Ausblick Deutschland: Schwache Industrieproduktion dämpft … · 2020-06-09 · Jahr dürfte das Wachstumstempo bei der Industrieproduktion in Deutschland nach unserer Prognose auf

Aktuelle Themen Konjunktur

Deutsche Löhne machen der EZB die Arbeit nicht leichter. Für einen nachhalti-

gen Anstieg der Kerninflation bedürfte es eines stärkeren Wachstums der Lohn-

inflation. Angesichts der fortwährenden Arbeitsmarktschwäche in einigen Län-

dern der Eurozone ist zu erwarten, dass konjunkturstärkere Länder – allen vo-

ran Deutschland – die eindeutigen Haupttreiber einer steigenden Kernrate sein

dürften. Das deutsche Lohnwachstum verlangsamte sich im ersten Halbjahr

2016 jedoch und einige Faktoren dürften auch einer Erholung im Jahr 2017 im

Weg stehen. Aufgrund eines Mismatches von Qualifikationen sowie erheblichen

Immigrationsströmen hat der Arbeitskräftemangel nur begrenzt Auswirkungen.

Ein höherer Reallohnzuwachs hat die Lohnstückkosten hochgetrieben und die

Rentabilität von Unternehmen belastet, welche außerdem durch geringes Pro-

duktivitätswachstum geschwächt sind. Zurückhaltende Tarifabschlüsse in 2016

sehen lediglich ein durchschnittliches Lohnwachstum von 2% für 2017 vor. Trotz

des Anstiegs des gesetzlichen Mindestlohns um 4% dürfte die gesamtwirt-

schaftliche Lohnentwicklung nur um 2 ½% ansteigen.

Deutsche Industrie: 2017 wohl nur kleines Produktionswachstum. Im nächsten

Jahr dürfte das Wachstumstempo bei der Industrieproduktion in Deutschland

nach unserer Prognose auf real 0,5% sinken. Hinsichtlich der Produktion der

großen deutschen Industriebranchen erwarten wir für 2017 keine größeren Aus-

reißer. Für die Elektrotechnik rechnen wir mit einem Plus von 1%. In der Auto-

mobilindustrie und im Maschinenbau halten wir einen Fertigungszuwachs von

0,5% für wahrscheinlich. Die gesamte Metallindustrie könnte in etwa stagnieren.

In der Chemieindustrie (ohne Pharma) dürfte die inländische Produktion um 1%

sinken. Wir rechnen damit, dass der Beschäftigungsaufbau im Verarbeitenden

Gewerbe 2017 zum Erliegen kommt. Allerdings ist das absolute Beschäfti-

gungsniveau in der deutschen Industrie derzeit sehr hoch.

EZB: Entschieden wird im Dezember. Wir sehen Draghis Schmallippigkeit bei

der EZB-Pressekonferenz Anfang Oktober in Bezug auf eine Verlängerung von

QE bzw. eine Absage an ein Tapering nicht als Indiz, dass der Zentralbankrat

ernsthaft über eine graduelle Rückführung von QE ab März 2017 nachdenkt.

Unserer Ansicht nach war die Interpretation des Q3 2016 Bank Lending Survey

(BLS) zu optimistisch. Wir glauben nicht, dass die EZB tatsächlich im Hinblick

auf die Profitabilität der Banken derart unbesorgt ist. Wir glauben nach wie vor,

dass die EZB im Dezember eine Fortsetzung ihres QE-Programms von monat-

lich 80 Mrd. Euro ankündigen wird. Damit dies glaubhaft ist, muss die EZB eine

Lösung des Knappheitsproblems der zur Verfügung stehenden Anleihen vorstel-

len. Dabei ist eine Abschaffung der für die Käufe geltenden Zinsuntergrenze die

wahrscheinlichste Option, die tendenziell zu einer steileren Zinsstrukturkurve

führen sollte. Eine steilere Kurve wäre gut für die Banken und das mittelfristige

Kreditwachstum. Allerdings könnte sich diese Maßnahme alleine als ungenü-

gend erweisen, um die Knappheitsproblematik komplett zu beseitigen.

Autoren

Josef Auer

+49 69 910-31878

[email protected]

Eric Heymann

+49 69 910-31730

[email protected]

Heiko Peters

+49 69 910-21548

[email protected]

Oliver Rakau

+49 69 910-31875

[email protected]

Stefan Schneider

+49 69 910-31790

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Editor

Stefan Schneider

Deutsche Bank AG

Deutsche Bank Research

Frankfurt am Main

Deutschland

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www.dbresearch.de

DB Research Management Stefan Schneider

Inhaltsverzeichnis Seite

Prognosetabellen ............................................2

Deutsche Löhne machen der EZB die Arbeit nicht leichter ...................................................3

Deutsche Industrie: 2017 wohl nur kleines Produktionswachstum. .................................. 10

EZB: Entschieden wird im Dezember. ........... 21

DB Makro-Überraschungsindex Deutschland .................................................. 24

Exportindikator .............................................. 25

Eventkalender ............................................... 26

Datenkalender .............................................. 26

Datenmonitor ................................................ 27

Finanzmarktprognosen ................................. 28

28. Oktober 2016

Ausblick Deutschland Schwache Industrieproduktion dämpft Lohnwachstum

Ausblick Deutschland

2 | 28. Oktober 2016 Aktuelle Themen

Wachstum, Inflation, Leistungsbilanz, Budgetsaldo DX

BIP-Wachstum

Inflation*

Leistungsbilanzsaldo

Budgetsaldo

in % gg. Vj.

in % gg. Vj.

in % des BIP

in % des BIP

2015 2016P 2017P

2015 2016P 2017P

2015 2016P 2017P

2015 2016P 2017P

Euroland 1,9 1,6 1,1

0,0 0,2 1,3

3,1 2,7 2,3

-2,1 -1,8 -1,7

Deutschland 1,7 1,9 1,0

0,2 0,5 1,5

8,5 8,8 8,2

0,7 0,5 0,5

Frankreich 1,2 1,4 1,4

0,1 0,3 1,0

-0,2 -0,4 -0,3

-3,5 -3,1 -2,9

Italien 0,7 0,7 0,4

0,1 -0,1 0,9

2,2 2,4 2,0

-2,6 -2,5 -2,7

Spanien 3,2 3,0 2,0

-0,6 -0,4 1,4

1,4 1,1 0,3

-5,1 -4,0 -3,6

Niederlande 2,0 1,8 1,5

0,2 0,1 1,1

8,7 10,5 10,2

-1,9 -1,8 -1,6

Belgien 1,4 1,3 1,0

0,6 1,8 1,8

0,4 1,0 1,0

-2,5 -2,7 -2,5

Österreich 0,8 1,3 1,1

0,8 0,9 1,7

1,8 2,8 2,7

-1,0 -1,8 -1,5

Finnland 0,2 0,9 1,0

-0,1 0,5 1,2

-0,4 -0,1 0,1

-2,8 -2,4 -2,3

Griechenland -0,3 -0,4 1,0

-1,1 0,2 1,0

0,1 1,0 1,2

-7,5 -3,6 -1,9

Portugal 1,6 1,0 1,1

0,5 0,8 1,4

0,6 0,5 0,5

-4,4 -2,8 -2,8

Irland 26,3 4,5 2,9

0,0 0,1 1,5

10,2 12,0 7,0

-1,9 -1,1 -1,2

Großbritannien 2,2 1,9 0,9

0,0 0,7 2,2

-5,4 -6,5 -5,5

-4,4 -3,5 -3,5

Dänemark 1,0 1,0 1,7

0,5 0,4 1,3

7,0 6,5 6,5

-2,1 -2,5 -2,0

Norwegen 1,0 0,8 1,6

2,2 3,1 2,2

8,7 6,5 6,5

9,0 6,5 6,5

Schweden 3,9 3,2 2,4

0,0 0,9 1,5

5,2 5,0 4,5

-0,8 -0,5 -0,2

Schweiz 0,8 1,6 1,6

-1,1 -0,4 0,2

11,1 10,0 9,0

0,3 -0,5 -0,5

Tschech. Rep. 4,6 2,4 2,7

0,3 0,5 1,6

0,9 1,1 0,5

-1,9 -1,4 -1,6

Ungarn 2,9 2,2 2,5

-0,1 0,2 1,4

4,4 4,7 3,9

-2,0 -2,0 -2,7

Polen 3,6 3,3 3,5

-0,9 -0,7 1,1

-0,2 -0,5 -1,1

-2,6 -3,0 -3,0

USA 2,6 1,3 1,7

0,1 1,3 2,1

-2,4 -2,4 -2,7

-2,4 -3,2 -3,1

Japan 0,6 0,6 0,9

0,8 -0,2 0,5

3,3 3,8 3,6

-4,0 -3,9 -3,8

China 6,9 6,6 6,5

1,4 1,9 1,8

2,7 2,4 2,1

-3,4 -4,0 -4,0

Welt 3,2 3,0 3,4

3,4 4,2 4,6

*Inflationsdaten für EU-Länder basieren auf harmonisierten Verbraucherpreisindizes außer bei Deutschland. Dies kann zu Diskrepanzen zu anderen DB Publikationen führen.

Quellen: Nationale Behörden, Nationale Zentralbanken, Deutsche Bank

Prognosen Deutschland: BIP-Wachstum nach Komponenten, % gg.Vq., Jahresdaten % gg.Vj. DX

2015 2016

2013 2014 2015 2016P 2017P

Q1 Q2 Q3 Q4

Q1 Q2 Q3P Q4P

BIP 0,5 1,6 1,7 1,9 1,0

0,3 0,4 0,3 0,4

0,7 0,4 0,2 0,5

Privater Konsum 0,7 0,9 2,0 1,6 1,2

0,4 0,1 0,6 0,4

0,3 0,2 0,3 0,4

Staatsausgaben 1,2 1,2 2,8 3,9 1,7

0,4 0,7 1,3 1,2

1,3 0,6 0,8 0,8

Anlageinvestitionen -1,1 3,4 1,7 2,7 1,2

1,7 -0,4 -0,3 1,7

1,7 -1,5 0,8 0,7

Ausrüstungen -2,1 5,5 3,7 1,9 0,0

1,9 0,5 -0,8 1,8

1,2 -2,4 1,0 0,1

Bau -1,1 1,9 0,3 3,1 2,0

1,8 -1,3 -0,3 2,0

2,3 -1,6 0,8 1,2

Lager, %-Punkte 0,6 -0,3 -0,5 -0,3 0,0

-0,1 -0,5 0,3 0,1

-0,3 -0,1 0,1 0,0

Exporte 1,9 4,1 5,2 3,0 2,0

1,5 1,8 0,2 -0,7

1,6 1,2 0,5 0,4

Importe 3,1 4,0 5,5 3,4 2,9

2,1 0,5 1,1 0,6

1,3 -0,1 1,6 0,6

Nettoexport, %-Punkte -0,5 0,4 0,3 -0,1 -0,2

-0,1 0,6 -0,5 -0,6

0,2 0,6 -0,4 -0,1

Konsumentenpreise* 1,5 0,9 0,2 0,5 1,5

0,0 0,5 0,1 0,3

0,3 0,1 0,7 1,1

Arbeitslosenquote, % 6,9 6,7 6,4 6,1 6,3

6,5 6,4 6,4 6,3

6,2 6,1 6,1 6,1

Industrieproduktion 0,1 1,5 0,5 1,4 0,7

Budgetsaldo, % BIP -0,1 0,3 0,7 0,5 0,5

Öffentlicher Schuldenstand, % BIP 77,1 74,6 71,2 68,2 65,9

Leistungsbilanzsaldo, % BIP 6,5 7,3 8,5 8,8 8,2

Leistungsbilanzsaldo, EUR Mrd. 190 213 256 275 265

*Inflationsdaten für Deutschland basieren auf nationaler Abgrenzung. Dies kann zu Diskrepanzen zu anderen DB Publikationen führen.

Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bundesbank, Arbeitsagentur, Deutsche Bank Research



Deutsche Löhne machen der EZB die Arbeit nicht leichter

— Im Focus Europe haben wir bereits dargelegt, dass wir eine Reduktion der

Assetkäufe im Dezember für verfrüht halten, da Abwärtsrisiken bezüglich

des Wachstums- und Inflationsausblicks der EZB bestehen. Steigende

Energiepreise dürften die Gesamtinflation in den kommenden Monaten

stark ankurbeln, wobei die Auswirkung einer höheren Nicht-Kerninflation auf

die Kernrate geringer als gewöhnlich ausfallen könnte.

— Für einen nachhaltigen Anstieg der Kerninflation bedürfte es eines stärkeren

Wachstums der Lohninflation. Angesichts der fortwährenden Arbeitsmarkt-

schwäche in einigen Ländern der Eurozone ist zu erwarten, dass konjunk-

turstärkere Länder – allen voran Deutschland mit seiner Größe und seiner

engen Arbeitsmarktsituation – die eindeutigen Haupttreiber einer steigenden

Kernrate sein dürften.

— Das deutsche Lohnwachstum verlangsamte sich im ersten Halbjahr 2016

jedoch und einige Faktoren dürften auch einer Erholung im Jahr 2017 im

Weg stehen. Aufgrund eines Mismatches von Qualifikationen sowie erhebli-

chen Immigrationsströmen hat der Arbeitskräftemangel nur begrenzt Aus-

wirkungen. Ein höherer Reallohnzuwachs hat die Lohnstückkosten hochge-

trieben und die Rentabilität von Unternehmen belastet, welche außerdem

durch geringes Produktivitätswachstum geschwächt sind. Zurückhaltende

Tarifabschlüsse in 2016 sehen lediglich ein durchschnittliches Lohnwachs-

tum von 2% für 2017 vor. Trotz des Anstiegs des gesetzlichen Mindestlohns

um 4% dürfte die gesamtwirtschaftliche Lohnentwicklung nur um 2 ½% an-

steigen. Unserer Ansicht nach dürfte dies nicht ausreichen, dass die

deutsche Preisentwicklung der EZB die Arbeit erleichtert.

Inflation: Starke Gesamtrate, aber (wann) folgt die Kernrate?

Die EBZ-Politik und ihre taubernhafte Haltung, welche Mario Draghi während

der EZB-Pressekonferenz am 21. Oktober wiederholt erkennen ließ, könnten in

den nächsten Monaten vermehrt in Frage gestellt werden. Wir erwarten, dass

sich die volatile, schrittweise Normalisierung des Ölpreises fortsetzt und die

Inflation in der Eurozone in Q1 2017 über 1% drückt und die Inflation Deutsch-

lands zeitweise auf über 2% steigt.1 Dies könnte die marktbasierten Inflations-

erwartungen beeinflussen und der EZB Kommunikation bezüglich einer mittel-

fristig akkommodierenden Haltung im Wege stehen. Man sollte das nächste

OPEC-Treffen Ende November im Auge behalten. Hier dürfte es eine Entschei-

dung über eine Drosselung der Ölproduktion, auf die man sich schon Ende Sep-

tember einigte, geben, welche zum Aufwärtstrend der Inflation beitragen könnte.

Für eine dauerhafte Erholung der Inflationsrate auf das von der EZB angestreb-

te Niveau von unterhalb, jedoch nahe von 2% bedarf es allerdings mehr als

einer Erholung der Energiepreise. Die Kerninflation müsste bis deutlich über

ihre – seit Mai anhaltende – geringe Bandbreite zwischen 0,8 und 0,9% steigen.

Eine gewisse Dynamik ausgehend von der Nicht-Kerninflation hin zur Kerninfla-

tion, wäre hierfür nötig und könnte über ein Lohnwachstum erfolgen.

Hürden für schnelleres Lohnwachstum bestehen allerdings. Vorhandene sub-

stantielle freie Kapazitäten, Unterauslastung auf dem Arbeitsmarkt und geringe

Rentabilität der Unternehmen senken den Handlungsspielraum und den Ein-

fluss bei der Preisbildung in vielen Ländern der Eurozone. Dies dürfte die oben

1 Der deutlichere Inflationsschub in Deutschland geht auf den kürzlich angekündigten Anstieg der

EEG-Umlage zurück.

Energie dämpft Gesamtinflation zuletzt

weniger 2

Eurozone, % gg. Vj., %-Punkte

Quellen: Eurostat, Deutsche Bank Research

-1

0

1

2

3

4

08 09 10 11 12 13 14 15 16 17

Deutschland Eurozone

DBe

% gg. Vj.

Quellen: Eurostat, Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research

Deutsche Inflation in Q1 2017 wohl über 2% 1

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16

FR DE ES IT

Lohnwachstum: Abstände schrumpfen 3

Bruttolöhne je Arbeitnehmer, % gg. Vj.

Quelle: ECB



genannte Dynamik von Nicht-Kerninflation zu Kerninflation über Energiepreise

erschweren.

Dies gilt insbesondere für konjunkturell starke Länder wie Deutschland, von

denen grundsätzlich ein überproportional großer Anteil am Inflationsdruck er-

wartet wird. Da Deutschland zum einen fast 30% des EWU-VPI-Warenkorbs

ausmacht und zum anderen der Arbeitsmarkt Überhitzungserscheinungen auf-

weist, werden wir uns im Folgenden auf Deutschland konzentrieren. Arbeitslo-

sigkeit und offene Stellen sind nahe oder auf historischen Tief- beziehungswei-

se Höchstständen. Aufgrund des schwachen globalen Handels, allgemeiner

Unsicherheiten, allmählich wachsender Arbeitslosigkeit, einem erhöhten migra-

tionsbezogenen Arbeitskräfteangebot, geringem Produktivitätswachstum und

Tarifabschlüssen, die bis ins Jahr 2017 greifen, dürfte der Druck auf die Kernin-

flation verhalten bleiben. Dies wiederum dürfte die Geschwindigkeit der Lohnin-

flation begrenzen.

Abschwächung des deutschen Lohnwachstums in 2016

Trotz des anhaltend gesunden deutschen Arbeitsmarktes im Jahr 2016 ist das

Lohnwachstum im ersten Halbjahr gesunken. Während die Beschäftigung im

Jahresvergleich um 1,2% wuchs und die Arbeitslosenrate schrittweise auf ihr

niedrigstes Niveau seit Beginn der 1990er-Jahre fiel, sank das Lohnwachstum

je Arbeitnehmer auf lediglich 1,9% in Q2, nachdem es durchschnittlich um 2,5%

in den vorangehenden Quartalen expandierte. Bestätigt wird dies wenn man

sich die Entwicklung alternativer Gehaltsmaße wie Tariflöhne anschaut (Grafik

4).2

Eine gewisse Erholung der Löhne in H2 2016 ist wahrscheinlich, der Jahres-

durchschnitt 2016 dürfte aber dennoch unter dem vom letzten Jahr und unter

unserer Prognose von Anfang 2016 liegen.3 Einer der Gründe für die Abschwä-

chung ist der Basiseffekt vom letzten Jahr. Diese Entwicklung dürfte sich wieder

drehen. Für gewöhnlich ist das deutsche Lohnwachstum stark abhängig von

tarifvertraglichen Vereinbarungen zwischen Vertretern von Arbeitnehmern und

Arbeitgebern. Bezieht man sich auf die monatlichen Lohndaten, ist eine Erho-

2 Der deutlichere Lohnrückgang beim Statistischen Bundesamt ist auf den Basiseffekt zurückzufüh-

ren, da unterschiedlichen Regelungen über den Zeitpunkt zu dem tarifvertragliche Vereinbarun-

gen in die Lohnindizes aufgenommen werden bestehen. Dieser Effekt kehrte sich bereits um,

wenn man die monatlichen Daten betrachtet. 3 Siehe Ausblick Deutschland. 27. Januar 2016.

0

0,5

1

1,5

2

2,5

3

3,5

4

12 13 14 15 16

Tariflöhne (Bundesbank) Tariflöhne (Stat. Bundesamt)

Bruttolöhne (VGR)

Verlangsamtes Lohnwachstum in Deutschland in H1 2016 ... 4

% gg. Vj.

Quellen: Deutsche Bundesbank, Statistisches Bundesamt

0

1

2

3

4

5

6

11 12 13 14 15 16

Bundesbank Statistisches Bundesamt

... aber Zunahme in H2 wahrscheinlich 5

% g. Vj.; Tariflöhne inkl. Einmal- und Sonder- zahlungen

Quellen: Deutsche Bundesbank, Statistisches Bundesamt



lung des Lohnwachstums in Q3 bereits zu erkennen, da Tarifabschlüsse in

bspw. dem besonders großen Metallsektor in Kraft traten (circa 10% der Ge-

samtbeschäftigung). In den Vereinbarungen wurden Einmalzahlungen und eine

Lohnerhöhung von 2,8% beschlossen (Grafik 5).

Zusammengenommen dürfte sich das Lohnwachstum von 2,5% in 2015 auf gut

2% in 2016 abschwächen. Folglich dürfte sich der Abstand zwischen deutscher

Lohndynamik und der anderer Eurozonen-Länder etwas verkleinern (Grafik 3).

Dies muss allerdings vor dem Hintergrund gesehen werden, dass der Anfang

2015 eingeführte gesetzliche Mindestlohn von EUR 8,50 pro Stunde das Lohn-

wachstum in die Höhe trieb.

Wir hatten zuvor erwartet, dass die Löhne in 2016 um 2,7% steigen könnten

(Lohnvereinbarungen ohne Einmalzahlungen). Inflation und Produktivität entwi-

ckelten sich allerdings schwächer als erwartet und auch die Arbeitslosigkeit fiel

geringer aus. Sogar unter Verwendung der tatsächlichen historischen Daten in

unserem Modell fällt die Prognose höher aus als der Istwert. Der Grund für den

Modellfehler könnte möglicherweise in 2017 fortbestehen.

Begrenzte Erholung der deutschen Löhne in 2017

Anstelle einer reinen Betrachtung der Prognoseergebnisse und Treiber unseres

Modells, wollen wir verschiedene qualitative Faktoren herausstellen, die das

Lohnwachstum in 2016 und womöglich auch in 2017 beeinflusst haben bzw.

beeinflussen werden. Teilweise sind die Faktoren schwer zu modellieren

und/oder zu messen. Zudem haben Lohnmodelle in den vergangenen Jahren

dazu geneigt die Lohnentwicklung zu überschätzen. Und dies nicht nur in

Deutschland sondern generell in Europa und den USA. Eine flachere Phillips-

Kurve – sprich, ein schwächerer statistischer Zusammenhang zwischen Inflation

und Aktivitätsmaßen – und instabile Modellparameter waren oft genannte Grün-

de.4

Enger deutscher Arbeitsmarkt, aber Mismatch könnte begrenzend wirken

Ganz gleich welchen Indikator man heranzieht, der deutsche Arbeitskräfteman-

gel wuchs auch im Jahr 2016 weiter. Mittlerweile dauert eine Stellenbesetzung

90 Tage und die Anzahl der offenen Stellen stieg auf über 500.000 (über 1% der

Gesamtbeschäftigung, Grafiken 7+8). Der Anteil der Unternehmen, die offene

Stellen als ein Hindernis zur Produktionssteigerung nennen, stieg – sogar im

verarbeitenden Gewerbe (Grafik 8). Den Frühindikatoren des Arbeitsmarktes

(Grafik 9) nach zu urteilen, dürfte sich das Umfeld so schnell nicht ändern.

Dies steht im Widerspruch zum abnehmenden Lohnwachstum und dem insge-

samt moderaten Lohnwachstumsniveau. Wir nehmen an, dass der Mismatch

auf dem Arbeitsmarkt hierfür die Hauptursache ist.5 In einer halbjährlichen

DIHK-Umfrage von deutschen Unternehmen wurde der Mangel an qualifizierten

Arbeitskräften – deutlich vor anderen Gründen wie bspw. Lohnkosten – als

größter Risikofaktor für den Wirtschaftsausblick genannt.6 Am oberen Ende des

Qualifikationsspektrums dauert eine Stellenbesetzung deutlich länger als im

Durchschnitt. Daneben spielen auch regionale Ungleichgewichte eine Rolle, wie

man anhand des breiten Spektrums regionaler Arbeitslosenzahlen in den ver-

schiedenen Bundesländern sieht (von 3,5% in Bayern bis 10,4% in Bremen).

4 Siehe bspw. die Rede von Vitor Constancio (EZB):

http://www.ecb.europa.eu/press/key/date/2015/html/sp151105_1.en.html. Siehe auch den oben

genannten Focus Germany über deutsches Lohnwachstum. 5 Siehe Focus Germany. 1. Juli 2016.

6 http://www.dihk.de/ressourcen/downloads/dihk-konjunkturflyer-herbst-16-

engl.pdf/at_download/file?mdate=1476946076817

Stellenbesetzungen werden schwieriger 7

Durchschnittliche Vakanzzeit von Arbeitsstellen in

Tagen

Quellen: Bundesagentur für Arbeit, Deutsche Bank Research

0

1

2

3

4 -2,0

-1,5

-1,0

-0,5

0,0

0,5

1,0

1,5

00 02 04 06 08 10 12 14 16 18

Arbeitslosenquote (links)

Tariflöhne (rechts)

Veränd. gg. Vj., %.Punkte; 18M Vorlauf (links); % gg. Vj., gl. 6M-Schnitt (rechts)

Arbeitslosigkeit: Langsamer Rück- gang dämpft Lohndruck 6

Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research, Deutsche Bundesbank



Ein solcher Mangel würde typischerweise über verstärkten Arbeitsplatzwechsel

zu besser bezahlten Jobs einem Aufwärtsdruck auf Löhne ausüben. Das dies

nicht der Fall ist, ist wahrscheinlich auf die „deutsche Zurückhaltung“ und die

stabilen, traditionell langfristigen Beziehungen zwischen Arbeitnehmern und

Arbeitgebern zurückzuführen – vor allem im deutschen Mittelstand. In Deutsch-

land betrug die durchschnittliche Betriebszugehörigkeit im Jahr 2015 11 Jahre

im Vergleich zu 9 Jahren in UK und 4 Jahren in den USA (Median).

Politische Maßnahmen wie die Vorruhestandsregelung für Arbeitnehmer, die

mindestens 45 Jahre Beiträge in gesetzliche Rentenversicherungen gezahlt

haben, verstärken den Fachkräftemangel zusätzlich. Dadurch verlassen hoch-

qualifizierte und vor allem erfahrene Arbeitskräfte den Arbeitsmarkt. Dies könnte

vor allem in der Industrie eine Rolle spielen, wo das niedrige Produktionswachs-

tum üblicherweise eine geringe Arbeitskräftenachfrage signalisieren würde.

Dennoch befindet sich der Arbeitskräftemangel auf einem historischen Hoch.

Am unteren Ende des Qualifikationsspektrums und insbesondere im Dienst-

leistungssektor trägt die hohe Anzahl von Immigranten zum Beschäftigungs-

wachstum bei, was den Druck auf die Arbeitslosenquote und damit die Löhne

mindert (Grafik 6).

Tarifvereinbarungen aus 2016 belasten das Lohnwachstum in 2017

Ein Großteil der Löhne in Deutschland wird direkt (knapp 50%) oder indirekt

durch Tarifvereinbarungen zwischen Arbeitgeberverbänden und Gewerkschaf-

ten festgesetzt. Dies erfolgt meist auf Branchenebene. Die Schlüsseldimensio-

nen einer Vereinbarung umfassen die Höhe der Lohnsteigerung, die Laufzeit

der Tarifverträge, sowie die Verteilung der Lohnanhebung über den Vertrags-

zeitraum.

Tarifverträge tendieren dazu länger zu sein, wenn sich die betroffene Branchen

oder die Gesamtwirtschaft in einer schwierigen oder zumindest ungewissen

Lage befinden. Dies schafft für beide Seiten eine gewisse Planungssicherheit.

So hat der Großteil der diesjährigen Abschlüsse eine Laufzeit von über 20 bis

hin zu über 30 Monaten (Privatbankensektor). Der Durchschnitt in 2016 von 22

Monaten übersteigt den Langfristdurchschnitt und den des letzten Jahres von

21 Monaten. Die wichtigsten Abkommen dieses Jahres beinhalten zudem zu-

meist eine erste Lohnsteigerung am Anfang und eine weitere, niedrigere Erhö-

hung gegen Mitte der Laufzeit.

0

5

10

15

20

25

95 97 99 01 03 05 07 09 11 13 15

Verarbeitendes Gewerbe

Dienstleister

Bau

Quelle: EU-Kommission

Arbeitsangebot als wichtige Hürde, Anteil Firmenmeldungen, %

Knappes Arbeitsangebot 8

-4

-3

-2

-1

0

1

2

3

4

08 09 10 11 12 13 14 15 16

BA-X

ifo-Beschäftigungsbarometer

PMI-Beschäftigungskomponente

Standartisierte Werte (seit 2008)

Hohe Arbeitsnachfrage 9

Quellen: Bundesagentur für Arbeit, ifo, Markit, Deutsche Bank Research

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

100

0

50

100

150

200

250

300

350

400

450

500

2005 2007 2009 2011 2013 2015

Offene Stellen ('000, links)

Anteil länger als 3 Monate (%, rechts)

Vakanzzeit (Tage, rechts)

Arbeitsmarktengpässe 10

Zahl gemeldeter sozialversicherungspflichtiger Arbeitsstellen

Quelle: Bundesagentur für Arbeit



Wenn wir diese vereinbarten Lohnsteigerungen branchenübergreifend aggregie-

ren und mit den jeweiligen Beschäftigungszahlen gewichten, erhalten wir im

Durchschnitt eine erste Erhöhung von 2,6% für das Jahr 2016 und eine zweite

von 2,1% für 2017. Insgesamt machen diese Sektoren einen Anteil von 20% an

der Gesamtbeschäftigung aus. Aufgrund der hohen Anzahl von Tariferhöhun-

gen für das nächste Jahr, die schon beschlossen sind, dürfte der Lohnauftrieb in

2017 begrenzt bleiben. So war es schon 2015 und 2016 (2,7% & 2,0%).

Schwache globale Nachfrage und ungewisser Ausblick belasten Löhne des

verarbeitenden Gewerbes

Obwohl der deutsche Konjunkturzyklus zuletzt mehr durch die Binnennachfrage

als durch den Export getrieben ist, bleibt das verarbeitende Gewerbe der Grad-

messer der deutschen Wirtschaft angesichts seines großen direkten Anteils an

der Wirtschaft (>20% der Wertschöpfung; 25% der gesamten Lohnsumme) und

seiner Bedeutung als Konsument von Vorleistungen. Wir bleiben skeptisch be-

züglich des kurzfristigen Ausblicks der deutschen Industrie und gehen von einer

Verlangsamung des Exportwachstums in 2017 sowie einer Stagnation der Aus-

rüstungsinvestitionen aus. Darüber hinaus sehen wir klare Abwärtsrisiken.

In der Vergangenheit gab es eine relativ starke Korrelation zwischen dem

Wachstum des Exports und der Effektivlöhne im verarbeitenden Gewerbe (Brut-

tolöhne der volkswirtschaftlichen Gesamtrechnung). Der Grund ist, dass deut-

sche Produktionsbetriebe relativ flexible Tarifarbeitszeitvereinbarungen genie-

ßen, welche eine Anpassung an die Nachfrage zulassen. Zudem scheint das

Exportwachstum gegenüber den Tariflöhnen einen Vorlauf von einigen Quarta-

len zu haben. Dies passt zu der Tatsache, dass die Tariflöhne den zugrundelie-

genden Lohntrend besser spiegeln (Grafik 12). In der Tat haben die Tarifpartner

der Metallbranche aufgrund geringer Exportdynamiken und eines getrübten

Ausblicks lediglich einer Lohnerhöhung von 2% für Mitte 2017 zugestimmt, wäh-

rend sie dieses Jahr noch eine Steigerung von 2,8% für Mitte 2016 festgelegt

hatten.

-2

-1

0

1

2

3

4

00 02 04 06 08 10 12 14 16

Gesamt ohne Ver. Gew. Verarbeitendes Gewerbe

Gesamt

In guten Zeiten kann Industrie Gesamt- lohnwachstum über 3% drücken 11

Beitrag zum Wachstum der Bruttolöhne (VGR), gg. Vj., %-Punkte

Quellen: Eurostat, Deutsche Bank Research

-25

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

25

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

97 01 05 09 13 17

Tariflöhne - Industrie (7Q Vorlauf, links)

Bruttolöhne je Arbn. - Industrie (links)

Nominale Exporte (rechts)

Geringes Exporttempo dämpft Industrie 12

% gg. Vj.

Quellen: Deutsche Bank Research, Deutsche Bundesbank, Eurostat

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

95 99 03 07 11 15

je Stunde je Beschäftigten

% gg. Vj., real

Schwaches Produktivitätswachstum 13

Quelle: Statistisches Bundesamt



Zugrundeliegendes Produktivitätswachstum könnte sinken

Der Trend der deutschen Arbeitsproduktivität blieb in den letzten Jahren im

Allgemeinen stabil, aber schwach. In den vergangenen 12 Quartalen betrug das

Produktivitätswachstum im Jahresvergleich im Durchschnitt lediglich 0,6%.

Angesichts der Tatsache, dass wir eine Verlangsamung des realen BIP-Wachs-

tums auf 1% in 2017 und einen anhaltenden Beschäftigungsanstieg erwarten,

dürfte das Produktivitätswachstum weiter abflachen. Die Lohnstückkosten, die

ohnehin schon stärker als im historischen Durchschnitt zulegen, dürften dadurch

weiter steigen (Grafik 14).

In vielerlei Hinsicht gleicht diese Diskussion der der Lohndynamik in den USA,

wo der Lohnzuwachs trotz nahezu Vollbeschäftigung bislang moderat bleibt.7

Folglich sehen wir nur eine sehr geringe Wahrscheinlichkeit, dass das Produkti-

vitätswachstum die Unternehmensrentabilität ankurbelt, was wiederum den Ver-

handlungsspielraum der Arbeitnehmer beschränkt.

Reallöhne setzen Profitabilität stark unter Druck

Bislang haben wir uns auf Nominallöhne konzentriert. Für Unternehmen und

Verbraucher ist allerdings das Reallohnwachstum bedeutender. In den vergan-

genen Jahren erreichte der Reallohnzuwachs einen Höchststand seit den frü-

hen 1990er Jahren. Selbst wenn man vom rein ölpreisbedingten Schub abstra-

hiert, deutet die Entwicklung der Reallöhne kaum weiteren Spielraum für das

Reallohnwachstum an, wenn man die ohnehin schon niedrige Unternehmens-

profitabilität nicht weiter schwächen will. Die Bruttoprofitquote deutscher nichtfi-

nanzieller Unternehmen verharrt seit 2013 auf niedrigen, zuletzt in den frühen

2000ern gesehenen, Niveaus.

Anstieg des Mindestlohns dürfte Löhne in 2017 stärken, nicht aber in 2018

Ein klarer Schub für das gesamtwirtschaftliches Lohnwachstum in 2017 ist der

Anstieg des gesetzlichen Mindestlohns von EUR 8,50 auf EUR 8,84.8 Zum Zeit-

punkt der Einführung, Anfang 2015, betraf der Mindestlohn 11% der Arbeitneh-

merschaft und er wird lediglich alle zwei Jahre angepasst. Damit wirkt er zwar

2017 stimulierend, dämpft dagegen aber im Jahr 2018. Der Einfluss auf den

Tariflohnindex, der traditionell aufgrund der Bedeutung von Tarifverträgen in

Deutschland zur Auswertung meist herangezogen wird, dürfte gering sein, da

Mindestlohnbezieher oftmals nicht von tarifvertraglichen Vereinbarungen betrof-

fen sind. Der Einfluss dürfte in den Bruttolöhnen laut volkswirtschaftlicher Ge-

samtrechnung stärker ausfallen.

Deutsche Löhne machen Arbeit der EZB nicht leichter

In Summe gibt es eine große Anzahl von strukturellen und zyklischen Faktoren,

welche das Lohnwachstum in Deutschland in 2016 und 2017 trotz fundamenta-

ler Arbeitsmarktstärke und einer voraussichtlichen Gesamtinflationssteigerung in

Schach halten dürften. Nominal dürften die Tariflohnsteigerungen von gut 2% in

diesem Jahr auf circa 2 ½% zulegen, was dazu führen dürfte, dass Deutschland

beim Lohnwachstum im europäischen Vergleich weiterhin vorne liegt. Ein deutli-

cher Impuls für die Löhne der Eurozone insgesamt dürfte davon jedoch nicht

ausgehen, was den Effekt auf die Kerninflation der Eurozone begrenzen dürfte.

7 Siehe bspw. US Economics Weekly, 14. Oktober 2016. Deutsche Bank Research.

8 Wir sehen die Einführung des Mindestlohns und die Art, wie dieser angepasst wird, als ein struk-

turelles Problem. Weiterhin wurden auch andere Arbeitsmarktreformen verschärft. Für weitere

Details siehe Focus Germany, 1. Juli 2016.

-4

-2

0

2

4

6

8

10

93 97 01 05 09 13

Arbeitnehmerentgelt

Arbeitsproduktivität (invers)

Lohnstückkosten pro Stunde

Durchschnittliches LSK-Wachstum


% gg. Vj, laufender 4-Quartalsdurchschnitt

Anstieg der Lohnstückkosten über langfristigem Durchschnitt 14

36

38

40

42

44

46

48 -1

-0,5

0

0,5

1

1,5

2

2,5

3

00 02 04 06 08 10 12 14 16

Reallöhne Inflation (links, inv.)

Reallöhne Kerninflation (links, inv.)

Bruttoprofitquote (rechts)

Starke Reallöhne dämpften Profitabilität 15

% gg. Vj., zentrierter 7Q-Schnitt (links); % Bruttowertschöpfung, 4Q-Schnitt (rechts)

Quellen: Deutsche Bundesbank, Deutsche Bank Research,

Eurostat



Damit ist es unwahrscheinlich, dass Deutschland der EZB die Arbeit abnimmt,

was bedeutet, dass die Geldpolitik voraussichtlich ihre geldpolitischen Stimulie-

rungsmaßnahmen beibehalten wird.

Für ein nachhaltigeres Lohnwachstum in Deutschland um die 3% bedarf es

einer höherer Produktivität und Profitabilität der Unternehmen, welche bspw.

durch einen sich belebenden Welthandel angekurbelt werden könnte. Dies dürf-

te die Disinflation von Warenhandel dämpfen – ein wichtiger Faktor angesichts

der deutschen Abhängigkeit vom Export und von der Einbindung in internationa-

le Wertschöpfungsketten. Obwohl die stetige Integration einer großen Anzahl

von Flüchtlingen in den Arbeitsmarkt dies abfangen dürfte, könnte eine Ab-

schwächung der Immigration innerhalb der EU zum inländischen Lohndruck am

unteren Ende des Qualifikationsspektrums beitragen. Diese Faktoren dürften

allerdings erst in 2018 eine wichtigere Rolle spielen.

Heiko Peters (+49 69 910-21548, [email protected])

Oliver Rakau (+49 69 910-31875, [email protected])

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0,5

1

1,5

2

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3

3,5

4

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0

0,5

1

1,5

2

2,5

97 99 01 03 05 07 09 11 13 15 17

Kerninflation (Vorlauf von 6M, links)

Tariflöhne (rechts)

Kerninflation scheint Lohnwachstum zu treiben 16

% gg. Vj.

Quellen: Deutsche Bank Research, Deutsche Bundesbank, Eurostat



Deutsche Industrie: 2017 wohl nur kleines Produktionswachstum

— Wir rechnen damit, dass die Industrieproduktion in Deutschland im Gesamt-

jahr 2016 um real rd. 1% steigen wird. Damit würde in etwa die gleiche Dy-

namik erzielt wie 2015, das Wachstum bliebe aber erneut hinter dem von

uns erwarteten BIP-Anstieg zurück (Prognose für 2016: +1,9%).

— Im nächsten Jahr dürfte das Wachstumstempo bei der Industrieproduktion

in Deutschland nach unserer Prognose auf real 0,5% sinken. Hinsichtlich

der Auslandsmärkte könnte es dabei zu einem gewissen Wechsel der Zug-

pferde kommen. Denn für 2017 rechnen wir u.a. in den USA sowie in La-

teinamerika wieder mit einem gegenüber 2016 höheren BIP-Wachstum.

Dagegen fällt unsere Prognose für das BIP-Wachstum in der Eurozone im

kommenden Jahr weniger optimistisch aus als unsere Einschätzung für

2016; dies gilt auch für die deutsche Volkswirtschaft.

— Hinsichtlich der Produktion der großen deutschen Industriebranchen erwar-

ten wir für 2017 keine größeren Ausreißer nach oben oder nach unten. Für

die Elektrotechnik rechnen wir mit einem Plus von 1%. In der Automobilin-

dustrie und im Maschinenbau halten wir einen Fertigungszuwachs von 0,5%

für wahrscheinlich. Die gesamte Metallindustrie könnte in etwa stagnieren.

In der Chemieindustrie (ohne Pharma) dürfte die inländische Produktion um

1% sinken.

— Wir rechnen damit, dass der Beschäftigungsaufbau im Verarbeitenden Ge-

werbe 2017 zum Erliegen kommt. Allerdings ist das absolute Beschäfti-


Das Verarbeitende Gewerbe in Deutschland startete mit einem guten Ferti-

gungsergebnis im 1. Quartal ins Jahr 2016. Seither folgt die Industrieproduktion

jedoch keinem einheitlichen Trend – im Gegenteil: Auf Monatsebene gleicht die

Produktionsentwicklung im bisherigen Jahresverlauf einer stetigen Berg- und

Talfahrt. In Summe lag die Produktion in den ersten acht Monaten von 2016 um

real gut 1% über dem entsprechenden Vorjahresniveau (Gesamtjahr 2015:

+1,1%); dieses Plus basiert ganz überwiegend auf dem guten Jahresauftakt.

Die Auftragseingänge entwickelten sich 2016 bislang weniger volatil. In Summe

fällt das Ergebnis in den ersten acht Monaten mit einem Plus von real 0,2%

gg. Vj. aber auch schlechter aus als bei der Produktion. Insgesamt ist bei der

Industriekonjunktur (Produktion und Aufträge) nach wie vor kein stabiler Trend

nach oben oder unten auszumachen. Offensichtlich halten sich stimulierende

und dämpfende Faktoren aktuell weitgehend die Waage.

Für die verbleibenden Monate von 2016 erwarten wir bestenfalls geringe Impul-

se für die Industrieproduktion in Deutschland. Die Investitionstätigkeit bleibt in

vielen wichtigen Absatzmärkten verhalten. Der im Vergleich zur ersten Jahres-

hälfte 2015 stärker notierende Euro ist aktuell – ungeachtet der jüngsten

Schwäche gegenüber dem US-Dollar – ebenfalls ein belastender Faktor für die

Exporte. Im bisherigen Jahresverlauf sind die wertmäßigen Ausfuhren Deutsch-

lands in wichtige Absatzmärkte bereits gesunken (z.B. USA, Frankreich, UK). Im

Falle von UK hat dabei der Brexit-Beschluss eine Rolle gespielt; er dürfte sich

auch in den kommenden Monaten negativ auf die Warenausfuhren nach UK

und damit auf die inländische Industrieproduktion auswirken. Immerhin haben

sich die Exporte in einige europäische Staaten 2016 recht positiv entwickelt

(z.B. Polen, Spanien, Italien, Österreich); die Ausfuhren nach China liegen nur

leicht im Plus. Zu den erfreulichen Nachrichten zählt, dass die Kapazitätsaus-

lastung im Verarbeitenden Gewerbe zu Beginn des 4. Quartals 2016 erneut

zunahm. Ferner verbesserten sich die Geschäftserwartungen im September und

Oktober deutlich und liegen aktuell im positiven Bereich.

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

12 13 14 15 16

… zur Entw. der Geschäftstätigkeit

… zur Entw. der Beschäftigung

… zur Entw. der Produktionstätigkeit

… zur Entw. der Exporttätigkeit

Erwartungen der Unternehmen, Saldo aus positiven und negativen Firmenmeldungen

Quelle: ifo Institut

Deutsche Industrie: Stimmung hellt sich auf 1

95

105

115

125

12 13 14 15 16

Inland Ausland Insgesamt

Verarbeitendes Gewerbe, realer Auftragseingang, 2010=100, saisonbereinigt


Auftragslage zuletzt verbessert 2

-20

-10

0

10

20

30

40

50

11 12 13 14 15 16

Erwartungen Lage

Verarbeitendes Gewerbe, Saldo aus positiven und negativen Firmenmeldungen


Zuletzt deutlich mehr Optimismus 3



Insgesamt rechnen wir damit, dass die Industrieproduktion in Deutschland im

Gesamtjahr 2016 um real rd. 1% steigen wird. Damit würde in etwa die gleiche

Dynamik erzielt wie 2015, das Wachstum bliebe aber erneut hinter dem von uns

erwarteten BIP-Anstieg zurück (Prognose für 2016: +1,9%).

Wachstumstempo könnte 2017 etwas zurückgehen

Im nächsten Jahr dürfte das Wachstumstempo bei der Industrieproduktion in

Deutschland nach unserer Prognose auf real 0,5% sinken. Hinsichtlich der Aus-

landsmärkte könnte es dabei zu einem gewissen Wechsel der Zugpferde kom-

men. Denn für 2017 rechnen wir u.a. in den USA sowie in Lateinamerika wieder

mit einem gegenüber 2016 höheren BIP-Wachstum. Dagegen fällt unsere Prog-

nose für das BIP-Wachstum in der Eurozone im kommenden Jahr weniger op-

timistisch aus als unsere Einschätzung für 2016; dies gilt auch für die deutsche

Volkswirtschaft. In Summe rechnen wir auf globaler Ebene für 2017 mit einem

im Vergleich zum laufenden Jahr höheren Wirtschaftswachstum, was die deut-

sche Industrie grundsätzlich stützen sollte. Gleichwohl bleibt wohl auch im

nächsten Jahr die Investitionstätigkeit in den wichtigsten Absatzmärkten der

hiesigen Industrieunternehmen sowie in Deutschland selbst von geringer Dy-

namik geprägt. Insofern werden bei der in- und ausländischen Nachfrage nach

Investitionsgütern aus deutscher Produktion auch 2017 die Bäume nicht in den

Himmel wachsen. Aufgrund der Fokussierung des deutschen Verarbeitenden

Gewerbes auf eben jene Investitionsgüter (und die Herstellung der entspre-

chenden Vorprodukte) dürfte die Industrieproduktion nur moderat wachsen,

solange die Ausrüstungsinvestitionen und Exporte nur mit halber Kraft fahren.

Wir rechnen zudem damit, dass der Beschäftigungsaufbau im Verarbeitenden

Gewerbe 2017 zum Erliegen kommt. Allerdings ist das absolute Beschäfti-


Automobilindustrie: Positive Nachfrageimpulse aus Europa

Die Diesel-Affäre dominiert nach wie vor viele Schlagzeilen rund um die deut-

sche Automobilindustrie. Für die konjunkturelle Entwicklung der Branche ist

jedoch von größerer Bedeutung, wie sich die Pkw-Nachfrage in den wichtigen

Absatzmärkten entwickelt. In den USA beruhigt sich 2016 der Absatz von Light

Vehicles, nach langjährigem Wachstum aber auf sehr hohem Niveau. Dies trifft

auch auf UK zu. In beiden Ländern erreichte der stückzahlmäßige Autoabsatz

2015 einen neuen Rekordwert. Die Nachfrage aus diesen beiden Ländern trug

2015 noch maßgeblich dazu bei, dass die wertmäßigen Ausfuhren der Automo-

bilindustrie in Deutschland insgesamt um mehr als 11% zunahmen. 2016 wer-

den die Exporte der Branche in die USA und nach UK jedoch spürbar sinken,

was sich in beiden Fällen – neben dem Konjunkturverlauf – auch mit einem

Vertrauensverlust im Zuge der Diesel-Affäre erklären lässt.

Der chinesische Automarkt wird 2016 durch Steuervergünstigungen für den

Kauf von Pkw mit einem Hubraum bis 1,6 Liter befeuert. Die chinesische Regie-

rung hatte diese Maßnahme im Herbst 2015 ergriffen, als die Pkw-Nachfrage

temporär ins Stocken geraten war; das Programm läuft bis Ende 2016. Auch die

Nachfrage nach SUV entwickelt sich in China weiterhin sehr gut. Die wertmäßi-

gen Ausfuhren der deutschen Automobilindustrie nach China dürften 2016 um

rd. 5% steigen, nachdem sie 2015 allerdings um fast 16% gesunken waren.

Zwar ist China nach wie vor einer der wichtigsten Exportmärkte für die deutsche

Autoindustrie. Die Nachfrage des weltgrößten Automarktes wird jedoch über-

wiegend durch Fabriken deutscher Hersteller vor Ort bedient.

Die Pkw-Neuzulassungen in Europa legen auch 2016 kräftig zu (ca. +5% im

Gesamtjahr), was sich günstig auf die Produktionsstätten in Deutschland aus-

wirkt. Unter den großen westeuropäischen Automärkten verzeichnen Italien und

100

105

110

115

12 13 14 15 16 17

Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research

Verarbeitendes Gewerbe, realer Produktionsindex, 2010=100, saisonbereinigt

Flacher Aufwärtstrend erwartet 4

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12 13 14 15 16

Inland Ausland

Automobilindustrie, realer Auftragseingang, 2010=100, saisonbereinigt


Auslandsaufträge zuletzt rückläufig 5

-60

-40

-20

0

20

40

60

12 13 14 15 16

Erwartungen Lage

Lage weiterhin besser als Erwartungen 6

Automobilindustrie, Saldo aus positiven und negativen Firmenmeldungen




Spanien die höchste Dynamik, jedoch auf einem im langfristigen Vergleich noch

immer recht niedrigen Niveau. In Spanien lief im Sommer 2016 eine in den letz-

ten Jahren häufig verlängerte staatliche Abwrackprämie aus. Daher dürfte die

Dynamik in den kommenden Monaten (deutlich) geringer ausfallen als zuletzt.

Der deutsche Pkw-Markt entwickelt sich schließlich immer noch sehr erfreulich.

Die Pkw-Neuzulassungen werden 2016 auf das höchste Niveau seit 2009 klet-

tern, dem Jahr der Abwrackprämie.

In diesem konjunkturellen Umfeld unterschiedlicher Dynamiken dürfte die Pro-

duktion der Automobilindustrie in Deutschland 2016 – gemessen am realen

Produktionsindex – um rd. 2,5% steigen (2015: +0,6%). Gerade in den Märkten

mit nachlassender Wachstumsdynamik wird der Preisdruck zunehmen bzw. die

Rendite pro verkauftes Fahrzeug wohl sinken.

2017 werden sich die konjunkturellen Rahmenbedingungen für die deutsche

Automobilindustrie nach unserer Prognose eher verschlechtern. In den USA

dürfte der Absatz von Light Vehicles ein weiteres Jahr Verschnaufpause einle-

gen. Ein großes Fragezeichen steht hinter der Entwicklung des chinesischen

Automarktes. Denn durch das erwähnte steuerliche Anreizprogramm im Volu-

mensegment ziehen einige Kunden ihren Autokauf zeitlich vor. Es ist unsicher,

wie groß dieser Effekt ausfällt. Fraglich ist auch, ob er durch den nach wie vor

unbestritten großen Nachholbedarf in puncto individueller Motorisierung, z.B. im

chinesischen Hinterland, kompensiert werden könnte. Unsicher ist zudem, wie

die chinesische Regierung reagieren würde, sollte die Autonachfrage Anfang

2017 sinken. Für die deutschen Hersteller dürfte sich in diesem unsicheren Um-

feld als positiv erweisen, dass die Nachfrage im Segment der automobilen

Oberklasse kaum durch das Programm verzerrt wird und dass ihre Produktpa-

lette grundsätzlich den Geschmack der chinesischen Kundschaft trifft. Gleich-

wohl nimmt der Preis- und Wettbewerbsdruck auch in den höheren Fahrzeug-

klassen zu.

Der europäische Automarkt dürfte 2017 der Automobilproduktion in Deutschland

erneut Impulse verleihen. Gegenüber dem Tiefpunkt von 2013 wurde in West-

europa in den letzten Jahren allerdings wieder ein nennenswerter Teil des verlo-

renen Absatzmarkets zurückerobert. Daher dürften die Pkw-Neuzulassungen

2017 nur mit niedriger einstelliger Rate wachsen. Dämpfend wirken dabei vo-

raussichtlich die negativen Effekte des Brexit-Beschlusses auf den Absatz in

UK, zumal Hersteller aus Europa ihre Preise in lokaler Währung (weiter) anhe-

ben dürften, sollte das britische Pfund gegenüber dem Euro im nächsten Jahr

schwach tendieren. Hinzu kommt, dass der spanische Automarkt 2017 das En-

de der erwähnten Abwrackprämie zu spüren bekommen sollte. In Deutschland

könnten die Pkw-Neuzulassungen 2017 dagegen erneut (moderat) steigen.

Insgesamt rechnen wir damit, dass die Automobilproduktion in Deutschland

2017 real um etwa 0,5% zunimmt. Das qualitative Wachstum – besser ausge-

stattete Fahrzeuge – wirkt dabei stützend. Der Anteil der Diesel-Pkw an der

Produktion und den Neuzulassungen dürfte 2017 sinken, aber nicht dramatisch.

Die Kunden reagieren bislang recht gelassen auf die Diesel-Affäre. Alternative

Antriebstechnologien verbleiben – trotz steigender Marktanteile – in der Nische.

Maschinenbau weiterhin überraschend stabil

Die Produktion im gemeinhin als besonders zyklisch eingestuften deutschen

Maschinenbau dürfte 2016 preisbereinigt in etwa stagnieren. Damit würde sich

die bereits vier Jahre dauernde und damit bis dato beispiellos lange Stagnati-

onsphase des Maschinenbaus um ein weiteres Jahr verlängern. Wichtige In-

landskunden wie die Automobilindustrie und die Bauwirtschaft stützen 2016 den

Maschinenbau. Dagegen dämpft das Auslandsgeschäft (Exportquote: 62%) die

Branchenkonjunktur. So sinkt die Maschinenausfuhr nach China und Russland

100

110

120

130

140

12 13 14 15 16 17

-0,4%

+4,3% +0,6%

+1,2%

Automobilindustrie, realer Produktionsindex, 2010=100, saisonbereinigt


+2,5%

+0,5%

2017 geringeres Wachstum 7

100

110

120

130

12 13 14 15 16

Inland Ausland

Maschinenbau, realer Auftragseingang, 2010=100, saisonbereinigt


Aufträge sehr volatil 8



– wie bereits 2015 – erneut. Dazu gesellen sich spürbare Lieferrückgänge in

Rohstoffländer wie Saudi-Arabien und Brasilien.

Relativ stabil zeigt sich dagegen das Exportgeschäft gegenüber den Ländern

der EU, insbesondere denen der Eurozone. In den ersten acht Monaten von

2016 lagen die Maschinenausfuhren in Richtung Großbritannien (Platz 4 der

Abnehmerländer) um 2% über Vorjahresniveau, die in die Türkei (Platz 13 unter

den Abnehmern) legten um 1,6% gg. Vj. zu. Infolge der in Q3 aufgekommenen

Irritationen dürften beide Länder in den kommenden Monaten wohl kaum noch

Stützen des deutschen Maschinenexports bleiben. Auch als Investitionsstand-

orte werden beide Staaten von deutschen Maschinenbauern zuletzt merklich

kritischer gesehen.

2017 ist erneut mit gegenläufigen Trends zu rechnen, die sich für die Maschi-

nenbauer per Saldo ausgleichen dürften: Für den Maschinenbau bleibt die Wei-

terentwicklung der vernetzten Fertigung (Stichwort Industrie 4.0) – auch in Zu-

sammenarbeit mit den Zulieferern und Abnehmern – ein wichtiges Arbeitsfeld.

Bedeutsame Maschinenbaukunden wie die drei großen deutschen Autobauer

haben sich für eine rasche Expansion ins neue globale Zukunftsfeld Elektromo-

bilität entschieden. Einige der dafür erforderlichen Neuinvestitionen zur Ad-

justierung der Fertigung kommen wohl auch den deutschen Maschinenbauern

zugute. Weitere Aufträge versprechen überdies die aktuell gute Baukonjunktur

in Deutschland, anstehende Infrastrukturinvestitionen sowie der fortgesetzte

Umbau der heimischen Energiewirtschaft. Die erwartete Zinsentwicklung dürfte

die Investitionstätigkeit kaum bremsen. Demgegenüber bleibt das Auslandsge-

schäft weiter eine ernste Herausforderung, da sich die Weltkonjunktur nach

derzeitiger Einschätzung wohl nur verhalten entwickelt. Überdies sind „Sonder-

lasten“ zu bewältigen: So fordern die Strukturanpassungen in der europäischen

und auch globalen Stahlwirtschaft (Stichwort: Überkapazitäten) Maschinenbauer

wie die Hersteller von Hütten- und Walzwerkseinrichtungen. Die weltweit relativ

niedrigen Preise für Agrarerzeugnisse bremsen die Landtechnik. Und die Her-

steller von Bergbaumaschinen dürften erst unter der Voraussetzung wieder

spürbar höherer Rohstoffpreise bzw. -preiserwartungen merklich stärkere Nach-

frageimpulse erfahren.

Doch obwohl der Maschinenbau nun schon seit einigen Jahren ohne Wachstum

ist, sollte die Branche nicht „zu kritisch“ beurteilt werden. Ein wichtiges Indiz

dafür, dass die Maschinenbauer ihre Mittelfristperspektiven selbst durchaus

positiv einschätzen, ist der merkliche Beschäftigungsaufbau der letzten Jahre.

Zudem wird die international fortgesetzt hohe Wertschätzung auch dadurch

sichtbar, dass deutsche Maschinenbauspezialisten von ausländischen Adres-

sen gerne als Kooperationspartner gewonnen bzw. – wo möglich/zweckmäßig –

auch einfach übernommen werden (die Palette reicht von Werkzeugmaschinen-

bauern bis hin zu Spezialisten für die innovative 3D-Fertigung). Spränge die

Weltkonjunktur – überraschend – schneller an als erwartet, wären auch die Per-

spektiven der Maschinenbauer wieder günstiger.

Elektrotechnik: 2016 und 2017 moderate Produktionszuwächse

Die Produktion in der deutschen Elektrotechnik startete von hohem Niveau ins

Jahr 2016, tendiert seither aber in etwa seitwärts. In den ersten acht Monaten

erzielte die Branche ein Fertigungsplus von rd. 1,2% gg. Vj. (2015: +1,5%). Et-

was stärkere Impulse gingen dabei von der Inlandsnachfrage aus, wenngleich

die Unterschiede zur Dynamik bei den Auslandsbestellungen nicht gravierend

sind. 2015 waren die Ausfuhren der Elektrotechnik noch eine wichtige Konjunk-

turstütze. Sie legten nominal um mehr als 7% zu, wobei die Abwertung des Euro

hierbei förderlich war. In den ersten acht Monaten von 2016 übertrafen die no-

minalen Ausfuhren den entsprechenden Vorjahreswert „nur“ um gut 2%. Nega-

-30

-15

0

15

30

45

12 13 14 15 16

Erwartungen Lage

Maschinenbau, Saldo aus positiven und negativen Firmenmeldungen


Aufwärtstrend bei Erwartungen 9

105

115

125

12 13 14 15 16 17

-1,6%

+1,2% +1,2% +0,5%

Maschinenbau, realer Produktionsindex, 2010=100, saisonbereinigt


+0,5%

+/- 0%

Weiterhin flacher Produktionsverlauf 10

95

100

105

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115

120

12 13 14 15 16

Inland Ausland


Auslandsaufträge sinken zuletzt 11

Elektrotechnik, realer Auftragseingang, 2010=100, saisonbereinigt



tiv macht sich hier der Rückgang der Exporte nach UK bemerkbar (-3,5% gg.

Vj.).

Im weiteren Verlauf von 2016 sowie 2017 dürfte die Produktion in der deutschen

Elektrotechnik im Durchschnitt nur leicht nach oben tendieren. Die Hersteller

von Investitionsgütern der Elektrotechnik bekommen die zurückhaltende Nach-

frage ihrer Hauptkunden im In- und Ausland zu spüren. Die konsumnahen Spar-

ten könnten zwar von der recht positiven Entwicklung des privaten Verbrauchs

in Deutschland profitieren. Allerdings ist der Anteil klassischer elektronischer

Konsumgüter an der gesamten Wertschöpfung in Deutschland im Laufe der

letzten Jahrzehnte gesunken. Insofern sind derzeit keine ausreichend kräftigen

Impulse zu erkennen, die einen steileren Anstieg des Produktionspfads ermögli-

chen würden. Hinsichtlich der Auslandsnachfrage wirkt dabei der aktuell relativ

starke Euro negativ. Umgekehrt deuten derzeit keine Indikatoren auf ein Abrut-

schen der Elektrotechnik in die Rezession hin. So befinden sich die Geschäfts-

erwartungen der Branche seit vielen Monaten stabil im positiven Bereich. Und

die Kapazitätsauslastung übertraf zu Beginn des 4. Quartals den Durchschnitt

der letzten zehn Jahre um rd. 2,5%-Punkte. Insgesamt dürfte die Produktion in

der Elektrotechnik im Durchschnitt der Jahre 2016 und 2017 um real etwa

1% p.a. wachsen. Damit würde der Sektor seinen moderaten Aufwärtstrend der

letzten Jahre leicht abgeschwächt fortsetzen.

Metallindustrie mit Fragezeichen

Metallerzeugung bleibt auch 2017 schwach

Die deutsche Metallindustrie startete aufgrund eines relativ schwachen

4. Quartals 2015 mit einem Fertigungsunterhang ins Jahr. Anfang 2016 zog die

Metallproduktion etwas an, was Hoffnung auf ein besseres Metalljahr sprießen

lies. Allerdings trübten sich die Erwartungen bald wieder ein und zeigen am

aktuellen Rand allenfalls eine gewisse Stabilisierung. Ein entscheidender

Bremsfaktor das Auslandsgeschäft: Da Europa mit einem Exportanteil von drei

Vierteln der dominante Auslandskunde der Metallerzeuger ist, bremst das ver-

haltene europäische Wirtschaftswachstum den Auslandsabsatz besonders.

Hinzu kommt, dass China aufgrund signifikanter Stahlüberkapazitäten vermehrt

Stahl zu sehr niedrigen Preisen nach Europa und in außereuropäische Dritt-

märkte leitet. Deutsche Produzenten sind zwar auf Qualitätsstahl fokussiert und

deshalb von der Exportoffensive Chinas weniger direkt betroffen als andere

Europäer; gleichwohl dämpft der verschärfte Wettbewerb das Geschäft auch

deutscher Erzeuger bei einigen einfacheren Stahlsorten im Aus- und Inland.

Den asiatischen Konkurrenten kommen dabei auch ihre geringeren Energiekos-

ten und Umweltauflagen zugute. Die relativ materialintensiven Stahlproduzenten

belasten 2016 auch die weltweit gestiegenen Eisenerzpreise, sofern diese nicht

an die Abnehmer weitergereicht werden können; die deutschen Einfuhrpreise

für Eisenerz sind seit Jahresanfang um ca. 25% gestiegen, wenngleich auf nied-

rigem Niveau. Für die Metallerzeuger ist 2016 die Inlandsnachfrage dank guter

Bau- aber nur verhaltener Industriekonjunktur noch relativ stabil.

2017 dürfte in Deutschland die Metallerzeugung um 0,5% sinken. Beteiligen

sich deutsche Stahlproduzenten am Abbau der Überkapazitäten in Europa und

dem Rest der Welt (v.a. in Asien) mit kleineren Stilllegungen im Inland, könnte

der Rückgang noch etwas höher ausfallen. Auch deshalb schneidet die Stahl-

und Eisenproduktion wohl erneut unter- und die NE-Metallerzeugung über-

durchschnittlich ab. 2017 dürfte das Auslandsgeschäft weiter stottern – verstärkt

durch den Brexit-Beschluss, denn auf UK entfallen 2016 immerhin 8% der deut-

schen Metallexporte. Vitaler wird wahrscheinlich das Inlandsgeschäft. Hier stützt

die Bauwirtschaft; nicht nur der Wohnungsbau, sondern auch der Tiefbau

100

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12 13 14 15 16 17

-2,7%

+2,5%

-2,1%

+1,5%


Elektrotechnik, realer Produktionsindex, 2010=100, saisonbereinigt

+1,0% +1,0%

Leichtes Produktionswachstum setzt sich 2017 fort 12

80

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12 13 14 15 16

Inland Ausland

Metallerzeugung und -bearbeitung, realer Auftragseingang, 2010=100, saisonbereinigt


Auslandsaufträge zuletzt schwächer 13

-45

-30

-15

0

15

30

12 13 14 15 16

Erwartungen Lage

Metallerzeugung und -bearbeitung, Saldo aus positiven und negativen Firmenmeldungen


Stimmung verbessert sich 14



(Stichwort Infrastrukturinvestitionen). Eine stabile Nachfrage ist von wichtigen

Industriekunden wie der Elektrotechnik, dem Maschinenbau sowie – noch viel

mehr – dem Fahrzeugbau zu erwarten.

Metallerzeugnisse: nach Zuwachs 2016 auch 2017 moderat aufwärts

Die zumeist mittelständischen Hersteller von Metallerzeugnissen schätzen ihre

Geschäftslage 2016 ähnlich gut wie in den beiden Vorjahren ein. Zuletzt befin-

den sich auch ihre Erwartungen im positiven Bereich. Die Lagebeurteilung wun-

dert nicht, da die Branche in diesem Jahr einen realen Produktionszuwachs um

1,5% erzielen dürfte (2015: +0,9%). Die für den Absatz besonders wichtige In-

landsnachfrage wird nicht zuletzt getragen von den Privathaushalten. Höhere

Beschäftigtenzahlen und zuletzt spürbar höhere Einkommen geben Impulse.

Zudem beflügelt der rege Bausektor mit hohen Fertigstellungen den Absatz

vieler Metallwaren.

2017 wird sich wohl die Fertigung von Metallerzeugnissen erneut besser als die

der Metallproduzenten entwickeln; wir erwarten allerdings nur ein leichtes Pro-

duktionsplus um 0,5%. Die Auslandsnachfrage dürfte angesichts einiger politi-

scher Irritationen in Europa verhalten bleiben. Im Inland werden konsumnahe

Metallprodukte auf etwas zögerlichere Privathaushalte treffen, sind doch deren

Beschäftigungsperspektiven 2017 nicht mehr ganz so günstig wie noch in den

letzten Jahren. Die Ausstattung der Zuwanderer, die immer öfter eigene Haus-

halte gründen, kommt der Branche zugute. Aber die Konkurrenz seitens preis-

günstiger Importware sorgt für hohen Preisdruck und schmälert die Renditen.

Baunahe Metallerzeugnisse dürften weiter gut gefragt bleiben. Die wohl nur

maue Industriekonjunktur bleibt eine Herausforderung für die Produzenten in-

dustrienaher Metallerzeugnisse. Das Leichtbaudiktat der Autoindustrie setzt sich

fort. Dies stabilisiert das Geschäft der Hersteller von Bauelementen auf der Ba-

sis von Leichtmetallen und/oder dünneren, aber dennoch (mindestens) ebenso

stabilen Stahl- bzw. Eisenteilen.

Chemieindustrie hat Wermutstropfen zu verdauen

Die deutsche Chemieindustrie kennzeichnet eine in Relation zum gesamten

Verarbeitenden Gewerbe merklich höhere Auslandsverflechtung. Ihr Exportan-

teil erreichte 2015 59% (Industrie: 49,6%); dabei ist der Hauptkunde Europa,

der rd. 70% der Lieferungen abnimmt. 2015 gingen 5,5% der gesamten Che-

mieausfuhren nach Großbritannien. Auf die Türkei entfielen zuletzt 2,3%. Die

jüngsten (politischen) Irritationen in den beiden Ländern sind für die Chemie-

branche daher durchaus von Gewicht, weil ihr kumulierter Anteil (also 7,8%)

merklich höher liegt als der wichtiger globaler Kunden wie den USA (6,1%) oder

China (4,3%).

Seit einigen Jahren bleibt die wirtschaftliche Entwicklung der deutschen Chemie

hinter dem Industriedurchschnitt zurück. Ein wichtiger Grund ist ihre Fokussie-

rung auf Europa, das sich seit Beginn der Wirtschaftskrise 2008/09 spürbar

schlechter entwickelt als Nordamerika und Asien. 2016 haben sich die Perspek-

tiven der deutschen Chemie erneut eingetrübt. Der erfreuliche Jahresstart mit

leichter Belebung der Aufträge und Fertigung setzte sich im weiteren Jahresver-

lauf nicht fort. Die stotternde Weltkonjunktur und insbesondere die nur verhalte-

ne Erholung in Europa dämpft das Auslandsgeschäft. Angesichts der jüngsten

Belastungen rund um Brexit, der Türkei sowie der nur relativ gedämpften Per-

spektiven in Asien und Nordamerika ist in den nächsten Monaten kaum eine

Besserung der Branchenkonjunktur absehbar. Dem Inlandsgeschäft kommt

zwar die relativ erfreuliche Entwicklung der Bauwirtschaft, des Fahrzeugbaus

sowie des Kunststoffsegments zugute. In Summe reichen diese Impulse aber

nicht für einen Produktionsanstieg aus. Verbleibt die Chemieindustrie nach der

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12 13 14 15 16 17

-3,7%

+2,8%

-0,6%

+0,1%


Metallerzeugung und -bearbeitung, realer Produktionsindex, 2010=100, saisonbereinigt

-1,0%

-0,5%

Produktion dürfte auch 2017 sinken 15

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-1,5%

+2,8%

+1,1%

+0,9%


Metallerzeugnisse, realer Produktionsindex, 2010=100, saisonbereinigt

+1,5% +0,5%

Aufwärtstrend im Jahr 2017 wahrscheinlich 16

85

95

105

12 13 14 15 16

Inland Ausland

Kein einheitlicher Trend 17

Chemieindustrie, realer Auftragseingang, 2010=100, saisonbereinigt




jüngsten Eintrübung bis Jahresende auf dem gegenwärtigen Fertigungsniveau,

sinkt die Chemieproduktion 2016 um real 1%.

2017 bleiben die Chemieperspektiven eingetrübt. Die Ursachen sind mannigfal-

tig: So tangiert der Brexit-Beschluss deutsche Chemieunternehmen besonders,

die jenseits des Ärmelkanals in den Vertrieb und/oder eine eigene Fertigung

investiert haben. Da bis dato ein neues Handelsabkommen mit der EU noch

nicht einmal in Grundzügen zu erkennen ist, werden Neuinvestitionen vor Ort

riskanter als bisher und deshalb wohl zumeist zumindest aufgeschoben. Über-

dies hält der Trend weltweit wachsender Chemiekapazitäten an. Naturgemäß

intensiviert dies den Wettbewerb international und auch daheim. Da aber auch

(insbesondere große) deutsche Chemieunternehmen in den globalen Wachs-

tumsregionen investieren bzw. investiert haben, partizipieren auch sie vom dor-

tigen Wachstum der Chemieproduktion und der weltweit weiter steigenden

Nachfrage. Diese Erfolge schlagen sich freilich in der heimischen Produktions-

statistik nicht nieder.

2017 droht der Chemiewirtschaft ein weiterer Fertigungsrückgang um 1%. In

Deutschland dominieren die Grundstoffsparten mit einem Produktionsanteil von

zusammen zwei Dritteln gegenüber der eher mittelständischen Spezialchemie

(„nur“ ein Drittel). Im aktuellen Marktumfeld ist wichtig, dass die Grundstoffche-

mie die für ihre Fertigung unverzichtbaren Basisrohstoffe überwiegend aus dem

Ausland bezieht. Der quantitativ wichtigste Basisrohstoff ist Erdöl, auf den die

Petrochemie aufbaut und der ihren Namen prägt. Da die Ölpreise 2017 wohl

steigen, dürften sich auch die Preise für Naphtha, den wichtigsten Chemieroh-

stoff, und vieler anderer Chemikalien – wie bereits 2016 phasenweise zu be-

obachten ist – weiter stabilisieren. Da mittlerweile alle Primärchemikalien auf

Monatskontrakte umgestellt sind, werden die Produzenten von Basischemika-

lien ihre steigenden Beschaffungskosten wohl rasch an ihre Kunden weiterrei-

chen. Per Saldo sollte daher die Umsatzentwicklung günstiger als die inländi-

sche Fertigung ausfallen.

Pharmaindustrie: Nachlassende Dynamik

Die deutsche Pharmaindustrie verzeichnete seit 2013 das höchste durchschnitt-

liche Produktionswachstum unter allen Sektoren des Verarbeitenden Gewerbes.

Dabei sind auf Monatsbasis extrem starke Schwankungen bei Produktion und

auch Aufträgen charakteristisch für die Branche. Im bisherigen Jahresverlauf

von 2016 flachte die generelle Aufwärtstendenz spürbar ab, sodass die Produk-

tion in der Branche in den ersten acht Monaten von 2016 „nur“ um 1% über dem

entsprechenden Vorjahresniveau lag (Gesamtjahr 2015: +4,4%). Ein Grund

hierfür ist die im Vergleich zu 2015 geringere Dynamik im Auslandsgeschäft. Die

nominalen Ausfuhren legten in den ersten acht Monaten von 2016 nur um 2,9%

gg. Vj. zu. Im Gesamtjahr 2015 konnte die Branche noch ein Plus von fast 15%

verzeichnen. Maßgeblich für die schwächere Entwicklung sind (weiterhin) sin-

kende Exporte in das von der Rezession geplagte Russland (-6%) sowie nach

UK (-10%), wobei der Brexit-Beschluss und die anschließende Abwertung des

Pfund gegenüber dem Euro beginnen, eine Rolle zu spielen. Auch die Ausfuh-

ren in die USA nahmen im bisherigen Jahresverlauf um 4% gg. Vj. ab.

Das nach wie vor recht gute Konsumklima in Deutschland sowie die anhaltende

Zuwanderung wirken sich positiv auf die Inlandsnachfrage nach pharmazeuti-

schen Erzeugnissen aus. Diese Faktoren begünstigen auch 2017 die Produkti-

onstätigkeit im Inland. Auch die Auslandsnachfrage könnte 2017 weiter zulegen,

wenngleich der UK-Markt – auch wechselkursbedingt – schwierig bleiben dürfte.

Zwar reagiert die Nachfrage nach pharmazeutischen Erzeugnissen relativ un-

elastisch auf Preisschwankungen. Da die britische Pharmaindustrie eine starke

Marktstellung innehat, könnten heimische Produkte in UK Marktanteile zu Las-

ten der Importe gewinnen. Insgesamt rechnen wir damit, dass die inländische

-20

0

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12 13 14 15 16

Erwartungen Lage

Chemieindustrie, Saldo aus positiven und negativen Firmenmeldungen


Erwartungen stiegen zuletzt rasant 18

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-2,8%

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+0,5%

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Chemieindustrie, realer Produktionsindex, 2010=100, saisonbereinigt

-1,0% -1,0%

Produktionsrückgang hält vermutlich an 19

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12 13 14 15 16

Inland Ausland

Auslandsaufträge sehr volatil 20

Pharmaindustrie, realer Auftragseingang, 2010=100, saisonbereinigt




Produktion der Pharmaindustrie 2016 um real 2% und 2017 um 1% wachsen

wird.

Erfreulich für die Ertragslage der Pharmaindustrie ist, dass die Erzeugerpreise

der Branche seit Anfang 2015 leicht nach oben tendieren. Grundsätzlich ist die

deutsche Gesundheitspolitik bestrebt, den Anstieg der Ausgaben für Arzneimit-

tel zu begrenzen. Beispielsweise wird aktuell über eine Verlängerung des seit

2010 gültigen Preismoratoriums für erstattungsfähige Arzneimittel bis zum Jahr

2022 diskutiert.

Kunststoffindustrie: 2017 weiter besser als Industrieschnitt

2016 dominierten die Initiativen zur Reduzierung von „Plastiktüten“ vielerorts

das Medienthema Kunststoffe. So löblich solche Maßnahmen aus ökologischer

Sicht sind, geben sie doch ein viel zu einfaches und letztlich auch falsches Bild

bezüglich des noch recht jungen Werkstoffs. Kunstoffe werden nämlich in

Deutschland und dem Rest der Welt immer bedeutsamer. So wächst der globa-

le Kunststoffmarkt recht stetig. Aufgrund positiver Produkteigenschaften (z.B.

Gewicht, Verformbarkeit) kommen Kunststoffe in immer mehr Anwendungs-

gebieten zum Einsatz.

Wichtige Kunden der Kunststoffindustrie sind die Bauwirtschaft, die Elektrotech-

nik, der Fahrzeug- sowie der Maschinenbau, aber auch die Produzenten unter-

schiedlichster Haushaltswaren. Kein Wunder, dass sich 2016 die Fertigungszu-

wächse insbesondere der Autoindustrie, des Baus sowie des Einzelhandels in

der Jahresbilanz der Kunststoffindustrie spiegeln. In Summe dürfte die inländi-

sche Produktion der Kunststoffindustrie 2016 um real 2,5% steigen.

Für 2017 rechnen wir damit, dass die Fertigung von Kunststoffwaren um etwa

0,5% zulegen wird. Treiber bleiben die Bauwirtschaft sowie viele Handelswaren.

Stützen werden zudem Industriekunden wie Fahrzeug- und Maschinenbau. Die

2017 etwas höheren Ölpreise verteuern zwar ölbasierte Kunstoffe. Ein Überwäl-

zen dieser Kosten sollte jedoch im aktuellen Marktumfeld gelingen. Mittelfristig

bleibt das in Europa recht hochpreisig produzierte Naphtha eine Herausforde-

rung für die heimische Petrochemie bzw. Kunststoffindustrie. Die Nachteile ge-

genüber internationalen Wettbewerbern, die auf schiefergas- bzw. -ölbasierte

Grundstoffe zugreifen können, bleiben weiterhin spürbar. Die neu formierte Alli-

anz der europäischen Kunststoffverarbeiter zur Vermeidung von Engpässen bei

der Polymerversorgung war überfällig und wird perspektivisch noch viel wichti-

ger. Die alternativen Biokunststoffkapazitäten wachsen zwar dynamisch; eine

weitgehende Kompensation der fossilen Quellen ist derzeit allerdings noch nicht

absehbar.

Baustoffindustrie: Günstige Baukonjunktur gibt Impulse

Die Baustoffindustrie verzeichnete im 1. Quartal 2016 ein hohes Produktions-

niveau. Dieses lässt sich zum Teil mit der guten Baukonjunktur zu Jahresbeginn

erklären. Aufgrund der milden Witterung konnten Bauleistungen gerade im

Wohnungsbau zeitlich vorgezogen werden. In der Folge nahmen die Bauinvesti-

tionen im 1. Quartal saisonbereinigt um real 2,3% gegenüber dem 4. Quartal

2015 zu. Im 2. Quartal 2016 folgte dann jedoch ein Dämpfer bei den Bauinvesti-

tionen und der Herstellung von Baustoffen. In Summe liegt die Produktion in der

Baustoffindustrie in den ersten achten Monaten von 2016 um real 2,8% über

dem entsprechenden Vorjahresniveau.

In den verbleibenden Monaten von 2016 sowie 2017 erwarten wir weiterhin eine

gute Baukonjunktur in Deutschland. Dies gilt vor allem für den Wohnungsbau.

Im Tiefbau dürfte sich günstig auswirken, dass die Bundesregierung in den

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12 13 14 15 16 17

-2,4%

+5,2%

+5,3%

+4,4%

Pharmaindustrie, realer Produktionsindex, 2010=100, saisonbereinigt


+1,0%

+2,0%

Wachstum flacht ab 21

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-1,2%

+2,3%

+1,6%

+0,7%

Kunstoffindustrie, realer Produktionsindex, 2010=100, saisonbereinigt


+2,5%

+0,5%

Positive Aussichten auch für 2017 22

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+2,3%

+/-0% -0,5%

Baustoffindustrie, realer Produktionsindex, 2010=100, saisonbereinigt


+2,0%

-4,4%

+0,5%

Leichtes Produktionsplus wahrscheinlich 23



nächsten Jahren mehr Mittel für den Infrastrukturausbau (z.B. Verkehrswege)

bereitstellen will. Es bleibt jedoch abzuwarten, wie schnell zusätzliche Projekte

realisiert werden können. Die Produktion der Baustoffindustrie dürfte 2016 um

2% steigen. Bei dem von uns unterstellten Produktionsverlauf dürfte das Jahr

2017 mit einem statistischen Unterhang bei der Produktion beginnen. Daher

rechnen wir für das nächste Jahr lediglich mit einem Fertigungsplus in der Bau-

stoffindustrie von 0,5%.

Papierindustrie: 2016 leichte Produktionsrückgänge zu erwarten

Die Produktion in der Papierindustrie in Deutschland dürfte 2016 um real 1%

sinken (2015: +0,7%). In beiden Sparten der Branche, also der Papiererzeu-

gung sowie der Herstellung von Waren aus Papier, Pappe und Karton, rechnen

wir mit einem Fertigungsrückgang in dieser Größenordnung. Negativ wirkt die

insgesamt schwache Industriekonjunktur, die sich dämpfend auf die Nachfrage

nach Wellpappe auswirkt, einer sehr bedeutenden Produktgruppe innerhalb der

Papierindustrie. Struktureller Natur ist der sinkende Bedarf an Zeitungsdruckpa-

pier. Haushalts- und Hygieneartikel aus Papier könnten 2016 etwas besser ab-

schneiden, aber auch hier bleibt die Dynamik nur moderat.

Für 2017 rechnen wir mit einer ähnlichen Entwicklung. Das geringe Wachstum

der Industrieproduktion sowie des Außenhandels sorgt weiterhin für getrübte

Perspektiven im Bereich der Verpackungsmaterialien (Wellpappe). Bei Zei-

tungsdruckpapier wird sich der negative Trend wohl fortsetzen. Konsumnahe

Artikel könnten etwas besser abschneiden; hier wirkt sich auch die Zuwande-

rung positiv auf die Nachfrage aus (z.B. Haushalts- und Hygienepapiere). In

Summe rechnen wir damit, dass die Papierproduktion in Deutschland 2017 in

etwa stagniert. Die insgesamt recht stabile konjunkturelle Entwicklung in der

Papierindustrie spiegelt sich auch in der Entwicklung der Erzeugerpreise wider,

die seit mehr als einem Jahr auf fast konstantem Niveau liegen.

Textilindustrie: Anhaltendes Wachstum dank technischer Textilien

In der Textilindustrie in Deutschland nimmt die Produktion nach unserer Prog-

nose 2016 um real 2% zu. Dies wäre der dritte Anstieg in Folge, was seit der

Wiedervereinigung einmalig für die Branche wäre. Die technischen Textilien

(inklusive Vliesstoffe) waren und sind der maßgebliche Treiber für diese positive

Entwicklung. Dank stetiger Innovationen und produktspezifischer Vorteile (z.B.

geringes Gewicht) nehmen die Anwendungsfelder für diese Erzeugnisse zu.

2016 werden bei technischen Textilien und Vliesstoffen abermals überdurch-

schnittliche Produktionszuwächse erzielt. In regionaler Sicht wurde das Ausland

als Absatzmarkt in den letzten Jahren bedeutender. Seit 2010 nahm die Export-

quote in der Textilindustrie um fast 5%-Punkte auf 50% (2015) zu.

Auch 2017 könnte die Textilindustrie ihren moderaten, aber zuletzt recht stabi-

len Aufwärtstrend fortsetzen. Während traditionelle Sparten (z.B. Webereien,

Heim- und Haustextilien) eher mit strukturellen Problemen zu kämpfen haben,

dürften die innovativen Produktgruppen aus dem Bereich der technischen Texti-

lien erneut die stärksten Wachstumsimpulse liefern. Angesichts der etwas

schwächeren Industriekonjunktur – viele technische Textilien werden in anderen

Industriesektoren eingesetzt – verlangsamt sich der Produktionszuwachs nach

unserer Prognose im Gesamtjahr 2017 jedoch auf 1%.

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07 08 09 10 11 12 13 14 15 16

Erzeugerpreise in den letzten Jahren relativ stabil 24

Papierindustrie, Erzeugerpreise, 2010=100


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Papierindustrie, realer Produktionsindex, 2010=100, saisonbereinigt


-1,0%

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Stabile Produktionsentwicklung erwartet 25

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-7,4%

+1,9%

+2,5%

Textilindustrie, realer Produktionsindex, 2010=100, saisonbereinigt


+2,0%

+1,0%

Relativ stetiger Aufwärtstrend 26



Ernährungsgewerbe: Weiterhin Hort der Stabilität

Das deutsche Ernährungsgewerbe dürfte seine inländische Fertigung 2016 um

preisbereinigt 1% erhöhen können (2015: +0,1%). Damit setzt sich die seit Jah-

ren anhaltende relativ stabile Entwicklung in der Branche fort. Konjunkturelle

Ausschläge nach oben oder unten sind äußerst selten. Im laufenden Jahr trägt

die Fleischverarbeitung, die größte Sparte innerhalb des Ernährungsgewerbes,

maßgeblich zum Produktionsanstieg bei. Unter den großen Sparten dürften die

Milchverarbeitung sowie die Herstellung von Backwaren leicht unterdurch-

schnittlich zulegen.

Für 2017 rechnen wir im hiesigen Ernährungsgewerbe mit einem Produktions-

anstieg um real 0,5%. Die anhaltende Zuwanderung nach Deutschland führt zu

einer höheren Nachfrage nach Lebensmitteln. Ferner dürfte es der Branche

weiter gelingen, ihr Auslandsengagement auszuweiten. Zwar ist die Exportquote

der Branche – verglichen mit anderen Industriesektoren – noch immer sehr

klein. Sie lag 2015 mit gut 23% aber auf einem neuen Rekordniveau und um

mehr als 5%-Punkte höher als 2005. Verarbeitete, haltbare Lebensmittel eignen

sich besonders gut für den Export. Die Erzeugerpreise im Ernährungsgewerbe

sind in den letzten Monaten leicht angestiegen, liegen aber noch unter dem

Niveau der Jahre 2013 und 2014. Für die Branche bleiben die hohe Marktmacht

des Lebensmitteleinzelhandels sowie ein ausgeprägter Preisdruck charakteris-

tisch.

Josef Auer (+49 69 910-31878, [email protected])

Eric Heymann9 (+49 69 910-31730, [email protected])

9 Die Autoren bedanken sich bei Philipp Büchner sowie Janina Meister für die Unterstützung beim

Erstellen der Grafiken.

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Nahrungs- und Futtermittel, Erzeugerpreise, 2010=100


Recht stabile Preisentwicklung 27

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+/-0%

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+0,1% +0,1%

Nahrungs- und Futtermittel, realer Produktionsindex, 2010=100, saisonbereinigt


+1,0% + 0,5%

Kaum konjunkturelle Ausschläge 28



Prognose für die wichtigsten Industriebranchen 29

Produktion

Branche NACE Bruttowert- schöpfung*

Export- quote

Geschäfts- klima**

Kapazitäts- auslastung**

Erzeuger- preise

2014 2015 2016 2017

EUR Mrd., 2014

%, 2015

Diff. gg. Vj., Saldopunkte

Diff . gg. Vj., %-Punkte

letzte 12M, % gg. Vj.

% gg. Vj.

% gg. Vj.

% gg. Vj.

% gg. Vj.

Ernährung 10 42,0 23,2 2,5 -1,3 -0,5 0,1 0,1 1,0 0,5

Textil 13 7,8 50,0 1,8 4,7 -0,1 2,5 1,9 2,0 1,0

Papier 17 10,8 39,6 9,1 1,1 0,8 -1,0 0,7 -1,0 0,0

Chemie 20 42,9 58,9 9,1 1,1 -3,1 -1,3 -0,4 -1,0 -1,0

Pharma 21 24,0 66,5 -3,7 0,0 0,6 5,2 4,4 2,0 1,0

Kunststoffe 22.2 27,1 39,5 5,6 0,7 0,0 0,7 2,3 2,5 0,5

Baustoffe 23 17,1 31,0 11,6 1,5 0,2 2,3 0,0 2,0 0,5

Metallerzeugung 24 21,1 40,9 27,3 6,8 -6,6 2,8 0,1 -1,0 -0,5

Metallerzeugnisse 25 53,3 33,9 10,3 1,9 -0,3 2,8 0,9 1,5 0,5

Elektrotechnik 26+27 78,7 56,4 7,3 1,6 0,1 2,5 1,5 1,0 1,0

Maschinenbau 28 93,8 62,2 5,5 0,1 0,9 1,2 0,5 0,0 0,5

Automobil 29 115,4 64,9 3,8 3,2 0,2 4,3 0,6 2,5 0,5

Verarbeitendes Gewerbe

10-33 604,5 49,6 7,1 1,3 -0,5 2,0 1,1 1,0 0,5

* Daten für die Bruttowertschöpfung umfassen beim Ernährungsgewerbe auch die Sektoren Getränke und Tabak (NACE 11 und 12), bei der Textilindustrie auch die Sektoren Bekleidung und Leder (NACE 14 und 15) und bei der Kunststoffindustrie auch den Sektor Gummiwaren (NACE 22.1) ** Letzter verfügbarer Wert




EZB: Entschieden wird im Dezember

— Wir hatten wenig neue Einsichten von der EZB-Pressekonferenz Anfang

Oktober erwartet. In der Tat hatte Mario Draghi mit Blick auf das wichtige

Treffen am 8. Dezember wenig Neues zu berichten.

— Es gab offensichtlich keine Diskussion über die nächsten Schritte der EZB.

Allerdings würden wir Draghis Schmallippigkeit in Bezug auf eine Verlänge-

rung von QE bzw. eine Absage an ein Tapering nicht als Indikation sehen,

dass der Zentralbankrat ernsthaft über eine graduelle Rückführung von QE

ab März 2017 nachdenkt. Wir waren immer der Auffassung, dass Draghi mit

Blick auf das Dezember-Treffen eine Vorfestlegung vermeiden würde, auch

weil die Arbeitsgruppen ihre Analysen, wie bei einer QE-Verlängerung dem

Problem der Verknappung kaufbarer Anleihen am besten begegnet werden

soll, noch nicht abgeschlossen haben.

— Unserer Ansicht nach war die Interpretation des Q3 2016 Bank Lending

Survey (BLS) zu optimistisch. Wir glauben nicht, dass die EZB tatsächlich

im Hinblick auf die Profitabilität der Banken derart unbesorgt ist.

— Man könnte Draghis ablehnende Haltung gegenüber dem Argument, dass

die Märkte sich angesichts ihrer Annahme, QE könnte unbegrenzt weiter-

laufen, in falscher Sicherheit wiegen, als ein implizites, taubenhaftes Signal

verstehen, das die derzeit im Markt eingepreiste Verlängerung von QE gou-

tiert.

— Wir glauben nach wie vor, dass die EZB im Dezember eine Fortsetzung

ihres QE-Programms von monatlich 80 Mrd. Euro ankündigen wird. Damit

dies glaubhaft ist, muss die EZB eine Lösung des Knappheitsproblems der

zur Verfügung stehenden Anleihen vorstellen. Ungeachtet der zu optimisti-

schen Interpretation des BLS durch die EZB glauben wir, dass eine Ab-

schaffung der für die Käufe geltenden Zinsuntergrenze die wahrscheinlichs-

te Option ist, die tendenziell zu einer steileren Zinsstrukturkurve führen soll-

te. Eine steilere Kurve wäre gut für die Banken und das mittelfristige Kredit-

wachstum. Allerdings könnte sich diese Maßnahme alleine als ungenügend

erweisen, um die Knappheitsproblematik komplett zu beseitigen.

Die Kunst der Kaffeesatzleserei

Der Versuch, aus der letzten Pressekonferenz neue Erkenntnisse zu gewinnen,

grenzt an Kaffeesatzleserei.

Keine materiellen Änderungen des Konjunktur- und Inflations-ausblicks

Abwärtsrisiken werden weiterhin hauptsächlich aufgrund des externen Umfelds

gesehen, allerdings wurde nicht mehr explizit auf den Brexit verwiesen. Der

Absatz zur Inflation blieb weitgehend unverändert.

Keine Diskussion …

Laut Draghi gab es in der Oktober Sitzung keine Diskussion über die nächsten

Schritte. Somit konnte Draghi in der Pressekonferenz weder ein Tapering zum

jetzigen Zeitpunkt ausschließen, noch Signale zu einer möglichen Verlängerung

von QE und der dafür notwendigen Anpassung des Regelwerks geben. Letzte-

res ist wenig überraschend, da die Arbeitsgruppen in der EZB ihre Arbeit zu

dieser Fragestellung noch nicht beendet haben. Allerdings gab Draghi ein deut-

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03 05 07 09 11 13 15

Verg. 3M Erw., 3M (1Q Vorlauf)

Quellen: Deutsche Bank, EZB, Haver analytics

Saldo in % der Antworten (+ = verschärft), Veränder-ung der Kreditstandards fur Unternehmenskredite

Im Q3 BLS erwarteten die Banken eine Verschärfung der Kreditstandards für Unternehmen 1

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0 20 40

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Q1 2016 Q3 2016 erw.

Unternehmens- kredite

Negative Einlagenzinsen haben die Kredit- zinsen reduziert und das Kreditvolumen erhöht, aber die Bankerträge belastet 2

Quellen: Deutsche Bank, EZB

Berichteter Einfluss der neg. Einlagenzinsen auf die Kreditentscheidung der Banken; Nettosaldo in %

Wohnungsbau-kredite



liches Signal, als er einen Report von Bloomberg über Tapering-Diskussionen

im EZB-Rat entschieden zurückwies.

… aber eine taubenhafte Botschaft

Draghis ablehnende Haltung gegenüber dem Argument, dass die Märkte sich

angesichts ihrer Annahme, QE könnte unbegrenzt weiterlaufen in falscher Si-

cherheit wiegen, kann als ein taubenhaftes Signal dahingehend, dass er die

derzeit im Markt eingepreiste Verlängerung von QE goutiert, verstanden wer-

den. Unsere Fixed-Income-Strategen leiten aus der sehr flachen deutschen 5-

10-Jahres-Kurve die Erwartung einer Verlängerung um zehn Monate ab. Der

Renditeabstand zwischen 10 und 30 Jahren legt sogar eine Verlängerung von

mehr als zwölf Monaten nahe.

Zu optimistisch oder lediglich eine Verteidigung der gegenwärtigen Geldpolitik?

In der Rückschau betonte Draghi die Erfolge von Niedrigzinsen und QE. Er sag-

te, dass die Niedrigzinsen den geldpolitischen Transmissionsprozess nicht be-

hindert haben und geholfen haben, die Fragmentierung in der Eurozone zu be-

seitigen.

Ähnlich positiv äußerte er sich zudem Q3 2016 Bank Lending Survey. Unserer

Einschätzung nach ignorierte Draghi dabei einige Warnsignale: Sinkende Kre-

ditnachfrage seitens der Unternehmen in Italien und Spanien sowie die Erwar-

tung der Banken, dass die Standards für Unternehmenskredite im nächsten

Quartal verschärft werden könnten. Mit anderen Worten, er erwähnte nicht die

möglichen, zukünftigen Effekte sinkender Gewinnmargen auf die Nachhaltigkeit

des Kreditimpulses. Derartige Überlegungen dürften aber eine Rolle spielen,

wenn die EZB über mögliche Lösungen für das Knappheitsproblem und deren

Auswirkungen auf die Renditestrukturkurve nachdenkt. Wäre die EZB in der Tat

unbesorgt über die Auswirkungen ihrer Politik auf die Gewinnmargen der Ban-

ken – was wir nicht glauben –, würde dies die Wahrscheinlichkeit für eine Ab-

senkung der Zinsuntergrenze ihres QE-Programms deutlich reduzieren.

Im Dezember wird entschieden

Wir erwarten, dass die Mehrheit im EZB-Rat ein Tapering für verfrüht erachtet,

da es zum jetzigen Zeitpunkt zur deutlichen Verschärfung der Bedingungen an

den Finanzmärkten (Euroaufwertung, genereller Verfall der Vermögenspreise)

führen könnte. Daher erwarten wir für den 8. Dezember eine Verlängerung des

QE-Programms von 80 Mrd. Euro monatlich um 9-12 Monate. Sollte die EZB

aber entgegen unseren Erwartungen im Dezember ihre sehr optimistischen

Prognosen nicht deutlich nach unten revidieren, besteht das Risiko, dass sie QE

nur um sechs Monate verlängert.

Erweiterung des für QE zur Verfügung stehenden Universums

Der EZB stehen prinzipiell drei Optionen zur Verfügung: 1.) Zinsuntergrenze, 2.)

Kapitalschlüssel und 3.) Emissions-/Emittenten-Limits.

i. Dabei ist die Abschaffung der Zinsuntergrenze die von uns favorisierte Op-

tion, da sie zu einer Versteilung der Zinsstrukturkurve und damit zu einer

Reduktion des Margendruckes bei den Banken führen sollte. Dies scheint

zu etwa 75 % eingepreist zu sein.

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Q3 2015 Q1 2016 Q3 2016 erw.

Kreditbedinungen Kreditstandards

Berichteter Effekt des EZB-Ankaufprogramms auf die Kreditvergabe der Banken; Saldo der Antworten in %, (- = Lockerung)

Das Ankaufprogramm der EZB hat die Kreditbedingungen der Banken erleichtert … 3

Quelle: Deutsche Bank, EZB

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Q3 2015 Q1 2016 Q3 2016 erw.

Berichteter Effekt des Ankaufprogrammes auf die Ertragslage der Banken; Salden in %

… aber Banken berichteten über zu- nehmend negative Auswirkungen auf ihre Ertragslage 4

Quelle: Deutsche Bank, EZB



Unsere Fixed-Income-Kollegen schätzen, dass unter den aktuellen Regeln

der EZB Mitte 2017 nicht mehr genügend deutsche Staatsanleihen zur Ver-

fügung stehen könnten. Sollte die Zinsuntergrenze vollständig verschwin-

den, würde das Angebot wohl bis mindestens Januar 2018 reichen.

Allerdings glauben wir nicht dass die EZB die Zinsuntergrenze vollständig ab-

schafft, sondern eher einen graduellen Ansatz verfolgen wird, bei dem bei-

spielsweise die Zinsuntergrenze auf das gesamte Portfolio und nicht auf einzel-

ne Anleihen angewandt wird. Der somit gewonnene Spielraum dürfte dem einer

vollständigen Abschaffung entsprechen, es sei denn die Zinsstrukturkurve ver-

schiebt sich um mehr als 25 Basispunkte nach unten.

ii. Kapitalschlüssel. Nach wie vor glauben wir, dass die EZB einen derartigen

Schritt nur im Falle eines erneuten systemischen Schocks erwägen würde.

Eine Aufweichung des Kapitalschlüssels durch den Übergang zu Rating-

Körben ist wahrscheinlicher, hat aber unserer Ansicht nach einen wichtigen

Nachteil. Ratings sind tendenziell pro-zyklisch. Eine zielgerichtete Geldpoli-

tik sollte aber antizyklisch sein. Eine größere Abhängigkeit von den Ratings

könnte die Glaubwürdigkeit des QE-Programms genau dann vermindern,

wenn sie am Nötigsten wäre, nämlich in einer neuen Stressphase.

iii. Emissions-/Emittenten-Obergrenzen. Eine Erhöhung der 33%-Obergrenzen

hätte genau den entgegengesetzten Effekt einer Abschaffung der Zinsun-

tergrenze, die Zinsstrukturkurve würde sich weiter verflachen. Dies wäre

schlecht für die Banken, würde aber den Märkten helfen, in denen die EZB

bereits an derartige Grenzen stößt, beispielsweise in Portugal.

Zusammenfassung

Wir halten die Abschaffung der Zinsuntergrenze für die beste Option. Nach Be-

rechnungen unserer Strategen könnte dies aber eventuell nicht ausreichen, um

das Knappheitsproblem vollständig zu beseitigen. Die EZB dürfte zusätzlich

also eine der beiden anderen Optionen implementieren. Dabei dürfte eine Erhö-

hung der Obergrenzen der politisch leichtere Weg sein, allerdings könnte da-

durch die durch die Abschaffung der Zinsuntergrenze ermöglichte Versteilung

der Kurve wieder zunichte gemacht werden

Mark Wall (+44 20 754-52087, [email protected])

Stefan Schneider (+49 69 910-31790, [email protected])

Verfügbarkeit deutscher Bundesanleihen unter verschiedenen QE-Regeln 5

Technische Ausgestaltung des QE-Programms Geschätzte Verfüg-

barkeit

Derzeitiges QE-Programm (Zinsuntergrenze, 33% Anleihelimit Jun. 2017

Zinsuntergrenze bleibt, Erhöhung des Anleihelimits auf 50% (non-CAC) Nov. 2017

Zinsuntergrenze bleibt, Erhöhung des Anleihelimits auf 50% (alle Anleihen) Mrz. 2018

Keine Zinsuntergrenze, 33% Anleihelimit Jan. 2018

Keine Zinsuntergrenze, Erhöhung des Anleihelimits auf 50% (non-CAC) Sep. 2018

Keine Zinsuntergrenze, Erhöhung des Anleihelimits auf 50% (alle Anleihen) Apr. 2019

Quellen: Deutsche Bank, EZB, Bloomberg Finance LP



DB Makro-Überraschungsindex Deutschland

Der DB Makro-Überraschungsindex vergleicht den Wert der veröffentlichten Konjunkturdaten mit den Markterwartungen und liefert damit Hinweise über die Richtung künftiger Prognoseanpassungen.

10


10

Siehe für Details Ausblick Deutschland. 4. August 2014.

Letzte 20 veröffentlichte deutsche Konjunkturdaten DX

Bloomberg Ticker IndikatorBerichts-

monat

Veröffentlich-

ungsdatum

Aktueller

Wert

Bloomberg

Konsensus

Überra-

schung

Standardisierte

Überraschung

Quantils-

rang

GRCAEU Index Leistungsbilanzsaldo (EUR Mrd.) 7 2016 09.09.16 20,2 24,5 -4,3 -1,6 0,0

GRZEWI Index ZEW - Konjunktur (Erwartungen) 9 2016 13.09.16 0,5 2,5 -2,0 -0,2 0,4

GRZECURR Index ZEW - Konjunktur (Situation) 9 2016 13.09.16 55,1 56,0 -0,9 -0,2 0,3

GRCP20YY Index VPI (% gg. Vj.) 8 2016 13.09.16 0,4 0,4 0,0 0,2 0,3

GRIFPBUS Index ifo Geschäftsklimaindex 9 2016 26.09.16 109,5 106,3 3,2 2,3 1,0

GRIMP95Y Index Importpreise (% gg. Vj.) 8 2016 27.09.16 -2,6 -2,5 -0,1 0,3 0,6

GRUECHNG Index Veränderung Arbeitslose (Tsd. gg. Vm.) 9 2016 29.09.16 1,0 -5,0 -6,0 -0,4 0,3

GRFRIAMM Index Einzelhandelsumsätze (% gg. Vm.) 8 2016 30.09.16 -0,3 -0,2 -0,1 0,2 0,6

MPMIDEMA Index PMI Verarbeitendes Gewerbe 9 2016 03.10.16 54,3 54,3 0,0 0,0 0,4

MPMIDESA Index PMI Dienstleistungssektor 9 2016 05.10.16 50,9 50,6 0,3 0,3 0,7

GRIORTMM Index Auftragseingänge (% gg. Vm.) 8 2016 06.10.16 1,0 0,3 0,7 0,3 0,6

GRIPIMOM Index Industrieproduktion (% gg. Vm.) 8 2016 07.10.16 2,5 1,0 1,5 1,4 0,9

GRCAEU Index Leistungsbilanzsaldo (EUR Mrd.) 8 2016 10.10.16 17,9 15,0 2,9 0,5 0,7

GRZEWI Index ZEW - Konjunktur (Erwartungen) 10 2016 11.10.16 6,2 4,0 2,2 0,3 0,7

GRZECURR Index ZEW - Konjunktur (Situation) 10 2016 11.10.16 59,5 55,5 4,0 0,5 0,7

GRCP20YY Index VPI (% gg. Vj.) 9 2016 13.10.16 0,7 0,7 0,0 0,2 0,3

MPMIDESA Index PMI Dienstleistungssektor 10 2016 24.10.16 54,1 51,5 2,6 2,8 1,0

MPMIDEMA Index PMI Verarbeitendes Gewerbe 10 2016 24.10.16 55,1 54,4 0,7 0,7 0,9

GRIFPBUS Index ifo Geschäftsklimaindex 10 2016 25.10.16 110,5 109,6 0,9 0,5 0,7

GRIMP95Y Index Importpreise (% gg. Vj.) 9 2016 26.10.16 -1,8 -1,9 0,1 0,4 0,7

Quellen: Bloomberg Finance LP, Deutsche Bank Research

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DB Makro-Überraschungsindex +/- 1 Standardabweichung

DB Makro-Überraschungsindex Deutschland

Durchschnitt der z-Werte der vergangenen 20 Datenüberraschungen

Werte über (unter) 0 bedeuten über (unter) der Markterwartung liegende Datenveröffentlichungen

Quellen: Bloomberg Finance LP, Deutsche Bank Research

https://www.dbresearch.de/PROD/DBR_INTERNET_DE-PROD/PROD0000000000340086/Ausblick+Deutschland%3A+Nur+schwache+Konjunkturerholung+in+H2.pdf



Exportindikator 2016: Nachfrageimpuls weiter schwach – Preisimpuls ins Negative gedreht

Der Exportindikator identifiziert die Auswirkungen von globalen Nachfrageveränderungen und von Währungs-

bewegungen (Preisimpuls) auf die deutschen Exporte.11


11

Siehe für Details Ausblick Deutschland, 3. März 2016.



Dieter Bräuninger (+49 69 910-31708, [email protected])


Oliver Rakau (+49 69 910-31875, [email protected])

Deutschland: Termine der Finanz-, der Wirtschafts- und der Europapolitik DX

Datum Ereignis Anmerkungen

7./8. Nov. Eurogruppe und ECOFIN, Brüssel Debatten über wirtschaftliche Lage bzw. Herbst-Prognose der EU-Kommission, über Entwicklung der Inflation, Lage in Griechenland, über Spanien und Zypern – (Überwachung nach Ende der Anpassungsprogram-me) 6. bzw. 1. Überprüfung sowie Bankenunion.

5./6. Dez. Eurogruppe und ECOFIN, Brüssel Finanzwirtschaftl. u. makro-ökonomische Stabilität im Eurogebiet, einschließl. Monitoring der Mitgliedstaaten, Lage in Griechenland.

5./7. Dez. CDU Bundesparteitag, Essen U.a. Debatte über das Programm der CDU für die Bundestagswahl im Sep-tember 2017. Es wird erwartet, dass Bundeskanzlerin Merkel bekannt gibt, ob sie noch einmal als Spitzenkandidatin antritt.

8. Dez. Sitzung des EZB-Rates, Pressekonferenz Wir nehmen weiterhin an, dass die EZB im Dezember eine Verlängerung ihres 80 Mrd.-QE-Programms beschließen und dabei Anpassungen vorneh-men wird, um das Problem der Knappheit geeigneter Wertpapiere zu lösen.

15./16. Dez. Europäischer Rat, Brüssel Voraussichtlich Flüchtlingskrise – u.a. Stand der Umsetzung des EU-Türkei-Abkommens, Digitalisierung sowie Handelspolitik.

19. Jan. Sitzung des EZB-Rates, Pressekonferenz Überprüfung des geldpolitischen Kurses – wenn die EZB, wie von uns erwar-tet, im Dezember handelt.

23./24. Jan. Eurogruppe und ECOFIN, Brüssel

Quelle: Deutsche Bank Research

Deutschland: Datenkalender DX

Datum Uhrzeit Daten Berichtszeitraum DB Schätzung Letzter Wert

31. Okt. 2016 8:00 Einzelhandelsumsätze (Index, sb.), % gg. Vm. September 0,3 -0,3

2. Nov. 2016 10:00 Arbeitslosenrate (%, sb.) Oktober 6,1 6,1

7. Nov. 2016 8:00 Auftragseingang im Ver. Gewerbe (Index, sb.), % gg. Vm. September -3,0 1,0

8. Nov. 2016 8:00 Industrieproduktion (Index, sb.), % gg. Vm. September -0,7 2,5

8. Nov. 2016 8:00 Handelsbilanz (EUR Mrd., sb.) September 21,2 21,8

8. Nov. 2016 8:00 Warenexporte (EUR Mrd., sb.), % gg. Vm. (gg. Vj.) September 1,9 (3,5) 3,4 (4,4)

8. Nov. 2016 8:00 Warenimporte (EUR Mrd., sb.), % gg. Vm. (gg. Vj.) September 3,1 (2,0) 1,9 (1,7)

15. Nov. 2016 8:00 Reales BIP (Index, sb.), % gg. Vq. Q3 2016 0,2 0,4

23. Nov. 2016 9:30 PMI Verarbeitendes Gewerbe (Flash) November 54,0 55,1

23. Nov. 2016 9:30 PMI Dienstleistungssektor (Flash) November 54,5 54,1

24. Nov. 2016 10:30 ifo Geschäftsklima (Index, sb.) November 109,5 110,5

29. Nov. 2016 8:00 Einfuhrpreise (Index, sb.) % gg. Vm. (gg. Vj.) Oktober 1,1 (-0,4) 0,1 (-1,8)

Quellen: Deutsche Bank Research, Statistisches Bundesamt, Bundesagentur für Arbeit, ifo, Markit



Deutschland: Datenmonitor DX

Q3 2015

Q4 2015

Q1 2016

Q2 2016

Q3 2016

Mai 2016

Jun 2016

Jul 2016

Aug 2016

Sep 2016

Okt 2016

Konjunkturumfragen

Gesamtwirtschaft

ifo Geschäftsklima 108,3 108,6 106,8 107,8 108,0

107,8 108,7 108,3 106,3 109,5 110,5

ifo Geschäftserwartungen 102,7 104,2 100,7 101,8 102,2

101,7 103,0 102,1 100,1 104,5 106,1

Produzierendes Gewerbe

ifo Verarbeitendes Gewerbe 103,0 103,2 100,7 101,8 102,4

101,5 102,9 102,4 100,8 104,1 105,8

Produktion (% gg. Vp.) -0,2 -0,4 1,8 -0,8

-1,1 1,2 -1,5 2,5

Auftragseingang (% gg. Vp.) -2,0 0,6 0,8 -0,5

0,1 -0,3 0,3 1,0

Grad der Kapazitätsauslastung 84,3 84,4 85,0 84,4 84,8

Bauhauptgewerbe

Produktion (% gg. Vp.) -0,6 3,5 1,4 -5,3

0,3 0,7 1,1 0,8

Auftragseingang (% ggü. Vp.) 0,9 10,0 6,3 -0,1

3,6 -1,8 -4,6 -2,2

ifo Bauhauptgewerbe 121,4 123,2 122,7 124,6 126,8

124,9 125,7 126,0 126,1 128,4 129,0

Konsumentennachfrage

EC Konsumentenbefragung -0,3 -4,4 -6,1 -3,2 -2,5

-3,2 -1,6 -2,1 -2,5 -2,9

Einzelhandelsumsätze (% gg. Vp.) 0,6 0,4 0,6 -0,3

0,8 0,0 0,5 -0,3

Neuzulassungen PKW (% gg. Vj.) 6,1 5,7 4,5 9,4 4,2

11,9 8,3 -3,9 8,3 9,4

Außenhandel

Auslandsaufträge (% gg. Vp.) -3,7 0,2 2,1 -1,4

1,9 -1,1 2,8 -0,2

Exporte (% gg. Vp.) -0,9 -0,9 0,4 0,4

-1,3 -0,1 -1,4 3,4

Importe (% gg. Vp.) 0,5 -1,1 0,0 -1,1

0,0 0,6 0,0 1,9

Nettoexporte (EUR Mrd.) 60,6 60,7 62,2 66,1

21,8 21,3 19,9 21,8

Arbeitsmarkt

Arbeitslosenquote (%) 6,4 6,3 6,2 6,1 6,1

6,1 6,1 6,1 6,1 6,1

Veränderung Arbeitslosigkeit (Tsd. gg. Vp.) -2,3 -26,0 -40,0 -29,0 -16,3

-10,0 -5,0 -6,0 -6,0 1,0

Beschäftigung (% gg. Vj.) 0,9 1,1 1,2 1,2

1,2 1,2 1,2 1,2

ifo Beschäftigungsbarometer 108,1 109,7 108,4 108,2 109,0

108,3 108,0 108,1 108,7 110,2 110,7

Preise, Löhne und Arbeitskosten

Preise

HVPI (% gg. Vj.) 0,0 0,2 0,1 0,0 0,4

0,0 0,2 0,4 0,3 0,5

Kern-HVPI (% gg. Vj.) 1,0 1,2 1,1 1,0 1,1

1,1 1,2 1,3 1,0 1,1

Harmonisierter PPI (% gg. Vj.) -1,7 -2,3 -2,8 -2,6 -1,7

-2,7 -2,2 -2,0 -1,6 -1,4

Rohstoffe ohne Energie (% gg. Vj.) -8,7 -12,6 -14,6 -6,5 2,9

-6,9 -3,9 0,2 4,1 4,7

Ölpreis (USD) 51,3 44,8 35,1 46,9 47,0

47,7 49,9 46,6 47,1 47,3

Inflationserwartungen

EC Haushaltsumfrage 4,9 4,0 5,3 3,6 6,2

1,9 5,9 4,9 7,2 6,4

EC Unternehmensumfrage 0,8 1,5 -2,4 1,7 3,0

2,4 3,2 4,8 1,6 2,7

Lohnstückkosten (gg. Vj.)

Lohnstückkosten 1,5 1,7 2,0 0,3

Arbeitnehmerentgelt je Arbeitnehmer 2,4 2,4 2,5 1,9

Arbeitnehmerentgelt je Stunde 2,6 1,9 3,3 0,1

Monetärer Sektor (gg. Vj.)

M3 8,2 9,2 7,8 7,2

7,2 7,2 7,4 7,2

Trend von M3*

7,2 7,2 7,3

Kredite an Unternehmen und Privatpersonen 2,5 2,7 2,0 2,7

2,7 2,7 2,0 2,2

Kredite an öffentliche Haushalte 11,1 11,7 -9,1 9,7

1,4 9,7 9,1 9,5

% gg. VP = Veränderung gegenüber der Vorperiode; * zentrierter 3M-Durchschnitt

Quellen: Bundesagentur für Arbeit, Deutsche Bundesbank, Europäische Kommission, Eurostat, Statistisches Bundesamt, HWWI, ifo, Markit


Finanzmarktprognosen DX

US JP EWU GB CH SE DK NO PL HU CZ

Leitzinssatz, %

Aktuell 0,375 -0,10 0,00 0,25 -0,75 -0,50 0,05 0,50 1,50 0,90 0,05

Dez. 16 0,625 -0,10 0,00 0,10 -0,75 -0,50 0,05 0,50 1,50 0,90 0,05

März 17 0,625 -0,10 0,00 0,10 -0,75 -0,50 0,05 0,50 1,50 0,90 0,05

Dez. 17 1,125 -0,10 0,00 0,10 0,25 1,50 0,90 0,05

3M Geldmarktsatz, %

Aktuell 0,89 0,06 -0,32 0,40

Dez. 16 0,88 0,05 -0,30 0,43

März 17 0,88 0,05 -0,30 0,34

Dez. 17 1,38 0,05 -0,30 0,35

Rendite 10J Staatsanleihen, %

Aktuell 1,86 -0,05 0,17 1,25

Dez. 16 1,75 -0,10 0,00 1,15

März 17 2,00 -0,10 0,10 1,20

Dez. 17 2,00 -0,10 0,25 1,40

Wechselkurse

EUR/USD USD/JPY EUR/GBP GBP/USD EUR/CHF EUR/SEK EUR/DKK EUR/NOK EUR/PLN EUR/HUF EUR/CZK

Aktuell 1,09 104,56 0,89 1,23 1,08 9,72 7,44 8,99 4,34 309,23 27,02

Dez. 16 1,05 94,00 0,84 1,25 1,10 9,25 7,46 9,00 4,30 315,00 27,10

März 17 1,03 94,00 0,84 1,23 1,11 9,13 7,46 8,96 4,28 316,25 27,10

Dez. 17 0,95 94,00 0,83 1,15 1,14 8,75 7,46 8,84 4,20 320,00 25,13

Quellen: Bloomberg Finance LP, Deutsche Bank

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Quellenangabe „Deutsche Bank Research“ gebeten.

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henden Angaben oder Einschätzungen wird keine Gewähr übernommen.

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geschäften und Finanzdienstleistungen verfügt und unter der Aufsicht der Europäischen Zentralbank (EZB) und der Bundesanstalt für Finanzdienstlei-

stungsaufsicht (BaFin) steht. Im Vereinigten Königreich wird dieser Bericht durch Deutsche Bank AG, Filiale London, Mitglied der London Stock Ex-

change, genehmigt und/oder verbreitet, die von der UK Prudential Regulation Authority (PRA) zugelassen wurde und der eingeschränkten Aufsicht der

Financial Conduct Authority (FCA) (unter der Nummer 150018) sowie der PRA unterliegt. In Hongkong wird dieser Bericht durch Deutsche Bank AG,

Hong Kong Branch, in Korea durch Deutsche Securities Korea Co. und in Singapur durch Deutsche Bank AG, Singapore Branch, verbreitet. In Japan

wird dieser Bericht durch Deutsche Securities Inc. genehmigt und/oder verbreitet. In Australien sollten Privatkunden eine Kopie der betreffenden Pro-

eglichem in diesem Bericht erwähnten Finanzinstrument duktinformation (Product Disclosure Statement oder PDS) zu j beziehen und dieses PDS be-

rücksichtigen, bevor sie eine Anlageentscheidung treffen.

Druck: HST Offsetdruck Schadt & Tetzlaff GbR, Dieburg

Print: ISSN 1430-7421 / Internet: ISSN 1435-0734 / E-Mail: ISSN 1616-5640

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Ausblick Deutschland: Schwache Industrieproduktion dämpft … · 2020-06-09 · Jahr dürfte das Wachstumstempo bei der Industrieproduktion in Deutschland nach unserer Prognose auf