Dopo la crisi: prospettive e problemi aperti Fedele De Novellis

Dopo la crisi: prospettive e problemi apertiDopo la crisi: prospettive e problemi aperti

Fedele De NovellisFedele De Novellis

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2 Fedele De Novellis

Indice

1. Crisi della finanza e ripercussioni sull’industria mondiale nel 2009

2. La reazione delle politiche economiche3. Primi segnali di stabilizzazione dell’economia4. Exit strategies: espansione monetaria e rischi d’inflazione 5. Dalla politica monetaria ai mercati finanziari6. L’eredità delle politiche di bilancio espansive7. Dopo la crisi: solo ciclo o caduta dell’output potenziale?8. Problemi di crescita e rientro della finanza pubblica italiana



• Timori di razionamento credito, ritardi nei pagamenti, insolvenze

• Crisi industriale da domanda imprese di macchinari e scorte

• Caduta produzione industriale superiore a precedenti episodi recessivi

• Crisi globale: contemporaneità caduta output in molte aree

• Effetto moltiplicativo via commercio mondiale

• Crisi - Effetto diffusione informazione

Produzione industriale mondiale

90

95

100

105

110

115

120

125

130

98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09

Indice 2000 = 100



• Caduta commercio mondiale molto marcata

• Crollo produzione in tutte le aree Effetti “ciclici” vs effetti

“permanenti”

• Caduta domanda e prezzi materie prime

Commercio mondiale di merci

-20

-10

0

10

20

99 01 03 05 07 09

Volumi; var. % tendenziali; m.m. tre termini; elaborazioni su dati Cpb



Il trend dell'industria mondiale

80

100

120

140

160

98 00 02 04 06 08

Prod. Ind., indici 2000 = 100. Trend estratto applicando il filtro di Hodrick-Prescott

Emergenti Industrializzati

Il ciclo dell'industria mondiale

-9.0

-6.0

-3.0

0.0

3.0

6.0

98 00 02 04 06 08

Scarti % dal trend

Emergenti Industrializzati



Prezzo del petrolio

0

20

40

60

80

100

120

140

95 97 99 01 03 05 07 09

Varietà Brent - $ al barile

Prezzi dei metalli

60

100

140

180

220

260

300

340

95 97 99 01 03 05 07 09

Prezzi in $Indice Economist 2000 = 100



• Impatto differenziato della crisi nei diversi paesi sulla base del peso dell’industria nell’economia (e dell’intensità della reazione della politiche)

Prodotto interno lordo

91

93

95

97

99

101

07 II III IV 08 II III IV 09 II III IV

A prezzi costanti. Indici I '08 = 100

Usa Area euro Giappone


92

94

96

98

100


Indici I 2008 = 100

Ger Fra Ita Spa



Valore agg. Industria s.s.

75.0

80.0

85.0

90.0

95.0

100.0

07 II III IV 08 II III IV 09 II III

Indici I 2008 = 100

Ger Ita Fra Spa

Valore agg. Servizi

90.0

92.0

94.0

96.0

98.0

100.0

07 II III IV 08 II III IV 09 II III

Indici I 2008 = 100

Ger Ita Fra Spa



• Caduta dell’inflazione legata a crollo materie prime

Usa - Inflazione al consumo

-2.0

-1.0

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

6.0

00 02 04 06 08 10

Totale Core inflation

Area euro - Inflazione al consumo

-2.0

-1.0

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

6.0

00 02 04 06 08 10

Totale Core inflation



• Risposte asimmetriche dei mercati del lavoro

Usa - Tasso di disoccupazione

3

4

5

6

7

8

9

10

11

93 95 97 99 01 03 05 07 09

Area euro - Tasso di disoccupazione

6

7

8

9

10

11

12

93 95 97 99 01 03 05 07 09



Germania - Tasso di disoccupazione

6

7

8

9

10

11

12

93 95 97 99 01 03 05 07 09

Francia - Tasso di disoccupazione

6

7

8

9

10

11

12

93 95 97 99 01 03 05 07 09



Italia - Tasso di disoccupazione

6

7

8

9

10

11

12

93 95 97 99 01 03 05 07 09

Spagna - Tasso di disoccupazione

8

10

12

14

16

18

20

93 95 97 99 01 03 05 07 09


2. La reazione delle politiche economiche

• Interventi a favore della stabilizzazione dei mercati, garanzie pubbliche e sostegno alle istituzioni creditizie

• Caduta tassi d’interesse • Effetti positivi sui mercati

finanziari e stabilizzazione clima aspettative

• Politiche fiscali• Contemporaneità del

policy mix monetario e fiscale espansivo in tutti i paesi

Tassi d'interesse ufficiali

0.0

2.0

4.0

6.0

99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09

Stati Uniti Area euro


2. La reazione delle politiche economiche

• Aumento spontaneo deficit (componente ciclica – stabilizzatori automatici) Dimensione output gap Elasticità bilancio ad

output gap

• Aumento componente strutturale del deficit (politiche discrezionali) Riduzione imposte Aumento spesa primaria

Scomposizione del peggioramento dei saldi di bilancio nel corso della recessione

-15

-10

-5

0

Usa Uk Ger Fra Ita Spa

elaborazioni su stime Ocse: Economic Outlook

saldo 2007 Deterioramento dovuto al ciclo

var spesa interessi misure discrezionali e una tantum

Saldo 2007 Saldo 2010


3. Primi segnali di stabilizzazione dell’economia mondiale

• L’economia mondiale raggiunge il punto di minimo nel secondo trimestre del 2009

• Livelli produttivi pre-crisi ancora distanti

Usa - Clima di fiducia delle imprese manifatturiere

30

40

50

60

98 00 02 04 06 08 10

Survey Ism

Area euro - Clima di fiducia imprese manifatturiere

-40

-30

-20

-10

0

10

98 00 02 04 06 08 10

Inchieste Commissione Europea


3. Primi segnali di stabilizzazione dell’economia mondiale

• In testa: Economie asiatiche

(effetto politica di bilancio cinese)

Produttori materie prime (effetto recupero prezzi)

• Indietro: Paesi industrializzati Indicatori ciclo Usa

evidenziano una ripresa più robusta

Economie area euro (effetto caduta output strutturale)

Produzione industriale

75

80

85

90

95

100

105

m g l a s o n d 09 f m a m g l a s o n

Numeri indice maggio 2008 = 100

Est Europa America Latina

Asia orientale Industrializzati

Recessione comune - Ripresa divaricata


4. Exit strategies: espansione monetaria e rischi d’inflazione

• La forte espansione monetaria solleva la questione delle possibili conseguenze inflazionistiche delle scelte delle banche centrali.

• Per ora però, la Fed ha immesso nel sistema fondi che le sono tornati indietro sotto forma di riserva bancaria non obbligatoria.

Stati Uniti - Base monetaria

0

500

1000

1500

2000

90 92 94 96 98 00 02 04 06 08

mln di dollari

base monetaria riserve


4. Exit strategies: espansione monetaria e rischi d’inflazione

• Secondo alcuni (Krugman) siamo in presenza di un aumento strutturale della preferenza per la liquidità da parte delle banche, per cui questa maggiore liquidità entrerà nel sistema economico molto lentamente; non vi sarebbero quindi rischi di una fiammata inflazionistica. La probabilità di entrata del sistema in deflazione è sottolineata da molti.

• Secondo altri (Laffer) il cambiamento di regime può essere anche repentino e dare luogo ad una fiammata inflazionistica

• Altri ancora (Meltzer) sottolineano come il maggiore debito pubblico determini un incentivo a pressioni per non ostacolare la maggiore inflazione, per cui le banche centrali potrebbero non essere sufficientemente rapide nell’invertire l’intonazione della politica monetaria a ripresa avviata.

Paul Krugman The Big Inflation Scare

(The New York Times, 28 maggio 2009)

Allan H. Meltzer Inflation Nation

(The New York Times, 3 maggio 2009)

Arthur B. Laffer Get Ready for Inflation and

Higher Interest Rates(The Wall Street Journal, 11 giugno 2009)


5. Dalla politica monetaria ai mercati finanziari: la ripresa di fine 2009

• Politica espansiva della Fed e risalita di tutti gli asset

• Caduta del dollaro

• Ripresa mercati azionari• Tassi a lunga bassi• Boom prezzi commodities

• Dalla ripresa delle borse l’inversione del ciclo si diffonde, ma è sostenibile?

Nouriel Roubini Mother of all carry trades

faces an inevitable bust (Financial Times, 2 novembre 2009)

Cambio dollaro/euro

1.10

1.20

1.30

1.40

1.50

1.60

05 06 07 08 09 10


5. Dalla politica monetaria ai mercati finanziari

Usa - tassi d'interessea dieci anni

2.0

3.0

4.0

5.0

03 04 05 06 07 08 09 10

La borsa degli Stati Uniti

40

60

80

100

120

07 08 09 10

Indice in valuta locale - 01/01/08 = 100 - Indice Morgan Stanley


5. Dalla politica monetaria ai mercati finanziari

• Possibile che vi sia stato un effetto contagio dalla crisi finanziaria alle aspettative

• Impatto dei fallimenti bancari sul clima delle attese; fallimento Lehman come evento scatenante

• Allo stesso modo anche i segnali di ripresa degli ultimi mesi sarebbero un recupero dell’ ”effetto aspettative”

Robert Schiller An Echo Chamber of Boom and Bust

(The New York Times, 30 agosto 2009)

Usa, giudizi delle famiglie sull'andamento della borsa

-30

-20

-10

0

10

20

30

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09

Survey Conference Board; saldi delle risposte, m.m. 3 termini


6. L’eredità delle politiche di bilancio espansive

• Il Fondo monetario internazionale stima che per stabilizzare il rapporto debito Pil delle maggiori economie avanzate occorrerà portare fra il 2010 e il 2014 il rapporto deficit pubblico/Pil da valori mediamente intorno al 10 sino al 4 per cento. Questo richiederà una ripresa robusta, tale da favorire l’aggiustamento almeno parzialmente automatico del bilancio.

Imf (giugno 2009)

Fiscal implications of the Global

Economic and Financial Crisis



Tassi d'interesse a 10 anniDifferenziale Grecia - Germania

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

02 04 06 08 10

Tassi d'interesse a 10 anniDifferenziale Portogallo - Germania

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

02 04 06 08 10



Tassi d'interesse a 10 anniDifferenziale Irlanda - Germania

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

02 04 06 08 10

Tassi d'interesse a 10 anniDifferenziale Spagna - Germania

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

02 04 06 08 10



Tassi d'interesse a 10 anniDifferenziale Italia - Germania

0.0

0.4

0.8

1.2

1.6

02 04 06 08 10


7. Dopo la crisi: solo ciclo o caduta dell’output potenziale?

Area euro - Produzione industriale

88

92

96

100

104

108

112


Indice 2005 = 100; stime ref. per il IV trimestre 2009

Area euro - Clima di fiducia imprese manifatturiere

-40

-30

-20

-10

0

10

98 00 02 04 06 08 10

Inchieste Commissione Europea



• Recupero degli indicatori di ciclo compatibile con mancato recupero produzione

• Caduta del livello del prodotto potenziale?• Perdite di output permanenti

Due crisi a confronto

YA

YB

TA

TB

Area euro - Produzione industriale

75

85

95

105

90 93 96 99 02 05 08

Indice 2005 = 100; (1) componente di ciclo-trend; (2) calcolato con il filtro di Hodrick - Prescott

Prod (1) trend (2)



• Effetto variazione premio al rischio banche

• Caduta Pil potenziale• Stock di capitale in

eccesso• Ciclo degli investimenti

ripartirà in ritardo• Minore stock di capitale

utilizzato Minore produttività lavoro Minori livelli occupazione Minori salari reali

Italia - Grado di utilizzo della capacità produttiva

63

65

68

70

73

75

78

80

88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08

Fonte: Commissione Europea


8. Problemi di crescita e rientro della finanza pubblica italiana

• Le eredità della crisi per la finanza pubblica italiana: Forte aumento del deficit pubblico Incremento dello stock di debito pubblico

Italia - Indebitamento netto della P.A.

-9.0

-6.0

-3.0

0.0

95 97 99 01 03 05 07 09 11

In % del Pil - Dal '09 previsioni REF

Italia - debito pubblico

95

100

105

110

115

120

125

95 97 99 01 03 05 07 09 11

in % del Pil; stime REF. dal 2009



Due scenari di crescita Ipotesi ottimista: crescita potenziale 1.5%; livelli prodotto del 2007 recuperati nel

2013; nel 2020 il Pil si riporta sul trend storico. Ipotesi pessimista: crescita potenziale 0.5%; livelli prodotto del 2007 recuperati solo

nel 2017.


-6.0

-4.5

-3.0

-1.5

0.0

1.5

3.0

2005 2010 2015 2020

var % medie annue

scenario ottimista scenario pessimista


80

90

100

110

120

1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020

Indice 2005 = 100




Due scenari: Ipotesi ottimista: la caduta del Pil ha intaccato

poco il livello del prodotto potenziale; la crisi è quasi interamente un fatto di natura ciclica. Nell’ipotesi ottimista il deficit pubblico è spiegato dal ciclo ed è destinato a riassorbirsi quasi spontaneamente con la ripresa del ciclo

Ipotesi pessimista: la caduta del Pil ha intaccato molto il livello del prodotto potenziale; si è ridotto molto il livello del prodotto potenziale. Nell’ipotesi pessimista il deficit pubblico è strutturale ed una sua riduzione necessita di politiche di carattere restrittivo

Output gap

-6.0

-3.0

0.0

3.0

2005 2010 2015 2020

Scarto % rfa Pil effettivo e Pil potenziale




Due scenari:In entrambi gli scenari la componente ciclica del disavanzo si riassorbe alla fine del periodo.

Ipotesi ottimista: il livello del deficit strutturale di partenza è più basso; in un contesto di crescita sostenuta è praticabile un intervento correttivo dello 0.4 per cento del Pil all’anno dal 2012 che porta il bilancio in pareggio nel 2020

Ipotesi pessimista: il livello del deficit strutturale di partenza è più alto; in un contesto di crescita molto bassa, la correzione del disavanzo dal 2012 al 2020 è dello 0.2 per cento del Pil all’anno

Deficit pubblico

0.0

1.5

3.0

4.5

6.0

2005 2010 2015 2020

in % del Pil




• Le conseguenze dei due scenari in termini andamento del debito pubblico sono significative.

• Si noti che ciò che cambia molto nei due scenari sono le ipotesi sulla crescita più che quelle sull’intensità della stretta fiscale.

Debito pubblico

95

100

105

110

115

120

125

2005 2010 2015 2020

in % del Pil


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Dopo la crisi: prospettive e problemi aperti Fedele De Novellis