Finansiski pazari i institucii

Dr. Zoran IvanovskiRedoven profesor

Profesor

• Е-маил: z.ivanovski@utms.edu.mk• Tel. lok.201 072/254198Asistent: Hristina Anastasievska

[to }e u~ite?FINANSISKI PAZARI1. Finansiski pazari

– Pazar na kapital– Funkcii na pazarot na kapital– U~esnici na pazarot na kapital– Organizacija na pazarot na kapital i

dolgoro~ni hartii od vrednost– Pazar na hartii od vrednost– Efektni berzi– Pazar preku {alter

[to }e u~ite?

-Cena na parite- Kamatna stapka

– Determinanti na kamatnite stapki – Nivo na kamatni stapki i berzanski ceni

GLAVA IIFINANSISKI INSTUTUCII1. Finansiski institucii .2. Ulogata na finansiskite posrednici 3. Banki i bankarsko rabotewe

3.1. Trendovi na sovremeno bankarstvo 3.2. Banki-u~esnici na pazarot na dolgoro~ni hov 3.3. Banki na pazarot na kapital vo RM 3.4. Drugi specijalizirani institucii u~esnici na pazarot na

kapital 4.Investiciono bankarstvo .

4.1. Nastanuvawe i razvoj na investiciono bankarstvo 4.2. Sovremeni trendovi vo investiciono bankarstvo4.3. Tekovni sostojbi na Makedonskiot pazar na kapital i

investiciono bankarstvo 4.4.Investiciono bankarstvo na primarniot pazar na kapital .

5.Banka ~uvar na imot5.1. Upravuvawe so sredstva ostaveni na ~uvawe

6. Institucionalni investitori 6.1. Investicioni fondovi

6.1.1. Otvoren fond .6.1.2. Zatvoren fond .6.1.3. Dru{tvo za upravuvawe so fondovi .

6.2. Penziski fondovi .6.3. Osiguritelni dru{tva .

GLAVA IIIТЕОРИИ ЗА ПАЗАРОТ НА КАПИТАЛ 1.Како пазарот ги формира цените? 2. Хипотеза на ефикасни пазари

2.1. Аномалии 3. Асиметрични информации и спротивна

селекција 3.1. Проблемот на лимон: влијание на

спротивната селекција врз финансиската структура 3.2. Асиметрични информации – хипотеза на

дезинвестирање и прекумерно инвестирање 4.Берзански меури 5.Агенциски трошоци за преценета вредност на

kапиталот

[to }e u~ite?

4. HARTII OD VREDNOST• Definirawe na hartiite od vrednost• Podelba na hartiite od vrednost• Sopstveni~ki hartii od vrednost• - Obi~ni akcii • - Prioritetni akcii• Politika na dividendi• Hartii od vrednost so fiksen prinos• 1. Elementi na hartiite od vrednost so fiksen prinos• 2. Diskontni ili nulta kuponski obvrznici

[to }e u~ite?

• Vidovi hartii od vrednost so fiksen prinos na pazar na kapital – Dr`avni dolgoro~ni hartii od vrednost

• Trezorski zapisi • Dr`avni obvrznici • Dr`avni zapisi za{titeni od inflacija • Obvrznici na lokalni vlasti • Hartii od vrednost pokrieni so imot • Korporativni obvrznici • Obvrznici so opcija za otpovikuvawe ili prolongirawe • Devizni obvrznici• Visoko dohodni ili „|ubre obvrznici” • Evroobvrznica • Amerikanski sertifikat za depozit

GLAVA VVREMENSKA VREDNOST NA PARITE1. Koncept na idna vrednost2. Period na vkamatuvawe3. Idna vrednost na anuitet4. Koncept na sega{na vrednost5. Sega{na vrednost na serija razli~ni i ednakvi idnivrednosti6. Presmetka na sega{na vrednost na neprekinatipari~ni tekovi7. Presmetka na depoziti.8. Amortizacija na zaemi.9. Presmetka na stapkata na raste` i na kamatnatastapka

[to }e u~ite?

6. RIZIK I PRINOSI • Definirawe i merewe na rizikot

– Distribucija na verojatnosta – Merewe na rizikot – O~ekuvana stapka na prinos – Standardna devijacija – Informacii sodr`ani vo

standardnata devijacija – Koeficient na varijacija

• Pazaren rizik i prinosi

[to }e u~ite?

7. VREDNUVAWE NA HARTII OD VREDNOST• Vrednuvawe na obvrznici • Stapka na prinos do dostasuvawe • Vrednuvawe na akciite

– Utvrduvawe na fer pazarna cena na akcii – Vrednuvawe na preferencijalni akcii – Vrednuvawe na obi~ni akcii

[to }e u~ite?

8. FINANSISKI DERIVATI• Poimna elaboracija na finansiskite derivati • Forvardi • Fju~ersi

– Pazari na fju~ersi • Svop • Opcii

[to }e u~ite?

9. SISTEMI ZA TRGUVAWE NA BERZITE• Trguvawe na berzite

– Pazar po princip na nalozi – Pazar po princip na kotacija

• Frekvencija na trguvaweto • Formirawe na cenata na hartiite od vrednost

– Pazari pridvi`uvani od nalozi – Pazari pridvizuvani od ceni

• Makedonska berza na hartii od vrednost • Sistemot za trguvawe na Makedonskata berza na dolgoro~ni hartii od vrednost • Utvrduvawe i poramnuvawe na transakciite so hartii od vrednost• Trguvawe so hartii od vrednost na Makedonskata berza

– Kotacija • Funkcionirawe na brokerskite ku}i • Na~in na primawe na nalozi od klientite

– Odbivawe na nalozi – Osnovni vidovi na nalozi za trguvawe – Rakovodewe so operativata za trguvawe

FINANSISKI PAZARI

• Lu|eto i kompaniite koi sakaat da pozajmat pari, kako i onie koi imaat neanga`irani sredstva i koi sakaat da investiraat, se sre}avaat na finansiskite pazari.

• Postojat razli~ni vidovi na pazari, koi se sostojat od razli~ni finansiski institucii.

• Sekoj pazar “raboti” so razli~ni vidovi instrumenti, vo odnos na nivniot rok na dospeanost (maturity) i so razli~ni sredstva. Isto taka, razli~nite pazari slu`at na razli~ni vidovi na kupuva~i.

• Glavni vidovi pazari se slednite:• Pazari na fizi~ki sredstva (real asset markets), se

pazari na koi se trguva so proizvodi, kako p~enica, avtomobili, nedvi`nini, kompjuteri, ma{ini i dr.

• Finansiski pazari (Financial assets markets) rabotat so akcii, obvrznici, pari, hipoteki i drugi vrednosni izrazi na realni sredstva, kako i na idni pari~ni tekovi.

• Pazari na pari, se pazari za dolgovni hartii od vrednost, so rok na dospeanost pomalku od edna godina. Wujor{kiot i Londonskiot pazar na pari se najgolemi, no Tokiskiot pazar raste rapidno.

• Pazari na kapital se pazari na koi se trguva so dolgoro~ni dolgovi i korporativni akcii. New York Stock Exchange (NYSE), koj gi dr`i akciite na najgolemite korporacii vo SAD pretstavuva primer za pazar na kapital.

• Pazar na hipoteki, raboti so zaemi na rezidencijalni, komercijalni i industriski nedvi`nini, dodeka potro{uva~kite kreditni pazari opfa}aat trgovija so zaemi za avtomobili i dr., kako i za drugi potrebi (pr. obrazovanie, godi{ni odmori, patuvawa i sl.).

• Svetski, nacionalni, regionalni i lokalni pazarise pazari podeleni spored obemot i goleminata na geografskiot prostor koj go opfa}aat, vo smisla na operaciite koi se vr{at na niv. Kako rezultat na procesot na zabrzana globalizacija, se pove}e se bri{e granicata pome|u pazarite. Taka, stanuva mo`no da se pozajmuvaat pari nasekade vo svetot, iako toa ne zna~i deka ne postoi mo`nost da se realizira trgovijata na lokalniot pazar.

• Primarni pazari se pazari na koi korporaciite go obezbeduvaat noviot kapital. Dokolku kompanijata X nudi na proda`ba nova emisija na akcii, za da go zgolemi sopstveniot kapital i istite na pazarot se realiziraat, stanuva zbor za transkacija na primarniot pazar. Korporacijata gi prodava svoite novo kreirani akcii i dobiva pari od transakciite na primarnite pazari.

• Sekundarni pazari se pazari na koi se trguva so ve}e postoe~ki hartii od vrednost.

• Taka ako odlu~ime da kupime 1.000 akcii od akciite na kompanijata IBM, kupuvaweto }e se izvr{i na sekundarniot pazar, poradi faktot {to stanuva zbor za trgovija so ve}e postoe~ki akcii, za razlika od primarniot pazar kade se trguva so novo emitirani akcii (stocks, shares) i obvrznici (bonds).

• The New York Stock Exchange (NYSE) pretstavuva sekundaren pazar. Na sekundarnite pazari, isto taka, se trguva so hipoteki, razli~ni vidovi na zaemi i drugi finansiski instrumenti. Korporaciite so ~ii hartii od vrednost se trguva na sekundarniot pazar ne uestvuvaat vo takvite transakcii i ne dobivaat pari od takvite transkacii.

• Spored predmetot na rabotewe, ima tri vida finansiski pazari:

• pazar na pari i kratkoro~ni hartii od vrednost;

• devizen pazar;• pazar na kapital.

• Kako zaklu~ok bi istaknale deka e apsolutno su{testveno finansiskite pazari da funkcioniraat efikasno, no ne samo brzo, tuku i so poniski tro{oci.

Пазар на пари

• Пазарот на пари се дефинира како движење и сретнување на понудата и побарувачката на слободни краткорочни парични средства и краткорочни кредити. 

• Пазарот на пари сублимира високо специјализиран вид на операции со краткорочни ликвидни парични средства. 

• Во одредени земји пазарот на пари се дефинира и организира како промет со парите на централната банка и деловните банки со обврски по видување и со краток рок (една ноќ, недела, месец, до година дена), како и промет со краткорочни хартии од вредност помеѓу централната банка, државата и финансиските институции. 

• Често пати, под пазар на пари се подразбираат берзите и другите места, најчесто банките каде се врши купопродажба на хартии од вредност и други парични операции со инструменти со краток рок на достасување. 

• Со цел да се задоволи побарувачката на ликвидни средства на пазарот на пари се есконтираат парични побарувања, се даваат краткорочни заеми врз основа на колатерал или без залог, се нудат на продажба благајнички записи, државни записи и друго.

• Поимот пазар на пари во себе содржи: • а) пазарење со пари и краткорочни кредити и • б) институции и организации кои се појавуваат на пазарот и кои прибираат краткорочни депозити или нудат краткорочно кредитирање на стопанството (деловни банки, депозитни банки, есконтни или дисконтни организации, финансиски институции). 

• Пазарот на пари има особено значење, улога и место, овозможувајќи:

• Регулирање на вкупната понуда и побарувачка на пазарот на пари, а со тоа и на вкупниот финансиски пазар;

• Непречена циркулација на финансиските средства;• Одржување на оптимална ликвидност на сите субјекти;• Остварување на целите на монетарно‐кредитната политика;• Пазарно формирање на цената на парите – каматната стапка;• Функционирање и остварување на деловна политика на банките;• Функционирање на политиката на јавен долг, односно кредитирање 

на државата, институциите и организациите од јавен интерес;• Остварување на стабилност и стапка на економски раст.

• Пазарот на пари е динамичка категорија, со перманентни секојдневни движења, тнр. пазарни осцилации. Кога побарувачката на пари е поголема од понудата на пари се формираат високи каматни стапки, односно на пазарот на пари владее состојба на скапи пари. 

• Кога состојбата е обратна, односно кога понудата е поголема од побарувачката на пари се формираат ниски каматни стапки (ефтини пари). 

• Како понудувачи на парични средства на пазарот на пари се јавуваат населението, компаниите, (виста и краткорочни депозити), банките и други финансиски организации, а речиси иста е структурата и на побарувачите на краткорочните финансиски средства. 

• Во поголем број на развиени пазарни економии централната банка е основен и најзначаен учесник на пазарот на пари и краткорочни хартии од вредност. Таа е одговорна за регулирањето и функционирањето на пазарот на пари, а ја врши и функцијата на банка на банките (lender of last resort). 

• Централната банка автономно донесува одлуки со кои се утврдуваат условите на работењето на пазарот на пари, пред се, одлуки за:

• Цената на парите, изразена во поголема или помала есконтна и дисконтна стапка;

• Обемот на понудата, изразени во зголемување или намалување на задолжителните резерви;

• Обемот на емисија на благајнички записи, како инструмент за регулирање на количеството на пари во оптек.

• На пазарот на пари се јавува и државата, со продажба или купување на државни краткорочни хартии од вредност (записи). Во секоја пазарна економија, централната банка е организатор, регулатор и контролор на вкупните деловни процеси што се одвиваат на пазарот на пари. 

• Пазарот на пари и краткорочни хартии од вредност на Република Македонија, како институција е основан во 1997 година од страна на 24 основачи (18 банки, Поштенска штедилница и 5 други штедилници), со вкупен акционерски капитал од 157.200 германски марки.

• Пазарот на пари институционално може да биде организиран како:

• Посебна посредничка финансиска институција(организација), специјализирана за вршење на работи на пазарот на пари и краткорочни хартии од вредност, која работи во име и за сметка на своите членови и ги врши трансакциите на пазарот на пари.

• Неинституционален пазар (шалтерски, over‐the counter market), како мрежа на овластени учесници, кои користат единствен софтвер и директно тргуваат со пари и краткорочни хартии од вредност.

• Мешан вид на институционален и неинституционален пазар на пари и краткорочни хартии од вредност, кој се карактеризира со тоа што во него централната банка ја регулира вкупната понуда и побарувачка на пари во оптек, а со тоа и вкупните трансакции на пазарот на пари. 

• Степенот на успешноста на делувањето на централната банка на пазарот на пари е детерминиран од развиеноста на пазарот на пари, монетарниот суверенитет на централната банка и соработката меѓу централната и деловните банки во националната економија.

• На пазарот за пари се тргува со дневни и термински пари,како и со краткорочни хартии од вредност. 

• Дневни пари се сметаат вишоците на ликвидни средства што банката ги нуди на друга банка, со рок на достасување – користење од еден ден или со отказен рок од еден ден (o/n ‐ over night, ломбардни кредити). 

• Терминските пари со кои се тргува на пазарот на пари се ликвидни средства што банките ги нудат со рок на враќање од еден до три месеци, а најмногу до дванаесет месеци.

Два вида Пазари на пари

• Примарен пазар на краткорочни хартии од вредност, на кој се врши емитување и прва продажба на краткорочни хартии од вредност, кои можат да бидат со јавноправен карактер (државни записи, благајнички записи) и приватен карактер (банкарски акцепти, сертификати за депозит и др.). 

• Условите за продажба на државните запшиси ги одредува Министерството за финансии, додека за благајничките записи тоа го прави централната банка, кај нас Народна банка на РМ.

• Секундарен пазар, на кој се тргува со веќе издадените краткорочни хартии од вредност, нивно купување или продавање од втора рака. 

• На секундарниот пазар цените се формираат врз база на понуда и побарувачка на хартиите од вредност (берзанска цена).

Инструменти на пазарот на пари

• Дневни пари (Call money) – со рок од еден ден (оver night);

• Термински пари (Time deposits) – најчесто со рок од еден до три месеци, со можност да се позајмуваат пари и на подолг рок, но не подолго од дванаесет месеци.

• Своп аранжмани ‐ замена на ликвидни средства (пари) во краткорочни хартии од вредност. Според специјалните договори меѓу трансакторите и банките, деловните банки во случај на вишок на ликвидни средства автоматски вршат конверзија на вишокот на ликвидни средства во каматоносни краткорочни хартии од вредност и обратно;

• Депозитни сметки на пазарот на пари, како инструмент за мобилизирање на слободни финансиски средства. 

• Кај тие сметки се утврдува минимално ниво на депозити што треба да биде одржувано како услов трансакторот од банката да добива адекватен пазарен принос;

• Мешовити фондови на пазарот на пари. Мобилизираните средства најчесто се вложуваат во квалитетни банкарски сертификати, хартии од вредност на претпријатијата со висок бонитет, евродолари и други вложувања;

• Овердрафт сметки – кредитни линии на трансакциони или чековни сметки и картички што банките им ги отвараат на своите комитенти (компании или физички лица) што можат да бидат пречекорени, при што е лимитиран износот на пречекорувањето и на пречекорениот износ се плаќа пропишана камата. 

Видови на краткорочни хартии од вредност

• Pazarnite hartii od vrednost se kratkoro~ni, kamatonosni instrumenti na pazarot na pari {to firmite gi koristat kako privremena investicija za ostvaruvawe prinos na povremeno slobodnite pari~ni sredstva.

Карактеристики

• Rok na dospeanost (Maturity) - delovnite subjekti kupuvaat kratkoro~ni hartii od vrednost vo smisla na privremeno investirawe na gotovi pari, koi inaku bi bile neiskoristeni za odreden kratok vremenski period.

• Gotovinata investirana vo kratkoro~ni hartii od vrednost se pretpostavuva deka ne e potrebna za itni isplati. Vo slu~aj koga ima indikacii deka pari~nite sredstva ne se potrebni za bliska idnina, vo toj slu~aj istite bi trebalo da se investiraat vo dolgoro~ni investicii {to po pravilo imaat povisoki prinosi - kamati;

• Rizik (Risk) - za kratkoro~nite hartii od vrednost, rizikot od neizvr{uvawe na pla}aweto i rizikot na likvidnost se mali, a vo taa nasoka i rizikot na kamatni stapki e zanemarliv. Vkupnite rizici {to se odnesuvaat na portfolioto na kratkoro~ni hartii od vrednost, koe {to se sostoi od kratkoro~ni investirawa se pomali otkolku rizicite povrzani so dolgoro~nite investirawa, a soglasno so toa i kamatnata stapka e daleku poniska koga se investira vo kratkoro~ni hartii od vrednost.

• Likvidnost , te. marketabilnosta (pazarnosta ili pogodnosta za promet) - generalno, likvidnosta na sredstvata se izrazuva preku toa, kolku brzo i lesno mo`e da se kupat i prodadat na finansiskiot pazar. Dokolu sredstvata mo`e da se prodadat lesno, za kratok rok, po cena pribli`na na nivnata nabavna vrednost, se veli deka pretstavuvaat likvidni sredstva. Bidej}i kratkoro~nite hartii od vrednost se upotrebuvaat kako zamena za gotovi pari i kako privremeni investirawa, takvite sredstva se rangiraat kako likvidni.

• Prinosot (prihod) (Return, yield) – kolku e povisok rizikot na hartijata od vrednost, tolku e povisok baraniot prinos. Taka finansiskite menaxeri, kako i ostanatite investitori, pravat procenka pome|u rizikot i prinosot, koga biraat pazarni hartii od vrednost.

• Bidej}i portfolioto na kratkoro~ni hartii od vrednost e sostaveno od visoko likvidni, kratkoro~ni hartii od vrednost, izdadeni ili od dr`avni institucii ili od mnogu rentabilni kompanii, rizikot, a so toa i prinosot od takvite investirawa se relativno niski sporedeno so drugite investirawa.

• Kratkoro~ni trezorski zapisi (Treasury bills, T-bills): Kratkoro~ni nekamatni obvrski na trezorot izdadeni so rabat, a po dospevaweto otkupeni po nominalna cena (full face value).

• Srednoro~ni dr`avni obvrznici (Treasury notes): srednoro~ni (2-10 godi{no originalno dospevawe) obvrska na trezorot.

• Dolgoro~ni dr`avni obvrznici (Treasury bonds): dolgoro~ni (pove}e od 10 godini) na dospevawe, obvrska na trezorot.

• Dogovor za povtorno kupuvawe (Repurchase agreements - RPs; repos): Dogovor za kupuvawe na hartii od vrednost (obi~no na kratkoro~nite dr`avni Treasury bills) i nivna preproda`ba po nekoja odredena cena na podocne`na data ).

• Bankarski akcepti (Bankers’ acceptances - BAs): Kratkoro~ni dolgovni hartii od vrednost za koi bankata (zatoa {to gi prifatila) - akceptirala, vetuva deka }e mu ja isplati na sopstvenikot nivnata nominalna vrednost na denot na dospevawe

• Komercijalni zapisi (Commercial paper): Kratkoro~ni, neosigurani dolgovni hartii od vrednost, koi gi izdavaat golemite korporacii (unsecured IOUs).

Кредити на пазарот на пари • Komercijalen zapis e kratkoro~na, neosigurena dolgovna

hartija od vrednost, izdadena od golema kompanija. Prednost za kompanijata koja go izdava e taa, {to toj naj~esto e poevtin od kratkoro~niot kredit od delovna banka. ^esto dilerite baraat obezbeduvawe za takvite zapisi, iako generalno vakov vid na zapisi izdavaat blue-chips kompanii. Takvi obezbedeni zapisi se komercijalen zapis so poddr{ka od banka, kade bankata obezbeduva akreditiv, garantiraj}i deka obvrskite na kompanijata }e bidat plateni.

• Akreditivot pretstavuva vetuvawe od treta strana (obi~no banka) za isplata na obvrskata, ako dogovorenite uslovi se isplonat. Go koristat pomalku poznati kompanii za da obezbedat pristap kon fondovi (zaemi) so poniski kamati

• Bankarski akcepti se kratkoro~ni dolgovni instrumenti -menici, so koi bankite (so nivno akceptirawe) vetuvaat da platat na dr`atelot (imatelot) celosen iznos vo rokot na dospevawe. Se koristat za olesnuvawe na nadvore{nata trgovija.

• Vtora grupa na instrumenti za dogovorno finansirawe se kratkoro~ni delovni zaemi, koi mo`at da bidat:

• Neosigureni zaemi - Forma na dolg, za pozajmuvawe pari, koi ne se podr`ani so pravo na zaplenuvawe na odreden imot.

• Osigureni zaemi - Vid na dolg za pozajmeni pari, za koi e postaveno pravo na zaplenuvawe na odredena nedvi`nost, kako garancija za pla}aweto.

• Osnovni vidovi na neosigureni zaemi se:– Kreditna linija, – Revolving kredit, – Transakcionen zaem.

• Kreditna linija - pretstavuva neformalen aran`man pome|u bankata i nejziniot komitent, so nazna~uvawe na maksimalniot iznos na neosigureniot kredit {to bankata }e dozvoli na kompanijata da go dol`i, vo bilo koe vreme. Tie obi~no se so limit od edna godina, posle {to se analizira potrebata od promena. Kreditnata linija se bazira na procenkata na bankata za sposobnosta na kreditobaratelot i nejzinite potrebi za kredit. Naj~esto kako obvrska za firmata, bankata go nametnuva (~isteweto-Cleanup” – odnosno, barawe firmata da ne dol`i ni{to na bankata vo odreden vremenski period.

• Revolving kredit - pretstavuva formalen, legalen dogovor da se prodol`i kreditot do nekoj maksimalen iznos vo dogovorenoto vreme. Firmata dobiva revolving kredit so pla}awe na nadomest za obvrskata (commitment fee) za neiskoristeniot del na revolving kreditot. Stanuva zbor za nadomest koj go naplatuva zaemodavatelot zaradi soglasnosta da dr`i otvoren kredit. Dogovorot trae naj~esto podolgo od 1 godina.

• Transakcioni zaemi- dogovor za zaem, so koj se obezbeduvaat kratkoro~ni sredstva za firmata za edna zdelka ili specifi~na namena. Sekoe barawe se procenuva kako posebna transakcija i se procenuva sposobnosta na zaemobaratelot da go isplati zaemot. Zaemot se ispla}a so zavr{uvawe na proektot od strana na firmata od ostvareniot pari~en tek.

• Kratkoro~nite delovni zaemi mo`at da bidat i osigureni. Osiguruvaweto na zaemot se narekuva kolateral. Stanuva zbor za sredstva-imot od pozajmuva~ot, koi i slu`at na bankata kako osiguruvawe za vra}awe na zaemot. Ako zaemobaratelot ne uspee da go plati zaemot, zaemodava~ot mo`e da go prodade zalogot da go naplati pobaruvaweto.

• Vrednosta na kolateralot zavisi od:prvo, pazarnosta- mo`nosta da se prodade kolateralot, vtoro, negovoto vreme na traewe i treto, negovata rizi~nost.

• Postojat pove}e vidovi na sredstva koi se koristat kako zalog. ^esto zaemite se obezbeduvaat so pobaruvawata na firmata.

Каматна стапка• Цената по која се врши тргувањето со жирални пари и

краткорочни хартии од вредност, односно купопродажбата напарот на пари и краткорочни хартии од вредност е камататаизразена преку каматни стапки на инструментите со кои сетргува. Висината на каматните стапки се формира на еден одследните начини:

• Врз основа на понудата и побарувачката на пазарот на пари одстрана на учесниците;

• По пат на договор меѓу банките, без оглед на моменталнитеодноси меѓу понудата и побарувачката и цената (каматата) која еформирана на пазарот;

• По пат на еднострaно утврдување на каматата од страна нацентралната банка, која е учесник на пазарот на пари икраткорочни хартии од вредност;

• По пат на јавни котации или слични пазарни трансакции.

• Во основа, две детерминанти влијаат на формирањето на висината на каматната стапка (каматните стапки) на пазарот на пари: а) понудата и побарувачката на пазарот на пари (сите фактори кои стојат зад понудата и побарувачката) и б) висината на есконтната и ломбардната стапка на централната банка, висината на тнр. дисконтна стапка на централната банка на краткорочните хартии од вредност на пазарот на пари и каматната стапка што се формира врз основа на операциите на меѓународниот пазар на пари.

• Како резултат на различната рочност на инструментите (дневни и термински пари), на пазарот на пари се формираат каматни стапки за различна рочност. 

• Повисоки осцилации има кај каматните стапки на дневните пари, која е често повисока од есконтната стапка. 

• Каматната стапка на пазарот на пари во РМ се нарекува SKIBOR. 

Висината на каматата на пазарот на пари, покрај понудата и побарувачката е детерминирана и од следните фактори:

• Висината на стапката на инфлацијата;• Степенот на развиеност и функционирање на пазарот на пари и 

неговата поврзаност со пазарот на капитал и долгорочни хартии од вредност;

• Влијанието на движењата и промените на меѓународниот пазар на стоки, услуги и финансиските пазари врз домашните пазари;

• Промени на девизни курсеви на најзначајните светски валути и на националните валути на најзначајните делови партнери;

• Состојби и промени на општата стопанска активност и економска активност во реалниот сектор на стопанисување;

Висината на каматата на пазарот на пари, покрај понудата и побарувачката е детерминирана и од следните фактори:

• Состојба и структура на билансот на деловното банкарство;

• Брзината на оптекот на парите;• Степенот на рестриктивност на монетарната политика;

• Обемот и видот на директните интервенции на централната банка, како и на министерството за финансии на пазарот на пари.

Pazar na kapital

• Pazarot na kapital, od institucionalna gledna to~ka, pretstavuva integralen del na finansiskiot pazar, odnosno, toj vsu{nost pretstavuva organizirano sretnuvawe na ponudata i pobaruva~kata na slobodni dolgoro~ni finansiski sredstva.

• Na ovoj pazar predmet na kupuvawe i prodavawe se dolgoro~nite slobodni pari~ni sredstva i dolgoro~nite hartii od vrednost (efekti).

• Od aspekt na predmetot, vo sekoja nacionalna ekonomija, pazarot na kapital mo`e da se razgleduva vo potesna i vo po{iroka smisla.

• Vo potesna smisla na zborot toj opfa}a emisija i promet na dolgoro~ni hartii od vrednost i toa akcii i obvrznici na korporaciite i obvrznici na centralnite i lokalnite organi i institucii.

• Vo po{iroka smisla na zborot toj go opfa}a dolgoro~noto finansirawe na investiciite, odnosno go opfa}a i klasi~noto bankarsko dolgoro~no kreditirawe (zajmoven kapital).

• Pazarot na kapital, kako organizirana forma na sretnuvawe na ponudata i pobaruva~kata na dolgoro~ni slobodni finansiski sredstva se sostoi od dva segmenta:

• - pazar na dolgoro~ni pari~ni sredstvai

• - pazar na dolgoro~ni hartii od vrednost (Securities market).

• Pazarot na dolgoro~ni pari~ni sredstva, pretstavuva vsu{nost, dolgoro~no kreditirawe na investiciite i toj se ostvaruva po pat na kontakti me|u ekonomskite subjekti, delovnite banki, finansiskite institucii, investicionite fondovi i drugi.

• Ovoj pazar opfa}a pazar na dolgoro~ni -investicioni krediti i pazar na hipotekarni krediti.

• Pazarot na dolgoro~ni hartii od vrednost opfa}a emisija i promet na dolgoro~ni hartii od vrednost (efekti). Toj se deli na:

• Primaren pazar,

• Sekundaren pazar (Berza),

• Tercijaren pazar i• Kvartalen pazar na kapital.

• Prinosite na pazarot na kapital mo`at da bidat vo nekolku vidovi i toa, kako:

• Dividenda, {to ja dobivaat sopstvenicite na akciite;

• Kamata, {to ja dobivaat sopstvenicite na obvrznicite i

• Kapitalna dobivka, koja {to odgovara na razlikata me|u proda`nata i kupovnata cena na kapitalot, odnosno me|u proda`nata i kupovnata cena na hartiite od vrednost.

Funkcii na pazarot na kapital

• Pazarot na kapital ovozmo`uva mobilizacija (pribirawe) i alokacija (razmestuvawe) na slobodniot pari~en kapital, koj natamu slu`i za dolgoro~no finansirawe na raboteweto na pretprijetieto.

• Ovoj na~in na pribirawe na pari~niot kapital pretstavuva na~in na dobrovolna centralizacija na kapital i negovo proizvodstveno orientirawe. Korporaciite na toj na~in doa|aat do kapital, koj pretstavuva niven "sopstven" kapital (equity), bidej}i ne se obvrzuvaat na investitorite da im gi vratat vlo`enite pari~ni sredstva, tuku samo da im platat nadomest (dividenda, kamata).

• Preku utvrduvawe na cenite na akciite i obvrznicite (na berzite), spored toa i na cenata na kapitalot, se vr{i i tekovno vrednuvawe na samoto pretprijatije, {to gi emitiralo hartiite od vrednost. Ako pretprijatieto raboti uspe{no, cenite na izdadenite hartii od vrednost }e bidat povisoki i obratno pretprijatieto ako raboti neuspe{no.

• Pazarot na kapital ovozmo`uva finansisko, sopstveni~ko i upravuva~ko prestruktuirawe na pretprijatijata i dejstvuva vrz zgolemuvaweto na vkupnata efikasnost na stopanisuvaweto na nacionalnata ekonomija vo celost.

• Ako pretprijatieto raboti neuspe{no, ~esto doa|a do prezemawe na pretprijatieto od grupa na drugi sopstvenici, koi postavuvaat svoj upravuva~ki kadar, a tie pak, vr{at drugi prestruktuirawa pri raboteweto vo pretprijatieto.

• Pazarot na kapital ja obezbeduva likvidnosta na sredstvata na potencijalnite investitori i im ovozmo`uva nim (na privatnite i institucionalnite investitori) da vr{at optimizacija na sopstvenoto portfolio. Likvidnosta na sredstvata e osigurana so samiot fakt {to na berzata, hartiite od vrednost mo`at relativno lesno da se prodadat i da se pretvorat vo pari~en kapital, koj mo`e da se prenaso~i vo drugi investicii.

• Pazarot na kapital pretstavuva mehanizam za finansirawe na dr`avata. Preku razvien pazar na kapital dr`avata mo`e da mobilizira finansiski fondovi za finansirawe na svojata aktivnost.

• Ova posebno se odnesuva na pazarot na dr`avni obvrznici, kako del od pazarot na kapital. Finansiraweto na javnite rashodi preku pazarot na kapital se smeta deka ovozmo`uva neinflatoren na~in na finansirawe, za razlika od finansiraweto preku direktno zadol`uvawe na dr`avata kaj Centralnata banka.

• Pazarot na kapital pretstavuva mehanizam za kontrola (disciplinirawe) na menaxerite na kompaniite.

• Ovaa funkcija na pazarot na kapital proizleguva od odvoenosta na sopstvenosta - od upravuvaweto vo modernite korporacii. Vakvata odvoenost sozdava prostor, menaxerite vo firmata da donesuvaat odluki koi ne sekoga{ i ne sosema se vo interes za sopstvenicite (akcionerite). Mehanizmot, preku koj pazarot na kapital vr{i kontrola vrz menaxerite e sledniot: dokolku menaxmentot vo edna kompanija e nedovolno uspe{en, toa }e dovede do pa|awe na cenata na akciite na taa kompanija, bidejki nezadovolnite akcioneri }e gi prodavaat svoite akcii.

• So pa|aweto na pazarnata cena na akcijata, kompanijata stanuva atraktivna cel za prezemawe od strana na nekoja druga kompanija ili druga grupa investitori (seto toa pretstavuva strate{ko investirawe). So doa|awe na noviot strate{ki investitor vo kompanijata, postoi mo`nost i za smena na postojnite menaxeri. Ova e taka, bidejki prezemawata obi~no se prosledeni so potemelno prestruktuirawe na kompanijata, so cel zgolemuvawe na nejzinata efikasnost.

• Pazarot na kapital ima funkcija da privlekuva stranski investitori vo nacionalnata ekonomija.

• Ovaa funkcija se odnesuva i za stranskite direktni investicii i za stranskite portfolio investicii.

• Postoeweto na dobro organiziran pazar na kapital, pretstavuva faktor, koj pozitivno vlijae vrz odlukite na potencijalnite stranski investitori da vlo`uvaat vo doma{nata ekonomija.

• Kako vtoro, dobro organiziran pazar zna~i dobro reguliran pazar, {to e, isto taka, va`no za stranskite investitori. Zna~eweto na stranskite investicii e osobeno golemo za tranzicionite ekonomii i zemjite vo razvoj, so ogled na nedostigot na doma{no {tedewe za ostvaruvawe na povisoki stapki na rast.

• Stranska direktna investicija e koga stranskiot investitor kupuva nad 10% od vkupniot kapital na kompanijata, dodeka pod 10% se stranski portfolio investicii.Glavna razlika e {to kaj direktnite investicii, stranskiot investitor ima za cel da ja zdobie kontrolata, odnosno upravuvaweto so kompanijata, dodeka kaj portfolio investiciite e da se obezbedi finansiska dobivka.

• Pazarot na kapital mo`e da obezbedi efikasna alokacija na finansiskiot kapital. Vo uslovi koga postoi sovr{en pazar na kapital (koga ne postojat pazarni neuspesi i transakcioni tro{oci), pazarot na kapital ovozmo`uva finansiskiot kapital da se alocira kaj onie proekti, koi ovozmo`uvaat najvisoka stapka na prinos.

• Pazarot na kapital ja onevozmo`uva monopolizacijata na tekovite na finansiskiot kapital.

• Dokolku pazarot na kapital se karakterizira so relativno sloboden vlez i izlez, na strana na ponudata i na strana na pobaruva~kata, toga{ se onevozmo`uva zdobivawe so monopolska mo} na postojnite institucii vo finansiskiot sistem. Na primer, vo zemjite kade {to bankarskiot sistem go pretstavuva najgolemiot del od finansiskiot sistem, vospostavuvaweto i razvojot na pazarot na hartii od vrednost mo`e da vlijae da se ograni~i (reducira) monopolskata mo} na bankite pri integracijata pome|u {teda~ite i zaemobaratelite.

U~esnici na pazarot na kapital

• 1) Prodava~i na kapital (subjekti {to imaat vi{ok na kapital), koi vsu{nost ja so~inuvaat ponudata na kapital -sopstvenici na kapital. Ovie }e gi vlo`at svoite sredstva vo hartii od vrednost, samo dokolku imaat doverba deka }e zarabotuvaat (dividenda ili kamata) i ako postoi praven sistem, koj }e go otstrani rizikot predizvikan od {pekulaciite, koi mo`at da nastanat na pazarot. Vo ovoj slu~aj vsu{nost se raboti za investitori (vlo`uva~i) na kapital i toa privatni ili institucionalni investitori.

• 2) Kupuva~i na kapital (subjekti {to imaat potreba od kapital), koi vsu{nost ja so~inuvaat pobaruva~kata na kapital - korisnici na kapital. Ovie istovremeno se i dol`nici ili novi "sopstvenici" na kapital, bidej}i fakti~ki tie raspolagat so kapitalot i za negovata upotreba se obvrzuvaat da im isplatat nadomest na sopstvenicite na kapitalot (investitorite) i toa vo vid na dividenda (za akciite) i vo vid na kamata (za obvrznicite).

• 3) Posrednici na pazarot na kapital se tie, koi su{tinski deluvaat vrz obemot i kvalitetot na transakciite na pazarot na kapital. Kako posrednici na pazarot na kapital mo`at da se javat: banki, {tedilnici i {tedno-kreditni zadrugi, investicioni fondovi, specijalizirani finansiski institucii i berzite.

• 4) Dr`avata kako u~esnik na pazarot na kapital mo`e da se javi vo edna od slednite ulogi: investitor, korisnik na kapital, regulator i kontrolor.

Organizacija na pazarot na kapital i dolgoro~nihartii od vrednost

• Pazarot na kapital za razlika od pazarot na pari vo site razvieni pazarni ekonomii ima institucionalen karakter. Toj pretstavuva institucija, preku koja i po pat na koja, nacionalnata ekonomija gi ostvaruva svoite celi i zada~i.

• Toj vsu{nost pretstavuva alternativen i konkurenten oblik na finansirawe na stopanstvoto vo odnos na finansiskite institucii, pred se, delovnite banki.

• So toa se sozdava mo`nost, finansiskite investitori da mo`at da izberat me|u vlo`uvawe na finansiskite sredstva kaj bankite ili za direktno plasirawe na tie sredstva po pat na kupuvawe na hartii od vrednost, emituvani od zdravi pretprijatija.

• Prednosta na pazarot na kapital e vo odnos na likvidnosta na sredstvata na potencijalnite investitori i nivna pogolema mo`nost za oploduvawe na kapitalot (vo odnos na kamatnata stapka na deponiranite pari~ni sredstva kaj bankite), a isto taka ne treba da se zanemari rizikot, koj mo`e da nastane za investitorite.

Primaren pazar

• Primarniot pazar na kapital gi opfa}a instituciite, instrumentite i mehanizmite, preku koi se vr{at kompleksnite raboti vrzani za podgotovkata i realizacijata na emisiite na dolgoro~ni hartii od vrednost (akcii i obvrznici).

• Pod ovoj poim se podrazbira nova emisija na hartii od vrednost- prvo prodavawe. Na ovoj pazar se vr{i mobilizacija (pribirawe) na sloboden pari~en kapital, so cel za dolgoro~no finansirawe na korporaciite, koja se vr{i preku nova emisija na akcii i obvrznici. Zna~i celta e pribirawe na nov kapital. Stanuva zbor za dobrovolna centralizacija na kapitalot, preku koja korporaciite, doa|aat do finansiskite sredstva.

• Na primer, da pretpostavime deka edna korporacija odi na emisija na 500.000 obi~ni akcii, nameneti za {irokata publika, pri {to nominalnata vrednost na edna akcija e $20. So nivnata proda`ba korporacijata }e pribere $10.000.000, koi za korporacijata pretstavuvaat sopstven kapital, bidej}i taa ne se obvrzuva na imatelite na obi~nite akcii da im go vrati kapitalot, tuku samo toa deka }e im plati dividenda (no ako imatelite na akciite sakaat da "gi vratat" akciite, tie mo`at da gi prodavaat na sekundarniot pazar na kapital).

• Finansiraweto na pretprijatijata preku emisija na dolgoro~ni hartii od vrednost se vr{i na tri osnovni na~ina: direktna, indirektna i interna emisija.

• Kaj direktnata emisija ekonomskite subjekti direktno komuniciraat so finansiskite investitori bez posreduvawe na t.n. finansiski intermedieri. Direktna emisija naj~esto vr{at golemi i poznati firmi, koi se odlu~uvaat za privatna emisija t.z. privaten plasman (private placement), odnosno, koi direktno gi plasiraat akciite i obvrznicite do krajnite kupuva~i. Pokraj golemite firmi, za direktna emisija na dolgoro~ni hartii od vrednost se odlu~uvaat i mali familijarni firmi, so cel da gi izbegnat tro{ocite okolu posreduvaweto.

• Kaj indirektnata emisija, centralna, klu~na uloga imaat finansiskite posrednici (intermedieri). Kako intermedieri vo anglosaksonskite sistemi se investicionite banki, dodeka kaj zapadno - evropskite sistemi se univerzalnite banki. Ovde vsu{nost stanuva zbor za t.n. javna ponuda (public offering) na hartiite na pazarot na kapital.

Metodite na proda`ba na hartii od vrednost se sledni:• Javna proda`ba (ponuda na hartii od vrednost preku

broker, izdavawe na prospekt, garant na emisijata-investiciona banka);

• Tender (Cenata na emisijata na hartii od vrednost ne se objavuva, investitorite nudat cena koja se spremni da ja platat i istiot e prepora~liv za likvidni pazari);

• Plasman (Novata emisija na hartii od vrednost se nudi na institucionalni investitori, se primenuva koga ima pobaruva~ka za hartii od vrednost i istiot e prepora~liv za likvidni pazari);

• Aukcija (Proda`ba na celi paketi na akcii, primenuvan na~in vo privatizacijata na dr`aven kapital/vau~erska privatizacija vo zemjite na Centralno-isto~na Evropa).

• Kaj internata emisija hartiite od vrednost se emituvaat vrz osnova na raspredelba na ostvarenata dobivka na pretprijatijeto. Vo toj slu~aj dividendite ne se pla}aat vo gotovo, tuku za iznosot na dividendite se emituvaat t.n. "dividendni akcii" i so toa se nastojuva da se odr`i nepromeneto u~estvoto na postojnite akcioneri vo kapitalot na pretprijatijeto. Emituvanite hartii od vrednost (akcii) so ovoj na~in na emisija, se raspredeluvaat na vrabotenite vo pretprijatijeto - menaxerite i rabotnicite, pri {to ne se predmet na kupoproda`nite transakcii na pazarot na kapital.

• Najprimenuvan e indirektniot na~in na emisija na dolgoro~ni hartii od vrednost.

• Kako intermedieri se javuvaat: investicionite banki (kaj anglosaksonskiot sisem) - koi se specijalizirani banki za prezemawe i plasman na novi hartii od vrednost i univerzalni banki (kaj zapadno- evropkiot sistem) - koi osven prezemawe i plasman na hartiite od vrednost se zanimavaat i so tradicionalnite bankarski raboti, depozitni i kreditni raboti.

Sekundaren pazar

• Sekundaren pazar na kapital gi opfa}a instituciite i mehanizmite, preku koi se vr{i prometot (kupuvawe i prodavawe) na edna{ ve}e emitirani hartii od vrednost. Tuka, treba da se ima previd, toa deka kupuva~ite na hartiite od vrednost nemaat mo`nost taka vlo`enite pari da gi povratat od samoto pretprijatije, tuku edinstvena mo`nost im e niv da gi prodadat na specijaliziranite pazari -efektni berzi (koi vsu{nost pretstavuvaat sekundaren pazar na kapital). Na ovoj pazar, hartiite od vrednost samo go menuvaat svojot sopstvenik, zna~i se ostvaruva funkciijata na likvidnost na vlo`enite sredstva, {to go ovozmo`uva ovoj pazar. Poradi ova treba da se ovozmo`i kontinuiranost na pazarot.

• Sekundarniot pazar na kapital se sostoi od dva segmenta:

• organiziran (slu`ben) pazar na hartii od vrednost (Stock market )- efektni berzi (Stock exchange), i

• neorganiziran (neslu`ben) pazar na hartii od vrednost - "pazar preku {alter", od angl. "over the counter market".

Pazar na hartii od vrednost

• Postojat dva osnovni vida na pazari na hartii od vrednost: (1) organizirani berzi (Stock Exchange), kako {to se New York Stock Exchange (NYSE), American Stock Exchange (AMEX) i drugi, i (2) pomalku formalni, Over-the-counter market – OTC ([alterski berzi).

• Organiziranite berzi se realni, konkretni fizi~ki entiteti. Sekoja od pogolemite berzi ima svoja zgrada, specijalno izbrani ~lenovi i ima izborno upravuva~ko telo - svoj bord na menaxeri (direktori, guverneri). Za ~lenovite na berzata se ka`uva deka “imaat sedi{ta-mesta” (“seats”) na berzata, iako site stojat.

• Berzite rabotat kako aukciski pazar (auction markets)

• Sli~no e i denes, iako na berzata sega ima ~lenovi poznati kako specijalisti (specialist), koi go olesnuvaat trguvaweto so dr`eweto na zalihi na akcii, za koi se specijalizirani. Ako kupovniot nalog stigne vo vreme koga nema trguvawa, proda`niot specijalist }e prodade od svoite zalihi. Isto taka, ako nara~kata za prodavawe stigne, specijalistot }e gi kupi i dodade na svoite zalihi.

• Specijalistot ja kreira kupovnata cena (bid price), cena po koja }e ja kupi akcijata, kako i proda`nata cena (ask price), cena po koja }e bidat prodadeni akcii od negovite zalihi. Kupovnata i proda`nata cena se formiraat taka, za da se odr`i balansot na rezervite (inventory). Dokolku se slu~at mnogu kupovni nara~ki, kako rezultat na povolen razvoj na nastanite ili mnogu proda`ni nara~ki, kako rezultat na nepovolni nastani, specijalistot }e ja zgolemi ili namali cenata, za da ja odr`i ponudata i pobaruva~kata vo balans. Kupovnata cena naj~esto e poniska od proda`nata za da se ostvari razlika, poznata kako margina (spread) i ja pretstavuva profitnata margina na specijalistot.

• Efektnata berza pretstavuva postojano mesto, na koe{to vo odredeno vreme se sretnuvaat kupuva~ite i posrednicite zaradi promet so dolgoro~ni hartii od vrednost.

• Edna od najzna~ajnite berzi vo SAD, a i vo svetot, e prethodno spomenatata Wujor{ka berza - NYSE (New York Stock Exchange), formirana u{te 1792 godina, na koja se kotiraat hartiite od vrednost na preku 4.500 firmi.

• Wujor{kata berza, kako institucija vsu{nost pretstavuva korporacija, koja ja so~inuvaat t.n. ~lenovi na berzata, a toa se brokerski ku}i (firmi) t.e. firmi specijalizirani za promet so hartii od vrednost. Sekoja firma u~estvuva vo upravuvaweto so berzata, so otkupuvawe na odreden broj na sedi{ta. So berzata formalno upravuva Odborot na direktorite (Board of Governors), kogo go izbiraat ~lenovite na berzata i toj gi reprezentira interesite na ~lenovite, no i na publikata (investitorite). Za da funkcionira normalno efektnata berza, treba da ima dovolna i stabilna ponuda i pobaruva~ka na hartiite od vrednost. Raboteweto na berzata e regulirano so strogi zakonski propisi, koi treba da obezbeduvaat fer trguvawe so hartiite od vrednost.

• Trgovijata na efektivnite berzi de factoja izvr{uvaat posrednici - brokerite (brokerski ku}i) i dilerite.

• Brokerite se ~isti posrednici koi rabotat za provizija po nalog na komitentot i za negova smetka; nara~kite od klientite i gi prepra}aat na neposrednite izvr{iteli t.n. me{etari na parketot.

• Dilerite za razlika od brokerite rabotat za svoja smetka i na sopstven rizik.

• Drug vid na u~esnici na ovoj pazar se specijalistite, koi se gri`at za stabilnosta na ponudata i pobaruva~kata na opredeleni vidovi hartii od vrednost. Za da u~estvuva eden stopanski subjekt vo berzata, treba da ispolnuva opredeleni uslovi. Taka na Wujor{kata berza mo`at da kotiraat akcii na korporacii koi: ostvaruvaat najmalku 2.5 milioni $ vkupen godi{en prihod pred odano~uvaweto, nad eden milion akcii prodadeni na {irokata (javna) publika i taka natamu.

• Vo posledno vreme se poevidentno e u~estvoto na institucionalnite investitori vo efektnite berzi. Stanuva zbor za penziskite, osiguritelnite, socijalnite i dr. fondovi, vo koi se slivaat ogromni pari~ni sredstva - nivna cel e da gi kapitaliziraat sredstvata (da go oploduvaat svojot kapital).

• Zna~i se namaluva u~estvoto na poedincite (obi~nite {teda~i), koi vo posledno vreme nastojuvaat da gi vlo`at svoite pari~ni sredstva kolektivno preku specijaliziranite finansiski institucii (investicioni trustovi, junit trustovi i dr.). Obi~niot {teda~ mo`e: da go ovlasti trustot da mu kupi odreden vid hartii od vrednost ili ednostavno da gi investira sredstvata vo trustot i za toa da dobie opredelena fiksna kamata, no se razbira povisoka od onaa {to ja nudi bankata.

Pazar preku {alter

• Koga so hartijata ne se trguva na organizirana berza, takviot vid na trgovija se narekuva trgovija preku {alter. Sprotivno na organiziranite berzi na hartii od vrednost, Over-the counter market (OTC) ne pretstavuva konkreten, realen pazar, tuku organizacija, koja e sostavena od mre`a na brokeri i dileri niz zemjata.

• Berzata raboti na aukciski princip, kako aukciski pazar (kupuva i prodava pora~ki) re~isi istovremeno, a ~lenovite na berzata gi “vkrstvuvaat” takvite pora~ki.

• Dokolku so nekoja akcija se trguva pomalku frekventno, mo`ebi zaradi faktot {to stanuva zbor za akcija na pomala firma, }e ima malku kupovni i proda`ni nalozi, taka {to nivno “spojuvawe” vo razumen vremenski period odi mnogu te{ko. Za da se izbegne vakviot problem, odredeni brokerski ku}i odr`uvaat zalihi na takvi akcii - tie kupuvaat koga individualnite investitori sakaat da prodadat i prodavaat koga investitorite sakaat da kupuvaat. Toa zna~i deka vo odreden vremenski period zalihite na hartii od vrednost se ~uvaat vo sefot – (in a safe), a vo momentot koga akciite se prodavaat ili kupuvaat, bukvalno se pu{taat preku {alter.

• Denes, Over-the counter market se definira i gi opfa}a site neophodni sredstva i objekti, koi se neophodni za da se rakovodi so transakciite so hartiite od vrednost, so koi ne se trguva na organiziranite berzi.

• Takvata mre`a opfa}a: prvo, relativno mal broj dileri koi gi dr`at zalihite na OTC hartii od vrednost, za koi se veli deka go pravat pazarot (“make a market” ili “market maker”) na tie hartii od vrednost, vtoro, iljadnici brokeri koi rabotat kako agenti, za da gi spojat dilerite so individualnite investitori i treto, kompjuterite, terminalite i elektronskata mre`a, koja obezbeduva komunikaciski link, pome|u dilerite i brokerite.

• Dilerite koi go pravat pazarot na posebna hartija od vrednost permanentno gi kotiraat cenite po koja tie sakaat da gi kupat akciite (bid price) i cenata po koja bi gi prodale akciite (asked price). Site dilerski ceni, koi definitivno zavisat od ponudata i pobaruva~kata, mo`at da se ~itaat na kompjuterskite ekrani, na sajtovite na berzite. Razlikata (spread) pome|u dvete ceni pretstavuva dilerski profit (markup), a se narekuva i kurta`a.

• Brokerite i dilerite vo SAD koi go so~inuvaat OTC pazarot ~lenuvaat vo samoregulira~ko telo, poznato kako National Associations of Security Dealers (NASD), koe izdava licenci za rabota na berza na brokerite. Kompjuteriziranata trgovska mre`a, koja NASD ja koristi, se narekuva NASD Automated Quotation System (skrateno NASDAQ).

• NASDAQ pretstavuva celosno elektronska berza.Toj pretstavuva daleku najva`en primer za {alterski pazar, vsu{nost sistem na avtomatska kotacija na nacionalnata asocijacija na dileri na hartii od vrednost. Ovoj pazar e dilerski, za razlika od klasi~nite, koi se brokerski (londonskata berza e dilerska).

• "Pazarot preku {alter", imeno poteknuva od vremeto na po~etocite na trgovijata so akcii i obvrznici, koga vo funkcija na trgovci se javuvale bankite, a investitorite kupuvale i prodavale "preku {alterite" na bankite - denes ovoj naziv ima samo simboli~ko zna~ewe.

• Obi~no se trguva so hartii od vrednost koi ne kotiraat na berzite - naj~esto obvrznici na korporacii i dr`avni organi, a mnogu pomalku akcii i toa glavno privilegirani akcii. U~esnicite na ovoj pazar se povrzani so telefonska, telegrafska i kompjuterska mre`a, koi direktno se spogoduvaat za cenata na hartiite od vrednost, {to se predmet na kupoproda`ba. Kupoproda`bata se osvaruva ednostavno so pritiskawe na kop~eto na kompjuterot, so toa se poednostavuvaat transkciite na pazarot, poradi toa, ovoj vid na pazar vo posledno vreme pretstavuva vistinska konkurencija na efektnata berza.

• Osven ovie vidovi na regulirani pazari na hartii od vrednost postoi i "nereguliran sloboden pazar", koj ja opfa}a trgovijata na hartii od vrednost, koja ne se odviva na slu`benite prostoriite na berzata, tuku na sporednite, odnosno pokraj berzata. Za ovoj pazar ne va`at berzanskite pravila i propisi. Imeto, pazar preku {alter doa|a od onoj del od pazarot na hartii od vrednost koj se vr{el porano preku {alterite na bankite. Vakvata trgovija preku {alterite vo banki denes e mnogu poretka. Vo ovoj termin ponekoga{ se priklu~uva i Me|ubankarski pazar na hartii od vrednost. Denes naj~esto pod terminot {alterski pazar se podrazbira trguvawe so hartii od vrednost koe ne se vr{i na berzata.

• Postoi ne{to {to se narekuva tret i ~etvrt pazar. Na {alterskiot pazar se trguva so hartii od vrednost koi se na listing na berzata, no i so hartii od vrednost koi ne se na listing. Onoj del koj se odnesuva na hartii od vrednost koi ne se na listing na berzite se narekuva tret pazar.

• Postoi i ~etvrt pazar, ~ie{to zna~ewe posle vtorata polovina na 70-te godini e mnogu namaleno. Toj se odnesuva na transakciite, koi gi izvr{uvaat direktno me|u sebe institucionalnite investitori i dr. golemi institucii. Za niv e karakteristi~no {to vo niv ne se vklu~eni profesionalni pazarni posrednici (dileri i brokeri).

• Dilerite trguvaat za svoe ime i za svoja smetka, dodeka brokerite trguvaat vo svoe ime i za tu|a smetka. Logikata na ovoj pazar e da se izbegne t.n. dilerski raspon (koga se raboti za dilerski pazar); odnosno da se odbegnat brokerskite provizii (koga se raboti za brokerski pazar).

• Do 1975 god. postoel sistem na fiksni provizii, a potoa zapo~na sistem na dogovorni, odnosno fleksibilni provizii i ova e pri~ina poradi koja {to pred 1975 god. postoel zna~aen ~etvrti pazar na hartii od vrednost.

• Dilerski raspon (spread) e razlikata me|u cenata po koja dilerite gi nudat (Ask) i gi kupuvaat hartiite od vrednost (Bid).

• Vo Makedonija postoi tret pazar. Toj e del od berzata na dolgoro~ni hartii od vrednost. Na ovoj pazar se trguva so hartii od vrednost koi ne se na listing na t.n. oficijalen pazar, koj go so~inuvaat prviot i vtoriot pazar na berzata.

• Unlisted, se narekuvaat hartii od vrednost bez listing. Doa|a od eden segment na Londonskata berza koj se narekuva USM (Unlisted Securities Market). Na ovoj pazar se koriraat akcii na sredni firmi koi ne gi ispolnuvaat uslovite za da bidat prifateni na listing na oficijalniot pazar.

• Golemite kompanii obi~no sredstvata gi pribiraat i javno i privatno. Kaj javnata emisija, hartiite od vrednost se prodavaat na stotini, ~esto i iljadnici vlo`uva~i, so formalen dogovor koj go kontrolira javnata vlast, dodeka kaj privatnata proda`ba, ima ograni~en broj na vlo`uva~i, ponekoga{ samo eden i so mnogu pomalku kontrola. Primer na privatna emisija bi bil zaem na grupa na osiguritelni kompanii na nekoja korporacija.

Cena na parite

• Kamatnata stapka e cena koja se pla}a za da se pozajmat pari, dodeka investitorot vo akcionerski kapital (equity capital), o~ekuva da dobie dividenda i/ili kapitalna dobivka (capital gains). ^etirite najva`ni faktori koi vlijaat vrz cenata na parite se:

• proizvodstveni mo`nosti;• vremenska preferencija na potro{uva~kata;• rizikot i• inflacijata.

• Va`no e da se istakne deka ako populacijata se nao|a na egzistencijalno nivo, vremenskata preferencija za tekovna potro{uva~ka bi bila visoka, vkupnite za{tedi niski, kamatnata stapka visoka, a formiraweto na kapitalot (capital formation) bi bilo mnogu te{ko.

• Kamatnata stapka koja se ispla}a na {teda~ite zavisi od:

• profitnata stapka {to proizvoditelite o~ekuvaat da ja ostvarat od investiraniot kapital;

• vremenskata preferencija na {teda~ite vo momentot, vo odnos na idnata potro{uva~ka;

• rizi~nosta na zaemot i

• o~ekuvanata stapka na inflacija.

• Prinosot (profitot), koj zaemobaratelite o~ekuvaat da go zarabotat, investiraj}i gi pozajmenite sredstva, go odreduva gorniot limit, vo odnos na toa kolku tie mo`at da platat za da gi pozajmat za{tedite. Nivnite potro{uva~ki vremenski preferencii go odreduvaat samo iznosot koj zaemodavatelite se spremni da go pozajmat, odnosno da go odlo`at nivnoto koristewe vo idnina. Povisokiot rizik i stapka na inflacija, vodat kon povisoki kamatni stapki i obratno.

Kamatna stapka

• Alokacijata na finansiskite sredstva pome|u zaemobaratelite se vr{i preku kamatnite stapki. Imeno, kompaniite so najprofitabilni investicioni mo`nosti mo`at da platat najvisoka cena za pozajmeniot kapital, odnosno na toj na~in i go privlekuvaat, za smetka na pomalku uspe{nite kompanii, za ~ii stoki nema pogolema pobaruva~ka.

• Sepak, treba da se ima predvid deka duri i kaj “zrelite” pazarni ekonomii nema celosna sloboda na pazarot, odnosno mo`ni se merki na dr`avata vo oblasta na kreditiraweto.

• Dr`avnata intervencija se operacionalizira preku ovozmo`uvawe (naj~esto na malite i sredni pretprijatija) odredeni firmi ili poedinci da dobijat krediti po popovolni uslovi, naj~esto zaradi ostvaruvawe na odredeni celi na ekonomskata politika. Naj~esto stanuva zbor za merki so koi se nastojuva da se zgolemi stapkata na vrabotenost ili zabrza razvojot na pomalku razvieni regioni na dr`avata.

• Generalno, nivoto na kamatnite stapki zavisi od ponudata i pobaruva~kata na krediti na pazarite na kapital. Da pretpostavime deka postojat dva pazari (A i B), koi vsu{nost pretstavuvaat pogolem broj na pazari na kapital. Postoe~kata inicijalna kamatna stapka (“i”) na pazarot A iznesuva 10%. Zaemobaratelite, ~ija investiciona programa e “dovolno silna” mo`at da dobijat kredit so kamatna stapka od 10%, odnosno, investitorite koi sakaat da gi vlo`at svoite pari bez mnogu rizik, mo`at da ostvarat 10% zarabotka. Rizi~nite zaemobarateli mo`at da se obidat da dobijat sredstva, po povisoka cena na pazarot B. Isto taka, investitorite, koi se podgotveni pove}e da rizikuvaat, o~ekuvaat na pazarot B da zarabotat 12% prinos svesni deka sepak mo`at da dobijat i pomalku.

• Vo uslovi koga pobaruva~kata za krediti opa|a, kako {to e toa vo uslovi na recesija, kamatnata stapka }e opa|a (vo na{iot primer, na pazarot A na 8%). Od druga strana, ako Centralnata monetarna vlast vodi restriktivna monetarna politika, kamatnite stapki }e zapo~nat da rastat, {to }e rezultira so namaluvawe na brojot na zaemobarateli i vo krajna instanca, pomalo koli~estvo na pari vo optek.

• Pazarite na kapital se vo me|usebna zavisnost. Hipoteti~kiot primer so pazarite na kapital jasno }e go locira nivniot me|useben odnos. Pretpostavuvame deka istite se vo ekvilibrium-ramnote`a. Investitorite koi preminuvaat od pazarot A na pazarot B se podgotveni da prezemat pogolem rizik vo zamena za premijata za rizik (risk premium) od 12%-10%=2%.

• Vo uslovi na pa|awe na stapkite na pazarot A na 8%, kako rezultat na namalenata pobaruva~ka, premijata za rizik }e se zgolemi od inicijalnite 2% na 4% (12%-8%=4%). Vakvata premija za rizik }e vlijae u{te pove}e investitori od pazarot A da preminat na pazarot B. Transferot na kapital pome|u pazarite }e vlijae na zgolemuvawe na kamatnite stapki na pazarot A, kako rezultat na namalenata ponuda, dodeka na pazarot B postepeno }e po~ne da se namaluva kamatnata stapka, kako rezultat na zgolemenata ponuda. Na toj na~in }e se namaluva premijata za rizik, koja }e zapo~ne da se vra}a na po~etnoto nivo.

• Kratkoro~nite kamatni stapki naj~esto rastat za vreme na ekonomska ekspanzija, odnosno pa|aat vo uslovi na recesija. Koga ekonomijata e vo ekspanzija, na firmite im treba kapital, a pobaruva~kata za kapital gi zgolemuva kamatnite stapki. Toga{ i inflacioniot pritisok e silen {to dopolnitelno vr{i pritisok vrz nivoata na kamatnite stapki.

Determinanti na kamatnite stapki• Nominalnata ili kotiranata kamatna stapka na

dolgovnite hartii od vrednost, “i” e sostavena od realnata bezrizi~na (risk‐free) kamatna stapka, i’, plus nekolku premii so koi se odrazuva stapkata na inflacija, rizi~nosta na hartijata od vrednost i likvidnosta (pazarnosta) na hartijata od vrednost.

• Kotiranata kamatna stapka= i=i’+iP+DRP+LP+MRP• i ‐ kotirana ili nominalna kamatna stapka na hartii od

vrednost• i’ ‐ realna bezrizi~na (risk‐free) kamatna stapka• iP ‐ inflaciona premija• DRP ‐ premija za rizik• LP ‐ premija za likvidnost• MRP ‐ premija za rokot na dospevawe (maturity risk 

premium)

• Realnata bezrizi~na kamatna stapka (i’) se definira kako kamatna stapka koja postoi za odredena hartija od vrednost so garantiran prinos (payoff), hartija od vrednost koja se smeta deka ne nosi rizik (risk‐free security), dokolku inflacijata bide nula za vreme na investicioniot period. Za takov vid na kamata na hartija od vrednost se smeta kamatata za US Treasury securities (Dr`avnite obvrznici na SAD) vo neinflatorni uslovi.

• Nominalna ili kotirana bezrizi~na kamatna stapka, irf se dobiva koga na realnata bezri~na stapka se dodade premijata za o~ekuvana inflacija (irf=i’+IP). Bezrizi~nata stapka zna~i deka kamatnata stapka na hartijata od vrednost apsolutno nema rizik (nitu za rokot na dospevawe). Takov vid na hartija od vrednost ne postoi vo realniot svet. Sepak, postoi hartija od vrednost koja e oslobodena od pove}eto rizici – US Teasure bill (T‐bill), kratkoro~na hartija od vrednost izdadena od vladata na SAD. Treasure bonds (T‐bonds), dolgoro~ni dr`avni obvrznici na vladata na SAD se oslobodeni od osnovniot krediten rizik (default risks)  i rizikot na likvidnosta. Sepak, T‐bonds se izlo`eni na rizikot od op{tite promeni na kamatnite stapki.

• Inflaciona premija (IP) se javuva kako rezultat na vlijanieto na inflacijata vrz goleminata na kamatnite stapki. Inflacijata vr{i erozija na kupovnata sila na nacionalnata valuta i ja namaluva realnata stapka na prinos na investiciite.

• Za da se ilustrira vlijanieto na inflacijata }e se poslu`ime so eden primer: da pretpostavime deka imame $1,000 i gi investirame vo sertifikat za depozit, koj ima rok na dospevawe 1 godina so 5% kamata. Na krajot od godinata }e dobieme $1,050 (po~etnite svoi $1,000 i $50 kamata). Da pretpostavime deka stapkata na inflacija iznesuva 10% i deka vlijae vrz site ekonomski kategorii. Ako litar mleko ~inel $1 na po~etokot na godinata, toa }e ~ini $1,1 na krajot od godinata. Ottuka, na po~etokot na godinata sme mo`ele da kupime 1000 litri mleko, a na krajot na godinata samo 955 litri (1,050/1,1). Toa zna~i deka realno e realiziran prinos od $50, no toj prinos ne uspeal da ja nadomesti inflacijata. Podobro }e be{e da kupevme 1000 litri mleko (pod uslov da mo`e{e da se ~uva) i da go prodadevme posle edna godina, otkolku {to gi kupivme sertifikatite za depozit.

• Investitorite se svesni za ova, taka {to, koga pozajmuvaat pari tie vgraduvaat inflaciona premija, ednakva na prose~nata stapka na inflacija o~ekuvana za vreme na `ivotniot vek na hartijata od vrednost. Ottuka, ako realnata bezrizi~na stapka e 3%, a inflacijata se o~ekuva da bide 4%, nominalnata kamatna stapka }e bide 7%.

•

• Premija za krediten rizik - Default risk premium (DRP). Rizikot deka zaemobaratelot nema da ja plati kamatata nitu glavniot dolg - glavnica (principal), vlijae vrz pazarnata kamatna stapka na hartijata od vrednost. Kolku e pogolem rizikot od nepla}awe, tolku e pogolema kamatnata stapka. Dr`avnite hartii od vrednost nemaat default risk, poradi {to generalno nosat i pomala kamatna stapka. Kaj korporativnite obvrznici va`i pravilo, kolku e podobar rejtingot na obvrznicata, tolku e ponizok kreditniot rizik i tolku e poniska kamatnata stapka.

• Razlikata pome|u kotiranata kamatna stapka na dr`avnite obvrznici (T‐bonds) i na korporativnite obvrznici so sli~en rok na dospevawe, likvidnost i drugi karakteristiki pretstavuva premija za krediten rizik - default risk premium (DRP). 

• Premija za likvidnost - Liquidity Premium (LP)generalno se definira kako mo`nost da se konvertira hartijata od vrednost vo gotovi pari. Sredstvata imaat razli~ni stepeni na likvidnost, vo zavisnost od karakteristikite na pazarite na koi se trguva. Taka na primer, postojat aktivni i mnogu lesno dostapni sekundarni pazari za finansiski sredstva, kako {to se dr`avni hartii od vrednost i akcii i obvrznici na golemite korporacii, no od druga strana i pazari za nedvi`nosti koi se ograni~eni, pred se geografski.

• Ottuka, pove}eto finansiski imoti se smetaat za polikvidni otkolku realnite imoti (nedvi`nosti i sl.). Jasno e deka najlikviden oblik se gotovite pari. Kolku pobrzo imotot (finansiskata aktiva) se konvertira vo gotovi pari (po cena koja vo zna~itelna merka go “pokriva” investiraniot vlog), tolku istite se smetaat za polikvidni. Toa zna~i deka kratkoro~nite finansiski sredstva generalno se polikvidni od dolgoro~nite finansiski sredstva. Poradi toa {to likvidnosta e va`na, investitorite ja ocenuvaat i ja vklu~uvaat vo premijata za likvidnost (LP) pri odreduvaweto na kamatnite stapki za hartiite od vrednost. I pokraj faktot {to e relativno te{ko precizno da se presmetaat premiite za likvidnost, postoi razlika od dva do pet procentni poeni pome|u najmalku i najmnogu likvidnite finansiski sredstva, so sli~ni kreditni rizici i rokovi na dospevawe.

• Premija za rokot na dospevawe (Maturity risk premium – MRP). Hartiite od vrednost izdadeni od Ministerstvoto za finansii na SAD (US Treasury securities) se bez krediten rizik, odnosno kupuva~ot mo`e da bide siguren deka federalnata vlada }e plati kamata na takvite obvrznici i toa, koga istite }e dospeat. Ottuka, za niv premijata za kreditniot rizik e nula. Isto taka, postojat aktivni pazari na koi se trguva so takvite instrumenti, taka {to i tamu premijata za likvidnost e blisku do nulata.

• Toa zna~i deka kamatnata stapka na T-bonds treba da bide bez rizik, Irf, koja e ednakva na realnata bez rizi~na stapka I, plus inflacionata premija IP. Kako i da e, prilagoduvaweto e potrebno za dolgoro~nite dr`avni obvrznici. Cenata na dologoro~nite obvrznici opa|a pozna~ajno koga kamatnata stapka raste. Kako pravilo, obvrznicite na site izdava~i (dr`avata, korporaciite) imaat pogolem rizik na kamatnite stapki od premijata za dospevawe (MRP), koja raste zaedno so rokot na dospevawe i mora da bide opfatena vo posakuvanata kamatna stapka.

• Efektot na premiite za rizikot za dospevawe e da se zgolemi kamatnata stapka na dolgoro~nite obvrznici vo odnos na kratkoro~nite. Premijata mnogu te{ko mo`e da se izmeri, poradi faktot {to prvo, taa se menuva so vremeto (raste koga kamatnite stapki se ponestabilni i opa|a koga se kamatnite stapki postabilni) i vtoro, vo poslednite godini MRP na 30-godi{nite obvrznici iznesuva od eden do dva procenti.

Nivo na kamatni stapki i berzanski ceni

• Kamatnite stapki imaat dva efekta vrz profitite na korporaciite.

• Prv, poradi toa {to kamatata e tro{ok – pogolema kamatna stapka zna~i i pomal profit za firmata, dokolku ostanatite faktori ostanat konstantni.

• Vtor, kamatnite stapki vlijaat vrz nivoto na ekonomska aktivnost, a ekonomskata aktivnost vlijae vrz profitot na kompaniite. Kamatnite stapki o~igledno vlijaat vrz cenite na hartiite od vrednost, kako rezultat na nivnoto vlijanie vrz profitite, no mo`ebi u{te pova`no e {to tie imaat vlijanie koe se dol`i na konkurencijata na pazarot pome|u akciite i obvrznicite.

• Dokolku kamatnite stapki rastat brzo, investitorite mo`at da dobijat pogolem prinos na pazarot na obvrznici. Toa gi prinuduva da gi prodavat akciite i da gi prefrlaat fondovite od pazarot na akcii na pazarot na obvrznici. Masovnata proda`ba na akciite, kako odgovor na porastot na kamatnite stapki o~igledno gi depresira cenite na akciite. Sprotivno se slu~uva dokolku kamatnite stapki se namaluvaat. Bikoviot pazar vo dekemvri 1991 godina, koga Dow Jones Industrial Index se poka~i za 10 procenti za pomalku od eden mesec, be{e posledica od nagliot pad na kamatnite stapki. Od druga strana, slabite performansi na pazarot vo 1994 godina, koga obi~nite akcii padnaa vo prosek za pove}e od 3 procenti, pretstavuva{e rezultat od nagliot porast na kamatnite stapki.