İŞLETMELERDE ÖZ SERMAYENİN YÖNETİMİ

Yard.Doç.Dr.Hayri BARAÇLIYard.Doç.Dr.Mustafa İme

9 İŞLETMELERDE ÖZ SERMAYENİN YÖNETİMİ 9.1 KAYıTLı SERMAYENİN YÖNETİMİ 9.1.1 Öz Sermaye ve Sermayeyi Temsil Eden Paylar 9.1.1.1 Pay Senetleri 9.1.1.2 Pay Senedi Türleri 9.1.1.2.1 Pay sahiplerine sağladıkları hakların kapsamı yönünden 9.1.1.2.2 Tür ve Dolaşma Özelliğine Göre Yazılı Pay Senetleri 9.1.1.2.2.1 Nama Yazılı Pay Senetleri 9.1.1.2.2.2 Hamiline Yazılı Pay Senetleri 9.1.2 Pay Senedi Piyasalarının Özellikleri 9.1.2.1 Pay Senetlerinin Borsaya Kaydedilmeleri (Kote İşlemi) 9.1.2.2 Pay Senedi Değerleme Yöntemleri 9.1.2.2.1 Bilançoya Göre Değerleme 9.1.2.2.2 Dağıtılan Kara Göre Değerleme 9.2 SERMAYE YEDEKLERININ YÖNETİMİ 9.2.1 Karşılıklardan (Uzun Süreli Karşılıklardan) Otofinansman 9.2.2 Sosyal Güvenlik Karşılıkları 9.2.3 Amortismanlardan Otofinansman 9.2.4 Otfinansman (Kar ve Sermaye Yedeklerinin) Yönetimi 9.3 DÖNEM NET KARıNıN YÖNETİMİ 9.3.1 Dönem Karının Dağıtımı ilkeleri ve Yönetimi 9.3.2 Kar Payı Dağıtım Politikası 9.3.2.1 Sabit Oranda Kar Payı Dağıtımı 9.3.2.2 İstikrarlı Kar Payı Dağıtım Politikası 9.3.2.3 Uzlaşmaya Dayanan Kar Payı Dağıtım Politikası

İŞLETMELERDE ÖZ SERMAYENİN YÖNETİMİKayıtlı Sermayenin YönetimiTip bilanço örneğine göre sermaye ve sermaye unsurları

aşağıda görüldüğü şekilde tasnif edilmiştir. Şirket türüne göre Sermayeyi temsil eden paylar

değişmeyecek ancak payların temsil şekli pay senetlerine aktarıldığı zaman bu pay senetlerinin türüne göre temsil şekli ortaya çıkmaktadır.

Sermaye pay senetlerine aktarıldığı zaman işletmeye maliyeti pay senedi maliyetlerine göre belirlenmektedir.

Pay senedinin piyasa değerinin belirlenmesinde sermaye ve kar yedekleri önemli bir fonksiyon üstlenmektedir.

Pay senetlerinin borsaya kote edilmeleri halinde, işletmelerin, sermaye bulma fonksiyonlarını artırmaktadır. Diğer işletmelerde ise sermaye bulma ve derleme zorlaşmaktadır.

Öz Sermaye ve Sermayeyi Temsil Eden Paylar

Pay SenetleriPay senetlerine modern finansman aracı

gözüyle bakılmaktadır.  Pay senetleri, sermaye piyasaları gelişmiş

ülkelerde, genellikle banka konsorsiyumu aracılığıyla çıkarılmaktadır.

Her pay senedi sahibi işletmenin de paydaşı olmakta ve kârdan pay almaktadır.

 Bir anonim şirkette sermaye artırılması halinde, temettü

adıyla dağıtılan kârın, sermaye yükseltilmesinden sonra sayıları çoğalan pay senedi sahipleri arasında bölüşülmesi gerektiği için, sermaye artırılışlarında eski paydaşların kâr payları azalma tehlikesiyle karşılaşmaktadır.

 Kanun da bu durumu gözönünde tutarak sermaye

artırılmasında eski paydaşlara yeni pay senedi alma hakkı tanımaktadır.

Pay senedinin faydası, sermaye ihtiyacının uzun süre için küçük tutarlardan derlenmesi ve fakat para verenin bağlanışının uzun süreli olmayışındandır.

Pay senetleri hamile yazılı olduğundan, devir için özel bir formalitenin tamamlanması da zorunlu değildir.

Pay Senedi TürleriPay senetleri çeşitli yönlerden ayırımlara tâbi tutulurlar :  Pay sahiplerine sağladıkları hakların kapsamı

yönündena-Adi pay senedi,b-İmtiyazlı pay senedi.  Adi Pay SenediSahiplerine genel kurulda eşit oy hakkı ile kâr dağıtımı

(temettü) ve tasfiye halinde eşit pay alma hakkı verir.İmtiyazlı Pay SenediSahiplerine, temettü veya tasfiye konularında –‘’vesair

hususlarda’’- özel haklar sağlar. TK. Anonim şirketlerin imtiyazlı veya imtiyazsız olarak pay senedi çıkarabileceklerini belirtir.

 

İmtiyaz hakları başlangıçta sözleşmede öngörülebileceği gibi esas sözleşmenin sonradan değiştirilmesi yoluyla da sağlanabilir. Söz gelimi senetlerin borsa kurlarının % 100’ün altına düşmüş olduğu zamanlarda sermaye artırımına gidilirse, bazı üstünlükler tanınmadıkça, yeni pay senetlerine % 100 veya % 100’den fazlaya bir alıcı bulunması imkansız olur. Esasen kanun da % 100’ün altında değerle pay senedi çıkarılmasına cevaz vermemektedir. Bu durumda çıkacak senetlere çekiciliği sağlayacak bir ayrıcalığın tanınması kaçınılmaz hale gelir.

  İmtiyazlı pay senetleri sözleşme değişikliği yoluyla

çıkartılıyorsa ve değişiklik kararı mevcut imtiyazlı pay senedi sahiplerinin haklarına dokunabilecek durumdaysa, böyle bir kararın haklarına değinilen imtiyazlı pay sahiplerinin özel genel kurullarında onaylanması şarttır.

Batılı ülkelerde imtiyazlı pay senedi sahipleri çoğu zaman oy haklarından yoksundurlar. TK. buna cevaz vermemekle birlikte, batılı ülkelerde bu gibi durumlarda güdülen amaç, şirketteki mevcut oy ve etki imkanlarını değiştirmeksizin finansman aracı sağlamaktadır.

 Oy hakkının kaldırılmasına karşılık imtiyaz sahiplerine söz

gelimi özellikle temettüden fazla pay alma yetkisi tanınarak kısıtlanan yönetim yetkilerinin ekonomik fayda ile denkleştirilmesine çalışıldığı da olur.

 Buna karşılık bazı imtiyazlı pay senetlerinin imtiyazları

ise, sadece oy yönünde’dir.

Oy hakkında imtiyaz; ya çok oylu pay’lar çıkarmak, ya da esas sermayeyi farklı nominal değerde paylar bölme şekillerinde olur.

 TK.’na göre, esas sözleşmeye; esas sermayeyi oluşturan

nominal değerleri eşit pay senetlerinin bir kısmına fazla oy hakkı tanıyan hükümler konulması caizdir. Yeter ki, her pay senedine en azından bir oy hakkı tanınmış olsun.

 Çok oylu pay senetleri finansman amacına değil, aksine

sahiplerine genel kurullarda maddî katkılarından çok etki olanağı sağlamak için çıkarılırlar.

 Bu senetler aynı zamanda, istenmeyen etki guruplarının

güçlerinden doğacak sakıncalara karşı içerdekileri koruma siyaseti aracı olarak da kullanırlar.

 

Batılı ülkelerin bazılarında dünya savaşı sonlarında ve enflasyon yıllarından sonraki ulusal sıkıntı yıllarında yabancı sermaye guruplarına karşı millî şirketleri korumak ve sermaye sahibi yabancıların etkisinden uzak tutma amaçlarıyla bu tip imtiyazlara başvurulmuştur.

  İmtiyazlı pay senetleri temettü hakkında öncelik

yönünden de üstünlükler sağlayabilir.  Bu durumda temettü normal pay sahiplerinden önce,

imtiyazlılara dağıtılır. Söz gelimi kârın % 6’sının önce imtiyazlılara; artan kalmışsa, bunu da % 6 üzerinden diğer pay sahiplerine yine de kâr artmışsa, bu kez eşit olarak bütün pay sahiplerine dağıtılması öngörülebilir. İmtiyazlılara dağıtılan % 6’dan sonra normal pay sahiplerine bir şey artmaması veya az artması hallerinde imtiyazlıların üstünlüğünü açıkça görmek mümkün olur.

Ancak Türk Hukukundaki düzenleme ile bütün pay sahiplerine eşit olarak % 5 temettü dağıtılmadan imtiyazlı paydaşa bir ödeme yapmak mümkün değildir.

  Bunun için de, imtiyazlı pay senetlerinin Türkiye’de ilgi

görebilmesinin güç olacağı belirtiliyordu.   Zarar görülen yıllarda dahi imtiyaz temettünün saklı tutulduğu,

ancak ödemenin sonraki kâr yıllarında yapıldığı hallerde kümülatif (biriken haklı) pay senetleri söz konusudur.

  Böylece pay senedine adeta bir asgari faiz oranı garanti edilmiş ve

pay senedi tahvile yaklaştırılmış olur.

Tür ve Dolaşma Özelliğine Göre Pay Senetleria-Nama Yazılı Pay SenetleriPay, şirket pay defterinde yazılı kimse adına düzenlenir.

Bunlar ancak ciro ve devir yoluyla el değiştirirler; tabiî pay defterindeki kaydın da devirden sonra değiştirilmesi gereklidir.

 Nama yazılı senetlerin, nominal değerin tamamen

ödenişinden önce de çıkarılması mümkündür. Bu durumda % 25’lik peşin ödeme yeterli olacaktır.

 Esas sözleşme ile, devir için şirketin yazılı onayı da şart

koşulabilir. Böylelikle anonim şirketler, yönetimi elde tutma politikası

yönünden sakıncalı kimselerin paydaş olmalarını önlemek isterler.

b-Hamiline Yazılı Pay Senetleri Bu tip pay senetleri anlaşma ve teslim ile her zaman kolayca

devrolunabilirler. Ancak hamiline yazılı pay senedi çıkarılabilmesi için esas sözleşmede bu yetkinin açıkça yazılı olması ve senet bedelinin tamamının peşin ödenmesi şarttır.

  Bedel tam ödenmediği sürece, pay senedi yerine geçmek üzere

ilmühaber’ler çıkarılır; bunlar nama yazılı olurlar ve pay sahipliği hakkını bahşederler.

  Şartlarına uyularak pay senetlerinin türlerinin sonradan

değiştirilmeleri de mümkündür.   Pay senetlerini karşılıklarına göre, aynî veya nakit karşılığı diye de

bir ayırıma tâbi tutmak mümkündür. Bundan başka pay senetlerinin nominal değer veya bütün sermayenin belirli bir oranı ile ifade edilen şekilleri de olabilir.

Pay Senedi Piyasalarının ÖzellikleriSermaye piyasaları gelişmiş ülkelerde pay senedi

piyasalarının alıcıları eskiden daha çok ‘’bireyler’’den oluşmakta idi. Fakat bu ülkelere gelir dağılımında ortaya çıkan değişmeler ve özellikle kamu oyunda spekülatif amaçlı yatırımlara karşı ilginin de artması sonucu; pay senetlerinin geleneksel müşteri ve yatırımcıları çevresinde de değişiklikler olmuş ve bunların yerini, başka niteliklerdeki tasarruf sahipleri ve özellikle –bizde varlıkları henüz pek duyulmayan- ‘’kurumsal yatırımcılar’’ denilen ellerinde yatırıma elverişli fonlar biriken kuruluşlar almışlardır.

 Parasına borsada yatırım imkanı arayan eskinin orta

sınıftan ‘’bireysel’’ müşterilerini borsadan soğutan nedenler arasında; bu tabaka ile iş gören bankalar ve tasarruf sandıkları gibi kuruluşların, müşterilerini bu gibi alımlara, artık eskisi kadar özendirmemeleri de vardır.

 

Çünkü pay senetlerine yatırım, bankaların diğer yönlü çıkarları ile çatışmaktadır.

 Önce, banka veya tasarruf sandıkları; pay senetlerine

akıtılacak tasarrufları mevduat olarak kazanabilirlerse, aktif işlemlerini artırabilirler. Kredi işlemlerinin bankalara sağladıkları kârların, müşterilerin taşınır değer alım-satım isteklerine aracılık etmekten doğan komisyon ve aracılık ücretlerinin çok daha üstünde olduğu açıktır.

 Bundan başka, kâra Avrupası borsa acente ve aracılarının

kuruluş ve örgüt yapıları da, halkla doğrudan doğruya ilişki kurulmasını kolaylaştıracak nitelikte değildir.

Pay Senetlerinin Borsaya Kaydedilmeleri (Kote İşlemi)

Borsada sadece kote edilmiş pay senetleri işlem görürler.  Borsaya pay senedi kote edilmesinin belirli koşulları

vardır.  Bununla birlikte kote edilmeyen pay senetlerinin de

borsada –yöntemi belirlenmiş- serbest alış-veriş kurallarınca işlem görmesi mümkündür. Hatta batılı sanayi ülkelerinde bankalar arasında telefon veya telgrafla yürütülen, belirli kuralları olmayan bir serbest tedavül uygulaması da vardır.

 Bizde taşınır değerlerin borsa koduna kabul edilmesi için borsa meclisinin karar vermesi ve Maliye Bakanlığı’nın onaylaması gereklidir.

 Bankalar pay senetlerini borsaya kaydettirmek zorundadırlar (Bankalar Kanunu m. 41/b 3). Ortağı 100’den fazla olan anonim ortaklıklar içinde aynı zorunluluk getirilmiştir (SPK. M. 8). Bizde borsada kayıtlı olmayan esham tahvil üzerine borsada işlem yapılması yasaktır (1477 sayılı kanun m.26).

 

‘’en iyi’’ kaydını koydurarak limiti belirtilmemiş talimat yolunu seçerler. Örnek : Talep Arz (Alış talimatları) (Satış talimatları) 2.000 adet A pay senedi 1.640.-TL. 4.000 adet A pay senedi 1.600.-TL 5.000 adet A pay senedi 1.630.-TL. 4.000 adet A pay senedi 1.610.-TL 3.000 adet A pay senedi 1.620.-TL. 1.000 adet A pay senedi 1.620.-TL 2.000 adet A pay senedi 1.610.-TL. 3.000 adet A pay senedi 1.630.-TL 3.000 adet A pay senedi 1.600.-TL. 3.000 adet A pay senedi 1.640.-TL Burada kur 1.620.- TL. da oluşacaktı. Çünkü aşağıdaki tabloda görüldüğü üzere, en geniş arz ve talep karşılaşması ancak bu kur üzerinden sağlanabilmektedir. Kur Arz Talep 1.600 4.000 15.000 1.610 8.000 12.000 1.620 9.000 10.000 1.630 12.000 7.000 1.640 15.000 2.000

Görülüyor ki, kur’un 1.620.-TL olarak tesbiti ile her ne kadar bütün alış talimatları halledilemiyorsa da, arzla talebin en çok karşılaşabildiği kur da bundan başkası olmayacaktır.

Pay Senedi Değerleme Yöntemleri

Bilançoya Göre Değerleme

Öz sermaye (Aktifler-Borçlar) bulunduktan sonra pay senedi sayısına bölünerek; pay senedinin muhasebe değeri bulunur. Bu da bilanço kur’u denilen kavramla eş anlamlıdır. Dağıtılan Kara Göre Değerleme

Pay senetleri, sağladıkları gelir göz önünde tutularak, piyasada geçerli faiz oranı üzerinden de değerlendirilebilirler. Bu konuda yararlanılan formül şudur.

K T

f b

K: Pay senedi bugünkü kur değeri f: Kapitalizasyon oranı T: Temettü b: İç Büyüme (kâr payının ilerki yıllardaki) oranı Pay senedi kâr payı oranı % 25 ve beklenen b % 7 ve geçerli kapitalizasyon oranı % 15 olarak kabul edilen 1.000,- TL. nominal değerli bir pay senedinin bugünkü değeri şöyle hesaplanacaktır.

K 250

0,15 0,073.125, TL

Görüldüğü gibi, bu formülün uygulanabilmesi için f’nin b’den büyük olması gerekecektir. Ülkemiz uygulamasında; dağıtılması beklenen kâr payı oranı (T)’nin bulunmasında, o işletmeye ait en az son 5 yıllık kâr payı dağıtımı ortalaması alınmaktadır. Geçerli kapitalizasyon (f) oranının bulunmasında da, devlet tahvilleri faizi (% 11) temel olarak kullanılmakta, buna ayrıca % 33’lük risk karşılığı (yani 0,11 X 0,33 = 0,0363) eklenmektedir : % 11 + % 3,63 = % 14,63 yaklaşık olarak % 15 İşletme kâr payında herhangi bir büyüme beklenmiyorsa, formülün paydasına b’nin katılmasına gerek yoktur.

K T

f250

0,151.667, TL

Sermaye Yedeklerinin yönetimiKarşılıklardan (Uzun Süreli

Karşılıklardan) OtofinansmanTicari öngörü ilkelerine göre, hesap dönemi

sonunda karşılaşılması mümkün olan bütün riskler, giderler ve borçlar ve yakın zararlar için yönetimin kararıyla karşılıklar ayrılabilir.

 Karşılıklar, kar zarar hesabında yer alan borçlar niteliğini taşırlar ve bu yönden de dış kaynak sermayesi sayılırlar.

 Ayrılış gerekçesinin yitiren karşılıkların çözülmeleri gerekir ki bunun da karı artmış göstereceği bellidir. Ancak bu artışın yeni oluşturulacak karşılıklarla dengelenmesi mümkündür.

Ayrılış gerekçesinin yitiren karşılıkların çözülmeleri gerekir ki bunun da karı artmış göstereceği bellidir. Ancak bu artışın yeni oluşturulacak karşılıklarla dengelenmesi mümkündür.

 Ayrılan karşılığın finansal etkisinin görülebilmesi için

bunların derhal masraf olarak maliyet muhasebesine dahil edilebilmelerine karşılık gerçek ödemelerin çok sonraki dönemlerde olması gerekir.

 Masraf yazışla, fonun fiilen işletmeyi terk etmesine kadar

geçecek süre için karşılığın işletme finansmanına katkısı olacaktır ve bu süre ne kadar uzun olursa, işletmenin bundan yararlanması da o oranda olacaktır.

 Belirtilmelidir ki, karşılığın tutarının satışlar kanalıyla

işletmeye girmiş olması da zorunludur.

Karşılıkların işletmede kalış süreleri değişiktir:Kısa süreli karşılıklar:Geçmiş döneme ait ödenecek gelir ve kurumlar vergileri (İşletme için masraf yazılabildikleri oranda) yıl sonu hesap

denetimi (Auditing), Genel Kurul giderleri.Ticaret hukuku yönünden caiz görülen ve özel nedenlerle

geçmiş yılda yapılamayan tamir veya rasyonelleşme önlemleri giderleri

Ödenmesi beklenilen kefalet borçlarından doğan istemler.Ödenmemiş kar payları ve ikramiyeler. Bir önceki yıl satışlarına oranlanarak yapılacak iskonto ve

indirimler,Çalışanlarca henüz çekilmemiş izin paralarıGörüldüğü gibi işletmede kalış süresi çok kısa olan her tür

karşılıkların finansmana katkıları çok sınırlıdır.

Orta Süreli Karşılıklar:Kur riski garantileriGirilen ve ödenmesi beklenilen garanti taahhütleri, İşten çıkarma tazminatları,Mahkeme riskleri,Normal amortisman ayırımlarıyla yenilenemiyecek, belirli

duran varlıklarla ilgili yenileme fonları,Kıdem tazminatı karşılıkları

Uzun Süreli KarşılıklarTicari senet riskleri: Özellikle taksitle satış

yapan işletmelerde hemen her yıl ayrılmasına imkan olan bir karşılıktır.

 Şüpheli alacaklar; kredili satışların riskini teşkil

ederler. Bunlar dava ve icra konusu olan ve üç vade uzatmasına rağmen hala tahsil edilmemiş bulunan; protesto ve birden fazla yazılı isteğe rağmen ödenmemiş olan alacaklarla veriye satış yapan işletmelerde geçmiş son iki yılın tahsil edilememiş alacaklarına oranla bulunan bir önceki yılın aynı kaleminin ortalamasını karşılayan miktardır.

Sosyal Güvenlik Karşılıkları İşletmeler, çalışanlarına yaşlılık sakatlık veyahut ölüm

hallerinde emekli maaş ve tazminatlarının ödenmesi konusunda şirket statüsü veya emeklilik sözleşmeleriyle taahhütte bulunurlar veya kanunlar bu tür hükümler öngörürler.

 Bu gibi durumlarda emekli hakları için taahhüdün

yapıldığı yıldan itibaren gerekli karşılıkların ayrılması yani sigorta edilen durumun ortaya çıkmasından çok önce karşılıkların bilançoda gösterilmesi gerekir.

 Bunlar, çalışanın aktif olarak işletmede bulunduğu

dönemde, işletmenin masrafları arasında yer alırlar.

İşletme; emekli kesenekleri karşılığı olarak toplanan parayı, girdiği yükümlülük sonucu çalışanı ödemek zorunda olduğu için, bu tutar dışarıdan gelmemiş olmasına veya işletme sürüm faaliyetinden doğmuş bulunmasına rağmen dış kaynak sermayesi niteliğindedir.

 Yıllık emekli karşılıklarının hesabının vergi hukuku

yönünden işleme tabi tutulabilmesi için sigorta matematiği ilkelerine göre, hareket edilmesi yani faiz ve bileşik faizler ile biyolojik ihtimallerin (ölüm ve sakatlık ihtimallerinin) nazara alınması gerekir.

 Karşılık olarak ayrılan miktarın, sigorta halinin ortaya

çıktığı(söz gelimi emekli yaşına erişildiği) yılda, beklenen emekli ödemesinin kapitalize edilmiş değerine, (emekli borcunun nakdi değerine) erişmiş olmalıdır.

 

 

Emekli karşılıklarının finansman için kullanılabilmesi, bazı koşullara bağlıdır. Bu kullanma:

 Emekli ödemelerine henüz ihtiyaç duyulmadığı için karşılık

olarak ayrılan paraların uzun sürede işletmeye bağlı kalıp kalmamasına ya da emekli ödeneği olarak kısmen veya tamamen ödeme yoluyla işletmeyi terk edip etmemesine,

Karın vergilerin kesilmesinden sonra işletmede kalıp kalmamasına, ya da ortaklara ( ve dolayısıyla kısmen de vergi dairesine ) dağıtılıp dağıtılmamasına,

Karşılık ayrılması takdirinde; bilançoda zarar görülebilecek kadar, karın düşük olup olmamasına ya da esasen mevcut zararın ayrılan karşılıklar kadar artıp artmamasına da bağlıdır.

O halde ayrılan karşılık tutarları, fiili emekli ödemelerinden yüksek olduğu sürece işletme fonlarından faydalanılabilecektir.

Emekli ödemeleri, ayrılan karşılıklarla denkleştiği zaman, karşılık ayırmanın finansman etkisi sıfıra düşecektir.

Amortismanlardan Otofinansman İşletmenin aktifinde yer alan mallardan bazıları birden fazla

dönemde faydalı olmakta devam ederler.  Bu yüzden her dönemin gerçek karını bulmak için, söz konusu

mallarda zamanla ortaya çıkacak değer düşmelerinden o döneme isabet eden kısmın gider olarak düşülmesi gerekir.

 Bu anlamda amortismana, satın alma ya da imalat giderlerinin

yararlanılan yıllara dağıtma görevi yüklenmektedir.  Bununla birlikte "amortisman ancak işletmede kullanılması

zorunlu olan" değerlere uygulanır.   İşletme yönünden önemli olan; bir malın kullanma döneminin

sonuna erişildiğinde; o malın yenisini sağlayacak kadar tutarın amortisman paylarında birikmiş olmasıdır.

 

Aktife giren malların değerden düşme nedenleri çeşitlidir: Kullanmanın sonucu olan teknik amortisman: Mallar,

türlerine göre ya zamanla tedricen ya da uzun bir kullanım süresinden sonra birdenbire değerlerini kaybederler.

Ekonominin (teknolojinin) gelişmesinin neden olduğu amortisman: Teknik buluş ve gelişimin sonucu yahut piyasadaki talebin o maldan başka bir doğrultuya kayması, işletmede yeni gelişim doğrultusunda yapı değişikliğine gidilmesi gibi nedenlerle de aktiflerde değer düşmeleri olabilir.

Sürekli İlişkiler Sonucu Doğan Amortisman: Aktifteki malın normal kullanım süresinin henüz devam etmesine rağmen işletmenin bulunduğu yerin kira ilişki süresinin doğması ve yenilenememesi üretime esas olan patent veya markanın korunma sürelerinin bitmesi, işletmenin veya madenin imtiyaz veya ruhsatname süresinin dolması gibi nedenlerle de malların değeri düşebilir.

EŞİT ORANLI(Doğrusal) amortismanda malın alış değeri, tahmin edilen kullanılma süresine eşit olarak dağıtılır. Gereğinde, amortizasyonun tamamlanması halinde dahi; mal bakiyesinin satışından bir para sağlanabiliyorsa, bu miktarın malın alış değerinden düşülmesi mümkündür. Ancak ülkemizdeki uygulamada hurda eğeri hesaba katılmaz. Mükellefler (arazi ve bina dışındaki) bütün değerlerini %25 i geçmeyen oran üzerinden diledikleri oranda amortize ederler. Arazi ve bina oranlarını ve daha yüksek oranlı amortismana tabi değerleri Maliye Bakanlığı belirler.

AZALAN BAKİYELER USULÜYLE AMORTİSMAN; kullanmanın ilk yılında amortisman payının en yüksek, son yılında ise en düşük olacak biçimde bakiyenin gittikçe azaltılması esasına dayanır.

  Mevzuatımıza göre bu usulde uygulanacak amortisman oranı %50yi

geçmemek üzere normal amortisman oranının iki katıdır; fakat amortismanın yine normal süresinde bitirilmesi gerekir.

  Kanunen eşit oranlı amortismandan azalan bakiyeli amortismana

geçilemezse deuygulamaya geçilmesinden itibaren en az üç yıl geçmişse tersi yapılabilir ve işletme, azalan bakiye usulünün elverişsiz hale geldiği dönemden sonra, eşit oranlı usulü uygulamaya geçebilir.

  Burada bir giriş (tahsilat) anlamında bir sermaye derlemeden çok,

çıkışları önleme amacına dönük bir sermaye ihtiyacını azaltma etkisi söz konusudur.

Amortisman masrafı muhtemel vergi ödeme ve kar dağıtımının zorunlu kılacağı çıkışları önlediği oranda ek bir finansal etki yaratmakta ve bu sayede sağlanan finansal fazlalık o dönem için işletmede kalabilmektedir.

  Aslında sadece muhasebe tekniği açısından incelenince, amortismanların

finansman etkisi doğuracakları ifade edilemez.  

Amortismandan finansman etkisi beklenebilmesi için şu iki koşulunda gerçekleşmesi gerekecektir:

Sürüm gelirlerinin ( ve yine bunlar gibi olağan dışı olarak yatırım çözümünden sağlanmış olan gelirlerin) bütün diğer masraflardan başka, mahsubu yapılmış bilanço amortismanlarınıda (yani o dönem için fiili bir çıkışı gerektirmeyen masrafları da) karşılamaları zorunludur.

Öyleyse mal satılmayıp da söz gelimi imalattan sonra depoya çekiliyorsa, mal varlığı yapısında bir değişiklik olmasına rağmen mevcutların bilanço değeri de imalat giderlerine dahil edilmiş bulunan amortismanlar kadar yükselecektir.

 

Bundan başka, sözü edilen gelir (giriş) büyüklüklerinin finansman açısından önem kazanabilmesi için hesap dönemi içinde fiilen girmiş olmaları da gerekir. "Kendi gücüyle"(İç finansman ya da oto finansman) bir finansman etkisinin ortaya çıkabilmesi için; bu girişlere karşılık dönem içinde çıkışları gerektirecek bir masrafın bulunmaması gerekir.

 İşletmenin mali dengesinin korunması için bir malla

ilgili amortisman paylarının-günü gelince yerine yenisinin konması sağlanacak şekilde-kesilmesi, yani bu kesintilerin başka amaçlar için kullanılmaması gerekir. Böylelikle belirli bir dönemin bütün mallarının amortismanından o dönemin yeni yatırımlarını finanse edebilecek bir yenileme fonu sağlanmış olacaktır.

 Bir tesisin mutlaka "kendi amortisman

karşılığında değil, aksine işletmedeki diğer herhangi bir amortisman karşılığından da yeniden satın alınabileceği düşünülebilir.  

Örnek:Bir işletmenin birbirini izleyen 5 yıl içinde her

yıl bir tane 1.000 lira değerinde ve 5 yıl kullanma süreli makinalar satın aldığını kabul edelim. Hesaplanan amortismanın da piyasa üzerinden kazanıldığı düşünülsün.

 Makina başına yıllık amortisman: 1.000 TL olacaktır.

Amortisman gelişimi Yıllar 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

Maliyetler 1 200 200 200 200 200 200 200 200 200 200 2 200 200 200 200 200 200 200 200 200 3 200 200 200 200 200 200 200 200 4 200 200 200 200 200 200 200 5 200 200 200 200 200 200

Yıllık Amortisman 200 400 600 800 1000 1000 1000 1000 1000 1000

Eldeki likit araç 200 600 1200 2000 3000 3000 3000 3000 3000 3000 Yeni yatırımlar 1000 1000 1000 1000 1000 1000

Yatırımda kullanılabilecek serbest kalan

nakit araç

200 600 1200 2000 2000 2000 2000 2000 2000 2000

İlk beş yıl içinde yıllık sermaye ihtiyacı 1000,-TL dır ve dış finansman yoluyla derlenmektedir. 6. yılda birinci makinenin yerine yenisinin, 7. yılda 2. makinenin yerine yenisinin konması gerekmektedir. Yani yenilenmesi gerekin makineler için 6. yıldan itibaren her yıl 1.000,-TL ya ihtiyaç duyulacaktır. O halde 5. yıldan itibaren her yılın amortisman pay miktarının yeni yatırım için gerekli payları yani 1000,-TLyı karşılayacak duruma geldiği görülmektedir.

Bununla birlikte 1. yıldan 4. yıla kadar olan dönemdeki amortisman payları yeni makine yatırımı için luzumlu değildir; bu bakımdan bunları pekala ek yatırımlara tahsis etmek mümkündür.

İlk 4 yılda serbest kalan 2.000,-TL lık amortisman tutarıyla daha iki ayrı yeni makinenin satın alınması imkanı vardır.

 

O halde dışarıdan herhangi bir finansman aramadan bu birikintilerle

2 makine satın alınacak demektir. Satın alınacak bu makinelerin amortismanlarının bir kısmı da yine serbest hale gelecek ve ek yeni yatırımlara tahsis edilebilecektir.

 Serbest kalan amortisman tutarlarının malın

başlangıcındaki değerinin 1.5-1.8 katı kadar kapasiteyi genişletebileceği belirtilen bu eğilime batı kaynaklarında-yazarlarına izafe edilerek-"Ruchti Etkisi" (kapasite artırım etkisi)denmektedir. Lohmann-Ruchti etkisi anlamında bir kapasite genişlemesi, serbest kalan amortisman değerlerini borç taksitlerinin ödenmesinde kullanan işletmelerde ortaya çıkamaz. Görüldüğü gibi; kullanmanın ilk yıllarında, azalan oranla amortisman usulünde kapasiteyi genişletme imkanları daha da artırmaktadır.

Otfinansman (Kar ve Sermaye Yedeklerinin) Yönetimi

Karlar bütün bir döneme dağılmış olarak buna uyan girişler aracılığı ile gerçekleşir, fakat bu karın her üretim ya da satış sonrasında ne kadarının elde edileceğini ayırmak mümkün değildir. Maliyet hesabı ilkeleri hesaplama dönemi boyunca parça başına düşen karın hesabının anlamlı olmadığını ortaya koymuştur.

 Aksine dönem karı, bilanço ve değerleme kurallarına

uygun olarak bütün harcama ve girişlerin belirlenmesiyle saptanabilir. Öyleyse kar yıl sonu sonuçlarının toparlanmasıyla ortaya çıkar, fakat ancak daha sonra belgelendirilir. Bundan dolayı da çok mümkündür ki, bilançonun tamamlanıp sunulduğu zamanda işletmede kar olarak ayrılan paradan fiilen hiç bir şey kalmamış ve söz gelimi girişilen yatırımlara çoktan harcamış olabilir. Bu yüzden de temettü dağıtımı için daha başka yerlerden finansal araç derleme zorunluğu doğabilir.

Kârın finansal etkisi, ancak kârın işletmede kalması halinde ortaya çıkar. Yeni sağlanan kar paydaşlara dağıtılırsa böyle bir etki beklenemez.

Öyleyse bu sonuca erişmek açısından, sürüm girişleri aracılığı ile işletmeye akan paranın işletme dışına akışına engel olunması gerekli olmaktadır.

Kârlar, önceden işletmeye bağlanmış finansal aracın çözümünden artan sürüm girişlerinin bir bölümüdür.

Bu kârın işletmede alıkonuşuyla, ek sermaye bağlantılarına girme imkanı doğar. Böylelikle alıkonan kârlar, sermaye ihtiyacını karşılamaya ayrılabilirler:

Kârların alıkonuşu otofinansman olarak nitelendirilir. Tabii burada oldukça uzun süreli alıkoyma söz konusudur. Kârlar sadece sürüm yoluyla işletmeye girişinden temettü olarak dağıtılışına kadar işletmede kalıyorsa, burada geçici bir otofinansman söz konusudur.

Vergi bilançosunda gösterilen ve bu yüzden vergisi de ödenmiş kar bölümü açık oto finansman adını alır. Bununla birlikte bilanço ve değerleme kuralları karı daha da az gösterme imkanlarını da vermektedir. Bu taktirde gizli oto finansmandan söz açılır.

Açık Otofinansman İşletmede karlar dağıtılmıyor ve -bireysel işletmelerle

kişisel ortaklıklarda- sermaye hesaplarında alıkonuyor; sabit nominal sermayeli işletmelerde, yedek akçe hesaplarına (Anonim şirketlerde, kanuni veya ihtiyari yedek akçelere geçiriliyorsa, bu gibi durumlarda oto finansmanın açık şekli söz konusu olur.

  İşletmenin kendi kendine finansmanı (oto finansmanı )

karların genellikle yedek akçeler biçiminde işletmede alıkonmasıyla yapılır.

 

 Yedek akçeler, kar ve zarar hesabından ayrıldıkları gibi

sermaye hesabının bir bölümünü oluştururlar ve aslında dağıtılmamış net gelirin bir kısmını ifade ettiği için öz sermayeden sayılırlar.

Bunların vergi matrahından düşülmeleri mümkün değildir ve vergiye tabi tutulmaları gereklidir.

 Açık oto finansmanın önemli kaynağı kanuni yedek akçeden

"esas ayrım" diye nitelendireceğimiz ilkinin karın ortaya çıkmasıyla ayrılması gerekir. Her yılın safi karından %5 i kanuni yedek akçe olarak ayrılır ve bu ayırıma yedek akçe fonunun esas sermayenin %20 sini bulmasına kadar devam olunur.

Ek ayırım ancak %5 i aşan kar payı dağıtımları için söz konusudur. Sonuncusu ise, bazı özel durumlarda ve ender olarak ayrılırlar.

 

Esas ayırım yapıldıktan ve pay sahipleri için sermayenin %5 i oranında kâr payı (temettü)ayrıldıktan sonra; (yedek akçe hesabının esas sermayenin %20 sini bulup bulmadığına bakılmaksızın) safi kârın arta kalan kısmından, pay sahipleriyle kâra katılan başkaca kimselere dağıtılmasına karar verilen miktarın da, yeniden %10 unun ek olarak yedek akçeye ayrılması gerekir.

 Belirtelim ki, esas sermayenin yarısını bulduktan

sonra yedek akçeler serbestçe kullanılabilirler; fakat bu oranın doldurulmasından önce yedek akçeler, ancak zararların kapatılmasına, işsizliğin önlenmesine ya da işlerin iyi gitmediği zamanlarda işletmenin yeniden düzenlenmesine harcanabilir.

 

Ana sözleşme ile kanunen belirlenen yedek akçenin gerek % olarak yıllık ayırım oranının gerekse birikecek yedek akçe fonunun esas sermaye oranından daha fazla artırılması mümkündür. Buna ihtiyari yedek akçe denir.

 Ana sözleşme ihtiyari yedek akçe ayırmayı öngörmese bile,

şirket genel kurulu isterse olağanüstü yedek akçeler ayırabilir. Ancak bu gibi kararların alınabilmesi; ayırımın, "şirketin devamlı inkişaf" veya "istikrarlı kar paylarının dağıtılmasını temin" amacına yönelmesi koşuluna bağlıdır. Genel kurul, olağanüstü yedek akçeleri dilediği gibi kullanabilir.

 Karın alıkonması dış alanda harcamalardan kaçınma anlamı

taşır. O halde temettü dağıtımana nazaran açık otofinansman likidite üzerine dolaysız bir olumlu etki gösterir. Gerçi bu taktirde vergiden ötürü bir azalma olur. Karın işletmede kalış süresinin uzaması oranında olumlu likidite etkisi artar.

 

 Dışarıdan öz sermaye katmak suretiyle yapılan finansmana göre

sermaye şirketlerindeki otofinansman üstünlüğü; ortakların sorumluluk sermayelerini yükseltmeye ihtiyaç duymamalarında yahut işletme yönetimini elde bulundurma durumuna etkisi olacak yeni ortakların alınmasına gerek kalmamasındadır.

 Öte yandan kredi olanakları sınırlı bazı küçük işletmeler için

otofinansman, sermaye derlenmesinin biricik yolu olarak ortaya çıkabilir.

 Ancak bir faiz masrafı doğurmaması; geri ödeme borcunun söz

konusu olmaması ve ayrıca gizli yedeklerin teşkilinde iş yöneticisinin ortaklara herhangi bir hesap verme zorunluluğunun da bulunmaması nedeniyle oto finansman; bir takım hesapsız yatırımları teşvik edebilir.

 Yani oto finansmanda dış kaynaktan finanse edilseydi, pekala geri

bırakılması mümkün olabilecek sakat yatımları teşvik sakıncası vardır.

 

Yeni finansal araçların derlenmesinde de otofinansman önemli bir araçtır. Kredi verenler işletmeleri genellikle, borç ve öz kaynak arasındaki oranı gösteren borçlanma derecesine göre ölçerler.

 Borçlanmada belirli bir dereceye erişilmişse öz

sermayesini artırmadıkça işletmenin dış kaynak bulması güçleşir. Bu açmazdan çıkış yolu ya otofinansman (iç alan) ya da yeni ortaklar yoluyla öz sermaye derleme (dış alan) dan geçer.

 Yeni öz sermaye derleme, sermaye piyasasının işlerliğine

ve işletmenin büyüklük ve hukuki yapısına bağlıdır. Küçük işletmeler hatta pay senetleri borsaya kayıtlı olmayan Anonim ortaklıklar bu yola kolaylıkla baş vuramazlar.

Benzeri durumlarda başlıca çözüm oto finansmandadır. Bilindiği gibi sermaye şirketlerinde de üzerinden kurumlar vergisi alınmaktadır; bu da karın ortaklara dağıtılmasından veya yedek akçeye ayrılmasından önce olmaktadır.

Pay sahibi kendisine dağıtılan temettüyü, vergi beyannamesine koymak zorundadır.

 Sonuçta kârın dağıtılmasında kesilen toplam vergi oranı ile

alıkonması durumunda uygulanan vergi oranları karşılaştırılır ve "önce dağıt sonra topla" temettü politikasına yer olup olmadığına bakılarak karar verilir.

 Kârla ilgili dağıtım kuralları arasında yönetim kurulu

üyelerine -genel kurul kararı ya da statü gereği- dağıtılacak kazanç payının, "sadece safi kardan ancak kanuni yedek akçe için muayyen para ayrıldıktan ve pay sahiplerine %4 pay da esas mukavele ile muayyen daha yüksek bir nispette kar payı dağıtıldıktan sonra" verilebileceği de vardır (TK.472). Yönetim kurulu üyeleri kar payı %10 u geçmemelidir.

Dönem Net Karının Yönetimi Dönem Karının Dağıtımı ilkeleri ve YönetimiFirmaların ortaklara dağıttığı kar payı temettü olarak

adlandırılmaktadır. Temettü, ya nakit olarak veya yeni pay senetleri çıkarımı şeklinde genellikle periyodik olarak dağıtılmaktadır.

 Temettü yalnızca kazanılan ve alıkonan karlardan

dağıtılabilir.  Sermaye hisseleri ya da nominal değerin üzerindeki aşırı

değer birikimlerinin dağıtılması söz konusu değildir.  Genellikle işletmenin kar etme olanaklarının istikrarlı

olduğu sürece, buna uygun düzenli bir kar payı dağıtırlar. Bir firmanın kar payı dağıtım politikası aşağıdaki nedenlerden önemlidir:

 

Kar payı yatırımcıların davranışlarını etkiler. Söz gelimi paydaşlar kar paylarının dağıtılmaması ya da düşük oranda dağıtılmasına olumsuz tepki gösterirlerse, bu bazı sorunlara yol açabilir.

Ayrıca dividant politikasının belirlenmesinde firma yöneticileri paydaşların çıkarlarının maksimum kılınmasına önem göstermeleri gerekir.

Buna uyulmadığı zaman paydaşlar ellerindeki pay senelerini satarlar.  

Bu da firmanın pazar değerini olumsuz etkiler. Öte yandan paydaşların memnuniyetsizliğine, Dışarıdan bir

grubun firmayı kontrol çabaları da yol açabilir.Kar payı firmanın finansmanlama programını ve sermaye

bütçesini etkiler. Karın dağıtılmayarak firmada alıkonulması, yatırımların finansman olanaklarının artmasını sağlar.

Kar payı firmanın nakit akımı durumunu etkiler. Likidite durumu yetersiz olan işletmeler kar payı ödemelerini sınırlarlar. Dağıtılmayan kar payları ile dönen varlıklar finanse edilebilir.

Dividant ödemeleri alıkonan karlardan yapıldığında paydaşların şirketteki varlıkları azalmakta ve borç \ özsermaye oranını arttırmaktadır.

Kâr Payı Dağıtım PolitikasıFinansal yönetici, firmanın kâr payı dağıtım politikasını

belirlerken, uygun bir finansmanlama ve ortakların servetini maksimum kılacak bir denge arayışındadır.

Firma karları arttıkça finansal yönetici buna paralel olarak kâr payı dağıtım oranını arttırır.

Ancak kâr dağıtım oranları bir kere arttırılınca bu oranın devam ettirilmesi gerekir.

Değişik şekillerdeki kâr payı dağıtım politikaları aşağıda özetlenmiştir:

Sabit Oranda Kar Payı DağıtımıBu politikaya göre dönem karının belirli bir oranında kar

payı dağıtılmaktadır. Bu yaklaşım karların değişmesi durumunda dönem

karının belli bir oranda daha çok kapalı aile şirketlerinde tercih edilmektedir.

Kar dağıtım oranı şirketin ana sözleşmesinde de belirtilmiş olabilir. Ayrıca karın dağıtılacak kısmı ortaklara göre de değişir.

 Böyle bir kar payı dağıtım politikasında temel sorun,

karların azalma eğilimi gösterdiği ya da faaliyetlerin zararla sonuçlandığı durumlardır.

Ayrıca ortakların çoğunluğu dağıtılması gereken karın şirkette kalmasını istemedikleri için, şirket pay senetlerinin pazar değerinin maksimum kılınması mümkün değildir.

 İstikrarlı Kâr Payı Dağıtım PolitikasıYatırımcılar tarafından tercih edildiği için pek çok işletme,

yıllar itibariyle aynı miktarda pay başına kâr dağıtmaktadır.

İstikrarlı kâr payı dağıtım firmanın riskinin düşük olduğuna ilişkin bir gösterge olarak kabul edilmektedir.

Firmanın kâr yerine zarar ettiği yıllarda da kâr payı dağıtılması, potansiyel yatırımcılara firmanın iyi bir görüntüsünün sunulmasına olanak sağlar.

Ayrıca bu tür firmaların pay senetlerinin fiyatları daha tutarlı bir düzeyde belirlenmektedir.

Özellikle pay başına gelire önem veren yatırımcıların kuramsal politikası, esneklik fonları, sigorta kuruluşları, tasarruf sandıkları gibi kuramsal yatırımcıların yatırım yapmaları için gerekli görülmektedir.

Uzlaşmaya Dayanan Kâr Payı Dağıtım Politikası

Bazı firmalar, sabit bir kâr payı dağıtımının yanısıra şirketin başarı durumuna göre ayrıca ek bir kâr payı dağıtımına gitmektedirler.

Uygulamada genellikle sabit miktar olarak belirlenen düşük miktarda bir ödeme olup, yatırımcılar açısından asıl çekici olan ekstra ödemelerdir.

 

Kâr Payı Dağıtım Politikasını Etkileyen FaktörlerKâr payı dağıtımında karar organları firma içi ya da firma

dışı sınırlamaları dikkate almak durumundadır. Halka açık ya da kapalı firmalar aynı ilkelere uymak

zorunda iken, bazı farklı düzenlemelerden de etkilenmektedirler.

Ayrıca likidite, karlılık ve güvence açısından dağıtılabilir karlar firmadan firmaya değişmektedir.

Kâr payı dağıtım politikasını etkileyen faktörler şöyle özetlenebilir:Şirketin kârlılığının işletme hedeflerine uygun bir noktaya ulaşması, kâr

payı dağıtımında önemli rol oynamaktadır.Sınırlayıcı koşullar: Bazen kredi kurumları ile yapılan anlaşmaya göre

nakden kâr payı dağıtım sınırlandırılabilir. Öte yandan sermaye piyasasına bağlı kuruluşlarda olduğu gibi, firmaların belirli oranda bir kar payının dağıtımı öngörülebilmektedir.

Firmanın büyüme oranı: Hızlı büyüme isteğinde olan işletmeler, kâr dağıtımını sınırlayarak yatırımlarının gerektirdiği finans kaynağını işletme içinden sağlamaya çalışırlar.

Kârlardaki istikrar: Kârları istikrarlı olan firmalar kârları dalgalananlara göre daha yüksek oranlarda kâr payı dağıtabilirler.

İşletme yönetiminde kontrolün sürdürülebilmesi: Firmanın kontrolünun yeni çıkarılacak pay senedi sahiplerince etkilenmesini istemeyen firmalar, ek fon gereksinmesini firma için kaynaklardan sağlamayı tercih ederler. İçsel finansmanlama kontrolün firma içinde kalmasına olanak sağlar. Ancak bu politikanın pek çok firmanın sermaye maliyetinin yükselmesine ve buna karşın hesapsız bazı yatırımlara girişilmesine yol açabileceği de belirtilmelidir.

Finansal kaldıraç derecesi: Borç \ özsermaye oranı yüksek olan firmalar sağlanan karları işletmede alıkoymak isterler.

Böylece borç faizleri ve anapara taksitleri ödenerek işletmenin sermaye yapısını güçlendirir.

Bu durum kredi değerliliğinin artması nedeniyle, zamanlama firmanın sermaye maliyetinin düşmesi sağlayabilir.

 Dışsal finansmanlama yeteneği: Sermaye piyasasında kolayca

girebilen firmalar daha yüksek oranlarda kar payı dağıtırlar. Dışsal finansmanlama sözkonusu sınırlamaları söz konusu

ise, planlanan yatırımları gerçekleştirmek için işletmeler daha çok karları alıkoymak gereği duyarlar.

Aynı şekilde gereksinmelerini buradan da karşılayarak daha yüksek oranda kar payı dağıtırlar.

Firmanın yaşı ve büyüklüğü: Eski firmalar yenilere oranla para ve sermaye piyasasından daha kolay yararlanabilirler.

Ayrıca büyük firmaların da fon derleme olanakları daha yüksek olduğu gibi ödeme yetenekleri de genellikle daha yüksektir.

Bu yüzden daha çok kar payı dağıtabilirler.  Belirsizlik: Pay senedi sahiplerinin firmanın finansal

sağlamlığı konusundaki görüşlerinde belirsizlikle dağıtılan kar payları ile ortadan kalkmaktadır.

Bu nedenle sermaye piyasasında yeterince güven duyulmayan işletmeler bu imajı ortadan kaldırmak amacıyla daha yüksek oranlarda kar payı dağıtırlar.

 

Vergi oranları: İşletmenin yatırım ve finansman kararlarında olduğu gibi kar dağıtım kararlarında da vergiler rol oynamaktadır.

Hissedarların gelir vergisi oranları yüksek olan firmalar karların işletmede alıkonulmasından yanadırlar.

Ayrıca gelir ve kurumlar vergisi oranlarının düzeyine göre karlar dağıtılarak işletme ortakları yeniden sermaye arttırımına katılmaya çağrılabilmektedir.

  İşletme büyümesi modeli analize dahil edildiğinde , oto

finansmanın borçlanma analizi üzerindeki etkileri önem kazanır. Bu konuda da farklı görüşler bulunmaktadır.

‘Kar tezi", kar kullanım kararının yatırımcıların davranışı üzerinde herhangi bir etkisinin olmadığından hareket etmektedir. Buna göre sermaye sunucuları kar payı ödemelerine ve karların alıkonulması ile ortaya çıkan paylarındaki artışlar karşısında kayıtsızdırlar.

Kar tezi, yatırımcıların rasyonel davranışlarının yanısıra sermaye pazarında şeffaflığın tam olduğunu ve hiçbir kurumsal ya da bireysel sınırlamanın olmadığını da varsaymaktadır.

İşletmelerin değerlendirilmesi konusunda yatırımcıların homojen bilgi sahibidirler.

Bu koşullar altında, yatırımları özsermaye ya da iştirak sermayesi yerine dış kaynaklardan sağlanan fonlarla edilse de işletmenin toplam maliyetleri değişmeyecektir.

Kar tezine göre, kar kullanım kararı ile ilgili herhangi bir otimizasyon sorunu bulunmamaktadır.

 

Buna karşın "dividant tezi" 'nde kar dağıtımı optimum işletme finansmanı sorunu ortaya çıkmaktadır.

Dividant tezi, karların alıkonulmasının sonucu olarak sermaye yatırımcıları, şimdiki kar payaları gelecekteki belirsiz kur artışlarına tercih ettiklerini belirtmektedir.

Karların büyük oranda alıkonması pay senetlerinin değerinin düşmesine yol açar.

  İşletme, hissedarların gelirlerini maksimum kılmayı

finansal amaç olarak izliyorsa, optimal kar payı dağıtımına çaba göstermesi ön planda gelir.

Ancak işletme yönetimi paydaşların servetini maksimum kılmayı amaçlıyorsa, gelir ve dividant tezi bir çelişki gösterirler.

Optimum bir dağıtım oranı bulmayı amaçlayan sermaye teorisi modelleri, açık ya da kapalı olarak dividant tezinin tam veya kısmi olarak geçerliliğini varsaymaktadır.

Kar payı dağıtım politikasının sermaye maliyetine etkisi konusunda da farklı görüşler ileri sürülmüştür. Aşağıda bu görüşlerden bazılarına formüller bağıntılar verilmeden kısaca değinilmiştir:

 Myron Gordon, özellikle belirsizliğe dikkati çekerek,

yatırımcıların şimdiki kar payını gelecekte elde edilecek kar payına tercih edeceklerini belirtmekte ve karların dağıtılacağı gelecekteki süre azalınca yatırımcıların şimdiki kar payını tercih ettikleri de aynı oranda artmaktadır.

 Buna karşın Modigliani - Miller, kar payı dağıtımı ile ilgili pay

senedinin pazar değeri arasında bir ilişkinin bulunmadığını belirtmektedirler. Böyle olunca kar payı dağıtımı bağımsız bir karar niteliğinde olmayıp, finansmanlama ve yatırım kararlarına bağımlı olarak belirlendiği sonucuna ulaşmaktadırlar.

Kar payı dağıtım kararı ile pay senedi arasında bir ilişki olmadığından yatırımcılar genellikle kar payı ödemeleri ile karların işletmede alıkonulması arasında kayıtsızdırlar.

Yukarıdaki her iki görüşe katılmayan yazarlar Gordon'un düşündüğünün tersine yatırımcıların ellerindeki pay senetlerinin bir bölümünü paraya dönüştürerek istenen getiriyi sağlayabileceklerini belirtmektedirler. Öte yanan Modigliani - Miller 'in düşündüğü gibi yatırımcıların karların dağıtımı ile alıkonulması arasında kayıtsız olduğu da kabul edilmemektedir.

 Weston - Brigham en iyi kar payı dağıtım politikasının

işletmenin özel karakteristiği ve hissedarların bileşimine bağlı olarak değişeceğini vurgulamaktadırlar. Söz konusu yazarlar hissedarların gelir vergisi oranı ve gelire duydukları gereksinmenin yanı sıra firmanın yatırım fırsatlarının kar payının dağıtılmasında etkili olduğu belirtilmektedir.

Oskar Harkavy, dağıtılmayan karların pay senetleri üzerindeki kısa ve uzun vadeli etkilerini ayırmak suretiyle M-M ve Gordon arasındaki uzlaşmazlığın büyük ölçüde giderilebileceğini ileri sürmüştür.

Kısa dönemde her bakımdan birbirinin aynı, ancak kar payı ödeme oranı farklı iki pay senedinden gelirlerinin daha büyük kısmını dağıtan işletmenin pay senedi fiyatı daha yüksek olacaktır.

Öte yandan uzun dönemde mamullerine karşı talebin hızla arttığı bir işletmenin pay senetleri büyümesini finanse etmek üzere daha düşük oranda kar dağıtsa bile, yavaş büyüyen ya da gerileyen işletmenin pay senetlerine kıyasla daha çok değer kazanacaktır.

 

James Walter, Harkvay' ın dağıtılmayan karların uzun dönemde pay senetlerinin değerini yükseltici yönde olumlu etkisinin tüm pay senetleri için geçerli olamayacağını kuramsal bir model çerçevesinde açıklamıştır.

Model, esas itibarıyla uzun dönemde pay senetlerinin piyasa fiyatının beklenen kar payı gelirlerinin bugünkü değerlerini yansıttığı ve dağıtılmayan karların pay senetlerinin fiyatı üzerindeki etkisinin, bu fonların gelecekteki kar paylarını ne şekilde etkileyeceklerine bağlı olduğu görüşüne dayandırılmıştır.

Modelde ek fon gereksinmelerinin tek kaynağının dağıtılmayan karlar olduğu ve ek yatırımlar üzerinden gerçekleştirilen karlılık oranı ile piyasa kapitalizasyon oranını, kar dağıtımı politikaları arasındaki farklılıkların esas etkilerini önlemek üzere ve % 100 oranında kar dağıtılması durumundaki kapitalizasyon oranı olarak tanımlamıştır.

Friend ve Puckett, yatırımcıların kar payı gelirlerine dağıtılmayan karlara kıyasla verdikleri önemi, aşağıdaki varsayımların geçerliliğine bağlamaktadırlar:

Ortalama bir pay senedi sahibinin gelecekteki gelirlere kıyasla cari gelirlere karşı güçlü bir tercihi vardır.

Yeni yatırımlardan beklenen gelir artışı şirketin mevcut varlıklardan sağlanan gelirlerine kıyasla çok daha risklidir.

Ortaklar şirketin ek yatırımlarının karlılığının piyasada benzer yatırımlar için geçerli olan karlılıkla karşılaştırıldığında daha düşük düzeyde kalacağını düşünmektedirler.

 Bu iki varsayıma göre ek yatırımların gelirleri yüksek

oranlar üzerinden bugünkü değerlerine eşitlenir. Bu da ek yatırımların karlılık oranları yüksek düzeyde iken bile, dağıtılmayan karlardan sağlanan değer artışlarının kısa dönemde çok az olması ile sonuçlanacaktır.

Yazarlar üçüncü varsayımın geçerliliğinden kuşkuludurlar. Çünkü gözlemlerine göre çok sayıda endüstride marjinal işletmelerin karlılığı oldukça yüksektir. Gözlemler sonucu yapılan analizin sonuçları geçerli olduğu ölçüde yönetim, büyüyen endüstrilerde dağıtılmayan karlar tutarını büyüme göstermeyen endüstrilerde ise kar payı ödemelerini arttırarak pay senedi fiyatlarını bir miktar yükseltebilecek demektir.

Görüldüğü gibi kar dağıtım politikasının pay senetlerinin fiyatları, dolayısıyla sermaye maliyeti üzerindeki etkileri konusunda çeşitli yazarlar farklı görüşler ileri sürmüşlerdir. Bu konuda yapılan araştırmalarda da değişik sonuçlara ulaşılmıştır.

Ancak gerek kuramsal gerekse uygulamalı incelemelerde ağırlık kazanan görüş, kısa dönemli değerlendirmelerde ve normalin üstünde karlılığa sahip bulunmayan endüstrilerde yüksek bir kar dağıtım oranlarının pay senetlerinin fiyatlarını yükseltici diğer anlamıyla sermaye maliyetini düşürücü etkisinin daha fazla olacağıdır.