CONTENTSimgstock.naver.com/upload/research/industry/... · 2014-07-01 · CONTENTS Ⅰ. 인터넷 업종 Valuation, 무한한 가능성에 대한 평가 │02 업종투자의견 Overweight로

CONTENTS

Ⅰ. 인터넷 업종 Valuation, 무한한 가능성에 대한 평가 │02 업종투자의견 Overweight로 커버리지 개시 │02

SNS 플랫폼에 대한 가치평가는 MAU와 이로부터 창출되는 ARPU가 핵심 │04

NAVER 목표주가 105만원, LINE의 성장은 지속된다│05

다음 목표주가 15만원, 카카오와의 합병 시너지 기대│08

글로벌 인터넷 기업들의 Valuation과 주가 차별화│10

Ⅱ. 모바일 플랫폼 주도권 다툼, 관건은 트래픽 │13

인터넷 혁명에 이은 모바일 혁명, 관건은 트래픽 │13

CPNT 밸류 체인에서의 플랫폼 주도권 경쟁은 결국 트래픽 확보 경쟁 │15 Ⅲ. 플랫폼 지배력 강화를 위한 업체들의 노력 │18

Google의 플랫폼 장악을 위한 시도, 오픈 소스 기반의 생태계 조성 │18

SNS 시장을 장악하라, Facebook과 Twitter │21 Ⅳ. 라인과 카카오, 글로벌 사업자로의 도약 │25

국내 모바일 메신저의 해외 진출 성공사례, LINE │25

국내 폐쇄형 SNS의 가능성, BAND │28

국내 시장에서의 압도적 선점효과, 카카오톡 │29

모바일 메신저의 향후 흐름은? 규모의 경제 및 Monetize 전략이 중요│31 Ⅴ. 인터넷 광고 성장의 축은 모바일 │32

온라인 광고의 성장세는 안정권에 접어들 전망 │32

모바일 광고는 고성장세 유지될 전망 │35 Ⅵ. 다음 카카오 합병의 시너지 기대 │37

다음-카카오 합병비율은 1: 1.5557 │37

합병은 온라인과 모바일의 일원화라는 점에서 긍정적 시너지를 창출할 것 │38

15년 합병법인의 영업이익은 4,798억원 수준으로 추정 │40 Ⅶ. 관련 기업요약 │41

NAVER(035420)│41

다음(035720) │45

인터넷 OVERWEIGHT

Analyst 황성진 02) 3787-2658

[email protected]

인터넷 업종, 모바일 플랫폼의 무한한 가능성에 대한 평가

인터넷 업체들은 그동안 시장 대비 높은 Premium을 받아왔다. 본질적으로 Valuation Premium은 높

은 이익 성장율에 기반하는 것이다. 플랫폼 경쟁력이 가장 중요한 요소로 작용하는 인터넷 산업의 경

우, 선점효과를 통해 규모의 경제를 발생시킬 만큼의 가입자를 확보하게 되면, 그 기울기를 뛰어넘는

관련수익(광고, 게임, 컨텐츠 판매 등)이 크게 증가하는 특성을 지닌다. 최근 Facebook이나 라인 등이

가파른 가입자 성장세를 기반으로 광고, 게임 등의 매출이 크게 증가하는 추세를 보이고 있는 점은 시

사하는 바가 크다. 결국 Valuation Premium의 원천은 네트워크 효과에 따른 무한한 가치창출 가능성

에 있다고 판단한다. 향후의 주가흐름은 가입자 기반을 바탕으로 한 플랫폼의 가치와 실적이 동시에 성

장하는 기업들 중심으로 견조하게 나타날 것으로 전망된다.

모바일 플랫폼 주도권 경쟁, 관건은 트래픽의 확보와 규모의 경제 달성을 통한 Monetization

최근 인터넷 업종의 가장 중요한 키워드는 모바일 플랫폼이다. 스마트 디바이스의 발전과 네트워크의

고도화에 따라 인터넷 이용의 중심이 기존의 온라인에서 모바일로 옮겨지기 시작하였고, 이 과정에서

인터넷 비즈니스의 핵심이 되는 광고와 게임 역시 모바일 기반으로 빠르게 확산되고 있다. 최근 모바일

플랫폼의 지배력 확보를 위한 경쟁이 치열하게 전개되고 있다. 이는 결국 트래픽 주도권을 장악하기 위

한 시도로 요약되며, 선점효과와 규모의 경제 달성을 통해 안정적인 수익모델 창출이 가능한 업체들 중

심으로의 지배력 쏠림현상은 더욱 심화될 것으로 판단된다. 국내 모바일 메신저 중 최초로 해외 진출에

성공한 LINE은 기존의 일본 뿐만 아니라 태국, 인도네시아 등 동남아 등지와 북미, 유럽 등으로 그 기

반을 확대하고 있다. 국내 시장에서 압도적인 선점효과를 누리고 있는 카카오는 최근 다음과의 합병을

통해 의미있는 도약을 시도하고 있다. 다음과 카카오의 시너지는 크게 광고매체로서의 플랫폼 가치상

승, 검색 경쟁력 강화, 컨텐츠 공동 활용, 선택과 집중을 통한 비용 및 인력의 효율적 활용 등으로 요약

할 수 있는데, 이를 통한 국내외 지배력 강화 가능성은 매우 높다고 평가할 수 있다. NAVER와 다음의

이러한 움직임들은 결국 안정적인 Monetization을 위한 것인 바, 그 규모와 속도가 향후 관건이 될 것

으로 판단된다.

업종 투자의견 Overweight, NAVER와 다음의 목표주가는 각각 105만원과 15만원 제시

인터넷 업종에 대한 커버리지를 개시하며 업종 투자의견 Overweight를 제시한다. SNS 플랫폼의 가치

는 가입자와 매출(수익성)에 의해 결정되며, 이는 MAU와 ARPU라는 변수로 요약할 수 있다.

NAVER와 다음의 가치산정에 있어 본질적인 포털의 가치와 모바일 플랫폼의 가치를 따로 산출하여

합산하는 SOTP 방식을 이용하였다. NAVER와 다음의 투자의견 BUY를 제시하며, 목표주가를

NAVER 105만원, 다음 15만원으로 제시한다. NAVER는 라인의 가입자 성장과 Monetization 본격

화 및 IPO 가능성 등이 주가 상승의 모멘텀으로 작용할 것이며, 다음은 카카오와의 합병에 따른 온라

인과 모바일의 시너지 효과가 주가 상승의 모멘텀으로 작용할 전망이다.

모바일 플랫폼 전성시대

Industry Report 2014. 07. 01

2

기아자동차 (000270)

삼영전자(005680) INDUSTRY REPORT

인터넷 업종 Valuation, 무한한 가능성에 대한 평가

업종투자의견 Overweight로 커버리지 개시

업종투자의견 Overweight

인터넷 업종에 대한 커버리지를 개시하며 업종 투자의견 Overweight를 제시한다. NAVER와

다음의 투자의견 BUY를 제시하며, 목표주가를 NAVER 105만원, 다음 15만원으로 설정한다.

SNS를 중심으로 성장하고 있는 인터넷 기업들의 가치는 향후 가입자 및 실적 추이에 따라 결정

될 것인 바, LINE, BAND 등을 중심으로 새로운 성장의 모멘텀을 맞고 있는 NAVER와, 최근 카

카오와의 합병을 통해 포털과 SNS간 시너지가 기대되는 다음의 주가 강세 흐름은 지속된다고 보

는 것이 타당하다는 판단이다.

모바일 플랫폼의 등장은

Multiple 상승요인

최근 인터넷 업종의 가장 중요한 키워드는 모바일 플랫폼이다. 스마트 디바이스의 발전과 네트

워크의 고도화에 따라 인터넷 이용의 중심이 기존의 온라인에서 모바일로 옮겨지기 시작하였고,

이 과정에서 인터넷 비즈니스의 핵심이 되는 광고와 게임 역시 모바일 기반으로 빠르게 확산되고

있다. 모바일 기반으로 많은 트래픽이 집중되면서 기존에는 존재하지 않았던 SNS(Social

Network Service)로 대표되는 모바일 플랫폼들이 생성되기 시작하였다. 이러한 모바일 플랫폼

은 인터넷 업체들의 새로운 수익원으로 자리매김함과 동시에 Valuation Multiple을 상승시키는

요인으로 작용하고 있다.

인터넷 기업들은

항상 시장 대비 높은

Premium 부여

국내외 인터넷업체들의 Valuation은 항상 시장 대비 Premium을 받아왔다. 국내 인터넷 기업

들의 경우 닷컴버블을 지나 NAVER가 검색광고를 앞세워 시장 지배력을 강화하기 시작한 이후

부터 꾸준히 PE 20배 이상 수준에서 거래되어 왔으며, 최근에는 LINE가치가 부각되면서 40배

전후 수준에서 거래되는 모습을 보이고 있다. 미국과 중국의 인터넷 기업들의 Valuation 역시 시

장 대비 작게는 30%부터 많게는 300% 이상에 이르기까지 시장 대비 Premium을 받아왔다.

<그림1> 국내 인터넷주 12M Forward PER 추이

0%

50%

100%

150%

200%

250%

300%

350%

400%

4

8

12

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20

24

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32

36

40

44

48

04.1 05.1 06.1 07.1 08.1 09.1 10.1 11.1 12.1 13.1 14.1

Premium(우)

MSCI Korea 12M FWD PER

MSCI Korea-Internet/SW/SVC 12M FWD PER

(x)

자료 : Bloomberg, Thomson Reuter, HMC투자증권

3

통신/미디어/인터넷 Analyst 황성진 수석연구위원 02) 3787-2658 / [email protected]

<그림2> 국가별 인터넷주 12M Forward PER 추이 <그림3> 미국 인터넷주 12M Forward PER 추이

0

10

20

30

40

50

60

08.6 09.6 10.6 11.6 12.6 13.6 14.6

MSCI Korea-Internet/SW/SVC 12M FWD PER

MSCI USA-Internet/SW/SVC 12M FWD PER

MSCI JAPAN-Internet/SW/SVC 12M FWD PER

MSCI China-Internet/SW/SVC 12M FWD PER

(x)

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10

20

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07.12 08.12 09.12 10.12 11.12 12.12 13.12

Premium(우)

MSCI USA 12M FWD PER

MSCI USA-Internet/SW/SVC 12M FWD PER

(x)

자료 : Bloomberg, Thomson Reuter, HMC투자증권 자료 : Bloomberg, Thomson Reuter, HMC투자증권

<그림4> 일본 인터넷주 12M Forward PER 추이 <그림5> 중국 인터넷주 12M Forward PER 추이

-100%

0%

100%

200%

300%

400%

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07.12 08.12 09.12 10.12 11.12 12.12 13.12

Premium(우)

MSCI Japan 12M FWD PER

MSCI JAPAN-Internet/SW/SVC 12M FWD PER

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07.12 08.12 09.12 10.12 11.12 12.12 13.12

Premium(우)

MSCI China 12M FWD PER

MSCI China-Internet/SW/SVC 12M FWD PER

(x)

자료 : Bloomberg, Thomson Reuter, HMC투자증권 자료 : Bloomberg, Thomson Reuter, HMC투자증권

Premium의 원인은

어디서 오는가?

따라서 전통적인 Valuation방법론으로 인터넷 기업들의 가치를 평가한다면, 어떠한 고평가 논

란에도 자유로울 수 없을 것이다. 그러나 현실적으로 시장에서 평가하는 인터넷 기업들의 가치가

이처럼 일관성있게 시장 대비 높은 Premium을 부여 받고 있다면, 이러한 Valuation Premium은

어디에서 오는 것인가에 대한 고민 역시 필요하다.

규모의 경제와

Network Effect에 따른

무한한 가치창출 가능성

본질적으로 Valuation Premium은 높은 이익성장율에 기반하는 것이다. 플랫폼 경쟁력이 가장

중요한 요소로 작용하는 인터넷 산업의 경우, 선점효과를 통해 규모의 경제를 발생시킬만큼의 가

입자를 확보하게 되면, 그 기울기를 뛰어넘는 관련수익(광고, 게임, 컨텐츠 판매 등)이 증가하는

특성을 지닌다. 즉 일종의 편승효과(Bandwagon Effect)에 따라 가입자가 늘어날수록 가입자당

매출이 증가하게 되는 특성을 지니는 것이다. 최근 Facebook이나 라인 등이 가파른 가입자 성장

세를 기반으로 광고, 게임 등의 매출이 크게 증가하는 추세를 보이고 있는 점은 시사하는 바가 크

다. 결국 Valuation Premium의 원천은 네트워크 효과(Network Effect, 특정 상품에 대한 수요

가 타인들의 수요에 의해 영향 받는 효과)에 따른 무한한 가치창출 가능성에 있다고 판단한다.

4

기아자동차 (000270)


SNS 플랫폼에 대한 가치평가는 MAU와 이로부터 창출되는 ARPU가 핵심

SNS 플랫폼에 대한

가치평가는 MAU와

이로부터 창출되는

ARPU가 핵심

아직 수익창출의 초창기에 위치하고 있는 SNS 플랫폼의 경우 일반적인 매출이나 이익으로만

가치평가를 단행할 경우, 가파른 가입자 성장과 더불어 발생하게 될 미래수익에 대한 평가를 간과

하는 결과를 낳을 수 있다. 따라서 SNS 플랫폼에 대한 가치평가에 있어서 가장 중요한 요소는,

플랫폼의 가치를 결정지어주는 가입자와 이로부터 유발되는 광고, 게임, 컨텐츠 이용 등의 매출이

될 것으로 판단된다. 즉, SNS 플랫폼의 가치는 가입자와 매출(수익성)에 의해 결정되며, 이는

MAU(Monthly Active User)와 MAU당 평균매출(ARPU, Average Revenue Per MAU)로

요약할 수 있다. 통신업체 및 유료방송 플랫폼들의 가치평가에 있어 가입자당 가치가 사용되는 개

념과 유사하다고 볼 수 있다. 플랫폼의 가치는 가입자에서부터 출발하기 때문이다.

<그림6> Facebook MAU와 ARPU <그림7> Twitter MAU와 ARPU

0

0.1

0.2

0.3

0.4

0.5

0.6

0.7

0.8

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

2Q11 4Q11 2Q12 4Q12 2Q13 4Q13

MAU ARPU(우)(백만) (USD)

0

0.05

0.1

0.15

0.2

0.25

0.3

0.35

0.4

0

50

100

150

200

250

300

1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14

MAU ARPU(우)

(백만) (USD)

자료 : Facebook, HMC투자증권 자료 : Twitter, HMC투자증권

<표1> 주요 SNS 플랫폼 매출액, MAU, ARPU 추이 (단위 : 백만USD, 백만, USD, 억원, 원)

1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14

Facebook 매출액 1,058 1,184 1,262 1,585 1,458 1,813 2,016 2,585 2,502

MAU 901 955 1,010 1,060 1,110 1,150 1,190 1,200 1,276

ARPU 0.39 0.41 0.42 0.50 0.44 0.53 0.56 0.72 0.65

Twitter 매출액 54 68 82 112 114 139 169 243 250

MAU 138 152 167 185 204 218 232 241 255

ARPU 0.13 0.15 0.16 0.20 0.19 0.21 0.24 0.34 0.33

라인 매출액 - 47 112 412 673 1,169 1,799 2,131 2,291

MAU - 20 32 48 69 95 125 160 210

ARPU - 78 117 289 325 410 480 444 364

카카오 매출액 - - - - 395 504 540 669 703

MAU - - - - 40 46 49 51 50

ARPU - - - - 328 364 368 441 465

자료 : 각사, HMC투자증권

5


NAVER 목표주가 105만원, LINE의 성장은 지속된다

포털 적정가치 11.4조원

라인 적정가치 21.3조원

적용한 NAVER

목표주가 105만원

NAVER의 목표주가를 105만원으로 제시하며 투자의견 BUY를 제시한다. NAVER 가치평가

에 있어 우리는 NAVER 포털의 가치와 LINE의 가치를 따로 산출하여 합산하는 SOTP 방식을

사용하였다. NAVER 포털의 가치는 14년 예상 포털 부문 순이익에 Target PE multiple 20.0배

를 적용하였고, LINE의 가치는 현재 추정 MAU에 적정 MAU당 가치 9.3만원을 적용하여 산출

하였다. 이렇게 계산된 NAVER 포털의 적정가치는 11.4조원이고, 라인의 적정가치는 21.3조원

으로 산출되는데, 여기에 순차입금과 자사주를 감안한 NAVER의 총 기업가치는 34.4조원, 주당

적정가격은 105만원으로 산출된다.

<표2> NAVER Valuation

14F 비고

영업가치(억원) 327,758

검색/포털(억원) 114,294

포털 부문 순이익(억원) 5,715 LINE을 제외한 NAVER 사업부문 14F 순이익

Target PE(배) 20.0 Target PE 20.0배 적용, Global Internet 포털 기준

라인(억원) 213,464

MAU(만명) 23,000 전체 가입자의 50% 가정

MAU당 가치(원) 92,810 Global Peer의 ARPU와 MAU당 가치 적용

순차입금(억원) (9,693)

자사주(억원) 6,437 취득가액

적정시가총액(억원) 343,888

발행주식수(만주) 3,296

주당적정가격(원) 1,043,265

자료 : NAVER, Bloomberg, HMC투자증권

적정 MAU당 가치산정에

있어 기업별

ARPU 차이를 반영

MAU당 가치를 산정함에 있어, 각 회사별 ARPU의 차이 역시 감안하였다. 실제 각 회사마다

수익모델에 차이가 있기 때문에 MAU가 Monetization에 미치는 영향이 다른 바, 이의 영향을 보

정한 수치를 사용하였다. 실제 14년 1분기 기준 Facebook의 ARPU는 672원으로 Twitter의

ARPU 341원보다 약 96% 높게 형성되어 있는데 비해, MAU당 가치(시가총액)은 Facebook이

14만원으로 Twitter의 9.47만원보다 47% 높게 형성되어 있다. 비율상의 차이는 있으나 높은

ARPU를 나타내는 기업일수록 MAU당 높은 가치평가를 받는 것은 자명한 일일 것이다. 14년 1

분기를 기준으로 산출한 라인의 ARPU는 364원, 카카오는 465원이다. 이러한 ARPU의 차이를

감안해서 산출된 라인의 MAU당 가치는 9.3만원으로 산출되며, 카카오의 MAU당 가치는 11.9

만원으로 산출된다.

<표3> SNS 가치산정을 위한 Global Peer (단위 : 억원, %)

가입자(억명) MAU(억명) 시가총액(억원) ARPU(원) MAU당 가치(원)

Facebook 18.0 12.8 1,789,585 672 140,250

Twitter 5.5 2.6 241,698 341 94,783

라인 5.4 2.3 213,464 364 92,810

카카오 0.9 0.6 69,057 465 118,563

자료 : 각사, Bloomberg, HMC투자증권

주 : 가입자는 14년 말 추정치, MAU는 14년 1분기 말 기준, 시가총액은 6월 25일 종가 기준, 환율 1,036원 가정

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기아자동차 (000270)


<그림8> SNS플랫폼별 가입자와 MAU 비교 <그림9> SNS플랫폼별 ARPU 비교

0.0

5.0

10.0

15.0

20.0

페이스북 트위터 라인 카카오

가입자(억명)

MAU(억명)

0

100

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300

400

500

600

700

800


ARPU(원)

자료 : 각사, Bloomberg, HMC투자증권 자료 : 각사, Bloomberg, HMC투자증권

<그림10> SNS플랫폼별 MAU당 기업가치 비교 <그림11> 라인 MAU와 NAVER 주가흐름

-

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

160,000


MAU당 기업가치(원)

0

20

40

60

80

100

0

4000

8000

12000

16000

20000

24000

12/07 12/10 13/01 13/04 13/07 13/10 14/01 14/04

MAU(좌) 주가(우)(만원)(만명)

자료 : 각사, Bloomberg, HMC투자증권 자료 : NAVER, Bloomberg, HMC투자증권

향후 주가흐름은

라인의 성장성이 관건

긍정적 흐름 지속될

것으로 판단

향후 NAVER의 주가흐름은 라인의 성장성에 의해 좌우될 것이다. 가입자 성장과 더불어 매출

성장이 지속된다면, 라인의 가치 역시 이에 비례해서 상승할 것이다. 다양한 비즈니스 모델을 보

유한 LINE은 일본에 집중되었던 Monetization이 세계 각지로 확산되며 서서히 본격적인 수익을

창출하기 위한 시동을 걸고 있다. 당사는 14년 하반기를 기점으로 라인의 매출 성장세가 뚜렷하

게 나타날 것으로 예상하는 바, 이러한 높은 성장성이 현재는 물론 미래 주가에도 충분히 반영되

어야 한다는 판단이다.

향후 IPO 스케줄

예의주시해야

아직 정확한 스케줄은 확정되어 있지 않으나, 라인이 조만간 일본(또는 미국) 시장 상장을 추진

할 것이라는 언론보도들이 나오고 있다. 라인의 IPO는 선점효과가 중요한 모바일 플랫폼 부문에

서 글로벌 시장 진출에 더욱 박차를 가하기 위해 추가적인 투자재원이 필요하기 때문인 것으로 보

인다. 특히 상장이 가시화될 경우 인지도 상승을 통한 마케팅 효과 측면에서도 긍정적인 결과를

얻어낼 수 있을 것이다. IPO를 기점으로 라인의 인지도와 수익성이 상승된다면, 이는 NAVER의

기업가치를 상승시켜주는 주요한 요인으로 작용할 수 있을 것이다.

7


<표4> NAVER 분기실적 추이 및 전망 (단위 : 억원, %)

1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14F 3Q14F 4Q14F

매출액 5,087 5,769 5,853 6,411 6,380 6,544 6,675 7,323

광고 4,129 4,267 4,272 4,787 4,771 4,898 4,894 5,362

컨텐츠 682 1,135 1,179 1,178 1,315 1,396 1,561 1,761

기타 276 367 403 446 295 250 220 200

영업이익 1,251 1,402 1,045 1,543 1,898 1,817 1,996 2,110

영업이익률 24.6% 24.3% 17.9% 24.1% 29.8% 27.8% 29.9% 28.8%

세전이익 1,368 1,426 1,313 462 1,894 1,927 2,034 2,145

세전이익률 26.9% 24.7% 22.4% 7.2% 29.7% 29.4% 30.5% 29.3%

순이익 1,207 1,082 795 464 1,289 1,445 1,525 1,609

순이익률 23.7% 18.8% 13.6% 7.2% 20.2% 22.1% 22.9% 22.0%

지배주주지분 1,207 1,082 795 464 1,294 1,451 1,531 1,615

비지배주주지분 -2 -19 -3 2 -5 -6 -6 -6

자료 : NAVER, HMC투자증권

주 : K-IFRS 연결 기준

<그림12> Facebook ARPU와 주가흐름 <그림13> Twitter ARPU와 주가흐름

0

10

20

30

40

50

60

70

80

0.4

0.5

0.6

0.7

0.8

0.9

12/05 12/09 12/12 13/04 13/08 13/11 14/03

ARPU(좌) 주가(우)($)($)

0

10

20

30

40

50

60

70

80

0.30

0.31

0.32

0.33

0.34

0.35

13/11 13/12 14/01 14/02 14/03 14/04 14/05 14/06

ARPU(좌) 주가(우) ($)($)

자료 : Bloomberg, Facebook, HMC투자증권 자료 : Bloomberg, Twitter, HMC투자증권

<그림14> NAVER PE Band <그림15> NAVER PS Band

0

200,000

400,000

600,000

800,000

1,000,000

08.12 09.12 10.12 11.12 12.12 13.12 14.12

주가 60x

50x 40x

30x 20x

(원)

0

200,000

400,000

600,000

800,000

1,000,000

08.12 09.12 10.12 11.12 12.12 13.12 14.12

주가12.0x10.0x8.0x6.0x4.0x

(원)

자료 : Wisefn, NAVER, HMC투자증권 자료 : Wisefn, NAVER, HMC투자증권

8

기아자동차 (000270)


다음 목표주가 15만원, 카카오와의 합병 시너지 기대

다음 적정가치 1.2조원

카카오 적정가치 6.9조원

적용한 다음

목표주가 15만원

다음의 목표주가를 15만원으로 제시하며 투자의견 BUY를 제시한다. 최근 다음은 카카오와의

합병을 발표하였다. 이에 우리는 다음의 가치평가 역시 NAVER와 같은 방법으로 다음 포털의 가

치와 카카오의 가치를 따로 산출하여 합산하는 SOTP 방식을 사용하였다. 다음의 가치는 14년

예상 순이익에 Target PE multiple 20.0배를 적용하였고, 카카오의 가치는 15년 추정 MAU에

적정 MAU당 가치 11.8만원을 적용하여 산출하였다. 카카오의 가치산정에 있어 15년 추정

MAU를 적용한 것은 카카오가 다음과의 합병을 기점으로 본격적인 시장 확장에 나서는 확장 전

략이 유효할 것으로 판단되기 때문이다. 이렇게 계산된 다음의 적정가치는 1.2조원이고, 카카오의

적정가치는 6.9조원으로 산출되는데, 여기에 순차입금을 감안한 다음의 총 기업가치는 8.4조원,

주당 적정가격은 15만원으로 산출된다. 카카오의 MAU당 가치를 산정함에 있어서도 라인과 마

찬가지로 ARPU의 격차가 존재함을 감안하였다.

<표5> 다음 Valuation

14F 비고

영업가치(억원) 81,091

다음 영업가치(억원) 12,025

다음 순이익(억원) 601 다음 14F 지배주주 지분 순이익


카카오 영업가치(억원) 69,066

MAU(만명) 5,825 카카오 15F 예상 MAU


순차입금(억원) (2,926)



주당적정가격(원) 149,033

자료 : 다음, Bloomberg, HMC투자증권

<표6> SNS 가치산정을 위한 Global Peer (단위 : 억원, %)

가입자(억명) MAU(억명) 시가총액(억원) ARPU(원) MAU당 가치(원)

Facebook 18.0 12.8 1,789,585 672 140,250

Twitter 5.5 2.6 241,698 341 94,783

라인 5.4 2.3 213,464 364 92,810

카카오 0.9 0.6 69,057 465 118,563

자료 : 각사, Bloomberg, HMC투자증권

주 : 가입자는 14년 말 추정치, MAU는 14년 1분기 말 기준, 시가총액은 6월 25일 종가 기준, 환율 1,036원 가정

카카오와의 합병 시너지

어느선까지 발현될 것인지

주목해야

최근 카카오와의 합병 발표 이후 주가는 급격한 강세흐름을 보이고 있다. 카카오에 대한 추가적

인 가치평가와 더불어 합병 시너지에 대한 기대감이 상존하기 때문인 것으로 분석되는데, 매우 당

연하게도 향후 다음의 주가흐름은 카카오와의 시너지를 어떻게 창출할 것인가에 달려있는 것으로

보인다. 국내에서의 압도적인 지배력으로 Monetization에 성공한 카카오가 향후 수익기반 확대

및 글로벌 시장 진출에 성공할 가능성은 매우 높아 보인다. 주가에도 역시 이러한 성장 가능성이

반영될 것이다. 다음과 카카오의 합병에 대한 전략은 본 졸고의 후반부에 기술한다.

9


<표7> 다음 분기실적 추이 및 전망 (단위 : 억원, %)

1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14F 3Q14F 4Q14F

매출액 1,249 1,325 1,297 1,437 1,271 1,366 1,350 1,500

검색 639 656 641 670 647 688 673 684

디스플레이 511 570 555 670 526 568 559 675

게임 82 86 85 83 78 88 96 118

거래형 15 12 14 13 13 13 13 14

기타 1 2 2 1 8 9 9 10

영업이익 226 239 203 150 152 180 203 235

영업이익률 18.1% 18.0% 15.6% 10.5% 12.0% 13.2% 15.0% 15.7%

세전이익 239 222 276 105 117 192 209 227

세전이익률 19.1% 16.7% 21.2% 7.3% 9.2% 14.1% 15.5% 15.1%

순이익 193 176 236 56 83 148 159 168

순이익률 15.5% 13.3% 18.2% 3.9% 6.6% 10.8% 11.8% 11.2%

지배주주지분 193 176 234 56 90 159 172 181

비지배주주지분 0 0 2 0 -6 -11 -12 -13

자료 : 다음, HMC투자증권


<표8> 카카오 분기실적 추이 및 전망 (단위 : 억원, %)

1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14F 3Q14F 4Q14F

매출액 395 504 540 669 703 870 1,254 1,468

게임 302 388 415 500 515 566 617 670

광고 48 64 72 99 112 216 446 559

모바일 상거래 36 42 40 52 57 60 93 112

컨텐츠 8 10 13 18 20 27 98 127

영업이익 203 98 125 236 356 459 642 759

영업이익률 51.5% 19.3% 23.2% 35.3% 50.6% 52.7% 51.2% 51.7%

순이익 171 82 105 198 256 330 461 546

순이익률 43.3% 16.2% 19.5% 29.7% 36.4% 37.9% 36.8% 37.2%

자료 : 카카오 외부기관 평가자료, HMC투자증권

<그림16> 다음 PE Band <그림17> 다음 PS Band

0

40,000

80,000

120,000

160,000

200,000

240,000

03.12 05.3 06.6 07.9 08.12 10.3 11.6 12.9 13.12

주가24x20x16x12x8x

(원)

0

40,000

80,000

120,000

160,000

200,000

03.12 05.3 06.6 07.9 08.12 10.3 11.6 12.9 13.12

주가5x4x3x2x1x

(원)

자료 : Wisefn, 다음, HMC투자증권 자료 : Wisefn, 다음, HMC투자증권

10

기아자동차 (000270)


글로벌 인터넷 기업들의 Valuation과 주가 차별화

최근 SNS 관련 기업들의

주가흐름 견조

글로벌 인터넷 기업들의 주가 역시 시장 대비 높은 Premium을 받으며 승승장구 중이다. 전통

적 인터넷 기업인 Google, 야후 등의 PER이 20~30배 수준에서 형성되어 있는 반면, 최근 각광

받는 SNS 등의 모바일 플랫폼을 주력으로 성장하는 Facebook, 텐센트 등의 PER은 40배 이상

수준에서 형성되고 있다. 이는 새로운 플랫폼의 성장에 대한 기대감이 반영되어 있음과 동시에,

적절한 수익모델을 통한 가치창출이 이루어지고 있는가에 대한 시장의 평가가 어우러져 있는 것

으로 보인다.

무조건적 동조화는 아님

가입자 성장과

Monetization 수반되는

종목 중심으로 주가강세

13년 1월 이후 최근까지의 주가흐름을 살펴보면 모든 인터넷 기업들의 주가가 동조화되어 움

직이는 것은 아니다. 플랫폼 가치와 실적이 동시에 성장하는 기업들의 주가흐름은 매우 양호한 반

면, 부진한 이익성장으로 Monetization에 대해 의구심을 갖게 되는 기업의 주가흐름은 부진하게

나타나고 있다. 모바일 플랫폼 가치 상승에 대한 기대감만으로 주가가 상승하는데는 한계가 존재

한다는 방증이며, 가입자 성장과 적절한 Monetization이 동시에 이루어지는 기업들의 주가만 차

별적으로 움직이고 있는 것이다. Facebook, 텐센트, NAVER, 다음의 주가는 견조한 흐름을 보이

고 있는 반면, Monetization에 대한 의구심이 드는 Twitter, 링크드인 등의 주가는 약세 흐름을

보이고 있다.

<그림18> 글로벌 인터넷 기업 주가흐름 <그림19> 글로벌 인터넷 기업 PE 비교

0

50

100

150

200

250

300

13/01 13/03 13/05 13/06 13/08 13/10 13/12 14/02 14/04 14/06

NAVER DAUMGoogle FacebookYahoo US AmazonTencent Linkedin

(Pt)

(2013.1.1 = 100)

45.7

26.4 21.5

47.0

94.3

21.0 20.3

38.6 33.4

101.3

0

20

40

60

80

100

120

Nave

r

Dau

m

Goo

gle

Fac

ebook

Am

azon

Yahoo U

S

Yah

oo J

apan

Ten

cent

Bai

du

Lin

kin

(배)

자료 : Bloomberg, HMC투자증권 자료 : Bloomberg, HMC투자증권

<그림20> Facebook 영업이익과 주가흐름 <그림21> Google 영업이익과 주가흐름

0

10

20

30

40

50

60

70

80

(1,000)

(500)

-

500

1,000

1,500

2,000

12/05 12/09 12/12 13/04 13/08 13/11 14/03

영업이익(좌) 주가(우)($)(백만 USD)

0

100

200

300

400

500

600

700

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

4,500

11/01 11/07 12/01 12/06 12/12 13/06 13/12

영업이익(좌) 주가(우)($)(백만 USD)


11


<그림22> 텐센트 영업이익과 주가흐름 <그림23> 야후 영업이익과 주가흐름

2,500

3,500

4,500

5,500

6,500

7,500

8,500

11/01 11/07 12/01 12/06 12/12 13/06 13/12 14/06

0

20

40

60

80

100

120

140영업이익(좌) 주가(우)

($)(백만 USD)

0

50

100

150

200

250

300

11/01 11/07 12/01 12/06 12/12 13/06 13/12

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45영업이익(좌) 주가(우) ($)(백만 USD)


<그림24> Global Peer PE-EPS Growth 비교 <그림25> Global Peer PB-ROE 비교

0

20

40

60

80

100

-20 0 20 40 60 80 100 120

(P/E)

(EPS Growth,%)

NAVER

DAUMGoogle

Facebook

Amazon

Yahoo US/Japan

TencentBaidu

0

2

4

6

8

10

12

14

-10 0 10 20 30 40

(P/B)

(ROE)

NAVER

DAUMGoogle

FacebookTwitter

Amazon

Yahoo US

Yahoo Japan

Tencent

BaiduLinkedin


<표9> 국내 인터넷 업체 Valuation 비교 (단위 : 억원, 배, %)

연도 매출액

(억원)

영업이익

(억원)

세전이익

(억원)

순이익

(억원)

PER

(배)

PBR

(배)

EV/EBITDA

(배)

ROE

(%)

12 17,987 5,212 5,485 5,461 19.9 6.1 15.7 31.4

NAVER 13 23,120 5,241 4,569 3,547 92.2 17.8 35.4 21.1

14F 26,921 7,822 8,000 5,891 46.6 14.6 28.0 33.7

15F 31,473 9,960 10,071 7,582 36.2 10.5 21.2 31.7

12 4,534 1,018 1,009 763 16.1 2.8 7.0 15.7

다음 13F 5,309 818 841 659 26.1 3.2 10.9 12.5

14F 5,487 770 745 601 21.3 2.9 9.0 10.9

15F 6,094 923 914 737 19.5 2.6 7.8 12.3

주 : K-IFRS 연결기준

자료 : 각사, HMC투자증권

12

기아자동차 (000270)


<표10> Global Peer Valuation 비교 (단위 : 백만달러, 달러, %, 배)

종목명 Naver Daum Google Face

book Twitter Amazon

Yahoo

US

Yahoo

Japan Tencent Baidu

Linked

-In

종가(6/26, 로컬) 842,000 118,300 576 67 41 326 34 468 118 184 167

시가총액(백만$) 27,366 1,582 391,222 172,279 24,548 149,872 33,889 26,248 142,698 64,373 20,306

매출액

2013 2,113 459 59,825 7,872 665 74,452 4,680 3,857 9,831 5,196 1,529

2014F 2,751 564 52,321 11,861 1,269 90,782 4,499 4,713 12,672 7,746 2,126

2015F 3,338 657 62,021 15,630 2,054 109,072 4,636 5,177 15,532 10,733 2,816

영업이익

2013 479 77 13,966 2,804 (636) 745 577 1,971 2,810 1,820 48

2014F 797 76 18,480 6,088 32 856 726 2,072 4,285 1,949 309

2015F 1,123 117 22,537 8,087 203 2,294 828 2,308 5,517 2,806 419

EBITD

2013 599 108 17,905 3,815 (525) 3,998 1,206 2,113 3,397 2,252 182

2014F 941 117 26,227 7,372 207 6,639 1,371 2,219 5,054 2,351 512

2015F 1,267 156 31,220 9,706 474 9,089 1,464 2,479 6,415 3,361 746

순이익

2013 1,734 60 12,920 1,491 (645) 274 1,366 1,249 2,522 1,711 27

2014F 586 61 15,149 2,901 (646) 464 1,379 1,294 3,658 1,822 (50)

2015F 830 95 18,486 4,060 (455) 1,475 1,597 1,449 4,681 2,586 46

E S

2013 45.91 4.50 19.10 0.62 (3.41) 0.60 1.30 0.22 0.28 4.89 0.24

2014F 18.13 4.35 22.06 1.09 (1.04) 1.10 1.34 0.23 0.39 5.30 (0.41)

2015F 25.58 5.46 27.01 1.47 (0.75) 3.14 1.56 0.25 0.50 7.43 0.33

영업이익률

2013 22.7% 16.8% 23.3% 35.6% -95.6% 1.0% 12.3% 51.1% 28.6% 35.0% 3.1%

2014F 29.0% 13.5% 35.3% 51.3% 2.6% 0.9% 16.1% 44.0% 33.8% 25.2% 14.5%

2015F 33.6% 17.8% 36.3% 51.7% 9.9% 2.1% 17.9% 44.6% 35.5% 26.1% 14.9%

ROE

2013 112.7 13.3 16.2 11.0 (41.0) 3.1 9.9 21.5 31.2 32.6 1.5

2014F 33.0 10.3 17.8 19.4 (6.1) 8.6 11.4 19.2 32.9 26.0 3.3

2015F 34.0 12.6 18.1 21.0 (1.2) 15.1 12.0 18.3 32.1 28.1 6.0

PER

2013 84.0 17.1 30.8 91.1 N/A 697.2 32.4 23.2 45.6 35.9 852.2

2014F 45.7 26.4 21.5 47.0 963.7 94.3 21.0 20.3 38.6 33.4 101.3

2015F 32.4 21.4 18.2 36.6 163.1 55.5 18.6 18.1 29.8 23.8 66.6

PBR

2013 14.7 2.2 4.3 9.0 12.3 18.8 3.1 4.7 12.4 9.8 9.9

2014F 13.2 2.8 3.7 9.5 9.2 12.8 2.5 3.7 11.5 7.9 7.1

2015F 9.6 2.5 3.1 7.6 9.5 10.5 2.4 3.1 8.7 5.9 6.4

EV/EBITDA

2013 31.9 7.9 17.9 33.6 (34.2) 44.0 30.8 11.4 33.3 25.9 130.4

2014F 28.2 11.5 12.8 21.7 109.0 21.7 22.3 9.7 27.1 26.0 35.1

2015F 21.0 8.6 10.8 16.5 47.6 15.9 20.8 8.7 21.4 18.2 24.1

자료: Bloomberg

주 : NAVER, 다음은 블룸버그 컨센서스 수치, NAVER의 13년 순이익은 중단사업손익 포함한 수치로 제외치와 다름

13


모바일 플랫폼 주도권 다툼, 관건은 트래픽

인터넷 혁명에 이은 모바일 혁명, 관건은 트래픽

초고속인터넷을 기반으로

한 인터넷 혁명,

관건은 트래픽

2000년대 초반 우리 삶의 패턴과 사회의 패러다임을 바꿔준 인터넷 혁명은 초고속 인터넷의

발전이라는 기술적 기반 위에서 이루어진 것이다. 초고속 인터넷 보급율의 확대로 언제 어디서나

인터넷에 접속할 수 있는 환경이 제공되었고, 이를 기반으로 Yahoo, Google, Naver 등 전통적인

인터넷 포털 업체들이 득세하기 시작하였다. 인터넷 산업의 성장을 견인한 기본 축이면서 당시 업

체간의 우열을 가름하는 요소는 결국‘트래픽’이었다고 정의할 수 있다. 트래픽을 확보하고 이를

Monetize시키기 위한 여러 고민들이 점철되었고, 그 과정에서 많은 업체들이 도태되거나 사라지

고 결국에는 상위 사업자 몇몇에게 지배력이 집중되는 결과를 낳았다. 인터넷 업체들의 수익원 중

양대 축이라고 칭할 수 있는 게임과 광고는 당연히 트래픽을 기반으로 한다.

모바일 혁명은 LTE로

대표되는 스마트폰과

네트워크 고도화가 견인

최근의 모바일 혁명 역시 2000년대 초반의 인터넷 혁명과 많은 모습들이 닮아있다. 과거 인터

넷 혁명이 초고속인터넷 보급 확산에 기인한 것이라고 정의한다면, 최근의 모바일 혁명은 스마트

디바이스의 발전과 통신 네트워크의 고도화가 견인한 것이라고 평가할 수 있다. 모바일 인터넷 수

요를 크게 촉발시킨 원동력 중 하나는 바로 스마트폰으로 대표되는 스마트 디바이스의 보급 확대

이다. 언제 어디서나 네트워크에 접속할 수 있는 경로가 다양해지면서 인터넷 활용에 대한 니즈가

급속도로 늘어나고 있다. 14년 4월 말 현재 국내 스마트폰 가입자는 3,840만명으로 전체 가입자

대비 69.6%의 보급율을 기록하고 있다. 이 중 LTE 가입자는 3,120만명 수준이다. 최근의 가입

자 증가추세를 감안하면 14년 말 LTE 가입자는 3,700만명에 침투율은 70%대에 육박할 것으로

추정된다.

모바일 환경에서도

트래픽의 중요성은 대두

이러한 LTE 가입자 증가에 힘입어 데이터 사용량은 지속적인 증가추세를 보이고 있다. 이용자

들의 인터넷 사용패턴이 변화되면서 온라인의 트래픽이 모바일로 전이되는 모습을 보이고 있다.

14년 1분기 말 기준 무선 데이터 트래픽은 월 8.8만 TB로 최근 2년간 2.6배 증가하였다. 이러한

모바일 시대에서도 역시 트래픽의 중요성은 여전히 강조되고 있는데, 수익창출의 기반이 되는 최

우선 요소가 바로 트래픽이기 때문이다.

<그림26> 초고속인터넷 보급율 확대 <그림27> 스마트폰 보급율 확대

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

0

500

1,000

1,500

2,000

99.12 01.12 03.12 05.12 07.12 09.12 11.12 13.12

초고속인터넷

보급율(우)

(만)

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30%

40%

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90%

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

09 10 11 12 13 14F 15F

3G 스마트폰 가입자

LTE 가입자

스마트폰 보급율(우)

(만)

자료 : 미래부, HMC투자증권 자료 : 미래부, HMC투자증권

14

기아자동차 (000270)


<그림28> 무선 데이터 트래픽의 성장 <그림29> 인당 데이터 트래픽

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

12.1 12.4 12.7 12.10 13.1 13.4 13.7 13.10 14.1

무선데이터 트래픽

2G

3G

4G

(TB)

0.5

0.9

1.3

1.7

2.1

2.5

12.1 12.4 12.7 12.10 13.1 13.4 13.7 13.10

3G 스마트폰

4G 스마트폰

(GB)

자료 : 방통위, HMC투자증권 자료 : 방통위

<그림30> 디바이스별 인터넷 트래픽 비중(글로벌) <그림31> 글로벌 LTE 상용 서비스 사업자 추이

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

11 12 13F 14F 15F 16F

스마트폰

태블릿

기타

0

50

100

150

200

250

300

09 10 11 12 13

LTE 상용서비스 사업자 수

(개)

자료 : Cisco 자료 : GSA

<그림32> 인터넷 이용시간 <그림33> 인터넷 이용시 주 사용기기

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

08.05 09.03 10.01 10.11 11.09 12.07 13.05 14.03

인터넷 이용시간(분)

0

10

20

30

40

50

60

스마트폰 PC 동시사용

(%)

자료 : 닐슨코리안클릭 자료 : 한국정보화진흥원

15


CPNT 밸류 체인에서의 플랫폼 주도권 경쟁은 결국 트래픽 확보 경쟁

인터넷 산업의

CPNT 밸류 체인

통상적으로 ICT 산업의 밸류 체인은 컨텐츠, 플랫폼, 네트워크, 디바이스로 정의하며 이를 C-

P-N-T(혹은 D)로 통칭한다. 사전적 의미의 플랫폼이란 본래 승강장 또는 물리적 구조물로서

후발 작업을 위해 마련된 시설이라는 의미를 지니고 있다. 최근 ICT 산업의 발전과 더불어 플랫

폼이라는 개념 역시 확장되어 사용되고 있다. 가치 창출을 위한 가상의 공간 또는 일종의 틀로서

수많은 사용자들(수요자, 공급자)의 상호 네트워킹을 통해 새로운 부가가치를 창출하는 핵심 허브

로서의 역할을 수행하게 된다.

전통적인 플랫폼의 의미

에서 더욱 확장된 의미로

사용

이러한 플랫폼의 역할은 당초 Google, Apple 등 OS 플랫폼에 국한되어 사용하는 의미였으나,

연관 산업간 구분이 무의미해지는 컨버전스 시대가 도래하면서 플랫폼의 의미는 더욱 넓게 사용

되고 있다. 인터넷 영역으로 확대시켜 CPNT 밸류 체인을 살펴볼 경우, 컨텐츠는 게임, 음악, 방

송, UCC, 블로그 등의 영역으로 정의할 수 있고, 플랫폼은 모바일 OS 뿐만 아니라, 온라인 포털,

SNS 플랫폼 등으로 정의할 수 있다. 네트워크와 디바이스는 각각의 네트워킹에 필요한 통신망

및 접속기기 등으로 정의된다.

CPNT중 핵심이

되는 것은

바로 플랫폼

여러 경로를 통해 생성된 디지털 컨텐츠는 인터넷이라는 네트워크를 통해 유통되는데, 인터넷

이용자는 플랫폼을 통해 여러 컨텐츠를 소비하게 되며, 스마트폰 등의 디바이스를 통해 전달된다.

이러한 밸류 체인상에서 가장 핵심이 되는 요소는 바로 플랫폼이다. 인터넷 생태계에서 플랫폼의

역할은 수많은 컨텐츠와 어플리케이션을 기반으로 상호간 네트워크를 형성할 수 있도록 하는 것

이다. 즉 수많은 트래픽들이 집중되고 다시 분산되는 게이트웨이 역할을 수행하게 되는데, 트래픽

의 생성과 확산이 어느 지점을 중심으로 형성되느냐가 매우 중요한 요소로 작용하게 된다.

트래픽을 유발하며

수익모델을 통해 부가가

치를 발생시키기 위한 것

모든 비즈니스의 핵심은 수익창출에 있으며 인터넷 비즈니스 역시 이와 다르지 않다. 결국 인터

넷 비즈니스의 핵심은 제공하는 서비스에 트래픽을 집중시키고 이를 활용한 수익모델을 추가시켜

부가가치를 발생시키는 데에 있다고 볼 수 있는데, 이를 위한 핵심적인 가치는 바로 플랫폼의 지

배력을 높이는 데에 있다. 그 동안 개별적으로 서비스되던 모바일 게임들이 카카오톡이라는 플랫

폼과 연계되어 네트워크 효과를 유발하는 서비스를 제공함으로써 높은 성장세를 시현했던 사실은

이미 모두 주지하고 있을 것이다. 온라인 인터넷 시대에 이러한 역할을 주로 포털이 수행했다면,

모바일 시대에서는 개방형 또는 폐쇄형 메시징 서비스에 기반한 SNS(Social Networking

Service) 플랫폼이 이러한 역할을 수행하고 있다.

16

기아자동차 (000270)


<그림34> 인터넷 산업의 CPNT 밸류 체인

C P Pmobile

N

T

자료 : HMC투자증권

플랫폼 지배력 확보에는

선점효과와 규모의 경제

가 무엇보다 중요

모바일 플랫폼의 핵심은 개방성을 활용하여 많은 이용자를 확보함으로써 부가가치를 창출하는

것이다. 모바일에서도 기존의 포털 사이트와 마찬가지로 플랫폼 자체의 이용에 과금하는 방식을

취하지는 않는다. 모바일 OS 플랫폼의 경우 자체적인 스토어(Google스토어, 아이튠즈)를 통해

마켓플레이스를 형성하여 수익을 거두는 한편, 최근 부각되는 SNS 플랫폼(Facebook, Twitter,

라인, 카카오톡 등)들은 광고, 게임, 스티커 등 부가적인 서비스 제공 및 연계를 통해 수익을 거둔

다. 실제 Google, Facebook 등은 물론 Amazon, MS, NAVER, 카카오 등 주요 인터넷 기업들이

가장 중요하게 생각하는 사업 영역에는 다소간의 차이가 있는데, 각자가 주도하는 사업 영역의 가

치를 바탕으로 지배력을 연관 영역으로 확대시키려는 움직임을 보이고 있다. 일종의 플랫폼 다양

화 전략이라고도 해석할 수 있는데, 인터넷 비즈니스에는 일종의 선점효과와 규모의 경제가 무엇

보다 중요하고 강하게 작용하기 때문으로 풀이된다.

17


<그림35> 플랫폼 비즈니스 생태계

자료 : 한국인터넷진흥원

<표11> 주요 플랫폼 사업의 전략 및 성과 사업자 분야 전략 및 성과

Google 포털/검색

웹 브라우저와 모바일 OS를 무료로 배포, 사용자 선확보

이후 검색광고 및 Google 스토어를 통한 수익 모델

글로벌 검색 점유율 85%, 안드로이드 스마트폰 점유율 79%

애플 OS/단말기 단말, OS, 스토어의 새로운 생태계 구성

사용자의 구매충성도를 높임으로써 컨텐츠, 단말기 등 분야의 수직계열화 달성

Facebook SNS SNS 기반으로 사용자 선 확보후 광고, 게임 등을 통한 수익 다각화

MAU 12.3 억명

아마존 전자상거래

클라우드 – 컨텐츠 – 단말기로 이루어진 생태계 구축

온라인 컨텐츠, 클라우드 및 전자 상거래 서비스에서 수익 창출

미국 내 온라인 커머스, 전자책 디바이스 매출 1 위

NAVER 검색/SNS 모바일 메신저 라인 서비스를 통해 일본, 동남아를 중심으로 해외시장 진출

최근 가입자 4.6 억명 돌파

카카오 SNS 모바일 메신저 카카오톡을 통해 무료로 회원 확보후 게임, 컨텐츠 등을 통한 수익창출

최근 다음과 합병 결의

자료 : 한국인터넷진흥원, HMC투자증권

<그림36> Facebook 가입자와 매출 성장 <그림37> Twitter 가입자와 매출 성장

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

2Q11 4Q11 2Q12 4Q12 2Q13 4Q13

매출액

MAU(우)

(백만 USD) (백만)

0

80

160

240

320

400

0

50

100

150

200

250

300

1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14

매출액

MAU(우)

(백만USD) (백만)

자료 : Facebook 자료 : Twitter

18

기아자동차 (000270)


플랫폼 지배력 강화를 위한 업체들의 노력

Google의 플랫폼 장악을 위한 시도, 오픈 소스 기반의 생태계 조성

Google, IT 전분야에 걸친

수직계열화 시도

플랫폼 주도권을 장악하기 위한 업체들의 노력은 꾸준히 경주되어 왔다. 세계 인터넷 포털의

No.1 자리를 차지하고 있는 Google은 검색 경쟁력을 기반으로 지배 영역을 확대시키고 있다. 일

종의 수직계열화 전략인데, 검색 및 온라인 광고를 중심으로 한 포털 비즈니스를 기반으로 안드로

이드, Google 플레이, Google 글라스, 유튜브 등을 통해 거의 IT 전 분야에 걸친 밸류 체인을 완

성해 가고 있다.

광고가 수익의 중심 이 중 가장 중심이 되는 것은 역시 광고이다. Google의 매출 중 광의의 광고가 차지하는 비중은

90%에 육박한다. 세계 최고 수준의 검색 경쟁력을 바탕으로 온라인 광고 플랫폼인 애드센스, 애

드워즈, GDN를 비롯, 모바일 광고 플랫폼인 애드몹 등을 운영하고 있다. 애드센스는 블로그나 웹

사이트에 광고를 삽입시키는 방법으로 운영되는데, 애드센스에 가입한 웹사이트 소유자는 광고 수

익을 Google과 나누게 된다. 애드워즈는 NAVER의 검색광고와 유사한 시스템으로 운영된다.

GDN은 여러 개의 광고 네트워크 매체에 애드워즈를 활용하여 대행사 등의 도움 없이도 광고노출

이 가능하게 되며, 높은 도달율을 그 특징으로 한다. 애드몹은 모바일 어플리케이션 탑재형 광고

로 빠르게 변화되는 모바일 환경에 대응하기 위한 상품이다.

<그림38> Google 애드센스 <그림39> Google 애드몹

자료 : Google, 연합뉴스 자료 : Google

<그림40> Google 영업성과 <그림41> Google 광고매출 비중

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

4,500

1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14

영업이익

영업이익율(우)(백만 USD)

70%

75%

80%

85%

90%

95%

100%

1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14

자료 : Google, Bloomberg 자료 : Google, Bloomberg

19


오픈소스 기반의

플랫폼 장악 전략의 결과

매출은 전세계에서

꾸준히 성장중

Google의 지역별 매출 비중은 14년 1분기 말 현재 약 43%를 차지하고 있으며, 영국이 10%,

기타 지역이 47% 가량을 차지하고 있다. Google의 검색엔진과 안드로이드 OS의 시장 지배력을

기반으로, 해외 매출 비중을 꾸준히 늘려가는 추세이다. Google의 안드로이드 시장 확장전략은 철

저히 오픈소스 기반으로 진행되었다. 2007년 Google은 삼성전자, LG전자 등 다수의 휴대폰 제

조사들 및 T모바일, NTT Docomo 등 통신서비스 사업자들과 함께 모바일 운영체제인 안드로이

드를 개발하기 위해 OHA(Open Handset Alliance)를 결성한 바 있다. 당시 Google은 OHA를

통해 안드로이드 오픈소스 프로젝트를 진행하고, 안드로이드 OS를 탑재한 Google폰을 출시함으

로써 경쟁 OS와의 주도권 다툼에서 경쟁력을 확보한 바 있다.

파괴적 혁신 전략,

새로운 Eco-System 조성

기존 시장과 공존하면서

핵심을 취하는 것

Google이 그간 신규 시장을 개척하면서 가져왔던 전략은 기존 질서의 파괴와 새로운 생태계의

창출에 역점을 두는 것이었다. 기존에 존재하고 있는 시장의 법칙을 그대로 따르는 것이 아니라,

파괴적 혁신 전략을 취함으로써 새로운 생태계를 조성하고, 그 생태계 안에서 핵심이 되는 부분을

취함으로써 자사 중심의 생태계를 구성하는 전략을 취해왔다. 스마트카, 스마트에너지, 스마트홈

등으로 대표되는 최근 일련의 IoT(Internet Of Things) 시장 성장의 움직임 속에서도 Google이

취하는 전략적 스탠스는 이와 유사하며, 서서히 성과를 거두어 가고 있다.

<그림42> Google의 핵심 경쟁력을 바탕으로 한 서비스 확대전략 개념도

자료 : KT경제경영연구소

<그림43> Google의 M&A <그림44> Google의 OHA 협력업체

자료 : KT경제경영연구소 자료 : OHA, 언론자료,

20

기아자동차 (000270)


<그림45> 스마트폰 OS 점유율 추이 <그림46> 스마트폰 OS 점유율 (13년 말 기준)

0%

20%

40%

60%

80%

100%

08.1Q 08.4Q 09.3Q 10.2Q 11.1Q 11.4Q 12.3Q 13.2Q

Android iOS Microsoft

Symbian BlackBerry others

78.4%

15.6%

3.2% 1.9% 0.9%0%

20%

40%

60%

80%

100%

Android iOS Microsoft BlackBerry others

자료 : Gartner 자료 : Gartner

<그림47> Google의 지역별 매출비중 <그림48> Google의 TAC(Traffic Acquisition Cost)

Others

46.6%

UK 10.3%

US 43.2%

22.0%

22.5%

23.0%

23.5%

24.0%

24.5%

25.0%

25.5%

26.0%

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14

Traffic acquisition costs

광고매출대비(우)

(백만USD)

자료 : Google 자료 : Google

<그림49> Google의 Paid Click 증가율 <그림50> Google의 CPC 증가율

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14

Paid Clicks(YoY,%)(%)

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14

Cost-Per-Click(YoY,%)(%)

자료 : Google 자료 : Google

21


SNS 시장을 장악하라, Facebook과 Twitter

새로운 환경변화에 대응한

Facebook과 Twitter

최근 스마트폰의 발전과 함께 가장 발전하고 있는 부문은 SNS이다. 실시간 커뮤니케이션을 가

장 큰 특징으로 하는 스마트폰의 특성상, 다양한 사람들과의 네트워킹을 형성시켜 주는 SNS의

발전 속도가 가장 빠르게 나타는 것은 당연한 결과라 볼 수 있다. 과거 온라인 인터넷 시절에도 이

와 유사한 서비스들은 존재해왔다. 국내에서는 SK컴즈의 싸이월드가 가장 대표적인 서비스였는

데, 빠른 시대적, 기술적 변화의 트렌드를 따라잡지 못한채, 과도한 사이트내 유료화 정책에만 집

중하는 실착으로 명성을 이어가지 못하고 쇠락하였다. 이후 글로벌과 모바일이라는 환경변화에 발

맞춰 등장한 Facebook과 1인 미디어 시대의 개막을 알린 Twitter가 시장을 빠르게 장악해 나가

기 시작하였다.

SNS관련 어플리케이션

높은 인기를 구가

2013년 세계적으로 Google플레이와 아이튠즈에서 게임류를 제외하고 가장 다운로드가 많은

카테고리는 바로 SNS 관련 어플리케이션들이다. Facebook을 비롯, 왓츠앱, Google플러스,

Facebook 메신저, Twitter, 스카이프, 인스타그램, 라인 등 다양한 SNS 어플리케이션들이 인기

를 구가하고 있다. 2013년 말 GWI(Global Web Index)의 조사에 따르면 세계적으로 가장 높은

침투율을 보인 SNS는 Facebook이며, 그 뒤를 왓츠앱, Twitter, 스카이프, 링크드인, 위챗, 라인

등이 그 뒤를 잇고 있다.

<표12> 주요 글로벌 모바일 메신저 서비스 현황

왓츠앱 위쳇 라인 카카오톡 스냅챗 바이버 탱고 Facebook

모바일 메신저

회사 Facebook 텐센트 NAVER 카카오 스냅챗 라쿠텐 알리바바 Facebook

국가 미국 중국 한국 한국 미국 미국 미국 미국

출시일 2009 년 6 월 2011 년 1 월 2011 년 6 월 2010 년 3 월 2011 년 9 월 2010 년 12 년 2010 년 9 월 2011 년 8 월

글로벌 누적

가입자수

4.5억명 6 억명

이상(중국 외

지역 5천만명)

4.6억명 1.4억명 5,500만명 3 억명 2 억명 12.7억명

MAU 4.5억명 2.7억명 2 억명 7,000만명

주요 진출국 미국, 남미,

중남미, 유럽

중국, 동남아 일본, 한국,

태국, 대만,

동남아

한국, 동남아 미국 브라질,

러시아,

베트남 등,

미국, 중동,

태국, 타이완,

싱가포르 등

미국

주요 서비스 메시징

서비스(1년

무료후 연간

사용료

0.99달러)

SNS, 게임 검색, 게임 소셜 게임,

SNS 등

메시지를

사진의

형태로만

보낼수 있음

무료

통화서비스로

시작해 무료

문자서비스도

제공

무료 음성,

비디오, 문자

서비스 제공,

게임

음성 메시지,

음성 통화,

게임

특징 오스트리아,

브라질,

스위스, 영국,

러시아 등에서

1 위

중화권 고객

사용률 1위

일본시장 1위 한국시장 1위 휘발성

메신저, 10대

중고등학생들

에게 인기

통신사제휴시

요금할인 전략

시도중

최근 이슈

2014 년 2 월

Facebook이

인수

(190 억달러)

2014 년 5 월

다음 카카오

합병 발표

2014 년 2 월

라쿠텐이 인수

(9 억달러)

2014 년 3 월

알리바바 지분

투자 확대

(2.8 먹달러)

자료 : 각사, LG경제연구원, 언론보도자료, HMC투자증권

22

기아자동차 (000270)


<그림51> SNS 모바일 앱 이용현황

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%2Q2013 4Q2013

자료 : GlobalWebIndex(2013), 정보통신정책연구원 재인용

<그림52> 대륙별 SNS 이용현황

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

Fac

ebook

Twitt

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Inst

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Tum

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Mys

pac

e

Ork

ut

Asia Pacific Europe

Latin America Middle East&Africa

North America


<그림53> 2013년 SNS 이용 성장율 현황

23%

13%

19%

9% 8%6% 6% 6% 6% 6% 6%

4%2% 1% 0% -3% -3% -3% -4% -12%

19%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

Inst

agra

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Red

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Tum

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ssia

Onl

y)

Mys

pac

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No

ne o

f the

Ab

ove


23


Facebook 12.7억명의

MAU 확보

2004년부터 서비스를 시작한 Facebook은 14년 1분기말 기준으로 12.7억명의 MAU를 확보

하여, 연간 78억달러의 매출과 15억달러의 순이익(13년 연간 실적 기준)을 창출하는 기업으로

성장하였다. DAU(Daily Active User)가 8억명에 달할 정도로 범세계적인 서비스를 제공하고

있으며, 모바일 이용자 비중은 14년 1분기말 현재 79%에 달한다. 매출의 90% 가량이 광고에서

발생한다.

SNS플랫폼의 경쟁력을

강화하기 위한 전략

Facebook이 최근 단행하고 있는 일련의 M&A는 SNS플랫폼의 경쟁력을 강화하기 위한 것에

집중된다. 2012년 사진 공유 어플리케이션 업체인 인스타그램을 10억달러에 인수하였고, 최근에

는 단순 메시징 서비스에만 집중하고 있는 왓츠앱을 190억달러에 인수하였다. Google처럼 확실

한 캐쉬카우를 가져가지 못한다는 지적도 있으나, 최근 모바일 광고시장 점유율을 높여가면서(미

국내 점유율 12년 9% 13년 16%, eMarketer) 안착 단계에 접어들고 있는 것으로 평가된다.

<그림54> Facebook의 지역별 매출비중 <그림55> Facebook의 영업성과

US&Canada

, 47.1%

Europe,

27.9%

Asia,

14.1%

Others,

10.8%

-80%

-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

-1,000

-500

0

500

1,000

1,500

1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14

영업이익

영업이익률(우)

(백만 USD)

자료 : Facebook 자료 : Facebook

<그림56> Facebook의 MAU 및 MAU당 분기매출 <그림57> Facebook의 모바일 이용자 비중

0

0.5

1

1.5

2

2.5

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

2Q11 4Q11 2Q12 4Q12 2Q13 4Q13

MAU

MAU당 분기매출(우)

(백만) (USD)

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

2Q11 4Q11 2Q12 4Q12 2Q13 4Q13

모바일 이용자 비중

자료 : Facebook 자료 : Facebook

24

기아자동차 (000270)


<그림58> Facebook의 M&A 현황 <그림59> 국내 Facebook 모바일 단독이용 비율

35.4

52.7

4.6 4.62.6

0.1

0

10

20

30

40

50

60

10대 20대 30대 40대 50대 60대이상

Mobile 단독이용

자료 : KT경제경영연구소 자료 : 닐슨코리안클릭

1인 미디어 시대의 개막,

Twitter

1인 미디어 시대의 개막을 알린 Twitter는 14년 1분기말 현재 2.5억명의 MAU를 확보하고

있으며, 모바일 이용자 비중은 78% 수준에 달한다. 그러나 최근 트렌드가 Twitter 같은 완전 오

픈형 SNS보다는 Facebook, 라인처럼 오프라인상의 관계에 기반한 SNS가 인기몰이를 하게 되

면서, MAU 증가세는 다소 둔화되고 있는 추세이다. 다만 전체 매출의 90% 정도를 차지하는 광

고부문은 모바일의 성장과 더불어 꾸준히 성장하고 있다.

<그림60> Twitter의 지역별 매출비중 <그림61> Twitter의 영업성과

US&Canada

71.9%

International

28.1%

-250%

-200%

-150%

-100%

-50%

0%

-600

-500

-400

-300

-200

-100

01Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14

영업이익

OP Margin

(백만 USD)

자료 : Twitter 자료 : Twitter

<그림62> Twitter의 MAU 및 MAU당 분기매출 <그림63> Twitter의 페이지뷰

0

0.2

0.4

0.6

0.8

1

1.2

0

50

100

150

200

250

300

1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14

MAU

MAU당 분기매출(우)

(백만) (USD)

0

40,000

80,000

120,000

160,000

200,000

1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14

Page View(백만)

자료 : Twitter 자료 : Twitter

25


라인과 카카오, 글로벌 사업자로의 도약

국내 모바일 메신저의 해외 진출 성공사례, LINE

라인 가입자

4억 6천만명 돌파

NAVER가 2011년 6월 일본에서 런칭한 메신저 LINE의 성장세가 매우 가파르다. 언론보도에

따르면 라인의 최근 가입자는 4억 6천만명을 기록하는 높은 성장세를 기록하고 있다. 이러한 추

세라면 올해 말 5억명의 가입자 돌파는 거의 확실시되며, 빠르면 2016~2017년까지 10억명의

가입자 확보도 가능할 것으로 판단된다. 지역별로는 일본이 5천만명을 돌파하여 가장 많은 가입

자를 나타내고 있으며, 태국, 인도네시아 등에서 2천만명 이상의 가입자를 기록하고 있다. 국내에

서도 카카오톡에 뒤지고는 있으나, 최근 1천만명 이상의 가입자를 확보하며 경쟁에 뛰어들고 있

다. 무엇보다 국내 모바일 메신저 플랫폼으로는 최초로 해외에서의 성공사례를 나타냈다는 점에서

의미있게 평가하고 있다.

<그림64> Google플레이 기준 글로벌 무료 다운로드 순위 : 모바일 SNS

21 15

2 3 1 1

44 47

7 14

2

44 46 48

15

27

4

51

0

10

20

30

40

50

60

왓츠앱 페이스북 위챗 라인 카카오톡 스카이프

1위

5위권

10위권

(국가수)

자료 : App Annie, 5월 25일 기준

주 : 왓츠앱이 1위인 국가는 브라질, 칠레, 인도, 독일, 핀란드, 이탈리아, 멕시코, 네덜란드, 싱가폴, 사우디 등 21개국

Facebook이 1위인 국가는 미국, 캐나다, 영국, 프랑스, 헝거리, 뉴질랜드, 노르웨이, 체코, 덴마크 등 15개국

위챗이 1위인 국가는 중국, 말레이지아 등 2개국

라인이 1위인 국가는 일본, 대만, 태국 등 3개국

카카오톡이 1위인 국가는 한국 1개국

<그림65> 라인 가입자 추이 <그림66> 라인 국가별 가입자

-

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

11-06 11-12 12-06 12-12 13-06 13-12 14-06

라인 가입자 추이

(만명)

50+

(백만)

24+20+

18+ 17+ 16+10+ 10+ 10+ 10+

자료 : NAVER, 언론보도자료 자료 : NAVER

26

기아자동차 (000270)


게임이 매출의 주력 라인의 주요 매출은 게임, 스티커, 광고 등 기타 매출로 이루어진다. 14년 1분기 총매출을 기준

으로 보면 게임이 약 60%, 스티커가 15%, 광고가 13% 등으로 구성되어 있다. 게임은 포코팡,

쿠키런, 디즈니 츠무츠무 등 총 56개의 게임을 1분기 말 현재 서비스하고 있으며, 이 중 다국어

버전으로 출시중인 게임이 약 19종이다. 그 동안 일본어/영어에 주력하여 게임을 출시한 결과 일

본 이외의 지역에서 매출이 다소 부진했던 점을 만회하기 위한 전략이며, 향후 새로 런칭하는 게

임들은 다국어 게임 지원을 우선적으로 고려할 계획이다.

<표13> 라인 매출 추이 (단위 : 억원, %)

1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14F 3Q14F 4Q14F

라인 총매출 673 1,169 1,799 2,131 2,291 2,528 2,907 3,279

라인 순매출 673 1,173 1,327 1,369 1,452 1,573 1,823 2,058

게임 370 623 607 517 536 616 699 787

스티커 202 351 360 426 344 414 495 561

광고 및 기타 101 199 360 426 573 543 629 709

총매출대비 비중(%)

게임 55% 53% 60% 60% 60% 62% 61% 61%

스티커 30% 30% 20% 20% 15% 16% 17% 17%

광고 및 기타 15% 17% 20% 20% 25% 21% 22% 22%


<그림67> 라인 게임 다운로드수 <그림68> 라인 주요 게임 타이틀

0

50

100

150

200

250

300

350

4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14

(백만)

자료 : NAVER 자료 : NAVER

<그림69> 라인 스티커 <그림70> 라인 공식계정


27


다양한 스티커 상품 스티커는 약 500여종의 캐릭터 활용을 통해 메시지 교환시 사용되는 아이템들이다. 자체 제작

하거나 유명 캐릭터를 활용한 스티커 서비스를 주로 제공한다. 때로는 로컬 시장을 타게팅한 특별

스티커를 제작하기도 하고, 인기있는 연예인들을 활용한 스티커도 사용되며, 판매수익을 기부하는

형식의 스티커를 배포하기도 한다. 최근에는 LINE Creators Market을 런칭하여 라인 웹스토어

를 통해 이용자가 직접 제작한 스티커를 판매하기도 한다.

공식계정, LINE@ 등의

광고모델 삽입

라인 광고는 크게 라인 공식계정, LINE@, 프리코인 등으로 구성된다. 이 중 공식계정은 카카오

톡의 플러스친구와 유사한 개념이다. 일본, 태국, 대만, 인도 등 주요 4개국의 광고주 수는 1분기

말 현재 200개를 돌파하였다. 광고주들에게 공식계정 API(Application Programming

Interface)를 제공하여, 양방향 맞춤형 메시지 기능을 추가함으로써, 광고주 입장에서는 높은 광

고효율을 누릴 수 있다. LINE@은 일종의 지역광고로 중소기업 대상으로 만명의 친구수 제한을

두고 운용하는 광고프로그램이다. 일본의 경우 낮은 광고단가(5천엔)로 설정하였으며, 대만에서

파일럿 테스트 중이다. 프리코인은 일종의 CPR모형으로 지정된 조건이 충족될 경우 무료로 코인

을 지급하는 일종의 보상형 광고모델이다. 이 외에도 기업 자체의 스티커를 판매하거나 기업 광고

를 받으면 스티커를 주는 스폰서 스티커나 QR코드를 활용하는 머스트 바이 등의 상품이 구성되

어 있다.

<그림71> 주요 4개국내 공식계정 광고주수 <그림72> LINE@ 광고주수

0

50

100

150

200

250

1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14

(개)

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14

(개)

자료 : NAVER

주 : 주요 4개국은 일본, 태국, 인도네시아, 대만

자료 : NAVER

기타서비스 신규런칭 이 외에 기타서비스들도 여러 개가 런칭중이다. LINE쇼핑과 LINE몰은 동남아 및 일본 지역

내 쇼핑 서비스이며, 라인콜은 현재 12개국가에 서비스되는 mVoIP이다. 아바타 서비스인 LINE

플레이와 출시 예정인 라인뮤직도 있다.

일본 이외의 지역에서의

Monetizing 및

북미/유럽/중국 공략 가속화

라인이 다른 모바일 메신저 플랫폼과 다른 점은 주된 수익모델이 광고가 아닌 게임, 스티커 등

다양한 컨텐츠에 있다는 점이다. 새로운 수익모델을 잘 발굴해 냈다고 평가할 수 있는 부분임과

동시에, 광고 부문에서의 추가적인 매출 성장 역시 기대할 수 있다는 점에서 큰 의미가 있다. 이미

수익모델 발굴에 성공한 일본 이외에도 최근 태국, 대만, 인도네시아 등 아시아 지역의

Monetizing에 주력하고 있다. 아직 가입자 기반이 크지 않은 북미/유럽 등지의 마케팅 활동 역시

강화하고 있는데, 중국의 ‘별그대’ 마케팅으로 인한 LINE의 선전 등을 감안하면, 이들 지역에

서의 추가적인 성공 가능성도 높게 평가할 수 있을 것이다.

28

기아자동차 (000270)


국내 폐쇄형 SNS의 가능성, BAND

BAND 가입자

3,000만명

NAVER의 자회사인 캠프모바일에서 주력하고 있는 폐쇄형 SNS 서비스인 BAND의 성장세가

가파르다. 10개국어를 지원하는 밴드는 14년 4월 현재 3,000만명의 가입자를 확보하고 있는데,

전체 가입자 중 MAU는 약 60%, DAU는 약 20% 수준이다. 초반 아이러브스쿨 같은 모델을 통

해 동창회 등의 모임으로 출발한 밴드는 최근 각종 회사, 가족, 동호회 등의 개별 모임으로까지 그

사용범위가 확대중이다.

BAND 게임 출시,

개발사에 유리한 수익배분

밴드 역시 새로운 모바일 플랫폼으로 카카오 게임하기의 모델을 차용한 밴드게임을 최근 런칭

하였다. 초기 10개의 게임을 런칭한 이후, 현재 30여개의 게임이 서비스 중이다. 역전!맞짱탁구,

영웅의 군단, 라바링크 등의 초기 반응이 좋은 편이다. 게임은 채널링 형태의 계약을 통해 제공되

는데, 수익배분비율이 카카오 게임하기에 비해 개발사에게 유리하게 책정되어 있어 개발사들의 반

응은 좋은 편이다. 게임 이외에도 스티커 등의 수익모델을 구비하고 있다.

해외 진출 계획 해외에도 LINE BAND라는 네이밍을 통해 서비스를 확장할 계획이다. LINE의 강세가 이어지

고 있는 일본, 태국, 대만 등지에 초기 자원을 투입하고 있는데, 아직 그 성과는 시간을 두고 지켜

봐야 할 것으로 판단된다.

최근 일평균 MNP는

영업정지 이전의

21% 수준

이 외 캠프모바일에서 제공하고 있는 서비스로는 후즈콜과 도돌 시리즈 등이 있다. 후즈콜은 스

팸 차단 및 발신자 정보확인을 위한 앱으로 14년 1월 출시하여, 5월 현재 1,100만의 다운로드를

기록중이다. 향후 글로벌 서비스에 주력할 예정이다. 도돌 시리즈는 도돌 런처, 도돌 커버, 도돌팝,

도돌캘린더 등으로 구성되어 있는데, 5월 현재 도돌 런처의 누적 다운로드는 700만건이며, 도돌

시리즈의 누적 다운로드 건수는 3천만건을 기록하고 있다.

<그림73> BAND 가입자 추이 <그림74> BAND 수익배분

-

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

12-08 13-02 13-08 14-02

밴드 가입자 추이

(만명)

30 3020

21 1416

49 5664

0

20

40

60

80

100

카카오

게임

밴드

게임

밴드게임

(네이버앱스토어

이용시)

개발사

플랫폼

스토어(구글, 애플)

자료 : NAVER 자료 : NAVER, HMC투자증권

29


국내 시장에서의 압도적 선점효과, 카카오톡

카카오톡,

문화를 바꾼 SNS

명실상부하게 카카오톡은 이제 국내에서 메신저류 서비스의 대명사로 자리매김 하였다. 카카오

톡은 2010년 3월 런칭된 모바일 메신저로서, 국내 시장에 빠르게 침투하였다. 왓츠앱의 비즈니스

모델이 0.99USD의 유료판매를 기반으로 하고 있던데 비해, 카카오톡은 완전 무료 서비스를 표방

하며 빠르게 시장에 침투하기 시작하였고, 최근에는 기존 통신사들이 제공하던 SMS(Short

Message Service)를 거의 대체하는 상황에 이르게 되었다. 선톡, 후톡, 답톡 등 젊은 층을 중심

으로 생겨난 신조어의 케이스에서도 알 수 있듯이 카카오톡은 하나의 새로운 문화를 형성하는 기

폭제가 되었고, 지난 2012년 출시한 mVoIP 서비스인 보이스톡은 통신사들과 여러 IT 업체들간

의 망중립성 논쟁을 촉발시킬 정도로 스마트폰 시대 변화의 중심에 자리매김 하고 있다. 최근에는

다음과 합병을 발표하여 인터넷 시장에 포털과 SNS의 결합이라는 새로운 변화의 흐름을 주도하

고 있다.

주력은 게임수익

13년 기준 매출비중 76%

카카오 매출의 주력은 게임수익이다. 13년 기준 게임 매출비중은 76% 수준에 달한다. 게임부

문의 높은 성장에 힘입어 11년까지 적자를 시현하던 카카오는 12년부터 흑자로 전환되기 시작하

였다. 지난 12년 9월 출시된 카카오 게임하기 서비스는 소셜 네트워크 대전에 중점을 둔 게임으

로, 현재 230개의 파트너사와 협력하며 총 460여개의 모바일 게임을 서비스하고 있다. 6월 23일

현재 Google 플레이스토어 무료게임 상위 10개 중 6개의 게임(차구차구, 미스터리파티, 저승사

자, 오필승코리아, 팜히어로사가, 메가폴리스)이 카카오톡을 통해 제공되고 있다.

<그림75> 카카오 실적 추이 <그림76> 카카오 매출비중 (14년 1분기 기준)

-1,000

-

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

09 10 11 12 13 14F

매출액

순이익

(억원)

게임, 73%

광고, 16%

모바일

상거래, 8%컨텐츠, 3%

자료 : 카카오, HMC투자증권 자료 : 카카오

광고매출 증가추세 광고매출은 카카오톡 플러스친구, B2B이모티콘, 카카오스토리 등을 통해 발생된다. 플러스친구

는 이용자가 관심있는 기업을 선택하여 플러스친구로 등록하면, 해당 기업은 메시지, 쿠폰 등의

제공을 통해 광고효과를 보는 서비스이다. B2B이모티콘은 계약된 광고주가 제공하는 앱을 설치

하면 이용자가 관련 이모티콘을 사용할 수 있도록 해주는 서비스이다. 카카오스토리는 카카오톡과

연계된 Facebook 형태의 SNS 서비스로, 도달율 65%를 상회하며 가장 높은 이용 점유율을 기

록하고 있다. 14년 1분기 광고매출은 112억원으로 전체 매출의 16%를 차지하고 있는데, 향후

매출 및 그 비중은 꾸준히 확대될 것으로 기대된다.

30

기아자동차 (000270)


<표14> 모바일 분야 Top 어플리케이션 (2013)

분야 순위 애플리케이션 공급자 도달률(%) 월 평균 이용시간

(분)

커뮤니케이션

1 카카오톡 카카오 91.6 969.8

2 LINE Line Corp. 13.3 63.4

3 마이피플 다음 7.7 137.4

멀티미디어&

엔터테인먼트

1 유튜브 Google 64 146.8

2 멜론 로엔 19.2 236

3 포토원더 Jingling 18.5 15.7

인터넷서비스

1 Google 서치 Google 64.7 7.7

2 NAVER Naver 60.5 663.9

3 다음-Daum 다음 24 318.7

소셜미디어

1 카카오스토리 카카오 65.6 189

2 BAND 캠프 모바일 36.1 224

3 Facebook Facebook 35 442.6

게임

1 쿠키런 for kakao DEVSISTERS 15.1 367.3

2 포코팡 for kakao NHN 엔터 15 423.5

3 애니팡 for kakao 선데이토즈 14.7 506.6

자료 : 미래부, 한국인터넷진흥원, 닐슨코리안클릭

모바일 상거래 및

컨텐츠 수익도 발생중

이외에도 모바일 상거래 플랫폼인 선물하기, 패션 카탈로그 플랫폼인 카카오스타일, 카카오뮤

직, 사진인화 등 다양한 서비스를 통해 매출이 발생되고 있다. 모바일 상거래 및 컨텐츠 부문의 매

출비중은 약 10% 수준을 기록하고 있는데, 향후 얼마나 독특한 서비스를 출시할 수 있느냐에 따

라 관련 매출의 성장세가 결정될 것으로 보인다.

<표15> 카카오 매출, 영업이익 추이 (단위 : 억원, %)

1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14F 3Q14F 4Q14F

영업수익 395 504 540 669 703 870 1,254 1,468

게임 302 388 415 500 515 566 617 670

광고 48 64 72 99 112 216 446 559

모바일 상거래 36 42 40 52 57 60 93 112

컨텐츠 8 10 13 18 20 27 98 127

영업이익 203 98 125 236 356 459 642 759

매출비중(%)

게임 77% 77% 77% 75% 73% 65% 49% 46%

광고 12% 13% 13% 15% 16% 25% 36% 38%

모바일 상거래 9% 8% 7% 8% 8% 7% 7% 8%

컨텐츠 2% 2% 2% 3% 3% 3% 8% 9%

자료 : 다음, 카카오 외부기관 평가서

31


모바일 메신저의 향후 흐름은? 규모의 경제 및 Monetize 전략이 중요

모바일 메신저 경쟁,

관건은 규모의 경제와

수익모델 발굴

이처럼 모바일 메신저는 최근 비약적인 성장을 지속하고 있다. 많은 가입자를 확보하며 이들이

유발하는 트래픽으로 게임, 스티커 등 여러 부가 서비스들 역시 성장하는 모습을 보이고 있다. 당

분간 이러한 가입자 성장은 지속될 것으로 전망되는데, 앞으로는 이들 가입자를 기반으로 어떻게

규모의 경제를 달성하여 안정적인 Monetization 모델을 가져가는지 여부가 관건이 될 것으로 전

망된다. 단 이러한 Monetization 전략 수행은 다양한 수익성 아이템 발굴과 더불어 시행시기와

시점 역시 중요하게 작용하는 바, 안정적인 가입자 규모를 확보한 지역에서부터 서서히 확산시키

는 전략이 유효할 것으로 판단된다.

해외시장에서의 경쟁

치열해 질 것으로 전망

앞으로는 글로벌 시장의 주도권을 확보하기 위한 경쟁이 심화될 것으로 보이는데, 국내 업체들

의 경우 해외 진출에 있어 가장 중요한 요소는 현지화와 마케팅이라는 측면을 염두에 두어야 할

것이다. LINE의 성과에서도 확인할 수 있듯이, 향후에도 충분히 더 큰 가시적인 성과를 거둘 수

있을 것으로 판단된다. 이미 다양한 글로벌 업체들이 해외 각국의 모바일 플랫폼 시장을 선점하기

위한 움직임들을 보이고 있으며, 점점 더 경쟁의 강도는 심화될 것으로 전망된다.

안정적인 Monetization이

관건

과거 인터넷 비즈니스의 거의 모든 분야가 그러하였듯이, 모바일 메신저 역시 치열한 경쟁 이후

에는 상위 몇몇 업체들에게 모든 지배력이 집중되는 승자독식 현상이 나타날 것으로 전망된다. 따

라서 향후 업체들간의 경쟁양상 역시 규모의 경제 달성을 위한 가입자 확보와, 안정적인

Monetization을 위한 다양한 노력에 집중될 판단된다. 모바일 SNS가 안정적인 수익구조를 마련

하기 위해서는 과거 온라인 인터넷 시대의 포털이 해왔던 것처럼, 향후 모든 모바일 인터넷 사이

트를 연결하는 일종의 Gateway 역할을 수행해야 할 것으로 보인다. 기존의 포털과의 연계 서비

스 역시 검토되어야 할 부분이다. 아직은 미약하나 모바일 전자상거래, 금융, 결제 등의 기능까지

흡수하면서, 장기적으로는 IoT 환경을 연결하는 플랫폼의 역할을 수행할 때, 보다 근본적인 성장

이 이루어질 것이다. 물론 우리가 지금까지 전혀 상상하지 못하고 있던 새로운 역할을 수행하게

될 가능성도 농후하다.

32

기아자동차 (000270)


인터넷 광고 성장의 축은 모바일

온라인 광고의 성장세는 안정권에 접어들 전망

인터넷 업체들의

양대 수익원, 광고와 게임

인터넷 업체들의 양대 수익원은 광고와 게임이다. 국내외 인터넷 업체들은 그 동안 광고수익을

통해 성장의 기반을 닦았고, 연관 컨텐츠, 서비스 등으로 사업영역을 넓혀올 수 있었다. 이 과정에

서 승자독식 현상이 강하게 나타나면서, 상위 몇몇 업체들을 제외하고는 모두 역사의 뒤안길로 사

라지는 운명에 처했음은 이미 주지의 사실이다.

인터넷 광고는

트래픽 증가와 더불어 성장

인터넷 광고는 월드와이드웹(www)의 태동과 함께 시작되었다. 초반에 단순 배너광고 형태로

삽입되던 것이, 검색광고와 디스플레이 광고라는 두 가지 큰 틀의 광고형태로 정립되었고, 이를

큰 줄기로 점차 분화되는 모습을 보이고 있다. 특히 최근 모바일 물결이 거세지면서 모바일 광고

가 새로운 성장의 축으로 자리매김 하고 있다. 인터넷 광고는 꾸준히 높은 성장율을 유지해왔는

데, 이는 기존 매체들이 제공하지 못하던 광고의 특성을 충분히 반영했기 때문으로 풀이된다. 여

기에 사용자들의 이용시간(트래픽)이 더해지면서 높은 도달율을 보였던 점도 성장의 기폭제로 작

용하였다.

<표16> 인터넷/모바일 광고의 특징

특성 내용

수용자선택성

(Targeting) 고객 데이터베이스 및 프로파일 분석을 통한 개인별 광고기능

실시간성

(Timing) 시공간 및 디바이스의 제약을 받지 않는 즉시적 효과

위치기반성

(Location)

사용자의 위치정보 및 (가능한 경우) 구매이력 및 소비패턴 등을 활용하여,

사용자의 Needs에 맞는 정보제공

상호작용성

(Interactivity)

모바일광고에 대한 이벤트 참여, 상품 주문 등 다양한 상호작용

고객 반응에 대한 실시간 Feedback 가능

자료 : 정보통신정책연구원, HMC투자증권

<그림77> 국내 인터넷 광고 시장 성장 <그림78> 모바일 광고 : 메시지, 검색, DA, 앱광고

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

01 03 05 07 09 11 13 15F

노출형

검색

(십억원)

자료 : 제일기획, HMC투자증권 자료 : Comminto Blog

33


14년 인터넷 광고시장은

3.3% 성장 전망

최근 국내 경기 침체 및 이에 따른 광고판매 부진으로 전통 4대 매체들의 실적이 부진한 가운

데, 인터넷 온라인 광고는 일정 수준의 성장세를 이어가고 있다. 디스플레이 광고의 경우 경기 영

향으로 최근 부진한 추세를 보이고 있으나, 검색 광고는 안정적인 성장세를 유지하고 있다. 13년

2.5% 성장에 그친 온라인 인터넷 광고는 14년 다소 회복된 3.3% 수준의 성장세를 보일 것으로

추정된다.

<표17> 국내 광고시장 규모 (단위 : 십억원, %)

2012 2013 2014F 2015F

전체 광고시장 9,385 9,589 9,966 10,344

방송 3,607 3,571 3,665 3,656

지상파TV 1,931 1,827 1,873 1,826

라디오 236 225 220 214

CATV/종편 1,322 1,383 1,424 1,460

IPTV 24 38 49 59

위성TV 13 15 17 18

DMB 17 12 10 7

SO 66 71 72 73

인쇄 2,162 2,010 1,884 1,798

신문 ,654 1,545 1,452 1,387

잡지 508 465 432 411

인터넷 1,954 2,003 2,070 2,135

검색 1,295 1,321 1,361 1,399

노출형 659 682 709 736

모바일 210 460 782 1,173

OOH(Out Of Home) 911 965 978 990

제작 542 581 586 592

자료 : 광고연감, 제일기획, HMC투자증권

<표18> 국내 광고시장 성장율 (단위 : 십억원, %)

2012 2013 2014F 2015F

전체 광고시장 2.2% 2.2% 3.9% 3.8%

방송 -0.7% -1.0% 2.6% -0.2%

지상파TV -7.1% -5.4% 2.5% -2.5%

라디오 -9.4% -4.7% -2.0% -3.0%

CATV/종편 12.6% 4.6% 3.0% 2.5%

IPTV 38.2% 61.7% 30.0% 20.0%

위성TV 6.2% 15.4% 10.0% 7.0%

DM -37.1% -26.2% -20.0% -25.0%

SO -1.4% 8.7% 1.0% 1.0%

인쇄 3.2% -7.0% -6.2% -4.6%

신문 -3.2% -6.6% -6.0% -4.5%

잡지 -3.1% -8.4% -7.0% -5.0%

인터넷 5.3% 2.5% 3.3% 3.1%

검색 4.1% 2.0% 3.0% 2.8%

노출형 7.7% 3.5% 4.0% 3.8%

모바일 250.0% 119.0% 70.0% 50.0%

OOH(Out Of Home) 7.8% 5.9% 1.4% 1.2%

제작 7.2% 0.9% 1.0%

자료 : 광고연감, 제일기획, HMC투자증권

34

기아자동차 (000270)


<그림79> 국내 광고시장 부문별 추이 <그림80> 실질 GDP 성장과 광고시장 성장

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

01 03 05 07 09 11 13 15F

OOH 모바일 인터넷

인쇄 방송

(십억원)

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

8%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

01 03 05 07 09 11 13

광고시장 성장율

실질 GDP 성장율(우)

자료 : 광고연감, 제일기획, HMC투자증권 자료 : 광고연감, 제일기획, 통계청, HMC투자증권

<그림81> 해외 주요 인터넷 기업 광고매출 비중 <그림82> 글로벌 온라인 광고시장 전망

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

2Q11 4Q11 2Q12 4Q12 2Q13 4Q13

Facebook Twitter

Google Yahoo

Tencent

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

10 11 12 13F 14F 15F

인터넷광고

(억 USD)

자료 : 각사, HMC투자증권 자료 : eMarketer

<그림83> 일평균 미디어 이용시간 변화

172193.6

155.2

203.3

168.7

170.7

7767.1

90.7

69.279.2

67.2

16.1 29.5

41.4

66.3

70.8 3729

34.9 2642.8 40.8

37.325.1

15.77.6 13 6.2

5.4 2.60

50

100

150

200

250

1993 1998 2002 2006 2010 2012

TV 유선인터넷 모바일 인터넷

라디오 신문 잡지

(분)

자료 : 정보통신정책연구원

35


모바일 광고는 고성장세 유지될 전망

모바일 광고시장은

70% 성장할 전망

온라인 광고의 성장세는 이제 어느 정도 성숙기에 접어든 모습이나, 모바일 광고의 성장세는 매

우 가파르게 나타날 것으로 전망된다. 13년 국내 모바일 광고시장은 스마트폰의 급속한 확산 및

네트워크 고도화에 힘입어 전년 대비 119.0% 성장한 4,600억원의 시장을 형성하였다. 최근의

유선 검색 트래픽 축소와 모바일 데이터 사용량 증가 추세를 감안하면, 당분간 이러한 모바일 광

고의 성장 추세는 지속될 것으로 판단된다. 14년 국내 모바일 광고시장 규모는 전년 대비 70%

성장한 7,820억원 수준을 형성할 것으로 추정된다.

플랫폼 지배력 강화는

모바일 광고시장 장악을

위한 것

앞에서 살펴본 것처럼 모바일 시장은 인터넷은 물론 IT 전반에 걸쳐 일대 혁명을 일으키고 있

다. 스마트폰으로 인해 웹접근성이 높아지면서, 인터넷 광고의 영역이 넓어지고 도달율도 높아지

게 되었고, 이는 광고주들의 광고수요를 자극하는 원동력으로 작용하고 있다. 기존의 검색광고 뿐

만 아니라 위치/지역정보 기반의 광고 및 소비자들의 구매패턴을 파악하여 적확한 정보를 제공하

는 맞춤형 광고까지 모바일 광고는 해를 거듭하며 더욱 진화하고 있다. 인터넷 업체들은 이러한

정보를 수용하기 위한 플랫폼 지배력 강화에 나서고 있고, 이러한 활동은 가입자 증가로 이어지며

광고수익 역시 증가하는 선순환 구조를 형성하고 있다. 인터넷 플랫폼 전략의 특징이 직접적인 플

랫폼 이용에 과금하는 것이 아니라, 부가서비스에 대한 과금 또는 광고 노출을 통한 monetize전

략을 취한다는 점을 감안하면, 모바일 광고는 당분간 높은 성장세를 시현할 것으로 전망된다.

<표19> 국내 모바일 광고 플랫폼

광고 특징 기준 기본단가

NAVER 모바일

NAVER 모바일(APP/WEB)에 광고 노출가능

구 단위 지역 타겟팅(WiFi접속 기준)가능

모바일 웹 이용율 단일 사이트 1위

주요 언론사, 커뮤니티 APP/WEB 네트워크 보유

CPM 3,000원 (전체orNAVER메인),

CPM 2,000원 (NAVER서브or기타 지면)

다음 AD@M

다음 모바일(APP/WEB)에 광고노출

주요 언론사 APP 네트워크 보유

구 단위지역 타겟팅(WiFi접속 기준)가능

CPC 50 원,

CPM 2,000원 (CPC, CPM일반배너 기준단가)

Google 애드몹

(admob)

국내외 최대 모바일 네트워크 매체

해외 APP을 이용하는 국내 이용자 대상광고 노출 가능

리치미디어 템플릿 12 종 제공

Google Analytics 기반 상세 광고 리포트 제공

CPC기본단가 없음(비딩방식),

CPM 4,000원

카올리

(Cauly)

젊은 타겟층 주 이용 APP 다수 보유

국내 유일 3D 광고 가능, 리치미디어 템플릿 제공

다양한 상품 유형 및 유저 커버리지 광고 가능

다양한 타겟팅 옵션 제공

CPC 150원(일반 배너),

CPM 10,000원(전면 광고)

카카오톡

플러스

친구

국내외 5,500 만(12년 8월기준)가입자가 이용하는

커뮤니케이션 APP

쿠폰형, 응모형, 정보형, 카탈로그형 등 다양한 이벤트

페이지 제공 가능

광고메세지의 개봉률 42%, 반응률 84%

친구추천DA: 1,000만원(1 주/1구좌)

메시지 발송: 1,000~6,850만원(1 달/발송 인원수와 횟수에 따라 상이)

자료 : 나스미디어, 각사,

36

기아자동차 (000270)


<그림84> 글로벌 모바일 광고시장 규모 <그림85> 지역별 모바일 수익구성(2013)

0

5

10

15

20

25

30

35

40

10 11 12 13F 14F 15F 16F

모바일 광고시장

(십억USD)

32%42%

53% 60%62%

64%66%

72%

68%58%

47% 40% 38% 36% 34% 28%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

In-App Advertising

App Store

자료 : eMarketer 자료 : App Annie, IDC

<그림86> 글로벌 모바일 광고 비중 <그림87> 국내 모바일 광고 성장전망

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

0

100

200

300

400

500

600

700

11 12 13F 14F 15F 16F

세계 광고시장 규모

모바일광고 비중(우)

(억USD)

0

500

1,000

1,500

11 12 13F 14F 15F

디스플레이 모바일 광고

검색형 모바일 광고

보상형 모바일 광고

(십억원)

자료 : 한국인터넷진흥원, 닐슨컴퍼니 자료 : 제일기획, 닐슨컴퍼니, HMC투자증권

<표20> 인터넷, 모바일 광고 요금제

종류 개념 장점 단점

고정요금

텍스트, 이미지, 동영상등 사이트의

특정 위치에 고정적으로 광고가 게재

되며, 요금은 미리 정해진

단가로 산정되는 방식

관리용이, 광고 요금산정

방식이 쉽고 단순함

일정수 이상의 광고 노출,

광고의 클릭 수 등을 고려

하지 않음

노출기준요금

-CPM: Cost Per Millenium

광고가 실제로 사용자들에게

노출된 횟수를 바탕으로

광고요금을 산정하는 방법

광고단가가 저렴

일정한 광고효과를 예측,

광고노출 보장

광고노출 후 이용자의 행동

및 집중도, 광고 효과의 질적

측면 등을 측정할 수 없음

클릭기준요금

-CPC: Cost Per Click

-PPC: Pay Per Click

광고를 클릭한 횟수에 의해

광고비가 책정되는 방식

일정한 광고결과 보장

CRM방식에 비해 이용자의 광고에 대

한 주목 정도 파악가능

클릭 이후 이용자의 구매, 패턴 등

을 파악할 수 없음

결과기준요금

-CPA: Cost Per Action

-CPP: Cost Per Purchase

-CPI: Cost Per Install

광고 목표와 관련된 행위 (구매, 회원

가입등)를 단위로 광고요금 책정

광고 캠페인의 목적 달성여부를 기준으

로 광고비가 책정되는 모델이므로 광고

주에게 가장 유리

판매 이외의 목적으로 행해지는 광

고에 대한 적절과금 불가

자료 : 정보통신정책연구원

37


다음 카카오 합병의 시너지 기대

다음-카카오 합병비율은 1: 1.5557

합병기일은 10월 1일

지난 5월 다음과 카카오의 합병이 발표되었다. 합병비율은 1:1.5557이며, 합병 가액은 다음이

72,910원, 카카오가 113,429원이다. 8월 27일 주주총회를 거친 후, 10월 1일을 기준으로 합병

되며, 신주상장 예정일은 10월 14일이다. 합병 이후 다음카카오(합병법인)에 대한 최대주주는 김

범수(39.8%, 케이큐브홀딩스 지분 포함) 카카오 의장이 된다.

<표21> 다음-카카오 합병 개요 다음 카카오 합병법인

합병비율 1.0 1.555746

합병가액(원) 72,910 113,429

주식매수청구가(원) 73,424 113,429

합병가액기준 시가총액(억원) 9,887 31,356 41,243

주식수(만주)

합병전 1,356 2,764

보통주 1,356 2,117

종류주 647

합병후 1,356 4,301 5,657

보통주 1,356 3,294 4,650

종류주 1,007 1,007

예상실적(억원)

매출액(13A) 5,309 2,108 7,416

매출액(14F) 5,487 4,296 9,758

순이익(13A) 659 556 1,217

순이익(14F) 601 1,595 2,150

자료 : 다음

<표22> 다음-카카오 합병일정

날짜 일정

14.7.17 주주확정 기준일

14.7.18~14.7.22 주주명부 폐쇄기간

14.8.12~14.8.26 반대의사 접수기간

14.8.27 주주총회 예정일

14.8.27~14.9.16 주식매수청구권 행사기간

14.10.1 합병기일

14.10.14 신주상장 예정일

자료 : 다음

<표23> 합병 후 주요주주 주주 주식수㈜ 지분율(%)

김범수 12,576,336 22.2

케이큐브홀딩스 9,954,952 17.6

Maximo Pte. Ltd (텐센트) 5,600,684 9.9

위메이드 2,333,618 4.1

이재웅 외 1 명 1,919,621 3.4

자료 : 다음

38

기아자동차 (000270)


합병은 온라인과 모바일의 일원화라는 점에서 긍정적 시너지를 창출할 것

다음의 온라인 포털과

카카오의 모바일 플랫폼의

결합

다음과 카카오의 합병은 국내 인터넷 산업에 있어 가장 큰 M&A 사례였다. 온라인 포털에 강점

이 있는 다음과 모바일 메신저에 강점이 있는 카카오가 합병하게 됨으로써, 서로간의 장점을 융화

시켜 새로운 시너지를 창출할 것이라는 기대감이 충분한 상황이다. 다음의 입장에서는 상대적으로

약점을 보였던 모바일 메신저 부문의 압도적인 경쟁력을 흡수할 수 있으며, 카카오 입장에서는 기

반이 없었던 온라인 포털과 다양한 컨텐츠를 활용할 수 활용할 수 있을 것으로 보인다.

다음은 상대적으로

약점을 보였던

모바일 시장공략이

수월해지는 결과

다음은 카카오가 보유한 모바일 메신저 서비스 및 압도적인 게임 플랫폼을 활용함으로써, 현재

NAVER에 비해 뒤쳐져 있는 모바일 분야의 경쟁력을 키워 나갈 수 있을 것으로 보인다. 스마트

디바이스의 발전과 네트워크의 고도화가 야기한 모바일 시대는 인터넷 초창기와 마찬가지로 선점

효과와 규모의 경제가 크게 작용하는 특성을 지닌다. 국내 모바일 시장은 온라인과 마찬가지로

NAVER가 압도적인 영향력을 행사하며 많은 시장을 선점해 나갔다. 다음도 모바일 포털은 물론

모바일 광고 플랫폼인 Ad@m, 메신저인 마이피플 등으로 시장 공략에 나섰으나, 그 결과는 크게

여의치 못했다. 이번 카카오와의 합병을 통해 국내 모바일 No.1 플랫폼인 카카오톡을 중심으로

한 여러가지 부가서비스들을 다음의 서비스에 접목하게 되면서, 모바일 시장 공략이 한층 수월해

질 것으로 전망된다.

카카오는 온라인 컨텐츠와

자금력, 마케팅 등에서의

보완효과

온라인 기반이 약한 카카오 입장에서도 모바일 플랫폼만을 기반으로 한 서비스로는 원활한 시

장 경쟁이 어려울 수 있었다. 특히 NAVER의 라인에 비해 글로벌 경쟁력이 약한 카카오 입장에

서는, 상대적으로 부족한 온라인 컨텐츠와 자금력 및 마케팅 라인업 등이 필요했을 것이며, 이를

다음과의 합병을 보완할 수 있게 되었다는 점에서 긍정적이다.

<그림88> 카카오톡 글로벌 MAU <그림89> 카카오 부문별 MAU

54%

56%

58%

60%

62%

64%

66%

68%

70%

72%

74%

20

25

30

35

40

45

50

55

60

1Q13 3Q13 1Q14 3Q14F

글로벌 카카오톡 MAU

글로벌 이용자 대비 비율(우)

(백만)

-

5

10

15

20

25

30

1Q13 3Q13 1Q14 3Q14F

카카오스토리

카카오톡PC

카카오뮤직

(백만)

자료 : 카카오, HMC투자증권 자료 : 카카오, HMC투자증권

39


다음 카카오의

시너지 효과

아직 양사의 구체적인 시너지에 대한 모양새는 파악이 불가능하다. 다만 현재 영업활동을 영위

하고 있는 각자의 영역에서 나는 효과만 따져도 충분한 시너지가 발현될 수 있을 것이다. 시너지

의 영역은 크게 광고매체로서의 플랫폼 가치상승, 검색 경쟁력 강화, 컨텐츠 공동 활용, 선택과 집

중을 통한 비용 및 인력의 효율적 활용 등으로 요약된다.

광고매체로서의

플랫폼 가치 상승

1) 우선 광고매체로서의 영향력이 크게 증가할 것이다. 온라인과 모바일의 막강한 플랫폼끼리

의 결합은 크로스미디어로서의 가치를 더욱 증가시켜 줄 것인 바, 통합 플랫폼으로서의 가치 역시

점증하게 될 것임은 자명한 일이다. 예컨대, 카카오가 최근 광고 판매를 본격적으로 늘리기 시작

했는데, 아직 카카오페이지나 카카오스토리 등에 적용할 수 있는 최적화된 애드 플랫폼이 없는 상

황이다. 이를 다음이 보유하고 있는 DDN, 다음클릭스, Ad@m 등의 플랫폼을 통해 해결할 수 있

을 것으로 보인다.

검색 경쟁력 강화 2) 다음의 검색 경쟁력 또한 크게 강화될 것이다. 다음의 PC 온라인 검색 MS는 약 20% 정도

로 추정되는데 비해, 모바일에서의 검색 MS는 약 10% 수준으로 추정된다. 상대적으로 취약했던

모바일 포털과 앱들의 약점을 카카오가 보완해주면서 일종의 게이트웨이 역할을 수행한다면 모바

일에서의 검색 경쟁력 강화 뿐만 아니라, 온라인쪽에서의 검색 경쟁력 역시 함께 강화될 공산이

클 것으로 판단된다.

컨텐츠 공동 활용 3) 컨텐츠의 공동 활용이 가능하다. 모바일 환경에서 필요한 많은 컨텐츠들을 현재 다음의 온라

인에서 소싱이 가능하다. 다음의 뉴스, 웹툰, 음악, 동영상 등의 수많은 컨텐츠들을 모바일 카카오

에서 활용 가능할 것이다.

선택과 집중을 통한

비용 및 인력의

효율적 활용

4) 선택과 집중을 통한 비용 및 인력의 효율적 활용이 가능할 것으로 보인다. 양사가 합병하게

됨으로써 중복되는 사업부문(예 : 다음의 마이피플과 카카오톡, 쇼핑하우와 카카오스타일 등)에

대한 정비 통합 및 새로운 역할분장을 통해 불필요한 비용지출을 막고 집중력 있는 시너지 발현이

가능할 것으로 보인다. 향후 해외진출 같은 신규사업 추진에 있어 양사의 중복인력이 활용될 수

있는 가능성도 매우 높다. 즉, 인력재배치, 사업부문 정비 및 통합, CAPEX 절감 등의 분야에서

큰 효율을 거둘 수 있을 것이다.

시너지 가능성에 대해

열린 시각으로 접근해야

그 동안 인터넷 산업의 수익모델은 현재 시점의 사람들이 예상하지 못하는 완전히 새로운 사업

활동 전개를 통해 발전되어 왔다. 다음과 카카오 또한 현재의 사람들이 예상하지 못하는 새로운

서비스를 통해 시너지 효과를 창출할 가능성이 높다. 눈에 보이는 시너지 효과를 통해 예상되는

이익보다는, 전혀 예상하지 못했던 분야나 사업모델에서의 성공 가능성에 무게를 둔 접근이 더욱

유효할 수도 있어 보인다. 합병 이후의 전략에 대한 보다 구체적인 방향성에 대해서는 합병시점에

즈음해서 양 사의 발표를 통해 확인할 수 있을 것이다.

40

기아자동차 (000270)


15년 합병법인의 영업이익은 4,798억원 수준으로 추정

15년 합병법인의 영업이익

4,798억원

다음의 추정 예상실적과 카카오의 외부기관 평가에 따른 예상실적을 단순 합산할 경우, 14년과

15년의 합병법인 매출액은 각각 9,758억원과 1조 3,448억원을 기록할 것으로 추정된다. (14년

1월 1일부터 합병 가정시 단순합산) 합병법인의 14년과 15년의 영업이익은 각각 2,986억원과

4,798억원을 기록할 것으로 추정된다. 카카오의 미래실적에 대한 외부기관의 평가가 다소 공격적

으로 보이나, 실제 카카오와 다음의 합병을 통한 통합플랫폼의 가치상승 및 이에 따른 광고, 커머

스 등 제반 매출의 증가 가능성을 감안하면, 일정 수준 이상의 이익은 달성 가능할 것으로 판단된

다.

<표24> 다음-카카오 합병법인 이익전망 (단위 : 억원)

13 14F 15F 매출액 7,416 9,758 13,448

광고 5,195 6,351 8,212

다음 4,911 5,019 5,307

카카오 284 1,333 2,906

게임 1,942 2,748 3,927

다음 337 380 692

카카오 1,605 2,368 3,235

컨텐츠 103 323 793

거래형 및 기타 177 336 516

영업이익 1,480 2,986 4,798

영업이익률 20.0% 30.6% 35.7%

세전이익 1,347 2,711 4,538

세전이익률 18.2% 27.8% 33.7%

순이익 1,217 2,150 3,620

순이익률 16.4% 22.0% 26.9%

자료 : 다음, 카카오 외부기관 평가서, HMC투자증권

주 : 13년 1월부터 양사 합병을 가정하고 단순합산한 수치

<그림90> 합병법인 이익전망 <그림91> 합병전 다음 대비 매출액, 영업이익 증가율

-

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

13 14F 15F

매출액

영업이익

(억원)

0%

50%

100%

150%

200%

250%

300%

350%

400%

450%

13 14F 15F

매출액

영업이익

자료 : 다음, 카카오 외부기관 평가서, HMC투자증권 자료 : 다음, 카카오 외부기관 평가서, HMC투자증권

41


NAVER(035420) BUY / TP 1,050,000원

통신/미디어/인터넷 Analyst 황성진 02) 3787-2658 [email protected]

LINE의 성장은 지속된다 현재주가 (06/30)

상승여력

835,000원

26.1%

시가총액

발행주식수

자본금/액면가

244,249억원

32,963천주

165십억원/5,000원

52주 최고가/최저가 853,000원/274,119원

일평균 거래대금 (60일) 1,096억원

외국인지분율

주요주주

55.73%

이해진 외 10인 9.09%

주가상승률

절대주가(%)

상대주가(%p)

1M

10.2

10.7

3M

7.6

7.1

6M

13.4

14.1

※ K-IFRS 연결 기준

(단위: 원) EPS(14F) EPS(15F) T/P

Before N/R N/R N/R

After 17,873 23,001 1,050,000

Consensus 17,451 24,095 998,500

Cons. 차이 2.4% -4.5% 5.2%

최근 12개월 주가수익률

0

50

100

150

200

250

300

350

13/06 13/09 13/12 14/03 14/06

NAVER

KOSPI

자료: WiseFn, HMC투자증권

요약 실적 및 Valuation 구분 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EBITDA EPS 증감율 PER PBR EV/EBITDA ROE

(억원) (억원) (억원) (억원) (억원) (원) (%) (배) (배) (배) (%)

2012 17,987 5,212 5,485 5,461 6,283 11,346 21.4 19.9 6.1 15.7 31.4

2013 23,120 5,241 4,569 3,280 6,558 7,852 -30.8 92.2 17.8 35.4 19.5

2014F 26,921 7,822 8,000 5,891 9,441 17,873 127.6 46.6 14.6 28.0 33.7

2015F 31,473 9,960 10,071 7,582 12,193 23,001 28.7 36.2 10.5 21.2 31.7

2016F 35,895 11,830 11,975 9,016 14,578 27,351 18.9 30.4 7.9 17.3 28.3

* K-IFRS 연결 기준

* NAVER의 2013년 실적은 NHN엔터 분할에 따른 중단사업손익 제외한 수치

1) 투자포인트 및 결론

- LINE의 성장세 꾸준히 이어지고 있음, 그동안 일본에 집중되었던 LINE의 Monetization이

다양한 비즈니스 모델 확대와 더불어 점차 세계 각지로 확산될 것

- 아직 공식적 스케줄, 시장, 방법, 규모 등이 아직 확정되지 않은 LINE의 IPO는 기업가치

제고 및 인지도, 마케팅 측면에서 긍정적 효과를 가져다 줄 것

- 압도적인 검색경쟁력을 중심으로 한 인터넷 광고의 강세는 지속, 광고경기 부진 영향으로

DA는 상대적으로 부진할 것이나, 검색 및 모바일 부문의 성장은 지속될 것

- NAVER의 커버리지를 개시하며 투자의견 BUY, 목표주가 105만원 제시

2) 주요이슈 및 실적전망

- LINE의 누적 가입자 4.6억명 돌파, 최근 인도네시아, 태국 등지에서 가입자 기반 확대되며

성장 기조 지속, 동남아 지역에서의 추가적인 Monetization 기대

- 아직 가입자 기반이 크지 않은 중국, 북미, 유럽 등지의 마케팅 활동도 강화중

- 국내 폐쇄형 SNS인 BAND의 성장세에도 주목, 3천만명의 가입자를 확보한 밴드의 MAU

는 60% 수준으로 최근 동창회를 중심으로 동호회, 기타 모임으로까지 이용자 범위가 확

대되는 추세, 최근 밴드게임 런칭을 통해 Monetization 본격화 시도

- 2분기 매출액은 6,544억원(+2.6% QoQ, +13.4% YoY), 영업이익은 1,817억원(-4.3% QoQ,

+29.6% YoY)으로 견조한 모습 보일 것으로 추정

3) 주가전망 및 Valuation

- NAVER 포털의 가치와 LINE의 가치를 합산하는 SOTP방식 사용한 NAVER 목표주가는

105만원으로 산출, NAVER 포털의 가치는 14년 예상 포털 부문 순이익에 Target PE

Multiple 20.0배 적용한 11.4조원, LINE의 가치는 현재 추정 MAU 2.3억명에 적정 MAU당

가치 9.3만원을 적용한 21.3조원으로 산출

- LINE의 꾸준한 가입자 성장 및 수익성 확대와 더불어 주가도 견조한 흐름 보일 전망

Company Report 2014. 07. 01

COVERAGE INITIATION

42

기아자동차 (000270)


<표1> NAVER Valuation

14F 비고

영업가치(억원) 327,758

검색/포털(억원) 114,294

포털 부문 순이익(억원) 5,715 LINE을 제외한 NAVER 사업부문 14F 순이익


라인(억원) 213,464

MAU(만명) 23,000 전체 가입자의 50% 가정


순차입금(억원) (9,693)

자사주(억원) 6,437 취득가액



주당적정가격(원) 1,043,265

자료 : NAVER, Bloomberg, HMC투자증권

<그림1> SNS플랫폼별 MAU당 기업가치 비교 <그림2> 라인 MAU와 NAVER 주가흐름

-

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

160,000


MAU당 기업가치(원)

0

20

40

60

80

100

0

4000

8000

12000

16000

20000

24000

12/07 12/10 13/01 13/04 13/07 13/10 14/01 14/04

MAU(좌) 주가(우)(만원)(만명)

자료 : 각사, Bloomberg, HMC투자증권 자료 : NAVER, Bloomberg, HMC투자증권

<그림3> NAVER PE Band <그림4> NAVER PS Band

0

200,000

400,000

600,000

800,000

1,000,000

08.12 09.12 10.12 11.12 12.12 13.12 14.12

주가 60x

50x 40x

30x 20x

(원)

0

200,000

400,000

600,000

800,000

1,000,000

08.12 09.12 10.12 11.12 12.12 13.12 14.12

주가12.0x10.0x8.0x6.0x4.0x

(원)

자료 : Wisefn, NAVER, HMC투자증권 자료 : Wisefn, NAVER, HMC투자증권

43


<표2> NAVER 분기실적 추이 및 전망 (단위 : 억원, %)

1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14F 3Q14F 4Q14F

매출액 5,087 5,769 5,853 6,411 6,380 6,544 6,675 7,323

광고 4,129 4,267 4,272 4,787 4,771 4,898 4,894 5,362

컨텐츠 682 1,135 1,179 1,178 1,315 1,396 1,561 1,761

기타 276 367 403 446 295 250 220 200

영업이익 1,251 1,402 1,045 1,543 1,898 1,817 1,996 2,110

영업이익률 24.6% 24.3% 17.9% 24.1% 29.8% 27.8% 29.9% 28.8%

세전이익 1,368 1,426 1,313 462 1,894 1,927 2,034 2,145

세전이익률 26.9% 24.7% 22.4% 7.2% 29.7% 29.4% 30.5% 29.3%

순이익 1,207 1,082 795 464 1,289 1,445 1,525 1,609

순이익률 23.7% 18.8% 13.6% 7.2% 20.2% 22.1% 22.9% 22.0%

지배주주지분 1,207 1,082 795 464 1,294 1,451 1,531 1,615

비지배주주지분 -2 -19 -3 2 -5 -6 -6 -6



<그림5> 라인 가입자 추이 <그림6> 라인 국가별 가입자

-

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

11-06 11-12 12-06 12-12 13-06 13-12 14-06

라인 가입자 추이

(만명)

50+

(백만)

24+20+

18+ 17+ 16+10+ 10+ 10+ 10+

자료 : NAVER, 언론보도자료 자료 : NAVER

<그림7> 라인 게임 다운로드수 <그림8> 라인 주요 게임 타이틀

0

50

100

150

200

250

300

350

4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14

(백만)


44

기아자동차 (000270)


(단위: 억원) (단위: 억원)

포괄손익계산서 2012 2013 2014F 2015F 2016F 재무상태표 2012 2013 2014F 2015F 2016F

매출액 17,987 23,120 26,921 31,473 35,895 유동자산 17,389 13,361 18,098 22,476 32,259

증가율 (%) -15.2 28.5 16.4 16.9 14.0 현금성자산 3,954 4,353 7,413 10,337 18,398

매출원가 0 0 0 0 0 단기투자자산 9,947 5,420 6,190 7,117 8,127

매출원가율 (%) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 매출채권 2,422 2,313 2,633 2,881 3,290

매출총이익 17,987 23,120 26,921 31,473 35,895 재고자산 0 0 0 0 0

매출이익률 (%) 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 기타유동자산 1,066 1,276 1,861 2,140 2,444

증가율 (%) -15.2 28.5 16.4 16.9 14.0 비유동자산 11,884 13,617 16,346 19,002 21,394

판매관리비 12,775 17,878 19,100 21,513 24,066 유형자산 5,656 7,916 10,097 12,201 14,011

판관비율 (%) 71.0 77.3 70.9 68.4 67.0 무형자산 1,216 1,340 1,428 1,532 1,627

EBITDA 6,283 6,558 9,441 12,193 14,578 투자자산 3,760 2,614 2,986 3,433 3,921

EBITDA 이익률 (%) 34.9 28.4 35.1 38.7 40.6 기타비유동자산 1,252 1,746 1,835 1,835 1,835

증가율 (%) -16.1 4.4 44.0 29.1 19.6 기타금융업자산 0 0 0 0 0

영업이익 5,212 5,241 7,822 9,960 11,830 자산총계 29,273 26,977 34,444 41,478 53,653

영업이익률 (%) 29.0 22.7 29.1 31.6 33.0 유동부채 6,454 8,324 9,879 9,674 12,303

증가율 (%) -21.1 0.6 49.2 27.3 18.8 단기차입금 27 859 1,223 1,073 1,473

영업외손익 273 -650 180 107 141 매입채무 0 0 0 0 0

금융수익 732 775 374 466 665 유동성장기부채 1,327 1,557 1,610 500 1,579

금융비용 100 132 219 394 603 기타유동부채 5,099 5,908 7,047 8,102 9,251

기타영업외손익 -360 -1,293 26 35 79 비유동부채 3,784 3,901 4,277 4,255 5,198

종속/관계기업관련손익 1 -22 -2 3 4 사채 0 1,101 1,079 579 1,000

세전계속사업이익 5,485 4,569 8,000 10,071 11,975 장기차입금 1,945 0 0 0 0

세전계속사업이익률 30.5 19.8 29.7 32.0 33.4 장기금융부채 (리스포함) 0 0 0 0 0

증가율 (%) -13.2 -16.7 75.1 25.9 18.9 기타비유동부채 1,838 2,800 3,198 3,677 4,198

법인세비용 1,479 1,311 2,131 2,518 2,994 기타금융업부채 0 0 0 0 0

계속사업이익 4,007 3,258 5,869 7,553 8,981 부채총계 10,237 12,224 14,155 13,929 17,501

중단사업이익 1,438 15,695 0 0 0 지배주주지분 18,964 14,713 20,272 27,560 36,198

당기순이익 5,444 3,258 5,869 7,553 8,981 자본금 241 165 165 165 165

당기순이익률 (%) 30.3 14.1 21.8 24.0 25.0 자본잉여금 1,958 1,329 1,329 1,329 1,329

증가율 (%) 20.4 -40.2 80.1 28.7 18.9 자본조정 등 -9,531 -31,148 -6,959 -6,959 -6,959

지배주주지분 순이익 5,461 3,280 5,891 7,582 9,016 기타포괄이익누계액 -382 -1,194 -1,152 -1,152 -1,152

비지배주주지분 순이익 -16 -22 -22 -29 -34 이익잉여금 26,678 45,562 26,889 34,177 42,815

기타포괄이익 -921 -635 42 0 0 비지배주주지분 72 40 17 -11 -46

총포괄이익 4,523 18,318 5,911 7,553 8,981 자본총계 19,036 14,753 20,289 27,548 36,152

(단위: 억원) (단위: 원,배,%)

현금흐름표 2012 2013 2014F 2015F 2016F 주요투자지표 2012 2013 2014F 2015F 2016F

영업활동으로인한현금흐름 5,955 6,280 7,408 10,924 12,919 EPS(당기순이익 기준) 11,312 7,800 17,805 22,914 27,247

당기순이익 5,444 3,258 5,869 7,553 8,981 EPS(지배순이익 기준) 11,346 7,852 17,873 23,001 27,351

유형자산 상각비 888 1,156 1,522 2,137 2,643 BPS(자본총계 기준) 37,026 40,691 57,220 78,927 104,741

무형자산 상각비 182 161 97 96 105 BPS(지배지분 기준) 36,877 40,570 57,167 78,962 104,880

외환손익 -348 -338 2 131 231 DPS 616 734 734 734 734

운전자본의 감소(증가) -954 710 -178 1,007 959 PER(당기순이익 기준) 20.1 92.8 46.7 36.3 30.5

기타 742 1,333 96 0 0 PER(지배순이익 기준) 19.9 92.2 46.6 36.2 30.4

투자활동으로인한현금흐름 -6,900 -4,234 -4,472 -5,946 -6,381 PBR(자본총계 기준) 6.1 17.8 14.5 10.5 7.9

투자자산의 감소(증가) -757 1,145 -372 -447 -487 PBR(지배지분 기준) 6.1 17.8 14.6 10.5 7.9

유형자산의 감소 33 184 15 0 0 EV/EBITDA(Reported) 15.7 35.4 28.0 21.2 17.3

유형자산의 증가(CAPEX) -2,804 -3,796 -3,684 -4,241 -4,453 배당수익률 0.3 0.1 0.1 0.1 0.1

기타 -3,372 -1,767 -432 -1,258 -1,441 성장성 (%)

재무활동으로인한현금흐름 239 -1,621 121 -2,053 1,522 EPS(당기순이익 기준) 20.4 -31.0 128.3 28.7 18.9

장기차입금의 증가(감소) 1,236 -1,115 364 -150 400 EPS(지배순이익 기준) 21.4 -30.8 127.6 28.7 18.9

사채의증가(감소) -1,000 1,101 -22 -500 421 수익성 (%)

자본의 증가 6 -705 0 0 0 ROE(당기순이익 기준) 31.3 19.3 33.5 31.6 28.2

배당금 -236 -268 -219 -293 -378 ROE(지배순이익 기준) 31.4 19.5 33.7 31.7 28.3

기타 233 -633 -2 -1,110 1,079 ROA 20.5 11.6 19.1 19.9 18.9

기타현금흐름 -3 -27 5 0 0 안정성 (%)

현금의증가(감소) -708 398 3,061 2,924 8,061 부채비율 53.8 82.9 69.8 50.6 48.4

기초현금 4,663 3,954 4,353 7,413 10,337 순차입금비율 -55.7 -42.4 -47.8 -55.6 -62.2

기말현금 3,954 4,353 7,413 10,337 18,398 이자보상배율 79.9 77.5 114.6 216.4 197.1


* 2013년 NHN엔터 분할에 따른 중단사업이익 효과 제외한 수치

45

통신/미디어 Analyst 황성진 수석연구위원 02) 3787-2658 / [email protected]

다음(035720) BUY / TP 150,000원

통신/미디어/인터넷 Analyst 황성진 02) 3787-2658 [email protected]

카카오와의 시너지에 주목 현재주가 (06/30)

상승여력

117,000원

28.5%

시가총액

발행주식수

자본금/액면가

15,703억원

13,560천주

68억원/500원

52주 최고가/최저가 118,300원/68,700원

일평균 거래대금 (60일) 360억원

외국인지분율

주요주주

37,31%

이재용 외 1인 14.16%

주가상승률

절대주가(%)

상대주가(%p)

1M

29.0

33.0

3M

49.6

52.4

6M

35.9

27.1

※ K-IFRS 연결 기준

(단위: 원) EPS(14F) EPS(15F) T/P

Before N/R N/R N/R

After 4,434 5,437 150,000

Consensus 4,268 5,345 109,529

Cons. 차이 3.8% 1.7% 37.0%

최근 12개월 주가수익률

0

20

40

60

80

100

120

140

160

13/06 13/09 13/12 14/03 14/06

다음

KOSDAQ

자료: WiseFn, HMC투자증권

요약 실적 및 Valuation 구분 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EBITDA EPS 증감율 PER PBR EV/EBITDA ROE

(억원) (억원) (억원) (억원) (억원) (원) (%) (배) (배) (배) (%)

2012 4,534 1,018 1,009 763 1,375 5,656 -30.0 16.1 2.8 7.0 15.7

2013 5,309 818 841 659 1,214 4,862 -14.0 17.3 2.5 7.2 12.5

2014F 5,487 770 745 601 1,178 4,434 -8.8 26.1 3.2 10.9 10.9

2015F 6,094 923 914 737 1,394 5,437 22.6 21.3 2.9 9.0 12.3

2016F 6,708 1,002 1,000 807 1,560 5,953 9.5 19.5 2.6 7.8 12.2


1) 투자포인트 및 결론

- 최근 카카오와의 합병승인으로 다음과 카카오의 시너지 효과 기대, 온라인 포털에 강점이

있는 다음과 모바일 메신저에 강점이 있는 카카오의 합병은 양사의 경쟁력을 배가시킬

것으로 전망

- 다음은 상대적으로 약점을 보였던 모바일 시장공략에 유리한 위치 차지, 카카오는 온라인

컨텐츠와 자금력, 마케팅 등에서의 보완효과 발생

- 국내에서의 압도적인 지배력을 바탕으로 Monetization에 성공한 카카오가 향후 수익기반

을 확대시키며 글로벌 시장 진출에 성공할 가능성 높은 것으로 평가

- 다음의 커버리지를 개시하며 투자의견 BUY, 목표주가 15만원 제시

2) 주요이슈 및 실적전망

- 10년 3월 런칭한 카카오톡은 빠르게 국내 모바일 메신저 시장을 장악, 카카오 게임하기의

높은 성장에 힘입어 12년부터 흑자로 전환, 현재 230여개의 파트너사와 협력하며 총 460

개의 모바일 게임 서비스중, 6월 23일 현재 Google 플레이스토어 무료게임 상위 10개 중

6개가 카카오 게임하기의 게임

- 최근 카카오의 광고매출도 증가추세, 플러스친구, B2B이모티콘 등이 가시적 성과

- 양사의 구체적인 시너지는 광고매체로서의 플랫폼 가치상승, 검색 경쟁력 강화, 컨텐츠

공동 활용, 선택과 집중을 통한 비용 및 인력의 효율적 활용 등으로 요약

- 2분기 매출액은 6,544억원(+2.6% QoQ, +13.4% YoY), 영업이익은 1,817억원(-4.3% QoQ,

+29.6% YoY)으로 견조한 모습 보일 것으로 추정

3) 주가전망 및 Valuation

- 다음 포털의 가치와 카카오의 가치를 합산하는 SOTP방식 사용한 다음의 목표주가는 15

만원으로 산출, 다음의 14년 예상 순이익에 Target PE Multiple 20.0배 적용한 1.2조원, 카

카오의 가치는 15년 추정 MAU에 적정 MAU당 가치 11.8만원을 적용한 6.9조원으로 평

가, 향후 안정적 주가흐름 형성될 것으로 전망

Company Report 2014. 07. 01

COVERAGE INITIATION

46

기아자동차 (000270)


<표1> 다음 Valuation

14F 비고

영업가치(억원) 81,091

다음 영업가치(억원) 12,025

다음 순이익(억원) 601 다음 14F 지배주주 지분 순이익


카카오 영업가치(억원) 69,066

MAU(만명) 5,825 카카오 15F 예상 MAU


순차입금(억원) (2,926)



주당적정가격(원) 149,033

자료 : 다음, Bloomberg, HMC투자증권

<그림1> 다음 PE Band <그림2> 다음 PS Band

0

40,000

80,000

120,000

160,000

200,000

240,000

03.12 05.3 06.6 07.9 08.12 10.3 11.6 12.9 13.12

주가24x20x16x12x8x

(원)

0

40,000

80,000

120,000

160,000

200,000

03.12 05.3 06.6 07.9 08.12 10.3 11.6 12.9 13.12

주가5x4x3x2x1x

(원)

자료 : Wisefn, 다음, HMC투자증권 자료 : Wisefn, 다음, HMC투자증권

<그림3> 카카오톡 글로벌 MAU <그림4> 카카오 부문별 MAU

54%

56%

58%

60%

62%

64%

66%

68%

70%

72%

74%

20

25

30

35

40

45

50

55

60

1Q13 3Q13 1Q14 3Q14F

글로벌 카카오톡 MAU

글로벌 이용자 대비 비율(우)

(백만)

-

5

10

15

20

25

30

1Q13 3Q13 1Q14 3Q14F

카카오스토리

카카오톡PC

카카오뮤직

(백만)

자료 : 카카오, HMC투자증권 자료 : 카카오, HMC투자증권

47


<표2> 다음 분기실적 추이 및 전망 (단위 : 억원, %)

1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14F 3Q14F 4Q14F

매출액 1,249 1,325 1,297 1,437 1,271 1,366 1,350 1,500

검색 639 656 641 670 647 688 673 684

디스플레이 511 570 555 670 526 568 559 675

게임 82 86 85 83 78 88 96 118

거래형 15 12 14 13 13 13 13 14

기타 1 2 2 1 8 9 9 10

영업이익 226 239 203 150 152 180 203 235

영업이익률 18.1% 18.0% 15.6% 10.5% 12.0% 13.2% 15.0% 15.7%

세전이익 239 222 276 105 117 192 209 227

세전이익률 19.1% 16.7% 21.2% 7.3% 9.2% 14.1% 15.5% 15.1%

순이익 193 176 236 56 83 148 159 168

순이익률 15.5% 13.3% 18.2% 3.9% 6.6% 10.8% 11.8% 11.2%

지배주주지분 193 176 234 56 90 159 172 181

비지배주주지분 0 0 2 0 -6 -11 -12 -13

자료 : 다음, HMC투자증권


<표3> 카카오 분기실적 추이 및 전망 (단위 : 억원, %)

1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14F 3Q14F 4Q14F

매출액 395 504 540 669 703 870 1,254 1,468

게임 302 388 415 500 515 566 617 670

광고 48 64 72 99 112 216 446 559

모바일 상거래 36 42 40 52 57 60 93 112

컨텐츠 8 10 13 18 20 27 98 127

영업이익 203 98 125 236 356 459 642 759

영업이익률 51.5% 19.3% 23.2% 35.3% 50.6% 52.7% 51.2% 51.7%

순이익 171 82 105 198 256 330 461 546

순이익률 43.3% 16.2% 19.5% 29.7% 36.4% 37.9% 36.8% 37.2%

자료 : 카카오 외부기관 평가자료, HMC투자증권

<그림5> 합병법인 이익전망 <그림6> 합병전 다음 대비 매출액, 영업이익 증가율

-

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

13 14F 15F

매출액

영업이익

(억원)

0%

50%

100%

150%

200%

250%

300%

350%

400%

450%

13 14F 15F

매출액

영업이익

자료 : 다음, 카카오 외부기관 평가서, HMC투자증권 자료 : 다음, 카카오 외부기관 평가서, HMC투자증권

48

기아자동차 (000270)


(단위: 억원) (단위: 억원)

포괄손익계산서 2012 2013 2014F 2015F 2016F 재무상태표 2012 2013 2014F 2015F 2016F

매출액 4,534 5,309 5,487 6,094 6,708 유동자산 3,475 3,497 3,752 4,109 4,458

증가율 (%) 7.6 17.1 3.4 11.1 10.1 현금성자산 1,204 1,098 1,199 1,300 1,374

매출원가 0 0 0 0 0 단기투자자산 1,480 1,658 1,731 1,908 2,098

매출원가율 (%) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 매출채권 580 496 551 607 668

매출총이익 4,534 5,309 5,487 6,094 6,708 재고자산 0 0 0 0 0

매출이익률 (%) 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 기타유동자산 211 246 271 293 318

증가율 (%) 7.6 17.1 3.4 11.1 10.1 비유동자산 2,643 3,080 3,344 3,637 4,008

판매관리비 3,516 4,491 4,716 5,171 5,706 유형자산 1,012 1,195 1,497 1,757 2,091

판관비율 (%) 77.6 84.6 86.0 84.9 85.1 무형자산 739 862 817 813 809

EBITDA 1,375 1,214 1,178 1,394 1,560 투자자산 318 349 368 406 446

EBITDA 이익률 (%) 30.3 22.9 21.5 22.9 23.2 기타비유동자산 574 674 661 661 661

증가율 (%) -4.3 -11.7 -3.0 18.4 11.8 기타금융업자산 0 0 0 0 0

영업이익 1,018 818 770 923 1,002 자산총계 6,119 6,577 7,096 7,746 8,466

영업이익률 (%) 22.4 15.4 14.0 15.1 14.9 유동부채 766 870 1,126 1,227 1,329

증가율 (%) -12.8 -19.6 -5.8 19.8 8.6 단기차입금 1 3 0 0 0

영업외손익 8 41 -7 -3 5 매입채무 104 221 230 254 279

금융수익 143 104 113 103 111 유동성장기부채 0 3 0 3 0

금융비용 57 58 44 41 39 기타유동부채 660 643 896 970 1,050

기타영업외손익 -77 -5 -76 -65 -67 비유동부채 154 166 173 188 207

종속/관계기업관련손익 -17 -18 -18 -6 -6 사채 0 0 0 0 0

세전계속사업이익 1,009 841 745 914 1,000 장기차입금 0 3 3 0 0

세전계속사업이익률 22.2 15.8 13.6 15.0 14.9 장기금융부채 (리스포함) 1 1 1 1 1

증가율 (%) -20.9 -16.7 -11.3 22.6 9.5 기타비유동부채 152 162 169 187 205

법인세비용 197 149 187 229 251 기타금융업부채 0 0 0 0 0

계속사업이익 811 691 558 684 749 부채총계 919 1,036 1,300 1,415 1,536

중단사업이익 - - 0 0 0 지배주주지분 5,153 5,389 5,689 6,276 6,933

당기순이익 766 661 558 684 749 자본금 68 68 68 68 68

당기순이익률 (%) 16.9 12.5 10.2 11.2 11.2 자본잉여금 1,816 1,876 1,873 1,873 1,873

증가율 (%) -29.0 -13.7 -15.6 22.6 9.5 자본조정 등 18 -285 -285 -285 -285

지배주주지분 순이익 763 659 601 737 807 기타포괄이익누계액 49 18 20 20 20

비지배주주지분 순이익 4 2 -43 -53 -58 이익잉여금 3,202 3,711 4,012 4,599 5,257

기타포괄이익 -37 -31 1 0 0 비지배주주지분 46 153 108 55 -3

총포괄이익 729 630 559 684 749 자본총계 5,199 5,541 5,797 6,331 6,930

(단위: 억원) (단위: 원,배,%)

현금흐름표 2012 2013 2014F 2015F 2016F 주요투자지표 2012 2013 2014F 2015F 2016F

영업활동으로인한현금흐름 1,233 1,262 1,026 1,196 1,352 EPS(당기순이익 기준) 5,682 4,878 4,114 5,045 5,524

당기순이익 766 661 558 684 749 EPS(지배순이익 기준) 5,656 4,862 4,434 5,437 5,953

유형자산 상각비 227 244 311 387 474 BPS(자본총계 기준) 33,030 34,506 36,718 40,690 45,136

무형자산 상각비 131 152 96 85 84 BPS(지배지분 기준) 32,688 33,380 35,922 40,286 45,161

외환손익 27 5 -19 -2 -1 DPS 1,110 1,133 1,133 1,133 1,133

운전자본의 감소(증가) -40 115 -7 36 39 PER(당기순이익 기준) 16.0 17.2 28.1 23.0 21.0

기타 122 85 88 6 6 PER(지배순이익 기준) 16.1 17.3 26.1 21.3 19.5

투자활동으로인한현금흐름 -513 -979 -764 -945 -1,124 PBR(자본총계 기준) 2.8 2.4 3.2 2.8 2.6

투자자산의 감소(증가) 354 -13 -21 -44 -47 PBR(지배지분 기준) 2.8 2.5 3.2 2.9 2.6

유형자산의 감소 0 0 4 0 0 EV/EBITDA(Reported) 7.0 7.2 10.9 9.0 7.8

유형자산의 증가(CAPEX) -368 -432 -582 -646 -808 배당수익률 1.2 1.3 1.0 1.0 1.0

기타 -499 -534 -165 -255 -269 성장성 (%)

재무활동으로인한현금흐름 -322 -389 -161 -150 -153 EPS(당기순이익 기준) -29.3 -14.2 -15.7 22.6 9.5

장기차입금의 증가(감소) -13 4 -3 -3 0 EPS(지배순이익 기준) -30.0 -14.0 -8.8 22.6 9.5

사채의증가(감소) 0 0 0 0 0 수익성 (%)

자본의 증가 43 61 -3 0 0 ROE(당기순이익 기준) 15.7 12.3 9.8 11.3 11.3

배당금 -216 -150 -150 -150 -150 ROE(지배순이익 기준) 15.7 12.5 10.9 12.3 12.2

기타 -136 -304 -6 3 -3 ROA 13.1 10.4 8.2 9.2 9.2

기타현금흐름 -3 -1 0 0 0 안정성 (%)

현금의증가(감소) 395 -106 101 101 75 부채비율 17.7 18.7 22.4 22.4 22.2

기초현금 810 1,204 1,098 1,199 1,300 순차입금비율 -51.6 -49.5 -50.5 -50.6 -50.1

기말현금 1,204 1,098 1,199 1,300 1,374 이자보상배율 7,858.9 439.3 545.4 757.0 801.3


49


▶ 투자의견 및 목표주가 추이 ▶ 최근 2년간 NAVER 주가 및 목표주가 일 자 투자의견 목표주가 일 자 투자의견 목표주가

0

200

400

600

800

1000

1200

12/06 12/10 13/02 13/06 13/10 14/02 14/06

NAVER

목표주가

단위(천원)

담당자변경

12/05/11 BUY 300,000 13/07/10 BUY 360,000 담당자변경 13/08/09 BUY 360,000

12/08/22 BUY 323,000 13/08/28 BUY 473,000 12/09/18 BUY 323,000 13/09/17 BUY 680,000 12/10/15 BUY 323,000 13/10/15 BUY 680,000 12/11/02 BUY 323,000 13/11/08 BUY 680,000 12/11/09 BUY 323,000 13/02/07 BUY 936,000 12/12/04 BUY 323,000 담당자변경 13/01/21 BUY 323,000 13/07/01 BUY 1,050,000 13/02/08 BUY 323,000 13/03/11 BUY 360,000 13/05/10 BUY 360,000

▶ 투자의견 및 목표주가 추이 ▶ 최근 2년간 다음 주가 및 목표주가 일 자 투자의견 목표주가 일 자 투자의견 목표주가

0

40

80

120

160

200

12/06 12/10 13/02 13/06 13/10 14/02 14/06

다음

목표주가

단위(천원)

담당자변경

12/05/14 BUY 35,000 14/01/10 BUY 106,000 담당자변경 14/02/17 BUY 92,000

12/11/12 N/R 14/05/28 BUY 105,000 13/01/08 BUY 133,000 담당자변경 13/02/05 BUY 133,000 14/07/01 BUY 150,000 13/02/15 BUY 133,000 13/04/01 BUY 133,000 13/05/13 BUY 117,500 13/07/19 BUY 117,500 13/08/12 BUY 106,000 13/10/29 BUY 106,000 13/11/11 BUY 106,000

50

기아자동차 (000270)


▶ Compliance Note • 조사분석 담당자는 해당종목과 재산적 이해관계가 없습니다.

• 동 자료는 기관투자가 또는 제3자에게 사전제공한 사실이 없습니다.

• 동 자료에 언급된 종목의 지분을 1%이상 보유하고 있지 않습니다.

• 동 자료에 언급된 종목의 유가증권(DR，CB，IPO，시장조성) 발행과 관련하여 지난 6개월간 주간사로 참여하지 않았습니다.

• 이 자료에 게재된 내용들은 자료작성자 황성진의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인합니다.

▶ 투자의견 분류 ▶ 업종 투자의견 분류 : HMC투자증권의 업종투자의견은 3등급으로 구분되며 향후 6개월간 업종 펀더멘털과 업종주가의 전망을 의미함.

• OVERWEIGHT : 업종 펀더멘털의 개선과 함께 업종주가의 상승 기대

• NEUTRAL : 업종 펀더멘털상의 유의미한 변화가 예상되지 않음

• UNDERWEIGHT : 업종 펀더멘털의 악화와 함께 업종주가의 하락 기대

▶ HMC투자증권의 종목투자의견은 3등급으로 구분되며 향후 6개월간 추천기준일 종가대비 추천종목의 예상 상대수익률을 의미함.

• BUY : 추천일 종가대비 초과수익률 +15%P 이상

• MARKETPERFORM(M.PERFORM) : 추천일 종가대비 초과수익률 -15%∼+15%P 이내

• SELL : 추천일 종가대비 초과수익률 -15%P 이하

• 본 조사자료는 투자자들에게 도움이 될 만한 정보를 제공할 목적으로 작성되었으며, 당사의 사전 동의 없이 무단복제 및 배포할 수 없습니다.

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CONTENTSimgstock.naver.com/upload/research/industry/... · 2014-07-01 · CONTENTS Ⅰ. 인터넷 업종 Valuation, 무한한 가능성에 대한 평가 │02 업종투자의견 Overweight로