CTCP Gemadept (GMD) [KQ +13,6%] BC Cập nhậtstatic1.vietstock.vn/edocs/5257/GMD_20160616_VCSC.pdf · xuất nhập khẩu và sản xuất, thường khá thấp vào giai đoạn

See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 1

CTCP Gemadept (GMD) [KQ +13,6%] BC Cập nhật

18 March 2011

Ngày: 16/06/2016 2015 2016F 2017F

Xu hướng trung hạn: Tăng Kháng cự: 35.700VND

Trong suốt 25 năm kể từ ngày thành lập, GMD không

ngừng phát triển và trở thành một trong những nhà

cung cấp dịch vụ logistics lớn nhất của Việt Nam và

là một trong số ít các doanh nghiệp trong nước hoạt

động từ đầu đến cuối chuỗi giá trị logistics. Ngoãi lĩnh

vực cốt lõi là điều hành cảng và dịch vụ logistics, GMD

còn có một số khoản đầu tư chiến lược vào cao su và

BĐS.

Giá hiện tại: 28.600VND Tăng trưởng DT 19% 11% 13%

Giá mục tiêu: 31.000VND Tăng trưởng EPS -24% -20% 4%

Giá mục tiêu trước đây: 31,000VND Biên LN gộp 26,6% 26,4% 26,7%

Biên LN ròng 11,2% 13,9% 12,8%

TL tăng: +8.4% EPS (VND) 2.573 2.057 2.144

Lợi suất cổ tức: 5.2% Cổ tức/CP (VND) 2.000 1.500 1.500

Tổng mức sinh lời: +13.6% P/E 11,2x 13,9x 13,4x

Ngành: Logistics GMD *Peers VNI

GT vốn hóa: 233,0tr USD P/E (trượt) 12,7x 14,6x 13,2x

Room NN: 0tr USD P/B (hiện tại) 1,0x 1,5x 1,8x

GTGD trung bình/ngày (30

ngày): 0,3tr USD

Nợ ròng / Vốn CSH 0,4x 0,3x N/A

Cổ phần Nhà nước: 0% ROE 9,3% 10,0% 14,0%

SL cổ phiếu lưu hành : 179,4 tr ROA 5,5% 5,0% 2,4%

Pha loãng hoàn toàn: 250,8 tr * Hệ số các CT cùng ngành trong khu vực điều chỉnh cho trung

bình thị trường liên quan.

Tăng trưởng mảng logistics bù đắp cho khó khăn tạm thời của mảng kinh doanh cảng

Chúng tôi giữ nguyên giá mục tiêu dành cho CTCP Gemadept (GMD) và tăng trưởng doanh thu

chỉ đạt 4,1% trong Quý 1 không thay đổi quan điểm dài hạn lạc quan của chúng tôi đối với công ty.

Tuy nhiên, chúng tôi hạ khuyến nghị từ MUA xuống KHẢ QUAN vì giá cổ phiếu GMD đã tăng 16%

kể từ khi chúng tôi đưa ra báo cáo cập nhật gần đây nhất. Cổ phiếu GMD đang giao dịch tại mức

P/E trượt 12 tháng là 12,7 lần, tương đối hấp dẫn với tiềm năng tăng trưởng từ việc mở rộng công

suất cảng và xây dựng trung tâm phân phối mới.

Doanh thu từ mảng logistics tăng 8% trong Quý 1/2016, vượt qua điều hành cảng trở thành

trụ cột thúc đẩy tăng trưởng. Tiếp tục mở rộng công suất mảng kho bãi hứa hẹn sẽ dẫn dắt tăng

trưởng doanh thu. Trung tâm phân phối (DC) 3 và trung tâm logistics Hải Dương đều đi vào hoạt

động vào cuối năm 2015, trong đó doanh thu từ mảng kinh doanh cảng đi ngang, với lượng

container xử lý tại khu vực cảng Hải Phòng giảm trong quý 1, khi kỳ nghỉ Tết Nguyên đán kéo dài

sang tháng 2, vốn thường là tháng cao điểm cho các cảng trong khu vực trong quý 1.

Việc khánh thành cảng Nam Hải sẽ tăng công suất thêm 40% và kích thích tăng trưởng trở

lại. 3ha đầu tiên của depot Nam Hải được hoàn thành trong tháng 4, nhưng chỉ mới được sử dụng

cho các container rỗng. GMD dự kiến hoàn thành thủ tục pháp lý và quy định cho kho chứa này

trong quý 2/2016, cùng thời điểm sẽ hoàn thành thêm 4ha depot mới, nâng tổng diện tích depot

mới lên 7ha, và giúp nâng tổng công suất xử lý của cảng Nam Hải Đình Vũ thêm 40% từ mức công

suất thiết kế hiện tại 500,000 TEUs.

Dự báo EPS thấp không phản ánh được tăng trưởng lợi nhuận cốt lõi 2016 là 14% và 2017

là 19%. Một vài khoản mục bất thường dự kiến sẽ ảnh hưởng đến EPS năm 2016, như lỗ tài chính

từ thanh lý tàu và lợi nhuận bất thuộc từ việc lượng cổ phần còn lại của Gemadept Tower. Diễn

biến này sẽ làm giảm tăng trưởng EPS năm 2016 và 2017.

Cụm logistics Mekong của GMD sẽ gặp nhiều thuận lợi vì dự kiến tàu sẽ được phép vào

kênh Quan Chánh Bố từ giữa năm 2017. Kênh này dự kiến sẽ đi vào hoạt động vào giữa năm

sau, Kênh này sẽ thục đẩy lượng hàng hóa đi qua DC của GMD tại tỉnh Hậu Giang khi cho phép

các sản phẩm thủy sản trong khu vực được vận chuyển trực tiếp đến khu vực cảng Cái Mép – Thị

-10

40

90 GMD VN Equity VNINDEX Index

Hoàng Minh Hải Chuyên viên

http://www.vcsc.com.vn/


HOLD

Vải, thay vì cảng Cát Lai. Tuy nhiên, chúng tôi dự kiến dự án cảng Mekong chỉ bắt đầu đóng góp

cho lợi nhuận từ năm 2017 trở đi.

GMD hiện đang giao dịch với P/E thấp hơn 13% so với các công ty khác cùng ngành tuy đã

tăng mạnh trong thời gian qua. GMD đang giao dịch với P/E trượt 12,7 lần dựa theo EPS pha

loãng hoàn toàn, thấp hơn nhiều so với mức P/E trượt trung bình điều chỉnh 14,6 lần của các công

ty cùng ngành trong khu vực. Chúng tôi cho rằng điều này không phản ánh hoàn toàn triển vọng

và tiềm năng tăng trưởng của công ty, củng cố thêm cho khuyến nghị KHẢ QUAN của chúng tôi,

dù giá cố phiếu đã tăng mạnh thời gian qua.

Nhìn lại quý 1/2016 – Mảng kinh doanh nhà kho đang tăng trưởng

bù đắp co doanh số trì trệ của mảng cảng

KQKQ quý 1/2016 đi ngang. Trong quý 1/2016, GMD khi nhận mức doanh thu thuần 848 tỷ đồng

(39 triệu USD) (+4,3% so với năm trước, hoàn thành 23% kế hoạch của công ty và 21% dự báo cả

năm của chúng tôi). Lợi nhuận ròng sau thuế (LNST) trừ lợi ích CĐTS đạt 68,7 tỷ đồng (3,1 triệu

USD), tăng 4% so với năm trước, hoàn thành 12% dự báo của chúng tôi. Cần lưu ý rằng quý 1

thường là mùa thấp điểm cho GMD do hoạt động kinh doanh chủ yếu được dẫn dắt từ hoạt động

xuất nhập khẩu và sản xuất, thường khá thấp vào giai đoạn đầu năm.

Hình 1: Doanh thu, Biên LN gộp, LN từ HĐKD và LNTT mảng kinh doanh cốt lõi trong quý 1/2016

Nguồn: VCSC

Trong quý 1, mảng kinh doanh logistics đã thay thế mảng cảng để trở thành động cơ tăng

trưởng doanh thu chính. Mảng logistics ghi nhận mức tăng trưởng 8% trong doanh thu do tiếp

tục tăng trưởng hệ thống nhà kho với một loạt các nhà kho mới (DC3, và trung tâm phân phối DC)

đi vào hoạt động vào cuối năm 2015. Trong khi đó, mảng cảng có mức tăng trưởng doanh thu đi

ngang do tăng trưởng chững lại của lượng container xử lý tại cảng Hải Phòng trong quý 1.

- 100 200 300 400 500 600 700 800 900

Revenue Gross profit Operating profit PBT

Q12015 Q12016

tỷ đồng

+4.3%

+9.5%

+81.0%

+15.9%



HOLD

Hình 2: Doanh thu theo từng mảng kinh doanh

Hình 3: Đóng góp doanh thu theo từng mảng kinh doanh

Nguồn: VCSC, GMD Nguồn: VCSC, GMD

Mảng cảng đi ngang so với quý 1/2015 với 418 tỷ đồng doanh thu. Lượng hàng hóa xử lý tại

cảng Nam Hải - Đình Vũ và Nam Hải đạt lần lượt 117.000 TEUs (+5% YoY) và 55.000 TEUs (-10%

YoY), tổng số lượng hàng hóa xử lý tại cả hai cảng đi ngang so với cùng kỳ năm ngoái. Cảng Nam

Hải chứng kiến mức hàng hóa xử lý giảm 10% do Tết Nguyên đán kéo dài sang tháng 2, thường

là tháng cao điểm cho hoạt động cảng trong quý 1, lượng hàng hóa xử lý tháng 2 thường chiếm

40-45% tổng khối lượng quý 1/2015. ở cảng Nam Hải - Đình Vũ, mức tăng trưởng hàng hóa xử lý

5% là khá ấn tượng trong bối cảnh mức tăng trưởng ở mức thấp trong hầu hết các cảng trong khu

vực Hải Phòng trong quý 1/2016; diễn biến mạnh mẽ này tiếp tục là bằng chứng cho lượng khách

hàng ổn định của cảng và vị trí thuận lợi ở hạ nguồn gần cửa sông của cảng này. Nhìn chung,

trong quý 1, càng Nam Hải - Đình Vũ vận hành với hiệu suất hoạt động 94% (chưa tính đến công

suất tăng thêm tư việc hoàn thành depot Nam Hải), trong khi đó cảng Nam Hải vận hành khoảng

120% so với công suất thiết kế. Vào đầu tháng 4/2016, 3ha đầu tiên của depot mới Nam Hải đã

hoàn thành nhưng hiện chỉ đang phục vụ các container rỗng. Dự kiến Depot mới sẽ có thể vận

hành tất cả mọi hoạt động khi được chính quyền thành phố Hải Phòng cấp phép. Theo GMD, thủ

tục pháp lý và quy định của kho chứa này dự kiến hoàn thành trong quý 2/2016, thời điểm sẽ hoàn

thành thêm 4ha depot mới, nâng tổng diện tích của depot mới lên 7ha, và giúp nâng tổng công

suất xử lý của cảng Nam Hải Đình Vũ lên đạt mức công suất đạt 650.000 – 700.000 TEUs. (tăng

40% so với công suất thiết kế).

Doanh thu logistics tăng 8,3% so với năm trước đạt 431 tỷ đồng (19,3 triệu USD). Dịch vụ

logistics cốt lõi có hoạt động kinh doanh tốt hơn mảng tàu biển do những nguyên nhân sau:

Mảng kinh doanh tàu vận chuyển (chiếm 40-50% doanh thu logistics). GMD đã thanh lý 1

tàu tiếp vận (feeder) trong quý 1 nhằm nỗ lực cải thiện năng lực sinh lời của đội tàu. GMD sở

hữu 4 tàu feeder, trong đó 3 tàu được vận hành bởi các công ty con và 1 tàu còn lại cho thuê.

Ban lãnh đạo công ty xác nhận rằng công ty sẽ không có ý định tiếp tục thu hẹp quy mô mảng

tàu này, khi đây là một phần quan trọng của chuỗi giá trị tích hợp hoàn chỉnh của GMD, hỗ trợ

cho dịch vụ logistics và hoạt đông cảng. Chúng tôi ước tính doanh thu mảng tàu vận chuyển có

thể giảm trong quý 1, mặc dù chưa có sực xác nhận của ban lãnh đạo về hiệu ứng này.

Các dịch vụ logistics khác như xe tải, nhà kho, forwarding và 3PL đều có mức tăng trưởng

ấn tượng trong quý 1.

Mảng xe tải (8-10% doanh thu logistics), GMD đã gia tăng đội xe 16% lên 180 xe sở

hữu, so với con số 155 vào cuối năm 2015, nhằm đáp ứng cho nhu cầu tăng trưởng từ

hoạt động vận chuyển xe tải như một phần của gói dịch vụ logistics tổng thể. ngoài 180

xe tải sở hữu, GMD còn thuê ngoài 350-400 xe tải cho các mục đích vận chuyển đường

dài.

-

100

200

300

400

500

Port operation Logistics

Q12015 Q12016tỷ đồng

49%

51%




HOLD

Trung tâm phân phối (9-10% doanh thu logistics) và dịch vụ 3PL (5-8% doanh thu

logistics): công ty Diana Unicharm – 1 khách hàng của GMD – đã giúp GMD tăng công

suất của DC3 lên 80-90% công suất thiết kế trong 3 tháng đầu năm 2016. Hiện tại,

Diana Unicharm không chỉ là khách hàng duy nhất của GMD tại DC3 – chiếm 80-90%

tổng hàng hóa xử lý tại cơ sở này – mà còn là khách hàng chính cho mảng kinh doanh

3PL của GMD.

LN ròng tăng 9,5% so với năm trước đạt 221 tỷ đồng (10 triệu USD), chủ yếu dẫn dắt bởi tăng

trưởng của mảng logistics. Biên LN gộp chung tăng 1 điểm phần trăm đạt 26% nhờ tăng trưởng

mạnh của 3,2% điểm phần trăm của biên LN mảng logistics, giúp bù đắp cho mức giảm nhẹ của

đóng góp lợi nhuận gộp từ mảng cảng biển, vốn có biên LN cao. Chúng tôi ghi nhận mức tăng

trưởng biên LN gộp trong mảng logistics đến từ những lý do sau: (1) Mức giảm trong đóng góp

doanh thu của mảng kinh doanh tàu vốn có biên LN thấp, và đóng góp cao hơn của các mảng kinh

doanh sinh lời cao hơn như xe tải vận chuyển, DC hoặc 3PL trong quý 1, (2) Tăng trưởng biên LN

gộp của mảng tàu vận chuyển do giá dầu thô thấp hơn trong quý 1/2016 so với quý 1/2015. Theo

GMD, trong quý 1/2016, chi phí nhiên liệu đã giảm khoảng 20-25% so với năm trước, giúp biên LN

gộp của mảng tàu biển tăng hơn 4 điểm phần trăm.

Hình 4: Biên LN gộp chung Hình 5: Biên LN gộp theo từng mảng kinh doanh

Nguồn: VCSC, GMD Nguồn: VCSC, GMD

LNTT tăng mạnh 16% so với cùng kỳ năm trước đạt 93 tỷ đồng (4,3 triệu USD) dù có khoản

lỗ từ thanh lý tài sản. Mặc dù GMD ghi nhận mức lỗ 53 tỷ đồng từ thanh lý một trong số các tàu

feeder trong quý 1, LNTT của công ty vẫn tăng trưởng với tốc độ nhanh chóng xuất phát từ những

yếu tố sau: (1) Biên LN gộp chung tăng 100 điểm cơ bản so với quý 1/2015, (2) công ty không hề

phát sinh bất kỳ khoản lỗ tỷ giá nào chưa thực hiện đối với nợ bằng đồng USD, so với khoản lỗ tỷ

giá chưa thực hiện 22 tỷ đồng ghi nhận trong cùng kỳ năm 2015; và (3) Lợi nhuận từ các công ty

liên doanh/liên kết tăng mạnh 2,3 lần đạt 12,8 tỷ đồng nhờ tăng trưởng hàng hóa xử lý tại cảng

hàng hóa hàng không SCSC. SCSC đã ghi nhận xử lý 22.161 tấn hàng hóa, tăng 28,7% so với

năm trước và đưa hiệu suất hoạt động của cảng này đạt 25%.

Tuy nhiên, LNST trừ lợi ích CĐTS chỉ tăng 4,4% so với năm trước do mức lợi nhuận thuế

TNDN được hoãn lại thấp hơn năm 2015. Trong quý 1/201, công ty ghi nhận mức thu nhập thuế

TNDN hoãn lại 9,24 tỷ đồng (417.300 USD) đến từ các tài sản được hoãn thuế trong kỳ, trong khi

mức tăng tương ứng trong quý 1/2016 chỉ là 0,71 tỷ đồng (32.065USD), giảm 92% so với cùng kỳ.

25.0% 26.0%

0.0%

5.0%

10.0%

15.0%

20.0%

25.0%

30.0%

Q12015 Q12016

38.7% 38.7%

10.6%13.8%

0.0%

10.0%

20.0%

30.0%

40.0%

50.0%

Q12015 Q12016




HOLD

Đồng bằng Sông Cửu Long – khu vực kinh tế đang trỗi dậy sẽ dẫn dắt nhu cầu dịch vụ logistics của GMD.

Hình 6: Tổng quan về khu vực Đồng bằng Sông Cửu Long

Diện tích: 40.672 km2

Dân số (2014): 17,8 triệu người (17%

dân số cả nước).

Tốc độ tăng trưởng GDP: 9%-

10%/năm.

Thị phần bán lẻ: 18%-20% cả nước.

Khu vực trọng điểm xuất khẩu thủy

sảng, thực phẩm và sản phẩm dệt

may

Nguồn: VCSC tổng hợp, GSO

Khu vực đồng bằng sông Cửu Long, bao gồm thành phố Cần Thơ và 12 tỉnh thành, nổi tiếng là khu

vực nông nghiệp lớn nhất Việt Nam hưởng lợi từ lượng phù sa dồi dào của khu vực hạ nguồn sông

Mekong. Đồng bằng sản xuất khoảng 10,5-13 triệu tấn gạo, và trái cây mỗi năm, dự kiến sẽ tiếp

tục tăng mạnh nhờ vào TPP và các FTA vừa được ký kết. Dù được xem là trung tâm lớn của các

hoạt động nông nghiệp ở Việt Nam, cơ sở hạ tầng logistics ở khu vực này vẫn còn phát triển rất

hạn chế với sự đồng bộ thấp giữa các cảng, nhà kho và GT-VT. Trong ngành nông nghiệp, có hai

vấn đề dang cản trỡ tiềm năng của ngành này, bao gồm: (1) Tỷ lệ hao hụt sau khi thu hoạch lên

đến 15-20% do thiếu hụt hệ thống nhà kho phù hợp và (2) Áp lực từ giới hạn tải trọng xe tải (theo

TT46 được Bộ GT-VT ban hành vào năm 2015) làm tăng chi phí vận tải cho các nhà sản xuất và

trồng trọt.

East Sea



HOLD

Hình 7: Tổng quan vận chuyển hàng hóa giữa đồng bằng sông Cửu Long và TPHCM

Nguồn: VCSC, GMD

Hợp tác với công ty Thủy sản Minh Phú (MPC), nhà xuất khẩu thủy sản lớn nhất Việt Nam,

có thể đánh dấu bước đi đầu tiên của GMD vào thị trường ngách đông lạnh có tiềm năng

cao và mở đường cho vị thế dẫn đầu thị trường trong khu vực đồng bằng sông Cửu Long.

Trong giai đoạn đầu của dự án Mekong Logistics (công ty liên doanh trong đó GMD sở hữu 51%,

MPC sở hữu 49%), chuỗi DC lạnh được thiết kế với tổng công suất 50.000 pallet, tương ứng với

40.000 tấn hàng hóa và MPC đã cam kết lượng hàng hóa cần thiết để duy trì hiệu suất hoạt động

50% của tổng công suất của DC này. Giai đoạn 1 dự kiến sẽ đi vào hoạt động vào tháng 10/2016.

Chúng tôi cho rằng MPC sẽ không gặp khó khăn nào trong việc hoàn thành cam kết này do những

yếu tố sau: (1) MPC xuất khẩu khoảng 50.000-60.000 tấn tôm đông lạnh mỗi năm và mức phục hồi

8% của giá tôm trong quý 1/2016 sẽ là động lực giúp các công ty chế biên tôm giá tăng sản xuất,

(2) Với việc lưu kho thành phẩm tại DC logistics Mekong, MPC không chỉ được hưởng lợi từ dịch

vụ nhà kho chuyên nghiệp và chất lượng cao, vốn khá khan hiếm ở đồng bằng sông Cửu Long,

mà còn nhận được một chuỗi dịch vụ khép kín từ xe tải lạnh đến thông quan, giúp MPC giảm thiểu

tối đa chi phí của chuỗi cung ứng và (3) Hợp tác với GMD sẽ cho phép MPC có được mức giá ưu

đãi đặc biệt đối với các dịch vụ khác như vận tải đường bộ.

Các nhà máy chế biến

xuất khẩu, nhà máy dệt

may tại đồng bằng sông

Cửu Long

2-3 triệu tấn thủy sản/năm

6-7 triệu tấn gạo/năm

2,5-3 triệu tấn trái cây

Đến kho lạnh/ICD/Cảng tại

TPHCM và Vũng Tàu

6-7 triệu tấn thức ăn gia súc

2 triệu tấn phân bón

Tiêu thụ trong khu vực

Nhà máy tiêu thụ ở Đông

Nam Bộ

Vật tư nông nghiệp và hóa

chất, phân bón và thức ăn

chăn nuôi

Đồng bằng Sông Cửu Long

TPHCM và các tỉnh miền Đông

Vận tải đường thủy Vận tải đường bộ



HOLD

Hình 8: Lượng xuất khẩu của MPC năm 2007-2015

Nguồn: MPC, VCSC

Hình 9: Giá tôm thế giới đang dần phục hồi trong quý 4/2015 và quý 1/2016

Nguồn: Quỹ tiền tệ Thế giới (IMF)

Ngoài Minh Phú, các khách hàng mục tiêu khác của Mekong Logistics, như các công ty thủy sản

và trái cây cũng sẽ được cung cấp gói dịch vụ logistics trọn gói, vốn sẽ tạo ra sự khác biệt đối với

các công ty chuyên vận chuyển hoặc chuyên vận hành nhà kho tại trung tâm logistics rộng lớn này.

Nói một cách khác, mục tiêu thực tế của GMD trong dự án náy là cung cấp giải pháp logistics cho

các nhà sản xuất cũng như xuất khẩu trong khu vực.

0

10

20

30

40

50

60

70

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

nghìn tấn

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

USD/kgGiá tôm đã phục hồi kể từ

cuối năm 2015



HOLD

Hình 10: Mô hình logistics của GMD tại đồng bằng sông Cửu Long

Nguồn: GMD, VCSC

Cụm logistics của GMD tại đồng bằng sông Cửu Long sẽ được hưởng lợi từ kênh Quan Chánh Bố, dự kiến sẽ tiếp nhận các tàu feeder vào giữa năm 2017

Tàu vận tải chiếm khoảng 40% tổng lượng hàng hóa vận chuyện đến và đi tại khu vực đồng bằng

sông Cửu Long với hai lựa chọn kết nối chính, bao gồm xà lan/xe tải đến/đi từ cảng Cát Lái hoặc

tàu biển đến/đi từ cảng Cái Mép. Tuy nhiên, do mực nước nông chỉ khoảng 5m tại cửa sông Định

An của sông Hậu khiến các tàu thủy có kích cỡ 10.000-20.000DWT sẽ không thể đi vào các cảng

ở thượng nguồn sông Hậu, phần lớn hàng hóa xuất nhập khẩu tại khu vực này sẽ cần được trung

chuyển đến cảng Cát Lái, làm gia tăng chi phí cũng kéo dài thời gian. Thực tế, mỗi năm có hơn 16

triệu tấn hàng hóa xuất khẩu tại đồng bằng sông Cửu Long và phần lớn lượng hàng hóa đi qua

cảng Cát Lái, trong khi lượng hàng hóa đi qua cáng Cái Mép – Thị Vải là ko đáng kể.

Kênh Quan Chánh Bố nhằm cho phép tàu có tải trọng lớn hơn đi vào thượng nguồn sông Hậu để

đến các cảng container trong khu vực như Cái Cui hoặc Trà Nóc. Kênh Quan Chánh Bố có tổng

vốn đầu tư 9,78 nghìn tỷ đồng (445 triệu USD) vào bao gồm 2 giai đoạn. Giai đoạn 1 đã hoàn thành

vào tháng 4/2016, bao gồm đê phía nam, đường dẫn từ biển, và hoàn thành nạo vét kênh Quan

Chánh Bố và kênh sông Hậu, trong khi giai đoạn 2 sẽ gồm các hạng mục còn lại, dự kiến hoàn

thành vào cuối năm 2017. Kênh này được thiết kế cho các tàu feeder kích thước từ 10.000-

20.000DWT và dự kiến cải thiện hiệu suất hoạt động của cảng Trà Nóc và Cái Cui tại thành phố

Cần Thơ từ mức khá thấp chỉ 20-50% hiện tại. Diễn biến này sẽ tiếp tục làm gia tăng nhu cầu vận

chuyển hàng hóa thông qua cụm logistics của GMD trong khu vực này.

Integration of 2-way transportation flows

Multi – Model transportation

Professional logistics service provider



HOLD

Hình 11: Cửa sông Hậu

Nguồn: VCSC

Hình 12: kênh Quan Chánh Bố

Nguồn: VCSC

Giai đoạn 2 của cụm logistics đồng bằng sông Cửu Long bao gồm cảng container dài 275m

và kho chưa rộng 5ha, dự kiến sẽ đi vào hoạt đông vào giữ năm 2018, sẽ được đồng bộ với việc

hoàn thành kênh Quan Chánh Bố vào năm 2017. Theo GMD, vận chuyển thông qua kênh Quan

Chánh Bố đến cảng Cái Mép sẽ rẻ hơn 40-50% so với vận chuyển đến cảng Cát Lái, do đó công

ty đang hướng tới việc là công ty đầu tiên xây dựng cảng container tại khu vực này để tận dụng

lưu thông cải thiện từ cảng Cát Lái đến Cái Mép. Hiện tại, chỉ cả 3 cảng container tại Cần Thơ, bao

gồm Hoàng Diệu, Trà Nóc và Cái Cui, tất cả các cảng này đều thuộc sở hữu nhà nước và có quản

Biển Đông

Cửa Định An với độ sâu khá nông

khiến tàu không thể vào được sông

Hậu

Kênh Quan Chánh

Bố cho phép tàu

kích thước 20,000

DWT đi vào sông

Hậu

Trà Vinh

Hướng đi

Cái Mép –

Thị Vải

Hướng đi

Cái Mép –

Thị Vải

Kênh Quan

Chánh Bố



HOLD

trị kém hiệu quả. Do cầu tàu của cảng Trà Nóc chỉ dài 77m, cảng này không thể tiếp nhận các tàu

feeder nhiều hơn 5.000DWT và hiện cảng này chỉ tập trung xử lý hang rời. Trong khi đó, cầu tàu

của cảng Hoàng Diệu và Cái Cui có độ dài lần lượt 302 và 365m, cho phép các tàu này tiếp nhận

các tàu 10.000DWT-20.000DWT và do đó, có thể được coi là đối thủ cạnh tranh với cảng Mekong

của GMD khi kênh Quan Chánh Bố hoàn thành. Hiện tại, cả cảng Hoàng Diệu và Cái Cui đều thuộc

công ty cảng Cần Thơ, một công ty nhà nước (SOE).

Hình 13: So sánh giữa các cảng Cái Cui, Hoàng Diệu và Mekong (sỡ hữu của GMD)

Cái Cui Hoàng Diệu Mekong

Độ dài cầu tàu 365m 302m 275m

Kho chứa container 10.000m2 10.098m2 50.000m2

Công suất thiết kế 200.000TEUS 200.000TEUs 500.000TEUs

Cỡ tàu tối đá có thể tiếp nhận 20.000DWT 20.000DWT 20.000DWT

Nguồn: VCSC, GMD, Cảng Cần Thơ

Chúng tôi cho rằng khi kênh Quan Chánh Bố đi vào hoạt động, cảng mekong của GMD sẽ có những

lợi thế sau để thu hút khách hàng so với các cảng khác:

Công ty có truyền thống tốt về 20 năm kinh nghiệm quản lý thành công hoạt động cảng và đã

cạnh tranh với các các cảng thuộc sở hữu nhà nước tại Hải Phòng, như Hoàng Diệu, Chùa Vẽ,

Đình Vũ và Tân Vũ.

GMD có mối quan hệ lâu dài với các hãng tàu vận chuyển và sản xuất, không giống như các

cảng khác ở trong khu vực Mekong.

Hệ thống gồm nhà kho, ICD, kho lạnh và CFS cửa dự án logistics Mekong sẽ đồng bộ với cảng

Mekong, giúp cung cấp giải pháp toàn diện cho các khách hàng.

Việc hoàn thành kênh Quan Chánh Bố sẽ tạo ra kết nối trực tiếp giữa khu vự cảng Phnom

Penh, Cambodia và cảng Cái Mép Thị Vải, giúp thu hút một lượng lớn các nhà xuất khẩu dệt

may từ Cambodia vận chuyển qua sông Hậu. GMD, với đội tàu xà lan chủ yếu hoạt động dọc

tuyến Việt Nam – Cambodia, có lợi thế lớn trong bảo đảm vận chuyển cho các cảng Mekong

của GMD.

Nhìn chung, việc đồng bộ hóa hoàn toàn hệ thống DC ở đồng bằng sông Cửu Long với các cảng

ở khu vực này sẽ tạo nên lợi thế khác biệt lớn nhất của GMD so với các đối thủ cạnh tranh khác

trong khu vực. GMD sẽ mang lại nhiều ích lợi cho khách hàng thông qua hệ thống này bao gồm:

(1) lợi thế kinh tế về quy mô: khả năng tiếp nhận một lượng lớn hàng hóa vận chuyển cùng một

thời điểm cho phép GMD sử dụng hiệu quả đội tàu xà lan và vận chuyển hàng hải, vốn có giá cả

cạnh tranh hơn so với vận chuyển bằng xe tải, (2) dịch vụ logistics trọn gói: khách hàng có thể

tiết kiệm chi phí khi làm việc trực tiếp với GMD, vốn có kinh nghiệm cung cấp các giải pháp toàn

diện so với với các công ty khác, khi chỉ chuyên biệt trong từng mảng nhất định của chuỗi giá trị

logistics. Lưu ý rằng chúng tôi chưa ghi ghi nhận doanh thu cảng Mekong vào dự báo của chúng

tôi do tiến độ hoàn thành của cảng này sẽ phụ thuộc vào tiến độ của DC Mekong Logistics cũng

như quá trình xây dựng kênh Quan Chánh Bố. Do đó, điều này tương ứng với tỷ lệ tăm tiềm năng

từ dự báo hiện tại của chúng tôi.



HOLD

Hình 14: DC logistics Mekong nằm tại trung tâm của đồng bằng sông Cửu Long, nằm giữa các trung tâm nông nghiệp lúa nước như ở Long Xuyên, Sóc Trăng, An Giang, và Cà Mau

Nguồn: VCSC, GMD

Dự án Gemalink có khả năng được tái khởi động vào năm 2107, khi có sự cải thiện lượng hàng hóa đi qua khu vực cảng Cái Mép – Thị Vải thời gian qua

Dự án Gemalink là dự án liên doanh giữa GMD và CMA-CGM từ Pháp, trong đó GMD sở hữu

75% và CMA nắm giữ lượng cổ phần còn lại. Tổng vốn đầu tư trong giai đoạn 1 vào khoảng 300

triệu USD, trong đó đã giải ngân 70 triệu USD. Hiện tại, GMD đang chủ động tìm kiếm ngân hàng

thương mại để tài trợ cho phần vốn đầu tư còn lại 230 triệu USD.

Về mặt kỹ thuật, Gemalink là cảng nước sâu có quy mô lớn nhất tại Cái Mép – Thị Vải, với

tổng dện tích lên đến 72 ha. Cầu tàu dành cho tàu mẹ có chiều dài lên đến 1.150m, trong khi cầu

tàu dành cho tàu feeder là 370m, giúp tập hợp container từ các tàu feeder và xà lan, sau đó vận

chuyển sang tàu mẹ. Giai đoạn 1 của dự án bao gồm xây dựng cầu tàu dài 800m cho tàu mẹ và

260m dành cho tàu feeder, cũng như kho hàng rộng 33ha, CY và nhà kho. Cảng này có khả năng

tiếp nhận tàu lên đến 200.000DWT và công suất thiết kế trong giai đoạn đầu tiên là 1,2 triệu

TEUs/năm.

Vừa qua, Ban lãnh đạo công ty đã công bố thông tin cập nhật về tài khởi động dự án

Gemalink. Trong tuần đầu tiên của tháng 6/2106, các lanh đạo của GMD đã gặp gỡ đối tác CMA

và một vài hãng tàu nhằm thảo luận về tính khả thi của dự án. Công ty dự kiến sẽ cần ít nhất 3-4

tháng để xây dựng lại đội ngũ lãnh đạo mới và hệ thống IT cho dự án này. GMD hy vọng sẽ khởi

động lại dự án trong quý 1/2017, nhưng chúng tôi kỳ vọng dự án này sẽ được xây dựng vào cuối

năm nay, khi tính đến khoản thời gian để vay vốn.

Tuy nhiên, do dự án chỉ được ước tính sẽ đóng góp vào lợi nhuận trong một vài năm tới, chúng tôi

không ghi nhận dự án này vào dự báo và định giá của chúng tôi.



HOLD

Triển vọng 2106 – Cảng Nam Hải Đình Vũ và nhà kho tạo ra mức tăng trưởng mạnh cho lợi nhuận cốt lõi GMD

Vào đầu tháng 4/2106, 3ha đầu tiên của Depot Nam Hải được hoàn thành và được sử dụng

để chứa các container rỗng, nhưng vẫn chưa được dử dụng để chứa các container hàng hóa cho

đến khi nhận được giấy phép của thành phố Hải Phòng. Theo GMD, các thủ tục pháp lý của kho

chứa này sẽ được hoàn thành trong quý 2/2016, và sẽ có thêm 4ha kho chứa mới được hoàn

thành vào thời điểm đó, nâng tổng diện tích của kho chứa lên 7ha và giúp gia tăng công suất xử lý

hàng hóa của cảng Nam Hải Đình Vũ lên 650.000-750.000 TEU (tăng 40% kể từ mức công suất

thiết kế hiện tại). Nhìn chung, chúng tôi dự kiến mảng kinh doành này sẽ tiếp tục đạt mức tăng

trưởng nhanh chóng torng những quý tới, đặc biệt là từ quý 3/2106.

Mảng kinh doanh cảng dự kiến sẽ là điểm sáng của năm 2016, với doanh thu dự báo 1,88

nghìn tỷ đồng (84 triệu USD), tăng 11% so với năm trước, với cảng Nam Hải Đình Vũ tiếp tục là

động lực tăng trưởng chính. Cũng cần chú ý rằng, doanh thu dự báo từ mảng cảng trong báo cáo

này thấp hơn 4,7% so với dự báo cáo trước đây của chúng tôi, do điều chỉnh thời gian hoàn thành

kho chưa Nam Hải. Trong báo cáo gần nhất của chúng tôi, chúng tôi ước tính kho chứa 7ha này

sẽ được hoàn thành vào quý 2, nhưng tiến độ xây dựng cũng như thủ tục pháp lý cho thấy công

suất thiết kiết của cảng NHDV sẽ chỉ tăng vào quý 3.

Vị thế tốt của cảng NHDV sẽ giúp cảng này đáp ứng được hiệu suất tăng thêm. Các cảng hạ nguồn,

bao gồm NHDV, dự kiến sẽ giành thêm thị phần đáng kể từ các cảng thượng nguồn, khi các cảng

này không thể tiếp nhận các tàu có kích thước ngày càng tăng khi ngành công nghiệp tàu thủy

đang cố thẳng đẩy mạnh lợi thế kinh tế về quy quy mô, trong bối cảnh các điều kiện kinh doanh

của ngành ngày càng trở nên thách thưc. Việc xây dựng cầu Bạch Đằng cũng làm gián đoạn lưu

thông đến các cảng thượng nguồn, do đó làm giảm hoạt động kinh doanh tại đây. Vì vậy, chúng

tôi dự báo hàng hóa đi qua cảng NHDV sẽ tăng 15% trong năm 2106 đạt 530.00 TEUs, tương ứng

với hiệu suất hoạt động 75% dựa theo công suất mới 750.00TEUs.

DC 3 và trung tâm logistics Hậu Giang sẽ là yếu tố dẫn dắt chính tăng trưởng doanh thu

chính của mảng logistics trong năm 2016. Mảng nhà kho đóng vai trò quan trọng trong việc hỗ

trợ toàn bộ chuỗi giá trị logistics của GMD do nhà kho là điểm trung chuyển giữa logistics nội địa

và quốc tế. Chúng tôi dự kiến DC mới sẽ giúp hỗ trợ cho tăng trưởng của ngành nói chung trong

vài năm tới và tạo đà để GMD chuyển hóa thành một nhà cung cấp dịch vụ 3PL.

Trung tâm phân phối 3: Với tổng diện tích 11.000m2 và 8 giá đỡ, DC 3 có thể chứa lên đến

18.000 pallet hàng hóa cùng lúc. Hiện tại, DC3 đang vận hành với 50% hiệu suất hoạt động,

nhưng tỷ lệ dự kiến sẽ gia tăng trong quý 2/2016. Khách hàng chính của DC3 là Diana

Unicharm, một công ty FCMG (sản xuất hàng tiêu dùng), chiếm hơn 90% lượng hàng hóa đi

qua kho này. Chúng tôi dự kiến DC3 sẽ ghi nhận hiệu suất hoạt động trung bình 70% trong

năm 2016, tương ứng với tổng lượng hàng hóa xử lý 200.000 m3 trong năm 2016, tương ứng

với doanh thu khoảng 40 tỷ đồng (2 triệu USD). Khi DC này đạt 100% hiệu suất hoạt động trong

vài năm tới, doanh thu dự kiến mỗi năm sẽ đạt khoảng 70 -80 tỷ đồng (3-4 triệu USD).

Tiến độ xây dựng Trung tâm logistics Hậu Giang vẫn đúng tiến độ và có thể đi vào hoạt

động từ tháng 10/2016: Giai đoạn 1 của dự án bao gồm cụm kho lạnh với diện tích 30.000m2

và nhà kho truyền thống tổng diện tích 15.000 m2. Thời gian dự kiến đi vào hoạt động của kho

lạnh và nhà kho truyền thống lần lượt là tháng 11/2016 và quý 1/2017. Trong năm 206, chúng

tôi dự báo kho lạnh, chủ yếu phục vụ cho công y Minh Phú, sẽ hoạt động với 30% hiệu suất

hoạt động và không tạo ra lợi nhuận đáng kể. Một khi hoàn tất gia tăng hoạt động của kho lạnh,

doanh thu hoạt động ước tính mỗi năm đạt 200-250 tỷ đồng (10 – 12 triệu USD0. Việc trung

tâm logistics Hậu Giang đi vào hoạt động sẽ mang lại 3 lợi ích sau cho GMD: (1) nhà kho này

sẽ tự tao ra doanh thu cho GMD, (2) tạo ra việc làm mới đội xe và xà lan của GMD khi có lượng

lớn container tôm đông lạnh cần được vận chuyển đến cụm cảng Cát lái đế xuất khẩu đến các

thị trường chính của MPC, (3) mở đường cho việc thúc đẩy của thị trường ngách kho lạnh, có

biên lợi nhuận lớn giúp bù đắp cho đóng góp doanh thu sụt giảm tử mảng kinh doanh cảng.



HOLD

Việc nhà kho, trung tâm logistics và DC mới đi vào hoạt động, sẽ tạo ra hiệu ứng đồng bộ trong

mảng kinh doanh của GMD. Chúng tôi cho rằng mức sụt giảm doanh thu của mảnh vận chuyển tàu

có biên LN thấp và gia tăng đóng góp từ các mảng kinh doanh khác có biên LN cao, như forwarding,

hợp đồng logistics, xe tải và xà lan cũng như kho lạnh có khả năng giúp biên LN gộp của mảng kinh

doanh logistics tăng thêm 250 điểm cơ bản trong năm 2016, đạt 16%.

Hình 15: Tăng trưởng biên LN gộp mảng logistics theo từng năm

Nguồn: VCSC

Nhìn chung, chúng tôi cho rằng GMD sẽ ghi nhận mức tăng trưởng doanh thu 11,3% trong năm

này nhờ vào gia tăng công suất của cảng NHDV và mở rộng hệ thống nhà kho trên toàn quốc.

Tương ứng, LNST sau lợi ích CĐTS dự kiến sẽ đạt 554 tỷ đồng (25 triệu USD) (+38% YoY) nhờ

vào tăng trưởng lợi nhuận cốt lõi cũng như triển vọng thu nhập tài chính dự việc bán 15% cổ phẩn

còn lại của Gemadept Tower trong quý 4, tương ứng với EPS pha loãn hoàn toàn 2.057 đồng (-

20% YoY). Cũng cần chú ý rằng việc EPS giảm mạnh chủ yếu cho chi cổ tức bằng cổ phiếu tỷ lệ

2:1: trong tháng 5/2016.

Hình 156: Dự báo khả năng sinh lời của GMD

2015A 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E

EBIT 589 754 770 861 955 1,059

Tăng trưởng 28% 2% 12% 11% 11%

LNST trừ lợi ích CĐTS

401 554 580 668 761 851

Tăng trưởng 38% 5% 15% 14% 12%

EBIT CHUẨN HÓA *

643 715 823 913 1,007 1,113

Tăng trưởng 11% 15% 11% 10% 11%

LNST trừ lợi ích CĐTS chuẩn hóa*

454 519 618 705 798 888

Tăng trưởng 14% 19% 14% 13% 11%

Tăng trưởng EPS pha loãng hoàn toàn

-20% 4% 14% 13% 11%

Nguồn: VCSC

* EBIT và LNST trừ lợi ích CĐTS được chuẩn hóa cho lãi/lỗ thu nhập tài chính và lãi/lỗ từ thanh lý tài sản.

9%8% 9%

11%

13%

16%17%

18%19%

20%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

2011 2012 2013 2014 2015 2016F 2017F 2018F 2019F 2020F



HOLD

Định giá

Kết hợp mô hình định giá DCF và phương pháp hệ số thị trường giúp đựa ra giá mục tiêu tổng hợp

31.255 đồng/CP.

Hình 17: Giá mục tiêu hỗn hợp

Phương pháp Tỷ trọng Giá mục tiêu

P/E trượt 14,6 lần 50% 32.865

DCF 50% 29.645

Giá mục tiêu tổng hợp 31.255

Nguồn: VCSC

So sánh với một số công ty cùng ngành

Tính theo giá đóng cửa 28.700 đồng ngày 13/06, GMD đang giao dịch với P/E dự phóng 1 năm 13,9 lần dựa theo EPS pha loãng hoàn toàn dự phóng.

Chúng tôi sử dụng P/E mục tiêu 14,6 lần cho GMD để đạt được giá mcu5 tiêu 32.993 đồng/CP theo phương pháp P/E.

Hình 16: So sánh với một số công ty cùng ngành

(triệu USD) Công ty

Quốc gia

Giá trị vốn hóa (tỷ

USD)

DT thuần trượt

12 tháng

y-o-y %

LNST trượt

12 tháng

y-o-y %

Nợ/ Vốn CSH

%

ROE %

P/E trượt

12 thán

g

P/E trượt

12 thán

g điều

chỉnh

P/B Quý gần nhấ

t

P/B Quý gần nhất điều chỉn

h

NWS Holdings Limited

Hồng Kông

6,1 3,45 15% 0,6 3% 0,4 10,9% 9,6 12,1 1,0 1,7

Tianjin Port Development Holdings Limited

Hồng Kông

0,9 2,64 -39% 0,2 -10% 0,6 5,4% 10,5 13,3 0,6 0,9

China Merchants Holdings International Company Limited

Hồng Kông

7,1 1,06 0% 0,7 -35% 0,2 7,1% 13,7 17,2 0,8 1,3

Tangshan Port Group Co., Ltd

Trung Quốc

2,4 0,84 4% 0,2 9% 0,2 13,8% 12,8 10,6 1,5 1,7

Xiamen International Port Company Ltd

Trung Quốc 0,5 1,04 7% 0,1 -20% 0,3 5,7% 12,9 10,6 0,7 0,8

Xiamen Port Development Co., Ltd

Trung Quốc 0,8 1,17 -1% 0,0 -11% 0,3 9,4% 21,9 18,1 2,0 2,2

Dalian Port (PDA) Company Limited

Trung Quốc

3,9 1,41 12% 0,1 -6% 0,6 3,5% 25,2 20,8 0,8 0,9

Shenzhen Yan Tian Port Holding Co Ltd

Trung Quốc 1,9 0,04 -16% 0,1 10% 0,2 8,1% 28,8 23,7 2,3 2,5

Tianjin Port Co., Ltd

Trung Quốc

2,3 2,17 -44% 0,3 2% 0,6 8,7% 12,0 9,9 1,0 1,1

Shenzhen Chiwan Wharf Holdings Ltd

Trung Quốc

1,4 0,30 5% 0,1 23% 0,1 12,4% 12,2 10,0 1,5 1,6

Trung bình 2,7 1,4 -10% 0,2 0% 0,4 10,0% 16,0 14,6 1,2 1,5

Trung vị 2,1 1,1 2% 0,2 -2% 0,3 8,4% 12,8 12,7 1,0 1,5

CTCP Gemadept Việt Nam

0,2 0,16 15% 0,02 15% 0,3 8,0% 12,7 12,7 1,0 1,0

Nguồn: VCSC



HOLD

Hình 17: Diễn biến P/E điều chỉnh của GMD và các công ty cùng ngành

Nguồn: VCSC

Định giá DCF

Trong năm 2016, chúng tôi dự kiến GMD sẽ ghi nhận doanh số 3.987 tỷ đồng, tăng 11% so với

năm trước và 554 tỷ đồng (25 triệu USD) LNST sau lợi ích CĐTS, tăng 38% so với năm trước tính

theo chuẩn hóa, tương ứng với EPS pha loãng hoàn toàn 2.219 đồng/CP. Chúng tôi đã tính đến tỷ

lệ pha loãng 29% khi chuyển đổi 40 triệu USD trái phiếu chuyển đổi nắm giữ bởi VIG

Hình 18: Định giá theo mô hình chiết khấu dòng tiền

Chi phí vốn Báo cáo trước Điều

chỉnh

FCFF (5 Năm) (tỷ đồng)

Lãi suất phi rủi ro % 6,4% 6,5% Giá trị hiện tại của dòng tiền tự do

3.967

Phần bù rủi ro thị trường %

8,4% 8,5% Giá trị cuối cùng (5,0% g)

4.795

Hệ số Beta 0,8 0,8 Tổng dòng tiền tự do và giá trị cuối cùng

8.762

Chi phí chủ vốn sở hữu %

13,0% 14,0% + Tiền mặt và đầu tư ngắn hạn

1.087

Chi phí nợ % 5,7% 4,8%

- Nợ 1.876

Nợ / Vốn CSH 34% 38% - Lợi ích CĐTS

538

Thuế TNDN % 12% 12%

Giá trị vốn CSH 7.435

WACC % 10,8% 11,2%

Cổ phiếu (triệu) 251

Giá cổ phiếu, VND

29.645

(tỷ đồng) FY16 FY17 FY18 FY19 FY20

EBIT 754 770 861 955 1,059

- Thuế 71 75 86 98 129

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

20

GMD VN Equity P/E average of peers



HOLD

+ Khấu hao 271 317 371 399 427

- Đầu tư XDCB ròng (373) (423) (460) (498) (540)

- Tăng/(giảm) vốn lưu động 144 (50) (42) (43) (48)

Dòng tiền tự do 725 540 644 716 769

Giá trị hiện tại của dòng tiền tự do 671 555 736 911 1,093

Tổng giá trị hiện tại của dòng tiền tự do

671 1.226 1.962 2.874 3.967

Nguồn: VCSC



HOLD

Phân tích kỹ thuật

Nhận định:

Đồ thị giá vượt khỏi mức 27,600 và giao dịch trong kênh tăng giá trung hạn. Đồng thời, các chỉ báo

trạng thái xu hướng duy trì đà tăng cho thấy đồ thị giá đang hình thành xu hướng rõ ràng.

Hệ thống chỉ báo xu hướng của chúng tôi vẫn duy trì mức TĂNG xu hướng trung hạn trên đồ thị

giá và nâng mức hỗ trợ cho xu hướng trung hạn lên mức 25,800. Mức kháng cự tiếp theo là mức

35.700.

Khuyến nghị:

Các nhà đầu tư trung hạn có thể tiếp tục mua và nắm giữ với mức kháng cự tiếp theo là mức

35.700

Tính đến ngày 09/06/2016 (đồng/CP)

Chu kỳ phân tích trung hạn 3-6 tháng

Ngưỡng kháng cự trung hạn 35.700

Ngưỡng hỗ trợ trung hạn 25.800

Xu hướng trung hạn TĂNG

Nguồn: VCSC



HOLD

Báo cáo Tài chính KQLN (tỷ đồng) 2015A 2016F 2017F BẢNG CĐKT tỷ đồng 2015A 2016F 2017F

Doanh thu thuần 3.582,4 3.986,7 4.516,2 Tiền và tương đương 902,5 971,6 1.035,9

Giá vốn hàng bán 2.629,2 2.934,5 3.311,0 Đầu tư TC ngắn hạn 89,9 89,9 89,9

Lợi nhuận gộp 953,1 1.052,2 1.205,3 Các khoản phải thu 1.476,9 1.092,2 1.237,3

Chi phí bán hàng 44,5 58,6 66,4 Hàng tồn kho 119,8 120,6 136,1

Chi phí quản lí DN 265,8 279,1 316,1 TS ngắn hạn khác 74,8 198,4 224,7

LN thuần HĐKD 642,8 714,5 822,8 Tổng TS ngắn hạn 2.663,8 2.472,7 2.723,9

Doanh thu tài chính 43,19 158,14 51,23 TS dài hạn (gộp) 4.092,9 4.298,5 5.539,7

Chi phí tài chính 229,16 185,35 214,97 - Khấu hao lũy kế (1.693,4) (1.964,2) (2.281,5)

Trong đó, chi phí lãi vay 118,51 117,79 111,10 TS dài hạn (ròng) 2.399,4 2.334,3 3.258,2

Lợi nhuận từ công ty LDLK 29,76 49,03 58,05 Đầu tư TC dài hạn 2.027,2 2.076,2 2.134,3

Lợi nhuận/(chi phí) khác 14,1 (51,1) - TS dài hạn khác 1.603,2 1.850,6 1.046,6

LNTT 500,7 685,2 717,1 Tổng TS dài hạn 6.029,8 6.261,1 6.439,1

Thuế TNDN 40,3 71,3 74,6 Tổng Tài sản 8.693,6 8.733,8 9.163,0

LNST trước CĐTS 460,5 614,0 642,5

Lợi ích CĐ thiểu số 60,00 60,00 62,79 Phải trả ngắn hạn 446,8 445,0 504,3

LN ròng trừ CĐTS , báo cáo 400,5 554,0 579,7 Nợ ngắn hạn 336,4 403,0 462,2

LN ròng trừ CĐTS, điều chỉnh (1) 514,0 502,0 602,0 Nợ ngắn hạn khác 666,0 516,6 575,3

EBITDA 856,9 1.024,8 1.087,5 Tổng nợ ngắn hạn 1.449,3 1.364,6 1.541,8

EPS cơ bản báo cáo, VND 3.370 2.599 2.719 Nợ dài hạn 1.539,9 1.366,8 1.196,4

EPS cơ bản điều chỉnh(1), VND 3.580 2.323 2.837 Nợ dài hạn khác 317,5 411,6 466,3

EPS pha loãng hoàn toàn(2), VND 2.573 2.057 2.144 Tổng nợ 3.306,7 3.143,0 3.204,5

TỶ LỆ 2015A 2016F 2017F Cổ phiếu ưu đãi - - -

Tăng trưởng Vốn cổ phần 1.196,2 1.794,3 1.794,3

Tăng trưởng doanh thu 18,9% 11,3% 13,3% Thặng dư vốn CP 2.471,5 2.471,5 2.471,5

Tăng trưởng LN HĐKD 105,5% 11,2% 15,1% Lợi nhuận giữ lại 1.054,3 807,2 1.127,2

Tăng trưởng LNTT -28,6% 36,8% 4,6% Vốn khác 277,7 196,6 169,2

Tăng trưởng EPS, điều chỉnh 741,1% -35,1% 22,1% Lợi ích CĐTS 387 321 396

Vốn chủ sở hữu 4.999,7 5.269,6 5.562,3

Khả năng sinh lời Tổng cộng nguồn vốn 8.693,6 8.733,8 9.163,0

Biên LN gộp % 26,6% 26,4% 26,7%

Biên LN từ HĐ % 17,9% 17,9% 18,2% LƯU CHUYỂN TIỀN TỆ tỷ dồng

Biên EBITDA 23,9% 25,7% 24,1% Tiền đầu năm 943,3 902,5 971,6

LN ròng trừ CĐTS điều chỉnh 11,2% 13,9% 12,8% Lợi nhuận sau thuế 460,5 614,0 642,5

ROE % 9,3% 12,0% 11,9% Khấu hao 283,5 270,8 317,3

ROA % 5,5% 7,0% 7,2% Thay đổi vốn lưu động (47,2) 144,5 (50,0)

Điều chỉnh khác 130,9 (171,9) (40,2)

Chỉ số hiệu quả vận hành Tiền từ hoạt động KD 827,6 857,3 869,6

Số ngày tồn kho 15 15 15

Số ngày phải thu 130 100 100 Chi mua sắm TSCĐ. ròng (589,0) (373,2) (422,8)

Số ngày phải trả 55 55 55 Đầu tư 128,68 (42,15) (13,37)

TG luân chuyển tiền 89 60 60 Tiền từ HĐ đầu tư (460,3) (415,4) (436,2)

Thanh khoản Cổ tức đã trả (242,2) (232,3) (232,3)

CS thanh toán hiện hành 1,8 1,8 1,8 Tăng (giảm) vốn 34,8 - -

CS thanh toán nhanh 1,7 1,6 1,5 Tăng (giảm) nợ dài hạn (71,0) 66,6 59,2

CS thanh toán tiền mặt 0,6 0,7 0,7 Tăng (giảm) nợ ngắn hạn 59,6 (173,1) (170,4)

Nợ/Tài sản 21,6% 20,3% 18,1% Tiền từ các hoạt động TC khác (189,6) (2,7) 9,9

Nợ/Vốn sử dụng 27,3% 25,1% 23,0% Tiền từ hoạt động TC (408,5) (341,5) (333,6)

Nợ/Vốn CSH 19,5% 15,1% 11,2%

Khả năng thanh toán lãi vay 5,0 6,4 6,9 Tổng lưu chuyển tiền tệ (41,1) 100,5 99,9

Tiền cuối năm 902,5 971,6 1.035,9

Nguồn: Báo cáo tài chính công ty, dự báo của VCSC. (1) Các tỷ lệ được tính dựa theo lợi nhuận báo cáo. EPS điều chỉnh dựa theo lợi nhuận chuẩn hóa có có khấu trừ khoản trích vào quỹ khen thưởng

và phúc lợi (5% LNST) theo Thông tư 200. (1) EPS điều chỉnh cho lãi/lỗ tài chính từ hoạt động thanh lý tài sản, (2). EPS pha loãng hoàn toàn bao gồm các sự kiện làm pha loãng cổ phiếu như trái phiếu

chuyển đổi hoặc bảo đảm trái phiếu



HOLD

Lịch sử khuyến nghị

See next page VCSC Rating System and Valuation Methodology

20,000

22,000

24,000

26,000

28,000

30,000

32,000

VND 29,000

VND 31,000 VND 31,000



HOLD

Xác nhận của chuyên viên phân tích

Tôi, Hoàng Minh Hải, xác nhận rằng những quan điểm được trình bày trong báo cáo này phản ánh đúng quan điểm cá nhân của

chúng tôi về công ty này. Chúng tôi cũng xác nhận rằng không có phần thù lao nào của chúng tôi đã, đang, hoặc sẽ trực tiếp hay

gián tiếp có liên quan đến các khuyến nghị hay quan điểm thể hiện trong báo cáo này. Các chuyên viên phân tích nghiên cứu phụ

trách các báo cáo này nhận được thù lao dựa trên nhiều yếu tố khác nhau, bao gồm chất lượng, tính chính xác của nghiên cứu,

và doanh thu của công ty, trong đó bao gồm doanh thu từ các đơn vị kinh doanh khác như bộ phận Môi giới tổ chức, hoặc Tư vấn

doanh nghiệp.

Phương pháp định giá và Hệ thống khuyến nghị của VCSC

Nội dung chính trong hệ thống khuyến nghị: Khuyến nghị được đưa ra dựa trên mức tăng/giảm tuyệt đối của giá cổ phiếu để

đạt đến giá mục tiêu, được xác định bằng công thức (giá mục tiêu - giá hiện tại)/giá hiện tại và không liên quan đến hoạt động thị

trường. Công thức này được áp dụng từ ngày 1/1/2014.

Các khuyến nghị Định nghĩa

MUA Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ trên 20%

KHẢ QUAN Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ dương từ

10%-20%

PHÙ HỢP THỊ TRƯỜNG Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ dao động

giữa âm 10% và dương 10%

KÉM KHẢ QUAN Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ âm từ 10-

20%

BÁN Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ âm trên 20%

KHÔNG ĐÁNH GIÁ Bộ phận nghiên cứu đang hoặc có thể sẽ nghiên cứu cổ phiếu này nhưng không

đưa ra khuyến nghị hay giá mục tiêu vì lý do tự nguyện hoặc chỉ để tuân thủ các quy

định của luật và/hoặc chính sách công ty trong trường hợp nhất định, bao gồm khi

VCSC đang thực hiện dịch vụ tư vấn trong giao dịch sáp nhập hoặc chiến lược có

liên quan đến công ty đó.

KHUYẾN NGHỊ TẠM HOÃN Hình thức đánh giá này xảy ra khi chưa có đầy đủ thông tin cơ sở để xác định khuyến

nghị đầu tư hoặc giá mục tiêu. Khuyến nghị đầu tư hoặc giá mục tiêu trước đó, nếu

có, không còn hiệu lực đối với cổ phiếu này.

Trừ khi có khuyến cáo khác, những khuyến nghị đầu tư chỉ có giá trị trong vòng 12 tháng. Những biến động giá trong tương lai

có thể làm cho các khuyến nghị tạm thời không khớp với mức chênh lệch giữa giá thị trường của cổ phiếu và giá mục tiêu nên

việc việc diễn giải các khuyến nghị đầu tư cần được thực hiện một cách linh hoạt.

Giá mục tiêu: Trong hầu hết trường hợp, giá mục tiêu sẽ tương ứng với đánh giá của chuyên viên phân tích về giá trị hợp lý hiện

tại của cổ phiếu. Giá mục tiêu là mức giá cổ phiếu nên được giao dịch ở hiện tại nếu thị trường đồng ý quan điểm của chuyên

viên phân tích và có những yếu tố xúc tác cần thiết để tạo ra sự thay đổi nhận thức trong thời hạn nhất định. Tuy nhiên, nếu

chuyên viên phân tin rằng trong thời hạn xác định sẽ không có tin tức, sự kiện hoặc yếu tố thúc đẩy cần thiết để cổ phiếu có thể

đạt đến giá trị hợp lý thì giá mục tiêu có thể khác với giá trị hợp lý. Vì thế, trong hầu hết trường hợp, khuyến nghị của chúng tôi

chỉ là đánh giá sự chưa phù hợp giữa giá thị trường hiện tại và giá trị hợp lý hiện tại của cổ phiếu theo quan điểm của chúng tôi.

Phương pháp định giá: Để xác định giá mục tiêu, chuyên viên phân tích có thể sử dụng nhiều phương pháp định giá khác nhau,

bao gồm nhưng không giới hạn, phương pháp chiết khấu dòng tiền tự do và định giá so sánh. Việc lựa chọn phương pháp tùy

thuộc vào từng ngành, công ty, tính chất cổ phiếu và nhiều yếu tố khác. Kết quả định giá có thể dựa trên một hoặc kết hợp nhiều

phương pháp sau: 1) Định giá dựa trên nhiều chỉ số (P/E, P/CF, EV/doanh thu, EV/EBIT, EV/EBITA, EV/EBITDA), so sánh

nhóm công ty và dựa vào số liệu quá khứ, 2) Mô hình chiết khấu (DCF, DVMA, DDM); 3) Phương pháp tính tổng giá trị các

thành phần hoặc các phương pháp định giá dựa vào tài sản; và 4) Phương pháp định giá sử dụng lợi nhuận kinh tế (Lợi

nhuận thặng dư, EVA). Các mô hình định giá này phụ thuộc vào các yếu tố kinh tế vĩ mô như tăng trưởng GDP, lãi suất, tỷ giá,

nguyên liệu với các giả định khác về nền kinh tế cũng như những rủi ro vốn có trong công ty đang xem xét. Ngoài ra, tâm lý thị

trường cũng có thể ảnh hưởng đến việc định giá công ty. Quá trình định giá còn căn cứ vào những kỳ vọng có thể thay đổi nhanh

chóng mà không cần thông báo, tùy vào sự phát triển riêng của từng ngành.

Rủi ro: Tình hình hoạt động trong quá khứ không nhất thiết sẽ diễn ra tương tự cho các kết quả trong tương lai. Tỷ giá ngoại tệ có thể ảnh hưởng bất lợi đến giá trị, giá hoặc lợi nhuận của bất kỳ chứng khoán hay công cụ tài chính nào có liên quan được nói đến trong báo cáo này. Để được tư vấn đầu tư, thực hiện giao dịch hoặc các yêu cầu khác, khách hàng nên liên hệ với đơn vị đại diện kinh doanh của khu vực để được giải đáp.



HOLD

Liên hệ

CTCP Chứng khoán Bản Việt (VCSC) www.vcsc.com.vn

Trụ sở chính Chi nhánh Hà Nội

Bitexco, Lầu 15, Số 2 Hải Triều 109 Trần Hưng Đạo

Quận 1, Tp. HCM Quận Hoàn Kiếm, Hà Nội

+848 3914 3588 +844 6262 6999

Phòng giao dịch Phòng giao dịch

Số 10 Nguyễn Huệ 236 - 238 Nguyễn Công Trứ

Quận 1, TP. HCM Quận 1, Tp. HCM

+848 3914 3588 +848 3914 3588

Phòng Nghiên cứu và Phân tích

Giám đốc Phòng Nghiên cứu và Phân tích

Barry Weisblatt, +848 3914 3588 ext 105 +848 3914 3588

[email protected] [email protected]

Ngô Hoàng Long, Trưởng phòng cao cấp, ext 145 Anirban Lahiri, Trưởng phòng cao cấp ext 130

Tài chính, Công nghiệp, Tập đoàn đa ngành Logistics và Nông nghiệp

Trịnh Ngọc Hoa, CV cao cấp ext 124 Hoàng Minh Hải, Chuyên viên ext 138

Lê Minh Thùy, Chuyên viên ext 116 Nguyễn Thanh Nga, Chuyên viên ext 199

Vật liệu xây dựng

Lý Thị Mỹ Dung, Chuyên viên ext 149 Dầu khí, Điện và Phân bón

Vĩ mô Đinh Thị Thùy Dương, Trưởng phòng ext 140

Nguyễn Hải Hiền, Chuyên viên ext 132 Ngô Thùy Trâm, Chuyên viên ext 135

Hàng tiêu dùng, Ôtô và Săm lốp

Đặng Văn Pháp, Trưởng phòng ext 143 Khách hàng cá nhân

Nguyễn Thị Anh Đào, CV cao cấp ext 185 Nguyễn Thế Minh, Trưởng phòng ext 142

Lê Trọng Nghĩa, Chuyên viên ext 181 Nguyễn Thảo Vy, CV cao cấp ext 147

Nguyễn Đắc Phú Thành CV ext 194

BĐS và Xây dựng

Lưu Bích Hồng, Trưởng phòng, ext 120

Hoàng Văn Thọ, Chuyên viên ext 174

Phòng Giao dịch chứng khoán khách hàng tổ chức & Cá nhân nước ngoài

Tổ chức nước ngoài Tổ chức trong nước

Michel Tosto, M. Sc. Nguyễn Quốc Dũng

+848 3914 3588 ext 102 +848 3914 3588 ext 136


Phòng Môi giới khách hàng trong nước Hồ Chí Minh Hà Nội

Châu Thiên Trúc Quỳnh Nguyễn Huy Quang

+848 3914 3588 ext 222 +844 6262 6999 ext 312




HOLD

Khuyến cáo Báo cáo này được viết và phát hành bởi Công ty Cổ phần Chứng khoán Bản Việt. Báo cáo này được viết dựa trên nguồn thông

tin đáng tin cậy vào thời điểm công bố. Công ty Cổ phần Chứng khoán Bản Việt không chịu trách nhiệm về độ chính xác của

những thông tin này. Quan điểm, dự báo và những ước lượng trong báo cáo này chỉ thể hiện ý kiến của tác giả tại thời điểm phát

hành. Những quan điểm này không thể hiện quan điểm chung của Công ty Cổ phần Chứng khoán Bản Việt và có thể thay đổi mà

không cần thông báo trước. Báo cáo này chỉ nhằm mục đích cung cấp thông tin cho các tổ chức đầu tư cũng như các nhà đầu tư

cá nhân của Công ty cổ phần chứng khoán Bản Việt và không mang tính chất mời chào mua hay bán bất kỳ chứng khoán nào

được thảo luận trong báo cáo này. Quyết định của nhà đầu tư nên dựa vào những sự tư vấn độc lập và thích hợp với tình hình

tài chính cũng như mục tiêu đầu tư riêng biệt. Báo cáo này không được phép sao chép, tái tạo, phát hành và phân phối với bất

kỳ mục đích nào nếu không được sự chấp thuận bằng văn bản của Công ty Cổ phần Chứng khoán Bản Việt. Xin vui lòng ghi rõ

nguồn trích dẫn nếu sử dụng các thông tin trong báo cáo này.


Documents

CTCP Gemadept (GMD) [KQ +13,6%] BC Cập nhậtstatic1.vietstock.vn/edocs/5257/GMD_20160616_VCSC.pdf · xuất nhập khẩu và sản xuất, thường khá thấp vào giai đoạn