Le droit des marchés financiers est composé des règles applicables aux activités de marchés financiers, relevant du droit de la bourse et des marchés financiers. La dimension juridique des marchés financiers est particulièrement importante. Le cadre de fonctionnement de ces marchés est déterminé par les règles concernant les marchés financiers, leur structure et leurs objectifs.  Les règles juridiques  fixent le régime des instruments financiers  Le fonctionnement des marchés primaires résulte des conditions d'émission de titres sur les marchés financiers. Les règles concernant les marchés secondaires relèvent de la régulation des marchés financiers. Les opérations de marché sont à forte connotation juridique et le développement de l'innovation financière s'est fait sur la base de l'ingénierie juridique.

 

CHAPITRE 1: NOTIONS CENTRALES EN DROIT DES MARCHÉS FINANCIERS

Le code monétaire et financier et les instruments financiers

Les instruments financiers comprennent :

1. Les actions et autres titres donnant ou pouvant donner accès, directement ou indirectement, au capital ou aux droits de vote, transmissibles par inscription en compte;

2. Les titres de créance qui représentent chacun un droit de créance sur la personne morale ou le fonds commun de créances qui les émet, transmissibles par inscription en compte ou tradition, à l'exclusion des effets de commerce et des bons de caisse

3. Les parts ou actions d'organismes de placements collectifs ;

4. Les instruments financiers à terme figurant sur une liste fixée par décret ;

5. Et tous instruments financiers équivalents à ceux mentionnés aux précédents alinéas, ainsi que les droits représentatifs d'un placement financier dans une entité, émis sur le fondement de droits étrangers.

Les instruments financiers mentionnés aux 1 à 3 du I ne peuvent être émis que par l'Etat, une personne morale, un fonds commun de placement, un fonds de placement immobilier ou un fonds commun de créances. Les actifs financiers sont les titres négociables de créances, les obligations   les devises, les actions, les dérivés de crédit.

Dispositions législatives

L'action est un titre représentatif d'une portion du capital social   . Les propriétaires des actions sont les actionnaires >. La valeur nominale de l'action est fixée par les statuts, la valeur en Bourse de l'équilibre entre l'offre et la demande sur le marché.

CATEGORIES D'ACTIONS

Actions de numéraire

Les actions de numéraire sont celles dont le montant est libéré en espèces ou par compensation, celles qui sont émises par suite d'une incorporation au capital de réserves, bénéfices ou primes d'émission, et celles dont le montant résulte pour partie d'une incorporation de réserves, bénéfices ou primes d'émission et pour partie d'une libération en espèces. Ces dernières doivent être intégralement libérées lors de la souscription. Les actions ne sont négociables qu'après l'immatriculation de la société au registre du commerce et des sociétés. En cas d'augmentation de capital, les actions sont négociables à compter de la réalisation de celle-ci. La négociation de promesse d'actions est interdite, à moins qu'il ne s'agisse d'actions à créer à l'occasion d'une augmentation du capital d'une société dont les actions anciennes sont déjà admises aux négociations sur un marché réglementé. En ce cas, la négociation n'est valable que si elle est effectuée sous la condition suspensive de la réalisation de l'augmentation de capital. A défaut d'indication expresse, cette condition est présumée. Lors de la constitution de la société ou au cours de son existence, il peut être créé des actions de priorité jouissant d'avantages par rapport à toutes autres actions, sous réserve des dispositions des articles L. 225-122 à L. 225-125.

Actions à dividende prioritaire : Lors de la constitution ou au cours de son existence il peut  créé des actions à dividende prioritaire sans droit de vote dans les conditions prévues aux articles L. 228-12 à L. 228-20 sous réserve des dispositions des articles L. 225-122 à L. 225-126. L'annulation de la société ou d'une émission d'actions n'entraîne pas la nullité des négociations intervenues antérieurement à la décision d'annulation, si les titres sont réguliers en la forme. Toutefois, l'acquéreur peut exercer un recours en garantie contre son vendeur.

Actions et liquidation de la société : Les actions demeurent négociables après la dissolution de la société et jusqu'à la clôture de la liquidation.

Combinaison  de deux ou plusieurs types de valeur mobilière "simples" : actions, obligations et titres participatifs. Le titre hybride donne vocation au capital. Cette possibilité, suivant le type de titre, est soit à l'option du créancier soit à celle de l'émetteur. Dans le premier cas il s'agit d'une option de conversion et dans le second cas d'une option de paiement par rachat en actions. L'article L 228 -91 fixe le principe et les limites de l'émission de ces titres complexes. Il dispose que le contrat d'émission peut prévoir que ces valeurs mobilières ne peuvent être cédés et négociés qu'ensemble. Les titres de capital ne peuvent être convertis ou transformés en valeurs mobilières représentatives de créances. Toute clause contraire est réputée non écrite. Les valeurs mobilières émises en application du présent article sont une promesse d'action. L'article L 228-92

prévoit qu’elles sont autorisées par l'assemblée générale extraordinaire des actionnaires. Celle-ci se prononce sur le rapport du conseil d'administration ou du directoire et sur le rapport spécial du commissaire aux comptes.

Le capital auquel les titres donnent accès peut être celui d'une autre société. L'article L 228-93  prévoit qu’une société par actions peut émettre des valeurs mobilières donnant accès au capital de la société qui possède directement ou indirectement plus de la moitié de son capital ou de la société dont elle possède directement ou indirectement plus de la moitié du capital. A peine de nullité, l'émission doit être autorisée par l'assemblée générale extraordinaire de la société appelée à émettre ces valeurs mobilières et par celle de la société au sein de laquelle les droits sont exercés.

La possibilité d'une subordination est prévu par l'article L 228-95 qui prévoit que lors de l'émission de valeurs mobilières de créances sur la société émettrice, y compris celles donnant le droit de souscrire ou d'acquérir une valeur mobilière, il peut être stipulé que ces valeurs mobilières ne seront remboursées qu'après désintéressement des autres créanciers. Dans ces catégories de valeurs mobilières, il peut être également stipulé un ordre de priorité des paiements.

Les titres de créances négociables

Les titres de créances négociables sont des titres émis par un émetteur, qui sont négociables sur un marché réglementé. Ils représentent chacun un droit de créance pour une durée déterminée. Ils sont stipulés au porteur et sont inscrits en compte chez un intermédiaire habilité. Un titre de créance est un droit personnel qui permet à une personne, le créancier, d'exiger d'une autre personne, le débiteur, une prestation. Les créances peuvent faire l'objet de subordination. Les procédures collectives ont pour but le règlement des créances en cas d'insolvabilité en cherchant à assurer la sauvegarde de l'entreprise Le principe général est celui de l'égalité des créanciers.

Les parts d’OPC   : Les OPCVM sont des organismes de placement collectif en valeur mobilières. Il s'agit d'une forme collective de placement , avec dissociation entre la propriété,  le dépôt et la gestion des titres. Les OPCVM peuvent être constitués sans création d'une personne juridique (trust en particulier) ou avec création d'une personne morale (SICAV). Les parts d'OPCVM sont des instruments financiers.

La définition des produits dérivés

Ils font l'objet de marchés, les marchés de produits dérivés. Les produits dérivés sont des contrats par lesquels les agents  fixent à l’avance le prix auquel ils peuvent acheter ou vendre une certaine quantité d’actif sous-jacent. Ils sont des actifs financiers qui résultent de contrats ou de promesses de contrats. Leur valeur dépend de l'évolution de ces actifs ou indices entre la conclusion du contrat et son dénouement. La valeur du produit est ainsi dérivée de celle des actifs sous-jacent. Les actifs sous-jacents peuvent être par exemple un taux d'intérêt, une devise et son taux de change, une valeur mobilière et sa valeur, une matière première et sa valeur, un indice .

Les dangers des produits dérivés

Les produits dérivés sont des instruments financiers à terme. Les produits dérivés ont été présentés comme des instruments permettant une allocation optimale des risques. En  pratique on constate que  les produits dérivés favorisent la volatilité des marchés. On a  assisté à plusieurs débâcles retentissantes, mettant directement en cause l’usage excessif des produits dérivés et de l’effet de levier. La complexité des produits et la concentration des risques sont en elles mêmes  des sources  de risques du fait de la fréquence et de l’ampleur des risques extrêmes, de l’augmentation de l’incertitude et de la possibilité accrue de risque systémique.

Censés permettre une meilleure gestion des risques existants, les produits dérivés génèrent en fait de nouveaux risques. L’effet déstabilisant est en particulier lié au fait que les marchés dérivés encouragent les agents à choisir des stratégies plus risquées. L’ utilisation de ces produits non seulement à titre spéculatif mais même à titre de couverture conduit à une augmentation de la volatilité. Les produits dérivés  ont été qualifiés  par Warren Buffet d’« armes de destruction massive ». La crise financière issue de la crise des subprimes montre que les produits dérivés créent un risque systémique.

CHAPITRE 2 : LE MARCHE FINANCIER.

MARCHES DE CAPITAUX

La transformation financière des financements à court terme en financements à long terme se fait dans le cadre de l'intermédiation financière qui utilise elle-même les marchés financiers et directement par ces marchés. Les entreprises peuvent soit utiliser les banques pour accéder aux marchés financiers, soit aller directement sur ces marchés.

Les marchés financiers sont les marchés où sont effectués les transactions sur les actifs financiers. Aux transactions portant sur les actifs financiers  sont venus s'ajouter les dérivés    de ces actifs, qui ont pris une ampleur considérable par rapport aux actifs sous jacents. Aux actifs réels sont d'ailleurs venus s'ajouter les actifs synthétiques et les indices. Les marchés sur ces produits dérivés sont les marchés de produits dérivés ou marchés dérivés.

Les principaux marchés financiers sont, par ordre décroissant de volume

- les marchés de la dette, ou marchés de crédit ,  où s'échangent des titres de créances, qui sont des marchés de taux d'intérêt.

Les émetteurs sont des sociétés, mais aussi les collectivités locales, les associations, les entités publiques, etc.

Ces marchés se décomposent en deux types de marchés :

- le marché monétaire, pour les dettes à court terme (dette émise à moins d'un an, deux ans ou trois ans). Sur ce marché sont négociés les titres négociables de créances

- le marché obligataire, pour les dettes émises à moyen et long terme sous forme d'obligations

- le marché des changes, ou Forex, où s'échangent les devises

- les marchés d'actions ou les titres sont représentatifs des capitaux propres des sociétés émettrices.

Les marchés financiers sont soit des marchés organisés soit des marchés de gré à gré. Ce sont des marchés de gros.

Les intervenants sont des institutionnels. Les marchés financiers étaient des marchés réservés aux Banques centrales et aux banques et assureurs, mais ils sont maintenant ouverts aux entreprises et même aux particuliers. Les fonds de gestion collective sont devenus des intervenants majeurs.

Les marchés financiers font ainsi se rencontrer directement ou indirectement les agents à épargne positive (entreprises et ménages, avec l'épargne des particuliers, mais aussi de plus en plus fonds souverains ) qui sont les détenteurs de l'offre et les agents à épargne négative qui sont les demandeurs de financement. La possibilité d'échange repose sur une demande de financement qui présente les conditions de rémunération, de risques et de liquidité qui soit acceptable pour les  pour le détenteur de liquidités. Il faut que les agents à besoin de financement présentent des caractéristiques dans leur offre de dette qui soient acceptables par les agents qui ont des possibilités de financement. Le développement des marchés financiers avec des techniques de financements structurés qui s'efforcent de dissocier le risque associé avec une dette et celui du débiteur. Il s'agit de créer des actifs financiers émis par des entités ad hoc avec un crédit qui est amélioré par différentes techniques de rehaussement de crédit. L'actif financier est ainsi censé offrir à la foi un rendement élevé, justifié par le niveau de crédit du débiteur, et un niveau de risque réduit du fait du rehaussement de crédit. Les valorisations sont fondées sur des modélisations qui servent de base à des méthodes de calcul des valeurs. La frontière entre les marchés de dette et les marchés d'actions est rendue perméable par divers facteurs. Il s'agit d'abord du développement de titres hybrides, d'instruments financiers qui sont qualifiés de quasi-fonds propres et de montages de subordination qui créent divers paliers entre la dette classique et les actions. Par ailleurs les arbitragistes font des opérations en jouant sur les deux types de marché. Ceci crée une distorsion en particulier à l'égard de ceux qui ne peuvent intervenir que sur les marchés d'actions et qui n'ont que l'information diffusées sur ces marchés et ne disposent pas des informations qui sont disponibles pour les opérateurs sur les marchés de dette.

Le marché monétaire  fait partie du marché des capitaux, c'est le marché des capitaux à court terme,  à la différence du  marché financier qui  est le marché sur lequel sont émis et échangés les titres à moyen ou à long terme , comme les actions et les obligations. Le moteur de la création monétaire est le crédit, qui alimente l'expansion économique. Le marché monétaire contribue au contrôle de l'inflation, puisque les prix dépendent de vitesse relative de  la création de monnaie et de la création de richesse (biens et services). C'est le marché sur lequel sont fixés les taux d'intérêt à court terme. Il comprend deux marchés qui se juxtaposent partiellement , le marché interbancaire et le marché des titres de créances négociables. L'accès au marché monétaire est réglementé. Deux types d' intermédiaires interviennent sur le marché monétaire, les agents du marché interbancaire et les organisateurs principaux du marché. C'est sur ce marché que  les institutions financières - Trésors nationaux, banques centrales, banques, gestionnaires de fonds, assureurs et les grandes entreprises  se procurent  des financements courts.

L'évolution des marchés boursiers

La déréglementation a profondément transformé les marchés boursiers avec une évolution qui a du prendre en compte les technologies électroniques des transactions et dans certains pays comme la France la dématérialisation des actions. Les Bourses comme lieu physique des transactions sur titres papier, avec les coupons et le travail matériel de back office, ont disparu au profit de marchés électroniques. La suppression du monopole des agents de change et la multiplication des marchés s'est accompagnée de la transformation de l'organisation des bourses qui sont devenues des entreprises de marché. Ces entreprises de marché, dans un climat concurrentiel, cherchent à attirer les émetteurs en favorisant la souplesse des règles. Des autorités régulatrices ont pour rôle de veilleur au bon fonctionnement des marchés. Des procédures contraignantes (OPA obligatoire, garanties de cours, OPR)  sont fixées par la loi pour la protection des épargnants. Les marchés d'actions portent sur des titres représentatifs de capitaux propres pour l'émetteur. Ils portent aussi sur toutes les formes de titres donnant vocation au capital. Ils portent enfin sur des formes synthétiques de capital aussi qualifié de capital synthétique. Les opérateurs de marché développent par ailleurs des marchés de produits dérivés (swaps, futures, forward, etc;) . Les entreprises utilisent moins la bourse pour leurs besoins de financement, et plus pour le financement d'opérations boursières sous forme d'acquisitions de sociétés, et comme moyen de rendre liquides les investissements dans des sociétés. La cotation est par ailleurs un moyen de développer l'image de la société et comme indicateur économique.  Les investisseurs financent par ailleurs de plus en plus les investissements en actions  par endettement.

Risques des opérations spéculatives et obligation d'information : Une société de bourse  a l'obligation de mettre en garde sa cliente contre les risques encourus dans les opérations spéculatives sur les marchés à terme, dès lors que celle-ci n'en avait pas connaissance.

Règles de couverture

Les intermédiaires ont une obligation de couverture article L. 533-44 du Code monétaire et financier ; un arrêt approuvant la décision qui avait retenu que l'intermédiaire avait "manqué à son devoir d'information et commis une faute engageant sa responsabilité en n'exigeant pas la constitution de cette couverture préalablement à l'ouverture du compte de titre (Com., 14 janv. 2003). Cependant la jurisprudence majoritaire, confirmée par la chambre commerciale dans un arrêt du 8 juillet 2003, est que cette obligation est destinée à protéger l'intermédiaire et la sécurité des marchés et non le donneur d'ordre. La chambre commerciale a jugé que  la sanction de cette obligation  ne saurait, même par le biais de l'obligation d'information, résider dans la responsabilité de l'intermédiaire à l'égard du donneur d'ordre : pour décider que le donneur d'ordre ne peut se prévaloir de l'inobservation de l'obligation de couverture. A  la différence de la décision attaquée, la Chambre commerciale de la Cour de cassation ne se réfère pas à la circonstance que le donneur d'ordre était en l'espèce un opérateur averti à l'égard duquel l'intermédiaire n'était donc tenu d'aucune obligation d'information Chambre commerciale, 8 juillet 2003. La chambre commerciale a statué dans le même sens où le client était un opérateur averti et jugé en ce qui concerne la société de bourse  qu' aucun manquement aux règles de couverture des opérations boursières en vue d'assurer la sécurité des transactions sur le marché et de les protéger contre l'insolvabilité éventuelle d'un donneur d'ordre, ne pouvait lui être imputé à faute" (Cass. com. 18 février 2004)

Les contrats à terme ferme

Le contrat  à terme est un contrat où les obligations sont des obligations à terme. Le contrat à terme ferme  (ou future ) est la première forme et la plus simple de couverture. Il s'agit d'un contrat de vente et achat à terme concernant un actif sous-jacent.

Définition d'un contrat à terme ferme

Un contrat à terme est un contrat ou l'une des deux parties s'engage à vendre et l'autre à acheter une quantité économique d'un certain produits (ou d'une grandeur économique), l'actif sous-jacent, à un prix donné et à une date d'échéance convenue. Suivant l'actif sous-jacent la notion d'achat ou de vente est remplacée par la notion d'emprunt ou de prêt.

Marchés sur lesquels s'échangent les contrats à terme

Un contrat à terme ferme peut se traiter

- de gré à gré entre deux contreparties, on parle alors de contrats à terme simples

- sur des marchés organisés, on parle alors de "futures".

Les contrats à terme ferme d'instruments financiers

Les trois grands types de contrats à terme ferme d'instruments financiers à terme sont classés en fonction des actifs sous-jacents. Ce sont les contrats à terme de taux d'intérêt, les contrats de devises, les contrats sur indices boursiers.

Les opérations de marché Les achats de titre se font soit directement sur le marché : il s'agit des achats et ventes  faits par les traders soit pour des clients soit pour compte propre. Les achats se font aussi  par l'intermédiaire d'un broker ou courtier. La négociation entre les brokers se fait soit directement " de gré à gré ", soit par l'intermédiaire d'un marché organisé, une Bourse des valeurs, soit sur une des places de marché électroniques. L'exécution des opérations de marché est faite par les middle et back office. L'enregistrement de l'opération se fait lors de l'échange des titres fournis par le vendeur contre les espèces fournies par l'acheteur : c'est le règlement livraison.

LES RISQUES DE MARCHE SUR LES MARCHES DE CAPITAUX

Les risques de marché sur les marchés de capitaux sont les risques liés à la variation des cours ou des prix sur les biens, actifs et valeurs financières qui font l'objet des transactions sur ces marchés de capitaux. Les risques de marché sont ainsi le risque de taux d'intérêt, le risque de change, le risque sur actions et le risque sur actifs financiers

Les stratégies d'intervention sur les marchés

Les interventions sur les marchés de capitaux peuvent être faites pour deux types de raisons :

- en opérations de couverture pour tenter de réduire ou supprimer un risque préexistant ou simultané de variation (cours de

change, de taux d'intérêt ou d'action). La couverture peut être une protection contre des risques de marché. Les techniques de

couverture utilisent des contrats d'achats ou de vente à terme, des options et ont donné naissance aux marchés des dérivés. Les

techniques de couverture ont ainsi donné naissance lorsque les opérations sont devenues autonomes à des marchés spéculatifs.

- en opérations spéculatives, afin d'obtenir un gain en anticipant l'évolution des cours et en pariant sur cette évolution. L'entreprise ou l'établissement bancaire prend volontairement le risque de variation de cours d'une valeur économique donnée en espérant avec une mise de fonds réduite, ou inexistante, faire un profit.

- en opérations d'arbitrage,  en utilisant les techniques d'arbitrage pour jouer sur les divergences de cours entre deux marchés, ou sur un même marché, entre deux échéances, mais aussi en combinant diverses opérations en essayant d'équilibrer deux risques en sens contraire.

Les opérations spéculatives et les opérations d'arbitrage sont généralement regroupées en opérations de trading. Les

interventions sur les marchés de capitaux se font par le biais de contrats financiers ou d'achats et ventes d'instruments financiers. En addition à ces risques de marché vont se greffer sur les contrats et instruments financiers d'autres types de risques : le risque de contrepartie, le risque de liquidité, le risque de solvabilité, les risques techniques et administratifs.

 Chapitre 3: Le cadre institutionnel encadrant le fonctionnement des marchés financiers 

Organisation de la regulation:

- organisation de l' institution des marchés financiers

- dimension internationale de la régulation

Pouvoir de sanction du régulateur:

- identification et établissement des manipulations

- garanties procédurales

- articulation avec le juge pénal

- le contrôle juridictionnel

Les abus de marché

- les atteintes au bon fonctionnement du marché

- les éléments constitutifs des délits et des manquements boursiers

- la directive abus de marché

Manipulation boursière: Fait d’exercer une manœuvre ayant pour objet d’entraver le fonctionnement régulier d’un marché d’instruments financiers en induisant autrui en erreur. Il s'agit d'une infraction faussant le bon fonctionnement du marché

Le délit d'initié est une infraction résultant de l'utilisation d'une information confidentielle sur une société cotée. Elle est prévue par l'article 10-1 de l'ordonnance n°67-833 du 28 Septembre 1967 qui a été codifié comme article L 465-1 du Code Monétaire et Financier

L’article L. 621-15-II du code monétaire et financier  définit les personnes à l’égard desquelles peuvent être prises des sanctions. Il s'agit de sanctionner les détenteurs d'informations privilégiées  qui les utilisent à leur profit. Cette utilisation d'une information privilégiée est sanctionnée car elle fausse la confiance dans l'égalité des investisseurs dans le marché. Le détenteur d'une information confidentielle a une obligation d'abstention jusqu'à ce que l'information soit publique.

La Cour de cassation a défini les éléments tant matériels qu'intentionnel par la formule suivante: l'intéressé a obtenu de ses interlocuteurs une information précise, confidentielle et de nature à influer sur le cours de la valeur et que cette information qu'il a sciemment utilisée a été déterminante des opérations réalisées (Cass. crim. 14 juin 2006).

L'infraction est sanctionnée qu'elle soit commise par les dirigeants, qui sont les "initiés primaires" dans la mesure où ils sont naturellement dépositaires d'informations confidentielles, mais aussi toues les "initiés secondaires". Toute personne (consultant, banquier, journaliste, actionnaire, fonctionnaire, etc.) peut être poursuivi si elle a obtenu une information suffisamment précise dans le cadre de ses fonctions personnelles. Les critères de l'information repose sur la qualification de l'information comme étant précise, confidentielle et de nature à influer sur le cours de la valeur mobilière. Il s'agit d'un critère objectif sur le contenu de l'information. L'intérêt social est susceptible d'être un fait justificatif mais c'est à l'initié d'en rapporter la preuve.

La jurisprudence sanctionne le "recel de délit d'initié". La peine encourue peut aller jusqu'à deux ans de prison et une amende pouvant atteindre dix fois le profit réalisé. Les infractions sont poursuivies devant le tribunal correctionnel.

Utilisation d'informations privilégiées et intérêt social

La jurisprudence a considéré que l'intérêt social pouvait être un fait exonératoire et justifier une opération d'initié  ( Cour d'appel de Paris, 11 septembre 2001, Caisse centrale de crédit coopératif contre Commission des opérations de bourse ) . L'initié doit rapporter la preuve du fait justificatif tiré de l'intérêt social de l'opération réalisée, Cass. Com.   5 octobre 1999 . La responsabilité pénale d'une société peut être engagée sur la base de la répression des délits d'initiés. Outre les sanctions pénales, des sanctions peuvent être prises par l'AMF

Sanctions de l'AMF et commissaires aux comptes

Par deux arrêts en date du 11 juillet 2006 la chambre commerciale a confirmé l'application aux commissaires aux comptes de la procédure des sanctions de l'AMF  au visa du paragraphe  c) de l'article L. 621-15-II du code monétaire et financier  qui concerne "toute personne autre que l’une de celles mentionnées au II de l’article L. 621-9, auteur des pratiques mentionnées au I de l’article L. 621-14".  Les personnes mentionnées au II de l’article L. 621-9 sont celles à l’égard desquelles l’AMF dispose d’un pouvoir disciplinaire et n’incluent pas les commissaires aux comptes. D’autre part, l’article L. 621-14 renvoie lui-même aux pratiques contraires aux dispositions législatives ou réglementaires et inclut par conséquent les manquements aux

règlements pris par l’autorité de régulation (autrefois par la COB : art. 4-1 Ord.. 28 septembre 1967 ; aujourd’hui par l’AMF : article L. 621-6 c. monét. fin.). Enfin, le règlement COB n° 98-07, relatif à l’information du public, applicable en l’espèce, vise lui aussi, dans son article 3, "toute personne" ayant communiqué une information inexacte, imprécise ou trompeuse. Lorsque le commissariat aux comptes est assuré par une société de commissaires aux comptes : en cas de manquement à l’obligation d’information, des sanctions peuvent alors être prises non seulement à l’encontre de celle-ci mais aussi à l’encontre du commissaire aux comptes personne physique ayant certifié les comptes au nom de la société.

Les agences de notation et les notes de gouvernance

Les agences de notation font en dehors de la notation financière des notations dans l'extra-financier et en particulier des notes de gouvernance. Ces notes sont censées fournir des indications sur la performance future des sociétés, et en particulier sur le risque de litiges juridiques ou de publications de comptes erronés. Une étude établie par l'Université de Stanford publiée en juillet 2008 a conclu "que les classements établis sur la base des notes de gouvernance n'apportent aucune information utile"

La crise financière et la régulation

La crise financière est due à une régulation financière aux logiques incohérentes et contradictoires en excluant de son champ les marchés les plus risqués qui se développaient comme espaces de non régulation en contournement de la régulation mise en place : les différences de régulation entre les marchés financiers. Les accords de Bâle avaient pour objet de mettre en place des régulations prudentielles pour l'activité des banques en permettant de mieux contrôler les risques. Par la titrisation les banques ont prétendu éliminer ce risque, en le disséminant dans les marchés financiers non régulés auprès d'opérateurs non régulés. Le risque, devenu trop complexe pour une véritable évaluation, et qui avait perdu toute traçabilité, s'est reconcentré et réintégré dans l'activité des banques. Le régulateur a laissé masquer ces risques en permettant les SIV, qui sont basés sur les mêmes techniques de déconsolidation. C'est l'exercice de la régulation des taux par la Federal Reserve qui a détourné des marchés financiers les liquidités en faveur des marchés du crédit où étaient fabriqués des produits à haut rendement à partir de crédits à risque conditionnés en produits prétendument à risques maitrisés. Le régulateur boursier américain, la SEC, a institutionnalisé ce qui est en fait une fixation des prix sur les marchés secondaires, à savoir la notation.  Le législateur américain a écarté toute régulation des produits dérivés en même temps que les exigences sur les marchés boursiers étaient renforcées. Il y avait là une véritable diversion organisée des liquidités vers les marchés de crédit pour favoriser le champ d'action des banques d'investissement, des brokers, des cabinets d'avocats et des cabinets d'audit.

Les différents marchés, pourtant décloisonnés, avaient des niveaux d'information complètement différents. Les marchés d'actions et les marchés de la dette avaient des informations qui amenaient des valorisations souvent contradictoires. Il en est ainsi lorsque des entreprises surendettées avaient leur dette largement décotée alors que la capitalisation boursière était importante. La notation favorable de titres émis avec rehaussement de crédit était présentée comme une amélioration de la situation financière de la société, alors qu'elle ne faisait que traduire l'application des techniques à des titres très décotés démontrant l'aggravation de la situation des actionnaires. Ceci permettait aux marchés du crédit de s'enrichir aux dépens des marchés d'actions, en trompant les actionnaires, grâce à l'intervention des assureurs et des agences de notation. Le problème du développement de la bulle n'est pas un défaut d'information des régulateurs et des gouvernements. Il y avait une volonté commune, consciente et délibérée, de pousser les particuliers et les entreprises à l'endettement. Les Banques centrales non seulement avaient repéré la bulle, mais elles poussaient à son développement. En revanche il parait certain que les régulateurs et les gouvernements ont sacrifiés au dogme de la modernité et qu'ils ont laissé des apprentis sorciers développer des "produits de destruction massive.

Les marchés financiers organisés font l'objet d'une réglementation, et fonctionnent sous la surveillance de l'autorité de régulation, l'Autorité des Marchés financiers. Le marché financier fait l'objet par ailleurs de services offerts par ce que la loi, à l'article L 441-1 du Code monétaire et financier,  désigne comme "une entreprise de marché". Une entreprise de marché est une entreprise qui assure le fonctionnement du marché.  Celle-ci en France est une société anonyme, et qui est devenue Euronext Paris SA. Société commerciale. Elle est aussi chargée d'une mission d'intérêt public puisqu'elle est responsable du bon fonctionnement du marché. Elle édicte les règles relatives aux conditions d'admission des instruments financiers aux négociations et l'organisation des transactions, qu'elle soumet pour approbation à l'AMF. Enfin aux termes du règlement général de l'AMF, Euronext Paris SA a le pouvoir de prendre toute décision à caractère général ou individuel utile au bon fonctionnement du marché. La question se pose donc de la nature des décisions prises par l'entreprise de marché. Elles peuvent être considérées comme des actes administratifs et unilatéraux, relevant de la compétence du tribunal administratif, si l'on se réfère à sa mission d'intérêt public. On peut au contraire soutenir que l'entreprise de marché est un prestataire de service lié aux opérateurs par un rapport contractuel de droit privé, relevant de la compétence juridictionnelle et du droit des contrats.

Valorisation et liquidté

Les marchés financiers font fonctionner la liquidité avec la formation des prix. Lorsque les produits sont très liquides, généralement parce qu'ils sont les plus répandus et les plus connus, les cotations des actions et des obligations publiques et privées fournissent des cotations en temps réel. Pour les produits plus complexes, les transactions sont moins fréquentes et moins nombreuses. En cas de crise de liquidité le système de formation des prix s'effondre. La valorisation mark to market non seulement amplifie les dévalorisations, mais devient impossible. Avec la crise du subprime les opérateurs sur les marchés se sont rendus compte qu'ils n'avaient pas une information fiable sur les actifs sous-jacents et sur les risques, et que l'évaluation des risques présentés par les titres complexes qu'ils avaient achetés ou vendus sous évaluait ces risques et la protection que la notation et les rehausseurs de crédit étaient censés fournir. L'information est un des éléments fondamentaux de fonctionnement de marchés financiers qui sont maintenant mondialisés. L'information des marchés financiers provient de

sources diverses. Sur le plan strictement juridique il s'agit d'abord de l'information comptable et de la publicité légale, avec l'information juridique sur les entreprises, et ensuite de l'information financière fournie par les entreprises. 

Présentation de l'Autorité des marchés financiers

Elle a pour objectif de renforcer l'efficacité et la visibilité de la régulation de la place financière française. L'Autorité des marchés financiers est un organisme public indépendant, doté de la personnalité morale et disposant d'une autonomie financière, qui a pour missions de veiller :à la protection de l'épargne investie dans les instruments financiers ;à l'information des investisseurs ;au bon fonctionnement des marchés d'instruments financiers. Elle apporte son concours à la régulation de ces marchés aux échelons européen et international.

Les compétences de l'Autorité des marchés financiers

L'Autorité des marchés financiers exerce quatre types de responsabilités :réglementer ;autoriser ;surveiller ;sanctionner.

Les opérations et l'information financière: L'Autorité des marchés financiers réglemente les opérations financières et l'information diffusée par les sociétés cotées. Ces sociétés ont l'obligation d'informer le public de leurs activités, de leurs résultats et de leurs opérations financières. L'AMF supervise et contrôle l'information délivrée, en veillant à ce qu'elle soit précise, sincère, exacte et diffusée à l'ensemble de la communauté financière.

Les produits d'épargne collective: l'Autorité des marchés financiers autorise la création de SICAV et de FCP. Elle vérifie notamment l'information figurant dans le prospectus simplifié de chaque produit qui doit être remis au client avant d'investir. S'agissant des produits complexes (fonds à formule, etc.), l'Autorité veille à ce que les spécificités des produits et leurs conséquences soient clairement présentées aux épargnants.

Les marchés et leurs infrastructures : L'AMF définit les principes d'organisation et de fonctionnement que doivent respecter les entreprises de marché, (comme Euronext Paris qui organise les transactions sur les marchés des actions, des obligations et des produits dérivés), les systèmes de règlement-livraison et les dépositaires centraux (comme Euroclear France). L'AMF approuve également les règles des chambres de compensation (comme Clearnet) qui centralise chaque jour les transactions et détermine les conditions d'exercice de leurs adhérents.

Les prestataires (établissements de crédit autorisés à fournir des services d'investissement, entreprises d'investissement, sociétés de gestion, conseillers en investissement financier, démarcheurs , etc.) : L'AMF fixe les règles de bonne conduite et les obligations que doivent respecter les professionnels autorisés à fournir des services d'investissement. Elle agrée les sociétés de gestion. L'AMF agrée les associations professionnelles chargées de la représentation collective, de la défense des droits et des intérêts des conseillers en investissements financiers et contrôle ces conseillers en investissements financiers. Elle surveille enfin les démarcheurs agissant pour le compte des sociétés de gestion. L'Autorité des marchés financiers peut également procéder à des contrôles et à des enquêtes et, en cas de pratiques contraires à son règlement général ou aux obligations professionnelles, la Commission des sanctions peut prononcer des sanctions. Lorsque les faits paraissent constitutifs d'un délit, le Collège de l'Autorité des marchés financiers transmet le rapport de contrôle ou d'enquête au procureur de la République. Pour venir en aide aux investisseurs non professionnels, l'AMF met à la disposition des particuliers et des associations son service de la médiation. Outre sa mission d'information et de pédagogie auprès du public, le service de la médiation reçoit les réclamations portant sur l'information financière, l'exécution des ordres, le transfert de comptes-titres, la gestion pour compte de tiers. Il propose également un règlement à l'amiable en cas de litige entre un particulier et un professionnel.

La procédure de sanction (articles R621-38 et suivants du code monétaire et financier)

Lorsque le Collège décide l'ouverture d'une procédure de sanction, il adresse la notification des griefs à la personne mise en cause, par lettre recommandée avec demande d'avis de réception, par remise en main propre contre récépissé ou par acte d'huissier, accompagnée du rapport d'enquête ou de contrôle. La notification des griefs est transmise au président de la Commission des sanctions. Le président de la Commission des sanctions attribue l'affaire soit à cette dernière, soit à l'une de ses sections. Il désigne le rapporteur. Celui-ci procède à toutes diligences utiles. Il peut s'adjoindre le concours des services de l'Autorité des marchés financiers. La personne mise en cause peut être entendue à sa demande ou si le rapporteur l'estime utile. Le rapporteur peut également entendre toute personne dont l'audition lui paraît utile. Le rapporteur consigne par écrit le résultat de ces opérations dans un rapport. Celui-ci est communiqué à la personne mise en cause par lettre recommandée avec demande d'avis de réception, par remise en main propre contre récépissé ou par acte d'huissier.

La récusation :

Un membre de la Commission des sanctions à la possibilité de s'abstenir. Lorsque la Commission se réunit en section, il est alors remplacé dans les conditions prévues par l'article R.621-7. La récusation est demandée par la personne mise en cause ou par son mandataire. La demande de récusation est formée par acte remis au secrétariat de la commission qui en délivre récépissé ou par une déclaration qui est consignée par ce secrétariat dans un procès-verbal. Elle doit, à peine d'irrecevabilité, indiquer avec précision les motifs de la récusation et être accompagnée des pièces propres à la justifier. Les actes accomplis par le membre récusé avant qu'il ait eu connaissance de la demande de récusation ne peuvent être remis en cause. La décision

de la commission ne peut donner lieu à recours qu'avec la décision statuant sur les griefs.

La sanction (article L621-15 du Code monétaire et financier)

La Commission peut prononcer des sanctions à l'encontre des personnes suivantes : les professionnels que l'AMF contrôle, au titre de tout manquement à leurs obligations professionnelles définies par les lois, règlements et règles professionnelles approuvées par l'AMF ; les personnes physiques placées sous l'autorité de ces professionnels ou agissant pour leur compte ; toute autre personne s'étant livrée ou ayant tenté de se livrer à une opération d'initié, ou s'étant livrée à une manipulation de cours, à la diffusion d'une fausse information ou à tout autre manquement de nature à porter atteinte à la protection des investisseurs ou au bon fonctionnement du marché.

Les professionnels contrôlés par l'AMF sont passibles de sanctions liées à l'exercice de leur activité (avertissement, blâme, interdiction à titre temporaire ou définitif de l'exercice de tout ou partie des services fournis). La Commission des sanctions peut prononcer soit à la place, soit en sus de ces sanctions une sanction pécuniaire dont le montant ne peut être supérieur à 10 millions d'euros ou au décuple du montant des profits éventuellement réalisés. Les sommes sont versées au fonds de garantie auquel est affiliée la personne sanctionnée ou, à défaut au Trésor public.

Les personnes physiques placées sous l'autorité de ces professionnels ou agissant pour leur compte peuvent se voir infliger l'avertissement, le blâme, le retrait temporaire ou définitif de la carte professionnelle, l'interdiction à titre temporaire ou définitif de l'exercice de tout ou partie des activités. La commission des sanctions peut prononcer soit à la place, soit en sus de ces sanctions une sanction pécuniaire dont le montant ne peut être supérieur à 1, 5 million d'euros ou au décuple du montant des profits éventuellement réalisés en cas de pratiques mentionnées aux c et d du II de l'article L621-15 ou à 300 000 euros ou au quintuple des profits éventuellement réalisés dans les autres cas ; les sommes sont versées au fonds de garantie auquel est affiliée la personne morale sous l'autorité ou pour le compte de qui agit la personne sanctionnée ou, à défaut, au Trésor public.

Les autres personnes (auteurs des faits mentionnés aux c et d du II de l'article L621-15), sont passible d'une sanction pécuniaire dont le montant ne peut être supérieur à 10 millions d'euros ou au décuple du montant des profits éventuellement réalisés ; les sommes sont versées au Trésor public.

La décision de la Commission des sanctions

La décision de la Commission des sanctions mentionne les noms des membres de la formation qui ont statué. Elle est notifiée à la personne concernée par lettre recommandée avec demande d'avis de réception, remise en main propre contre récépissé ou acte d'huissier. La décision est communiquée au commissaire du Gouvernement ainsi qu'au président de l'Autorité des marchés financiers qui en rend compte au Collège. Lorsqu'elle concerne un prestataire de services d'investissement autre qu'une société de gestion, la décision est également notifiée au Comité des établissements de crédit et des entreprises d'investissement et à la Commission bancaire.

La décision de sanction mentionne, le cas échéant, les frais de procédure qui sont à la charge de la personne à l'encontre de laquelle une sanction a été prononcée. La Commission peut rendre publique sa décision de sanction dans les publications, journaux ou rapports qu'elle désigne. L'examen des recours relève de la compétence de la Cour d'appel de Paris, sauf lorsqu'ils portent sur des sanctions concernant des professionnels (prestataires de services d'investissement, démarcheurs, conseillers en investissement financiers, dépositaires, membres de marchés réglementés, etc.) auquel cas, la compétence revient au Conseil d'Etat.