[ Bond ETF Series II ] AP/LP를위한국채선물가이드AP.LP... · AP/LP를위한국채선물가이드 리서치팀 이승훈 [email protected] < 2009.06 > [ Bond

AP/LPAP/LP를를 위한위한 국채선물국채선물 가이드가이드

리서치팀 이승훈

[email protected]

< 2009.06 >

[ Bond ETF Series II ]

I. 국채선물 거래제도I. 국채선물 거래제도

1

▶ 채권/금리선물 거래 현황

9,394015,910,80002008년

2008/02/25

0

-

-

-

-

-

-

-

-

-

10년 국채선물

1999/ 04/23

상장폐지

0

0

0

0

2,100

1,410

2,081

349,812

CD금리선물

2002/05/102003/08/221999/09/292002/12/16도입시기

06,171,96002009년 4월말

상장폐지10013,032,85402007년

03,27910,343,6054142006년

056711,223,2443,3082005년

0617,352,3072,6212004년

1229171,53810,285,042207.2092003년

24,790-12,777,9911,6882002년

--9,232,430-2001년

--1,538,507-2000년

--295,833-1999년

3년 국채선물옵션5년 국채선물3년 국채선물1년 통안선물


2

▶ 국채선물 일일시황

(-4,094)

0 -

67,164

0.00 108.90 0 --

이론가 베이시스

109.84 -0.46

고가 저가 종가 전일비

주요 종목Basket

[8-3] 국고 0550-1106 3.963%

KTB909

시가

109.11 109.40 109.07 109.38

65.5

2.307 [7-7] 국고 0575-1012

[Basket] Hedge Ratio수익률

KTB909 KTB912M듀레이션

1.853 [7-6] 국고 0550-1709

수익률 M듀레이션Hedge Ratio

현물가 M.Dur.

4.616% 2.678110.38

0.00 0.00

내재금리

+0.16

거래량 (증감) 미결제

(-22,834) 124,174

(증감)

229.0 5.250%

KTB909 KTB912

6.466

[8-6] 국고 0475-1112 80.0 80.4 4.150% 49.4 49.6 3.620% 1.401

65.2

117.7[9-1] 국고 0475-1403 143.0 143.8 4.719% 4.580% 3.306

[9-2] 국고 0400-1206 94.1 94.6 4.170% 2.766 [8-2] 국고 0550-2803 400.3 402.5 5.430% 11.455

4.129 [8-1] 국고 0525-1303 117.1

227.8

KTB912

4.700%

5.250%

[8-4] 국고 0575-1309

[8-5] 국고 0575-1809 252.4 253.8

[7-4] 국고 0525-1006

[7-5] 국고 0525-1209

3.070%

4.430%102.9 103.4

0.940

2.900

32.8 33.0

2.675109.26 -0.36 4.780% 110.17

3.671

7.026

132.3 133.1

KTB Futures

KTB Hedge Ratio

FFF

SSS

ountNotionalAmiceMarketMDountNotionalAmiceMarketMDHedgeRatio

*Pr**Pr*

=


3

▶ 국채선물 일일시황

[Yield Curve 2]

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

4.5

5.0

5.5

6.0

Call CD91d MSB1y MSB2y KTB3y KTB5y KTB10y KTB20y

06/19 06/12

05/22 04/22


4

▶ 3년 국채선물 가격동향 [근월물 기준]

국고채3년 수익률

2.0

4.0

6.0

8.0

10.0

1999.09.22상장시초가 : 96.21p연결선물 : 86.44p


5

▶ 3년 국채선물 상품명세

거래대상(기초자산) : 표면금리 8%, 6개월단위 이자지급방식의 3년만기 국고채

거래단위 : 액면 1억원

결제월 : 3, 6, 9, 12월

상장결제월 : 6개월 이내의 2개 결제월

가격의 표시 : 액면 100원당 원화 (소수점 둘째 자리까지 표시)

최소가격변동폭(1tick) : 0.01 포인트

최소가격변동금액(tick value) : 10,000원 ( = 1억원 x 0.01 x 1/100 )

거래시간 : <평일> 단일가매매: 08:00 ~ 09:00 / 접속매매: 09:00 ~ 15:05 / 단일가매매:15:05 ~ 15:15

<최종거래일> 단일가매매: 08:00 ~ 09:00 / 접속매매: 09:00 ~ 11:30

최종거래일 : 결제월의 세번째 화요일

최종결제일 : 최종거래일 다음 거래일

결제방법 : 현금결제


6

▶ 표준물 거래 방식

표준물 거래방식 : 액면 1억원, 표면금리 8%, 6개월단위 이자지급방식의 3년만기 가상 국고채권

① 발행조건이 일정하여 이해가 쉽고 사용이 편리하며, 가격의 연속성이 유지됨

② 현물시장을 통한 부당한 가격조작을 회피할 수 있음 (스퀴즈 방지)

③ 개별채권의 속성이나 현물시장에서 발생하는 종목간 격차에 따른 영향이 제한됨

※ 기초자산인 가상채권의 만기가 일정하므로 국채선물의 듀레이션은 만기의 영향없이 거의 일정(≒ 2.6~2.7)

※ 인수도 가능채권 지정에 의한 인수도 결제방식 : 10년 국채선물, T-Note 선물 등

Variable “r ”① 만기 이전 : 거래소가 지정하는 바스켓채권의 평균선도수익률 ⇒ 선물이론가격

② 만기 시점 : 거래소가 지정하는 바스켓채권의 평균현물수익률 ⇒ 최종결제가격

6

6

1 )2/1(100

)2/1(2/8

rrP

ii ++

+= ∑

=


7

▶ 최종결제 기준채권

최종결제 기준채권 : 거래소가 당해 결제월의 거래개시일의 직전거래일에 지정하는 6개월 단위 이자지급

방식의 국고채권 (Basket)

최종결제가격 :

- 결제수익률은 최종거래일 10:00, 10:30, 11:00 수익률 중 중간수치의 수익률과 11:30 수익률을 산술평균

(소수점 넷째자리 반올림)

- 이때 각 시점별 수익률은 증권업협회의 최종결제기준채권별 공시수익률을 산술평균 (소수점 넷째자리 반올림)

- 결제수익률을 거래대상가격으로 환산(소수점 셋째자리 반올림)

바스켓채권의 조건 :

① 최종결제일 기준 잔존만기 2년 이상,

② 발행규모 5,000억원 이상,

③ 평균잔존만기가 3년에 근접한 거래소가 지정하는 채권

6

6

1 )2/1(100

)2/1(2/8

최종결제가격rri

i ++

+= ∑

=


8

▶ KTB909의 Basket [2009.06.17]

▶ KTB912의 Basket [2009.06.17]

4.81%

4.26%

4.14%

시장수익률

115,070

146,010

71,870

발행규모(억)

2009.03.174.75%2014.03.102009.03.10[9-1] 국고 0475-1403

2009.03.174.75%2011.12.102008.12.10[8-6] 국고 0475-1112

2009.03.175.50%2011.06.102008.06.10[8-3] 국고 0550-1106

지정일표면금리만기일발행일

4.25%

4.81%

4.26%

시장수익률

27,670

115,070

146,010

발행규모(억)

2009.06.164.00%2012.06.102009.06.10[9-2] 국고 0400-1206

2009.06.164.75%2014.03.102009.03.10[9-1] 국고 0475-1403

2009.06.164.75%2011.12.102008.12.10[8-6] 국고 0475-1112

지정일표면금리만기일발행일

II. 국채선물 이론가격II. 국채선물 이론가격

9

▶ KTB909 이론가격 산출 사례 [2009.06.18]

8-3호

4.050%

8-6호

4.190%

9-1호

4.700%

102.86

101.42

101.51

103.45

102.00

99.72

4.289%

4.392%

4.837%

4.506% 109.70p

최종결제채권의

개별수익률

최종결제채권의개별가격


선도가격


선도이자율

개별선도이자율의산술평균

이론가

Step 1 Step 2 Step 3 Step 4 Step 5


10

▶ 이론가격의 산출 5단계

Step 1 : 개별국채의 시장가격 계산

- 개별국채의 시장수익율(r)로부터 시장가격 계산

Step 2 : 개별국채의 선도가격 계산 (12페이지 참고)

- 개별채권들의 현재 시장가격으로부터 다음의 산식에 의해 선도가격 계산

11

1 )2/1()2/1(21 −

=− ++

+=

×+⋅ ∑ n

n

ii r

ArCR

Qdrp

)365/1()365/1(1

drdr

CRSFn

i ii

×+×

×+

−= ∑=

p : 채권가격

r : 시장수익률

d : 차기이자지급일까지의 잔존일수

Q : 이자계산기간[=차기이자지급일-전기이자지급일]

CR : 이표금액(=원금*표면금리/2)

A : 원금(=100)

n : 잔존이자지급 횟수

F : 선도가격

S : 개별채권의 현재가격

CR : 이표금액

r : 기준일로부터 선물만기까지의 무위험이자율(금융비용)

ri : 기준일로부터 기준일과 선물만기 사이의 각 이표율까지 무위험이자율

d : 기준일로부터 선물만기 까지의 잔존일수

di : 기준일로부터 기준일과 선물만기 사이의 각 이표일까지의 일수


11

▶ 이론가격의 산출 5단계

Step 3 : 개별국채의 선도수익률 계산

- 각 개별채권들의 선도가격으로부터 선도가격에 내재되어 있는 선도이자율을 계산

- 선물만기 기준으로 선도가격에 해당하는 수익률 r을 시행착오법 또는 Newton-Raphson방식을 이용하여 산출

Step 4 : 평균선도수익률 계산

- 개별채권의 선도이자율을 단순 산술평균하여 평균선도이자율(R*)를 구함

Step 5 : 국채선물의 이론가격 계산

- 평균선도이자율(R*)을 다음의 산식에 대입하여 이론가격(P*)을 계산

6*

6

1*

*

)2/1(100

)2/1(4

RRP

ii ++

+= ∑

=


12

▶ 선도가격 산출의 기본공식 (Step 2 보완)

보유비용모형(Cost of Carry Model)

⇒ 이론가격 = 현물가격 + 보유비용 - 보유수익

기회비용 또는 할인율로 사용되는 단기금리는 [Call – CD91일 – 통안채1년] 수익률을 선형보간하여 사용함

)365

1()365/(1

11

22

drdrISF ×+×

×+

−=

I : 6개월간의 이표지급액

r1 : 선물만기일까지의 기회비용

r2 : 이자락 금액에 대한 할인률

d1 : 보유일수 (선물만기일수까지의 잔존일수)

d2 : 차기 이표지급일까지의 잔존일수

직전이표

지급일

현재시점 차기이표

지급일

선물만기일

r2

r1

d2

d1

III. Tracking ErrorIII. Tracking Error

13

트래킹에러 : 현물포트폴리오(Basket 채권)에서 일부 종목의 가격급변으로 벤치마크지수(국채선물)와의

가격괴리가 발생하며, 벤치마크를 추종하지 못하여 거래실패를 유발시킴.

국채선물의 헷징비율 산정은 일반적으로 듀레이션 헷지를 이용하며, 수익률곡선의 평행이동을 가정

손익산정 기준의 차이 : 금리평행이동의 경우를 제외하면 트래킹에러는 필수~!!!

[바스켓채권 & ETF : 액면금액 가중평균] vs. [국채선물 : 개별수익률 평균]

민감도 분석

M.Duration Effect :

Convexity Effect :

Carry Effect :

▶ 트레킹에러의 발생 원인

PrDP ×∆×−=∆

PrCP ×∆×=∆ 2)(2

365)( nYTMPspotP ××=∆

365)()( nKTBFuturesCDSpotfuturesP YTMYTM ××−=∆


14

선물 요인 : 이론 베이시스(이론가-선물가) 변화에 따른 위험

- 국채선물의 진입시점에서 이론가 대비 베이시스(고평 또는 저평)가 존재하는 경우

- 만기 이전까지는 바스켓 종목별로 100% 완전헷지를 했더라도 과도한 베이시스 변화에 의해 바스켓

평균가격과 국채선물간 가격차별화로 트레킹에러가 발생할 수 있음

- 바스켓채권의 유통수익률 변화 : 만기 직전까지는 국채선물의 이론가격에 직접적인 영향을 미칠뿐,

국채선물의 시장가격에는 직접적인 영향을 미치지 못함

현물 요인 : 바스켓 구성채권간 스프레드 급변에 따른 위험

- 바스켓 구성채권간 스프레드가 급변할 경우

- 매수차익거래(현물매수-선물매도) 또는 100% 완전헷지시에도 바스켓채권의 기울기(Slope)

확대시에는 장기물의 언더헷지(헷지수량 부족)로 헷징 실패가 발생 가능

만기 요인 : 바스켓 변경의 위험, 월물간 스프레드갭 위험

- 월물별 바스켓 구성채권 변경 : 현물포트폴리오 교체에 따른 시간과 매매비용 등의 추가발생함

- 월물간 스프레드갭 확대 : Call과 CD91일 수익률간 스프레드가 작을수록, 월물별 바스켓 평균 수익률의

차이가 클수록 월물간 스프레드(이론가스프레드)의 격차는 확대됨. 그로 인해 롤오버시 스프레드거래

비용이 추가발생할 수 있음

▶ 트레킹에러의 발생 원인


15

+31.66원

-10bp

+23.74원

-10bp

+27.70원

-10bp

-23.74원

+10bp

-31.66원

+10bp

-27.70원

+10bp

바스켓 평균

매도차익거래매수차익거래3.69%4.540%3.316%2.899%YTM

+12,474,372

Bullish Steepening-12,474,372

+30.21원+21.00원+22.86원+27.36원

-10bp-15bp-10bp-5bpFlat &

Invert

+594,062-594,062+30.21원+42.00원+22.86원+18.24원

-12,474,371+12,474,371

Bearish Flattening-30.21원-21.00원-22.86원-27.36원

+11,286,248

Bearish Steepening-11,286,248

-30.21원-63.00원-22.86원-9.12원

-594,062+594,062-30.21원-42.00원-22.86원-18.24원

전략국채선물8-4호8-3호7-7호Code

매수헷지매도헷지112.32107.40105.81106.04Price

현물: 300억원 매도

(각 100억원)

현물: 300억원 매수

(각 100억원)2.693.912.161.72M. Duration

+10bp+15bp+10bp+5bpSteep

+10bp+10bp+10bp+10bpParallel

ShiftYield

Curve-

Upward Shift

P/LP/L국채선물8-4호8-3호7-7호Code

+63.00원

-5bp

-10bp

+5bp

140계약

+22.86원

-10bp

-10bp

+10bp

76계약

+9.12원

-15bp

-10bp

+15bp

61계약

Steep

Parallel

Shift

Flat &

Invert

Hedge Ratio

Yield

Curve-

downward Shift

선물: 277계약 매수선물:277계약 매도

-11,286,248+11,286,248

Bullish Flattening+30.21원

-10bp

-10bp

+10bp


16

매수차익거래 & 매도헷지

- 바스켓채권의 수익률곡선이 인버트(플랫)되는 경우 유리

- 수익률곡선이 상향이동 & 인버트(플랫)되는 경우 가장 유리 : 장기물에 대한 오버헷지 효과

- 수익률곡선의 변화가 심할수록 거래단위가 클수록 채권현물에서 컨벡서티 효과 확대

- 기간경과시 현물채권에서의 파지티브캐리 효과가 국채선물을 압도

※ 국채선물의 1일 캐리효과 = 국채선물*(바스켓평균금리-단기조달금리)*1/365

- 선물가격이 이론가격에 수렴하거나 고평가 상황에서 진입하는 것이 유리

매도차익거래 & 매수헷지

- 바스켓채권의 수익률곡선이 스팁되는 경우 유리

- 수익률곡선이 하향이동 & 스팁되는 경우 가장 유리 : 장기물에 대한 언더헷지 효과

- 수익률곡선의 변화가 심할수록 장기물에서의 컨벡서티 효과 확대로 불리

- 기간경과시 현물채권에서 파지티브캐리 효과 발생으로 불리

- 수급 등 요인으로 국채선물의 저평가가 일반적 ⇒ 저평확대시 진입하는 것이 유리

▶ 헷지/차익거래 유형별 손익

IV. KTB Bond IndexIV. KTB Bond Index

17

(T+1)일 결제를 고려하여이표지급 전일에 시장가격지수 등에 반영

ETF NAV와의 추적오차를 고려하여이표지급 당일에 시장가격지수 등에 반영

이표지급의처리 방식

좌동2009. 6. 1발표시작일

평균Duration, 평균 Convexity평균Duration, 평균 Convexity, 평균YTM, 평균 Coupon, 평균잔존만기, 선물이론가

보조지표

총수익지수, 시장가격지수,순가격지수, 콜재투자지수

총수익지수, 시장가격지수, 순가격지수, 콜재투자지수, 제로재투자지수

산출지수

좌동2.5 ‾ 2.8y듀레이션

좌동각 종목별 액면금액 동일비중가중치

좌동T+1일 이자부 가격채권가격

금융투자협회가 수집하는 장외 국채시장의 호가 및 체결정보KRX의 국채전문유통시장과 KIS가 수집하는

장외 국채시장의 호가 및 체결정보정보의 원천

분기별 교체 (3, 6, 9, 12월의 10일, 비영업일인 경우 직후 영업일)

분기별 교체 (3, 6, 9, 12월의 세 번째 화요일, 비영업일인 경우 직전 영업일)

종목교체

좌동국고채권 3종목(3년 국채선물의 기준채권과 동일 : 국고3년 지표 및 직전 지표, 국고5년 지표종목)

구성종목

좌동매 영업일 1분 간격 (09:00‾15:30)발표주기

2004.06.16 (100 Point 기준)2009.05.31 (10,000 Point기준)기준시점

좌동국채 ETF가 추적하는 벤치마크 및실시간 NAV 산출의 기초자료로 활용

지수의 용도

매일경제, 금융투자협회, 에프앤가이드, 한국채권평가 공동개발KRX, KIS채권평가 공동개발개발기관

MKF Treasury Bond IndexKorea Treasury Bond Index지수명칭

MKF TBIKTB Index구분

(T+1)일 결제를 고려하여이표지급 전일에 시장가격지수 등에 반영

ETF NAV와의 추적오차를 고려하여이표지급 당일에 시장가격지수 등에 반영

이표지급의처리 방식

좌동2009. 6. 1발표시작일

평균Duration, 평균 Convexity평균Duration, 평균 Convexity, 평균YTM, 평균 Coupon, 평균잔존만기, 선물이론가

보조지표

총수익지수, 시장가격지수,순가격지수, 콜재투자지수

총수익지수, 시장가격지수, 순가격지수, 콜재투자지수, 제로재투자지수

산출지수

좌동2.5 ‾ 2.8y듀레이션

좌동각 종목별 액면금액 동일비중가중치

좌동T+1일 이자부 가격채권가격

금융투자협회가 수집하는 장외 국채시장의 호가 및 체결정보KRX의 국채전문유통시장과 KIS가 수집하는

장외 국채시장의 호가 및 체결정보정보의 원천

분기별 교체 (3, 6, 9, 12월의 10일, 비영업일인 경우 직후 영업일)

분기별 교체 (3, 6, 9, 12월의 세 번째 화요일, 비영업일인 경우 직전 영업일)

종목교체

좌동국고채권 3종목(3년 국채선물의 기준채권과 동일 : 국고3년 지표 및 직전 지표, 국고5년 지표종목)

구성종목

좌동매 영업일 1분 간격 (09:00‾15:30)발표주기

2004.06.16 (100 Point 기준)2009.05.31 (10,000 Point기준)기준시점

좌동국채 ETF가 추적하는 벤치마크 및실시간 NAV 산출의 기초자료로 활용

지수의 용도

매일경제, 금융투자협회, 에프앤가이드, 한국채권평가 공동개발KRX, KIS채권평가 공동개발개발기관

MKF Treasury Bond IndexKorea Treasury Bond Index지수명칭

MKF TBIKTB Index구분

y = 0.7458x + 0.0002

R2 = 0.8334

-2.0%

-1.5%

-1.0%

-0.5%

0.0%

0.5%

1.0%

-3.0% -2.0% -1.0% 0.0% 1.0% 2.0%

연결선물(LN수익률)

총수

익지

수(L

N수

익률

)

7,500

8,000

8,500

9,000

9,500

10,000

10,500

2004.06 2005.06 2006.06 2007.06 2008.06 2009.06

96

98

100

102

104

106

108

110

112

총수익지수

시장가격지수

연결선물


18

▶ KTB Index (KRX, 2004.06.16~)


19

▶ MKF TBI (금융투자협회, 2004.06.16~)

90

95

100

105

110

115

120

125

130

2004.06 2005.06 2006.06 2007.06 2008.06 2009.06

연결선물

총수익지수

시장가격지수

y = 0.7516x + 0.0002

R2 = 0.8379

-2.0%

-1.5%

-1.0%

-0.5%

0.0%

0.5%

1.0%

-3.0% -2.0% -1.0% 0.0% 1.0% 2.0%

연결선물(LN수익률)

총수

익지

수(L

N수

익률

)


20

-1.16%

104.93

(4.845%)

106.16

(4.430%)

[8-4] 국고

0575-1309

-0.86%

105.38

(4.143%)

106.29

(3.511%)

[8-3] 국고

0550-1106

Basket 채권 (콜재투자 가정)

-0.91%

126.1820

127.3367

MKF TBI

-0.96%

9,911.68

10,008.14

KTB Index

채권지수

111.30111.01105.60

(3.911%)

104.36

(3.791%)2009.05.15

이론가선물가평균[8-6] 국고

0475-1112

-1.21%-1.04%-0.94%-0.79%P/L

109.95109.85104.62

(4.423%)

103.54

(4.280%)2009.06.15

국채선물구분

일자

-0.96% -0.91% -0.94%-1.04%

-1.21%-1.4%

-1.2%

-1.0%

-0.8%

-0.6%

-0.4%

-0.2%

0.0%

KTB Index MKF TBI 바스켓 평균 선물가 이론가

▶ Arbitrage

0.415%0.489%0.632%

2.0%

2.5%

3.0%

3.5%

4.0%

4.5%

5.0%

[8-3] [8-6] [8-4]

0.0%

0.3%

0.6%

0.9%

1.2%

1.5%

1.8%

금리변동폭2009-05-15

2009-06-15


21

-총 295계약144.8계약82.3계약67.8계약헷지수량

현물 300억원 매도

선물 295계약 매수

현물 300억원 매수

선물 295계약 매도

2.6872.6763.7722.3531.903수정듀레이션

-1.16p

109.85

(109.95)

111.01

(111.30)

선물가

(이론가)

국채선물

+0.415%

104.93

(4.845%)

106.16

(4.430%)

[8-4] 국고

0575-1309

+0.632%

105.38

(4.143%)

106.29

(3.511%)

[8-3] 국고

0550-1106

Basket 채권(콜재투자 가정)

105.60

(3.911%)

104.36

(3.791%)2009.05.15

매도차익거래

(매수헷지)

매수차익거래

(매도헷지)평균

[8-6] 국고

0475-1112

-45,836,901원

+45,836,901원

Bearish Flattening

+0.512%+0.489%수익률 변화

104.62

(4.423%)

103.54

(4.280%)2009.06.15

차익거래

※ 계산편의상 수수료와 세금 등 거래비용은 고려하지 않음.

▶ Arbitrage

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[ Bond ETF Series II ] AP/LP를위한국채선물가이드AP.LP... · AP/LP를위한국채선물가이드 리서치팀 이승훈 [email protected] < 2009.06 > [ Bond