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Kingdom of Belgium - Federal Public Service FINANCE - Treasury - Debt Agency
La gestion de la dette fédérale
après la crise des dettes souveraines
Jean Deboutte
18 octobre 2016
Kingdom of Belgium - Federal Public Service FINANCE - Treasury - Debt Agency
FRONT OFFICE (#8) Dir.: Anne Leclercq Funding operations Cash Management
Operations Operations with Derivatives Account Management
public clients Relationship with dealers Monitoring of Fin. Markets
MIDDLE OFFICE (#13) Dir.: Jean Deboutte Strategy & Risk
Management Budget & Reporting Legal department Product Development Investor Relations Communication Reports on flows Rating Agencies
+ (in staff): 1 auditor, 1 Secretary
www.debtagency.be p. 2
THE BELGIAN DEBT AGENCY (staff: #37)
STRATEGIC COMMITTEE OF THE DEBT
BACK OFFICE (#14) Dir.: to be appointed
Validation and
Confirmation of Operations
Payments, in relationship with National Bank
Management of the ‘Grand-Livre’
I.T. and Systems
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Page 3
Aperçu
Section 1 La dette souveraine: une introduction ________________________________________________________________
Section 2 La crise des dettes souveraines dans la zone euro ________________________________________________________________
Section 3 Allonger la structure de la dette belge ________________________________________________________________
Section 4 Diversification des produits et des investisseurs ________________________________________________________________
www.debtagency.be
Page 4
Aperçu
Section 1 La dette souveraine: une introduction ________________________________________________________________
Section 2 La crise des dettes souveraines dans la zone euro ________________________________________________________________
Section 3 Allonger la structure de la dette belge ________________________________________________________________
Section 4 Diversification des produits et des investisseurs ________________________________________________________________
0%
20%
40%
60%
80%
100%
120%
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20
13
20
14
20
15
Hu
nd
red
s
Belgium Germany France USA UK
En général, les ratios
d’endettement ont augmenté
ces dernières 35 années.
Le ratio d’endettement belge
a connu une évolution
différente de celle des autres
pays.
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Dette souveraine: une introduction
Page 5
Les dettes souveraines sont le mieux connues comme
‘ratios d’endettement’
Ratio d’endettement de la Belgique, de la France, de l’Allemagne, du Royaume-Uni
et des Etats-Unis
Source: IMF (USA: no data before 2001; Germany: no data before 1991).
+ 61.7%
1980: 76.1%
- 50.9%
1993: 137.8%
2007: 86.9%
2015: 106.1% + 19.7%
- 0.5%
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Page 6
Qu’est-ce la dette souveraine (ou encore publique)?
Comment est-elle mesurée?
Définition: Dette du secteur public (S.13) tel que défini dans le
SEC 2010 (Système Européen des Comptes)
Valorisation: Procédure des déficits Excessifs
1) mesurée en termes nominaux (et donc pas en valeur de marché)
2) uniquement les emprunts et les titres
3) pas inclus: les dérivés, les dettes garanties (bien que…)
4) mesurée en termes bruts (actifs financiers non déduits)
5) consolidé entre les unités du secteur public
6) Secteur public: donc pas la SNCB, Belfius,…
Le ‘Manual on Government Deficit and Debt’ (MGDD, 443 pages) détermine comment il faut mesurer la dette et le déficit public.
Dette souveraine: une introduction
Les dettes par sous-secteurs ont été consolidées au sein de leur secteur et les actifs financiers vis-à-vis les autres secteurs ont été déduits.
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Page 7
Dette et ratio d’endettement publique belge: détails
Le Produit Intérieur Brut (en prix de marché) est le dénominateur
des revenus fiscaux, de la consommation, … et de la dette
publique
Le ratio d’endettement diminue lorsqu’il y a de la croissance (réelle)
mais aussi en cas d’inflation
Exemple: Belgique (2015 PIB: 409,41 milliards d’euros)
31/12/2015 En EUR (milliards) % du total
Dette fédérale 365,33 84,14%
Régions & Comm. 48,82 11,24%
Municipalités 23,15 5,33%
Sécurité Sociale -3,12 -0,71%
TOTAL 434,19 100,00%
Dette souveraine: une introduction
Ou encore 106,1% du PIB
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Aperçu
Section 1 La dette souveraine: une introduction
________________________________________________________________
Section 2 La crise des dettes souveraines dans la zone euro
________________________________________________________________
Section 3 Allonger la structure de la dette belge
________________________________________________________________
Section 4 Diversification des produits et des investisseurs
________________________________________________________________
-2.5%
0.0%
2.5%
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12.5%
15.0%
Jul-0
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5
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6
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6
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6
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6
Belgium Germany Ireland Italy Portugal Spain
Bailouts, recession
Sovereign Debt Crisis
La crise des dettes souveraines était précédée par la récession de 2009 et les mesures de support des Etats pour le secteur financier. Elle était suivi d’une politique expansionniste de la BCE qui a culminé dans le programme d’achat des obligations d’Etat et autres. www.debtagency.be
Crise des dettes souveraines
Page 9
Taux à 10 ans de certains pays de la zone euro
Leçons: Les pays de la zone euro n’ont pas le contrôle de leur monnaie
Le bail-in des membres de la zone euro n’existe pas
Les investisseurs peuvent garder leur investissement en euro
tout en changeant de débiteur
BEL
Plusieurs événements importants en quelques années…
Quantitative easing
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Page 10
L’Europe y a répondu avec force
Emprunts bilatéraux (Grèce) European Financial Stability Fund
(EFSF) European Stabilisation Mechanism (ESM)
Banking Union: Single Supervisory Mechanism, Bank Resolution
Directive, Single Resolution Fund
ECB:
- Long-term Refinancing Operations (LTRO)
- De (très) bas taux de refinancement
- ‘Do whatever it takes (26 July 2012) to save the euro’
Depuis mi-2012, les taux dans la zone euro ont assez
convergés (exception: la Grèce)
Crise des dettes souveraines
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Page 11
La crise de dettes souveraines étant derrière nous, de nouveaux
défis s’annonçaient…
Croissance économique modeste, inflation très peu élevée
La BCE a commencé à utiliser des techniques non-conventionnelles:
- achat de titres (ABS, covered bonds, et obligations d’état)
- taux de refinancement à 0,0%; taux de dépôt négatif
- achat des obligations corporate
Crise des dettes souveraines
Le taux à 10 ans est maintenant à la fois plus bas que la croissance
nominale du PIB actuelle, historique et prévue
Crise des dettes souveraines
12
-2.00%
-1.00%
0.00%
1.00%
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3/20
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18
Taux à 10 ans Croissance nominale PIB
Croissance nominale PIB (moyenne sur 20 ans:
3,54%
Projections
Bureau du Plan 2016-2018
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Page 13
Evolution du taux d’endettement: importance des
facteurs sous-jacents
(Dette/PIB) n (Dette/PIB) n-1 x (1+ i n) - Solde Primaire n
(1+ y n)
avec i n = taux d’intérêt moyen pondéré de la dette
et y n = croissance nominale du PIB
Si le taux moyen pondéré de la dette descend en dessous de la croissance
nominale du PIB, alors le taux d’endettement se réduit de façon naturelle.
Le taux moyen est actuellement de 2,61% alors que le PIB devrait augmenter de
2,80% en 2016…
Crise des dettes souveraines
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Page 14
Qu’est-ce que les gestionnaires de dettes
souveraines doivent faire maintenant?
Lorsque tout va bien, les gestionnaires de dettes doivent se préparer
pour des situations futures qui seront possiblement plus stresses:
Créer un schéma de remboursement de dettes suffisamment long
et régulier
Diversifier les produits et les investisseurs
(domestique/international/privé)
Crise des dettes souveraines
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Aperçu
Section 1 La dette souveraine: une introduction
________________________________________________________________
Section 2 La crise des dettes souveraines dans la zone euro
________________________________________________________________
Section 3 Allonger la structure de la dette belge
________________________________________________________________
Section 4 Diversification des produits et des investisseurs
________________________________________________________________
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Allonger la structure
Page 16
La durée de vie moyenne de la dette belge a en effet fort augmenté
6.36 6.13 66.4 6.61 6.74 6.61
6.15 5.966.47
6.837.18
7.59 7.617.96
8.64
3.89 4.17 3.93 4.26 4.41 4.52 4.68 4.483.89
4.835.39
5.96 6.06
7.06 7.22
8.32
0
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2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Aug-16
Average life and duration (federal government euro debt )
Average life Duration
► En 2008/2009, des besoins de financement importants devaient être
satisfaits par des émissions à court terme
► En même temps, il était difficile d’émettre des obligations
à très long terme
Presque tous nos
instruments de dette
prévoient que les sommes
seront remboursées en une
fois, à l’échéance finale.
Le schéma de
remboursement informe sur
le risque de refinancement
du Royaume dans les
années à venir.
Il faut bien entendu y ajouter
la dette à court terme.
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Échéancier de la dette à long terme au 30 septembre 2016
Une part significative des remboursements aura lieu dans plus de 10 ans
Allonger la structure
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54 …
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66
bill
ion
eu
ro
OLO Other Silver Fund
O
LO
77
OL
O 7
8
OL
O 7
9
OL
O 8
0
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Le volume des émissions de dette à long terme a en effet augmenté
après 2009, et la maturité moyenne de ces nouvelles émissions n’a
jamais été aussi élevée.
Allonger la structure
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 08/2016
Long-term
funding
(€ billion)
33.79 38.28 43.73 47.97 46.16 45.21 34.11 39.09 35.83
Average
maturity
long-term
issuance
7.17
6.52
11.23
11.46
11.31
11.81
14.01
13.57
17.74
Statistiques des émissions à long terme 2008-2015
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15
31
/12
/20
15
Part of the high long-term
debt issuance was the
result of higher budget
deficits, but it allowed also
the short-term debt
portfolio to decrease.
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Page 19
La dette à court terme s’est alors réduite fortement
Volume des Certificats de Trésorerie
Allonger la structure
Avril 2009: €54.0 milliards
Décembre 2015: €25.3 milliards
Les dettes des pays avec
un taux d’endettement
supérieur à 100% ont en
général une maturité
moyenne de < 6 ans.
Un facteur qui peut jouer
un rôle est qu’un taux
d’endettement élevé limite
la possibilité d’emprunter
à long terme.
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Allonger la structure
Page 20
Toutefois, il ne semble pas y avoir une corrélation
entre le taux d’endettement et la maturité des dettes
Source: OECD, Eurostat
Remarque: seulement la dette ‘centrale’
► La Belgique avait déjà une des portefeuilles de dettes
les plus longues en 2013
AustriaBelgiumCzech R
Denmark
Finland
France
Germany
Greece
HungaryIreland
ItalyJapan
Luxembourg Netherlands
Poland
Portugal
SlovakiaSlovenia
SpainSweden
UK
US4
6
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14
16
18
0.0% 50.0% 100.0% 150.0% 200.0% 250.0%
Av
era
ge
te
rm
to
ma
tu
rit
y
Gross Debt Ratio
Gross Debt ratio and average maturity (2013)
0
2
4
6
8
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14
16
18
Year Average Life
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Allonger la structure
Page 21
Il y a récemment une tendance vers les maturités les plus longs
Source: EFC
Certains pays ont reçu de l’aide …
Il faut bien entendu y
ajouter le portefeuille de
dette à court terme.
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Page 22
Exemple: Schéma de maturité de la dette à long terme (au 31 Décembre 2015)
Ceci dit, un calcul plus précis du risque de refinancement est le
bienvenu
Allonger la structure
0
5
10
15
20
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40
bill
ion
eu
ro
OLO Other Silver Fund
Proportion de la dette à refinancer (1yr/5yr)
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Page 23
Les risques de refinancement et de refixation des taux ont
effectivement diminué depuis 2009
Risques à 12 mois
►Risque de refinancement à 12 mois: Remboursements dans 12
mois/dette nette
►Risque de refixation à 12 mois: Risque de refinancement +
(dette flottante + position nette en receiver swap)
Allonger la structure
0 %
5 %
10 %
15 %
20 %
25 %
30 %
35 %
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3
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No
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No
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5
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Jul-
16
Refinancing 12 months Refixing 12 months
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Allonger la structure
Page 24
Ni l’augmentation du taux d’endettement, ni la durée beaucoup plus
élevée des nouveaux financements n’ont causé une augmentation
des charges d’intérêt, bien au contraire.
Charges d’intérêt (dette fédérale): réalisations et projections
11.06 11.3212.06
11.41 11.44
10.6610.09
9.388.94 8.93
3.02% 2.98%3.11%
2.89% 2.85%2.60%
2.39%2.17%
2.01% 1.96%1.60%1.80%2.00%2.20%2.40%2.60%2.80%3.00%3.20%3.40%3.60%3.80%4.00%
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13.0
14.0
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
p
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c
.
b
b
p
mil
jard
en
eu
ro
Debt servicing costs Debt costs/GDP (rhs)
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Page 25
Quel est le coût supplémentaire des émissions à long
terme?
Moyenne historique du spread 3M – 10y 1.40%
Une hausse immédiate de la dette à court terme par 10% du PIB…
… résultera dans un ratio d’endettement qui sera moindre de
seulement 2,8% d’ici 20 ans
… alors les risques de refinancement auront été bien plus
importantes pendant toute cette période!
Allonger la structure
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Page 26
Aperçu
Section 1 La dette souveraine: une introduction
________________________________________________________________
Section 2 La crise des dettes souveraines dans la zone euro
________________________________________________________________
Section 3 Allonger la structure de la dette belge
________________________________________________________________
Section 4 Diversification des produits et des investisseurs
________________________________________________________________
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L’Agence de la Dette Belge a élargi sa gamme de produits
Medium and Long-term Short-term
Standardized
(Euro only)
OLO
(‘Obligations lineaires / Lineaire obligaties’)
&
State Notes
(exclusively retail primary market)
TC
(‘Treasury Certificates’)
Flexible
(OECD
currencies)
EMTN
(‘Euro Medium Term Notes’)
&
Schuldscheine
Belgian Commercial
Paper (ECP)
Diversification
June 2008
December 2011
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Programme des Euro Medium Term Notes (EMTN)
Les deals EMTN: 60 opérations depuis 2008
Diversification
Total: EUR 19.91 milliards
Plain Vanilla
Public (fixed or FRN)
Plain Vanilla
Private (fixed or FRN)
Structured
EUR
€ 1.15 billion (6)
€ 3.44 billion (20)
€ 1.44 billion (10)
USD
$ 12.25 billion (9)
$ 3.45 billion (5)
-
GBP
GBP 600 million (2)
-
CHF
CHF 100 million (1)
-
JPY
JPY 24.0 billion (3)
NOK
NOK 4.3 billion (4)
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Diversification
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Et le Bon d’Etat a démontré son utilité en 2011…
Issuance results of the State Notes (3, 5 and 8 years) compared with the 5y-coupon (1996-2012)
0%
1%
2%
3%
4%
5%
6%
-
1,000
2,000
3,000
4,000
5,000
6,000
Mil
lio
ns
Total amount issued (rhs) Coupon 5Y (lhs)
Proceeds: 5.73 billion
Coupon: 4.00%
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Les OLOs de leur part sont bien appréciées par les investisseurs
étrgangers
Source: National Bank of Belgium
57,5% outside Belgium
Diversification
Belgium: 42,5%
23,9%
33,6%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
De
c-9
8M
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99
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01
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-02
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03
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n-0
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05
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-06
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-06
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07
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-08
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09
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-12
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-12
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-12
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-14
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Belgium (QE included) EA19 (excl. Belgium) Non euro
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Appendix
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Key Figures of the debt portfolio (30 September 2016)
Rating : S&P:AA/A-1+, Moody’s: Aa3/P-1, Fitch: AA/F1+
Federal Government Debt (gross) : € 405.97 billion
Main Marketable Debt Instruments
Linear Bonds (OLOs) : € 322.36 billion
Treasury Certificates : € 27.79 billion
EMTN-issuance + SSD: € 14.97 billion
Euro Commercial Paper (in EUR) : € 3.54 billion
Breakdown
Euro-denominated : 99.68 %
Foreign currencies (after swaps) : 0.32 %
Duration, average life (euro debt), average time to next fixing (total debt), weighted average yield
Duration : 8.32 yr
Average life : 8.64 yr
Average time to next fixing : 8.54 yr
Weighted average yield: 2.61 %