Lun vn tt nghip

GVHD: TS. V Thu Anh

LI CM N

Trong trang u ca lun vn tt nghip, em xin c dnh gi lng bit n chn thnh n qu thy c gio Khoa Ti chnh Ngn hng, nhng ngi dy cho em nhng kin thc c v l thuyt ln thc tin trong sut bn nm hc va qua, cung cp cho em nhng ti liu qu bu, dn ng cho em trn hnh trnh i tm tri thc. Em xin c gi li cm n c bit n c gio TS. V Th Thu Anh, ngi tn tnh ch bo v hng dn, gip em hon thnh ti ny.

Mc d c nhiu c gng, song do thiu kinh nghim thc tin nn em khng th trnh khi nhng sai st nht nh. V vy, em rt mong nhn c s thng cm v nhng kin ng gp ca Qu thy c gio em hon chnh ti ny tt hn.

Mt ln na, em xin chn thnh cm n!

Sinh vin thc hin

Bi Phan Nh Khanh

LI CAM OANTi xin cam oan ti "Nghin cu cc nhn t nh hng n cu trc ti chnh doanh nghip ngnh cng nghip ch bin ch to nim yt trn HOSE l cng trnh nghin cu ca ring ti, cc d liu, kt qu nu trong lun vn l hon ton trung thc, c ngun gc r rng, khng sao chp ca bt k ti no khc cng b, ngoi tr nhng ti liu c trch dn.

Tc gi

Bi Phan Nh Khanh

MC LC1CHNG M U:

1.L do chn ti12.Mc ch nghin cu13.i tng, phm vi nghin cu2CHNG 1: C S L LUN V CU TRC TI CHNH V CC NHN T NH HNG N CU TRC TI CHNH31.1.Tng quan v cu trc ti chnh doanh nghip31.1.1.Khi nim ti chnh doanh nghip31.1.2.Cu trc ti chnh doanh nghip31.1.2.1.Khi nim41.2.Cc l thuyt v cu trc ti chnh doanh nghip61.2.1.Quan im ti chnh c in61.2.2.Quan im ca Modiglani & Miller71.2.2.1.L thuyt khng lin quan ca cu trc ti chnh71.2.2.2.nh hng ca thu TNDN n cu trc ti chnh doanh nghip81.2.2.3.M hnh M&M v nh hng ca chi ph ph sn- L thuyt chi ph khnh tn ti chnh101.2.3.L thuyt chi ph i din131.2.4.L thuyt thng tin bt i xng151.3.Cc nhn t nh hng n cu trc ti chnh doanh nghip161.3.1.Quy m ca doanh nghip161.3.2.Hiu qu hot ng kinh doanh171.3.3.C cu ti sn181.3.4.Cc c hi tng trng191.3.5.Tnh thanh khon191.3.6.Thu TNDN20CHNG 2: PHNG PHP NGHIN CU CC NHN T NH HNG N CU TRC TI CHNH CA DOANH NGHIP NGNH CNG NGHIP CH BIN CH TO NIM YT TRN HOSE212.1.Tm tt cc nghin cu thc nghim v cu trc ti chnh v cc nhn t nh hng n cu trc ti chnh doanh nghip212.2.Quy trnh nghin cu252.2.1.D liu252.2.2.Xc nh nhn t nh hng262.2.2.1.Nhn t quy m doanh nghip272.2.2.2.Nhn t hiu qu hot ng kinh doanh272.2.2.3.Nhn t c cu ti sn272.2.2.4.Nhn t tc tng trng282.2.2.5.Nhn t kh nng thanh khon282.2.2.6.Nhn t thu TNDN282.2.3.Cc phng php c lng m hnh292.2.3.1.M hnh nh hng c nh FEM292.2.3.2.M hnh nh hng ngu nhin - REM312.2.3.3.M hnh FEM (LSDV) hay REM322.2.4.Kim nh m hnh342.2.4.1.Kim nh Hausman342.2.4.2.Kim nh F342.2.4.3.Kim nh T342.2.4.4.Kim nh Chow35CHNG 3: C IM CU TRC TI CHNH CA CC DOANH NGHIP NGNH CNG NGHIP CH BIN, CH TO TRN SN HOSE363.1.c im ring ngnh cng nghip ch bin - ch to tc ng n cu trc ti chnh doanh nghip363.1.1.Yu t th trng363.1.2.Yu t tng trng383.1.3.Yu t cng ngh423.2.Thc trng cu trc ti chnh doanh nghip433.2.1.T sut n bnh qun433.2.2.T sut n phi tr trn vn ch s hu453.2.3.C cu n phi tr463.3.Cc nhn t nh hng n cu trc ti chnh doanh nghip473.3.1.Nhn t quy m theo DN473.3.2.Nhn t hiu qu HKD483.3.3.Nhn t c cu ti sn ca DN493.3.4.Nhn t kh nng thanh khon ca DN493.3.5.Nhn t tc tng trng503.3.6.Thu sut thu TNDN thc tr503.3.7.Tng hp cc nhn t nh hng n cu trc ti chnh51CHNG 4: KT QU C LNG M HNH XC NH CC NHN T NH HNG N CU TRC TI CHNH V KIN NGH I VI CC DN NGNH CNG NGHIP CH BIN CH TO TRN SN HOSE534.1.Kt qu phn tch534.1.1.M ho bin quan st534.1.2.Ma trn h s tng quan544.1.3.Phn tch bng m hnh hi quy bi554.1.3.1.Xc nh bin trong m hnh hi quy bi554.1.3.2.Phn tch bng m hnh OLS564.1.3.3.Phn tch bng m hnh nh hng c nh (FEM)574.1.3.4.Phn tch bng m hnh nh hng ngu nhin (REM)584.1.3.5.Kim nh Hausman594.2.Tm tt kt qu nghin cu604.3.Cu trc ti chnh gia ngnh cng nghip ch bin v cng nghip ch to

634.4.Kin ng i vi cc doanh nghip ngnh cng nghip ch bin v cng nghip ch to nim yt trn HOSE654.5.Kt lun69TI LIU THAM KHOPH LC

DANH MC CC T VIT TTHOSE: S giao dch chng khon TP HCMDN: Doanh nghipHKD: Hot ng kinh doanh

HQT: Hi ng qun tr

VCSH: Vn ch s hu

WACC: Chi ph vn bnh qun gia quynTSC: Ti sn c inh

TTS: Tng ti sn

DT: Doanh thu

ROA: Li nhun trc thu trn tng ti sn

ROE: Li nhun sau thu trn vn ch s hu

LN/DT: Li nhun trn doanh thu

TSDH: Ti sn di hn

FEM: M hnh nh hng c nh

REM: M hnh nh hng ngu nhin

OLS: Phng php bnh phng b nht

DANH MC BNG BIUTN BNG BIUTRANG

Bng 1.1:Gi tr doanh nghip vay n & khng vay n theo m hnh MM khi tnh n tc ng ca thu TNDN9

Biu 1.1:L thuyt chi ph khnh tn ti chnh v gi tr doanh nghip11

Biu 1.2:L thuyt chi ph khnh tn ti chnh v chi ph s dng vn bnh qun gia quyn (WACC)12

Bng 1.2:Tm tt cc nhn t nh hng20

Biu 3.1:Cc yu t tc ng bn ngoi quan trng nht i vi DN36

Biu 3.2:T sut li nhun trn doanh thu ca mt s nhm ngnh chnh t nm 2007-201037

Biu 3.3:GDP u ngi v ch s nim tin ngi tiu dng qua cc nm 2007-201039

Biu 3.4:Quy m v tc tng trng ca ngnh cng nghip ch bin ch to40

Biu 3.5:Tc tng trng bnh qun ca mt s nhm ngnh41

Biu 3.6:C cu ti sn bnh qun mt s nhm ngnh42

Biu 3.7:T sut n bnh qun ca cc doanh nghip ngnh cng nghip ch bin ch to giai on 2007-201044

Biu 3.8:T sut n/ VCSH bnh qun ca cc DN ngnh cng nghip ch bin ch to giai on 2007 - 201045

Biu 3.9:C cu n vay bnh qun ca cc DN ngnh cng nghip ch bin ch to46

Bng 3.1:Mi quan h gia quy m DN v cu trc ti chnh DN47

Bng 3.2:Mi quan h gia hiu qu HKD v cu trc ti chnh DN48

Bng 3.3:Mi quan h gia c cu ti sn v cu trc ti chnh DN49

Bng 3.4:Mi quan h gia kh nng thanh khon v cu trc ti chnh DN50

Bng3.5:Mi quan h gia tc tng trng v cu trc ti chnh DN50

Bng3.6:Mi quan h gia thu TNDN v cu trc ti chnh DN51

Bng4.1:M ho bin quan st53

Bng4.2:Ma trn h s tng quan54

Bng 4.3:Kt qu phn tch hi quy bi bng m hnh OLS57

Bng 4.4:Kt qu phn tch hi quy bi bng m hnh FE58

Bng 4.5:Kt qu phn tch hi quy bi bng m hnh RE58

Bng4.6:Kim nh Hausman60

Bng4.7:Tm tt kt qu nghin cu m hnh60

Bng4.8:Cu trc ti chnh gia ngnh CN ch bin & CN ch to64

Biu 4.1:Tng quan gia kh nng thanh khon v t sut n ca DN hai nhm ngnh CN ch bin & CN ch to65

CHNG M U:

1. L do chn tiCu trc ti chnh l mt trong cc ch quan trng trong l thuyt ti chnh doanh nghip. L thuyt hin i v c cu vn ln u tin c a ra bi Modigliani v Miller (1958). K t , c vi l thuyt c pht trin gii thch s khc bit trong la chn c cu vn ca cc doanh nghip. Trong hai m hnh l thuyt ph bin v ni ting nht gii thch mi quan h gia c cu vn v gi tr ca doanh nghip l: l thuyt tnh v nh i trong c cu vn ca doanh nghip (the static trade off theory) hay cn gi l m hnh M&M v l thuyt v u tin trong ti tr hay trt t phn hng trong ti tr ca doanh nghip (the pecking order theory). c nhiu nghin cu thc nghim v ch ny cc nc pht trin trong nhiu thp nin qua. Tuy nhin, vn ny cha c nghin cu nhiu cc nc khc, nht l ti cc nc ang pht trin nh Vit Nam. Mc tiu ca ti l xem xt cc nhn t tc ng n cu trc ti chnh ca cc doanh nghip ang nim yt trn th trng chng khon Vit Nam c th l cc doanh nghip ngnh cng nghip ch bin ch to ang nim yt trn sn giao dch chng khon TP.HCM.2. Mc ch nghin cu Mc ch chnh ca ti ny l nghin cu cc nhn t tc ng n cu trc ti chnh ca doanh nghip ngnh cng nghip ch bin ch to Vit Nam nim yt trn sn giao dch chng khon TP HCM trong khong thi gian t 2007-2010. Qua c c mt nh gi s b v nhng nhn t no nh hng n cu trc ti chnh doanh nghip, nh hng nh th no v mc no.

t c mc ch nghin cu, ti ny c gng tr li cc cu hi sau: Thc trng cu trc ti chnh ca cc doanh nghip Vit Nam nh th no?

Cc quyt nh c cu vn ca cc doanh nghip ang nim yt trn th trng chng khon Vit Nam c g khc bit so vi cc doanh nghip cc nn kinh t pht trin?; Cc nhn t nh hng n c cu vn cc nc trn th gii c ging nh Vit Nam khng? C th hn, ti ch phn tch tc ng ca cc nhn t nh hng n quyt nh c cu vn ca cc doanh nghip ngnh cng nghip ch bin ch to trn sn giao dch chng khon TP.HCM nhm mc nh h tr nh qun l trong vic xy dng chnh sch vay n hp l nng cao hiu qu hot ng ca doanh nghip, m rng quy m v gia tng gi tr doanh nghip.3. i tng, phm vi nghin cu

ti s dng s liu ca 65 doanh nghip ngnh cng nghip ch bin ch to nim yt trn HOSE trong vng 4 nm t 2007-2010 phn tch. Vic s dng s liu ca cc doanh nghip ngnh cng nghip ch bin ch to phn tch cu trc ti chnh doanh nghip v xc nh cc nhn t nh hng n cu trc ti chnh doanh nghip nhm gii hn phm vi nhm a ra mt kt qu c th v chnh xc hn. Thm vo , ngnh cng nghip ch bin ch to c cu trc ti chnh tng i n nh so vi cc ngnh khc nh ngn hng, bt ng sn hay xy dng, iu ny s gip cho vic phn tch v tm ra cc nhn t nh hng d dng hn.4. Kt cu ti ti nghin cu bao gm bn chng:

Chng 1:a ra nhng l thuyt nn tng v cu trc ti chnh, cc l thuyt v cu trc vn lm c s cho vic xc nh cc nhn t nh hng n cu trc ti chnh doanh nghip. Chng 2:Tm tt kt qu nhng nghin cu thc nghim c cng b trc y v trnh by phng php phn tch c s dng trong ti.Chng 3:M t khi qut c im cu trc ti chnh ca cc doanh nghip ngnh cng nghip ch bin ch toChng 4:Trnh by kt qu nghin cu thu c t qu trnh phn tch s liu ly t bo co ti chnh kim ton ca mu 66 doanh nghip ngnh cng nghip ch bin ch to nim yt trn HOSE ng thi nu ln nhng kin ngh i vi doanh nghip trong vic la chn chnh sch vay n.CHNG 1: C S L LUN V CU TRC TI CHNH V CC NHN T NH HNG N CU TRC TI CHNH

1.1. Tng quan v cu trc ti chnh ca doanh nghip

1.1.1. Khi nim ti chnh doanh nghip

Ti chnh doanh nghip l mt khu ca h thng ti chnh trong nn kinh t, l mt phm tr kinh t khch quan gn lin vi s ra i ca nn kinh t hng ha tin t. Khi tin hnh hot ng kinh doanh th doanh nghip no cng cn c mt lng vn ti thiu nht nh v qu trnh hot ng kinh doanh nhn t gc ti chnh cng l qu trnh phn phi to lp hoc s dng cc qu tin t ca doanh nghip nhm thc hin cc mc tiu ca hot ng kinh doanh. Trong qu trnh c s chuyn dch gi tr ca cc qu tin t vi biu hin l cc lung tin t i vo v i ra khi chu k kinh doanh ca doanh nghip.

Theo L.C. Gapenski th ti chnh doanh nghip c hiu l ton b cc quan h ti chnh biu hin qua qu trnh huy ng v s dng vn nhm mc tiu ti a ho gi tr doanh nghip.Hot ng huy ng vn hay cn gi l chc nng ti tr ca ti chnh l qu trnh to ra cc qu tin t t cc ngun lc bn trong v bn ngoi m bo hot ng sn xut kinh doanh ca doanh nghip trong lu di vi chi ph thp nht. Cc ngun lc ti chnh bn trong gm s ng gp vn t cc ch s hu, t ngun li nhun li ca doanh nghip. Cc ngun lc bn ngoi gm cc nh u t bn ngoi, cc t chc tn dng

Hot ng s dng vn vay hay cn gi l u t, l qu trnh phn b vn u, khi no, bao nhiu sao cho vn c s dng c hiu qu nht.

Nh vy, qu trnh huy ng v s dng vn phn nh hot ng ti chnh nhm ti a ho gi tr doanh nghip. T nhng chc nng trn cho ta thy bn cht ca ti chnh l cc quan h kinh t tin t thng qua hot ng huy ng v s dng vn ca doanh nghip.

1.1.2. Cu trc ti chnh doanh nghip

1.1.2.1. Khi nimTheo Bertonche v Teulie th cu trc ti chnh doanh nghip l quan h t l gia n v vn ch s hu nhm phc v cho qu trnh ti tr ca doanh nghip, cn cu trc vn c hiu l quan h t l gia n trung di hn v vn ch s hu.Theo M. Dubois, mt gio s chuyn nghin cu v ti chnh doanh nghip ca i hc Pierre Mendes France th cu trc ti chnh l quan h gia cc ngun vn c s dng bi doanh nghip, l ngun vn ch s hu v n. Cn theo M.Albouy l mt trong nhng gio s hng u ca Php th cu trc ti chnh ca doanh nghip c hiu l quan h t l gia ton b n k c cc khon n trng kinh doanh v vn ch s hu c tnh t bng cn i k ton.

T cc khi nim trn, cu trc ti chnh doanh nghip c hiu mt cch chung nht l quan h t l gia ton b n phi tr v vn ch s hu c tnh ton t bng cn i k ton ca doanh nghip.1.1.2.2. Cc ch tiu phn nh cu trc ti chnh

T sut n phn nh mc ti tr ti sn ca doanh nghip bi cc khon n

T sut n ngn hn phn nh mc ti tr ti sn ca doanh nghip bi cc khon n ngn hn

T sut n di hn phn nh mc ti tr ti sn ca doanh nghip bi cc khon n di hn

T sut n trn VCSH c s dng phn tch tnh t ch v ti chnh

1.1.2.3. Cc thnh phn trong cu trc ti chnh SHAPE \* MERGEFORMAT

Ngun vna) Vn ch s huNgun vn ch s hu bao gm vn ng gp ca cc nh u t thnh lp mi hoc m rng DN. Ch s hu vn ca DN c th l Nh nc, c nhn hoc cc t chc tham gia gp vn, cc c ng mua v nm gi c phiu. Ngoi ra, vn ch s hu cn bao gm cc thnh phn quan trng khc nh cc khon thng d vn c phn do pht hnh c phiu cao hn mnh gi; cc khon nhn biu, tng, ti tr; vn c b sung t kt qu sn xut, kinh doanh ca DN theo quy nh ca chnh sch ti chnh hoc quyt nh ca cc ch s hu vn, ca HQT. Cc khon chnh lch do nh gi li ti sn, chnh lch t gi hi oi pht sinh trong qu trnh u t xy dng c bn v cc qu hnh thnh t li nhun sau thu, cng vi gi tr c phiu qu lm gim ngun vn ch s hu cng nm trong phn mc ny trong bng cn i k ton ca DN.

Ngi ch s hu vn k vng vo li ch mang li gia t kt qu hot ng kinh doanh ca doanh nghip i hnh thc c tc v s gia tng gi tr ca c phiu

b) N phi trN phi tr ca doanh nghip bao gm: N ngn hn v n di hn.

N ngn hn: L khon tin m doanh nghip c trch nhim tr trong vng mt nm hoc trong mt chu k kinh doanh bnh thng. N ngn hn l ngun vn chim dng bn ngoi bao gm cc khon vay ngn hn; cc khon tin phi tr cho ngi bn, ngi cung cp, ngi nhn thu; thu v cc khon phi np cho Nh nc; tin lng, ph cp phi tr cho ngi lao ngN ngn hn c chi ph s dng vn thp nhng li to p lc thanh ton i vi doanh nghip trong ngn hn. N di hn: L cc khon n m thi gian tr n trn mt nm. N di hn gm cc khon nh vay di hn cho u t pht trin; n di hn phi tr - cc khon vn vay t cc t chc tn dng bn ngoi, t pht hnh tri phiu vay n ca dn chngVn vay di hn c chi ph s dng vn cao hn vn vay ngn hn nhng doanh nghip khng phi chu p lc thanh ton trong ngn hn.S khc nhau c bn ca hai loi ngun vn ny chnh l trch nhim php l ca doanh nghip khi s dng. i vi vn vay th doanh nghip phi thc hin cam kt chi tr bao gm n gc v li cho vic s dng vn sau khong thi gian nht nh v vic thanh ton ny khng ph thuc vo kt qu hot ng kinh doanh ca doanh nghip. Tnh cht ny to ra p lc thanh ton cng nh ri ro nht nh cho doanh nghip. Tuy nhin vic s dng vn vay s mang li li ch cho doanh nghip v chi ph s dng vn vay thp hn chi ph s dng vn ch s hu v hiu ng n cn n. i vi ngun vn CSH th doanh nghip khng phi lo tr n nhng theo tnh ton ca nhiu nh ti chnh th chi ph s dng vn cao c th nh hng n vic iu hnh ca doanh nghip.

1.2. Cc l thuyt v cu trc ti chnh doanh nghip

1.2.1. Quan im ti chnh c inQuan im v cu trc vn truyn thng cho rng khi mt doanh nghip bt u vay mn, thun li vt tri hn bt li. Chi ph n thp, kt hp vi thun li v thu s khin WACC (Chi ph vn bnh qun gia quyn) gim khi n tng.Tuy nhin, khi t l gia vn n v vn CSH tng, tc ng ca t l vn vay so vi tng vn buc cc CSH tng li tc yu cu ca h (ngha l chi ph VCSH tng). mc t l vn n v VCSH cao, chi ph n cng tng bi v kh nng doanh nghip khng tr c n l cao hn (nguy c ph sn cao hn). V vy, mc t s gia vn n v VCSH cao hn, WACC s tng.

Vn chnh ca quan im truyn thng l khng c mt l thuyt c s th hin chi ph VCSH nn tng bao nhiu do t l gia vn n v VCSH hay chi ph n nn tng bao nhiu do nguy c v n.1.2.2. Quan im ca Modiglani & Miller

1.2.2.1. L thuyt khng lin quan ca cu trc ti chnh

Trc nm 1958, l thuyt v cu trc ti chnh ch l nhng qu quyt m h v hnh vi ca nh u t hn l nhng m hnh nghin cu n gin. L thuyt hin i v cu trc ti chnh khi u t nm 1958 khi hai gio s Franco Modigliani v Merton Miller chng minh rng: gi tr ca doanh nghip s khng b nh hng bi cu trc ti chnh theo mt s gi thuyt. Kt qu nghin cu ny cho rng hot ng kinh doanh ca doanh nghip c ti tr bng ngun vn g khng l mt vn cn quan tm v cu trc ti chnh khng lin quan n gi tr doanh nghip.

Gi s c hai doanh nghip:

- U (Unleveraged) l doanh nghip khng s dng N,

+Gi tr doanh nghip l VU .-L (Leveraged) l doanh nghip c s dng N (D),+Gi tr doanh nghip VL.

Theo l thuyt khng lin quan ca cu trc ti chnh:

Trong :

VL, VU : l gi tr ca DN s dng n v khng s dng n.

KSU : l t l hon vn yu cu i vi doanh nghip khng s dng n

EBIT : l li nhun trc thu v li vay.

L thuyt trn da vo cc gi thuyt sau:

Khng c thu thu nhp doanh nghip v thu thu nhp c nhn

C phiu v tri phiu c kinh doanh trn th trng hon ho. Ngha l khng c cc chi ph mi gii v nh u t c th vay vi cng mt li sut nh cc doanh nghip khc

Nh u t v nh qun tr ti doanh nghip u c thng tin nh nhau v c hi tng trng u t ca doanh nghip trong tng lai.

Cc khon n l khng c ri ro bt k mc s dng n ca doanh nghip. Li sut vay trn cc khon n l li sut khng c ri ro.

Tt c cc dng tin u c tnh lin tc (perpeptuties) .Tuy nhin, cc gi thuyt ca m hnh MM u rt l tng. Trc ht, thu thu nhp doanh nghip v thu nhp c nhn, cng nh s bt cn xng v thng tin u tn ti trn thc t. Hai l, li sut vay thng tng khi s dng n ngy cng tng ln. Ba l, li nhun sau thu v li vay gim vi nhng mc s dng n khc nhau v kh nng ph sn gia tng khi doanh nghip tng cc khon n ti tr.

Mc d cc gi thuyt trn u khng tn ti trn thc t nhng c tnh khng lin quan ca cu trc ti chnh t m hnh MM c ngha rt ln. M hnh ch ra nhng u mi v tnh lin quan ca cu trc ti chnh i vi ga tr mt doanh nghip. Cc l thuyt v ti chnh tip theo m rng m hnh ny bng cch loi b cc gi thuyt nghin cu.

1.2.2.2. nh hng ca thu thu nhp doanh nghip n cu trc ti chnh

Nm 1963, Modigliani va Miller tip tc a ra mt nghin cu tip theo vi vic tnh n nh hng ca thu thu nhp doanh nghip. V chi ph li vay l mt khon chi ph c khu tr trc khi tnh thu thu nhp doanh nghip nn khi doanh nghip s dng n vay ti tr s xut hin khon tit kim bng tin tng thm. Nh vy, vi thu thu nhp doanh nghip, hai ng cho rng s dng n s lm tng gi tr ca mt doanh nghip. Vic tn ti thu thu nhp doanh nghip dn n lun MM th nht rng, gi tr ca mt doanh nghip s dng n bng gi tr doanh nghip khng s dng n cng mt dng ri ro cng vi khon li t vic s dng n.

Gi s rng:- Hai doanh nghip c thu nhp hot ng (EBIT) u bng P;

- Doanh nghip L vay n D vi li sut n di hn l .

- Thu sut thu thu nhp doanh nghip l T.

Ta c bng 1.1 nh gi li ch tng doanh nghip khi c tc ng ca n

Ch tiu DN U DN L

Li nhun hot ng (EBIT) P P

Tin li vay 0

Li nhun trc thu (EBIT) P

Thu thu nhp doanh nghip

Li nhun ca c ng

Thu nhp ca tri ch v ca c ng

Khi doanh nghip vay n di hn vi s tin l D v li sut ca khon vay n l , th chi ph tit kim thu ( c ti liu l l chn thu) hng nm l:

Tit kim thu hng nm

Nh vy ta c kt lun sau:

Li ch ca doanh nghip khng vay n =

Li ch ca doanh nghip vay n

= = Li ch ca doanh nghip khng vay n + Li ch t khon tit kim thu.

nh gi c li ch trong di hn ca khon tin tit kim thu chng ta gi nh rng:

1- Khon vay D l c nh vnh vin v li sut vay khng i. Khi li ch ca vic tit kim thu hng nm TxDx l khon tin c nh v c nh gi trong vnh vin bng:

PV( L chn thu trong vnh vin) = TxD l khon li do s dng n (cn gi l gi tr ca khon tit kim thu do doanh nghip s dng n) lm tng gi tr doanh nghip ca L.

Nu gi tr doanh nghip khng vay n l VU v gi tr doanh nghip vay n l VL , ta c gi tr ca doanh nghip vay n bng cng thc sau:

VL = VU + TXD1.2.2.3. M hnh M&M v nh hng ca chi ph ph sn- L thuyt chi ph khnh tn ti chnhS khnh tn v ti chnh bao gm nguy c ph sn v s ph sn. Mt DN ri vo tnh trng ph sn lun pht sinh cc chi ph k ton v php l ng k (Myers, 1984) v DN phi mt nhiu thi gian duy tr khch hng, nh cung cp v ngi lao ng. Ngoi ra, ph sn gy p lc cc DN phi thanh l, nhng bn cc ti sn vi gi thp hn gi tr ca n so vi trng hp hat ng bnh thng.

Chi ph khnh tn ti chnh c th gm c cc chi ph trc tip v gin tip. Cc chi ph trc tip nh cc chi ph v php l v hnh chnh trong qu trnh ph sn. Chi ph gin tip l nhng khon thit hi vi DN khi cc bn c lin quan n li ch DN hn ch nhng iu kin u i cho DN . Chi ph khnh tn v ti chnh ty thuc vo 3 yu t: Kh nng ph sn; chi ph pht sinh khi tnh trng khnh tn v ti chnh gia tng; v nh hng ca nguy c ph sn i vi hat ng ca DN hin ti.

VIc s dng n s lm gia tng gi tr DN theo m hnh thu MM nhng vic gia tng n ln s lm gia tng chi ph khnh tn, gia tng kh nng ph sn, v s lm gim gi tr DN. tng v chi ph khnh tn ti chnh dn n l thuyt cn bngv cu trc ti chnh, theo cu trc ti chnh ti u l cu trc i hi phi cn bng gia li ch do s dng n v chi ph khnh tn ti chnh. Ni dung ca l thuyt ny c th tm lc qua m hnh 1.1 di y: th 1.1 ch ra rng thu nhp t phn tit kim thu s b trit tiu bi chi ph ph sn tng ln do s dng thm n. C cu vn ti u s tn ti khi n cn bng c thu nhp tng thm v chi ph ph sn tng thm.

th 1.1 m t 3 tnh hung c th xy ra i vi c cu vn ca mt doanh nghip.

Tnh hung th nht, m hnh n gin nht khi khng c tc ng ca thu. ng thng song song vi trc honh VU ch ra rng gi tr ca doanh nghip khng ph thuc vo c cu vn.

Tnh hung th hai, khi c thu, c biu din bi ng dc ln.

Tnh hung th ba, khi gi tr ca doanh nghip tng n mc ti a v sau li gim xung. Gi tr ti a ca doanh nghip V*L s t c ti im D*, v im ny t c khi c cu vn ti u ca doanh nghip l D*/V*L. S chnh lch gia gi tr ca doanh nghip trong l thuyt tnh v gi tr ca doanh nghip trong trng hp ch xt n tc ng ca thu, chnh l phn gi tr b gim do chi ph ph sn khi s dng n.

L thuyt M&M cng ch ra rng khi c cu vn ti a ho gi tr ca doanh nghip th cng ti thiu ho chi ph vn.

th 1.2: Chi ph s dng vn bnh qun gia quyn (WACC) ca doanh nghip theo m hnh MM

Trn th 1.2 c th thy, ban u WACC gim do chi ph n sau thu r hn chi ph vn ch s hu (RE). Ti mt im no , khi chi ph n bt u tng, v chi ph n ny vn cn thp hn chi ph vn ch s hu th phn li ch do s dng n c chi ph thp s c trit tiu bi chi ph khng hong ti chnh (financial distress cost). T im ny, vic s dng thm n s lm tng WACC, chi ph vn trung bnh nh nht s t c ti im D*/E*.

Tnh hung 1 : Khi khng c thu v khng c chi ph ph sn, chi ph vn trung bnh ca doanh nghip khng vay n khng ph thuc vo c cu vn.

Tnh hung 2 : Khi c thu v khng c chi ph ph sn, chi ph vn trung bnh ca doanh nghip c vay n gim khi doanh nghip s dng thm n.

Tnh hung 3 : Khi c tc ng ca thu v tn ti chi ph ph sn th ti D* n vay l ti a, cng lc , chi ph vn trung bnh WACC cng t gi tr thp nht.

Di im D1, kh nng ph sn ca DN rt thp v th chi ph khnh tn thp v li ch t vic tit kim thu do tng t l n/ ti sn s c nh hng tt. Tuy nhin, khi vt qua im D1 th chi ph khnh tn ti chnh v li sut vay gia tng. Nhng khon ny lm gim li ch v thu khi DN gia tng n v iu ny lm gim gi tr doanh nghip. im D1 c xem l im c cu trc ti chnh ti u khi n cn bng gia chi ph khnh tn v li ch do s dng n. 1.2.3. L thuyt chi ph i din

Trong qun tr ti chnh, vn i din lun cha ng mu thun tim tng v li ch gia ngi ti tr vi ngi qun l DN. Jenshen v Meckling (1976) cho rng c hai dng mu thun v i din: mu thun gia ngi ch s hu vi nh qun l doanh nghip v mu thun gia ngi ch s hu vi ngi ch n.

a) Chi ph i tc ca VCSH

i vi mu thun gia ngi ch v ngi qun l DN, vn i din pht sinh khi ngi qun l s hu t hn 100% phn vn ch s hu. Kt qu l ngi ch s hu khng ginh c ton b khon li t cc hot ng nng cao li nhun ca doanh nghip mnh, nhng h phi gnh chu ton b chi ph cho nhng hat ng ny. gim thp mu thun i din, ngi ch s hu chp nhn b ra chi ph i din, nh cc khon chi gim st hot ng (hot ng kim ton), chi cu trc li t chc nhm hn ch cc hnh vi khng mong mun, v cc chi ph c hi khi cc c ng p t cc gii hn cho ban qun l.

b) Chi ph i tc ca n

Mu thun gia ngi ch n v ngi ch DN xut hin trong cc hp ng vay n, khi cn nhc cc mc vay n cho cc khon u t. C th l, nu mt khon u t c thu nhp cao hn gi tr ca khon n, ngi ch DN s hng ton b khon thu nhp ny. Tuy nhin, nu khon u t khng thnh cng, ngi ch DN s gnh chu khon thua l ny mc no do trch nhim hu hn ca khon u t. Kt qu l ngi ch n c th bt li t vic u t vo nhng d n c ri ro cao. Do vy, cc ch n thng a ra c ch t bo v mnh thng qua xy dng cc iu khon hn ch trong cc hp ng vay. Nhng iu khon ny cn tr hot ng ca cc DN mt vi kha cnh no . Cc DN cn b gim st m bo rng cc iu khon phi c tun th. Cc chi ph trong trng hp ny c chuyn sang ngi ch di hnh thc cc khon chi ph n vay cao hn.

i vi cc DN c qui m nh, vn i din tr nn nghim trng hn so vi cc DN ln v cc DN nh khng c yu cu cng khai thng tin, do vy dn n nhng chi ph ng k khi cung cp thng tin cho ngi bn ngoi.

Nhng nghin cu v chi ph i din cho thy, tng t nh trng hp chi ph khnh tn v ti chnh, chi ph i din lm gim li ch do s dng n ti tr. Trong m hnh ny, Jenshen v Meckling (1976) cho rng mt cu trc vn ti u c th t c bng vic cn i gia chi ph i din vi li ch do s dng n. L thuyt v chi ph i din l mt quan tm i vi cc doanh nghip nh v chi ph i din pht sinh ln hn t nhng mu thun c bn v li ch gia ngi ch s hu v cc ch n.

Vn i din cng lin quan n uy tn ca doanh nghip v n lt n cng nh hng n la chn cu trc ti chnh. Diamond (1989) cho rng nu doanh nghip c lch s thanh ton n tt, uy tn ca doanh nghip s tng ln, v chi ph li vay s thp hn. Do vy, cc doanh nghip lu nm thng tm cc d n an ton trnh mt uy tn ca mnh. Cc doanh nghip mi, non tr vi t uy tn c th chn cc d n mang nhiu ri ro. Nu cc doanh nghip non tr tn ti m khng c nhng tht bi no, h dn dn chuyn sang cc d n an ton. Kt qu l cc doanh nghip lu nm s c t l tht bi t hn v chi ph vay cng thp hn cc doanh nghip non tr.Vic m rng m hnh ny l cc doanh nghip tr s dng t n hn cc doanh nghip lu nm, gi s cc nhn t khc khng xem xt n.

Nhn chung, vic a chi ph khnh tn ti chnh v chi ph i din vo m hnh thu MM v m hnh Miller dn n l thuyt cn bng v cu trc ti chnh. Nhng m hnh ny u tha nhn tn ti mt cu trc ti chnh ti u. Cu trc vn ti u ca mt doanh nghip lin quan n cn bng gia nh hng thu thu nhp doanh nghip, chi ph i din v chi ph khnh tn ti chnh.

1.2.4. L thuyt thng tin bt i xng

Mt trong cc gi thuyt ca m hnh MM l cc nh u t v nh qun tr c cng thng tin v trin vng tng lai ca doanh nghip. Tuy nhin, so vi cc nh u t bn ngoi cc nh qun tr thng c thng tin y hn v trin vng tng lai. Hin tng ny gi l s bt i xng v thng tin.

Thng tin bt i xng c nh hng quan trng i vi cu trc vn ca doanh nghip. Theo , l thuyt v cu trc vn hnh thnh thm hai trng phi: l thuyt tn hiu v l thuyt trt t phn hng.

Theo l thuyt tn hiu, vic la chn cu trc vn ca mt doanh nghip c th truyn nhng du hiu cho ngi u t bn ngoi v thng tin ca ngi bn trong doanh nghip. L thuyt ny bt u t cng trnh ca Ross (1977) v Lyland, Pyle (1977). Theo , nh qun tr bit r hn nh u t bn ngoi v trin vng ca doanh nghip. Khi doanh nghip c d bo s c trin vng hot ng tt, nh qun tr khng mun chia s li nhun vi nhng ngi ch s hu mi. Tuy nhin, khi doanh nghip d bo c trin vng khng sng sa, nh qun tr mong mun chia s nhng ri ro ny vi nhng ngi ch mi ca doanh nghip. Do vy, khi mt doanh nghip cng b pht hnh thm c phiu cng ng ngha trin vng ca doanh nghip khng c tt, hoc tng ng vi suy ngh ca cc nh qun tr l cc c phiu ca doanh nghip hin ti c nh gi qu cao.

L thuyt trt t phn hng khi u t nhng cng trnh nghin cu ca Myers v Majluf (1984). Cc ng cho rng c mt trt t u tin khi ti tr cc khon u t: u tin l vic s dng cc ngun vn hin c bn trong doanh nghip, tip theo l cc khon vay n, v cui cng l huy ng vn ch s hu mi. Do thng tin bt cn xng gia ngi bn trong v ngi bn ngoi, cc doanh nghip s thch ti tr bi cc ngun vn bn trong hn l ngun vn bn ngoi trnh bn cc chng khon di mnh gi. Nu cc khon ti tr bn ngoi l khng th trnh khi th cc khon n t ri ro s c u tin s dng v cui cng l khon tng vn gp thng qua vic huy ng cc c ng mi. Trt t phn hng trn phn nh chi ph tng i ca cc ngun lc ti tr l c s khc nhau. Do vy, Myers v Majluf (1984) cho rng s khng c mt cu trc ti chnh ti u i vi cc doanh nghip. L thuyt ny v sau c m rng bi nhiu nh nghin cu khc nh Krasker (1986), Brennan v Kraus (1987), Noe (1988). L thuyt tn hiu t s dng cho cc doanh nghip nh do cc doanh nghip ny thng khng yt gi trn th trng chng khon. Do vy, cc nh qun tr thng khng d nh th hin cc tn hiu i vi th trng v nh u t khi thc hin mt quyt nh ti tr no (Mira, 2001). Ngc li, l thuyt trt t phn hng c th c ch i vi cc doanh nghip va v nh. Do thng tin bt cn xng, chi ph i vi cc ngun ti tr bn ngoi i vi cc doanh nghip nh thng cao hn i vi cc doanh nghip ln. Thm vo , ngi ch - ngi qun l cc doanh nghip ny khng thch mt ti sn v quyn kim sot ton b hat ng ca doanh nghip v tay nhng ngi ch mi. Do vy, trong cc doanh nghip nh vic chp nhn ngi ch mi s khng c ngha ln, khon ti tr bn trong s c quan tm hn so vi ti tr t bn ngoi.1.3. Cc nhn t nh hng n cu trc ti chnh ca doanh nghipCc l thuyt v cu trc ti chnh c nhiu ng dng trong thc tin, trong c vic xc nh cc nhn t nh hng n cu trc ti chnh. Mi quan h gia cc nhn t ny vi cu trc vn da trn nhng d on t cc m hnh l thuyt.

1.3.1. Quy m ca doanh nghipTrong phn ln cc nghin cu thc t, ngi ta s dng cc ch tiu doanh thu, tng ti sn v vn ch s hu o lng quy m hot ng ca dn. Ngoi ra, mt s nghin cu cn s dng cc ch tiu nh ch tiu gi tr tng thm, ch tiu tng s lao ngTheo l thuyt M&M th quy m ca doanh nghip c mi quan h t l thun (+) vi n vay, bi v cc doanh nghip ln thng c ri ro ph sn thp v c chi ph ph sn thp. Ngoi ra, cc doanh nghip ln c chi ph vn ngi i din ca n vay (agency costs of debt) thp, chi ph kim sot thp, t chnh lch thng tin hn so vi cc doanh nghip nh hn, dng tin t bin ng, d dng tip cn th trng tn dng, v s dng nhiu n vay hn c li nhiu hn t tm chn thu. Mc d nh hng ca quy m ca DN i vi cu trc ti chnh cha c chng minh c th trong mt m hnh l thuyt ti chnh no nhng phn ln cc nh ti chnh u cho rng quy m cng ln th doanh nghip cng c iu kin tip cn th trng ti chnh v cc t chc tn dng hn cc DN c quy m va v nh, v vy vic tm kim cc ngun ti tr s d dng hn. Cc nghin cu ca Wiwattnakantang (1999), Huang v Song (2002) v Chen (2004) cc nc ang pht trin; nghin cu ca Titman v Wessels (1988) v Rajan v Zingales (1995) cc nc pht trin cho thy quy m ca doanh nghip v n by ti chnh c mi quan h t l thun (+). Mt khc, nghin cu ca Beven v Danbolt (2002) li cho thy quy m doanh nghip c quan h t l nghch vi n ngn hn v t l thun vi n di hn.

Kt qu nghin cu thc t v nh hng ca quy m i vi cu trc ti chnh n nay vn cn tri ngc nhau.

1.3.2. Hiu qu hot ng kinh doanhc o lng bng li nhun trc thu trn tng ti sn (ROA) / li nhun sau thu trn vn ch s hu(ROE) / li nhun sau thu ca doanh nghip. Mc d nhiu cng trnh l thuyt c thc hin t khi MM a ra l thuyt khng lin quan ca cu trc vn nm 1958, gii khoa hc ti chnh vn cha c mt s thng nht v quan h gia kh nng sinh li v n by n.

Theo l thuyt trt t phn hng th cc nh qun l thch ti tr cho cc d n bng ngun vn t ni b hn sau mi n ngun vn t bn ngoi. Ngoi ra, cc doanh nghip c li khng thch huy ng thm vn ch s hu nhm trnh vic pha long quyn s hu. iu ny c ngha l cc doanh nghip c li s c t l n vay thp. Nghin cu ca Titman v Wessels (1988); Rajan v Zingales (1995) cc nc pht trin; Wiwattanakantang (1999) Thi Lan; Chen (2004) Trung Quc cho thy mi quan h t l nghch (-) gia n by ti chnh v li nhun.

M hnh i din a ra mt d on ngc li. Jensen v Williams (1988) cho rng n l phng thc c tnh nguyn tc m bo cc nh qun tr thanh ton li nhun hn l xy dng dinh c cho h. i vi cc DN c dng tin t do hay kh nng sinh li cao, n nhiu s hn ch tnh ty tin ca ban qun l. Bn cnh , theo m hnh thu MM, cc doanh nghip c kh nng sinh li cao nn i vay nhiu hn khi cc DN c nhu cu ln hn tn dng ro chn v thu thu nhp doanh nghip. Do vy, kh nng sinh li c mi quan h thun chiu vi cu trc n. Nh vy v mt l thuyt li nhun c tc ng (+) hoc (-) n n by ti chnh. 1.3.3. C cu ti snc o lng bng tng ti sn c nh hu hnh trn tng ti sn. V quan h gia ti sn c nh hu hnh v cu trc vn, cc l thuyt ni chung u cho rng ti sn c nh hu hnh c quan h cng chiu vi n by n. iu ny c th gii thch t l thuyt chi ph khnh tn ti chnh. Nu mt doanh nghip c t trng ti sn hu hnh ln, doanh nghip s s dng n nhiu hn cc doanh nghip c t trng ti sn v hnh cao v cc doanh nghip trong trng hp u c chi ph khnh tn ti chnh thp hn trong trng hp ph sn. Cc ti sn v hnh thc s b mt gi tr khi vic ph sn xy ra.

L thuyt i din cng gii thch mi quan h ny. Jensen v Meckling (1976) cho rng chi ph i din ca cc khon n tn ti khi mt DN chuyn khon u t c ri ro sau khi tng n, v chuyn li ch t ngi ch n sang ngi ch tn dng nhng li th ca vn ch. Nu ti sn hu hnh ca mt doanh nghip cng cao, nhng ti sn ny c th s dng lm ti sn th chp, gim ri ro gnh chu cc chi ph i din ca khon n ca ngi cho vay.

Nh vy, tnh hu hnh hay ti sn th chp s lm gim s bt cn xng v thng tin v vn i din v nhng ti sn ny s m bo li ch ca ngi cho vay trong trng hp thiu thng tin hoc mu thun v li ch vi ngi ch DN. Cc DN khng c ti sn th chp s c chi ph cao khi s dng n ti tr v kt qu l h s s dng vn ch ti tr. Do vy, mt t l ti sn hu hnh cao s c t s n cao.

Titman v Wessels (1988) v Rajan v Zingales (1995) cho thy ti sn c nh hu hnh c mi quan h t l thun vi n by ti chnh cc nc pht trin, Wiwattnakantang (1999) v Chen (2004) cho thy ti sn c nh hu hnh c mi quan h t l thun vi n by ti chnh ti Thi Lan v Trung Quc.

1.3.4. Cc c hi tng trng L thuyt trt t phn hng hay l thuyt pht tn hiu cho rng c hi tng trng c quan h nghch chiu vi n by n. Theo Myers va Majluf (1984), s bt cn xng v thng tin yu cu mt khon tin thng b sung i vi cc DN tng cc ngun vn bn ngoi bt chp cht lng ca d n u t ca DN. Trong trng hp tng n, khon tin thng b sung phn nh mt t sut li nhun yu cu cao hn. Cc DN vi nhiu c hi tng trng c th pht hin l s l qu t khi s dng n ti tr s tng trng .

Vn i din di mc u t cng cho rng tn ti mt quan h nghch chiu gia cu trc n v c hi tng trng. Myers (1977) cho rng cc doanh nghip tng trng cao c nhiu la chn hn u t trong tng lai hn l cc doanh nghip tng trng thp. Do vy, cc doanh nghip s dng n nhiu tht s mong mun b qua cc c hi u t c kh nng sinh li v nhng khon u t nh vy s chuyn li ch t ngi ch s hu sang cc ch n. Kt qu l cc doanh nghip c c hi tng trng cao s t s dng n.

1.3.5. Tnh thanh khonc o lng bng t l ti sn lu ng/tng n ngn hn. Tnh thanh khon ny c tc ng (+) v (-) n quyt nh c cu vn. Th nht, cc doanh nghip c t l thanh khon cao c th s dng nhiu n vay do doanh nghip c th tr cc khon n vay ngn hn khi n hn. Nh vy c ngha l tnh thanh khon ca doanh nghip c quan h t l thun (+) vi n vay. Mt khc, cc doanh nghip c nhiu ti sn thanh khon c th s dng cc ti sn ny ti tr cho cc khon u t ca mnh. Do vy, tnh thanh khon ca doanh nghip c quan h t l nghch (-) vi n by ti chnh.

Tnh thanh khon c th c tc ng +/- n cu trc vn1.3.6. Thu TNDNThu sut thu TNDN thc tr ca DN c tnh bng chi ph thu TNDN / Tng li nhun trc thu v li vay. Cu trc ti chnh c xem c quan h cng chiu vi nhn t thu. nh hng ca nhn t thu i vi cu trc vn c gii thch theo m hnh thu MM. Cc DN vi thu sut cao hn s s dng nhiu n t li ch t thu. Hu ht, cc nh nghin cu cho rng thu thu nhp DN c nh hng rt quan trng trong cu trc vn. Bng 1.2 : Tm tt cc nhn t tc ng n c cu vnBin gii thchDu tc ng theo l thuyt

Quy m doanh nghip+

Hiu qu HKD+/-

C cu ti sn+

Cc c hi tng trng-

Tnh thanh khon+/-

Thu+

CHNG 2: PHNG PHP NGHIN CU CC NHN T NH HNG N CU TRC TI CHNH CA DOANH NGHIP NGNH CNG NGHIP CH BIN CH TO NIM YT TRN HOSE

2.1. Tm tt cc nghin cu thc nghim v cu trc ti chnh v cc nhn t nh hng n cu trc ti chnh doanh nghip

Vic xc nh cu trc ti chnh cho doanh nghip l vn quan trng khng ch i vi nh qun tr m cn i vi cc nh nghin cu ti chnh nhm xy dng chnh sch ti tr hp l nht va m bo kh nng thanh khon va tn dng hiu ng tch cc ca n cn n nhm nng cao gi tr doanh nghip. c nhiu nghin cu v cu trc ti chnh v cc nhn t nh hng n cu trc ti chnh t trc n nay, c bit l cc nc pht trin nh nghin cu ca Rajan v Zingales (1995) cc nc G-7, Bevan v Danbolt (2000 v 2002) Anh, Antoniou et al, (2002) Anh, c, Php v nghin cu ca Hall et al (2004) phn tch cu trc ti chnh ca cc doanh nghip va v nh chu u.

Tiu biu nht c th k n nghin cu ca Rajan v Zingales (1995) cc nc G-7, Bevan v Danbolt (2000 v 2002) Anh. Trong nghin cu ca mnh, cc ng s dng bn nhn t nh hng n cu trc ti chnh v vic xc nh cu trc ti chnh cc doanh nghip cc nc pht trin l: kh nng thanh khon, quy m, li nhun v tc tng trng. Qua ch ra rng cu trc n c mi quan h thun chiu vi quy m, tnh thanh khon v c quan h nghch chiu vi li nhun v tc tng trng. Cc nhn t ny c s dng ph bin trong phn ln cc nghin cu v c nhng nh hng nht nh n cu trc ti chnh ca doanh nghip.

Nhng bng chng thc nghim trc y xem xt n mi tng quan gia t sut n v tc tng trng vn cha a ra mt kt lun chc chn. Trong khi Titman v Wessel (1988), Chung (1993) v Barclay et al (1995) cho rng cu trc n t l nghch vi tc tng trng, Kester (1986) khng tm thy bng chng no h tr cho kin trn. Mc d vy, da trn s liu phn tch v cu trc ti chnh ca 822 doanh nghip Anh, Rajan v Zingales (1995) a ra kt qu thc nghim v mi quan h nghch chiu gia chnh sch vay n v tc tng trng.

Trong mi quan h gia cu trc ti chnh vi quy m, Rajan v Zingales (1995) cho rng: nh hng ca quy m n cu trc ti chnh kh m h. Tuy nhin, cc doanh nghip ln c xu hng d dng tip cn ngun vn vay n hn cc doanh nghip nh do nhng doanh nghip ny c kh nng thanh ton n cao v t c nguy c ph sn hn v iu ny chnh l s m bo cho cc khon n ca doanh nghip. [p.1451]. Mc d cc nghin cu trc y vn a ra nhng kt qu tri chiu v mi quan h ny nhng trong nghin cu ca mnh, Rajan v Zingales (1995) cng a ra c bng chng thc nghim v mi quan h thun chiu gia quy m (o lng bng logarit doanh thu) v cu trc ti chnh ca cc doanh nghip Anh.

Cng vi Toy et al (1974), Kester (1986) v Titman v Wessel (1988), Rajan v Zingales (1995) ch ra mi quan h nghch chiu gia li nhun v t sut n. iu ny c gii thch bng s bt i xng v thng tin, vic kh phn bit gia nhng khon cho vay t ri ro v nhiu ri ro khin ngi cho vay phng ri ro chung bng cch gia tng li sut vay n, iu ny lm tng cao chi ph s dng vn ca doanh nghip dn n s u tin s dng ngun vn bn trong doanh nghip nu c th thay v vay mn bn ngoi.

Modiglani v Miller (1963) xem xt n li ch ca vic s dng n nh mt l chn thu cho doanh nghip nn doanh nghip, c bit l cc doanh nghip c li nhun cao c xu hng s dng nhiu n hn. Mt khc, vo nm 1977, Miller cp n nhng hn ch ca cng trnh nghin cu trc y khi cha tnh n tc ng ca thu thu nhp c nhn. Thm vo , DeAngelo v Mausulis (1980) cho rng li ch ca l chn thu t n c th khng quan trng vi mt s doanh nghip bng nhng l chn thu khc, nh khu hao. Mt l thuyt khc v mi quan h gia li nhun v cu trc ti chnh c cng b bi Myers v Majluf (1984) v Myers (1984), l thuyt thng tin bt i xng. Da trn l thuyt ny, c th cho rng doanh nghip, c bit nhng doanh nghip c li nhun cao u tin s dng ngun vn ch s hu ti tr cho hot ng ca mnh.

Cng vi nghin cu ca Bradley et al (1984) v Titman v Wessel (1988), cng trnh ca Rajan v Zingales v cu trc ti chnh ca cc doanh nghip cc nc G-7 a ra bng chng thc nghim cho mi quan h t l thun gia c cu ti sn v t sut n. Da trn l thuyt ca Scott (1977), Williamson (1988) v Haris v Ravis (1990), Rajan v Zingales cho rng mi quan h ny phn nh mt thc t rng cc doanh nghip c nhiu ti sn m bo (ti sn th chp) cho cc khon vay s d dng nhn c cc khon vay n hn.

Pht trin tip nghin cu ca Rajan v Zingales (1995), Bevan v Danbolt (2000 v 2002) s dng s liu ca 822 doanh nghip Anh. Trong nghin cu ca Rajan v Zingales (1995) mc d cu trc ti chnh c xc nh bi nhiu ch tiu nhng ch c ch tiu t sut n trn tng ti sn c s dng phn tch. Chnh v vy, Bevan v Danbolt (2000 v 2002) tnh n cc nhn t cu thnh n n v phn tch cc nhn t nh hng n t sut n di hn v t sut n ngn hn.

Ngoi ra, Glason et al, (2000) cn tnh n h thng php lut, h thng thu, sc kho ca nn kinh t, kh nng cng ngh s nh hng n cu trc ti chnh doanh nghip, iu ny c chng minh trong nghin cu ca ng 14 nc chu u. Mt khc, nhiu nghin cu khc trn phm vi ton th gii li khng nh vic la chn cu trc ti chnh doanh nghip va chu nh hng ca cc nhn t thuc mi trng v m ln cc c im ring ca doanh nghip, theo Korajczyk v Levy (2003) v Antoniou et al (2002).

Tuy c nhiu ti nghin cu v cu trc ti chnh v cc nhn t nh hng n cu trc ti chnh nhng phn ln cc nghin cu ny c thc hin cc nc pht trin trong khi vn cn t nghin cu v ti ny cc nc ang pht trin. V d tiu biu l Booth et al, (2001) 10 nc ang pht trin (Brazil, Mexico, n , Hn Quc, Jordan, Malaysia, Pakistan, Thi Lan, Th Nh K v Zimbabwe), Pandey (2001) Malaysia, Chen (2004) Trung Quc; Omet v Nobanee (2001) s dng s liu ca cc doanh nghip Jordan v Al-Sakran (2001) rp.

Ti Vit Nam, trong thp k va qua xut hin nhng nghin cu v ti cu trc ti chnh v cc nhn t nh hng n cu trc ti chnh. Mt trong nhng nghin cu ny l ca San (2002) tp trung vo cc doanh nghip ngnh du lch tnh Tha Thin Hu, Trn nh Khi Nguyn v Ramachandran (2006) ch trng vo cc doanh nghip va v nh. Trong khi , nghin cu ca Nguyn Ngc V (2003) phn tch s liu ca cc doanh nghip nim yt trn sn sn giao dch chng khon HCM (HOSE).

Nghin cu ca Trn nh Khi Nguyn v Ramachandran (2006) v cc nhn t nh hng n cu trc ti chnh ca cc doanh nghip va v nh Vit Nam ch ra rng cc doanh nghip ny s dng ch yu n ngn hn ti tr cho hot ng ca doanh nghip. Cc nhn t c s dng bao gm tc tng trng, ri ro kinh doanh, quy m doanh nghip, networking - mng li thng tin v mi quan h gia doanh nghip vi ngn hng. Theo , cu trc ti chnh ca cc doanh nghip va v nh Vit Nam t l thun vi tc c tng trng, ri ro kinh doanh, quy m doanh nghip, networking v mi quan h gia doanh nghip vi ngn hng nhng t l nghch vi c cu ti sn, mc d vy nh hng ca n khng mnh cho rng l thuyt v chi ph i din c th gii thch c mi tng quan gia t l n v c cu ti sn . im ng lu l kt qu thc nghim khng ch ra c mi quan h gia li nhun v t sut n ca cc doanh nghip va v nh. nh hng ca cc yu t nh hnh thc s hu doanh nghip, quy m doanh nghip, mi quan h gia doanh nghip vi ngn hng n cu trc ti chnh doanh nghip phn nh s bt i xng thng tin trong quy trnh huy ng vn nht l trong nn kinh t chuyn tip nh nn kinh t Vit Nam.

Ngc li, nghin cu ca Nguyn Ngc V (2003) v cc nhn t nh hng n cu trc ti chnh ca cc doanh nghip nim yt trn HOSE li cho ra kt qu kh khc bit khi ch hai nhn t li nhun (ROA) v c cu ti sn th hin nh hng n cu trc ti chnh. Kt qu nghin cu thc nghim cho thy nhn t quy m, ri ro kinh doanh v ngnh kinh doanh khng c ngha thng k trong vic gii thch s la chn chnh sch vay n ca doanh nghip.Rajan v Zingales (1995) ngh rng cc nghin cu sau ny nn c tin hnh theo hai hng: Mt l tip tc pht trin mi quan h gia m hnh l thuyt v kt qu thc nghim bng cch p dng m hnh trong nhiu iu kin khc nhau; Hai l kt hp s khc bit th ch gia cc quc gia khi xc nh m hnh l thuyt. ti ny tip tc nghin cu v cu trc ti chnh v cc nhn t nh hng n cu trc ti chnh ca doanh nghip theo hng th nht. Tc l tp trung vo cc doanh nghip c gii hn trong phm vi ngnh cng nghip ch bin ch to trn sn giao dch chng khon TP HCM (HOSE), y l ngnh c s lng doanh nghip chim t trng nhiu nht v chim t l vn ho ln nht trong tt c cc ngnh (theo bng phn ngnh ca HNX).2.2. Quy trnh nghin cuQuy trnh nghin cu s c tin hnh theo cc bc nh sau:

Bc 1: Thu thp d liu t bo co ti chnh ca cc doanh nghip ngnh cng nghip ch to nim yt trn HOSE c cng b trn trang thng tin chnh thc ca s giao dch chng khon TP H Ch Minh.

Bc 2: Xc nh cc nhn t nh hng v phng php o lng cc nhn t nh hng da trn l thuyt v cu trc ti chnh doanh nghip v cc ti nghin cu thc nghim c nh gi cao.

Bc 3: M t thng k d liu, bin c lp v bin ph thuc, a ra ci nhn tng quan ban u v d liu v h tr cho vic phn tch kim nh bc tip theo.

Bc 4: Xc nh phng php nghin cu v m hnh p dng x l d liu.

Bc 5: X l d liu, trnh by v phn tch kt qu nghin cu thc nghim.

Bc 6: Tm tt kt qu v kt lun.

2.2.1. D liu ti s dng d liu bng - s liu ca 65 doanh nghip ngnh cng nghip ch bin ch to nim yt trn HOSE trong vng 4 nm t nm 2007-2010- phn tch cc nhn t nh hng n cu trc ti chnh doanh nghip.Vic s dng s liu bng ngy cng c s dng rng ri trong nhiu nghin cu bi v nhng u im nh:

Loi d liu ny lin quan n nhiu thng tin ca cng mt i tng nghin cu trong mt giai on thi gian nn bao hm nhng c im ring khc nhau cho cc i tng nghin cu khc nhau. Chnh v vy m vi nhng k thut c lng i vi loi d liu ny c th cho php chng ta xem xt s khc bit ca nhng c im ring khng quan st c ca cc i tng khc nhau (v d nh khc bit vn ho gia cc quc gia hay s khc bit v trit l kinh doanh gia cc doanh nghip, khc bit v c im doanh nghip v mi trng kinh doanh) mt cch r rng bng vic a thm vo bn trong m hnh nhng bin s ch nh ring cho tng i tng hoc nhm i tng nghin cu.

Vic kt hp cc gi tr quan st theo thi gian khc nhau cho nhiu i tng khc nhau lm cho loi d liu ny cha ng nhiu thng tin c gi tr hn, bin i hn, gim hin tng t tng quan trong cc bin ca m hnh, bc t do cao hn v s hiu qu hn trong vic x l cc m hnh.

2.2.2. Xc nh nhn t nh hngCu trc ti chnh c hiu l c cu ngun vn m doanh nghip huy ng ti tr cho ti sn ca doanh nghip mnh. Cu trc ti chnh c o lng thng qua cc ch tiu nh t sut n (N phi tr trn tng ti sn), t sut t ti tr (Vn ch s hu trn tng ti sn) hay t sut n phi tr trn vn ch s hu. Trong ti ny s dng ch tiu t sut n, t sut n ngn hn, t sut n di hn o lng cu trc ti chnh doanh nghip.

Da trn nhng nghin cu thc nghim trc y v ti cc nhn t nh hng n cu trc ti chnh doanh nghip, ti s dng 5 nhn t chnh: quy m doanh nghip, hiu qu hot ng kinh doanh, c cu ti sn, tc tng trng, kh nng thanh khon phn tch mi quan h gia chng vi chnh sch vay n ca doanh nghip.

Nhiu nghin cu c tin hnh xc nh cc nhn t nh hng n cu trc ti chnh ca doanh nghip, bao gm: li nhun, tng trng ca doanh nghip, ri ro kinh doanh, qui m ca doanh nghip Tuy nhin, chiu hng tc ng ca cc nhn t ny n cu trc ti chnh l khng hon ton ging nhau trong cc nghin cu trc y. Trong phn tip theo, cc gi thit v xu hng tc ng ca cc nhn t ny s c xy dng trn c s l thuyt v phn tch cc iu kin thc t ca cc doanh nghip nim yt trn th trng chng khon Vit Nam.2.2.2.1. Nhn t quy m doanh nghip

ti s dng logarit doanh thu/logarit tng ti sn/logarit VCSH xc nh nhn t quy m doanh nghip nhm m bo phn phi chun. Mc d nh hng ca quy m doanh nghip n cu trc ti chnh vn cn nhiu tranh ci nhng thc t Vit Nam, khi th trng vn cn nhiu hn ch, cc doanh nghip ln vn c nhiu li th trong vic huy ng ngun vn t bn ngoi bi v cc doanh nghip ny c dng tin kh n nh, ri ro ph sn thp v chi ph ph sn thp hn cc doanh nghip nh.

Chnh v vy, gi thuyt t ra l: cu trc ti chnh t l thun vi quy m doanh nghip.

2.2.2.2. Nhn t hiu qu hot ng kinh doanh

c o lng bi ch tiu li nhun trc thu/ tng ti sn; li nhun sau thu/ vn ch s hu hay ch tiu li nhun/ doanh thu. Mc d theo m hnh v thu, vic s dng n s to cho doanh nghip l chn thu v gip gia tng gi tr doanh nghip nhng cc nc ang pht trin nh Vit Nam, vn bt i xng v thng tin khin cc doanh nghip kh c kh nng tip cn vi ngun vn vay vi chi ph thp. V th, cc doanh nghip c xu hng gi li li nhun ti tr cho hot ng ca mnh.

Gi thit c t ra l: cu trc ti chnh t l nghch vi hiu qu hot ng kinh doanh.

2.2.2.3. Nhn t c cu ti sn

Cu trc ti sn c o lng thng qua ch tiu TSC trn tng ti sn. V mt l thuyt, khi t l ti sn c nh chim t trng ln, doanh nghip c c hi th chp cc ti sn ny tip cn cc ngun vn bn ngoi. Tuy nhin, Berger v Urdell (1994) li cho rng doanh nghip c mi quan h thn thit vi cc nh ti tr vn th c th vay mn m khng cn phi cung cp nhiu bng chng th chp. iu ny hon ton c th xy ra trong iu kin ca Vit Nam. V th c th gi thit l: C cu ti sn c quan h t l thun vi n di hn nhng c quan h t l nghch vi n ngn hn.2.2.2.4. Nhn t tc tng trng

S tng trng ca doanh nghip c o lng thng qua tc tng trng tng ti sn. Khi doanh nghip trong giai on tng trng, nim tin ca cc nh u t vo doanh nghip s cao, v vy kh nng tip cn cc ngun vn t bn ngoi cng ln, trong khi doanh nghip cn ngun ti tr cho ti sn ca mnh. V vy, gi thit t ra l: Cu trc ti chnh t l thun vi s tng trng ca doanh nghip.2.2.2.5. Nhn t kh nng thanh khon

c o lng bi ch tiu ti sn ngn hn trn tng ti sn. Cc doanh nghip ngnh cng nghip ch bin ch to nim yt trn HOSE u s dng phn ln cc khon n ngn hn m bo nhu cu v vn. Do , ch tiu kh nng thanh khon trong ngn hn l mt ch tiu quan trng ngn hng v cc nh u t nh gi kh nng tr n ca doanh nghip khi n hn.

Gi thit c t ra l: T sut n ngn hn t l thun vi kh nng thanh khon.

2.2.2.6. Nhn t thu TNDN

c o lng bi chi ph thu TNDN/Tng li nhun trc thu. Hu ht cc nghin cu l thuyt v thc nghim u cho rng thu c tc ng dng n cu trc vn ca doanh nghip, cc doanh nghip c xu hng tn dng hiu ng n cn n nhm lm tng gi tr doanh nghip. Tuy nhin, vic s dng n qu mc trong iu kin hot ng kinh doanh khng hiu qu, khng t c t sut sinh li k vng s em li tc ng ngc.

Gi thit c t ra l: Cu trc ti chnh t l thun vi thu TNDN.2.2.3. Cc phng php c lng m hnh

2.2.3.1. M hnh nh hng c nh FEM

Vi gii nh mi thc th u c nhng c im ring bit c th nh hng n cc bin gii thch, m hnh FE phn tch mi tng quan ny gia phn d ca mi thc th vi cc bin gii thch qua kim sot v tch nh hng ca cc c im ring bit (khng i theo thi gian) ra khi cc bin gii thch chng ta c th c lng nhng nh hng thc (net effects) ca bin gii thch ln bin ph thuc.

Mt lu quan trng trong m hnh FE l nhng c im ring bit (khng i theo thi gian) ny l n nht i vi 1 thc th v khng tng quan vi c im ca cc thc th khc. Nu c, m hnh FE khng cn thch hp v chng ta phi dng phng php khc (m hnh nh hng ngu nhin RE) c lng mi quan h .

Cc phng php tip cn c nh:

Tt c cc h s u khng i theo thi gian v cc n v cho (pure pooled)

y l trng hp n gin nht khi khng xt n yu t khng gian v thi gian ca d liu bng m ch c lng d liu theo phng php hi quy thng thng (pure pooled OLS)

M hnh c lng

Yit = 1 + 2 X2it + 3 X3it + uitGi nh qu cht v h s chn v h s c lng c th lm mt i nh hng tht ca bin c lp n bin ph thuc v m hnh tr nn khng thch hp trong iu kin thc t. H s dc khng i theo thi gian v cc n v cho nhng h s trc tung khc nhau gia cc n v cho (+dummy)

Mt trong nhng phng php gip xem xt c im ring ca tng doanh nghip hay ca tng i tng nghin cu cho l cc h s chn thay i theo tng doanh nghip ring l nhng h s gc khng thay i theo cc doanh nghip khc nhau. M hnh c lng s dng:Yit = 1i + 2 X2it + uit *

Trong

Yit

: bin ph thuc vi i: thc th (doanh nghip) v t: thi gian (nm).

Xit

: bin c lp,

1i (i=1.n): h s chn cho tng thc th nghin cu.

2

: h s gc i vi nhn t X2.uit

: phn dM hnh trn thm vo ch s i cho h s chn 1 phn bit h s chn ca tng doanh nghip khc nhau c th khc nhau, s khc bit ny c th do c im khc nhau ca tng doanh nghip hoc do s khc nhau trong chnh sch qun l, hot ng ca doanh nghip.

M hnh * c xem l m hnh tc ng c nh mc d cc h s chn c th khc nhau vi tng i tng nghin cu nhng mi h s chn li khng thay i theo thi gian. Trong khi , h s gc vn c gi nh khng i theo i tng nghin cu hay theo thi gian.

Ngoi ra, m hnh nh hng c nh c th c lng bng cch p dng k thut bin gi cho cc h s chn khc nhau

Yit = 1 + 2D2i + + nDni +2X2it + uit **

Dni : Bin gi i din cho tng doanh nghip

n : H s gc ca bin gi (thc th cho)

Bi v s dng cc bin gi c lng cc tc ng c nh nn v l thuyt m hnh ** cn c goi l m hnh hi quy bnh phng b nht vi cc bin gi (LSDV) H s dc khng i theo thi gian v cc n v cho nhng h s trc tung bin i gia cc n v cho v thi gian

cch tip cn trn chng ta s dng bin gi xem xt tc ng ring l ca cc thc th nghin cu. Tuy nhin c th b sung tc ng thi gian vo m hnh bng cch tip tc s dng bin gi cho tng n v thi gian

M hnh c lng:

Yit = 1 + 2D2i + 3D3i + 4D4i + 0 + 1 Dum1 + 2 Dum2 + . . . + 2X2it + 3X3it + uit ***Dumt: bin gi i din cho tng n v thi gian.t: h s gc ca bin gi i din cho tng n v thi gian

Nhng hn ch ca FEM hay LSDV

tng ca tip cn ny cho rng s khc bit v cc iu kin c th ca cc n v cho c cha ng trong phn sai s ngu nhin. Tuy nhin c qu nhiu bin c to ra trong m hnh, do c kh nng lm gim bc t do v lm tng kh nng s a cng tuyn ca m hnh.

Bn cnh , gi nh c in v uit ~ N (0, 2) rt kh thc hin nn ngoi cch tip cn bng m hnh nh hng c nh th m hnh nh hng ngu nhin REM c p dng trong nhiu trng hp.

2.2.3.2. M hnh nh hng ngu nhin - REM

Mc d chng ta c th p dng m hnh nh hng c nh nhng vic lp m hnh nh vy s lm gim rt nhiu bc t do c bit khi c nhiu i tng nghin cu.

Tht vy, trong mt s trng hp s dng nhiu bin gi trong m hnh vn cha th hin c chnh xc hnh nh v mt m hnh thc, chng ta c th dng phn d uit c th gii thch phn cha hon thin. Phng php ny c tn gi l m hnh nh hng ngu nhin (REM) hay m hnh cc thnh phn ca sai s (ECM)

im khc bit gia m hnh nh hng ngu nhin v m hnh nh hng c nh c th hin s bin ng gia cc thc th. Nu s bin ng gia cc thc th c tng quan n bin c lp bin gii thch trong m hnh nh hng c nh th trong m hnh nh hng ngu nhin s bin ng gia cc thc th c gi s l ngu nhin v khng tng quan n cc bin gii thch.Chnh v vy, nu s khc bit gia cc thc th c nh hng n bin ph thuc th REM s thch hp hn so vi FEM. Trong , phn d ca mi thc th (khng tng quan vi bin gii thch) c xem l mt bin gii thch mi

tng c bn ca m hnh nh hng ngu nhin cng bt u t m hnh:

Yit = 1i + 2 X2it + uitThay v trong m hnh trn, 1i l c nh th trong REM c gi nh rng n l mt bin ngu nhin vi trung bnh l 1 v gi tr h s chn c m t nh sau

1i = 1 + i (i=1,...n)uit: Sai s ngu nhin c trung bnh bng 0 v phng sai l Thay vo m hnh ta c:Yit = 1 + 2 X2it + it + uituit: Sai s thnh phn ca cc i tng khc nhau (c im ring khc nhau ca tng doanh nghip)

it: Sai s thnh phn kt hp khc ca c c im ring theo tng i tng v theo thi gian2.2.3.3. M hnh FEM (LSDV) hay REM

Cc h s trong m hnh FEM v ECM

M hnh nh hng c nhM hnh nh hng ngu nhin

H s chnC ring tng h s chn cho tng n v choCh c duy nht mt h s chn cho tt c cc n v cho

Gi tr ny l gi tr trung bnh ca tt c cc n v cho

H s gcKhng bin iKhng bin i

Phn d (Sai s)Khng thay iS khc bit ca cc n v cho nm trong thnh phn ngu nhin, phn d ca mi thc th

Thay i theo tng n v cho v/hoc theo thi gian

La chn m hnh cho d liu bng ph thuc ch yu vo vic xc nh c s tng quan gia sai s thnh phn ui phn d ca thc th vi bin c lp X. Nu nh gi nh rng c s tng quan gia phn d ca mi thc th vi bin c lp th m hnh nh hng c nh s thch hp hn. Ngc li, nu khng c s tng quan gia phn d ca mi thc th vi bin c lp th m hnh REM s thch hp hn.

Do c s khc nhau c bn gia hai m hnh nn vic la chn m hnh s dng c cc nh kinh t lng xut nhng gii php nh sau:

Cn c vo s lng quan st ( n: s i tng nghin cu; t: s quan st ca dy s thi gian)Trng hp T ln v N nh: Trong trng hp ny khng c s khc bit ln v gi tr ca cc tham s c lng trong m hnh FEM v REM. V vy vic la chn m hnh no ph thuc vo tin ch trong x l. Thng thng trong trng hp ny m hnh nh hng c nh c la chn

Trng hp T nh v N ln: Trong trng hp ny, kt qu c lng khc bit nhau rt ln. Nu cc i tng nghin cu khng c chn ra mt cch ngu nhin t mt tng th ln hn nhiu th FEM s ph hp hn. Ngc li, nu cc i tng nghin cu c la chn mt cch ngu nhin t mt tng th ln hn th REM s thch hp hn bi v trong trng hp ny h s chn 1i l tht s ngu nhin nn vic suy lun thng k hay gii thch m hnh s d dng v khng c iu kin rng buc. Do , nu cc iu kin ca REM c m bo th kt qu c lng ca REM s chnh xc hn s vi FEM.2.2.4. Kim nh m hnh

2.2.4.1. Kim nh Hausman c c s la chn FEM hay REM, ta c th s dng mt kim nh thng k l kim nh Hausman. Gi tr ca kim nh ny c pht trin bi Hausman c phn phi tim cn vi

Ho : c lng ca FEM v REM khng khc nhauVi (Prob>2) < 0.05, bc b Ho

Nu bc b Ho, ta kt lun m hnh nh hng ngu nhin khng ph hp v trong trng hp ny FEM c la chn s dng.2.2.4.2. Kim nh F

Kim nh s ph hp ca m hnh l kim nh h s R2 c khc 0 mt cch c ngha thng k hay khng. t gi thit H0: R2=0 (X hon ton khng gii thch c cho Y, cc j ng thi bng 0) v H1: R20Nu Fkd > , bc b H0Nu p-value(F) < , bc b H02.2.4.3. Kim nh T

Kim nh tham s ngha l kim tra xem cc h s hi quy c c ngha thng k hay khng, ni cch khc l chng c khc 0 hay khng. Gi s m hnh ca ta s c hnh thc nh th ny: Y = 1 + 2X. Trong , Y l bin ph thuc, X l bin c lp, 1 l h s t do, 2 l h s gc. Nu 2 = 0 th X khng nh hng n Y.

t gi thit H0: 2=0 (h s khng c ngha thng k), H1: 20

Nu |tkd| , bc b H0Nu p-value , bc b H0

2.2.4.4. Kim nh ChowKim nh Chow l mt loi kim nh thng k v kinh t lng, xem liu cc h s hi quy ca hai phng trnh hi quy tuyn tnh trn hai nhm d liu khc nhau l bng nhau. Kim nh Chow c nh kinh t hc Gregory Chow ngh ra. Kim nh Chow thng c s dng trong phn tch chui thi gian xem liu c thay i cu trc. Ngoi ra cn c s dng xc nh liu cc bin c lp c tc ng khc nhau ln tng nhm khc nhau ca tng th mu.Gi s chng ta c m hnh hi quy:

Yt= a + bX1t + cX2t + Nu chng ta chia d liu thnh hai nhm chng ta c

Yt= a1 + b1X1t + c1X2t + vYt= a2 + b2X1t + c2X2t + Ho ca kim nh Chow l a1 = a2, b1 = b2, v c1 = c2.

Thng k kim nh Chow l: Thng k kim nh phn phi theo Phn phi F vi k v N1 + N2 2k bc t do.Kt lun chng 1 & 2: Hai chng ny a ra nhng phn tch ban u trn l thuyt v cc nhn t nh hng n cu trc ti chnh, tm tt kt qu nghin cu thc nghim c nh gi cao ng thi cp n phng php phn tch , c lng c s dng trong ti xc nh nhng nhn t no thc s c nh hng n cu trc ti chnh doanh nghip ngnh CN ch bin ch to. Nhng tc ng c th ca tng nhn t, nhn t no tc ng mnh m nht n cu trc ti chnh s c phn tch nhng chng tip theo.CHNG 3: C IM CU TRC TI CHNH CA CC DOANH NGHIP NGNH CNG NGHIP CH BIN, CH TO TRN SN HOSE

3.1. c im ring ngnh cng nghip ch bin ch to tc ng n cu trc ti chnh

Ngnh cng nghip ch bin ch to bao gm nhiu doanh nghip hot ng nhng lnh vc khc nhau nh sn xut thc phm, ung, ch bin thu sn, ch bin g, sn xut gia dng, lp t my mc thit b, dc phm v nhiu lnh vc khc.Ngnh cng nghip ch bin ch to chu nh hng bi nhiu yu t bn ngoi trong quan trng nht l 3 yu t th trng, yu t cng ngh v kinh t v m.Ngun: vneconomyBiu 3.1: Cc yu t tc ng bn ngoi quan trng nht i vi DN

3.1.1. Yu t th trng:

Cc doanh nghip ngnh cng nghip ch bin-ch to c bit d b tn thng bi ri ro v gi, cnh tranh, chu k kinh t v hnh vi tiu dng khng nh mong i.

Trn thc t nu gi hng ha tng m nguyn nhn ch yu l b vo chi ph u vo nh chi ph nguyn vt liu, ri ro t gi c th nh hng mnh m n doanh thu v li nhun ca doanh nghip trong ngnh. iu ny ng ngha vi vic ngi tiu dng hm nay phi tr nhiu tin hn ngy hm qua cho cng mt mt hng. Do ,ngi dnc xu hng do d, hn ch chi tiu, ch chn ra nhng th cn thit nht cho nhu cu ca mnh ko theo sc tiu th gim xung, y doanh thu ca nhm ngnh ny gim theo v li nhun cng gim.

i vi nhng mt hng thit yu cho tiu dng nh thc phm v ung, cc nh sn xut mc d tng doanh s bn do gi bn ra tng nhng li nhun b nh hng mnh m do s tng mnh ca cc chi ph u vo.

Chi ph u vo ca cc doanh nghip tng mnh do nhiu nguyn nhn nh nh hng thi tit xu, gi xng tng mnh t u nm n gia nm, chi ph vn ngn hn tng cao v t gi VND/USD bin ng mnh kh d on. Ngoi ra, cc doanh nghip cng gp khng t kh khn trong vic d bo cung cu v ln k hoch sn xut do th trng bin ng phc tp. Nhng doanh nghip chu tc ng xu mnh m nht l nhng doanh nghip phi nhp khu nhiu nguyn liu, c t trng xut khu trn doanh thu ln hoc c hot ng sn xut ph thuc qu ln vo ngun vn vay.

Biu 3.2 : T sut li nhun trn doanh thu ca mt s nhm ngnh chnh t nm 2007-2010Ch tiu t l li nhun trn doanh thu l mt thc o phn nh t trng mc li nhun tnh trn mi ng doanh thu, tc l n cng phn nh t trng chi ph c c mt ng doanh thu. Cng ging nh phn tch phn trn, mt s ngnh da rt nhiu vo chi ph u t ban u vo ti sn c nh cn chi ph hot ng sau c th khng ln v do vy ch tiu li nhun trn doanh thu nhiu kh nng s cao hn, v d nh ngnh khai khong . Ngc li, mt s ngnh m chi ph thng xuyn hng nm to ra doanh thu ln, v d nh nhm ngnh cp 2: dt may (mua nguyn liu vi, si) thc phm ung, sn xut vt liuthuc ngnh cng nghip ch bin ch to th nhiu kh nng doanh thu mc d kh cao nhng li nhun khng cao tng ng v do vy t l ny s thp hn so vi cc ngnh cn li.

Ngnh cng nghip ch bin ch to, c bit l lnh vc sn xut sn phm tiu dng mang tnh thi v, y l mi quan tm c bit ca tt c cc doanh nghip hot ng trong ngnh. Tnh bin ng cao hn i hi s qun tr sn phm hay hot ng kinh doanh t sai st hn.Kh nng thanh ton, t l n by ti chnh v kh nng m bo li vay l nhng ch bo ri ro tn dng quan trong bi v mc n vay cao lm cho cc doanh nghip d b tn thng hn trc cc xu hng kinh doanh bt li. Thm vo , gnh nng n vay ti nh ca chu k kinh t s d dng gy bt li cho doanh nghip bi v h khng c thi gian gim n v xy dng cho mnh mt tm m nhm vt qua giai on suy thoi tip theo sau.

Chnh v vy, trong iu kin mi trng hot ng kinh doanh chu nhiu yu t ri ro v bn ngoi nh vy, i hi cc doanh nghip ngnh cng nghip ch bin ch to phi thn trng trong chnh sch vay n, m bo tnh thanh khon.

3.1.2. Yu t tng trng

Biu 3.3: GDP u ngi v ch s nim tin ngi tiu dng qua cc nm 2007-2010

Biu 3.4: Quy m v tc tng trng ca ngnh cng nghip ch bin ch to.V c bn, hot ng sn xut ngnh cng nghip ch bin ch to lun c s tng trng n nh nht l trn th trng cc nc mi ni nh Vit Nam do dn s tng nhanh v nhu cu tiu dng cng tng theo. Hn na, mc d gi c tng cao nhng nhu cu tiu dng vn lun tn ti.

Chnh v vy, ngnh cng nghip ch bin ch to c tc tng trng kh n nh, tng ng vi tc tng trng GDP ca c nc. Tc tng trng cao cng dn n nhu cu m rng quy m, a dng ha khu vc kinh doanh p ng nhu cu pht trin v gim thiu ri ro.

Quy m ln hn cho php doanh nghip c c li th trong cc giao dch vi nh cung cp v khch hng. Doanh nghip ln hn cng c th u t nhiu hn vo cng ngh sn xut, sn lng, marketing, phn phi, m n ci thin cht lng sn phm v dch v khch hng. Quy m ln hn cng l phng tin doanh nghip c th nm bt cc c hi quc t hp dn.

a dng ha khu vc kinh doanh c th lm gim cc tc ng mang tnh chu k, da trn xu hng tri ngc ca cc nn kinh t trong cc th trng khc nhau. N cng lm gim tc ng do s thay i cc b trong thi quen tiu dng, s thay i trong quan h kinh doanh v tc ng do cc quy nh, lut l ca khu vc kinh doanh nh vn mi trng, an ton thc phm, an ton lao ng...

Cc ch s v tc tng trng quy m trung bnh ca mt s ngnhCh tiuTc tng DT bnh qunTc tng VCSH bnh qunTc tng TTS bnh qun

Xy dng16,05%8,40%15,48%

Vn ti32,20%20,64%35,65%

Nng lm ng nghip21,12%16,61%11,43%

Cng nghip ch bin - ch to24,58%17,18%24,93%

Biu 3.5: Tc tng trng bnh qun ca mt s nhm ngnh

Tng ti sn cho ta bit quy m v vn ca doanh nghip, chng t rng cc doanh nghip ngnh cng nghip ch bin ch to u t kh nhiu vn ca mnh vo ti sn ca doanh nghip. cn quy m v tng vn ch s hu cho ta bit gi tr ca doanh nghip. Nhn vo biu v tc tng trng quy m, ta nhn thy cc doanh nghip trong ngnh cng nghip ch bin ch to c tc tng trng quy m v doanh thu, vn ch s hu v tng ti sn kh cao so vi cc doanh nghip ca cc ngnh xy dng, nng lm ng nghip, ch thua ngnh vn ti vi tc tng trng v mt quy m bnh qun ln n trn 30%. p ng nhu cu th trng, cng nh mc tiu tng trng i hi cc doanh nghip phi m rng quy m, cng nh a dng ha khu vc gim thiu ri ro. iu ny cn n mt ngun vn ln nhng vn phi m bo tnh hiu qu ca chnh sch ti tr.

3.1.3. Yu t cng ngh:

Sn phm ca ngnh cng nghip ch bin ch to l nhng sn phm c xem nh kh phn bit c vi nhau, c rt t du hiu khc bit trong nhn thc ngi tiu dng so vi cc sn phm cnh tranh khc. Cc mt hng ny c th c thay th d dng bi nhng sn phm cnh tranh. Chnh v th khi mua sm hng tiu dng, khch hng thng quyt nh ch yu da vo gi thnh. Cc nh sn xut mt hng ny thng cnh tranh vi nhau da trn gi c v s lng sn phm. Trong vng i sn phm, tr gip khch hng khng l yu t cn thit, ngi tiu dng hu ht chp nhn sn phm v th trng pht trin ln mnh tip nhn thm nhiu i th cnh tranh khc, sau th trng c m rng trong khi gi thnh ca cc sn phm ngy cng h thp xung do i hi ca khch hng. l nguyn nhn ngnh cng nghip ch bin ch to, c bit cc doanh nghip may mc, giy da thc phm ung, hng gia dng , i hi cao v quy trnh cng ngh, cng nh chi ph ln ci tin i mi sn phm, xy dng thng hiu i i vi qung b sn phm. i mi c xem l yu t sng cn, tn ti trn th trng y cnh tranh.

Biu 3.6: C cu ti sn bnh qun mt s nhm ngnhTi sn di hn/ tng ti snTi sn c nh/Tng ti sn

Ch bin thu sn37,94%32,28%

Vt liu xy dng42,67%37,82%

Dc38,40%31,55%

Giy v bao b48,99%37,40%

Trung bnh ngnh32,41%31,79%

Biu th hin t sut u t di hn v u t vo ti sn c nh ca 1 s nhm ngnh cp hai ca ngnh cng nghip ch bin ch to. Ngnh cng nghip ch bin ch to c t trng ti sn kh ng u, vic u t vo cng ngh v ti sn c nh ca ngnh chim mt t trng tng i do phi tp trung vo mua my mc thit b tn tin phc v cho sn xut sn phm p ng c nhu cu trong tng lai ca ngi tiu dng. Trong , ngnh vt liu xy dng, giy & bao b c t trng u t vo TSC cao nht.

Nhu cu vn phc v cho u t TSC c th c ti tr bi vn ch s hu hoc cc khon vn vay. Chnh v vy t trng ti sn c nh l mt trng nhng yu t cn c nhc n khi xem xt cu trc vn ca doanh nghip ngnh tiu dng v sn xut hng tiu dng. Bn cnh , TSC TSDH ln cng l nhn t m bo cho cc khon vay n, gip vic vay n d dng hn.3.2. Thc trng cu trc ti chnh ca cc DN

3.2.1. T sut n bnh qun

Ch tiu c bn nht phn nh bn cht ca cu trc ti chnh l t sut n c xc nh bng cng thc sau:

Thc trng cu trc ti chnh ca cc doanh nghip ngnh cng nghip ch bin ch to c nim yt trn sn giao dch chng khon TP H Ch Minh (HOSE) qua ch tiu t sut n bnh qun trong giai on 2007-2010 c phn nh biu di y

Biu 3.7: T sut n bnh qun ca cc doanh nghip ngnh cng nghip ch bin ch to giai on 2007-2010

lch chun muGi tr thp nhtGi tr cao nht

20,019778,69469680,55615

Nhn xt: Cc doanh nghip khai thc c ngun vn u t t cc c ng cho hot ng sn xut kinh doanh. Trong tng s 65 doanh nghip c nghin cu, 35 doanh nghip c t sut n bnh qun trn tng ti sn thp hn 50%, trong DTT, AAM SBT ch s dng 10% ngun vn vay n t bn ngoi. S doanh nghip cn li c t sut n cao, trong khong t 50% - 80%. Tiu biu l HIS v TRI vi t sut n 80%.

Qua bng s liu v biu , ta c th thy t sut n cc doanh nghip trong ngnh c s khc bit r rt vi lch chun ln n 20,01. Trong tng doanh nghip, c nhng doanh nghip nh BMP, CAD th hin chnh sch vay n n nh trong khong thi gian nghin cu nhng bn cnh cng c nhng doanh nghip nh CSG, VNH chnh sch vay n lin tc thay i, iu ny c th nh hng n hot ng cng nh hiu qu kinh doanh ca doanh nghip khi nh qun tr cha tm ra mt cu trc ti chnh ti u.

3.2.2. T sut n phi tr trn vn ch s hu

Ch tiu t sut n trn vn ch s hu bnh qun c th lm r mc t ch v mt ti chnh ca cc doanh nghip nim yt ngnh cng nghip ch bin ch to.

Biu 3.8: T sut n/ VCSH bnh qun ca cc DN ngnh CN ch bin ch to trong giai on 2007 - 2010Nhn xt: Gi tr trung bnh ca t sut n trn VCSH bnh qun ca cc doanh nghip ngnh cng nghip ch bin ch to l 123%. Gi tr ny cho thy cc doanh nghip trong ngnh c kh nng chu p lc v n phi tr v ri ro thanh ton cao.Phn ln cc doanh nghip c t sut n/VCSH kh n nh, di 100%. Tuy nhin, c nhng doanh nghip t sut ny ln n trn 200%, tiu biu nh HIS vi t sut n/VCSH bng 410%, CAD vi 397% , POM vi 240%iu ny lm tng ri ro mt kh nng thanh ton, doanh nghip c th i mt vi nguy c ph sn. Tuy nhin, nu t sut n trn VCSH qu thp nh DTT 9,5%, AAM 12%... c th s lm gim hiu ng tch cc ca n cn n. Chnh v vy, vic tm ra mt chnh sch vay n hp l ph hp vi c im ca doanh nghip l v cng quan trng v cn thit i vi nh qun tr gp phn nng cao hiu qu hot ng ca doanh nghip.3.2.3. C cu n phi tr

T sut n di hn v n ngn hn trong ngun vn vay n ca doanh nghip phn nh mc ch s dng vn ca doanh nghip, qua chng ta c th phn tch c c cu ngun vn vay ca mi doanh nghip

Biu 3.9: C cu n vay bnh qun ca cc DN ngnh CN ch bin ch toNhn xt: Qua bng v th trn cho thy cc doanh nghip u s dng phn ln cc khon vay l ngn hn. T l vay di hn trung bnh l 1%, t sut ny qu thp cho thy mt phn cc doanh nghip kh c th tip cn vn vay di hn ngn hng do cc ngn hng c khuynh hng cho vay n ngn hn hn di hn, nguyn nhn th hai th trng chng khonVit Nam hin nay vn cn nhiu bt n, khng thu ht c nh u t, v lin tc lao dc khin doanh nghip khng th huy ng vn trn knh ny. Do , ngoi ngun vn vay ngn hn t ngn hng phc v cho nhu cu v ti sn lu ng hay h tr thanh khon, u t vo ti sn c nh cc doanh nghip phi huy ng t cc ngun khc.Nhn xt chung Qua nghin cu cc doanh nghip ngnh cng nghip ch bin ch to c t sut n tng i cao, c cu vn vay ch yu l n ngn hn. Cc doanh nghip c chnh sch vay n rt khc nhau, ngay c i vi mt s doanh nghip cng cha nh hnh c chnh sch vay n ti u cho mnh. T sut n ti u s gip cc doanh nghip tn dng c hiu ng tch cc ca n cn n vo qu trnh m rng, sn xut kinh doanh, pht trin doanh nghip. Ngc li nu s dng qu nhiu n doanh nghip phi i mt vi nguy c ph sn hay nu s dng n qu t cng khng pht huy c li th ti a. T sut n hp l ph thuc vo nhiu nhn t iu kin lin quan n hot ng doanh nghip. Vic xc nh cc nhn t ny v o lng nh hng ca n n chnh sch vay n nhm xy dng mt ct trc ti chnh ti u, nng cao hiu qu hot ng kinh doanh v lm tng gi tr doanh nghip.

3.3. Cc nhn t nh hng n cu trc ti chnh ca cc DN

3.3.1. Nhn t quy m theo DN

Quy m doanh nghip c th c nh gi qua nhiu ch tiu khc nhau nh doanh thu, tng ti sn, quy m vn iu l, vn ch s hu. Chng ny s dng doanh thu (logarit t nhin doanh thu) lm ch tiu o lng quy m ca doanh nghip xem xt mi quan h gia cu trc ti chnh v quy m doanh nghipBng 3.1: Mi quan h gia DT v CTTC ca cc DN ngnh CN ch bin ch toDoanh thu < 500 t ng500 t ng < Doanh thu

< 1.000 t ngDoanh thu > 1.000 t ng

T sut n bnh qun

39,07%47,37%51,88%

Nhn xt: Da vo bng m t s liu, ta nhn thy quy m doanh nghip tng dn ko theo s gia tng ca t sut n, i vi nhng doanh nghip c DT < 500 t ng t sut n bnh qun l 39%, tip theo nhng doanh nghip c DT t 500 n 1000 t ng c t sut n bnh qun l 48% v cao nht l t sut n ca nhng doanh nghip c DT > 1000 t ng, 52%. Nh vy nhng doanh nghip c quy m cng ln th vay n cng nhiu, iu ny ph hp vi gi thit t ra trc , cc doanh nghip quy m ln s d dng tip cn ngun vn vay hn l cc doanh nghip nh. Tuy nhin, a ra kt lun chnh xc v mi quan h gia quy m v t sut n cn phi tin hnh hi quy v kim nh d liu.

3.3.2. Nhn t hiu qu HKD

Nhn t hiu qu kinh doanh c th c o lng bi cc ch tiu ROA, ROE, t sut li nhun trn doanh thu. chng ny s dng ch tiu li nhun trn tng ti sn c ci nhn tng quan v nh hng ca hiu qu kinh doanh n cu trc ti chnh ca doanh nghip. Qua d liu phn tch, c th chia cc doanh nghip ra thnh 3 nhm: nhng doanh nghip c hiu qu kinh doanh thp (ROA < 5%); nhng doanh nghip c hiu qu hot ng kinh doanh trung bnh ( 5% < ROA < 10%); nhng doanh nghip c hiu qu hot ng kinh doanh cao ( ROA > 10% )c im cu trc ti chnh theo hiu qu hot ng kinh doanh c th hin bng 3.2: Hiu qu HKD thpHiu qu HKD trung bnhHiu qu HKD cao

ROA < 5%5% < ROA < 10%ROA > 10%

T sut n bnh qun

60,09%48,31%39,3%

Nhn xt: Nhng doanh nghip c hiu qu kinh doanh cao c khuynh hng t s dng n nht trong 3 nhm doanh nghip vi t sut n bnh qun l 39% tip n l cc doanh nghip c hiu qu kinh doanh trung bnh, 48%. Nhng doanh nghip c hiu qu hot ng kinh doanh thp li s dng nhiu n hn c, t sut n bnh qun ca cc doanh nghip ny l 60%. Qua nhng phn tch trn c th thy mi quan h gia hiu qu kinh doanh ( t sut li nhun trn TTS ROA ) vi chnh sch vay n l mi quan h t l nghch. chc chn hn v mi quan h ny, chng ta s tin hnh hi quy kim nh chng tip theo.3.3.3. Nhn t c cu ti sn ca DN

Ch tiu c bn phn nh c cu ti sn l t trng gia TSC trn TTS, n phn nh mc u t ca cc doanh nghip vo TSC, v ph thuc rt ln vo c im hot ng ca doanh nghip.Mi quan h c th hin bng 3.3 sau:T trng TSC thpT trng TSC trung bnhT trng TSC cao

Di 20%T 20% n 40%Trn 40%

T sut n bnh qun

50,58%45,12%46,01%

Nhn xt: Qua bng trn cho thy nhng doanh nghip c t trng TSC thp c t sut n cao nht, 50,58%. Nhng doanh nghip u t tng i v u t nhiu vo TSC c t sut n bnh qun ngang nhau, 45% & 46%. Tuy nhin nhng con s ny cha th hin r mi quan h gia c cu ti sn vi chnh sch vay n ca doanh nghip. Chng ta s lm r mi quan h ny thng qua vic phn tch d liu, hi quy v kim nh.3.3.4. Nhn t kh nng thanh khon ca DN

Kh nng thanh ton hin hnh ca doanh nghip o lng ri ro lin quan n thanh ton n ngn hn. Ch tiu ny cho bit c mt ng n ngn hn th c m bo thanh ton bi bao nhiu ng ti sn ngn hn. Ch tiu ny cng cao th ri ro cng thp.Bng 3.4: Mi quan h gia kh nng thanh khon v cu trc ti chnh DN

Kh nng thanh khon kmKh nng thanh khon trung bnhKh nng thanh khon tt

Di 0,5T 0,5 n 1Trn 1

T sut n bnh qun

29,82%59,11%62,19%

Nhn xt: Nhng doanh nghip c kh nng thanh khon tt s dng nhiu n nht trong ba nhm doanh nghip vi t sut n bnh qun l 62%. Nhng doanh nghip c kh nng thanh khon km ch s dng 30% ngun vn ca mnh l vn vay n. Chng ta c th cho rng doanh nghip c kh nng thanh ton tt c khuynh hng s dng n nhiu hn nhng doanh nghip khc.3.3.5. Nhn t tc tng trngBng 3.5: Mi quan h gia tc tng trng v cu trc ti chnh doanh nghipTc tng trng thpTc tng trng trung bnhTc tng trng cao

Di 25%T 25% n 50%Trn 50%

T sut n bnh qun

44,20%49,11%47,77%

Nhn xt: T sut n bnh qun c 3 nhm doanh nghip tng i ng u nn cha th hin c mi quan h gia nhn t tc tng trng vi cu trc ti chnh ca doanh nghip. Chng ta s xem xt li mi quan h ny chng tip theo khi tin hnh hi quy.3.3.6. Thu sut thu TNDN thc trBt k mt doanh nghip no khi tham gia hot ng kinh doanh u phi np thu thu nhp doanh nghip, tr nhng trng hp khng thuc i tng chu thu theo quy nh ca php lut. Thu sut thu thu nhp doanh nghip l nhn t c nh hng n quyt nh cu trc vn ca doanh nghip. Bi chi ph li vay l mt loi chi ph c khu tr trc khi tnh thu. Do , nu thu sut cao c th khuyn khch cc doanh nghip i vay vn cng nhiu tng khon tit kim nh thu. Nhn t thu thu nhp doanh nghip c o lng bi ch tiu thu sut. Tuy nhin, trong iu kin hin nay cc doanh nghip c th c gim thu hoc hon thu mt s nm. V vy, ti s dng ch tiu thu sut thc np ca cc doanh nghip theo cng thc sau:

Bng 3.6: Mi quan h gia thu TNDN v cu trc ti chnh DNThu sut thu TNDN thpThu sut thu TNDN trung bnhThu sut thu TNDN cao

Di 5%T 5% n 15%Trn 15%

T sut n bnh qun

51,37%45,46%43,92%

Nhn xt: Nhm DN c thu sut thu TNDN thc tr thp l nhm DN c t sut n cao nht trong 3 nhm 51,37%, c th ni nhng DN ny s dng n nh mt tm chn thu nhm lm gim chi ph thu TNDN phi np ng thi tng gi tr DN. Nhm DN c thu sut thu TNDN t 5% n 15% v trn 15% c t sut n trung bnh gim dn, ln lt l 45,46% v 43,92%.. iu ny li tri ngc hon ton vi l thuyt nu trn v tc dng ca l chn thu. Tuy nhin, s chnh lch v t sut n gia ba nhm ny khng ln lm nn cn phi c xem xt qua m hnh kt lun.3.3.7. Tng hp cc nhn t nh hng n cu trc ti chnh

Nhn tXu hng t sut n t thp n cao

Quy m DN Di 500 t ngT 500 t ng n 1.000 t ngTrn 1.000 t ng

Hiu qu HKD (ROA)Trn 10%T 5% n 10%Di 5%

C cu ti sn

(TSC/TTS)T 20% n 40%Trn 40%Di 20%

Kh nng thanh khonDi 0,5T 0,5 n 1Trn 1

Thu sut thu TNDN thc trTrn 15%T 5% n 10%Di 5%

Kt lun chng 3: Chng 3 phn tch tng quan v ngnh cng nghip ch bin ch to v cc nhn t bn ngoi v bn trong tc ng n cu trc ti chnh ca cc doanh nghip trong ngnh. Thng qua vic m t, phn tch d liu a ra nhng nhn xt v mi quan h gia quy m doanh nghip, hiu qu HKD, c cu ti sn, tc tng trng v kh nng thanh khon n chnh sch vay n ca DN ngnh cng nghip ch bin ch to.

CHNG 4: KT QU C LNG M HNH XC NH CC NHN T NH HNG N CU TRC TI CHNH V KIN NGH I VI CC DN NGNH CNG NGHIP CH BIN CH TO TRN SN HOSE 4.1. Kt qu phn tch

ti chn 65 doanh nghip ngnh cng nghip ch bin, ch to c nim yt trn sn giao dch HOSE. S liu ca cc doanh nghip c ly t bo co ti chnh hng nm c kim ton v cng b trn trang thng tin ca s giao dch chng khon TP H Ch Minh

Da vo bo co ti chnh hng nm c kim ton v cng b trn trang thng tin ca s giao dch chng khon TP H Ch Minh ca cc doanh nghip ny thu thp s liu v tnh hnh ti chnh ca 65 doanh nghip trong vng 4 nm , tin hnh tnh ton cc ch tiu lin quan n cu trc ti chnh, v cc nhn t nh hng sau s dng phn mm STATA phn tch tng qua v hi quy, xc nh mc nh hng ca cc nhn t.4.1.1. M ho bin quan stBng 4.1: M ho bin quan stBin c lpBin quy m doanh nghip

X1

X2

X3Logarit t nhin ca doanh thu

Logarit t nhin tng ti sn

Logarit t nhin vn ch s hu

Bin hiu qu hot ng kinh doanh

X4

X5

X6Li nhun trn tng ti sn bnh qun (ROA)Li nhun trn vn ch s hu ( ROE)

Li nhun trn doanh thu

Bin c cu ti sn

X7TSC trn tng ti sn

Bin kh nng thanh khon

X8Ti sn ngn hn trn tng ti sn

Bin tc tng trng

X9Tc tng trng tng ti sn

Bin ph thucCu trc ti chnh

Y1N phi tr trn tng ti sn

Y2N ngn hn trn tng ti sn

Y3N di hn trn tng ti sn

4.1.2. Ma trn h s tng quanBng 4.2: Ma trn h s tng quan

Bng trn cho thy mi quan h gia cc bin gii thch v bin ph thuc.

Xt tng quan gia bin ph thuc v bin c lp, tt c cc bin c lp u c tng quan vi bin ph thuc cc mc khc nhau. C 3 bin c quan h kh ln vi t sut n v t sut n ngn hn l bin X8-Thanh khon (= 0,6562), bin X4-ROA (= -0,4098), X6-LN/DT (= -0,4061). Cc bin c tng quan thp nh bin X1-DT, X2-Vn CSH, X3-TTS, X10-Thu TNDN. Cc bin cn li c tng quan rt thp vi t sut n v t sut n ngn hni vi bin ph thuc t sut n di hn, c th thy mi tng quan cao gia n di hn vi c cu ti sn (= 0,5200). Cc bin X3-TTS (= 0,2122), X4-ROA (= -0,2098), X6-LN/DT (= -0,1272), X8-Thanh khon (= -0,2754), X10-Thu TNDN (= -0,1141) c tng quan kh thp.Xt v mi tng quan gia cc bin c lp vi nhau, cc bin c h s tng quan cht ch nh X1, X2 v X3 (= 0,7504;= 0,8540; = 0,8896); X4, X5 v X6 (= 0,6904;= 0,7753; = 0,5155). Cc bin cn li c quan h tng quan thp. Do , chng ta c th loi tr hin tng a cng tuyn i vi quan h gia cc bin c lp trn.Ta thy gia cc bin c lp c h s tng quan cao u thuc cc bin ca cng mt nhn t nh bin X1, X2 v X3 trong nhn t quy m doanh nghip v X4, X5 v X6 nhn t hiu qu HKD. trnh hin tng a cng tuyn trong khi thc hin hi quy chng ta phi loi b bin trong cng mt nhn t.Sau khi phn tch tng quan kim nh mi quan h gia cc bin, nh gi mc nh hng ca cc nhn t n t sut n di hn ca cc doanh nghip, ti cn phi la chn cc bin theo nguyn tc: mi nhn t ch chn mt bin i din c quan h cht ch nht vi t sut n di hn, nu hai bin trong cng mt nhn t c tng quan cht ch vi t sut n di hn th s chn bin c quan h cht ch hn.

4.1.3. Phn tch bng m hnh hi quy bi

4.1.3.1. Xc nh bin trong m hnh hi quy bia) Bin ph thuc

Cu trc ti chnhY1 = N phi tr / Tng ti snY2 = N ngn hn / Tng ti sn

Y3 = N di hn / Tng ti snb) Bin c lp

Nhn t quy m doanh nghip: Trong 3 bin X1-DT, X2-VCSH, X3-TTS i din cho quy m doanh nghip, chng ta chn bin X1-Doanh thu lm bin i din cho nhn t quy m loi b hin tng a cng tuyn, bin doanh thu c mi quan h tng i vi bin ph thuc (= 0,2040), bn cnh bin doanh thu t tng quan vi cc bin c lp khc, gip trnh c hin tng a cng tuyn.X1: Logarit t nhin tng doanh thu Bin hiu qu hot ng kinh doanh: Trong 3 bin X4-ROA; X5-ROE, X6-LN/DT, bin X4-ROA c chn lm bin i din cho nhn t hiu qu hot ng kinh doanh ca doanh nghip da trn mc tng quan cao ca bin ROA vi bin ph thuc.X4: Li nhun trn tng ti sn (ROA)

Bin c cu ti sn c o lng bi t l TSC trn tng ti sn

X7: C cu ti sn Bin kh nng thanh khon c o lng bi ch tiu kh nng thanh ton hin hnh ca doanh nghip X8: Kh nng thanh khon Bin tc tng trng c o lng tc tng trng ti sn ca doanh nghip

X9: Tc tng trng Bin thu TNDN (thu sut thu TNDN thc tr ca DN) c o lng bi chi ph thu TNDN / Tng LN trc thu

X10 : Thu TNDN4.1.3.2. Phn tch bng m hnh OLSBng 4.3: Kt qu phn tch hi quy bi bng m hnh OLSY1Y2Y3

H s betap-valueH s betap-valueH s betap-value

X112,1350,0005,3560,0016,6980,000

X4-0,6650,000-0,2970,001-0,3060,000

X7-0,2370,000-0,6060,0000,3800,000

X80,3230,00032,4370,000-0,7560,954

X92,7060,045-0,0060,5660,0330,000

X10-33,9810,004-19,4820,039-3,2040,631

R-squared0,61880,67770,4192

Cch c lng m hnh theo hng tip cn Pure Pooled ( OLS ) tt c cc h s u khng i theo thi gian v cc n v cho. Cch tip cn ny thng t c s dng do rng buc qu cht v cc n v cho, tuy nhin iu ny li kh xy ra trong thc t, chnh sch vay n ca tng doanh nghip khng ch ph thuc vo nhng nhn t trong m hnh m cn ph thuc vo nhng nhn t khc, trong phi tnh n mi trng hot ng doanh nghip v c im ring ca doanh nghip. Bn cnh , rng buc qu cht v n v cho li l nguyn nhn dn n hin tng t tng quan gia cc bin trong m hnh, kt qu c lng khng cn chnh xcChnh v vy, mc d h s gc beta ca tng bin c lp u c ngha thng k nhng R2 (R-squared) tng i thp khi ch xc nh c 61% s bin i ca t sut n, 67% s bin ng ca t sut n ngn hn v 42% i vi n di hn. 4.1.3.3. Phn tch bng m hnh nh hng c nh (FEM)Nhn t thu TNDN khng c ngha thng k nn chng ta loi ra khi m hnh phn tch nh hng c nh nhm c lng chnh xc hn cc nhn t tc ng n cu trc ti chnh DN ngnh CN ch bin ch to nim yt trn HOSE.

Bng 4.4: Kt qu phn tch hi quy bi bng m hnh FEY1Y2Y3

H s betap-valueH s betap-valueH s betap-value

X116,131(6,040)0,01010,839(5,429)0,0505,290(2,507)0,039

X4-0,502(0,113)0,000-0,374(0,098)0,000-0,128(0,068)0,062

X7-0,128(0,103)0,223-0,449(0,088)0,0000,322(0,058)0,000

X822,297(7,738)0,00521,660(6,899)0,003-0,636(2,003)0,752

X90,027

(0,012)0,025-0,003

(0,008)0,7180,024(0,006)0,000

R-squared0,91540,92010,8358

M hnh nh hng c nh - Fixed Effects (FE) quan tm n nhng c im ring bit ca mi thc th, trong trng hp ny l c im ring ca mi doanh nghip, c th nh hng n cc bin c lp v gi thuyt rng c s tng quan gia phn d ca mi thc th vi cc bin c lp. So vi m hnh trn, m hnh ny c nhng im tt hn, vn m bo ngha ca cc h s xc nh, R-squared ln n trn 90%, m hnh gii thch n 90% s bin ng ca cu trc ti chnh khi thm vo nh hng ring bit (khng i theo thi gian) do c im ca tng doanh nghip.4.1.3.4. Phn tch bng m hnh nh hng ngu nhin (REM) Bng 4.5: Kt qu phn tch hi quy bi bng m hnh REY1Y2Y3

H s betap-valueH s betap-valueH s betap-value

X114,264(4,367)0,0018,252(3,499)0,0185,967(1,921)0,002

X4-0,543(0,109)0,000-0,371(0,091)0,000-0,185(0,062)0,003

X7-0,165(0,089)0,066-0,506(0,082)0,0000,339(0,057)0,000

X825,336(7,777)0,00125,209(6,655)0,0000,398(1,779)0,823

X90,028(0,012)0,026-0,001(0,008)0,9030,027(0,007)0,000

R-squared0,60890,65860,4103

Trong phng php c lng theo cch tip cn ca m hnh nh hng ngu nhin random effects (RE) s bin ng gia cc thc th c gi s l ngu nhin v khng tng quan n cc bin c lp. Tuy nhin, khc bit gia cc thc th c nh hng n bin ph thuc v REM xem cc phn d ca mi thc th l mt bin gii thch mi. Kt qu c lng m hnh hi quy bng m hnh nh hng ngu nhin cng a ra kt qu kh tt, m hnh c ngha, h s trong m hnh cng tho mn.Tc ng ca cc nhn t quy m doanh nghip, hiu qu HKD, c cu ti sn, tc tng trng v kh nng thanh khon trong RE v FE u ging nhau, chnh v vy vic la chn m hnh no ph hp hn ph thuc vo mi tng quan gia phn d ca mi thc th () v bin c lp (, c xc nh bng kim nh Hausman. 4.1.3.5. Kim nh Hausman

S khc nhau gia m hnh nh hng ngu nhin v m hnh nh hng c nh nm mi tng quan gia phn d ca mi thc th () v bin c lp (. Nu v c mi tng quan chng ta s dng m hnh nh hng c nh (FEM). Nu v khng c mi tng quan.

la chn m hnh thch hp, chng ta s dng kim nh Hausman vi

Ho: REM l m hnh thch hp hn FEMNu ( bc b HoNu bc b Ho, hay REM khng hp l, FEM s l m hnh thch hpBng 4.6: Kt qu kim nh HausmanY1Y2Y3

Chi 2Prob > Chi 2Chi 2Prob > Chi 2Chi 2Prob > Chi 2

18,280,002613,180,02176,720,2425

M hnh FEM thch hpM hnh FEM thch hpM hnh REM thch hp

< 0,05 v < 0,05 chng ta s dng m hnh nh hng c nh phn tch s bin ng ca t sut n v t sut n ngn hn. S bin ng ca t sut n di hn s c c lng bng m hnh nh hng ngu nhin.4.2. Tm tt kt qu nghin cuM hnh hi quy th hin nh hng ca cc nhn t n cu trc ti chnh doanh nghip:

Yit = 1 + 2D2i + + 65D65i +15,94X2it 0,5X4it 0,13X7it + 0,22X8it

+ 2,27X9it 2 +uitBng 4.7: Tm tt kt qu nghin cu m hnh

Cc nhn t nh hng n cu trc ti chnh DNBin ph thucT sut nT sut n ngn hnT sut n di hn

Bin c lp

Quy m+16,429

(5,627)+10,493

(5,141)+5,990

(1,887)

Hiu qu HKD-0,498

(0,116)-0,363

(0,086)-0,189

(0,585)

CCTS-0,453

(0,087)+0,344

(0,556)

Thanh khon+20,287

(6,178)+21,674

(6,910)

Tc tng trng-0,030

(0,012)-0,027

(0,007)

T sut nY1= 60,5 + 16,4X1 0,5X4 + 20,3X8 + 0,03X9

T sut n ngn hnY2= 20,8 + 10,5X1 0,4X4 0,45X7 + 21,6X8

T sut n di hnY3= 33,5 + 6,0X1 0,19X4 + 0,34X7 + 0,027X9

Bng trn trnh by kt qu chy m hnh mi quan h gia cc bin c lp: quy m doanh nghip, hiu qu HKD, c cu ti sn, kh nng thanh khon v tc tng trng vi bin ph thuc tng n/tng ti sn, n ngn hn/ Tng ti sn, n di hn/ Tng ti sn. Trong , tu thuc vo ch tiu i din cho cu trc vn, cc nhn t - bin c lp khng c ngha hoc c ngha thng k vi mc ngha khc nhau. Quy m doanh nghip (Logarit doanh thu) t l thun (+) vi t sut n, t sut n ngn hn v di hn. Kt qu thc nghim khng nh gi thit 1 vi mi quan h cht ch gia quy m doanh nghip vi chnh sch vay n ca doanh nghip. Thm vo , h s hi quy c ngha thng k cao khng nh rng cc doanh nghip ln s s dng nhiu n hn ti tr hot ng ca mnh trong khi cc doanh nghip nh thay v s dng n s dng ngun vn ch s hu nhiu hn. iu ny ng vi cc l thuyt v c cu vn tc l cc doanh nghip c quy m cng ln th cng d dng tip cn vi cc ngun vn vay mn hn cc doanh nghip c quy m nh. Cc nghin cu ca Nguyen (2006) v Vu (2003) cng a ra kt qu tng t v mi tng quan thun gia quy m doanh nghip v cu trc ti chnh.Nh vy c th kt lun, quy m ca doanh nghip c quan h thun chiu vi cu trc ti chnh Gi thit 2 v hiu qu hot ng kinh doanh (ROA) t l nghch (-) vi cu trc vn cng c chp nhn vi h s hi quy c ngha thng k vi mc ngha 0,1%. iu ny ng vi l thuyt trt t phn hng trong ti tr ca doanh nghip, ngha l cc doanh nghip hot ng c li nhiu s c nhiu ngun vn gi li ti tr cho cc hot ng ca mnh do vy s t s dng n vay hn. Nghin cu ca Rajan v Zingales (1995) v Bolt v cc nhn t nh hng n cu trc ti chnh ca cc doanh nghip Anh cng cho rng cu trc ti chnh v hiu qu hot ng kinh doanh c mi tng quan nghch mc d kt qu hi quy khng thc s c ngha thng k.Nh vy c th kt lun kh nng sinh li trn tng ti sn c quan h ngc chiu vi cu trc ti chnh

Kt qu thc nghim cho thy c cu ti sn c mi quan h t l nghch vi t sut n ngn hn nhng li c tng quan t l thun vi t sut n di hn. Trong khi , tng quan gia c cu ti sn v t sut n khng c ngha thng k. Kt qu ny ging kt qu nghin cu ca Huang v Song (2002) Trung Quc, Nguyn (2006) i vi cc doanh nghip va v nh Vit Nam hon ton ph hp vi nhng phn tch trnh by, cc doanh nghip c t trng TSC cao t s dng n ngn hn thay vo thin v n di hn hn doanh nghip c t trng TSC thp. C th gii thch nh sau, vic u t nhiu vo TSC s lm kh nng thanh ton ngn hn ca doanh nghip b nh hng trong khi cc khon n phi tr ca cc doanh nghip phn ln u l n vay ngn hn, nu s dng ngun n vay ny ti tr doanh nghip s d gp phi ri ro ph sn do p lc thanh ton ngn hn. Bn cnh , Huang v Song cho rng cc khon n vay ngn hn khng cn ti sn th chp nh cc khon n di hn.

Nh vy, c cu ti sn c quan h nghch chiu vi n ngn hn v thun chiu vi n di hn Tc tng trng t l thun (+) vi tng n vay/tng ti sn, n di hn/tng ti sn c chp nhn vi mc ngha 1%. iu ny chng t rng cc doanh nghip c c hi tng trng nhanh c khuynh hng s dng n cao hn cc doanh nghip c c hi tng trng thp. Kt qu ny ph hp v thc t hin nay khi cc doanh nghip ng trc nhng c hi pht trin, hi nhp do xu hng pht trin tch cc ca nn kinh t to ra s thc y cc doanh nghip tm kim nhng ngun vn vay bn ngoi u t khai thc c hi kinh doanh thun li . Trong trng hp , hiu ng n cn n s pht huy tc dng tch cc lm tng gi tr ca doanh nghip.

Nh vy, c th kt lun, c hi tng trng c quan h thun chiu vi n di hn Kh nng thanh khon t l thun (+) vi tng n vay/tng ti sn, n ngn hn / Tng ti sn. Kt qu hi quy c ngha trong phn tch tc ng ca kh nng thanh khon vi t sut n v t sut n ngn. iu ny hon ton ph hp thc t, nhng doanh nghip c kh nng thanh khon cao s s dng n (ch yu l n ngn hn) nhiu hn cc doanh nghip khc do p ng c nhu cu thanh ton trong ngn hn, y l mt nhn t c cc t chc tn dng quan tm m bo cho cc khon vay n ca doanh nghip s c thanh ton ng hn trong tng lai. Ngc li, kh nng thanh ton ngn hn li khng c ngha khi xt tng quan ca n vi n di hn. Nh vy, c th kt lun, tnh thanh khon c quan h thun chiu vi n ngn hn4.3. Cu trc ti chnh gia ngnh cng nghip ch bin v cng nghip ch toTuy ti s dng s liu ca 65 doanh nghip ngnh cng nghip ch bin ch to nim yt trn HOSE (theo bng phn ngnh ca HNX) nhng c th thy c s khc bit v cu trc vn v cc nhn t nh hng n cu trc vn gia nhng doanh nghip thuc hai nhm ngnh cng nghip ch bin v cng nghip ch to do c im ring bit ca tng nhm ngnh. Do ti tin hnh kim nh Chow tm hiu s khc nhau trong vic la chn chnh sch ti tr ca doanh nghip ngnh CN ch bin so vi doanh nghip ngnh CN ch to.Bng 4.8 : Cu trc ti chnh (t sut n) gia nhm ngnh CN ch bin v CN ch to DN ngnh CN ch to DN ngnh CN ch bin

X115,171*4,722***

X4-0,526*0,023

X7-0,131-0,029

X821,366*63,039*

X90,030**0,025

(*): c ngha vi = 1%(**): c ngha vi = 5%

(***): c ngha vi = 10%Ln lt loi b cc bin khng c ngha thng k, ta c m hnh phn tch tc ng ca cc nhn t n cu trc ti chnh ca cc doanh nghip thuc 2 nhm ngnh CN ch bin & ch to.DN ngnh CN ch to DN ngnh CN ch bin

X115,309*17,057***

X4-0,519*

X819,371*40,537*

X90,033**

T bng trn c th thy quy m v thanh khon l hai nhn t tc ng mnh m nht n chnh sch ti tr ca DN thuc hai nhm ngnh. Tip tc thc hin kim nh Chow xem xt s c hay khng s khc bit v h s hi quy gia hai nhm ngnh ca cng mt tng th mu ngnh CN ch bin ch to. Qua cho thy ch c nhn t kh nng thanh khon c s khc bit r rt gia hai nhm ngnh (X81 = 19,371 & X82 = 40,537), nhn t quy m vi h s beta ln lt l X11 = 19,371 & X12 = 40,537 khng c s khc nhau gia hai nhm ngnh vi mc ngha 1%. Biu 4.1: Tng quan gia kh nng thanh khon v t sut n ca hai nhm ngnh CN ch bin v CN ch toNhn xt: Hon ton ph hp vi l thuyt phn tch, trong ngnh CN ch bin nhng doanh nghip thanh khon tt c t sut n cao hn nhng doanh nghip thanh khon km. Tuy nhin trong ngnh CN ch to, chnh sch vay n li khng tng quan vi kh nng thanh ton khi phn ln cc DN u s dng nhiu n mc d c nhng DN kh nng thanh ton ngn hn km (< 0,5) nh NHW, MCP, BHS DRC, HAI li p dng chnh sch vay n ln n 50% tng ti sn.Ngnh CN ch bin bao gm ch bin thu hi sn, ch bin lng thc-thc phm, ch bin g ph thuc ch yu vo ti nguyn thin nhin, ngun nguyn liu trc tip v vic thu ht vn gia cng v ch bin chng. Do , nhu cu vn u t ban u vo TSC hay ci tin my mc thit b ca ngnh khng cao. Ngc li, ngnh CN ch to li i hi yu t cng ngh v s dng nhiu vn u t vo TSC. Chnh t trng TSC/TTS cao lm kh nng thanh ton ngn hn ca nhm DN ngnh CN ch to gim st trong khi nhu cu s dng n vn cao. Vic ny khin cho cc DN b ph thuc nhiu vo ngun vn bn ngoi, cng nh p lc tr n l kh cao. 4.4. Kin ngh i vi cc DN ngnh CN ch bin - ch to nim yt trn HOSEDa vo kt qu nghin cu, xut mt s m hnh cu trc ti chnh ph hp vi cc doanh nghip ngnh CN ch bin ch to thc hin mc tiu ti a ho gi tr doanh nghip nh sau:+Khng nn s dng cu trc ti chnh vi t sut n trn 70%. Mc d cc doanh nghip ang c t sut n ln hn 70% u l nhng doanh nghip c quy m ln, thanh khon tt nhng vi tnh hnh li sut vay vn bin ng nh hin nay th t sut n qu cao s gy p lc thanh ton ln cc doanh nghip, ng thi lm cho ri ro doanh nghip qu ln v doanh nghip kh c th xoay s tr n khi tnh hnh kinh doanh gp kh khn. V vy, cc doanh nghip ngnh CN ch bin ch to khng nn p dng cu trc ti chnh vi t sut n trn 70% trnh vic mt kh nng thanh ton v hn ch li nhun.DNKh nng thanh ton

hin tiQuy m DN hin ti

(Logarit DT)T sut n

hin ti (%)

TRI1,335,3881

CAD1,034,9280

HT11,126,0378

POM0,825,9871

HIS0,905,4880

SHI0,885,2074

HLA0,915,1374

TMT0,805,4872

L100,905,4671

+Thc hin cu trc ti chnh vi t sut n nh hn 30%. Cu trc ti chnh ny c p dng cho cc doanh nghip c kh nng thanh ton km, quy m nh, t trng u t ti sn c nh thp, l cc cng ty cha to c uy tn ln trong th trng nn vic tip cn vi cc ngun vn vay bn ngoi cn nhiu kh khn. Tuy nhin, mt s doanh nghip ny c hiu qu kinh doanh kh quan, c kh nng tng trng trong tng lai vn c th p dng t sut n n 20% nhm tn dng ngun vn bn ngoi m rng dn vc sn xut kinh doanh. Hu ht doanh nghip