Ropné šoky a měnová politika · 2018-07-30 · ceny v USD vyskočily o 370, 180 a 116 %, od počátku 2002 do současnosti v USD o cca 200 %, v korunových cenách od počátku

Ropné šoky a měnová politika

Brno, Holiday Inn, 28. března 2006Konference "Očekávaný vývoj cen fosilních paliv"

Jan FraitJan Frait

Osnova pOsnova přřííspspěěvkuvku

1. Úvod

2. Základní fakta

3. Ropné šoky v modelech4. Optimální měnová politika?

1. 1. ÚÚvod vod

• Po 11. září 2001 převládaly spíše pesimistickénázory o dalším vývoji světové ekonomiky - v tédobě byla cena ropy pod úrovní 20 dolarů za barel.

• V řadě zemí došlo následně k poklesu ekonomickéaktivity, desinflačním až deflačním tlakům a k poklesu cen aktiv.

• Růst cen ropy nad 60 dolary za barel lze v této situaci označit za realizaci krizového scénáře.

• Ekonomové přesto s růstem cen ropy neztráceli nervy a nenadhodnocovali rizika.

• Jedním z důležitých faktorů byl postupný charakter růstu cen ropy.

1. 1. ÚÚvod vod

• The Economist. Apr 13, 2002 – cena ropy $28Were oil prices to stay around their present levels, this would be a mere bump in the road for the world economy, rather than a head-on crash. But if prices climb higher, the risk to growth would come from another fall in share prices and the failure of some central banks to recognisethat they do not need to tighten policy.

• The Economist. Mar 27, 2004 – cena ropy $38Crude oil prices topped $38 a barrel last week, their highest since October 1990. This has prompted some economists to start fretting about rising inflation or even a sharp slowdown in growth. They should relax-at least for the moment.

1. 1. ÚÚvod vod

• The Economist. May 22, 2004 – cena ropy $40The price of crude oil has been above $40 a barrel for more than a week. One reason not to worry too much is that in real terms the price is well below past peaks. In today's money, oil prices topped $80 a barrel in the late 1970s. The real worry is not the current price, but the thought of a further rise. What if the price goes higher still, say to $50 or beyond? That would be worse news, for sure.

• The Economist. Aug 21, 2004 – cena ropy $47Oil this week reached a new record of $47. Could higher oil prices once again push the world economy into recession? The optimistic camp claims that oil no longer matters much. Others, however, blame higher oil prices for the sharp slowdown in American consumer spending this year. In different ways, both are wrong.

1. 1. ÚÚvod vod

• The Economist. Jun 25, 2005– cena ropy $60Douglas Terreson of Morgan Stanley estimates that the world economy would need to see sustained prices of $85 a barrel before the current robust trend in oil consumption is derailed - and with it, the world economy. And despite the recent run-up, $85 is still far off.

• The Economist. Aug 27, 2005 – cena ropy $67This is similar in scale to the price jumps of 1973-1974, 1978-1980 and 1989-1990, all of which were followed by worldwide recession and rising inflation. Today, though, global GDP growth is well above trend, while inflation remains low. Perhaps the biggest difference between today's high oil prices and earlier bouts lies in the response of inflation and interest rates.

2. Z2. Záákladnkladníí fakta fakta

• Ropný šok 2002-současnost není kvantitativněpříliš vzdálen od předchozích:

během šoků 1972 – 74, 1978 – 80 a 1998 – 2000 ceny v USD vyskočily o 370, 180 a 116 %, od počátku 2002 do současnosti v USD o cca 200 %,v korunových cenách od počátku 2002 jen o cca 100 %, mezi koncem 1998 a koncem 2005 však korunová cena vzrostla téměř o 400 %.

• Tempa růstu však mohou být matoucí kvůli efektu odlišných základů.

• Větší vypovídací schopnost mají měřítka reálných cen ropy očištěná o vývoj různých cenových indexů.

0

10

20

30

40

50

60

60 65 70 75 80 85 90 95 00 05

OIL (USD) OIL_real_CPI OIL_real_PPI

2. Z2. Záákladnkladníí faktafakta

• Nominální a reálné ceny ropy (v USD)

-100

-50

0

50

100

150

200

250

300

0

2

4

6

8

10

12

14

16

1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005

YOY_ROPA (%) INFLACE_VYSP (%)


• Vztah mezi růstem cen a ropy se změnil


• Vztah mezi růstem cen a hospodářským růstem

0

2

4

6

8

10

12

14

1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005

reál. cena ropy hospod. růst (vysp. země)


• Korelace mezi cenou ropy a kursem dolaru

0

10

20

30

40

50

60

80

90

100

110

120

130

140

1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005

ROPA (USD) efektivní kurs USD

2. Z2. Záákladnkladníí fakta fakta

• Kurs CZK/USD tlumil dopady cen ropy zejména ve 2002-05

-80

-40

0

40

80

120

160

200

96 97 98 99 00 01 02 03 04 05

YOY_ROPA_CZK YOY_ROPA_USD YOY_CZK/USD

3. Ropn3. Ropnéé ššoky v modelech oky v modelech

• Pro uživatele ekonometrických modelů představuje současný ropný šok nemalou výzvu:

z dřívějších ropných šoků bylo odvozeno pravidlo, žerůst ceny o $10 za barel sníží v dalším roce světový růst o 0,6%,zvýšení o $30-$40 od 2002 se mělo projevit poklesem světového růstu o 2-3%, k čemuž nedošlo, v době, kdy se cena ropy přiblížila $50 za barel, vyvozovala společná studie OECD a IMF, že za setrvání cen na této úrovni poklesne světový růst pouze o 1%.

• Tato „pravidla“ je nutno brát s rezervou, záleží na časovém charakteru ropného šoku a dalších faktorech.


• V říjnu 2004 (cca $50 za barel) testovány dopady do ekonomiky EU za předpokladu přechodného a trvalého růstu cen o 50% v modelu QUEST (EK) a NiGEM (NIESR, aplikace ČNB)

Přechodný šok (1 rok) – QUEST / NiGEM

Permanentní šok – QUEST / NiGEM

1. rok 2. rok 3. rokHDP -0,6 / -0,3 -0,2 / 0,2 -0,1 / 0,2spotřebitelské ceny 0,4 / 0,5 0,2 / 0,3 0,0 / 0,3

1. rok 2. rok 3. rokHDP -0,6 / -0,7 -0,8 / -0,7 -0,8 / -0,6spotřebitelské ceny 0,4 / 0,4 0,6 / 0,6 0,6 / 0,6


• V říjnu 2005 (cca $60 za barel) testovány dopady na klíčovéekonomiky za předpokladu trvalého růstu cen $75 za barel v modelu NiGEM (NIESR, aplikace ČNB) – výsledky byly použity v alternativním scénáři ČNB

0,2-0,23. rok0,4-0,42. rok(X/USD) 0,5-0,51. rokměnový kurz0,30,50,33. rok0,30,40,32. rok0,30,30,31. rokúrokové sazby0,61,00,23. rok0,50,60,22. rok0,20,20,21. rokinflace-0,3-0,5-0,43. rok-0,2-0,4-0,32. rok-0,1-0,2-0,21. rokreálné HDP

EurozónaU.S.A.Německo

0,2-0,23. rok0,4-0,42. rok(X/USD) 0,5-0,51. rokměnový kurz0,30,50,33. rok0,30,40,32. rok0,30,30,31. rokúrokové sazby0,61,00,23. rok0,50,60,22. rok0,20,20,21. rokinflace-0,3-0,5-0,43. rok-0,2-0,4-0,32. rok-0,1-0,2-0,21. rokreálné HDP

EurozónaU.S.A.Německo


• Prognostický model ČNB:růst cen ropy se promítá primárně prostřednictvím růstu cen pohonných hmot (3% na CPI),při zvýšení tempa růstu cen ropy o 25% meziročněrealizované v jednom čtvrtletí je velikost primárního dopadu do celkové meziroční inflace přibližně 0,2 p.b.,po započtení sekundárních dopadů naroste inflace maximálně o 0,3 p.b., měnová politika reaguje nárůstem sazeb do výše 30 b.b.,meziroční tempa růstu cen ropy v roce 2005 – 30-40%, v poslední době pozorujeme velmi malé sekundárnídopady, v současnosti jsou oproti standardním modelovým předpokladům sníženy na polovinu.

-12

-8

-4

0

4

8

12

16

-80

-40

0

40

80

120

160

200

96 97 98 99 00 01 02 03 04 05

YOY_TOT (%) YOY_ROPA_CZK (%)


• Modelování dopadů cen ropy komplikuje jejich vliv na směnné relace a HDP

-8

-4

0

4

8

12

96 97 98 99 00 01 02 03 04 05

YOY_GDP (%) YOY_TOT (%)


• Zhoršení směnných relací se zpočátku promítne do zvýšenírůstu HDP, i když snižuje koupěschopnou domácí poptávku

4. Optim4. Optimáálnlníí mměěnovnováá politika? politika?

• Diskuse ohledně příčin vývoje cen ropy je složitá.

• Odhadovat dopady do makroekonomického vývoje a odvozovat doporučení pro optimální měnovou politiku je ještěsložitější:

nepohybujeme se v rámci uzavřené ekonomiky, pohyby měnového kursu analýzu výrazně komplikujíceny ropy nemusí být vůči měnové politice exogenní, naopak reagují na měnovou politiku a měnovépodmínky (úrokové sazby, měnové kursy) propojení úrokových sazeb a cen ropy vysvětluje jižHotellingův model ze 30. let.

4. Optim4. Optimáálnlníí mměěnovnováá politika?politika?

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

-3

-2

-1

0

1

2

3

4

5

6

1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005

ROPA_REAL SAZBY_REAL

• Hotellingův model předpokládá negativní korelaci úrokových sazeb a cen ropy


• Zvýšení cen ropy a energií obecně má a bude mít primární i sekundární dopady do inflace, zároveňovlivňuje a ovlivní reálnou ekonomiku a její aktivitu.

• Rozsah dopadů a vývoj v čase je podmíněn řadou faktorů.

• Optimální reakce měnové politiky se může zdát jednoznačná - růst cen ropy by měl vést ke zvýšení sazeb centrální banky:

v ekonomice, která ropu dováží, jde o negativní nabídkový šok spojený s růstem nákladů a poklesem produktivity, cožsnižuje přirozený (potenciální) výstup ekonomiky; pokud zůstane poptávka zachována nebo se sníží jen velmi málo, musí alespoň dočasně vzrůst inflace a inflačníočekávání;centrální banka pak zvýší své nominální sazby přinejmenším do té míry, aby reálné úrokové sazby nepoklesly.


• Učebnicový scénář naráží na existenci řady nejistot –např. nevíme, zda půjde o permanentní či tranzitorníšok.

• Tranzitorní šoky (zejména ty vyvolané světovou poptávkou po ropě v důsledku rychlého hospodářského růstu):

mohou vyvolat růst cen vstupů a pokles přirozeného výstupu, ale obvykle příliš neovlivní poptávku po zboží a službách;je-li tedy šok považován za tranzitorní a zároveňpoptávkově vyvolaný, může být optimální reakcí centrálníbanky takové zvýšení nominálních sazeb, aby mírněvzrostly reálné sazby za účelem částečného poklesu poptávky.


• Permanentní šok:bude mít dlouhodobý negativní efekt, který sníží potenciál ekonomiky neboli agregátní nabídku;nominální sazby by měly být zvýšeny tak, aby vzrostly i reálné sazby, ceteris paribus;zároveň ovšem dojde k poklesu poptávky prostřednictvím důchodového efektu spojeného se zhoršením směnných relací;pokud očekávání permanentního poklesu produktivity snížípermanentní důchod, klesne spotřeba a i investice dále;optimální měnovou politikou pak může být i dočasné sníženíreálných úrokových sazeb ve snaze zabránit nadměrnému poklesu poptávky - to je ale adekvátní jen za předpokladu velmi malých sekundárních dopadů růstu cen ropy.


• Optimální reakci měnové politiky na ropný šok je obtížné v rámci převládající teorie definovat, řešení je příliš složité i pro simultánní makroekonomické modely.

• Pokud je počáteční růst cen ropy považován spíše za permanentní a poptávkový, může se centrální banka do značnémíry orientovat podle vývoje jádrové inflace a často bude jejíoptimální reakcí „nicnedělání“.

• V konkrétních případech pak bude záviset hodně na počátečním stavu té které ekonomiky z hlediska kredibility centrální banky, inflačních očekávání a také pozice v hospodářském cyklu.

• Pokud je růstem cen ropy zasažena přehřátá ekonomika, sekundární efekty jsou dosti pravděpodobné a zpřísněníměnové politiky žádoucí.

• V těch ekonomikách, které měly v období růstu cen ropy negativní mezeru výstupu a nevznikla v nich bublina na trzích aktiv, může centrální banka zůstat v relativním klidu.


• Měnová politika „umí“ reagovat na poptávkové šoky, ale není schopna najednou „řešit“ tlaky na pokles ekonomické aktivity i růst inflace spojené s ropným šokem.

• „Optimální“ reakcí je pak určitý kompromis mezi zachováním ekonomické aktivity a udržením cenovéstability. Centrální banky ale musí dávat přednost zabránění vzniku inflačních tlaků.

• V současnosti jsou v řadě zemí včetně ČR inflačníočekávání stabilizována a obávané sekundární efekty ropného šoku prozatím byly poměrně nízké.

• To platí zejména pro země, v nichž byla na počátku nebo v průběhu ropného šoku inflace pod cílem nebo v dolní části cílového pásma.


• Aktuální náznaky klíčových centrálních bank (FEDu, ECB a BoJ) ohledně budoucího zvyšování sazeb jsou s ohledem na dosavadní reakci světové ekonomiky na ropný šok logické.

• Nejsou přitom odůvodňovány a zřejmě ani motivovány proinflačními efekty růstu cen energií, ale riziky spojenými s rychlým růstem úvěrů a cen aktiv či obecnými poptávkovými tlaky.

• Stabilita světového hospodářského růstu byla podpořena i tím, že dopad cen ropy do spotřebních a investičních výdajůbyl tlumen efekty nízkých úrokových sazeb.

• Proto by bylo logické, aby po stabilizaci či poklesu cen ropy docházelo k růstu úrokových sazeb, což by opět stabilizovalo agregátní poptávku.

• V souhrnu by nižší ceny ropy a vyšší úrokové sazby vytvářely lepší prostředí pro vyvážený růst světovéekonomiky – cesta k tomu může být ale dlouhá.

RRůůznznéé

• Prezentaci vytvořil Jan Frait ([email protected]) za asistence Luboše Komárka ([email protected]).

• Názory zde obsažené jsou autorovy vlastní a nemusí nutně odrážet názory jiných členů bankovní rady ČNB.

• Grafy byly vytvořeny na základě dat ČNB (ARAD), Eurostatu a IMF (International Financial Statistics).

Documents

Ropné šoky a měnová politika · 2018-07-30 · ceny v USD vyskočily o 370, 180 a 116 %, od počátku 2002 do současnosti v USD o cca 200 %, v korunových cenách od počátku