Børsrettsdagene Mandag 27. – tirsdag 28. januar 2014, Radisson Blu Scandinavia Hotel, OSLO
Innholdsfortegnelse Oslo Børs i et europeisk perspektiv 1.0 Børsdirektør Bente A. Landsnes Børsåret 2013 2.0 Direktør førstehåndsmarkedet & juridiske tjenester Øivind Amundsen kommentarer ved Advokat Robin Bakken Håndtering av regnskapsinformasjon ift innsideregler og informasjonsplikt 3.0 Advokat Arne Tjaum Partner Andreas Myrstad IPO fra et praktisk perspektiv 4.0 Advokat Tone Østensen Advokat Hans Cappelen Arnesen Nytt fra EU 5.0 – oversikt over nye EU-regler av betydning for det norske finansmarkedet Advokat Tore Mydske Obligasjonsmarkedet – nærmere om de verdipapirrettslige rammebetingelsene 6.0 Advokat Leif Tore Rønning Advokat Lars Knem Christie Paneldebatt 7.0 Ordstyrer og innleder Professor dr. juris Jesper Lau Hansen Overgangsreglene til reglene om tilbudsplikt i verdipapirhandelloven § 18-2 og i 8.0 overgangsforskriften (f. 29. juni 2007 nr. 750 § 3). Advokat Geir Evenshaug Verdipapirforetakenes rolle i samfunnsøkonomien 9.0 Styreleder Tom Grøndahl Informasjonsmangler i verdipapirmarkedet 10.0 Advokat Olav Perland Advokat Bjarne Rogdaberg Nytt fra Finanstilsynet 11.0 Spesialrådgiver Caroline Lium-Valmo Kommentarer ved advokat Cecilie Kvalheim
Børsrettsdagene Mandag 27. – tirsdag 28. januar 2014, Radisson Blu Scandinavia Hotel, OSLO
Program Dag 1
08.30 Velkomstkaffe og registrering
09.00-09.05 Praktisk informasjon Direktør førstehåndsmarkedet & juridiske tjenester Øivind Amundsen, Oslo Børs
09.05-09.15 Åpning ved dirigenten Direktør Marius Ryel, Norges Bank
09.15-09.35 Oslo Børs i et europeisk perspektiv Børsdirektør Bente A. Landsnes, Oslo Børs ASA
09.35-10.45 Børsåret 2013 – herunder vedtak og uttalelser fra Oslo Børs og avgjørelser fra Børsklagenemnden Direktør førstehåndsmarkedet & juridiske tjenester Øivind Amundsen, kommentarer ved Advokat Robin Bakken, Advokatfirmaet BA-HR DA, Oslo
10.45-11.15 Te- og kaffepause
11.15-12.00 Håndtering av regnskapsinformasjon ift innsideregler og informasjonsplikt Advokat Arne Tjaum, Advokatfirmaet BA-HR DA, Oslo og partner Andreas Myrstad, Advokatfirmaet Grette DA
12.00-13.00 Lunsj
13.00-14.00 IPO fra et praktisk perspektiv – en gjennomgang av praktiske problemstillinger i forbindelse med børsnoteringsprosesser. Advokat Tone Østensen, Advokatfirmaet Wiersholm AS, Oslo og advokat Hans Cappelen Arnesen, Advokatfirmaet Thommessen AS, Oslo
14.00-14.15 Te- og kaffepause
14.15-15.15 Nytt fra EU – oversikt over nye EU-regler av betydning for det norske finansmarkedet Advokat Tore Mydske, Advokatfirmaet Thommessen AS, Oslo
15.15-16.00 Obligasjonsmarkedet – nærmere om de verdipapirrettslige rammebetingelsene Advokat Leif Tore Rønning, Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS, Oslo og advokat Lars Knem Christie, Advokatfirmaet Selmer DA, Oslo
16.00-19.00 Cocktailparty Hos Advokatfirmaet Thommessen AS, Haakon VIIs gate 10, Oslo
Dag 2
08.30 Morgenkaffe
09.00-10.30 Paneldebatt Børsklagenemndens avgjørelse i Intex-saken. Differensiert inntreden av informasjonsplikt og klargjøring av innsidebegrepet ift utstederes informasjonsplikt Ordstyrer og innleder: Professor dr. juris Jesper Lau Hansen, Københavns Universitet, Det juridiske fakultet Førstestatsadvokat Hans Christian Koss, leder av verdipapirteamet i Økokrim Leder Undersøkelse/Analyse Christan Fredrik Falkenberg Kjøde, Oslo Børs Advokat Knut Bergo, Advokatfirmaet Wiersholm AS. Nestleder Børsklagenemnden Advokat og juridisk direktør Synne L. Homble, Cermaq ASA, Oslo
10.30-11.00 Te- og kaffepause
11.00-11.30 Overgangsreglene til reglene om tilbudsplikt i verdipapirhandelloven § 18-2 og i overgangsforskriften (f. 29. juni 2007 nr. 750 § 3). Advokat Geir Evenshaug, Arntzen de Besche Advokatfirma AS, Oslo
11.30-12.15 Verdipapirforetakenes rolle i samfunnsøkonomien Styreleder i Verdipapirforetakenes Forbund Tom Grøndahl
12.15-13.15 Lunsj
13.15-14.00 Informasjonsmangler i verdipapirmarkedet – generelle refleksjoner basert på tre høyesterettsdommer om strukturerte produkter (Longvik, Fokus, Røeggen) Advokat Olav Perland, Advokatfirmaet Wiersholm AS og advokat Bjarne Rogdaberg, Advokatfirmaet Schjødt AS, Oslo
14.00-14.30 Te- og kaffepause
14.30-15.50 Nytt fra Finanstilsynet Spesialrådgiver Caroline Lium-Valmot, Finanstilsynet, Oslo Kommentarer ved advokat Cecilie Kvalheim, Advokatfirma Wikborg, Rein & Co., Oslo
15.50-16.00 Avslutning og oppsummering ved dirigenten
DELTAKERLISTE
Børsrettsdagene 2014Kurs:
2014012
Dato:
Radisson Blu Scandinavia Hotel
Kurskoordinator:
Kursnr:
27.01.2014 28.01.2014-
Dato: 23.01.2014
Deltaker Arbeidssted
Kurssted:
Advokat
1 Aabø-Evensen, Ole K.
OSLO
Aabø-Evensen & Co Advokatfirma AS
ASs. Finansdirektør
2 Aalby, Eva Marianne
OSLO
OBOS
Advokat
3 Aas, Lars Gunnar
OSLO
Advokatfirmaet CLP da
Advokat
4 Aase, Rolf Torgeir
OSLO
Norsk Hydro ASA
Juridisk direktør
5 Aaserud, Morten
LYSAKER
Wilh. Wilhelmsen Holding ASA
partner
6 Aastveit, Jan
OSLO
KPMG AS
Advokat
7 Amundsen, Håkon
LYSAKER
Storebrand ASA - Konsernjuridisk Avdeling
Rådgiver
8 Andersen, Anne Junker
GRIMSTAD
Skatteetatens IT- og servicepartner
Advokat
9 Andersen, Jørgen
OSLO
Norsk Tillitsmann ASA
Advokat
10 Andersen, Rolf Chr Trolle
OSLO
Advokatfirmaet Hjort DA
Statsautorisert revisor / partner
11 Andersen, Steinar
OSLO
BDO AS
Compliance Officer
12 Anderssen, Kirsten
OSLO
DnB Markets
Partner
13 Andresen, Svein
KRISTIANSAND S
PricewaterhouseCoopers AS
Seniorrådgiver
14 Ankarstrand, Geir
OSLO
Oslo Børs ASA
Advokat
15 Arnet, Mita
OSLO
Nordea Bank Norge ASA
Advokat
16 Arnkværn, Anders
OSLO
Advokatfirmaet Thommessen AS
Internrevisor
17 Arnstad, Ineke
OSLO
Pareto AS
Direktør Corporate Finance
18 Aschim, Gro
OSLO
SpareBank 1 Markets AS
Advokat
19 Asplin, Geir Even
OSLO
Kluge Advokatfirma DA
Side: 1
Juristenes Utdanningssenter - Kr. Augusts gate. 9 - 0164 Oslo - Tlf. 22 03 50 50 - www.juskurs.no - Org.nr. 863853362
Deltaker Arbeidssted
advokatfullmektig
20 Asplin, Kasper Formo
OSLO
Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS
Senior Listing Manager
21 Ausland, Eirik Høiby
OSLO
Oslo Børs ASA
Transaction Manager
22 Axelsen, Ylva
OSLO
Nordea Bank Norge ASA
Head of Business Support & Compliance
23 Bakke, Cecilie Helene
OSLO
Fearnley Fonds ASA
Advokat
24 Bale, Baard
OSLO
Advokatfirmaet Thommessen AS
advokatfullmektig
25 Bale, Helene Monrad
OSLO
Danske Bank
Avdelingsdirektør
26 Behringer, Alexander
OSLO
Finansdepartementet
Advokat
27 Berdal, Mimi Kristine
OSLO
Advokat Mimi K. Berdal
Seniorrådgiver
28 Berg, Birte
OSLO
Finanstilsynet
Advokat
29 Berge, Thomas Risvold
OSLO
Arctic Securities ASA
Advokat
30 Bergene, Christoffer
OSLO
Carnegie ASA
Trustee Services Officer
31 Berglöf, Kristin
OSLO
SEB Enskilda ASA
Partner
32 Berner, Peggy Torgersen
OSLO
KPMG AS
advokatfullmektig
33 Bjerkan, Lene Elisabeth
OSLO
Kommunal Landspensjonskasse (KLP)
Advokat
34 Bjerkan, Trond
OSLO
Advokatfirmaet Wiersholm AS
Fagsjef
35 Bjerkestrand, Elisabeth
OSLO
Finansdepartementet
Senior rådgiver
36 Bjone, Anne Ekeren
OSLO
Verdipapirsentralen ASA
Advokat
37 Bjørnsen, Jan
OSLO
Handelsbanken
Advokat
38 Blaauw, Einar
OSLO
Advokatfirmaet Thommessen AS
Senioradvokat
39 Bondkall, Audun
OSLO
Advokatfirmaet Schjødt AS
Sjef Markedsovervåkning
40 Borchgrevink, Thomas
OSLO
Oslo Børs ASA
Advokatfullmektig
41 Borch-Nielsen, Thomas
OSLO
Advokatfirmaet Thommessen AS
Juridisk direktør
42 Borge, Ole Wetlesen
OSLO
Pareto Securities AS
Advokat / Partner
43 Borgen, Thom Erik
OSLO
Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS
Advokat
44 Brudvik, Jan
BERGEN
Advokatfirmaet Thommessen AS
Side: 2
Juristenes Utdanningssenter - Kr. Augusts gate. 9 - 0164 Oslo - Tlf. 22 03 50 50 - www.juskurs.no - Org.nr. 863853362
Deltaker Arbeidssted
Advokat / Partner
45 Brudvik, Pål
OSLO
Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS
Compliance Officer
46 Brundtland, Morten
OSLO
Carnegie ASA
Partner
47 Bugge, Amund Fougner
OSLO
Advokatfirmaet Haavind AS
Advokat
48 Bugge, Solveig Fagerheim
OSLO
Advokatfirmaet Thommessen AS
Advokat
49 Busch, Rolf
OSLO
Statkraft AS
Advokat
50 Bye, Christian
OSLO
Advokatfirmaet Haavind AS
Advokatfullmektig
51 Bærøe, Per Christian
OSLO
Advokatfirmaet Wiersholm AS
Advokat
52 Cassizzi, Peter
OSLO
DNB Bank ASA, Konsernjuridisk
Partner
53 Christiansen, Erling
OSLO
Advokatfirmaet Schjødt AS
Advokat
54 Clausen, Carl Wilhelm Garmann
OSLO
Advokatfirma Ræder DA
Compliance Officer
55 Corneliussen, Hanne
OSLO
Gjensidige Forsikring ASA
Advokat
56 Dagslet, Per
OSLO
Arntzen de Besche Advokatfirma AS
Advokat
57 Dahl, Hege
OSLO
Arntzen de Besche Advokatfirma AS
Advokatfullmektig, siviløkonom
58 Dahm, Fredrik
OSLO
Swedbank Norge NUF
59 Dalby, Christian Reegård
OSLO
DNO International ASA
Advokat
60 Dale, Bjørn K.
OSLO
DNO International ASA
61 Danjalsson, Trine Haaland
OSLO
Advokatfirmaet Thommessen AS
Compliance Officer
62 de Besche, Jan Oscar
OSLO
Handelsbanken
63 de la Forest, Ingrid
OSLO
DNB Bank ASA, Juridisk
Advokat
64 Degré, Atle
OSLO
Kluge Advokatfirma DA
Legal Counsel
65 Dilling, Tommy
OSLO
Nordnet Bank AB
Advokatfullmektig
66 Dramstad, Remi Christoffer
OSLO
Advokatfirmaet Selmer DA
spesialrådgiver
67 Drøsdal, Irene
OSLO
Finanstilsynet
Advokat
68 Dæhli, Per Arne
OSLO
Advokatfirmaet Selmer DA
Advokat
69 Eckhoff, Gunnar
OSLO
Verdipapirsentralen ASA
Side: 3
Juristenes Utdanningssenter - Kr. Augusts gate. 9 - 0164 Oslo - Tlf. 22 03 50 50 - www.juskurs.no - Org.nr. 863853362
Deltaker Arbeidssted
Advokat
70 Egseth, Jan Sindre
OSLO
Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS
Kommunikasjonsdirektør
71 Eikrem, Per Øystein
OSLO
Oslo Børs ASA
Advokatfullmektig
72 Ellingsvik, Camilla
OSLO
Arntzen de Besche Advokatfirma AS
Seniorrådgiver
73 Enger, Ola Aamodt
OSLO
Finanstilsynet
advokat
74 Engh, Jone
OSLO
Advokatfirmaet Schjødt AS
Advokat
75 Eriksen, Mette Christin
OSLO
Arntzen de Besche Advokatfirma AS
Advokat
76 Espevik, Lars
OSLO
Nordea Bank Norge ASA
Advokatfullmektig
77 Evenshaug, Kristian
OSLO
Advokatfirmaet Thommessen AS
advokat
78 Fegth, cathrine
STAVANGER
SKAGEN Fondene, SKAGEN AS
Senior Legal Adviser
79 Fiddan Nilsen, Albert
OSLO
Norges Bank Investment Management
Juridisk direktør
80 Forfang, Jo
OSLO
Norsk Tillitsmann ASA
Finansdirektør
81 Fossholm, Osvald
OSLO
Belships ASA
Førstekonsulent
82 Fredriksen, Katrine
GRIMSTAD
Skatteetatens IT- og servicepartner
Vice President and Board Attorney
83 Frick, Arild Støren
LYSAKER
Aker Solutions ASA
Advokat
84 Frønes, Kristin
OSLO
Advokatfirmaet Wiersholm AS
Advokatfullmektig
85 Furuholt, Espen
OSLO
Advokatfirma Wikborg, Rein & Co.
Advokat
86 Gerner-Mathisen, Henrik
FORNEBU
Group Legal Telenor ASA
CFO
87 Gjerde, Ørjan
STAVANGER
Noreco
Advokatfullmektig
88 Gjerdrum, Lars André
OSLO
Advokatfirmaet Thommessen AS
Fagsjef
89 Granli, Inger
OSLO
Finansdepartementet
Advokat
90 Grønland, Hilde Alexandra
FORNEBU
Statoil ASA
advokat/partner
91 Grønland, Karl-Anders
OSLO
Advokatfirmaet SGB Storløkken AS
92 Grønlien, Liv Ingebjørg
OSLO
Oslo Børs ASA
Seniorrådgiver
93 Gunleifsen, Rune
GRIMSTAD
Skatteetatens IT- og servicepartner
Corporate Communications
94 Haavind, Cathrine
OSLO
AWILHELMSEN MANAGEMENT AS
Side: 4
Juristenes Utdanningssenter - Kr. Augusts gate. 9 - 0164 Oslo - Tlf. 22 03 50 50 - www.juskurs.no - Org.nr. 863853362
Deltaker Arbeidssted
Advokatfullmektig
95 Hagen, Sverre Magnus
OSLO
Advokatfirmaet Grette DA
Partner
96 Halvorsen, Ingve
OSLO
BDO Advokater AS
Juridisk konsulent
97 Hansen, Svein Tore
STAVANGER
Skagen AS
Partner
98 Hardeng, Kjetil
OSLO
Advokatfirmaet Haavind AS
CFO
99 Harr, John Olav
OSLO
Fearnley Securities
Advokat
100 Harto, Ingebjørg
OSLO
Næringslivets Hovedorganisasjon NHO
Legal/Tax Mannager
101 Hatlestad, Øyvind
DANMARK
Viking Supply Ships
Head of Legal & Compliance
102 Haugaa, Randi
OSLO
Pareto Wealth Management
juridisk direkør
103 Heggen, Rolf Sveinung
SARPSBORG
Borregaard AS
104 Hegrestad, Nils Mikal
STAVANGER
Sparebank1 SR-Bank
Advokat
105 Heiberg, Gunnar
LYSAKER
Storebrand Livsforsikring AS
106 Heikvam, Hans Martin
OSLO
Norsk Hydro ASA
Senior Associate
107 Hempel, Ole Gudbrann
OSLO
KPMG Advisory
Vice President Finance
108 Henriksen, Mette
BERGEN
GC Rieber Shipping ASA
COO
109 Henriksen, Natasja
OSLO
Carnegie ASA
Partner
110 Hilsen, Jens Petter
OSLO
BDO Advokater AS
Advokat
111 Hjelseth, Tore Jarl
OSLO
Kvale Advokatfirma DA
advokat
112 Hogstad, Bjørn
FORNEBU
Telenor ASA
Seksjonssjef
113 Holen, Geir
OSLO
Finanstilsynet
Seniorrådgiver
114 Holmer-Hoven, Einar
GRIMSTAD
Skatteetatens IT- og servicepartner
Compliance Officer
115 Holter, Fredrik
OSLO
Nrp Finans AS Og/and Nrp Asset Management ASA
116 Hrenovica, Brita Daae
OSLO
Finanstilsynet
117 Hvistendahl, Åste Victoria
OSLO
Pareto Project Finance AS
advokat
118 Hønstad, Kjersti
TRONDHEIM
SpareBank 1 SMN
General Counsel
119 Inderberg, Eirin M.
FORENTE ARABISKE EMIRATER
Polarcus DMCC
Side: 5
Juristenes Utdanningssenter - Kr. Augusts gate. 9 - 0164 Oslo - Tlf. 22 03 50 50 - www.juskurs.no - Org.nr. 863853362
Deltaker Arbeidssted
advokat
120 Jacobs, eric
OSLO
AWILHELMSEN Management AS
Advokatfullmektig
121 Jarbø, Andreas
OSLO
Advokatfirmaet Selmer DA
Advokatfullmektig
122 Jean-Hansen, Giske Kristofa Wiede
OSLO
SpareBank 1 Markets AS
Partner
123 Jensen, Christopher
OSLO
Advokatfirmaet Haavind AS
Advokatfullmektig
124 Johansen, Henrik Braavold
OSLO
Advokatfirmaet Thommessen AS
Advokat
125 Johansen, Jon Fredrik
OSLO
Advokatfirmaet Selmer DA
Advokat
126 Johansen, Odd Erik Bratrud
OSLO
Deloitte Advokatfirma AS
Advokat
127 Johnson, Ida Espolin
OSLO
Kyllingstad Kleveland Advokatfirma DA
Advokat
128 Jorstad, Margrethe
OSLO
Nordea Bank Norge ASA
Advokat
129 Kantanen, Eeva
OSLO
Norsk Hydro ASA
Advokat
130 Karset, Martin
LYSAKER
Aker Solutions ASA
Advokat
131 Kirkeleit, Marianne
BERGEN
Sparebanken Vest
Compliance
132 Kirkevold, Hans Wilhelm
OSLO
Nordea Debt Capital Markets
Advokat
133 Kirkhus, Elise Johnsen
OSLO
DNB Bank ASA, Konsernjuridisk
Advokat
134 Klever, Nicolai
OSLO
Advokatfirmaet CLP da
Advokatfullmektig
135 Knudtzon, Peder Jørgen
OSLO
Advokatfirmaet Wiersholm AS
ass dir kapitalstyring
136 Kramer, Lars
LYSAKER
Storebrand Livsforsikring AS
Compliance
137 Kristiansen, Lene
OSLO
Eika Kapitalforvaltning AS
Advokatfullmektig
138 Krog Eik, Maria
OSLO
Advokatfirma Wikborg, Rein & Co.
Compliance- og juridisk fagansvarlig
139 Langerud, Ole-Christian
OSLO
Kommunalbanken AS
Rådgiver
140 Langfeldt, Åshild
GRIMSTAD
Skatteetatens IT- og servicepartner
Advokat
141 Leganger, Erik
BERGEN
Advokatfirma Wikborg, Rein & Co.
142 Leisner, Viggo
OSLO
Blystad Shipping AS
Advokat
143 Lid, Rita Charlotte
KRISTIANSAND S
Advokatfirmaet PricewaterhouseCoopers AS
Advokat
144 Lie, Kjersti Espeset
STAVANGER
Sparebank1 SR-Bank
Side: 6
Juristenes Utdanningssenter - Kr. Augusts gate. 9 - 0164 Oslo - Tlf. 22 03 50 50 - www.juskurs.no - Org.nr. 863853362
Deltaker Arbeidssted
Advokat
145 Lilleskare, Per Kjetil
LYSAKER
Storebrand Livsforsikring AS
Advokat
146 Lind, Erling
OSLO
Advokatfirmaet Wiersholm AS
Partner
147 Lund, Christian
OSLO
Advokatfirmaet Thommessen AS
148 Lundberg, Fredrik
OSLO
Norsk Tillitsmann ASA
Advokat
149 Lunde, Åse Koll
STAVANGER
Statoil ASA
150 Lundteigen, Maria Fagun
OSLO
Lyberg & Partnere AS
Partner
151 Lykke, Fredrik Christopher
OSLO
Advokatfirma DLA Piper Norway DA
Manager
152 Lyngnes, Cecelie
OSLO
KPMG Advisory
advokat
153 Løge, Gro
LYSAKER
Kværner AS
Advokat
154 Løken, Øystein
OSLO
Kvale Advokatfirma DA
Head of Compliance & Risk
155 Løvic, Blanca
OSLO
Eika Kapitalforvaltning AS
Compliance officer
156 Mamen, Ingrid Halsen
OSLO
Nordea Debt Capital Markets
Advokat
157 Mansåker, Halvor
OSLO
Advokatfirmaet Thommessen AS
Head of Nordic Trustee
158 Marshall, Jessica
OSLO
SEB Enskilda ASA
Advokat
159 Martinsen, Knut
OSLO
Advokatfirmaet Thommessen AS
Advokat
160 Mathisen, Pål
OSLO
Advokatfirmaet Thommessen AS
Partner
161 Mejlænder, Simen
OSLO
Advokatfirmaet Wiersholm AS
162 Michaelsen, André
TRONDHEIM
Arntzen de Besche Advokatfirma Trondheim AS
163 Moe, Brynjulf
TRONDHEIM
Arntzen de Besche Advokatfirma Trondheim AS
Advokat
164 Moen, Audun
OSLO
DNB Bank ASA, Konsernjuridisk
Advokat
165 Moen, Jostein
OSLO
Kyllingstad Kleveland Advokatfirma DA
juridisk rådgiver
166 Moen, Marianne Arvei
OSLO
Finans Norge
Advokat, Konsernjuridisk Avd.
167 Moen, Veronica Kubberud
LYSAKER
Storebrand Livsforsikring AS
Advokat
168 Mohn, Tore R.
STOREBØ
Møgster Management AS
Viseadm. dir
169 Moldestad, Inga Lise
BERGEN
Holberg Fondsforvaltning AS
Side: 7
Juristenes Utdanningssenter - Kr. Augusts gate. 9 - 0164 Oslo - Tlf. 22 03 50 50 - www.juskurs.no - Org.nr. 863853362
Deltaker Arbeidssted
Client Realtions Manager
170 Myhre, Kristin
OSLO
Nordea Bank Norge ASA
Client Relation Manager
171 Nes, Grethe
OSLO
DNB Bank ASA Verdipapirservice
Advokat
172 Nes, Martin
OSLO
Ferncliff TIH 1 AS
Advokat
173 Ness, Cornelius Sogn
OSLO
Advokatfirmaet Wiersholm AS
Advokat
174 Nilsen, Håvard Kr.
OSLO
Sparebank1 Gruppen AS, Konsernjuridisk avd.
Advokatfullmektig
175 Nilsen, Petter Sveen
OSLO
Advokatfirmaet Thommessen AS
Advokat
176 Nilssen, Markus
OSLO
Advokatfirmaet BA-HR DA
Advokatfullmektig
177 Nilssen, Trygve
OSLO
DNB Bank ASA, Konsernjuridisk
178 Nordberg, Pernille
OSLO
Advokatfirma Ræder DA
Finance Director
179 Norheim, Birte
STAVANGER
Njord Gas Infrastructure AS
Advokat
180 Norum, Trygve
OSLO
Kvale Advokatfirma DA
Advokat
181 Novsett Borgen, Cathrine
OSLO
Gjensidige Forsikring ASA
Juridisk diredtør
182 Nygaard, Angela
OSLO
Verdipapirforetakenes Forbund
Advokat
183 Nygaard, Henrik
BERGEN
DNB Bank ASA
SVP Legal & Complance
184 Nyhus-Møller, Camilla
OSLO
Höegh LNG AS
Juridisk direktør
185 Nyrud, Steinar
OSLO
Høegh Autoliners Management AS
186 Næss, Lori
OSLO
PricewaterhouseCoopers AS
Advokat
187 Oftedal, Kaare
OSLO
Advokatfirmaet Torkildsen & Co AS
Advokat
188 Ohren, Marius Widme
OSLO
Advokatfirmaet Haavind AS
Rådgiver
189 Olaisen, Mette Schjelderup
OSLO
Finanstilsynet
190 Olsen, Lars Petter
OSLO
Oslo Børs ASA
Advokat
191 Opedal, Sigurd
OSLO
Advokatfirma Wikborg, Rein & Co.
Advokat
192 Oppi, Lars-Erik
OSLO
Verdipapirsentralen ASA
Advokat
193 Opstad, Morten
OSLO
Advokatfirma Ræder DA
194 Ottersen, Espen
BERGEN
Holberg Fondsforvaltning AS
Side: 8
Juristenes Utdanningssenter - Kr. Augusts gate. 9 - 0164 Oslo - Tlf. 22 03 50 50 - www.juskurs.no - Org.nr. 863853362
Deltaker Arbeidssted
Advokatfullmektig
195 Ottesen, Kristian Elvestad
OSLO
Advokatfirmaet Thommessen AS
advokat
196 Paus, Paul Edward
FORNEBU
Telenor ASA
Compliance Officer
197 Pedersen, Hanne Leirbukt
OSLO
DnB Markets
Advokat
198 Petersen, Mette
OSLO
Nordea Bank Norge ASA
Advokat
199 Pettersen, Kari Amalie
OSLO
Advokatfirmaet Grette DA
Rådgiver
200 Pettersen-Hagh, Ellen Cecilie
OSLO
Finanstilsynet
Advokat
201 Pihlstrøm, Espen
OSLO
Orkla ASA
Partner
202 Pollestad, Jan
OSLO
Borgersen & Partners AS
Advokat
203 Rasmussen, Dag Erik
OSLO
Advokatfirma Wikborg, Rein & Co.
advokatfullmektig
204 Rebbestad, Gro OPsanger
LYSAKER
Storebrand ASA, konsernjuridisk avd
Førstekonsulent
205 Riis, Stina
OSLO
Finanstilsynet
Advokat
206 Ringdal, Kjersti
OSLO
Den Norske Advokatforening
Head of Group Compliance Norway
207 Rognlien, Frede Aas
OSLO
Skandinaviska Enskilda Banken AB (publ) Oslofilalen
Partner
208 Rosen, Erik
OSLO
Advokatfirma Ræder DA
Spesialrådgiver
209 Rostveit, Elin
OSLO
Finanstilsynet
Advokat
210 Rudi, Hege Kristin
OSLO
DNB Asset Management AS
Advokat
211 Rønneberg-Østrem, Therese
OSLO
Gjensidige Forsikring ASA
Head of Compliance
212 Rønningen, Heidi
OSLO
Arctic Fund Management AS
213 Rørvik, Lars
OSLO
DnB Markets
Rådgiver
214 Røstbø, Ingvild Rygh
OSLO
Finansdepartementet
Advokat
215 Røsås, Lars Eirik Gåseide
STORBRITANNIA
Advokatfirmaet Thommessen AS
Førstekonsulent
216 Rådal, Henrik
OSLO
Finanstilsynet
Compliance Officer
217 Saatvedt, Sindre
OSLO
Pareto Securities AS
advokat
218 Sagbakken, Ivar
OSLO
Nordea Bank Norge ASA
Advokatfullmektig
219 Sagstad, Christian Grüner
OSLO
Advokatfirmaet Thommessen AS
Side: 9
Juristenes Utdanningssenter - Kr. Augusts gate. 9 - 0164 Oslo - Tlf. 22 03 50 50 - www.juskurs.no - Org.nr. 863853362
Deltaker Arbeidssted
Advokat
220 Sagvaag, Vibeke
STAVANGER
Statoil ASA
Partner, advokat
221 Sandstad, Bård
OSLO
Kyllingstad Kleveland Advokatfirma DA
Partner
222 Sandvik, Sverre
OSLO
Advokatfirmaet Wiersholm AS
Advokat
223 Sanne, Hanne Ringnes
STAVANGER
Sparebank1 SR-Bank
Seniorrådgiver
224 Sanstøl, Kjersti Haugstad
OSLO
Finanstilsynet
Senior legal counsel
225 Selnes, Kristin
OSLO
Eksportfinans ASA
Juridisk direktør
226 Simonsen, Steven
OSLO
SpareBank 1 Boligkreditt AS
Attorney at Law
227 Sivertsen, Vegard
LYSAKER
Aker Solutions ASA
228 Skaara, Øyvind
OSLO
Norges Bank Investment Management
Seniorrådgiver
229 Skallerud, Gry Evensen
OSLO
Finanstilsynet
Juridisk sjef
230 Skogly, Anniken
TROMSØ
Sparebank1 Nord-Norge
Advokat
231 Skuterud, Anne
OSLO
Gjensidige Forsikring ASA
Seniorrådgiver
232 Slettedal, Linn Cathrin
OSLO
Oslo Børs ASA
Markedsadministrator
233 Slettemo, Gunn
OSLO
Oslo Børs ASA
Advokat
234 Smedsvig, Stig
FORNEBU
Statoil ASA
Legal Counsel
235 Solaiman, Rony
STAVANGER
Skagen Fondene
Advokat
236 Solem, Eirik
OSLO
DNB Bank ASA, Konsernjuridisk
Partner
237 Solheim, Ingar
OSLO
Advokatfirmaet Selmer DA
Juridisk direktør
238 Sperre, Lars Peder
SKOGN
Norske Skog ASA
Advokatfulllmektig
239 Steen, Lars Christian
OSLO
Advokatfirmaet Schjødt AS
Partner
240 Steinland, Bernt Olav
OSLO
Advokatfirmaet Selmer DA
Advokat
241 Steinsland, Mette
OSLO
Nasdaq OMX Oslo ASA
Legal Counsel
242 Stenhagen, Asta Ellingsen
LYSAKER
Wilh. Wilhelmsen Holding ASA
Stipendiat
243 Stordrange, Caroline Bang
OSLO
Universitetet i Oslo, Institutt for Privatrett
Juridisk direktør/Advokat
244 Strand, John
OSLO
Veidekke ASA
Side: 10
Juristenes Utdanningssenter - Kr. Augusts gate. 9 - 0164 Oslo - Tlf. 22 03 50 50 - www.juskurs.no - Org.nr. 863853362
Deltaker Arbeidssted
245 Strompdal, Ottar
OSLO
Nordea Debt Capital Markets
Advokat
246 Støkkebo, Tony
OSLO
Kvale Advokatfirma DA
247 Stølen, Liv
OSLO
Finanstilsynet
248 Svedberg, Johan
OSLO
DNO International ASA
Chief Legal Counsel
249 Sveen, Christopher Loennecken
LYSAKER
Aker Solutions ASA
Advokatfullmektig
250 Sveen, Marianne Sahl
OSLO
Advokatfirma Wikborg, Rein & Co.
Partner
251 Sveen, Robert
OSLO
Advokatfirmaet Selmer DA
Advokat
252 Sveinsson, Pål
OSLO
Arntzen de Besche Advokatfirma AS
Advokat
253 Sæhle, Per Anders
OSLO
Advokatfirma Wikborg, Rein & Co.
254 Tangen, June Marit
OSLO
Advokatfirmaet Wiersholm AS
Compliance officer
255 Tenold, Randi
OSLO
Handelsbanken Capital Markets
Compliance Officer
256 Terkelsen, Anette
OSLO
Pareto AS
Rådgiver
257 Thompson, Bente
GRIMSTAD
Skatteetatens IT- og servicepartner
Advokat
258 Thore, Susanne Munch
OSLO
Advokatfirma Wikborg, Rein & Co.
Advokatfullmektig
259 Thorsrud, Eline
OSLO
Advokatfirmaet BA-HR DA
Advokat
260 Tjessem Junker, Tom-Ivar
OSLO
Advokatfirmaet Torkildsen & Co AS
VP Legal Corporate
261 Torstensen, Siv Helen Rygh
STAVANGER
Statoil ASA
Advokatfullmektig
262 Trondsen, Tom Berger
OSLO
Advokatfirma Wikborg, Rein & Co.
Advokat
263 Trægde Hauger, Kristin
OSLO
Nordea Bank Norge ASA
Advokat
264 Trøbråten, Kjersti Tøgard
OSLO
Advokatfirmaet Wiersholm AS
Advokat
265 Trøsch, Vivian
OSLO
Norsk Tillitsmann ASA
Senioradvokat
266 Tveitevoll Eide, Kari
STAVANGER
Advokatfirmaet Schjødt AS
Tilsynsrådgiver
267 Tørnquist, Andreas Belsvik
OSLO
Finanstilsynet
Førstekonsulent
268 Ueland, Sveinung
OSLO
Finanstilsynet
Advokat / partner
269 Uggerud, Jørn
OSLO
Advokatfirmaet Hjort DA
Side: 11
Juristenes Utdanningssenter - Kr. Augusts gate. 9 - 0164 Oslo - Tlf. 22 03 50 50 - www.juskurs.no - Org.nr. 863853362
Deltaker Arbeidssted
Advokat
270 Vidjeland, Kjell
OSLO
Oslo Børs ASA
COO / Juridisk direktør
271 Vikse, Håvard
OSLO
SpareBank 1 Markets AS
Rådgiver
272 Vikøren, Helga
GRIMSTAD
Skatteetatens IT- og servicepartner
273 Vold, Hedvig Marie V
OSLO
Oslo Børs ASA
Førstekonsulent
274 Warren, Andreas Peterson
OSLO
Finanstilsynet
Advokat
275 Weyer-Larsen, Ida
OSLO
Oslo Børs ASA
Advokat / Partner
276 Winther, Morten Wilhelm
OSLO
Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS
Partner
277 Wollan, Camilla
OSLO
Advokatfirma DLA Piper Norway DA
Advokat
278 Woxen Burum, Pernille
OSLO
Advokatfirmaet BA-HR DA
Seniorrådgiver
279 Woxholt, Rasmus
OSLO
Oslo Børs ASA
Advokat
280 Øiulfstad, Bjørn O.
OSLO
Advokat Bjørn O. Øiulfstad
Tilsynsrådgiver
281 Økland, Lisbeth
OSLO
Finanstilsynet
Advokat
282 Ørbeck Sørheim, Stian
TROMSØ
Sparebank1 Nord-Norge
Styreleder
283 Ørbeck-Nilssen, Thor
OSLO
Jobzone AS
Seksjonssjef
284 Ørvik, Roar
GRIMSTAD
Skatteetatens IT- og servicepartner
Advokat
285 Østlie, Christian
OSLO
Kvale Advokatfirma DA
Jurdisk direktør
286 Østrem, Hallgeir
OSLO
Entra Eiendom AS
Advokat - Partner
287 Øvrebø, Henning
OSLO
Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS
Spesialrådgiver
288 Øvrebø, Margrete
OSLO
Finanstilsynet
Spesialrådgiver
289 Øystese, Jorunn Blindheim
OSLO
Verdipapirsentralen ASA
Advokat
290 Årseth, Nils Olav
OSLO
Aabø-Evensen & Co Advokatfirma AS
Advokat
291 Amundsen, Øivind
Foreleser OSLO
Oslo Børs ASA
Advokat
292 Arnesen, Hans Cappelen
Foreleser OSLO
Advokatfirmaet Thommessen AS
Advokat
293 Bakken, Robin
Foreleser OSLO
Advokatfirmaet BA-HR DA
Advokat
294 Bergo, Knut
Foreleser OSLO
Advokatfirmaet Wiersholm AS
Side: 12
Juristenes Utdanningssenter - Kr. Augusts gate. 9 - 0164 Oslo - Tlf. 22 03 50 50 - www.juskurs.no - Org.nr. 863853362
Deltaker Arbeidssted
Advokat
295 Christie, Lars Knem
Foreleser OSLO
Advokatfirmaet Selmer DA
Advokat
296 Evenshaug, Geir
Foreleser OSLO
Arntzen de Besche Advokatfirma AS
Styreleder
297 Grøndahl, Tom
Foreleser OSLO
Verdipapirforetakenes Forbund
Professor dr. juris
298 Hansen, Jesper Lau
Foreleser DANMARK
Københavns Universitet, Det juridiske fakultet
Advokat
299 Homble, Synne Larsen
Foreleser OSLO
Cermaq ASA
Leder Undersøkelse/Analyse
300 Kjøde, Christian F. Falkenberg
Foreleser OSLO
Oslo Børs ASA
Førstestatsadvokat
301 Koss, Hans Christian
Foreleser OSLO
Økokrim
Advokat
302 Kvalheim, Cecilie
Foreleser OSLO
Advokatfirma Wikborg, Rein & Co.
Børsdirektør
303 Landsnes, Bente A.
Foreleser OSLO
Oslo Børs ASA
Spesialrådgiver
304 Lium-Valmot, Caroline
Foreleser OSLO
Finanstilsynet
Advokat
305 Mydske, Tore
Foreleser OSLO
Advokatfirmaet Thommessen AS
Advokat
306 Myrstad, Andreas O.
Foreleser OSLO
Advokatfirmaet Grette DA
Advokat
307 Perland, Olav Fredrik
Foreleser OSLO
Advokatfirmaet Wiersholm AS
Advokat
308 Rogdaberg, Bjarne
Foreleser OSLO
Advokatfirmaet Schjødt AS
Advokat
309 Rønning, Leif Tore
Foreleser OSLO
Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS
Advokat
310 Tjaum, Arne
Foreleser OSLO
Advokatfirmaet BA-HR DA
Advokat
311 Østensen, Tone Merete
Foreleser OSLO
Advokatfirmaet Wiersholm AS
Direktør
312 Ryel, Marius
Kursleder OSLO
Norges Bank
Side: 13
Juristenes Utdanningssenter - Kr. Augusts gate. 9 - 0164 Oslo - Tlf. 22 03 50 50 - www.juskurs.no - Org.nr. 863853362
1.0
2.0
2
Børsåret 2013
- herunder vedtak og uttalelser fra Oslo Børs og avgjørelser fra Børsklagenemnden Juridisk direktør Øivind Amundsen Kommentarer ved advokat Robin Bakken, BA-HR
Børsrettsdagene 27. januar 2014
3
Agenda:
1. Børsåret 2013
2. Opptak, strykninger og innhentet kapital
3. Nye regler
4. Praksis – børsens regelverk
5. Tilbudsplikt/frivillige tilbud
6. Overtredelsessaker
1. Børsåret 2013
Den norske verdipapir infrastrukturen
5
Notering Handel Sentral motpart (CCP)
Oppgjør Register Internet løsninger
Hovedindeksen 2013
6
450
460
470
480
490
500
510
520
530
540
550
jan feb mar apr mai jun jul aug sep okt nov des
27.des 549,70
27.des 549,70
Market shares European Exchanges Blue chip index turnover - 10 day rolling average
7
40%
45%
50%
55%
60%
65%
70%
75%
80%
85%
90%
95%
100%
Oslo Børs
København
Stockholm
Helsinki
Frankfurt
ParisLondon
SIX
Source: www.batstrading.co.uk/market_data/market_share/market/
Total market share European MTFs Blue chip index turnover - 10 day rolling average
8 Source: www.batstrading.co.uk/market_data/market_share/market/
0 %
2 %
4 %
6 %
8 %
10 %
12 %
14 %
16 %
18 %
20 %
22 %
24 %
26 %
28 %
30 %
32 %
34 %
36 %
38 %
40 %
Seks storbanker er ilagt bøter på 14 milliarder kroner for rentemanipulasjon
9
NIBOR – kalkulering og overvåkning
Beskrivelse av Nibor
• Nibor - Norwegian Interbank Offered Rate
• En samlebetegnelse på norske pengemarkedsrenter med ulike løpetider
• Nibor skal gjenspeile rentenivået som långiver krever for et usikret utlån i norske kroner med levering om to dager, ”spot”
• Fra en bank som er aktiv i det norske pengemarkedet til en annen bank som er aktiv i det norske pengemarkedet
• Fixes en gang om dagen
• Referanserente i mange typer finansielle produkter
• Finans Norge (bransjeorganisasjon for bankene) er administrator av Nibor
• Thomson Reuters har vært kalkuleringsagent frem til i dag
10
Bakgrunn for Oslo Børs’ roller i Nibor
• LIBOR / EURIBOR - Etterforskning i 2012 - Avdekket manipulasjon - Sanksjonering
• Stort mediefokus på Nibor i slutten av 2012. - Ingen påvist manipulasjon - Kritikk av (manglende) kontroll/overvåking
• Oslo Børs tilbød Finans Norge å kalkulere Nibor og overvåke Nibor-fastsettelsen.
- Alle panelbankene er medlemmer på Oslo Børs allerede med tilhørende teksniske grensesnitt
- Erfaring med å utøve en overvåkingsfunksjon av finansielle instrumenter.
- Stor distribusjonskraft for å sikre transparens og spredning 11
Tillitskrise
12
Nibor kontrollutvalg • føre tilsyn med at regelverket overholdes, herunder å
evaluere panelbankenes bidrag til Nibor, og
• motta og behandle henvendelser som reiser spørsmål ved om Nibor og rentegrunnlaget for Nibor er korrekt, vurdere brudd på regelverket og avgi innstilling til Finans Norge om tilbaketrekning av godkjenning som panelbank for Nibor.
• Kontrollutvalget skal ha minst seks medlemmer
• representanter fra panelbankene for Nibor samt representanter fra uavhengige virksomheter, oppnevnes av Finans Norge
• Panelbankenes representanter skal ikke utgjøre flertallet
• Finans Norge er utvalgets sekretariat
• Oslo Børs har en støttefunksjon
13
2. Opptak, strykninger og innhentet kapital
Transaksjoner 2013
15
2013 2012 2011 2010 2009 2008 2007
Opptak aksjer 12 4 13 20 3 12 57
Overført fra Axess til OB 0 4 1 1 1 - -
Strykninger 21 13 15 17 26 26 17
Informasjonsdokument 7 7 19 12 14 14 27
Oppkjøpstilbud/tvangsinnløsning 35 14 18 19 20 35 42
16
NoteriNgsmarkedet tilbake
Companies listed Oslo Børs 2006 - 2013
17
Companies listed in 2013
18
Energy
As of December 2013
Shipping
Others
19
Companies listed in 2011, 2012 and 2013
20
Energy Shipping
Transferred from Oslo Axess to Oslo Børs
As of December 2013
Seafood Shipping
Others
Listed in 2013
Shipping
Noteringsprosesser 2013
21
7
4
1
Ordinær Fleksibel* Fast-track
*Fleksibel prosess innført 1. juli 2013
New listings in The Nordics 2005 - 2013
22
Pr. 31.12.13 Source: Nasdaq OMX, Thomson
Reuters
204
77 57
24 0
50
100
150
200
Oslo Stockholm København Helsinki
77 + 57 + 24 = 158
Innhentet egenkapital
23
28,4
56,9 53,7
13,2
50,8
59,7
33,6
17,3 18,2
4,5
1,8
1,2
2,2
5,1
1,2 1,8
0
10
20
30
40
50
60
70
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
NO
K m
rd
Oslo Børs Oslo Axess
Equity raised - Jan – Nov 2013
* Includes all Nasdaq OMX Nordic exchanges
24
NOK bn
De-listede selskaper 2007 - 2013
25
18
23
16
13 12 11
16
3
10
4 4
2
5
0
5
10
15
20
25
30
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Oslo Børs Oslo Axess
26
58
16
3
20
13
4 12
-18
-26 -26
-17 -16 -13
-21
-40
-30
-20
-10
0
10
20
30
40
50
60
70
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Listed and de-listed companies 2007 - 2013
27
Akkumulert antall obligasjonslån notert
28
826 850 837 744
612 534 510 486 496 545 603
30 182 350 507 558 666 715
839
967
0
200
400
600
800
1000
1200
1400
1600
1800
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Acc.
num
ber o
f bon
ds li
sted
Oslo Børs Nordic ABM
Access to bond capital (new loans + tap issues), excluding government bonds
29
NOK bn
31 December 2013
280 mrd
Nye corporate bonds 2013 – Oslo Børs
30
Nye corporate bonds 2013 – Nordic ABM
31
3. Nye regler
33
Lovendringer 2013 - utvalgte
Vphl - §5-5a: Land-for-land-rapportering, utvinningsindustrien og skogsdrift – 01.01.14 Regnskapsl §§3-2 flg: Rapportering og samfunnsansvar – 01.06.13 Emisjonsforskriften opphevet: Emisjonskurs og meldeplikt ved utstedte obligasjoner – 01.01.14 (tilhørende endring i skattemessig behandling av over- og underkurs (periodisering)) Vpf kap 7: Om innhold i prospekter – 01.07.13 Aksjelovene: Bl.a forsvarlig egenkapital, rammene utdelinger, kreditt, egne aksjer – 01.07.13
ESMAs uttalelse vedrørende praksis rundt aksjonær samarbeid og konsilidering under direktivet om overtakelsestilbud. Public statement conserning shareholder cooperation and acting in concert
Anbefalinger 2013
www.dib.no
Børssirkulærer, vedtak og uttalelser hvert kvartal
Børssirkulærer, vedtak og
uttalelser 2013
Børssirkulærer 2013
35
1/2013 Reviderte opptakskrav og informasjonsplikter for olje- og naturgasselskaper
2/2013 Endringer i aksjeutstederreglene for Oslo Børs og Oslo Axess
3/2013 Endringer i obligasjonsreglene for Oslo Børs og Nordic ABM
4/2013 Endringer i avgifter ved notering av aksjer på Oslo Børs og Oslo Axess
5/2013 Endringer i priser for førstehåndsmarkedet på Oslo Børs, Oslo Axess og Nordic ABM
Endringer i børsens regelverk og rutiner
2/2013: Endringer i utstederreglene (aksjer og EK-bevis)
- Løpende forpliktelser: Krav om at alle styremedlemmer skal ha tilfredsstillende kompetanse om
regelverket for noterte selskaper, se senere omtale. Regler for klassifisering av selskaper som primær- sekundærnotert Hjemmel til å i særskilte tilfeller gi unntak fra krav om informasjon som skal gis
etter børsregelverket ved kapitalendringer Presisering av dagens praksis at det ved mineralselskapers overtakelse av
reserver/ ressurser for i informasjonsdokument skal inntas en uavhengig ekspertrapport, samtidig gis børsen hjemmel til å innvilge unntak fra dette kravet ved søknad.
Endringer løpende forpliktelser knyttet til managementavtaler og
noteringsavtaler for utenlandske selskaper, se nærmere under opptaksreglene.
36
Endringer i børsens regelverk og rutiner 2/2013: Endringer i utstederreglene (aksjer og EK-bevis), forts. - Opptaksreglene:
Innføring av «fleksibel opptaksprosess» Diverse regelendringer knyttet til due diligence Kompetansekrav for styremedlemmer Tiltredelseserklæringer erstatter standard noteringsavtaler for utenlandske selskaper og managementavtaler generelt slik at ansvar og plikter reguleres direkte i børsens egne regler Aksjonærer som ved notering vil eie aksjer over grensen for tilbudsplikt skal angis Tiltredelseserklæringer knyttet til managementselskaper slik at ansvar og plikter reguleres direkte i børsens egne regler Standard kursnoteringsavtale erstattes av noteringsavtale som vil ha form som en tiltredelseserklæring Kravet i forskrift av 30. juni 2010 nr. 1055 om at revisor og revisjonsselskaper for selskaper registret utenfor EØS området må være registrert i Finanstilsynets revisor- register ved opptak til notering er inntatt i opptaksreglene.
Endringer i børsens regelverk og rutiner 2/2013: Endringer i utstederreglene (aksjer og EK-bevis), forts.
- Opptaksreglene, forts Nærmere om «fleksibel prosess» ved notering
Ny prosess som alternativ til ordinær noteringsprosess og såkalt fast track-notering innført i 2012 Tidspunkt for børsstyremøte tilpasses det enkelt prosjekt slik at frister beregnes utfra valgt tidspunkt for børsstyremøte. Dekker alle elementer av en ordinær opptaksprosess Formell søknad offentliggjøres 3 dager før børsstyremøtes behandling mot 4 uker før enn i ordinær opptaksprosess Innebærer en noe høyere introduksjonsavgift
38
39
Ordinær prosess Fleksibel prosess Fast track
Normalt tidsløp: 8 uker. 8 uker. 4 uker.
Tidspunkt for start prosess:
Faste frister. Fleksibelt, men minimum 8 uker før ønsket tidspunkt for behandling av søknaden i børsstyremøte.
Fleksibelt.
Tidspunkt for de enkelte elementer i noteringsprosessen:
Faste frister som beregnes utfra tidspunkt for behandling av søknaden i børsens ordinære styremøter .
Frister beregnes utfra avtalt tidspunkt for behandling av søknaden i børsstyremøtet.
Fleksibelt.
Tidspunkt for innsendelse og offentliggjøring av formell søknad:
Faste frister, 4 uker før børsens vedtak om notering.
3 børsdager før børsens vedtak om notering.
3 børsdager før børsens vedtak om notering.
Introduksjonsavgift: Ordinær. Ordinær x 2. Fast avgift på kr 2.790.000 i henhold til dagens prisliste.
Noteringsprosesser
Endringer i børsens regelverk og rutiner
• 2/2013: Endringer i utstederreglene (aksjer og EK-bevis), forts.
- Opptaksreglene, forts:
- Nærmere om endringer knyttet til due diligence:
• Krav om skriftlig due diligence rapport • Tillates ikke at selskapets juridiske rådgiver utfører due
diligence (praksisendring omtalt i sirkulæret) • Hjemmel til å kreve due diligence også ved søknad om
overføring fra Oslo Axess til Oslo Børs
40
Endringer i børsens regelverk og rutiner
2/2013: Endringer i utstederreglene (aksjer og EK-bevis), forts
- Opptaksreglene og Løpende forpliktelser, forts: Nærmere om kompetansekrav for styremedlemmer
Eksplisitt kompetansekrav om reglene som gjelder noterte selskaper Gjelder ved opptak og som løpende forpliktelse Krav om at alle styremedlemmer innehar kompetanse En del av opptaksvurderingen for selskaper i noteringsprosess Kravet vil kunne tilfredsstilles ved bl. a deltakelse på børskurset for styremedlemmer Styremedlemmer i børsnoterte selskaper vurderer selv om de har påkrevd kompetanse
41
Endringer i børsens regelverk og rutiner
• 3/2013: Endringer i obligasjonsreglene på børs og ABM Managementavtalen som managementselskaper skal inngå med Oslo Børs er
erstattet med en tiltredelseserklæring slik at ansvaret og plikter for managementselskapet reguleres direkte i børsens regler.
Debitorskifte er inntatt i listen over forhold som låntager straks skal offentliggjøre uavhengig av om forholdet er å anse som innsideinformasjon
Ved opptak av lån til notering for prospektpliktige utstedere skal det gis informasjon om sikkerheten for lånet. Slik informasjon skal offentliggjøres sammen med prospektet (obligasjonsreglene)
Det er ikke lenger krav om at det før første noteringsdag skal bekreftes overfor Oslo Børs at prospekt er offentliggjort. Det samme gjelder bekreftelse på offentliggjøring av lånedokument for det tilfelle at lånedokumentet skal offentliggjøres på børsens hjemmeside
Det er ikke lenger krav til utarbeidelse av års- og halvårsrapporter for morselskap i konsern
42
Endringer i børsens regelverk og rutiner 3/2013: Endringer i obligasjonsreglene på børs og ABM
For utsteder av obligasjoner, hvis pålydende er minst 100 000 euro, er det inntatt en dispensasjonshjemmel fra fristen for offentliggjøring av halvårsrapport (obligasjonsreglene)
Kravet i forskrift av 30. juni 2010 nr. 1055 om at revisor og revisjonsselskaper for selskaper registrert utenfor EØS-området må være registrert i Finanstilsynets revisorregister ved opptak til notering er inntatt i opptaksreglene (obligasjonsreglene)
Konvertible obligasjoner kan noteres på Nordic ABM, forutsatt at den underliggende aksje er notert på et anerkjent regulert marked (ABM-reglene)
Det er ikke lenger krav til å utarbeide fullt noteringsdokument for obligasjonslån med pålydende per obligasjon på mindre enn 100 000 euro (ABM-reglene)
Det er inntatt en dispensasjonsmulighet fra minimumskravene til noteringsdokument når utsteder har eksistert i 3 år (ABM-reglene)
43
44
Norsk anbefaling - Eierstyring og selskapsledelse
• Anbefalingen skal bidra til å klargjøre rollefordelingen mellom aksjeeiere, styret og daglig ledelse utover det som følger av lovgivningen
• Det ble i 2013 ikke gjort endringer i anbefalingen.
• Gjeldende anbefaling ble gitt ut 23. oktober 2012 og er tilgjengelig på www.nues.no
4. Praksis – børsens regelverk
Kompetansekrav styremedlemmer - opptaksreglene pkt. 2.3.6 (Axess pkt. 2.3.2)
Børsen har blant annet uttalt:
”Børsen legger i utgangspunktet til grunn at personene som i dag er valgt som styremedlemmer i de noterte selskapene har opparbeidet seg grunnleggende kompetanse om børsens regelverk”
”Etter børsens vurdering vil det ikke være tilstrekkelig for oppfyllelse av kompetansekravet at styremedlemmene får tilsendt en presentasjon av gjeldende regler.”
”Etter børsens vurdering vil det ikke være tilstrekkelig for oppfyllelse av kompetansekravet at styremedlemmene har erfaring fra noterte selskaper på andre børser.”
EAM Solar ASA – opptaksvurdering managementavtale
47
• Avtalen uoppsigelig i 10 år …..
• Etter 10 år kan avtalen sies opp med 12 måneders varsel.
• Managementselskapet har rett til en årlig royalty på 12, 5 % av årsresultat før skatt. Ved oppsigelse av avtalen vil SPM ha rett på et termineringsbeløp som tilsvarer fem ganger gjennomsnittet av siste to års royalty.
Børsen uttalte:
• «Administrasjonens vurdering er at en i prinsippet uoppsigelig avtale i 10 år der selskapet skal betale 12,5 % av årsresultatet før skatt i royalty fremstår som svært lang løpetid for en avtale som har stor betydning for selskapet. Avtalens bestemmelser om oppsigelighet har derfor vært vurdert i forhold til om aksjene er egnet for notering etter opptaksreglene punkt 2.1.1.
• Administrasjonen foreløpige vurdering er at vi vil innstille positivt i forhold til egnethet for notering, men med en forutsetning i vedtaket om at selskapet synliggjør managementavtalens bestemmelser omkring oppsigelse og termineringsbeløp i en egen børsmelding før opptak til notering.»
For sen offentliggjøring av innkalling til GF
Flere tilfeller i 2013 hvor innkalling til GF var gjort rettidig iht ASAL, men ikke offentliggjort samtidig:
Børsen uttalte: «Løpende forpliktelser 10.3 (2), 3.6 og 5.2 krever i tillegg at meldinger til aksjonærene skal offentliggjøres, samt lagres i den offisielle lagringsmekanisme (OAM) senest samtidig med at meldingen sendes aksjonærene. Dette ble ikke gjort rettidig i forbindelse med denne innkallingen.
Selskapet har ikke oppfylt sine forpliktelser iht. ovennevnte bestemmelser og en ønsker med dette å understreke at det er selskapets ansvar at meldinger offentliggjøres og lagres rettidig. Dette for å sikre at både nye og eksisterende aksjonærer får informasjonen på samme tidspunkt og at informasjonen ligger lagret i en offisiell lagringsmekanisme.»
48
Aqualis - Fortsatt notering ved vesentlig endring (oppkjøp) m.v. • Aqualis ASA (daværende Clavis Pharma ASA) sendte 4. september 2013
børsmelding om oppkjøp av Aqualis Offshore Ltd. Endelig avtale ble inngått 27. sept. Transaksjonen utgjorde en så vesentlig endring i selskapet at det ble gjennomført en reell vurdering med hensyn til hvorvidt selskapet måtte strykes fra børsnotering.
• Det følger av børsens løpende forpliktelser pkt. 12.3 at:
• «Dersom selskapet på andre måter enn nevnt i pkt. 12.1 og 12.2 endrer karakter,……. inngår avtale om transaksjon som innebærer en endring på mer enn 50 prosent målt mot kriteriene nevnt i pkt. 3.5.1, gjelder pkt. 12.1 og 12.2 tilsvarende. Fristen nevnt i pkt. 12.1. første ledd, første punktum regnes fra tidspunkt for inngåelse av avtale.»
• Pkt 12.1 (1) - «….. sende en orientering til børsen der det kort redegjøres for om det fusjonerte selskapet etter fusjonen oppfyller vilkårene for opptak til børsnotering
• Pkt 12.1 (3) – «Senest 15 børsdager etter at børsen har mottatt orientering etter første ledd, kan børsen pålegge selskapet å sende inn et dokument som innholdsmessig tilfredsstiller kravene til børssøknad, jf. opptaksreglene punkt 3.4. «
49
Aqualis - Fortsatt notering ved vesentlig endring (oppkjøp) m.v.
Spm 1:
Når begynte fristen for utvidet børsmelding å løpe – ved intensjonsavtalen 4. sept eller endelig avtale 27. sept?
• Det følger av kommentarene til løpende forpliktelser pkt. 3.5.4 at «Hvorvidt en avtale er benevnt ”intensjonsavtale” e.l. er ikke avgjørende for vurderingen. Spørsmålet er om inngåelsen av den aktuelle avtale medfører en binding mellom partene som angitt over.»
• Børsen la ovennevnte til grunn i sin vurdering og vurderte det dithen at inngåelsen av intensjonsavtalen som informert om i børsmelding av 4. september 2013 var å anse som bindene avtale og at fristene for nevnte dokumenter og redegjørelser således begynte å løpe på dette tidspunktet.
50
Aqualis - Fortsatt notering ved vesentlig endring (oppkjøp) m.v.
Spm 2: Innebar transaksjonen i realiteten en ny notering av virksomhet
som ikke tilfredsstilte opptaksvilkårene? Ja mente børsen • Selskapet ble iht. løpende forpliktelser 12.1 tredje ledd pålagt å utarbeide
et dokument som innholdsmessig tilfredsstiller kravene til børssøknad. Selskapet ble i tillegg pålagt å gjennomføre finansiell og juridisk due diligence.
• Opptakskravene om markedsverdi, tre års eksistens og tre års historikk ble ansett ikke oppfylt eter transaksjonen
• Børsen valgte likevel ikke å stryke selskapet
• Det ble i børsens vurdering blant annet lagt vekt på at selskapet har en stor aksjonærbase og at selskapet gjennom transaksjonen har økt markedsverdien vesentlig, samtidig som det antas også å ha økt soliditeten. Due diligence-undersøkelsene ledet heller ikke til forhold som var av vesentlig negativ betydning med hensyn til videre notering av selskapet aksjer.
51
52
Norwegian Energy Company ASA – Likebehandling Rettet emisjon hvor selskapets to største aksjonærer, IKM Industri-invest og Sabaro Investments, forhåndstegnet seg under forutsetning at de fikk tildeling for et beløp som innebar en vesentlig overtildeling i forhold til eksisterende eierandel for de to aksjonærene. Forpliktende forhåndstegning ble gjort til kurs NOK 0,1 per aksje, børskurs var på tidspunktet ca. NOK 1,4. Den rettede emisjonen ble gjennomført som book-building hvor kursen i boken ble satt til NOK 0,1. Alle deltakende aksjonærer i den rettede emisjonen fikk tildeling som medførte at de opprettholdt sin eierandel i selskapet. Etterfulgt av reparasjonsemisjon mot øvrige aksjonærer.
Selskapets begrunnelse: • Selskapet hadde utover høsten 2013 både et kapitalbehov og et behov for å refinansiere obligasjonslån som kom til forfall mot slutten av året. • Selskapets rådgivere mente det var umulig å gjennomføre en fullt garantert fortrinnsrettsemisjon ettersom store aksjonærer ikke var villig til å garantere i en slik transaksjon. En ugarantert fortrinnsrettsemisjon var etter rådgivernes oppfatning ikke tilrådelig. • Selskapets styre anså derfor en rettet emisjon med påfølgende reparasjonsemisjon som det beste og eneste mulige alternativ for å sikre videre drift for selskapet.
53
Børsens vurdering av likebehandlingsspørsmålet • Oslo Børs vurderte saken opp mot det verdipapirrettslige likebehandlingsprinsippet i verdipapirhandelloven § 5-14, jf. løpende forpliktelser pkt. 2.1. • Forbud mot forskjellsbehandling som ikke er saklig begrunnet ut fra selskapets og aksjonærfellesskapets interesse.
• Børsen vil som utgangspunkt ikke overprøve selskapets vurdering av rimelighet eller saklighet, og i tilfelle bare dersom forskjellsbehandlingen er klart usaklig, grovt urimelig eller det er tatt utenforliggende hensyn.
• Børsen kom etter nærmere undersøkelser til at det ikke forelå forskjellsbehandling av slik karakter at det var grunnlag for børsen til å overprøve selskapets vurdering.
54
Børsens uttalelser knyttet til enkelte styremedlemmers habilitet: • Eier av IKM og styreleder i Noreco deltok i styremøtet hvor det ble besluttet rettet emisjon og forhåndstegning for IKM og Sabaro.
• Børsen ba om selskapets vurderinger rundt styreleders habilitet med bakgrunn i at:
«styrets saksbehandling og habilitet etter børsens oppfatning har en klar side til vurderingen av likebehandlingsspørsmålet. Et moment i vurderingen av om en det foreligger usaklig forskjellsbehandling er om det er tatt utenforliggende hensyn. Det er en større risiko for at et styre opptrer vilkårlig eller legger vekt på utenforliggende hensyn i et tilfelle hvor styremedlemmer som deltar i behandlingen må anses å ha fremtredende personlige eller økonomiske særinteresser i saken.» Børsen tok selskapets redegjørelse og konklusjon om at samtlige styremedlemmer ved vedtakelsen var å anse som habile til etterretning, men poengterte at: «I behandlingen av saker som innebærer en forskjellsbehandling av aksjonærer, og som derfor har en side til likebehandlingsprinsippet, bør styret […} være seg særlig bevisst at saken behandles på en forsvarlig og uhildet måte. I dette ligger etter vår oppfatning at styret i forkant av styrebehandlingen aktivt bør ta stilling til om noen av medlemmene har en spesiell interesse i saken som tilsier inhabilitet. Dette synes ikke å ha vært gjort i forbindelse med Noreco-styrets behandling av den aktuelle emisjonen.»
Strykingshenvendelse . Lf pkt. 15.1 (4)
• Et selskap kan søke om strykning dersom Gf har besluttet det med flertall som for vedtektsendringer.
• Spørsmålet var om vedtak i ordinær generalforsamling 4,5 år tilbake i tid fortsatt kunne brukes som grunnlag for en strykningssøknad.
• Børsen uttalte:
“It is unfortunately not possible for Oslo Børs to assess whether a resolution that is more than four years old remains representative of the shareholders’ opinion
------
On this basis it appears that there has been a significant change in [….] shareholders over these last 4 ½ years. Additionally, individual shareholders may have changed their opinion as time passes by. On this basis the administration at Oslo Børs finds that we would not be in a position to decide on a delisting of [….] or to recommend a delisting decision to Oslo Børs’ board of directors. In our view, a new shareholder vote would be required. We are sorry that we cannot accommodate you in this matter.”
55
56
24Seven Technology ASA – strykning • Søknad om stryning fra Oslo Axess 4. desember 2014. • Grunnlag for søknad var vedtak fattet i GF, der 87, 48 % stemte for og 12, 52 % stemte mot. • Selskapets begrunnelse for strykning, bl.a. • Lav likviditet i aksjen og lav markedsverdi (MNOK 57) – verdisettingen av selskapet gjenspeiler ikke reell prising • Mer attraktiv som samarbeidspartner og investeringsobjekt uten notering på Oslo Axess • Kostnader oversteg nytteverdi ved notering, • Flere av selskapets kunder og partnere ønsket ikke offentliggjøring av sine avtaler med selskapet Børsen gikk i sitt vedtak gjennom argumentasjonen og uttaler: «Samlet sett tegnes det et bilde av et selskap som kanskje ikke lenger har det beste grunnlag for notering, men på den annen side er ikke Selskapets situasjon endret i så stor grad at Selskapet ikke tilfredsstiller vilkårene for notering, herunder kravene til allmenn interesse, regelmessig omsetning og fri flyt. Selskapets henvisning til at det ikke lenger er «egnet for notering» synes da også å vise til hensiktsmessigheten av notering ut fra mer kommersielle betraktninger, fremfor manglende oppfyllelse av opptakskrav for notering på Oslo Axess.»
57
Rettslig utgangspunkt: Børsloven § 25 (1) «Regulert marked kan suspendere eller stryke et finansielt instrument hvis det ikke lenger tilfredsstiller det regulerte markedets vilkår eller regler eller særlige grunner for øvrig tilsier det. Regulert marked kan likevel ikke suspendere eller stryke et finansielt instrument hvis dette kan ventes å medføre vesentlig ulempe for eierne av instrumentet eller markedets oppgaver og funksjon.» LF pkt. 15.1 fjerde ledd: «Selskapet kan søke børsen om at dets aksjer blir strøket fra kursnoteringen hvis generalforsamlingen har besluttet dette med flertall som for vedtektsendringer. Børsen treffer vedtak om eventuell strykning.» Praksis: Det skal foretas en interesseavveining mellom selskapets interesse – representert ved flertallets interesse i strykning – mot minoritetsaksjonærenes interesse i fortsatt notering.
58
Børsens vurderinger: • Selskapets interesse, manifestert gjennom aksjonærflertallets beslutning i generalforsamling, kan etter omstendighetene og basert på en konkret vurdering i seg selv utgjøre en «særlig grunn» for at strykning kan finne sted, jf. børsloven § 25. • Men: «Hensynet til minoritetsaksjonærene tilsier at børsen er særlig restriktive med å beslutte strykning i tilfeller hvor det ikke foreligger slik utvikling som innebærer brudd på ett eller flere av vilkårene for notering. Noteringsvilkårenes formål er nettopp å sette visse objektive minstestandarder som skal bidra til kvalitet over og likviditet i de aksjer som noteres på markedsplassen. For aksjonærer som har investert i disse vil det ikke uten videre være påregnelig at selskapet vil søke om og få innvilget strykning uten at har skjedd en mer omfattende endring i selskapets økonomiske situasjon, virksomhetsomfang eller eierkonstellasjon som innebærer at selskapet ikke lenger oppfyller disse kravene. Dette tilsier [ …] at hensynet til minoritetsaksjonærene bør veie særlig tungt i vurdering av om en strykning kan besluttes der selskapet som utgangspunkt tilfredsstiller noteringsvilkårene»
59
• I vedtak av 21. mars 2013 avslo Oslo Børs selskapets søknad. • Avslaget basert på en samlet vurdering av de grunner som talte for strykning opp mot minoritetsaksjonærenes interesser. Særlig vist til den relativt store andel som stemte mot strykning målt i prosentvis andel av de stemmegivende aksjer (12, 52 %), sammenholdt med at strykning fra Selskapets side ikke kunne begrunnes i brudd på noteringsvilkår eller andre særlige omstendigheter.
Ny søknad om strykning etter at det var avholdt ny GF: • Begrunnelse for søknad om strykning fastholdt, men vesentlig større oppslutning for søknad om strykning på GF: - 98, 24 % stemte for og 1,76 % mot (i antall hhv. 84 for og 4 mot) - i antall møtte 88 av totalt 278 aksjonærer • I forkant av GF hadde selskapet gjort flere tiltak for å imøtekomme minoritetsaksjonærenes interesser, noe som har medført økt oppslutning ved siste generalforsamling, herunder la selskapet frem konkrete tiltak for å ivareta aksjonærenes interesser etter en eventuell strykning, bl.a. rutiner knyttet til rapportering og kommunikasjon, praktisering av aksjonærpolitikk og prinsipper knyttet til eierstyring og selskapsledelse, samt tilretteleggelse for handel i selskapets aksjer.
60
I vedtak fattet den 28. mai 2013 innvilget Oslo Børs selskapets søknad om strykning. «Børsen har funnet at det foreligger særlige grunner som tilsier at strykning […]. Det vises i den forbindelse til Selskapets interesse i strykning slik dette kommer til uttrykk gjennom generalforsamlingsvedtaket, der en stor andel både i antall og prosent stemte for å søke aksjene strøket. [ …]Oslo Børs har etter en samlet vurdering i den konkrete saken kommet til at en strykning ikke vil medføre vesentlig ulempe for aksjonærene eller markedets oppgave og funksjon. Oslo Børs har særlig lagt vekt på at motstanden mot strykning blant selskapets minoritetsaksjonærer ved behandling i Selskapets generalforsamling var svært liten, både i form av antall aksjonærer og forholdsmessig antall aksjer representert på Selskapets generalforsamling.»
Innfrielse av lån før forfall
Utsteder innfridde to børsnoterte lån før forfall uten å informere markedet.
Børsen uttalte følgende i sin skriftlige veiledning til utsteder:
Obligasjonsreglene 3.3 1(1) nr. 1 angir at det straks skal offentliggjøres melding ved «Endring i rettighetene knyttet til låntagers lån, herunder endrede vilkår eller betingelser som indirekte kan påvirke innehavernes rettsstilling, især som følge av endrede lånebetingelser eller rente.
Oslo Børs legger til grunn at når utsteder velger å innfri lånet før forfall så kommer denne regelen til anvendelse.»
61
5. Tilbudsplikt/frivillig tilbud
63
Veripos Frivillig tilbud etter reglene om pliktige tilbud – felles tilbydere – etterfølgende passering av terskel - Siem Industries og Topcon - frivillig tilbud i felleskap på Veripos
- Tilbudet etter reglene om pliktige tilbud (pris, periode, uten betingelser)
- Tilbudsplikt ved ethvert erverv av aksjer der terskel passeres – også ved
gjennomføring av et frivillig tilbud
- Unntak i vphl. § 6-1 (1) 1. pkt – passering gjennom frivillig tilbud fremsatt i samsvar med reglene om pliktige tilbud (frivillig tilbud etter reglene om pliktige tilbud)
- Problemstilling: Gjelder unntaket frivillig tilbud etter reglene om pliktige tilbud fremsatt i felleskap og en av partene alene passerer terskel
64
Songa pliktig tilbud med delt jurisdiksjon Kypriotisk selskap kun notert på Oslo Børs Lovvalgsregler vpf § 6-14 (2) (T-OD art 4 (2)(e)) Noteringsstaten: tilbudsprosessen Registreringsstaten: informasjon til ansatte i og selskapsrett Fordelingstabell - vphl. kap 6 Lovvalg og myndighet
65
Tilbudspliktens omfang – hvilke verdipapirer Hvilke aksjer og evt andre verdipapirer ustedet av selskapet Etter registreringsstatens rett og tilsynsområdet Omfang av garanti Noteringsstaten Ingen skjønnsmessig vurdering nærmere av reellt garantibehovet Uttalelser fra ansatte – registreringsstaten Tilbudspris – konsoliderte parter Noteringsstaten – høyeste pris betalt eller avtalt av tilbyder eller konsoliderte parter Men benytte registreringsstatens konsolideringsregel – sml. kontrollskiftevurderingen
66
Copeinca undersøkelser rundt konsolidering og tilbudsplikt GSI frivillig tilbud på Copeinca, bla. akseptgrad 50, 1 % Cermaq frivillig tilbud - samme pris
Avtaler med Copeinca og aksjonærer (DC og W) bla. frivillig tilbud , rettet emisjon, salg av egne aksjer, og betinget kjøp av aksjer fra DC og W Cermaq kontrollerte 50,7 % Tilbudet fra GSI oppnår ikke akseptgrad Cermaq ervervet aksjer etter inngåelse av avtalen med Copeinca, Dyer Coriat og Weilheim ble inngått. Dersom Cermaq konsolideres med en eller flere kan det være grunnlag for tilbudsplikt for Cermaq Nærmere om avtalen
- betingelsene for fremsettelse av Cermaqs frivillige tilbud - vilkår for rettet emisjon - salg av egne aksjer - betinget kjøp av aksjer fra DC og W - 60% oppgjør i Cermaq-aksjer m. lock-up - Styrerepresentasjon i Cermaq og Copeinca
67
Tilbudet fra Cermaq gjennomføres ikke
Samarbeid om å forhindre eller vanskeliggjøre GSIs frivillige tilbud på Copeinca? Konklusjon: Ikke grunnlag for konsolidering med DC og eller W Konsolidering på grunnlag av samarbeid for felles kontroll eller vanskeliggjøring av tilbud Direktivet: samarbeid for kontroll og samarbeid for å hindre et tilbud er alternative grunnlag «either at acquiring control … or at frustrating … a bid.» Forhindringsalternativet «herunder samarbeid der et tilbud vanskeliggjøres eller hindres» ved ny vphl av 2007.
Børsens forståelse av alternativene: «Det som skal vurderes er om det foreligger samarbeid med sikte på å befeste eller oppnå gruppens egen kontroll i målselskapet, eller samarbeid som hindrer eller vanskeliggjør andres forsøk på å erverve kontroll. Det er i praksis slått fast at det kan være grunnlag for konsolidering enten det aktuelle samarbeidet gjelder utøvelse av organisatoriske eller økonomiske rettigheter knyttet til aksjeeie. Følgelig er det grunnlag for å konsolidere aksjonærer som samarbeider om å vanskeliggjøre eller forhindre et tilbud, uten at samarbeidet gjelder bruk av stemmerettigheter eller har som mål å oppnå felles kontroll for gruppen.»
6. Overtredelsessaker
69
70
Alluvia Mining avtale om kjøp av aksjene i GG
fra Mineral Invest. Krav om
GF i Mineral Invest .
8. jan.
IGE sender børsmelding om
at de har til hensikt å kjøpe
GG.
IGEs revisor stiller en rekke
spørsmål vedrørende
betydningen av garanti på 50
mill
IGE avtale om kjøp av alle
aksjene i GG fra Alluvia Mining. Krav om GF i
IGE.
Børsen kjent med at revisor har trukket seg og anmeldt IGE
til Svenska Ekbrottsmynd.
IGE - saken
23. jan.
Børsmelding om forholdet, men uklarheter om
betydningen for selskapet
Børspause Utvidet børs- melding hvor det fremgikk at IGE
allerede 23. mars hadde utbetalt 50 mill i vederlag til Alluvia Mining for
GG. Handelen gjenåpnes.
Vedtak om overtredelses-
gebyr fra børsstyret
Børsklage- nemnden stadfester børsstyrets
vedtak
29. jan. feb/mars 22. mars
25. mars 26. mars 27.mars 27.aug.
23. jan.
9.okt.
Børsens syn
• Oslo Børs er av den oppfatning at IGE brøt sin informasjonsplikt ved at det forelå innsideinformasjon i selskapet senest 23. januar i forbindelse med at avtale om kjøp av Ghana Gold ble inngått og at det ble utbetalt et forskudd på 50 millioner svenske kroner som utgjorde 72,3 prosent av selskapets frie kapital. Børsens vurdering er at utbetalingen isolert sett er av en slik størrelsesorden sett i forhold til selskapets frie aktiva og risikoeksponering, at den vil være kvalifisert innsideinformasjon i seg selv, uavhengig av eventuelle andre avtaler og forbehold.
• IGE var i tillegg forpliktet til å offentliggjøre en utvidet børsmelding senest tre dager etter at avtalen ble inngått, dvs. senest 28. januar. Kravet om en utvidet melding følger av børsens løpende forpliktelser når en transaksjon innebærer en endring på mer enn fem prosent i selskapets eiendeler. IGEs brudd på plikten til å offentliggjøre en utvidet melding anses som en skjerpende omstendighet fordi bruddet ytterligere forverrer situasjonen for markedet som ikke mottok fullstendig informasjon. 71
Børsstyrets vedtak 29. august 2013
«For brudd på plikten til å melde innsideinformasjon til markedet etter verdipapirhandelloven § 5-2 (1), ilegges IGE Resources AB et overtredelsesgebyr på fem ganger årlig kursnoteringsavgift, dvs. 721 000,- kroner, jf. verdipapirhandelloven § 17-4 tredje ledd og § 15-1, jf. verdipapirforskriften § 13-1, og for overtredelse av plikten til å offentliggjøre utvidet børsmelding senest tre børsdager etter avtaleinngåelse ilegges 1 gang årlig kursnoteringsavgift, dvs. 144 200,- kroner, jf. børsforskriftens § 31 og løpende forpliktelser 15.4.»
72
IGE klager til Børsklagenemnden
• Bestrider ikke de sanksjonerte brudd
• Mener primært at straffen rammer uskyldige aksjonærer som allerede har vært utsatt for mulige straffbare handlinger
• Rammer urimelig ett selskap i krise, ingen individuell eller allmenn preventiv effekt av sanksjon.
73
Det er bedre med to
reparatører enn ingen
reparatører
Nemndas vedtak 9. oktober 2013
• Dissens 3-2 (5)
• Børsklagenemnden har i møte 9. oktober 2013 behandlet klage fra IGE Resources AB over Oslo Børs ASAs vedtak av 29. august 2013 om å ilegge IGE Resources AB overtredelsesgebyr for brudd på plikten til å melde innsideinformasjon til markedet etter verdipapirhandelloven § 5-2 første ledd, og plikten til å offentliggjøre utvidet børsmelding etter Oslo Børs løpende forpliktelser punkt 3.4.
Børsklagenemnden fattet følgende vedtak:
«Oslo Børs’ vedtak av 29. august 2013 stadfestes».
74
75
ultimo nov 2011
• Intex i prosess med MCC8 (kinesisk selskap) •Børsen ikke underhånden informert.
23. des. 2011
•Børsen av den oppfatning at forhandlingene var kommet så langt at det forelå innside info.
5. jan. 2012
•Børsmelding om inngåelse av MoU dagen før med MCC8 om utvikling av nikkelprosjekt. •Aksjekursen steg 67,8 % ila dagen.
30. jan. 2013
•Vedtak fra børsstyret om ileggelse av overtredelsesgebyr.
16. april 2013
•Børsklagenemnden opphever vedtaket til børsstyret
26. juni 2013
•Selskapet gis ikke medhold i krav om saksomkostninger pga manglende hjemmel.
Børsstyrets vedtak av 30.januar 2013
”For brudd på plikten til å melde innsideinformasjon til markedet etter verdipapirhandelloven § 5-2 (1), ilegges Intex Resources ASA et overtredelsesgebyr på 3 ganger årlig kursnoteringsavgift, dvs. 420 000 kroner, jf. verdipapirhandelloven § 17-4 tredje ledd og § 15-1, jf. verdipapirforskriften § 13-1.”
76
Intex klager til Børsklagenemnden
• Nemnden kommer enstemmig dog under tvil til at forholdet ikke er av en slik karakter at det er naturlig å anse informasjonen på det tidspunkt børsen la til grunn som innsideinformasjon med virkning for selskapets informasjonsplikt og at informasjonsplikt først forelå i nær tilknyttning til signeringstidspunktet.
• Vedtak «Børsstyrets vedtak av 30. januar 2013 om å ilegge Intex Resourses ASA overtredelsesgebyr for overtredelse av løpende informasjonsplikt oppheves.
• På denne bakgrunn søker selskapet dekning for sine saksomkostninger, men under henvisning til manglende hjemmel får man i vedtak fra nemnden av 26.juni 2013 ikke medhold i saksomkostningskravet.
77
78
bot for maNgleNde iNNsideliste ØKOKRIM har ilagt et norsk gruveselskap en bot på 400 000 kroner for brudd på verdipapirhandellovens krav om at børsnoterte selskaper skal føre lister over alle personer som har tilgang til innsideinformasjon. Selskapet har besluttet å ikke vedta boten. Selskapet førte i desember 2011/januar 2012 forhandlinger om inngåelse av en MOU (intensjonsavtale) med et kinesisk selskap. Forelegget er basert på at forhandlingene var innsideinformasjon, og at selskapet ikke opprettet innsideliste, slik det kreves i verdipapirhandelloven § 3-5. Selskapet er av den oppfatning at forhandlingene var av en slik karakter at de ikke utløste plikt til å føre innsideliste. Saken vil bli sendt Oslo tingrett for avgjørelse.
79
29. nov. 2012 Børsen er av den oppfatning at selskapet er kjent med kostnadsoverskridelse og kapitalbehovet. Infoplikt inntrådt.
6. des. 2012
Selskapets finansielle rådgivere stiller spørsmålstegn om infoplikten.
24. jan. 2013 Børsmelding om kostnadsoverskridelser og pågående prosess om kapitalinnhenting på MUSD 425 (gjeld og EK). Aksjekursen falt samme dag 65,1% - ytterligere fall de neste to dager
25. jun. 2013 Vedtak om overtredelsesgebyr fra børsstyret
Børsstyrets vedtak av 25.juni 2013
For brudd på plikten til å melde innsideinformasjon til markedet etter verdipapirhandelloven § 5-2 (1), ilegges Northland Resources S.A. et overtredelsesgebyr på syv ganger årlig kursnoteringsavgift, dvs. 1.262.425,- kroner, jf. verdipapirhandelloven § 17-4 tredje ledd og § 15-1, jf. verdipapirforskriften § 13-1.
80
Brudd på rapporteringsreglene ved handler i noterte obligasjonslån
81
Undersøkelse vedrørende rapportering
• Oslo Børs gjennomført i juni 2012 en undersøkelse av rapporterte handler i børsens obligasjonsmarkeder
- Oslo Børs og Oslo ABM - Ikke repo handler - Bedt alle medlemmer om handler i mai - Kvalitetssikret mot VPS og TRS databasen
• Første funn indikerte vesentlige mangler
• Hatt møter med flere av meglerhusene
• Sakene ikke avsluttet
82
Manglende rapportering
83
0
1 000 000 000
2 000 000 000
3 000 000 000
4 000 000 000
5 000 000 000
6 000 000 000
7 000 000 000
A B D C E F G H I J K L M N O
Volum
Volum
Manglende rapportering fortsetter ….
84
0
50
100
150
200
250
300
350
A D B G C E F H J L I K M N O
Antall handler
Antall handler
Forklaringene
• Flere av manglene gjelder: - Flytting mellom fond - Unoterte lån blir notert - Glemmer å melde handler - For lite fokus på rapportering til børs
• Ingen bruker gjennomlysning som forklaring
• Opplever av og til at kunder ikke ønsker rapportering
85
Oslo Børs anser alle transaksjoner hvor det som et minimum er foretatt oppgjør/skrevet sluttsedler for kunder, som rapporteringspliktige
Hensynene bak rapporteringsreglene
• Rapportering av handler skal sikre gjennomlysningen i markedet på utførte avtaler
• Gjennomlysningen skal legge til rette for at de aktuelle verdipapirene prises riktig og at investorene får tilstrekkelig godt grunnlag for å vite hvilken pris man kan kjøpe og selge verdipapirer til
• I tillegg er det en mulighet for investor til å kontrollere at de handler han er delaktig i er gjennomført på markedsmessige betingelser
• For noterte obligasjonslån skal rapporteringsreglene også forebygge markedsmisbruk som misbruk av innsideinformasjon
• Når det i tillegg som i denne sak, er snakk om betydelig antall handler og volumet er stort, så blir skadevirkningene ekstra store
86
Hensynet fortsetter…
• Unnlatelsen av å melde i denne saken er alvorlig og medfører en forringelse av en allerede begrenset gjennomlysning i markedet
• Rapporteringsforpliktelsene er en av de grunnleggende forpliktelsene som meglerforetak har overfor markedet og skal således være et av meglerhusets hovedfokusområder
• Derfor kan man ikke bli hørt med at dette har skjedd ved hendelige uhell eller på grunn av stor arbeidsmengde, da meglerforetaket må innrette virksomheten slik at sentral forpliktelser oppfylles
87
Konklusjonen på undersøkelsene
• Noen meglerhus fikk kritikk fra styret ved Oslo Børs: Børsstyret vedtok å ilegge [Meglerforetaket] kritikk for brudd på kravet i Member and Trading Rules 3010 om at alle obligasjonshandler skal rapporteres til Oslo Børs, jf. Oslo Børs Member and Trading Rules C100.
Videre vedtok børsstyret å ilegge [Meglerforetaket] kritikk for brudd på kravet i Oslo ABM Member and Trading Rules 3010 om at alle obligasjonshandler skal rapporteres til Oslo ABM, jf. Oslo ABM Member and Trading Rules C101.
• Andre fikk kritikk fra administrasjonen
• Fremtidige brudd vil kunne bli gjenstand for overtredelsesgebyr
• Tok opp enkelte tolkninger av rapporteringsreglene
88
3.0
REGNSKAPSAVLEGGELSE OG HÅNDTERING AV INNSIDEINFORMASJON
Advokat Arne Tjaum, Advokatfirmaet BA-HR DA
Advokat Andreas O. Myrstad, Advokatfirmaet Grette DA
Børsrettsdagene 27. januar 2014
UTSTEDERENS INFORMASJONSPLIKT — HOVEDREGLER OG PROBLEMSTILLINGER
Løpende informasjonsplikt • Innsideinformasjon skal offentliggjøres
umiddelbart (vphl. §5-2) – «Presise opplysninger»
• Opplysninger som indikerer at omstendighet(er) [..] har inntruffet eller med rimelig grunn kan ventes å ville inntreffe og som er tilstrekkelig spesifikke for [..] slutning om den mulige påvirkningen
– «Egnet til å påvirke kursen» • Opplysninger som en fornuftig
investor sannsynligvis vil benytte • Utsatt offentliggjøring (vphl.§5-3)
– For ikke å skade «legitime interesser» – Forutsatt at «allmennheten ikke villedes» – Typisk: «Beslutninger [..] som krever
godkjenning av annet selskapsorgan for å tre i kraft [..] forutsatt at offentliggjøring av den ikke endelige beslutningen [..] sammen med opplysning om at endelig godkjenning mangler vil kunne villede»
Periodisk informasjonsplikt • Årsrapporten skal offentliggjøres senest fire
måneder etter regnskapsårets utgang (vphl.§5-5)
• Halvårsrapporten skal offentliggjøres så raskt som mulig og senest to måneder etter regnskapsperiodens utgang (vphl.§5-6)
• Aksjeutsteder skal offentliggjøre kvartalsrapport så raskt som mulig og senest to måneder etter kvartalsperiodens utgang (forskr. §5-5)
• Finansiell kalender (løpende forpliktelser pkt. 4.5)
* * * • Kan budsjetter utgjøre innsideinformasjon?
«Profit or loss forecast»/«guiding» • Kan foreløpig regnskapsinformasjon kan utgjøre
innsideinformasjon? • Når kan utstederen utsette offentliggjøring av
regnskapsinformasjon? Plikt til å gi «resultatvarsel»?
• Hvordan skal eventuelt foreløpig regnskapsinformasjon offentliggjøres?
• Når er det krav om føring av innsidelister? • Handleforbud?
Revisjons-komite
REGNSKAPSAVLEGGELSEN (I KONSERN) — HVORDAN KONSERNREGNSKAPET BLIR TIL
Utsteder ASA
Forretnings-område (FO)
A
Forretnings-område (FO)
B
Forretnings-område (FO)
C
Forretnings-område (FO)
D
Forretnings-område (FO)
E
Segment X Segment Y
CFO, konsern
CEO
Styret
Juridiske enheter Juridiske enheter
Juridiske enheter Juridiske enheter
Juridiske enheter Juridiske enheter
Juridiske enheter
Juridiske enheter
Juridiske enheter
Juridiske enheter Juridiske enheter
Juridiske enheter Juridiske enheter
Juridiske enheter Juridiske enheter
Juridiske enheter
Juridiske enheter Juridiske enheter
Juridiske enheter Juridiske enheter
Juridiske enheter Juridiske enheter
Juridiske enheter Juridiske enheter
CFO, FO CFO, FO CFO, FO CFO, FO CFO, FO
Resultatvarsel?
«Judgement call» av konsern-CFO
og CEO
Steg 4
Steg 1
REGNSKAPSAVLEGGELSEN (I KONSERN) — HVORDAN KONSERNREGNSKAPET BLIR TIL (FORTS.)
Budsjett for de fire
neste kvartal
Periode- start
Tall for juridiske enheter
rapporteres inn per FO
Mellom- konsolidering
per FO (FO CFOer)
Måneds- rapport er
per FO til konsern-CFO;
konsolidering konsern
Regnskaps-perioden
har løpt ut (kvartal, halvår, år)
Foreløpige tall for
regnskapsperioden foreligger
Revisjons- komite
Endringer?
Styre- behandling Endringer?
Offentliggjøring av regnskap
«Profit/loss forecast»/ «guiding»?
BUDSJETTET (STEG 1) — INNSIDEINFORMASJON?
• Ingen særlig omtale i lovforarbeidene/MAD • Finanstilsynets høringsnotat av 14. januar 2005:
– «Foretaks budsjetter [..] vil [..] i noen tilfeller [..] være innsideinformasjon»
– «En ordning hvorved markedet orienteres om et foretaks budsjetter virker [..] lite hensiktsmessig»
– «Gitt opplysningenes usikre karakter [..] antas at offentliggjøring vil kunne villede investorer og tilkjennegi strategiske, men ‘uferdige’ beslutninger»
– «Legitim interesse i å ikke offentliggjøre slike opplysninger fortløpende»
• Om budsjettet utgjør innsideinformasjon må reglene om håndtering av innsideinformasjon følges
– Utsatt offentliggjøring • Konfidensialitet • Føring av innsidelister • Svært lang periode
• Når kan budsjettet utgjøre innsideinformasjon? – «Egnet til å påvirke kursen»?
• En fornuftig investor vil sansynligvis benytte denne informasjonen
– Kan budsjettet utgjøre tilstrekkelig «presise opplysninger»?
• Strategiendringer, innskrenkninger, utvidelser eller omlegging av virksomheten (børssirkulære 3/2005)
• Vanligvis ikke tallmaterialet som sådan, men de bakenforliggende beslutninger og årsaker til vesentlige endringer i virksomheten
– Utstederen har ikke plikt til å «guide» ved å offentliggjøre budsjettinformasjon, men må utlikne informasjon om vesentlige endringer i virksomheten, herunder mht. strategi (som naturlig nok vil kunne påvirke budsjettet)
FORELØPIG REGNSKAPSINFORMASJON (STEG 2 OG 3) — INNSIDEINFORMASJON?
• Personer med tilgang til opplysningene vil se konturer av sluttresultatet
– Før regnskapsperioden er avsluttet på grunnlag av månedlige konsolideringer og internrapporter om utvikling per virksomhetsområde
– Etter at regnskapsperioden har løpt ut i påvente av ferdigstillelse, herunder styrebehandling
• «Egnet til å påvirke kursen»? – En fornuftig investor vil sansynligvis
benytte denne informasjonen – Peker mot at perioden kan bli
bedre/dårligere enn forventet (målt mot analytikerkonsensus, samme periode foregående år eller «forecast»/«guiding»)
– Hva om informasjonen peker mot at perioden blir som forventet (analytikerkonsensus , samme periode foregående år, «forecast»/«guiding»)?
– Hva om god drift i et virksomhetsområde veier opp for dårlig drift i et annet?
• Utgjør foreløpig regnskapsinformasjon «presise opplysninger»?
– Nær ferdige tall etter regnskapsperiodens utløp i påvente av ferdigstillelse
– Tallmateriale i en regnskapsperiode (måned)
• Enkeltbegivenheter som påvirker regnskapene kan i seg selv utgjøre innsideinformasjon; behov for å gi informasjon om hvordan hendelsen ventes å påvirke resultat, finansiell stilling mv.
• Summen av flere små begivenheter som samlet er positive eller negative for virksomheten identifiseres gjennom tallene («salget går bra/dårlig»)
– Styrets handlingsrom
FORELØPIG REGNSKAPSINFORMASJON (STEG 2 OG 3) — UTSATT OFFENTLIGGJØRING?
• «Legitim interesse» i å utsette offentliggjøring? «Allmennheten» må «ikke villedes»
– Opplysningene foreligger: kurrant sak (praktisk sett) å gå ut med nøkkelinformasjon (og ikke noe krav om at hele tallsettet offentliggjøres)
– Likevel mer krevende for utstederen om denne må offentliggjøre bruddstykker av foreløpig regnskapsinformasjon løpende gjennom regnskapsperioden
– Er utsatt offentliggjøring i markedets interesse? Relevant?
– Ingen særlig omtale i forarbeidene/MAD – Finanstilsynets høringsnotat av 14. januar
2005: • «behøver som utgangspunkt ikke
offentliggjøre [..] med mindre det antas å foreligge [..] vesentlig resultatavvik og selskapet selv har bidratt til markedets forventning»
• (Vesentlig) «resultatavvik der selskapet ikke har bidratt til å skape en forventing vil derimot, etter omstendighetene, kunne omfattes av utsettelsesadgangen
• Når har selskapet «bidratt til markedets forventning»?
– «profit or loss forecast» (ESMA) • «a form of words which expressly or
by implication states a minimum or maximum for the likely level of profits or losses for the current financial period and/or financial periods subsequent to that, or contains data from which calculation of an approximate figure or future profits or losses may be made, even if no particular figure is mentioned and the word ‘profit’ is not used»
FORELØPIG REGNSKAPSINFORMASJON (STEG 2 OG 3) — UTSATT OFFENTLIGGJØRING? (FORTS.)
– «Guiding» mht. annet enn konkrete resultatbegrep:
• Langsiktige målsetninger • Utbytte: «A dividend forecast must
be treated as a profit or loss forecast where the company has a known policy of relating dividends to earning, or has an insufficient level of retained earnings or the forecast otherwise implies a forecast of profit» (ESMA)
– Scenario-informasjon (illustrasjoner over mulige konsekvernser dersom visse hendelser skulle inntreffe)?
• Vesentlig resultatavvik «der selskapet ikke har bidratt til å skape en forventning»
– Vesentlige avvik fra hva?
• Hvordan måles «resultatavvik»? – Avvik fra sammenliknbar periode
foregående år? – Avvik fra analytikerkonsensus? – Avvik fra «profit or loss
forecast»/«guiding» – Langsiktige målsetninger
• Delmål må oppnås for at den langsiktige målsetningen skal være realistisk
• Er det totalresultatet som er avgjørende? – Negativ utvikling i et forretningsområde
oppveies av positiv utvikling i et annet – Konkret vurdering: Er selskapets
fremtidsutsikter knyttet spesielt til én del av virksomheten?
FORELØPIG REGNSKAPSINFORMASJON (STEG 2 OG 3) — RESULTATVARSELET
• Det skal utlikne innsideinformasjonen • Ofte er det er i seg selv et anslag, og kan måtte endres frem mot tidspunktet for avleggelse av regnskapet • Det bør behandles av revisjonskomite og styret
– Da styret vedtar regnskapet og har handlingsrom innenfor rammene av regnskapsreglene • Det kan etter omstendighetene utlikne innsideinformasjon mht. den underliggende
virksomhet/enkeltbegivenheter • Børsen skal varsles før offentliggjøring (løpende forpliktelser pkt. 3.1.4)
FORELØPIG REGNSKAPSINFORMASJON (STEG 2 OG 3) — LISTEFØRING OG MELDING OM UTSATT OFFENTLIGGJØRING
• «Regnskapsliste» (for god orden) eller «innsideliste» jf. vphl. §3-5? • «Intern viten» og konfidensialitet, og «innsideinformasjon» og konfidensialitet jf. vphl. § 3-4 • I hvilke situasjoner må børsen gis melding om utsatt offentliggjøring jf. forskriften §5-1?
FORELØPIG REGNSKAPSINFORMASJON (STEG 2 OG 3) — HANDLEFORBUD?
• Tegning, kjøp, salg eller bytte av finansielle instrumenter eller tilskyndelse til slike disposisjoner, må ikke [..] foretas [..] av noen som har innsideinformasjon jf. vphl. § 3-3
– Utgjør den foreløpige regnskapsinformasjonen «innsideinformasjon» eller bare «intern viten»? – Kan en handle etter at resultatvarsel er offentliggjort (men før regnskapet er avlagt)? – 1997-loven hadde regler om «røde perioder»
4.0
IPO fra et praktisk perspektiv – en gjennomgang av praktiske problemstillinger i forbindelse med børsnoteringsprosesser.
Advokat Hans Cappelen Arnesen & Advokat Tone Østensen
Oslo, 27. januar 2014
2
1 2
IPO fra et praktisk perspektiv - en gjennomgang av praktiske problemstillinger i forbindelse med børsnoteringsprosesser
Delt temaet i to deler:
Praktiske problemstillinger i forbindelse med børssøknadsprosessen Praktiske problemstillinger i forbindelse med IPO’en (emisjonen/nedsalget)
Begrenser oss til aksjer
Tema
Oversikt
1. Presentasjon av den ordinære børsnoteringsprosessen
2. Praktiske utfordringer ved den ordinære noteringsprosessen
3. Presentasjon av fast track notering/fordeler ved denne prosessen
4. Presentasjon av fleksibel noteringsprosess/fordeler ved denne prosessen
1 Noteringsprosessen
3
Ordinære noteringsprosesser
Ordinære noteringsprosesser er styret av månedlige børsstyremøter
Søknader om notering på Oslo Børs/Oslo Axess skal godkjennes børsstyret
Søknadsprosess starter 8 uker før børsstyremøte
Forhåndsfastsatt frister for alle steg
1 Noteringsprosessen
4
Praktiske utfordringer ved ordinære noteringsprosesser Bommer på frist – 4 ukers utsettelse
Børssøknaden offentliggjøres av Oslo Børs
En rekke forhold må være på plass på søknadstidspunktet
1 Noteringsprosessen
5
Følgende forhold/dokumenter skal være på plass på søknadstidspunktet Reviderte årsregnskaper
Herunder carve-out / proforma Noe fleksibilitet i praksis
Delårsrapport (gjenstand for begrenset revisjon)
Noe fleksibilitet i praksis
Signerte låneavtaler Noe fleksibilitet i praksis
1 Noteringsprosessen
6
Følgende forhold/dokumenter skal være på plass på søknadstidspunktet (forts.) Prospektutkast
Due Diligence
Spin-off – Signert transaksjonsavtale / relaterte avtaler
Lite fleksibilitet
1 Noteringsprosessen
7
Fast-track notering
Skreddersydd noteringsprosessen – 4 uker
Avtaler særskilte børsstyremøter
Skriftlig redegjørelse skal tilfredsstille kravene til børssøknad
Oslo Børs kan gi utsettelse på fremleggelse av • Årsregnskaper/delårsrapport/revisorerklæringer
Frist for signert låneavtale/due diligence
forskyves som følge av at tidspunkt for børssøknad forskyves
1 Noteringsprosessen
8
Fast-track notering (forts):
Utsatt offentliggjøring av noteringsprosessen Har fleksibilitet på å forskyve avtalt børsstyremøte
Sende søknad / avholde børsstyremøte når man har et "vindu"
Gebyr - 3 x maksimal ordinær noteringsavgift (NOK 2,8 mill.)
1 Noteringsprosessen
9
Fleksibel prosess Avtaler særskilte børsstyremøter
Dvs. mulig noe tidsgevinst 8 ukers prosess som for ordinær noteringsprosess
Tidspunkt for børssøknad forskyves
Utsatt offentliggjøring
Oppdatert redegjørelse skal innholdsmessig
tilfredsstille kravene til børssøknad Dispensasjon gis ikke
1 Noteringsprosessen
10
Due diligence-møte (3 dager før ny redegjørelse)
Fleksibel prosess (forts)
Får ikke utsatt tidspunkt for due diligence møte
Får utsatt tidspunkt for levering av signert låneavtale
Gebyr 2 x ordinær noteringsavgift (NOK 1,2 mill. - NOK 1,9 mill.)
1 Noteringsprosessen
11
Due diligence-møte (3 dager før ny redegjørelse)
Regelhenvisninger
1. Ordinær noteringsprosess Opptaksregler for aksjer på Oslo Børs pkt. 3.1 – 3.5 Opptaksregler for aksjer på Oslo Axess pkt. 3.1 -3.4, 3.6
2. Fast track notering/Fleksibel prosess
Opptaksregler for aksjer på Oslo Børs pkt. 3.6 Opptaksregler for aksjer på Oslo Axess pkt. 3.5 Børssirkulære nr. 1/2012 (Fast track) Børssirkulære nr. 2/2013 (Fleksibel prosess)
1 Noteringsprosessen
12
Norwegian vs international style IPO Når er det ”International Style”?
Dersom det er en internasjonal tilrettelegger i børsnoteringen, så er hovedregelen at prosessen er ”International Style” Eksempler på slike børsnoteringer er BW LPG, Odfjell Drilling, Borregaard, Gjensidige Forsikring, Statoil
Fuel & Retail, REC, Petrojarl, Yara, Gjensidige NOR, Statoil og Telenor De aller fleste noteringene er ”Norwegian Style”
Valget av ”style” er knyttet til valget av tilretteleggere, ikke til hvor utsteder kommer fra eller hvor man vil finne investorer til transaksjonen
Trend – Norwegian blir mer internasjonal
Hovedforskjeller Krav til legal opinions og bekreftelser Avtaledokumentasjonen Betinget notering Arbeidsomfanget for advokatene
2
13
IPO’en
Norwegian vs international style IPO (forts.)
Krav til legal opinions og bekreftelser ”10b-5 opinion” fra utsteders og evt tilretteleggernes amerikanske advokater.
”nothing that has come to our attention has caused us to believe that the Prospectus, as of the date and time of delivery of this letter, contained any untrue statement of a material fact or omitted to state a material fact required to be stated therein or necessary in order to make the statements therein, in light of the circumstances under which they were made, not misleading”
Tilsvarende ”negative assurance letters” avgis fra utsteders og evt tilretteleggers ikke-amerikanske advokater
10b-5 og negative assurance letters medfører at: Utsteders egne advokater må gjøre due diligence Det blir stilt strengere krav til prospektarbeid og prosess
Legal opinions til tilretteleggerne fra de involverte advokater No-registration opinion Opinions knyttet til Placing Agreement Opinions knyttet til selskapsrettslige og regulatoriske forhold
Comfort letters fra utsteders revisor vedrørende den finansielle informasjonen i propsektet Ikke krav om finansiell due diligence (men det er nødvendig for å tilfredsstille børsens krav)
2
14
IPO’en
Norwegian vs international style IPO (forts.)
Avtaledokumentasjonen ”Norwegian Style”
Mandatavtale Aksjesalgsavtale Avtale om soft underwriting eller betalingsgaranti Fullstendighets- og skadesløserklæring
”International Style” Mandatavtale Placing Agreement Agreement Among Managers
2
15
IPO’en
Norwegian vs international style IPO (forts.)
Betinget notering Når og hvorfor har vi betinget notering? Hva er betinget notering?
Handel i perioden fra første dag etter utløpet av tegningsperioden (”T”) og frem til oppgjør i IPO’en finner sted (”T+3”)
All handel skjer under forutsetning av at tilretteleggerne ikke terminerer Placing Agreement Dersom Placing Agreement termineres, må alle handler i perioden reverseres. Dette er mulig
fordi ingen aksjer er levert Hvilke betingelser kan vi ha?
Force majeure iht definisjon godkjent av Oslo Børs 10%+ mislighold i syndikatet
Krav til prosess Forhåndsavklaring med Oslo Børs og VPS Børsmeldinger Legal opinions til Oslo Børs
Oppgjør Forskjell i villighet til å forskuttere
2
16
IPO’en
Stabilisering I hvilke IPO’er har vi stabilisering?
Hva innebærer stabilisering?
En tilrettelegger (stabiliseringsagenten) støttekjøper aksjen dersom den faller under IPO-kurs i den første perioden etter notering, slik at aksjen handler på et høyere nivå enn den ellers ville gjort (lovlig kursmanipulasjon)
Hva er rammene?
Stabiliseringsperiode på inntil 30 dager fra første noteringsdag Inntil 15% av transaksjonsstørrelsen i IPO’en (men transaksjoner utenfor safe harbour, for eksempel
Yara) Informasjon til markedet
Hvordan arrangeres det – ”green shoe”
Tilretteleggerne overtildeler 15% av IPO-transaksjonen Tilretteleggerne låner de overtildelte aksjene fra eksisterende aksjonærer for å kunne levere de
overtildelte aksjene på samme måte som de andre aksjene i IPO-transaksjonen Tilretteleggerne får en opsjon på å kjøpe det samme antallet aksjer fra selskapet ved en rettet emisjon,
eller fra eksisterende aksjonærer, til IPO-kursen Ved utløpet av stabiliseringsperioden tilbakeleveres de lånte aksjene med aksjer kjøpt i
stabiliseringskjøp og/eller ved benyttelse av kjøpsopsjonen
Hva er økonomien i dette?
2
17
IPO’en
Retail-incentiver Hvilke har vi?
Sikker tildeling Rabatt Bonusaksjer
Hvorfor?
Spredning Økt handel Kundelojalitet
Hvordan virker de i praksis?
Forholdet mellom institusjonell transje og retail-transje Stabilisering Administrasjon
2
18
IPO’en
5.0
NYTT FRA EU - HVORDAN NYE EU-REGLER VIL PÅVIRKE DET NORSKE FINANSMARKEDET Børsrettsdagene 27. januar 2014 Advokat Tore Mydske
2
DISPOSISJON ▶ Fra EU-regler til norske regler – en oversikt over regelverksprosessen
▶ Regulering av investorer og utstedere (markedsadferd)
▶ Regulering av tjenesteytere i finansmarkedet ▷ Verdipapirforetak ▷ Banker ▷ Forsikringsselskaper ▷ Kollektiv formuesforvaltning
▶ Regulering av finansiell infrastruktur
▶ Oppsummering
▶ Vedlegg ▷ Lenker til nyttige nettsider for å følge regelverksutviklingen
3
FRA EU-REGLER TIL NORSKE REGLER – OVERSIKT OVER REGELVERKSPROSESSEN
4
REGELVERKSTRUKTUREN I EU
Nivå 1: Rammedirektiver/forordninger (EP/Rådet)
Nivå 2: Delegerte gjennomføringsbestemmelser (Kommisjonen) •Kommisjonen fastsetter regler alene, eller •Kommisjonen og regelverkskomiteene fastsetter regler
Nivå 2.5: Bindende tekniske standarder •Foreslås av ESMA/EIOPA/EBA (ESAer) – bekreftes av Kommisjonen •Regulatoriske tekniske standarder •Gjennomførende tekniske standarder
Nivå 3: Veiledning fra ESAer for å sikre konsistent gjennomføring av EU-regelverket
Nivå 4: Kommisjonens håndhevelse av EU-regelverket overfor det enkelte medlemsland
5
FASER I REGELVERKSPROSESSEN Fra EU-regler til norske regler
Vedtakelse av rettsakter
i EU
Innlemmelse av rettsakter
i EØS-avtalen
Gjennom-føring av
rettsakter i norsk rett
• Vedtar forordninger og direktiver på nivå 1, 2 og 2,5
• Økt bruk av forordninger – direkte effekt i EU
• Norsk innflytelse i ESMA/EBA/EIOPA
•Vedtak treffes av EØS-komitéen •Her Norge påtar seg plikter og gis rettigheter
•Omfattende prosess på EFTA-siden før vedtak
•Begrenset adgang til endring
•Stor ”back log” •Konstitusjonelle problemer – forholdet til Grl. § 93
•Betydningen av norsk gjennomføring før vedtak i EØS
•Utfordring ved økt bruk av forordninger
•Tilstrekkelig utredningskapasitet i staten?
•Pass på ”ketchupeffekten”!!
6
REGULERING AV INVESTORER OG UTSTEDERE (MARKEDSADFERD)
7
SHORTSALG ▶ Rammeforordning trådte i kraft i EU 1. november 2012.
▶ Viktige elementer i forordningen: ▷ Vidt virkeområde ▷ Rapporteringskrav for shortposisjoner ▷ Nasjonalt tilsyn og ESMA kan forby dekket shortsalg ved ”exceptional
circumstances” ▷ Restriksjoner på udekket shortsalg
▶ Utfylles av en rekke Kommisjonsforordninger (nivå 2 og nivå 2 ½)
▶ Ikke inntatt i EØS-avtalen eller norsk rett
▶ Kilder: http://eur-lex.europa.eu/LexUriServ/LexUriServ.do?uri=OJ:L:2012:086:0001:0024:en:PDF
8
NYTT RAPPORTERINGSDIREKTIV
▶ Nytt direktiv vedtatt i EU 12. juni 2013 (2013/50/EF)
▶ Innebærer viktige endringer i gjeldende rett: ▷ Opphever krav til kvartalsrapportering – kan videreføres på frivillig basis ▷ Utsetter frist for halvårsrapportering ▷ Flaggeplikt for kontantavregnede derivater og harmonisert format for
flaggemeldinger ▷ Sentral europeisk mekanisme for offentliggjøring og lagring av ”regulated
information” (løpende informasjon, flaggemeldinger, periodisk informasjon mv) ▷ Skjerpet straffenivå ved brudd på direktivets bestemmelser
▶ Gjennomføringsfrist i EU 26. november 2015
▶ Ikke inntatt i EØS-avtalen - uavklart forhold til norsk rett
▶ Kilde: http://eur-lex.europa.eu/LexUriServ/LexUriServ.do?uri=OJ:L:2013:294:0013:0027:EN:PDF
9
FORORDNING OM MARKEDSMISBRUK (MAR) ▶ Kommisjonen fremmet forslag i oktober 2011 ▶ Rådet og EP i prinsippet enige 24. juni 2013 – endelig vedtak avventer MiFID ▶ ESMAs diskusjonsnotat om utfyllende regler sendt på høring 14. november ▶ Endelig vedtak ventet i Q1 2014 - nasjonal gjennomføring tidlig 2016? ▶ Sentrale elementer i forordningen:
▷ Utvidet virkeområde > unoterte derivater, > forsøk og > handel på MHF/OHF – betydning av utsteders eget ønske/aksept av slik handel
▷ Strengere definisjon av innsideinformasjon for varederivatmarkedet og CO2-kvoter ▷ Presiseres at algoritmehandel kan utgjøre markedsmanipulasjon ▷ ”Frikobling” av mellom løpende informasjonsplikt og handleforbudet? Uavklart ▷ Harmoniserte krav til innsidelister ▷ Harmoniserte krav til primærinnsideres meldeplikt
▶ Kilder: http://db.eurocrim.org/db/en/doc/1918.pdf
10
NÆRMERE OM ESMAS ROLLE ETTER MAR ▶ ESMA vil gi råd til Kommisjonen (nivå 2) og utarbeide utfyllende regler (nivå
2,5) på følgende områder: ▷ Tilbakekjøp og stabilisering – basert på dagens regler ▷ Avklaring av markedsinteresse (”market sounding”) – nytt regime ▷ Oppdaterte eksempler og indikatorer på markedsmanipulasjon ▷ Akseptert markedspraksis – fortsatt nasjonalt skjønn ▷ Rapportering av mistenkelige transaksjoner – betydning for markedsovervåkningen ▷ Løpende informasjonsplikt og utsatt offentliggjøring – økt myndighet til ESMA ▷ Fullharmoniserte krav til innsidelister ▷ Fullharmoniserte regler om primærinnsiders meldeplikt – konsekvenser for norske
særregler? > Innføring av beløpsgrense (5000 EUR) > Redusert personkrets > Lengre tidsfrister for rapportering > Innføring av røde perioder (30 dager etter resultatfremleggelse)
▷ Rapportering av brudd – innføring av særregler for ”whistle-blowing” ▶ Kilder: http://www.esma.europa.eu/system/files/2013-1649_discussion_paper_on_market_abuse_regulation_0.pdf
11
ANDRE SENTRALE DOKUMENTER
▶ ESMA veiledning om ”forpliktende samarbeid” i tilbudspliktssituasjoner
▶ Nye Q&A for tolking av prospektdirektivet
▶ Level 2-regler om prospektkrav ved utstedelse av konvertible obligasjoner
▶ Kilder:
▷ http://www.esma.europa.eu/system/files/2013-1642_esma_public_statement_-_information_on_shareholder_cooperation_and_acting_in_concert_under_the_takeover_bids_directive.pdf
▷ http://www.esma.europa.eu/system/files/2014-esma-35_21st_version_qa_document_prospectus_related_issues.pdf
▷ http://eur-lex.europa.eu/LexUriServ/LexUriServ.do?uri=OJ:L:2013:213:0001:0009:EN:PDF
12
REGULERING AV TJENESTEYTERE I FINANSMARKEDET
REGULERING AV VERDIPAPIRFORETAK
13
14
VERDIPAPIRFORETAK MiFID II/MiFIR
▶ Bakteppet: ▷ Behovet for endring – svakheter ved MiFID, teknologisk utvikling og finanskrise
▷ Uenighet mellom Kommisjonen, Rådet og Parlamentet på viktige områder – prinsipiell enighet oppnådd 14. januar 2014.
▷ Forholdet til CRD IV
▶ Utvidet virkeområde ▷ Flere tjenester omfattes av konsesjonsplikt (algoritmehandel)
▷ Flere instrumenter omfattes av konsesjonsplikt (CO2, strukturerte produkter)
▷ Færre unntak for varederivatforetak
▶ Økt investorbeskyttelse ▷ Strengere regulering av ”inducements” for uavhengige rådgivere og aktive
forvaltere
▷ Krav til løpende investeringsrådgivning
▷ Myndighet til ESMA til å forby produkter
15
VERDIPAPIRFORETAK MiFID II/MiFIR (forts)
▶ Innføring av ny handelsfasilitet ▷ Dagens situasjon – regulerte markeder, SI og MHFer
▷ Organiserte handelsplattformer (”OHF”) som ny kategori – forholdet til ”dark pools”
▷ Restriksjoner på aksjeomsetning på OHFer
▶ Pliktig omsetning av ”likvide derivater” på regulert marked, MHF eller OHF
▶ Økte krav til gjennomsiktighet i markedet ▷ Dagens situasjon: ”pre/post trade” gjelder kun aksjer - omfattende unntak
▷ Utvides til nye plattformer og flere instrumenter (herunder derivater og bonds)
▶ Utvidet transaksjonsrapportering til myndighetene
▶ Regulering av ”datatjenester” (Data Reporting Service Providers”)
▶ Norsk gjennomføring trolig i 2016: omfattende endringer i verdipapirhandellov og verdipapirforskrift – uavklart prosess.
▶ Kilde: http://europa.eu/rapid/press-release_MEMO-14-15_en.htm?locale=en
REGULERING AV BANKER
16
17
BANKER OG KREDITTINSTITUSJONER EUs bankunion – består av fire hjørnesteiner:
CRD IV-pakken Krisehåndtering (BRRD og SRM)
Felles tilsyn i eurosonen (SSM)
Felles innskuddsgaranti
EUs Bankunion
18
BANKER OG KREDITTINSTITUSJONER CRD IV – skrittvis ikrafttredelse i EU fra 1. januar 2014
▶ Består av (i) et direktiv og (ii) en forordning på nivå 1 - omfattende nivå 2,5 ▶ Enkelte hovedpunkter:
▷ Kapitalkrav og beregningsgrunnlag > Dagens 8 % krav til kapitaldekning opprettholdes > Strengere krav til kjernekapital og kapitalens sammensetning – forholdet til utestående
fondsobligasjoner > Krav til beregningsgrunnlaget for boliglån – gis nasjonalt handlingsrom
▷ Innføring av ”kapitalbuffere” > Bevaringsbuffer, buffer for systemviktige institusjoner, systemrisikobuffer og motsyklisk
buffer – uklar intern sammenheng? > Forholdet til kapitalkravet
▷ Likviditetskrav > Likviditetsbuffer (”Liquidity Coverage Ratio”) > Krav om stabil finansiering (”Net Stable Funding Requirement”)
▷ Krav til uvektet egenkapitaldekning (”leverage ratio”) ▷ Endringer i bonusreglene – vesentlig innstramning av ”balansekravet”
19
BANKER OG KREDITTINSTITUSJONER FORTS CRD IV-pakken forts…
. ▶ Innføring av CRD IV i norsk rett (forutsatt løsning på EØS-problemet) ▷ Delvis norsk gjennomføring av krav til kapitalens sammensetning, kapitalbuffere og
risikoutvalg ved endringer i finansieringsvirksomhetsloven fra 1. juli 2013 ▷ Utfyllende forskrifter :
> Forskrift om motsyklisk kapitalbuffer fastsatt med virkning fra 15. oktober 2013 > Forskrifter om systemviktige institusjoner på høring med frist 10. februar 2014
▷ Finansdepartementet har bedt Finanstilsynet om å > Utrede det nasjonale handlingsrommet før og etter CRD IV er tatt inn i EØS-avtalen > Foreslå nasjonale regler som svarer til CRD IV > Finanstilsynets høringsnotat ventet i slutten av januar 2014.
▷ Rapportering etter CRD IV fra og med juli 2014
▶ Regulering av filialer og nordisk samordning ▷ ”Obligatorisk resiprositet”: vertsstatens regler skal gjelde ▷ ”Frivillig resiprositet”: vertsstatens regler kan gjelde
20
BANKER OG KREDITTINSTITUSJONER FORTS Krisehåndtering (Recovery and Resolution Directive - RRD) og Single Resolution Mechanism (SRM)
▶ Politisk enighet mellom Rådet og EP om RRD 17. desember 2013 .
▶ Inneholder konkrete forslag til krisehåndtering, herunder ▷ Opprette kriseplaner og ”living wills” ▷ Adgang til innmatsalg og opprettelse av ”bad banks” ▷ ”Bail-in” og tilgang til ”MREL” (Minimum Requirements for Own Funds and Eligible
Liabilities). ▷ Skrittvis ikrafttredelse (1. januar 2015 og bail-in fra 1. januar 2016) ▷ Konsekvenser for bankens alminnelige innlån?
▶ Enighet om hvem som skal avvikle banker i eurosonen (”Single Resolution Mechanism” - SRM) oppnådd 19. desember 2013
▶ Status for norsk innskuddsgaranti – mye avhenger av EØS-prosessen
▶ Norsk gjennomføring skal behandles av Banklovkommisjonen – vil kreve vesentlige endringer i banksikringsloven.
21
BANKER OG KREDITTINSTITUSJONER FORTS ▶ Ny tilsynsstruktur for banker i Eursonen (”Single Supervisory
Mechanism”/SSM) ▷ Rådet og EP enige 19. mars 2013 ▷ Forutsetning for direkte støtte fra ESM (European Stability Mechanism) ▷ ECB gis konsesjons- og tilsynsmyndighet for større banker i eurosonen ▷ Adgang for land utenfor eurosonen å slutte seg til SSM
▶ Shadow banking
▷ Kommisjonen fremmet ”Communication on Shadow Banking” i september 2013 ▷ Forslag til forordning om pengemarkedsfond fremmet 4. september 2013 ▷ Fremvekst av skyggebanker i Norge?
▶ Kilder:
▷ CRD IV: http://ec.europa.eu/internal_market/bank/regcapital/legislation_in_force_en.htm
▷ RRD/SRM/SSM: http://ec.europa.eu/internal_market/bank/crisis_management/index_en.htm
▷ Shadow banking: http://ec.europa.eu/internal_market/finances/shadow-banking/index_en.htm#maincontentSec1
REGULERING AV FORSIKRINGSSELSKAPER
22
23
FORSIKRINGSSELSKAPER ▶ Solvens II
▷ Vedtatt i EU – trer (trolig) i kraft 1. januar 2016 ▷ Omfattende nivå-2 regler vil fastsettes av Kommisjonen ▷ Hovedpunkter:
> Markedsverdiberegning av eiendeler og forpliktelser > Strengere kapitalkrav og strengere krav til kapitalens sammensetning > Nytt regime for livselskapenes kapitalforvaltning – betydning for aktører i det norske
kapitalmarkedet (herunder infrastrukturinvesteringer) > Særlige utfordringer knyttet til lange pensjonsforpliktelser og fripoliser
▶ Norsk gjennomføring: ▷ Høringsnotat utarbeidet av Finanstilsynet ▷ Lovregler foreslått i forslag til ny finanslov.
▶ Kilder: http://ec.europa.eu/internal_market/insurance/solvency/future/index_en.htm
24
PRIPS - SÆRLIG OM PENSJONSRÅDGIVNING ▶ PRIPS – krav til opplysninger i forkant av salg
▷ Forslag til forordning om salgsinformasjon (”Packaged Retail Investment Products”) – skal tette ”regulatoriske hull”
▷ Vil innebære krav om nøkkelinformasjon i form av et KID-dokument (basert på kravene til verdipapirfond).
▷ Salg av slike produkter til forbrukere kan ikke skje uten at forbrukeren får utdelt slikt KID-dokument.
▶ MiFID II og IMD II – kvalitative krav til forsikringsrådgivning ▷ IMD II oppstiller ”MiFID II-krav” ved salg av forsikring ▷ Vil medføre endringer i honorarstruktur
▶ Konsekvenser av nye regler om tjenestepensjon og fripoliser med investeringsvalg
▶ Endelig vedtak ventet før påske 2014 – mulig norsk gjennomføring 2016.
▶ Kilder: http://ec.europa.eu/internal_market/finservices-retail/investment_products/index_en.htm
KOLLEKTIV KAPITALFORVALTNING
25
26
KOLLEKTIV KAPITALFORVALTNING ▶ Forvaltere av alternative investeringsfond (AIFMD)
▷ Vedtatt i EU – trådte i kraft 22. juli 2013 ▷ Omfatter forvaltere (AIFM) av alternative investeringsfond (AIFM) ▷ Forholdet til virksomhet som er regulert i dag (UCITS, spesialfond, MiFID-foretak) ▷ Forholdet til virksomhet som ikke er regulert i dag (PE-rådgivere, KS/IS-strukturer) ▷ Endringer i markedsføringsreglene for utenlandske fondsstrukturer ▷ Omfattende regler fastsatt av EU-kommisjonen (nivå 2 og 2,5) ▷ Forslag til norsk gjennomføring har vært på høring – lovforslag ventet før påske. ▷ Behov for overgangsregler for uregulert virksomhet ▷ Ikke inntatt i EØS-avtalen – konsekvenser for norske PE-aktører og spesialfond.
▶ Forslag til regulering av ELTIFs (”European Long Term Investment Funds”) fremmet av Kommisjonen 26. juni 2013 – en særskilt gruppe AIF
▶ Forvaltningsselskaper for verdipapirfond (UCITS) ▷ UCITS V – kompromiss inngått i Rådet 4. desember 2013
> Omfattende krav til depotmottaker for UCITS-fond > Nye krav til bonusordninger for forvaltningsselskaper
Kilder: http://ec.europa.eu/internal_market/investment/ucits-directive/index_en.htm
27
REGULERING AV FINANSIELL INFRASTRUKTUR
28
OPPGJØRSSENTRALER ▶ EMIR trådte i kraft i EU 16. august 2012 – ikke tatt inn i EØS-avtalen eller i
norsk rett ▶ Begrenset lovforslag (for oppgjørssentraler) ventet i løpet av vinteren ▶ ”Eskalerende” innføring av nye plikter for markedsaktører (avhengig av
status): ▷ Handelsbekreftelser fra 15. mars 2013 ▷ ”Risk Mitigation Techniques” fra 15. september 2013
> Portfolio reconciliation > Dispute resolution > Portfolio compression
▷ Rapporteringskrav til Trade Repositories fra februar 2014 ▷ Pliktig clearing for standardiserte kontrakter over terskelverdier fra sommeren 2014 ▷ Pliktig sikkerhetsstillelse fra 2015 ▷ Reglene har allerede direkte konsekvenser for norske aktører
▶ Konsesjonskrav til Trade Repositories ▶ Konsesjonskrav for oppgjørssentraler – særlig om Oslo Clearing
▶ Kilder: http://eur-lex.europa.eu/LexUriServ/LexUriServ.do?uri=CELEX:32012R0648:EN:NOT
29
VERDIPAPIRREGISTRE ▶ Forslag til forordning om verdipapirregister
▷ Kommisjonen fremmet forslag 7. mars 2012 > Innfører T+2 i hele EU (nordisk gjennomføring allerede i 2014) > Pliktig ”buy-in” hvis manglende dekning ved levering > Krav om elektronisk register > Harmoniserte konsesjons- og virksomhetskrav til verdipapirregistre > Utsteder kan velge verdipapirregister innen EU
▷ Enighet mellom Parlamentet og Rådet oppnådd 17. desember 2013 ▷ Gjennomføringsfrist: Q1 2016 hvis del av EØS-avtalen ▷ Norsk gjennomføring: vil kreve endringer i verdipapirregisterloven – men neppe
endringer i allmennaksjelov og skattelov.
▶ Target 2 Securities (T2S) ▷ T2S skal legge til rette for billigere og sikrere verdipapiroppgjør i Europa ▷ De lokale verdipapirregistrene skal utkontraktere drift av oppgjørssystemet til ECB ▷ Planlagt oppstart i 2015/16 – men Norge inntatt en avventende holdning
▷ Kilder: http://eur-lex.europa.eu/LexUriServ/LexUriServ.do?uri=CELEX:52012PC0073:EN:PDF
30
ANDRE FORHOLD Forslag til nytt verdipapirdirektiv (SLL):
▶ Ulike regler om eierskap av forvalterregistrerte instrumenter innen EU – skaper usikkerhet og økte kostnader
▶ Forslaget vil inneholde harmoniserte regler om ▷ Rettsvern/prioritet ▷ Rettigheter som tilkommer eier av forvalterregistrerte instrumenter
▶ Status: høring i 2010 – forslag ventet før påske 2014
▶ Kilder: http://ec.europa.eu/internal_market/financial-markets/securities-law/index_en.htm
31
OPPSUMMERING OG KONKLUSJONER
32
OPPSUMMERING ▶ Økt harmonisering – med mulig unntak for bank
▶ Økt detaljeringsgrad
▶ Økt nordisk samarbeid
▶ Konsekvenser for norsk regelverksutvikling og regelverksanvendelse ▷ Behov for samordning av nasjonale regelverksprosesser ▷ Nye arenaer for påvirkning ▷ Nytt rettskildebilde ▷ Utviklingen synliggjør svakheter ved EØS-avtalen
33
VEDLEGG
34
NYTTIGE LENKER FOR Å FØLGE REGELVERKSUTVIKLINGEN I EU ▶ EØS-notatbasen:
▷ http://www.regjeringen.no/nb/sub/europaportalen/eos/eos-notatbasen/sok.html?id=615429
▶ EU-kommisjonens hjemmeside for finansielle tjenester: ▷ http://ec.europa.eu/internal_market/top_layer/index_24_en.htm
▶ EU-parlamentets ”Legislative Observatory” - søkemotor for å følge en sak fra forslag til vedtakelse: ▷ http://www.europarl.europa.eu/oeil/search.jsp
▶ Hver enkelt av ESAene: ▷ European Banking Authority: http://www.eba.europa.eu/ ▷ European Securities and Markets Authority: http://www.esma.europa.eu/ ▷ European Insurance and Occupational Pensions Authority: https://eiopa.europa.eu/
▶ Ukentlige nyhetsbrev på Europalov.no
6.0
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS
Lars Knem Christie
Advokatfirmaet Selmer DA
Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS
BØRSRETTSDAGENE 2014 Obligasjonsmarkedet – Nærmere om de verdipapirrettslige rammebetingelsene
Leif Tore Rønning
Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS
1. Oversikt
2
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS 3
Oversikt
• Kort om det norske obligasjonsmarkedet
• Kort om obligasjoner
• Verdipapirrettslig regulering
• Regulering av eierforhold
• Kort om prospektplikt
• Notering på Oslo Børs og Nordic ABM
• Særlig om innsideinformasjon
Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS
2. Kort om det norske obligasjonsmarkedet
4
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS 5
Utstedelse av gjeldsinstrumenter i 2013
I 2013 registrerte Stamdata utstedelse av gjeldsinstrumenter for ca. NOK 500 milliarder
Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS
Kilde: Stamdata / Norsk Tillitsmann ASA
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS
Per 1. januar 2014 var totalt utestående ca. NOK 1 573 milliarder
6
Utestående under obligasjoner i det norske markedet
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS 7
Fordeling av obligasjoner per 1. januar 2014
Kilde: Stamdata / Norsk Tillitsmann ASA
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS
2. Kort om obligasjoner
8
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS
Obligasjonslån – aktørene
OBLIGASJONSLÅN: I utgangspunktet et gjeldsinstrument som pålegger utsteder (låntaker) å tilbakebetale lånebeløpet pluss renter til investor (långiver) over en spesifisert periode
9
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS
Kort om obligasjonslån
Rentebærende gjeldsinstrument
Fast rente eller NIBOR-basert rente med margin
Betaling av renter (normalt) en til fire ganger per år
Kan være avdrag
Forfallstidspunkt er fast – ofte avtalt anledning til førtidig tilbakebetaling (”Call Option”)
Pengekrav direkte mot utsteder, men lånevilkår og sikkerheter forvaltes av NT
Obligasjoner kan normalt omsettes
Rentebetingelser og kredittrisiko påvirker prisen
Annenhåndsmarked
10
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS 11
Hovedforskjeller mellom obligasjoner og aksjer
Obligasjoner (hovedregler NT) • Regulert ved (standardisert) avtale, mens
konvertibel og tegningsretter er også lovregulert
• Tidsbestemt løpetid
• Fastsatt rente (men konverteringsretter kan gi EK eksponering)
• Risiko knyttet i utgangspunktet til betalingsevne og renteutvikling (konverteringsrett kan gi EK risiko)
• Prioritert foran EK (kan være sikret)
• Tillitsmannsordning • Kontroll gjennom covenants og stemmerett (særskilt
ved mislighold)
• Regulert ved lov / vedtekter
• Evigvarende: tilbakebetaling ved særskilte forhold
• Utbyttekapasitet og styrets beslutning
• Full oppside og nedside eksponering
• Prioritet bak alle andre forpliktelser
• Styret
• Kan overta kontrollen i selskapet
Aksjer (hovedregler AS/ASA)
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS
Prosessen ved utstedelse av obligasjonslån
Tilrettelegger får mandat til å tilrettelegge et obligasjonslån
Partene fremforhandler term sheet og tegningsmateriale Tilrettelegger / NT / utsteder
Strukturering og avklaring av kommersielle og juridiske betingelser
Relativt standardisert dokumentasjon Standard obligasjonsavtale forvaltet av NT
Tilpasning til selskapsstruktur og det konkrete prosjekt
Utarbeides i samarbeid mellom NT, tilrettelegger, utsteder og advokater
Etablering av sikkerheter
”Launch” Frigivelse fra escrow-konto
Utbetaling til escrow-konto
Ferdig term sheet/ tegningsmateriale
”Pre-sounding” Plassering Forhandlingsfase Oppfyllelse av trekkforutsetninger
12
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS
3. Verdipapirrettslig regulering
13
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS 14
Verdipapirrettslig regulering
Finansielt instrument / omsettelig verdipapir (vphl § 2-2 første og annet ledd)
Med omsettelige verdipapirer menes klasser av verdipapirer som kan omsettes på kapitalmarkedet, herunder (…) obligasjoner og andre gjeldsinstrumenter, samt depot bevis for slike
Ot. prp. nr. 34 (2006-2007) pkt 4.5: "Departementet er av den oppfatning at et verdipapir anses omsettelig på kapitalmarkedet, dersom verdipapiret etter sin art er omsettelig. (…) Det er altså ikke avgjørende i seg selv at verdipapiret rent faktisk ikke er omsettelig."
Kan tas opp til notering på børs og regulert marked (børsloven § 24)
Ikke krav til utsteders selskapsform som for aksjer
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS 15
Verdipapirrettslig regulering, forts
I hovedsak kommer alle de sentrale verdipapirrettslige reglene til anvendelse, som eksempelvis
Generelt
Tillatelse for å yte investeringstjenester (vphl kap 9), herunder investorbeskyttelse og god forretningsskikk (vphl kap 10)
Forbud mot urimelige forretningsmetoder (vphl § 3-9)
Tilbudsprospekt (vphl § 7-2)
I tillegg hvis obligasjonen er notert/søkes notert på regulert marked
Reglene om markedsadferd i vphl kap 3 (innsidehandel, markedsmanipulasjon, shorthandel, mv)
Informasjonsplikt (vphl kap 5)
Noteringsprospekt (vphl § 7-3)
Likebehandling (vphl § 5-14)
God børsskikk (børsforskriften § 14)
Nordic ABM har fastsatt tilsvarende regler for innsideinformasjon og markedsmanipulasjon
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS 16
Sentrale forskjeller fra verdipapirregulering for aksjer
Sentrale regler som i utgangspunktet bare gjelder aksjer, som eksempelvis
Primærinnsiders meldeplikt (vphl § 4-1): unntak hvis konvertible obligasjoner
Flaggeplikt (vphl § 4-3): unntak hvis konvertible obligasjoner
Tilbudsplikt (vphl kap 6): unntak hvis erverv av konvertible obligasjoner anses som erverv av aksje (vpf § 6-11)
Safe harbour reglene om tilbakekjøp (vphl § 3-12), men reglene for kursstabilisering gjelder for finansielle instrumenter
Kvartalsrapport (vpf § 5-5)
NUES-anbefalingen (men enkelte punkter i regnskapsloven om foretaksstyring og CSR gjelder)
Krav til offentliggjøring av handler i aksjer notert på regulert marked – som er gjennomført utenfor regulert marked eller MTF (vphl § 10-20)
Etableringen av Nordic Bond Pricing – forventet oppstart før sommeren 2014
Tilgjengelighet av kurser for handel i obligasjoner
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS
4. Regulering av eierforhold
17
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS 18
Forholdet mellom eiere
Obligasjoner (hovedregler i standardavtalen) • Reguleres i hovedsak av obligasjonsavtale
• Tillitsmannsordning
• Obligasjonseiermøtet øverste organ, og hver obligasjon har en stemme
• Quorum krav på 50% av utstedte obligasjoner, men unntak for etterfølgende møte
• Innkallingsfrist 10 virkedager, og kan bla kreves innkalt av 10% av obligasjonene
• Simpelt flertall, men 2/3 flertall for waiver og endring av obligasjonsavtalen
• Reguleres i hovedsak av aksjeselskapsrett, men også noe i vedtekter (særlig for utenlandske selskaper)
• Ingen tilsvarende tillitsmannsordning, men styret skal blant annet ivareta aksjeeiernes interesser
• Generalforsamlingen øverste organ, og hver aksje har en stemme
• Ingen quorum krav
• Innkallingsfrist 3 uker (notert ASA), og kan bla kreves innkalt av eier av 5% av aksjene
• Simpelt flertall, og kvalifisert for større beslutninger (typisk 2/3 ved endring av vedtekter og aksjekapitalforhold)
Aksjer (hovedregler AS/ASA)
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS 19
Forholdet mellom eiere og NT
Obligasjoner (hovedregler i standardavtalen) • Obligasjonseierne er anonyme, men flagge- og meldeplikt
ved konvertible obligasjoner
• Tillitsmannen har fullmakt til å fatte enkelte beslutninger på obligasjonseiernes vegne
• Tillitsmannen kan bli ansvarlig ved grov uaktsomhet, med ansvarsbegrensning
• Ved sikret lån er tillitsmannen sikkerhetsagent og formell motpart i alle sikkerhetsdokumenter
• Obligasjonseiere kan i utgangspunktet ikke opptre direkte overfor selskapet i formelle anledninger og vice versa
• Obligasjonsavtalen skal forhindre enkeltobligasjonseier fra å gå til søksmål mot selskapet vedr låneforholdet (som skal gjøres av tillitsmannen). Mislighold erklæres av tillitsmannen, obligasjonseiermøtet med simpelt flertall eller etter krav fra eiere av 20% av obligasjonen
• Identiteten til aksjeeierne er offentlige, men utlendinger kan være under nominee konto samt at det ofte er anonyme eiere i utenlandske selskaper
• Styret har ganske vidtrekkende fullmakter, samt egne prerogativer
• Styret kan bli ansvarlig ved simpel uaktsomhet, og som hovedregel ingen ansvarsbegrensning (uten etter generalforsamlingsvedtak)
• Ingen sikkerhet (annet enn gjennom eierinnflytelse)
• Aksjeeiere kan opptre direkte over selskapet og vice versa
• Enkeltaksjeeiere kan i utgangspunktet ikke gå til søksmål mot selskapet for å kreve erstatning fra selskapet i egenskap av aksjeeier, men kan i utgangspunktet gå til søksmål mot selskapets representanter
Aksjer (hovedregler AS/ASA)
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS
5. Kort om prospektplikt
20
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS 21
Prospektplikt
I utgangspunktet samme hovedregler som for aksjer
Tilbudsprospekt: tilbud om tegning eller kjøp til 150 eller flere personer i det norske verdipapirmarkedet på beløp som minst er EUR 1m beregnet over 12 måneder (vphl § 7-2)
Opptaksprospekt: opptak til notering på regulert marked (vphl § 7-3)
I utgangspunktet også de samme unntaksregler, som eksempelvis
EUR 100 000 per investor og profesjonelle investorer for tilbudsprospekt (vphl § 7-4 nr 8 og 10)
Notering av aksjer ved konvertering av konvertible obligasjoner (vphl § 7-5 nr 10)
Men også noen unntak som bare gjelder for obligasjoner, som eksempelvis
Hjemmel til å unnta prospektplikt for blant annet obligasjoner utstedt (eller garantert) av kommuner og fylkeskommuner, samt obligasjoner (og pengemarkedsinstrumenter) med løpetid på under 12 måneder (vphl § 7-6)
Særskilt unntak for obligasjoner som fortløpende utstedes av kredittinstitusjoner under innskuddsgarantiordning mv (vphl § 7-4 nr 3 og § 7-5 nr 4)
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS 22
Innhold og kontroll
Innhold i prospekter
Egne sjekklister for obligasjonsprospekt vs aksjeprospekter
Bruk av grunnprospekt ved låneprogram
Prospektkontroll
I utgangspunktet Finanstilsynet for norske selskaper
Valgadgang for ikke-aksjerelaterte verdipapirer (som eksempelvis obligasjoner) med minste pålydende verdi på minimum EUR 1 000
Notering på Nordic ABM krever ikke prospekt – dokumentasjonskontrollen utelukkende hos markedsplassen
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS
6. Notering på Oslo Børs og Nordic ABM
23
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS 24
Statistikk for Oslo Børs og Nordic ABM
Kilde: Oslo Børs
Fordeling 2013
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS 25
Statistikk for Oslo Børs og Nordic ABM Trender i utestående beløp (tall i MNOK)
Kilde: Oslo Børs
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS 26
Notering på Oslo Børs
Hva kan noteres?
Både obligasjoner og sertifikater
Konvertible obligasjoner hvis aksjer er notert på anerkjent og åpen markedsplass som fungerer regelmessig – dispensasjonsadgang hvis relevante opplysninger er tilgjengelige på annen måte
Obligasjoner der avkastningen er knyttet til aksje, aksjeindeks, aksjefond eller lignende hvis relevante opplysninger for å bedømme verdien av underliggende er tilgjengelige på annen måte
Vesentlig færre opptaksvilkår enn aksjer, og er i hovedsak
Lånebeløp på minimum NOK 2m (eller tilsvarende i annen valuta)
Fullt innbetalt og fritt omsettelige (kan søkes unntak fra innbetaling)
Utsteder må ha revisjonsutvalg (enkelte unntak)
Må registreres i verdipapirregister (VPS, men børsen åpner også for Euroclear og VPC)
Intet absolutt krav til å ha tillitsmann (men svært vanlig)
Prospekt, men "lånedokument" (mer begrenset) kontrollert av Oslo Børs hvis unntak fra prospektplikt
Børsen kan kreve (gjennom avtale) særskilte forpliktelser fra garantister
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS 27
Notering på Nordic ABM
Hva er Nordic ABM?
Ikke "regulert marked", men likevel regulert
Opptaksregler og løpende forpliktelser i utgangspunktet fastsatt av Nordic ABM
Offentlighet (normalt) gjennom NewsWeb som for Oslo Børs
Kan notere konvertible obligasjoner, men ikke der underliggende er unotert
I utgangspunktet samme opptaksvilkår som obligasjoner på Oslo Børs, men
Ikke krav til IFRS-regnskap for utsteder
Ikke krav til opptaksprospekt, men "noteringsdokument" kontrollert av Nordic ABM
Unntak fra mye av selskapsinformasjonen i noteringsdokumentet hvis utsteder har noterte aksjer eller obligasjoner på Oslo Børs eller Nordic ABM eller har eksistert i 3 år uten vesentlige endringer
Nordic ABM har hjemmel til å unnta fra noteringsdokument hvis unntak fra prospektplikt foreligger
Intet (absolutt) krav til minimum lånebeløp
Ikke krav til at utsteder skal ha revisjonsutvalg
Egne regler for overføring av obligasjoner fra Oslo Børs til Nordic ABM
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS 28
Generelt om noteringen
Noteringsprosessen for Oslo Børs og Nordic ABM
Vesentlig enklere og raskere prosess enn for notering av aksjer
Opptak behandles administrativt på markedsplassen
Løpende forpliktelser
I hovedsak likt for Oslo Børs som Nordic ABM
Innebærer at Nordic ABM har innført liknende krav til offentliggjøring av innsideinformasjon
I tillegg har Nordic ABM regler om misbruk av innsideinformasjon, informasjonshåndtering/listeføring og markedsmanipulasjon for utsteder og dets tillitsvalgte og ansatte – samt liknende krav for medlemmene
Både Oslo Børs og Nordic ABM hjemmel til å unnta fra plikt til å utarbeide års- og halv/delårsrapport ved obligasjoner med pålydende verdi på mer enn EUR 100 000
Anledning til å registrere utstedelsesprogrammer (basert på grunnprospekt)
Særlige regler tilpasset utenlandske utstedere (primær og sekundær)
Nordic ABM ikke anledning til å ilegge dagmulkt eller overtredelsesgebyr, men kan gi kritikk ved og anmelde lov- eller forskriftsbrudd
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS
7. Særlig om innsideinformasjon
29
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS 30
Særlig om innsideinformasjon og obligasjoner
Legaldefinisjonen samme for aksjer som for obligasjoner
Hva er "kurssensitivt" for en obligasjon vs aksje?
Høyesterett i Aker Drilling:
"Men selskapsspesifikke opplysninger vil typisk være mindre egnet til å påvirke kursen på obligasjoner enn på aksjer."
"Transocean Services AS var regnet som mer solid enn Aker Drilling ASA, og et oppkjøp ville derfor gjøre investeringen i obligasjonene sikrere enn før. Innsideinformasjon var følgelig egnet til å påvirke kursen på obligasjonene. Dessuten ville den avtalte renten etter oppkjøpet ikke lenger reflektere risikoen ved investeringen. Etter mitt syn var det likevel ikke grunn til å vente at oppkjøpet ville gi store utslag på kursen på obligasjonene. Det gjorde det da heller ikke."
Hva hvis obligasjonen er konvertibel?
Særlig om kredittvurdering
Børsens "rundskriv"
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS 31
Aker Drilling-saken
Kort om faktum
Tilståelsesdom – derfor i utgangspunktet en vurdering av utmåling
Høyesterett (26. juni 2013):
"Både tingretten og lagmannsretten (…) at straffverdigheten ved innsidehandel med obligasjoner er mindre enn ved innsidehandel med aksjer. Begrunnelsen var at gevinstmuligheten ved kjøp av aksjer er "dramatisk" større" enn ved kjøp av obligasjoner."
Høyesterett konkluderer: "Utgangspunktet om straff av ubetinget fengsel for innsidehandel av noe omfang bør derfor også gjelde ved innsidehandel med obligasjoner."
Gevinstpotensialet/investert beløp er sentralt
Skjerpende at domfelte hadde et tillitsverv
Advokatfirmaet Selmer DA Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS Advokatfirmaet Simonsen Vogt Wiig AS 32
Takk for oppmerksomheten!
7.0
Disclosure according to 2003 MAD
Level 1 2003 MAD
Level 2 ComDir 2003/124/EC
Art. 1: Definition of inside information. Art. 6(1): Obligation to disclose as soon as possible. Art. 6(2): Delay of disclosure.
Art. 1: Inside information. Art. 2: Means and time-limits for public disclosure of inside information. Art. 3: Legitimate interests for delaying public disclosure and confidentiality.
Interaction between the disclosure obligation and the insider dealing prohibition
Facts:
Proces begins Proces final
Coming into existense May reasonably be expected
One way: Realistic prospect disclosure
Another way: disclosure Market abuse
Market abuse
8.0
Geir Evenshaug Partner
Børsrettsdagene 2014
Overgangsreglene for tilbudsplikt
BEHOVET FOR OVERGANGSREGLER
• Før 1990: Ingen klare regler om tilbudsplikt
• Vphl 1985 Tilbudsplikt for erverv av aksjer som representerer «mer enn 45 % av stemmene»
‒ Innført ved lov 1989, i kraft 1990. Ingen direkte regler om tilbudsplikt ved
etterfølgende erverv
• Vphl 1997 Tilbudsplikt for erverv av aksjer som representerer «mer enn 40 % av stemmene»
‒ Regler om tilbudsplikt ved etterfølgende erverv (1997 § 4-6) Gitt egne
unntak for • § 4-6(2) nr 1: De som eide mer enn 45 % ved ikrafttredelsen av loven • § 4-6(2) nr 2: De som ved notering eier mer enn 40 %
‒ Trådte i kraft 1. desember 1997
Børsrettsdagene 2014 2
BEHOVET FOR OVERGANGSREGLER
• Vphl 2007 Tilbudsplikt ved erverv av aksjer som representerer mer enn 1/3 av stemmene
‒ Gjentatt tilbudsplikt ved 40 % eller mer og 50 % eller mer ‒ Regler om etterfølgende erverv i lovens § 6-6 andre ledd ‒ I kraft 1. januar 2008
Børsrettsdagene 2014 3
KONKRET PROBLEMSTILLING
• Selskap A notert (lenge før) før 1990 – Aksjonær B under 1/3 ved noteringen
• Aksjonær B til over 50 % på 1970-tallet • Eierandel redusert til 43 % i 1999 • Vurderer å selge seg ned til under 40 %
Spørsmål 1: Vil under 40 % og over 40 % utløse tilbudsplikt? Spørsmål 2: Hva med tilbudsplikt ved etterfølgende erverv?
Børsrettsdagene 2014 4
REGELVERKET
• Utgangspunktene finnes i vphl § 18-2, andre og tredje ledd • Vphl § 18-2 fjerde ledd gir forskriftshjemmel
• Unntak og utfyllende regler er tatt inn i egen forskrift:
‒ Overgangsforskriften, 29. juni 2007 nr. 750 § 3
• § 18-2 andre ledd leses i sammenheng med forskriftens § 3 første ledd Gjelder erverv som bringer erverver over grensene, herunder gjentatt tilbudsplikt
• § 18-2 tredje ledd leses i sammenheng med forskriftens § 3 andre ledd Gjelder etterfølgende erverv
Børsrettsdagene 2014 5
VPHL § 18-2 ANDRE LEDD
• Reglene om tilbudsplikt ved erverv som bringer erverver over grensene gjelder ikke dersom
‒ falt inn under 1997-lovens unntak i § 4-6 (2) nr. 2 (den som ved notering
eide mer enn 40 % av aksjene), og ‒ etter notering uavbrutt har eid aksjer som representerer mer enn 40 % av
stemmene
• Lovens unntak tar sikte på å unngå å innføre regler som medfører tilbakevirkende kraft ifht til de som etter tidligere lov var unntatt
‒ 1997 loven: Mer enn 40 % eierskap ved børsnotering og 45 % ved
ikrafttredelse
‒ Lovens § 18-2 andre ledd omhandler ikke de som per 1. desember 1997 eide mer enn 45 %
Børsrettsdagene 2014 6
VPHL § 18-2 ANDRE LEDD
• Etter forarbeidene ville det være «urimelig» å pålegge slik aksjonærer gjentatt tilbudsplikt ved 50 %, samt at det «neppe vil skje noe kontrollskifte»
‒ Da litt merkelig at man så det nødvendig generelt å innføre gjentatt
tilbudsplikt på 50 %...
• Unntaket i 1997 § 4-6 (2) nr 2 gjelder også i forhold til utenlandske selskap (VU 1997 s. 151)
• Bestemmelsene bruker både «eier aksjer som representerer» og «eier
aksjer»
‒ 1997 § 4-6 viste til «eier aksjer»
‒ Semantikk eller reelt problem? • Lovens § 18-2 andre ledd sier egentlig «Den som ved notering eier mer enn 40 %
av aksjene og som etter børsnotering uavbrutt har eid aksjer som representerer mer enn 40 % av stemmene»
Børsrettsdagene 2014 7
FORSKRIFTENS § 3 FØRSTE LEDD
• Forskriftens § 3 første ledd unntar i tillegg aksjer notert før 1. desember
1997 dersom aksjonær (i) ved notering og per 1. desember 1997 eide 45 % eller mer av aksjene, og (ii) senere uavbrutt har eid mer enn 40 % av aksjene
• Dette «kombinerer» 1997 § 4-6(2) nr 1 og nr 2
‒ Dog slik at overgangsreglene krever uavbrutt eierskap til mer enn 40 % av
aksjene (og ikke «stemmer», som i vphl § 18-2 andre ledd)
Børsrettsdagene 2014 8
VPHL § 18-2 TREDJE LEDD OG FORSKRIFTENS § 3 ANDRE LEDD Bestemmelsene om tilbudsplikt ved etterfølgende erverv kommer til anvendelse på: • Den som passerer tilbudspliktgrensen etter 2007 lovens ikrafttredelse
• «§ 6-6 annet ledd gjelder likevel for»:
1. eier av aksjer som representerer mellom 1/3 og 40 % av stemmene per 1. januar 2008 2. den som før 1. januar 2008 har passert 40 % uten å utløse tilbudsplikt
3. eier av aksjer per 1. desember 1997 som representerer mellom 40 % og 45 %
og som uavbrutt deretter har eid aksjer som representerer mer enn 40 % av stemmene frem til 1. januar 2008 uten å utløse tilbudsplikt
Børsrettsdagene 2014 9
VPHL 18-2 TREDJE LEDD OG FORSKRIFTENS § 3 ANDRE LEDD Men, etter forskriftens § 3 andre ledd, gjelder reglene om tilbudsplikt ved etterfølgende erverv uansett ikke for: • aksjeeier som «nevnt i første ledd» (altså; forskriftens § 3 første ledd), og
• aksjeeier som nevnt i vphl § 18-2 andre ledd...
Børsrettsdagene 2014 10
VPHL 18-2 TREDJE LEDD OG FORSKRIFTENS § 3 ANDRE LEDD
...?
Børsrettsdagene 2014 11
VPHL 18-2 TREDJE LEDD OG FORSKRIFTENS § 3 ANDRE LEDD - KOMMENTARER La oss starte med unntaket fra unntaket fra utgangspunktet: • Forskriftens § 3(2) Reglene om etterfølgende erverv gjelder ikke for de
som heller ikke blir underlagt tilbudsplikt ved passering av terskel, dvs
‒ Mer enn 40 % ved notering og deretter uavbrutt mer enn 40 % ‒ De som eier aksjer i selskap notert før 1. desember 1997 som (i) på
noteringen og per 1. desember 1997 eide minst 45 % og (ii) som etter 1. desember 1997 uavbrutt har eid mer enn 40 %
• Fremstår som ganske unødig presisering siden § 18-2 tredje ledd nr 1-3
gir beskrivelse av hvem som rammes av reglene
Børsrettsdagene 2014 12
VPHL 18-2 TREDJE LEDD OG FORSKRIFTENS § 3 ANDRE LEDD - FLERE KOMMENTARER
Så fortsetter vi med bestemmelsene i lovens § 18-2 tredje ledd: • Gjelder for de som passerer tilbudspliktgrensene etter 2007-lovens
ikrafttredelse
‒ Følger direkte av lovens § 6-6 andre ledd – for så vidt unødig presisering ‒ «Passering» ikke aktuelt for aksjeeie før ikrafttredelse og slikt aksjeeie faller
utenfor reglene om etterfølgende erverv, men..... • Andre punktum viser til at § 6-6 andre ledd «gjelder likevel»
‒ Litt uheldig ordlyd, «gjelder likevel» er forvirrende
‒ Poenget er imidlertid at punktene 1-3 gir tilbudsplikt ved etterfølgende erverv selv hvor tilbudspliktgrensen ikke er «passert», dvs grensene er overskredet før ikrafttredelsen av 2007 loven
Børsrettsdagene 2014 13
VPHL 18-2 TREDJE LEDD OG FORSKRIFTENS § 3 ANDRE LEDD - KOMMENTARER FORTS Reglene om etterfølgende erverv vil med andre ord gjelde for følgende: • Nr. 1 aksjer som representerer mellom 1/3 og 40 % per 1. januar 2008
‒ Ikke direkte tilbudsplikt da grensene ikke «passeres» ‒ Etterfølgende erverv er det iflg forarbeidene likevel mindre grunn å gjøre
unntak fra – tilbudsplikt ville vært regelen også etter gammel lov ved passering av 40 %
Børsrettsdagene 2014 14
VPHL 18-2 TREDJE LEDD OG FORSKRIFTENS § 3 ANDRE LEDD - KOMMENTARER FORTS
• Nr. 2 Hvor gammel grense på 40 % er «passert» før 1. januar 2008 uten
at tilbudsplikt er inntrådt
‒ Ville vært tilbudsplikt for etterfølgende erverv etter 1997 loven (dog ikke for de som hadde mer enn 45 % av aksjene per 1. desember 1997)
‒ Bestemmelsen gjelder ikke der hvor eier hadde over 40 % ved notering – her
var det unntak etter § 4-6(2) nr. 2 i 1997 loven og fortsatt unntak jfr § 18-2 andre ledd
‒ Uansett ikke «passert» dersom over 40 % ved notering
Børsrettsdagene 2014 15
VPHL 18-2 TREDJE LEDD OG FORSKRIFTENS § 3 ANDRE LEDD - KOMMENTARER FORTS
• Nr. 3 De som per 1. desember 1997 eide mellom 40 % og 45 % og som
har eid mer enn 40 % frem til 1. januar 2008 uten å fremme tilbud
‒ Samme regel for «mellomposisjon» som i nr 1, overgang 1985-1997 vs overgang 1997-2007
‒ Dersom eierskap etter 1. januar 2008 går til under 40 % og deretter over, vil tilbudsplikt følge av de alminnelige reglene om gjentatt tilbudsplikt
Børsrettsdagene 2014 16
DEN KONKRETE PROBLEMSTILLINGEN
Vedtak og uttalelser 2010 s. 162 • Tilbudsplikt ved å gå ned til under 40 % og deretter over 40 %?
‒ Ja, grensen «passeres». Egentlig ikke et overgangsspørsmål
• Etterfølgende erverv
‒ OB: Problem aktuelt både med 43 % og etter salg til under 40 %
• § 18-2 tredje ledd nr. 1 - 3
Børsrettsdagene 2014 17
DEN KONKRETE PROBLEMSTILLINGEN
• Nr. 1 ikke aktuell – Aksjonæren har over 40 % • Nr 3 ikke aktuell – Aksjonæren hadde per 1. desember 1997 over 45 %
• Nr 2 – før 1. januar 2008 har passert 40 % grensen uten å fremme tilbud
• OB: «Slike aksjonærer ville etter vphl 1997 § 4-6 første ledd fått
tilbudsplikt på ethvert etterfølgende erverv. Unntaket i nr 2 viderefører denne forpliktelsen»
• For så vidt korrekt, men hva med 1997 § 4-6(2) nr 1? Direkte unntak for de
som eide mer enn 45 % per 1. desember 1997
Børsrettsdagene 2014 18
DEN KONKRETE PROBLEMSTILLINGEN
• OB: Spørsmålet er om unntaket i nr 2 også omfatter aksjonærer som passerte 40 % før 1997 loven trådte i kraft
• OB: Dårlig harmoni i reglene dersom nr 2 skulle omfatte de som passerte 40 % før 1. desember 1997
• OB: Særlige presiseringer i overgangsforskriften endrer ikke vurderingen
‒ Forskriftens § 3(2) jfr § 3(1) kan ikke brukes da Aksjonær B ikke eide 45 % i selskap A på noteringstidspunktet
‒ Forskriftens § 3(2) jfr vphl § 18-2 andre ledd kan ikke brukes da 1997 lovens § 4-6(2) nr 2 ikke er anvendelig
Børsrettsdagene 2014 19
DEN KONKRETE PROBLEMSTILLINGEN
• Løser ikke § 18-2 tredje ledd nr 2 dette direkte?
‒ Aksjonær B har ikke «passert» grensen på 40 % men eide over 50 % allerede da grensen ble innført Fremgår vel direkte at Aksjonær B ikke omfattes?
‒ Ikke meningen å endre forståelsen av «passert» ved 2007 loven, jfr
forarbeidene ‒ Unntak i 1997 loven fra tilbudsplikt ved etterfølgende erverv ‒ Dette unntaket fra 1997 loven synes å være «glemt» i overgangsreglene og i
OBs vedtak
• Viser også at forskriftens § 3(2) ikke er uttømmende Reglene om tilbudsplikt ved etterfølgende erverv gjelder i overgangstilfeller kun de som faller inn under § 18-2 tredje ledd nr 1-3
Børsrettsdagene 2014 20
1997 loven § 4-6(2) Første ledd [etterfølgende erverv] gjelder ikke aksjeeier eller identifisert gruppe som 1. ved lovens ikrafttredelse eier mer enn 45 prosent av aksjene i et børsnotert selskap, eller 2. ved opptak til børsnotering eier mer enn 40 prosent av aksjene i selskapet.
2007 loven § 18-2(2) og (3) (2) § 6-6 første ledd gjelder ikke for aksjeeier som ved denne lovs ikrafttredelse falt inn under unntaket i lov 19. juni 1997 nr. 79 om verdipapirhandel § 4-6 annet ledd nr. 2 og som etter børsnotering uavbrutt har eid aksjer som representerer mer enn 40 prosent av stemmene (3) § 6-6 annet ledd gjelder for aksjeeier som passerer tilbudspliktgrensene etter lovens ikrafttredelse. § 6-6 annet ledd gjelder likevel for 1. den som eier aksjer som representerer mellom 1/3 og 40 prosent av stemmene i selskapet ved lovens
ikrafttredelse, 2. den som før lovens ikrafttredelse har passert tilbudspliktgrensen på 40 prosent på en måte som ikke utløser
tilbudsplikt og derfor ikke har fremsatt pliktig tilbud, 3. den som per 1. desember 1997 eide aksjer som representerer mellom 40 og 45 prosent av stemmene, og
som uavbrutt har eid aksjer som representerer mer enn 40 prosent av stemmene frem til lovens ikrafttredelse uten å fremme tilbud i samsvar med bestemmelsene om pliktig tilbud.
Forskriftens § 3 (1) Verdipapirhandelloven § 6-6 første ledd gjelder ikke for aksjeeier som ved børsnotering av selskap før
ikrafttredelse av lov 19. juni 1997 nr. 79 på noteringstidspunktet og ved nevnte lovs ikrafttredelse eide 45 prosent eller mer av aksjene i selskapet, og som etter ikrafttredelse av lov 19. juni 1997 nr. 79 om verdipapirhandel uavbrutt har eid mer enn 40 prosent av aksjene i selskapet
(2) Verdipapirhandelloven § 6-6 annet ledd gjelder ikke aksjeeier som nevnt i første ledd og verdipapirhandelloven § 18-2 annet ledd
Børsrettsdagene 2014 21
www.adeb.no +47 23 89 40 00 • [email protected] • P.O. Box 2734 Solli, 0204 Oslo, Norway
OVERGANGSREGLENE FOR TILBUDSPLIKT - BØRSRETTSDAGENE 2014
Geir Evenshaug Partner +47 98294544 [email protected]
9.0
Verdipapirforetakenes rolle i samfunnsøkonomien Tom Grøndahl, styreleder VPFF
HOVEDTEMAENE I MENON RAPPORTEN
1. Kort om verdipapirforetakene
2. Hva skaper verdipapirforetakene av verdier for samfunnet?
3. Er kvaliteten på arbeidet i verdipapirforetakene høy, og er kvaliteten internasjonalt konkurransedyktig?
4. Reflekterer prisene man betaler for tjenestene den merverdi som skapes?
1. KORT OM VERDIPAPIRFORETAK
Fem hovedkategorier av aktører
(Oversikten er ikke utfyllende)
Globale
Morgan Stanley
JP Morgan
Deutsche Bank
UBS
Goldman Sachs
Norden utenfor Norge
Carnegie AB
Nordea Markets
SEB Enskilda
Swedbank First Securities
Danske Bank
Store norske
DNB Markets
Arctic Securities
ABG Sundal Collier
R.S.Platou Markets
Pareto Securities
Mindre norske
Christiania Securities
Norne Securities
Fondsfinans
Fearnley Fonds
Sparebank1 SR Markets
Revisjon og juridisk
PWC E&Y
KPMG Deloitte
Wiersholm BAHR
Thommesen Wikborg&Rein
Rød = Bankeid, norsk
Lys blå = Selvstendig, norsk
Hvit = Bankeid, utenlandsk
Norge – et attraktivt marked for internasjonale aktører
Antall filialer av utenlandske verdipapirforetak i Norge Utvikling over tid
0
5
10
15
20
25
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Kilde: Finanstilsynet
Utflating i antall verdipapirforetak med konsesjon til å drive investeringstjenestevirksomhet fra Finanstilsynet
Kilde: Finanstilsynet
0
20
40
60
80
100
120
140
160
180
Anta
ll
Selvstendige
Bankeide*
Totalt
*Norskeide og utenlandskeide Marketsavdelinger
Mange utenlandske verdipapirforetak driver grensekryssende investeringstjenestevirksomhet
inn til Norge
Kilde: Finanstilsynet
0
50
100
150
200
250
300
350
Anta
ll
De mest sentrale oppgavene i verdipapirforetakene
Kilde: Menon
Formidlingstjenester Problemløsningstjenester
Megling i egenkapitalmarkedet Oppkjøp, sammenslåinger
og omstrukturering av selskaper
Market making og megling av rentebærende papirer (obligasjoner og sertifikater)
Børsintroduksjoner
Handel med valuta, råvarer og andre finansielle instrumenter
Kapitalinnhenting gjennom emisjoner og obligasjonsutstedelse
Investeringsrådgivning - Kapitalforvaltning
Andre tjenester: Verdipapirservice - Depot
Verdipapirforetakenes inntekter fordelt på aktiviteter i 2012
Inntekter i MNOK
2012 Aksjehandel i annenhåndsmarkedet 1,1
Handel med gjeldsinstrumenter 0,3
Market making (netto) 3,9
Valuta råvarer, derivater mv. 2,9 Emisjons- og rådgivningsvirksomhet 2,8
Annen inv. rådgiving 1,4
Kapitalforvaltning 1,5
Andre driftsinntekter 3,7
Totalt 17,3
Kilde: Finanstilsynet
Aksjehandel i annenhåndsmarked
et 6 %
Handel med gjeldsinstrumenter
2 %
Market making (netto) 22 %
Valuta råvarer, derivater mv.
16 %
Emisjon og rådgivning
16 %
Annen inv.rådgiving
8 %
Kapitalforvaltning 9 %
Andre driftsinntekter
21 %
Store endringer i sammensetning av inntekter de to siste tiår
62,5 %
43,5 % 46,0 %
33,0 %
31,5 % 33,0 %
4,5 %
25,0 % 21,0 %
0,0 %
20,0 %
40,0 %
60,0 %
80,0 %
100,0 %
120,0 %
1997 2003 2012
Andre driftsinntekter
Emisjoner, rådgivning, annen inv.rådgivning, kapitalforvaltning, annet
Handel med aksjer, gjeldinstrumenter, market making, valuta og derivater
Kort om verdipapirforetakene
• Betydelig økning i antall foretak over tid og betydelig internasjonalisering.
• Betydelig økning i antall produkter og kompleksiteten i disse.
• Fra formidlingstjenester (kapitalkrevende og IT-systemer) til problemløsningstjenester (kapitalfattige og rådgivning/kompetanse).
2. HVA SKAPER VERDIPAPIRFORETAKENE AV VERDIER FOR SAMFUNNET?
– Direkte og indirekte verdiskaping
2A) DIREKTE VERDISKAPING
Finansnæringens andel av BNP for Fastlands-Norge og verdipapirforetakenes andel av verdiskapingen
i finansnæringen, 2012
0,0 %
6,9 % 8 % (10,7 mrd.)
BNP i næringslivet i Fastlands-Norge 1891 mrd.
Finansnæringen 130,5 mrd. NOK
Verdiskaping over tid for verdipapirfond som ikke er bank
1,2 1,0 1,4
2,5
4,9
8,1
9,6
4,5 3,8
4,4 3,7 3,4
0%
2%
4%
6%
8%
10%
12%
14%
16%
18%
20%
0
2
4
6
8
10
12
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Mrd
. kr
oner
Verdiskaping, mrd NOK Andel av verdiskaping finansnæringen (høyre akse)
Finansnæringens andel av sysselsettingen i Fastlands-Norge og verdipapirforetakenes andel
av sysselsettingen i finansnæringen.
6,2 % (4 014 personer)
2,5 %
Sysselsatte Fastlands-Norge 2 576 300 personer
Sysselsatte Finansnæringen (64 865 personer)
Utviklingen i antall ansatte i verdipapirforetak over tid
– ansatte som driver med investeringstjenestevirksomhet, fordelt på bankeide og i selvstendige verdipapirforetak
Kilde: Finanstilsynet
0
1000
2000
3000
4000
5000
6000
Anta
ll
Selvstendige
Bankeide
Totalt
2B) INDIREKTE VERDISKAPING
Verdipapirforetakene skaffer egenkapital til næringslivet …
(Egenkapitalemisjoner på Oslo Børs, Oslo Axess og NOTC
Kilde: Oslo Børs og NFMF
-
10
20
30
40
50
60
70
80
90
1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Mrd
. NO
K
Oslo børs
OTC listen
Oslo Axess
Verdipapirforetakene skaffer fremmedkapital til næringslivet
Utestående obligasjonslån til næringslivet som prosent av
bankenes utlån til næringslivet (utenom finans)
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
År 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Verdipapirforetakene bidrar ved omstrukturering av næringslivet
• Over den neste 10 års perioden skal nærmere 40
prosent av bedriftene og 25 prosent av verdiskapingen i Norge skifte eierskap
• Helt avgjørende at man finner riktige eiere som kan styre verdiskapingen i næringslivet over tid
• Verdipapirforetakene spiller en viktig rolle i denne søke- og matcheprosessen ved å o skape markeder o publisere analyser o være rådgiver ved oppkjøp, sammenslåinger
og omstruktureringer
Verdipapirforetakene skaffer kapital og bidrar til omstrukturering av næringslivet
Kilde: Norsk Tillitsmann og SSB
Hva skaper verdipapirforetakene av verdier for samfunnet?
• Representerer 8 prosent av verdiskapningen og 6
prosent av sysselsettingen i den norske finansbransjen
• Vokser raskere enn finansbransjen som helhet
• ”Bensinstasjon” for næringslivet - forsyner bedriftene med o ”drivstoff ” (egen- og fremmedkapital) o ”olje/smøring” (megling og analyse) o ”vedlikehold og reparasjon” (M&A)
3. ER KVALITETEN PÅ ARBEIDET I VERDIPAPIRFORETAKENE HØY, OG ER KVALITETEN KONKURRANSEDYKTIG?
Betydelig innstramming i det regelverket som omgir verdipapirforetakene
MIFID II
CRD 4
BASEL III
MAD
EMIR
SHORTSALG
Utenlandske verdipapirforetak står for en betydelig andel av omsetningen på Oslo Børs
Kilde: Oslo Børs
0
10
20
30
40
50
60
70
80
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
%
Andel av norske M&A transaksjoner som utenlandske verdipapirforetak er involvert i
(For å bli registrert som norsk M&A transaksjon må kjøper, selger eller det aktuelle foretaket være lokalisert i Norge.)
0
10
20
30
40
50
60
70
80
90
100
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Utenlandske M&A transaksjoner der norske verdipapirforetak er involvert, og hverken kjøper,
selger eller det aktuelle foretaket er norsk
Kilde: Menon . Arctic Securities og Merger Market
0
2
4
6
8
10
12
14
Anta
ll
Andel av ansatte med høyere utdanning innen finansiell rådgivning, finans totalt, resten av næringslivet og bank (2011)
Kilde: Menon 2011 «En kunnskapsbasert finansnæring»
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
40%
Rådgivning Finans totalt Resten av næringslivet Bank
Arbeidskraftens produktivitet (verdiskaping per ansatt) i verdipapirforetakene som er selvstendige, i finansnæringen og i næringslivet totalt
Kilde: SSB, Menon, Finanstilsynet og Nasjonalregnskapet (SSB)
0,0
1,0
2,0
3,0
4,0
5,0
6,0
Mill
NO
K
Selvstendigeverdipapirforetak
Finansnæringen
Næringslivet totalt
Er kvaliteten på arbeidet i verdipapirforetakene høy, og er kvaliteten konkurransedyktig internasjonalt? • Både kvalitet og profesjonalisering har økt betydelig de siste
årene • Fire hoveddrivere for dette:
o Strammere regelverk o Strengere etiske standarder o Økt internasjonal konkurranse
o Konkurransen fra utenlandske VP’er får norske VP’er til å strekke seg
o Kompetanseheving og produktivitetsøkning i bransjen
• Internasjonal lederrolle borger for kvalitet o Norske VP-foretak har en ledende rolle i internasjonale
nisjer som olje/gass, shipping og sjømat o Lederrollen borger for kvalitet
4. REFLEKTERER PRISEN MAN BETALER DEN MERVERDI SOM SKAPES?
Verdipapirforetakenes kurtasjeinntekter fra aksjer fordelt på antall aksjetransaksjoner på Oslo Børs
Kilde: Oslo Børs og Finanstilsynet
0,00%
0,05%
0,10%
0,15%
0,20%
0,25%
0,30%
0,35%
0,40%
Produktivitet i formidlingstjenester: Antall aksjetransaksjoner på Oslo Børs
pr ansatt i verdipapirforetakene
(Rød linje er justert for utenlandske verdipapirforetaks andel av omsetningen på Oslo Børs)
Kilde: Oslo Børs og Finanstilsynet
0
1000
2000
3000
4000
5000
6000
Anta
ll
Transaksjoner pr ansatt
Justert for utenlandsk andel avomsetningen
”Anatomien” i en M&A (ECM og DCM) transaksjon
Kilde: Oslo Børs og Finanstilsynet
REVISOR ADVOKAT KOMM.-RÅDGIVER
VP2: KARI
REVISOR ADVOKAT
Selskap 1
ODIN
Selskap 2
TOR
NEWCO
FEM FASER:
(1) OPPVARMING
(2) ”BLI KJENT”
(3) FORHANDLINGER
(4) SALG
(5) ”CLOSING”
Reflekterer prisen man betaler for tjenestene den merverdi som skapes?
• Formidlingstjenester – JA:
o Kurtasjesatser betydelig ned – kurtasjeinntekter faller.
• Problemløsningstjenester - TJA: o Provisjoner stabile – provisjonsinntekter stigende.
• Andre tjenester - JA: o Avgiftssatser ned – avgiftsinntekter stigende.
VÅR BUDSKAPSPLATTFORM
1. Verdipapirforetakene skaper verdier
2. Dette er en bransje med høy profesjonalitet, kompetanse, kvalitet og etiske standarder
3. En bransje som er avhengig av konkurransedyktige rammebetingelser
Takk for oppmerksomheten!
Menon-rapporten kan lastes ned fra www.vpff.no eller kan fås tilsendt ved henvendelse til [email protected]
10.0
INFORMASJONSMANGLER I VERDIPAPIRMARKEDET
- Generelle refleksjoner basert på tre høyesterettsdommer
om strukturerte produkter (Lognvik, Fokus Bank og Røeggen)
v/ Olav Fr. Perland (Wiersholm) og Bjarne Rogdaberg (Schjødt)
2
INNLEDNING
• Oppmerksomhet om strukturerte produkter
• Høyesterettsdommene • Lognvik (Rt. 2012 s. 355) Dissens 4-1 – Storebrand frifunnet
• Fokus Bank (Rt. 2012 s. 1926) Enstemmig – Fokus Bank frifunnet
• Røeggen (Rt. 2013 s. 388) Enstemmig – DNB Bank dømt
• Dommene har en sammenheng
• Uenighet om Røeggen-dommen innebærer noe nytt
• Dommenes verdipapirrettslige relevans: • Spesifikt for strukturerte produkter • Innholdet av kravet til god forretningsskikk(?) • Generelle og prinsipielle grunntrekk
• Verdipapirrettslige reglers privatrettslige gjennomslagskraft
3
SAKSFORHOLDENE I DOMMENE
• Lognvik-saken • Garantert lånefinansiert indeksobligasjon • Erstatning for rentetap m.v. • Ikke grunnlag for innholdsmangler • Ingen kvalifiserte informasjonsmangler
• Fokus Bank-saken (ING SBL) • Ikke lånefinansiert «note» med underliggende investering i banklån • Erstatning for verdifall – finanskriserisiko(?) • Spørsmål om risiko var tilstrekkelig kommunisert
• Røeggen-saken • Garantert lånefinansiert indeksobligasjon • Erstatning for rentetap m.v. • Ikke grunnlag for innholdsmangler • Kvalifiserte informasjonsmangler • Forbrukerhensyn(?)
4
RETTSTILSTANDEN - TIDSFAKTOREN
• Alle dommene gjelder tegninger før høsten 2007
• Vurderinger «ex ante» og ikke «ex post»
• Betydningen i minst tre sammenhenger • Før ikrafttredelsen av vphl av 2007 (MiFID)
• Før investeringsrådgivning var konsesjonsbelagt investeringstjeneste og før autorisasjonsordning for rådgivere
• Før Finanskrisen (2008)
• Spørsmål om de nye regler innebar endring av rettstilstand (særlig om «god forretningsskikk») – [Fokus Bank (49)]
• Den generelle rettslige standard i vphl 1997 § 9-2 (1)/vphl § 10-11 (1)
• De spesifiserte handlingsnormer i vphl § 10-11 (2) flg.
• Spørsmål om Finanskrisens påregnelighet
5
KORT OM RETTSGRUNNLAGENE
• Variasjoner i rettsgrunnlag • Avtl. §§ 33 og 36 (m. finansavtl. § 47)
• Kjøpsrettslige innsigelser (erstatning)
• Profesjonsansvar (delikt/kontrakt)
• Felles kjerne for vurderingene [Fokus Bank (48) og Røeggen (62)]
• Sentralt tema: Informasjonsmangler?
• Betydning av regler med krav til informasjonsinnhold
• Vurderingskriterium: Kravet til «god forretningsskikk»
• Kundenes eget forhold
• Brudd på «god forretningsskikk» ikke tilstrekkelig • Tilleggsvurdering for privatrettslige sanksjoner [Fokus Bank (48) og
Røeggen (62)]
• Krav om kvalifiserte informasjonsmangler [Lognvik (68-69)]
6
FOKUSET PÅ INFORMASJONSMANGLER
• Anførsler om innholdsmangler førte ikke frem • Eksplisitt avvist av Høyesterett [Røeggen (123), jfr Lognvik (82)]
• Anførsler om urimelighet av lånefinansiering førte ikke frem • Ikke grunnlag for prinsipielt skille låne-/EK-finansiering [Lognvik (79)]
• Enkeltforskjeller kan ha betydning i konkret vurdering [Røeggen (113)]:
a) Økt kostnad ved lånefinansiering,
b) forholdsmessig økt risiko og
c) økt kompleksitet i avtaleforholdet.
• Informasjonsmangler som tilblivelsesmangel ble avgjørende • Ikke kvalifiserte informasjonsmangler i Lognvik og Fokus Bank
• Kvalifiserte informasjonsmangler i Røeggen
7
SENTRALE TEMAER FOR VURDERINGEN
• Investors forhold
• Konkret helhetsvurdering av informasjonsgrunnlaget
• Kravet om kvalifiserte informasjonsmangler
• Fremtidsforventninger
• Påregnelighet
• Funksjonsfordeling på tilbydersiden - tilknytningskrav
• Årsakssammenheng og kausalitet
• Passivitet, reklamasjon og foreldelse
• Bevisbyrdespørsmål
8
INVESTORS FORHOLD
• Grunnleggende om risikofordeling • Investor har selv risikoen for egne forventninger om utvikling
[Lognvik (68)-(69) og Røeggen (55)] • Kritieriene for omlegging av risiko: Kvalifiserte informasjonsmangler
• Investeringserfaring • Relativisering av tilbydersidens plikter, jfr vphl 1997 § 9-2 (2)
[Fokus Bank (51) og Røeggen (63) og (124)-(125)] • Tilsvarende i Rt. 2003 s. 400, men motsatt Rt. 2000 s. 679 • Endring etter 2007 – ved regler om kundeklassifisering?
• Egenrisiko uansett investeringserfaring • Enkelte grunnleggende forhold må normalt anses kjent
[Fokus Bank (58) og (60) og Røeggen (55)] • Plikt til å sette seg grundig inn i den informasjon som gjøres
tilgjengelig [Fokus Bank (59) og Røeggen (55)]
9
INFORMASJONSMANGLER (I)
• Mangelstyper • Utelatte opplysninger • Ufullstendige opplysninger • Misvisende/villedende opplysninger • Uriktige opplysninger
• Utelatte opplysninger – mangel forutsetter normalt opplysningsplikt [Lognvik (73) og (75) forutsetningsvis]
• Utelatte opplysninger kan medføre at avgitte opplysninger blir ufullstendig eller misvisende.
• Ufullstendige og misvisende opplysninger betraktes mildere enn rent uriktige opplysninger ? (regnefeil m.v.) [Røeggen (128) vs. (129)]
10
INFORMASJONSMANGLER (II)
• Helhetsvurdering av det samlede informasjonsbildet [Fokus Bank (75)]
• «Reparasjon» av feil ved riktig opplysning annetsteds
• Misvisende helhet uten konkrete enkeltfeil
• Forholdet skriftlig og muntlig fremsatt informasjon
• «Positive» feil veier ikke nødvendigvis opp «negative» [Røeggen (118)]
• Sammenheng med kausalitet
• Sammenheng med kravet til kvalifiserte informasjons-mangler
11
INFORMASJONSMANGLER (III)
• Den konkrete vurdering • Lognvik-dommen
• Høyesteretts flertall fant liten grad av informasjonsmangler • Opplysninger om risikostruktur, avkastningsforventning, kostnader og
følger av belåning [Lognvik (42), (47), (49), (57), (61), (70)-(71), (73)-(75) og (81)]
• Fokus Bank-dommen • Beskrivelsen av sentrale risikoforhold «sett i ettertid – med fordel
kunne vært tydeligere», men «vurdert under ett – gir tilstrekkelig informasjon til at kundene kunne forstå» [Fokus Bank (75)]
• Én konkret uriktig opplysning om sannsynlighetsberegning av forventet avkastning «er meget uheldig», men hadde ikke «betydning for om bankens informasjon satte kundene i stand til å forstå» det sentrale forhold. Korrekte tall ville ikke «endret kundens forståelse av hvilke risikofaktorer som påvirket notens verdi» [Fokus Bank (80)]
• En annen anført feil ble ved tolkning antatt ikke å være noen feil
12
INFORMASJONSMANGLER (IV)
• Røeggen-dommen • Ufullstendig og misvisende om betydning av lånefinansiering [Røeggen
(112) og (113), jfr (128)]
• Ufullstendig om at «en fortsatt ubrutt og sterk vekst i aksjemarkedet var et usikkert scenario» [Røeggen (128)]
--------------------------------------------------------------------------------- • Uriktig om at renter bare ville tapes dersom «de aksjemarkeder vi
deltar i utvikler seg uendret eller negativt» i perioden [Røeggen (114), jfr (129)]
• Uriktig fremstilling i tabell over tenkt avkastning (for høy ved svak utvikling og for lav ved sterk utvikling) [Røeggen (115)-(118), jfr (129)]
• «Break-even» uriktig angitt å være 5,29%, mens riktig var 7,47% [Røeggen (119), jfr (129)]
Angitt som «feil som gjorde at investeringen så ut til å gi avkastning ved lavere stigning i indeksene enn det som var riktig», og at dette «er forhold av sentral betydning for risikovurderingen» [Røeggen (120)]
13
RØEGGEN - PRINSIPPUTTALELSE OM BANKENS OPPLYSNINGSPLIKT
• Røeggen (125) (understreket her):
«A var en ikke-profesjonell investor. Det var banken som tok kontakt med ham og foreslo investering i produktene. Bankens informasjon må da – også i 2000 – bedømmes strengt. Det innebærer ikke et krav om at alle tenkelige situasjoner skal beskrives. Men ved salg av risikopregede og komplekse produkter til ikke-profesjonelle investorer, må banken forsikre seg om at kunden forstår innholdet i den handelen han begir seg inn på, og ikke gi misvisende eller feilaktige opplysninger om viktige forhold av betydning for investeringsbeslutningen. I Fokus Bank-dommen er kravet til informasjon presisert slik i avsnitt 51 og 51:
«Banken pliktet å gi de nødvendige opplysninger om det finansielle produktet, blant annet i lys av kundens investeringserfaring. Blant de nødvendige opplysninger må opplysninger om den risiko som er forbundet med investeringen, inngå, jf. Rt. 2000 side 679 på side 688.»»
14
ELEMENTER I UTTALELSEN
• Streng vurdering av bankens opplysningsplikt, forutsatt • Ikke-profesjonell kunde • Bankens initiativ • Produktet var risikopreget og komplekst
• Ikke krav om uttømmende angivelser i materialet • Plikt til
• (i) å sikre at kunden forstår innholdet i investeringen • (ii) å ikke gi misvisende eller feilaktige opplysninger
• Plikt (i) selvstendig i forhold til plikt (ii)? • Begge deler utledet av «god forretningsskikk» – ikke
tilstrekkelig til ugyldighet [Fokus Bank (48), Røeggen (62)]
• Kvalifiserte informasjonsmangler: • «viktige forhold» - vesentlighetskriterium • «av betydning for investeringsbeslutningen» - beslutningskausalitet
15
KVALIFISERTE MANGLER (I)
• Rettslige hensyn • Feilmargin – ugyldighet og erstatning i forhold til normbrudd
• Kost/nytte-betraktninger
• Proporsjonalitet - feil/sanksjon
• Eksplisitt uttrykt i Lognvik (68)-(69): «det er kvalifiserte mangler ved den informasjon tilbyder har gitt investor, og investor har basert sin investeringsbeslutning på denne.»
• Reelt anvendt i vurderingene i Fokus Bank (75) og (80).
• Generell beslutningskausalitet [Fokus Bank (76)]: «opplysninger som er egnet til å virke inn på kundens investeringsbeslutning» som «et minimumskrav for et eventuelt ansvar, uavhengig av ansvarsgrunnlag».
16
KVALIFISERTE MANGLER (II)
• Ikke eksplisitt krav om kvalifiserte informasjonsmangler i gjengivelsen av det rettslige utgangspunkt i Røeggen (55)
• Investor har risikoen for antagelser om fremtiden, «så langt disse ikke er basert på villedende informasjon fra motparten».
• Implisitt kvalifikasjonskrav i foregående uttalelse
• Prinsipputtalelse: «feilaktige opplysninger om viktige forhold av betydning for investeringsbeslutningen» [Røeggen (125)]
• Reelt anvendt i den samlede vurdering i Røeggen (129): «inneholdt direkte misvisende opplysninger om vesentlige parametre», og at Røeggen «ville avstått fra investeringen» om han hadde fått bedre opplysninger. Det var tale om at «grunnleggende forutsetninger for investeringen – som banken har hatt herredømme over – […] har sviktet».
17
KVALIFISERTE MANGLER (III)
• Innholdet av kvalifikasjonskravet • «Kvalifisert» sier i seg selv intet annet enn at det kreves noe mer enn
et rent normbrudd (f. eks. brudd på kravet til god forretningsskikk) • To kjernekriterier:
• Feilens viktighet – feilmargin (generell beslutningskausalitet?) • Beslutningskausalitet (individuell og konkret)
• Uklarhet: Selvstendig kriterium for banken å «forsikre seg om at kunden forstår innholdet» i investeringen? [Røeggen (125)] • Kriteriet utledet av kravet til «god forretningsskikk» • Pliktbrudd ≠ ugyldighet [Røeggen (62), Fokus Bank (48)] • Tilleggsvurdering må til – tilsier at kvalifikasjonskravet ligger deri
• Investor må forutsettes å kjenne grunnleggende sammenhenger [Fokus Bank (58)-(60) + lagmannsretten]
18
KVALIFISERTE MANGLER (IV)
• Sammenhengen i Røeggen (128) og (129) • Ville (128) alene felt banken, eller kreves (129) i tillegg?
• Ordlyden i Røeggen (129) taler klart for at (128) ikke var tilstrekkelig for ugyldighet, men at summen av forhold i (128) og (129) ble avgjørende.
«Når materialet […] i tillegg [til (128)] inneholdt direkte misvisende opplysninger om vesentlige parametre, må det samlet få konsekvenser for avtalens gyldighet.» og «Feilene ga sammen med bankens ensidige bilde av fortjenestemulighetene i sum et fortegnet bilde av utsiktene til fortjeneste på investeringen».
• Selvstendig krav i (128) første setning? «Men også i slike tider [med generelt stor tro på fortsatt vekst på børsene] har banken et ansvar for å gi riktig, nøktern og realistisk informasjon når den inngår avtaler med småsparere og uerfarne investorer.» • Pliktbrudd ≠ ugyldighet [Røeggen (62), Fokus Bank (48)]
19
KVALIFISERTE MANGLER (V)
• Konkret om vurderingen av kvalifiserte og utslagsgivende feil i Røeggen-saken:
• (128)-mangler:
• Ufullstendig angivelse av risiko ved lånefinansiering • Ufullstendig om usikkerhet rundt fortsatt sterkt aksjemarked
• (129)-mangler:
• Uriktig «break-even» (x2) • Uriktig gjengivelse av mulig avkastning ved svakt aksjemarked
20
FREMTIDSFORVENTNINGER
• Kjernen i investors egenrisiko [Lognvik (68)-(69) og Røeggen (55)]
• To aspekter: • Avkastningsforventninger
• Risikofaktorer
• Etter sin natur usikre opplysninger
• Svakere vern, dog med forbehold om feil i det faktiske grunnlaget for analysen av fremtidsforventningene
• Betydning av forbehold (lite vektlagt av HR)
• Skjønnsmessige vs. kvantifiserte angivelser
• Tankekors: Vektlegging av eksperters beregning av forventet avkastning og risikoanalyser i retten
21
PÅREGNELIGHET
• Ansvar for ikke å ha opplyst om upåregnelig risiko
• Særlig tema i Fokus Bank-dommen • Investorene anførte at «en adekvat informasjon om risiko må omfatte
informasjon også om følgene av en upåregnelig utvikling, dersom følgen er dramatisk» [Fokus Bank (55)]
• Høyesterett fant at [Fokus Bank (56)] «Etter mitt syn vil det være et for strengt krav. Det er uomtvistet at banken ikke kunne forventes å forutse finanskrisen da den solgte notene til kundene i juni 2007, og finanskrisen var en så ekstrem og ekstraordinær hendelse at banken ikke kan bebreides for ikke uttrykkelig å ha omtalt konsekvensene for noten av en slik hendelse.»
• Forutsatt at risikoen for fullt tap generelt var opplyst, og at informasjonen samlet sett ga investorene muligheten for å forstå risikoen ved en slik ekstremhendelse
22
FUNKSJONSFORDELING
• Ikke problematisert i noen av dommene
• Ulike roller og funksjoner • Utsteder • Tilrettelegger • Långiver • Investeringsrådgiver
• Tilknytningskrav for ansvar (ugyldighet eller erstatning)
• Plikt til kvalitetssikring (undersøkelsesplikt)?
• Långivers frarådningsplikt, finansavtl § 47
• Identifikasjonsspørsmål • Særlig for investeringsrådgiver • Hvem skal investeringsrådgiver evt identifiseres med? • Området for identifikasjon
23
ÅRSAKSSAMMENHENG OG KAUSALITET
• Rettsgrunnlag: • Erstatningsrettslig årsakskrav • Avtalerettslig kausalitetskrav for ugyldighet ved tilblivelsesmangler, jfr
avtl §§ 33 og 36 - Revisjon vs. full tilsidesettelse
• Sammenheng med krav til kvalifiserte informasjonsmangler
• Konkret kausalitetsvurdering for hver enkelt investor
• Ikke på spissen i Lognvik og Fokus Bank
• Begrenset bevisføring i Røeggen, men oppstilt som kriterium [Røeggen (129)]: «Med en mer nøktern tone fra bankens side – og med korrekte opplysninger om avkastningespotensialet ved lånefinansiering – antar jeg at [Røeggen] ville avstått fra investeringen. Når grunnleggende forutsetninger for investeringen – som banken har hatt herredømme over – på denne måten har sviktet, må avtalene settes til side etter avtaleloven § 36.»
24
REKLAMASJON OG PASSIVITET
• Ikke på spissen i noen av Høyesteretts dommer, jfr dog tingretten i Fokus Bank
• Innrettelseshensyn og spekulasjonsadgang • Rettsgrunnlag:
• Kjøpsrettslige grunnlag • Kjøps- og forbrukerkjøpslovens reklamasjonsregler
• Kontraktsrettslige grunnlag • Ulovfestede reklamasjonsregler • Analogi fra kjøpsrettslig regel om relativ reklamasjonsfrist
• Ugyldighet • Ulovfestede reklamasjons- og passivitetsregler
• Erstatning på deliktsgrunnlag • Ulovfestede regler (erstatningskrav som formueskrav) • Reklamasjonskrav utledet av regler om skadelidtes medvirkning
og tapsbegrensningsplikt, jfr skl § 5-1
25
FORBRUKERVERN?
• Forbrukerpolitiske overtoner rundt sakene i media, fra Forbrukerrådet og flere meningsytrere
• Innslag av forbrukerlovgivning, for eksempel fra • Forbrukerkjøpsloven • Finansavtalelovens § 47 • Avtalelovens § 37 • Kredittkjøpsloven
• Ikke entydig forbrukerhensyn fra Høyesterett
• Harmoniseringshensyn i.f.t. MiFID • Rom for supplering med andre forbrukervernregler? • Den rettslige standard «god forretningsskikk»
• Grensen for «regelkonkurranse» mot eksplisitte handlingsnormer for kundebeskyttelse fra MiFID
• Tilleggsvurderingen for ugyldighet, heving, erstatningsansvar m.v.
11.0
Nytt fra Finanstilsynet på verdipapirområdet
Caroline Lium-Valmot Spesialrådgiver
Seksjon for verdipapirtilsyn
Kommentarer av Cecilie Kvalheim
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot
Agenda
• Informasjonsbehandling i forvaltningen – ”Nordic Mining saken” • Rettspraksis fra 2013
• Kommentarer til Rt 2013 s. 946 • Problemsstillinger knyttet til innsidehandel ved avtalemessig eller
lovbasert plikt til å handle
Kontrollarbeidet med verdipapirhandellovens generelle adferdsregler
• Observasjoner fra stedlig tilsyn • Overskridelse av tillatelser • God forretningsskikk ved ytelse av nye kortsiktige
handelsstrategier • Styrets kontrollansvar
Stedlig tilsyn med verdipapirforetak
2
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot
Markedsadferd – ”Nordic Mining”- saken
3
Markedsadferd – ”Nordic Mining”- saken
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot
• Innsideinformasjon, jf. vphl. § 3-2 1. «ikke offentlig tilgjengelig eller allment kjent i markedet» 2. «presise opplysninger om […] andre forhold» 3. «egnet til å påvirke kursen på de finansielle instrumentene
eller tilknyttede finansielle instrumenter merkbart»
• Forvaltningens arbeid kan være innsideinformasjon til tross for at enkeltvedtak ikke er truffet
4
Markedsadferd – ”Nordic Mining”- saken
Mellom Kl. 10:00 og 13:07
• Departementet gav informasjonen i brevet til 4 journalister
Kl. 11:31 og Kl. 11:51
• Departementet gav informasjonen til ordførerne
Kl. 14:00
• Utligning av innside-informasjonen
• Departementet offentliggjorde brevet til NOM på sine hjemmesider
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot 5
Markedsadferd – ”Nordic Mining”- saken • Taushetsplikt, jf. vphl. § 3-4 første ledd:
• Hvem er vedkommende? – personer med et saklig og velbegrunnet behov for
informasjonen
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot
«Den som har innsideinformasjon må ikke gi slike opplysninger til uvedkommende.»
6
Markedsadferd – ”Nordic Mining”- saken • Er journalister vedkommende?
– Nei, ved å gi media innsideinformasjon åpnes det for misbruk
• Er parter vedkommende?
– Både verdipapirhandelloven og forvaltningsloven gjelder – Gis informasjonen som ledd i nødvendig saksforberedelse,
antas parter å være vedkommende
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot 7
Markedsadferd – ”Nordic Mining”- saken • Plikt til å håndtere innsideinformasjon på tilbørlig måte, jf. vphl.
§ 3-4 andre ledd første punkt:
• Gjelder både for offentlige og private aktører
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot
«Den som har innsideinformasjon plikter i sin behandling av slike opplysninger å utvise tilbørlig aktsomhet, slik at innsideinformasjonen ikke kommer i uvedkommendes besittelse eller misbrukes.»
8
Markedsadferd – ”Nordic Mining”- saken • Rutineplikt, jf. vphl. § 3-4 andre ledd annet punkt:
• «Regelmessig» er i besittelse av innsideinformasjon – Oftere enn sporadisk
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot
«Utsteder av finansielle instrumenter og andre juridiske personer som regelmessig er i besittelse av innsideinformasjon, skal ha rutiner for sikker behandling av innsideinformasjon.»
9
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot
Agenda
• Informasjonsbehandling i forvaltningen – ”Nordic Mining saken” • Rettspraksis fra 2013
• Kommentarer til Rt 2013 s. 946 • Problemsstillinger knyttet til innsidehandel ved avtalemessig eller
lovbasert plikt til å handle
Kontrollarbeidet med verdipapirhandellovens generelle adferdsregler
• Observasjoner fra stedlig tilsyn • Overskridelse av tillatelser • God forretningsskikk ved ytelse av nye kortsiktige
handelsstrategier • Styrets kontrollansvar
Stedlig tilsyn med verdipapirforetak
10
Markedsadferd – Oversikt dommer/forelegg 2013 • Rt. 2013 s. 946 • Rt. 2013 s. 1197 • Inntrøndelag tingrett (12-135555MED-INTR) – nektet fremmet i
Lagmannsretten og Høyesterett • LB-2012-197664 («BIONOR») - rettskraftig • Oslo tingrett (12-114148MED-OTIR702) - anket • ØKOKRIM ila forelegg på 20 mill. og 1,3 mill. for
markedsmanipulasjon
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot 11
Markedsadferd – Rt. 2013.946 Innsidehandel med obligasjoner
Sommer 2011 Innsideinformasjon i
Aker Drilling ASA (AKD) om mulig
oppkjøp
5. august 2011 Administrerende direktør kjøper
obligasjoner i AKD for 1 mill. NOK
15. august 2011
Børsmelding om oppkjøpet
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot 12
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot
«Utgangspunktet om straff av ubetinget fengsel for innsidehandel av noe omfang bør derfor også gjelde ved innsidehandel med obligasjoner.»
Markedsadferd – Rt. 2013.946 Innsidehandel med obligasjoner
«Jeg legger til grunn at gevinstpotensialet ved innsidehandel med obligasjoner vil kunne være betydelig.»
Høyesteretts praksis fra Sense-, Otrum- og PR-rådgiverdommene anses for å gjelde straffutmåling ved innsidehandel generelt.
13
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot
Agenda
• Informasjonsbehandling i forvaltningen – ”Nordic Mining saken” • Rettspraksis fra 2013
• Kommentarer til Rt 2013 s. 946 • Problemsstillinger knyttet til innsidehandel ved avtalemessig
eller lovbasert plikt til å handle
Kontrollarbeidet med verdipapirhandellovens generelle adferdsregler
• Observasjoner fra stedlig tilsyn • Overskridelse av tillatelser • God forretningsskikk ved ytelse av nye kortsiktige
handelsstrategier • Styrets kontrollansvar
Stedlig tilsyn med verdipapirforetak
14
Markedsadferd – Problemstillinger knyttet til innsidehandel • Problemstilling:
– Handel i aksjer som følge av avtalemessig eller lovbasert plikt når man besitter innsideinformasjon
1. Kan fondsforvalter for et indeksfond handle etter sitt mandat i en aksje han besitter innsideinformasjon om?
2. Kan fondsforvalter selge seg ned i en aksje han har innsideinformasjon om, når fondet overskrider 10 % grensen oppstilt i vpfl. § 6-6 annet ledd nr. 2?
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot 15
Markedsadferd – Problemstillinger knyttet til innsidehandel • Forarbeidene nevner eksempler på tilfeller som ikke vil fremstå
som misbruk fordi det foreligger en lovbestemt plikt til å handle: – plikt til salg iht. konsesjonslovgivningen – plikt til realisasjon av pant eller sikkerheter
• Finanstilsynets eksempler:
– Indeksfond: Passiv handel anses ikke som misbruk • Graden av forvalters diskresjonære myndighet har betydning
– Nedsalg pga. passering av 10 % grensen i vpfl. § 6-6 • Handel basert på lovbestemt plikt er som hovedregel ikke
misbruk
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot 16
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot
Agenda
• Informasjonsbehandling i forvaltningen – ”Nordic Mining saken” • Rettspraksis fra 2013
• Kommentarer til Rt 2013 s. 946 • Problemsstillinger knyttet til innsidehandel ved avtalemessig eller
lovbasert plikt til å handle
Kontrollarbeidet med de generelle adferdsreglene
• Observasjoner fra stedlig tilsyn • Overskridelse av tillatelser • God forretningsskikk ved ytelse av nye kortsiktige
handelsstrategier • Styrets kontrollansvar
Stedlig tilsyn med verdipapirforetak
17
Stedlige tilsyn - Oversikt
• 9 ordinære tilsyn • 11 tematilsyn • Alvorlige og systematiske brudd ble konstatert hos 4
foretak • 2 konsesjoner ble trukket tilbake • 2 foretak leverte inn konsesjonene
Statistikk fra Finanstilsynets stedlige tilsyn hos verdipapirforetak i 2013
18 Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot
Stedlig tilsyn – Klagevedtak fra Finansdepartementet
19
Finansdepartementet fattet to vedtak av 11. oktober 2013: • Terra Markets AS • Acta Asset Management AS Finanstilsynets tilbakekall av tillatelsene ble fastholdt av departementet
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot
Agenda
• Informasjonsbehandling i forvaltningen – ”Nordic Mining saken” • Rettspraksis fra 2013
• Kommentarer til Rt 2013 s. 946 • Problemsstillinger knyttet til innsidehandel ved avtalemessig eller
lovbasert plikt til å handle
Kontrollarbeidet med verdipapirhandellovens generelle adferdsregler
• Observasjoner fra stedlig tilsyn • Overskridelse av tillatelser • God forretningsskikk ved ytelse av nye kortsiktige
handelsstrategier • Styrets kontrollansvar
Stedlig tilsyn med verdipapirforetak
20
• Verdipapirhandelloven § 9-1 første ledd:
• Verdipapirforetak må være bevisst hvilke investeringstjenester
det faktisk yter • Finanstilsynet har i en rekke tilsynssaker sett foretak som
overskrider grensene for sine tillatelser – Eksempler fra 2013 på overskridelse av tillatelsene: aktiv forvaltning,
egenhandel, plassering av emisjoner og ordreformidling
Stedlig tilsyn: Overskridelse av tillatelser
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot
«Investeringstjenester som ytes på forretningsmessig basis kan bare ytes av foretak som har tillatelse til dette fra departementet.»
21
Stedlig tilsyn: Grensene for tillatelsen ordreformidling
22
• Nye handelsstrategier: – Investeringsanbefalinger distribueres bredt til kundene på
foretakets hjemmesider, e-post, twitter e.l. – Etterfølgende oppringinger til kundene (med eller uten
investeringsrådgivning)
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot
«Finanstilsynet vil uttrykke generelt at det ser på denne utviklingen med en viss bekymring, spesielt med tanke på foretakenes bevissthet på hvilken investerings-tjeneneste som faktisk ytes [..].»
Merknad 1. juli 2013
Stedlig tilsyn: Grensene for tillatelsen ordreformidling
Kunden ringer til foretaket og legger inn ordre og foretaket
formidler ordren Netthandel
Foretaket anbefaler et finansielt instrument til
kunden basert på kundens kunnskap om/erfaring fra det aktuelle investeringsområde,
samt kundens finansielle situasjon og investeringsmål
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot
ORDREUTFØRELSE / ORDREFORMIDLING
GRÅSONE
Vurderingsmomenter vil kunne være:
er det megler eller kunden som
tar kontakt? baseres samtalen på distribuert
anbefaling? presenteres anbefalingen som
egnet for kunden? bygger anbefalingen på en vurdering av kundens personlige
omstendigheter? har kunden opplevd
anbefalingen som et investeringsråd?
INVESTERINGS-RÅDGIVNING
23
Stedlig tilsyn: Grensene for tillatelsen ordreformidling
• Grensedragningen mellom ordreformidling og investeringsrådgivning: – ESMAs Q&A 2010: "Understanding the definition of advice
under MiFID” (CESR/10-294)
24 Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot
Agenda
• Informasjonsbehandling i forvaltningen – ”Nordic Mining saken” • Rettspraksis fra 2013
• Kommentarer til Rt 2013 s. 946 • Problemsstillinger knyttet til innsidehandel ved avtalemessig eller
lovbasert plikt til å handle
Kontrollarbeidet med verdipapirhandellovens generelle adferdsregler
• Observasjoner fra stedlig tilsyn • Overskridelse av tillatelser • God forretningsskikk ved ytelse av nye kortsiktige
handelsstrategier • Styrets kontrollansvar
Stedlig tilsyn med verdipapirforetak
25
Stedlig tilsyn - God forretningsskikk ved kortsiktige handelsstrategier
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot 26
• Man vil lett komme i brudd med reglene om god forretningsskikk dersom det gis investeringsråd basert på en kortsiktig handelsstrategi – jf. Finanstilsynets merknader, samt vedtak fra
Finansdepartementet • Fortalen til MiFID-direktivet (Kommisjonsdirektiv 2006/73/EU)
punkt 57: «En række transaktioner, der hver især er egnede, når de betragtes isoleret, kan være uegnede, hvis anbefalingen eller beslutningen om at handle gives eller træffes med en hyppighed, der ikke er i kundens bedste interesse.»
Stedlig tilsyn - God forretningsskikk ved kortsiktige handelsstrategier a) Velfundert grunnlag for rådet er ingen garanti for egnet
investeringsråd b) Vid adgang til å fravike forutsetningene for strategien kan føre
til uthuling av råd som i utgangspunktet kan være egnet c) Hvorvidt den kortsiktige handelsstrategi utføres bevisst eller
ubevisst er irrelevant d) Verdipapirforetaket kan ikke informere seg ut av plikten til å gi
egnede råd e) Plikt til ivaretagelse av kundens interesse gjelder uavhengig av
hvilken investeringstjeneste som ytes
27 Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot
Ad. b) Vid adgang til å fravike forutsetningene for strategien kan føre til uthuling av råd som i utgangspunktet kan være egnet
Stedlig tilsyn - God forretningsskikk ved kortsiktige handelsstrategier
28
«Finanstilsynet vil […] bemerke at jo bredere spekter av forhold som gir legitim grunn til å fravike de forutsetninger Foretaket har basert sine «case» på, desto løsere blir fundamentet for Foretakets utgangspunkt om at all rådgiving skal være basert på Foretakets gjeldende «case», og desto større blir meglernes handlingsrom for å gi kortsiktige investeringsråd.»
Merknad 1. juli 2013
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot
Stedlig tilsyn - God forretningsskikk ved kortsiktige handelsstrategier Ad. c) Hvorvidt den kortsiktige handelsstrategi utføres bevisst eller ubevisst er irrelevant
29
«Departementet presiserer at det ikke vil være avgjørende hvorvidt en slik investeringsstrategi [forbundet med hyppige og kortsiktige transaksjoner] er bevisst og fastlagt i forkant, eller om den utgjøres av summen av de enkeltstående investeringsråd.»
Finansdepartementets vedtak 11. oktober 2013
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot
Stedlig tilsyn - God forretningsskikk ved kortsiktige handelsstrategier Ad. d) Verdipapirforetaket kan ikke informere seg ut av plikten til å gi egnede råd
30
«Foretaket har […] anført at deres kunder ønsker å utnytte kortsiktige muligheter på tross av påpekt risiko og kostnadsmessige forhold. […] Finanstilsynet peker på [at kundens bekreftelse på ønsket handelsstrategi] uansett ikke fratar Foretaket dets plikt til å vurdere om transaksjonene hver for seg og samlet er egnet for kunden når det yter investeringsrådgiving.»
Merknad 6. mai 2013
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot
Agenda
• Informasjonsbehandling i forvaltningen – ”Nordic Mining saken” • Rettspraksis fra 2013
• Kommentarer til Rt 2013 s. 946 • Problemsstillinger knyttet til innsidehandel ved avtalemessig eller
lovbasert plikt til å handle
Kontrollarbeidet med verdipapirhandellovens generelle adferdsregler
• Observasjoner fra stedlig tilsyn • Overskridelse av tillatelser • God forretningsskikk ved ytelse av nye kortsiktige
handelsstrategier • Styrets kontrollansvar
Stedlig tilsyn med verdipapirforetak
31
Stedlig tilsyn: Styrets kontrollansvar
• Styret i verdipapirforetaket har det overordnede ansvaret for selskapet virksomhet – jf. asl./asal. §§ 6-12 og 6-13 og vpf. § 9-12
• Compliance skal avgi skriftlige rapporter til styret
– jf. verdipapirforskriften § 9-8 (3) bokstav b) – dersom rapportene er mangelfulle, har styret et selvstendig
ansvar for å påpeke dette og innhente nødvendige opplysninger, jf. FIN vedtak 11.10.13
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot 32
Stedlig tilsyn: Styrets kontrollansvar
• Styret i foretaket «skal ha relevante kvalifikasjoner og yrkeserfaring» for å kunne ivareta vervet «på forsvarlig måte» – jf. vphl. § 9-9 første ledd – forutsettes å ha god kjennskap til risikobildet som knytter seg
til virksomheten, i tillegg til regelverket som virksomheten er underlagt
• Styret har ansvar for å «iverksette tiltak for å avhjelpe
eventuelle mangler» ved foretakets virksomhet – jf. vpf. § 9-12 første ledd
Børsrettsdagene 2014, Caroline Lium-Valmot 33
FINANSTILSYNET
Revierstredet 3 Postboks 1187 Sentrum
0107 Oslo
www.finanstilsynet.no