ACTUALIZACION DE LA CALIFICACIÓN DE RIESGO DE LA SEGUNDA Y TERCERA EMISIÓN DE OBLIGACIONES Y SEGUNDO PROGRAMA DE

PAPEL COMERCIAL DE

INDUSTRIA ECUATORIANA DE CABLES

INCABLE S. A.

SEPTIEMBRE 2015

2

INDUSTRIA ECUATORIANA DE CABLES INCABLE S.A.

Tercera Emisión Segunda Emisión Segundo Papel Comercial

Monto de la emisión: Hasta por US$5,000,000.00 Hasta por US$5,000,000.00

Hasta por US$5,000,000.00

Saldo a la fecha: US$3,500,000.00 US$625,000.00 US$5,000,000.00

Plazo: 1,800 días. 1,440 días. Hasta 359 días.

Tasa de interés: 8,25% fija anual 7,50% fija anual Cero cupón

Amortización de capital e intereses:

Semestral. Semestral. Amortización de capital, al vencimiento.

Garantías y Resguardos: General, Resguardos de Ley y Compromisos adicionales

CALIFICACIÓN ASIGNADA1 2da. Emisión de Obligaciones: AA

3era. Emisión de Obligaciones: AA

2do.Papel Comercial: AAA

El Comité de calificación de nuestra institución, en la sesión del 29 de septiembre del 2015, basado en los análisis efectuados por el personal técnico, a partir de información financiera auditada histórica proporcionada por el Emisor cortada hasta Diciembre del 2014 y el corte interno a julio del 2015, detalle de activos libres de gravamen al corteinterno del 2015 (julio), entre otra información cualitativa y cuantitativa, ha resuelto mantener la calificación de riesgo a la 2da., y 3era. emisión de obligaciones “AA”, y al 2do. Papel comercial, “AAA”, las mismas que se definen como:

“AA”.- Corresponde a los valores cuyos emisores y garantes tienen una muy buena capacidad del pago de capital e intereses, en los términos y plazos pactados, la cual se estima no se vería afectada en forma significativa ante posibles cambios en el emisor y su garante, en el sector al que pertenecen y en la economía en general.

“AAA”.- Corresponde a los valores cuyos emisores y garantes tienen excelente capacidad de pago del capital e intereses, en los términos y plazos pactados, la cual se estima no se vería afectada ante posibles cambios en el emisor y su garante, en el sector al que pertenecen y en la economía en general.

PRESENCIA BURSATIL

INSTRUMENTO AGO-11 (Inicial) MAY-2014 NOV-2014 ABR-2015

2DA. EMISIÓN AA AA AA AA

INSTRUMENTO MAY-13 (Inicial) MAY-2014 NOV-2014 ABR-2015

3ERA. EMISIÓN AA AA AA AA

INSTRUMENTO FEB-14 (Inicial) SEP-2014 ABR-2015

2DO PAPEL COMERCIAL AAA AAA AAA

Los títulos valores mencionados, son los únicos vigentes en el Mercado de Valores, el 2do. Proceso fue aprobado con el registro No. SC.IMV.DAUR.DJMV.G.11-0005925, el 3ero. Con registro No. SC.IMV.DJMV.DAYR.G.13.0004477, y el 2do. Papel comercial con resolución aprobatoria es SC-IMV-DNAR-G-14-0002553.En días pasados, El Emisor ingreso un proceso de emisión de obligaciones y uno de papel comercial, cada uno por US$3.0 millones, cuya calificación de riesgo fue de “AA+” y “AAA”, respectivamente.

FUNDAMENTACIÓN

La abrupta caída del precio del petróleo en los mercados internacionales, delinea para el año 2015 un escenario de

1Conforme a los Art. 12 y 16 de la Sección II, Capítulo III, Subtitulo IV, Titulo II, la calificación otorgada por la Calificadora a las presente emisiones de

obligaciones y papel comercial no implica recomendación para comprar, vender o mantener un valor, ni implica una garantía de pago del mismo, ni

estabilidad en su precio, sino una evaluación sobre el riesgo involucrado en éste. El informe de calificación se realizó en base a información proporcionada por el Emisor y obtenida de los estados financieros auditados, éstos últimos presentados por el Emisor para inscribirse en el Registro de Mercado de Valores

de acuerdo al Art. 2, Sección I, Capítulo I, Subtitulo I, Titulo II.

3

condiciones muy diferentes a las experimentadas en el último quinquenio. Ecuador en su calidad de país exportador de crudo, enfrenta presiones de orden fiscal obligando a las autoridades a revisar el presupuesto de inversión y gasto inicialmente planteado. Al mismo tiempo, el fortalecimiento del dólar en los mercados cambiarios incide sobre los resultados de la Balanza Comercial toda vez que las exportaciones locales se vuelven menos competitivas frente a la oferta de países en posibilidad de devaluar su moneda, debiéndose por ello buscar medidas que desestimulen las importaciones de bienes que compiten con la producción interna.

El escenario señalado siendo desfavorable para varios sectores por las limitaciones al producto extranjero, abre por el contrario atractivas oportunidades para los procesadores locales tal como resulta ser el caso de la industria fabricante de cables conductores. Hasta el año 2014, 30% del total del mercado de cables del país fue cubierto con material importado, en tanto que en el presente año esta participación se ha reducido a 20%. La inversión programada en sectores estratégicos como el eléctrico, contribuye a sostener los niveles de actividad observados en los últimos periodos.

Con más de treinta años de funcionamiento y ventas que hoy llegan a norte, centro y sur América, INCABLE ha llegado a posicionarse como uno de los más importantes fabricantes de conductores eléctricos a nivel regional. Los ingresos de la empresa que en el año 2009 fueron de US$27.6 millones, al año 2004 ascendieron a un monto de US$55.8 millones lo cual señala que las ventas han venido creciendo de manera sostenida a una tasa anual promedio de 15.1%. En el periodo señalado, la línea de conductores de cobre registró un incremento en el volumen procesado por mes de 211.4 a 303.7 toneladas, en tanto que el precio de venta por kilogramo subió de US$8.20 a US$11.47. Por su parte, la línea de conductores de aluminio mostró un crecimiento en volumen mensual de 107.9 a 176.3 toneladas, y en precio de US$4.61 a US$5.99 kilogramos.

En el acumulado en los siete primeros meses del presente año la producción de la planta reporta un promedio mensual de 327.5 toneladas de cobre que han sido vendidas a un precio de US$11.4 por kilogramo, y 292.8 toneladas de aluminio comercializadas a US$7.1 por kilogramo, debiéndose destacarse que este incremento obedece a contratos puntuales cerrados durante el periodo actual. Con las cifras indicadas el monto de ingresos reportado a julio llega a ser de US$42.8 millones monto que conduce a estimar que al cierre del ejercicio 2015 podrá mantener la tendencia creciente detallada anteriormente.

En el 2014, la Empresa logró incrementar el margen bruto reportado en el 2013 de US$6.1 millones a US$9.5 millones, y el margen operativo de US$1.96 millones a US$5.13 millones, no sólo por el crecimiento en ventas señalado sino también la menor necesidad de ingresos para cubrir los costos de los productos vendidos, proporción que pasó de 86.8% a 83.0% entre el 2013 y 2014. A julio 2015, la proporción se sitúa en 75.8%, manteniendo la tendencia a reducirse, lo cual está ligada a la compra de cátodos y no a materiales procesados. Al 2014, también aplicó estrategias sobre los gastos operacionales, que dieron un importante resultado, al cerrar en 7.8% de los ingresos frente a 9.0% que mostró en el 2013. A julio 2015, la proporción es del 7.4% de los ingresos. De esta manera, el flujo generado por la operación del negocio llegó mostró una notable evolución pasando de US$3.6 millones en el año 2013, a US$6.4 millones en el 2014.

A julio del 2015, el capital invertido en la Empresa asciende a US$37.2 millones de los cuales US$19.9 millones corresponde a deuda financiera - 45% pasivos con costo de corto plazo y 55% obligaciones de largo plazo- en tanto que US$17.4 millones representan las aportaciones de orden patrimonial. Si se considera el uso de los recursos del tercer programa de papel comercial además de la cuarta emisión de obligaciones objeto de calificación de riesgo de forma paralela, se estimaría que los pasivos generadores de altos costo se reduzcan sustancialmente y bajo el supuesto del mantenimiento del patrimonio. El emisor sostiene adecuados niveles de liquidez -1.4 veces- al igual que sus activos mantienen sus niveles de operación de los últimos años.

A partir del análisis conjunto de los factores de riesgo cuantitativos y cualitativos señalados, el Departamento Técnico de la firma propone como Calificación Preliminar delos presentes procesos, la Categoría de Riesgo “AA+“ para las emisiones de obligaciones y papel comercial.

Dada la posición de liderazgo que ocupa en una industria que ha resultado favorecida por las medidas restrictivas a las importaciones vigentes, la empresa emisora mantiene un sostenido crecimiento en sus ingresos a partir del cual logra generar, luego de una eficiente gestión de sus operaciones, suficiente flujo de efectivo para cubrir con holgura y debido calce, el pago de los egresos debidos por las obligaciones financieras que componen su estructura de capital, incluyendo entre éstas a los títulos valores por emitir tanto de corto como de largo plazo.

4

Una vez analizado los factores de riesgo expuestos en la Calificación Preliminar, y las características propias del instrumento, el Comité de Calificación ha decididoen base a las potestades que le otorga los artículos 5 y 6 del Título II, Subtítulo IV, Capítulo III, Sección III, de la Codificación de Resoluciones de la Ley de Mercado de Valores, por mantener a la Segunda y Tercera Emisión de Obligaciones de INDUSTRIA ECUATORIANA DE CABLES INCABLE

S. A. de hasta US$5.0 millones cada una, la calificación de riesgo de “AA” y para el segundo programa de papel comercial “AAA”.

1. Calificación de la Información

Para la presente calificación de riesgo del título valor previamente expuesto, el Emisor proporcionó a la Calificadora, entre otros requerimientos de información, lo siguiente: Estados Financieros auditados desde el 2003 al 2009 bajo NEC, los informes auditados desde el 2010 hasta el 2014 bajo NIIF, más el corte financiero al 31 de julio del 2015tambiénbajo NIIF; Detalle de activos libres de Gravámenes al mismo corte interno del 2015 y otra información de tipo cualitativo y cuantitativo de la Empresa y de su mercado.

El informe de auditoría del año 2012 fue elaborado por BDO Ecuador con número de registro RNAE No. 193 a cargo de la socia Nancy Gavela. En el documento se califica de “razonables” los estados financieros en todos los aspectos significativos. Por su parte, los informes auditados del 2013y del 2014 fueron elaborados por Wens Consulting Group con registro número SC-RNAE-815, que los clasifica de ”razonables”.

En el informe de auditoría del año 2014, se hace énfasis en el hecho de que la Empresa tiene la obligación de realizar y presentar ante su la Superintendencia de Compañías del Ecuador la consolidación de sus estados financieros con Incable do Brasil en base al total de participación que mantiene la Empresa en su compañía subsidiaria, según la nota 8 del informe. Esto se realizara acorde a los plazos establecidos por el organismo de control. Dentro del mencionado informe también se indica en la nota 2.27 las Normas nuevas y revisadas en medición del valor razonable y revelaciones, y concluye que de acuerdo a lo revisado, no han evidenciado impacto significativo sobre los importes y en otros casos no van a tener efecto material o aun no son efectivas. En la nota 5 Otros Activos Financieros, consta una nota de crédito de parte del SRI por reintegro de un saldo a favor de crédito tributario del ISD del año 2013. En la nota 7 Inventarios, se indica que la Compañía efectuó el cálculo del valor neto de realización en los inventarios, cuyo resultado no generó ningún ajuste que registrar en los estados financieros. En la nota 8 Propiedad, Planta y Equipo, se detallan las adquisiciones realizadas durante el año; en la nota 9 se informa sobre la inversión en la subsidiaria Incable Do Brasil; en la nota 13.2 se indica que las declaraciones del impuesto a la renta desde el 2008 al 2013, son susceptibles de revisión; en la nota 13.3 se detalla el juicios por el pago en exceso del Impuesto a la Renta del 2010 y se encuentra en etapa de autos para resolver; en la nota 15 el aumento del capital social mediante la reinversión de utilidades del 2013 junto con el aporte realizado en efectivo para incrementar el capital social de Incable Do Brasil; y finalmente en la nota 17 se declaran los riesgos financieros a los que está expuesta la Entidad y la forma de atenuarlos.

Cabe resaltar que la calificación otorgada está basada en la información proporcionada por el Emisor para el efecto, la cual debe cumplir con los requerimientos exigidos por la normativa legal, siendo el Emisor responsable de que la documentación entregada a la Calificadora sea idéntica a la presentada ante el organismo de control, sin perjuicio de que cualquier diferencia entre la información evaluada por la Calificadora y la presentada al ente de control pueda ser -una vez comunicada a laCalificadora- conocida y analizada por ésta en un nuevo Comité de Calificación.

Una vez que se verificó que la información cumple con los parámetros de validez, suficiencia y representatividad acorde a la metodología interna de la Calificadora; se procedió con la aplicación normal de los procedimientos de calificación de emisión de obligaciones, descritos a continuación:

2. Análisis de la Capacidad de Pago Histórica

2.1. Análisis de la Solvencia Histórica del Emisor

El cálculo de la cobertura histórica de los gastos financieros de lapresente emisión se basó en información contenida en los estados financieros previamente mencionados.

La cobertura de gastos financieros se obtuvo de confrontar el flujo de efectivo depurado promedio entre los periodos anualizados bajo NIIF, generado por los activos productivos de la Empresa con los gastos derivados de la deuda

5

financiera que a la fecha son conocidos. Los activos contables han sido ajustados para eliminar aquellos rubros que no han contribuido a la generación de flujo de efectivo. La deuda financiera mencionada fue incluida en el análisis con una tasa de interés igual a la tasa vigente ponderada de dichos créditos, organizados por acreedor, además delos saldos de los instrumentos financieros de emisión propia que están vigentes junto con el supuesto de colocación total de la 4ta. Emisión y del 3er. Programa de papel comercial, y su posterior uso de los recursoslevantados (ver sección metodología).

El resultado obtenido reflejó que los gastos financieros han sido cubiertos por el flujo depurado en los ejercicios, de manera suficiente. En el recuadro se evidencian los activos promedios, el flujo depurado de los ejercicios 2013, 2014 y julio del 2015bajo NIIF, junto con el índice de rentabilidad de activos promedio del ejercicio:

AÑO 2013 AÑO 2014 JUL-2015 (*)

Activos Ajustados Promedio: 34,148,759 41,181,278 47,201,821

Flujo Depurado del Ejercicio: 3,606,984 6,440,990 7,775,045

% Rentabilidad Act. Ajust. Prom. Ejercicio 10.56% 15.64% 28.24%

Monto de Deuda US$ (Jul. - 2015) 24,497,977

Gastos Financieros US$ (Jul. - 2015) 1,206,211

Cobertura Histórica de Gastos Financieros 6.01

Pasivos Exigibles / EBITDA 2.55

(*) Dato anualizado con datos reales hasta julio 2015.

2.2. Evaluación de los Riesgos de la Industria

Considerando el origen del flujo de fondos de la empresa emisora, el análisis del riesgo industrial presentado a continuación se ha sustentado primordialmente en la evaluación de las características de la materia prima utilizaday de las actividades económicas manufacturera y de la construcción. Industria Manufacturera De acuerdo a las cifras preparadas por el Banco Central del Ecuador (BCE), uno de los segmentos que mantiene una importancia significativa dentro de la estructura económica del país es el de “Manufactura”(sin incluir refinación de petróleo), con una contribución al Producto Interno Bruto (PIB) de 11.8% en el ejercicio 2014, y mostrando un comportamiento variable acorde al movimiento de la economía total que resultó en un crecimiento anual promedio de 4.4% desde el año 2007, al tiempo que la economía en su conjunto registraba un crecimiento anual promedio de 4.3% en igual lapso. En el año 2010 el PIB del sector tuvo una variación real de 5.1% y en el año 2011 aumentó a 5.8%, tendencia que se redujo en el ejercicio 2012 con un crecimiento real de 3.4% (versus 5.2% para el total de la

economía), mientras en el año 2013 se registraba una expansión de 5.1% respecto a la producción del sector en el año previo (4.6% para el PIB total). En 2014 con el total de la economía mostrando una variación anual de 3.8% el PIB del sector manufacturero registró un aumento de 3.9% respecto al año anterior.

Fuente: Banco Central del Ecuador

Por otro lado, de acuerdo a las cifras publicadas por la Superintendencia de Compañías, el conjunto de sociedades categorizadas en la actividad económica principal de “Industrias Manufactureras” sumaron un total de 3,907 empresasen el año 2013 (2012: 3,860), registrando activos por US$19,207 millones, un patrimonio de US$7,988 millones e ingresos por US$23,098 millones (2012: US$17,848 millones, US$7,619.8 millones y US$22,997 millones, respectivamente).

-2%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Variación PIB Total vs PIB Manufactura

PIB Total PIB Manufactura

6

Sector de la Construcción Este sector presentó en promedio un crecimiento anual de 7.6% desde el año 2007, siendo uno de los mayores motores del aumento del Producto Interno Bruto (PIB) total del país en dicho lapso. De acuerdo a las cifras preparadas por el BCE, en el ejercicio 2010 el PIB de la Construcción creció en 3.4%, mientras que en el año 2011 se registró un significativo incremento de 17.6%, tendencia que se redujo en el año 2012 a 13.0% y a 8.3% en 2013, aunque mostrando aún una importante dinámica, mientras en el ejercicio 2014 la variación del sector fue de 5.5% al tiempo que la economía en su conjunto crecía 3.8% en 2014.

Fuente: Banco Central del Ecuador

Si bien la crisis internacional del año 2009 afectó la actividad económica del país y del sector de la construcción a partir de la contracción de los créditos para constructores y para las personas que requerían préstamos hipotecarios, la reducción en las remesas de los emigrantes y las variaciones de los precios que no favorecieron la expansión de la demanda de viviendas, a partir del segundo semestre del año 2010 se observó una importante recuperación del sector de la construcción en Ecuador que se acentuó de forma importante en el año 2011, en que constituyó uno de los tres sectores con mayor crecimiento de toda la economía. Para el año 2012, el ritmo de crecimiento del sector se desaceleró y este comportamiento se mantuvo en el ejercicio 2013, en línea con lo mostrado por la economía en general, al tiempo que para el año 2014 proyecciones oficiales preveían un crecimiento de 4.0% para el PIB total y de apenas 2.0% para el sector Construcción. Entre los factores que han favorecido al crecimiento observado en el sector respecto al total de la economía durante los últimos años se encuentran: a) Aumento de la oferta de créditos hipotecarios básicamente del sector público, en particular por parte del Banco

del Instituto Ecuatoriano de Seguridad Social BIESS2, pero también de las instituciones financieras privadas. b) Incentivos oficiales para reducir el déficit habitacional en el país, a través de bonos para mejoramiento de

vivienda y construcción de viviendas nuevas ofrecidos por el Ministerio de Desarrollo Urbano y Vivienda (MIDUVI) hasta el mes de mayo de 2012 y que opera con nuevas condiciones desde el 20133.

c) Disponibilidad de créditos para los constructores otorgados por la banca estatal (inicialmente por el Banco Ecuatoriano de la Vivienda, ahora en liquidación4, y también el MIDUVI), a fin de facilitar fondos para nuevos proyectos inmobiliarios. Desde el 2013, el estatal Banco del Estado (BdE) incursiona en el financiamiento de proyectos de vivienda de interés social.

d) Significativa inversión del Gobierno Central en la construcción de carreteras, puentes y demás obras civiles.

Considerando las oportunidades de negocio para las constructoras que el entorno económico ha generado y el abultado déficit habitacional (que se estima en 58,000 viviendas por cada 260 mil habitantes nuevos cada año, considerando un crecimiento poblacional del 2% anual), el sector de la construcción se ha mostrado atractivo para el ingreso de nuevos participantes, lo cual se evidencia en el número de compañías registradas en el sector durante los últimos años. En el año 2013 la Superintendencia de Compañías registraba 4,161 compañías en el sector construcción

2Los afiliados al Instituto Ecuatoriano de Seguridad Social (IESS) tienen la opción de acceder a créditos hipotecarios del BIESS (brazo financiero del IESS) con

condiciones más favorables (en tasa y plazo) que lo ofrecido por las entidades del sistema financiero privado 3Según Decreto Ejecutivo No. 1419 del 22 de enero de 2013, donde se establecen incentivos diferenciados y se amplía el monto máximo tanto para el bono como

para el valor de la vivienda 4El Código Orgánico Monetario y Financiero publicado en el Registro Oficial No. 332de septiembre 12 de 2014 plantea en su transitoria Vigésima Segunda la

liquidación del Banco Ecuatoriano de la Vivienda “dentro del plazo máximo de 90 días contados a partir de la fecha en que la Superintendencia de Bancos expida la normativa para el efecto. Hasta tanto el Banco actuará conforme su ley constitutiva”.

0%

3%

6%

9%

12%

15%

18%

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

PIB Construcción vs PIB Total

PIB Total PIB Construcción

7

(2012: 4,070, 2011: 3,401; 2010: 3,502 y 2009: 2,192), que participaban en ramas como: construcción de edificios completos o de partes de edificios, obras de ingeniería civil, proyectos de servicios públicos, demolición y preparación del terreno, instalaciones para obras de construcción, entre las principales. Según la Superintendencia de Compañías para el año 2013, las compañías del sector registraron activos por US$6,688 millones, con un patrimonio de US$1,434 millones e ingresos por US$6,545 millones (2012: US$6,159 millones, US$1,538 millones y US$4,415 millones, respectivamente). Si bien el número de actores del sector genera nuevas plazas de trabajo y dinamiza la economía, también evidencia un mayor grado de competencia para las empresas establecidas, las cuales deben procurar cubrir las demandas de nichos de mercado que les proporcionen márgenes de rentabilidad adecuados. El crecimiento de la demanda en el sector de la construcción ha incidido además en una tendencia creciente de los precios de materiales de construcción (acero, bloques, cemento, vidrios) y de los terrenos. Según el Instituto Nacional de Estadística y Censos (INEC), el Índice de Precios de la Construcción (IPCO) ha mostrado variaciones anuales positivas en todos los años desde 2001, con excepción de los años 2009 y 2013 (cuando se registraron variaciones anuales de -1.6% y -1.03%), al tiempo que durante el ejercicio 2014 se registró un índice de 237.86, que significó una variación anual positiva de 0.7%.

Fuente: Instituto Nacional de Estadística y Censos

Según información del INEC, los grupos de materiales cuyo precio tuvo un mayor incremento a nivel nacional durante el año 2014 fueron: cementina(+21%), madera tratada para postes (+14.4%) y cal química (+14.4%), mientras que las mayores reducciones de precio se observaron en tubos de acero (-22%), alambres de metal (-21.9%) y tubos metálicos para cerramiento (-17.9%), entre otros. La variación histórica mostrada por los precios es un tema que afecta las proyecciones de los constructores, considerando la volatilidad que se ha evidenciado. A lo anterior se suma el incremento en el costo de la mano de obra del sector, que según estimaciones del medio había aumentado hasta en 70% entre2010 y 2013 (según otro estudio5 el incremento fue de 65% entre 2006 y 2011). Obra Civil El principal motor del incremento de la obra civil en el país ha estado dado por las iniciativas de inversión pública ejecutadas por el Gobierno Central, entre las cuales ha destacado el plan de construcción de carreteras y demás infraestructura en todo el territorio nacional, que han motivado el crecimiento del sector de la construcción a través de la contratación de constructoras privadas. Cifras de la Secretaría Nacional de Planificación y Desarrollo de Ecuador (Senplades) sobre el Plan Anual de Inversiones indican que la inversión pública devengada en el país durante el período 2008-2013 sumó un total de más de US$28 mil millones, con un crecimiento anual promedio de 31%, siendo los principales sectores de destino: Comunicaciones (incluye Transporte), RR.NN. (incluye Electricidad), Educación, Desarrollo Urbano y Vivienda, Administrativo, y Salud, según la evolución que se muestra a continuación:

5http://www.espae.espol.edu.ec/flip/2013-02/EyE.pdf

-3%

0%

3%

6%

9%

12%

15%

18%

2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013

Variación Anual del IPCO

8

Fuente: Senplades

En el año 2013 la inversión pública devengada fue de US$8,104 millones (equivalente a 8.6% del PIB), que significó un incremento de 35% respecto al año anterior y una ejecución de 84% respecto al presupuesto codificado de 2013, mientras que para el 2014 se preveía una inversión pública de US$8,258 millones. Para el 2015 el monto inicialmente definido del Plan Anual de Inversiones (PAI) fue de US$8,435 millones, siendo Sectores Estratégicos el sector con una mayor orientación de las inversiones (35% del PAI, alrededor de US$2,948 millones), dadas por hidroeléctricas, tendido eléctrico, cocinas de inducción y multipropósitos para control de inundaciones y riego. Sin embargo, la reducción del precio del petróleo provocó un recorte de US$839.8 millones en el gasto de inversión para el 2015, según informó el Ministro de Finanzas. En todo caso, según un estudio de la Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL) sobe la inversión pública regional6, Ecuador se encuentra ente los países que más recursos destinaba a obras públicas en relación al tamaño de su economía con 10.5% del PIB en 2011, superado solo por Venezuela.

De esta forma, la política del Gobierno Nacional ha orientado importantes inversiones hacia proyectos que mejoren la calidad de vida de la ciudadanía y contribuyan con el desarrollo del país, los cuales se incluyen en el antedicho Plan Anual de Inversiones, en el que se señala el énfasis de inversiones destinadas a la producción (atención vial, construcción de puertos y aeropuertos y sector agropecuario) y en sectores estratégicos (proyectos hidroeléctricos y energéticos) donde constan como proyectos emblemáticos la Refinería del Pacífico, el metro (tren subterráneo) de Quito, el proyecto hidroeléctrico Coca Codo Sinclair, entre otros, así como nueva infraestructura educativa (Ciudad del ConocimientoYachay) y de salud (nuevos hospitales).

Dentro del sector de la construcción enfocado a las obras civiles, se han identificado las siguientes características: a) Barreras de entrada: i) Fuerte inversión en la adquisición de maquinarias y herramientas de construcción para realizar; ii) Experiencia de las empresas en construcciones de obra civil y conocimiento técnico especializado; y b) Barreras de salida: i) Activos fijos especializados relacionados con la inversión de capital inicial.Para el desarrollo de una obra civil, el constructor debe considerar los costos directos e indirectos: obras preliminares, movimiento de tierras (excavación, relleno), obras de concreto, medición de costos ambientales, etc.

Mercado Internacional de Materias Primas

Análisis del Cobre7 Al ser un excelente conductor de calor y electricidad, el cobre es utilizado de forma intensiva en las industrias de la construcción (cables, instalaciones eléctricas y sanitarias, calefacción, ventilación y en otros materiales) y en la de producción de bienes eléctricos (cables y paneles de circuitos de teléfonos, computadoras y otros artefactos eléctricos). Se estima que a nivel mundial la mayor utilización final del cobre se da en equipos eléctricos (54%), seguido por la construcción de edificios (32%) e infraestructura (14%). El cobre se ubica en tercer lugar en el consumo mundial de metales, después del hierro y del aluminio. El consumo estimado de cobre refinado fue de alrededor de 22.9 millones de TM para el año 2014, que significó un crecimiento anual de aproximadamente 7%. Por continente, Asia continuó siendo el mayor consumidor de cobre del mundo (con una participación de alrededor de 68%), seguido por Europa (19%) y América (13%). Hasta abril de 2015 el consumo mundial de cobre refinado llegaba a 7.3 millones de TM.

6Estudio Económico de América Latina y el Caribe 2012 (pag.87)

7Se utilizaron fuentes como International CopperStudyGroup ICSG (http://www.icsg.org), Bolsa de Metales de Londres (http://www.lme.com) y Comisión Chilena del Cobre

(www.cochilco.cl)

0

2

4

6

8

2008 2009 2010 2011 2012 2013

US$

Mil

Mill

on

es

Plan Anual de Inversiones - Administración Estatal

Otros Salud Administ. Desarr.Urb. Educacion RR.NN.&Electr. Comunic.&Transp

9

Fuente: International Copper Study Group ICSG

A su vez, la producción mundial de cobre de mina en 2014 se estima creció en 2.4% hasta llegar a 18.7 millones de TM. América es el continente con mayor producción de cobre de mina al aportar 10.2 millones de TM (con Chile como el principal país productor), seguido por Asia con 3.8 millones de TM. La producción mundial de cobre de mina sumaba 6.3 millones TM entre enero y abril de 2015. Por otro lado, la producción mundial de cobre refinado de fuentes primarias y secundarias se estima llegó a 22.5 millones de TM durante 2014 (aumento anual de 6.8%), por lo que por quinto año consecutivo se mantuvo la presencia de un déficit entre la producción y el consumo de cobre refinado(alrededor de 0.4 millones de TM para 2014).El principal continente productor de cobre refinado es Asia (contribuyendo con 11.6 millones TM de la producción mundial), seguido por América con 5.2 millones TM y Europa con 3.8 millones TM. Cabe indicar que la mayor parte de la producción refinada en América es de fuentes primarias, mientras que en Asia proviene de fundición de concentrado y chatarra de cobre, obtenidos a partir tanto de reciclaje interno como de importaciones. Al mes de abril de 2015, la producción de cobre refinado llegaba a 7.36 millones de TM.

A nivel internacional, el precio del cobre es cotizado en la Bolsa de Metales de Londres (LME, por sus siglas en inglés), donde luego de la caída del año 2008 se observó un repunte hasta el segundo semestre de 2011 (con un pico de US$8,811 por TM para el precio promedio del año), a partir de lo cual se evidencia una tendencia a la baja, de tal forma que el precio promedio por tonelada del 2012 fue de US$7,950, de US$7,322en 2013 y US$6,862 en 2014, mientras que a abril de 2015 llegaba a US$5,868. La cotización del precio del cobre refleja el comportamiento general del mercado respecto a las imitadas expectativas de crecimiento de las economías desarrolladas y la percepción de un latente riesgo sistémico en mercados importantes, lo que ha tenido un efecto en los mercados bursátiles y decommodities. La menor fortaleza en los indicadores de manufactura en la Eurozona y en China, así como el desempeño de las cifras de empleo en EE.UU., continuaron afectando la tendencia del precio del cobre.

Después de un período de escaso crecimiento en la producción de cobre de mina (aumento anual promedio de 1.5% en los cinco años previos), en 2013 se dio un salto a cerca de 9% gracias a niveles de producción que superaron limitaciones previas, aunque el ritmo se redujo en 2014 con un incremento de 2.4%afectado por demoras en el inicio de nuevos proyectos suspendidos por la crisis financiera, sin embargo se espera una expansión de la producción de cobre de mina de alrededor de 7% en 2015. A su vez, la producción de cobre refinado también se proyecta aumente en alrededor de 4% en 2015, alcanzando un superávit respecto a su uso (después de cinco años consecutivos de déficit), considerando que para 2015 se espera que la demanda de cobre refinado aumente solo en 1%, a pesar de un crecimiento mayor de la demanda industrial.

Análisis del Aluminio8 El aluminio es el tercer metal más abundante en la superficie del planeta, y tiene una importante demanda por parte de las industrias de transporte y empaques (aproximadamente 45% del consumo industrial), así como en la construcción e infraestructura. El proceso de producción de aluminio incluye tres pasos básicos: i) extracción de la materia prima (bauxita), ii) conversión de la bauxita en óxido de aluminio puro (alúmina), y iii) producción de aluminio primario en plantas de reducción donde se lo extrae de la alúmina. Como regla general, para producir una tonelada de aluminio se requieren toneladas de alúmina, que se obtienen de cuatro toneladas de bauxita.La producción mundial de aluminio primario ha pasado de 12 millones de TM en 1973 a 53 millones de TM en el año 2014, mostrando un drástico cambio en la participación de los mayores productores, pues en 1973 la región más importante era Norte América con 42% de la producción mundial, seguida por Europa Occidental con 23%; para el

8

Información de International AluminiumInstitute (http://world-aluminium.org) yBolsa de Metales de Londres (http://www.lme.com)

02.0004.0006.0008.000

10.00012.00014.00016.00018.00020.00022.00024.000

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015-04

Mile

s TM

y U

S$/T

M

Producción, Uso y Precio Mundial de Cobre

Mina Refinado Uso Precio LME

10

año 2014, China pasó a ocupar el primer lugar con 52% de la producción global, seguida de lejos por los países del GCC (GulfCooperation Council) con 9.1%, Norte América con 8.6%, y Europa Central y Oriental con 7.1%.Respecto a la alúmina, cifras del 2014registraron una producción mundial de 107.9 millones de TM (incremento anual de 1.9%), con China como el principal productor con una participación de 47%, seguido por Oceanía con 19% y Sudamérica con 13%. A su vez, cifras del 2010 indicaban que Australia aporta con 32% de la producción de bauxita, seguido por Brasil con 15% y China con 14%. Luego de la caída del año 2009 producto de la recesión global, la producción mundial de aluminio primario evidenció una continua recuperación, con un crecimiento de 7% en 2014 impulsado por el notable aumento de 13% de China y de 24% de Medio Oriente.

Fuente: International AluminiumInstitute

Según cifras referenciales deLME, el precio por TM de aluminio primario mostró en los primeros meses del 2009una caídade 62% con respecto a su pico máximo de US$3,290 en julio de 2008, llegando a US$1,253 en febrero de 2009. Noobstante, a fines de 2009 el precio experimentó una tendencia alcista sostenida y terminó el año en US$2,200, comportamiento que se repitió en el año 2010 cerrando en US$2,437 con un crecimiento anual de 11%, a partir de lo cual mostró una tendencia a la baja cerrando diciembre de 2011 en US$1,970, una reducción de 19% respecto al precio del año previo. Al cierre delaño 2012 el precio mostró una recuperación que lo llevó a cerraren US$2,093, para caer nuevamente en el transcurso del 2013 a alrededor de US$1,755al término de diciembre; sin embargo al mes de agosto de 2014 el precio había subido a US$2,030 para volver a disminuir cerrando el año en cerca de US$1,820 hasta llegar a US$1,595 en julio de 2015.

La tendenciageneral de los precios del aluminio ha estado afectada por lasituación económica mundial que incide de forma decisiva en la demanda mundial dealuminio, hecho que derivó en excedentes de producción durante la mayor parte de2009. Sin embargo, los signos de recuperación económica a fines de 2009, junto con lasreducciones en la producción causadas por el cierre temporal de algunas plantasproductoras, hicieron que los precios se recuperaran en el 2010 y en la primera mitad del 2011, a partir de lo cual se observó una baja en el precio producto de la contracción de la economía europea y la reducción en la tasa de crecimiento del consumo de China hasta que las señales de recuperación evidenciadas en 2014 se reflejaron en el corto aumento del precio, que luego volvió a caer producto de señales negativas evidenciadas por la situación económica global.

Sector Metales Ecuador El desempeño del sector minero como generador de materia prima para la elaboración de metales en Ecuador se encuentra limitado por la estructura actual de su conformación, dada principalmente por un sector de pequeña minería (explotación de menos de300 toneladas al día de material) con características artesanales que se concentran en las provincias de Azuay, El Oro y Zamora, ubicadas todas en el sureste del país.En el año 2014 la Agencia de Regulación y Control Minero reportó recaudaciones por concepto de regalías y patentes por US$54.33 millones (2013: US$25.57 millones; 2012: US$59.85 millones incluyendo US$40 millones de regalías anticipadas del contrato de explotación con la empresa Ecuacorriente S.A.; 2011: US$14.59 millones)

Según información de agentes del mercado, las reservas mineras de los principales metales en el país ascienden a aproximadamente 40millones de onzas de oro,30 mil millones de libras de cobre y 89 millones de onzas de plata. Por otro lado, en el país existen alrededor de una veintena de proyectos en fase de exploración avanzada, de los cuales destacan cinco por su magnitud al ser de minería a gran escala: Mirador (cuyo contrato de inversión por US$2,014 millones se firmó en abril de 2013 con la firma de capital chino Ecuacorriente y que se espera arranque la construcción de la mina a cielo abierto durante 2015 ubicada en la provincia de Zamora) y Panantza-San Carlos

0

10

20

30

40

50

60

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Mill

on

es T

M

Producción Mundial de Aluminio Primario

China NorteAmerica Asia (sin China) Europa Occ. Europa Centro/Este Medio Oriente (GCC) Otros

11

(concesionado a Explorcobres, subsidiaria de Corriente Resourcesy que registra el menor grado de avance, se localiza en Morona Santiago) para la explotación de cobre; Fruta del Norte (en Zamora, concesionado inicialmente a la empresa Kinrossque decidió en junio de 2013 no continuar con el proyecto, por lo que pasó a la canadiense Lundin Gold a fines de 2014), y Río Blanco (ubicado en Azuay, cuya concesión está actualmente en poder de la minera china Junefield) para la explotación de oro y plata; y Loma Larga (ex Quimsacocha y concesionado a la canadiense INV Metals, se encuentra en Azuay) para la minería de oro. En conjunto, se ha estimadoque los proyectos mencionados pueden generar regalías e impuestos anuales por cerca de US$780 millones.

Luego de la expedición del mandato minero en el año 2008, en el 2009 se aprobó un nuevo marco legal para la explotación minera que entre otros temas establecía la inclusión de un impuesto a las ganancias extraordinarias, que según se ha estimado le da al Estado una participación de 52% de la renta minera (Argentina tiene 35% y Perú 33%). A fin de incentivar la concreción de los proyectos que se encuentran en estado avanzado, en julio de 2013 se aprobó el proyecto de Ley Orgánica Reformatoria a la Ley de Minería, con lo cual se reforma al marco legal de la industria minera buscando desarrollar la minería a mediana escala y aclarar algunos términos tributarios para los inversores. Con la entrada en vigencia a fines de 2014 de la “Ley de Incentivos a la Producción y Prevención del Fraude Fiscal” se aprobaron reformas de incidencia en el sector minero (incluyendo contratos de inversión de hasta 30 años que proporcionarían estabilidad tributaria así como una depreciación acelerada y crédito tributario para el impuesto a la salida de divisas) apuntando a generar condiciones que den viabilidad a algunos proyectos y que atraigan la inversión en diferentes etapas.

En todo caso, mientras no se concrete la producción a nivel local, la provisión de materia prima de metales para la industria se sigue efectuando mediante importaciones. En el caso del cobre, los valores importadosen US$ FOB de las principales partidas arancelarias (740322: aleaciones a base de cobre-estaño, bronce; 740321: aleaciones a base de cobre-zinc, latón; 740319: cobre refinado en bruto, excepto en cátodos, barras p/alambrón y tochos; 740311: cátodos y secciones de cátodos, de cobre refinado; 740729: barras y perfiles a base de las demás aleaciones de cobre; 740721: barras y perfiles a base de cobre-zinc, latón; 740710: barras y perfiles de cobre refinado; 740811: alambre de cobre refinado con la mayor dimensión de la sección transversal superior a 6 mm) se muestran a continuación.

Fuente: Banco Central del Ecuador

Alrededor de 54% del monto importado en el 2014 del grupo indicado corresponde a la partida arancelaria740311 “Cátodos y secciones de cátodos de cobre refinado”,el cual es importado casi en su totalidad desde Perú; en este ítem el valor FOB promedio por tonelada pasó de US$5,584 en el año 2009 a US$7,426 en 2010, US$9,249 en 2011, US$8,174 en 2012, US$7,708 en 2013 y a US$6,960 en 2014, lo que significó unareducción de 10% en el último año, a lo que se sumó unaumento anual de 97% en el volumen importado en TM, con lo cual el valor en US$ FOB se vio incrementado en 78% durante el 2014. A su vez, 38% de las importaciones indicadas en2014fueron de la partida arancelaria 740811 “Alambre de cobre refinado con la mayor dimensión de la sección transversal superior a 6 mm”, cuyo valor FOB promedio por tonelada pasó de US$9,344 en 2011 a US$8,344 en 2012, a US$7,826 en 2013 y a US$7,386 en 2014, lo que significó una reducción de 5.6% en el último año, mientras el volumen importado en TM se redujo 12%, con lo cual el valor en US$ FOB se vio disminuido en 17% durante el 2014. Entre enero y mayo de 2015, las importaciones del grupo de partidas mencionadas sumaron US$30.11 millones FOB, correspondientes a 4,847 TM.

A su vez, las importaciones de aluminio por valor FOB realizadas de acuerdo a las principales partidas arancelarias se detallan a continuación.

05

1015202530354045

740322 740321 740319 740311 740729 740721 740710 740811

US$

FO

B (

mill

on

es)

Importaciones de Materia Prima - Cobre

2011 2012 2013 2014 2015-05

12

Fuente: Banco Central del Ecuador

En el último año, casi 34% de las importaciones de las partidas arancelarias descritas correspondió a aleaciones de aluminio (partida 7601200), importadas principalmente de Emiratos Árabes Unidos y México.En este producto el valor FOB promedio por tonelada pasó de US$2,413 en el año 2010 a US$2,760 en 2011, US$2,364 en 2012, US$2,344 en 2013 y US$2,266 en 2014, lo que denota una reducción de poco más de 3% en el último año. El volumen importado en TM en esta partida reflejó unaumento anual de 45%, haciendo que las importaciones en valor US$ FOB se incrementen en 40% durante el 2014. En el período enero a mayo de 2015 las importaciones del grupo de partidas mencionadas sumaron US$18.3 millones FOB, correspondientes a 7,075 TM.

Materiales Eléctricos Por otro lado, en relación al sector de materiales eléctricos, éste abarca varios segmentos en el que se identifican tres grupos. El primer grupo corresponde a los materiales eléctricos de alta tensión los cuales están relacionados con la inversión en centrales eléctricas; el segundo grupo es el eléctrico industrial destinado a aplicaciones productivas y el tercer grupo está representado por los materiales eléctricos para la construcción, los cuales se utilizan a nivel de pequeña industria y para todo tipo de construcción.

El comportamiento de la demanda en el sector de materiales eléctricos de baja y media tensión se encuentra asociado con la evolución y perspectivas de los sectores de la Construcción, Telecomunicaciones, y Energía. La mayor demanda de conductores eléctricos proviene del sector de la construcción, el cual ha tenido un comportamiento al alza en los últimos años. Otro de los sectores demandantes es el sector de las Telecomunicaciones, cuya mayor dinámica se ha dado por la expansión de líneas fijas y renovación de cables. Una gran parte de la oferta de los materiales eléctricos es importada y la oferta local se enfoca en transformadores y conductores eléctricos. Desde hace unos años, el abastecimiento de materiales eléctricos se realiza de los mercados norteamericano y asiático. La materia prima del sector en su mayoría es importada, por lo que gran parte de los proveedores son extranjeros y algunos de ellos tienen representaciones en Ecuador.

El sector de los conductores eléctricos en el país muestra una balanza comercial deficitaria, la cual se ha ido incrementando desde el año 2007. Durante el año 2014, el déficit total de las partidas arancelarias del grupo 8544 de conductores eléctricos fue de 31,306TM (2013: 33,824TM y 2012: 24,500 TM), afectadas por el aumento de 15% de las exportaciones en el último año para llegar a 3,849 TM, mientras las importaciones tuvieron una reducción de 6% y cerraron el 2014 en 35,155 TM. En los cinco primeros meses de 2015 las exportaciones de este grupo de partidas sumó 1,193 TM, versus importaciones por 13,968 TM, generando un déficit de 12,775 TM.

Fuente: Banco Central del Ecuador

El valor CIF por tonelada total importada en el agregado de la partida arancelaria 8544, pasó de US$7,055 en el año 2009 a US$8,016 en el 2010, US$8,431 en 2011, US$8,816en 2012, US$8,275 en 2013y US$7,006 en 2014 (US$8,097/TM a mayo de 2015). La partida arancelaria de mayor importancia entre las importaciones del grupo 8544 fue la 85446010

0

3

6

9

12

15

18

21

7601100 7604101 7604102 7601200 7604210 7604291 7604292

US$

FO

B (

mill

on

es)

Importaciones de Materia Prima - Aluminio

2011 2012 2013 2014 2015-05

05

10152025303540

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015-05

Mile

s d

e TM

Exportaciones e Importaciones de conductores eléctricos - Partida arancelaria 8544

Exportaciones Importaciones

13

correspondiente a los demás conductores de cobre (al registrar un total de US$58 millones FOB) y que significó 25% de las importaciones del grupo en términos monetarios. El origen de las importaciones de conductores eléctricos estuvo en diversos países, incluyendo EE.UU., Chile, Colombia, China, Brasil y Perú.

El mercado de conductores de cobre relacionado con la industria de la construcción se enfoca en los mayoristas y ferreterías. A su vez, el mercado de conductores de aluminio se orienta a la industria de suministro de energía a través de las compañías generadoras de electricidad y constructores.

Cabe indicar que dentro del grupo de partidas incluidas en la Resolución 116 del COMEX para las cuales se requiere el Certificado de Reconocimiento INEN como requisito de importación, se encontraban ocho partidas del grupo 8544 (con las terminaciones 4220, 4290, 4910, 4990, 6010, 6090, 2000 y 4210) correspondientes a conductores eléctricos de cobre y demás. Adicionalmente, es relevante para el sector la Resolución No. 011-2015 del COMEX, que establece una sobretasa arancelaria de 5% para 13 partidas del grupo 8544 correspondientes a cables, conductores eléctricos y demás, lo cual incidirá en el precio de estos artículos, al menos mientras dure dicha medida. De esta forma, para las partidas afectadas se espera en consecuencia una disminución del monto importado en favor de un mayor consumo de producción local.

Tomando en conjunto los factores señalados se establece que el sector en el que participa el Emisor presenta al momento un riesgo bajo.

2.3. Asignación de la Categoría Histórica Básica de Riesgo

En función de una Cobertura Histórica de Gastos Financieros de 6.01 y un Riesgo Industrial Bajo se asigna alaemisión de obligaciones y al segundo programa de papel comercial deIndustria Ecuatoriana de Cables

INCABLE S.A. la Categoría Básica de Riesgo de “AA”.

3. Análisis de la Capacidad de Pago Proyectada

3.1. Análisis de la Solvencia Proyectada del Emisor

A partir de la información cuantitativa entregada por el Emisor y del estudio de los factores cualitativos como son el riesgo de la industria, la posición de la Empresa en su industria, el riesgo operacional, gobierno corporativo, entre otros, se establecieron los siguientes parámetros para elaborar los modelos de análisis proyectados:

El ejercicio de calificación histórico ha sido efectuado a partir de información contenida en los estados financieros auditados de los periodos 2003 al 2009 preparados bajo Normas Ecuatorianas de Contabilidad y desde el 2010 hasta el 2014 los informes de auditoría están bajo Normas Internacionales de Información Financiera (NIIF), además del corte interno al 31 de julio del 2015, bajo NIIF.

Para determinar la real capacidad de generación de efectivo originadas en los activos productivos de la Empresa, se han depurado de los libros contables, elementos que la afecten y/o la distorsionen.

El análisis horizontal de la rentabilidad histórica alcanzada por los activos productivos de la Empresa en cada ejercicio conduce a determinar la capacidad de generación de flujo presente, considerando los índices de inflación de cada periodo.

El promedio de la rentabilidad de los activos observado en cada ejercicio del periodo evaluado permite al aplicarla al monto más reciente de activos productivos disponible, encontrar el flujo de efectivo que generan las operaciones actuales.

Para calcular el monto de los activos se promedió el monto de activos aplicados bajo NIIF, que al afectárselo con el porcentaje de rentabilidad histórico permite obtener un flujo razonable.

Los pasivos afectos al pago de intereses que presenta el Emisor al 31 de julio del 2015 más el pago de interés con sus respectivos detalles de las tasas de interés, permite determinar el nivel del gasto financiero que la Empresa debe cubrir, especialmente durante el periodo de vigencia de los títulos valores vigentes, entre los que constan los pasivos bancarios con entidades locales y del exterior vigentes.

Colocación total de la 4ta. emisión de obligaciones de hasta US$3.0 millones y el uso posterior de los mismos: 80% sustitución de pasivos con instituciones financieras locales y un 20% a capital de trabajo, compra de alambrón de aluminio y de cátodos de cobre.

Colocación total del 3er. Programa de papel comercial hasta US$3.0 millones y el uso posterior de los mismos,

14

capital de trabajo, compra de alambrón de aluminio y de cátodos de cobre.

Las variables mencionadas sirven para encontrar la holgura de pago histórica al igual que el plazo requerido para amortizar el total de pasivos afectos al pago de intereses.

Para evaluar su solvencia futura se construyó un modelo que abarca un horizonte de 10 semestres, los cuales incluyen el periodo de vigencia de los títulos objeto de actualización. Para el caso del papel comercial, se trabaja en 10 trimestres.

La puesta en marcha de la planta de cátodos y la coyuntura en el segmento comercial donde se desenvuelve el Emisor, inyectaron dinamismo a la actividad productiva de la Compañía. Al corte de julio 2015, el 61% de los ingresos corresponden a productos a base de cobre, el 32% son productos de aluminio y los plug el 7% restante, sin embargo se utilizó el peso relativo mostrado en el 2014 como representativo de la actividad comercial histórica de la Empresa.

Para la elaboración de los escenarios sensibilizados se utilizaron las proporciones históricas.

Se estimó el crecimiento estable del 8% para la cantidad de toneladas procesadas tanto de aluminio como de cobre, partiendo de los datos representativos del año 2014 a pesar de que el crecimiento a julio del 2015 sea mucho mayor debido a las nuevas contrataciones. Se inicia con 328 toneladas de cobre/semestre y 214 ton. de aluminio/semestre.

Los precios de venta por tonelada de cobre y aluminio se estiman iguales a los mostrados durante el 2014. En lo que va del 2015 (julio) los valores fluctúan, pero se ubican cerca de los mostrados en el 2014. En escenarios sensibilizados los precios de venta son inferiores con el objetivo de evidenciar la capacidad de pago ante eventos desfavorables.

Se estimó una tasa de crecimiento para la división “otros”, que se obtuvo del desenvolvimiento de estas divisiones menores en el tiempo.

Dado lo representativo de las cifras en general del 2014 en el desenvolvimiento de la Empresa, se estima que el margen de venta sensibilizado inicial, también se mantendría y disminuiría en los escenarios sensibilizados.

Dada la naturaleza de los gastos de venta, los cuales depende de la estructura de esa área para su desenvolvimiento actual, se utilizó el promedio entre el índice al 2014 y julio 2015.

En relación a los gastos administrativos, se estima que los mismos crecen en el tiempo.

La holgura de pago proyectada se encuentra al analizar los resultados alcanzados en términos de flujo generado y egresos financieros.

La proyección inicial es sometida a un análisis de escenarios sensibilizados con el objeto de observar la capacidad de pago el Emisor ante la ocurrencia de eventos adversos, donde las variables mencionadas, de acuerdo al caso, se deterioran.

3.2. Análisis de Sensibilidad

De acuerdo a la metodología expuesta en el punto anterior, los eventos desfavorables incluidos en el Análisis de Sensibilidad y sus respectivas fluctuaciones para la determinación de la solvencia histórica y esperada del Emisor, se presentan a continuación:

Evento

Escenario

Base

Escenario

Nº 1

Escenario

Nº 2

Toneladas Cobre Procesadas Mes 328 320 312

Toneladas Aluminio Procesadas Mes 214 209 203

Precio de Venta Cobre Procesado/Tn. 11.47 11.32 11.18

Precio de Venta Aluminio Procesado/Tn. 5.99 5.91 5.84

Crecimiento Ventas Otros 1.50% 1.00% 0.50%

Margen Ponderado Ventas 17.04% 16.62% 16.19%

Crecimiento del Gasto Administrativo 0.50% 0.75% 1.00%

Relación Gastos de Ventas/Ingresos 2.45% 2.51% 2.57%

Cobertura de Gastos Financieros Proyectada Promedio 6.97 6.05 5.25

Las variables y resultados para el papel comercial fueron:

Evento Escenario Escenario Escenario

15

Base Nº 1 Nº 2

Toneladas Cobre Procesadas Mes 328 320 312

Toneladas Aluminio Procesadas Mes 215 209 203

Precio de Venta Cobre Procesado/Tn. 11.47 11.32 11.18

Precio de Venta Aluminio Procesado/Tn. 5.99 5.91 5.84

Crecimiento Ventas Otros 0.75% 0.50% 0.25%

Margen Ponderado Ventas 17.04% 16.62% 16.19%

Crecimiento de Gastos Administrativos 0.25% 0.38% 0.50%

Relación Gastos de Ventas/Ingresos 2.45% 2.51% 2.57%

Cobertura de Gastos FinancierosProyectada Promedio 6.39 5.40 4.99

3.3. Asignación de la Categoría Básica Proyectada de Riesgo

En función del análisis de los indicadores financieros adicionales, factores adicionales de riesgo cualitativo, la sensibilización de escenarios, generaron con una Cobertura Proyectada de Gastos Financieros de 6.97 para la emisión de obligaciones y de 6.39 para el papel comercial, se asigna a la segunda y tercera emisión de obligaciones y del segundo programa de papel comercial, de INDUSTRIA ECUATORIANA DE CABLES INCABLE S.A. la Categoría Básica proyectada de riesgo de “AA+”.

4. Análisis de la Calificación Preliminar

4.1. Análisis de Indicadores FinancierosAdicionales

4.1.1. Resultados, Rentabilidad y Eficiencia

INCABLEcerróel 2014 con ingresos porUS$55.8 millones, monto 22%por encima de los US$45.8 millones generados durante el 2013, dicho crecimiento es resultado de lapuesta en marcha de la nueva planta de fundición de cátodos y otras estrategias de crecimiento implementadas por la administración en período que fueron positivas ante la coyuntura que vive el país. A julio del 2015 la Empresa ha acumulado US$42.8 millones, que representan el 77% de los ingresos del año completo 2014, de acuerdo a las estimación de la administración, el año 2015 terminaría con cerca de US$74.3 millones de ingresos considerando lo comercializado hasta julio (datos reales) y de agosto en adelante la proyección conservadora.

(*) Datos bajo NIIF – Datos a julio 2015 reales.

Clasificando los ingresos del 2014 por mercado objetivo, se obtuvo que el 11% de los mismos fueronexportados mientras que al mercado local se colocóel 89%. Esta última proporción aumenta a 92% al corte interno de julio del 2015 y el 8% restante se exportó.

La proporción que se comercializa a nivel local llega a Pichincha9(28%) y Guayas (37%), pero llega a Tungurahua (11%), Azuay (11%), El Oro (5%), Santo Domingo (5%) y otras provincias. La proporción que se exporta llega a Bolivia (45%), Colombia (35%), Brasil (13%), Perú (7%), Paraguay, principalmente.

El equivalente en toneladas de los ingresos al 2014, fueron de 5.8 millones de toneladas, donde el 62% corresponde a cobre, 36% a aluminio y la diferencia son plugs, las proporciones cambian ligeramente al corte interno de julio 2015,

9No incluye información del mercado de exportación.

0%

10%

20%

30%

40%

50%

-

10.000.000

20.000.000

30.000.000

40.000.000

50.000.000

60.000.000

2010 (*) 2011 (*) 2012 (*) 2013 (*) 2014 (*) 2015-Jul (*)

Ventas Operativas Crecimiento

16

donde se ha procesado 4.4 millones de toneladas, donde el 52% del stock de materia prima es de cobre, el 46% es aluminio y la diferencias son plugs; considerando el mismo stock pero en dólares,se obtuvo el siguiente gráfico:

Fuente: Incable

Desde el 2011 se evidencia la tendencia creciente de la cantidad de toneladas producidas, a continuación su evolución histórica:

Fuente: Incable

Adicionalmente, la Entidad históricamente ha mostrado ingresos denominados “otros ingresos no operacionales” los cuales suelen estar relacionadas con ingresos por pronto pago (notas de crédito), comisiones por cheque devuelto, cancelación de flete de clientes del exterior, venta de activos fijos, cobro de multas y falta a empleados y varios otros conceptos. Para el año 2014 este rubro fue de aproximadamente US$84.8 mil, que correspondió principalmente a una devolución del SRI y a intereses a favor por mora, entre otros conceptos. A julio 2015, el rubro fue de US$42 mil aproximadamente.

Al 2014, la mayor actividad comercial implico un mayor costo de venta, sin embargo, la puesta en marcha de la planta de cátodos, los costos representaron el 83.0% de los ingresos, mientras que durante el 2013 se requirió 86.8% de los ingresos de ese periodo. A julio 2015, la tendencia de dicha proporción es a la baja, cerrando en 75.8%, mostrando la productividad alcanzada debido a la sustitución de importaciones.Por lo mencionado, el margen bruto al 2014 fue de 17.0% mientras que a julio 2015 (preliminarmente) llegó a 24.2% (ver gráfico).

Paralelamente, la Entidad ha logrado reducir sus gastos operativos, los cuales pasaron de representar el 9.0% de los ingresos en el 2013 a 7.8% al 2014 y llega a 7.4% a julio del 2015. Entre las estrategias que han funcionado están la creación de una bodega de mantenimiento industrial, controles en cuanto al gasto de fletes, reorganización de rutas, sistema regulador de voltaje y otros controles. Lo mencionado, afectópositivamente al margen operativo el cual paso de 4.3%en el 2013, a 9.2% en el 2014 y llega a 16.7% en el corte preliminar a julio del 2015.

(*) Datos bajo NIIF

Considerando los demás gastos e ingresos propios de la actividad comercial y no operacional, la Entidad alcanzaría un margen neto al 2014 de 3.8% frente a un 13.4% a julio del 2015.

0%

50%

100%

2013 2014 2015-07

Ingresos en dólaresCobre

Aluminio

Plugs

0%

20%

40%

60%

80%

2012 2013 2014 2015-07

Ingresos en ToneladasCobre

Aluminio

Plugs

0%

10%

20%

30%

2011 (*) 2012 (*) 2013 (*) 2014 (*) 2015-Jul (*)

Margen Bruto Margen Operativo

17

Al 2014 se estima que la Empresa alcanzó un EBITDA nominal de US$6.2 millones, el más alto desde el 2011 y equivalente a un margen EBITDA de 11%,dado el nivel de actividad comercial mencionada junto con los resultados positivos de las estrategias implementadas, a julio el EBITDA fue de US$7.9 millones equivalente a un margen EBITDA de 18.5%. A continuación la evolución de los índices:

(*) Datos bajo NIIF

Considerando solo los datos anuales, se evidencia que el Emisor mejora de manera importante su capacidad de generación de flujo depurado, pasando de US$3.6 millones en el2013 llegó a US$6.4 millones en el 2014. Se estima que por índices de productividad alcanzada, su capacidad de generación de flujo se mantendría en el tiempo, si se mantienen las condiciones actuales.

(*) Datos bajo NIIF

4.1.2. Estructura Financiera y Endeudamiento Patrimonial

De acuerdo alinforme de auditoría del 2014, los activos totales de INCABLE fueron de US$45.1 millones mostrando un crecimiento del 30% sustentándose en el crecimiento de los principales rubros corrientesy no corrientes.

El 34% de los activos totales correspondió a inventarios que en términos nominales pasó a US$15.3 millones, mostrando un crecimiento del 50% en relación al 2013. Al corte de juliodel 2015, este rubro cerró en US$15.1 millones de los cuales, el 41% era materia prima, el 24% son importaciones en tránsito, 23% corresponde a producto terminado yla diferencia son los productos en proceso y los materiales de embalaje, suministros y materiales.

Al 2014, el 28% de los activos totales lo conformaron el rubro “propiedad, planta y equipo”, cuyo rubro crecióen 8% (2013: US$12.7 millones), lo cual va de la mano con las inversiones enmaquinaria, equipos, edificios e instalaciones relacionadas a la nueva planta de fundición de cobre, principalmente. A julio del 2015, el rubro asciende a US$13.3 millones, donde más del 70% correspondió a maquinaria y equipos, necesarios y suficientes para la actual actividad productiva de la Empresa.

Al 2014,23% del total de activos totales correspondió a Cuentas por Cobrar Comerciales, que muestra un crecimiento del 50% en relación al 2013 (US$7.0 millones) pues cerró en US$10.5 millones en dicho periodo.A julio del 2015, este rubro fue US$12.7 millones, de acuerdo al detalle por antigüedad de la cartera se obtuvo que, el 66%fue cartera por vencer y el 34% está vencido. Analizando la cartera vencida, cerca de US$2.0 millones están vencidos entre 1 y 30 días en relación al plazo establecido inicialmente, siendo el rango de mayor volumen al corte en análisis.Parte de las políticas de la Empresa es mantener cartera respaldada con pagarés firmados por el adquiriente.

De acuerdo a la información proporcionada por la administración, los 25 principales clientes generaron cartera por US$7.0 millones que es equivalente al 55% de la cartera (US$12.8 millones aproximadamente), en este grupo encontramos a:Electroleg S. A., Megaprofer S. A., Comercial Kywi S. A., Incoreacables Cía. Ltda., Improel S. A.,

0%

5%

10%

15%

20%

-

5.000.000

10.000.000

2011 (*) 2012 (*) 2013 (*) 2014 (*) 2015-07 (*)EBITDA Margen EBITDA

0

2.000.000

4.000.000

6.000.000

8.000.000

2011 (*) 2012 (*) 2013 (*) 2014 (*)

Flujo depurado

18

0,00

1,00

2,00

3,00

4,00

2011 (*) 2012 (*) 2013 (*) 2014 (*) 2015-07 (*)

Indices de Endeudamiento

Rel. Pas. Circ. a L.P.

0,00

0,50

1,00

1,50

2,00

2,50

2011 (*) 2012 (*) 2013 (*) 2014 (*) 2015-07 (*)

Indices de Endeudamiento

Razón Deuda Capital

Profermaco Cía. Ltda., Induglob S. A., Incable Do Brasil Ltda., entre otras. Es importante indicar que las empresas eléctricas del sector publico tienen su propia modalidad de pago, esto es un porcentaje de anticipo (promedio de 30% aunque en otros casos puede ascender a 50%) y el saldo contra entrega de material; sin embargo, usualmente seextienden a 30 o 60 y más de 90 días inclusive. En varios de los casos (privados), la Empresa trabaja con pagarés como forma de garantizar el pago a tiempo.

Es importante señalar que el Emisor cuenta con inversiones en acciones de Incable Brasil (está bajo leyes de la República de Brasil);esta Compañía está en operacionesdesde el 2013 y se dedica a la comercialización de productos terminados en la línea de enchufes del Emisor.

La Entidad a julio del 2015 contó con un capital invertido de US$37.4 millones, que lo financió con deuda con acreedores (esto incluye la emisión de instrumentos financieros propios) de US$19.9 millones y con aportes patrimoniales por US$17.4 millones, dando una relación entre ambas fuentes de 1.14, que es menor a la relación mostrada en el 2014 (2.03 veces) y 2013 (2.0 veces).En el gráfico siguiente se muestra la tendencia a la reducción del nivel de endeudamiento puesto que las inversiones ya comenzaron a rendir.

Del total de pasivos generadores de intereses que maneja la Empresa al corte julio del 2015, el 55% correspondía a transacciones de largo plazo, mientras que el 45% restante es de pronta exigencia (pasivos corrientes), de acuerdo a la evolución histórica, las transacciones con programación a corto plazo generalmente superan a las de largo plazo.

Con relación a los documentos y cuentas por pagar a proveedores, éste rubro mostró un crecimiento entre el 2013 y 2014 del 66%, lo cual va de la mano con el nivel de stock de materia prima dado en nivel de actividad comercial de la Empresa; a julio 2015, este rubro sigue creciendo y llega a US$8.2 millones. La Entidad maneja relaciones comerciales de más de 20 años con los proveedores más importantes, como son:Andina Plast S.R.I., SouthernPerúCopperCorporation y STC-Intermesa Trading Co., andina Plast Aval, entre otras.

(*) Datos bajo NIIF

Sin considerar la emisión de obligaciones por US$3.0 millones, la de papel comercial por US$3.0 millones y sus posteriores usos, los pasivos afectos al pago de intereses a julio del 2015 financiarían el 41% de los activos totales de la Empresa, proporción menor a la mostrada en los tres años anteriores, año en el que descienden los pasivos con costo.

El Patrimonio neto del Emisor ajuliodel 2015fue de US$17.4 millones, mostrando un crecimiento del 47% en relación al 2014 (US$11.9 millones), donde el 53% corresponde al capital social, el mismo que asciende a US$9.2 millones, de acuerdo a la aprobación evidencia en el Acta de Junta General Extraordinaria Universal de Accionistas de la Compañía celebrada el 31 de marzo del 2015, aumento que se pagará mediante compensación de crédito por la reinversión de utilidades del ejercicio económico 2014 por US$1,723,638.95 y el saldo US$61.05 en numerario. Las demás cuentas del patrimonio aportan menos del 34% cada uno de manera individual.

4.1.3. Situación de Liquidez

Los activos ajustados10

, al 2014 sumaron US$35.9 millones, monto 22% mayor a lo mostrado en el 2013 (US$29.4 millones)y se mantiene su tendencia positiva hasta julio del 2015, cuando cierra en US$37.2 millones; el rubro está

10

Activos Ajustados = Capital de Trabajo + Propiedades + Otros Activos no corrientes – Otros Activos no corrientes

19

0

5

10

2011 (*) 2012 (*) 2013 (*) 2014 (*) 2015-07 (*)

Evolución de la Cobertura Historica de Flujo Depurado vs. Gastos Financieros

compuesto en US$24.4 millones por Capital de trabajo, US$13.3 millones son Propiedad, planta y equipo, mientras que la diferencia son “otros activos y pasivos no corrientes”;este detalle se acopla al tipo de industria a la que pertenece el Emisor y que para el caso específico está relacionado con las inversiones realizadas para aumentar la productividad, además del mejoramiento en el ámbito competitivo.Dicho capital de trabajo a julio 2015 está compuesto principalmente por los rubros: inventario y cuentas por cobrar comerciales, que como se mencionó, mantienen niveles que le permiten a la Administración mantener mayores niveles de ventas. La rotación de las ventas a partir del capital de trabajo comercial al cierre de julio 2015 fue de 2.2 veces, ligeramente menor al mostrado en el 2014 que fue de 2.9 veces. A continuación la evolución histórica del capital de trabajo comercial:

(*) Datos bajo NIIF

Dadas las necesidades y la programación de pagos, previamente mencionadas, la Entidad requiere mantener índices de liquidez ligeramente sobre la unidad, lo cual se muestra de manera histórica. Al 2014 el ratio de liquidez fue de 1.3 veces y a julio 2015 sube a 1.4 veces; si se extraen los recursos de la cuenta inventario, el índice de liquidez ácida se contrae.

4.1.4. Índice de CoberturaHistórica

Dada la mayor actividad productiva y comercial de la Entidad previamente mencionada evidenciada durante el 2014, la capacidad de generación de flujo depurado ajustado también aumentó, y con ello, la cobertura financiera sobre los gastos financieros, a pesar del aumento de los mismos durante el mismo periodo. A julio 2014, la cobertura mantiene su tendencia positiva,cerrando con una cobertura de 5.9 veces, datos preliminares, periodo en el cual el flujo aumentó y los gastos financieros se reducen. Dada la capacidad instalada del Emisor, la demanda por el producto que produce y la coyuntura del segmento de mercado, se estima que la cobertura mantendría la tendencia.

(*) Datos bajo NIIF

4.1.5. Flujos de Caja y Calce

De acuerdo a la metodología de la Calificadora, el objetivo del análisis del Flujo de Caja, es hacer una proyección de los flujos de caja para elperiodo de vigencia del instrumento analizado, con el propósito de determinar la disponibilidad de pago futura del Emisor. El flujo de caja estará representado por el flujo depurado determinado en el cálculo de la cobertura proyectada.Para evaluar el flujo de caja se calculará el valor presente de éste, y se contrastará con la deuda no amortizada, a la fecha de los EE.FF. base, y el monto de la emisión de obligaciones y papel comercial por colocar, se obtuvo que la Empresa contaría con flujo de caja suficiente para cubrir sus obligaciones, incluida la presente obligación y papel comercial objeto de calificación inicial. A la par, la Empresa a partir de los supuestos utilizados, mostraría suficiencia en el calce de sus flujos.

Cada uno de los indicadores expuestos se los ha analizado objetivamente, evaluando su evolución, el impacto que cada uno de ellos tiene en la Empresa y los potenciales riesgos de los mismos, llegando a que los mismos “Afecta positivamente a la asignación de categoría del instrumento.”

0

50.000.000

2011 (*) 2012 (*) 2013 (*) 2014 (*) 2015-07 (*)

Evolución del Capital de Trabajo Comercial

20

5. Análisis de los Factores Adicionales de Riesgo Cualitativo

5.1. Posición de la Empresa en su industria

Industria Ecuatoriana de Cables INCABLE S.A. inició sus operaciones en Ecuador en el año 1983 con la fabricación y venta de conductores eléctricos de cobre y aluminio, desnudos y aislados.

La planta de la Empresa se encuentra ubicada en el parque IndustrialInmaconsa desde 1988, con un área de 20,000 m2 en la cual se encuentra el área de producción y el área administrativa; terreno de 2,000 m2 destinado a bodegas para almacenar su inventario y desde el 2009 con el objetivo de extenderse, se aperturaron sucursales de Quito, y en Perú y Brasil. A más de la extensión para la planta de cátodos de 2,087 m2.

Del monto de sus ingresos al 2014, el 80% provino de 11 familias de productos, a continuación la distribución de los productos estrellas:

Fuente:Incable S.A.

Dada la incursión de la producción del Emisor a mercados como Colombia, Brasil, Bolivia, Perú y Chile, el 8% de la producción se exporta (julio 2015) y el 92% se comercializa en el mercado local, donde básicamente se entrega en las provincias de Pichincha, Guayas, Tungurahua y Azuay (más representativas).

Con relación a sus clientes y debido al tipo de industria –pocos oferentes locales-, el Emisor concentra aproximadamente el 43% de su cartera en 10 clientes, entre las que figuran las empresas eléctricas locales, Comercial Kywi S. A., Empresas Eléctricas locales, Megaprofer S. A., Electroleg S. A., Corporación El Rosado, Inproel S. A., Profermaco Cía. Ltda., Cables Colombia Uribe y Cía. S. C. A., Incoreacables Cía. Ltda. yIncable Do Brasil, con quienes mantiene una larga relación comercial que se estima de estable en el tiempo a pesar de que las mismas manejan políticas de pago extendidas.

El Emisor atiende al mercado automotriz, construcción, comunicación, herramientas, industrial, hogar y oficina, potencia de baja tensión, transmisión y distribución, entre otros; para ello cuenta con dos marcas: INCABLE para los productos de cables y CORDS para las extensiones eléctricas y booster cable. La primera tiene más de 20 años en el mercado ecuatoriano y su prestigio es reconocido gracias a la calidad del producto;y para la segunda marca,que existe desde marzo de 2009 cuando fue registrada en el IEPI.Desde marzo de 2012, la Empresa también comercializa la marca ANIL METAIS, creada especialmente para los productos que se exportan a Brasil y se comercializan por medio de la compañía AnilMetais, Comercio, ImportaçaoExportaçao, de nacionalidad brasileña y vinculada con el Emisor por gestión.

Parte de los procesos internos que cumple el Emisor incluye las pruebas de calidad de laboratorio en donde por diferentes ensayos, técnicamente se obtiene la aprobación. Los ensayos son dirigidos al tratamiento del PVC, de cables eléctricos de hasta 2 KV y para otras áreas de las auditorías en los procesos. Los controles en el procedimiento son continuos y comienzan con el pedido de materia hasta producción y dependiendo del producto, también el despacho de la mercadería.

0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50%

Alam

bre

THH

N/TH

WN

Cab

le TH

HN

/THW

NC

able Flexib

le

Distribución Ventas INCABLE por Producto

21

La fortaleza en su capacidad de producción de alambrón de cobre a nivel nacional, le ha permitido al Emisor compartir el mercado con fabricantes como: Electrocables, Conelsa, Fabri-Cables y Ecuacable y con Importadores como: Cablec (General Cable), Canala (Nexans) y Cedetec (Centelsa/Viakon). El 70% del mercado, variable utilizada es la importación en toneladas métricas de cobre y aluminio, se concentra entre: Incables, Electrocables y Cablec. No todos los agentes (sean fabricantes e importadores) trabajan con aluminio. La distribución a junio 2015 se muestra a continuación:

Fuente:Incable S.A. – Junio 2015

De acuerdo a las características del mercado, los agentes se diferencian por el valor agregado que ofrezcan además del propio producto, en el caso del Emisor,ofrece asesoría personalizada de acuerdo a las necesidades específicas de sus clientes además de una amplia gama de productos diferenciadores.

La materia prima para el caso del cobre, es importado principalmente desde Chile, mientras que para el caso del aluminio, proviene de Canadá o de India, Colombia y Arabia Saudita. Las compras al exterior se realizan por hasta 60 días. Al 2015, los principales proveedores del exterior son SouthernPerúCopperCorporation que aportó con el 45% de las cuentas por pagar, seguido por Andina Plast S. R. I y STC Intermesa Trading Co. de Chile; en el ámbito de los proveedores locales resaltan Maquinarias y Vehículos S.A. MAVESA, Empresa Eléctrica Publica Estratégica Corporación Nacional, entre otras. El Emisor junto con otros agentes, son precio aceptantes, debido a los montos de materia prima importada.

El propósito de esta fase es analizar si elementos cualitativos relacionados a la posición de la Empresa dentro de la industria, en la cual se evidencia el relativo liderazgo en el segmento de fabricantes de alambrón de cobre, de tal manera que se categoriza a la Entidad en NIVEL 1, cuya definición es Empresas que no muestran evidencias que su posición relativa dentro de su industria afecte su capacidad de pago.

5.2. Características de la Administración y Propiedad

5.2.1. EstructuraAccionarial

La Compañía realizó un aumento decapital social durante el 2015 a partir de la reinversión de utilidades del 2014 en su mayor parte, de tal forma que el mismo asciende a US$9,158,300divididas en igual número de acciones comunes, autorizadas, suscritas y en circulación a valor nominal de US$1 cada una. La participación accionaria de la Entidad está dividida en:

Accionista Nacionalidad Capital Participación

Marli Da Silva Nogueira Fernandes Brasil US$91,583.00 1.00%

Oduvaldo Nogueira Fernandes Brasil US$9,066,717.00 99.00%

Total US$9,158,300.00 100.00%

Respecto a la política general de reparto de dividendos, se reinvertirá al menos el 60% de las utilidades generadas en cada periodo; el cumplimiento de esta política se enmarcará dentro de los objetivos enunciados en el plan financiero de la Empresa y evidencia la intención de su propietario de acuerdo a las utilidades reales, las proyecciones, o la

22

existencia de determinadas condiciones, según corresponda.

De acuerdo a la información suministrada hasta el primer semestre del 2015, el listado de empresasvinculadasson las siguientes:

Razón Social Tipo de Vinculación

Incable Do Brasil Propiedad

Romametais Administración

El Emisor cuenta con manuales de proceso en los cuales se describen cada una de las actividades y demás controles necesarios y suficientes para cumplir con las certificaciones de calidad, las cuales se resumen en el siguiente recuadro11:

ISO 9001:2008, para la producción y comercialización de conductores eléctricos y extensiones eléctricas.

CIDET12, certificación de calidad para sus extensioneseléctricas a fin de atender al mercado colombiano. Dicha corporación extendió el certificado correspondiente a los conductores eléctricos marca Cablecol de tipo cable de cobre o aluminio serie 8000, aislados en XLPE, con neutro concéntrico para acometida, Tipo SEU, 600 V de calibre 12 AWG AL 4/0 AWG cuya siguiente fecha de seguimiento es el 30/07/2014. También cuenta con el certificado a los conductores eléctricos marca Cablecol alambres y cables de cobre, conductores de aluminio serie 8000, aislados en material termoplástico tipo THHN/THWN, 600 V, calibres 14 AWG al 500 kcmil.

INEN, certificación de calidad recibida en noviembre de 2009 para los conductores de aluminio. También se extendió el certificado de conformidad con sello de calidad para los conductores de cobre duro, semiduro o blando, cableado concéntrico, de acuerdo a la técnica NTE INEN 2 214. Así mismo cuenta con el certificado de conformidad a los cables de fuerza multipolar para distribución de energía eléctrica 600 V. bajo la norma ICE S-95-658. Se incluye el certificado sobre el cable multiplex de aluminio 1350, aislado XLPE, neutro mensajero en conductor ASC (AAC), AAAC y ACSR. Bajo la norma técnica ANSI ICEA S-76-474. También incluye al cobre o aluminio serie 8000, aislado en XLPE con neutro concéntrico para acometida tipo SE, 600 V bajo la norma UL 854; certificado sobre el cable desnudo de aluminio para uso eléctrico ASC (AAC) bajo norma técnica NTE INEN 335. La administración nos indicó que cuenta con 20 certificaciones INEN.

UL, esta norma es aplicada en los conductores eléctricos que cumplen con altos estándares de calidad. Esta certificación se realiza una vez y anualmente se cancela el valor de la inscripción.

BASC Versión 42012 RMS C- TPAT, al implementar en 2004 el Sistema de Control y Seguridad basado en la norma internacional BASC (Business Anti-Smuggling Control), para las exportaciones a EE.UU. y otros países; el objetivo de esta norma es tener control sobre los embarques de productos que se realizan a fin de evitar contrabando y robo de la mercadería exportada.

FundacaoVanzolini(acreditada por Inmetro de Brasil), actualmente se conoce como IEX para Brasil, certificación obtenida en agosto de 2010 para dos conductores de aluminio. En el certificado figura AnilMetais (distribuidor de Incable en Brasil) como solicitante e Incable como fabricante. Desde el 2014 es voluntaria esta certificación, por ello, no se renovó la misma. Básicamente servía para certificar los cables multiplex de aluminio para Brasil.

De acuerdo a la última revisión del presupuesto, el Emisor tiene planificado la inversión en trefiladora, motor, cableadora SZ, medidora de rollos, recocedor de aluminio, entre otros bienes cuyo costo incluido nacionalización se estima en US$4.3 millones.

Mensualmente, los resultados son expuestos a Gerencia General como parte del monitoreo correspondiente.

La estructura jerárquica inicia por la Junta General de Accionistas, seguida por el Gerente General, Sr. Oduvaldo Nogueira Fernandes, que a su vez es asistido por tres direcciones: la Dirección Administrativa Financiera / Apoderado General a cargo de la Econ. Diana L. Plaza Macías, la Dirección Comercial / Apoderado General a cargo del Ing. Santiago A. Arosemena Romero y la Dirección Industrial a cargo del Ing. Víctor E. Quingaluiza Suárez. Cada dirección mantiene la responsabilidad de gerencias y jefaturas según sus áreas. Cuenta con 341 colaboradores: enadministración 44, ventas 21, almacén 35, ciudad de Quito 11, cables 116, mantenimiento 25, control de calidad 7,

11

RoHS (Restricción de Sustancias Peligrosas), certificación obtenida en septiembre de 2011 que regula directamente los niveles de concentración de sustancias que se

consideran peligrosas para el medio ambiente y la salud en equipos electrónicos y eléctricos. Se restringe el uso de las siguientes seis sustancias: Plomo, mercurio,

cadmio, cromo VI (cromo hexavalente), PBB y PBDE; le permite al Emisor exportar a la Comunidad Europea los productos "Booster Cables”. Debido a que estaban

exportando a Alemania era una certificación necesaria pero actualmente no están exportando y por ello, no se la ha renovado. 12

Corporación Centro de Investigación y Desarrollo Tecnológico del Sector Eléctrico, relacionadas con el Sector Eléctrico Colombiano

23

plugs 49, producción 9, servicios generales 13 y planta fundición 11.

El Emisor al momento trabaja sin problemas con el Sistema Empresarial DOBRA 7.0, que esta implementado desde el 2013.El mismo tiene la característica de ser un ERP (Enterprise ResourcesPlanning), que permite integrar todos los procesos de la empresa y tiene como base la contabilización en línea. El sistema incluye los módulos de: contabilidad, presupuestos, caja/bancos, flujos de caja, empleados, activos fijos, proveedurías, acreedores, servicio de rentas internas SRI, servicio al cliente, clientes, productos, compras, ventas, importaciones, exportaciones, producción, gerencial y seguridad.

A fin de mitigar el riesgo ante diversos tipos de siniestros o contingencias posibles que podrían generarse en la realización de sus operaciones, la Empresa mantiene las respectivas coberturas de seguros donde incluso la aseguradora imponen ciertas condiciones y procedimientos de seguridad para que las cobertura sean efectivas, situación que se ha mantenido con normalidad hasta ahora. Las coberturas con que cuenta son: Incendio,Robo y asalto, Equipo electrónico, Dinero y valores, Equipos y Maquinaría, Transporte de Exportaciones e Importaciones, Transporte Interno, Responsabilidad Civil, Accidentes Personales, Rotura de Maquinaria y Vehículos.

Durante los primeros meses del 2015, entraron en vigencias aranceles y sobretasas arancelarias que afecta a cierto grupo de bienes, a partir de la cual la administración de la empresa se pronuncia de la siguiente manera: la medida no afecta a las importaciones de INCABLE, puesto que nuestras importaciones corresponden a materias primas no existentes en el Ecuador (cobre y aluminio) dichas partidas mantienen arancel 0%. En lo que respecta a la sobretasa, donde se aumenta en 5% el arancel a la importación de cables terminados, este porcentaje tampoco afectará en gran medida a los importadores de cables, de acuerdo a lo comunicado por la administración de la Entidad.

La empresas de acuerdo a la evaluación de su gestión administrativa mediante la revisión de las variables mencionadas, su importancia relativa sobre el grado de eficiencia en la conducción de la misma,permiten estimar que se categoriza sus características de administración y propiedad, de CLASE 1, cuya definición es Empresas que no muestran evidencias que su administración o características de su propiedad afecten su capacidad de pago.

5.3. Asignación de Calificación Preliminar

La Calificación preliminar corresponde al análisis de los factores cualitativos junto con la solvencia histórica y esperada en escenarios desfavorables, los cuales dieron como resultado una categoría de riesgo preliminar a la segunda y tercera emisión de obligaciones además del segundo programa de papel comercial de INDUSTRIA

ECUATORIANA DE CABLES INCABLE S.A. de “AA+”.

6. Calificación Final

6.1. Garantía y Resguardos

Las emisionesde obligacionesy papel comercialfueronestructuradas con Garantía General del Emisor, en los términos señalados en el Art. 162 de la Ley de Mercado de Valores.Basados en el Certificado de Activos Libres de Gravamen proporcionado por la Compañía, al cierre de julio del 2015 el Emisor cumple con la garantía general establecida en la LMV.

Las consideraciones efectuadas sobre la calidad de los activos que respaldan lostítulos valores vigentes objeto de actualización de riesgo y su capacidad de ser liquidados a la que hace referencia el numeral 1.8 del Art. 18, Sección IV Calificación de riesgo, Capítulo III, Subtitulo IV Título II de la Codificación de Resoluciones, se han realizado conforme a información proporcionada por el Emisor, entre éstas los Estados Financieros Auditados. Los informes de auditoría del 2013 y 2014 fueron elaborados por WensConsultingGroup con registro número SC-RNAE-815.

Los activos totales del Emisor al 31 de julio del 2015 ascendieron a US$48.96 millones, de los cuales los Activos con Gravamen sumaron US$21.4 millones. Sobre el agregado podemos informar que: o US$2.6 millones corresponden a activos disponibles en Bancos, de los cuales se encuentran en las cuentas

corrientes de las principales entidades financieras locales cuyas calificaciones de riesgo oscilan entre “AA+”y “AAA“, de acuerdo a la información provista por la página web de la Superintendencia de Bancos y Seguros del Ecuador.

o US$12.7 millones son Documentos y Cuentas por Cobrar Clientes. Si se clasifica dicha cartera según su antigüedad se obtiene: el 66% se encuentra dentro de los plazos establecidos (por vencer) y la diferencia (34%) corresponde a cartera vencida. De ésta cartera vencida, el rango moroso más abultado (46%) es el de 0 a 30 días a partir de la fecha pactada entre las partes, los demás rangos cubren menos del 22% cada uno.

24

o Otros activos exigibles como crédito tributario sumaron a la fecha US$3.9 millones y están relacionados con retenciones (impuesto a la salida de capitales y otros) y créditos tributarios de años anteriores, principalmente.

o US$13.3 millones correspondieron al Activo Realizable que incluye el Inventario y las Importaciones en Tránsito. De acuerdo al detalle de la cuenta, US$3.5 millones correspondió a productos terminados, US$6.2 millones son materia prima, y la diferencia importaciones en tránsito, producto en proceso, material de embalaje y suministros.

o US$15.1 millones es Propiedad, Planta y Equipo, de los cuales US$10.5 millones son “maquinaria y equipos”, útiles y en buenas condiciones para realizar el proceso productivo de la Empresa, la diferencia es edificios e instalaciones y equipos, herramientas complementarias a las actividades del negocio.

o US$1.2 millones corresponde a terreno.

Otra de las consideraciones efectuadas, sobre los activos que respaldan los títulos valores vigentes incluyen las cuentas por cobrar a empresas vinculadas a la que hace referencia el numeral 1.9 del Art. 18, Sección IV Calificación de riesgo, Subtitulo IV, Capítulo III, Titulo II de la Codificación de Resoluciones. De acuerdo a lo informado por la administración del Emisor, la Empresa comercializa en Sao Paulo y alrededores por medio de su relacionada Incable Do Brasil. A esta compañía se le ha asignadoun plazo de pago hasta 180 días, y no genera intereses. A julio 2015 las cuentas con la relacionada mencionada fue de US$280 mil aproximadamente, cantidad que representa el 0.8% de los activos corrientes.

Parte de los criterios de calificación de riesgo relacionados con el análisis del Emisor y del Garante incorporado en el Art. 9 del Capítulo I, Subtitulo I, Título III de la Codificación de Resoluciones expedidas por el Consejo Nacional de Valores, informamos que el monto de los títulos valores vigentes de largo y corto plazo del Emisor y bajo el supuesto de una colocación total de la 4ta. emisión de obligaciones por US$3.0 millones, además de la colocación total del 3er. Papel comercial por US$3.0 millones que también está en proceso de calificación inicial, en conjunto ascienden a US$15.1 millones, cantidad que representa el 87% del patrimonio total de la Compañía, de tal forma que a históricamente se ha cumplido el límite mencionado.

Así también, la estructura de emisión incluyó los resguardos previstos en el Art. 11, Sección I., Capítulo III, Subtitulo I, Título III de la Codificación de Resoluciones del Consejo Nacional de Valores, los cuales a la fecha consistentes en: 1. a) Mantener semestralmente un indicador promedio de liquidez o circulante, mayor o igual a uno (1), a partir de

la autorización de la oferta pública y hasta la redención total de los valores; y, b) Los activos reales sobre los pasivos deberán permanecer en niveles de mayor o igual a uno (1), entendiéndose como activos reales a aquellos activos que pueden ser liquidados y convertidos en efectivo.

2. No repartir dividendos mientras estén en mora las obligaciones; y, 3. Mantener la relación de obligaciones en circulación sobre los activos libres de gravamen.

Al corte de julio del 2015, la Calificadora informa que el Emisor obtuvo un índice de liquidez de 1.4 veces; que el monto de los activos reales sobre pasivos al corte mencionado cumple con el limite mencionado bajo la premisa de empresa en marcha sin embargo, con las sensibilizaciones que realiza la Calificadora sobre los activos reales, dicha cobertura se reduce aunque es cercana a la unidad. De manera similar cubre con relación a los pasivos exigibles.De acuerdo a la certificación extendida por el DECEVALE están al día en el pago de los dividendos de las emisiones y papel comercial vigentes. Finalmente, y como se comentó, la relación de activos libres de gravamen sobre obligaciones en circulación se encuentran dentro del rango establecido.

Elementos adicionales

La 2da. Emisión de Obligaciones contiene en su estructura un compromiso de: i) Reinvertir las Utilidades en al menos el 50% de las utilidades finales generadas al final del periodo anual, de acuerdo con la política de dividendos enviada y su cumplimiento, se estima cumplido el índice; ii) Limitación en los indicadores financieros que se detallan a continuación:

Resguardos Voluntarios Compromiso Real 2012

Real 2013

Real Dic-2014

Real Jul-2015

Capital Social / Activos > 10% 24.0% 21.1% 16.5% 18.7%

Patrimonio / Activos > 20% 31.4% 28.3% 26.3% 35.5%

Pasivo afecto Intereses / Patrimonio Hasta 3 veces 1.51 v 2.00 v 2.03 v 1.14 v

Como se puede apreciar en el recuadro, los indicadores se cumplen y se estima que continuarán de esa manera.

25

Para el caso de la 3era.emisión de obligaciones, el Emisor se comprometió con los siguientes resguardos: 1) Capital Social sobre Activos, por encima de 0.10; y, 2) Patrimonio sobre Activos, por encima de 0.20. Como son indicadores similares a los mostrados en el recuadro anterior, se estima que los resguardos voluntarios mencionados en la estructura de la 3era, emisión, se cumplen.

Para el 2do. papel comercial, la Compañía emisora se compromete a mantener el límite de endeudamiento, relación pasivos financieros con costo sobre patrimonio, por debajo de 3.00, en todo momento mientras esté vigente el titulo valor. Como se visualiza en el recuadro anterior, el indicador esta dentro del límite comprometido.

Dada la información mencionada, los Miembros del Comité de Calificación categorizan de “suficientes” los mecanismos de garantía y resguardos del título valor objeto de calificación.

6.2. Asignación de Calificación Final

Los miembros del Comité de Calificación considerando todo lo anterior, se pronuncian en mantener la calificación de riego de la2da.y 3era. emisión de obligaciones de INDUSTRIA ECUATORIANA DE CABLES INCABLE S.A. de hasta US$5.0 millones cada una en “AA”, e identificando las oportunidades y la vigencia del papel comercial, se mantiene en “AAA”.

7. Hechos Posteriores

Entre el 31 de julio del 2015 y la fecha de emisión del presente informe de calificación de riesgo, la Calificadora de Riesgos no ha sido informada de eventos que en opinión de la Administración de la Compañía, pudieran tener un efecto significativo sobre la calificación de riesgo.

8. Declaración de Independencia

Dando cumplimiento a lo dispuesto en el artículo 190 de la Ley de Mercado de Valores, a nombre de la Sociedad Calificadora de Riesgo Latinoamericana S. A., y en mi condición de representante legal de la empresa, declaro bajo juramento que ni la calificadora de riesgo, ni sus administradores, miembros del Comité de Calificación, empleados en el ámbito profesional, ni los accionistas, se encuentran incursos en ninguna de las causales previstas en los literales del mencionado artículo.

Además, cabe destacar que la calificación otorgada por la Calificadora al segundo programa de papel comercial y a la segunda y tercera emisión de obligaciones de INDUSTRIA ECUATORIANA DE CABLES INCABLE S.A.no implica recomendación para comprar, vender o mantener un valor, ni implica una garantía de pago del mismo, ni estabilidad de su precio, sino una evaluación sobre el riesgo involucrado en éste.

Ing. Pilar Panchana Ch.

Gerente General

INDICE

PRESENCIA BURSATIL ............................................................................................................................... 2

FUNDAMENTACIÓN ................................................................................................................................. 2

1. Calificación de la Información ............................................................................................................. 4

2. Análisis de la Capacidad de Pago Histórica ......................................................................................... 4

2.1. Análisis de la Solvencia Histórica del Emisor....................................................................... 4

2.2. Evaluación de los Riesgos de la Industria ............................................................................. 5

2.3. Asignación de la Categoría Histórica Básica de Riesgo ...................................................... 13

3. Análisis de la Capacidad de Pago Proyectada .................................................................................... 13

3.1. Análisis de la Solvencia Proyectada del Emisor ................................................................. 13

3.2. Análisis de Sensibilidad ...................................................................................................... 14

3.3. Asignación de la Categoría Básica Proyectada de Riesgo .................................................. 15

4. Análisis de la Calificación Preliminar ................................................................................................ 15

4.1. Análisis de Indicadores Financieros Adicionales ............................................................... 15

4.1.1. Resultados, Rentabilidad y Eficiencia ................................................................................. 15

4.1.2. Estructura Financiera y Endeudamiento Patrimonial .......................................................... 17

4.1.3. Situación de Liquidez .......................................................................................................... 18

4.1.4. Índice de Cobertura Histórica .............................................................................................. 19

4.1.5. Flujos de Caja y Calce ......................................................................................................... 19

5. Análisis de los Factores Adicionales de Riesgo Cualitativo ............................................... 20

5.1. Posición de la Empresa en su industria ............................................................................... 20

5.2. Características de la Administración y Propiedad ............................................................... 21

5.2.1. EstructuraAccionarial .......................................................................................................... 21

5.3. Asignación de Calificación Preliminar ................................................................................ 23

6. Calificación Final ............................................................................................................................... 23

6.1. Garantía y Resguardos ......................................................................................................... 23

6.2. Asignación de Calificación Final ........................................................................................ 25

7. Hechos Posteriores ............................................................................................................................. 25

8. Declaración de Independencia ............................................................................................................ 25

ANEXOS

ANEXOS

SOCIEDAD CALIFICADORA DE RIESGO LATINOAMERICANA SCRLA S.A. Fecha: sep/2015

INDUSTRIA ECUATORIANA DE CABLES INCABLE S.A.

2011 2012 2013 2014 jul-15

RESULTADOS, RENTABILIDAD Y EFICIENCIA

Ingresos 41.677.394 43.134.388 45.848.437 55.783.468 42.770.467

Costo de Ventas -34.047.467 -35.122.552 -39.778.830 -46.276.502 -32.432.957

Utilidad Bruta 7.629.927 8.011.836 6.069.607 9.506.966 10.337.510

Gastos Administrativos y Generales -1.847.330 -2.597.840 -2.498.558 -3.128.312 -2.041.778

Gastos de Venta -2.216.609 -2.000.867 -1.611.191 -1.250.229 -1.135.734

Utilidad Operativa 3.565.988 3.413.129 1.959.858 5.128.425 7.159.997

Gastos Financieros -1.678.917 -2.684.923 -1.450.505 -2.065.863 -1.328.596

Otros Ingresos (Egresos) Netos -71.278 23.553 170.875 84.812 -106.645

Utilidad Antes de Pago Impuestos y Particip. 1.815.793 751.759 680.228 3.147.374 5.724.756

Participación Empleados -272.369 -112.764 -102.034 -472.105 -

Impuesto a la Renta -369.489 -329.625 -357.206 -547.319 -

Utilidad Neta 1.173.935 309.370 220.988 2.127.950 5.724.756

EBITDA 4.547.856 4.440.235 3.006.557 6.223.212 7.898.315

% de variación nominal Ingresos 39,7% 3,5% 6,3% 21,7% -23,3%

% de variación real Ingresos 34,1% -0,6% 2,0% 16,8% -26,4%

COGS 36,3% 3,2% 13,3% 16,3% -29,9%

COGS/Ventas 81,7% 81,4% 86,8% 83,0% 75,8%

Margen Bruto 18,3% 18,6% 13,2% 17,0% 24,2%

Gastos Administrativos y Generales / Ventas 4,4% 6,0% 5,4% 5,6% 4,8%

Gastos de Venta / Ventas 5,3% 4,6% 3,5% 2,2% 2,7%

Gasto Operativos / Ventas 9,8% 10,7% 9,0% 7,8% 7,4%

Margen Operativo 8,6% 7,9% 4,3% 9,2% 16,7%

Otros Ingresos (Egresos) Netos/ Ventas -0,2% 0,1% 0,4% 0,2% -0,2%

Margen Neto 2,8% 0,7% 0,5% 3,8% 13,4%

Margen EBITDA 10,9% 10,3% 6,6% 11,2% 18,5%

Retorno sobre Patrimonio Promedio (ROE) Anual 15,8% 3,6% 2,3% 19,6% 39,2%

Retorno sobre Activo Promedio Ajustados (ROA) Anual 4,1% 1,1% 0,6% 5,2% 12,1%

*NIIF

SOCIEDAD CALIFICADORA DE RIESGO LATINOAMERICANA SCRLA S.A. Fecha: sep/2015

INDUSTRIA ECUATORIANA DE CABLES INCABLE S.A.

2011 2012 2013 2014 jul-15

ESTRUCTURA FINANCIERA Y ENDEUDAMIENTO PATRIMONIAL

Caja y Equivalentes de Caja 1.541.860 1.660.130 1.354.371 1.416.877 2.618.701

Deudores 6.134.871 6.666.003 7.003.847 10.474.942 12.735.566

Existencias 7.287.938 9.488.437 10.531.361 15.284.337 15.140.200

Activo Fijo 7.725.939 9.315.875 11.837.002 12.770.957 13.336.965

Otros Activos Corrientes 1.419.013 1.955.136 3.556.485 4.715.180 4.694.720

Otros Activos No Corrientes 216.380 267.773 454.665 427.507 434.998

ACTIVOS TOTALES 24.326.001 29.353.354 34.737.731 45.089.800 48.961.149

Pasivo Financiero C/P 8.141.908 10.347.072 12.796.007 16.843.757 13.971.555

Pasivo Financiero L/P 3.951.456 3.603.713 6.821.613 7.168.602 5.886.943

Pasivos con Proveedores 2.307.405 3.512.327 3.892.337 6.454.891 8.152.224

Otros Pasivos Corrientes 1.427.555 1.645.296 594.293 1.898.264 2.614.980

Otros Pasivos No Corrientes 603.945 1.031.019 808.439 870.682 948.543

PASIVOS TOTALES 16.432.269 20.139.427 24.912.689 33.236.196 31.574.244

PATRIMONIO 7.893.733 9.213.928 9.825.043 11.853.604 17.386.905

Capital de trabajo comercial 11.115.404 12.642.113 13.642.871 19.304.388 19.723.542

Capital de trabajo 12.648.722 14.612.083 17.959.434 23.538.181 24.421.983

ACTIVOS AJUSTADOS TOTALES 19.987.096 23.164.712 29.442.662 35.865.963 37.245.403

Deuda Bancaria C.P. 8.141.908 10.347.072 12.796.007 16.843.757 13.971.555

Obligaciones Financieras L.P. (Incluye Porción Corriente) 3.951.456 3.603.713 6.821.613 7.168.602 5.886.943

TOTAL PASIVOS CON COSTO 12.093.364 13.950.785 19.617.620 24.012.359 19.858.498

TOTAL INVERSIONES EN ACCIONES 7.893.733 9.213.928 9.825.043 11.853.604 17.386.905

TOTAL CAPITAL INVERTIDO 19.987.097 23.164.713 29.442.662 35.865.963 37.245.404

Deuda Financiera / Capital invertido 60,5% 60,2% 66,6% 67,0% 53,3%

Inversiones en acciones / Capital invertido 39,5% 39,8% 33,4% 33,0% 46,7%

Deuda Financiera / Patrimonio 1,5 1,5 2,00 2,03 1,14

Deuda Financiera / EBITDA 2,7 3,1 6,5 3,9 2,5

Pasivos C.P./Deuda Financiera 67,3% 74,2% 65,2% 70,1% 70,4%

Pasivos L.P./Deuda Financiera 32,7% 25,8% 34,8% 29,9% 29,6%

Deuda Financiera / Activos Ajustados 60,5% 60,2% 66,6% 67,0% 53,3%

Capital de trabajo comercial / Ventas 0,3 0,3 0,3 0,3 0,5

Ventas / Capital de trabajo comercial 3,7 3,4 3,4 2,9 2,2

Ratio de liquidez 1,4 1,3 1,3 1,3 1,4

CxC días 54 56 56 69 109

Inv. Días 78 99 97 121 170

CxP días 25 37 36 51 92

Ciclo de efectivo (días) 107 119 117 138 187

*NIIF

SOCIEDAD CALIFICADORA DE RIESGO LATINOAMERICANA SCRLA S.A. Fecha: sep/2015

INDUSTRIA ECUATORIANA DE CABLES INCABLE S.A.

ANEXO 2

2011 2012 2013 2014 jul-15

CAPACIDAD DE GENERACIÓN DE FLUJOS Y COBERTURA

Flujo Depurado Ajustado 4.996.063 6.395.255 3.606.984 6.440.990

Activos Promedio Ajustados 28.306.104 29.264.008 34.148.759 41.181.278

% Rent. Act. Prom. Ejerc: 17,7% 21,9% 10,6% 15,6%

Rentabilidad Histórica Promedio 15,37%

Activos Bajo NIIF a Julio 31 del 2015 ($): 47.201.821

Flujo Depurado Histórico 7.253.372

Deuda Financiera (incluyendo nueva emisión) 24.497.977

Cobertura Financiera Histórica 6,01

D.P.D. 2,55

CAPACIDAD DE GENERACIÓN DE FLUJOS Y COBERTURA PROYECTADA

AÑO 1 AÑO 2 AÑO 3 AÑO 4 AÑO 5

Flujo Depurado Proyectado 7.102.983 7.740.032 8.441.934 9.213.112 10.058.410

Activos Promedio 52.912.492 54.311.726 58.873.093 64.987.875 71.959.313

% Rent. Act. Prom. Ejerc: 13,4% 14,3% 14,3% 14,2% 14,0%

Deuda Financiera Proyectada 22.370.811 22.616.704 24.664.213 27.253.436 30.182.853

Cobertura Financiera Proyectada 6,97

D.P.D. Proyectado 2,33

CAPACIDAD DE GENERACIÓN DE FLUJOS Y COBERTURA PROYECTADA - ESCENARIO 1

AÑO 1 AÑO 2 AÑO 3 AÑO 4 AÑO 5

Flujo Depurado Proyectado 6.279.872 6.861.709 7.501.177 8.202.543 8.970.451

Activos Promedio 52.684.516 52.903.938 56.467.245 61.499.849 67.291.363

% Rent. Act. Prom. Ejerc: 11,9% 13,0% 13,3% 13,3% 13,3%

Deuda Financiera Proyectada 22.179.311 22.028.234 23.658.307 25.793.641 28.227.875

Cobertura Financiera Proyectada 6,05

D.P.D. Proyectado 2,62

CAPACIDAD DE GENERACIÓN DE FLUJOS Y COBERTURA PROYECTADA - ESCENARIO 1

AÑO 1 AÑO 2 AÑO 3 AÑO 4 AÑO 5

Flujo Depurado Proyectado 5.643.491 6.151.108 6.711.554 7.328.753 8.006.979

Activos Promedio 52.572.691 52.072.557 54.949.595 59.224.793 64.190.541

% Rent. Act. Prom. Ejerc: 10,7% 11,8% 12,2% 12,4% 12,5%

Deuda Financiera Proyectada 22.085.377 21.683.497 23.024.438 24.841.676 26.929.282

Cobertura Financiera Proyectada 5,25

D.P.D. Proyectado 2,93

*NIIF