Claudio Zara – Università Bocconi – Sistema finanziario CLEF

LezioneI mercati degli strumenti derivati – swaps, contratti a termine e financial futures

Claudio Zara – Università Bocconi – Sistema finanziario CLEF1-2

Panoramica sugli strumenti derivati

• Strumento derivato– strumento finanziario il cui rendimento è legato al

rendimento di un altro strumento finanziario emesso in precedenza e separatamente negoziato

• Ad esempio– accordo fra due parti a scambiarsi una quantità

standardizzata di un’attività (nota come attività sottostante) a un prezzo e a una data futura prestabiliti

• Strumento derivato– strumento finanziario il cui rendimento è legato al

rendimento di un altro strumento finanziario emesso in precedenza e separatamente negoziato

• Ad esempio– accordo fra due parti a scambiarsi una quantità

standardizzata di un’attività (nota come attività sottostante) a un prezzo e a una data futura prestabiliti

Claudio Zara – Università Bocconi – Sistema finanziario CLEF1-3

Alcuni esempi di strumenti derivati

• Forward e Future– Forward e Future su valute– Futures su tassi di interesse

• Opzioni– Opzioni call – Opzioni put

• Swap– Swap su valute– Interest rate swap

• Forward e Future– Forward e Future su valute– Futures su tassi di interesse

• Opzioni– Opzioni call – Opzioni put

• Swap– Swap su valute– Interest rate swap

Claudio Zara – Università Bocconi – Sistema finanziario CLEF1-4

I mercati di negoziazione

• Mercati regolamentati (es. futures e opzioni non esotiche) e mercati OTC (es. forward e swap)

• Le principali differenze tra le due tipologie riguardano:– le caratteristiche contrattuali dello strumento– la presenza di regole di condotta codificate– l’ufficialità dei prezzi di negoziazione– la presenza della Stanza di compensazione e regolamento (Clearing

House)

• Il mercato è formato da intermediari e utilizzatori; gli obiettivi degli utilizzatori possono essere di copertura o speculativi

• Mercati regolamentati (es. futures e opzioni non esotiche) e mercati OTC (es. forward e swap)

• Le principali differenze tra le due tipologie riguardano:– le caratteristiche contrattuali dello strumento– la presenza di regole di condotta codificate– l’ufficialità dei prezzi di negoziazione– la presenza della Stanza di compensazione e regolamento (Clearing

House)

• Il mercato è formato da intermediari e utilizzatori; gli obiettivi degli utilizzatori possono essere di copertura o speculativi

Claudio Zara – Università Bocconi – Sistema finanziario CLEF1-5

Gli Swaps

• Accordo tra due parti che si impegnano a scambiarsi flussi monetari periodici ad intervalli specifici in un periodo predeterminato, pari alla scadenza del contratto stesso

• Consentono alle imprese di gestire meglio il rischio di tasso di interesse, di cambio e di credito

• Il principio di base dell’accordo di swap consiste nel fatto che le parti modificano i flussi monetari legati a attività o passività finanziarie in una certa direzione

• Accordo tra due parti che si impegnano a scambiarsi flussi monetari periodici ad intervalli specifici in un periodo predeterminato, pari alla scadenza del contratto stesso

• Consentono alle imprese di gestire meglio il rischio di tasso di interesse, di cambio e di credito

• Il principio di base dell’accordo di swap consiste nel fatto che le parti modificano i flussi monetari legati a attività o passività finanziarie in una certa direzione

Claudio Zara – Università Bocconi – Sistema finanziario CLEF1-6

Definizioni

• Interest rate swap – le parti si scambiano pagamenti a tasso di interesse fisso contro pagamenti ad un tasso di interesse variabile, calcolati sul capitale di riferimento (c.d. nozionale)

• Acquirente – la controparte che esegue i pagamenti in base al tasso fisso

• Capitale nozionale – importo nozionale del contratto• Venditore – la controparte che esegue i pagamenti a

tasso variabile• Currency swap – swap su valute utilizzato per coprire

il rischio di cambio

• Interest rate swap – le parti si scambiano pagamenti a tasso di interesse fisso contro pagamenti ad un tasso di interesse variabile, calcolati sul capitale di riferimento (c.d. nozionale)

• Acquirente – la controparte che esegue i pagamenti in base al tasso fisso

• Capitale nozionale – importo nozionale del contratto• Venditore – la controparte che esegue i pagamenti a

tasso variabile• Currency swap – swap su valute utilizzato per coprire

il rischio di cambio

Claudio Zara – Università Bocconi – Sistema finanziario CLEF1-7

Accordo di swap effettuato in via diretta:

Accordo di swap effettuato tramite un intermediario dealer:

Accordo di swap effettuato in via diretta:

Accordo di swap effettuato tramite un intermediario dealer:

Una transazione di swap

Soggetto A Soggetto Bflussi a tasso variabile

flussi a tasso fisso

Soggetto A Soggetto B

flussi a tasso variabile

flussi a tasso fisso

Intermediario

flussi a tasso variabile al netto

delle commissioni

flussi a tasso fisso al netto delle commissioni

Claudio Zara – Università Bocconi – Sistema finanziario CLEF1-8

Swap tasso fisso – tasso variabile

Caratteristiche del finanziamento:

capitale erogato 100tasso di riferimento Euribor 12 m.spread 1%durata residua (anni) 4

Scadenze Flussi Flussi IRS Flussi Flussi(anni) mutuo Posizione Posizione netti totali

lunga corta

0 100 1001 -3,5 2,50% 2,5 -3,80% -3,8 -1,3 -4,82 -4,7 3,70% 3,7 -3,80% -3,8 -0,1 -4,83 -5,4 4,40% 4,4 -3,80% -3,8 0,6 -4,84 -105,3 4,30% 4,3 -3,80% -3,8 0,5 -104,8

Claudio Zara – Università Bocconi – Sistema finanziario CLEF1-9

Cap, Floor, e Collar

• Cap– Opzione call su un tasso di interesse spesso con

diverse date di esercizio

• Floor– Opzione put su tasso di interesse spesso con

diverse date di esercizio

• Collar– Assunzione simultanea di una posizione lunga in

cap e una corta in floor con diversi prezzi di esercizio

• Cap– Opzione call su un tasso di interesse spesso con

diverse date di esercizio

• Floor– Opzione put su tasso di interesse spesso con

diverse date di esercizio

• Collar– Assunzione simultanea di una posizione lunga in

cap e una corta in floor con diversi prezzi di esercizio

Claudio Zara – Università Bocconi – Sistema finanziario CLEF1-10

Forward e Future

• Entrambi consistono in un accordo per consegnare una determinata attività ad una specifica data

• Il prezzo di entrambe i contratti dipende dal prezzo corrente dell’attività sottostante sul mercato a pronti

• Contratto spot– Accordo per acquistare o vendere un’attività immediatamente; genera

un prezzo spot o corrente

• Interdipendenza tra prezzi spot e prezzi a termine (distinti per scadenza)

• Entrambi consistono in un accordo per consegnare una determinata attività ad una specifica data

• Il prezzo di entrambe i contratti dipende dal prezzo corrente dell’attività sottostante sul mercato a pronti

• Contratto spot– Accordo per acquistare o vendere un’attività immediatamente; genera

un prezzo spot o corrente

• Interdipendenza tra prezzi spot e prezzi a termine (distinti per scadenza)

Claudio Zara – Università Bocconi – Sistema finanziario CLEF1-11

I mercati forward

• Contratto a termine (forward)– Accordo fra acquirente e venditore per la cessione di

un’attività non standardizzata in cambio di denaro in una data futura

– Le caratteristiche dell’attività oggetto della cessione e il prezzo da pagare alla scadenza del forward sono stabiliti al tempo iniziale

• IF sono i principali operatori del mercato a termine, i loro profitti derivano dal differenziale fra il prezzo di vendita e quello di acquisto dell’attività sottostante il contratto forward

• Contratto a termine (forward)– Accordo fra acquirente e venditore per la cessione di

un’attività non standardizzata in cambio di denaro in una data futura

– Le caratteristiche dell’attività oggetto della cessione e il prezzo da pagare alla scadenza del forward sono stabiliti al tempo iniziale

• IF sono i principali operatori del mercato a termine, i loro profitti derivano dal differenziale fra il prezzo di vendita e quello di acquisto dell’attività sottostante il contratto forward

Claudio Zara – Università Bocconi – Sistema finanziario CLEF1-12

Il risultato di un’operazione di acquisto a termine in funzione del prezzo

-40,00

-30,00

-20,00

-10,00

0,00

10,00

20,00

30,00

40,00

70

73,7

5

77,5

81,2

5

85

88,7

5

92,5

96,2

5

100

103,

75

107,

5

111,

25

115

118,

75

122,

5

126,

25

130

Claudio Zara – Università Bocconi – Sistema finanziario CLEF1-13

Il risultato di un’operazione di vendita a termine in funzione del prezzo

-40,00

-30,00

-20,00

-10,00

0,00

10,00

20,00

30,00

40,00

70

73,7

5

77,5

81,2

5

85

88,7

5

92,5

96,2

5

100

103,

75

107,

5

111,

25

115

118,

75

122,

5

126,

25

130

Claudio Zara – Università Bocconi – Sistema finanziario CLEF1-14

I mercati future

• Contratti Future– Accordo fra acquirente e venditore per lo scambio un titolo prestabilito in cambio di

liquidità in una data futura– Il prezzo del contratto viene quotidianamente aggiornato in relazione al prezzo registrato

sul mercato (marked to market)– Gli elementi contrattuali sono prestabiliti dal mercato; gli operatori negoziano solo il

prezzo

• Clearing House– Società facente parte del mercato e soggetta alla vigilanza delle Autorità di controllo che

ha un duplice obiettivo:• Garantire la compensazione e il buon fine dei contratti• Emanare regolamenti che disciplinano l’operatività del mercato future

– La Cassa si interpone contrattualmente tra le controparti dello scambio al fine di garantirne il buon fine

– La Cassa raccoglie il margine e lo aggiorna al fine di testare la solvibilità dell’operatore– La Cassa rende possibile la liquidazione di una transazione prima della sua scadenza

contrattuale– La Cassa non prende mai posizioni aperte di mercato, essendo le singole posizioni

assunte sempre compensate.

• Contratti Future– Accordo fra acquirente e venditore per lo scambio un titolo prestabilito in cambio di

liquidità in una data futura– Il prezzo del contratto viene quotidianamente aggiornato in relazione al prezzo registrato

sul mercato (marked to market)– Gli elementi contrattuali sono prestabiliti dal mercato; gli operatori negoziano solo il

prezzo

• Clearing House– Società facente parte del mercato e soggetta alla vigilanza delle Autorità di controllo che

ha un duplice obiettivo:• Garantire la compensazione e il buon fine dei contratti• Emanare regolamenti che disciplinano l’operatività del mercato future

– La Cassa si interpone contrattualmente tra le controparti dello scambio al fine di garantirne il buon fine

– La Cassa raccoglie il margine e lo aggiorna al fine di testare la solvibilità dell’operatore– La Cassa rende possibile la liquidazione di una transazione prima della sua scadenza

contrattuale– La Cassa non prende mai posizioni aperte di mercato, essendo le singole posizioni

assunte sempre compensate.

Claudio Zara – Università Bocconi – Sistema finanziario CLEF1-15

I mercati future

• Margine iniziale– Versamento richiesto a fronte di una negoziazione in future per ridurre

il rischio di mancato pagamento a seguito di oscillazioni sfavorevoli del prezzo del contratto; l’ammontare dipende dalla volatilità attesa del prezzo del sottostante

• Margine di mantenimento– Margine che l’acquirente/venditore di future deve mantenere dopo che

ha assunto una posizione in future– Se la variazione di prezzo è favorevole all’operatore, esso riceve la

variazione dalla Cassa, viceversa se la variazione di prezzo è sfavorevole all’operatore, esso deve pagare la variazione alla Cassa

• Regolamento alla scadenza– Phisical delivery (cassa e attività)– Cash settlement (solo cassa)

• Margine iniziale– Versamento richiesto a fronte di una negoziazione in future per ridurre

il rischio di mancato pagamento a seguito di oscillazioni sfavorevoli del prezzo del contratto; l’ammontare dipende dalla volatilità attesa del prezzo del sottostante

• Margine di mantenimento– Margine che l’acquirente/venditore di future deve mantenere dopo che

ha assunto una posizione in future– Se la variazione di prezzo è favorevole all’operatore, esso riceve la

variazione dalla Cassa, viceversa se la variazione di prezzo è sfavorevole all’operatore, esso deve pagare la variazione alla Cassa

• Regolamento alla scadenza– Phisical delivery (cassa e attività)– Cash settlement (solo cassa)

Claudio Zara – Università Bocconi – Sistema finanziario CLEF1-16

La negoziazione dei future

• In Italia le negoziazioni avvengono sull’IDEM esclusivamente attraverso un sistema elettronico, in un’unica fase di negoziazione continua

• Floor broker – intermediario che effettua negoziazioni per conto della clientela

• Dealer (trader professionista) – intermediari che negoziano per conto proprio

• Position traders – soggetti che assumono una posizione sul mercato dei futures sulla base delle loro aspettative circa la direzione in cui si muoveranno i prezzi delle attività sottostanti

• In Italia le negoziazioni avvengono sull’IDEM esclusivamente attraverso un sistema elettronico, in un’unica fase di negoziazione continua

• Floor broker – intermediario che effettua negoziazioni per conto della clientela

• Dealer (trader professionista) – intermediari che negoziano per conto proprio

• Position traders – soggetti che assumono una posizione sul mercato dei futures sulla base delle loro aspettative circa la direzione in cui si muoveranno i prezzi delle attività sottostanti

(segue)

Claudio Zara – Università Bocconi – Sistema finanziario CLEF1-17

• Day trader – soggetti che assumono una certa posizione nell’arco di una giornata e la liquidano prima che essa termini

• Scalpers – soggetti che assumono delle posizioni per periodi di tempo molto brevi, a volte addirittura pochi minuti, con l’obiettivo di ottenere un profitto

• Posizione lunga – acquisto del contratto future

• Posizione corta – vendita del contratto future

• Day trader – soggetti che assumono una certa posizione nell’arco di una giornata e la liquidano prima che essa termini

• Scalpers – soggetti che assumono delle posizioni per periodi di tempo molto brevi, a volte addirittura pochi minuti, con l’obiettivo di ottenere un profitto

• Posizione lunga – acquisto del contratto future

• Posizione corta – vendita del contratto future

La negoziazione dei future

Claudio Zara – Università Bocconi – Sistema finanziario CLEF1-18

Future in circolazione sui mercati organizzati

0

1000

2000

3000

4000

5000

6000

7000

8000

9000

1998 1999 2000 2001 2002 giu-2003

Ammontare nozionale dell'open interest (mld di dollari statunitensi)

North America Europe Asia and Pacific Other Markets

0

1000

2000

3000

4000

5000

6000

7000

8000

9000

1998 1999 2000 2001 2002 giu-2003

Ammontare nozionale dell'open interest (mld di dollari statunitensi)

North America Europe Asia and Pacific Other Markets

Claudio Zara – Università Bocconi – Sistema finanziario CLEF1-19

Esempio di utilizzo: FIB

S&P/MIB Future FIB

1000055

259%

Calcolo del margine iniziale su 10 contratti FIB in acquisto

valore del future: 21830numero di contratti acquistati: 10

margine iniziale: 98235

Calcolo del marking to market

data operazione prezzo FIB30 margine di Utile/perditavariazione cumulati

17/03/03 acquisto 2183017/03/03 22450 31000 3100018/03/03 22187 -13150 1785019/03/03 vendita 22539 17600 35450

margine di apertura iniziale:

valore base:valore di un punto dell'indice (euro): movimento minimo di prezzo (tick, in punti indice):valore del tick (euro):

contratti) 10(numero* ticker)5(valore*indice) punti variazione(620