La estanflación de 2015 está asegurada

Director Economistas

Verónica SosaGuillermo GiussiDiego GiacominiMario SotuyoEsteban Arrieta

Alejandro

Caldarelli

E&R

E c o n o m í a & R e g i o n e s Tte. Gral. Juan D. Perón 725 Piso 8º - Capital Federal - CP (C1038AAO) TE/Fax: (5411) 4325-4339/4373

www.economiayregiones.com.ar - E-mail: [email protected]

SEMANARIO

ECONÓMICO E&R

LA ESTANFLACIÓN DE 2015 ESTÁ ASEGURADA

La macroeconomía argentina enfrenta principalmente dos problemas:

la inestabilidad cambiaria/financiera y la caída del nivel de

actividad/empleo. El origen de ambos inconvenientes son las

inconsistencias de política que aplica la actual administración y que han

afectado negativamente a las expectativas del público y a las decisiones

de inversión de las firmas. Este año no será muy diferente al año

anterior y la economía seguirá en estanflación.

Esto sucede porque las políticas fiscales y monetarias muy expansivas

se mantendrán, por lo que el cepo, los controles y trabas deberán

reforzarse para apuntalar la estabilidad financiera, generando una caída

del nivel de actividad con inflación. Los problemas de fondos no sólo

continúan, sino que se profundizan.

LA OFERTA AGREGADA: SE CONTRAE POR DONDE SE LA MIRE

La actividad económica relevada en las provincias argentinas -por el

PBG E&R- presenta una contracción del -2.6% interanual en el cuarto

trimestre; vaticinando una merma promedio de -2.3% para todo el año.

Puntualmente, nuestro relevamiento muestra caídas interanuales de:

construcción (-2.4%); comercio minorista y mayorista (-4%); industria (-

5%) e intermediación financiera (-10%). Lógicamente, estos menores

niveles de producción arremeten contra el empleo y repercuten en la

demanda agregada.

LA DEMANDA AGREGADA: NO ESTÁ REPUNTANDO EL CONSUMO

Por el lado de la demanda, a pesar de las políticas de estímulo al gasto

agregado que mantiene el gobierno nacional, las exportaciones, la

inversión e incluso el consumo privado exhibieron una mala

performance durante el 2014, y no se espera que haya un cambio

sustancial para 2015.

LA RECAUDACIÓN MUESTRA LA ESTANFLACIÓN:

Teniendo en cuenta el aumento del nivel general de precios (IPC-

Congreso), se puede concluir que la recaudación de los dos primeros

meses de este año también refleja la estanflación. De hecho, IVA (-

9.2%); Débitos y Créditos Bancarios (-12.6%) y Combustibles Gasoil (-

7.1%) caen fuertemente en términos reales. Paralelamente, los

impuestos al Comercio Exterior caen -33.1% en términos reales, ya que

experimentan un incremento nominal de sólo 0.5%.

SEMANARIO ECONÓMICO E&R – Nº 159

Fecha: 6 de marzo de 2015

SEMANARIO ECONÓMICO E&R – Nº 159 6 de marzo de 2015


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LA ESTANFLACIÓN DE 2015 ESTÁ ASEGURADA

La macroeconomía argentina enfrenta principalmente dos problemas: la inestabilidad

cambiaria/financiera y la caída del nivel de actividad/empleo. El origen de ambos

inconvenientes son las inconsistencias de política que aplica la actual administración que han

afectado negativamente a las expectativas del público y a las decisiones de inversión de las

firmas.

El hilo causal es el siguiente: las malas políticas generan expectativas negativas que se

traducen en aceleración inflacionaria, expectativas de devaluación, problemas cambiarios y

presiones sobre el nivel de reservas que conducen a una inestabilidad financiera; y la

inestabilidad financiera termina matando el nivel de actividad económica. Los números son

elocuentes: en 2015 la economía seguirá estancada y con una inflación cerca del 30% anual.

Gráfico 1: la estanflación en Argentina.

Fuente: E&R

Es decir, de acuerdo con nuestro análisis y proyecciones, este año no será muy diferente al

anterior; la estanflación se mantendrá en 2015. Según nuestro escenario base, el PIB

registraría una caída en torno del 2% (ya se verifica un arrastre estadístico de -0.7%) y la

inflación promediaría 29%.

Cabe resaltar que el comportamiento de las principales variables macroeconómicas no sería

uniforme a lo largo del año, puesto que el año 2015 hay que pensarlo en dos partes1. Una

primera parte con una inflación mensual en torno al 1,5%/2% y consecuentemente la inflación

interanual converge al 25%/27%. En esta primera etapa, el aumento de precios se

1 No decimos mitades porque es difícil poder anticipar exactamente el timming del cambio.





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a3

desaceleraría como resultado del dólar cuasi fijo y los efectos (todavía persistentes) del

torniquete monetario de la primera mitad de 2014.

Sin embargo, en la segunda parte la inflación podría acelerarse como consecuencia de que

hacia fin de año el dólar oficial se deslizaría más velozmente, cerrando el año en torno a $9.70.

En ambas partes del año el nivel de actividad seguiría contrayéndose, ya que la economía no

tiene de donde “agarrarse” para volver a crecer.

Gráfico 2: el escenario 2015.

Fuente: E&R

Sin embargo, hay probabilidad que el escenario estanflacionario se profundice aún más. Su

probabilidad de ocurrencia dependerá de varias variables: i) el aumento del gasto y del déficit

fiscal y por ende la emisión monetaria destinada a financiar al Tesoro; ii) la política de

esterilización (con LEBACs) del BCRA y iii) la demanda de dinero del público.

A mayor emisión para financiar al Tesoro y menor colocación de LEBACs, mayor probabilidad

que se potencie el exceso de pesos y por ende mayor probabilidad que surjan los problemas

cambiarios y la actual estabilidad financiera termine quebrándose. Luego, la devaluación y la

inflación serían mayores y el nivel de actividad caería aún más.

Justamente, para 2015 la estanflación está asegurada porque los problemas de fondos no sólo

continúan, sino que se profundizan. Las políticas fiscales y monetarias muy expansivas se

mantendrán, por lo que el cepo, los controles y las trabas deberán reforzarse para apuntalar

la estabilidad financiera, conllevando a caída del nivel de actividad con inflación

Argentina enfrenta una estanflación que se caracteriza por una contracción de la oferta, de

modo tal que una caída del nivel de actividad no contribuye a desacelerar los precios. La

oferta agregada se reduce porque los niveles de inversión son insuficientes; lo que afecta

1º Parte 2015 2º Parte 2015

� Inflaciónmensual en torno 1 . 5 % / 2 %

� Inflación interanual convergiendohacia 25%/27%% interanual

� Dólar cuasi-fijo mantenidopor el gobierno.

� Apretón monetario deFábrega teniendo todavíaefecto.

� Inflaciónmensual en torno 2 % / 2. .5 %.

� Inflación interanual convergiendohacia 28%/ 30% interanual hacia finde año.

� Dólar deslizándose más.

� Apretón monetario pierde impacto.





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a4

negativamente al stock de capital, retrae la frontera de posibilidades de producción y termina

impactando sobre el aumento de precios. Es decir, la curva de oferta agregada se desplaza

hacia la izquierda, disminuyendo la producción y el nivel de ingreso, pero con suba de

precios. Si el gobierno intenta contrarrestar la contracción del nivel de actividad económica

con políticas (fiscales y monetarias) expansivas de estimulación de demanda, la aceleración de

la inflación podría agudizarse aún más.

Gráfico 3: la estanflación por contracción de oferta agregada en Argentina 2015.

Demanda Agregada

Oferta Agregada

X0

Y0

X1

Y3 Y1;

P0

P1

PBI

Inflación

X2

P2

Y2

P3

P2

X3 El Gobierno intenta evitar la caída con políticas expansivas y

suben más los precios.

La Oferta se sigue

contrayendo y la inflación

termina siendo superior.

Cae aún más el nivel de

actividad

Fuente: E&R

En pocas palabras, los esfuerzos fiscales del gobierno nacional para incentivar el nivel de

actividad terminan siendo contraproducentes mientras que no haya una respuesta por el

lado de la oferta. Peor aún, el aumento del gasto y del déficit fiscal, al acelerar la inflación,

pueden terminar siendo perjudiciales para la estabilidad financiera, atentando contra el

principal objetivo de política económica del gobierno para 2015.

La estanflación por oferta agregada se hace sentir en el mercado laboral, donde se contrae la

demanda de trabajo (empresas), disminuyendo la tasa de empleo, incrementando el

desempleo y reduciendo el poder adquisitivo del salario.





Pá

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a5

Gráfico 4: oferta y demanda de empleo durante los cuartos trimestres de todos los años.

46

,3%

46

,5%

46

,5%

46

,4%

45

,6%

46

,2%

46

,3%

45

,8%

46

,1%

46

,3%

45

,6%

45

,2%

39

,7%

40

,9% 41

,8%

42

,4%

42

,2%

42

,8%

42

,4%

42

,4%

43

,0%

43

,1%

42

,7%

42

,1%

14,4%

8,4%

6,7%6,9%

6,4% 6,9%

15,7% 15,2%15,9%

14,2%

16,0%

7,0%

8,4%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

37%

39%

41%

43%

45%

47%

IVT-2003 IVT-2005 IVT-2007 IVT-2009 IVT-2011 IVT-2013

Dinámica del Mercado Laboral(Cuarto trimestre de cada año)

OFERTA: Tasa de Actividad Demanda: Tasa de Empleo Desocupación

Recálculo Desocupación Recálculo desempleo

Fuente: E&R en base a INDEC.

La oferta agregada: se contrae por donde se la mire

A diferencia de otros episodios de turbulencia macroeconómica, en 2014 y específicamente

durante el último trimestre, no hubo sectores de la oferta agregada beneficiados por la

coyuntura y la caída de la actividad fue relativamente homogénea para todas las actividades.

Hemos mencionado, que la actividad económica relevada en las provincias argentinas por el

PBG E&R, presenta una contracción del -2.6% interanual en el cuarto trimestre; vaticinando

una merma promedio de -2.3% para todo el año.

Según nuestro relevamiento, el actual proceso de estanflación se debe a que actualmente

están cayendo los cuatro sectores (comercio, construcción, industria e intermediación

financiera) que dinamizaban la expansión del nivel de actividad antes de 2011. Hay que tomar

nota que estos cuatro sectores representan el 40% del PBI y el 46% del empleo formal.

Puntualmente, nuestro relevamiento muestra caídas interanuales de: construcción (-2.4%);

comercio minorista y mayorista (-4%); industria (-5%) e intermediación financiera (-10%).

Lógicamente, estos menores niveles de producción arremeten contra el empleo y repercuten

en la demanda agregada (retomaremos este punto más adelante).





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a6


-5%

-3%

-1%

1%

3%

5%

7%

9%

11%

380.000.000

430.000.000

480.000.000

530.000.000

580.000.000

IT-2

00

5

IVT

-20

05

IIIT

-200

6

IIT

-20

07

IT-2

00

8

IVT

-20

08

IIIT

-200

9

IIT

-20

10

IT-2

01

1

IVT

-20

11

IIIT

-201

2

IIT

-20

13

IT-2

01

4

IVT

-20

14

Evolución del PBG E&R

Var A/A PBG EyR Desestacionalizado

35,0%

28,0%

0%

1%

1%

2%

2%

3%

3%

4%

4%

5%

5%

14%

24%

34%

44%

54%

64%

74%

en

e-1

2

ab

r-1

2

jul-

12

oct

-12

en

e-1

3

ab

r-1

3

jul-

13

oct

-13

en

e-1

4

ab

r-1

4

jul-

14

oct

-14

en

e-1

5

La inflación actual en Argentina

Var % mensual

Var % a/a

anualización de cada mes

Fuente: Relevamiento E&R.

Industria: la producción industrial se habría reducido un 5% a/a en 2014. La floja performance

de la actividad manufacturera está inducida por el desplome de la industria automotriz (-22%)

que arrastra a la baja varios sectores vinculados como la industria de caucho y plástico (-5%

a/a) o la metalmecánica (-1.1% a/a).

El derrumbe en la producción automotriz (174 mil vehículos menos) se explica por una menor

demanda interna (-24%) y externa (-18%), y a la vez por las restricciones a importar autopartes

(inputs) para la fabricación. El “impuestazo” a los automotores (de fines de 2013) y el aumento

de los precios a raíz de la devaluación impactaron negativamente en la demanda doméstica.

Además Brasil, principal destino exportador de la producción automotriz2, demandó menos

automóviles debido a la recesión en que se encuentra inmersa su economía. Las restricciones

locales a la importación de autopartes y los conflictos con proveedores estratégicos (Brasil y

México), generaron cuellos de botella en las entregas de vehículos agregando escasez a la

plaza y reduciendo aún más la producción.

Construcción: la construcción presentaría una caída del 2.4% según nuestro relevamiento (y

estimaciones). Esta performance se corroboraría con otros indicadores del sector privado

2A modo de ejemplo, la exportación de vehículos, que representa 58% de la producción anual, se

contrajo un 17.4% en 2014. En particular, las exportaciones a Brasil (85% del total) presentan una caída del 18.3% con respecto al mismo periodo de 2013.





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a7

como el Índice Construya que exhibe una merma del 5.5% acumulado anual en 2014 y el

despachos de cemento -publicados por AFCP- con una caída del 3.8% interanual en 2014. A su

vez, cabe resaltar que según INDEC los “destinos” delas obras construidas más afectadas

fueron las obras de infraestructura (-3.5%), viales (-2.5%) y oficinas (-2%).

Comercio: mencionamos que según el PBG E&R la actividad comercial habría exhibido una

merma del 4% en 2014. Lo mismo exhibe el relevamiento de las ventas minoristas de la

Confederación Argentina de la Mediana Empresa (CAME) cuyo registro muestra una caída del

6.5% en 2014. Es más según CAME, los rubros más afectados fueron la venta de neumáticos (-

14%), electrodomésticos (-10%) y el inmobiliario (-11%); detrás se encuentran otros 19 rubros

que también sufren el efecto de la depresión en las ventas.

Sector Financiero: el sector financiero, que venía siendo uno de los ganadores de la coyuntura

económica, producto del cepo, la caída en la demanda de préstamos y del spread de tasas

entre préstamos y depósitos, exhibiría una caída de actividad del 10.1% anual. Más aún, la

intención del gobierno de bajar las tasas de interés de los préstamos (para fomentar inversión

y consumo privado) y la iniciativa del Central de elevar las tasas de plazos fijos (para sacarle

presiones a blue y fomentar el ahorro doméstico), afectará directamente la rentabilidad del

sector y podría potenciar la reducción de su actividad en 2015.

Sector Primario: el sector primario presentaría caídas de producción de los subsectores de la

pesca (-11.2% a/a) y la minería (-0.8% a/a) en 2014 respecto a 2013. Mientras que la actividad

agrícola-ganadera quedó casi en los mismos niveles que el año anterior (+0.3% a/a).

Mercado de Trabajo: Esta floja performance de los principales sectores de la oferta agregada

se refleja en el mercado de trabajo con una caída del empleo. La semana pasada el INDEC dio a

conocer los datos del mercado de trabajo del último cuarto y de cierre de 2014; que pusieron

de manifiesto un aumento del desempleo que ascendió a 6.9% (IVT-14) y 7.4% (prom ’14) de la

población económicamente activa (PEA). El registro de la última parte del año pasado

representa un aumento de 0.5 puntos porcentuales (p.p.) con relación al mismo período del

año anterior, cuando se ubicaba en un 6,4% de la PEA.





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-0,2%

-0,5%

-1,0%

-1,5%

-2,4%

-2,6%

-3,0%

-4,4%

-5,7%

-10,8%

-0,4%

0,1%

-0,2%

-0,7%

-2,4%

-2,3%

-4,0%

-4,9%

-1,3%

-10,1%

Sector primario

Resto servicios

Transporte, correo y telecomunicaciones

Electricidad, gas y agua

Construcción

PBG promedio

Comercio

Industria

Hoteles y restaurantes

Intermediación financiera

Caída de la actividad por sectores Proyecciones correspondientes al IVT 2014 y al promedio del año

Prom 2014 IVT-2014

Fuente: Relevamiento E&R.

La demanda agregada: no está repuntando el Consumo

Mencionamos que la estrategia del gobierno para incentivar la actividad se basa en políticas de

incentivo a la demanda agregada. Sin embargo, por más esfuerzos fiscales y políticas de

incentivo a la demanda agregada que se apliquen, la economía local atraviesa una fase

recesiva caracterizada por caída de la inversión, de la producción, reducción del empleo y alta

inflación. En otras palabras, a pesar de que el gasto (primario) se haya incrementado en torno

al 40% interanual en el 2014, con una emisión monetaria record para financiar al fisco en torno

a los $146.700 millones y tasas de interés de referencia muy por debajo de la inflación, el nivel

de actividad se reduce a medida que las firmas disminuyen sucesivamente sus decisiones de

inversión y la demanda de empleo; en línea con la moderación de las decisiones de gasto de

las familias ante la caída del poder adquisitivo de los ingresos provocado por la inflación y la

devaluación.

En este contexto, uno de los factores detrás de la recesión del 2014 estuvo vinculado a la caída

del salario real y del consumo, derivados de la aceleración inflacionaria que siguió a la

devaluación de comienzos de año. En concreto, el salario promedio de la economía (medido a

través del CVS que elabora INDEC) presentó un aumento del 34% interanual en diciembre de

2014. Este avance del ingreso promedio de los trabajadores resultó menor que el aumento de

precios durante el mismo período (38 % a/a), de modo que la pérdida de poder adquisitivo de





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a9

los asalariados habría ascendido a casi 3% durante el 2014. Lo mismo ocurre con la medición

del salario promedio en dólares que presentar una caída del 1% en el último año.

Durante la primera mitad del año, la caída del salario impactó negativamente en el ingreso

disponible de las familias y en el consumo privado. Dicho impacto no fue lineal ya que además

del menor ingreso percibido que conlleva a menores niveles de gasto privado, el contexto de

incertidumbre e inestabilidad financiera (de principios de año) generó una caída adicional en la

demanda de dinero que también afectó el nivel de consumo. Dicho de otro modo, además del

menor ingreso percibido, las familias -con capacidad de ahorro-modificaron sus decisiones de

gasto, sustituyendo consumo presente por demanda de divisas a través del dólar ahorro para

unos pocos y mediante el mercado de divisas informal para la mayoría del público.

Una vez más la gente se cubrió de la pérdida de ingresos que genera una devaluación brusca y

demandó dólares en detrimento de la demanda de bienes. En efecto, no es casualidad que las

ventas de dólar ahorro hayan alcanzado un promedio de USD 345 millones mensuales entre

enero de 2014 y el mismo mes de 2015; mientras que el dólar blue tocó su pico máximo de

$16 en agosto/septiembre del año pasado.

Fue así que la merma de ingresos reales junto con la caída en la demanda de dinero (-10%) por

el motivo “especulativo” generaron una marcada caída del consumo. A modo de ejemplo, el

desplome de la confianza del consumidor relevado por la Universidad Torcuato Di Tella del

4.2% durante el 2014 estuvo acompañado por con una merma del 36% en la ventas de autos

en la plaza local (según Adefa); por una caída del 6.5% de las ventas minoristas relevadas por la

CAME; por una contracción de las ventas “deflactadas” de los shoppings y supermercados del

5.4% y 4% respectivamente; y por una reducción del 1% de la recaudación de IVA descontando

el aumento de los precios minoristas (ver gráfico).

Los datos correspondientes al primer mes del año (2015) tampoco resultan muy alentadores.

Las mediciones del consumo en supermercados y shoppings mantienen la tendencia que

vienen mostrando desde mediados de 2014, con fuertes caídas reales de las ventas en centros

comerciales (-12% interanual) y algo más moderadas en el caso de los supermercados (-3%)3.

No obstante, según CAME los locales minoristas más chicos mostraron un leve repunte en sus

ventas del 1.5% anual durante enero, luego de caer 6.5% en 2014, siendo este el único dato

positivo conocido hasta el momento, al inicio de 2015.

Por último, recién se espera cierta recuperación del consumo durante el segundo trimestre del

año, como consecuencia de la recomposición de los salarios reales que podrían generar las

principales paritarias a partir de marzo.

3 Tomando en cuenta los niveles de facturación informados por el INDEC, deflactados por IPC del

Congreso Nacional.





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0

Gráfico 7: Evolución del salario vs caída del consumo privado.

Mar-141,14

Dic-14

1,33

0,2

0,4

0,6

0,8

1,0

1,2

1,4

Dic

-01

Sep

-02

Jun-

03

Mar

-04

Dic

-04

Sep

-05

Jun-

06

Mar

-07

Dic

-07

Sep

-08

Jun-

09

Mar

-10

Dic

-10

Sep

-11

Jun-

12

Mar

-13

Dic

-13

Sep

-14

Evolución del salario real y salario en dólares

Salario Real

Salario en USD

-36%

-10%

-6,50%

-5,9%

-5,4%

-4,20%

-4,0%

-3,90%

-3%

-1,0%

-1%

Ventas de Autos

Demanda de dinero

Ventas Minoristas (Came)

jubilaciones reales

Centros de Compra

Expectativas de consumo

Supermercados

Salario mínimo Real

Salario real

IVA real

Salario en dólares

Consumo Privado Durante el 2014(Variación interanual de algunos

indicadores)

Fuente: E&R en base a INDEC, BCRA, Congreso Nacional, ADEFA, Came y UTDT.

En lo que respecta a las exportaciones, en 2014, las cantidades exportados presentaron una

marcada caída del 10% interanual, que junto con la caída de los precios (-2%) forjaron una

significativa merma en los valores exportados del 12% a/a.

Lo más grave de este escenario es que se reducen las cantidades vendidas al exterior de los

productos en donde nuestro país tiene ventajas comparativas como el sector primario y

derivados; y que además representan casi el 60% de las exportaciones totales. A modo de

ejemplo, las exportaciones de productos primarios y manufacturas de origen agropecuario se

reducen un 14% y un 4% respectivamente entre el 2010 y fin del 20144.

Nuestras exportaciones vienen cayendo estructuralmente por motivos domésticos y externos.

Por un lado, las malas políticas internas han obstaculizado el desarrollo de las economías

regionales y de los principales sectores exportadores locales. Por el otro, la reciente caída de

precios internacionales de commodities afecta negativamente el valor total de las ventas al

exterior.

En concreto, los sectores exportadores han padecido una marcada pérdida de competitividad

producto del avance inflacionario de costos con tipo de cambio oficial cuasi fijo5, de la presión

tributaria elevada y creciente, de la discrecional y poco transparente política de cupos para

importar insumos y exportar productos, del cepo cambiario, de la caída de la productividad del

4Se considera el período 2010-2014 para aislar el efecto de la crisis internacional en la evolución de las

cantidades vendidas por Argentina o compradas por el resto del mundo. 5El tipo de cambio como ancla de precios se usó desde 2011 hasta la devaluación de enero 14. Y ahora

se vuelve a usar la misma estrategia.





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1

trabajo, de la reducción de las líneas de prefinanciación de exportaciones en favor de acumular

reservas (letras en dólares) y del atraso de AFIP en el pago de reintegros a exportar.

Para 2015, no hay posibilidades de que los valores exportados se recuperen dado que desde la

esfera doméstica, los sectores exportadores seguirán “acorralados” en la prensa del dólar cuasi

fijo y el aumento de los costos de producción. Mientras que por el lado externo, el

fortalecimiento del dólar en el mundo afectará negativamente el precio de nuestras

exportaciones.

De modo que las exportaciones seguirían reduciéndose y totalizarían unos usd 66.900 millones

(en un escenario optimista) con una caída implícita del 7% aproximadamente (-usd 5.000 MM)

en 2015.

Gráfico 8: Dinámica del sector exportador – Descomposición en precios y cantidades.

11%

6,4%

-2,0%

5%

-10,0%

17%

6,5%

-12,0%-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

2007 -2002 2013-2007 2014

Precios y cantidades de las exportaciones totales

Cantidad

Precio

Valor

85

90

95

100

105

110

2010 2011 2012 2013 2014

Evolución de las cantidades exportadas según tipo de

producto

Total

Primarios

MOA

MOI


Por último, cabe dilucidar la performance que viene mostrando la inversión (IBIF6) dado que

esta variable resulta fundamental para anticipar la acumulación de capital de una economía y

por ende, el crecimiento de largo plazo. Cuanto más capital acumule un país, más productivo

será el trabajo, mayores serán los salarios, mejor será la calidad de vida de los trabajadores y

mayor será el ingreso (PBI) por habitante del país.

Si bien es difícil de estimar la dinámica reciente de esta variable7, es posible considerar algunos

indicadores “proxy” que componen la IBIF, como el gasto en construcción, en equipo durable

de producción y vehículos (excluido el uso particular). En 2014, se destaca una caída interanual

de las importaciones de piezas y accesorios para bienes de capital (-23%), del gasto en material

6 Inversión bruta interna fija.

7 Una estimación más precisa de la inversión surge del cierre anual de las cuentas nacionales de 2014.





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a1

2

de transporte de origen nacional neto de exportación (-21%), de la producción nacional de

maquinarias y equipos (-8%), de la construcción (-8%) y por ultimo un incremento de la

importación de bienes de capital8 (+3%). De este modo, en promedio9, el gasto de capital de

las empresas (inversión bruta) se habría contraído un 11% en 2014 con respecto a 2013 (ver

gráfico).

Gráfico 9: Dinámica del sector exportador – Descomposición en precios y cantidades.

-23%

-21%

-11%

-8%

-4%

3%

-24% -19% -14% -9% -4% 2%

Importaciones Piezas y acc bs de capital

Material de transporte nacional

Promedio simple de las vbles seleccionadas

Producción nacional Maquinarias y equipos

Construcción (despachos cemento)

Importaciones Bs de Capital

Gasto de capital de las empresas(2014 vs 2013)


En resumen la economía argentina se encuentra en estanflación, los sectores más dinámicos

de la última década -que representan el 40% del producto bruto y 46% del empleo en blanco-

disminuyen su nivel de actividad y afectan negativamente al mercado de trabajo, mientras que

la inflación todavía ronda el 30% anual. Por el lado de la demanda, a pesar de las políticas de

estímulo al gasto agregado que mantiene el gobierno nacional, las exportaciones, la inversión

e incluso el consumo privado exhibieron una mala performance durante el 2014 y no se espera

que haya un cambio para 2015.

La Recaudación es otro reflejo de la estanflación actual:

De acuerdo a los datos del IPC Congreso, la inflación minorista del primer bimestre 2015

asciende a 33.6% interanual. Teniendo en cuenta este aumento del nivel general de precios, se

puede concluir que la recaudación de los dos primeros meses de este año refleja el proceso

de estanflación de nuestra economía. Al menos por ahora, no hay señales que pueda

revertirse el proceso de recesión con alta inflación iniciado hace tres años.

Concretamente, la recaudación total experimenta una caída en términos reales, ya que

aumentó nominalmente sólo un 30.6% a/a. Si observamos los impuestos más ligados al nivel

8Incluye gasto en vehículos importados.

9A modo de ejercicio, calculamos un promedio simple de las series seleccionadas.





Pá

gin

a1

3

de actividad, se aprecia que la mayoría muestran aumentos nominales por debajo del

incremento del nivel general de precios minoristas en el primer bimestre de 2015; es decir,

experimentan contracciones en términos reales. De hecho, IVA (-9.2%); Débitos y Créditos

Bancarios (-12.6%) y Combustibles Gasoil (-7.1%) caen fuertemente en términos reales.

Paralelamente, los impuestos al Comercio Exterior caen -33% en términos reales, ya que

experimentan un incremento nominal de sólo 0.5%. Este comportamiento de la recaudación

proveniente del Comercio Exterior pone de manifiesto que nuestra economía se cierra cada

vez más al mundo.

Del otro lado, el impuesto a la ganancias (+6.7%) y la recaudación ligada al mercado laboral

(+1.4%) crecen en términos reales. El primer caso se debe a la falta de ajuste por inflación y a

los incrementos salariales vía paritarias, que incorporan trabajadores al tributo y hace que los

que ya tributaban paguen alícuotas cada vez más altas. El segundo caso se basa en las

actualizaciones salariales que el año pasado se dieron más tarde.

Gráfico 10: el aumento de la recaudación.

1- IMPUESTOS 55,581 53,955 109,536 72,431 72,345 144,775 32% 67.1%

Ganancias 18,372 18,009 36,381 25,875 25,165 51,040 40% 27.9%

IVA 27,221 24,672 51,893 33,545 31,013 64,558 24% 24.1%

Reintegros (-) 650 1,056 1,706 592 10 602 -65% -2.1%

Internos coparticipados 1,957 1,681 3,637 2,292 2,433 4,725 30% 2.1%

Premios de juegos 44 31 75 67 29 96 27% 0.0%

Transferencias de inmuebles 85 49 134 97 53 150 12% 0.0%

Ganancia mínima presunta 185 134 319 158 213 371 16% 0.1%

Intereses pagados 14 14 28 19 18 37 34% 0.0%

Bienes personales 266 974 1,240 413 1,358 1,771 43% 1.0%

Créditos y Débitos en cta. cte. 5,748 5,628 11,377 7,266 6,498 13,764 21% 4.5%

Combustibles Ley 23.966 - Naftas 963 1,641 2,604 1,282 2,448 3,730 43% 2.1%

Combustibles Ley 23.966 - Otros 315 511 825 324 720 1,044 26% 0.4%

Otros s/combustibles (2) 382 998 1,380 634 1,588 2,222 61% 1.6%

Monotributo impositivo 341 305 646 409 400 809 25% 0.3%

Adicional s/cigarrillos 134 145 278 199 175 375 35% 0.2%

Radiodifusión p/TV, AM y FM 87 81 168 126 121 247 47% 0.2%

Otros impuestos (3) 116 139 255 315 122 437 71% 0.3%

2-SISTEMA DE SEG. SOCIAL 28,176 21,011 49,187 37,845 28,575 66,420 35% 32.8%

Aportes personales 11,399 8,357 19,756 15,423 11,558 26,980 37% 13.8%

Contribuciones patronales 16,469 12,302 28,771 21,898 16,602 38,500 34% 18.5%

Otros ingresos (4) 846 667 1,513 1,009 1,010 2,019 33% 1.0%

Transitorios, rezagos y otros (-) 538 315 853 484 595 1,080 27% 0.4%

3-COMERCIO EXTERIOR (5) 6,550 6,207 12,757 7,182 5,638 12,821 1% 0.1%

Derechos de importación 2,497 2,212 4,709 2,785 2,222 5,007 6% 0.6%

Derechos de exportación 4,005 3,950 7,955 4,344 3,374 7,717 -3% -0.5%

Tasa de estadística 48 45 93 54 42 96 4% 0.0%

TOTAL REC. TRIBUTARIOS 90,307 81,173 171,480 117,458 106,558 224,016 31% 100%

I BIMESTRE 2015 Var I BIMESTRE Aporte al CrecimientoFecha Ene-14 Feb-14 Ene-15 Feb-15I BIMESTRE 2014

Fuente: E&R en base a AFIP.



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Dato Var(m/m) Var(a/a) Dato Var(m/m) Var(a/a) Dato Var(m/m) Var(a/a) Dato Var(a/a) Dato Var(a/a) Dato Var(a/a) Dato Var(a/a)

Actividad Económica (EMAE) Base´93=100; SA INDEC - - - 211,9 -0,1% 0,2% 207,8 0,8% 0,1% 207,3 4,7% 198,0 1,9% 194,3 8,9% 178,5 9,2%

Industria (EMI) Base´06=100; SA INDEC 127,8 -1,0% -2,4% 130,9 -1,1% -2,1% 136,7 0,1% -1,8% 130,2 -0,3% 130,6 -1,2% 132,1 6,5% 124,0 9,8%

Utilización Capacidad Instalada Promedio mens (en %); SA INDEC 70,6 -0,2% -2,1% 73,2 -0,2% -2,7% 74,1 -0,2% -1,7% 72,7 -2,4% 74,5 -5,4% 78,7 1,4% 77,7 6,7%

Construcción (ISAC) Base´97=100 INDEC 174,8 -4,0% 0,2% 193,8 -1,2% 0,1% 212,4 0,4% 4,9% 185,1 4,6% 177,0 -3,2% 182,8 8,7% 168,1 11,0%

Supermercados (cte.) Base abr´08=100; precios const.;SA INDEC 280,2 0,5% 4,9% 236,8 -0,1% -1,3% 226,6 -0,1% -1,5% 220,6 15,5% 190,9 14,6% 166,6 17,2% 142,2 16,4%

Shopping centers (cte.) Base abr´08=100; precios const.;SA INDEC 426,8 1,7% 14,2% 272,2 1,3% 17,7% 303,4 1,7% 20,0% 231,2 17,0% 197,6 12,2% 176,0 19,0% 148,0 30,3%

Servicios Publicos (ISSP) Base´04=100; precios const. INDEC 264,9 0,1% 1,5% 256,6 -0,8% 3,2% 263,4 0,7% 4,3% 241,7 7,4% 225,0 7,5% 209,3 11,1% 188,4 11,1%

Patentamientos unidades mensuales; SA ACARA 29.167 -3,1% -42,6% 39.131 -3,1% -36,6% 53.501 -4,6% -39,8% 956.696 13,7% 841.175 -2,0% 858.025 29,5% 662.739 28,7%


Confianza del Consumidor ICC (CABA) UTDT 46,1 5,1% 4,6% 43,9 7,0% -7,8% 41,0 2,6% -18,6% 42,3 -0,7% 42,5 -22,4% 54,8 12,0% 48,9 24,5%

Confianza en el Gobierno ICG (mín=0 y máx=5) UTDT 1,64 2,5% -2,4% 1,60 -3,0% -13,5% 1,65 -3,5% -16,7% 1,93 -4,1% 2,01 -16,5% 2,41 43,8% 1,68 32,6%

Confianza Sistema Financiero ICSF Base '96=100 UB - - - 31,2 1,3% 8,8% 30,8 -1,0% 7,5% 26,3 0,3% 26,3 -3,2% 27,1 -5,2% 28,6 -


Precios al Consumidor (San Luis) Base´03=100 DPEC 781,0 1,5% 39,0% 769,6 1,5% 41,4% 758,5 1,3% 43,4% 490,7 25,9% 389,8 23,6% 315,2 23,8% 254,5 25,9%

Precios al Consumidor (Congreso) Base Ene´03=100 CONGRESO 727,0 1,9% 38,4% 713,6 1,9% 40,3% 700,6 2,3% 41,0% 464,4 25,3% 370,5 24,0% 298,9 23,4% 242,3 22,4%

Mayoristas (IPIM) Base '93=100 INDEC 841,7 1,0% 28,3% 833,7 0,9% 29,0% 826,1 1,2% 29,4% 614,5 13,6% 540,8 12,9% 479,2 12,9% 424,6 14,6%

Costos de la Construcción (ICC) Base '93=100 INDEC 1051,4 0,5% 32,9% 1045,7 0,7% 33,6% 1038,7 0,9% 33,9% 727,3 19,5% 608,8 25,5% 485,1 20,1% 403,9 16,8%

Materias Primas (IPMP) Base Dic '95=100 (en U$S) INDEC 160,9 -2,7% -15,4% 165,4 3,9% -13,4% 159,2 -1,9% -18,0% 199,0 -5,5% 210,6 8,8% 193,5 20,8% 160,2 7,7%

Índice salarios (CVS) Base Abr '12=100 INDEC - - - 194,0 1,6% 33,9% 190,9 1,6% 34,9% 131,9 25,1% 105,4 26,8% 83,2 27,8% 65,1 22,5%

Salarios del S. Privado Registrado Base Abr '12=100 INDEC - - - 192,2 1,2% 31,9% 189,9 1,8% 33,3% 132,8 24,7% 106,5 30,3% 81,8 32,1% 61,9 24,8%

Salarios del S. Público Base Abr '12=100 INDEC - - - 185 0,7% 34,7% 184,2 0,6% 34,5% 126,5 23,3% 102,7 13,9% 90,1 14,7% 79 18,4%

Salario Mínimo Vital y Movil Pesos x mes INDEC 4.400 0,0% 33,3% 4.400 0,0% 33,3% 4.400 0,0% 33,3% 3.035 25,2% 2.423 19,3% 2.032 14,7% 1.600 21,5%

Haber Jubilatorio Mínimo Pesos x mes INDEC 3.232 0,0% 30,5% 3.232 0,0% 30,5% 3.232 0,0% 30,5% 2.221 30,0% 1.709 35,0% 1.266 35,5% 934 20,4%


Tipo de Cambio Nominal Dólar Pesos x dólar EE.UU.prom mes BCRA 8,55 0,4% 35,3% 8,51 0,4% 41,5% 8,48 0,7% 45,0% 5,48 20,3% 4,55 10,2% 4,13 5,6% 3,91 4,9%

Tipo de Cambio Dólar (CCL) Contado con liquidación E&R 11,58 -5,8% 35,0% 12,30 -9,7% 36,8% 13,61 -1,6% 47,2% 8,44 39,4% 6,05 36,9% 4,42 11,8% 3,95 3,8%

TCR Multilateral Importador Base´01= 1,00 E&R 1,44 -4,0% -10,0% 1,50 -3,4% -3,4% 1,55 -4,4% -1,8% 1,56 -2,5% 1,61 -12,6% 1,84 -6,8% 1,97 -6,4%

Exportación Bienes MM de USD; SA INDEC 4.573 -1,2% -16,0% 5.279 -2,1% -22,7% 5.968 -1,7% -17,9% 83.026 2,6% 80.927 -4,0% 84.270 27,5% 66.079 18,7%

Importación Bienes MM de USD; SA INDEC 4.500 -1,0% -13,1% 4.817 -1,6% -18,5% 5.606 -1,4% -14,4% 73.977 8,0% 68.508 -7,3% 73.914 30,3% 56.744 46,3%

Balance Comercial MM de USD; SA INDEC 73 -2,9% -73,1% 462 -6,2% -49,6% 362 -4,7% -49,8% 9.049 -27,1% 12.419 19,9% 10.356 10,9% 9.335 -44,7%

dic-14 nov-14 oct-14

Sector Externo Detalle Fuentedic-14 nov-14

2012 2011 2010

2013 2012 2011 2010

2013Actividad Económica Detalle Fuente

ARGENTINA

Precios y Salarios Detalle Fuentedic-14 nov-14 oct-14

oct-14 2013 2012 2011 2010

Detalle Fuentedic-14 nov-14 oct-14 2013 2012 2011 2010

Indicadores de Confianza



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Base monetaria amplia MM de pesos; (circ. + cc BCRA) BCRA 442.861 8,6% 22,5% 407.830 1,7% 20,5% 401.131 1,4% 19,7% 317.648 30,2% 243.909 34,9% 180.792 37,1% 131.899 25,0%

M2 (Base+ CC+CA $) MM de pesos BCRA 748.861 8,8% 29,5% 688.447 2,7% 29,2% 670.057 2,1% 25,6% 502.569 31,7% 381.513 32,7% 287.402 33,5% 215.207 22,1%

M3 (M2 + Depósito a plazo) MM de pesos BCRA 1.137.553 5,1% 24,4% 1.082.324 2,2% 21,8% 1.059.042 2,0% 21,0% 817.309 31,1% 623.396 31,5% 474.215 37,0% 346.018 25,6%

Depositos Totales del S. Privado MM de pesos; (Pesos+USD) BCRA 686.433 3,9% 30,2% 660.720 2,1% 30,0% 647.308 2,0% 29,7% 466.178 30,5% 357.245 26,3% 282.916 32,7% 213.171 22,4%

Préstamos Totales al S. Privado MM de pesos; (Pesos+USD) BCRA 578.030 2,6% 20,3% 563.432 1,6% 20,9% 554.768 2,7% 21,8% 421.415 32,0% 319.369 35,1% 236.349 47,3% 160.489 20,5%

Stock Lebacs y Nobacs MM de pesos BCRA 221.064 2,6% 128,1% 215.371 4,1% 111,9% 206.870 5,1% 102,1% 95.402 19,6% 79.737 2,2% 78.009 38,2% 56.464 49,9%

Reservas BCRA MM de USD BCRA 31.443 8,8% 2,8% 28.911 2,8% -6,1% 28.111 0,9% -15,4% 36.898 -19,9% 46.042 -8,3% 50.205 0,7% 49.850 7,4%

Tasa plazo fijo (30d.) % TNA; tot. gral. BCRA 21,00 11,3% 10,6% 18,86 6,7% 5,6% 17,67 11,6% 1,0% 15,77 26,8% 12,44 11,0% 11,21 19,6% 9,38 -19,3%

Tasa Badlar % TNA; Bcos. Privados BCRA 22,00 0,0% 6,7% 22,00 8,6% 14,7% 20,25 1,9% 5,5% 17,06 22,9% 13,89 3,1% 13,47 19,6% 10,19 -15,8%

Riesgo País J.P Morgan - Puntos basicos Bloomberg 0 0,0% 0,0% 0 0,0% 0,0% 708 1,1% #¡DIV/0! 131 -80,3% 662 -4,3% 691 2,0% 678 -41,9%

Índice Merval en USD Bloomberg 0 0,0% 0,0% 0 0,0% 0,0% 1296 -12,9% 48,4% 727 33,4% 545 -27,3% 749 19,6% 655 49,3%


Recursos Tributarios Nacionales MM de pesos; m/m = (prom 12m) MECON 108.599 2,9% 42,8% 101.837 2,5% 38,4% 104.606 2,8% 40,8% 858.832 26,3% 679.799 25,9% 540.134 31,8% 409.901 34,4%

Resultado Primario Nacional MM de pesos; m/m = (prom 12m) MECON -23.336 10% 17% 388 -17% -106% -15.195 42% 451% -22.479 355% -4.944 -200% 4.921 -80% 25.115 45%

Resultado Financiero Nacional MM de pesos; m/m = (prom 12m) MECON -31.897 6% 24% -3.394 -6% -64% -20.799 14% 186% -64.477 25% -51.545 68% -30.663 -1099% 3.068 -143%


Fed Fund Rate % Anual (Target) FED 0,25 0,0% 0,0% 0,25 0,0% 0,0% 0,25 0,0% 0,0% 0,25 0,0% 0,25 0,0% 0,25 0,0% 0,25 0,0%

US Treasury Bill (10 años) % Tir anual MECON - - - - - - 2,35 0,0% -7,8% 2,39 35,5% 1,76 -35,9% 2,75 -12,6% 3,14 -4,4%

Selic rate-Brasil % Anual (Target) BCB - - - 11,25 0,0% 12,5% 11,25 0,0% 18,4% 8,44 -0,2% 8,46 -27,8% 11,71 17,1% 10,00 0,8%

Tipo de Cambio Dólar/Real Reales (Brasil) por USD BCRA 2,65 3,9% 12,9% 2,55 4,1% 11,0% 2,45 4,9% 11,8% 2,16 11,6% 1,93 15,9% 1,67 -4,8% 1,75 -11,3%

Tipo de Cambio Euro/Dólar USD por Euro BCRA 1,23 -1,3% -10,1% 1,25 -1,6% -7,6% 1,27 -1,6% -7,0% 1,33 3,3% 1,29 -7,6% 1,39 4,9% 1,33 -4,8%

Índice S&P 500 EEUU (en USD) Bloomberg - - - 2.068 2,5% 14,5% 2.018 2,3% 14,9% 1.655 19,3% 1.388 8,3% 1.281 13,3% 1.131 19,2%

Índice FTSE UK (en USD) Bloomberg - - - 10.503 0,3% -3,5% 10.470 -2,5% -3,1% 10.209 11,7% 9.137 -1,0% 9.227 10,3% 8.363 15,4%

Índice Dax Alemania (en USD) Bloomberg - - - 12.411 6,2% -2,9% 11.688 -2,3% -4,9% 11.192 24,9% 8.962 -4,4% 9.372 15,2% 8.135 15,4%

Índice Bovespa Brasil (en USD) Bloomberg - - - 21.266 -3,9% -5,4% 22.139 0,4% -8,8% 24.721 -19,3% 30.631 -17,1% 36.953 -3,2% 38.171 37,7%

Índice Igpa Chile (en USD) Bloomberg - - - 31,96 -2,2% -8,5% 32,66 1,5% -13,9% 40,10 -6,9% 43,07 -2,5% 44,18 11,7% 39,55 51,5%


Soja USD por ton.; (CBOT) IMF 379 -2,0% -22,5% 379 -1,7% -20,4% 354 -2,0% -25,0% 517 -3,8% 538 11,0% 484 25,8% 385 1,7%

Cobre USD por ton.(Grado A Cif Europa) IMF 6.446 -0,9% -5,1% 6.713 -0,4% -6,5% 6.737 -0,6% -4,0% 7.332 -7,9% 7.959 -9,8% 8.823 17,0% 7.538 45,9%

Petroleo USD por barril (Brent UK) IMF 62,2 -3,9% -43,8% 78,4 -2,3% -27,4% 87,3 -1,7% -20,3% 100,9 7,2% 94,2 -0,9% 95,1 19,6% 79,4 28,8%

Oro USD por onza troy IMF 1.201 -0,2% -1,9% 1.175 -0,7% -7,9% 1.222 -0,6% -7,1% 1.470 -12,1% 1.672 6,1% 1.576 27,7% 1.233 25,5%

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