交換(SWAP)

主講人 莊舜傑

主講人介紹---莊舜傑 學歷：

成功大學企管系 University of Stirling,UK【 Investment Analysis】

資歷： 統一期貨 總經理室 統一期貨 自營研究部 統一期貨 台南分公司經理人

經歷： 工商時報一週期貨技術戰略 工商時報期貨教室 中華財金台『期貨贏家—操盤技術大解碼』

操作專長： 選擇權賣方策略 程式交易

交換合約

交換合約（Swap）為一種契約，雙方在相互約定的條件(包括幣別、金額、期間、計息方式、利率及匯率)下，將握有的資產或負債與對方交換的契約。

交換合約藉由現金流量的改變，進而改變該項資產或負債之風險特質，以期達到比較利益並達成資產與負債風險管理之目的。

交換種類： 利率交換 (Currency Swap)

貨幣交換 (Interest Rate Swap)

權益交換 (Equity Swap)

外匯交換(FX Swap)

利率交換(Interest Rate Swap)

利率交換(Interest Rate Swap，簡寫為IRS)是一種衍生金融合約， 契約雙方彼此同意在契約規定的期間，互相交換付息。公司透過利率交換的方式可達到比較利益效果或是規避未來利率變動的風險。典型的利率交換合約，一般為固定利率與浮動利率的交換(Plain Vanilla IRS) 。

甲證券商 乙銀行

固定利率利息

浮動利率利息

固定利率 vs 浮動利率

固定利率：約定借貸(或收益)利率於期間內皆為固定。

浮動利率：約定借貸(或收益)利率為浮動，通常是以指標利率(如LIBOR)作為浮動依據。

固定利率與浮動利率孰優孰劣，主要端視未來利率水準變化以及自身對未來現金流量的規劃而定。

利率變動的影響：浮動利率相對固定利率

利率上漲 利率下跌

支付利息 不利 有利

利息收入 有利 不利

名詞解釋

LIBOR係London Inter Bank Offered Rate)的簡稱，它是倫敦國際銀行同業間從事歐洲美元資金拆放的利率，拆放期限可從短期僅隔夜至長達5年，較常見的為3個月期或6個月期。LIBOR為一浮動指標利率。

常用台灣的指標利率為90天期商業本票利率。

1bp(Basis point) = 0.01%。 1碼=0.25%。

定存利率走勢

利率交換動機

陳同學長輩贈與信託資產固定利率利息收入

就學貸款

浮動利率利息支出

為了使信託利息收入完全支付貸款支出，可透過利率交換將固定利率收入換為浮動利率收入。

陳同學利率交換

浮動利率利息收入

就學貸款

浮動利率利息支出

為何要進行利率交換?

利率風險的管理

資金缺口管理

資產交換(Asset Swap)

負債交換(Debt Swap)

資產負債表之利率風險管理

採取免疫法使資產存續期間與負債相同，或運用利率期貨與選擇權等均為常見的方式。

比較利益的存在

基本型利率交換（Plain Vanilla IRS）範例

基本型利率交換（Plain Vanilla IRS）即指固定利率與浮動利率的交換。

假設Google與Apple簽訂一紙為期3年的100萬美元本金的IRS，約定 Google以5%

固定利率交換Apple的六個月期 LIBOR 浮動利率。

Apple Google

5%

LIBOR

利息現金流量

Date LIBOR rate

(%)

收到浮動利率利息($)

付出固定利率利息($)

利息差($)

Mar. 5, 2001 4.20 (%)

Sep. 5, 2001 4.80 (%) 2.10 2.50 -0.40

Mar. 5, 2002 5.30 (%) 2.40 2.50 -0.10

Sep. 5, 2002 5.50 (%) 2.65 2.50 +0.15

Mar. 5, 2003 5.60 (%) 2.75 2.50 +0.15

Sep. 5, 2003 5.90 (%) 2.80 2.50 +0.30

Mar. 5, 2004 6.40 (%) 2.95 2.50 +0.45

假設每六個月執行利息交換，Google 的利息現金流量表如下。

名目本金與實際付息

名目金額就只是一個名目，交易雙方從不需支付對方名目金額的總值，實際支付的只有利息的差額利率交換受到歡迎的原因之一。

譬如上例Google某次交換支付，甲方應支付乙方2.8萬，乙方應支付甲方2.5萬，那麼最後就是乙支付甲0.3萬，就完成了這次利率交換。

使用IRS轉換資產形式

Google原本以固定利率4.7%存款$100m，可以透過Swap將固定利率存款轉成浮動利率存款，利率LIBOR-0.3%(LOBOR+4.7%-5%=LIBOR-0.3%)。

Apple原本以浮動利率LIBOR-0.2%存款$100m，可以透過Swap將浮動利率存款轉成固定利率存款，利率4.8%(5%+LOBOR-0.2%-LIBOR=4.8%)。 。

Apple Google

5%

LIBOR

4.7%LIBOR - 0.2%

使用IRS轉換負債形式

Google原本以 LIBOR+0.1%在外借款$100m，可以透過Swap將浮動利率借款轉成固定利率借款，利率5.1%。

Apple原本以5.2%在外借款$100m，可以透過Swap將固定利率借款轉成浮動利率借款，利率LIBOR+ 0.2% 。

Apple Google

5%

LIBOR

LIBOR+0.1%5.2%

金融仲介機構扮演的角色

一般來說，Swap的兩造不會直接接洽，而是透過

金融機構當仲介搓和。一般而言，仲介機構從雙方獲取約3~4 basis points的利潤。

LIBOR + 0.1%Apple Google

4.985%

LIBOR

5.2% 金融中介機構

LIBOR

5.015%

Apple Google

4.985%

LIBOR

LIBOR - 0.2% 金融中介機構

LIBOR

5.015%

4.7%

中介金融機構功能

具有高信評的投資銀行與商業銀行等金融機構是交換交易市場的造市者（Market Maker），分別提供固定與浮動利率給予其客戶。

金融機構由於業務往來關係，接近利率交換之供需雙方，較容易找到潛在的交換者。

金融機構本身亦可以其信用來降低交易雙方的信用風險。 中介者雖分別與交換者雙方分別訂立利率互換契約，且因

為互換契約完全配合，中介銀行並無額外資金之需求負擔，而僅從中賺取服務費用或差價。

金融機構本身與其他企業相同，基於財務管理、資金調度、風險管理等因素，亦常需使用利率交換與銀行同業或大型企業互謀比較利益。

比較利益論點

有些公司雖然想借浮動利率借款，但在固定利率有比較利益，因此會改借固定利率，再透過交換契約轉成浮動利率借款。

有些公司雖然想借固定利率借款，但在浮動利率有比較利益，因此會改借浮動利率，再透過交換契約轉成固定利率借款。

比較利益使交換成為非零和遊戲：交換交易係雙方各自以其最為有利的方式取得資金，再互相交換使用，並共同分享該項利益。

比較利益

AAA 公司借固定利率有比較利益；BBB 公司借浮動利率有比較利益。

固定：5.2%-4.0%=1.2%

浮動：1 %- 0.3%=0.7%

銀行對AAA與BBB的貸款利率報價

固定 浮動

AAA公司 4.0% LIBOR+0.30%

BBB公司 5.2% LIBOR+1.00%

1.2% 0.7%

範例說明

AAA 公司想取得浮動利率借款；BBB 公司想取得固定利率借款。

AAA 公司借固定利率有比較利益；BBB 公司借浮動利率有比較利益。

方法：AAA借固定利率，BBB借浮動利率，然後交換。

固定 浮動

AAA公司 4.0% LIBOR+0.30%

BBB公司 5.2% LIBOR+1.00%

結果

若直接借：

AAA：LIBOR+0.3%

BBB：5.2%

透過Swap：

AAA：LIBOR+0.05%

BBB：4.95%

AAA BBB

3.95%

LIBOR

LIBOR+1%4%

合計利息成本：LIBOR+0.3%+5.2%=LIBOR+5.5%

合計利息成本：LIBOR+0.05%+4.95%=LIBOR+5%

結果：透過金融仲介機構

若直接借：

A：6m LIBOR+0.3%

B：5.2%

透過Swap：

A：6m LIBOR+0.07%

B：4.97%

LIBOR + 1%AAA BBB

3.93%

LIBOR

4% 金融中介機構

LIBOR

3.97%

比較利益的進一步探討（一）

為何A公司與B公司在浮動與固定利率的價差不同？

主要原因在於浮動利率與固定利率的借貸市場有不同的特性。

在固定利率市場，A的4%與B的5.2%都是五年期的利率，五年期間利率不變。

在浮動利率市場，A的 6m-LIBOR+0.3%與B的6m-LIBOR+1%都是6個月期的利率。

浮動利率的貸款者，每6個月都可以重新檢視借款者的信用狀況，一旦信用狀況變差，可以調升利率加碼。

比較利益的進一步探討（二）

為何A公司與B公司在浮動與固定利率的價差不同？

信用狀況較差的公司，將來信用狀況變的更差的機率比較高，因此B公司將來信用狀況變差的機率較高。

由於B公司信用變差的機率較高，而固定利率無法事後調整利率，因此一開始即會要求較高的利率價差以反應風險。

浮動利率因為每6個月可以重新調整利率，所以一開始利率價差小。

利率交換報價表

Q/Q ACT365

TWD/TWD

1 YR 2.05/2.15

2 YR 2.35/2.45

3 YR 2.60/2.70

5 YR 3.10/3.20

7 YR 3.35/3.45

浮動利率：90 天期商業本票利率

實務上中介機構只會報出固定利率的買賣價格，浮動利率部分則不報出(浮動利率係以某個指標利率表示，如LIBOR或90天期商業本票利率最為常用)。以3 年期報價2.6/2.7 為例，表示相對於浮動利率指標，交易商願意支付之固定利率為2.6%，願意收取的固定利率水準為2.7%。

利率交換的風險

利率風險：承作利率交換交易後，因市場利率上升或是下跌，導致所承作的契約產生損益變化的風險。

信用風險：利率交換之信用風險，主要指交易對手對於現在或未來之現金流量無法履行交割義務之風險，在承做交易前，應慎選利率交換交易商，以降低交易對手之信用風險。

利率交換的創新商品

利率交換選擇權(Swaption)

指以利率交換契約為標的之選擇權，利率交換選擇權的買方付出一筆權利金(Premium)，取得在未來一段期間內與賣方承作利率交換的權利，且屆時利率交換的條件依選擇權的契約內容執行。

指數攤銷利率交換 (Index Amortizing Swap, IAS)

是指利率交換的名目本金會隨指標利率（或時間經過）之波動而改變。此種利率交換可與抵押擔保證券(Mortgage-Backed Securities, MBS)相連結。

利率交換的優點—結論(一)

降低資金成本：交易雙方利用其信用評等差異，以其個別之比較利益進行套利，以降低雙方資金成本。

靈活資產負債管理：浮動利率資產可與浮動利率負債相配合，固定利率資產可與固定利率負債相配合，有利於未來現金流量之管理，使流入與流出相配合。

交易具隱密性：交換交易大都在店頭市場進行，通常交易資訊是不公開的。

客製化的非標準契約：許多交換契約都是交易商為客戶量身訂做的「非標準化」契約，此與期貨和選擇權的「標準化」契約不同。

利率交換的優點—結論(二)

較鬆散的規範：交換交易在店頭市場進行，較少受到政府的規範。

規避利率風險：讓交易之一方對於已有之債務，可利用利率交換重組其債務結構，例如預期利率下跌時，可將固定利率型態之債務換成浮動利率。

增加資產收益：一般資產持有者可以在預期利率下跌時，轉換資產為固定利率型態，或在預期利率上漲時，轉換其資產為浮動利率型態。

全球利率交換市場逐年成長

利率期貨

貨幣交換(Currency Swap)

貨幣交換（Currency Swap）為一種契約，在未來的某一時

間內，契約雙方以一種貨幣的本金和利息交換另一種的貨

幣和利息。

第一筆貨幣交換交易出現自1981年，由IBM與世界銀行

(World Bank)同意以瑞士法郎及美元進行交換，IBM先在

市場上發行以瑞士法郎為幣別公司債，取得瑞士法郎資金，

世界銀行也發行以美元為幣別公司債，取得美元資金，之

後雙方再進行貨幣交換。

第一個貨幣交換案例

IBM

瑞士法郎公司債

世界銀行

美元公司債

美元固定利率

美元本金

瑞士法郎本金

瑞士法郎固定利率

美元

固定利率

美元本金瑞士

法郎本金

瑞士法郎

固定利率

貨幣交換流程

期初，以約定匯率，雙換交換等價但不同幣別的本金。

契約有效期間內，每隔一段期間，雙方分別依收入的名目本金支付對方利息：換得何種貨幣就支付對方該中貨幣的利息。

期末，以約定匯率，雙方將期初出交換的本金換回。

貨幣交換除涉及本金的交換，亦可進行利率交換，因此貨幣交換常又稱為「換匯換利」。

貨幣交換案例

幣別 美元 新台幣

德州儀器 10% 8%

台積電 12% 6%

假設德州儀器看好台灣市場，希望取得便宜的新台幣資金在台成立一家分公司；台積電則因生產製造設備多向美國採購，因生產技術提升需求，擬向美國進口最先進的生產設備，。

由表得知德州儀器在美元借款享有比較利益，台積電在新台幣借款享有比較利益，因此雙方約定進行貨幣交換。

10%+6%<12%+8%

貨幣交換案例(期初階段)

期初階段德州儀器在美國境內舉債1億美元，期間3年，利率10%，半年付息乙次；台積電在台灣境內舉債30

億新台幣，期間3年，利率6%，半年付息乙次，之後兩家公司以各自取得的資金進行本金互換，以滿足雙方的資金需求。

雙方約定每半年支付利息乙次，3年後到期，期末仍以1：30匯率換回本金償還債務。

貨幣交換案例(期初階段)

德州儀器

美國借貸市場

台灣借貸市場

台積電1億美元

30億元新台幣

1億美元 30億元新台幣

貨幣交換案例(期中階段)

因雙方約定每半年支付利息乙次，因此德州儀器每半年必須支付年息6%的新台幣利息給台積電，金額9,000萬新台幣；台積電則每半年必須支付年息10%的美元利息給德州儀器，金額500萬美元。

貨幣交換案例(期中階段)

德州儀器

美國借貸市場

台灣借貸市場

台積電

利息費用

9,000萬元新台幣

利息費用

500萬美元

500萬

美元

9,000萬元

新台幣10% 6%

貨幣交換案例(期末階段)

因雙方約定期末仍以1：30匯率換回本金償還各自期初債務。因此3年到期時，德州儀器必須支付新台幣30億元給台積電；台積電則必須支付1億美元給德州儀器，結清此筆貨幣交換。

兩家公司再分別以換回的本金償還期初國內市場舉借的債務。

貨幣交換案例(期末階段)

德州儀器

美國借貸市場

台灣借貸市場

台積電1億美元

30億元新台幣

1億美元 30億元

新台幣

貨幣交換優點—結論(一)

運用比較利益，取得較低的融資成本；或與其他金融工具搭配(如海外公司債)可提供企業更有效率且廣泛的融資工具，更近一步控制匯率風險。

例如：假設台積電在台灣已發行數次公司債融資台幣，對台積電債券有需求的台灣投資人大多手上已持有。若台積電尚有發債融資台幣的需求，則在台發債融資的成本必然墊高，若台積電在美國信譽良好且尚未發行過債券，且因美國投資人基於分散風險，對台灣的投資亦有需求，因此台積電可以較低的成本在美國發行債券融資美元，再透過貨幣交換將美元借款轉為換成台幣計價的借款。因此透過貨幣交換的使用，台積電可以控制匯率風險，並降低融資成本。

貨幣交換優點—結論(二)

貨幣交換可作為一項規避匯率風險的金融工具。

例如：統一投信發行以台幣計價之美國債券基金60億，則統一投信可與外銀承作貨幣交換，將此60億台幣以即期匯率1:30換成2億美元，並約定到期期間一年，期間每月付息一次，到期時再換回60億台幣。因此統一投信可以此2億美元去購買美國地區發行之債券，每月再以約定利率支付美元利息，並收取新台幣利息以維持基金的流動性。

權益交換(Equity swap)

定義：交易之雙方簽定一項合約，彼此同意每隔一段期間交換一筆本金的報酬，這兩筆本金的報酬通常一方是屬於股權的報酬，另一方則為固定利率或浮動利率報酬。

與利率交換相同，股權交換也不對本金進行交換。

外匯交換

外匯交換（Foreign Exchange Swap，或FX

Swap）是指在某一特定時間內交換兩種貨幣的本金，但到期日不同，也無利息的交換。

外匯交換是近年外匯市場中十分常見的操作方式，其自1981年問世後，交易量即明顯成長，目前規模已凌駕即期及遠期外匯交易。

商品交換

商品交換(commodity swap)可說是商品價格交換(commodity price swap)。商品交換是一方交付另外一方浮動商品的價格乘以名目數量，而由另外一方收到固定商品的價格乘以名目數量

商品交換：以石油為例

信用違約交換(CDS)

近年因為安隆案和世界通訊公司事件，信用衍生性商品成為全球相當熱門的商品。常見的信用衍生性商品有信用違約交換(Credit Default Swap；CDS) 。

信用交換本質上更接近選擇權(Put)，與一般的交換概念不同。

信用違約交換

參考書目

Robert W. Kolb：「衍生性金融市場—期貨.

選擇權.交換交易」，寰宇財金。

許啟智： 「衍生性金融商品學習地圖」，早安財金文化。

謝劍平： 「期貨與選擇權 :財務工程的入門捷徑」，智勝文化 。

Q&A