B2C 的价值与估值by 钻石小鸟 王文哲 /Robert

自我介绍• 82 年，苏州人氏。• 01-05 浙江大学竺可桢学院，经济学本科，师从

北大周其仁• 05-09 新蛋集团 MT ，产品部、总经理助理、物

流部主管、 FBA 新业务项目经理• 09.5 至今 钻石小鸟 网站部经理 负责官网、淘宝、

银行信用卡商城等在线平台的销售、运营

• 06- 至今 志愿者工作（ JA 事业起航课， JA 经济学，同济、上财等）

如何对 B2C 进行估值？• B2C 定义

• Vancl ， Masamaso ，京东，红孩子，柠檬绿茶，七格格，酷武， 51 返利？

• …… 谁更有价值？

市场的答案• 股价增长趋势：代表历史趋势• PE （ PB 等）：代表当前博弈预期

PE方面： Bluenile 56+ >Amazon 47+ >Apple 21+>Bestbuy 11+

净利润增长

提高零售价降低费用率获得更有优势的采购价

资产收益率增长

库存周转 + 应收应付账款固定资产投入总资产收益率净资产收益率

销售额增长

ARPU可分解为转化率 ( 含重复购买 ) * UV * 订单单价再分解为订单件数 * 货品单价以及开拓新的业务范畴

B2C估值增长

评估

1. 销售额的影响PE ： 47+

06-09 销售翻三倍，年均 45% 左右增幅

三项潜力业务：

电子出版、 FBA 、云计算

PE ： 11+ 。 06-09 年均 11% 增幅

线上占比 5% ，想象空间不大

PE ： 56+ 。负增长的怪胎。

同样缺乏想象空间，押后讨论

1. 销售额—— B2C 常见增长招数• 低价（京东、小鸟、 Masamaso ）• 产品线扩充（新蛋、京东、 AMZN 、易迅、 vanc

l ）• 优化最后一公里（物流、自提、体验店）• Web2.0 用户体验 （好乐买、京东）• 持续的口碑（京东）• 有效的投放（ vancl 、 m18 ）

• （转化率的陷阱：订单数 /UV ）

1. 销售额—— AMZN 增长奇招A ， Kindle 。 2%

B ， FBA 。 5%

C ，云计算。 1%

小结：高速成长期 PE 高，但过了高速成长期以后 PE回归到何处？

举例：新蛋增幅已放缓， 1-2% 净利率，周转 15天左右，将要上市， PE 在哪个区间？

2. 净利率的影响• 净利 =毛利 -成本 - 费用• 如何提高平均销售价？• 如何降低费用率？• 如何降低采购成本（拿到更好价格）？

• 难，中，易

2. 净利率——降低费用率• B2C 的规模效应，日均多少单有感觉？• 资源布局（新蛋、京东）• 流程优化：美国仓储费用率 1.7%；人员效

率：入库 240unit ，上下架 80unit ，出库 80unit （ per man*hour)

• 群雄逐鹿的时代• 对考虑投资的公司需实地考察 PO 、上架、抓货、出库、打包、配送各环节

2. 净利率——降低费用率，对比传统

注： 09 年年收入 /员工数。美邦 52亿 /11000 人（人数可能低估）；凡客 15亿 /3000 人（销售额为 10 年预估，增长过快难准确评估）；京东 100亿 /5000 （人数可能低估，去年底 2300 ）；新蛋￥约 15亿 /500=3 。 B2C 一般情况下效率至少是传统的 2 倍以上

管理费用（ HR ）

MKT 费用：获取新用户老用户营销

IT 物流费用 VS 开店营业费用

额外优势：“ 24 小时”营业，无地域限制

B2C 的估值的信心来源：新蛋京东费用率： 5-8%苏宁、 BBY 费用率： 15%-22%

2. 净利率——提高平均零售价• 产品优势（多快好省、新奇特）• 服务优势（构建竞争壁垒，提高服务标准）• 品牌溢价

小结：优秀的 Apple只有 21+ 的市盈率！WHY ？

B2C 的增速放缓后，企业的估值何去何从？

重要度和难度上：提高平均零售价 > 降低费用率 > 降低采购成本

3. 资产收益率的影响从怪事出发：（ Bluenile竟然 PE达到 56+ ？）

PE ： 56+ 。销售额负增长的怪胎。业务稳定缺乏想象空间。

07 年以来 Bluenile 负增长

在海外扩张效果不显著

但净资产收益率是 AMZN和 BBY 的两倍，也比 apple的 35.47% 高。

（注：总资产收益率类似，但比 Apple 的 21.5% 低）

WHY ？

3. 资产收益率——库存周转• 第一个原因是库存周转。 B2C 的禀赋（原因）。• 对比 1 ：• 京东、新蛋、 Amazon 12-15天• Bestbuy 苏宁 40天 +• 国美 Circuit City 60天 +• 对比 2 ：• Vancl 40天• 美邦 97天

• 含义：同样做一年 100亿的生意，京东 3亿； Bestbuy11亿； vancl8.5亿左右（设毛利 30%+ ）；美邦 15亿（ 45%毛利）

• Bluenile 定制品虚库 +成品实库， mix 后推测在 20天以下

3. 资产收益率——免费的经营现金流

开店、物流消耗大量现金流，因此高速扩张期仍要举债或引入风投

唯独 Bluenile是真正的轻公司， 45.3%！

延伸探讨，经营现金流的出路？

3. 资产收益率——中国特色• 物流、支付困境——货到付款• 对于京东、当当、卓越、新蛋等巨头来说，选择自建物流回款最快（且 POS机费率低）（一日两送， 211 ）

• 小结： B2C由于高效禀赋，净利即便略低，也有望净资产收益率高于传统

4. 公司对比

B2C 的基因（对比传统行业）：高速周转；低净利率；轻

基因上的不同演化路线

5.煮酒论英雄• 大型综合类平台 B2C

• 中型垂直类平台 B2C （银泰、 gilt ）• 品牌 B2C ，网货（轻？品牌溢价？）• 其他 B2C 周边产业

其他 B2C 周边

• 内容类（篱笆、虎扑、闺蜜、点评……）• Iwedding模式• 外包类（ GSI 、 Shopex 、酷武 case 、农工商

7-11 体系）• CPS类（比购、联盟、团购、营销， 51 返利 cas

e ）

• 轻公司要小心门户、 QQ 、搜索等巨头