Preparado para:Banco Gubernamental
de Fomento
25 de febrero de 2009
Informe Final
Consecuencias Económicas y
Financieras de la Degradación
de la Deuda del Gobierno de
Puerto Rico por Debajo del
Grado de Inversión
CONTENIDO
I. INTRODUCCIÓN ____________________________________________ 1
II. SITUACIÓN ACTUAL DEL CRÉDITO DE PUERTO RICO _______________ 4
III. EL ESCENARIO CATASTRÓFICO _______________________________ 9
IV. EXPERIENCIA DE OTRAS JURISDICCIONES ______________________ 17
CONSECUENCIAS DE LA DEGRADACIÓN DE LA DEUDA DE PUERTO RICO
1
I. Introducción
Los bonos del Gobierno Central de Puerto Rico tienen actualmente la clasificación más
baja dentro de la categoría de grado de inversión; situación en la cual quedaron luego
de sufrir tres degradaciones sucesivas en los años de 2005 a 2007. Una degradación
adicional significaría perder el grado de inversión y caer en la categoría ignominiosa de
los “bonos chatarra”. Sin duda, el efecto en la psiquis y la moral de los puertorriqueños
sería destructivo, pero los efectos económicos y financieros serían aún más graves.
La degradación provocaría tres rondas de efectos dañinos a través de toda la economía
local, las cuales se resumen a continuación.
Primera ronda: efectos inmediatos – La pérdida del grado de inversión provocaría
los siguientes efectos de inmediato:
Restricción severa del acceso al mercado de bonos municipales. El Gobierno
central se vería impedido de colocar deuda nueva, excepto en cantidades muy
modestas y con un alto costo.
Reducción drástica de gastos gubernamentales. Ante la imposibilidad de
financiar el déficit de caja mediante crédito, el Gobierno central tendría que
imponer recortes draconianos en la nómina y otros gastos públicos, incluso hasta
el punto de afectar materialmente la provisión de servicios esenciales a la
comunidad.
Contracción brusca de la actividad económica. El ajuste drástico del gasto
público conllevaría una reducción fuerte y súbita de la demanda agregada, lo que
agravaría rápidamente la depresión.
Segunda ronda: efectos inducidos – La pérdida de credibilidad del Gobierno central
ante los mercados financieros tendría también las repercusiones siguientes:
Desvalorización de los bonos ya existentes (outstanding). Muchos inversionistas
se verían obligados a vender los bonos del Gobierno central que tienen en sus
carteras, provocando una caída sustancial de su valor.
CONSECUENCIAS DE LA DEGRADACIÓN DE LA DEUDA DE PUERTO RICO
2
Pérdidas sustanciales en el sistema bancario. Los bancos locales sufrirían
pérdidas sustanciales en sus carteras de inversión por la desvalorización de los
bonos, lo que ocasionaría una erosión significativa de su capital y daría marcha
atrás al avance que han logrado las instituciones en el saneamiento de sus
estados de situación.
Pérdidas sustanciales en otras industrias financieras. La desvalorización de los
bonos ocasionaría también pérdidas cuantiosas a otras entidades del sector
financiero local, como los manejadores de fondos mutuos y los sistemas de
retiro.
Destrucción de riqueza de los puertorriqueños. Los inversionistas y ahorradores
de la Isla sufrirían una merma considerable de su riqueza por la pérdida de valor
de los bonos gubernamentales. Esto podría llegar a ser un golpe muy difícil de
asimilar para muchos inversionistas que ya han sufrido pérdidas considerables
por la caída de las acciones bancarias.
Tercera ronda: efectos estructurales duraderos – Las repercusiones de la
destrucción del buen crédito del Gobierno central ocasionarían también efectos de
larga duración en la economía y el sector financiero, como los siguientes:
Estrangulamiento crediticio y fiscal. Por un período de cinco a diez años el
Gobierno central tendría que operar con un mínimo de financiamiento, lo que
limitaría severamente su capacidad de gasto. Por otro lado, la economía privada
tendría que desenvolverse en un régimen de racionamiento del crédito, debido
al debilitamiento del sistema bancario, el empobrecimiento relativo de los
inversionistas locales y la prima de “riesgo-país” que se aplicaría en el
financiamiento externo a las entidades privadas locales.
Redimensionamiento (downsizing) del sistema financiero. Tanto la banca
comercial como otras industrias financieras (por ejemplo, los manejadores de
inversiones) tendrían que reducir la escala de sus operaciones, no sólo en el
CONSECUENCIAS DE LA DEGRADACIÓN DE LA DEUDA DE PUERTO RICO
3
volumen de sus transacciones, sino también en el número de instituciones en
operación.
Erosión del clima de inversión. El clima de inversión en Puerto Rico se
deterioraría notablemente ante la falta de inversión gubernamental en
infraestructura de apoyo a la economía privada, el racionamiento del crédito y la
percepción negativa de “riesgo-país”. Se dificultaría la promoción del
empresarismo local, así como el desarrollo de clusters estratégicos que
requieren la atracción de grandes empresas industriales de Estados Unidos y
otros países altamente industrializados.
Los eventos descritos garantizarían que la depresión por la que atraviesa la economía
puertorriqueña se agravaría y se prolongaría por varios años más. La pérdida de
empleos podría superar las 100,000 plazas, y la tasa de desempleo fácilmente se
elevaría a 25%. Peor aún es el hecho de que se interrumpiría la estrategia de desarrollo
enmarcada en las industrias del conocimiento y el despegue del empresarismo local.
A juzgar por la experiencia de otras jurisdicciones que han perdido su buen crédito, el
Gobierno de Puerto Rico se podría tardar de cinco a diez años en restablecer su buen
nombre en los mercados de bonos del continente. En el ínterin, toda la economía del
país pagaría las consecuencias del desenfreno fiscal del pasado.
En este informe se elaboran los detalles de las tres rondas de efectos económicos y
financieros que serían la secuela de una degradación adicional de la deuda del Gobierno
central de Puerto Rico. Se presenta también, para fines de comparación, la experiencia
de dos jurisdicciones en Estados Unidos que perdieron el crédito y posteriormente lo
recuperaron, una que perdió el crédito y todavía no lo ha recuperado totalmente
(Nueva Orleans), y la experiencia reciente de Detroit, que actualmente está lidiando con
las consecuencias de la degradación de sus bonos al nivel de chatarra.
CONSECUENCIAS DE LA DEGRADACIÓN DE LA DEUDA DE PUERTO RICO
4
II. Situación actual del crédito de Puerto Rico
En años recientes se ha manifestado una gran preocupación por la clasificación de los
bonos del Gobierno de Puerto Rico. A partir del año 2002, los bonos de obligación
general (GOs, por sus siglas en inglés) han bajado significativamente de categoría,
pasando a Baa3 por Moody’s y BB- por S&P. Estas son las clasificaciones mínimas en la
categoría de grado de inversión (investment grade).
Aa3 Moody's AAA
A1 S&P AA+
A2 AA
A3 AA-
Baa1 A+
Baa2 A
Baa3 A-
Ba1 BB+
2006 2007
Minimum
Investment
Grade Rating
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2008
CLASIFICACIÓN DE LOS BONOS DE OBLIGACIÓN GENERAL DE PUERTO RICO
Si se compara con las clasificaciones de la deuda de los emisores estatales de Estados
Unidos, la clasificación de Puerto Rico se encuentra en una clase aparte; pero no por su
alto nivel, sino todo lo contrario. En la escala utilizada por Moody’s, los cincuenta
gobiernos estatales tienen clasificaciones de A1 hacia arriba, lo que constituye grado de
inversión con bajo riesgo. Puerto Rico está cinco escalones por debajo de ese límite.
0
2
4
6
8
10
12
14
16
Baa3 Baa2 Baa1 A3 A2 A1 Aa3 Aa2 Aa1 Aaa
1
3
14
12 12
9
EMISORES ESTATALES EN LOS ESTADOS UNIDOS Y PUERTO RRICO
CLASIFICACIONES CREDITICIAS
CONSECUENCIAS DE LA DEGRADACIÓN DE LA DEUDA DE PUERTO RICO
5
Las principales agencias clasificadoras de crédito alrededor del mundo son Moody’s,
Standard and Poor’s (S&P) y Fitch Ratings. La clasificación del crédito de un país que
otorgan estas agencias juega un rol decisivo en el desarrollo de su sistema económico y
su acceso a las inversiones, porque es un indicador importante de su estabilidad
financiera y la capacidad de repago de sus deudas. Esta clasificación también contiene
información del nivel de riesgo del ambiente de inversión en un país.
Las tres agencias clasificadoras tienen sistemas similares para clasificar la deuda de
ciudades y países. Las más altas clasificaciones van desde AAA o Aaa—que indican un
nivel de riesgo bajo o muy bajo—a A, BBB o Baa, que indican un riesgo mediano. Más
abajo están las clasificaciones “chatarra”, que van desde el nivel B, BB y Ba—para bonos
de alto riesgo, hasta los niveles RD, C y D—que indican el riesgo de default.
Fitch Moody's
Standard &
Poor's Nivel Riesgo
AAA Aaa AAA Inversión Muy Bajo riesgo
AA Aa AA Inversión Bajo Riesgo
A A A Inversión Bajo Riesgo
BBB Baa BBB Inversión Riesgo Mediano
BB, B Ba, B BB, B Chatarra Alto Riesgo
CCC, CC, C Caa/Ca CCC, CC, C Chatarra Mas Alto Riesgo
RD, D C D Chatarra No Pago
Clasificación de los Bonos
Debido a la baja calidad del crédito del país emisor, los bonos clasificados como
“chatarra” conllevan tasas de interés extremadamente altas; éstas pueden estar entre
400 y 600 puntos básicos por encima de la tasa de interés de los bonos regulares o los
bonos del Tesoro.
Algunos bonos chatarra nacieron en esa categoría y han ido subiendo de clasificación. A
estos les llaman en el mercado “estrellas ascendentes” (rising stars). En cambio, hay
CONSECUENCIAS DE LA DEGRADACIÓN DE LA DEUDA DE PUERTO RICO
6
bonos que se emitieron originalmente con una clasificación de grado de inversión, pero
la perdieron más adelante. A estos les llaman “ángeles caídos” (fallen angels). Esta
última categoría es la que se aplicaría a los bonos de Puerto Rico si cayeran del estado
de gracia.
En la tabla que sigue se incluye una muestra de países que han sufrido la degradación al
nivel de chatarra (indicados en rojo). Entre estos se encuentran Egipto, la India, Islandia
y nuestro vecino caribeño, la República Dominicana. Los países identificados en azul
tienen clasificaciones fuertes, mientras que los señalados en negro están en las
clasificaciones bajas del grado de inversión.
PaisStandard &
Poor'sMoody's Fitch Ratings
Abu Dhabi AA+ AA+
Australia AAA Aaa AAA
Botswana AA A2
China A+ A1 A+
Egipto BBB- Ba1 BB+
España AAA Aaa AAA
Estados Unidos AAA Aaa AAA
Filipinas BB+ B1 BB+
Grecia A1 AAA
Hungria A A3 A
India BBB+ Baa3 BBB-
Irlanda AAA Aaa AAA
Islandia BBB- BBB-
Korea AA- A2 AA
Malasia A+ A3 A
Mexico Baa1 A
Polonia A+ A2 AA-
Portugal AAA Aa2 AAA
Reino Unido AAA Aaa AAA
República Cheka AA A1 AA+
República Dominicana BB- B2 B+
Singapur AAA Aaa AAA
Srilanka B+ B+
Suecia AAA Aaa AAA
Tailandia A Baa1 A-
Tunisia A- Baa2 BBB+
Venezuela BB- B2 B+
CONSECUENCIAS DE LA DEGRADACIÓN DE LA DEUDA DE PUERTO RICO
7
Las degradaciones sucesivas que han sufrido los bonos del Gobierno de Puerto Rico se
deben al deterioro sostenido de la condición fiscal del Gobierno y al crecimiento
desmedido de la deuda gubernamental. El Gobierno central lleva años incurriendo en
gastos que superan la capacidad de recaudación recurrente, lo que implica acumular un
déficit estructural creciente. Las deficiencias de caja se han cubierto con fondos no
recurrentes o recurriendo al financiamiento imprudente. La falta de prudencia en el
financiamiento se evidencia en que una porción significativa de la deuda emitida a partir
del 2001 ha sido para refinanciar el servicio de la propia deuda, pagar gastos
operacionales o financiar proyectos de poco impacto en el desarrollo económico.
La deuda pública bruta total del país ha experimentado un aumento anual promedio de
6.9% durante los últimos diez años (1998-2008), como se observa en la gráfica siguiente.
1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008
$22.3 $22.7$23.8 $25.2
$28.0
$46.7$42.8
$39.9$36.7
$33.9$29.7
$0
$10
$20
$30
$40
$50
Deuda Pública Bruta Total de Puerto Rico (Años Fiscales, En millones)
Fuente: Junta de Planificación de Puerto Rico
CONSECUENCIAS DE LA DEGRADACIÓN DE LA DEUDA DE PUERTO RICO
8
La deuda del Gobierno Central aumentó a un ritmo de 6.7% en el periodo 1998-2008,
aunque se redujo en un 7.2% para el último año de ese período. La reducción en el año
2008 refleja la falta de buena acogida en el mercado para nuevas emisiones de deuda de
Puerto Rico, así como las restricciones que impuso la Legislatura a las emisiones del
Gobierno Central.
1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008
$4.8 $5.1$5.3 $5.8 $6.1
$9.8$10.6$10.4
$9.0$8.5
$6.9
$0
$2
$4
$6
$8
$10
$12
$14
Deuda Pública Bruta de Puerto Rico
Gobierno Central (Años Fiscales ,En millones)
Fuente: Junta de Planificación de Puerto Rico
La siguiente gráfica muestra los recaudos del Fondo General del Gobierno central para
el periodo que comprende 1998-2008. Los recaudos crecieron a un ritmo promedio
anual de 3%, lo cual es menos de la mitad del crecimiento de la deuda. Cabe señalar
que tan solo en el último año los recaudos se redujeron en un 7.3%, debido al efecto de
la depresión.
Recaudos en Puerto Rico (Años Fiscales (1998-2007)
$0
$1,000,000
$2,000,000
$3,000,000
$4,000,000
$5,000,000
$6,000,000
$7,000,000
$8,000,000
$9,000,000
1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008
-10.0%
-5.0%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
Recaudos Totales Cambio Anual
Fuente: Junta de Planificación de Puerto Rico
CONSECUENCIAS DE LA DEGRADACIÓN DE LA DEUDA DE PUERTO RICO
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III. EL ESCENARIO CATASTRÓFICO
Si los bonos del Gobierno de Puerto Rico son degradados un nivel adicional, a las
clasificaciones Ba1 / BB+, se convertirían de inmediato en “ángeles caídos”, y ello
tendría consecuencias financieras y económicas catastróficas para la Isla. Una de las
consecuencias inmediatas es que se reduciría de súbito el universo de inversionistas
dispuestos a comprar estos bonos, y el acceso al mercado de bonos municipales—del
cual Puerto Rico ha disfrutado por tiempo interrumpido—se cerraría de golpe. Por otro
lado, incluso es posible que al Gobierno se le requiera proveer 100% de colateral para
los bonos existentes, lo que conllevaría una carga fiscal adicional sumamente onerosa.
Los eventos y efectos que desencadenaría la degradación a bonos chatarras serían como
cuando ocurre un terremoto severo y luego le siguen varias rondas de “aftershocks”.
Para fines de análisis, conviene distinguir tres rondas de efectos: a) efectos inmediatos,
b) efectos inducidos, y c) efectos estructurales duraderos.
Efectos de la primera ronda
Los efectos inmediatos en la primera ronda serían los siguientes:
La demanda de bonos del Gobierno de Puerto Rico en el mercado no
especulativo se reduciría hasta casi desaparecer.
Para nuevas emisiones, el gobierno se vería obligado a acudir al mercado no
exento, donde el costo del crédito es sustancialmente más alto.
Aún pagando costos más altos, el tamaño de las emisiones se reduciría a menos
de la mitad de las cantidades acostumbradas; de cerca de $500 - $600 millones
por emisión en tiempos normales a sólo de $100 - $250 millones por emisión.
En estas circunstancias, las emisiones que pudieran hacerse se tendrían que
destinar en su totalidad o casi en su totalidad al servicio de la deuda existente;
no habría financiamiento para la obra pública permanente que necesita la Isla.
CONSECUENCIAS DE LA DEGRADACIÓN DE LA DEUDA DE PUERTO RICO
10
En el peor de los casos, se podría cerrar el mercado completamente y
presentarse la exigencia de 100% de colateral para la deuda existente, lo que
podría poner el Gobierno en riesgo de default.
Un efecto inmediato que tendría un impacto paralizador en la economía sería que el
Gobierno no pudiera financiar el déficit de caja, que ronda $2.4 miles de millones. En
este caso, habría que cerrar la brecha de inmediato recurriendo a recortes drásticos del
gasto público o a aumentos desmedidos de las contribuciones, como el IVU. La
gravedad de esta eventualidad se puede apreciar con los siguientes ejemplos
hipotéticos:
Si se quisiera cerrar el déficit de caja con recortes en la nómina, habría que
despedir 60,000 empleados públicos.
Si se quisiera cerrar el déficit de caja con un aumento del IVU, habría que subir la
tasa del IVU a 18.5%, es decir, más de dos veces y media la tasa vigente.
Si se quisiera cerrar el déficit de caja con un recorte uniforme en el gasto de
todas las agencias gubernamentales, habría que recortar casi una tercera parte
del presupuesto.
Es evidente que la magnitud del ajuste requerido si se tiene que cubrir el déficit de caja
sin medidas financieras implica agravar profundamente la depresión económica y
suspender servicios públicos esenciales. Una cosa es cortar la grasa en el Gobierno; esto
sería cortar el músculo y llegar casi al hueso.
Efectos de la segunda ronda
Los efectos de la segunda ronda son las repercusiones en el sistema financiero local de
la desvalorización de los bonos existentes. A juzgar por las diferencias de precio que se
observan en el mercado entre bonos de diferentes clasificaciones, sería razonable
esperar una caída de alrededor de 35% en el precio de los bonos existentes una vez
degradados. Esto conllevaría pérdidas para las entidades y personas que tienen esos
bonos en sus carteras de inversión.
CONSECUENCIAS DE LA DEGRADACIÓN DE LA DEUDA DE PUERTO RICO
11
La desvalorización de los bonos también tendría el efecto de dislocar otras inversiones y
transacciones financieras en los casos en que los bonos se utilizan como colateral para
otras operaciones financieras. Esto puede ocasionar pérdidas adicionales a las
entidades que se vean obligadas a rehacer sus posiciones de cartera en condiciones de
mercado desfavorables.
La pérdida combinada en el valor en los activos locales de los bancos comerciales,
individuos, fondos mutuos y planes de retiro sería de $4.6 miles de millones. El
porcentaje mayor de la pérdida se daría en los fondos mutuos.
Efecto Degradación Bonos del Gobierno de P.R.
Pérdida en Valor
Banca Comercial
7%
Individuos
7%
Fondos Mutuos
51%
Planes de Retiro
35%
Reducción en el valor de los bonos en manos de los individuos – El monto de los
bonos en manos de los individuos asciende a $927 millones. La riqueza de los individuos
tenedores de los bonos sería de $324 millones menos. Esto se sumaría a la pérdida que
ya han sufrido muchos inversionistas individuales como consecuencia de la baja en el
valor accionario de los bancos locales. Esta pérdida de riqueza puede tener efectos a
mediano y largo plazo, ya que uno de sus efectos es socavar la capacidad de ahorro en
la economía local. Por otro lado, tiene también un efecto institucional-estructural a
largo plazo, que es frenar el desarrollo del mercado local de capital.
CONSECUENCIAS DE LA DEGRADACIÓN DE LA DEUDA DE PUERTO RICO
12
Reducción en el valor de los bonos invertidos en fondos mutuos – Los fondos mutuos
están compuestos por acciones y/o bonos. Los fondos mutuos locales y otros no locales
utilizan bonos del Gobierno de Puerto Rico como parte de su estrategia de
diversificación para controlar el riesgo sistémico. La degradación del crédito y la
devaluación del valor de mercado de los bonos tendrían el efecto adverso de devaluar
también el fondo mutuo generando pérdidas que los inversionistas se verían obligados a
reconocer. En un escenario con una desvalorización de 35%, la pérdida sería de $2.4
miles de millones en las compañías de inversión en Puerto Rico.
InstrumentoBonos
09/30/2008
%
Devaluación
Valor de
Mercado
Pérdida
Realizable
AFICA Bonds 329,649 35% 214,272 115,377
Puerto Rico Agencies 1,231,441 35% 800,437 431,004
PR Tax Exempt Notes 1,351,642 35% 878,567 473,075
PR Conservation Trust 348,144 35% 226,294 121,850
PR Government Instrument 3,365,758 35% 2,187,743 1,178,015
PR General Obligations 226,636 35% 147,313 79,323
Total 6,853,270 4,454,626 2,398,645
(En Miles)
Fondo Mutuos en Compañias de Inversión
Reducción en valor de los bonos en la banca comercial – La banca comercial local
también se vería afectada. Al 31 de diciembre del 2008, el valor de mercado de los
bonos del Gobierno en manos de la banca local ascendía a $876 millones. Una
desvalorización del 35% sería igual a reconocer una pérdida de $306 millones. Dada la
situación delicada de la banca local, esto impactaría significativamente la capitalización
de las instituciones y sería como sabotear los esfuerzos de saneamiento que se han
realizado en los últimos dos a tres años.
CONSECUENCIAS DE LA DEGRADACIÓN DE LA DEUDA DE PUERTO RICO
13
InversionistaBonos
12/31/2008
%
Depreciación
Valor de
Mercado
Pérdida
Realizable
Banco Popular 286,000 35% 185,900 100,100
Banco Santander 147,911 35% 96,142 51,769
BBVA 50,019 35% 32,512 17,507
Doral Bank 86,024 35% 55,916 30,108
Eurobank 206 35% 134 72
First Bank 160,222 35% 104,144 56,078
Oriental 82,889 35% 53,878 29,011
Scotiabank 49,821 35% 32,384 17,437
Westernbank 13,312 35% 8,653 4,659
Total 876,404 569,663 306,741
Bonos en la Banca Comercial (Consolidados)
(En Miles)
Reducción en valor de los planes de retiro - Los planes de retiro del Gobierno de
Puerto Rico así como los de entidades privadas también se verían afectados por la
degradación del crédito gubernamental. El último estudio actuarial de la
Administración del Sistema de Retiro de empleados del gobierno y la judicatura valoraba
el plan en cerca de $2.5 miles de millones. Al 31 de diciembre del 2008 los
departamentos de Fideicomiso de la banca comercial valoraban sus planes de retiro en
casi $1.7 miles de millones. El efecto de la degradación también impactaría estos
planes, ya que tienen bonos del Gobierno en sus carteras de inversión. Cabe subrayar
que el debilitamiento de los planes de retiro tendría un efecto de retroalimentación en
la crisis fiscal del Gobierno central que dificultaría aún más el saneamiento de las
finanzas públicas.
Efectos de la tercera ronda
En la tercera ronda se verían efectos duraderos que conllevan cambios estructurales en
el sistema financiero, el sector gubernamental y el ambiente de negocios en la Isla.
Restricción en el crédito bancario. La baja en el valor de los bonos en poder de los
bancos reduciría la capacidad de las instituciones bancarias de prestarle a individuos y
corporaciones. Los bancos pueden otorgar crédito dependiendo de la capitalización que
CONSECUENCIAS DE LA DEGRADACIÓN DE LA DEUDA DE PUERTO RICO
14
tengan. La desvalorización de una parte importante de las carteras de inversiones
socavaría la capitalización de los bancos, limitando tanto su capacidad para tomar
prestado como para prestar. Con una desvalorización de 35% de la cartera de bonos del
Gobierno y sus instrumentalidades, el capital de las instituciones bancarias se reduciría
como se indica en la tabla que sigue. Esto se reflejaría en una reducción del crédito
movilizado por las entidades, que podría ser de hasta $2,000 o $3,000 millones,
dependiendo de las políticas crediticias particulares de cada banco.
Capital/ Activos Despúes de
12/31/2008 Devaluación* Cambio
Scotiabank 12.24% 11.23% -8.3%
First Bank 10.79% 10.44% -3.2%
BBVA 8.44% 8.17% -3.2%
Banco Santander 8.42% 7.77% -7.7%
BPPR 6.53% 6.12% -6.2%
Westernbank 6.11% 6.08% -0.5%
Eurobank 4.70% 4.70% -0.1%
Doral Bank 4.01% 3.69% -7.8%
Oriental Bank 3.87% 3.39% -12.4%
Fuente: Oficina del Comisionado de Instituciones Financieras
* Proyecciones Advantage
Capitalización Bancos Comerciales
Razón Capital/Activos
Reducción de la inversión privada. El efecto de la degradación de los bonos del
gobierno en la inversión no es fácil de cuantificar. Sin embargo, es evidente que el
riesgo de la Isla como destinatario de inversión aumentaría por la restricción del crédito
bancario, la falta de inversión pública en infraestructura, el deterioro de la percepción
de la Isla en el exterior en términos de riesgo-país, y aún la posible preocupación por el
agravamiento de problemas sociales como la criminalidad y la violencia. El degradar los
bonos del Gobierno de Puerto Rico a chatarra limitaría el ingreso del estado disponible
para operar servicios básicos tales como seguridad, salud y educación, así como para
CONSECUENCIAS DE LA DEGRADACIÓN DE LA DEUDA DE PUERTO RICO
15
invertir en proyectos claves de infraestructura (carreteras, plantas de electricidad,
escuelas, etc.). Esta inversión pública complementa y sustenta la inversión privada, y en
su ausencia se hace difícil promover los proyectos de empresarios privados.
Reducción de la inversión gubernamental. La inversión gubernamental en los
últimos años ha fluctuado cerca de $2,600 millones anualmente. En el año fiscal 2008
alcanzó los $2,892 millones. El monto total incluye inversión por concepto de
construcción y compra de equipo y maquinaria tanto para las empresas públicas como
para el gobierno central y los municipios. La degradación de los bonos del gobierno
afectaría directamente este renglón del gasto público ya que éste se financia con
emisión de deuda, puesto que los recaudos corrientes se tienen que destinar a los
servicios gubernamentales básicos. La reducción de la inversión pública tendría el
efecto de agravar la depresión, ya que la construcción de obras permanentes tiene un
efecto multiplicador fuerte. Por otro lado, la infraestructura construida por el estado es
muchas veces esencial para viabilizar inversiones del sector privado; por ejemplo, no se
pueden establecer actividades industriales donde no hay servicio de agua y
alcantarillados.
Consecuencias macroeconómicas en el escenario catastrófico
Las tres rondas de efectos descritas en las páginas anteriores tendrían repercusiones
macroeconómicas en términos del crecimiento, el empleo y los ingresos. Además, los
efectos estructurales duraderos inducidos por la degradación de los bonos se
convertirían en obstáculos a la estrategia de desarrollo centrada en la economía del
conocimiento y la promoción del empresarismo local. Algunos de los efectos
macroeconómicos más importantes serían los siguientes:
Agravamiento de la depresión. La caída del PNB real en lo que resta del año
fiscal 2009 y durante el año fiscal 2010 sobrepasaría el 5%. La recuperación
plena podría retrasarse hasta mediados de la década próxima.
CONSECUENCIAS DE LA DEGRADACIÓN DE LA DEUDA DE PUERTO RICO
16
Desempleo masivo. Se podrían perder más de 100,000 empleos en el Gobierno y
el sector privado en los dos próximos años fiscales, lo que empujaría la tasa de
desempleo por encima del 20%.
Contracción del ingreso. La compensación a empleados se reduciría por más de
$2,500 millones en los próximos dos años fiscales.
Estrangulamiento fiscal. La reducción del empleo y de la actividad económica
general provocaría una erosión marcada de la base contributiva, creándose de
ese modo una situación de estrangulamiento fiscal crónico. El gobierno podría
tardarse de cinco a diez años en recuperar una clasificación de crédito de grado
de inversión.
CONSECUENCIAS DE LA DEGRADACIÓN DE LA DEUDA DE PUERTO RICO
17
IV. EXPERIENCIA DE OTRAS JURISDICCIONES
Actualmente, 46 de los 50 estados en los Estados Unidos presentan un déficit
presupuestario debido a la reducción de sus ingresos a causa de la recesión continental.
Algunos estados presentan, además, un panorama no muy alentador para los años
subsiguientes. En esta sección se resume la experiencia de cuatro jurisdicciones que
han tenido problemas fiscales y crediticios en distintos momentos, comenzando con
Nueva York, cuyas dificultades datan de la década de los setenta.
CIUDAD DE NUEVA YORK
La ciudad de Nueva York se enfrentó a una crisis fiscal a mediados de la década
de los setenta, aunque el desequilibrio de las finanzas de la Ciudad había
comenzado en la década anterior. Para el año 1976, la Ciudad ya tenía un déficit
de alrededor de $1,000 millones, y en el año anterior había tenido que recurrir a
préstamos de emergencia de muy corto plazo de un grupo de bancos privados y
planes de pensiones.
Ante la incapacidad de refinanciar los vencimientos de deuda de corto plazo, la
Ciudad estuvo a punto de incumplir con el servicio de la deuda. Ante la
inminencia del default, se tuvo que poner en marcha un programa estricto de
ajuste fiscal, el cual tuvo el apoyo político y financiero del gobierno estatal de
Nueva York y del Gobierno federal.
Para imponer la disciplina fiscal requerida, el estado de Nueva York tomó el
control de las finanzas municipales. Se impuso la renuncia del equipo financiero
de la Ciudad, incluyendo al Vicealcalde, y se creó la entidad NY State Municipal
Assistance Corp (MAC). Como parte del programa de ajuste fiscal se despidieron
25,000 empleados y se controlaron los aumentos salariales para los empleados
restantes. Se impuso una regla estricta de cero aumento en el gasto por un
período de tres años y se incrementaron los ingresos mediante aumentos en la
CONSECUENCIAS DE LA DEGRADACIÓN DE LA DEUDA DE PUERTO RICO
18
matrícula de las universidades de la Ciudad y en las tarifas del transporte
público.
Mientras el estado de Nueva York pagaba los gastos de la Ciudad, los nueve
directores de MAC (ninguno de los cuales era empleado de la Ciudad o del
Estado) se hicieron cargo de obtener el financiamiento necesario para el
funcionamiento del gobierno municipal. Se emitieron bonos cuyo repago se
garantizó con un aumento del impuesto a las ventas y con un impuesto especial
a la compraventa de acciones. Es notable que los bonos de MAC se vendieron a
una tasa sustancialmente más alta que la prevaleciente entonces en el mercado
para bonos AAA (11% versus 6.9%).
Para reforzar el control de las finanzas públicas, se instituyó también una Junta
de Control de Emergencia, la cual todavía existe hoy en día. Esto fue equivalente
a poner a la Ciudad en sindicatura financiera.
La Ciudad de Nueva York tardó siete años en lograr balancear su presupuesto y
estuvo 10 años en total bajo el control de los supervisores fiscales.
S&P Moody's Fitch
2000 A A2 A+
2001 A A2 AA
2002 A A2 A+
2003 A A2 A+
2004 A A2 A+
2005 A+ A1 A+
2006 AA- A1 A+
2007 AA- A1 AA-
2008 AA- A1 AA-
2009 AA Aa3 AA-
Fuente: U.S. Census Bureau, S&P, Moody's y Fitch
" Credit Rating" New York, NY
CONSECUENCIAS DE LA DEGRADACIÓN DE LA DEUDA DE PUERTO RICO
19
WASHINGTON, D.C.
La ciudad capital de Estados Unidos también ha sido escenario de una crisis
financiera que requirió poner en marcha un programa de ajuste fiscal
sumamente estricto. En el año 1995, el déficit de la ciudad llegaba casi al 10% de
los gastos totales, y seguía en aumento. Esto provocó una degradación del
crédito de la ciudad al nivel de chatarra, con lo cual se le cerró el acceso a los
mercados financieros.
Al igual que en la Ciudad de Nueva York, las autoridades municipales de
Washington D.C. tuvieron que cederle el control de las finanzas públicas a otras
autoridades que se nombraron expresamente para ese fin. El Congreso, que
tiene a la ciudad bajo su jurisdicción directa, aprobó una legislación de apoyo
financiero en la que se imponía la condición de que el alcade perdiera el control
financiero. Se creó el puesto de Principal Oficial Financiero, disponiéndose que
la persona nombrada para esa función no puede ser despedida por 10 años
El Principal Oficial Financiero, junto la Autoridad para Responsabilidad Fiscal y
Asistencia Gerencial del Distrito de Columbia, creada por el Congreso, se hizo
cargo de las funciones de presupuesto, finanzas, tesorería, planificación y otras
áreas relacionadas con las finanzas municipales.
Como parte del proceso de ajuste, se despidieron 10,000 empleados de la ciudad
y se impusieron controles al gasto. El objetivo era cumplir con una meta,
impuesta por ley, de tener cuatro presupuestos balanceados consecutivos. Esto
último era necesario para recuperar el acceso al mercado de crédito en
condiciones normales.
A Washington D.C. le tomó dos años lograr un presupuesto balanceado, y cuatro
años el recuperar la clasificación de grado de inversión (en el año 1999).
Actualmente, la deuda de Washington D.C. está clasificada A1 por Moody’s, A+
por S&P, y A+ por Fitch.
CONSECUENCIAS DE LA DEGRADACIÓN DE LA DEUDA DE PUERTO RICO
20
S&P Moody's Fitch
2004 A A2 BBB+
2005 A+ A2 (NA)
2006 A+ A2 (NA)
2007 A+ A1 (NA)
2008 A+ A1 (NA)
2009 A+ A1 A+
Fuente: U.S. Census Bureau, S&P, Moody's y Fitch
"Credit Rating" Washington DC
NUEVA ORLEANS
El caso de Nueva Orleans es distinto a los de Nueva York y Washington D.C., ya
que sus problemas fiscales fueron causados por un desastre natrual. El Huracán
Katrina devastó las bases económicas de la ciudad, provocando así un deterioro
súbito de las perspectivas fiscales y crediticias del gobierno municipal. Moody’s,
S&P y Ficth degradaron los bonos de Nueva Orleans a chatarra en el año 2005, lo
cual ocasionó un aumento sustancial en el costo del financiamiento que requirió
la ciudad para lidiar con la reconstrucción después del huracán.
Como consecuencia de esta degradación, la ciudad estuvo en la dificultad para
poder poner a la venta unos $260 millones en bonos aprobados por los electores
en el 2004. La consecuente falta de liquidez retrasó la recuperación económica.
En respuesta a la situación económica adversa de la ciudad se prepararon
proyecciones de presupuesto a cinco años y se sometieron a las agencias
acreditadoras. Las agencias acreditadoras recibieron con visto bueno la iniciativa
de la ciudad.
El crédito de Nueva Orleans ha mejorado, pero S&P todavía mantiene una
clasificación chatarra, a pesar de que Moody’s ya movió la suya al primer escalón
del grado de inversión.
CONSECUENCIAS DE LA DEGRADACIÓN DE LA DEUDA DE PUERTO RICO
21
S&P Moody's Fitch
2004 BBB+ Baa1 (NA)
2005 B Ba1 (NA)
2006 B Ba1 (NA)
2007 BB Baa3 BBB
2008 BB Baa3 BBB
2009 BB Baa3 BBB
Fuente: U.S. Census Bureau, S&P, Moody's y Fitch
" Credit Rating" New Orleans
DETROIT
La ciudad de Detroit, en el estado de Michigan, es uno de los casos más recientes
de degradación de bonos a la categoría de chatarra. En el caso de Detroit, los
problemas de presupuesto están ligados al colapso de la base económica de la
ciudad por la decadencia de la industria automotriz.
Aunque la degradación de la deuda de Detroit comenzó en el año 2004, fue a
comienzos del año corriente (2009) que Moody’s y S&P redujeron sus
clasificaciones por debajo del grado de inversión. Por lo tanto, la saga de Detroit
apenas comienza.
Los efectos negativos de la degradación ya se están dejando sentir. Los bonos de
la ciudad se están cotizando en el mercado secundario de de 50 a 75 centavos de
su principal, y el costo de las emisiones realizadas justo antes de la degradación
(cuando ésta ya era inminente) alcanzó los 274 puntos básicos.
En la actualidad, la ciudad se enfrenta a una situación muy incierta, ya que
todavía no se ha definido claramente un programa de ajuste fiscal. Mientras
tanto, el desempleo va en aumento y continúa la reducción en los valores de la
propiedad que inició hace varios años.
CONSECUENCIAS DE LA DEGRADACIÓN DE LA DEUDA DE PUERTO RICO
22
Un elemento agravante en la crisis de Detroit es que la ciudad tiene un credit
swap que podría requerir $400 millones en colateral.
S&P Moody's Fitch
2004 A- Baa1 AAA
2005 BBB Baa2 (NA)
2006 BBB Baa2 (NA)
2007 BBB Baa2 (NA)
2008 BBB- Baa3 (NA)
2009 BB Ba2 (NA)
Fuente: U.S. Census Bureau, S&P, Moody's y Fitch
"Credit Rating" Detroit
CONSECUENCIAS DE LA DEGRADACIÓN DE LA DEUDA DE PUERTO RICO
23
EXPERIENCIAS FAVORABLES EN OTROS ESTADOS
A manera de ejemplo, en estos últimos años, algunos estados como Delaware,
Maryland, Minnesota, North Carolina y Arizona han logrado mejorar su clasificación.
S&P Moody's Fitch S&P Moody's Fitch S&P Moody's Fitch
Maryland AAA Aaa AAA AAA Aaa AAA AAA Aaa AAA
Minnesota AA+ Aaa AAA AAA Aaa AAA AAA Aaa AAA
North Carolina AAA Aaa AAA AAA Aaa AAA AAA Aaa AAA
Virginia AAA Aaa AAA AAA Aaa AAA AAA Aaa AAA
Ohio AA+ Aa1 -1 AA+ Aa1 AA+ AA+ Aa1 AA+
Vermont AA- Aa2 AA AA Aa2 AA AA Aa1 AA+
Washington AA Aa1 AA AA+ Aa1 AA+ AA+ Aa1 AA+
Wisconsin AA Aa2 -2 A+ Aa2 AA+ AA Aa2 AA+
California A+ A1 AA- A+ Aa3 AAA AA- Aa3 AA-
Hawaii AA A1 -1 A+ A1 AA- A+ A1 AA-
Connecticut AA- Aa AA AA Aa3 AA AA Aa3 AA
Florida AA Aa2 AA AA+ Aa2 AA AA+ Aa2 AA
Maine AA+ Aa3 AA AA+ Aa2 AA AA+ Aa2 AA
Mississippi AA Aa3 AA AA Aa3 AA AA Aa3 AA
Rhode Island AA- A1 AA- AA- A1 AA- AA- Aa3 AA
New York A- A2 A+ A A2 A+ A+ A2 A+
Arizona -1 -1 -1 -1 -1 -1 -1 -1 -1
Delaware AA+ Aa1 -1 AA+ Aa1 -1 AAA Aa1 -1
Kansas -1 -1 -1 AA+ -1 -1 AA+ -1 -1
Nebraska -1 -1 -1 -1 -1 -1 -1 -1 -1
South Dakota -1 -1 -1 -1 -1 -1 -1 -1 -1
Fuente: U.S. Census Bureau, Clasificación de los Bonos (GO's) por Estado 2000-2009.
Nota: (-1) Información no disponible.
Clasificaciones de los Bonos (GO's) por Estado
1997 1998 1999
CONSECUENCIAS DE LA DEGRADACIÓN DE LA DEUDA DE PUERTO RICO
24
S&P Moody's Fitch S&P Moody's Fitch S&P Moody's Fitch S&P Moody's Fitch
Delaware AAA Aaa - AAA Aaa AAA AAA Aaa AAA (NA) Aaa AAA
Maryland AAA Aaa AAA AAA Aaa AAA AAA Aaa AAA (NA) Aaa AAA
Minnesota AAA Aaa AAA AAA Aa1 AAA AAA Aa1 AAA (NA) Aa1 AAA
North Carolina AAA Aaa AAA AAA Aaa AAA AAA Aaa AAA (NA) Aa1 AAA
Virginia AAA Aaa AAA AAA Aaa AAA AAA Aaa AAA (NA) Aa3 AAA
Kansas AA+ - - AA+ - (NA) \1 AA+ (ICR) Aa1 (NA) (NA) Aa2 AAA
Arizona - - - AA Aa3 (NA) \1 AA (ICR) Aa3 (NA) (NA) A1 AAA
South Dakota - - - AA - (NA) \1 AA (ICR) (NA) (NA) (NA) (NA) AAA
Florida AA+ Aa2 AA AAA Aa1 AA+ AAA Aa1 AA+ (NA) (NA) AA+
Ohio AA+ Aa1 AA+ AA+ Aa1 AA+ AA+ Aa1 AA+ (NA) Aa1 AA+
Vermont AA+ Aa1 AA+ AA+ Aaa AA+ AA+ Aaa AA+ (NA) Aaa AA+
Wisconsin AA Aa2 AA+ AA- Aa3 AA- AA- Aa3 AA- (NA) Aa3 AA-
New York AA A2 AA AA Aa3 AA- AA Aa3 AA- AA Aa3 AA-
Rhode Island AA- Aa3 AA AA Aa3 AA AA Aa3 AA (NA) Aa3 AA-
Washington AA+ Aa1 AA+ AA Aa1 AA AA+ Aa1 AA (NA) Aa2 AA
Connecticut AA Aa2 AA AA Aa3 AA AA Aa3 AAA (NA) Aa3 AA
Hawaii A+ Aa3 AA- AA Aa2 AA AA Aa2 AA (NA) Aa2 AA
Maine AA+ Aa2 AA+ AA- Aa3 AA AA Aa3 AA (NA) Aa3 AA
Mississippi AA Aa3 AA AA Aa3 AA AA Aa3 AA (NA) Aa3 AA
California AA Aa2 AA A+ A1 A+ A+ A1 A+ (NA) A2 A+
Nebraska - - - AA+ - (NA) \1 AA+ (ICR) (NA) (NA) (NA) Aa3 (NA)
Fuente: U.S. Census Bureau, Clasificación de los Bonos (GO's) por Estado 2000-2009.
Nota: (-) No revisado, (NA) No disponible,
Clasificaciones de los Bonos (GO's) por Estado
2000 2006 2007 2009