Perspektywy integracji ekonomiczne i walutowej w gospodarce światowej. Dokąd zmierza strefa euro?

PERSPEKTYWY INTEGRACJI EKONOMICZNEJ

I WALUTOWEJ W GOSPODARCE ŚWIATOWEJ.

Dokąd zmierza strefa euro?

PROJEKT DOFINANSOWANY ZE ŚRODKÓW NARODOWEGO BANKU POLSKIEGO

Wydział Nauk Ekonomicznych Uniwersytetu WarszawskiegoWarszawa 2012

Redakcja naukowa:

Krzysztof Opolski

Jarosław Górski




Redakcja naukowa: prof. dr hab. Krzysztof Opolski, mgr Jarosław Górski

Komitet redakcyjny (recenzje naukowe):

Prof. dr hab. Krzysztof Opolski, WNE UW Przewodniczący Komitetu Naukowego i Komitetu Redakcyjnego

Prof. dr hab. Elżbieta Mączyńska, SGHProf. dr hab. Wiesława Przybylska-Kapuścińska, UE w PoznaniuProf. dr hab. Aleksander Łukaszewicz, WNE UWDr hab. Ryszard Kokoszczyński, prof. UW, WNE UW, NBPDr hab. Janusz Kudła, prof. UW, WNE UWProf. dr hab. Jan J. Michałek, WNE UWProf. dr hab. Bogusław Pietrzak, SGHDr Katarzyna Dąbrowska-Gruszczyńska, WNE UWDr Dagmara Mycielska, WNE UWDr Joanna Siwińska-Gorzelak, WNE UWDr Piotr Boguszewski, NBP – WNE UWDr Paweł Gierałtowski, WNE UWDr Łukasz Goczek, WNE UW

Publikacja zrealizowana przez Wydział Nauk Ekonomicznych Uniwersytetu Warszawskiego jako wydawnictwo konferencji „Perspectives of Economic and Monetary Integration in the World Economy. Where is the Eurozone Heading?” w ramach projektu III edycji studiów podyplomowych „Mechanizmy funkcjonowania strefy euro” dofinansowanego przez Narodowy Bank Polski.

Skład i łamanie: Studio Kałamarnica

Wydawca: Wydział Nauk Ekonomicznych Uniwersytetu Warszawskiegoul. Długa 44/5000-241 Warszawatel.: 22 55 49 111fax: 22 831 28 56

www.wne.uw.edu.pl

Redakcja naukowa:

prof. dr hab. Krzysztof Opolskimgr Jarosław Górski

Wydział Nauk Ekonomicznych Uniwersytetu Warszawskiego

Warszawa 2012




4

spis treści

Słowo wstępne ....................................................................................................................Działalność edukacyjna Narodowego Banku Polskiego ..............................................Abstracts ..............................................................................................................................

CZĘŚĆ I. wyZwANIA Strefy euroJarosław KunderaKryzys w strefie euro. Przyczyny i metody przezwyciężenia .......................................Andrzej Kaźmierczak Benefits and Costs of Poland`s Integration with the euro Area .................................Krzysztof IszkowskiPolityczne uwarunkowania unii Gospodarczej i walutowej .......................................Anna PudłoParlamenty państw członkowskich ue wobec europejskiego MechanizmuStabilizacyjnego .................................................................................................................Marta Postuła, Jacek Krzyślakwpływ pokusy nadużycia na nieskuteczność Paktu Stabilności i wzrostu ...............Anna Matysek-Jędrychrola banków centralnych w stabilizowaniu systemu finansowegoa integracja gospodarczo-walutowa w europie .............................................................Anna Czarczyńskaeuro jako nieoptymalna strefa optymalnego obszaru walutowego ............................ Natalia BiałekSłabość diagnozy przyczyn kryzysu euro, implikacje dla polityki gospodarczej ......Karina JędrzejowskaImpact of the eurozone Debt Crisis on Monetary Integration Prospectsin east Asia .........................................................................................................................Łukasz Janikowski, Przemysław PryszczHeterogeneity of Inflation in the eurozone – Causes and Implications ....................

Spis treści

71113

29

37

53

67

75

85

95

103

111

119

5

CZĘŚĆ II. INteGrACjA wAlutowA I ryNKI fINANSowe ueIrena PykaKonsekwencje polityki monetarnej eBC na rynkach finansowych z perspektywy „exit strategy” ...........................................................................................Krzysztof BorowskiCykle dominujące w wybranych parach walutowych ..................................................Elżbieta Adamowicz, Sławomir Dudek, Dawid Pachucki, Konrad WalczykSynchronizacja wahań cyklicznych w strefie euro. Stan po kryzysie finansowym ...Renata Karkowska, Małgorzata Olszakleverage and funding Gap of eu Banks and the Business Cycle ..............................Andrzej S. Krysiakemisja euroobligacji jako sposób finansowania strategicznych projektów w ramach unii europejskiej .............................................................................................Bernadeta Baranobligacje stabilnościowe jako instrument łagodzący kryzys zadłużeniowy w unii walutowej – spojrzenie krytyczne .......................................................................Julia WłodarczykParallel Currencies and the future of the eurozone .....................................................Piotr StanisławiszynPolska w unii Gospodarczej i walutowej a regulacje w zakresie banku centralnego w Konstytucji rzeczypospolitej Polskiej ...................................................Łukasz Goczek, Dagmara Mycielskarealizacja celu inflacyjnego czy obawa przed płynnością? uwarunkowania kursowe w Polsce w przededniu przyjęcia euro ..............................Aleksandra Szunkeunconventional regulations During Banking Sector Instability in eurozone. Perspectives for the future ...............................................................................................

Spis treści

129

139

157

171

181

189

195

201

207

213

6

CZĘŚĆ III. KoNKureNCyjNoŚĆ ue I GoSPoDArKA GloBAlNAMarian GuzekIdeologiczna degradacja nauki ekonomii a zmiany na światowych rynkach finansowych ........................................................................................................Marek Grzybowskirozwój społeczeństw innowacyjnych w regionie Morza Bałtyckiego ........................Magdalena Rosińska-BukowskaThe Impact of Globalization on The Changing Paradigm of International Competitiveness – Systemic Competitiveness Seen As A New Challenge for The european union ..................................................................................................Artur KlimekDeterminanty powstawania korporacji transnarodowych z krajówwschodzących ....................................................................................................................Aneta Kosztowniakroczne napływy BIZ do krajów strefy euro w latach 1999-2010oraz ich determinanty w ujęciu modelii stochastycznych ...........................................Jacek TomkiewiczCzłonkostwo w strefie euro – jak nie utracić konkurencyjności ................................Katarzyna Śledziewska, Bartosz Witkowskieurozone and trade in Goods .........................................................................................Michał Brzozowskiwysokość deficytu budżetowego po przyjęciu euro .....................................................

Spis treści

221

233

239

245

251

259

267

279

7

słowo wstępne

oddajemy w Państwa ręce publikację stanowiącą zbiór recenzowanych artykułów na-ukowych dotyczących problematyki integracji ekonomicznej i walutowej, ze szczegól-nym uwzględnieniem zagadnień związanych z funkcjonowaniem unii Gospodarczo-

-walutowej i przyszłości strefy euro. Artykuły zostały przygotowane na konferencję „Perspectives of economic and Monetary Integration in the world economy. where is the eurozone Heading?” odbywającą się w dniach 24-25 września 2012 roku w warsza-wie. Konferencja zorganizowana przez wydział Nauk ekonomicznych uniwersytetu warszawskiego i Narodowy Bank Polski ze wsparciem organizacyjnym Koła Naukowe-go Strategii Gospodarczej uw jest nie tylko wydarzeniem o wymiarze naukowym, ale również uroczystym zwieńczeniem trzeciej edycji ogólnopolskiego projektu studiów podyplomowych „Mechanizmy funkcjonowania strefy euro” dofinansowanych przez Narodowy Bank Polski. Projekt ten służy edukacji ekonomicznej liderów wybranych grup społecznych i zawodowych na temat zasad działania strefy euro oraz historii współczesnej waluty europejskiej. Niezależnie bowiem od źródeł, siły i trudnych nadal do przewidzenia w pełnej rozciągłości następstw obecnego kryzysu strefy euro (czy raczej kryzysu niektórych krajów członkowskich uGw, na czele z Grecją, przecho-dzących kryzys finansów publicznych, rzutujący na całokształt działania strefy euro), unia Gospodarczo-walutowa pozostaje najwyższym stadium dojrzałości ugrupowania integracyjnego w całej gospodarce światowej.

Pomimo coraz liczniejszych scenariuszy rozwoju sytuacji w strefie euro prezentowa-nych przez analityków i prognostów ekonomicznych – od łagodnego wyjścia z kryzysu, przez kontynuację kosztownych programów ratunkowych dla krajów członkowskich zagrożonych bankructwem, aż po niekontrolowany rozpad strefy – nie ulega wątpliwo-ści, że przetrwanie i poprawa sytuacji gospodarczej na obszarze wspólnej europejskiej waluty jest nie tylko żywotnym interesem krajów posługujących się euro, ale również wszystkich społeczeństw unii europejskiej i licznego grona innych interesariuszy z róż-nych stron gospodarki światowej. Należy się zatem spodziewać, że stabilizacja i popra-wa sytuacji w strefie euro pozostanie priorytetem unii europejskiej, którego realizacja może się odbywać z użyciem bardzo odważnych i kosztownych rozwiązań, nie pozo-stawiających złudzeń, że utrata integralności strefy euro jest wyłącznie hipotetyczna. Niejako na potwierdzenie tego, przed kilkoma dniami (6. września 2012 r.), europejski Bank Centralny zobowiązał się do nielimitowanego skupu obligacji krajów strefy euro z rynku wtórnego, w celu przywrócenia jej stabilności finansowej. tydzień później

Słowo wstępne

8

Niemiecki trybunał Konstytucyjny zatwierdził europejski Mechanizm Stabilizacyjny, warunkując możliwość jego zwiększenia uzyskaniem każdorazowo zgody niemieckie-go parlamentu. upadek strefy euro wobec tych decyzji jest więc wysoce nieprawdopo-dobny, natomiast należy oczekiwać dalszych wysiłków służących tworzeniu rozwiązań stabilizujących oraz usprawniania mechanizmów koordynacji pieniężnej i fiskalnej w strefie wspólnej waluty, z myślą o jej bardziej efektywnym działaniu w przyszłości.

Można również sądzić, że scenariusz całkowitej destabilizacji strefy euro jest znacz-nie mniej prawdopodobny niż scenariusz przystąpienia Polski do unii walutowej, po-mimo tego, iż dokładna perspektywa czasowa tego drugiego scenariusza pozostaje nie-znana. Pojawiają się nawet głosy, że Polska powinna bez zbędnej zwłoki przyjąć euro, gdyż i tak ponosi podwyższone koszty obsługi długu publicznego (w związku z wysoką wrażliwością rynków na poziomy deficytów budżetowych), a nie ponosi korzyści z ty-tułu bycia w grupie państw posługujących się wspólną walutą (jak np. zniesienie ryzyka kursowego, obniżenie kosztów finansowania zewnętrznego itd.)

Zatem równolegle do niezwykle ważnego, a zarazem interesującego dyskursu pu-blicznego (i naukowego) o kondycji i przyszłości strefy euro, powinien się toczyć nieco mniej zajmujący, acz nader pragmatyczny dyskurs o mechanizmach ekonomicznych rządzących działaniem strefy euro. trudności unii Gospodarczo-walutowej nie zdej-mują bowiem z Polski obowiązku przygotowywania się do umiejętnego funkcjonowa-nia w strefie euro. Przygotowania się, które polega nie tylko na spełnieniu kryteriów konwergencji, ale także zapewnienia odpowiedniego poziomu poinformowania i wie-dzy społeczeństwa: o zasadach działania strefy euro, procesie akcesji do strefy, spo-dziewanych negatywnych i pozytywnych skutkach tej akcesji. Szczególne kompetencje w tej sprawie mają przede wszystkim NBP, Ministerstwo finansów, ale istotne znacze-nie mają również inicjatywy instytucji oświaty i szkolnictwa wyższego. Zadania eduka-cji w Polsce na temat integracji walutowej w europie są realizowane między innymi za pośrednictwem studiów podyplomowych „Mechanizmy funkcjonowania strefy euro”, na których co roku odbiera naukę na 17 uczelniach wyższych około 1000 osób, reali-zujących program pod auspicjami NBP, w ramach realizacji misji edukacyjnej banku centralnego. ukoronowaniem trzeciej edycji ogólnopolskich studiów jest konferencja, której dorobek naukowy prezentowany jest w niniejszej publikacji.

tom składa się z 28 artykułów 36 autorów z 12 uczelni, pogrupowanych tematycz-nie w 3 sekcje. jedna czwarta artykułów została napisana w języku angielskim, nato-miast wszystkie teksty posiadają streszczenie w języku angielskim. Pierwsza sekcja za-tytułowana „wyzwania strefy euro” obejmuje 10 referatów dotyczących między innymi analizy przyczyn i skutków kryzysu w strefie euro, metod jego przezwyciężenia, poli-tycznych uwarunkowań funkcjonowania uGw oraz oceny strefy euro na gruncie teo-rii optymalnych obszarów walutowych. Sekcja druga, zawierająca 10 opracowań, do-tyczy integracji walutowej i rynków finansowych ue. Czytelnik znajdzie tam artykuły podejmujące przede wszystkim problematykę polityki pieniężnej, sektora bankowego

Słowo wstępne

9

oraz wybranych aspektów potencjalnego członkostwa Polski w ue. Natomiast ostatnia, trzecia sekcja publikacji pt. „Konkurencyjność ue i gospodarka globalna” poświęcona jest kwestiom teorii ekonomii wobec kryzysu gospodarczego, znaczeniu i różnym wy-miarom konkurencyjności gospodarczej w dobie globalizacji i integracji ekonomicz-nej, wpływowi integracji walutowej na handel w ue, wpływowi członkostwa w strefie euro na wysokość deficytu budżetowego i innym zagadnieniom związanym z szeroko rozumianą konkurencyjnością gospodarczą wobec procesów integracji ekonomicznej i walutowej.

Zapraszamy do lektury, wyrażając nadzieję, że okaże się ona pożyteczna i inspiru-jąca.

warszawa, 15 września 2012 r. Prof. dr hab. Krzysztof opolski Mgr jarosław Górski

Słowo wstępne

11

Działalność eDukacyjna naroDowego Banku polskiego

edukacja ekonomiczna jest ważnym narzędziem wspierającym realizację podstawo-wych zadań banku centralnego. Sprzyja racjonalności i stabilności zachowań na ryn-kach finansowych i dojrzałości korzystania z ich instrumentów. Pośrednio wpływa także na rozwój systemu finansowego oraz kształtowanie kapitału społecznego warun-kującego rozwój gospodarczy. rozwój społeczeństwa demokratycznego, opartego na aktywności obywatelskiej, a także kapitału społecznego, którego wartość opiera się na wzajemnych relacjach społecznych i zaufaniu jednostek, nie jest możliwy bez podejmo-wania inicjatyw edukacyjnych, w tym dotyczących zjawisk ekonomicznych.

Działania podejmowane przez Narodowy Bank Polski mają na celu podnosze-nie poziomu wiedzy ekonomicznej Polaków oraz wyjaśnianie zjawisk zachodzących w gospodarce na które składają się m.in. zagrożenia inflacyjne, kryzys zaufania do strefy euro, spowolnienia wzrostu gospodarczego, a także np. funkcjonowanie shadow bankingu. Projekty edukacyjne Narodowego Banku Polskiego są kierowane do spro-filowanych grup odbiorców, m.in.: środowisk szkolnych i akademickich, środowisk branżowych i konsumenckich, mieszkańców terenów wiejskich oraz osób zagrożonych wykluczeniem finansowym. w 2011 r. Narodowy Bank Polski w trakcie realizacji dzia-łań edukacyjnych udzielił dofinansowania 206 projektom edukacyjnym.

Narodowy Bank Polski uzyskał w tej dziedzinie opinię lidera zarówno w Polsce, jak i na arenie międzynarodowej. Znajduje to potwierdzenie podczas wymiany doświad-czeń w zakresie edukacji ekonomicznej na wielu międzynarodowych forach (m.in. w europejskim Systemie Banków Centralnych, organizacji współpracy Gospodarczej i rozwoju).

Nie bez znaczenia dla działalności edukacyjnej banku centralnego jest tworzenie Centrum Pieniądza NBP, które będzie nowoczesną placówką edukacyjną, popularyzu-jącą wiedzę na temat dziedzictwa ekonomicznego i historii pieniądza.

Istotnym elementem działalności edukacyjnej Narodowego Banku Polskiego jest wspieranie ogólnopolskiego projektu studiów podyplomowych Mechanizmy funkcjo-nowania strefy euro realizowanego przez 17 uczelni wyższych od 2009 r. Głównym celem projektu jest edukacja ekonomiczna liderów wybranych grup społecznych i za-wodowych nt. zasad funkcjonowania strefy euro oraz historii współczesnej waluty eu-ropejskiej. Dotychczas w trakcie trzech edycji projektu studia ukończyło ponad 2000 osób.

Działalność edukacyjna Narodowego Banku Polskiego

13

The Crisis in the Eurozone. Causes and Methods to Overcome It

Prof. Jarosław Kundera, Ph. D., University of Wrocław, Institute of Economic Sciences

The main goal of the article is to distinguish the main causes of the euro crisis and the methods of its overcoming. In author view there are several reasons of the crisis: the uSA intervention on bonds markets, global imbalances, trade imbalances among the members of euro area, growth of wages in the South members in comparison with Germany, status of the eBC, lack of coordination between monetary policy and fiscal policy in the eu. factors that lying behind the euro crisis is not the wrong theory of optimum currency area, but the fact that integration policies of the member states are not following the instruction of theory. Author distinguished three scenario for euro area development: break up and to come back to national currencies, limit euro area to an optimal optimum currency area and institutional reform in the eu. Institutional reforms seems to be the least costly alternative. In the short run it requires that eBC will assume the function of the lender of last resort. In the long run it requires proper coordination between common monetary policy and fiscal policies in member states.

Benefits and Costs of Poland`s Integration with the Euro Area

Prof. Andrzej Kaźmierczak, Ph. D., Warsaw School of Economics, Monetary Policy Co-uncil Member

The ultimate goal of Polish macroeconomic policy is full monetary integration with euro area. upon this decision will have irreversible economic consequences, as Poland should take into consideration optimal currency area conditions. Monetary integra-tion could result in some important benefits to Poland`s economy. elimination of the exchange rate risk as a result of resignation from zloty ought to enhance efficiency and effectuate development of inter-european trade. An essential advantage of the usage of a single currency in the european union would be the elimination of transaction costs associated with the purchase and sale of currencies. Increased competition within the

aBstracts

Abstracts

14

economic and monetary union as well as more generous external financing will incli-ne Poland’s companies toward modernization and innovation. Monetary integration and exchange rate elimination should favor inflow of foreign direct investments to Poland from euro area and from countries beyond eu territory. Incorporating the zloty into euro currency will be conductive to the integration and development of a singular financial market. The competition will intensify among the banks and other financial institutions. This will originate tender expansion in financial services and reduction of financial brokerage costs. what is important, it should result in reduction of market interest rates. However, the costs of monetary integration with euro curren-cy would be high too. one of those costs will be a loss of the right to issue currency by the national central bank as well as the loss of seigniorage gain. It appears that full liberty in the field of granting credits to commercial banks and saving them from the loss of liquidity is an important attribute of financial sovereignty. The inflation growth rate can be restrained by nominal and real appreciation of the exchange rate. The resi-gnation from national currency to pan-european currency deprives Poland of a very important anti-inflation policy instrument. on the other hand, exchange rate changes are still very important instrument for shaping price competitiveness of Polish export sector. An important economic cost for Poland will be the relinquishment of its own policies of interest rate and money supply setting. Additionally, the system of decision making in the european Central Bank is disadvantageous to smaller countries such as Poland, in relation to the euro area countries with the largest and most prominent economic potential.

A real convergence should be accomplished, therefore, before undertaking the de-cision of joining the euro monetary area. A real convergence condition means the pro-cess of narrowing of economic development level. real convergence condition needs active policy mix to stimulate Poland`s economic growth. Premature unification with euro area threatens the preservation of existing differences in levels of economic deve-lopment.

Political Conditions of Economic and Monetary Union

Krzysztof Iszkowski, Ph. D., University of Social Sciences and Humanities

Although the convergence criteria agreed in Maastricht included three economic indi-cators and two legal requirements, the economic and Monetary union has been a poli-tical project. The introduction of the common currency was meant to address a double challenge which emerged in europe after the Cold war ended: (1) maintenance of the integrity of the european Communities in the absence of the Soviet threat that had

Abstracts

15

served as a potent integrating factor; and (2) secure at least a modest means of control over the German economic policy to Berlin’s european partners.

The political motivation behind the eMu project explains why, despite virtual con-sensus among economists that a long-term monetary integration cannot take place without a common fiscal policy, the european leaders decided to introduce common currency, leaving the issue of fiscal integration to be settled in undefined future, pro-bably in consequence of a spill-over effect. Such effect is taking place right now, in the aftermath of the Greek debt crisis.

It is also worth remembering that political motivations for monetary unions are not new. In fact, those common currencies which were introduced as a part of political integration (e.g. Swiss franc in 1850, Italian lira in 1861, reichsmark in 1873) proved durable, whereas monetary unions without strong political component (latin of 1865, Scandinavian of 1873) did not survive the periods of political instability.

The Parliaments of the EU Member States in Context of the European Stability Me-chanism

Anna Pudło Ph. D., Kozminski University

The article takes the issue of adopting a new procedure for amending the provisions of the eu treaty – bridge procedures – Article 48 paragraph 7 teu. The procedure is de-scribed as an example of the establishment of the eMS. Particular attention was paid to the legal aspects of the footbridge procedure (the essence and character of the Article 48 paragraph 6 teu) and the role of national parliaments in this implementation.

The Impact of Moral Hazard on the Ineffectiveness of the Stability and Growth Pact

Marta Postuła Ph. D., Jacek Krzyślak MA, Ministry of Finance

eu Member States in accordance with Article no. 126 of the treaty on the functioning of the european union are required to avoid excessive deficit of general government. Declared by the Council of the eu objectives of the Stability and Growth Pact are so-und government finances, which are designed to achieve price stability, sustainable economic growth and job creation. Analysis of data on debt, deficit and expenditu-re structure allows the formulation of the notion that some eurozone countries have committed to, in the first decade of its operation, the temptation to use „additional”

Abstracts

16

funds from the reduction in debt servicing costs not to reduce the deficit and debt, but to incur new expenses. Consequently it fuelled entering a spiral of debt, leading to a crisis in public finance in their own country, and seriously threatening the stability of the euro area. Such actions were contrary to the essence and purpose of the Stabi-lity and Growth Pact, but not necessarily with its literal wording, which indicates an imperfection of its construction as well as the pragmatics of the eu institutions and member states. fiscal authorities of some countries have used the so-called mechanism, but others rather used the full knowledge of the morality of excessive public spending. on the other hand, the lack of consistency and a degree of myopia on the part of the european Commission and the largest euro area countries has allowed the use of this mechanism.

The Role of Central Banks in Stabilizing the Financial System and Economic and Monetary Integration in Europe

Anna Matysek-Jędrych Ph. D., Poznan University of Economics

The Global Crisis changed the perception of the integration process by demonstrating severe weaknesses of the european financial market. The article discusses the roles and tools of stabilization policy of various central banks. The natural question is to ask what is different about financial stability policy of national central banks of euro area and fully independent central banks of non-euro area. This question was examined by construction of central bank’s engagement in financial stability issue index. The results of the empirical section reveal that there may be an additional cost of the european integration, i.e. limitation of central bank’s financial stability policy.

Eurozone as a Sub-optimal Sphere of Optimum Currency Area

Anna Czarczyńska Ph. D., Kozminski University

The concept of the european currency was based on the theory of optimum currency area by r. Mundell. Both the first and the second version of the optimization criteria go far beyond the conditioning of the convergence criteria set for membership. Imple-mentation of a political project deviated from theoretical assumptions, creating subop-timal area being more economic than a political project. what is more the bodies and institutions set up to control, have become players that determine the behavior of mar-

Abstracts

17

kets instead. The result of these changes in the global crisis acted as a catalyst causing a chain reaction of permanent macroeconomic imbalances. The aim is to analyze the theoretical assumptions of the optimum currency area in terms of „time inconsistency” and based on approach „sustainable performance”. The nature of the euro currency is defined in the context of it being systemically unsustainable and the verification of the area 10 years after, shows no signs of having a mechanism to optimize the absorption of asymmetric external shocks and showing a lack of economic stability. The test method adopted in the article is based on a theoretical analysis of the model.

Weakness of Diagnosis of the Causes of the Euro Crisis, the Implications for Eco-nomic Policy

Natalia Białek MA, University of Information Technology and Management in Rzeszow, Chair of International Economic Relations

This analysis takes up the subject of the causes of the crisis in the euro area. Analysis of the existing literature suggests that the fundamental causes of the crisis should be seen by the euro area as non-compliance with the Maastricht criteria or the Stability and Growth Pact. A cursory analysis of the data on the development of the indicators contained in the Maastricht treaty indicates that among the countries currently bene-fiting from the euro crisis, there are even those who meet all the convergence criteria and did not show signs of impending collapse. This observation leads to the hypothesis that the causes of the crisis can be found not only in the non-compliance by the state with the Maastricht criteria, but in a very low cost of capital in the euro area countries in relation to economies outside it. Comparison of interest rates in the euro zone and interest rates in Montenegro, suggests that the source of the crisis is associated not only with the Maastricht criteria, but also (perhaps especially) with the design of relations between the eCB and central banks in the euro area. If so, this analysis presents some solutions, which to a considerable extent can contribute to avoidance of the next crisis in global economy.

Abstracts

18

Impact of the Eurozone Debt Crisis on Monetary Integration Prospects in East Asia

Karina Jędrzejowska, Ph. D., University of Warsaw, Institute of International Relations

The suitability of east Asian economies for a monetary union became an object of an intensified research after the 1997 financial crisis and the launch of euro. The belief that a monetary integration contributes to financial stability and helps to prevent financial crises resulted in a debate on feasibility of an european-style monetary union in east Asia. However, the 2008 global financial crisis and the following european sovereign debt problem have highlighted the drawbacks of the european monetary integration model. The crisis not only has weakened the economic and Monetary union position as a model for regional monetary integration, but also resulted in the debate on the future of the euro. The paper examines the impact the current crisis within the euro area might have on monetary integration prospects in east Asia, and whether currency union constitutes the suitable solution for this region.

Heterogeneity Of Inflation In The Eurozone – Causes And Implications

Łukasz Janikowski BA, Warsaw School of EconomicsPrzemysław Pryszcz BA, University of Warsaw, Faculty of Economics Sciences

Since the inception of the euro area one can observe relatively high dispersion of infla-tion rates among its Member States. Many economists indicate that this heterogeneity effects in highly suboptimal monetary policy in some countries, can lead to creation of credit bubbles, and a significant loss of competitiveness of some countries constituting the monetary union. The purpose of this article is primarily a synthetic presentation of the conclusions drawn from the rich literature relating to this issue. The authors have also independently provided simple empirical analysis of this phenomenon.

Abstracts

19

The Consequences of the ECB’s Monetary Policy on Financial Markets from the Perspective of „Exit Strategy”

Prof. Irena Pyka, Ph. D., University of Economics in Katowice, Department of Banking and Financial Markets

The study focuses on the identification of unconventional eCB’s monetary policy in-struments with an indication of their impact on financial markets. In view of ‘exit stra-tegy’ the foreign exchange market, banking sector and debt securities market - mainly bond market were analyzed. recognition of causes has a priori character. This requires a clear empirical verification of the posed hypotheses. It is assumed that the exit strate-gy from the global financial crisis in eurozone is much more complicated than in the rest of the countries of the global economy, which is a result of the debt crisis in the european union.

Dominant Cycles in Selected Currency Pairs

Prof. Krzysztof Borowski, Ph. D., Warsaw School of Economics, Department of Banking

This article presents an analysis of the effectiveness of local extremes forecasting using the method of fast fourier transformation (fft) for the following currency pairs: eur/PlN, uSD/PlN, CHf/PlN, jPy/PlN and GBP/PlN in the period of: 01.01.2000

– 30.06.2012.

Synchronization of Cyclical Fluctuations in the Euro area. The state After the Fi-nancial Crisis

Prof. Elżbieta Adamowicz, Ph. D., Sławomir Dudek Ph. D., Dawid Pachucki MA, Konrad Walczyk, Ph. D., Warsaw School of Economics, Research Institute of Economic Develop-ment

Most of the eu countries, including the euro area, seem to be approaching next crisis. The main cause of current problems is an excessive deficit of public finance in several member states; hence the new crisis can be called a fiscal crisis. This paper aims to an-swer the following questions: Is the european union really facing a risk of a next phase of the crisis? In what phase of the cycle are we now? which of the eu member states are

Abstracts

20

the most likely to face the crisis? who is more pessimistic in the assessment of the cur-rent situation: the consumers or the entrepreneurs? our analysis is based on quantita-tive data collected by statistical offices as well as qualitative data derived from business and consumer surveys. The study is conducted in the convention of the growth cycle, where the deviation of the cyclical fluctuations from the long-term growth are analysed

Leverage and Funding Gap of EU Banks and the Business Cycle

Renata Karkowska Ph. D., Małgorzata Olszak Ph. D., University of Warsaw, Faculty of Management

The paper aims to find out to what extent the business cycle affects the leverage and funding gap formation of selected eu banks. The analysis is conducted in small and large bank samples to capture the diversity of the impact of economic factors in each group. The research suggests that the impact of business cycle on leverage is negative in large banks and positive in small banks. Business cycle is an important determinant of funding gap of large banks. our analysis suggests asymmetry in the relationship be-tween leverage and funding gap. whereas funding gap does have an impact on leverage of large banks, it is statistically insignificant determinant of leverage in small banks sample. leverage affects positively and significantly funding gap of small banks, but such influence is not found in large banks sample.

Eurobond Issue as a Method to Finance Strategic Projects within the European Union

Andrzej S. Krysiak Ph. D., Warsaw School of Economics

The purpose of the article is to present theoretical concepts of eurobonds including the so-called project bonds and analyse their potential role in financing strategic projects within the european union in the face of global financial and debt crisis. The article will also analyse problems and risks associated with widening gap between the level of debt and credit ratings of various eurozone states affecting yields of bonds issued by them. According to the presented hypothesis issuing such bonds will be possible only if certain legal and institutional frameworks will be created and fiscal policies of eurozone states will be integrated to guarantee the sufficient creditworthiness of the aforementioned eurobonds.

Abstracts

21

Stability Bonds as an Instrument of Smoothing Debt Crisis in the Euro Zone – a Critical View

Bernadeta Baran Ph. D., Wroclaw University of Economics

The article is a critical look at the idea of introducing Stability Bonds as a way to allevia-te the debt crisis in the eurozone. observation of the processes of economic integration and fiscal experience of member states allow for the following hypothesis to be stated: an increase in liquidity through debt financing is not an optimal solution. The euro-bonds issue will not be a result of economic and fiscal convergence (as it should be), but only a cheaper way to raise funds. Due to the credit risk incurred for all participants, the eurobonds can also provoke moral hazard. The article contains a structure as fol-lows: first part is an assessment of public debt rules’ effectiveness and the second part is devoted to analyses of Stability Bonds and the potential impact of their issue.

Parallel Currencies and the Future of the Eurozone

Julia Włodarczyk Ph. D., University of Economics in Katowice

This paper refers to the problem of parallel currencies. It was motivated by a relatively common tendency to compel the binary choice between two currencies (e.g. betwe-en euro and a national currency), while introduction of parallel currencies allows to achieve a greater number of outcomes. The paper presents some theoretical concepts of parallel currencies with reference to current problems of the eurozone.

Poland in the Economic and Monetary Union and the Regulations in the Constitu-tion of the Republic of Poland Referring to the Central Bank

Piotr Stanisławiszyn Ph. D., Opole University, Faculty of Law and Administration

with the Poland’s full membership in the european economic and Monetary union, one can observe that there are not only questions of economic and financial nature but also elements combined with the adjustment of national regulations to the new reality, in which economic processes will take place. The purpose of the study is the synthetic presentation of the proposed changes in the Constitution of the republic of Poland related to the central bank and its elements as well as other regulations in the field of

Abstracts

22

public finance connected to this problematic. The hypothesis is the need for changes in the Polish Constitution referring to the role of the central bank and other institutions active in the field of public finance in the light of the last stage of the integration. The method of the study is based on the analysis of the binding regulations of the Polish Constitution and the presentation of the proposals for their changes in order to prove the correctness of the raised proposals and correctness of presented conclusions in the indicated sphere.

Inflation Targeting or the Fear of Liquidity? The Currency Conditions Prevailing in Poland on the Eve of the Adoption of the Euro

Łukasz Goczek Ph. D., Dagmara Mycielska Ph. D., University of Warsaw, Faculty of Eco-nomic Sciences

In the context of Polish euro integration, the loss of monetary policy independence is often stressed as one of the most important costs. However, a question arises about the actual degree of independence in a small open economy, already financially integrated via capital markets. This causes interest rates correlation that is observed in empirical studies. This may be due to various reasons, including inflation targeting or fear of floating of the exchange rate. Therefore, the purpose of this article is to analyze Polish monetary policy considerations against the background of exchange rate theory.

Unconventional Regulations During Banking Sector Instability in Eurozone. Per-spectives for the Future

Aleksandra Szunke, MA, University of Economics in Katowice, Department of Banking and Financial Markets

economic cycle’s disorders, the escalation of pressure in the financial markets and the increasing number of crisis drew economists attention to the issue of financial insta-bility. The increasing numbers and the scale of the modern banking sector instability, as well as increasing systematic risk, oblige the institutions, responsible for financial stability, to use unconventional monetary policy tools (instruments and regulations), aimed at stability in the financial system. The main aim of the study is to present se-lected unconventional regulations and characterize potential changes (perspectives) in these regulations in the context of counteracting banking sector instability in the euro

Abstracts

23

area. The study verified the hypothesis that changes in regulations of financial markets might increase the stability of the financial system. In the study firstly the phenomenon of banking sector instability was defined, kinds of regulations that were implemented during the global financial crisis were presented and finally the perspectives and postu-lates for the future were pointed out.

Ideological Degradation of Economic Sciences and Its Impact on the World Finan-cial Markets

Prof. Marian Guzek , Ph. D., Lazarski University

The author presumes that the basic pre-causes of the world financial crisis should be looked for in macroeconomics. In 1980-ties its mainstream embraced classical libe-ralism, modified by j. M. Keynes and – to certain degree – by ordoliberalism (some-times improperly included in the neoliberal path), was pushed out and replaced by the Hayek-friedman neoliberal doctrine. That doctrine was transformed step by step into an ideology causing an essential deformation of macroeconomics and neglecting the role of scientific premisses in shaping the world economy. The author argues that neoliberalism was based on the false dogma of self-regulation and self-stabilizing capa-bilities of not only individual free market but inter-market links within any free market economy as a whole. The economic policy based on that doctrine led to harmful con-sequences, particularly on the financial markets taken out from the system of proper regulations and empowered with the features of suprastate bodies.

The mixture of the Austrian school anti-state vision and the Chicago school’s hypo-thesis of rational expectations has brought about improper interventionism as well as misfunctioning of the market mechanisms. The results of that type opened a way for the most radical libertarian vision of anarcho-capitalism, leading to a complete elimi-nation of the state not only from the economy but also from the political and social life of the nations. According to the author, an implementation of this vision would mean a catastrophe to individual countries but, first of all, to the european union as the organisation integrating not only markets but the state institutions as their regulators. under these circumstances the Author advocates to look for a new systemic solutions and a new scientific doctrine for economic policy, suggesting synergic liberalism, ba-sed on the permanent joint action of the states and markets in order to achieve synergy effects going beyond the results of their complementarities or typical interventionism.

Abstracts

24

Innovative Societies Development in the Baltic Sea Region

Prof. Marek Grzybowski, Ph. D., Gdynia Maritime University, Faculty of Business Admi-nistration and Comodity Sciences

The article presents the results of the innovative societies development research in the Baltic Sea region (BSr). They show that the current level of diversification and inve-stment strategies with regard to r&D until 2020, maintain the stratification between BSr countries in development and absorption of innovations. In some cases it will be getting worse. The functioning of the most innovative countries outside the eurozone has no influence on the development of innovative societies.

The Impact of Globalization on the Changing Paradigm of International Compe-titiveness – Systemic Competitiveness Seen as a New Challenge for the European Union

Magdalena Rosińska-Bukowska, Ph. D., University of Lodz

The presented study notes that in the period of ongoing globalization similar challen-ges with regard to creating competition, stand in front of all types of entities – states, groups, other types of organizations, including businesses. Consequently, it is reaso-nable to present the basic assumptions of the overall international competitiveness pa-radigm adapted to the challenges of modern knowledge-based economy. In this study, the author undertook a critical analysis of five models of international competitiveness and attempted to identify the basics upon which, any organization that wants to meet the demands of the changing global environment, should be based on. It is emphasized that such actions demand continuous improvement of competitiveness and must apply to all areas – areas of capital organization. The challenge today is to shape international competitiveness in systematic terms. The concept of this challenge is considered appro-priate in the case of the european union, now facing a crisis and looking for a suitable model of development.

Abstracts

25

Determinants of the Rise of Multinational Corporations from Emerging Countries

Artur Klimek Ph. D., Wroclaw University of Economics

The main goal of this research paper is to determine key factors explaining the rise of multinational corporations from emerging countries. The author focuses on the open-ness of economies, which intensifies the competition in the home market and forces local enterprises to look for market opportunities abroad. The applied research me-thod is an estimation of a linear regression model containing macroeconomic variables. Among descriptive variables we can list indicators of development of home economies, trade flows and foreign direct investment.

Annual FDI Inflows in the Euro Area over the Years 1999-2010 and Their Determi-nants in the Use of Stochastic Models

Aneta Kosztowniak Ph. D., Technical University of Radom, Faculty of Economics

The article presents changes in the fDI inflows in the euro area. The author attempts to estimate stochastic models taking into account selected determinants of annual fDI inflows for Germany and the entire euro area (17) over the years 1999-2010. In the case of Germany the most important local determinants of fDI inflows were: annual wages, the value of imported goods, inflation (CPI) and budget deficit, whereas in the case of the euro area they included: the value of imported goods, government gross financial liabilities, euro exchange rate and inflation (CPI).

Membership in the Euro Area – How Not to Lose Competitiveness

Jacek Tomkiewicz Ph. D., Kozminski University

Goal of the text is to show that in the case of a country on quite low level of develop-ment, accession to the eurozone can lead to worsening of an external competitiveness of the economy. Current debt crisis should be seen as a result of long-term, structural problems and not just as an effect of financial market turmoil. Polish economic policy has to use experiences of Greece or Spain to avoid mistakes and create environment for long-term growth.

Abstracts

26

Eurozone and Trade in Goods

Katarzyna Śledziewska Ph. D., University of Warsaw, Faculty of Economic SciencesBartosz Witkowski Ph. D., Warsaw School of Economics

our paper contributes to the discussion about economic effects of monetary integra-tion. The fundamental aim of our research is to investigate the influence of different stages of economic integration on export to eu and non-eu countries, from becoming a member of the european union (eu) to eurozone (eZ). for an empirical test we use a data set covering the period from 1994 to 2009. we test standard factors of gravity models, such as the size of the markets of trade partners, GDP per capita of trade part-ners etc. to control the effect of monetary integration we add several dummy variables indicating the process of monetary integration. we use loglinear specification of the gravity model. we expect positive effects of growing GDP and GDP per capita, as usual. we also suppose that participation in a monetary union does not enhance exports to eu and eurozone countries. to test for this hypothesis, and to exercise control over additional factors, we estimate a model based on panel data with the use of Hausman-

-taylor method. Surprisingly, we found, that although the impact of joining the eu and erM on export has been positive, joining the eurozone has given the opposite result.

Amount of Budget Deficit After the Adoption of the Euro

Michał Brzozowski Ph. D., University of Warsaw, Faculty of Economic Sciences

The article seeks to explain the impact of euro adoption on budget deficits. on one hand, the borrowing costs fell in the euro zone, on the other, the convergence criteria imposed strict constraints on fiscal policy. Hence, monetary integration exerts an am-biguous influence on deficits. The evidence from the difference-in-differences estima-tes suggests that euro adoption actually reduced budget deficits in Greece, Italy, Spain and Portugal.

Abstracts

CZęŚć I

WYZWANIA STREfY EURO

29

Jarosław Kundera1

kryzys w strefie euro. przyczyny i metoDy przezwyciężenia

Streszczenie

Głównym celem artykułu jest określenie przyczyn kryzysu w strefie euro i metod jego przezwyciężenia. Autor wyróżnia kilka przyczyn: globalna nierównowaga struktural-na, nierównowaga w handlu pomiędzy partnerami strefy euro, wzrost płac w krajach tzw. Południa w porównaniu z Niemcami, zadłużenia się gospodarki amerykańskiej i interwencyjne zakupy obligacji, statut eBC, brak właściwej koordynacji pomiędzy wspólną polityką fiskalną a narodowymi politykami fiskalnymi. Kryzys strefy euro nie jest kryzysem teorii optymalnego obszaru walutowego, ale kryzysem politycznym nie realizującym teorii. w strefie euro możliwe są trzy scenariusze dalszego rozwoju sy-tuacji: rozpad strefy euro i powrót do walut narodowych, ograniczenie strefy euro do rozmiarów optymalnego obszaru walutowego, zmiany instytucjonalne w ue. Zmiany instytucjonalne wydają się być mniej kosztowną alternatywą niż ewentualny rozpad strefy euro. w krótkim okresie chodzi o przyjęcie przez eBC funkcji lender of last re-sort, ale w długim okresie należy dążyć do skonstruowania prawidłowej koordynacji między polityką monetarną a fiskalną w strefie euro.

1 prof. dr hab. jarosław Kundera, uniwersytet wrocławski, Instytut Nauk ekonomicznych

30

Część I | Wyzwania strefy euro

Przyczyny kryzysu strefy euro

wyjaśnieniu przyczyn kryzysu w strefie euro poświęcono jak do tej pory niewiele ana-liz. Przyczyny kryzysu są słabo zbadane i nieprecyzyjnie wyjaśniane. Niechęć do po-dejmowanie tego tematu wynika być może ze złożoności całego zjawiska, które moż-na wyjaśnić tylko interdyscyplinarnie odwołując się nie tylko do teorii ekonomii, ale również do teorii integracji gospodarczej i stosunków międzynarodowych, a nawet do dziedziny nauk politycznych. Po krótce można wskazać na kilka zasadniczych przy-czyn kryzysu w strefie euro.

Po pierwsze należy podkreślić, iż kryzys nie narodził się w europie, ale został zapo-czątkowany w uSA na rynku kredytów hipotecznych w 2008 r. i stąd rozprzestrzenił się na inne kraje w tym na ue. uSA nie tylko zapoczątkowały globalny kryzys gospodar-czy, ale jak dotąd są niezdolne do powrotu na ścieżkę wzrostu, co nie ułatwia zadania krajom ue przezwyciężenia kryzysu euro. Co więcej, stałe zadłużanie się uSA (dług publiczny w uSA wzrósł w ostatnich latach od 60% do 90% PKB) zwiększa konkuren-cję na rynku papierów wartościowych między obligacjami amerykańskimi i członków strefy euro, podwyższając oprocentowanie obligacji europejskich. Prezes banku wa-tykańskiego w wypowiedzi do włoskiego pisma terminal stwierdza nawet, iż Amery-kanie stoją za kryzysem euro, ponieważ mniej ryzykowny dług amerykański wypiera w portfelu inwestycyjnym część długu krajów europejskich [terminal 24, 2012, str. 21].

Po drugie, na kryzys w strefie euro wpływa zaburzenie równowagi strukturalnej w gospodarce światowej, gdzie jedne kraje wykazują stale dodatni bilans płatniczy i powiększają rezerwy, zaś inne mają ujemny bilans płatniczy, wskutek czego zadłu-żają się. Szybki wzrost eksportu Chin spowodował zgromadzenie olbrzymich rezerw szacowanych na 4.4 trylionów dolarów, w skład którego wchodzi m. in. nie tylko dług publiczny uSA, ale również krajów europejskich w wysokości 630 miliardów dolarów w tym obligacji rządu francuskiego szacowanych na 200 miliardów dolarów [Guichard 2011, str. 5]. Polityka rządu chińskiego wspierania eksportu, zaniżona wartość chiń-skiego juana, niski poziom konsumpcji w PKB Chin wynoszący tylko 36%, niskie płace w chińskiej gospodarce, przyczyniają się do nierównowagi w handlu tak z uSA jak i ue.

Po trzecie, nierównowaga występuje nie tylko na zewnątrz ue, ale również we-wnątrz ue, gdzie wykształciły się dwie grupy krajów: z nadwyżką w handlu zagra-nicznym (Niemcy, Holandia, Austria, Belgia) i notujących deficyt w obrotach bieżą-cych (Grecja, Portugalia, Hiszpania, Irlandia, francja, włochy). rozbieżna tendencja wzrostu produktywności i płac spowodowała obniżenie konkurencyjności niektórych gospodarek, i tak na przykład o ile w okresie ośmiu lat przed kryzysem płace w strefie euro wzrosły o przeciętnie 14%, to w Niemczech tylko o 2%, a we francji o 17%, wło-szech o 23% i Hiszpanii aż o 26% [Guichard 2011, str. 5]. to, co zagraża strefie euro, to nie asymetryczne szoki, ale brak dyscypliny placowej szczególnie w krajach tzw. połu-dnia gdzie wzrost plac nie jest uzasadniony wzrostem wydajności pracy.

31

Jarosław Kundera | Kryzys w strefie euro. Przyczyny i metody przezwyciężenia.

Po czwarte, kryzys euro jest nie tyle kryzysem pieniądza i jego funkcji środka płatniczego, miernika wartości, czy nawet środka tezauryzacji, ale kryzysem długu publicznego. Niektóre kraje, takie jak Grecja, Portugalia, Hiszpania, Irlandia, wło-chy nadmiernie zadłużyły się, czemu służyły niskie stopy procentowe w strefie euro oraz niska inflacja. wzrost długu publicznego jest jednak wynikiem nie tylko decyzji ekonomicznych, ale przede wszystkim politycznych. Nauki polityczne utrzymują, iż dług publiczny jest związany z funkcjonowaniem systemu politycznego jako takiego, cyklu politycznego w danym kraju i wyjaśniają, iż im mniejsze szanse ma dany rząd na reelekcje, tym bardziej zadłuża się. Słabe rządy niezdolne do reform nie tylko nie podwyższają podatków, ale też nie redukują wydatków, traktując dług publiczny, jako środek zdobycia wyborców i finansowania sektora publicznego.

Po piąte, kryzys euro wyjawia niestety słabość instytucjonalną ue i jej ułomny me-chanizm polityki ekonomicznej, opartej na scentralizowanej polityce monetarnej i zde-centralizowanej polityce fiskalnej poszczególnych państw. o ile polityka monetarna eBC ma jasno określony cel utrzymania niskiej inflacji, to przed polityką fiskalną posta-wiono zbyt wiele sprzecznych celów, np. utrzymanie dyscypliny fiskalnej, zewnętrznej równowagi i zrównoważonego wzrostu. Położenie nacisku na przywracania równowa-gi budżetowej i obniżenie długu przyniosło oczywiście konsekwencje deflacyjne i niski wzrost gospodarczy. w ue brakuje natomiast struktury charakterystycznej dla państw federacyjnych umożliwiających działalność automatycznych stabilizatorów budżetu federalnego na linii rząd centralny a regiony lub stany. j. Sachs i S. Martin obliczyli, iż budżet federalny uSA amortyzuje spadek produkcji w jednym ze stanów o 1 dolara w wysokości 40% poprzez zmniejszone obciążenia podatkowe w tym stanie na rzecz budżetu o 36 centów i zwiększone wydatki budżetu federalnego na świadczenia socjal-ne o 4 centy [Sachs, Sala-i-Martin, 1989, str. 80]. Natomiast w ue budżet akumuluje je-dynie około 1% PKB krajów członkowskich, wskutek czego spadek dochodu w jednym z krajów strefy euro o 1 euro może co najwyżej redystrybuować dochody w wysokości 0.5 centa. Przy tym należy zaznaczyć, iż najważniejsze pozycje w budżecie ue: polityka rolna oraz polityka regionalna nie działają jako mechaniczne stabilizatory, ale mają na celu korygowanie „ułomności jednolitego rynku europejskiego” i osiągnięcie spójności społeczno-ekonomicznej [Kundera 2010, str. 149-192].

Po szóste, kryzys wynika z zapisów traktatu Maastricht dotyczących pozycji eBC. Głównym celem, jaki postawiono przed europejskim Systemem Banków Centralnych, było utrzymanie stabilności cen. już w okresie formułowania tego celu wskazywano, iż brakuje tutaj równorzędnego zadania dotyczącego wspierania wzrostu gospodarczego w krajach członkowskich. Ponadto zakazane zostało udzielanie przez eBC pożyczek na pokrycie deficytu lub jakichkolwiek innych kredytów instytucjom lub organom ue, rządom centralnym, władzom regionalnym państw członkowskich, jak również naby-wanie bezpośrednio od nich przez eBC lub krajowe banki centralne ich papierów dłuż-nych [traktat ustanawiający wspólnotę europejską, art. 101, 105].

32

Po siódme, euro stało się niejako ofiarą własnego sukcesu płynącego z uzyskania pozycji pieniądza światowego i drugiego po dolarze amerykańskim składnika rezerw (ponad 20% światowych rezerw). Kurs euro w stosunku do dolara uSA ustalono wyj-ściowo na poziomie 1.18 dolara za jedno euro, który następnie obniżył się do 0.823 dolara za euro, a później stopniowo zwiększał swoją wartość do ponad 1.40 dolara za 1 euro. ta aprecjacja euro uderzyła w eksport wielu członków strefy euro na rynkach krajów trzecich, na przykład w eksport tekstyliów Portugalii czy MŚP z Irlandii na rynek wlk. Brytanii. Stąd uważa się, iż bez obniżenia wartości euro do poziomu po-czątkowego trudno będzie uzyskać równowagę płatnicza najmniej konkurencyjnych krajów.

Co o kryzysie mówi teoria integracji i czy błędną jest koncepcja integracji mone-tarnej? Należy podkreślić, iż teoria integracji monetarnej, tzw. optymalnego obszaru walutowego określa kilka warunków, jakie powinny spełniać gospodarki, które mogą powoływać wspólną walutę. Zdaniem r. Mundella warunkiem koniecznym takiego obszaru jest wysoka mobilność czynników produkcji między partnerami, szczególnie siły roboczej, przy tym mobilność ta może być zastąpiona elastycznymi rynkami pracy [Mundell 1961, str. 657-665]. McKinnon wskazuje, iż do integracji monetarnej naj-bardziej nadają się gospodarki otwarte o dużym udziale dóbr wymienialnych (ekspor-towanych i importowanych) w PKB, bo wtedy wydatki budżetowe mogą zastępować najpełniej działanie elastycznych kursów walutowych [McKinnon 1963, str. 717-725]. P. Kennen mówi z kolei, iż wspólny pieniądz powinien obejmować gospodarki dobrze rozwinięte o zróżnicowanych strukturach produkcji i zróżnicowanym eksporcie, bo w gospodarkach takich nie zachodzą często zmiany terms of trade i maleje prawdopo-dobieństwo wystąpienia między nimi asymetrycznych w szoków [Kennen 1969, str. 41-60].

jeśli oceniać poszczególne gospodarki z punktu widzenia spełnienia kryteriów optymalnego obszaru walutowego, to strefa euro zmniejszyłaby znacznie liczbę kra-jów członkowskich, a jej członkiem na pewno nie zostałaby Grecja. wydaje się więc, iż pomylili się nie ekonomiści, ale politycy przyjmując do strefy euro kraje, które nie spełniały odpowiednich kryteriów nie tylko tych określonych w Maastricht, ale przede wszystkim kryteriów realnych. Pewien błąd wynikał zapewne z nieprawidłowego roz-łożenia akcentów sławnego raportu Delorsa „one market. one Money”, wskazującego, iż wspólna waluta jest niezbędnym elementem uzyskania wszystkich korzyści z jedne-go rynku europejskiego. większość patrzyła więc na pieniądz przez pryzmat kosztów transakcyjnych, przejrzystości cen, niskiej inflacji, zapominając, iż polityka monetarna jest też polityką wzrostu i jako taka musi być prawidłowo zharmonizowana z polityką fiskalna [one market… 1990]. Mniejszość mówiła, iż w przypadku wspólnego pienią-dza czynniki polityczne są równie istotne jak czynniki ekonomiczne, euro jest bardziej elementem unii ekonomicznej niż jednolitego rynku i jego wprowadzenie musi pro-wadzić do ściślejszej integracja politycznej. Prezes Bundesbanku Hans tietmyer wska-


33

zywał już w 1995 r. iż unia monetarna nie może być realizowana w praktyce bez unii politycznej [tietmeyer 1995]. Z kolei M. wolf, H. e. Scharer, Ch. johnson podkreślali w tym samym czasie, iż unia monetarna będzie zachęcała poszczególne rządy do za-dłużania się w oczekiwaniu, iż ich dług zostanie wykupiony przez europejski Bank Centralny [wolf, Scharer, johnson 1997, str. 6]. Błędem było również to, iż nie przygo-towano żadnego funduszu interwencyjnego na wypadek kryzysu, polegając całkowicie na państwach i ich zdolności do spłaty swoich zobowiązań. Przypomnijmy iż fundusz taki – europejski fundusz współpracy walutowej – funkcjonował już w przypadku poprzedniczki euro – ecu (european Currency unit) i akumulował 20% rezerw wszyst-kich państw członkowskich europejskiego Systemu walutowego.

Scenariusze dla strefy euro

obecna sytuacja w strefie euro jest daleka od stabilizacji i prowadzi do zmiany rządów w wielu krajach. w związku z utrzymujący się kryzysem wydaje się, iż mamy przed sobą trzy możliwe scenariusze.

Po pierwsze rozwiązanie strefy euro i powrót do walut narodowych. Nie byłoby to jednoznaczne z rozwiązaniem ue jako takiej, niemniej jednak oznaczałoby to rezy-gnacje z jej celów integracji politycznej i oparcie współpracy na zasadach jednolite-go rynku. Byłaby to więc bardziej brytyjska niż francuska koncepcja integracji, która umożliwiłaby szybkie włączenie do ue innych krajów: turcji, ukrainy a nawet ro-sji. Zwolennicy koncepcji powrotu do walut narodowych zapominają jednak, iż kursy płynne niosą także ze sobą pewien koszt w postaci podwyższenia ryzyka kursowego, obniżenia wymiany handlowej, spadku przepływu inwestycji, nie wspominając o moż-liwej inflacji i łatwości spekulowania poszczególnymi walutami w sytuacji braku wy-starczających rezerw. Poza tym rezygnacja z euro doprowadziłaby prawdopodobnie do reformy Polityki regionalnej ue, na pewno do likwidacji funduszu Spójności, który powstał przy okazji Maastricht, do reformy wspólnej Polityki rolnej, w tym dopłat bezpośrednich (nie wiadomo jak bez euro liczyć wielkość dopłat – powrót do zielone-go ecu?) być może do rewizji Schengen i przywrócenia kontroli granicznych, co mia-łoby negatywne konsekwencje dla wielu krajów ue, w tym Polski. wstępne obliczenia pokazują, iż ewentualne rozwiązanie strefy euro byłoby znacznie kosztowniejszą al-ternatywą dla obywateli strefy euro ocenianą na 9500-11500 euro w pierwszym roku i od 3500 do 4500 euro w latach następnych, niż w przypadku wykupu długu w Grecji, Irlandii, Portugalii przez obywateli Niemiec ponoszących przeciętny koszt 1000 euro [uBS Quantifies… 2011].

Po drugie, ograniczenie strefy euro do krajów, których gospodarki tworzą rzeczywi-ście optymalny obszar walutowy. Mówi się tutaj zazwyczaj o Niemczech, Austrii, fran-cji, finlandii i trzech krajach Beneluksu: Belgii, Holandii i luksemburgu. Do tej grupy można dołączyć również estonię, Irlandię i ewentualnie włochy. ograniczenie strefy


34

euro oznaczałoby realizację koncepcji europy dwu prędkości: w jednej bogatszej części przepływały intensywnie towary i kapitały, utrzymywały się niskie stopy procentowe i niska inflacja, w drugiej peryferyjnej o niższej stabilności, przepływy inwestycji, dóbr i usług mogłaby by być mniej intensywne. Przy realizacji tej koncepcji nierozwiązany ponadto pozostaje problem, w jaki sposób inny partnerzy mieliby zrezygnować z euro: dotychczasowe analizy wskazują, iż niekontrolowane opuszczenie strefy przez niektó-rych członków wiązałoby się ze spotęgowaniem kryzysu o spadkach PKB od 20-25% PKB do 40-50% PKB. Mówi się, iż bankructwo państw i wyjście ze strefy euro może mieć nawet gorsze konsekwencje niż upadek banku lehman Brothers w uSA [uBS Quantifies… 2011].

Po trzecie, uważa się, iż kryzys powinien doprowadzić do reformy instytucjonalnej ue i ściślejszej integracji w strefie euro. Nie przesądzając o możliwych rozwiązaniach i zastosowanych instrumentach wskazuje się tutaj na potrzebę powołania wspólnego rządu ekonomicznego strefy euro, wzmocnienia budżetu ue, zmiany statusu eBC i przyznania mu kompetencji pożyczkodawcy ostatniej instancji (lender of last resort), wprowadzenia emisji wspólnych obligacji do pewnego poziomu PKB o niskim pozio-mie oprocentowana, wykorzystania funduszy Strukturalnych do celów antykryzyso-wych, wspólnych inwestycji o zasięgu ogólnoeuropejskim finansowanych z europej-skiego Banku Inwestycyjnego, dalszej liberalizacji rynków pracy. Krokiem we właści-wym kierunku jest decyzja eBC o nieograniczonym zakupie „in unlimitedquantities” obligacji krótkoterminowych (od 1 roku do trzech lat ) najbardziej zadłużonych krajów, pod warunkiem wprowadzenia reform w tych krajach prowadzących do obniżenia po-ziomu deficytu. Decyzja ta może doprowadzić do obniżenia oprocentowania obligacji obarczonych dużym ryzykiem najbardziej zadłużonych krajów. jest to zmiana jako-ściowa w kierunku przyjęcia przez eBC funkcji lender of last resort, która może wy-prowadzić strefę euro z kryzysu w krótkim okresie; jej stosowanie jednak w długim okresie grozi podwyższoną inflacją i konfliktami między członkami strefy. wydaje się, iż w dłuższym okresie zmiany instytucjonalne w strefie euro są nieuniknione. Zmiany instytucjonalne mogą zapewnić nie tylko większą dyscyplinę fiskalną w krajach człon-kowskich, ale również wspólne interwencje rządów w kierunku stymulowania wzrostu gospodarczego. Zapewnić połączenie programów oszczędnościowych i restrykcyjnej polityki fiskalnej z bardziej liberalną polityka pieniężną, koordynację polityki fiskal-nej nie tylko od strony podatków, ale najważniejszych wydatków budżetowych krajów członkowskich z uwagi na możliwe pozytywne efekty zewnętrzne. warto tutaj przyto-czyć pogląd D.A. Snidera, który analizując rozmiary optymalnego obszaru walutowego uważa go za taki obszar, gdzie można prowadzić w pełni skoordynowaną a przez to efektywną politykę monetarną i fiskalną [Snider 1967, str. 13-17].


35

Podsumowanie

unia europejska przeszła już przez wiele kryzysów i jej proces integracji porównuje się do efektu kuli śnieżnej na szczycie góry lub jazdy na rowerze, gdy musimy ciągle peda-łować, aby nie zatrzymać się. obecny kryzys jest na tyle głęboki, iż musi doprowadzić do zmian jakościowych w ue, aby się więcej nie powtórzył. Można wyobrazić sobie taki rozwój wypadków, iż kryzys w strefie euro i integracja monetarna doprowadzą do unii bankowej, następnie do ściślejszej koordynacji fiskalnej między państwami człon-kowskimi, cały zaś ten proces zakończy się ściślejszą unią polityczną. otwartym pozo-staje pytanie, czy od początku nie chodziło o to właśnie twórcom projektu europejskie-go. Chociaż reforma ue w kierunku ściślejszej integracji wymaga podjęcia śmiałych decyzji politycznych, w tym przede wszystkim zgody Niemiec, to należy rozważyć, czy nie okaże się ona mniej kosztownym lekarstwem od rozpadu strefy euro.

Wykaz literatury

j.P. Guichard, La crise, L’Europe et la Mediterranee, Bruxelles 2011, str. 5.P.B. Kennen, The Theory of Optimum Currency Areas: An Eclectic View, “regional Mo-

netery Integration”, 969, str. 41-60.j. Kundera, Poland in the European Single Market, wrocław 2010. str. 149-192.r.I. McKinnon, Optimum Currency Areas, “American economic review” 1963, no 4,

str. 717-725.r.A. Mundell, A Theory of Optimum Currency Areas, “American economic review”

1961 no 4, str. 657-665.One market, one money, An evaluation of the potential benefits and costs of forming an

economic and monetary union, “european economy”, Brussels october 1990, No 44j. Sachs, X. Sala-i- Martin, Federal Fiscal Policy and Optimum Currency Areas, Harvard

university working Paper, Cambridge 1989, str. 80.D.A. Snider, Optimum Adjustment Processes and Currency Areas, Princeton 1967,

str. 13-17.terminal 24, Milan, Anno 2, Numero 5 Marzo 2012, str. 21.H. tietmeyer, Waehrunspolitische Kooperation zwischen Zentrabanken, Deutsche Bun-

desbank Auszugeaus Presseartkeln, 18 April 1995.traktat ustanawiający wspólnotę europejską, tekst ujednolicony, art. 101, 105, war-

szawa 2005.UBS Quantifies Cost of Euro Break Up, http://blogs.wsj.com/economics, 2011-12-08.M. wolf, H.e. Scharer, C. johnson, The Politics and Economics of a Single Currency,

london 1997, str. 6.


37

Andrzej Kaźmierczak 1

Benefits anD costs of polanD’s integration with the euro area

Abstract

The ultimate goal of Polish macroeconomic policy is full monetary integration with euro area. upon this decision will have irreversible economic consequences, as Poland should take into consideration optimal currency area conditions. Monetary integra-tion could result in some important benefits to Poland`s economy. elimination of the exchange rate risk as a result of resignation from zloty ought to enhance efficiency and effectuate development of inter-european trade. An essential advantage of the usage of a single currency in the european union would be the elimination of transaction costs associated with the purchase and sale of currencies. Increased competition within the economic and monetary union as well as more generous external financing will incline Poland’s companies toward modernization and innovation. Monetary integration and exchange rate elimination should favor inflow of foreign direct investments to Poland from euro area and from countries beyond eu territory. Incorporating the zloty into euro currency will be conductive to the integration and development of a singular fi-nancial market. The competition will intensify among the banks and other financial

1 prof. Andrzej Kaźmierczak, Ph. D., warsaw School of economics, Monetary Policy Council Member

38

institutions. This will originate tender expansion in financial services and reduction of financial brokerage costs. what is important, it should result in reduction of market interest rates. However, the costs of monetary integration with euro currency would be high too. one of those costs will be a loss of the right to issue currency by the national central bank as well as the loss of seigniorage gain. It appears that full liberty in the field of granting credits to commercial banks and saving them from the loss of liquidity is an important attribute of financial sovereignty. The inflation growth rate can be restrained by nominal and real appreciation of the exchange rate. The resignation from national currency to pan-european currency deprives Poland of a very important anti-inflation policy instrument. on the other hand, exchange rate changes are still very important instrument for shaping price competitiveness of Polish export sector. An important economic cost for Poland will be the relinquishment of its own policies of interest rate and money supply setting. Additionally, the system of decision making in the euro-pean Central Bank is disadvantageous to smaller countries such as Poland, in relation to the euro area countries with the largest and most prominent economic potential.

A real convergence should be accomplished, therefore, before undertaking the deci-sion of joining the euro monetary area. A real convergence condition means the pro-cess of narrowing of economic development level. real convergence condition needs active policy mix to stimulate Poland`s economic growth. Premature unification with euro area threatens the preservation of existing differences in levels of economic de-velopment.

Introduction

Poland`s integration with the euro area is under lively debate in current economic literature. The Author considers this topic from the point of view of essential require-ments formulated by the optimal currency area theory.

He concludes that Poland’s economy has not yet fulfilled some of the optimal cur-rency area conditions. Therefore, in joining the euro area, we will not gain many im-portant benefits which result from currency integration. on the other hand, Poland will have to bear heavy costs of such an irreversible decision.

The Author makes the main assumption that our country will fully benefit from joining the euro area if the real convergence condition of integration is achieved. real economic convergence will occur if Poland`s development level reaches that of the euro countries.

Therefore, our per capita GDP should attain the average per capita GDP level of the euro region. Thanks to this, our economy can be more innovative and competitive against other currency area members. Premature monetary integration can result in a harmful economic divergence process instead of a beneficial real convergence phe-


39

nomenon. It is because of the decision to integrate with the euro area that Poland will be deprived of some important domestic tools which are crucial for stimulating its GDP growth.

Conditions of effective functioning of a single currency area

The transfer from Poland’s national currency, the zloty, to the euro will be beneficial; however, it is affixed with costs. Those affixed costs refer to monetary policy of the National Bank of Poland, i.e., NBP. The fact that some of the european union member countries did not join the euro single currency area has logic of its own. That is why the problematic solution of Poland’s monetary integration with the single european currency of the euro requires a careful economic calculation of the profitability of this economic quagmire and precarious venture into Poland’s financial future, in particular because the decision to replace the zloty with the euro is irreversible. while conside-ring the dilemmas of integration examining all the findings of the theory of optimal monetary area should be duly and diligently taken into account. At this point, we will focus on the entire selection of the theory of optimal monetary area’s key requirements and vital conditions necessary for a country applying for membership to fulfill in order to be able to join a single currency area.

for a single currency area to be characterized by its functional stability and bring benefits to its member countries, it should fulfill a few important conditions. The course of the business cycle in all the member countries of the single monetary area should be unidirectional, where all member countries should either be in a phase of recovery or recession. If uniform instruments of monetary policy are in place, then the effects should be similar in all single european currency regions. otherwise, monetary policy will intensify inflationary pressures in some member countries, while elevating unem-ployment figures in others, thus contributing to discrepancies in economic expansion. So, GDP growth rate should not diverge deeply across single currency members. In fact, the rate of GDP growth exceeded 6 percent in some euro countries in 2007, while in others the GDP growth oscillates around 1 percent. GDP growth of Germany and france reached merely 1,2%-1,5% in 2010 while Greece and Ireland notified GDP fall between 1,5%-2,0% at the same time.

Certainly, it could be argued, that the imperatives are not only in the differences in the rates of GDP growth, but also in the degree of convergence of a business cycle in member countries. In reality and by relation the correlation is far better than in a com-parative analysis of the differences in the rates of GDP growth. The first studies to com-pare synchronization of the business cycle in Poland with that within the euro currency area are already known. Converging of economic activity of Poland with countries that

Andrzej Kaźmierczak | Benefits and Costs of Poland’s Integration with the Euro Area

40

created the single currency area is oscillating in the neighborhood of 50 percent2. It could be stated without great error that this convergance of the economic activity of Poland with that of countries that created the single currency is not yet complete.

Close attention should be focused at present to external supply and demand shocks of all member countries of the monetary union. A good example of an external supply shock is an increase in the price of oil. Different effects of increases in energy prices in selected regions of the monetary union could differentiate business cycles in those respective member countries. The task of the union though is to bridge the gaps in the economic development of individual regions. As it is known, the euro currency member countries react differently to increases in the price of oil as a result of different conditions of access to that raw material and incongruent energy consumption in pro-duction. Such approach to task shall deepen the disparities of costs and conditions of production along with all the consequences for a greater differentiation in the europe-an union citizen’s income and standard of living. The geographical structure of foreign trade is also different. eastern european euro currency area countries have historically cultivated closer trade relations with russia in contrast to western european coun-tries. from this above stated reality originates, hence, that those distortions in trade exchange have influence on business activity. An example of an external demand shock could be an influx of speculative capital into a country’s financial market. The inflow of foreign currencies causes an internal increase of the money supply and an overall increase in internal demand. The central bank, in such a situation, loses its control of the internal supply of currency in circulation, which in turn threatens macroeconomic stability. finally, it could end up in an inflationary spiral. An effective instrument of the absorption of external demand shocks could be a change in the rate of exchange of the domestic currency. In the above situation of an influx of foreign direct investments, i.e., fDI, the policy of market appreciation of the rate of exchange of domestic curren-cy could restrain internal inflationary pressures. Studies conducted by the NBP show that external demand shocks in Poland have an asymmetrical character in comparison to external shocks that are touching countries with the euro currency. The exchange rate changes of a domestic currency could be an effective instrument for lessening the negative implications of those external demand shocks on Poland's economy. If those external demand shocks in Poland will not be symmetrical in relation to the events in the euro area, then the acceptance of the euro currency will additionally escalate the fluctuation in production.

It seems so; the process of divergent reactions to external shocks within the euro area member countries deepens. According to the comparative cost theory, we are ob-serving in specific countries a long-term sector specialization process. Parallel to the above, this accompanied by the processes of concentration of production. Particular

2 P. Skrzypczyński, Wahania aktywności gospodarczej w Polsce i strefie euro, NBP March 2008, pages 24-28


41

countries are specializing in the manufacturing of precise products. A phenomenon of the domination of certain industries in a given european union member country and a certain selectivity of development sets in as well. The situation of selected sectors and shocks touching them must therefore differentiate the state of economic prosper-ity. Shocks related to sectors in selected countries participating in euro currency would lead to a greater fluctuation and differences in states of economic prosperity. Those particular european union countries will asymmetrically react to external shocks. This in turn, should mandate a dissimilar demand for monetary policy. The european cen-tral bank’s uniform monetary policy will not be in a position to level out diversified causes of asymmetric shocks. An anxiety exists, that differences in stages of economic deve lopment will give way to the preservation of, instead of the narrowing of, those diffe rences. There is also a peril, that in a long-term process of specialization, Poland will fall into a disproportionately dominating share of only labor-intensive produc-tion on account of its relatively low costs of labor. The high-tech sectors and innova-tive production could bypass Poland, so in fact that could mean reinforcement of eco-nomic backwardness. Poland’s economy is marked by both high degrees of resources and energy consumption. It is a remnant of the socialistic period of ineffectiveness in structural development. In contrast are the economies of western european countries, which developed more technologically advanced economies. In those countries of the old euro pean union the contribution of technological thought has definitely contrib-uted to a greater share in the national income than in Poland. The above circumstances justify worries that eventual external shocks will have a rather diversified impact on different members of the euro area. So this in turn prompts a conclusion, that the course of the state of economy will not be unidirectional, but multi-directional.

There should exist throughout the entire euro monetary union almost full elasticity of prices and wages, and at that time the market mechanism should guarantee optimal allocation of factors of production. Market laws are there in place to ascertain free flow of goods and services, financial capital and workforce to those regional economic spheres where the prices are higher than those regional economic spheres where the respective prices are relatively lower. Production of goods should be developed where prices and earning capacity or profitability are higher at the expense of the regions where prices are lower. So in turn, this will lead to the equalization of prices and the supply of goods. A similar economic phenomenon should ensue in the case of the flow of financial capital. Savings should flow where the interest rate is high at the expense of regions with a lower price of capital lending. A high interest rate is, after all, an expres-sion of capital shortage, but at the same time, a low interest rate reflects its comparative surplus. And now, as a result of the last financial crisis, one can notice rising divergence of market interest rates across euro area countries. In situation of uniform basic central bank interest rate for all members, this situation results in different real price of money and its different influence on real economies.


42

The law of one price and market mechanism should run to optimally redistribute workforce in the whole euro area. The workforce should flow where earnings are higher at the expense of regions with lower wages. High earnings are the reflection of the shortage of supply of hands to work while low earnings express their oversupply. Here a fundamental question emerges, whether price and wage elasticity that still exists in euro land guarantees to a degree functioning of the law of one price? This statement of ascertainment would be much too optimistic. The degree of oligopolization of euro land’s national economies, powerful unions of employers and professional trade un-ions are affecting rigidity of prices and wages. It is the rigidity of prices and wages that impedes the optimization of redistribution of factors of production. Another mani-festation of the functioning of imperfections of a market mechanism in the euro area is a still remaining set of restrictions in the service sector. trade barriers and legal restrictions are simple and quite frankly, intensifying. And, it obstructs the operation of competitive business functioning of Poland’s small and medium-size companies in the uniform economic area. Above all, some of the euro area’s countries insert in their trade laws restrictions on the access of foreign capital to certain industrial branches of manufacturing. It is done so for the consideration of the given country’s economic se-curity. lastly, the application of the system of production limits, not infrequently, with a complicated system of subsidies, has vaguely to do with free competition. All of this affords that a key condition of the theory of optimal monetary area, i.e., free flow of factors of production is not existent in euro land.

Benefits from the integration with euro area

Poland has chosen floating exchange rate system for its currency. This flexible system results in high volatility of market exchange rate of zloty. Consequently, Polish busi-nesses have to bear exchange rate risk on its shoulders. In extreme situations, huge exchange rate changes can even destroy profitability of business undertakings. If we consider export sector activity, it is obvious, that rather fixed not floating exchange rate system would be beneficial to Polish enterprises. Monetary integration and ex-change rate elimination should favor inflow of fDI to Poland from euro area and from countries beyond eu territory. Poland, which is in the heartland of a huge european consumer market with an abundance of cost-effective labor, has a historical chance to become an exceptionally attractive location for a new influx of fDI not only from european-based companies, but also from enterprises from the rest of the world in-terested in high quality investments. However; the next question arises, whether the elimination of the exchange rate will rally the influx of new fDI? It seems rather, that the primary motive of investors related to the secure allocation of capital depends to a lesser degree or is secondary to the relevancy of the elimination of the exchange rate risk. for example, the decisions pertaining to the construction of a production faci lity


43

and the purchase of an already existing one depend first of all on such quantifying factors as tax rates, economic cost-benefit-earning-ratios and the state of its techno-logical infrastructure. As a consequence, issues of the exchange rate risk have become less relevant.

According to theory of optima monetary area, as a resulting consequence of the elimination of the exchange rate risk, and thereafter, merging Poland's national cur-rency, the zloty, into the single pan-european currency of the euro, ought to enhance efficiency and effectuate development of inter-european trade. So as a result, the theory of optima monetary area should originate and materialize trade creation effect, but does it do so? even so, in this case doubts arise as well. However, the participants of the single european market have long since been accustomed to a variety of business deals, designed to hedge against fluctuations of exchange rate risk, allowing them to precisely measure and ascertain return on their business undertakings. truthfully, these tech-nically complicated hedge deals are costly, yet effective. Nevertheless, the history of the international market for currency exchange demonstrates that exchange rate risk, which is highly inclined to fluctuate, is not an obstacle to the dynamic trade growth. for example, growth in volume of Poland’s exports and imports, by 20 percent in 2007 and by 15% in 2010 was impressive. Probably then, the hedge deals and currency swap options, protecting the parties involved in currency exchange deals against fluctuations of the exchange rate, could have eliminated anxiety from possible financial losses. The important argument for the salutary effect of the unification of national currencies into one single currency for the dynamic of the overall growth of trade exchange within the euro currency area is, without a doubt, too optimistic. The research studies on the ef-fect of the trade creation in single european currency are already available. The freshest data show that elimination of the exchange rate risk between single european currency member countries has resulted in additional growth in mutual trade exchange between 5 and 10 %.3 However, the above score would not lead us to optimistic expectations.

An essential advantage of the usage of a single currency in euro area is the elimina-tion of transaction costs associated with the purchase and sale of currencies. Conse-quently, uniform transaction currency has permitted to lower the cost of conducting business activity. Because prices among the countries within the european union will be expressed in a single european currency, the euro, their comparability will be easier, so that in turn, it will make rational the creation of an optimal economic record by business entities and it will facilitate the decision making process in relation to the allo-cation of capital. And to some extent, the above mentioned arguments are beyond this discussion. Nevertheless, the gains in financial savings due to the elimination of trans-action costs are not major. In the era of electronic settlements performed by compu ters, the transaction costs are rather slight, ranging around 0,1 percent of the european

3 r. Baldwin, The euro`s trade effects, eCB working Paper Series, No 594, March 2006, page 4


44

union’s GDP. The argument for financial savings cannot, however, be the key argument in favor of the liquidation of a national currency.

Increased competition within the economic and monetary union as well as more generous external financing should incline Poland’s companies toward modernization and innovation. The accumulated efficacy of the above stated factors should stimu-late faster economic growth. So in turn, the following question arises: will the single financial market ease access to financial capital for companies native to Poland? Never-theless, the assumption of generosity of capital for Poland’s companies after transition from the zloty to the single euro currency area is, at this time, a very optimistic scenario for the development of a single financial market in the european union. Therefore, it is imperative to consider as well, a more realistic scenario such as the issue of admit-tance of Poland’s companies to new sources of financial capital. These possibilities of receiving credit or issuing bonds, hence, not only depend upon the size of the market but also upon the financial standing of the credit borrower. from this point of view, not much will change as well. In the credit application process, the company ought to be trustworthy, ought to have a feasible business plan, which depends entirely on dis-similar factors than the integration of the local financial markets into a single european market. In this aspect not much will change as well. After all these stated specifics, com-panies native to Poland have all possibilities for acquiring credits and issuing bonds in foreign denominated currencies and on foreign financial markets, and at any moment. out of these possibilities those domestic companies are fully taking advantage as it has been attested by their astronomical foreign indebtedness.

An incorporation of Polish zloty into euro area, will be conductive to the integration and development of a singular european financial market. The competition will inten-sify among the banks and other financial institutions. This will begin tender expansion in financial services and reduction of financial brokerage costs with the benefit to the clients of this sector. Also, the cost of transfer of funds will submit to the influence of the economics and Currency union frame. And what is very important, increasing competition between financial groups should result in lowering market interest rates. As a result of the financial market development, it should be easier for Poland’s banks to obtain funds necessary for financial liquidity management.

Costs of integration with euro area

The costs of monetary integration with euro currency will be high. one of those costs will be the loss of the right to issue currency by the national central bank as well as the loss of seigniorage gain. In case of a sovereign state, seigniorage is an important source of revenue for national banks, where the central bank introduces money into the economy through the crediting of commercial banks. The interest on the credit granted to complete the liquidity of the banking sector is an element of revenue from


45

the issuance of money. Granting credits to commercial banks is a natural not inflation-ary channel of completion of the shortage of money in circulation. It appears that full liberty in the field of granting credits to commercial banks and saving them from the loss of liquidity is an important attribute of financial sovereignty of the sovereign state. In a country with its own sovereign currency, it is the national central bank that decides whether and when, and which banks are to be saved in the situation of threat of the financial crisis. This possibility for acquiring aid is especially important for Poland’s poorly equipped commercial banks that cannot rely on the financial aid from power-ful foreign holdings having been operating on a global scale for tens of years. The next question arises, whether under threat of global financial crisis, native banks of Poland can count on the financial help from the european Central Bank? It seems that the do-mestic central bank and not a supranational bank is a more reliable guarantor to come to the rescue of commercial banks in case of the loss of financial liquidity. The latter, in its decisions, must therefore also be taken into account. And this decision may be completely different and may require quite different financial policy solutions. Also it appears that the long-term endogenous or proceeding from within process of the in-tegration of Poland’s economy with the european union’s economy will most certainly result in price adjustment processes.

There will be a process of price convergence, i.e., the process of alignment of the level of prices in Poland with that of the european union, which in turn will cause in-tensified inflation in Poland. The process of price convergence results from the Balassa-Samuelson theory of uneven growth in labor productivity and similar wage growth in the manufacturing sector participating in international exchange, and in the sector of the economy not participating in primarily the service sector, including financial services. In a country supervising its own currency, the inflation growth rate could be restrained by nominal and real appreciation of the exchange rate. The resignation from and substitution of a national currency by a pan-european currency deprives the country of Poland of a very important anti-inflation policy instrument. exacerbation and intensification of inflation in Poland will, nevertheless, have further consequences. with the same level of a basic interest rate in the entire euro area, relatively higher inflation in Poland will cause the real interest rate, i.e., nominal interest rate minus inflation index, to be very low or even negative. A low price of lending capital, in real terms, may discourage people from saving and might lead directly to excessive credit expansion. In addition, a low price of lending capital exerts pressures, not only with a continuing intensity of inflation but also with a crisis in the financial markets.

A significant economic cost for Poland will be the resignation or surrender of its sovereign NBP monetary policy, and therein, the relinquishment of its own policies of exchange rates, interest rates, and money supply, as well as its policy of forming a foreign exchange agenda. The formation of money supply by the central bank could be a significant instrument of limiting economic fluctuations within a country. for


46

the present, the great probability exists that the european Central Bank will conduct its monetary policy, taking into consideration the state of the economies of the larg-est countries of the euro currency area. Pointing to that is the direction of a reform of the european Central Bank to floating an increased voting share of the economically strongest countries at the expenditure of countries with a weaker economic potential. The most important mechanism of a monetary policy is the interest rate instrument of the central bank. Separate interest rate policy of the central bank seems to be highly beneficial in current macroeconomic conditions of Poland. for example, an actual rise in the interest rate of the National Bank of Poland, as an effect of inflationary pres-sure (4,75%) and very low level of the base interest rate of the european Central Bank (0,75%), diminishes the risk of financial instability in our country. But, an unavoidable decline in the basic interest rate, at the moment of the adoption of the euro, would provoke an impetus for an increase in demand for bank credits, as well as a speculative bubble. As a result, this could threaten to provoke a financial crisis in Poland.

The system of decision making in the european Central Bank is disadvantageous to smaller countries, in relation to the euro land countries with the largest and/or most prominent economic potential. representatives of the richest countries, who are, as well, on the eCB Management Board, statutorily dominate the eCB Governing Coun-cil, which makes its strategic monetary decisions. So it is hardly possible for eCB de-cisions to coincide with the interests of the richest countries, in the case of conflict of interest between individual countries. The stronger is always right, so this maxim’s correctness confirms the eCB decision-making system and validates how decisions are being made within the eCB system.

The annexation of zloty to the euro currency would indicate the relinquishment by the state of its own terms for an exchange rate policy. As for Poland, its exchange rate policy still continues to constitute an important instrument for shaping economic activity as well as for the leveling of the negative effects of external shocks, i.e., sudden changes in international capital flows or in international trade. The depreciation of the rate of the zloty, i.e., Poland’s national currency, positively influences recovery of the price competitiveness of Poland’s foreign trade, facilitating exports and decreasing imports. The tool of export stimulation should, nevertheless, create possibilities of in-cidental correction and the restoration of the competitiveness of Poland’s commodities on foreign markets. today, Poland is already a country with a fairly large share of its foreign trade contributing toward the creation of its GDP. The resulting outcome of Poland’s foreign trade has a significant impact on the state of the domestic economy. Premature surrender of an imperative instrument, which is the exchange-ability of the external value of its currency, will obstruct the abilities of policy-makers to amortize or absorb consequences of external shocks. If appreciation of zloty against euro does not accompany parallel increases of work productivity in Poland, then the price competi-tiveness of Poland’s goods will deteriorate.


47

Table 1: Real effective exchange rate of euro area countries in the period 2000-2011(1999 = 100)

Source: Eurostat

geo / time 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

Germany 101,4 103,3 104,8 105,8 107,7 109,8 111,7 114,3 117,5 117,8 119,2 122,1

Finland 102,9 105,7 107,8 109,2 109,3 110,2 111,6 113,4 117,8 119,7 121,7 125,8

France 101,8 103,6 105,6 107,9 110,4 112,5 114,6 116,5 120,2 120,3 122,4 125,2

Austria 102,0 104,3 106,1 107,5 109,6 112,0 113,9 116,4 120,1 120,6 122,6 127 (e)

Euro area 102,2 104,7 107,1 109,3 111,7 114,2 116,7 119,1 123,1 123,4 125,4128,8

(e)

Belgium 102,7 105,2 106,8 108,5 110,5 113,3 115,9 118,0 123,3 123,3 126,1 130,5

Netherlands 102,3 107,5 111,7 114,2 115,8 117,5 119,5 121,4 124,1 125,3 126,5129,6

(e)

Italy 102,6 105,0 107,7 110,7 113,3 115,7 118,3 120,7 124,9 125,9 127,9 131,6

Malta 103,0 105,6 108,3 110,4 113,4 116,2 119,2 120,0 125,7 128,0 130,5133,6

(e)

Portugal 102,8 107,3 111,3 115,0 117,8 120,3 123,9 126,9 130,3 129,2 131,0 135,7

Ireland 105,3 109,5 114,7 119,2 122,0 124,7 128,0 131,8 135,8 133,5 131,4 n. a.

Cyprus 104,9 107,0 110,0 114,4 116,6 118,9 121,5 124,2 129,7 129,9 133,3 138,0

Luxembourg 103,8 106,3 108,5 111,2 114,8 119,2 122,7 126,0 131,2 131,2 134,9 139,9

Spain 103,5 106,4 110,2 113,6 117,2 121,2 125,5 129,0 134,3 134,0 136,7 141,0

Greece 102,9 106,7 110,9 114,6 118,1 122,2 126,2 130,0 135,5 137,3 143,7 148,2

Estonia 103,9 109,7 113,7 115,3 118,7 123,6 129,0 137,7 152,3 152,6 156,7 164,7

Slovenia 108,9 118,3 127,1 134,4 139,4 142,8 146,4 152,0 160,3 161,8 165,2 168,6

Slovakia 112,2 120,3 124,5 134,9 145,1 149,1 155,5 158,5 164,7 166,2 167,3 174,2

The danger mentioned above can be explained by euro exchange rate real appre-ciation which took place in the period of 2000-2011. euro real appreciation worsened price competitiveness of the single currency member countries against the rest of the world. However, this harmful tendency touched particular regions unevenly as the above table shows. euro real appreciation deeply weakened price competitiveness of export sector of Greece, Portugal, Spain, Ireland and Italy. Consequently, it led to the fall of exports, decrease in tax incomes and finally to financial crisis. on the other hand, euro real appreciation had negligible impact on Germany, france, finland and Austria, where growth of unit labor costs was moderate. High inflation and high unit labor costs growth in Poland can have similar influence on domestic economy as it had in the case of Southern european countries. Depreciation of national currency allows for a compensation of unit labor costs difference between particular countries. exchange rate depreciation is the key privilege of less developed economy.

e –estimation join eurozone after 2002


48

Poland’s currency integration with euro area will denote or imply the loss of control over Poland’s national monetary policy; therefore, the weight of adjustment processes upholding stable prices will have to, consequently, rest alone on fiscal policy. However, rigorous Maastricht treaty conditions concerning permitted fiscal deficit and fiscal in-debtedness limit the possibility to apply this important tool to shape real activity. In this sphere of public finance, the severely rigorous Maastricht treaty laws will appear. Thus, could a probable policy of upholding a high rate of economic growth be feasible? Additionally, the largest countries of the european currency area are currently not the best examples for the replication of their fiscal policies within the sphere of economic growth. The relatively low GDP growth from 2003 to 2007 in france and Germany, around 2,0-2,5 percent annually and recession in the period 2008-2009, cannot be a pattern to be followed. Such an economic growth rate in Poland would probably lead to the preservation of existing disparities in the standards of living among citizens within the european union. Therefore, Poland would be predestined to become a sec-ond-class country, a source and supply of low-cost labor, an area of resource intensive production, and of low complexity of technology.

The largest euro area countries are attaining worse macroeconomic indices than those of european union countries that did not adopt the single euro currency. for ex-ample, countries such as Denmark and Sweden not only achieved a higher GDP growth rate, in comparison to france and Germany, but also experienced a lower unemploy-ment rate and a more favorable situation in balancing a budget. Also, the first two countries, in relation to the state of affairs of competitiveness of their economies, were certainly in leading positions. for that reason, projection of high, long-term economic growth, connected with a new place and area of work creation should be an indispen-sable requirement to reign in the phenomenon of the outflow of the skillful workforce from Poland. And migration of the personnel searching for employment, by decreas-ing the supply of the workforce, intensifies wage demands within the country. This, in succession, leads to actual wage growth, as well as increases in the costs of production and to higher inflation. The necessity of adhering to inflationary limits, imposed by the Maastricht treaty, consequently obligates the central bank to the interest rate increases and to the realization of a restrictive monetary policy. eventually, the outflow of the workforce from Poland abroad leads to the hampering of economic growth. The efflux of the workforce has one more consequence for Polish economy: it results in a decline in the pension income premium to the Social Insurance fund. Therefore, it impends or coincides with the imminent disintegration of the Social Security system.

There also exists another, more straightforward cost of monetary integration with the european union’s single currency. This cost is, it obligates transferring a huge part of the reserves of the National Bank of Poland to the european Central Bank. Thereaf-ter, Poland’s central bank will not take up the issue of the zloty exchange rate ever again. And the National Bank of Poland, thus, will not be able to carry out interventions on


49

foreign exchange. As a consequence, these subject matters will be taken up by the eu-ropean Central Bank, for which foreign reserves could be needed for intervention on foreign exchange markets in order to stabilize the exchange rate of the euro. only part of these reserves will continue to be in the safekeeping of the National Bank of Poland. These reserves will eventually constitute protection in the event of any unfavorable, random incidents. Poland’s foreign exchange reserves are not as high as Poland would like them to be, at the moment, but are rather at the average of the international level. The obligation of transferring the foreign exchange reserves of the National Bank of Poland to the european Central Bank will undoubtedly be a substantial liability for Polish economy.

In this discussion on the monetary integration of Poland with the euro area, a lot of attention is generally paid to the benefits from this enterprise. It is not mentioned that there will be high economic and financial costs. And Poland will certainly incur the costs of integration with the euro currency, whereas the benefits from it are only plau-sible. It is essential that the costs of integration will be initially incurred, before some positive aspects of this undertaking possibly become evident. That is why Poland’s deci-sion to unite within the single currency monetary area of the euro and give its monetary reigns away to the european Central Bank should in all probability be postponed until Poland is assured of economic success. Also, it would be advisable to make use of the upcoming decade to carry out an active state policy in order to maintain the high eco-nomic growth necessary to bridge the economic disparity between Poland and other member countries of the federation of sovereign states of the european union. It would be very difficult to quantify and summarize in financial terms all the benefits, as well as costs, of this integration. They are by and large of the quality character. Therefore are impossible to express quantitatively. And the acid test or assessment attempt of all possible occurrences and events accompanying the long term process of convergence in numbers would be saddled with an especially large error. So, it appears that there remains a performance grade test of quality nature, exclusively based on experiences of other eu member countries.

full economic openness to competition from firms of euro area countries will re-quire from Polish enterprises abilities of adjustability to new, more difficult conditions of efficacy in a unified market. firms native to Poland have to instruct themselves with insistent performance, rapid adaptation to ever-changing economic conditions and a relentlessly unyielding drive to innovate. Those are the conditions of improvement for the perpetuation of their competing positions within the demanding market of the eu-ropean union. The betterment of the competing position of Poland’s economy within the european union, as an expression of a real convergence, is therefore, indispensable because the benefits of monetary integration should surpass its costs. without doubt, entering single currency area will set free endogenous sources of growth for innovation in Poland’s enterprises, as well as modernization of the entire economy. However, real


50

convergence should be accomplished, before undertaking the decision of joining the euro monetary union. And real convergence needs active local policy mix to stimulate Poland’s economic growth. real economic convergence will occur if Poland`s develop-ment level reaches that of the euro countries. Therefore, our per capita GDP should attain the average per capita GDP level of the euro region. Thanks to this, our eco-nomy can be more innovative and competitive against other currency area members. Premature monetary integration can result in a harmful economic divergence process instead of a beneficial real convergence phenomenon. It is because of the decision to integrate with the euro area that Poland will be deprived of some important domestic tools which are crucial for stimulating its GDP growth.

Concluding remarks

Integration with the euro area could bring benefits to Polish economy, but it is also related to costs. The costs will surely be managed by Poland, while the benefits are only probable. In the situation of a significant delay of Poland in relation to euro area, it would be beneficial to take advantage of the upcoming decade to maintain high rate of GDP growth under stable macroeconomic conditions. And close monetary integration with the euro area will only be possible after completion of the real process of econo-mic convergence. real economic convergence means a long-term process of bringing Poland’s GDP per capita close to the average per capita income in euro countries. This process will take time but it will allow the level of the economic development of Poland to approximate the level of euro member countries. Premature currency unification poses the risk of preserving and escalating existing differences in the levels of economic development between Poland and euro area.

References

Analyses of The Czech` Republic`s currency economic alignment with the euro area, Czech republic Central National Bank, 2007.

r. Baldwin, The euro`s trade effects, eCB working Paper Series, No 594, March 2006.j. Borowski, Doświadczenia pierwszej dekady funkcjonownia strefy euro [w:] A. Sławiński

(red.) Polityka pieniężna, wydawnictwo C.H.Beck 2011.D. Croushhore, Money and banking: policy oriented approach, Houghton Miffin Com-

pany, Boston 2007.P. De Grauwe, Unia walutowa, Pwe 2003.A. Kaźmierczak, Polityka pieniężna w gospodarce otwartej, wyd. Nauk. PwN, 2008.P.r. Krugman, obstfeld M., Ekonomia międzynarodowa, wyd. Nauk. PwN 2007.K. lutkowski, Od złotego do euro: źródła obaw i nadziei, Poltext 2004.


51

e. Łon, Dlaczego Polska nie powinna wchodzić do strefy euro: raport o euro dla NBP 2007, www.nbp.pl/publikacje/o_euro/euro_4.pdf

Polska w strefie euro:szanse i zagrożenia, praca zbiorowa pod red. j. ostaszewskiego, oficyna wydawnicza SGH 2008.

Raport na temat pełnego uczestnictwa Rzeczypospolitej Polskiej w trzecim etapie Unii Gospodarczej i Walutowej, Narodowy Bank Polski 2009.

The effects of euro adoption on the Slovak economy, National Bank of Slovakia 2006.


53

Krzysztof Iszkowski1

polityczne uwarunkowania unii gospoDarczej i walutowej

Streszczenie

Mimo iż jako kryteria kwalifikujące do członkostwa w unii Gospodarczej i walutowej przyjęto trzy wskaźniki ekonomiczne i tylko dwa kryteria prawne, jest ona projektem politycznym, będąc uwieńczeniem pierwszego etapu integracji europy, rozpoczętego w latach 50. XX wieku by ocalić wolnorynkową liberalną demokrację i zaprowadzić na kontynencie trwały pokój. wprowadzenie wspólnej waluty miało stanowić odpowiedź na podwójne wyzwanie jakie pojawiło się w momencie końca zimnej wojny: (1) jak, wobec zniknięcia sowieckiego zagrożenia, które stanowiło ważny czynnik motywujący kraje Zachodniej europy do politycznej współpracy, utrzymać spójność wspólnot oraz (2) jak zapewnić europejskim partnerom minimum kontroli nad polityką gospodarczą najsilniejszego państwa członkowskiego – zjednoczonych Niemiec.

Polityczne motywacje projektu uGw tłumaczą, dlaczego mimo praktycznego kon-sensusu ekonomistów, że długoterminowa integracja walutowa nie może dokonać się bez integracji fiskalnej, zdecydowano się na wprowadzenie jedynie wspólnej waluty, kwestię integracji fiskalnej pozostawiając na nieokreśloną przyszłość – de facto dopusz-czając, że zostanie ona wymuszona jako spillover effect (co właśnie, wobec greckiego kryzysu zadłużenia, się dokonuje). warto przy tym pamiętać, że polityczne motywacje dla unii walutowych nie są niczym nowym – i że właśnie politycznie motywowane unie walutowe (szwajcarska od 1850, włoska od 1861, niemiecka od 1873) okazały się trwałe, podczas gdy unie walutowe oparte na przesłankach głównie ekonomicznych (np. unia Łacińska) nie wytrzymały okresów politycznej niestabilności.

1 dr Krzysztof Iszkowski, Szkoła wyższa Psychologii Społecznej, Centrum Studiów nad Demokracją

54

Wprowadzenie

Potrzebę powstania europejskiej unii walutowej motywowano na jeden z trzech spo-sobów. Po pierwsze – narracja ta była chronologicznie najwcześniejsza – odwoływano się do powstającej właśnie teorii optymalnych obszarów walutowych, argumentując, że postęp w realizacji projektu wspólnego rynku uczyni ówczesną ewG takim właśnie obszarem2. Poczynając od przełomu lat 70. i 80., gdy popularność zaczęły zyskiwać rozwiązania ekonomiczne postulowane przez Szkołę Chicagowską, potrzebę wprowa-dzenia jednej europejskiej waluty zaczęto uzasadniać również argumentami zapoży-czonymi z normatywnej teorii ekonomii neoliberalnej, w szczególności dotyczącymi instytucjonalnej niezależności banków centralnych, których jedynym zadaniem winno być zapewnianie stabilności cen. równolegle, przez cały czas od powstania wspólnot europejskich, lecz ze szczególną intensywnością w połowie lat 90., pojawiał się w deba-cie argument polityczny, według którego unia walutowa miała przypieczętować proces integracji kontynentu. fakt, że powyższe argumenty nie wykluczały się wzajemnie, nie-wątpliwie przyczynił się do tego, że unia Gospodarcza i walutowa (uGw) ostatecznie powstała: na jej rzecz działano z bardzo różnych motywów, również wtedy, gdy nie zgadzano się z pobudkami innych zwolenników projektu.

Celem poniższego eseju jest ukazanie politycznego aspektu uGw. Mimo iż wpro-wadzenie wspólnej waluty prezentowano jako stricte ekonomiczny komponent progra-mu wspólnego rynku, w rzeczywistości pod koniec lat 90. ue nie osiągnęła stopnia integracji gospodarczej, który by je wymuszał. Zgodne z teorią optymalnych obszarów walutowych przesłanki dla stworzenia euro zostały co najmniej przecenione, a ustalone w Maastricht kryteria konwergencji opierały się na dość bezkrytycznym zastosowaniu neoliberalnej doktryny ekonomicznej. Należy wątpić, by tak zasadnicze słabości były wynikiem rzeczywistej niewiedzy i krótkowzroczności europejskich polityków. Bar-dziej prawdopodobne jest to, że uGw została świadomie stworzona w wersji niekom-pletnej, bo tylko taka – nie obejmująca wspólnej polityki fiskalnej – konstrukcja miała szanse stać się przedmiotem politycznego konsensu. Analiza wcześniejszych przypad-ków integracji walutowej w europie, dostarcza kolejnego argumentu za tym, by wspól-ną europejską walutę postrzegać raczej jako projekt polityczny niż ekonomiczny.

Funkcjonalistyczna koncepcja integracji a teoria optymalnego obszaru walutowego

rozważania nad wspólnym europejskim pieniądzem pojawiły się w drugiej połowie lat 40., kiedy zakładano, że jasna polityczna wola zgodnie wyrażona przez elity zdewa-stowanych II wojną światową państw kontynentu będzie wystarczającym bodźcem dla

2 Biorąc pod uwagę, że do końca roku 1972 w skład ewG wchodziły jedynie francja, rfN, kraje Bene-luksu oraz szybko modernizujące się włochy, oczekiwanie takie nie było pozbawione silnych przesłanek.


55

zapoczątkowania integracji ekonomicznej i monetarnej (rys. 1). już w pierwszej poło-wie lat 50. okazało się jednak, że wola ta nie jest wystarczająca (głównym czynnikiem był wzrost popularności gaullistowskiej prawicy we francji), co skłoniło zwolenników integracji do przyjęcia, podczas konferencji messyńskiej w roku 1955, „funkcjonali-stycznej” strategii integracji (rys. 2) [Issing, 2001]. Koncepcja ta, wypracowana przez wysokich urzędników państw-założycieli, była łatwiejsza do zaakceptowania przez ich politycznych zwierzchników, ponieważ nie wiązała się z szybkim oficjalnym transfe-rem suwerenności i do dziś daje narodowym przywódcom możliwość zahamowania procesu. tak długo, jak utrzymywała się dobra koniunktura gospodarcza, koncepcja

Rysunek 1. Koncepcja integracji politycznej, ekonomicznej i monetarnej w pierw-szych latach po II wojnie światowej

Rysunek 2. Koncepcja integracji politycznej, ekonomicznej i monetarnej od drugiej połowy lat 50.

Źródło: Issing, 2001

Źródło: Issing, 2001

Krzysztof Iszkowski | Polityczne uwarunkowania Unii Gospodarczej i Walutowej

56

funkcjonalistyczna była także popularna wśród społeczeństw, ponieważ nie wyma-gając tworzenia europejskiej tożsamości, nie niosła wysokich kosztów psychicznych, a usuwając bariery w handlu służyła wzrostowi bogactwa [emerson i in., 1988]. rezy-gnacja z szybkiego zastąpienia walut narodowych wspólnym europejskim pieniądzem przyszła tym łatwiej, że w momencie zawierania traktatów rzymskich wszystkie pań-stwa-założyciele wspólnot funkcjonowały w ramach systemu z Bretton woods, który dzięki konwencji uniwersalnej wymienialności pieniądza na złoto według urzędowo ustalonych parytetów zapewniał stabilność wzajemnych kursów [Mongelli, 2002, str. 8].

to właśnie w kontekście ambitnych europejskich planów integracji ekonomicznej i amerykańskich problemów z dalszym gwarantowaniem stabilności systemu z Bret-ton woods narodziła się teoria optymalnych obszarów walutowych, zaprezentowana w roku 1961 przez roberta Mundella. w pierwotnej koncepcji Mundella, kryterium kluczowym dla optymalności obszaru walutowego była wysoka wewnętrzna płyn-ność czynników produkcji, przede wszystkim pracy – wobec jej braku, posługiwanie się wspólną walutą musiało stymulować wzrost bezrobocia w jednych, a inflacji w in-nych regionach [Mundell, 1961, str. 659]. Mimo iż w teorii wysoka elastyczność cen i płac mogła skompensować ten brak [Broz, 2005, str. 56], to w praktyce europejskich

„państw dobrobytu” rozwiązanie takie nie było politycznie możliwe. oznaczało to, że w celu przybliżenia się do integracji monetarnej europa musiała osiągnąć swobodę przepływu siły roboczej.

Kolejne teoretyczne warunki pojawiały się wraz z uzupełnieniami do pierwotnej koncepcji Mundella przedstawianymi przez amerykańskich ekonomistów. james In-gram [1962] zwrócił uwagę na znaczenie integracji sektora finansowego, która może pozwolić na korygowanie pojawiającej się nierównowagi, zaś Peter Kenen [1969] na potrzebę integracji fiskalnej (a więc na możliwość dokonania centralnej interwencji w poszczególnych regionach obszaru walutowego) oraz na fakt, że wewnętrzne zróż-nicowanie gospodarcze wprowadzających wspólną walutę państw zwiększa szanse po-wodzenia projektu. wreszcie, w roku 1971, angielski wicedyrektor pionu badawczego Mfw, Marcus fleming, podkreślił, że państwa w optymalnym obszarze walutowym powinny rejestrować podobny poziom inflacji.

wnioski wysnute przez Mundella, Ingrama, Kenena i fleminga zostały wykorzy-stane przez luksemburskiego premiera Pierra wernera w pracach nad planem, który, przyjęty przez pozostałych przywódców państw wspólnot w marcu 1971 roku, zakła-dał wprowadzenie wspólnej waluty do roku 1980. realizację planu wernera rychło jed-nak zawieszono, ponieważ kryzys gospodarczy wywołany skokową podwyżką cen ropy przez państwa oPeC w roku 1973 uwypuklił już wtedy zasadnicze różnice pomiędzy rfN a pozostałymi członkami wspólnot. Mierzona w skali dekady inflacja w rfN wy-niosła 55 procent, we francji 124 procent, we włoszech, Irlandii i w wielkiej Brytanii ponad 220 procent, co pokazało nie tylko odmienne podejścia do polityki monetarnej, lecz także różną naturę spontanicznych mechanizmów dostosowawczych zachodzą-


57

cych w poszczególnych gospodarkach. Mimo to, w obliczu ostatecznego rozpadu sys-temu z Bretton woods, kraje ewG uruchomiły własny mechanizm stabilizacji kursów (tzw. wąż walutowy) oraz stworzyły jednostkę rozliczeniową opartą na koszyku walut narodowych. Następnie, wraz z powołaniem w 1979 r. europejskiego Systemu walu-towego, jednostka ta została zastąpiona przez wirtualną wspólnotową walutę (eCu), używaną przy tworzeniu wspólnego budżetu i stanowiącą punkt odniesienia dla wahań kursów walut narodowych.

Tabela 1. Teoria optymalnego obszaru walutowego a praktyka UGW

Źródło: zestawienie własne

Czynniki charakteryzujące optymalny obszar walutowy wg r. Mundella i następców:V – założone lub osiągnięte przez uGwX – zignorowane w procesie tworzenia uGw

Stałe kursy wymiany lub wspólna waluta wewnątrz obszaru V

Płynne kursy wymiany na zewnątrz obszaru V

Wysoki stopień wewnętrznej mobilności siły roboczej, lubwysoki stopień elastyczności płac i cen

VX

Wysoki stopień mobilności kapitału V

Ograniczona zewnętrzna mobilność czynników produkcji lub jej brak X

Integracja rynku finansowego V

Scentralizowana lub skoordynowana polityka fiskalna X

Wspólny budżet umożliwiający przywrócenie lokalnej równowagi ekonomicznej X

Wewnętrzna dywersyfikacja gospodarek regionów tworzących obszar walutowy X

Do założeń Planu wernera sięgnięto na początku lat 90. podczas prac nad trak-tatem z Maastricht, stanowiącym do dziś prawną podstawę funkcjonowania uGw. rekomendacje wynikające z teorii optymalnych obszarów walutowych zostały jednak w większości zignorowane – lub potraktowano je formalistycznie, uznając np., że praw-ne gwarancje swobody przepływu siły roboczej są równoznaczne z faktycznym wy-stępowaniem takich przepływów. w rezultacie, mierzona według twardych kryteriów Mundellowskiej teorii, praktycznie wdrożona uGw nie wydaje się być optymalnym obszarem walutowym (tab. 1) – choć nie oznacza to, że nie może się nim stać po tym, jak w wyniku obecnego kryzysu zakres kompetencji wspólnotowych zostanie uzupeł-niony o koordynację polityki fiskalnej, a budżet unii zwiększony do poziomu pozwala-jącego na interwencje przywracające lokalną równowagę ekonomiczną.


58

Unia walutowa w wersji Maastricht – triumf doktryny neoliberalnej

Nawet pobieżne porównanie powyżej wymienionych warunków optymalności obszaru walutowego z ustalonymi w Maastricht kryteriami uczestnictwa w uGw, potocznie zwanymi kryteriami konwergencji, pozwala dostrzec zmianę sposobu myślenia o eko-nomii i polityce gospodarczej, jaka dokonała się między rokiem 1960 a 1990. o ile dla Mundella i jego następców czynnikami, które powinny być brane pod uwagę przy podejmowaniu decyzji dotyczących polityki monetarnej były sytuacja na rynku pra-cy, możliwość prowadzenia wspólnej polityki fiskalnej czy struktura gospodarki, to o uczestnictwie w unii walutowej miały decydować już tylko wskaźniki stricte finan-sowe:

1. Stabilność cen, czyli stopa inflacji nie przekraczająca średniej dla trzech państw unii o najniższym współczynniku wzrostu cen o więcej niż półtora punktu pro-centowego;

2. Stabilna sytuacja finansów publicznych, czyli a. brak deficytu publicznego lub deficyt planowany i rzeczywisty nie większy niż

3 procent produktu krajowego brutto wyrażonego w cenach rynkowych, oraz b. brak zadłużenia publicznego lub zadłużenie nie przekraczające 60 procent pro-

duktu krajowego brutto wyrażonego w cenach rynkowych;3. Konwergencja stóp procentowych, przejawiająca się tym, że średnia nominalna

długoterminowa stopa procentowa nie przekracza średniej wartości stóp procen-towych trzech państw członkowskich ue o najbardziej stabilnych cenach o wię-cej niż 2 punkty procentowe.

Powyższe czynniki uzupełniono o dwa kryteria natury instytucjonalnej:4. udział w europejskim Systemie walutowym i utrzymywanie kursu waluty naro-

dowej w uzgodnionym paśmie wahań wobec euro (pierwotnie ±2,25, a ostatecz-nie ±15 procent wobec kursu centralnego);

5. Zgodność ustawodawstwa krajowego, w tym statutu banku centralnego, z zapisa-mi traktatowymi oraz statutami eBC i eSBC, które gwarantują bankom central-nym niezależność od instytucji unii europejskiej oraz rządów państw członkow-skich.

Czynniki takie jak stopień integracji rynków, sytuacja i równowaga płatności bie-żących oraz kształtowanie się kosztów pracy – mimo iż brane są pod uwagę w okreso-wych raportach o konwergencji – nie znalazły się na powyższej liście.

tę nieobecność wytłumaczyć można tylko w jeden sposób: twórcy uGw ulegli pro-stocie neoliberalnej teorii ekonomicznej, zgodnie z którą zachowawcza polityka mone-tarna realizowana przez niezależny bank centralny była najlepszą gwarancją rozwoju gospodarczego w średnim i długim okresie. Przyszła wspólna europejska waluta miała stać się „nowym złotem” – miernikiem wartości pozostającym całkowicie poza kontro-lą polityków i wyznaczającym im nieprzekraczalne warunki brzegowe dla prowadzenia


59

polityki gospodarczej, społecznej i podatkowej. takie podejście do sprawy pozwoliło zbudować wokół uzgodnionego w Maastricht projektu uGw silną, choć nieformalną koalicję. w jej skład weszli przywódcy państw członkowskich (przekonani, że izolacja eBC i krajowych banków centralnych od politycznych nacisków będzie mieć charakter dwustronny, czyli że wejście do unii walutowej oznaczać będzie jedynie przyjęcie „no-woczesnych” standardów instytucjonalnych dla polityki monetarnej i pozostanie bez wpływu na kwestię narodowej suwerenności), uczestnicy międzynarodowego rynku finansowego (ponieważ realizacja projektu oznaczała ograniczenie regulacji obowiązu-jących na tym rynku) oraz, ogólnie rzecz biorąc, wyższe warstwy społeczne (posiada-cze oszczędności, które były dobrze chronione przez wynikającą z kryteriów konwer-gencji antyinflacyjną politykę wysokich stóp procentowych) [Hooghe, 2003, str. 283]. w tej sytuacji ostrzeżenia przewodniczącego Komisji europejskiej jacquesa Delorsa, że uzupełnieniem wspólnej polityki monetarnej prowadzonej przez przyszły europejski Bank Centralny powinna być wspólna polityka gospodarcza oraz co najmniej skoordy-nowana polityka fiskalna nie zostały wysłuchane.

Postrzegana przez pryzmat doświadczenia ostatnich lat, wiara w to, że zachowawcza polityka monetarna stanowi receptę na szybki i niezakłócany okresami recesji wzrost, wydaje się być mało uzasadniona3. Kluczową rolę w jej upowszechnieniu odegrały zapewne czynniki psychologiczne – trwająca kilkadziesiąt lat trauma wywołana nie-miecką hiperinflacją z początku lat 20. oraz słabsze, lecz świeższe podobne uczucia w uSA, gdzie lata 70. upłynęły pod znakiem niskiego wzrostu i relatywnie wysokiej inflacji [Chang, 2010, str. 54]. Dodatkowo do słuszności neoliberalnych recept zdawały się przekonywać dobre wyniki gospodarcze wielkiej Brytanii i Stanów Zjednoczonych pod rządami Margaret Thatcher i ronalda reagana – choć niewykluczone, że odpo-wiedzialne za nie były inne czynniki niż deregulacja gospodarki realnej i restrykcje w sferze nominalnej (czyli zapobieganie inflacji).

Konstrukcja UGW a kryzys gospodarczy

w najbardziej krytycznym wobec uGw ujęciu, źródłem kłopotów europejskiej gospo-darki w ostatnich latach jest wspólna waluta, która w przypadku zakłócenia równowagi makroekonomicznej pomiędzy poszczególnymi państwami, uniemożliwia zaistnienie automatycznego procesu dostosowania nominalnego. Istotę tego zjawiska ilustruje uproszczony przykład Hiszpanii i Niemiec. tak długo, jak istniały wzajemnie płynne waluty narodowe, konsekwencją rosnącego popytu Niemców na wakacyjne rezyden-cje w Hiszpanii był wzrost kursu pesety – zjawisko łatwe do odwrócenia w przypadku

3 Przede wszystkim, utrzymywanie realnych stóp procentowych na poziomie przekraczającym 7 procent oznacza praktyczne wyparcie inwestycji nie-finansowych, bo rzadko osiągają one wyższą rentowność. w konsekwencji, realna gospodarka cierpi na brak pieniądza, podczas gdy potencjalnie ryzykowne inwe-stycje w instrumenty finansowe mają go w nadmiarze [Chang, 2010, str. 56].


60

załamania się popytu na nieruchomości lub wzrostu hiszpańskiego zainteresowania kupnem niemieckich produktów przemysłowych. Po wprowadzeniu euro, postrzegany z niemieckiej perspektywy wzrost cen nieruchomości dokonywał się już bezpośred-nio, a nie za sprawą zmiany kursu. o ile więc przed 1999 rokiem sprzedaż domów Niemcom miała oddziaływanie deflacyjne (silniejsza peseta prowadziła do spadku cen towarów importowanych), to po wejściu do unii walutowej zaczęła stymulować infla-cję (w ślad za nieruchomościami drożały inne dobra). Co więcej, ta sama wysokość nominalnych stóp procentowych w całej strefie euro oznaczała, że ich realny poziom w krajach o wysokiej inflacji (czyli np. w Hiszpanii) był niski. w krótkim okresie pro-wadziło to do szybkiego wzrostu gospodarczego i niemal pełnego zatrudnienia, ale już średnioterminową konsekwencją było przegrzanie gospodarek, bańki spekulacyjne

– prowadzące do kłopotów sektora bankowego – i wreszcie recesja głębsza niż ta, któ-ra wystąpiłaby, gdyby narodowe banki centralne miały możliwość podniesienia stóp procentowych. warto także zauważyć, że przegrzane gospodarki ulegały specjalizacji, zwiększając ryzyko wystąpienia asymetrycznych wstrząsów, dostosowania do których musiały dokonywać się w realnej gospodarce.

równocześnie w krajach o niskiej inflacji (Niemczech, Holandii czy Austrii) realne stopy procentowe były wysokie, co na krótką metę ograniczało możliwości rozwoju gospodarczego. Miało to jednak i dobre strony: niższa inflacja pozwalała na zawiera-nie porozumień zbiorowych ograniczających wzrost płac i w konsekwencji przyczy-niała się do zwiększenia konkurencyjności eksportu na rynkach międzynarodowych. Co więcej, fakt że wartość euro na międzynarodowych rynkach walutowych była ob-niżana przez „eksport inflacji” z krajów o przegrzanych gospodarkach, dodatkowo stymulował ekonomiczne odrodzenie Niemiec w drugiej połowie dekady [Klau i Go-dement, 2010, str. 2].

Kryzys finansowy roku 2008, recesja gospodarcza w roku 2009 i będący ich wyni-kiem kryzys zadłużenia publicznego, który zaczął się w roku 2010, postawiły europę wobec bezprecedensowego wyzwania. Kilkanaście kryzysowych miesięcy przekreśliło dokonania dwóch dekad fiskalnej konsolidacji. Łączne zadłużenie krajów strefy euro wyniosło w roku 2010 85,1 procent jej rocznego PKB, drastycznie przekraczając po-ziom 60 procent uznany w Maastricht za dopuszczalny i zapisany w kryteriach kon-wergencji. w Grecji poziom zadłużenia przekroczył 165 procent PKB, we włoszech, Irlandii i Portugalii – odpowiednio 120, 108 i 107 procent [eurostat 62/2012]. fakt, że to właśnie Grecja skupiła na sobie uwagę wynika nie tylko z rekordowego poziomu długu, lecz także sposobu, w jaki narósł. w ciągu pierwszej dekady członkostwa we wspólnotach europejskich wzrósł on z ok. 22 do ponad 90 procent PKB (w roku 1981 wydatki budżetowe wyniosły 34,8 procent PKB, w 1988 już 43,2, podczas gdy wpły-wy zwiększyły się jedynie z 21,1 do 27 procent PKB) [Kariotis, 1992]. w latach 90. wzrost zadłużenia został zahamowany, ale nie podjęto prób jego ograniczenia. wresz-cie, w roku 2006, mimo wzrostu gospodarczego rzędu 5,2 procent, greckie zadłużenie


61

przewyższyło roczne PKB kraju. eksplozję zadłużenia w drugiej połowie pierwszej dekady XXI wieku postrzegać należy jako zakumulowany wynik nieodpowiedzialnej polityki, dwuprocentowego spadku PKB w roku 2009 (co oprócz nieprzewidzianego deficytu przyniosło także efekt statystyczny) oraz drastycznego pogorszenia się wiosną 2010 roku warunków, na jakich grecki rząd może pożyczać pieniądze potrzebne na obsługę uprzednio zaciągniętych długów. tylko ostatni z powyższych czynników jest związany – a i to pośrednio – z członkostwem w unii walutowej.

Dość rozpowszechnione wśród komentatorów twierdzenie, jakoby wprowadzenie euro było główną przyczyną obecnych greckich kłopotów jest uzasadnione tylko wtedy, gdy założyć, że poprzedni model gospodarczy funkcjonujący w Grecji (wysoki poziom zadłużenia przy wysokiej inflacji) był dla tego kraju optymalny. jednym z celów wpro-wadzenia euro było jednak doprowadzenie do zmiany tego modelu na północnoeu-ropejski, cechujący się niską inflacją, umiarkowanym zadłużeniem i – co najważniej-sze – wyższą długoterminową stopą wzrostu gospodarczego. Założenie, że pozbawiony wpływu na politykę monetarną rząd dostosuje do niej swoją politykę fiskalną – tak, jak zrobiłby w systemie waluty złotej – okazało się jednak naiwne. Mimo posługiwania się tą samą walutą, inflacja w Grecji była wyższa niż w innych krajach strefy euro (zob. rys. 3). w tych warunkach członkostwo w unii walutowej zamiast zwiększyć, zmniej-szyło grecką konkurencyjność.

Rysunek 3. Inflacja w Grecji i średnia dla strefy euro, 2001-2010

Czy integracja walutowa miała mieć skutki uboczne?

Analizowana w kategoriach stricte ekonomicznych, unia Gospodarcza i walutowa jawi się jako koronny dowód wadliwości neoliberalnej doktryny. takie jej postrze-ganie abstrahuje jednak od uwarunkowań politycznych, w szczególności od opisanej powyżej funkcjonalistycznej strategii integracji (rys. 2). wprowadzenie wspólnej wa-luty jest w tej koncepcji nie tyle celem samym w sobie, ile narzędziem stymulującym

Źródło: Eurostat


62

integrację polityczną. Stymulacja taka działa na zasadzie efektu domina (ang. spillover effect, dosł. „efekt uboczny”): po umieszczeniu określonego zagadnienia pod kontrolą instytucji wspólnotowych okazuje się, że efektywne sprawowanie tej kontroli wymaga co najmniej koordynacji w innych obszarach, które są funkcjonalnie z nim związane [Haas, 1961]4. ujmując rzecz w kategoriach mikroekonomicznych, po zintegrowaniu pierwszego obszaru polityki, spadają koszty (nie tylko finansowe, lecz także psycho-logiczne) integracji obszarów następnych, rosną zaś płynące z niej zyski. w przypad-ku unii monetarnej, owymi następnymi obszarami są oczywiście wspólna polityka fi-skalna, a także – zwłaszcza w warunkach kryzysu – polityka społeczna i zatrudnienia mająca łagodzić skutki asymetrycznych szoków dotykających poszczególne państwa członkowskie.

wspomniane powyżej przestrogi jacquesa Delorsa, że wspólnej polityce monetar-nej powinna towarzyszyć wspólna polityka fiskalna, służyć mogą jako dowód, że eu-ropejscy przywódcy w latach 90. zdawali sobie sprawę z ułomności konstrukcji, którą tworzą. Zdecydowali się jednak na tyle integracji, ile było w danym momencie możliwe (możliwość ta wynikała w dużej mierze z faktu, że co bardziej sceptyczni wobec wizji zjednoczonej europy przywódcy państw członkowskich byli równocześnie zwolenni-kami teorii ekonomicznej, w myśl której pieniądz powinien zostać wyłączony spod kontroli polityków), wiedząc iż po stworzeniu uGw brak wspólnej polityki fiskalnej zacznie się wiązać z realnymi kosztami, co pomoże przełamać opór wobec tego rodzaju integracji.

Drugim, obok neoliberalnej ekonomii normatywnej, czynnikiem ułatwiającym za-wiązanie europejskiej unii monetarnej na początku lat 90. była sytuacja geopolitycz-na. Próby zreformowania Związku Sowieckiego, oparte na przekonaniu, iż kluczem do zwiększenia ekonomicznej wydajności systemu i przezwyciężenia jego technolo-gicznego zacofania jest demokratyzacja, tylko przyspieszyły upadek. Głasnost’, zamiast polepszyć jakość zarządzania i zwiększyć innowacyjność, wyeliminowała strach, który okazał się być jedynym czynnikiem spajającym sowieckie imperium. Narody Środko-wej europy chciały demokracji, ale bynajmniej nie kojarzyły jej z centralnie planowaną gospodarką i sojuszem ze Związkiem Sowieckim. Dla przyszłości wspólnot europej-skich miało to trojakie konsekwencje.

Po pierwsze, wraz z sowieckim zagrożeniem zniknął jeden z głównych powodów dla ścisłej współpracy politycznej pomiędzy państwami zachodu kontynentu. w tej sytuacji czynnikiem, który mógł uratować proces integracji (często porównywany do roweru, to znaczy zdolny zachować równowagę tylko jeśli jest w ruchu) była realizacja planu przedstawionego w kwietniu 1989 roku przez przewodniczącego Ke jacquesa

4 w późniejszych opisach efektu domina zwracano także uwagę na socjalizacyjny efekt uwspólnotowienia poszczególnych obszarów polityki: urzędnicy państw narodowych nabierają zwyczaju współpracy, a bran-żowe grupy interesów zaczynają preferować działania na poziomie ue od wpływania na politykę poszcze-gólnych krajów [George, 1991].


63

Delorsa, w którym opisano kolejne kroki na drodze do stworzenia wspólnego rynku i wyposażenia go w ciągu paru lat we wspólną walutę5.

Po drugie, załamanie się ZSrS otworzyło drogę do zjednoczenia Niemiec, które mu-siało zasadniczo zmienić układ sił wewnątrz wspólnot, dotychczas oparty na równo-wadze potencjałów francji i rfN: demograficznego, gospodarczego (z przewagą rfN) oraz militarno-politycznego (z przewagą francji). w latach 80. równowaga ta była co-raz mniej stabilna, w miarę jak rosła przewaga komparatywna niemieckiej gospodarki, a wraz z nią pozycja marki jako międzynarodowej waluty rezerwowej. Prowadziło to do praktycznego uzależnienia pozostałych krajów wspólnoty od polityki monetarnej prowadzonej przez Bundesbank. oczekiwano, że wraz z postępami integracji gospo-darczej utrzymywanie równowagi coraz rzadziej będzie wymagać kontrowania decyzji niemieckiego banku centralnego, a coraz częściej oznaczać będzie ich proste kopiowa-nie, przy utrzymywaniu konieczności wypłaty premii za ryzyko. wprowadzenie wspól-nej waluty miało wyeliminować tę premię, a przy okazji sprawić, że partnerzy Niemiec

– szczególnie francja – zyskają przynajmniej częściowy wpływ na politykę monetarną. Po trzecie wreszcie, ideowe bankructwo komunizmu i kłopoty gospodarcze kra-

jów bloku wschodniego oznaczały triumf wolnego rynku, który przestał być jednym z dwóch alternatywnych sposobów organizacji życia gospodarczego, a stał się sposo-bem jedynie możliwym. Choć wolność rynku nie jest zmienną dyskretną, to fiasko so-wieckiego centralnego planowania uznano za dodatkowy dowód słuszności neoliberal-nej teorii. wszystkie powyższe czynniki działały na korzyść zawiązania unii walutowej.

Precedensy integracji walutowej w Europie i ich interpretacja

Siła narodowej symboliki sprawiła, że przygotowując społeczeństwa Zachodniej euro-py do wymiany pieniędzy, zamiast jednoczących nowe organizmy polityczne reform walutowych przywoływano z historii przykłady istnienia ponadnarodowych pienię-dzy – mimo iż wszystkie tego rodzaju inicjatywy kończyły się fiaskiem z politycznych powodów. Dwiema najważniejszymi były unie monetarne Łacińska i Skandynawska z drugiej połowy XIX wieku. Za podstawę dla pierwszej posłużył francuski frank, któ-rego wartość określono w 1803 roku jako 0,29032 grama czystego złota. w roku 1832 według tego samego parytetu ustalono wartość waluty powstałego właśnie państwa belgijskiego, a w 1850 – pierwszego wspólnego pieniądza Konfederacji Szwajcarskiej. wcześniej, bo już w 1816 roku, identyczną z ustaloną dla franków zawartość złota przy-jęto w Piemoncie dla tamtejszego lira. relację srebra do złota ustalono we wszystkich czterech krajach na poziomie 15,5:1, a dzięki przyjęciu jednakowej menniczej próby

5 Stworzenie raportu o unii Gospodarczej i walutowej rada europejska zleciła Delorsowi w połowie 1988 roku, kiedy nie spodziewano się jeszcze upadku Sowietów. Gdyby nie sprzyjające okoliczności geopoli-tyczne, rekomendacje tego raportu mogły się nigdy nie doczekać implementacji – tak samo, jak stało się to z rekomendacjami raportu wernera.


64

srebra (.900) i temu, że monety ukazywały się w takich samych nominałach, walu-ty francuska, belgijska, piemoncka i szwajcarska stały się identyczne. unia walutowa przetrwała formalnie do roku 1927, ale jej faktyczny koniec nastąpił w pierwszych ty-godniach I wojny światowej wraz z zawieszeniem wymiany banknotów na złoto. Mimo pozornie uniwersalnego zasięgu, w opinii współczesnych była „strefą franka”, a jej ist-nienie odzwierciedlało francuskie pretensje do dominacji w europie [flandreau, 1995, str. 71].

Skandynawska unia walutowa powstała w roku 1873, kiedy Szwecja i Dania wy-cofały z obiegu srebrne talary zastępując je wspólną koroną, której wartość ustalono w odniesieniu do złota. również ona nie przetrwała wybuchu wojny, choć żadne z jej państw członkowskich (od 1905 roku trzecim niezależnym podmiotem była Norwegia) nie brało udziału w walkach.

równocześnie z historycznej pamięci europejczyków wyparte zostały udane przy-kłady monetarnej unifikacji powstających państw narodowych. w Szwajcarii uchwa-lona w roku 1848 konstytucja nadała wyłączne prawo emisji pieniądza rządowi fede-ralnemu, dzięki czemu dwanaście nominałów franka zastąpiło kilka tysięcy rodzajów kantonalnych monet. Kilkanaście lat później neapolitańskie dukaty, florentyńskie flo-reny i różne lokalne wersje lira ustąpiły miejsca pieniądzu zjednoczonego Królestwa włoch, który przetrwał aż do końca XX wieku. w Niemczech operację monetarnego zjednoczenia przeprowadzano dwukrotnie: w wilhelmińskiej rzeszy oparta na zło-cie marka zastąpiła południowoniemieckie guldeny, bremeńskie talary i hamburskie marki, w 1990 roku zachodnioniemiecka marka została z dnia na dzień wprowadzona w socjalistycznej gospodarce NrD. także w II rP nie podważano sensowności wspól-nej waluty dla Galicji, Kongresówki, Kresów, Śląska i wielkopolski, mimo iż dzielnice te nie były ekonomicznie zintegrowane.

Podsumowanie

w powyższym eseju starałem się wykazać, że niezależnie od prezentowania jej jako stricte ekonomicznego instrumentu mającego być niezbędnym uzupełnieniem wspól-nego rynku, uGw jest projektem politycznym mającym przybliżyć przekształcenie unii europejskiej w federację. Za powyższą tezą przemawiają następujące argumenty:

1. Ani zasięg terytorialny uGw, ani jej struktura funkcjonalna nie odpowiadają kry-teriom optymalności obszaru walutowego.

2. Przyjęta w drugiej połowie lat 50. funkcjonalistyczna strategia integracji explicité przedstawiała integrację monetarną jako bodziec dla integracji politycznej, co miało dokonać się z wykorzystaniem efektu domina (ang. spillover effect).

3. ważnym czynnikiem, który doprowadził do zawiązania uGw na początku lat 90. była sytuacja geopolityczna, która postawiła europejskich polityków wobec wyboru pomiędzy powrotem do „europy ojczyzn” a tworzeniem europejskiej federacji.


65

4. Przynajmniej niektórzy z polityków zaangażowanych w tworzenie uGw mieli świadomość ułomności jej konstrukcji – i mimo to zdecydowali się na realizację pro-jektu, zakładając iż ułomność ta zostanie skorygowana przez efekt domina.

5. trwałość wszystkich wcześniejszych unii walutowych uzależniona była od wystą-pienia integracji politycznej, a nie od czynników ekonomicznych. Dotyczy to zarówno porozumień, które nie przetrwały, jak i tych, które okazały się tak udane, że przestano o nich pamiętać jako o uniach walutowych.

Wykaz literatury

t. Broz, The Theory of Optimum Currency Areas: A Literature Review, „Privredna kre-tanja i ekonomska politika” nr 104, 2005.

H-j. Chang, 23 Things They Don’t Tell You about Capitalism, Bloomsbury Press, 2010.M. emerson, M. Aujean, M. Catinat, P. Goybet, i A. jacquemin, The Economics of 1992:

The EC Commission's Assessment of the Economic Effects of Completing the Internal Market, oxford: ouP, 1988.

eurostat News release 62/2012: Provision of deficit and debt data for 2011 – first noti-fication.

M. flandreau, Was the Latin Monetary Union a Franc Zone? [w:] j. reis (red.) Interna-tional Monetary Systems in Historical Perspective, london, Macmillan Press, 1995.

M. fleming, On Exchange Rate Unification, „The economic journal”, Vol. 81, 1971.S. George, Politics in the European Union, oxford: ouP, 1991.u. Guérot, j. Hénard (red.), What does Germany think about Europe?, Brussels: eCfr,

2011.e.B. Haas, European Integration: The European and Universal Process, International or-

ganization, nr 4, 1961.j.C. Ingram, Regional Payments Mechanisms: The Case of Puerto Rico, university of

North Carolina Press, 1962.M. Heipertz i A. Verdun, The dog that would never bite? What we can learn from the

origins of the Stability and Growth Pact, „journal of european Public Policy”, nr 11/5, 2004.

l. Hooghe, Europe Divided? Elites vs. public opinion on European integration, „europe-an union Politics” nr 4/3, 2003.

o. Issing, Economic and Monetary Union in Europe: political priority versus economic integration? Paper for the Conference 2001 of the european Society for the History of economic Thought, 2001.

K. Iszkowski, Czy, jak i kiedy wprowadzić euro? Perspektywy polskiego członkostwa w Unii Gospodarczej i Walutowej wobec doświadczeń kryzysu 2008-2011, warszawa: fundacja Schumana, 2012.


66

t.C. Kariotis, The Greek Socialist Experiment: Papandreou's Greece 1981-1989, New york: Pella, 1992.

P.B Kenen, The Optimum Currency Area: An Eclectic View, [w:] r. Mundell i H. Swo-boda (red.), Monetary Problems of the International Economy, Chicago: uCP, 1969.

t. Klau, f. Godement, Beyond Maastricht: a New Deal for The Eurozone, Brussels: eCfr, 2010.

f.P. Mongelli, «New» views on the optimum currency area theory: what is EMU telling us? eBC working Paper nr 138, 2002.

r. Mundell, A Theory of Optimum Currency Areas, „American economic review”, 1961.I. Pszczółka, Euro a integracja europejskich rynków finansowych, warszawa: CeDewu,

2006. A. Sapir, Globalization and the Reform of European Social Models, „journal of Common

Market Studies”, nr 44/2, 2006.


67

Anna Pudło1

parlamenty państw członkowskich ue woBec europejskiego mechanizmu staBilizacyjnego

Streszczenie

Artykuł podejmuje problematykę zastosowania nowej procedury zmiany postanowień unijnego traktatu – procedury kładki z art. 48 ust. 7 tue. Procedura została opisa-na na przykładzie ustanowienia eMS. Szczególna uwaga została zwrócona na aspekty prawne procedury kładki (istota i charakter kładki z art. 48 ust. 6 tue) oraz na rolę parlamentów państw członkowskich w jej wprowadzaniu.

1 dr Anna Pudło, Akademia leona Koźmińskiego, Kolegium Prawa

68

Wprowadzenie

Problem zachowania przez unię europejską spójności ustrojowej w obliczu działań podejmowanych w ramach państw strefy euro, nakierowanych na przezwyciężenie kryzysu finansowego w tej grupie państw, ma obecnie szczególne znaczenie w związku z istotnymi decyzjami podejmowanymi jedynie przez grupę państw członkowskich ue (należących do strefy euro). Stawia to unię przed poważnym wyzwaniem ustrojowym: zachowania zdolności do umocnienia swojej spójności i zachowania koherencji proce-su integracji czy też pogłębiającej się fragmentacji, prowadzącej do wyodrębnienia się grupy państw, które stanowiłoby „centrum” procesu integracji (kosztem państw, które pozostałyby na marginesie tego procesu).

Z problemem kryzysu gospodarczego ue zostały skonfrontowane również parla-menty państw członkowskich. Ich rola w tym obszarze sprowadza się generalnie do wyrażenia zgody na decyzje, które stanowią podstawę funkcjonowania instrumentów przyjmowanych na szczeblu ue w odniesieniu do problemu gospodarczego w ue.

Artykuł odnosi się zasadniczo do kwestii ustanowienia podstawy prawnej dla eu-ropejskiego Mechanizmu Stabilizacyjnego i roli parlamentów państw członkowskich w tym obszarze.

Główna hipoteza badawcza artykułu sprowadza się do odpowiedzi na pytanie: czy poprzez wprowadzenie uproszczonej procedury zmiany prawa ue (procedura kładki z art. 48 ust. 6 tue) parlamenty państw członkowskich zwiększyły swoją legitymację do działania w sprawach ue?

Geneza ustanowienia EMS

Kryzys finansowy, który dotknął państwa strefy euro, spowodował powstanie mecha-nizmu ratunkowego, który został początkowo ustanowiony w odniesieniu do Grecji, a następnie w stosunku do Irlandii i Portugalii. Mechanizm ten miał formę ad hoc w nawiązaniu do postanowień art. 122 tfue2.

Zasadniczym celem państw członkowskich strefy euro pod koniec 2010 r. stało się ustanowienie stałego mechanizmu „ratunkowego”, który ma przeciwdziałać przy-padkom zagrożeń dla stabilności finansowej strefy euro jako całości i służyć ochronie

2 1. Bez uszczerbku dla innych procedur przewidzianych w traktatach, rada, na wniosek Komisji, może postanowić, w duchu solidarności między Państwami Członkowskimi, o środkach stosownych do sytuacji gospodarczej, w szczególności w przypadku wystąpienia poważnych trudności w zaopatrzeniu w niektóre produkty, zwłaszcza w obszarze energii. 2. w przypadku gdy Państwo Członkowskie ma trudności lub jest istotnie zagrożone poważnymi trud-nościami z racji klęsk żywiołowych lub nadzwyczajnych okoliczności pozostających poza jego kontrolą, rada, na wniosek Komisji, może przyznać danemu Państwu Członkowskiemu, pod pewnymi warunkami, pomoc finansową unii. Przewodniczący rady informuje Parlament europejski o podjętej decyzji.


69

stabilności finansowej i gospodarczej w samej unii. Mechanizm ten nosi nawę euro-pejskiego Mechanizmu Stabilizacyjnego (eMS). Ma on od 2013 r. zastąpić mechanizm ad hoc. Aby tak się stało, niezbędne jest jego wejście w życie. Poniżej zostanie zwrócona uwaga na istotę procedury kładki z art. 48 ust. 6 tue jako instrumentu prawnego wy-korzystanego przez państwa członkowskie w celu utworzenia eMS.

Istota procedury kładki z art. 48 ust. 6 TUE

jedną z zasadniczych reform wprowadzonych przez traktat z lizbony jest wprowa-dzenie mechanizmu uproszczonej procedury zmiany prawa pierwotnego (tzw. proce-dury kładki) [Szerzej: j. Barcz, 2012, str. 151 i nast.]. Istotą tej regulacji jest szybkie reagowanie unii na nowe wyzwania poprzez zmianę traktatów – jej podstaw prawnych funkcjonowania bez konieczności sięgania do zwykłej procedury zmiany prawa trak-tatowego, gdzie wymagane jest zwołanie Konferencji Międzyrządowej (art. 48 ust. 2-5 tue – tzw. zwykła procedura rewizyjna).

w traktacie z lizbony zostały przewidziane dwa zasadnicze rodzaje uproszczonych procedur prawa pierwotnego w art. 48 ust. 6 tue (procedura kładki z zastrzeżeniem ratyfikacji) i w art. 48 ust. 7 tue (procedura kładki sensu stricto). Postanowienia trak-tatów ue przewidują ponadto możliwość sięgnięcia do procedury kładki w wielu in-nych przypadkach (tzw. procedury kładki ad hoc).

Postanowienia art. 48 ust. 6 tue stanowią, że „rada europejska może przyjąć decyzję zmieniającą wszystkie lub część postanowień części trzeciej traktatu o funk-cjonowaniu unii europejskiej. rada europejska stanowi jednomyślnie po konsulta-cji z Parlamentem europejskim i Komisją oraz z europejskim Bankiem Centralnym w przypadkach zmian instytucjonalnych w dziedzinie pieniężnej. Decyzja ta wchodzi w życie dopiero po jej zatwierdzeniu przez Państwa Członkowskie, zgodnie z ich odpo-wiednimi wymogami konstytucyjnymi. Decyzja, o której mowa w akapicie drugim, nie może zwiększyć kompetencji przyznanych unii w traktatach”.

Celem wprowadzenia procedury kładki z art. 48 ust. 6 tue było usprawnienie pro-cesu zmiany prawa pierwotnego ue w obszarach, które nie wymagają gruntownej re-formy. w odniesieniu do analizowanej procedury można wskazać jej dwa etapy.

– Po pierwsze – podjęcie (jednomyślnie) decyzji przez radę europejską (czyli przed-stawicieli wszystkich rządów lub szefów państw członkowskich).

– Po drugie – zatwierdzenie decyzji rady europejskiej przez państwa członkow-skie zgodnie z ich wymogami konstytucyjnymi. ustawodawca unijny przewidział dla państw członkowskich specyficzny mechanizm kontrolny w postaci wymogu legity-macji (zatwierdzenia) w odniesieniu do drugiego etapu, co nie oznacza, że państwa członkowskie nie mogą doprecyzować legitymacji w odniesieniu do pierwszego etapu.

Niektóre państwa członkowskie wprowadziły uprzedzające regulacje względem podejmowanej decyzji na forum ue, co oznacza, że mogą wpływać na planowane

Anna Pudło | Parlamenty państw członkowskich UE wobec Europejskiego Mechanizmu Stabilizacyjnego

70

działania swojego rządu w radzie europejskiej, zanim decyzja z art. 48 ust. 6 tue zostanie jeszcze podjęta [j. Barcz, 2012, str. 411 i nast.]. Kontrola ze strony parlamentu na tym etapie procedury kładki ma formę wcześniejszej zgody wyrażonej przez parla-ment na podstawie uchwały3 albo udzielenia pełnomocnictwa przedstawicielowi rzą-du (Dania) do działania na forum rady europejskiej [C.r. Iglesias, l.o. Blanco, 2010, Vol. 1, str. 43]. Zasadniczo jednak regulacje prawne przyjęte w państwach członkow-skich nie przewidują mechanizmu uprzedzającego w odniesieniu do podjęcia decyzji przez radę europejską z art. 48 ust. 6 tue. wobec tego w momencie podjęcia decyzji przedstawiciel państwa de facto działa bez stosownej legitymacji. Działanie takie sta-nowi poniekąd niebezpieczeństwo, że na kolejnym etapie – „zatwierdzenie” zgodnie z wymogami konstytucyjnymi danego państwa członkowskiego – decyzja nie zostanie zaakceptowana.

w odniesieniu do drugiego etapu analizowanej procedury, jak pokazują dotychczas przyjęte regulacje w poszczególnych państwach członkowskich, procedura „zatwierdze-nia” zgodnie z wymogami konstytucyjnymi jest podobna do procedury wyrażenia zgo-dy na zawarcie traktatu międzynarodowego (nieprzenoszącego kompetencji na rzecz ue) i zasadniczo ma formę ustawy wyrażającej zgodę na decyzję rady europejskiej.

Procedura kładki z art. 48 ust. 6 tue nie odnosi się bezpośrednio do rewizji posta-nowień traktatów, lecz wymaga dodatkowej legitymacji (zatwierdzenia) przez państwa członkowskie decyzji podejmowanej przez radę europejską. „Zatwierdzenie” przez państwa członkowskie/parlamenty następuje zgodnie z ich wymogami konstytucyjnymi.

Udział parlamentów państw członkowskich w podjęciu decyzji Rady Europejskiej z art. 48 ust. 6 TUE

w Niemczech podstawą prawną wydania ustawy wyrażającej zgodę na decyzję rady europejskiej jest art. 23 ust. 1 zdanie drugie ustawy Zasadniczej (ustawa zwykła z udzia-łem Bundesratu), względnie na podstawie art. 23 ust. 1 zdanie trzecie uZ (wówczas przyjęcie ustawy wymaga większości dwóch trzecich w Bundestagu oraz w Bundesracie, w przypadkach gdy chodzi o zmianę postanowień uZ – art. 79 ust. 3 uZ). ustawa o poszerzeniu4 doprecyzowuje niejako moment wyrażenia zgody w drodze ustawy.

„Zatwierdzenie” w drodze ustawy następuje więc po podjęciu decyzji przez radę euro-pejską w toku krajowej procedury ratyfikacyjnej [j. Barcz, 2012, str. 411].

Natomiast w przypadku rozwiązań prawnych przyjętych w wielkiej Brytanii w odniesieniu do analizowanego obszaru, to postanowienia European Union Act 2011 (euA 2011) przewidują zarówno wymóg wyrażenia zgody w ustawie, jak i spełnienie

3 Art. 119 k pkt b The Standing rules of the Senate Act No. 107/1999 Coll (zmiana z Act of 6 May 2009 No. 162/2009 Coll).4 Gesetz über die Ausweitung und Stärkung der rechte des Bundestages und des Bundesrates in Angele-genheiten der europäischen union, Deutscher Bundestag 16. wahlperiode, Drucksache 16-13923.


71

warunku przeprowadzenia referendum (art. 3 ust.1 pkt. a-c euA 2011). odnotować należy, że postanowienia nowej ustawy european union Act z 2011 r. uzależniają każdą zmianę traktatów od przyjęcia aprobującej ustawy parlamentu, co dotąd nie było wy-magane [A. Pudło, 2011, str. 121 i nast., e. Popławska, 2011, str. 338-341].

w Polsce powyższa kwestia jest przedmiotem regulacji art. 23 ustawy o współ-pracy rady Ministrów z Sejmem i Senatem w sprawach związanych z członkostwem rzeczypospolitej Polskiej w unii europejskiej z 8 października 2010 r.5, który odsyła i zarazem wprowadza zmiany do ustawy o umowach międzynarodowych z dnia 14 kwietnia 2000 r.6 (art. 12 ust. 2a ustawy z dnia 14 kwietnia 2000 r. o umowach mię-dzynarodowych). Zatwierdzenie ma formę ratyfikacji (czyli zastosowanie będą miały postanowienia art. 89 lub 90 Konstytucji rP). Nie do końca jest zrozumiałe odesłanie przez ustawodawcę do art. 90 Konstytucji, skoro postanowienia tego artykułu odnoszą się do sytuacji, kiedy następuje przeniesienie kompetencji na rzecz ue, z czym nie mamy do czynienia w przypadku art. 48 ust. 6 tue, jak wynika wprost z jego posta-nowień.

Przebieg prac oraz podstawa prawna ustanowienia EMS

Podczas szczytu rady europejskiej 16-17 grudnia 2010 r. podjęto decyzję o wprowadze-niu zmian do postanowień prawa pierwotnego ue (w odniesieniu do art. 136 tfue), aby tym samym ustanowić stosowną podstawę prawną do powstania eMS. w tym celu postanowiono skorzystać z uproszczonej procedury zmiany prawa traktatowego (pro-cedury kładki), a nie ze zwykłej procedury zmiany traktatów.

rząd Belgii na podstawie art. 48 ust. 6 akapit pierwszy tue przedstawił wniosek w sprawie uzupełnienia art. 136 tfue. rada europejska przyjęła projekt decyzji w tej sprawie (załącznik I do tekstu konkluzji rady europejskiej z 16-17 grudnia 2012 r.). uzgodniono, że nowy mechanizm ma na celu ochronę stabilności finan-sowej strefy euro jako całości, a art. 122 ust. 2 tfue nie będzie miał zastosowania w tym obszarze.

Podczas wspomnianego szczytu rada europejska przedstawiła, mając na uwadze postanowienia art. 48 ust. 6 akapit drugi tue, harmonogram wprowadzenia zmian prawa traktatowego. Natomiast ostateczna decyzja rady europejskiej w sprawie uzupełnienia art. 136 tfue ustępem trzecim w brzmieniu „Państwa Członkowskie, których walutą jest euro, mogą ustanowić mechanizm stabilizacyjny uruchamiany,

5 Ustawa o współpracy Rady Ministrów z Sejmem i Senatem w sprawach związanych z członkostwem Rze-czypospolitej Polskiej w Unii Europejskiej z 8 października 2010 r. weszła w życie 13 lutego 2011 r. i zastąpiła ustawę z 11 marca 2004 r. Dz. u. Nr 213, poz. 1395. Szerzej: A. Pudło, Umocnienie statusu Senatu RP na podstawie Traktatu z Lizbony, ”Przegląd Sejmowy” 2011, nr 6.6 Dz.u. Nr 39, poz. 443, z 2002 r. Nr 216, poz. 1824, z 2010 r. Nr 213, poz. 1395 oraz z 2011 r. Nr 117, poz. 676.


72

jeżeli będzie to niezbędne, do ochrony stabilności strefy euro jako całości. udziele-nie wszelkiej niezbędnej pomocy finansowej w ramach takiego mechanizmu będzie podlegało rygorystycznym warunkom” została podjęta podczas spotkania 24-25 mar-ca 2011 r.7 wówczas rada europejska jednomyślnie przyjęła decyzję nr 2011/199/ue zmiany art. 136 traktatu o funkcjonowaniu unii europejskiej w odniesieniu do me-chanizmu stabilności dla państw członkowskich, których walutą jest euro.

Aby powyższa decyzja rady europejskiej mogła wejść w życie, konieczne jest jej „za-twierdzenie” przez państwa członkowskie „zgodnie z ich procedurami konstytucyjnymi”, jak wynika z postanowień art. 48 ust. 6 tue. Zgodnie z art. 2 akapit drugi projektu de-cyzji, zakończenie krajowej procedury zatwierdzenia ma nastąpić do końca 2012 r., tak aby decyzja weszła w życie 1 stycznia 2013 r. w przypadku kiedy nie wszystkie państwa przed tym terminem zakończą procedury zatwierdzenia, wówczas decyzja wchodzi w życie „pierwszego dnia miesiąca następującego po otrzymaniu ostatniej notyfikacji”.

ustanowienie eMS jako mechanizmu jest sprawą państw strefy euro. w związku z tym drugi etap dotyczył wynegocjowania umowy międzynarodowej, w której zosta-nie ustanowiony Mechanizm. Negocjacje nad umową międzynarodową w tej sprawie prowadziły państwa strefy euro oraz Komisja europejska. Państwa spoza strefy euro miały być zaangażowane ad hoc w prace nad umową, jeżeli wyrażą takie życzenie. Sam mechanizm stanowi zatem traktat zawarty między państwami strefy euro, który został podpisany 11 lipca 2011 r.

Przebieg prac nad dokumentem w Polsce

Związanie rzeczypospolitej Polskiej decyzją rady europejskiej nr 2011/199/ue z 25 marca 2011 r. w sprawie zmiany art. 136 traktatu o funkcjonowaniu unii euro-pejskiej w odniesieniu do mechanizmu stabilności dla państw członkowskich, których walutą jest euro, nastąpiło w trybie art. 89 ust. 1 Konstytucji rP, czyli ratyfikacji za uprzednią zgodą wyrażoną w ustawie.

Sejm przyjął 11 maja 2012 r. ustawę o ratyfikacji decyzji rady europejskiej 2011/199/ ue z dnia 25 marca 2011 r. w sprawie zmiany art. 136 traktatu o funkcjonowaniu unii europejskiej w odniesieniu do mechanizmu stabilności dla państw członkowskich, których walutą jest euro. Natomiast stosowna ustawa przez Senat została uchwalona 30 maja 2012 r.

w tym miejscu warto wspomnieć, że na etapie prac w Sejmie pojawiały się wątpli-wości co do trybu ratyfikacji decyzji 2011/199/ue. w styczniu 2012 r. do Sejmu zo-stał wniesiony projekt uchwały w sprawie trybu wyrażenia zgody na ratyfikację decyzji rady europejskiej nr 2011/199/ue z 25 marca 2011 r. w sprawie zmiany art. 136 trak-tatu o funkcjonowaniu unii europejskiej w odniesieniu do mechanizmu stabilności dla

7 Decyzja rady europejskiej z 25 marca 2011 r. (2011/199/ue).


73

państw członkowskich, których walutą jest euro (druk sejmowy nr 114). Projekt prze-widywał, że w sprawie wyrażenia zgody na ratyfikację decyzji 2011/199/ue zostanie uchwalona ustawa w trybie art. 90 ust. 2 Konstytucji. ostatecznie Sejm 10 maja 2012 r. przyjął wniosek Komisji do Spraw unii europejskiej oraz Komisji Spraw Zagranicz-nych o odrzucenie projektu uchwały.

opinie ekspertów przedstawione podczas procedury legislacyjnej wyrażały dwa kierunki rozwiązań. Z jednej strony opinie8 dotyczące problematyki wyboru trybu ratyfikacji decyzji 2011/199/ue stały na stanowisku, że właściwym trybem ratyfikacji decyzji jest tryb określony w art. 90 Konstytucji. Autorzy opinii wskazywali, że przed-miotowa decyzja 2011/199/ue powoduje zwiększenie kompetencji przyznanych unii europejskiej w traktatach oraz stanowi podstawę przekazania przez Polskę kompeten-cji polskich organów władzy państwowej na rzecz ue.

Z drugiej strony przedstawione zostały opinie, z których wynikało, że tryb przewi-dziany w art. 89 ust. 1 Konstytucji rP jest trybem właściwym dla dokonania ratyfikacji decyzji 2011/199/ue9. wskazano przy tym, że dodanie do art. 136 tfue kolejnego ustępu o proponowanej treści, należy interpretować literalnie, jako działanie, które na poziomie domniemania nie prowadzi do poszerzenia kompetencji ue poza obowiązu-jące do tej pory granice. Przepis ten ma charakter proceduralny10.

Podsumowanie

Zastosowanie procedury kładki z art. 48 ust. 6 tue nie może prowadzić do zwiększe-nia kompetencji ue. Procedura ta zgodnie z intencją ustawodawcy unijnego, ma przy-śpieszyć proces zmiany prawa pierwotnego ue i stanowić mechanizm elastycznego reagowania na pojawiające się problemy (przykład eMS) bez potrzeby sięgnięcia do tradycyjnej metody zmiany prawa pierwotnego (zawarcie traktatu rewizyjnego). w przypadku sięgnięcia do powyższej metody, parlamenty państw członkowskich mają zagwarantowaną w prawie ue kontrolę procesu stanowienia prawa ue. Decyzja rady europejskiej wymaga bowiem zatwierdzenia zgodnie z odpowiednimi krajowymi wy-mogami konstytucyjnymi, które przyjmują formę procedury ratyfikacji lub aprobaty parlamentu11.

8 opinie przedstawione przez prof. dr hab. C. Mika, dr K. Kubuja oraz dr hab. M. Szydło.9 opinia przedstawiona przez dr hab. A. Kozłowskiego.10 Zob. opinia Biura legislacyjnego z 22 maja 2012 r. do ustawy o ratyfikacji decyzji rady europejskiej 2011/199/ue z dnia 25 marca 2011 r. w sprawie zmiany art. 136 traktatu o funkcjonowaniu unii euro-pejskiej w odniesieniu do mechanizmu stabilności dla państw członkowskich, których walutą jest euro (druk nr 116).11 Zob. ratification process of art. 136 tfeu, fiscal Compact and eSM, http://www.consilium.europa.eu/policies/agreements/search-the-agreements-database?command=details&id=&lang=en&aid=2011030&doclang=en


74

Nie ulega wątpliwości, że udział parlamentów państw członkowskich poprzez wyra-żanie zgody na decyzję z art. 48 ust. 6 tue, która stała się podstawą prawną w odniesie-niu do eMS, przyczynił się w znaczny sposób do poszerzenia legitymacji parlamentów państw członkowskich w kontroli swoich rządów w podejmowaniu decyzji na forum ue w newralgicznych obszarach.

Wykaz literatury

j. Barcz, Traktat z Lizbony. Wybrane aspekty prawne działań implementacyjnych, war-szawa 2012.

opinie przedstawione przez prof. dr. hab. C. Mika, dr. K. Kubuja, dr. hab. M. Szydło, dr. hab. A. Kozłowskiego oraz opinia Biura legislacyjnego z 22 maja 2012 r. do ustawy ratyfikacji decyzji rady europejskiej 2011/199/ue z dnia 25 marca 2011 r. w sprawie zmiany art. 136 traktatu o funkcjonowaniu unii europejskiej w odnie-sieniu do mechanizmu stabilności dla państw członkowskich, których walutą jest euro (druk nr 116).

e. Popławska, Zmiany ustrojowe w związku z członkostwem we Wspólnotach Europej-skich i Unii Europejskiej. Zjednoczone Królestwo Wielkiej Brytanii i Irlandii Północnej [w:] Europeizacja konstytucji państw Unii Europejskiej, red. K. Kubuj i j. wawrzy-niak, warszawa 2011.

A. Pudło, Rola drugich izb parlamentów państw członkowskich w sprawach Unii Euro-pejskiej w świetle regulacji krajowych i unijnych, warszawa 2011;

A. Pudło, Umocnienie statusu Senatu RP na podstawie Traktatu z Lizbony, „Przegląd Sejmowy” nr 6, 2011.

The role of National Parliaments in the European Union, red. C.r. Iglesias, l.o. Blanco, Proceedings of the fIDe XXIV Congress Madrid 2010, Vol. 1.


75

Marta Postuła1

Jacek Krzyślak2

wpływ pokusy naDużycia na nieskuteczność paktu staBilności i wzrostu

Streszczenie

Państwa członkowskie ue, zgodnie z art. 126 traktatu o funkcjonowaniu unii europej-skiej, są zobowiązane do unikania nadmiernego deficytu sektora instytucji rządowych i samorządowych. Zadeklarowanym przez radę ue celem Paktu Stabilności i wzrostu są sprawne finanse państwa, które mają służyć stabilności cen oraz osiągnięciu trwa-łego wzrostu gospodarczego, a także tworzeniu miejsc pracy. Analiza danych o długu, deficycie i strukturze wydatków budżetowych pozwala sformułować tezę, że niektóre kraje strefy euro dopuściły się w pierwszym dziesięcioleciu jej funkcjonowania poku-sy wykorzystania „dodatkowych” środków pochodzących z redukcji kosztów obsługi długu nie na zmniejszenie deficytu i ograniczenie długu publicznego, lecz na nowe wydatki, w konsekwencji wchodząc w spiralę zadłużenia i doprowadzając do kryzysu finansów publicznych we własnym kraju, jak też poważnie zagrażając stabilności całej strefy euro. Działania takie były sprzeczne z istotą i celem Paktu Stabilności i wzrostu, lecz niekoniecznie z jego literalnym brzmieniem, co świadczy o niedoskonałości jego konstrukcji, jak też pragmatyki stosowania przez instytucje ue i kraje członkowskie. władze fiskalne niektórych krajów wykorzystały mechanizm tzw. pokusaynadużycia i poddały się, a raczej z pełną świadomością wykorzystały pokusę nadużycia nadmier-nych wydatków publicznych. Z drugiej strony, brak konsekwencji oraz pewna krótko-wzroczność ze strony Komisji europejskiej i największych krajów strefy euro umożli-wił wykorzystywanie tego mechanizmu.

1 dr Marta Postuła, Ministerstwo finansów2 mgr jacek Krzyślak, Ministerstwo finansów

76

Wprowadzenie

Państwa członkowskie ue, zgodnie z art. 126 traktatu o funkcjonowaniu unii europej-skiej, są zobowiązane do unikania nadmiernego deficytu sektora instytucji rządowych i samorządowych. Zadeklarowanym przez radę ue celem Paktu Stabilności i wzrostu są sprawne finanse państwa, które mają służyć stabilności cen oraz osiągnięciu trwałe-go wzrostu gospodarczego, a także tworzeniu miejsc pracy. Pakt Stabilności i wzrostu składa się z dwóch rozporządzeń rady ue: pierwszego – w sprawie wzmocnienia nad-zoru pozycji budżetowych oraz nadzoru i koordynacji polityk gospodarczych [roz-porządzenie Parlamentu europejskiego i rady (ue) nr 1175/2011 z dnia 16 listopada 2011 r.], drugiego – w sprawie przyspieszenia i wyjaśnienia procedury nadmiernego deficytu [rozporządzenie rady (ue) nr 1177/2011 z dnia 8 listopada 2011 r. zmie-niające rozporządzenie (we) nr 1467/97], jak też uchwały rady europejskiej z dnia 17 czerwca 1997 r. dotyczącej Paktu Stabilności i wzrostu [Dziennik urzędowy unii europejskiej].

Mając na uwadze istotę problemu pokusy nadużycia w polityce gospodarczej krajów strefy euro, można stwierdzić, że intencją Paktu Stabilności i wzrostu była eliminacja problemu hazardu moralnego na poziomie polityki makroekonomicznej. Pod pojęciem pokusy nadużycia najczęściej rozumie się sytuację, gdy jeden z partnerów gry bądź umowy wykorzystuje swobodę zmiany oczekiwań wynikających z obowiązujących re-guł lub kontraktu. Problem pokusy nadużycia polega na rezygnacji lub rozmyciu odpo-wiedzialności za własne zobowiązania lub czyny, przy czym zazwyczaj towarzyszy mu zachowywanie pozorów (przynajmniej w sferze deklaracji) dotrzymywania zobowiązań, reguł lub przyjętych umów [trochalski, 1999, str. 30]. funkcjonowanie mechanizmów demokratycznych, zabieganie o wyborców i przedłużenie mandatu sprawowania władzy w pewnym stopniu zwiększają ryzyko prowadzenia polityki o krótkoterminowym hory-zoncie i pokusy nadużycia (zwanej również hazardem moralnym) nadmiernych wydat-ków oraz w konsekwencji nadmiernego zadłużenia publicznego. Stabilizacja makroeko-nomiczna krajów pozostających wewnątrz wspólnego obszaru walutowego spoczywa na polityce fiskalnej. Doświadczenia funkcjonowania wspólnej strefy walutowej euro wskazują, że jakość polityki fiskalnej pozostawała „piętą Achillesową” tego wspólnego projektu. w obszarze polityki monetarnej można uznać, że przynajmniej do 2010 roku problem ten nie występował. Niestety obszar polityki fiskalnej stał się ewidentnie miej-scem uchylania się od realizacji celów wskazanych w Pakcie Stabilności i wzrostu, a tak-że omijania jego zapisów, które miały ograniczać możliwość ekspansywnej polityki fi-skalnej oraz zwiększania wydatków publicznych przez poszczególne rządy.

Analiza danych o długu, deficycie i strukturze wydatków budżetowych pozwala sformułować tezę, że niektóre kraje strefy euro dopuściły się w pierwszym dziesięciole-ciu jej funkcjonowania pokusy wykorzystania „dodatkowych” środków pochodzących z redukcji kosztów obsługi długu nie na zmniejszenie deficytu i ograniczenie długu pu-


77

blicznego, lecz na nowe wydatki, w konsekwencji wchodząc w spiralę zadłużenia oraz doprowadzając do kryzysu finansów publicznych we własnym kraju, jak też poważnie zagrażając stabilności całej strefy euro. Działania takie były sprzeczne z istotą a także celem Paktu Stabilności i wzrostu, lecz niekoniecznie z jego literalnym brzmieniem, co świadczy o niedoskonałości jego konstrukcji, jak też pragmatyki stosowania przez instytucje ue i kraje członkowskie. władze fiskalne niektórych krajów wykorzystały mechanizm tzw. pokusy nadużycia oraz poddały się, a raczej z pełną świadomością wykorzystały możliwość nadmiernego wzrostu wydatków publicznych.

Sformułowana powyżej teza dotyczy bezpośrednio kosztów obsługi długu, gdyż stanowią one obok ubezpieczeń społecznych istotną i nie poddającą się arbitralnym decyzjom politycznym pozycję w wydatkach budżetowych. Zmniejszenie wydatków na koszty obsługi długu jest wyjątkową redukcją wydatków nie pociągającą za sobą, jak w przypadku innych pozycji wydatkowych, negatywnych reakcji społecznych i prote-stów ze strony potencjalnych beneficjentów tych wydatków. Poziom kosztów obsługi długu jest uzależniony wprost od rozmiarów długu publicznego oraz od przeciętnej stopy oprocentowania. obydwa parametry rachunku kosztów w ustabilizowanych go-spodarkach są stosunkowo łatwo przewidywalne, gdyż rozmiary długu nie zmienia-ją się w sposób skokowy, a bieżące zmiany rynkowych stóp zwrotu żądanych przez wierzycieli dotyczą głównie nowo emitowanego długu i nie wpływają znacząco na przeciętną stopę oprocentowania całości długu. w sytuacji kryzysowej powyższe pa-rametry mogą podlegać znacznym wahaniom. Gigantyczna pomoc publiczna dla pod-trzymania sektora finansowego i gospodarki narodowej sfinansowana z deficytu może z roku na rok radykalnie powiększać dług (przykładem kreacja długu Irlandii w latach 2008-2011). w konsekwencji czego zazwyczaj następuje zmniejszenie wiarygodności kredytowej danego kraju i w skrajnej sytuacji jej utrata oznacza poważne zwiększenie bieżących stóp oprocentowania obligacji, wpierw poważnie podnoszących przyszłe, ale i bieżące koszty obsługi długu lub ograniczające w ogóle możliwość ich sfinansowania (przykładem zmiana rozmiarów długu oraz oprocentowania obligacji greckich). towa-rzyszy temu również problem refinansowania zapadającego długu. obserwacje, które stanowią fundament służący uwiarygodnieniu tezy artykułu, obejmują jednak nie lata kryzysowe po 2007 roku, lecz okres wcześniejszy, w którym o dobrej jakości i stabil-ności polityki fiskalnej poszczególnych krajów unii europejskiej powinny decydować funkcjonalne zapisy Paktu Stabilności i wzrostu, w szczególności uwiarygodniające stwierdzenie, że państwa strefy euro osiągnęły wysoki stopień trwałej konwergencji, w szczególności stabilności finansów publicznych.

Koszty obsługi długu a regulacje zawarte w Pakcie Stabilności i Wzrostu

wyjściowym parametrem wyznaczającym sytuację fiskalną kraju jest oczywiście, poza wielkością kosztów obsługi długu, rozmiar długu. wykres 1 prezentuje relację długu

Marta Postuła, Jacek Krzyślak | Wpływ pokusy nadużycia na nieskuteczność Paktu Stabilności i Wzrostu

78

publicznego (sektora instytucji rządowych i samorządowych) do PKB dla strefy euro (eA) oraz Hiszpanii, Grecji, Irlandii, Portugalii i włoch w okresie 1995–2011. Począw-szy od roku 1995 relacja długu dla całej strefy przekraczała 70%, w 2000 r. obniżyła się nieco poniżej tej wartości, lecz do roku 2007 była względnie stabilna. wyjątkową re-dukcję długu odnotowano w Irlandii, gdzie relacja zmniejszyła się z ponad 80% w 1995 roku do mniej niż 25% w 2007 roku. w przypadku pozostałych omawianych krajów relacja długu zmniejszała się dla Hiszpanii do 2007 r. oraz włoch do roku 2004. w ska-li całej strefy euro zmiany długu do roku 2007 nie przyczyniały się do wzrostu kosztów odsetek. od roku 2008 relacja długu do PKB rosła, generując wzrost kosztów obsługi.

Drugim parametrem, określającym poziom kosztów, jest średnie oprocentowanie. Do prześledzenia jego zmian na potrzeby niniejszego artykułu posłużono się długoter-minowymi stopami procentowymi obligacji skarbowych poszczególnych krajów publi-kowanymi przez Komisję europejską w bazie danych Ameco. Dane przedstawione na wykresie 2 obejmują lata 1992-2011.

wyraźne jest systematyczne obniżanie poziomu stóp przez całe lata dziewięćdzie-siąte XX wieku z poziomu kilkunastoprocentowego do ok. 5-6% w 2001 roku. Zasadni-czą przyczyną było radykalne zmniejszenie premii za ryzyko, zwłaszcza w przypadku Grecji, ale również włoch, Hiszpanii, Irlandii i Portugalii. w latach 2001-2007 stopy krajowe zbliżone były do średniej dla całej strefy euro. Po roku 2008 nastąpiła wyraźna

Wykres 1. Dług publiczny w relacji do PKB w wybranych krajach strefy euro

Źródło: Eurostat

EA Irlandia Grecja Hiszpania Włochy Portugalia


79

Wykres 2. Długoterminowe stopy procentowe w wybranych krajach strefy euro

zmiana wyceny długu krajów pozostających w ramach wspólnej strefy euro, w znacz-nym stopniu przywracając zróżnicowanie notowane kilkanaście lat wcześniej. Z punk-tu widzenia kształtowania się bieżących kosztów obsługi długu, należy zauważyć, że stabilizacja bieżących stóp zwrotu obligacji długoterminowych w okresie 2001-2007 wpływała na systematyczną obniżkę średniego poziomu oprocentowania całego ob-sługiwanego zadłużenia wraz z postępującym refinansowaniem starego zadłużenia za pomocą nowych obligacji.

Począwszy od roku 1995 następował systematyczny spadek kosztów obsługi długu krajów strefy euro, zarówno w skali całej strefy, jak też w poszczególnych krajach pod-danych analizie w niniejszym artykule. w pierwszym pięcioleciu przyczyniały się do tego zarówno zmniejszenie długu w relacji do PKB, ale przede wszystkim spektakular-na obniżka średniego oprocentowania. Zaprezentowane na wykresie 3 koszty obsługi długu publicznego w relacji do PKB zmniejszały się prawie przez cały okres do roku 2007, co było związane ze wskazanym wyżej zmniejszeniem przeciętnego oprocento-wania długu. w 2008 roku tendencja obniżania się wydatków na obsługę długu uległa już zmianie, na co wpływ miały zmiany obydwu parametrów: wielkość długu i wyso-kość oprocentowania.

Dokonując analizy wpływu członkostwa w strefie euro na koszty obsługi długu poszczególnych krajów, podkreślić należy, że koszty obsługi długu w wybranych kra-jach strefy euro po ich przystąpieniu do wspólnego obszaru walutowego radykalnie


Źródło: Eurostat

Irlandia Grecja Hiszpania Włochy Portugalia EA

80

Źródło: Eurostat

Wykres 3. Koszty obsługi długu publicznego w % PKB w wybranych krajach strefy euro

obniżyły się, głównie za sprawą obniżenia średniego oprocentowania emitowanego długu. Koszty obsługi długu w relacji do PKB w przypadku Grecji, włoch i Hiszpanii obniżyły się prawie dwukrotnie porównując średnią relację z lat 1995-2001 i 2002-2007, zaś dla Irlandii aż trzykrotnie (co wynikało z bezprecedensowego ograniczenia długu oraz stóp). Co ciekawe od 2008 roku koszty dla całej strefy euro wzrastały w niewiel-kim stopniu, w największym stopniu dla Irlandii, Grecji i Portugalii (biorąc nadal pod uwagę całoroczne koszty w relacji do PKB).

Zaobserwowane oszczędności w wydatkach na obsługę długu przez kraje uzysku-jące wyższą „reputację” w ramach wspólnej strefy walutowej, widoczne mniej więcej od 2000 roku, mogły być w różnorodny sposób wykorzystane przez krajowe władze fiskalne. Zgodnie z postanowieniami traktatowymi, uszczegółowionymi w Pakcie Sta-bilności i wzrostu, racjonalnym rozwiązaniem powinno być obniżenie rozmiarów de-ficytu oraz ograniczenie narastania długu publicznego. Zgodnie z danymi o deficycie (wykres 4), jedynie Hiszpania i Irlandia podążyły tą drogą po przyjęciu wspólnej wa-luty. Portugalia i włochy do roku 2004 zmniejszały deficyt zbliżając się do 3%, jednak później tendencja ta uległa zmianie, zaś Grecja zwiększała rozmiary deficytu po roku 2001 (nie licząc pewnego zmniejszenia w roku 2005).

Pokusa dodatkowych wydatków budżetowych, alternatywna w stosunku do przezor-nego zacieśnienia polityki fiskalnej, okazała się jednak być dużo silniejsza niż to wcze-



81

Źródło: Eurostat

Wykres 4. Deficyt sektora instytucji rządowych i samorządowych dostosowany cyklicznie w % PKB w wybranych krajach strefy euro

śniej przewidywano. widać to analizując przebieg dostosowanych cyklicznie wydatków publicznych bez kosztów obsługi długu w relacji do PKB przedstawione na wykresie 5.

w analizie posłużono się porównaniem średniej relacji wydatków z wykresu 5 dla dwóch okresów 1995-2001 oraz 2002-2007. wcześniej wspomniane obniżenie kosz-tów obsługi długu w poszczególnych krajach jedynie w Hiszpanii nie zostało po roku 2001 przeznaczone na inne wydatki, gdyż relacja wydatków budżetowych do PKB do 2007 roku była względnie stabilna. w latach 2002-2007 w Grecji cały średni przyrost wydatków budżetowych (ok. 4,0% PKB) odpowiada zyskom z obniżenia kosztów dłu-gu, we włoszech 60% tych zysków (średnio 2,1% PKB) odpowiada za przyrost wy-datków, w Portugalii całe zyski z obniżki kosztów (1% PKB) przeznaczono na nowe wydatki. w Irlandii zmniejszenie kosztów obsługi długu (2,1% PKB) było ponad trzy-krotnie wyższe od przyrostu wydatków, który pozostawał niewielki. w okresie kryzy-sowym po roku 2008 we wszystkich badanych krajach rosły zarówno koszty obsługi długu jak i wydatki. Przytoczone dane mogą uzasadniać tezę, że niektóre kraje strefy euro (poza Irlandią) nie oparły się pokusie nadużycia i wykorzystały obniżenie opro-centowania własnego długu do dodatkowej ekspansji fiskalnej. Na marginesie należy jednak zauważyć, że relacja wydatków publicznych do PKB dla wszystkich badanych krajów była niższa od średniej relacji dla całej strefy euro, co zapewne ograniczało determinację tych krajów do konsolidacji wydatków jednostek publicznych.


Strefa euro Irlandia Grecja Hiszpania Włochy Portugalia

82

Źródło: Eurostat

Wykres 5. Wydatki sektora instytucji rządowych i samorządowych dostosowane cyklicznie w % PKB w wybranych krajach strefy euro

Zarysowany powyżej przebieg wydarzeń jednoznacznie wskazuje na nieskuteczność przyjętych w 1997 r. zasad nadzoru i zapobiegania nadmiernemu deficytowi w ramach unii. Słabość rozwiązań związana była z brakiem lub nieprzestrzeganiem krajowych reguł fiskalnych, jak też dyskusyjną skutecznością średniookresowego planowania fi-nansowego w poszczególnych krajach. występował istotny rozziew pomiędzy wcze-śniejszymi przewidywaniami i rzeczywistymi przepływami finansowymi w ramach sektora publicznego. Porównanie zmian podstawowych agregatów fiskalnych w kolej-nych edycjach programów konwergencji poszczególnych krajów (jak też różnice po-między przewidywaniami a wykonaniem) wskazują na niedoskonałość prognozowa-nia i planowania.

w marcu 2005 roku rada ue zarekomendowała ulepszenia Paktu Stabilności i wzrostu, które dotyczyły przede wszystkim poprawy wiarygodności polityki fiskalnej oraz odpowiedzialności i zaangażowania krajowych organów ją realizujących. Zaleco-no wykorzystanie okresów wzrostu gospodarczego dla konsolidacji budżetowej i uni-kanie polityki procyklicznej. Proces nadzoru pozycji budżetowych powinien skupiać się na problemie długu i stabilności. Zalecenia powyższe tylko krótkookresowo popra-wiły jakość polityki gospodarczej, gdyż po roku 2007 głównym wyzwaniem stały się konsekwencje osłabienia wzrostu, kryzysu gospodarczego i finansowego w skali świa-towej i europejskiej.



83

Podsumowanie

Pokonanie pokusy nadużycia i ograniczenie stosowania hazardu moralnego przez władze fiskalne niektórych krajów w ramach wspólnego obszaru walutowego wyma-ga poprawy jakości życia politycznego w aspekcie moralnym i w sferze legislacyjnej [trochalski, 1999, str. 48]. Metoda obrony przed pokusą nadużyć polegać winna na rozwiązaniach prawnych i ich skutecznym egzekwowaniu. Na zakończenie istotne jest wskazanie na główne kierunki zmian w prawodawstwie unijnym i krajowym, które mają ograniczyć negatywne konsekwencje nadużyć w polityce fiskalnej. Na bazie du-żej różnorodności rozwiązań legislacyjnych stosowanych w prawie krajowym poszcze-gólnych państw ue dokonano próby uporządkowania reguł i zasad na poziomie unii europejskiej. w efekcie czego na poziomie ue w listopadzie 2011 roku przyjęto akt o charakterze nieustawodawczym tj. Dyrektywę rady ue w sprawie wymogów dla ram budżetowych państw członkowskich [Dyrektywa rady 2011/85/ue z dnia 8 listopada 2011 r.]. określeniem „ramy budżetowe” objęty został w tym przypadku zbiór uzgod-nień, procedur, reguł i instytucji stanowiących podstawę prowadzenia polityki budże-towej sektora instytucji rządowych oraz samorządowych. w Dyrektywie wskazano bezpośredni utylitarny cel jej przyjęcia jako zapewnienie przestrzegania obowiązków państw członkowskich w odniesieniu do unikania nadmiernego deficytu publicznego, jednak struktura i treść dokumentu wskazują na pośrednie konsekwencje jej imple-mentacji do prawa poszczególnych krajów unijnych w postaci uporządkowania kra-jowych reguł i procedur fiskalnych według jednolitych, przejrzystych i zrozumiałych kryteriów. Celem dyrektywy jest wprost określone doprowadzenie do respektowania przyjętych zobowiązań, a więc uniemożliwienie stosowania hazardu moralnego w ob-szarze autonomicznej polityki fiskalnej. oczywiście nadal pozostaje otwarty dylemat moralny, nawet najbardziej pragmatyczne i adekwatne reguły mogą nie być przestrze-gane. Kolejny obszar zmian ograniczających negatywny mechanizm hazardu moralne-go dotyczy skutecznej implementacji średnioterminowego horyzontu polityki fiskalnej. we wprowadzeniu do dyrektywy stwierdzono, że planowanie budżetowe na szczeblu krajowym może być zgodne zarówno z częścią zapobiegawczą, jak i naprawczą Paktu Stabilności i wzrostu wyłącznie wtedy, gdy w planowaniu tym przyjmie się perspekty-wę wieloletnią, zaś priorytetem będzie osiągnięcie średniookresowych celów budżeto-wych. Ponadto podstawą planowania uchwalanej co roku ustawy budżetowej powinno być wieloletnie planowanie budżetowe wynikające ze średniookresowych ram budże-towych.

ostatni kierunek zmian niwelujących omawiany problem dotyczy przywrócenia istotności komponentu dłużnego w fiskalnym kryterium konwergencji. Dotychczas pragmatycznie uznawano nadrzędność i wyższą funkcjonalność reguł fiskalnych zwią-zanych z wynikiem sektora, dochodami lub wydatkami. reguły dotyczące długu pu-blicznego traktowane były jako drugorzędne, gdyż dominował pogląd, że rozmiary


84

długu publicznego wynikały pośrednio z ukształtowania się wydatków, dochodów i wyniku sektora. Pozostawanie długu wielu krajów wyraźnie powyżej limitu 60% dłu-gu w relacji do PKB wskazywało na fikcyjność tej normy i nadzwyczajne uprzywilejo-wanie krajów nie przestrzegających jej, czy też nie zmierzających w sposób dostateczny do jej osiągnięcia. Praktycznie do końca 2010 roku istniała praktyka niedoceniania komponentu dłużnego w kryterium fiskalnym, która była jedną z przyczyn nieskutecz-ności procedury nadmiernego deficytu. w przyjętym w listopadzie 2011 roku nowym brzmieniu Paktu Stabilności i wzrostu precyzyjne i określone numerycznie zasady ograniczania długu przez kraje, których dług przekracza 60% limitu powinny poprawić dotychczasową sytuację.

Wykaz literatury

Dyrektywa rady 2011/85/ue z dnia 8 listopada 2011 r. w sprawie wymogów dla ram budżetowych państw członkowskich, Dziennik urzędowy unii europejskiej l 306/41 z 23.11.2011.

rozporządzenie Parlamentu europejskiego i rady (ue) nr 1175/2011 z dnia 16 listo-pada 2011 r. zmieniające rozporządzenie rady (we) nr 1466/97 w sprawie wzmoc-nienia nadzoru pozycji budżetowych oraz nadzoru i koordynacji polityk gospodar-czych, Dziennik urzędowy unii europejskiej l 306/12 z 23.11.2011 r.

rozporządzenie rady (ue) nr 1177/2011 z dnia 8 listopada 2011 r. zmieniające rozpo-rządzenie (we) nr 1467/97 w sprawie przyspieszenia i wyjaśnienia procedury nad-miernego deficytu, Dziennik urzędowy unii europejskiej l 306/33 z 23.11.2011 r.

K. trochalski, Hazard moralny jako problem w gospodarce, wydawnictwo uniwersytetu jagiellońskiego, Kraków 1999.

uchwała rady europejskiej z dnia 17 czerwca 1997 r. w sprawie Paktu Stabilności i wzrostu, Dziennik urzędowy unii europejskiej C 236/01 z 2.8.1997 r.

unia europejska, wersje skonsolidowane traktatu o unii europejskiej i traktatu o funkcjonowaniu unii europejskiej, luksemburg 2010.


85

Anna Matysek-Jędrych1

rola BankÓw centralnych w staBilizowaniu systemu finansowego

a integracja gospoDarczo-walutowa w europie

Streszczenie

Globalny kryzys finansowy zmienił postrzeganie procesów integracyjnych, uwidacz-niając słabości europejskiego rynku finansowego. w artykule postawiono hipotezę, zgodnie z którą banki centralne państw należących do strefy euro dysponują mniej-szym zakresem instrumentów stabilizujących system finansowy w porównaniu z ban-kami centralnymi państw nie będących członkami strefy euro. w procesie weryfikacji hipotezy skonstruowano wskaźnik zaangażowania banku centralnego w stabilizowanie systemu finansowego. wyniki przeprowadzonych badań pozwalają wskazać dodatko-wy potencjalny koszt uczestnictwa w unii monetarnej, którym jest ograniczenie moż-liwości podejmowania działań stabilizujących system finansowy przez bank centralny.

1 dr Anna Matysek-jędrych, uniwersytet ekonomiczny w Poznaniu

86

Wprowadzenie

Bank centralny przede wszystkim określa i realizuje politykę pieniężną jako jedną z dziedzin polityki gospodarczej kraju. Coraz częściej jednak twierdzi się, że również stabilność finansowa jest – obok stabilności cen – celem działań banku centralnego2 [BIS, 1997, str. 140-160; Mishkin, 2000, str. 10-13; ferguson, 2003, 2004; Icard, 2003, str. 228; Schinasi, 2003].

Przystąpienie państwa do unii monetarnej wiąże się przede wszystkim z rezygna-cją z prowadzenia autonomicznej polityki pieniężnej i kursowej. w obliczu Globalne-go Kryzysu finansowego [orłowski, 2010; roubini i Mihm, 2010] warto zbadać, czy dodatkowym kosztem uczestnictwa w unii monetarnej nie jest ograniczenie działań stabilizujących system finansowy, a w skrajnym przypadku utrata autonomicznej poli-tyki stabilizowania systemu finansowego. Stąd warto zastanowić się, na ile europejski Bank Centralny (eBC) przejął od narodowych banków centralnych (NBC) kompeten-cje również w zakresie stabilizowania systemu finansowego, ograniczając tym samym możliwości stabilizowania narodowych systemów finansowych.

Artykuł składa się z trzech części. w pierwszej – analizie poddano formę zaanga-żowania wybranych banków centralnych w stabilizowanie systemu finansowego, wy-odrębniając stabilizowanie explicite i implicite. w części drugiej zaproponowano kon-strukcję miernika umożliwiającego porównanie skali zaangażowania różnych banków centralnych w stabilizowanie systemu. w ostatniej części przedstawiono wyniki badań przeprowadzonych na wybranych 17 bankach centralnych, należących do trzech wy-odrębnionych grup: 1) narodowe banki centralne państw należących do strefy euro, 2) banki centralne krajów spoza strefy euro i o płynnym reżimie kursowym, 3) banki centralne krajów spoza strefy euro i o sztywnym reżimie kursowym. Najważniejsze wnioski i kierunki przyszłych badań zawiera podsumowanie.

Rola wybranych banków centralnych w stabilizowaniu systemu finansowego

jednym z podstawowych warunków zaangażowania banku centralnego w stabilizowa-nie systemu finansowego jest publiczne zadeklarowanie celu stabilności finansowej3. Może się to dokonać na dwa sposoby. Po pierwsze, w formie zapisu w ustawie regulu-

2 warto zauważyć, że pogląd ten reprezentowano na długo przed wybuchem Globalnego Kryzysu. jedno-cześnie skala najnowszego kryzysu i koszty, jakie wciąż ponoszą gospodarki szczególnie krajów wysoko rozwiniętych dodatkowo stymulują podejmowanie rozważań teoretycznych, jak i, coraz częściej, działań praktycznych w tym zakresie.3 Należy podkreślić, iż w związku z występowaniem poważnych niejednoznaczności terminologicznych [por. np. Brealey et al., 2001; Icard, 2003; Padoa-Schioppa, 2003; Schinasi, 2003; 2005; ferguson, 2004; white, 2006], rozważanie stabilności finansowej jako formalnego celu banku centralnego jest przedwcze-sne i nieadekwatne do stopnia zaawansowania badań teoretycznych oraz reform instytucjonalnych, stąd dziwić może rozwiązanie prawne przyjęte w wielkiej Brytanii.


87

jącej działanie banku centralnego lub w innym akcie prawnym (stabilizowanie systemu finansowego explicite). Po drugie, w formie publicznej deklaracji celu stabilizowania systemu finansowego w misji banku centralnego, a także w wypowiedziach przedsta-wicieli banku (stabilizowanie systemu finansowego implicite).

w grupie badanych 17 banków centralnych, tylko w pięciu przypadkach (tj. eBC, Bank francji, Bank Holandii, Bank Szwecji oraz Niemiecki Bank federalny) stabili-zowanie systemu finansowego przybiera formę implicite4. w pozostałych rozpatrywa-nych przypadkach zadanie w zakresie wspierania bądź przyczyniania się do stabilności finansowej znalazło się w podstawowych aktach prawnych regulujących funkcjonowa-nie banków centralnych. warto podkreślić, iż cztery z pięciu wspomnianych banków centralnych (poza Bankiem Szwecji) są bankami krajów należących do strefy euro. Samo stabilizowanie sytemu finansowego zostało odmiennie ujęte w aktach prawnych regulujących działanie banków centralnych należących do europejskiego Systemu Banków Centralnych (eSBC), a w Statucie eSBC/eBC nie ma zapisów odnoszących się wprost do stabilizowania systemu finansowego. Spotkało się to z krytyką już na etapie tworzenia tego aktu prawnego [folkerts-landau i Garber, 1992].

Na podkreślenie zasługuje natomiast rozwiązanie przyjęte w wielkiej Brytanii. Nowe regulacje prawne – będące konsekwencją trwającego kryzysu finansowego – nałożyły na Bank Anglii dodatkowy ustawowy cel, którym jest przyczynianie się do ochrony i wzmacnianie stabilności systemu finansowego w wielkiej Brytanii [Banking Act, 2009].

Banki centralne są zatem instytucjami bezpośrednio zaangażowanymi w stabilizo-wanie systemu finansowego. Podejmują one zarówno działania stabilizacyjne ex ante (zapobieganie niestabilności systemu finansowego), jak również ex post (przywrócenie stabilności bądź łagodzenie skutków niestabilności). Stąd celem działania banku cen-tralnego jest utrzymanie stabilności finansowej lub przywrócenie tej stabilności.

Konstrukcja wskaźnika zaangażowania banku centralnego w stabilizowanie syste-mu finansowego

uwzględniając dotychczas prowadzone badania [Matysek-jędrych, 2009; 2011a; 2011b] w niniejszym artykule podjęto próbę skonstruowania miernika obrazującego zaan-gażowanie banku centralnego w stabilizowanie systemu finansowego (por. tabela 1). Zaangażowanie to rozumiane jest jako zakres dostępności instrumentów wykorzysty-wanych w procesie stabilizowania systemu finansowego. Należy podkreślić, iż na tym etapie badań celem autorki było zweryfikowanie hipotezy, zgodnie z którą banki cen-tralne państw należących do strefy euro dysponują mniejszym zakresem instrumentów

4 w przypadkach tych deklaracja celu stabilności finansowej odbywa się poza aktami prawnymi i ma charakter nieformalny (np. w przedmowie do raportu stabilności finansowej – Bank francji, na stronie internetowej banku – Bank Holandii, w raporcie rocznym banku – Niemiecki Bank federalny).

Anna Matysek-Jędrych | Rola banków centralnych w stabilizowaniu systemu finansowego a integracja…

88

stabilizujących system finansowy w porównaniu z bankami centralnymi państw nie będących członkami strefy euro5.

Tabela 1. Konstrukcja wskaźnika zaangażowania banku centralnego w stabilizowa-nie systemu finansowego

stabilizowanie ex ante stabilizowanie ex post

nadzór nad sektorem finansowym

• bezpośrednie kompetencje nadzorcze 2 1

• pośrednie kompetencje nadzorcze 1 1

• brak kompetencji nadzorczych 0 0

nadzór nad systemem płatniczym

• bank ma kompetencje w zakresie gromadzenia informacji oraz żądania zmian w systemach płatniczym i rozliczeniowym

2 1

• bank nadzoruje system płatniczy i rozliczeniowy, ale nie może żądać wprowadzenia zmian

1 1

Komunikacja (polityka informacyjna)

• publikacja raportów stabilności finansowej 2 1

• publikacja komunikatów i przemówień przedstawicieli banku 1 1

• korygowanie sytuacji na rynku poprzez komunikaty 1 2

Dostarczanie płynności

• dostarczanie płynności na rynek finansowy 1 2

• kredytodawca ostatniej instancji 0 2

• antycykliczna polityka pieniężna 2 1

Polityka kursowa

• płynny reżim kursowy 2 2

• sztywny reżim kursowy 1 1

Zarządzanie kryzysem

• bezpośrednie kompetencje 0 2

• pośredni udział banku centralnego 0 1

Koordynacja i wsparcie rozwiązań rynkowych 1 2

Maksymalna wartość sub-wskaźnika 14 17

Maksymalna wartość wskaźnika 31

objaśnienia:2 – pierwszorzędne znaczenie w stabilizowaniu systemu finansowego1 – drugorzędne znaczenie w stabilizowaniu systemu finansowego0 – instrument nie odgrywa znaczenia w stabilizowaniu systemu finansowego w danym wymiarzeŹródło: Opracowanie własne.

5 Zagadnienie skuteczności poszczególnych instrumentów stabilizowania systemu finansowego – pomi-mo iż jest niezwykle istotne – w niniejszym opracowaniu zostanie z przyczyn obiektywnych jedynie zasy-gnalizowanie. Będzie jednak stanowić przedmiot dalszych badań autorki.


89

Konstruując wskaźnik wyróżniono osiem typów działań banku centralnego w za-kresie stabilizowania systemu finansowego, przyjmując jednocześnie pewne założenia odnośnie wartości uwzględnionej we wskaźniku (por. tabela 1)6:

1) nadzór nad sektorem finansowym – w zależności od stopnia zaangażowania ban-ku centralnego (mierzonego za pomocą prawnie zdefiniowanych kompetencji nadzor-czych banku centralnego) przyznano od 0 do 1(2) punktów w ramach stabilizowania ex ante (ex post),

2) nadzór nad systemem płatniczym – wszystkie analizowane banki centralne nad-zorują system płatniczy, stąd we wskaźniku uwzględniono odmienność rozwiązań prawno-instytucjonalnych (większemu zakresowi władzy odpowiada wyższa punkta-cja),

3) polityka informacyjna – wykorzystując badania prowadzone przez Borna et al. [2010], w których wskazano publikacje raportów stabilności jako bardziej efektywne instrumenty stabilizacyjne, przyznano 2 punkty publikacji raportów i po 1 punkcie pu-blikacji komunikatów i przemówień przedstawicieli banku (o ile na stronie interneto-wej banku wyodrębniono link) i korygowanie sytuacji, natomiast w wymiarze napraw-czym podkreślono znaczenie polityki informacyjnej w korygowaniu sytuacji rynkowej, przyznając temu instrumentowi 2 punkty,

4) dostarczanie płynności – wyróżniono dwie podstawowe formy dostarczenia płyn-ności, tj. na rynek finansowy i indywidualnym instytucjom w ramach funkcji kredyto-dawcy ostatniej szansy (pod warunkiem zdefiniowania tej funkcji w akcie prawnym),

5) antycykliczna polityka pieniężna – podstawowym warunkiem uwzględnienia tego typu działań stabilizujących we wskaźniku była niezależność polityki pieniężnej banku centralnego,

6) polityka kursowa – o uwzględnieniu polityki kursowej jako działań stabilizują-cych decydowała możliwość wykorzystania płynnego kursu walutowego jako mecha-nizmu absorpcji szoków (pomijając na tym etapie badań zarówno kwestię skuteczności tego mechanizmu [por. np. Adao et al., 2006; Stążka-Gawrysiak, 2009], jak i zagad-nienie nominalnego kursu walutowego jako źródła wstrząsu [por. np. Schadler et al., 2005]),

7) zarządzanie kryzysem – uwzględniono w przypadku istnienia formalnie zde-finiowanych ram instytucjonalnych7, w zależności od stopnia zaangażowania banku centralnego przyznano od 0 do 1(2) punktów w ramach stabilizowania ex ante (ex post),

6 wybór elementów uwzględnionych we wskaźniku ma charakter subiektywny, nie mniej starano się uwzględnić możliwie wszystkie przejawy działań stabilizacyjnych banków centralnych oraz zasygnalizo-wać ich skuteczność, opierając się na wynikach prezentowanych w literaturze najnowszych badań.7 we wskaźniku nie uwzględniono tym samym działań o charakterze ad hoc, podejmowanych w obliczu trwającego kryzysu finansowego, a wyłącznie te, które wynikają z formalnie stworzonych ram instytucjo-nalnych zarządzania kryzysem.


90

8) tzw. uczciwy pośrednik (ang. honest broker) – przyjęto założenie, że wszystkie banki mogą wykorzystywać ten instrument, jednak skuteczność jego wykorzystania – która nie jest przedmiotem niniejszego opracowania – determinują wiarygodność i po-zycja banku centralnego.

Maksymalna liczba punktów, jaką bank centralny może łącznie uzyskać wynosi 31 punktów (z czego 14 punktów w ramach działań zapobiegawczych i 17 punktów w ramach działań naprawczych). liczbę tę należy utożsamiać z największą dostępno-ścią instrumentów stabilizowania systemu finansowego (a nie skutecznością podejmo-wanych działań stabilizujących system finansowy).

Zaangażowanie banków w stabilizowanie systemu finansowego a integracja walu-towa – wyniki badań

Badaniem objęto 17 banków centralnych: eBC, dziewięć NBC, cztery banki central-ne państw nienależących do strefy euro i utrzymujących płynny kurs walutowy oraz trzy banki centralne państw nienależących do strefy euro i utrzymujących usztywniony względem euro kurs walutowy. Analiza wartości wskaźnika zaangażowania w stabi-lizowanie systemu finansowego w poszczególnych krajach, prezentowana w tabeli 2, pozwala na sformułowanie kilku uogólniających wniosków.

Banki centralne krajów nienależących do strefy euro i o płynnym reżimie kurso-wym dysponują potencjalnie najszerszym zakresem instrumentów możliwych do wy-korzystania w działaniach zapobiegawczych (średnia wartość wskaźnika wynosi dla tych krajów 12,25 punktów przy odchyleniu standardowym – 0,5). Instrumenty sta-bilizowania systemu finansowego dostępne są w nieco mniejszym zakresie dla państw, które nie należą do strefy euro, ale ich kurs walutowy jest usztywniony względem euro (średnia wartość wskaźnika wynosi 10,67 punktów przy odchyleniu standardowym – 0,57). Kraje należące do strefy euro dysponują z kolei najwęższym zakresem instru-mentów stabilizowania systemu finansowego (średnia wartość wskaźnika wynosi 8,11 punktów przy odchyleniu standardowym – 0,6). warto również podkreślić wynik osią-gnięty przez eBC, który dysponuje potencjalnie bardzo szerokim zakresem instrumen-tów stabilizowania ex ante, jednak w tym przypadku działania stabilizujące odnoszą się do całej strefy euro i nie uwzględniają one odmiennych uwarunkowań stabilności narodowych systemów finansowych.

Podobne wnioski można sformułować pod adresem działań naprawczych banków centralnych. również w tym aspekcie zdecydowanie najszerszym wachlarzem instru-mentów dysponują banki centralne państw nienależących do strefy euro i jednocześnie prowadzące całkowicie autonomiczną politykę kursową (średnia wartość wskaźnika wyniosła 17 punktów). Nieco mniejsze możliwości wykorzystania instrumentów kory-gujących i naprawczych mają banki centralne państw, w których wprowadzono sztyw-ny reżim kursowy (średnia wartość wskaźnika wyniosła 14,11 przy jednocześnie wyso-


91

kim odchyleniu standardowym – 1,73). I ponownie banki centralne państw należących do strefy euro mają potencjalnie najmniejsze możliwości podejmowania działań sta-bilizujących ex post (średnia wartość wskaźnika wyniosła 10,81 przy jednocześnie wy-sokim odchyleniu standardowym – 1,83). Na podkreślenie zasługuje również wartość wskaźnika osiągana przez eBC, która jest jednak niższa od średniej wartości wskaźnika dla państw nienależących do strefy euro. jest to konsekwencją przede wszystkim braku dostatecznego wypracowania formalnych rozwiązań instytucjonalno-prawnych w za-kresie zarządzania kryzysem finansowym na poziomie ponadnarodowym.

Tabela 2. Wskaźnik zaangażowania banku centralnego w stabilizowanie systemu finansowego w wybranych bankach centralnych

Źródło: Opracowanie własne

wskaźnik zaangażowania banku centralnego w stabilizowanie systemu finansowego

kraj stabilizowanie ex ante stabilizowanie ex post wartość łączna

strefa euro – EBC 12 15 27

Narodowy Bank Belgii 8 12 20

Bank Estonii 8 10 18

Bank Francji 8 8 16

Bank Hiszpanii 9 12 21

Bank Holandii 8 11 19

Federalny Bank Niemiec 8 9 17

Bank Portugalii 8 10 18

Narodowy Bank Słowacji 7 7 14

Bank Włoch 9 12 21

Narodowy Bank Polski 12 17 29

Narodowy Bank Szwajcarii 13 17 30

Bank Szwecji 12 17 29

Bank Anglii 12 17 29

Bułgarski Bank Narodowy 10 12 22

Narodowy Bank Danii 11 15 26

Bank Litwy 11 15 26


92

Podsumowanie

Globalny Kryzys przesunął akcent w dyskusjach ekonomistów i polityków zajmujących się zagadnieniami bankowości centralnej, polityki pieniężnej i rynków finansowych. Coraz częściej pojawiają się pytania: czy banki centralne powinny przyjąć odpowie-dzialność za stabilność systemu finansowego, czy dysponują instrumentami, za pomo-cą których mogą stabilizować system finansowy i czy są w stanie robić to skutecznie?

w opracowaniu zadano dodatkowe – ważne w kontekście procesów integracyjnych w europie – pytanie. Czy integracja walutowo-gospodarcza ogranicza rolę narodowych banków centralnych w procesie stabilizowania systemu finansowego. w odpowiedzi na to pytanie, autorka zaproponowała miarę zaangażowania banku centralnego w sta-bilizowanie systemu i wykazała, że występuje wyraźna różnica w dostępie do instru-mentów stabilizacyjnych pomiędzy dwiema grupami banków centralnych, tj. NBC i banków centralnych krajów nienależących do strefy euro i dysponujących płynnym reżimem kursowym.

w opracowaniu zasygnalizowano istotny – zdaniem autorki – wątek w zakresie analizy kosztów integracji gospodarczo-walutowej. wątek ten będzie w kolejnym kro-ku poszerzony o dodatkowe, niezwykle ważne zagadnienie, jakim jest skuteczność in-strumentów stabilizowania systemu finansowego. wśród czynników determinujących tę skuteczność można wskazać m.in. wiarygodność i pozycję banku centralnego oraz efektywność funkcjonowania sektora bankowego i rynku międzybankowego.

Wykaz literatury

B. Adao, I. Correia, P. teles, On the Relevance of Exchange Rate Regimes for Stabilization Policy, Bank de Portugal working Papers, No. 16, 2006.

Banking Act, 2009, http://www.legislation.gov.uk/ukpga/2009/1/contentsBIS 1997, Financial stability in emerging market economies. A strategy for the formu-

lation, adoption and implementation of sound principles and practices to strengthen financial systems, report of the working Party on financial Stability in emerging Market economies, BIS, IMf, April.

B. Born, M. ehrmann, M. fratzscher, Macroprudential Policy and Central Bank Com-munication, CePr Discussion Paper, No. 8094, 2010.

r.A. Brealey, A. Clark, C.A.e. Goodhart, j. Healey, G. Hoggarth, D.t. llewellyn, C. Shu, P. Sinclair, f. Soussa, Financial Stability and Central Banks – A Global Perspective, Bank of england, routledge, london 2001.

r.w. ferguson, Should financial stability be an explicit central bank objective?, [w:] P.C. ugolini, A. Schaechter, S.r. Stone (red.), Challenges to Central Banking from Globalized Financial Systems, International Monetary fund, washington D.C. 2003


93

r.w. ferguson, The role of central banks in fostering efficiency and stability in the global financial system, National Bank of Belgium Conference on Efficiency and Stability in an Evolving Financial Systems, Brussels, 17 May 2004.

D. folkerts-landau, P.M. Garber, The ECB: a bank or a monetary policy rule?, [w:] M.B. Canzoneri i in., Establishing a Central Bank: Issues in Europe and Lessons from the US, Cambridge university Press, Cambridge 1992.

A. Icard, Comment on „Should financial stability be an explicit central bank objective?”, [w:] P.C. ugolini, A. Schaechter, S.r. Stone (red.), Challenges to Central Banking from Globalized Financial Systems, International Monetary fund, washington, D.C. 2003

A. Matysek-jędrych, Instrumenty stabilizowania systemu finansowego przez bank cen-tralny (przyczynek do analizy kryzysu zapoczątkowanego w 2007 r.), [w:] Globalny kryzys finansowy i jego konsekwencje w opiniach ekonomistów polskich, red. j. Szam-belańczyk, Związek Banków Polskich, warszawa 2009.

A. Matysek-jędrych, Rola banków centralnych w działaniach na rzecz stabilności finan-sowej, część I, Bank i Kredyt, nr 3, Narodowy Bank Polski, warszawa 2011a.

A. Matysek-jędrych, Rola banków centralnych w działaniach na rzecz stabilności finan-sowej, część II, Bank i Kredyt, nr 4, Narodowy Bank Polski, warszawa 2011a.

f.S. Mishkin, What should central banks do?, federal reserve Bank of St. louis review, November/December 2000.

w.M. orłowski, Świat do przeróbki. Spekulanci, bankruci, giganci i ich rywale, wydaw-nictwo Agora, warszawa 2011.

t. Padoa-Schioppa, Central banks and financial stability: exploring a land in between, [w:] V. Gaspar, P. Hartman, o. Sleijpen (red.), The Transformation of the Europe-an Financial System, Second eCB Central Banking Conference, european Central Bank, frankfurt am Main 2003.

N. roubini, S. Mihm, Crisis Economics: A Crash Course in the Future of Finance, The Penguin Press, New york 2010.

S. Schadler, P. Drummond, l. Kuijs, Z. Murgasova, r. van elkan, Adopting the Euro in Central Europe. Challenges of the Next Step in European Integration, IMf occasional Paper, No. 234, International Monetary fund 2005.

G.j. Schinasi, Responsibility of Central Banks for Stability in Financial Markets, IMf working Paper, No. 121, 2003.

G.j. Schinasi, Safeguarding Financial Stability. Theory and Practice, International Mone-tary fund, washington D.C. 2005.

A. Stążka-Gawrysiak, The Shock-Absorbing Capacity of the Flexible Exchange Rate in Poland, focus on european economic Integration, No. 04, oesterreichische Natio-nalbank, 2009.

w. white, Is price stability enough?, BIS working Paper, No. 205, 2006.


95

Anna Czarczyńska1

euro jako nieoptymalna strefa optymalnego oBszaru walutowego

Streszczenie

Koncepcja europejskiej waluty oparta została na teorii optymalnego obszaru waluto-wego r. Mundella. Zarówno w jej pierwszej, jak i drugiej wersji kryteria optymaliza-cji daleko wykraczały poza zestaw kryteriów konwergencji warunkujący członkostwo. realizacja polityczna projektu odbiegała od założeń teoretycznych, tworząc nieopty-malny obszar będący bardziej projektem politycznym aniżeli gospodarczym. Co więcej powołane do kontrolowania organy i instytucje stały się graczami determinującymi zachowania rynków. w rezultacie tych zmian kryzys światowy zadziałał jak kataliza-tor wywołujący reakcję łańcuchową permanentnej nierównowagi makroekonomicznej. Celem jest analiza teoretycznych założeń optymalnego obszaru walutowego w kate-goriach time inconsistency oraz braku podejścia sustainable performance. Charakter waluty euro definiowany jest w kontekście układu systemowo niezrównoważonego, a weryfikacja obszaru eurozone 10 lat po, wykazuje brak cech optymalizacji nie posia-dając mechanizmów absorpcji asymetrycznych szoków zewnętrznych i wykazując brak stabilności ekonomicznej. Metoda badawcza przyjęta w artykule opiera się na teore-tycznej analizie modelowej.

1 dr Anna Czarczyńska, Akademia leona Koźmińskiego

96

Europejska integracja walutowa

wprowadzenie euro, chociaż było w dużej mierze projektem politycznym pomyślanym na dobre czasy, było też spektakularnym i wręcz ambicjonalnym sukcesem ue. teore-tycy zagadnienia od początku stawiali sobie jednak pytanie o granice strefy euro i jej poziom optymalności gwarantujący zrównoważone funkcjonowanie. Kolejne rozsze-rzenia ue opierały się na automatycznej deklaracji przyszłego uczestnictwa w strefie euro, co pociągało za sobą pytanie o stabilność całej strefy zarówno w odniesieniu do pierwszej grupy członków rekrutowanej na bazie czasem mocno naciąganych kryte-riów, jak i kolejnych krajów przyłączających się do strefy. Czy było więc hipotetycznie możliwe, aby 25 krajów mogło stworzyć optymalny obszar walutowy? jak włączanie kolejnych krajów niekonwergentnych wpływa na koszty i korzyści podstawowych kra-jów strefy euro i jak należy prowadzić politykę monetarną w sytuacji asymetrycznego szoku? te pytania były stawiane już u podstaw tworzenia strefy euro, ale niestety bez odzewu ze strony decydentów.

Integracja monetarna jest procesem dynamicznym. Bezpieczny okres rozwoju sys-temu nie narażonego na szoki zewnętrzne prowadzi do wielu pozytywnych efektów takich jak: eliminacja destabilizujących przepływów spekulacyjnych pomiędzy kraja-mi, utrzymywanie niższego poziomu rezerw walutowych, wzrost inwestycji i handlu cross-borders, eliminacja kosztów transakcyjnych i księgowych związanych z wymianą walut, eliminacja ryzyka kursowego, oraz pozytywny wpływ na wymianę dóbr i usług stymulującą wzrost konkurencyjności i większą efektywność alokacji zasobów [Czar-czyńska 2007 str. 130-142].

jednakże strefa euro wykraczająca poza klasyczną DM-zone w ramach gospodarek silnie zintegrowanych z gospodarką niemiecką z założenia stwarzała zagrożenie dla stabilności strefy, ale jednocześnie dzięki efektom handlowym oraz wykorzystywaniu mechanizmu zapożyczania wiarygodności prowadziła do wzrostu gospodarczego da-jąc szansę na konwergencję standardu życia w stronę zamożniejszych partnerów han-dlowych. Motywacja do wejścia do eurolandu w największym stopniu opierała się na motywach geopolitycznych oraz chęci zabezpieczenia interesów narodowych. Kraje kandydujące do ue w całości musiały akceptować acquis communautaire, i nie po-zostawiono im wyboru w postaci opt-out, co w przypadku przyjęcia szybkiej ścieżki wejścia prowadziło do wysokich kosztów ekonomicznych.

Nowi członkowie ue, którzy nie zdecydowali się na wejście do erM2 narażeni byli na negatywne oddziaływanie w ramach wspólnego rynku europejskiego a co za tym idzie niższy od potencjalnego wzrost gospodarczy. Podział na ue z euro i bez euro spowodował zmianę konkurencyjności kosztowej, co dało się zaobserwować w ue w 2009 r., kiedy to kraje pozostające poza euro i erM2 w obliczu kryzysu uciekały się do deprecjacji swojej waluty. Problemy z adaptacją polityk narodowych do szoków popytowych i podażowych spowodowały w niektórych krajach i regionach wzrost ten-


97

dencji protekcjonistycznych oraz rosnącą skłonność do interwencjonizmu publicznego w obronie sektorów silnie dotkniętych efektami kryzysowymi.

w założeniu proces integracji walutowej rozumiany jako uzupełnienie integracji na poziomie rynków powinien zagwarantować stabilność i integralność całego systemu finansowego. unia walutowa wymaga od członków dostosowania priorytetów polityki monetarnej oraz funkcjonowania w ramach regulacji europejskiego Systemu Banków Centralnych. jednak, jak pokazało doświadczenie kryzysu finansowego ostatnich lat, nie wystarczy to do zapewnienia stabilności całego systemu, co doprowadziło do przy-spieszenia prac na rzecz stworzenia unii bankowej w ramach ue. europejska integracja walutowa, jak się okazało, nie zagwarantowała pełnej stabilizacji wzajemnej wartości walut w wyrażeniu realnym oraz pełnej unifikacji rynków finansowych. Pewnikiem pozostaje jedynie wspólna polityka monetarna i kursowa, która słabo sprawdza się jako instrument polityki antykryzysowej.

Czy Eurozone jest optymalna?

Za kryterium optymalizacji przyjmuje się warunki, jakie muszą być spełnione, aby zmi-nimalizować koszt utworzenia obszaru z jedną wspólną walutą. Punktem wyjścia takiej analizy jest gospodarka, która doświadcza asymetrycznego szoku. Dane kraje mogą utworzyć optymalny obszar walutowy (optimum currency area OCA), jeśli są w stanie dać sobie radę z asymetrycznymi szokami. Gospodarki tych krajów powinny więc być albo na tyle podobne, by nie być narażonym na szok asymetryczny, albo być na tyle elastyczne, by w równym tempie samodzielnie dać sobie z nim radę poprzez automa-tyczne dostosowanie gospodarki. warunki te rozumiane są jako kryteria optymaliza-cji danego obszaru. Do najczęściej wymienianych warunków należą: elastyczność płac i cen, mobilność środków produkcji [Mundell, 1963], otwartość gospodarki, skłonność do inflacji, dywersyfikacja gospodarki, możliwości transferu fiskalnego [Kenen, 1969]; i szeroko rozumiane podobieństwa między gospodarkami. Im więcej kryteriów zbież-ności zachodzi, tym większe prawdopodobieństwo prawidłowego funkcjonowania ob-szaru i jego pozytywnego wpływu na gospodarkę. oznacza to, że powodzenie integracji monetarnej zależy od stopnia realizacji tych kryteriów.

Strefie euro zabrakło mechanizmów kompensujących utratę elastyczności kursów walutowych. Podstawowy z tych mechanizmów, czyli elastyczność cenowo-płacowa, odpowiedzialna również w połączeniu z wydajnością pracy za poziom konkurencyj-ności danego kraju, w ciągu minionej dekady uległa znacznemu rozwarstwieniu. Skraj-nym przypadkiem jest porównanie Grecji z 35-procentowym wzrostem realnych kosz-tów pracy z gospodarką niemiecką, która w tym samym okresie odnotowała wzrost tego wskaźnika na poziomie jedynie 2%. Kolejne kryterium odnoszące się do mobil-ności czynników produkcji również nie zapewniało wystarczającej efektywności me-chanizmu adaptacyjnego w przypadku wystąpienia asymetrycznych szoków. Pomimo

Anna Czarczyńska | Euro jako nieoptymalna strefa optymalnego obszaru walutowego

98

wdrażania kolejnych polityk wspólnotowych wspierających mobilność siły roboczej, w 2008 r. procentowy odsetek migracji pomiędzy krajami ue wynosił jedynie 0,18%. Poziom ten jest zdecydowanie niewystarczający, co pokazuje porównanie z uSA – ob-szarem będącym punktem odniesienia do analizy optymalizacji walutowej (2,8% mi-grującej siły roboczej). Podobnie wygląda ostatnie z kryteriów podstawowych, czyli możliwości wykorzystania kompensacyjnych transferów fiskalnych – 2,3% PKB dla uSA i jedynie 0,1% PKB w przypadku strefy euro.

w ramach hipotetycznego obszaru optymalnego zyski przewyższają koszty (choć dystrybucja tych pierwszych nie jest równomierna), a elastyczność jest wystarczająca do kompensowania asymetrycznych szoków. Strefa oCA 6 utworzona wokół dawnego obszaru marki niemieckiej jest wystarczająco otwarta i elastyczna, a co za tym idzie re-agująca podobnie na asymetryczne szoki (bardzo silne powiązania handlowe z gospo-darką niemiecką); dzięki temu spełnia kryteria oCA według klasycznej teorii będące podstawą analizy konwergencji [Czarczyńska 2006].

Niemcy Grecja EU USA

Elastyczność cenowo płacowa(% wzrost jednostkowych kosztów pracy w latach 2000-10)

2 35

Mobilność siły roboczej (% poziom migracji między krajami 2008)

– – 0,18 2,80

Transfery fiskalne(% PKB)

– – 0,1 2,3

Tabela 1. Efektywność mechanizmów korygujących

Wykres 1. Optymalizacja obszaru euro względem kryteriów OCA

Źródło: Eurostat, OECD, McKinsey

Źródło: opracowanie własne

asymetriakryteria OCA

Euro 27

Strefa OCA

Euro 12

Euro 6

elastyczność


99

Kraje europejskie stanowiące rdzeń ue są relatywnie otwarte w ramach wspólnego rynku. jednak cała grupa krajów brzegowych jest bardzo podatna na asymetryczne szo-ki, które nie mogą być kompensowane elastycznością ani cenowo-płacową ani opartą na mobilności siły roboczej. Szeroka ue jest zdecydowanie poza obszarem optymalno-ści obszaru walutowego, wszystkie wątpliwości weryfikowane są negatywnie w warun-kach kryzysu finansowego. Kraje brzegowe, które pomimo słabości kryteriów weszły do strefy euro (np. Grecja), postrzegały unię monetarną jako instrument pozwalający na importowanie stabilności monetarnej. w rezultacie przesłanki teoretyczne oparte na teorii optymalnych obszarów walutowych odgrywały bardzo małą rolę w podejmo-waniu decyzji. w efekcie ue stworzyła strefę euro pozwalającą na skuteczne działanie jedynie w sytuacji braku asymetrycznych szoków zewnętrznych, czyli w perspektywie bardzo krótkookresowej.

Nowe podejście do kryteriów optymalizacji zweryfikowane przez r. Mundella pod wpływem analiz r. McKinnona [De Grauwe 2005], zakładało pełną efektywność ryn-ków finansowych pozwalającą na łagodne dostosowanie konsumpcji w sytuacji szo-ku produkcyjnego, oraz przyspieszoną integrację rynków finansowych. Przesłanką takiej reakcji miała być także efektywność rynków kapitałowych oznaczająca pełne odzwierciedlenie fundamentalnych parametrów rozwoju gospodarczego w cenach in-strumentów finansowych. Pozwoliłoby to na stabilizowanie przepływów finansowych w ramach ue. jeśli jednak założymy, że rynki finansowe nie są efektywne (o czym mieliśmy okazję się przekonać), mamy do czynienia z lokalnymi zakłóceniami ko-niunktury, wzlotami i upadkami, które są jeszcze wzmacniane przez unię monetarną działającą jak akcelerator. efektem jest wystąpienie dużych problemów z regionalnym dostosowaniem. Paradoksalnie z szokami asymetrycznymi lepiej radzą sobie płynne kursy walutowe (czego przykładem było lepsze dostosowanie do warunków kryzysu krajów pozostających poza strefą euro), wobec czego członkostwo w unii walutowej przestaje być rozwiązaniem optymalnym.

Strefa euro zaprojektowana dla całej wspólnoty zdecydowanie nie byłaby strefą optymalną niezależnie od tego, na której wersji teorii optymalizacji byśmy bazowali. eMu, jak każdy system walutowy, bazuje na zaufaniu stabilizującym wiarygodność wa-luty. Pozycję waluty potwierdzają aspiracje krajów dołączających do strefy (ostatnia od ub. roku estonia), jednak z perspektywy samego obszaru przyjmowanie co niektórych kandydatów jest zagrożeniem dla całego systemu; szczególnie jeśli podstawowe moty-wy mają charakter polityczny, a kandydat jest zainteresowany głównie zapożyczaniem wiarygodności i stabilności monetarnej pozwalającej na zapożyczanie się. Przyjmowa-nie krajów brzegowych i kolejne rozszerzenia zmniejszają atrakcyjność układu dla kra-jów będących fundamentem systemu w momencie jego powstawania.


100

Kryzys i co dalej?

Ciężar sterowania strefą euro od rozpoczęcia kryzysu jeszcze bardziej przesunął się w stronę sił politycznych aniżeli czystego zarządzania ekonomicznego. utworzenie funduszy ratunkowych uruchamianych na bazie decyzji polityków doprowadziło do endemicznego charakteru kryzysu finansowego w ramach strefy euro, coraz bardziej wrażliwej na zakłócenia zewnętrzne i dyskrecjonalne decyzje władz. P. De Grauwe określił to zjawisko mianem mechanizmu autodestrukcji [De Grauwe 2010].

Przyczyną kryzysu (podobnie jak w Stanach Zjednoczonych) było nieodpowie-dzialne zachowanie rynków finansowych (zadłużenie sektora prywatnego w strefie euro w 2008 r. sięgało 70% PKB, a banków – 250% PKB w porównaniu do 68% PKB zadłużenia sektora publicznego), a nie pogłębiający się deficyt sektora publicznego (akurat ta hipoteza pasowała do Grecji, co nie oznacza, że dotyczyła całej strefy euro).

Gwałtowne załamanie gospodarcze zmusiło rządy do ratowania upadającego sek-tora finansowego oraz uruchomiło automatyczne stabilizatory gospodarki (oznacza to, że nadmierne zadłużanie się jest w większości przypadków skutkiem, a nie przyczyną kryzysu). A jeśli tak, to utworzenie funduszu gwarancyjnego sprzyja zjawisku moral hazard i kolejnym atakom spekulacyjnym. Mamy wiec mechanizm który destabilizuje cały system zwiększając jedynie koszty obsługi zadłużenia w niekończącej się spirali, w imię zagwarantowania wiarygodności układu w rozumieniu niemieckim. rozwiąza-niem może być utworzenie europejskiego funduszu walutowego o stałym charakterze tak jak to proponowali Gros i Mayer (2010), tyle tylko że powodzenie takiego przed-sięwzięcia zależy od dobrego doboru warunków ograniczających ryzyko moral hazard.

w strefie euro ciągle występuje problemu braku spójności w czasie (time inconsi-stent). Najbardziej powszechną metodą radzenia sobie z brakiem spójności czasowej

Wykres 2. Zadłużenie strefy Euro12

Źródło: Ameco 2011


101

jest przyjmowanie reguł prawnych, które ograniczają „pokusy” prowadzenia mało konsekwentnej polityki. trudności w prowadzeniu konsekwentnej polityki monetarnej pogłębiają się jeszcze w obliczu braku jednolitego i precyzyjnie określonego systemu fiskalnego. Dla kraju, którego polityka monetarna jest niespójna w czasie, najlepszym rozwiązaniem jest związanie swojej polityki monetarnej z krajem, który jest kotwicą całego systemu. Cały system ewoluuje wskutek kryzysu w stronę relatywnie stabilnego rdzenia i niestabilnych peryferii, które niezależnie od działań doraźnych dalej pozosta-ną „unsustainable”.

Stabilność systemu strefy euro

Strefa euro, wykraczająca poza podstawową grupę krajów ściśle ze sobą zintegrowa-nych, generuje coraz większe koszty integracji walutowej. w ramach eurosystemu, na-wet w sytuacji dobrej koniunktury gospodarczej, powstają napięcia spowodowane nie-możnością reagowania przez eBC na interesy gospodarcze poszczególnych krajów. ro-śnie ryzyko niesymetryczności systemu i niezależnie od prawdziwości zarzutów o siłę wpływów niemieckich w eCB nakręca się spirala wzajemnej nieufności, co z kolei pod-waża podstawy całego układu. Doświadczenie dużej ilości asymetrycznych szoków po-woduje asymetryczne reakcje inflacyjne w gospodarkach oraz rosnąca nierównowagę stóp wzrostu gospodarczego, co z kolei wymaga zróżnicowanej reakcji po stronie stóp procentowych. Mała strefa walutowa jest w stanie funkcjonować zgodnie z regułą tay-lora2 reagując na impulsy gospodarcze konwergentnego obszaru. Powiększanie strefy o kraje brzegowe niekonwergentne powoduje utratę możliwości prowadzenia strate-gicznej polityki przez eBC. rozbieżności w oczekiwaniach stopy procentowej będą coraz większe, podobnie jak nieadekwatność reakcji. Nieuniknione są konflikty intere-sów prowadzące do złamania zasady konsensusu oraz podejmowanie decyzji dotyczą-cych podstawowych parametrów polityki monetarnej na bazie innych niż gospodarcze przesłanek. Paradoksalnie jednym z rozwiązań może być zgoda na silniejszą asymetrię systemu i marginalizacje krajów małych w gremiach decyzyjnych, tak aby zapewnić utrzymanie strategicznych celów. Praktycznie w działaniach eBC nieuniknione wydaje się przejście do formuły zarządzania grupy/kraju dominującego, tyle że po kosztow-nym okresie „poprawności politycznej” demokratycznego zarządzania.

Wnioski

– unia monetarna polega na nieodwołalnym usztywnieniu kursów walutowych (wprowadzenie wspólnej waluty nie jest konieczne) będącym podstawą zaufania do

2 regułą taylora (2002) w formule: rt = a + bπt + cxt, gdzie rt to nominalna stopa procentowa, πt inflacja, natomiast xt luka popytowa, ma przeciwdziałać dyskrecjonalnemu prowadzeniu polityki monetarnej.


102

systemu, wobec czego złamanie paradygmatu nieodwołalności (spekulacje o wyjściu z eMu niektórych krajów) powoduje utratę wiarygodności całego systemu.

– Bardziej polityczny aniżeli konsekwentnie ekonomiczny charakter utworzonej w europie strefy euro (akceptowanie członków nie spełniających kryteriów wstępnych oraz notoryczne tolerowanie łamania reguł budżetowych) spowodował postępujący brak stabilności całego systemu, co w sytuacji kryzysu doprowadziło do trwałej nie-równowagi.

– eMu politycznie przewidziane dla niemal całej ue (z wyjątkiem krajów opt-out) z założenia nie spełnia założeń optymalnego obszaru walutowego działając z systemo-wo wbudowanym mechanizmem autodestrukcji.

Wykaz literatury

r. Baldwin, C. wyplosz, The Economics of European Integration, McGraw Hill educa-tion, 2006.

D. Begg, B. eichengreen, l. Halpern, j. von Hagen, C. wyplosz, Sustainable Regimes of Capital Movements in Accession Countries, 10 CePr, 2003.

S. Collignon, Fiscal Policy Rules and the Sustainability of Public Debt in Europe; Interna-tional economic review, 2012.

A. Czarczyńska, K. Śledziewska, Teoria europejskiej integracji gospodarczej, C.H. Beck, 2007.

A. Czarczyńska, Zróżnicowanie poziomów konwergencji gospodarczej w rozszerzonej Unii Europejskiej IKiCHZ, wspólnoty europejskie, nr 9 (178), 2006.

P. De Grauwe, Economics of Monetary Union, oxford university Press, 2005.P. De Grauwe, Mechanism of self-destruction of the eurozone, CePS, 2010.D. Gros, t. Mayer, Towards a Euro(Pean) Monetary Fund CEPS Policy Brief No. 202,

2010.P. Kenen, The theory of optimum currency areas, university of Chicago Press, 1969. r. Mundell, Uncommon Arguments for common currencies, The economics of Com-

mon Currencies, Allen & unwin, 1973.


103

Natalia Białek1

słaBość Diagnozy przyczyn kryzysu euro, implikacje Dla polityki gospoDarczej

Streszczenie

Analiza istniejącej literatury dotyczącej przyczyn wybuchu kryzysu w strefie euro sugeruje, iż fundamentalnych przyczyn kryzysu strefy euro należy dopatrywać się w nieprzestrzeganiu kryteriów z Maastricht lub Paktu Stabilności i wzrostu. Analiza wybranych danych, dotyczących kształtowania się wskaźników, zawartych w trakta-cie z Maastricht wskazuje, że wśród krajów obecnie objętych kryzysem euro są nawet te, które spełniały wszystkie kryteria konwergencji i nie wykazywały żadnych oznak świadczących o zbliżającym się załamaniu. obserwacja ta prowadzi do sformułowania hipotezy, iż przyczyn kryzysu należy szukać nie tylko w nieprzestrzeganiu przez pań-stwa kryteriów z Maastricht, ale w zbyt niskich kosztach kapitału w krajach strefy euro w stosunku do gospodarek pozostających poza nią. rozbieżności w wysokości stóp procentowych w strefie euro oraz poza nią mogą sugerować, iż źródła kryzysu wiążą się nie tylko z kryteriami z Maastricht, ale również (być może przede wszystkim) z zapro-jektowaniem relacji między eBC a bankami centralnymi krajów strefy euro. jeśli tak, to rekomendacje zmian powinny to uwzględnić.

1 mgr Natalia Białek, wyższa Szkoła Informatyki i Zarządzania w rzeszowie

104

Wprowadzenie

rok 1999 bez wątpienia zapisał się w historii integracji gospodarczej unii europejskiej jako jeden z najbardziej przełomowych ze względu na utworzenie unii Gospodarczo-

-walutowej, która stanowiła podstawę do wprowadzenia w 2002 roku wspólnej waluty euro na terytorium wybranych państw członkowskich. objęcie tak dużej liczby państw wspólną walutą oraz przekazanie kompetencji w zakresie polityki monetarnej jednej instytucji – europejskiemu Bankowi Centralnemu stanowiło precedens w historii in-tegracji. jednak decyzje dotyczące przystąpienia do tzw. strefy euro nie należały do najłatwiejszych. Z jednej strony państwa wiązały ogromne nadzieje, ale z drugiej miały także liczne obawy. Cały proces przebiegał dość spokojnie aż do momentu nadejścia kryzysu euro ostatnich lat, kiedy to nawet najznamienitsi ekonomiści nie przewidywali takiego przebiegu rzeczy. obecnie sytuacja panująca w strefie euro nie napawa optymi-zmem, a wręcz budzi wśród niektórych państw chęć oderwania się od całego systemu. Kryzys, który ogarnął w ostatnich latach strefę euro z pewnością ma bardzo wiele przy-czyn, lecz należy zastanowić się, czy do tej pory wskazano te najbardziej trafne.

Główna teza niniejszego tekstu to pytanie, czy w dotychczas przeprowadzonych analizach dotyczących przyczyn kryzysu euro nie został pominięty pewien element, który pomógłby odpowiedzieć na pytanie, gdzie unia europejska popełniła błąd. Ce-lem opracowania jest przedstawienie i opis jednej z przyczyn kryzysu, wynikającej z analizy danych liczbowych.

w pierwszej części niniejszego opracowania poruszone zostaną zagadnienia związa-ne z kryteriami konwergencji zawartymi w traktacie z Maastricht oraz Pakcie Stabilności i wzrostu. Druga część dotyczy kryteriów fiskalnych oraz zawiera dane dotyczące prze-strzegania kryteriów konwergencji wraz z oceną ich słuszności i przydatności. ostatnia część będzie traktowała o fundamentalnej słabości strefy euro dotyczącej ustalania stóp procentowych w ue. Ponadto poruszone zostaną kwestie wpływu europejskiego Banku Centralnego na kształtowanie sytuacji gospodarczej w państwach strefy euro.

Istota Paktu Stabilności i Wzrostu

Kryzys euro obnażył wiele słabości instytucjonalnych, jakie wynikają z funkcjonowa-nia obszaru wspólnej waluty. Polityka pieniężna została scentralizowana na szczeblu unijnym i jest kształtowana przez europejski Bank Centralny, w odróżnieniu od poli-tyki budżetowej, która jest prowadzona przez władze krajów członkowskich.

Kraje kandydujące do unii gospodarczo-walutowej mają obowiązek spełnienia tzw. kryteriów konwergencji ustanowionych na mocy traktatu z Maastricht, o nastę-pującym brzmieniu:

• utrzymanie wysokiego stopnia stabilizacji cen,• zdrowe finanse publiczne (deficyt budżetowy nie wyższy niż 3% PKB),


105

• dług publiczny nie przekraczający 60% PKB,• trwałość osiągniętej konwergencji w sferze polityki gospodarczej wyrażona pozio-

mem długoterminowej stopy procentowej, • zachowanie normalnych odchyleń kursu walutowego w ramach mechanizmu kur-

sowego erM przez okres co najmniej dwóch lat [Pszczółka, 2010, str. 100-101].Nieprzestrzeganie wyżej wymienionych kryteriów często uznawane jest jako głów-

na przyczyna obecnego kryzysu strefy euro. Najważniejsze mechanizmy dotyczące dyscyplinowania polityki budżetowej w ra-

mach ue zostały ustanowione w Pakcie Stabilności i wzrostu, który stanowi uszczegó-łowienie postanowień art. 99 i 104 twe. Pakt zawiera dwa rozporządzenia stanowiące o polityce budżetowej na szczeblu unijnym2.

Pierwsze z nich mówi o konieczności przedkładania przez kraje członkowskie strefy euro tzw. Programów Stabilizacyjnych oraz w przypadku pozostałych państw Progra-mów Konwergencji. Na podstawie danych w nich zawartych rada widząc zagrożenie stanu finansów publicznych może wydać tzw. wczesne ostrzeżenie w stosunku do da-nego państwa.

Drugie rozporządzenie rady stanowi, że w przypadku przekroczenia przez dane państwo progu deficytu budżetowego wynoszącego 3% PKB może nastąpić urucho-mienie procedury nadmiernego deficytu po wcześniejszej ocenie Komisji europejskiej. jeśli dany kraj nie podejmie odpowiednich działań w wyznaczonym czasie, rada może nałożyć sankcje [Czachór, 2004, str. 193].

Mimo wprowadzenia Paktu Stabilności i wzrostu, nie wszystkie kraje osiągnęły wy-niki spełniające budżetowe kryterium konwergencji (tabela 1). Mechanizmy dyscypli-nujące dotyczące restrykcyjnej polityki budżetowej zawiodły. wymagania traktatowe odnoszące się do norm ostrożnościowych i pomocy publicznej były nieprzestrzegane, a stale zwiększające się wydatki budżetowe przyczyniły się do narastającego zadłużenia [Alińska, Pietrzak, 2011, str. 10].

Kryteria fiskalne i ich przestrzeganie

Poważnymi konsekwencjami dla funkcjonowania w strefie euro jest możliwość korzy-stania z dostępu do zasobów taniego pieniądza i to zarówno przez sektor prywatny, jak i rządowy. Gdy nie można dysponować instrumentami monetarnymi, takimi jak kurs walutowy czy stopa procentowa, należy stosować politykę fiskalną w celu uzyskania równowagi makroekonomicznej. jednak doświadczenia ostatnich lat pokazały, że dług publiczny może wywołać niekorzystne konsekwencje dla państw.

wróćmy do sytuacji sprzed kilku lat i przeanalizujmy deficyt budżetowy w wybra-nych państwach europejskich. Należy zastanowić się, czy biorąc pod uwagę poniższe

2 rozporządzenie rady 1466/97 oraz 1467/97.

Natalia Białek | Słabość diagnozy przyczyn kryzysu euro, implikacje dla polityki gospodarczej

106

dane można było stwierdzić i przewidzieć, które państwa będą miały w przyszłości problemy gospodarcze (tabela 1).

Spójrzmy na Irlandię i państwa nadbałtyckie, które do niedawna wskazywane były jako wzór do naśladowania ze względu na niski poziom długu publicznego i nadwyżki gospodarcze. oznaką dynamicznego rozwoju tych gospodarek był wysoki poziom za-dłużenia sektora prywatnego, co nie było postrzegane jako zagrożenie dla tych państw, nawet w sytuacji, gdy deficyty na rachunkach obrotów bieżących sięgały do kilkunastu procent PKB [Kołodko, 2010, str. 261].

Co ciekawe, spośród krajów strefy euro przez najdłuższy czas deficyty budżetowe utrzymywały się w takich państwach jak: Portugalia, Grecja, węgry, włochy, Polska i Niemcy. w związku z tym to właśnie te kraje mogły spodziewać się kryzysu. w przy-padku Grecji i Portugalii powyższe przewidywania spełniły się, natomiast w stosunku do pozostałych gospodarek były bezpodstawne. Biorąc pod uwagę średnią wielkość deficytu w latach 2000-2007 zauważamy, że najbardziej zagrożone były: węgry, Grecja, Malta i Słowacja. Podczas gdy kryzysu w Grecji można było się spodziewać, to w innych państwach nie odnotowano żadnych sygnałów wskazujących na nadchodzące załama-nie. w latach 2008-2011 deficyty przeważały w większości gospodarek europejskich.

Dane przedstawione w poniższej tabeli (tabela 2) również wskazują na fakt, że kry-teria konwergencji w państwach obecnie zobowiązanych do przyjęcia wspólnej waluty, jak na przykład Polska, nie są przestrzegane.

Podsumowując, warto dostrzec, że powszechnym zjawiskiem w strefie euro było przekraczanie dopuszczalnego deficytu wynoszącego 3% PKB, a nakładane sankcje (o ile do nich dochodziło) nie były egzekwowane. Można zadać pytanie: dlaczego w ta-kim razie kryzys nie miał miejsca w momencie tworzenia strefy euro, skoro kryteria konwergencji nie były przestrzegane? otóż po pierwsze, ze względu na dobrą koniunk-turę gospodarczą powodującą wzrost dochodów budżetowych, która prowadziła do poprawy sytuacji budżetowej we wszystkich krajach. Po drugie, jak wynika z przed-stawionych faktów, spełnienie bądź nie tzw. kryteriów konwergencji w żaden sposób nie chroni przed kryzysem i nie ma tak znaczącego wpływu na utrzymanie stabilności w strefie euro [rosati, 2010, str. 58-59 ].

warto także zauważyć, że w teorii optymalnych obszarów walutowych brak jest in-formacji dotyczących kryteriów zbieżności, które to miałyby stanowić o sukcesie unii monetarnej. Poruszone zostały jedynie kwestie mobilności siły kapitału lub siły robo-czej oraz kwestie elastycznego rynku pracy. Powstaje pytanie: dlaczego w traktacie z Maastricht znalazły się zupełnie odmienne kryteria?


107

Tabela 1. Przestrzeganie kryteriów konwergencji w poszczególnych państwach na przestrzeni lat: 2000-2011

państwa/lata 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007

średni deficyt

w latach 2000-2007

ilość lat z defi-cytem powy-żej 3%

pkB

2008 2009 2010 2011

średni deficyt

w latach 2008-2012

ilość lat z defi-cytem powy-żej 3% pkB2

ue (27 krajów) 0,6 -1,5 -2,6 -3,2 -2,9 -2,5 -1,5 -0,9 -1,81 1 -2,4 -6,9 -6,5 -4,5 -5,075 3

strefa euro (17 krajów)

-0,1 -1,9 -2,6 -3,1 -2,9 -2,5 -1,3 -0,7 -1,89 1 -2,1 -6,4 -6,2 -4,1 -4,7 3

Belgia 0,0 0,4 -0,1 -0,1 -0,1 -2,5 0,4 -0,1 -0,26 0 -1 -5,6 -3,8 -3,7 -3,525 3

Bułgaria -0,5 1,1 -1,2 -0,4 1,9 1,0 1,9 1,2 0,63 0 1,7 -4,3 -3,1 -2,1 -1,95 2

czechy -3,6 -5,6 -6,5 -6,7 -2,8 -3,2 -2,4 -0,7 -3,94 5 -2,2 -5,8 -4,8 -3,1 -3,975 3

Dania 2,3 1,5 0,4 0,1 2,1 5,2 5,2 4,8 2,70 0 3,2 -2,7 -2,5 -1,8 -0,95 0

niemcy 1,1 -3,1 -3,8 -4,2 -3,8 -3,3 -1,6 0,2 -2,31 5 -0,1 -3,2 -4,3 -1,0 -2,15 2

estonia -0,2 -0,1 0,3 1,7 1,6 1,6 2,5 2,4 1,23 0 -2,9 2,0 0,2 1,0 -0,925 0

irlandia 4,7 0,9 -0,4 0,4 1,4 1,7 2,9 0,1 1,46 0 -7,3 -14,0 -31,2 -13,1 -16,4 4

grecja -3,7 -4,5 -4,8 -5,6 -7,5 -5,2 -5,7 -6,5 -5,44 8 -9,8 -15,6 -10,3 -9,1 -11,2 4

hiszpania -0,9 -0,5 -0,2 -0,3 -0,1 1,3 2,4 1,9 0,45 0 -4,5 -11,2 -9,3 -8,5 -8,375 4

francja -1,5 -1,5 -3,1 -4,1 -3,6 -2,9 -2,3 -2,7 -2,71 3 -3,3 -7,5 -7,1 -5,2 -5,775 4

włochy -0,8 -3,1 -3,1 -3,6 -3,5 -4,4 -3,4 -1,6 -2,94 6 -2,7 -5,4 -4,6 -3,9 -4,15 3

cypr -2,3 -2,2 -4,4 -6,6 -4,1 -2,4 -1,2 3,5 -2,46 3 0,9 -6,1 -5,3 -6,3 -4,2 3

łotwa -2,8 -2,0 -2,3 -1,6 -1,0 -0,4 -0,5 -0,4 -1,38 0 -4,2 -9,8 -8,2 -3,5 -6,425 4

litwa -3,2 -3,5 -1,9 -1,3 -1,5 -0,5 -0,4 -1,0 -1,66 2 -3,3 -9,4 -7,2 -5,5 -6,35 4

luksemburg 6,0 6,1 2,1 0,5 -1,1 0,0 1,4 3,7 2,34 0 3,0 -0,8 -0,9 -0,6 0,175 0

węgry -3,0 -4,1 -9,0 -7,3 -6,5 -7,9 -9,4 -5,1 -6,54 7 -3,7 -4,6 -4,2 -4,3 -2,05 4

malta -5,8 -6,4 -5,8 -9,2 -4,7 -2,9 -2,8 -2,4 -5,00 5 -4,6 -3,8 -3,7 -2,7 -3,7 3

holandia 2,0 -0,2 -2,1 -3,1 -1,7 -0,3 0,5 0,2 -0,59 1 0,5 -5,6 -5,1 -4,7 -3,725 3

austria -1,7 0,0 -0,7 -1,5 -4,4 -1,7 -1,5 -0,9 -1,55 1 -0,9 -4,1 -4,5 -2,6 -3,025 2

polska -3,0 -5,3 -5,0 -6,2 -5,4 -4,1 -3,6 -1,9 -4,31 6 -3,7 -7,4 -7,8 -5,1 -6,0 3

portugalia -3,3 -4,8 -3,4 -3,7 -4,0 -6,5 -4,6 -3,1 -4,18 8 -3,6 -10,2 -9,8 -4,2 -6,95 4

rumunia -4,7 -3,5 -2,0 -1,5 -1,2 -1,2 -2,2 -2,9 -2,40 2 -5,7 -9,0 -6,8 -5,2 -6,675 4

słowenia -3,7 -4,0 -2,4 -2,7 -2,3 -1,5 -1,4 0,0 -2,25 2 -1,9 -6,1 -6,0 -6,4 -5,1 3

słowacja -12,3 -6,5 -8,2 -2,8 -2,4 -2,8 -3,2 -1,8 -5,00 4 -2,1 -8,0 -7,7 -4,8 -5,65 3

finlandia 6,9 5,1 4,1 2,6 2,5 2,8 4,1 5,3 4,18 0 4,3 -2,5 -2,5 -0,5 -0,3 0

szwecja 3,6 1,5 -1,3 -1,0 0,6 2,2 2,3 3,6 1,44 0 2,2 -0,7 0,3 0,3 0,525 0

wlk. Brytania 3,6 0,5 -2,1 -3,4 -3,5 -3,4 -2,7 -2,7 -1,71 3 -5,0 -11,5 -10,2 -8,3 -8,75 4

islandia – – – – – 4,9 6,3 5,4 2,08 0 -13,5 -10,0 -10,1 -4,4 -9,5 4

norwegia – 13,5 9,3 7,3 11,1 15,1 18,5 17,5 11,54 0 18,8 10,6 11,2 13,6 13,55 0

chorwacja – – -4,1 -4,5 -4,3 -4,0 -3,0 -2,5 -2,80 4 -1,4 -4,1 – – -1,375 1

turcja – -33,0 -12,9 -11,3 -4,5 -0,6 0,8 -1,0 -7,81 4 -2,2 -6,7 – – -2,225 1

Źródło: Opracowanie własne na podstawie danych EUROSTAT, 23.06.2012.


108

Tabela 2. Zestawienie kryteriów konwergencji gospodarczej

Źródło: Europejski Bank Centralny, 26.06.2012.


109

Europejski Bank Centralny

Polityka gospodarcza prowadzona na poziomie narodowym, jak i ponadnarodowym, przechodzi obecnie jeden z największych testów. wprawdzie agresywna polityka an-tykryzysowa prowadzona przez rządy i banki centralne powstrzymała recesję, jednak skutki działań doprowadziły do załamania kondycji finansowej niektórych państw.

Po przeanalizowaniu danych przedstawionych w powyższych tabelach (tabela 1. i 2.), łatwo sformułować wniosek, że przestrzeganie kryteriów konwergencji, które sta-nowią o przystąpieniu danego państwa do strefy euro, nie ma większego znaczenia. Państwa, które stawiane były za wzór do naśladowania, biorąc pod uwagę tempo roz-woju i stan finansów, nieoczekiwanie stały się ofiarami kryzysu strefy euro. wynika z tego, że aby zapobiec kolejnym kłopotom w strefie euro, nie wystarczy za wszelką cenę egzekwować przestrzegania kryteriów z Maastricht, ale należy zwrócić uwagę na inny, istotny element. Pytanie brzmi tylko, co stanowi ten jeszcze jeden element, który doprowadził do załamania w strefie euro?

otóż warto byłoby zwrócić uwagę na wysokość stóp procentowych w krajach strefy euro, gdzie uzależnione są one od decyzji eBC, a państwa członkowskie muszą się do nich dostosować bez względu na ich indywidualną sytuację gospodarczą. Należy zadać sobie pytanie czy podwyższenie w odpowiednim czasie stóp procentowych w Grecji czy Irlandii nie byłoby dla tych krajów ratunkiem i nie zmniejszyłoby ich zadłużenia.

Należy zastanowić się nad inną koncepcją, mającą na celu zarysowanie przyczyn problemów w Grecji oraz w innych krajach. Innymi słowy można zaryzykować stwier-dzenie, że gdyby stopa procentowa odzwierciedlała warunki lokalne i była kształto-wana przez rządy narodowe, a nie Bank Centralny, to można byłoby uniknąć kryzysu.

Podsumowanie

Problemy gospodarcze, które miały miejsce w ostatnich latach w unii europejskiej wy-wołały lekkie zachwianie stabilności unii europejskiej i wywołały debatę publiczną na temat możliwości upadku strefy euro czy konieczności jej opuszczenia przez najsłabsze państwa. jednak przyczyn kryzysu należy upatrywać w koordynacji polityki monetar-nej i fiskalnej na obszarze unii walutowej, gdyż niektóre mechanizmy funkcjonujące w jej obrębie są niedostosowane i mogą wywołać dalsze negatywne konsekwencje. Naj-lepszym rozwiązaniem byłoby ustanowienie odmiennego niż dotychczas stosowany, zestawu narzędzi kontroli i regulacji bezpieczeństwa z myślą o stabilności finansowej. Ponadto, istotne byłoby skupienie się na ponownym zdefiniowaniu relacji pomiędzy eBC a bankami narodowymi [Pająk, tomidajewicz, 2011, str. 89].


110

Wykaz literatury

A. Alińska, B. Pietrzak, Finanse publiczne a kryzys ekonomiczny, CeDewu, warszawa 2011.

Z. Czachór, Zmiany i rozwój w systemie Unii Europejskiej po Traktacie z Maastricht, Atla 2, wrocław 2004.

G. Kołodko, Globalizacja, kryzys i co dalej?, Poltext, warszawa 2010.I. Pszczółka, Euro a integracja europejskich rynków finansowych, CeDewu, warszawa

2010.K. Pająk, j. tomidajewicz, Polityka gospodarcza wobec globalnego kryzysu ekonomiczne-

go, wydawnictwo Adam Marszałek, toruń 2011.D. rosati, Euro – ekonomia i polityka, oficyna wydawnicza wyższej Szkoły Handlu

i Prawa im. ryszarda Łazarskiego, warszawa 2009.


111

Karina Jędrzejowska1

impact of the eurozone DeBt crisis on monetary integration prospects in east asia

Abstract

The suitability of east Asian economies for a monetary union became an object of an intensified research after the 1997 financial crisis and the launch of euro. The belief that a monetary integration contributes to financial stability and helps to prevent financial crises resulted in a debate on feasibility of an european-style monetary union in east Asia. However, the 2008 global financial crisis and the following european sovereign debt problem have highlighted the drawbacks of the european monetary integration model. The crisis not only has weakened the economic and Monetary union position as a model for regional monetary integration, but also resulted in the debate on the future of the euro. The paper examines the impact the current crisis within the euro area might have on monetary integration prospects in east Asia, and whether currency union constitutes the suitable solution for this region.

1 Karina jędrzejowska, Ph. D., university of warsaw, Institute of International relations

112

Introduction

The suitability of east Asian economies for a monetary union became object of an in-tensified research after the 1997 financial crisis and the launch of euro [jikang & yin, 2005:1; Cheng et al., 2012:2]. The belief that monetary integration contributes to finan-cial stability and helps to prevent financial crises resulted in a debate on feasibility of an european-style monetary union in east Asia. However, the 2008 global financial crisis and the following european sovereign debt problem have highlighted the drawbacks of the european monetary integration model. The crisis not only has weakened the economic and Monetary union (eMu) position as an universal model for regional monetary and financial integration, but also resulted in the debate on the future of the euro and global financial order [Volz, 2012:3].

This paper constitutes an introductory approach at examining the influence of the eurozone sovereign debt crisis on the monetary integration in east Asia. Based on related literature review, it aims at proving the following hypotheses. The problems experienced by the eMu countries will negatively affect the monetary and financial relations in east Asia. Moreover, currently monetary integration does not constitute a likely choice for east Asian countries.

The paper is organized as follows. Section 2 reviews literature on economic integra-tion in east Asia. Section 3 provides a brief overview of the effects the eurozone debt crisis might have on east Asian economies. Section 4 outlines major lessons from the eurozone crisis for monetary integration in east Asia. Section 5 presents the conclu-sion of the paper.

East asian monetary integration – concepts and prospects

The 1997 Asian financial crisis has had a devastating effect on the region. Among the causes of the crisis usually were named excessive financial liberalization and insuffi-cient financial and monetary integration [rose, 2007:2]. The latter has provided an argument for an increased debate on validity for east Asia of a monetary integration model similar to the one launched in europe [Masini, 2010:217, Strobel 2007].

one of the most influential papers on monetary integration in east Asia is by Ma-dhur [2002] who analyzes the possibility of introduction of a currency union for the Association of South-east Asian Nations (ASeAN). He suggests that the major cost of monetary integration in east Asia constitutes a loss of monetary policy autonomy. Mundell [2002] argues that a high level of foreign reserve and low external debt are two features capable of preventing further crises and speculative attacks in the region.

The popularity of the topic had not resulted in practical steps towards monetary integration in Asia. east Asia as a region is heterogeneous, both economically and po-litically. Despite this heterogeneity east Asian intra-regional trade has been growing


113

rapidly since the early 1990s [Kenen & Meade 2006:2-3]. The growing interdependence in the region led to many bilateral and regional cooperation initiatives [Plummer & wignaraja, 2007:1].

The most active grouping in trade and financial liberalization became the ASeAN+32 which is often regarded as a basis for the future monetary union [Masini, 2010:218]. ASeAN+3 constitutes also the territorial basis for the Chiang Mai Initiative established in May 2000 to ensure exchange rate stability among members. In addition to crisis prevention efforts by ASeAN+3 members, the Asia Development Bank (ADB) in 2006 intended to launch Asian Currency unit (ACu) [Kenen & Meade, 2006:7-8].

even before the global financial crisis in 2008 question on the validity of a currency union for east Asia remained unanswered. The empirical findings in this field are not unequivocal. lee et al. [2002] confirmed the plausibility for a currency union. wyplosz [2001] and Strobel [2007] argue that east Asia still does not satisfy the preconditions for implementing a monetary union. Sánchez [2005] reaches a conclusion that the ma-jor goal for east Asia is not a currency union, but rather various forms of monetary coordination. lee and Barro [2006:46-47] conclude that east-Asian monetary union is not probable in the near future.

There is also evidence suggesting that east Asia is gradually becoming an optimal Currency Area (oCA). Madhur [2002] concludes that the ASeAN region is as suitable for the adoption of a common currency as europe before the Maastricht treaty. lee et al. [2002] finds that the region’s common shocks in the 1990s are comparable to those in europe. Similarly, De Grauwe [2012:415] stated that east Asian countries show de-grees of integration with the rest of east Asia resembling the degree of integration the eu countries have with each other.

Impact of the Eurozone crisis on east asia

No matter whether ASeAN+3 or other regional groupings in east Asia constitute a pro-per basis for a currency union, financial condition of the eu is of particular importance both for well-developed (japan) and emerging (China) markets of the region. Most east Asian economies have become more global over the recent years, and the conta-gion from the subprime crisis turned out more severe for the region than forecasted. As the eu is a major trading partner for many of the countries in the region and the euro is a reserve currency second only to the u.S. dollar, the concerns about the consequen-ces of the current crisis appear well-justified for east Asia [Massa et al., 2011:1].

Despite the european debt-servicing difficulties growth rates of most Asian econo-mies remain robust. This positive trend can be attributed to high private savings and

2 ASeAN+3 includes the ASeAN nations (Brunei, Cambodia, Indonesia, laos, Malaysia, Myanmar, Phi-lippines, Singapore, Thailand and Vietnam) plus China, japan and Korea.

Karina Jędrzejowska | Impact of the Eurozone Debt Crisis on Monetary Integration Prospects in East Asia

114

investment rates. Moreover, the intra-regional trade continues to grow and substitutes for trade with weakened european economies. It has to be remembered though that most Asian economies are export-oriented, which means that even a small decrease in european demand may contribute to an economic slowdown. This effect has been already observed in China, Korea and taiwan [Chakravarty and Cherian, 2011].

The sovereign debt crisis in the eurozone can affect Asia also through the financial channel. european banks have already reduced their credit activity and try to decrease their leverage. As a result of a sovereign default within the eurozone, there could be an outflow of portfolio capital from Asia. Moreover, the tightening of credit policies in europe can negatively affect foreign direct investment in Asia, as european companies will face lower supply and higher cost of capital for investment [Chakravarty and Che-rian, 2011].

Asian monetary integration after the crisis in the Eurozone

The european crisis has exposed major deficits of the eurozone institutional frame-work. According to Volz [2012:20] one of the major shortcomings that led to the euro-zone debt crisis was that “monetary unification was not accompanied by an adequate level of financial and macroeconomic cooperation among euro area countries”. The blame could be traced back to the disjuncture between monetary and fiscal policy in the eMu and diverging economic trends within the eurozone [eu Centre, 2011:4; De Grauwe 2012:410].

Volz [2012:20] states that despite the european trouble, there is no need to abandon plans for closer monetary cooperation in Asia. on the contrary, east Asian countries should aim at strengthening regional financial architecture. This does not mean howe-ver that the european model of monetary cooperation is the proper one for east Asian countries.

As the model of monetary integration in east Asia needs yet to be developed, the eurozone debt crisis highlights mistakes that can be avoided in the future monetary ar-rangements. Volz [2012:20] names five lessons for monetary cooperation in east Asia:

“1) do not rush monetary integration; 2) consider costs and benefits of international financial integration; 3) develop and strengthen a regional crisis prevention and reso-lution mechanism before the next crisis hits the region; 4) reinforce surveillance and monitoring of east Asian financial markets; and 5) put in place adequate resolution procedures and recapitalize banks swiftly once the banking system is in trouble”.

The eurozone crisis constitutes further challenge for monetary policy of east Asian economies. After the 1997 financial crises most countries of the region amassed huge foreign exchange reserves which are prevailingly denominated in u.S. dollars, while euro consists of around 30 percent of these holdings. Given the decrease in economic activity and high debt levels of the u.S. and eu, the Asian savings may be threatened.


115

This might constitute a rationale for an enhanced monetary cooperation which does not necessarily need to lead to a currency union. A change of the anchor currency, e.g. for yuan if it becomes fully convertible, could be a solution [Becker, 2008:24].

furthermore, the eMu experience proves that even if the eurozone can be regarded as an oCA3, satisfying the oCA criteria might not be enough for a successful monetary union. A monetary union must be enhanced by a political union. The degree of politi-cal integration in east Asia is however very limited. Moreover, there are both political and economic obstacles to further unification. According to De Grauwe [2012:416-417]: “while the oCA criteria may tell us that the east Asia is ripe for a monetary union, the complete absence of political unification and the absence of any political will to move in the direction of political unification make the prospect of a monetary union in east Asia at this moment both unrealistic and undesirable”.

Conclusion

Monetary integration has been seen as a solution for preventing financial crises, par-ticularly after the 1997 financial crisis. However, the 2008 financial crisis and the sub-sequent sovereign debt problems have shown the drawbacks of the eMu integration model. even before this crisis, there was no unanimity on whether monetary integra-tion should become east Asian future. Countries of the region – despite growing in-terdependence – appear too heterogeneous for a monetary union to become a realistic prospect in the next years.

The issues described in this paper do not cover all the possible impacts of the eu-rozone debt crisis on east Asian economies and future monetary arrangements in the region. further investigation requires e.g. influence of the eurozone crisis on foreign exchange holdings in the region. Moreover, it has to be noted that the eurozone debt distress contributes to a change in the international financial architecture. emerging economies, inclusive east Asian countries, play a more and more important role in the global financial systems and the crisis within the eurozone may strengthen their posi-tion as creditors and investors.

3 There is no unanimity among economists as for the eurozone being an oCA. See e.g.: M. Petreski, Is the Euro Zone an Optimal Currency Area?, March 2007, available: http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?ab-stract_id=986483 [accessed 30.08.2012].


116

References

w. Becker, EMU: A Role for an Asian Monetary Union. Deutsche Bank research, No-vember 2008.

r. Chakravarty, j. Cherian, The nagging Eurozone crisis and its implications, National university of Singapure, November 2011, available: http://www.bschool.nus.edu/Portals/0/images/CAMrI/Thoughtpercent20leadership/Thepercent20nagging pe-rcent20eurozonepercent20crisispercent20andpercent20itspercent20implications.pdf [accessed 25.07.2012].

t.-S. Cheng, S. liang, Z.-j. Chen, Monetary Integration in the Asia-Pacific: A Real Option Approach Perspective. Business and Information, Sapporo july 3-5, 2012, available: http://bai-conference.org/BAI2012Proceedings/papers/8.other%20Articles/8160.pdf [accessed 25.07.2012].

P. De Grauwe, Lesson from the Eurocrisis for East Asian Monetary Relations. The world economy, 35(04), 2012, p. 405-418.

eu Centre in Singapore, Leadership, Decision‐Making and Governance in the EU and East Asia: Crisis and Post‐Crisis. workshop report, 21-22 November 2011, available: http://www.eucentre.sg/articles/362/downloads/report.pdf [accessed 25.07.2012].

Z. jikang, l. yin. Is East Asia suitable for a Monetary Union? Experience from EU and evidence from China, Japan and South Korea. Draft submitted to first Consor-tium Meeting eu-NeSCA, November 11-12, 2005, Macau., available: http://www.cesfd.org.cn/paper/workingpaper/Paper%20on%20east%20Asia%20Currency%20union%2020051117_revised.pdf [accessed 25.07.2012].

P.B. Kenen, e.e. Meade, Monetary Integration in East Asia. Draft of a chapter for a book on Regional Monetary Integration (Cambridge university Press), 2006 available: http://www.frbsf.org/economics/conferences/0606/Kenen.pdf [accessed 25.07.2012].

j. -w. lee, r. Barro, East Asian Currency Union, 2008. Available: http://www.aric.adb.org/pdf/leeCurrencyunion1031.pdf [accessed 25.07.2012].

j. -w. lee, y.C. Park, K. Shin, Currency Union in East Asia. Paper was prepared as a background paper for the Asian Development Bank’s “Study on Monetary and financial Cooperation in east Asia” (tA6000-reG), 2002, available: http://www.apfc.nccu.edu.tw/asiandollarfolder/A%20Currency%20union%20in%20east%20Asia.pdf [accessed 25.07.2012].

S. Madhur, Costs and Benefits of Common Currency for ASEAN. erD working paper series, No. 12, 2002.

f. Masini, Perspectives on East-Asian Monetary Integration. Studi e Note di economia, Anno XV, n. 2-2010, p. 215-226.

I. Massa, j. Keane, j. Kennan, The euro zone crisis: risks for developing countries. oDI Background Note, october 2011.


117

r. Mundell, Does Asia Need a Common Currency? Pacific economic review, 7(01), p. 3-12, 2002.

M. Petreski, Is the Euro Zone an Optimal Currency Area?, March 2007, available: http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=986483 [accessed 30.08.2012].

M.G. Plummer, G. wignaraja, The Post-Crisis Sequencing of Economic Integration in Asia: Trade as a Complement to a Monetary Future. ADB working Paper Series on regional economic Integration, No. 9. Asian Development Bank, 2007.

A.K. rose, Introduction. In: Asian Financial and Monetary Integration Challenges and Prospects, edited by economic Policy and Macroeconomic Surveillance Depart-ments Monetary Authority of Singapore, December 2007.

M. Sánchez, Is Time Ripe for a Currency Union in Emerging East Asia? The Role of Mo-netary Stabilisation. working Paper Series, No. 567, 2005, available: http://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/scpwps/ecbwp567.pdf [accessed 25.07.2012].

f. Strobel, Southeast Asian Monetary Integration: a real options perspective. Applied economics, 39(06), p. 759-763, 2007.

u. Volz, Lessons of the European Crisis for Regional Monetary and Financial Integration in East Asia. ADBI working Paper, No. 347. tokyo: Asian Development Bank Insti-tute, 2012, available: http://www.adbi.org/working-paper/2012/02/21/5007.lessons.european.crisis.east.asia/ [accessed 25.07.2012].

C. wyplosz, A Failsafe Way to End the Euro area Crisis. Voxeu, 26 September 2011, available: http://voxeu.org/index.php?q=node/7031 [accessed 25.07.2012].


119

Łukasz Janikowski1

Przemysław Pryszcz2

heterogeneity of inflation in the eurozone –

causes anD implications

AbstractSince the inception of the euro area one can observe relatively high dispersion of infla-tion rates among its Member States. Many economists indicate that this heterogeneity effects in highly suboptimal monetary policy in some countries, can lead to creation of credit bubbles, and a significant loss of competitiveness of some countries constituting the monetary union. The purpose of this article is primarily a synthetic presentation of the conclusions drawn from the rich literature relating to this issue. The authors have also independently provided simple empirical analysis of this phenomenon.

1 Łukasz janikowski BA, warsaw School of economics2 Przemysław Pryszcz BA, university of warsaw, faculty of economics Sciences

120

Introduction

Although the period immediately preceding the creation of the euro area has brought far-reaching convergence of inflation rates in the countries forming it, since the very beginning of the euro area in 1999, one can observe significant differences in inflation rates among the individual Member States. A closer look at the data shows that this variation is far from being stochastic, on the contrary – there are clear and long-lasting trends. one can easily divide euro area Member States into two groups: one, in which inflation rates show a persistent tendency to be below average, and second – above average.

Heterogeneity of inflation in the eurozone is the problem of special significance, because since the nominal interest rates are unified (passive structure) across the mo-netary union, it leads to dispersion of real interest rates. Many economists point out that in this situation monetary policy can become rather pro-cyclical than counter-

-cyclical and hence destabilise the economy (e.g. [Acosta, 2007], [Andres et al., 2003], [Honohan and lane, 2003].Permanently higher levels of inflation are also one of the major reasons for loss of competitiveness by the, so called, ‘peripheral countries’ of the eurozone.

The paper consists of two major sections. In the first section, we analyse the empi-rical data on inflation in the euro area in order to examine the size and durability of its dispersion. In the second section, we briefly present the results of relevant research in order to answer the question, what are the underlying causes of this phenomenon. The summary concludes.

An empirical analysis

empirical research indicates that dispersion of inflation rates in the euro area were decreasing continuously from 1990 to reach its minimum in 2000, increased slightly in 2001 and stabilized at a higher level [eCB, 2003], [Angeloni and ehrmann, 2007], [Ždárek and Aldasoro, 2009]. According toAngeloni and ehrmann [2007], the disper-sion of inflation in the eMu is significantly higher than in the uSA. eCB [2003] shows much higher inflation heterogeneity among the eMu Member States than between regions within euro area countries.

what should be considered is not only the level of disparity, but also duration of divergence pattern. Graph 1 shows the rate of inflation in four countries characterised by the highest average inflation rates in the euro area and Graph 2 the lowest. we can clearly see the difference in both level and volatility of inflation between these two groups of countries.


121

Graph 1. Inflation rates in Greece, Luxembourg, Portugal and Spain, 1999-2011

Graph 2. Inflation rates in Austria, France and Germany, 1999-2011

Greece Luxembourg Portugal Spain

Austria France Germany

Łukasz Janikowski, Przemysław Pryszcz | Heterogeneity of Inflation in the Eurozone – Causes and Implications

122

table 1 shows how inflation rate in each of 12 euro area Member States deviated from the eA12 average (weighted). observations above mean are marked with dark colour and white font and below mean with light grey and black font. The last column shows average deviation from the average in years 1999-2011.

Table 1. Inflation deviation from the mean (weighted), 1999-2011

ea12 - deviation from average (weighted) ave-rage 1999-2011

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

ea12 average 1,1 2,1 2,3 2,2 2,1 2,1 2,2 2,2 2,1 3,3 0,3 1,6 2,7

austria -0,6 -0,1 0,0 -0,5 -0,8 -0,1 -0,1 -0,5 0,1 -0,1 0,1 0,1 0,9 -0,1

Belgium 0,0 0,6 0,1 -0,6 -0,6 -0,2 0,3 0,1 -0,3 1,2 -0,3 0,7 0,8 0,1

finland 0,2 0,8 0,4 -0,2 -0,8 -2,0 -1,4 -0,9 -0,5 0,6 1,3 0,1 0,6 -0,1

france -0,5 -0,3 -0,5 -0,3 0,1 0,2 -0,3 -0,3 -0,5 -0,1 -0,2 0,1 -0,4 -0,2

germany -0,5 -0,7 -0,4 -0,8 -1,1 -0,3 -0,3 -0,4 0,2 -0,5 -0,1 -0,4 -0,2 -0,4

greece 1,0 0,8 1,4 1,7 1,3 0,9 1,3 1,1 0,9 0,9 1,0 3,1 0,4 1,2

ireland 1,4 3,2 1,7 2,5 1,9 0,2 0,0 0,5 0,8 -0,2 -2,0 -3,2 -1,5 0,4

italy 0,6 0,5 0,0 0,4 0,7 0,2 0,0 0,0 -0,1 0,2 0,5 0,0 0,2 0,2

luxembourg -0,1 1,7 0,1 -0,1 0,4 1,1 1,6 0,8 0,6 0,8 -0,3 1,2 1,0 0,7

netherlands 0,9 0,2 2,8 1,7 0,1 -0,7 -0,7 -0,5 -0,5 -1,1 0,7 -0,7 -0,2 0,2

portugal 1,1 0,7 2,1 1,5 1,2 0,4 -0,1 0,8 0,3 -0,6 -1,2 -0,2 0,9 0,5

spain 1,1 1,4 0,5 1,4 1,0 1,0 1,2 1,4 0,7 0,8 -0,5 0,4 0,4 0,8

we can clearly see that throughout this period some countries experienced inflation rate constantly below average, and others exactly the opposite. The ‘leader’ of the first group is Germany with inflation rate lower than mean by 0,4 pp. on average, followed by france, Austria and finland with -0,2, -0,1 and -0,1 respectively. on the contrary, we have Greece with striking 1.2 pp., followed by Spain, luxembourg, Portugal, Ireland and Italy.

what should be noticed is durability of observed differences. The most striking example is Greece, which reported rates significantly higher than average for the whole period with no exception whatsoever. even severe and prolonged recession does not bring the inflation rate in this country to the average level. Very similar development can be observed in Spain, where HICP index was increasing faster than in the eA12 for every year except 2009. Similarly striking, although exactly the opposite case is Germany, where prices were rising at the lower pace than in the eurozone as a whole throughout the period with only one exception for 2007.


123

Table 2. Underlying reasons for the dispersion of inflation in the Eurozone accor-ding to the selected researchers

Review of literatureAs it was shown above, the size of inflation differentials observed between eurozo-ne countries is relatively high, and, more importantly, differences seem be permanent. However, the underlying reasons for the inflation differentials need to be carefully ana-lyzed as it is crucial to adopt an effective policy for necessary adjustments. It is also no-teworthy that there are a lot of concepts explaining divergence between some countries within euro area and it is the topic which was analyzed very carefully by many resear-chers. Some results are summarized in the table below and it is specified what were the findings of selected authors. The purpose of the table 2 is to help understand the main reasons for the divergence of prices in eurozone countries.

author/s main reasons for the heterogeneity of inflation in the eurozone

ECB (2003)

Consumption patterns; administered prices and indirect taxes; external effects – oil dependency, openness of the economy; trade structure like commodity composition of import; Balassa-Samuelson effect; national and international competition – tradable goods price; market rigidities; cyclical reasons like different demand pressures;

Angeloni, Ehrmann (2007)

aggregate demand shocks, followed by cost-push shocks; euro exchange rate shocks;

Acosta (2007)

Balassa-Samuelson effect; degree of openness of the economy and their production profile; catching-up mechanism of less developed to more de-veloped economies – inflation persistence; business cycle synchronization and country-specific shocks;

MacDonald, Wójcik (2008)

Rejection of BS – Neoclassical Synthesis framework – demand-side factors affect the internal price ratio; role of consumption smoothing in inflation differentials;

Honohan, Lane (2003)Asymmetric shocks; Balassa-Samuelson effect; reduction of real interest rates; openness of the economy; wage behaviour; expansionary fiscal po-licy (especially explanation for an acceleration of inflation rate in Ireland);

De Grauwe, Skudelny (2000)

Balassa-Samuelson effect – regression results show a substantial increase in the inflation differentials (up to 8%) in EMU from 1970 - 1995;

Andres, Ortega, Valles (2003)

A key role of elasticity of demand in goods markets; under asymmetric shocks the degree of openness turned out to be crucial on the size of infla-tion dispersion; differences in a price inertia (less important)

Andersson, Masuch,

Schiffbauer (2009)

Cyclical positions; inflation persistence – administered prices and product market regulations; a key role of GDP per capita; limited extent of external factors such as fiscal policy and the differences of nominal exchange rate changes;

Mathes (2004)Regression analyses indicate the influence of capacity utilizations caused by different cyclical positions of countries;


124

As the table above shows, the Balassa-Samuelson effect is a common explanation of the divergence in inflation rates within the eu. The paper produced by [De Grauwe, Skudelny, 2000] shows that the BS effect has a significant contribution to the inflation dispersion in the years before Stage Three of eMu. However, as it was pointed out byMacDonald, wójcik [2008], this explanation is not supported in the years after the inception of euro area. Indeed, inflation rate spread widened in eurozone countries, although trend productivity growth rates have not experienced any major change. This suggests that there must be other factors explaining inflation differentials. eCB [2003], Acosta [2007], Honohan, lane [2003] and Andres, ortega, Valles [2003] proved a high influence of varied trade structures on price changes in different eu countries as well as country-specific factors like catching-up mechanism of less developed economies or business cycle synchronization. Some researchers like Andersson, Masuch, Schiffbauer [2009] noted that persistence of inflation differentials lay in the market regulations and labor institutions. All of these explanations have been proved by the empirical data or regression analyses.

All of these papers do not give a specific and a common explanation of the diver-gence of prices within eurozone. As the table 2 shows, some researchers which used similar database and theories, tended to conclude a very different results. This shows how important is to understand the reasons of inflation dispersions. on the other hand, all of these papers show a clear boundary between three fundamental factors which affected the behaviour of the prices. one of them are differences in consumption pat-terns which have a main source in the culture of a given country. The second category consists of s structural reasons which includes external effect influencing to a country, analysis of tradable and non-tradable goods price convergence and market rigidities. The last category is also important and helped to focus on the cyclical reasons. In this case, authors have produced analyses which examined the relationship between infla-tion and business cycle and show how crucial is the role of real exchange rate and real interest rate changes.

Conclusion

In this paper, we examined the problem of heterogeneity of inflation in the euro zone. empirical data clearly shows that eMu countries can be divided into two groups: one with inflation rate permanently higher, and second permanently lower than the avera-ge. research related to this topic suggests that observed differences have a firm basis and should not be expected to vanish in a foreseeable future.


125

References

C.P. Acosta, Inflation Differentials and Business Cycle Fluctuations in the European Mo-netary Union, IMK working Paper No. 5/2007, InstitutfürMakroökonomie und Konjunkturforschung.

M. Andersson, K. Masuch and M. Schiffbauer, Determinants of inflation and price level differentials across the euro area countires, eCB workin Paper No. 1129, european Central Bank, 2009.

j. Andres, e. ortega and j. Valles, Market Structure and Inflation Differentials in the European Monetary Union, Bank of Spain working Paper No. 0301, National Bank of Spain, 2003.

I. Angeloni and M. ehrmann, Euro area inflation differentials, eCB working Paper No. 388, european Central Bank, 2004.

P. De Grauwe and f. Skudelny, Inflation and productivity differentails in EMU, univer-sity of leuven, 2000.

eCB, Inflation differentials in the euro area: potential causes and policy implications, eu-ropean Central Bank, 2003.

P. Honohan and P. lane, Divergent inflation rates in EMU, economic Policy 18 (37), pages 357-394, 2003.

f. jaumotte and H. Morsy, Determinants of inflation in the euro area: the role of labor and product market institutions, IMf working Paper wP/12/37, International Mo-netary fund, 2012.

r. MacDonald and C. wójcik, Catching-up and inflation differentials in a heterogenous monetary union: Some implications for the euro area and new EU Member States, elseviewer B.V., 2008.

M. Mathes, Inflation differentials in EMU: Theoretical Explanations, Empirical Evidence and Consequences for Stabilization Policy, university of trier, 2004.


CZęŚć II

INTEGRACJA WALUTOWA I RYNKI fINANSOWE UE

129

Irena Pyka1

konsekwencje polityki monetarnej eBc na rynkach finansowych z perspektywy „eXit strategy”

Streszczenie

opracowanie koncentruje się na identyfikacji instrumentów nadzwyczajnej polityki monetarnej eBC ze wskazaniem jej skutków na rynkach finansowych. Zważywszy na

„exit strategy” analizie poddano rynek walutowy, bankowy i papierów dłużnych – głów-nie obligacji skarbowych. rozpoznanie skutków ma charakter aprioryczny. wymaga przejrzystej weryfikacji empirycznej stawianych w nim hipotez. Zakłada się, że stra-tegia wychodzenia z globalnego kryzysu finansowego w strefie euro jest znacznie bar-dziej skomplikowana niż w pozostałych państwach gospodarki światowej, co wynika bezpośrednio z kryzysu zadłużeniowego państw członkowskich.

1 prof. dr hab. Irena Pyka, uniwersytet ekonomiczny w Katowicach

130

Wprowadzenie

Międzynarodowy kryzys finansowy XXI wieku, który rozpoczął się w 2007 roku na amerykańskim rynku kredytów subprime, a gospodarkę światową ogarnął dopiero w 2008 roku, został w dużej mierze zignorowany przez władze monetarne. Banki cen-tralne w okresie tym brały bowiem pod uwagę ryzyko obniżenia wiarygodności swojej polityki monetarnej wskutek wzrostu inflacji (w gospodarce światowej obserwowany był silny wzrost cen dóbr stosunkowo często nabywanych, jak żywność i paliwa). oba-wiając się zatem ewentualnych efektów drugiej rundy wzrostu cen, prowadziły polity-kę monetarną zakładając stopniowy wzrost inflacji w gospodarce światowej. w miarę napływu nowych informacji o procesach inflacyjnych i coraz powszechniejszym prze-konaniu o możliwości znacznego negatywnego wpływu zaburzeń rynku subprime na aktywność gospodarczą w Stanach Zjednoczonych, a także w innych krajach, w tym także w strefie euro, skłaniały się do łagodzenia lub powstrzymania się od zaostrzania polityki pieniężnej, mimo wzrostu bieżącej inflacji2. reakcja banków centralnych na kryzys międzynarodowy była zatem początkowo niezamierzona i nieskoordynowana. jednak w miarę rozprzestrzeniania się jego skutków stawała się programowa. Banki centralne musiały bowiem zastosować takie instrumenty swej polityki monetarnej, aby łagodząc skutki globalnego kryzysu finansowego – głównie w sektorze bankowym – nie spowodować „paniki” na rynkach walutowych. Dlatego też w wielu przypadkach wspomagały „niestandardowo” rynki finansowe i całą gospodarkę. rezygnując z bez-pośredniej kontroli inflacji, stóp procentowych i restrykcyjnej podaży pieniądza krajo-wego, działały więc celowo, lecz wbrew swej niezależności funkcjonalnej.

w czerwcu 2009 roku pojawiają się pierwsze symptomy trwałej poprawy sytuacji w gospodarce światowej i kształtuje zamysł wyjścia z nadzwyczajnej polityki monetar-nej realizowanej przez banki centralne wszystkich państw dotkniętych skutkami global-nego kryzysu finansowego. Strategia wychodzenia z globalnego kryzysu finansowego stała się wprawdzie efektem woli politycznej państw G-20, wyrażonej w dokumentach Izby (rady) Stabilności finansowej (financial Stability Board), ale jej realizacja przypa-dła indywidualnie każdemu z uczestników globalnych rynków finansowych. Przyjmuje się zatem powszechnie, że jest zdeterminowana szeregiem specyficznych czynników, różnych w poszczególnych państwach gospodarki światowej, ale jednocześnie zakłada, że głównymi gwarantami i realizatorami „exit strategy” są banki centralne.

Zasadniczym celem opracowania jest analiza i ocena skutków nadzwyczajnej poli-tyki pieniężnej europejskiego Banku Centralnego na rynkach finansowych strefy euro, zarówno w okresie jej realizacji, jak też wychodzenia z niej. rynki finansowe reagu-ją bowiem zawsze na działania podejmowane przez banki centralne i chociaż sposób oraz skala tej reakcji jest pośrednia, zróżnicowana w czasie i w poszczególnych jego

2 Sprawozdanie z wykonania polityki pieniężnej na rok 2007, NBP, warszawa 2008, str. 7-9

Część II | Integracja walutowa i rynki finansowe UE

131

segmentach, to jednak w perspektywie „exit strategy” ich stabilność warunkuje sposób wychodzenia banków centralnych z nadzwyczajnej polityki monetarnej.

w strefie euro realizacja „exit strategy” posiada własną specyfikę stanowiącą ważny przedmiot analizy w opracowaniu. Biorąc pod uwagę charakter i zakres nadzwyczaj-nych instrumentów polityki monetarnej eBC, wydaje się, że skala jego odpowiedzial-ności za powrót do równowagi monetarnej w strefie euro jest większa niż w przypadku pozostałych banków centralnych, również tych o charakterze federacyjnym (np. feD).

Na rynkach finansowych strefy euro utrzymuje się bowiem wysoka skala ryzyka inwestycyjnego generowana kryzysem zadłużeniowym poszczególnych państw człon-kowskich. to sprawia, że instrumenty eBC stosowane do regulowania płynności ryn-ków finansowych wtórnie wpływają na koszt i podaż pieniądza kredytowego, utrudnia-jąc stabilizację płynności na rynku międzybankowym jednocześnie hamując realizację

„exit strategy”. w tych okolicznościach spada też zaufanie do euro jako waluty między-narodowej, wywołując poważne obawy o dalsze losy tej największej innowacji finan-sowej ostatniego dziesięciolecia XX wieku, co warunkuje sposób i skuteczność wejścia strefy euro na ścieżkę wzrostu gospodarczego.

Instytucjonalizacja i instrumentalizacja nadzwyczajnej polityki monetarnej w stre-fie euro

w strefie euro nadzwyczajna polityka monetarna realizowana była zgodnie z rozwią-zaniami instytucjonalnymi opartymi na podziale obowiązków pomiędzy szczeblem wspólnotowym a szczeblem krajowym. Bazując na procedurach operacyjnych euro-systemu, eBC w warunkach ogólnego kryzysu płynności strefy euro pomagał w po-wrocie do normalnego funkcjonowania rynku pieniężnego przeprowadzając operacje otwartego rynku. Zadania te realizował pozbawiony instytucjonalnie możliwości in-dywidualizowania swej polityki pieniężnej wobec państw członkowskich. Awaryjne-go wsparcia płynnościowego (ang. emergency liquidity assistance – ELA) natomiast na krótki okres i tylko wypłacalnym krajowym instytucjom kredytowym, które utraciły płynność, mogły udzielać narodowe banki centralne po uzyskaniu odpowiedniego zabezpieczenia. Dlatego też w momencie pojawienia się wskutek globalnego kryzy-su finansowego problemów płynności w strefie euro, odpowiedzialność za utrzymanie równowagi monetarnej na rynku pieniężnym, w tym realizacji funkcji kredytodawcy ostatniej instancji, spadła głównie na eBC.

w pierwszym okresie kryzysu płynności – sytuacji, w której wszystkie podmioty i instytucje dążą do pozyskania i utrzymania za wszelką cenę gotówki (najbardziej płynnych aktywów) – eBC podejmował działania specjalne służące złagodzeniu napięć powstałych na rynku pieniężnym strefy euro. w tym celu wykorzystywał standardowe instrumenty polityki monetarnej związane z obniżaniem stóp procentowych – stopy repo z 4,25% do 1%, a także zmniejszeniem korytarza wahań między stopą depozytową

Irena Pyka | Konsekwencje polityki monetarnej EBC na rynkach finansowych z perspektywy „exit strategy”

132

i kredytową na rynku międzybankowym (z 200 do 100p.b.). Zwiększył też skokowo na jesieni 2007 roku skalę operacji otwartego rynku i rozpoczął refinansowanie banków poprzez dłuższe 3-miesięczne operacje otwartego rynku.

eskalacja kryzysu płynności w strefie euro spowodowała, że eBC podjął bardziej rygorystyczne działania. Potwierdzając 14 stycznia 2008 r. kontynuację polityki dostar-czania płynności3, zastosował jesienią 2008 roku instrumenty nadzwyczajne polityki monetarnej w postaci:

– likwidacji bariery w dostarczaniu ilości środków płynnych przy zachowaniu stałej stopy procentowej,

– wprowadzenia w strefie euro dolarowych aukcji tAf wykorzystując linie swapowe z feD i innymi bankami centralnymi,

– poszerzenia zakresu instrumentów finansowych stosowanych do zabezpieczenia transakcji banków z bankiem centralnym.

Nieskuteczność tych instrumentów w pokonywaniu kryzysu płynnościowego strefy euro zmusiła eBC do przygotowania Programu rynku Papierów wartościowych – Se-curities Markets Programme (SMP), który został ogłoszony 10 maja 2010 roku. eBC zatem, podobnie jak inne banki centralne, w pokonywaniu globalnego kryzysu finan-sowego zastosował niestandardowe – nadzwyczajne instrumenty polityki monetarnej wykorzystując swą funkcję kredytodawcy ostatniej instancji. Instrumenty te przyjęło się określać quantitative easing – rozluźnieniem ilościowym. Quatitative easing pole-gają na skupie przez banki centralne papierów wartościowych celem bezpośredniego zasilenia uczestników rynku finansowego w płynność. Zwiększają zatem ilość pienią-dza w obiegu powodując, że w bilansie banku centralnego, w miejsce pieniądza gotów-kowego, pojawiają się płynne aktywa o różnym stopniu ryzyka inwestycyjnego. Bank centralny tym samym przejmuje ryzyko wypłacalności emitenta skupionych papierów wartościowych. traci też pełną kontrolę nad podażą pieniądza i wzrostem bazy mone-tarnej. Z tego powodu banki centralne nie mogą nabywać papierów wartościowych od uczestników rynku finansowego. Zastosowanie quantitative easing jako instrumentu regulacyjnego przez banki centralne wymagało więc celowego wyboru skupowanych przez nie papierów wartościowych.

w strefie euro quantitative easing zastosowano w trzech postaciach4: – direct quantitative easing – do tej formy zalicza się program SMP, – direct credit easing – realizowany w programach CBPP i SMP, – indirect quantitative easing – w tym ltro, operacje otwartego rynku na dłuższe

terminy.

3 Raport Roczny EBC, 2007, str. 1084 l. B. Smaghi Conventional and Unconventional Monetary Policy, Keynote lecture at the International Center for Monetary and Banking Studies, Geneva, 28 April 2009.http://www.ecb.int/press/key/date/2009/html/sp090428.en.html


133

w przypadku direct quantitative easing bank centralny tradycyjnie koncentruje się na zakupie długoterminowych obligacji rządowych od banków. Celem takiej transakcji jest oddziaływanie na właściwą wycenę prywatnych papierów wartościowych. Zakup obligacji rządowych stanowi bowiem punkt odniesienia dla wyceny ryzykownych pry-watnie emitowanych papierów wartościowych. Gdy długoterminowe obligacje rządo-we są skupowane, rentowność prywatnych papierów wartościowych spada równole-gle do obligacji rządowych. Spadają także w tych transakcjach długoterminowe stopy procentowe stymulując długoterminowe inwestycje i globalny popyt w gospodarce5. Zakup długoterminowych obligacji rządowych na rynku finansowym uzasadnia więc potrzeba stymulowania wzrostu gospodarczego.

Direct credit easing obejmuje zakup przez bank centralny papierów komercyjnych w postaci obligacji korporacyjnych i papierów wartościowych zabezpieczonych akty-wami (sekurytyzacja aktywów). Instrument ten był wykorzystywany przez banki cen-tralne w warunkach niedoboru płynności niektórych segmentów krajowych rynków finansowych. Zakup komercyjnych papierów wartościowych oznacza bowiem bezpo-średnie transakcje z sektorem prywatnym, a zatem i większą skalę ryzyka jego aktywów bilansowych. Bezwarunkowy zakup tych papierów wartościowych równoznaczny z ich pozostawaniem w banku centralnym do terminu wykupu sprawia, że bank centralny staje się kredytodawcą podobnie jak każdy bank komercyjny. Działa zatem niezgodnie z założeniami ustrojowymi polityki monetarnej. Konieczna więc staje się kwalifikacja jakości skupowanych papierów wartościowych i stosowna ich ekspozycja na ryzyko w celu zachowania niezależności finansowej banku centralnego. Hurtowy charakter di-rect credit easing sprawia, że siła ich oddziaływania na rynek finansowy może okazać się bardzo duża. Poprzez ten instrument bank centralny zmienia bowiem przebieg krzy-wej dochodowości – terminową strukturę stóp procentowych – na okres zobowiązania się do wykonywania tych transakcji6.

Indirect (Endogenous) quantitative/credit easing z kolei jest metodą, w której bank centralny ułatwia dostęp instytucjom kredytowym do pieniądza banku centralnego pożyczając go na dłuższe terminy i na warunkach specjalnie określonych bez koniecz-ności zakupu papierów wartościowych. w tej sytuacji może zaistnieć wzrost bazy mo-netarnej banku centralnego. Dokonuje się on jednak endogennie na podstawie prefe-rencji płynnościowych banków komercyjnych i zasadniczo wtedy, gdy rynek między-bankowy jest w głębokiej nierównowadze.

5 Ibidem.6 Ibidem.


134

Implikacje nadzwyczajnej polityki monetarnej EBC na rynku finansowym strefy euro

Zasadniczo w literaturze, ale także w dyskusjach nad wykorzystaniem nadzwyczajnych instrumentów polityki monetarnej przez banki centralne, brak przejrzystego podejścia do oceny ich skutków na rynkach finansowych i w sferze gospodarczej. w podobny sposób traktuje się zalecenia związane z „exit strategy”. Z jednej strony przyjmuje się bowiem, że działania banków centralnych wprowadzających quantitative easing nie mogą być długookresowe. Dlatego też wyróżnia się quantitative easing I i II7. Z drugiej strony banki centralne czyni się odpowiedzialnymi za daleko idące zmiany w sektorze bankowym, a w konsekwencji również w zakresie funkcjonowania rynków pienięż-nych traktując „exit strategy” jak długi proces różnych zmian sektorowych8.

eBC już w marcu 2010 roku przedstawił harmonogram wycofywania się z nadzwy-czajnej polityki monetarnej, lecz odłożył swoje działania z uwagi na lawinę problemów fiskalnych wielu państw członkowskich strefy euro (najpierw Grecja, ale także Hiszpa-nia, włochy, Portugalia, problemy francji etc.). Na tym przykładzie można zauważyć, że strategia wyjścia zależy w każdym państwie od szeregu uwarunkowań, które w stre-fie euro okazały się znacznie bardziej skomplikowane niż w pozostałych państwach członkowskich unii europejskiej czy innych gospodarkach dotkniętych globalnym kryzysem finansowym. Niewątpliwie zważywszy na bankowe pochodzenie globalnego kryzysu finansowego „exit strategy” w pierwszej kolejności wymaga uporządkowania nabrzmiałych problemów sektora bankowego – również w strefie euro. jej realizacja przez eBC wydaje się jednak znacznie trudniejsza, gdyż:

– w okresie globalnego kryzysu finansowego zaspokojenie potrzeb 1100 europej-skich banków komercyjnych na płynność oznaczało podwojenie płynności oferowa-nej przez eBC, a pokonanie niedoboru dolarów amerykańskich na europejskim rynku międzybankowym przy możliwościach, jakie dają rezerwy dewizowe znajdujące się w dyspozycji eSBC, nie było zadaniem prostym9.

– reakcję na skutki globalnego kryzysu finansowego podjęły niezależnie od eBC Narodowe Banki Centralne oraz rządy państw członkowskich strefy euro,

– eBC realizował nadzwyczajną politykę pieniężną pod presją zróżnicowanego sta-nu stabilności finansowej w poszczególnych państwach strefy euro i przy różnym po-ziomie ich zadłużenia publicznego,

7 H. Kołodziejczyk, Działania Systemu Rezerwy Federalnej i Europejskiego Banku Centralnego w reakcji na kryzys finansowy. (w) red. nauk. w. Przybylska-Kapuścińska, M. Szyszko; Wyzwania współczesnej polityki pieniężnej, Difin, warszawa 2012, str. 96-99.8 j.K. Solarz, Strategia Financial Stability Board wychodzenia z globalnego kryzysu finansowego. referat wy-głoszony na konferencji naukowej Instytutu finansów-Akademia finansów w warszawie – 26 listopada 2009 r.9 M.r. King, Time to buy or just buying time? The Market reaction to bank rescue packages. BIS working Paper 288/2009.


135

– jej skutki będą miały poważny wpływ na rynki finansowe i gospodarkę we wszyst-kich państwach unii europejskiej,

– będzie ona dokonywać się pod stałą presją skutków wysokiego zadłużenia sektora budżetowego w państwach członkowskich strefy euro – problem, chociaż oficjalnie nieeksponowany, był poważny w strefie euro jeszcze przed globalnym kryzysem finan-sowym.

Dlatego też w strefie euro, chociaż podobnie jak w innych państwach gospodarki światowej, skutki globalnego kryzysu finansowego odczuwało się we wszystkich sfe-rach życia ekonomicznego państw, to nierównowaga monetarna, w tym zasadniczo kryzys płynności, dotyczył w niej szerszego zakresu transakcji na różnych segmentach rynku finansowego. Należy więc oczekiwać, że „exit strategy” realizowana przez eBC może okazać się mniej skuteczna niż w innych państwach z uwagi na reakcję europej-skich rynków finansowych.

eBC, podobnie jak każdy bank centralny, posiada też ograniczoną odpowiedzial-ność systemową. oznacza to, że skutecznie kontroluje wyłącznie te działania, do któ-rych został ustrojowo uprawniony. Dlatego też eBC, przechodząc do realizacji strategii wyjścia, rozpoczął w pierwszej kolejności od wycofywania się z wykorzystania kanału kredytowego. Poprzez ten kanał w okresie nasilania się zjawisk kryzysowych pobudzał bowiem i umożliwiał prowadzenie akcji kredytowej sprzyjającej utrzymaniu popytu globalnego przynajmniej na niezmienionym poziomie. wycofując się wraz z pojawie-niem się oznak wzrostu gospodarczego z kanału kredytowego, przyczyniał się do po-wolnego wzrostu stóp procentowych strefy euro na rynku pieniężnym przywracając realną na nim wartość pieniądza kredytowego10. jednak nawet ta koncepcja wyjścia

– poprzez politykę wzrostu stóp procentowych – w sytuacji, gdy rynki finansowe są niestabilne – a tak jest nadal w strefie euro – okazała się nieskuteczna.

Strategia wyjścia z globalnego kryzysu finansowego wymaga zatem, jak się wydaje w pierwszej kolejności zaprzestania przez eBC polityki quantitative easing. Zważywszy na jej różnorodność i skutki, jakie powoduje na rynkach finansowych, nie jest obojętne, które z nadzwyczajnych instrumentów zostaną w pierwszej kolejności w ramach „exit strategy” wycofane z polityki monetarnej.

Quantitative easing to bowiem, jak wcześniej zostało zauważone, polityka rozluźnie-nia ilościowego prowadzona w różny sposób. Słusznie określana jest mianem polityki bilansowej banku centralnego, gdyż w procesie jej stosowania następuje zamiana akty-wów i pasywów banku centralnego wskutek przeprowadzanych operacji na otwartym publicznym i niepublicznym rynku finansowym11. w skrajnych przypadkach może ona jednak przyjmować postać money printing, a zatem rozluźnienia ilościowego pole-gającego na zwykłym dodruku pieniądza nie posiadającego pokrycia w sferze realnej.

10 eBC, Biuletyn Miesięczny. Grudzień 2010, str. 34 i dalsze. 11 j. Murray, When the Unconventional Becomes Conventional – Money Policy in Extraordinary Times,

“Bank of International Settlemensts review” 61/2009 str. 3.


136

wtedy to bank centralny przeciwstawia ją celowi inflacyjnemu i działa na rzecz wzrostu cen w gospodarce krajowej. Dlatego też, aby uniknąć tej sytuacji w polityce quantita-tive easing, banki centralne dokonywały skupu papierów wartościowych przekazując do obiegu pieniądz gotówkowy ratujący płynność gospodarczą i zmieniając strukturę agregatów monetarnych.

eBC działania te, wcześniej już identyfikowane w ramach przygotowanego progra-mu rynku papierów wartościowych, podejmował uznając je za sterylizowane. Celem ich bowiem była likwidacja niezdolności niektórych segmentów rynku finansowego strefy euro do przeprowadzania transakcji finansowych bez ich wpływu na zmienność cen instrumentów tych rynków, a nie zmiana zapasów płynności banku centralnego w posiadaniu banków komercyjnych. Dlatego też program został skierowany na płyn-ność rynków finansowych, a nie płynność pieniężną strefy euro12. Brak bezpośredniego związku sterylizowanego wykupu papierów wartościowych przez eBC na stan płynno-ści bankowej nie oznaczał, że tą drogą eBC nie mógł wywoływać pośrednich skutków dla podaży pieniądza w strefie euro. Czy skutki te mogły się jednak pojawić, zależało głównie od preferencji portfelowych zbywających papiery wartościowe. wzrost poda-ży pieniądza na rynkach finansowych następowałby w sytuacji ich zapotrzebowania na aktywa o zwiększonej płynności. tymczasem13 :

– rozluźnienie ilościowe prowadzone przez eBC było dokonywane przez różne in-strumenty nadzwyczajne, stąd trudno ocenić ich odrębny wpływ na rynki finansowe,

– efekty przenikania się transakcji rynku finansowego utrudnia wykrycie działania konkretnego instrumentu nadzwyczajnej polityki monetarnej,

– efekty te mogą mieć krótko i długoterminowy charakter stąd ocena nie zawsze jest miarodajna.

Można zatem przyjąć, że zastosowanie programu papierów wartościowych przez eBC spełniło swój cel usprawniając funkcjonowanie rynków finansowych poprzez konfigurację ich rentowności14. realizacja tego celu nie jest jednak tak jednoznacz-na wobec niekorzystnego rozwój sytuacji na europejskim rynku skarbowych papierów wartościowych. Powolne zanikanie skutków globalnego kryzysu finansowego na rynku pieniężnym i kapitałowym rynku akcji (globalny kryzys finansowy przede wszystkim uzewnętrznił się w strefie euro dużą zmiennością tego rynku i niską jego płynnością15) nie łączyło się bowiem w strefie euro ze stabilizacją rynku długoterminowych obligacji. w początkowym okresie eskalacji skutków kryzysu inwestorzy strefy euro – podobnie jak w innych państwach – traktowali obligacje skarbowe, szczególnie niemieckie i ame-rykańskie, jako zabezpieczenie swych coraz mniej płynnych portfeli długoterminowych aktywów finansowych. Analiza rynku kontraktów terminowych na obligacje skarbowe,

12 eBC, Biuletyn Miesięczny, czerwiec 2010 str. 25.13 ocena na podstawie j. Murray, When the Unconventional … op.cit.14 eBC, raport roczny op. cit str. 26.15 wykres A. eBC, raport roczny 2008, str. 49.


137

na którym to przede wszystkim obecni są dealerzy międzybankowi, w roku 2008 nie wskazywała na pojawienie się poważnych problemów tego rynku. obserwowane były jedynie niewielkie korekty bilansu tych uczestników wskutek wyższej zmienności ryn-ku obligacji i wzrostu kosztów finansowania16.

Pierwsze zawirowania na rynku obligacji skarbowych strefy euro pojawiły się po zwołanym w październiku 2008 roku szczycie krajów strefy euro. Przyjęte w tym cza-sie skoordynowane projekty pomocowe państw strefy euro, odnoszące się głównie do udzielenia gwarancji na zobowiązania bankowe, dokapitalizowanie banków i wykup ich ryzykownych aktywów, podważyły zaufanie fiskalne do państw tej strefy i spowo-dowały wzrost prawdopodobieństwa niewykonania zobowiązań z tytułu obligacji skar-bowych. we wszystkich państwach strefy euro podniosła się zatem premia za ryzyko kredytowe i znacznie zwiększyły różnice w rentowności obligacji skarbowych. Można też było obserwować pojawienie się istotnych różnic w rozpiętości spreadów skarbo-wych swapów na zwłokę spłaty kredytu (tzw. CDS) dla krajów strefy euro17. Problemy te połączone w dalszym czasie z kryzysem sektora publicznego w Grecji, pogrążyły stabilizację warunków tego rynku papierów wartościowych strefy euro na długi czas, podważając jednocześnie zaufanie do waluty euro. eBC w związku z taką sytuacją nie mógł bez poważniejszych konsekwencji gospodarczych państw członkowskich strefy euro realizować „exit strategy”.

trudniejsze też było w tych okolicznościach zmniejszanie przez eBC napięć ryn-ku międzybankowego strefy euro. wykorzystywane nadzwyczajne instrumenty poli-tyki monetarnej o charakterze jakościowym (qualitative easing), głównie poszerzenie zakresu akceptowanych zabezpieczeń czy też kwalifikacja ryzyka sekurytyzowanych aktywów, nie wpływały bowiem bezpośrednio na bezpieczeństwo portfeli bankowych z uwagi na dużą w nich wartość długoterminowych obligacji skarbowych strefy euro.

Niebagatelną rolę realizacji w „exit strategy” eBC odgrywać będą niewątpliwie oczekiwania inflacyjne. te, w związku z przedłużającą się niepewnością stabilizacji fi-nansów publicznych strefy euro, warunków funkcjonowania sektora bankowego i ryn-ków finansowych, skierowane są na dalszy wzrost podaży pieniądza przez eBC i wyższą inflację.

Analiza oczekiwań inflacyjnych pokazuje też, jak ważną rolę w skuteczności realiza-cji „exit strategy” każdego państwa – w tym także strefy euro – odgrywać będę docelo-wo zmieniające się uwarunkowania ekonomiczno-społeczne.

Z perspektywy zmian zachodzących na rynkach finansowych strefy euro pod wpły-wem programów qualitative easing można też wnioskować, że szeroko zakrojone pro-gramy naprawcze w sektorze bankowym strefy euro odnoszące się do regulacji ostroż-nościowych, kontroli zarobków biznesu bankowego, gwarancji depozytowych czy

16 Ibidem, str. 50-51.17 wykres Bi C, eBC, raport ….op.cit. str. 82.


138

innych propozycji mają znaczenie wtórne wobec potrzeby wycofania się eBC z nad-zwyczajnej polityki monetarnej.

Wykaz literatury

eBC, Biuletyn Miesięczny, czerwiec 2010. eBC, Biuletyn Miesięczny, grudzień 2010.M. r. King, Time to buy or just buying time? The Market reaction to bank rescue packa-

ges. BIS working Paper 288/2009.H. Kołodziejczyk, Działania Systemu Rezerwy Federalnej i Europejskiego Banku Cen-

tralnego w reakcji na kryzys finansowy. (w) red. nauk. w. Przybylska-Kapuścińska, M. Szyszko, Wyzwania współczesnej polityki pieniężnej, Difin, warszawa 2012.

j. Murray, When the Unconventional Becomes Conventional – Money Policy in Extraor-dinary Times, „Bank of International Settlements review” 61/2009.

eBC, raport roczny, 2007.l.B. Smaghi, Conventional and Unconventional Monetary Policy, Keynote lecture at

the International Center for Monetary and Banking Studies, Geneva, 28 April 2009j.K. Solarz, Strategia Financial Stability Board wychodzenia z globalnego kryzysu finan-

sowego. referat wygłoszony na konferencji naukowej Instytutu finansów – Akade-mia finansów w warszawie, 26 listopada 2009 r.

Sprawozdanie z wykonania polityki pieniężnej na rok 2007, NBP, warszawa 2008.


139

Krzysztof Borowski1

cykle Dominujące w wyBranych parach walutowych

Streszczenie

w artykule zaprezentowana została analiza efektywności prognozowania lokalnych ekstremów kursów walutowych z wykorzystaniem metody szybkiej transformaty fo-uriera (fast fourier transform – fft) dla następujących par walutowych: eur/PlN, uSD/PlN, CHf/PlN, jPy/PlN oraz GBP/PlN w okresie 01.01.2000 – 30.06.2012 r.

1 dr hab. Krzysztof Borowski, prof. Szkoły Głównej Handlowej w warszawie

140

Wprowadzenie

Hipotezę badawczą niniejszego artykułu można sformułować w sposób następują-cy: na wykresach wybranych kursów walutowych (eur/PlN, uSD/PlN, CHf/PlN, jPy/PlN, GBP/PlN) od 2000 r. do 30.06.2012 r. widoczne są wyraźne cykle średnio i długoterminowe, które mogą być wykorzystane do predykcji punków zwrotnych.

Metodologia zastosowana w badaniach empirycznych polega na odfiltrowaniu trzech podstawowych cykli za pomocą szybkiej transformaty fouriera na wykresach ww. par walutowych i empirycznym sprawdzeniu przewidywalności powstawania lo-kalnych szczytów za pomocą wybranych miar efektywności.

Szybka Transformata Fouriera (Fast Fourier Transform – FFT)

Dyskretna transformata fouriera (Dtf) stanowi szczególny przypadek transformaty fouriera wyznaczonej dla sygnału próbkowanego, tj. dyskretnego. Dtf przekształca skończony ciąg próbek sygnału (a0, a1, a2,…, aN-1), ai ⋲ R w ciąg harmoniczny (A0, A1, A2,…, AN-1), Ai ⋲ C zgodnie ze wzorem2:

10,21

0−≤≤=

−−=

=∑ NkeaA

nkN

iNn

nnK

π

gdzie:i – jednostka urojona,k – numer harmonicznej, n – numer próbki sygnału, an – wartość próbki sygnału,N – liczba próbek.

Z kolei szybka transformata fouriera (fft) jest algorytmem liczenia Dtf [Bailey, Swarztrauber, 1991, str. 389-390]. jednym z przykładów takich algorytmów jest m.in. algorytm Cooleya-tukeya bazujący na metodzie „dziel i zwyciężaj” rekurencyjnie dzielący transformatę wielkości N = N1 • N2 na transformaty wielkości N1 i N2 i z wy-korzystaniem operacji mnożenia [Brigham, 1988, str. 154-163]3. Z uwagi na mniejszą 2 Brigham o. The Fast Fourier transform and its applications, Prentice-Hall, upper Sadle river 1988, str. 131-136. 3 Algorytm Cooleya-tukeya nosi także nazwę grafu przepływu. Innymi algorytmami stosowanym w fft są algorytmy zaproponowane przez rader’a oraz Bluesteina. Na podstawie Smith j. Mathematics of the Discrete Fourier Transform (DFT), BookSurge Publishing, 2007, str. 200 oraz rao K., Kim D., Hwang j. Fast Fourier Transform – algorithms and applications (signals and communication technology), Springer, New york 2010, str. 131-136.


141

złożoność obliczeniową fft, znalazła ona zastosowanie m.in. w technologiach cyfro-wego przetwarzania danych a także na rynkach finansowych. Na tych ostatnich stała się popularna szczególnie jako metoda wyodrębniania cykli dominujących dla dane-go zestawu przeszłych cen. Dodatkowymi atutami przemawiającym za stosowaniem fft, a nie pełnej analizy spektralnej, jest wyodrębnienie długości podstawowych cykli posiadanych danych i ich siły, kosztem utraty informacji o przesunięciu fazowym po-między poszczególnymi cyklami. Z uwagi na fakt, iż fft została stworzona głównie z myślą o analizie danych, w których nie występuje trend, osobnym problemem w pro-cesie analizy danych rynkowych jest oczyszczenie tych danych z występujących w nich trendów (detrending) – dokonuje się tego albo za pomocą metod regresji liniowej, albo z wykorzystaniem średnich ruchomych. Innym rodzajem trudności pojawiającym się w procesie analizy danych rynkowych jest występowanie weekendów oraz dni wolnych, w czasie których nie występuje obrót aktywami. jednym ze stosowanych rozwiązań w tym przypadku może być zastosowanie funkcji wygładzającej tzw. hamming window [lyons, 2011, str. 89-97 i Butz, 2010, str. 77]

w literaturze światowej stosunkowo rzadko spotyka się zastosowanie fft do pre-dykcji punktów zwrotnych na wykresach wybranych par walutowych. Zdecydowanie częściej metoda ta jest stosowana na rynku opcji, przede wszystkim do ich wyceny [Carr, Madan, 1999, str. 61-73 oraz Cerny, 2004], w tym także przy założeniu, że proces stochastyczny jest procesem levy’ego [Carr, wu, 2004, str. 113-141 oraz Bates, 2012, str. 229-259]. Ponadto w literaturze przedmiotu stosuje się fft do wyceny instrumen-tów pochodnych rynku pieniężnego, w przypadku gdy rozkład stóp zwrotu nie jest roz-kładem zgodnym z warunkami określonymi w teorii portfelowej Markowitza [Chia-rella, el-Hassan, 1997, str. 121-147]. Kolejnym zastosowaniem fft jest określenie punktów zwrotnych na rynku akcji i indeksów giełdowych [Achelis, 1998, str. 237-238 i Masset, 2008, str. 1-36] oraz testowanie hipotez efektywności rynków kapitałowych [tissaoui, 2012, str. 156-176].

Metodologia badań

Na podstawie danych historycznych z okresu 01.01.2000 – 30.06.2012 r. dla wybranych par walutowych wg schematu waluta/PlN, uzyskane zostały za pomocą fft trzy do-minujące cykle w kolejności rosnącej ich czasu trwania: A1, A2, A3

4. w przypadku cyklu, którego długość wynosi Ax, dołki i szczyty widoczne na wykresie danej pary walutowej mogą pojawiać się w odległości – w dalszej części artykułu będą one nazywane półcy-klami [Nowakowski, Borowski, 2005, str. 250-260]. Z uwagi na fakt, iż cykl o długości A3 okazał się cyklem bardzo długim, obejmującym zaledwie 2-3 punkty pomiarowe, w związku z tym nie został on uwzględniony w analizie efektywności wyznaczania

4 w analizie wykorzystany został kurs ogłaszany przez NBP dla danej pary walutowej.

Krzysztof Borowski | Cykle dominujące w wybranych parach walutowych

142

potencjalnych punktów zwrotnych par walutowych. takie badanie przeprowadzone zostało dla półcyklu (o długości ) jedynie dla pary eur/PlN. w pozostałych przy-padkach, tj. dla cykli o długości A1 i A2 przeanalizowane zostało położenie lokalnych ekstremów dla każdej pary walutowej w stosunku do ekstremów wyznaczonych przez cykle i półcykle o następujących długościach: A1, , A2,

5. w przyjętej metodzie ba-dań dla każdej pary waluta / PlN, dno każdego z analizowanych cykli i półcykli zostało umieszczone w historycznym ekstremum cenowym z lata 2007 r.

Dla każdej pary walutowej obliczone zostały następujące elementy:1) – odległość w dniach potencjalnego punktu lokalnego eks-

tremum, na podstawie wskazań fft ( ) od dnia faktycznego wystąpienia takiego ekstremum ( ),

2) Stosunek Ot do długości badanego cyklu dla danej pary walutowej: ,3) – różnica kursu waluty z dnia wystąpienia faktycznego ekstre-

mum ( ) i kursu danej waluty w dniu potencjalnego punktu lokalnego eks-tremum, wyznaczonego na podstawie wskazań fft ( ),

4) Stosunek Rt do kursu walutowego z dnia wystąpienia potencjalnego ekstremum (na podstawie wskazań fft): .

Szczegółowe badania i wykresy zostały przedstawione w załącznikach 1-8. warto podkreślić, że celem opisanej metod nie jest prognozowanie kursu walu-

towego w pewnym interwale czasowym, tak jak to robią metody ekonometryczne, lecz zwrócenie uwagi na moment powstania punktu zwrotnego kursu walutowego. omawiając metodologię badań należy zauważyć, że podstawową wadą metod anali-zy cykli dominujących na wykresie ceny określonego instrumentu finansowego, jest nieuwzględnianie płynności danego instrumentu finansowego. w przypadku instru-mentów finansowych o dużym wolumenie obrotu, uzyskane wyniki będą zdecydowa-nie bardziej precyzyjne niż w przypadku instrumentów o małej płynności. fakt ten może prowadzić do wykorzystania innych narzędzi prognostycznych [tissaoui, 2012, str. 163-165] w procesie predykcji punktów zwrotnych.

Wyniki badań

Długości trzech dominujących cykli oraz przeanalizowanych cykli i półcykli dla po-szczególnych par walutowych zamieszczone zostały w tabeli nr 1.

Metoda fft zwróciła ponad trzykrotnie wielkość 431 sesji jako jednego z trzech dominujących cykli – takie wskazanie miało miejsce na parach walutowych: eur/PlN, jPy/PlN i GBP/PlN. w przypadku pary uSD/PlN oraz CHf/PlB najkrótszy z domi-nujących cykli wyniósł odpowiedni: 410 i 315 sesji. jako drugi cykl dominujący na pa-

5 w przypadku jeśli Ai jest liczbą nieparzystą, w obliczeniach przyjęto zaokrąglenie wartości w dół.


143

Tabela 1. Długości cykli otrzymane z metody FFT oraz długości przeanalizowanych cykli


Cykle z metody FFT Długość przeanalizowanych cykli

Para walutowa Cykl I – A1 Cykl II – A2 Cykl III – A3

Półcykl

I =

Półcykl

II = Cykl I = A1 Cykl II = A2

Półcykl

III =

EUR/PLN 431 745 1638 215 372 745 431 819

USD/PLN 410 745 2731 205 372 410 745

CHF/PLN 315 683 2048 157 341 315 683

JPY/PLN 431 683 2731 215 341 431 683

GBP/PLN 431 745 2048 215 372 431 745

rach walutowych wskazany został cykl, o długości 683 sesji (dla CHf/PlN i jPy/PlN) oraz 745 sesji (dla eur/PlN, uSD/PlN i GBP/PlN). wyniki badań odległości dnia docelowego punktu zwrotnego (fft) od dnia rzeczywi-stego wystąpienia takiego punktu oraz analiza zmian wartości kursów w oczekiwanym punkcie zwrotnym i w ekstremum rynkowym została przedstawiona w tabeli nr 2.

wnioski, jakie można wysnuć na podstawie analizy danych z tabeli nr 2 są następujące:1) wartość bezwzględna średniej różnicy kursów (obliczona na podstawie kolumny

nr 1 w tabeli nr 2) była najmniejsza dla pary walutowej GBP/PlN (0,0074) a największa dla CHf/PlN (0,0431). w przypadku eur/PlN i uSD/PlN wartości bezwzględne średniej różnicy kursów były zbliżone i wyniosły w analizowanym okresie odpowied-nio: 0,0223 i 0,0283.

2) w przypadku wartości bezwzględnej średniej różnicy kursów wyrażonej jako procent kursu z dnia uzyskanego za pomocą metody fft (obliczonych na podsta-wie kolumny nr 3 w tabeli nr 2) najniższa wartość miała miejsce dla kursu GBP/PlN (0,41%), a następnie dla pary walutowej eur/PlN (0,48). wartość najwyższa odnoto-wana została dla kursu CHf/PlN (1,54%).

3) Średnia odległość w dniach wystąpienia lokalnego ekstremum waluty od dnia wynikającego z zastosowania metody fft (kolumna nr 2 w tabeli nr 2) była największa w analizowanym okresie dla pary uSD/PlN i wyniosła 24,81 dnia. w przypadku na-stępujących par walutowych: CHf/PlN, jPy/PlN i GBP/PlN średnie odległości eks-tremum rynkowego i ekstremum z metody fft wyniosły w wartościach bezwzględ-nych od 8,00 do 9,37 dnia, przy czym dla pary walutowej GBP/PlN średnia odległość w dniach była ujemna i ukształtowała się na poziomie 8,38 dnia, co oznacza, że lokalne


144

Tabela 2. Wyniki uzyskane dla poszczególnych par walutowych w okresie 01.01.2000 – 30.0.2012 r.

Nr kolumny 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

Para walutowa

Średnia różnica kursów

(dla dnia z metody

FFT i praw-

dziwego ekstre-mum )

Średnia odległość w dniach

Średnia różnica kursów

jako procent

kursu z dnia wska-

zanego przez cykl

Średni stosunek

odle-głości

w dniach do długo-ści cyklu

Średni moduł odle-

głości w dniach

Średni iloraz

modułu różnicy kursów

do kursu z dnia wska-

zanego przez cykl

Średni iloraz

modułu odle-

głości w dniach

do długości

cyklu

Średni moduł odle-

głości w dniach

- dla pełnych

cykli

Średni iloraz

modułu różnicy kursów

do kursu z dnia wska-

zanego przez

cykl – dla pełnych

cykli

Średni iloraz mo-dułu od-ległości

w dniach do długo-ści cyklu

– dla pełnych

cykli

Dla cykli z metody fft i półcykli wyliczonych na tej podstawie Dla pełnych cykli z metody fft

Euro/PLN 0,0223 -0,21 0,48% 0,32% 21,79 2,17% 7,73% 15,30 1,80% 5,78%

USD/PLN 0,0283 24,81 0,85% 9,90% 26,80 4,88% 11,30% 24,90 4,30% 9,54%

CHF/PLN 0,0431 9,37 1,54% 5,43% 18,70 2,85% 10,39% 20,08 2,20% 11,81%

JPY/PLN 0,0319 8,00 0,81% 3,36% 27,00 3,99% 12,20% 21,45 3,75% 10,02%

GBP/PLN -0,0074 -8,38 -0,41% -1,71% 23,81 3,06% 8,33% 18,10 2,56% 6,49%

oznaczenia przyjęte w poszczególnych kolumnach tabeli nr. 2:

1 - Średnia różnica kursów (dla dnia z metody fft i prawdziwego ekstremum ) dla cykli i półcykli

2 - Średnia odległość w dniach dla cykli i półcykli

3 - Średnia różnica kursów jako procent kursu z dnia wskazanego przez cykl / półcykl

4 - Średni stosunek odległości w dniach do długości cyklu / półcyklu

5 - Średni moduł odległości w dniach dla cykli i półcykli

6 - Średni iloraz modułu różnicy kursów do kursu z dnia wskazanego przez cykl / półcykl

7 - Średni iloraz modułu odległości w dniach do długości cyklu / półcyklu

8 - Średni moduł odległości w dniach – dla cykli z metody fft

9 - Średni iloraz modułu różnicy kursów do kursu z dnia wskazanego przez cykl – dla cykli z metody fft

10 - Średni iloraz modułu odległości w dniach do długości cyklu – dla cykli z metody fft

* - oznacza datę wystąpienia ekstremum dla cykli głównych z metody fft (a nie półcykli)



145

Tabela 3. Minimalne i maksymalne wartości modułu odległości wystąpienia eks-tremum rynkowego od ekstremum wg wskazań z metody FFT w dniach sesyjnych

ekstrema rynkowe występowały wcześniej w stosunku do sygnału płynącego z metody fft. Najlepsza sprawdzalność metody wystąpiła w przypadku pary eur/PlN, dla któ-rej średnia odległość w dniach wyniosła -0,21 dnia.

4) Badając stosunek średniej odległości w dniach z punktu 3 do długości cyklu (ko-lumna nr 4 w tabeli nr 2) można zauważyć, że w wartościach bezwzględnych był on najwyższy dla pary uSD/PlN (9,90%) i najniższy dla pary eur/PlN 0,32%).

5) Istnieje możliwość analizy średniej wartości modułu odległości w dniach wy-stąpienia lokalnego ekstremum waluty od dnia wynikającego z zastosowania metody fft (kolumna nr 5 w tabeli nr 2). Przy takim podejściu utracona zostaje informacja o kierunku przesunięcia wskazania płynącego z analizy fft w stosunku do dnia wy-stąpienia ekstremum rynkowego, ale za to większą wagę przykłada się do powstania takiego przesunięcia. w takim przypadku średnia wartość modułu odległości dla ana-lizowanych par walutowych zawierała się w przedziale od 18,70 (CHf/PlN) do 27 dni (jPy/PlN). Minimalne i maksymalne wartości modułu odległości wystąpienia ekstre-mum rynkowego od ekstremum wg wskazań metody fft (w dniach sesyjnych) zo-stały przedstawione w tabeli nr 3. w przypadku trzech par walutowych, tj. eur/PlN, uSD/PlN i GBP/PlN wystąpiły takie przypadki, że sygnał powstania ekstremum z me-tody fft pokrywał się dokładnie z takim ekstremum na rynku. w przypadku pary wa-lutowej CHf/PlN minimalna odległość pomiędzy dniami ekstremów wynosiła 1 dzień, a dla pary walutowej jPy/PlN – 4 dni. Z kolei w przypadku największych odległości pomiędzy dniem wystąpienia ekstremum rynkowego, a dniem pojawienia się potencjal-nego ekstremum z metody fft, wartość ta była najwyższa dla pary walutowej CHf/PlN i wyniosła 122 dni. wskazanie to wypadło dokładnie w połowie fali spadkowej.

Para walutowa EUR/PLN USD/PLN CHF/PLN JPY/PLN GBP/PLN

Minimum 0 0 1 4 0

Maximum 82 85 122 57 95


6) Z kolei średnia wartość modułu odległości w dniach z punktu 5, podzielona przez długość występującego cyklu (kolumna nr 7 w tabeli nr 2) była niższa niż 10% dla par walutowych eur/PlN i GBP/PlN i wynosiła odpowiednio: 7,73% i 8,33%. Dla pozostałych par walutowych stosunek ten był wyższy niż 10% – najwyższa war-tość tego ilorazu w analizowanym okresie miała miejsce dla pary walutowej jPy/PlN (12,20%).


146

7) Średni iloraz modułu różnicy kursów do kursu z dnia wskazanego przez cykl (kolumna nr 6 w tabeli nr 2) był najniższy dla pary walutowej eur/PlN (2,17%) i naj-wyższy dla pary uSD/PlN (4,88%).

wnioski płynące z analizy cykli głównych wyłonionych za pomocą fft (bez uwzględniania półcykli – kolumny 8, 9 i 10 w tabeli nr 2) są następujące:

8) wartość średniego moduł odległości sygnałów w dniach (kolumna 8 w tabeli nr 2) była najniższa dla pary eur/PlN (15,30) i najwyższa dla pary uSD/PlN (24,90). Dla wszystkich par walutowych, za wyjątkiem CHf/PlN, średnie wartości modułu od-ległości sygnałów dla pełnych cykli (kolumna 8 w tabeli nr 2) były niższe niż średnie wartości modułów dla cykli i półcykli (kolumna 5 w tabeli nr 2).

9) Średni iloraz modułu odległość sygnałów w dniach do długości cyklu obliczo-ny tylko dla sygnałów pochodzących z pełnych cykli (kolumna 10 w tabeli nr 2) był najniższy dla pary eur/PlN (5,78%) i najwyższy dla pary CHf/PlN (11,81%). Dla wszystkich par walutowych, za wyjątkiem pary CHf/PlN, średni iloraz modułu od-ległości sygnałów obliczonych dla pełnych cykli do długości tych cykli (kolumna 10 w tabeli nr 2) był niższy niż średni iloraz modułu odległości sygnałów, obliczonych dla cykli i półcykli, do długości tych cykli (kolumna 7 w tabeli nr 2). 10) Średni iloraz modułu odległości sygnałów dla pełnych cykli do długości tych cykli (kolumna 9 w tabeli nr 2) okazał się najniższy dla pary eur/PlN (1,80%), a najwyższy dla pary uSD/PlN (4,30%).

Efektywność metody FFT w prognozowaniu lokalnych ekstremów

Do oceny efektywności sprawdzalności metody prognozowania lokalnych ekstremów cenowych za pomocą metody fft dla każdej pary walutowej można przyjąć następu-jące dwa kryteria:

1) Kryterium rankingu. Każda kolumna w tabeli nr 2, za wyjątkiem kolumny opisu-jącej pary walutowe, uporządkowana została od wartości najniższej do wartości najwyższej, a następnie wartości najniższej przypisana została liczba 1, kolejnej wartości – liczba 2, itd. Na koniec dla każdej pary walutowej obliczona została łączna suma punktów. Przed przeprowadzeniem rankingowania niezbędne jest obliczenie wartości bezwzględnych dla danych z tabeli nr 2.

2) Kryterium iloczynowe. Dla każdej pary walutowej z tabeli nr 2 obliczony został iloczyn modułów wielkości przypisanych tej parze walutowej i zawartych w po-szczególnych kolumnach tabeli nr 2. Innymi słowy, obliczony został iloczyn war-tości bezwzględnych liczb w poszczególnych wierszach.

wyniki obu rankingów zostały przedstawione w tabeli nr 4. obie metody oce-ny efektywności opierają się na zasadzie minimalizacji modułu średniej odległości w dniach wystąpienia ekstremum kursu i sygnału wyznaczonego wg metody fft oraz


147

minimalizacji modułu średniej różnicy kursu walutowego w dniu ekstremum rynko-wego i kursu z dnia prognozy, uzyskanego na podstawie wskazania metody fft:

Tabela 4. Ocena efektywności metody FFT w prognozowaniu ekstremów cenowych dla poszczególny par walut


Para walutowaMiejsce danej pary walutowej w poszczególnych rankingach

z tabeli nr 2

Suma rankingów

Iloczyn wierszy dla poszczegól-

nych par walutowych

EUR/PLN 2 1 2 1 2 1 1 1 1 1 13 4,21965E-11

USD/PLN 3 5 4 5 4 5 4 5 5 3 43 8,90452E-06

CHF/PLN 5 4 5 4 1 2 3 3 2 5 34 9,78461E-07

JPY/PLN 4 2 3 3 5 4 5 4 4 4 38 7,36086E-07

GBP/PLN 1 3 1 2 3 3 2 2 3 2 22 7,88688E-09

w przedstawionej powyżej metodzie badawczej głównym celem jest prognozowa-nie momentów wystąpienia punktów zwrotnych na wykresach wybranych par waluto-wych. Metoda ta zdecydowanie różni się od innych metod predykcyjnych, w których kładzie się nacisk na prognozowanie kursu walutowego na przestrzeni określonego czasu. Do tego typu modeli zaliczyć można modele regresji liniowej (w tym modele ekonometryczne), w których wykorzystuje się skompresowane dane o częstości tygo-dniowej i miesięcznej, w przeciwieństwie do danych z przedstawionego wyżej mode-lu, w którym użyte zostały dane dzienne. Modele ekonometryczne charakteryzują się szeroką gamą założeń, jakie muszą zostać przyjęte, aby tego typu modele mogły być stosowane. Często też w tej grupie modeli stosuje się korygowanie kursu walutowe-go, np. czynnikiem inflacji. Szerokie omówienie tego typu modeli można znaleźć m.in. w pracy rubaszek i Serwa [rubaszek, Serwa, 2009, str. 130-255]. Porównanie skutecz-ności obu grup modeli wydaje się być utrudnione, dlatego że w przypadku modeli pro-gnozujących wystąpienie określonego punktu zwrotnego, najważniejszym kryterium oceny ich jakości jest wystąpienie punktu zwrotnego kursu w pobliżu dnia docelowego, wyznaczonego za pomocą metody fft. Z kolei w drugiej grupie modeli chodzi o jak


148

najlepsze dopasowanie prognozowanego kursu do kursu walutowego (ewentualnie skorygowanego o pewną wartość, np. inflacji) w całym, prognozowanym okresie, przy czym dopuszczalne są translacje ekstremum cenowego prognozowanego za pomocą modelu od ekstremum rzeczywistego, które pojawiło się na wykresie pary walutowej. Stosunkowo często w modelach zakładających występowanie cykli na wykresach kur-sów walut stosuje się przybliżenie kursu walutowego za pomocą złożenia wybranych cykli, uzyskanych za pomocą metody fft. Przykład takiej symulacji został przedsta-wiony w załączniku nr 7 i 8. Z uwagi na fakt, iż na parze walutowej eur/PlN w bada-nym okresie występował trend boczny (potwierdzają to obliczenia przeprowadzone za pomocą metody regresji liniowej) można dokonać symulacji kursu walutowego bez ko-rekty kursu walutowego (Załącznik 7) lub z korektą kursu o wartość średniej ruchomej (Załącznik 8) 215 sesyjnej [Bernstein, 1996, str. 157]. w pierwszej symulacji przyjęto założenie, że dołki wszystkich trzech dominujących cykli na wykresie pary walutowej eur/PlN wystąpiły w dniu 31.07.2008 r.6, a w drugiej w dniu 27.12.2007 r.7 Po skory-gowaniu kursu walutowego eur/PlN średnią ruchomą 215 sesyjną (stanowiącą poło-wę cyklu 431 sesyjnego) i zastosowaniu fft otrzymano cykle o następujących długo-ściach: 431, 683, 1638 sesji. Pierwszy i ostatni pokrywają się wynikami uzyskanym dla kursu nieskorygowanego. Długość cyklu 683 jest równa podwójnej długości cyklu 431 sesji (nieścisłości wynikają z zaokrąglenia dokonywanego przez program obliczający fft). Nałożenie cyklu 683 sesyjnego z dołkiem przypadającym w dniu minimum kur-su skorygowanego o wartość średniej ruchomej 215 sesyjnej, tj. w 21.07.2008, pozwala wyznaczyć ekstrema kursu w 2001, 2005 i 2011 r. – por. załącznik 9.

w przypadku prostej symulacji punktów zwrotnych kursu walutowego eur/PlN za pomocą superpozycji trzech cykli – por. załącznik 7, stosunkowo dobrze wskazane zostały ekstrema cenowe występujące w marcu 2000 r., styczniu 2002 r. i lutym 2004 r. Po dokonaniu korekty kursu o wartość średniej ruchomej 215 sesyjnej – por. załącz-nik 8, za pomocą superpozycji trzech cykli można było ustalić następujące ekstrema cenowe: listopad 2000 r., lipiec 2002 r., marzec 2004 r., lipiec 2007 r., marzec 2009 r. i kwiecień 2010 r.

Zakończenie (wnioski)

Metoda fft może być wykorzystywana dla prognozowania wystąpienia lokalnych ekstremów na parach walutowych: eur/PlN, uSD/PlN, CHf/PlN, jPy/PlN oraz GBP/PlN. Generalny wniosek przeprowadzony z analizy można sformułować w spo-sób następujący: w przypadku analizowanych par walutowych wskazania lokalnych ekstremów na wykresach poszczególnych par walutowych, za wyjątkiem CHf/PlN,

6 Minimum kursu euro/PlN7 Minimum kursu euro/PlN skorygowanego o wartość 215 sesyjnej średniej ruchomej zwykłej.


149

były bardziej precyzyjne w przypadku stosowania metody pełnych cykli a nie meto-dy cykli i półcykli. Dla pary walutowej CHf/PlN lepsze wskazania uzyskiwane były za pomocą metody cykli i półcykli. Biorąc pod uwagę zastosowane powyżej kryteria efektywności, najwyższa sprawdzalność sygnalizowania lokalnych ekstremów za po-mocą metody fft wystąpiła w przypadku pary eur/PlN, a następnie pary walutowej GBP/PlN – wyniki kryterium iloczynowego i rankingowego są w tym przypadku zbieżne. Najgorzej wypada efektywność prognozowania wystąpienia lokalnych ekstre-mów za pomocą metody fft, biorąc pod uwagę oba rodzaje kryteriów, w przypadku pary walutowej uSD/PlN. Dla par CHf/PlN i jPy/PlN oba zastosowane kryteria oceny efektywności dały inne wyniki. wg kryterium sumy rankingów prognozowanie punktów zwrotnych na wykresie kursu CHf/PlN uplasowało się na 3 miejscu, a kursu jPy/PlN na czwartym. wg kryterium iloczynowego lepsze wyniki w prognozowaniu ekstremów otrzymuje się dla pary jPy/PlN niż dla pary CHf/PlN.

Przedstawiona w artykule metoda może służyć do prognozowania wystąpienia w przyszłości punktów zwrotnych na poszczególnych parach walutowych, a tym samym do prognozowania lokalnych ekstremów kursu, co może być wykorzystane w procesie budowy krótkoterminowych pozycji na rynku walutowym. Podobne stra-tegie wykorzystywane na rynku akcji noszą nazwę strategii kontrariańskich. Natural-nym rozszerzeniem procesu badawczego byłoby prześledzenie i zestawienie długości cykli na innych parach walutowych, w tym na głównych parach takich walut jak: euro, uSD, jen, funt brytyjski, frank szwajcarski. Zauważmy, że po integracji kraju ze strefą euro, zarówno inwestorzy indywidualni, jak i instytucjonalni z tego kraju, będą mo-gli budować krótkoterminowe pozycje inwestycyjne na głównych parach walutowych z wykorzystaniem cykli dominujących na tych właśnie parach, co stanowi uzasad-nienie konieczności wyznaczania długości takich cykli, a także śledzenia ich zmian w czasie.

w dobie integracji monetarnej państw ze strefą euro, przy uwzględnieniu silnej za-leżności kursów walut lokalnych od głównych walut światowych, coraz bardziej wi-doczne na rynku walutowym powinny być cykle charakterystyczne dla kursów walu-towych głównych walut. Na rynku walutowym krajów emerging Markets pretendują-cych do wejścia do strefy euro, długość występujących tam cykli powinna ewoluować w stronę cykli dominujących na parze walutowej eur/uSD, charakteryzującej się naj-większym wolumenem obrotu. fakt ten oznaczałby, że czynniki o charakterze global-nym odgrywają większą rolę niż czynniki o charakterze lokalnym na tego typu kursach walutowych. teza ta wymaga udowodnienia empirycznego. Interesującym problemem badawczym, rozwijanym w dalszych opracowaniach, mogą być również następujące zagadnienia:

a) stałość długości cykli występujących na poszczególnych parach walutowych w czasie, zarówno w przypadku głównych par walutowych świata, jak i par wa-lutowych krajów emerging Markets do głównych walut.


150

b) ewentualna zmiana długości cykli na głównych parach walutowych, a w szczegól-ności na parze eur/uSD, po rozszerzeniu strefy euro o kolejny kraj, zwłaszcza o stosunkowo dużej bazie monetarnej w porównaniu do bazy monetarnej całej strefy euro. tego typu badania powinny zostać przeprowadzone po ewentualnym wstąpieniu Polski do strefy euro.

Wykaz literatury

S. Achelis, Analiza techniczna od A do Z, oficyna wydawnicza lt&P, warszawa 1998, str. 237-238.

D. Bailey, P. Swarztrauber, The Fractional Fourier Transform and applications, SIAM review, Vol. 33, 3, 1991, str. 389-404.

D. Bates, U.S. stock market crash risk, 1926-2010, „journal of financial economics”, Vol. 105, 2012, str. 229-259.

j. Bernstein, Cykle giełdowe, wIG-PreSS, warszawa 1996. j. Biscarri, f. Gracia, Stock market cycles and stock market development in Spain, faculty

working Papers 01/2002, School of economics and Business Administration, uni-versity of Navarra.

P. Bloomfield, fourier analysis of time series: an introduction, wiley & Sons, New york 2000.

w. Bressert, The power of oscillator/cycle combinations. Bressert & Asociates, tuscon 1991.

o. Brigham, The Fast Fourier transform and its applications, Prentice Hall, upper Sadle river 1988, str. 131-136.

t. Butz, Fourier transformation for pedestrians, Springer-Verlag, Berlin 2010. P. Carr, D. Madan, Option valuation using the Fast Fourier Transform, „journal of Com-

putational finance”, Vol. 2, 1999, str. 61-73.P. Carr, l. wu, 2002, Time-changed Levy processes and option pricing, „journal of finan-

cial economics”, Vol. 71, 2004, str. 113-141.A. Cerny, Introduction to Fast Fourier Transform in Finance, tanaka Business School

Discussion Paper: tBS/DP04/19.C. Chiarella, N. el-Hassan, Evaluation of derivative security prices in the Heath-Jarrow-

-Morton framework as path integrals using fast Fourier transform techniques, „jour-nal of financial engineering” vol. 2, 1997, str.121-147.

j. ehlers, Cycle analysis: A comparison of the Fourier and maximum entropy methods, Stock & Commodities, Vol. 4 (6), 1987, str. 209-214.

A. Gallegos, Stock market cycles in Sweden, working Paper, universidad de Sevilla, Se-villa 2004.


151

j. Hamilton, G. lin, Stock market volatility and the business cycle, journal of Applied econometrics 11, 1996, str. 573-593.

f. Hubalek, j. Kallsen, l. Krawczyk, Variance-optimal hedging for processes with sta-tionary independent increments, The Annals of Applied Probability,16(2), 2006, str. 853-885.

Hubalek f., Kallsen j., Krawczyk l. Variance-optimal hedging and Markowitz efficient portfolios for multivariate processes with stationary independent increments with and without constraints. working paper, 2007.

r. lyons, Understanding digital signal processing, Prentice Hall, Boston 2011. Masset P. Analysis of financial time – series using Fourier and Wavelet methods, working

Paper, 2008, SSrN r. 1289420, str. 1-36. j. Nowakowski, K. Borowski, Zastosowanie teorii Carolana i Fischera na rynku kapita-

łowym, Difin, warszawa 2005. K. rao, D. Kim, j. Hwang, Fast Fourier Transform – algorithms and applications (signals

and communication technology), Springer, New york 2010, str. 131-136.M. rubaszek, D. Serwa, Analiza kursu walutowego, wydawnictwo C.H. Beck, warsza-

wa 2009. j. Smith, Mathematics of the Discrete Fourier Transform (DFT), BookSurge Publishing,

2007.K. tissaoui, The intraday pattern of trading activity, return volatility and liquidity: evi-

dence from the emerging Tunisian Stock Exchange, „International journal of econo-mics and finance”, Vol 4, 5/2012, str. 156-176.

A. wu, Fast Fourier Transform, „Stock & Commodities”, Vol. 7 (20), 2002, str. 58-61.


152




Załącznik 1 – cykle 215 i 372 sesyjne na wykresie pary walutowej EUR/PLN

Załącznik 2 – cykle 205 i 372 sesyjne na wykresie pary walutowej USD/PLN

153




Załącznik 4 – cykle 215 i 341 sesyjne na wykresie pary walutowej JPY/PLN

Załącznik 3 – cykle 157 i 341 sesyjne na wykresie pary walutowej CHF/PLN

154

Załącznik 6 – kurs walutowy Euro/PLN i symulacja punktów zwrotnych za pomocą złożenia fali z trzech podstawowych cykli 431, 745 i 1638 sesyjnych. Wagi dla po-szczególnych cykli (amplitudy) przyjęte zostały na podstawie wskazań FFT.




Załącznik 5 – cykle 215 i 372 sesyjne na wykresie pary walutowej GBP/PLN

155

Załącznik 7 – kurs walutowy Euro/PLN skorygowany o wartość 215 sesyjnej śred-niej ruchomej zwykłej i symulacja punktów zwrotnych za pomocą złożenia fali z trzech podstawowych cykli 431, 745 i 1638 sesyjnych. Wagi dla poszczególnych cykli (amplitudy) przyjęte zostały na podstawie wskazań FFT.

Załącznik 8 – cykle 431, 683 i 1638 sesyjne wykresie kursu Euro/PLN skorygowane-go o wartość 215 sesyjnej średniej ruchomej zwykłej




157

Elżbieta Adamowicz1

Sławomir Dudek2

Dawid Pachucki3

Konrad Walczyk4

synchronizacja wahań cyklicznych w strefie euro. stan po kryzysie finansowym

Streszczenie

większość krajów unii europejskiej, w tym kraje członkowskie strefy euro, stoi w ob-liczu kolejnego kryzysu, określanego mianem kryzysu fiskalnego z uwagi na to, iż przyczyną kłopotów, w jakich znajduje się europejska gospodarka, jest nierównowaga finansów publicznych wielu krajów członkowskich. Celem artykułu jest uzyskanie od-powiedzi na następujące pytania: Czy europejski obszar gospodarczy jest zagrożony kolejną fazą kryzysu? w jakiej fazie cyklu koniunkturalnego znajdujemy się obecnie? Które z krajów członkowskich unii są najbardziej zagrożone kryzysem? Do opisu sy-tuacji gospodarczej strefy euro i wybranych krajów członkowskich wykorzystano dane ilościowe, gromadzone przez urzędy statystyczne oraz dane jakościowe, pochodzące z badań koniunktury metodą testu. Badanie przeprowadzono w konwencji cyklu wzro-stowego, stosując podejście cyklu odchyleń.

1 dr hab. elżbieta Adamowicz, prof. SGH, Szkoła Główna Handlowa w warszawie, Instytut rozwoju Go-spodarczego2 dr Sławomir Dudek, Szkoła Główna Handlowa w warszawie, Instytut rozwoju Gospodarczego3 mgr Dawid Pachucki, Szkoła Główna Handlowa w warszawie, Instytut rozwoju Gospodarczego4 dr Konrad walczyk, Szkoła Główna Handlowa w warszawie, Instytut rozwoju Gospodarczego

158

Wstęp

Koniunktura gospodarcza w europejskim obszarze gospodarczym w ostatnich latach podlega silnym fluktuacjom. Skutki kryzysu finansowego w sferze realnej były bardzo głębokie. rozprzestrzeniły się na całym świecie, wywołując kryzys gospodarczy, po-równywany z wielkim kryzysem lat 30. ub. wieku. odczuły go wszystkie kraje człon-kowskie unii europejskiej, najbardziej nowe kraje członkowskie unii, a zwłaszcza kraje bałtyckie. europa jeszcze nie do końca uporała się ze skutkami kryzysu finansowego i gospodarczego, a już zagraża jej kolejne niebezpieczeństwo – kryzys fiskalny. więk-szość krajów unijnych ma niezrównoważone finanse publiczne, a w niektórych krajach dług publiczny jest tak wysoki, że zagraża sprawnemu funkcjonowaniu już nie tylko gospodarki, ale i państwa. w obliczu bankructwa stoi Grecja. lista krajów zagrożo-nych jest dłuższa. Znajdują się na niej Irlandia, Portugalia, Hiszpania, włochy. wy-wołuje to silne obawy o los strefy euro. Głośno stawiane jest pytanie o przetrwanie wspólnoty walutowej. Zarówno władze ue, jak i rządy poszczególnych krajów podej-mują próby ratowania sytuacji. Dla strefy euro kołem ratunkowym ma być pakt fiskal-ny, dający władzom wspólnoty kontrolę nad wydatkami publicznymi krajów człon-kowskich. Poszczególne rządy wdrażają, z własnej woli bądź pod naciskiem wierzycieli, programy naprawcze, sprowadzające się głównie do cięć w wydatkach publicznych. europejski Bank Centralny emituje kolejne pakiety obligacji przeznaczonych na ra-towanie najbardziej zagrożonych krajów. w dyskursie politycznym sytuacja wspólne-go obszaru gospodarczego wydaje się być dramatyczna. jeszcze bardziej dramatyczny jest przekaz medialny. Czy rzeczywiście tak jest? w niniejszym artykule podejmiemy próbę przedstawienia aktualnego obrazu sytuacji gospodarczej strefy euro i głównych gospodarek unii europejskiej w świetle danych jakościowych i ilościowych dostęp-nych na początku 2012 r. Prezentowane w niniejszym artykule wyniki są częścią ba-dań prowadzonych w ramach projektu Wahania cykliczne w Polsce i strefie euro, fi-nansowanych przez MNiSw. więcej informacji o projekcie znaleźć można na stronie www.sgh.waw.pl/irg/wahania_cykliczne.

Pytania i metody badawcze

Główne pytania, na które chcemy uzyskać odpowiedź w niniejszej pracy brzmią nastę-pująco:

• czy europejski obszar gospodarczy jest zagrożony kolejną fazą kryzysu?• w jakich obszarach działalności gospodarczej oznaki kryzysu są najbardziej wi-

doczne?• czy w warunkach dynamicznych zmian aktywności gospodarczej postępuje syn-

chronizacja wahań cyklicznych w krajach ue


159

Do analizy wykorzystano główne zmienne makroekonomiczne, opisujące zagre-gowaną aktywność gospodarczą: PKB, konsumpcję prywatną, produkcję sprzedaną przemysłu, produkcję budowlano-montażową i sprzedaż detaliczną. Zmiennym ilo-ściowym przyporządkowano odpowiadające im zmienne jakościowe, opisujące aktyw-ność gospodarczą w tych samych obszarach. Są to kolejno: wskaźnik nastrojów gospo-darczych (eSI), wskaźnik nastrojów konsumentów (kondycja gospodarstw domowych) oraz wskaźniki koniunktury w przemyśle przetwórczym, budownictwie i handlu. Dane pochodzą z bazy danych eurostatu i Instytutu rozwoju Gospodarczego SGH (dane ja-kościowe dla Polski). Badanie przeprowadzono dla wybranych krajów członkowskich ue; jako obszar referencyjny przyjęto strefę euro jako całość (eA17). Spośród starych krajów członkowskich analizowano trzy największe gospodarki: Niemcy (De), francję (fr) i włochy (It) oraz trzy kraje należące do tzw. grupy krajów peryferyjnych, tj. Hiszpanię (eS), Portugalię (Pt) i Grecję (Gr). Spośród nowych krajów członkowskich, analizowano siedem krajów (NMS7), tj. kraje bałtyckie: litwę (lt), Łotwę (lV) i es-tonię (ee) oraz kraje grupy wyszehradzkiej: Polskę (Pl), Czechy (CZ), węgry (Hu) i Słowację (SK).

okres niniejszej analizy rozciąga się, odpowiednio, od 1 kwartału 1995 r. do 3 kwar-tału 2011 r. dla danych o częstotliwości kwartalnej oraz od stycznia 1995 r. do paździer-nika 2011 r. dla danych o częstotliwości miesięcznej. Z uwagi na niedostępność danych niektóre szeregi czasowe są krótsze.

Proces badawczy, prowadzący do odpowiedzi na postawione pytania, podzielono na dwa etapy5. w pierwszym etapie dokonano identyfikacji wahań cyklicznych zmien-nych makroekonomicznych i przeprowadzono analizę cech morfologicznych wahań koniunkturalnych. Sposób i zakres dekompozycji szeregu czasowego w analizie ko-niunktury zależy od przyjętej definicji wahań koniunkturalnych. Przyjęto koncepcję cyklu odchyleń, mierzonego jako wahania komponentu cyklicznego wokół długookre-sowego trendu, co wymaga, oprócz oczyszczenia szeregów czasowych z wahań sezono-wych i przypadkowych, oszacowania trendu długookresowego. w tym celu użyto filtra Christiano fitzgeralda6, który – przy odpowiednio długiej próbie – umożliwia idealne odcięcie „zbędnych” częstotliwości (przyjęto pasmo 1,5-10 lat). wszystkie analizowane szeregi statystyczne były poddane testom pierwiastka jednostkowego, aby móc określić wersję stosowanego filtra Ch-f. jeżeli stwierdzono, że szereg jest zintegrowany w stop-niu pierwszym - I(1), to stosowano wersję filtra Ch-f I(1) z korektą dryfu. Dla szeregów stacjonarnych - I(0) stosowano wersję filtra Ch-f I(0) z korektą o średnią. w rezul-tacie w przypadku zmiennych ilościowych zastosowano wersję filtra dla zmiennych

5 Szczegółowy opis metod badawczych znajduje się w pracy e. Adamowicz, S. Dudek, D. Pachucki, K. wal-czyk, Wahania cykliczne w Polsce i strefie euro, „Prace i Materiały Instytutu rozwoju Gospodarczego Szko-ły Głównej Handlowej”, nr 89, 2012, oficyna wydawnicza SGH, warszawa, r. II.6 Metodę zastosowano dla szeregu wyrównanego sezonowo, z którego usunięto obserwacje nietypowe przy zastosowaniu modułu trAMo.

Elżbieta Adamowicz… | Synchronizacja wahań cyklicznych w strefie euro. Stan po kryzysie finansowym.

160

zintegrowanych, a dla zmiennych jakościowych wersję dla zmiennych stacjonarnych. Do obliczeń użyto pakietu eViews 7.0.

w przypadku zmiennych ilościowych założono dekompozycję multiplikatywną dla zlogarytmowanych szeregów log(Y_sa)t = log(Tt) + log(1 + ct) + log(1 + it). wówczas wyestymowana składowa cykliczna w przybliżeniu reprezentuje odchylenia kompo-nentu cyklicznego od trendu, zgodnie z aproksymacją log(1 + ct) ≈ ct. Szeregi danych z badań koniunktury z definicji nie zawierają trendu i są wyrażone saldem mierzonym w punktach procentowych. Po przefiltrowaniu otrzymuje się komponent cykliczny sal-da, również wyrażony w punktach procentowych.

Po wyodrębnieniu składników cyklicznych przeprowadzono analizę morfologii ich wahań, którą rozpoczyna identyfikacja punktów zwrotnych. w tym celu zastosowano procedurę Bry’a-Boschan, ograniczoną o estymację 12-miesięcznej średniej ruchomej, krzywej Spencera i średniej MCD. Zidentyfikowaliśmy punkty zwrotne w przebiegu komponentu cyklicznego zgodnie z regułą:

górny punkt zwrotny w(t): {Yt > Yt-k, Yt > Yt+k, k = 1,…,5} dolny punkt zwrotny w(t): {Yt < Yt-k, Yt < Yt+k, k = 1,…,5},a następnie wyeliminowaliśmy te: a) punkty zwrotne, które wystąpiły w okresie 6 miesięcy od początku i końca szere-

gu czasowego,b) górne/dolne punkty zwrotne na początku i końcu szeregu, które są niższe/wyższe

od wartości początku i końca szeregu,c) cykle, których czas trwania jest krótszy niż 18 miesięcy,d) fazy cykli, których czas trwania jest krótszy niż 9 miesięcy.Do identyfikacji punktów zwrotnych użyto pakietu BuSy.Zlokalizowanie punktów zwrotnych umożliwiło segmentację wahań na fazy wzro-

stowe (od dolnego punktu zwrotnego do górnego punktu zwrotnego, t-P) i fazy spad-kowe (od dolnego punktu zwrotnego do górnego punktu zwrotnego, P-t). Dla ziden-tyfikowanych faz obliczono:

1) miary długości:a) długość trwania poszczególnych faz w miesiącach i kwartałach, średnia długość

dla analizowanej próby, średnia długość faz wzrostowych (t-P) i faz spadkowych (P-t),

b) długość trwania kolejnych cykli t-t i P-P oraz średnia długość cykli w obu uję-ciach;

2) miary zmienności i rozproszenia wahań:a) wartości maksymalne i minimalne wahań,b) odchylenie standardowe,c) amplitudę poszczególnych faz oraz średnie amplitudy faz spadkowej i wzrostowej

(amplitudy obliczano jako różnice absolutne, bowiem wahania były wyrażone w punktach procentowych),


161

d) intensywność zmian, tj. amplitudę podzieloną przez jednostkę czasu (miesiąc lub kwartał).

w drugim etapie badania przeprowadzono analizę statystyczną (korelacyjną) po-dobieństwa wahań koniunkturalnych oraz identyfikację wyprzedzeń/opóźnień cykli symetrycznych. Analizowano pary: dla strefy euro i poszczególnych krajów będących przedmiotem analizy. Do tego celu zastosowano następujące metody, wybrane spośród najczęściej spotykanych w literaturze przedmiotu metod badania zależności pomiędzy parą szeregów czasowych:

• analizę graficzną,• analizę porównawczą cech morfologicznych,• analizę korelacji jednoczesnych i korelacji krzyżowych,• analizę korelacji rekursywnych,• analizę z wykorzystaniem miar spektralnych: współczynnika koherencji i przesu-

nięcia fazowego.w analizie porównawczej cech morfologicznych analizowano współwystępowanie

punktów zwrotnych względem punktów zwrotnych w zmiennej referencyjnej (dla stre-fy euro jako całości), czyli analizowano tzw. chronologię punktów zwrotnych. Badano, czy punkty zwrotne w danym kraju wyprzedzają, czy też były opóźnione względem cyklu referencyjnego. oszacowano średnie wyprzedzenia/opóźnienia dla faz wzrosto-wych, faz spadkowych i średnio dla wszystkich punktów zwrotnych. oceniając wyprze-dzenia/opóźnienia oraz podobieństwo segmentacji wahań, braliśmy pod uwagę, czy w przebiegu wahań dla danego kraju występują tzw. dodatkowe punkty zwrotne (extra turning points), tj. takie, których nie udało się powiązać z żadnym punktem zwrotnym w cyklu referencyjnym, oraz czy punkt zwrotny w cyklu referencyjnym nie jest powią-zany z żadnym punktem zwrotnym w cyklu danego kraju (missed turning point).

Analizę korelacyjną przeprowadzono za pomocą współczynnika korelacji Pearso-na. w przypadku analizy krzyżowej przyjęto roczne wyprzedzenia/opóźnienia (dane kwartalne +/- 4, dane miesięczne +/- 12).

Z punktu widzenia stopnia synchronizacji cykli istotne jest zbadanie, czy siła tej synchronizacji ulega zmianom w czasie. w celu ilustracji tego procesu obliczono re-kursywnie współczynniki korelacji jednoczesnej z ruchomą próbą. Zastosowano trzy sposoby:

• współczynnik korelacji z ruchomym 6-letnim oknem (C),• współczynnik korelacji z rozszerzającą się próbą w przód (6-letnia próba startowa)

(C1),• współczynnik korelacji z rozszerzającą się próbą w tył (6-letnia próba końcowa)

(C2).obliczone współczynniki korelacji przypisano do ostatniej obserwacji i na wykre-

sach zaprezentowano ich zmienność w czasie.


162

uzupełnieniem analizy korelacyjnej było wykorzystanie wybranych statystyk spek-tralnych – koherencję i przesunięcie fazowe. Analiza spektralna umożliwia badanie cech szeregu czasowego w dziedzinie częstotliwości, tj. określenie, jak silny jest wpływ na przebieg zmiennej poszczególnych jej składników, tj. trendu, wahań cyklicznych, sezonowych i nieregularnych. współczynnik koherencji mierzy siłę zbieżności dwóch szeregów czasowych w zadanym paśmie wahań (w niniejszym opracowaniu to pasmo wynosiło dla danych kwartalnych 6-40, a dla danych miesięcznych 18-120). wartość współczynnika koherencji waha się od 0 do 1 (im bliżej 1, tym szeregi są bardziej dopa-sowane do siebie). Przesunięcie fazowe informuje o opóźnieniu/wyprzedzeniu względ-nym szeregów czasowych w zadanym paśmie wahań.

Uzyskane wyniki

1. Analiza odchyleń komponentu cyklicznego PKB od trendu wskazuje, iż strefa euro znajduje się od trzeciego kwartału 2009 roku w fazie wzrostowej (zob. rysunek 1 w za-łączniku). taki stan stwierdzono w większości badanych krajów. wyjątkiem są Grecja i Portugalia. w Grecji od drugiego kwartału 2008 roku trwa faza spadkowa, tak więc kraj ten, w odróżnieniu od większości krajów ue, nie uporał się jeszcze ze skutkami kryzysu finansowego, a już stoi przed kolejnymi zagrożeniami. Nieco inna jest sy-tuacja w Portugalii. wprawdzie nastąpiło tam odwrócenie tendencji spadkowej po kryzysie finansowym, ale było ono krótkotrwałe, bowiem trwało zaledwie rok – od drugiego kwartału 2009 r. do drugiego kwartału 2010 r. w II kwartale 2010 r. nastą-piło załamanie tendencji wzrostowej i od tej chwili gospodarka znajduje się w fazie spadkowej. w Polsce ma miejsce spowolnienie tendencji wzrostowej. Komponent cykliczny wskaźnika nastrojów gospodarczych w listopadzie 2010 roku osiągnął gór-ny punkt zwrotny, sygnalizujący początek kolejnej fazy spadkowej. Spadki widocz-ne są w większości krajów członkowskich. tendencje wzrostowe utrzymują się tylko w Hiszpanii i Grecji.

w wahaniach komponentu cyklicznego konsumpcji dla strefy euro widoczne jest odwrócenie tendencji wzrostowej, zapoczątkowanej w trzecim kwartale 2009 roku (rysunek 2 w załączniku). Spadek trwa od trzeciego kwartału 2010 roku. tendencja spadkowa w wahaniach komponentu cyklicznego konsumpcji widoczna jest w Cze-chach, Niemczech, Hiszpanii, francji, Polsce, Portugalii i Słowacji. w estonii, Grecji, na węgrzech, we włoszech oraz litwie i Łotwie widoczna jest tendencja wzrostowa. w wahaniach komponentu cyklicznego wskaźnika nastrojów konsumentów w strefie euro także widoczna jest tendencja spadkowa, trwająca od października 2010 roku. tendencja ta utrzymuje się w Czechach, Niemczech, estonii, francji i na węgrzech. w Hiszpanii Grecji, włoszech, na litwie, Łotwie, w Polsce Portugalii i Słowacji wi-doczna jest tendencja wzrostowa. Zbliżone wyniki do zmiennych opisujących zacho-wania konsumentów uzyskano dla działalności handlowej.


163

wahania komponentu cyklicznego produkcji budowlano-montażowej w strefie euro wskazują na przezwyciężenie skutków kryzysu finansowego i ekonomicznego i odwrócenie tendencji spadkowej w listopadzie 2010 roku (rysunek 4 w załączniku). od tego momentu trwa faza wzrostowa. Podobne zmiany miały miejsce w Niemczech, Hiszpanii, francji, Polsce i Słowacji. w Czechach, na węgrzech, we włoszech i Portu-galii trwa faza spadkowa. Choć niektóre z tych krajów pokonały skutki kryzysu finan-sowego, to nie na długo. Brak danych dotyczących produkcji budowlano-montażowej dla Grecji i krajów bałtyckich nie pozwala na ocenę sytuacji w tych krajach. wahania komponentu cyklicznego wskaźnika koniunktury w budownictwie w strefie euro także wskazują na odwrócenie tendencji spadkowej, które miało miejsce w czerwcu 2009 r. wzrostową fazę odnotowano także: w Czechach, Hiszpanii, estonii, francji, Grecji, we włoszech, na Łotwie, w Polsce, Portugalii i Słowacji. Natomiast w Niemczech, na wę-grzech i na litwie, po krótkotrwałym odwróceniu tendencji spadkowej.

w wahaniach komponentu cyklicznego produkcji przemysłowej w strefie euro od lipca 2009 roku utrzymuje się tendencja wzrostowa. Choć na końcu szeregu widocz-ne jest jej zahamowanie, to formalne procedury nie zakwalifikowały jej jako górnego punktu zwrotnego. tendencja wzrostowa w wahaniach tej zmiennej występuje w Cze-chach, Niemczech, estonii, Hiszpanii, francji, we włoszech, na litwie, Łotwie, w Pol-sce i Słowacji. w pozostałych krajach widoczne jest odwrócenie lub zatrzymanie tej tendencji. w wahaniach komponentu cyklicznego wskaźnika koniunktury w przemy-śle ostatnie załamanie tendencji wzrostowej miało miejsce w styczniu 2011 roku. od-notowano je we wszystkich, poza Grecją, krajach członkowskich.

Przeprowadzone badania wskazują, iż obraz gospodarki, jaki wynika z danych ilo-ściowych, jest bardziej optymistyczny niż to wynika z danych o charakterze jakościo-wym. Główna zmienna ilościowa, PKB, podobnie jak produkcja budowlano-montażo-wa w strefie euro nie odnotowały spadków poziomów; odchylenia ich komponentów cyklicznych od trendu są dodatnie, wskazując na fazę wzrostową. Można powiedzieć, iż kryzys jest mocno zakorzeniony w naszych głowach. Stąd silne obawy przed przy-szłością, wyrażające się w pesymistycznych ocenach uczestników rynków i powodu-jące spadki wartości wskaźników nastrojów uczestników działalności gospodarczej i wskaźników koniunktury, zarówno w strefie euro jako całości jak i w większości ba-danych krajów.

2. Badania wskazują także na postępujący stopień synchronizacji wahań cyklicz-nych w strefie euro, chociaż był on różny dla poszczególnych krajów. Największą zgod-ność stwierdzono dla segmentacji faz cyklu. upodabniała się ona w czasie dla większo-ści analizowanych zmiennych. Największe podobieństwo, wyrażające się w lokalizacji punktów zwrotnych oraz czasie trwania poszczególnych faz, stwierdzono podczas ostatniego kryzysu finansowego i ekonomicznego. fazy wzrostowe trwały w większości krajów i dla większości zmiennych dłużej niż fazy spadkowe.


164

Stosunkowo najmniejsze różnice w badanych charakterystykach ujawniły się w wa-haniach komponentu cyklicznego PKB, wskaźnika nastrojów gospodarczych (eSI), produkcji przemysłowej i wskaźnika koniunktury w przemyśle. Największe różnice dotyczyły konsumpcji, inwestycji, produkcji budowlano-montażowej i wskaźnika ko-niunktury w budownictwie. Mimo występujących różnic także dla tych cech morfolo-gicznych dostrzec można pewne prawidłowości. Należą do nich:

• wzrost amplitudy wahań w kolejnych cyklach,• maksymalne odchylenia od trendu w okresie ostatniego kryzysu,• największa intensywność zachodzących zmian podczas ostatniego kryzysu,• większa intensywność zmian w fazach spadkowych niż wzrostowych.wahania czynnika cyklicznego badanych zmiennych w poszczególnych krajach są

silnie skorelowane z wahaniami tych zmiennych w strefie euro jako całości. warto-ści współczynników korelacji jednoczesnych i krzyżowych dla większości badanych zmiennych w poszczególnych krajach bardzo często przybierają wartości z przedziału 0,7-0,9 pkt.

w grupie badanych krajów największy stopień synchronizacji wahań stwierdzono dla największych gospodarek unijnych: Niemiec, francji i włoch. Dla grupy nowych krajów członkowskich największy stopień synchronizacji występował w krajach bałtyc-kich i w Polsce. Dla tej grupy widoczna była także tendencja upodobniania się przebie-gu wahań cyklicznych w czasie. wskazują na to zarówno wyniki analizy statystycznej, jak i charakterystyki cech morfologicznych, zwłaszcza lokalizacja punktów zwrotnych i segmentacja faz cyklu. Najmniejszy stopień synchronizacji wahań cyklicznych stwier-dzono dla Grecji i Czech.

3. Zmienne jakościowe z wyprzedzeniem w stosunku do zmiennych ilościowych sygnalizowały zmianę kierunków aktywności gospodarczej. Dla strefy euro punkty zwrotne wskaźnika nastrojów gospodarczych miały wyprzedzenie w stosunku do PKB, wynoszące pół roku (6 miesięcy). wskaźnik nastrojów konsumenckich wyprzedza zmiany konsumpcji od 3 do 8 miesięcy. Dla wskaźnika koniunktury w przemyśle wy-przedzenia wynoszą od 3 do 5 miesięcy. wskaźnik koniunktury w budownictwie sy-gnalizował zmiany z wyprzedzeniem od 3 do 18 miesięcy w stosunku do zmian pro-dukcji budowlano-montażowej. Dla handlu wyprzedzenie wynosiło od 2 do 5 miesięcy. w poszczególnych krajach geografia wyprzedzeń była zróżnicowana, jednak zmienne jakościowe w większości przypadków wcześniej niż zmienne ilościowe sygnalizowały zmiany kierunków aktywności gospodarczej.

Przed kryzysem finansowym zmienne jakościowe sygnalizowały pogorszenie ko-niunktury z wyprzedzeniem. Spadki, które obserwujemy obecnie w wahaniach danych jakościowych, trwają już dłużej, w większości od końca 2010 roku. Nie widać ich ciągle w wahaniach PKB i produkcji budowlano-montażowej. Konsumpcja i sprzedaż deta-liczna zareagowały jednak na zmiany nastrojów spadkami; konsumpcja w czasie krót-szym, a sprzedaż detaliczna z niewiele większym opóźnieniem niż podczas ostatniego


165

kryzysu. Czy załamanie ujawni się w przebiegu głównej zmiennej makroekonomicznej, jaką jest PKB? A może pozytywne tendencje, utrzymujące się w sektorze budowla-nym, a potwierdzane przez dane ilościowe i jakościowe, będą lokomotywą wzrostu? odpowiedź na to pytanie przyniesie najbliższa przyszłość. Gdyby spadki odnotowane w wahaniach komponentów cyklicznych większości danych jakościowych potwierdziły się w wahaniach pozostałych zmiennych ilościowych, w tym PKB, potwierdziłoby to zarazem po raz kolejny wyprzedzający charakter zmiennych jakościowych, zwiększają-cy ich użyteczność dla polityki makroekonomicznej.

Być może także scenariusze rozwoju sytuacji gospodarczej w poszczególnych kra-jach będą odmienne, co może mieć istotny wpływ na sytuację strefy euro jako cało-ści. obserwujemy wprawdzie rosnącą synchronizację wahań cyklicznych w strefie euro, jednak reakcje poszczególnych krajów na kryzys fiskalny mogą być odmienne ze względu na różnice w stanie finansów publicznych. Najmniej zagrożone kryzysem są największe kraje unijne: Niemcy i francja. większe zagrożenie widać w krajach pe-ryferyjnych, zwłaszcza Grecji i Portugalii. Stosunkowo dobrze radzą sobie z kryzysem nowe kraje członkowskie. Może zatem tym razem kryzys nie rozleje się na całą unię?


166

Załącznik. Wahania cykliczne zmiennych ilościowych i jakościowych w wybranych krajach UE

uwagi: linia niebieska (gruba) – zmienna ilościowa (lewa skala), linia czerwona – zmienna jakościowa (prawa skala)

Rysunek 1. Komponent cykliczny PKB i komponent cykliczny ogólnego wskaźnika nastrojów gospodarczych (ESI) w Polsce i wybranych krajach UE


167


Rysunek 2. Komponent cykliczny konsumpcji prywatnej (CONS) i komponent cy-kliczny wskaźnika koniunktury konsumenckiej (CS) w Polsce i wybranych krajach UE


168


Rysunek 3. Komponent cykliczny produkcji sprzedanej przemysłu przetwórcze-go (IP) i komponent cykliczny wskaźnika koniunktury przemysłu przetwórczego (ICI) w Polsce i wybranych krajach UE


169


Rysunek 4. Komponent cykliczny produkcji budowlanej (CP) i komponent cyklicz-ny wskaźnika koniunktury w budownictwie (CCI) w Polsce i wybranych krajach UE


170


Rysunek 5. Komponent cykliczny sprzedaży detalicznej (RS) i komponent cyklicz-ny wskaźnika koniunktury w handlu (RCI) w Polsce i wybranych krajach UE


171

Renata Karkowska1

Małgorzata Olszak2

leverage anD funDing gap of eu Banks anD the Business cycle

Abstract

The paper aims to find out to what extent the business cycle affects the leverage and funding gap formation of selected eu banks. The analysis is conducted in small and large bank samples to capture the diversity of the impact of economic factors in each group. The research suggests that the impact of business cycle on leverage is negative in large banks and positive in small banks. Business cycle is an important determinant of funding gap of large banks. our analysis suggests asymmetry in the relationship be-tween leverage and funding gap. whereas funding gap does have an impact on leverage of large banks, it is statistically insignificant determinant of leverage in small banks sample. leverage affects positively and significantly funding gap of small banks, but such influence is not found in large banks sample.

1 renata Karkowska Ph. D., university of warsaw, faculty of Management2 Małgorzata olszak Ph. D., university of warsaw, faculty of Management

172

Introduction

financial stability is a condition in which the financial system is able to cope with shocks and with market imbalances, thus reducing the likelihood of frictions in finan-cial intermediation process. But the protection of financial stability requires the identi-fication of major sources of risk [i.e. market failures or financial frictions] and channels of their propagation within financial system as well as the economy.

Market failures are caused by three sets of factors: incentives, information and co--ordination [Boe, 2009:12]. Incentive problems, such as moral hazard, can arise as an unintended consequence of public policy, as in the case where insurance [e.g. deposit insurance] distorts risk-taking incentives [e.g. excessive risk taking by banks, which was the case leading to the last crisis]. Information frictions, such as adverse selection [in the case when buyers doubt the quality of assets] and moral hazard [when princi-pals cannot observe the actions of their agents, e.g. bank depositors cannot observe all the actions taken by banks], stem from the fact that people may not process informa-tion in a fully rational way. Information frictions manifest itself in risk misperceptions via risk illusion or disaster myopia. Co-ordination problems may be defined as condi-tions in which actions taken by an individual may be in the interest of this individual, however, they cause financial system instability when taken collectively [Schooner and taylor, 2010:24-33]. These financial instabilities include booms, bank runs, asset fire sales, liquidity problems [both market and funding liquidity] and credit crunches.

There are two basic channels of propagation of the above mentioned financial fric-tions within the financial system and on to the real economy — leverage and maturity transformation. whereas the leverage is usually defined as assets divided by bank ca-pital, maturity transformation defined as a degree to which short-term liabilities are used to finance longer term assets [henceforth called funding gap] is in fact a measure of bank liquidity. excessive leverage and funding gap make the real economy more fragile to adverse shocks. They act as amplifying mechanisms, increasing the effects of solvency and liquidity crisis on the wider economy [for more see Boe, 2009:14, 16; Brunnermeier, Pedersen, 2009]. Both leverage, as a measure of solvency risk of a bank, and funding gap, as a measure of liquidity risk, can become excessive. As has been mentioned above, this usually is a result of misperceptions of risk or wrong responses to risk by banks across the business cycle [Borio et al., 2001; Boe, 2009].

Boe [2009] suggests positive impact of business cycle on large banks’ leverage and funding gap, showing that both leverage and funding gap of largest British banks tend to increase during economic upswing and to decrease in downturn. The simple analysis of correlation between output gap and bank capital presented by Borio et al. [2001:15] suggests that in some countries business cycle is positively correlated with bank capital, whereas for other countries this relationship is negative. Brewer et al. [2008] find that the leverage of largest world banks is affected not only by macroeconomic conditions,


173

but also by country policy factors, which include e.g.: prompt corrective action taken by supervisors to cope with troubled banks, restrictiveness of bank capital regulations and the independence of supervisory authority. fonseca and González [2010] find that the diversity of bank capital buffers across countries is a result of different restrictive-ness of bank regulations and banking supervisors’ stringency. fonseca and González [2008] suggest that bank regulations and bank supervisors as well as financial sector development may reduce the level of risk taken by banks. This should result in a stabi-lity of bank profits and bank capital as well as leverage.

In our study we aim to find out how bank leverage and bank liquidity is affected by the business cycle in 14 eu countries. we will also check whether political economy factors, due to their impact on risk taken by banks, explain the differences in leverage and funding gap across eu countries. to the best of our knowledge the analysis of the role of institutional factors in the leverage and liquidity formation of bank operating in the eu was not conducted thus far.

Data description and methodology

our analysis is based on data of individual commercial banks available in the Banksco-pe database. from the sample of banks operating in each of the 14 countries [selected due to limited accessibility to data for at least 7 years time span] we have selected largest and smallest banks, following the criterion of assets size that is 30% banks with largest and 30% with smallest assets constitute our research samples [see table 1]. for each sample in every country we calculated median leverage, as the reverse of equity to total assets and median funding gap, as customer lending less customer borrowing normalized by customer lending. our funding gap variable is a measure of a maturity mismatch in banking as well as of a degree reliance of banks on wholesale funding.

we have decided to divide our sample into these two categories, due to the fact that large banks may have more possibilities for diversification of their investments, and therefore could better reduce overall risk exposure as compared to smaller banks that do not have much opportunity to diversify their loan portfolio [see e.g. Berger et al., 1995; Zhou, 2008]. Consequently, large banks may be exposed to lower level of idiosyncratic risk and possibly be less dependent on the business cycle. In contrast to large banks, small banks, may be exposed to higher level of idiosyncratic risk and may be more vulnerable to business cycle, increasing their risk exposure during booms and reducing it as downswing sets in. large banks which are deemed too big too fail [tBtf] and which therefore expect to receive public support if they get into difficulties may, however, be prone to excessive risk-taking, irrespective of the business cycle stage. Such banks’ leverage and funding gap may be less dependent on the business cycle.

Renata Karkowska, Małgorzata Olszak | Leverage and Funding Gap of EU Banks and the Business Cycle

174

Macroeconomic variables applied, i.e. real GDP growth and Stockindex, as measu-res of business cycle, are taken from IMf and Thomson reuters database, respectively.

The characteristics of bank regulation in each country is incorporated through a measure of the scope of activities permitted to banks [reGreStr] constructed by Barth et al. [2004, 2006 and 2008]. we use an overall banks restrictiveness variable, whose values are between 4 – 16, where higher values indicate higher restrictiveness.

As the supervisory effectiveness variable we incorporate official supervisory power [offSuP] developed by Barth et al. [2006]. official supervisory power, ranging from 0 to 14, measures whether the supervisory authorities have the authority to take spe-cific actions to prevent and correct problems, and to declare a bank insolvent. Higher values for this index suggests higher supervisory powers.

we use the capital regulatory [CAPreG] index constructed by Barth et al. [2006] as a measure of stringency of capital requirements. Its values range from 0 through 7, with higher values indicating greater stringency.

Table 1. Summary description of bank data

Source: Bankscope database

countrynumber of banks

analyzednumber of largest

banksnumber of smal-

lest bankstime span of data

Germany 73 18 20 1996-2010

France 47 14 14 1996-2010

Italy 39 11 11 1997-2010

United Kingdom 37 11 11 1996-2010

Spain 79 12 10 1996-2010

Portugal 31 10 9 1999-2010

Finland 27 6 7 2001-2010

Ireland 21 7 5 1996-2010

Sweden 23 4 8 2001-2010

Czech Republic 39 12 9 2004-2010

Estonia 11 4 4 2002-2010

Slovakia 16 5 5 2001-2010

Hungary 23 8 7 2002-2010

Poland 52 13 11 2004-2010

all 518 135 131


175

As prompt corrective action [PCA] measure we apply index ranging from 0 to 6, developed by Barth et al. [2006]. Higher values of this variable indicate greater prompt-ness and effectiveness of bank supervisors in responding to bank problems.

As a measure of financial sector development [fINDeV] we apply aggregated varia-ble constructed by Beck and levine [2002] comparative activity and size of securities markets and banks, with higher values of these two variables indicating a more market-

-oriented financial system. The variables necessary to calculate this index will be taken from Beck et al. [2009] database.

we will apply two types of econometric models. The first one was used for testing the association between leverage and GDP growth as well as political economy varia-bles. The other, to find out whether the business cycle and political economy variables have an effct on bank liquidity. we apply a two step GMM difference estimator develo-ped for dynamic models panel data [Greene, 2012]. our leverage [eQ [1]] and liquidi-ty [eQ[2]] models, respectively, read as:Leveragei,t = α0 + a1Leveragei,t-1;2 + α2GDPi,t + α3Stockindexi,t + α4Fundgapi,t + α5to9PolitEconomyi + ϑi + εi,t eQ [1]

Fundgapi,t = β0 + β1Fundgapi,t-1 + β2GDPi,t + β3Stockindexi,t + β4Leveragei,t + β5to9PolitEconomyi + ϑi + εi,t eQ [2]

where, indices i and t refer to country and time, respectively; Leveragei,t – a loga-rithm of leverage; GDP is real GDP growth; Stockindex – a logarithm of stock index; Fundgap – funding gap; PolitEconomy refer to reGreStr, CAPreG, offSuP, PCA and fINDeV; Σt=1996Tt ϑi – unobservable country specific effects that are constant over time but vary across countries; εi,t – white noise error term.

In our models we also regress leverage on funding gap and funding gap on leverage to find out whether liquidity and solvency risks are interconnected.

Results

whereas table 2 reports correlation coefficients between variables, table 3 presents fin-dings of our study. The correlation analysis suggests negative association between leve-rage and GDP growth in large and small banks [with statistically significant coefficient in large banks sample]. This implies that leverage tends to decrease during upturns and increase in downswings. Such relationship between these variables may stem from the fact that in upswing large banks’ profitability and equity capitalization dynamics are higher than the dynamics of assets. Therefore, leverage ratio tends to decline in such periods. In contrast, during recessionary periods banks’ profitability and equity capitalization dynamics are weaker than the dynamics of assets. Consequently, banks’ leverage increases.


176

funding gap of large banks is negatively correlated with GDP growth, implying that funding gap increases during downswings and decreases in bust periods.

Association between leverage and funding gap is positive and statistically significant in large banks. This suggests that the increase in the level of solvency risk coexists with higher liquidity risk.

The findings presented in table 3 show that GDP growth exerts negative impact on leverage of large banks [consistently with the result given in table 2] and positive im-pact on small banks. This result is consistent with our assumption that large banks are less affected by the business cycle than small banks. Having said that, we would like to emphasize that we do not think that large banks are less prone to solvency risk, regar-dless of the stage of the business cycle. In fact, due to the tBtf problem, these banks may be more vulnerable to financial frictions, than smaller banks are.

while business cycle seems to be an important enhancing determinant of funding gap formation in small banks [coefficient of stock index is 0,88], it is not statistically significant determinant of funding gap in large banks. Such association in the small banks category may be due to the increase [decrease] in lending during upturns [do-wnturns] and stock market boom [bust] and better [worse] access of these banks to external wholesale financing in upturn [downturn].

our analysis suggests asymmetry in the relationship between leverage and funding gap. whereas funding gap does have an impact on leverage of large banks, it is statisti-cally insignificant determinant of leverage in small banks sample. Interestingly, levera-ge affects positively and significantly funding gap of small banks, but such influence is not found in large banks sample.

leverlar-ge

lever-small

fundga-plarge

fund-gapsmall

Stockin-dex

GDP-growth

REGRESTR CAPREG OFFSUP PCA FINDEV

1 0.0993 0.2836 0.0039 -0.1127 -0.1724 -0.4841 0.0019 -0.2893 -0.4407 0.4610 leverlarge

1 -0.1692 -0.0546 0.0445 -0.0114 0.1183 0.0883 -0.4627 0.0451 -0.1618 leversmall

1 -0.0266 0.3157 -0.1261 -0.2430 -0.1429 -0.2913 -0.5660 0.5489 fundgaplarge

1 0.1292 0.0863 0.1967 -0.0114 0.2525 0.0305 -0.0580 fundgapsmall

1 -0.1508 0.2399 0.0933 -0.0271 -0.1261 -0.0040 Stockindex

1 -0.0582 -0.0196 0.1908 0.1949 -0.1316 GDPgrowth

1 0.2823 0.1330 0.2646 -0.5027 REGRESTR

1 0.2040 0.2273 0.0045 CAPREG

1 0.5550 -0.2470 OFFSUP

1 -0.7273 PCA

1 FINDEV

Critical value at 5% = 0.1354

Table 2. Correlation matrix

Source: authors’ calculations


177

Positive association between leverage and funding gap of large banks does not dif-fer from the result in table 2. large banks’ increase in liquidity risk results in higher solvency risk. Such finding may be interpreted as a lack of consideration of liquidity risk by large banks, whose leverage is excessive. Such result stresses the importance of new liquidity standards proposed by the Basel Committee [Basel III], which are being implemented in the eu regulations.

In contrast to large banks, in small banks sample, the leverage influences the level of funding gap – implying that the increase in the solvency risk of these banks brings about the increase in liquidity risk. This finding again stresses the importance of Basel III new capital and liquidity standards.

large banks small banks

dependent variable

leverage funding gap leverage funding gap

coefficient p value coefficient p value coefficient p value coefficient p value

const 6.1512 0.0229 ** -1.4563 0.4466 1.9941 0.3931 -18.2273 0.0000 ***

GDPgrowth -0.0127 0.0461 ** 0.0001 0.9943 0.0123 0.0092 *** -0.0054 0.8239

logStockindex 0.0324 0.6980 0.1229 0.4080 0.0022 0.9786 0.8791 0.0417 **

fundgaplarge 1.1821 0.0309 **

fundgapsmall -0.0386 0.2575

leverlarge 0.0715 0.5356

leversmall 0.2796 0.0039 ***

REGRESTR -0.1209 0.0968 * 0.0337 0.1196 -0.0805 0.0352 ** 0.3635 0.0061 ***

CAPREG 0.1139 0.0090 *** -0.0455 0.4128 0.0784 0.0477 ** -0.3702 0.1198

OFFSUP -0.0036 0.8349 -0.0026 0.8180 0.0061 0.9290 0.5143 <0.00001 ***

PCA 0.0106 0.8981 -0.0092 0.4705 -0.1284 0.1546 0.2114 0.5341

FINDEV 0.4174 0.1469 0.2689 0.4626 -0.6828 0.0419 ** 1.6986 0.0285 **

AR(1)z = 1.2392 [0.2153] 0.1907 [0.8488] -0.4578 [0.6471] -1.7512 [0.0799]

AR(2)z = 1.9989 [0.0456] -0.3174 [0.7509] -2.0222 [0.0432] 0.9629 [0.3356]

Sargan test 3.0514 [1.0000] 0.2900 [1.0000] 1.5109 [1.0000] 2.3463 [1.0000]

No of observations

150 152 136 135

Table 3. Estimation results

Source: calculations in GRETL software

Notes:Ar(1) and Ar(2) stand for first- and second-order residual autocorrelation, based on the estimates of the residuals in first differences.GDP and Stockindex are considered exogenous. ***, **, * denote significance at 1%, 5% and 10% level, respectively.first and second lags of dependent variable were included but not reported.


178

leverage of both large and small banks is affected by reGreStr and CAPreG. In countries, where bank regulations are more restrictive, the leverage of banks is redu-ced. Countries in which CAPreG is more restrictive exhibit higher leverage. This may result from better risk management at banks in those countries [e.g. risk mitigation applied by banks]. The positive impact of reGreStr on funding gap of small banks is indicative of unimportance of bank regulation in bank liquidity decisions. This may be due to the lack of explicit regulation of bank liquidity risk management in the period under research.

Surprisingly, offSuP exerts positive impact on the level of funding gap of small banks, suggesting that the more stringent bank’s supervision the higher the liquidity risk. Such result may be interpreted as a lack of importance of official supervision to liquidity risk level. This offSuP does not seem to affect leverage and funding gap of large banks.

PCA does not affect significantly any of the dependent variables present in our ana-lysis. fINDeV index positively associated with funding gap of small banks, implying that better developed financial market enables banks to better access external financing on stock market, therefore reducing their reliance on traditional funding sources, such as bank deposits.

Conclusions

The paper provides some evidence that business cycle exerts negative impact on leve-rage of large banks and positive impact on small banks leverage. Business cycle seems to be an important enhancing determinant of funding gap formation in small banks.

our analysis suggests asymmetry in the relationship between leverage and funding gap. whereas funding gap does have an impact on leverage of large banks, it is stati-stically insignificant determinant of leverage in small banks sample. leverage affects positively and significantly funding gap of small banks, but such influence is not found in large banks sample. our study showing that higher solvency risk is associated with higher liquidity risk stresses the importance of new capital and liquidity standards [Ba-sel III].

Both leverage and funding gap of large banks are affected by reGreStr and CA-PreG. offSuP and PCA exerts statistically significant impact on leverage of small banks. fINDeV is important determinant of funding gap in the small bank sample.

The results of the study indicate the need for a more comprehensive analysis con-ducted in individual countries based on the data of individual banks of different size [small, medium and large], measured e.g. by the level of assets. In the future research, it is also advisable to conduct separate analysis in countries categorized following the criterion of the country’s economic development as well as euro area membership.


179

References

V.V. Acharya and M. richardson, Causes of the Financial Crisis. Critical review 21, 2009, pp. 195-210.

t. Adrian, and H.S. Shin, Liquidity and Leverage. journal of financial Intermediation, 2010.

Bank of england [Boe] The role of macroprudencial policy, Discussion paper, Novem-ber 2009.

j.r. Barth, G. Caprio jr., r. levine, Rethinking Bank Regulation. Till Angels Govern. New york: Cambridge university Press, 2006.

t. Beck, B. Demirgüç-Kunt, r. levine Financial Institutions and Markets across Coun-tries and over Time. Data and Analysis, Policy research working Paper 4943, world Bank, 2009.

t. Beck, r. levine, Industry growth and capital allocation: does having a market – or bank-based system matter? journal of financial economics 64, 2002, pp. 147-180.

A. Berger, r. Herring, G. Szegö, The role of capital in financial institutions. Journal of Banking and Finance 19, 1995, pp. 393-430.

C. Borio, C. furfine, P. lowe, Procyclicality of the financial system and financial stability: issues and policy options. BIS Papers No 1, Basel: Bank for International Settlements, 2001.

e. Brewer, G.G. Kaufman, D.w. larry, Bank Capital Ration Across Countries: Why Do They Vary? journal of financial Services research 34, 2008, pp. 177-201.

M.K. Brunnermeier and l.H. Pedersen, Market Liquidity and Funding Liquidity. Re-view of Financial Studies 22, 2009, pp. 2201-2238.

A.r. fonseca, f. González, Cross-country determinants of bank income smoothing by managing loan-loss provisions, journal of Banking & finance 32, 2008, pp. 217-228.

A.r. fonseca, f. González, How bank capital buffers vary across countries: the influence of cost of deposits, market power and bank regulation. journal of Banking & finance 34, 2010, pp. 829-908.

w. Greene, Econometric analysis. New york: Prentice Hall, 2012.H.M. Schooner, M.w. taylor, Global Bank Regulation. Principles and Policies. elsevier

Academic Press, 2010.y. Zhou Capital Management and Loan Loss Provisions – the new U.S. Evidence Under

the Basel Accord, working Paper, university of Queensland, Australia 2008.


181

Andrzej S. Krysiak1

emisja eurooBligacji jako sposÓB finansowania strategicznych projektÓw

w ramach unii europejskiej

Streszczenie

Celem referatu jest przegląd teoretycznych koncepcji obligacji europejskich (w tym tzw. obligacji projektowych) oraz analiza ich potencjalnej roli w finansowaniu stra-tegicznych projektów infrastrukturalnych w ramach unii europejskiej w obliczu glo-balnego kryzysu finansowego i zadłużeniowego. w referacie przeanalizowane zostaną także problemy i ryzyka związane ze wzrastającymi różnicami w poziomie zadłużenia i ratingach poszczególnych państw strefy euro a co za tym idzie – zróżnicowanym po-ziomem rentowności emitowanych przez nie obligacji. Zgodnie z postawioną hipotezą badawczą emisja takich obligacji jest możliwa pod warunkiem stworzenia odpowied-nich ram prawnych i instytucjonalnych oraz integracji polityki fiskalnej państw strefy euro gwarantujących wystarczający poziom wiarygodności emitowanych instrumen-tów dłużnych. w referacie zastosowana zostanie metoda analizy koncepcji teoretycz-nych związanych z emisją euroobligacji i skonfrontowania ich z dotychczasowymi do-świadczeniami w tym zakresie.

1 dr Andrzej S. Krysiak, Szkoła Główna Handlowa w warszawie

182

Geneza i historia euroobligacji

Historia euroobligacji sięga roku 1963, kiedy spółka Autostrade dokonała emisji o wartości 15 milionów uSD. Papiery te zostały skierowane na rynki międzynarodowe i stały się zaczątkiem nowego typu instrumentów dłużnych. Z uwagi na fakt, iż stan-dard został opracowany i wdrożony w europie otrzymały one nazwę euroobligacji2. Do koncepcji tej powrócono w początku lat 90. XX w., kiedy to euroobligacje pojawi-ły się w planie przedstawionym przez S. Hollanda, który zakładał że unijne obligacje zostaną wyemitowane przez europejski fundusz Inwestycyjny w celu transferu części długu publicznego państw członkowskich unii europejskiej3. Spowodowałoby to spa-dek kosztów obsługi zadłużenia wielu krajów wynikający z niższych premii płaconych przez inwestorów z tytułu większej płynności i niższego ryzyka takich papierów.

jedną z głównych przeszkód w emisji euroobligacji jest problem gwarancji, że w przypadku bankructwa jednego lub kilku państw strefy euro pozostałe przejmą na siebie obowiązek obsługi i wykupu ich długu (wskazuje na nią m.in. ekonomista Ma-rio Nuti [Nuti, 2011]). Propozycja, aby każdy kraj ponosił współodpowiedzialność do określonego poziomu, nie wydaje się dobra, gdyż bardziej atrakcyjna dla inwestorów byłaby gwarancja solidarnej odpowiedzialności emitentów.

Alternatywnym rozwiązaniem byłoby gwarantowanie euroobligacji przez budżet unii europejskiej, jednak jego wielkość (stanowiąca ok. 1% łącznego PKB krajów członkowskich) oraz tryb uchwalania i realizacji (uniemożliwiający m.in. tworzenie nadwyżek budżetowych) w praktyce wyklucza takie rozwiązanie. Podobnie krytycz-nie oceniany jest pomysł j.C. junckera utworzenia europejskiej Agencji Długu, której fundusze pochodziłyby ze składek wszystkich krajów członkowskich. wspomniany już M. Nuti uważa, że euroobligacje o takich zabezpieczeniach mogłyby być traktowane jako papiery „śmieciowe” (ang. junk bonds).

od pewnego czasu coraz większą popularność zdobywa koncepcja tzw. obligacji projektowych, których orędownikiem jest m.in. obecny prezydent Komisji europej-skiej j.M. Barosso [Barosso 2010], a które jako pierwszy zaproponował j. Delors.

w przeciwieństwie do tzw. union bonds obligacje projektowe byłyby obligacjami korporacyjnymi przeznaczonymi na sfinansowanie unijnych projektów infrastruk-turalnych głównie w zakresie transportu, energetyki czy telekomunikacji. Ich celem jest wzrost nakładów na inwestycje o kluczowym znaczeniu dla Strategii europa 2020. Komisja europejska szacuje, że potencjalna wartość takich inwestycji wyniesie od 1,5 do 2 bln euro, przy czym powinny być one realizowane przez prywatne korporacje,

2 w literaturze teoretycznej i oficjalnych dokumentach stosuje się wiele określeń dla euroobligacji, takich jak: union bonds, eurobonds, euro-zone bonds, single European bonds czy e-bonds.3 ostatnio pojawił się pomysł, aby emisja euroobligacji pokrywała nadwyżkę długu publicznego poszcze-gólnych krajów strefy euro przekraczającą próg określony kryteriami z Maastricht (tzn. 60% PKB). obli-gacje takie byłyby dodatkowo zabezpieczone np. w złocie w określonej wysokości (do 20 % ich wartości).


183

które często nie dysponują wystarczającymi kapitałami. Brakujące środki mogłyby być częściowo pozyskane z europejskiego Banku Inwestycyjnego (eBI), a dodatkowym źródłem kapitału mają być wspomniane obligacje projektowe emitowane przez firmy realizujące konkretne inwestycje. Niestety, w czasie obecnego kryzysu popyt na takie obligacje może zależeć od poziomu ryzyka związanego z niewypłacalnością emitenta czy nierentownością realizowanych przez niego inwestycji. Dlatego też, aby skłonić in-westorów do ich nabywania, Komisja europejska (np. za pośrednictwem eBI) powinna przejąć część wspomnianego ryzyka w postaci odpowiednich gwarancji.

Koncepcje teoretyczne euroobligacji

w ostatnim okresie pojawiło się szereg koncepcji teoretycznych dotyczących euroobli-gacji, których autorami są znani ekonomiści. Na przykład P. de Grauwe i w. Moesen [De Grauwe, Moesen, 2009] zaproponowali, aby rentowność tych obligacji była określana w oparciu o średnie ważone oprocentowanie koszyka obligacji emitowanych przez po-szczególne kraje strefy euro, przy czym udziały obligacji w koszyku (wagi) byłyby pro-porcjonalne do udziału emitujących je krajów w kapitale eBI. w celu uniknięcia nad-miernego zadłużania się niektórych krajów kosztem innych koszt obsługi należącego do nich długu byłby taki, jak rentowność emitowanych przez nie obligacji narodowych (według pomysłodawców rozwiązanie takie byłoby optymalne w sensie Pareto).

Innym pomysłem zaproponowanym przez j. Delplę i j. Von weizsäckera [Delpla, von weizsäcker, 2011] jest emisja dwóch rodzajów obligacji – tzw. blue bonds oraz red bonds. Pierwsze z nich obejmowałyby część długu nie przekraczającą progu 60% PKB danego kraju i miałyby pierwszeństwo wykupu w przypadku niewypłacalności emiten-ta, a ich wykup byłby gwarantowany przez wszystkie kraje strefy euro, natomiast dru-gie obejmowałyby nadwyżkę długu przekraczającą 60% PKB i byłyby gwarantowane tylko przez emitujący je kraj.

Z kolei y. leterme [leterme, 2010] uważa, że konieczne jest powołanie ponadnaro-dowej europejskiej Agencji Długu funkcjonującej pod nadzorem ministrów finansów krajów strefy euro (ten pomysł lansowany jest przez wspomnianego już j.C. junckera). Podobną koncepcję proponuje e. jones [jones, 2010, str. 1-4], który uważa że euroobli-gacje emitowane przez różne kraje powinny być identyczne ze względu na oprocento-wanie i terminy zapadalności, natomiast wielkość ich emisji byłaby ograniczona przez fiskalne kryteria zbieżności. Ciekawy pomysł na wspólne euroobligacje zaproponował P. Bonnevay [Bonnevay, 2010, str. 6-7], który uznał, że proces ich emisji powinien roz-począć się od integracji polityki fiskalnej francji i Niemiec, a następnie być stopniowo rozszerzany na inne kraje, przy czym za emisję powinna być odpowiedzialna specjalnie powołana w tym celu europejska agencja, której zobowiązania byłyby respektowane przez wszystkie kraje uczestniczące w projekcie. Poniższa tabela 1 przedstawia wybra-ne cechy wspomnianych teoretycznych koncepcji euroobligacji.

Andrzej S. Krysiak | Emisja euroobligacji jako sposób finansowania strategicznych projektów w ramach Unii…

184

Euroobligacje projektowe i związane z nimi dylematy

Instrument w postaci euroobligacji projektowych stwarza szansę na zwiększenie udzia-łu sektora prywatnego w finansowaniu projektów infrastrukturalnych unii europej-skiej, co jest szczególnie ważne w warunkach ograniczonych zasobów publicznych w następstwie kryzysu finansowego. Inicjatywa ta skierowana jest do projektów o rela-tywnie wysokim ryzyku inwestycyjnym, w ramach których eBI i Komisja europejska będą wierzycielami podporządkowanymi, co oznacza, że dług wobec sektora publicz-nego będzie zaspokajany za długiem senioralnym.

Tabela 1. Porównanie koncepcji teoretycznych euroobligacji

Źródło: Alcidi, de Grauwe, Gros, Oh [2010], str. 39-40

autorzy propozycja gwarancje emitent cechy obligacji

De Grauwe,

Moesen

Euroobligacje

oparte o udziały

w kapitale EBI

Proporcjonalne

do udziałów

w kapitale EBI

EBI lub rządy

Oprocentowanie równe

średniej ważonej rentowno-

ści obligacji krajowych.

Jones

Struktura dualna,

dług wyrażony

w obligacjach krajo-

wych i europejskich

Solidarne gwa-

rancje wszystkich

krajów

Centralny organ

emisji

Wielkość emisji ograniczona

do 60% PKB (w każdym roku

maksymalnie 3% PKB).

Delpla,

von

Weizsäcker

Obligacje o niskim

ryzyku (blue bonds)

i wysokim ryzyku

(red bonds)

Solidarne gwa-

rancje wszystkich

krajów

Niezależna Rada

Stabilizacyjna

Obligacje państw o długu

nie przekraczającym 60%

PKB z pierwszeństwem

spłaty.

Leterme

Utworzenie Europej-

skiej Agencji Długu

(EDA)

Solidarne gwa-

rancje wszystkich

krajów

EDA wspólnie

z EBC oraz EBI

EDA przejmuje odpowie-

dzialność za istniejący dług

i emituje nowy za zgodą

ECOFiN.

Bonnevay

Integracja polityki

fiskalnej państw

(na początku Francji

i Niemiec)

Odpowiedzial-

ność wspólna

wspierana przez

wpływy z podat-

ków

Nieokreślona

centralna agencja

europejska

Początkowo obligacje fran-

cusko-niemieckie, następnie

stopniowe rozszerzanie

emisji o nowe kraje.


185

emisja euroobligacji projektowych może być interesującą propozycją przy założe-niu, że stanowić będą one rozwiązanie komplementarne wobec dostępnego obecnie finansowania projektów infrastrukturalnych. ważne jest zatem, by ich stosowanie nie doprowadziło do ograniczenia puli środków dostępnych w budżecie ue na instrumen-ty bezzwrotne, w szczególności w ramach polityki spójności oraz pożyczek udzielanych przez eBI. Konieczne byłoby uzyskanie zapewnienia, że środki przeznaczone na ten cel nie zmniejszą puli tradycyjnych instrumentów, które są sprawdzone i efektywne.

Należy również pamiętać, że euroobligacje projektowe w praktyce będą mogły być stosowane tylko w przypadku projektów charakteryzujących się odpowiednią rentow-nością. Projekty, które ze względu na swoją specyfikę nie będą generować odpowied-nich dochodów w okresie ich eksploatacji, zostaną zmuszone do korzystania z trady-cyjnych form finansowania.

Ponadto istnieje istotne ryzyko, iż beneficjentami tych instrumentów będą przede wszystkim państwa charakteryzujące się wysokim rozwojem rynków kapitałowych oraz infrastruktury, a tym samym znacznym udziałem sektora prywatnego w finan-sowaniu ww. przedsięwzięć. w związku z tym należy wprowadzić odpowiednie mo-dyfikacje, które zminimalizują takie ryzyko oraz umożliwią zastosowanie instrumentu obligacji projektowych w państwach o niższym ratingu.

warto także zwrócić uwagę na potencjalną konkurencję euroobligacji projektowych dla krajowych papierów wartościowych i ocenić jej konsekwencje. Skala konkurencji będzie uzależniona od wartości obligacji oraz koincydencji terminów ich emisji. Ze względu na innowacyjny charakter oraz nie zawsze pozytywne doświadczenia w im-plementacji dotychczasowych instrumentów inżynierii finansowej w budżecie ue, ko-nieczne jest przetestowanie użyteczności i skuteczności nowych instrumentów począt-kowo w wąskim zakresie. wdrażanie nowych mechanizmów w obszarze sieci transpor-towych i energetycznych może przynieść doświadczenia, które w przyszłości pozwolą ocenić zasadność ich szerszego zastosowania.

Proponowana inicjatywa emisji euroobligacji projektowych stanowi narzędzie inży-nierii finansowej kierowane do podmiotów prywatnych w państwach ue, która służyć ma jako alternatywa dla działalności tzw. monolines, czyli wyspecjalizowanych firm ubezpieczeniowych (działających głównie w wielkiej Brytanii), gwarantujących ob-sługę zadłużenia, które to firmy w wyniku globalnego kryzysu finansowego musiały drastycznie ograniczyć, czy wręcz przerwać, swoją aktywność. Zgodnie z założeniami Komisji europejskiej w zakresie obligacji projektowych, eBI nie przejmie tradycyjnej funkcji gwarancyjnej monolines (w ich przypadku obligacje nabywały wyższą pozycję ratingową, jaką posiadała gwarantująca je firma ubezpieczeniowa).

wstępnie zakłada się, że gwarantowanie przez budżet ue oraz eBI będzie występo-wało do wysokości 20% kwoty wyemitowanych obligacji, co wzmocni wiarygodność wyemitowanych obligacji i umożliwi nadanie im wyższej oceny ratingowej. Inicjatywa nie została zatem zaprojektowana do absorbowania całościowego ryzyka instrumentu


186

finansowego, jak w przypadku firm monolines. Dlatego mogą rodzić się obawy, że ini-cjatywa ta nie będzie miała takiego samego wpływu na dostępność finansowania po-przez rynek kapitałowy, jak w przypadku monolines i nie we wszystkich państwach członkowskich projekty dotyczące infrastruktury będą miały zapewniony dostęp do tej formy finansowania projektów inwestycyjnych.

Ponadto biorąc pod uwagę fakt, że zainteresowanie rynków kapitałowych jest sku-pione przede wszystkim na projektach w krajach o najwyższych ratingach kredyto-wych, inicjatywa ta powinna zdecydowanie wspierać zastosowanie instrumentów do projektów w krajach o niższych ocenach ratingowych. Ze wstępnej analizy wynika, że projekty w krajach o niższych ratingach kredytowych nie będą w stanie uzyskać wy-starczającego wzmocnienia, aby przyciągnąć inwestorów z rynków kapitałowych (teo-retycznie możliwe jest, aby projekty uzyskiwały wyższy rating niż kraj, w którym są realizowane, ale jest to zależne od wielu czynników, nie tylko związanych bezpośrednio z krajem, takich jak ryzyko pogorszenia sytuacji gospodarczej, sytuacja polityczna itp.).

wszystkie wspomniane wyżej czynniki mogą mieć wpływ na geograficzne zróżni-cowanie inwestycji w ue, prowadząc do wyraźnej koncentracji w państwach człon-kowskich, które charakteryzują się istotnym stopniem rozwoju rynku finansowego oraz zaangażowania sektora prywatnego w finansowanie infrastruktury (głównie w ra-mach modelu tzw. partnerstwa publiczno-prywatnego). taki rezultat byłby sprzeczny z traktatowymi zapisami celów ue w zakresie spójności gospodarczej, społecznej i te-rytorialnej.

większe wykorzystanie mechanizmów zwrotnych (jak przedmiotowa propozycja euroobligacji projektowych) nie powinno odbywać się kosztem zmniejszenia środków na pomoc bezzwrotną, lecz stanowić rozwiązanie komplementarne wobec dostępnego obecnie finansowania projektów infrastrukturalnych. określone obszary powinny być dotowane wprost, co powinno pozostać podstawowym sposobem wsparcia rozwoju sieci teN-t w krajach przyjętych do ue w latach 2004 i 2007. w krajach tych głów-nym źródłem finansowania infrastruktury powinny pozostać środki polityki spójności.

Celem tej polityki jest wspieranie rozwoju zapóźnionych regionów i to właśnie sy-tuacja społecznoekonomiczna i potrzeby rozwojowe poszczególnych regionów ue po-winny determinować dobór form wsparcia w ramach polityki spójności. Dlatego przy tworzeniu zasad funkcjonowania nowych instrumentów inżynierii finansowej należy podkreślić przede wszystkim elastyczność w podejściu do ich stosowania, uwzględnia-jąc sprawdzone reguły obowiązujące obecnie, a w szczególności kwestię pozostawienia w kompetencji kraju członkowskiego bądź regionu decyzji o ewentualnym wdrożeniu nowego instrumentu.

wskazane wydaje się połączenie dyskusji w zakresie obligacji projektowych z inny-mi mechanizmami inżynierii finansowej, które zaproponuje Komisja europejska w ra-mach prac nad wieloletnimi ramami finansowymi po 2014 r. Dyskusja ta powinna jednak uwzględnić specyfikę poszczególnych instrumentów finansowych (w tym także


187

obszaru, w którym są wdrażane). Ponadto istotne jest zapewnienie odpowiedniej kon-troli nad wykorzystaniem środków przez prywatnych inwestorów (nie mniejszej niż nad tradycyjnymi środkami wydawanymi z budżetu ue). Mechanizmy kontrolne po-winny zostać dostosowane do oceny ryzyka wdrożenia wspomnianych instrumentów finansowych oraz zapewniać efektywność ich implementacji.

Problemy różnic rentowności euroobligacji i ratingów ich emitentów

jednym z najważniejszych problemów stojących na drodze emisji wspólnych obligacji europejskich są rosnące różnice w poziomie rentowności instrumentów dłużnych emi-towanych przez poszczególne kraje europejskie. różnice te wynikają głównie z różnic w ratingach tych krajów, które są pochodną poziomów ryzyka płynności i niewypła-calności emitentów.

Przez dość długi czas po utworzeniu w 1999 roku strefy euro obligacje emitowane przez kraje członkowskie charakteryzowały się niską rentownością wynikającą z braku ryzyka kursowego oraz niskim ryzykiem niewypłacalności emitentów. oznaczało to, że wprowadzenie wspólnej waluty początkowo wpłynęło na zmniejszenie się różnic (spreadów) rentowności tych obligacji.

Sytuacja ta uległa zmianie wskutek wybuchu globalnego kryzysu finansowego z przełomu 2007 i 2008 roku, co znalazło odzwierciedlenie w gwałtownym wzroście rentowności obligacji emitowanych przez kraje o najwyższym wskaźniku zadłużenia (takich jak: Grecja, Irlandia czy Portugalia, a ostatnio nawet Hiszpania czy włochy), czemu towarzyszyło również systematyczne obniżanie ratingów kredytowych tych kra-jów. Przykładowo jeszcze w lipcu 2007 roku rentowność 10-letnich obligacji irlandzkich była niższa od rentowności obligacji niemieckich o tym samym okresie zapadalności, a w 2011 roku spread między rentownościami tych obligacji wzrósł do ok. 600 punk-tów bazowych (6 p.p.) oczywiście na niekorzyść obligacji irlandzkich. jeszcze większy wzrost miał miejsce w przypadku obligacji greckich, których spread w stosunku do obligacji niemieckich przed wybuchem kryzysu w 2007 roku wynosił ok. 35 punktów bazowych, a obecnie kształtuje się na poziomie kilkudziesięciu punktów procentowych.

jednocześnie coraz większe problemy mają kraje stanowiące trzon unii europej-skiej i unii walutowej, a mianowicie Niemcy i francja, które głównie z powodu swoje-go zaangażowania kapitałowego w różne działania antykryzysowe na rzecz strefy euro a także w obligacje wyemitowane przez kraje o najniższej wiarygodności (zwłaszcza Grecję) same stały się mniej wiarygodnymi dłużnikami, co znajduje odzwierciedlenie we wzroście rentowności emitowanych przez nie obligacji (chociaż w przypadku Nie-miec jest to wzrost nieznaczny).


188

Podsumowanie

wspólne finansowanie potrzeb płynnościowych poszczególnych państw strefy euro prowadzone w obecnej formie m.in. za pośrednictwem eBC i banków komercyjnych może być politycznie bardzo kosztowne i może spowodować ograniczenie efektywno-ści przyszłego europejskiego Mechanizmu Stabilizacyjnego. jednym z rozwiązań jest emisja tzw. „obligacji tricheta” (od nazwiska prezesa eBC). Byłoby to kompleksowe rozwiązanie problemu zadłużenia podobne do obligacji Brady’ego z lat 80. XX w. Przy-kładem sukcesu takiego rozwiązania był Meksyk, który zamienił swoje zobowiązania na nowe obligacje zabezpieczone przez 30-letnie zerokuponowe obligacje amerykań-skie [Kosztowniak, 2007, str. 80]. Podobnie obligacje tricheta powinny być instrumen-tami długoterminowymi zabezpieczonymi przez zerokuponowe obligacje emitowane przez eBC. Nowe obligacje byłyby emitowane według aktualnych rynkowych stóp pro-centowych, ale wymieniane za stare zadłużenie według jego wartości rynkowej (niższej od wartości nominalnej). Państwa emitujące obligacje tricheta musiałyby kupić ich zabezpieczenie bezpośrednio od eBC (który z zasady by ich nie subsydiował).

Wykaz literatury

C. Alcidi, P. de Grauwe , D. Gros, y. oh, The future of the Eurozone and gold, Centre for european Policy Studies (CePS), Brussels 2010.

j.M. Barroso, Orędzie o stanie Unii Europejskiej, Speech/10/2010, Strasburg 2010. http://europa.eu/rapid/pressreleasesAction.do?reference=SPeeCH/10/411

f. Bonnevay, The argument for Eurobond. A coordinated strategy for emerging from the crisis, Institut Montaigne Policy Paper, luty 2010.

P. De Grauwe, w. Moesen, Gains for all: A proposal for a common Eurobond (3.04.2009), http://aei.pitt.edu/11091/1/1823[1].pdf

j. Delpla, j. von weizsäcker, Eurobonds: The blue bond concept and its implications, Bru-egel Policy Contribution, Issue 2011/02, marzec 2011.

e. jones, A eurobond proposal to promote stability and liquidity while preventing moral hazard, ISPI Policy Brief No. 180, Instituto per gli Studi di Politica Internazionale, Milan, marzec 2010.

A. Kosztowniak, Zadłużenie zagraniczne a rozwój gospodarczy, CeDewu, warszawa 2007.

y. leterme, The idea of a European Debt Agency, marzec 2010, http://www.yvesleterme.be/sites/leterme/files/european%20Debt%20Agency.pdf

M.D. Nuti, A single European sovereign bond? Pie in the sky, unless..., luty 2011, http://dmarionuti.blogspot.com/2011/02single-european-sovereign-bond-pie-in.html


189

Bernadeta Baran1

oBligacje staBilnościowe jako instrument łagoDzący kryzys zaDłużeniowy w unii walutowej –

spojrzenie krytyczne

Streszczenie

Przedmiotem rozważań jest propozycja emisji obligacji stabilnościowych w strefie euro, jako sposobu złagodzenia kryzysu zadłużeniowego. Analiza doświadczeń budżetowych wskazuje jednak, że państwa wykazujące skłonność do ekspansywnej polityki budże-towej uzyskają w ten sposób jedynie dostęp do tańszego źródła finansowania długu, co obniży skuteczność dostosowań budżetowych. Istnieje więc ryzyko rozmiękcze-nia twardego ograniczenia, jakim jest akceptacja rynku finansowego dla emisji długu i ograniczenia motywacji do konsekwentnego przeprowadzania potrzebnych reform. Z uwagi na ponoszenie ryzyka kredytowego przez wszystkich uczestników będzie też rodziła pokusę nadużycia.

1 dr Bernadeta Baran, uniwersytet ekonomiczny we wrocławiu

190

Wprowadzenie

Artykuł stanowi krytyczne spojrzenie na pomysł wprowadzenia obligacji stabilnościo-wych jako sposobu złagodzenia kryzysu zadłużeniowego w strefie euro. obserwacja procesów integracji gospodarczej i walutowej oraz doświadczeń budżetowych krajów członkowskich pozwalają na postawienie hipotezy, że zwiększenie płynności za pomo-cą współfinansowania długów nie jest rozwiązaniem optymalnym. w obecnej sytuacji, emisja euroobligacji nie będzie efektem konwergencji gospodarczej i budżetowej, a je-dynie sposobem tańszego pozyskania środków. Z uwagi na ponoszenie ryzyka kredyto-wego przez wszystkich uczestników będzie też rodziła pokusę nadużycia.

tak zdefiniowanemu problemowi została podporządkowana struktura treści: w pierwszej kolejności dokonano oceny skuteczności reguły długu publicznego, a na-stępnie poddano refleksji zasadność i potencjalne skutki emisji obligacji stabilnościo-wych.

Euroobligacje jako sposób złagodzenia kryzysu zadłużeniowego w strefie euro

wprowadzenie reguł budżetowych (w tym kryterium długu publicznego) miało przy-czynić się do konwergencji wyników fiskalnych, ułatwić wykorzystanie instrumentów polityki budżetowej w okresie spadku aktywności gospodarczej i nie doprowadzić do takich problemów, z jakimi obecnie musi się zmierzyć strefa euro. od samego począt-ku funkcjonowania unii walutowej poziom zadłużenia nie był jednak przedmiotem szczególnej troski – w 1997 r. aż w ośmiu z jedenastu przyszłych członków strefy euro dług publiczny przekraczał 60% PKB (a we włoszech i Belgii nawet 100% PKB)2. Brak sukcesu w realizacji zobowiązań budżetowych w późniejszych latach nie skłonił jed-nak do zaostrzenia zapisów dyscyplinujących. Nowelizacja Paktu Stabilności i wzrostu z 2004 r. wręcz rozmiękczyła pierwotne uregulowania, dopuszczając więcej możliwości odstąpienia od ukarania „rozrzutnego” państwa. Nie zmieniła też kroków procedural-nych, które w dalszym ciągu mogły być wszczęte wyłącznie w sytuacji złamania regu-ły deficytu budżetowego. Na problem wysokiego zadłużenia zwrócono uwagę „przy okazji” dyskusji o negatywnych tendencjach demograficznych zachodzących w eu-ropie. Niemniej jednak do wybuchu kryzysu finansowego nie niepokoił on zanadto ani państw członkowskich, ani instytucji ue [szerzej: Baran, 2010]. Można więc po-wiedzieć, że do 2008 r. wskaźniki długu publicznego utrzymywały się na „stabilnym” wysokim poziomie (spośród pierwszej „12” krajów strefy euro jedynie luksemburg i finlandia spełniały kryterium długu w całym okresie członkostwa w unii walutowej).

2 art. 104C tue dopuszczał członkostwo w strefie euro w sytuacji, gdy poziom zadłużenia przekraczał dopuszczalny poziom, lecz w zadowalającym tempie zbliżał się do wartości referencyjnej.


191

Kryzys gospodarczy obnażył słabości Paktu Stabilności i wzrostu, uwypuklił nie-rozwiązane problemy budżetowe wielu krajów i przyczynił się do „eksplozji” wskaź-ników zadłużenia: w 2011 r. w stosunku do 1999 r. dług publiczny w Grecji wzrósł o 61,6 p.p., w Irlandii o 60, w Portugalii o 58,2, we francji o 27, a w Niemczech o 19,8 p.p. w 2011 r., średni poziom długu publicznego w strefie euro wyniósł 74,8% PKB, a jego nadmierny poziom (powyżej 60% PKB) wykazywały wszystkie kraje unii walutowej z wyjątkiem luksemburga, finlandii, Słowenii, Słowacji i estonii. Szacuje się, że w 2020 r. dług publiczny w ue może wynieść 120% PKB. to dwukrotny wzrost w porównaniu z przedkryzysowym 2007 r., gdy zobowiązania państw ue nie przekra-czały 60% PKB (należy przypomnieć, że w 2010 r. Komisja prognozowała wzrost śred-niego zadłużenia do poziomu 80%, co już wtedy budziło wielki niepokój). wszystko to oznacza, że lata zakładanego wzrostu gospodarczego nie przyniosą automatycznej poprawy finansów publicznych i zwiększą potrzeby pożyczkowe. w obliczu rosnących trudności budżetowych rozpatrywane są więc różne sposoby zapewnienia – możliwie jak najtańszego – dopływu środków pieniężnych. takim instrumentem, stworzonym na potrzeby bieżącego finansowania sektora instytucji rządowych i samorządowych w strefie euro, miałyby być wspólnie emitowane obligacje stabilnościowe.

formalne dyskusje nad uruchomieniem mechanizmu emisji euroobligacji zapocząt-kowano pod koniec 2011 r. wraz z publikacją Zielonej Księgi w tej sprawie [ Komisja

Tabela 1. Statystyki dotyczące długu publicznego w krajach strefy euro

Be De el es fr ie it lu nl at pt fi si cy mt sk ee

1 1999-2011

Bez 2001

1999-2011

19992010-2011

2003-2011

2009-2011

1999-2011

199920092011

1999-2011

2005-2011

2001-2006,2010,2011

2001,2003-2011

2 13 12 13 3 9 3 13 0 3 13 7 0 0 8 10 0 0

3 97,5 65,5 114 51,4 67,2 46,1 109,1 9,6 54,8 66,2 66,6 42,6 29,2 61,5 63 39,7 5,4

4 113,7 61,4 103,7 62,3 58,8 48,2 113,7 6,4 61,1 67,2 49,6 45,7 24,1 70,2 59,3 47,8 5

5 98 81,2 165,3 68,5 85,8 108,2 120,1 18,2 65,2 72,2 107,8 48,6 47,6 62,2 71,6 43,3 8

6 4,35 1,93 21,4 5,53 3,16 8,7 6,81 2,27 2,38 3,1 13,08 2,52 6,9 7,0 4,43 5,21 –

7 AA+ AAA CC AA- AAA BBB+ A AAA AAA AAA BBB- AAA AA- BBB- A A AA

wiersze: 1 – rok, w którym dług publiczny przekraczał 60% PKB; 2 – liczba okresów niespełniania kryte-rium długu; 3 – średni poziom zadłużenia publicznego 1999-2011(% PKB); 4 – dług publiczny w 1999 r. (% PKB); 5 – dług publiczny w 2011 r. (% PKB); 6 – rentowność obligacji skarbowych (na koniec 2011 r.); 7 – rating kredytowy (na koniec 2011 r.; Standard & Poor’s)

Źródło: opracowanie własne na podstawie: [European Commission, 2012]

Bernadeta Baran | Obligacje stabilnościowe jako instrument łagodzący kryzys zadłużeniowy w unii walutowej…

192

europejska, 2010]3. Zwolennicy koncepcji podkreślają, że wspólna emisja obligacji pomoże zwiększyć płynność w wielu państwach strefy euro, łagodząc tak kryzys zadłu-żeniowy. Kraje z wysokimi kosztami obsługi zadłużenia mogłyby bowiem skorzystać na wysokiej wiarygodności kredytowej tych państw, których obligacje mają niską ren-towność. rozważane są przy tym różne modele emisji (m.in. całkowite lub częściowe zastąpienie obligacji krajowych obligacjami stabilnościowymi z gwarancjami solidar-nymi lub zastąpienie częściowe z gwarancjami indywidualnymi)4, które w różny spo-sób dzielą między państwa członkowskie odpowiedzialność, ryzyka i korzyści. Auto-rom pomysłu słusznie wydaje się, że uwspólnotowienie długu za pomocą obligacji jest w obecnej sytuacji rozwiązaniem tańszym niż finansowanie za pomocą europejskiego Mechanizmu Stabilizacyjnego, w szczególności jeśli problemy z płynnością uwidocz-nią się w innych krajach strefy euro. Należy jednak zwrócić uwagę na konsekwencje takiej decyzji [por. Issing, 2009]. Aby emisja wspólnych obligacji przyniosła korzyści wszystkim uczestnikom (głównie w rezultacie wzrostu efektywności rynku kapitało-wego) i nie rodziła ryzyka nadużycia, powinna wynikać z gospodarczej konwergencji. w obecnych okolicznościach mechanizm byłby odwrotny: najpierw integracja (finan-sowa), a dopiero później konwergencja (albo tylko obietnica jej osiągnięcia). Należy przypomnieć, że w podobny sposób tworzono unię walutową, kiedy problemy budże-towe jej przyszłych członków miały rozwiązać ustanowione reguły i polityczne obiet-nice [por. Bandulet, 2011]. tymczasem planów naprawy finansów publicznych nie zrealizowano, nawet pomimo utrzymującej się przez dekadę korzystnej koniunktury gospodarczej. Co prawda obecnie kraje są „bogatsze” o doświadczenia, które dawniej znano jedynie z teorii, a rozwiązania dyscyplinujące finanse publiczne można uczy-nić bardziej skutecznymi, jednak skłonność polityków do generowania wysokich de-ficytów budżetowych i dostęp do taniego ich finansowania sprawią, że nie będą się one przejmować ani stanem swojego budżetu, ani wspólnymi regułami (rentowność wspólnych obligacji będzie znacznie mniejsza niż rentowność obligacji krajów o niskiej wiarygodności kredytowej, a może być nawet równa oprocentowaniu najbardziej sta-bilnych państw, jak Niemcy)5. Pojawia się więc pytanie o długookresowe konsekwencje

„dryfowania” wielu gospodarek strefy euro, zarówno dla nich samych jak i dla pozycji unii europejskiej na gospodarczej mapie świata. oczywiście, nie ma pewności jak za-reagowałyby rynki w obliczu bankructwa czy wystąpienia ze strefy euro jednego lub

3 Koncepcja wspólnej emisji obligacji po raz pierwszy pojawiła się pod koniec lat 90., kiedy Grupa Gio-vanniniego wydała sprawozdanie nt. możliwych wariantów koordynacji emisji państwowych instrumen-tów dłużnych w strefie euro. wówczas tę kwestię rozpatrywano jednak w kontekście zwiększenia skutecz-ności funkcjonowania rynku kapitałowego w ue.4 Swoje propozycje wysunęli m.in. de Grauwe i Moesen [2009], eijffinger [2011], Delpla i von weizsäcker [2010], jones [2010].5 Przykładem „poświęcenia”, czyli pogwałcenia zapisów traktatowych dla ratowania strefy euro jest po-moc udzielona w ramach europejskiego Mechanizmu Stabilizacyjnego czy skup przez eBC obligacji za-dłużonych państw strefy euro.


193

kilku jej członków, i jakie pociągnęłoby to za sobą skutki gospodarcze. jest jednak bar-dzo prawdopodobne, że kontrolowana niewypłacalność Grecji i restrukturyzacja jej zadłużenia byłyby tańszym rozwiązaniem niż kolejne pomocowe zastrzyki finansowe (w takim przypadku kraje strefy musiałyby jedynie ratować własne banki). Ponadto, obok problemów związanych z procesem integracji gospodarczej i politycznej oraz kwestii technicznych, emisja obligacji stabilnościowych rodzi wiele konsekwencji w za-kresie suwerenności państwowej. Bez względu na rodzaj obligacji, niezbędne będzie znaczne wzmocnienie nadzoru fiskalnego, między innymi na poziomie planowania narodowych budżetów, oraz silniejsza koordynacja polityki (państwem najsilniej pro-testującym przeciwko emisji euroobligacji są Niemcy, chociaż dopuszczają taką możli-wość właśnie pod warunkiem stworzenia „realnej unii fiskalnej”). już dziś rozwiązania mające na celu wzmocnienie stabilności narodowych finansów publicznych w ramach Paktu Stabilności i wzrostu budzą sprzeciw wielu krajów, które nie chcą tracić swojej niezależności w zakresie budżetowania. Dlatego nawet osiągnięcie porozumienia pod presją braku środków na obsługę długu może powodować liczne spięcia i utrudni dal-szą integrację. Historia dowodzi, że problemów tych, w szczególności budżetowych, nie rozwiążą nakazy i próby sztywnego podporządkowania odgórnym zapisom. Go-spodarki krajów unii europejskiej i strefy euro różnią się między sobą poziomem roz-woju, konkurencyjnością i mentalnością obywateli. Ciągłe ratowanie „projektu euro” może okazać się więc niekorzystne dla samej ue.

Wnioski

• Emisja obligacji stabilnościowych może osłabić dyscyplinę rynkową. Wymagane zmiany ram zarządzania gospodarczego w strefie euro będą trudne do wprowadzenia i realizacji, gdyż wiążą się z utratą części suwerenności w zakresie budżetowania.

• Emisja obligacji stabilnościowych spowoduje ryzyko pokusy nadużycia (moral ha-zard). Państwa wykazujące skłonność do ekspansywnej polityki budżetowej uzyskają dostęp do tańszego źródła finansowania swojego zadłużenia, co obniży skuteczność dostosowań budżetowych (lub spowoduje ich zaniechanie). Istnieje więc ryzyko roz-miękczenia twardego ograniczenia, jakim jest akceptacja rynku finansowego dla emi-sji długu i ograniczenia motywacji do konsekwentnego przeprowadzania potrzebnych reform.

Bernadeta Baran | Obligacje stabilnościowe jako instrument łagodzący kryzys zadłużeniowy w unii walutowej…

194

Wykaz literatury

B. Bandulet, Ostatnie lata euro, raport o walucie, której nie chcieli Niemcy, wyd. wektory, 2011.

B. Baran, Zjawisko narastania długu publicznego w krajach UE, Prace Naukowe ue we wrocławiu nr 95, red. M. Klamut, e. Szostak, 2009.

P. De Grauwe, w. Moesen, Gains for all: a proposal for a common eurobond, 3 April 2009, http://aei.pitt.edu/11091/1/1823[1].pdf

j. Delpla i von j. weizsäcker, The Blue Bond Proposal, Breugel Policy Briefs 420, Bruegel, Brussels, 2010.

S.C.w. eijffinger, Eurobonds – Concepts and Implications, Briefing Note to the european Parliament, March 2011.

european Commission [2012], General Government Data, www.ec.europa.euo. Issing, Why a common Eurozone bond isn't such a good idea, white Paper nr 3, Cen-

ter for financial Studies, frankfurt, 2009. e. jones, The eurobond – proposals, comments and speeches, 2010.http://www.jhubc.it/facultypages/ejones/eurobond.pdfZielona Księga w sprawie możliwości wprowadzenia obligacji stabilnościowych, Bruksela,

23.11.2011, KoM (2011), 818.


195

Julia Włodarczyk1

parallel currencies anD the future of the eurozone

Abstract

This paper refers to the problem of parallel currencies. It was motivated by a relatively common tendency to compel the binary choice between two currencies (e.g. between euro and a national currency), while introduction of parallel currencies allows to achieve a greater number of outcomes. The paper presents some theoretical concepts of parallel currencies with reference to current problems of the eurozone.

1 julia włodarczyk Ph. D., university of economics in Katowice

196

Introduction

euro is a political construction, embodying the idea of unity of european society and strength of european economy. Probably, this origin made the common currency sub-ject to all-or-nothing decisions forcing countries first to resign completely from their national currencies (even if the eurozone has never constituted an optimal currency area) and now to pay a high price for maintaining euro or to bear costs of leaving the euro area.

The concept of introduction of parallel currencies has rarely entered a wider discus-sion, despite the fact that such suggestions were presented both before the introduction of euro and after the onset of the sovereign debt crisis. It seems that introduction of euro several years ago was as premature as some recent propositions to dissolve the eurozone. In both cases (perhaps for a transitional period) countries could have been encouraged to issue currencies circulating concurrently with euro according to the needs of the real sphere.

The aim of this paper is to present some theoretical concepts referring to parallel currencies and to make an attempt to relate them to the current problems of the euro area. Many problems of european monetary integration were anticipated before the creation of the eurozone. However, in that time many solutions were also proposed, such as introduction of parallel currencies.

This paper is divided into two parts discussing the problems of circulation of paral-lel currencies in the prevailing system of fiat money and a situation when parallel cur-rencies are based on different standards. The final section concludes.

Parallel currencies within the system of fiat money

A new wave of interest in parallel currencies was aroused in March 2012 when the Pre-sident of the National Bank of Poland, Marek Belka, proposed to introduce (as a tem-porary solution) a dual currency system in Greece with domestic currency used for internal purposes. for instance, Greeks would keep their savings in the euro but get their salaries in a new domestic currency [ftD, 2012].

two months later, Deutsche Bank economist, Thomas Mayer [2012], stated that a parallel currency may be a way to deal with Greek debt, because it would be possible for Greece to devalue the currency without formally leaving eMu and to regain inter-national competitiveness (Mayer coined the name Geuro for a parallel currency stem-ming from Ious issued by the government suffering from the shortage of euro cash).

It is also worth noting that in february 2012 an estonian political scientist (and a proponent of introduction of parallel currencies in the most indebted countries), Viljar Veebel [2012], referred to the experience of estonia where parallel currencies (ruB, uSD, DeM) were circulating before adoption of estonian currency (eeK) in


197

1992. Although parallel currencies and high inflation led to redistribution of income and wealth, estonia became a competitive and export-oriented economy attractive to foreign investors.

Propositions to use euro (or “basket ecu”) as a secondary currency were also dis-cussed much earlier, mostly following the publication of the Delors report [e.g. Chown, wood, 1989]. Some authors pointed out that different currencies might circulate in different sectors of the economy [Gros, 1989, p. 223].

All these suggestions have been often criticized as being impractical and expensive [fry, 1991, p. 492], which justified use of parallel currencies for a transitional period only. In fact, there might also be a problem concerning the dissent between the society and the government. when parallel currencies circulate, government does not have the possibility to impose an inflation tax on domestic currency, as it would imply currency substitution. Therefore, a parallel debt (issuing bonds denominated in foreign curren-cies) has been a much more popular solution, especially for countries with weaker cur-rencies [Basevi, Pecchi, Piga, 2005, p. 6].

Currently, there is a risk that introduction of a parallel currency (e.g. in Greece) may have no impact on prices of goods and services but will make the euro crowded out the country via trade deficits. In the extreme case, there will be no euros in domestic circulation, especially when economic agents anticipate such a scenario and in advance shift domestic deposits to the banks from other countries of eurozone [eichengreen, 2010, p. 12-13].

Nevertheless, when agents have heterogeneous preferences it may be socially ben-eficial to have multiple national currencies, because they enhance the differentiation in the production structure and a more efficient allocation of resources. In such an interpretation a successful implementation of common currency would depend on the scale of consumers’ indifference towards the origin of goods being bought [Kocherla-kota, Krueger, 1999].

In general, a parallel currency can be an indicator of probability of success of mon-etary union provided that individual agents and markets rather than politicians decide on the scale of use of both currencies.

In the Greek case, a parallel currency may indicate whether it is beneficial to stay in the eMu in a longer perspective or to abandon the euro. However, in this situation it is the government that is expected to play a crucial role in introducing the domestic currency, providing for its convertibility and deciding on the proportions of its sup-ply against the euro. Issuing domestic currency will make the fiscal discipline easier to maintain, may promote regaining competitiveness and exporting as well as reducing the costs of servicing foreign debt (unless there are no euros available in the fiscal system). An overissue of domestic currency can make the whole operation irreversible, though.

Julia Włodarczyk | Parallel Currencies and the Future of the Eurozone

198

Parallel currencies based on different standards of money

At the beginning of 1991 european Community was no longer united on the shape of monetary union. Most of the proposals advocated a single currency administrated by the european Central Bank or competition of national currencies (sometimes sugge-sting to use eCu as a parallel currency in both approaches). officially, only a mana-ged paper standard was assumed, despite the fact that alternative monetary standards were also debated (e.g. a commodity-basket monetary standard or a rule-based paper standard) [fry, 1991, p. 481-483]. Perhaps the real reason for rejecting a commodity standard was an implicit assumption that price stability would not be the sole objective of any central bank in the european union [fry, 1991, p. 497].

As various monetary systems lead to different economic outcomes, there may exist a combination of them that is more beneficial for the society than a homogeneous (e.g. fiat money) system [Douthwaite, 2006, p. 10]. In particular, if optimal realization of all functions of money requires different conditions, one cannot exclude that circulation of a single type of money may favour a limited number of agents or groups at the ex-pense of the rest of the society.

If one instrument serves for two opposing applications, it cannot perform both functions at one time. A coin cannot be spent and saved. A means of circulation by definition should facilitate exchange and thus circulate faster and faster – losing its pur-chasing power. on the other hand, hoarded money is expected to maintain its purchas-ing power over a longer period of time. Therefore, omnipresence of such phenomena like inflation undermines the validity of circulation of one but multi-purpose currency.

Accordingly, a multi-currency system could consist of: an international currency (a unit of account and a reserve currency that could be related to a scarce resource), national and regional exchange currencies (allowed to lose gradually their purchasing power), user-controlled exchange currencies (e.g. backed by an hour of service) and separate store-of-value currencies or other special purpose currencies [Douthwaite, 2006, p. 52-74].

Such diversity of standards, scales and functions may not only prevent a perfect substitution of currencies (and related risks), but also provide a long-term financial stability. even if there would be a certain loss in terms of efficiency, greater transaction costs may constitute an important source of stability of the system. on average, posi-tive effects resulting from a common currency are observed by the most mobile and wealthy agents, while the rest may need stability provided by a more complex system.

finally, it is worth signalling that in response to the crisis many alternative cur-rencies networks are growing in Greece (e.g. teM in Volos) or other countries that are supplementing rather than replacing the euro. This can be interpreted either as a confirmation of a relative unavailability of the euro as a means of circulation or as a spontaneous tendency to create a more complex and stable monetary order.


199

Concluding remarks

Some argue that competitiveness in Greek economy could be restored by decreasing nominal wages (denominated in euro). However, such a solution is associated not only with social resistance, but also with deflationary tendencies. In turn, deflation increases uncertainty and makes economic agents search for alternative transaction chains. If the euro is characterized by a relatively high yield, more assets that are its close substi-tutes (with similar information and transfer costs but lower yield) will be used. Thus, introduction of supplementary monies will increase the available stock of real balances [Brunner, Meltzer, 1971, p. 801]. So, the proposal to cut wages may result in emergence of private money as a parallel currency. If the government introduces its currency first, it may conduct necessary fiscal and structural reforms more easily.

The success of implementation of a parallel currency in Greece may be significantly limited or complicated e.g. by political risk, confidence crisis, individual preferences, flows of speculative capital, the scale of external imbalances, and proposals by financial institutions such as IMf.

The aim of the paper was not to suggest that parallel currencies are always the best solution for such countries like Greece, but to promote seeking of alternative solutions for existing problems. for example, it seems that creating banking union in europe, just like the introduction of eurobonds, could be very costly in terms of social welfare. The explanation can be based on an analogy that several small portions of poison may immunize an organism while one big portion will lead to its death. Therefore, concen-tration of debt (be it government debt or banking debt) may result in a collapse of an economic system.

In order to avoid such a destabilization it is also essential to stress that what the european societies need is a guarantee that irrespective of the course of events in many countries euro will remain euro (that savings in euro will not be by force converted into weaker currencies). to some extent this would stop the tendency to withdraw savings from banks – one of the problems lying behind the concept of banking union.

Julia Włodarczyk | Parallel Currencies and the Future of the Eurozone

200

References

G. Basevi, l. Pecchi, G. Piga, Parallel Monies, Parallel Debt: Lessons from the EMU and Options for the New EU Members, CeIS tor Vergata, research Paper Series, Vol. 23, No. 68, 2005.

K. Brunner, A.H. Meltzer The Uses of Money: Money in the Theory of an Exchange Econ-omy, “American economic review”, Vol. 61, No. 5, 1971, p. 784-805.

j. Chown, G. wood, The Right Road to Monetary Union, Institute of economic Affairs, london 1989.

r. Douthwaite, The Ecology of Money. Schumacher Briefing No. 4., Green Books, fox-hole, Dartington, totnes, Devon 2006.

B. eichengreen, The Breakup of the Euro Area, in: A. Alesina, f. Giavazzi (eds.): Europe and the Euro, The university of Chicago Press, Chicago and london 2010, p. 11-51.

M.j. fry, Choosing Money for Europe, “journal of Common Market Studies” Vol. 29, No. 5, 1991, p. 481-504.

ftD, Griechen sollen Sonder-Euro kriegen (Gespräch mit Marek Belka), financial times Deutschland, www.ftd.de (as of 28.03.2012).

D. Gros, Paradigms for the Monetary Union of Europe, “journal of Common Market Studies”, Vol. 27, No. 3, 1989, p. 219-230.

N. Kocherlakota, t. Krueger, A Signaling Model of Multiple Currencies, “review of eco-nomic Dynamics”, Vol. 2, 1999, p. 231-244.

t. Mayer, Der Geuro – Eine Parallelwährung für Griechenland? DB research, www.dbre-search.de (as of 23.05.2012).

V. Veebel, Päästkem Kreeka ja Portugal paralleelvaluutaga, eesti Päevaleht, www.epl.ee (as of 20.02.2012), Two currencies for the most indebted states, www.presseurop.eu (as of 29.02.2012).


201

Piotr Stanisławiszyn1

polska w unii gospoDarczej i walutowej a regulacje w zakresie Banku centralnego

w konstytucji rzeczypospolitej polskiej

Streszczenie

Z pełnym członkostwem Polski w unii Gospodarczej i walutowej wiążą się nie tyl-ko zagadnienia natury ekonomicznej i finansowej, ale niemniej istotne są elementy związane z dostosowaniem krajowych regulacji prawnych do nowej rzeczywistości, w jakich będą zachodziły procesy gospodarcze. Celem opracowania jest syntetyczne przedstawienie propozycji zmian w Konstytucji rP w zakresie banku centralnego oraz jego organów, a także innych regulacji z zakresu finansów publicznych związanych z tą problematyką. Hipoteza to konieczność zmian w polskiej Konstytucji w zakresie odnoszącym się do roli banku centralnego oraz innych instytucji z zakresu finansów publicznych w świetle ostatniego etapu integracji. Metoda zawarta w opracowaniu będzie polegała na analizie obowiązujących regulacji Konstytucji rP i przedstawienie propozycji ich zmian celem wykazania trafności zgłoszonych propozycji i zasadności przedstawionych wniosków w wyżej wskazanym zakresie.

1 dr Piotr Stanisławiszyn, uniwersytet opolski, wydział Prawa i Administracji

202

Wprowadzenie

Problematyka związana z koniecznością dostosowania krajowych regulacji prawnych w zakresie roli i pozycji banku centralnego w akcie rangi Konstytucji rP wobec ko-lejnego etapu członkostwa Polski w uGw jest bezsporna [e. fojcik-Mastalska, 2010, str. 571]. taki obowiązek wynika zresztą wprost z zapisów tfue [Raport…, warszawa 2009, str. 42]. o ile jednak zgoda dotyczy konieczności dokonania tychże zmian, o tyle już zakres oraz forma ich wprowadzenia budzą uzasadnione spory nie tylko w sfe-rze naukowej, ale także praktycznej i politycznej. Celem opracowania jest syntetyczne przedstawienie propozycji zmian w Konstytucji rP w zakresie banku centralnego oraz jego organów, a także innych regulacji z zakresu finansów publicznych związanych z tą problematyką. Hipoteza to konieczność zmian w polskiej Konstytucji w zakresie od-noszącym się do roli banku centralnego oraz innych instytucji z zakresu finansów pu-blicznych w świetle ostatniego etapu integracji. Metoda zawarta w opracowaniu polega na analizie obowiązujących regulacji Konstytucji rP i przedstawieniu propozycji ich zmian w podsumowaniu.

Cele i funkcje Narodowego Banku Polskiego w UGW

w zakresie regulacji zawartych w polskiej Konstytucji aktualnie obowiązujący zapis art. 227 ust. 1 odnoszący się do celu i funkcji banku centralnego będzie z całą pewnością zmieniony, albowiem w zakresie funkcji emisyjnej kompetencje w tym zakresie przejdą na eSBC [M. olszak, 2010, str. 2]. tym samym drugie zdanie art. 227 ust. 1 Konstytucji, w którym wskazano, iż NBP „Przysługuje wyłączne prawo emisji pieniądza oraz usta-lania i realizowania polityki pieniężnej…”, traci sens normatywny i będzie normą pustą. Podobny zabieg dotyczyć będzie zagadnień zawartych w art. 227 ust. 1 zdanie trzecie, al-bowiem trudno uznać sformułowanie „NBP odpowiada za wartość polskiego pieniądza...” do pogodzenia z istotą uGw i roli eSBC oraz banków centralnych krajów członkow-skich eurolandu. Problem w zakresie art. 227 ust. 1 Konstytucji koncentruje się zatem na zagadnieniu, jak daleko winna sięgać zmiana i czy winna dotyczyć tylko celu czy szerzej także zadań oraz funkcji banku centralnego. w tym zakresie pozostawienie w art. 227 ust. 1 Konstytucji zdania pierwszego jest raczej nieodzowne i rozwinięcie tej instytucji w ustawie o NBP winno być zagadnieniem powszechnie akceptowanym. wydaje się, iż uwaga w tym zakresie winna się jednak ogniskować wokół tego, czy w ramach zdania 2 i 3 tej jednostki redakcyjnej Konstytucji rP winny znaleźć się zagadnienia dotyczące roli NBP w eSBC, czy też należy to uregulować w odrębnej jednostce redakcyjnej, a nawet osobnym rozdziale. Pozostawiając na boku te spory o charakterze technicznym, należy wskazać, iż w Konstytucji rP winien znaleźć się wprost zapis o przynależności NBP do eSBC. Konsekwencją takiego rozwiązania jest umieszczenie zapisu dotyczącego podsta-wowego celu NBP, jakim jest zapewnienie stabilnego poziomu cen wraz ze wskazaniem


203

realizacji innych uprawnień i obowiązków, jakie wynikają z członkostwa w eSBC. wów-czas na nowo sformułowany art. 227 ust. 1 Konstytucji wskazywałby NBP jako bank cen-tralny, który byłby odpowiedzialny za realizację zadań i celów oraz funkcji, jakie zostaną przekazane na rzecz eSBC. Zagadnieniem dyskusyjnym jest, czy w Konstytucji w art. 227 ust. 1 winno wskazać się ogólnie cele i zadania NBP wynikające z regulacji odnoszących się do eSBC, czy też szerzej określając na nowo status NBP należałoby się odnieść wprost do regulacji prawnych stanowiących podstawę funkcjonowania ue. Naturalnym dopeł-nieniem art. 227 ust. 1 Konstytucji winno być odesłanie, iż szczegółowe regulacje zostaną doprecyzowane w akcie rangi ustawy, tak by ustawa zasadnicza zawierała w tym wzglę-dzie tylko niezbędne i podstawowe rozwiązania.

Organy Narodowego Banku Polskiego

Aktualnie obowiązujące regulacje zawarte w Konstytucji rP w zakresie organów banku centralnego wskazują, iż jest nimi Prezes NBP, rada Polityki Pieniężnej (dalej rPP) oraz Zarząd NBP. w zasadzie regulacje konstytucyjne pomijają kwestie zarządu banku centralnego, wskazując w art. 227 ust. 7, iż „organizację i zasady działania Narodowego Banku Polskiego oraz szczegółowe zasady powoływania i odwoływania jego organów określa ustawa...”. w doktrynie panuje zgodność, co do racjonalności pozostawienia w strukturach NBP Prezesa oraz Zarządu przy założeniu dostosowania ich uprawnień i obowiązków do pełnego członkostwa Polski w uGw [Stanisławiszyn, 2011, str. 146]. w tym zakresie regulacje Konstytucji rP uznać należy za wystarczające i nie wymaga-jące interwencji ustrojodawcy.

Natomiast najwięcej kontrowersji budzi zagadnienie dotyczące rady Polityki Pie-niężnej. Bez wątpienia obowiązujący zapis w art. 227 ust. 6 Konstytucji rP „rada Poli-tyki Pieniężnej ustala corocznie założenia polityki pieniężnej i przedkłada je do wiado-mości Sejmowi równocześnie z przedłożeniem przez radę Ministrów projektu ustawy budżetowej…” jest nie tylko zbędny, ale wręcz sprzeczny z prawem ue. wobec powyż-szego skoro podstawowa funkcja tak banku centralnego, jak i jego organu przestanie istnieć, to tym samym dalsze istnienie organu, jakim jest rPP jest wysoce wątpliwe. Nie można przy takiej konkluzji tracić z pola widzenia także innych uprawnień rPP zawar-tych w ustawie o NBP, które w takim samym stopniu się zdezaktualizują (art. 12 usta-wy o NBP). tym samym należy postulować usunięcie z Konstytucji rP art. 227 ust. 6, co w efekcie prowadzi do pozbawienia rPP statusu organu NBP. Nie można przyznać racji twierdzeniom, iż rPP mogłaby ewentualnie pozostać w strukturze NBP, ale jako organ doradczy czy też opiniodawczy o innych uprawnieniach i celach niż te aktual-nie obowiązujące [j. Barcz, 2009, str. VII/91]. jednak w tym przypadku spowoduje to konieczność przemodelowania składu oraz trybu powołania członków rPP, o jakim stanowi art. 227 ust. 5 Konstytucji, co oznacza przesunięcie tych zagadnień z materii Konstytucji rP do aktu niższego rangą, np. ustawy o NBP.

Piotr Stanisławiszyn | Polska w Unii Gospodarczej i Walutowej a regulacje w zakresie banku centralnego…

204

Niezależność banku centralnego a inne organy państwowe

Dopełnieniem standardów, jakie będą wynikać z pełnego członkostwa Polski w uGw jest zapewnienie bankowi centralnemu niezależności rozumianej niezwykle szeroko, jako niezależność ustrojowa, instytucjonalna, personalna, finansowa i polityczna [Zu-bik, 2001, str. 43]. Nie winno budzić sprzeciwu zamieszczenie expressis verbis w Kon-stytucji rP zapisu, iż NBP w swoich działaniach oraz podejmowanych rozstrzygnię-ciach jest niezależny od innych organów państwowych. Pokłosiem tego jest utrzyma-nie w Konstytucji rP chociażby rozwiązania dotyczącego sposobu powołania Prezesa NBP zawartego w art. 227 ust. 3 Konstytucji i odpowiednich regulacji, jakie zawarte są w ust. 4 oraz ust. 7. Konsekwencją przyjętej zasady niezależności NBP jako banku centralnego jest konieczność zmian w regulacjach odnoszących się do kontroli wyko-nywanej przez NIK w odniesieniu do NBP [Kucharski, 2011, str. 22]. w tym zakre-sie, dla zapewnienia spójności i zupełności wprowadzanych zmian, konieczne jest po pierwsze usunięcie regulacji nie dających się pogodzić z zapewnieniem niezależności NBP (art. 203 ust. 1 i art. 204 ust. 1 pkt 1 Konstytucji w zakresie, w jakim dotyczą re-lacji NBP i NIK). Po drugie, efektem tego winno być zagwarantowanie w Konstytucji rP, iż kontrola działalności NBP przez NIK nie może wkraczać na płaszczyznę zadań wykonywanych w ramach eSBC czy nawet, szerzej ujmując to zagadnienie, w sferę stanowiącą podstawę funkcjonowania ue. Po trzecie, nie można także tracić z pola widzenia konieczności zmian w zakresie odnoszącym się do kognicji trybunału Stanu (art. 198 ust. 1 Konstytucji). Z perspektywy polskich doświadczeń niezasadnym jest dalsze utrzymanie obowiązującej reguły, iż kontrasygnata Prezesa rady Ministrów jest wymagana przy akcie powołania przez Prezydenta np. wiceprezesów NBP. w tym za-kresie winno nastąpić poszerzenie zastosowania art. 144 ust. 3 pkt 24 Konstytucji także na wiceprezesów NBP, gwarantując w ten sposób niezależność personalną i polityczną dla osób stojących na czele banku centralnego.

Podsumowanie

Przystąpienie Polski do ostatniego etapu i w konsekwencji pełne członkostwo w uGw oznacza dla ustrojodawcy konieczność przyjęcia określonych rozwiązań. Będzie to wiązało się ściśle z określonymi instytucjami uregulowanymi w Konstytucji rP, które bądź zostaną w ogóle usunięte, bądź ich rola zostanie zmarginalizowana lub też spowo-duje konieczność ich ujęcia w ustawie zasadniczej.

odnośnie banku centralnego winno nastąpić usunięcie zapisu art. 227 ust. 1 Kon-stytucji w zakresie realizacji funkcji emisyjnej. w tym miejscu winien natomiast zna-leźć się zapis dotyczący realizacji podstawowego celu eSBC i roli NBP w eSBC. Przy przesunięciu ciężaru prowadzenia polityki pieniężnej na eSBC winno nastąpić usu-nięcie rPP z organów NBP. Nie winno się jednak niedoceniać roli rPP jako ewentu-


205

alnego ciała doradczego bądź opiniodawczego Prezesa NBP, np. w zakresie nowych kompetencji i zadań w związku z członkostwem w uGw. Zagadnieniem o doniosłym znaczeniu ustrojowym jest nadto wskazanie na relacje NBP z innymi organami pań-stwowymi w tym przede wszystkim NIK. w tym zakresie należałoby wprost w ustawie zasadniczej zawrzeć regułę o niezależności NBP od innych organów, w tym organów kontroli, przy wykonywaniu swoich zadań.

Na zakończenie nie można nie wspomnieć o jeszcze dwóch istotnych elementach związanych z problematyką zmian w polskim prawie w zakresie pełnego członkostwa w uGw. Koniecznym jest określenie formuły, w jakiej ma nastąpić zmiana regulacji prawnych w zakresie poprzedzenia prac legislacyjnych, czy to w formie referendum czy też w ramach obowiązujących procedur [Barcz, 2009, str. VII/83 ]. Po drugie, istotnym i koniecznym dopełnieniem zmian Konstytucji rP będzie dokonanie analogicznych zmian w aktach prawnych niższego rzędu. Nie można wykluczyć, iż winno to nastąpić poprzez zastosowanie rozwiązania kompleksowego, np. w zakresie ustawy horyzontal-nej znajdującej zastosowanie do wszystkich aktów prawnych, w których zawarte są roz-wiązania odwołujące się do ustroju pieniężnego czy też waluty polskiej. Istnieje także potrzeba rozważenia, czy niektóre akty prawne w kształcie, w jakim obowiązują, będą na tyle adekwatne i skuteczne, aby w sposób prawidłowy zabezpieczyć funkcjonowanie poszczególnych regulacji prawnych i instytucji w dobie pełnego członkostwa Polski w uGw. w zakresie banku centralnego zasadnym jest rozważenie, czy istota zmian i roli NBP jest na tyle głęboka i zasadnicza, że nie uprawnia do wniosku, iż należałoby rozpocząć prace nad nowym aktem prawnym regulującym bank centralny w zakresie nowej rzeczywistości, w jakiej znajdzie się Polska po przyjęciu euro.

Piotr Stanisławiszyn | Polska w Unii Gospodarczej i Walutowej a regulacje w zakresie banku centralnego…

206

Wykaz literatury

j. Barcz, Konstytucyjne uwarunkowania członkostwa Polski w Unii Europejskiej [w:] Ustrój Unii Europejskiej, pod red. j. Barcza, tom II, warszawa 2009.

P. Dziekański, Ustrojowa pozycja banku centralnego w Polsce, Przegląd Prawa Publicz-nego, nr 9/2008.

M. fedorowicz, K. Nizioł, Nowe tendencje w europejskim prawie bankowym i finanso-wym w kontekście kryzysu na rynkach finansowych – wybrane zagadnienia, Przegląd ustawodawstwa Gospodarczego nr 3/2011.

e. fojcik-Mastalska, Ustrój pieniężny i bank centralny w Konstytucji RP, [w:] Konsty-tucyjne uwarunkowania tworzenia i stosowania prawa finansowego i podatkowego, pod red. P. j. lewkowicza, j. Stankiewicza, Białystok 2010.

e. Kosieradzka, Kierunki zmian pozycji prawnej Narodowego Banku Polskiego w kon-spekcie członkowstwa Polski w Unii Europejskiej i zmian ogólnoświatowych [w:] Eu-ropeizacja publicznego prawa gospodarczego, pod red. H. Gronkiewicz-waltz, K. ja-roszyńskiego, warszawa 2011.

P. Kucharski, Kontrola NBP przez Najwyższą Izbę Kontroli w świetle prawa UE, euro-pejski Przegląd Sądowy nr 2/2011.

M. olszak, Prawne przygotowania do przyjęcia euro przez Polskę – zarys problemu, Przegląd ustawodawstwa Gospodarczego nr 5/2010.

P. Stanisławiszyn, Powołanie i odwołanie Prezesa Narodowego Banku Polskiego w Kon-stytucji Rzeczypospolitej Polskiej i ustawie o Narodowym Banku Polskim, [w:] Procesy integracyjne i dezintegracyjne we współczesnej gospodarce, pod red. B. Polszakiewicz, j. Boehlke, ekonomia i Prawo nr VII/2011.

j. Stark, The global financial crisis and the role of central banking, Speech at a meeting hosted by the Institute of regulation & risk, North Asia, Hong Kong 12 April 2011.

M. Zubik, Narodowy Bank Polski, Analiza konstytucyjno-ustrojowa, Państwo i Prawo, nr 6/2001.

traktat o funkcjonowaniu unii europejskiej (wersja skonsolidowana) Dz.urz. ue C z 30.03.2010 Nr 83/47.

Konstytucja rzeczypospolitej Polskiej z dnia 2 kwietnia 1997 r., Dz.u. Nr 78 poz. 483 z późn. zm.

ustawa z dnia 29.08.1997 r. o Narodowym Banku Polskim, Dz.u. z 2005 r. Nr 1 poz. 2 z późn. zm. (tekst jednolity).

Projekt ustawy z dnia 12.01.2010 r. o zmianie Konstytucji rzeczypospolitej z wniosku Prezydenta rP.

Raport na temat pełnego uczestnictwa Rzeczypospolitej Polskiej w trzecim etapie Unii Gospodarczej i Walutowej, NBP, warszawa 2009.


207

Łukasz Goczek1

Dagmara Mycielska2

realizacja celu inflacyjnego czy oBawa przeD płynnością? uwarunkowania kursowe

w polsce w przeDeDniu przyjęcia euro

Streszczenie

w kontekście włączenia Polski do struktur unii Gospodarczej i walutowej, jako jeden z najważniejszych kosztów z tym związanych, podaje się utratę niezależności polityki pieniężnej. w przypadku małej gospodarki otwartej o wysokim stopniu międzynaro-dowej mobilności kapitału rodzi to dodatkowe trudności dla prowadzenia polityki go-spodarczej. Pojawia się jednak pytanie o faktyczny stopień tej niezależności w przede-dniu przyjęcia euro, bowiem proste analizy wskazują na występowanie silnej korelacji między stopami procentowymi w Polsce a stopami europejskiego Banku Centralnego. Zaobserwowane w badaniach empirycznych zjawisko może mieć różne źródła, m.in. realizację celu inflacyjnego lub obawę przed płynnością kursu walutowego (ang. fear of floating). Celem artykułu jest analiza tego zjawiska w kontekście uwarunkowań kur-sowych.

Na podstawie rozważań teoretycznych przedstawionych w artykule można przy-jąć tezę, iż autonomiczność polityki pieniężnej w kraju charakteryzującym się obawą przed płynnością kursu walutowego jest ograniczona, bowiem zarządzanie stopami procentowymi może być niejawnym narzędziem zarządzania kursem walutowym. Przedstawione w pracy badania empiryczne istotnie wskazują, iż w przypadku Pol-ski można mówić o występowaniu obawy przed płynnością. Z drugiej strony, wahania kursu walutowego są pośrednio uwzględniane w polityce celu inflacyjnego, bowiem wahania kursu wpływają na ceny towarów importowanych, a zatem i na poziom cen. Deprecjacja kursu może w ten sposób przełożyć się na presję inflacyjną, której konse-kwencją będzie zacieśnienie polityki pieniężnej. Należy zwrócić uwagę, że skutki tych działań są spójne z rezultatem bezpośredniego zarządzania poziomem kursu waluto-wego. Z perspektywy przyjęcia euro oznacza to, że z powodu uwarunkowań kursowych Polska już teraz nie dysponuje pełną swobodą w prowadzeniu polityki pieniężnej.

1 dr Łukasz Goczek, uniwersytet warszawski, wydział Nauk ekonomicznych2 dr Dagmara Mycielska, uniwersytet warszawski, wydział Nauk ekonomicznych

208

Wprowadzenie

w ciągu ostatniej dekady powstało wiele badań empirycznych analizujących skłonność banków centralnych do prowadzenia polityki, która de facto różna jest od oficjalnych oświadczeń i komunikatów tych instytucji. Z literatury tej, zwłaszcza najnowszej, pły-nie szereg wniosków istotnych dla Polski w kontekście rozważań nad kosztami i korzy-ściami przyjęcia Polski do struktur unii Gospodarczej i walutowej (uGw). w licz-nych opracowaniach dotyczących tego problemu, opartych o klasyczne już koncepcje

„trójkąta niemożności” oraz teorii optymalnych obszarów walutowych, wskazuje się, iż podstawowym długookresowym kosztem uczestnictwa we wspólnym obszarze walu-towym jest utrata niezależności (lub autonomiczności)3 polityki pieniężnej. Podobną perspektywę przyjęto w raporcie sumującym wnioski z dotychczasowych badań nad korzyściami i kosztami przyjęcia euro przez Polskę [NBP, 2009]. Na str. 152 autorzy stwierdzają: „Przyjęcie euro wiąże się z utratą możliwości prowadzenia autonomicznej polityki pieniężnej. […] wpływ sytuacji w Polsce na poziom stopy procentowej eBC będzie nieporównywalnie mniejszy niż w obecnej sytuacji, gdy polityka pieniężna jest prowadzona w sposób autonomiczny przez radę Polityki Pieniężnej”4.

Niemniej jednak proste analizy dotyczące związków między stopami europejskiego Banku Centralnego oraz stopami NBP sugerują, iż stopy te są silnie skorelowane. Może to budzić obawę o faktyczny stopień dotychczasowej autonomiczności polityki pienięż-nej Polski, nawet w systemie kursów płynnych. Zanim jednakże zostanie rozważone, jaki jest faktyczny stopień swobody kształtowania stóp procentowych w Polsce, należy odpowiedzieć na pytanie, czy obserwowane zmiany stóp procentowych są przejawem realizacji celu inflacyjnego, czy raczej objawem występowania obawy przed płynnością i aktywnego zarządzania poziomem kursu walutowego (ang. fear-of-floating).

Celem opracowania jest zatem oparta na gruncie rozważań teoretycznych i prze-glądu literatury empirycznej próba analizy, czy korelacja polskich i zagranicznych stóp procentowych jest związana z aktywnym zarządzaniem kursem walutowym, co byłoby przejawem występowania w Polsce obawy przed płynnością kursu walutowego. tezą pracy jest występowanie obawy przed płynnością w Polsce, co zostało udowodnione na podstawie przeglądu badań empirycznych przedmiotu opracowania. wnioski przed-stawiono w kontekście perspektywy wejścia Polski do strefy euro.

3 w pracy oba terminy są używane zamiennie. w rozumieniu przyjętym w artykule autonomiczność ban-ku centralnego w realizowanej obecnie w Polsce strategii bezpośredniego celu inflacyjnego przy kursie płynnym można zdefiniować jako swobodę w ustalaniu stóp procentowych innych niż na obszarze strefy euro w celu stabilizowania lokalnych zakłóceń koniunkturalnych.4 NBP, Raport na temat pełnego uczestnictwa Rzeczypospolitej Polskiej w trzecim etapie Unii Gospodarczej i Walutowej, Narodowy Bank Polski, warszawa, 2009, str. 152.


209

Cel inflacyjny czy obawa przed płynnością kursu walutowego – zdefiniowanie problemu

w przypadku małej gospodarki otwartej w funkcji celu banku centralnego uwzględnia-ne są często konsekwencje, jakie międzynarodowe zróżnicowanie stóp procentowych i wynikające z niego wahania kursów walutowych mają dla poziomu inflacji i dochodu. w tym przypadku działania banku centralnego, których efektem jest wysoka korelacja stóp procentowych krajowych i zagranicznych, można potraktować jako przejaw poli-tyki stabilizacji kursu, co w warunkach oficjalnie prowadzonej polityki płynnego kursu świadczyłoby o występowaniu obawy przed płynnością. Z drugiej strony takie zacho-wanie stóp może być po prostu konsekwencją realizacji celu inflacyjnego.

jako teoretyczną podstawę problemu badawczego można wskazać literaturę doty-czącą modelowania obszarów dopuszczalnych wahań kursu walutowego (ang. target zones), w której kluczowym założeniem jest niepokryty warunek parytetu stóp procen-towych. w modelach tych krajowe stopy procentowe mogą różnić się od światowych w ramach płynnego kursu walutowego jedynie wówczas, gdy krajowa polityka gospo-darcza ma charakter wiarygodny, a bank centralny koncentruje się wyłącznie na celach krajowych, takich jak inflacja i luka PKB. Niemniej jednak z literatury tej wynika, że władze monetarne nie są w stanie korzystać z dużej autonomii pieniężnej nawet przy płynnym kursie walutowym, jeśli polityce gospodarczej brakuje wiarygodności lub je-śli gospodarka tego kraju jest silnie zintegrowana z dużą gospodarką, taką jak uSA czy strefa euro. w takich przypadkach działania banku centralnego w polityce monetarnej nakierowane są, wbrew oficjalnym stanowiskom i deklaracjom, na limitowanie zmien-ności kursowej. wówczas bank centralny podejmuje albo interwencje walutowe, które wobec niepełnej możliwości sterylizacji wywołują również zmiany w polityce pienięż-nej, albo dokonuje on zmian stóp procentowych w odpowiedzi na zmiany w kraju wio-dącym w polityce pieniężnej – zapewne w kraju z największym rynkiem finansowym w regionie – chcąc uniknąć zróżnicowania stóp procentowych powodujących duże przepływy kapitału.

warto tu podkreślić, iż w ujęciu teoretycznym oba te reżimy są ekwiwalentne w sen-sie realizacji (stabilizacja kursu), ale mają inny cel. w przypadku polityki celu inflacyj-nego wahania stóp procentowych powinny być obserwowane, gdy zagrożony jest cel inflacyjny. Z kolei w przypadku obawy przed płynnością celem dostosowywania stóp procentowych jest stabilizacja kursu.

Powstaje zatem pytanie, czy de facto obawa przed płynnością może być ukrywana jako polityka celu inflacyjnego, a zatem czy polityka antyinflacyjna jest celem samym w sobie, czy narzędziem, które służy do stabilizacji kursu w sytuacji, gdy oficjalne sta-nowisko władz taką interwencję wyklucza.

Hipoteza ta jest testowalna empirycznie. Próbę rozróżnienia reżimu celu inflacyj-nego od de iure kursu płynnego, a de facto obawy przed płynnością podjęli Ball i reyes

Łukasz Goczek, Dagmara Mycielska | Realizacja celu inflacyjnego czy obawa przed płynnością?…

210

[2008]. Punktem wyjścia jest spostrzeżenie, iż wiele krajów, deklarując system kursu płynnego, wykazuje jednocześnie obawę przed płynnością i w różny sposób zarządza wysokością kursu walutowego. Zaproponowany w pracy model teoretyczny, odwołując się do reguły taylora, pokazuje, iż polityka celu inflacyjnego może osłabiać jednocze-śnie wahania kursu, bowiem zmiany kursu walutowego przekładają się na zmiany in-flacji w gospodarce otwartej. wyniki uzyskane dla wielu krajów prowadzących politykę celu inflacyjnego (w próbie uwzględniono Polskę) wskazują, iż w przypadku obawy przed płynnością kursu walutowego zmienność stóp procentowych jest wyższa niż zmiany inflacji i wydaje się być silniej związana ze zmiennością kursu. uzyskane wyni-ki nie są wrażliwe na oficjalnie obowiązujący system kursu walutowego, co potwierdza empirycznie brak autonomiczności polityki pieniężnej w kraju charakteryzowanym przez obawę przed płynnością. Podobne wyniki uzyskuje jensen [2008] dla Holandii z czasów przed wprowadzeniem euro.

wyniki uzyskane przez Balla i reyesa [2008] dla Polski wskazują, iż zmiany inflacji przekładają się na mniejsze wahania stóp procentowych w przypadku systemu kur-su sztywnego niż dla systemu zarządzanego płynnego kursu walutowego. wynik jest istotny statystycznie. Sugerowałoby to występowanie problemu obawy przed płynno-ścią. Nie występuje wyraźna różnica między zachowaniem realnych stóp procentowych w przypadku reżimu celu inflacyjnego i zarządzanym kursem walutowym. oznacza to, że stopy procentowe reagują na zmiany inflacji tak samo silnie w przypadku celu inflacyjnego oraz kursu płynnego, a co przeczy przewidywaniom klasycznej koncepcji

„trójkąta niemożności”. Dla porównania, w przypadku Czech5 wyniki wskazywały, iż re-alne stopy procentowe silniej reagowały na zmianę stopy inflacji w przypadku realizo-wanego celu inflacyjnego niż w przypadku jakiegokolwiek innego reżimu, co wskazuje na faktyczną realizację celu inflacyjnego.

w omówionym badaniu próbę stanowiło 19 krajów o różnym stopniu rozwoju gospodarczego, zaś dane dotyczyły różnych okresów. Punktem odniesienia były Sta-ny Zjednoczone i japonia. wydaje się, iż bardziej odpowiednim punktem odniesienia, szczególnie w kontekście Polski, byłaby tu raczej strefa euro. Należy także zwrócić uwa-gę, iż w badaniu analizowano okres od 1991 do 2005 roku. wydaje się, iż uwzględnienie wczesnego okresu funkcjonowania rynku walutowego w Polsce może wpływać znaczą-co na uzyskane wyniki. Dodatkowo istotne dla rezultatów może być rozszerzenie ana-lizowanego okresu o ostatnie lata. Poza tym ciekawe byłoby porównanie Polski z inny-mi krajami europejskimi, które także prowadzą politykę celu inflacyjnego, a które nie wprowadziły euro, bądź też nie należą do struktur ue. Planowane dalsze prace obej-mują wykorzystanie metody badawczej Balla i reyesa [2009] do analizy występowania problemu obawy przed płynnością w ostatnich latach w Polsce.

5 Czechy były jedyną poza Polską małą gospodarką europejską ujętą w próbie.


211

Należy jednak zauważyć, iż występowanie obawy przed płynnością potwierdzają także wyniki uzyskane przez innych autorów. Kraje europejskie, które nie wprowadziły euro, wykazują wyższą zmienność kursu (realizując cel inflacyjny), ale nie w tak silnym stopniu, co inne kraje nieeuropejskie [D’Adamo, 2011]. wydaje się, że pewna waga jest także przywiązywana do utrzymania stabilności kursu euro. Korelacja między kursami głównych krajów ue pozostających poza strefą euro względem dolara, a euro zwięk-szyła się po wprowadzeniu wspólnej waluty [van Dijk i in., 2006]. Kraje pozostające poza strefą mogą chcieć utrzymywać kursy swoich walut zgodnie z euro, aby uzyskać skutek w postaci mniejszej zmienności kursu, bez definitywnej konieczności pełnej rezygnacji z niezależnej polityki pieniężnej.

D’Adamo [2010] stwierdził, iż Polska należy do niewielkiego grona krajów bezpo-średniego celu inflacyjnego, które wykazały zmienność kursu w ciągu 10 ostatnich lat porównywalną do zmienności dla krajów w próbie porównawczej. jak już argumento-wano, stwierdzona niższa zmienność kursu względem euro może być wynikiem rosną-cej synchronizacji faz cykli koniunkturalnych, a nie polityki kursowej. Niemniej jed-nak testy dotyczące zmienności poziomu rezerw wykazały, iż po wprowadzeniu euro zmienność rezerw walutowych wyraźnie się zwiększyła (także w Polsce). współczyn-nik związku między zmianą kursu a zmianą rezerw jest dodatni i najbardziej stabilny dla krajów regionu, a waga przykładana do stabilizacji względem euro nie jest jedno-znacznie określona i wynosi 0.4-0.5. oczywiście, pojawia się tu wątpliwość, czy zmianę poziomu rezerw należy rozpatrywać wyłącznie jako przejaw zarządzania poziomem kursu walutowego.

Wnioski

w artykule przedstawiono problem uwarunkowań kursowych w polityce pieniężnej w małej gospodarce otwartej, zintegrowanej z krajem wiodącym w polityce monetar-nej w oparciu o międzynarodowe doświadczenia z różnych reżimów kursowych. Na podstawie rozważań teoretycznych przedstawionych w artykule można przyjąć tezę, iż autonomiczność polityki pieniężnej w kraju charakteryzującym się obawą przed płyn-nością kursu walutowego jest ograniczona, bowiem zarządzanie stopami procentowy-mi może być niejawnym narzędziem zarządzania kursem walutowym. Przedstawione w pracy badania empiryczne istotnie wskazują, iż w przypadku Polski można mówić o występowaniu obawy przed płynnością oraz że sytuacja ta prowadzi do braku au-tonomiczności w polityce monetarnej w sensie faktycznym. Z perspektywy przyjęcia euro oznacza to, że już teraz Polska, z powodu uwarunkowań kursowych, nie dysponu-je pełną swobodą w prowadzeniu polityki pieniężnej.

Znaczne wahania kursu złotego, spowodowane zawirowaniami w trakcie kryzysu finansowego, a następnie kryzysu w strefie euro, nie są sprzeczne z główną tezą roz-działu. Zauważyć można, że w tym samym czasie traciły wszystkie waluty poza walutą

Łukasz Goczek, Dagmara Mycielska | Realizacja celu inflacyjnego czy obawa przed płynnością?…

212

rezerwową i walutami carry trade. Podejmowane przez NBP i BGK interwencje na rynku walutowym zdają się jednak dodatkowo potwierdzać brak czystego reżimu kur-su płynnego w Polsce.

Kierunkiem kolejnych badań powinno być zbadanie tych zależności w oparciu o materiał empiryczny. wyniki badań, które pozwolą zrozumieć międzynarodowe do-świadczenia w tym zakresie przysłużą się powtórnej analizie kosztów i korzyści wstę-powania do wspólnego obszaru walutowego. Na gruncie polskim rozważania te powin-ny pomóc decydentom politycznym w rozważaniach dotyczących kosztów wstąpienia Polski do struktur uGw.

Wykaz literatury

C.P. Ball, j. reyes, Inflation targeting or fear of floating in disguise? A broader perspective, „journal of Macroeconomics”, nr 30, 2008, str. 308-326.

G. D’Adamo, Measuring exchange rate flexibility in Europe, MPrA Paper nr 26612, 2010.G. D’Adamo, Estimating Central Bank preferences in a small open economy: Sweden

1995-2009, MPrA Paper nr. 26575, 2011.D. van Dijk, H. Munandar, C. Hafner, The euro introduction and non-euro currencies,

taylor and francis journals, vol. 21(1-2), 2011, str. 95-116. w. jansen, Inside the impossible triangle: monetary policy autonomy in a credible target

zone, Contemporary economic policy, nr 26, 2008, str. 216-228.NBP, Raport na temat pełnego uczestnictwa Rzeczypospolitej Polskiej w trzecim etapie

Unii Gospodarczej i Walutowej, Narodowy Bank Polski, warszawa, 2009.


213

Aleksandra Szunke1

unconventional regulations During Banking sector instaBility in eurozone.

perspectives for the future

Abstract

economic cycle’s disorders, the escalation of pressures in the financial markets and the increasing number of crisis drew economists attention to the issue of financial insta-bility. The increasing numbers and the scale of the modern banking sector instability, as well as increasing systematic risk, oblige the institutions, responsible for financial stability to use unconventional monetary policy tools (instruments and regulations), aimed at stability in the financial system. The main aim of the study is to present se-lected unconventional regulations and characterize potential changes (perspectives) in these regulations in the context of counteracting banking sector instability in the euro area. The study verified the hypothesis that changes in regulations of financial markets might increase the stability of the financial system. In the study firstly the phenomenon of banking sector instability was defined, kinds of regulations that were implemented during the global financial crisis were presented and finally the perspectives and postu-lates for the future were pointed out.

1 Aleksandra Szunke, MA, university of economics in Katowice, Department of Banking and financial Markets

214

Banking sector instability

The global financial crisis, which began on the subprime mortgages market in the u.S., caused significant breakdown on the european financial market. These disorders might be called a financial instability. f. S. Mishkin argues that financial instability occurs when shocks to the financial system interfere with information flows, so that the fi-nancial system can no longer do its job of channeling funds to those with productive investment opportunities [Mishkin, 1999, p. 3‐20.]. He states that the main source of financial instability are problems in the banking sector. Therefore, this indicates the phenomenon of banking sector instability, which is characterized by disorders in the functioning of banking institutions [Niedziółka, 2011, p. 79]. The increasing numbers and the scale of modern banking sector instability, oblige the institutions – central banks, national and global supervisors (safety net), to put forth unconventional regu-lations. Safety net institutions are responsible for restoring and maintaining banking sector stability. They may affect the banking sector, both through direct tools (by mo-netary policy instruments), but also by stating special regulations that form the condi-tions of the banking sector and reduce the risk associated with the banks’ activity. The experience of the global financial crisis has shown that in order to prevent similar bre-akdowns in the future, it is necessary to strengthen legislation of banking sector, as well as other segments of the financial market, which conditions determine the functioning of the banking institutions.

Unconventional regulations during banking sector instability

The need for the regulation of banking activity was seen even before the crisis. The expansion of global financial institutions and the lack of control of the risk associated with derivatives market, motivated the central monetary institutions to implement so-lutions to decrease the threat of instability. After the collapse of lehman Brothers and escalation of the uncertainty also in the european market, central banks and supervi-sors have taken unconventional measures, mainly aimed at minimizing the negative effects of the crisis and restoring of a relative stability in the banking sector. unconven-tional measures or regulations mean that these actions are not used during normal sta-te (financial stability). Moreover, they are not included in the central banks’ strategies. The institutions use them in the case of instability or during the crisis. Their scale and character are determined by the current situation in the financial markets.

Selected unconventional regulations are presented below. first, without coordina-tion at eu level, deposit insurance systems increased guarantees for bank deposits. This was to ensure the security of depositors, to counter the massive withdrawal of deposits, and finally bank runs. Public aid was allocated to improve banks’ liquidity, provided that these unconventional measures may not be used for the payment of bonuses and


215

extra pay for the boards of banks. There was observed a concretization of the princi-ples of responsibilities of the banks and their shareholders for the financial problems of banks. This was often caused by excessively risky activities of banks on the financial markets [jurkowska-Zeidler, 2009, p. 36]. After that, there was a set of european rules for the practical use of public funds, targeted at recapitalization of banking institutions [Application of State aid rules …, 2008, p. 8-14].

Set by european union a New Financial Market Architecture was a significant, new regulation to restore the stability of the european banking sector. The aim of these changes was to transform the challenges of the crisis into opportunities for economic development and to create a new economic order. The most important issue was im-plementing changes in the supervision of european financial markets. In 2009, the independent High Level Group of eu financial supervision, chaired by jacques de la-rosière, presented a model of a single pan-european financial supervision, in order to avoid similar crises in the future [Larosière Report, 2009]. Changes in the financial supervision were based on two pillars: the micro- and macro-prudential supervision. Micro-prudential supervision – the supervision of individual institutions, proved to be ineffective in relation to the level of development of the financial system. Therefore, it was necessary to extend it to systematic (macro-prudential) supervision which identi-fies, analyzes and reduces the risk of threatening the stability of the financial system as a whole. This risk might be due to too excessive correlation of exposure of indi-vidual institutions (also in international terms), domination of low-diversified sources of funding the banking activity (mainly short-term), a rapid increase in asset prices or too high rate of credit growth. Micro-prudential regulation on capital adequacy, previ-ously used, has been unsuccessful. The capital requirements were not able to prevent the crisis because they did not include sufficient mechanisms for limiting systemic risk (either countercyclical or eliminate excessive concentration). Banks have maintained limited capital in relation to the scale of the risk. finally, it required significant banks’ recapitalization in the eu from public funds (approximately 2,35 percent of eu GDP, of which aid for Ireland accounted for 30 percent, for Belgium 5,78 percent and for uK 4,89 percent of GDP) [european Commission, 2011].

Since january 1, 2011 new, extraordinary micro-prudential supervision in the eu has included three new institutional european Supervisory Authorities (eSAs):

• European Banking Authority (EBA) – the banking sector,• European Insurance and Occupational Pensions Authority (EIOPA) – the insurance

and pension funds market,• European Securities and Markets Authority (ESMA) – the capital market.The second pillar – the macro-prudential supervision concentrated in the European

Systematic Risk European Council, which is responsible for the overall, macroeconomic financial market supervision.

The instability of the banking sector, resulting from the collapse of the subprime

Aleksandra Szunke | Unconventional Regulations During Banking Sector Instability in Eurozone. Perspectives…

216

mortgages market in 2008, was the incentive for the introduction of unconventional regulations also by the Basel Committee and the removal of the previous imperfections. The new recommendations (Basel III) are mainly micro-prudential (exacerbating banks' capital requirements), but also include important aspects of macro-prudential supervision. The most important elements of the new agreement are:

• increasing the requirements of capitals’ quality,• increasing the minimum capital requirements,• introduction of Capital conservation buffer to ensure an adequate value of capital

during crisis,• introduction of additional buffers to prevent excessive credit activity during the

economic recovery (Countercyclical capital buffer),• all major types of risk are covered by capital requirements from Pillar I,• reducing acceptable level of financial leverage,• implementing equal regulatory measures of short and long term liquidity.The main aim of the new, extraordinary regulations is to reduce the probability of

instability in the banking sector and minimize the costs of bankruptcy of the individual bank. The first of these objectives is more difficult to achieve. The costs of regulation are often neglected. Their value increases in time. Therefore, if regulations are effec-tive, they have to be more restrictive with increasing duration of their application. un-conventional regulations are necessary but not sufficient. Current regulators thinking stems from problems in the financial system and solutions how to solve them through appropriate regulations. However, they seem to be more effective if they might coun-teract the instability in the future.

Previous regulations were ineffective because on one hand dual control allowed reg-ulatory arbitrage and on the other hand – capital requirements (quantitative and quali-tative) were insufficient. Moreover, these regulations did not include sufficient level of systematic risk. New extraordinary regulations might make the financial system more resistant and efficient. Another problem is if these new regulations may have a negative impact on the effectiveness of the banking sector, hinder its development, slow down financial innovation which all finally may decrease banks’ competitiveness and effec-tiveness of their activity. excessive regulation of banking sector may also limit banks’ activity and even threaten the market mechanism.

Solutions for the future

The global financial crisis has revealed the need for significant changes in european regulation and supervision of the banking sector. It taught us that at the root of it all, in addition to monetary policy having been expansionary for too long, there was bad regulation that caused two intertwined deficits: an information deficit and a behavioral deficit. I led to high exposure of banks to risk. In order to prevent similar breakdowns


217

in the banking sector in future, new regulations should be implemented in five main areas [Masciandaro, 2011, p. 2-7].

The first pillar constitutes a necessity to have common accounting rules. The finan-cial crisis found a potent fuel in the fact that in various institutional contexts banks were allowed to develop over-the-counter assets that were presented off their balance sheets, which have catalyzed uncertainty over the distribution of risk. Moreover, they did not impact on the supervisory authorities’ requirements. There is a need to under-stand what in banks’ balance sheets need to be overturned, although this creates further friction in terms of the harmonization of rules. The differentiation of accounting rules can give rise to regulatory arbitrage, thereby distorting international competition. It also distorts the criteria on which oversight is based.

The second pillar is the necessity of defining regulated markets (missing markets) for any significant financial transactions, starting with derivatives markets. financial inno-vation has enabled banks to create ad hoc bilateral contracts to manage or take on the most diverse forms of financial risk. The permanent expansion of financial engineering instruments did not allow for a control of the scale and the value of risk, threatening the stability of the banking sector. This has led to occurrence of adverse effects such as an increase in uncertainty and risk distribution to other markets and countries (conta-gion effect). regulating derivatives market and the standardization of risk management instruments might affect the improvement of information and ensure greater cred-ibility of capital markets. The third pillar concerns the reform of prudential regulation, which has to include not only those who must be controlled, but also how to control, to avoid destabilization. Distortions involve incentives that make banks become too big or too important from the point of systemic risk, and encourage procyclical conduct as well. During the global financial crisis a concept of ‘too big to fail’ was very popular. It gave the key participants in the global banking sector, the conviction of receiving help from the state which did not allow for their bankruptcy and, at the same time, the col-lapse of the entire sector. The fourth pillar is represented by the number and design of oversight authorities. The difficulties lie in monitoring and overseeing constantly fluc-tuating markets that are ever more complex and cross-linked. until not many years ago, markets were essentially segmented – bank, stock exchange, insurance. However today, the supervisory authorities have to take into account a dominant feature of financial markets: consolidation. So that, number and a character of supervisory institutions need to be conformed to current market conditions.

finally, the fifth pillar concerns the relations between central banking and finan-cial oversight. In terms of regulatory architecture, the most interesting innovation to have taken place in europe over the last decade is the split between responsibility for monetary policy and responsibility for financial supervision, assigning each function to a different regulatory actor. today, if we look at eu countries we can see that almost half of them – 13 of 27, have unified financial and banking oversight in the hands of

Aleksandra Szunke | Unconventional Regulations During Banking Sector Instability in Eurozone. Perspectives…

218

a single authority. After the crisis, it is unknown which supervision model is better – integrated or institutional. However, there is a need that regulatory and monetary policy must be managed by an independent institutions – independent from impact of banks, governments and public institutions, only based on market conditions and current situation in the banking sector.

Summary

Now, it is important if the implemented new, extraordinary recommendations will be effective in the future, while they are based only on historical data and try to solve cur-rent problems without taking into account predictions, how financial markets will look like in next years. The new supervisory and regulatory framework is a step in the ri-ght direction, especially when it comes to prevention of later instability. unfortunately, they are still behind the reality of financial integration and the potential further spread of the banking sector problems in the european union, particularly in the euro area. During the crisis, regulatory management proved to be even a source of higher insta-bility. Nevertheless, adequate changes in regulations of financial markets, especially in the banking sector, may counteract banking instability and increase the stability of the whole financial system. Controlling the level of the risk and the scale of banks’ activity enable authorities to supervise the condition of the banking sector. effectiveness of the current changes in market regulation will be seen in next few years.

References

Communication from the Commission on the Application of State aid rules to measures taken in relation to financial institutions in the context of the current global financial crisis. Adopted on october 13, 2008. official journal C 270, october 25, 2008.

http://ec.europa.eu/competition/state_aid/studies_reports/2011_autumn_working_paper_en.pdf, the european Commission, December 2011.

A. jurkowska-Zeidler, Common rules for managing cross-border financial crises in the European Union. In: Financial markets during the crisis. Kalinowski M. (ed.), CeDewu.pl, warsaw 2009.

D. Masciandaro, Reforming Regulation and Supervision in Europe: Five Missing Lessons from the Financial Crisis. “Paolo Baffi” Centre research Paper Series No. 2011-89.

f.S. Mishkin, Global Financial Instability: Framework, Events, Issues. “journal of eco-nomic Perspectives”, Vol. 13, No. 4, 1999.

P. Niedziółka, Credit derivatives and financial stability. Printing House warsaw School of economics, warsaw 2011.

The High-Level Group on Financial Supervision in the EU chaired by Jacques de Larosière Report, Brussels february 25, 2009.


CZęŚć III

KONKURENCYJNOŚć UE I GOSPODARKA GLObALNA

221

Marian Guzek1

iDeologiczna DegraDacja nauki ekonomii a zmiany na światowych rynkach finansowych

Streszczenie

Autor stawia tezę, że neoliberalizm, który na początku lat 1980. wyparł z makroeko-nomii jej główny nurt złożony z teorii klasycznej i neoklasycznej, uzupełnionej key-nesizmem, a w pewnym stopniu również ordoliberalizmem (niesłusznie zaliczanym często do nurtu neoliberalnego), uległ przekształceniu z doktryny naukowej w ideolo-gię, wskutek czego spowodował istotne obniżenie roli nauki ekonomii w prawidłowym kształtowaniu procesów gospodarczych świata. Zdaniem autora, połączenie moneta-ryzmu Miltona friedmana z austriacką szkołą ekonomii, zniekształciło nie tylko li-beralizm klasyczny, ale doprowadziło do realizowania wadliwej polityki gospodarczej państw, opartej na fałszywym dogmacie o samoregulacji i samorównoważeniu się go-spodarki jako zbioru rynków. Szczególne szkody wystąpiły w sferze działania świato-wych rynków finansowych z powodu wyjęcia ich z prawidłowego systemu regulacji i nadzoru państw oraz nadania rynkom charakteru ponadpaństwowego, co wywoła-ło ich deformację oraz utratę zdolności do właściwej samoregulacji. Marazm main-streamu ekonomii i bezradność państw w warunkach tolerowania wielkich spekulacji o charakterze monopolistycznym na giełdach papierów wartościowych i na rynkach walutowych stwarza stałe zagrożenia kryzysowe. Propagowana przez szkołę austriacką ideologia skierowana w stronę anarchokapitalizmu i zmierzająca do usunięcia państwa nie tylko z gospodarki, lecz w ogóle do likwidacji państwa jako instytucji, jest nadzwy-czaj niekorzystną perspektywą dla całego świata. w tej sytuacji niezbędne jest poszuki-wanie nowych rozwiązań ustrojowych oraz nowej doktryny polityki gospodarczej. Za podstawę teoretyczną tych poszukiwań autor proponuje liberalizm synergiczny.

1 dr hab. Marian Guzek, prof. uczelni Łazarskiego w warszawie

222

Wprowadzenie

Abstrahując od wydarzeń współczesnych i patrząc na banki oraz rynki finansowe z punktu widzenia klasycznej teorii liberalizmu, nie można nie okazywać im uznania za rolę, jaką odgrywają w modelowym systemie gospodarki wolnorynkowej. już jed-nak w tym klasycznym systemie ich działalność podlega regulacji ze strony organów państwa o charakterze ponadrynkowym, co najprościej charakteryzują słowa Adama Smitha: „jeżeli bankierom nie wolno wypuszczać poniżej pewnej sumy jakichkolwiek banknotów obiegowych, czyli skryptów płatnych na okaziciela, i jeśli obowiązani są wykupić natychmiast i bezwarunkowo swe banknoty, gdy tylko się je do zapłaty przed-stawi, wtedy można pozostawić im pod wszystkimi innymi względami pełną swobodę działania bez obawy, że narazi się bezpieczeństwo publiczności”2. Gdy więc zabroni się bankierom samowoli, można obdarzyć ich pełną swobodą, nie obawiając się, że z chci-wości będą się dopuszczać jakichś karygodnych wyczynów. Skoro jednak zaleceniem A. Smitha nie przejął się należycie ani Milton friedman, ani Alan Greenspan, świat cały musiał doznać konsekwencji chciwości ponad miarę, jaką z pewnością miał na myśli papież Benedykt XVI, gdy starał się dociekać przyczyn obecnego kryzysu z punk-tu widzenia etyki i religii.

Nas jednak interesuje przede wszystkim to, dlaczego zarówno friedman, jak i Gre-enspan mogli się nie przejmować tym, co zamieścił w swym wiekopomnym dziele ich patron, którego ideę obaj pragnęli nie tylko wdrażać, ale nawet udoskonalać. Najpro-ściej mówiąc, obaj następcy A. Smitha, a także inni jego zwolennicy, postanowili nie zadowalać się samą ideą gospodarki wolnorynkowej swego patrona, lecz wzbogacić ją o ideologię wolnorynkową, a ściślej biorąc o ideologię wolności jednostki. u Smitha interes jednostki łączy się z interesem wspólnoty, która ma stwarzać sprzyjające warun-ki dla inicjatyw indywidualnych. jednakże już w poglądzie neoklasyków, że wszystkie oceny zjawisk społecznych należy redukować do twierdzeń o zachowaniu jednostek, kategoria wolności jednostki zaczyna ulegać ideologizowaniu, z czym łączy się prze-sadny rozrost indywidualizmu metodologicznego3. w pewnym stopniu wpłynął on negatywnie również na twórczość Keynesa, uznawaną za trzeci – po teorii neoklasycz-nej – składnik głównego nurtu (mainstreamu) makroekonomii. Na usprawiedliwie-nie friedmana i Greenspana przemawia fakt, że oni tylko dołączyli ze swoimi kon-cepcjami do austriackiej szkoły ekonomii, a szczególnie do teorii friedricha Hayeka4. Szkoła austriacka wytworzyła uboczny nurt myślowy wobec mainstreamu, lecz na tyle ekspansywny, że po dołączeniu do niego teorii monetaryzmu M. friedmana, uzyskał

2 A. Smith, Badania nad naturą i przyczynami bogactwa narodów. PwN, warszawa 1954, str. 415.3 Dokładniej o tym kierunku metodologii patrz: A. Matysiak, Manowce indywidualizmu metodologiczne-go w teoriach makroekonomicznych. [w:] Ekonomia i polityka w kryzysie. Kierunki zmian w teoriach. Pod red. M. Guzka, uczelnia Łazarskiego i Instytut Studiów Politycznych PAN, warszawa 2012.4 f. Hayek, Indywidualizm i porządek ekonomiczny. Znak, Kraków 1998.

Część III | Konkurencyjność UE i gospodarka globalna

223

on w Stanach Zjednoczonych nazwę ortodoksji neoliberalnej, rozwijającej się głównie w ramach tzw. szkoły chicagowskiej.

Uwolnić jednostkę i przedsiębiorstwo spod rygorów pozarynkowych

wraz z rozwojem twórczości tej szkoły oraz szkoły austriackiej teoria klasycznego li-beralizmu ulegała narastającym zniekształceniom z powodu wprowadzania do ekono-mii oraz polityki gospodarczej, a zwłaszcza pieniężnej, coraz większej ilości elementów ideologii, mającej służyć wolności jednostek i swobodzie działalności przedsiębiorstw, a zwłaszcza banków i inwestorów giełdowych. Absolutyzowanie wolności jednostki łą-czyło się ze stosowaniem zestawu haseł i przekonań zwróconych do sfery emocjonalnej człowieka, a nie intelektualnej, co jest typowe dla każdej ideologii.

Szczególnym polem doświadczeń praktycznych dla rozwijającej się w uSA ortodok-sji neoliberalnej stała się gospodarka Polska u progu transformacji systemowej. u nas bowiem, inaczej niż w innych krajach postkomunistycznych, u schyłku poprzedniego ustroju była wdrażana swoista odmiana leseferyzmu socjalistycznego, która stwarzała sprzyjający grunt dla neoliberalizmu z Zachodu. Grupa ekspertów amerykańskich na czele z profesorem jeffreyem Sachsem z Harvardu, doradzająca w fazie opracowywania i wdrażania tzw. planu Balcerowicza, mogła z łatwością wypróbować śmiałe przedsię-wzięcia z zakresu ideologizacji nauki ekonomii, nawet takie, które w uSA nie miałyby szans opublikowania. w Polsce ukształtowała się wtedy oryginalna szkoła ekonomii, dla której zaproponowałem nazwę „ekonomii medialnej”5. jej kwintesencją był zbiór haseł, ogłaszanych w mediach kolejno co parę miesięcy lub z dłuższymi odstępami. oto zestaw tych, które miały związek z prywatyzacją i przekształcaniem systemu go-spodarczego w wolnorynkowy:

– małe jest piękne (wsparcie „parcelacji” wielkich przedsiębiorstw),– bezrobotni na przedsiębiorców (wolnorynkowa walka z bezrobociem),– przedsiębiorstwa powinny trafić w ręce przedsiębiorców nawet prawie za darmo

(szansa dla jednostek zubożałych), – najlepsza polityka to brak polityki (łatwy sposób na ubezwłasnowolnienie pań-

stwa),– wystarczy jeśli państwo nie będzie przeszkadzało (szansa dla zachłannych poten-

tatów).ograniczam się tu do lakonicznego skomentowania tych haseł. Pragnę natomiast

przypomnieć, iż zakorzeniły się one głęboko i bezkrytycznie w świadomości społecz-nej, gdyż były skutecznie propagowane w mediach jako wytwory nauki. oczywiście należy przejść nad tym do porządku dziennego i uznać, że pokłosiem każdej ideologii –

5 Patrz: M. Guzek, Makroekonomia i polityka po neoliberalizmie. Eseje i polemiki. oficyna wydawnicza uczelni Łazarskiego, warszawa 2011, str. 111-115.

Marian Guzek | Ideologiczna degradacja nauki ekonomii a zmiany na światowych rynkach finansowych

224

niezależnie od tego, w jaki sposób walczy ona o coś tak poważnego jak wolność człowieka – mogą być przekonania mocno utrwalone w psychice gorliwych wyznawców.

A. Smith tworzył zestaw teorii mających zapewniać optymalne funkcjonowanie systemu gospodarczego, dostosowanego do warunków i potrzeb zorganizowanych społeczeństw, określanych nazwą narodów. Koncepcje neoliberalne dotyczą natomiast funkcjonowania zatomizowanych zbiorowości ludzkich, obejmujących jednostki po-wiązane ze sobą relacjami wolnorynkowymi w zasadzie we wszystkich dziedzinach ży-cia, a zwłaszcza w sferze gospodarczej.

Pod wpływem dociekań nad przyczynami kryzysu w literaturze światowej obniżyła się znacznie pozycja neoliberalizmu, lecz nie zniechęca to licznych grup jego zwolen-ników do kontynuowania rywalizacji z głównym nurtem ekonomii i prób ponownego wypchnięcia go na ubocze makroekonomii oraz zajęcia jego miejsca. Symptomatyczne jest jednak to, iż mainstream wydaje się trwać w bezruchu i nie podejmować szerokiej debaty nad własnymi błędami, których od czasów wielkiego Kryzysu lat trzydziestych nazbierało się sporo. Brakuje też poważniejszej analizy przyczyn wypchnięcia pod ko-niec lat 70. mainstreamu z roli zasilania doktrynalnego polityki gospodarczej, a zwłasz-cza pieniężnej w uSA, podczas gdy rozrost wadliwego interwencjonizmu aż się prosi nie tylko o neutralizowanie go, ale zastąpienie nową doktryną, zwłaszcza w warunkach tak poważnego obnażenia się szkodliwości doktryny Hayeka-friedmana, opartej na dogmacie o samorównoważeniu się gospodarki jako zbioru rynków. Za podstawę no-wej doktryny proponuję przyjąć liberalizm synergiczny6, którego zaczątki występują już w teoriach A. Smitha oraz j.M. Keynesa.

w tym kontekście należy uwzględnić szczególną pozycję ordoliberalizmu, jako podstawy społecznej gospodarki rynkowej, realizowanej w Niemczech. w literaturze występują nieporozumienia w ocenach tego nurtu myślowego, ponieważ niektóre źró-dła przyjmują, iż w jego tworzeniu, w oparciu o prace waltera euckena (uznawanego za ojca ordoliberalizmu) oraz wilhelma ropkego w latach 30. ubiegłego wieku, uczest-niczyli autorzy określani nazwą „neoliberalnych ekonomistów socjalnych”. Nazwa ta niesłusznie sugeruje pokrewieństwo ordoliberalizmu z nurtem myślowym opartym na doktrynie neoliberalizmu Hayeka-friedmana. różnice można skrótowo skomen-tować stwierdzeniem, że ten ostatni nurt ma charakter antypaństwowy i antyzwiązko-wy a szczególnie – antysocjalny, podczas gdy ordoliberalizm zaleca stosowanie inter-wencjonizmu państwowego w wersji poszerzonej w stosunku do postulatów Keynesa

– zamiast interwencji doraźnych powiązania o cechach komplementarności państwa z rynkami – a ponadto trwałe systemy socjalne oraz podnoszenie statusu społecznego i ekonomicznego robotników na wzór rzemieślników i rolników.

6 uzasadnienie tej nazwy oraz ogólne założenia postulowanej doktryny przedstawiłem w opracowaniu pt. Liberalizm synergiczny na tle sporów doktrynalnych i kryzysu, w pracy zbiorowej Ekonomia i polityka w kryzysie… op.cit. str. 23-50.


225

Podkreślenia wymaga też fakt, iż nawet szkoła fryburska utworzona przez w. eucke-na, która dała początek ordoliberalizmowi, bywa nazywana neoliberalną, ponieważ za główną zasadę ideową systemu rynkowego przyjęła wolność jednostki, tak samo jak szkoła austriacka. o ile jednak w pierwszym przypadku zasada ta oznacza wolność jednostek zrzeszonych w społeczeństwie zorganizowanym, stawiających dobro ogółu ponad własne korzyści, to w przypadku szkoły austriackiej wolność jednostek wystę-puje w społeczeństwie zatomizowanym, a dobro ogółu jest uznawane za abstrakcję wy-tworzoną przez etatyzm, czyli obcą tej szkole.

jest więc wskazane, aby określenie „neoliberalizm” zarezerwować wyłącznie dla nurtu myślowego wygenerowanego przez szkołę austriacką i chicagowską. Przema-wia za tym również to, iż z gruntu odmienne są też cele i rezultaty praktycznych zastosowań doktryny Hayeka-friedmana oraz doktryny społecznej gospodarki ryn-kowej. Neoliberalizm pragnął zmienić porządek świata, co mu się udało, ale w sen-sie stworzenia praprzyczyn katastrofy kryzysowej, natomiast ordoliberalizm pragnął utrzymać porządek świata, co mu się jednak nie udało i jedynie złagodził w Niem-czech skutki procesów kryzysowych. Nie mógł im zapobiec, bo nie usiłował sku-tecznie identyfikować czynników kryzysogennych tkwiących w wadliwościach teorii klasycznego liberalizmu, ograniczając się do uzupełniania jej o elementy społeczne

– skądinąd zasługujące na uznanie – czerpane ze źródeł etyki i religii, które jednak nie mogą zastąpić niezbędnych rozwiązań naukowych w zakresie ustroju gospodarcze-go. Pasywnością teoretyczną i niewydolnością diagnostyczną wobec występujących w praktyce deformacji rynków i dysfunkcji państw różnił się ordoliberalizm od key-nesizmu, lecz mimo to był nurtem myślowym, który może być uznany za mieszczący się w mainstreamie i równie bezradny wobec praprzyczyn kryzysu tkwiących w teo-rii ekonomii, jakie wynikają głównie z twierdzenia, że powiązania międzyrynkowe, a nie tylko wewnątrzrynkowe, są objęte automatyczną samoregulacją i zapewniają samorównoważenie się każdej gospodarki. Dodać należy, że takie twierdzenie jest błędne7.

ordoliberalizm nie może więc pomóc ani w pokonaniu światowego kryzysu, ani w uniknięciu głębokich kryzysów następnych. warto jednak dostrzegać sygnały płyną-ce z Niemiec już po doświadczeniach nieskutecznej strategii antykryzysowej. Przykła-dem tych sygnałów może być wypowiedź ekonomisty i polityka CDu, byłego ministra finansów i premiera Saksonii, Georga Milbradta8. Pomimo iż – jak wynika z treści cy-towanego artykułu – autor nie jest zwolennikiem ordoliberalizmu, to jednak stwierdza:

„Politycy zapomnieli o tym, o czym wiedzieli ojcowie nowoczesnej myśli liberalnej – że rynki mają zawsze skłonność do degenerowania się, jeśli nie są rozsądnie regulowane. we współczesnych gospodarkach narodowych państwo musi tworzyć i egzekwować

7 tezę tę uzasadniam w pracy Makroekonomia i polityka, op.cit. str. 72-94.8 G. Milbradt, Kryzys łatwego liberalizmu? „rzeczpospolita, Plus Minus” 11-12.08.2012 r.


226

ogólne zasady funkcjonowania rynku…”. Po tym trafnym spostrzeżeniu zaskakuje jed-nak zbyt powierzchowna recepta na kryzys: „odpowiedzią na kryzys jest więcej kapi-tału własnego i mniej długów”. A jakie zmiany ustrojowe i prawne wprowadzać, by nie pozwalać rynkom na degenerowanie się? Na to pytanie odpowiedzi brak – również w pracach ojców „nowoczesnej myśli liberalnej”, jak też ordoliberałów.

Dezintegracyjne oddziaływanie ideologii neoliberalnej w gospodarce światowej

Koncepcjom zniekształcającym naukowy charakter ekonomii ładunkami ideologicz-nymi o charakterze antypaństwowym trudno odmówić dalekosiężnych zamiarów oraz rozległych zastosowań w skali globalnej. Należy natomiast dostrzec w nich podatność na działania dezintegrujące wobec systemów i struktur powiązań międzynarodowych, a szczególnie tworzenie warunków do rozkwitu oligarchicznych systemów władzy i po-wiązań typu korporacyjnego, kosztem funkcji państw narodowych w gospodarce świa-towej i dziedzinach współpracy pozagospodarczej.

Na świecie jest niewiele narodów bezpaństwowych, ale dużo narodów uciśnionych, mogących nienawidzić własne lub obce państwa za doznane krzywdy. Niektóre z nich uznają się za narody wybrane, mogące służyć innym narodom pomocą w pokonywaniu dziejowych zagrożeń. Mesjanizm religijno-filozoficzny występował nie tylko na kon-tynencie europejskim, jednak tutaj zaznaczył się najbardziej intensywnie. w czasach nowożytnych mesjanizm bez akcentów religijnych objawiał się w naukach politycz-no-ekonomicznych i zmierzał w stronę epokowych przekształceń w skali ogólnoświa-towej. Za swoistą próbę tego rodzaju, choć zupełnie nieudaną, można uznać system teorii Karola Marksa i fryderyka engelsa, zmierzających do wyzwolenia z ucisku mas pracujących świata w drodze przejęcia przez reprezentantów tych mas aparatu państw od klas rządzących.

w następnych okresach mesjanizm prawdopodobnie inspirował rozwój austriackiej szkoły ekonomii. Na jej teoriach, opartych na zasadach prakseologii, tj. nastawionych na skuteczność praktyczną, odcisnęły się niewątpliwie, chociaż niekoniecznie w sposób zamierzony, psychologiczne przesłanki związane z sytuacją narodów bezpaństwowych. Przesłanki te dyktowały autorom przede wszystkim konieczność zwalczania państwa jako instytucji wyrządzającej szkody jednostkom tworzącym społeczeństwo. w ten sposób objawiała się mentalność ludzi pragnących ochronić głównie narody bezpań-stwowe oraz uciskane przez państwa od opresyjnej działalności aparatu władzy. Do ta-kiej postawy zachęcały niewątpliwie doświadczenia obserwowane w państwach komu-nistycznych, które – zamiast służyć masom pracującym – narzucały społeczeństwom rządy dyktatorskie, ograniczające wolność jednostek i eliminujące własność prywatną. Założyciele i zwolennicy szkoły austriackiej rozpoznali wadliwości marksizmu i przy-stąpili do jego zwalczania. wtedy cenne były zasługi ludwiga von Misesa, który usi-łował – chociaż bezskutecznie – przekonać wybitnego polskiego ekonomistę oskara


227

langego do negatywnej oceny systemu gospodarki komunistycznej. również friedrich Hayek zwalczał marksizm w słynnej książce pt. „Droga do zniewolenia”9. Doceniając te zasługi szkoły austriackiej, należy jednak z ubolewaniem stwierdzić, że pomimo po-ważnego wkładu tej szkoły w ogólny rozwój teorii ekonomii, obrana przez nią droga zastąpienia marksistowskiego systemu gospodarki bezrynkowej systemem gospodarki wolnorynkowej, lecz bezpaństwowej, jest nieprawidłowa. Państwo i pieniądz papiero-wy to dwa elementy systemu gospodarczego uznawane przez szkołę austriacką za głów-nych wrogów społeczeństwa. Państwo ogranicza bowiem wolność jednostki, natomiast pieniądz papierowy jest emitowany przez bank centralny w nadmiernych ilościach, po-wodując inflację. Państwo powinno więc być zastąpione wolnym rynkiem, pieniądz papierowy – kruszcowym, a bank centralny – zlikwidowany. Nie wchodząc w szczegóły takich zmian, trzeba jednak zastanowić się, dlaczego należy wrócić do waluty złotej, skoro była ona eliminowana – historycznie biorąc – stopniowo i z wyraźną niechę-cią ze strony państw oraz bez dostrzegalnego wywoływania inflacji po każdym etapie wprowadzania pieniądza papierowego. Ponadto, przecież pierwotna postać pieniądza fiducjarnego – zanim stał się pieniądzem masowo emitowanym przez bank centralny

– powstawała w bankach prywatnych jako kwit depozytowy na okaziciela nazywany banknotem, potwierdzającym złożenie do banku depozytu w monetach kruszcowych. uzasadnienia podawane przez zwolenników szkoły austriackiej są w tej sprawie niewy-starczające, jeśli w ogóle uznać je za prawidłowe.

jaką inną przesłankę usunięcia pieniądza papierowego można byłoby uznać za bar-dziej istotną? taką, która ma związek z sytuacją narodów bezpaństwowych. Pojęcie państwa obejmuje trzy składniki: naród, terytorium i władzę publiczną. Po zlikwido-waniu państwa i władzy publicznej narodowi pozostanie terytorium i rynek. Natomiast naród bezpaństwowy może nie mieć terytorium, lecz tylko dostęp do rynku i ewentu-alne zasoby majątkowe w postaci pieniądza papierowego. Gdy zniknie państwo i bank centralny, a pieniądz papierowy utraci ważność, jednostki społeczeństwa mogą utracić swoje oszczędności i będą miały gorzej aniżeli w warunkach funkcjonowania państwa, banku centralnego i pieniądza papierowego. Gdyby natomiast w takich warunkach pieniądzem było złoto, byłby to pieniądz niezniszczalny, zapewniający jednostkom społeczeństwa posiadanie swoistego ekwiwalentu brakującego terytorium. Model go-spodarki wolnorynkowej szkoły austriackiej musiałby okazać się jednak niemożliwy do urzeczywistnienia, gdyby nie pojawiła się teoria monetaryzmu profesora Miltona friedmana, która istotnie zmodyfikowała ten model.

9 f. Hayek, Droga do zniewolenia. wydawnictwo Arcana, Kraków 2005.


228

Friedman ratuje bank centralny i pieniądz papierowy

Nie musi być usuwany pieniądz papierowy, stwierdził friedman, uznawany za współ-autora doktryny neoliberalnej, ważnego wytworu szkoły austriackiej, reprezentowanej przez profesora friedricha Hayeka. wystarczy, jeśli na bank centralny zostanie nałożo-ne drastyczne ograniczenie w sprawie wielkości nowych emisji pieniądza papierowego. Kryterium decydującym było w tej koncepcji dostosowanie ilości pieniądza do potrzeb gospodarki, wynikających z przyrostu dochodu narodowego. Dzięki temu uniknie się inflacji, pomimo iż utrzymana zostanie interwencyjna funkcja państwa na rynkach finansowych, wynikająca z konieczności prowadzenia przez bank centralny polityki monetarnej. Ale za to w sferze działania banków komercyjnych i ich udziału na rynku papierów wartościowych ma być zwiększona swoboda operacji finansowych. Posiada-cze zasobów pieniądza papierowego mogą przekształcić się w inwestorów finansowych, a nawet wielkich spekulantów napełniających worki zamiast złotem, pieniądzem pa-pierowym po to, aby zamieniać go na porcje majątku rzeczowego nazywane akcjami lub finansowego nazywane obligacjami, o wartości których nie będzie decydowało państwo, lecz prawdziwy wolny rynek finansowy.

w wyniku zespolenia tak rozumianego monetaryzmu z teorią gospodarki wol-norynkowej według szkoły austriackiej zrodziła się doktryna polityki gospodarczej Hayeka-friedmana, zapewniająca potentatom finansowym maksymalizację zysków z możliwością przekształcania ich w majątek realny. Zignorowano w tej doktrynie, za-mieniającej się stopniowo w ideologię neoliberalną, potrzebę ograniczeń emisji pienią-dza kredytowego dokonywanych przez banki komercyjne. umożliwiono też usuwanie regulacji działalności banków i zezwolono na monopolistyczne praktyki na giełdach papierów wartościowych. takie przedsięwzięcia przyniosły skutki fatalne. okazały się bowiem źródłem deformacji rynków finansowych i utraty ich zdolności do samoregu-lacji. w ślad za tym nasiliło się występowanie czynników kryzysogennych w gospodar-ce na niespotykaną dotąd skalę, zilustrowaną przez Alana Greenspana10 określeniem finansowego tsunami. to postawiło szkołę chicagowską i jej neoliberalizm w trudnej sytuacji.

Neoliberalizm w wersji teologicznej

Chyba należałoby już zmienić ludowe przysłowie „jak trwoga, to do Boga” na bardziej nowoczesne: „jak trwoga, to do teologa”. okazuje się bowiem, że teolog zajmujący się zjawiskami nadprzyrodzonymi w interpretacji religijnej może służyć pomocą w walce o przetrwanie bardzo ziemskiej – aby nie powiedzieć superlaickiej – ideologii neolibe-ralnej, spotykającej się ze słusznymi zarzutami, iż w niej należy szukać praprzyczyn

10 Alan Greenspan przyznał się do kryzysu finansowego, „Newsweek”, http://www.neesweek.pl


229

światowego kryzysu finansowego, który zaczął się pod koniec 2007 r. w uSA i rozsze-rzył na gospodarkę światową.

takiego przedsięwzięcia podjął się prof. Michał wojciechowski, pierwszy polski teolog świecki, autor licznych prac o Biblii i Dziesięciu Przykazaniach. Po tym, gdy czo-łowy amerykański neoliberał Alan Greenspan, były szef banku centralnego (feD-u), pełniący tę funkcję ok. 20 lat, przyznał się przed komisją Kongresu, że wyznawał błęd-ną ideologię, a redaktorzy „Gazety wyborczej” zaczęli bez zająknienia twierdzić, iż neoliberalizm zbankrutował – nie powinien dziwić pojawiający się niepokój na wall Street, ale także w instytucjach państwowych i rynkowych przy trakcie Królewskim w warszawie. w takiej sytuacji artykuł pt. „ekonomiczne perpetuum mobile”, autor-stwa wojciechowskiego, zasługuje na pełną uwagę11.

Zobaczyć „diabła” ustrojowego

wydawałoby się, że specjalista od nauki o Bogu i od wierzeń religijnych zechce przede wszystkim zachęcać do korzystania z zaczerpniętych ze sfery religijnej jakichś wskazań i wzorców jako przydatnych w ekonomii do czynienia dobra, zwłaszcza narodom uci-śnionym i bezpaństwowym. Autor postanowił jednak działać w sposób znacznie prost-szy, a mianowicie pokazać diabła. w narracji autora postać diabła odgrywa j.M. Key-nes, który w swojej teorii12 „zalecał znaczny wzrost roli rządu w gospodarce”, podczas gdy – jak się okazało później – „kraje, które pozostają konsekwentnie wolnorynkowe osiągnęły lepsze wyniki (Singapur, Hongkong, taiwan)”. Grzechy Keynesa, oceniane przez cytowanego teologa, polegają głównie na tym, że gdy w celu zwalczania wielkie-go Kryzysu z lat 30, zalecał dokonywanie przez państwo wydatków na roboty publicz-ne oraz tolerowanie w pewnym stopniu powstawania deficytu budżetowego i inflacji, a także wspomaganie akcji kredytowej w celu wypełnienia luki popytu konsumpcyj-nego, powstającej z powodu wzrostu oszczędności gospodarstw domowych z obawy przed utratą pracy – to te zalecenia były stosowane w praktyce w sposób wyolbrzymio-ny. rządy uSA i innych państw zwiększały wydatki bez opamiętania, zadłużały się do granic bankructwa, nakłaniały banki do udzielania kredytów klientom bez zdolności kredytowej, tworzenia w sferze bankowej nieznanych przedtem pseudotowarów w po-staci toksycznych aktywów i emitowania pieniądza kredytowego bez pokrycia. Za te grzechy wobec całego świata na pewno ktoś powinien pójść do piekła, ale czy Keynes? Cytowany autor nie ma wątpliwości, że tak.

oczywiście wojciechowski nie jest w tej sprawie oryginalny. wszystkie podane przez niego zarzuty wobec Keynesa były już wcześniej opublikowane przez wyznawców ideologii neoliberalnej i są w różnych mediach powtarzane z akcentem na działania

11 M. wojciechowski, Ekonomiczne perpetuum mobile. „rzeczpospolita” 18.05.2012 r.12 j.M. Keynes, Ogólna teoria zatrudnienia, procentu i pieniądza. Pwe, warszawa 1956.


230

urzędników, którzy szkodzą społeczeństwom – nie tylko uciśnionym i bezpaństwo-wym – oraz na regulacje władz państwowych wobec rynków, ze swej natury ogranicza-jące wolność gospodarczą.

Duch neoliberalizmu wkraczający do teologii może być inspirowany użytym przez prof. j. Stiglitza13 stwierdzeniem, stanowiącym tytuł wywiadu: „Neoliberalizm to religia”. Należy jednak zauważyć, że autor tego terminu miał na celu podkreślenie braku związku neoliberalizmu z nauką, co znalazło również potwierdzenie ze strony A. Green spana, który określił ten nurt myślowy jako ideologię. Artykuł wojciechow-skiego pojawił się w okresie, gdy świat coraz wyraźniej balansuje między neoliberali-zmem – którego istotnym celem było wyeliminowanie państwa z gospodarki – a nad-chodzącym anarchokapitalizmem, mającym na celu zlikwidowanie państwa w ogóle, w drodze pobudzania buntów społecznych przeciwko państwom, zasługującym na li-kwidację, gdyż szkodzą rynkom, jako mechanizmom ponadpaństwowym. twórcy ide-ologii anarchokapitalizmu byli realistami i wiedzieli, że taki ustrój nie może powstać w sposób demokratyczny, w drodze głosowania, lecz „samorzutnie” przez spontanicz-ne ruchy o charakterze politycznym.

Wizja świata bezpaństwowego

warto zwrócić uwagę na fakt, że już friedrich Hayek14 stwierdził: „(…) żaden umysł nie jest w stanie posiąść całej wiedzy, która kieruje działaniami społecznymi oraz o wyni-kającej stąd potrzebie pewnego bezosobowego mechanizmu, niezależnego od ludzkich sądów, koordynującego indywidualnymi wysiłkami ludzkimi”. ten bezosobowy me-chanizm, to oczywiście mechanizm rynkowy, a nie instytucje wspólnotowe typu pań-stwowego. już w tym cytacie widać regułę neoliberalizmu nadającą rynkom charakter ponadpaństwowy. Pomimo iż Hayek nie jest uważany za współtwórcę anarchokapitali-zmu, to jednak, jako profesor austriackiej szkoły ekonomii, tworzył doktrynalne pod-stawy libertarianizmu, którego najbardziej radykalną odmianą jest ustrój całkowicie bezpaństwowy, również w dziedzinach pozagospodarczych łącznie z sądownictwem, aparatem bezpieczeństwa i obrony przed najeźdźcami. jego podstawą są relacje między wolnymi jednostkami nie krępowanymi żadnymi regulacjami ponadrynkowymi. Za głównych twórców anarchokapitalizmu są uważani profesorowie: ludwig von Mises oraz jego wychowanek Murray rothbard, który jako pierwszy wprowadził do literatury nazwę anarchokapitalizmu. Za trzeciego autora uważa się Samuela Konkina15, zwolen-nika lewicowej odmiany tego nurtu, redaktora pism libertariańskich, popularyzujących wśród amerykańskich studentów ideę obalania państwa jako instytucji ograniczającej wolność jednostek. jest on autorem „Manifestu” anarchokapitalizmu.

13 j. Stiglitz, Neoliberalizm to religia, „Gazeta wyborcza” 21-22.01.2007 r.14 f. Hayek, Konstytucja wolności. PwN, warszawa 1960, str. 4.15 S.e. Konkin, New Libertarian Manifesto. Strategy of the New libertarian Alliance, Ny 1981.


231

Gdyby profesor wojciechowski przyjrzał się dokładniej obu nurtom ideologicznym generowanym przez austriacką szkołę ekonomii, może dostrzegłby poważny dystans dzielący je od jakiejkolwiek religii. w tej sytuacji pewną pociechą może być fakt, że mamy w Polsce innego teologa o odmiennych poglądach, jarosława Makowskiego, dy-rektora Instytutu obywatelskiego, związanego z Platformą obywatelską, której nieobce były i może nadal są bliskie powiązania ideowe z neoliberalizmem. otóż Makowski obwinił neoliberalizm o to, że nas „tresował przez ostatnie 20 lat”, a w innym artykule stwierdził: „Przez ostatnie 20 lat ćwiczyliśmy młodych w posłuszeństwie wobec neoli-beralnego dogmatu, że państwo to wróg”.

* * *

jak więc widać, wersje teologiczne neoliberalizmu nie mogą zagwarantować tej ide-ologii pozbycia się niepokoju, pomimo zawłaszczania przez nią szyldu Adama Smitha, głównego klasyka naukowego liberalizmu, zniekształcanego bezceremonialnie przez austriacką szkołę ekonomii w połączeniu z teorią monetaryzmu Miltona friedmana. Ideologia ta sprzeniewierzyła się ważnemu ostrzeżeniu A. Smitha: „jednakże prawo-dawstwo wszystkich państw, zarówno bardziej liberalnych, jak i najbardziej despo-tycznych, zabrania i winno zabraniać, by nieliczne jednostki korzystały z naturalnej swobody w sposób, który mógłby zagrażać bezpieczeństwu całego społeczeństwa. ta-kim samym pogwałceniem naturalnej swobody, jak przedstawione tutaj przepisy, które regulują działalność bankową, jest obowiązek budowy murów między posesjami dla zapobieżenia rozprzestrzenianiu się pożarów”. w konkluzji należy więc stwierdzić, że neoliberalizm obalił mury wzniesione przez A. Smitha przeciw pożarom kryzysowym w gospodarce światowej i do takiej rewolucji neoliberalnej nie powinno było dojść.


232

Wykaz literatury

Alan Greenspan przyznał się do kryzysu finansowego, „Newsweek”, http://www.neesweek.pl

M. Czech, Żakowski, mniej epitetów, „Gazeta wyborcza”, 25.10.2011 r.Ekonomia i polityka w kryzysie. Kierunki zmian w teoriach. Pod red. M. Guzka. uczel-

nia Łazarskiego i Instytut Studiów Politycznych PAN. warszawa 2012.M. i r. friedman, Wolny wybór, PANtA, Sosnowiec 1994.M. Guzek, Makroekonomia i polityka po neoliberalizmie. oficyna wydawnicza uczelni

Łazarskiego. warszawa 2011.f. Hayek, Droga do zniewolenia. wydawnictwo Arcana. Kraków 2005.f. Hayek, Indywidualizm i porządek ekonomiczny. ZNAK, Kraków 1998.j. M. Keynes, Ogólna teoria procentu, zatrudnienia i pieniądza. wydawnictwo Naukowe

PwN, warszawa 2003.S. e. Konkin, New Libertarian Manifesto. Strategy of the New libertarian Alliance, Ny

1981.j. Makowski, Państwo, które ciągle się reformuje, „rzeczpospolita”, 26.04.2011 r.j. Makowski, Stracone pokolenie? Mit! „Gazeta wyborcza”, 05-06.11.2011 r.l. Mises, Ludzkie działanie. Traktat o ekonomii. warszawa 2007.A. Matysiak, Manowce indywidualizmu metodologicznego w teoriach makroekono-

micznych. [w:] Ekonomia i polityka w kryzysie. Kierunki zmian w teoriach, pod red. M. Guzka. uczelnia Łazarskiego i Instytut Studiów Politycznych PAN, warszawa 2012.

G. Milbradt Kryzys łatwego liberalizmu? „rzeczpospolita, Plus Minus” 11-12.08.2012 r.M. N. rothbard, Ekonomia wolnego rynku. warszawa 2007.A. Smith, Badania nad naturą i przyczynami bogactwa narodów, PwN, warszawa 1954.j. e. Stiglitz, Neoliberalizm to religia, „Gazeta wyborcza”, 21-22.01.2007 r.M. wojciechowski, Ekonomiczne perpetuum mobile, „rzeczpospolita”, 18.05.2012 r. j. Żakowski, Czechu, więcej realizmu, „Gazeta wyborcza”, 24.10.2011 r.


233

Marek Grzybowski1

rozwÓj społeczeństw innowacyjnych w regionie morza Bałtyckiego

Streszczenie

w artykule zaprezentowano wyniki badania rozwoju społeczeństw innowacyjnych w regionie Morza Bałtyckiego (rMB). wynika z nich, że dotychczasowy poziom zróż-nicowania i strategie nakładów na B&r do 2020 r. utrzymają rozwarstwienie między państwami rMB w zakresie rozwoju i absorpcji innowacji, a w niektórych przypad-kach nawet będzie się pogłębiać. funkcjonowanie najbardziej innowacyjnych krajów poza strefą euro nie ma żadnego wpływu na rozwój społeczeństw innowacyjnych.

1 dr hab. Marek Grzybowski, prof. AM w Gdyni, Akademia Morska w Gdyni, wydział Przedsiębiorczości i towaroznawstwa

234

Wprowadzenie

Celem opracowania jest prezentacja najważniejszych wyników badania prowadzonego w ramach obserwatorium regionu Bałtyckiego (BAltIC SeA reGIoN oBSerVAto-ry), którym jest analiza rozwoju społeczeństw innowacyjnych w regionie Morza Bałtyc-kiego (rMB). Głównym problemem badawczym jest pytanie: czy przynależność do strefy euro ma wpływ na rozwój społeczeństw innowacyjnych w rMB? Hipoteza badawcza: do-tychczasowy poziom zróżnicowania i projektowane nakłady na B&r do 2020 r. pozwalają wnioskować, że rozwarstwienie między państwami rMB w zakresie rozwoju i absorpcji innowacji utrzyma się, a w niektórych przypadkach nawet będzie się pogłębiać.

Region Morza Bałtyckiego – charakterystyka podmiotu badań

w regionie Morza Bałtyckiego (dalej – rMB) znajduje się osiem państw członkow-skich ue oraz rosja. Przyjmuje się, że tworzą go kraje skandynawskie (Dania, fin-landia, Norwegia, Szwecja), północne Niemcy (Meklemburgia-Pomorze wschodnie, Szlezwik-Holsztyn oraz Hamburg), Polska (Pomorskie, warmińsko-Mazurskie, Za-chodniopomorskie), Państwa Bałtyckie (litwa, Łotwa, estonia) oraz północna rosja (obwód Kaliningradzki i leningradzki) [Baltic Maritime outlook, 2006, str. 14].

w strefie euro funkcjonują Niemcy, finlandia i estonia (od 2011 r.). w lutym 2012 r. mimo zawirowań w krajach zagrożonych wysokim deficytem budżetowym, w strefie euro roczna inflacja (mierzona jako: MuICP – Monetary union Index of Consu-mer Prices) wyniosła 2,7%, a rok wcześniej osiągnęła 2,4%. w lutym 2012 r. najniższą miesięczną stopę wzrostu zanotowano w Szwecji (1,0%), Grecji (1,7%) oraz Hiszpanii (1,9%), a najwyższą między innymi w estonii oraz Polsce (4,4%). Najniższą roczną sto-pę inflacji w rMB zanotowano w Szwecji (1,3%), a najwyższą w estonii (5%) [euro area, 2012, str. 1-3].

region Morza Bałtyckiego zróżnicowany jest zarówno pod względem politycznym, geograficznym, demograficznym, jak gospodarczym. Mieszka tu 57,3 mln osób. Państwa Nordyckie zamieszkuje około 43,5% z całej populacji rMB. Zasoby siły roboczej regio-nu szacuje się na 27,7 mln (w 2011 r.) [The top of europe Bracing Itself, 2012, str. 10]. w 2010 r. nastąpił spadek zatrudnienia w regionie o około 90 tys. osób, podczas gdy pod wpływem recesji w 2009 r. zatrudnienie zmniejszyło się o 740 tys. osób. w 2010 r. rMB zaczął odzyskiwać siły po załamaniu w 2009 r. osiągając PKB w wysokości oko-ło 1300 mld euro (około 11% wartości PKB wytworzonego przez 27 krajów ue). 62% tej wielkości wytworzyły kraje Nordyckie. Północne landy Niemiec i Północne obwody rosji (leningradzki i Kaliningradzki) wytworzyły po około 13% PKB regionu Morza Bałtyckiego. litwa, Łotwa i estonia (kraje Bałtyckie) mają około 6,5-procentowy udział, a północne województwa Polski około 5-procentowy. [The top of europe’s Quest for re-silience, 2011, str. 9].


235

Kraje Nordyckie, które zamieszkuje około 24 mln osób (41% populacji regionu) rocznie wytwarzają PKB o wartości około 800-900 mld euro, Północno-wschodnie Niemcy (6,3 mln, 11% populacji rMB) wytwarzają około 175-200 mld euro PKB; w północno-zachodnich obwodach rosji (około 16 mln) PKB wynosi 46-55 mld; w krajach nadbałtyckich (7,4 mln) PKB osiąga wartość 34-40 mld euro; północne woje-wództwa Polski (5,4 mln) wytwarzają 24-30 mld euro PKB [Dilemmas and Coherence, 2012, s. 12].

Istota społeczeństwa innowacyjnego

w raporcie o innowacyjności polskiej gospodarki, który został opracowany przez ze-spół ekspertów pod kierownictwem prof. Krzysztofa rybińskiego innowację definiuje się jako wdrożoną ideę, która tworzy nową wartość dla firmy, kraju, jest nowa w skali globalnej lub kreuje nowy rynek. Michał Kleiber we wstępie do tegoż raportu określa innowacyjność jako synergię wiedzy, przedsiębiorczości, przemyślanych regulacji i po-wszechnej kultury kreatywności [Go Global, 2011, str. 3]. jest to skrótowe, ale celne zdefiniowanie społeczeństwa innowacyjnego. Innowacyjność jest motorem gospodar-ki opartej na wiedzy – stwierdza się w pierwszym wydaniu [oslo Manual, 1992, str. 6]. według oslo Manual [wydanie 3, 2005] innowacyjność jest procesem, przez co jest zjawiskiem trudno mierzalnym i każda systematyka i próba pomiaru ma określone ograniczenia2. w przedsiębiorstwie innowacja polega na wdrożeniu nowego lub istot-nie ulepszonego produktu (towaru lub usługi), procesu, działania marketingowego, nowego rozwiązania organizacyjnego, organizacji pracy lub powiązań zewnętrznych3. Prof. Piotr Niedzielski zwraca uwagę na ważny obszar działalności innowacyjnej w ob-szarze usług – usługi organizacyjno-menedżerskie (innowacje nietechnologiczne). De-finiuje on innowacyjność jako cechę podmiotów gospodarczych i gospodarek, która przejawia się zdolnością tworzenia i absorbcji innowacji, a „innowacyjność może być postrzegana na poziomie: jednostkowym, organizacyjnym oraz makroekonomicznym” [Niedzielski , 2005, str. 76].

Szersze podejście do zagadnienia obejmują innowacje społeczne. w najnowszym opracowaniu będącym wynikiem międzynarodowych badań w ramach programu tePSIe (Theoretical, empirical and Policy foundations for Social Innovation in euro-pe) stwierdza się, że innowacje społeczne obejmują nowe rozwiązania (towary, usługi, modele, rynki, procesy), które zaspokajają potrzeby społeczne bardziej skutecznie niż dotąd i prowadzą do poprawy możliwości społeczeństw i współdziałania oraz lepsze-go wykorzystania aktywów i zasobów. Ich celem jest jednoczesna poprawa dobrobytu i zdolności do działania [Defining Social Innovation, maj 2012, str. 43].

2 Oslo Manual, Guidelines for Collecting and Interpreting Innovation Data, oeCD, eurostat, Paris 2005, str. 15. 3 Ibidem, str. 46.

Marek Grzybowski | Rozwój społeczeństw innowacyjnych w regionie Morza Bałtyckiego

236

Polska na tle społeczeństw regionu Morza Bałtyckiego

jak wynika z raportu o innowacyjności gospodarki Polski, opracowanego pod kierow-nictwem prof. tadusza Baczko z Instytutu Nauk ekonomicznych PAN, w 2011 roku w Polsce powstało 77 innowacyjnych produktów, ale ich liczba systematycznie spada. w czasie w konferencji pt. „fundusze europejskie w rozwoju najbardziej innowacyj-nych produktów w Polsce” organizowanej przez Instytut Nauk ekonomicznych PAN i Sieć Naukową MSN 1 grudnia 2011 roku prof. Baczko poinformował, że firmy pol-skie opracowały w 2011 r. tylko 77 produktów innowacyjnych, w 2010 r. było ich 91, a w 2007 – 110. Mniejszą innowacyjność wykazują również firmy. według prof. Anny wziątek-Kubiak w Polsce jest 28 proc. firm innowacyjnych, podczas gdy w europie Zachodniej jest ich dwa razy więcej [PAN, 2011, str. 1].

w raporcie o stanie polskiej gospodarki „Polska 2010” zauważa się słaby potencjał zasobów ludzkich w stosunku do średniej ue, szczególnie w obszarze osób wykształ-conych. Na przykład liczba osób, które uzyskały stopień doktora na 1000 mieszkańców w wieku 25-34 lat, według european Innovation Scorebord 2011, w Polsce kształtuje się na poziomie 0,8, podczas gdy średnia w ue wynosi – 1,5, w finlandii przekracza

– 3, a w Szwecji – 3,5 [european Innovation Scoreboard 2011, str. 62]. udział osób w wieku 30-34 lat z wyższym wykształceniem w ogólnej populacji Polski wynosi 35,3% i jest wyższy niż w ue (33,6%), ale znacznie niższy niż w Szwecji (45,8%) i finlandii (45,7%). Podobnie niekorzystne wskaźniki notowane są w zakresie finansowania badań i rozwoju (B+r) ze środków publicznych. w Polsce na B+r przeznacza się 0,53% PKB, w ue – 0,76%, podczas gdy w Szwecji – 1,07%), a w finlandii – 1,10%. w Danii ten wskaźnik wynosi 0,96%, ale np. na litwie – 0,56%, a Łotwie – 0,38%. udział wydatków przedsiębiorstw na B+r w % PKB w Polsce wyniósł niespełna 0,2; w ue – 1,23. w Da-nii ten udział osiągnął poziom 2,08, a w Niemczech 1,90. firmy w Szwecji i finlandii wspierają działalność badawczo-rozwojową na poziomie 2,35% PKB.

Aktywność innowacyjną MSP ilustruje procentowy udział firm wprowadzających własne innowacje w ogólnej liczbie MSP. w Polsce mniej niż 14% wprowadza innowa-cje do produkcji, gdy średnia w ue wynosi ponad 30,3%. w rMB wyraźnie przekracza tą średnią Szwecja (37), finlandia (38,6), Dania (40,8) i Niemcy (ponad 46). Podobne zapóźnienie występuje w liczbie wynalazków zgłoszonych do ochrony do ePo, wspól-notowych wzorów przemysłowych na milion mieszkańców, patentów [Polska 2010, str. 218] itd.


237

Podsumowanie

od wielu lat do krajów liderów, w których innowacyjność stanowi efektywną składową gospodarki zaliczane są: Szwecja, finlandia, Dania oraz Niemcy. Przy czym Meklem-burgię – Pomorze wschodnie należy zaliczyć do grupy „pościgowej”, w której plasuje się również estonia. Polska należy do grupy „umiarkowanych innowatorów”, a litwa, Łotwa do innowatorów o małej aktywności. Do tej grupy można również zaliczyć ro-syjskie obwody leningradzki i Kaliningradzki z małą aktywnością innowacyjną go-spodarki.

Na podstawie badań zmian zachodzących w społeczeństwach położonych wokół Bałtyku prowadzonych w ramach obserwatorium regionu Morza Bałtyckiego Kate-dry ekonomii i Zarządzania należy stwierdzić, że mimo postępu przemysłowego i roz-woju gospodarczego w ciągu ostatnich 20 lat rozwarstwienie między poszczególnymi krajami niewiele się zmieniło. Ma to miejsce zarówno w obszarze działań innowacyj-nych, rozwoju społeczeństw informacyjnych, a także współpracy w ramach klastrów w układach regionalnych i międzynarodowych. funkcjonowanie poza strefą euro nie

Rysunek 1. Relacje między wskaźnikami innowacyjności i PKB per capita (UE-27 = 100)

Źródło: opracowanie własne na podstawie [Gasic, 2011, s. 2.], [European Innovation Score-board 2011, str. 12-13]

Marek Grzybowski | Rozwój społeczeństw innowacyjnych w regionie Morza Bałtyckiego

238

miało negatywnego wpływu na utrzymanie wiodącej pozycji państw skandynawskich w światowych rankingach społeczeństw innowacyjnych. finlandia weszła do grupy społeczeństw innowacyjnych przed przyjęciem euro.

Wykaz literatury

Go Global!. Raport o innowacyjności polskiej gospodarki, warszawa 2011, str. 1-2.Baltic Maritime Outlook 2006, Centre for Maritime Studies turku, finland, Göteborg

March 2006. Baltic Sea Region – Investor’s Guide, Baltic Sea region, BaltMet Promo, Helsinki 2011,

str. 10.j. Caulier-Grice, A. Davies, r. Patrick, w. Norman, Defining Social Innovation. A deli-

verable of the project: “The theoretical, empirical and policy foundations for building social innovation in Europe” (TEPSIE), european Commission – 7th framework Programme, Brussels: european Commission, DG research, 2012, str. 43.

Dilemmas and Coherence in the Baltic Sea Region, Political State of the region report 2012, Baltic Development forum, Copenhagen 2012.

Euro area annual inflation stable at 2.7% EU up to 3.0%, eurostat, euroindicators No 40/2012 – 14 March 2012.

M. Gasic, GDP per capita varied by more than six to one across the EU in 2010, eurostat, Statistic in focus No 64/2011, str. 2.

European Innovation Scoreboard 2011. Comparative analysis of innovation performance, Pro Inno europe, Inno-Metrics, january 2012.

P. Niedzielski, Innowacyjność, [hasło w:] Innowacje i transfer technologii. Słownik pojęć, Polska Agencja rozwoju Przedsiębiorczości, warszawa, 2005, str. 76.

Guidelines for Collecting and Interpreting Innovation Data, oeCD, eurostat, Paris 1992.PAN: W 2011 roku w Polsce powstało 77 innowacyjnych produktów; http://wyborcza.

biz/biznes/1,100896,10745424,PAN__w_2011_roku_w_Polsce_powstalo_77_in-nowacyjnych.html, 2011-12-25.

Polska 2010. Raport o stanie gospodarki, Ministerstwo Gospodarki, warszawa 2010, str. 218

The Top of Europe’s Quest for Resilience, StAte of tHe reGIoN rePort, Baltic De-velopment forum 2011, Copenhagen/Gdansk october 2011.

The Top of Europe Bracing Itself for Difficult Times: Baltic Sea Region-Collaboration to Sustain Growth, StAte of tHe reGIoN rePort, Baltic Development forum, Copenhagen 2012.


239

Magdalena Rosińska-Bukowska1

the impact of gloBalization on the changing paraDigm of international competitiveness –

systemic competitiveness seen as a new challenge for the european union

Abstract

The presented study notes that in the period of ongoing globalization similar challenges with regard to creating competition, stand against all types of entities – states, groups, other types of organizations, including businesses. Consequently, it is reasonable to present the basic assumptions of the overall international competitiveness paradigm adapted to the challenges of modern knowledge-based economy. In this study, the au-thor undertook a critical analysis of five models of international competitiveness and attempted to identify the basics upon which, any organization wanting to meet the demands of the changing global environment, should be based on. It is emphasized that such actions demand continuous improvement of competitiveness and must apply to all areas – areas of capital organization. The challenge today is to shape international competitiveness in systemization terms. The concept of this challenge is considered appropriate in the case of the european union, now facing a crisis and looking for a suitable model of development.

1 dr Magdalena rosińska-Bukowska, uniwersytet Łódzki, wydział ekonomiczno-Socjologiczny

240

Introduction

The purpose of this paper is to highlight the need for a new look at the issues of inter-national competitiveness in the era of globalization and to focus efforts on creating a competitive system, which results from actions at the micro-, meso-, macro- and meta-economical levels. The paper is divided into three parts. The first outlines the the-oretical concept of systemic competitiveness. The second section discusses the five ba-sics of international competitiveness of economic models. The final shows the general assumptions of the target model of competition for subjects/areas that want to meet the demands of a changing global environment, seeking long-term competitive position.

Competitiveness in the era of globalization – the requirement of international com-petitiveness

The thesis put forward is that in a period of deepening globalization and liberalization, to build competitiveness, in essence means confronting competition throughout the global market. This requires treating competition as a dynamic phenomenon. Com-petitiveness is associated with the continues building of competitive advantage – the search for its sources, assessing the significance of market position and the potential of existing resources for obtaining competitiveness and finally, consolidating it. [Krzyża-nowska, 2007]. The total amount of resources results from the current position, that is the location of the surrounding structures and is the competitive capital, which deter-mines the choice of a competitive strategy. It includes the measured values of market and financial capital and the hardly quantifiable intellectual capital, including human, organizational and institutional [rosińska-Bukowska, 2012, pp. 106-108]. The analysis of the surrounding environment should thus encourage particular subjects to reinfor-ce the foundations of the competitive potential that will allow them to systematically maintain specific advantages of stability and as a result, improve competitiveness in the long run. Competitiveness is thus the need to build a competitive system, allowing continues adaption to dynamic changes.

In conclusion, [based on, among others, Gorynia, Łaźniewska, pp. 10-37, 2008; Gruszecki, 2002, pp. 191-193; Gorynia, 2002, pp. 26-48] one must consider competiti-veness in systematic terms, that is as a system of four elements: potential of competiti-veness (resources), the ability to compete (instruments and tactics available and used to multiply its potential) competitive advantage (values which stand out in relation to other competitors) and long-term competitive position (strong, stable position in a particular area). The competitiveness building model, in any modern organization, should be based on the full analysis of the changing global environment, including the diagnosis of economic and intellectual capital. As a result, the competitiveness system consists of four related types of competitiveness [rosińska-Bukowska, 2012, p. 102]:


241

• competitive base – gathered resources;• operational competitiveness – specific, 'technical' skills;• competitiveness competence – permanent strengthening of core capabilities;• systemic competitiveness – the ability to meet high quality standards, and even the

creation of added value.Thusly perceived, systemic competitiveness is the challenge of modern times, and

therefore a challenge for the european union, which wants to meet the growing de-mands of the dynamic global economy.

The analysis of selected models of international economic competitiveness – basic requirements of the general model of competitiveness

The analysis includes five models of international economic competitiveness [radło, 2008, pp. 3-15]: world economic forum (wef), Business environment Group (BeG), International Institute for Management Development (IMD), the model by w. Bien-kowski (AM) and the model by K. esser, w. Hildebrand, D. Messner and j. Meyer-Sta-mer (MS). The basis for referring to the MKG model is describing in its fullest range, factors of competitiveness and conducting the analysis on four levels [esser, Hillebrand, Messner, Meyer-Stamer, 1995, pp. 143-148]: meta – socio-cultural, macro – State po-licies, meso – priorities of specialized areas, micro – enterprise activity – (systemic).

The wef model distinguishes eight groups of factors existing “in the area” that affects the level of competitiveness: the degree of openness for cooperation, the role of the central body (the State, its parent corporations, supranational institutions) as a regulators of processes within the system under construction; the assessment of the stability of the market situation of the organizations created this way within the world economy system; infrastructure development factors; the quality of production and se-rvice base and its structural diversity; the ability to engage in an international system of innovation, creation and dissemination of new standards; the quality of management methods, or the ability to meet the demands of different interest groups; evaluation of the structure and potential of human resources; the managing institutional system – (regulatory).

The BeG model lists five determinants of competitiveness. The factors taken into consideration also apply to all subsystems of organization: market, financial, organi-zational, technological and institutional. The strength of production and service assets (physical infrastructure) and organizational and structural assets (information and communication networks) and acquired “infrastructure potential” are identified as a type of investment mood, essential for improving the position of the subject in the future.

within the IMD model the following are identified as the basis for building compe-titiveness: the image of the initial "economic situation", basic “infrastructure”, technical

Magdalena Rosińska-Bukowska | The impact of globalization on the changing paradigm of international…

242

and scientific support underlying the decisions within the areas and the instruments of competition, and the "efficiency of government and management," (institutional mo-del), principles and mechanisms for building the system and the control of intra-orga-nizational flows (financial, human, knowledge). In addition, it is pointed out that the choice of a competitive strategy encourages the "infrastructure of followed values" as reflected in the rules setting out the general framework of building relationships (sepa-rate for the eu, u.S. and China). The model includes: basic resources, competence and skills, mechanisms and institutions.

The AM model indicates the following as key: the size and structure of productive resources, efficient use of these resources by selecting the right tools to compete, cultu-re of the organization – a set of values, objectives and principles, reflecting the socio-

-economic, policy to combat the competition – a model of gaining advantage (cost, awards), the international position of the subject at a particular time – starting point for assessing the prospects of development, taking into account the openness of the sys-tem and its global engagement. The model also emphasizes the "overlap" of particular groups of factors and their interactions.

The MS model underlines the importance of these interactions between different areas and organizes elements of the system, by assigning them to further levels of re-gulation: the meta – cultural and social conditions, ability to adapt to different requ-irements of individual areas of global space, the macro – the impact of institutional settings (policies shaping the economic environment ), the meso – conditions resulting from the specific nature of the area/sector, and the micro – factors related to current activities of the system components.

The advantage of the MKG model is to draw attention to the need of considering all levels of the environment as determinants of long-term competitiveness – the systema-tic approach. Moreover it emphasizes the role of cultural and political environments as motivating competition, creating a social “mood” enforcing competitiveness. fur-thermore, emphasis is put on quality, a flexible approach to change and the building of integrated networks.

The concept of systemic competitiveness as a model for building competitiveness in a dynamically changing global environment

Based on research, the author attempted to identify general principles of an international competitiveness paradigm, understood in terms of a “standard model of organization” capable of building a strong competitive position. The basic requirements are as follows:

• ongoing compliance with the criteria, which measure the ability to compete on a global level;

• functioning on the basis of value principles added on the account of solid, internal interactions of all subsystems;


243

• the local approach – effective combination of global and local (e.g. respect for "lo-cal" cultural and social organization);

• transparency of structures and activities – creating regulatory institutions as cen-ters of competence;

• the model of "knowledge organization" – treating intellectual capital as the basis for multiplying accumulated potential (economic capital);

• expansion strategy based on assumptions, adequate to the requirements of econo-mical knowledge – innovation, sustainable development, cooperation

• an active meta-economic policy – consistent with the principles of Corporate So-cial responsibility.

In summary, the admittance of the above mentioned items as base forms for inter-national competitiveness results in the fact that in the modern world the ability to con-struct a system of interconnections, generating knowledge and innovation and thereby improving the skills of individual members are of paramount importance. Competiti-veness is based on the initial position of the subject (core competitiveness). In order to maintain competitive position it is necessary to be creative and innovative (operational competitiveness). This shows the need to improve and consolidate core competence, which is a combination of cooperation and competition (competition Competence). only this allows for long-term advantages in terms of dynamic changes within the environment – systemic competitiveness.

Summary

The proposed elements of the paradigm of international competitiveness appear to be a real challenge and also present an opportunity for the european union seeking a way out of economic crisis. If consistent in the implementation of the following require-ments, it may be able to compete on the global business scene. The eu meets the basic condition for output – accumulated base growth potential. A system of transnational

"governance" seems to be an adequate mechanism of control of evolutionary networks. The eu operates as a cooperation system encouraging competition, cooperation and multiculturalism, which is equivalent to local system structures. The reform of the organizational structure can be regarded as efforts to improve its transparency. The implementation of an intelligent organization model based on "knowledge organiza-tion" is the recognition of intellectual capital as an important growth factor, which is reflected in the emphasis on involvement in innovative projects that contribute to su-stainable development and exploitation of synergies and the diversity of Member States 'local' specific regions.

Consequently, by adopting a systemic model of competitiveness, the european union by competing with “soft added value”, such as projects of social responsibility, can improve its chances for development. It is, however, necessary to make wider use

Magdalena Rosińska-Bukowska | The impact of globalization on the changing paradigm of international…

244

of management methods that involve diverse multicultural competence of the envi-ronment. Compliance with these requirements seems to allow for the growth of eu business valuation, the value of their brands, their quality assessment and management models thus improving the image of the eu as a whole.

References

K. esser, w. Hillebrand, D. Messner, j. Meyer-Stamer, Systemic Competitiveness – Key Policy Issues, ,,Industrial organization and Manufacturing Competitiveness in De-veloping Countries” 1995, Vol. 23, str. 143-148.

t. Gruszecki, Współczesne teorie przedsiębiorstwa, wydawnictwo Naukowe PwN, war-szawa 2002, sr. 191-193.

Luka konkurencyjna na poziomie przedsiębiorstw a przystąpienie Polski do UE, red. M. Gorynia, wydawnictwo Ae, Poznań 2002, str. 26-48.

Kompendium wiedzy o konkurencyjności międzynarodowej, red. M. Gorynia, e. Łaź-niewska, wydawnictwo Ae, Poznań 2008, str. 10-37.

M. Krzyżanowska, Wczesne koncepcje przewagi konkurencyjnej, „Marketing i rynek” 2007, nr 8, str. 2-8.

M. Krzyżanowska, Nowoczesne koncepcje przewagi konkurencyjnej, „Marketing i rynek” 2007, nr 9, str. 2-9.

M. j. radło, Międzynarodowa konkurencyjność gospodarki. Uwagi na temat definicji, czynników i miar, [w:] w. Bieńkowski i in., Czynniki i miary międzynarodowej kon-kurencyjności gospodarek w kontekście globalizacji – wstępne wyniki badań, „Prace i Materiały” nr 284, Instytut Gospodarki Światowej SGH, warszawa 2008, str. 3-15.

M. rosińska-Bukowska, Rozwój globalnych sieci biznesowych jako strategia konkuren-cyjna korporacji transnarodowych. Przypadek sektora motoryzacyjnego, wydawnic-two uŁ, Łódź 2012, str. 100-108.


245

Artur Klimek1

Determinanty powstawania korporacji transnaroDowych z krajÓw wschoDzących

Streszczenie

Głównym celem prezentowanego opracowania jest określenie podstawowych czynni-ków sprzyjających tworzeniu korporacji transnarodowych z wybranych krajów wscho-dzących. Autor zakłada, że kluczową determinantą tego zjawiska jest otwartość gospo-darki, która wzmaga konkurencję na rynku macierzystym i wymusza poszukiwanie nowych możliwości rozwoju poza granicami kraju. Metodą badawczą zastosowaną w tym artykule jest analiza makroekonomicznych czynników, które przyczyniły się do rozwoju przedsiębiorstw transnarodowych. Analiza ekonometryczna została przepro-wadzona przy pomocy oszacowania funkcji regresji liniowej. wśród zmiennych obja-śniających uwzględnione zostały czynniki związane z poziomem rozwoju gospodarek macierzystych oraz przepływami handlu zagranicznego i inwestycji bezpośrednich.

1 dr Artur Klimek, uniwersytet ekonomiczny we wrocławiu

246

Wprowadzenie

Działalność korporacji transnarodowych (KtN) jest najczęściej rozpatrywana poprzez pryzmat krajów, w których dokonywane są bezpośrednie inwestycje zagraniczne (BIZ). wynika to z faktu znacznego wpływu tego typu kapitału na rozwój gospodarek gosz-czących oraz implikacji dla polityki gospodarczej tych krajów. rzadziej przywoływane jest zagadnienie cech krajów macierzystych, które mogą przyczynić się do tworzenia KtN, a tym samym odpływu BIZ. Nawet obszerne opracowanie B. Blonigena [2005] nie dostarcza przykładów oddziaływania otoczenia w kraju macierzystym na tworze-nie korporacji transnarodowych.

Znaczące podwaliny pod analizę cech gospodarek macierzystych położył j.H. Dun-ning. w swojej koncepcji paradygmatu olI za znaczący czynnik sprzyjający rozwojo-wi przedsiębiorstw w skali międzynarodowej uznał szczególne przewagi kraju pocho-dzenia [Dunning, 1979]. Można do nich zaliczyć m.in. wielkość rynku macierzystego, obfitość zasobów, politykę gospodarczą.

w badaniu przyczyn ekspansji zagranicznej firm występuje również podejście sku-piające swoją uwagę na potencjalnych zagrożeniach w krajach macierzystych, które mogą stać się przyczynkiem do przeniesienia części aktywów poza granice. Przykła-dem tego może być obawa przed ryzykiem politycznym w kraju pochodzenia [tallman, 1988].

Determinanty powstawania KtN rozpatrywane są w dwóch grupach. Pierwsza z nich odnosi się do szczególnych cech gospodarek (ang. country-specific advantages), a druga przedsiębiorstw (ang. firm-specific advantages) [rugman and Verbeke, 2003]. Dużo uwagi cechom przedsiębiorstw z krajów wschodzących poświęcone zostało przez l.t. wellsa [2009, 23-41].

Podstawowa hipoteza niniejszego opracowania brzmi: liczba powstających korpo-racji transnarodowych w danej gospodarce jest pozytywnie skorelowana z jej otwar-tością. Metodą służącą potwierdzeniu tych założeń będzie analiza ekonometryczna, która będzie stanowić trzon dalszej części opracowania. Ze względu na charakter tego opracowania i ograniczenia edytorskie uwaga zostanie skupiona prawie wyłącznie na części empirycznej.

Analiza ekonometryczna

w niniejszym artykule KtN zostały zdefiniowane jako firmy posiadające co najmniej 10% udziału w spółce zagranicznej. Poziom 10% został określony na podstawie podsta-wowej definicji bezpośrednich inwestycji zagranicznych oeCD [1996]. Dane do prze-prowadzenia tego badania zostały zaczerpnięte z bazy danych Amadeus, opracowywa-nej przez firmę Bureau Van Dijk.


247

liczba KtNów w przekroju gospodarek jest bardzo zróżnicowana (tab. 1). Kraje europy Środkowej są miejscem funkcjonowania największej liczby firm ponadnarodo-wych. Na drugim krańcu znajdują się najsłabiej rozwinięte gospodarki Bałkanów.

Tabela 1. Liczba korporacji transnarodowych w wybranych krajach (stan na czerwiec 2012 r.)

Źródło: opracowanie własne na podstawie bazy danych Amadeus

Analiza ekonometryczna na potrzeby tego opracowania została przeprowadzona przy pomocy oszacowania równania regresji wielorakiej z czterema zmiennymi ob-jaśniającymi. Na wcześniejszych etapach analizy pod uwagę brane były również inne regresory, jak na przykład tempo wzrostu gospodarczego. jednak wprowadzenie ich do modelu powodowało zaburzenie jego prawidłowości, a kontynuowanie prac z ich udziałem mogłoby doprowadzić do zniekształconych wyników.

Podstawowy model regresji przybrał następującą postać:

mnci = β0 + β1gdp + β2 gdp_cap + β3exp + β4fdi_in + εi

gdzie mnci oznacza liczbę KtN w badanej gospodarce, a εi to składnik losowy. wśród zmiennych zależnych można wyróżnić dwie grupy. w pierwszej znajdują się czynni-ki opisujące rozmiar gospodarki oraz poziom zamożności społeczeństwa. Zmienna gdp jest to średnia wartość produktu krajowego brutto w latach 2001-2010 wyrażona w dolarach amerykańskich. Autor zakłada, że większa gospodarka powinna stać się miejscem narodzin większej liczby dużych firm, które mogą podjąć konkurencję na

kraj liczba ktn kraj liczba ktn

Czechy 650 Turcja 158

Polska 538 Serbia 117

Słowacja 359 Rumunia 88

Estonia 340 Bułgaria 72

Chorwacja 326 Bośnia i Hercegowina 63

Łotwa 183 Ukraina 15

Węgry 181 Macedonia 15

Litwa 172 Albania 2

Artur Klimek | Determinanty powstawania korporacji transnarodowych z krajów wschodzących

248

międzynarodowych rynkach i stać się znaczącymi inwestorami zagranicznymi. Duży rynek wewnętrzny pozwala na osiągnięcie efektów skali przed wejściem na rynki za-graniczne.

jednak wielkość gospodarki wyrażona w wartościach absolutnych może dawać myl-ny obraz, ponieważ duża gospodarka może być słabo rozwiniętą. Dlatego zastosowana została druga miara w postaci produktu krajowego brutto per capita (gdp_cap). Miara ta, pomimo swojej niedoskonałości, jest powszechnie przyjętym syntetycznym wskaź-nikiem obrazującym poziom rozwoju kraju i zasobności mieszkańców. wyższa wartość tego wskaźnika powinna sprzyjać większej liczbie silnych podmiotów zdolnych działać na rynkach zagranicznych w formie BIZ.

Drugą grupę zmiennych objaśniających stanowią wskaźniki obrazujące znaczenie współpracy z zagranicą dla całej gospodarki. jedną z nich jest wielkość eksportu (exp). Im wyższa jego wartość, tym łatwiejsze do osiągnięcia efekty skali. Świadczy to rów-nież o konkurencyjności międzynarodowej całej gospodarki. Z kolei poziom inwestycji zagranicznych w danej gospodarce (fdi_in) stanowi o jej otwarciu na światowe rynki czynników wytwórczych. wysoka wartość tego wskaźnika powinna wskazywać na ro-snącą konkurencję ze strony podmiotów zagranicznych. Może to jednocześnie świad-czyć o dużej sile zagranicznych podmiotów, co może doprowadzić do marginalizacji podmiotów lokalnych. Z drugiej strony oznacza to konieczność poszukiwania nowych rynków dla swoich produktów.

wyniki oszacowania modelu ekonometrycznego dają dość jednoznaczne wyniki (tab. 2). wielkość gospodarki jest negatywnie skorelowana z liczbą korporacji powsta-jących w tym kraju. Z kolei zmienna obrazująca poziom PKB/capita zachowuje się zgodnie z oczekiwaniami i przyjmuje wartości dodatnie, które są statystycznie istotne. Zatem to nie wielkość gospodarki, ale poziom jej rozwoju świadczy o sprzyjających wa-runkach do tworzenia KtN. Można to porównać do sytuacji Szwajcarii czy też Belgii, których PKB nie należą do najwyższych, jednak posiadają znaczącą liczbę globalnych korporacji transnarodowych.

Parametr regresji dla exp zachował się zgodnie z oczekiwaniami. oznacza to, że znacząca wielkość eksportu pozwala również na rozwój firm ponadnarodowych. wy-niki te można odczytać jako odzwierciedlenie konkurencyjności i siły całej gospodarki narodowej. jest to zmienna obrazująca możliwości ekspansji zagranicznej firm z da-nego kraju. Zgodnie z wcześniejszymi opracowaniami, eksporterzy stanowią nieliczną grupę bardzo wydajnych podmiotów w gospodarce [Bernard, 2007]. Zatem wysoki poziom eksportu może stanowić o znaczącej sile przedsiębiorstw zdolnych zakładać zagraniczne oddziały i filie.

ujemna wartość parametru β4 wskazuje na negatywny wpływ inwestycji napływa-jących z zagranicy na liczbę KtN w danej gospodarce. Można to zinterpretować jako negatywny wpływ konkurencji ze strony inwestorów zagranicznych. Należy jednak pamiętać, że wysoka wartość inwestycji napływających jest pochodną wysokiej kon-


249

kurencyjności i atrakcyjności gospodarki. Zatem warunki do działania mogą być na tyle sprzyjające, że firmy krajowe skupione są głównie na rynku wewnętrznym i nie wykorzystują szans rozwoju poza granicami.

Tabela 2. Wyniki oszacowania modelu regresji liniowej

Tabela 3. Korelacja pomiędzy zmiennymi



zmienna wartość

gdp-0,0008386**(0,0003552)

gdp_cap34,02912***(6,168686)

exp 0,0047238***(0,0013247)

fdi_in -0,0353475***(0,0106707)

stała-109,1494**

(42,4266)

skorygowany R2 0,8531

liczba obserwacji 16

wartości w nawiasach oznaczają błędy standardowe. *, **, *** odpowiadają istotności statystycznej odpo-wiednio na poziomie 0,1; 0,05; 0,01.

Po oszacowaniu zostały zastosowane odpowiednie narzędzia diagnostyczne pozwa-lające na ocenę prawidłowości formalnej strony tej analizy. wyniki korelacji potwier-dzają brak silnej współliniowości między zmiennymi objaśniającymi (tab. 3).

mnc gdp gdp_cap exp fdi_in

mnc 1,0000

gdp 0,3198 1,0000

gdp_cap 0,8420 0,1672 1,0000

exp 0,5800 0,8717 0,4129 1,0000

fdi_in 0,1866 0,2516 0,3539 0,5099 1,0000

Artur Klimek | Determinanty powstawania korporacji transnarodowych z krajów wschodzących

250

Normalność danych została sprawdzona przy pomocy testu Shapiro-wilka. Zwery-fikowano również poprawność specyfikacji modelu i występowanie istotnych zmien-nych, które mogły zostać pominięte. Na podstawie przeprowadzonych testów stwier-dzono, że model jest poprawny oraz nie istnieją istotne zmienne nieuwzględnione w modelu.

Podsumowanie

Artykuł ten został poświęcony określeniu czynników obrazujących możliwości powsta-wania KtN w wybranych krajach „europy wschodzącej”. Główną konkluzją płynącą z tej pracy jest znaczące uzależnienie liczebności populacji korporacji transnarodo-wych od otwartości danej gospodarki.

Przepływy dóbr i usług odgrywają znaczącą rolę w umiędzynarodowieniu gospo-darki. Powoduje to powstanie silnych więzi gospodarczych, które mogą być również wykorzystywane przez lokalne firmy zainteresowane działalnością zagraniczną. KtN ze słabiej rozwiniętej części europy postrzegane są jako podmioty, którym przyszło działać w środowisku ukształtowanym przez KtN z krajów rozwiniętych. Nie można rozpatrywać wyłącznie negatywnego aspektu tych okoliczności, lecz należy upatrywać tutaj możliwości wykorzystania istniejącej już sieci międzynarodowych powiązań.

Wykaz literatury

A.B. Bernard, et.al., Firms in International Trade, „journal of economic Perspectives”, Vol. 21, No. 3, 2007, str. 105-130.

B. Blonigen, A Review of the Empirical Literature on FDI Determinants, working Paper 11299, National Bureau of economic research, Cambridge, MA, 2005.

j.H. Dunning, Explaining Changing Patterns of International Production: In Defence of the Eclectic Theory, „oxford Bulletin of economics and Statistics”, Vol. 41, issue 4, 1979, str. 269-295.

OECD Benchmark Definition of Foreign Direct Investment (Third Edition), oeCD, Paris 1996.

S.B. tallman, Home Country Political Risk and Foreign Direct Investment in the United States. „journal of International Business Studies”, Vol. 19, No. 2, 1988, str. 219-234.

A.M. rugman, A. Verbeke, Extending the Theory of the Multinational Enterprise: Inter-nalization and Strategic Management Perspectives, „journal of International Busi-ness Studies”, Vol. 34, No. 2, 2003, str. 125-137.

l.t. wells, Third World multinationals: A look back, [w:] Emerging Multinationals in Emerging Markets, [red.] r. ramamurti, j.V. Singh, Cambridge university Press, Cambridge 2009.


251

Aneta Kosztowniak1

roczne napływy Biz Do krajÓw strefy euro w latach 1999-2010 oraz ich Determinanty w ujęciu moDelii

stochastycznych

Streszczenie

w artykule przedstawiono zmiany napływu BIZ w krajach strefy euro. Podjęto próbę estymacji modeli stochastycznych uwzględniających wybrane determinanty lokaliza-cyjne rocznego napływu BIZ dla Niemiec oraz całej strefy euro (17) dla lat 1999-2010. Najważniejszymi determinantami lokalizacyjnymi napływu BIZ dla Niemiec były: roczna płaca, import dóbr, inflacja oraz deficyt budżetowy, dla strefy euro: import dóbr, dług publiczny brutto, kurs eur oraz inflacja.

1 dr Aneta Kosztowniak, uniwersytet technologiczno-Humanistyczny im. K. Pułaskiego w radomiu

252

Wprowadzenie

Celem artykułu jest próba określenia ważniejszych determinant napływu bezpośred-nich inwestycji zagranicznych (BIZ) oraz ich zmian w krajach strefy euro w latach 1999-2010. Sformułowano następującą hipotezę: zmiany poziomu importu dóbr, infla-cji, deficytu budżetowego oraz długu publicznego należały do ważniejszych determi-nant napływu BIZ w krajach strefy euro w latach 1999-2010.

Do wyznaczenia determinant napływu BIZ zastosowano estymację modeli stocha-stycznych metodą KMNK przy wykorzystaniu programu Gretl 1.9.5. Strukturę artyku-łu tworzą trzy rozdziały, obejmujące: zmiany rocznego napływu BIZ w krajach strefy euro w latach 1999-2010, wyniki estymacji modeli stochastycznych napływu BIZ dla Niemiec i strefy euro oraz zmiany empiryczne wartości tych determinant.

Roczne napływy (inflows) BIZ w krajach strefy euro

w latach 1999-2010 napływ BIZ do strefy euro wykazywał tendencję wzrostową w la-tach 2004-07 oraz spadkową w latach 2001-03 i 2008-10. Dynamika zmian napływu BIZ w poszczególnych krajach strefy euro w okresie kryzysu finansowego była zróż-nicowana, niemniej kraje te odczuły go dotkliwiej niż recesję z lat 2001-02 [NPB, 2012, str. 1-60]. w części krajów pierwsze spadki napływu BIZ wystąpiły już w 2007 r., np. w luksemburgu, Portugalii, Grecji, Malcie, czy na Słowacji), aby w 2008 r. objąć niemalże wszystkie kraje strefy. Najgłębsze spadki dotknęły jedenastkę, tzw. starych krajów strefy euro, które skupiały największe przepływy tych inwestycji. Największe spadki BIZ w 2008 r. w porównaniu do 2007 r. wystąpiły w Irlandii (-166,59%), luk-semburgu (-133,62%) oraz w finlandii (-108,31%). w 2009 r. spadki napływu BIZ wystąpiły w Belgii, finlandii oraz we francji, obejmując poza Cyprem wszystkie tzw. nowe kraje strefy euro, tj. estonię, Grecję, Maltę, Słowację oraz Słowenię. w 2009 r. w porównaniu do 2007 r. najgłębsze spadki BIZ wystąpiły w luksemburgu (-206,85%), w Słowenii (-138,40%) oraz na Słowacji (-101,39%) [uNCtAD, wIr 2011] (tab. 1).

Modele stochastyczne rocznego napływu BIZ

w celu wyjaśnienia przyczyn zróżnicowanych zmian napływu BIZ do krajów strefy euro, opracowano modele stochastyczne, pozwalające na wyznaczenie w drodze esty-macji ważniejszych determinant lokalizacyjnych BIZ.

estymowano dwa modele: pierwszy model dla Niemiec a drugi dla całej strefy euro (17), dla lat 1999-2010. Decyzja opracowania modelu indywidualnie dla Niemiec wy-nika z ich silnej pozycji gospodarczej w grupie krajów strefy euro, znaczącej partycy-pacji w przepływach kapitału oraz silnego wpływu na kurs euro i klimat inwestycyjny w przepływach kapitału oraz silnego wpływu na kurs euro i klimat inwestycyjny całej


253

strefy. Podjęto próbę zidentyfikowania indywidualnych, jak i wspólnych determinant napływu BIZ zarówno dla Niemiec i strefy euro.

uwzględniając, że inwestorzy zagraniczni najpierw analizują sytuację gospodarczą kraju potencjalnej inwestycji i później decydują o lokalizacji BIZ, przyjęto jednoroczne opóźnienie wartości napływu BIZ. w estymowanych modelach, uwzględniono warto-ści zmiennych objaśniających dla lat 1999-2010, natomiast zmienną objaśnianą – rocz-ny napływu BIZ dla lat 2000-11.

Przyjęto 10 zmiennych objaśniających, tj.: X1+ realny PKB (w %), X2– wartość rocznej przeciętnej płacy, w cenach stałych z 2009 r. (w eur), X3+ wartość importu dóbr (w mld uSD), X4+ Kurs (eur), X5+ Nakłady brutto na kapitał trwały (w %), X6

– Inflacja (CPI, roczna stopa w %), X7+ Stopa bezrobocia (w % siły roboczej), X8– Dłu-goterminowe stopy procentowe (w % rocznie), X9– Deficyt budżetowy (w % PKB) oraz X10– Dług publiczny brutto (w % PKB).

Tab. 1. Roczne napływy (inflows) BIZ do krajów strefy euro (17) w latach 1999-2011 (w mln USD, w %)*

Wyszczegól-nienie

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

Zmiana napływu

2008/2007 (w %)

Zmiana napływu

2009/2007 (w %)

Austria 2 974 8 840 5 919 356 7 144 3 891 10 784 7 933 31 154 6 858 9 303 4 265 14 128 -77,99 -70,14

Belgia 119 693 88 739 88 203 16 251 33 476 43 558 34 370 58 893 93 429 193 950 61 744 81 190 89 142 107,59 -33,91

Finlandia 4 610 8 834 3 732 8 046 3 319 2 827 4 750 7 652 12 451 - 1 144 398 6 733 54 -109,19 -96,81

Francja 46 547 43 252 50 477 49 035 42 498 32 560 84 949 71 848 96 221 64 184 24 219 30 638 40 945 -33,30 -74,83

Hiszpania 18 743 39 575 28 408 39 223 25 819 24 761 25 020 30 802 64 264 76 993 10 407 40 761 29 476 19,81 -83,81

Holandia 41 203 63 855 51 927 25 038 32 820 12 453 39 047 13 978 119 383 4 549 36 042 - 8 966 17 129 -96,19 -69,81

Irlandia 18 211 25 779 9 651 29 324 22 781 - 10 608 - 31 689 - 5 542 24 707 - 16 453 25 960 26 330 13 102 -166,59 5,07

Luksemburg – – – 4 058 2 914 5 192 6 564 31 837 - 28 260 11 216 22 408 9 211 17 530 -139,69 -179,29

Niemcy 56 076 198 277 26 414 53 523 32 368 - 10 189 47 439 55 626 80 208 8 109 24 156 46 860 40 402 -89,89 -69,88

Portugalia 1 157 6 635 6 231 1 799 7 149 1 935 3 930 10 908 3 063 4 665 2 706 2 646 10 344 52,32 -11,63

Włochy 6 911 13 375 14 871 17 055 19 424 20 126 23 291 42 581 43 849 - 10 835 20 077 9 178 29 059 -124,71 -54,21

Cypr 813 855 929 1 039 891 1 084 1 170 1 834 2 226 1 415 3 472 766 276 -36,43 55,98

Estonia 303 392 540 289 928 958 2 869 1 797 2 716 1 729 1 839 1 540 257 -36,35 -32,30

Grecja 562 1 108 1 589 50 1 275 2 102 623 5 355 2 111 4 499 2 436 373 1823 113,07 15,40

Malta 857 582 235 - 419 960 395 676 1 838 805 802 746 1 063 539 -0,44 -7,33

Słowacja 429 1 932 1 584 4 142 2 160 3 030 2 429 4 693 3 581 4 687 - 6 526 2143 30,89 -100,17

Słowenia 106 137 369 1 621 305 826 588 644 1 514 1 947 - 653 359 999 28,61 -143,09

Strefa euro 319 194 502 167 291 078 250 430 236 232 134 900 256 809 342 677 553 424 357 171 245 255 253 471 307 349 -35,46 -55,68

* Kraje unii europejskiej przynależące do strefy euro, stan na 2012 r.

Źródło: UNCTADStat, 2012.

Aneta Kosztowniak | Roczne napływy BIZ do krajów strefy euro w latach 1999-2010 oraz ich determinanty…

254

w wersji wejściowej estymowanego modelu dla Niemiec współczynnik determi-nacji wynosił: r2=0,983 a skorygowany r2=0,815. Po przeprowadzeniu estymacji, najważniejszymi zmiennymi ze względu na t-Studenta okazały się w kolejności: płaca, import dóbr, deficyt budżetowy oraz poziom inflacji, przy r2=0,708 i skorygowanym r2=0,541. test rozkładu reszt wykazał, że dystrybuanta empiryczna posiada rozkład normalny. Dla testu Doornika-Hansena uzyskano wartość p=0,01806. test lM na nie-liniowość mnożnika lagrange’ a oszacował r2=0,823, przy p=0,042. Z rozkładu reszt wynika, że żadna z reszt nie przekroczyła 2,5 błędu standardowego reszt. test serii został spełniony, przy liczbie serii 7>1 (tab. 2).

Ponadto z analizy rozkładu reszt (tab. 2) wynika, że najwyższy poziom reszty wy-stąpił w 2004 r. wówczas roczny napływ BIZ w Niemczech wykazał gwałtowny spadek w 2004 r. wobec 2003 r. w tej sytuacji, po wprowadzeniu jednej zmiennej sztucznej (S1) i ponownej estymacji modelu uzyskano: r2=0,843 i skorygowany r2=0,754 a naj-ważniejszymi zmiennymi objaśniającymi okazały się: płaca, inflacja oraz import dóbr.

Drugi model estymacji rocznego napływu BIZ opracowano dla całej strefy euro (17). w wersji wejściowej modelu współczynnik determinacji r2=0,920. Po przepro-wadzeniu estymacji najważniejszymi zmiennymi objaśniającymi, z uwzględnieniem wartości bezwzględnej t-Studenta, okazały się: import dóbr, dług publiczny brutto, kurs eur oraz inflacja (CPI), przy współczynniku r2=0,678. Z analizy reszt wynikało, że żadna z reszt nie przekroczyła 2,5 błędu standardowego reszt. Niemniej największe odchylenia reszt wystąpiły dla lat 2000-01. rok 2000 przyniósł wysoki napływ BIZ, natomiast recesja z 2001 r. przyniosła gwałtowny spadek napływu; dlatego do modelu wprowadzono zmienne sztuczne: S1 (2000 r.) i S2 (2001 r.). Po kolejnej estymacji mo-

Tabela 2. Estymacja rocznego napływu BIZ dla Niemiec metodą KMNK dla lat 1999-2010

zmienne objaśniające

współczynnik Błąd stand. t-studenta wartość p istotność

const 3,26254e+06 870224 3,7491 0,00718 ***

X2n_placa_w eur_ -125,54 34,8414 -3,6032 0,00870 ***

X3p_import_dobr 9303,63 2761,4 3,3692 0,01193 **

X6n_inflacja_cpi -45478,4 18591,8 -2,4462 0,04436 **

X9n_Def_budzetowy

-25600,9 10729,8 -2,3860 0,04846 **

oznaczenia: **- dla α= 0,05; *** - dla α= 0,01.

Źródło: Wyliczenia własne: Gretl 1.9.5.


255

delu współczynnik r2=0,835. ważność zmiennych objaśniających ze względu na t-Stu-denta została utrzymana, ale po eliminacji statystycznej usunięto zmienną S1. Model przeszedł test serii (11>3) (tab. 3).

Tabela 3. Estymacja rocznego napływu BIZ do strefy euro metodą KMNK dla lat 1999-2010

zmienne objaśniające

współczynnik Błąd stand. t-studenta wartość p istotność

const 228781 462355 0,4948 0,63833

X2p_import_dobr 5401,47 1163,17 4,6437 0,00353 ***

X5p_kurs__eur_ 1,28161E+06 344032 3,7253 0,00979 ***

X7n_inflacja_cpi -128289 41557,7 -3,0870 0,02147 **

X11n_Dlug publicz_brutto

-18456,2 4528,11 -4,0759 0,00653 ***

s2 -191039 80171,4 -2,3829 0,05455 *

oznaczenia: **- dla α= 0,05; *** - dla α= 0,01.

Źródło: Wyliczenia własne: Gretl 1.9.5.

Zmiany determinant lokalizacyjnych BIZ w strefie euro w latach 1999-2010

w celu interpretacji gwałtownych spadków napływu BIZ do krajów strefy euro, po wy-znaczeniu ekonometrycznym ważniejszych zmiennych, celowa jest analiza zmian tych determinant. Przedstawione zmiany wartości BIZ oraz ich determinant (rys. 1) dla Niemiec i dla strefy euro (rys. 2) pozwalają na potwierdzenie zależności (dodatnich/ujemnych) występujących pomiędzy zmiennymi oraz znaczących spadków napływu BIZ w latach 2008-10.

w przypadku Niemiec zmiany BIZ były wyraźnie determinowane przez zmiany im-portu dóbr (zależność dodatnia)2, inflacji CPI (zależność ujemna), deficytu budżeto-wego (zależność ujemna) oraz w mniej istotnym stopniu, wartością rocznej przeciętnej płacy (zależność ujemna)3. 2 oznacza to, że jedna z hipotez teorii internalizacji transnarodowych korporacji, że BIZ powinny obniżyć import, ponieważ zastępują rynek zewnętrzny rynkiem wewnętrznym, nie znajduje potwierdzenia. Za-równo w Niemczech, jak i w całej strefie euro wzrost BIZ stymulował wzrost importu.3 jedna z determinant lokalizacyjnych BIZ, jaką jest roczna płaca nie wykazywała wyraźnej zależności ujemnej względem napływu inwestycji. Inwestorzy zagraniczni przykładali do niej mniejszą wagę, na korzyść np. kwalifikacji siły roboczej, innowacji czy innych determinant BIZ, jak długoterminowe stopy procentowe [Kosztowniak, 2010b, str. 98-111].


256

w okresie kryzysu roczne napływy BIZ spadły w Niemczech z 80208 mln uSD w 2007 r. do 4218 mln uSD w 2008 r. przy obniżeniu rocznej płacy z 32049 eur w 2008 r. do 32003 eur w 2009 r., spadku importu dóbr z 98,17 mld uSD w 2008 r. do 76,89 mld uSD w 2009 r., wzroście inflacji CPI z 1,78% w 2006 r. do 2,75% w 2008 r., 0,23% w 2009 r. i 1,15% w 2010 r. oraz wzroście deficytu budżetowego z -0,06% PKB w 2008 r. do -4,29% PKB w 2010 r. (rys. 1).

Rysunek 1. Zmiany determinant napływu BIZ dla Niemiec w latach 1999-2010 (w EUR, USD, w % rocznie, w % PKB)

roczny napływ Biz(w mln usD)

wartość rocznej przec. płacy

w cenach stałych z 2009 (w eur)


inflacja cpi (w % rocznie)


Deficyt budżetowy (w % pkB)


import dóbr(w mld usD)

Źródło: UNCTAD, 2011, OECD, 2012.

Z analizy determinant BIZ dla krajów strefy euro w latach 1999-2010 wynika, że wystąpiła dodatnia zależność pomiędzy zmianami importu dóbr a napływem inwesty-cji zagranicznych, ujemna w przypadku zmian deficytu budżetowego, dewaluacja eur względem uSD wpływała na wzrost BIZ, przy ujemnym wpływie inflacji CPI.

Po rekordowo wysokim napływie BIZ do strefy euro wynoszącym 544515 mln uSD w 2007 r., nastąpił jego spadek do 230175 mln uSD w 2010 r. [Kosztowniak 2010a, str. 89-201]. tak znacząca redukcja rocznego napływu BIZ była efektem: spadku im-portu dóbr z 196,68 mld uSD w 2008 r. do 146,37 mld uSD w 2009 r., wzrostu długu


257

Rysunek 2. Zmiany determinant napływu BIZ dla strefy euro w latach 1999-2010 (USD, w % PKB, EUR/USD, w % rocznie)

Źródło: UNCTAD, 2011, OECD, 2012.

publicznego z 71,8% PKB w 2007 r. do 93,1% PKB w 2010 r., zmian kursu walutowego eur/uSD z 0,730 w 2007 r. do 0,754 w 2010 r. oraz wzrostu inflacji z 2,1% w 2007 r. do 3,3% w 2008 r., spadku do 0,3% w 2009 r. i wzrostu do 1,6% w 2010 r. (rys. 2).


import dóbr(w mld usD

Dług publiczny (w % pkB)


kurs eur/usD



inflacja cpi (w % rocznie)

Podsumowanie

Z estymowanych modeli stochastycznych wynika, że najważniejszymi determinantami lokalizacyjnymi BIZ dla Niemiec w latach 1999-2010 były: roczna płaca, import dóbr, inflacja (CPI) oraz deficyt budżetowy, natomiast dla strefy euro: import dóbr, dług pu-bliczny brutto, kurs eur oraz inflacja (CPI). wspólnymi determinantami były więc import dóbr, inflacja, oraz wskaźniki fiskalne. Gwałtowny spadek rocznego napływu BIZ w krajach strefy euro w latach 2008-10 wynikał z niekorzystnych zmian jego de-terminant.


258

Wykaz literatury

A. Kosztowniak, (a), The Impact of Global Financial Crisis on FDI, [w:] Global Economy Challenges of the 21st Century, S.I. Bukowski (ed.), technical university of radom, radom 2010.

A. Kosztowniak, (b), Zmiany realnych długoterminowych stóp procentowych i ich wpływ na bilans obrotów bieżących oraz przepływy kapitału w krajach G7 w latach 1960-2008, Studia i Materiały, wydział Zarządzania uniwersytet warszawski, Nr 1/2010 (11).

NBP, Instytut ekonomiczny, Przepływy kapitału w krajach rozwijających się w latach 2000-2011, 20 kwietnia 2012.

oeCD, Statextracts, http://stats.oecd.org/index.aspx?queryid=21762 (30.06.2012).uNCtAD, wIr 2011, fDI/tNC database, http//www.unctad.org/fdistatistics.


259

Jacek Tomkiewicz1

członkostwo w strefie euro – jak nie utracić konkurencyjności

Streszczenie

Celem tekstu jest wskazanie, że wejście do strefy euro dla kraju o niższym poziomie rozwoju może oznaczać nasilenie się procesów, które ograniczają międzynarodową konkurencyjność gospodarki. obecny kryzys zadłużenia w strefie euro jest raczej skut-kiem strukturalnych problemów z konkurencyjnością, a nie tylko efektem zawirowań na rynkach finansowych. Polityka gospodarcza w kraju takim jak Polska musi uwzględ-niać doświadczenia Hiszpanii czy Irlandii, jeśli chcemy poważnie myśleć o długotrwa-łym, zrównoważonym rozwoju.

1 dr jacek tomkiewicz, Akademia leona Koźmińskiego

260

Wprowadzenie

Kryzys zadłużenia, z którym zmagają się obecnie gospodarki Grecji, Portugalii czy Hiszpanii. oczywiście należy uznać za następstwo załamania rynków finansowych z września 2008 roku, ale nierównowagi makroekonomiczne narastały praktycznie od powstania strefy euro. Skala problemów niektórych gospodarek strefy euro wynika z głębszych, strukturalnych powodów, które spowodowały stopniową utratę konkuren-cyjności i narastanie nierównowagi zewnętrznej. Przez konkurencyjność w kontekście niniejszego tekstu rozumie się zdolność do lokowania produkcji na rynkach międzyna-rodowych i konkurowanie z importem na rynku krajowym, co w sumie przekłada się na utrzymywanie w miarę zbilansowanego salda rachunku obrotów bieżących.

uważne przyjrzenie się sytuacji Grecji czy Portugalii może być dla naszego kraju bardzo pouczające, bo ich sytuacja jest podobna, tj. ich poziom rozwoju (mierzony poziomem PKB p.c.) był również znacząco niższy niż średnia ue. Członkostwo w ue (i strefie euro) pozwala na przyspieszenie tempa wzrostu gospodarczego, ale doświad-czenia chociażby Hiszpanii wskazują, że wysokie tempo rozwoju może być krótko-trwałe, natomiast w tym samym czasie ulega erozji konkurencyjność gospodarki, która przesądza o podstawach dla trwałego wzrostu.

organizacja tekstu jest następująca: w pierwszej części przedstawiona jest ogólna ocena funkcjonowania strefy euro, następnie wskazane są procesy odpowiedzialne za narastanie nierównowag makroekonomicznych i możliwości ich korygowania. tekst zakończony jest podsumowaniem i wnioskami dla polityki gospodarczej w Polsce.

Strefa euro po 10 latach – ocena ogólna

wybuch kryzysu finansowego prawie dokładnie zbiegł się z 10 rocznicą wejścia do obiegu banknotów i monet europejskiej waluty, co daje dobrą okazję do podsumowa-nia dekady z euro [Siwiński, wojtowicz 2010].

Porównując strefę euro z innymi obszarami gospodarki światowej o podobnym po-ziomie rozwoju, jak uSA czy japonia, obraz jest pozytywny, przede wszystkim z punk-tu widzenia równowagi makroekonomicznej i skali postępu w europejskiej integracji gospodarczej, chociaż wspomina się o stosunkowo rozczarowującym tempie wzrostu gospodarczego – dynamika wzrostu gospodarczego była niższa niż chociażby w uSA [eC 2008]. jeśli chodzi natomiast o stabilność makroekonomiczną, zarówno we-wnętrzną mierzoną inflacją, jak i zewnętrzną, rozumianą jako stan rachunku obrotów bieżących, to strefa euro wypada zdecydowanie najlepiej wśród prezentowanych wyżej konkurentów.

Inflacja w strefie euro była utrzymywana na umiarkowanym i stabilnym poziomie, europejski Bank Centralny (eBC) dobrze wywiązywał się ze swojego zadania, którym jest utrzymanie inflacji na poziomie 2%.


261

Z punktu widzenia stabilności zewnętrznej, strefa euro prezentuje się najkorzystniej wśród konkurentów. Zbilansowany rachunek obrotów bieżących świadczy o tym, że gospodarka w umiarkowany sposób korzysta z finansowania zewnętrznego (tak jest w przypadku deficytu na rachunku, np. w uSA), co wskazuje na odpowiedni dla skali inwestycji poziom oszczędności wewnętrznych, a tym samym uniezależnia od nastroju na światowych rynkach finansowych.

Strukturalne nierównowagi

ogólne wskaźniki (dynamika cen dla całego obszaru czy saldo rachunku obrotów bie-żących) pokazują, że strefa euro była ostoją stabilności makroekonomicznej. wielkości średnie mają to do siebie, że „wyrównują” odchylenia, tj. nawet mimo niepokojąco wy-sokich wskazań in plus czy in minus, wartość średnia kształtuje się na akceptowalnym poziomie. to zjawisko świetnie widać analizując kształtowanie się dwóch podstawo-wych wielkości, tj. saldo rachunku obrotów bieżących i poziomu inflacji, w poszczegól-nych krajach strefy euro.

kraj/rok 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

Austria 0,5 1,9 2,3 1,7 1,3 1,9 2,1 1,7 2,2 3,2

Niemcy 0,6 1,4 1,9 1,4 1,0 1,8 1,9 1,8 2,3 2,8

Grecja 2,2 2,9 3,7 3,9 3,4 3,0 3,5 3,3 3,0 4,2

Irlandia 2,5 5,3 4,0 4,7 4,0 2,3 2,1 2,7 2,9 3,1

Włochy 1,7 2,6 2,3 2,6 2,8 2,3 2,2 2,2 2,0 3,5

Holandia 2,0 2,3 5,1 3,8 2,2 1,4 1,5 1,7 1,6 2,2

Portugalia 2,7 2,8 4,4 3,7 3,3 2,5 2,1 3,0 2,4 2,7

Hiszpania 2,2 2,5 2,8 3,6 3,1 3,1 3,4 3,6 2,8 4,1

Tabela 1. Inflacja (CPI średniorocznie) w wybranych krajach strefy euro

Źródło: IMF, World Economic Outlook Database

Mimo tego, że ogólny wskaźnik inflacji dla całej strefy euro pozostawał bliski celu eBC, to wyraźnie widać, że pomiędzy różnymi krajami występują stosunkowo duże różnice w dynamice cen. Nawiasem mówiąc, można mieć poważne zastrzeże-nia, co do sensowności posługiwania się średnim wskaźnikiem inflacji w polityce banku centralnego [Łaski, Podkaminer 2010]. Przecież wartość średnia jest tylko

Jacek Tomkiewicz | Członkostwo w strefie euro – jak nie utracić konkurencyjności

262

matematycznym zestawieniem danych z różnych krajów, natomiast nie obrazuje sytu-acji w żadnej realnej gospodarce. ta kwestia jest dużym problemem dla polityki pie-niężnej eBC – inflacja w strefie euro była „w celu”, ale nie zmienia to faktu, że poziom stóp procentowych był nieoptymalny dla tzw. Południa (Grecja, Portugalia, Hiszpania) i Irlandii, gdzie inflacja była zdecydowanie wyższa od celu eBC.

wyższa inflacja po wejściu do strefy euro w krajach Południa europy czy w Irlandii była, nawiasem mówiąc, do przewidzenia na gruncie znanego w teorii ekonomii efek-tu Balassy-Samuelsona (BS). w krajach tzw. doganiających są strukturalne przyczyny dla wyższej dynamiki cen lub nominalnej aprecjacji kursu walutowego. w momencie pozbycia się narodowej waluty znika możliwość nominalnej aprecjacji kursu, więc siłą rzeczy dostosowanie musi dokonać się za sprawą wyższej dynamiki cen, stąd nie po-winna dziwić podwyższona inflacja w Grecji czy Portugalii.

w kraju z własną walutą występowanie efektu BS ma inne skutki. Dynamika płac i co za tym idzie cen w sektorze dóbr niewymienialnych (ang. nontradables) przewyż-sza wprawdzie wzrost przyrostu produktywności, ale nie ogranicza to konkurencyj-ności międzynarodowej gospodarki, bo przecież ma znaczenie to, co się dzieje w sek-torze dóbr wymienialnych (ang. tradables), a tutaj wzrost kosztów pracy jest zgodny z przyrostem wydajności. Podwyższony ogólny wskaźnik inflacji, który jest skutkiem efektu BS, może być skorygowany przez odpowiednio bardziej restrykcyjną politykę banku centralnego. Gdy kraj tzw. doganiający jest członkiem unii walutowej, podwyż-szona inflacja zmniejsza realny poziom stóp procentowych, co jeszcze bardziej przy-spiesza inflację i prowadzi do realnej aprecjacji kursu walutowego [Sławiński 2010].

różnice w dynamice cen w krajach strefy wspólnej waluty mają także zasadnicze znaczenie dla kształtowania się konkurencyjności poszczególnych gospodarek. Mecha-nizm realnego kursu walutowego świetnie widać w strefie euro. Kraje Południa, gdzie inflacja była wyższa niż na Północy (Niemcy, Austria, Holandia, finlandia), zanoto-wały bardzo silną realną aprecjację waluty. Średni poziom realnego kursu walutowego w latach 1999-2008 wzrósł o 12% w Portugalii, 14,3% w Grecji, 18,8% w Hiszpanii i aż o 20,1% we włoszech [jaumotte, Sodsriwiboon 2010].

erozja konkurencyjności, choć na dużo mniejszą skalę (deficyt na rachunku obro-tów w 2007 roku wyniósł 1% PKB, podczas gdy w 1999 notowano nadwyżkę na pozio-mie 3,1% PKB), dotknęła także dużą gospodarkę na wysokim poziomie rozwoju, jaką jest francja. tutaj nie można jednak wskazywać czynnika realnego kursu walutowego (stopa inflacji we francji była niewiele wyższa niż w Niemczech), ale raczej szybko ro-snący eksport Niemiec, którego odbiorcą w dużej mierze jest francja.

Konkurencyjność członków strefy euro

realna aprecjacja kursu walutowego, która oznacza siłą rzeczy erozję zewnętrznej kon-kurencyjności gospodarki, może zostać skorygowana przez odpowiednio wyższe tem-


263

po wzrostu wydajności pracy, ale w strefie euro tak się nie działo. wręcz przeciwnie, w latach 2000-2007 wzrost wydajności pracy w Niemczech przewyższył wzrost płac o 6,5%, podczas gdy w tym samym czasie w Grecji ten wskaźnik ukształtował się na poziomie 2,5% (obliczenia własne na podstawie danych eurostatu), więc luka w efek-tywności gospodarek Północy i Południa się zwiększała – w roku 2008 wydajność pracy przeciętnego Greka wynosiła 63% wydajności jego niemieckiego kolegi, podczas gdy jego pensja wynosiła 66% tego, co zarabiał Niemiec (dane oeCD).

wyraźnie widać, że od momentu wejścia do obiegu waluty euro nierównowagi ze-wnętrzne się pogłębiają – na Południu deficyty na rachunku rosną znajdując finanso-wanie w powiększających się nadwyżkach na Północy. Badania empiryczne wskazu-ją [jaumotte, Sodsriwiboon 2010], że za powiększanie się luki w rachunku obrotów

kraj/rok 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

Austria -1,6 -0,7 -0,8 2,7 1,7 2,2 2,2 2,8 3,5 4,9

Niemcy -1,3 -1,7 0,0 2,0 1,9 4,7 5,1 6,5 7,6 6,7

Grecja -5,3 -7,7 -7,2 -6,5 -6,6 -5,9 -7,4 -11,2 -14,4 -14,7

Irlandia 0,2 -0,4 -0,6 -0,9 0,0 -0,6 -3,5 -3,6 -5,3 -5,7

Włochy 0,7 -0,5 -0,1 -0,8 -1,3 -0,9 -1,7 -2,6 -2,4 -2,9

Holandia 3,8 1,9 2,4 2,5 5,6 7,6 7,4 9,3 6,7 4,3

Portugalia -8,7 -10,4 -10,3 -8,3 -6,5 -8,4 -10,4 -10,7 -10,1 -12,6

Hiszpania -2,9 -3,9 -3,9 -3,3 -3,5 -5,3 -7,4 -8,9 -9,9 -9,7

Tabela 2. Saldo rachunku obrotów bieżących (w % PKB) w wybranych krajach strefy euro

Źródło: IMF, World Economic Outlook Database

bieżących krajów Południa europy jest odpowiedzialny fakt wejścia do strefy euro. Inne czynniki mogące mieć wpływ na zwiększającą się nierównowagę zewnętrzną, ta-kie jak starzenie się społeczeństwa czy wzrost międzynarodowych przepływów kapita-łowych w skali globalnej, mają statystycznie zaniedbywane znaczenie.

Z jednej strony można uznać, że nawet wysoki poziom deficytu na rachunku obro-tów w krajach o niższym poziomie rozwoju, to wręcz pozytywne zjawisko, bo przecież członkowi unii walutowej kryzys walutowy nie grozi, a napływ kapitału zagraniczne-go powinien zwiększać potencjał rozwojowy gospodarki [Blanchard, Giavazzii 2002].


264

Nierównowaga płatnicza w ue miała jednak inny charakter – napływający kapitał za-graniczny miał głównie charakter spekulacyjny i skutkował przede wszystkim wysoką dynamiką kredytu oraz wzrostem cen aktywów, w tym nieruchomości.

Mimo tego, że można zauważyć pewien postęp w wyrównywaniu się wydajności gospodarek strefy euro, tj. produktywność pracy rośnie szybciej w krajach o niższym poziomie rozwoju (tzw. europa Południowa i Irlandia) i luka rozwojowa się domyka [Sondermann 2012], to nie znajduje to potwierdzenia w bardziej syntetycznych wskaź-nikach konkurencyjności gospodarki, takich chociażby jak saldo rachunku obrotów bieżących (patrz dane z tabeli 2.) czy udział w światowym eksporcie [eC 2012].

Pozorny postęp w zamykaniu luki w wydajności pracy między poszczególnymi krajami strefy euro ma swoje źródło między innymi w polityce spójności ue, która zakłada przeznaczanie środków pomocowych dla regionów o niższym poziomie roz-woju. Napływ środków ue, które są głównie kierowane na projekty infrastrukturalne, czyli inwestycje o wysokim mnożniku wydatkowym, przyspieszają wzrost gospodarczy (zarówno realny jak i nominalny) w krótkim okresie, co siłą rzeczy przekłada się na wskaźnik wydajności pracy, który jest ilorazem poziomu nominalnego PKB i ilości pra-cujących. Coraz częściej wskazuje się, że napływ środków ue może mieć wręcz skutki procykliczne, natomiast ich przełożenie się na zwiększenie długookresowej konkuren-cyjności gospodarki wymagałoby zasadniczego przeformułowania polityki struktural-nej ue na rzecz dużo większego udziału nakładów na podnoszenie jakości kapitału ludzkiego czy innowacyjności gospodarki [Martin 2003].

Podsumowanie, wnioski dla Polski

Kryzys, z którym zmaga się obecnie strefa euro, jest prawdziwym testem dla całej ue. rozwój sytuacji gospodarczej w europie i przede wszystkim zmiany strukturalne w funkcjonowaniu obszaru wspólnej waluty, powinny być uważnie obserwowane przez Polskę, która przecież zobowiązała się do przyjęcia euro. Na podstawie dotychczaso-wych doświadczeń i badań, wydaje się, że kilka kwestii jest szczególnie ważnych.

Po pierwsze, ocena stabilności makroekonomicznej nie może ograniczać się do ba-dania skali inflacji i salda sektora finansów publicznych. warto przypomnieć, że Irlan-dia i Hiszpania notowały w połowie lat 2000 nadwyżki budżetowe, a teraz są członkami niesławnego „klubu bankrutów” PIIGS (Portugal, Italy, Ireland, Greece, Spain). Szersze podejście do stabilności makroekonomicznej prezentuje już Komisja europejska, która od 2012 roku wdrożyła monitorowanie – tzw. MIP (Macroeconomic Imbalances Proce-dure), co obejmuje stałą kontrolę m.in. takich wartości jak zadłużenie sektora prywat-nego, dane z rynku pracy czy udział eksportu kraju w światowym handlu zagranicz-nym [eC 2012].

Po drugie, wykorzystanie środków pomocowych z ue musi przede wszystkim być skierowane na budowanie potencjału do konkurowania na polu gospodarki światowej,


265

więc równie ważne jak infrastruktura techniczna jest wsparcie innowacyjności i jakości kapitału ludzkiego.

I wreszcie po trzecie, musimy pamiętać, że pomysł odłożenia akcesji do strefy euro na bliżej nieokreśloną przyszłość może być bardzo ryzykowny, bo pozostanie z walutą narodową, podczas gdy kolejne gospodarki europy Środkowej są członkami unii wa-lutowej (euro funkcjonuje już w Słowacji, Słowenii, estonii i wkrótce na Łotwie), może skazać nas na marginalizację w ue zarówno w wymiarze politycznym, jak i gospodar-czym. trudno oczekiwać, żeby polski złoty miał pozycję brytyjskiego funta. Można raczej się spodziewać, że nasz pieniądz stanie się walutą peryferyjną ze wszystkimi tego negatywnymi konsekwencjami, jak duża zmienność nominalnych kursów walutowych czy wysoko wyceniane ryzyko lokowania w aktywa finansowe nominowane w złotych, a co za tym idzie pieniądz krajowy będzie raczej źródłem dodatkowych szoków dla gospodarki, a nie ich absorberem.

Wykaz literatury

o. Blanchard, f. Giavazzi, Current Account Deficits in the Euro Area: The End of the Feldstein-Horioka Puzzle?, Brookings Papers on economic Activity, No 2, 2002.

european Commission, EMU@10: successes and challenges after 10 years of Economic and Monetary Union, 2008.

european Commission, Quarterly Report on the Euro Area, Directorate General for economic and financial Affairs Volume 11 No 1, 2012.

f. jaumotte, P. Sodsriwiboon, Current Account Imbalances in the Southern Euro Area, IMf working Paper wP/10/139, IMf 2010.

K. Łaski, l. Podkaminer, Polityka gospodarcza w Unii Europejskiej wymaga zmian, [w:] G. Kołodko (red.), Globalizacja, kryzys i co dalej?, Poltext, warszawa 2010.

r. Martin, The Impact of the EU’s Structural and Cohesion Funds on Real Convergence in the EU, NBP Conference „Potential output and Barriers to Growth”, Zalesie Górne 2003.

j. Pisani-ferry, Euro-area Governance: What Went Wrong? How to Repair It?, Bruegel Policy Contribution, Issue 2010/05.

w. Siwiński, D. wojtowicz (red.), Globalny kryzys a jednocząca się Europa, Poltext, war-szawa 2010.

A. Sławiński, lessons from the Euro Zone Experiences for the CEE Entrants, Argumenta oeconomica 1(24) 2010, str. 49.

D. Sondermann, Productivity in the Euro Area. Any Evidence of Convergence?, eCB working Papers Series 1431/2012.


267

Katarzyna Śledziewska1

Bartosz Witkowski2

eurozone anD traDe in gooDs

Abstract

our paper contributes to the discussion about economic effects of monetary integra-tion. The fundamental aim of our research is to investigate the influence of different stages of economic integration on export to eu and non-eu countries, from becoming a member of the european union (eu) to eurozone (eZ). for an empirical test, we use a data set covering the period from 1994 to 2009. we test standard factors of gravity models, such as the size of the markets of trade partners, GDP per capita of trade part-ners etc. to control the effect of monetary integration we add several dummy variables indicating the process of monetary integration. we use loglinear specification of the gravity model. we expect positive effects of growing GDP and GDP per capita, as usual. we also suppose that participation in a monetary union does not enhance exports to eu and eurozone countries. to test for this hypothesis, and to exercise control over additional factors, we estimate a model based on panel data with the use of Hausman-

-taylor method. Surprisingly, we found, that although the impact of joining the eu and erM on export has been positive, joining the eurozone has given the opposite result.

1 Katarzyna Śledziewska Ph. D., university of warsaw, faculty of economic Sciences2 Bartosz witkowski Ph. D., warsaw School of economics

268

Introduction

european monetary integration is a process of economic cooperation from forming the customs union to implementing common currency. The main benefit for joiners that this complex process offers at every stage is increasing cooperation between co-untries participating in it. That is because at every stage of eu economic integration the barriers to cooperate are eliminated. By entering, the eu countries benefit from liberalization of movement of goods, services and production factors. They also benefit from participating in common policies. when eu countries decide on monetary inte-gration they first enter the erM and benefit from the exchange rate stability. once they join the eurozone, they benefit from the common currency. In the paper we analyze the impact on the trade in goods. The main economic effects on the trade in goods are trade creation and trade diversion.

Despite a large number of analysis, it is still unknown how much the common currency boosts trade if a country does join. we claim that to analyze the specific case of the eurozone, a group of countries that had been already deeply integrated before the process of monetary integration started, we should take care of the process of progressive removal of discrimination that had existed along national borders of eu countries. That is the rationale behind sorting out the effects of non-monetary integration and monetary integration among eurozone nations. In order to achieve this, we compare the trade effect of joining eu and erM to the trade effect of imple-menting the euro.

Gravity models and monetary integration

Gravity equation is very often used as an instrument to measure different aspects of trade effects. In the standard gravity model, we assume that the economic power of trading partners (that can be measured as GDP) and trade costs (that can be measured as the distance between them) are the key variables to explain the volume of trade.

research of trade effects of eZ can be divided into pre-eZ and post-eZ literature. The critical and synthetic review of their stand in empirical works is presented by Bal-dwin (2006). first, expectations regarding the trade effects of monetary integration are mainly based on a study by rose (2000). His analysis covered 186 countries and contained more than 300 cases of pairs of trade partners sharing the same currency. In rose’s opinion, after the Second world war, the existence of currency unions led to an increase in trade by 200%. rose repeated his analysis (see among others frankel, rose, 2000 and rose, wincoop, 2001) confirming the general result obtained in the pioneering work though getting lower than expected trade intensification. The most important reason was the positive impact of elimination of exchange rates on bilateral trade (elimination of exchange rates volatility and decrease in transaction costs covered


269

by trading firms). In the long run, common currency helps to deepen economic inte-gration, which is a source of further benefits.

rose’s work started the discussion about the eZ impact on trade. It also provoked a lot of critique. The first objection against the magnitude and measuring of the rose effect was Persson (2001). After the eurozone was created there have been a large num-ber of papers aimed at verification of the rose effect of the eZ. In the first study Micco, Stein and ordonez (2003) estimate a 6% expected increase in trade among eZ coun-tries compared to trade among the other eu members. The data from 1992 to 2002 in the eu15 sample was used to estimate a model with pair fixed effects. other authors used different econometric methods (most of them based on panel data with fixed and random effect techniques) and received positive and significant impact of the eZ on trade. Berger and Nitsch (2005) reestimated MSo adding a fifth year of data. They showed that implementing control for the general trend of greater economic integra-tion among eurozone countries makes the euro effect disappear. flam and Nordstrom (2006) estimated the rose effects at 9%. Belke and Spies (2008) applied the Hausman--taylor instrumental variables estimator and found a 7% euro effect.

Econometric approach

Currently most research work is based on panel data as is our study. we construct an extended gravity model using a panel in which each unit is a pair of countries, while each period is one year.

There is a solution which allows for both, including time-constant variables in the mo-del and allowing for correlation of individual effects and independent variables, which is an estimator of Hausman and taylor (1981). Their method is based on firstly estimating parameters standing by the time varying variables with the use of fixed effects estimator3 and then using instrumental variables method to estimate parameters standing by the time invariant variables. The method of Hausman and taylor suits perfectly our goal and is used to estimate our model. we could thus schematically write the model as:

ln EXPORTij = β0 + (xij)β + αij + λt + εij (2)where: xij is a vector of independent variables for a pair of i-th country (reporter) and j-th

country (partner) in year t (including variables typically included in gravity models and other variables discussed in the next section),

αij is an individual effect of the pair of i-th country and j-th country,λt is a time effect for all pairs of countries in year t,εij is an error term for a pair of i-th country and j-th country in year t.

3 In the more efficient version of the estimator, this is in most cases slightly modified with the use of in-strumental variables method, however the logic remains unchanged.

Katarzyna Śledziewska, Bartosz Witkowski | Eurozone and Trade in Goods

270

Variables and data used

A number of variables have been introduced as compared to the commonly used gravity models, which requires further explanation. one of our main goals is to check how the value of export is influenced by the countries’ participation in the process of economic integration. Since we are interested in the eu monetary integration process, we verify how successive stages of european integration influence the exports. european mone-tary integration is a part of the broader process that can be split into three main stages. The first of them is the european Single Market. when a country joins eu it means that it enters a single market in which free movement of goods, services, capital and persons is ensured and governments collaborate in policy areas to ensure comparable treatment in all the countries which leads to a significant degree of co-ordination of national eco-nomic policies and harmonization of relevant domestic laws. The second stage is the participation in the european exchange rate Mechanism (erM), which means intro-ducing fixed currency exchange rate margins. At this stage of integration, exchange rate variability of participating countries is reduced and monetary stability is achieved. It is a preparation stage for stage three: the introduction of a single currency – euro, which means the participation in eurozone. each stage of economic integration has different influence on economic cooperation of participating countries. The hypothesis that we would like to verify is that achieving the further stages of monetary integration changes the expected level of country’s export, but not necessarily increases its expected value. In order to verify this, a set of dummy variables has been introduced into the model. firstly, eueu variable takes on a value of 1 if both countries in a pair are members of the european union, but neither of them is a member of erM or the eurozone at the same time; erMeu takes on a value of 1 if the reporter is a member of erM (but not of the eurozone), while the partner is only a member of the european union; finally euroeu is 1 if the first country in a pair is in the monetary union, while the other is still only a member of the european union. The rationale behind introducing this set of variables is the possibility to follow the estimates of parameters standing by these va-riables: when comparing them one can conclude what the expected changes in export from i-th country to j-th country are, provided that the j-th country is constatntly only a member of the european union, while i-th country gradually attains further integra-tion stages in the european community (firstly being a member of the european union, then joining erM and finally the euro zone). Nine such variables have been introdu-ced in the model. Three of them have been discussed above, next three assume that the partner is in erM (but not in monetary union) while the situation of reporter changes (again from membership only in the eu to membership in erM and finally euro zone). This allows for estimating the expected autonomic changes in export to a j-th coun-try which is a member of erM from i-th country, whose position in the eu changes. finally, the last three variables in this group indicate the j-th country eu. In order to


271

interpret the estimates of parameters on these dummy variables, one needs to first note that the dependent variable is the logarithmized value of export from the i-th to the j-th country. let us consider a situation in which the partner stays on a given stage of integration (for example, is a member of eu, but not a member of erM or eurozone). we are interested in the expected difference of export value from the reporter to the partner in three situations: when he is only a member of eu, when he is a member of erM and finally, when he is a member of eurozone. Holding all the other variables in the model constant, the expected difference of logarithmized export is equal to the dif-ference between the estimates of the parameters standing by the eueu, erMeu and euroeu variables. Should these changes be small, they are approximately equal to the relative change of the expected value of export itself. The exact result, which is far more accurate, especially in the case of higher expected changes, is that the expected relative change of the value of export equals if the reporter advances from solely eu to erM and if the reporter advances from erM to eurozone, while the partenr remains only a member of eu. Naturally a corresponding formula would apply if we consider a partner at a different stage of integration.

Apart from these, there are further dummy variables that are introduced. euout and outeu take on a value of 1 when exactly one of the countries in pair is a member of the european union and the other is not. At first glance it might seem surprising to see the expected positive sign of parameters that stand by these variables, but it should be noticed, that among the independent dummy variables there are dummies that take each situation when both the reporter and the partner are members of the eu (and in particular of erM or eurozone). Including also euout and outeu in the model makes pairs in which both countries are out of the european union a baseline category in this respect. Thus the parameter on the euout variable shows correspondence to the expec-ted difference of (logarithimized) value of export4 in the pair in which the reporter is a member of the european union, while the partner is not, as compared to the pair in which both countries are out of the eu (a similar situation takes place when we consi-der the outeu variable). we expect that membership of even one of the countries from a pair in eu might stimulate export in both directions, thus we expect the signs of the estimates of parameters to be positive. However, this is a ceteris paribus interpretation, which means that among others, non_europe_rep, non_europe_par and non_euro-pe_both, which denote pairs in which the reporter/partner/both are non-european countries must be held constant. Since these are all zeros in the pairs of eu members, to make the above described reasoning valid, they must also be zeros for the pairs in which one of the countries is not a member of eu, which limits the above described

4 As in the case of previously discussed variables, in case of low changes this is approximately equal to the relative difference of the value of export


272

interpretation to the pairs of countries in which one is not a member of eu, but both are european countries. This also means, that the parameter standing by the eueu variable could be directly intepreted as the expected difference of logarithmized export from i-th to j-th country, assuming they are both eu members (but not members of erM or eurozone) as compared to a pair of countries in which neither is a member of the european community and so the other parameters on erMeu, euroeu up to euroeuro could be interpreted, demonstrating the ceteris paribus expected difference between a pair of countries on a given stage of integration as compared to a pair of european countries, both staying out of eu.

Similarly, dummy variables peggEuro and Europegg are equal to 1 when a partner’s or reporter’s country currency is pegged to the euro. These are included as a sort of control variables. In this paper we are not really interested in their impact on the value of export, however these might be relevant and correlated with the other variables in the model, thus including them lowers the risk of omitted variables bias. for the same purpose, a group of dummy variables denoting particular time periods (that make the model a two-way one) are introduced: omitting them might result in catching the effect of autonomic changes of export over time instead of true effect of particular variables.

An important issue when using the Hausman-taylor estimator is, which of the va-riables included in the model are to be considered endogeneous in the sense of po-ssible correlation with individual effects. A single observation in the panel is a pair of countries, so the individual effect can be treated as representing the "propensity" of two countries to carry on more or less intensive export. That is why we have defined as endogenous (in the sense of correlation with individual effects) natural logarithm of the absolute value of difference of GDP per capita of reporter and partner countries and natural logarithm of geographic distance between trading country pairs. The difference of GDP per capita represents the impact of factor proportions on bilateral trade. The more similarities between the countries, the smaller the difference between them and the more they should cooperate. The geographic distance represents the trade costs that countries have to pay. The closer the economies are – the greater the propensity of countries to trade should be due to lower costs. However, apart from lower trade costs, geographical proximity of two countries usually also makes the two countries close in terms of their culture and individual entrepreneurs’ relationships. Similarly, the countries that are similar in terms of their level of economic development (measu-red by GDP per capita) are probably more likely to be willing to cooperate. These two factors do have additional impact on the volume of trade, which is included as part of the individual effects. Those individual effects are thus likely to be correlated with the GDP and geographical distances and this is why Hausman-taylor approach is adopted.

we finally use bilateral export flows of 168 countries. our data covers the period 1994-2009 which gives us about 232 thousand observations on almost 23 thousand pairs of countries.


273

Empirical results

Basing our research on the described set of panel data, the model presented in the last two section was estimated. table 1. contains the results of estimation of the two-way model (time fixed effects included as a set o dummy variables) estimated with the use of Hausman-taylor estimator.

The estimated parameters on variables derived from the theory of gravity approach are statistically significantly different from zero and their signs are just as we expected. Distance (ldist) and the difference of GDP per capita have negative impact on export, while the impact of GDPs of reporter and partner countries and having a common language are positive. This result is very similar to those obtained by Belke and Spies (2008) (in their research the estimated parameters are equal to 0,68 and 0,71 for GDP of reporter and partner, -1,75 for distance) and Cieślik, Michałek, Mycielski (2008) (respectively 1,1, 0,8 and -1,42). The variable representing relations between countries with currencies pegged to the euro and countries from eurozone is insignificant for exports to eurozone, significant and positive for exports from eurozone. The additio-nal dummy variables should be interpreted in reference to baseline category, which is year 2004. Clearly these indicate the expected existence of autonomic (from the point of view of our model) changes in export value. However, following the estimated time effects do not suggest any particular well-fitted form of trend that could be applied in-stead of separate dummies for each period, we thus stick to this functional form.

The most important, for our research, are the results for variables representing the monetary integration process. each of the variables indicating the integration process is statistically significant at least on the 5% significance level as a regressor for the value of logarithmized export. As it was discussed in the previous section, the estimates of pa-rameters on the eueu up to euroeuro variables can be interpreted in two ways. firstly, as expected ceteris paribus difference of export in a pair of countries, both of which are members of eu (erM and eurozone respectively) compared to the situation in a pair of countries were both of whom are european but out of eu. Secondly, following the estimates of parameters within separated groups of variables (eueu-erMeu-euroeu; euerM-erMerM-euroerM; eueuro-erMeuro-euroeuro) shows as expected cete-ris paribus differences between export from the reporter who is gradually tightening the integration process with the partner, who remains on the same stage of integration. Based on the estimates given in the table, one can see, that if both the reporter and the partner are members of eu (but not erM or eurozone), the expected logarithmized export from the reporter to his partner is higher by approximately 0,374 than it is in a pair of coun-tries, both of which are european non-eu countries. This corresponds to about 45,4% difference of the value of export itself. Similarly, expected export from an erM country to eu country is ceteris paribus 62,3% higher than in the pair of non-eu european coun-tries. The complete set of estimated ceteris paribus differences is given in table 2.


274

Table 1. The results of estimation

variaBle estimate variaBle estimate

Lgdpcurc10.571***(0.0139)

non_Europe_par-0.592(0.618)

Lgdpcurc20.705***(0.0120)

non_Europe_both0.858(0.624)

EUEU0.374***(0.0967)

Ldist-1.038***(0.367)

ERMEU0.484***(0.0864)

year19950.0479***(0.0165)

EuroEU0.244***(0.0735)

year19960.0340**(0.0165)

EUERM0.279***(0.0850)

year19970.0659***(0.0164)

ERMERM0.359***(0.0666)

year19980.0992***(0.0163)

EuroERM0.216***(0.0694)

year19990.0743***(0.0161)

EUEuro0.298***(0.0747)

year20000.0938***(0.0160)

ERMEuro0.431***(0.0714)

year20010.118***(0.0160)

EuroEuro0.263***(0.0794)

year20020.119***(0.0164)

Europegg-0.102**(0.0513)

year20030.108***(0.0174)

peggEuro0.0666(0.0777)

year20040.128***(0.0187)

Euout0.160***(0.0178)

year20050.121***(0.0200)

outEU0.0548**(0.0225)

year20060.129***(0.0217)

l_diff_gdp_pc-0.0554***(0.00593)

year20070.127***(0.0239)

comlang_off0.677**(0.269)

year20080.190***(0.0261)

non_Europe_rep-1.566**(0.630)

year20090.0751***(0.0260)

Constant-5.299**(2.664)

Number of observations 239,645Number of pairs 23,943

Standard errors in parentheses *** p<0.01, ** p<0.05, * p<0.1


275

Table 2. The impact of economic integration process on bilateral trade for Europe-an countries, percentage change

Table 3. The differences between expected export for different stages of economic integration process, percentage points

These differences might seem high, but in fact these estimated ceteris paribus diffe-rences are lower than the differences observed directly in the data without the use of any econometric methods. we observe that average export of eu but non-eZ countries in 2009 was more than two times lower than the average export of eZ country. This can be treated as a sort of empirical “proof” of positive aspects of integration: one can expect to benefit from entering eu with increase of export value. This applies to comparison of a pair of eu countries with a pair of non-eu (though european) countries. Nevertheless, even in pairs in which only one of the countries is a member of the european community one could expect additional benefits from integration. looking at the euout variable one can see that on average the ceteris paribus difference between export to an european non-eu country is higher in case of eu partners than in the case of non-eu partners by approximately 16%.

However, what is more interesting is to evaluate the difference between stages of eco-nomic integration from the perspective of export’s increase. we know that the impact of integration on exports to european countries is positive. The question is: when is this impact higher? If we consider an intra-eu trade, is it worth tightening the integration process and advance to erM or eurozone or to remain solely a member of eu? This can be answered by following the estimates in the above mentioned groups of three. The results of this comparison are presented in table 3.

eu erm euro

eu 45.4 32.2 34.7

erm 62.3 43.2 53.9

euro 27.6 24.1 30.1

partner’s stage of integration

reporter’s change of stage of integration

eu erm euro

eu erm 16.9 11.0 19.2

erm euro -34.6 -19.1 -23.8


276

It is striking to see, that the expected ceteris paribus export was higher after the repor-ter joined erM, but lower (even compared to the situation of members of eu and not erM) while the reporter was a member of eurozone. If it were not for the ceteris paribus assumption, one could conclude that when an eu country decides to participate in erM, the impact of integration on export is higher compared to the decision of entering the eu. But when erM country decides to enter the eurozone, the impact on export to eu, erM and eurozone countries is lower (by 34, 19 and 23 percentage points, respectively) compared to the increase of exports when an eu country decides to participate in erM. This means that implementing a common currency had lower positive impact on exports than becoming a member of eu.

Concluding remarks

The main goal of this paper was to investigate the effects of monetary integration on trade. we focused our attention on the european monetary integration process and as-sumed that monetary integration (eurozone) cannot be analyzed without considering the impact of other integration stages that eurozone countries passed through in the model. we proposed the ceteris paribus assumption analyzing the process of entering the eu, then from eu to erM, and from erM to eurozone. In our research, we proved that the effect of joining eu or erM by an eu country had more significant positive impact on exports than joining the eurozone by an erM country. we found that when a country joins the eurozone, we should not expect as positive an impact on exports as is observed when a country becomes a member of eu or erM. Implementing the european Single Market and then the fixed exchange rate system are much more trade creative than monetary integration. The result has been obtained with the use of eco-nometric methods, but it is also visible on the basis of investigation of basic descriptive statistics. This raises a serious question about the economic efficiency of functioning of a country that has adopted the common currency and foreign trade policy. Still a significant part of the analysis is based on the data gathered during the world-wide crisis. Since a positive impact of being a eurozone member on trade could possibly be reflected in the long run, we expect the problem that we address to be a future field of research of international economists and the governments or Central Banks, especially in the countries considering membership in the eurozone.


277

References

j. Anderson, e. van wincoop, Gravity with Gravitas: A Solution to the Border Puzzle. “American economic review”. Vol. 93, 2003, 170-192.

r. Baldwin, The Euro’s Trade Effects. european Central Bank working papers. No. 594, 2006.

A. Belke, j. Spies, Enlarging the EMU to the East: What Effect on Trade? IZA Discussion Paper No. 3647, 2008.

H. Berger, V. Nitsch, Zooming out: The trade effect of the euro in historical perspective. “journal of International Money and finance”. Vol. 27, No. 8, 2008, 1244-1260.

A. Cieślik, j.j. Michałek, j. Mycielski, Prognoza skutków handlowych przystąpienia do Eu-ropejskiej Unii Monetarnej dla Polski przy użyciu uogólnionego modelu grawitacyjnego. Bank i Kredyt. Vol. 40, No. 1, 2009, 67-86.

H. flam, H. Nordstrom, Trade Volume Effects of the Euro: Aggregate and Sector Estimates. working Paper No. 746, Institute for International economic Studies, Stockholm 2006.

j.A. frankel, A.K. rose, Estimating the effect of currency unions on trade and output. NBer working Paper Series, No. 7857, 2000.

j.A. Hausman, w.e. taylor, Panel Data and Unobserved Individual Effects. “economet-rica”. Vol. 49, No. 6, 1981, 1377-1398.

A. Micco, e. Stein, G. ordonez, The currency union effect on trade: early evidence from EMU. economic Policy. Vol. 18, Is. 37, 2003, 315-356.

t. Persson, Currency unions and trade: How large is the treatment effect? economic Policy. No. 33, 2001, 433-448.

A.K. rose, One money, one market: the effect of common currencies on trade. economic Policy. Vol. 15, No. 30, 2000, 7-45.

A.K. rose, e. van wincoop, National Money as a Barrier to International Trade: The Real Case for Currency Union. “The American economic review.” Vol. 91, No. 2, 2001, 386-390.


279

Michał Brzozowski1

wysokość Deficytu BuDżetowego po przyjęciu euro

Streszczenie

Celem artykułu jest zbadanie wpływu przyjęcia euro na wysokość deficytu budżeto-wego. Z jednej stron, pozwoliło ono na obniżenie kosztów zadłużania się sektora pu-blicznego. Z drugiej strony, kryteria konwergencji wymogły redukcję długu i deficytu finansów publicznych. wpływ wspólnej waluty na wysokość deficytu wydaje się wobec tego niejednoznaczny. Przy użyciu metody difference-in-differences pokazano, że przy-jęcie euro przez Grecję, Hiszpanię, Portugalię i włochy sprzyjało ograniczaniu deficytu.

1 dr Michał Brzozowski, uniwersytet warszawski, wydział Nauk ekonomicznych

280

Wprowadzenie

wysokie deficyty budżetowe są źródłem problemu nadmiernego długu publicznego, który przeradza się w kryzys fiskalny, jeśli dojdzie do spowolnienia koniunktury lub podnoszących koszty pożyczek zakłóceń na rynku finansowym, jak w ostatnim okresie w kilku krajach strefy euro. Celem artykułu jest zbadanie wpływu przyjęcia wspólnej waluty na wysokość deficytów budżetowych.

obecne trudności w finansowaniu długu publicznego w krajach „Południa”, czyli Grecji, Hiszpanii, Portugalii i włoszech wynikają z nadmiernego zadłużenia rządów, które korzystały z niskooprocentowanych pożyczek po przyjęciu wspólnej waluty. Średnia rentowność 10-letnich obligacji skarbowych w latach 1990-1999 w czterech wymienionych krajach wynosiła 11%, a w latach 2000-2009 spadła do 4,5%2. wprowa-dzenie euro pozwoliło krajom prowadzącym mniej zdyscyplinowaną politykę fiskalną korzystać z wiarygodności wspólnego obszaru walutowego i niższej premii za ryzyko. Ponadto europejski Bank Centralny stoi na straży niskiej inflacji, co przekłada się na obniżenie nominalnych stóp procentowych.

Niski koszt finansowania długu stanowił pokusę do poluzowania polityki fiskalnej, ale formalne wymogi integracji monetarnej wymuszały dyscyplinę fiskalną. Dwa z kry-teriów konwergencji ustanowionych w traktacie z Maastricht i przyjęty później Pakt Stabilności i wzrostu nałożyły na kraje strefy euro jednoznaczny wymóg zachowania dyscypliny w finansach publicznych.

obniżka rentowności obligacji oraz narzucane krajom kandydującym i członkow-skim ograniczenia dotyczące polityki fiskalnej mają przeciwstawny wpływ na wysokość deficytu budżetowego. wybuch kryzysu fiskalnego w krajach „Południa” sugeruje, że spadek kosztów pożyczek przeważył i sprzyjał prowadzeniu nadmiernie ekspansywnej polityki fiskalnej.

w artykule weryfikowana jest hipoteza, w myśl której przyjęcie wspólnej waluty wy-warło, wbrew pozorom, dyscyplinujący wpływ na kraje „Południa”, tzn. doprowadziło do spadku deficytów budżetowych. Zgodnie z drugą hipotezą, wpływ euro na redukcję deficytu był dużo słabszy w pozostałych krajach członkowskich. Do weryfikacji hipotez zostanie zastosowana analiza modelu regresji estymowanego metodą difference-in-dif-ferences.

w następnej sekcji dokonano przeglądu literatury. w sekcji 3 przedstawiona zo-stanie metodologia badania, którego wyniki zostaną omówione w sekcji 4. Sekcja 5 poświęcona jest podsumowaniu.

2 obliczono na podstawie danych Międzynarodowego funduszu walutowego International Financial Sta-tistics.


281

Determinanty deficytu budżetowego

w wielu modelach ekonomicznych przyjmuje się, że wielkość wydatków rządowych jest egzogeniczna. to założenie odzwierciedla przekonanie, że kształt polityki fiskalnej zależy przede wszystkim od procesów politycznych. w pierwszych modelach zakła-dano, że jedynym celem rządu jest maksymalizacja dobrobytu społeczeństwa. tak jest w koncepcji wygładzania podatków Barro [1979]. Podatki zakłócają działanie gospo-darki i dlatego optymalne jest utrzymywanie stóp opodatkowania na stałym poziomie. w rezultacie deficyty pojawiają się automatycznie w okresach spowolnienia gospodar-czego.

w rzeczywistości jedynym celem rządu nie jest maksymalizacja społecznej funkcji celu, a jego decyzje zależą w dużej mierze od preferencji polityków. De Haan i Sturm [1994] wyróżniają cztery grupy bodźców i ograniczeń, którym poddani są politycy i które wpływają na wysokość deficytu. Po pierwsze kształt polityki fiskalnej zależy od systemu politycznego: im bardziej niezależny jest rząd od władzy ustawodawczej i im mniej demokratyczny jest system polityczny, tym mniejszych deficytów należy się spodziewać [Crain i ekelund, 1978]3. Po drugie, deficyty są większe, im większe jest rozdrobnienie rządu, bo oznacza ono skłonność koalicyjnych partii do zwiększania wydatków publicznych w celu zaspokojenia interesów swoich grup wyborców [roubini i Sachs, 1989]. Po trzecie, na wysokość wydatków może mieć wpływ ideologia partii rządzącej [Hibbs, 1977]. Po czwarte, istotnym ograniczeniem swobody polityków są reguły polityki fiskalnej [Alesina i Perotti, 1999].

w wymienionych modelach teoretycznych przeważającym motywem działań polity-ków była chęć realizacji interesu określonej grupy społecznej. w modelach politycznego cyklu koniunkturalnego podstawowym celem rządu jest zwiększenie szans na reelek-cję. rządzący mogą używać ekspansywnej polityki fiskalnej do pobudzenia gospodarki [Nordhaus, 1975] albo zasygnalizowania wyborcom swoich kompetencji [rogoff i Si-bert, 1988; Shi i Svensson, 2003] w okresie bezpośrednio poprzedzającym wybory.

w badaniach empirycznych roubiniego i Sachsa [1989] okazało się, że liczba partii w koalicyjnych rządach sprzyja powstawaniu deficytów budżetowych, ale ich wyniki zostały zakwestionowane przez De Haana i Sturma [1997]. Volkerink i De Haan [2001] nie potwierdzili wpływu liczby partii tworzących rząd na wysokość deficytu, ale od-kryli silny i dodatni wpływ liczby ministrów, którzy mogą decydować o wysokości wy-datków. wehner [2010] wykazał, że rozdrobnienie rządu powiększa deficyt tylko wtedy, gdy parlament ma prawo do wprowadzania poprawek do ustawy budżetowej.

Pogląd o wpływie ideologii na wysokość deficytu zyskał poparcie w wynikach analiz empirycznych Perottiego i Kontopoulosa [2002]. Inne badanie [Volkerink i De Haan,

3 w systemach demokratycznych politycy zabiegają o przychylność wyborców i może to przekładać się na wyższe wydatki publiczne.

Michał Brzozowski | Wysokość deficytu budżetowego po przyjęciu euro

282

2001], również obejmujące kraje oeCD, dostarczyło argumentów zwolennikom tezy o prowadzeniu przez rządy lewicowe mniej zdyscyplinowanej, charakteryzującej się wyższym deficytem polityki fiskalnej.

woo [2003] analizował ponad 40 politycznych i instytucjonalnych determinant de-ficytu budżetowego. Zmiennymi, które w istotny sposób wpływają na wysokość deficy-tu okazały się nierówności dochodowe, liczba zabójstw na tle politycznym, liczba mi-nistrów zasiadających w rządzie oraz stopień centralizacji decyzji dotyczących budżetu. Ponadto autor wykazał, że będący efektem polaryzacji społecznej wzrost deficytu może być osłabiony po przyjęciu reguł polityki fiskalnej.

w ostatnim z przywołanych artykułów wykorzystano także kilka zmiennych o cha-rakterze czysto ekonomicznym. wyższe tempo wzrostu gospodarczego powinno, zgod-nie z regułą wygładzania podatków, redukować wartość deficytu. Inflacja ma wpływ niejednoznaczny: z jednej strony podnosi nominalne stopy procentowe, z drugiej, przy niepełnej indeksacji progów podatkowych, zwiększa wpływy budżetowe4. Niski po-ziom dochodu na mieszkańca może skłaniać rządy do podnoszenia wydatków z za-miarem przyspieszenia rozwoju. Zmiany w terms-of-trade mają wpływ analogiczny do wzrostu gospodarczego. wysoki poziom rozwoju finansowego ułatwia rządowi sprze-daż obligacji i przyczynia się do wzrostu deficytu. udział w populacji osób powyżej 65 roku życia powinien zwiększać deficyt, ale prawidłowość ta nie została przez autora potwierdzona5.

wpływ wprowadzenia euro na wysokość deficytu budżetowego można rozważać za-równo w kontekście innych czynników ekonomicznych, jak i otoczenia instytucjonal-nego, w którym prowadzona jest polityka fiskalna. jak już argumentowano na wstępie, przyjęcie wspólnej waluty obniżyło koszty zaciągania pożyczek, które są bez wątpienia ekonomiczną determinantą deficytu, a ich statystyczna istotność została w przypadku krajów oeCD potwierdzona przez Heinemanna i winschela [2001]. Z drugiej stro-ny, traktatowe ograniczenia swobody prowadzenia polityki fiskalnej narzucane krajom członkowskim należy uznać za rozwiązanie instytucjonalne redukujące wysokość de-ficytu.

tujula i wolswijk [2007] analizowali wpływ przyjęcia zobowiązań traktatu z Ma-astricht, a później wspólnej waluty na wysokość deficytu. wyniki badania wskazują, że jedynie okres przygotowań do III etapu integracji monetarnej w sposób statystycznie istotny przyczynił się do redukcji deficytów budżetowych o 0,8% PKB rocznie.

w artykule Hubera, Kochera i Suttera [2003] rozważano wpływ na przyrost i poziom długu wielu zmiennych politycznych i odkryto, że po przyjęciu traktatu z Maastricht do roku 1999, który był ostatnim z ujętych w badaniu, wpływ integracji monetarnej był słaby i zależny od rozdrobnienia rządu. Dokładniej, przyjęcie zobowiązań dotyczących

4 w badaniu [woo, 2003] inflacja okazała się zwiększać deficyt, ale tylko w krajach rozwijających się.5 Zmienna ta okazała się nieistotna również w badaniu przeprowadzonym na potrzeby tego artykułu i dla-tego nie została uwzględniona przy omawianiu wyników.


283

kryteriów konwergencji ograniczało deficyt jedynie w tych krajach, w których rządy były koalicyjne.

Syntetycznie omówione wnioski z badań teoretycznych i empirycznych nad źródła-mi deficytów budżetowych posłużą do skonstruowania zestawu zmiennych wyjaśnia-jących. Będzie on obejmował zarówno wskaźniki polityczne, jak i ekonomiczne. Skutki przyjęcia wspólnej waluty będą analizowane przy wykorzystaniu metodologii opisanej w następnej sekcji.

Metodologia badania

rozważmy skutki uczestnictwa w jakimś procesie (np. programie szkoleń), zastosowa-nia polityki albo szerzej efekty jakiegoś zjawiska, które pojawiają się w okresie 2, a nie oddziaływały w okresie 1. Aby tego dokonać, należy porównać zmiany w czasie warto-ści zmiennej wyjaśnianej nie tylko w grupie podmiotów poddanej jego działaniu, ale także w grupie kontrolnej, obejmującej podmioty, które zjawisko ominęło.

Niech y oznacza zmienną zależną, x wektor zmiennych niezależnych, natomiast w zmienną zero-jedynkową przyjmującą wartość 1 w tych okresach, w których zjawi-sko wystąpiło i wartość 0, gdy nie było obserwowane. Drugą wprowadzoną zmienną zero-jedynkową jest z, która przyjmuje wartość 1 dla tych podmiotów, które były w da-nym okresie poddane działaniu zjawiska i 0 dla pozostałych. Stosując i dla oznaczenia podmiotu oraz t dla oznaczenia okresu, można model regresji zapisać w następującej postaci:

yit = β0 + β1wt + β2zit + β3xit + аi + uit t = 1,2 (1)

gdzie uit oznacza składnik losowy.

w równaniu (1) pojawia się efekt stały аi, który ma odzwierciedlać nieobserwowa-ne i dlatego pominięte specyficzne cechy każdego z podmiotów, które mają wpływ na zmienną wyjaśnianą. w przypadku deficytu budżetowego jako zmiennej wyjaśnianej, efekt stały może być na przykład uzasadniony faktem, że społeczeństwo preferuje po-budzanie gospodarki za pomocą ekspansywnej polityki fiskalnej, kosztem wysokiego deficytu i inflacji. Należy jednak wtedy zadać pytanie, czy społeczeństwo o takich pre-ferencjach będzie ubiegało się o członkostwo swojego kraju w unii monetarnej. w ter-minologii ekonometrycznej oznacza to, że аi oraz zit mogą być skorelowane i szacując równanie (1) otrzymalibyśmy niezgodne i obciążone estymatory.

rozwiązaniem problemu korelacji ai oraz zit jest obliczenie pierwszych różnic rów-nania (1), co pozwala usunąć efekt stały:

Δyi = β1 + β2Δzi + β3Δxi + ui (2)


284

jeśli, zgodnie z przyjętym założeniem, efekty zjawiska były obserwowane tylko w okresie 2, wtedy estymator β2, otrzymany Metodą Najmniejszych Kwadratów, może być przedstawiony w następującej postaci:

β2 = ΔyZJAWISKO_TAK – ΔyZJAWISKO_NIE (3)

gdzie kreska nad zmienną oznacza wartość średnią, grupa poddana działaniu zjawiska została oznaczona ZjAwISKo_tAK, a grupa kontrolna – ZjAwISKo_NIe. Zgodnie z równaniem (3), obliczamy różnicę wartości y między dwoma okresami w grupie, na którą zjawisko oddziaływało oraz w grupie kontrolnej. otrzymany estymator jest róż-nicą tych dwóch różnic i stąd jego anglojęzyczna nazwa difference-in-differences.

uogólnienie równania (1) na więcej niż dwa okresy polega na zastąpieniu jednej zmiennej zero-jedynkowej, w, przez zestaw takich zmiennych odpowiadających po-szczególnym okresom, tzn. przyjmujących wartość 1 dla danego okresu i 0 dla pozo-stałych. Przyjmując t dla oznaczenia wektora tych zmiennych, można odpowiednik równania (1) zapisać w postaci6:

yit = β0 + β1T + β2zit + β3xit + аi + uit (4)

równanie (4) może być szacowane podobnie jak równanie (1), tzn. po obliczeniu pierwszych różnic.

Zmienną wyjaśnianą jest wielkość nadwyżki sektora publicznego, która występuje ze znakiem minus w przypadku deficytu. Zmiennymi niezależnymi, które można za-klasyfikować jako czynniki ekonomiczne są:

• tempo wzrostu PKB w cenach stałych (wzrost),• otwartość gospodarki, mierzona stosunkiem obrotów handlowych do PKB (otwar-

tość),• przychody z eksportu ropy naftowej w stosunku do PKB (eksport_ropy),• poziom PKB na mieszkańca w cenach stałych (PKBpc),• rozwój finansowy, mierzony stosunkiem kredytu krajowego do PKB (rozwój_fi-

nansowy),• inflacja, mierzona zmianą indeksu cen konsumenckich (inflacja).Źródłem danych była baza Międzynarodowego funduszu walutowego World Eco-

nomic Outlook Database, a w przypadku otwartości gospodarki, rozwoju finansowego i poziomu PKB na mieszkańca – baza danych Banku Światowego World Development Indicators.

jedynym wskaźnikiem politycznym, który okazał się istotny była zmienna zero-je-dynkowa, przyjmująca wartość 1, jeśli w danym roku miały miejsce wybory do par-

6 oczywiście t odpowiada całkowitej liczbie okresów, dla których zgromadzono dane.


285

lamentu7. Została ona zaczerpnięta z uaktualnionej wersji bazy danych Banku Świa-towego Database of Political Institutions [Beck i in., 2001]. wymienione zmienne są reprezentowane w równaniu (4) przez wektor x.

Członkostwo w strefie euro, czyli zmienna z w równaniu (4), mierzone jest za po-mocą zmiennej zero-jedynkowej euro, która przyjmuje wartość 1, gdy kraj w danym roku był w unii monetarnej. wpływ integracji monetarnej mógł być już zauważalny przed formalnym wprowadzeniem euro. Dlatego druga, wykorzystywana zamiennie z euro, zmienna zero-jedynkowa, maastricht, przyjmuje wartość 1 od roku 1996 dla wszystkich krajów, które były już wtedy członkami unii europejskiej i później przy-jęły euro8. Przy konstrukcji drugiej zmiennej, maastricht, wybrano rok 1996 jako datę graniczną, ponieważ ogłoszono wtedy harmonogram przejścia do III etapu integracji monetarnej.

Wyniki

Próba obejmowała wszystkie kraje członkowskie strefy euro oraz 130 krajów w grupie kontrolnej. Analizowano okres 1980-2010. obejmuje on lata wielkiej recesji, która bez wątpienia zwiększyła wysokość deficytów budżetowych. wpływ czynników cha-rakterystycznych dla lat został wychwycony dzięki wprowadzeniu do równania (4) ze-stawu zmiennych zero-jedynkowych9. Największa i statystycznie istotna ujemna war-tość współczynnika została stwierdzona przy zmiennej zero-jedynkowej dla roku 2009, czyli nadwyżki budżetowe były w tym roku średnio mniejsze niż w innych.

w tabeli 1 przedstawiono wyniki estymacji równania (4) po obliczeniu pierwszych różnic, które zostały oznaczone symbolem Δ. Zmienne kontrolne zostały opisane w poprzedniej sekcji.

w kolumnie (1) analizowany jest wpływ wprowadzenia euro, dla wszystkich krajów, które podjęły taką decyzję do 2010 roku. Zmienna euro jest nieistotna statystycznie, co oznacza, że wspólna waluta nie miała wpływu na wysokość deficytu w krajach człon-kowskich. Zmienne kontrolne mają oczekiwane znaki i są istotne statystycznie. wzrost gospodarczy, przychody z eksportu ropy i poziom rozwoju, mierzony PKB na miesz-kańca redukują wysokość deficytu budżetowego. otwartość, inflacja i poziom rozwoju finansowego okazały się sprzyjać zwiększaniu deficytów. Istotność jedynej zmiennej politycznej przedstawionej w kolumnie (1) sugeruje, że w roku wyborczym nadwyżka spada, czyli deficyt budżetowy rośnie.7 rozpatrywano także zmienne odzwierciedlające stopień rozdrobnienia rządu, zakres kontroli władzy ustawodawczej nad wykonawczą, konkurencję partii w wyborach, liczbę lat do końca kadencji, zmienną zero-jedynkową, przyjmującą wartość 1, jeśli kraj był zaangażowany w działania wojenne.8 Grupa ta obejmuje Austrię, Belgię, finlandię, francję, Grecję, Hiszpanię, Holandię, Irlandię, luksem-burg, Niemcy, Portugalię, włochy.9 Ze względu na ich znaczącą liczbę – 31 – oszacowania parametrów im towarzyszących nie zostaną za-prezentowane w tabelach z wynikami.


286

Przed wyciągnięciem pochopnego wniosku, że wprowadzenie euro było obojętne dla wysokości deficytów budżetowych, należy zwrócić uwagę, że przystąpienie Cypru, Malty i Słowacji zbiegło się w czasie z wielką recesją, która wymusiła na rządach dzia-łania polegające z reguły na poluzowaniu polityki fiskalnej. fakt ten mógł znacząco wpłynąć na otrzymany wynik – kraj wstępujący do strefy euro zauważalnie zwiększa

Tabela 1. Wpływ przyjęcia euro na wysokość nadwyżki sektora publicznego

zmienne (1) (2) (3) (4)

Δwzrost0.0404**(0.0191)

0.0404**(0.0191)

0.0404**(0.0191)

0.0404**(0.0191)

Δotwartość-0.0268**(0.0105)

-0.0266**(0.0106)

-0.0266**(0.0106)

-0.0266**(0.0106)

Δeksport_ropy47.26***(6.774)

47.16***(6.774)

47.14***(6.773)

47.15***(6.773)

ΔPKBpc0.000908***(0.000231)

0.000908***(0.000231)

0.000915***(0.000231)

0.000914***(0.000230)

Δrozwój_finansowy-0.0565***

(0.0144)-0.0570***

(0.0145)-0.0567***

(0.0144)-0.0568***

(0.0144)

Δinflacja-0.00641***

(0.00200)-0.00642***

(0.00200)-0.00641***

(0.00200)-0.00642***

(0.00200)

Δwybory-0.243**(0.116)

-0.228**(0.116)

-0.228**(0.116)

-0.228**(0.116)

Δeuro0.616

(0.498)0.892*

(0.475)

Δeuro-południe0.371

(0.501)

Δpołudnie1.355**(0.574)

stała-0.642(0.607)

-0.642(0.609)

-0.644(0.609)

-0.644(0.609)

Obserwacje 2328 2318 2318 2318

R-kwadrat 0.231 0.232 0.231 0.232

F 9.940 9.905 9.993 9.946

Błędy standardowe odporne na heteroskedastyczność, *** p<0.01, ** p<0.05, * p<0.1


287

w tym samym czasie deficyt, co oczywiście nie wynika z faktu przyjęcia wspólnej wa-luty. Analiza danych dla trzech wspomnianych krajów ujawniła, że w przypadku Malty, która przystąpiła do strefy euro w 2008 roku, nastąpił gwałtowny wzrost deficytu rok później – z ponad 5% do ponad 8% PKB. Dlatego powtórzono estymację równania (4) eliminując Maltę z próby10. wyniki przedstawiono w kolumnie (2) tabeli 1.

Po usunięciu z próby Malty, będącej obserwacją nietypową, istotność i znaki współ-czynników przy zmiennych kontrolnych nie uległy zmianie. Natomiast zmienna euro stała się istotna statystycznie na poziomie 10%, a wartość oszacowanego współczynni-ka wzrosła. Przyjęcie wspólnej waluty zwiększyło nadwyżki, czyli zmniejszyło deficyty budżetowe.

w kolumnach (3) i (4) bardziej precyzyjnie weryfikowane są obie hipotezy stawia-ne w artykule. w kolumnie (3) zmienna euro została zmodyfikowana w ten sposób, że z grupy państw członkowskich wyłączono kraje „Południa”, czyli Grecję, Hiszpanię, włochy i Portugalię11. Natomiast w kolumnie (4) w grupie państw ze strefy euro pozo-stawiono jedynie kraje Południa. obie zmienne zostały nazwane odpowiednio, euro-

-południe oraz południe.Zmienna euro-południe w kolumnie (3) jest nieistotna statystycznie, co oznacza, że

przyjęcie wspólnej waluty w krajach „Północy” nie miało wpływu na wysokość deficy-tu budżetowego. Natomiast zmienna południe w kolumnie (4) jest istotna statystycznie i towarzyszy jej dodatni znak, co wskazuje na pozytywny wpływ euro na nadwyżki budżetowe w Grecji, Hiszpanii, włoszech i Portugalii.

jak wspomniano wcześniej, wprowadzenie euro było poprzedzone okresem przej-ściowym po traktacie z Maastricht, w którym rządy były zobowiązane do utrzymywa-nia deficytów i długu publicznego na niskim poziomie. wyniki analizy modelu regresji ze zmienną maastricht zawiera tabela 212.

w kolumnie (1) tabeli 2 zmienna maastricht obejmuje wszystkie 12 krajów, w ko-lumnie (2) – osiem krajów „Północy”, zaś w kolumnie (3) – jedynie cztery kraje „Po-łudnia”. Z tabeli 2 wynika, że po dodaniu trzech lat przed wprowadzeniem euro do rozważanego okresu oddziaływania wspólnej waluty, wcześniej wyciągnięte wnioski nie zyskują potwierdzenia.

Zmienna maastricht jest wprawdzie istotna na poziomie 10%, ale po wyłączeniu krajów „Południa” jej statystyczna istotność nie ulega zmianie, a wartość oszacowane-go współczynnika rośnie. Ponadto konsekwencje traktatu z Maastricht dla deficytów budżetowych w czterech krajach „Południa”, testowane w kolumnie (3) tabeli 2, okaza-ły się nieistotne statystycznie. wynika z tego, że wpływ wspólnej waluty rozpatrywany w okresie zaczynającym się w 1996 roku jest niezauważalny, natomiast w krótszym

10 usunięcie dodatkowo Cypru i Słowacji nie wpływało już na wyniki.11 oczywiście Malta pozostała wyłączona z próby.12 we wszystkich specyfikacjach nie było potrzeby wyłączania Malty z próby, ponieważ nie przyjęła ona ograniczeń wynikających z kryteriów konwergencji w 1996 roku.


288

okresie, od momentu faktycznego wprowadzenia euro, kraje „Południa” ograniczały deficyty.

Tabela 2. Wpływ Traktatu z Maastricht na wysokość nadwyżki sektora publicznego

zmienne (1) (2) (3)

Δwzrost0.0406**(0.0191)

0.0406**(0.0191)

0.0404**(0.0191)

Δotwartość-0.0270**(0.0105)

-0.0270**(0.0105)

-0.0269**(0.0105)

Δeksport_ropy47.38***(6.775)

47.36***(6.774)

47.25***(6.774)

ΔPKBpc0.000905***(0.000230)

0.000902***(0.000230)

0.000916***(0.000230)

Δrozwój_finansowy-0.0562***

(0.0143)-0.0562***

(0.0143)-0.0562***

(0.0143)

Δinflacja-0.00645***

(0.00200)-0.00645***

(0.00200)-0.00640***

(0.00200)

Δwybory-0.240**(0.116)

-0.233**(0.116)

-0.243**(0.116)

Δmaastricht1.746*(0.933)

Δmaastricht-południe2.292*(1.174)

Δpołudnie0.221

(0.594)

stała-0.643(0.607)

-0.644(0.608)

-0.644(0.607)

Obserwacje 2328 2328 2328

R-kwadrat 0.232 0.232 0.231

F 10.05 10.05 9.971

Błędy standardowe odporne na heteroskedastyczność, *** p<0.01, ** p<0.05, * p<0.1


289

Podsumowanie

w artykule dokonano oceny skutków przyjęcia euro na wysokość deficytów budże-towych. wykorzystując metodę estymacji difference-in-differences, pokazano, że od momentu formalnego przyjęcia euro Grecja, Hiszpania, Portugalia i włochy zaczęły prowadzić bardziej zdyscyplinowaną politykę fiskalną. Natomiast pozostałe państwa członkowskie nie ograniczyły swoich deficytów w reakcji na przyjęcie wspólnej waluty.

uwzględnienie trzech lat przed formalnym powołaniem unii monetarnej pozwala wyciągnąć niezbyt silnie statystycznie istotny wniosek, że kraje „Północy” ograniczały wtedy deficyty budżetowe, a kraje „Południa” nie podjęły takiego wysiłku.

Wykaz literatury

A.f. Alesina, r. Perotti, Budget Institutions and Fiscal Performance, [w:] j.M. Poterba, j. von Hagen (red.), Fiscal Institutions and Fiscal Performance, university of Chicago Press, 1999, str. 13-36.

r.j. Barro, On the Determination of the Public Debt, „The journal of Political economy” 87(5), 1979, str. 940-971.

t. Beck, G. Clarke, A. Groff, P. Keefer, P. walsh, New Tools in Comparative Political Eco-nomy: The Database of Political Institutions, „world Bank economic review” 15(1), 2001, str. 165-176.

w.M. Crain, r.B. ekelund jr, Deficits and Democracy, „Southern economic journal” 44(4), 1978, str. 813-828.

j. De Haan, j.-e. Sturm, Political and Institutional Determinants of Fiscal Policy in the European Community, „Public Choice” 80(1), 1994, str. 157-172.

j. De Haan, j.-e. Sturm, Political and Economic Determinants of OECD Budget Defi-cits and Government Expenditures: A Reinvestigation, „european journal of Political economy” 13(4), 1997, str. 739-750.

f. Heinemann, V. winschel, Public Deficits and Borrowing Costs: The Missing Half of Market Discipline, Zew Discussion Papers, Nr. 01-16, 2001.

D.A. Hibbs, jr., Political Parties and Macroeconomic Policy, „The American Political Science review” 71(4), 1977, str. 1467-1487.

G. Huber, M. Kocher, M. Sutter, Government Strength, Power Dispersion in Govern-ments and Budget Deficits in OECD Countries. A Voting Power Approach, „Public Choice” 116(3), 2003, str. 333-350.

w.D. Nordhaus, The Political Business Cycle, „The review of economic Studies” 42(2), 1975, str. 169-190.

r. Perotti, y. Kontopoulos, Fragmented Fiscal Policy, „journal of Public economics” 86(2), 2002, str. 191-222.


290

K. rogoff, A. Sibert, Elections and Macroeconomic Policy Cycles, „review of economic Studies” 55, 1988, str. 1-16.

N. roubini, j. Sachs, Political and Economic Determinants of Budget Deficits in the Indu-strial Democracies, „european economic review” 33, 1989, str. 903-938.

M. Shi, j. Svensson, Political Budget Cycles: A Review of Recent Developments, „Nordic journal of Political economy” 29, 2003, str. 67-76.

M. tujula, G. wolswijk, Budget Balance in OECD Countries: What Makes Them Chan-ge?, „empirica” 34(1), 2007, str. 1-14.

B. Volkerink, j. de Haan, Fragmented Government Effects on Fiscal Policy: New Evidence, „Public Choice” 109(3), 2001, str. 221-242.

j. wehner, Institutional Constraints on Profligate Politicians: The Conditional Effect of Partisan Fragmentation on Budget Deficits, „Comparative Political Studies” 43(2), 2010, str. 208-229.

j. woo, Economic, Political, and Institutional Determinants of Public Deficits, „journal of Public economics” 87(3-4), 2003, str. 387-426.


PERSPEKTYWY IN

TEGRA

CJI MO

NETA

RNEJ W

UE I G

OSPO

DA

RCE ŚWIATO

WEJ.

Dokąd zm

ierza strefa euro?

PROJEKT DOFINANSOWANY ZE ŚRODKÓW NARODOWEGO BANKU POLSKIEGO

ISBN 978-83-63856-00-7

Documents

Perspektywy integracji ekonomiczne i walutowej w gospodarce światowej. Dokąd zmierza strefa euro?