24
n tr Ri ro Trn Quang Trung TÀI TR RI RO I. TÀI TR SAU TN THT 1. Các ngun tài tr có sn sau tn tht Tin mt và u t ngn hn Vn tài tr sau tn tht ch t ra khi công ty quyt nh tái u t và có th có s ph thuc ln nhau gia quyt nh tái u t và tài tr. Phí c hi ca vic không có tin tái u t có quan h cùng chiu vi t sut ni hoàn (IRR) ca vic tái u t. Nng sut tái u t li ph thuc vào nng sut s dng vn trc tn tht và s tàn phá do tn tht gây ra. Các xem xét trên ng ý vic tài tr tn tht là rt quan trng i vi các doanh nghip thành t ã s dng vn mt cách hiu qu trong mt thi k dài to ra tài sn cho c ông. Tuy nhiên mt c im áng chú ý ca nhng doanh nghip này là h thng có mc tin mt và u t ngn hn d th!a (William J. Fruhan, 1979), và ây là ngu"n tài tr r# s$n có tái u t sau tn tht N Tài khon thu chi là mt khon vay doanh nghip ã t trc vi ngân hàng phòng khi hu s. Trong ngn hn hình thc vay này có giá tr nh tin mt v phng din tính thanh khon ca doanh nghip và thng c s dng nh mt công c giúp gim bt s bin ng ca ngân lu hot ng. Vn cn phi xem xét là phí c hi ca hình thc n này so vi chi phí ca các phng án khác và liu nó có làm suy yu tính thanh khon ca doanh nghip không Các khon vay t xut thc cht là nhng khon vay ã t trc vi ngân hàng phòng khi bt trc nh h%a hon, kin tng. Nó khác vi các khon vay t trc thông thng là chi phí thp hn, có th vay c nhiu hn và ch s dng cho mc ích ã c xác nh. & ây chúng ta ang bàn n vn tài tr sau tn tht nhng tht ra các khon vay t xut ã c dàn xp tài tr các tn tht có th xy ra trong tng lai. Li th ca vic dùng bin pháp tài tr tn tht này là: (1) Gii hn và các iu khon vay ã c th%a thun trc khi tn tht xy ra, iu này giúp vic hoch nh qun lý ri ro d( dàng hn, (2) Có th vay c nhiu, (3) Nhanh chóng tài tr ngay sau khi tn tht xy ra, nh ó gim mc thit hi do gián on hot ng Các khon vay ngn và trung hn c)ng có th dùng tài tr sau khi tn tht xy ra, nó ph thuc vào tình hình th trng tín dng lúc ó và s ánh giá ca ngi cho vay v mc ri ro ca doanh nghip sau khi tn tht xy ra. Nu dùng bin pháp này tài tr cho nhng tn tht ln thì doanh nghip s* chu mt gánh nng tài chính do phi hoàn tr vn và lãi trong thi hn ngn Vay dài hn: phát hành trái phiu phù hp khi vic tái u t cn nhiu tin và doanh nghip cha mang nhiu công n. Tính hp dn ca vic phát hành trái phiu ph thuc

TÀI TR R I RO - sdcc.vnsdcc.vn/template/4970_TAI_20TRO_20RUI_20RO.pdf · n tr R i ro Tr n Quang Trung TÀI TR R I RO I. TÀI TR SAU T N TH T 1. Các ngun tài tr có sn sau tn th

  • Upload
    others

  • View
    1

  • Download
    0

Embed Size (px)

Citation preview

Page 1: TÀI TR R I RO - sdcc.vnsdcc.vn/template/4970_TAI_20TRO_20RUI_20RO.pdf · n tr R i ro Tr n Quang Trung TÀI TR R I RO I. TÀI TR SAU T N TH T 1. Các ngun tài tr có sn sau tn th

���n tr� R�i ro

������ Tr�n Quang Trung

TÀI TR� R�I RO I. TÀI TR� SAU T�N TH�T 1. Các ngu�n tài tr� có s�n sau t�n tht �• Ti�n m�t và ��u t ngn h�n V�n �� tài tr sau t�n th�t ch� ��t ra khi công ty quy�t ��nh tái ��u t và có th� có s� ph� thu�c l�n nhau gi�a quy�t ��nh tái ��u t và tài tr . Phí c� h�i c�a vi�c không có ti�n �� tái ��u t có quan h� cùng chi�u v�i t� su�t n�i hoàn (IRR) c�a vi�c tái ��u t. N�ng su�t tái ��u t l�i ph� thu�c vào n�ng su�t s� d�ng v�n tr�c t�n th�t và s� tàn phá do t�n th�t gây ra. Các xem xét trên ng� ý vi�c tài tr t�n th�t là r�t quan tr�ng ��i v�i các doanh nghi�p thành ��t �ã s� d�ng v�n m�t cách hi�u qu� trong m�t th�i k� dài �� t�o ra tài s�n cho c� �ông. Tuy nhiên m�t ��c �i�m �áng chú ý c�a nh�ng doanh nghi�p này là h� th�ng có m c ti�n m�t và ��u t ngn h�n d th!a (William J. Fruhan, 1979), và �ây là ngu"n tài tr r# s$n có �� tái ��u t sau t�n th�t �• N Tài kho�n th�u chi là m�t kho�n vay doanh nghi�p �ã ��t tr�c v�i ngân hàng phòng khi h�u s�. Trong ngn h�n hình th c vay này có giá tr� nh ti�n m�t v� ph�ng di�n tính thanh kho�n c�a doanh nghi�p và th�ng � c s� d�ng nh m�t công c� giúp gi�m b�t s� bi�n ��ng c�a ngân lu ho�t ��ng. V�n �� c�n ph�i xem xét là phí c� h�i c�a hình th c n này so v�i chi phí c�a các ph�ng án khác và li�u nó có làm suy y�u tính thanh kho�n c�a doanh nghi�p không Các kho�n vay ��t xu�t th�c ch�t là nh�ng kho�n vay �ã ��t tr�c v�i ngân hàng phòng khi b�t trc nh h%a ho�n, ki�n t�ng. Nó khác v�i các kho�n vay ��t tr�c thông th�ng là chi phí th�p h�n, có th� vay � c nhi�u h�n và ch� s� d�ng cho m�c �ích �ã � c xác ��nh. & �ây chúng ta �ang bàn ��n v�n �� tài tr sau t�n th�t nhng th't ra các kho�n vay ��t xu�t �ã � c dàn x�p �� tài tr các t�n th�t có th� x�y ra trong t�ng lai. L i th� c�a vi�c dùng bi�n pháp tài tr t�n th�t này là: (1) Gi�i h�n và các �i�u kho�n vay �ã � c th%a thu'n tr�c khi t�n th�t x�y ra, �i�u này giúp vi�c ho�ch ��nh qu�n lý r�i ro d( dàng h�n, (2) Có th� vay � c nhi�u, (3) Nhanh chóng tài tr ngay sau khi t�n th�t x�y ra, nh� �ó gi�m m c �� thi�t h�i do gián �o�n ho�t ��ng Các kho�n vay ng�n và trung h�n c)ng có th� dùng �� tài tr sau khi t�n th�t x�y ra, nó ph� thu�c vào tình hình th� tr�ng tín d�ng lúc �ó và s� �ánh giá c�a ng�i cho vay v� m c �� r�i ro c�a doanh nghi�p sau khi t�n th�t x�y ra. N�u dùng bi�n pháp này �� tài tr cho nh�ng t�n th�t l�n thì doanh nghi�p s* ch�u m�t gánh n�ng tài chính do ph�i hoàn tr� v�n và lãi trong th�i h�n ngn Vay dài h�n: phát hành trái phi�u phù h p khi vi�c tái ��u t c�n nhi�u ti�n và doanh nghi�p cha mang nhi�u công n . Tính h�p d�n c�a vi�c phát hành trái phi�u ph� thu�c

Page 2: TÀI TR R I RO - sdcc.vnsdcc.vn/template/4970_TAI_20TRO_20RUI_20RO.pdf · n tr R i ro Tr n Quang Trung TÀI TR R I RO I. TÀI TR SAU T N TH T 1. Các ngun tài tr có sn sau tn th

���n tr� R�i ro

������ Tr�n Quang Trung

vào các y�u t� nh tình hình th� tr�ng tín d�ng, t� l� n , h�ng tín d�ng c�a doanh nghi�p, th�i gian gián �o�n ho�t ��ng do t�n th�t…Phát hành trái phi�u có th� huy ��ng nhi�u v�n cho doanh nghi�p �� tài tr cho t�n th�t nhng có nh c �i�m là m�t nhi�u th�i gian và �i�u này càng nên � c xem xét khi t�n th�t do gián �o�n là �áng k� ��i v�i doanh nghi�p �• V�n c� ph�n Phát hành c� phi�u m�i �� tài tr t�n th�t là bi�n pháp th�ng � c dùng nh�t. Lúc �ó các �i�u kho�n phát hành ph� thu�c vào nh'n ��nh c�a nhà ��u t v� t�ng lai c�a doanh nghi�p sau khi t�n th�t x�y ra và tình hình th� tr�ng c� phi�u lúc �ó. Phát hành c� phi�u m�i giúp doanh nghi�p tránh � c gánh n�ng công n nhng ph�i chia x# b�t l i nhu'n cho các c� �ông m�i Nói chung phát hành c� phi�u và trái phi�u không phù h p cho các t�n th�t nh% vì chi phí giao d�ch l�n. Nó c)ng không phù h p �� tài tr cho các t�n th�t nghiêm tr�ng �e d�a v� th� c�a doanh nghi�p trên th�ng tr�ng vì t�n th�t do gián �o�n quá �áng k� gây b�t l i cho doanh nghi�p qua các �i�u kho�n phát hành �2. nh h��ng �n cu trúc v�n • N có chi phí th�p h�n v�n c� ph�n & v� trí nhà ��u t thì trái phi�u ít r�i ro h�n c� phi�u, vì v'y h� s$n sàng ch�p nh'n mua trái phi�u có l i su�t th�p h�n c� phi�u. Trong khi �ó doanh nghi�p l�i th�y trái phi�u là r�i ro h�n c� phi�u nên h� c)ng s$n lòng t�ng l i su�t c� phi�u �� huy ��ng v�n c� ph�n. N r# h�n v�n c� ph�n theo ngh+a l i su�t trung bình c�a trái phi�u hi�n nay th�p h�n l i su�t mà các nhà ��u t mong � i khi mua c� phi�u m�i, vàchính l i su�t trung bình xác ��nh giá c�a ch ng khoán phát hành • Chi phí c�a n và v�n c� ph�n t�ng theo t� l� n c�a doanh nghi�p Phát hành n càng nhi�u r�i ro v, n c�a doanh nghi�p càng l�n, t! �ó l i su�t nhà ��u t yêu c�u càng cao. Do ti�n lãi ph�i � c thanh toán tr�c, t� l� n l�n s* d"n ph�n r�i ro do bi�n ��ng thu nh'p v� cho c� �ông càng nhi�u làm t�ng r�i ro c�a v�n c� ph�n, vì v'y l i su�t mong � i c�a các c� �ông c)ng t�ng lên • WACC gi�m khi t�ng d�n t� l� n vì ngu"n v�n chi phí th�p �ang thay d�n ngu"n v�n

có chi phí cao h�n. -�n m�t m c X nào �ó n�u ti�p t�c t�ng t� l� n thì s� t�ng chi phí c�a c� hai ngu"n v�n s* l�n át y�u t� ngu"n v�n r# , trên làm cho WACC t�ng d�n lên. T�i t� l� n X ta có c�u trúc v�n t�i u vì giá tr� doanh nghi�p s* c�c ��i do WACC c�c ti�u

Ta xem hai doanh nghi�p gi�ng nhau v� m�i ph�ng di�n, ch� khác nhau , c�u trúc v�n, doanh nghi�p U không dùng n còn doanh nghi�p L có t� l� n t�i X nh �ã gi�i thi�u , ph�n trên. Doanh nghi�p L s* có th� giá cao h�n doanh nghi�p U. Gi� s� EBIT h.ng n�m c�a c� hai doanh nghi�p không ��i là 100 $. Doanh nghi�p L có vay 500 $ v�i lãi su�t

Page 3: TÀI TR R I RO - sdcc.vnsdcc.vn/template/4970_TAI_20TRO_20RUI_20RO.pdf · n tr R i ro Tr n Quang Trung TÀI TR R I RO I. TÀI TR SAU T N TH T 1. Các ngun tài tr có sn sau tn th

���n tr� R�i ro

������ Tr�n Quang Trung

5% / n�m. Do có vay n , c� �ông s* mong � i , doanh nghi�p L l i su�t là 11%, còn , doanh nghi�p U là 10%. Th� giá c�a hai doanh nghi�p � c cho trong b�ng sau

Cty U (không n�) Cty L (có n�)

EBIT 100 100

Lãi (5%) 0 25

L�i t�c tr��c thu� (T= 0%) 100 75

L�i sut mong �i c�a c� ông 0.1 0.11

Th� giá v�n c� ph�n 1000 682

Th� giá doanh nghi�p 1000 1182

WACC 0.1 0.085

N� 0 500

• ��nh lý Miller-Modigliani: V� lâu dài th� giá c�a doanh nghi�p có s� d�ng n và doanh nghi�p không s� d�ng n là nh nhau, ngh+a là c�u trúc v�n không �nh h,ng t�i th� giá doanh nghi�p Trong ví d� trên m/i n�m ch� doanh nghi�p L ki�m � c 100 – 25 = 75 N�u lãi su�t cho vay ��i v�i cá nhân và doanh nghi�p là nh nhau, ch� doanh nghi�p L có th� th�c hi�n các giao d�ch sau: a. Bán h�t c� ph�n trong doanh nghi�p L theo th� giá (682 $) b. Vay 318 $ v�i lãi su�t 5% c. Mua l�i doanh nghi�p U theo th� giá (1000 $) Bây gi� m/i n�m anh ta ki�m � c 100 – 318*0.05 = 84.1 $ Nh v'y b.ng cách thay n doanh nghi�p b.ng n cá nhân, ch� doanh nghi�p L �ã chuy�n vi�c s, h�u m�t doanh nghi�p có n thành s, h�u m�t doanh nghi�p không n và ki�m � c thêm l i nhu'n (84.1 – 75 = 9.1). M�t h� qu� t�t y�u trên th� tr�ng là các doanh nghi�p có n s* � c bán ào �t, �i�u này làm gi�m giá c�a chúng nhng �"ng th�i c)ng làm t�ng l i su�t ��u t mong � i trên các doanh nghi�p này. Tình hình các doanh nghi�p không n c)ng di(n ra t�ng ng: mua ào �t, giá t�ng, l i su�t mong � i gi�m. Quá trình này ti�p t�c di(n ra cho ��n khi ��t � c tr�ng thái cân b.ng: không còn chênh l�ch giá c)ng nh WACC gi�a doanh nghi�p có n và doanh nghi�p không n (có các y�u t� khác gi�ng nhau), ngh+a là c�u trúc v�n không �nh h,ng t�i th� giá doanh nghi�p 3. Phân tích tài tr� sau t�n tht khi dòng thu nh�p không �i Ta bi�t n�u m�t doanh nghi�p có dòng thu nh'p h.ng n�m không ��i là E, l i su�t c� �ông mong � i khi ��u t vào doanh nghi�p này là kE, thì th� giá v�n c� ph�n c�a doanh nghi�p (MVE) là

Page 4: TÀI TR R I RO - sdcc.vnsdcc.vn/template/4970_TAI_20TRO_20RUI_20RO.pdf · n tr R i ro Tr n Quang Trung TÀI TR R I RO I. TÀI TR SAU T N TH T 1. Các ngun tài tr có sn sau tn th

���n tr� R�i ro

������ Tr�n Quang Trung

EkE

MVE =

Ta xem ví d� sau �ây Tuy�t Trân và -�i Phát là hai doanh nghi�p bao bì và s�n xu�t các s�n ph0m t! s�a. Sau vài n�m ho�t ��ng hai ch� em nh'n th�y phó-mát là m�t th� tr�ng ti�m n�ng do nhu c�u c�a các nhà hàng th c �n nhanh nên h p tác v�i nhau thành công ty T&P �� s�n xu�t phó-mát. Công ty � c tài tr b.ng n (2 tri�u USD v�i lãi su�t 10% / n�m) và v�n c� ph�n (500,000 c� phi�u th�ng). Hai nhà máy �ang ho�t ��ng �� s�n xu�t các s�n ph0m t! s�a và phó-mát, m/i nhà máy cung c�p ngu"n thu nh'p �n ��nh 1 tri�u USD m/i n�m. M�t tr'n l�t l�n �ã gây thi�t h�i nghiêm tr�ng cho nhà máy phó-mát. Công ty gi� l�i r�i ro này vì nhà máy , v� trí ��a lý b�t l i làm cho phí b�o hi�m l�t l�i quá cao không th� kham n�i. Thi�t h�i g�n nh hoàn toàn �c tính kho�ng 2 tri�u USD và �ây c)ng là chi phí tái ��u t �� s�n xu�t tr, l�i. Chúng ta s* xem xét �nh h,ng c�a t�n th�t lên giá tr� doanh nghi�p và quy�t ��nh xem có nên tái ��u t hay không. -� ��n gi�n ta gi� s� thu� su�t thu� l i t c là 0%. Các tính toán cho trong b�ng d�i �ây

nh h��ng c�a t�n tht trên giá tr� v�n c� ph�n Tr��c t�n tht Sau t�n tht

EBIT 2,000,000 1,000,000

Lãi (10%) 200,000 200,000

L�i t�c tr��c thu� 1,800,000 800,000

Thu� (0%) 0 0

L�i t�c thu�n 1,800,000 800,000

EPS 3.60 1.60

L�i sut mong �i c�a c� ông 0.15 0.17

Giá m�t c� ph�n 24.00 9.41

Th� giá v�n c� ph�n 12,000,000 4,705,882

N� 2,000,000 2,000,000

Th� giá Doanh nghi�p 14,000,000 6,705,882

S� c� phi�u 500,000 500,000

WACC 0.1429 0.1491

-� tài tr cho vi�c tái ��u t công ty c�n 2 tri�u USD. Có th� huy ��ng ngu"n v�n này b.ng cách phát hành trái phi�u v�i lãi su�t cu�ng phi�u 12%. -i�u này làm t�ng r�i ro cho công ty do t�ng t� l� n và d�n ��n làm t�ng l i su�t mong � i c�a nhà ��u t vào c� phi�u t! 0.15 lên 0.17. Ph�ng án khác là phát hành thêm c� phi�u. Trong ví d� này không có t�n th�t do gián �o�n nên thu nh'p s* � c h"i ph�c l�i nh tr�c khi t�n th�t x�y ra, ngh+a là c�u trúc v�n ban ��u c)ng s* � c h"i ph�c và chi phí v�n v�n là 0.15. Các tính toán cho trong b�ng sau �ây

Page 5: TÀI TR R I RO - sdcc.vnsdcc.vn/template/4970_TAI_20TRO_20RUI_20RO.pdf · n tr R i ro Tr n Quang Trung TÀI TR R I RO I. TÀI TR SAU T N TH T 1. Các ngun tài tr có sn sau tn th

���n tr� R�i ro

������ Tr�n Quang Trung

Tài tr� sau t�n tht (Thu nh�p không t�ng tr��ng) Tái �u t� sau t�n tht Tr��c t�n tht Sau t�n tht B�ng n� B�ng v�n c� ph�n

EBIT 2,000,000 1,000,000 2,000,000 2,000,000

Lãi 200,000 200,000 440,000 200,000

L�i t�c tr��c thu� 1,800,000 800,000 1,560,000 1,800,000

Thu� (0%) 0 0 0 0

L�i t�c thu�n 1,800,000 800,000 1,560,000 1,800,000

EPS 3.60 1.60 3.12 3.00

L�i sut mong �i c�a c� ông 0.15 0.17 0.17 0.15

Giá m�t c� ph�n 24.00 9.41 18.35 20.00

Th� giá v�n c� ph�n (MVE) 12,000,000 4,705,882 9,176,471 12,000,000

N� c� (10%) 2,000,000 2,000,000 2,000,000 2,000,000

N� m�i (12%)/C� phi�u m�i 2,000,000 100,000

Th� giá Doanh nghi�p 14,000,000 6,705,882 13,176,471 14,000,000

S� c� phi�u c� 500,000 500,000 500,000 500,000

WACC 0.1429 0.1491 0.1518 0.1429

Bây gi� chúng ta có th� t�ng k�t m�t vài v�n �� , ph�n này. Chúng ta �ã phân tích �� ch�n ph�ng án tài tr làm c�c ��i giá tr� v�n c� ph�n c�a các c� �ông c). Th't ra chúng ta có th� dùng b�t k� tiêu chu0n nào sau �ây vì chúng ��u t�ng ��ng v�i nhau: a. C�c ��i giá tr� v�n c� ph�n c�a c� �ông c) b. C�c ��i giá tr� c� phi�u c. C�c ��i th� giá doanh nghi�p d. C�c ti�u chi phí v�n 4. Phân tích tài tr� sau t�n tht khi dòng thu nh�p thay �i Gi� s� dòng thu nh'p c�a công ty t�ng tr,ng v�i t�c �� g và thu nh'p hi�n nay là E0 thì chúng ta có th� ��nh giá v�n c� ph�n c�a công ty theo công th c

gkE

)k1()g1(E

MVEE

0i

E

i0

−=

++

=�

Xem ví d� sau �ây Công ty Ph ng Anh có thu nh'p (EBIT) hi�n nay là 10 tri�u USD và d� �oán s* t�ng v�i t�c �� 2% / n�m. Công ty hi�n có 20 tri�u USD n v�i lãi su�t 8% và 2 tri�u c� phi�u th�ng có th� giá hi�n nay là 56 tri�u USD. L i su�t mong � i c�a nhà ��u t ��i v�i c� phi�u này là 0.17. M�t tr'n h%a ho�n �ã x�y ra và thi�t h�i � c �c l ng kho�ng 20 tri�u USD. Tr! phi công ty quy�t ��nh tái ��u t, thu nh'p d� ki�n ch� còn 7 tri�u USD / n�m. N�u không tái ��u t, t� l� n t�ng lên s* làm l i su�t mong � i t�ng lên 0.18. Hai k� ho�ch tài tr �� tái ��u t � c �� ngh� nh sau: a. Tài tr toàn b.ng n v�i lãi su�t 8.5%, �i�u này làm t�ng t� l� n do �ó làm t�ng l i

Page 6: TÀI TR R I RO - sdcc.vnsdcc.vn/template/4970_TAI_20TRO_20RUI_20RO.pdf · n tr R i ro Tr n Quang Trung TÀI TR R I RO I. TÀI TR SAU T N TH T 1. Các ngun tài tr có sn sau tn th

���n tr� R�i ro

������ Tr�n Quang Trung

su�t mong � i lên 0.18. T�c �� t�ng tr,ng c�a thu nh'p � c �c l ng cho ph�ng án này là 2.5%

b. Phát hành c� phi�u m�i, t� l� n không thay ��i nên l i su�t mong � i khi ��u t vào c� phi�u này v�n là 0.17. T�c �� t�ng tr,ng c�a thu nh'p trong tr�ng h p này � c �c l ng là 2%

N�u không tái ��u t t�c �� t�ng tr,ng c�a thu nh'p � c �c l ng là 2.25%. Các ph�ng án tài tr khác nhau � c trình bày trong b�ng d�i �ây

Tài tr� sau t�n tht (T.nh�p t�ng tr��ng v�i t � g) Tái �u t� sau t�n tht Tr��c t�n tht Sau t�n tht B�ng n� B�ng v�n c� ph�n

EBIT 10,000,000 7,000,000 10,000,000 10,000,000

Lãi 1,600,000 1,600,000 3,300,000 1,600,000

L�i t�c tr��c thu� 8,400,000 5,400,000 6,700,000 8,400,000

Thu� (0%) 0 0 0 0

L�i t�c thu�n 8,400,000 5,400,000 6,700,000 8,400,000

EPS 4.20 2.70 3.35 2.70

L�i sut mong �i c�a c� ông 0.17 0.18 0.18 0.17

T�c � t�ng tr��ng trung bình 0.02 0.0225 0.025 0.02

Giá m�t c� ph�n 28.00 17.14 21.61 18.00

Th� giá v�n c� ph�n (MVE) 56,000,000 34,285,714 43,225,806 56,000,000

N� c� (8%) 20,000,000 20,000,000 20,000,000 20,000,000

N� m�i (8.5%)/C� phi�u m�i 20,000,000 1,111,111

Th� giá v�n c� ph�n c� 56,000,000 34,285,714 43,225,806 36,000,000

Th� giá v�n c� ph�n m�i 20,000,000

Th� giá Doanh nghi�p 76,000,000 54,285,714 83,225,806 76,000,000

S� c� phi�u c� 2,000,000 2,000,000 2,000,000 2,000,000

WACC 0.1463 0.1432 0.1331 0.1463

Chúng ta có th� xem xét vài k�t qu� tính toán trên a. Th� giá c�a v�n c� ph�n c) l�n nh�t khi tài tr toàn b.ng n b. Giá c� phi�u cao nh�t v�i ph�ng án tài tr b.ng n c. Th� giá doanh nghi�p cao nh�t khi tài tr toàn b.ng n d. Chi phí v�n th�p nh�t v�i ph�ng án tài tr b.ng n 5. Chi phí giao d�ch và t�n tht do gián o�n Chi phí giao d�ch và t�n th�t do gián �o�n ��u �nh h,ng b�t l i ��n hi�n giá c�a ngân lu t! tái ��u t. Chi phí giao d�ch bao g"m các chi phí liên quan ��n vi�c phát hành ch ng khoán, chi phí v� pháp lý, chi phí x� lý h" s� trong công ty…Các chi phí này làm s�t gi�m ngân lu mong � i , n�m t�n th�t x�y ra và h"i ph�c d�n v� m c �n ��nh h�n , các n�m sau. T�n th�t do gián �o�n c)ng phá v1 nh�p �i�u phát tri�n �n ��nh c�a ngân

Page 7: TÀI TR R I RO - sdcc.vnsdcc.vn/template/4970_TAI_20TRO_20RUI_20RO.pdf · n tr R i ro Tr n Quang Trung TÀI TR R I RO I. TÀI TR SAU T N TH T 1. Các ngun tài tr có sn sau tn th

���n tr� R�i ro

������ Tr�n Quang Trung

lu mong � i. Ng�i ta chia t�n th�t này thành hai thành ph�n: th�ng xuyên và nh�t th�i. Có nhi�u t�n th�t gây ra gián �o�n trong kinh doanh và sau �ó là thi�t h�i v� thu nh'p. N�u doanh nghi�p có th� h"i ph�c l�i t�c �� t�ng tr,ng nh tr�c kia thì t�n th�t do gián �o�n có th� xem là nh�t th�i. Nhng n�u doanh nghi�p không th� h"i ph�c nh c) thì t�n th�t v!a có �nh h,ng nh�t th�i v!a có �nh h,ng th�ng xuyên v� sau Xem ví d� c�a công ty s�n xu�t bia BT sau �ây M�t v� h%a ho�n x�y ra , phân x,ng bao bì gây thi�t h�i nghiêm tr�ng cho công ty bia BT. Cháy l�n ��n n�i b� ph'n c u h%a c�a thành ph� không �� n�c �� d'p tt ng�n l�a, ph�i phá các b� � bia �� ng�n ch�n s� lây lan c�a ng�n l�a ra các khu v�c ph� c'n. H'u qu� sau �ó là ban giám ��c công ty ph�i xem xét m�t s� d� báo v� tài chính, �ánh giá các thi�t h�i �� quy�t ��nh xem có nên xây d�ng l�i nhà máy không, và n�u tái ��u t thì tài tr nh th� nào. Các chi ti�t c�n thi�t � c t�ng k�t sau �ây: C�u trúc v�n hi�n nay: 20 tri�u USD n v�i lãi su�t 10%, 1 tri�u c� phi�u th�ng có l i su�t mong � i là 15% Thu nhp tr�c t�n th�t: hy v�ng k�m � c 15 tri�u USD trong n�m nay, không d� ki�n t�ng tr,ng Thu nhp sau t�n th�t (n�u tái ��u t): thu nh'p n�m nay ch� còn 5 tri�u USD nhng công ty hy v�ng s* khôi ph�c l�i th� ph�n trong n�m t�i và gi� � c m c thu nh'p �n ��nh h.ng n�m là 14 tri�u USD. N�u không tái ��u t công ty không còn thu nh'p và s* ph�i thanh lý Chi phí tái � u t: chi phí xây d�ng, trang thi�t b� là 30 tri�u USD, thêm chi phí cho m�t chi�n d�ch qu�ng cáo �� khôi ph�c l�i th� ph�n là 5 tri�u USD

Các ph��ng án tài tr�: B�o hi�m b"i th�ng 15 tri�u USD, 20 tri�u còn l�i có th� huy ��ng t! các ngu"n sau: a. Phát hành trái phi�u v�i lãi su�t cu�ng phi�u là 12%, t� l� n và r�i ro ho�t ��ng t�ng

lên sau v� h%a ho�n làm l i su�t mong � i t�ng lên 17%, chi phí phát hành là 0.2 tri�u USD

b. Phát hành c� phi�u, l i su�t mong � i bây gi� s* là 16%, chi phí phát hành là 0.3 tri�u USD

Tr�c tiên chúng ta gi�i quy�t v�n �� tái ��u t; n�u nh�t trí tái ��u t chúng ta s* gi�i quy�t ti�p v�n �� tài tr

Tái �u t� Chi phí tái ��u t là 35 tri�u (m�c dù có 15 tri�u ti�n b"i th�ng b�o hi�m nhng ti�n này v�n có chi phí c� h�i nh các ngu"n ti�n khác). Tái ��u t s* t�o ra dòng EBIT sau �ây N�m: 0 1 2 3 4 … Tri�u USD: 5 14 14 14 14 Ta tính � c IRR = 34%

Page 8: TÀI TR R I RO - sdcc.vnsdcc.vn/template/4970_TAI_20TRO_20RUI_20RO.pdf · n tr R i ro Tr n Quang Trung TÀI TR R I RO I. TÀI TR SAU T N TH T 1. Các ngun tài tr có sn sau tn th

���n tr� R�i ro

������ Tr�n Quang Trung

Ch�n ph��ng án tài tr� Các ph�ng án tài tr � c phân tích trong b�ng sau

Các ph��ng án tài tr� sau t�n tht

B�ng n� B�ng v�n c� ph�n

N�m t�n tht (t=0) N�m k� ti�p N�m t�n tht (t=0) N�m k� ti�p

EBIT 5,000,000 �������� �������� ��������

Lãi n� c� (10%) 2,000,000 2,000,000 ������� �������

������������� �� ������ 2,400,000 ��

� ��� ���������� �������� 300,000

��������������� ��� ������ �������� ������� 12,000,000

S� c� phi�u c� 1,000,000 1,000,000 1,000,000 1,000,000

S� c� phi�u m�i �� ��� ���

T�ng 1,000,000 1,000,000 1,422,340 � ���

������������� �i�������� ông� ����� 0.17 0.16 0.16

���������� ���������

� �������������� ���������� 48,665,460 67,355,172 ��

������������ ��� ������ 47.355 ��

� �������������� ������������� ��������� 47,355,172

II. TÀI TR� TR� C T�N TH�T B!NG BO HI"M B�o hi�m có hai ch c n�ng: • Cung c�p ngu"n tài chính �� tài tr cho tái ��u t • 2n ��nh dòng thu nh'p c�a doanh nghi�p 1. nh h��ng c�a b#o hi$m lên th� giá c�a v�n c� ph�n: phân tích sau t�n tht Công ty Tr�n Quang v!a ��u t 5 tri�u USD �� s�n xu�t thi�t b� leo núi. Ph�ng ti�n s�n xu�t b� h h%ng do h%a ho�n gây ra t�n th�t 2 tri�u cho công ty, �ây chính là chi phí s�a ch�a và thay th� các thi�t b� h h%ng. T�n th�t do gián �o�n khá nghiêm tr�ng do tính ch�t th�i v� trong kinh doanh, �c l ng phân n�a thu nh'p c�a n�m nay s* b� m�t, còn v� lâu dài thì có nhi�u �ánh giá r�t khác nhau: công ty có th� không ph�i ch�u �nh h,ng lâu dài c�a r�i ro trên thu nh'p, công ty c)ng có th� ph�i ch�u m�t vi(n c�nh t"i t� do các ��i th� c�nh tranh s* th!a c� chi�m m�t th� ph�n và công ty ch� có th� khôi ph�c t�i �a 75% thu nh'p tr�c t�n th�t. Thu nh'p h.ng n�m hi�n nay là 1 tri�u, l i su�t các c� �ông mong � i , công ty là 10% và không b� �nh h,ng b,i t�n th�t. V�n ��u t 5 tri�u USD ban ��u � c tài tr t! phát hành 250,000 c� phi�u th�ng, công ty cha vay n Gi� s� t�t c� các t�n th�t tr�c ti�p k� c� t�n th�t do gián �o�n kinh doanh ��u � c b�o hi�m b"i th�ng ��y ��, vì v'y không c�n ph�i ��t ra v�n �� tái ��u t. 3nh h,ng c�a b�o hi�m lên giá tr� v�n c� ph�n � c cho trong b�ng sau

Page 9: TÀI TR R I RO - sdcc.vnsdcc.vn/template/4970_TAI_20TRO_20RUI_20RO.pdf · n tr R i ro Tr n Quang Trung TÀI TR R I RO I. TÀI TR SAU T N TH T 1. Các ngun tài tr có sn sau tn th

���n tr� R�i ro

������ Tr�n Quang Trung

Phân tích (sau t�n tht) b#o hi$m Tr��c t�n tht Sau t�n tht (Nht th%i) Sau t�n tht (Lâu dài)

N�m 1 N�m 2,3… N�m 1 N�m 2,3…

EBIT 1,000,000 ������� �������� ������� �������

B#o hi$m b�i th�%ng 500,000 500,000

Thu nh�p s�n có $ phân ph�i 1,000,000 1,000,000 1,000,000 1,000,000 750,000

S� c� phi�u 250,000 ������ ������ ������ ������

EPS 4.00 ���� ���� ���� �����

L�i sut mong �i c�a c� ông 0.10 0.10 ����� ����� �����

������������ ��� ����� 40.00 30.91 ��

� �������������� ��� � ! ! � � ! ! � 7,727,273

2. Phân tích (tr��c t�n tht) b#o hi$m Xem m�t doanh nghi�p ��u t K USD �� t�o ra m�t dòng thu nh'p h.ng n�m là E. Vi�c ��u t này có t�ng thêm giá tr� cho doanh nghi�p không tùy thu�c hi�n giá c�a dòng thu nh'p có l�n h�n K hay không. Ta bi�t tiêu chu0n �� quy�t ��nh ��u t là

� =+

≤kE

)k1(E

K i

trong �ó K là ��u t ban ��u E là thu nh'p h.ng n�m k là chi phí v�n Trong th�c t� dòng thu nh'p ti�m 0n y�u t� r�i ro, c� thu�n túy l�n suy �oán, vì v'y giá tr� E ph�i kh�u tr! b�t t�n th�t trung bình do r�i ro gây ra. Công vi�c c�a chúng ta là phân tích xem li�u vi�c mua b�o hi�m trong n�m nay có làm t�ng giá tr� c�a doanh nghi�p không. M�c dù chúng ta cung c�p m�t kho�n d� phòng cho m�t n�m nhng l i ích s* tích l)y cho nhi�u n�m sp t�i, vì thu nh'p E trong t�ng lai s* g"m c� ph�n l i nhu'n t! tái ��u t � c b"i th�ng t! b�o hi�m. Hãy xem các kh� n�ng sau �ây: a. Thu nh'p trung bình , n�m th i n�u t�n th�t không x�y ra trong n�m nay là ENi, N

ngh+a là “No loss” b. Thu nh'p trung bình sau khi �ã tr! t�n th�t EL d� trù s* ch�u trong t�ng lai n�u t�n

th�t x�y ra trong n�m nay, gi� s� không tái ��u t, là Ei c. N�u g�i LK là t�n th�t trung bình x�y ra trong n�m nay và rFG là l i su�t c�a ngu"n tài

nguyên b� phá h%ng thì ta s* có m�i quan h� EL = rFG * LK

Ví d�, n�u t�n th�t trong n�m nay có th� là

Page 10: TÀI TR R I RO - sdcc.vnsdcc.vn/template/4970_TAI_20TRO_20RUI_20RO.pdf · n tr R i ro Tr n Quang Trung TÀI TR R I RO I. TÀI TR SAU T N TH T 1. Các ngun tài tr có sn sau tn th

���n tr� R�i ro

������ Tr�n Quang Trung

���

�����������������������������

�����������������������������

thì t�n th�t trung bình LK là 4 tri�u N�u rFG là 0.25 thì

EL = 0.25*4 = 1 tri�u

Gi� s� chúng ta �ang , th�i �i�m 1 / 1 / 2001 và thu nh'p h.ng n�m d� ki�n là 20 tri�u n�u không x�y ra t�n th�t thì

2001 2002 2003

ENi 20 20 20 EL 1 1 1 Ei 19 19 19

V�i các khái ni�m �ã � c trang b�, bây gi� chúng ta có th� ti�n hành phân tích quy�t ��nh mua b�o hi�m có phí b�o hi�m là P. L i ích c�a quy�t ��nh này là doanh nghi�p s* � c tài tr �� tái ��u t n�u t�n th�t x�y ra, nh� �ó dòng thu nh'p s* t�ng t! Ei lên ENi. B�o hi�m s* làm t�ng giá tr� doanh nghi�p khi

�� −+

≤+−

P)k1(

E)k1(EE

iNi

iLNi

hay

� +≤ i

L

)k1(E

P

Lu ý là trong l'p lu'n trên chúng ta a. B% qua t�n th�t do gián �o�n kinh doanh, dòng thu nh'p � c gi� ��nh s* h"i ph�c l�i

m c tr�c t�n th�t n�u tái ��u t b. Gi� ��nh b�o hi�m không �nh h,ng ��n su�t chi�t kh�u k c. Gn quy�t ��nh b�o hi�m và quy�t ��nh tái ��u t v�i nhau. Th�c ra chúng ta có th�

tái ��u t t! các ngu"n khác nh n hay c� ph�n m�i Xem ví d� sau �ây Công ty s�n xu�t �àn organ Tuy�t Trân �c l ng giá tr� nhà x,ng, t"n kho, thi�t b� và các tài s�n khác là 30 tri�u USD. T! s� li�u trong ngành và kinh nghi�m v� t�n th�t tr�c �ây c�a công ty, ng�i ta �c l ng t�n th�t trung bình t! các r�i ro � c b�o hi�m là 0.6 tri�u, và chúng s* � c b"i th�ng ��y �� v�i phí b�o hi�m là P = 1.25*0.6 = 0.75 tri�u. Thu nh'p h.ng n�m là 5 tri�u, t�ng ng v�i l i su�t ��u t trung bình là 16.7%. T�n th�t thu nh'p trung bình là

EL = rFG * LK = 0.2*0.6 = 0.12 tri�u

(Lu ý là l i su�t c�a ngu"n tài nguyên b� phá h%ng l�n h�n l i su�t ��u t trung bình tr�c khi t�n th�t x�y ra, �i�u này cho th�y có s� ph� thu�c l�n nhau trong quá trình s�n

Page 11: TÀI TR R I RO - sdcc.vnsdcc.vn/template/4970_TAI_20TRO_20RUI_20RO.pdf · n tr R i ro Tr n Quang Trung TÀI TR R I RO I. TÀI TR SAU T N TH T 1. Các ngun tài tr có sn sau tn th

���n tr� R�i ro

������ Tr�n Quang Trung

xu�t). Công ty không dùng n , ch� có 1 tri�u c� phi�u th�ng. L i su�t mong � i c�a c� �ông ��i v�i công ty là 10%. Các tính toán � c cho trong b�ng bên d�i, ta th�y khi mua b�o hi�m th� giá c�a v�n c� ph�n cao h�n. -i�u này s* � c kh4ng ��nh thêm t! bi�u th c

2.11.0

12.0)k1(

EP75.0 i

L ==+

≤= �

Phân tích (tr��c t�n tht) b#o hi$m Không b#o hi$m B#o hi$m N�

Không tái �u t� N�m 1 N�m 2,3…

Thu nh�p mong �i (EN) 5,000,000 5,000,000 5,000,000 5,000,000

Ti&n lãi 36,000 T�n tht thu nh�p trung bình (EL) 120,000

Phí b#o hi$m (P) 750,000

Thu nh�p $ phân ph�i (E) 4,880,000 4,250,000 5,000,000 4,964,000

S� c� phi�u 1,000,000 1,000,000 1,000,000 1,000,000

EPS 4.88 4.25 5.00 4.964

L�i sut mong �i c�a c� ông 0.10 0.10 0.10 0.10 0.105

Giá m�t c� ph�n 48.80 ����� ������ ���� �� ���

Th� giá v�n c� ph�n 48,800,000 49,704,545 49,640,000 47,276,190

Phó giám ��c ph� trách tài chính c�a công ty Tuy�t Trân cho nhà qu�n tr� r�i ro bi�t là do công ty cha vay n nên tái ��u t sau t�n th�t có th� � c tài tr b.ng n . Vì t�n th�t do gián �o�n � c �c l ng là �áng k� nên lãi su�t có l* cao h�n bình th�ng m�t chút. Lãi su�t hi�n nay hy v�ng s* không t�ng trong n�m t�i và � c �c l ng kho�ng 6%. Vì t�n th�t trung bình EL kho�ng 0.6 tri�u, ti�n lãi ph�i tr� là 0.06*0.6tri�u = 0.036 tri�u. Gi� ��nh b�o hi�m không �nh h,ng ��n su�t chi�t kh�u k v�n � c duy trì, k = 0.1. Th� giá v�n c� ph�n và giá c� phi�u � c tính v�i su�t chi�t kh�u này và ch� nh% h�n các giá tr� trong ph�ng án b�o hi�m m�t chút. Nh v'y hình nh tài tr tr�c t�n th�t b.ng b�o hi�m s* t�ng thêm giá tr� c�a v�n c� ph�n so v�i tài tr b.ng n sau khi t�n th�t x�y ra. Th't ra u �i�m c�a tài tr tr�c t�n th�t b.ng b�o hi�m còn l�n h�n vì vi�c vay n �� tài tr sau khi t�n th�t x�y ra s* làm t�ng l i su�t c� �ông mong � i khi ��u t vào công ty. M c �� t�ng c�a k có l* không l�n vì nó ch� ph�n ánh vi�c t�ng �òn b�y tài chính h�n là món n mà công ty vay.

3. B#o hi$m và chi phí v�n B�o hi�m s* gi�m thi�u r�i ro cho doanh nghi�p, vì v'y nhà ��u t s4n lòng ch�p nh'n m�t l i su�t th�p h�n, t! �ó làm gi�m chi phí v�n c�a doanh nghi�p. Ta bi�t nhà ��u t có th� gi�m r�i ro c�a mình b.ng cách phân tán ��u t vào nhi�u tài s�n khác nhau. Ph�n r�i ro gi�m b�t nhi�u hay ít tùy thu�c vào m c �� bi�n ��ng c�a l i su�t c� phi�u và �ây

Page 12: TÀI TR R I RO - sdcc.vnsdcc.vn/template/4970_TAI_20TRO_20RUI_20RO.pdf · n tr R i ro Tr n Quang Trung TÀI TR R I RO I. TÀI TR SAU T N TH T 1. Các ngun tài tr có sn sau tn th

���n tr� R�i ro

������ Tr�n Quang Trung

là ph�n r�i ro không h� th�ng. Bi�n pháp phân tán ��u t ch� có th� làm gi�m r�i ro không h� th�ng ch không th� làm gi�m r�i ro h� th�ng. M�t bi�n pháp khác có th� làm gi�m r�i ro cho doanh nghi�p là mua b�o hi�m, nh� �ó h,ng � c u �i�m c�a vi�c phân tán r�i ro qua nh�ng khách hàng mua b�o hi�m. Nh v'y t� phân tán ��u t hay phân tán qua b�o hi�m ��u cho cùng k�t qu� ��i v�i nhà ��u t và có th� xem nh là nh�ng th� ph0m c�a nhau. T! vi(n c�nh này ta có th� xác ��nh hai cách mà vi�c mua b�o hi�m làm thay ��i chi phí v�n • B�o hi�m có th� làm thay ��i m c �� r�i ro h� th�ng c�a v�n c� ph�n. Vì giá c�

phi�u có liên quan v�i r�i ro h� th�ng, b�t k� m�t s� thay ��i nào c�a r�i ro này c)ng �nh h,ng ��n chi phí v�n c�a doanh nghi�p

• C� hai bi�n pháp phân tán ��u có chi phí giao d�ch. N�u chi phí phân tán qua b�o hi�m th�p h�n, c� phi�u c�a doanh nghi�p � c b�o hi�m s* � c bán v�i giá cao h�n, t! �ó làm gi�m chi phí v�n c� ph�n

Bây gi� chúng ta s* tìm hi�u c� ch� r�i ro h� th�ng trong phân ph�i t�n th�t �nh h,ng ��n chi phí v�n. -� ��n gi�n ta xem tr�ng h p doanh nghi�p không vay n , lúc �ó chi phí v�n c� ph�n chính là chi phí v�n. Giá tr� β c�a c� phi�u chính là trung bình tr�ng s� c�a các ho�t ��ng thành ph�n. Chúng ta xác ��nh hai thành ph�n bao g"m l i su�t t�o ra do t�t c� các ho�t ��ng kinh doanh và ho�t ��ng qu�n tr� r�i ro

������� ��!"���#"���������$���%����%&"'

��%���$���(�)��$"�� �*������$��+���

,%�"���-�"�.%�"'��%�&����$��+���

���������� ������%/0�&����������$��+���

��������12

::

::

i

BRM2B1

ωβββ

βω+βω=β

E

EE

E L2

N1 −=ω=ω �������#����

trong �ó EL, EN l�n l t là t�n th�t trung bình và thu nh'p �ã lo�i tr! t�n th�t; E là thu nh'p k� c� t�n th�t trung bình trong n�m t�i, EN – E = EL Thay các giá tr� tr�ng s� vào ph�ng trình trên, ta � c

����/34�+�$%3���5-�%6"'�������� RML

BN

EE

EE

β−β=β

� ��!"4�%�#"�����/3�+�$%53������������������ BN

EE

β=β

T! hai ph�ng trình trên ta có th� xác ��nh �nh h,ng c�a b�o hi�m lên giá tr� beta c�a c� phi�u nh sau

������� RML

RML

BN

BN

EE

EE

EE

EE

β=��

��

β−β−β=β∆

Page 13: TÀI TR R I RO - sdcc.vnsdcc.vn/template/4970_TAI_20TRO_20RUI_20RO.pdf · n tr R i ro Tr n Quang Trung TÀI TR R I RO I. TÀI TR SAU T N TH T 1. Các ngun tài tr có sn sau tn th

���n tr� R�i ro

������ Tr�n Quang Trung

3nh h,ng lên chi phí v�n c� ph�n có � c t! mô hình CAPM

[ ]fmSfS r)r(Er)r(E −β+= trong �ó rs là l i su�t c�a c� phi�u rf là lãi su�t không r�i ro rm là l i su�t c�a ch� s� th� tr�ng Cu�i cùng s� thay ��i c�a beta c�a c� phi�u sau khi t�n th�t x�y ra s* làm cho chi phí v�n c� ph�n thay ��i nh sau

[ ] [ ]fmRML

fmSS r)r(EE

Er)r(E)r(E −β=−β∆=∆

Xem ví d� minh h�a sau �ây Bây gi� chúng ta s* cho thêm m�t s� thông tin v� công ty Tuy�t Trân. Gia �ình ông Tr�n nm gi� kho�ng 65% s� c� ph�n c�a công ty và gi� các ch c v� ch� t�ch h�i �"ng qu�n tr�, giám ��c, phó giám ��c marketing, phó giám ��c qu�n tr�. S� c� phi�u còn l�i � c giao d�ch không th�ng xuyên trên th� tr�ng OTC. Không có thay ��i �áng k� v� s, h�u c�a gia �ình này trong nhi�u n�m nay, và qu�n lý ki�u gia �ình là m�c tiêu c�a các thành viên trong gia �ình ông Tr�n. Ng�n ng!a r�i ro b.ng cách phân tán ��u t � c xem là t�n kém h�n so v�i phân tán qua b�o hi�m. Phó giám ��c tài chính (không ph�i là ng�i nhà ông Tr�n) quy�t ��nh n�u ph�i mua b�o hi�m thì l i su�t trên v�n c� ph�n s* gi�m 1%, và �ây ch� là nh'n ��nh ch� quan ch không d�a trên nh�ng tính toán chính xác các chi phí. Ngoài ra r�i ro h� th�ng gn v�i các t�n th�t thu�n túy c)ng có �nh h,ng � c xác ��nh nh sau L i su�t mong � i c�a c� �ông (khi không mua b�o hi�m) � c tính t!

[ ]fmSfS r)r(Er)r(E −β+=

trong �ó

����/34�+�$%3���5-�%6"'�������� RML

BN

EE

EE

β−β=β

Các thông tin tr�c �ây là EN = 5 tri�u, EL = 0.12 tri�u, E = 4.88 tri�u Cho thêm các thông tin sau

Bβ = 0.8

RMβ = -0.25

fr = 0.06 )r(E m = 0.108

T! �ó ta tính � c Sβ = 0.826

)r(E S = 0.1

Page 14: TÀI TR R I RO - sdcc.vnsdcc.vn/template/4970_TAI_20TRO_20RUI_20RO.pdf · n tr R i ro Tr n Quang Trung TÀI TR R I RO I. TÀI TR SAU T N TH T 1. Các ngun tài tr có sn sau tn th

���n tr� R�i ro

������ Tr�n Quang Trung

Ph�n r�i ro h� th�ng trong t�n th�t thu�n túy � c ng�n ng!a nh� b�o hi�m là )r(E S∆ = -0.0003

3nh h,ng này quá nh% nên có th� b% qua Tóm l�i, l i su�t c� �ông mong � i khi ��u t vào doanh nghi�p là 0.10 n�u không mua b�o hi�m tr! ----- �nh h,ng không �áng k� c�a r�i ro h� th�ng tr! 0.01 �nh h,ng do chi phí phân tán

0.09 n�u có mua b�o hi�m Các k�t qu� tính toán cho trong b�ng sau

Công ty Tuy�t Trân: nh h��ng c�a b#o hi$m lên chi phí v�n

Không b#o hi$m B#o hi$m N�

Không tái �u t� N�m 1 N�m 2,3…

Thu nh�p mong �i (EN) 5,000,000 5,000,000 5,000,000 5,000,000

Ti&n lãi 36,000

T�n tht thu nh�p trung bình (EL) 120,000

Phí b#o hi$m (P) 750,000

Thu nh�p s�n có $ phân ph�i (E) 4,880,000 4,250,000 5,000,000 4,964,000

S� c� phi�u 1,000,000 1,000,000 1,000,000 1,000,000

EPS 4.88 4.25 5.00 4.964

L�i sut mong �i c�a c� ông 0.10 0.09 0.09 0.105

Giá m�t c� ph�n 48.80 55.22 55.56 47.28

Th� giá v�n c� ph�n 48,800,000 55,218,400 47,276,190

4. B#o hi$m và t�n tht do gián o�n Nhc l�i m�t s� ��nh ngh+a tr�c �ây LK là thi�t h�i trung bình c�a ngu"n v�n EL là t�n th�t thu nh'p trung bình sau khi r�i ro x�y ra và không tái ��u t EN là thu nh'p trung bình , n�m th i không xét t�i t�n th�t trong n�m t�i E là thu nh'p trung bình , n�m th i có xét t�i t�n th�t trong n�m t�i Nh v'y, EL = EN – E N�u không có t�n th�t do gián �o�n kinh doanh, thu nh'p có th� h"i ph�c t! E v� EN n�u doanh nghi�p quy�t ��nh tái ��u t. N�u b� gián �o�n kinh doanh sau khi t�n th�t x�y ra, thu nh'p có th� không h"i ph�c v� m c tr�c khi t�n th�t x�y ra, nó n.m trong kho�ng E và EN, m�c dù � c tái ��u t ��y ��. Chúng ta ��nh ngh+a t�n th�t do gián �o�n là t�n th�t thu nh'p sau khi r�i ro x�y ra và không khôi ph�c l�i � c b.ng bi�n pháp tái ��u t, ký hi�u là EINT.

Nh v'y, EN – EINT là m c thu nh'p trung bình khi có tái ��u t và gi� ��nh có t�n th�t do gián �o�n

Page 15: TÀI TR R I RO - sdcc.vnsdcc.vn/template/4970_TAI_20TRO_20RUI_20RO.pdf · n tr R i ro Tr n Quang Trung TÀI TR R I RO I. TÀI TR SAU T N TH T 1. Các ngun tài tr có sn sau tn th

���n tr� R�i ro

������ Tr�n Quang Trung

( )K

INTNRV L

EEEr

−−= là l i su�t c�a tái ��u t

K

LFG L

Er = là ph�n l i su�t b� m�t do ngu"n l�c b� phá h)y

N�u không có t�n th�t do gián �o�n, RVFG rr = N�u có t�n th�t do gián �o�n, RVFG rr � N�u công ty b�o hi�m có ph�ng pháp ��nh phí b�o hi�m sao cho phí b�o hi�m ph�n ánh � c s� ti�n b"i th�ng, phí b�o hi�m s* liên quan m't thi�t v�i EINT. Ch4ng h�n công ty b�o hi�m s* dùng m�t t� l� �� trang tr�i cho chi phí, hoa h"ng, d� phòng, l i nhu'n…và phí b�o hi�m � c tính theo công th c

( )( )� = +

α+= n

1i iR

i,INTINT

k1

E1P

trong �ó PINT là phí b�o hi�m do gián �o�n kinh doanh α là y�u t� bù �p c�a công ty b�o hi�m n là s� n�m gián �o�n � c b�o hi�m kR là su�t chi�t kh�u c�a công ty b�o hi�m

M�c dù trong th�c t� không th� có cách tính phí b�o hi�m phân bi�t các t�n th�t hoàn h�o nh v'y, chúng ta v�n minh h�a cách tính trên trong ví d� sau �ây �� th�y s� nh�y c�m c�a các kho�n ti�n b"i th�ng trung bình Ví d� minh h�a -�i Phát là công ty chuyên s�n xu�t phân hóa h�c và các s�n ph0m h�u c�. D� án thay th� máy móc, thi�t b� , m�t nhà máy c�a -�i Phát c�n kho�n 50 tri�u USD. Thu nh'p h.ng n�m c�a công ty hi�n nay là 10 tri�u, � c d� báo là không thay ��i trong các n�m t�i. Nhà qu�n tr� r�i ro c�a công ty � c yêu c�u làm m�t b�n báo cáo tóm tt các t�n th�t có th� x�y ra do h%a ho�n, cháy n�, bão l�t và các hi�m h�a khác, �"ng th�i �c l ng các chi phí ng�n ng!a b.ng b�o hi�m. Thông tin tóm tt cho d�i �ây

Giá tr� ngu"n v�n thay th� 50 tri�u T�n th�t trung bình c�a ngu"n v�n LK (s� li�u c�a ngành) 1 tri�u Thu nh'p trung bình n�u không có t�n th�t EN 10 tri�u Thu nh'p trung bình n�u không tái ��u t EL 0.6 tri�u Thu nh'p trung bình n�u tái ��u t ��y �� EN – EINT 9.8 tri�u T�n th�t trung bình do gián �o�n EINT 0.2 tri�u

IRR c�a tái ��u t, ( )

K

INTNRV L

EEEr

−−= 0.4

Page 16: TÀI TR R I RO - sdcc.vnsdcc.vn/template/4970_TAI_20TRO_20RUI_20RO.pdf · n tr R i ro Tr n Quang Trung TÀI TR R I RO I. TÀI TR SAU T N TH T 1. Các ngun tài tr có sn sau tn th

���n tr� R�i ro

������ Tr�n Quang Trung

Cu trúc v�n N hi�n t�i 10 tri�u v�i lãi su�t coupon 8% C� ph�n hi�n t�i 1.2 tri�u c� phi�u th�ng L i su�t mong � i c�a c� �ông:

N�u không mua b�o hi�m 0.105 Mua b�o hi�m (tr�c ti�p và gián �o�n) 0.10 Tài tr sau t�n th�t b.ng n 0.107 Tài tr sau t�n th�t b.ng v�n c� ph�n 0.105

N�u phát hành thêm n m�i �� tài tr tái ��u t, lãi su�t d� báo là 9%

B#o hi$m • B�o hi�m t�n th�t tr�c ti�p, phí b�o hi�m tính nh sau

(1 + α )*LK = 1.2*1 tri�u = 1.2 tri�u

• B�o hi�m gián �o�n bù �p t�n th�t thu nh'p trong 2 n�m, phí tính nh sau

( )( ) 458.0

1.12.0

2.02.1k1

E1

2

1i iR

INT =��

��

+=+

α+ � = tri�u

Không tái Tài tr� b�ng b#o hi$m T.tr� sau �u t� N�m 1 N�m 2 N�m 3,4… t.t b�ng n� �"#�� ������ ������ ������ ������ ������

T�n tht thu nh�p, không tái �u t� (EL) 0.60

T�n tht thu nh�p, tái �u t� (EINT) �� �� �� �� �� �� �� �� ��

Chi tr# cho b#o hi$m gián o�n 0.20 0.20

Ti&n lãi: �� � � � ��

N� hi�n hành (8%) 0.80 0.80 0.80 0.80 0.80

N� m�i (9%) �� � � � �����

Phí b#o hi$m 1.658

Thu nh�p dùng $ phân ph�i (E) ����� ���� �� �� ����� �����

S� c� phi�u (m) 1,200,000 1,200,000 1,200,000 1,200,000 1,200,000

�$%� ����� �� �� ����� ����� ����

L�i sut mong �i c�a c� ông (kE) 0.105 0.10 0.10 0.10 0.107

Giá m�t c� ph�n (EPS/kE) ��� �� ��� � ������ ������ ������

Th� giá v�n c� ph�n 81.90 90.29 91.02 90.00 83.27

T! các k�t qu� tính toán trên, ta có th� rút ra ph�ng án t�t nh�t n�u d�a trên giá tr� v�n c� ph�n. R% ràng ph�ng án tái ��u t luôn � c l�a ch�n dù tài tr b.ng b�o hi�m hay b.ng n vì l i su�t tái ��u t (IRR) là 40%, quá l�n. Tài tr b.ng b�o hi�m � c a thích

Page 17: TÀI TR R I RO - sdcc.vnsdcc.vn/template/4970_TAI_20TRO_20RUI_20RO.pdf · n tr R i ro Tr n Quang Trung TÀI TR R I RO I. TÀI TR SAU T N TH T 1. Các ngun tài tr có sn sau tn th

���n tr� R�i ro

������ Tr�n Quang Trung

h�n vì l i su�t mong � i c�a c� �ông trong ph�ng án này là 10%, th�p h�n so v�i ph�ng án tài tr b.ng n là 10.7% 5. B#o hi$m tài s#n d� th'a Công ty thép Ph ng Anh �ang b� �nh h,ng nghiêm tr�ng b,i xu h�ng nhu c�u ��i v�i s�n ph0m công ty và v�n �� c�nh tranh qu�c t�. -i�u này càng r% khi xem xét thêm các thông tin sau: Chi phí thay th� các tài s�n c�a công ty là 1,200 tri�u USD, trong khi thu nh'p h.ng n�m trung bình ch� có 100 tri�u. N�u công ty c�n thay th� các tài s�n này thì nó s* mang l�i l i su�t th�p h�n chi phí v�n, ngh+a là quy�t ��nh thay th� s* không � c thông qua. Tuy nhiên, giá tr� thanh lý c�a các tài s�n này ch� có 600 tri�u, và l i su�t trên giá tr� thanh lý này v�n còn �� h�p d�n �� công ty ti�p t�c duy trì ho�t ��ng. Bây gi� chúng ta gi�s� r.ng công ty có th� g�p t�n th�t toàn b� v�i xác su�t 0.2% và b�o hi�m , giá tr� tài s�n 1,200 tri�u là 0.3%*1,200 = 3.6 tri�u. Công ty hi�n có 250 tri�u ti�n n v�i lãi su�t 8% và chi phí v�n c� ph�n , t�t c� các n�m sau này là 12%. Th� giá công ty ph� thu�c vào vi�c công ty có mua b�o hi�m và có tái ��u t hay không, và �ây là tiêu chu0n công ty cân nhc �� ra quy�t ��nh. D�i �ây là k�t qu� tính toán cho t�t c� các ph�ng án

Công ty Ph��ng Anh: Phân tích sau t�n tht vào cu�i n�m

B#o hi$m và B.hi$m và ∅∅∅∅ b.hi$m và tái �u t� ∅∅∅∅ tái �u t� ∅∅∅∅ tái �u t� �"#�� ������� ����� �����

Ti&n lãi 20.00

Thu nh�p dùng $ phân ph�i (E) ������ ����� �����

L�i sut mong �i c�a c� ông (kE) 0.12

Th� giá v�n c� ph�n ������� ������� �����

Th� giá c�a n�� 250.00 250.00

T�ng giá tr� cu�i cùng ������� � ������ �����

Bây gi� chúng ta s* chuy�n sang phân tích tr�c t�n th�t �� xác ��nh xem b�o hi�m có t�o thêm giá tr� hay h)y ho�i giá tr� c�a công ty. Phân tích này � c chia làm hai ph�n. Tr�c tiên ta kh�o sát các giá tr� vào cu�i n�m v�i gi� thi�t t�n th�t không x�y ra, ngh+a là các ngân lu trong t�ng lai s* � c chi�t kh�u , su�t chi�t kh�u là l i su�t mong � i c�a c� �ông, 12%. K�t qu� tính toán trong b�ng bên d�i cho th�y th� giá v�n c� ph�n l�n h�n n�u không mua b�o hi�m.

Page 18: TÀI TR R I RO - sdcc.vnsdcc.vn/template/4970_TAI_20TRO_20RUI_20RO.pdf · n tr R i ro Tr n Quang Trung TÀI TR R I RO I. TÀI TR SAU T N TH T 1. Các ngun tài tr có sn sau tn th

���n tr� R�i ro

������ Tr�n Quang Trung

Cty Ph��ng Anh: Các giá tr� � cu�i n�m n�u n�m t�i không có t�n tht

Mua b#o hi$m Không mua b#o hi$m N�m nay Các n�m t�i N�m nay Các n�m t�i �"#�� ������� ������� ������� �������

Ti&n lãi 20.00 20.00 20.00 20.00

Phí b#o hi$m ������� �� ��

Thu nh�p dùng $ phân ph�i (E) 76.40 80.00 80.00 80.00

L�i sut mong �i c�a c� ông (kE) �� ��� ��� ��� �

Th� giá v�n c� ph�n (MVE) 671.64 666.67 675.24 666.67

Th� giá doanh nghi�p (MVE + MVD) � ������ � �� � �

Tuy nhiên chúng ta không bi�t r�i ro cu�i cùng có x�y ra hay không nên b�c k� ti�p chúng ta s* tính l�i các giá tr� v�n c� ph�n vào cu�i n�m v�i su�t chi�t kh�u thích h p. N�u công ty mua b�o hi�m, ta gi� ��nh su�t chi�t kh�u v�n là 12%. N�u công ty không mua b�o hi�m gi� s� chi phí v�n s* t�ng ��n 12.1%. Bây gi� chúng ta s* tính giá tr� trung bình c�a v�n c� ph�n vào cu�i n�m cho c� hai ph�ng án: mua b�o hi�m và không mua b�o hi�m, theo cách sau

PNL*VNL + PL*VL

Trong �ó PL và PNL là xác su�t t�n th�t x�y ra và không x�y ra VL và VNL là giá tr� v�n c� ph�n vào cu�i n�m t�ng ng v�i t�n th�t có x�y ra hay không, VL � c l�y t! b�ng trên và VNL � c l�y t! b�ng d�i �ây Ta � c giá tr� trung bình c�a v�n c� ph�n trong hai ph�ng án nh sau:

0.998*671.64 + 0.002*950 = 672.197 tri�u (mua b�o hi�m) 0.998*675.24 + 0.002*0 = 673.89 tri�u (không mua b�o hi�m)

Quy v� hi�n giá

18.60012.01

197.672 =+

(mua b�o hi�m)

15.601121.0189.673 =

+ (không mua b�o hi�m)

Trong ví d� này ta th�y ph�ng án b�o hi�m không � c thông qua. Nói chung chúng ta hy v�ng là k�t lu'n này s* còn �úng trong nh�ng công ty �ang ho�t ��ng v�i tài s�n d th!a (không khai thác h�t công su�t tài s�n). S, d+ nh v'y là do b�o hi�m �ã h� tr m�t cách hi�u qu� cho trái ch� là ng�i có th� g�p r�i ro khi công ty v, n . Nh v'y phí b�o hi�m là ti�n c�a c� �ông b% ra nhng l i ích t! b�o hi�m thì � c chuy�n m�t ph�n qua cho trái ch� d�i hình th c làm gi�m r�i ro v, n . N�u công ty có �òn b�y tài chính cao,

Page 19: TÀI TR R I RO - sdcc.vnsdcc.vn/template/4970_TAI_20TRO_20RUI_20RO.pdf · n tr R i ro Tr n Quang Trung TÀI TR R I RO I. TÀI TR SAU T N TH T 1. Các ngun tài tr có sn sau tn th

���n tr� R�i ro

������ Tr�n Quang Trung

và n�u t�n th�t t�ng lai �nh h,ng nhi�u ��n kh� n�ng thanh toán c�a công ty, thì c� �ông � c h,ng hi�u qu� ng�n ng!a c�a b�o hi�m không bao nhiêu, ngh+a là ph�n b�o hi�m còn l�i �� bù �p thi�t h�i cho v�n c� ph�n c�a h� r�t ít

III. TÀI TR� TR� C T�N TH�T B!NG NGU(N QU) CÔNG TY �1. Các vn & liên quan �n vi�c dùng các qu* gi+ l�i Ví d� Nhà qu�n tr� r�i ro m�i c�a Công ty ki�m soát h�t gi�ng Nh Ý v!a trình v�i ban giám ��c m�t chi�n l c tài tr trong ch�ng trình qu�n tr� r�i ro hi�n ��i c�a mình. Các t�n th�t có th� � c tài tr b.ng b�o hi�m hay qua các k� ho�ch l'p qu� hay vay n . B�o hi�m các tài s�n v't ch�t (giá tr� kho�ng 60 tri�u) t�n m/i n�m 1.5 tri�u. M�t ph�ng án tài tr tr�c t�n th�t khác là trích h.ng n�m s� ti�n 1.2 tri�u vào qu� gi� l�i. Khi giá tr� c�a qu� gi� l�i cha ��n 60 tri�u thì luôn luôn có kh� n�ng không �� ti�n tái ��u t n�u t�n th�t x�y ra. Lúc �ó m�t bi�n pháp d� phòng c)ng � c �� ngh� là tài tr ph�n còn thi�u b.ng n vay v�i lãi su�t 8%. Giá tr� trung bình c�a kho�n thi�u h�t này là 0.4 tri�u, nh v'y ph�n lãi trung bình công ty ph�i ch�u h.ng n�m là 0.08*0.4 = 0.032 tri�u. Nhà qu�n tr� r�i ro c)ng báo cho ban giám ��c là n�u s� d�ng ngu"n tài tr bên ngoài s* ch�u thêm chi phí giao d�ch do ��t tr�c và duy trì kho�n n . Nhà qu�n tr� r�i ro ngh+ là kh� n�ng dùng ��n ngu"n tài tr bên ngoài r�t nh% nên �c l ng chi phí giao d�ch là 0.05 tri�u. Ph�n tài s�n c�a qu� gi� l�i � c ��u t vào tín phi�u kho b�c v�i lãi su�t không r�i ro là 6%. -� �ánh giá v�n c� ph�n c�a công ty, nhà qu�n tr� r�i ro �c l ng chi phí v�n c� ph�n v�n là 10% d�i k� ho�ch tài tr c�a mình, b�t k� có h p lý không Các chi ti�t quan tr�ng khác là

EN 12 tri�u S� c� phi�u hi�n hành 2 tri�u N hi�n t�i 0

-� phát tri�n ví d� này ta ch� xét các quy�t ��nh liên quan ��n vi�c tài tr trong n�m t�i. Chi�n l c cho các n�m sau s* là ��i t ng cho các quy�t ��nh trong t�ng lai. Gi�i h�n v�n �� nh v'y giúp chúng ta t'p trung trên chi phí và l i ích c�a vi�c gi� qu� tài tr trong n�m nay. Các tính toán trong b�ng d�i �ây cho th�y ph�ng án tài tr b.ng b�o hi�m � c a thích h�n vì nó làm t�ng th� giá v�n c� ph�n so v�i ph�ng án t� tài tr b.ng ngu"n qu� c�a công ty và n . K�t qu� này do chênh l�ch v� l i su�t mong � i c�a c� �ông gi�a hai ph�ng án

Page 20: TÀI TR R I RO - sdcc.vnsdcc.vn/template/4970_TAI_20TRO_20RUI_20RO.pdf · n tr R i ro Tr n Quang Trung TÀI TR R I RO I. TÀI TR SAU T N TH T 1. Các ngun tài tr có sn sau tn th

���n tr� R�i ro

������ Tr�n Quang Trung

Công ty Nh� Ý: Qu* gi+ l�i ch�a hoàn thi�n

Tài tr� b�ng b#o hi$m T, tài tr� N�m nay Các n�m t�i N�m nay Các n�m t�i �&� � ���� � ���� � ���� � ����

Phí b#o hi$m 1.50

�óng góp vào qu* gi+ l�i 1.20

Ti&n lãi trên ph�n t�n tht v��t quá �� �� ���� � ���� �

Chi phí giao d�ch 0.05

Ti&n lãi trên qu* gi+ l�i �� �� ���� ���

Thu nh�p dùng $ phân ph�i (E) 10.50 12.00 10.790 11.968

S� c� phi�u (m) ������� ������� ������� �������

EPS (E/m) 5.25 6.00 5.395 5.984

L�i sut mong �i c�a c� ông (kE) ����� ����� ������ ������

Giá m�t c� ph�n 59.80 60.00 56.97 56.99

Th� giá v�n c� ph�n (MVE) ��������� ��������

Qua ví d� trên ta nh'n ra m�t s� v�n �� liên quan ��n vi�c dùng qu� gi� l�i nh sau: • Tr�c tiên, n�u công ty gi�m ph�n �óng góp vào qu� gi� l�i thì d( cân ��i v� tài

chính h�n, nhng lúc �ó gánh n�ng tài tr s* chuy�n sang ngu"n n bên ngoài, và ti�n lãi ph�i tr� cho ph�n t�n th�t v t quá s* t�ng lên. H�n n�a gi�m ph�n �óng góp còn làm t�ng kh� n�ng ngu"n qu� không �� trang trãi cho các t�n th�t và �i�u này s* làm t�ng chi phí giao d�ch, �"ng th�i làm gi�m l i nhu'n trên qu� gi� l�i. Các �nh h,ng này cu�i cùng làm t�ng hay gi�m giá tr� công ty tùy thu�c vào m c �� t�ng ��i c�a chúng. V�n �� ��i v�i công ty là tìm m�t m c �óng góp vào qu� gi� l�i có th� làm c�c ��i giá tr� công ty

• V�n �� th hai liên quan ��n b�n ch�t c�a các chi phí giao d�ch. Dàn x�p m�t kho�n n (hay v�n c� ph�n) m�i th�ng làm phát sinh các chi phí nh cam k�t tài tr , phát hành…H�n n�a, các kho�n vay bên ngoài th�ng gây ra ch'm tr( trong vi�c trang trãi t�n th�t so v�i qu� có s$n , công ty. S� ch'm tr( này th�ng kéo theo thi�t h�i v� s�n l ng, doanh thu…T�t c� nh�ng cái �ó ph�i � c xem là m�t ph�n c�a chi phí giao d�ch. N�u không xét ��n chi phí giao d�ch, chúng ta s* không gi�i thích � c s� c�n thi�t ph�i l'p qu� gi� l�i

• V�n �� th ba là �nh h,ng c�a qu� trên chi phí v�n. Chúng ta bi�t là vi�c l'p qu� gi� l�i không làm gi�m r�i ro c�a công ty, th�c ch�t nó ch� chuy�n chi phí sang m�t kho�n m�c k� toán khác. Vì công ty v�n ph�i ch�u r�i ro do gi� l�i t�n th�t, các nhà ��u t s* chi�t kh�u ngân lu c�a công ty v�i su�t chi�t kh�u xác ��nh b,i thành ph�n r�i ro h� th�ng. Vì v'y giá tr� β r�t quan tr�ng trong vi�c xác ��nh chi phí v�n c� ph�n, nhng chúng ta c)ng lu ý là ngân lu c�a công ty c)ng có ph�n �óng góp c�a l i su�t trên tài s�n c�a qu�, và r�i ro c�a l i su�t này c)ng �nh h,ng ��n chi phí v�n c� ph�n

• V�n �� cu�i cùng liên quan ��n tính hoàn thi�n c�a qu� gi� l�i. Chúng ta s* phân tích

Page 21: TÀI TR R I RO - sdcc.vnsdcc.vn/template/4970_TAI_20TRO_20RUI_20RO.pdf · n tr R i ro Tr n Quang Trung TÀI TR R I RO I. TÀI TR SAU T N TH T 1. Các ngun tài tr có sn sau tn th

���n tr� R�i ro

������ Tr�n Quang Trung

nh th� nào n�u qu� gi� l�i ho�t ��ng trong nhi�u n�m và có th� chuy�n s� d sang n�m k� ti�p. Gi� s� trong các n�m tr�c ph�n �óng góp tích l)y vào qu� gi� l�i �ã v t quá ph�n tài tr cho các t�n th�t và ��u n�m nay s� d trong qu� gi� l�i c�a Công ty Nh Ý là 4 tri�u. Qu� v�n � c tích l)y 1.2 tri�u m/i ��u n�m. Gi� s� t�n th�t � c tài tr vào cu�i n�m và qu� s* có kho�n ti�n lãi trên 5.2 tri�u vào cu�i n�m. Vì qu� gi� l�i bây gi� l�n h�n, ph�n t�n th�t v t quá kh� n�ng tài tr c�a qu� và chi phí giao d�ch c)ng gi�m xu�ng l�n l t còn 0.1 tri�u và 0.04 tri�u. Giá tr� công ty v�i h� th�ng gi� l�i hoàn thi�n � c tính trong b�ng d�i �ây

Công ty Nh� Ý: Qu* gi+ l�i ã hoàn thi�n

T, tài tr� (có s�n 4 tr) N�m nay Các n�m t�i �&� � ���� � ����

Phí b#o hi$m

�óng góp vào qu* gi+ l�i 1.20

Ti&n lãi trên ph�n t�n tht v��t quá ������ ������

Chi phí giao d�ch 0.04

Ti&n lãi trên qu* gi+ l�i ���� ���

Thu nh�p dùng $ phân ph�i (E) 11.064 11.992

S� c� phi�u (m) ������� �������

EPS (E/m) 5.532 5.996

L�i sut mong �i c�a c� ông (kE) ������ ������

Giá m�t c� ph�n 57.211 57.10

Th� giá v�n c� ph�n (MVE) ��� ����

2. Qu* gi+ l�i khi các ngu�n tài tr� khác không có chi phí giao d�ch -� ��n gi�n cho vi�c phân tích ta xem tr�ng h p doanh nghi�p không s� d�ng n , �i�u này cho phép ta xét giá tr� c�a doanh nghi�p thay vì giá tr� v�n c� ph�n trong vi�c ch�n ph�ng án t�i u cho vi�c l'p qu� gi� l�i. T! các phân tích tr�c �ây ta bi�t giá tr� doanh nghi�p � c tính nh sau

��∞

=

= Π++=

+=

1i if

i1i i

i

)r1()E(E

)k1()E(E

)1(V

, �ó V(1) hi�n giá E(Ei) thu nh'p trung bình , n�m i k su�t chi�t kh�u có �i�u ch�nh theo r�i ro, có th� � c chia thành rf l i su�t không r�i ro Π ph�n bù �p cho r�i ro

Page 22: TÀI TR R I RO - sdcc.vnsdcc.vn/template/4970_TAI_20TRO_20RUI_20RO.pdf · n tr R i ro Tr n Quang Trung TÀI TR R I RO I. TÀI TR SAU T N TH T 1. Các ngun tài tr có sn sau tn th

���n tr� R�i ro

������ Tr�n Quang Trung

Mô hình này có th� rút l�i thành hai chu k� nh sau

)r1(

)]2(V[E)1(V

f Π++=

)r1(

)]3(V[E)2(V

f Π++=

)r1(

)]4(V[E)3(V

f Π++= ……

T! mô hình CAPM ]r)r(E[r)r(E fmf −β+= ta có ph�n bù �p r�i ro Π là ]r)r(E[ fm −β=Π t! �ó có th� ��nh giá doanh nghi�p nh sau

]r)r(E[r1

)]2(V[E)1(V

fmf −β++=

n�u �7895 4:���#� >>β 0 , vi�c �i�u ch�nh theo r�i ro s* làm gi�m giá tr� doanh nghi�p. K�t qu� c)ng t�ng t� khi ta �i�u ch�nh r�i ro trên t� s� thay vì d�i m�u s�

f

2mmfm

r1/]r),2(Vcov[]r)r(E[)]2(V[E

)1(V+

σ−−=

Hai cách �i�u ch�nh là nh nhau vì

{ }β=

σ=

σ+

)1(V)]r,r)[cov(1(Vr)],r1)(1(V[cov]r),2(Vcov[

2m

m2m

m2m

m

t! �ó ta có

]r)r(E[r1)]2(V[E

)1(Vr1

)1(V]r)r(E[)]2(V[E)1(V

fmff

fm

−β++=�

+−β−

=

Bây gi� chúng ta s* dùng mô hình ��nh giá này �� kh�o sát �nh h,ng c�a qu� gi� l�i trên giá tr� doanh nghi�p. Tr�c tiên ta xem tr�ng h p không có qu� gi� l�i. Ta ký hi�u X(2) là giá tr� doanh nghi�p , k� 2 tr�c khi kh�u tr! các t�n th�t phát sinh trong k� 2, ký hi�u là L(2). Lúc �ó

Page 23: TÀI TR R I RO - sdcc.vnsdcc.vn/template/4970_TAI_20TRO_20RUI_20RO.pdf · n tr R i ro Tr n Quang Trung TÀI TR R I RO I. TÀI TR SAU T N TH T 1. Các ngun tài tr có sn sau tn th

���n tr� R�i ro

������ Tr�n Quang Trung

ta có giá tr� trung bình c�a doanh nghi�p , k� 2 là E[V(2)] = E[X(2)] – E[L(2)]

N�u t! ��u k� 2 ta �ã có qu� gi� l�i là F(1) và gi� s� t�n th�t c)ng nh tái ��u t ��u phát sinh vào cu�i k�, lúc �ó giá tr� qu� gi� l�i vào cu�i k� s* là

F(1)[1 + E(ra)]

Trong �ó ra là l i su�t trung bình c�a qu� gi� l�i Bây gi� ta s* xem xét t�i chi phí l'p qu� gi� l�i. N�u ra l�n h�n chi phí v�n k thì doanh nghi�p s* huy ��ng v�n m�i v�i chi phí k �� l'p qu� gi� l�i. Lúc �ó giá tr� trung bình c�a doanh nghi�p , k� 2 là

E[V(2)] = E[X(2)] - F(1)[1 +k] + F(1)[1 + E(ra)] –E[L(2)]

Thay giá tr� c�a E[V(2)] vào mô hình ��nh giá, ta có

{ }f

maa

r1]r),2(L)kr)(1(F)2(Xcov[)]2(L[E]k)r(E)[1(F)]2(X[E

)1(V+

−−+λ−−−+=

, �ó

2m

fm ]r)r(E[σ

−=λ

Do F(1) không có r�i ro, ta có th� tách V(1) thành các thành ph�n sau

� �

���

+λ−

−� �

���

+λ−

−+

λ−

+� �

���

+λ−

=

f

m

f

m

f

maa

f

m

r1]r),2(Lcov[)]2(L[E

r1)r,kcov()1(Fk)1(F

r1)r,rcov()1(F)r(E)1(F

r1]r),2(Xcov[)]2(X[E

)1(V

�����������

�����������

3. Qu* gi+ l�i khi các ngu�n tài tr� khác có chi phí giao d�ch 4. Xác sut phá s#n c�a các qu* gi+ l�i 5. Tính thanh kho#n c�a công ty và cách t�o ngân qu* h�n h�p IV. CÁC CHI-N L��C TÀI TR� H�N H�P 1. B#o hi$m toàn ph�n và b#o hi$m bán ph�n 2. B#o hi$m và gi#m r�i ro 3. Phân tích quy�t �nh 4. Phân l�p tài tr�

Page 24: TÀI TR R I RO - sdcc.vnsdcc.vn/template/4970_TAI_20TRO_20RUI_20RO.pdf · n tr R i ro Tr n Quang Trung TÀI TR R I RO I. TÀI TR SAU T N TH T 1. Các ngun tài tr có sn sau tn th

���n tr� R�i ro

������ Tr�n Quang Trung

5. Các mô hình b#o hi$m t�i �u