Desarrollo del Tema

• Breve introducción al fideicomiso en Argentina

• Los Fondos Fiduciarios de Inversión Directa o “Fideicomisos Productivos”

• Un ejemplo de Fideicomiso Productivo Agrícola: el “Grobo II”

• Un ejemplo de Fideicomiso Productivo Pecuario: el “Fondo Ganadero”

• Algunas estadísticas

• 2012: una noticia mala y otra buena

El Fideicomiso en ArgentinaCondiciones macro desde la sanción de la Ley 24.441

• Crisis de 1995 (“efecto Tequila”)– Fuga capitales – Corrida contra el sistema financiero– Retracción/encarecimiento del crédito

• Crisis iniciada en 2001 – “Corralito”– Fin de la convertibilidad del peso. Devaluación– Pesificación de los depósitos y contratos en dólares– Default y posterior refinanciación de deuda pública– Sistema financiero fuertemente endeudado– Virtual desaparición del crédito

-2.9

20.5

9.8

-5.3

-16

38.3

23.3

-15.2-17.7-18.8-20

-10

0

10

20

30

40

Depósitos Créditos Activas Pasivas P.I.B.

Vari

ació

n

%

Tequila (1994-95) Crisis 2001-2002

Tasas de interés

El Fideicomiso en Argentina Impacto de las crisis sobre algunas variables económicas

El Fideicomiso en ArgentinaFideicomiso Ordinario (Art. 1º, Ley 24.441)

FiducianteFiduciante

FiduciarioFiduciario

Bienes(en Propiedad Fiduciaria)

Bienes(en Propiedad Fiduciaria) Plazo

oCondición

Plazo o

Condición

Beneficiario -FideicomisarioBeneficiario -

Fideicomisario

El Fideicomiso en ArgentinaFideicomiso Financiero (Art. 19, Ley 24.441)

FiducianteFiduciante

BienesBienes

RemanenteRemanente

FideicomisarioFideicomisario

FinanciaciónFinanciación

TítulosDeudaTítulosDeuda

FiduciarioFiduciario

Certificadosde

Participación

Certificadosde

Participación

DeudoresDeudores

Beneficiarios(Inversores)Beneficiarios(Inversores)

Repago deFinanciaciónRepago de

Financiación

Fondos Fiduciarios de Inversión Directa

Son patrimonios afectados exclusivamente a un fin productivo concreto y predefinido, y jurídicamente aislados de los patrimonios de los inversores y de los demás participantes, que se constituyen mediante un contrato de fideicomiso que regula con precisión los derechos y obligaciones de los inversores, de los organizadores y de los órganos de administración, operación, control y custodia

• Similitud con los fondos de inversión internacionales que tienen sustento jurídico en la figura del trust

• Carecen de personalidad jurídica

• Aplicables a cualquier proyecto de inversión de naturaleza productiva (agropecuarios, forestales inmobiliarios, etc.)

• Aptos para inversores de todo tipo, en particular para los institucionales (fondos de pensión, compañías de seguros de retiro)

• Requieren de un plan de negocios, es decir, de un análisis estratégico, económico, productivo, comercial, financiero y jurídico

Fondos Fiduciarios de Inversión Directa Principales características

Fondos Fiduciarios de Inversión Directa Principales características

• Poseen un gerenciamiento / administración profesional especializado que aplica procesos específicos para maximizar la asignación de los fondos obtenidos para producir bienes en ese negocio

• Asocian los intereses de los inversores y los objetivos de los administradores, de manera concertada entre éstos, en un proyecto sin historia, con un término y en condiciones preestablecidas

• Mantienen independencia entre los administradores y los inversores del proyecto

• El beneficio económico es el fruto del rendimiento del proyecto de inversión o empresa específico (más que una ganancia financiera)

• Organizador

• Fiduciante

• Sociedad Fiduciaria o Gerente

• Inversores

• Operadores Técnicos

• Auditores Externos

• Entidades Financieras

• Bolsas y Mercados de Valores y sus agentes

• Calificadoras de riesgo

Fondos Fiduciarios de Inversión Directa Participantes

• Identificar la oportunidad de negocio, evaluar su prefactibilidad, definir la estrategia y la ingeniería financiera, y formular el proyecto de inversión y el plan de negocio y estratégico

• Seleccionar a los administradores y técnicos profesionales

• Confeccionar el contrato de fideicomiso, la documentación conexa y el prospecto preliminar

• Gestionar la calificación de riesgo y las autorizaciones para la oferta pública y para su cotización en mercados secundarios

• Diseñar el Prospecto definitivo y salir al mercado de capitales

Fondos Fiduciarios de Inversión Directa Proceso de instrumentación

Fondos Fiduciarios de Inversión Directa Proceso de instrumentación

ANALISIS Y FORMULACION DEL PROYECTO DE INVERSION Y DEL PLAN DE NEGOCIOS

GRUPOORGANIZADOR

GRUPOORGANIZADOR

EVALUACIONINDEPENDIENTE

EVALUACIONINDEPENDIENTE

P.I. y P.N.P.I. y P.N.ESTUDIO DE PREINVERSIONESTUDIO DE

PREINVERSION

INSTRUMENTACIÓN JURÍDICA

SOCIEDADGERENTE

(FIDUCIARIA)

SOCIEDADGERENTE

(FIDUCIARIA)

OPERADOR(CONTRATISTA)

OPERADOR(CONTRATISTA)

INVERSORES(FIDUCIANTES)INVERSORES

(FIDUCIANTES)

AUDITORIAINDEPENDIENTE

AUDITORIAINDEPENDIENTE

ENTIDADCUSTODIAENTIDAD

CUSTODIA

CONTRATODE

FIDEICOMISO

CONTRATODE

FIDEICOMISO

OFERTA SECUNDARIA EN BOLSAS Y MERCADOS

GESTIONES PREVIAS A LA COLOCACION DE LOS TITULOS FIDUCIARIOS

PROSPECTOPROSPECTO CALIF. DE RIESGOCALIF. DE RIESGO

AGENTESCOLOCADORES

AGENTESCOLOCADORES C. N. V.C. N. V.

OFERTA PUBLICAOFERTA PUBLICA

SUSCRIPCION

I.C.P.I.C.P.I.T.D.I.T.D.

BENEFICIOS DE LA INVERSIÓN

SERVICIOSDE DEUDA

PARTICIPACIONY RENTA

BENEFICIARIOSBENEFICIARIOS

FIDEICOMISARIOFIDEICOMISARIO

FONDOPATRIMONIO EN PROPIEDAD

FIDUCIARIA AFECTADOAL PROYECTO

FONDOPATRIMONIO EN PROPIEDAD

FIDUCIARIA AFECTADOAL PROYECTO

Fondos Fiduciarios de Inversión Directa

Marco jurídico aplicable• Ley 24.441, Capítulos I. a VII. (Fideicomiso)• Código Civil, art. 2662 y concordantes y Decreto 2088/93

(Dominio fiduciario e inscripción en los Registros de la Propiedad Inmueble)

• Ley 17.811, art. 16 y 17, y Ley 23.697, art. 40 (Emisión en masa de títulos valores)

• Decreto 656/92 (Régimen para las autorizaciones de oferta pública de emisión de títulos valores privados

• Normas de la C.N.V. – T.O. 2001 (Reglamentación sobre de Fondos de Inversión Directa y Fideicomisos Financieros)

• Ley 21.526 (Entidades Financieras)• Ley 23.576 y 23.962 (Obligaciones negociables)• Ley 24.241, art. 74, inc. ñ) (Inversiones de AFJPs)• Instrucción 22/2003 y 21/2007 de la S.A.F.J.P.

(Reglamentación del art. 74, inc. ñ] de la Ley 24.241)• Ley 25.080, art. 21 y Decreto reglamentario 133/99, art. 21

Fideicomisos AgropecuariosEsquema típico

Inversores

Agropecuarios

Inversores

Agropecuarios

TD

CP

A

InversoresInversores

TítulosSenior

Títulos Subordinados

Fideicomiso Financiero

Fideicomiso Financiero

Operador

(Compañía

Gerenciadora)

Operador

(Compañía

Gerenciadora)

FiduciarioFiduciario

Fideicomiso realiza las

Inversiones y comercializa el producido

Algunas tareas a cargo del Operador Técnico:• Programa agropecuario• Selección de campos, transportistas, etc.• Gestión de compra• Gestión de comercialización• Supervisión del cumplimiento de las

contrataciones• Informar periódicamente a

Fiduciario/Inversores sobre la marcha del programa

Fideicomisos AgropecuariosVentajas

• Posibilidad de apalancar el negocio de siembra

• Beneficios fiscales: exención para personas físicas

suscriptoras de los títulos del fideicomiso y deducción de

intereses en fideicomiso

• Financiamiento fuera del balance de la compañía

• Acercamiento de los proyectos agropecuarios a los

inversores urbanos (no sabe, no quiere o no puede

dedicarse a esta actividad)

• Beneficios fiscales por oferta pública

• Pago del título por el fiduciario, independiente del fiduciante

Fideicomiso Financiero Agrícola GROBO IIParticipantes

Organizador y Operador

Fiduciario

Asesores Financieros

Auditor Técnico

Auditor Contable

Agentes Colocadores

Calificadora de Riesgo

Asesores Legales

Mar del Plata Bursátil Sociedad de Bolsa SA

Los Grobo Agropecuaria S.ALos Grobo Agropecuaria S.A..

Deloitte & Touche Corporate Finance .S.A

EQUITY TRUST COMPANY (ARGENTINA) S. A.

Deloitte & Co. S.R.L.

• Fideicomiso Financiero con oferta pública autorizada por Comisión Nacional de Valores y cotización en la Bolsa de Comercio de Buenos Aires• Inversión de riesgo consistente en:

–La actividad de siembra en campos de terceros–Producción y comercialización de los productos agrícolas obtenidos

• Período: Durante las campañas agrícolas 2006-2008 (entre los meses de febrero de 2006 y agosto de 2008)• Plazo: Dos campañas• Hectáreas a sembrar: 98.250 (entre las dos campañas)• Localización: Campos ubicados en el sudeste y sudoeste de las provincias de Buenos Aires, La Pampa y Entre Ríos

Principales característicasFideicomiso Financiero Agrícola GROBO II

Responsabilidades del Organizador/Operador

Fideicomiso Financiero Agrícola GROBO II

•Diseño estratégico del portfolio

•Contratación de campos de terceros

•Conducción de los cultivos

•Contratación de los servicios

•Compra de insumos

•Cosecha

•Estrategia comercial (cobertura de precios)

•Comercialización de los granos

Fideicomiso Financiero Agrícola GROBO IIResponsabilidades del Auditor técnico

• Cada mes:- Auditoría de los costos de los insumos y servicios contratados- Verificación del estado de cumplimiento del Programa de Inversión y Comercialización

• Cada tres meses:- Auditoria de la selección y utilización de insumos y stock de productos - Verificación en campo de la evolución de los cultivos y el paquete tecnológico utilizado

• Cuando corresponda:- Control de la aptitud agronómica de los lotes arrendados- Control de las operaciones con empresas vinculadas

• Establecer la estrategia de comercialización de los productos agrícolas

• Verificar el cumplimiento de la misma

• Autorizar en forma previa las transacciones a ser propuestas por el Operador con cualquiera de sus empresas vinculadas

• Aprobar cualquier modificación a las condiciones comerciales que brindare el operador y/o sus empresas vinculadas.

Fideicomiso Financiero Agrícola GROBO IIResponsabilidades del Comité de Comercialización*

*Conformado por el Director de Compañía General de Término S.A. y un representante del Operador

•Zona Sudeste I: Tandil, Mar del Plata y Necochea - Zona Sudoeste: Darragueira/Guatrache•Zona Sudeste II: Tres Arroyos - Zona Entre Ríos: Basavilbaso

Distribución de SuperficiesAño 1 - Hectáreas

Trigo Girasol Maíz Soja 1a Soja 2a Total

Sudeste I 6,158 2,829 0 5,810 3,470 18,267Sudoeste 4,262 907 45 1,920 45 7,179Sudeste II 4,463 1,984 0 2,917 0 9,364Entre Ríos 2,232 0 1,136 7,717 1,332 12,417

Total 17,115 5,720 1,181 18,364 4,847 47,227

36.2% 12.1% 2.5% 38.9% 10.3%

Año 2 - HectáreasTrigo Girasol Maíz Soja 1a Soja 2a Total

Sudeste I 6,500 3,500 0 6,000 3,500 19,500Sudoeste 4,262 615 45 1,920 45 6,887Sudeste II 5,000 2,000 0 3,000 0 10,000Entre Ríos 3,000 0 1,136 9,000 1,500 14,636

Total 18,762 6,115 1,181 19,920 5,045 51,023

36.8% 12.0% 2.3% 39.0% 9.9%

Fideicomiso Financiero Agrícola GROBO IIPrograma de Inversión y Comercialización (P.I.C.)

Fideicomiso Financiero Agrícola GROBO II P.I.C. – Distribución de superficies

Entre Ríos 27,49%

Sudeste I 38,45%

Sudoeste 14,35%

Sudeste II 19,71%

Por Zona

Por Cultivo

Trigo37%

Girasol12%

Maíz 2%

Soja 1era39%

Soja 2da10%

FIDEICOMISOFIDEICOMISO

ProveedoresProveedoresProveedoresProveedores

ProveedoresProveedoresProveedoresProveedores

ProveedoresProveedoresProveedoresProveedores

ProveedoresProveedores

ProveedoresProveedoresProveedoresProveedores

ProveedoresProveedoresProveedoresProveedores

ProveedoresProveedoresProveedoresProveedoresCompradoresCompradores

OK Auditor técnico

OK Auditor técnico

OK Comité de comercializaciónOK Comité de

comercializaciónPagos Cobranzas

Recibe insumos

Entrega mercadería

Identifica oportunidades

Define contrapartes

Define tecnología

InversoresInversores InversoresInversoresIntegración Pago de

servicios$

Fideicomiso Financiero Agrícola GROBO II Estructura del negocio

ORGANIZADOR

Términos y condiciones emisión títulos fiduciarios u$s 12MM

VDF Clase A (con Oferta Pública)

VDF Clase B(con Oferta Pública)

Certificados de Participación

Monto u$s 6.000.000 u$s 4.800.000 u$s 1.200.000

% de Emisión 50% 40% 10%

Suscriptor Inversores

Interés Básico Fijo -

Interés Adicional

Prioridad máxima

Sin Oferta PúblicaLos Grobo Agropecuaria S.A.

Hasta 3% 7%

25% del Margen Neto 30% del Margen Neto Excedente neto una vez liquidado el Fideicomiso

Subordinación luego de cancelar los VDF A

luego de cancelar los VDF A y los VDF B

Moneda de emisión, suscripción, integración y pago

Dólar estadounidense Dólar estadounidense Dólar estadounidense

Calificación

Forma de los títulos Certificados globales definitivos, para su depósito en Caja de Valores S.A.

No posee No posee BBB+ (arg)

Inversores

Fideicomiso Financiero Agrícola GROBO II

Servicios de amortización y renta• 1er. Pago: Febrero 2007

- Intereses de los VDF A• 2do. Pago: Julio 2007

- Intereses de los VDF A• 3er. Pago: Febrero 2008

- Intereses de los VDF A• 4to. Pago: Agosto 2008

- Intereses de los VDF A

- Amortización capital integrado de los VDF A

- Intereses de los VDF B

- Amortización capital integrado de los VDF B

- Cancelación de los CP

Fideicomiso Financiero Agrícola GROBO II

• Sistema Holandés

• Precio de suscripción: 100%

• Licita un interés básico fijo único (el mayor aceptado) para todas las ofertas aceptadas

• Adjudicación

- Tramo minorista (Máximo 50% de los VDF A)- Tramo mayorista comenzando con las ofertas que

soliciten el menor Interés Básico Fijo, hasta agotar los valores disponibles.

Fideicomiso Financiero Agrícola GROBO IISuscripción y colocación de los VDF A

Tramo Minorista: Ofertas iguales o inferiores a U$S 50.000.-Tramo Mayorista: Ofertas superiores a U$S 50.000.-

• Sistema Holandés

• Licita Precio (el menor aceptado para todas las ofertas aceptadas)

• Adjudicación:- Se comienza con las ofertas que soliciten el mayor

precio y continuando hasta agotar los VDF disponibles

- Determinado el Precio de Suscripción, las ofertas serán adjudicadas comenzando con las que hubieran solicitado el mayor precio hasta agotar los valores disponibles

- Inversores Calificados

Fideicomiso Financiero Agrícola GROBO IISuscripción y colocación de los VDF B

Fideicomiso Financiero “Fondo Ganadero”

ParticipantesFiduciario

Operadores Los designados por el fiduciario a propuesta del asesor técnico y que cuentan con la aprobación de los inversores

Asesores Financieros

Asesor Técnico

Auditor Contable CHIARADIA, ZABALA & ASOCIADOS.

CONTADORES PUBLICOS

Agente de Registroy Pago

Calificadora de Riesgo No hubo

Asesores Legales

• Fideicomiso financiero sin autorización para efectuar oferta pública

• Los interesados invierten a una tasa que se paga en el mismo producto que obtiene el fideicomiso. En el caso de ganadería de cría, son terneros

• Se emiten Títulos de Deuda (que pagan un rendimiento fijo) y Certificados de Participación (que pagan el remanente)

• El fiduciario entrega vacas con contratos de capitalización a productores capitalizadores que son cuidadosamente seleccionados por el operador y aprobados por el asesor técnico

• Surge como una iniciativa de la Estación Experimental del I.N.T.A. en Bordenave (Provincia de Buenos Aires)

Fideicomiso Financiero “Fondo Ganadero”

Principales características

• El fiduciario: detentar la propiedad fiduciaria del patrimonio fideicomitido para el cumplimiento del objeto del fideicomiso

• El asesor técnico: definición y desarrollo del objeto y la estrategia del fideicomiso

• Los operadores: la administración del proceso productivo y del Plan de Producción y Estratégico

• Los productores: aportar el campo y el pastoreo necesarios, la guarda y cuidado de la hacienda y el manejo reproductivo

Fideicomiso Financiero “Fondo Ganadero” Responsabilidades fundamentales de los Participantes

Fideicomiso Financiero “Fondo Ganadero”

Estructura del negocio

CP

TD

Asesor Técnico

FIDEICOMISO

Operador

Productores

Vacas

Fiduciantes Inversores Beneficiarios

Productores beneficiariosy fideicomisarios

30%

70%

Contratos deCapitalización

Títulos de Deuda (Sin Oferta Pública)

Certificados de Participación

Series/Monto 2 series/27 TD y CP por un total de 1350 vacas

Suscriptor Inversores

Interés fijopreferido

-Prioridad luego de Gastos y Reservas

9,1925% -

Subordinación Luego de cancelar los Títulos de Deuda

Precio suscripción/ integración*

70 terneros/35 vacas 30 terneros/15 vacas

Calificación

Forma de los títulos

No posee No posee

Sólo Productores con contrato capitalización con el Operador

Fideicomiso Financiero “Fondo Ganadero” Términos y condiciones emisión de los títulos fiduciarios

Medio de pago Terneros 70 terneros/35 vacas

Escriturales, registrados en Libro Registro Fiduciario

Amortización y renta• Estructurado en Series, se concretaron 2

(correspondientes a los años 2005 y 2006)

• Cancelación en 10 cuotas anuales de capital e interés (con aplicación del denominado “sistema francés”)

• Prelación: - Gastos del fideicomiso - Reservas - Interés preferido y amortización de capital atrasada de Títulos de Deuda - Interés preferido y amortización de capital de Títulos de Deuda - Utilidad subordinada de los Certificados de participación

Fideicomiso Financiero “Fondo Ganadero”

• ¿Cómo se valúan las vacas? • ¿Cómo sabe el inversor que se venden bien los

terneros?• ¿Cómo sabe que el operador compra bien las vacas?• ¿Cómo se hace el recambio de las vacas?• ¿Cómo salir y entrar del esquema?• ¿Y los toros?• ¿La capitalización tradicional es mejor negocio? • ¿Qué pasa en caso de robo, auto robo o hurto?

¿Seguro?• ¿Cómo se seleccionan correctamente los

participantes?• ¿Se puede estructurar para invernada?

Fideicomiso Financiero “Fondo Ganadero” Algunas cuestiones

• ¿Qué pasa ante enfermedades que afecten gravemente a los animales o el nivel de producción?

• ¿Qué pasa ante adversidades climáticas extremas?• ¿Qué pasa con las vacas de los productores que

abandonan la actividad?

• ¿Cuál es el riesgo de precio?

• ¿Cuáles son los costos?• ¿Qué pasa si quiebra el operador?• ¿Qué pasa en caso de incumplimiento de un

productor o incumplimiento masivo?• ¿Qué pasa si un productor no cumple con los

indicadores productivos mínimos?

Fideicomiso Financiero “Fondo Ganadero” Más cuestiones

• Antes que como una estructura puramente financiera, fue pensado como un mecanismo a través del cual permitir el desarrollo de la actividad a productores que teniendo capacidad ociosa en sus campos estaban imposibilidad de explotarla en forma individual, antes que como un instrumento financiero

• La “moneda”, o más precisamente el medio de pago elegido (terneros) torna dificultosa la administración del fideicomiso.

• Problemas derivados de falta de reconocimiento del fideicomiso como titular de la marca

• Parece más adecuado plantear un esquema más parecido a los fondos agrícolas tradicionales (como el “Grobo II”), pero para la actividad ganadera, de los que ya hay ejemplos aunque no con oferta pública

Fideicomiso Financiero “Fondo Ganadero” Aspectos a contemplar para proyectos futuros

Fideicomisos Financieros Agropecuarios

  2003 2004 2005 2006 2007 2008

Agrop. 24.568.000

207.299.901

643.018.951

324.380.105 451.843.356 223.369.067

Resto 222.114.588

1.421.174.346

4.480.592.019

7.303.382.824

8.208.261.872

5.690.500.498

Total 246.682.588

1.628.474.247

5.123.610.971

7.627.762.928

8.660.105.228

5.913.869.565

1.000.000.000

2.000.000.000

3.000.000.000

4.000.000.000

5.000.000.000

6.000.000.000

7.000.000.000

8.000.000.000

9.000.000.000

2003 2004 2005 2006 2007 2008

Emisión de FF Agro vs Resto

Agro

Resto

Fideicomisos Financieros - Agro vs. Resto 2003/08

9,96% 12,73% 12,55%4,25%

5,22% 3,78%

90,04% 87,27% 87,45%95,75% 94,78% 96,22%

0,00%

10,00%

20,00%

30,00%

40,00%

50,00%

60,00%

70,00%

80,00%

90,00%

100,00%

2003 2004 2005 2006 2007 2008

Agro Resto de Activos

Fideicomisos Financieros - Agro vs. Resto 2003/08

Fideicomisos Financieros – Detalle 2007/2008

Fuentes Consultadas• Agrositio.com (www.agrositio.com)• Banco Central de la República Argentina (www.bcra.gov.ar)• Banco de Inversión y Comercio Exterior (www.bice.gov.ar)• BAPRO Mandatos y Negocios S.A. (www.baprofideicomisos.com.ar)• Bolsa de Cereales de Buenos Aires (www.bolsadecereales.com)• Bolsa de Comercio de Buenos aires (www.bcba.sba.com.ar)• Cámara Argentina de Fideicomisos y Fondos de Inversión Directa en Actividades Productivas (www.cafidap.org.ar)• Carassai, Hernán C. y Fernández Madero, Nicolás - “Fideicomiso financiero: el financiamiento del agro” – Revista Jurídica

La Ley, 2003-A• Catuogno, Juan Luis - ¿”Pools” o “Fondos de Inversión Directa” en actividades productivas? (www.cafidap.org.ar)• Catuogno, Juan Luis y Gomez de la Lastra, Manuel – “Fideicomisos y Fondos de Inversión Directa: vehículos idóneos para

asociarse, producir y crecer” (www.eldial.com)• Catuogno, Juan Luis y Gómez de la Lastra, Manuel – “Alternativa de vehículos jurídicos para aplicar a los proyectos

productivos” (www.ucema.edu.ar/u/fpeca) (www.cafidap.org.ar)• Comisión Nacional de Valores (www.cnv.gov.ar)• Deloitte & Touche Corporate Finance (www.deloitte.com)• De Santis, M. y Formento, Susana – “Utilización de la figura del fideicomiso como una alternativa viable para financiar la

producción ganadera – Revista de la Facultad de Agronomía de la U.B.A., 2004 • Facultad de Agronomía de la U.B.A. (www.agro.uba.ar)• Garzón, María Constanza – “Acerca del denominado pool de siembra (algunas posibilidades legales para su

constitución)” – Revista Jurídica La Ley – Noviembre 2005• Instituto Argentino del Mercado de Capitales (www.iamc.sba.com.ar)• Instituto Nacional de Tecnología Agropecuaria (www.inta.gov.ar)• Kiper, Claudio y Lisoprawski, Silvio – “Tratado de Fideicomiso” – Editorial Lexis Nexis (www.fideicomiso-asesor.com.ar)• Ministerio de Economía y Producción (www.mecon.gov.ar)• Pertierra Cánepa, Francisco – “FIDs: Fondos de Inversión Directa” - (www.ucema.edu.ar)• Pertierra Cánepa, Francisco y Gómez de la Lastra, Manuel – “Alternativas para proyectos productivos (

www.cafidap.org.ar)• Universidad del Centro de Estudios Macroeconómicos de la Argentina (www.ucema.edu.ar)

Una de cal y una de arena...

Muchas Gracias

gzuccolo@bcra.gov.ar