Fixed Amount Saving and the Permanent Income Hypothesis · Permanent Income Hypothesis Abstract...

Preview:

Citation preview

RUHRECONOMIC PAPERS

Fixed Amount Saving and the Permanent Income Hypothesis

#363

Simeon Vosen

Imprint

Ruhr Economic Papers

Published by

Ruhr-Universität Bochum (RUB), Department of EconomicsUniversitätsstr. 150, 44801 Bochum, Germany

Technische Universität Dortmund, Department of Economic and Social SciencesVogelpothsweg 87, 44227 Dortmund, Germany

Universität Duisburg-Essen, Department of EconomicsUniversitätsstr. 12, 45117 Essen, Germany

Rheinisch-Westfälisches Institut für Wirtschaftsforschung (RWI)Hohenzollernstr. 1-3, 45128 Essen, Germany

Editors

Prof. Dr. Thomas K. BauerRUB, Department of Economics, Empirical EconomicsPhone: +49 (0) 234/3 22 83 41, e-mail: thomas.bauer@rub.de

Prof. Dr. Wolfgang LeiningerTechnische Universität Dortmund, Department of Economic and Social SciencesEconomics – MicroeconomicsPhone: +49 (0) 231/7 55-3297, email: W.Leininger@wiso.uni-dortmund.de

Prof. Dr. Volker ClausenUniversity of Duisburg-Essen, Department of EconomicsInternational EconomicsPhone: +49 (0) 201/1 83-3655, e-mail: vclausen@vwl.uni-due.de

Prof. Dr. Christoph M. SchmidtRWI, Phone: +49 (0) 201/81 49-227, e-mail: christoph.schmidt@rwi-essen.de

Editorial Offi ce

Joachim SchmidtRWI, Phone: +49 (0) 201/81 49-292, e-mail: joachim.schmidt@rwi-essen.de

Ruhr Economic Papers #363

Responsible Editor: Christoph M. Schmidt

All rights reserved. Bochum, Dortmund, Duisburg, Essen, Germany, 2012

ISSN 1864-4872 (online) – ISBN 978-3-86788-417-4The working papers published in the Series constitute work in progress circulated to stimulate discussion and critical comments. Views expressed represent exclusively the authors’ own opinions and do not necessarily refl ect those of the editors.

Ruhr Economic Papers #363

Simeon Vosen

Fixed Amount Saving and thePermanent Income Hypothesis

Bibliografi sche Informationen der Deutschen Nationalbibliothek

Die Deutsche Bibliothek verzeichnet diese Publikation in der deutschen National-bibliografi e; detaillierte bibliografi sche Daten sind im Internet über: http://dnb.d-nb.de abrufb ar.

http://dx.doi.org/10.4419/86788417ISSN 1864-4872 (online)ISBN 978-3-86788-417-4

Simeon Vosen1

Fixed Amount Saving and thePermanent Income Hypothesis

AbstractAccording to the German SAVE survey, more than 40 percent of households regularly save fi xed amounts rather than fl exibly adjusting savings to income variations as assu-med by the Permanent Income Hypothesis (PIH). Fixed amount saving behaviour could thus imply a challenge to PIH-based standard models of consumption if it meant that a substantial share of households would consume rather than save transitory income. A deeper examination of the SAVE-data suggests that the PIH could still be compatible with fi xed amount saving behaviour since (a) the transitory income component of fi xed amount savers’ tends to be relatively low and (b) one-off receipts of income likely to be transitory increase the probability of fi xed amount savers to alter their saving behaviour and save the residual. Analysis of aggregate data, however, indicates that fi xed amount saving nevertheless leads to a rejection of the PIH, accounting for at least some of the excess sensitivity of consumption to predictable income changes observed in Germany.

JEL Classifi cation: D11, D12, E21

Keywords: Fixed Amounts Saving; Permanent Income Hypothesis; Consumption; Excess Sensitivity

August 2012

1 RWI. – I thank Ronald Bachmann, Boris Beimann, Roland Döhrn, Bettina Lamla, Martin Micheli, Timo Mitze, Michael Roos, Christoph M. Schmidt and Torsten Schmidt for helpful comments and suggestions. – All correspondence to Simeon Vosen, RWI, Hohenzollernstr. 1-3, 45128 Essen, Germany, E-Mail: simeon.vosen@rwi-essen.de.

4

��������������

��� �������� ���� �� ���������� �� ������ � ���������� ��� ��� ����� �

�����������������������������������������������������������������������

���� �������� ������� ������ � �������!"#$���������� ������������������

�������������������������������������������%&� ���'�����������������

�� ��������������(�������������)������*(+,������ ��������������������

-.�����������)��������������������� ���������� �������%����������������

���� ���%&� � ��'����� ���� ������� �� �������������� �/0�����*����� ��� ����

1.."��� *���� �������������� ����� �����������&������������ ������� �����&��

��������������&������ ���������������������� ������������������������������

��������� ���������� ��� ������� �������&����� ��������� ������ ���� ���� �

��'����� �� ������ ����������� ������&��������&�����������'��� ���������

������� ��� ������������������� ��� ���������� �������� %���������

������ &�������� �� ��������� ������ �� ��� � ��� ������ � ������ �� ����

���������������������������������&�������� ������������������������

��������������&����������2���������������������������������������������

������ ��������������� �%���������������� ��)����� ����������������������

������������ �&������������'����������������� ��

��������� ��� ���� ���� ���� &�� �� �������� � �����%����� ��� ��������

���������� �� ��� ������ � ������ ��������� ��� �%��� ������ �����������

������� � ����� ��� ��� ������ �� ������������ �&����������&��� �����������

���������������������& �������������������������&�������%�������������

���� ������ ����� ���� ������ ������ &�������� ����� �� � ������� �3��&���

���������������� ��������������������������������������������������

����������%����������������������������&���������������������'��������

���� �������%������������������������&���������4��������������������

5

�������������������������������������5�������&���&�������������������

���������6���1..7������������������������������������������������������

����������������������������)������*(+,����������������������������

���������������������8��������&��������!�9 ��������������� ��� �%���

������ ������� ������ ����� �� ������� � ���� ������ � ������ ����������

9����������������� ���������� ����������������&������ � ������ ������ ��

�����������2�����������%�����������������������������������������������

����&����������������������*��������&�������3����������� �������������

&���&����������������������������������&���2���������������������������

&�� ������ �����&��� ��� �%��� ������ ������� ��������� �� � ������ �

����������������������� ����&��������������������� �%���������������

&�������������������������'����������������������������������

���������&� �����%���������������&��������������������������

��������������%�������������������������:� ��������������������� �

& � ������� ��� ����� � ��� ���������� �� ������&��� ������ ����2��� ��

�����������������&�������� ����������� ��������1�;���&��������9��2��

�!"<"�� ����� ������� ��� ��������� ������� ������������ ��� �%������ ������

�������� �� &�� .�7#� �� )����� � ����� ���� ������� ����� !"71� �� !"<7�� =����

������������������� ���&������������� ����������������������� �� �����

�������'������&�����5������������������������%���������� ���������

�%����������������(���������������������%�������������������������

!�*����2��1..$������������������������%��������������� �������������������������������������������������������������������������������������������������������������������� ��2�� ����������� �������%������������������������������������������������������������������������������������2������������� �������������� �� ��� �������� �%���������������������>������������������������������������������������ ����������������������2�� ���&��������������������� �&����������� ������������������������������������������������������8������������������&��&���������������5���������������������������

1� �������������������?�&����1..1���

6

�5������ �������������� �%���������������&���������������������� �����

����� ��� ��� �&������� �%����� ����� �� ����� ������ ��� ��� ��� ���������

�������%���������������&��������������������'����������������

���� ������������ ��������� �� ������������ �������:� *�����1� ���������

�����������������������%������������������������������������������

���������������� �����������������@����������������������������������

�������������������3�������������� ��������������������%���������

�������������������������������� �����������2���*�����-���3����������

�������� ����� ����������� ������ ����2�� ��� �%������ ���� ���%������

��������������%�������������&� �����%�������������������������

���������������*�����#������������

��������������������������������������������

�����

?��������������������������&�������%���������������&��������

����������������������3���������%���������������8������� �����������

��� ���� ��� ������ ��������� �� ������� ��� ���������� ���� �������� ���

��������� �%�������� ��� ������8������ ������� �� ���������8�� ����������

�����&������������������ ��������������������� Pty �:@��

� Pt tc yα= � �!��

�������������������������������������������������&�����������

���������& ��������������������������������8������������������������

����������������������� �����������������������������*�����������

@�>��������������������������������������������������� ������������

7

������� ty ��������������������������������� �������� Tty ��������������

�������� ��� �������:� (1 ) P Tt t t t ts y c y yα= − = − + �� �������������� ���� ������� ����

���������� ���� ���� ������� ��'��� �� ������ � ������� ������������ ����

���� ����������������������� ������� ( / )Tt tc y∂ ∂ ��3������

���������������������� ������%������������������������������������

������������������������������������������'�������������������-�������

�������������������������������� (1 )α− ���������������������������������:�

(1 ) Pt ts yα= − �#� ;��������� �� ������� ��� ��� �������� ���� ���� �� ������� ���

&���������������������� ������:�

� P Tt t tc y yα= + � �1��

���� / 1Tt tc y∂ ∂ = ����������������� T

ty ����������� ����������A� ��������������

��� �������������&������������������� ��������2� ������������� �������

�������&������������%�������������������������� ������������� ���

�����������������

������������������������������������������������������&�������&���

����%���������������&�������:��

��� ������������ ��������������������%���������������������������

-����������������%���������������������&����������6��8��1..7�����������������������������������������������������������������'�����������������������&������������������������������������������������ ��������������������������������������������������������������������������������'�������������&�������������������:���������������%��������� ������� ���� ��'������������������� ������ ������������� ������� ������� ��6��8�������������������������������'���������������������������������������

#����������������������������������������������� 1 / Pt ty yα ≥ − ���

8

���� ����%���������������������� ���������� �&��������4�����������&�

�����3�&��������� �������������4��������������������������� �����

��������������'���������������� ������� �����������2����

������������������������������� ���������� ������������%����������������

����������&����������������%����������������������������������������

�����,5�������!�������1����������������� 0Tty = ������������������%���������

�������������������&�������������������������&�������������������� �����

��������& ����������

�� �� �������� �� �������� �������� � ��� ���������� &������ �%���

��������������������������&�����������������������������������������

����������� ���� ��� ������� ���� ��������� ��������� ��� �%��� ������ ������

����������������������������������5�����������������������������8�

����������������%�����������������������������&�������3����������� �

������ ������ &�� �&������� ����� �� ��� ����������� ���� ��� ������ ����� ���

������� ������������������������������������������������������������

���� ���� ����������� ������ �� �(��� ������ ������������ ������ �� ������������

5��������������

������������������������������������������

���!�"���!�

�#���$����

��� �������� �%��� ������ ������ &�������� ��� ��� �������� ������� ��

������� �� ������� ���� ��� ��� ��� *(+,� ����� ���� *(+,� ����� � �� ��� �������

���������� ������ ��� �������� ������� ��������� ��� )������ ����������8�

9

������&�����������������������������������������������7���������� �

������������1..!���������&����������������� ���� �&���������1..#����� ��

�������������� �����������������&����������� �����������������������

��� ������� ����� &���� ������ & � �� 9��2���;���� 9����;����� ����������

�*����2�1..$���������������������������B������ ���1.."�����������������

������������������������������#�������������������

�������������������%��������1..#���1.!.��������������������������������

������������������5�������������������������������������������������

���������������8������������������2���������������������3���������!-"<<�

�&�����������������������������������������������&����������������

������������������������� ������� �6�&�8�������������&������6�&��!"<$��

��� �������� ��������������������� � ���� �� ������� ������ �� ���&���

������������:�(������� �������� ��������������������� � ������������ ���#�

����������������&��������������� ������������ �����������&����� ���������

�������$����������� ���������������������������������������������

�������&����������������������

��� ��� *(+,� 5����������� ����������� ���� ��2��� ����� 5������� �&���

����������&�������:��

C����� ������� �� ��������������������������� ��� �������� �����������������������

���� �������DE��

��� !��� ����� �� ��"��� �� ���� ���������#� ����� ��� �������� ��� ����#� �������� �����#�

�� �$�#����������������� ������#������

�%� !�������� ��������������������� ���&������� ������������ ��� ���������������

������� ����

7� ����������������������������������&��2��������������������������*(+,������ ������/0�����*������������1.."���

$� �����������������&������������������������������������

10

�'� !�������� ����������������������������� ������������� ������

�(� !���� �� ��������������������������������� ��������

�)� !���� �� ��������������������* �������� ���

����������� ���� ��� � ��2��� �� ������ ��� ��������� ��� ������������ &��� ��

���� ������ &��������� (� ���������� ���� ������� �(�� �&����� � ����� ��� &��

����������������� ��������%�����������&����������8�������������������

����� ���� ��� ����������� � ��'��� �� ��������������� ���� ������� �� ������

����������&���������� ����������������������������� ������������ ������

����3��������������� ����(������������� ��������������&��2������������

������������%����������&���������� ������������������������������%&� �

��'����� �� ��� ������ ������� ������ ���� �� ������ ��� ��� �/�� �������<�

������������������������%������������������������������� ����%&��������

'������������������������ ����������������������������������� �

�� �������� ��� ��� ������ � ������ �� ��&������ � ������� ���� 3����� �� ����

�����8�������������� ������������������������������������������������

������

��� ����������� ��� ��� ������� �� ������ � ��� �(�� ������� ��� ��� ������ �

F�%��������������E�� ����/�������;��������� ������������ �F������������

��E������ ����G�������,������������������������� �F���������E�"�*�������

�����8�� ������ �������� �������������������������� ��������� �5�� �����

���������� ������������ ����������������������������������G��������

��������������������������'�������&����������������������������������

���(�����%� ���&���(�!���(��������� �����&��������������������� ���;���

<������������������������������������������@�@��"�(���������������������������������������� ����;����&����������� ����/����������

��� ����������������� 5������� � ������ ��� ������� ��� ��� ��������� ���� ����� *���� &��� ������������������������������������������������������������������������1���������������� ��

11

���������������%�����)����� ����������������������������������������3����

�������������������������������& �����5������������������������������

������3�����&���!����������������������������������������� ������

��%!���&��������'!������(������������!��) **+ *�*,�

�� %����������������

6�������������� H���������� �����

*����������������������� .�-!� .�@$� .�1!� !�

(��������������,=6�� 11�1#!� !"�#!$� !@�"$!� !"�-<7�

*������������������� .�-$� .�@<� .�!#� !�

9�������������!.� !-�@� !.�"� 1�"� !.�7�

9�������� #!�"� ##�#� #!�$� #@�1�

�# �����������������������������������������������

��� ��� ������� ��� ������� ��������� ��� ������ � ������ ������ �%���

������ ������� �� ���������� *������������� ���� ������ � ������ ������

&�� �&������� ����� �� &��� ������ ���������� ����� �� &�� ������� �����

��������� ���������� ������� �� ������ ��&���������� ��� �������� �����������

���&���������������������������

>�������������������2����������� ��������������������(�� �������

�!"#$������:�+ ��,������������������� ����������������������� �������� �����#�������

,���%�������������������#�������������� �����������,������������������� ��������� ����

!.� ��� ��� ������� ��� ������ ������ ���� ����� ��� ���� ��������� ���� ��� ������� ��&� �����������������������������������������������������&���(!������(�����%��������� ��%�������� � ����� ����������� ���������� �� &�� ����&��� ��������� �� ����� ���� ������������������������

12

����"� ������������������� ��������,���%��� ������-������������� �������������

��������%���������������������������������������%������������������ �

��� �%��� ������ ������� �� &������� ������ ��������� �� ��� ����� ������ �����

��&��� 1� ������ ���� ��� �������� ������ ���� ��&'����� � ������� ���� ������

����� ����������������������������������������������������&���������

���������&������������������%����������������������������������������

���������������������������������������������������&����� ��������������

����������%��������������������������������������������

��%!�� &��������'!�������������-�!���!��.�) **+ *�*,�

� %���������

�������6�������������� H���������� �����

��!� �����������������!���!��.� � � �

H��������������� 1"�!I� 1"�@I� 1-�"I� 1<�@I�

*�������������� -<�.I� --�$I� @<�@I� --�$I�

+�� �������� 11�<I� 17�.I� @7�<I� 1$�.I�

/���������������!���!��.� � � �

+���������������� .�.<� .�!!� .�!#� .�!!�

+����������������������

.�77� !�-!� !�""� !�11�

Note: To compute the variance of income, all households with less than 2 observations are excluded. Likewise, to compute the variance of income growth all households with less than 3 observations are ex-cluded.

����%�����������&'���������������������������� �������������������

�������������������������������������������8������������������������������

��� ������� ������� *���� ������� � ���� ���� ����� ������ ���� �������� & �

���2��%����������������������������������������������������&���1�������

������������������������������������� ����������������������������&�

13

������ ��������������%������������������������������������������������

������������������������������������6��8��1..7�����������������������

���������������������������������������������� ��������������������

�������� ��� ���� ���� ��� ������� ��� ������� ��� ����������� �� ����� ���

��������������������������������������������

����%����� �� �������������� �� ���������������& ��������� ���� ��

������������� �����������������������9HJ������������������������������

��� �������� ��� ����� ������ ��� ������ ������ �� ��� �������� ������ ����

���� �� ���� �%������������ ���� ������ ����� � ��������� ��� �2������� ���

�������� �� �%��� ������ ������� ���������� ���� ����� ������� ������� ���

������ ������ &��������� ���� �������� ���� ������� ��� �� �� ������������

���� ��� ����1.."������������ ��������������� ���������� ������������&��

�����1..#�����1.!.��������������������������� �!!����������������������

�����������&�������������������:�����������������������������������������

�3�� �������� ��� ������� ���� ��%����������� �������������� ������ ���������

������� ����� �������� ��������� ���� ��������� ���� ���������� ����� �� �����

������� �������������������������������������� ����� ��������� �� ������

���� ��������� ��� ����� � �������� �������� ������ ������ &�� ������� �

������ &��� &������ ���� ����� ��������� ��� ��� �� ��� ������� ����� &������

�� ���������� ��������������������������� �������������������������

9� ��������� �������������9� �������!"<-��������*������������� �*�����

���������!"<#�������������������������������(������������(���/���������

����������������������������������(�����������������'������

!!�=������������������������ ���� ��� ������������ �� ��� ������ ��� ��� �������� �������������� ������� �!��&�������������������������������������������������1.."�����������1.!.������&������������ ����������������������%������������������������������ ��%��������������������������������������������������������%�����������������������

14

��&���@���������������������������9HJ���������������%���������

�������������&���������� ���������������&������������������������������

�������������������������������������&�&� ����&�����������������������

�������������������������%����������������/������������������ ����������

*��������3�����������������������������&���������������� ������������

�����2������������������������������������������& ��%���������������

��%!���&�/0"�1���������������������2������������������-�!���!��.�)������,�

� ;����� *,� ;����� *,�

'����!������� � � � �

+�������������������� .�$#KKK� .�1@� � �

+����������������������

� � .�@!KKK� .�!!�

������� �.�..KK� .�..� �.�..KK� .�..�

6������������ .�..� .�..� .�..� .�..�

L6�����������M1� �.�..� .�..� �.�..� .�..�

(��� .�..� .�.!� .�..� .�.!�

�����������3�� �.�!1KK� .�.7� �.�!@KK� .�.7�

9���� .�.1� .�!.� .�.#� .�!.�

9������ �.�!"� .�!@� �.�1.� .�!@�

���������� �.�!1� .�!1� �.�!!� .�!1�

;������� .�!<� .�!#� .�!<� .�!#�

;������� .�!<� .�!@� .�!7� .�!@�

H�������� ��� .�-!KKK� .�!#� .�-@KKK� .�!#�

;���*������ �.�#.K� .�17� �.�-1K� .�17�

*��������� ��� .�1"� .�1.� .�1-� .�1.�

6����� .�!"� .�!7� .�!7� .�!7�

;������ �.�..� .�@.� �.�.$� .�@.�

15

��%!���&�/0"�1���������������������2������������������-�!���!��.�)����� ,�

� ;����� *,� ;����� *,�

0��������� � � � �

+�������������������� .�<@KKK� .�1$� � �

+����������������������

� � .�-1KKK� .�!1�

������� �.�..KKK� .�..� �.�..KKK� .�..�

6������������ �.�..� .�..� �.�..� .�..�

L6�����������M1� .�..� .�..� .�..� .�..�

(��� �.�.!� .�.!� �.�..� .�.!�

�����������3�� �.�.#� .�.$� �.�.7� .�.$�

9���� �.�!@� .�!@� �.�!!� .�!@�

9������ �.�-1KKK� .�!#� �.�--KKK� .�!#�

���������� �.�#@KKK� .�!#� �.�##KKK� .�!#�

;������� .�!-� .�!<� .�1.� .�!<�

;������� �.�.@� .�!"� �.�.@� .�!"�

H�������� ��� .�".KKK� .�!$� .�".KKK� .�!<�

;���*������ .�@@� .�@!� .�@@� .�@1�

*��������� ��� .�!"� .�1"� .�!-� .�1"�

6����� �.�@@� .�!"� �.�@.� .�!"�

;������ .�#7� .�@7� .�7#K� .�@$�

N�>&��� 1!--� 1."<�

�������61� .�.7� .�.$�

Note: Base category: Fixed amount saver. *, **, *** indicate significance at the 10 %, 5 %, 1 % significance level respectively. To compute the variance of income, all households who participated in less than 2 waves were excluded. Likewise, to compute the variance of income growth all households who participat-ed in less than 3 waves were excluded. The Pseudo R2 was computed as the mean between imputations.

�����������������&���-�������������&�������������� �����&����������������

���������������������������������������������������������������������

�������������������&����(������� ������������3���������������������

16

���������������������������������������������������������������������

���������������������������������������&����

��%!��3&������������������4��2��5�����������.����

���������������&��:� +�������������������� +����������������������

� >�������� *������������ >�������� *������������

6������������������%���������������

1�!!� @.�-� !�@7� 1-�1�

%���������������������������������

.�-$� �1@�@� .�$-� �!"�#�

H��������������%���������������

1�@.� @-�@� !�#1� @-�7�

%�����������������������������

.�--� �1#�#� .�77� �1#�$�

6���������������������������

.�"1� �$�"� .�<"� �$�$�

H���������������������������

!�."� <�7� !�!1� <�@�

�����������������9HJ��������������������������� �������������

���������������������������������������������������������%�������������

���& ��&��� !!!������������������� ��� �� ������� �� �������������� ���� ��

�����& � ���� ��������������� ��������� ��� ����� & ������ ���� @.���������

J��2�����������������������������%��������������������������������������

��������������� ������� �� ��� �������� ��� ���� ������ �������� ��� ����� ���

�%������������������������������������& ��&���1@�����������������������

��� ������������ ���������� �������� �����&���� �������������� '�������� �

������������������������������������������������&�������������������

�����������2�� ���&���%���������������������������������������������������

�%�������������������������������������������

17

(�����������������������������������������������������������

��� � ������ ���������� ����� &��2� �� ������� ���� A�3���� �!"#-��� ����

�����������������������������������������������������������������

����������������������&����& ���������������������:�>������������

������������������� ���������������������������������������� ���������������

������ �� ����� ���� �������������������������������� ���������������������

����8����������� ������������������� ��������������������������������

&��������������������� ������ ���&������������������������������

������������������������������8��������������������������� ���������

�����������������������:�

� ,Pi t ty yΔ = Δ � �@��

������ ,Pi ty �������������������������������������������������� ty ����������

��������������������������������;����5���� ����������������������������

����� �� ������ ��� ���������� ��������������� �����������&����& � �������

������ ��������� �./�� ���� &�� ������� & � ���������� ��� ��������� ��� ��

�������������������� �����������������:�

� ,Yt Yt Yt nP η −= � �-��

������ ,Yt Yt nη − ���������� ����������&�������������������� 1n ≥ ������ �

�������&���������������������������������������������������������

������� ��� ��� ��������� ��&��&��� �� ������� �������� ������ ��2�� �� ����

����������������������������������������������� ���������������������

������������������������ ����������������������� ���������������������

��&���� �� ������� �������� ������ ������� ���� ���� &�� ��� ���� ������� ��

��������������F5������������E��������*������� ����������������������

./�����������������&����������������������� ������������������&� �������

������ � ��������� ����� ��� 5������������� ����������� 9��������� ���

18

����� �&������ ������� �� ���������� �� �2�� � ��������� ���� �� ����������

�����������������������./�����������&���%��������&����������������������������

�������

������������������������ ���������������������������������������������

&� ��������������������&����& ����������������������������������

������������������ ���� ��� Yt Yt nP P −= ��=����� ������������� �������&����

����������������������������&�����������������������������������&��

������������������������������������������:�

� ,Y Yt Yt nP ρ −= � ��#��

������� ���� A�3���� �!"#-�� �����2��� ��� ��� ������������ �������� �� ��

��������� ��� � ��5����� ��� ��������� ��� ������������ ���� ������ � ������

������������������������� ��?��������������������&�����������������

��������������������& ����&�������� ����� ����������������������������� �

������ ��������������8�&�����������������������&���������������������

���������������� �������������������������

��&���#�����������������./������������������������������������������

�������� ��������������������������%���� ����O!������O1������P������������

��� �%��������� ����������������� ��������� �� ����������� ������� ������&��

���� ����������� �������������������������������� �������&� ��������

������������� �����O@�� ���������� ���� ��� �������� ������� ���� ��&�� �����

������������

19

��%!��+&�1��������������������������������������!�-�������������������� ���%��%!���������������������������

� ����������������� '����!������� 0�� ������

���� ��������&������������� !� 1� @� !� 1� @� !� 1� @�

/��������������

�P�1..7� .�#1� � � .�7.� � � .�#.� � �

�P�1..$� .�7#� .�#"� � .�71� .�#1� � .�7.� .�#"� �

�P�1..<� .�$@� .�71� .�-$� .�7#� .�7.� .�#$� .�$1� .�7.� .�#<�

�P�1.."� .�$1� .�71� .�##� .�7<� .�#<� .�#7� .�7"� .�7!� .�#$�

�P�1.!.� .�$-� .�7-� .�##� .�7"� .�71� .�#$� .�7#� .�71� .�#$�

-����%�!��.�����������

�P� .�$1� .�7<� .�71� .�$!� .�7#� �.7-� .�7#� .�7-� .�71�

(�������� ������������������������ ���������� ������������ ������������

������ ��������� & � ������������������������ ��� ���� �������������&����

��� ����� ������������������ ������� �� ���� ����� ��������� �����������

������ �������� ��������� ���� ���������� �3�� ��� ����� ��� ������� ���� ����

����� ���� ���� ����������2�� ���� ��������� ���������� ����� ���������

�������������������������������� ��������J�������!"""���������������

���� �������� ������� ���� ����� ����������� ����� ���� �� �� ������� �%���

������������������������������������������������������������������

��� ��%�� ������ ��� &���� ������������� &��2�������� ���� �� ���� �������� �������

�������������������� ���������������������������%�����������������������

�������������������������� ����� ���P�QP�����%������������������&���������

������������������P��������������������P���������&�������������������

��������������

20

��%!��6&����������������������-��������1��!�����%.�$���������������������������������������������

� ����������������� '����!������� 0�� ������

� ;�������� *,� ;�������� *,� ;�������� *,�

6������������ .�..KKK� .�..� .�..KK� .�..� .�..� .�..�

L6�����������M1� �.�..KKK� .�..� �.�..K� .�..� .�..� .�..�

(��� �.�..� .�..� �.�.!� .�..� �.�.!� .�.!�

9������ .�.$KK� .��.@� .�!!KKK� .�.-� .�!@KK� .�.7�

;������� .�1"KKK� .�!.� .�#"KKK� .�!-� .�1<� .�1$�

�����������3�� �.�!<KKK� .�.!� �.�!@KKK� .�.!� �.�!@KKK� .�.1�

H�������� ��� �.�!.KKK� .�.@� �.�."KKK� .�.@� �.�!@KKK� .�.#�

����������2� �.�.#KKK� .�.@� �.�.7K� .�.@� �.�!!KK� .�.#�

;���*������ �.�."� .�17� �.�.#� .�-1� .�@$� .�".�

*��������� ��� �.�.7� .�.7� �.�1!KKK� .�.$� �.�!$K� .�!.�

;������K���� �.�..KK� .�..� �.�.!KKK� .�..� �.�..� .�..�

;���*������K����

�.�..� .�.!� .�..� .�.!� �.�.!� .�.1�

*��������� ��K����

.�..� .�..� .�..KKK� .�..� .�..K� .�..�

6����� .�..� .�.@� .�.1� .�.@� .�."K� .�.#�

���������� �.�.1� .�.@� �.�.1� .�.-� .�.!� .�.7�

;������� .�.7� .�.@� .�.7� .�.-� �.�.$� .�71�

%���������� ��� ��� ���

N�>&��� 71!#� ##""� @1.-�

(�'�����61� .�<1� .�$"� .�$$�

Note: Dependent variable: Log income. *, **, *** indicate significance at the 10 %, 5 %, 1 % significance level respectively. The adjusted R2 was computed as the mean between imputations.

21

��&���7������ ������������������������������������������������������

���� �� ������ &��� ���� ��� �%��� ������ �������� ���� ��'����� 61� �� .�<1� ����

��������.�$"���������������������������.�$$���������������������������������

����������������������������������%����������������������������������

��������������������������������

>������������������������������������������������������� ���

������������������%���������������������������������������� �������

����������������������������������&������������ �����������%���������

��������������������������������� ���������� ������������%����������������

�����������

�#��������������������7�'��������������������.��������

����8���

����������������������������������� ����%����������������������� �

�3��&������������������� �������������� ����������������������������

��������� �� ������� ��� ����������� ���������� ����������� � &�� ������ �

�������������*(+,������ ������������������2������������ ��������������

�� ����������������� ��������������������������R�#..�������������� �����

������������������� ������������2���������������������� �������������R�1#.�

���������������������&���$������������������������������������������������

��������������������������R�1#.�����������������������������������������

�������!�#�����&���������������������������������������������������������

�����������������&�����������7��������������������������������������$�"����

����������������� �������������� ��������� �������������&���$��������������

������������������ ������� ��� �������������������� ����������� ���� ���������

�������������������������������������������������������������������������

22

����������� �� ����� ��� ��� ��� ������ ���� � ��2�� �� �� ������ ����� �����

���������� ��������� ���������������������������������'�� ��������� ����

����� ���� ����� ��� ���������� ���� ����� �� �� ����� ���� �������� �������9����

�������������������%�������������������������������������������������

��������� ������ �5����� ��� ������ ������ �������� �������� ���� �������� ���

�%��������� ����������� ����������� ������ ������������ ������� ������ �

��������������

��%!��9&�:��������:���!��������'���������

��������� ������������������

�������������

'����!��������

0�� �������

!�

*������������������������� ��������������������������������������&���������� ������������������������������������������ ���������������������

!"�!I� !-�"I� $�$I�

1�>��������������������������������������������������������

!"�<I� 1!�.I� <�#I�

@� ��������������������������� @�!I� @�-I� 1�1I�

-� ,%������������������������������������ 1#�#I� 1-�"I� 1@�-I�

#� 6��� ���������&�� !$�.I� !#�.I� 1@�!I�

7����������������������� ����������������������������

1"�!I� 1<�@I� 1#�"I�

$� +��������� 1"�#I� 1#�-I� 11�"I�

<� ���������������������������� !.�.I� !.�$I� <�-I�

"� ����������������������� ����� @@�#I� @1�1I� -<�1I�

!.� 9������������ !-�7I� !7�"I� 1@�!I�

� (�������������������������!�7�� 7<�-I� 7<�-I� #@�!I�

� (�����������������������������$�"�� #"�.I� ##�-I� 77�-I�

23

������������������������������������������������������������������

��&���$���������������������������%������������������������ �������

����2��� ������������������������%��������� ���������������������������

��� ��������������������������������������������������������%���������

�����������������������������������'���&������������������������*�������

���*(+,�5���������� ��2�� ��������� � ���� ��� �������������� �������� �

������&�����5���������������������������������������������������������

������������������������������ ���������������������%����� ���������

�������������&��������� ������������5����������� ������������&���������

���������������� ��������������������� ��� �&������������& ������������

�������������������������������� �������� ���� �����������������������

��� � �������� ������� �%���������������� ��������� �������������������

��&��5���� �����������������������������������������

��%!��;&�/������������������%�%�!������2��5����(�����) **+ *�*,�

� *�������������

*�������������!� %���������

������6������������� H���������

%��������������� $!�#I� 11�!I� 7�-I�

6������������� 1-�1I� 71�@I� !@�#I�

H��������� !1�@I� 17�-I� 7!�-I�

��&���<������ ��������������%��������������������&�������%���

������ ���������� �������� ������&�������� �2�������� �������� �����������

����������&�&�������������%����������������������������������������

�������������������� ����&�������� ����1.������������� �������� ��� �%���

���������������������'�����������������������������������������������

24

������������%�����������������&�����������������������������������������

�����������%������������������������������!���@�-!��$!�#Q11�!O@�-!����

,���� ���������������������%����������������������������������2���

��������������;9J�����%�������������������������&�&��������%���

���������������&���������������������������������& ��������������������

����� ������ ���� �� ��� 5���������� ��� ���� �2�� � �� ����� � &�� �������� ���

����������� �������������������������������������������&���������� �

������� ����������� ���� ���� � �������!1� ���� ����� ����� �� �������� ���

�������&�<����!�$�����.�1���������������������4�� ����'��������) **+ *�*,�

0.0

1.0

2.0

3.0

4D

ensi

ty

0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500Sum of one-off receipts (in EUR 1000)

kernel = epanechnikov, bandwidth = 0.8218 �

!1����������������������������%����������������������� �����������2����������������������*�����%���������������������2���������������������������������������������������'��������������������������� �&������ ������%����������������������������%&���������������������������

25

���� �����&�������5��������� ����������������������������������������

��� ����� ������������� �������� �� ��� ����������&�&� ������������ ���

�3����������������������������������������������������������������������

������������������������������������� �����&������������&��������������

���������������&�������������������������� �����!������ �����2������

���� � ������ �������� �� ��� ����������� ��� �������� �������� �� ������

9����������� ������������������'����&�������R�!#..��������������������

���%��������R�@....���

*���� �8�� ��� � �������� �� ���� ��� ������� ���&�&���� ����� �%���

������������������������������������������& ������������������������������

������������������������������������ ����%������������������������&��� ��

���������� �����������!������������������������.������%�����������������

����������������������������������&���������������������5�������������

9HJ� ����������� �� ������ 1�!��?���� ���������� ��� ������ ��� ��� ��� ����

������� ������������������� ������ ���������������������������������������

������� ����� ����� ������� ��������� ��� ���� ����������� ������� ���� ������

��� �� ������ �������������� ��� ������ � ������ ����2� �� ������������8��

���������������������

��&��� "� ������ ��� ����� ����� �&����� ����� ��� ������������ �� ����� ���

��� �������������������������������� ����������������������� ������������

�%��� ������ ������ �� �������� ������ & � 1#� �������!@� ���� ������ ��������

������������� �����������%���������������������������������&�����

���� ����� �� � ������� �3��&��� ������� ��� ������ � ������� ���� �3�� ��� ���

���������������������������������� ��������������������������������������

!@����������������������������������������&���������%������������������& �<@���������

26

��%!��=&��/"�1�����������������������.������������8��

� >�������� *,� >�������� *,�

>�������������������� ��

!�1#KK� .�!@� � �

>�������������������� � � !�.1KKK� .�..�

������� !�..� .�..� � �

������������� � � !�..� .�..�

6������������ !�..K� .�..� !�..� .�..�

L6�����������M1� !�..� .�..� !�..� .�..�

(��� !�.7KKK� .�.1� !�!!KKK� .�.@�

�����������3�� .�<$KK� .�.#� .�<<K� .�.7�

9������ !�.!� .�!<� !�!@� .�17�

���������� !�!!� .�!$� !�1.� .�1-�

;������� !�.1� .�!<� .�<#� .�!"�

;������� .�$@K� .�!-� .�<1� .�!"�

H�������� ��� !�."� .�!#� !�!1� .�!"�

;���*������ .�$!� .�1"� .�<1� .�-@�

*��������� ��� .�<"� .�.<� .�"@� .�!!�

6����� !�..� .�!#� .�"7� .�!<�

%���������� ��� ���

N�>&��� 7.$!� @"#$�

�������61� .�.!� .�.!�

Note: The dependent variable is a dummy that denotes 1 for residual savers and 0 for fixed amount sav-ers. *, **, *** indicate significance at the 10 %, 5 %, 1 % significance level respectively. The Pseudo R2 was computed as the mean between imputations.

27

�����������������������������������!...�,��������������������������������

������� ����� �%��� ������ ������ �� �������� ������ & � '��� 1� �������� (��

����� !� �������� ������� ��� ��� � ������ ���������� ������ ������ ���� �������

�������3����������� �����������������������������������������������

������������������������

3�������������������������������������������

������

���������������������&� �����%���������������&��������������

�������%���������������������*�������� ������������������%���������

�����������%���������%���������� ����������������������&���������

����2�� ��� �������� ������ ����� ������ ����)����� � �;���&���� ����9��2��

!"<"��G����������A�������1..@��G�S������������1..7���

(���������������%���������������������������������&��������������

���������������������(����������������������������������������������

�������������������������������������� ������������ �&���������������

�%������ ��������� ������� ���� ���� �������� ���������� �� ��� ��� ���

�%������� ���� �������� ;������� �� ���������� ������ ��� � ���� �� ���%�

���������������������������������������������������&����������������

���� �����������������2�� �������������!"$<������&������&'�������������

����������������������������������������;���&��������9��2���!"<"��!"".��

!""!T����������;���&����9��2�������������8������������2����������������

�������������� ���������������������� ������0�����������F�����������&E�

�������������� ���� � ��������!..����������� ���� ������� ������ �� ���� �

��������������������!��0����������������������������������������������

28

�������������������F�����������&E���������������&�������������� ������

��������������������������������������:�

� (1 )t t tc yλ λ εΔ = Δ + − � �7��

������ tε ����������� ����������������������2����������������&���!-�,5���

��� �7�� �� ������� & � �*J*�� ����� �����������&���� ��� ���� ������ ������

���������������������� tyΔ ��������������������������������������������

�����������������������������������������5������ ���������������������

���������������������������������������������������������������������

������ ����/������ ���� �������������������&����������� ���������� ��1�

�����������������&� ��������������������������������&�����������

������������%��������������������)���������!"<7��� �������������������

�����&��������������������=�������������������������������������

����������������������������������������������� �������������������

������� ������ �� ��������������� ������ �������� ���������������� ������

��������&�������������������������������������

��������������������0��������� ������������3����������������'������

=�������� ������� �����!"71� ��!"<7��;���&��������9��2�� �!"<"��������

������������F�����������&E�������������)����� ���&��.�7#�!#�������������

!-�,5������7���� ����� ��������������������������������������������������&�������U��������%��� �&�����������������������������������&�������������������������F�����������&E������������>�������������������������������������������������������������&�����������������������������(��;���&��������9��2���!""!������������������������������� ���� ����� ����������� ������ ��� �%� ���� ����� ������ ����� ���� ������� �%� ���� ������������������������������������������������������������������������������������������������������

!#������������������������������������&�������������� ���)����� ��5������ ������������������ ������&��������������������������������������������������&���������������������� �%�������� ����������� ����&� � ������ ����� � �������� �� ���������� �����������������������������������������������������9��2��!"<1���=����������������

29

����� �������&��� ��� �%��� ������ ������ &�������� ������ ���� F��������

���&E� ���������� ������� ��� U� �� ;���&����9��2�� �� &�� �������� �

�����������3����������������� �&��������������������;���&����9��2��

��������2:� (������ ��� U� ���������� ��� ������� ��� ������ ��� �������� ��

�%��� ������ ������ �������� ���������� ��� �����&��� �� ������ 1� ������ ���

F�����������&E� ����������� ���� ��������� (1 )λ− � �������� �� �������� �������

���������������������;���&����9��2���(���������������������������

��������� ������������ �����%������������������������������������������

��������������������&�:�

� ( ) (1 )P T Pt t t tC Y Y Yλ α λ α= + + − � �$��

���������&��������������:�

� ( ) Pt t tC Y Yλ α λ= + − � �<��

(���������������%��������������������������������:�

� ( )t t tC Yλ α λ εΔ = Δ + − � �"��

������� �������������;���&����9��2�������������%����������������

�� � ����� �� ���� ��� ���� �������� �� ��������� ������ (0 1)α≤ ≤ �� ���������

������������������������ ����������� �������� �&�� ��������������� ��

;���&����9��2��!7� �*����&���������������������& �������������������

�������:�

� ˆt t tc y uμ λΔ = + Δ + � �!.��

������������������������������������������������������������& ����������������������������������������&������

!7� %����������������� ����������&���&������%���������%�������������������������������������������������������������2���G�����!"<$������%������������'��������������������������������������2��

30

����� ˆtyΔ �������������������������������������������������*J*��������

������� �����������������������U���;���&����9��2�������������&����

������� & � �%��� ������ ������ &�������� '��� ��� ����� ��� & � ������ � ����

������������&�������������������������������&�����������������������

����� ����� � �5�� � ��������� ���� ����� �������� �/������ ��� ���� !"""�� ���

F2���������������S������E�&���������)���!""-���

*�����!""#��������������������� �& ����������������������������������

����%�������������&������:�����������,5������!.������������������������

������������:�

� 1 2ˆ ˆ( ) ( )t t t t t tc POS y NEG y uμ λ λΔ = + Δ + Δ + � �!!��

�������>*��������� �����&����������������������%������������������

�������������H,)��������� �����&����������������������%������������

������ �� �������� =����� ��� ����� ��� ���������� ��� &��� ������� �������

�5����3������������ ����� ��������������������&�������������5�����?��

�5�� � ���������� &��� ���������� ������� &�� ������� ���� U!� ������� &��

�����������U1������5�� ������������������������ ����&���&�������������

����������������%������ ���������������?�� ����� ���������&��� ������

������������&�������������U!��������&������������U1�������������������������

��������������� ���'��������������������%������������������������

������������������=��������� �����������������������������������������

����&��� ����� ��� �%��� ������ ������ &�������� �� ������� �%����� ����� ��

���������������������������������� ��%���������������&���������������

���������� ������������������%���������������������������������2���

��������� �%��� ������ ������ &�������� ������� ����� �� ��5��� �� ��

��� � �� ��� ��������� �� �������� �������������� ������ ����2���G������

31

���������� ������ �������� ��� ��� �������� &������ �������� ���� ������

������������������������������������������������������:�

� ˆt t t tc y uμ λ φεΔ = + Δ + + � �!1��

������1������������������������������������*J*��������������,5������!.��!$�

���������������������������������������������������������������������

������ ����������� ������ �������� ������%������ ������ ������ ���������

/ ������������1�����������3�������������������������&��� ˆty �����������

������ ��&��� !.� ������3��� ��� ������� �3��� ���0� ����2� �� &�� �%������������

���������������������������&����������

��%!���*&������������1!��������������1����������:��������������������8��:����$�����������������������������2���������

%���������������� 1λ = � > � 0 1φ< < �

����� 0λ = � < � 0 1φ< < �

9 ���� 1λ = � = � 1φ = �

J5�� ��������������������2�� 1λ = � = � 1φ = �

J5�� ��������������������2�� 0 1λ< ≤ � ≤ � 1φ = �

J����������������������2�� 0λ = � < � 0 1φ< < �

J����������������������2�� 0 1λ< ≤ � ≤ � 0 1φ< ≤ �

����������������� 0 1λ≤ < � ≤ � 0 1φ< < �

�������������� 1λ = � = � 1φ = �

!$� ������!"<!��������������������������5���� �����������������������������������& ���������������������������������������

32

%����������������������������������������� ����������������� �

����������������%����������������2���������&�������������������������

�%������ ������ ����2� ( )λ φ> �� ���� �� &������� �%��� ������ ������� �������

��'�������������������%�����������������(�����������%������������

��������������������������������������'������=��%����������������������

������������������������������������������������������������������2���

���������� ��� ���� ����� ��������� ���� ��� ����� � ��� ���������� �� �%�

������ ����������2���������&��������5��������������� ���� ������� �����%�

������ ����������2� ( )λ φ≤ :� ���������� ��������� ���������������������� �

�� ���%������ ������ ����2�� �� ��� �%��� ��� ��������� ������ �� ������

�� ( )λ φ< �� 9 ���� ��������� ������� ����� � ��� ����� ������� �� �%������

���� ���%������ ������ ����2� ( )λ φ= �� J5�� � ���������� ���������

������������ �2��� ���� ��������� �������� ����������2�� ( )λ φ= ����� ��

���%������������� ����2��� ��� �������� ��� �%������������� ����2�� �� ��� �

����� ���� � �������� ���������� �������� ����� ��� �%������� ����

������ ( )λ φ≤ ��=������������������������������������������������������

����2���2���������������������������������������������������������

����2������������&������������������������������������2� ( )λ φ≤ ����������

������� ��������� ���� ����� �� ����� ���� � ��'����� ���������� ��������

����������������%���������������������>�����������������������������

����%�������������������%�������������%����������������2�������������

������������������������������������6����1..#���������������������

��� ��������������������������������������������� ����������������������

������� ���� �� ��� � ���������� � ������ ���� ��������� ���� ����������

�����������������������������������2������������5��������������������

�������������������������������������&�������2������������������������

�����������������������������������������������������������������

33

����������������������������&����������������������������������������

���������&��������������5����������������������������������������?��

��������������������������������������������������������������������

������&�������������2���������������������������������2�� ( )λ φ≤ �����

�������������&������ '��� �2��� ���� ������������ �������������������

����������������� ( )λ φ= ��

��� &��� 0λ > ���� λ φ> � ����� �&������� �������� �� � ������ ���������

������ �����������%����������������������������������������������%�

���������� ����������������������&��������������������������������

��������&��������������?�������������2���������&��2������������

��,5������!1�����%������������������%�����������������������������

������� ������ ��� ������2� �� ��������� &����� ������� � ��� ��� ���������� &��

����������������������%���������������������H������ �����%������

������������������&������������������������ λ φ> ����&������������

���� ����2�&����������� �&����������������������������������������&�����

2�������������������������������������������������������%���������� �

���������& ��%��������������������λ φ> ����&���������

��&���!!�����������������������U������*J*����������������������������

����������� ������������� ��� ����������� �����������������&��� �������

+���&���� ���� �������� & � ��� ���������� ��������� ������������ �� ����

����������������������������������������������������������������������

����������������������������������������������������������;���&����

9��2�:� ������� ������������������������������ �����������������������

�����������������+��������������������5������ �������������������� �������

34

���� ���� ���������� &����� ��������+� ����+��!<�� �� �������� ���������������

�������,;9���������������������������������+����������������,;9����

&���� ������������+���������������� ����������������������������������

����������������& ����������������������������������������������������

������������& �����������'�����61���������V�������/� ���������������;��

����� �/�;�� ������� V��� ���� ����� ���������� ������� V��� ����� ��� ����� �����

����������������+����&������������������������������������������

��������������+�������������%���������������������&����������������

���������&�������������2����������������& ����)���������2����%�G(V��

���������������������� ���������� ���,��������;��������������������

����������������&������������������������������� �������������������

�������������������������������������5������ ��������)���������������

������������!""!:W!���1.!1:W1���

��&���!!���������������������������� �������������3�*������������

���� ��� �������& �������� ����+���>&����� �� ����� ��������� ���� ��� ����2�

�������������������������� ���� ������������� �� ��������� �%�������������

����+����������������������� �������������������U�������������������������

�����.�$-���.�"!������������� �������������������������������������%�����

����� ���)����� ������������& �;���&��������9��2���U�O�.�7#������

������������������������

!<�;���&����9��2�������@������&������������%������������&��������������������������������������������� ����&������������������4���������������2�4��������������������������������

35

��%!����&���"� ��������������1����������������.�)>,�

� � !������������������ 1�������������������

9����� ���������� 2R � /�;� X��������

3���������������

2R �

�� Y �1�Z�Y �-� .�!.� �7�#"�.�"!��.�!<��

@�@-��.�!"�� .�7$�

��� Y �1�Z�Y �7� .�.7� �7�#.�.�<#��.�!"��

7�$<��.�!#�� .�7$�

���� Y��1�Z�Y��-� .�.#� �7�#@�!�.$��.�1#��

.�.-��.�"<�� .�#<�

�+� Y��1�Z�Y��7� �.�..� �7�-1�!�!1��.�1<��

.�<@��.�"@�� .�#!�

+� Y�1�Z�Y�-� �.�.@� �7�-#�.�"-��.�".��

.�<#��.�7#�� .�7#�

+�� Y�1�Z�Y�7� �.�.-� �7�@"�.�$1��.�--��

!�1<��.�<7�� .�7"�

+���

Y �1�Z�Y �-��������������Y��1�Z�Y��-�������������������1��� �1�

.�11� �7�#$�.�$-��.�!-�� 7�7-��.�@#�� .�$.�

+����

Y �1�Z�Y �-��������������Y��1�Z�Y��-���������������Y�1�Z�Y�-��������������������1��� �1�

.�!"� �7�-!�.�$7��.�!-��

<�17��.�#.�� .�$.�

�V�Y �1�Z�Y �-��������������Y��1�Z�Y��-�

.�1@� �7�71�.�$#��.�!-��

#�<#��.�@1�� .�$.�

V�Y �1�Z�Y �7��������������Y��1�Z�Y��7�

.�17� �7�#1�.�$-��.�!$��

!$�<7��.�.$��

.�7"�

V��Y �1�Z�Y �-��������������Y��1�Z�Y��-���������������Y�1�Z�Y�-�

.�1.� �7�-7�.�$$��.�!-��

$�#@��.�-<��

.�$.�

,������ ��� ��� �������� ��� ���������� �������� ��� ������� �� �%�

�������������%������ ��������������������������� ����&���!1�������������

36

�������� ������������ ����������������������%���������� ����������& �

�%��������������������������U���������%��������������2��(�������������

����������������U�O�2��������������������������������&�����������&��

���������&�����2��

��%!��� &�����������������������������:���������������������������

9����� ����������U��������

�������[��������

������� �����U�O�[�

2R �

�� Y �1�Z�Y �-�.�".�������.�!$��

.�$.�������.�!1��

!�7$� .�$.�

��� Y �1�Z�Y �7�.�<-�������.�!"��

.�$.�������.�!1��

.�$"� .�7"�

+���

Y �1�Z�Y �-���������Y��1�Z�Y��-���������������1��� �1�

.�$-�������.�!#��

.�$1�������.�!1��

.�.!� .�$.�

+����

Y �1�Z�Y �-���������Y��1�Z�Y��-����������Y�1�Z�Y�-����������������1��� �1�

.�$#�������.�!-��

.�$!�������.�!1��

.�!1� .�$.�

�V�Y �1�Z�Y �-���������Y��1�Z�Y��-�

.�$#�������.�!#��

.�$1�������.�!1��

.�.<� .�$.�

V�Y �1�Z�Y �7���������Y��1�Z�Y��7�

.�$#�������.�!<��

.�$.�������.�!.��

.�!-� .�7"�

V��

Y �1�Z�Y �-���������Y��1�Z�Y��-�����������Y�1�Z�Y�-�

.�$1�������.�!#��

.�7$�������.�!!��

.�1$� .�$@�

Note: [*] indicates a rejection of � = � at the 10 % significance level.

*���������� ����� ����������������������������&���� ��,5������!.������

��%��� ������8�� ��������� ��� �� ���������&����� � ������� ���� �������

����� ������ �����!"� ;������ �!""1�� ���� ������ �1...�� ������ ����������

!"�*���?�&����1..1������������������

37

������ �������!������� ��������� ������������ ����� ���'���������������

���� ��&� ����������� >���� ����&���� ������� ���������� ����������

�(�������� !"<#�� ���� �������� ����� ������ ����� �;���&����9��2�� !"<"��

;������ !""1��� ��&��� !@� ������ ��� ��� �������� ������� ��� U� ���� 2� ����

�������@�"���������������� �������/��5������� � ��������� ����������

������������� U� ������� ���� ���� �������� ������� ���� �� ���� ��������

���������� ��������� ����� ������� �� �������� �������� �� �����������

��%!����&�����������������������������:���������������������������5����������!�-����%!���

� � � � � ;����������&���� �

9����� ����������U�������

�������[�������

������� �����U�O�[�

Y��!��������

Y���������

t̂r ��������

2R �

�� Y �1�Z�Y �-�.�<#������.�!<��

.�7.������.�!!��

1�<7�LKM�

�.�.!�����.�.<��

�.�!#�����������.�.7��

.�..����.�..��

.�$@�

��� Y �1�Z�Y �7�.�$$������.�1.��

.�7.������.�!1��

!�1.��.�.@�����.�.<��

�.�!-�����������.�.7��

.�..����.�..��

.�$1�

+���

Y �1�Z�Y �-���������Y��1�Z�Y��-������������1��� �1�

.�77������.�!#��

.�71������.�!!��

.�!-��.�.!�����.�.$��

�.�!-�����������.�.7��

.�..����.�..��

.�$1�

+����

Y �1�Z�Y �-���������Y��1�Z�Y��-����������Y�1�Z�Y�-�������������1��� �1�

.�7<������.�!#��

.�7!������.�!!��

.�-7��.�.!�����.�.$��

�.�!-�����������.�.7��

.�..����.�..��

.�$@�

�V�Y �1�Z�Y �-���������Y��1�Z�Y��-�

.�7$������.�!#��

.�71������.�!!��

.�1"��.�.!�����.�.$��

�.�!-�����������.�.7��

.�..����.�..��

.�$1�

V�Y �1�Z�Y �7���������Y��1�Z�Y��7�

.�77������.�!<��

.�7.������.�!.��

.�17��.�.@�����.�.<��

�.�!@�����������.�.7��

.�..����.�..��

.�$1�

V��

Y �1�Z�Y �-���������Y��1�Z�Y��-����������Y�1�Z�Y�-�

.�7"������.�!#��

.�7!������.�!!��

.�7<��.�.1�����.�.$��

�.�!-�����������.�.7��

.�..����.�..��

.�$@�

Note: [*] indicates a rejection of � = � at the 10 % significance level.

38

����������������������������������������%���������������&�����

���������������������������������%��������������������������(�����

�������������� ���� ��� �������� �� ���� &�� ���� ����� ������� ���� &�� ����� ���

�������&��� ��2�� �� �������������&��� ����������������������%����������

� ����������������& ��%����������������

+������!������

������������� ���%��������������&� ���� �%���������������&�����

����������������������������%���������������&�������������������� �

�� �������� ��� ���� �� ���� �� ����� ��� ����� �� ��'����� ��� ��� ���� ����

��� �� ��� �� ���������� ��� ���������������� ���� ����� ��� *(+,� ����� �

��������������������� ��������������������%���������������8������

�� &�� ������� � ��������� ������ ��� ����� �� �%��� ������������ �������� ����

�������� ��� ���� ������ ���� ���� �� ���� � ������ �����%����� ��� �������� ����

����������������������%���������������������&� ���������������������

��� � ���������� & � ������ � ������ ����2��� *������ �� ���� ��� ��� �%���

������ ������8� ��������� �� ������� ��������� ������� ��� ������ ������� ���

�%��� ������ ������� ��� ��� � ����� �� ����� ���� ��� ����� ������ ������� ����

���� �������� � ������ ����� ���� ������ ������ ��� � ���� ���������� �2�� � ��

������������������������&�����������������������

H������������ ��� ������� &����� ��� ���� ��� ��� ��������� ���� �������

����%���������������&���������������������������������������%���������

�� � ��� ���������� �� ������&��� ������ �������� �&������� �� )����� ��

��������������%���������������&������������������������&������

��� ����������&�����������������������������������������%��������

������� ����� �������������������������������&�������������������������

39

���2���������������;���&����9��2�� ������������������������������

���� ���������� ��� ��� ������&��� ������ �������� ���� ���� ������� ���� ���

�����������������������������������������������������������������

�������������������������

��'�����������

(��������G(��!"<#��� \ ��������� �����(��������G�����\�����������)� �

� ����4������$#��!!$�1$��

/0�����*����� (�� ;�������9�� ,���� J�� , ����� (�� *����2� G� �1..<��� F����

)������*(+,�*�� ���G���������6������E�9,(�*����H��7��

/������G��9������G��6�&��9��!"""���\J����(�����������;���������

*������9����\��3 ������ ��)� � ����%����� ������5�����6��� ��@<��!##�!$<��

;���&���� S��9��2��H)��!"<"��� \;���������� ������������������6���:�

6���������� �������*�����,������\��7%)4�,��� �� � ������������-��!<#�

1!7��

;���&���� S��9��2��H)� �!"".�� \��������� �������� ;������ �������� ����

;��������\��3 ������ ��%������������)� � ����8����������<�@���17#�1$"��

;���&����S��9��2��H)��!""!���\����6�����������;�����������������:�

(�;�����;���� ����������\��)�� �����)� � ����4�������@#�-���$1@�$#7��

;������� ;G� �!""$��� \/������ *��2� *����� ���� ��� J��� ; ���Q��������� ���

������ �������\�9���������3 ������ ��)� � �����!!1�!���!�#$��

;������9��!""1���FJ5�� �;������������(��������;���������/��

�����E��)� � ���� �:�����@.�!���!@-�!#@��

G�����(��!"<$���FJ���� ����9���������;��������:� ��� ���,�������;���

���������������� DE����:��������/��,�����(����������,����������� ���

?�����;���������+����1���;��&�����=����� ��������;��&������

40

G������ ;�� A������� 6� �1..@��� \;��������� ���� �������� ���������������

,�����������?���)����� \����������)� � �����9����������-"��$#�<<��

����� 9� �!"<!��� \���� (�'������ ��� ;��������� �� ;������� ,%�����

�����&��� �����������\��3 ������ ��. ��������)� � ���<"��"$-�!.."��

������� 9� �!"#$��� \(� ����� � ��� ��� ;��������� �����\�� ��������

=����� �����������������

������� 9�� A�3���� *� �!"#-�� F�������� ����� ����������� ������������

������E��H������/���������,�������6���������H���P��2��

������ S� �1...��� \��&� ������� ��;������������� ��� ���������� ����

9����� ����� �9�����\�����������)� � ����4������".�@���@7$�@".��

)��� S� �!""-��� \A������ =�� ��� ��� S������:� ;��������� ,%���������

��������;���������(���������\��3 ������ ��, ���#�'����������%��$����17��!�<��

)��������� 9� �!""1��� \����������(��������� /��\�� ��������� )� � ����

4������<1�@���#.<�!"��

�����6��!"$<���\*������������������������J���; ��������������������

� ������:������ �����,������\��3 ������ ��. ��������)� � ���<7��"$!�"<$��

�������� S�� 9� ������ G� �!"<-��� F*��������� ����� ���� ��� 9��������

J���9����E��)� � ��������#1��!1!"4!1-.��

����2�������*�����3��S��1.!.���F�������6���������)����� :��������� �

;�������*������/�������DE�.���� ��;���� �������� ����3 ������!#�@����

J������(� �!"""��� \����������� ,%��������� ���� *������ ����6������\��

��:� (����� �� �,����� /��������� G�������� ��� 6������� ,��������� <!�!!#��

/���2���������������������6�������*���� ���������?���������G�;��

9��2��H)��!"<1���F����8��;���������� �����������G���&���)����E��

3 ������ ��, �������)� � �����!.��-!$�-17��

6���6��1..7���F��������;��������E��3 ������ ��, �������)� � �����#@�<���

!$7!�!<..��

41

6�&��G/��!"<$���F9������ �������� ����H����������� ��*���� �E��H���

P��2:�S����?�� �]�*�����

*����2�G��1..$���\�?���G�����������*�����/����������)������������

�����D� (�� ,%������� ��� *����� 9����� ���� *����� G�������\� *������

����������&������ #.-� ��&������� .$�!.�� *���������������&������ #.-�� =��

���� ����9��������

*����S��!""#���\9 �����J5�� �;������������(��������;��������:�

(�*��������\��3 ������ ��, ���#�'����������%��$�����1$���$"<�<.#��

*�����A(�������;��!"<#���F9��������J���*�������������E���������

�����,�������6�����17��7!"471$��

?�&��� ;,� �1..1��� \������������ H���������&� � ���� \6���� ��� ����&\�

;��������\��3 ������ ��, �������)� � �����-"�1���1"@�@.<��

B������ ���9��1.."���\G����������������J��������������=�������

������ *������� ��� ��� 1..@�1..<� )������ *(+,� *���� �\� *����������������

&������#.-���&�������.<�-!��=����� ����9��������

��

42

���������

��%!��� �&�$��������������-����%!���

�+���&��� G��������������������� 6����������������&�����������

����8������������������2���������2��������������'��� ������Q������������

������� 6����������������������� ��������× �!1�^����������� ������

=��������� ����� ��%���������^��������������&��������^����� ��������^�&���������� ������������������������^��������������������������������������������^����������������������^���������������� ������

*���������� �6��������������������� ����^�6��� ��������������������� ����������������&����� �����%������������������Q��������

6����H��?���� �G������������������������^�&���������� �^��%����������������^��5� ���������������������^��������������������^�����������������^�������&��������������^������������������^�������������������������^�����������������4�����������&���������� ������^������������������^�������������������������^�������������� ������^�������������������

Recommended