2015. 09. 15 Initiation: O2O가 열어갈 새로운 세상 · PDF fileO2O 사업분야 심층분석 1. 온디맨드 서비스(On Demand Services) 2 ... ‘위시스왓’을 이용하면

Initiation: 인터넷

O2O가 열어갈 새로운 세상 (Online to Offline)

Overweight

2015. 09. 15

인터넷/게임 담당 정호윤

Tel. 368-6143

[email protected]

Glossary

용어 정의

O2O(Online to Offline) 온라인과 오프라인이 유기적으로 연결해 새로운 가치를 창출하는 서비스, 구체적으로

인터넷이나 스마트 폰을 이용해 오프라인 매장으로 고객을 유치하는 서비스를 의미함

네트워크효과(Network Effect) 사람들이 한 시장에서 선점된 기술이나 제품들을 의례적으로 사용하는 것

온디맨드서비스(On-Demand Service) 수요자들이 원하는 서비스를 원하는 시점에 제공해주는 서비스

우버(Uber) 모바일 앱을 통해 차량과 승객을 연결해주고 이에 대한 수수료를 받는 O2O서비스

잉여자산(Surplus Asset) 사용되지 않고 있는 자산

쇼루밍(Showrooming) 오프라인에서 제품을 살펴본 후 실제 구매는 저렴한 온라인에서 하는 것

역쇼루밍(Reverse Showrooming) 온라인으로 제품 후기 등을 비교해본 후 실제 구매는 오프라인매장에서 하는 것

푸시마케팅(Push Marketing) 마케팅 전략의 기본방향을 밀기(push)전략으로 추진하는 경우

공유경제(Sharing Economy) 한번 생산된 제품을 여럿이 공유해 쓰는 협력 소비를 기본으로 한 경제 방식

옴니채널(Omni Channel) 소비자가 온라인, 오프라인 등 다양한 경로를 넘나들며 상품을 검색/구매할 수 있도록 하는

서비스

Summary

인터넷의 핵심 플랫폼이 PC에서 모바일로 이동하면서 인터넷산업은 새로운 변화의 시기를 겪었다. 기존의 포털사업자가 아닌 메신저,

SNS 등 모바일 환경에 최적화된 서비스를 제공하는 기업으로 산업의 무게중심이 움직이더니 이제는 Online과 Offline을 연계시키는 다양

한 사업모델을 제시하는 기업들(Uber, AirBnB 등), 혹은 E-Commerce 및 모바일결제와 같이 새로운 플랫폼으로써 두각을 나타내는 기

업들(Alibaba, 쿠팡 등)에 세상은 주목하고 있다. PC에 기반한 포털서비스 등을 인터넷 산업의 1단계, 메신져, SNS와 같이 초기 모바일

서비스를 인터넷 산업의 2단계, O2O 등의 신규서비스를 인터넷 산업의 3단계로 구분한다면 현재 대부분의 기업들은 2단계 말~3단계의

초입 단계에 있는 상황이다.

인터넷서비스의 진화형태

1단계 2단계 3단계

서비스 형태 인터넷 포털 메신저/SNS O2O서비스

주요 서비스들(예시)

NAVER

Google

Yahoo

DAUM

Facebook

Instagram

KaKaotalk

Line

Uber

AirBnB

카카오택시

배달앱

트래픽확보여부 O O X

수익모델 광고 광고 수수료/광고

수익창출여부 O △ X

자료: 유진투자증권

O2O(Online to Offline)시장으로의 진출은 ‘기업의 가치평가’라는 측면에서 매우 중요한 의미를 지닌다. 포털부터 메신저/SNS에 이르기까

지 인터넷 서비스에 대한 사용자들의 기본적인 인식은 인터넷 서비스는 ‘무료’여야 한다는 것이었다. 여기에 포털/메신저는 플랫폼의 제작이

용이하여 경쟁이 치열하였기 때문에 인터넷 사업자들 또한 서비스를 유료화하기보다는 트래픽의 확보를 통한 광고수익을 핵심 수익모델로

삼아왔었다. 그러나 O2O 서비스는 1) 서비스의 공급자와 수요자의 경제적/실질적인 needs를 충족시켜 주는 서비스이며, 2) 사업의 규모가

커질수록 Snowball Effect의 발생으로 인해 플랫폼의 영향력이 강해지며, 자연적으로 진입장벽이 형성되어 플랫폼 사업자의 영향력이 강해

지기 때문에 광고수익 이외에도 수수료를 통해 독자적인 수익모델을 생성할 수가 있다. 따라서 과거 인터넷 기업들의 가치평가에 가장 일반

적으로 사용되어 왔던 Factor가 트래픽이었다면, 미래에는 신사업을 통한 이익창출의 규모를 통해 인터넷 기업들의 가치평가를 해야 할 것

으로 판단한다.

이러한 관점에서 본다면 네이버와 다음카카오의 방향성은 유사하다. 두 기업 모두 기존의 포털 및 모바일 사업부에서 안정적인 매출을 창

출하고 있는 가운데 O2O라는 다양한 신사업으로 진출을 모색하고 있다. 따라서 단기적으로는 마케팅비용 및 인프라 구축 등에 투자되는

비용 등으로 두 기업 모두 부진한 실적을 기록할 것으로 전망되며, 밸류에이션이라는 측면에서도 판단하기는 점점 어려워질 것이다.

그러나 중장기적으로 인터넷 산업에서 가장 높은 성장이 전망되는 O2O서비스로 진화의 방향성을 설정하였다는 점과, 양 기업이 매진하고

있는 주요 시장이 한국과 일본으로 양 사간 심각한 경쟁이 일어날 가능성이 낮다는 점 등을 고려할 때 다음카카오와 네이버 모두 투자매력

도는 높으며, 단기적인 실적부진 또한 미래 수익을 위한 투자라고 인식하는 것이 바람직할 것이다. 그러나 현재 드러나고 있는 행보가 다

음카카오가 조금 더 적극적으로 속도를 내고 있기 때문에 방향은 같지만 목적지에 더 빨리 도달하는 것은 다음카카오가 될 것으로 전망한

다. 인터넷 산업에 대해 투자의견 Overweight, Top pick으로 다음카카오(035720.KQ)를 제시한다.

Top Pick: 다음카카오(035720.KQ) (BUY, 170,000원 )

- 투자포인트1: 대리운전시장 진출로 O2O사업에서의 본격적 수익창출 가능

- 투자포인트2: O2O시장에서 카카오의 브랜드가치 확립으로 다양한 O2O사업으로의 빠른 영역확장 전망


Tel. 368-6143

[email protected]

Key chart

인터넷 산업의 새로운 패러다임인 공유경제가 등장

IT비지니스

발전

시간

앱스토어

모델등장

SNS확산

IT 플랫폼

확산

개인 거래

참여 확대

공유경제

등장

▶ 애플 AppStore

▶ 구글 PlayStore

▶ 페이스북

▶ 트위터

▶ 카카오톡

▶ 페이스북의 게임

음악, 쇼핑서비스

확대

▶ 카카오톡 플랫폼

성장 및 화대

▶ 플랫폼을 통해

비전문가인 개인

이 거래의 주체로

참여 확대

▶ 'Uber',

'AirBnB',

'Innocentive'등

무형자원 거래

모델 등장


O2O(Online to Offline)의 등장과 함께 광고에서 광고/수수료 수익모델로 진화

소비자

사용자 사용자

공급자

Communication

- 경쟁이 치열함

- 서비스 유료화가 어려움

- 수익모델: 광고

Transaction

- 상대적으로경쟁이 약함

- 서비스 유료화가 용이함

-수익모델: 광고/수수료

메신저

O2O


수수료수익의 확보를 위해선 공급자/소비자의 확보가 필수적임

소비자

증가

공급자

확보

③-1. 거래의 증가: 공급자 수익의 증가

③-2. 기존 중간비용의 절감

수수료율의 증가

② ①


온디맨드 서비스: 수요자가 원하는 서비스를 원하는 때에 편리하게 제공받을 수 있는 서비스

수요자 공급자플랫폼

Surplus Asset을

제품/서비스화해

제공

Surplus Asset

제공

비용지불 수익창출


E-Commerce: 모바일환경을 통해 온/오프라인 상거래를 유기적으로 연결

마케팅

제품검색 및 비교

실제 제품 사용

실제 제품 비교

온라인결제

카드결제

현금결제

배송

직접 수령

온라인

오프라인

구매 전 구매 후구매


Summary

I. 근본적으로 달라지는 인터넷 산업

1. 인터넷, Phase 3rd 시작

2. 광고 이외의 수익모델이 생성된다

3. 네이버와 다음카카오, 방향성은 유사하며 속도의 차이만 있을 뿐

II. O2O 제대로 이해하기

1. On Demand Service와 E-Commerce

2. 광고수익에서 광고 + 수수료 수익모델로 진화

3. O2O도 시장 초기가 중요하다.

4. O2O의 가치에 대한 고민

5. O2O의 장벽

III. O2O 사업분야 심층분석

1. 온디맨드 서비스(On Demand Services)

2. O2O Commerce

Appendix

글로벌 O2O서비스

기업분석

다음카카오(035720.KQ)

NAVER(035420.KS)

아프리카TV(067160.KQ)

3 8

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8

Analyst 정호윤 | 인터넷

I. 근본적으로 달라지는 인터넷 산업

1. 인터넷, Phase 3rd 시작

인터넷의 핵심 플랫폼이 PC에서 모바일로 이동하면서 인터넷산업은 새로운 변화의 시기를 겪었다. 기존의

포털사업자가 아닌 메신져, SNS 등 모바일 환경에 최적화된 서비스를 제공하는 기업으로 산업의 무게중심

이 움직이더니 이제는 Online과 Offline을 연계시키는 다양한 사업모델을 제시하는 기업들(Uber, AirBnB

등), 혹은 E-Commerce 및 모바일결제와 같이 새로운 플랫폼으로써 두각을 나타내는 기업들(Alibaba, 쿠

팡 등)에 세상은 주목하고 있다. PC에 기반한 포털서비스 등을 인터넷 산업의 1단계, 메신져, SNS와 같이

초기 모바일 서비스를 인터넷 산업의 2단계, O2O 등의 신규서비스를 인터넷 산업의 3단계로 구분한다면

현재 대부분의 기업들은 2단계 말~3단계의 초입 단계에 있는 상황이다.

도표 1 기술의 발달로 인터넷 산업의 새로운 패러다임인 공유경제가 등장

IT비지니스

발전

시간

앱스토어

모델등장

SNS확산

IT 플랫폼

확산

개인 거래

참여 확대

공유경제

등장

▶ 애플 AppStore

▶ 구글 PlayStore

▶ 페이스북

▶ 트위터

▶ 카카오톡

▶ 페이스북의 게임

음악, 쇼핑서비스

확대

▶ 카카오톡 플랫폼

성장 및 화대

▶ 플랫폼을 통해

비전문가인 개인

이 거래의 주체로

참여 확대

▶ 'Uber',

'AirBnB',

'Innocentive'등

무형자원 거래

모델 등장

자료: 크라우드산업연구소, 유진투자증권

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인터넷 산업의 본질은 플랫폼 서비스이며 플랫폼은 서비스구축 → 트래픽 확보 → 매출발생으로 수익창출

이 이루어진다. 국내 인터넷 산업은 이제 메신저까지는 교통정리가 끝났다. 다음카카오는 카카오톡을 통해

한국시장을 장악하였으며, 네이버는 라인을 통해 일본을 장악하였다. 남은 일은 모바일 메신저환경에 어울

리는 광고모델의 생성과 O2O라고 하는 새로운 영역에서의 시장진출만이 남은 상황이다. 이번 보고서에서

는 인터넷 기업들의 신규사업인 O2O의 특징 및 다양한 O2O시장에 대한 분석을 통해 네이버/다음카카오의

미래에 대해 전망해보고자 한다.

도표 2 인터넷서비스의 진화형태

1단계 2단계 3단계

서비스 형태 인터넷 포털 메신저/SNS O2O서비스

주요 서비스들

NAVER

Google

Yahoo

DAUM

Facebook

Instagram

KaKaotalk

Line

Uber

AirBnB

카카오택시

배달앱

트래픽확보여부 O O X

수익모델 광고 광고 수수료/광고

수익창출여부 O △ X


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2. 광고 이외의 수익모델이 생성된다

O2O시장으로의 진출은 ‘기업의 가치평가’라는 측면에서 매우 중요한 의미를 지닌다. 포털부터 메신저/SNS

에 이르기까지 인터넷 서비스에 대한 사용자들의 기본적인 인식은 인터넷 서비스는 ‘무료’여야 한다는 것이

었다. 여기에 포털/메신저는 플랫폼의 제작이 용이하여 경쟁이 치열하였기 때문에 인터넷 사업자들 또한 서

비스를 유료화하기보다는 트래픽의 확보를 통한 광고수익을 핵심 수익모델로 삼아왔었다.

그러나 O2O 서비스는 1) 서비스의 공급자와 수요자의 경제적/실질적인 needs를 충족시켜 주는 서비스이며,

2) 사업의 규모가 커질수록 Snowball Effect의 발생으로 인해 플랫폼의 영향력이 강해지며, 자연적으로 진

입장벽이 형성되어 플랫폼 사업자의 영향력이 강해지기 때문에 광고수익 이외에도 수수료를 통해 독자적인

수익모델을 생성할 수가 있다. 따라서 과거 인터넷 기업들의 가치평가에 가장 일반적으로 사용되어 왔던

Factor가 트래픽이었다면, 미래에는 신사업을 통한 이익창출의 규모를 통해 인터넷 기업들의 가치평가를 해

야 할 것으로 판단한다.

도표 3 O2O의 등장과 함께 광고에서 광고/수수료 수익모델로 진화

소비자

사용자 사용자

공급자

Communication

- 경쟁이 치열함

- 서비스 유료화가 어려움

- 수익모델: 광고

Transaction

- 상대적으로경쟁이 약함

- 서비스 유료화가 용이함

-수익모델: 광고/수수료

메신저

O2O


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3. 네이버와 다음카카오, 방향성은 유사하며 속도의 차이만 있을 뿐

이러한 관점에서 본다면 네이버와 다음카카오의 방향성은 유사하다. 두 기업 모두 기존의 포털 및 모바일

사업부에서 안정적인 매출을 창출하고 있는 가운데 O2O라는 다양한 신사업으로 진출을 모색하고 있다. 따

라서 단기적으로는 마케팅비용 및 인프라 구축 등에 투자되는 비용 등으로 두 기업 모두 부진한 실적을 기

록할 것으로 전망되며, 밸류에이션이라는 측면에서도 판단하기는 점점 어려워질 것이다.

그러나 중장기적으로 인터넷 산업에서 가장 높은 성장이 전망되는 O2O서비스로 진화의 방향성을 설정하였

다는 점과, 양 기업이 매진하고 있는 주요 시장이 한국과 일본으로 양 사간 심각한 경쟁이 일어날 가능성이

낮다는 점 등을 고려할 때 네이버와 다음카카오 모두 투자매력도는 높으며, 단기적인 실적부진 또한 미래

수익을 위한 투자라고 인식하는 것이 바람직할 것이다. 그러나 현재 드러나고 있는 행보가 다음카카오가 조

금 더 적극적으로 속도를 내고 있기 때문에 방향은 같지만 목적지에 더 빨리 도달하는 것은 다음카카오가

될 것으로 전망한다. 인터넷 산업에 대해 투자의견 Overweight, Top pick으로 다음카카오를 제시한다.

도표 4 다음카카오와 NAVER 투자포인트 요약

(십억원)

다음카카오 NAVER

매출액 2015F 949.1 3,127.2

2016F 1,149.5 3,656.3

영업이익 2015F 113.2 826.8

2016F 168.3 1,033.5

순이익 2015F 104.5 589.6

2016F 141.6 724.4

PER 2015F 70.2 26.5

2016F 52.1 21.5

투자포인트 단기 대리운전사업의 성과 라인@을 통한 라인의 광고매출성장

장기

다양한 O2O 시장에서의 선도사업자 지위

구축

라인의 부가서비스들 확장에 따른 일본에서의

영향력 확대

자료: 각 사, 유진투자증권

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II. O2O 제대로 이해하기

1. On Demand Service와 E-Commerce

1. On Demand Service

‘카카오택시’는 버튼 클릭 몇 번으로 내가 있는 곳으로 택시를 불러주며, ‘부탁해’는 내가 먹고 싶은 음식점

의 음식을 집까지 편리하게 배달해준다. ‘위시스왓’을 이용하면 집에서 세탁물을 수거해가서 24시간만에 세

탁을 완료해서 다시 집으로 배달해준다. ‘돌보밍 서비스’는 육아/가사노동이 필요한 수요자들에게 빠르고 손

쉽게 육아/가사 도우미를 제공해준다.

위와 같은 서비스들을 우리는 O2O의 두 가지 영역 중 하나인 온디맨드 서비스라고 부른다. 온디맨드(On-

Demand)는 수요자 중심이라는 뜻으로 수요자가 원하는 서비스를 원하는 시점에 제공해주는 새로운 형태의

서비스를 의미하며 위와 같이 택시, 대리운전, 퀵서비스, 가사노동, 세탁서비스 등 생활 속의 다양한 분야에

서 온디맨드 서비스가 활발하게 퍼져나가고 있다.

도표 5 온디맨드 서비스가 적용가능한 분야

자료: On Demand Everything, 유진투자증권

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온디맨드 서비스를 단순히 새로운 형태의 편리한 서비스라고 생각해서는 안 된다. 온디맨드 서비스의 본질

은 두 가지이다. 첫 번째로 온디맨드 서비스는 잉여자산(Surplus Asset)의 공급자와 수요자를 낮은 거래비

용으로 연결시켜준다. 잉여자산은 일반적으로 인력을 의미하나 자신의 집 혹은 방을 거래하는 AirBnB와 같

이 실물자산을 의미하기도 한다. 잉여자산의 공급자와 수요자를 연결시켜줌으로써 온디맨드 서비스 사업자

는 새로운 거래를 창조해내거나 혹은 기존에 존재하는 서비스를 낮은 비용으로 제공하며 그 과정에서 수수

료 수익을 얻는다.

도표 6 온디맨드 서비스의 구조

수요자 공급자플랫폼

Surplus Asset을

제품/서비스화해

제공

Surplus Asset

제공

비용지불 수익창출


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두번째로 온디맨드 서비스는 수요자들에게 향상된 품질의 편리한 서비스 혹은 개별고객에게 최적화된 맞춤

형 서비스를 제공함으로써 새로운 가치를 창출한다. 온디맨드 서비스는 모바일 환경을 통해 수요자가 서비

스를 이용하며 겪을 수 있는 다양한 불편함을 크게 감소시켜준다. 대표적인 사례가 우버로 대표되는 콜택시

서비스이다. 기존의 콜택시 이용의 프로세스는 전화→상담원 통화→배차안내→기다림→택시탑승이었다. 이

과정에서 수요자는 자신의 위치에 대한 커뮤니케이션의 불편함, 택시기사 도착까지의 소요시간 확인 불가,

3) 택시 부족으로 배차가 안되는 경우와 같은 다양한 불편함이 있었으나 Uber는 어플리케이션 실행 후 자

신의 위치를 설정한 다음 자신의 위치 주변에 있는 Uber 드라이버를 선택(3분 이내에 도착가능한 Uber 드

라이버만이 화면에 표시)하는 것으로 기존의 콜택시 서비스를 보다 편리하게 이용이 가능하다.

도표 7 Uber: 서비스 이용의 간소화를 통해 편리함을 제공

자료: On Demand Everything, 유진투자증권

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또한 온디맨드 서비스는 이용자들간 정보의 공유를 통해 정보의 불균형에 따른 거래비용을 절감시켜준다.

온디맨드 서비스는 SNS와 같은 이용자들간 커뮤니케이션을 위한 성격 또한 지니고 있다. 따라서 온디맨드

서비스를 통해 이용자들은 재화/서비스의 공급자에 대한 평가를 서로 공유할 수 있으며, 이로 인해 이용자

들이 가진 정보의 불균형이 해소되며 자연스럽게 거래비용의 절감 및 서비스의 품질 향상으로까지 이어지게

된다.

도표 8 이용자간 정보공유를 통해 거래비용을 절감시켜줌

자료: Airbnb, 유진투자증권

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2. E-Commerce

O2O의 다른 분야는 상거래를 위한 플랫폼을 제공하는 것이다. E-Commerce의 성장과 함께 대두되기 시

작한 소비자들의 구매패턴은 쇼루밍(주: 오프라인 매장에서 제품을 살펴본 후 실제 구매는 저렴한 온라인을

통해 하는 방식)과 역쇼루밍(주: 온라인에서 타인의 구매 후기, 의견 등 정보를 수집한 후 오프라인에서 물

건을 구매하는 방식)이다. 이처럼 소비자들의 구매에서 점점 온라인과 오프라인의 경계가 모호해지며 많은

유통업체들은 모바일을 통해 온라인과 오프라인이 유기적으로 결합될 수 있도록 시스템을 구축하고 있다.

상거래의 과정을 구매 전→구매→구매 후로 분류한다면, O2O를 통해 소비자들은 제품 및 할인서비스 등에

대한 정보를 제공받을 수도 있으며 온라인에서 구매한 상품을 오프라인 매장에서 빠르게 수령하는 등 소비

자들의 소비에 있어 O2O는 새로운 편리함을 제공해 준다. 또한 판매자 또한 O2O를 통해 매장 근처의 고객

들에게 할인쿠폰을 제공하거나 푸시마케팅을 집행함으로써 모바일 환경을 통해 소비자들에게 다양한 마케팅

을 집행 가능하다. 이처럼 O2O는 기존의 온라인 상거래와 다르게 모바일 환경을 통해 오프라인 업체들이

구매 전 단계에서 마케팅을 통해 소비자들에게 적극적으로 개입이 가능하고 구매와 구매 후 과정에서 소비

자들에게 편리함과 향상된 품질의 서비스를 제공할 수 있다.

도표 9 O2O를 통해 온/오프라인 상거래가 유기적으로 연결

마케팅

제품검색 및 비교

실제 제품 사용

실제 제품 비교

온라인결제

카드결제

현금결제

배송

직접 수령

온라인

오프라인

구매 전 구매 후구매


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도표 10 다양한 O2O 서비스들

자료: Trinity Partners, 유진투자증권

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2. 광고수익에서 광고 + 수수료 수익모델로 진화

플랫폼의 대표적인 수익모델은 수수료/광고수익으로 나뉘어진다. 수수료는 플랫폼을 통해 발생하는 거래규

모에 비례하여 발생하며, 광고수익은 플랫폼을 이용하는 트래픽의 규모가 커질수록 커지게 되어 있다. 과거

인터넷 사업자들의 주된 서비스 모델이었던 포털, 메신저, SNS 등은 모두 사용자들간 커뮤니케이션이 핵심

서비스로 수수료 수익이 발생할 수가 없었기 때문에 주된 수익모델은 광고수익이었으며 따라서 광고수익에

가장 중요한 영향을 미치는 트래픽의 증가만이 기업의 가치평가에 있어서 가장 중요하였다.

도표 11 Facebook매출 추이: 광고 비중이 압도적 도표 12 주가와 트래픽의 상관관계가 높음

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(억 달러) Facebook 매출추이

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(달러)(억명) Facebook 주가와트래픽추이

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주가(우)

자료: 유진투자증권 자료: 유진투자증권

도표 13 Naver와 다음카카오 또한 광고 매출이 압도적 도표 14 LINE 출시 이후 주가상승은 트래픽 증가에 기인

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(십억원) NAVER 매출추이

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(만원)(천만명) NAVER 주가와트래픽추이

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주가(우)

자료: 유진투자증권 자료: 유진투자증권

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그러나 O2O는 상거래를 위한 플랫폼으로 광고 이외에도 수수료 수익의 창출이 가능해진다. 플랫폼의 수수

료는 플랫폼을 통해 발생하는 거래규모 x 수수료율로 구성되어 있다. 따라서 플랫폼을 통한 상거래가 많이

일어나도록 하는 것이 플랫폼 사업자의 최우선 목표로 플랫폼 내에 서비스/재화의 공급자(이하 공급자로 지

칭)를 최대한 많이 확보하는 것이 가장 중요하며, 트래픽의 확보는 그 다음이 된다. 수수료율은 플랫폼의 이

용을 통해 공급자들이 얼만큼의 추가 수익을 올릴 수 있는지에 달려 있다. 추가 수익은 플랫폼을 통해 공급

자들이 더 많은 수익을 올리거나, 혹은 대리운전과 같이 기존의 Value Chain이 복잡하여 기존의 수수료율

이 매우 높았으나 이를 O2O 사업자가 간소화함으로써 공급자들의 수익을 올려주는 경우가 있다.

Uber, AirBnB와 같은 온디맨드 서비스가 높은 가치로 평가받는 이유는 1) 플랫폼을 통해 공급자들에게 새

로운 수익의 창출을 가능하게 해주어 15~20%의 높은 수수료율을 부과하고 있으며, 2) 이에 따라 세계 다

수의 국가에서 서비스 공급자들의 확보가 용이하게 이루어지고 있기 때문이다. 이처럼 O2O는 플랫폼을 통

해 공급자들에게는 높은 수준의 경제적 수익 확보, 소비자들에게는 편리하고 저렴하게 오프라인의 서비스를

온라인을 통해 이용할 수 있도록 사업을 구상하는 것이 가장 핵심적이다. 이상의 두 가지 조건이 충족되어

야만 O2O 생태계의 구성에 필수적인 공급자/트래픽의 확보 및 수익창출이라는 궁극의 목적까지 달성이 가

능하기 때문이다.

도표 15 수수료수익의 확보가 필수적인 O2O

소비자

증가

공급자

확보

③-1. 거래의 증가: 공급자 수익의 증가

③-2. 기존 중간비용의 절감

수수료율의 증가

② ①


20


3. O2O도 시장 초기가 중요하다.

O2O가 사업으로써 정착하기 위해 중요한 조건은 1) 경제적 인센티브를 제공함으로써 다수의 공급자를 확

보하는 것, 2) 편리하고 향상된 품질의 서비스를 제공함으로써 수요자를 확보하는 것, 3) 그리고 양쪽의 경

제주체로부터 플랫폼을 통한 거래규모가 늘어나도록 관리하는 것으로 정리된다.

이상의 조건을 만족시켜 O2O를 사업으로 정착시키기 위해 가장 중요한 것은 시장 선점이다. 인터넷 비즈니

스의 헤게모니가 PC에서 모바일로 옮겨가면서 1등 사업자의 독점적 영향력은 훨씬 더 강해졌다. 메신저,

SNS와 같은 모바일 기반의 플랫폼은 이용자가 많아질수록 네트워크 효과(주: 재화와 서비스의 가치와 효용

이 이를 사용하는 소비자의 수가 많을수록 커지는 것)가 발생하여 이용자가 누릴 수 있는 효용이 기하급수

적으로 늘어난다. 이러한 모바일 플랫폼의 특성과 앱이라는 개별 프로그램에 의해서 돌아가는 모바일 환경

에서는 같은 서비스에서 1등 앱을 제외한 2등 앱을 사용할 유인이 사라진다.

도표 16 모바일에서 1등 사업자의 독점성은 매우 높음 도표 17 카카오택시, 기사회원 수 기준 시장점유율 50% 상회

카카오톡,

87.8%

모바일메신저점유율

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

전체 택시 카카오택시 그 외 콜택시 합

(대) 콜택시시장

자료: 코리안클릭, 유진투자증권 자료: 유진투자증권

도표 18 SNS 및 메신저에서의 네트워크 효과

자료: Facebook, 유진투자증권

21


O2O서비스의 경우 메신저, SNS보다 네트워크 효과가 보다 더 강하게 발생한다. O2O는 공급자-소비자간

의 경제적 상거래를 위한 플랫폼으로 공급자, 소비자의 수가 많아질수록 양쪽의 경제적 인센티브가 기하급

수적으로 커지게 되며 연쇄작용으로 1등 플랫폼으로 공급자와 소비자가 더욱 극심하게 몰리게 된다. 대다수

의 O2O 서비스가 수익성도 확인이 되지 않으며 시장 장악을 위해 막대한 마케팅비용이 들어가고 있음에도

적극적으로 시장에 진출하려는 업체들에 높은 가치를 부여해야 하는 이유가 여기에 있는데 O2O 시장은 초

기에 시장의 판도가 결정되어 버릴 가능성이 매우 높으며 플랫폼은 독점적인 위치를 구축한 이후부터 막대

한 가치를 창출하기 시작하기 때문이다.

도표 19 O2O의 네트워크 효과는 메신저보다 훨씬 거대함

공급자

공급자

공급자

공급자

소비자

소비자

소비자

소비자

- 신뢰할 수 있는 구매정보

- 다양하고 저렴한 제품공급


22


4. O2O의 가치에 대한 고민

앞으로 네이버와 다음카카오의 투자판단에 있어 핵심적인 영향을 미칠 것은 결국 다양한 O2O플랫폼의 가

치이다. 따라서 O2O가 가지고 있는 많은 편의성과 무한한 가능성은 논외로 하고 현 시점은 플랫폼으로써

O2O의 미래 수익창출과 그에 따른 가치에 대한 고민이 필요한 시기이다.

O2O가 플랫폼으로써 가치를 갖기 위해서는 3가지에 대해 생각을 해보아야 한다.

1. O2O생태계가 활성화 될 수 있을 것인가

2. O2O플랫폼을 통한 거래의 규모

3. 플랫폼사업자가 부과가능한 수수료율

1. O2O 생태계의 활성화 가능 여부

1) 공급자(Service Provider)의 확보: O2O를 통해 이익의 창출이 가능한가?

모든 플랫폼은 다수의 참가자들로 이루어지는 하나의 생태계를 형성하며, 플랫폼이 원활하게 작동하기 위해서

는 플랫폼 내에서 참가자들의 활동이 활발하게 이루어져야 한다. 따라서 O2O가 제대로 작동하기 위해선 앞

서 언급했던 것처럼 1) 공급자의 확보 → 소비자의 확보, 2) 거래의 활성화가 이루어져야 한다. 두 가지가 이

루어지기 위해 필수적인 조건이 바로 공급자들에게 플랫폼 참가에 따른 경제적 이익의 존재 유무이다. 따라서

어떤 O2O서비스가 의미있는 플랫폼으로써 성장하고 활성화될 수 있을 지 여부를 따져볼 땐 최우선적으로 플

랫폼이 공급자들에게 얼마나 많은 추가이익(경제적 인센티브)이 제공할 수 있는지를 따져보아야 한다.

카카오 게임하기의 사례를 보면 플랫폼이 갖추어야 할 최우선 조건이 “공급자들의 플랫폼 참가에 따른 추가

이익”임을 보다 쉽게 이해할 수 있다. 카카오톡은 당시 굉장히 제한적이었던 게임 유저의 저변 자체를 크게

확대시킴으로써 플랫폼에 참가하는 게임사들에게 경제적 인센티브를 크게 제공하였다.

도표 20 카카오톡: 모바일게임 시장규모를 성장시켜 게임사들에게 경제적 인센티브 제공

0

40

80

120

160

200

0

5

10

15

20

25

30

35

2011 2012 2013 2014F 2015F 2016F 2017F

(%)(억 달러) 국내 모바일게임시장규모

한국

성장률(우)

카카오톡을 통한 여성

및 고연령층 유입으로

시장규모 급성장

자료: 게임백서, 유진투자증권

23


이처럼 플랫폼참가에 따른 추가이익의 규모가 크다고 공급자들이 판단할 경우 플랫폼의 가치는 높아지며 자

연스럽게 21%(주: 카카오 게임플랫폼의 수수료)라는 높은 수수료율 또한 쉽게 정당화 될 수 있다. 반면 배

달앱은 공급자들(배달음식점들)이 어플을 통한 주문에 따른 추가이익규모가 크지 않다고 판단함에 따라 어

플을 통한 주문 시 서비스의 질 저하와 같은 부작용이 발생함에 따라 플랫폼의 존재 이유(공급자들에게는

경제적 이익, 소비자들에게는 편리하고 질 좋은 서비스 제공)이 부정받음으로써 결국 모바일 결제수수료를

0%로 삭제하였다. 이처럼 O2O가 플랫폼으로써 존속하고 또한 가치를 부여받기 위해서는 최우선적으로 공

급자들에게 경제적 이익을 제공하는 것이 가장 중요하다.

도표 21 배달앱: 음식점의 반발로 인한 수수료 삭제

자료: 언론, 유진투자증권

24


2) 소비자(Service user)의 확보: 서비스가 정말 편리한가?

O2O 소비자의 확보를 위해서는 우선 소비자들에게 다양한 효용을 제공할 수 있어야 한다. Uber와 카카오

택시는 기존 택시기사의 불친절함, 승차거부 등과 같은 택시서비스의 불편함을 해소해주었으며 또한 모바일

앱을 통해 택시기사의 위치확인 및 도착소요시간의 확인, 그리고 앱에 도착지를 등록함으로써 택시기사에게

일일히 자신의 목적지를 설명할 필요가 없도록 하는 편리함을 제공해주었다. 또한 AirBnB는 세계 여러 도

시에 다양한 숙소를 저렴한 가격에 편리하게 구할 수 있도록 해주었으며 기존의 숙박시설이 아닌 타인의 집

에서 묵을 수 있는 시스템을 통해 사람들에게 여행에서의 새로운 경험이라는 효용을 제공해 주었다.

도표 22 Uber가 택시를 대체하기 위해 제공하는 효용: 싸고 빠르고 좋은 서비스

자료: Uber, 유진투자증권

도표 23 AirBnB: 싸고 깨끗한 숙소를 저렴하게 제공함


25


2. 시장규모의 파악

O2O가 사업으로써 의미있는 성장을 이룩할 것으로 보인다면 그 후에는 시장규모에 대한 파악이 필요하다.

O2O의 시장규모는 3가지에 근거하여 파악하여야 한다.

1) 기존 시장의 거래규모

2) O2O 서비스의 Penetration 속도

3) O2O의 등장으로 인한 시장 자체의 성장여부

O2O의 시장규모를 파악할 때 가장 기준점이 되는 것은 단연 기존 시장의 거래규모이다. 2013년 기준 국내

택시이용 총 횟수는 약 36.8억번이며, 대리운전 시장은 약 3조원, 퀵서비스 시장은 약 6조원으로 추산되고

있다. 기존 시장의 거래규모가 클수록 O2O의 시장규모 또한 비례해서 성장 가능하다고 판단할 수 있다.

두번째로 O2O는 신규사업이며 대부분의 경우 사람들의 기존 행동양식을 변화시키며 시장을 성장시켜나갈

것으로 전망되기 때문에 O2O 서비스가 사람들에게 퍼져가는 Penetration의 속도에 대하여 생각하여야 한

다. 어떤 분야는 기존의 행동 패턴이 쉽게 변화하지 않는 반면 어떤 분야에서는 굉장히 빠르게 사람들의 행

동패턴이 O2O로 인해서 변화할 수도 있기 때문에 이에 대한 고민이 필요하다.

세번째는 O2O라는 신규서비스가 등장함에 따라 시장 자체가 성장할 가능성이다. O2O의 핵심가치는 기존의

서비스를 ‘편리하게’ 제공하며 기존의 거래에서 발생하는 거래비용을 감소시켜 준다는 것이다. 따라서 경경제

학적으로 볼 때 한계비용이 감소함에 따라 O2O의 등장으로 시장 자체가 성장할 가능성은 얼마든지 있다.

26


3. 수수료율의 결정

최종적으로 O2O 플랫폼의 수익규모와 가치를 평가하기 위해서는 플랫폼 사업자들이 부과가능한 수수료율

에 대한 판단이 필요하다. 계속 말해왔지만 O2O를 통해 경제적 이익을 창출하는 것은 서비스/재화의 공급

자들이다. 따라서 플랫폼의 수수료율은 플랫폼 참가를 통해 공급자들이 누릴 수 있는 추가적인 이익의 규모

와 가장 높은 관련성이 있다. 조금 더 자세히 살펴보자.

1) 플랫폼을 통해 새로운 시장이 형성되는 경우 (ex> 공유경제)

2) 플랫폼을 통해 기존 시장이 성장하는 경우 (ex> 카카오 게임하기)

3) 기존 시장에서 중간사업자들이 가져가던 수수료율의 크기

4) 경쟁강도

가장 플랫폼의 수수료율이 높게 책정될 수 있는 경우는 플랫폼을 통해 완전히 새로운 시장이 형성되는 경우

이다. Uber와 AirBnB와 같이 ‘공유경제’라는 새로운 형태의 시장을 생성한 경우가 이에 해당한다. Uber는

자동차와 일반운전면허증을 소유한 사람들이 새로운 수입원을 창출할 수 있는 플랫폼을 제작하였다. 카카오

택시와 Uber의 결정적 차이가 여기에 있다. 카카오택시가 기존의 택시사업자들이 보다 편리하게 영업을 할

수 있는 서비스를 제공하였다면 Uber는 기존에는 여객운송을 할 수 없었던 사람들에게 여객운송을 통해 ‘온

전히 새로운 수입’을 창출할 수 있도록 해주었으며 따라서 20%라는 높은 수수료율을 부과하는 것이 가능하

였다. AirBnB도 마찬가지이다. 자신의 남는 방 혹은 집을 타인과 공유함으로써 원래는 얻을 수 없었던 새

로운 수익을 얻을 수 있도록 함으로써 약 15~17%에 달하는 높은 수수료율을 부과할 수 있었다.

두번째로 수수료율이 높게 책정될 수 있는 경우는 플랫폼이 기존의 시장을 성장시켜주는 경우다. 대표적인

사례는 카카오 게임하기이다. 카카오톡은 압도적인 사용자Pool을 통해 기존에는 젊은 남성에 국한되었던 게

임유저가 남녀노소로 가리지 않고 확장될 수 있게 해준 플랫폼이었으며 따라서 21%라는 높은 수수료율을

부과할 수 있었다.

세번째로 수수료율의 결정에 중요한 영향을 미치는 요소는 기존 시장에서 중간사업자들이 가져가던 수수료

율의 크기이다. 대리운전 혹은 퀵서비스와 같이 정형화되지 않아 중간사업자들이 공급자-소비자 사이에서

수취해가던 수수료 규모가 컸던 시장은 O2O사업자들이 진출하여도 상당히 높은 수수료율을 부과 가능하다.

반면 콜택시와 같이 기존 중간사업자가 수취해가던 수수료 규모가 작은(콜비: 1,000원)시장은 O2O 사업자

들이 진출하여도 높은 수수료율을 부과하는 것은 불가능하다.

마지막으로 수수료율의 결정에 영향을 미치는 요소는 경쟁이다. 앞서 설명했던 것처럼 플랫폼, 그 중에서도

O2O는 독점적인 위치를 구축한 이후부터 막대한 수익을 창출하기 시작한다. 반면 경쟁이 존재하는 경우에

는 쉽게 수익을 창출하기가 어렵다. 온라인 특히 모바일 트래픽의 유동성은 매우 높으며 O2O는 자칫 경쟁

자가 존재하는 상황에서 경쟁 사업자 대비 높은 수수료를 부과하는 경우에는 O2O 생태계 자체가 무너져버

릴 리스크가 존재한다. 따라서 경쟁이 존재하는 경우에는 O2O 사업자들이 쉽게 수수료 수익모델을 구축하

기가 어렵게 된다.

27


5. O2O의 장벽

여전히 국내를 비롯한 전세계에서 O2O가 제대로 된 Business로 자리잡기 위해서는 넘어야 할 산이 많이

남아있다. 가장 결정적인 것은 O2O가 가장 큰 장점으로 내세우는 편리함에 대한 정의이다. 흔히들 얘기하

는 O2O의 본질은 온라인과 오프라인을 연결시킴으로써 무언가 소비자들에게 굉장히 편리한 서비스를 제공

한다는 점으로 이 편리함을 무기로 소비자들에게 어필하여 빠르게 시장을 장악해 나간다는 것이 O2O를 무

한히 긍정적으로 보는 사람들이 말하는 핵심 논리이다.

그러나 편리함이란 모바일 어플리케이션의 사용을 통한 편리함이나 기존 대비 향상된 퀄리티의 서비스만을

의미하지만은 않는다. 오히려 사람들의 행동양식을 보면 편리함이란 익숙함의 동의어라고 해야 할 것이다.

사람들은 생각만큼 기존의 행동양식을 쉽게 바꾸지 않는다. 해외직구는 해외의 다양한 상품을 싸게 구매할

수 있지만 여전히 사람들은 백화점을 더 많이 이용한다. 간편결제가 신용카드 사용의 불편함을 대체하기 위

해 등장하였지만 여전히 사람들은 익숙한 신용카드를 이용한 결제에서 쉽게 벗어나려고 하지 않는다. O2O

의 상징적인 서비스가 된 카카오택시 또한 상황은 마찬가지로 카카오택시가 편리하다고는 하지만 여전히 대

다수의 사람들은 길거리에서 택시를 잡는 것이 대다수이다. 3월 말에 출시한 이후 14만명의 택시기사를 확

보하였으며 누적 호출 건수는 1,200만건을 돌파하였으나 국내 월 평균 택시 이용 횟수가 약 3억건임을 고

려한다면 카카오택시의 전체 택시기준 점유율은 약 1~2% 수준에 불과하다고 볼 수 있다.

도표 24 여전히 우리는 길거리에서 택시를 잡는 것이 훨씬 익숙함

자료: 연합뉴스, 유진투자증권

28


따라서 O2O가 사람들의 행동 양식과 밀접하게 관계되어 있는 이상 아무리 편리하다고 하더라도 새롭게 등

장한 서비스가 사람들의 행동 양식에 스며들기까지는 상당히 오랜 시간이 소요되며 이는 단순히 공격적 마

케팅만으로는 해결될 수 없는 문제이다. 그러나 역으로 O2O 서비스의 시간선을 더 길게 늘여서 생각한다면

O2O가 사람들의 행동양식에 스며든 후부터는 O2O가 갖는 무궁무진한 가능성이 본격적으로 발현되기 시작

할 것이다. 그리고 앞서 설명했듯 O2O 서비스의 판도는 초기에 결정되어버릴 가능성이 매우 높다. 현 시점

에서 O2O를 시도하는 업체들에 대한 면밀한 분석과 투자가 이루어져야 하는 것은 이 때문이다.

도표 25 2014년 스타트업 투자: O2O서비스 투자비중이 높음

피투자사 제품/서비스 업력 투자규모 투자사

1 쿠팡 이커머스 5년미만 3억 달러 블랙록/웰링턴 등

2 옐로모바일 종합모바일서비스기업 3년미만 1.05억 달러 포메이션8

3 네시삼십삼분 모바일게임사 5년이상 1,000억원(추정) 라인/텐센트

4 우아한형제들 배달앱서비스 4년미만 520억원 골드만삭스 외 VC들

5 여행박사 여행서비스 5년이상 200억원 옐로모바일

6 쏘카(So-Car) 카셰어링서비스 4년미만 180억원 베인캐피탈

7 옐로디지털마케팅 종합 마케팅 대행사 2년미만 150억원 DS투자자문, LB인베스트먼트 등

8 요기요 배달앱서비스 4년미만 145억원 인사이트벤처파트너스

9 아이지에이웍스 모바일데이터분석 및 마케팅플랫폼 5년이상 100억원 프리미어파트너스

10 리디주식회사 전자책서점 5년이상 80억원 미래에셋벤처투자, 에이티넘인베스트먼트 등

11 노리 온라인 수학교육 솔루션 3년미만 680억원 소프트뱅크, KTB네트워크 등

12 눔 헬스케어앱 5년이상 71억원 RRE벤처스, 트랜스링크캐피탈 등

13 옐로트래블 여행서비스업 2년미만 60억 DS투자자문, 메리츠증권 등

14 채널브리즈 부동산O2O(직방) 5년미만 60억원 스톤브릿지, 알토스벤처스 등

15 옐로O2O O2O마케팅 및 컨설팅 1년미만 50억원 DS투자자문

16 클로버추얼패션 CG분야 5년이상 45억원 스톤브릿지, 에이티넘인베스트먼트

17 와이브레인 헬스케어웨어러블디바이스개발 2년미만 35억원 스톤브릿지, DSC인베스트먼트

18 북팔 웹소설 앱서비스 4년미만 35억원 알바트로스인베스트먼트 등

19 아이디인큐 모바일 리서치 솔루션 4년미만 34억원 KTB네트워크, 소프트뱅크 등

20 앱크로스 모바일게임사 3년미만 32억원 충칭바오(중국)

21 터크앤컴퍼니 중고 장터'헬로마켓' 4년미만 30억원 지에스홈쇼핑, 한화인베스트먼트 등

22 쉐이커미디어 영상제작플랫폼 5년미만 30억원 포스코기술투자, NHN인베스트먼트 등

23 플린트 모바일게임사 3년미만 30억원 캡스톤파트너스

24 비트패킹컴퍼니 모바일뮤직앱 2년미만 30억원 알토스벤처스 등

25 코빗 비트코인거래소 2년미만 30억원 소프트뱅크 등

26 카닥 자동차 외장수리 견적비교서비스 2년미만 28억원 IDG벤처스코리아 등

27 스타일쉐어 모바일 패션테마 플랫폼 4년미만 25억원 LB인베스트먼트

28 드라마앤컴퍼니 명함관리앱서비스 2년미만 25억원 대교인베스트먼트 등

29 하이퍼커넥트 영상커뮤니케이션 및 메신저개발 1년밈만 22억원 알토스벤처스

30 토스랩 기업용 커뮤니케이션 플랫폼 개발 1년미만 21억원 소프트뱅크 등

자료: Platum, 유진투자증권

주: 쿠팡은 2015년 소프트뱅크로부터 10억달러 투자 추가유치

29


III. O2O 사업분야 심층분석

1. 온디맨드 서비스(On Demand Services)

1. 콜택시

1) 총평

콜택시는 그 자체로만 볼 때 수익성이 높은 사업은 아니다. 택시는 대중교통수단으로 국내에서 1년에 약 37

억번 정도가 이용되고 있으나 콜에 의한 이용빈도는 미미한 수준인 것으로 판단되며 카카오택시가 출시 이

후 빠르게 기사회원 및 사용자를 늘려가고 있으나 여전히 전체 이용 수 기준으로 볼 때 이용률은 2% 미만에

불과하다. 또한 기존의 수수료가 건당 1,000원에 불과하여 단기적으로 높은 수준의 수수료율 책정이 힘들

것으로 판단되어 콜택시 서비스가 의미있는 수준의 매출을 창출하기까지는 상당히 오랜 시간이 소요될 것으

로 판단한다.

도표 26 콜택시서비스 요약 분석

평가 비고

시장규모 36.8억회 2013년 택시이용횟수 기준

수수료 100원~1,000원 기존 콜택시 업체의 콜비 1,000원 기준

경쟁강도 약함 카카오택시 시장점유율 50%

소비자 행태변화 어려움 전체 이용횟수 대비 콜택시 이용비중 매우 낮음

결론(매력도) ★ 의미있는 수익창출 어려움


30


2) 시장규모

대중교통의 시스템이 더욱 체계화되면서 국내 택시이용횟수가 조금씩 감소하고는 있으나 여전히 택시는 우

리나라의 핵심 여객운송수단이다. 2013년 기준 국내 택시이용횟수는 약 36.8억번으로 수수료 1,000원과

모든 택시탑승이 콜택시를 통해 이루어진다고 가정한다면 국내의 콜택시 수수료시장은 약 3.7조원 규모로

추산 가능하다. 2015년 8월 기준 카카오택시의 가입기사수는 약 14만명으로 향후 카카오택시의 시장점유율

및 콜 수수료 전략에 따른 카카오택시의 예상 수익규모는 표 27과 같다.

도표 27 다음카카오의 카카오택시 예상 매출

MS/단가(억원) 100원 200원 300원 400원 500원 600원 700원

5% 184 368 552 736 920 1,104 1,288

10% 368 736 1,104 1,472 1,840 2,208 2,576

15% 552 1,104 1,656 2,208 2,760 3,312 3,864

20% 736 1,472 2,208 2,944 3,680 4,416 5,152

25% 920 1,840 2,760 3,680 4,600 5,520 6,440

30% 1,104 2,208 3,312 4,416 5,520 6,624 7,728

35% 1,288 2,576 3,864 5,152 6,440 7,728 9,016

40% 1,472 2,944 4,416 5,888 7,360 8,832 10,304

자료: 유진투자증권 추정

31


3) 사업구조 및 수익모델의 평가

Uber, 카카오택시 등 택시 O2O서비스가 인기를 얻게 된 근본적인 이유는 택시의 열악했던 서비스 때문이

었다. 택시는 1) 승차거부, 2) 안전성에 대한 우려, 3) 택시기사들의 불친절한 태도 등으로 이용자들의 불만

이 쌓여가고 있었으며 카카오택시는 콜비 무료라는 파격적인 정책으로 빠르게 기사회원수를 늘려갔으며 이

후 이를 바탕으로 승객들에게 빠른 배차 및 높은 배차 성공률과 이용 후 고객과 기사가 서로에 대해 평가를

내리는 시스템 및 실시간으로 택시기사의 위치를 확인할 수 있도록 하는 등 모바일 환경에 최적화된 서비스

를 제공하여 택시 서비스의 품질을 향상시켰으며 이를 통해 빠르게 이용고객수를 확보해 나갈 수 있었다.

도표 28 출근시간/야간 중 택시잡기가 매우 어려움 도표 29 승차거부와 불친절한 기사에 대한 불만이 크다

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2.00

3.00

4.00

5.00

6.00

7.00

1 2 3 4 5 6 7 8 910

11

12

13

14

15

16

17

18

19

20

21

22

23

24

(%) 하루 중 택시이용비중

ㅍ

첫번째

피크타임두번째

피크타임

승차거부

24%

기사불진철

40%

부당요금청

구

16%

기타

20%

경기도택시민원현황

승차거부와 기사불진철

비중이 과반수 이상

자료: 한국교통연구원, 유진투자증권 자료: 경기개발연구원, 유진투자증권

도표 30 경기도/경상북도가 택시 수가 특히 적음 도표 31 전국적으로 택시의 수송분담률은 낮음

0

50

100

150

200

250

300

350

400

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

2,000

서울

부산

대구

인천

광주

대전

울산

경기도

강원도

충청북도

충청남도

전라북도

전라남도

경상북도

경상남도

제주도

(인/대)(인/대) 전국 택시및 콜택시현황

콜택시 1대당 인구수

택시 1대당 인구수(우)

11.8 3.2 12.1 12.3 6.9

0.00

20.00

40.00

60.00

80.00

100.00

120.00

대도시

위성도시

관광도시

공업도시

도농복합도시

(%) 도시유형별수송분담률

승용차 버스 철도/지하철 택시

자료: 경기개발연구원, 유진투자증권 자료: 한국교통연구원(2010), 유진투자증권

32


수익모델의 측면에서 생각하면 기존 콜택시의 사업구조가 콜업체와 콜택시 기사로 이루어지는 단순한 구조

였으며 중간수수료 또한 콜비 1,000원뿐으로 저렴하였기 때문에 수익성이 높은 사업은 아니다. 그러나 택

시시장은 거대한 시장으로 거래규모가 워낙 커 향후 시장에서 독점적인 지위를 구축함으로써 창출가능한 매

출의 규모는 상당히 크다. 그러나 여전히 국내 택시시장에서 택시이용횟수 기준 카카오택시가 차지하는 비

중이 미미하기 때문에 소비자들의 택시이용행태가 의미 있는 수준으로 변하기에는 상당한 시간이 소요될 것

으로 전망하며, 더 나아가 지속적으로 감소추세인 택시 총 이용횟수가 카카오택시와 같은 O2O 택시서비스

의 등장으로 증가추세로 전환할 수 있을 지에도 상당한 관심을 기울여야 할 것이다.

도표 32 기존 콜택시 사업구조

고객이 콜센터에

전화하여 차량신청

콜택시사업자

이용고객 콜택시

고객과 최적

근접차량 호출콜차량이 접수 배차지령

①차량신청

②호출

③접수

④배차신청

(현재위치, 연락처)

GPS 위성

위치정보 신호

(고객위치, 전화번호, 주소)


33


4) 리스크요인

콜택시 서비스의 가장 큰 리스크는 단연 소비자들의 행동양식의 변화 속도이다. 앞서 언급한 것처럼 카카오

택시의 콜수는 전체 택시이용횟수의 2%미만이며 여타 다른 앱들을 통한 콜수를 고려한다 해도 전체 택시이

용횟수의 5%미만에 불과할 것으로 판단된다. 반면 중국시장은 다르다. 디디다처와 콰이디다처가 빠르게 중

국인의 택시이용행태를 바꾸고 있으며 이미 2014년 6월기준으로 중국인의 택시이용횟수 중 30~50%는 택

시 앱을 통해서 이루어지고 있는 것으로 파악되고 있어 O2O서비스가 중국인들의 택시이용 행동양식을 빠

르게 변화시키고 있다. 이는 중국이 대중교통체계가 미흡할 뿐만 아니라 우리나라에서처럼 길거리에서 택시

를 잡는다던가 하는 것이 힘들기 때문이며 국내는 상대적으로 대중교통체계가 잘 잡혀있으며 또한 길거리에

서 택시를 잡는 기존의 행동양식이 이미 익숙하고 편리하기 때문이다.

도표 33 국내 연간 택시이용횟수는 약 36억번으로 카카오택시의 점유율은 여전히 미미함

0.0

10.0

20.0

30.0

40.0

50.0

60.0

0

10

20

30

40

50

60

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

(%)(억회) 택시 이용수추이

택시 대중교통 내 택시 비중(우)

자료: 통계청, 유진투자증권

도표 34 여전히 우리는 길거리에서 택시를 잡는 것이 훨씬 익숙함

자료: 연합뉴스, 유진투자증권

34


반면 콜택시시장의 경쟁 강도는 강하지 않다. 카카오택시 이외에도 현재 리모택시/백기사/T맵택시/티머니

택시 등 다양한 후발 주자들이 콜택시 시장으로 진출하였으나 카카오택시가 이미 50% 이상의 기사회원 수

를 확보하였으며 이용 횟수 또한 압도적으로 장악을 해나가고 있어 빠른 시간 내에 시장에서 독점적인 위치

를 장악해 나갈 것으로 판단된다. 특히 콜택시는 사업자들간 서비스의 차별화가 힘들기 때문에 후발주자들

이 선두사업자를 역전하기는 쉽지 않다고 판단한다.

도표 35 카카오택시 시장점유율 50% 돌파로 안정적으로 독점적 지위 구축 중

0.0

10.0

20.0

30.0

40.0

50.0

60.0

0

2

4

6

8

10

12

14

16

15.4 15.5 15.6 15.7 15.8

(%)(만명) 카카오택시기사회원수추이

기사회원수

점유율(우)


35


2. 대리운전

1) 총평

대리운전은 O2O로써의 가능성이 매우 높은 시장이다. 국내 대리운전 시장은 일평균 이용객 47만명, 거래

금액은 연평균 약 3조원 규모로 판단되나 대리운전 시장이 수십개의 다양한 업체들이 존재하여 시장규모의

집계가 정확히 되지 않는 점을 감안한다면 실제 시장규모는 훨씬 더 클 것으로 판단한다. 또한 대리운전은

콜택시와 다르게 대리기사와 소비자 사이에 다수의 이해관계자가 존재하여 중간사업자들이 가져가는 수수료

비중이 높아 콜택시에 비해 높은 수수료율을 책정 가능한 사업이다.

또한 기존 대리운전의 이용행태가 전화를 통해 대리기사를 부르는 형태로 전화→앱이용으로의 이용자 행태

변화가 쉽게 일어날 수 있을 것으로 전망하여 콜택시와는 다르게 단기에 O2O사업자들의 사용량 기준 점유

율이 빠르게 높아질 수 있는 사업으로 판단한다.

도표 36 대리운전서비스 요약 분석

평가 비고

시장규모 3.8조원 일평균 이용객 60만명, 평균요금 17,500원 가정

수수료율 15~20% 대리운전업체 수수료 20% 기준

경쟁강도 약함 대규모 사업자의 진입움직임 없음

소비자 행태변화 쉬움 전화→어플사용으로 행태변화 용이할 것

결론(매력도) ★★★ 높은 수익창출 가능성과 큰 규모 전망


36


2) 시장규모

국토부의 2014년 대리운전 통계자료에 따르면 국내 대리운전 업체는 3,851개, 대리운전 기사는 약 9만명

이며 하루 대리운전 이용객은 47만명으로 집계되었으며, 통계에 집계되지 않은 시장을 포함하면 대리운전

기사는 20만명, 일평균 이용객은 60~70만명 규모로 알려져 있다. 운전 1회당 요금은 15,000원~20,000

원으로 평균 요금을 17,500원으로 가정할 경우 국내 연간 대리운전 시장의 거래금액은 최소 3조원 규모로

판단된다. 그러나 대리운전은 다수의 이해관계자가 존재하여, 대리운전업체가 수수료로 20%를 가져가며,

그 외에도 출근비(일 3,000원), 셔틀버스 사용요금(일 3,000원), 보험료(월 75,000원~85,000원), 콜

application 사용요금(월 15,000원), 기타 관리비 (콜건당 약 500~1,000원)등 다양한 부대비용이 발생하

여 대리운전기사의 수익성이 매우 낮은 시장으로 콜택시보다 O2O사업자들이 높은 수수료율을 부과하기에

는 유리한 시장으로 판단한다. 대리운전의 시장점유율 및 수수료율에 따른 수익규모는 도표 37과 같다.

도표 37 대리운전 시장규모 추정(단위: 억원)

MS/수수료율(%) 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35%

20% 300 600 900 1,200 1,500 1,800 2,100

30% 450 900 1,350 1,800 2,250 2,700 3,150

40% 600 1,200 1,800 2,400 3,000 3,600 4,200

50% 750 1,500 2,250 3,000 3,750 4,500 5,250

60% 900 1,800 2,700 3,600 4,500 5,400 6,300

70% 1,050 2,100 3,150 4,200 5,250 6,300 7,350

80% 1,200 2,400 3,600 4,800 6,000 7,200 8,400

90% 1,350 2,700 4,050 5,400 6,750 8,100 9,450


37


도표 38 2014년은 2012년대비 20%이상 음주운전사고 감소

26,460 29,990 28,416 26,873 28,207 28,641 28,461 29,093

26,589 24,043

0

200

400

600

800

1,000

1,200

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

(건,명) (명)음주운전사고추이

발생건수 부상자수 사망자수(우)

자료: 도로교통공단, 유진투자증권

도표 39 30세~60세 음주운전사고 비중이 70%이상을 차지

8,319 8,990 8,309

7,429 7,511 7,626 7,449 7,564 6,920

6,117

7,486 8,661

7,943 7,647 8,036 8,100 7,955 8,066

7,172 6,446

2,477

3,166 3,081

3,324 3,727 3,888 4,301 4,723

4,661

4,518

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

(건) 연령대별음주운전사고추이

20세이하 21-30세 31-40세 41-50세 51-60세 61세이상

자료: 도로교통공단, 유진투자증권

38


3) 사업구조

현재 대리운전시장의 사업구조는 다수의 이해관계자가 복잡하게 얽혀 있어 대리운전기사의 수익성이 크게

훼손되고 있다. 대리운전시장의 핵심 이해관계자는 콜업체와 콜 Application제작 업체이다. 승객이 콜업체

에 전화를 걸면 콜업체에서 Application을 이용하여 기사들에게 승객을 배치하여 준다. 일반적으로 한 개의

Application 당 5~10개의 콜업체연합이 가입되어 있으며, 기사들은 원활한 배치를 위해 4`~5개의 콜

Application을 사용하고 있어 수익성이 크게 악화되고 있다. 또한 현재 대리운전기사들은 법적으로 개인사

업자, 근로자 어느 쪽에도 분류되어 있지 않으며 따라서 콜센터가 수수료 혹은 보험료를 인상하거나 부당한

콜 페널티를 부과하는 등 제대로 된 대우를 받지 못하고 있는 상황이다.

따라서 다음카카오가 대리운전 시장에 진출 시 굳이 대리운전에 대한 수수료를 기존의 20%에서 낮추지 않

더라도 Value Chain의 간소화를 통한 콜 Application 사용요금 해소 및 출근비, 셔틀버스 사용요금 등 수

수료 외 기타비용을 절감시켜줌으로써 대리기사들의 수익성을 크게 개선시키는 것이 가능하며, 또한 정식

근로자로써 합당한 대우를 해준다면 대리운전기사의 확보 및 수익모델 확립이라는 두 가지 과제를 동시에

해결하는 것이 가능해진다.

도표 40 기존 대리운전의 사업구조: 중간사업자가 가져가던 비용이 많았음

셔틀봉고(+택시)

손님

프로그램사

콜업체기사

보험사월 75,000원

회당 3,000원

건당 17,000원

건당 3,000원(20%)

콜취소시건당500원

월 15,000원×5개

건당500원

월 13,500원(리베이트)

* 셔틀: 도심외부에

있는 기사를 고객이

많은 주요 거점으로

이동시키는 대리기사

전용 새벽 운송수단

* Value chain상 가장 갑의 위치

몰업체가 5,000개 이상으로 난립하는 상황에서

프로그램이 전국에 4~5개밖에 없어 모든

프로그램이 기사당 15,000원.월, 콜 건당

500원의 수수료 징수

자료: 한국 대리운전시장의 이해, 유진투자증권

39


3. 퀵서비스

1) 총평

퀵서비스 또한 O2O 업체들에게는 매우 매력적인 시장이다. 국내 퀵서비스 거래대금이 연평균 약 6.3조원

규모로 판단되며 퀵서비스 시장 또한 수십개의 다양한 업체들이 존재하여 시장규모의 집계가 정확히 되지

않는 점을 감안한다면 실제 시장규모는 훨씬 더 클 것으로 판단한다. 또한 퀵서비스는 퀵서비스 업체가 기

사들에게 일감을 배분해주는 형태로 대리운전과 마찬가지로 높은 수수료율과 기사들에 대한 부당한 대우가

이루어지던 시장으로 O2O 사업자들의 진출이 용이하며 또한 상당히 높은 수수료율을 책정 가능할 것으로

판단하다.

도표 41 퀵서비스 요약 분석

평가 비고

시장규모 6.3조원 퀵서비스 배달원 수 16만명, 평균요금 10,000원, 배달원 1명당 하루 10건 배달 가정

수수료율 10~15% 퀵서비스업체 수수료 23% 기준

경쟁강도 약함 대규모 사업자의 진입움직임 없음

소비자 행태변화 쉬움 전화→어플사용으로 행태변화 용이할 것

결론(매력도) ★★★★ 높은 수익창출 가능성과 큰 규모 전망


40


2) 시장규모

2012년 전국 퀵서비스 운수사업자협회의 발표에 따르면 전국의 퀵서비스업체 수는 약 1만 1,600개이며 평

균적으로 각 업체당 15명의 배달원을 보유하고 있다고 가정할 경우 퀵서비스의 총 배달원 수는 약 16만여

명이다. 퀵서비스 평균요금을 10,000원으로 가정, 1명의 배달원이 하루에 약 10건의 배달을 한다고 가정

시 퀵서비스 시장의 거래대금 총 규모는 1년에 약 6.3조원으로 추산된다. 퀵서비스의 시장점유율 및 수수료

율에 따른 수익규모는 도표 42과 같을 것으로 판단한다.

도표 42 퀵서비스 시장규모 추정 (단위: 억원)

MS/수수료율(%) 3% 5% 7% 10% 12% 15% 20%

20% 378 630 882 1,260 1,512 1,890 2,520

30% 567 945 1,323 1,890 2,268 2,835 3,780

40% 756 1,260 1,764 2,520 3,024 3,780 5,040

50% 945 1,575 2,205 3,150 3,780 4,725 6,300

60% 1,134 1,890 2,646 3,780 4,536 5,670 7,560

70% 1,323 2,205 3,087 4,410 5,292 6,615 8,820

80% 1,512 2,520 3,528 5,040 6,048 7,560 10,080

90% 1,701 2,835 3,969 5,670 6,804 8,505 11,340


41


3) 사업구조

퀵서비스는 퀵서비스 업체와 퀵서비스 기사가 위탁계약(도급계약 및 퀵 프로그램 개인정보 사항 등록)을 체

결후 고객에게서 받은 배송료에서 수수료 및 부대비용(유류비/차량유지비/보험료)를 제외한 금액을 가져가

는 사업구조로 구성되어 있다. 퀵서비스 시장에는 기사와 공유센터 및 퀵서비스 프로그램 개발업체의 이해

관계자가 존재한다. 퀵서비스 또한 스마트폰 Application 공급회사가 Application을 제작한 후 퀵 여러 개

의 Application으로부터 화물오더를 관리하는 퀵서비스 공유센터가 있으며 각각의 공유센터에는 50개~최

대 600개의 퀵서비스 업체가 있다. 퀵 서비스 공유센터는 공유화물 운송비의 1%를 수수료로 수취하며, 남

은 99%를 퀵서비스 업체가 22%, 퀵서비스 기사가 77%를 분배한다.

도표 43 퀵서비스의 사업구조

퀵서비스

업체

승객퀵서비스

기사

주문

서비스

결제

주문전달

수수료(23%)


42


퀵서비스는 도시 내 이륜차를 이용한 빠른 유상 운송서비스로 정의된다. 그러나 퀵서비스가 유상 운송임에

도 불구하고 화물자동차 운수법에 따르면 이륜차가 화물자동차에 포함이 안되있어 법의 규제를 받지 않기

때문에 대리운전과 마찬가지로 업체들의 영향력이 강한 시장이다. 특히 수수료율이 23%로 높으며, 표준계

약이 존재하지 않아 퀵서비스 업체별로 운송요금의 적용기준이 다르며 특히 경쟁의 심화로 출혈경쟁에 따른

요금인하가 그대로 퀵서비스기사들의 수익성 악화로 연결되고 있었으며 이외에도 업체들로부터의 부당한 대

우에 기사들의 불만이 매우 컸다.

도표 44 퀵서비스 기사들 수입/지출 현황

기사 업체 공영관리센터

수입

-운송수입금

: 기사 1인당 일평균 10~15건

운송 일평균 순수입 약 7만원

(1건당 평균운송료 km당 1,000원)

운송 수수료 23%

(실수입은 약 15%)

업체 회비(운송 수수료 23%중 1%)

퀵 기사 15인 이하의 업체로부터

월 10만원(회사별 상이)

지출

수수료: 운송 요금의 23%

출퇴근비 1,000원(회사별 상이)

퀵 프로그램 컨텐츠비

(월 16,500원, 1인당 2~4개 사용)

화물적재보험 월 1만원

책임보험료 50만원/년

유류비 2만원

통신비 월 10만원

차량유지비 월 30만원

인건비, 보험료

사무실 임대료 및 운영비

쿠폰비(1회당 1,000원 적립)

월/년 계약자를 위한

할인비용(10~25%)

공영관리센터 회비: 1%

사무실 임대료, 운영비, 통신료

자료: 국민권익위원회 실태조사결과(2011.10), 유진투자증권

따라서 O2O 업체들이 퀵서비스 시장에 진출함으로써 표준화된 운송요금 및 수수료율 인하 보험가입 및 고

용안정성의 보장 등을 통해 퀵서비스 시장을 크게 개선시킬 수 있을 것으로 판단되며 다시 말하면 O2O업체

들이 진입하기에 최적화된 시장 중 하나로 판단한다.

도표 45 특수형태근로자 국민연금 가입현황

직종명 특수형태

근로종사자

국민연금

가입대상(A)

국민연금

가입자(B)

국민연금

가입율(B/A) 월평균소득

보험설계사 335,725 306,335 183,245 59.82% 129만원

콘크리트믹서 트럭운전자 11,147 8,872 8,376 94.41% 100만원

학습지교사 58,299 56,255 23,933 42.54% 97만원

골프장 캐디 24,671 23,343 3,114 13.34% 100만원

택배기사 11,659 10,736 7,053 65.69% 102만원

퀵서비스기사 2,395 1,763 730 41.41% 103만원

계 443,896 407,304 226,451 55.60% 122만원

자료: 통계청(2012년 12월 사회보험 가입현황), 유진투자증권

주: 실제 등록안된 퀵서비스기사가 대부분

43


4. 배달서비스

1) 총평

통계청에 의한 국내 음식업체들의 매출총계는 약 65조원 규모이며, 배달음식시장의 규모만 해도 10조원이

넘어 배달서비스는 O2O의 여러 사업분야 중에서도 매우 큰 규모를 자랑한다. 그러나 배달서비스가 의미있

는 수익을 창출 가능한 O2O 플랫폼이 될 수 있는지는 다소 불투명하다고 판단한다. 이유는 역시 수수료율

의 책정 가능성에 달려있다. 적어도 현재까지의 상황에서 배달앱에 등록을 통해 음식점들이 체감하는 매출

의 증가율은 크지 않은 것으로 판단되며 여기에 기존의 전화배달을 통한 판매채널이 견조한 이상 배달앱이

다시 수수료를 부활시키기는 쉽지 않을 것이다. 다만 배달서비스의 경우 로컬 음식점들의 광고를 위한 플랫

폼으로써의 유용성은 매우 높아 광고수익을 기대할 수 있다.

도표 46 배달서비스 요약 분석

평가 비고

시장규모 13조원 2013년 통계청 요식업체들 매출총계 65조원, 배달음식 비중 20% 가정

수수료율 2~5% 과거 배달앱 평균 수수료 8% 기준

경쟁강도 강함 3대 배달앱 경쟁 중

소비자 행태변화 어려움 기존 전화배달에서 쉽게 변화하지 않을 것

결론(매력도) ★ 경쟁이 심하며 소비자 행태변화가 어려움


44


2) 시장규모

음식배달은 국내 경제에서 상당한 정도의 비중을 차지하고 있는 시장이다. 통계청에 따르면 2013년 기준

음식업체들의 매출총계는 약 65조원, 음식점수는 약 46만개이며, 이 중 20%를 배달음식의 비중이라고 가

정한다면 2013년 기준 배달음식시장 규모는 약 13조원으로 추산이 가능하다. 현재 배달앱은 음식점과 소비

자를 위해 두 가지 서비스를 제공하고 있는데 하나는 소비자를 위한 주문 및 결제서비스이며 다른 하나는

음식점을 위한 광고서비스이다.

도표 47 꾸준히 성장중인 외식시장 도표 48 1인가구의 증가와 함께 더욱 성장해나갈 것

40

41

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44

45

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47

0.0

10.0

20.0

30.0

40.0

50.0

60.0

70.0

2006 2007 2008 2009 2011 2012 2013

(조원) (만개)외식사업규모추이

매출액

사업체수(우)

0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

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1992

1994

1996

1998

2000

2002

2004

2006

2008

2010

2012F

2014F

2016F

2018F

2020F

2022F

2024F

2026F

2028F

2030F

2032F

2034F

(백만가구) 1인가구수 추이

자료: 통계청, 유진투자증권 자료: 통계청, 유진투자증권

현재는 배달앱 3사의 수수료는 0%로 인하되었으나 인하 전 기준으로 요기요/배달의민족/배달통의 3대 배

달앱은 평균 약 7%의 모바일결제에 따른 결제수수료 및 월 3만원/5만원의 음식점을 위한 광고서비스를 제

공하고 있다. 따라서 광고료 및 수수료율 가정에 따른 배달서비스 O2O 시장규모 전망치는 도표 49과 같다.

도표 49 배달서비스 예상시장규모 (단위: 억원)

광고비/수수료율(%) 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9%

30,000원 4,038 5,338 6,638 7,938 9,238 10,538 11,838

50,000원 4,130 5,430 6,730 8,030 9,330 10,630 11,930

70,000원 4,221 5,521 6,821 8,121 9,421 10,721 12,021

100,000원 4,359 5,659 6,959 8,259 9,559 10,859 12,159


주: 결제금액(13조원), 음식점수(49만개) 기준

45


3) 사업구조

배달서비스 플랫폼은 두가지의 서비스를 제공한다. 하나는 소비자들에게 음식점의 존재를 알리는 광고이고

다른 하나는 주문 및 배달이다. 배달앱에는 배달이 가능한 수만개의 음식점이 등록되어 있으며 소비자들은

근처에 있는 음식점을 선택하여 주문이 가능하다. 따라서 음식점주 입장에서는 자신의 주문 수를 늘리기 위

해 배달앱에 음식점의 노출도를 높여야 하며 배달 앱은 월 정액 형태의 광고비를 낸 음식점을 검색 시 어플

상단에 위치시켜줌으로써 음식점을 위한 광고 플랫폼으로써의 역할을 수행한다.

도표 50 배달앱 수수료 및 광고비용

배달통 배달의민족 요기요

수수료 4.5%~6.5% 5.5%~9.0% 12.5%

외부결제수수료 3.5%

총 수수료 8%~10% 9%~12.5% 16%

광고비 3만원(기본)

5만원(프리미엄)

3만원(파워콜)

5만원(울트라콜) 없음

자료: 각 사, 유진투자증권 정리

주: 현재 수수료는 3사 모두 0%로 인하

도표 51 광고비를 내면 검색 시 상단에 점포가 표시됨

자료: 조선일보, 유진투자증권

46


다른 하나는 주문과 배달이다. 배달앱은 두가지의 주문서비스를 제공하는데 하나는 단순히 앱에 등록된 음

식점의 번호로 소비자들이 직접 음식점에 전화를 걸 수 있도록 하는 전화주문이며 다른 하나는 직접 앱 내

에서 결제까지 소비자들이 직접 할 수 있는 모바일 바로결제 서비스이다. 전화주문의 경우 특별한 플랫폼

수수료가 발생하지 않으나 모바일 바로결제 서비스의 경우 앱별로 최소 5.5%에서 최대 12%의 결제수수료

를 부과함으로써 음식점주들에게는 큰 부담이 되었으며 이에 따라 모바일 결제한 주문의 경우 음식의 양이

적거나 하는 등 서비스의 품질저하 등 O2O의 기본 취지에 어긋나는 결과가 많이 발생하였으며 음식점/소비

자 양쪽에서 불만이 커지자 최근 배달앱들은 바로결제 수수료를 0%로 모두 인하하였다.

도표 52 배달앱의 부작용: 서비스 품질의 저하

자료: 오마이뉴스, 유진투자증권

47


따라서 향후에도 이러한 문제가 해결되기 전까지, 혹은 하나의 사업자에 의해 시장이 통합되어 음식점주들

이 적당한 수수료 부과를 납득할 수 있을 만큼 거래증가가 확실하게 이루어지기 전까지 배달서비스에 수수

료형 수익모델이 다시 자리를 잡기까지는 시간이 소요될 것으로 판단한다.

도표 53 배달앱의 사업구조

음식점

고객배달

플랫폼

음식점정보제공

주문

주문전달광고

수수료+광고비

결제

배달


48


2. O2O Commerce

1. 쇼루밍, 역쇼루밍 그리고 옴니채널(Omni Channel)의 등장

저가에 물건을 구매가능한 온라인쇼핑, 해외직구 등의 등장으로 주목하기 시작한 소비자들의 구매패턴 중

하나는 쇼루밍(Showrooming)이다. 쇼루밍은 소비자들이 오프라인 매장에서 제품을 살펴보고 실제 구매는

저렴한 온라인을 통해 하는 방식의 구매패턴을 뜻한다. 이와는 반대로 역쇼루밍(Reverse Showrooming)이

라는 구매패턴 또한 존재한다. 역쇼루밍은 쇼루밍과는 반대로 온라인에서 타인의 구매 후기, 의견 등 정보

를 수집한 후 오프라인에서 물건을 구매하는 방식의 구매패턴으로 고가제품을 구매할 때 나타나는 패턴이다.

도표 54 쇼루밍: 오프라인에서 제품 확인 후 저렴한 온라인에서 구매하는 행위

자료: Google, 유진투자증권

49


이처럼 최근 소비자들의 소비는 온라인과 오프라인을 넘나들며 정보와 가격, 판매자에 대한 신뢰 등 여러가

지 요소를 복합적으로 고려하며 이루어지고 있으며 구매 후 소비자들 사이에 제품 및 판매처에 대한 토론과

후기공유를 통해 다른 소비자의 소비에도 영향을 주는 등 유통업체들은 한 가지 방식의 유통채널만으로는

이러한 소비자들의 다양한 니즈에 제대로 대응하기 힘들어졌다.

도표 55 복잡해지는 소비자들의 소비 프로세스

제품

사이트

검색

제품

검색

광고

시청

제품

후기

읽기

쿠폰

다운

로드

가격

비교

매장

방문

웹

사이트

방문

비디오

시청

구매

사이트

방문

친구와

상의

제품

사진

업로드

제품과

판매자에

관해 토론

제품

후기

공유

사진

비디오

촬영

제품

개봉

제품

구입 제품

사용

자료: 한국정보화진흥원, 유진투자증권

50


이러한 환경 속에서 유통업체들이 찾은 해법이 바로 O2O를 통해 온라인과 오프라인을 유기적으로 융합시

키는 옴니채널(Omni Channel)전략이다. 옴니채널은 온라인/오프라인 각각의 채널이 독립적으로 운영되는

것이 아니라 모바일을 중심으로 온라인/오프라인이 서로의 단점을 보완하는 유기적으로 통합된 유통방식으

로 현재는 온라인을 통해 주문 후 오프라인 매장에서 물건을 수령하거나, 오프라인 매장에서 모바일을 통해

상품정보, 할인쿠폰 등을 제공하는 방식으로 이루어지고 있으며, 오프라인/온라인에서의 소비자 행태를 빅

데이터를 통해 분석하여 마케팅 수단으로 활용하는 방식 또한 옴니채널의 핵심 전략 중 하나이다.

도표 56 멀티채널/옴니채널의 제품 판매 프로세스

고

객

고

객

옴

니

채

널

본사

매장

E-커머스

본사

매장

E-커머스

기획

기획

마케팅

마케팅

마케팅

마케팅 창고

창고

창고

창고

공통 재고

공통 재고

E-커머스

운송

매장

매장

E-커머스

운송

전자결제

계산대

모바일

계산대

전자결제

매장에서

찾아가기

자택 배달

매장에서

찾아가기

자택으로

배송

생산자

직송

자료: Accenture, 유진투자증권

51


2. 옴니채널을 통한 구매의 증가

옴니채널의 목적은 결국 소비자들의 구매 증가이다. 전통적인 소비자들의 구매 프로세스는 주의(Attention)

→관심(Interest)→욕구(Desire)→기억(Memory)→행동(Action)으로 관심을 가진 시점과 행동으로 이어지

는 시점 사이의 큰 격차로 관심이 구매로 이어지지 않는 경우가 많았다. 그러나 옴니채널은 소비자들이 관

심을 보이면 모바일을 통해 검색을 하거나 혹은 오프라인 매장에서 관심이 있는 고객들을 대상으로 할인쿠

폰의 발송 혹은 제품에 대한 정보를 액티브하게 제공할 수 있도록 함으로써 온라인/오프라인 어느 쪽에서건

구매를 할 수 있도록 시스템이 갖추어져 있기 때문에 관심이 구매로 이어지는 빈도가 높아지게 된다.

도표 57 온/오프라인 양쪽에서 구매 단계에 관여하여야 함

17 16 20 25

60 65 55

23

23 19 25

52

0

20

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60

80

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120

인지 탐색 비교 구매

(%) 구매 단계별사용 채널

온/오프라인 모두 온라인 오프라인

자료: Economic Review, 유진투자증권

52


3. O2O 커머스 플랫폼과 옴니채널

옴니채널은 자체적인 플랫폼과 시스템을 구축 가능한 오프라인 대형 유통업체들을 중심으로 생성되고 있다.

인터넷 기업들은 이와는 별개로 자체적인 플랫폼을 구축할 수 없는 로컬 오프라인 사업자들을 대상으로 한

O2O 커머스 플랫폼 서비스를 제공하고 있다. O2O플랫폼을 커머스 서비스 또한 목적이나 방식은 유통업체

들의 옴니채널과 크게 다르지 않다. O2O플랫폼에 등록된 업체들은 플랫폼을 통해 지리상으로 근처에 있는

고객들에게 할인쿠폰을 전송하거나 푸시마케팅을 수행할 수 있으며 이를 통해 최종적으로 모바일상에서의

구매 또한 가능하다. 이를 통해 지리적으로 근접한 고객들의 주의를 이끌어 구매로 유도하거나 혹은 관심이

있는 고객들의 구매 빈도를 높일 수 있다. 대표적인 O2O 커머스 플랫폼으로는 SK Plante의 시럽오더가 있

으며, 다음카카오 또한 카카오오더를 준비하고 있다.

도표 58 시럽오더: 오프라인 로컬사업자들을 위한 광고 플랫폼

자료: SK플래닛, 유진투자증권

53


시럽오더가 주로 먹고 마시는 소비에 치중한 O2O커머스 플랫폼이라면 옷, 신발 등 상품의 구매를 위한 플

랫폼 또한 특정 지역을 대상으로 하여 등장하고 있다. 2014년 10월 창업한 브리치는 신사동 가로수길에 있

는 유명 편집숍의 제품을 온라인을 통해 구매하고 이를 당일 배송하는 O2O 서비스를 제공한다. 온라인 상

점이 저렴한 가격을 장점으로 빠르게 성장했다면 O2O커머스는 기존 온라인에서는 구할 수 없었던 오프라

인의 다양하고 독특한 상품을 어떻게 큐레이션해서 고객 구매를 이끌어낼 수 있는지가 핵심적인 경쟁력이

될 것이다.

도표 59 브리치: 가로수길의 독특한 오프라인 패션삽들을 대상으로 한 O2O커머스 제공

자료: 브리치, 유진투자증권

54


도표 60 큐레이션을 통해 사용자들을 확보하는 것이 핵심 역량이 될 것

자료: 브리치, 유진투자증권

55


Appendix

글로벌 O2O서비스

1. Uber

Uber는 2010년 미국 캘리포니아 샌프란시스코를 중심으로 시작한 온디맨드 여객운송 서비스이다. 우버는

모바일앱을 통해 승객과 운전기사를 연결시켜주며, 모든 결제는 모바일 Application에 등록된 신용카드를

이용하여 자동으로 결제된다. 우버의 요금체계는 나라 및 도시마다 다르나 서울을 기준으로 한다면 최소 요

금 5,000원에 시속 18km/h미만일 경우 분당 300원, 18km/h이상일 경우 1,500원/km의 요금이 부과되

게 되며 서울을 기준으로 Uber와 모범택시의 요금은 큰 차이를 보이지 않는다. 이외에도 요금은 날씨의 상

태, 공휴일 등 수요와 공급의 상황에 따라 시장원리에 의해 조절되도록 알고리즘이 만들어져 있다.

도표 61 Uber의 승객-기사 연결 프로세스

승객우버

기사Uber

4. 배차확인 3. 운행 수락

1. 배차요청

5. 비용지불

6. 기사평가

2. 배차요청 알림

* 일반운전면허 + 자기차량을

보유한 사람들이 Uber 기사로 등록


56


Uber가 제공 하는 핵심 서비스는 UberX(Uber pop)와 Uber Black이다. UberX는 운전면허증과 자기 차

량을 보유한 사람이 Uber에 등록 후 Uber기사로 활동 가능하다. 카카오택시와의 차이점은 카카오택시는

택시면허를 보유한 정식 택시기사만이 등록가능한 반면 Uber는 일반면허와 차량만 보유하면 누구나 Uber

의 교육을 이수한 후 기사로써 일할 수 있다는 것이다. 반면 Uber Black은 벤츠/BMW/Audi 등의 차량을

이용하는 프리미엄 택시 서비스로 Uber가 렌터카업체와 계약을 맺어 차량에 대한 사용권을 얻은 후 승객의

요구에 따라 차를 배차해주는 서비스이다.

도표 62 Uber의 핵심서비스(1): Uber X


도표 63 Uber의 핵심서비스(2): Uber Black


57


Uber가 빠르게 성장할 수 있었던 가장 큰 원동력은 기사들에게 확실한 경제적 유인을 제공함으로써 각 나

라에서 기사들을 빠르게 확보하였기 때문이다. Uber에 차량 및 면허를 보유한 사람이 등록하게 되면 자유

롭게 본인이 원하는 시간대에 영업을 할 수 있으며, 택시요금에서 Uber에 납부해야 하는 20%의 수수료를

제외한 나머지가 기사의 수입이 된다. 따라서 이러한 경제적 모델을 바탕으로 Uber는 각 국에서 빠르게 서

비스 공급자(기사)의 확보가 가능하였다.

Uber Application은 기사 및 승객의 편의를 최대한으로 증가시킬 수 있도록 구성되어 있다. 승객이 본인의

위치정보와 목적지를 입력하고 택시를 요청하면 기사 및 차량이 배치되며, 택시기사의 Application에 탑승

지 및 목적지가 자동으로 입력된다. 탑승 후에도 승객은 차량의 위치/이동경로/도착소요시간 등을

Application으로 확인 가능하며, 결제 또한 Applcation에 등록한 신용카드에 의해 자동으로 결제된다. 이

외에도 Uber는 승객이 기사를 평가함으로써 차량의 관리상태 및 운전품질, 친절함 등 택시서비스의 품질을

크게 향상시켜 일반 택시 서비스와의 차별화를 추구하였으며, 대부분의 국가에서 이 시스템은 우버가 승객

들의 환대를 받는데 매우 긍정적으로 작용하였다.

도표 64 주변의 Uber기사를 확인 가능 도표 65 기사의평점, 예상도착시간 등 확인가능

자료: Uber, 유진투자증권 자료: Uber, 유진투자증권

58


Uber는 여전히 여러 국가에서 논란에 휩싸여 있다. 많은 국가에서 허가되지 않은 개인에게 유상 여객운송

서비스를 제공할 수 있도록 하는 Uber를 불법으로 규정하고 있으며, 그렇지 않은 국가에서도 택시기사들의

Uber에 대한 반대시위가 뜨겁게 벌어지고 있다. 또한 전과자들이 Uber 기사로 일을 한다던가 기사에 의한

성폭행 사건 등이 대두되면서 Uber의 안전성과 서비스에 대한 신뢰도에 대한 의문점도 조금씩 제기되고 있

다. 그럼에도 불구하고 Uber는 공유경제라는 새로운 경제관념을 사업화시킨 최초의 사업모델이며 전 세계

에서 압도적으로 영향력을 확장해 나가고 있는 플랫폼이다.

도표 66 세계 여러 국가에서 Uber의 불법성에 관한 논란이 벌어지고 있음

자료: Wikipedia, 유진투자증권

59


2. 고고밴(Gogovan)

고고밴은 모바일 Application을 이용한 주문형 화물 운송 서비스이다. 2013년 6월 홍콩에서 Steven Lam

이라는 창업자가 개발하였으며, 기본 서비스의 형태는 Uber와 비슷하다. 소형 화물차주들이 고고밴에 자신

의 차량을 등록하여 서비스 제공자가 되며 고고밴은 콜센터 혹은 Application을 통해 화물운송이 필요한 수

요자와 화물차주들을 연결해준다. 고객이 고고밴을 통해 배송을 요청하면 10초이내에 회신을 주고 근처에

있는 화물차를 GPS로 연결하여 배송 업무를 진행한다. 이미 홍콩에서 35,000대의 제휴 차량을 확보하여

배송 시장의 60%를 점유했으며, 싱가포르에서는 8,000대의 차량이 등록되었고, 대만에서는 6,000대 이상

의 오토바이가 고고밴을 통해 배송 중이다.

Uber가 정부로부터 허가를 받은 택시기사들만이 할 수 있는 유상 승객운송서비스를 일반 운전면허소지자들

이 할 수 있도록 하면서, 택시기사들의 이익을 침해, 혹은 유상운송법과 같은 법률이슈에 의해서 각국에서

서비스 제한이 걸리는 것과 다르게 고고밴의 경우 기존의 화물차주들을 더 많은 고객들에게 연결시켜줌으로

써 화물차주들간의 이권침해이슈가 제한적이며, 이미 대부분의 택배 업체가 화물차 지입제로 운영되고 있어

법적인 리스크가 발생할 가능성 또한 거의 없다.

도표 67 다양한 운송수단을 제공하는 고고밴

자료: 고고밴, 유진투자증권

60


고고밴의 서비스 공급자들은 운송이 가능한 화물차량을 보유한 화물차주 및 퀵서비스 기사들이다. 고고밴이

이들에게 제공하는 경제적 유인은 보다 더 많은 배송기회의 제공이다. 일반적으로 화물운송은 일감이 매일

매일 고르지 않지만 고고밴을 통하면 일감이 많은 날에는 타 화물차주들과 일감을 공유할 수 있으며, 반대

로 일감이 없는 날에는 고고밴 서비스를 통해 일감을 소개받을 수 있다. 또한 고고밴은 아직까지 차주에게

수수료를 부과하고 있지 않으며, 무료로 중개서비스를 진행하고 있어 화물차주들이 고고밴에 등록할 경제적

유인은 매우 크다.

도표 68 고고밴을 통해 이용가능한 서비스

자료: 고고밴, 유진투자증권

61


고고밴의 서비스 구성 또한 앞서 설명한 Uber와 크게 다르지 않다. 고객이 화물의 출발장소 및 도착장소,

운송상의 주의사항 등을 Application에 입력하면 GPS를 통해 가장 가까이 있는 화물차가 배정되며, 화물차

기사는 전화를 통해 정확한 위치정보의 확인을 한 후 배송을 시작한다. 고고밴의 가장 큰 장점은 기존 콜센

터를 활용 시 15분 이상이 걸리던 물류서비스의 배차를 1분 안에 신속하게 마무리 짓는다는 점이다. 또한

고고밴은 일반 고객뿐만 아니라 이케아 및 피자헛, DHL등 다양한 기업들과 협업하여 서비스의 영역을 확장

해나가고 있다. 예를 들어 이케아의 고객이 제품을 구매 후 고고밴을 통하여 물건을 배송받기를 원할 시 이

케아가 고고밴을 통해 물건을 배송해주는 식이다. 물류서비스가 필요한 다양한 기업들과의 협업을 통해 고

고밴은 사업 영역을 더욱 크게 확장 가능하며 물류서비스가 필요한 전자상거래 업체들 입장에서도 개별적인

물류서비스 시스템을 구축하는데 드는 비용을 절감 가능하여 사업의 확장 가능성은 매우 높다.

도표 69 출발지와 목적지를 입력하면 요금을 확인 가능 도표 70 자세한 옵션을 선택 가능

자료: 고고밴, 유진투자증권 자료: 고고밴, 유진투자증권

62


3. AirBnB

AirBnB 역시 Uber와 마찬가지로 공유경제(Sharing Economy)의 대표적인 모델이다. 에어비앤비는 온라

인을 통해 여행지에서 단기간 숙소를 구하고자 하는 사람들과 자신의 집 혹은 방을 대여해주고 이를 통해

수익을 올리고자 하는 사람들을 연결해준다. 전통적인 호텔/호스텔 등에 비해 저렴한 가격에 깔끔한 숙소를

이용가능하다는 점과 다른 나라의 실제 생활공간을 간접체험할 수 있다는 문화체험적인 요소가 더해지면서

에어비앤비는 빠르게 성장해 갔으며 현재는 약 190여개국, 34,000개의 도시에 다양한 120만개 이상의 숙

소가 등록되어 여행자들을 기다리고 있다.

도표 71 다른 사람들의 방을 저렴한 가격에 이용 가능

자료: AirBnB, 유진투자증권

63


AirBnB 또한 Uber와 마찬가지로 공유경제에 기반한 O2O 서비스이다. 자신의 집이나 남는 방을 제공하고

자 하는 공급자는 AirBnB홈페이지에 객실을 등록을 하고, 숙박을 원하는 투숙객은 AirBnB에 등록된 객실

을 살펴본 후 결제를 하면 되는 간편한 시스템이다.

객실 등록시에는 숙소유형/숙소타입/수용인원 등에 관한 사항을 입력한 후 숙소가 선택될 수 있도록 숙소

소개 및 숙소의 사진을 찍어서 올려야 한다. AirBnB는 100% 시장경제원리로 돌아가는 플랫폼이기 때문에

자신의 숙소가 선택받기 위해선 숙소에 대한 자세한 소개 및 최대한 투숙객들이 자신의 숙소를 파악할 수

있도록 자세하게 사진을 찍어서 올리는 것이 중요하다. 자신의 숙소가 투숙객에게 이용되면 투숙객은

AirBnB에 숙소에 대한 이용후기를 등록하도록 되어 있다. 이렇게 숙소에 대한 이용 후기가 누적될 수록 투

숙객들은 숙소를 선택할 때 크게 도움을 받을 수 있으며 자연적으로 양질의 숙소들만이 투숙객들의 선택을

받을 확률이 높아져 플랫폼의 신뢰도가 상승하게 된다. 이와 같은 시스템은 모든 O2O 플랫폼의 성장에 있

어 핵심적인 요소이다.

도표 72 간단한 숙소에 대한 정보를 제공 + 예상 기대수익 또한 확인 가능


64


도표 73 후기의 숫자가 많을수록 객실에 대한 신뢰도가 올라감


65


도표 74 독특하고 다양한 형태의 숙박시설 이용 또한 가능


66


AirBnB는 객실 공급자와 투숙객을 연결시켜 주며 투숙객으로부터 6~12%의 수수료를, 객실 공급자로부터

는 3%의 수수료를 수취한다. 2008년 8월 설립한 이후 매출액은 연평균 4배 이상의 고속 성장을 보이고 있

으며 2015년 매출액은 약 8억 5천만달러로 예상되고 있다. AirBnB또한 여전히 사업확장 및 대규모 마케팅

투자가 이루어지고 있어 수익성은 높지 않으나 2020년에는 연매출 100억달러에 순이익 30억달러를 목표로

하고 있다.

도표 75 2015년 여름에만 1,700만명이 AirBnB이용 도표 76 특이한 숙박지에 대한 수요도 상당함

0

5

10

15

2010 2011 2012 2013 2014 2015

(100만명) AirBnB 여름여행객추이

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

몽골텐트 보트 성 레저용차량

(명) 특이한숙박지에서의투숙객수

자료: AirBnB, 유진투자증권 자료: AirBnB, 유진투자증권

도표 77 AirBnB의 가치는 힐튼과 비슷한 수준까지 증가함

0.0

50.0

100.0

150.0

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Hya

tt

Choic

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ay

(십만개) (억 달러)주요 호텔체인가치

객실 수 시가총액(우)

자료: Wall Street Journal, 유진투자증권

67


기업분석


BUY(신규) / TP 170,000원(신규)

O2O로 진화하는 다음카카오

NAVER(035420.KS)


LINE의 성장성을 의심할 필요는 없다



마이리틀텔레비젼 인기의 최대 수혜주

68




Tel. 368-6143 / [email protected]

O2O로 진화하는 다음카카오

대리운전, 분명히 유의미한 신규사업

카카오택시가 기사회원 수 기준 50%의 시장점유율을 확보했으며 콜 수 또한 빠르

게 증가하고 있음에도 여전히 뚜렷한 수익모델이 없다는 점이 약점으로 작용했던

반면 신규로 진출할 예정인 대리운전 사업은 기존 중간사업자의 수수료율이 높았

으며(20% 이상), 시장규모 또한 최소 3조원으로 추정되고 있다. 따라서 다음카카

오의 시장점유율과 수수료율에 따라 다소 차이는 있겠지만 대리운전의 예상매출액

은 약 3천억~5천억으로 전망되며, 기존의 대리운전시장이 약 8천개 이상의 영세

업체들로 그 동안 파악되지 않았던 시장규모도 상당한 것으로 추정되고 있어 충분

히 예상치 이상의 매출액을 기록할 가능성도 높다.

카카오가 O2O시장에서 갖게 될 브랜드가치에 주목하자

O2O 시장은 넓고 다양하다. 사람들이 일상생활에서 불편함을 느끼고 서비스의 개

선을 원하는 모든 분야가 O2O의 잠재적 사업영역이다. 그리고 모든 O2O에서 성공

적으로 사업화를 이루기 위해서 가장 중요한 역량은 서비스/재화의 공급자와 사용

자의 확보이다. 카카오톡 트래픽을 기반으로 한 다음카카오는 국내 어떤 사업자보다

도 다양한 O2O시장에서 좋은 성과를 거두기에 좋은 환경을 가지고 있다. 그리고

하나씩 O2O서비스를 성공적으로 런칭할 때마다 국내 O2O시장에서 카카오가 갖는

브랜드가치가 상승하며 연쇄적으로 다른 사업에서의 성공여부에 긍정적인 영향을

미치게 될 것이다. 따라서 Uber, AirBnB같은 O2O서비스가 한 개의 서비스를 여

러 국가에서 성공적으로 런칭시키며 높은 가치를 인정받았다면 다음카카오는 국내

에서 다양한 사업으로의 확장을 통해 가치를 창출해나갈 가능성이 높다.

투자의견 BUY, 목표주가 170,000원으로 커버리지 개시

다음카카오에 대해 투자의견 BUY, 목표주가 170,000원으로 커버리지를 개시한

다. 목표주가는 2016년 예상 매출액에 인터넷 기업들의 매출상승 초기 PSR의 평

균인 8.8배를 적용하여 산출하였다. 목표주가 산정에 PSR을 사용한 이유는 O2O

진출 초기에는 매출증가보다 비용의 증가가 빠르게 일어나기 때문에 PER을 이용

해서는 적정 가치의 산정이 어렵기 때문이다. Uber, AirBnB처럼 전 세계로 사업

영역을 확장하고, 훌륭한 수익모델까지 갖춘 기업들도 현재까지는 적자를 벗어나

고 있지 못한 상황이기 때문에 초기 O2O 사업자의 가치는 PSR을 통하여 이루어

지는 것이 바람직하다고 판단한다. 현재주가는 2015년 실적추정치 기준 PER

70.2배 2016년 기준으로는 PER 52.1배이다.

BUY(신규)

목표주가(12M, 신규) 170,000원

현재주가(9/14) 122,000원

(기준일: 2015. 9. 14)

KOSPI(pt) 1,931.5

KOSDAQ(pt) 662.9

액면가(원) 500

시가총액(십억원) 7,320.5

52주 최고/최저(원) 173,300 / 99,000

52주 일간 Beta 1.57

발행주식수(천주) 60,004

평균거래량(3M,천주) 821

평균거래대금(3M,백만원) 107,226

배당수익률(14A, %) 1.3

외국인 지분율(%) 19.1

주요주주 지분율(%)

김범수외 11인 41.1

MAXIMO PTE. LTD. 9.4

주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M

절대수익률 -12.9 10.1 1.3 -20.2

KOSPI대비상대수익률 -10.3 16.0 4.1 -14.8

40

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180,000

14.9 15.1 15.5

주가(좌,원)

KOSPI지수대비(우, p)

69


투자의견 및 Valuation


다음카카오에 대해 투자의견 BUY, 목표주가 170,000원으로 커버리지를 개시한다. 목표주가는 2016년 예

상 매출액에 인터넷 기업들의 매출상승 초기 PSR의 평균인 8.8배를 적용하여 산출하였다. 목표주가 산정에

PSR을 사용한 이유는 O2O진출 초기에는 매출증가보다 비용의 증가가 빠르게 일어나기 때문에 PER을 이

용해서는 적정 가치의 산정이 어렵기 때문이다. Uber, AirBnB처럼 전 세계로 사업영역을 확장하고, 훌륭한

수익모델까지 갖춘 기업들도 현재까지는 적자를 벗어나고 있지 못한 상황이기 때문에 초기 O2O 사업자의

가치는 PSR을 통하여 이루어지는 것이 바람직하다고 판단한다. 현재주가는 2015년 실적추정치 기준 PER

70.2배 2016년 기준으로는 PER 52.1배이다.

도표 78 다음카카오 Valuation

구분 비고(십억원, 원)

2016년 예상 매출 1,149

Target PSR 8.8

적정시총 10,115

적정주가 169,945

목표주가 170,000


주: Target PSR은 NAVER, 구글, 야후 등 초기 매출성장 평균

70


1. 대리운전, 분명히 유의미한 신규사업

카카오택시가 기사회원 수 기준 50%의 시장점유율을 확보했으며 콜 수 또한 빠르게 증가하고 있음에도 여

전히 뚜렷한 수익모델이 없다는 점이 약점으로 작용했던 반면 신규로 진출할 예정인 대리운전 사업은 기존

중간사업자의 수수료율이 높았으며(20% 이상), 시장규모 또한 최소 3조원으로 추정되고 있다. 따라서 다음

카카오의 시장점유율과 수수료율에 따라 다소 차이는 있겠지만 대리운전의 예상매출액은 약 3천억~5천억

으로 전망되며, 기존의 대리운전시장이 약 8천개 이상의 영세업체들로 그 동안 파악되지 않았던 시장규모도

상당한 것으로 추정되고 있어 충분히 예상치 이상의 매출액을 기록할 가능성도 높다.

도표 79 다음카카오의 대리운전 예상 매출 시나리오(단위: 억원)

MS/수수료율(%) 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35%

20% 300 600 900 1,200 1,500 1,800 2,100

30% 450 900 1,350 1,800 2,250 2,700 3,150

40% 600 1,200 1,800 2,400 3,000 3,600 4,200

50% 750 1,500 2,250 3,000 3,750 4,500 5,250

60% 900 1,800 2,700 3,600 4,500 5,400 6,300

70% 1,050 2,100 3,150 4,200 5,250 6,300 7,350

80% 1,200 2,400 3,600 4,800 6,000 7,200 8,400

90% 1,350 2,700 4,050 5,400 6,750 8,100 9,450


주: 시장규모 3조원 기준

71


현재 대리운전시장의 사업구조는 다수의 이해관계자가 복잡하게 얽혀 있어 대리운전기사의 수익성이 크게

훼손되고 있다. 대리운전시장의 핵심 이해관계자는 콜업체와 콜 Application제작 업체이다. 승객이 콜업체

에 전화를 걸면 콜업체에서 Application을 이용하여 기사들에게 승객을 배치하여 준다. 일반적으로 한 개의

Application 당 5~10개의 콜업체연합이 가입되어 있으며, 기사들은 원활한 배치를 위해 4`~5개의 콜

Application을 사용하고 있어 수익성이 크게 악화되고 있다. 또한 현재 대리운전기사들은 법적으로 개인사

업자, 근로자 어느 쪽에도 분류되어 있지 않으며 따라서 콜센터가 수수료 혹은 보험료를 인상하거나 부당한

콜 페널티를 부과하는 등 제대로 된 대우를 받지 못하고 있는 상황이다.

따라서 다음카카오가 대리운전 시장에 진출 시 굳이 대리운전에 대한 수수료를 기존의 20%에서 낮추지 않

더라도 Value Chain의 간소화를 통한 콜 Application 사용요금 해소 및 출근비, 셔틀버스 사용요금 등 수

수료 외 기타비용을 절감시켜줌으로써 대리기사들의 수익성을 크게 개선시키는 것이 가능하며, 또한 정식

근로자로써 합당한 대우를 해준다면 대리운전기사의 확보 및 수익모델 확립이라는 두 가지 과제를 동시에

해결하는 것이 가능해진다.

도표 80 기존 대리운전의 사업구조: 중간사업자가 가져가던 비용이 많았음

셔틀봉고(+택시)

손님

프로그램사

콜업체기사

보험사월 75,000원

회당 3,000원

건당 17,000원

건당 3,000원(20%)

콜취소시건당500원

월 15,000원×5개

건당500원

월 13,500원(리베이트)

* 셔틀: 도심외부에

있는 기사를 고객이

많은 주요 거점으로

이동시키는 대리기사

전용 새벽 운송수단

* Value chain상 가장 갑의 위치

몰업체가 5,000개 이상으로 난립하는 상황에서

프로그램이 전국에 4~5개밖에 없어 모든

프로그램이 기사당 15,000원.월, 콜 건당

500원의 수수료 징수

자료: 한국 대리운전시장의 이해, 유진투자증권

72


다음카카오의 대리운전 시장 진출과 관련해서 다수의 영세 대리운전업체들이 반발을 표하고는 있지만 반대

로 대리운전기사들은 다음카카오의 대리운전 진출을 환영하고 있는 상황이다. 대리운전은 Uber나 AirBnB

의 사례처럼 법적인 논란도 없으며 가장 핵심적인 대리기사들이 다음카카오의 대리운전시장 진출을 지지하

고 있어 다음카카오의 대리운전시장 진출에 큰 어려움은 없을 것으로 판단하며 카카오택시와 마찬가지로 빠

르게 시장점유율을 증가시켜 나갈 수 있을 것으로 판단한다.

도표 81 대리운전 업체들은 다음카카오의 시장진출을 반대하나 ..

자료: Itdaliy, 유진투자증권

도표 82 대리운전 기사들은 열렬히 환영하고 있음

자료: 뉴스드라이브, 유진투자증권

73


2. 카카오가 O2O시장에서 갖게 될 브랜드가치에 주목하자

O2O 시장은 넓고 다양하다. 사람들이 일상생활에서 불편함을 느끼고 서비스의 개선을 원하는 모든 분야가

O2O의 잠재적 사업영역이다. 그리고 모든 O2O에서 성공적으로 사업화를 이루기 위해서 가장 중요한 역량

은 서비스/재화의 공급자와 사용자의 확보이다. 카카오톡 트래픽을 기반으로 한 다음카카오는 국내 어떤 사

업자보다도 다양한 O2O시장에서 좋은 성과를 거두기에 좋은 환경을 가지고 있다. 그리고 하나씩 O2O서비

스를 성공적으로 런칭할 때마다 국내 O2O시장에서 카카오가 갖는 브랜드가치가 상승하며 연쇄적으로 다른

사업에서의 성공여부에 긍정적인 영향을 미치게 될 것이다. 따라서 Uber, AirBnB같은 O2O서비스가 한 개

의 서비스를 여러 국가에서 성공적으로 런칭시키며 높은 가치를 인정받았다면 다음카카오는 국내에서 다양한

사업으로의 확장을 통해 가치를 창출해나갈 가능성이 높다.

도표 83 카카오트래픽+O2O시장에서의 브랜드가치의 시너지가 점점 발현되기 시작할 것

소비자

증가

공급자

확보빠르게 O2O의 생태계 확장 가능

카카오 트래픽을 이용해서

용이하게 소비자 확보 가능

카카오 브랜드 파워로

용이하게 공급자 확보 가능


74


도표 84 모바일 라이프싸이클 플랫폼으로 다양한 O2O 분야에서 브랜드가치를 인정받을 것

자료: 다음카카오, 유진투자증권

도표 85 다양한 영역으로 사업 확장 중


75


도표 86 다음카카오 분기실적 추정

(십억원) 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15F 4Q15F

매출액 197.4 225.2 221.8 254.0 234.4 226.5 228.4 259.8

qoq(%)

14.1 -1.5 14.5 -7.7 -3.4 0.9 13.8

광고 128.7 147.4 141.9 165.4 141.8 150.7 148.6 176.5

게임 59.3 62.6 67.5 68.3 70.0 54.0 53.2 53.4

커머스 5.8 8.8 7.8 14.3 15.5 13.7 19.2 22.0

기타 3.6 6.3 4.7 6.1 7.1 8.1 7.4 8.0

영업비용 146.7 163.1 191.0 188.3 194.0 215.0 214.5 212.3

qoq(%)

11.1 17.2 -1.4 3.1 10.8 -0.3 -1.0

인건비 47.7 52.4 74.3 56.6 61.8 71.9 80.6 69.7

김가상각비 11.8 12.8 13.3 16.3 17.4 18.2 14.0 5.3

마케팅비 10.8 8.9 11.3 9.1 17.2 19.7 22.8 26.0

지급수수료 41.6 46.3 52.0 55.9 52.6 56.4 51.3 57.9

기타 34.9 42.7 40.2 50.4 45.0 48.8 45.7 53.5

영업이익 50.6 62.1 30.8 65.7 40.4 11.4 14.0 47.5

OPM(%) 25.6 27.6 13.9 25.9 17.2 5.0 6.1 18.3

qoq(%)

22.7 -50.5 113.8 -38.6 -71.7 22.0 240.5

세전이익 47.1 64.9 3.7 64.4 41.3 24.9 14.1 51.2

qoq(%)

37.7 -94.3 1,625.8 -35.8 -39.9 -43.2 262.8

순이익 40.2 55.9 5.5 50.6 30.8 21.4 11.3 41.0

qoq(%)

39.1 -90.2 824.2 -39.0 -30.7 -47.1 262.8


도표 87 다음카카오 연간실적 추정

(십억원) 2013 2014 2015F 2016F 2017F

매출액 741.6 942.7 949.1 1,149.5 1,381.7

성장률(%) 27.1 0.7 21.1 20.2

광고 519.9 627.8 617.5 725.5 802.4

게임 194.2 257.6 230.6 212.0 209.9

커머스 17.1 36.7 70.4 97.8 125.7

기타 10.4 20.7 30.6 114.1 243.8

영업비용 594.0 689.1 835.9 981.2 1,093.5

성장률(%) 16.0 21.3 17.4 11.4

인건비 171.3 231.0 284.0 313.7 336.9

김가상각비 39.6 52.1 54.9 58.0 61.5

마케팅비 83.5 40.1 85.7 137.9 165.8

지급수수료 148.4 195.7 218.3 248.1 285.4

기타 151.2 170.2 193.0 223.5 244.0

영업이익 147.6 253.6 113.2 168.3 288.2

OPM(%) 19.9 26.9 11.9 14.6 20.9

성장률(%) 71.8 -55.3 48.6 71.2

세전이익 144.4 224.5 131.6 177.0 303.9

성장률(%) 55.4 -41.4 34.5 71.7

순이익 127.5 140.3 104.5 141.6 232.9

성장률(%) 10.0 -25.5 35.5 64.5


76


도표 88 다음카카오 PER BAND

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

350,000

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10.0

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7

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1

15.0

7

(원) PER Band

Price

15.0

20.0

30.0

40.0


도표 89 다음카카오 PER BAND

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

10.0

1

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7

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12.0

7

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1

13.0

7

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1

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15.0

1

15.0

7

(원) PBR Band

Price

3.0

4.0

5.0

6.0


77


다음카카오(035720.KQ) 재무제표

대차대조표 손익계산서 (단위:십억원) 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E (단위:십억원) 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E

유동자산 181 798 823 991 1,245 매출액 211 499 949 1,149 1,382

현금성자산 128 640 675 816 1,044 증가율 (%) -54 137 90 21 20

매출채권 49 130 119 145 171 매출총이익 211 499 949 1,149 1,382

재고자산 0 2 2 3 3 매출총이익율 (%) 100 100 100 100 100

비유동자산 37 1,970 2,121 2,118 2,122 판매비와관리비 145 322 836 981 1,093

투자자산 75 84 134 139 145 증가율 (%) -59 122 159 17 11

유형자산 20 197 210 206 208 영업이익 66 176 113 168 288

무형자산 1 1,689 1,776 1,773 1,770 증가율 (%) -35 168 -36 49 71

자산총계 217 2,768 2,943 3,110 3,367 EBITDA 73 199 169 209 328

유동부채 36 227 269 301 333 증가율 (%) -47 175 -15 23 57

매입채무 14 109 141 172 202 영업외손익 -5 -8 18 9 16

단기차입금 1 0 9 9 9 이자수익 3 6 12 24 31

유동성장기부채 0 0 0 0 0 이자비용 0 0 0 0 0

비유동부채 4 77 85 88 91 외화관련손익 -0 -0 -0 0 0

사채및장기차입금 0 0 3 3 3 지분법손익 2 -4 -3 -3 -3

기타비유동부채 10 75 79 82 86 기타영업외손익 -10 -9 10 -12 -12

부채총계 40 305 354 389 424 세전계속사업손익 60 169 132 177 304

자본금 21 29 30 30 30 법인세비용 -1 19 27 35 71

자본잉여금 112 2,259 2,258 2,258 2,258 중단사업이익 -3 0 0 0 0

자본조정 3 -24 -9 -9 -9 당기순이익 61 150 105 142 233

자기주식 -29 -25 -5 -5 -5 증가율 (%) -20 144 -30 35 65

이익잉여금 41 191 285 416 639 당기순이익률 (%) 29 30 11 12 17

자본총계 177 2,463 2,590 2,721 2,944 EPS 4,533 6,442 1,739 2,344 3,856

총차입금 1 0 12 12 12 증가율 (%) -20 42 -73 35 65

순차입금(순현금) -128 -640 -662 -804 -1,031 완전희석EPS 4,533 6,442 1,739 2,344 3,856

투하자본 74 1,779 1,848 1,834 1,826 증가율 (%) -20 42 -73 35 65

현금흐름표

주요투자지표 (단위:십억원) 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E

영업활동현금흐름 64 234 175 193 284 주당지표(원)

당기순이익 60 169 118 142 233 EPS 4,533 6,442 1,739 2,344 3,856

유무형자산상각비 7 23 56 40 40 BPS 13,072 42,541 42,806 44,997 48,716

기타비현금손익가감 -2 2 -2 6 6 DPS 1,133 173 170 170 170

운전자본의변동 -14 20 18 5 5 밸류에이션(배,%)

매출채권감소(증가) -31 -18 -11 -26 -25 PER 18.5 19.2 70.2 52.1 31.6

재고자산감소(증가) 0 -2 -0 -1 -1 PBR 6.4 2.9 2.9 2.7 2.5

매입채무증가(감소) 9 31 29 31 30 PCR 14.8 13.9 42.0 38.9 26.2

기타 7 8 -0 1 1 EV/ EBITDA 13.9 32.6 39.3 31.2 19.2

투자활동현금흐름 -60 165 -236 -53 -59 배당수익율 1.3 0.1 0.1 0.1 0.1

단기투자자산처분(취득) -39 11 -85 -12 -13 수익성 (%)

장기투자증권처분(취득) -5 -1 16 -6 -6 영업이익율 31.2 35.4 11.9 14.6 20.9

설비투자 -13 -13 -63 -30 -36 EBITDA이익율 34.4 40.0 17.8 18.1 23.8

유형자산처분 0 0 0 0 0 순이익율 29.1 30.0 11.0 12.3 16.9

무형자산감소(증가) -1 -10 -4 -3 -3 ROE 17.7 11.4 4.2 5.4 8.3

재무활동현금흐름 9 29 -15 -10 -10 ROIC 32.3 16.9 5.0 7.3 12.1

차입금증가(감소) 7 -6 -0 0 0 안정성(%,배)

자본증가(감소) -15 24 -10 -10 -10 순차입금/자기자본 -72.0 -26.0 -25.6 -29.6 -35.0

배당금지급 15 0 10 10 10 유동비율 503.2 350.9 305.5 329.0 374.3

현금의 증가(감소) 13 428 -76 130 214 이자보상배율 -23.5 -29.6 -9.7 -7.1 -9.4

기초현금 10 23 451 375 505 활동성 (회)

기말현금 23 451 375 505 719 총자산회전율 0.5 0.3 0.3 0.4 0.4

Gross cash flow 77 208 173 188 279 매출채권회전율 3.6 5.6 7.6 8.7 8.7

Gross investment 35 -174 133 36 42 재고자산회전율 na na 427.4 427.1 429.6

Free cash flow 42 382 40 152 237 매입채무회전율 9.5 8.1 7.6 7.4 7.4


78


NAVER(035420.KS)



LINE의 성장성을 의심할 필요는 없다

라인@, LINE의 새로운 성장 동력원

라인게임, 공식계정 등 LINE의 기존 주력 매출원의 성장세가 다소 둔화된 가운데

라인@이 하반기 이후 라인의 새로운 성장 동력원으로 자리잡을 것으로 전망된다.

라인@은 로컬 오프라인 소상공인들을 위한 광고플랫폼으로 사업자들은 라인@을

통해 라인 사용자들에게 메시지/쿠폰발송 및 1:1대화, 고객관리 등 모바일 마케팅

활동을 할 수 있으며 총 84만, 일본에서만 32만의 광고주를 확보하였다. 라인@은

일본에서 9월부터 월 5,400엔으로 유료화를 시작하였으며 모바일을 통한 높은 광

고효과가 이미 증명되었기 때문에 광고주들의 유료 전환율은 높을 것으로 판단하

며 2016년 이후 본격적으로 라인의 이익증가에 기여할 것으로 전망한다.

O2O에 대한 느린 대처? 일본의 특성에 맞춘 대응일 뿐

다음카카오가 국내시장에서 카카오택시를 성공적으로 런칭한 후 대리운전, 퀵서비

스 등 다양한 온디맨드 서비스에 대한 진출의지를 밝히며 상대적으로 네이버의 온

디맨드 서비스에 대한 소극적인 대응이 부정적인 주가흐름으로 이어져왔다. 그러

나 일본은 기본적으로 비싼 택시요금, 편리한 대중교통시스템 등의 이유로 초기 온

디맨드서비스 모델인 운송서비스가 국내/중국처럼 빠르게 확산되기 힘든 시장이

다. 즉 라인이 일본에서 의미있는 O2O서비스 성과를 내지 못하는 것은 일본이라

는 국가의 특수성이라고 보는 것이 타당하다. 그대신 라인은 라인망가, 라인뮤직,

라인바이트 등 일본인에게 다가가기 쉬운 서비스들을 위주로 일본 시장에서 ‘라인’

의 영향력을 키워가고 있으며, 따라서 여전히 라인은 일본에서 O2O서비스 업체로

써의 성공 가능성이 가장 높다.


네이버에 대해 투자의견 BUY, 목표주가 700,000원으로 커버리지를 개시한다. 목

표주가는 2016년 예상 EPS 22,132원에 글로벌 Peer들의 평균 PER 32.1배를 적

용하여 산출하였다. O2O 진출속도가 다음카카오에 비해 상대적으로 느려보이지만

NAVER와 다음카카오의 역량 차이라기보다는 국내/일본의 환경 차이 때문이라고

보는 것이 타당할 것이며 카카오와 마찬가지로 라인 또한 일본에서 그 영향력을 점

점 다른 사업에서도 확장시켜 나가고 있기 때문에 중장기적 성장 잠재력은 여전히

높다고 판단한다. 현재주가는 2015년 실적추정치 기준 PER 26.5배, 2016년 실적

추정치 기준으로는 PER 21.5배이다.

BUY(신규)

목표주가(12M, 신규) 700,000원

현재주가(9/14) 476,000원

(기준일: 2015. 9. 14)

KOSPI(pt) 1,931.5

KOSDAQ(pt) 662.9

액면가(원) 500

시가총액(십억원) 15,690.2

52주 최고/최저(원) 850,000 /

458,000





배당수익률(14A, %) 0.1



국민연금기금 11.2

The Capital Group Companies, Inc. 5.9


절대수익률 -8.3 -20.8 -26.8 -32.8

KOSPI대비상대수익률 -5.7 -14.9 -24.0 -27.4

40

50

60

70

80

90

100

110

120

130

0

100,000

200,000

300,000

400,000

500,000

600,000

700,000

800,000

900,000

14.9 15.1 15.5

주가(좌,원)


79



투자의견 BUY, 목표주가 700,000원을 제시

네이버에 대해 투자의견 BUY, 목표주가 700,000원으로 커버리지를 개시한다. 목표주가는 2016년 예상

EPS 22,132원에 글로벌 Peer들의 평균 PER 32.1배를 적용하여 산출하였다. O2O 진출속도가 다음카카오

에 비해 상대적으로 느려보이지만 NAVER와 다음카카오의 역량 차이라기보다는 국내/일본의 환경 차이 때

문이라고 보는 것이 타당할 것이며 카카오와 마찬가지로 라인 또한 일본에서 그 영향력을 점점 다른 사업에

서도 확장시켜 나가고 있기 때문에 중장기적 성장 잠재력은 여전히 높다고 판단한다. 현재주가는 2015년

실적추정치 기준 PER 26.5배, 2016년 실적추정치 기준으로는 PER 21.5배이다.

도표 90 NAVER Valuation

구분 비고

2016년 예상 EPS 22,132.0

Target PER 32.1

주당 적정가치 (원) 708,213.0

목표주가 (원) 700,000.0


80


1. 단기적으로는 라인@이 라인의 성장을 주도해나갈 것

라인게임, 공식계정 등 LINE의 기존 주력 매출원의 성장세가 다소 둔화된 가운데 라인@이 하반기 이후 라인

의 새로운 성장 동력원으로 자리잡을 것으로 전망된다. 라인@은 로컬 오프라인 소상공인들을 위한 광고플랫

폼으로 사업자들은 라인@을 통해 라인 사용자들에게 메시지/쿠폰발송 및 1:1대화, 고객관리 등모바일 마케

팅활동을 할 수 있으며 총 84만, 일본에서만 32만의 광고주를 확보하였다. 라인@은 일본에서 9월부터 월

5,400엔으로 유료화를 시작하였으며 모바일을 통한 높은 광고효과가 이미 증명되었기 때문에 광고주들의 유

료 전환율은 높을 것으로 판단하며 2016년 이후 본격적으로 라인의 이익증가에 기여할 것으로 전망한다.

도표 91 로컬 오프라인 소상공인을 위한 라인@ 도표 92 라인유저들에게 메시지발송 및 상담 등이 가능

자료: 라인, 유진투자증권 자료: 라인, 유진투자증권

도표 93 고성장이 예상되는 모바일 광고시장

0

50

100

150

200

250

300

350

400

450

2010 2011 2012 2013 2014F 2015F 2016F 2017F

(억 달러) 모바일광고시장전망

시장규모

CAGR: 35.3%

자료: Gartner, 유진투자증권

81


도표 94 라인@또한 고성장세를 지속 중, 유료전환율이 관건이 될 것

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

350,000

3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15

(개) 라인@계정수추이

자료: Naver, 유진투자증권

도표 95 라인@ 예상 이익규모 (단위: 억엔)

유료회원율/계정수 40만개 45만개 50만개 55만개 60만개

40% 103.7 116.6 129.6 142.6 155.5

45% 116.6 131.2 145.8 160.4 175.0

50% 129.6 145.8 162.0 178.2 194.4

55% 142.6 160.4 178.2 196.0 213.8

60% 155.5 175.0 194.4 213.8 233.3


82


2. O2O에 대한 느린 대처? 일본의 특성에 맞춘 대응일 뿐

다음카카오가 국내시장에서 카카오택시를 성공적으로 런칭한 후 대리운전, 퀵서비스 등 다양한 온디맨드 서

비스에 대한 진출의지를 밝히며 상대적으로 네이버의 온디맨드 서비스에 대한 소극적인 대응이 부정적인 주

가흐름으로 이어져왔다. 그러나 일본은 기본적으로 비싼 택시요금, 편리한 대중교통시스템 등의 이유로 초

기 온디맨드서비스 모델인 운송서비스가 국내/중국처럼 빠르게 확산되기 힘든 시장이다. 즉 라인이 일본에

서 의미있는 O2O서비스 성과를 내지 못하는 것은 일본이라는 국가의 특수성이라고 보는 것이 타당하다. 그

대신 라인은 라인망가, 라인뮤직, 라인바이트 등 일본인에게 다가가기 쉬운 서비스들을 위주로 일본 시장에

서 ‘라인’의 영향력을 키워가고 있으며, 따라서 여전히 라인은 일본에서 O2O서비스 업체로써의 성공 가능성

이 가장 높다.

도표 96 일본 주요지역의 택시요금

지역 기본요금 추가요금

홋카이도 1,600m에 670엔 302m당 80엔

도쿄 2,000m에 730엔 280m당 90엔

오사카 2,000m에 680엔 266m당 80엔

후쿠오카 1,210m에 590엔 195m당 50엔

자료: 일본정부관광국, 유진투자증권

도표 97 한국/일본 택시요금의 비교: 장거리로 갈수록 요금차이가 커짐

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

18,000

20,000

2 2.28 2.56 2.84 3.12 3.4 3.68 3.96 4.24 4.52 4.8 5.08

(원) 한국/일본택시요금의비교

한국

일본


주: 일본은 도쿄 기준, 환율은 100엔당 1,000원으로 가정

83


도표 98 다양한 분야로 일본에서 영향력을 넓혀가고 있는 라인

자료: NAVER, 유진투자증권

84


도표 99 NAVER 분기실적 추정

(십억원) 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15F 4Q15F

매출액 625.8 685.9 700.0 746.8 740.6 780.8 794.6 811.2

qoq(%)

9.6 2.1 6.7 -0.8 5.4 1.8 2.1

광고 476.8 504.3 497.8 540.2 529.9 558.6 550.0 551.1

컨텐츠 131.5 168.3 191.2 196.0 200.0 213.1 235.3 250.4

기타 17.4 13.3 11.0 10.7 10.6 9.1 9.4 9.7

영업비용 448.2 506.6 511.0 553.0 548.6 613.7 581.1 557.0

qoq(%)

13.0 0.9 8.2 -0.8 11.9 -5.3 -4.2

인건비 145.3 159.5 158.1 158.5 181.7 201.9 201.1 183.0

마케팅비 41.0 62.3 64.5 78.0 67.5 86.7 63.6 64.9

감가상각비 30.6 35.3 35.9 37.1 40.6 42.1 38.9 28.5

지급수수료 171.2 184.9 198.7 208.5 197.6 222.9 210.2 211.4

기타 60.2 64.7 53.9 71.0 61.3 60.0 67.4 69.2

영업이익 189.8 191.2 189.0 193.9 192.0 167.2 213.5 254.2

OPM(%) 30.3 27.9 27.0 26.0 25.9 21.4 26.9 31.3

qoq(%)

0.7 -1.1 2.6 -1.0 -12.9 27.7 19.1

세전이익 189.4 69.5 207.5 198.1 223.2 161.4 216.5 247.5

qoq(%)

-63.3 198.4 -4.5 12.7 -27.7 34.2 14.3

순이익 128.9 39.4 153.7 129.7 134.6 124.1 154.9 176.0

qoq(%)

-69.5 290.4 -15.6 3.7 -7.8 24.8 13.6


도표 100 NAVER 연간실적 추정

(십억원) 2013 2014 2015F 2016F 2017F

매출액 2,312.0 2,754.7 3,127.2 3,656.3 4,359.6

성장률(%)

19.1 13.5 16.9 19.2

광고 1,743.0 2,061.8 2,189.6 2,468.7 2,942.9

컨텐츠 414.8 640.4 898.8 1,146.0 1,369.9

기타 154.1 52.4 38.7 41.6 46.8

영업비용 1,886.7 2,018.8 2,300.4 2,622.8 2,995.0

성장률(%)

7.0 13.9 14.0 14.2

인건비 536.4 621.3 767.6 882.2 955.0

마케팅비 248.6 245.8 282.7 329.1 436.0

감가상각비 131.7 138.6 150.1 156.9 162.4

지급수수료 665.9 763.2 842.1 957.3 1,110.6

기타 304.1 250.0 257.9 297.4 331.1

영업이익 425.2 735.8 826.8 1,033.5 1,364.6

OPM(%) 18.4 26.7 26.4 28.3 31.3

성장률(%)

45.2 -1.0 6.9 10.7

세전이익 357.5 642.2 848.6 1,023.2 1,353.4

성장률(%)

79.6 32.1 20.6 32.3

순이익 214.4 402.8 589.6 724.4 956.8

성장률(%) 87.9 46.4 22.9 32.1


85


도표 101 NAVER PER BAND

0

500,000

1,000,000

1,500,000

2,000,000

2,500,000

3,000,000

10.0

1

10.0

7

11.0

1

11.0

7

12.0

1

12.0

7

13.0

1

13.0

7

14.0

1

14.0

7

15.0

1

15.0

7

(원) PER Band

Price

10.0

20.0

30.0

40.0


도표 102 NAVER PER BAND

0

200,000

400,000

600,000

800,000

1,000,000

1,200,000

10.0

1

10.0

7

11.0

1

11.0

7

12.0

1

12.0

7

13.0

1

13.0

7

14.0

1

14.0

7

15.0

1

15.0

7

(원) PBR Band

Price

8.0

10.0

12.0

14.0


86


NAVER(035420.KS) 재무제표


유동자산 1,336 1,946 2,581 3,180 3,961 매출액 2,259 2,758 3,127 3,656 4,360

현금성자산 977 1,463 2,076 2,568 3,258 증가율 (%) 26 22 13 17 19

매출채권 319 414 432 533 618 매출총이익 2,259 2,758 3,127 3,656 4,360

재고자산 0 17 22 27 31 매출총이익율 (%) 100 100 100 100 100

비유동자산 1,362 1,449 1,687 1,907 2,161 판매비와관리비 1,753 2,000 2,300 2,623 2,995

투자자산 436 427 546 568 592 증가율 (%) 37 14 15 14 14

유형자산 792 901 965 1,150 1,371 영업이익 507 758 827 1,034 1,365

무형자산 134 121 176 188 199 증가율 (%) -3 50 9 25 32

자산총계 2,698 3,394 4,268 5,086 6,122 EBITDA 638 902 989 1,227 1,593

유동부채 832 1,081 1,484 1,593 1,686 증가율 (%) 2 41 10 24 30

매입채무 156 315 440 543 630 영업외손익 -67 -99 22 -10 -11

단기차입금 242 213 486 486 486 이자수익 25 32 38 36 36

유동성장기부채 0 0 0 0 0 이자비용 7 6 5 6 6

비유동부채 390 516 389 400 412 외화관련손익 28 18 -2 0 0

사채및장기차입금 110 243 102 102 102 지분법손익 -2 -1 2 0 0

기타비유동부채 280 274 282 293 305 기타영업외손익 -111 -143 -11 -40 -41

부채총계 1,222 1,597 1,873 1,993 2,097 세전계속사업손익 440 659 849 1,023 1,353

자본금 16 16 16 16 16 법인세비용 125 237 259 299 397

자본잉여금 133 133 133 133 133 중단사업이익 1,580 30 0 0 0

자본조정 -3,234 -937 -907 -907 -907 당기순이익 1,895 452 590 724 957

자기주식 -644 -892 -892 -892 -892 증가율 (%) 248 -76 31 23 32

이익잉여금 4,556 2,584 3,151 3,850 4,781 당기순이익률 (%) 84 16 19 20 22

자본총계 1,475 1,797 2,395 3,094 4,025 EPS 60,321 13,787 17,985 22,132 29,235

총차입금 352 456 588 588 588 증가율 (%) 239 -77 30 23 32

순차입금(순현금) -626 -1,008 -1,488 -1,980 -2,670 완전희석EPS 60,321 13,787 17,985 22,132 29,235

투하자본 598 543 601 795 1,023 증가율 (%) 239 -77 30 23 32

현금흐름표


영업활동현금흐름 630 828 871 931 1,200 주당지표(원)

당기순이익 1,895 452 590 724 957 EPS 60,321 13,787 17,985 22,132 29,235

유무형자산상각비 132 144 162 193 229 BPS 44,636 54,486 72,604 93,798 122,046

기타비현금손익가감 -33 98 155 11 12 DPS 734 782 780 780 780

운전자본의변동 73 83 111 2 2 밸류에이션(배,%)

매출채권감소(증가) -146 -107 -12 -101 -85 PER 12.0 51.6 26.5 21.5 16.3

재고자산감소(증가) 0 -17 1 -5 -4 PBR 16.2 13.1 6.6 5.1 3.9

매입채무증가(감소) 59 206 -46 103 87 PCR 31.0 24.6 17.3 16.9 13.1

기타 160 1 168 5 5 EV/ EBITDA 36.4 24.9 14.4 11.2 8.2

투자활동현금흐름 -426 -428 -571 -451 -523 배당수익율 0.1 0.1 0.2 0.2 0.2

단기투자자산처분(취득) -23 -143 -177 -38 -39 수익성 (%)

장기투자증권처분(취득) 15 6 -80 -12 -13 영업이익율 22.4 27.5 26.4 28.3 31.3

설비투자 -380 -271 -227 -360 -429 EBITDA이익율 28.3 32.7 31.6 33.6 36.5

유형자산처분 18 11 2 0 0 순이익율 83.9 16.4 18.9 19.8 21.9

무형자산감소(증가) -40 -6 -24 -32 -32 ROE 112.6 27.7 28.1 26.4 26.9

재무활동현금흐름 -162 -112 112 -26 -26 ROIC 64.5 85.1 100.4 104.8 106.2

차입금증가(감소) 71 158 134 0 0 안정성(%,배)

자본증가(감소) -27 -22 -23 -26 -26 순차입금/자기자본 -42.4 -56.1 -62.1 -64.0 -66.3

배당금지급 27 22 23 26 26 유동비율 160.5 180.0 173.9 199.6 235.0

현금의 증가(감소) 40 287 427 454 652 이자보상배율 -27.9 -29.2 -25.4 -34.5 -45.6

기초현금 395 435 723 1,149 1,603 활동성 (회)

기말현금 435 723 1,149 1,603 2,255 총자산회전율 0.8 0.9 0.8 0.8 0.8

Gross cash flow 734 955 906 929 1,197 매출채권회전율 7.8 7.5 7.4 7.6 7.6

Gross investment 330 201 283 411 481 재고자산회전율 na na 163.3 150.3 150.2



87





마이리틀텔레비젼 인기의 최대 수혜주

마이리틀텔레비젼, 개인방송 시청자의 저변을 크게 증가시킴

그 동안 아프리카TV의 MAU가 빠르게 증가해온 것은 사실이나 여전히 개인방송

플랫폼은 사회적으로 주류문화가 아니라 비주류로 인식되어 왔다. 그러나 마이리

틀텔레비젼의 등장 및 인기몰이로 광범위한 사람들에게 개인방송의 존재 및 개인

방송의 매력을 알려졌으며, 이는 개인방송 시청자의 저변 증가로 이어지고 있다고

판단한다. 카카오톡과 애니팡을 통한 모바일게임 인구증가의 수혜를 2014년 컴투

스, 게임빌이 누렸듯, 개인방송 시청자의 저변 증가는 이미 가장 거대한 개인방송

생태계를 확보한 아프리카TV가 누릴 가능성이 가장 높다.

개인방송의 위상증가로 광고매출 본격 성장 전망

개인방송인구의 증가 및 개인방송의 장점이 부각됨에 따라 더 이상 개인방송을 일

부 하드코어 게이머들 혹은 여캠방 시청자만을 위한 비주류 문화라고 보기는 어려

워졌다. 마이리틀텔레비젼을 제외하고도 이미 다수의 연예인들이 개인방송을 통해

팬들과 소통하고 있으며 전반적인 개인방송의 영역 또한 스포츠, 여행 등 다양한

분야로 확장되는 등 개인방송의 전반적인 위상이 크게 상승하고 있다. 이처럼 개인

방송의 저변증가 및 위상증가는 광고주(Q) 및 광고단가(P)의 증가로 이어질 개연

성이 높다. 아프리카TV는 아직 모바일 동영상 광고를 시행하고 있지 않으며 따라

서 아프리카TV의 광고매출은 이제부터 본격적으로 증가할 것으로 전망한다.


아프리카TV에 대해 투자의견 BUY, 목표주가 41,000원으로 커버리지를 개시한

다. 목표주가는 2016년 EPS 1,027원에 국내외 버티컬 플랫폼 업체들의 평균

PER인 40.0배를 적용하여 산출하였다. 아프리카TV의 가치평가 방식에 대해서는

다양한 의견이 존재하나 당사가 보는 아프리카TV의 본질은 버티컬 플랫폼이다. 버

티컬 플랫폼은 특정 분야에 특화된 서비스를 제공하는 플랫폼으로 일반적으로 수

익원은 플랫폼 고유의 수익원과 광고수익으로 구성되어 있다. 아프리카TV는 별풍

선 등 아이템판매라는 고유 수익원과 광고수익을 동시에 창출하고 있어 글로벌 버

티컬 플랫폼 업체들과 같은 multiple을 부여받는 것이 타당하다고 판단한다. 이에

대해선 뒷장에서 보다 자세히 설명하도록 하겠다.

BUY(신규)

목표주가(12M, 신규) 41,000원

현재주가(9/14) 28,250원

(기준일: 2015. 9. 14)

KOSPI(pt) 1,931.5

KOSDAQ(pt) 662.9

액면가(원) 500

시가총액(십억원) 291.8

52주 최고/최저(원) 41,450 / 19,500





배당수익률(14A, %) 0.6



(주)쎄인트인터내셔널외 1인 20.6

T.Rowe Price Hong Kong Limited 9.1

트러스톤자산운용 7.3


절대수익률 -14.7 -3.1 27.5 -11.9

KOSPI대비상대수익률 -12.0 2.8 30.3 -6.4

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14.9 15.1 15.5

주가(좌,원)


88




아프리카TV에 대해 투자의견 BUY, 목표주가 41,000원으로 커버리지를 개시한다. 목표주가는 2016년

EPS 1,027원에 국내외 버티컬 플랫폼 업체들의 평균 PER인 40.0배를 적용하여 산출하였다. 아프리카TV

의 가치평가 방식에 대해서는 다양한 의견이 존재하나 당사가 보는 아프리카TV의 본질은 버티컬 플랫폼이

다. 버티컬 플랫폼은 특정 분야에 특화된 서비스를 제공하는 플랫폼으로 일반적으로 수익원은 플랫폼 고유

의 수익원과 광고수익으로 구성되어 있다.

도표 103 아프리카TV

구분 비고

2016년 예상 EPS 1,027.0

Target PER 40.0

주당 적정가치 (원) 41,092.0

목표주가 (원) 41,000.0


주: M3, 쿡패드, 사람인에이치알, 로엔 PER의 평균

89


일본의 쿡패드를 비교대상으로 삼을 수 있다고 판단

아프리카TV의 가치평가에 대해 당사가 비교 대상으로 제시하는 기업은 일본의 쿡패드이다. 쿡패드는 PC와

온라인을 통해 사람들이 자신만의 요리 레시피를 올리고 그것을 타인과 공유하는 서비스를 제공하는 플랫폼

이다. 1997년에 사업을 시작한 이래 이제는 일본 MAU가 5,600만명을 돌파하였으며 등록된 레시피 개수만

200만개가 넘은 일본의 대형 버티컬 플랫폼 기업이다.

요리레시피공유/개인방송 플랫폼으로 사업영역이 완전히 달라 직관적으로 이해하기는 어려울 수 있으나, 쿡

패드의 수익구조를 살펴보면 아프리카TV와 매우 유사함을 파악할 수 있다. 쿡패드는 기본적으로 레시피 검

색 등 모든 서비스가 무료이다. 그러나 레시피가 200만개나 되다보니 단순 검색만으로는 인기있고 좋은 레

시피를 찾기가 어렵고, 쿡패드는 한 달에 약 300엔의 요금으로 연령대별 인기 레시피, 검색순위상위 레시피

등 업그레이드된 검색을 할 수 있는 프리미엄 서비스를 제공하고 있다. 이 프리미엄 서비스가 아프리카의

아이템 판매(별풍선, 스티커 등)처럼 쿡패드만의 고유한 수익원이다(매출비중 50%).

도표 104 모바일을 통해 빠르게 증가하는 쿡패드 사용자 도표 105 트래픽 증가와 함께 매출이 꾸준히 증가 중

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(백만명) 쿡패드유저수추이

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(억엔) 쿡패드매출추이

Premium Service

Advertising

Others

자료: Cookpad, 유진투자증권

주: 2014년 4월결산 →12월 결산으로 변경하며 데이터 다시 산출



90


이와 함께 광고매출 또한 꾸준히 증가하고 있다. 버티컬 플랫폼의 장점 중 하나는 플랫폼을 통해 광고주들

이 자연스럽게 광고효과가 높은 타겟마케팅을 집행할 수 있다는 것이다. 쿡패드의 경우 당연히 요리에 관심

이 높은 사람들을 대상으로 한 높은 마케팅효과가 입증됨에 따라 일본 내 음식료 기업들의 핵심 광고플랫폼

으로 잡아가고 있으며 이에 따라 광고매출 또한 빠르게 증가하고 있다.

이처럼 쿡패드와 아프리카TV는 사업영역은 다르나 트래픽 증가추이, 수익구조 등 모든 것이 매우 유사하며

따라서 아프리카TV또한 MAU의 증가와 함께 고유 수익원인 아이템 판매 매출 증가 및 광고매출 증가 효과

가 동시에 일어날 것으로 전망한다. 특히 마이리틀텔레비젼의 인기에 따른 개인방송 시청자의 저변확대 및

개인방송의 위상 증가가 이를 위한 앞으로의 트리거가 될 것으로 판단한다.

도표 106 꾸준히 증가 중인 프리미엄 서비스 매출 도표 107 광고매출 또한 빠르게 증가 중

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(억엔) Premium Service매출추이

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(억엔) 광고매출추이

Tie-Up AD

Display AD

Network AD

Others





91


1. 마이리틀텔레비젼, 개인방송 시청자의 저변을 크게 증가시킴

그 동안 아프리카TV의 MAU가 빠르게 증가해온 것은 사실이나 여전히 개인방송플랫폼은 사회적으로 주류

문화가 아니라 비주류로 인식되어 왔다. 그러나 마이리틀텔레비젼의 등장 및 인기몰이로 광범위한 사람들에

게 개인방송의 존재 및 개인방송의 매력을 알려졌으며, 이는 개인방송 시청자의 저변 증가로 이어지고 있다

고 판단한다. 카카오톡과 애니팡을 통한 모바일게임 인구증가의 수혜를 2014년 컴투스, 게임빌이 누렸듯,

개인방송 시청자의 저변 증가는 이미 가장 거대한 개인방송 생태계를 확보한 아프리카TV가 누릴 가능성이

가장 높다.

도표 108 마이리틀텔레비젼: 개인방송의 인지도를 크게 높임

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16

무한도전

불후의명곡

마리텔

접속무비월드

우결

(%) 토요예능시청률상위 5개방송

자료: 코리안클릭, 유진투자증권

도표 109 2013년 국내 모바일게임 시장규모 증가 도표 110 그 수혜는 컴투스/게임빌이 누림

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2011 2012 2013 2014F 2015F 2016F 2017F

(%)(억 달러) 국내 모바일게임시장규모

한국

성장률(우)

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1,200.0

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1Q

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2Q

15

(억원) 컴투스와게임빌매출추이

컴투스 게임빌

자료: 게임백서, 유진투자증권 자료: 게임백서, 유진투자증권

92


도표 111 아프리카TV의 플랫폼 생태계 구조

시청자 BJ플랫폼

방송시청 방송콘텐츠 제공

별풍선 및

아이템구매

수익창출


도표 112 컨텐츠의 영역을 넓고 다양하게 확장 중

자료: 아프리카TV, 유진투자증권

93


도표 113 계절성은 존재하나 이용자수는 점진적으로 증가 중

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13년 14년 15년

(천명) 아프리카TV MUV 추이


도표 114 MAU의 증가세가 훨씬 가파름

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1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15

(원) 아프리카TV ARPMAU 추이

자료: 아프리카TV, 유진투자증권 추정

94


2. 개인방송의 위상증가로 광고매출 본격 성장 전망

개인방송인구의 증가 및 개인방송의 장점이 부각됨에 따라 더 이상 개인방송을 일부 하드코어 게이머들 혹

은 여캠방 시청자만을 위한 비주류 문화라고 보기는 어려워졌다. 마이리틀텔레비젼을 제외하고도 이미 다수

의 연예인들이 개인방송을 통해 팬들과 소통하고 있으며 전반적인 개인방송의 영역 또한 스포츠, 여행 등

다양한 분야로 확장되는 등 개인방송의 전반적인 위상이 크게 상승하고 있다. 이처럼 개인방송의 저변증가

및 위상증가는 광고주(Q) 및 광고단가(P)의 증가로 이어질 개연성이 높다. 아프리카TV는 아직 모바일 동영

상 광고를 시행하고 있지 않으며 따라서 아프리카TV의 광고매출은 이제부터 본격적으로 증가할 것으로 전

망한다.

도표 115 개인방송을 더 이상 비주류문화로 보기는 어려움


95


도표 116 여전히 게임이 주류이나 다양한 분야로 개인방송 영역을 넓혀나가고 있음


도표 117 현재 동영상광고는 PC비중이 대부분이며 모바일로 확장할 예정


96


도표 118 아프리카TV 분기실적 추정

(억원) 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15F 3Q15F 4Q15F

매출액 142.9 139.2 165.3 148.2 154.2 154.9 161.6 167.4

미디어플랫폼 103.3 103.5 108.4 131.4 148.4 153.7 160.3 166.1

게임 39.6 35.7 115.7 16.8 5.7 1.3 1.3 1.3

영업비용 124.3 127.5 149.1 47.9 134.0 131.3 133.3 136.8

인건비 41.6 37.3 39.8 29.0 39.8 45.6 46.0 46.5

마케팅비 3.6 3.9 8.8 0.4 3.2 1.2 1.2 1.2

수수료 30.6 15.6 40.0 -12.5 15.2 15.1 15.7 16.3

기타 48.6 70.8 60.5 31.1 75.8 69.4 70.3 72.8

영업이익 18.6 11.6 16.1 9.3 20.2 23.6 28.4 30.6

OPM(%) 13.0 8.4 9.8 6.3 13.1 15.2 17.5 18.3

세전이익 14.3 7.0 9.9 -0.1 21.3 11.5 20.2 24.2

순이익 13.2 7.8 8.6 -2.2 19.8 7.3 15.8 18.9


도표 119 아프리카TV 연간실적 추정

(억원) 2013 2014 2015F 2016F 2017F

매출액 366.7 595.5 638.2 758.3 846.6

미디어플랫폼 339.1 446.5 628.6 752.8 840.6

게임 141.8 207.8 9.5 5.5 6.0

영업비용 323.5 448.9 535.4 604.0 667.9

인건비 148.9 147.7 177.9 195.3 212.0

마케팅비 14.9 16.6 6.9 5.2 5.4

수수료 114.0 73.7 62.3 73.8 82.4

기타 45.8 211.0 288.4 329.8 368.1

영업이익 44.4 55.6 102.8 154.3 178.7

OPM(%) 12.1 9.3 16.1 20.3 21.1

세전이익 -0.7 31.0 77.2 131.1 152.8

순이익 1.8 27.5 61.8 102.2 119.2


97


도표 120 아프리카TV PER BAND

0

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15,000

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7

PER Band

Price

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70.0

80.0


도표 121 아프리카TV PBR BAND

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5,000

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15,000

20,000

25,000

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1

15.0

7

(원) PBR Band

Price

2.0

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5.0


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아프리카TV(067160.KQ) 재무제표


유동자산 25 32 33 41 51 매출액 48 50 64 76 85

현금성자산 5 13 12 16 24 증가율 (%) -2 5 26 19 12

매출채권 16 17 20 24 25 매출총이익 48 50 64 76 85

재고자산 0 0 0 0 0 매출총이익율 (%) 100 100 100 100 100

비유동자산 33 30 31 32 33 판매비와관리비 44 45 54 60 67

투자자산 13 12 14 15 16 증가율 (%) -9 3 19 13 11

유형자산 11 12 12 13 14 영업이익 4 6 10 15 18

무형자산 8 7 5 4 4 증가율 (%) 335 25 85 50 16

자산총계 58 62 64 73 84 EBITDA 8 9 13 19 21

유동부채 16 16 13 14 15 증가율 (%) 87 17 49 38 14

매입채무 3 3 4 4 5 영업외손익 -4 -2 -3 -2 -3

단기차입금 6 4 1 1 1 이자수익 0 0 0 0 0

유동성장기부채 0 0 0 0 0 이자비용 1 0 0 0 0

비유동부채 4 3 2 2 2 외화관련손익 -0 -0 0 0 0

사채및장기차입금 4 3 2 2 2 지분법손익 -1 -0 -0 -0 -0

기타비유동부채 0 0 0 0 0 기타영업외손익 -3 -2 -2 -2 -2

부채총계 21 19 15 16 16 세전계속사업손익 0 3 8 13 15

자본금 5 5 5 5 5 법인세비용 -0 1 2 3 3

자본잉여금 30 33 33 33 33 중단사업이익 0 0 0 0 0

자본조정 -2 -1 -0 -0 -0 당기순이익 0 3 6 10 12

자기주식 -2 -2 -2 -2 -2 증가율 (%) -91 1,448 125 65 17

이익잉여금 3 5 10 19 29 당기순이익률 (%) 0 5 10 13 14

자본총계 37 43 49 58 68 EPS 33 313 488 533 621

총차입금 11 7 3 3 3 증가율 (%) -85 838 56 9 17

순차입금(순현금) 6 -6 -9 -13 -21 완전희석EPS 33 313 488 533 621

투하자본 33 28 29 33 35 증가율 (%) -85 838 56 9 17

현금흐름표


영업활동현금흐름 6 12 8 11 14 주당지표(원)

당기순이익 0 3 6 10 12 EPS 33 313 599 1,027 1,155

유무형자산상각비 3 3 3 3 3 BPS 3,645 4,115 4,688 5,529 6,534

기타비현금손익가감 1 1 3 0 0 DPS 115 150 150 150 150

운전자본의변동 -2 1 -4 -3 -1 밸류에이션(배,%)

매출채권감소(증가) 7 -1 -1 -4 -2 PER 275.4 85.6 57.9 53.0 45.5

재고자산감소(증가) 0 0 0 0 0 PBR 2.5 6.5 6.0 5.1 4.3

매입채무증가(감소) -0 0 1 1 0 PCR 10.5 24.3 24.0 21.3 18.8

기타 -8 2 -3 0 0 EV/ EBITDA 12.7 29.9 21.0 14.9 12.8

투자활동현금흐름 -5 -3 -4 -5 -5 배당수익율 1.3 0.6 0.5 0.5 0.5

단기투자자산처분(취득) -0 -0 -0 -0 -0 수익성 (%)

장기투자증권처분(취득) -0 -0 -1 -1 -1 영업이익율 9.2 11.0 16.1 20.3 21.1

설비투자 -2 -2 -2 -3 -3 EBITDA이익율 16.0 17.9 21.1 24.6 25.0

유형자산처분 0 0 0 0 0 순이익율 0.4 5.5 9.7 13.5 14.1

무형자산감소(증가) -1 -3 -1 -1 -1 ROE 0.5 7.0 13.6 19.4 19.2

재무활동현금흐름 -3 -1 -6 -2 -2 ROIC 10.2 15.0 29.2 39.1 41.2

차입금증가(감소) -7 -3 -5 0 0 안정성(%,배)

자본증가(감소) 3 2 -1 -2 -2 순차입금/자기자본 16.5 -14.1 -18.6 -23.3 -31.0

배당금지급 1 1 2 2 2 유동비율 152.8 196.2 247.9 291.8 347.7

현금의 증가(감소) -2 8 -2 4 8 이자보상배율 6.2 26.6 135.9 164.4 189.0

기초현금 6 4 12 11 15 활동성 (회)

기말현금 4 12 11 15 22 총자산회전율 0.8 0.8 1.0 1.1 1.1

Gross cash flow 8 11 12 14 15 매출채권회전율 3.4 3.1 3.5 3.5 3.4

Gross investment 7 1 7 8 6 재고자산회전율 na na na na na



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투자기간 및 투자등급/투자의견 비율

종목추천 및 업종추천 투자기간 : 12개월 (추천기준일 종가대비 추천종목의 예상 목표수익률을 의미함) 당사 투자의견 비율(%)

ㆍSTRONG BUY(매수) 추천기준일 종가대비 +50%이상 5%

ㆍBUY(매수) 추천기준일 종가대비 +20%이상 ~ +50%미만 80%

ㆍHOLD(중립) 추천기준일 종가대비 0%이상 ∼ +20%미만 13%

ㆍREDUCE(매도) 추천기준일 종가대비 0%미만 2% (2015.7.31 기준)

과거 2년간 투자의견 및 목표주가 변동내역 다음카카오(035720.KQ) 주가 및 목표주가 추이

추천일자 투자의견 목표가(원)

20150915 BUY 170,000

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

160,000

180,000

200,000

13.1 13.4 13.7 13.10 14.1 14.4 14.7 14.10 15.1 15.4 15.7

(원)

다음카카오 목표주가

과거 2년간 투자의견 및 목표주가 변동내역

NAVER(035420.KS) 주가 및 목표주가 추이 추천일자 투자의견 목표가(원)

20150915 BUY 700,000

0

100,000

200,000

300,000

400,000

500,000

600,000

700,000

800,000

900,000

13.1 13.4 13.7 13.10 14.1 14.4 14.7 14.10 15.1 15.4 15.7

(원)

NAVER 목표주가

100


과거 2년간 투자의견 및 목표주가 변동내역 아프리카TV(067160.KQ) 주가 및 목표주가 추이

추천일자 투자의견 목표가(원)

20150915 BUY 41,000

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

13.1 13.4 13.7 13.10 14.1 14.4 14.7 14.10 15.1 15.4 15.7

(원)

아프리카TV 목표주가

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