1

Prema naim sanznanjima, efovi drava G-20 sastae se u Vaingtonu 15. novembra kako bi razmotrili mere za reavanje sadanje finansijske krize i naine za ublaavanje buduih kriza. eleli bismo da pozdravimo napore na globalnom pristupu u razmatranju ovih pitanja i da u ime Meunarodne organizacije komisija za hartije od vrednosti (IOSCO), ponudimo pomo u iznalaenju zajednikih regulatornih reenja.

Tria kapitala igraju vanu ulogu u svetskim privredama. IOSCO uvaava injenicu da su transparentnost i poverenje investitora od fundamentalne vanosti za uspeno funkcionisanje i likvidnost tih trita, a da su regulatori trita hartija od vrednosti uvari tog poverenja. IOSCO takoe razume da regulacija ne treba da podriva dobrobiti koje donosi slobodno trite to zahteva fleksibilnost da bi neometano funkcionisala. IOSCO objedinjuje veliki broj eksperata koji

razumeju ulogu i regulisanje trita hartija od vrednosti. U skladu sa tim, ovo telo definie norme za regulatore trita hartija od vrednosti i slui kao vodei forum za kreiranje politika agencija koje reguliu trite hartija od vrednosti. iroko lanstvo IOSCO-a regulie preko 95% svetskih trita kapitala.

IOSCO je postavio temeljne osnove okruenja za regulisanje trita hartija od vrednosti. IOSCO je 1998. godine, usvojio sveobuhvatan skup Ciljeva i principa regulisanja trita hartija od vrednosti (IOSCO Principi), koji se redovno aururaju i danas su priznati kao meunarodni regulatorni reper za sva trita hartija od vrednosti. Takoe, 2002. godine, u svetlu globalizacije, IOSCO je izradio Multilateralni memorandum o razumevanju (IOSCO MOU), kako bi olakao prekograninu saradnju i razmenu informacija izmeu regulatora trita hartija od vrednosti irom sveta, u vezi sa nadzorom nad primenom zakona i propisa o hartijama od vrednosti.

Ovi principi se smatraju primarnim instrumentima za promovisanje prekogranine saradnje u oblasti regulisanja i nadzora primene zakonske regulative, smanjenja globalnih sistemskih rizika,

zatite investitora i obezbeivanje pravinih i delotvornih trita hartija od vrednosti. iroko lanstvo IOSCO-a posveeno je delotvornoj primeni ovih naela. Meutim, neophodno je obezbediti politiku volju kako bi se omoguila primena IOSCO naela u svakoj dravi i kako bi svaki regulator trita hartija od vrednosti postao potpisnik Multilateralnog memoranduma o razumevanju ISOCO-a, ak i u sluajevima kada to zahteva izmene zakonske regulative.

Prilikom suoavanja sa krizom, postalo je oigledno da regulatorne nedoreenosti, kao one koje se tiu odreenih neregulisanih ili nedovoljno regulisanih proizvoda, moraju biti otklonjene.

2

Takoe postaje sve jasnije da, iako finansijske regulatorne strukture mogu ostati nacionalne, veliki broj je onih koji ele dosledna globalna reenja. Imajui u vidu tehniku strunost, mreu regulatora, kao i odnose sa meunarodnom finansijskom zajednicom, IOSCO-a se nalazi u dobrom poloaju da razmotri i, u odgovarajuim sluajevima, osmisli zajednike regulatorne principe koji se odnose na nadzor nad tritima hartija od vrednosti i na posrednike na tritu.

Nadograujui se na postojee principe kvalitetnog regulisanja trita hartija od vrednosti, IOSCO ve istrauje naine za ispravljanje izvesnih regulatornih nedostataka koje su izale na videlo u sadanjoj krizi kao i naine za pruanje podrke oporavku finansijskih trita. U svom radu, IOSCO se naroito usredsreuje na oblasti koje su u nadlenosti regulatora trita hartija od vrednosti, ukljuujui:

Meunarodne standarde finansijskog izvetavanja, kao i odgovornost kreatora standarda prema zajednici dravnih tela zaduenih za izvetavanje javnih drutava;

Jaanje poverenja investitora, ukljuujui mere kao to su unapreenje prekogranine saradnje na sprovoenju zakona i reavanje pitanja zloupotrebe prodaje bez pokria po vaeim trinim uslovima;

Transparentnost trita i obelodanjivanje informacija za sve finansijske proizvode;

Globalno utvrivanje normi za regulatore agencija za kreditni rejting kroz Osnove kodeksa ponaanja za agencije za kreditni rejting IOSCO-a i promovisanje pravne usaglaenosti poslovanja ovih agencija putem kooperativnog nadzora i kontrole.

U prilogu se nalaze saoptenja koja rezimiraju rad Meunarodne organizacije komisija za HoV u ovim oblastima kao i dodatne aktivnosti koje se trenutno preduzimaju.

Kako bi se trenutna kriza razreila, od kljune je vanosti saradnja i koordinacija meu finansijskim regulatorima i kreatorima politike, uz postojanje politike volje da se izvre neophodne procesne ili materijalne izmene. Cenimo napore lidera G-20 da ova pitanja dovedu u

iu interesovanja meunarodne javnosti te bi nam bilo drago da naa tehnika ekspertiza i razgranata infrastruktura bude iskoriena prilikom razmatranja zajednikih regulatornih reenja.

3

SAOPTENJA

1. Saoptenje Meunarodne organizacije komisija za HoV (IOSCO) u vezi sa

raunovodstvenim standardima i upravljanjem

Meunarodna organizacija komisija za HoV (IOSCO), nakon diskusija o znaajnoj ulozi raunovodstvenih standarda u kontekstu tekue finansijske krize i u svetlu znaaja standarda finansijskog izvetavanja za pravilno funkcionisanje trita kapitala, ujedinila se kao zajednica organa zaduenih za trita kapitala i raunovodstvo kako bi potvrdila svoju posveenost razvoju i sprovoenju raunovodstvenih standarda visokog kvaliteta. Raunovodstveni standardi za javna drutva moraju da obezbede jasne, tane i korisne informacije investitorima i da im omogue da donose odluke o investiranju koje se zasnivaju na uvidu u injenice. Tenja ka ovom cilju promovie poverenje investitora u finansijske izvetaje i trita kapitala. IOSCO snano podrava raunovodstvene standarde koji investitorima pruaju transparentnost, odravaju integritet trita, olakavaju akumulaciju kapitala i koji odravaju finansijsku stabilnost.

IOSCO takoe podrava razvoj i korienje robusnih, meunarodno priznatih i dosledno primenjivanih standarda finansijskog izvetavanja. Kako bi se dostigli ti standardi, proces uspostavljanja standarda mora biti odgovoran i mora da podlee odgovarajuim konsultacijama. U tom smislu, IOSCO snano podrava Meunarodne standarde finansijskog izvetavanja (MSFI) koje je utvrdio Meunarodni odbor za raunovodstvene standarde (MORS). Posao razvoja i odravanja visoko kvalitetnih standarda koji pruaju transparentnost investitorima u znatnoj meri se oslanja na nezavisna tela koja uspostavljaju raunovodstvene standarde, ukljuujui MORS. Ona tela koja uspostavljaju standarde najbolje e to initi ukoliko budu u stanju da iznose nezavisna miljenja, oslanjajui se na svoje vetine, iskustvo i proces, bez nepoeljnog politikog pritiska i uzimajui u obzir stavove svih zainteresovanih strana. U tom smislu, IOSCO kao zajednica tela zaduenih za trita kapitala, spreman je da podri tela koja su zaduena za uspostavljanje raunovodstvenih standarda. U isto vreme, lanovi IOSCO-a su oni koji imaju direktnu odgovornost da tite interese investitora na naim tritima. Kako bi ispunili tu dunost, lanovi IOSCO-a moraju da poseduju mehanizme kojima e obezbediti da tela koja rade na uspostavljanju raunovodstvenih standarda rade u najboljem interesu investitora. MSFI se sve vie koriste u sve vie zemalja irom sveta. Za regulatore hartija od vrednosti koji zahtevaju ili dozvoljavaju korienje MSFI u svojim zemljama (ili razmatraju preduzimanje tog koraka) od kljunog je znaaja da odravaju ravnoteu izmeu zatite nezavisnosti i integriteta MORS kao tela koje uspostavlja MSFI sa jedne strane, i sa druge strane - staranja da MORS bude odgovoran za definisanje standarda koji idu u najveoj meri u prilog investitora.

U tom cilju, IOSCO sarauje sa Meunarodnom fondacijom komiteta za raunovodstvene standarde, koja nadzire MORS u interesu javnosti, kako bi se osnovao Odbor za praenje i unapredila odgovornost Fondacije i MORS-a prema svetskim telima nadlenim za trita kapitala. Putem ovog Odbora za praenje, organi nadleni za trita kapitala pribliie se Fondaciji i MORS vie nego to je to bio sluaj sa telima koja su sluila za uspostavljanje nacionalnih raunovodstvenih standarda. Memorandum o saradnji potpisan izmeu Odbora za praenje i Fondacije stupie ne snagu u narednim nedeljama.

4

Kao to je trenutno planirano, Odbor za praenje, ukljuujui IOSCO kao i nadlene organe sa tri najvea trita hartija od vrednosti,1 stupie u kontakt i obezbediti neophodne informacije poverenicima Fondacije u vezi sa njihovim nadzorom MORS-a. Osim toga, odbor za praenje odobravae imenovanja poverenika. Na ovaj nain, Odbor za praenje delovae kao mehanizam koji e initi Fondaciju odgovornom telima nadlenim za trita kapitala i zatitu investitora. To e olakati sposobnost nadlenih za trita kapitala da delotvorno vre svoj mandat koji se odnosi na zatitu investitora, integritet trita i akumulaciju kapitala. U isto vreme, MORS e zadrati svoju nezavisnost kao telo koje uspostavlja standarde. Poetkom ove godine Fondacija je predloila izmene svog Statuta kako bi se ozvaniila uloga Odbora za praenje. Optije reeno, IOSCO podrava predlog da globalna trita zahtevaju koordinirani pristup, posebno u kontekstu krize. IOSCO potvruje svoju podrku koordiniranom sprovoenju standarda koje su uspostavila nadlena tela kao i podrku saradnji na sprovoenju tih standarda.

2. Izjava IOSCO-a u vezi sa naporima koji se ulau na jaanju poverenja investitora tokom trajanja kreditne krize

Meunarodna organizacija komisija za hartije od vrednosti (IOSCO) razume kritinu ulogu koje poverenje investitora ima za ispravno funkcionisanje trita. U tom kontekstu, IOSCO ponovo potvruje svoju posveenost unapreenju delotvornosti nacionalne regulative trita kapitala putem meunarodne saradnje, ukljuujui prodaju na kratko i pomo prilikom sprovoenja mera.

2.1. Mere u vezi sa prodajom na kratko

Odreeni broj lanova IOSCO-a je preduzeo mere tokom prethodnih nedelja u vezi sa zabrinutou investitora povodom prodaje na kratko na njihovim tritima. Ovi napori su posebno usmereni na hartije od vrednosti finansijskih institucija ije stanje moe uticati na finansijsku stabilnost.

IOSCO primeuje da prodaja na kratko ima vanu ulogu na tritu usled niza razloga, ukljuujui obezbeivanje efikasnijeg odreivanja cena HoV, zauzdavanje efekta trinog mehura, unapreenja likvidnosti trita, omoguavanja hedinga i drugih aktivnosti upravljanja rizikom i, to je od velike vanosti, ograniavanja manipulacije trita u cilju naduvavanja vrednosti. Prodaja na kratko moe biti problematina u periodu kada se javlja kriza trinog poverenja. Na primer, u kontekstu kreditne krize gde su neki entiteti suoeni sa izazovima u vezi sa likvidnou iako su inae solventni, pad cena njihovih akcija usled prodaje na kratko moe dovesti do daljeg pogoranja kreditne situacije kod ovih entiteta, a mogu je i bankrot. Pored toga postoje okolnosti u kojima se prodaja na kratko moe koristiti kao alat za obmanu trita. U cilju smanjenja obima zloupotrebe prodaje na kratko, posebno u trenutku kada se globalna kreditna trita nalaze u fazi znaajnog smanjenja obima, lanovi IOSCO-a su preduzeli korake ili preporuili postojee mere, koje ukljuuju i sledee:

Potvrda ili sprovoenje novih zabrana za tzv. golu prodaju na kratku (naked short sales) tako to bi se od uesnika na tritu zahtevalo ili da pozajmljuju, ili barem dogovore pozajmljivanje pre obavljanja transakcija prodaje na kratko (u nekim zemljama ovaj ishod

je postignut u saradnji sa berzama koje su ureene zakonom i imaju licence za poslovanje), ime se obezbeuje da zabrana gole prodaje na kratko ne izvri negativan uticaj na kljune funkcije trita kao to je pozajmljivanje HoV i heding;

1 Ova tela su Evropska komisija, japanska Agencija za finansijske usluge i amerika Komisija za hartije od vrednosti.

5

Zahteva se da odreeni investitori podnose izvetaje regulatornom telu, telima koja sama reguliu svoje poslovanje ili javnosti o prodaji na kratko ili neto pozicijama takve prodaje;

Sprovoenje intenzivnijeg nadzora trgovanja kako bi se otkrila zloupotreba u vezi sa prodajom na kratko; i

Saglasnost da lanovi razmenjuju informacije o nadzoru kako bi se reio problem prodaje na kratko.

Pored gore pomenutih mera, neke drave su privremeno preduzele dodatne korake kako bi se reili odreeni problemi na njihovim tritima, ukljuujui restrikcije i na pokrivenu prodaju na kratko. IOSCO planira da radi na auriranju Izvetaja Tehnikog komiteta iz 2003. godine o transparentnosti prodaje na kratko. U okviru ovog zadatka razmotrie se delotvornost nedavnih regulatornih reakcija kao i da li da se ustanove principi u vezi sa prodajom na kratko, u pogledu

izvetavanja, namirenja i uslova za samo pozajmljivanje, kao naina smanjenja manipulativne prodaje na kratko pri emu ne bi dolo do spreavanja legitimne aktivnosti prodaje na kratko. Pored toga, ispitae naine kojima bi se obezbedilo izbegavanje tetnog uticaja na pozajmljivanje HoV, heding i ostale vrste transakcija koje su izuzetno vane za akumulaciju kapitala i obuzdavanje trinih fluktuacija.

2.2. Saradnja na sprovoenju mera

Uopte govorei, lanovi IOSCO-a su se dogovorili da pojaaju meusobnu meunarodnu saradnju na sprovoenju mera kao odgovor na sve druge prekogranine izazove kreditne krize, a za koje se oekuje kontinuitet u daljem toku krize. Ovi izazovi ukljuuju nove vidove prekograninih manipulacija tritem i drugih prevara, neprimerene upotrebe egzotinih finansijskih proizvoda i ekstremnih trinih uslova koji pogoravaju neusklaenost poslovanja uesnika sa zakonom. Ovi izazovi nameu obavezu finansijskim regulatornim telima da pojaaju saradnju sa kolegama u inostranstvu i da, koliko je mogue, koordiniraju zajednike pristupe problemima.

lanovi IOSCO-a mogu da odgovore na mnoge izazove koji ine trenutnu krizu koristei postojee alate za sprovoenje mera i mehanizme meunarodne saradnje. IOSCO uvia meutim da je ova kriza promenljiva te da moe iziskivati nove pristupe u oblasti prekogranine saradnje. U najmanju ruku, ova kriza obavezuje lanove IOSCO-a na najtenju saradnju u sprovoenju mera u najkraem roku. lanovi IOSCO-a imaju dugu i uspenu tradiciju saradnje na primeni mera. IOSCO Ciljevi i principi regulative hartija od vrednosti (IOSCO Principi) usvojeni 1998 i revidirani 2003. godine,

pruali su analizu osnovnih alata neophodnih regulatornim telima u oblasti hartija od vrednosti za uspenu saradnju na primeni mera. Ovi alati obuhvatali su ovlaenja za prikupljanje informacija u ime i za raun drugih lanova ukljuujui i izjave i dokumente u vezi sa istragom i krivinim gonjenjem u vezi sa krenjem zakona o hartijama od vrednosti. Na osnovama postavljenim u okviru ovih naela, IOSCO je kreirao Multilateralni memorandum o razumevanju u vezi sa konsultovanjem i saradnjom kao i razmenom informacija iz 2002. godine

(IOSO MOU). Memorandum ima skoro 50 potpisnika i daje mehanizam kojim regulatorna tela u

oblasti hartija od vrednosti razmenjuju najvanije materijale u vezi sa svojim analizama, kao to su informacije o vlasnikom ueu, kao i evidencije transakcija u vezi sa hartijama od vrednosti i derivatima, ukljuujui evidencije banaka i brokerskih organizacija. Pored toga, lanovi IOSCO-a reeni su da trae ovlaenja koja su im potrebna kako bi pruili pomo opisanu u IOSCO MOU do 2010. godine. Izuzimajui uspeh IOSCO MOU u borbi protiv krenja zakona o hartijama od vrednosti, pandemijska priroda trenutne krize naglasila je neophodnost proirenja saradnje u vezi sa izvrenjem. Meunarodna saradnja mora biti dinamina kao to su i poinioci nezakonitih

6

prekograninih aktivnosti sa hartijama od vrednosti. IOSCO nastoji da svi lanovi potuju minimalni standard meunarodne saradnje u vezi sa izvrnim merama koji se zahteva u IOSCO MOU, a u isto vreme ispituje nove naine da se saradnjom bori protiv prevara i ostalih prekraja. Na primer, IOSCO je pozvao svoje lanove da razviju mehanizme kojima se zamrzavaju sredstva steena nezakonitim prekograninim operacijama sa hartijama od vrednosti, za potrebe stranog regulatornog tela, kako bi se prekrioci onemoguili da uivaju nezakonito steenu imovinu. IOSCO poziva vlade da preduzmu neophodne mere kako bi regulatornim telima obezbedile

potrebne instrumente za unapreenje prekograninih izvrnih mera.

3. Saoptenje Meunarodne organizacije komisija za HoV u vezi sa transparentnou na tritima i finansijskim proizvodima

Meunarodna organizacija komisija za HoV ve dugo uvia znaaj transparentnosti kako samih trita tako i finansijskih proizvoda za odgovarajue funkcionisanje trita i za poverenje investitora u informacije na osnovu kojih zasnivaju svoje investicione odluke.

Godine 1998, IOSCO je izdala Meunarodne standarde obelodanjivanja za prekograninu ponudu i poetni listing stranih izdavalaca - International Disclosure Standards for Cross-Border Offerings and Initial Listings by Foreign Issuers, koji sadre detaljne standarde koji se odnose na vlasnike hartije od vrednosti. Nastavak je predstavljao projekat iz 2007. godine, kada je IOSCO razvilo Meunarodna naela obelodanjivanja za prekograninu ponudu i listing dunikih hartija od vrednosti stranih izdavalaca - International Disclosure Standards for Cross-Border Offerings

and Initial Listings by Foreign Issuers, koji sadre detaljne principe obelodanjivanja koji se odnose na dokumente u javnoj ponudi i listingu dunikih hartija od vrednosti. Izdavanjem ovih standarda, IOSCO je preduzeo vane korake na unapreenju uporedivosti informacija koje podnose multinacionalni izdavaoci pri realizaciji prekograninih javnih ponuda ili listinga, u isto vreme obezbeujui visok nivo zatite investitora. Oba dokumenta su iroko prihvaeni meunarodni referentni dokumenti za obelodanjivanje. Na poetku tekue finansijske krize, regulatorni propusti koji su nastali usled pojave odreenih neregulisanih ili nedovoljno regulisanih proizvoda, poput derivata kojima se trgovalo na

vanberzanskom tritu, postali su jasno uoljivi. Pored toga, finansijska kriza je donela tetan sistemski uticaj koji je proistekao iz nedostatka transparentnosti u vezi sa takvim proizvodima.

Neophodno je tritima izraditi adekvatne smernice u sferi obelodanjivanja ovih proizvoda. IOSCO uvia da se trenutni regulatorni okvir u mnogim zemljama ne odnosi na finansijske instrumente koji su u velikoj meri akteri kreditne krize, to je dovelo do minimalnog nivoa informacija u vezi sa ovim instrumentima koje su dostupne regulatornim telima, investitorima i

uesnicima na tritu. Zakonotvorci e morati da razmotre neophodne izmene zakona kako bi se premostile ove materijalne i procesne praznine.

Sa svoje strane IOSCO e zapoeti da sagledava naine da se unapredi kvalitet vanberzanskih (OTC) trita za derivate i ostale finansijske instrumente, na primer unapreenjem primene principa transparentnosti, sa ciljem da se obezbede smernice regulatornim telima u oblasti hartija

od vrednosti koja razvijaju reime obelodanjivanja za takve proizvode. Pored toga, IOSCO e razmotriti kako da unapredi interakciju izmeu javnih i vanberzanskih trita. Meunarodni standardi obelodanjivanja u ovim oblastima omoguie bolje razumevanje pitanja koja treba razmotriti pri uspostavljanju zahteva u pogledu obelodanjivanja za ove proizvode kao naina unapreenja zatite investitora u ograniavanju sistemskog rizika. Isto tako u vezi sa transparentnou trita, IOSCO je ustanovio dve zasebne radne grupe kako bi se ispitao razvoj robnih trita i ulogu samostalnih veleposednikih fondova na berzama.

7

4. Saoptenje Meunarodne organizacije komisija za HoV u vezi sa nadzorom kreditnih rejting agencija

Meunarodna organizacija komisija za HoV nastavlja da radi na pitanjima koja se tiu uloge koju su agencije za kreditni rejting (CRA) imale u nedavnoj finansijskoj krizi. Strukturirani finansijski

proizvodi koji su imali oslonac u hipotekama za kredite odobrene licima sa niim kreditnim rejtingom u SAD imaju znaajnu ulogu u trenutnom globalnom trinom potresu, a kvalitet kreditnog rejtinga ovih proizvoda i politike i metode CRA koje su dovele do tih rejtinga predmet su analize mnogih regulatornih tela koja se bave HoV kao i trinih analitiara. Kao odgovor na pitanja o koracima rejting agencija u vezi sa kreditnim krizom, IOSCO je u junu

2008. godine objavio novu verziju Kodeksa poslovanja kreditnih rejting agencija - IOSCO Code of

Conduct Fundamentals for Credit Rating Agencies, kao i izvetaj pod naslovom Uloga rejting agencija u okviru trita strukturiranog finansiranja - The Role of Credit Rating Agencies in Structured Finance Markets. Ovi dokumenti se bave nainom na koji su rejting agencije uestvovale u irenju trita strukturiranog finansiranja, i sugeriu korake koje treba da preduzmu rejting agencije kako bi se otklonili problemi u vezi sa integritetom rangiranja i sukobima interesa

koji se odnose na proizvode strukturiranog finansiranja.

IOSCO smatra da se u cilju delotvornosti Kodeksa rejting agencije moraju pridravati obelodanjivanja propisanog Kodeksom a da regulatorna tela treba da preduzmu korake na

utvrivanju verodostojnosti ovih obelodanjivanja. U septembru, IOSCO je identifikovao etiri mere koje e doprineti unapreenju meunarodnog praenja rejting agencija i pomoi u reavanju pitanja koja su dovela do problema na tritu strukturiranih proizvoda:

IOSCO se zalae za dosledan globalni regulatorni pristup praenju aktivnosti rejting agencija. IOSCO poziva zakonodavce da razmotre regulatorni konsenzus koji je

predstavljen IOSCO-vim Kodeksom pri definisanju regulative jer fragmentacija stvara

rizik ponovnog pojavljivanja problema u vezi sa rangiranjem proizvoda;

Tokom perioda u kome se globalno ulae napor na razvoju regulative, Radna grupa IOSCO-a za agencije za kreditni rejting (TFCRA) radi na razvoju mehanizama kojima

nacionalna regulatorna tela mogu da koordiniraju svoje praenje rejting agencija u skladu sa sadrajem Kodeksa. Radna grupa (TFCRA) e do januara 2009 godine ispitati mogunost kreiranja zajednikog modula za praenje i definisati uslove razmene informacija i saradnje;

Pomenuta Radna grupa (TFCRA) e takoe sainiti izvetaj o usvajanju Kodeksa od strane rejting agencija na osnovu revidiranog Kodeksa i objaviti nalaze u januaru 2009. godine; i

Dogaaji u proteklih 12 meseci su jasno pokazali potrebu za veom interakcijom izmeu rejting agencija i regulatornih tela a Radna grupa (TFCRA) e ispitati mogunost ustanovljenja meunarodnog tela za praenje kako bi se razmotrila pitanja u vezi sa rejting agencijama i da bi se unapredila oekivanja od regulatornih tela irom sveta.