Upload
others
View
5
Download
0
Embed Size (px)
Citation preview
CTCP Đầu tư phát triển hạ tầng IDICO
Mã giao dịch: HTI Reuters:HTI.HM Bloomberg: VN
Dòng tiền ổn định trong dài hạn, cổ tức hấp dẫn
Ngành Xây dựng
Báo cáo lần đầu
Tháng 4, 2015
Doanh thu 2015 dự báo tăng trưởng 60.6% nhờ tăng thu phí. Trong phương
án thu phí gởi UBND Thành phố, HTI được chấp thuận cho tăng mức thu phí
trong các năm 2015, 2020, 2025, 2030, để bù đắp chi phí đầu tư các nút giao
thông. Mức tăng phí trung bình trong năm 2015 là 56%. Đồng thời, BVSC giả
định lưu lượng xe trong năm 2015 sẽ tăng 3%. Do đó, doanh thu HTI trong năm
2015 dự báo đạt 276 tỷ đồng, tăng 60.6% đối với hoạt động thu phí của HTI.
Lợi nhuận sau thuế 2015 dự kiến đạt 43 tỷ đồng. Chúng tôi dự báo lợi
nhuận sau thuế của HTI đạt 43 tỷ trong năm 2015, tăng trưởng 15% so với
cùng kỳ. EPS đạt 1.725 đồng/CP, với mức giá giao dịch ngày 20/4/2015 là
16.600 đồng, tương đương P/E forward là 9.62x.
Cổ tức hấp dẫn. Mức chi trả cổ tức 16% cho năm 2013-2014 và dự kiến 12%
cho năm 2015, cho thấy dòng cổ tức của công ty khá ổn định. Với mức giá
16.600 đồng/CP vào ngày 20/4/2015, cổ tức/thị giá 9.6%.
Dòng tiền dồi dào kể từ sau năm 2018. BVSC cho rằng áp lực trả nợ vay của
HTI sẽ giảm đáng kể và dòng tiền thu của công ty sẽ khá dồi dào sau năm
2018 khi áp lực trả lãi vay cho giai đoạn 2- cầu vượt QL1A Tỉnh Lộ 1 không
còn, tạo thuận lợi cho công ty trong việc đầu tư các dự án hạ tầng mới.
Khuyến nghị đầu tư. Chúng tôi đánh giá hoạt động kinh doanh của HTI khá
ổn định với doanh thu chính từ hoạt động thu phí tạo dòng tiền đều cho công
ty. Đồng thời, dòng tiền sẽ dồi dào kể từ sau năm 2018 khi áp lực trả nợ vay
giảm, tạo thuận lợi cho công ty trong việc tái đầu tư các dự án hạ tầng mới
trong điều kiện nhu cầu đầu tư cho hạ tầng đường bộ Việt Nam ngày càng gia
tăng. Bên cạnh đó, triển vọng 2015 khá tích cực với doanh thu tăng 60.5% và
lợi nhuận sau thuế tăng 15% so với cùng kỳ, tỷ lệ chi trả cổ tức khá hấp dẫn,
với mức cổ tức/thị giá 9.6%. Chúng tôi khuyến nghị OUTPERFORM với cổ
phiếu HTI với mức giá kỳ vọng là 20.400 đồng/CP.
Một số chỉ số tài chính của HTI
Chỉ số tài chính 2012 2013 2014 2015F
Doanh thu Tỷ VND 155 182 179 276
EBITDA Tỷ VND 120 125 41 214
EBIT Tỷ VND 66 51 41 144
LNST Tỷ VND 39 37 36 43
EPS VND 1.599 1.508 1.467 1.687
P/E X 10,4 11,0 11,3 9,8
P/B X 1,4 1,3 1,2 1,1
ROA % 13% 11,8% 10,4% 11,9%
ROE % 5,8% 3,8% 3% 3,4%
Khuyến nghị OUTPERFORM
Giá kỳ vọng (VND) 20.400
Giá thị trường (20/04/2015) 16.600
Lợi nhuận kỳ vọng 22.9%
THÔNG TIN CỔ PHẦN
Sàn giao dịch HSX
Khoảng giá 52 tuần 8.100-17.700
Vốn hóa 414 Tỷ VNĐ
SL cổ phiếu lưu hành 24.949.200 CP
KLGD bình quân 10 ngày 100.421
Sở hữu nước ngoài 7,4%
Room nước ngoài 49%
Giá trị cổ tức/cổ phần 1.600 VNĐ/CP
Tỷ lệ cổ tức/thị giá 9,6%
Beta 0,54
BIẾN ĐỘNG GIÁ
YTD 1T 3T 6T
HTI 62,7% -2,4% 20,3% 39,5%
VN-Index -2,6% -0,4% -1,1% -4,8%
Chuyên viên phân tích
Ngô Thị Kim Thanh
(84 8) 3914 6888 ext: 157
-
500,000
1,000,000
1,500,000
2,000,000
2,500,000
3,000,000
3,500,000
-
4,000
8,000
12,000
16,000
20,000
VNĐ/CP Cổ phiếu
Báo cáo lần đầu
2
THÔNG TIN SỞ HỮU CHỈ SỐ TÀI CHÍNH
Sở hữu nhà nước 47,5% Kết quả kinh doanh
Đơn vị (tỷ VND)
2011 2012 2013 2014
Doanh thu
164 155 182 179
Giá vốn
67 62 101 110
Lợi nhuận gộp
97 93 81 69
Doanh thu tài chính
4 3 3 2
Chi phí tài chính
25 26 12 3
Lợi nhuận sau thuế
46 40 38 37
Bảng cân đối kế toán
Đơn vị (tỷ VND)
2011 2012 2013 2014
Tiền & khoản tương đương tiền
3 2 8 9
Các khoản phải thu ngắn hạn
12 23 17 17
Hàng tồn kho
0 1 2 1
Tài sản cố định hữu hình
435 597 900 1,118
Các khoản đầu tư tài chính dài hạn
23 23 23 23
Tổng tài sản
507 686 993 1.221
Nợ ngắn hạn
- 3 6 6
Nợ dài hạn
189 338 585 814
Vốn chủ sở hữu
306 307 318 354
Tổng nguồn vốn
507 686 993 1.221
Chỉ số tài chính
Chỉ tiêu
2011 2012 2013 2014
Chỉ tiêu tăng trưởng
Tăng trưởng doanh thu
-10,0% -5,6% 17,4% -1,4%
Tăng trưởng lợi nhuận sau thuế
7,4% -12,5% -5,7% -2,7%
Chỉ tiêu sinh lợi
Lợi nhuận gộp biên (%)
59,3% 59,8% 44,4% 38,4%
Lợi nhuận thuần biên (%)
27,8% 25,7% 20,7% 20,4%
ROA (%)
8,0% 6,7% 4,5% 3,3%
ROE (%)
15,6% 13,0% 12,0% 10,9%
Chỉ tiêu cơ cấu vốn
Tổng nợ/ Tổng tài sản
0,40 0,55 0,68 0,71
Tổng nợ/VCSH
0,66 1,24 2,12 2,45
Chỉ tiêu trên mỗi cổ phần
EPS (đồng/CP)
1.828 1.599 1.508 1.467
Giá trị sổ sách (đồng/CP) 12.251 12.288 12.748 14.169
Sở hữu nước ngoài 7,4%
Sở hữu khác 45,1%
CỔ ĐÔNG LỚN
Tổng Công ty Đầu tư phát triển Đô thị và Khu công nghiệp Việt Nam (IDICO)
37,5 %
Công ty TNHH Một thành viên Phát triển đô thị và Khu công nghiệp IDICO
10 %
IDICO-UDICO 10 %
IDICO-CONAC 10 %
Báo cáo lần đầu
3
Triển vọng ngành xây dựng hạ tầng Việt Nam
Lĩnh vực xây dựng cầu đường chiếm 50% tổng giá trị đầu tư cơ sở hạ tầng trong năm 2013.
Theo nghiên cứu của World Bank, hiện tại 40% hạ tầng đường giao thông trong tình trạng
xấu và rất xấu và cần đầu tư để sửa chữa.
Nhu cầu vận chuyển đường bộ dự báo gia tăng. Theo báo cáo “Chiến lược phát triển
giao thông vận tải Việt Nam đến năm 2020 tầm nhìn đến năm 2030”, cho thấy nhu cầu vận
chuyển đường bộ tăng lên rất nhanh cả về vận tải hàng hóa và vận tải hành khách. Trong
giai đoạn 2001-2010 tốc độ tăng trưởng bình quân đối với vận tải hành khách là 12,9% và
vận tải hàng hóa là 15,2%. Dự báo tốc độ tăng trưởng vận chuyển đường bộ trong giai đoạn
2011- 2020 sẽ đạt 9.6%, trong đó vận chuyển hành khách tăng 11,44% và vận chuyển hàng
hóa tăng 7,44%. Ngoài ra, số lượng phương tiện vận tải dự kiến cũng tăng lên đáng kể trong
đó xe con có tốc độ tăng cao nhất là 17%/năm, xe tải khoảng 13%.
Hình 1. Nhu cầu vận chuyển đường bộ
Nguổn: báo cáo “Chiến lược phát triển giao thông vận tải Việt Nam đến năm 2020 tầm nhìn đến năm
2030”
Nhu cầu đầu tư hạ tầng tăng mạnh. Trong báo cáo “Năng lực cạnh tranh toàn cầu năm
2013-2014” trong Hội thảo kinh tế thế giới, hạ tầng Việt nam xếp hạng 82/148 nước tham gia
khảo sát và cần tăng đầu tư. Theo định hướng phát triển của Bộ giao thông vận tải và xây
dựng đến năm 2020 cả nước cần 60 tỷ USD để xây dựng những con đường mới trong lĩnh
vực hạ tầng.
Bên cạnh đó, dự báo cua BMI với nhu cầu công nghiệp hóa gia tăng đòi hỏi phải phát triển
hạ tầng và cầu đường. Kinh tế phát triển huy động vối cho đầu tư hạ tầng gia tăng, thu hút
vốn nhà đầu tư vào các dự án mới. Nhu cầu đầu tư hạ tầng dự báo có tốc độ tăng trưởng
trung bình 6% trong giai đoạn 2015-2020.
0
1000
2000
3000
4000
5000
6000
0
200
400
600
800
1000
1200
1400
2001 2005 2010 2015 2020
Vận chuyển hàng hóa (triệu tấn) Vận chuyển hành khách (triệu khách)
Báo cáo lần đầu
4
Hình 2. Vốn đầu tư vào lĩnh vực hạ tầng 2012- 2019F
Nguồn: BMI
Đa dạng hóa nguồn vốn đầu tư vào lĩnh vực hạ tầng.
Nguồn vốn tài trợ nước ngoài là 1 trong những nguồn vốn quan trọng trong việc phát triển
các dự án hạ tầng tại Việt Nam. Trong đó, ADB cam kết sẽ tiếp tục tài trợ 140 triệu USD cho
chính phủ Việt Nam vay để phát triển những trục đường mới, bao gồm các dự án cao tốc kết
nối Thành phố Hồ Chí Minh với khu vực sông Mekong, các dự án liên quan đến hạ tầng,
đường liên tỉnh dài 26km, 2 cây cầu treo với chiều dài 5km. Ngân hàng xuất nhập khẩu Hàn
Quốc cũng cam kết cho vay 860 triệu USD.
Bên cạnh đó, một trong những hình thức huy động vốn đang được kỳ vọng sẽ đóng góp lớn
vào lĩnh vực hạ tầng là đầu tư công tư PPP. Hành lang pháp lý cũng đang được dần hoàn
tất khi Chính phủ đã ban hành Nghị định số 15/2015/NĐ về đầu tư theo hình thức đối tác
công – tư (PPP), thay thế cho các quy định pháp lý hiện hành nhằm dọn đường thúc đẩy
đầu tư khu vực tư nhân vào các dự án hạ tầng và dịch vụ công tại Việt Nam.
Bảng 1. Những điểm mới trong nghị định 15/2015/NĐ về PPP
Quy định cũ Quy định mới
Mở rộng lĩnh vực đầu tư Hạ tầng giao thông vận tải, điện, nước,
y tế, môi trường.
Mở rộng lĩnh vực: giáo dục, đào tạo, dạy nghề, văn hóa,
thể thao, công trình kết cấu hạ tầng thương mại, khoa
học và công nghệ, khu kinh tế, khu công nghiệp,
Vốn góp 70% tư nhân
Nhà nước không quá 30%
Chủ sở hữu >= 15%
Dự án trên 15.000 tỷ, chủ sở hữu tư nhân >=10%
Quyền thu phí, mức phí Không được Được quyền quyết định
Quyền chủ động đưa ra
danh mục dự án Không có quyền Được quyền
Nguồn vốn Nhà nước và nhà đầu tư Vốn cổ phần, vốn vay, vốn bảo lãnh, thư tín dụng ngân
hàng, trái phiếu, cổ phiếu
0
10,000
20,000
30,000
40,000
50,000
60,000
70,000
2012 2013 2014 2015F 2016F 2017F 2018F 2019F
Vốn đầu tư vào hạ tầng giao thông Vốn đầu tư vào cầu, đường
Báo cáo lần đầu
5
Thông tư 159/2013/TT BTC hướng dẫn thu phí đường bộ đối với các dự án đầu tư xây
dựng đường bộ để kinh doanh. So với Thông tư 90/2004/TT-BTC, Thông tư 159 đưa ra
khung mức thu phí rõ ràng và linh hoạt hơn, tạo hành lang pháp lý cho các doanh nghiệp
điều chỉnh mức thu phí phù hợp với điều kiện của từng dự án, gồm mức phí trần và sàn đối
từng loại phương tiện, giúp các doanh nghiệp có căn cứ để đề nghị mức thu phí thích hợp
đối với các công trình cụ thể với Bộ tài chính (dự án đường Quốc Lộ) và Hội đồng nhân dân
cấp tỉnh (dự án đường địa phương). Đồng thời, lộ trình thu phí cũng quy định rõ ràng tại
thông tư này cụ thể: (1) Năm 2014 áp dụng mức thu tối đa không quá 2,5 lần mức thu tối
thiểu khung (riêng mức thu xe nhóm 5 tối đa không quá 2 lần mức thu tối thiểu khung); (2)
Năm 2015 áp dụng mức thu tối đa không quá 3 lần mức thu tối thiểu khung (riêng mức thu
xe nhóm 5 tối đa không quá 180.000 đồng/vé lượt); (3) Từ năm 2016 trở đi mức thu thực
hiện theo khung mức thu nêu trên.
Bảng 2. Biểu thu phí sử dụng đường bộ mới theo thông tư 159/2013/BTC so sánh với
thông tư 90/2004/TT-BTC
STT Phương tiện chịu phí Khung mức phí theo TT159 Khung thu phí theo TT90
1 Xe dưới 12 ghế ngồi, xe tải có tải trọng dưới 2 tấn;
các loại xe buýt vận tải khách công cộng. 15.000 - 52.000 10.000
2 Xe từ 12 ghế ngồi đến 30 ghế ngồi; xe tải có tải trọng
từ 2 tấn đến dưới 4 tấn 20.000 - 70.000 15.000
3 Xe từ 31 ghế ngồi trở lên; xe tải có tải trọng từ 4 tấn
đến dưới 10 tấn 25.000 - 87.000 22.000
4 Xe tải có tải trọng từ 10 tấn đến dưới 18 tấn; xe chở
hàng bằng Container 20 fit 40.000 - 140.000 40.000
5 Xe tải có tải trọng từ 18 tấn trở lên; xe chở hàng bằng
Container 40 fit 80.000 - 200.000 80.000
Báo cáo lần đầu
6
Công ty cổ phần Đầu tư phát triển hạ tầng IDICO
CTCP đầu tư và phát triển hạ tầng Idico khai thác dự án BOT 14km đường tại quốc lộ 1 An
Sương – An Lạc. Bên cạnh đó, công ty cũng thực hiện xây dựng thêm các nút giao thông
trên tuyến QL1A: Cầu vượt Quốc lộ 1- Tỉnh lộ 10 và cầu vượt QL1 – Hương Lộ 2. Ngoài ra,
công ty còn thực hiện các công trình xây lắp công trình dân dụng và đầu tư góp vốn liên
doanh vào 2 dự án bất động sản là khu dân cư phường 6, thành phố Tân An, Long An; khu
nhà ở cao tầng Lũy Bán Bích, Tân Phú.
Bảng 2. Mô tả dự án BOT của HTI
Điểm nhấn đầu tư
Nguồn thu ổn định từ hoạt động thu phí, doanh thu tăng theo lộ trình 5 năm/lần kể từ
năm 2015. Hoạt động thu phí đem lại nguồn thu chính cho Idico, trong đó doanh thu tăng chủ
yếu là do tăng lưu lượng xe qua Quốc lộ 1A, mức phí thu trên các phương tiện không biến
động nhiều trong giai đoạn 2007-2014. Trong năm 2012, doanh thu sụt giảm nhẹ là do lượng xe
lưu thông giảm khi các tuyến đường mới như Đại lộ Đông Tây, Cầu Phú Mỹ và các đường nối
QL1A và khu dân cư, đồng thời thất thoát thu phí, do đó công ty đặc thêm 2 trạm thu phí phụ tại
Đường số 1( KCN Vĩnh Lộc) và đường M1( KCN Tân Bình). Năm 2014, doanh thu thu phí tăng
nhẹ 6.2% do quy định về hạn chế tải trọng xe làm tăng doanh thu vận chuyển hàng hóa.
Lộ trình tăng mức giá thu phí theo phê duyệt của UBND TP Hồ Chí Minh, HTI sẽ tăng phí vào
các năm 2015, 2020, 2025, 2030 với mức tăng lần lượt là 56%, 35%, 35%, 35% nhằm bù vào
chi phí xây dựng dự án cầu vượt QL1- Hương Lộ 2 và QL1- Tỉnh lộ 10.. Đồng thời, với lưu lượng
xe khá ổn định với mức tăng trưởng bình quân giai đoạn 2015-2022 đạt 3%, BVSC dự báo mức
tăng doanh thu trong năm 2015 sẽ là 60.5%, năm 2020 là 39%, 2025 và 2030 lần lượt 35%.
Lợi nhuận gộp biên duy trì ở mức cao hơn 40% qua các năm, kỳ vọng sau 2016 có thể
tăng 55%. Chúng tôi đặc biệt chú ý đến chi phí khấu hao của HTI – chiếm 45-50% tổng chi
phí, trong đó công ty sử dụng phương pháp khấu hao theo tỷ lệ khấu hao/doanh thu. Trước
2013, công ty sử dụng tỷ lệ khấu hao/ doanh thu là 35,8% cho giai đoạn 1. Cuối năm 2013,
công ty đổi tỷ lệ khấu hao/doanh thu là 54,41% với mục đích điều chỉnh phù hợp với thời
gian khấu hao còn lại cho giai đoạn 1 đến năm 2017. Đây là nguyên nhân chính làm cho lợi
nhuận gộp biên giảm từ mức 60% năm 2012 về mức 40% trong giai đoạn 2013-2014. Bên
cạnh đó, chúng tôi kỳ vọng với việc giảm tỷ lệ khấu hao/doanh thu cho giai đoạn 2 và 3, lợi
nhuận gộp sau năm 2017 có thể tăng lên mức 55%.
Báo cáo lần đầu
7
Doanh thu HTI từ 2008-2017F
Lợi nhuận gộp hoạt động thu phí 2008-2017F
Nguồn: BCTC HTI
Dòng tiền dồi dào sau 2018. Đặc điểm các doanh nghiệp hạ tầng cần nguồn vốn, do đó cơ
cấu vốn của HTI chủ yếu là nguồn vốn vay. Tuy nhiên, rủi ro trong việc sử dụng nợ vay
được bảo đảm bằng quyền thu phí trong suốt thời gian dự án BOT. Trong năm 2014, công ty
đã thực hiện trả hết nợ gốc và lãi vay của giai đoạn 1 – 14km đường Quốc lộ 1 An Sương-
An Lạc. Bên cạnh đó, khoản vay 630 tỷ cho giai đoạn 2- Cầu vượt QL1A Tỉnh lộ 10, sẽ thực
hiện trả trong vòng 9.5 năm đến năm 2021, với mức lãi suất vay 12%. Giai đoạn 3- Cầu vượt
QL1A Hương Lộ 2, công ty thực hiện vay 320 tỷ và thực hiện trả trong vòng 15 năm đến
năm 2028, với lãi suất 11%. BVSC cho rằng áp lực trả nợ vay của HTI sẽ giảm đáng kể và
dòng tiền thu của công ty sẽ khá dồi dào sau năm 2018, tạo thuận lợi cho công ty trong việc
đầu tư các dự án hạ tầng mới.
Bảng. Cơ cấu tài chính HTI 2008-2014
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Nợ ngắn hạn 6.300 11.272 - - 2.850 5.784 6.217
Nợ dài hạn 412.834 348.834 266.034 189.200 338.179 584.859 814.494
Tổng nợ vay 419.134 360.106 266.034 189.200 341.029 590.643 820.712
VCSH 276.978 258.297 279.210 305.641 306.576 318.054 353.517
Nợ vay/VCSH 1,51 1,39 0,95 0,62 1,11 1,86 2,32
ROE 9,1% 13,0% 15,2% 14,9% 13,0% 11,8% 10,4%
ROA 3,3% 4,9% 6,7% 9,0% 5,8% 3,8% 3,0%
Lợi nhuận biên 19,1% 23,3% 23,2% 27,8% 25,7% 20,7% 20,4%
Vòng vay TTS 0,17 0,21 0,29 0,32 0,23 0,18 0,15
Đòn bẩy TC 2,77 2,66 2,26 1,66 2,24 3,12 3,45
Nguồn: BCTC HTI
-
50,000
100,000
150,000
200,000
250,000
300,000
2011 2012 2013 2014 2015F 2016F 2017F
Doanh thu thu phí Doanh thu xây lắp
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
-
20,000
40,000
60,000
80,000
100,000
120,000
140,000
160,000
180,000
2011 2012 2013 2014 2015E2016F 2017F
Lợi nhuận gộp LN gộp biên
Báo cáo lần đầu
8
Triển vọng 2015
Doanh thu tăng trưởng 56% nhờ tăng thu phí. Trong phương án thu phí gởi UBND Thành
phố, HTI được chấp thuận cho tăng mức thu phí trong các năm 2015, 2020, 2025, 2030, để
bù đắp chi phí đầu tư cầu vượt và các giải phân cách. Mức tăng phí trung bình trong năm
2015 là 56%. Đồng thời, BVSC giả định lưu lượng xe trong năm 2015 sẽ tăng 3%. Do đó,
doanh thu HTI trong năm 2015 dự báo đạt 276 tỷ đồng, tăng 60.6% đối với hoạt động thu phí
của HTI. Trong đó, doanh thu giai đoạn 3 – cầu vượt QL1A Hương Lộ 2, ghi nhận bằng
chênh lệch giữ mức phí mới và mức phí cũ của công ty.
Chi phí trung tu mỗi năm 3.7 tỷ đồng. Hoạt động trung tu của HTI thực hiện định kỳ 4
năm/ lần. HTI sẽ có đợt trung tu vào năm 2015, BVSC dự báo chi phí trung tu vào khoảng 14
tỷ đồng, sẽ được phân bổ trong 4 năm, chi phí mỗi năm vào khoảng 3.7 tỷ đồng.
Chi phí bán hàng, chi phí quản lý tăng nhẹ 3% so với cùng kỳ. Do đặc thù hoạt động, mặc
dù doanh thu tăng trưởng mạnh tuy nhiên số lượng nhân viên thu phí và quản lý không thay đổi.
Trong đó, chi phí lương chiếm 68% tổng chi phí bán hàng và 71% trong chi phí quản lý. Do đó,
chi phí bán hàng và chi phí quản lý trong năm 2015 dự báo tăng nhẹ 3% so với năm 2014.
Chi phí khấu hao/doanh thu giảm nhẹ về mức 40%. BVSC giả định, tỷ lệ chi phí khấu
hao/doanh thu trong giai đoạn 3 dự án sẽ giảm về khoảng 7%. Do đó, tổng chi phí khấu hao/doanh
thu giảm về mức 40%. Chi phí khấu hao dự báo trong năm 2015 vào khoảng 110 tỷ đồng.
Chi phí lãi vay giảm nhẹ nhờ lãi suất giảm. Trong năm 2015, công ty bắt đầu trả lãi cho 2
khoản vay đầu tư giai đoạn 2 và giai đoạn 3, thay cho khoản vay của giai đoạn 1 đã tất toán
xong cuối 2014. Lãi suất vay trong năm cho 2 khoản vay dự báo giảm nhẹ so với năm 2014
ở mức 10%. Do đó, chi phí lãi vay dự kiến trong năm 2015 khoảng 76 tỷ đồng.
Thuế thu nhập doanh nghiệp năm 2015 là 5%. Công ty tiếp tục được ưu đãi thuế thu nhập
doanh nghiệp ở mức 5% cho đến năm 2019. Do đó, dự báo trong năm 2015, chi phí thuế thu
nhập doanh nghiệp là 2,2 tỷ đồng.
Lợi nhuận sau thuế dự báo đạt 43 tỷ trong năm 2015. Chúng tôi dự báo lợi nhuận sau
thuế của HTI đạt 43 tỷ trong năm 2015, tương đương EPS đạt 1.725 đồng/CP. Đồng thời,
trong năm công ty sẽ thực hiện chi trả cổ tức cho năm 2013-2014 ở mức 16%.
Doanh thu thuần HTI dự báo 2015
Lợi nhuận sau thuế HTI dự báo 2015
Nguồn: BCTC HTI và BVSC dự báo
-
50,000
100,000
150,000
200,000
250,000
300,000
2010 2011 2012 2013 2014 2015E
156,910 154,996 151,200 162,327
172,319
276,881
-
5,000
10,000
15,000
20,000
25,000
30,000
35,000
40,000
45,000
50,000
2010 2011 2012 2013 2014 2015E
42,463 45,600
39,884 37,624 36,592
43,049
Báo cáo lần đầu
9
Rủi ro công ty
Thời gian thu phí là hữu hạn. Đối với dự án BOT của Idico thời gian thu phí dự kiến đến
năm 2033 cho cả 3 giai đoạn. Do đó sau thời gian này công ty phải có dự án khác thay thế
để có thể duy trì hoạt động của công ty trong dài hạn.
Rủi ro mở rộng con đường khác ngoài trạm thu phí. Việc mở rộng các con đường khác
như Đại Lộ Đông Tây, tuyến đường vành đai, có khả năng làm giảm lượng xe lưu thông trên
đoạn đường của công ty trên tuyến Quốc lộ 1A, gây thất thu phí đối với công ty.
Rủi ro lãi suất. Với đặc điểm các dự án hạ tầng sử dụng chủ yếu nguồn vốn vay - gấp 2 lần vốn
chủ sở hữu, biến động lãi suất sẽ ảnh hưởng đến chi phí lãi vay của công ty trong tương lai.
Định giá HTI
Phương pháp định giá: BVSC chọn phương pháp chủ đạo là NPV đối với dự án BOT
QL1A An Sương- An Lạc gồm 3 giai đoạn đầu tư.
Cơ sở định giá:
Doanh thu tăng trung bình 5 năm/lần kể từ năm 2015. Theo phương án được
UBND TP chấp thuận, HTI sẽ được tăng giá phí 5 năm/lần vào các năm 2015, 2020,
2025, 2030 với các mức tăng trung bình lần lượt là 56%, 35%, 35%, 35%.
Lưu lượng xe dự kiến tăng 3% đến năm 2022. Giả định lưu lượng xe qua khu vực
QL1A tăng 3% trong giai đoạn 2015-2022. Từ 2023-2033, tốc độ tăng 0%.
Thực hiện trung tu 4 năm/lần, đại tu 12 năm/lần, tỷ lệ trượt giá trong chi phí
sửa chữa 5%. Giả định công ty thực hiện trung tu 4 năm/lần, chi phí đại tu 12
năm/lần và được phân bổ đều qua các năm. HTI có 5 lần trung tu và 2 lần đại tu kể
từ năm 2015 – 2033. Tỷ lệ trượt giá trong chi phí sửa chữa giả định 5%.
Tỷ lệ chi phí khấu hao/doanh thu giảm trong giai đoạn 2 và 3. Chúng tôi giả định
tỷ lệ chi phí khấu hao/doanh thu giai đoạn 2 sẽ là 21%, bắt đầu từ năm 2018 – 2033,
chi phí khấu hao/doanh thu giai đoạn 3 sẽ là 7% bắt đầu từ 2015-2033.
Thuế thu nhập doanh nghiệp 5% cho đến năm 2019. HTI được ưu đãi thuế với
mức 5% cho đến hết năm 2019. Từ 2019-2033, thuế thu nhập doanh nghiệp công ty
phải trả là 10%.
Báo cáo lần đầu
10
Dòng tiền thu và chi của HTI và kết quả định giá
2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024
Dòng tiền vào 276.881 285.187 293.743 302.555 311.632 433.324 446.323 459.713 459.713 459.713
Doanh thu 276.881 285.187 293.743 302.555 311.632 433.324 446.323 459.713 459.713 459.713
Giai đoạn 1 177.488 182.812 188.297
Giai đoạn 2
193.945 199.764 205.757 211.929 218.287 218.287 218.287
Giai đoạn 3 99.393 102.375 105.446 108.609 111.868 227.567 234.394 241.426 241.426 241.426
Dòng tiền ra 1.602.365 71.409 206.462 76.325 97.428 112.413 119.116 126.437 150.326 131.915
Chi phí hoạt động 77.129 64.697 199.718 70.260 90.716 86.440 89.982 93.678 117.549 99.039
Thuế thu nhập 6.712 6.712 6.743 6.064 6.713 25.973 29.134 32.759 32.777 32.876
Chi phí đầu tư 1.518.524
Dòng tiền VCSH (1.325.485) 213.778 87.281 226.230 214.203 320.911 327.207 333.276 309.387 327.798
NPV 510.607
Số lượng cổ phiếu 24.949.200
NPV/CP 20.466
IRR 19,7%
Khuyến nghị đầu tư
Chúng tôi đánh giá hoạt động kinh doanh của HTI khá ổn định với doanh thu chính từ hoạt
động thu phí tạo dòng tiền đều cho công ty. Đồng thời, dòng tiền sẽ dồi dào kể từ sau năm
2018 khi áp lực trả nợ vay giảm, tạo thuận lợi cho công ty trong việc tái đầu tư các dự án hạ
tầng mới trong điều kiện nhu cầu đầu tư cho hạ tầng đường bộ Việt Nam ngày càng gia
tăng.
Bên cạnh đó, với việc tăng thu phí 56% trong năm 2015, giúp doanh thu tăng 60.5% và lợi
nhuận sau thuế tăng 15% so với cùng kỳ. Tỷ lệ chi phí khấu hao/doanh thu giảm nhẹ ở mức
40%, giúp lợi nhuận gộp duy trì mức cao trên 40% trong giai đoạn 2015-2017 và tăng lên
55% sau năm 2017. Đồng thời, với mức chi trả cổ tức 16% cho năm 2013-2014, tỷ lệ cổ
tức/thị giá vào khoảng 9.6% - khá hấp dẫn với một công ty có rủi ro hoạt động thấp. BVSC
cho rằng, HTI là một trong những cổ phiếu thích hợp cho chiến lược đầu tư cổ phiếu giá trị,
rủi ro hoạt động thấp, tỷ lệ cổ tức ổn định. Đổng thời, mức giá kỳ vọng theo phương pháp
NPV là 20.400 đồng/CP. Chúng tôi khuyến nghị OUTPERFORM với cổ phiếu HTI.
Báo cáo lần đầu
11
THUYẾT MINH BÁO CÁO
Giá kỳ vọng. Là mức đánh giá của chuyên viên dựa trên phân tích hoạt động kinh doanh
của doanh nghiệp, các yếu tố về tiềm năng, triển vọng phát triển, các rủi ro mà doanh
nghiệp có thể gặp phải để xác định giá trị hợp lý cổ phiếu của doanh nghiệp đó. Phương
pháp sử dụng để xác định giá trị kỳ vọng là các phương pháp được sử dụng rộng rãi như:
phương pháp chiết khấu dòng tiền (FCFE, FCFF, DDM); phương pháp định giá dựa vào tài
sản NAV; phương pháp so sánh ngang dựa trên các chỉ số (P/E, P/B, EV/EBIT,
EV/EBITDA,..). Việc áp dụng phương pháp nào tùy thuộc vào từng ngành, doanh nghiệp,
tính chất của cổ phiếu. Ngoài ra, tâm lý thị trường cũng có thể ảnh hưởng tới việc xác định
giá mục tiêu của cổ phiếu.
HỆ THỐNG KHUYẾN NGHỊ CỦA BVSC
Hệ thống khuyến nghị của BVSC được xây dựng trên cơ sở mức tăng/giảm tuyệt đối của
giá cổ phiếu để đạt tới giá kỳ vọng, có 5 mức khuyến nghị được BVSC sử dụng tương ứng
với các mức chênh lệch có độ lớn từ thấp đến cao. Lưu ý là các khuyến nghị đầu tư có thể
sẽ thay đổi vào mỗi cuối quý sau khi BVSC thực hiện đánh giá lại doanh nghiệp.
Các mức khuyến nghị
Khuyến nghị Định nghĩa
OUTPERFORM Giá thị trường thấp hơn giá kỳ vọng trên 15%
NEUTRAL Giá thị trường thấp hơn giá kỳ vọng 0% - 15%
UNDERPERFORM Giá kỳ vọng thấp hơn giá thị trường
KHUYẾN CÁO SỬ DỤNG
Tất cả những thông tin nêu trong báo cáo này đã được xem xét cẩn trọng và được cho là đáng tin cậy nhất, tuy nhiên
Công ty Cổ phần Chứng khoán Bảo Việt (BVSC) không đảm bảo tuyệt đối tính chính xác và đầy đủ của những thông tin
nêu trên. Các quan điểm, nhận định, đánh giá trong báo cáo này là quan điểm cá nhân của các chuyên viên phân tích tại
thời điểm viết báo cáo và có thể thay đổi bất cứ lúc nào. Do đó, chúng tôi không có trách nhiệm phải thông báo cho nhà
đầu tư.
Báo cáo chỉ nhằm mục tiêu cung cấp thông tin mà không hàm ý chào bán, lôi kéo, khuyên nguời đọc mua, bán hay nắm
giữ chứng khoán. Nhà đầu tư chỉ nên sử dụng báo cáo phân tích này như một nguồn thông tin tham khảo.
BVSC có thể có những hoạt động hợp tác kinh doanh, tham gia đầu tư hoặc thực hiện các nghiệp vụ ngân hàng đầu tư
với đối tượng được đề cập đến trong báo cáo này. Người đọc cần lưu ý rằng BVSC có thể có những xung đột lợi ích đối
với các nhà đầu tư khi thực hiện báo cáo phân tích này.
BỘ PHẬN PHÂN TÍCH VÀ TƯ VẤN ĐẦU TƯ
Công ty Cổ phần Chứng khoán Bảo Việt
Trụ sở chính: 8 Lê Thái Tổ, quận Hoàn Kiếm, Hà Nội Chi nhánh: Tầng 8, 233 Đồng Khởi, Quận 1, Tp. HCM
Tel: (84 4) 3 928 8080 Fax: (8 44) 3 928 9888 Tel: (84 8) 3 914 6888 Fax: (84 8) 3 914 7999