 검토

중이며, 4Q19 착공할 것으로 예상한다. 증설 규모는 연5.8만톤으로 추정한다. CAM6 증설 후 동사

Capa는 2019년 연2.9만톤에서 11.3만톤으로 4배 수준까지 증가할 전망이다.

NCA Capa는 2018년 1.5만톤에서 2020년 4.3만톤까지 증가할 전망이다. 2Q20말부터 본격 가동될

CAM5 내 NCA Capa는 약 60% 수준이다. CAM6가 계획대로 증설된다는 전제 하에 2021년 7.9만톤

으로 증가할 예상이다.

NCM Capa는 2018년 1,650톤에서 2020년 1.2만톤까지 대폭 증가할 전망이다. SK이노베이션의 요청

을 기반으로 Capa 증설을 진행했기 때문에 높은 가동률을 유지할 수 있을 것으로 전망한다. CAM6 증

설 시 2021년 3.4만톤으로 증가할 것으로 전망한다.

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(단위: 원, 배)

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재무건전성(%)

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Net debt/EBITDA

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자산구조

투하자본(%)


자본구조

차입금(%)

자기자본(%)

(단위: 십억원)

영업현금

당기순이익

자산상각비

운전자본증감




투자현금



설비투자


재무현금

차입금증가

자본증가

배당금지급

현금 증감



(-) 설비투자

(+) 자산매각

Free Cash Flow

(-) 기타투자

잉여현금

(단위: 십억원)

매출액

증가율 (Y-Y,%)

영업이익

증가율 (Y-Y,%)

EBITDA

영업외손익

순이자수익

외화관련손익

지분법손익


당기순이익


증가율 (Y-Y,%)

NOPLAT

(+) Dep


(-) Capex

OpFCF

3 Yr CAGR & Margins





영업이익률(%)

EBITDA마진(%)

순이익률 (%)

(단위: 십억원)

유동자산

현금성자산

매출채권

재고자산

비유동자산

투자자산

유형자산

무형자산

자산총계

유동부채

매입채무


비유동부채


부채총계

자본금

자본잉여금

이익잉여금

자본조정

자기주식

자본총계

투하자본

순차입금

ROA

ROE

ROIC



재무제표 (에코프로비엠)

2017 2018 2019E 2020E 2021E

117.8 211.6 255.9 419.7 463.7

14.1 9.7 75.4 145.1 100.8

40.1 61.2 59.5 90.8 103.1

63.0 138.7 119.0 181.7 257.7

178.5 252.8 394.1 635.9 844.6

4.2 5.8 6.2 6.5 6.7

159.3 233.1 375.1 619.2 829.4

15.0 14.0 12.8 10.2 8.5

296.3 464.5 650.0 1,055.6 1,308.3

128.4 206.1 145.4 184.9 241.3

29.0 91.1 95.2 134.4 190.7

96.7 98.5 33.6 33.6 33.6

52.7 97.8 126.5 426.8 527.1

50.6 91.3 118.8 418.8 518.8

181.1 303.9 272.0 611.7 768.4

7.8 8.1 10.0 10.0 10.0

85.5 95.6 265.3 265.3 265.3

21.5 55.7 101.5 167.3 263.4

0.5 1.1 1.2 1.2 1.2

0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

115.2 160.5 378.1 443.9 539.9

248.4 340.8 455.1 751.2 991.5

133.2 180.2 77.0 307.3 451.6

5.8 9.7 8.2 7.7 8.1

14.1 26.7 17.1 16.0 19.5

10.0 14.7 12.8 12.5 13.0

2017 2018 2019E 2020E 2021E

11.6 23.7 143.5 64.0 139.0

15.2 36.9 45.8 65.8 96.0

17.2 22.5 32.5 52.5 74.5

(29.7) (50.5) 31.7 (54.6) (31.9)

(13.7) (21.3) 2.1 (31.4) (12.2)

(15.4) (75.7) 19.8 (62.7) (76.0)

(1.5) 46.6 12.7 39.3 56.3

(47.7) (73.0) (189.2) (295.2) (284.2)

(0.3) 0.2 (22.3) (0.9) (0.9)

0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

(46.7) (72.8) (166.3) (294.0) (282.0)

(0.6) (0.3) (0.5) 0.0 (1.0)

44.2 45.0 89.1 300.0 100.0

46.4 41.8 (79.5) 300.0 100.0

0.0 9.7 172.8 0.0 0.0

0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

8.0 (4.2) 43.4 68.8 (45.2)

41.8 76.3 111.8 118.6 170.8

22.1 22.4 (25.7) 54.6 31.9

46.7 72.8 166.3 294.0 282.0

(0.6) (0.3) (0.5) 0.0 (1.0)

(35.5) (47.2) (45.7) (231.2) (145.2)

0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

(35.5) (47.2) (45.7) (231.2) (145.2)

2017 2018 2019E 2020E 2021E

978 2,345 2,307 3,289 4,797

7,434 9,880 18,247 21,666 26,550

0 0 0 0 0

n/a n/a 22.7 15.9 10.9

n/a n/a 2.9 2.4 2.0

n/a n/a 13.1 9.5 7.1

n/a n/a n/a n/a n/a

n/a n/a 9.3 8.8 6.1

n/a n/a 1.5 0.9 0.6

157.1 189.3 71.9 137.8 142.3

115.6 112.3 20.4 69.2 83.6

336.9 247.7 88.5 213.0 212.4

91.8 102.7 175.9 227.0 192.2

4.8 7.9 9.7 7.6 6.4

1.6 1.1 0.9 1.1 1.3

0 0 2,307 3,289 4,797

0 0 18,247 21,666 26,550

0 0 0 0 0

n/a n/a 22.7 15.9 10.9

n/a n/a 2.9 2.4 2.0

2017 2018 2019E 2020E 2021E

289.9 589.2 714.2 1,125.1 1,626.0

190.3 103.3 21.2 57.5 44.5

22.3 50.3 54.6 91.8 138.1

137.6 125.6 8.5 68.2 50.5

39.5 72.8 87.0 144.3 212.6

(7.1) (7.4) (5.4) (11.5) (21.0)

(4.7) (6.4) (5.6) (12.1) (21.6)

(1.9) (0.0) (0.2) 0.1 0.1

0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

15.2 42.9 49.1 80.3 117.1

15.2 36.9 46.0 65.8 96.0

15.2 36.9 46.0 65.8 96.0

120.8 143.1 24.7 43.2 45.9

22.2 43.2 51.0 75.2 113.2

17.2 22.5 32.5 52.5 74.5

22.1 22.4 (25.7) 54.6 31.9

46.7 72.8 166.3 294.0 282.0

(29.3) (29.4) (57.0) (220.9) (126.1)

n/a n/a 92.7 57.2 40.3

n/a n/a 79.8 60.3 40.0

n/a n/a 67.7 54.0 43.0

n/a n/a 88.5 63.1 37.6

7.7 8.5 7.6 8.2 8.5

13.6 12.3 12.2 12.8 13.1

5.2 6.3 6.4 5.9 5.9

Source: K-IFRS 별도 기준, KTB투자증권

2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:50 페이지 48

현재가(8/16)


시가총액

비중(KOSDAQ내)

발행주식수

52주 최저가/최고가


외국인 지분율


이재환 (외 3인)

정갑용 (외 4인)

정준효 (외 1인)

23,000원

n/a

2,070억원

0.10%

9,000천주

19,300 - 26,400원

186억원

0.0%

24.8

13.0

6.2

Not Rated

Stock Information

Performance

Price Trend

5%

8%6%

14%

26%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

0

200

400

600

800

1,000

1,200

2015 2016 2017 2018 2019E

매출액 영업이익 OPM(우)(억원)

2017 2018 2019E

전공정 후공정

0

100

200

300

400

500

600

700

800

2016 2017 2018 1H19E

수주금액 수주잔고(억원)

0

50

100

150

200

250

300

2017 2018 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E

LG화학 SK이노베이션 삼성SDI(GWh)

2차전지,83%

석유화학, 8%

반도체,디스플레이, 5%

기타, 4%

60

70

80

90

100

110

120

(p)

15,000

17,000

19,000

21,000

23,000

25,000

27,000

(원)

19.8

주가 (좌)

KOSDAQ 지수 대비 (우)

전공정고객사

후공정고객사

전공정

석유화학 외 일반반도체 및 디스플레이

후공정

주요 제품Line-up

극판 자동화 설비 조립 자동화 설비 무인 반송 설비 Aging, 검사 자동화 설비

후공정 물류 자동화 설비

출하, 포장 자동화 설비

Clean Stocker System Clean Shuttle Clean 무인 반송 설비 석유화학자동화 설비

자동차 공정라인자동화 설비

일반물류무인 반송설비

2차전지

코윈테크 (299900)

이제 시작되는 전공정 자동화

1M 6M 12M YTD

n/a n/a n/a n/a

n/a n/a n/a n/a

(%)

주가상승률


투자의견

목표주가

Earnings

Not Rated

Valuation wide

2016 2017 2018

n/a n/a n/a

n/a n/a n/a

1.7 65.9 22.2

0.0 0.0 0.0

PER(배)

PBR(배)

EV/EBITDA(배)

배당수익률(%)


2차 전지 업체들의 증설 본격화에 따른 수혜 분석

Issue

국내 2차 전지 업체들은 배터리 생산 능력을 2018년 55GWh에서 2022년 290GWh 수

준까지 확대 예정. 2차 전지 업체들의 증설 본격화로 수혜가 전망됨. 2차 전지 장비 업체

들의 실적 개선에 따라 밸류에이션 리레이팅 또한 기대

Pitch

•코윈테크는 2019년 8월 코스닥 시장에 상장한 2차 전지 및 스마트팩토리 자동화 시스템 구

축 기업. 2018년 기준 사업 부문별 매출액 비중은 2차 전지 83%, 석유화학 8%, 반도체/

디스플레이 5%, 기타 4%

•1H19 실적은 매출액 409억원(YoY +64%), 영업이익은 117억원(YoY +201%, OPM

28.5%), 당기순이익 107억원(YoY +183%) 기록하며 대폭 개선. 2차 전지 업체들의 증

설에 따라 수주 증가하며 매출액이 증가했으며, 수익성 좋은 전공정 시스템 비중의 증가와

레버리지 효과로 이익률이 전년 대비 12.9%p 상승하며 실적 개선을 이끌었음

•동사의 주요 고객인 LG화학과 삼성SDI는 2019년 40GWh, 2020년 50GWh, 2021년

40GWh의 증설이 예정되어 있음. 설비의 자동화율도 증가하는 추세로 향후 실적 개선은 지

속될 것으로 판단

•2차 전지 전공정 자동화 시스템은 시작 단계. 현재까지 동사의 경쟁사는 없으며, 이에 따라

높은 영업이익률을 기록하고 있음. 신규 고객으로의 납품 또한 기대되고 있기 때문에 향후

증설 싸이클에서 최대 수혜 전망

•2차 전지 업체의 증설에 따라 동사를 포함한 2차 전지 장비 업체들의 전반적인 실적 개선이

전망됨. 실적 부진에서 벗어나 2019년부터 2차 전지 장비 업체들의 실적 개선이 본격화 됨

에 따라 전반적인 밸류에이션 리레이팅도 기대

Rationale

2016 2017 2018

매출액 25 39 77

영업이익 2 3 11

EBITDA 2 4 11

순이익 2 2 10

순차입금 4 1 9

매출증가율 적지 54.8 96.7

영업이익률 7.8 7.9 13.7

순이익률 7.2 5.7 13.5

EPS증가율 n/a n/a n/a

ROE n/a 25.6 64.8



•김영준 [email protected]



2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:50 페이지 49



Figure 01 코윈테크 주요 제품

5%

8%6%

14%

26%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

0

200

400

600

800

1,000

1,200

2015 2016 2017 2018 2019E


2017 2018 2019E

전공정 후공정

0

100

200

300

400

500

600

700

800

2016 2017 2018 1H19E


0

50

100

150

200

250

300

2017 2018 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E


2차전지,83%

석유화학, 8%


기타, 4%

60

70

80

90

100

110

120

(p)

15,000

17,000

19,000

21,000

23,000

25,000

27,000

(원)

19.8

주가 (좌)


전공정고객사

후공정고객사

전공정


후공정








2차전지

Source: 코윈테크

5%

8%6%

14%

26%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

0

200

400

600

800

1,000

1,200

2015 2016 2017 2018 2019E


2017 2018 2019E

전공정 후공정

0

100

200

300

400

500

600

700

800

2016 2017 2018 1H19E


0

50

100

150

200

250

300

2017 2018 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E


2차전지,83%

석유화학, 8%


기타, 4%

60

70

80

90

100

110

120

(p)

15,000

17,000

19,000

21,000

23,000

25,000

27,000

(원)

19.8

주가 (좌)


전공정고객사

후공정고객사

전공정


후공정








2차전지

Figure 02 코윈테크 실적 추이

Source: 코윈테크, KTB투자증권

5%

8%6%

14%

26%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

0

200

400

600

800

1,000

1,200

2015 2016 2017 2018 2019E


2017 2018 2019E

전공정 후공정

0

100

200

300

400

500

600

700

800

2016 2017 2018 1H19E


0

50

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150

200

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300

2017 2018 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E


2차전지,83%

석유화학, 8%


기타, 4%

60

70

80

90

100

110

120

(p)

15,000

17,000

19,000

21,000

23,000

25,000

27,000

(원)

19.8

주가 (좌)


전공정고객사

후공정고객사

전공정


후공정








2차전지

Figure 03 산업별 매출 비중(2018년 기준)


5%

8%6%

14%

26%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

0

200

400

600

800

1,000

1,200

2015 2016 2017 2018 2019E


2017 2018 2019E

전공정 후공정

0

100

200

300

400

500

600

700

800

2016 2017 2018 1H19E


0

50

100

150

200

250

300

2017 2018 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E


2차전지,83%

석유화학, 8%


기타, 4%

60

70

80

90

100

110

120

(p)

15,000

17,000

19,000

21,000

23,000

25,000

27,000

(원)

19.8

주가 (좌)


전공정고객사

후공정고객사

전공정


후공정








2차전지

Figure 04 공정별 매출 비중


5%

8%6%

14%

26%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

0

200

400

600

800

1,000

1,200

2015 2016 2017 2018 2019E


2017 2018 2019E

전공정 후공정

0

100

200

300

400

500

600

700

800

2016 2017 2018 1H19E


0

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100

150

200

250

300

2017 2018 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E


2차전지,83%

석유화학, 8%


기타, 4%

60

70

80

90

100

110

120

(p)

15,000

17,000

19,000

21,000

23,000

25,000

27,000

(원)

19.8

주가 (좌)


전공정고객사

후공정고객사

전공정


후공정








2차전지

Figure 05 코윈테크 수주 및 수주 잔고


2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:50 페이지 50



Figure 06 코윈테크 주요 제품

5%

8%6%

14%

26%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

0

200

400

600

800

1,000

1,200

2015 2016 2017 2018 2019E


2017 2018 2019E

전공정 후공정

0

100

200

300

400

500

600

700

800

2016 2017 2018 1H19E


0

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150

200

250

300

2017 2018 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E


2차전지,83%

석유화학, 8%


기타, 4%

60

70

80

90

100

110

120

(p)

15,000

17,000

19,000

21,000

23,000

25,000

27,000

(원)

19.8

주가 (좌)


전공정고객사

후공정고객사

전공정


후공정








2차전지

Source: 코윈테크

Figure 07 국내 2차 전지 업체 생산능력 전망

5%

8%6%

14%

26%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

0

200

400

600

800

1,000

1,200

2015 2016 2017 2018 2019E


2017 2018 2019E

전공정 후공정

0

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200

300

400

500

600

700

800

2016 2017 2018 1H19E


0

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150

200

250

300

2017 2018 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E


2차전지,83%

석유화학, 8%


기타, 4%

60

70

80

90

100

110

120

(p)

15,000

17,000

19,000

21,000

23,000

25,000

27,000

(원)

19.8

주가 (좌)


전공정고객사

후공정고객사

전공정


후공정








2차전지


Note: 중대형 전지 기준

2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:50 페이지 51



(단위: 원, 배)

Per share Data

EPS

BPS

DPS

Multiples(x,%)

PER

PBR

EV/EBITDA

배당수익율

PCR

PSR

재무건전성(%)

부채비율

Net debt/Equity

Net debt/EBITDA

유동비율

이자보상배율


자산구조

투하자본(%)


자본구조

차입금(%)

자기자본(%)

(단위: 십억원)

영업현금

당기순이익

자산상각비

운전자본증감




투자현금



설비투자


재무현금

차입금증가

자본증가

배당금지급

현금 증감



(-) 설비투자

(+) 자산매각

Free Cash Flow

(-) 기타투자

잉여현금

(단위: 십억원)

매출액

증가율 (Y-Y,%)

영업이익

증가율 (Y-Y,%)

EBITDA

영업외손익

순이자수익

외화관련손익

지분법손익


당기순이익


증가율 (Y-Y,%)

NOPLAT

(+) Dep


(-) Capex

OpFCF

3 Yr CAGR & Margins





영업이익률(%)

EBITDA마진(%)

순이익률 (%)

(단위: 십억원)

유동자산

현금성자산

매출채권

재고자산

비유동자산

투자자산

유형자산

무형자산

자산총계

유동부채

매입채무


비유동부채


부채총계

자본금

자본잉여금

이익잉여금

자본조정

자기주식

자본총계

투하자본

순차입금

ROA

ROE

ROIC



재무제표 (코윈테크)

2016 2017 2018

9.0 14.8 26.7

0.3 6.8 2.0

8.5 7.8 22.6

0.1 0.1 1.9

7.1 8.3 13.7

0.8 0.7 1.0

6.1 7.5 12.1

0.2 0.1 0.1

16.1 23.1 40.4

6.5 10.6 12.8

3.4 1.6 5.8

1.1 6.1 4.8

2.9 1.7 6.5

2.9 1.7 6.5

9.4 12.3 19.3

0.5 0.7 3.5

1.2 3.0 0.9

5.0 7.1 16.7

0.0 0.0 0.0

0.0 0.0 0.0

6.7 10.8 21.1

10.4 11.8 30.1

3.7 1.0 9.3

na 11.4 32.6

na 25.6 64.8

na 23.7 49.3

2016 2017 2018

(3.5) 3.7 (3.0)

1.8 2.2 10.3

0.2 0.4 0.3

(5.6) 0.8 (16.8)

(7.7) 0.6 (17.7)

0.1 0.0 (1.4)

1.0 (0.8) 2.2

(1.4) (1.9) (5.1)

0.1 0.0 0.0

0.0 (0.0) 0.0

(1.1) (1.8) (5.0)

(0.1) (0.0) (0.1)

3.0 4.6 3.2

1.3 3.8 3.4

(0.1) 1.8 (0.2)

0.1 0.2 0.2

(1.9) 6.4 (4.8)

2.1 3.0 13.8

3.4 0.2 13.3

1.1 1.8 5.0

(0.1) (0.0) (0.1)

(4.9) 1.8 (8.0)

0.0 0.0 0.0

(4.9) 1.8 (8.0)

2016 2017 2018

363 447 1,477

1,341 1,543 3,018

- - -

n/a n/a n/a

n/a n/a n/a

106.8 65.9 22.2

n/a n/a n/a

n/a n/a n/a

n/a n/a n/a

140.4 114.1 91.2

55.3 9.5 44.1

168.7 29.0 86.1

139.0 139.4 209.6

24.4 19.2 63.5

0.3 0.4 0.3

90.9

90.2 61.2 90.9

9.8 38.8 9.1

37.6 41.9 34.8

62.4 58.1 65.2

2016 2017 2018

25.2 39.1 76.8

n/a 54.8 96.7

2.0 3.1 10.5

n/a 57.0 241.2

2.2 3.5 10.8

(0.1) (0.5) 0.0

(0.1) (0.2) (0.2)

(0.0) (0.2) 0.1

0.0 0.0 0.0

1.9 2.6 10.5

1.8 2.2 10.3

0.0 0.0 0.0

n/a 23.6 360.6

1.9 2.6 10.3

0.2 0.4 0.3

3.4 0.2 13.3

1.1 1.8 5.0

(2.3) 1.1 (7.6)

n/a n/a n/a

n/a n/a n/a

n/a n/a n/a

n/a n/a n/a

7.8 7.9 13.7

8.7 9.0 14.1

7.2 5.7 13.5


2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:50 페이지 52

현재가(8/16)


시가총액

비중(KOSDAQ내)

발행주식수



외국인 지분율


김수하 (외 4인)

자사주 (외 1인)

2,540원

n/a

1,362억원

0.07%

53,625천주

1,760 - 3,095원

21억원

1.3%

25.9

0.6

Not Rated

Stock Information

Performance

Price Trend

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

2,000

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19

수주잔고 신규수주(억원)

Calendering

양/음극 극판 생산 설비 압력을 가해 극판의 밀도 치밀화 전지의 안전성 향상을 위한극판 말단 Laminating 처리

생산된 극판 원담을원하는 폭의 reel로 절단

Coating M/C Calendering M/C Laminating M/C Slitting M/C

Mixing Coating Laminating Slitting

70

80

90

100

110

120

1,500

1,900

2,300

2,700

3,100

3,500

(p)(원)

18.8 18.12 19.4 19.8

주가 (좌)


씨아이에스 (222080)

국내 증설에 해외 증설까지

1M 6M 12M YTD

(5.4) (1.9) (14.2) 9.2

6.9 18.0 8.1 21.7

(%)

주가상승률


투자의견

목표주가

Earnings

Not Rated

Valuation wide

2016 2017 2018

1.6 n/a n/a

0.4 2.0 3.4

0.2 n/a n/a

0.0 0.0 0.0

PER(배)

PBR(배)

EV/EBITDA(배)

배당수익률(%)


2차 전지 업체들의 증설 본격화에 따른 수혜 분석

Issue

국내 2차 전지 업체들은 배터리 생산 능력을 2018년 55GWh에서 2022년 290GWh 수

준까지 확대 예정. 동사는 유럽 2차 전지 업체인 Northvolt로의 수주도 본격적으로 시작

하며 해외 증설의 수혜도 전망

Pitch

•씨아이에스는 2차 전지 전극 공정에 사용되는 장비 제조 회사. 주요 제품으로는 Coater,

Calendar(Roll Press), Slitter, Tape Laminator 등이 있음

•1H19 실적은 매출액 406억원(YoY +82.3%), 영업이익 64억원(YoY 흑전, OPM

15.7%), 당기순이익 42억원(YoY 흑전) 기록하며 턴어라운드 성공. 2Q18부터 증가한 수

주가 매출로 반영되며 흑자 전환. 2018년의 대손충당금 중 15억원의 환입이 발생. 이를 제

외하여도 영업이익률은 12.1%로 양호한 수준

•동사는 7월 15일 스웨덴의 Northvolt사와 140억원(1,061만유로) 규모의 전극 공정 제조

장비 공급 계약 체결을 발표. 2018년 2분기 33억원, 4분기 13억원 규모의 초도 공급이 좋

은 평가로 이어지며 추가 수주로 이어진 것. 이번 공급 계약을 시작으로 향후 본격적인 수주

가 이어질 것으로 전망

•Northvolt는 8월부터 스웨덴에 공장 증설을 시작하여 2021년까지 16GWh의 생산 능력을

갖추려고 준비 중. 1차 건설 이후 32GWh까지 규모 확대를 계획하고 있음

•폭스바겐 그룹과의 JV를 통해 설립한 합자회사는 독일의 잘츠기터(Salzgitter) 지방에

16GWh 규모의 공장을 설립할 계획. 2023년 말 ~ 2024년 초 상업 생산을 목표로 건설을

계획 중이며, 추후 24GWh 규모까지 증가할 수도 있음

•동사의 현재 주요 고객인 LG화학과 삼성SDI도 2019년 40GWh, 2020년 50GWh, 2021

년 40GWh의 증설이 예정되어 있음. 국내 증설의 수혜와 유럽 증설의 수혜까지 동시에 누

릴 수 있을 것으로 전망

Rationale

2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

매출액 43 22 12 14 76 26 44

영업이익 7 1 (1) 1 10 (5) (12)

EBITDA 7 1 (1) 2 11 (4) (12)

순이익 6 1 (1) 2 9 (8) (8)

순차입금 (12) (13) (13) (15) (12) (18) 18

매출증가율 21.8 (49.2) (46.8) 24.1 429.2 (65.7) 66.9

영업이익률 16.0 2.3 (10.6) 9.3 13.5 (18.4) (27.7)

순이익률 13.5 3.2 (5.3) 10.9 11.3 (28.7) (19.2)

EPS증가율 n/a n/a n/a n/a 419.8 적전 적지

ROE 27.7 2.8 (2.5) 6.3 28.9 (18.7) (19.9)



•김영준 [email protected]



2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:50 페이지 53



Figure 01 2차 전지 전극 공정 Process

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

2,000

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19


Calendering





70

80

90

100

110

120

1,500

1,900

2,300

2,700

3,100

3,500

(p)(원)

18.8 18.12 19.4 19.8

주가 (좌)


Source: 씨아이에스

Figure 02 씨아이에스 제품

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

2,000

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19


Calendering





70

80

90

100

110

120

1,500

1,900

2,300

2,700

3,100

3,500

(p)(원)

18.8 18.12 19.4 19.8

주가 (좌)


Source: 씨아이에스

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

2,000

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19


Calendering





70

80

90

100

110

120

1,500

1,900

2,300

2,700

3,100

3,500

(p)(원)

18.8 18.12 19.4 19.8

주가 (좌)


Figure 03 수주 및 수주 잔고 추이

Source: 씨아이에스, KTB투자증권

Figure 04 최근 수주 내역

Source: 씨아이에스, KTB투자증권

수주 일자 금액 국가 업체2Q18 33 스웨덴 Northvolt2Q18 216 국내 삼성SDI2Q18 180 미국 LG화학3Q18 142 유럽 삼성SDI3Q18 56 국내 삼성SDI3Q18 118 국내 삼성SDI3Q18 39 국내 삼성SDI3Q18 45 중국 Shanghai Yishi4Q18 195 중국 미공개4Q18 190 유럽 미공개4Q18 27 중국 Huading4Q18 13 스웨덴 Northvolt1Q19 72 중국 미공개1Q19 49 중국 Shanghai Yishi2Q19 77 중국 미공개2Q19 173 중국 미공개2019.7.15 140 스웨덴 Northvolt

(단위: 억원)

2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:50 페이지 54



(단위: 원, 배)

Per share Data

EPS

BPS

DPS

Multiples(x,%)

PER

PBR

EV/EBITDA

배당수익율

PCR

PSR

재무건전성(%)

부채비율

Net debt/Equity

Net debt/EBITDA

유동비율

이자보상배율


자산구조

투하자본(%)


자본구조

차입금(%)

자기자본(%)

(단위: 십억원)

영업현금

당기순이익

자산상각비

운전자본증감




투자현금



설비투자


재무현금

차입금증가

자본증가

배당금지급

현금 증감



(-) 설비투자

(+) 자산매각

Free Cash Flow

(-) 기타투자

잉여현금

(단위: 십억원)

매출액

증가율 (Y-Y,%)

영업이익

증가율 (Y-Y,%)

EBITDA

영업외손익

순이자수익

외화관련손익

지분법손익


당기순이익


증가율 (Y-Y,%)

NOPLAT

(+) Dep


(-) Capex

OpFCF

3 Yr CAGR & Margins





영업이익률(%)

EBITDA마진(%)

순이익률 (%)

(단위: 십억원)

유동자산

현금성자산

매출채권

재고자산

비유동자산

투자자산

유형자산

무형자산

자산총계

유동부채

매입채무


비유동부채


부채총계

자본금

자본잉여금

이익잉여금

자본조정

자기주식

자본총계

투하자본

순차입금

ROA

ROE

ROIC



재무제표 (씨아이에스)

2014 2015 2016 2017 2018

20.9 53.4 72.9 96.5 139.8

14.6 17.8 15.9 19.8 4.9

0.3 3.2 21.2 28.5 27.1

5.4 8.0 16.3 24.9 92.4

10.8 13.4 14.1 14.1 27.5

1.0 0.8 3.7 2.5 4.9

9.4 11.9 9.9 10.8 21.8

0.4 0.8 0.6 0.8 0.8

31.7 66.9 87.0 110.6 167.3

6.5 39.2 50.3 62.2 118.2

0.4 3.6 3.9 25.9 29.2

2.0 2.0 2.0 2.0 14.0

1.1 1.9 2.5 1.2 10.4

0.0 0.9 1.6 0.0 8.9

7.6 41.1 52.8 63.4 128.6

1.7 1.7 1.7 5.4 5.4

1.7 1.7 1.7 19.3 19.3

20.0 21.7 29.8 22.4 13.9

0.7 0.7 0.8 (0.7) (0.7)

0.0 0.0 0.0 (0.7) (0.7)

24.1 25.8 34.2 47.2 38.7

11.2 10.7 21.6 29.0 56.2

(12.6) (14.9) (12.4) (17.8) 18.0

(2.0) 3.2 11.2 (7.6) (6.0)

(2.5) 6.3 28.9 (18.7) (19.9)

(7.6) 10.8 52.5 (13.8) (20.5)

2014 2015 2016 2017 2018

0.2 2.3 (1.2) (10.1) (25.3)

(0.6) 1.6 8.6 (7.5) (8.4)

0.3 0.3 0.5 0.4 0.4

0.3 (0.2) (13.3) (6.5) (26.3)

0.6 (2.7) (13.3) (6.1) (8.7)

(1.9) (5.4) (5.9) (8.6) (67.5)

0.1 3.0 (1.4) (0.3) 5.0

2.0 7.3 0.3 (1.0) (11.0)

2.1 7.4 1.0 0.6 0.6

0.0 0.0 0.0 (0.2) 0.0

(0.0) (0.1) (0.8) (1.1) (11.3)

0.0 (0.1) 0.0 (0.4) (0.0)

0.1 0.8 (0.0) 16.2 22.0

0.0 0.8 0.0 (0.0) 22.0

0.0 0.1 0.0 0.0 0.0

0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

2.2 10.6 (0.9) 4.4 (14.3)

(0.5) 2.2 12.0 (2.0) 1.1

(0.4) (3.3) 10.2 7.9 14.2

0.0 0.1 0.8 1.1 11.3

0.0 (0.1) 0.0 (0.4) (0.0)

1.8 9.3 (0.9) (9.5) (36.2)

0.0 0.0 0.0 0.2 0.0

1.8 9.3 (0.9) (9.7) (36.2)

2014 2015 2016 2017 2018

(94) 250 1,301 (152) (156)

3,705 3,963 4,764 848 691

0 0 0 0 0

n/a 8.9 1.6 n/a n/a

n/a 0.6 0.4 2.0 3.4

n/a n/a 0.2 n/a n/a

0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

n/a 6.4 1.1 n/a 118.7

n/a 1.0 0.2 3.2 2.9

31.6 159.2 154.5 134.4 332.5

n/a n/a n/a n/a 46.5

n/a n/a n/a n/a n/a

322.2 136.3 144.9 155.2 118.2

3.7 n/a n/a 19.5 n/a

0.4 0.5 0.1 0.2 1.3

41.8 36.5 52.4 56.6 85.2

58.2 63.5 47.6 43.4 14.8

7.7 10.1 9.5 4.1 37.1

92.3 89.9 90.5 95.9 62.9

2014 2015 2016 2017 2018

11.6 14.4 76.1 26.1 43.6

(84.8) 24.1 429.2 (65.7) 66.9

(1.2) 1.3 10.3 (4.8) (12.1)

적전 흑전 665.5 적전 적지

(0.9) 1.6 10.7 (4.4) (11.7)

0.4 0.4 0.2 (4.0) 1.6

0.3 0.3 0.1 0.2 (0.5)

0.0 0.2 (0.2) (1.6) 0.5

0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

(0.9) 1.8 10.4 (8.8) (10.5)

(0.6) 1.6 8.6 (7.5) (8.4)

(0.6) 1.6 8.4 (7.4) (8.4)

적전 흑전 449.9 적전 적지

(0.9) 1.2 8.5 (3.5) (8.8)

0.3 0.3 0.5 0.4 0.4

(0.4) (3.3) 10.2 7.9 14.2

0.0 0.1 0.8 1.1 11.3

(0.2) 4.7 (2.0) (12.1) (33.9)

(31.0) (30.5) 51.8 31.1 44.7

n/a (42.0) 172.4 n/a n/a

n/a (38.7) 132.1 n/a n/a

n/a (35.3) 132.5 n/a n/a

(10.6) 9.3 13.5 (18.4) (27.7)

(7.9) 11.4 14.1 (17.0) (26.9)

(5.3) 10.9 11.3 (28.7) (19.2)


2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:50 페이지 55



글로벌 1위 EV 배터리 업체

Contemporary Amperex Technology 기업 현황 및 투자지표 점검

Issue

EV 배터리 시장 M/S 1위 업체로서 시장 성장 시 수혜 기대. 자체 공급 위주의 BYD를 제

외한 주요 중국 OEM에 모두 수주하며 중국 EV 수요 증가에 대응 가능. 현재 12MF

PER 38배로 Global Peer 평균 16배를 상회하는 점은 부담. 다만 매출처 다변화에 다

른 외형 성장과 중국 주요 5대 완성차 업체와의 JV로 시장 지배력은 더욱 강화될 전망

Pitch

•동사는 이차전지 제조 업체로서 NEV 배터리, ESS(에너지 저장 장치), 기타 배터리 재활용

사업 등을 영위하는 업체

•1H19 중국 시장 점유율은 48%, 2018년 글로벌 시장 점유율은 23% 기록. 중국 정부는 자

국 산업 육성을 위해 EV배터리 보조금 지급대상에서 중국 외 업체들이 생산한 배터리를 제

외해왔음. 이에 글로벌 경쟁사들의 시장 진입이 제한되며 독점적 시장 지위를 형성

•2018년 배터리 부문 매출액은 283.7억 위안으로 YoY 48.4% 증가. BYD 등 대다수 중국

배터리 기업들이 LFP에 집중한 데 비해 NCM으로 차별화 전략을 택한 것이 주효했음

•특히 중국에서는 자체공급 위주의 BYD를 제외한 모든 주요 브랜드에 수주하며 타사 대비

2~3배 많은 고객사 보유. 중국 EV 수요 증가에 대응 가능

•다만 글로벌 Peer 대비 약 2.2배 높은 valuation은 부담 요인. 이는 배터리 중심 사업 구조

로 인해 EV 시장 성장에 대한 기대감이 집중적으로 반영되었기 때문. 석유화학이나 가전제

품 등 다양한 사업부를 보유한 경쟁사들과 달리, 동사의 2018년 EV 배터리 관련 사업은

96%의 매출 비중 차지

•보조금 축소에 따른 경쟁 격화와 수요 둔화 우려 또한 잠재적 Risk 요인. 3/26일 전년대비

평균 52% 축소된 2019년 EV 보조금 정책 발표 이후, 6월 25일 유예기간까지 동사의 주가

는 -23% 가량 하락. 보조금 지급 제도가 폐지되는 2021년부터는 주요 경쟁사들의 시장

진입으로 인해 시장 점유율 축소 가능성 (뒷면 계속)

Company Overview

2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E

매출액 - 5,663 14,770 19,901 29,440 41,398 53,795

영업이익 - 1,153 3,216 3,530 3,704 5,487 6,823

EBITDA - 1,342 3,996 4,885 5,925 8,141 10,150

순이익 - 931 2,852 3,878 3,387 4,503 5,376

순차입금 - 216 -5,950 -2,376 13,254 -2,120 -1,869

매출증가율 - - 160.8 34.7 47.9 40.6 29.9

영업이익률 - 20.4 21.8 17.7 12.6 13.3 12.7

순이익률 - 16.4 19.3 19.5 11.5 10.9 10.0

EPS증가율 - - - - - 23.6 20.5

ROE - - 34.1 19.3 11.8 12.0 12.8

(단위: mn CNY,%)Earnings Forecasts

국가

상장거래소

산업 분류

주요 영업

현재가(8/15, CNY)

시가총액(십억CNY)

시가총액(조원)


주요주주 지분율(%)

NB MEISHAN RUITING INV

Huang Shilin

CHINA

Shenzhen

산업재

전기 장비

73.19

160.6

27.7

95.16/59.51

26.04

11.89

Stock Information

Performance

Business Portfolio

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

2015 2016 2017 2018

Power Battery System(Automotive LiB)

LiB Materials

ESS

Others

(CNYm)

4

8

12

16

20

0

3

6

9

12

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19

매출액(좌)

영업이익(좌)

영업이익률(우)

(십억위안) (%)

CATL,48%

BYD,25%

Guoxuan,6%

Lishen,3%

Others,18%

2016 2017 2018

CATL 14.4 16.5 23.0

Panasonic 17.6 16.7 21.9

BYD 18.2 10.8 12.8

LG Chem 4.3 8.0 10.2

Samsung SDI 3.1 4.1 5.5

Others 42.4 43.9 26.6

Total 100 100 100

0

10

20

30

40

50

60

Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19

(12MF PER) CATL BYD

LG화학 삼성SDI

SK이노베이션 Panasonic

PowerBatterySystem, 83%

LithiumBatterySystem, 13%

Energy Storage System, 1%

Other, 4%

90

100

110

120

130

140

50

60

70

80

90

100

18.8 18.11 19.2 19.5 19.8

CATL 주가 (좌)CHINEXT 주가지수대비상대지수(우)

(p)

0

5

10

15

20

25

0

12

24

36

48

60

2016 2017 2018 2019E 2020E

매출액(좌)영업이익(좌)영업이익률(우)

(십억위안) (%)

0

50

100

150

200

250

Car-BEV Car-PHEV CV-BEV CV-FC BEV Truck-BEV

2018 2019(천위안)

Price Trend

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

2015 2016 2017 2018


LiB Materials

ESS

Others

(CNYm)

4

8

12

16

20

0

3

6

9

12

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19

매출액(좌)

영업이익(좌)


(십억위안) (%)

CATL,48%

BYD,25%

Guoxuan,6%

Lishen,3%

Others,18%

2016 2017 2018

CATL 14.4 16.5 23.0

Panasonic 17.6 16.7 21.9

BYD 18.2 10.8 12.8

LG Chem 4.3 8.0 10.2


Others 42.4 43.9 26.6

Total 100 100 100

0

10

20

30

40

50

60


(12MF PER) CATL BYD

LG화학 삼성SDI





Other, 4%

90

100

110

120

130

140

50

60

70

80

90

100

18.8 18.11 19.2 19.5 19.8


(p)

0

5

10

15

20

25

0

12

24

36

48

60

2016 2017 2018 2019E 2020E


(십억위안) (%)

0

50

100

150

200

250


2018 2019(천위안)

CATL

(300750 CH)

1M 6M 12M YTD

0.7 (10.0) 7.3 (0.8)

0.2 (24.6) 2.1 24.8

(%)

주가상승률

CHINEXT대비 상대수익률

Valuation wide

2018 2019E 2020E

45.0 36.2 30.0

4.9 4.3 3.8

29.7 16.8 13.5

0.2 0.3 0.3

PER(배)

PBR(배)

EV/EBITDA(배)

배당수익률(%)


Note: 2018년 6월 상장, 추정치는 Bloomberg 컨센서스

2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:50 페이지 56



•Risk 해소를 위한 전략적 해외진출에 주목. 주요 고객사가 밀집되어 있는 독일에 2025년까지 공장 설립할 예정.

올해 6월, 기존 2.4억 유로로 예상되었던 Erfurt 공장 투자 규모를 18억유로로 확대하며 CAPA 목표치도 2026년

100GWh까지 상향됨. 이외에도 2월 Honda향 EV 배터리 장기 공급 계약 및 7월 Toyota와 NEV 배터리 생산 파

트너십 체결하며 중국 외 지역으로 매출처 다변화. 외형 성장과 함께 시장 점유율 축소 가능성에 대한 우려 해소할

것으로 판단

•중국 주요 5대 완성차 업체와의 JV 설립 또한 중국 시장 점유율 강화에 기여할 전망. SAIC, Dongfeng, GAC,

Geely, FAW와 순차적으로 합작회사를 설립해 향후 배터리 출하량 확대와 함께 협력 관계가 공고해질 것으로 판단

•올해 5월 NCM 811 대량 양산 시작하며 원가절감효과 및 성장 동력 확보 기대. 언론에 따르면 동사의 NCM 811

제품은 현재 중국 전기차 업체들에 공급된 것으로 알려졌으며, 향후 BMW X1 PHEV model과 NIO, GAC,

Geely 등에 사용될 예정

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

2015 2016 2017 2018


LiB Materials

ESS

Others

(CNYm)

4

8

12

16

20

0

3

6

9

12

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19

매출액(좌)

영업이익(좌)


(십억위안) (%)

CATL,48%

BYD,25%

Guoxuan,6%

Lishen,3%

Others,18%

2016 2017 2018

CATL 14.4 16.5 23.0

Panasonic 17.6 16.7 21.9

BYD 18.2 10.8 12.8

LG Chem 4.3 8.0 10.2


Others 42.4 43.9 26.6

Total 100 100 100

0

10

20

30

40

50

60


(12MF PER) CATL BYD

LG화학 삼성SDI





Other, 4%

90

100

110

120

130

140

50

60

70

80

90

100

18.8 18.11 19.2 19.5 19.8


(p)

0

5

10

15

20

25

0

12

24

36

48

60

2016 2017 2018 2019E 2020E


(십억위안) (%)

0

50

100

150

200

250


2018 2019(천위안)

Figure 01 CATL 연간 실적 추이

Source: CATL, KTB투자증권

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

2015 2016 2017 2018


LiB Materials

ESS

Others

(CNYm)

4

8

12

16

20

0

3

6

9

12

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19

매출액(좌)

영업이익(좌)


(십억위안) (%)

CATL,48%

BYD,25%

Guoxuan,6%

Lishen,3%

Others,18%

2016 2017 2018

CATL 14.4 16.5 23.0

Panasonic 17.6 16.7 21.9

BYD 18.2 10.8 12.8

LG Chem 4.3 8.0 10.2


Others 42.4 43.9 26.6

Total 100 100 100

0

10

20

30

40

50

60


(12MF PER) CATL BYD

LG화학 삼성SDI





Other, 4%

90

100

110

120

130

140

50

60

70

80

90

100

18.8 18.11 19.2 19.5 19.8


(p)

0

5

10

15

20

25

0

12

24

36

48

60

2016 2017 2018 2019E 2020E


(십억위안) (%)

0

50

100

150

200

250


2018 2019(천위안)

Figure 02 CATL 부문별 매출 추이

Source: CATL, KTB투자증권

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

2015 2016 2017 2018


LiB Materials

ESS

Others

(CNYm)

4

8

12

16

20

0

3

6

9

12

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19

매출액(좌)

영업이익(좌)


(십억위안) (%)

CATL,48%

BYD,25%

Guoxuan,6%

Lishen,3%

Others,18%

2016 2017 2018

CATL 14.4 16.5 23.0

Panasonic 17.6 16.7 21.9

BYD 18.2 10.8 12.8

LG Chem 4.3 8.0 10.2


Others 42.4 43.9 26.6

Total 100 100 100

0

10

20

30

40

50

60


(12MF PER) CATL BYD

LG화학 삼성SDI





Other, 4%

90

100

110

120

130

140

50

60

70

80

90

100

18.8 18.11 19.2 19.5 19.8


(p)

0

5

10

15

20

25

0

12

24

36

48

60

2016 2017 2018 2019E 2020E


(십억위안) (%)

0

50

100

150

200

250


2018 2019(천위안)

Figure 03 중국 배터리 시장 점유율


Note: 1H19 출하량 기준

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

2015 2016 2017 2018


LiB Materials

ESS

Others

(CNYm)

4

8

12

16

20

0

3

6

9

12

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19

매출액(좌)

영업이익(좌)


(십억위안) (%)

CATL,48%

BYD,25%

Guoxuan,6%

Lishen,3%

Others,18%

2016 2017 2018

CATL 14.4 16.5 23.0

Panasonic 17.6 16.7 21.9

BYD 18.2 10.8 12.8

LG Chem 4.3 8.0 10.2


Others 42.4 43.9 26.6

Total 100 100 100

0

10

20

30

40

50

60


(12MF PER) CATL BYD

LG화학 삼성SDI





Other, 4%

90

100

110

120

130

140

50

60

70

80

90

100

18.8 18.11 19.2 19.5 19.8


(p)

0

5

10

15

20

25

0

12

24

36

48

60

2016 2017 2018 2019E 2020E


(십억위안) (%)

0

50

100

150

200

250


2018 2019(천위안)

Figure 04 글로벌 배터리 시장 점유율 추이


Note: 출하량 기준

2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:50 페이지 57



Figure 05 글로벌 주요 배터리 업체 고객사 수주 현황

Source: 산업자료, KTB투자증권

구분 LG화학 삼성SDI 파나소닉 BYD Guoxuan CATL

유럽

Audi O O O O

BMW O O

VW O O O O

Daimler O O

GM O O

Porsche O

PSA O O

Renault O O O

Volvo O O

미국

Chrysler O O

Ford O O O

Tesla O

아시아(한국, 일본)

HMC/KIA O O

Honda O O

Mitsubishi O O

Nissan O

Toyota O O

중국

BAIC O O

BMW Brilliance O

BYD O

Changan O O

Chery O O

Dongfeng O O O O

FAW (VW) O O

GAC O

Geely O O O

Great Wall O

NIO O

SAIC O O O

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

2015 2016 2017 2018


LiB Materials

ESS

Others

(CNYm)

4

8

12

16

20

0

3

6

9

12

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19

매출액(좌)

영업이익(좌)


(십억위안) (%)

CATL,48%

BYD,25%

Guoxuan,6%

Lishen,3%

Others,18%

2016 2017 2018

CATL 14.4 16.5 23.0

Panasonic 17.6 16.7 21.9

BYD 18.2 10.8 12.8

LG Chem 4.3 8.0 10.2


Others 42.4 43.9 26.6

Total 100 100 100

0

10

20

30

40

50

60


(12MF PER) CATL BYD

LG화학 삼성SDI





Other, 4%

90

100

110

120

130

140

50

60

70

80

90

100

18.8 18.11 19.2 19.5 19.8


(p)

0

5

10

15

20

25

0

12

24

36

48

60

2016 2017 2018 2019E 2020E


(십억위안) (%)

0

50

100

150

200

250


2018 2019(천위안)

Figure 06 주요 배터리 업체 12MF PER band


0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

2015 2016 2017 2018


LiB Materials

ESS

Others

(CNYm)

4

8

12

16

20

0

3

6

9

12

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19

매출액(좌)

영업이익(좌)


(십억위안) (%)

CATL,48%

BYD,25%

Guoxuan,6%

Lishen,3%

Others,18%

2016 2017 2018

CATL 14.4 16.5 23.0

Panasonic 17.6 16.7 21.9

BYD 18.2 10.8 12.8

LG Chem 4.3 8.0 10.2


Others 42.4 43.9 26.6

Total 100 100 100

0

10

20

30

40

50

60


(12MF PER) CATL BYD

LG화학 삼성SDI





Other, 4%

90

100

110

120

130

140

50

60

70

80

90

100

18.8 18.11 19.2 19.5 19.8


(p)

0

5

10

15

20

25

0

12

24

36

48

60

2016 2017 2018 2019E 2020E


(십억위안) (%)

0

50

100

150

200

250


2018 2019(천위안)

Figure 07 중국 EV 보조금 정책 변화


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Figure 09 CATL JV 현황

Source: 산업자료, Bloomberg, KTB투자증권

날짜 파트너사 자본규모 CATL의 지분율 비고

2017년 6월 SAIC 20억 위안 51% 이차전지 셀 생산

2017년 6월 SAIC 3억 위안 49% 이차전지 팩 생산

2018년 7월 Dongfeng 10억 위안 49%

2018년 7월 GAC 10억 위안 51% 이차전지 셀 생산

2018년 7월 GAC 1억 위안 49% 이차전지 팩 생산

2018년 12월 Geely 10억 위안 51%

2019년 1월 FAW 20억 위안 51%

Figure 08 CATL 생산능력 추이 및 전망 (단위: GWh)

Source: CATL, 산업자료, KTB투자증권

Note: JV의 CAPA는 SAIC(36GWh)와 Dongfeng(9.6GWh)만 반영

2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E

Total(JV 포함) 7.5 17.0 50.0 92.8 115.1 125.1 137.1 150.1 170.1 195.1 215.1

CATL 7.5 17.0 32.0 45.0 53.5 63.5 75.5 88.5 108.5 133.5 153.5

중국 7.5 17.0 32.0 45.0 53.5 53.5 53.5 53.5 53.5 53.5 53.5

Ningde(East+West) 6.0 15.0 27.0 38.0 43.0 43.0 43.0 43.0 43.0 43.0 43.0

Xining 1.5 2.0 3.0 4.0 6.5 6.5 6.5 6.5 6.5 6.5 6.5

Liyang 0.0 0.0 2.0 3.0 4.0 4.0 4.0 4.0 4.0 4.0 4.0

독일 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 10.0 22.0 35.0 55.0 80.0 100.0

JV 0.0 0.0 18.0 47.8 61.6 61.6 61.6 61.6 61.6 61.6 61.6

SAIC 0.0 0.0 18.0 36.0 36.0 36.0 36.0 36.0 36.0 36.0 36.0

GAC 0.0 0.0 0.0 2.0 6.0 6.0 6.0 6.0 6.0 6.0 6.0

Geely 0.0 0.0 0.0 5.0 10.0 10.0 10.0 10.0 10.0 10.0 10.0

Dongfeng 0.0 0.0 0.0 4.8 9.6 9.6 9.6 9.6 9.6 9.6 9.6

2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:50 페이지 59



Figure 10 글로벌 2차전지 Peers Valuation

Source: Bloomberg, Dataguide, KTB투자증권

종목 Mkt Cap. Performance(%) PER (X) PBR(X) PSR(X) ROE(%) EV/EBITDA(X)

(Mil. USD) 1W 1M 3M 6M YTD 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E

셀

LG화학 18,681 0.6 (9.3) (4.6) (15.8) (7.8) 24.0 14.4 1.4 1.3 0.8 0.6 5.6 8.9 8.6 6.3

삼성SDI 14,360 7.0 4.8 16.9 7.0 15.3 22.8 15.7 1.4 1.3 1.6 1.3 6.3 8.3 12.3 9.6

SK이노베이션 12,082 (0.6) (7.9) (6.0) (13.2) (12.0) 12.8 8.3 0.8 0.7 0.3 0.3 6.1 8.8 7.3 5.8

CATL 22,826 1.8 0.5 (1.5) (11.2) (0.8) 36.1 30.0 4.3 3.8 3.9 3.0 12.0 12.8 16.8 13.5

Panasonic 18,570 (3.0) (12.7) (9.5) (21.5) (18.7) 7.7 9.6 1.0 0.9 0.2 0.3 13.7 10.1 4.5 5.0

BYD 18,090 (2.9) (12.2) (12.3) (16.0) (15.3) 30.8 26.7 1.8 1.7 0.8 0.7 6.0 6.3 11.2 10.1

Guoxuan 1,913 3.2 (7.7) (15.2) (22.5) 2.5 16.4 14.7 1.5 1.3 1.7 1.3 8.5 9.2 11.8 10.2

소재

천보 528 (1.5) (17.7) (18.2) 29.1 - 21.4 16.4 3.8 3.1 4.1 3.0 20.4 20.5 12.6 9.5

에코프로BM 881 (2.4) (17.4) (10.3) - - 32.8 18.5 5.6 4.3 1.5 1.0 17.9 26.3 13.6 8.2

포스코케미칼 2,394 (1.4) (10.5) (9.4) (31.1) (25.5) 22.9 18.8 3.3 2.9 1.8 1.4 15.3 16.2 20.0 13.9

일진머티리얼즈 1,566 8.6 2.2 23.1 (3.9) 0.1 35.5 25.0 3.3 2.9 3.2 2.4 9.8 12.5 16.9 11.6

후성 764 (12.2) (17.6) 30.7 19.5 34.4 32.8 20.0 3.9 3.3 3.3 2.7 12.4 17.8 19.7 13.1

엘앤에프 520 (3.8) (23.1) (1.7) (26.9) (30.2) 66.9 22.5 4.2 3.5 1.4 0.8 6.4 17.9 26.9 13.3

대주전자재료 246 3.8 (11.5) 35.1 (3.5) 16.6 - - - - - - - - - -

Sumitomo Metal Mining 8,381 6.6 (1.3) 8.5 5.9 4.0 12.8 15.0 0.8 0.8 1.0 1.0 6.4 5.3 9.9 10.9

Umicore 7,199 (3.2) (2.1) (10.5) (25.5) (24.3) 20.5 17.2 2.4 2.3 1.9 1.7 12.1 13.7 10.5 9.1

Huayou Cobalt 3,955 (3.5) 20.6 16.9 5.7 11.4 29.4 21.4 3.3 2.9 2.3 1.9 10.9 13.0 13.6 9.7

Ningbo Shanshan 1,636 (1.0) (9.1) (15.7) (28.8) (20.6) 12.7 10.6 1.0 0.9 1.1 1.0 7.0 7.8 11.5 9.2

Shenzhen Capchem Technology 1,337 6.7 6.8 9.3 (3.2) 3.3 24.6 19.6 3.0 2.7 3.5 2.7 12.1 13.5 17.1 13.8

Stella-Chemifa 321 (4.2) (7.9) (10.4) (13.5) 0.9 12.8 19.6 2.2 2.3 0.9 1.0 7.8 5.0 10.2 14.0

장비

신흥에스이씨 216 7.7 (8.6) 17.6 8.0 10.9 17.7 12.0 2.1 1.8 0.9 0.7 13.9 16.3 9.4 7.5

상아프론테크 196 6.2 (19.1) (8.0) (8.6) 17.0 14.9 13.0 1.7 1.5 1.1 1.0 12.1 12.3 9.5 7.9

이노메트리 119 (3.3) (15.7) 11.2 1.4 17.9 17.9 12.2 2.7 2.2 3.5 2.7 16.0 19.8 9.9 6.9

피앤이솔루션 117 2.7 (23.3) (18.6) (18.9) (15.5) 12.7 8.8 2.4 1.9 1.3 1.0 20.3 23.7 9.8 7.0

씨아이에스 113 7.6 (5.4) 16.8 (1.9) 9.2 21.8 - - - 1.9 - 15.4 - - -

상신이디피 109 3.0 (5.4) 11.2 (15.4) (16.7) 14.3 10.1 - - 0.8 0.6 16.0 - - -

디에이테크놀로지 104 7.4 (28.9) (23.4) (35.7) (31.6) 34.0 - - - 1.3 - 6.4 - - -

대보마그네틱 97 (4.0) (27.1) (21.5) (37.4) (48.9) - - - - - - - - - -

브이원텍 93 (3.5) (28.7) (22.0) (39.1) (20.9) 10.2 8.1 1.4 1.5 2.4 2.2 14.0 20.9 10.3 3.6

명성티엔에스 78 (1.7) (2.0) 1.0 (29.5) (15.9) 11.7 11.8 - - 1.1 1.2 20.7 - - -

피엔티 73 15.5 (0.4) (10.4) (18.4) (6.9) 10.4 4.1 0.9 0.3 0.2 11.3 26.0 - 2.6

엠플러스 70 8.9 (2.1) (11.7) (21.3) (1.8) - - - - 0.7 0.5 - - - -

2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:50 페이지 60



최근 2년간 투자등급 및 목표주가 변경내용

당사는 본 자료를 기관투자가 등 제 3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다.

당사는 본 자료 발간일 현재 해당 기업의 인수/합병의 주선 업무를 수행하고 있지 않습니다.

당사는 자료작성일 현재 본 자료에서 추천한 종목의 지분을 1% 이상 보유하고 있지 않습니다.

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당사는 동 종목에 대해 자료작성일 기준 유가증권 발행(DR, CB, IPO, 시장조성 등)과

관련하여 지난 12개월 주간사로 참여하지 않았습니다.

당사는 상기 명시한 사항 외에 고지해야 하는 특별한 이해관계가 없습니다.

본 자료를 작성한 애널리스트 및 그 배우자는 발간일 현재 해당 기업의 주식 및 주식관련

파생상품 등을 보유하고 있지 않습니다.

본 자료의 조사분석 담당자는 어떠한 외부 압력이나 간섭 없이 본인의 의견을 정확하게

반영하여 작성하였습니다.

아래 종목투자의견은 향후 12개월간 추천기준일 종가대비 추천종목의 예상 목표수익률을 의미함.

ㆍSTRONG BUY : 추천기준일 종가대비 +50%이상.

ㆍBUY : 추천기준일 종가대비 +15%이상 ~ +50%미만.

ㆍHOLD : 추천기준일 종가대비 -5% ~ +15%미만.

ㆍREDUCE : 추천기준일 종가대비 -5% 미만.

ㆍSUSPENDED : 기업가치 전망에 불확실성이 일시적으로 커졌을 경우 잠정적으로 분석 중단.

목표가는 미제시.

당사의 투자의견 중 STRONG BUY, BUY는 "매수", HOLD는 "중립", REDUCE는 "매도"에 해당.

투자의견이 시장 상황에 따라 투자등급 기준과 일시적으로 다를 수 있음.

동 조사분석 자료에서 제시된 업종 투자의견은 시장대비 업종의 초과수익률 수준에 근거한 것으로,

개별종목에 대한 투자의견과 다를 수 있음.

ㆍOverweight : 해당 업종 수익률이 향후 12개월 동안 KOSPI 수익률을 상회할 것으로 예상하는 경우

ㆍNeutral : 해당 업종 수익률이 향후 12개월 동안 KOSPI 수익률과 유사할 것으로 예상하는 경우

ㆍUnderweight : 해당 업종 수익률이 향후 12개월 동안 KOSPI 수익률을 하회할 것으로 예상되는 경우

주) 업종 수익률은 위험을 감안한 수치

종목추천관련 투자등급Compliance Notice

투자의견 비율

BUY : 88.1% HOLD : 11.3% SELL : 0.6%

일자 목표주가 평균주가 최고가 평균주가 괴리율 최고가 괴리율

2018.04.05 470,000원 369,444원 383,500원 -21.39 -18.4

2018.05.02 440,000원 348,944원 380,500원 -20.69 -13.52

2018.06.14 470,000원 349,953원 391,000원 -25.54 -16.81

2018.10.22 500,000원 355,157원 394,500원 -28.97 -21.1

2019.07.26 490,000원 - - - -

목표주가 대비

실제주가

괴리율 (%)

* 괴리율 적용 기간: 최근 1년내 목표주가 변경일로부터 최근 종가 산출일(2019년 8월 16일)

** 괴리율 적용 산식: (실제주가 – 목표주가) / 목표주가

일자 2018.3.2 커버리지 2018.4.5 2018.5.2 2018.6.14 2018.10.22

투자의견 커버리지 개시 BUY BUY BUY BUY

목표주가 제외 470,000원 440,000원 470,000원 500,000원

일자 2019.7.25

투자의견 BUY

목표주가 490,000원

◎ LG화학 (051910)

150,000

230,000

310,000

390,000

470,000

550,000

Aug-17 Feb-18 Aug-18 Feb-19 Aug-19

LG화학

목표주가

(원)

커버리지제외

커버리지개시

50,000

110,000

170,000

230,000

290,000

350,000


SK이노베이션

목표주가

(원)커버리지제외

커버리지개시

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

350,000


삼성SDI 목표주가(원)

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

Apr-19 Jun-19 Aug-19

(원) 천보목표주가 커버리지 개시

0

20,000

40,000

60,000

80,000


(원)에코프로비엠

목표주가

커버리지개시


2017.11.03 300,000원 203,418원 217,500원 -32.19 -27.5

2018.04.05 280,000원 200,314원 225,500원 -28.46 -19.46

2018.10.04 285,000원 197,782원 224,000원 -30.6 -21.4

2019.01.07 255,000원 186,160원 195,500원 -27 -23.33

2019.04.26 245,000원 166,841원 187,000원 -31.9 -23.67

2019.06.27 220,000원 - - - -

목표주가 대비

실제주가

괴리율 (%)



일자 2017.11.3 2018.3.2 커버리지 2018.4.5 2018.10.4 2019.1.7

투자의견 BUY 커버리지 개시 BUY BUY BUY

목표주가 300,000원 제외 280,000원 285,000원 255,000원

일자 2019.4.26 2019.6.27

투자의견 BUY BUY

목표주가 245,000원 220,000원

◎ SK이노베이션 (096770)

150,000

230,000

310,000

390,000

470,000

550,000


LG화학

목표주가

(원)

커버리지제외

커버리지개시

50,000

110,000

170,000

230,000

290,000

350,000


SK이노베이션

목표주가


커버리지개시

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

350,000



0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000



0

20,000

40,000

60,000

80,000



목표주가

커버리지개시

2019 0819_레이아웃 2 2019-08-16 오후 10:50 페이지 61

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Research Center Pro�le




2019.08.19 90,000원 - - - -

목표주가 대비

실제주가

괴리율 (%)



일자 2019.8.19

투자의견 BUY

목표주가 90,000원

최근 2년간 투자등급 및 목표주가 변경내용

◎ 천보 (278280)

150,000

230,000

310,000

390,000

470,000

550,000


LG화학

목표주가

(원)

커버리지제외

커버리지개시

50,000

110,000

170,000

230,000

290,000

350,000


SK이노베이션

목표주가


커버리지개시

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

350,000



0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000



0

20,000

40,000

60,000

80,000



목표주가

커버리지개시


2019.08.19 72,000원 - - - -

목표주가 대비

실제주가

괴리율 (%)



일자 2019.8.19

투자의견 BUY

목표주가 72,000원

◎ 에코프로비엠 (247540)

150,000

230,000

310,000

390,000

470,000

550,000


LG화학

목표주가

(원)

커버리지제외

커버리지개시

50,000

110,000

170,000

230,000

290,000

350,000


SK이노베이션

목표주가


커버리지개시

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

350,000



0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000



0

20,000

40,000

60,000

80,000



목표주가

커버리지개시


2017.06.27 200,000원 178,287원 196,500원 -10.86 -1.75

2017.09.01 240,000원 210,385원 232,500원 -12.34 -3.13

2017.12.11 250,000원 198,957원 235,500원 -20.42 -5.8

2018.06.25 260,000원 225,962원 237,000원 -13.09 -8.85

2018.07.31 290,000원 233,564원 261,000원 -19.46 -10

2018.09.28 320,000원 226,286원 258,500원 -29.29 -19.22

2019.03.25 300,000원 - - - -

목표주가 대비

실제주가

괴리율 (%)



일자 2015.7.31 2016.4.29 2016.10.28 2017.1.25 2017.3.20 2017.6.27

투자의견 BUY HOLD HOLD HOLD HOLD BUY

목표주가 135,000원 115,000원 100,000원 110,000원 145,000원 200,000원

일자 2017.9.1 2017.12.11 2018.6.25 2018.7.31 2018.9.28 2019.3.25

투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY

목표주가 240,000원 250,000원 260,000원 290,000원 320,000원 300,000원

◎ 삼성SDI (006400)

150,000

230,000

310,000

390,000

470,000

550,000


LG화학

목표주가

(원)

커버리지제외

커버리지개시

50,000

110,000

170,000

230,000

290,000

350,000


SK이노베이션

목표주가


커버리지개시

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

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350,000



0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000



0

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목표주가

커버리지개시

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