Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku

Dluhová krize v eurozóně a její Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku dopady na českou ekonomiku

129. Žofínské fórumPraha, 12. března 2012

Miroslav SingerMiroslav Singerguvernér, Česká národní bankaguvernér, Česká národní banka

M. Singer – Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku 2

ObsahObsah

• Příčiny krize v eurozóně • Nejnovější makroekonomický v ČR • Prognóza ČNB a zátěžové testy bankovního

sektoru (únor 2012)


Tři příčiny krize eurozóny Tři příčiny krize eurozóny 1/21/2

1. Strukturální nesourodost eurozóny Eurozóna není optimální měnovou oblastí, nesměřuje k ní a

naopak se od ní v poslední době vzdaluje (země jako Portugalsko a Řecko mají nízkou konkurenceschopnost, záporný růst a vysoké deficity zahraničního obchodu)

Euro podněcovalo divergenci (přehřívání některých „periferních“ ekonomik a pomalejší růst „jádra“)

Eurozóna sice podpořila obchod, ale nezlepšila alokaci kapitálu (kapitál proudil do ekonomik, které sice nabídly vyšší úrokový výnos ale pouze za cenu vyššího rizika)

Pro přežití eurozóny ve stávající podobě jsou nezbytné rozsáhlé strukturální reformy v málo konkurenceschopných zemích


Tři příčiny krize eurozóny Tři příčiny krize eurozóny 2/22/2 2. Institucionální rámec a pravidla fungování unie

Nedefinoval způsob řešení krize; neznal institut exitu země z EMU Porušování pravidel (SGP); bagatelizace problémů; kupování času

3. Fiskální vývoj Před krizí: strukturální deficity; vysoká míra zadlužení (latentní

problém, který byl v období rychlého růstu přehlížen) Během krize: cyklické schodky + podpora ekonomiky rychlý růst

zadlužení náraz na dluhové meze (financování vlád na trzích) riziko roztočení dluhové spirály a pádu do dluhové pasti (Řecko)

Dluhovými problémy vynucená fiskální konsolidace krizi dále prohlubuje (procykličnost fiskálních politik)

Krize eurozóny je dlouhodobá a má více příčin; od 2010 má především podobu krize dluhové; ta je důsledkem fiskální nedisciplinovanosti před krizí


Vývoj výnosů 10Y vládních dluhopisůVývoj výnosů 10Y vládních dluhopisů

Podpůrné balíčky a vytvoření stabilizačních fondů měly obvykle krátkodobé dopady na vývoj výnosů

Pramen: Bloomberg Pozn. LTRO: longer-term refinancing operation

0

5

10

15

20

25

30

35

40

4.1.

2008

4.3.

2008

4.5.

2008

4.7.

2008

4.9.

2008

4.11

.200

8

4.1.

2009

4.3.

2009

4.5.

2009

4.7.

2009

4.9.

2009

4.11

.200

9

4.1.

2010

4.3.

2010

4.5.

2010

4.7.

2010

4.9.

2010

4.11

.201

0

4.1.

2011

4.3.

2011

4.5.

2011

4.7.

2011

4.9.

2011

4.11

.201

1

4.1.

2012

%

Itálie Řecko PortugalskoIrsko Španělsko

Pád Lehman Brothers

15.9.2008

European Economic Recovery Plan 625 mld EUR

prosinec 2008

Balíček pro Řecko

110 mld EUR2. 5. 2010

ECB: LTRO 21.12.2011

489 mld EUR

ECB: LTRO 29.2.2012

529 mld EUR

EFSF 440 mld EUREFSM 60 mld EURMMF 250 mld EUR

10.5.2010Balíček pro

Irsko 85 mld EUR28. 11. 2010

navýšení EFSF

780 mld EUR21.7. 2011


Vývoj spreadů 10Y vládních dluhopisů Vývoj spreadů 10Y vládních dluhopisů vůči německým dluhopisům vůči německým dluhopisům (p.b.)(p.b.)

Poté, co ECB v prosinci 2011 dodala na trh likviditu (LTRO), poklesly výrazně spready irské a italské a mírně spready španělské; portugalské stagnovaly

Pramen: Bloomberg, vlast. výpočet

0

2

4

6

8

10

12

141.

1.20

10

1.2.

2010

1.3.

2010

1.4.

2010

1.5.

2010

1.6.

2010

1.7.

2010

1.8.

2010

1.9.

2010

1.10

.201

0

1.11

.201

0

1.12

.201

0

1.1.

2011

1.2.

2011

1.3.

2011

1.4.

2011

1.5.

2011

1.6.

2011

1.7.

2011

1.8.

2011

1.9.

2011

1.10

.201

1

1.11

.201

1

1.12

.201

1

1.1.

2012

1.2.

2012

1.3.

2012

Sp

read

y m

ezi

10 l

etým

i n

ěmec

kým

i d

luh

op

isy

a d

luh

op

isy

dan

é ze

mě

(v p

.b.)

Itálie Portugalsko

Irsko Španělsko ECB: LTRO 21.12.2011

489 mld EUR

ECB: LTRO 29.2.2012

529 mld EUR

Pozn. LTRO: longer-term refinancing operation


Odkupy vládních dluhopisů ECB Odkupy vládních dluhopisů ECB (14.5.2010 - 2.3.2012; mil. EUR)(14.5.2010 - 2.3.2012; mil. EUR)

Za uvedené období odkoupila ECB vládní dluhopisy v celkovém objemu 225 mld EUR

Pramen: ECB

-

5 000

10 000

15 000

20 000

25 000 14

.5.2

010

14.6

.201

0

14.7

.201

0

14.8

.201

0

14.9

.201

0

14.1

0.20

10

14.1

1.20

10

14.1

2.20

10

14.1

.201

1

14.2

.201

1

14.3

.201

1

14.4

.201

1

14.5

.201

1

14.6

.201

1

14.7

.201

1

14.8

.201

1

14.9

.201

1

14.1

0.20

11

14.1

1.20

11

14.1

2.20

11

14.1

.201

2

14.2

.201

2

1 00

0 00

0 E

UR


Výše vládních dluhů a dluh nakoupený Výše vládních dluhů a dluh nakoupený ECB k 6.3.2012 ECB k 6.3.2012 (mld EUR)(mld EUR)

Vládní dluh nakoupený doposud ECB je pouze zlomkem součtu dluhů zemí ohrožených dluhovou krizí

Pramen: ECB

1900

790

120 155

360

225

0

200

400

600

800

1 000

1 200

1 400

1 600

1 800

2 000

Itálie Španělsko Irsko Portugalsko Řecko Dluh nakoupenýECB

mld

EU

R


Vývoj HDP ve vybraných zemích EMU Vývoj HDP ve vybraných zemích EMU (meziroční změna v %)(meziroční změna v %)

Německo a Francie se v roce 2011 pohybovaly v opačné fázi cyklu než Řecko a Portugalsko

Pramen: Eurostat

3,7

1,5 1,5

-0,4 -0,1

1,4

-3,5

3

1,7

0,20,9 0,7

-1,5

-6,8-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

Německo Francie Itálie Irsko Španělsko Portugalsko Řecko

me

ziro

čn

í zm

ěn

a v

%

2010 2011

Pozn. Údaje za rok 2011 jsou předběžné


Zatímco zemím jádra by odpovídala kladná úroková sazba, zemím periferie by odpovídala záporná sazba

Pramen: Malkin I., Nechio F., U.S. and Euro-Area Monetary Policy by Regions, FRBSF Economic Letter, Feb. 2012

cílová sazba pro EMU

Taylorovo pravidlo pro periferní země

Taylorovo pravidlo pro země jádra

%

One size fits all? One size fits all? Taylorovo Taylorovo

pravidlo v eurozóně: jádro versus periferie pravidlo v eurozóně: jádro versus periferie

Jednoduchá verze Taylorova pravidla: cílová sazba = 1 + 1,5 x inflace – 1 x mezera nezaměstnanosti

Země jádra: Německo, Francie, Rakousko, Belgie, Nizozemí, Finsko

Země periferie: Španělsko, Portugalsko, Řecko, Irsko


• Finanční: Přetrvává zranitelnost finančního systému méně úvěrů Restrukturalizace (výměna) řeckého vládního dluhu Pomalé snižování finanční páky a oddlužování Nebezpečí dluhové nákazy v eurozóně

• Makroekonomická: Stagnace nebo pokles růstu v Evropě Vysoké ceny ropy Fiskální konsolidace procyklické působení rozpočtů

• Regulatorní: Nadměrná a špatně zacílená regulace v EU Posilování (prohlubování) evropské integrace

Hlavním rizikem je oddalování řešení příčin krize a zaměřování se na zástupné problémy

Rizika zahraničního vývojeRizika zahraničního vývoje


Nejnovější makroekonomický Nejnovější makroekonomický vývoj v ČRvývoj v ČR


Vývoj HDP v ČR a v eurozóně Vývoj HDP v ČR a v eurozóně (meziroční změna v %)(meziroční změna v %)

V průběhu krize se projevovala těsná závislost vývoje v ČR na vývoji v eurozóně

Pramen: Eurostat

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

1998

Q1

1998

Q3

1999

Q1

1999

Q3

2000

Q1

2000

Q3

2001

Q1

2001

Q3

2002

Q1

2002

Q3

2003

Q1

2003

Q3

2004

Q1

2004

Q3

2005

Q1

2005

Q3

2006

Q1

2006

Q3

2007

Q1

2007

Q3

2008

Q1

2008

Q3

2009

Q1

2009

Q3

2010

Q1

2010

Q3

2011

Q1

2011

Q3

me

ziro

čn

í zm

ěn

a v

%

ČR EMU


Poslední makroekonomický vývoj Poslední makroekonomický vývoj 1/21/2

• HDP: Mezičtvrtletní pokles o 0,1 % ve 4Q2011 (pokles o 0,1 % v 3Q2011)

velmi mělká recese (opětovné otevírání mezery výstupu)

Meziroční růst o 0,6 % ve 4Q2011 a za rok 2011 růst o 1,7 % Struktura v 4Q2011: růst tažen čistým exp., ostatní složky záporné

• Průmyslová produkce (sez. oč.): zpomalila z 4,9 % v listopadu na 4,5 % v prosinci (hlavní bariéra růstu: nedostatečná poptávka)

• Nízké tempo růstu maloobchodních tržeb (pokles reálné mzdy o 0,4 % v 4Q11; míra registrované nezaměstnanosti 9,5 % v únoru)

• Obchodní přebytek v roce 2011 a v lednu 2012: nejvyšší v historii • Běžný účet: umírněný vývoj díky přebytkové obchodní bilanci • Kurz koruny:

Pravděpodobně dočasné přerušení trendu nominálního zhodnocování Stávající kurz je na depreciační straně od trendu ale poblíž něho


Poslední makroekonomický vývoj Poslední makroekonomický vývoj 2/22/2

• Inflace: CPI 3,5 % v lednu a 3,7 % v únoru (v obou měsících činil příspěvek

primárních dopadů zvýšení daní 1,1 p.b.) Velmi slabé (neznatelné) poptávkové inflační tlaky Slábnoucí nákladové tlaky (ropa a suroviny, kurz) Ukotvená inflační očekávání

• Měnová politika: úroková sazba stabilní od května 2010 (0,75 %)• Fiskální politika:

Fiskální konsolidace + nízká úroveň vládního dluhu nižší riziko nákazy z eurozóny

Fiskální politika bude mít v roce 2012 na ekonomiku stagflační dopady (nižší domácí poptávka + vyšší inflace kvůli zvýšení DPH)

Česká ekonomika se vyznačuje mírnou vnitřní nerovnováhou (mezera výstupu) a vnější rovnováhou


Mezera výstupu a dopad fiskální Mezera výstupu a dopad fiskální diskrece na HDPdiskrece na HDP ((jako jako % % reálného Hreálného HDP) DP)

Fiskální politika byla procyklická v letech 2002, 2004-2006, 2008 a 2010-2011

Pramen: ČNB

-6

-4

-2

0

2

4

6

2001 2003 2005 2007 2009 2011

Průměr diskrecí P - V1 a TD Průměr diskrecí P - V2 a TDMezera výstupu PF Mezera výstupu KF

Poznámka: kladná hodnota označuje fiskální expanzi, záporná hodnota fiskální restrikci; dopady diskrece "bottom-up": P jsou dopady příjmových opatření při použití fiskálních multiplikátorů dle MMF (Klyuev a Snudden, 2011); V1 a V2 jsou dopady výdajové diskrece při použití multiplikátoru ČNB 0,6; TD je průměr dopadů diskrecí identifikovanými metodou "top-down" při použití multiplikátoru 0,6; mezera výstupu: PF - s využitím produkční funkce, KF - s využitím Kalmánova filtru.


Prognóza ČNB Prognóza ČNB (únor 2012) (únor 2012)


Prognóza růstu HDP Prognóza růstu HDP (meziroční změny v %; sezónně očištěno)(meziroční změny v %; sezónně očištěno)

-4

-2

0

2

4

6

8

10

I/10 II III IV I/11 II III IV I/12 II III IV I/13 II III

90% 70% 50% 30% interval spolehlivosti

HDP bude v letošním roce celkově stagnovat

Pramen: ČNB


Prognóza celkové inflace Prognóza celkové inflace (mzr (mzr změny v %)změny v %)

Celková inflace v důsledku zvýšení DPH v roce 2012 dočasně vzroste těsně nad 3 %

Pramen: ČNB

-1

0

1

2

3

4

5

6

7



Inflační cíl

Horizontměnové politiky


Prognóza měnověpolitické inflace Prognóza měnověpolitické inflace (mzr změny v %)(mzr změny v %)

Měnověpolitická inflace se bude pohybovat v blízkosti cíle na celém horizontu prognózy

Pramen: ČNB

-1

0

1

2

3

4

5

6

7



Inf lační cíl

Horizontměnové politiky


Prognóza úrokových sazeb Prognóza úrokových sazeb (3M PRIBOR v %)(3M PRIBOR v %)

S prognózou je konzistentní stabilita tržních úrokových sazeb v nejbližším období a jejich následný mírný pokles

0

1

2

3

4


90% 70% 50% 30% interval spolehlivosti Pramen: ČNB


Prognóza měnového kurzu Prognóza měnového kurzu (CZK/EUR)(CZK/EUR)

Nominální měnový kurz bude pozvolna posilovat z aktuálně oslabené úrovně

20

22

24

26

28


90% 70% 50% 30% interval spolehlivosti Pramen: ČNB


Rizika prognózyRizika prognózy

• Protiinflační rizika: Dodatečná fiskální konsolidační opatření

• Proinflační rizika: Rychlejší růst cen potravin

• Obousměrná rizika: Vývoj v zahraniční Kurz koruny

Rizika prognózy jsou vyrovnaná


Zátěžové testy bankovního sektoru Zátěžové testy bankovního sektoru ČR - únor 2012ČR - únor 2012

• Metodologie: Za údaje ke 4. Q 2011 Dosavadní dvouletý horizont testů byl prodloužen na tři roky Scénáře:

Základní scénář – prognóza ČNB z února 2012 Alternativní scénář „Dluhová krize“ (extrémní propad ekonomické

aktivity obchodních partnerů; ztráta důvěry investorů; růst averze k riziku; pokles cen vládních dluhopisů ČR)

Alternativní scénář „Dluhová krize + ztráta 1/3 expozic největších domácích bank vůči mateřským skupinám“

Alternativní scénář zejména ve druhé variantě je velmi nepravděpodobný a extrémně zátěžový


Vývoj kapitálové přiměřenosti Vývoj kapitálové přiměřenosti (v %)(v %)

Základem stability bank. sektoru je jeho vysoká kapitálová přiměřenost (15,2% na konci roku 2011)

Pramen: ČNB

6

7

8

9

10

11

12

13

14

15

16

12/09 12/10 12/11 12/12 12/13 12/14

Základní scénářDluhová krizeDluhová krize + ztráta 1/3 expozic vůči mateřským skupinám

Některé banky by musely navýšit regulatorní kapitál o 19 mld. Kč (0,5 % HDP)

Výše potřebných kapitálových injekcí: 33

mld. Kč (0,9 % HDP)


Shrnutí Shrnutí

• Přetrvávají značné nejistoty ohledně vývoje v eurozóně a dalšího vývoje dluhové krize (krize ještě neskončila)

• Česká ekonomika je velmi závislá na vnějším prostředí • Příznivé charakteristiky české ekonomiky:

Makroekonomické rovnováhy a relativně nízké vnitřní i vnější zadlužení

Stabilní měnověpolitický a kurzový rámec: pružný kurz (nárazník proti šokům) a cílování inflace (v krizi se zcela osvědčilo)

Dobré mikroekonomické fundamenty Zdravý bankovní sektor (vysoká kapitálová přiměřenost, ziskovost

a likvidita, vysoká odolnost proti šokům) • Fiskální konsolidace bude ekonomiku v příštích letech brzdit

Hlavními hybateli české ekonomiky jsou zahraniční vývoj a domácí fiskální politika


Děkuji za pozornostDěkuji za pozornost

Miroslav SingerČeská národní banka

Na Příkopě 28 115 03 Praha 1

[email protected]: 224 412 000

Documents

Dluhová krize v eurozóně a její dopady na českou ekonomiku