채권의 이해 - Egloospds5.egloos.com/pds/200702/12/17/wowpass.pdf · 고객사랑팀 학원강의 메일(1588-4322) (754-0543~2) ([email protected])ㅣㅣ 제 장 채권기본이해

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채권의 이해

전윤범 저

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제 장 채권기본이해 및 종류1

제 절 채권의 기본 이해1

채권의 개념1.

정부 공공기관 특수법인과 주식회사 가 일반 투자자들로부터 비교적 장기의 자금을 집단, ,

적 대량적으로 조달하기 위하여 부담하는 채무를 표시하는 유가증권,

첫째 채권을 발행할 수 있는 주체가 법률로써 정하여 진다 일반적으로 국가 공공기관, . , ,

특수법인과 상법상의 주식회사 등이 채권을 발행 가능

상법 제 조 순자산액의 배를 초과하지 못한다( 470 : 4 )

둘째 발행자격이 있더라도 정부는 국회의 동의를 받아야 하고 회사는 공모할 경우 금융감,

독위원회 에 등록을 한 후 감독원에 유가증권신고서를 미리 제출

셋째 채권은 어음 수표 등의 유가증권과는 달리 유통시장에서 자유로운 거래가 가능하다는, ,

편의성을 갖는다.

채권과 주식의 차이2.

구 분 채 권 주 식

자본조달형태 대부증권 출자증권

조달자금의 성격 타인자본 부채( ) 자기자본

증권의 존속기간 한시적 영구적

보수의 형태 및 성격 이자확정적. 배당 가변적.

조달원금 만기시 원금상환 상환의무 없음

증권소유자의 지위 채권자 주주

권리의 종류 원리금 상환청구권

경영참가이익배당청구권신주인수권

잔여재산분배청구권





채권의 본질3.

확정이자부증권①

이자지급증권②

기한부증권 원금상환기일:③

장기성증권④

상환증권 지급능력이 있는 한 반드시 상환해야 함:⑤

채권의 특성4.

안정성(1)

채권은 원금과 이자를 지급 받으므로 주식에 비하여 상대적으로 안정성이 높다.

수익성(2)

채권을 보유함으로써 얻을 수 있는 금전적인 수익의 발생 가능성을 의미하는 것-

이자소득과 자본이득이 있다- .

이자소득은 채권을 보유함으로써 발생하는 이자로 투자한 자금에 대한 보상①

자본소득은 채권가격 변동으로 인해 채권 매수가격보다 시장가격이 높을 때 발생하②

는 수익

채권투자는 일정한 이자가 보장되어 있을 뿐만 아니라 투자운용에 따른 자본이득도③

얻을 수 있어 수익성이 높다.

유동성(3)

유동성이란 화폐가치의 손실없이 현금으로 전환될 수 있는 정도를 말하는 것으로 일반

적으로 채권 은 발행자의 신용도가 높아 신속하고 원활한 채무이행이 보장될수록 만기,

가 비교적 단기여서 시장이 자율이 변화하더라도 채권의 가치에 미치는 영향이 크지 않

을수록 유동성은 비교적 높아진다.

채권 관련용어5.

액면 권면금액 원금 채권 장마다 권면에 표시되어 있는 만원 만원(1) ( , ) : 1 [1 ], [10 ],

만원 등의 금액을 지칭[100 ]

단가 유통시장에서의 채권의 매매단가는 적용 수익률로 계산한 액면 원당 단가(2) : 10,000

표면이율 표면금리 액면에 대한 년당 이자율 연이율 을 의미한다 할인채의 경우는(3) ( ) : 1 ( ) .

할인율로 표시.





발행가격 액면발행 할증발행 할인발행(4) : , ,

잔존기간 기 발행된 채권의 중도매매시 매매일로부터 원금 상환까지의 기간(5) :

경과이자 발행일 매출일 또는 직전 이자 지급일로부터 매매일까지 기간동안 표면이율(6) : ( )

에 의해 발생한 이자

수익률 이율 은 액면에 대한 이자의 비율이고 수익률 은 투자원본에 대한 수익의 비(7) : [ ] [ ]

율로서 통상 만기수익률을 의미한다 투자자가 최종상환일까지 채권을 보유한.

경우 받게 되는 년당 전체수익을 투자원본으로 환산하였을 때의 비율1

주식 투자수익은 기간을 무시하여 수익을 계산 채권투자수익률은 연단위로( ,

환산된 수익률이다)

발행일 만기일 매출일(8) , ,

발행일 당해 채권이 실제 발행된 날1) :

만기일 최종원금을 상환하기로 한 날2) :

매출일 채권의 발행일에 관계없이 채권의 실물이 인수자에게 인도되고 인수대금이3) :

발행자에게 납입된 날

보증기관(9)

원리금의 지급을 보증하는 기관

신용등급(10)

제 절 채권의 종류2

발행주체에 따른 분류1.

국채(1)

국채란 국가가 발행하는 채권으로 국고채권 재정증권 국민주택채권 외국환평형기금, , ,

채권 등

현재 국고채권과 외평채 발행이 주종을 이루고 있음->

국고채권은 년만기 년만기가 주를 이룬다-> 3 , 5 .

국고채권 국채법애 의거 국채의 발행 및 상환등을 효율적으로 관리하기 위하여 국: ‘ ’▶

채관리기금의 부담으로 재경부장관이 발행 한국은행이 사무 대행->





지방채(2)

지방채는 지방자치단체에서 발행하는 채권으로 지역개발공채 도시철도채권 서울시 부, ( ,

산시 상 수도공채 도로공채 등), ,

특수채(3)

특수채는 특별법에 의하여 설립된 특별법인이 발행한 채권으로 토지개 발채 전력공사,

채 등이 있다.

금융채(4)

금융채는 특수채 중 발행주체가 은행인 채권으로 통화안정증권 산업금융 채 국민은행, ,

채 중소기업금융채 등,

통화안정증권 한국은행 통화안정증권법에 의거하여 한국은행이 통화량 조절을: ‘ ’ ‘ ’▶

통한 통화관리 목적으로 발행 만기는 일 일 일 일 일 년 등 종류. 28 , 63 , 91 , 182 , 364 , 2 6

로 발행 년미만은 할인채이며 년은 개월 후급 이표채권. 1 , 2 3

산업금융채권 한국산업은행법 에 의거 주요 산업개발자금을 조달할 목적으로 발: ‘ ’▶

행.

회사채(5)

상법상 주식회사가 자금을 조달하기 위하여 발행하는 유가증권

주식회사가 발행하는 채권으로 보증사채 무보증사채 담보부사채 전환사채 신주인수, , , ,

권부사채 교환사채 옵션부사채 등이 있다, , .

이자지급 방법에 따른 분류2.

이표채(1)

채권의 권면에 이표가 붙어 있어 이자지급일에 이것으로 일정이자를 지급받는 채권

할인채(2)

액면금액에서 상환기일까지의 이자를 공제한 금액으로 매출하는 채권

예시 액면 원 표면이율 년만기 할인채를 발행시 매입가격은) 10,000 , 7%, 1 ?

원10,000 - (10,000 x 0.07 ) = 10,000 x (1-0.07)= 9,300

복리채(3)

이자가 단위기간수 만큼 복리로 재투자되어 만기시에 원금과 이자가 지급되는 채권

예시 액면 원 표면이율 년만기 연복리일 경우 만기 지급액) 10,000 , 10%, 5 , ?

10,000 (1+0.05) 5 원= 12,762





단리채(4)

이자가 단위기간 수 만큼 만기시에 원금과 이자가 지급되는 채권 이자 재투자 되지 않(

음)

예시 액면 원 표면이율 년만기 단리채 만기 지급액) 10,000 , 10%, 5 , ?

원10,000 ( 1+0.05 x 5) = 12,500

상환기간별 분류3.

채권은 상환기간에 따라 단기채 중기채 장기채로 나눌 수 있다, , .

단기채 상환기간이 년 이하의 채권 예 통화안정증권 금융채 중 일부 등1 ( ) ,

중기채상환기간이 년 초과 년 이하의 채권1 5

예 종 국민주택채권 대부분의 회사채 및 금융채를 포함한 특수채( )1 ,등

장기채상환기간이 년을 초과하는 채권5

예 국고채권 종 국민주택채권 년 서울시 도시철도채권 년( ) , 2 (20 ), (9또는 년 등7 )

보증유무에 따른 분류4.

보증채(1)

정부 또는 금융기관이 원리금 지급이행을 보증하는 채권으로 정부보증채 일반보증채,

시중 은행 보증보험 신용보증기금 등 등( , , )

담보부채 채권에 물상담보권이 붙어 있는 채권(2) :

무보증채 발행자의 신용도에 의해 발행되어 유통되는 채권(3) :

지급 이자율 변동여부에 따른 분류5.

확정금리부채권(1)

확정이자율에 의한 일정금액을 약정기일에 지급하는 채권

금리연동부채권(2)

정기예금금리 등 기준금리에 연동되어 지급이자율이 변동되는 조건의 채권





원금상환 방법에 따른 분류6.

만기일시 상환채(1)

분할상환채(2)

채권의 원금을 일정기간에 걸쳐 분할하여 상환하는 채권 예 서울도시 철도채( : )

제 장 신종사채2

제 절 주식관련사채1 .

전환사채1. ( CB : Convertible Bond )

의의(1)

전환사채란 일정한 조건에 따라 채권을 발행한 회사의 주식으로 전환할 수 있는 권리가

부여된 채권으로서 전환 전에는 사채로서의 확정이자를 받을 수 있고 전환 후에는 주식

으로서의 이익을 얻을 수 있는 사채와 주식의 중간 형태를 취한 채권

장점(2)

발행회사 측면▶

첫째 일반사채보다 낮은 금리로 발행되므로 자금조달비용이 경감,

둘째 사채와 주식의 양면성을 지니므로 상품성이 크다,

셋째 주식으로의 전환시 고정부채가 자기자본이 되므로 재무구조 개선효과,

투자자 측면에서▶

사채로서 투자가치의 안정성과 잠재적 주식으로서 시세차익에 의한 고수익을 기대할

수 있음을 장점으로 들 수 있다.

단점(3)

발행회사 측면에서는 주식전환에 의해 경영권 지배에 영향을 받을 수 있고 잦은 자본금

변동 등으로 사무처리가 번잡함을 들 수 있으며 투자자 측면에서는 보통사채보다 낮은,

이자율 주가의 하락 등으로 전환권을 행사하지 못할 위험,





전화사채의 주요 사항(4)

전환가격 전환비율1) ( )

전환에 의해 새로이 발행되는 주식 주에 대하여 요구되는 사채 액면금액임1 .

전환청구기간2)

주식으로 전환권 행사가능기간을 말한다

일반적으로 발행일로부터 개월 후 만기상환일 개월 전일까지( 1 1 )

전환주식의 종류3)

보통주 우선주,

전환가격의 조정4)

전환사채의 발행 이후 시가이하로 신주를 발행하거나 주식배당등을 하는 경

우 전환주식의 가치는 감소하므로 전환가격의 조정

만기보장수익률5)

전환사채를 만기까지 전환하지 못한 경우 낮은 표면이율과 시장금리와의 차

이를 보전해주기 위하여 발행시점에서 확정된 이율

전환가치 패러티6) ( Parity)

Parity :PRICE

Conversion pricex 100

신주인수권부사채2. ( BW : Bond with Warrants )

의의(1)

신주인수권부사채란 사채권자에게 소정의 기간이 경과한 후 일정한 가격으로 발행회사

의 일정수의 신주를 인수할 수 있는 신주인수권이 부여된 채권

장점(2)


첫째 사채발행에 의한 자금조달의 촉진,

둘째 낮은 표면이자율을 가지므로 자금조달 비용의 절감,

셋째 인수권 행사시 추가자금의 조달 기능,

넷째 재무구조의 개선 효과,

다섯째 자금조달의 기동성 부여,

투자자 측면▶

첫째 투자의 안정성과 수익성을 동시에 만족,

둘째 주가상승에 따른 이익 획득,

셋째 투자의 융통성 보장,





단점(3)


신주 인수권이 행사된 후에도 사채권이 존속하고 대주주의 지분율 하락 우려가 있으며,

주가변동에 따른 행사시기의 불확실에 따른 자본구조 불확실

투자자 측면▶

주가가 약세시에는 불이익을 받을 수 있으며 인수권행사 후에는 낮은 이율의 사채만 존

속하게 됨을 단점

교환사채3. (EB : Exchangeable Bond)

의의(1)

교환사채 소지인에게 소정의 기간 내에 사전에 합의된 조건 교환조건 으로 당해 발행회( )

사가 보유하고 있는 유가증권으로 교환청구를 할 수 있는 권리 교환권 가 부여된 채권( )

을 말한다.

장점(2)

발행사 측면

장점▶

교환사채 발행시 할증률 만큼 보유주의 주가상승효과를 기대-

보유주식의 조기자금화 가능-

보유주식 일시 대량매각 으로 인한 주가하락 방지-

단점▶

발행 및 관리업무가 복잡-

보유주식 발행사의 유상증자시 추가 예탁하여야 할 주식을 보유하여야 한다- .

이익참가부사채4. (PB : Participating Bond)

이익참가부사채란 기업수익의 급증으로 주주가 일정율 이상의 배당을 받을 때 사채권자도:

참가할 수 있는 권리가 부여된 사채

누적적 이익참가부사채 배당을 받지 못했을 경우 다음 연도로 권리가 넘어감:①

비누적적 이익참가부사채 배당을 받지 못했을 경우 다음 연도로 권리가 넘어가지 않음:②

옵션부사채5. (BO : Bond with Imbedded Option)

수의상환채권(1)

채권발행시 제시되는 일정 조건이 성립되면 만기 전이라도 발행회사는 사채권자에게 매

도청구 할 권리 첨부되어 있는 채권(call option)





수의상환청구채권(2)

사채권자는 발행회사에 상환청구 를 할 수 있는 권리가 부여된 채권(put option)

신주인수권부사채와 전환사채 비교6.

구 분 전환사채 신주인수권부사채

주식을 취득하는 권리의 내용발행회사의 신주로 전환할 수

있는 권리발행회사의 신주를 인수할 수

있는 권리

신주 취득의 한도 사채금액과 동일한 금액 사채금액 범위 내에서 인수

주식대금 납입 사채금액과 대체신주인수 대금을 신규로

납입하여야 함

사채권의 존속여부 사채권 소멸 사채권 존속

권리행사에 의한 발행시장의자본구조 변화

부채감소 자본금 및,자본잉여금 증가

자산 현금 증가 자본금 및( ) ,자본잉여금 주식발행초과금( )

증가

표면금리 신주인수권부 사채보다 낮음보통 회사채와 전환사채의

중간 수준

교환사채와 전화사채의 차이점7.

구 분 교환사채 전환사채

발행회사의 요건 상장 코스닥상장 법인( )상장 코스닥상장 법인 또는( )

비상장법인

사채에 부여된 권리 교환권 전환권

대상 유가증권발행회사가 소유한타상장유가증권

발행회사의 주식

권리행사후 사채권자 지위사채권자의 지위상실,타회사 주주의 지위 획득

사채권자의 지위상실,발행회사 주주의 지위 획득

주식의 취득가격 교환가격 전환가격

주주가 되는 시기 교환을 청구한 때 전환을 청구한 때





제 절 자산 유동화 증권2 . (ABS : Asset Backed Security)

의의1.

자산유동화증권 이란 금융기관이 보유하고 있는 자산을(Assets Backed Securities ; ABS)

표준화하고 특정 조건별로 집합 하여 이를 바탕으로 증권을 발행하고 기초자산의, (Pooling)

현금흐름을 이용하여 증권을 상환하는 방식

자산유동화증권의 종류2.

자산유동화법에 의해 발행되는 유동화증권은 성격에 따라 지분 형으로서 주식 및 출(equity)

자증권 부채 기초자산의 위험이 어떻게 전가되는가에 따라 부채 형으로서 회사채 및, ( (debt)

어음 기타 수익증권 또는 증서로 나눌 수 있다). .

이러한 분류 이외에 기초자산의 위험이 어떻게 투자자에세 전가되는가에 따라 패스 스루-

증권 패이 스루 증권 등으로 나누어 볼 수 있다(pass through) , - (pay-through) , CMO, ABB .

패스 쓰루 증권(1) - (pass-through securities)

유동화자산을 유동화중개기관에 매각하면 유동화중개기관은 이를 집합 화하여, (pooling)

신탁을 설정한 후 이 신탁에 대해서 지분권을 나타내는 일종의 주식형태로 발행되는 증

권

기초자산이 를 통하여 투자자에게 이전된다는 의미에서 자동이체식이라고도 한SPV ‘ ’

다.

페이 쓰루 증권(2) - (pay-through securities)

유동화자산 집합에서 발생되는 현금흐름을 이용하여 증권화하되 그 현금흐름을 균등하,

게 배분하는 단일증권이 아니라 상환우선순위가 다른 채권을 발행하는 방식

원리금이 를 통하여 지급되는 형태를 띠기 때문에 원리금 이체식증권이라고도 함SPV ‘ ’

(3) CMO

패스 쓰루증권과 페이 쓰루 증권의 조기상환 위험 등의 결점을 보완하기 위해 발행된- -

것으로서 페이 쓰루 증권의 일종-

이는 종전의 유동화증권이 기초자산의 포트폴리오와 동일한 만기를 가지는 데서 발생하

는 조기상환위험의 부담을 만기가 다른 채권을 여러 단계로 결합함으로써 해결해 나가

고 있다.

자산담보부채권(4) ABB(asset-backed bond : )

자산을 담보로 자산보유자가 발행하는 채권이다 이는 패스 쓰루형이나 페이 쓰루형과. - -

는 달리 초자산에 대한 권리가 아니라 자산보유자에 대한 채권을 표시하는 증권





자산유동화증권의 구조3.

그림 자산유동화증권의 구조< >

원

채

무

자

자산

보유자

유동화

전문회사

(SPV)

자 산 관 리 자

수탁

기관

투

자

자

신용평가, 회계법인

법무법인, 주간사

자산실사

신용평가

선순위채권발행

현 금

원리금

지급

자산운용지시

유동화

자산수탁

Credit Line

대출채권

현금

자산양도

후순위

채권발행

원리금지급

유동화자산관리

원

채

무

자

자산

보유자

유동화

전문회사

(SPV)

자 산 관 리 자

수탁

기관

투

자

자

신용평가, 회계법인

법무법인, 주간사

자산실사

신용평가

선순위채권발행

현 금

원리금

지급

자산운용지시

유동화

자산수탁

Credit Line

대출채권

현금

자산양도

후순위

채권발행

원리금지급

유동화자산관리

제 절 주택저당채권3 . (Mortgage Backed Security ; MBS)

의의1.

주택저당채권 은 금융기관이 주택을 담보로 만기(Martgage-backed Securities ; MBS) 20

년 또는 년짜리 장기대출을 해준 주택저당채권을 대상자산으로 하여 발행한 자산담보부30

증권

기본구조2.

주택저당채권의 매각 또는 증권화에 따라 주택저당과 관련한 새로운 시장이 형성되므로 이

를 구분하기 위해 기존의 저당대출시장을 차 저당시장 으로1 (primary mortgage market) ,

그리고 새롭게 형성되는 시장을 차 저당시장 으로 부르고2 (secondary martgage market)

있다.





제 장 채권발행시장 및 유통시장3

제 절 발행시장1

사채발행의 기능1.

채권시장(1)

발행시장▶

채권이 발행자로부터 투자자에게 공급되는 시장을 말하며 유통시장은 이미 발행된 채,

권이 투자자간에 매매되는 시장을 말한다.

구체적으로 채권의 발행시장은 발행주체가 발행 중개기관을 통하여 채권을 발행하여 투

자자에게 채 권증서를 제공하고 자금을 공급받는 간헐적이고 추상적인 시장이다.

유통시장 장내시장 장외시장: ,▶

직접금융의 수단(2)

회사채 발행의 장점▶

배당압력과 경영지배권의 위험없이 비교적 장기자금을 일시에①

조달 가능

상환기일과 이율의 확정으로 일정기간 동안 안정된 자금의 사용②

과 자금계획 수립이 용이

사채의 이자는법인세 과세소득 계산상 손비로 인정되어 법인세 절감효과③

상환기일에 차환발행이 가능하므로 일시적 자금부담을 감소④

금리연동부사채의 경우 금리연동기간 동안 이자율 변동에 따른⑤

위험분산이 가능

회사채 발행의 단점▶

일정기간 후 원금을 상환①

회사수익 감소시에도 이자를 지급②

불경기 투자실패 등에 의한 경우 손실 확대효과가 나타남,③

금리 확정부 장기사채의 경우 이자율 변동에 따른 위험분산이 어렵다④





채권발행시장의 구조2.

채권 발행시장의 구조(1)

발행시장 참여자(2)

발행자1)

채권발행에 의해 자금을 조달하는 주체로서 정부 지방자치단체 특별법에 의, ,

해 설립된 법인 주식회사 형태의 기업 등이 있다, .

투자자2)

채권 발행시장에서 모집매출되는 채권의 청약에 응하여 발행자가 발행한 채.

권을 취득하는 자로서 자금의 대여자이다.

투자자는 전문적 지식과 대규모 자금으로 법인형태를 취하고 있는 기관투자

가와 개인자격으로 자산운용을 목적으로 채권에 투자하는 개인투자자가 있으

나 우리 나라에서는 기관투자가가 대부분이다.

발행기관3)

채권발행에 있어 발행자와 투자자 사이에서 채권발행에 따른 제반 업무 수행

과 함께 발행에 따른 위험부담 및 판매기능을 담당하는 전문기관을 말한다.

간사회사(Managing Company)①

간사회사는 인수단의 구성원으로서 채권발행 업무를 총괄하여 당해 채권발행

의 타당성 소화가능여 부 발행시기 발행조건 등을 발행자와 협의 결정한다, , , .

증권회사 종금사 은행-> , ,

인수기관②

간사회사와 협의하여 발행채권을 인수하는 기관으로 인수채권을 일반투자자





및 청약기관에 매도하는 도매역할을 수행한다.

청약기관③

발행된 채권을 채권 수요자인 일반투자자에게 직접 매매하는 판매회사를 말

한다.

사채의 발행 형태3.

발행방법에 의한 분류(1)

사모1) (Private Placement)

불특정 다수인을 대상으로 하지 않고 소수의 특정인 즉 보험회사 은행 투, , ,

자신탁회사 등의 기관투자가나 특정개인에 대하여 개별적 접촉을 통해 채권

을 매각하는 방법이다.

공모2) (Public Offering)

발행주체가 불특정 다수인에게 채권을 매각하는 방법으로 채권발행에 따른

제반업무처리와 발행에 따른 위험을 누가 부담하느냐에 따라서 직접발행과

간접발행으로 구분한다.

가 직접발행)

발행회사가 직접 사채를 모집 또는 매출하는 방법으로 사채발행에 따른 제반

업무처리와 위험을 발행회사가 부담하는 발행방법 매출발행 과 공모입찰발(

행)

나 간접발행)

위탁모집①

위탁모집은 발행회사가 인수인에게 사채발행에 관한 제반사항을 위탁하여 발

행하는 방법인데 사채모집 또는 매출이 발행총액에 미달함으로써 생기는 위

험을 발행회사가 부담하여야 하기 때문에 일반적인 사채발행에는 이용되지

않는다.

잔액인수②

사채발행 업무 일체를 인수기관에 위탁함과 동시에 발행회사의 명의로 사채

를 모집 또는 매출하는 것으로 모집 또는 매출이 총액에 미달할 때에는 인수

기관이 그 잔액을 책임 인수한다는 계약에 의한 사채발행 방법이다.





총액인수③

사채발행 업무 일체를 인수기관이 맡아서 처리함과 동시에 사채발행 총액을

인수기관이 일괄 인수한 후 인수기관 책임하에 모집 또는 매출하는 방법으로

현재 대부분의 사채발행은 총액인수방법을 이용하고 있다.

발행가액에 의한 분류(2)

가 액면발행)

사채의 발행이율이 투자자의 기대수익률과 일치하는 경우 발행가액을 권면가

액으로 함으로써 권면가액 전액을 납입시키는 방법

나 할인발행)

사채의 발행이율이 투자자의 기대수익률보다 낮은 경우 발행가액을 권면가액

이하로 하여 사채의 실질수익률과 기대수익률을 일치시키는 방법

다 할증발행)

사채의 발행이율이 투자자의 기대수익률보다 높은 경우 발행가액을 권면가액

이상으로 하여 사채의 실질수익률과 기대수익률을 일치시키는 방법

제 절 유통시장2

유통시장의 의의 및 기능1.

이미 발행된 채권이 투자자들 사이에서 매매되는 제 차적시장 을 말- 2 (Secondary Market)

한다.

유통시장은 투자자 상호간의 매매거래를 통하여 채권의 공정한 시장가격을 형성 채권- ->

의 유동성과 환금성을 높이는 기능

또한 채권발행의 촉진을 통해 자본조달의 간접적 지원역할을 하고 채권의 적정가격 형성-

을 통해 채권발행시의 기준금리를 조정하는 등 발행시장과 유기적 관계를 유지하면서 발

행시장을 보완하는 기능





유통시장의 구조2.

장내시장 거래소시장(1) : (Exchange Market)

거래소시장은 증권거래소라는 구체적 장소에서 거래소에 상장된 채권을 대상으로 하여

다수의 투자자가 표준화된 거래조건 절차 등을 통하여 경쟁매매방식으로 채권을 거래,

하는 시장이다 일반시장 국채딜러간 시장. ( , (IDM) )

장외시장(2)

주식의 유통시장은 투자자들의 주문에 의해 매매를 중개하는 위탁매매가 주류인 거래소

시장이 중심인데 반하여 채권의 유통시장은 우리 나라의 경우 이상이 장외거래를98%

통하여 이루어지고 있다.

채권은 주식과는 달리 개인투자자에 의해 소화되기는 어렵기 때문에 대부분 금융기관이

나 법인 등 기관투자가간의 대량매매 형태로 거래되고 개별 경쟁매매보다는 상대매매,

에 의해 거래가 이루어지므로 장내거래보다는 장외거래가 매매의 대부분을 차지하고 있

다.

채권의 매매3.

장내거래(1)

대상채권1)

장내거래란 증권거래소가 개설한 시장에서 이루어지는 거래를 말하는 것으로

거래대상 채권은 국내에서 발행된 국채 지방채 특수채 등 모든 채권중 거래, ,

소에 상장된 채권에 한정된다 국채를 대상으로하는 국채전문유통시장은 별도.

로 개설되어 운영

채권의 매매시간2)

구분 매매시간 월 금 공휴일 제외( ~ , )

호가접수시간 08:00~15:00

매매거래시간 09:00~15:00

호가 및 매매수량3)

고객은 액면 원당 가격 원 단위 으로 호가를 제출한다10,000 (1 ) .

결제시한 투자자와 증권회사간의 결제4) ( )

당일 결제거래 월 금 당일 시 분, ~ : 15 30





장외거래(2)

장외거래란 증권거래소가 개설한 시장외에서의 자기매매 또는 중개매매에 의한 매매거

래를 말한다.

대상채권 상장채권 비상장채권 모두 가능1) : ,

거래장소 증권회사 영업점내2) :

매매시간 증권회사의 영업시간 중3) :

매매방법 상대매매4) :

결제방법 일반적으로 약정과 동시에 결제되고 당일에 현물과 현금이 수도5) :

되나 일 까지 결제가 가능함T+29

호가단위 및 가격폭 제한6)

호가는 수익률을 액면 만원 단위의 금액으로 환산한 원단위 가격으로 이루1

어지고 가격폭 제한은 없다.

매매수량단위 제한없음7) :

장외거래 수수료8)

장외거래시 수수료는 없으며 증권회사는 매수가격과 매도가격과의 차액을 스

프레드로 수취함.

단 중개매매시에는 수수료를 부과할 수 있음( )

소액채권 매매업무 취급 의무9)

소액채권 액면가액 또는 매매약정금액이 만원미만인 채권을 말한다: 500 .①

증권회사의 본점 및 전 지점은 채권전담창구를 설치하고 채권 전문요원을②

배치하여 소액채권의 매매업무를 취급하여야 한다.

증권회사가 고객으로부터 소액채권에 대한 매매주문을 받은 때에는 반드③

시 이에 응하여야 한다.





장내거래와 장외거래 비교표(3)

구 분 장내거래 장외거래

대 상 채 권 상장채권 상장비상장채권․매 매 방 법 집단 경쟁매매 상대매매

거 래 장 소 증권거래소시장 증권회사 영업장내

수도결제일 당일결제 일 이내T+29

매매수량단위 액면 만원 정배수10 . 제한없음

호 가 단 위 가격기준 제한없음

제 장 채권수익률4

채권수익률이란 예금의 이자율과 같은 개념으로 채권의 투자성과 를 평가함에 있어 보

편적으로 사용하는 척도이다.

첫째 채권수익률은 오직 채권의 가격을 나타내는 하나의 수단으로 볼 수있다 따라서, .

채권의 시장가격을 알면 수익률을 계산할 수 있고 수익률이 주어지면 채권가격을 알 수

있다.

둘째 채권수익률은 예금이자율과 같은 개념으로 생각할 수 있다 따라서 채권수익률은, .

표면이자율 잔존기간 시장가격이 서로 다른 채권을 비교하는 기준으로 이용되고 있다, , .

채권수익률의 종류1.

표면이율 표면금리 발행이율(1) ( , )

채권의 권면에 기재된 이율로 년간 발행자가 지급하는 이자를 액면으로 나눈1

단리 의 개념( )單利

경상수익률(2)

년간 발행자가 지급하는 이자금액을 채권가격으로 으로 나눈 개념1

발행수익률(3)

발행수익률이란 발행시장에서 채권이 발행되어 처음 매출될 때 매출가액으로 매입하는

경우 이 매입가격으로 산출된 채권수익률로서 매출에 응모하는 사람이 얻을 수 있는 수

익률이란 뜻에서 이를 응모자 수익률이라고도 한다.





예 산업금융채권 년 할인채의 발행수익률은< > 3 ?

유통수익률 만기수익률 내부수익률 시장수익률(4) ( , , )

통상 채권시장에서 대표되는 수익률로서 일단 발행된 채권이 유통시장에서 계속 매매되

면서 시장의 여건에 따라 형성되는 수익률이다 이는 어떠한 자본이득이나 자본손실은.

물론 이자의 재투자 수익까지도 감안하여 산출되는 채권의 예상수익율이 만기수익률이

다.

예 국민주택 종 를 에 세금 원 원에 매입하였을 때 유통< > 1 89-12 1990. 9. 25 6,712( 48 )

수익률은 실제로 관행적 방법에 의하여 일수미만은 단리로 계산? ( )

연평균 수익률 단리로 계산(5) ( )

만기가 년 이상인 채권에서 만기까지의 총수익을 원금으로 나눈 후 단순히 해당년수로1

나눈 단리수익률을 말한다.

예 산업금융채권 복리 년채< > 5





실효수익률(6)

채권의 수익을 측정하는데 있어서 재투자율을 적용하여 채권의 원금 표면이자 재투- , ,

자 수익 등 세 가지 수익을 모두 계산한 투자수익의 증가율을 나타내 주는 지표.

이것은 일정한 투자기간 중에 실제로 실현된 이자수입 이자의 재투자 수입 자본수익- , ,

의 합계인 실현 총이익에 대한 매입가격의 비율이다.

보유기간이 년 이하일 때1

세전수익률과 세후수익률(7)

세전수익률이란 일정기간 동안의 채권투자로 얻은 수익에서 보유기간 동안의 경과이자

에 대한 세금을 공제하기 전의 수익률을 말하며 세후수익률이란 이자에 대한 세금을 공

제한 후의 수익률을 말한다 과세는 표면이율 기준으로 부과하며 표면수익 이외의 수( ,

익은 비과세)

채권의 수익률의 결정요인2.

채권 외적요인(1)

채권의 수요와 공급1)

채권의 수요와 공급의 변동 채권수익률의 변화 채권가격의 변화- .→ →

채권수익률의 가장 큰 변동요인은 채권의 수요와 공급이라 할 수 있는데-

수익률은 공급보다는 수요에 더 큰 영향을 받는다.

채권수요 증가 채권가격 상승 채권수익률 하락- ⇨ ⇨





시중의 자금사정과 금융정책2)

시중의 자금이 풍부한 경우 시중의 실세금리가 하락 채권의 수요가: ⇨ ⇨증가 채권수익률의 하락⇨

경기동향3)

경기와 채권수익률 은 양의 상관관계 금리는 경기에 후행적( )

경기회복 자금수요 증가 금리 상승⇨ ⇨

물가상승 물가상승과 채권수익률은 정의 상관관계4) :

채권 내적요인(2)

채권의 잔존기간1)

잔존기간이 길면 원금상환이 상대적으로 느리다 채권가격이 상대적으로⇨싸다

채권수익률이 높다⇨장기채수익률 단기채수익률( > )

채권의 표면이자율2)

표면금리 가 상대적으로 높은 채권일수록 채권가격이 비싸다⇨채권수익률이 낮다⇨

채무불이행 위험 발행자의 신용도3) ( )

여타 조건이 동일하다면 채무불이행 위험이 높은 채권일수록 투자자는 높은

위험프레미엄을 요구하게 되고 이로 인하여 채권수익률은 상승한다.

국고채수익률 회사채수익률( < )

유동성4)

유동성이 높은 채권을 투자자는 선호하므로 상대적으로 채권가격이 높다

즉 유동성이 높은 채권일수록 채권수익률이 낮다.⇨





제 장 채권투자분석5

채권투자의 수익과 위험1.

채권투자의 수익 매매 차익 재투자수익(1) = +

채권투자의 위험(2)

채권수익률 무위험수익률 채무불이행위험프리미엄 기타위험프리미엄= + +

무위험수익률 수익률스프레드= +

가격변동위험채권투자 후 만기수익률이 상승하면 채권가격은 하락하고,만기수익률이 하락하면 채권 가격이 상승하는 위험

재투자위험중도 지급받는 이자를 어떠한 수익률로 재투자하느냐에 따라채권투자에 의한 최종투자수익률에 차이가 발생하는 위험

인플레이션 위험 물가상승과의 괴리에 따른 구매력 감소 위험

채무불이행 위험 경영실적 악화에 따른 원금 및 이자지급이 불능한 위험

유동성 위험 투자유가증권을 현금화하는 데 어려운 위험

수의상환 위험투자자의 입장에서 원금이 만기 이전에 투자자의 의도와 무관하게상환되는데 따른 당초의 기대수익률 변동위험 예( : call option

조항)

채무불이행위험 채권수익률에 가장 큰 결정요인:※

이자율변동 수익률변동 위험 가격위험과 재투자수익률위험 으로 나타나며 상반( ) :※

된 관계 면역전략☞

이자율 변화 채권가격 위험 재투자수익률 위험

이자율 상승채권가격 하락투자자 부의 감소( )

재투자수입의 증대투자자 부의 증대( )

이자율 하락채권가격 상승투자자 부의 증가( )

재투자 수입의 감소투자자 부의 감소( )





채권투자의 위험(3)

채권의 체계적 위험시장위험 분산불가능위험,∙

이자율위험 시장위험 채권가격위험 재투자 위험( ) : ,∙구매력 위험 인플레이션 위험:∙

채권의 비체계적 위험

개별위험 분산가능위험,∙채무불이행 위험∙유동성 위험∙수의상환 위험∙

말킬 의 채권가격 정리2. (B.G.Malkiel)

제 정리1 채권가격은 채권수익률과 반대 방향으로 움직인다.

제 정리2

채권의 잔존기간이 길어질수록 동일한 수익률 변동에 대한 가격다른조건은 동일하고 만기가 길수록 투자자에게 상환속도가 느: ⇨리다 불확실성이 높다 위험이 크다 채권가격 변동성이 크다⇨ ⇨ ⇨변동률은 커진다( . )

제 정리3 채권의 잔존기간이 길어짐으로써 가격변동률은 체감한다.

제 정리4만기가 일정할 때 채권수익률의 하락으로 인한 채권가격상승폭은 같은 폭의 채권수익률상승으로 인한 채권가격하락폭보다 크다.

제 정리5

표면이율이 높을수록 동일한 크기의 수익률변동에 대한 가격변동률은 작아진다.표면이자율이 낮을수록 이자지급횟수가 적을수록 투자자에게 상: / ⇨환 속도가 느리다 불확실성이 높다 위험이 크다 채권가⇨ ⇨ ⇨격 변동성이 크다

투자전략과 연결※

채권수익률이 하락예상시 채권가격상승 예상시( = )

상승폭이 큰채권 즉장기채,①

표면이자율이 낮은채권②

듀레이션이 긴 채권③

금리선물매수포지션(long position)④





제 장 채권투자의 위험 측정6

듀레이션1.

의의 채권에서 발생하는 현금흐름을 이들이 각 기 발생하는 기간으로 가중 하여 현재(1) :

가치한 합을 채권의 가격으로 나눈 것으로 채권에 투자된 원금의 가중평균 회수기간

듀레이션의 필요성 잔존기간과 표면금리 상반된 채권의 위험측정문제 대두(2) :

듀레이션 계산(3)

공식< 1> :기간별 현금흐름의 현재가치채권가격

D = 기간X =현금흐름의현재가치채권의시장가격 기간X

메컬레이 듀레이션D=

공식< 2> : 듀레이션은 탄력성으로 표현가능( )

듀레이션 과 채권종류와 관계(4)

이표채①

이표채의 듀레이션은 만기일 이전에 현금흐름이 발생하므로 잔존기간 이다> D

만기일시상환채 순수할인채복리채단리채( , , )②

잔존기간 듀레이션 이다 만기와는 다를 수 있다= ( )

듀레이션과 다른요인 만기표면이자율 채권수익률 과의 관계(5) ( . / )

잔존기간과 듀레이션 잔존기간이 긴채권일수록 보다 긴 듀레이션을 갖는다1) :

액면이자율과 듀레이션 액면이자율이 낮을수록 보다 긴 듀레이션을 갖는다2) :

시장이자율 채권수익률 과 듀레이션 낮을수록 보다 긴 듀레이션을 갖는다3) ( ) :

이자지급횟수가 적을수록 보다 긴 듀레이션을 갖는다4)

을 이용한 채권가격변동 계산 수정듀레이션과 구분(6) D ( )

채권가격변동률 수정듀레이션 만기수익률의 변동률= - ( ) x x 100⇨





채권가격변동액원래채권가격 = - D X (만기수익률변동폭원래의만기수익률 )

듀레이션의 값이 길수록 만기수익률 시장이자율 변동에 대한 채권가격 변동폭은=> ( )

커진다

즉 듀레이션이 길수록 이자율상승 하락 시 채권가격하락 상승 폭이 크다, ( ) ( ) .

듀레이션이 짧을수록 이자율하락 상승 시 채권가격상승 하락 폭이 작다( ) ( ) .

수정듀레이션 =

메컬레이듀레이션만기수익률연간이자지급횟수

볼록성2. (convexity)

의의 채권가격의 수익률곡선은 원점에 대해 볼록 비선형 하며 듀레이션에 의해 설명(1) : ( ) ,

될 수 없는 가격변동을 볼록성에 의한 가격

특징(2) :

듀레이션에 의한 추정된 채권가격 변동폭은 만기수익률이 하락하는 경우에는 실제1)

채권가격상승폭보다 과소평가 만기수익률이 상승하는 경우에는 실제 채권가격 하락폭,

보다 과대평가되며 이러한 경향은 수익률 변동폭이 확대될수록 증가함

볼록성의 특징2)

표면이율이 낮아질수록 볼록성은 커짐․잔존기간이 길어질수록 볼록성은 커짐․만기수익률이 낮을수록 볼록성은 커짐․

한계점(3)

만기수익률이 크게 변동할수록 실제 채권가격과의 정확도는 떨어진다.①

수정듀레이션을 통한 가격 산출시 실제 가격보다 저평가 된다.②

작은 이자율변동에 가격변동측정 유용성이 높다③

동일한 재투자수익률 가정 수평적수익률( )④

이자율변동시 평행이동을 가정⑤

채권의 투자수익성 측정3.

가격수익 가격수익 매도시채권가격 매입시 채권가격 시세 차익 매매차익= - ( , )

표면이자수익 특정보유기간 중에 지급받은 이자수익과 경과 이자를 합한 것

재투자수익 표면이자수익의 재투자에서 발생한 이자수익





제 장 채권수익률의 기간구조 수익률곡선7 . ( )

수익률곡선1.

다른조건은 동일할 경우 잔존기간 기간만이 다른 채권간에 잔존기간과채권수익률의 관계를

나타낸다 수익률 곡선으로 표현( )

단기채권수익률 장기채권수익률 우상향 형태의 수익률곡선< =>☞

현물이자율과 선도이자율2.

현물이자율(1)

현재시점에서 자금을 차입하거나 대여하는 경우에 적용되는 이자율을 말한다.

선도이자율(2)

미래시점에서 요구되어지는 미래의 이자율 차익거래를 허용치 않는 이자율( )

예시 년 현물이자율 년 현물이자율 일때 향후 년 후 년째까지의 선도이) 1 6%, 2 7% 1 2

자율은? 8%

수익률곡선 이론3.

불편기대 가설(1)

장기채권의 수익률은 미래에 예상되는 단기채권 수익률들의 기하평균과 같음:

즉,

가정1)

위험중립형①

미래이자율 예상가능하고 미래에 대하여 동질적 기대②

단장기채 간에 완전대체관계.③

미래이자율이 일정하리라 예상될 때 수익률곡선은 수평2) ->





미래이자율이 상승하리라 예상될 때 수익률곡선 우상향3) ->

선도이자율 미래기대현물이자율4) =

유동성선호 가설(2)

투자자들은 채권의 만기가 길어질수록 증가되는 채권가격의 변동성 위험을 피하기 위:

하여 유동성이 큰 단기채를 선호하는 경향이 있음

단,

가정1)

위험회피형①

미래이자율예상②

단기장기채간 완전대차관계 불성립.③

미래이자율이 일정하리라 예상될 때 수익률곡선은 우상향 유동성프리미엄만큼2) -> ( )

미래이자율이 상승하리라 예상될 때 수익률곡선 우상향3) ->

선도이자율 미래기대현물이자율 위험프리미엄4) = +

시장분할 가설(3)

법적 제도적 요인 등에 의한 구조적 경직성이 존재함으로써 채권시장이 몇 개의 하1) ,

위시장으로 분할되어 채권의 만기수익률과 잔존기간 간에 어떤 체계적 관계가 존재

하지 않는다는 가설

위험헤지차원 고려 장기자금조달한 기관은 장기채에만 투자 단기자금조달한 기관2) : ,

은 단기채에만 투자,

단기채 중기채 장기채시장 등이 별도로 형성되고 채권의 만기수익률은 각 하위시장3) , ,

내에서 수요와 공급에 의해서 결정됨

수익률곡선 불연속성4)

선호영역가설 단기자금운용사 장기채 가능 장기자금운용사 단기채 가능(4) : - , - .





제 장 채권투자전략8

적극적 투자전략과 소극적투자전략1.

적극적 운용전략①

시장의 비효율성을 전제로 시장을 예측하여 초과수익을 얻고자하는 전략:

보수적 소극적 운용전략( )②

시장이 효율성을 전제로 이자율변동위험을 극소화 시키고 투자 당초 목표이익을 달성을:

위한 위험 헤지 하려는 방어적 투자전략

적극적투자전략

수익률예측전략

수익률 하락예측시 :․만기가 길고 표면이율이 낮은 채권을 매입하고수익률 수익률상승예측시 :․만기가 길고 표면이율이 낮은 채권을 매각하는 전략

채권교체전략

시장불균형을 이용한 동종채권간 교체 스프레드를 이용한 이종,․채권간의 교체 전략

수익률곡선타기전략

투자기한 채권의잔존기간 을 통해 중도매각으로 수익률 극<․대화만기가 커질수록 만기수익률이 높아지되 증가율은 체감하는수익률곡선의 형태가 투자기간 동안 변동없이 유지된다고 예상될 때 사용하는 전략향후 수익률이 일정하거나 하락시 유용한 전략․

소극적투자전략

만기보유전략미래 수익률 수준이나 방향에 대한 예측을 최소화하고 채권,․을 만기까지 보유함으로써 투자시점에서 미리 수익을 확정짓는 방법

사다리형만기운용전략

채권별 보유량을 각 잔존기간마다 동일하게 유지함으로써 시․세변동위험을 평준화시키고 수익성도 적정 수준을 확보하려는 전략

인덱스펀드전략

채권시장지표의 수익률과 동일한 수익률을 추구하는 포트폴리․오를 구성하여 투자운용하는 전략

면역전략

의의 투자자가 정한 목표투자기간 말에 이자율 변동에 관계없( )이 일정한 수익을 보장하게 채권포트폴리오를 구성하여 운용하는 전략 즉 가격변동위험과 재투자위험의 상반됨을 이용하여,자금의 운용수익률을 현 시점에서 확정시킴으로써 가격변동위험과 재투자위험의 상반효과를 중화 시키는 전략채권투자자의사전투자기간 채권포트폴리오듀레이션 면역 가- =

능한계점( )듀레이션은 수익률곡선이 일정한 형태로 유지하면서 움직․이는 것으로 가정시간 경과시 목표듀레이션과 실제 듀레이션의 불일치․채무불이행위험이나 기타 다른 위험은 회피 할 수 없고 오로․지 이자율변동위험으로만 회피 하는 전략거래비용등을 무시하고 있다․

현금흐름일치전략

자산 부채 종합관리시 다양한 부채들의 현금흐름과 투자자산의,현금흐름을 일치시킴으로써 금리변동에 관계없이 최소규모의 투자금액으로 동 부채의 상환을 가능하게 하는 포트폴리오를 구성․운용하는 전략





수익률곡선의 형태를 이용한 전략2.

수익률곡선 타기전략

․ Rolling Effect 잔존기간이 단축됨에 따라 수익률이 하락하여:가격이 상승을 통해 경과이자와 시세차익을 얻는 효과․ Shoulder Effect 잔존기간이 짧은 상황에서 기간감소로:나타나는 극단적인 수익률 하락폭을 말함

나비형 투자전략

현재 평평한 형태를 띄고 수익률곡선이 향후 중기물의 수익률․상승하고 단기물과 장기물의 수익률은 상대적으로 하락함으로써수익률곡선의 형태가 나비형 모양을 나타낼 것이라고 예측할 때취하는 전략장단기물의 비중을 늘리고 중기물을매도함으로써 중기물의 비중․

을 축소시키는 적극적 투자전략 바벨형 포트폴리오( )

역나비형 투자전략중기물을 매입하여 중기물의 비중을 확대시키는 적극적 투자전․

략 불릿형 포트폴리오( )


파생상품의 이해

오박사 저





제 장1 : 선물론(Futures Management)

선물거래의 기초개념과 가격결정1.

선물거래(1)

취소불능 매매예약거래 취소가능 매매예약거래- [ Options : ]⇔

먼저 거래계약을 맺고 일정기간이 경과한 후에 실제교환이 이루어지는 거래- ,

선물거래는 위험을 전가 시키고 가격을 예시 하는 기- (risk shifting) (price discovery)

능을 한다 그 밖에 자원의 효율적 배분과 새로운 금융상품을 개발하는 기능을 한다. .

선물거래 와 선도거래 의 차이점1) (futures) (forward)

선물거래의 증거금제도2)

초과증거금

개시증거금

추가증거금

유지증거금

Margin Call

선물계약의 조건3)

기초상품 상품선물과 금융선물로 구분(underlying asset) :①

계약단위 거래되는 단위 계약의 크기가 정해져 있슴(contract size) : 1②

가격제한폭 투기성 선물거래과열로 시장교란을 방지(price limit) :③

최소가격변동단위 주문시에 제시하는 최고가격 변동단위(tick) :④

선도거래 선물거래

거래소 전화 및 텔렉스 공인거래소

거래형식 개별적 정형화

계약내용 당사자간 합의 표준화

결제형식 당사자간 현물인도청산소와 거래참가자 사이

반대매매로 결제





상품선물거래의 개요(2)

발생 배경1)

네덜란드 년대 튤립대상 선도거래 및 원시적 거래: 1630 option (Royal

Exchange)

유 럽.ㄱ

영 국 년대 주식 대상 원시적 거래- : 1690 option∙

산업혁명에 따른 수입 비철금속 대상 선도거래∙

LME (1877)→

귀금속 선도거래(LBMA)∙

선물거래Energy (IPE)∙

금융선물거래 (LIFFE)∙

일 본.ㄴ

년대 막부시대 쌀 대상 선도거래 성행 도지마 쌀 거래소- 1650 ( )

여러 상품 거래소로 발전 현물선도거래( )→ ∙

귀금속 에너지 등TOCOM ( , )∙

통화 금리 등TIFFE ( , )∙

미 국.ㄷ

세기 초 곡창지대의 중심지 집산지19 Chicago : &①

그러나 창고 시설이나 수송수단이 취약하여 계절에 따른 곡물 가격 급

등락 생산자 및 가공업자 모두 혼란,

년 시카고상품거래소 설립 현물 선도거래 곡물거래1848 CBOT ( ) ( ) :→

중심 밀 콩 옥수수 귀리( , , , )

신용상의 문제 상품표준화의 문제 대두 품질 인도시기 되어 년, ( , ) 1865②

선물계약이라는 표준화된 계약을 만들고 증거금제도를 도입하여 현대적

의미의 선물거래소 출범

년부터 축산물을 주대상 으로 하는 시카고 상업거래소 설1874 CME ( )③

립

귀금속과 를 주 대상으로 하는 뉴욕 상업거래소1872 Energy NYMEX( )④

설립 초기에는: "The Butter & Cheese Exchange of N/Y"

변동환율제 따른 환 위험 대두는 에 개설 촉발 년CME IMM / 1972⑤

통화선물 거래 시작





에 의한 금리변동 위험은 에 미국채선물을 상장시켜 활성Inflation CBOT⑥

화시킴.(1975.10)

년 에 의한1973 Fisher Black, Myron Scholes & Robert Merton⑦

의 가격결정 개발은 거래의 활성화 및option premium Model Option

금융공학 발전의 초석을 만듬.

근대적 의미의 선물옵션 발전과정2)

설립년도 주요 설립내용 참고사항

1848.4시카고 상품거래소 설립(CBOT)곡물선물거래 개시➜

근대적 최초 선물시장년부터 정식선물거래(1865 )

1874. 시카고 상업거래소 설립(CME)

1877.1런던금속거래소 설립(LME)금속선물거래 개시➜ 중심Jerusalem cafe'3M

1972.5시카고 상업거래소 국제(CME) ➜통화시장 개설 및(IMM)통화선물거래 개시

최초 금융선물

1975.10시카고 상품거래소(CBOT)금리선물 개시( )➜ 최초 금리선물

1982.2캔자스 시티 상품거래소(KCBT)주가지수 선물거래 개시➜ 최초 주가지수선물

1982.10

필라델피아 통화옵션(PHLX) ➜아메리카 금리옵션(AMEX) ➜시카고 상품거래소(CBOT)금리선물 옵션➜

최초 선물옵션기초자산 선물( : )`73. 4 CBOE최초 장내 주식( Option)

1983.3

시카고 옵션거래소(CBOE)주가지수옵션 개시➜

시카고 상품거래소(CBOT)지수선물옵션 개시➜

1984.1시카고 상업거래소(CME)통화선물옵션 개시➜

2001.10.4홍콩거래소(HKEX)한국 일본 대만 개별주식, ,➜

선물과 옵션 개시 대종목(5 )





상품 선물의 분류2.

상품선물 금융선물(1) vs

대상 기준 기초자산기준( ) 주요 거래소

상품선물

농산물 면화 고무 옥수수 콩 밀 원당 등: , , , , ,

비철금속 구리 알루미늄 아연 주석 니켈 등: , , , ,

에너지 원유 가솔린 무연휘발유 등유 등: , , ,

귀금속 금 은 팔라듐 백금 등: , , ,

임산물 목재 펄프 등: ,

축산물 소 돼지 닭 등( ) : , ,

NYCE, CBOT, CSCE

LME, NYMEX

NYMEX, IPE, TOCOM

NYMEX, TOCOM

CME, PULPEX

CME

금융선물

금리: 등T-Bond, T-Note, Eurodollar, KTB

통화: 등JPY, EURO, AUD

주가지수: 등S&P500, DJI KOSPI200, Nikkei225

CBOT, SIMEX(CME),

KOFEX

CME(IMM)

CME, CBOT, KSE, SIMEX(CME)

선물거래 중단제도(2)

매매거래의 필요적 중단1) Circuit Breakers ( )

주식시장 종합주가지수가 이상 하락하여 분간 지속되는 경우 주식: 10% 1①

시장을 분간 중단할 수 있다20 .

선물시장 선물시장에서는 주식시장 동시호가 시간 종료 분 경과후에: 5②

주가지수 선물의 전일거래량 최다종목의 가격급변 및 현 선물 가격괴리가-

심화될 경우 분간 중단할 수 있다5 .

매매체결의 지연2) Side Car( )

주식시장 동시호가 시간종료 분 경과 후 직전일의 거래량이 가장 많은 선: 5

물종목의 약정가격이 전일종가대비 이상 변동하여 분이상 지속될 경우4% 1

주식시장의 프로그램 매매호가는 분간 지연하여 매매를 체결하는 제도5

선물가격의 결정2.

보유비용의 의미(1)

현물가격과 선물가격간의 관계 또는 선물가격내에서 근월물가격과 원월물가격간의-

관계는 흔히 보유비용 또는 에 의해 설명(cost of carry carrying charge) .

보유비용 또는 재고유지비용이란 선물계약의 기초자산 이 되는 상- (underlying asset)

품의 재고를 미래의 일정시점까지 유지해 나가는 데 드는 비용을 말함.

보유비용 기회비용 보유이득 부 의 비용 으로 간주- = - (= ( ) (negative cost) )－





보유이득을 편의수익 이라고 부름- (convenience yield) .

(2) 보유비용이론에 의한 상품선물가격의 결정

일반적으로 보유비용모형 에 의한 선물가격은 현물가격과 보유(cost-of-carry model)

비용의 합으로 표시됨 즉. ,

F＝S C＋

선물가격F :

현물가격S :

보유비용C :

(3) 정상시장과 비정상시장 역조시장( )

정상시장 콘탱고시장1) (normal market) = (contango market)

원월물가격 근월물가격: >

역조시장 백워데이션시장2) (inverted market) = (backwardation market)

원월물가격 근월물가격: <

보유비용모형에 의하면 재고수준이 극히 낮아 편의수익이 매우 커짐으로써:

편의수익 이자비용 저장비용 일 경우 발생한다> ( + )

현물 선물 등가이론3. - (Spot-Futures Parity)

균형선물가격결정(1)

보유비용 모형1) :

보유비용이 양인 경우 선물가격 현물가격 콘탱고 시장: > (Contango)① →

보유비용이 음인 경우 :②

선물가격 현물가격 백워데이션시장< (Backwardation)→

베이시스와 스프레드2)

베이시스 현물가격 선물가격 만기일일 가까워지면 에 접근(basis) : - 0① →

스프레드 서로다른 선물가격간 차이 만기간상품간거래소간 스프(spread): ( , ,②

레드)





선물거래 유형(2)

헤지거래 선물가격이 현물가격과 양의 상관관계를 이용하여 현물자산의 손1) :

실을 선물계약의 이익으로 커버하는 거래

매입헤지 현물부채보유 선물매입 포지션(long hedge) : ,①

매도헤지 현물자산보유 선물매도 포지션(short hedge) : ,②

교차헤지 헤지대상 자산과 선물계약의 기초자산이 다른(cross hedge) :③

경우

차익거래 시장의 일시적 불균형 상태를 이용하여 차익을 확보2) :

투기적 거래 현물시장에서는 어떤 포지션도 취하지 않으면서 선물거래만을3) :

통해 위험을 부담하면서 이익도모

선물거래 기본전략(3)

베이시스 전략 현물과 선물가격의 상관관계는 매우 높으나 두 가격은 계속1) :

변동하며 그 변동폭이 일정하지 않기 때문에 베이시스 위험이 존재하고 이,

를 통한 투자전략 수립 가능

현물시장 금리 상승예상 선물시장 long position① →

현물시장 금리 하락예상 선물시장 short position② →

합성선물2) (synthetic Futures)

F= C-P

현물 선물 등가이론(4) - (Spot-Futures Parity)

기초자산 구입을 위한 자금 차입 만기시점에[step 1] → 지급

차입자금으로 자산보유와 동시 매도선물 포지션[step 2]

만기시점[step 3]

현금유입 배당이나 이자지급이 있는 경우: F + D(Br) ( )

현금유출 :

시장이 완전하면 차익거래가 존재하지 않아야 한다.

F=





선물거래전략3.

헤지전략(1)

현재 보유하고 있거나 장래 보유예정인 현물의 불확실한 가치에 대하여 선물시장에서

반대되는 포지션을 취함으로써 가격변동에 따른 위험을 축소 또는 회피하고자 하는 거

래

매도헤지 현물보유자가 장래 시세하락을 예상하지만 현물을 매도할 수 없1) :

거나 매도하고 싶은 의사가 없을 때 시세하락에 따른 보유현물의 가치하락

회피를 위해 선물 매도

매입헤지 선물시세 상승을 예상하여 현물을 매수하고 싶지만 매수자금이2) :

없는 경우 선물을 매입

직접헤지 헤지하고자 하는 현물과 동일한 상품이 선물시장에서 거래되고3) :

있는 경우 이를 헤지 대상상품으로 하는 헤지

교차헤지 헤지하고자 하는 현물상품을 대상으로 하는 선물이 존재하지 않4) :

는 경우 헤지하고자 하는 현물상품과 유사한 가격변동패턴을 갖는 선물계약

을 이용하여 헤지

헤지비율 헷지를 하기 위해 현물 단위에 대해 필요로 하는 선물 계약수(2) : 1

단순헤지 선물가격과 현물가격이 동일 비율로 변동하면 헤지비율은 이1) : 1:1

되어 현물포지션과 동일한 금액의 선물 포지션을 반대로 취하면 되는데 이를

단순헤지라 한다.

최소분산헤지 선물가격과 현물가격이 서로 다른 비율로 변동하는 경우가2) :

보다 일반적이어서 최적헤지비율을 구하면 결국 베타값이 되는데 베타값에

의한 헤지를 말한다.





통화선물과 주가지수 선물4.

통화선물 환위험관리를 위해 주요국 통화를 대상으로 하는 선물거래(1) :

금리선물 금리변동위험의 관리를 위해 선물시장을 이용하는 거래(2) :

주가지수선물거래 특정주가지수를 기준으로 결정된 선물가격지수에 따라 선물계약을(3) :

체결하고 이 지수변동에 따라 매일 손익을 청산하여 주가변동에 의한 위험을 헤지하거

나 이익을 도모하는 거래

선물환과 통화선물의 비교1)

선 물 환 통 화 선 물

거래장소 장외(over-the-counter)거래소(exchange)

거래조건 거래당사자의 필요에 맞춤 표준화

거래방법통신망을 이용하여

거래당사자들간의 직접거래다수의 거래자들간에공개입찰식으로 체결

신용관리

계약이행을 전적으로 매매쌍방의신용도에 의존하므로 대부분신용도가 높은 금융기관이나

기업간에 계약

청산소가 거래상대방의 입장에서서 계약이행을 보증

시장참가자거래상대방위험을 보증할 수 있는신용도를 갖는 금융기관 또는

기업

원칙적으로 제한이 없으나 주로,선물환거래가 어려운 개인 또는

기업

거래비용매입 매도가격차/ (bid-ask spread) 브로커 수수료(brokerage fee)

결제대부분 만기시 실물인수도에 의해

결제됨대부분 만기 전 반대매매에의해 포지션이 청산됨

통화선물의 가격결정 통화선물환 가격결정과정 동일2) =





우리 나라 미국달러선물의 계약명세3)

계약단위 US $50,000

결제월주기 당월물 포함 연속 개월 월3 3, 6, 9, 12＋

상장결제월 년이내의 개 결제월1 6

가격표시방법 원 당(US $1 )

최소가격변동폭원0.1

틱 의 가치1 (tick) 5,000＝

일일가격제한폭 설정하지 않음.

포시션한도 거래소가 필요하다고 판단할 경우 설정할 수 있음.

거래시간-월 금 : 9˜ : 30 16˜ : 점심시간 없이 연속거래30( )

- 최종거래일 : 9 : 30 11˜ : 30

최종거래일 최종결제일 직전 영업일2

최종결제일 결제월 세 번째 수요일 단 당일이 휴일일 경우에는 익영업일로 순연함( , )

일일정산가격

시장 종료 직전 일정시간 동안의 체결가격을 거래량으로 가중평균한 가1.

격을 정산가격을 함.

항에 의해 정해진 일정시간 동안 체결된 가격이 없을 경우 당해 일정2. 1 ,

시간 직전의 체결가격을 정산가격으로 함 단 당해 체결가격보다 시장종. ,

료시점에 남아 있는 매수 매도 가격이 높 낮 은 경우에는 당해 매수 매도( ) ( ) ( )

가격을 정산가격으로 함.

항에서 정해진 정산가격이 적절하지 않다고 판단되는 경우 기타 예외3. 2 ,

적인 상황이 발생할 경우 거래소가 당일의 시장상황을 반영하여 결정함.

최종결제방법

실물인수도(physical delivery settlement)

- 최종거래일 시장 종료시점의 최종결제가격을 인수도금액으로 함.

- 최종결제가격 산정방식은 일일정산가격 산정방식과 동일함.

- 최종결제일 달러와 원화를 교환함.

해외통화선물4)

주요 거래 상품CME

British

pound

Canadian

dollar

Japanese

yen

Swiss

franc

Australian

dollar Euro

거래단위BP

62,500

CD

100,000

JY

12,500,000

SF

125,000

AD

100,000

EUR

125,000

가격고시US $per

pound

US $per

Canadian $

US $per

yen

US $per

franc

US $per

Australian $

US $per

euro

최소가격변동폭.0002＝

$12.50

.0001＝

$10.00

.000001＝

$12.50

.0001＝

$12.50

.0001＝

$10.00

.0001＝

$12.50

계약월 만기월( ) March, June, September, December

최종거래일 만기월의 번째 수요일 전 번째 영업일3 2

인수도일 만기월의 번째 수요일3





제 장 옵션론2 : (Option Contract Management)

옵션의 정의1.

옵션은 일정한 자산을 미래 약정된 기간 또는 그 이전에 약정된 가격으로 사거나 팔 수 있는

권리이다.

기본용어▶

일정한 자산 기초자산: (under-lying asset)①

약정된 기간 만기: (maturity or expiration date)②

약정된 가격 행사가격: (exercise price or strike price)③

살 수 있는 권리 콜옵션: (call option)④

팔 수 있는 권리 풋옵션: (put option)⑤

권리를 사거나 파는 일정한 수수료 옵션가격: (premium)⑥

관련용어2.

만기일에만 권리를 행사European Option :①

만기일을 포함하여 만기일 이전에 언제라도 권리를 행사American Option :②

옵션소유자가 기초자산을 살 수 있는 권리call option :③

옵션소유자가 기초자산을 팔 수 있는 권리put option :④

내가격옵션 옵션소유자가 이득 이 나는 상태(ITM : in-the-money) : (payoff)⑤

등가격옵션 기초자산의 가격과 행사가격이 일치하는 상태(ATM : at-the-money) :⑥

외가격옵션 옵션소유자가 이득 이 나지 않는 상태(OTM : out-of-the-money) : (payoff)⑦

심내가격 옵션이 행사될 확률이 높은 상태(deep-ITM) :▶

심외가격 옵션이 행사될 확률이 거의 없는 상태(deep-OTM) :

예제 행사가격이 인 콜옵션을 프리미엄에 매도하고 만기는 같으나 행사가격이[ 1] $50 $2 ,

인 풋옵션을 프리미엄에 매도하였으나 만기일에 기초자산의 가격이 가 되었다면$45 $3 , $47 ,

이 옵션 투자자의 손익은 얼마인가 단 옵션 프리미엄에 대한 이자비용은 무시함? ( , )

+$5 +$1① ②

-$1 -$5③ ④

구 분 콜 옵 션 풋 옵 션

내가격옵션(ITM) 기초자산가격 행사가격> 기초자산가격 행사가격<

등가격옵션(ATM) 기초자산가격 행사가격= 기초자산가격 행사가격=

외가격옵션(OTM) 기초자산가격 행사가격< 기초자산가격 행사가격>





해설< > ①

기초자산가격 행사가격 콜옵션 권리포기) ($47) < ($50) :ⅰ

프리미엄만큼 이익$2

기초자산가격 행사가격 풋옵션 권리포기) (&47) > ($45) :ⅱ

프리미엄만큼 이익$3

투자자의 손익 이익= ) + ) = +$5( )∴ ⅰ ⅱ

옵션의 기능3.

옵션은 기초자산이 만들어 낼 수 없는 다양한 이익패턴을 제공한다(1) .

옵션은 기초자산에 직접 투자하는 것에 비해 적은 자금으로 높은 를 달성할 수(2) leverage

있다.

옵션은 높은 로 인해 주가보다 가격이 민감하여 가격발견 기능이 있다(3) leverage .

옵션을 이용하여 위험의 과 의 효율적 관리가 가능해진다(4) hedging portfolio .

의 붕괴시 차익거래기회가 발생한다(5) put-call parity .

옵션의 만기가치와 손익4.

옵션의 만기가치 옵션의 만게시점에서 기초주식의 가격수준에 따라 옵션이 갖게 되는(1) :

손익형태

콜옵션의 만기가치①

풋옵션의 만기가치②

옵션행사에 따른 손익(2)

옵션가격의 구성요소(3)

옵션의 가격 프리미엄 내재가치 시간가치( ) = +

내재가치 행사가치 본질가치1) ( = , IV : Intrinsic Value)

옵션의 행사가격 과 기초자산 시장가격 의 차이: (X) (S)

Call Option Put Option

ITM(In the Money) S > X S < X

ATM(At the Money) S < X S > X

OTM(Out of the Money) S = X S = X





계산.ㄱ

콜옵션의 내재가치 기초자산의 가격 행사가격= (S) - (X) ( 0)① ≥

풋옵션의 내재가치 행사가격 기초자산의 가격= (X) - (S) ( 0)② ≥

call option = max(S-X,0)put option = max(X-S,0)

특징.ㄴ

내가격 옵션의 내재가치는 기초자산가격과 비례적으로 증가(ITM)①

등가격 옵션과 외가격 옵션의 내재가치(ATM) (OTM) = 0②

시간가치2) (EV : Extrinsic Value)

옵션가격이 향후보다 유리하게 진행될 가능성에 대한 기대치:

계산.ㄱ

콜옵션의 시간가치 프리미엄 기초자산가격 행사가격= - [ (S) - (X)] ( 0)① ≥

풋옵션의 시간가치 프리미엄 행사가격 기초자산가격= - [ (X) - (S)] ( 0)② ≥

시간가치 옵션의 가격 내재가치= -

특징.ㄴ

등가격 일 때 시간가치는 최대(ATM)①

등가격 에서 멀어질수록 시간가치는 체감(ATM)②

심내가격 심외가격 에서도 시간가치는 존재 이나(Deep-ITM), (Deep-OTM) (0③

는 아님- )

예제 옵션의 시간가치에 대한 다음 설명 중 틀린 것은[ 2] ?

심외가격 은 시간가치가 없다(Deep-OTM) .①

콜옵션의 시간가치는 프리미엄 기초자산가격 권리행사가격 이다-( - ) .②

일반적으로 옵션이 등가격 상태일 때 시간가치가 최대이고 등가격(ATM)③

에서 멀어질수록 시간가치는 체감한다(ATM) .

옵션의 만기에 가까워질수록 시간가치는 떨어진다.④





해설< > ①

외가격 이라고 하여 시간가치가 없는 것은 아니고 다만 미미할 뿐이다(OTM) , .

옵션의 가격4)

순수포지션 하나의 증권을 매입 또는 매도하는 전략. (naked position) ;ㄱ

헷지포지션 주식과 옵션을 결합하여 투자함으로써 주. (hedge position) :ㄴ

식에서 발생할 수 있는 손실또는 이익을 옵션의 이익 또는 손실로 보전

하는 전략

특정주식 개를 매입하고 이 주식을 기초자산으로 하- covered call : 1

는 콜옵션 개를 발행하는 전략1

특정주식 개를 매입하면서 동시에 이 주식을 기초자- protective put : 1

산으로 하는 풋옵션 개를 매입하는 전략1

특정주식 개를 매입하면서 동시에 개 풋옵션을- hedge portfolio : 1 1

매입하고 개의 콜옵션을 매도하는 전략1

①

②

③

풋옵션과 콜옵션을 이용하여 미래 주가변화와 관계없이. Put-Call Parity:ㄷ

일정한 수익을 보장하는 헤지포트폴리오를 만들 수 있으며 이로부터 풋

옵션가격과 콜옵션 가격과의 관계식을 도출할 수 있는데 이를 Put-Call

라 한다Parity .

, ,

,

에 의한 기 만기를 가진 의 가격- Put-Call Parity 1 Call

:

에 의한 기 만기를 가진 의 가격- Put-Call Parity 1 Put

:





옵션가격결정모형5. (OPM)

확실성 모형(1) (Haley & Schall)

,

이항분포모형(2) (Cox-Ross-Rubinstein)

기간 모형 를 구하여 을 구하고 를1) 1 : hedge portfolio call , put-call parity

이용하여 을 구한다put .

, ,

기간 모형 기간 모형과 동일한 논리를 기간으로 확장시킨다2) 2 : 1 2 .

완전자본시장과 옵션의 만기까지 배당이 없다는 가정(3) Black-Sholes Model :

1) d1, d2

,

정규분포표를 이용하여 구한다2) Call Option : .

의 경제적 의미3) N(d1)

옵션가격과 요인들과의 관계< >

변수프리미엄 변화방향

call put

행사가치기초자산가격(S) ↑ ↑ ↓

행사가격(X) ↑ ↓ ↑

시간가치

만기까지 기간(t) ↑ ↑ ↑

가격변동성(o) ↑ ↑ ↑

무위험이자율(r) ↑ ↑ ↓





옵션거래전략6.

대상자산가격의 행사가치에 따른 분류< >

시장전망 전 략손익구조

이 익 손 실

상승예상전략(Bullish )

콜 매 수 무제한 제 한

풋 매 도 제 한 무제한

수직적 강세 콜 스프레드 제 한 제 한

수직적 강세 풋 스프레드 제 한 제 한

하락예상전략(Bearish )

풋 매 수 무제한 제 한

콜 매 도 제 한 무제한

수직적 약세 풋 스프레드 제 한 제 한

수직적 약세 콜 스프레드 제 한 제 한

(1) Spread Strategy

동일한 기초주식을 대상으로 하는 동일한 종류의 옵션 중 행사가격 또는 만기일이 서:

로 다른 옵션을 하나는 매입하고 동시에 다른 하나는 매도하는 전략

수평스프레드1) (horizontal spread)

행사가격은 동일하고 만기일만 다른 옵션을 하나는 매입하고 다른 하나는:

매도하는 전략으로 라고도 한다time spread, calendar spread .

수직스프레드2) (vertical spread)

만기가 동일하고 행사가격이 서로다른 옵션을 하나는 매입하고 다른하나는:

매도하는 전략으로 장세가 강세장이냐 약세장이냐에 따라 구분된다, .

강세스프레드 행사가격이 낮은 옵션을 매입 높은 옵션을(bullish spread): ,①

매도

약세스프레드 행사가격이 낮은 옵션을 매도 높은 옵션을(bearish spread): ,②

매입

버터플라이 행사가격이 중간에 있는 옵션을 개 매(butterfly spread) : 2③

입하고 낮은 가격과 높은 가격에 있는 옵션을 각각 개씩 매도 하는 전, 1

략

샌드위치 행사가격이 중간에 있는 옵션을 개 매도(sandwich spread) : 2④

하고 낮은 가격과 높은 가격에 있는 옵션을 각각 개씩 매입하는 전략, 1

대각스프레드3) (diagonal spread)

행사가격과 만기가 서로 다른 옵션을 하나는 매입하고 다른 하나는 매도하:

는 전략





대상자산가격의 변동성에 따른 분류< >

변동성 상황 전 략손익구조

이 익 손 실

변동성증가예상

스트래들 매수 무제한 제 한

스트랭글 매수 무제한 제 한

버터플라이 매도 제 한 제 한

콘도 매도 제 한 제 한

변동성약세예상

스트래들 매도 제 한 무제한

스트랭글 매도 제 한 무제한

버터플라이 매수 제 한 제 한

콘도 매수 제 한 제 한

(2) Combination Spread

동일한 기초주식에 대하여 콜옵션과 풋옵션을 동시에 발행하거나 매입하는 투자전략:

1) Straddle

동일한 기초주식에 대하여 행사가격 만기일이 똑같은 콜옵션과 풋옵션을: ,

각각 개씩 동시에 매입하거나 발행하는 기법1

2) Strip

개의 콜옵션과 개의 풋옵션을 결합하는 것: 1 2

3) Strap

개의 풋옵션과 개의 콜옵션을 결합하는 것: 1 2

4) Strangle

만기일이 같고 행사가격이 다른 콜옵션가 풋옵션을 결합시킨 투자기법으로:

두 옵션의 매입포지션을 취한 스트랭글을 이라 하고 매도포bottom strangle

지션을 취한 스트랭글을 이라 한다top strangle .

합성선물(3) (synthetic futures)

콜옵션과 풋옵션을 결합하여 선물포지션을 만드는 전략1)

특정 국가에 옵션시장만 있고 선물시장이 없는 경우에 이 방법을 이용하여2)

선물시장을 이용한 것과 동일한 효과를 얻을 수 있다.

3)

콜옵션매수 풋옵션발행 선물매수+ →C - P = F

콜옵션매도 풋옵션매수 선물매도+ →-C + P = -F





컨버젼 과 리버설7. (Conversion) (Reversal)

컨버젼(1) (Conversion)

합성된 옵션기준물의 매도포지션과 실제 옵션기준물의 매수포지션의 조합으로 이:

경우 비용상 유리한 선물을 이용한다.

컨버젼 기초자산 매수 합성매도포지션= (S) + (-S)

기초자산 매수 콜매도 풋매수= (S) + (-C) + (+P)

손익 = (C - P) - (S - X)

기초자산의 현재가격에 대하여 콜옵션이 과대평가되어 있거나 풋옵션이 과소평가되어

있을 때 이론가격과의 차이에 따른 이익을 얻는 전략이다.

리버설(2) (Reversal)

과는 반대로 합성된 옵션기준물의 매수포지션과 실제 옵션기준물의: conversion

매도포지션 의 조합으로 이 경우도 비용상 유리한 선물을 이용한다.

리버설 기초자산 매도 합성매수포지션= (-S) + (+S)

기초자산 매도 콜매수 풋매도= (-S) + (+C) + (-P)

손익 = (P - C ) - (X - S)

기초자산의 현재가격에 대하여 콜옵션이 과소평가되어 있거나 풋옵션이 과대평가되어

있을 때 이론가격과의 차이에 따른 이익을 얻는 전략이다.

박스 스프레드(3)

이 전략은 만기는 동일하되 행사가격이 두 수준인 네 종류의 옵션들간의 가격불균형:

을 이용하는데 상대적으로 과대평가된 옵션을 매도하고 과소평가된 옵션을 매입하는,

것이다.





박스스프레드 컨버젼 리버설= (X1) + (X2)

선물매입 콜매도 풋매입 선물매도 콜매입 풋매도= [ + + ] + [ + + ]

선물매입 선물매도 콜매도 풋매입 콜매입 풋매도= [ + ] + [( + ) + ( + )]

현금흐름면에서 기초시점에 옵션의 매입과 매도에서 생기는 현금흐름이 순유출인 데빗

박스 혹은 박스매입 스프레드 와 현금흐름이 순유입인 크(Debit Box) (long box spread)

레딧박스 혹은 박스매도 스프레드 로 구분한다(Credit Box) (short box spread) .

데빗박스1)

데빗박스는 만기가 동일한 수직강세 콜스프레드와 수직약세 풋스프레드를:

결합하여 구성하는 전략이다.

데빗박스 수직강세 콜 수직약세 풋= (+ CX1 - CX2) + (- PX1 + PX2)

만기시 데빗박스의 손익구조< >

크레딧박스2)

크레딧박스는 만기가 동일한 수직약세 콜스프레드와 수직강세 풋스프레드:

를 결합하여 구성하는 전략이다.

크레딧박스 수직약세 콜 수직강세 풋= (- CX1 + CX2) + (+ PX1 - PX2)





만기시 크레딧박스의 손익구조< >

옵션의 민감도8.

델타(1) ( )△

의의1)

기초자산의 가격변화에 대한 옵션프리미엄의 변화정도를 말하는 것으로 기:

초자 산의 시장가격이 변함에 따라 옵션가격이 얼마나 변화하는 가를 나타내

는 단위 이다.

델타(△ 옵션가격의 변화분 기초자산가격의 변화분) = /

=

속성2)

콜옵션의 델타는 은 에 가깝고 은 에 가깝다 즉deep-OTM 0 deep-ITM 1 . ,①

델타는 옵션으로 남아있을 확률이다ITM .

0 < call option △ <1

풋옵션의 델타는 은 에 가깝고 은 에 가깝다deep-ITM -1 deep-OTM 0 .②

-1 < put option △ <0





옵션의 델타는 이다ATM 0.5 .③

델타는 헤지비율을 결정하는 데 사용한다 즉 헤지비율. , (m) = 1/④ △

델타와 잔존기간 잔존기간이 길수록 델타는 옵션 에 가깝다: ±0.5(ATM ) .⑤

델타와 변동성 변동성이 클수록 콜의 델타는 커지고 풋의 델타는 적어:⑥

진다.

델타중립포지션 델타중립포지션은 다수의 옵션을 결합한 옵션포지션으:⑦

로서 기초자산가격의 델타가 이 되는 포지션이다0 .

완전헤지와 동일한 의미이다.▶

예제[ ]

델타 인 콜옵션 계약과 델타 인 풋옵션 계약 보유시0.6 1 -0.3 2

포지션 델타 = (0.6×1) + (-0.3×2) = 0

감마(2) ( )

의의1)

기초자산의 가격변화에 대한 델타의 변화정도를 말하는데 감마가 높을수록:

대상자산의 가격변동이 더욱 민감함을 의미한다 즉 감마는 델타의 기울기를.

의미한다.

감마( 델타의 변화분 기초자산가격의 변화분) = /

=

속성2)

델타는 기초자산가격 변화의 방향을 나타나고 감마는 변화의 크기를 나타①

낸다.

감마는 콜 풋옵션 모두 보다 크다 즉 감마- 0 . , 0② ≥

감마는 옵션에서 최대값을 가지며 과 으로 갈ATM Deep-ITM Deep-OTM③

수록 작아진다 감마는 옵션가격변화의 크기를 의미하는 데.

으로 갈수록 상황변화에 대한 기대치가 떨어지게Deep-OTM, Deep-ITM

되므로 가격변화의 폭이 상대적으로 적다.

감마와 잔존기간 옵션은 잔존기간과 반비례하고 옵션은: ATM ITM, OTM④

비례한다.

감마와 변동성 변동성이 클수록 감마는 커진다: .⑤





세타(3) ( )

의의1)

시간의 경과에 따른 옵션가치의 변화정도를 말하는 것으로 옵션은 만기일:

에 접근함에 따라 시간가치가 감소하기 때문에 옵션을 시간가치 잠식상품이

라 한다 즉 세타. , 0≤

세타( 옵션가격의 변화분 시간의 변화분) = - /

= -

속성2)

세타는 옵션에서 최대가 되는데 이는 만기일에 접근할수록 옵션ATM ATM①

의 시간가치는 또는 종목보다 급격히 감소하기 때문이다ITM OTM .

세타와 잔존기간 잔존기간이 짧을수록 세타는 커진다 즉 만기가 다가: . ,②

올수록 시간가치는 급속히 감소하게되므로 세타는 커진다.

베가(4) ( )

의의1)

대상자산의 가격변동에 따른 옵션가격의 변화정도를 말한다 변동성이 높을: .

수록 불확실성이 높아지며 불확실성은 시간의 주요변수이기 때문에 변동성

이 높을수 록 옵션의 가치는 커진다.

베가( 옵션가격의 변화분 변동성의 변화분) = /

=

속성2)

대상자산의 변동성이 증가하면 옵션의 가치는 커지므로 콜옵션 및 풋옵션①

모두 양의 베가값을 갖는다 즉 베가. , 0≥

베가는 에서 최대값을 가진다ATM .②

베가와 잔존기간 잔존기간이 길수록 베가는 증가한다: .③

베가와 변동성 변동성이 높을수록 베가는 증가한다: .④





로(5) ( )

의의1)

금리변화에 대한 옵션가격의 변화도를 나타내는 것으로 일반적으로 옵션가:

격은 금리변화에 대하여 비탄력적이므로 로의 상대적 중요도는 떨어진다.

로( 옵션가격의 변화분 금리의 변화분) = /

=

속성2)

로 값은 콜옵션은 풋옵션은 이다(+), (-) .①

로 값은 옵션의 잔존기간에 비례한다.②

로 값의 크기는 순이다ITM ATM OTM .③ ＞＞

보유비용에 따른 기회비용이 큰 순서( )

예제 다음 설명 중 틀린 것은[ ] ?

콜옵션의 델타값이 이면 콜옵션 계약은 개의 주식과 동일하다는0.8 1 0.8①

것을 의미한다.

옵션매입자의 세타값은 음수 이다(-)②

감마가 에 가까울수록 주가변동에 따른 델타값의 변동은 미미해진다0 .③

콜옵션의 베가값은 양수 이고 풋옵션의 베가값은 음수 이다(+) (-) .④

해설 베가값은 콜옵션이나 풋옵션 모두양수이다< > .④

민감도지표 포지션 유리한상황

델타+-

기초자산가격이 상승할 경우기초자산가격이 하락할 경우

감마+-

기초자산가격이 크게 변할 경우기초자산가격이 천천히 변할 경우

쎄타+-

잔존기간이 짧아질 경우잔존기간이 길어질 경우

베가+-

기초자산가격의 변동성이 커질 경우기초자산가격의 변동성이 작아질 경우

로+-

이자율이 상승할 경우이자율이 하락할 경우





옵션포지션과 민감도의 관계3)

구 분 델타포지션 감마포지션 쎄타포지션 베가포지션 로포지션

콜옵션매 입 + + - + +

매 도 - - + - -

풋옵션매 입 - + - + -

매 도 + - + - +

옵션기준물매 입 + 0 0 0 0

매 도 - 0 0 0 0


거시경제의 이해

최진삼 저





학파간 비교▣

구분 고전학파 케인즈 학파( )

시대상황세이의 법칙 공급중시:￭ 년대 세계대공황‘30￭

유효수요 국민소득 결정적 역할:

경제주체

합리적 투자자￭완전정보 예측능력: /

투자의 이자율 탄력성 탄력적곡선 완만 수평적: IS ( )

비합리적투자자￭노동자는 화폐환상:

실질 명목임금구분못함( / )투자자는 투자전망 동물적 충동: ( )

투자의 이자율 탄력성 비탄력적곡선 급경사 수직적: IS ( )

시장가격의 신축성 임금물가( , )￭화폐시장 부의 효과:노동시장 균형:공급곡선 수직(AS) :￭

가격의 경직성￭화폐시장 유동성함정:

노동시장 명목임금 하방경직성:화폐환상( )

공급곡선 우상향(AS) :￭

정부정책

정부 무용론￭금융정책 화폐의 중립성 베일관: ( )￭

화폐는 교환매개수단:재정정책￭

완전구축효과:(full crowding out effect)

정부개입 주장￭금융정책 화폐의 중립성 불성립:￭재정정책 정부지출 조세수입( / )￭불완전 구축효과 발생:

국민소득증가( )

화폐에 대한수요

거래적 동기 예비적동기( )￭소득의 증가함수:

화폐수요의 이자율탄력성 비탄력적곡선 급경사 수직적: LM ( )

투기적 동기 강조 불안정성( )￭이자율의 역관계:

화폐수요의 이자율탄력성 탄력적곡선 완만 수평적: LM ( )

분류 통화주의자 새고전학파,￭ 케인지안 새케인즈학파,￭

거시경제분석의 구성▣

시장의 분류 균형상태

재화시장 곡선IS곡선AD

거시경제균형화폐시장 곡선LM

노동시장 생산함수의 결합 곡선AS

채권시장 의 법칙에 의거 분석대상에서 제외Walras

의 법칙Walras▣

개의 시장이 있을 때 개의 시장이 균형 상태에 있다면 나머지 한 개의 시장은 자동적n (n-1)

으로 균형상태에 놓이게 된다.





재화시장의 균형1.

재화시장의 균형 곡선 우하향(1) : IS ( )

상품시장의 균형을 달성하는 국민소득 과 이자율 의 조합: (Y) (r)

Y = C(Y-T) + I(r) + G + (X-M)(+) (-)

단 실질국민소득 소비 조세 투자, Y( ), C( ), T( ), I( ).

이자율 정부지출 수출 수입r( ), G( ), X( ), M( )

한계소비성향 한계저축성향(MPC) + (MPS) = 1

가계는 늘어난 소득 중의 일부는 저축을 하고 나머지는 소비한다, .◈

핵심요약 곡선의 이해< > IS

곡선상의 어떤 점에서도 재화시장이 균형상태에 놓여 있음을 의미한다IS .

나 의 변화는 주어진 곡선상에서 이동으로 나타난다Y r IS .

는 주어진 곡선 자체의 우측으로 나타난다G , T , (X-M) IS .↑ ↓ ↑





화폐시장의 균형2.

화폐시장의 균형 곡선 우상향(1) : LM ( )

화폐시장의 균형을 달성하는 국민소득 과 이자 의 조합점: (Y) (r)

(-) (+)

명목 변수와 실질 변수(Nominal) (Real)◈

유동성 과 화폐수요(2) (Liquidity)

화폐를 현금의 형태로 갖고 다닌다는 것은 이자소득을 포기한다는 것을 의미한다: .

핵심요약 곡선의 이해< > LM

곡선상의 어떤 점에서도 화폐시장이 균형상태에 놓여 있음을 의미한다LM .나 의 변화는 주어진 곡선상에서의 이동으로 나타난다Y r LM .

는 곡선 자체의 우측이동으로 나타난다M , P ,(X-M) LM .↑ ↓ ↑

핵심요약 경제정책의 효과< >

경제정책 정책수단 정책효과

재정정책 G , T↑ ↓ 곡선의 우측이동IS

통화정책 M↑ 곡선의 우측이동LM





재화시장과 화폐시장의 동시적 균형 곡선의 도출(3) : AD

의의1)

재화시장 과 화폐시장 을 동시에 균형시키는 국민소득 와 물가: (IS) (LM) (Y) (P)

의 조합

의 도출2) AD

P (P↑ 0 P→ 1 P→ 2) LM Y→ ↓ → ↓

국민소득 은 물가 에 반비례 우하향(Y) (P) ( )⇒

재정정책 통화정책[ ] [ ]

총수요관리정책 케인즈학파 주장(Demand Management Policy) :◈

경제의 수요측면을 자극하거나 억제시키는 것을 말한다: .

경제정책 곡선IS 곡선LM 곡선AD

정부지출정책(G )↑ 우측이동 우측이동

조세정책(T )↓ 우측이동 우측이동

통화정책(M )↑ 우측이동 우측이동





핵심요약 경제정책이 곡선에 미치는 효과< >

경제정책 곡선IS 곡선LM 곡선AD

정부지출정책(G )↑ 우측이동 우측이동

조세정책(T )↓ 우측이동 우측이동

통화정책(M )↑ 우측이동 우측이동

곡선의 도출3. AS

노동시장을 균형시키는 노동량 및 임금과 생산함수에 의해 도출:

고전학파 가격의 완전신축성(1) (Classical School) :

노동시장과 생산함수 총곡급곡선 도출① ⇒

일정한 국민소득에서 수직의 곡선 정책은 물가만 상승AS② ⇒

비자발적 실업은 존재 실업상태는 단기적이고 일시적인 현상× :③

케인즈학파 가격의 경직성(2) (Keynesian School) :

기업의 노동수요곡선과 생산함수 총곡급곡선 도출① ⇒

우상향의 곡선 국민소득은 총수요에 의해 결정 유효수요이론AS : ( )②

비자발적 실업은 존재 불완전고용:③

극단적인 케인즈학파(3)

물가불변 가정 수평의 총곡급곡선① ⇒

유휴생산능력 존재②

거시경제 정책의 효과4.

재정정책의 효과(1) (Effects of Fiscal Policy)

고전학파1)

단계 초과수요1 : G IS AD P↑ → ↑ → ↑ → → ↑

단계2 : P↑ →MP

불변 완전구축효과LM Y( : )↓ → ↓ →

케인즈안2)

단계 초과수요1 : G IS AD P↑ → ↑ → ↑ → → ↑






불완전구축효과LM Y ( )↓ → ↓ → ↑

고전학파 케인즈학파[ ] [ ]

고전학파 곡선 수직: AS①

완전구축효과(Full Crowding-out Effect)◈

정부지출 이자율 민간투자: ↑ → ↑ → ↓

구축효과란 정부부문이 민간부문을 내쫒음⇒

케인즈학파 곡선 우상향: AS②

불완전구축효과◈

국민소득 증가 물가 상승 이자율 상승, ,⇒

통화정책의 효과(2) (Effects of Monetary Policy)

고전학파1)

단계 초과수요1 : M LM AD P↑ → ↑ → ↑ → → ↑


불변 화폐의 중립성LM Y( : )↓ → ↓ →





케인즈안2)

단계 초과수요1 : M LM AD P↑ → ↑ → ↑ → → ↑


화폐의 중립성 불성립LM Y ( )↓ → ↓ → ↑

고전학파 케인즈학파[ ] [ ]

고전학파 곡선 수직: AS①

화폐의 중립성◈

화폐는 경제의 실질변수에는 아무런 영향도 미치지 못하고 단지 명목변

수에만 영향

국민소득과 이자율에는 변동 없고 물가만 상승⇒

케인즈학파 곡선 우상향: AS②

화폐의 중립성 불성립◈

화폐는 경제의 명목변수와 실질변수 모두 영향

국민소득 증가 물가 상승 이자율 하락, ,⇒





유동성함정 과 부의 효과 유동성탈출이론(3) (Liquidity Trap) ( , Pigou Effect)

유동성함정 케인즈학파1) (Liquidity Trap) :

유동성함정이란 이자율이 매우 낮은 상태·

곡선의 기울기 화폐수요의 이자율에 대한 탄력성 완전탄력적 수평LM ( ) : =·

곡선의 기울기 투자수요의 이자율에 대한 탄력성 완전비탄력적 수직IS ( ) : =

이자율이 매우 낮기 때문에 화폐수요의 기회비용이 낮아 화폐수요가 무한대·

따라서 유동성함정에 빠진 경제는 통화정책은 무력함 통화정책의 무력성, :·

부의 효과 유동성탈출이론 고전학파2) ( , Pigou Effect) :

실질잔고효과 : M· ↑ →MP

부 소비 곡선 유동성함정 탈출IS↑ → ↑ → ↑ → ↑ →

피구효과 불황에서 통화의 초과공급 물가: ( )· ↓ →MP

실질구매력 소비( )↑ ↑ → ↑

곡선 유동성함성 탈출IS→ ↑ →

실증분석 결과◈

소비는 소득변동에 의해 주로 영향을 받고 부의 변동에 의해서는 작은 영향을 받음:

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